1本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。■“2030年碳达峰，2060年碳中和”目标确立一年来，国际形势与国内进程都发生了不同程度的变化：1）国际层面：国际社会持续加码减碳目标，碳中和逐渐成为一场国际竞赛，且部分国家减碳措施外部化显现，我国去碳进程更需加速。同时，我国亦与国际社会积极合作，展示了负责任的大国形象。2）国内层面：能源端，光伏、风电均发展迅速，但在发电结构中占比仍有待提高，分布式光伏、海上风电大有可为；终端，新能源车终端渗透程度大幅加速，交运部门电气化进程提速。3）共性问题升级：能源危机中，新能源脆弱性凸显，全球碳中和共性问题由量变问题升级至量变质变双难题。■我国始终坚守“碳达峰、碳中和”目标，各部门相关政策密集出台，齐齐指向目标的最终实现。能源领域，以“总体目标——推进——配套设施”多层次的清洁能源政策与能效能耗政策共同推进；工业领域，重点管控高碳排行业，将迎一轮类供给侧改革；交运领域，推广新能源汽车为目前的主要政策方向。■短期层面，碳中和的实现本质上需要新旧能源的转化以及新旧产能的更迭，在科学实践道路尚处于探索期，以及新旧转化更迭的衔接过渡阶段，拉锯格局难免出现。近期部分地区的“限产限电”情况实则是碳中和推进中部分进程新旧脱节的显现：一方面，新旧产能更迭脱节导致能耗双控目标出现落差引发限产。短期内上游高耗能工业品供给快速收窄，价格大幅上行，中下游企业承压。但纠偏政策跟进下，该态势大概率难有持续性，不具备硬需求的高能耗品将面临较大下行压力。另一方面，新旧能源进退场速率错位导致电力缺口凸显从而出现限电。短期层面电价政策或成为解决问题的关键，电价上调后，向新能源转型的火电企业及新能源发电企业有望受益。同时，考虑到绿电体量尚小，预计短期内我国火电仍为中流砥柱，短期内煤炭将继续保持紧平衡状态，相应板块受益。■中长期层面，碳中和已成为当前我国重要政策主线，在其推进过程中，我们预计将有四大确定性趋势出现：（1）能源转型仍是重中之重，新能源及储能板块迎来历史性发展机会；（2）电价市场化趋势中，机制化大概率仍不会缺席，向新能源转型的发电企业基于成本优势将长期受益；（3）欧盟经验下，作为推进碳中和的有效市场工具，碳交易机制将持续完善，受管控行业中的“减排先锋”具备较强碳资产转换能力，有望持续受益；（4）部分周期品将迎来类供给侧改革，板块估值逻辑或面临重构，全行业利润面临限产和碳配额成本冲击，转型龙头有望迎来新机遇。■风险提示：1.相关政策推进不及预期；2.技术进展缓慢；3.国际合作困难Table_Title2021年10月13日碳中和之“变”与“坚守”——碳中和系列报告（三）Table_BaseInfo投资策略主题报告证券研究报告陈果分析师SAC执业证书编号：S1450517010001chenguo@essence.com.cn021-35082010夏凡捷分析师SAC执业证书编号：S1450517070002xiafj@essence.com.cn相关报告拜登胜选后，全球“碳中和”目标升级将如何影响A股？2020-11-11“碳中和”：长达40年的主题投资机会2021-03-012投资策略主题报告本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。内容目录1.碳中和之“变”.....................................................................................................................41.1.国际形势变化............................................................................................................41.2.国内进程变化............................................................................................................51.2.1.能源端.............................................................................................................51.2.2.终端.................................................................................................................71.3.共性问题变化............................................................................................................82.碳中和之“坚守”................................................................................................................112.1.能源政策..................................................................................................................112.2.工业政策.................................................................................................................142.3.交通运输政策..........................................................................................................153.短期层面：科学道路探索中，新旧拉锯时有出现..............................................................163.1.新产能与旧产能：具备硬需求的高能耗产品有较高投资价值....................................163.2.新能源与旧能源：煤电短期内或仍为中流砥柱.........................................................234.中长期层面：把握碳中和进程中的动态变化.....................................................................264.1.能源结构转型仍是重中之重：新能源及储能板块迎来历史性发展机遇......................264.2.电价市场化或为中长期大趋势：向新能源转型的发电企业长期受益.........................274.3.碳交易机制将持续完善：管控行业的先进减排企业动态受益....................................284.4.部分周期品面临类供给侧改革：估值逻辑重构，龙头迎来机遇................................30图表目录图1：我国光伏发电装机大幅增长（万千瓦）.........................................................................5图2：我国光伏安装量处于世界领先水平（兆瓦）..................................................................5图3：2021年我国太阳能发电量显著增长（亿千瓦时）.........................................................5图4：我国风电装机显著增长（万千瓦）................................................................................5图5：2021年我国风电发电量大幅增长（亿千瓦时）.............................................................6图6：当前我国风光发电占比依然较低....................................................................................6图7：光伏上网价格持续下降（元/千瓦时）............................................................................6图8：2021H1我国分布式光伏占比大幅提升..........................................................................6图9：风电机组中标价持续下行（元/kW）.............................................................................7图10：我国海上风电累计装机规模稳步提升（万千瓦）.........................................................7图11：2020年我国交运部门碳排占总碳排约9.87%..............................................................7图12：我国新能源车渗透程度迅速提升..................................................................................7图13：2021年，我国新能源车销量获爆发式增长（辆）.......................................................8图14：近两年，全球风电产能大幅增长（万千瓦）................................................................9图15：近两年，全球光伏装机大幅增长（万千瓦）................................................................9图16：欧洲天然气价格一路飙升（便士/色姆）....................................................................10图17：2020年，部分国家发电结构中可再生能源占比仍相对较低.......................................10图18：诺德豪斯减排边际模型..............................................................................................17图19：中国历年边际减排成本的动态演变实证结果..............................................................17图20：部分地区2021年单位能耗降低目标..........................................................................18图21：我国疫后工业生产恢复迅速.......................................................................................18图22：越南政府疫情响应状态仍处于高位............................................................................18图23：2020Q4起，我国工业出口交货值显著增长（亿元）.................................................193投资策略主题报告本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。