请务必阅读正文后的声明及说明[Table_Info1]电力设备[Table_Date]发布时间：2023-05-08[Table_Invest]优于大势上次评级:优于大势[Table_PicQuote]历史收益率曲线[Table_Trend]涨跌幅（%）1M3M12M绝对收益-4%-15%0%相对收益-2%-12%0%[Table_Market]行业数据成分股数量（只）339总市值（亿）64612.63流通市值（亿）33878.40市盈率（倍）23.56市净率（倍）3.12成分股总营收（亿）31725.80成分股总净利润（亿）2547.34成分股资产负债率（%）58.10[Table_Report]相关报告《钙钛矿东风渐起，或为光伏终极路线》--20230331《光伏鲸落万物生，风电量利齐升》--20230131[Table_Author]证券分析师：周颖执业证书编号：S055052110000219801271353zhouying1@nesc.cn研究助理：胡易琛执业证书编号：S0550121110031010-58034555hycscgy@nesc.cn[Table_Title]证券研究报告/行业深度报告政策、经济性双轮驱动，氢能重卡吹响商用号角---燃料电池行业跟踪报告报告摘要：[Table_Summary]宜氢则氢，宜电则电，商用车氢电互补，长途重载领域向氢能倾斜。我国商用车存在较大减碳潜力，截至2022年底，商用车保有量占汽车总量约15.6%，对应年碳排放占比60%；其中重型货车保有量占比仅3%，但年碳排放占汽车总量44.7%，新能源重卡推广对降低交通领域碳排放重要性凸显。回顾新能源商用车发展历程，纯电客车发展态势良好；重卡纯电路线受阻，换电路线起势，氢能重卡处于商业化初期。相比纯电动车，氢能汽车在能量密度、续航里程、补能时间、工作环境、金属资源等方面具备优势，适宜在长途重载领域及三北地区对电动商用车形成补充。目前我国氢能应用在交通领域侧重商用车，氢燃料电池汽车中重型化特征逐渐明显，2022年FCEV中重型货车占比47.7%（终端销售口径）。目前氢能重卡在钢铁、焦炭、矿山、港口等短倒运输场景经济效益逐渐清晰，在长途重载领域优势显著，市场化潜力渐显，行业推广提速，我们预计2023/2024/2025年国内氢能重卡销量为0.48/1.2/2.7万辆。“以奖代补”，国产化浪潮来袭。2020年后国内推出“以奖代补”政策，并启动3+2城市示范群，旨在构建国内燃料电池产业链，实现核心技术及关键部件国产化，并将产业支持政策主导权下放。非示范城市纷纷呼应氢能产业发展，我们预计2025年国内FCEV保有量达8万辆。晨光熹微，氢能重卡经济性已现。目前氢能汽车整车成本偏高，主要系部分关键零部件依赖进口，行业规模偏小造成。“以奖代补”政策加速推动关键零部件国产化进程，膜电极核心零部件催化剂、碳纸、质子交换膜分别有望在2024/2024/2025年实现国产替代。行业对燃料电池降本较为乐观，亿华通预计在十万台规模下，燃料电池系统售价1000元/kw。“规模化”+“国产化”有望带动整车购置成本大幅下降，飞驰汽车预计2025年氢能重卡或与纯电动重卡平价，49吨燃料电池重卡整车成本降至70-80万元，补贴后购置成本跟柴油重卡相比极具竞争力。运营端，加氢价格和百公里氢耗仍有较大下探空间。山西、内蒙等省份兼具低成本氢源及大宗产品运输需求，有望打造无补贴下的氢车商业场景，促进产业链正向循环。考虑补贴情况，我们预计35元/kg氢气价格下，氢能重卡TCO有望在2024年实现氢油平价，2025年实现氢电平价。风险提示：燃料电池汽车降本及推广不及预期风险，燃料电池汽车技术进步不及预期风险，加氢站等配套设施建设不及预期风险，加氢零售价下降不及预期风险。[Table_CompanyFinance]重点公司主要财务数据重点公司现价EPSPE评级2023E2024E2025E2023E2024E2025E亿华通78.91-0.120.711.62-111.1448.71买入天能股份38.262.433.073.6015.7412.4610.63买入-20%-10%0%10%20%30%40%50%2022/52022/82022/112023/2电力设备沪深300请务必阅读正文后的声明及说明2/30[Table_PageTop]电力设备/行业深度目录1.宜氢则氢，宜电则电，商用车领域氢电互补..................................................41.1.商用车存在较大减碳潜力，长途重载领域向氢能倾斜.......................................................41.2.氢能重卡加速步入商用化阶段，孕育千亿市场...................................................................92.政策端，“以奖代补”，国产化浪潮来袭........................................................132.1.2020年前采用“国补”+“地补”配套模式...............................................................................132.2.2020年后推出“以奖代补”，启动3+2城市示范群.............................................................142.3.非示范城市纷纷呼应氢能产业发展.....................................................................................163.晨光熹微，氢能重卡经济性已现....................................................................183.1.“规模化”+“国产化”有望带动购置成本大幅下降................................................................183.2.运营端，加氢价格和百公里氢耗仍有较大下探空间.........................................................203.3.在补贴条件下，氢油、氢电TCO平衡拐点或在2025年前出现.....................................224.燃料电池产业链梳理及相关标的....................................................................244.1.燃料电池产业链梳理.............................................................................................................244.2.亿华通.....................................................................................................................................264.3.国鸿氢能科技.........................................................................................................................274.4.捷氢科技.................................................................................................................................274.5.重塑股份.................................................................................................................................285.风险提示............................................................................................................28图表目录图1：2022年商用车碳排放量和保有量..................................................................................................................4图2：商用车排放占汽车总排放比重.......................................................................................................................4图3：2021年中国商用车车队生命周期碳排放构成..............................................................................................5图4：2021年不同燃料类型重型牵引车单位周转量的全生命周期碳排放（gCO2e/t·km）..............................5图5：重卡销量结构（按燃料类别分类，终端销量口径）...................................................................................5图6：重卡行驶里程分级...........................................................................................................................................7图7：2016-2022年中国新能源乘用车销量分布.....................................................................