请务必阅读正文之后的免责条款部分[Table_MainInfo][Table_Title]2022.05.15以美为鉴，排污许可制创造环保扩容机会中美排污许可证制度对比徐强(分析师)邵潇(分析师)于歆(研究助理)010-839398050755-23976520021-38038345xuqiang@gtjas.comshaoxiao@gtjas.comyuxin024466@gtjas.com证书编号S0880517040002S0880517070004S0880121050072本报告导读：我们整理美国排污许可证制发展历程认为，国内排污许可也将以环境质量为导向逐步升级，扩大污染源监控范围并收紧排放限值，为新的污染处置需求创造扩容机会。摘要：[Table_Summary]以美国为鉴，美国排污许可证制度经过三阶段完善，逐步扩大污染源及污染物覆盖范围，形成以提升生态环境为导向的体系。1）美国水污染物排放许可证经历三阶段，逐步扩大污染源范围以及污染物种类。同时，水污染物排放限值设定以水质不恶化为前提，各地结合自身情况设置排污许可证中的排放限额。2）美国大气污染物排放许可根据项目周期对环境的影响，设定对应的证书和技术标准，各州根据自身污染情况设置减排路径。美国排污许可证制度推行以来，大气与水污染治理效果显著。1）1992-2012年间，美国水体中悬浮颗粒物以及营养盐浓度总体呈下降趋势。水污染物排污许可证制通过管理工业污水以及市政雨水，实现水质有效改善。2）1970至2019年间美国大气六大主要污染物排放量总体下降77%。自1990年推行大气排污许可制后，2019年二氧化硫（一小时）浓度相较1990年下降90%，污染物浓度下降幅度加大，治理效果显著。我国排污许可制执行层面政策相继落地，进入二次发展阶段。1）我国由大气与水污染物排污许可制起步，地方层面根据大气与水相关专项法中排污许可证的要求开展排污许可制具体管理以及实施的试点工作。2）“十三五”期间，我国《环保环境保护法》经修订后，明确我家依照法律规定实行排污许可管理制度。我国各环保专项法也在“十三五”期间进行修订完善，目前主要专项法均对排污许可制作出规定，确立了排污许可制的法律地位。3）取得法律地位后，排污许可制相关实施及管理政策相继出台，加强了技术指引以及惩罚措施，我国排污许可制进入二次发展阶段。根据生态环境公报，进入二次发展阶段后，我国地表水以及大气质量大幅提升。参照美国排污许可制发展历程，“十四五”我国排污许可制实施力度将进一步加大。结合美国排污许可制发展历程，我们认为，我国将加大央地层面排污许可证监督以及核发的审查力度。同时，动态调整污染物排放限值，收紧重污染地区排放限额，向以提升环境质量为导向的排污许可制升级。投资建议：排污许可制度经完善将扩大固定污染源范围，偷排及超排废弃物将产生新处置需求。同时，结合海外排污许可制经验，我国将向以提升环境质量为导向的排污许可制升级，进一步增加处置需求。推荐：1）大气环境治理需求升级带动龙头公司进一步提升市占率，推荐烟气零排放龙头公司龙净环保、受益于火电灵活性改造烟气治理的青达环保；2）固废运营企业，垃圾焚烧龙头公司旺能环境、中国天楹、三峰环境、高能环境、瀚蓝环境、光大环境、绿色动力、伟明环保与上海环境；3）水务运营商重庆水务以及水环境治理服务商德林海，洪城环境、中山公用为受益标的。风险提示：项目进度不及预期、行业政策变化。[Table_Invest]评级：增持上次评级：增持[Table_subIndustry]细分行业评级[Table_DocReport]相关报告环保《土壤治污思路变化，创造综合治理需求》2022.05.13环保《环保行业高增长、低估值》2022.05.12环保《首个生物质能规划落地，石化替代加速》2022.05.11环保《关注环保行业现金流改善趋势》2022.05.08环保《环保加速分化，现金流仍在改善》2022.05.05行业专题研究股票研究证券研究报告[Table_industryInfo]环保行业专题研究请务必阅读正文之后的免责条款部分2of12目录1.美国排污许可制多次升级，有效控制固定源污染..........................31.1.美国水污染物排放许可制：经过三阶段升级，最终定位以环境质量为导向........................................................................................31.2.