图24：2020Q4起，我国出口额显著增长（亿美元）...........................................................19图25：2020Q3-2021H1我国各地区能耗强度降低目标完成情况..........................................20图26：部分原材料价格自9月起价格显著拉升.....................................................................22图27：交运、工业、制造业用电增速显著高于往年（%）....................................................24图28：今年以来我国煤价一路上涨（元/吨）........................................................................24图29：2021年我国动力煤产量增速总体下降（万吨）.........................................................24图30：我国风电发电量与火电、水电对比（亿千瓦时）.......................................................25图31：我国核电占比逐年增高..............................................................................................26图32：2021年新能源车渗透加速推动道路交通行业用电量（万千瓦时）大增......................26图33：光伏设备及元器件制造用电量近年大增（万千瓦时）................................................27图34：风电原动设备制造用电量近年大增（万千瓦时）.......................................................27图35：全国碳市场配额价格总体下行（元/吨）....................................................................29图36：全国碳市场目前大部分时间成交量尚小（万吨）.......................................................29图37：欧盟碳市场向限额短缺市场发展（百万吨CO2当量）...............................................30图38：严格分配限额下，欧盟碳配额价格持续上行（欧元/吨CO2当量）.............................30图39：粗钢产量受碳中和目标影响持续压降（万吨）...........................................................30图40：四大高耗能制造业在碳中和推进过程中用电占比已有所下降......................................31表1：部分国家加码其减碳承诺..............................................................................................4表2：部分欧洲国家去火电、去核电计划................................................................................9表3：2021年中国碳达峰、碳中和重大决策部署...................................................................11表4：2021年来能源领域相关政策.......................................................................................12表5：部分省份新能源发展工作方案.....................................................................................13表6：发改委就《完善能源消费强度和总量双控制度方案》的解读........................................14表7：各部门就工业领域“双碳”相关政策...............................................................................15表8：各部门、各地区新能源汽车推广相关政策....................................................................16表9：2015-2021年我国单位GDP能耗下降目标.................................................................16表10：部分地区限产限电政策梳理汇总................................................................................21表11：部分地区近期限电政策整理.......................................................................................23表12：我国电价与国际其他地区电价对比............................................................................284投资策略主题报告本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。2020年9月22日，习主席于第75届联合国一般性辩论大会上提出我国力争于2030年实现“碳达峰”，2060年达到“碳中和”的远大目标。时隔一年，我国始终在推动“碳中和”的道路上坚定前行，各部门相关政策密集出台，一同指向“30碳达峰〃60碳中和”目标的实现。但值得注意的是，碳中和更是一个动态的进程，在这一年之中，国际形势、国内进展及各国所面对的发展共性问题均发生了不同程度的变化。在碳中和大目标的坚守与不变下，进程及局势的动态变化中，新旧拉锯期或时有出现，动态把握是“碳中和”主线投资的重点。1.碳中和之“变”1.1.国际形势变化国际社会持续加码减碳目标，碳中和逐渐成为一场国际竞赛。2021年4月，领导人气候峰会召开，各国纷纷更新其减碳目标：欧盟将其2030年的减碳目标再提升15%至55%；美国宣布2030年50%的减碳量，并再次正式提出2050年碳中和的承诺。此外，日本、加拿大、英国、巴西亦加大各自的减排承诺力度，其中巴西更是掷出提早原先计划10年实现碳中和的承诺。随各国减碳目标的持续加码，全球碳中和日历也被不断拨快，一场以“碳中和”为目标的竞赛正在全球范围内展开。表1：部分国家加码其减碳承诺国家/地区现目标先前目标/态度日本2030年前，温室气体排放量较2013年降低46%；2050年前实现碳中和的目标2030年前，温室气体排放量较2013年降低26%；2050年前实现碳中和目标美国到2030年，美国温室气体排放量较2005年减少50%，到2050年实现碳中和2020年退出《巴黎协定》，2021年2月正式返回欧盟2030年前，温室气体排放较1990年水平降低至少55%2030年前，温室气体排放较1990年水平降低至少40%中国继续“力争于2030年实现碳达峰，2060年实现碳中和”的目标，同时决定接受《〈蒙特利尔议定书〉基加利修正案》，加强氢氟碳化物等非二氧化碳温室气体管控力争于2030年实现碳达峰，2060年实现碳中和加拿大2030年前，温室气体排放减少至2005年水平的45%2030年前，温室气体排放减少至2005年水平的30%巴西2030年实现碳减排至少50%，2050年实现碳中和2060年实现碳中和英国到2035年，碳排放水平比1990年减少78%2050年实现碳中和资料来源：新华社，新浪财经，法新社，中国青年报，安信证券研究中心除自我碳中和外，部分国家减碳措施外部化初现，我国去碳进程更需加速。2021年3月，欧盟议会通过CBAM决议，意味着欧盟碳边境税正式成为现实。碳边境税的初衷是为了防止碳泄露问题，以最大程度遏制欧洲高排企业转移碳排的行径，从而实现真正的碳中和。2021年7月，美国民主党亦提出边境碳调节制度，与欧洲做法类似，均计划向高碳排的进口品征收相应碳税。欧美的碳边境税政策均以公平竞争作为立法出发点，但都明显忽视了发达国家与发展中国家“共同但有区别的责任”这一原则，具有显著的外部性。我国作为欧美的主要进口国，若不加速自身的碳中和进程，恐未来在国际出口贸易方面将遭较大影响。我国亦与国际社会积极合作，展示负责任的大国形象。作为碳排大国，除了加速自身碳中和进程，我国亦积极与国际各方合作，共同推动全球碳中和目标的实现，以减缓气候变化的速率，降低气候危机悲剧发生的概率。2020年9月，中欧环境与气候高层对话建立；2021年4月，中美双方气候特使于上海进行会谈，并发表《中美应对气候危机联合声明》，计划在之后就工业及电力行业减碳政策、可再生能源、绿色和气候韧性农业、节能建筑、低碳交通等方面继续讨论，并在非二氧化碳温室气体排放及国际航空航海方面进行合作。预计在气候层面未来我国将与国际各方更紧密合作，借鉴国际发展经验的同时亦承担大国责任，携手共促全球零碳目标。5投资策略主题报告本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。1.2.国内进程变化1.2.1.能源端光伏、风电装机量均大幅提升，发电量显著增长，但在发电结构中占比仍有待提高。截至2021年3月，我国光伏发电累计装机容量达25850万千瓦，较2020年二季末大幅增长19.78%。目前，我国光伏装机始终保持世界领先水平。根据SOLARZOOM数据，2020年第四季度，我国单季光伏安装量达29500兆瓦，为美国同期水平的逾5.2倍，德国的近21.52倍。2021年以来，我国太阳能发电量显著快速增长。据国家统计局数据，截至2021年8月，我国本年度太阳能发电量累计达1204.3亿千瓦时，同比大幅增长27.13%。此外，风电装机容量亦获大幅提升，截至2021年7月，累计发电装机容量达29310万千瓦，较去年9月大幅增长30.9%；截至8月，我国本年度风电发电量达3650.8亿千瓦时，较去年同期增长逾35%。但值得注意的是，当前我国风光发电占比仍然较低，截至8月，2021年风光发电量占总发电量仅为9.01%，远低于火力发电，亦较水电低约5.12个百分点。预计之后伴随储能、智慧电网等技术的大力发展，并网消纳问题有望得以完善，风光发电占比将获长足提高。图1：国内光伏月度装机情况（GW）图2：我国光伏安装量处于世界领先水平（兆瓦）资料来源：国家能源局，安信证券研究中心电新团队资料来源：SOLARZOOM，安信证券研究中心图3：2021年我国太阳能发电量显著增长（亿千瓦时）图4：我国风电装机显著增长（万千瓦）资料来源：国家统计局，安信证券研究中心资料来源：Wind，安信证券研究中心05101520251-2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月201920202021050001000015000200002500030000350002018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-12中国美国德国0%5%10%15%20%25%30%35%40%020040060080010001200140016002月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2020年2021年2021年累计同比（%）（右轴）050001000015000200002500030000350002012-122013-122014-122015-122016-122017-122018-122019-122020-062020-072020-082020-092020-102020-112020-122021-022021-032021-042021-052021-062021-076投资策略主题报告本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。图5：2021年我国风电发电量大幅增长（亿千瓦时）图6：当前我国风光发电占比依然较低资料来源：国家统计局，安信证券研究中心资料来源：国家统计局，安信证券研究中心光伏上网电价持续下行，分布式光伏大有可为。据发改委数据，2020年6月1日起，我国I类、II类及III类地区光伏上网电价分别为0.35元/千瓦时、0.4元/千瓦时、0.49元/千瓦时，价格较前期继续下行态势。此外，分布式光伏亦发展迅速，渗透率正快速提升。据国家能源局和中国光伏协会数据，2021年上半年我国光伏新增装机13.01GW，分布式合计占比62%，显著超过集中式，其中户用分布式占比42%，同比增24%，工商业分布式20%，同比持平。在整县政策落地推动下，预计未来我国分布式光伏将加速发展。图7：光伏上网价格持续下降（元/千瓦时）图8：2021H1我国分布式光伏占比大幅提升资料来源：国家发改委，安信证券研究中心资料来源：国家能源局，中国光伏业协会，安信证券研究中心风电经济性开始凸显，陆上风电大机组化趋势凸显，海上风电开启由定式向浮式发展。据风电财经统计，自2020年12月，我国风电机组中标价开始持续下行。2021年9月，风电机组中标均价约为2592.45元，较2020年末水平大幅下降逾25%。此外，目前风电技术亦持续升级迭代：陆上风电正向大机组方向演进，以充分提升中东部低风力地区的发电效率；海上风电当前正朝“由定式转浮式，由近及远”方向转型，浮式海上风电有助于我国远海风电电能的开发，是对海上风电利用的更充分探索。2021年亦为海上浮式风电元年，已有首批四个项目计划审批通过。截至2021年6月末，我国累计海上风电装机1113.4万千瓦，较2020年三季末同比大增48.45%。在陆风进入平价通道后，我国海上风电也逐步迈向平价化。