1Table_FirstTable_ReportType行业报告│行业半年度投资策略报告Table_FirstTable_Summary电力设备与新能源/2023年中期策略：新引擎驱动新成长投资要点:2023年以来，电新行业指数下跌5.3%，列所有行业第20位，行业整体估值已经进入相对合理区间。新能源已经解决了发展“快”的问题，接下来重点要发展“好”，解决消纳压力、贵金属依赖等问题。展望2023下半年，我们认为降本实现周期转换、海内外市场共振、新技术加速渗透，这三大引擎将驱动行业迎来新成长。投资线索与重点推荐公司如下：➢光伏：上半年晶硅产业链价格持续下行的背景下，仍实现了装机和出口大幅增长，下半年需求潜力空间较大，随着硅料价格有望见底或将充分释放。N型时代或将全面来临，优质企业有望凭借成本优势及差异化市场策略获得竞争优势，同时辅材供应链格局占优。重点推荐隆基绿能、东方日升、爱康科技、福莱特、亚玛顿、帝科股份、隆华科技、阿石创。➢风电：在海风景气上行、原材料价跌以及出口订单持续突破的背景下，我们推荐关注“含海量”较高或提升的环节。推荐塔筒领军企业泰胜风能、管桩龙头海力风电、海缆龙头东方电缆、主轴龙头金雷股份、大兆瓦铸件领军企业广大特材、定转子龙头振江股份；整机制造商方面，推荐三一重能。➢锂电：原材料价格整体回落，制造端有望迎来盈利修复，看好电动车及储能需求复苏。建议关注宁德时代、比亚迪、亿纬锂能、孚能科技、鹏辉能源、璞泰来、中科电气、恩捷股份、天奈科技、格林美。➢储能：原材料成本下降，国内招投标规模同比高增，下半年装机有望进一步加速。美国IRA政策细则落地，整体好于预期；户储渗透率仍处低位，看好储能出海黄金赛道。建议关注阳光电源、金盘科技、南都电源、科陆电子、派能科技、德业股份。➢充电桩：全球汽车电动化加速、补能需求提升、以及利好充电桩政策的持续助力下，充电桩行业有望进入加速建设期，模块及整桩环节有望率先受益，推荐通合科技、欧陆通、科士达、绿能慧充。运营商环节有望受益于充电利用率提升，或迎接盈亏拐点，建议关注特锐德、万马股份。➢氢能：电解氢正处于快速发展阶段，以化工和电力为代表的大型央企纷纷布局电氢产能，电解制氢或将率先放量，建议关注华电重工、双良节能、昇辉科技、隆基股份、阳光电源等。合成氨或将成为氢气的主要消纳渠道，建议关注亿利洁能。➢电力设备：第三轮监管周期输配电价核定，多数省份输配电价格上行，支撑电网投资加速，特高压及主网建设与电网数智化发展有望获得更大的投资空间，建议关注中国西电、平高电气、许继电气、国电南瑞、万马股份、中天科技、东方电子、安科瑞等。➢公用事业：电改政策与成本下行共振，受益煤价下行区间，盈利能力高修复，电力现货市场各省推进结算试运行，促进成本传导，辅助服务价值有望发现，火电迎来价值重估，绿证体系构建，电-碳市场融合加速，绿电环境价值兑现，建议关注宝新能源、三峡能源、江苏新能等。风险提示：新能源车销量不及预期；原材料价格波动；海外政策变化；氢能产业政策落地不及预期；行业空间测算偏差。证券研究报告Table_FirstTable_ReportDate2023年07月01日Table_FirstTable_Rating投资建议：强于大市(维持评级)上次建议：强于大市Table_FirstTable_Chart相对大盘走势Table_FirstTable_Author分析师：贺朝晖执业证书编号：S0590521100002邮箱：hezh@glsc.com.cn分析师：黄程保执业证书编号：S0590523020001邮箱：huangcb@glsc.com.cn分析师：梁丰铄执业证书编号：S0590523040002邮箱：liangfs@glsc.com.cnTable_FirstTable_Contacter联系人袁澎邮箱：yuanp@glsc.com.cnTable_FirstTable_RelateReport相关报告1、《风光装机跟踪：5月装机继续高增，下半年潜力空间可期》2023.06.252、《5月风光新增装机高增，用电高峰有望提前到来》2023.06.253、《光伏产业链价格触底，风电招标重启景气上行》2023.06.17请务必阅读报告末页的重要声明-30%-20%-10%0%10%2022-06-302022-12-312023-06-30电力设备及新能源指数沪深3002请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业半年度投资策略报告正文目录12023年中期展望：新引擎驱动新成长..................................61.1股价波动中业绩持续兑现...........................................................................61.2三大引擎驱动新能源继续前进....................................................................72光伏：硅料降价释放需求，N型产业链表现突出........................102.1装机需求加速释放，集中式将成下半年主力............................................102.2硅料价格有望见底，行业进入稳态竞争...................................................122.3N型辅材格局占优，光伏玻璃供给收紧....................................................142.4投资建议：关注新技术和辅材..................................................................173风电：交付大年逐步兑现，下半年关注出海催化.......................183.1装机表现亮眼，交付大年逐步兑现...........................................................183.2限制因素或逐步解除，海风景气度上行...................................................193.3陆上风机价格企稳，原材料价格下探.......................................................203.4风电出海有望成为下半年投资主线...........................................................223.5投资建议：“双海”为核..............................................................................224锂电：需求回暖关注新技术机遇.....................................234.1需求逐渐回暖，下游成本压力明显缓解...................................................234.2电解液盈利有望修复，新型锂盐扩产加速................................................254.3复合铜箔优势明显，有望加速渗透...........................................................264.4投资建议：关注新技术机遇......................................................................285储能：成本下降政策向好，下半年装机有望加速.......................285.1储能板块大幅回调后估值已处较低水平...................................................285.2预计下半年国内储能装机进一步加速.......................................................295.3储能出海仍是黄金赛道.............................................................................315.4投资建议：关注优质龙头.........................................................................346充电桩：政策持续催化，出海空间广阔...............................346.1国内政策持续加码，支持公共充电桩建设................................................356.2欧美充电桩需求迫切，海外市场前景广阔................................................366.3国内企业出海正当时.................................................................................376.4投资建议：关注出口龙头.........................................................................407氢能：新能源消纳促进氢产业发展...................................407.1电氢制备或将率先起量.............................................................................407.2氢基燃料应用前景广阔.............................................................................437.3氢气储运技术发展较快.............................................................................457.4投资建议：关注电解槽核心标的..............................................................488电力设备：重视投资加速与数智化趋势...............................498.1第三周期输配电价核定助推电网投资.......................................................498.2特高压与主网建设加速.............................................................................508.3电网即将进入数智化发展.........................................................................53rQoNrRqQwPtPqMtNnOmRrNaQbP7NnPpPtRmPfQrRqPiNnNtR8OnMqMMYoNmQvPnQsQ3请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业半年度投资策略报告8.4投资建议：关注电网智能化.....................................................................559公用事业：电改或将重塑电力行业...................................559.1电改核心为发挥市场优化资源配置作用...................................................559.2火电：煤价下行改善盈利，现货&辅助服务提升价值...............................569.3绿电：绿色消费重点突出，电-碳市场融合加速.......................................609.4投资建议：关注电改核心标的..................................................................6210风险提示.....................................................63图表目录图表1：所有行业2023年至今指数涨跌幅排行（电力设备及新能源排第20位）.........6图表2：所有行业2023Q1归母净利润同比增幅（电力设备及新能源排第6位）..........7图表3：电新行业样本公司2023Q1营收和归母净利润（亿元）....................................7图表4：各细分领域发展阶段...........................................................................................8图表5：2023下半年行业发展三大驱动引擎...................................................................9图表6：国内光伏月度历史装机规模（GW）................................................................10图表7：2023年国内光伏月度装机规模预测（GW）...................................................10图表8：国内历年集中式和分布式光伏装机（GW）.....................................................11图表9：国内历年集中式和分布式装机占比（%）........................................................11图表10：全球光伏历史装机及预测（GW）..................................................................12图表11：全球多晶硅供需关系对比................................................................................12图表12：全球多晶硅产出可支撑装机规模测算.............................................................12图表13：多晶硅价格波动趋势（元/kg）.......................................................................13图表14：硅片价格波动趋势（元/片）...........................................................................13图表15：电池片价格波动趋势（元/W）.......................................................................13图表16：组件价格波动趋势（元/W）...........................................................................13图表17：TOPCon、HJT组件相对PERC组件（以182为例）溢价水平变化趋势.....14图表18：硅片非硅成本构成..........................................................................................14图表19：纯碱价格及库存情况.......................................................................................15图表20：部分省份光伏玻璃听证会审批结果.................................................................15图表21：不同电池单瓦银耗（mg/W）.........................................................................16图表22：不同电池单瓦浆料成本（元/W）....................................................................16图表23：各类型胶膜占比情况.......................................................................................17图表24：光伏行业重点关注标的...................................................................................17图表25：我国风电月度累计装机及同比增速（GW、%）............................................18图表26：我国风电月度新增装机及同比增速（GW、%）............................................18图表27：国内风电新增装机预测（GW）.....................................................................18图表28：近年我国海上风电新增装机量........................................................................19图表29：2022年至今我国海上风电招标规模（月度）................................................19图表30：国内沿海地区“十四五”规划新增装机量（GW）.............................................20图表31：国内沿海地区国管海域开工目标....................................................................20图表32：近期国内陆上风电价格（元/kW）..................................................................21图表33：近期国内海上风电价格（元/kW）..................................................................21图表34：风电各环节代表企业成本分布........................................................................21图表35：近期原材料价格走势（100基数）.................................................................214请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业半年度投资策略报告图表36欧洲海上风电新增装机量预测（GW）.............................................................22图表37：欧洲各国海风规划装机（GW）.....................................................................22图表38：2023年以来国内企业签订欧洲订单概览........................................................22图表39：风电行业重点关注标的...................................................................................23图表40：我国动力电池产量同比大幅提升（GWh）.....................................................23图表41：全球锂电池出货量大幅增长（GWh）............................................................23图表42：锂电各环节价格及生产数据............................................................................24图表43：碳