................................8图8：中国绿氢项目数量分布...................................................................................................................................8图9：2015-2022年全球主要国家燃料电池汽车历年销量（辆）.........................................................................9图10：2022年各地区燃料电池汽车销量（辆）....................................................................................................9图11：燃料电池汽车历年终端销量（辆）............................................................................................................10图12：2016-2022年我国燃料电池汽车销量结构.................................................................................................10图13：2022年燃料电池汽车企业终端销量情况..................................................................................................10图14：目前推广应用燃料电池重卡区域................................................................................................................11图15：2022年燃料电池汽车各省份终端销量（辆）...........................................................................................11图16：前十大重卡保有量市场（万辆）................................................................................................................11mNmPnQnNxPtOmNrNsNoOsP9PbPbRoMmMoMnOeRoOmRfQpOpMbRpOrNwMmQnPuOpNqM请务必阅读正文后的声明及说明3/30[Table_PageTop]电力设备/行业深度图17：目前已建成四条氢能高速公路示范线.......................................................................................................12图18：氢能重卡销量测算（辆）及渗透率情况...................................................................................................13图19：49吨氢燃料电池重卡成本组成..................................................................................................................18图20：燃料电池系统成本组成...............................................................................................................................19图21：燃料电池发动机单位均价（元/kw)............................................................................................................19图22：氢能重卡售价趋势&补贴后价格................................................................................................................20图23：49吨柴油/换电/氢能重卡每公里TCO经济性对比..................................................................................23图24：氢燃料电池驱动体系主要构成部分...........................................................................................................24图25：氢燃料电池发动机构成部分.......................................................................................................................24图26：2022燃料电池汽车配套系统企业份额......................................................................................................25图27：2019-2021年中国车载储氢系统市场集中度.............................................................................................25图28：燃料电池系统产品销售均价（万元/kw）.................................................................................................26图29：2022年1-11月系统企业配套车型分布（%）.........................................................................................26图30：亿华通主营业务收入及系统销量（万元、MW）....................................................................................26图31：2017-2022年亿华通毛利率情况.................................................................................................................26图32：国鸿氢能主营业务收入（按业务结构，万元）.......................................................................................27图33：2019-2022H1国鸿氢能毛利率情况............................................................................................................27图34：捷氢科技主营业务收入（按业务结构，万元）.......................................................................................28图35：2019-2022H1捷氢科技毛利率情况............................................................................................................28表1：燃料电池与锂离子电池对比（以上汽红岩H6型49吨重卡为例）..........................................................6表2：重卡不同应用场景的电动化渗透潜力...........................................................................................................7表3：重卡换电站建设投资金额（万元）...............................................................................................................8表4：加氢站建设投资（万元，外供高压氢气加氢站）.......................................................................................8表5：近期氢能重卡订单、推广情况.....................................................................................................................12表6：已建成四条氢能高速公路示范线情况.........................................................................................................12表7：氢能重卡销量及渗透率情况.........................................................................................