节能在双碳目标下的作用与机遇[Table_Industry]——节能产业投资机遇分析2023年6月22日请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com2证券研究报告行业研究[Table_ReportType]行业深度报告行业名称公用环保[Table_Author]左前明能源行业首席分析师执业编号：S1500518070001联系电话：010-83326712邮箱：zuoqianming@cindasc.com李春驰电力公用联席首席分析师执业编号：S1500522070001联系电话：010-83326723邮箱：lichunchi@cindasc.com信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031[Table_Title]节能在双碳目标下的作用与机遇[Table_ReportDate]2023年6月22日本期内容提要:[Table_Summary][Table_Summary]➢能源价格上涨+气候政策承诺助推节能需求上升。无论是1973年石油危机后西方国家开启节能工作还是欧洲在俄乌冲突后大力度节能提效，能源价格上涨都直接催化节能工作发展。前瞻来看，（1）能源价格目前虽然较俄乌冲突后有所回落，但煤油价格仍高于2021年同期值，资本开支不足导致的能源产能周期错配或仍将在长时间内演绎，能源价格中枢抬升或成定局，节能投资的回收期有望缩短。（2）无论中国还是全球，能源效率提升都是中短期实现气候目标最可行、最有效、最经济的手段。根据IEA预测，中国若要在2030年实现碳达峰，能效提升将贡献约1/4的减排量；而全球若兑现承诺，2021-2030年年均能效提升速度要达到2022年的1.5倍。（3）碳市场发展有望成为中长期企业自主节能的重要引擎。将高耗能行业纳入碳市场、实行碳排放有偿配额、发展CCER都可能加速节能相关产业发展。➢行业角度：工业节能与建筑节能是重点关注领域。工业、建筑、交通是主要用能行业，能耗占比分别约为70%、20%、10%。工业用能基数大，改造提效空间也比较大。路径上可以分为技术改造、工艺升级、结构调整等。如钢铁行业：长期依靠短流程炼钢推广，短期依靠资源回收利用或提升废钢比；水泥行业：余热发电及废弃物利用将成为水泥生产外部电力替代的关键方式；有色金属：再生有色金属产量不断提高有利于降低能耗。建筑能耗主要来自建筑运行阶段用能，未来或将通过装配式建筑及存量建筑节能改造实现节能。建议关注：（1）节能效果显著的再生金属领域；（2）政策目标清晰的钢结构装配式建筑；（3）国内渗透率较低的Low-E玻璃；（4）应用领域广、节能效果佳的真空绝热材料。➢技术与服务角度：技术节能主要指各行业更换通用的节能设备与推广节能服务实现能耗降低。节能设备领域建议关注：（1）占工业用电75%的电机及拖动系统的节能升级，包括推广节能优势明显的稀土永磁电机、替代趋势不断加强的非晶节能变压器、政策推广的高效离心式风机；（2）存在较大空间的余热资源利用领域。其中高温余热锅炉市场空间或将大幅增加，低温余热利用的热泵或将以其高转换效率在建筑、工业、农业领域快速推广，市场潜力较大。节能服务领域建议关注：（1）有利于推进源网荷储一体化的综合能源管理；（2）以合同能源为主要发展形式的节能服务产业。➢投资建议：（1）看好电机系统的改造升级领域，建议关注做节能变压器上游材料的云路股份，以及产业链相关公司，如卧龙电驱、安泰科技、瑞晨环保等；（2）看好余热利用产业链公司，建议关注工业余热锅炉龙头西子洁能、以及家用屏蔽泵龙头企业大元泵业；（3）保温隔热材料领域公司。建议关注真空绝热板龙头企业赛特新材；（4）综合能源领域。建议关注综合能源业务协同燃气业务共同请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com3发展的新奥股份，以及相关公司如南网能源等。➢风险提示：能源价格波动影响节能产业发展；碳市场发展不及预期；节能政策执行力度不足导致企业节能动力欠缺。请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com4目录一、双碳政策与能源价格上涨推动节能减排节奏加速...................................................................61.1能源价格是节能产业发展的风向标.....................................................................................61.2节能是实现碳中和目标最有效、最经济的手段.................................................................91.3我国节能成效显著，但道阻且长.......................................................................................11二、节能路径：重点关注生产端工业节能以及消费端建筑节能.................................................132.1工业节能：钢铁、水泥、有色等高耗能行业的节能空间较大.......................................132.2建筑节能：装配式建筑与存量建筑的节能改造发展潜力大...........................................19三、关注节能具体领域投资机会：节能设备与节能服务.............................................................233.1终端节能：电机及拖动系统是工业领域节能主力...........................................................243.2资源回收：梯阶余热利用“变废为宝”...........................................................................293.3系统节能：综合能源管理提供一体化能源解决方案.......................................................333.4节能服务：以合同能源管理为主的节能服务产业快速发展...........................................35四、投资策略及主要受益标的梳理.................................................................................................38新奥股份：综合能源业务发展空间广阔.................................................................................39赛特新材：真空绝热板龙头....................................................................................................40大元泵业：国内家用屏蔽泵龙头企业.....................................................................................41云路股份：全球非晶带材领域的龙头.....................................................................................42西子洁能：余热锅炉领军企业.................................................................................................43五、风险因素....................................................................................................................................44表目录表1：欧盟REPowerEU政策内容.......................................................................................................................7表2：钢铁行业节能技术与发展潜力...............................................................................................................16表3：水泥行业能耗标准.......................................................................................................................................17表4：有色金属行业减排方向.............................................................................................................................18表5：中国建筑节能改造规划和政策项目......................................................................................................21表6：电动机能效标准对比..................................................................................................................................25表7：我国支持节能高效电机发展的政策......................................................................................................25表8：2013版与2020版能效标准对比...........................................................................................................27表9：高中低温余热特点与回收方式...............................................................................................................29表10：电站余热锅炉和工业余热锅炉特点...................................................................................................30表11：不同节能服务项目合同类型特点........................................................................................................37表12：节能服务行业公司市值排名.................................................................................................................37表13：主要受益标的估值表...............................................................................................................................44图目录图1：全球原油价格与能源消费弹性关系（美元/桶；%）........................................................................6图2：1973年以后单位GDP石油强度下降.....................................................................................................6图3：2022年国际煤价大幅上涨（美元/吨）.................................................................................................7图4：2022年国际原油价格站上新高（美元/桶）.......................................................................................7图5：2022年国际气价大幅上涨（美元/百万英热单位）.........................................................................7图6：欧美电价涨幅超过过去15年水平...........................................................................................................7图7：2022年1-12月山西电力市场电价情况（元/兆瓦时）..................................................................8图8：全国煤电交易基准价（元/千瓦时）.......................................................................................................9图9：节能服务公司分布情况................................................................................................................................9图10：按情景分列的全球一次能源强度年度改善情况............................................................................10图11：承诺目标情景下，中国各项措施实现的二氧化碳减排量.........................................................10图12：碳减排的三条主线....................................................................................................................................10图13：能源消费弹性呈上升趋势......................................................................................................................11图14：不同GDP假设下能源消费量情况（亿吨标煤）..........................................................................11图15：1980-2022年中国单位降耗下降历程（吨标煤/万元）............................................................12图16：1980-2017年中国化工品降耗成效...................................................................................................12图17：2020年各国能耗强度比较....................................................................................................................12图18：2021年各国工业产值占GDP比重（%）.........