酸锂及氢氧化锂价格走势（万元/吨）........................................................25图表44：电解液及六氟磷酸锂价格走势（万元/吨）.....................................................25图表45：部分企业双氟磺酰亚胺锂扩产情况.................................................................26图表46：传统锂电铜箔产品示意图...............................................................................26图表47：PET材料锂电铜箔剖面结构...........................................................................26图表48：PET复合铜箔轻量化和成本具有较大优势.....................................................27图表49：不同材料的铜箔产品材料穿刺对比.................................................................27图表50：复合集流体可防止锂枝晶导致的热失效.........................................................27图表51：锂电行业重点关注标的...................................................................................28图表52：2022年至今储能自制指数走势......................................................................29图表53：储能自制指数PE（TTM）显著下降..............................................................29图表54：储能自制指数2023年一致预期PE较低........................................................29图表55：光伏组件价格下降（元/W）...........................................................................30图表56：碳酸锂及储能电芯价格下降............................................................................30图表57：23年前5月国内新型储能装机增长强劲........................................................30图表58：国内储能装机仍相对不足...............................................................................30图表59：国内储能中标规模同比提升（MWh）............................................................31图表60：国内新型储能中标均价下降............................................................................31图表61：储能领域多项国家标准正在修订及编制.........................................................31图表62：IRA发布前后储能ITC比较............................................................................32图表63：晶硅光伏工厂建厂成本（百万美元/GW）......................................................32图表64：美国储能新增装机规模（GW）.....................................................................33图表65：主要欧洲国家居民电价（欧分/kWh）............................................................33图表66：德国户用储能新增装机（MWh）...................................................................33图表67：主要海外户用储能支持政策............................................................................34图表68：储能板块重点关注标的...................................................................................34图表69：近期国家层面有关充电桩政策梳理及解读......................................................35图表70：近年我国新能源车保有量（万台）.................................................................36图表71：近年我国新能源车销量（万台）....................................................................36图表72：近年我国充电桩保有量及车桩比....................................................................36图表73：近年我国充电桩新增量及车桩比....................................................................36图表74：近年欧洲新能源车销量（万台）....................................................................37图表75：近年美国新能源车销量（万台）....................................................................37图表76：近年欧洲公共充电桩及车桩比........................................................................37图表77：近年美国公共充电桩及车桩比........................................................................37图表78：国内外充电桩价格对比（美元）....................................................................38图表79：海外头部充电桩运营商盈利情况（2022年）................................................38图表80：优优绿能近年海内外营收占比........................................................................39图表81：优优绿能近年海内外毛利情况（%）.............................................................39图表82：中美欧直流快充保有量占比对比....................................................................395请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业半年度投资策略报告图表83：国内充电桩企业海外布局情况........................................................................39图表84：充电桩行业推荐标的.......................................................................................40图表85：2022-2023年部分已签约或开工的绿氢项目..................................................41图表86：电解水制氢总需求及电解槽装机预测.............................................................41图表87：绿氨项目应用.................................................................................................42图表88：2023年1-5月国内大型绿氢项目电解水制氢设备中标公示...........................43图表89：2023年1-5月国内已开标的大型绿氢项目....................................................43图表90：柴氨发动机和氢氨发动机...............................................................................45图表91：氨燃料发动机技术路径探索............................................................................45图表92：纯氨燃烧器.....................................................................................................45图表93：计划建设输氢管道..........................................................................................46图表94：镁基固态储氢设备..........................................................................................47图表95：常温常压有机液体储氢加注一体化装置.........................................................47图表96：基于常压有机液体储氢供氢系统的燃料电池卡车...........................................48图表97：中集安瑞科产品..............................................................................................48图表98：推荐标的估值.................................................................................................49图表99：省级输配电价涨跌数量（扣除线损）.............................................................50图表100：截至2023年6月已公布第三批风光大基地项目..........................................51图表101：截至2023年6月内蒙古第三批风光大基地已获批项目名单........................51图表102：“十四五”规划输电通道进展...........................................................................52图表103：2008年-2023年4月电网投资完成情况......................................................53图表104：新型电力系统建设“三步走”发展路径............................................................54图表105：电力设备建议关注标的.................................................................................55图表106：电改核心为电价市场化.................................................................................56图表107：2022年6月至今火电行业指数与煤价关系..................................................57图表108：2020-2023年5月国内煤炭价格情况（元/吨）...........................................57图表109：山西/内蒙古/陕西2023煤炭产量.................................................................58图表110：年初至今北方四港库存情况..........................................................................58图表111：2020年至今国外港口煤价格走势.................................................................58图表112：2022M4-2023M4国内进口煤炭量................................................................59图表113：广州港印尼煤Q5500库提价（元/吨）.........................................................59图表114：各省份现货市场建设进度.............................................................................59图表115：广东电力现货市场价格传导作用（煤价高时，现货市场出清价高）............60图表116：当前绿电市场面临问题及解决方式...............................................................61图表117：山东5月1日-3日日前市场发电侧电价（元/MWh）...................................61图表118：公用事业板块重点关注标的..........................................................................636请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业半年度投资策略报告12023年中期展望：新引擎驱动新成长1.1股价波动中业绩持续兑现2023年，电力设备及新能源行业指数在年初反弹后持续下跌，年初以来整体跌幅为5.3%。全市场而言，2023年初至今指数上涨的行业有13个，其中电力设备及新能源行业位列第20位。图表1：所有行业2023年至今指数涨跌幅排行（电力设备及新能源排第20位）来源：Wind，国联证券研究所；注：选取2023.1.1-2023.6.29指数涨跌幅2023Q1，电力设备及新能源行业整体归母净利润686.7亿元，同比增长59.1%，在中信30个行业分类中，归母净利润增幅位于第6位，在相对高基数的前提下，仍实现了高速增长。-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%消费者服务房地产综合农林牧渔基础化工建材食品饮料交通运输商贸零售医药电力设备及新能源钢铁煤炭有色金属轻工制造综合金融银行纺织服装非银行金融国防军工汽车电力及公用事业石油石化电子建筑机械家电计算机通信传媒7请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业半年度投资策略报告图表2：所有行业2023Q1归母净利润同比增幅（电力设备及新能源排第6位）来源：Wind，国联证券研究所2023Q1，电新全行业样本公司实现营业收入16803.5亿元，同比增长19.7%，实现归母净利润1354.7亿元，同比增长24.4%。从各子行业的归母净利润来看，增幅前三的子行业分别为储能（+164.3%）、光伏（+53.1%）、电网设备（+47.6%）。图表3：电新行业样本公司2023Q1营收和归母净利润（亿元）来源：Wind，国联证券研究所1.2三大引擎驱动新能源继续前进进入双碳时代后，新能源经历了波澜壮阔的发展历程，虽然近期遭遇了一些困-200%-150%-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%350%综合钢铁建材电子基础化工房地产轻工制造医药有色金属石油石化纺织服装国防军工煤炭机械银行交通运输通信汽车建筑家电食品饮料传媒电力及公用事业商贸零售电力设备及新能源非银行金融农林牧渔消费者服务计算机综合金融8请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业半年度投资策略报告难，但当前仍然具备较大潜力。在继续分析新能源未来方向之前，首先回答几个关键问题：已经发生了什么？2020年9月双碳目标提出后，政策端经历了从顶层规划，到基层细则的全面构建，而需求端由于天花板被打开最先被刺激，快速增长的需求与短时间较难提升的供给形成了矛盾，供需错配加大了原材料端的成本上涨。当前原材料高价已经回落，行业重新回到规模化发展阶段。我们在哪里？当前新能源已经度过从0到1的初始快速野蛮发展，正处于从1到N的规模化、产业化阶段，新能源发电占比、新能源车渗透率均处于从10%提升至50%的关键阶段。但有许多领域仍然处于发展早期，并且新能源占比快速提升带来的消纳压力、贵金属依赖等问题亟待解决。新能源已经解决了发展“快”的问题，接下来重点要发展“好”，解决短板、解决痛点，才能进入更高层次发展。图表4：各细分领域发展阶段来源：国联证券研究所新能源行业经历了比较大幅的波动，我们认为在当前时点，有三大引擎可以驱动行业再次前行，分别是：完成降本实现周期转换、海内外市场实现共振、新技术加速渗透：➢引擎一：降本实现周期转换。由于供需错配导致的上游原材料价格大幅上涨，已经困扰了行业两年多时间，而近期硅料、碳酸锂经过快速价格调整，已经大幅释放成本端压力，产业链也从降价周期转入中长期涨价周期，有效稳定行业预期、提升景气度，并使行业从价格博弈转入需求兑现阶段。➢引擎二：海内外市场实现共振。虽然新能源行业整体规模化提升已取得突出成绩，但在部分细分领域和市场，仍然存在极大提升空间。海外新能源车销量不断增加，但基础设施配套并没有完全跟上，由此催生出的充电桩出口规模正在不断提升。国内大型基地项目，在成本端压力释放，以及疫情对施工、物流、人员等消极影响解除的背景下，积压两年的需求得到完全释放，大型风电、光伏集中式项目，以及配套大型储能，有望迎来新一轮的快速发展。➢引擎三：新技术加速渗透。新能源新技术层出不穷、百花齐放，资本助力也进一步加速新技术孵化。我们认为2023年将是TOPCon电池片量产、钙钛矿产9请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业半年度投资策略报告业化元年，新技术材料体系的升级，将带来银浆、胶膜、靶材等多领域的机会。PET复合铜箔因为可显著降低成本，并且提升能量密度、安全性，研发进度不断加快，客户不断加速导入。风电、光伏的消纳压力越来越大，能够作为消纳解决方案的绿电制氢，大大提升了氢电解槽的装机需求。图表5：2023下半年行业发展三大驱动引擎来源：国联证券研究所在具体行业投资层面，我们认为各行业2023年下半年投资机会主要包括：➢光伏：上半年晶硅产业链价格持续下行的背景下，仍实现了装机和出口大幅增长，下半年需求潜力空间较大，随着硅料价格有望见底或将充分释放。