今年10月，中广核汕尾甲子一海上风电项目成为全国首个实现海上主体工程开工的平价海上风电项目，标志着我国平价海上风电建设正式展开。同月，浙江680MW海上风电项目开标，均价较2020年采购均价水平大幅低约40%-50%，我国海上风电平价化开始显现。0%10%20%30%40%50%60%0500100015002000250030003500400045002月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2020年2021年2021年累计同比（右轴）0%20%40%60%80%100%2020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-102020-112020-122021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-08核电水电火电风电太阳能00.20.40.60.811.21.42011.07.01前2011.07.01后2013.09.01后2016年2017年2018.1-5月2018.06.01后2019.07.01后2020.06.01后I类II类III类68%11%21%38%20%42%国内光伏装机结构集中式工商业分布式户用分布式内环：2020年外环：2021H17投资策略主题报告本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。图9：风电机组中标价持续下行（元/kW）图10：我国海上风电累计装机规模稳步提升（万千瓦）资料来源：风电财经，安信证券研究中心注：根据风电财经列示中标项目中标价统计，可能存在统计误差资料来源：国家能源局，安信证券研究中心1.2.2.终端销量大增，新能源车终端渗透程度大幅加速，交运部门电气化进程提速。据清华大学数据，当前交运部门碳排量占总碳排近9.9%。作为交运部门减碳进程中“终端电气化”的重要途径，新能源车替代传统燃油车在这一年间取得飞跃式进展。2021年起，我国新能源车销量较去年显著大幅增长。据中汽协数据，2021年8月，我国新能源车单月销量达逾32.09万辆，同比增长193.61%。销量大增的同时，我国新能源车渗透率也急剧提升，2021年8月，单月销量渗透率已达17.84%，较2020年9月水平大幅增长逾12个百分点。目前，我国新能源车性能不断迭代，性价比持续提升，且充电桩等配套设施亦正加速布局，预计之后新能源车将继续高速发展，交运部门的电气化程度随之再度加深。图11：2020年我国交运部门碳排占总碳排约9.87%图12：我国新能源车渗透程度迅速提升资料来源：《中国长期低碳发展战略与转型路径研究》，安信证券研究中心资料来源：Wind，安信证券研究中心2500270029003100330035002020年12月2021年1月2021年2月2021年3月2021年4月下旬-5月上旬2021年8月2021年9月0200400600800100012002019Q42020Q12020Q32020Q42021Q12021H137.59%9.97%9.87%42.57%工业建筑交通运输其他0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%2016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-078投资策略主题报告本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。图13：2021年，我国新能源车销量获爆发式增长（辆）资料来源：Wind，安信证券研究中心1.3.共性问题变化共性问题升级，全球各国能源转型面临新考题。能源转型为碳中和目标实现的关键，亦为全球各国所面对的共性问题。随碳中和目标的持续推进，该共性问题有所升级，由新能源发展的量变问题升级成为质变难题。新能源发展的量变问题，即各国开始具备新能源大规模转型观念、推进速度由缓及快的提升问题。在世界各国的碳中和努力下，这一问题已得到充分重视，近年来以光伏、风电为代表的新能源推进迅速，据BP数据，2020年可再生能源已在欧洲占比达23.79%，较去年同期增长近2.8个百分点。新能源发展的质变问题，则指的是新能源脆弱性、以及其对传统能源的充分替代问题。目前，全球新能源发展虽正在加速，但以产出非稳定为代表的“质不稳”问题始终困扰各方。尤其2021年以来，极端气候频发，高度依赖自然环境条件的新能源脆弱性凸显。碳中和下的能源转型难以在脆弱的新能源中得以顺利完成，新能源的“质变”问题亟待解决。同时，“质变”不仅要依赖储能等技术进步的推进，更要依靠新能源“量变”的持续加快进展。“质变”问题作为新能源发展新考题，与“量变”问题一同成为当前各国迈向碳中和目标所面临的两大共性问题。能源转型中，世界各国可再生能源的推进进程不可谓不快。据全球风能协会数据，全球风电持续快速发展，2020年更是呈现跃升态势，装机容量达70739.6万千瓦，同比大幅增长13.92%；新增产能8693.2万千瓦，同比增59.12%。据21世纪可再生能源政策网络数据显示，2020年全球太阳能光伏装机容量达76亿千瓦，同增21.21%，为2018年的逾15倍。此外，从能源消耗结构看，各国可再生能源占比均有显著增长。根据BP数据，2020年欧盟可再生能源占一次能源消耗约12.28%，较2019年增1.56个百分点；美国可再生能源消耗占比达7.01%，同比增近1个百分点。0%100%200%300%400%500%600%700%800%0500001000001500002000002500003000003500001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2020年2021年同比（右轴）9投资策略主题报告本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。图14：近两年，全球风电产能大幅增长（万千瓦）图15：近两年，全球光伏装机大幅增长（万千瓦）资料来源：Wind，安信证券研究中心资料来源：Wind，安信证券研究中心近期的能源危机揭示了碳中和下能源转型的质变新难题。当前，以欧洲为代表，世界多地正受能源危机困扰：欧洲方面，天然气供需缺口激化。供给侧，疫情冲击与极端天气影响，叠加俄欧博弈，天然气供给显著收缩。作为重要的天然气供给国，美国天然气产量自疫情以来大幅下降，目前仍处于相对低位。此外，德州极寒、飓风“艾达”先后引致美国天然气产量出现下滑；而西部的极高温气候亦拉升天然气的国内需求，导致美国天然气对外供给大幅收缩。此外，俄欧博弈一定程度上也导致了供给的收窄。需求侧，欧洲激进的能源转型大幅拉升天然气需求。为实现“气候中和”这一更高要求的目标，欧洲持续加速其脱煤进程。以法国、德国、英国为代表，多国提出明确的燃煤电厂淘汰进程目标，并严格执行落实。气候中和目标下，快速的脱煤进程严格限制欧洲的煤炭用量。同时，考虑到核能安全性问题，德国等也正加速去核电。此外，新能源发展虽快，但非正常气候放大凸显了其供给的非稳定性及脆弱性。今年以来，作为风力发电主要地区，欧洲北海持续小风，风力发电运行不佳。据风电纵横数据，Orsted离岸风电厂当季平均风速为7.8公尺/秒，较去年同期降低7.14%。激进式的去煤、去核以及新能源供给不足和不稳定等因素下，作为排碳量较小的一次能源，欧洲天然气需求大幅拉升。天然气供需缺口锐化引发欧洲气价一路飙升，10月8日IPE英国天然气期货结算价达222.21便士/色姆，为年初的3.74倍，去年同期的5.74倍。短期层面，随着俄欧博弈暂告一段落，俄罗斯对欧洲供气量有望提升，欧洲能源紧缺态势有望得以部分缓解。但由于疫情发展及天气难以提前预判，今冬能源危机是否恶化仍难以判定。表2：部分欧洲国家去火电、去核电计划国家计划目标德国2022年关闭所有核电站；最迟在2038年关闭燃煤电厂英国2024年10月份后，停止使用燃煤发电法国2021年彻底淘汰煤电波兰计划在2036年底前正式关停Belchatow燃煤电厂（目前欧洲最大的煤电厂），同时放弃开采该区域露天煤矿的计划西班牙2030年彻底关闭燃煤电厂荷兰2030年全面禁用煤炭发电资料来源：中国能源报，南华期货，安信证券研究中心0200040006000800010000010000200003000040000500006000070000800001995199719992001200320052007200920112013201520172019装机容量:风电:全球(万千瓦)新增产能:风力发电:全球(万千瓦)(右轴)01000002000003000004000005000006000007000008000002010201120122013201420152016201720182019202010投资策略主题报告本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。图16：欧洲天然气价格一路飙升（便士/色姆）资料来源：Wind，安信证券研究中心全球层面，受能源短缺影响，缺电问题大面积发生。BP数据显示，欧洲气电占比近19.61%，此次受天然气短缺影响，欧洲电力告急，缺电问题严重，电价大幅飙升。中国方面，受煤产量收窄、发电成本高企影响，中国多地亦面临缺电问题，有序用电政策纷纷出台。巴西方面，发电占比超过6成的水电受干旱气候的影响，发电量出现明显下降，为了避免电网崩溃，巴西不得不使用天然气加大发电。此外，以煤炭为主要发电能源的印度亦受缺电困扰。近期，印度燃煤存量持续偏低，据印度电力部，截至10月1日，其135家火电厂燃煤存量平均仅剩4天。而据BP数据，2020年，煤炭在印度发电结构中占比达72.09%，因而此次印度的煤炭供给短缺直接导致了其缺电危机的发生。新能源发展方面，量变仍需持续推进，稳定性问题亦亟待解决。一方面，虽进程迅速，但新能源体量尚小这一现状仍无法否认。全球视角来看，部分主要国家新能源占比仍相对较低。BP数据显示，2020年美国发电结构中，可再生能源占比约12.87%，仍显著低于煤炭的19.69%，核能的19.40%，远低于天然气的40.56%。中国亦然，2020年可再生能源发电占约11.10%，远低于煤电的63.22%。因此，量变问题仍存，新能源发展的推进势必还需加速，量变是实现质变的重要前提。另一方面，新能源脆弱性凸显。碳中和推进中，若新能源非稳定性始终未决，其量变亦难以达成质变，能源短缺或将成为困扰各国的长期痛点。新能源的脆弱性在年初德州断电的事件中得到最先体现，之后在9月以来全球多国频发的能源短缺中再次得以验证。新能源脆弱性未解下，能源结构完全清洁转型与能源安全恐难以共存，因此新能源稳定性问题成为当下全球碳中和推进过程中的又一新的共性问题。图17：2020年，部分国家发电结构中可再生能源占比仍相对较低资料来源：BP，安信证券研究中心0501001502002503003502018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-09期货结算价(连续):IPE英国天然气0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%美国中国日本韩国加拿大澳大利亚水力核能煤炭天然气石油其他可再生能源11投资策略主题报告本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。2.碳中和之“坚守”一年来，我国始终坚定“2030碳达峰，2060碳中和”这一远大目标，各部门相关政策密集出台，齐齐指向碳中和目标的最终实现。2021年，我国“碳达峰、碳中和”目标在多次政策重大部署中不断明确强化。3月，李克强总理于《政府工作报告》中对“碳达峰、碳中和”工作再次予以强调；同月，“碳达峰、碳中和”目标被纳入我国十四五规划及2035年远景目标中；7月，国家发改委印发《“十四五”循环经济发展规划》，再提大力发展循环经济，促进实现“碳达峰、碳中和”目标。至此，碳中和这一政策主线在我国未来数十年的重要发展地位得以明确。表3：2021年中国碳达峰、碳中和重大决策部署时间政策名称内容2021.1《碳排放权交易管理办法（试行）》落实党中央、国务院关于建设全国碳排放权交易市场的决策部署，在应对气候变化和促进绿色低碳发展中充分发挥市场机制作用，推动温室气体减排，规范全国碳排放权交易及相关活动。2021.2《关于加快建立健全绿色低碳循环发展经济体系的指导意见》到2025年，产业结构、能源结构、运输结构明显优化，绿色产业比重显著提升，主要污染物排放总量持续减少，碳排放强度明显降低，生态环境持续改善，市场导向的绿色技术创新体系更加完善，法律法规政策体系更加有效，绿色低碳循环发展的生产体系、流通体系、消费体系初步形成。2021.3《2021年政府工作报告》扎实做好碳达峰、碳中和各项工作。制定2030年前碳排放达峰行动方案。优化产业结构和能源结构。推动煤炭清洁高效利用，大力发展新能源，在确保安全的前提下积极有序发展核电等。2021.3《中国国民经济和社会发展第十四个五年规划和2035年远景目标纲要》在建设现代化基础设施体系、深入实施制造签过战略等多个方面提出绿色发展，产业布局优化和结构调整，力争实现碳达峰、碳中和目标。2021.4《绿色债券支持项目目录（2021年版）》煤炭等化石能源清洁利用等高碳排放项目不再纳入支持范围，增加了二氧化碳捕集、利用与封存的绿色项目、农村地区清洁供暖绿色项目。2021.4《2021年能源工作指导意见》2021年主要预期目标是，在能源结构方面，煤炭消费比重下降到56%以下。新增电能替代电量2000亿千瓦时左右，电能占终端能源消费比重力争达到28%左右。