................................................................................12图19：我国CO₂分部门来源（直接）.............................................................................................................13图20：2014-2018年中国能效节约情况（EJ）...........................................................................................13图21：2021年工业领域能源消费结构...........................................................................................................13图24：我国钢铁工业能源消费情况（万吨标煤）.....................................................................................14请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com5图25：吨钢能耗变化情况（kgce/t）..............................................................................................................14图28：2020-2060E年中国粗钢生产结构......................................................................................................15图29：伴随废钢比提升，长流程吨钢能耗下降（kgce/t）....................................................................15图30：水泥碳排放全球对比（kgCO2/t）......................................................................................................16图31：中国和世界水泥熟料热耗能源强度（KJ/kg）...............................................................................17图32：中国和世界水泥生产电耗强度（kwh/t）........................................................................................17图35：中国与全球各地区可再生能源制铝比例..........................................................................................19图36：2016-2021年可再生有色金属产量（万吨）...............................................................................19图37：2020年中国建筑全过程能耗总量及占比情况...............................................................................19图38：2020年装配式建筑与传统建筑经济指标对比分析.....................................................................20图39：2021年全球装配式建筑渗透率情况..................................................................................................20图40：2017-2021年全国装配式建筑新开工建筑面积............................................................................20图41：2021年新开工装配式建筑结构类型占比........................................................................................20图42：城市供热行业发展历程...........................................................................................................................22图43：2021年全球各国Low-E玻璃渗透率................................................................................................23图44：真空绝热板与其他绝热材料导热系数对比.....................................................................................23图45：高耗能行业节能措施梳理......................................................................................................................23图46：电机遍布楼宇提供供暖...........................................................................................................................24图47：2021年大中型交流电机产量占比......................................................................................................26图48：2021年电机生产商销售收入占比......................................................................................................26图49：非晶合金材料产业链...............................................................................................................................26图50：硅钢与非晶材料生产流程对比.............................................................................................................27图51：工作磁密下非晶合金和硅钢材料单位损耗（W/kg）.................................................................27图52：2019年非晶合金材料全球市场份额..................................................................................................28图53：2019年非晶合金材料中国市场份额..................................................................................................28图54：风机运行效率分布图...............................................................................................................................28图55：风机节能市场空间分析...........................................................................................................................28图56：2016-2021年可利用余热资源总量（亿吨）.................................................................................29图57：余热资源分类.............................................................................................................................................30图58：钢铁工业不同温度余热资源的分布...................................................................................................30图59：工业锅炉产量（万蒸吨）......................................................................................................................31图60：电站余热锅炉运行图...............................................................................................................................31图61：2022年全球废热回收市场规模占比..................................................................................................31图62：全球废热回收锅炉市场空间（亿美元）..........................................................................................31图65：空气源热泵在建筑物供暖方面转换效率更高成本更低..............................................................32图66：烘干用空气源热泵耗用燃料少、成本低（元）............................................................................32图70：综合能源管理系统架构...........................................................................................................................34图72：2016-2021节能服务公司数量及增速变化（家）.......................................................................35图73：节能服务行业产值规模...........................................................................................................................35图74：2015-2021年全球ESCO项目投资主要在中国............................................................................36图81：公司综合能源项目典型案例.................................................................................................................39图82：公司综合能源项目投运及累计投运个数（个）............................................................................40图83：公司综合能源销量及增速（亿千瓦时）..........................................................................................40图84：公司综合能源销售单价（元/千瓦时）..............................................................................................40图85：公司综合能源业务营收及毛利情况（亿元）.................................................................................40图86：2016-2022年公司归母净利润情况（亿元；%）..........................................................................41图87：2022年公司收入结构情况.....................................................................................................................41图88：公司营业收入来源地区结构（亿元）...............................................................................................41图89：维爱吉真空玻璃.........................................................................................................................................41图90：热泵配套应用与节能泵为板块增长主要增长驱动.......................................................................42图91：节能泵占板块收入比重不断上升.......................................................................................................42图92：云路股份营收结构（万元）................................................................................................................43图93：云路股份2022年毛利结构...................................................................................................................43图94：西子洁能利润情况（亿元）.................................................................................................................43图95：西子洁能2022年毛利结构...................................................................................................................43请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com6一、能源价格上涨与双碳政策推动节能减排节奏加速1.1能源价格是节能产业发展的风向标历史上看，能源价格的上涨触发各国对于节能问题的关注。