N型时代或将全面来临，优质企业有望凭借成本优势及差异化市场策略获得竞争优势，同时辅材供应链格局占优。重点推荐隆基绿能、东方日升、爱康科技、福莱特、亚玛顿、帝科股份、隆华科技、阿石创。➢风电：在海风景气上行、原材料价跌以及出口订单持续突破的背景下，我们推荐关注“含海量”较高或提升的环节。推荐塔筒领军企业泰胜风能、管桩龙头海力风电、海缆龙头东方电缆、主轴龙头金雷股份、大兆瓦铸件领军企业广大特材、定转子龙头振江股份；整机制造商方面，推荐三一重能。➢锂电：原材料价格整体回落，制造端有望迎来盈利修复，看好电动车及储能需求复苏。建议关注宁德时代、比亚迪、亿纬锂能、孚能科技、鹏辉能源、璞泰来、中科电气、恩捷股份、天奈科技、格林美。➢储能：原材料成本下降，国内招投标规模同比高增，下半年装机有望进一步加速。美国IRA政策细则落地，好于预期；户储渗透率仍处低位，看好储能出海黄金赛道。建议关注阳光电源、金盘科技、南都电源、科陆电子、派能科技、德业股份。➢充电桩：在全球汽车电动化加速、补能需求提升、以及利好充电桩政策的持续助力下，充电桩行业有望进入加速建设期，模块及整桩环节有望率先受益，推10请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业半年度投资策略报告荐通合科技、欧陆通、科士达、绿能慧充。运营商环节，有望受益于充电利用率提升，今年或迎接盈亏拐点，建议关注特锐德、万马股份。➢氢能：电解氢正处于快速发展阶段，以化工和电力为代表的大型央企纷纷布局电氢产能，电解制氢或将率先放量，建议关注华电重工、双良节能、昇辉科技、隆基股份、阳光电源等。合成氨或将成为氢气的主要消纳渠道，建议关注亿利洁能。➢电力设备：第三轮监管周期输配电价核定，多数省份输配电价格上行，支撑电网投资加速，特高压及主网建设与电网数智化发展有望获得更大的投资空间，建议关注中国西电、平高电气、许继电气、国电南瑞、万马股份、中天科技、东方电子、安科瑞等。➢公用事业：电改政策与成本下行共振，受益煤价下行区间，盈利能力高修复，电力现货市场各省推进结算试运行，促进成本传导，辅助服务价值有望发现，火电迎来价值重估，绿证体系构建，电-碳市场融合加速，绿电环境价值兑现，建议关注宝新能源、三峡能源、江苏新能等。2光伏：硅料降价释放需求，N型产业链表现突出2.1装机需求加速释放，集中式将成下半年主力2023年初至今光伏装机需求持续旺盛，下半年仍有不俗增长潜力。2023年1-5月国内光伏装机规模61.2GW，同比增长158.2%。2022年在产品价格持续高位的背景下，全年完成装机87.4GW，同比增长59.3%，虽然装机数据斐然，但实际装机需求仍受到了部分程度的抑制。2022年底硅料价格开始出现下降势头，部分延后项目的装机需求得到释放，随着硅料价格继续下探有望触底，下半年装机需求有较大潜力空间。图表6：国内光伏月度历史装机规模（GW）图表7：2023年国内光伏月度装机规模预测（GW）来源：国家能源局，国联证券研究所来源：国家能源局，国联证券研究所集中式装机成为今年增长主力，分布式需求旺盛程度不减反增。装机结构方面，随着政策扶持、光伏产业的成熟，以及经济性价值被不断挖掘，近年来分布式装机0510152025202020212022202320.413.314.712.90%50%100%150%200%250%300%350%400%450%500%051015202530354045月度装机及预测（GW）同比增长（%）11请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业半年度投资策略报告占比呈现上升趋势。2023Q1国内分布式装机18.1GW，同比增长104.4%，占全国光伏装机比例53.9%，同比下降13.3pct，分布式装机在维持高速增长的同时，占比有所下滑，侧面反应集中式项目的旺盛需求。第一批大基地项目97.05GW已全面开工、部分已建成投产，第二批项目455GW，其中十四五期间规划投产255GW，十五五期间规划投产200GW，部分陆续开工，并有小部分预期将在2023年内并网，第三批项目清单已出，将为近年光伏地面装机规模形成有力支撑。图表8：国内历年集中式和分布式光伏装机（GW）图表9：国内历年集中式和分布式装机占比（%）来源：国家能源局，国联证券研究所来源：国家能源局，国联证券研究所海外主要光伏市场国家对组件进口需求政策方向趋于收紧，但短期内仍无法摆脱对我国组件产品的依赖。2023年1-4月我国光伏组件出口规模达69GW，同比增长41%，维持稳定增长。美国近年来针对进口组件的关税政策处于不稳定状态，2022年美国总统签署《通胀削减法案》，并与2023年5月正式实行，意在扶持本土清洁能源制造业的发展；欧盟发布2030年前达成100GW完整光伏产业链的目标计划；印度则公布“高效太阳能光伏组件国家计划”，旨在提高本都制造量，减少可再生能源领域的进口依赖。我们认为，一方面，海外各国培植本土光伏产业需要较长时间；另一方面，我国组件企业有望凭借技术领先优势，塑造差异化品牌，在海外市场长期占用一席之地。-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%350%400%0102030405060708090100集中式（GW）分布式（GW）集中式同比增长（%）分布式同比增长（%）0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%集中式占比（%）分布式占比（%）12请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业半年度投资策略报告图表10：全球光伏历史装机及预测（GW）来源：国家能源局，IRENA，智汇光伏，国联证券研究所2.2硅料价格有望见底，行业进入稳态竞争根据硅料企业投产、爬坡进度进行估算，2023Q1-4全球硅料有效产能可支撑光伏装机规模分别约为101GW、110GW、147GW、161GW，全年合计约519GW。2023Q1实际国内装机33.7GW，组件出口50.9GW，电池出口8.5GW，国内组件需求约93GW，考虑2022年中国光伏组件占全球市场84%的份额水平，Q1实际组件需求约110GW，供给紧张程度有所缓解，但仍处于偏紧状态。随着Q3硅料产能大量释放，硅料供应将逐渐宽松，硅料价格有望加速探底。图表11：全球多晶硅供需关系对比图表12：全球多晶硅产出可支撑装机规模测算来源：国家能源局，国联证券研究所来源：国家能源局，国联证券研究所Q3硅料产能大量释放确定性较高，硅料价格有望提前见底进入稳态。受硅料价格下降影响，晶硅产业链各环节价格目前均处于下行通道。由于硅料产能Q3大批量达产预期的确定性较高，推测价格仍具备进一步下探空间，部分程度上对当下装机节奏产生影响。但随着硅料产能供给集中释放期的临近，我们认为硅料价格有望快速下降，提前进入阶段性底部稳态，将有利于集中式项目需求充分释放。05010015020025030035040020162017201820192020202120222023E中国美国欧洲印度南美日本韩国其他0%20%40%60%80%100%120%05010015020020162017201820192020202120222023E全球光伏装机对应硅料需求量（万吨）全球多晶硅产量（万吨）需求量/生产量（%）0204060801001201401601802023Q12023Q22023Q32023Q4全球多晶硅产出可支撑装机规模（GW）13请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业半年度投资策略报告图表13：多晶硅价格波动趋势（元/kg）图表14：硅片价格波动趋势（元/片）来源：InfolinkConsulting，国联证券研究所来源：InfolinkConsulting，国联证券研究所图表15：电池片价格波动趋势（元/W）图表16：组件价格波动趋势（元/W）来源：InfolinkConsulting，国联证券研究所来源：InfolinkConsulting，国联证券研究所N型时代或将全面来临，溢价红利期接近尾声，成本管控及差异化路线将成为市场竞争关键。2022H2至今，以TOPCon为主的N型电池片产能快速增长，2023H2产能将进一步大规模投放。根据SMM统计，2022年底电池片产能约566GW，全年产量318GW；根据国家统计局数据，2023年1-5月光伏电池产量185.16GW，同比增长53.6%。根据厂家公布的扩产规划不完全统计，2023年底电池片产能将超过1100GW，新增产能大部分为N型技术路线，考虑到新进入电池片行业的厂家较多，存在产能爬坡不及预期的可能性，实际达产规模存在低于预期的可能性。目前N型电池片供应略显紧张，TOPCon及HJT组件相对PERC组件仍然维持着相对稳定的溢价水平，但随着产能陆续大量投放，预计N型市占率提升进度有望加速，或将提前成长为主流技术路线，届时溢价概念将不复存在，优质企业有望凭借成本优势及差异化市场策略获得竞争优势。0501001502002503003502020/1/52021/1/52022/1/52023/1/5多晶硅（致密料）（元/kg）0246810122020/1/52021/1/52022/1/52023/1/5158硅片166硅片182硅片210硅片00.20.40.60.811.21.41.62020/1/52021/1/52022/1/52023/1/5PERC-158PERC-166PERC-182PERC-210TOPCon-18200.511.522.52020/1/52021/1/52022/1/52023/1/5PERC组件-158/166PERC组件-182PERC组件-210TOPCon组件HJT组件14请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业半年度投资策略报告图表17：TOPCon、HJT组件相对PERC组件（以182为例）溢价水平变化趋势来源：InfolinkConsulting，国联证券研究所石英砂供应持续偏紧，薄片化叠加原材料降价，硅成本快速下降。根据最近报价，石英坩埚在硅片非硅成本中的占比，由2022年9月的11%提升至27%，在总成本中占比也达到了11%，石英砂储备良好的优质企业有望充分受益。在硅料价格快速下降的对冲下，硅片整体成本仍在不断下降。在2022年硅料高价位的驱动下，硅片厚度减薄速度加快，同时切片等生产工艺也在不断进步，硅料单位耗量快速下降，考虑到今年N型产能大规模落地，硅料单位耗量将进一步下降；叠加硅料价格的快速下降，硅片的硅成本有望大幅降低。图表18：硅片非硅成本构成来源：Solarzoom，国联证券研究所2.3N型辅材格局占优，光伏玻璃供给收紧光伏玻璃成本大幅下行，利润有望持续回升。燃料、纯碱成本共约占光伏玻璃成本的2/3，现阶段两大成本均有下行。截至2023年6月初，华东轻质纯碱市场价为1920元/吨，相比年初的2650元/吨降幅达27.5%，我们测算得730元/吨的纯碱降幅有望为光伏玻璃带来约1.6元/平的成本下降。燃料方面，嘉兴、芜湖两地的工0%5%10%15%20%25%0.000.050.100.150.200.250.300.350.40TOPCon组件溢价（元/W）HJT组件溢价（元/W）TOPCon溢价率（%，右轴）HJT溢价率（%，右轴）坩埚27%石墨热场7%氩气4%金刚线11%冷却液16%其他制造费用35%15请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业半年度投资策略报告业管道燃气市场价分别从高位的4.69元/方和4.76元/方下降至4.20元/方和4.50元/方。纯碱和燃料价格持续下行有望推动光伏玻璃行业利润持续回升。图表19：纯碱价格及库存情况来源：Wind，国联证券研究所产能过剩成为过去式，听证会结果凸显产能严控。2023年5月底至6月初，浙江、重庆、甘肃、福建、河南、山西、安徽、江苏、河北九省工信厅对已在建在产的光伏玻璃听证会项目出具处理意见公示公告，包含“在窑炉冷修期前补充完成产能置换手续”和“产能风险预警”等结果。相比听证会上报的规划项目，我们认为经过审批后的项目投产时间和投产条数都有相应延后和减少，当前工信部对高耗能的光伏玻璃行业有望采取稳步释放策略。随着今年硅料价格下降带动的集中式电站放量，双玻组件占比有望进一步提升，光伏玻璃供需关系有望逐步收紧。图表20：部分省份光伏玻璃听证会审批结果省份企业审批信息（预计）点火时间产线规格审批产能审批结果及投产情况江苏省中建材（宜兴）1窑4线650风险预警2023年2月南京远鸿1窑5线720补齐产能置换手续或风险预警2022年8月浙江省宁海旗滨4窑20线4800风险预警2023年4月福莱特2窑8线2400已投产，冷修复产前完成产能置换2022年3月甘肃省凯盛大明玉门1窑4线800冷修复产前完成产能置换2022年12月凯盛大明玉门1窑4线1000冷修复产前完成产能置换2024年6月福建省漳州旗滨212002400风险预警2023年2月安徽省福莱特二期4窑20线4800已投产，冷修前完成产能置换2021年12月福莱特三期5窑30线6000已投产，冷修前完成产能置换2022年12月福莱特四线4窑20线4800在建，风险预警2023年12月凤阳硅谷1亿平3窑15线1950已投产，冷修前完成产能置换2021年4月凤阳硅谷2亿平4窑20线4000在建，风险预警2022年12月安徽南玻4窑20线4800已投3600t/d，冷修前完成产能置换2022年5月信义江北12窑48线12000已投4800t/d，开展风险预警2023年12月九州明光4窑20线4800已投1200t/d，开展风险预警2022年12月燕龙基颍上1窑4线800已投产，冷修前完成产能置换2022年5月燕龙基颍上2窑12线2400在建，风险预警2023年4月020406080100120140160180200050010001500200025003000350040002020-01-052020-06-052020-11-052021-04-052021-09-052022-02-052022-07-052022-12-052023-05-05纯碱全国库存（万吨）重质纯碱华东市场价（元/吨）轻质纯碱华东市场价（元/吨）16请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业半年度投资策略报告蚌埠德力2窑10线2000在建，风险预警2022年10月盛世新能1窑2线320已投产，冷修前完成产能置换2021年2月盛世新能1窑6线1200建成未投，风险预警2022年10月索拉特安庆二期1窑4线800在建，风险预警2023年9月山西省日盛达2窑10线2000省级低风险预警2023年5月和顺玉晶一期2窑8线2400省级低风险预警2023年12月和顺玉晶二期2窑8线2400省级低风险预警2024年12月重庆市武骏重庆光能2窑9线1900省级低风险预警2022年5月和友重庆光能2窑9线1900省级低风险预警2022年8月河北省唐山飞远1窑5线1000在建未形成实物工作量，要求补齐产能置换手续或开展风险预警，未补齐不得继续建设2022年8月唐山广协1窑5线1000在建未形成实物工作量，要求补齐产能置换手续或开展风险预警，未补齐不得继续建设2022年12月河南省许昌安彩新能1窑5线900已投产，冷修复产前完成产能置换2022年8月焦作安彩新材料1窑4线600已投产，冷修复产前完成产能置换2022年4月来源：各省工信厅，国联证券研究所TOPCon银浆量利齐升。N型电池将带来浆料耗量的增加，根据PVInfolink统计，当前TOPCon银耗在12.8-15.8mg/W，HJT银耗在20.2-25mg/W，而传统PERC因丝网印刷且浆料体系较为成熟，耗量仅为9.3-12.4mg/W。耗量上更多意味着N型电池浆料市场空间更大，当前PERC单瓦浆料成本约为0.05元/W，TOPCon和HJT单瓦浆料成本分别约为PERC的1.5、2.7倍，浆料企业有望受益于今年N型电池产能释放。TOPCon银浆具备较高的门槛，银浆行业格局不断优化。当前阶段的TOPCon银浆具备定制化、快速迭代、非标准等特点，从技术产品、规模、人才、资金、客户关系等各方面来看，头部厂家具备较好的竞争优势，其有望在N型电池时代提高行业集中度，不断优化竞争格局。图表21：不同电池单瓦银耗（mg/W）图表22：不同电池单瓦浆料成本（元/W）来源：PVinfolink，国联证券研究所来源：PVinfolink，国联证券研究所注：假设伦敦银价为20美元/盎司，银包铜为背面印刷N型胶膜专业化凸显，产品有望溢价。相比于PERC电池，TOPCon电池封装后更容易产生DH及PID失效，因此头部厂家普遍为双玻、单玻组件各提出了多种封装解决方案。如双玻组件拥有双层POE、上POE下EVA、上EPE下EVA等多种方案，以达到效率和成本的平衡。而HJT也存在EPE、转光膜、0BB一体膜等9.312.820.212.415.82505101520253035404550PERCTOPConHJT00.020.040.060.080.10.120.140.16PERCTOPConHJT纯银浆HJT银包铜17请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业半年度投资策略报告新型封装材料的应用。相比PERC电池，N型电池封装胶膜解决方案百花齐放，将进一步提升胶膜环节生产的专业化、定制化，头部企业有望持续受益。图表23：各类型胶膜占比情况来源：CPIA，国联证券研究所2.4投资建议：关注新技术和辅材双碳背景下，国内风光大基地项目和分布式光伏政策持续推进，国际航运价格持续下降。随着硅料价格下降带动集中式电站放量，海内外光伏需求将进一步增长，我们认为银浆、胶膜、玻璃、支架等辅材有望迎来量利齐升。N型TOPCon和HJT电池通过实际电站验证，已具备LCOE体系下的成本优势，将逐步完成对于PERC电池的替代。技术迭代叠加需求旺盛，光伏电池组件环节和辅材或大有可为。N型电池技术方向，我们重点推荐光伏一体化龙头隆基绿能（601012.SH），兼具TOPCon和HJT技术的天合光能（688599.SH）和东方日升（300118.SZ），轻装上阵聚焦异质结制造的爱康科技（002610.SZ）。辅材方向，我们重点推荐光伏玻璃龙头福莱特（601865.SH）、亚玛顿（002623.SZ），深耕光伏银浆的帝科股份（300842.SZ），光伏靶材龙头隆华科技（300263.SZ）和阿石创（300706.SZ）。同时我们建议关注聚和材料、苏州固锝、福斯特、海优新材、鹿山新材、明冠新材、中信博、意华股份。图表24：光伏行业重点关注标的代码公司市值（亿元）归母净利润（亿元）PE（倍）23E24E25E23E24E25E601012.SH隆基绿能2,187188.50234.19270.231298688599.SH天合光能91375.26100.63124.501297300118.SZ东方日升29319.1426.0133.3815119002610.SZ爱康科技1134.498.9311.38251310601865.SH福莱特77930.2540.0248.99261916002623.SZ亚玛顿551.482.213.24372517300842.SZ帝科股份953.895.938.14241612300263.SZ隆华科技743.214.515.82231613300706.SZ阿石创430.330.801.251335435来源：Wind，国联证券研究所注：盈利预测为Wind一致预期，股价取2023年6月29日收盘价0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20222023E2024E2025E2027E2030E共挤型EPEPOE白色EVA透明EVA18请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业半年度投资策略报告3风电：交付大年逐步兑现，下半年关注出海催化3.1装机表现亮眼，交付大年逐步兑现我国风电2023年1-5月，国内风电新增装机到16.36GW，同比提升51.2%，5月单月新增装机2.16GW，同比提升74.2%。2023年5月风电装机持续同比高增长，我们预计随着三北地区开工建设加速，海风逐步进入交付周期，2023年Q3国内风电新增装机有望起量。2022年我国风电招标规模约110GW，2023年至今我国风电招标规模突破34.2GW（其中陆上风电约28.8GW，海上风电约5.4GW），充沛的招标体量为2023年增装机高增长奠定基础，我们预计2023全年风电装机有望达70GW。