请务必阅读正文之后的免责条款部分.[Table_MainInfo][Table_Title]2022.08.14碳价格指数的编制与投资——资产配置市场分析系列之四本报告导读：分类讨论国内外碳市场发展与投资现状，重点归纳总结海外碳指数编制方法，为国内下一步发展方向形成参考。摘要：[Table_Summary]国内处于碳现货阶段，海外市场目前形成碳期货的主要交易市场。我国碳排放权交易主要产品为碳排放配额现货和国家核证自愿减排量。我国碳市场发展由地方试点起步逐步推进到全国碳排放权交易市场。目前，我国碳市场处于地区碳交易市场和全国碳交易市场并行阶段。全国和各试点地区碳交易在管理方法和交易情况各有特色同时也存在联系。由于我国碳市场建设晚于海外碳市场，因此海外碳市场为我国碳指数编制方法、碳资产配置、碳市场投资起到了示范性作用。碳资产投资思路分为多段走，风险波动逐级提高。传统投资思路聚焦于绿色股权债券投资，收获公司增长与公司ESG理念带来的收益；碳配额直接投资者投资于期货交易或期货指数追踪ETF，享受碳价涨跌所带来的利润，同时承受更高的波动；另有投资者投资于碳配额一级市场，直接参与到碳配额首发交易中，更具不确定性。碳现货指数编制尝试。基于市场经验做法，我们进行了指数编制的尝试。我们以国内九大碳排放配额交易所作为样本空间，使用加权平均法或算术平均法计算当日碳现货交易价格指数。此外，我们还讨论了指数修正的情况与现货市场可参考案例。风险提示：碳市场发展不及预期。[Table_Author]报告作者王鹤(分析师)010-83939833wanghe021572@gtjas.com证书编号S0880521060002刘扬(研究助理)021-38677826liuyang023988@gtjas.com证书编号S0880121030003[Table_DocReport]相关报告完善AIA体系技术细节后获得的新洞见2022.08.10打造“一站式”主动行业配置体系2022.07.30柳暗花明：亚洲金融危机后，韩国为何走出股债双牛2022.07.29如何增强配置轮盘对中短期行情的解释力2022.07.24更新“板块配置轮盘”中的周期划分2022.07.06专题报告大类资产配置研究大类资产配置证券研究报告请务必阅读正文之后的免责条款部分2of22[Table_Page]大类资产配置专题报告目录1.国内外碳配额交易市场及指数编制现状........................................31.1.国内碳交易市场.....................................................................31.2.国内碳价格指数编制情况.......................................................51.3.国外碳市场............................................................................71.4.国外碳价格指数编制情况.......................................................72.国外基于碳价格指数投资的概况................................................122.1.基于碳资产的投资思路........................................................122.2.基于碳交易的投资情况........................................................123.碳价格指数编制思路..................................................................153.1.指数名称和代码...................................................................153.2.指数基日和基点...................................................................153.3.样本选取方法......................................................................153.4.指数计算.............................................................................153.5.指数需要修正的情况............................................................163.6.指数修正.............................................................................163.7.上述指数计算举例...............................................................163.8.其他可参考的商品指数编制思路..........................................18请务必阅读正文之后的免责条款部分3of22[Table_Page]大类资产配置专题报告1.