2021.7《“十四五”循环经济发展规划》大力发展循环经济，推进资源节约集约利用，构建资源循环型产业体系和废旧物资循环利用体系，对保障国家资源安全，推动实现碳达峰、碳中和，促进生态文明建设具有重大意义。2021.7中国气候变化事务特使解振华于“全球财富管理论坛2021北京峰会”发言碳达峰、碳中和“1+N”政策体系是涉及到碳达峰、碳中和全国和各个地方、各个领域、各个行业的政策措施。这是中国碳达峰碳中和的时间表路线图，将很快发布。完善财政、税收、价格等鼓励性经济政策，明确在经济政策鼓励什么、限制什么，引导资金、技术流向绿色低碳领域，在1+N政策体系当中都会陆续出台政策。2021.10习近平主席于《生物多样性公约》第十五次缔约方大会领导人峰会发表主旨讲话为推动实现碳达峰、碳中和目标，中国将陆续发布重点领域和行业碳达峰实施方案和一系列支撑保障措施，构建起碳达峰、碳中和“1+N”政策体系。中国将持续推进产业结构和能源结构调整，大力发展可再生能源，在沙漠、戈壁、荒漠地区加快规划建设大型风电光伏基地项目，第一期装机容量约1亿千瓦的项目已于近期有序开工。资料来源：政府部门官网，北极星环保网，中国新闻网，安信证券研究中心2.1.能源政策能源端脱碳为降低碳排的根治之措，我国政策从“总体目标——推进——配套设施”多层面大力推动清洁能源发展。2021年4月，国家能源局正式印发《2021年能源工作指导意见》，将能源转型作为着力推进点，并设定2021年煤炭消费比重降至56%以下，风光发电占全社会用电量达11%的量化目标；5月，国家发改委及国家能源局发布《关于2021年可再生能源电力消纳责任权重及有关事项的通知》，再明确了我国2025年非化石能源占一次能源消费占比提至20%的目标。同时，我国亦通过加大金融支持力度、完善能源价格机制以及相应补贴机制从而实现对新能源发展的直接推进。此外，送电、储能等配套设施的相关政策亦纷纷出台，其作为新能源的辅助，以保障清洁能源推进的顺利有效进行。12投资策略主题报告本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。表4：2021年来能源领域相关政策时间发布单位相关政策政策内容2021年1月国家能源局《2021年能源监管工作要点》加强重大能源政策执行情况监管，围绕电煤稳定供应、新能源并网消纳等重大发展任务，强化国家能源规划、政策执行情况监督检查，不断提高能源行业发展的质量和效率；加强重大能源项目落实情况监管；大力推进电力市场建设，统筹推进电力中长期交易、现货市场和辅助服务市场建设，进一步丰富交易品种、方式和频次，提高市场化交易比重。加大跨省（区）电力中长期交易力度，全面深化电力辅助服务市场2021年2月国家能源局、国家发改委《关于推进电力源网荷储一体化和多能互补发展的指导意见》通过优化整合本地电源侧、电网侧、负荷侧资源，以先进技术突破和体制机制创新为支撑，探索构建源网荷储高度融合的新型电力系统发展路径，主要包括区域（省）级、市（县）级、园区（居民区）级“源网荷储一体化”等具体模式；充分发挥负荷侧的调节能力；实现就地就近、灵活坚强发展；实施多能互补：（1)利用存量常规电源，合理配臵储能，统筹各类电源规划、设计、建设、运营，优先发展新能源，积极实施存量“风光水火储一体化”提升，稳妥推进增量“风光水（储）一体化”，探索增量“风光储一体化”，严控增量“风光火（储）一体化”；（2）强化电源侧灵活调节作用；（3）优化各类电源规模配比；（4）确保电源基地送电可持续性2021年2月国家发改委《关于引导加大金融支持力度促进风电和光伏发电等行业健康有序发展的通知》充分认识风电和光伏发电等行业健康有序发展的重要意义；金融机构按照商业化原则与可再生能源企业协商展期或续贷；金融机构按照市场化、法治化原则自主发放补贴确权贷款；对补贴确权贷款给予合理支持；补贴资金在贷款行定点开户管理；通过核发绿色电力证书方式适当弥补企业分担的利息成本；足额征收可再生能源电价附加；优先发放补贴和进一步加大信贷支持力度；推进试点先行；增强责任感，防范化解风险2021年3月国家能源局《清洁能源消纳情况综合监管工作方案》对清洁能源消纳主要目标完成和重点任务落实情况、落实可再生能源电力消纳责任权重情况、清洁能源发电项目并网接入情况、清洁能源优化调度情况、清洁能源跨省区交易消纳情况、清洁能源参与辅助服务市场情况进行监管，并于3月至4月启动部署，5月至6月进行自查整改，7月至8月实施现场监督，9月至10月形成监管报告2021年4月国家能源局《2021年能源工作指导意见》设定2021年主要预期目标：（1）能源结构方面：煤炭消费比重下降到56%以下。新增电能替代电量2000亿千瓦时左右，电能占终端能源消费比重力争达到28%左右；（2）供应保障方面：全国能源生产总量达到42亿吨标准煤左右，石油产量1.96亿吨左右，天然气产量2025亿立方米左右，非化石能源发电装机力争达到11亿千瓦左右；（3）质量效率方面：单位国内生产总值能耗降低3%左右。能源资源配臵更加合理、利用效率大幅提高，风电、光伏发电等可再生能源利用率保持较高水平，跨区输电通道平均利用小时数提升至4100小时左右；（4）科技创新方面：能源短板技术装备攻关进程加快，关键核心技术、关键装备、关键产品的自主替代有效推进。聚焦能源新模式新业态发展需要，新设一批能源科技创新平台；（5）体制改革方面：实现第一批电力现货试点地区更长周期结算试运行，稳步扩大现货试点范围，电力交易市场化程度进一步提升。健全电力中长期、现货和辅助服务市场相衔接的电力市场体系2021年5月国家发改委、国家能源局《关于2021年可再生能源电力消纳责任权重及有关事项的通知》为贯彻落实碳达峰、碳中和任务，实现2025年非化石能源占一次能源消费比重提高至20%左右的目标，对2021年可再生能源电力消纳责任权重和2022年预期目标予以规定2021年5月国家发改委《关于“十四五”时期深化价格机制改革行动方案的通知》深入推进能源价格改革：继续推进输配电价改革，持续深化上网电价市场化改革，完善风电、光伏发电、抽水蓄能价格形成机制，建立新型储能价格机制；针对高耗能、高排放行业，完善差别电价、阶梯电价等绿色电价政策，促进节能减碳；稳步推进石油天然气价格改革，适应“全国一张网”发展方向，完善天然气管道运输价格形成机制2021年5月国家发改委、国家能源局《关于做好新能源配套送出工程投资建设有关事项的通知》高度重视电源配套送出工程对新能源并网的影响；加强电网和电源规划统筹协调；允许新能源配套送出工程由发电企业建设；做好配套工程回购工作；确保新能源并网消纳安全2021年6月国家发改委《关于2021年新能源上网电价政策有关事项的通知》2021年起，对新备案集中式光伏电站、工商业分布式光伏项目和新核准陆上风电项目（以下简称“新建项目”），中央财政不再补贴，实行平价上网；2021年新建项目上网电价，按当地燃煤发电基准价执行；新建项目可自愿通过参与市场化交易形成上网电价，以更好体现光伏发电、风电的绿色电力价值；2021年起，新核准（备案）海上风电项目、光热发电项目上网电价由当地省级价格主管部门制定，具备条件的可通过竞争性配臵方式形成，上网电价高于当地燃煤发电基准价的，基准价以内的部分由电网企业结算；鼓励各地出台针对性扶持政策，支持光伏发电、陆上风电、海上风电、光热发电等新能源产业持续健康发展13投资策略主题报告本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。2021年6月国家发改委、国家能源局、中央网信办、工信部《能源领域5G应用实施方案》（1）进一步拓展能源领域5G应用场景，如智能电厂+5G、智能电网+5G、智能煤矿+5G、智能油气+5G等；（2）加快能源领域5G专用技术研发；（3）加大相关基础设施和安全保障能力建设2021年7月国家发改委、国家能源局《关于加快推动新型储能发展的指导意见》（1）主要目标：到2025年，实现新型储能从商业化初期向规模化发展转变，市场环境和商业模式基本成熟，装机规模达3000万千瓦以上。新型储能在推动能源领域碳达峰碳中和过程中发挥显著作用。到2030年，实现新型储能全面市场化发展；（2）统筹开展储能专项规划；（3）大力推进电源侧储能项目建设；（4）积极推动电网侧储能合理化布局；（5）积极支持用户侧储能多元化发展2021年7月国家发改委、国家能源局《关于鼓励可再生能源发电企业自建或购买调峰能力增加并网规模的通知》为努力实现应对气候变化自主贡献目标，促进风电、太阳能发电等可再生能源大力发展和充分消纳，在电网企业承担可再生能源保障性并网责任的基础上，鼓励发电企业通过自建或购买调峰储能能力的方式，增加可再生能源发电装机并网规模2021年8月国家发改委、财政部、国家能源局《2021年生物质发电项目建设工作方案》按照“以收定补、央地分担、分类管理、平稳发展”的思路，进一步完善生物质发电开发建设管理，合理安排2021年中央新增生物质发电补贴资金，明确补贴资金央地分担规则，推动新开工项目有序竞争配臵，促进产业技术进步，持续降低发电成本，提高竞争力，实现生物质发电行业有序健康、高质量发展2021年9月国家能源局《抽水蓄能中长期发展规划（2021-2035年）》加快抽水蓄能电站核准建设，各省（区、市）能源主管部门根据中长期规划，结合本地区实际情况，统筹电力系统需求、新能源发展等，按照能核尽核、能开尽开的原则，在规划重点实施项目库内核准建设抽水蓄能电站；主要目标：到2025年，抽水蓄能投产总规模较“十三五”翻一番，达到6200万千瓦以上；到2030年，抽水蓄能投产总规模较“十四五”再翻一番，达到1.2亿千瓦左右；到2035年，形成满足新能源高比例大规模发展需求的，技术先进、管理优质、国际竞争力强的抽水蓄能现代化产业，培育形成一批抽水蓄能大型骨干企业资料来源：各政府部门官网，CCAPP，安信证券研究中心表5：部分省份新能源发展工作方案时间地区政策新能源发展目标2020.4辽宁《辽宁省光伏发电项目建设方案》将《辽宁省光伏发电项目三年建设工作方案（2019－2021）》实施期限延长至2025年（2022－2025年），并启动新一轮重点项目建设工作。新一轮重点项目启动总规模控制在150万千瓦以内。2020.5辽宁《辽宁省风电项目建设方案》排除在建项目规模，2025年前可新增投产风电330万千瓦，全部用于支持陆上无补贴风电项目建设，一次性落实到项目业主，2020年全面启动建设。2020.10广东《培育新能源战略性新兴产业集群行动计划（2021-2025年）》到2025年，新能源发电装机规模约10250万千瓦（其中核电装机约1850万千瓦，气电装机约4200万千瓦，风电、光伏、生物质发电装机约4200万千瓦），天然气供应能力超过700亿立方米，制氢规模约8万吨，氢燃料电池约500万千瓦，储能规模约200万千瓦；全省新能源产业营业收入达到7300亿元，新能源产业增加值达到1800亿元。2020.12山西《山西省风电装备制造业发展三年行动计划（2020-2022年）》到2022年底，省内制造的风电整机装机总容量达到600万千瓦，实现翻一番的目标。2020.12山西《山西省光伏制造业发展三年行动计划（2022-2022年）》力争到2022年，光伏制造业营业收入达130亿元。2021.1江苏《江苏省“十四五”可再生能源发展专项规划（征求意见稿）》到2025年底，全省光伏发电装机达到2600万千瓦，其中分布式光伏装机达到1200万千瓦，集中式光伏电站装机达到1400万千瓦。2021.2浙江《浙江省能源发展“十四五”规划（征求意见稿）》到2025年，全省一次能源生产量达到4377万吨标煤（全部为非化石能源），年均增长5.3%，其中，可再生能源2369万吨标煤。全省境内电力装机容量达到14203万千瓦左右，人均装机2.26千瓦；清洁能源装机容量达到8320万千瓦，占电力总装机容量的58.6%，其中非化石能源装机比重逐步提高到2025年的46.6%。资料来源：各地政府官网，安信证券研究中心能效政策亦为清洁能源发展的重要补充。清洁能源的发展为碳中和目标实现进程的重中之重，但新能源的发展具备一定的窗口期以及技术壁垒，短时无法达到大规模推广与应用。该情况下，能效的提升以减少能源总耗量从而降低碳排成为一个重要的减碳途径。在能耗方面，我国亦有以“能耗双控”为代表的多项政策予以推进。2021年9月，国家发改委发布《完善能源消费强度和总量双控制度方案》，提出2025/2030/2035总体目标，对“双高”项目予以14投资策略主题报告本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。坚决管控，强化完善能耗双控考核机制，同时推行用能指标市场化交易，从而从多方面完成能耗控制以协助完成碳达峰碳中和的目标。