图表25：我国风电月度累计装机及同比增速（GW、%）图表26：我国风电月度新增装机及同比增速（GW、%）来源：国家能源局，国联证券研究所来源：国家能源局，国联证券研究所图表27：国内风电新增装机预测（GW）来源：CWEA，国联证券研究所5.8410.4014.200%10%20%30%40%50%60%0102030405020202021202220232023年同比增长5.844.563.800%20%40%60%80%100%120%140%010203040506020202021202220232023年同比增长0204060801001202020202120222023E2024E2025E国内新增陆上风电容量(GW)国内新增海上风电装容量(GW)19请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业半年度投资策略报告3.2限制因素或逐步解除，海风景气度上行2022年下半年以来，国内海上风电受需求阶段性下滑、各省竞配不明朗、用海审批不明确等因素影响，装机规模和招标规模均受到影响；近期，随着广东2023年海风竞配启动，限制因素或逐步解除，国内海上风电有望进入加速建设期。招标起量，景气上行。23Q1以来国内海风公开招标停滞，近期迎来招标重启，过去两周国内海上风机招标规模达接近3GW，其中包括江苏大丰800MW海风项目启动风机招标，该项目于22年底启动前期手续，推进速度较慢，此次风机招标或预示江苏海风前期审批问题或已解决，江苏二期竞配有望顺利推进；全年维度，压制因素逐步解除，我们预计23年海风招标体量有望达到10-12GW。图表28：近年我国海上风电新增装机量来源：国家能源局，国联证券研究所图表29：2022年至今我国海上风电招标规模（月度）来源：风电之音，风芒能源，国联证券研究所广东23年海风竞配启动，深远海进程有望加速。广东省发布《2023年海上风-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%350%400%0246810121416182017201820192020202120222023Q1国内新增海上风电装容量(GW)增速-100%-50%0%50%100%150%02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,000招标量（MW）环比20请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业半年度投资策略报告电项目竞争配置工作方案》，其中省管海域项目规模7GW，国管海域项目规模16GW，参与竞配的海风项目执行广东省的燃煤发电基准价，此前市场普遍担心电价竞配或成趋势。此前《广东省能源发展“十四五”规划》新增海风装机目标为17GW，21年已装机5.5GW，此次新竞配的7GW省管海域项目有望于十四五期间并网（根据我们不完全统计，此前广东十四五并网项目约为15.7GW），广东十四五海风新增并网量有望突破20GW。图表30：国内沿海地区“十四五”规划新增装机量（GW）地区海上风电规划新增辽宁3.75河北3.8+山东8江苏9.27上海0.3+浙江4.5福建4.1广东17广西3海南2合计55.72+来源：风芒能源，国联证券研究所国管海域的海风建设仍处于萌芽阶段，根据华东勘测设计院统计，国内沿海省市在“十四五”期间的开工目标约为68GW，此次2023年广东海上风电竞配，包括国管海域16GW，其中有8GW将作为示范项目开展前期建设工作，国内国管项目进程提速，打开深远海风电空间。图表31：国内沿海地区国管海域开工目标地区国管海域开工目标（万千瓦）辽宁610天津-河北-山东760江苏1100上海460浙江1000福建480广东1200广西570海南600合计6780来源：华东勘测设计院,国联证券研究所3.3陆上风机价格企稳，原材料价格下探21请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业半年度投资策略报告2023年以来，陆上风机价格呈上升趋势。由于风机大型化降本+市场竞争激烈，陆上风机价格近年来持续下探，根据我们不完全统计，2022年，陆风(含塔筒)中标均价为2315元/kW，同比下滑27%。2023年2月以来，陆上风机价格呈现环比上升趋势，主要系陆上风机大型化或遇到瓶颈，8MW及以上的陆上风机的运输及安装费用较高，我们认为今年陆上风机价格有望企稳。海上风机价格受益于风机大型化，仍呈现下降趋势，我们认为海上风机价格仍有下探空间，进一步助力海上风电降本。图表32：近期国内陆上风电价格（元/kW）图表33：近期国内海上风电价格（元/kW）来源：风芒能源，风电之音，国联证券研究所来源：风芒能源，风电之音，国联证券研究所黑色金属价格持续下探。2023年风电核心原材料价格呈现下降趋势，有望助力产业链提升盈利能力。截至2023年6月9日，钢材综合价格指数（CSPI）同比下降20.3%，与一季度环比下降23.2%；生铁/废钢/中厚板价格同比分别下降24.5%/26.5%/25.2%,较一季度价格水平环比分别下降23.7%/21.8%22.0%。风电零部件环节以年初谈价的商业模式居多，且原材料成本占比较大，风电零部件环节有望率先受益于上游原材料价格的下降带来的盈利能力提升。图表34：风电各环节代表企业成本分布图表35：近期原材料价格走势（100基数）来源：各公司财报，国联证券研究所来源：iFinD，国联证券研究所0%20%40%60%80%100%直接材料人工费用制造费用其他801001201401601802020-062020-082020-102020-122021-022021-042021-062021-082021-102021-122022-022022-042022-062022-082022-102022-122023-022023-042023-06废钢生铁中厚板22请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业半年度投资策略报告3.4风电出海有望成为下半年投资主线关注欧洲海风中长期市场空间。2020年11月，欧盟委员会宣布将海上风电装机量从12GW增长到2030年的60GW，到2050年达到300GW。俄乌冲突发生后，欧洲多国陆续提速海风规划装机量。根据GWEC测算，预计2022-31年间欧洲新增海风装机总计将达141GW，CAGR为24%。图表36欧洲海上风电新增装机量预测（GW）图表37：欧洲各国海风规划装机（GW）来源：GWEC，国联证券研究所来源：GWEC，国联证券研究所铸锻件龙头大兆瓦产能布局充分，海缆/海塔/桩龙头陆续获得欧洲订单。风机大型化趋势下，各个零部件环节同样需要升级来匹配更大功率的风机，而零部件环节的大型化匹配能力或在技术、产能扩建等方面受到制约。欧洲业务开拓方面，我国零部件企业领先于整机厂，大部分风电零部件领军企业已进入欧洲头部主机厂的供应体系。2023年以来，海缆、塔筒/基础等出口占比相对较低的环节的领军企业陆续宣布签订欧洲订单。我们认为在海外供应链产能紧张的背景下，我国优质零部件企业有望受益于海外需求提升，实现量利齐升。图表38：2023年以来国内企业签订欧洲订单概览公司名称项目地项目内容东方电缆欧洲InchCape海上风电输出缆供应前期工程协议东方电缆欧洲为Baltica2海上风电项目提供整个风场66kV海缆及配套附件中天科技欧洲预中标Baltica2海上风电项目（B包）275kV高压交流海底光电复合缆及其配套附件大金重工欧洲与某欧洲能源开发企业签署了《海上风电单桩基础优选供应商协议》来源：公司公告，国联证券研究所3.5投资建议：“双海”为核在国内海风景气上行、原材料价跌以及出口订单持续突破的背景下，我们推荐关注“含海量”较高或提升的环节。海塔/桩与海缆环节，我们推荐“双海战略”稳步推进的泰胜风能，国内海风管桩龙头海力风电，海缆龙头东方电缆；铸锻件环节，我们推荐“含海量”提升明显且大兆瓦铸造产能扩建顺利的主轴龙头金雷股份、铸件领军企业广大特材、定转子龙头振江股份；整机制造商方面，我们推荐盈利能力持续领先，且海风与出海订单有望实现突破的三一重能，建议关注运达股份。010203040欧洲海风新增装机容量（GW）23请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业半年度投资策略报告图表39：风电行业重点关注标的股票证券市值归母净利润PE（X）代码简称（亿元）23E24E25E23E24E25E688349.SH三一重能37120.227.135.9181410300772.SZ运达股份897.69.212.012107300443.SZ金雷股份936.69.612.214108301155.SZ海力风电1687.712.918.422139300129.SZ泰胜风能915.57.49.2171210603606.SH东方电缆33013.320.624.8251613603507.SH振江股份512.63.64.5201411688186.SH广大特材683.76.38.718118来源：Wind，国联证券研究所注：股价取2023年6月29日收盘价4锂电：需求回暖关注新技术机遇4.1需求逐渐回暖，下游成本压力明显缓解储能电池产量持续高增，动力电池需求逐渐复苏。据工信部统计，2022年我国离子锂电池产量达750GWh，同比增长131.5%；其中储能型锂电产量突破100GWh，同比增长212.5%以上；2023年1-2月储能电池产量超过15GWh，同比增长66.7%。2023年1-5月我国动力电池产量为224.47GWh，同比增长30.0%；其中5月单月产量为56.6GWh，环比增长20.4%，同比增长57.5%；下游需求复苏态势逐渐显现。图表40：我国动力电池产量同比大幅提升（GWh）图表41：全球锂电池出货量大幅增长（GWh）来源：中国汽车动力电池产业创新联盟，国联证券研究所来源：EVTank，国联证券研究所23年以来各环节材料价格显著下降，下游成本压力缓解。由于23年初以来动力电池需求增速放缓，叠加近两年锂电全产业链的大规模扩产集中投放，目前各环节材料价格较22年底大幅下降。随着二季度以来终端需求开始逐渐回暖，产业链排产环比上升，碳酸锂价格在5月开始反弹，带动正极材料和电解液价格回升，仍较去年同期跌幅明显。电池环节，方形动力三元及磷酸铁锂电芯价格一年以来跌幅分别为33.6%和34.3%，下游成本端压力明显缓解。0102030405060701月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2021年2022年2023年02004006008001,0001,200201720182019202020212022动力电池储能电池小型电池24请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业半年度投资策略报告图表42：锂电各环节价格及生产数据种类类别品种规格单位2023/6/9月度涨跌年度涨跌最高点差幅锂盐价格氢氧化锂电池级56.5%万元/吨29.5029.67%-40.38%-48.78%碳酸锂电池级万元/吨31.3029.34%-34.91%-47.14%前驱体价格三元前驱体523万元/吨8.30-1.78%-37.94%-49.77%811万元/吨10.710.56%-31.24%-43.11%磷酸铁市场均价万元/吨1.22-6.15%-51.59%-54.81%正极材料价格三元523动力型万元/吨24.7022.89%-29.63%-35.16%811动力型万元/吨28.1512.60%-30.06%-33.92%磷酸铁锂LFP动力型万元/吨9.7538.30%-37.30%-43.97%LFP中高端储能万元/吨9.6038.63%-44.75%LFP低端储能万元/吨9.0541.41%-37.80%-43.44%生产数据三元材料产能吨1182041.07%43.72%产量吨48562.008.38%4.59%开工率%41%2.77%-15.37%磷酸铁锂产能吨1869671.00%129.64%产量吨77814.007.95%34.61%开工率%42%2.68%-29.38%负极材料价格人造石墨高端万元/吨6.29-2.78%-23.76%-23.76%中端万元/吨4.00-6.77%-40.15%-40.15%天然石墨高端万元/吨5.680.00%-8.24%-8.24%中端万元/吨3.930.00%-8.51%-8.51%生产数据负极材料产能吨2382403.71%67.19%产量吨110544.005.14%1.02%开工率%46%0.63%-30.39%电解液价格六氟磷酸锂99.95%国产万元/吨16.0039.13%-37.01%-73.29%三元动力用万元/吨5.389.35%-40.55%-58.62%磷酸铁锂用万元/吨3.5320.72%-46.99%-70.87%添加剂VC万元/吨6.450.00%-52.22%-88.27%FEC万元/吨6.950.00%-55.16%-78.62%生产数据电解液产量吨84660.0028.16%77.26%隔膜价格湿法9μm元/平方米1.200.00%-16.08%-16.08%干法16μm元/平方米0.73-6.41%-23.16%-23.16%涂覆9+3μm元/平方米1.84-9.80%-17.86%-17.86%生产数据隔膜产量万平方米89706.006.09%2.44%锂电池价格三元523方形动力电芯元/Wh0.73-2.67%-33.64%-33.64%523软包动力电芯元/Wh0.78-2.50%-31.58%-32.17%磷酸铁锂方形动力电芯元/Wh0.65-4.41%-34.34%-35.00%280Ah储能电芯元/Wh0.650.00%-33.67%来源：SMM，国联证券研究所整理下半年碳酸锂价格有望企稳。2021年以来碳酸锂及氢氧化锂价格持续攀升，随后虽有小幅回落，但仍处于高位，并持续至2022年底。正极材料价格与碳酸锂及氢氧化锂基本同频，电池端利润空间被压缩。目前上游锂资源市场价格上升势能明显减弱，2023年初经历快速下降后，受锂矿价格回升、库存周期及需求影响有所回弹，但相对2022年高点仍处于较低水平。目前上下游仍处于博弈阶段，我们认为短期内碳酸锂价格仍有上探空间但相对有限，下半年碳酸锂价格有望企稳。25请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业半年度投资策略报告图表43：碳酸锂及氢氧化锂价格走势（万元/吨）来源：Wind，国联证券研究所4.2电解液盈利有望修复，新型锂盐扩产加速电解液及六氟磷酸锂价格底部回弹，盈利有望得到修复。由于产能大量释放，2022年初以来电解液价格持续下降，近期需求端新能源车订单逐渐起量，储能装机需求伴随光伏风电项目落地高速增长，供给端原材料六氟磷酸锂前期已处于盈利历史底部，5月起电解液价格出现底部反弹，此次反弹六氟磷酸锂价格涨幅更为显著，同时叠加碳酸锂价格高位回落，下半年盈利有望明显修复。图表44：电解液及六氟磷酸锂价格走势（万元/吨）来源：Wind，国联证券研究所LiFSI电导率及循环保持率优于LiPF6，主流电解液企业积极布局。LiFSI在电导率、循环放电等方面的性能由于LiPF6。使用了LiFSI的电池循环前后的阻抗均低于使用LiPF6的电池，进一步印证了LiFSI能够为电解液带来更强的离子传导能力，此外，在容量保持率方面，当锂盐浓度相同时，在不同的循环次数下使用LiFSI电0102030405060碳酸锂氢氧化锂010203040506070024681012电解液（磷酸铁锂）电解液（三元圆柱）六氟磷酸锂-右轴26请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业半年度投资策略报告解液的电池容量保持率基本高于使用LiPF6的电池，具有更好的循环性能。目前行业中主流的锂盐企业正在大力扩建LiFSI产能，按照各公司建设周期来看，平均周期约为15-24个月。在LiFSI需求量快速提升以及成本高企的背景下，提前进行相关产能布局的企业如天赐材料、多氟多、永太科技、时代思康等将拥有较强的电解液成本控制能力。图表45：部分企业双氟磺酰亚胺锂扩产情况公司名称公告日期相关扩产规划建设周期天赐材料2021/8/2430,000吨双氟磺酰亚胺锂18个月2022/6/220,000吨双氟磺酰亚胺锂24个月2022/6/2420,000吨双氟磺酰亚胺锂15个月2022/8/3050,000吨双氟磺酰亚胺锂18个月永太科技2021/10/1567,000吨液态双氟磺酰亚胺锂2年多氟多2021/7/1740,000吨双氟磺酰亚胺锂2025年底建成投产2022/1/110,000吨双氟磺酰亚胺锂分三期建设，项目周期为3.25年2022/8/275,000吨双氟磺酰亚胺锂12-15个月时代思康/60,000吨液态双氟磺酰亚胺锂2021/12/15竣工/50,000吨液态双氟磺酰亚胺锂2021/12/24开工来源：各公司公告，国联证券研究所4.3复合铜箔优势明显，有望加速渗透“三明治”结构带来全新变化，PET铜箔产业化在即。传统锂电铜箔由铜原料制成，而复合铜箔则是在高分子材料的表面进行镀铜，产品剖面呈现“三明治”结构，目前PET材料是主流的复合铜箔材料。得益于PET材料的低密度、低成本以及材料本身的特性，PET铜箔能为电池带来更高的能量密度、更低的材料成本和更高的安全性。图表46：传统锂电铜箔产品示意图图表47：PET材料锂电铜箔剖面结构来源：维科网，国联证券研究所来源：《一种铜箔/碳纳米管/铜箔复合箔的制备方法》（唐云至等），国联证券研究所使用PET铜箔可大幅降低铜箔原材料成本。传统铜箔由纯铜制备，铜成本占铜箔总成本约84%，而PET铜箔是在PET基膜表面进行镀铜，成本由PET价格和铜价共同决定，益于PET材料的低成本，PET铜箔能为电池带来更更低的材料成本。使用PET铜箔可显著提升电池能量密度。PET材料密度约为1.4g/cm³，而铜27请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业半年度投资策略报告的密度为8.96g/cm³，因此PET铜箔的单位面积质量远低于传统铜箔的单位面积质量。经我们测算，电池容量为50kWh前提下，6.5μm的PET铜箔较目前主流的6μm铜箔可提升能量密度9.64%，较目前最为先进的4.5μm铜箔可提升能量密度5.75%。图表48：PET复合铜箔轻量化和成本具有较大优势8μm6μm5μm4.5μm1+4.5+1μmPET铜箔单位面积质量（g/m²）7254454224.22锂电铜箔面积单耗（m²/kwh）11.5311.5311.5311.5311.53锂电铜箔质量单耗（g/kwh）830622.5518.75484.17279.26锂电池容量（kwh）5050505050铜箔使用质量（kg）41.531.1325.9424.2113.96电池质量（kg）205.58195.2190.02188.29178.04锂电池质量能量密度（Wh/kg）243.22256.14263.14265.55280.8313能量密度较8μm提升/5.31%8.19%9.18%15.46%能量密度较6μm提升//2.73%3.67%9.64%能量密度较5μm提升///0.92%6.72%能量密度较4.5μm提升////5.75%原材料成本（元/吨）4.853.643.032.831.26原材料成本较8μm降低/25.00%37.50%41.67%74.12%原材料成本较6μm降低//16.67%22.22%65.50%原材料成本较5μm降低///6.67%58.60%原材料成本较4.5μm降低////55.64%来源：中企顾问网，东莞市金路电子有限公司官网，国联证券研究所断路效应保证电池安全性。锂离子电离迁移时的数量若超过负极可嵌入数量，会在负极表面产生锂枝晶，枝晶会穿透隔膜，继而造成内短路并引起热失控。PET铜箔受到穿刺时产生的毛刺尺寸较小，且铜箔中间的高分子材料层会发生断路效应从而控制短路电流不增大，从根源上杜绝电池爆炸起火的可能性。图表49：不同材料的铜箔产品材料穿刺对比图表50：复合集流体可防止锂枝晶导致的热失效来源：金美股份官网，国联证券研究所来源：金美股份官网，国联证券研究所设备企业迎来新机遇。传统铜箔核心生产设备是生箔机与阴极辊。复合铜箔核心生产设备是真空磁控溅射设备和电镀设备。需先使用真空磁控溅射在PET材料表面制作金属层，再采用水介质电镀的方式将铜层加厚从而形成PET铜箔，PET铜箔的高需求量将为PET铜箔设备企业带来新的行业机遇。28请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业半年度投资策略报告4.4投资建议：关注新技术机遇上半年正极、电解液等原材料价格整体回落，电池制造端有望迎来盈利修复，随着电动车订单起量，以及储能装机高速增长，终端需求正在复苏。同时4680大圆柱电池、LiFSI、PET铜箔、磷酸锰铁锂正极材料等新材料方向推进如火如荼，提高先行企业成本、技术竞争力，行业格局有望得到优化。我们建议关注：具有较高壁垒、盈利正在修复的电池环节：宁德时代（300750.SZ）、亿纬锂能（300014.SZ）、鹏辉能源（300438.SZ）、孚能科技（688567.SH）；各关键材料环节具备全球竞争力的龙头企业：璞泰来（603659.SH）、恩捷股份（002812.SZ）、天奈科技（688116.SH）、中科电气（300035.SZ）；抢先布局动力电池回收、三元前驱体领先企业：格林美（002340.SZ）。