1973年，阿拉伯产油国压缩产量导致次年全球原油价格上涨约250%，世界能源消费增速由5.76%骤降至0.48%，能源消费弹性由0.9下降到0.27。各国首次注意到节能问题，全球范围的节能革命悄然兴起。➢1979年日本颁布《节约能源法》，并分别于1983年、1993年、1998年、2002年、2005年和2008年进行了多次修改，通过财政政策引导企业节能减排。➢1973年美国总统尼克松宣布了“能源独立计划”，1975年颁布《能源政策与节能法案》、1978年颁布《国家节能政策法案》，主要目标实现能源安全、节能及提高能效。节能政策出台后能源效率显著提升，各国单位GDP石油强度在1973年左右达峰后快速下降，且在能源危机后节能政策仍有延续。图1：全球原油价格与能源消费弹性关系（美元/桶；%）图2：1973年以后单位GDP石油强度下降资料来源：wind，信达证券研发中心资料来源：英国石油公司，世界银行，信达证券研发中心产能周期叠加俄乌冲突助推全球能源价格快速上涨，目前价格虽有回落但仍高于冲突前水平。2021年底，原油、煤炭等能源商品价格持续走高，主要由于资本开支不足导致的产能周期错配问题开始显现。俄乌冲突加剧能源供给紧张形势，煤油气价格快速上升突破前高，三种能源价格高点相较2022年初分别上涨了173%、64.54%、155.77%。能源价格带动着电价快速上涨，欧美电价增速超过了过去15年的水平，用电成本急剧攀升。需要注意的是，2022年的能源价格是受到地缘政治影响下的奇高，是短期非正常现象。目前能源价格有所回落，但是也高于俄乌冲突前的价格，截止6月16日，2023年的煤炭价格中枢（纽卡斯尔港）、原油价格中枢（布伦特原油）仍分别高于2021年均值55.74%、13.78%，能源价格中枢上涨或已经成为定局。-1.5-1-0.500.511.50.0020.0040.0060.0080.00100.00120.00原油价格:名义能源消费弹性（右）请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com7图3：2022年国际煤价大幅上涨（美元/吨）图4：2022年国际原油价格站上新高（美元/桶）资料来源：wind，信达证券研发中心注：截止2023.6.16资料来源：wind，信达证券研发中心注：截止2023.6.19图5：2022年国际气价大幅上涨（美元/百万英热单位）图6：欧美电价涨幅超过过去15年水平资料来源：wind，信达证券研发中心注：截止2023.6.16资料来源：wind，信达证券研发中心欧盟应对俄乌冲突引发的能源危机，降低能效是实现欧洲中长期气候目标的重要手段。2022年5月欧盟出台REpowerEU政策，针对如何结束欧盟对俄罗斯的化石燃料依赖、加快绿色转型给出行动方案，主要通过节约能源、能源供给多元化、加快清洁能源建设三方面展开。中长期看，欧盟将2030年能效目标由2021年提出“降低9%”提高到“降低13%”。2022年7月，欧盟成员国同意采取自愿措施在2022年8月1日至2023年3月31日期间，将天然气需求减少15%。2023年3月28日，欧盟成员国再次达成协议，将自愿减少15%天然气需求的目标延长一年至2024年一季度，并定期公布节能数据，鼓励公布各部门能耗情况。表1：欧盟REPowerEU政策内容政策方向具体措施节约能源⚫发布短期及中期计划，相较于“Fitfor55”一揽子计划，能效目标从9%提高到13%⚫鼓励节能的财政措施，例如降低节能供暖系统、建筑保温和电器及产品的增值税税率⚫制定应急措施，并将发布有关客户优先级标准的指南，并促进协调一致的欧盟需求减少计划。能源供应多样化⚫开发联合采购机制，代表参与成员国谈判和签订天然气采购合同⚫与供应商建立长期合作伙伴关系加强与乌克兰、摩尔多瓦等能源供应国合作。⚫促进可再生能源和氢能的发展，可再生能源推广⚫2030年可再生能源的总体目标从40%提高到45%⚫到2025年将太阳能光伏容量翻一番，到2030年安装600GW0.0050.00100.00150.00200.00250.00300.00350.00400.00450.00500.0020132014201520162017201820192020202120222023纽卡斯尔NEWC动力煤现货价欧洲ARA港动力煤现货价-60.00-40.00-20.000.0020.0040.0060.0080.00100.00120.00140.0020132014201520162017201820192020202120222023期货结算价(连续):WTI原油期货结算价(连续):布伦特原油0.002.004.006.008.0010.0012.0020132014201520162017201820192020202120222023期货收盘价(连续):NYMEX天然气-10.000.0010.0020.0030.0040.0050.0060.00欧盟:居民电价:(DC档):同比美国:电力平均零售价格:居民:同比欧盟:工业电价:(ID档):同比请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com8⚫到2030年，REPowerEU计划将使可再生能源发电目标从1067GW提高到1236GW⚫将热泵的部署率提高一倍，并采取措施将地热和太阳能热能整合到现代化的区域和公共供暖系统中。⚫到2030年国内可再生氢生产1000万吨和进口1000万吨的目标⚫生物甲烷在2030年之前将产量提高到35bcm资料来源：IEA，信达证券研发中心电力市场化改革推动终端电价上涨在途，高耗能行业的用电成本或将大幅上升。2021年10月，根据国家发改委《关于进一步深化燃煤发电上网电价市场化改革的通知》，高耗能企业市场交易电价不受上浮20%的限制。同时推动工商业用户全部进入电力市场，电力市场交易电价也随之出现上涨，并持续高位运行。2022年山西月度滚动交易加权价和日前/实时月度现货结算点均价分别于3月和5月超过煤电基准价；广东中长期均价今年以来持续高于煤电基准价，现货结算点均价在2~3月和6月后都出现高于煤电基准价的大幅上涨。2022年5月，浙江省发改委能源局联合发布《关于调整高耗能企业电价的通知（征求意见稿）》，对部分符合条件的高耗能企业电价提高0.172元/kWh。因此，工商业用户电价在跟随市场化推进上涨的过程中，各个行业的步伐和节奏也将有所差别，我们预计高耗能产业电价将率先上涨。图7：2022年1-12月山西电力市场电价情况（元/兆瓦时）资料来源：泛能网，信达证券研发中心广东、山东、山西地区电力市场化改革推进速度快，有望最先刺激节能需求。广东和山西电改起步较早、发展较快，已经于2022年11月11日和3月31日率先完成电力现货市场试点年度长周期结算试运行。2022年11月，广东省能源局在《关于2023年电力市场交易有关事项的通知》（粤能电力〔2022〕90号）中提出“一次能源价格波动传导机制”，即允许综合煤价高于一定值时，煤机平均发电成本超过允许上浮部分将按照一定比例疏导至工商业用户终端，这意味着煤电电能量部分有望出现突破20%上限限价的增量上涨。同月，山东省发布《关于征求2023年全省电力市场交易有关工作意见的通知（征求意见稿）》提出调整完善电网企业代理购电用户电价结构，其输配电价执行与直接交易用户相同的电价政策，不再执行峰谷分时电价。这代表电网企业代理购售电的输配电价将与市场直接交易的电价保持一致，更有利于山东省深化电改。多地加快推动电改，地区电价或将突破20%的增量上限，高企的能源及电力价格意味着企业节能投资的投资回收期将被大幅缩短，刺激节能需求增加。节能服务公司分布与用电成本集中趋势相同，价格或将引导节能投资。分地区看，煤电基准价排序为东部＞中部＞东北＞西部，东部地区供电成本最高，电价上涨预期最强。节能服务企业分布同样集中在电价相较更高的东南沿海区域，综合来看，广东、山东、江苏等200.00250.00300.00350.00400.00450.00500.00月滚动交易加权价月集中出清价月度现货结算价燃煤标杆电价请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com9地有可能伴随能源价格上涨，成为节能投资爆发的重点区域。图8：全国煤电交易基准价（元/千瓦时）图9：节能服务公司分布情况资料来源：享能汇，信达证券研发中心整理资料来源：中国节能协会节能服务产业委员会《2021节能服务产业发展报告》，信达证券研发中心1.2节能是实现碳中和目标最有效、最经济的手段我国碳中和目标实现压力大，将对碳达峰高度形成牵制。实现碳中和目标，其难度与碳达峰峰值有直接联系。2030年前碳达峰峰值越低，意味着2060年碳中和的难度就越小，由于我国碳达峰到碳中和时间只有30年，远小于欧盟等发达经济体50~70年过渡期，因此碳中和目标或将对碳达峰高度形成牵制，应尽可能提前实现碳达峰并降低峰值。降低CO2净排放包括减少排放和加强吸收两种方式，如何减少排放是未来工作重点。由于吸收CO2的两种方式生态吸收与人工吸收规模有限，我们预计在2030年以后有望大规模应用，因此中短期减碳主要依靠减少排放。供给侧看，应减少化石能源消费，以风电、光伏为代表的非化石能源发电技术带动电力系统横向扩张；需求侧看，应提高工业、建筑、交通等主要用能部门的能源利用效率，发展循环利用。我们认为聚焦当下，实现双碳的步骤由近及远应为“节能减排”、“能源结构调整”、“发展碳技术与市场”。实现全球二氧化碳净零排放目标，能效提高迫在眉睫。根据IEA数据，从2010年到2020年，全球的能源强度改善率从2011-2015年的2.1%下降到2016-2019年的1.3%，能源危机使全球重新关注节能，2022年能效水平或将提升2%，但仍然远低于2050年净零排放情景下年均能效提升4.2%的预期。对我国来说，实现碳中和将长期依靠能效提升和可再生能源的发展。市场通常更关心如何调整能源供给结构，提供清洁电力，而忽略了用能行业“需求侧改革”同样可以释放边际贡献。据IEA研究，从2020年到2030年，在承诺目标情景下，仅能效一项就将贡献2030年二氧化碳减排量的四分之一左右；2030-2060年，其他可用技术如CCUS、可再生能源大规模应用等，减碳贡献将提高，能效贡献占比将下降，但仍占减排总量的12%，可再生能源贡献率达到40%。00.050.10.150.20.250.30.350.40.450.5广东湖南海南广西湖北上海浙江江西四川重庆山东福建江苏安徽河南辽宁黑龙江吉林河北…天津河北…北京陕西贵州云南山西青海甘肃蒙东蒙西宁夏新疆地区煤电基准价均价：东北地区：0.3564元/千瓦时东部地区：0.3968元/千瓦时中部地区：0.3958元/千瓦时西部地区：0.3488元/千瓦时请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com10图10：按情景分列的全球一次能源强度年度改善情况图11：承诺目标情景下，中国各项措施实现的二氧化碳减排量资料来源：IEA，信达证券研发中心注：STEPS=既定政策场景；APS=已宣布的气候承诺方案场景；NZE=净零排放情景资料来源：IEA（《中国能源体系碳中和路线图》），信达证券研发中心图12：碳减排的三条主线资料来源：信达证券研发中心我们预计2030年约有5-10亿吨标煤需求量需要通过节能方式来减少。2019-2021年、2017-2021年，我国能源需求弹性分别为0.72、0.63。我们假设2030年能源需求弹性按0.6保守估算，GDP平均增速设置4%、4.5%、5%三个情景，在最保守的4%增速情境下，我们预计2030年能源消费总量也将达到64.9亿吨标准煤。2021年2月，国家能源局下发的《关于征求2021年可再生能源电力消纳责任权重和2022-2030年预期目标建议的函》提出，将2030年能源消费总量控制在60亿吨标煤，仍低于上述近65亿吨标准煤。因此，节能需求在未来或将快速增长。若保持现有节能降耗速度，实现“双碳”目标面临较大挑战。根据IEA预测，中国若2060年实现碳中和目标，2030年能源消费量将达到173艾焦（约60亿吨标煤），主要由于能源效率及材料效率的大幅提高，预计2020-2060年年均能源强度下降3%，其中1.0%2.1%1.3%0.6%0.5%2.0%2.0%3.0%4.2%0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%4.0%4.5%请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com112020-2040年能耗强度降幅将加快，2040-2060年将放缓至2%，（从过去数据看，2023年以前的十年间年均降幅3.1%，前五年年均降幅1.76%，前三年下降1.2%），因此近年来能源强度降低的速度正在趋缓，且低于3%，那么为实现2060年中和的目标，未来降耗的力度必须要进一步加强。图13：能源消费弹性呈上升趋势图14：不同GDP假设下能源消费量情况（亿吨标煤）资料来源：wind，信达证券研发中心资料来源：wind，信达证券研发中心中长期看，碳市场发展有望成为激发用能企业自主节能的核心引擎。2021年7月全国碳市场交易启动，但当前仍存在诸多短板，未来碳市场可能从以下方面不断完善，从而激发企业的节能动力。1）覆盖多种温室气体及行业。目前全国碳市场在现阶段仅针对最主要的温室气体二氧化碳，以及碳排放量占比最高的电力部门。我们预计“十四五”至“十五五”期间，全国碳排放权交易市场有望逐步纳入石化、化工、建材、钢铁、有色、造纸、电力、航空八大高耗能行业。2）设定远期配额规划。欧美等碳市场相对发达的国家都对碳市场配额总量的年度递减做出量化规定，明确预期或将加强减排主体的节能减排积极性；3）有偿配额。我国的全国碳市场目前仅采用免费分配的方式发放所有配额，若可以引入有偿拍卖或可加强碳排放成本的价格信号；4）发展CCER（国家核证自愿减排量）。碳交易标的主要有碳配额与CCER，用能企业一方面通过完成节能目标出售碳指标获利，也可以通过主动减排获得CCER而获得额外收益，CCER发展将利好可再生能源、CCUS、能源效率提升的相关板块。1.3我国节能成效显著，但道阻且长1980年节能工作开始以来，节能降耗取得较大成果。1980-2000年单位GDP能耗由2.66迅速下降至0.97，以两倍的能源消费支撑了20倍的GDP增长。此外，与21世纪初相比，供电煤耗下降超20%（2022年），吨钢能耗下降13.9%（2021年）。2006至2016年仅煤炭、钢铁、水泥、平板玻璃四个行业淘汰落后产能就实现了3.26亿tce的节能量，相当于2016年中国工业能源消费总量的11.2%。产业结构偏重使我国能耗水平与国际仍有较大差距。2020年中国单位GDP能耗比德国多118%，比印度多103%，比美国多44%，是国际平均水平的1.5倍。2018年我国高耗能行业单位产品能耗水平与国际先进水平相比，仍有10%-30%的差距，主要由于产业结构偏重，2021年我国能耗强度大的工业占GDP比重近40%，远高于全球27.6%。41.742.843.444.145.647.248.749.852.454.10.480.360.180.250.460.520.551.000.611.0800.20.40.60.811.201020304050602013201420152016201720182019202020212022能源消费总量（亿吨标煤）能源消费弹性（右）68.466.664.950.052.054.056.058.060.062.064.066.068.070.02021202220232024202520262027202820292030GDP平均增速5%GDP平均增速4.5%GDP平均增速4%请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com12图15：1980-2022年中国单位降耗下降历程（吨标煤/万元）图16：1980-2017年中国化工品降耗成效资料来源：wind，信达证券研发中心资料来源：世界银行，信达证券研发中心图17：2020年各国能耗强度比较图18：2021年各国工业产值占GDP比重（%）资料来源：OurWorldinData，信达证券研发中心资料来源：wind，信达证券研发中心注：日本选用2020年值39.433.232.429.027.625.917.90.