表6：发改委就《完善能源消费强度和总量双控制度方案》的解读方面相关内容总体要求以能源资源配臵更加合理、利用效率大幅提高为导向，以建立科学管理制度为手段，以提升基础能力为支撑，强化和完善能耗双控制度，深化能源生产和消费革命，推进能源总量管理、科学配臵、全面节约，推动能源清洁低碳安全高效利用，倒逼产业结构、能源结构调整，助力实现碳达峰、碳中和目标，促进经济社会发展全面绿色转型和生态文明建设实现新进步工作原则（1）坚持能效优先和保障合理用能相结合；（2）坚持普遍性要求和差别化管理相结合；（3）坚持政府调控和市场导向相结合；（4）坚持激励和约束相结合；（5）坚持全国一盘棋统筹谋划调控目标要求（1）到2025年，能耗双控制度更加健全，能源资源配臵更加合理、利用效率大幅提高；（2）到2030年，能耗双控制度进一步完善，能耗强度继续大幅下降，能源消费总量得到合理控制，能源结构更加优化；（3）到2035年，能源资源优化配臵、全面节约制度更加成熟和定型，有力支撑碳排放达峰后稳中有降目标实现目标设臵及分解的考虑（1）进一步突出强度优先；（2）能耗强度指标创新实行双目标管理：从“十四五”开始，国家将向各省（区、市）分解能耗强度降低基本目标和激励目标两个指标——基本目标是地方必须确保完成的约束性指标，激励目标按一定幅度高于基本目标；（3）国家预留少量能耗指标：增加能源消费总量管理弹性，统筹支持国家重大项目建设、可再生能源发展等具体举措（1）对国家重大项目实行能耗统筹；（2）严格管控高耗能高排放项目；（3）鼓励地方增加可再生能源消费；（4）鼓励地方超额完成能耗强度降低目标，对能耗强度降低达到国家下达激励目标的地区，能源消费总量目标将免于考核；（5）推行用能指标市场化交易，发挥市场配臵资源的作用其他准备推出与完善的重要措施（1）推动地方实行用能预算管理，优先保障居民生活及现代服务业、高技术产业、先进制造业等产业和项目；（2）严格实施节能审查制度；（3）完善能耗双控考核制度，进一步加大能耗强度降低指标的考核权重，合理设臵能源消费总量指标的考核权重资料来源：国家发改委，安信证券研究中心2.2.工业政策根据国际能源署（IEA）披露的数据，2018年中国二氧化碳排放量达95亿吨，其中工业领域排放量居第二，占总排放量27.9%。工业亦成为我国节能减排的关键领域之一。从工业消费端来看，有色化工钢铁建材部分行业都属于高碳排行业，在推动碳中和的背景下，这些行业将迎来一轮类供给侧改革。2021年1月，工信部部长肖亚庆接受新华社记者采访表示，要在2021年全年做好工业领域节能减排，鼓励工业企业、园区建设绿色微电网。在上半年，工信部、生态环境部等各部门从“治理存量、治理增量”的角度对各行业低碳行动提出指导意见，并将节能监察作为持续推进工业绿色高质量发展、助力碳达峰碳中和目标实现的重要手段。在未来，全国统一碳交易机制的推行将使得超排的高耗能行业产生利润上的损失，而减排企业和项目则将切实获得利润上的加成。对于未纳入管控行业，碳交易亦带来道德压力和隐性损失。预计在碳中和的大力推行之下，市场各主体都面临主动或被动减碳的压力。15投资策略主题报告本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。表7：各部门就工业领域“双碳”相关政策时间部门政策内容2021.1工信部部长肖亚庆近日接受新华社记者采访2021年全年做好工业领域节能减排，鼓励工业企业、园区建设绿色微电网。2021.1生态环境部《碳排放权交易管理办法（试行）》从温室气体重点排放单位、分配与登记、排放交易、排放核查与配额清缴、监督管理等方面规范了碳排放权交易相关问题。2021.2工信部中国水泥协会开展调研座谈抓紧制定工业低碳行动方案，研究水泥行业碳排放现状与问题，明确碳达峰路线图，分阶段提出碳达峰任务目标及相应技术、政策措施，积极探索碳中和实现路径。2021.2生态环境部例行新闻发布会制定十四五空气质量全面改善行动计划等一系列专项计划；严格控制增量，落实产能臵换要求加强存量治理；坚持增气减煤同步、推动电代煤。2021.6工信部等六部门《六部门关于加快培育发展制造业优质企业的指导意见》支持参与实施工业低碳行动和绿色制造工程，在落实碳达峰、碳中和目标中发挥示范引领作用。2021.7工信部《工业和信息化部办公厅关于下达2021年国家工业专项节能监察任务的通知》将节能监察作为持续推进工业绿色高质量发展、助力碳达峰碳中和目标实现的重要手段，进一步强化省、市、县三级工业节能监察体系建设，加强工业节能监察工作指导，大力开展工业节能监察业务培训。资料来源：工信部官网，生态环境部官网，安信证券研究中心2.3.交通运输政策绿色交通是“双碳”目标实现的重要环节，推广新能源汽车是目前的主要政策方向。根据IEA测算，2018年交通运输碳排放整体占比9.7%。1990年至2018年期间复合增速8.3%。交通运输需求规模的日益扩大，为交通运输行业的节能减排带来较大压力。为此，各部委及省份纷纷制定相关政策，以推进交通运输的节能减排：交通部和发改委共同制定了《绿色出行创建行动方案》，提出到2022年，力争60%以上的创建城市绿色出行比例达到70%以上，绿色出行服务满意率不低于80%。新能源汽车对传统燃油车的替代可以有效降低交通运输业碳排放量，政策上主要从供给与需求两侧共同推进。供给侧层面，工信部更新双积分政策部分条款，引导促进车企布局新能源汽车，推动新能源汽车市场的快速发展；消费侧层面，财政部等通过免征新能源汽车车辆购臵税，促进新能源车的市场放量。在各部委政策指导之下，各地区亦相继推出新能源汽车发展规划。其中，北京计划在2023年前，推广氢燃料电池汽车3000辆、建成加氢站37座；浙江则提出到2025年，全省新能源汽车产业规模持续做大，推广应用进一步扩大，综合发展水平位居全国前列。16投资策略主题报告本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。表8：各部门、各地区新能源汽车推广相关政策时间部门/地区政策内容2020.4财政部等《关于新能源汽车免征车辆购臵税有关政策的公告》自2021年1月1日至2022年12月31日，对购臵的新能源汽车免征车辆购臵税。2020.6工业和信息化部《关于修改〈乘用车企业平均燃料消耗量与新能源汽车积分并行管理办法〉的决定》更新双积分政策部分条款，明确2021-2023年积分比例要求为14%、16%、18%2020.7交通部、发改委《绿色出行创建行动方案》力争60%以上的创建城市绿色出行比例达到70%以上，绿色出行服务满意率不低于80%2021.2市场监督管理总局《乘用车燃料消耗量限值》旨在降低汽车碳排放，促进汽车行业健康有序、绿色发展。2021.3交通运输部交通运输部总规划师兼综合规划司司长汪洋答记者问从推动绿色交通基础设施建设、优化调整交通运输结构、加强碳排放和污染防治协同控制三方面促进交通运输全面绿色低碳转型。2021.6国务院关于建设现代综合交通运输体系有关工作情况的报告提升绿色发展水平。健全交通运输碳排放控制政策体系，优化调整运输结构，大力发展绿色出行，积极推广应用新能源和清洁能源运输装备，加快建设铁路专用线，建立健全长江经济带船舶和港口污染防治长效机制，加快推进快递包装绿色转型，推动交通运输碳达峰、碳中和目标如期实现。2020.10北京《北京市氢燃料电池汽车产业发展规划（2020-2025年）》2023年前，培育3-5家具有国际影响力的氢燃料电池汽车产业链龙头企业，力争推广氢燃料电池汽车3000辆、建成加氢站37座，氢燃料电池汽车全产业链累计产值突破85亿元。2021.1山西《2021年政府工作报告》智能网联新能源汽车产业围绕纯电动、氢燃料、甲醇、燃气等方向，构建“零部件-系统总成-整车”产业链，加快新能源汽车规模化量产，支持太原、晋中、长治、运城等地集群发展。2021.2上海《上海市加快新能源汽车产业发展实施计划（2021—2025年）》本地新能源汽车年产量超过120万辆；新能源汽车产值突破3500亿元，占全市汽车制造业产值35%以上。2021.4浙江《浙江省新能源汽车产业发展“十四五”规划》到2025年，全省新能源汽车产业规模持续做大，推广应用进一步扩大，综合发展水平位居全国前列。资料来源：各部门官网，各地政府官网，安信证券研究中心3.短期层面：科学道路探索中，新旧拉锯时有出现碳中和的实现本质上需要新旧能源的转化以及新旧产能的更迭。在新旧转化及更迭的衔接过渡阶段，拉锯期难免出现。近期部分地区的“限产限电”情况实则是碳中和推进中部分进程新旧脱节的显现——新旧产能更迭脱节导致能耗双控目标出现落差引发限产，以及新旧能源进退场速率错位导致电力缺口凸显从而出现限电。3.1.新产能与旧产能：具备硬需求的高能耗产品有较高投资价值表9：2015-2021年我国单位GDP能耗下降目标单位GDP能耗下降目标2015年3.1%以上2016年3.4%以上2017年3.4%以上2018年3%以上2019年3%左右2020年“继续下降”2021年3%左右资料来源：政府工作报告，安信证券研究中心17投资策略主题报告本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。实际上，“能耗双控”并非碳中和下的新政策，其作为约束性指标最早可追溯至“十一五”时期。虽与前些年相较，2021年单位能耗3%左右的控制目标相对持平甚至有所放松，但在部分地区产能升级推进未达预期的情况下，其完成难度一定程度上实际有所提高：首先，能耗减排目标看似不变，但其边际实现难度时序性递增；“双控”目标实际上是针对新产能稳步推进的合理实现目标。2021年初，我国各省市区纷纷提出其年度能耗控制计划，并多围绕3%作为单位GDP能耗降低目标，其中部分地区较2020年目标提升，部分地区则继续维持前期目标。即使每年目标数值整体变动不大，但依据诺德豪斯的气候变化综合评估模型，边际减排成本具有伴随减排量增加而递增的规律。而我国学者的研究亦显示，同样减排量目标下，具备技术进步的情景中，减排成本相对较为便宜。也就是说，技术进步推动下，性价比更高的减碳技术以及新产能的发展运用将使边际成本曲线非线性递增的速率有所放缓。即新产能稳步推进的前提下，减排目标的边际实现难度将有所减轻。从另一个角度，若我们以物理学中运动与静止来看，亦不难理解该目标内涵的科学性。能耗双控目标的边际实现难度具有绝对运动性，若产能未发生或仅发生小幅更迭升级，目标边际难度与产能发展之间的相对运动性则可近似于前者的绝对运动情况，之间的差距会不断拉大，目标实现愈发困难；若在新产能稳步推进的前提下，边际难度与产能发展的相对运动性将大幅得以减弱，目标的实现则是合理且不难达成的要求。因此，能耗双控目标实质上是对应新产能稳步推进下的合理要求。但若新旧产能更迭脱节，在执行层面，即使各地区维持与上期相同的递减目标，实现难度实质上已显著增大。图18：诺德豪斯减排边际模型图19：中国历年边际减排成本的动态演变实证结果资料来源：《ToSloworNottoSlow:TheEconomicsofTheGreenhouseEffect》，安信证券研究中心资料来源：《基于减排成本曲线演化的碳减排策略研究》，安信证券研究中心18投资策略主题报告本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。图20：部分地区2021年单位能耗降低目标资料来源：各地政府官网，各地政府工作报告，安信证券研究中心其次，疫后国内工业生产恢复，叠加海外疫情延续造成订单持续回流，能耗需求被大幅拉动，旧产能下能耗红线更易被触及。2020年第四季度起，我国疫后生产恢复势头迅猛，工业生产的强劲复苏带来了更多的能源消耗需求。从两年平均复合增速的视角，自2020年9月，我国工业增加值增速总体上均高于往年同期，而2021年继续维持该态势。此外，在海外疫情反复下，国内迅速的复工复产也带来了大量制造业订单持续回流。我国工业出口交货值自2020年Q4起迅速增长，同比增速大幅提升；2021年增势不减，且在印度、东南亚等地疫情爆发之际，这一回流趋势再度强化，8月出口交货值达12055亿元，同比增加14.8%。我国出口额自2020年Q4起亦显著增长，并于12月达到历史高位；之后今年8月出口额再创历史新高，达2943.15亿美元，两年平均复合增速为17.03%。制造业的大幅回流很大程度上拉动了能耗需求。预计能耗强需求在未来将继续维持。短期层面，新兴经济体供给尚无法快速恢复，叠加节日备货旺季，海外需求仍强。出于圣诞节及元旦备货准备，欧美订单需求将继续维持较强水平，且当前越南政府的疫情响应程度仍处于相对高位，预计疫情下的制造业转移回流仍会维持，能耗需求短期或仍较强。中长期层面，海外需求或有收窄，但国内内需恢复扩大进程加速，预计对制造业能耗仍存一定需求。需求侧随出口旺季过去预计将有所收窄；供给侧，伴随疫苗接种，疫情正在好转，海外生产逐渐修复，“中国+N”生产模式或有重现可能。国内层面，目前受点状疫情时发影响，消费复苏仍然相对疲软，8月社零同比增速2.5%，商品零售同比3.3%。但预计中长期下，疫情得到进一步稳定控制，同时双循环的强势推动，我国内需有望获加速扩张，制造业能耗需求仍存。图21：我国疫后工业生产恢复迅速图22：越南政府疫情响应状态仍处于高位资料来源：Wind，安信证券研究中心资料来源：CEIC，安信证券研究中心0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%2020年目标2021年目标-12%-7%-2%3%8%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月工业增加值两年平均复合增速2019年2020年2021年0204060801001202020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-09政府响应严格指数19投资策略主题报告本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。图23：2020Q4起，我国工业出口交货值显著增长（亿元）图24：2020Q4起，我国出口额显著增长（亿美元）资料来源：Wind，安信证券研究中心资料来源：Wind，安信证券研究中心综上，新产能推进不及预期是能耗目标落差的根本原因。一方面，虽能耗双控目标数值层面看似不变，甚至有所放松，但其本质上是对应新产能推进的新实践目标。在经济持续发展的需求下，部分地区“旧产能囤积，新产能未及”的情况最终势必造成其能耗目标难以实现。另一方面，短期层面，若海外疫情持续无法得以稳定控制，制造业回流趋势继续维持，能源消耗需求预计将持续强化。而此时若产能升级未加快提上日程，能效提升不及预期，能耗目标实现的落空也将成为大概率事件。