图表51：锂电行业重点关注标的代码公司市值（亿元）归母净利润（亿元）PE（倍）23E24E25E23E24E25E300750.SZ宁德时代9,782459.74613.41793.21211612300014.SZ亿纬锂能1,17161.0291.73121.58191310688567.SH孚能科技2583.5714.1722.87721811300438.SZ鹏辉能源21212.9819.0226.2016118603659.SH璞泰来74040.5952.9964.61181411300035.SZ中科电气834.628.6611.9418107002812.SZ恩捷股份96353.8670.5986.68181411688116.SH天奈科技995.287.659.57191310002340.SZ格林美34622.1428.9833.70161210来源：Wind，国联证券研究所注：盈利预测为Wind一致预期，股价取2023年6月29日收盘价5储能：成本下降政策向好，下半年装机有望加速5.1储能板块大幅回调后估值已处较低水平23年以来储能板块明显回调，跑输电新行业及沪深300指数。2023年以来，Wind储能指数（884790.WI）下跌13.60%，明显跑输中信电力设备及新能源指数（-5.18%）和沪深300指数（+1.36%）。29请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业半年度投资策略报告图表52：2022年至今储能自制指数走势来源：Wind，国联证券研究所注：股价截至2023.6.20储能板块PE倍数大幅下降，已处于历史较低水平。2023年以来，储能自制指数PE（TTM）大幅下降，目前各板块2023年一致预期PE倍数已处于历史较低水平，其中储能消防（17x）、户用储能（19x）、电芯（25x）、大型储能（29x）、储能温控（44x）。其中大型储能板块涉及标的较多，且标的之间差异较大，目前大型储能系统集成商标的PE普遍在25x左右，PCS标的PE相对较高（上能电气30x、盛弘股份36x）。图表53：储能自制指数PE（TTM）显著下降图表54：储能自制指数2023年一致预期PE较低来源：Wind，国联证券研究所注：股价截至2023.6.20来源：Wind，国联证券研究所注：股价数据选取2023.6.205.2预计下半年国内储能装机进一步加速原材料成本明显下降，储能电站经济性有望提升。2023年以来，硅料、碳酸锂等上游原材料成本的降低，带动光伏组件和储能电芯价格显著下降，降低大型光伏及储能电站的建设成本，提升了项目预期收益率。根据我们的模型测算，当电芯价00.511.522.5沪深300指数电力设备及新能源指数（中信）电芯大型储能户用储能储能温控储能消防050100150200250300电芯大型储能户用储能储能温控储能消防252919441705101520253035404550电芯大型储能户用储能储能温控储能消防30请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业半年度投资策略报告格由0.95元/Wh降至0.65元/Wh时，独立储能电站全投资税后IRR有望由5.04%提升至7.22%。图表55：光伏组件价格下降（元/W）图表56：碳酸锂及储能电芯价格下降来源：PVInfolink，国联证券研究所来源：SMM，国联证券研究所业主观望情绪下，23年前5月储能装机依旧增长强劲。在成本大幅下降的过程中，下游业主易产生观望情绪，从而减缓储能电站的实际建设进程。即使在上述因素影响下，据CNESA及储能与电力市场统计，2023年1-5月国内新型储能并网或投运规模为4.84GW/10.54GWh以上，能量规模已达2022年全年装机量的66.3%。预计下半年装机进一步高增，中长期风光发电占比提升或催生储能超前建设需求。考虑到业主观望情绪和以往储能装机的季节性规律，我们预计下半年储能装机有望同环比进一步大幅提升。展望中长期，当前我国储能累计装机占风电、光伏累计装机的比例显著低于美国、德国、英国、澳大利亚等国，随着电力系统中风电、光伏发电量占比进一步提升，我们认为高比例可再生能源接入对于电网波动性的影响将是量变引起质变的过程，由此催生对于储能的超前建设需求。图表57：23年前5月国内新型储能装机增长强劲图表58：国内储能装机仍相对不足来源：CNESA，储能与电力市场，国联证券研究所来源：IRENA，BNEF，国联证券研究所招投标规模同比大幅提升，厂商盈利能力有望好转。国内新型储能23年1-5月累计中标规模为7.84GW/17.56GWh，能量规模同比增长350.3%；1-5月累计招1.51.61.71.81.922.12.22.32022/4/62022/7/62022/10/62023/1/62023/4/6182单面PERC组件210单面PERC组件182双面双玻PERC组件210双面双玻PERC组件182双面双玻TOPCon组件210双面双玻HJT组件00.20.40.60.811.201020304050607021/1/121/5/121/9/122/1/122/5/122/9/123/1/123/5/1磷酸铁锂280Ah储能电芯（元/Wh，右轴）电池级碳酸锂（万元/吨，左轴）0200040006000800010000120001400016000180002018201920202021202220231-5国内储能装机功率（MW）国内储能装机容量（MWh）0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%40.00%0%2%4%6%8%10%12%14%德国中国澳大利亚英国美国储能（包括抽蓄）累计装机占风光装机比例新型储能累计装机占风光装机比例风光发电量占比31请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业半年度投资策略报告标规模10.32GW/24.55GWh，能量规模同比增长316.1%。5月中标项目中我们仅统计到了一个2h系统采购中标价，为1.12元/Wh，较22年底下降0.47元/Wh,降幅为24.8%；EPC项目中标均价1.57元/Wh，较22年底下降0.36元/Wh,降幅为19.1%。当前EPC价格下降金额与电芯降价情况基本匹配，我们认为过低价格的少数系统采购项目并不能真正反应行业整体情况，在中标价与电芯成本近似等额下降的背景下，储能集成厂商盈利能力有望稳中小幅上涨。图表59：国内储能中标规模同比提升（MWh）图表60：国内新型储能中标均价下降来源：北极星储能网，储能头条，储能与电力市场，国联证券研究所来源：北极星储能网，储能头条，储能与电力市场，国联证券研究所储能各环节国家标准逐渐趋严，提升厂商技术实力要求。23年4月，国家能源局《2023年能源工作指导意见》中提出加强储能标准体系研究，有望推动行业高质量发展。23年7月，储能安全新国标将正式实施，事前预警、系统联动、精准消防和抑制复燃构成安全系统新要求。此前储能相关标准建设和检验流程不完善，当前储能电池、BMS、PCS、并网规范、系统领域的多项国标正在密集修订和编制过程中。我们认为标准体系的完善和趋严有利于行业回归对于技术实力和产品性能的良性比拼，技术积淀深厚的储能厂商有望在新标准落地后夯实竞争优势。图表61：储能领域多项国家标准正在修订及编制标准名称标准类型标准编号状态现有版本发布时间电力储能基本术语行业标准DL/T2528-2022已发布2022/11/4电化学储能电站安全规程国家标准GB/T42288-2022已发布2022/12/30电力储能用锂离子电池国家标准GB/T36276修订完，已报批2018/6/7电力储能用电池管理系统国家标准GB/T34131-2023修订完，已发布2023/3/17电化学储能系统储能变流器技术规范国家标准GB/T34120修订中2017/7/31储能变流器检测技术规程国家标准GB/T34133修订中2017/7/31电化学储能电站接入电网技术规定国家标准GB/T36547修订中2018/7/13电化学储能电站接入电网测试规范国家标准GB/T36548修订中2018/7/13预制舱式锂离子电池储能系统技术规范国家标准--编制中--来源：国家电网，中国电力科学研究院，国联证券研究所5.3储能出海仍是黄金赛道美国补贴政策加码延期，支撑装机长期增长。美国《降低通胀法案》（IRA）首次针对独立储能进行投资税抵免（ITC）。IRA更新前，储能系统与太阳能达到相应01000200030004000500060007000800090001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月20212022202300.511.522.52022年3月2022年4月2022年5月2022年6月2022年7月2022年8月2022年9月2022年10月2022年11月2022年12月2023年1月2023年2月2023年3月2023年4月2023年5月储能系统采购中标均价（元/Wh）储能EPC中标均价（元/Wh）32请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业半年度投资策略报告配比才能获得补贴；IRA发布后，免除此项限制，并且将ITC补贴延长十年，将独立储能纳入补贴范围，补贴力度进一步提升。除基本补贴，表前与工商业储能若满足相关条件可获得额外补贴。图表62：IRA发布前后储能ITC比较ITC法案储能种类202020212022202320242025-20322033203420352036更新前表前与工商用26%26%26%22%10%10%10%10%10%N/A家户用26%26%22%N/AN/AN/AN/AN/AN/AN/A更新后表前与工商用26%26%30%30%30%30%26%22.5%15%N/A家户用26%26%30%30%30%30%26%22%N/AN/A来源：InfoLinkConsulting，国联证券研究所IRA细则落地，预计中国厂商仍具成本优势。23年5月IRA细则落地，我们预计中国厂商生产的大型储能设备在满足工资和学徒要求的条件下可以拿到30%补贴，但美国本土化制造的10%额外补贴难以获取；不过我们认为中国制造的成本优势带来的经济效益有望显著高于10%的额外补贴。以光伏建厂成本类比，据BNEF,在中国、东南亚以及欧美新建光伏产业链所需的多晶硅、硅片、电池片、组件部分初始投资强度分别为1.45/1.95/5.60亿美元/GW；我们预计储能生产成本差异或与光伏相似，中国产品的成本优势较明显。图表63：晶硅光伏工厂建厂成本（百万美元/GW）来源：BNEF，国联证券研究所美国大储景气度较高，政策推动户储或将放量增长。据ACP，2022年美国电池储能新增装机4.03GW/12.16GWh，功率规模同比增长34.2%。EIA统计截至23年2月，开发商规划的23年投运储能项目规模达9.4GW。随着IRA细则的发布，确定了户储享有30%基础补贴的方案，有望提升户储装机需求。据EIA统计，美国住宅用户每月用电量从2021年的886kWh增加到2022年的907kWh，每月平均零售电价从2021年的13.66美分/千瓦时增加到2022年的15.12美分/千瓦时，2022年每户的平均电力支出也达到自1984年以来的最大涨幅。用电量与零售电价的提高以及户用储能补贴政策的落地预计将带动美国户用储能装3444124455715646681961925840100200300400500600中国东南亚欧美多晶硅硅片电池片组件33请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业半年度投资策略报告机持续放量。图表64：美国储能新增装机规模（GW）来源：EIA，WoodMackenzie，国联证券研究所欧洲电价仍处于较高水平，户用储能渗透率有望进一步提升。截至23年5月，欧洲电价有轻微下降趋势，但相较于俄乌战争前仍处于较高水平。德国、意大利和英国23年5月电价分别高达39.63欧分/千瓦时、42.81欧分/千瓦时、46.23欧分/千瓦时，相较于21年5月增幅分别为19%、91.5%、77.6%，欧洲户储高收益、短投资回报情况并未改变。根据我们测算，2022年欧洲屋顶光伏新增装机户储渗透率仅为7.8%-10.4%左右。户储低渗透率与高电价有望促进欧洲户储持续放量。图表65：主要欧洲国家居民电价（欧分/kWh）图表66：德国户用储能新增装机（MWh）来源：HEPI，国联证券研究所来源：ISEA，国联证券研究所高补贴政策延续户储高景气度。目前欧洲主要储能市场仍保持对安装户储系统的较高政策支持力度，如意大利目前提供高达安装成本90%的税收抵免。德国2023年1-5月新增装机累计达到1590MWh，同比增长136.6%。根据BNEF，2022年意大利户储安装量为1GW/2GWh，高于欧洲第一户储大国德国安装量，这得益于国家税收减免政策，预计未来户储装机量将仍保持快速增长。0.30.40.61.43.64.89.40123456789102017201820192020202120222023E01020304050607080德国意大利英国瑞士欧洲平均价格0.050.0100.0150.0200.0250.0300.0350.0400.012345678910111220182019202020212022202334请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业半年度投资策略报告图表67：主要海外户用储能支持政策国家年度政策支持意大利2020年意大利推出了针对户用太阳能和储能系统的新税收优惠政策“Ecobonus”，提出与翻新项目相关的光伏装置将享受110%的税收减免，与此类改造相关的光伏和储能系统的税收减免从50%提高到110%。根据意大利《2023年预算法》，该补贴政策延长至2025年，最高补贴标准从110%降至90%，并在2024年、2025年分别下降至70%和65%。德国2019年德国政府通过《气候变化法》，概述了德国的能源政策框架，取消了先前在《可再生能源法》（EEG）中定义的对光伏装机量的装机上限，并提出储能设施将享受费用减免和其他经济激励措施。2022年德国议会通过《可再生能源法》改革草案，该法案免除了EEG税，适用于所有自用规模不超过30kW、每年发电不超过30MWh的光伏系统，以前规则限制设置为10kW。经德国政府批准，该法案将于2022年7月实施。澳大利亚2021年澳大利亚工业部宣布将通过澳洲可再生能源机构（ARENA）向70兆瓦及以上新型大规模电池能源存储项目提供总值1亿澳元的政策补贴。英国2020年取消电池储能项目容量限制，允许在英格兰和威尔士分别部署规模在50MW和350MW以上的储能项目。来源：首航新能源公司公告，国联证券研究所5.4投资建议：关注优质龙头原材料价格下降，商业模式逐渐清晰，储能项目收益率有望提升，装机需求有望进一步释放。美国IRA政策细则落地，国内厂商仍具成本优势，有望进一步受益于美国储能市场高增速及高盈利。全球能源转型背景下，各国风光发电量占比逐渐提升，我们认为高比例可再生能源接入对于电网波动性的影响将是量变引起质变的过程，由此催生对于储能的超前建设需求。建议关注优质系统集成商阳光电源、金盘科技、南都电源、科陆电子。户储传统市场的渗透率仍处低位，美国、亚太以及欧洲部分新兴市场国家的市场潜力尚未发掘，我们依旧看好具备竞争优势的中国户储厂商对于海外市场的开拓。建议关注派能科技、德业股份。图表68：储能板块重点关注标的代码简称总市值（亿元）归母净利润(亿元)PE（倍）2023E2024E2025E2023E2024E2025E300274.SZ阳光电源1,723.5658.2086.25114.67302015688676.SH金盘科技126.955.097.9712.13251610300068.SZ南都电源163.298.7912.8220.1819138002121.SZ科陆电子118.423.305.737.35362116300510.SZ金冠股份57.091.682.864.68342012688063.SH派能科技333.2726.7239.6752.131286605117.SH德业股份635.1427.8145.0862.04231410来源：Wind，国联证券研究所测算注：股价为2023.6.29收盘价；金盘科技和科陆电子盈利预测为Wind一致预期，其他公司盈利预测来自国联证券研究所6充电桩：政策持续催化，出海空间广阔35请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业半年度投资策略报告6.1国内政策持续加码，支持公共充电桩建设2023年以来，国内持续出台政策鼓励充电桩建设。2月初八部委明确新增公用桩与公共新能车比例力1:1的目标；4月末政治局会议强调加快推进充电桩建设；5月初国常会强调适度超前建设充电桩。国内官方层面持续出台政策支持充电桩基建，有望进一步刺激充电桩建设热情。图表69：近期国家层面有关充电桩政策梳理及解读发布时间发布部门政策名称重点内容政策性质2023年5月国家发展改革委、国家能源局《关于加快推进充电基础设施建设更好支持新能源汽车下乡和乡村振兴的实施意见》加强公共充电基础设施布局建设，支持地方政府结合实际开展县乡公共充电网络规划；加大充电网络建设运营支持力度，鼓励有条件地方出台农村地区公共充电基础设施建设运营专项支持政策。支持类2023年2月工信部、交通运输部、国家发改委等八部门联合发布《关于组织开展公共领域车辆全面电动化先行区试点工作的通知》大幅提高车辆电动化水平，其中公共服务用车领域力争达到80%；有力保障充换电服务体系，公共领域车桩比力争达到1：1支持类2022年7月商务部、国家发改委、工信部等17部门《关于搞活汽车流通扩大汽车消费若干措施的通知》提出积极支持充电设施建设，加快推进居住社区、停车场、加油站、高速公路服务区、客货运枢纽等充电设施建设引导类2022年5月国务院《关于印发扎实稳住经济一揽子政策措施的通知》优化新能源汽车充电桩(站)投资建设运营模式，逐步实现小区和停车场充电设施全覆盖，加快推进高速公路服务区等区域充电桩(站)建设。支持类2022年1月国家发展改革委、国家能源局等10部门联合印发《国家发展改革委等部门关于进一步提升电动汽车充电基础设施服务保障能力的实施意见》对于城市公共充电网络，要合理布局；对于县城乡镇充电网络，要加快补齐短板；对于高速公路充电桩，要求将快充站纳入配套基础设施范围；对于单位和园区内部充电桩，要求加快建设，并鼓励对外开放。引导类2021年2月商务部《商务部办公厅印发商务领域促进汽车消费工作指引和部分地方经验做法的通知》鼓励出台相关运营补贴政策，支持依托高速公路服务区等建设充(换)电基础设施，引导企事业单位按不低于停车位数量10%的比例建设充电设施。引导类2021年2月国务院《国务院关于加快建立健全绿色低碳循环发展经济体系的指导意见》加强新能源汽车充换电，加氮等配套基础设施建设。引导类2020年12月商务部等12部门联合印发《关于提振大宗消费重点消费促进释放衣村消费潜力若干措施的通知》加快小区停车位(场)及充电设施建设，可合理利用闲置空间建设停车场，按照相应比例配建充电桩:鼓励充电桩运营企业适当下调充电服务费支持类来源：前瞻产业研究院，中国经济网，国联证券研究所新能源补能需求扩大，公桩覆盖率有待提升。根据中国汽车工业协会数据，截至2022年底国内新能源汽车保有量为1310万辆，同比增长46%；根据中国充电联盟数据，2022年全国充电基础设施保有量达521万台，同比增长99%，对应车桩比为2.5:1，公共车桩比为7.3:1，仍处于较高的水平；2023年1-4月，全国新增充电桩88.2万台，同比提升79.3%，新增公共桩22.7万台，同比+167.7%，新增随车配建私人充电桩65.5万台，同比提升60.8%。快速增长的新能源汽车市场加大36请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业半年度投资策略报告了对充电桩的需求，我国公共充电桩覆盖率仍有较大的提升空间。图表70：近年我国新能源车保有量（万台）图表71：近年我国新能源车销量（万台）来源：wind，中国汽车工业协会，国联证券研究所来源：wind，中国汽车工业协会，国联证券研究所图表72：近年我国充电桩保有量及车桩比图表73：近年我国充电桩新增量及车桩比来源：充电联盟，国联证券研究所来源：充电联盟，国联证券研究所6.2欧美充电桩需求迫切，海外市场前景广阔欧美新能源车市场扩大，充电桩需求增长。欧洲新能源车市场起步较早，新能源车保有量持续上涨，2022年销量为250.8万台，同比增长15%，对应新能源车保有量约为786万台。相比欧洲，美国汽车的电动化程度较低，2020年前，美国电动汽车渗透率总体较低，2021年后，在政策推动下，新能源车销量强势增长，2022年销量达99.8万辆，2021、2022年销量同比增速分别达100%和50%。不断扩大的新能源车市场带来了持续增长的充电桩建设需求。