美国大气排污许可制：涵盖项目全周期..................................41.3.最终效果：排污许可制大幅改善了大气与水环境质量.............52.我国排污许可制进入二次发展阶段...............................................62.1.我国排污许可制度经历三阶段逐步完善..................................62.2.排污许可证制助力“十三五”生态环境质量显著改善.............82.3.“十四五”我国排污许可制实施力度将加大...........................93.投资建议...................................................................................104.风险提示....................................................................................11行业专题研究请务必阅读正文之后的免责条款部分3of121.美国排污许可制多次升级，有效控制固定源污染美国排污许可证制度遵循专项法，涵盖水与大气污染物两类。1）水污染物排放遵循《清洁水法》，其中明确提出“国家污染物排放消除制度”（NPDES），要求水污染排放实行水污染排污许可证制度（NPDES许可证）。2）结合水污染物排放许可制度的经验，《清洁空气法》经过修订后，推行了大气排污许可证制度。以大气环境治理为例，根据美国环保署数据，清洁空气法自1970年起生效，1970至2019年间美国大气六大主要污染物排放量总体下降77%，治理效果显著。多次升级的排污许可证制度大幅度改善了美国本土的环境质量，以美国为鉴，可以预判国内的排污许可制度变迁以及投资逻辑。1.1.美国水污染物排放许可制：经过三阶段升级，最终定位以环境质量为导向美国水污染物排放许可证发展历经三阶段，拓展污染源及污染物范围。第一阶段（1948-1971年）：固定污染源管理萌芽阶段。美国水污染防治始于1948年，美国首部关注水污染防治的《水污染控制法》颁布，要求联邦政府协助州及地方机构建立污水处理体系，防止超标污水向自然水体排放。第二阶段（1972-1976年）：NPDES许可证形成和初步实施阶段。1）《水污染控制法》的颁布引起了社会对水污染防治的关注，并于1972年进行修订，更名为《清洁水法》。2）修订版建立了水污染物排放管理框架，确立了美国环保署（USEPA）设立污染物控制标准，明确固定污染源需持有排污许可证。第三阶段（1977年-至今）：NPDES许可证完善和发展阶段。清洁水法经过不断修订完善，增加了污染物源的范围，从常规污染物向有毒污染物拓展。该阶段也引入了工业污水以及市政雨水排放许可证制度，对各类污染物排放限值进行明确。图1引入市政雨水排放许可制度后，许可证发放数量呈上升趋势。资料来源：USEPA行业专题研究请务必阅读正文之后的免责条款部分4of12水污染物排放许可证遵循统一的标准以及技术规范。1）USEPA结合经济可行性以及污染物性质，制定最佳污染控制技术的排放限值，以及特定的减排技术规范。2）EPA拥有最高的授权和监督权力，经授权的州政府可实施全部或者部分NPDES审核和发放的权限。即使地方层面拥有发放许可证的权力，EPA每年仍针对监测报告和排放情况进行审查，起到监督的作用。NPDES许可证设立标准与环境质量直接挂钩。1）NPDES许可中污染物排放要求以水质不恶化为前提进行设定，确定污染物进入水体的最大日负荷量（TMDL）。如污染物排放量过高致使水体不能满足水质标准时，NPDES限定排放限值将收紧，并且在污染源头上进行减排。2）引入基于水域的NPDES制度，对于水域内的多项污染源进行统一管理，更高效地推行TMDL以及水质管理计划。1.2.美国大气排污许可制：涵盖项目全周期美国大气排污许可证根据项目进度以及污染物管理机制主要可分为三类：建设许可证：由清洁空气法1977年修订后施行，适用于新、改建固定污染源。