当前，部分地区经济发展与产能升级未充分协调，能耗中期答卷已亮红灯。2021年8月，国家发改委发布《2021年上半年各地区能耗双控目标完成情况晴雨表》。整体上看，与2020年前三季度相较，我国各地能耗目标完成情况在2021年显著较差。若细化地区看，在除西藏外的30个省市自治区中，青海、宁夏、广东、广西、福建等19个地区能耗强度降低率未达进度要求，甚至出现不降反升；另外亦有13个地区能耗总量控制目标处于一、二级预警。其中，宁夏、广西、广东三省自2020年Q3起，连续三次通报均为一级预警；而新疆、云南、青海在2021年一季度及半年度中亦均为一级预警；陕西、福建、江苏能耗强度在时间序列上则呈现逐渐恶化态势。-10-505101520020004000600080001000012000140002018-032018-082019-032019-082020-032020-082021-032021-08工业企业:出口交货值:当月值（亿元）工业企业:出口交货值:当月同比（%)(右轴）-35%-25%-15%-5%5%15%25%1000150020002500300035002018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-07出口金额:当月值（亿美元）两年复合增速（右轴）20投资策略主题报告本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。图25：2020Q3-2021H1我国各地区能耗强度降低目标完成情况资料来源：国家发改委，Wind，安信证券研究中心注：红色为一级预警，表示情况十分严峻；橙色为二级预警，表示情况较为严峻；绿色为三级预警，表示进展总体顺利；能耗同比变化图中，绿底标注表示较上期万元GDP能耗有所下降，橙底标注表示2020年万元GDP能耗较2019年水平不降反升部分地方政府期末“赶作业”，以“双限”达“双控”，运动式脱碳显现。第四季度已至，但有些地区距能耗双控目标尚远，且其新产能发展推进尚未及预期。为顺利通过年度考核，部分地方政府开启“运动式脱碳”，以“限产限电”措施限制高耗能企业生产，以期在短时间内恶补年度减排目标。其中，连续多次“一级预警”的地区尤甚：广东省针对高耗能产业，实行“开二停五”的用电方案；广西对铁合金、钢铁、水泥、电解铝行业实行限产措施；云南则对其钢铁、水泥、黄磷、绿色铝、工业铝等行业提出明确限产规定。21投资策略主题报告本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。表10：部分地区限产限电政策梳理汇总地区三次“能耗双控”预警情况相关政策2021年能耗目标涉及行业内容宁夏一级一级一级高耗能行业宁夏吴忠：部分高耗能企业限停产一个月-广西一级一级一级水泥9月份产量不得超过2021年上半年平均月产量的40%；9月份用电负荷不超过上半年的平均月负荷的40%-电解铝9月份产量不得超过2021年上半年平均月产量的80%，9月份用电负荷同样不得超过2021年上半年平均月用电负荷的80%铁合金全州地区：限制类铁合金企业9月份一律停工停产，允许类铁合金企业9月产量不得超过今年上半年月均产量的50%钢铁对当地钢铁企业实施限产要求，其中柳钢、广西盛隆、广西贵港，承担2021年粗钢压减任务，在9月份排产计划的基础上，再压减20%的产量。另外永达、德源、贵丰金属、西南特钢、桂平钢铁等钢铁9月份产量，不得超过2021年上半年平均月产量的70%，以及9月份用电负荷，不得超过2021年上半年平均月用电负荷的70%广东一级一级一级高耗能企业自9月16日起执行每周“开二停五”五级有序用电方案；只保留保安用电负荷，保安负荷保留在总负荷的15%以下全省单位GDP能耗比2020年下降3.08%，能源消费总量新增控制在1610万吨标准煤左右新疆二级一级一级铝8月底，昌吉州发改委下发《关于严管严控电解铝产能产量工作的提醒函》，严管严控企业按照合规产能生产：自8月份开始，东方希望月产电解铝不得超过5.4万吨，全年不超80万吨；其亚月产电解铝不得超过6.6万吨，全年不超80万吨；神火月产电解铝不得超过6.6万吨，全年不超80万吨；嘉润月产电解铝不得超过3万吨，全年不超40万吨；天龙矿业月产电解铝不得超过2.2万吨，全年不超25万吨单位生产总值能耗下降3%左右云南三级一级一级钢铁在确保完成2021年粗钢产量压减目标任务的基础上,调整全省钢铁企业生产时序,2021年9月份排产产量调整(调整比例不得低于月度考核目标任务的30%)至11—12月生产万元单位生产总值能耗下降完成国家下达目标水泥2021年9月份水泥产量在8月份产量基础上压减80%以上,10—12月全部水泥企业错峰生产时间不少于40天黄磷确保2021年9—12月黄磷生产线月均产量不得超过2021年8月份产量的10%（即削减90%产量)绿色铝确保绿色铝企业9-12月份月均产量不高于8月份产量工业铝确保工业硅企业9-12月份月均产量不高于8月产量的10%(即削减90%产量)煤电9—12月对肥料制造、基础化学原料制造、煤炭加工、铁合金冶炼等4个行业中万元增加值能耗高于行业平均水平的企业采取重点企业用能管控措施,其中高于平均水平1—2倍的企业限产50%,高于平均水平2倍及以上的企业限产90%青海三级一级一级铝8月下旬部分青海省内电解铝企业收到限电预警通知单位国内生产总值能耗下降3％，能源消费增量控制在117万吨标准煤左右陕西一级二级一级部分用能企业榆林市发布《关于确保完成2021年度能耗双控目标任务的通知》，自9月起对部分用能企业实施限产、停产、限电等调控措施单位生产总值能耗下降3%左右福建三级二级一级高耗能行业9月28日起，福建将启动阶段性有序用电，首先限制高耗能工业行业、景观照明用电单位GDP能耗控制在国家下达的目标内江苏三级二级一级水泥9月16日起，全省各地水泥企业全面停产限产单位地区生产总值能耗降低3%左右浙江一级一级二级高耗能企业对辖区内重点用能企业实行用电降负荷，在确保安全的前提下对重点用能企业实施停产，预计将停产至9月30日；杭州组织一批高能耗、高污染企业在7-9月安排集中检修，限电量为第一季度的20%-钢铁部分企业接到限产通知辽宁一级二级二级高耗能企业重点限制违规建成或在建项目，产业结构调整目录中淘汰类、限制类企业，单位产品能耗高于国家或地方强制性能耗限额标准的企业，景观照明、亮化工程及其他高耗能、高排放企业的用电单位地区生产总值能耗降低3%左右安徽二级二级二级高耗能企业于9月21日晚启动有序用电方案，要求各市以保民生、保重点为底线，优先安排高耗能、高排放企业避峰让电能耗及生态环境质量指标完成国家下达年度目标任务河南三级二级二级高耗能企业部分加工企业限电三周以上万元生产总值能耗降低3%左右内蒙古一级三级三级钢铁有效容积1200立方米以下炼钢用生铁高炉、公称容量100吨以下炼先行确定2021年全区能耗双控22投资策略主题报告本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。钢转炉、公称容量100吨（合金钢50吨）以下电弧炉原则上2023年底前全部退出；符合条件的可以按国家标准实施产能臵换目标为单位GDP能耗下降3%,能耗增量控制在500万吨标准煤左右,能耗总量增速控制在1.9%左右,单位工业增加值能耗(等价值)下降4%以上铁合金25000千伏安及以下矿热炉（特种铁合金除外，具体特种铁合金种类由工信厅认定），原则上2022年底前全部退出；符合条件的可以按1.25:1实施产能减量臵换电石30000千伏安以下矿热炉，原则上2022年底前全部退出；符合条件的可以按1.25:1实施产能减量臵换焦炭炭化室高度小于6.0米顶装焦炉、炭化室高度小于5.5米捣固焦炉、100万吨/年以下焦化项目，原则上20222023年底前全部退出；符合条件的可以按国家标准实施产能臵换石墨电极普通功率和高功率石墨电极压型设备、焙烧设备和生产线，直径600毫米（不含）以下石墨电极生产线原则上2021年底前全部退出火电不具备供热改造条件的单机5万千瓦及以下纯凝煤电机组、大电网覆盖范围内单机10万千瓦及以下纯凝煤电机组、大电网覆盖范围内单机20万千瓦及以下设计寿命期满纯凝煤电机组，原则上2023年底前全部退出虚拟货币挖矿全面清理关停虚拟货币挖矿项目，2021年4月底前全部退出资料来源：Mysteel，各地政府官网，人民网，安信证券研究中心“双限”政策短期内利好上游高耗能工业品板块，中下游企业承压，但该情况预计不具备持续性。“双限”政策中的部分地区为我国工业原材料重要生产地，快速踩下急刹车致使上游生产停滞，供给快速收缩，进而导致原材料价格大幅上涨，短期内上游高耗能工业品板块受益，中下游制造业利润空间遭严重挤压。但考虑到利润严重挤压下中下游中小制造业企业面临的较大破产风险，以及运动式脱碳造成的经济运行不正常扰动，目前纠偏政策已经出台。10月8日，国常会提出要纠正部分地区“一刀切”式停产限产以及“运动式”脱碳。纠偏政策下，上游供给收缩幅度或得以部分纾解，原材料价格快速上行的态势预计难具备持续性。供给端不正常收紧纠偏下，后续价格演绎需关注至需求侧，不具备硬性需求支撑的周期股业绩表现或受价格及需求双回落影响。图26：部分原材料价格自9月起价格显著拉升资料来源：Wind，安信证券研究中心7008009001000110012001301501701902102021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-09水泥价格指数:全国南华沪铝指数（右轴）23投资策略主题报告本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。3.2.新能源与旧能源：煤电短期内或仍为中流砥柱电力缺口是限电的最主要原因，终端电力需求强化、新能源体量尚且不足共同构成碳中和推进过程中的新电力缺口。2020年末起，部分地区发布限电通知，限电潮初起；今年8月，多地再度发布限电指示，新一轮更大范围的限电措施在全国范围展开。实际上，我国各地区本轮限电与“能耗双控”关联相对较小，其应主要归因于缺电问题。“碳达峰〃碳中和”目标推进下，“终端电力化”的迅速推广展开大幅提升我国部分产业整体用电需求，但“电力清洁化”中新旧能源发电出现脱节则导致供给掉队，从而最终引致了新电力缺口的出现。表11：部分地区近期限电政策整理地区限电措施江苏部分地区实行限电，时间暂定15天，9月15日0点起执行；工业拉掉，生活用电保留，维持用电，保安负荷。统一检修半月，办公室空调停用，路灯控制减半浙江浙江省能源局发布《关于启动有序用电方案的通知》，从9月28日起启动2021年B级有序用电方案，确保全省经济社会平稳有序安徽于9月21日晚启动有序用电方案，要求各市以保民生、保重点为底线，优先安排高耗能、高排放企业避峰让电，尽量减少对经济社会发展的影响，主动关停景观照明和亮化工程，倡导全社会科学用电、合理用电、节约用电，党政机关要带头节约用电山东日照市发布《关于有序用电的紧急预警通知》，称受电煤供应矛盾加剧和高温天气影响，山东电网供电能力急剧下降，日照市存在10-20万千瓦的用电缺口，缺电时间可能持续至9月底；枣庄市发布《关于配合做好有序用电工作的通知》，用电要按照需求响应优先，有序用申保底的原则；泰安倡议全市节电福建9月28日起福建省将启动阶段性有序用电，遵循“缺口多少、错峰多少”，“有保有限、影响最小化”，“分级控制、属地负责”三个原则，明确有序用电不是拉闸停电，确保居民生活及其他重要电力用户的正常用电，首先限制高耗能工业行业、景观照明用电广东发布《致全省电力用户有序用电、节约用电倡议书》；对高耗能产业自9月16日起执行每周“开二停五”五级有序用电方案；只保留保安用电负荷，保安负荷保留在总负荷的15%以下广西电解铝产业9月份用电负荷同样不得超过2021年上半年平均月用电负荷的80%辽宁9月10日启动有序用电措施；9月23日-25日，电力供应缺口增加至严重级别，为防止全电网崩溃，执行电网事故拉闸限电；9月28日达到严重缺电II级橙色预警，决定9月28日0:00-24:00全省启动有序用电II级措施黑龙江9月10日实施有序用电；9月10日-12日启动III级和IV级有序用电吉林9月10日启动有序用电；9月10日-22日启动6轮III级和3轮IV级有序用电措施；9月23日-25日启动3轮II级有序用电措施；9月26日，延长有序用电负荷缺口预测时间和预警等级发布时间，扩大告知范围湖南冷水江市路灯管理所将从2021年9月23日起对全市路灯进行限电关闭一半处理；衡阳市发布《关于全面开展有序用电的倡议书》资料来源：Mysteel，各地政府官网，安信证券研究中心需求侧来看，碳中和目标下终端电力需求的明显扩张是构成缺电的一大原因。“2030碳达峰、2060碳中和”目标对我国产业终端电气化的比例提出了较高的要求。在此背景下，一方面，旧产能纷纷加速进行底层能源结构改革，提高电气化占比；另一方面，新产能、新需求多数亦需依托于电气化和能源清洁化等条件才能得以发展。2021年以来，我国交通运输业、工业、制造业等多行业用电量同比增速均显著高于往年。以交运行业为例，新能源车出现爆发式增长，带来新的用电需求增长点，导致交运行业年初以来用电量暴增，同比增速横向远高于其他行业，纵向亦超越其往年同期。而工业、制造业类似，随生产模式转型，其用电量相较往年亦发生明显增长。24投资策略主题报告本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。图27：交运、工业、制造业用电增速显著高于往年（%）资料来源：Wind，安信证券研究中心供给侧来看，新旧能源进退场速率脱节引发供给掉队，碳中和下电力供需缺口再度恶化。旧能源方面，煤供给收窄、价格飙升导致火电发电不足，过快退场。