0%10%20%30%40%50%60%70%80%02004006008001,0001,2001,400201720182019202020212022新能源汽车保有量（万辆）yoy（%）0%20%40%60%80%100%120%140%160%0100200300400500600700800201720182019202020212022新能源汽车销量（万辆）yoy（%）0.02.04.06.08.010.0010020030040050060020152016201720182019202020212022充电桩保有量（万台）车桩比（保有量比例）0.01.02.03.04.05.00501001502002503002016201720182019202020212022充电桩新增（万台）车桩比（新增比例）37请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业半年度投资策略报告图表74：近年欧洲新能源车销量（万台）图表75：近年美国新能源车销量（万台）来源：Marklines，国联证券研究所来源：Marklines，国联证券研究所充电桩建设整体落后，市场缺口持续扩大。相比快速增长的新能源车保有量，近年来欧美新能源车充电基础设施建设整体落后，IEA数据显示，2021年欧洲/美国充电桩数量分别为35.6/11.4万台，对应公共车桩比分别为15.4:1/17.5:1，根据SP&Global与Statzon数据披露，22年欧洲/美国公共充电桩保有量分别约为48/14万台，对应公共车桩比分别约为15:1/22:1，欧美公用桩覆盖率仍有较大提升空间。图表76：近年欧洲公共充电桩及车桩比图表77：近年美国公共充电桩及车桩比来源：IEA，国联证券研究所来源：IEA，国联证券研究所6.3国内企业出海正当时国内企业出海价格优势明显。依托国内成熟的产业链，在充电桩与模块方面，国内产品性价比优势较大。根据FutureEnergy披露，美国Level2的交流充电桩售价在2,500-5,500美元的区间，而美国在售的来自中国品牌的同级别交流桩均价约为300美元，国内企业价格优势明显。直流桩海内外价差更大，根据WattLogic和Infypower数据，美国Level3直流充电桩售价达30,000-80,000+美元，国内供应商在美售价约为10,000-20,000美元。0%20%40%60%80%100%120%140%160%050100150200250300201720182019202020212022欧洲新能源车销量（万台）yoy-20%0%20%40%60%80%100%120%020406080100120201720182019202020212022美国新能源车销量yoy051015200102030405020152016201720182019202020212022E欧洲公共充电桩保有量（万台）车桩比（保有）05101520250246810122015201620172018201920202021美国公共充电桩（万台）美国公共车桩比38请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业半年度投资策略报告图表78：国内外充电桩价格对比（美元）来源：FutureEnergy，WattLogic，Infypower，Alibaba，国联证券研究所海外运营商处于亏损状态，业绩承压降本动力较强。海外充电桩运营商受制于整体新能源渗透率较低，导致其运营的充电桩利用率较低，进而影响其盈利水平；根据2022年美国头部充美国市场头部运营商ChargePoint、BlinkCharging、Evgo盈利能力承压，处于亏损状态，降本诉求较强，我们认为国内企业有望凭借更高性价比的产品，承接其高增的需求与降本诉求。图表79：海外头部充电桩运营商盈利情况（2022年）来源：Bloomberg，iFinD，国联证券研究所海外市场盈利能力强，毛利率远高于国内市场。基于欧美市场对产品品质的要求普遍较高，海外充电桩与模块产品定价较高，盈利空间大，促进近年来国内企业加速出海。以主营充电模块，且出口占比较高的优优绿能为例，其2022年海外营收占比约为52%，2022年国内与海外毛利率分别为23.79%和44.94%，海外业务毛利率领先21pct。010,00020,00030,00040,00050,00060,000120kW直流桩11kW交流桩美国国内-250%-200%-150%-100%-50%0%50%-20,000-15,000-10,000-5,00005,00010,00015,00020,00025,000ChargePointEvgoBlinkCharging营业收入（万美元）净利润（万美元）销售毛利率(%)销售净利率(%)39请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业半年度投资策略报告图表80：优优绿能近年海内外营收占比图表81：优优绿能近年海内外毛利情况（%）来源：优优绿能招股说明书，国联证券研究所来源：优优绿能招股说明书，国联证券研究所国内直流快充桩建设快，占比高于欧美。根据IEA和BNEF数据，目前欧美充电桩市场仍以交流慢充为主，直流快充占比仍较低。2021年，美国直流快充桩占比21%，而欧洲仅13%。相比于欧美滞后的公共充电基础设施建设与较大的快充桩缺口，国内技术迭代更新更快，直流快充占比更高，根据充电联盟数据，2022年中国直流快充桩保有量已达76.1万台，占比42%。图表82：中美欧直流快充保有量占比对比来源：中国充电联盟，IEA，BNEF，国联证券研究所目前国内已有多家企业获得欧标、美标认证，部分企业已打开海外销售渠道。如盛弘股份、炬华科技、道通科技、英飞源、优优绿能、欧陆通等主流充电桩和充电模块企业均已完成欧&美认证，特锐德、通合科技已完成欧标认证，正在进行美标认证。图表83：国内充电桩企业海外布局情况公司主营充电桩业务出口市场出口认证情况欧标美标盛弘股份充电桩/模块欧洲/美国√√炬华科技充电桩欧洲/美国√√道通科技充电桩欧洲/美国√√特锐德充电桩欧洲√星星充电充电桩欧洲/美国√√0%20%40%60%80%100%2019202020212022海内海外27.2624.3219.9623.7949.6449.4846.2544.9401020304050602019202020212022海内海外0%10%20%30%40%50%20172018201920202021美国欧洲中国40请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业半年度投资策略报告EN+充电桩欧洲/美国√√英飞源模块欧洲/美国√√通合科技模块欧洲√优优绿能模块欧洲/美国√√华为充电桩/模块欧洲TÜV欧陆通模块欧洲/美国√√来源：公司公告，公司官网，国联证券研究所6.4投资建议：关注出口龙头在全球汽车电动化加速、补能需求提升、以及利好充电桩政策的持续助力下，充电桩行业有望进入加速建设期，模块及整桩环节有望率先受益，推荐通合科技、欧陆通、科士达、绿能慧充，建议关注盛弘股份、英可瑞、双杰科技。运营商环节，有望受益于充电利用率提升，今年或迎接盈亏拐点，建议关注特锐德、万马股份。图表84：充电桩行业推荐标的代码公司名称市值（亿元）归母净利润PE2023E2024E2025E2023E2024E2025E300491.SZ通合科技501.01.52.5513320300870.SZ欧陆通601.92.84.1312115002518.SZ科士达23010.013.918.3231713600212.SH绿能慧充460.71.83.8662612300001.SZ特锐德2153.24.96.1674435002276.SZ万马股份1186.08.411.4201410来源：Wind，国联证券研究所注：股价取2023年6月29日收盘价7氢能：新能源消纳促进氢产业发展目前多地出台电解氢产业扶持政策，部分政策对经济性改善明显，大型央企纷纷布局电氢项目抢占绿色能源先机。根据我们的测算，2023-2025年，预计新增电解槽装机约为2.39/5.51/14.27GW，仅占新增新能源装机的1.49%/2.76%/7.13%；年制氢总量仅占氢气需求的1.4%/2%/3.5%，预计到2030年，电氢占氢气总产能比例可达15%以上。目前新能源电力供应与下游氢气替代并无明显瓶颈，经济性驱动发展，行业空间较大。7.1电氢制备或将率先起量➢电氢项目落地加速电氢项目落地加速，项目业主来源广泛，下游企业投资意愿较强。据高工氢电统计，2023年第一季度共有11个绿氢项目签约或开工，共涉及到绿氢产能超100万吨/年，项目总投资近500亿。以中国石化、中国化学、宝丰能源为代表的化工企业，以华电集团、国家电投、中能建等为代表的电力企业加速推进电氢应用项目落地。41请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业半年度投资策略报告图表85：2022-2023年部分已签约或开工的绿氢项目项目名称相关企业制氢能力风电容量（MW）光伏容量（MW）大安风光制氢合成氨一体化示范项目大安吉电绿氢能源有限公司3.2万吨/年700100内蒙古丰镇风光制氢一体化项目国富氢能、龙源新能源、中国机械设备40吨/天新疆光伏绿电制氢源网荷储一体化项目伊宁市联创城市建设集团2000m3/h1000国能宁东可再生氢碳减排示范国华投资宁夏分公司2座20000Nm3/h620中能建松原氢能产业园中能建氢能源有限公司45000Nm3/h800100阳原县风光制氢合成绿氢项目中铁十五局、中国电力90万吨/年2100300内蒙古宝丰“40万吨绿氢+260万吨煤制烯烃”内蒙古宝丰煤基新材料有限公司40万吨/年达拉特旗光储氢车零碳生态链示范项目中国氢能有限公司30000Nm³/h400乌审旗风光融合绿氢化工示范项目中国石化1万吨/年319.5准格尔旗纳日松光伏制氢产业示范项目三峡集团1万吨/年400达茂旗风光制氢与绿色灵活化工一体化项目国家电投1.78万吨/年200200达茂旗20万千瓦新能源制氢工程示范项目内蒙古华电7800吨/年200来源：《2022中国电解水制氢产业蓝皮书》，中国氢能联盟，各省政府官网，国联证券研究所整理➢电氢渗透率有望加速提升电氢渗透率有望加速提升。随着电氢经济性提升及国家政策鼓励，电氢占比有望持续提升，进而推动电解水制氢系统需求高增。根据我们测算，假设2023-2025年电解水制氢渗透率分别为1.4%/2%/3.5%，并假设单套制氢系统产氢量为1500方/h，则新增电解槽分别达379/875/2265台，对应装机需求约为2.4/5.5/14.3GW。图表86：电解水制氢总需求及电解槽装机预测202120222023E2024E2025E2030E氢气合计需求3467.9535333660.633685.353716.844020煤制氢62.00%57.90%59.13%58.80%57.63%49.05%天然气制氢19.00%22.33%21.56%21.41%21.23%19.63%工业副产氢18.00%18.46%17.81%17.69%17.54%16.22%电解水制氢1.00%1.22%1.40%2.00%3.50%15.00%其他制氢0.00%0.08%0.10%0.10%0.10%0.10%电解水制氢总需求（万吨）34.6843.1051.2573.71130.09603产氢量（Nm³/h）150015001500150015001500直流电耗（kWh/Nm³）4.24.24.24.24.24.2全年工作小时数（h）450045003500280023001900电解槽设备数量（台）57771710971972423723773电解槽装机需求量（GW）3.644.526.9112.4226.69149.77新增电解槽设备（台）—1403798752265—电解槽新增装机量（GW）—0.882.395.5114.27—来源：国家统计局，中国氢能联盟，《煤制氢与天然气制氢成本分析及发展建议》，《碳中和目标下氢冶金减碳经济性研究》，国联证券研究所➢绿氢应用项目落地2023年5月29日，中能建松原氢能产业园（绿色氢氨醇一体化）项目（以下42请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业半年度投资策略报告简称“松原项目”）获吉林省能源局新能源建设指标的批复，该项目是目前全球最大体量的绿色氢氨醇一体化项目，总投资296亿元。松原项目位于吉林省松原市，主要建设内容包括：新能源电源、绿色合成氨/醇生产线、氢能装备产业生产线和综合加能站等，基本涵盖制氢、加氢、氢基化工、氢能装备全产业链条。截止2023年4月6日，中国石化库车绿氢示范项目是全球在建的最大光伏发电制绿氢项目，也是中国首个万吨级光伏绿氢示范项目，总投资近30亿元，现一期工程进度已完成85%，预计2023年6月底建成，全部建成投产后，可实现年产值4亿元，创造税收1800万余元，预计每年减少二氧化碳排放量约48.5万吨。今年以来，以中国石化、中煤集团、中国化学、宝丰能源为代表的化工企业，以中国华电、中国电建、长江电力、金山股份、广东省能源集团、京能集团、申能能创等为代表的电力企业纷纷加速推进绿氢应用项目的落地，主要应用在绿氢耦合制烯烃、绿氢制甲醇、绿氢合成氨、绿氢绿电耦合、加氢站等领域。图表87：绿氨项目应用应用类型企业内容绿氢耦合制烯烃宝丰能源、中国化学项目总投资约478亿元，创新采用绿氢与现代煤化工融合协同生产工艺，建设年产300万吨烯烃，其中40万吨是通过配套建设风光制氢一体化示范项目，用绿氢替代煤炭进行生产，项目建成后将成为全球唯一一个规模化用绿氢替代化石能源生产高端化工产品的项目。风光融合绿氢示范项目中国石化2023年2月16日，中国石化又一个绿氢大项目启动开工，即内蒙古鄂尔多斯市风光融合绿氢示范项目。该项目年产绿氢3万吨（相当于33.4亿立方米）、绿氧24万吨液态阳光项目中煤鄂尔多斯能源化工有限公司中煤鄂尔多斯能源化工有限公司10万吨/年液态阳光——二氧化碳加绿氢制甲醇技术示范项目整体规模装机总容量625MW，光伏发电400MW（交流侧）、风力发电225MW；制储氢电解水制氢产能为2.1万吨/年，总制氢能力46200Nm³/h，储氢规模为22万Nm³风光制氢合成绿氨技术示范项目中煤鄂尔多斯能源化工有限公司规划建设50万吨/年离网型风光制氢合成绿氨技术示范项目，项目主要包括风光发电、电解水制储氢和合成绿氨（含空分）三个部分。25MW风电离网制氢一体化项目金山股份（600396）、中国华电项目总投资2.78亿元，静态投资2.73亿元，计划建设25MW风电机组，配套建设20%容量的电化学储能设备（储能时长1小时），2台单机容量1000Nm³/h碱性电解装置，1台2000Nm³/h的氢气纯化装置，2台1500m³/h储氢罐，3台（2用1备）出口压力21MPa、额定流量1000Nm³/h氢气压缩机，2支20MPa双枪双计量加氢柱用于氢气加注外送府谷县绿电制氢与年产20万吨绿氨及燃料电池产业研究院一体化示范项目广东省能源集团计划投资52.8亿元，拟建设60000m³/h电解水制氢项目、一座500kg/日示范加氢站、20万吨/年绿色合成氨项目、燃料电池产业研究院及电池储能系统制造等多个项目。兴安盟京能煤化工可再生能源绿氢替代示范项目京能集团兴安盟京能煤化工可再生能源绿氢替代示范项目位于内蒙古自治区兴安盟乌兰浩特市，总投资约36.76亿元，风电装机总容量为500MW，制氢端（负荷端）建设制氢站一座，年制氢约2.7万吨。绿氢用于兴安盟乌兰泰安能源化工合成氨项目。白城分布式发电制氢加氢一体化示范项目中国电建项目配套建设2台电解水制氢设备，其中1台碱性电解水制氢，单台设备出力为1000标立方；1台PEM电解水制氢设备、单台制氢设备出力为200标立方来源：高工氢能，国联证券研究所43请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业半年度投资策略报告图表88：2023年1-5月国内大型绿氢项目电解水制氢设备中标公示招标单位项目名称电解水制氢设备总招标量(MW)技术路线中标单位中标量(MW)国能(宁夏宁东)绿氢能源有限公司国能宁东可再生氢碳减排示范区-期项目永利和清水营2座制氢站100碱性南通安思卓25派瑞氢能80大连洁净能源集团氢能源科技有限公司大连洁净能源滩涂光伏离网制氢项目(海水制氢产业一体化示范项目)制氢部分设计60碱性阳光电源20隆基氢能20长江勘测规划设顾究有服责住公司鄂尔多斯市鄂托克前旗上海庙经并区你意北方先点领填督45碱性阳光电源45吉林电力股份有限公司吉林电力股份有限公司大安风光制绿氢合成氨一体化示范项目195碱性隆基氢能75阳光电源60三一氢能40派瑞氢能20吉林电力股份有限公司吉林电力股份有限公司大安风光制绿氢合成氨一体化示范项目50PEM长春绿动50张家口市察北区清润新能源有限公司张家口察北项目5碱性阳光电源5总计455440来源：高工氢电，国联证券研究所图表89：2023年1-5月国内已开标的大型绿氢项目招标单位/项目主体项目名称电解水制氢设备招标量(MW)技术路线状态涞源氢阳新能源开发有限公司涞源县300MW光伏制氢项目6碱性已开标,EPC中标单位中国电建集团深能综合能源开发公司深圳能源库尔勒绿氢制储加用一体化示范项目5碱性已开标,制氢标段EPC中标单位厚普清洁能源广汇能源股份有限公司广汇能源绿电制氢及氢能一体化示范项目5碱性已开标,EPC中标单位新奧股份中石化新星内蒙古绿氢新能源有限公司鄂尔多斯市乌审旗风光融合绿氢化工示范项目420碱性已开标,初步勘查测量项目招标中七台河润沐新能源有限公司七台河市勃利县200MW风电制氢联合运行示范项目7.5碱性已开标,制氢站EPC招标中湖北光谷东国有资本投资运营集团有限公司大冶市矿区绿电绿氢制储加用一体化氢能矿场综合建设8.5碱性、PEM已开标,一期EPC招标中华电潍坊发电有限公司华电潍坊氢储能示范项目25碱性已开标,电解水制氢设备招标中三峡科技有限责任公司鄂尔多斯市纳日松40万千瓦光伏制氢产业示范项目35碱性已开标,电解水制氢设备招标中华电重工股份有限公司内蒙古华电达茂旗20万千瓦新能源制氢工程示范项目制氢站安装70碱性、PEM已开标,电解水制氢设备招标中总计582来源：高工氢电，国联证券研究所7.2氢基燃料应用前景广阔氢基燃料可以用于交通运输，作为石油精炼、氨生产的原料，以及金属精炼和住宅部门的加热和烹饪等方方面面。氨主要分农业、工业、储能(新增用途），44请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业半年度投资策略报告2020年全球氨产量约2.53亿吨，其中，农业用氨占比71%，工业使用占比29%。氨作为氢的储运介质，很好地解决了氢能大规模应用的瓶颈问题，并且氨作为一种燃料也可以被大规模应用于发动机、发电、发热领域，有着广泛的应用场景和广阔的市场空间。➢氨动力船2020年10月，江南造船（集团）有限责任公司与劳氏船级社（LR）及瓦锡兰合作，研发设计的氨燃料(NH3)动力超大型液化气体运输船(VLGC)获得船级社颁发的AIP证书。2023年5月15日，全球海事论坛（GMF）发布“绿色氨推动西澳大利亚-东亚之间铁矿石运输航线脱碳”可行性报告指出：到2028年，由绿色氨作为动力的船舶可以部署在西澳大利亚和东亚之间的铁矿石贸易航线上，到2030年，绿色氨动力铁矿石运输船在这条航线上的部署量可达全部运力的5%左右，而到2050年，规模将扩大到364艘。2021年11月6日由中国船舶及海洋工程设计研究院（MARIC）与中远海运重工有限公司、中远海运能源运输有限公司联合设计研发的氨燃料动力超大型油轮（VLCC）同时获中国船级社（CCS）、美国船级社（ABS）颁发的原则认可（AIP）证书。（3）煤机混氨2022年1月24日，国家能源集团在京召开技术发布会，正式对外发布燃煤锅炉混氨燃烧技术，在40兆瓦燃煤锅炉实现混氨燃烧热量比例达35%。➢燃氨轮机技术日本三菱电力株式会社正在着手开发一种100%直接使用氨为发电燃料的4万kW级燃气轮机系统，以进一步扩大无碳发电阵容，并计划2025年实现实用化。2023年东风汽车品牌春季发布会发布了柴氨发动机和氢氨发动机两款新发动机。氨气和柴油目前的混合比例是50：50，但氨气是主要燃料，在整个发动机做功的过程中，柴油只是起到助燃作用，负责点燃氨气燃烧。45请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业半年度投资策略报告图表90：柴氨发动机和氢氨发动机图表91：氨燃料发动机技术路径探索来源：提加商用车，国联证券研究所来源：悦智车，国联证券研究所➢纯氨燃烧器氨燃烧的灵活性为电力部门实现大幅度降碳提供了一种新方案，皖能集团、合肥能源研究院联合开发的国内首创8.3MW纯氨燃烧器在300MW火电机组一次性点火成功并稳定运行2h和国家能源集团搭建的40MW燃煤锅炉燃烧实现世界最大比例的混氨燃烧（35%氨气）。图表92：纯氨燃烧器来源：皖能集团公司官网，国联证券研究所7.3氢气储运技术发展较快储运端将按照“低压到高压”“气态到多相态”的技术发展方向，逐步提升氢气的储存和运输能力。