主要新源在达标区申领PSD许可证,在非达标区申领NANSR许可证,而次要新源不再区分是否处于空气质量达标区,全部申领MinorNSR许可证。运行许可证：自清洁空气法1990年修正案后施行，适用于管理已有固定污染源。1）排放源所有人须在项目运营后1年内向各州或地方的发证机构提出申请，经公众及EPA审阅后方可发放。2）污染源如经过评估超过空气质量门槛值，则将纳入运营许可证覆盖范围，因此运营许可证相较建设许可证涵盖的污染物范围更广。据《美国排污许可证管理的经验》，目前全美每年更新约3000项运营许可证,颁发约50项新运营许可证。酸雨许可证：自1990年清洁空气法修订案后施行，是为促进酸雨计划的实施而向相关企业发放的许可证。酸雨许可证与排污权交易相结合，对二氧化硫排放进行配额控制，通过市场机制达到削减污染物排放量的作用。图2美国大气排污许可证根据类别执行不同标准资料来源：《美国排污许可证管理的经验》行业专题研究请务必阅读正文之后的免责条款部分5of12联邦与地方协作，多层次管理体系。1）USEPA对于国家环境空气质量标准（NAAQS）制定标准，各州根据污染物排放情况通过模型测算设定实施计划（SIP），其中包含达标的方式和路径。如州层面拒接提交SIP，将可能影响州内其他建设项目的财政补助。2）地方层面根据企业的申请进行审核发证，并进行证后监管。公众也可在核发过程中参与排污许可证管理。图3地方层面根据空气质量标准和实际排放情况审核发放排污许可证。资料来源：《美国排污许可证管理的经验》1.3.最终效果：排污许可制大幅改善了大气与水环境质量水污染物排污许可证管理有效改善水质。根据Stets等2020的研究，清洁水法对于固定污染源尤其是市政雨水排污许可的管理，有助于削减城市地区水体中营养盐浓度。通过趋势分析法，Stets等认为，1992-2012年间，美国水体中悬浮颗粒物以及营养盐浓度总体呈下降趋势。图41992至2002年间，美国水质总体呈改善趋势。资料来源：Stetsetal.,2020自清洁空气法大气排污许可证制度施行后，污染物浓度下降幅度加大。根据美国环保署，清洁空气法自1970年起生效，1970至2019年间美国大气六大主要污染物排放量总体下降77%。其中，自1990年推行大气排污许可制后，污染物排放量显著下降，2019年二氧化硫（一小时）以及一氧化碳（八小时）浓度相较1990年分别下降90%、78%，降幅高于行业专题研究请务必阅读正文之后的免责条款部分6of121970至2019年间的平均水平。图5：美国空气质量超标天数显著下降。（单位：日）图6：主要污染物排放量显著降低。（单位：百万短吨）资料来源：USEPA资料来源：USEPA2.我国排污许可制进入二次发展阶段2.1.我国排污许可制度经历三阶段逐步完善结合海外的排污许可制度成功经验，我国从水污染物以及大气污染物固定源污染物排放进行试点，历经三阶段确立覆盖全部固定污染源的排污许可证制度。第一阶段（1985-2001年）：以水污染物以及大气污染物起步，初步确立排污可证制度。1）水污染物方面，地方法规自1985年开启水污染物排放许可证制度，期间确立我国首部全国性的水污染物排污许可申报以及排污许可证制度的部门规章。2）大气污染物方面，对《大气污染防治法》进行修正，在大气污染物申报排污登记制度的基础上，要求地方政府核算企业的大气污染物排放总量并核发相关大气排污许可证。第二阶段（2002-2013年）：地方探索排污许可证管理实施细则，总体以总量控制为目标向地方所属企业发放排污许可证。1）全国性排污许可证制度虽已初步确立，但排污许可管理实施细则并未出台。2）广东、河北、山西、重庆等地方政府在顶层文件的基础上，开展了排污许可证管理制度的试点工作。许可证包括污染物排放总量与浓度，总体是以总量控制为目标的排污许可制度。图7地方政府相继开展排污许可证管理实施细则的试点工作。资料来源：《中美大气排污许可制度对比研究》行业专题研究请务必阅读正文之后的免责条款部分7of12第三阶段（2014年-至今）：排污许可证制度明确法律地位，迎来二次发展期。1）我国《环境保护法》经修订后，明确依照法律规定实行排污许可管理制度，排污主体根据排污许可证的要求排放污染物。2）排污许可证制度取得立法的进步后，“十三五”期间相继出台了排污许可分类管理名录、申请与核发技术规范，以及管理条例，对排污许可制在实际实施层面进行指引。图8我国排污许可制证制度自“十三五”起进入快速发展期。