................................13表8：2020年前燃料电池汽车补贴相关政策........................................................................................................14表9：2020年后“以奖代补”相关系列政策............................................................................................................14表10：城市群积分评价体系...................................................................................................................................15表11：城市群地方专项支持政策............................................................................................................................15表12：每辆车获得的中央财政奖励额（万元/辆）（不含额外奖励部分）........................................................16表13：各地区燃料电池汽车和加氢站规划情况...................................................................................................17表14：燃料电池汽车成本构成(万元).....................................................................................................................18表15：膜电极核心零部件供应商...........................................................................................................................19表16：膜电极核心零部件国产化情况...................................................................................................................19表17：目前部分地区氢气价格状况.......................................................................................................................21表18：不同制氢技术成本情况...............................................................................................................................21表19：500kg加氢站运营成本分析.......................................................................................................................21表20：不同应用场景重卡氢耗状况（kg/百公里）..............................................................................................22表21：重卡不同场景运营成本情况.......................................................................................................................22表22：49吨重卡全生命周期拥有成本分析..........................................................................................................23表23：燃料电池产业链标的梳理...........................................................................................................................25请务必阅读正文后的声明及说明4/30[Table_PageTop]电力设备/行业深度1.宜氢则氢，宜电则电，商用车领域氢电互补1.1.商用车存在较大减碳潜力，长途重载领域向氢能倾斜商用车存在较大减碳潜力，其中新能源重卡推广对降低交通领域碳排放重要性凸显。据公安部统计，截至2022年底，我国汽车保有量3.19亿辆，其中商用车占比15.6%。商用车年碳排放量约6.8亿吨，占比60%，其中重型和轻型货车占比最高，分别为44.7%和9.3%。重型货车保有量占比仅3%，碳排放占比与乘用车相当。图1：2022年商用车碳排放量和保有量图2：商用车排放占汽车总排放比重数据来源：公安部，福田汽车，东北证券数据来源：福田汽车，东北证券从全生命周期碳排放看，纯电动、可再生能源电解水制氢（绿氢）在商用车中具备碳减排优势，在重型牵引车、城市公交中绿氢优势明显。据中汽中心数据，2021年我国商用车车队生命周期碳排放构成中，81%属于燃料周期（燃料生产、运输和燃料使用阶段），19%属于车辆周期（部件材料生产、维修保养、动力电池生产、整车生产）。重型牵引车生命周期碳排放主要来自燃料周期，占比87%以上。➢电动轻货、绿氢燃料轻货有明显的碳排放优势。相较于传统燃油轻货，纯电动轻货与绿氢燃料轻货的生命周期碳排放分别降低48.8%与59.2%；➢绿氢燃料重型牵引车具有相对排放优势。重型牵引车对动力及续航能力要求更高，纯电动重型牵引车电池较重导致荷载重量偏低，叠加百公里电耗偏高，纯电动优势弱化。2021年以绿氢为燃料的重型牵引车单位周转量全生命周期碳排放最低，达22.5gCO2e/t·km；➢城市公交车碳排放排序：绿氢燃料＜插电混＜纯电动＜柴油＜天然气。插电式混合动力、纯电动、绿氢燃料、柴油城市公交车单位周转量碳排放分别为25.4/28/13.5/49.1gCO2e/p·km。商用车保有量0.50亿辆,16%乘用车保有量2.69亿辆,84%商用车CO2排放量6.8亿吨,60%乘用车CO2排放量4.6亿吨,40%商用车乘用车44.7%9.3%1.7%1.7%1.4%1.1%0.1%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%请务必阅读正文后的声明及说明5/30[Table_PageTop]电力设备/行业深度图3：2021年中国商用车车队生命周期碳排放构成图4：2021年不同燃料类型重型牵引车单位周转量的全生命周期碳排放（gCO2e/t·km）数据来源：中汽中心，东北证券数据来源：中汽中心，东北证券回顾新能源商用车发展历程，纯电客车发展态势良好；新能源重卡纯电路线受阻，换电路线起势，氢能重卡处于商业化初期。从保有量渗透率看，2022年底，轻商、中重卡、大中客、皮卡的新能源渗透率分别为3.0%/0.5%/40.0%/0.2%，中大客车电动化趋势明显。纯电动重卡充电路线受制于新能源动力技术，电池能量密度偏低，因此电池较重、荷载重量偏低，叠加百公里电耗偏高，导致重卡新能源渗透率处于较低水平。随着2021年7月重型柴油车排放标准升级倒逼企业推动电动化，2021年10月工信部启动新能源汽车换电模式应用试点工作，换电重卡在部分场景商业化模式跑通，2022年换电重卡在新能源重卡占比达到50%。叠加2022年补贴退坡预期下，换电重卡带动纯电动重卡整体电动化率接近4%。然受制于经济性，氢能重卡仍处于商业化初期。图5：重卡销量结构（按燃料类别分类，终端销量口径）数据来源：中汽协，东北证券相比纯电动车，氢能汽车在能量密度、续航里程、补能时间、工作环境、金属资源等方面具备优势，适宜在长途重载领域及三北地区对纯电动商用车形成补充。➢能量密度：取决于储罐储氢量，可以通过增加储罐氢容量提高电源系统能量密度；14.6%66.4%11.4%7.2%0.2%0.2%0%10%20%30%40%50%60%70%80%燃料生产燃料使用部件材料维修保养动力电池整车生产31.626.32429.72522.50510152025303597.0%97.7%93.2%93.7%91.3%90.8%95.1%88.0%7.6%3.9%0.4%-2%2%6%10%14%18%0%20%40%60%80%100%2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年22M1-11柴油天然气纯电动燃料电池请务必阅读正文后的声明及说明6/30[Table_PageTop]电力设备/行业深度➢续航里程：110kw发动机+35MPa40kg储氢系统可满足49吨牵引车满载续航500km，采用液氢系统可提升至1000km；➢补能时间：49吨重卡气氢加注时间15min，液氢加注时间10min；纯电动重卡充电需1.5-8h，换电重卡可以节省补能时间，但续航里程短和频繁换电，影响汽车运营效率和使用经济性；➢工作环境：国内氢燃料电池已普遍实现-30°C低温启动，可满足北方冬天绝大多数的应用场景。锂离子电池的最佳工作温度一般在20°C以上，磷酸铁锂电池低温放电效率偏低，严重时只有将近一半；➢金属资源：燃料电池所使用的贵金属主要为铂催化剂，一般燃料电池汽车报废后可进行铂的回收处理，回收工艺较为成熟、铂回收率达90%以上，从而减少了燃料电池全生命周期内对于铂金属的需求量，也大量降低膜电极催化剂的原材料成本。