国内外碳配额交易市场及指数编制现状1.1.国内碳交易市场碳排放权交易作为一种运用市场手段限制温室气体排放的政策工具，是中国温室气体减排工作的基石。目前，我国碳排放权交易市场主要有两种交易类型，为碳排放配额交易和项目减排量交易。前者的交易对象主要是控排企业获配的碳排放配额，后者的交易对象主要是通过实施项目削减温室气体而取得的减排凭证（经国家生态环境主管部门备案的自愿减排量即为国家核证自愿减排量CCER）。2022年7月16日，全国碳排放权交易市场正式上线交易一周年。截至7月15日，全国碳市场共运行52周共计242个交易日，全国碳市场碳排放配额（CEA）累计成交量1.94亿吨，累计成交额84.92亿元，成为同期全球规模最大的碳现货市场。我国早在2011年11月，发布《关于开展碳排放权交易试点工作的通知》首批批准7省市开展碳排放权交易试点，拉开碳市场建设帷幕。2013年6月，深圳率先开展交易，其他试点地区也在2013年到2014年先后启动市场交易。2016年福建福建省成为国内第8个碳排放市场交易试点。同年，四川省成立了全国非试点地区第一家碳交易机构。目前，我国碳排放权交易市场处于地区碳排放权交易市场和全国碳排放权交易市场并行阶段。全国和各试点地区碳排放权交易在管理方法和交易情况各有特色同时也存在联系。1）纳入配额管理单位的条件全国：温室气体排放单位符合以下条件的单位应当列入温室气体重点排放单位名录。a）属于全国碳排放全交易市场覆盖行业。b）年度温室气体排放量达到2.6万吨二氧化碳当量。上海、天津、重庆：年度碳排放量达到规定规模的排放单位。北京、福建：本市行政区域内重点排放单位。广东：控排企业和单位、新建（含扩建、改建）年排放二氧化碳1万吨以上项目的企业。湖北：本省行政区域内年综合能源消费量6万吨标准煤及以上的工业企业。深圳：符合下列条件之一的碳排放单位，实行碳排放配额管理。a）任一一年的碳排放量达到三千吨二氧化碳当量以上的企业。b）大型公共建筑和建筑面积达到一万平方米以上的国家机关办公建筑的业主。c）自愿加入并经主管部门批准纳入碳排放控制管理的碳排放单位。d）市政府指定的其他碳排放单位。备注：纳入全国碳交易市场的重点排放单位，不再参与地方碳交易试点市场。2）实行配额总量控制制度，即由碳交易主管部门依据国家控制温室气体排放的约束性指标，结合当地经济增长目标等因素确定年度碳排放配额总量，并据此制定配额分配方案。请务必阅读正文之后的免责条款部分4of22[Table_Page]大类资产配置专题报告3）碳排放配额分配方式以免费分配为主，有偿分配为辅。有偿分配的配额可以采用拍卖或者固定价格的方式出售。4）配额承继问题，碳交易管理办法一般规定，纳入企业合并的，由合并后的企业承继其配额；纳入企业分立的，其配额及相应的权利义务，由分立后拥有排放设施的单位承继（如上海、天津），或在分立时制定配额分拆方案并报主管部门备案（如广东、深圳）。5）全国及地区交易机制的共性规定1交易标的：包括碳排放配额（CEA）、核证自愿减排量和相关主管部门批准的其他碳排放权交易品种。交易场所：在当地政府确定的交易机构内进行，如福建海峡股权交易中心、深圳碳排放权交易所等。交易参与主体：包括纳入碳排放配额管理的企业、自愿参与碳交易活动的法人、组织和个人。交易方式：采用公开竞价、协议转让或者符合规定的其他方式进行。交易价格：由交易参与方根据市场供需关系确定，任何单位和个人不得采取欺诈、恶意串通或者其他方式，操纵交易价格。风险管理：交易所应当加强碳排放权交易风险管理，建立涨跌幅限制、风险警示、违规违约处理、交易争议处理等风险管理制度。6）地区碳排放额交易比较：截至2022年6月30日，北京和广东碳价较高，成交均价分别为73.27和65.73元。福建成交均价最低，为18.20元。相比其他地区，天津和福建成交均价波动小。广东和福建成交量较高，成交量分别为77577009和3000434吨。天津成交量最低，为383794吨。图1：2022前半年各试点地区碳排放额交易情况1德恒律师事务所请务必阅读正文之后的免责条款部分5of22[Table_Page]大类资产配置专题报告数据来源：湖北碳排放交易中心我国于2012年推出了国家核证自愿减排项目，为符合条件的项目发放抵消碳配额，即国家核证自愿减排量（CCER）。2017年3月，国家发改委叫停签发，新项目不再审批、老项目仍可运行。2019年广东和北京碳市场重新启动CCER交易。截至2021年，全国CCER累计成交4.36亿吨。分地区来看，上海和广东累计成交量领先，在全国累计成交量中占比分别为39%、16%；北京、深圳、四川、福建和天津的CCER累计成交量占比分别在4%～16%之间；湖北市场成交量不足1000万吨，重庆市场不足1000万吨。图2：2014年4月至2020年6月各试点地区CCER交易情况数据来源：湖北碳排放交易中心1.2.国内碳价格指数编制情况建设全国碳市场是一项复杂系统性工程，全国碳市场仍处于起步阶段。受限于市场交易主体的单一、市场定价过低、地区发展不平衡等因素影响，碳排放配额的现货市场交易并不活跃，交易规模偏小。目前，全国碳市场的换手率只有3%左右，国内试点碳市场平均换手率位5%，远低于欧洲碳市场换手率。碳价指数作为衡量和体现碳价格水平变化的“风向标”，可以便于市场主体分析碳价走势制定符合自身发展的交易策略和模式。