资料来源：生态环境部、国务院、《我国排污许可管理制度取得四点立法进步》、国泰君安证券研究排污许可制度已形成与其他环保专项法协同的整体性治理体系，基本实现污染物全覆盖。1）我国各环保专项法在“十三五”期间进行修订完善，目前主要专项法均对排污许可制作出规定，确立了排污许可制的法律地位。2）2021年施行的《排污许可管理条例》与环保专项法协同，将水、大气、土壤和固体废物等污染要素纳入许可管理，整体性治理体系现已基本实现环境要素的全覆盖。3）自第二阶段以来，我国排污许可制度施行“一证式”管理，即一企一证，所有排污者需持证排污。污染物全覆盖完善“一证式”管理范畴，强化对排污主体的管理。排污许可制度处罚力度历经三阶段逐步加大。1）《排污许可管理条例》提升罚款限额的上限，加大违法行为的惩治力度。2）此外，排污许可制确立法律地位后，相应增加了行政处罚措施。在罚款的基础上，主管部门可对违法者要求停产整治、停业，甚至可以撤销、注销或者吊销其排污许可证。表1:环保专项法将排污许可实施细则进一步明确，处罚力度加大。发布时间文件关于排污许可管理的相关规定2014年4月《中华人民共和国环境保护法》国家依照法律规定实行排污许可管理制度。实行排污许可管理的企业事业单位和其他生产经营者应当按照排污许可证的要求排放污染物;未取得排污许可证的，不得排放污染物。2017年6月《中华人民共和国水污染防治法》第二次修正直接或者间接向水体排放工业废水和医疗污水应当取得排污许可证;城镇污水集中处理设施的运营单位也应当取得排污许可证。排污许可证应当明确排放水污染物的种类、浓度、总量和排放去向等要求。实行排污许可管理的企业事业单位和其他生产经营者应对所排放的水污染物自行监测，并保存原始监测记录，保证监测数据的真实性和准确性。未依法取得排污许可证排放水污染物的，受到罚款、停业、关闭等处罚。2018年10月《中华人民共和国大气污染防治法》第二次修订排放工业废气或者本法第七十八条规定名录中所列有毒有害大气污染物的依法实行排污许可管理的单位，应当取得排污许可证；未依法取得排污许可证排放大气污染物的，受到罚款、停业、关闭等处罚。行业专题研究请务必阅读正文之后的免责条款部分8of122018年8月《中华人民共和国土壤污染防治法》土壤污染重点监管单位应当在排污许可证中，按年度向生态环境主管部门报告排放情况，并将自行监测方案的监测数据报生态环境主管部门。2020年4月《中华人民共和国固体废物污染环境防治法》第二次修订产生工业固体废物的单位应当取得排污许可证，并执行排污许可管理制度的相关规定。产生危险废物的单位已经取得排污许可证的，执行排污许可管理制度的规定。违反本法规定，未依法取得排污许可证产生工业固体废物的，由生态环境主管部门责令改正或者限制生产、停产整治，处十万元以上一百万元以下的罚款；情节严重的，报经有批准权的人民政府批准，责令停业或者关闭。2020年12月《中华人民共和国长江保护法》磷矿开采加工、磷肥和含磷农药制造等企业，应当按照排污许可要求，采取有效措施控制总磷排放浓度和排放总量;对排污口和周边环境进行总磷监测，依法公开监测信息2021年12月《中华人民共和国噪声污染防治法》排放工业噪声的企业事业单位和其他生产经营者，依法取得排污许可证或者填报排污登记表，并应当按照排污许可证的要求进行噪声污染防治。实行排污许可管理的单位应当按照规定，对工业噪声开展自行监测，保存原始监测记录，向社会公开监测结果。无排污许可证、超过噪声排放标准排放工业噪声的、未自行监测、未保存原始监测记录、未公开数据、噪声重点排污单位未安装自动监测设备、未联网的企业，受到罚款、停业、关闭等处罚。资料来源：生态环境部、《<排污许可管理条例>与相关环境管理法律制度衔接的研究分析》、国泰君安证券研究2.2.排污许可证制助力“十三五”生态环境质量显著改善排污许可证制二次发展推动固定污染源摸底控源，基本完成污染源全覆盖。1）生态环境部根据“核发一个行业、清理一个行业、规范一个行业、达标一个行业”，将固定污染源排污许可管理名录中规定的行业进行清理整顿，完成排污单位排污许可证核发登记工作，建成全国统一的排污许可管理信息平台。2）根据中国环保协会，截至2021年1月，全国各省区市已对384.08万家排污单位开展摸排核实并完成分类处置，将其中273.44万家固定污染源纳入排污许可管理范围，确认标记基本不排污、暂时不排污及禁止排污的110.64万家企事业单位。