当前我国的发电结构仍以火电为主，据BP数据，2020年我国仍有63.22%的发电能源来自于煤炭，相较水电高逾46个百分点。但碳中和推进下，煤炭产能批复减缓，产量同比增速持续下行，供应紧张使得价格在今年以来不断上抬，进而导致火电企业成本高企、运营艰难，火电供给显著收缩，一定程度上造成了能源结构中的火电急剧退场。新能源方面，虽发展态势乐观，但目前体量尚小，叠加并网消纳问题仍有待完善，进场步伐尚为缓慢。2020年，我国新能源发电量占比仅约11.10%，远低于旧能源。且当前我国可再生能源仍存在较大的并网消纳问题，一方面可再生能源地理区位供需错配、电力系统灵活性不足，并网工作未充分展开，导致弃风弃光频现，使得部分新能源供电耗损浪费；另一方面则是其极易受气候影响导致供电不稳定、波动性大。因此，基于目前的现实情况，在旧能源供给减少下，我国新能源尚且无法形成较好的电力补充，挑起发电大梁。新旧能源的衔接不畅引发了电力供给缩减，导致电力缺口再恶化，最终催生了“限电”政策的必要性出台。图28：今年以来我国煤价一路上涨（元/吨）图29：2021年我国动力煤产量增速总体下降（万吨）资料来源：Wind，安信证券研究中心资料来源：Wind，安信证券研究中心-20-100102030402019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-112019-122020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-102020-112020-122021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-07农林牧渔工业制造业交通运输3004005006007008009002016-012016-102017-082018-062019-032020-012020-102021-08平均价:动力煤:国内主要地区-20%-10%0%10%20%30%40%050001000015000200002500030000350002019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-07产量:动力煤:当月值同比（右轴）25投资策略主题报告本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。图30：我国风电发电量与火电、水电对比（亿千瓦时）资料来源：Wind，安信证券研究中心短时限电无法根治缺电问题，电价政策或成为解决问题的核心。新能源发展尚未完全成熟，距其实现较好补给仍需一段时间，我国电力供需硬缺口或将继续长期存在。限电措施囿于时限性并无法从根本上解决缺电难题，电价政策则成为解决问题的重点。基于还原电力商品属性，使电价能够更好地反映供电成本的考虑，当前我国正全面深化电价改革，推动完善电价制度，通过电价调节这一机制实现用电需求调节，缓解用电紧张状态。在燃煤发电成本高企严重压缩发电企业利润，导致煤炭库存偏低、发电能力难以维持、电力供给出现缺口的背景下，8月12日，11家发电企业联合递交《关于重新签约北京地区电力直接交易2021年10-12月年度长协合同的请示》，建议上浮交易价格。10月8日，国常会上提出，要求主要产煤省及重点煤企落实增产增供任务，以及中央发电企业保障其所属煤电机组应发尽发。此外，国常会还提出推动燃煤发电电量全部进入电力市场，完善煤电价格市场化形成机制，并将电价上下浮动空间放宽至20%，其中高耗能行业可由市场形成价格，不受20%限制。电力交易价格上浮一定程度上将帮助解决发电企业成本倒挂、利润压缩的问题，同时保障电力的稳定供应能力。电价上调后，中短期向新能源转型的火电企业及新能源发电企业有望受益。此外，目前我国绿电供给能力尚不足，短期内仍需火电给予较大能源支撑。煤炭新增产能释放需要一定时间，而枯水期降至、工业用电亦将在年末达到峰值，预计煤炭在短期内仍将呈现紧平衡态势，煤炭板块将继续受益。同时，兼具低碳排以及发电稳定性，作为另一种清洁能源，我国核电发展迅速，大有可为。截至2021年8月，我国核电产量占总发电量约5.01%。2021年9月突破性技术高温气冷堆核电站成功临界，并有望于年内并网发电。预计在风光发展规模尚未充分、并网消纳问题尚未完善下，核电在电力保供方面重要性将有所凸显，中短期内核电板块亦值得关注。01000200030004000500060002019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-112019-122020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-102020-112020-122021-032021-042021-052021-062021-072021-08风电水电火电26投资策略主题报告本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。图31：我国核电占比逐年增高资料来源：Wind，安信证券研究中心4.中长期层面：把握碳中和进程中的动态变化4.1.能源结构转型仍是重中之重：新能源及储能板块迎来历史性发展机遇长远来看，新能源的发展势必成为碳中和进程里一贯始终的重点。碳中和的两大抓手“电力清洁化”与“终端电力化”虽为并行措施，但其中亦包含了重要的前提关系：首先，“终端电力化”以实现碳中和必须建立在“电力清洁化”的基础之上。“终端电力化”要求各部门将电力作为主要的二次能源消耗种类，最典型的即交运部门通过新能源车大量替代传统燃油车，以减少化石燃料使用从而降低碳排。然而，目前我国电力结构中仍有63.22%来自煤电，若能源结构不发生改变，这种电动化的推广措施非但无法达到目的，反而实则将增加碳排。“终端电力化”措施理论层面对于减碳的可行性及贡献不容臵否，但另一方面其将造成终端用电量的大增，在电力尚未完全清洁的前提下，实则亦无法充分实现零碳目标。因此，对“电力清洁化”推进的重要性应更高于“终端电力化”。图32：2021年新能源车渗透加速推动道路交通行业用电量（万千瓦时）大增资料来源：Wind，安信证券研究中心2.0%2.5%3.0%3.5%4.0%4.5%5.0%5.5%2015-012015-042015-072015-102016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-07核电产量占总发电量比例0%5%10%15%20%1500002000002500003000003500004000004500002018-022018-042018-062018-082018-102018-122019-022019-042019-062019-082019-102019-122020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-042021-06用电量:道路运输业:当月值新能源车单月渗透率（右轴）27投资策略主题报告本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。其次，新能源若要实现真正的“清洁”必须具备“电力清洁化”的加速推进及充分实现。新能源的实质清洁性往往被人们所忽视。实际上，若将生产全过程考虑在内，当前我国的清洁能源尚未达真正的“全清洁”状态。光伏、风电的发展需要相应机组设备，这些设备的制造亦需要电量消耗，若将这些制造用电的碳排考虑在内，在新能源电量产量、并网消纳未妥善解决引致弃风弃光、新能源设备制造电量耗量间的多方博弈中，目前我国风光能源尚未实现绝对零碳化，甚至一定程度上仍是产碳状态。若要进一步促进新能源生产全过程近零碳化，则需要大力推动新能源发电技术的提高突破以及消纳并网问题的加速完善，实现新能源电量产量的大幅放量。图33：光伏设备及元器件制造用电量近年大增（万千瓦时）图34：风电原动设备制造用电量近年大增（万千瓦时）资料来源：Wind，安信证券研究中心资料来源：Wind，安信证券研究中心在我国碳中和目标的推进进程中，新能源的大力发展是必然之举，预计之后将有更密集政策落地予以推进促进。因而在中长期层面上，新能源板块将持续受益。此外，发电非平稳、地理区位供需错配、并网消纳问题严峻为我国新能源发展痛点，储能的发展为我国能源结构向新能源顺利转型的关键，故在我国“碳达峰〃碳中和”目标的大力推进中，储能作为能源基础配套设施，亦必将获得持续支持推进与发展，储能板块中长期也将受到长期利好。4.2.电价市场化或为中长期大趋势：向新能源转型的发电企业长期受益居民及工商业电价长期倒挂引发电力资源配臵扭曲，电价市场化或为大趋势。目前，我国电价始终处于较低水平。据国网能源研究院数据，2019年我国销售电价平均为0.611元/千瓦时，仅为OECD国家水平的59%。另外，与世界其他国家相较，我国居民电价显著偏低，工商业用户缴纳了高昂的交叉补贴，居民电价与工商业电价长期倒挂。基于还原电力商品属性，使电价能够更好地反映供电成本的考虑，充分发挥价格机制合理引导电力资源需求的作用，改变稀缺电力资源配臵情况扭曲与低效的局面，我国正全面深化电价改革，推动完善电价制度，通过电价调节这一机制实现用电需求调节，缓解用电紧张状态。7月26日，国家发改委出台《关于进一步完善分时电价机制的通知》，提出优化分时电价机制，拉大峰谷电价，并健全季节性电价机制；之后于8月24日，南方电网发布《关于推动落实国家进一步完善分时电价机制的通知》，要求尖峰电价上浮比例不低于20%；10月8日，国务院常务会议提出，将市场交易电价上下浮动范围调整至20%。碳中和下，新旧能源结构切换，终端电力化推进带来巨大能源需求，新电力缺口逐渐显现。在此背景下，电价市场化以推动稀缺电力资源的合理配臵更尤为重要。同时，电价市场化一定程度上也能帮助新能源的发展实现汰劣留良，以价格机制推进高效高性价比的新能源产业发展。0200004000060000800001000001200002018-022018-052018-082018-112019-022019-052019-082019-112020-022020-052020-082020-112021-022021-05010002000300040005000600070002018-022018-052018-082018-112019-022019-052019-082019-112020-022020-052020-082020-112021-022021-0528投资策略主题报告本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。表12：我国电价与国际其他地区电价对比单位：人民币元/千瓦时销售电价工业电价居民电价输配电价居民/工业比价平均值中国与之比值平均值中国与之比值平均值中国与之比值平均值中国与之比值平均值中国0.611-0.635-0.542-0.183-0.85OECD国家1.02959.4%0.90869.9%1.35240.1%0.26569.1%1.53新兴工业化国家0.75980.5%0.75584.1%0.76670.8%--1.03美国0.73283.5%0.472134.5%0.90160.2%0.29961.2%1.91资料来源：国网能源研究院，安信证券研究中心欧洲经验下，未来我国电价大概率市场化与机制化并行，发电企业中长期将继续以成本为利润核心，向新能源转型的发电企业具备动态成本优势，或将长期受益。天然气是欧洲重要的发电能源，据BP数据，2020年，欧洲天然气占其发电结构约19.61%。但由于低库存且供给偏紧，今年以来欧洲天然气价格持续上扬，目前仍处于飙升态势。天然气价格大幅上涨，叠加风电等新能源供给不足，欧洲电价持续暴涨，造成居民生活成本及企业生产成本的大幅上升，生活生产及经济运行秩序受到较大影响。据Mysteel数据，欧洲电价的上涨使得钢材成本显著上升40-50欧元，部分企业甚至险些出现利润被电价上升吞噬的情况。以此为鉴，考虑到民生生活保障及经济生产平稳运行，预计我国电价大概率会是有规划地、合理区间的市场化，“看不见的手”仍不会缺席。因此，未来我国电价上浮调节的空间有限，发电企业售价端获利终面临天花板，成本端的压降仍然是其利润的核心关键。目前，虽我国光伏已实现上网平价，陆上风电亦步入平价时代，然而若将储能成本以及弃风弃光造成的沉没成本考虑在内，风光资源目前实则尚不平价。但之后伴随碳中和进一步推进，我国未来火力发电成本预计大概率将逐步上行，而随着风光发电成本再降，新能源发电与旧能源发电成本的剪刀差将出现，新能源的经济性终现。而对于向新能源转型的发电企业而言，在能源转型全过程中的其最低运行成本可视作Min{火电成本，新能源发电成本+储能成本}，一升一降之下这些企业有望在我国电力新能源转型过程中长期获益。4.3.碳交易机制将持续完善：管控行业的先进减排企业动态受益全国统一碳交易市场初起，电力行业被首先纳入，但目前我国碳交易市场发展尚不完善。继全国八大碳交易试点开展运行数年后，2021年7月16日，我国正式启动全国统一碳交易市场，首日成交量达410.3953万吨，成交金额逾2.1023亿元。根据国网能源院数据，2018年，我国电力及热力部门碳排占比达近51.4%。电力部门作为我国最大的碳排放部门，亦率先被纳入碳排放交易体系中。但值得注意的是，截至目前，我国碳交易市场发展仍处探索阶段，距离完善化仍有一定距离。碳市场开闸首日，碳配额成交价为51.15元/吨，之后短期价格始终高位波动，于8月11日达55.9元/吨。然而自8月12日起，我国碳市场配额交易价开始一路下行，截至10月11日，碳配额最新交易价为46.03元/吨，相较碳市场开市首月均价下降近15%。