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.0040.0045.00中国俄罗斯韩国日本全球印度美国100%100%100%100%100%60%88%66%79%56%49%69%57%62%42%0%20%40%60%80%100%120%粗钢火电合成氨水泥乙烯198020002017加拿大中国德国俄罗斯韩国西班牙英国美国全球印度法国00.511.522.53010000200003000040000500006000070000单位GDP能源强度（美元/kwh）人均GDP-10%-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%8%0.000.501.001.502.002.503.00198019831986198919921995199820012004200720102013201620192022单位GDP能耗:全国同比请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com13二、节能路径：重点关注生产端工业节能以及消费端建筑节能能源相关排放占总排放比重接近90%，主要来自工业部门及建筑部门。根据清华气候院“中国低碳发展战略与转型路径研究项目成果介绍”，2020年我国二氧化碳总排放量113.5亿吨，其中与能源相关排放100.3亿吨，占比88.4%；工业过程排放13.2亿吨，占比11.6%，主要来自水泥生产（水泥分解碳酸钙）、金属冶炼（电解铝阳极释放）。电力作为能源消耗的中间部门，若将能源消耗算在最终用能部门，则工业、建筑、交通碳排放分别占比70%、20%、10%。我国节能效果最为显著的是工业部门。国际能源署统计，中国2014-2018年间大部分能效提高都是通过工业部门实现的。而由于工业用能基数大，因此未来工业的能效提升也会是节能工作的重要方向。建筑和交通行业历史节能量较小，未来潜在节能空间广阔。本文主要讨论碳排放与能耗占比较多的工业领域与建筑领域的节能路径。图19：我国CO₂分部门来源（直接）图20：2014-2018年中国能效节约情况（EJ）资料来源：清华气候院，GlobalCarbonProject，信达证券研发中心资料来源：IEA，信达证券研发中心2.1工业节能：钢铁、水泥、有色等高耗能行业的节能空间较大工业领域能耗总量大，诸多方面蕴藏节能潜力，重点关注钢铁、化工、建材、有色行业用能情况。2021年，中国一次能源消费52.59亿吨标煤，工业消耗能源34.86亿吨标煤，占比66.28%。其中黑色金属冶炼和延压加工（19%）、化工原料和化学制品制造（17%）、非金属矿物制品业（10%）、有色金属冶炼（8%）是主要能源流向。图21：2021年工业领域能源消费结构资料来源：《中国能源统计年鉴2022》，信达证券研发中心采矿业5%电力、热力、燃气及水生产和供应业11%化学原料和化学制品制造业17%石油、煤炭及其他燃料加工业11%非金属矿物制品业10%黑色金属冶炼和压延加工业19%有色金属冶炼和压延加工业8%其他19%制造业84%11.70.50.902468101214工业交通建筑请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com14高耗能企业政策压力增大，降低能耗成为淘汰落后产能的硬性指标。“十四五”期间我国目标降低能耗13.5%，2021年已经实现降低2.7%，但伴随行业节能技术与工程渗透率提高，节能潜力挖掘难度增加。高耗能行业承担主要压力，根据《高耗能行业重点领域能效标杆水平和基准水平（2021年版）》，要求在3年时间内将全部产能能效改造升级到基准水平以上，力争达到能效标杆水平，对不能按期改造完毕的项目进行淘汰。2020年大部分高耗能行业仍有30%产能的能效低于基准水平，未来有望成为节能提效的重点。图22：五年计划中能耗约束性目标图23：高耗能行业2025年节能改造目标资料来源：wind，信达证券研发中心资料来源：发改委，信达证券研发中心钢铁产业：节能减排短期依赖技术普及，长期依靠生产结构调整钢铁行业具有高能耗特征，吨钢能耗仍有较大下降潜力。2021年钢铁工业能源消耗6.62亿吨标煤，占全国能源消费量12.65%，其中高炉炼铁环节耗能占吨钢耗能比重超过70%。根据我的钢铁网数据，2021年吨钢综合能耗为550.43kgce/t，相较2006年下降了13.9%，吨钢用能趋势性下降。然而仍然高出美国等发达国家能耗水平，节能降耗空间潜力大。图24：我国钢铁工业能源消费情况（万吨标煤）图25：吨钢能耗变化情况（kgce/t）资料来源：wind，信达证券研发中心资料来源：wind，我的钢铁网，发改委，世界金属导报，《中国钢铁工业节能低碳发展报告（2020）》，信达证券研发中心注：蓝色为我国数据；德国、美国为2018年值短流程炼钢比重低是钢铁行业能耗高的主要原因。短流程电炉炼钢具有明显低能耗低碳排特点，根据冶金工业研究院，短流程吨钢用能及二氧化碳排放仅为长流程的53%。2019年我国短流程炼钢比重仅为10.4%，远低于美国（69.7%）及世界平均水平（27.9%），是我国钢铁能耗高于国际水平的关键原因。在2022年初发改委等三部委发布的《关于促进钢铁工业高质量发展的指导意见》提出，力争到2025年，电炉钢产量占粗钢总产量比例25%2%20%7%3%15%5%4%6%10%30%30%30%15%30%40%30%30%30%30%-20%-40%-30%-19%-25%-25%-24%-30%-30%-20%产能高于标杆能效比率（2020）产能高于标杆能效比率（2025）产能低于基准能效比率（2020）20%16%15%13.50%19.1%18.3%13.7%2.7%0%5%10%15%20%25%十一五十二五十三五十四五目标任务实际完成0100200300400500600700降幅13.9%8%9%10%11%12%13%14%15%16%17%18%01000020000300004000050000600007000080000钢铁工业能源消费总量占总能源消费比重请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com15提升至15%以上。我们认为短流程炼钢占比不断提高将是钢铁产业节能降耗的长期趋势。图26：2019年各国短流程炼钢占比（%）图27：2021年长流程&短流程炼钢能耗比较（kgce/t）资料来源：wind，信达证券研发中心资料来源：冶金工业研究院，兰格钢铁网，信达证券研发中心短期内长流程或仍是效率最高，成本最低的冶炼方式。短流程是钢铁工业长期发展方向，但短期存在瓶颈。1）电费成本高：根据中国冶金报测算，与转炉炼钢相比，全废钢电炉炼钢需增加300kwh/t左右的用电量，造成电炉炼钢成本偏高，按照0.6元/kwh电价粗略估算，仅电费成本就高出180元/吨钢。2）废钢资源量少：我国废钢资源供应不足。2020年废钢产出量2.6亿吨，而转炉炼钢产量为9亿吨，按最大废钢单耗300千克/吨钢粗略估算，仅转炉用废钢需求就在2.7亿吨左右，废钢供给量不足以支撑电炉钢快速发展。所以短期看，长流程仍具有经济性，且长流程仅通过采取提高废钢比的措施，仍有较大节能减碳空间，废钢比达到20%~30%左右，理论计算可较当前水平实现节能减碳5%~15%左右。长流程节能技术水平较为薄弱，有较大提升空间。多年以来，钢铁行业注重规模扩张，尤其众多小企业追求低成本而忽视节能减排，导致我国钢铁产业在资源循环利用及能源效率方面水平较低。根据《中国钢铁工业碳减排面临的问题、原因及对策》，长流程中只有25%达到国际先进水平。生产流程中73%的余热余能平均回收率仅为45.6%，与国际超过90%的回收率水平相差大，且能源费用占产品成本的30%以上。图28：2020-2060E年中国粗钢生产结构图29：伴随废钢比提升，长流程吨钢能耗下降（kgce/t）资料来源：IEA《中国能源体系碳中和路线图》，信达证券研发中心资料来源：冶金工业研究院，兰格钢铁网，信达证券研发中心资源回收技术推广有望成为短期钢铁节能的主要路径。根据《基于CSC方法的钢铁行业节能减排技术潜力分析》，目前工艺节能的技术普及率已经较高，提升空间有限；而资源回收利用技术节能减排效果好且普及率较低，节能效益明显。在钢铁行业高质量发展的背景10.424.527.930.033.756.369.70.0020.0040.0060.0080.00中国日本世界德国俄罗斯印度美国446.9411.38386365.63319.8825030035040045050013%20%25%30%40%长流程吨钢能耗-1000100200300400500短流程长流程烧结球团焦化炼铁转炉/电炉冶炼229.63432.83请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com16下，钢铁企业纷纷做节能转型，2022年工信部公布的钢铁行业能效“领跑者”公司为宝钢股份（600019.SH）与南钢股份（600282.SH），其中宝钢股份2022年技术节能量为24.3万吨标煤；南钢股份持续降低吨钢耗能、耗水，并完成烧结余热利用改造等一批节能项目，持续推进节能增效。表2：钢铁行业节能技术与发展潜力工序节能技术单位节能量（GT/t）单位二氧化碳减排量（kg/t）市场普及率（%）技术类型备注焦化干法熄焦(CDQ)0.3742.5495资源、能源回收利用技术成本过高，经济效益低煤调湿(CMC)0.061.479资源、能源回收利用技术烧结烧结余热回收利用技术0.3514.7720资源、能源回收利用技术节能效益明显，推广潜力大厚料层烧结技术0.081.1880工艺过程节能技术节能效益明显，但推广空间有限降低烧结漏风率技术0.180.270工艺过程节能技术低温烧结工艺技术0.353.1560工艺过程节能技术高炉炼铁高炉高效喷煤技术(130kg/t)0.724.1640工艺过程节能技术高炉炉顶煤气干式余压发电(TRT)0.1222.668资源、能源回收利用技术推广技术之一，成本收益较高热风炉烟气双预热技术0.251.35资源、能源回收利用技术高炉煤气回收技术0.015.4994资源、能源回收利用技术新兴技术，成本高高炉渣综合利用技术0.180.191资源、能源回收利用技术新兴技术，成本高高炉喷吹焦炉煤气技术0.3900资源、能源回收利用技术高炉喷吹废塑料技术0.10.323资源、能源回收利用技术资料来源：《中国钢铁工业节能减排潜力及能效提升途径》，《基于CSC方法的钢铁行业节能减排技术潜力分析》，信达证券研发中心水泥行业：中国能耗水平全球领先，存量市场仍有改造空间水泥行业是用能与碳排放的重要领域。能耗方面，假设国内吨水泥综合能耗在100kgce/t左右，以2021年全国水泥产量23.8亿吨计算，则全年水泥耗能达到2.38亿吨标煤，约占2021年全国能源消费总量的4.5%。从碳排放角度看，吨水泥、吨水泥熟料CO2排放量分别约为616.6kg、865.8kg，我们以此测算，2021年全国水泥行业碳排放总量达到14.68亿吨，占我国碳排放总量的13.95%。中国已经成为全球水泥高效生产的先行者。大多数水泥厂都配备了先进的干法窑炉，据《2050年世界及中国水泥工业发展预测与展望》，2020年，中国水泥熟料的热耗强度只有世界平均水平的85%，且到2050年还可以进一步下降10.6%。生产每吨水泥的电耗强度也低于世界90kwh/t平均水平，预计到2050年再降低14.7%。图30：水泥碳排放全球对比（kgCO2/t）资料来源：《国际水泥行业发展及碳减排现状简述》，信达证券研发中心750670667610565560200300400500600700800美国加拿大欧洲世界平均印度中国请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com17图31：中国和世界水泥熟料热耗能源强度（KJ/kg）图32：中国和世界水泥生产电耗强度（kwh/t）资料来源：《2050年世界及中国水泥工业发展预测与展望》，信达证券研发中心资料来源：《2050年世界及中国水泥工业发展预测与展望》，信达证券研发中心水泥能效新政频繁出台，节能减排面临压力。新版《水泥单位产品能源消耗限额》已经于2022年11月起实施，相较于一直沿用的2012年版本，能耗限额指标大约提升2%-20%。《建材行业碳达峰实施方案》中提出，水泥、玻璃、陶瓷等重点产品单位能耗、碳排放强度不断下降，“十四五”期间水泥熟料单位产品综合能耗降低3%以上，2030年前建材行业实现碳达峰。水泥行业存量市场改造空间较大。面临减排脱碳压力，全球水泥生产面临着产线更新改造。2022年，从国内来看，我国在运行的水泥熟料生产线约1600条，其中运转10年以上的线约为1400余条，国内老线技术改造仍有较大需求。从全球来看，境外约有2400条水泥熟料生产线，其中20年以上生产线约1000条，有400条生产线位于碳减排压力较大的欧美国家，老线技改市场空间较大。表3：水泥行业能耗标准3级(限定值)2级(准入值)1级(先进值)水泥单位产品综合能耗/(kgce/t)≤94(98)≤87(93)≤80(88)熟料单位产品综合能耗/(kgce/t)≤117(120)≤107(115)≤100(110)熟料单位产品综合电耗/(kWh/t)≤61(64)≤57(60)≤48(56)熟料单位产品综合煤耗/(kgce/t)≤109(112)≤100(108)≤94(103)水泥制备工段电耗/(kWh/t)≤34(40)≤29(36)≤26(32)资料来源：GB16780-2021《水泥单位产品能源消耗限额》国家标准解读，信达证券研发中心注：括号内为2012版对应限额；新标准于2021年10月发布，2022年11月实施。水泥余热发电领域中国和日本成果全球领先。中国已有80%的水泥窑利用余热发电。未来我国熟料生产目标减少对外部电力的依赖，乃至实现不依赖外部电力，因此目前余热发电替代率仍有较大上升空间。根据水泥网预测，中国余热发电到2030年可回收熟料电耗的60%，2040年可达到80%。废弃物是良好的节能减排资源。垃圾衍生燃料和固体回收燃料都可作为清洁、高质量、排放低的燃料，可以用于水泥厂替代煤炭，减少能源使用同时降低排放。我国2019年热量替代率（TSR）为6%-7%，而德国和北欧多国的替代燃料的热量替代率已经达到70%。麦肯锡预测我国在2050年废弃物将构成水泥生产所使用燃料的55%-75%，届时将达到世界先进水平，替代燃料领域未来存在较大潜力空间。010002000300040005000201720202030E2050E中国世界020406080100201720202030E2050E中国世界请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com18图33：全球水泥节能降耗目标完成度图34：预测2050年废弃物作为水泥燃料占比大幅提高资料来源：中国水泥网信息中心，信达证券研发中心资料来源：麦肯锡，信达证券研发中心有色金属：再生金属发展是重要节能减排方向铝冶炼是有色行业碳排核心。2020年我国有色行业二氧化碳排放量为6.99亿吨，约占全国总排放量比重的7%。冶炼环节占全行业碳排放总量的近90%。电解铝行业二氧化碳排放量为5.6亿吨，占有色行业总排放的80%，是减排的关键领域。电解铝减排主要从生产端调整能源结构，水电铝占比有望提升。2022年11月发布的《有色金属行业碳达峰实施方案》要求2030年前有色金属行业实现碳达峰。减排或将来自能源侧调整能源使用结构，根据有色金属报，2019年底国内电解铝86%的产量用火电，其中自备电65%，网电占比21%，清洁能源发电制铝仅占比14%。根据政策目标，2025年、2030年电解铝使用可再生能源比例有望达到25%、30%以上。表4：有色金属行业减排方向减排方向主要内容能源侧提高可再生能源使用比例，鼓励企业在资源环境可承载的前提下向可再生能源富集地区有序转移，逐步减少使用火电的电解铝产能。力争2025年、2030年电解铝使用可再生能源比例分别达到25%、30%以上。工业过程侧推广铝电解槽及氧化铝生产线大型化技术发展铝冶炼中低位余热回收利用、原铝低碳冶炼等技术再生资源到2025年再生铜、再生铝产量分别达到400万吨、1150万吨，再生金属供应占比达24%以上资料来源：《有色金属行业碳达峰实施方案》，信达证券研发中心再生铝发展或将提速，生产1吨再生铝能耗仅为电解铝能耗的3%~5%。根据明泰铝业年报，单吨再生铝可节省3~4吨标煤，节水14立方米，减少固体废物排放20吨。2021年我国再生铝产量达到800万吨，位居世界第一，但再生铝占铝产量的比重为20%，仍低于美国（80%以上）、日本（接近100%）。发改委预计2025年再生铝产量将达到1150万吨，复合增长率8.49%。0%70%80%100%40%30%80%100%0%20%75%90%30%6%60%90%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%余热发电替代率废弃物替代率环境零污染废料零排放北欧日本美国中国25%95%65%4%0%20%40%60%80%100%2050E2021煤炭生物质废弃物其他请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com19图35：中国与全球各地区可再生能源制铝比例图36：2016-2021年可再生有色金属产量（万吨）资料来源：发改委，IAI，观研天下，《工业领域碳达峰实施方案》，信达证券研发中心资料来源：国家统计局，中国有色金属工业协会，中商情报网，观研天下，信达证券研发中心2.2建筑节能：装配式建筑与存量建筑的节能改造发展潜力大建筑全过程能耗水平占全国能源消费近一半，近年能耗增速放缓。