排污许可证制助力我国地表水以及大气生态环境质量在“十三五”期间得到显著改善。地表水：1）根据人民日报，截至2020年底，长江流域、渤海入海河流国控断面全部消除劣V类，长江干流历史性实现全II类以上水体。2）据生态环境状况公报，“十三五”期间，全国地表水I~III类水质断面比例由64.5%提高到83.4%，劣V类水质断面比例由8.8%下降到0.6%。大气：1）据生态环境公报，我国“十三五”期间空气质量达标地级及以上城市数量由73个大幅提升至202个，全国主要污染物平均浓度总体呈下降趋势。2）固定污染源烟气排污许可证管理有效降低了酸雨影响面积。生态环境公报表明，2015至2020年期间，酸雨区面积由72.9万平方千米减少至46.6万平方千米，其中重酸雨城市比例由1%降为0.2%。行业专题研究请务必阅读正文之后的免责条款部分9of12图9：“十三五”期间我国地表水总体水质状况大幅提升。图10：“十三五”期间我国主要污染物平均浓度总体下降。（单位：CO-毫克/立方米，其他-微克/立方米）数据来源：生态环境状况公报、国泰君安证券研究数据来源：生态环境状况公报、国泰君安证券研究2.3.“十四五”我国排污许可制实施力度将加大“十四五”期间排污许可证覆盖范围将逐步扩大实现固定污染源全部持证排污，并加大执法检查力度。1）根据生态环境部，截至2021年底，全国已查处违反《排污许可管理条例》行政处罚案件3500余件，罚款3亿余元。生态环境部计划2022年6月底前，省级生态环境部门补充细化排污许可处罚幅度相关规定，加大对无证排污、未按证排污等违法违规行为的查处力度。2）到2025年，我国计划全面建立以排污许可制为核心的固定污染源执法监管体系，完成排污许可清单式执法检查全覆盖。加大排放口、污染物排放浓度和排放量、无组织排放控制等情况的检查力度。排污许可制度将与环评以及国家有关信用系统衔接，覆盖项目全周期，提升信息透明度以及公众参与度。1）根据《排污许可管理条例》，排污单位自行监测数据、环境管理台账记录、排污许可证执行报告在全国排污许可证管理信息平台上公开信息。2）同时，《排污许可管理条例》提出，环评与排污许可信息将进行衔接，排污许可将与环评协同实现全周期管理。环评与排污许可违法等信息也将纳入国家有关信用信息系统。表2:“十四五”将强化排污许可审核及监督力度。发布时间文件主要内容2021年1月《排污许可管理条例》依照法律规定实行排污许可管理的排污单位，应申请取得排污许可证；未取得排污许可证的，不得排放污染物。国务院生态环境主管部门负责全国排污许可的统一监督管理。排污单位应当按照排污许可证规定和有关标准规范，依法开展自行监测，并保存原始监测记录。原始监测记录保存期限不得少于5年。2022年3月《关于加强排污许可执法监管的指导意见》到2023年年底，重点行业实施排污许可清单式执法检查，排污许可日常管理、环境监测、执法监管有效联动。到2025年年底，排污许可清单式执法检查全覆盖。2022年4月《“十四五”环境影响评价与排污许可固定污染源排污许可全要素、全周期管理基本实现，固定污染源排污许可执法监管体系和自行监测监管机制全面建立，排污许可“一证式”管理全面落实。环评与0306090120150PM2.5PM10O3SO2NO2CO201520200.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%Ⅰ类Ⅱ类Ⅲ类Ⅳ类Ⅴ类劣Ⅴ类20152020行业专题研究请务必阅读正文之后的免责条款部分10of12工作实施方案》排污许可信息衔接、业务协同有效推进，排污许可信息系统功能持续拓展。资料来源：生态环境部、国泰君安证券研究我国将结合海外排污许可制度经验，进一步结合环境治理效果提高排放限值标准。1）我国与美国排污许可证制度在排污单位自行监测、执行统一技术规范、公众参与度高以及排污许可证覆盖了项目全周期方面具有相似之处。2）然而与美国排污许可制度不同之处在于，我国执行“一证式”排污许可，审核发证的权限为地方人民政府生态环境主管部门。而美国根据项目情况分别发放污染物对应的排污许可证，各州及地方机构根据当地的环境状况设定不同的排放限制，且EPA保留审核发放的权力。