碳价指数的编制也有助于后续开发碳指数金融产品奠定基础，撬动更多金融资源进入绿色领域，充分发挥市场价格发现功能，提高市场活跃度。请务必阅读正文之后的免责条款部分6of22[Table_Page]大类资产配置专题报告目前，我国现已有部分机构发布碳价指数来反应碳排放配额现货价格变化。复旦碳价指数：复旦大学可持续发展研究中心推出复旦碳价指数。复旦碳价指数包括全国碳排放配额价格指数和核证自愿减排量价格指数。其中，CCER指数包含北京和上海履约使用核证自愿减排量价格指数，广州履约使用核证自愿减排量价格指数，其他地方试点履约使用核证自愿减排量价格指数和全国证自愿减排量价格指数。复旦碳价指数的研发参考了国际通用定价模型，分析碳价格形成机理，充分考虑中国碳市场特征，形成了相应的碳价格指数方法论。基于该方法论，结合调查获得基于碳市场参与主体真实交易意愿的价格信息，加权计算，调整优化而形成了各类碳价格指数。该指数致力于反映碳市场各交易品特定时期价格水平的变化方向、趋势和程度。中碳指数：北京绿色金融协会发布的中碳指数包括中碳市值指数和中碳流动性指数。中碳指数选取北京、天津、上海、广东、湖北和深圳6个碳排放权交易试点地区的碳排放配额线上成交量作为样本编制，以2014年1月2日为基期，是综合反映国内各个试点碳市场成交价格和流动性的指标。中碳市值指数以成交均价为主要参数，衡量样本地区在一定期间内整体市值的涨跌变化情况。计算方法为：中碳市值指数=总调整市值/基期市值×1000总调整市值=Σ（碳配额均价×配额数量）中碳流动性指数以成交量为主要参数并考虑各地区权重等因素，观察样本地区一定期间内整体流动性的强弱变化情况，样本地区根据配额规模设置权重。计算方法为：中碳流动性指数=总调整换手率/基期×1000总调整换手率={Σ(成交量/权重)}/配额总量中债-中国碳排放配额系列价格指数：中央国债登记结算有限责任公司与全国碳排放权市场参与机构联合试发布中债-中国碳排放配额系列价格指数。中债-中国碳排放配额系列价格指数包括中债-中国碳排放配额现货报价指数和中债-中国碳排放配额现货综合价格指数。其中，中债-中国碳排放配额现货综合价格指数，基期为2021年7月16日，指数基点为1000，该指数结合盘前报价和当日结算价格编制，可全方位反映全国碳排放权交易市场当日价格走势。指数优先选取每日全国碳排放配额现货交易加权平均结算价（含大宗交易价格）为价格源，若无，则选取全国碳排放配额现货交易双边报价中间价的算术平均值为价格源。如以上价格信息均无法获取，则取上一交易日的全国碳排放配额现货交易加权平均结算价（含大宗交易价格）为价格源。以上价格信息由碳排放权市场参与机构提供。计算方法为：请务必阅读正文之后的免责条款部分7of22[Table_Page]大类资产配置专题报告其中，𝐼𝑛𝑑𝑒𝑥𝑡为指数在第t日的指数值，𝑃𝑡为第t日的按价格选取规则确定的价格，当t=0时表示指数的基期。1.3.国外碳市场目前全球主要有5大碳排放交易计划（EmissionTradingScheme），分别是：欧盟碳排放交易体系（EUETS）、美国加州总量控制与交易体系、美国区域温室气体协议（RGGI）、英国碳排放交易体系（UKETS）、中国碳市场。前四位的市场活跃度最高，最为成熟稳定，也是国外机构产品重点关注与追踪的市场。欧盟碳排放权交易体系是迄今为止全球最大的排放交易体系，配额占全球碳市场总值八成以上。欧盟碳排放权交易体系通过制定总排放量，再由相应的分配方法发放排放量至具体单位以实现减排目标，分配方法包括免费发放与有偿拍卖。欧盟碳排放权交易体系下的基础交易单位为EUAs、CERs、ERUs。二级市场的大多数交易在欧洲气候交易所（ECX）、欧洲能源交易所（EEX）、巴黎蓝次（BlueNext）、NordPool完成，其中85%的交易在欧洲气候交易所完成。美国加州Cap-and-Trade项目由加州空气资源委员会实施，基础交易单位为CCAs（CaliforniaCarbonAllowance）。二级市场的交易主要通过洲际交易所（ICE）及场外交易进行，一级市场的分配方法同样包括免费发放与有偿拍卖，拍卖收入会存入温室气体减排基金。RGGI项目与上述项目类似，基础交易单位为RGGIAllowances。1.4.国外碳价格指数编制情况目前已有大型机构发布了下列碳价格指数：1)ICECarbonFutureIndex系列2)IHSMarkitCarbonIndex系列3)EEX交易所碳现货指数24）S&PGSCIGlobalVoluntaryCarbonLiquidityWeighted35）S&PGSCICarbonEmissionAllowances(EUA)46）BarclaysGlobalCarbonIITRUSDIndex5其中，金瑞基金发布了系列ETF对IHSMarkitCarbonIndex系列进行追踪；iPath基金公司发布了iPathSeriesBCarbonETN对BarclaysGlobalCarbonIITRUSDIndex进行追踪；韩国Shinhan资产管理公司发布了ShinhanSOLS&PCarbonEmission(EUA)(H)ETF对S&PGSCICarbonEmissionAllowances(EUA)进行追踪。