表1：燃料电池与锂离子电池对比（以上汽红岩H6型49吨重卡为例）对比因素锂离子电池燃料电池电量282kwh434kwh(31kgH2)将储氢量转化为发电量质量1768kg1350kg(燃料电池系统+储氢系统)体积4385L4715L(燃料电池系统+储氢系统)质量能量密度159wh/kg321wh/kg体积能量密度64wh/L92wh/L能耗成本（百公里）336元，210kwh/100km，1.6元每度电490元，14kgH2/100km(2021年补贴政策下，补贴后价格35元)电池成本35~40万元(含换电底座，49t电动重卡应用模式通常为换电模式)50~55万元(燃料电池系统+储氢系统)，随着量的提升成本下降空间较大功率密度提升有限通过优化动力系统匹配方案，功率密度容易提升安全性高能量密度和安全性很难兼容氢安全策略可以保证整车安全感，高压储氢的高压容器安全体系较为成熟环境温适应性低温性能较差-30~45°C，温度适应范围广政策支持补贴逐步退出补贴力度仍较大资源约束锂矿石资源铂金资源(随着技术进步消耗将不断降低)数据来源：中国汽车工业协会，GGII，东北证券63%的重型货车使用场景对动力/续航能力要求较高，氢能是替代柴油重卡的更佳路线。根据福田汽车不完全统计，重卡平均运营行驶里程在200km/500km以上的，占比分别为78%/50%。据科尔尼数据，电动重卡在短距离、低负荷特点的九大市场中具备中高渗透潜力，市场合计占比37%。对于长续航、高负荷市场，从可行性上，我们认为氢能是更好的解决方案。➢纯电动充电重卡和氢能重卡载货能力对比：载重30吨、续航1000km的纯电动重卡，电池带电量2MWh，按照250Wh/kg电池包能量密度测算，对应质量约8吨；载重30吨、续航1000km的氢能重卡，使用储氢密度5.7%的70MPa储氢罐，百公里耗氢10kg，储氢罐约1吨。请务必阅读正文后的声明及说明7/30[Table_PageTop]电力设备/行业深度图6：重卡行驶里程分级数据来源：福田汽车，东北证券表2：重卡不同应用场景的电动化渗透潜力细分市场使用场景重卡市场百分比适用范围渗透潜力距离负荷适用行业拖头车主干线运输7.7%＞1000km43吨/49吨物流低长途运输16.6%＞1000km43吨/49吨物流低中长途运输10.9%500-1000km43吨/49吨煤低区域运输6.1%200-500km43吨/49吨煤中自卸车长途运输11.8%＞500km≤31吨产业低中长途运输10.1%300-500km≤25吨产业低区域运输2.7%200-400km≤25吨建筑中载货车公路货物的重型运输4.3%20-200km55-65吨煤炭、钢铁、建筑、采矿中工作现场的重型运输5.8%20-200km60-100吨低工作现场的标准荷载运输5.8%10-100km31-55吨高公路货运的标准荷载运输7.2%10-50km25-55吨高专用车重型环卫、清理作业2.1%≤50km25-40吨环卫公司中重型危险货物运输1.4%100-500km25-32吨能源、化学品高重型建筑作业6.8%20-200km31-35吨建筑高重型特种作业0.6%10-200km25-80吨能源、建筑高数据来源：科尔尼，东北证券从地域上看，北部地区在乘用车、商用车等交通领域发展氢能具备场景及经济性优势，氢能与锂电在地理位置上能够形成互补。➢锂电较难满足东北、西北消费者要求，燃料电池冷启动能够满足北方冬天绝大多数的应用场景；➢北部地区拥有丰富的风、光资源，便于发展绿氢产业链，低价绿氢将成为交通领域重要的能源供应。“三北”地区拥有丰富且廉价的可再生电力资源以及大量的风光指标，从绿氢项目区域分布来看，“西北、东北、华北”独占鳌头。在无补贴情况下，加氢价格有望降至30元/kg，因此北部地区在交通领域发展氢能具备经济性优势。22%28%37%13%200km200-500km500-1000km1000km以上请务必阅读正文后的声明及说明8/30[Table_PageTop]电力设备/行业深度图7：2016-2022年中国新能源乘用车销量分布图8：中国绿氢项目数量分布数据来源：中汽中心，东北证券数据来源：势银数据库，东北证券换电重卡在短途、低负荷场景商业化模式已经跑通，在达到渗透率天花板前将保持高速增长。但仍存在换电站投资强度偏高，扩容能力较弱，整车续航里程、低温性能仍未解决等问题：➢投资强度：2022年国内重卡换电站/全市场加氢站规模接近，均约300座，建设投资金额分别为2315（车电分离模式占优）/1370万元，加氢站投资强度更低；➢扩容能力：换电站扩容需要提升电池库储备，资产相对较重；加氢站扩容通过增加储氢瓶实现，加氢站规划建设时，通常预留加氢机位置。表3：重卡换电站建设投资金额（万元）项目重卡车（车电分离）重卡车（不含车载电池）换电站投资421421线路及其他投资235235备用电池投资259259车载电池投资1400-合计2315915数据来源：协鑫能科可转债募集说明书、东北证券表4：加氢站建设投资（万元，外供高压氢气加氢站）项目费用（1000美元）备注压缩机27040HP活塞式压缩机储氢瓶370250kg储氢能力加氢系统29035/70Mpa双压力冷却系统15035/70Mpa双压力其他系统成本527包括加氢站建成所需的其他阀门、管路、材料、连接设备等系统费用总计16071,092.76万元(以汇率6.8RMB/USD计算)其他建成前的必须费用408包括调试费、设计施工费、工程管理费用、项目申请产生的费用等总计20151370.2万元(以汇率6.8RMB/USD计算)数据来源：捷氢科技招股书，东北证券请务必阅读正文后的声明及说明9/30[Table_PageTop]电力设备/行业深度1.2.氢能重卡加速步入商用化阶段，孕育千亿市场世界主要经济体均认可氢在实现低碳能源结构中的重要性，燃料电池汽车作为氢能的重要应用，中长期规划明确。美国《氢能经济路线图》提出，2025/2030年美国氢燃料电池汽车运营数量将达到20/530万辆；欧盟《欧洲氢能路线图：欧洲能源转型的可持续发展路径》提出，2030年欧盟氢燃料电池乘用车将达到370万辆，氢燃料电池商用车将达到54.5万辆；日本《氢能基本战略》提出，2025/2030年日本氢燃料电池乘用车年产量应达到20/80万辆。截至2022年底，全球主要国家燃料电池汽车累计销量达7万辆；2022年，全球燃料电池汽车销量20464辆，韩、中、美排名前三，销量合计17925辆，占比88%。其中海外以乘用车为主，现代、丰田销量居前，2022年分别销售11199/3723辆。图9：2015-2022年全球主要国家燃料电池汽车历年销量（辆）图10：2022年各地区燃料电池汽车销量（辆）数据来源：中汽中心，EVVolumes，东北证券数据来源：中汽中心，EVVolumes，东北证券国内燃料电池汽车销量增长受政策驱动明显。2020年受疫情和政策变动影响（2020年4月起，补贴政策变更为“以奖代补”形式），政策过渡期内，市场持续萎靡。2021年底，五大城市示范群政策落地，2022年终端销量实现翻倍以上增长。截至2022年底，燃料电池汽车累计产量16038辆，终端销量13639辆；2022年产量5438辆，终端销量5037辆。不同于海外以乘用车为主，国内氢能在交通领域应用侧重商用车。我国燃料电池汽车发展路径明确，通过商用车发展，规模化降低燃料电池和氢气成本，同时带动加氢站配套设施建设，后续拓展到乘用车领域。商用车行驶路线较为固定且车辆集中，对配套加氢站数量需求少；商用车对续航、载重要求高，更宜部署燃料电池。《氢能产业发展中长期规划（2021-2035年）》指出重点推进氢燃料电池中重型车辆应用，有序拓展氢燃料电池等新能源客、货汽车市场应用空间。氢燃料电池系统匹配车型已覆盖全系商用车，重型化特征逐渐明显，应用场景从示范类的公交车、城市环卫车切入口，向货车、物流车、牵引车等推广。从燃料电池汽车销量结构看，2022年FCEV乘用车、客车、货车终端销量分别为256/1259/3522050001000015000200002500020152016201720182019202020212022020004000600080001000012000请务必阅读正文后的声明及说明10/30[Table_PageTop]电力设备/行业深度辆，占比5%/25%/70%，其中重货占比47.7%，接近一半。图11：燃料电池汽车历年终端销量（辆）图12：2016-2022年我国燃料电池汽车销量结构数据来源：中汽中心，东北证券数据来源：中汽中心，东北证券从车企端看，燃料电池汽车市场集中度一般。在补贴背景下，场景需求主要来自城市示范群，城市示范群补贴主要面向当地燃料电池系统企业。对于在场景方有布局，并且与发动机企业保持较高粘性的整车厂能够掌握更多订单。2022年FCEV终端销售企业共57家，排名前三企业分别为北汽福田、佛山飞驰、郑州宇通。图13：2022年燃料电池汽车企业终端销量情况数据来源：中汽中心，东北证券从区域上看，推广应用燃料电池重卡区域跟主要重卡保有量市场、城市示范群基本重合，我们预计氢能重卡渗透率天花板较高。目前推广应用燃料电池重卡区域有河南、山西、上海、河北、北京、广东、内蒙、山东、天津。其中河南、山西、河北、广东、山东均为前十重卡保有量市场，山西作为非示范区域，场景及氢资源优势明显。截至2023年2月份，五大城市群共推广燃料电池重卡4193辆（城市示范群数据统计有重叠），河北、河南、上海、京津冀、广东城市群分别推广1506/918/749/715/305辆。0100020003000400050006000201720182019202020212022乘用车客车货车0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2016年2018年2020年2022年轻货（<4.5T）中货（4.5-12T）重货（>12T）轻客（3.5-7m)中客（7-10m)大客（>10m)北汽福田汽车股份有限公司佛山飞驰汽车制造有限公司郑州宇通集团有限公司上汽大通汽车有限公司金龙联合汽车工业（苏州）有限公司郑州宇通客车股份有限公司厦门金龙联合汽车工业有限公司中国第一汽车集团上海万象汽车制造有限公司东风汽车集团有限公司其他请务必阅读正文后的声明及说明11/30[Table_PageTop]电力设备/行业深度图14：目前推广应用燃料电池重卡区域图15：2022年燃料电池汽车各省份终端销量（辆）数据来源：中汽中心，东北证券数据来源：中汽中心，东北证券图16：前十大重卡保有量市场（万辆）数据来源：中汽中心，东北证券氢能重卡经济效益逐渐清晰，推广提速。目前氢能重卡主要应用场景涉及钢铁、焦炭、矿山、港口等短倒运输场景。此外国内已建成四条跨区域连通的氢能高速公路，氢能重卡在长途重载领域优势显著，市场化潜力渐显。