➢管道输氢管道输氢是通过管道“掺氢”和“氢油同运”技术实现长距离、大规模的输氢。2023年4月10日，中国石化宣布，我国首条“西氢东送”输氢管道示范工程被纳入《石油天然气“全国一张网”建设实施方案》，纯氢管道输送、天然气管道掺氢输送都能够实现氢能的远距离、大规模、低能耗运输。2023年4月16日中国石油在宁夏银川宁46请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业半年度投资策略报告东天然气掺氢管道示范平台进行了天然气管道输氢加压和测试，该天然气管道中的氢气比例已逐步达到24%，意味着每输送100立方米掺氢天然气中包括了24立方米的氢气。以中石油、中石化为代表的企业纷纷布局输氢管道，计划建设输氢管道总里程近1000公里。图表93：计划建设输氢管道时间项目长(km)详情2023年2月内蒙古乌海市至呼和浩特市输氢管道项目5002月15日,由乌海中太氢能科技有限公司新建的氢能制储运销一体化工程一期项目正式在当地发改委备案。该项目位于内蒙古自治区乌海市海勃湾区千里山工业园区北区,总投资20000万元,计划在2023年4月开工,2023年12月底建成投产。2022年11月内蒙古乌兰察布陆上风电制氢一体化工程和输氢管道400中石化将投资200亿元用于在内蒙古乌兰察布建设绿色电力和氢能综合项目。该计划包括陆上风电制氢一体化工程和输氢管道。这条输氢管道长达400公里,将连接乌兰察布的制氢厂和中石化在北京的燕山石化,管道的年吞吐量为10万吨氢气。2022年11月宝钢无取向硅钢产品结构优化标段三项目输氢管道3.97由上海宝冶冶金工程公司承建的宝钢无取向硅钢产品结构优化标段三项目输氢管道全线贯通并顺利投运,此次投运的输氢管道起热十一路纬四路、终经五延路护厂河路,中途延伸至硅钢5期,管道长度3.97公里,设计输氢能力为5040t/a(约7200Nm/h)。来源：高工氢电，国联证券研究所➢固态储运氢固态储氢是利用物理或化学吸附将氢气储存在固体材料中，镁基固态储运氢技术具有高储氢密度、常温常压安全性好、氢气纯度高、可长距离运输、跨季节安全存储的优势。金属氢化物储氢（稀土系、钛系/铁系/锰系、钒系/镁系）是目前最有希望并且发展较快的固态储氢方式。很多企业在不同的金属氢化物合金方向展开布局，所以目前国内整个固态储氢呈多种技术路线并举的状态。比如：鸿达兴业在布局稀土系；中科轩达在布局新型稀土系；圣元环保在布局钛-铁系；有研工研究院在布局镁-钛系（同时还有AB型储氢合金、甩带AB5型储氢合金、高容量固溶体型储氢合金）；厚普股份在布局钒系；氢枫能源在布局镁系等。基于固态储氢优势及现有成绩，从技术路线角度看，镁基固态储氢有望“一骑绝尘”强势成为最佳选手。上海氢枫能源技术有限公司（简称“氢枫能源”）在2023年4月13日发布全国首台吨级镁基固态储运氢车（MH-100T），具备高密度储氢容量、常温常压储运、低单位运输成本以及可动态跟踪等特点。搭载12个储氢罐，40尺大小可以储存1吨氢气，是常规（气态储氢）3-4倍的存储量，经济效益十分明显。车辆在常温常压下储运，工作压力≤1.2MPa，放氢纯度99.999%，循环次数＞3000次，采用标准集装箱式设计，能够适应铁路、公路、轮船等不同的运输方式，适合长距离、大规模氢运输，不同的集装箱组合在一起，可以固定存储大量的氢能，形成大规模的固态储氢系统。47请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业半年度投资策略报告图表94：镁基固态储氢设备来源：氢枫能源公司官网，国联证券研究所➢有机液态储运氢液态有机物储氢借助某些烯烃、炔烃或芳香烃等不饱和液体有机物和氢气的可逆反应、加氢反应实现氢的储存，借助脱氢反应实现氢的释放。2022年2月，中国船舶集团有限公司第七一二研究所自主研制的国内首套120kW级氢气催化燃烧供热的有机液体供氢装置完成安装调试，并实现与燃料电池系统匹配供氢。2023年1月11日由中国化学建投公司承建全球首套常温常压有机液体储氢加注一体化装置在上海金山碳谷绿湾举行开车仪式。包括氢油加注及储油回收系统、400kg/天撬装氢油脱氢系统、固定式质子交换膜燃料电池供电系统、氢气加压至12.6MPa系统、45MPa氢气加注系统等五个系统。2023年4月11日霍尼韦尔推出液态有机氢载体解决方案（未落地），氢气通过霍尼韦尔UOP甲苯饱和过程进行化学结合，形成与现有基础设施兼容的方便储运的液体载体，并通过使用霍尼韦尔UOP甲基环己烷脱氢工艺从载体中回收氢气。图表95：常温常压有机液体储氢加注一体化装置来源：氢阳能源公司官网，国联证券研究所48请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业半年度投资策略报告中国武汉氢阳能源控股有限公司，联合开发成功全球首台常温常压液态有机供氢的燃料电池客车工程样车“泰歌号”，氢阳能源已先后与扬子江汽车、三环集团等单位合作研制了5台基于常压有机液体储氢供氢系统的燃料电池汽车和卡车。2018年，公司在湖北宜昌完成建设全球第一个常温常压液态有机储氢材料工厂（年产1000吨）；2022年4月，储油二期建设项目正式启动；2022年11月日产氢气400公斤的撬装式氢油储供氢设备调式成功并发送客户。图表96：基于常压有机液体储氢供氢系统的燃料电池卡车来源：氢阳能源公司官网，国联证券研究所中集安瑞科是高压管束氢气运输车龙头，在氢储运业务主要包含氢气管束、氢气管束运输半挂车和液氢储罐，并于2013年成功为海南文昌交付300m³液氢贮罐。图表97：中集安瑞科产品来源：中集安瑞科公司官网，国联证券研究所兰石重装在储氢领域研发制造全系列低压储氢球罐和中高压储氢压力容器，45MPa、98MPa多层包扎式高压氢气储罐已完成产品试制。7.4投资建议：关注电解槽核心标的我们预计在新能源消纳压力突出的背景下，自建消纳手段成为诸多发电集团的不二选择。氢能由于来源重组、制备容易、用途广泛成为我国发展的重点领域。49请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业半年度投资策略报告电解制氢或将率先放量，建议关注华电重工、双良节能、昇辉科技、隆基股份、阳光电源等。合成氨或将成为氢气的主要消纳渠道，建议关注亿利洁能。图表98：推荐标的估值代码简称总市值（亿元）归母净利润（亿元）PE（倍）2023E2024E2025E2023E2024E2025E601226.SH华电重工93.225.016.398.6318.614.610.8来源：iFinD，wind，国联证券研究所注：股价取自2023年6月29日数据8电力设备：重视投资加速与数智化趋势8.1第三周期输配电价核定助推电网投资➢首次按电压电量关系核定，首次实现容(需)量电价分电压等级根据国家发展改革委《省级电网输配电价定价办法》的通知（发改价格规〔2020〕101号），“核定省级电网输配电价，先核定电网企业输配电业务的准许收入，再以准许收入为基础核定分电压等级和各类用户输配电价”，“各电压等级输配电价=该电压等级总准许收入÷本电压等级的输配电量”。在2020-2022的第二监管周期中，首次核定了分电压等级理论输配电价。在第三监管周期中，直接按照电压等级间输送电量传导关系，将核定的准许总收入分配到各个电压等级后，结合预测电量核定分电压等级输配电价。因此，不同电压等级电价更好反映了供电成本差异，为促进电力市场交易、推动增量配电网微电网等发展创造有利条件。同时，过去两部制电价的容(需)量电价未按电压等级区分。在第三监管周期中，也实现了分电压等级核定，更好的体现了不同电压等级用户的电价差异。➢不同电压等级用户输配电价向合理化迈进第三监管周期与第二监管周期的输配电价的组成出现变化：第二监管周期中，输配电价包含增值税、线损、交叉补贴和区域电网容量电费等；第三监管周期中，输配电价仅包含增值税、交叉补贴和区域电网容量电费。我们假设按照各省燃煤基准价作为上网电价，并假设各等级用户均按各省上网环节综合线损率计算，则各省线损电价=燃煤基准价上网环节综合线损率/(1-上网环节综合线损率)。我们从第二监管周期的输配电价扣除相应的线损电价，将两轮周期的无线损输配电价进行对比：单一制中，不满1千伏20省上涨12省下跌，1-10千伏19省上涨13省下跌，35千伏16省上涨13省下跌，上涨较多的有陕西、冀北、山东、云南、河北、青海、湖南、福建等。低压用户上涨幅度和省份数量更加明显。两部制中，下跌的省份较多，其中容量电价部分下跌的更多，其中22个省份的220kV用户容量电价下调，两部制电价用户输配电成本有所下降。50请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业半年度投资策略报告图表99：省级输配电价涨跌数量（扣除线损）不满1千伏1~10（20)千伏35千伏110千伏220千伏及以上单一制上涨20191653不变00000下跌12131350两部制电量上涨，容量上涨6432电量上涨，容量下跌45811电量下跌，容量上涨9754电量下跌，容量下跌7111311电量不变，容量上涨0000电量不变，容量下跌0000电量不变，容量不变0000电量上涨，容量不变3223电量下跌，容量不变3311资料来源：国家发改委、国联证券研究所整理总体上看，低压用户、单一制用户将承担更多的输配电成本，高压用户、两部制用户将承担更少的输配电成本。我们认为，这样的变化清晰反映了输配电成本向“合理分摊”迈进，低压用户由于承担较多的输配电环节，应当承担更多的输配电成本，而过去高压用户向低压用户补贴输配电费用的现象得到修正。➢科学核定输配电价有利于电网投资发展按照9号文规定，电网企业“不再以上网电价和销售电价价差作为收入来源，按照政府核定的输配电价收取过网费。确保电网企业稳定的收入来源和收益水平。规范电网企业投资和资产管理行为。”从企业角度来说，输配电价是电网最主要的收入来源。而由于可再生能源发展、电气化程度加深，电网在能源革命、“双碳”战略中都处于核心地位。越早完成输配电价改革，越有利于明确电网的平台属性。从产业发展的角度来说，输配电价间接影响电网投资和建设布局。科学明确输配电价可以让电网投资更合理，对新能源消纳、电力保供、可再生能源替代都有积极意义。8.2特高压与主网建设加速➢新能源基地促进特高压建设大基地项目增加新能源消纳压力，特高压骨干输电网络建设为刚需。“十四五”清洁能源基地规划总量达7.44亿千瓦，通过持续开发风电、光伏、水电等清洁电源，同时利用水、火电机组的调节能力平抑新能源间歇性波动，建设“风光水火互济”打捆外送模式，形成九大风光（水火）储一体化清洁能源基地以及五大海上风电基地。根据大型风光大基地项目规划，第一批基地就地消纳和外送各占约50%，第二批主要以外送为主。第一批大型风光基地项目已全部开工建设，预计在2022和51请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业半年度投资策略报告2023年陆续并网，部分第二批大基地项目已开工，第三批大基地项目正式启动申报，预计不晚于23年上半年开工建设，2024年底前并网，未来高比例新能源并网消纳急需配套新建大规模特高压输电线路。目前已有6个省份下发第三批风光大基地项目清单，总计47.83GW。图表100：截至2023年6月已公布第三批风光大基地项目第三批风光大基地项目（单位：GW）省份光伏风电总计内蒙古8.1514.6522.8甘肃9.1514.2青海4.630.95.53山东3.63.6江苏0.650.65山西1.051.05合计47.83资料来源：PV-Info、国联证券研究所整理5月17日，内蒙古自治区政府新闻办召开“以两件大事为主抓手推进内蒙古现代化建设”主题系列新闻发布会（第1场）自治区能源局专场会议，新闻发布词中提到“蒙西沙戈荒地区3个单体1200万千瓦大型风电光伏基地项目正在推进，第三批大基地2280万千瓦新能源刚刚获批”，具体项目清单如下。图表101：截至2023年6月内蒙古第三批风光大基地已获批项目名单内蒙古第三批风光大基地已获批项目名单（单位：万千瓦）项目名称业主光伏风电总规划乌兰察布京大1500MW风光火储一体化大型风电光伏基地项目京能&乌兰察布能投30120150锡林郭勒盟特高压外送新能源三期项目蒙能、华能、中船、中信泰富、京能、锡盟智汇、江苏能投、中核、大唐100400500内蒙古赤峰100万千瓦风光储基地项目赤峰国资&内蒙国龙合资1585100内蒙古能源阿鲁科尔100万千瓦风储基地项目蒙能100100阿荣旗蒙东伊穆直流外送岭东二期100万千瓦风电项目华能100100通辽市科左中旗120万千瓦风电基地项目通辽国资120120巴彦淖尔乌拉特前旗苏计沙地200万千瓦光伏治沙基地项目华能20020052请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业半年度投资策略报告大唐赤峰浑善达克沙地100万千瓦风光储沙漠治理新能源基地示范项目大唐2080100鄂尔多斯苏里格"风光气储氢”一体化示范项目中石油200100300蒙西托克托外送二期150万千瓦光伏治沙项目大唐150150赤峰市翁牛特旗生态治理100万千瓦风电项目中广核&赤峰国资100100国能蒙东莫旗风电基地项目国家能源集团6060国电电力100万千瓦锡林浩特新能源基地项目国家能源集团5050100赤峰市200万千瓦自建调峰能力风光储多能互补一体化+荒治理基地华能50150200资料来源：PV-Info、内蒙古人民政府、国联证券研究所整理➢2023年特高压建设进入密集期2023年特高压建设速度不断加快。从目前大基地配套的“三交九直”输电通道规划情况来看，2023年上半年，金上-湖北、陇东-山东已开工建设，宁夏-湖南线路是今年开工的第三条特高压直流输电工程。根据预可研（1-1.5年）、可研（6个月）、审批核准（3-6个月）、招标开工（1-3个月）、建设投运（1.5年）的推进节奏，预计2023年下半年，哈密-重庆、藏东南线路有望核准开标，已开工项目也将加速推进。图表102：“十四五”规划输电通道进展特高压直流工程金上-湖北±800千伏2023年1月核准，2023年2月16日开工陇东-山东±800千伏2023年2月27日核准，2023年3月16日开工哈密-重庆±800千伏2023年1月9日环评公示，3月1日新疆段进行了社会稳定风险分析公示，送端配套新能源项目于2月27日可研招标，该线路前期工作已经较充分，有望于近期核准宁夏-湖南±800千伏2023年6月已经核准并已开工藏东南-粤港澳±800千伏2022年1月启动可研,2023年3月广东清远段进行了社会稳定风险分析公示，预计有望2023年核准蒙西-京津冀±800千伏2022年11月仍处于可研阶段，2023年1月29日内蒙古发布2023年经济和社会发展计划提出力争该线路年内核准并开工，预计有望2023年核准陕北-安徽±800千伏2023年2月20日可研招标,5月11日环评公示,预计2024年核准陕西-河南±800千伏2022年6月启动预可研，2023年3月28日开展可研及勘察设计的招标，预计2024年核准甘肃-浙江±800千伏2022年4月启动预可研，预计2024年核准53请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业半年度投资策略报告特高压交流工程大同-怀来-天津北-天津南双回1000千伏2022年1月启动预可研张北-胜利双回1000千伏2021年12月启动可研，2022年9月核准，11月招标川渝1000千伏2022年9月开工资料来源：能源新媒、国联证券研究所整理电网投资逆周期属性强。。2023年3月电网投资开始提速，3、4月累计同比分别为8%、10%。在经济下行压力较大的宏观环境下，电网投资被作为经济增长乏力的发力点，呈现快速增长，具有逆周期调节属性。国网董事长辛保安在接受央视采访时表示，2023年国网预计完成电网投资5200亿元人民币以上，创历史新高。图表103：2008年-2023年4月电网投资完成情况资料来源：Wind、国联证券研究所整理8.3电网即将进入数智化发展➢新型电力系统发展蓝皮书提出“三步走”发展路径2023年6月2日，由国家能源局统筹编制的《新型电力系统发展蓝皮书》发布，结合新型能源体系建设要求和“双碳”发展战略，以2030年、2045年、2060年为新型电力系统构建战略目标的重要时间节点，制定新型电力系统“三步走”发展路径，即加速转型期（当前至2030年）、总体形成期（2030年至2045年）、巩固完善期（2045年至2060年），其中电网侧强调数字化、智能化转型，提出在加速转型期重点发展分布式智能电网的支撑作用，总体形成期电网向柔性化、智能化、数字化转型，巩固完善期新型输电组网技术实现创新突破，电力与能源输送深度耦合协同。38%15%5%3%10%10%11%9%3%3%2%2%8%10%00.050.10.150.20.250.30.350.40100020003000400050006000电网基本建设投资累计完成额（亿元）累计同比（%）54请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业半年度投资策略报告图表104：新型电力系统建设“三步走”发展路径资料来源：《新型电力系统发展蓝皮书》、国联证券研究所整理➢电网迎数智化发展机遇2023年3月31日，国家能源局发布《关于加快推进能源数字化智能化发展的若干意见》，其中针对电网侧提出如下数字化、智能化转型升级发展意见：数字孪生驱动能源互联网：当前大量新能源并网、电动汽车、数据中心等新型负荷规模性增加带来源荷失配、系统波动、峰谷差增大等问题，进而会导致电网安全稳定运行。数字孪生可以通过算法对源网荷储各元素进行感知、传输、计算，通过深度学习气象、功率数据预测新能源出力，通过研究用户用电行为及特征分布进行负荷预测，通过充电控制、协调区域储能电池可以为电网提供频率响应。三维模型、智能巡检提升电网安全：电网正逐步向高电压、大容量、跨区域、大电网方向发展，电网系统发、配、用电等数据呈现多来源、多模态、多频次、大容量特点，在节约人力成本、时间成本、降低危险性需要保证电力设备持续安全有效运行。三维模型融合电网数据后，实现场站的场景缩放漫游、显隐地下电缆与消防管道等功能，综合显示全景信息。基于上传的监测、监视类生产数据、可以形成辅助监控。摄像头或巡检机器人获得的实时视频跟踪、红外热成像信息、外观分析，进行在线检测。微电网协调分布式电源促进消纳：微电网可以协调控制分布式电源，依托互联电力系统实现大范围能源优化配置，是新能源就地消纳和并网远送的主要模式。分布式电源（分布式风电、分布式光伏、微型燃气轮机）协调管理为微电网内外提供稳定可靠的电力；负荷聚合商通过有偿调节用能行为参与互动响应，充分调动可控55请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业半年度投资策略报告负荷的积极性；储能通过充放电来补偿分布式发电出力波动性和不可控性。8.4投资建议：关注电网智能化特高压主网建设，建议关注平高电气、中国西电、保变电气、思源电气、长高电新、许继电气、国电南瑞、特变电工、万马股份、中天科技等。电网数智化方面，微电网/虚拟电厂建议关注安科瑞、恒实科技、积成电子、泽宇智能、东方电子等；电力数字化设计建造建议关注恒华科技、理工能科等；电力数字化智能化硬件层面建议关注国网信通、国电南瑞、威胜信息、东软载波、鼎信通讯、炬华科技、海兴电力等。图表105：电力设备建议关注标的代码简称总市值（亿元）归母净利润(亿元)PE（倍）2023E2024E2025E2023E2024E2025E601179.SH中国西电274.758.8113.8619.5331.2019.8214.07600312.SH平高电气167.585.067.689.8532.5121.4316.71000400.SZ许继电气226.878.7410.9914.0725.1119.9715.61600406.SH国电南瑞1870.9875.0887.59106.9124.9421.3817.51002276.SZ万马股份121.576.068.3411.4320.3714.7810.79600522.SH中天科技539.5943.3956.3371.8612.769.837.70000682.SZ东方电子131.265.807.499.3622.6217.5414.02300286.SZ安科瑞80.582.683.754.9930.0621.4416.05来源：Wind，国联证券研究所测算注：股价为2023.6.29收盘价；中国西电、平高电气、东方电子、安科瑞盈利预测为Wind一致预期，其他公司盈利预测来自国联证券研究所9公用事业：电改或将重塑电力行业9.1电改核心为发挥市场优化资源配置作用我们在《电力设备与公用事业2023年度策略》中已提出“展望2023年，体制机制转型，涉及市场化改革”为今年主旋律，年初至今电改重磅级文件频发，如带补贴绿电参与绿电交易、第二轮碳配额履约周期、能源数智化建设、第三监管周期输配电价核定、新型电力系统发展蓝图等政策频出验证了我们的年初展望。