1.4.1.ICEGlobalCarbonFuturesIndex编制方法成分选择规则：该指数选用了以下碳配额期货合约作为成分：1）欧盟碳配额期货合约（EUA）2https://www.eex.com/en/market-data/environmental-markets/spot-market3https://www.spglobal.com/spdji/en/indices/commodities/sp-gsci-global-voluntary-carbon-liquidity-weighted/#overview4https://www.spglobal.com/spdji/en/indices/commodities/sp-gsci-carbon-emission-allowances-eua/#overview5https://www.google.com/finance/quote/BXRTGC2T:INDEXNYSEGIS?sa=X&ved=2ahUKEwiXofnE6Lj5AhVMqFYBHbKpDjkQ3ecFegQIDxAg请务必阅读正文之后的免责条款部分8of22[Table_Page]大类资产配置专题报告2）英国碳配额期货合约（UKA）3）加州碳配额期货合约（CCA）4）区域温室气体协议碳配额期货合约（RGGI）相关定义：1）RollPeriod：每年9、10、11月的前15个工作日，同时指数会进行每年的再平衡（Rebalancing）。2）Roll-InContract：下一年到期的期货合约3）Roll-OutContract：当年到期的期货合约4）PercentageTargetWeights(PTWs)：对应合约的权重5）RCptw：对应合约的最终权重6）RCrw：对应合约的目标权重7）REBtw：对应合约的再平衡合约权重8）RCw,t：对应合约的当前权重9）RICw,t：对应下年到期合约的当前权重10）ROCw,t：对应当年到期合约的当前权重11）RFm：月度再平衡因子，9月为3，10月为2，11月为1计算公式：该指数于纽约时间上午1:30到下午7:15之间每隔15秒计算并发布于ICE数据指数商品指数频道。指数的实时计算包括了合约的交易信息，指数的收盘计算包括了合约的每日收市结算价格信息。指数基准货币为美元。指数中的EUAContracts和UKAContacts价格分别从欧元和英镑转换为美元，利用ICEDataDerivatives的即期外汇利率进行实时指数计算，并用于利用伦敦下午4点WM/Refinitiv即期外汇固定进行收盘指数计算。该指数在伦敦时间每天下午4点后可获取。该指数在除除元旦、耶稣受难日、复活节星期一和圣诞节（“工作日”）等假期外的所有工作日都被计算（实时更新）。历史记录可从2013年12月31日起获取。1.4.2.IHSMarkitGlobalCarbonIndex编制方法成分选择规则：1)只涵盖了机构投资者可轻易参与交易的碳配额期货合约交易市场，除此以外的交易受限的市场不在考虑范围之内。具体来说，以下三个市场符合该指数的追踪标准：欧盟碳配额（EUA）、加州碳配额（CCA）和区域温室气体协议碳配额（RGGI）2)只涵盖具有流动性的碳配额期货合约，以便于指数的复制及追踪。合约的选取遵循以下规则：当年或下一年12月到期的合约、前六个月月均交易额超过10m美金请务必阅读正文之后的免责条款部分9of22[Table_Page]大类资产配置专题报告3)只涵盖具备稳定性与流动性的cap-and-trade项目，如：欧盟碳减排项目（EUETS）；加州碳减排项目（CaliforniaCap-and-TradeProgramme）；区域温室气体协议项目（RGGI）再平衡与再权重：1）每年再平衡一次，以每年11月最后一天为基准，前三个工作日内确定指数成分，在下一个工作日公布再平衡后的数据。2）每年再权重一次，以每年5月最后一天为基准，前三个工作日内根据相应标准（成分对应的program/市场标准）计算最新权重，在下一个工作日公布最新权重。权重标准：1）任何地区（EMEA、美洲、APAC）的权重上限为65%。2）任一碳信用项目最低权重为5%。3）当任一碳信用项目权重达到20%以上时，该项目中的下一年到期合约（NextYearExpiry）权重最低为5%。计算过程：再平衡日权重计算（RebalancingWeighting）：单一指数成分回溯期内月均交易量/全部指数成分回溯期内月均交易量单位数量计算（NumberofUnits）：取指数总收益水平与单一指数成分的再平衡日权重的乘积，将这个乘积除以对应指数成分当日的合约价格，得到单位数量价格收益率计算（PriceReturn）：首先计算价格水平（PriceLevel）=（成分合约价格合约单位数量）的加总。继而，价格收益率=当期价格水平/上期价格水平-1抵押资产收益率计算（CollateralYield）：不同合约以不同货币结算，所以需要考虑到不同的情况。首先计算单一货币下的综合利率（CompositeRate）=∑单一货币隔夜利率（以此货币结算的单一合约市值/以此货币结算的合约总市值）。其次计算总综合利率=不同货币下综合利率的加总。最后计算抵押资产收益率=前一日的综合利率ACT-360转换值。请务必阅读正文之后的免责条款部分10of22[Table_Page]大类资产配置专题报告总收益率计算（TotalReturn）：总收益率计算考量了标的合约的价格变动率与合约抵押现金的收入率，计算两者的加总。相对应的，总收益水平（TotalReturnLevel）=上期总收益水平（1+当期总收益率）。