2020年全国建筑全过程能耗总量为22.7亿tce，占全国能源消费总量比重为45.5%。2005-2020年能耗年均增速为6%，分阶段看，“十一五”-“十三五”期间建筑能耗年均增速为5.9%、8.3%、3.7%。从各环节来看，建材生产环节的能耗已经进入平台期，建筑运行能耗水平仍继续升高。“十三五”期间建材生产碳排放年均增速约为2%、施工阶段增速约为2.1%、建筑运行阶段能耗增速为4.6%，是建筑领域主要耗能环节。其中，公共建筑和城镇居住建筑是能耗的主要增长来源。图37：2020年中国建筑全过程能耗总量及占比情况资料来源：中国建筑节能协会建筑能耗与碳排放数据专委会《2022中国建筑能耗与碳排放研究报告》，信达证券研发中心增量建筑：装配式建筑渗透率有望提高装配式建筑在能耗、碳排放等多方面优于传统现浇建筑。装配式建筑是采用工业化的方式将部分或全部建筑构件等通过工厂生产加工，运输至现场，并通过可靠的连接方式进行机械装配。日本北九州大学研究表明，日本40%装配率下的装配式建筑，其全生命周期的碳排放量和能耗相较传统现浇建筑分别减少了7.17%和7.54%，同时每平方米的成本也降低了10.62%。根据住建部《装配式建筑工程投资估算指标》，伴随装配率提高，装配式建筑在降低污染及劳动力替代方面都有大幅提高。18%25%30%32.54%41%42%84%93%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20212025E2030E全球非洲大洋洲南美洲欧洲全球水平05001000150020002016201720182019202020212025E再生铅再生铜再生铝再生有色金属总产量请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com20中国装配式建筑发展较晚，潜在增长潜力较大。美国工业装配式建筑起源于1920年，先进的设备和政府大力支持使美国至今的装配式构件生产力保持较高水平；日本1970年左右政府出台政策促进建筑工业发展，80年代装配式建筑几乎完成对传统住宅的替代；法国80年代也形成了标准化体系。我国21世纪初开始完成住宅工业化的转型，2016年开始发布装配式建筑扶持政策，2021年装配式建筑渗透率为38.5%，距发达国家水平差距明显，增长空间值得期待。图38：2020年装配式建筑与传统建筑经济指标对比分析图39：2021年全球装配式建筑渗透率情况资料来源：住建部，信达证券研发中心资料来源：住建部，观研天下，信达证券研发中心政策驱动持续强化，装配式建筑发展势头强劲。2021年10月，国务院印发《2030年前碳达峰行动方案》，提出“加快推进新型建筑工业化，大力发展装配式建筑，推广钢结构住宅”；同期，国务院《关于推动城乡建设绿色发展的意见》中再次强调“重点推动钢结构装配式住宅建设”。在国家大力鼓励装配式建筑的引导下，2021年全国新开工装配式建筑面积达7.4亿平方米，较2020年增长18%，占新建建筑面积的比例为24.5%，2017-2021年复合增长率达到35.85%。住建部预计到2025年，装配式建筑占新建建筑的比例达30%以上。钢结构装配式建筑前景广阔。装配式建筑中约2/3为装配式混凝土结构，钢结构占比约1/3，由于钢结构材料构件轻、回收性较强、连接便利且人工费相较混凝土结构大幅降低，因此装配式结构钢结构装配住宅是政策推广方向，主要钢结构企业有精工钢构（600496.SH）、鸿路钢构（002541.SZ）。图40：2017-2021年全国装配式建筑新开工建筑面积图41：2021年新开工装配式建筑结构类型占比资料来源：建筑杂志社，信达证券研发中心资料来源：建筑杂志社，信达证券研发中心6.50%10.10%13.40%20.50%24.50%0%5%10%15%20%25%30%0100002000030000400005000060000700008000020172018201920202021新开工装配式建筑面积（万㎡）占比混凝土结构69%钢结构29%其他结构2%10%15%25%30%10%15%20%24%20%40%70%75%10%15%20%25%0%10%20%30%40%50%60%70%80%15%30%50%60%装配率人工用量下降（%）工期提前（%）建筑垃圾减少（%）能耗降低（%）38.50%70%80%80%85%90%90%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%中国新加坡丹麦瑞典法国美国日本请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com21存量建筑：供热及保温改造或将成为发展方向相较低碳标准的新建建筑，存量建筑节能更具挑战。根据《建筑节能改造政策与市场转型》，2060年全球主要发达国家预计建筑存量中，近65%是当前已存在的既有建筑；中国现有建筑将有约55%要使用到2050年。因此，如何对既有建筑的基础设施和电器设备进行改造来实现建筑整体能效提升是建筑节能关键。国家出台政策推进，但节能建筑覆盖面积仍然较小。“十三五”期间，我国累计完成既有居住建筑节能改造面积5.14亿平方米、公共建筑节能改造面积1.85亿平方米。而截止2020年我国存量建筑面积就已有696亿平方米，节能改造比例甚微。表5：中国建筑节能改造规划和政策项目政策名称发布机构发布日期主要内容《绿色建筑行动方案》国家发改委、住建部2013‘十二五’期间，完成北方采暖地区既有居住建筑供热计量和节能改造4亿平方米以上，夏热冬冷地区既有居住建筑节能改造5000万平方米，公共建筑和公共机构办公建筑节能改造1.2亿平方米《建筑节能与绿色建筑发展“十三五”规划》住建部2017到2020年，完成既有居住建筑节能改造5亿平方米以上、公共建筑节能改造1亿平方米以上。《“十四五”建筑节能与绿色建筑发展规划》住建部2022到2025年，完成既有建筑节能改造面积3.5亿平方米以上，建设超低能耗、近零能耗建筑0.5亿平方米以上，装配式建筑占当年城镇新建建筑的比例达到30%，全国新增建筑太阳能光伏装机容量0.5亿千瓦以上，地热能建筑应用面积1亿平方米以上，城镇建筑可再生能源替代率达到8%，建筑能耗中电力消费比例超过55%。资料来源：住建部，国务院办公厅，信达证券研发中心整理对于既有建筑节能改造方法，我们有以下思路：（1）清洁供热。供热主要分为集中供热模式、分户供热模式。常见的集中供热模式包括热电联产、区域燃煤锅炉、燃气锅炉等方式。与集中供热模式相对应的是分户供热模式，常见的分户供热模式有分户锅炉、地板辐射、电热膜等方式。相比之下，集中供热具有节约燃料、减轻污染，提高供热质量的特点。未来，热效率高、节能环保的热电联产机组是城市供热技术的主要发展方向，大型区域供热锅炉将成为集中供热的重要补充，分散供热锅炉或将被淘汰。未来供热行业的主要发展趋势为：⚫热源端：将新技术和能源、环保相结合，实现产能结构优化；⚫管网端：以调节、输送方主，实现资源配置最优化；⚫用户端：服务于民生大众，树立优质的服务理念，提升舒适系数。相关清洁供热公司：联美控股（600167.SH）、金房能源（001210.SZ）、瑞纳智能（301129.SZ）等。请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com22图42：城市供热行业发展历程资料来源：金房能源招股说明书，信达证券研发中心（2）通过技术/设备升级改造减少供热用能。根据《建筑运行能耗实现碳达峰碳中和的挑战与对策》，一是提高采暖终端的电气化比重，增加电驱动热泵（空气源、水源、地源热泵等）技术市场占有率；二是要研发拓展清洁供热新技术、新装备，比如利用季节差和夜间谷电蓄热的供热源等。三是要在农村地区加快推广利用可再生能源的被动房技术，优先做好农宅外墙、门窗、屋顶保温改造，从根本上解决北方农村房屋热损失大、不节能的问题。根据中国宏观经济研究院能源研究所预测，到2060年，采暖热力供应中含清洁电在内的无碳能源比重要达到80%以上。➢节能玻璃：传统建筑中窗传导热量占总能耗20%以上，其中门窗与周围环境的热交换占建筑总能耗的比重较大。普通玻璃的热阻值很小，难以达到保温节能效果，镀膜玻璃中的Low-E玻璃（低辐射玻璃）是目前国内外公认的节能性能最好的窗用材料，其透光性好，可有效阻挡高温场向低温场的热流辐射，既能够在冬天保持室内的热辐射、降低采暖能耗，又能在夏天阻隔室外的热辐射，降低建筑的制冷能耗。相关公司：南玻A（000012.SZ）、旗滨集团（601636.SH）、金晶科技（600586.SH）。➢保温隔热材料：绝热材料是能阻滞热流传递的材料，包括玻璃纤维、石棉、岩棉、硅酸盐等，新型绝热材料有气凝胶毡、真空绝热板等，主要用于建筑围护保温保冷或者热工设备。其中真空绝热板主要由芯材、阻隔膜和吸附剂三部分构成，导热系数只有传统绝热材料的1/6甚至更低，还具有厚度薄、体积小、重量轻等优点，是目前绝热性能最佳的绝热材料，应用前景广阔。目前该市场处于发展初期阶段，主要用于家电冰箱等领域，我们预计未来渗透率有望逐步提升，并持续延伸至冷链物流和建筑节能领域。相关公司：赛特新材（688398.SH）、再升科技（603601.SH）。请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com23图43：2021年全球各国Low-E玻璃渗透率图44：真空绝热板与其他绝热材料导热系数对比资料来源：立鼎产业研究网，信达证券研发中心整理资料来源：赛特新材招股说明书，《超低能耗房屋与酚醛泡沫防火保温材料》，信达证券研发中心三、关注节能具体领域投资机会：节能设备与节能服务2022年6月工业和信息化部等六部门发布《工业能效提升行动计划》。明确到2025年，重点工业行业能效全面提升，钢铁、石化化工、有色金属、建材等行业重点产品能效达到国际先进水平。政策中提出7个方面任务，其中提到要持续夯实节能提效的产业基础，可以从技术、产品、服务三个角度进行理解：1）节能技术。要求以应用为导向，加大节能技术遴选推广力度。例如推广先进工艺流程节能，具体如推广钢铁行业铁水一罐到底、石化化工行业原油直接生产化学品等。我们认为这一类节能技术依托行业工艺特质，具有较强的特殊性和专用性。2）节能装备。聚焦高效电机、高效变压器、余热余压余气利用设备等高效节能装备。工信部预计2025年新增高效节能电机占比达到70%以上；2025年新增高效节能变压器占比达到80%以上，同时要提高节能装备供给能力和质量。3）节能服务。节能服务是将节能技术与节能环保设备有机结合。专业化节能服务机构可以为客户能源使用提供诊断、设计、改造、综合能源项目投资及运营维护等一站式综合节能服务，从而提高用能单位的能源使用效率，减少能源费用与碳排放。图45：高耗能行业节能措施梳理资料来源：《高耗能行业重点领域节能降碳改造升级实施指南(2022年版)》，信达证券研发中心15%75%90%92%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%中国波兰韩国德国5549494730293.50102030405060请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com243.1终端节能：电机及拖动系统是工业领域节能主力2020年，我国电机及系统总耗电量占全社会总用电量的64%，占工业用电的75%，是工业领域的“用电大户”。电机是拖动风机、泵、压缩机、机床、传输带等各种设备的驱动装置，广泛应用于冶金、石化、化工、煤炭、建材、煤炭等领域，是用电量最大的耗电设备。2020年，我国电机保有量约40亿千瓦，总耗电量约4.8万亿千瓦时，占全社会总用电量的64%，工业领域电机总用电量为3.84万亿千瓦时，约占工业用电的75%。因此电机及其系统（包括泵、空压机、风机、制冷空调等重点用能设备）在节能工作中具有重要地位。节能电机：行业能效标准提升助推节能电机渗透率提升中型电机为电机耗能主要来源，未来将成为提高能效的重要方向。功率在375kw以上的大型电机主要用于火车机车缆车采矿等重型设备，占在用电机总量的0.03%，但其消耗的电量占全球电机总耗电量的23%；低于0.75kw的小型电机常用于空调和冰箱的压缩机等常用设备中，消耗的电量则仅占电机总耗电量的9%左右。约75%的工业用中型电机用于驱动泵、风机、压缩机等，耗能量最大，且多数已经超标，有较大节能空间。根据ABB报告，若现有运行的约3亿台工业电机替换为高能效设备，全球电力消耗将减少高达10%。图46：电机遍布楼宇提供供暖资料来源：ABB《实现《巴黎协定》高能效电机和变频器在节能减排方面的核心作用》，信达证券研发中心电机能效标准不断提升。我国电机系统由于系统匹配不合理、设备长期低负荷运行、系统调节方式落后等原因，导致电机系统的实际运行效率比国外先进水平低10%～20%。近年来我国也不断将国内电机性能标准与国际IEC（国际电工委员会）发布电动机能效分级标准对标，2021年6月我国新修订的电机能效标准《电动机能效限定值及能效等级》正式实施，符合二级标准以上的电动机为高效节能电机，三级标准以下的将被停产。与传统的异步电机相比，稀土永磁电机具有节能优势。1）永磁电机比普通电机节能达到20%-40%；2）永磁同步电机达到一级能效，能效在95%以上；普通三相异步电机是三级能效，能效只有90%左右；3）永磁同步电机的空载电流小，只达到额定电流的十分之一，而普通异步电机在空载时电流要达到三分之一；4）永磁同步电机的转子有稀土永磁磁钢，不需要定子提供感应电，比普通电机损耗小。请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com25表6：电动机能效标准对比IEC60034-30国际标准GB18613-2020我国2020版标准GB18613-2012我国2012版标准GB18613-2006我国2006版标准IE5能效一级--IE4能效二级能效一级-IE3能效三级能效二级能效一级IE2-能效三级能效二级IE1--能效三级资料来源：《电机系统重点用能设备能效现状研究》，信达证券研发中心注：IE1（普通能效）、IE2（中效）、IE3（高效）、IE4（超高效）和IE5（超超高效）高效节能电机全国渗透率约10%，2023年目标渗透率超过20%。高效电机通过优化电磁及结构设计、采用新材料、新设备和改进制造工艺,降低电机的铜、铁及机械损耗，提高能量转化过程中的利用水平。根据中国工业报数据，截止2021年底，我国高效节能电机渗透率不到10%；而由于我国电机系统由于系统匹配不合理、设备长期低负荷运行、系统调节方式落后等原因，导致电机系统的实际运行效率比国外先进水平低10%～20%。工信部在《电机能效提升计划（2021-2023年）》提出，到2023年，高效节能电机年产量达到1.7亿千瓦，在役高效节能电机占比达到20%以上，实现年节电量490亿千瓦时，相当于年节约标准煤1500万吨，减排二氧化碳2800万吨。为实现目标，现有电机需要完成存量升级替代及增量推广。政策有望带动节能电机需求提升。表7：我国支持节能高效电机发展的政策时间发布主体政策名称政策内容2021.10.9工信部、市监局《电机能效提升计划（2021-2023）》到2023年，高效节能电机年产量达到1.7亿千瓦，在役高效节能电机占比达到20%以上，实现年节电量490亿千瓦时，相当于年节约标准煤1500万吨，减排二氧化碳2800万2022.6.23工信部等六部委《工业能效提升行动计划》持续开展能效提升专项行动，加大高效用能设备应用力度，开展存量用能设备节能改造。2025年新增高效节能电机占比达到70%以上。2023.2.20发改委等九部委《关于统筹节能降碳和回收利用加快重点领域产品设备更新改造的指导意见》到2025年，在运高效节能电机相较2021年提高超过5个百分点资料来源：各政府部门官方网站，信达证券研发中心中大型电机市场集中度高，卧龙电驱为龙头，湘电股份走在节能电机前列。2021年全国电机产量24865.9万千瓦，同比增长10.9%。大中型电机生产集中度高，前四家厂商产量占比达66%。卧龙控股下属上市公司卧龙电驱是电机行业龙头企业，正在积极推进高效节能电机产品的迭代升级。湘电集团下属上市公司湘电股份在节能电机发展领域推广较早，是国内高效电机推广型号最多、覆盖范围最广的企业，目前节能电机累计推广量行业第一。请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com26图47：2021年大中型交流电机产量占比图48：2021年电机生产商销售收入占比资料来源：中国电器工业协会中小型电机分会《2021年中小型电机行业经济运行分析及展望》，信达证券研发中心资料来源：中国电器工业协会中小型电机分会《2021年中小型电机行业经济运行分析及展望》，信达证券研发中心节能变压器：非晶材料替代优势逐渐增强变压器是输配电的基础设备，硅钢变压器与非晶合金变压器构成主要市场。总量来看，我国在网运行的变压器约1700万台，总容量约110亿千伏安。变压器损耗约占输配电电力损耗的40%，具有较大节能潜力。结构来看，配电变压器按照铁心材质类型分为非晶合金变压器和硅钢变压器，二者存在竞争替代关系。