根据行业公开信息来看，2023年氢能重卡推广合作数量动辄百台、甚至上万台，行业推广速度提升。其中应用场景特点明显：➢运量、线路相对稳定；➢企业具有氢、电等资源禀赋。美锦能源、晋南钢铁、河钢集团、鹏飞集团、荣程集团、德龙钢铁、中国宝武等优质场景方企业，已经实现氢气自供；➢企业具有降碳、保产等刚性需求。国家环保部对发电、有色、钢铁等六大高耗能企业有环保评级（A、B、C、D），其中B类企业10月份到第二年4月份不允许满负荷生产，只能按照60%进行，投资氢能重卡助力提升环保评级。01002003004005006007008009001000乘用车客车货车020406080100120山东河北广东河南江苏安徽山西四川浙江湖北请务必阅读正文后的声明及说明12/30[Table_PageTop]电力设备/行业深度表5：近期氢能重卡订单、推广情况企业推广情况威驰腾汽车2022年11月，与澳大利亚纯氢公司、氢启公司签订五年交付12000辆氢燃料重卡订单，2023年3月30日交付首辆氢璞创能2023年3月，与晋南钢铁签署10000辆氢能重卡合作协议，预计今年交付1000辆，2024年交付2000辆，2025年交付7000辆未势能源2023年4月，与河钢工业签约500辆氢能重卡推广合作氢蓝时代2023年4月，交付邯郸100台氢能重卡陕西氢能产业发展有限公司2023年4月，宣布将实施200辆氢能重卡运输示范，2025年累计投运6000辆氢能重卡数据来源：公开资料整理，东北证券图17：目前已建成四条氢能高速公路示范线数据来源：香橙会研究院，东北证券表6：已建成四条氢能高速公路示范线情况氢能高速公路示范线基础设施建设情况重卡投运情况山东省济青氢能高速已建成加氢站30座；2021年11月首座高速加氢站坐落淄博2021年6月，投放200台18吨物流车浙江省环杭州湾氢走廊已建成加氢站22座；2019年9月首座油氢一体站坐落嘉兴2022年5月，投放50辆49吨牵引车；加氢价格20多元，已实现盈利山西氢能重卡干线物流已建成加氢站11座；2022年3月首座加氢站坐落吕梁2022年8月批量交付31吨自卸车、49吨牵引车；2022年11月批量交付100辆49吨牵引车；已具备经济效益河南“长安聊”氢走廊已建成加氢站10座；2022年5月首座油氢电一体站坐落新乡2022年11月投运64辆49吨牵引车；可在无补贴或少补贴情况下推广数据来源：香橙会研究院，东北证券基于政策及经济性驱动，我们预计2023/2024/2025年氢能重卡销量为0.48/1.2/2.7万辆，渗透率分别为0.5%/1.2%/2.7%，其中2025年燃料电池汽车对应约360亿市场规模。假设：1）2025年氢燃料电池汽车保有量为8万辆；2）重卡在燃料汽车销量占比60%；3）2025年燃料电池汽车均价按照80万元/辆测算。请务必阅读正文后的声明及说明13/30[Table_PageTop]电力设备/行业深度图18：氢能重卡销量测算（辆）及渗透率情况数据来源：中汽中心，东北证券表7：氢能重卡销量及渗透率情况2020202120222023E2024E2025E燃料电池汽车销量（辆）14971887503780002000045000氢能商用车（辆）14971887478275001900042500氢能乘用车（辆）25550010002500氢能重卡销量（辆）18779245848001200027000重卡占比1%41%49%60%60%60%重卡销量（万辆）161.9139.567.2100100100氢能重卡渗透率0.0%0.1%0.4%0.5%1.2%2.7%数据来源：中汽中心，东北证券2.政策端，“以奖代补”，国产化浪潮来袭2.1.2020年前采用“国补”+“地补”配套模式早期燃料电池汽车补贴政策为购置补贴，通常采用“国补”+“地补”配套模式对整车厂予以补贴。自2009年起，补贴政策主要来自财政部、科技部等针对新能源汽车补贴的指导文件。与纯电动补贴逐渐退坡不同，2013-2020年燃料电池补贴基本保持不变。0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%0500010000150002000025000300002020202120222023E2024E2025E请务必阅读正文后的声明及说明14/30[Table_PageTop]电力设备/行业深度表8：2020年前燃料电池汽车补贴相关政策时间政策名称补贴情况2009年1月《关于开展节能与新能源汽车示范推广试点工作的通知》乘用车和轻型商用车：25万；十米以上城市公交客车：60万元2013年9月《关于继续开展新能源汽车推广应用工作的通知》乘用车：20万元；商用车：50万元；2015年4月《关于2016-2020年新能源汽车推广应用财政支持政策的通知》乘用车：20万元；轻型客车、货车：30万元；大中型客车、中重型货车：50万元；2017-2020年补贴标准不退破2016年12月(2016-2020年新能源汽车推广应用支持政策》未退坡，增加技术指标2018年2月《关于调整完善新能源汽车推广应用财政补贴政策的通知》未退坡，增加和调整技术指标（燃料电池乘用车按燃料电池系统的额定功率进行补贴，燃料电池客车和专用车采用定额补贴方式）2019年3月《关于进一步完善新能源汽车推广应用财政补贴政策的通知》过渡期（三个月）内按照2018年对应标准的0.8倍补贴数据来源：公开资料整理，东北证券2.2.2020年后推出“以奖代补”，启动3+2城市示范群“以奖代补”政策旨在构建国内燃料电池产业链，并将产业支持政策主导权下放。“以奖代补”政策实施，由国家制定政策细则、申领国补后地方政府配套地补的补贴模式，调整为国家仅针对示范城市给予奖励、示范城市群中的各个地方政府制定奖励细则、企业向地方政府申领补贴的奖励模式。重点支持电堆、膜电极、质子交换膜、碳纸、催化剂、双极板、氢气循环系统、空气压缩机等关键核心技术研发突破，推动企业向上游核心零部件布局，实现核心技术及关键部件国产化。2020年前国内核心零部件由海外企业主导，补贴整车不利于国内产业链竞争力提升。通过“以奖代补”构建国内产业链，国产化+规模化提升燃料电池汽车经济性可期。表9：2020年后“以奖代补”相关系列政策时间政策名称主要内容2020年4月《关于完善新能源汽车推广应用财政补贴政策的通知》将当前对燃料电池汽车的购置补贴，调整为选择有基础、有积极性、有特色的城市或区域，重点围绕关键零部件的技术攻关和产业化应用开展示范，中央财政将采取“以奖代补”形式对示范城市给予奖励。争取通过4年左右时间，建立氢能和燃料电池汽车产业链，关键核心技术取得突破，形成布局合理、协同发展的良好局面。2020年9月《关于开展燃料电池汽车示范应用的通知》对燃料电池汽车的购置补贴政策，调整为燃料电池汽车示范应用支持政策，对符合条件的城市群开展燃料电池汽车关键核心技术产业化攻关和示范应用给予奖励，形成布局合理、各有侧重、协同推进的燃料电池汽车发展新模式。2021年8月《关于启动燃料电池汽车示范应用工作的通知》同意北京市、上海市和广东省的城市群启动实施燃料电池汽车示范应用工作，示范期为4年。2021年12月《关于启动新一批燃料电池汽车示范应用工作的通知》同意河北省和河南省的城市群启动实施燃料电池汽车示范应用工作，示范期为4年数据来源：公开资料整理，东北证券请务必阅读正文后的声明及说明15/30[Table_PageTop]电力设备/行业深度“以奖代补”政策按积分奖励，涉及燃料电池汽车推广应用和氢能供应两部分。对于关键技术研发产业化应用，技术水平和可靠性经专家委员会评审通过的给予额外加分，对于重载货车给予积分倍数支持。每分奖励10万元，城市群最高奖励18.7亿元，其中推广应用奖励15亿元，氢能供应奖励2亿元，超额完成任务奖励1.7亿元。表10：城市群积分评价体系领域关键指标奖励积分标准补贴上限（分）燃料电池汽车推广应用推广应用车辆技术和数量要求2020年度1.3分/(标准车，下同)，2021年度1.2分/辆，2022年度1.1分/辆，2023年度0.9分/辆；燃料电池系统的额定功离大于80kw的货运车辆，最大设计总质量12-25(含)吨按1.1倍计算，25-31(含)吨按1.3倍计算，31吨以上按1.5倍计算15000电堆、膜电极、双极板、质子交换膜、催化剂、碳纸、空气压缩机、氢气循环系统等零部件配套；电堆、双极板奖励积分标准0.20分/辆；膜电极、空气压缩机、质子交换膜奖励积分标准0.25分/辆；催化剂、碳纸、氢气循环系统奖励积分标准0.30分/辆氢能供应氢能供应及经济性（加氢站氢气零售价格不高于35元/公斤）2020年度7分/百吨，2021年度6分/百吨，2022年度4分/百吨，2023年度3分/百吨；成本达标，奖励1分/百吨；清洁(每公斤气的二氧化碳排放量小于5公斤)奖励3分/百吨；运输半径<200km，奖励1分/百吨2000数据来源：公开资料整理，东北证券在“以奖代补”背景下，产业政策由地方主导，地方专项支持政策覆盖车辆推广运营、加氢站、关键零部件等多个环节。表11：城市群地方专项支持政策支持方式支持力度车辆推广郑州>上海=北京=张家口>广东按照中央1:1:1配套20万元/积分按照中央1:1配套按照中央1:1配套3000元/kw车辆运营（以31t以上重卡为例，按照运营里程）北京>张家口>郑州=上海每年最高6万元每年最高5万元每年最高2万元每年最高2万元加氢站（2022年建设补贴）北京=上海=郑州>张家口>广东最高500万元最高500万元最高500万元最高400万元最高250万元关键零部件北京=张家口>广东>上海=郑州按照中央1:1配套按照中央1:1配套5万元/积分3万元/积分3万元/积分数据来源：公开资料整理，东北证券请务必阅读正文后的声明及说明16/30[Table_PageTop]电力设备/行业深度整车补贴依旧由国补+地补组成，补贴规则更加细化。以匹配120kw燃料电池发动机的49吨牵引车为例：若在大兴区推广应用，示范首年可得54.6万元国家级财政奖励，同时搭配1:1:0.4（国家：市：区）的地方财政奖励，最高可得131.04万元/辆购置补贴。159.6万元出厂价补贴后预计28.56万元。2.3.非示范城市纷纷呼应氢能产业发展氢能首次在“十四五规划”中被提及，在2022年3月发布的《氢能产业发展中长期规划（2021-2035年）》中，氢能战略地位被再次重申，氢能是国内能源体系的重要组成部分，是用能终端实现绿色低碳转型的重要载体。根据《氢能产业发展中长期规划（2021-2035年）》以及中国汽车工程学会《节能与新能源汽车技术路线图2.0》规划数据，2025年我国燃料电池汽车保有量预计将达到5万辆，2030-2035年我国燃料电池汽车保有量预计将达到100万辆。