电力改革进入深水区，全国统一电力市场体系将加速建设，我们预计今年省级现货将实现全覆盖（部分省份出台相应文件），辅助服务市场快速建设，绿电绿证交易全面提速，电-碳市场加速融合，在完整电力市场化形态下，市场价格发现、资源配置与成本传导的作用将推动各类主体获取公允价值。➢电改核心为电价市场化。上网电价：电力市场优化目标为“社会福利最大化”，当前我国电力市场以中长期交易+现货交易双态推行，中长期交易保障电力交易风险规避作用，现货交易则起电力价格时空维度价值发现作用。我们认为未来中长期电价将通过精细化合约向现货市场价格靠拢（如山西中长期合约市场交易方式由年度双边交易层层递进到月度、月内、日撮合）。未来中长期交易变化方向为中长期基准价浮动或扩大限价范围（突破煤电中长期上下限20%），而现货市场将在各省全面铺开，参与现货交易发受56请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业半年度投资策略报告用电方将快速适应规则，获取应允价值。绿电绿证交易：绿证是我国可再生能源电力消费的唯一凭证，未来通过电-碳市场接轨，绿证强制配额制等配套政策、各省消纳责任权重标准提升、与国际绿证市场接轨等相关政策有望出台，绿电绿证交易市场有望全面提速，绿色消费积极性提升。系统运行费用：第三周期输配电价核定，设定系统运行费用，将辅助服务（主要是调峰、调频）费用折价单列，利用辅助服务费用向用户侧传导，促进辅助服务市场发展，调节性资源价值有望提升。火电逐渐转变为支撑性、调节性电源，发电量逐渐减少，更多发挥调峰、顶峰、备用作用，仅由电能量市场竞争形成价格机制难以覆盖成本，需要建设容量市场获取收益，目前仅有山东、云南实施容量补偿电价政策，未来各省有望相继出台容量电价政策促进火电收益。图表106：电改核心为电价市场化来源：国联证券研究所9.2火电：煤价下行改善盈利，现货&辅助服务提升价值➢短期：煤价仍处于下行空间年初至今，火电行业板块上涨11.03%，跑赢沪深300指数12.34%，火电板块主要驱动因素为煤价持续下行，板块表现明显为煤炭逆周期，我们以山东滕州Q5500坑口价反应煤炭价格，6月2日平均价为795元/吨，年初至今价格已下降34.8%，煤价持续下行带动火电运营商高预期盈利修复。57请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业半年度投资策略报告图表107：2022年6月至今火电行业指数与煤价关系来源：Wind，国联证券研究所国内煤价高位显著回落，截至6月初同比降低35%左右。2023年国际能源供需形势好转，国际煤价下行，国内在本土煤炭产能扩张+进口煤量增量情况下，供给端扩张，年初相对为用电&开工淡季，港口库存累库，煤价中枢下行，截至2023年6月2日，山东Q5500滕州坑口价为795元/吨，同比降低25.7%，广州港山西优混Q5500库提价为880元/吨，同比降低35.29%，煤价价格中枢下行明显改善电厂盈利能力。图表108：2020-2023年5月国内煤炭价格情况（元/吨）来源：Wind，国联证券研究所原煤产量增加，用电淡季港口库存累库，全年煤价有望持续下行。2023年地方政府工作报告中原煤产地均提出积极扩产保供的目标，山西&内蒙古合计扩产1.34亿吨。依据国家统计局数据，1-4月国内原煤生产量达15.27亿吨，同比增长4.8%，煤炭产能释放节奏有序。电力行业占煤炭消费50%左右，2023年至今非电行业耗煤600.00700.00800.00900.001000.001100.001200.001300.001400.00-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%火电指数（CI005220）沪深300指数山东滕州坑口煤价（Q5500）单位：元/吨050010001500200025003000山东滕州:坑口价（Q5500）广州港:库提价(含税)神混1号(Q5500)广州港:库提价(含税)山西优混(Q5500)58请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业半年度投资策略报告率有限，年初同时为开工淡季及电厂耗煤淡季，电厂库存处于较高水平，港口库存累库，截至2023年6月2日，北方四港库存合计1680万吨，同比+15%，我们认为在需求侧偏弱，供给持续增加情境下，全年煤炭价格有望持续下行。图表109：山西/内蒙古/陕西煤炭产量（亿吨）图表110：年初至今北方四港库存情况（亿吨）来源：地方政府工作报告，国联证券研究所来源：Wind，国联证券研究所进口煤价格走低，进口量增，或刺激国内煤价下行。国外能源情况有所缓解，煤炭和天然气库存较高，需求降低国际煤炭价格下行，截至2023年5月12日，NEWC/RB/ARA港口动力煤现货价分别为168.1/113.9/120美元/吨，同比分别降低57.7%/65.2%/62.8%。截至6月2日，到广州港印尼煤Q5500为943元/吨，同比降低29.43%，国内进口煤0关税政策&澳煤放开，进口煤体量维持高增速，2023年1-2月/3月/4月进口煤增速分别为70.8%/150.7%/72.7%，我们认为在国外当前需求度低情境下，煤炭价格将稳定下降，进口煤体量增长有利于倒逼国内煤价持续下行。图表111：2020年至今国外港口煤价格走势来源：Wind，国联证券研究所13.0711.747.513.6512.57.50246810121416山西内蒙古陕西2022年产量2023年产量800100012001400160018001月3日2月3日3月3日4月3日5月3日6月3日2020年2021年2022年2023年050100150200250300350400450500纽卡斯卡尔NEWC动力煤现货价（美元/吨）理查德RB动力煤现货价（美元/吨）欧洲ARA港动力煤现货价（美元/吨）59请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业半年度投资策略报告图表112：2022M4-2023M4国内进口煤炭量图表113：广州港印尼煤Q5500库提价（元/吨）来源：国家统计局，国联证券研究所来源：Wind，国联证券研究所➢关注政策改革带来火电价值重估2022年11月25日，国家能源局发布《电力现货市场基本规则（征求意见稿）》，为我国目前电力现货市场领域的首部国家级规则，电改迈出了实质性的一大步。电力现货市场建设实施路径一般包含模拟试运行→调电试运行→结算试运行。截至2023年6月，已有26个省级行政区完成现货市场模拟试运行工作，第一批试点省份已开展连续结算试运行，年内有望更多省份进入长周期结算试运行。图表114：各省份现货市场建设进度省份进度省份进度山西(第一批)已连续结算试运行一年半。广东(第一批)已连续结算运行超过19个月浙江(第一批)2021年12月1日，第五次结算试运行正式启动。四川(第一批)已连续结算试运行一年福建(第一批)已连续结算试运行两年。甘肃(第一批)已连续结算试运行两年广东(第一批)已连续结算试运行超一年蒙西(第一批)2022年6月1日启动新一轮现货市场连续结算试运行。上海(第二批)2022年7月上海电力现货市场首次模拟试运行湖北(第二批)2022年11月，湖北电力现货市场开展首次调电试运行并取得成功辽宁(第二批)2022年9月辽宁电力现货市场开展第二次正式模拟试运行。江苏(第二批)2022年9月江苏电力现货市场开展第二次结算试运行。安徽(第二批)2022年3月30日，安徽电力现货市场模拟试运行正式启动。河南(第二批)2022年11月完成第一次短周期结算试运行黑龙江2022年12月开展模拟试运行和调电试运行。广西2022年7月，海南纳入南方区域电力现货市场试运行陕西2023年4月，第一次调电试运行海南2022年7月，海南纳入南方区域电力现货市场试运行青海2023年1月首次模拟试运行贵州2022年7月，贵州纳入南方区域电力现货市场试运行江西2022年11月24日，江西省电力现货市场模拟试运行展开云南2022年7月，云南纳入南方区域电力现货市场试运行河北南网2023年5月，开展第五次模拟试运行（首次调电）新疆2023年5月，开展第一次模拟试运行宁夏2023年4月，开展第二次模拟试运行湖南2023年4月，开展首次调电试运行来源：各地电力交易中心，国联证券研究所2355205528982352294633052918323120916064411740688.50%-2.10%-33%-21.80%5.50%0.60%9%-7.80%-0.10%70.80%150.70%72.70%-250%-200%-150%-100%-50%0%50%100%150%010002000300040005000600070008000900010000当月进口量（万吨）当月增速(%)5007009001,1001,3001,5001,7001,9002,1002,3002,500202020212022202360请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业半年度投资策略报告现货模式起到价格传导作用。新能源装机并网规模增加后，火电角色逐渐转变为支撑性，调节性电源，过去在抢利用小时数时期，容易受到高煤价影响，造成越发越亏情况，电厂燃料成本一般占比70%-80%之间，现货市场可以帮助火电厂实现电价传导，例如2022年7月份煤价高位时，广东日前市场出清电价可以达到1.1元/kWh，远高于广东基准电价0.463元/kWh，能起到合理价格传导作用。图表115：广东电力现货市场价格传导作用（煤价高时，现货市场出清价高）来源：Wind，广东电力交易中心，国联证券研究所火电机组可以价格信号调整发电计划获取收益。现货模式下火电厂经营思路将从“抢电量”转型“抢利润”，通过中长期交易策略的电量曲线分解，调整发电曲线，电厂可以对市场价格做出快速反应，制定完善的报价策略，合理调整机组的启停，价差合约履行发电量等形式提升电厂利率。当新能源大发，电价地板价时，火电机组可以通过主动报高价停机或者降低负荷，同时购入现货低价电量履行中长期合同赚取市场差价；当新能源出力较小的时段，火电机组再通过申报较高的价格赚取启动费用和较高的发电费用。辅助服务市场政策出新。第三监管周期中将辅助服务费用将扩大为系统运行费用，单列后有益于促进增量费用传导、调节性资源有望增值。开展现货市场省份，价格信号趋于完善后，调峰市场有望和现货市场加速融合。但新能源比例较高省份，备用、调频、启停爬坡等辅助服务产品有望加速推出，火电将依靠自身机组灵活性提供调节性资源获取收益。9.3绿电：绿色消费重点突出，电-碳市场融合加速从2021年8月，发改委发布《绿色电力交易试点工作方案》为始，到2022年8月，发改委发布《关于进一步做好新增可再生能源消费不纳入能源消费总量控制有关工作的通知》，我们已经明确以绿证作为可再生能源电力消费量认定的基本凭证。形成绿电交易、绿证交易、碳市场的绿色消费机制体系。但是目前还存在平价上网后绿电价格低、绿电供给、消费不足、电-碳市场融合接轨问题。800900100011001200130014001500160002004006008001,0001,2001,400广东现货市场日均价（元/MWh）广州港印尼Q5500煤库提价（元/吨）61请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业半年度投资策略报告图表116：当前绿电市场面临问题及解决方式来源：国联证券研究所电力现货市场负电价不等于负收益。2023年5月1日-3日，假日期间山东用电负荷下降，从5月1日-5月2日，日前市场有25个小时为负电价，山东负电价下限为-0.8元/MWh。在电力市场规则下，新能源大发时段，电力供大于求，市场电价较低，新能源出力减少时，市场电价会上涨，因此“负电价”的市场价格反而能更加有效的反应高比例新能源接入后的电价讯号。负电价并不代表发电商负收入，新能源机组有补贴、绿电等场外收益，可以承受负值电价，最低值为补贴或绿电收益的负值，只要发电上网就会有收益。图表117：山东5月1日-3日日前市场发电侧电价（元/MWh）来源：山东电力交易中心，国联证券研究所鼓励政策频发，全国绿电消费水平提升。5月19日，发改委发布《电力需求侧管理办法（征求意见稿）》中提出“推动外向型企业较多、经济承受能力较强的地区逐步提升绿电消费比例，加强高耗能、高排放企业使用绿电的刚性约束，各地可根据实际情况制定高耗能、高排放企业电力消费中绿电最低占比”，6月2日，发改委-200-10001002003004005001357911131517192123252729313335373941434547495153555759616365676971日前市场发电侧电价（元/MWh）5月1日5月2日5月3日62请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业半年度投资策略报告发布《新型电力系统蓝皮书》中提出“完善绿电消费激励约束机制，扩大绿电、绿证交易规模”。今年鼓励绿电消费政策频发，还未制定强制消费比例，但是用词更明确如“刚性约束”“最低占比”“激励约束机制”等，依据中电联数据，2023年1-4月全国各电力交易中心累计完成绿电交易123.6亿千瓦时，同比增长224.4%，我们认为今年绿电交易已呈现明显扩容，消费量上涨，在各省陆续出台鼓励政策后，国家级指导意见或高耗能绿电配额制度有望出台，绿电运营商将体现环境收益。电-碳融合加速，电碳市场问题逐步解决。目前我国碳市场和绿电、绿证市场相互独立，不同种类绿电具体减排量的计算方式有待确认，具体抵扣碳排放的方式还存在不确定性，同时电网排放因子计算时已经将绿电零排放考虑在内，参与碳交易企业在用绿电可能会出现重复计算问题。全国碳排放监测分析服务平台通过验收。2022年3月碳达峰碳中和工作领导小组办公室委托国家电网公司试点建设全国碳排放监测分析服务平台，国网联合南网、内蒙古电力公司等共同开展建设。6月5日，该平台通过国家发展改革委环资司验收，平台实现了全国及分地区、分行业月度碳排放计算、监测、分析功能，平台测算结果与国内外主要碳排放数据库公开数据对比，历年数据偏差率均在5%以内，结果精准可信。该平台基于电力大数据库和“电-碳计算模型”，碳排放数据融合电力数据对当前核算机制有明显补充。碳市场试点地区开展绿电排放因子调整为0，提高企业购买绿电积极性。上海外购绿电碳排放因子为0，这意味着上海外购绿电碳排放核算量为零，碳排放权交易与电力交易之间能进行衔接与协调，极大促进控排企业绿电消费。北京于4月明确，“重点碳排放单位通过市场化手段购买使用的绿电碳排放量核算为零。”天津则3月份明确“各重点排放单位在核算净购入使用电量时，可申请扣除购入电网中绿色电力电量”。北京、天津、上海均为区域性碳交易的试点省份，目前全国碳排放权交易市场仅纳入发电企业，规定外购绿电碳排放为0，则用电量大企业直接购买绿电时，二氧化碳间接排放量为0，极大促进控排企业绿电消费，将提振绿电市场建设。9.4投资建议：关注电改核心标的2023年各省电力现货市场步入快车道，大部分省份有望进行结算试运行，电力价格将体现供需情况，疏导发电成本。碳市场和绿证市场融合加速将打开绿电第二增长曲线。煤电成本稳定下行、风电光伏建设成本也处于下降通道，运营商成本端改善明显。建议关注成本获得疏导机会的火电运营商板块，如华能国际、华电国际、宝新能源、浙能电力、皖能电力等。建议关注绿电运营商环境溢价由碳市场和绿证市场公允定价带来的增长机会，如三峡能源、江苏新能、浙江新能等。63请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业半年度投资策略报告图表118：公用事业板块重点关注标的代码简称总市值（亿元）归母净利润(亿元)PE（倍）2023E2024E2025E2023E2024E2025E600027.SH华电国际694.4551.0163.3074.3612.8710.378.83600795.SH国电电力686.6770.3984.4296.299.708.097.09000690.SZ宝新能源154.7115.8516.8628.599.188.635.09600023.SH浙能电力690.5564.7776.7387.299.858.327.31000543.SZ皖能电力150.0710.7713.3415.3012.7510.308.98600905.SH三峡能源1537.1290.59118.30134.0116.6812.7811.28603693.SH江苏新能126.235.539.4914.2721.7212.668.41600032.SH浙江新能297.9411.6014.9718.0625.2219.5416.19来源：iFind，国联证券研究所测算注：股价为6月29日收盘价；华电国际、国电电力、浙能电力、皖能电力、浙江新能为Wind一致预期，其他公司盈利预测来自国联证券研究所10风险提示➢锂电池安全性事件锂电池安全事件频发，对行业形象造成不利影响，可能会导致消费者的选择变化或者造成技术、管理、保险成本的大幅上升，影响企业盈利。➢原材料价格波动电新企业大多位于行业中游，若上游原材料涨价，成本压力又无法转嫁给下游，则会压缩行业内公司的利润空间。➢海外政策变化影响出口我国是制造业大国，电新行业中如动力电池、光伏组件、电气设备等出口额居高，部分企业在全球供应链中占据重要地位。受国际关系和地缘政治的影响，其他国家对我国产品的进口政策和能力存在不确定性，不利的变化将会影响国内行业供需平衡和企业的产能利用。➢氢能产业政策落地不及预期当前氢能处于产业规模化发展的初期，急需有效的政策推动行业进一步发展，如补贴等政策力度低于预期，则会影响产业投资的积极性。➢行业空间测算偏差风险市场空间测算是基于特定前提假设，存在假设条件不成立、市场发展不及预期等因素导致市场空间测算结果出现偏差。64请务必阅读报告末页的重要声明分析师声明本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。评级说明投资建议的评级标准评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现，也即：以报告发布日后的6到12个月内的公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A股市场以沪深300指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准；韩国市场以柯斯达克指数或韩国综合股价指数为基准。股票评级买入相对同期相关证券市场代表指数涨幅20%以上增持相对同期相关证券市场代表指数涨幅介于5%~20%之间持有相对同期相关证券市场代表指数涨幅介于-10%~5%之间卖出相对同期相关证券市场代表指数跌幅10%以上行业评级强于大市相对同期相关证券市场代表指数涨幅10%以上中性相对同期相关证券市场代表指数涨幅介于-10%~10%之间弱于大市相对同期相关证券市场代表指数跌幅10%以上一般声明除非另有规定，本报告中的所有材料版权均属国联证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）及其附属机构（以下统称“国联证券”）。未经国联证券事先书面授权，不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材料、内容。所有本报告中使用的商标、服务标识及标记均为国联证券的商标、服务标识及标记。本报告是机密的，仅供我们的客户使用，国联证券不因收件人收到本报告而视其为国联证券的客户。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但国联证券对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，国联证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，国联证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。国联证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。国联证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。国联证券的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。特别声明在法律许可的情况下，国联证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。因此，投资者应当考虑到国联证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突，投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。版权声明未经国联证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任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