目前国内配电变压器以硅钢变压器为主，非晶合金变压器为辅的结构，2020年国内非晶合金变压器的市场份额占比约为25%，二者份额占比主要由国家电网和南方电网等招投标量决定。图49：非晶合金材料产业链资料来源：云路股份招股说明书，信达证券研发中心非晶合金变压器具备空载损耗低、运行节能等优点，已经成为推广和替代方向。非晶合金又称“液态金属或金属玻璃”，相较硅钢材料具备更好的节能优势。从生产侧，非晶采用急速冷却工艺，相较于硅钢的传统冶金制备工艺更加节能，生产1公斤非晶合金薄带比生产1公斤硅钢约可节省1升石油；从消费侧，非晶合金具有低矫顽力、高磁导率、高电阻率等良好的性能。可以显著提高器件效率，降低空载损耗，其空载损耗比硅钢材料低60%~70%；且非晶铁心中的硅、硼元素基本可以实现回收再利用，实现回收节能。根据云路股份招股说明书，公司2013年以来销售的20万吨非晶产品所形成的非晶变压器相较于同规格的硅钢变压器，可以节约大约20亿度电，节能效果显著。在节能改造动力之下，非晶合卧龙控股33%上海电机12%佳木斯电机12%湘电集团9%江苏大中3%安徽皖南3%中电电机3%其他25%卧龙控股36%湘电集团6%上海电机5%珠海凯邦5%南京汽轮4%其他44%请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com27金变压器占比有望提高。图50：硅钢与非晶材料生产流程对比图51：工作磁密下非晶合金和硅钢材料单位损耗（W/kg）资料来源：云路股份招股说明书，信达证券研发中心资料来源：《新能效标准下变压器的选择》，信达证券研发中心政策口径收紧将推动变压器设备工艺升级替代加速，非晶变压器替代率有望逐步提高。2021年6月正式实施《电力变压器能效限定值及能效等级》。相较于2013版的能效标准，各类变压器损耗指标下降幅度在10%-30%。同时，工信部等三部门2020年12月联合印发的《变压器能效提升计划（2021-2023）》中明确要求：“自2021年6月起，新增变压器须符合国家能效标准要求，鼓励使用高效节能变压器；同时要求电网新采购变压器应为高效节能变压器”。表8：2013版与2020版能效标准对比能效等级类型指标20132020降幅1级电工钢带空载损耗/W15051205-20%负载损耗B（100℃）819081900%非晶合金空载损耗/W650455-30%负载损耗B（100℃）86458190-5%2级电工钢带空载损耗/W16701420-15%负载损耗B（100℃）91008190-10%非晶合金空载损耗/W650550-15%负载损耗B（100℃）91008190-10%资料来源：《GB20052-2020》和《GB20052-2013》，信达证券研发中心中国在非晶合金材料领域有市场优势，云路股份是行业龙头企业。中国非晶合金材料生产市场占比全球领先，2019年云路股份在全球范围内非晶合金薄带的市场占有率为41.15%，国内市占率超过50%。安泰科技是国内非晶及纳米晶材料的先行者，2000年生产规模和销售额就已经位居全国首位，其中带材的国内市场占有率达到60％。但伴随新业务开展，非晶材料板块营收占比下降，2022年占比仅为34%，毛利率为18.75%。00.10.20.30.40.50.60.70.80.9120102019未来硅钢极限值非晶极限值请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com28图52：2019年非晶合金材料全球市场份额图53：2019年非晶合金材料中国市场份额资料来源：云路股份招股说明书，QYresearch，信达证券研发中心资料来源：云路股份招股说明书，QYresearch，信达证券研发中心节能风机：发展离心风机或成为节能增效方向风机是工业生产“电老虎”，是国民经济生产主要耗能设备。全国风机的用电量占全国总发电量的10%。但我国风机运行效率仅有65%，比国际先进水平低约10%，效率超过80%的风机数量只占测试风机总数的12%，近30%的风机效率低于60%。《“十四五”工业绿色发展规划》中指出，推广变频无极变速风机、磁悬浮离心风机；《工业能效提升行动计划》也提出要加快应用高效离心式风机。政策导向下节能风机的推广节奏有望加快。风机改造节能收益空间较大。2022年，全社会用电量86372亿千瓦时，假设风机用电量10%，其中效率低于60%的优先改造（占比26%），改造规模为2245亿千瓦时。以瑞晨环保为例，公司高效节能离心风机节电率平均可以达到20%，节省电量449亿千瓦时。按0.55元/kwh的工业电价计算，改造风机获得的节能经济收益为247亿元，节约煤炭1347万吨煤炭（300g/kwh），减少排放3736万吨二氧化碳。图54：风机运行效率分布图图55：风机节能市场空间分析资料来源：《国内主要行业风机能耗现状以及节能措施的分析研究》，信达证券研发中心资料来源：瑞晨环保招股说明书，《国内主要行业风机能耗现状及节能措施的分析研究》，信达证券研发中心云路股份53%日立金属15%安泰科技9%其他厂商23%云路股份41%日立金属21%安泰科技12%其他厂商26%风机效率＞80%12%风机效率70%-80%31%风机效率60%-70%31%风机效率50%-60%16%风机效率＜50%10%请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com293.2资源回收：梯阶余热利用“变废为宝”我国目前工业余热利用率低，余热回收空间大。我国各行业的余热总资源约占燃料消耗总量的17%~67%，其中可回收部分占总余热资源的60%。2022年我国一次能源消费量54.1亿吨标煤，对应可回收能源5.5-21.7亿吨标煤，可回收余热总资源平均值约13.63亿吨标准煤。目前工业余热利用效率仅为30%，国内先进水平为40%，国外先进水平为50%，行业发展潜力较大。图56：2016-2021年可利用余热资源总量（亿吨）资料来源：wind，中国清洁供热产业网，信达证券研发中心中高温余热利用技术普及率不高，低温余热未被充分利用是我国余热利用率低的原因之一。余热可以根据温度分类为三种：高温余热大于500℃，约占总余热量的39.8%，目前已经在工业中得到较多应用；中温余热200-500℃，占比25.9%，回收难度较小，回收效果最好；低温余热小于200℃，占比34.2%，我国对于低温余热的利用还处于尝试和发展阶段，低温余热回收技术不成熟。对于钢铁行业，高温余热应用率为44%，低温余热利用率还比较低，目前先进回收技术理论上可以回收60%，余热回收潜力较大。国内技术与国外无本质差别，主要发展高温余热锅炉发电与低温余热供热（制冷）。目前国内主要余热资源可选的回收利用装备与国外基本相同，现有余热利用的方式从原理来看主要有两种：一种是不改变余热的原有热能形式的热利用技术。一种是将热能转化或提质利用技术。表9：高中低温余热特点与回收方式高温余热中温余热低温余热温度范围≥500℃200℃-500℃<200℃来源工业炉窑；熔炼炉，加热炉；炉料燃烧等热动装置；高温气体在做功传热后冷却介质余热；设备排放；回收利用过的中高温余热等常见回收方式产生动力拖动风机水泵或发电产生蒸汽，供工艺用热直接利用或通过热泵供热及空调资料来源：《低品位工业余热利用技术及研究进展》，信达证券研发中心11.1311.4911.8912.2812.5613.2013.6310.0010.5011.0011.5012.0012.5013.0013.5014.002016201720182019202020212022请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com30图57：余热资源分类图58：钢铁工业不同温度余热资源的分布资料来源：《国内外钢铁工业余热利用新方法、新技术》，信达证券研发中心资料来源：《国内外钢铁工业余热利用新方法、新技术》，信达证券研发中心高温余热利用：余热锅炉锅炉回收余热是高品位余热利用最常见的一种方式，余热锅炉中的水吸收工业生产过程中的余热，如水泥，钢铁等生产工艺产生的高温烟气，产生温度，压力较高的水蒸汽，水蒸汽推动汽轮机做功，输出机械能，进而转变为电能。余热锅炉是高温余热利用的核心设备。锅炉可以广泛应用在电力、机械、冶金、化工、民用等诸多方面。而对于余热锅炉可根据用途，细分为电站余热锅炉和工业余热锅炉。电站余热锅炉是在燃油(或燃气)的联合循环机组中，利用从燃气轮机排出的高温烟气热量的锅炉。而工业余热锅炉运行环境恶劣，它可以利用各种工业过程中的废气、废料或废液中的显热或高温产品余热等，生产高压、中压或低压蒸汽或热水，用于工艺流程或进入管网供热，由于工业锅炉工艺较为复杂，因此多为非标品。与常规锅炉相比不同，余热锅炉并没有燃烧过程。表10：电站余热锅炉和工业余热锅炉特点依据来源分类特点电站余热锅炉是与燃气轮机发电机组配套的专用余热锅炉，其热源来自于燃气轮机的尾气，通过电站余热锅炉产生蒸汽，驱动蒸汽轮机发电机组，从而提高电厂的发电效率工业余热锅炉常用的余热锅炉，其应用范围覆盖了大部分工业领域(钢铁、有色金属、焦化、建材、化工、纺织、印染、造纸等行业);工业余热锅炉技术参数根据工业余热的工况参数而定，所以是非标产品。资料来源：《低品位工业余热利用技术及研究进展》，信达证券研发中心锅炉清洁化趋势确定，余热锅炉产量有望上行。近年来，锅炉行业严格的环保政策出台，2018年底不再新建小型燃煤锅炉；2022年《“十四五”节能减排综合工作方案》中强调加大落后燃煤锅炉和燃煤小热电退出力度，推动以工业余热、电厂余热、清洁能源等替代煤炭供热。因此近些年，我国锅炉产量波动下降，从2014年的55.81万蒸吨下降到2022年的37.44万蒸吨。按燃料结构划分，余热锅炉占工业锅炉整体产量比例约18%，我们据此测算，2022年我国余热锅炉产量为6.74万蒸吨，未来有望伴随清洁化转型不断提升。3.362.192.891.490.660.0200.511.522.533.54高温中温低温余热资源回收利用资源44%30%0.69%请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com31图59：工业锅炉产量（万蒸吨）图60：电站余热锅炉运行图资料来源：wind，信达证券研发中心资料来源：斯奥动力集团，信达证券研发中心余热锅炉起到提高能效、清洁环保的作用。一方面余热锅炉推动气轮机和发电机发电，为工业生产系统提供动力，例如轧钢加热炉安装余热锅炉后，全系统热能利用率甚至可提高1倍左右；另一方面锅炉具有一定自除尘作用，分离出的灰尘可以重新回收利用，同时起到降低整个烟气温度的作用，能够保障系统中除尘设备的正常运行。预计未来五年，余热锅炉市场空间将大幅增加。IMARCGroup预测余热回收锅炉市场在2022年到2027年间将以6.17％的年复合增速成长，市场到2027年达到93亿美元。2021年我国余热锅炉市场规模达到了152.1亿元，若以同样增速，我们预计五年后国内余热锅炉市场规模有望达到205.18亿元，增幅34.9%，市场增量空间可期。图61：2022年全球废热回收市场规模占比图62：全球废热回收锅炉市场空间（亿美元）资料来源：GII，信达证券研发中心资料来源：GII，IMARCGroup，信达证券研发中心对于余热锅炉领域，行业进入壁垒高，西子洁能、海陆重工在余热锅炉领域双足鼎立。首先，锅炉行业属于特种设备制造，执行许可证制度；其次，余热锅炉运行在高温高压，强腐蚀性的环境中，对设备的材料及技术要求标准高，作为非标产品，余热锅炉根据不同下游行业进行类定制化设计，对企业技术水平，经验积累要求很高。余热锅炉领域主要企业有西子洁能、东方菱日、华光环能、华西能源、海陆重工。2021年，西子洁能是国内最大的余热锅炉生产商，与海陆重工两家占据我国超过一半的余热锅炉市场，二者毛利率水平位于行业可比公司前列。-30%-20%-10%0%10%20%30%0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.002010201120122013201420152016201720182019202020212022工业锅炉产量同比北美10%亚太71%欧洲17%其他2%65697378838893405060708090100202120222023E2024E2025E2026E2027ECAGR=6.17%请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com32图63：2021年我国余热锅炉市场竞争格局图64：四家主要余热锅炉可比公司毛利率情况资料来源：前瞻产业研究院，信达证券研发中心资料来源：wind，信达证券研发中心低温余热利用：热泵热泵效率比燃气锅炉高3-5倍。热泵从周围的空气、地下储存的地热能，附近的水源或工厂的废热中吸取热量然后将其放大，并将热量传递到建筑物或工厂中。以热能形式输出的能量通常比热泵所需的能量多几倍，且通常以电能形式输出。例如，典型家用热泵的性能系数(COP)约为4，即能量输出是运行它所用电能的四倍。目前市面上常用的热泵可以主要分为三类——空气源热泵、水源热泵、地源热泵。其中，空气源热泵是最经济、最成熟、最容易实现、也最利于大规模普及的方式。我国空气源热泵可以用于制冷、供暖、热水、烘干功能，在相同条件下，空气源热泵在单位能耗、运行费用、环保等维度具有显著优势。空气能采暖热效率约为300%（以四季沐歌空气能采暖机为例），远高于空调120%及地暖97%的热转换效率。图65：空气源热泵在建筑物供暖方面转换效率更高成本更低图66：烘干用空气源热泵耗用燃料少、成本低（元）资料来源：四季沐歌产品手册，信达证券研发中心资料来源：海信中央空调宣传手册，信达证券研发中心注：设备每烘干1kg水所消耗燃料的费用建筑领域：热泵产品相较于传统空调有更高的采暖/制冷效率，并给用户更舒适的体验。农业领域：热泵可以用于农产品加工。为了便于贮存和运输，农产品通常需要干燥等加工作业。和常规干燥相比，热泵具有运行费用低、干燥效率高、可适用农产品种类多的优点。工业领域：在工业中，热泵所需要的输出温度更高，且可以通过回收工业余热来提供高温热源。用于输送热空气、水或蒸汽，或直接加热材料。商业或工业应用或区域供热网络中西子洁能39%海陆重工17%盐城锅炉17%江西江联15%华光股份6%其他6%0.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.0020182019202020212022西子洁能华光环能华西能源海陆重工300%120%105%97%70%0102030405060700%50%100%150%200%250%300%350%热转换效率（COP）成本（元/天）（右）0.430.640.681.121.300.20.40.60.811.21.4热泵烘干机天然气锅炉燃煤锅炉燃油锅炉电加热烘干机请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com33的大型热泵需要比住宅应用更高的输入温度；工业热泵主要用于200度以下的低温热能，对于欧洲，食品和造纸行业是大规模装备工业热泵的主要用热行业。图67：2019年欧洲不同工业用热领域的热泵更换潜力资料来源：IEA《TheFutureofHeatPumps》，信达证券研发中心欧洲热泵市场增长最快，中国市场潜力最大。2021年全球热泵销量比2020年增长13%，其中欧盟增长最快，约为35%。尽管近年来销量有所增长，但2021年热泵仍仅满足全球建筑供暖需求的10%左右。热泵的普及率在欧洲最冷的地区最高，在挪威满足了60%的建筑供暖总需求，在瑞典和芬兰超过了40%。根据IEA预测，在现有政策执行的情景下，热泵在全球供暖市场中的份额将从目前9%增长至2030年的19%，其中2030年中国热泵容量将达到691GW，年复合增长率18.41%，有望成为全球热泵覆盖增速最快的国家。相关公司：（1）龙头企业，估值弹性大——美的集团（000333.SZ）、海尔智家（600690.SH）、格力电器（000651.SZ）。（2）产业公司，业务占比较高——日出东方（603366.SH）、大元泵业（603757.SH）、万和电气（002543.SZ）、申菱环境（301018.SZ）、海信家电（000921.SZ）、盾安环境（002011.SZ）。图68：2021年全球热泵销量增长率图69：2021-2030年全球建筑物热泵容量情况（GW）资料来源：IEA，信达证券研发中心资料来源：IEA，信达证券研发中心3.3系统节能：综合能源管理提供一体化能源解决方案综合能源系统建设是推进源网荷储一体化和多能互补的重要路径。综合能源管理可以理解为综合利用化石能源与可再生能源，结合热泵、储能、分布式发电等方式，通过能源的阶66%63%36%26%15%13%13%0%10%20%30%40%50%60%70%波兰意大利法国德国美国中国日本世界平均1974891511594498906912140%50%100%150%200%250%300%350%400%01002003004005006007008009001000欧洲北美中国日本和韩国20212030增速请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com34梯利用为城市终端用户或工业用户提供冷、热、电产品的能源解决方案，提高能源系统效率，降低能源生产与消费成本。