加权碳价计算（WeightedCarbonPrice）：（单一合约价格（单一合约单位数量/总合约单位数量））的所有合约总和。1.4.3.碳价格指数概况表1：全球主要碳价格指数概况指数名称Ticker跟踪标的成立时间年化收益率（%）年化标准差（%）夏普比率ICEGlobalCarbonFuturesIndexICECRBNICECRBNTICECRBNSEUAsCCAsRGGIsUKAs2020.4.2268.55（1年）41.48（3年）55.11（5年）28.14（自成立）30.87（自成立）0.89ICEEUACarbonFuturesIndexICEEUAICEEUATICEEUASEUAs2020.4.22N/AN/AN/AICECCACarbonFuturesIndexICECCAICECCATICECCASCCAs2020.4.22N/AN/AN/AICERGGICarbonFuturesIndexICERGGIICERGGITICERGGISRGGIs2020.4.22N/AN/AN/AICEUKACarbonFuturesIndexICEUKAICEUKATICEUKASUKAs2022.1.31N/AN/AN/AIHSMarkitGlobalCarbonIndexGLCARBEUAsCCAsRGGIsN/AN/AN/AN/AIHSMarkitCarbonCCAGLCCCACCAsN/AN/AN/AN/A请务必阅读正文之后的免责条款部分11of22[Table_Page]大类资产配置专题报告IndexIHSMarkitCarbonEUAIndexGLCEUAEUAsN/AN/AN/AN/AS&PGSCIGlobalVoluntaryCarbonLiquidityWeightedSPGVCLWT自主碳抵消市场期货合约2022.6.21N/AN/AN/AS&PGSCICarbonEmissionAllowances(EUA)SPGSCEEEUAs2020.3.950.56（1年）40.96（3年）72.09（5年）27.75（10年）N/AN/ABarclaysGlobalCarbonIITRUSDIndexBXRTGC2TEUAsCERs2017.10.2756.01（1年）N/AN/A数据来源：Bloomberg，Wind，国泰君安证券研究请务必阅读正文之后的免责条款部分12of22[Table_Page]大类资产配置专题报告2.国外基于碳价格指数投资的概况2.1.基于碳资产的投资思路基于碳资产（如碳配额、碳指数等），国外有如下投资思路：投资于绿色企业：目前国外主流的碳资产投资思路仍集中在“低碳”二字上。投资者直接或通过ETF间接投资于实现负排放的绿色企业，获取1）企业在资本市场种成长的收益。2）负排放在碳市场种所产生的碳配额交易收益。相关投资产品与机构如：FidelitySustainableReducedCarbonBondFund,SaturnaCapital。投资于碳交易市场：投资者直接或通过ETF间接投资于碳交易市场（目前绝大多数是指碳配额期货合约市场），享受到1）期货合约买卖中的差价利润。2）保证金账户中外汇利息收入。相关投资产品如：KraneSharesCarbonStrategyETF系列。投资于碳信用一级市场：投资者与绿色企业签订协议，在投资后获取企业部分或全部的碳配额，进而获取在二级市场中卖出碳配额的利润。相关投资机构如CarbonStreamingCorporation。2.2.基于碳交易的投资情况基于成熟度更高，流动性更好的国外碳期货市场，国外已有基金公司推出了相对应的ETF进行追踪投资。KraneSharesCarbonStrategyETF系列：该ETF以IHSMarkit’sCarbonIndex系列为基准，主要追踪可交易碳配额期货合约，系列中的ETF覆盖了欧盟碳信用、加州碳信用、RGGI碳信用、英国碳信用。其中的旗舰ETF（KraneSharesGlobalCarbonStrategyETF）成立于2020年7月30日，在纽约证券交易所交易，净资产达到了983,203,011美元，近一年年化收益率达到36.86%。iPathSeriesBCarbonETN：该ETN（ExchangeTradedNote）以BarclaysGlobalCarbonIITRUSDIndex为基准，主要持仓品种是在洲际交易所交易的EUA与CDM期货合约。其成立于2019年9月10日，在NYSEArca交易所交易，市值达到68,684,299美元，一年年化收益率为47.15%。除此以外，全球各地的基金、资产管理公司也陆续推出了针对碳交易市场的ETF投资产品。1)被动追踪型产品如ShinhanSOLS&PCarbonEmission(EUA)(H)、HorizonsCarbonCreditsETF（加拿大第一支碳信用ETF；净资产7,024,004加元）。2)主动管理型产品如SparkChangePhysicalCarbonEUAETC（未以任何指数为基准的ETC产品）、NinepointCarbonCreditETF（加拿大第一支碳信用主动管理共同基金）。