3）参照海外排污许可证的经验，我们认为，我国将进一步加大央地层面排污许可证核发以及监督的审查力度，根据各地的环境状况以及产业分布动态调整污染物排放限值，对于重污染地区收紧排放限额。3.投资建议排污许可制度进一步完善将扩大固定污染源范围，偷排以及未达标的废弃物将产生新的处置需求。同时，结合海外排污许可证制度经验，我国将向以提升环境质量为导向的排污许可制升级，进一步增加固定源废弃物处理处置需求。推荐：1）大气环境治理需求升级带动龙头公司进一步提升市占率，推荐烟气零排放龙头公司龙净环保、受益于火电灵活性改造烟气治理的青达环保；2）推荐固废运营企业，垃圾焚烧龙头公司旺能环境、中国天楹、三峰环境、高能环境、瀚蓝环境、光大环境、绿色动力、伟明环保与上海环境；3）推荐水务运营商重庆水务以及水环境治理服务商德林海，洪城环境、中山公用为受益标的。表3:盈利预测EPS(元)PE公司简称代码收盘价2021A2022E2023E2021A2022E2023E投资评级三峰环境601827.SH6.990.740.770.929.49.17.6增持瀚蓝环境600323.SH19.141.431.742.0213.411.09.5增持光大环境0257.HK4.601.111.181.284.13.93.6增持绿色动力601330.SH7.360.50.750.8914.79.88.3增持旺能环境002034.SZ20.101.511.912.3113.310.58.7增持高能环境603588.SH14.590.680.951.1321.515.412.9增持伟明环保603568.SH27.801.181.541.9023.618.114.6增持上海环境601200.SH9.790.610.740.8416.013.211.7增持中国天楹000035.SZ4.250.290.330.4214.712.910.1增持德林海688069.SH37.971.833.965.5820.79.66.8增持青达环保688501.SH15.480.590.740.9426.220.916.5增持龙净环保600388.SH9.610.800.951.0912.010.18.8增持重庆水务601158.SH5.570.430.540.6613.010.38.4增持数据来源：Wind、国泰君安证券研究注：收盘价日期2022-05-13盈利预测来自国泰君安环保团队公司研究报告对于收盘价、盈利预测与目标价单位A股公司采用CNY，港股公司采用HKD行业专题研究请务必阅读正文之后的免责条款部分11of124.风险提示项目进度不及预期、行业政策变化。行业专题研究请务必阅读正文之后的免责条款部分12of12本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。免责声明本报告仅供国泰君安证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰君安证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。评级说明评级说明1.投资建议的比较标准投资评级分为股票评级和行业评级。以报告发布后的12个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的12个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准。股票投资评级增持相对沪深300指数涨幅15%以上谨慎增持相对沪深300指数涨幅介于5%～15%之间中性相对沪深300指数涨幅介于-5%～5%减持相对沪深300指数下跌5%以上2.投资建议的评级标准报告发布日后的12个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数的涨跌幅。行业投资评级增持明显强于沪深300指数中性基本与沪深300指数持平减持明显弱于沪深300指数国泰君安证券研究所上海深圳北京地址上海市静安区新闸路669号博华广场20层深圳市福田区益田路6009号新世界商务中心34层北京市西城区金融大街甲9号金融街中心南楼18层邮编200041518026100032电话（021）38676666（0755）23976888（010）83939888E-mail：gtjaresearch@gtjas.com