综合能源管理有两层含义：一是综合能源，涵盖多种一次能源及二次能源，包括电力、燃气、冷热等；二是综合服务，包括工程服务、投资服务和运营服务。图70：综合能源管理系统架构资料来源：安科瑞官网，信达证券研发中心“十四五”期间，综合能源管理市场潜力有望实现翻倍。《“十四五”现代能源体系规划》明确提出：“要以多能互补的清洁能源基地、源网荷储一体化项目、综合能源服务为依托实施智慧能源示范项目……培育壮大综合能源服务商、电储能企业、负荷集成商等新兴市场主体。”根据国网预测，“十四五”是综合能源服务产业的快速成长期，市场潜力有望从2020年的0.5-0.6万亿元增长到2025年的0.8-1.2万亿元，2035年进入行业成熟期。电网公司持续发力综合能源服务领域。综合能源服务主要由两大电网公司和五大发电集团引领，积极布局综合能源业务。早在2017年国家电网发布《关于在各省公司开展综合能源服务业务的意见》，开启电力企业由电能供应商向综合能源服务商转变。南网能源发布《“十四五”发展规划和2035年远景目标展望》，提出将积极拓展建筑及工业综合能源站业务，目标在2025年实现综合能源“平台+生态”模式初步成型，成为国内领先的综合能源服务龙头企业。预计中短期电网公司将利用配售电、节能及电力运维方面的传统优势，率先占领市场份额。请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com35图71：综合能源服务产业市场潜力预测（万亿元）资料来源：能源杂志，信达证券研发中心3.4节能服务：以合同能源管理为主的节能服务产业快速发展节能服务产业指提供合同能源管理为主的提供节能服务的行业。节能服务公司与用能单位以契约形式约定节能项目的节能目标，节能服务公司为实现节能目标向用能单位提供必要的服务，用能单位以节能效益支付节能服务公司的投入及其合理利润的节能服务机制。近年节能服务产业规模扩张迅速，预计“十四五”末达万亿。根据IEA数据，2021年，全球ESCO市场增长9%，达到380亿美元。对中国这个最大的市场的投资增长了9%，达到220亿美元，占全球投资比重58%。据EMCA统计，2021年中国新增节能服务公司超过1800家，同比增速超过20%，成为推动行业发展和增长的新兴力量。产业规模方面，2021年产业总产值同比增加2.6%，达到6069亿元。根据EMCA预计，节能服务产业在“十四五”期间有望以年均10%-15%的速度中高速增长，到2025年末，节能服务产业总产值预计达到1万亿元，较2021年增幅64.8%，“十四五”期间，全社会节能投资需求超过2万亿。图72：2016-2021节能服务公司数量及增速变化（家）图73：节能服务行业产值规模资料来源：EMCA《2021节能服务产业发展报告》，信达证券研发中心资料来源：EMCA《2021节能服务产业发展报告》，信达证券研发中心5816613764396547704687257.20%5.52%4.92%1.68%7.62%23.83%0%5%10%15%20%25%30%010002000300040005000600070008000900010000201620172018201920202021数量增速356741484774522259166069100000%2%4%6%8%10%12%14%16%18%0200040006000800010000120002016201720182019202020212025E总产值（亿元）yoy0.50.81.30.61.21.800.20.40.60.811.21.41.61.8220202025E2035E保守预计乐观预计请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com36图74：2015-2021年全球ESCO项目投资主要在中国资料来源：IEA《energyefficience2022》，信达证券研发中心2021年投资速度明显加快，节能服务产业效益显著。双碳政策下，高耗能企业由能源粗放型管理向精细化使用转变，带动节能与提高能效领域信心提振，投资速度明显加快。2021年，以合同能源管理模式实施的节能提高能效项目投资1384.2亿元，同比增速达11.1%，创近年新高。2021年，合同能源管理项目新增投资相应形成的年节能能力为4369万吨标准煤，相当于减排10748万吨二氧化碳，相当于节约1.3个三峡电站的发电能力，仅此一项就可以为国家节约电力投资约3000亿元。图75：2016-2021合同能源管理项目投资及其增速变化（亿元）图76：2016-2021合同能源管理新增年节能能力和二氧化碳减排能力资料来源：EMCA《2021节能服务产业发展报告》，信达证券研发中心资料来源：EMCA《2021节能服务产业发展报告》，信达证券研发中心合同能源管理是主要节能服务企业的业务模式。合同能源管理是一种新型的市场化节能机制，以承诺节能项目的节能收益或承包整体能源费用的方式为客户提供节能服务。目前合同能源管理是主要节能服务企业的业务模式，项目投资和运营管理都由节能服务公司承担，对业主企业来说提高用能安全可靠性，降低用能成本，减少资金占用风险，可以专注主业；对项目公司来说可以分享节能收益，实现效益最大化，同时提升项目经验和竞争力。根据EMCA调查，2021年合同能源管理项目（EMC）总占比达到46%，高于EPC模式占比（33%）。35793812393038014050436995901033110651103001012510748020004000600080001000012000201620172018201920202021年节能能力（万吨标煤）年减排能力（万吨二氧化碳）1073.61113.411711144.11245.91384.2-4%-2%0%2%4%6%8%10%12%02004006008001000120014001600201620172018201920202021合同能源管理项目投资额yoy请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com37图77：2021节能服务项目合同类型资料来源：EMCA《2021节能服务产业发展报告》，信达证券研发中心表11：不同节能服务项目合同类型特点类型模式节能效益分享型节能改造工程的全部投入和风险由公司承担，项目实施完毕，经双方共同确认节能率后，在项目合同期内，双方按比例分享节能效益。项目合同结束后，先进高效节能设备无偿移交给企业使用，以后所产生的节能收益全归企业享受。该模式适用于诚信度很高的企业。节能量保证型节能改造工程的全部投入和风险由公司承担，在项目合同期内，公司向企业承诺某一比例的节能量，用于支付工程成本；达不到承诺节能量的部分，由公司负担；超出承诺节能量的部分，双方分享；直至公司收回全部节能项目投资后，项目合同结束，先进高效节能设备无偿移交给企业使用，以后所产生的节能收益全归企业享受。能源费用托管型用能单位按照约定的费用委托节能服务公司管理进行能源系统的运行管理以及节能改造。节能服务公司出资形成的项目所有权在合同期内归节能服务公司所有，合同期满后转移给用能单位。改造工程施工模式企业委托公司做能源审计，节能整体方案设计、节能改造工程施工，按普通工程施工的方式，支付工程前的预付款、工程中的进度款和工程后的竣工款。该模式适用于节能意识很强、知道节能技术与节能效益的企业。运用该模式运作的节能公司的效益是最低的，因为合同规定不能分享项目节能的效益。资料来源：中国能源网，信达证券研发中心节能服务公司以小规模、新三板挂牌公司为主。我们统计节能服务板块（万得分类）市值排名前20的公司，排名榜首的中材节能市值仅为47.62亿元，板块平均市值为不到10亿元，超过80%为新三板挂牌公司，主板上市公司占比18%。表12：节能服务行业公司市值排名序号证券代码证券名称市值（亿元）序号证券代码证券名称市值（亿元）1603126.SH中材节能47.6211832616.NQ城光节能3.102000803.SZ山高环能36.2612833105.NQ华通科技3.093301197.SZ工大科雅30.2413833672.NQ中创洁能2.384000820.SZ神雾节能22.6214831988.NQ碳捕集2.105831999.NQ仟亿达8.9915430144.NQ煦联得1.946430211.NQ丰电科技8.3716830768.NQ耀通科技1.417835968.NQ科创蓝8.8517832597.NQ中移能1.348871095.NQ得益节能2.7218832854.NQ紫光新能1.299831502.NQ永强节能3.6319831124.NQ中标节能1.2610832001.NQ黑碳碳投7.1620831418.NQ三合盛0.97资料来源：wind，信达证券研发中心截止2023.6.20节能服务板块难出现大市值公司，主要原因：1）商业模式使节能服务公司业绩受业主公司影响大。节能项目管理业务是公司直接投资进行节能项目改造，并从改造后获得的节能减排效益中收回投资和取得利润。公司根工程总承包33%节能效益分享型24%节能量保证型9%能源费用托管型13%技术咨询16%BT/BOO/BOT4%其他1%请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com38据节能实施后某段时间内节省能源费用的一定百分比收取费用,收入取决于：a.在节能设施的建设、安装和运作中与客户的合作；b.客户的生产强度会影响余热发电效率；c.节省下来的能源的市场价格；d.客户的持续经营能力。其中任意一项发生剧烈波动，都会给公司业务、财务状况、经营业绩及前景造成影响。2）项目融资规模大，公司面临资金压力。合同能源管理模式需要公司先垫付资金，而且由于节能项目管理合同运营周期在十年左右，大项目一般在投入几年之后，公司才会得到回报，且收益收回存在不确定性。未来公司因没有融资支持，可能会导致公司的资金链断裂，对公司的盈利和发展造成不利影响。图78：节能服务行业公司净利润变化图79：节能服务公司自由现金流情况（亿元）资料来源：wind，信达证券研发中心资料来源：wind，信达证券研发中心四、投资策略及主要受益标的梳理我们认为，行业层面重点关注工业领域和建筑领域的节能机会，钢铁行业关注短流程炼钢及资源回收利用；水泥行业关注余热发电及废弃物利用；有色金属行业关注再生有色金属。建筑节能建议关注：政策目标清晰的钢结构装配式建筑；国内渗透率较低的Low-E玻璃；应用领域广、节能效果佳的真空绝热材料。技术层面，重点关注从事节能装备与节能服务相关公司。其中重点装备关注电机及系统，包括节能电机、节能变压器、节能风机的产业链公司；高温余热利用（余热锅炉）及低温余热利用（热泵）领域。节能服务领域建议关注（1）有利于推进源网荷储一体化的综合能源管理；（2）以合同能源为主要发展形式的节能服务产业。-400-2000200400600800100012001400-25-20-15-10-50510152025归属母公司净利润（亿元）同比增速(%)(右)-0.11-1.51-0.57-0.84-6.421.350.01-12.36-0.320.730.49-7.21-16.41-18-16-14-12-10-8-6-4-2024请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com39图80：节能产业链收益标的资料来源：信达证券研发中心新奥股份：综合能源业务发展空间广阔新奥股份主要业务为天然气销售，基于客户优势发展综合能源管理业务。2022年公司综合能源管理营业收入120亿元，同比增长38%，占总收入比重7.82%。公司是国内天然气一体化龙头，核心利润稳健增长，综合能源业务快速拓展、空间广阔。以泛能理念为牵引，实现能源梯级综合利用。公司综合能源业务融合天然气及生物质、光伏、地热等可再生能源，为客户量身定制冷、热、气、电综合能源供应及低碳智能解决方案。同时，利用泛能站集成技术，形成多个泛能站之间的能源调配，以最优策略实现能效提高和排放下降。公司综合能源项目已经累计为客户节约能源231亿吨标煤、减少二氧化碳排放779万吨。其中北京大兴机场临空项目综合节能率达到30%，能源综合利用效率达到80%，在综合类园区实现良好的节能效果。图81：公司综合能源项目典型案例资料来源：新奥股份公司公告，信达证券研发中心请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com40公司综合能源项目迅速扩张，综合能源销售量价齐升驱动营收高速增长。2018-2022年，公司综合能源销量CAGR达66.6%，综合能源业务营收CAGR达86.1%；2022年，公司有60个综合能源项目完成建设并投入运营，累计已投运项目达210个，带来冷、热、电等共222.4亿千瓦时的综合能源销量，同比增长16.6%，综合能源营收达到120.52亿元，同比增长38.1%。公司综合能源项目潜在用能规模合计达597亿千瓦时，项目转化周期大幅缩短。其中，公司210个累计已投运综合能源项目潜在用能规模达到341亿千瓦时，另有在建综合能源项目54个，建成投产后潜在用能规模76亿千瓦时，此外，公司已签约项目1679个（27个低碳园区+1382个低碳工厂+270个低碳建筑），潜在用能规模超180亿千瓦时。公司综合能源项目转化周期由12个月缩短到6个月，商机转化率超50%。图82：公司综合能源项目投运及累计投运个数（个）资料来源：新奥股份公司公告，信达证券研发中心图83：公司综合能源销量及增速（亿千瓦时）资料来源：新奥股份公司公告，信达证券研发中心图84：公司综合能源销售单价（元/千瓦时）资料来源：新奥股份公司公告，信达证券研发中心图85：公司综合能源业务营收及毛利情况（亿元）资料来源：新奥股份公司公告，信达证券研发中心赛特新材：真空绝热板龙头公司是专业从事真空绝热材料的研发、生产和销售的高新技术企业，是全球真空绝热材料应用领域知名供应商。公司产品主要下游有家用电器、冷链物流等，根据客户的个性化要求提供定制化产品。真空隔热板的产销扩张快速拉动公司盈利增长，公司真空隔热板销量从2017年的201万期投（）计投（右）量增速收利润收增速利率请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com41平方米增长至2022年的653万平方米，复合增长率为26.57%，拉动利润从0.05亿元上涨至1.14亿元，复合增长率为118.5%。2022年受到下游需求走弱及能源成本上升影响，公司利润有所下降，其中真空绝热板仍贡献97%收入，是收入的主要来源。真空隔热板渗透率有望伴随国内外节能工作推进而不断提高。真空绝热板目前主要应用于冰箱、冷柜等家电领域，未来有望在墙体保温等建筑领域迎来发展机遇。公司收入有60%左右来自国外，而国外尤其是欧洲地区对节能标准进一步趋严，其中欧洲从2023年9月开始，商用和家用冰箱的能效限值将进一步降低，公司国外市场收入有望实现较快增长。真空玻璃的研发生产或成为新增长点。公司真空玻璃相较传统玻璃拥有更长寿命，热阻更高，防结霜能力更强，且超强隔音，在家电、建筑、农业、交通领域都有较大应用潜力。公司首条年产200万平方米真空玻璃建设项目已经于2022年通过审议，伴随真空玻璃产线不断推进，有望在中长期持续为公司带来业绩增量。图86：2016-2022年公司归母净利润情况（亿元；%）资料来源：赛特新材公司公告，信达证券研发中心图87：2022年公司收入结构情况资料来源：赛特新材公司公告，信达证券研发中心图88：公司营业收入来源地区结构（亿元）资料来源：赛特新材公司公告，信达证券研发中心图89：维爱吉真空玻璃资料来源：维爱吉公司官网，信达证券研发中心大元泵业：国内家用屏蔽泵龙头企业公司是家用屏蔽泵国内龙头，热泵产业链优质标的。公司业务主要分为民用水泵、家用屏蔽泵、工业屏蔽泵、车用液冷屏蔽泵四个板块，其中民用泵+家用屏蔽泵收入占比超八成。屏蔽泵领域：屏蔽泵以其无泄漏、噪声低、寿命长、体积小、对水质要求低的优秀特性，广泛应用于家庭场景下的水循环（含家用电器配套）、化工、制冷、新能源（氢能源）汽车、半导体与电子工业。公司家用屏蔽泵主要应用场景以壁挂炉、热泵配套为主、工业泵目前主要为化工、制冷屏蔽泵等产品。民用泵领域：公司民用泵产品主要为潜水泵、陆上0.070.050.410.740.931.140.64-100%0%100%200%300%400%500%600%700%800%0.000.200.400.600.801.001.202016201720182019202020212022归母净利润增速真空绝热板97%保温箱2%其他业务1%0.001.002.003.004.005.006.007.008.002016201720182019202020212022国外中国大陆请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com42泵、井用泵，应用场景以农业及日常生产生活用水为主。