非示范城市纷纷呼应，2025年保有量有望超额完成。除五大示范城市群外，非示范城市亦纷纷出台氢能产业发展规划与支持政策，加快布局氢燃料电池汽车产业，明确燃料电池汽车推广与加氢站建设规划。预计2025年各地燃料电池汽车示范推广数量将达143450辆，加氢站1535座（部分省份推广目标存在重复统计）。基于示范城市群第一年实际完成情况，我们预计2025年燃料电池保有量有望达8万辆。表12：每辆车获得的中央财政奖励额（万元/辆）（不含额外奖励部分）车型燃料电池发动机额定功率（KW）标准车折算系数第一年（标准车积分，1.3分）第二年（标准车积分，1.2分）第三年（标准车积分，1.1分）第四年（标准车积分，0.9分）10米及以下客车及12吨以下货车<500.000.000.000.000.00501.0013.0012.0011.009.00>801.6020.8019.2017.6014.4010米以上客车及12吨以上货车<500.000.000.000.000.00501.0013.0012.0011.009.00801.9024.7022.8020.9017.1080.51.9224.9022.9821.0717.24>1102.8036.4033.6030.8025.2012T<总质量<25T货车80.52.1127.3825.2823.1718.96>1103.0840.0436.9333.8827.7225T<总质量<31T货车>1103.6447.3243.6840.0432.76总质量>31T货车>1104.2054.6050.4046.2037.80数据来源：亿华通，东北证券请务必阅读正文后的声明及说明17/30[Table_PageTop]电力设备/行业深度表13：各地区燃料电池汽车和加氢站规划情况地区文件名称2023年推广目标2025年推广目标燃料电池汽车加氢站燃料电池汽车加氢站北京市《北京市氢燃料电池汽车产业发展规划(2020-2025年)》、《北京市氢能产业发展实施方案(2021-2025年)》、《关于开展2021-2022年度北京市燃料电池汽车示范应用项目申报的通知》3000371000074上海市《上海市氢能产业发展中长期规划(2022-2035年)》《关于开展2021年度上海市燃料电池汽车示范应用项目申报工作的通知》、《上海市碳达峰实施方案》10001000070广东省《广东省加快建设燃料电池汽车示范城市群行动计划(2022-2025年)》10000200佛山市《佛山市氢能源产业发展规划(2018-2030年)》281100043深圳市《深圳市氢能产业创新发展行动计划2022-2025年)(征意见稿)》100010珠海市《珠海市氢能产业发展规划(2022-2035年)》52015河北省《河北省氢能产业链集群化发展三年行动计划(2020-2022年)》、《河北省氢能产业发展“十四五”规划》10002510000100河南省《河南省加快新能源汽车产业发展实施方案》、《关于进一步加快新能源汽车产业发展的指导意见》、《河南省氢燃料电池产业发展行动方案》5000100内蒙古自治区《内蒙古自治区人民政府办公厅关于促进氢能产业高质量发展的意见》、《内蒙古自治区“十四五”氢能发展规到》10000100鄂尔多斯市《鄂尔多斯市氢能产业发展规划》150020500090天津市《天津市氢能产业发展行动方案(2020-2022年)》100010苏州市《苏州市氢能及燃料电池产业发展规划》300020武汉市《市人民政府关于支持氢能产业发展的意见》300035山东省《山东省氢能产业中长期发展规划(2020-2030年)》、《山东省氢能产业发展工程行动方案》30003010000100山西省《山西省新能源汽车产业2019年行动计划》300013750033四川省《四川省氢能产业发展规划(2021一2025年)》600060嘉兴市《关于加快推动氢能产业发展的实施意见》100015250030重庆市《重庆市氢燃料电池汽车产业发展指导意见》80010150015宁波市《宁波市关于加快氢能产业发展的若干意见》80015150025岳阳市《岳阳氢能城市建设及氢能产业发展规划》（2020-2035年）100015金华市《金华市加快氢能产业发展的实施意见征求意见稿)》100015六安市《六安市氢能产业发展规划(2020-2025年)》6005茂名市《茂名市氢能产业发展规划征求意见稿)》240760010浙江省《浙江省加快培育氢燃料电池汽车产业发展实施方案》500050吕梁市《吕梁市氢能产业中长期发展规划(2022-2035)》500050成都市《成都市优化能源结构促进城市绿色低碳发展行动方案》、《成都市优化能源结构促进城市绿色低碳发展政策措施的通知》、成都市新能源汽车产业发展规别(2022-2025)(征求意见稿)500040商丘市《商丘市“十四五”现代能源体系和碳达峰碳中和规别(征求意见稿)》200兰州市《兰州市氢能产业发展实施方案(2022-2025年)》100020阜阳市《阜阳市氢能源产业发展规划2021-2035年，征求意见稿)》3004保定市《保定市氢能产业发展“十四五”规划》133025贵州省《贵州省“十四五”氢能产业发展规划》100015请务必阅读正文后的声明及说明18/30[Table_PageTop]电力设备/行业深度3.晨光熹微，氢能重卡经济性已现3.1.“规模化”+“国产化”有望带动购置成本大幅下降部分关键零部件依赖进口，行业规模偏小，目前氢能汽车整车成本偏高。据飞驰汽车数据，2021年49吨氢燃料电池重卡成本在135-140万之间。由于部分关键零部件尚未国产化，燃料电池汽车中，燃料电池和储氢系统成本合计占比约60-70%，是决定现阶段燃料电池车辆成本高昂的核心因素。图19：49吨氢燃料电池重卡成本组成数据来源：飞驰汽车，东北证券表14：燃料电池汽车成本构成(万元)一级分类二级分类成本10.5米级客车9吨级物流车42吨级重卡燃料电池系统燃料电池电堆507580氢循环系统5空气系统25DC/DC、散热器、冷却器等23蓄电池系统电池芯13415箱体及管理系统附件32储氢系统储氢罐117.525气瓶阀43.5管路及附件83驱动系统20510车身及其他附件除上述子系统外333020合计195130150数据来源：捷氢科技、中通客车、车百智库，东北证券车身及其他,14%电机驱动系统,13%储氢系统,18%动力电池,9%燃料电池系统,46%濮阳市《濮阳市氢能产业发展三年行动方案(2022-2024年)》100015乌兰察布市《关于推进氢能产业发展的实施意见》20013唐山市《唐山市氢能产业发展实施方案》70010250030酒泉市《酒泉市氢能产业发展实施方案(2022-2025年)》2008陕西省《陕西省“十四五”氢能产业发展规划》、《陕西省氢能产业发展三年行动方案(2022-2024年)》10000100数据来源：公开数据整理，东北证券请务必阅读正文后的声明及说明19/30[Table_PageTop]电力设备/行业深度“以奖代补”政策加速推动关键零部件国产化进程，燃料电池系统有望快速降本。燃料电池汽车整车成本最大部分是燃料电池系统，其中电堆占比65%，电堆中膜电极成本占比约63%，双极板占比约30%。目前国内膜电极、双极板、电堆、燃料电池系统等均实现国产化替代。根据高工氢电，按照2021年出货量统计，质子交换膜和催化剂的国产化率分别只有11.61%和17.60%。膜电极的核心零部件催化剂、碳纸、质子交换膜作为“以奖代补”重点支持对象，分别有望在2024/2024/2025年实现国产替代。基于核心零部件国产化进程以及海外供应商价格同步下降，行业对燃料电池降本较为乐观。亿华通预计在十万台规模下，燃料电池系统售价1000元/kw；欧阳明高院士在《新能源重卡技术路径分析与展望》报告中指出，在5-10万台规模下，燃料电池系统成本1000元/kw。图20：燃料电池系统成本组成图21：燃料电池发动机单位均价（元/kw)数据来源：亿华通，东北证券数据来源：亿华通，DOE，东北证券DOE数据来源：美国能源部燃料电池8级卡车发展目标表15：膜电极核心零部件供应商核心零部件主要供应商催化剂日本田中贵金属、英国庄信万丰、比利时优美科、日本科特拉质子交换膜美国戈尔、美国科慕、美国陶氏公司、美国3M、比利时索尔维、日本旭硝子玻璃、日本旭化成气体扩散层日本东丽、日本三菱汽车、德国西格里、德国科德宝、美国AvCarb、韩国JNTG数据来源：捷氢科技回复函，东北证券电堆,65%空气系统,12%电气系统,11%氢气系统,7%水热管理系统,3%其它,3%200001000050001000200188012605300500010000150002000025000百台千台万台十万台百万台亿华通预测DOE预测表16：膜电极核心零部件国产化情况核心零部件企业名称国产化进展催化剂上海济平系国内首家实现公斤级量产催化剂的企业，拥有年产能2吨催化剂的全自动产线，催化剂已累计配套17款燃料电池车型擎动科技已布局苏州、常熟、上海和河南四大研发与生产中心，拥有年产能1,000kg的催化剂产线贵研铂业亿华通供应商请务必阅读正文后的声明及说明20/30[Table_PageTop]电力设备/行业深度“大国产化”加速燃料电池降本，2025年氢能重卡或与纯电动重卡平价。飞驰汽车预估到2025年电堆系统/车载储氢系统成本下降40-50%，49吨燃料电池重卡整车成本降至70-80万元，同纯电重卡平价。在降本节奏方面，鲲华科技预计2023-2025年底整车成本有望降至120/100/80万元。假设补贴按照国补：市补为1:1测算，2023-2025年49吨燃料电池重卡补贴为100.8/92.4/75.6万元。倘若技术进步快于补贴退补，补贴后购置成本跟柴油重卡相比极具竞争力。图22：氢能重卡售价趋势&补贴后价格数据来源：鲲华科技，东北证券3.2.运营端，加氢价格和百公里氢耗仍有较大下探空间国内加氢价格存在区域不均衡，采用不同的制氢、储运、加氢环节组合，加氢价格存在差异。“以奖代补”政策对氢气零售价35元/公斤以下的城市示范群，按加氢量予以积分奖励，赋予氢气零售价格的锚。根据最近调研情况，山西省等存在较多工业副产氢的地区，氢气定价较低，其中美锦能源厂区加氢价格低至20元/kg。