表2：国外碳交易主要投资产品概括请务必阅读正文之后的免责条款部分13of22[Table_Page]大类资产配置专题报告产品名称Ticker跟踪标的成立时间净资产（美元）年化收益率（%）自成立累计收益率（%）波动率（%）KraneSharesGlobalCarbonStrategyETFKRBNIHSMarkitGlobalCarbonIndex2020.7.30983m25.33（1年）48.09（自成立）119.78N/AKraneSharesEuropeanCarbonAllowanceStrategyETFKEUAIHSMarkitCarbonEUAIndex2021.10.519m9.38（自成立）7.65N/AKraneSharesCaliforniaCarbonAllowanceStrategyETFKCCAIHSMarkitCarbonCCAIndex2021.10.5190m-6.83（自成立）-5.65N/AKraneSharesGlobalCarbonOffsetStrategyETFKSETIHSMarkitGlobalCarbonIndex2022.4.276.75mN/A-1.96N/AiPathSeriesBCarbonETNGRNBarclaysGlobalCarbonIITRUSDIndex2019.9.1068.68m47.15（1年）N/AN/AiPathGlobalCarbonETNGRNTF:PKC:USDBarclaysGlobalCarbonIITRUSDIndex2008.6.248.4m84.24（5年）52.17（3年）61.36（1年）N/AN/AShinhanSOLS&PCarbonEmission(EUA)(H)ETFN/AS&PGSCICarbonEmissionAllowances(EUA)2021.9.28N/AN/AN/AN/AHorizonsCarbonCreditsETFCARB（多伦多交易所）HorizonsCarbonCreditsRollingFuturesIndex2022.2.96.79mN/AN/AN/ASparkChangePhysicalCarbonEUAETCCO2EUAs2021.10.18N/A1.22（2019年度）28.52N/A41.03（2019年）51.15请务必阅读正文之后的免责条款部分14of22[Table_Page]大类资产配置专题报告（2020年度）（2020年）NinepointCarbonCreditETFCBON.UEUAsCCAsRGGIs2022.2.16N/AN/AN/AN/A资料来源：Bloomberg，Wind，国泰君安证券研究请务必阅读正文之后的免责条款部分15of22[Table_Page]大类资产配置专题报告3.碳价格指数编制思路3.1.指数名称和代码指数名称：碳价格系列指数三类价格指数：1)碳排放权交易价格指数2)碳排放品种价格指数3)自愿减排量价格指数指数简称：碳价格英文名称：CarbonPriceIndex英文简称：CarbonIndex指数代码：一般以数字为主3.2.指数基日和基点该指数以2021年7月16日为基日，以1000点为基点。3.3.样本选取方法全国碳排放配额交易价格指数样本空间：全国九大碳排放权交易所碳排放权配额交易价格：1)深圳碳排放排放权交易所2)天津排放权交易所3)上海环境能源交易所4)全国碳排放权交易所5)重庆碳排放权交易中心6)海峡股权交易中心7)广州碳排放权交易所8)北京环境交易所9)湖北碳排放权交易中心单个碳排放交易市场价格指数样本空间：深圳碳市场碳排放配额区分01、02、03品种和不同年份品种，可编制单个碳排放配额价格指数。但在不同品种混合计算上值得注意的是，国外可比指数编制案例中暂未出现不同品种之间的混合计算情况（这里主要指碳配额与自愿减排量，类比国外的碳配额与碳抵消）。混合计算编制方法需要一步步在摸索中完善。中国国家核证自愿减排量价格指数样本空间：以中国国家核证自愿减排量数量作为样本空间（该数据只有减排总量）。3.4.指数计算碳价格指数计算公式（加权平均法）为（市场主流算法）：报告期指数=报告期9大碳排放权交易市场碳配额交易额除数1000当样本名单发生变化或碳排放交易额出现非交易因素的变动时，指数根据样本维护规则，采用“除数修正法”修正原除数，以保证指数的连续请务必阅读正文之后的免责条款部分16of22[Table_Page]大类资产配置专题报告性。碳价格指数计算公式（算术平均法）为：报告期指数=报告期9大碳排放权交易市场碳配额价格平均数除数10003.5.指数需要修正的情况3.6.指数修正修正公式：修正前的碳配额交易额原除数=修正后的碳配额交易额新除数其中：修正后的碳配额交易额=修正前的碳配额交易额+新增（减）碳配额交易额。由此公式得出新除数，并据此计算以后的指数。需要修正的情况：当指数样本定期调整或临时调整生效时，在调整生效日前修正指数3.7.上述指数计算举例1）基日表3：指数需要修正的情况需修正的情况具体说明碳排放权交易市场是否涉及除息凡有样本股除息（分红派息），指数不予修正，任其自然回落。否除权凡有样本股送股或配股，在样本股的除权基准日前修正指数。修正后调整市值＝除权报价×除权后的股本数+修正前调整市值（不含除权股票）。否股本变动凡有样本股发生其他股本变动（如增发新股、配股上市、内部职工股上市引起的流通股本增加等），在样本股的股本变动日前修正指数。否停牌当某一碳交易市场停市，取其最后成交价计算指数，直至复牌。是摘牌当某一碳交易市场摘牌（终止交易），在其摘牌日前进行指数修正。