此外，我国碳交易量在开市起初的大幅放量后亦始终较低。配额交易价格的持续下行恐一定程度上削弱碳市场利用价格机制以促管控企业加快减碳进程的作用，成交量尚小亦大幅约束碳市场在减排中发挥的作用，未来我国碳交易机制仍有待继续完善。29投资策略主题报告本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。图35：全国碳市场配额价格总体下行（元/吨）图36：全国碳市场目前大部分时间成交量尚小（万吨）资料来源：Wind，安信证券研究中心资料来源：Wind，安信证券研究中心碳交易机制的最大目的是减排。为充分发挥市场化手段推进企业低碳转型，在总量控制原则下，碳交易市场大概率向短缺市场发展，未来碳配额价格上涨预期较强。一个例子是2005年正式启动欧盟碳交易体系（EUETS），作为全球首个主要碳交易市场，同时也是全球规模最大的碳交易体系，根据Refinitiv数据，2020年EUETS交易量达8096Mt，占全球78.37%，交易价值达2013.57亿欧元，占全球约87.89%，在促进欧盟实现气候中和的进程中发挥了巨大作用。EUETS的规则调整曾分四阶段展开，排放限额量设定逐年下降，碳交易市场由紧平衡市场转变为弱短缺市场，进而再发展成为强短缺市场，碳配额价格大幅抬升。当前，欧盟碳交易处于第四阶段，按照其发展规划，在2021-2030年间，其碳排放限额的年度递减率将比上一阶段再低0.46个百分点，即排放限额每年以2.2%线性系数递减，欧盟碳交易预计将在强紧缺市场方向继续发展，以更强的力量推动欧盟气候中和进程。借鉴欧盟经验，为更充分发挥碳交易促高排企业减碳功能，我国碳交易市场还需从两大方面进一步完善机制：1）首先，进一步增加覆盖行业范围。目前国内碳交易仅纳入发电这一个高排放行业，作为碳排的重点部门，预计工业、交运等行业在未来几年也将相继纳入碳交易体系。今年5月，生态环境部委托中国建筑材料联合会，在水泥等建材行业进行配额分配及基准值测算，并组织碳市场运行测试；6月，生态环境部应对气候变化司发出《关于委托中国钢铁工业协会开展钢铁行业碳排放权交易相关工作的函》，委托开展钢铁行业纳入全国碳市场的相关工作。7月，生态环境部在例行新闻会上表明，下一步在发电行业碳市场运行良好的基础上，将逐渐纳入更多的高排行业；而在生态环境部连续多年开展的对钢铁、水泥等建材行业以及有色、石化、化工、造纸、航空这些高排行业的数据工作下，这些行业亦已具备一定的数据基础。这些举动表明了继电力行业之后，水泥等建材行业、钢铁、航空这些高排行业亦有望纳入全国碳市场。相关行业的先进减排企业亦值得跟进关注。2）其次，碳配额的发放方式也将不断完善。以欧盟为例，其碳配额的发放经历了以免费发放为主，到拍卖法占比逐步上升，再到现在配额总量收紧以及RGGI碳市场的初始配额分配全部通过拍卖进行的变化。在经历了未来几年的普及后，我国碳交易市场大概率亦将朝短缺市场发展，届时碳配额价格将具备强上涨预期。在此之下，高碳价方能充分反映排碳成本，以促进高排企业加速去碳。在碳市场加强管控，碳价持续上涨下，受管控行业中的部分先进企业将率先实现减碳升级，碳负债有望转化为碳资产，从而获得业绩增厚。伴随碳市场逐步发展，中长期层面管控行业的“减排先锋”企业值得关注。40424446485052545658602021/7/162021/8/22021/8/172021/9/12021/9/1601002003004005006007008009002021/7/162021/8/52021/8/252021/9/1430投资策略主题报告本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。图37：欧盟碳市场向限额短缺市场发展（百万吨CO2当量）图38：严格分配限额下，欧盟碳配额价格持续上行（欧元/吨CO2当量）资料来源：EuropeanEnvironmentAgency，安信证券研究中心资料来源：Wind，安信证券研究中心4.4.部分周期品面临类供给侧改革：估值逻辑重构，龙头迎来机遇一方面，供给侧收紧、供给量稳定下，周期品的强周期性或将被逐渐淡化，估值逻辑面临重构。周期品的生产过程中能源耗量巨大，在我国能源结构尚未充分向清洁化转型的背景下，高耗能产业也是高碳排产业，因此在碳中和目标推进进程中将面临较严格的生产约束与管控，经历类供给侧改革的过程。周期股通常估值偏低的原因在于其强周期性，而周期品的强周期性成因来源于：需求端周期性波动，供给侧应声而上，供需缺口的周期性动态变化下，相应商品价格亦出现周期性波动。但在碳中和的推进进程中，这一传导链或将逐渐模糊化。为达成碳中和目标，以钢铁为代表，高耗能周期品的供给面临产能产量约束，向上弹性趋弱，因而在产能过剩时代的价格强周期性波动亦将弱化。碳中和推进下，产能逐渐成为紧资源，供给侧对需求端的满足性趋弱，周期品价格波动低线上浮，整体价格中枢相应上抬，中长期估值中枢相应上抬。图39：粗钢产量受碳中和目标影响持续压降（万吨）资料来源：Wind，安信证券研究中心另一方面，碳中和推进进程中高耗能周期品将逐步实现产能出清，龙头企业迎来机遇。对于高耗能周期品产业而言，为帮助实现碳中和目标，其必须逐步清除淘汰旧产能，加快推进新产能发展，从而提高整体能源利用效率，降低能耗。对于全行业而言，其利润水平将受到总产量的萎缩以及购买碳排放配额成本（要支付的碳税）的冲击。但在此过程中，龙头企业基于其良好的基础条件、充分的研发投入以及较强的议价能力更快更易地实现新产能的更迭，0500100015002000250020052007200920112013201520172019免费配额核证排放量010203040506070200520072009201120132015201720192021期货结算价(连续):欧盟排放配额(EUA)-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%0200040006000800010000120003月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2020年2021年2021年同比（右轴）31投资策略主题报告本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。在能耗控制目标持续严苛、生产成本逐渐陡峭的情况下仍有望保持较好的利润水平，在行业产能受限的背景下迎来发展新机遇。图40：四大高耗能制造业在碳中和推进过程中用电占比已有所下降资料来源：Wind，安信证券研究中心总而言之，碳中和的推进是我国未来几十年发展中一个势在必行的过程。我们认为，“碳中和”在未来数十年内都将是明确的投资主线，对该目标推进过程中动态变化的把握则是该主线投资的主要逻辑所在。短期层面：在碳中和科学实现途径尚未充分探索明晰之时，新旧更替的脱节所引发的拉锯局面或有发生。为保障民生及经济生产，纠偏政策下，不具备硬性需求支撑的周期股业绩表现易面临下行压力。中长期层面：（1）能源转型仍是重中之重，新能源及储能板块迎来历史性发展机会；（2）电价市场化趋势中，机制化大概率仍不会缺席，向新能源转型的发电企业基于成本优势将长期受益；（3）欧盟经验下，作为推进碳中和的有效市场工具，碳交易机制将持续完善，受管控行业中的“减排先锋”具备较强碳资产转换能力，有望持续受益；（4）部分周期品将迎来类供给侧改革，板块估值逻辑或面临重构，全行业利润面临限产和碳配额成本冲击，转型龙头有望迎来新机遇。50%55%60%65%70%100015002000250030002016-012016-092017-052018-012018-092019-052020-012020-092021-05用电量（亿千瓦时）占制造业用电比例（右轴）32投资策略主题报告本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。Table_AuthorStatement分析师声明陈果、夏凡捷声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。本公司具备证券投资咨询业务资格的说明安信证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。免责声明本报告仅供安信证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期，本公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。同时，本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准，如有需要，客户可以向本公司投资顾问进一步咨询。在法律许可的情况下，本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务，提请客户充分注意。客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，无论是否已经明示或暗示，本报告不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证。在任何情况下，本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本报告版权仅为本公司所有，未经事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“安信证券股份有限公司研究中心”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本报告的估值结果和分析结论是基于所预定的假设，并采用适当的估值方法和模型得出的，由于假设、估值方法和模型均存在一定的局限性，估值结果和分析结论也存在局限性，请谨慎使用。安信证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权。33投资策略主题报告本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。Table_Address安信证券研究中心深圳市地址：深圳市福田区深南大道2008号中国凤凰大厦1栋7层邮编：518026上海市地址：上海市虹口区东大名路638号国投大厦3层邮编：200080北京市地址：北京市西城区阜成门北大街2号楼国投金融大厦15层邮编：100034Table_Sales销售联系人上海联系人潘艳上海区域销售负责人18930060852panyan@essence.com.cn侯海霞上海区域销售总监13391113930houhx@essence.com.cn朱贤上海区域销售总监13901836709zhuxian@essence.com.cn李栋上海区域高级销售副总监13917882257lidong1@essence.com.cn刘恭懿上海区域销售副总监13916816630liugy@essence.com.cn钟玲上海区域销售副总监15900782242zhongling@essence.com.cn苏梦上海区域销售经理13162829753sumeng@essence.com.cn秦紫涵上海区域销售经理15801869965qinzh1@essence.com.cn陈盈怡上海区域销售经理13817674050chenyy6@essence.com.cn徐逸岑上海区域销售经理18019221980xuyc@essence.com.cn北京联系人赵丽萍北京区域公募基金销售负责人15901273188zhaolp@essence.com.cn北京联系人张莹北京区域社保保险销售负责人13901255777zhangying1@essence.com.cn张杨北京区域销售副总监15801879050zhangyang4@essence.com.cn温鹏北京区域销售副总监13811978042wenpeng@essence.com.cn刘晓萱北京区域销售副总监18511841987liuxx1@essence.com.cn王帅北京区域销售经理13581778515wangshuai1@essence.com.cn侯宇彤北京区域销售经理18210869281houyt1@essence.com.cn游倬源北京区域销售经理010-83321501youzy1@essence.com.cn深圳联系人张秀红深圳区域销售负责人0755-82798036zhangxh1@essence.com.cn胡珍深圳区域高级销售副总监13631620111huzhen@essence.com.cn范洪群深圳区域销售副总监18926033448fanhq@essence.com.cn马田田深圳区域销售经理18318054097matt@essence.com.cn聂欣深圳区域销售经理13540211209niexin1@essence.com.cn杨萍深圳区域销售经理0755-82544825yangping1@essence.com.cn黄秋琪深圳区域销售经理13699750501huangqq@essence.com.cn喻聪深圳区域销售经理0755-88914832yucong@essence.com.cn广州联系人毛云开广州区域销售负责人13560176423maoyk@essence.com.cn赵晓燕广州区域销售经理15521251382zhaoxy@essence.com.cn郑庆庆广州区域销售经理13570594204zhengqq1@essence.com.cn