佛山、0510152025303502040608010012014016020222023E2024E2025E49吨氢能重卡售价补贴后价格中自科技氢燃料电池用铂碳催化剂将于2022年形成公斤级批量生产能力武汉喜玛拉雅联合清华大学经过多年的研究现阶段可实现铂碳催化剂日产200g，催化剂颗粒2-3nm，电化学活性面积90m2/gPt质子交换膜东岳氢能具有完整的全氟磺酸树脂产业链，是继美国戈尔、美国科慕两家外企之后国内市场占比最大的企业，具有从原料、中间体、单体、聚合物膜全产业链，同时建成了全氟酸质子膜树脂合成生产线,已具备批量生产能力泛亚微透2022年1月4日发布公告，拟投资建设ePTFE功能膜和氢燃料电池工程技术研究院，以及150万平方米氢质子交换膜产业化项目国电投绿动新能源武汉投产30万平米的质子交换膜产线，已具备批量生产能力汉圃新材初步具备相对完整的增强层开发、树脂开发、成膜能力，产品处于小批量试制和客户测评阶段气体扩散层通用氢能已建成年产能10万平方米的国内首条连续化气体扩散层生产线，年产100万平方米的气体扩散层生产线正在建设中上海嘉资采用干法造纸，并已初步具备炭纸石墨化处理、憎水处理、微孔层涂布等小批量制样能力山东仁丰为国内领先的特种纸材料生产企业，已具备一定的气体扩散层开发能力和实验室级制样能力数据来源：捷氢科技回复函，东北证券请务必阅读正文后的声明及说明21/30[Table_PageTop]电力设备/行业深度上海等示范区的氢气供应成本普遍在40元/kg以上。其他大部分地区基本锚定“以奖代补”氢气补贴零售价。表17：目前部分地区氢气价格状况地区价格（元/kg）山西25（美锦能源20）天津、唐山30-35北京30长三角30-35（长三角氢气价格指数）珠三角佛山45-50；广州50数据来源：草根调研，上海环境能源交易所，东北证券因地制宜发展氢能制储运加产业链，有望降低终端氢气售价。➢氢资源丰富的焦炭、钢铁、炼化等企业，具备工业副产氢资源，氢气成本低于10元/kg，通过制储加一体化，加氢价格能达到20元/kg水平；➢绿电资源丰富的三北地区，通过电解水制取绿氢，然后通过管道输送至京津冀等地区，加氢价格也有望控制在30元/kg以内；➢据京辉氢能数据，沼气制氢可在30元/公斤商业化运营，为各城市在燃料电池商用化早期制备低价氢源提供思路。表18：不同制氢技术成本情况制氢种类制氢方式原料价格制氢成本（元/kg）灰氢煤制氢450元/吨9.73天然气制氢2.5元/立方米14.61蓝氢煤制氢450元/吨16.38天然气制氢2.5元/立方米17.93绿氢商业用电0.8元/kWh48.0谷电0.3元/kWh23.0可再生能源弃电0.1元/kWh14.0数据来源：车百智库，东北证券表19：500kg加氢站运营成本分析土地土建（万元）折旧年限（年）投资成本（年化6%，万元）日加氢量(kg）设备折旧(元/kg）氢气采购价格(元/kg）氢气损耗（元/kg)电费(元/kg)氮气(元/kg)人工成本(元/kg)氢气成本售价(元/kg)28110378.67004.4252.51.30.32.936.3数据来源：河钢集团，东北证券注：假设加氢站负荷率140%；运营成本8.8元/kg；氢气损耗10%请务必阅读正文后的声明及说明22/30[Table_PageTop]电力设备/行业深度不同应用场景重卡氢耗存在区别，大体位于10-12kg/百公里区间。氢耗可以通过提升实际装车功率，降低实车工况负债率，提升实车工况效率，将整车氢耗降低到8-10kg/100km。表20：不同应用场景重卡氢耗状况（kg/百公里）应用场景氢耗应用场景路况情况矿山14-18矿区使用场景多样，路况复杂各种路况都有，总体上来说矿区使用环境较为恶劣港口8-11路况较好，车速低，运输集装箱重量不定，轻货和重货均匀，存在超载情况钢厂9.5-13内部短倒，路况差、坡度大、载重大数据来源：飞驰汽车，东北证券氢能汽车在重载场景中商业化前景逐渐明朗。根据飞驰汽车数据，在氢气价格35元条件下，重卡氢耗成本比柴油车略低或处于相当水平。山西、内蒙等省份兼具低价氢源及大宗产品运输需求，有望打造无补贴的氢车商业场景。我们认为该部分场景的规模化，能够持续促进产业链正向循环。3.3.在补贴条件下，氢油、氢电TCO平衡拐点或在2025年前出现氢能重卡降本提速，氢油、氢电经济性平衡拐点或提前到来。氢能重卡的全生命周期拥有成本（TCO）=购车成本+能源费用+维保费用+人工成本-报废残值。我们认为在核心零部件“大国产化”，叠加各省市政策细则逐渐落地带来的“规模化”预期下，氢能重卡整车降本节奏清晰。此外，单位氢耗也有望随技术迭代逐渐下降。我们对影响氢能重卡经济性的购置成本及氢耗给予乐观假设，在35元/kg氢气价格下，2023-2025年氢能重卡TCO有望达4.80/4.23/3.82元/公里，即2024年实现氢油平价，2025年实现氢电平价。假设：1）参考行业乐观预期，49吨重卡2023-2025年底购车成本120/100/80万元；2）城市示范群加氢零售价30/35/40元/kg，氢资源富集区加氢零售价20元/kg；3）柴油重卡燃料价格7元/L，能耗40L/100km；4）换电重卡（自购电池）2022年电池包价格40万/套（1.4元/wh，含税），2025年26万/套（0.9元/wh，含税）；电费价格0.7元/kwh，换电服务费0.4元/kwh，能耗160kwh/100km。表21：重卡不同场景运营成本情况场景行驶里程（公里）总氢耗（公斤）氢耗（公斤/百公里）氢气价格（元/公斤）公里成本（元/公里）柴油车公里成本（元/公里）港口20056715644.237.8352.733.2钢厂5707025584970.0610.25303.073.11矿山1925208271454.3314.120/302.82/4.234.5数据来源：飞驰汽车，东北证券请务必阅读正文后的声明及说明23/30[Table_PageTop]电力设备/行业深度图23：49吨柴油/换电/氢能重卡每公里TCO经济性对比数据来源：《氢能在交通领域的应用及燃料电池汽车成本分析》，东北证券表22：49吨重卡全生命周期拥有成本分析氢车柴油电车20222023E2024E2025E购车成本/万元140120100804580日行驶里程/km300300300300300300使用寿命/年555555能源单价/（元/kg，元/kwh，元/L）3535353571.1能耗/（kg/100km，kwh/100km，L/100km）12109840160尿素消耗/（L/100km）000020能源费用/万元220.5183.8165.4147.0149.192.4维保及人工费用/万元52.352.352.352.346.846.4运营成本/万元272.8236.1217.7199.3195.9138.8车辆残值/万元3.43.43.43.42.11.5补贴前TCO/万元409.4352.7314.3275.9238.8217.3补贴前每公里TCO/元7.806.725.995.264.554.14购车补贴/万元109.2100.892.475.600补贴后TCO/万元300.2251.9221.9200.3238.8217.3补贴后每公里TCO/元5.724.804.233.824.554.14数据来源：《氢能在交通领域的应用及燃料电池汽车成本分析》，东北证券3.003.504.004.505.005.506.006.5020222023E2024E2025E氢车（有补贴,30元/kg）氢车（有补贴,35元/kg）氢车（有补贴,40元/kg）氢车（无补贴,20元/kg）柴油电车请务必阅读正文后的声明及说明24/30[Table_PageTop]电力设备/行业深度4.燃料电池产业链梳理及相关标的4.1.燃料电池产业链梳理燃料电池系统产业链包含上游燃料电池系统零部件及其他辅助设备生产制造商，中游燃料电池系统集成商，和下游燃料电池汽车生产制造商。不同于纯电动汽车中锂离子电池的储能作用，燃料电池是将燃料化学能转换成电能的化学装置，燃料电池汽车中燃料电池/储氢系统分别扮演发动机/储能装置角色。燃料电池系统复杂度较高：➢氢燃料电池整车由燃料电池、蓄电池、高压储气罐、燃料电池升压器、电机、动力控制装置(包括DC/DC转换器)等组成；➢燃料电池系统由燃料电池堆、氢气供给系统、空气供给系统、水热管理系统及电控系统组成；➢燃料电池电堆由多个单电池以串联方式层叠组合构成，将双极板与膜电极三合一组件（MEA）交替叠合，各单电池之间嵌入密封件，经前、后端板压紧后用螺杆紧固住，组成质子交换膜燃料电池堆。图24：氢燃料电池驱动体系主要构成部分图25：氢燃料电池发动机构成部分数据来源：大众集团，东北证券数据来源：亿华通，东北证券燃料电池主要应用领域包括运输应用和固定式应用。运输应用领域包括乘用车、物流车、客车等燃料电池汽车及有轨电车、船舶等。固定式应用领域主要涉及备用电站、固定电站等固定电源场景。燃料电池系统及储氢系统是区别于其他燃料类别的核心装置。燃料电池行业商业化拐点已至，2023年或迎上市潮涌。燃料电池行业前景广阔，目前行业体量偏小，部分上市公司通过参股/控股创业公司或者设立全资子公司参与产业链建设，氢能业务通常在公司营收占比相对较低。亿华通是少数主营业务为燃料电池相关的上市公司之一，此外国鸿氢能科技获批港股上市，捷氢科技、国富氢能重启IPO。我们认为随着行业商业化前景确定性增强，产业链成熟度持续提升叠加政策支持，更多细分领域龙头资本化进程有望加速，陆续登陆二级市场。请务必阅读正文后的声明及说明25/30[Table_PageTop]电力设备/行业深度表23：燃料电池产业链标的梳理数据来源：东北证券从市场集中度看，商业化初期燃料电池系统及储氢系统集中度较高。2022年燃料电池系统四小龙亿华通、重塑股份、国鸿氢能、捷氢科技份额合计62%（终端销量口径），第一梯队成员相对稳定。储氢系统市场集中度逐年略有下降，2020~2021年前三企业分别为国富氢能、舜华新能源、科泰克，2019-2021年国富氢能市占率分别为43.72%/43.17%/37.93%。图26：2022燃料电池汽车配套系统企业份额图27：2019-2021年中国车载储氢系统市场集中度数据来源：香橙会研究院，东北证券数据来源：GGII，东北证券燃料电池系统龙头企业产业链一般涉及电堆及燃料电池系统，部分企业覆盖膜电极环节，其中电堆设计与制造构成企业核心壁垒。产业链垂直一体化下，燃料电池系统售价大幅下降。22%17%12%11%4%4%3%3%3%2%19%亿华通重塑国鸿捷氢科技国电投氢能爱德曼氢能上海鲲华锋源氢能雄川氢能博世其他国富氢能,43.72%国富氢能,43.17%国富氢能,37.93%No.2-No.5,53.83%No.2-No.5,44.39%No.2-No.5,42.31%其他,2.45%其他,12.44%其他,19.76%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201920202021请务必阅读正文后的声明及说明26/30[Table_PageTop]电力设备/行业深度车型配套方面，根据GGII统计，除捷氢科技配套一部分乘用车外，其他龙头系统均以配套商用车为主。