是停市部分碳排放权交易市场停市时，指数照常计算；全部碳排放权交易市场停市时，指数停止计算。是没有交易发生若无交易价格，则选取全国碳排放配额现货交易双边报价中间价的算术平均值为价格源。若仍无法获取，则取上一交易日的全国碳排放配额现货交易加权平均结算价（含大宗交易价格）为价格源。以上价格信息由碳排放权市场参与机构提供。某种碳配额没有交易发生，则该碳配额按前一天的收盘价；若所有碳配额均无交易，则停止计算。是资料来源：国泰君安证券研究请务必阅读正文之后的免责条款部分17of22[Table_Page]大类资产配置专题报告交易市场或品种收盘价交易量交易额A30100030000B40100040000C50100050000总交易额120000基日指数计算：总交易额除数基期指数收盘指数（1）（2）（3）（3）（1）/（2）12000012000010001000第一日：交易市场或品种收盘价交易量交易额A35120042000B45130058500C55100055000总交易额155500第一日指数：总交易额除数基期指数收盘指数（1）（2）（3）（3）（1）/（2）15550012000010001295.8332）第二日交易市场或品种收盘价交易量交易额A38120045600B42130054600C55100055000总交易额155200第二日指数：总交易额除数基期指数收盘指数（1）（2）（3）（3）（1）/（215520012000010001293.3333）第三日交易市场或品种收盘价交易量交易额A33120039600B42130054600请务必阅读正文之后的免责条款部分18of22[Table_Page]大类资产配置专题报告C52100052000总交易额146200第三日指数：总交易额除数基期指数收盘指数（1）（2）（3）（3）（1）/（2）14620012000010001218.3334）第四日如遇需要进行除数调整情况（样本调整或定期调样）：原来样本为A、B、C现在调整为A、B、D交易市场或品种收盘价交易量交易额A23120027600B45130058500C52100052000总交易额138100交易市场或品种收盘价交易量交易额A23120027600B45130058500D23100023000总交易额109100新除数计算：修正前交易额修正后交易额原除数新除数（1）（2）（3）（3）（2）/（1）13810010910012000094800.87第四日指数计算：使用新除数，之后交易日均使用新除数总交易额除数基期指数收盘指数（1）（2）（3）（3）（1）/（2）10910094800.8710001150.8333.8.其他可参考的商品指数编制思路3.8.1.关键问题：流动性缺乏时的编制方法目前我国碳市场处在初期发展阶段，流动性相对欠缺，势必会遇到未发生交易的交易日。下列指数应对缺乏交易额的情况为我国碳市场形成参考作用。欧洲碳指数（EEXECarbix）:欧洲碳指数的计算是基于一个月内欧盟排放配额（EUA）的交易价格。请务必阅读正文之后的免责条款部分19of22[Table_Page]大类资产配置专题报告如果当日没有进行拍卖，并且在交易中达成的交易少于三笔，欧洲碳指数可以直接采用EXEODEUA的当日数值。中债-中国碳排放配额现货综合价格指数：指数优先选取每日全国碳排放配额现货交易加权平均结算价（含大宗交易价格）为价格源，若无，则选取全国碳排放配额现货交易双边报价中间价的算术平均值为价格源。如以上价格信息均无法获取，则取上一交易日的全国碳排放配额现货交易加权平均结算价（含大宗交易价格）为价格源。以上价格信息由碳排放权市场参与机构提供。汾渭现货价格指数：如果当日没有足够数量的成交，汾渭将会考虑实盘询价和报价来计算指数。汾渭会每天从合理的报盘和还盘中按固定比例选取价格纳入指数计算范围。（汾渭指数会由有专业报价员协商确认）汾渭将计算价格最低的30%部分的报盘作为报盘的平均价，同时计算价格最高的30%部分的还盘作为还盘的平均价。3.8.2.欧洲碳指数（EEXECarbix）欧洲碳指数代表着欧盟排放配额（EUA）实际交易市场价值所相关价格。EEXECarbix是一个日历月内EEXEODEUA指数所有日值的算术平均值。EEXEODEUA指数在每个交易日计算。它的计算是在EEX通过订单（EUSP）和初级拍卖（T3PA）进行交易并达成交易的成交价格平均值（日值）。3.8.3.汾渭现货价格指数指数优先采纳已确认和可证实的、符合指数编辑准则的交易。如果没有成交，将会考虑实盘询价和报价。当天有三笔以上符合指数计算规则的成交时，指数的制定将根据成交价格来确定。每一笔成交价格都会根据汾渭的升贴水标准换算成标准指标下的价格。具体指数计算过程如下：各级指数的计算：TN=(TC+NS+NC)/CVCCVIIT=TNTC=合同成交价NS=硫分升贴水表4：EEXEODEUA当日数值计算方法情形EUA当日数值计算至少有一个交易且有合适的订单价格=0.75交易价格的平均值+0.25时间加权平均最佳报价和询价的算术平均值至少有一个交易但没有合适的订单价格=交易价格的平均值没有交易但有合适的订单价格=时间加权平均最佳报价和询价的算术平均值既没有交易也没有合适的订单价格可以根据其他价格数据来源或由首席交易员程序确定。