为面对市场变化及机遇，公司投建扩张民用泵产能至400万台，我们认为未来产值拥有翻倍提升空间。屏蔽泵领域热泵增量与产品升级双驱动，助力板块二次腾飞。根据信达证券家电团队报告《拥抱低碳节能机遇，泵业龙头再出发》估算，公司在国内家用屏蔽泵领域市占率超过50%。2023年1-4月，我国国内壁挂炉销售量同比增长37%，同时外销市场需求旺盛，下游需求逐渐转好，同时有望伴随热泵产业发展及节能泵产品加速渗透而实现公司新增长机遇。在热泵配套领域方面，未来有望凭借高性价比、供应链稳定等优势，伴随渠道开拓快速起量；节能泵方面，截止2022年公司的家用屏蔽泵年产能超过400万台，其中节能泵年产能约占总产能的1/4左右。针对2022年以来节能泵产品渗透率及销售量不断提升的市场情况，公司正在对家用节能泵产能进行扩充，现有节能泵产能在2022年底已经扩张到了150万台/年的水平。图90：热泵配套应用与节能泵为板块增长主要增长驱动资料来源：大元泵业公司公告，信达证券研发中心图91：节能泵占板块收入比重不断上升资料来源：大元泵业公司公告，信达证券研发中心云路股份：全球非晶带材领域的龙头公司主要从事先进磁性金属材料的生产和销售，已形成非晶合金、纳米晶合金、磁性粉末三大材料及其制品系列。产品主要应用于电力配送领域，同时向新基建、轨道交通、消费电子、新能源汽车等下游行业领域延伸。公司已成为行业内最大的非晶合金薄带供应商，年设计产能达到9万吨。2022年公司非晶扩产项目顺利实施，新增年设计产能3万吨，建成全球最大非晶生产基地，合计年产能9万吨，此外还布局雾化粉末、破碎粉末产能，产品结构完善。公司与国内外知名电力行业制造商建立了长期稳定的合作关系，成为国家电网、奥克斯、日本东芝、ABB等企业的合作伙伴，产品销往东南亚、南亚、北美等全球各地，服务于全球十余个国家和地区。公司营业收入与毛利较为稳定，非晶薄带与非晶铁心贡献主要业绩。2022年公司实现营业收入14.47亿元，同比增长54.68%，归母净利2.27亿元，同比增长89.32%，主要由于软磁下游市场需求的旺盛，应用领域持续拓展，随着公司新增产能的逐步释放，市场供应能力增强，业绩实现大幅增长。其中非晶合金薄带及下游产品营收增加，收入贡献从2021年的68%提升至2022年的76%。公司纳米晶超薄带实现技术突破，逐渐实现批量生产，纳米晶合金销售收入与毛利逐渐提升，2021年以22.6%的营收占比实现32%的毛利，毛利率高达32.96%，2022年毛利率也保持在23%，未来有望成为业绩的主要增长点。请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com43图92：云路股份营收结构（万元）图93：云路股份2022年毛利结构资料来源：云路股份公司公告，信达证券研发中心资料来源：云路股份公司公告，信达证券研发中心西子洁能：余热锅炉领军企业公司是中国余热锅炉行业的领军企业。公司成立于1955年，主要从事余热锅炉、清洁环保能源发电装备等产品生产及EPC服务，为客户提供节能环保设备和能源利用整体解决方案。公司是我国规模最大、品种最全的生产企业。至2022年底已生产节能环保余热锅炉3000多台（套），产品全部投运后，年可节约标煤6600万吨以上，减排二氧化碳1.6亿吨，占全国碳排放总量的1%。余热锅炉是核心业务，解决方案业务成为公司第二业绩贡献点。2022年公司归母净利2亿元，同比下降51.5%，主要由于营业成本同比上涨约20%。公司正在积极的从单一的设备提供商向节能环保发电设备集成供应商和余热利用整体解决方案供应商转变。2022年解决方案的余热锅炉业务毛利占比达到39%，余热锅炉毛利占比达到29%。其他业务方面，清洁环保能源装备业务、备品备件业务毛利占比分别达到9%、14%。全方位布局新能源，开拓第二成长曲线，积极从余热利用的领导者向清洁能源的制造者转变。公司积极布局熔岩储能市场，熔盐储能具备规模较高、储能时间长的特点，主要应用在光热发电、清洁供热等环节。公司自主研发制造的塔式熔盐储能系统已经应用于中国首座、全球第三座成功并网发电的塔式熔盐储能光热电站中。图94：西子洁能利润情况（亿元）图95：西子洁能2022年毛利结构资料来源：西子洁能公司公告，信达证券研发中心资料来源：西子洁能公司公告，信达证券研发中心-10%0%10%20%30%40%50%60%02000040000600008000010000012000014000020182019202020212022非晶合金薄带及其制品纳米晶产品磁性粉末及其制品其他业务增速非晶合金薄带及其制品87%纳米晶产品13%解决方案39%余热锅炉29%清洁环保能源装备9%备件及服务14%其他9%0.700.71-1.551.924.172.443.665.154.202.040%10%20%30%40%50%60%70%80%-2.00-1.000.001.002.003.004.005.006.002013201420152016201720182019202020212022归母净利（亿元）余热锅炉业务利占比请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com44表13：主要受益标的估值表领域节能方向相关公司股票代码市值（亿元）净利润复合增长率（%）ROE（%）PE（x）PB（x）工业节能长流程技术改造宝钢股份600019.SH1244.4613.906.3212.080.64南钢股份600282.SH208.3819.848.2411.440.84水泥窑协同处理中材国际600970.SH327.9122.6215.9014.061.95再生铝立中集团300428.SZ146.2247.339.1230.712.46云铝股份000807.SZ450.1417.0422.5410.401.94建筑节能装配式建筑精工钢构600496.SH74.0722.079.1110.470.93鸿路钢构002541.SZ201.9025.5314.9716.882.53清洁供热联美控股600167.SH152.6217.779.7915.861.36金房节能001210.SZ24.50-7.7421.341.77瑞纳智能301129.SZ51.9839.7012.7926.393.13节能玻璃南玻A000012.SZ143.9318.9716.788.931.38旗滨集团601636.SH234.5451.7010.1525.851.88金晶科技600586.SH107.5970.686.5536.021.99保温隔热材料赛特新材688398.SH37.6479.256.9158.444.04再升科技603601.SH42.7036.047.2334.172.04节能设备电机及拖动系统卧龙电驱600580.SH166.4143.589.3019.371.80节能变压器云路股份688190.SH85.2033.7511.7732.544.21节能风机瑞晨环保000969.SZ97.59-4.3548.391.95余热锅炉西子洁能002534.SZ121.6063.585.5664.603.45热泵日出东方603366.SH45.6420.937.0414.751.22大元泵业603757.SH49.0323.6318.5316.653.44万和电气002543.SZ57.788.7913.2111.231.39综合能源管理新奥股份600803.SH581.5717.3236.068.883.04南网能源003035.SZ244.7051.188.9244.823.74协鑫能科002015.SZ212.6655.228.2225.472.02朗新科技300682.SZ272.9160.867.7856.513.75资料来源：wind，信达证券研发中心注：为2023-2025年万得一致预期净利的复合增速；数据截止至2023.6.20五、风险因素（1）能源价格波动影响节能产业发展。煤油气价格回调可能导致节能投资的回收期延长，抑制企业节能改造积极性；（2）碳市场发展不及预期。CCER发展缓慢或高耗能行业纳入碳市场存在滞后性都可能影响节能相关产业发展进程；（3）节能政策执行力度不足。政策的强制性不足、相应奖励及惩罚机制落实不到位，可能影响节能政策执行力度，导致企业节能动力欠缺。请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com45研究团队简介左前明，中国矿业大学（北京）博士，注册咨询（投资）工程师，兼任中国信达能源行业首席研究员、业务审核专家委员，中国地质矿产经济学会委员，中国国际工程咨询公司专家库成员，曾任中国煤炭工业协会行业咨询处副处长（主持工作），从事煤炭以及能源相关领域研究咨询十余年，曾主持“十三五”全国煤炭勘查开发规划研究、煤炭工业技术政策修订及企业相关咨询课题上百项，2016年6月加盟信达证券研发中心，负责煤炭行业研究。2019年至今，负责大能源板块研究。李春驰，CFA，中国注册会计师协会会员，上海财经大学金融硕士，南京大学金融学学士，曾任兴业证券经济与金融研究院煤炭行业及公用环保行业分析师，2022年7月加入信达证券研发中心，从事煤炭、电力、天然气等大能源板块的研究。高升，中国矿业大学（北京）采矿专业博士，高级工程师，曾任中国煤炭科工集团二级子企业投资经营部部长，曾在煤矿生产一线工作多年，从事煤矿生产技术管理、煤矿项目投资和经营管理等工作，2022年6月加入信达证券研发中心，从事煤炭行业研究。邢秦浩，美国德克萨斯大学奥斯汀分校电力系统专业硕士，具有三年实业研究经验，从事电力市场化改革，虚拟电厂应用研究工作，2022年6月加入信达证券研究开发中心，从事电力行业研究。程新航，澳洲国立大学金融学硕士，西南财经大学金融学学士。2022年7月加入信达证券研发中心，从事煤炭、电力行业研究。吴柏莹，吉林大学产业经济学硕士，2022年7月加入信达证券研究开发中心，从事煤炭行业的研究。请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com46机构销售联系人区域姓名手机邮箱全国销售总监韩秋月13911026534hanqiuyue@cindasc.com华北区销售总监陈明真15601850398chenmingzhen@cindasc.com华北区销售副总监阙嘉程18506960410quejiacheng@cindasc.com华北区销售祁丽媛13051504933qiliyuan@cindasc.com华北区销售陆禹舟17687659919luyuzhou@cindasc.com华北区销售魏冲18340820155weichong@cindasc.com华北区销售樊荣15501091225fanrong@cindasc.com华北区销售秘侨18513322185miqiao@cindasc.com华北区销售赵岚琦15690170171zhaolanqi@cindasc.com华北区销售张斓夕18810718214zhanglanxi@cindasc.com华北区销售王哲毓18735667112wangzheyu@cindasc.com华东区销售总监杨兴13718803208yangxing@cindasc.com华东区销售副总监吴国15800476582wuguo@cindasc.com华东区销售国鹏程15618358383guopengcheng@cindasc.com华东区销售朱尧18702173656zhuyao@cindasc.com华东区销售戴剑箫13524484975daijianxiao@cindasc.com华东区销售方威18721118359fangwei@cindasc.com华东区销售俞晓18717938223yuxiao@cindasc.com华东区销售李贤哲15026867872lixianzhe@cindasc.com华东区销售孙僮18610826885suntong@cindasc.com华东区销售王爽18217448943wangshuang3@cindasc.com华东区销售石明杰15261855608shimingjie@cindasc.com华东区销售粟琳18810582709sulin@cindasc.com华东区销售曹亦兴13337798928caoyixing@cindasc.com华东区销售王赫然15942898375wangheran@cindasc.com华南区销售总监王留阳13530830620wangliuyang@cindasc.com华南区销售副总监陈晨15986679987chenchen3@cindasc.com华南区销售副总监王雨霏17727821880wangyufei@cindasc.com华南区销售刘韵13620005606liuyun@cindasc.com华南区销售胡洁颖13794480158hujieying@cindasc.com华南区销售郑庆庆13570594204zhengqingqing@cindasc.com华南区销售刘莹15152283256liuying1@cindasc.com华南区销售蔡静18300030194caijing1@cindasc.com华南区销售聂振坤15521067883niezhenkun@cindasc.com华南区销售张佳琳13923488778zhangjialin@cindasc.com华南区销售宋王飞逸15308134748songwangfeiyi@cindasc.com请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com47分析师声明负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。免责声明信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本报告由信达证券制作并发布。本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。信达证券不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。客户应当认识到有关本报告的电话、短信、邮件提示仅为研究观点的简要沟通，对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准。本报告是基于信达证券认为可靠的已公开信息编制，但信达证券不保证所载信息的准确性和完整性。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告最初出具日的观点和判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会出现不同程度的波动，涉及证券或投资标的的历史表现不应作为日后表现的保证。在不同时期，或因使用不同假设和标准，采用不同观点和分析方法，致使信达证券发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告，对此信达证券可不发出特别通知。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测仅供参考，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人做出邀请。在法律允许的情况下，信达证券或其关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能会为这些公司正在提供或争取提供投资银行业务服务。本报告版权仅为信达证券所有。未经信达证券书面同意，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发布、转发或引用本报告的任何部分。若信达证券以外的机构向其客户发放本报告，则由该机构独自为此发送行为负责，信达证券对此等行为不承担任何责任。本报告同时不构成信达证券向发送本报告的机构之客户提供的投资建议。如未经信达证券授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。信达证券将保留随时追究其法律责任的权利。评级说明风险提示证券市场是一个风险无时不在的市场。投资者在进行证券交易时存在赢利的可能，也存在亏损的风险。建议投资者应当充分深入地了解证券市场蕴含的各项风险并谨慎行事。本报告中所述证券不一定能在所有的国家和地区向所有类型的投资者销售，投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业顾问的意见。在任何情况下，信达证券不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者需自行承担风险。投资建议的比较标准股票投资评级行业投资评级本报告采用的基准指数：沪深300指数（以下简称基准）；时间段：报告发布之日起6个月内。买入：股价相对强于基准20％以上；看好：行业指数超越基准；增持：股价相对强于基准5％～20％；中性：行业指数与基准基本持平；持有：股价相对基准波动在±5%之间；看淡：行业指数弱于基准。卖出：股价相对弱于基准5％以下。