图28：燃料电池系统产品销售均价（万元/kw）图29：2022年1-11月系统企业配套车型分布（%）数据来源：各公司公告，东北证券数据来源：GGII，东北证券4.2.亿华通公司成立于2012年，是清华大学氢能领域科技成果产业化落地企业。公司主要为客车及货车等商用车设计、开发并制造燃料电池系统及电堆，实现了燃料电池发动机及电堆批量化生产，2021年实现自制膜电极的批量生产和应用。公司张家口生产基地具备10000套燃料电池系统产能，2022年底投入运营；上海生产基地（控股子公司上海神力）具备1000台燃料电池电堆产能，预计2025年7月产能扩至6000台。公司系统出货量行业领先，2022年终端销量口径份额22.6%。截至2022年12月底，中国共发布791款辆燃料电池汽车整车公告（不含底盘公告），搭载公司系统的整车公告121款，占比15.3%，位居行业前列。搭载公司产品的燃料电池汽车已在北京、张家口、上海、郑州、苏州等多个城市投入运营，应用场景覆盖冷链运输、环保及重卡等多场景。图30：亿华通主营业务收入及系统销量（万元、MW）图31：2017-2022年亿华通毛利率情况数据来源：亿华通，东北证券数据来源：亿华通，东北证券2.021.40.880.51.420.921.521.040.490.412.510.380.3500.511.522.532019202020212022H1亿华通重塑股份国鸿氢能科技捷氢科技0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%乘用车客车专用车02040608010012014016018001000020000300004000050000600007000080000201720182019202020212022发动机系统技术开发及服务零部件系统软件其他销售总功率0%10%20%30%40%50%60%201720182019202020212022请务必阅读正文后的声明及说明27/30[Table_PageTop]电力设备/行业深度4.3.国鸿氢能科技公司成立于2015年，背靠国资“广东云浮”、“浙江嘉兴”，产品覆盖燃料电池系统、电堆及双极板。2016年与巴拉德设立合资公司生产授权燃料电池电堆，2020年发布自主研发的氢燃料电池电堆鸿芯GI，行业内首次实现电堆价格降至2000元/KW以下，并开始生产销售自主研发的氢燃料电池系统鸿途G系列。公司现有产能包括广东省云浮市柔性石墨双极板120万片，氢燃料电池电堆300MW，氢燃料电池系统2000套。并在重庆、嘉兴、广州、鄂尔多斯、濮阳、临港规划建设产能合计650MW氢燃料电池电堆和2.9万套氢燃料电池系统。据弗若斯特沙利文，按氢燃料电池电堆出货量口径，2017-2021年公司连续五年均排名第一；截至2021年底，按氢燃料电池电堆出货量及配备自产氢燃料电池电堆的氢燃料电池系统出货量口径，公司分别占有全国24.1%及21.2%的最大市场份额。公司燃料电池电堆和燃料电池系统广泛应用于公交、重卡、物流车、叉车、轨道交通和船舶等运输应用以及分布式发电和备用电源发电等固定式应用等多场景。图32：国鸿氢能主营业务收入（按业务结构，万元）图33：2019-2022H1国鸿氢能毛利率情况数据来源：国鸿氢能科技招股说明书，东北证券数据来源：国鸿氢能科技招股说明书，东北证券4.4.捷氢科技公司成立于2018年，源自上汽集团2014年成立的“前瞻技术研究部”，是上汽集团下属独立氢能和氢燃料电池业务平台。产线覆盖膜电极、燃料电池电堆、燃料电池系统、储氢系统全系列产品。2021年上海工厂启用后，公司燃料电池电堆/系统产能分别达6000/6000台/年。若上海工厂和内蒙古工厂生产建设/改造升级项目（募投项目）达产后，公司燃料电池电堆/系统产能分别有望达1.3/1.3万台/年，膜电极产能达480万片/年和储氢系统达5000台/年。公司2022年系统出货量终端销量口径份额约11%。公司燃料电池电堆和燃料电池系统的产品广泛应用于乘用车、城市客车、公路客车、轻中重型卡车、叉车、拖车等诸多领域，并可扩展应用于分布式发电、热电联供和船舶、航空等非车用领域。050001000015000200002500030000350004000045000500002019202020212022H1氢燃料电池电堆氢燃料电池系统0%5%10%15%20%25%30%35%2019202020212022H1毛利率请务必阅读正文后的声明及说明28/30[Table_PageTop]电力设备/行业深度图34：捷氢科技主营业务收入（按业务结构，万元）图35：2019-2022H1捷氢科技毛利率情况数据来源：捷氢科技，东北证券数据来源：捷氢科技，东北证券4.5.重塑股份公司成立于2015年，公司早期基于巴拉德电堆销售Caven系列燃料电池系统，并委托参股公司国鸿重塑生产。目前公司已实现了燃料电池电堆、膜电极、双极板、氢循环系统、升压转化器等关键部件的自主开发和规模化生产能力。子公司上海韵量2020年自主研发Polaris电堆，并配套5000台电堆产能。Polaris电堆对应的Prisma镜星系列燃料电池系统由公司常熟基地生产，常熟基地具备年产5000台燃料电池系统产能，另外公司募投项目规划至2025年新增2.5万台燃料电池电堆产能。公司2022年燃料电池系统出货量终端销量口径份额约17%。公司产品与技术已应用于汽车、船舶、工程机械、物料搬运、分布式发电等多元化的氢能科技领域，在车用领域已累计部署燃料电池汽车超3,500辆。5.风险提示（1）燃料电池汽车降本及推广不及预期风险（2）燃料电池汽车技术进步不及预期风险（3）加氢站等配套设施建设不及预期风险（4）加氢零售价下降不及预期风险0100002000030000400005000060000700002019202020212022H1燃料电池系统燃料电池系统分总成燃料电池电堆零部件工程技术服务0%5%10%15%20%25%30%2019202020212022H1请务必阅读正文后的声明及说明29/30[Table_PageTop]电力设备/行业深度研究团队简介：[Table_Introduction]周颖：伯明翰大学国际商业学硕士，现任电力设备新能源组证券分析师，2019年加入东北证券。胡易琛：曼彻斯特大学高级工程材料硕士，中国科学技术大学物理学本科，2021年加入东北证券，现任东北证券新能源车组研究助理。曾任国联汽车动力电池研究院有限责任公司技术主管职位。分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师。本报告遵循合规、客观、专业、审慎的制作原则，所采用数据、资料的来源合法合规，文字阐述反映了作者的真实观点，报告结论未受任何第三方的授意或影响，特此声明。投资评级说明股票投资评级说明买入未来6个月内，股价涨幅超越市场基准15%以上。投资评级中所涉及的市场基准：A股市场以沪深300指数为市场基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为市场基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为市场基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普500指数为市场基准。增持未来6个月内，股价涨幅超越市场基准5%至15%之间。中性未来6个月内，股价涨幅介于市场基准-5%至5%之间。减持未来6个月内，股价涨幅落后市场基准5%至15%之间。卖出未来6个月内，股价涨幅落后市场基准15%以上。行业投资评级说明优于大势未来6个月内，行业指数的收益超越市场基准。同步大势未来6个月内，行业指数的收益与市场基准持平。落后大势未来6个月内，行业指数的收益落后于市场基准。请务必阅读正文后的声明及说明30/30[Table_PageTop]电力设备/行业深度重要声明本报告由东北证券股份有限公司（以下称“本公司”）制作并仅向本公司客户发布，本公司不会因任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。本报告中的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。报告中的内容和意见仅反映本公司于发布本报告当日的判断，不保证所包含的内容和意见不发生变化。本报告仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价或征价。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的证券买卖建议。本公司及其雇员不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，在任何情况下，我公司及其雇员对任何人使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。本公司或其关联机构可能会持有本报告中涉及到的公司所发行的证券头寸并进行交易，并在法律许可的情况下不进行披露；可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务、财务顾问等相关服务。本报告版权归本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，须在本公司允许的范围内使用，并注明本报告的发布人和发布日期，提示使用本报告的风险。若本公司客户（以下称“该客户”）向第三方发送本报告，则由该客户独自为此发送行为负责。提醒通过此途径获得本报告的投资者注意，本公司不对通过此种途径获得本报告所引起的任何损失承担任何责任。[Table_Sales]东北证券股份有限公司网址：http://www.nesc.cn电话：95360,400-600-0686研究所公众号：dbzqyanjiusuo地址邮编中国吉林省长春市生态大街6666号130119中国北京市西城区锦什坊街28号恒奥中心D座100033中国上海市浦东新区杨高南路799号陆家嘴世纪金融广场3号楼10层200127中国深圳市福田区福中三路1006号诺德中心34D518038中国广东省广州市天河区冼村街道黄埔大道西122号之二星辉中心15楼510630