资料来源：EEX请务必阅读正文之后的免责条款部分20of22[Table_Page]大类资产配置专题报告NC=其它合同条款升贴水CVC=合同发热量CVI=指数标准发热量TN=计入指数计算的成交价IT=动力煤指数价格成交量不足时，汾渭将会考虑实盘询价和报价来计算指数：BN=(BC+NS+NC)/CVCCVION=(OC+NS+NC)/CVCCVITN=(TC+NS+NC)/CVCCVIIT=25%∗BN+25%ON+50%TNTC=合同成交价NS=硫分升贴水NC=其它合同条款升贴水CVC=合同发热量CVI=指数标准发热量OC=市场报盘ON=计入指数计算的报盘BC=市场还盘BN=计入指数计算的还盘TN=计入指数计算的成交价IT=动力煤指数价格综合指数的计算：综合指数是各分级指数的加权平均值，权重依据市场成交量、样本调查、专家评分等因素确定。当前各分级指数的权重为：长协指数60%，大宗指数40%。3.8.4.CIOPI中国铁矿石价格指数权重系数：国产铁矿石根据各省区市上年度铁矿石产量，占所选全部区域产量的比重作为各省区市的权重系数（每年2月按上年产量情况调整一次）。价格指数编制方法：按14个省区市、32个矿山区域的国产铁精矿干基市场含税价格，统一换算为65.0%品位、干基含税标准价格；再加权计算全国铁矿石平均价格；该品位价格不折算为指数。按14个省区市、32个矿山区域的国产铁精矿干基市场含税价格，统一换算为62.0%品位、干基含税标准价格；再加权计算全国铁矿石平均价格；全国加权平均价格指数以1994年4月价格为100点，计算国产铁矿石价格指数。3.8.5.Mysteel煤焦价格指数离群值处理：若出现离群值情况，Mysteel对离群值处理有具体操作说明，具体如下：（1）对离群数值进行二次审查，看是否是输入错误，如是输入错误，按照原数据进行修正，归入正常样本数据；（2）如果不是数据输入错误，则按照离群值剔除的方法进行剔除。请务必阅读正文之后的免责条款部分21of22[Table_Page]大类资产配置专题报告计算：若有足够的提交数据，每个价格指数的最终值都是标准化成交样本的成交量加权平均值。Mysteel团队将根据Mysteel数据层级标准优先采用层级较高的数据。如果某一特定价格指数的成交提交数量不足，Mysteel也会使用询盘和报盘数据。1）分指数（成交、询盘及报盘）计算：在编制价格指数过程中，根据发生情形加权计算出成交分指数、报盘分指数和询盘分指数。以成交分指数计算为例，在出现多笔成交的情况下，Mysteel根据每个样本的实际成交数量，赋予每个样本占总成交数量的比重，加权平均计算出成交分指数。计算公式：（样本A价格成交数量权重占比）+（样本B价格成交数量权重占比）+（样本C价格成交数量权重占比）+……=成交分指数。2）权重计算：在编制价格指数过程中，对于价格指数的计算通过两级权重设计的方式实现的，具体主要分为以下两种：分指数（成交、询盘及报盘）权重的计算，按照数量加权平均和最终的价格指数权重是特定的。表5：发生情形及数据权重和计算公式情形权重和计算公式采集到符合Mysteel样本要求的成交信息两条及以上成交分指数×100%采集到符合Mysteel样本要求的成交样本不足两条、询盘样本及报盘样本成交分指数×权重60%+询盘分指数×权重20%+报盘分指数×权重20%没有采集到符合Mysteel样本要求的成交样本，有询盘样本及报盘样本询盘分指数×权重50%+报盘分指数×权重50%没有采集到符合Mysteel样本要求的成交样本、询盘样本及报盘样本相关市场分指数发生灾难、恐怖袭击或不可抗拒事件时：没有采集到符合Mysteel样本要求的成交样本、询盘样本及报盘样本；没有可参考的相关市场信息参考前一日价格资料来源：Mysteel请务必阅读正文之后的免责条款部分22of22[Table_Page]大类资产配置专题报告本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。免责声明本报告仅供国泰君安证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰君安证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。评级说明评级说明1.投资建议的比较标准投资评级分为股票评级和行业评级。以报告发布后的12个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的12个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准。股票投资评级增持相对沪深300指数涨幅15%以上谨慎增持相对沪深300指数涨幅介于5%～15%之间中性相对沪深300指数涨幅介于-5%～5%减持相对沪深300指数下跌5%以上2.投资建议的评级标准报告发布日后的12个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数的涨跌幅。行业投资评级增持明显强于沪深300指数中性基本与沪深300指数持平减持明显弱于沪深300指数国泰君安证券研究所上海深圳北京地址上海市静安区新闸路669号博华广场20层深圳市福田区益田路6009号新世界商务中心34层北京市西城区金融大街甲9号金融街中心南楼18层邮编200041518026100032电话（021）38676666（0755）23976888（010）83939888E-mail：gtjaresearch@gtjas.com