证券研究报告请务必阅读正文之后的免责条款跨区域电力输送和能源大基地建设电力设备及新能源行业碳中和与电网变革专题二｜2021.9.27中信证券研究部核心观点华鹏伟首席电力设备分析师S1010521010007华夏电新分析师S1010520070003“双碳”背景下围绕用能清洁化与电能输送配给能力，有望加速推进“组合式清洁能源基地与特高压配套建设”的开发形式，带动特高压板块的新一轮发展，建议围绕特高压板块行情的三阶段理论和优选核心站内设备龙头逻辑布局相关标的。▍“双碳”背景下电网跨区域输送能力需不断提升。围绕“双碳”目标推进的新型电力系统建设，预计将成为未来中长期我国能源体系变革的主要路径，其主要矛盾包括：1）电能替代背景下的用电量持续增长；2）电源装机持续增长与高比例可再生资源接入的协调；3）我国居民侧、工商业用电区域的集群化、核心化趋势。以上对“源网荷储”一体化发展中的电网输送能力提出了更高的要求，电网大型跨区域输送通道建设从满足电力清洁化发展和社会生产生活需求等出发，建设的迫切性和长期空间不断提升。因此，我国新一轮大规模特高压建设的产业和政策预期不断提升。▍各省份电力供需平衡趋紧，电网跨区域输送能力仍需提升。“十三五”以来我国能源消耗大省和电力生产大省定位清晰，依托电网跨区域输送输送能力和分布式建设，各省份区间内电力供需平衡得以压控，但近两年制造业的持续高景气、上游供给压力和冬季峰值提升均导致供需平衡趋紧，部分省份出现由正转负的情况；电力富余省份仍存在直接外输或区域内调配的需求，预计电网跨区域输送能力仍需继续提升。▍组合式清洁能源基地与特高压配套建设：有望助力解决用能清洁化并联通能源基地与负荷中心。电力系统发展当前面临的“有效电源”与“地理差异”两大难点，可以通过打造“风光+调峰水/火”的能源大基地以解决电源的系统友好性问题，并且可通过配套特高压工程以保证大容量外送——青海海南州清洁能源基地与青海-河南特高压直流工程已打造成功范例。考虑到国家电网目前在手储备拟纳入电力规划的特高压线路，地方发改委亦储备大量能源基地及外送通道计划，上述模式有望在“十四五”期间重点满足“双碳”发展需求并有望带动特高压板块的新一轮发展。▍风险因素：新型电力系统建设不及预期，特高压建设体量不及预期，特高压核准招标节奏不及预期，行业竞争加剧。▍投资策略。继续建议围绕特高压板块行情的三阶段理论和优选核心站内设备龙头逻辑布局相关标的——从产业逻辑和政策预期来看，未来“能源大基地+特高压外输”的模式有望得到推广，特高压的持续建设空间进一步开启，目前属于特高压相关规划的预期阶段，建议重点关注；从标的选择维度看，建议优选毛利率较高、行业集中度较高、份额较为稳定的站内设备龙头企业，重点推荐国电南瑞、许继电气、特变电工，建议关注中国西电、思源电气、平高电气等。维持行业“强于大市”评级。重点公司盈利预测、估值及投资评级简称收盘价EPSPE评级20202021E2022E2023E20202021E2022E2023E国电南瑞34.550.871.081.251.3839.732.027.625.0买入许继电气21.390.710.850.931.0130.125.223.021.2买入特变电工25.060.671.661.731.7837.415.114.514.1买入资料来源：Wind，中信证券研究部预测注：股价为2021年9月24日收盘价电力设备及新能源行业评级强于大市（维持）电力设备及新能源行业碳中和与电网变革专题二｜2021.9.27请务必阅读正文之后的免责条款部分目录投资聚焦...........................................................................................................................1投资逻辑............................................................................................................................1投资策略............................................................................................................................1风险因素............................................................................................................................1特高压建设的需求：跨区域电力输送能力.........................................................................2以各省份为单位看跨区域输送能力的需求变化..................................................................2特高压建设的需求：大型能源基地的调配与输送..............................................................5风险因素...........................................................................................................................8投资建议...........................................................................................................................8行业观点更新....................................................................................................................8投资策略............................................................................................................................8电力设备及新能源行业碳中和与电网变革专题二｜2021.9.27请务必阅读正文之后的免责条款部分插图目录图1：全社会用电量当月值及同比增速.............................................................................2图2：各省市电力供需差额——比较省内用电量及规模以上发电量..................................3图3：2016-2017年1-7月各省电力供需差额走势...........................................................4图4：2016-2020年3-11月计算各省份输入输出电量后的电力供需平衡表.....................5图5：国家电网调度清洁能源业务示意图.........................................................................6图6：我国主要负荷中心分布............................................................................................6图7：海南州清洁能源基地...............................................................................................7图8：国家电网在建在运特高压工程示意图......................................................................7表格目录表1：主要标的盈利预测一览............................................................................................9电力设备及新能源行业碳中和与电网变革专题二｜2021.9.27请务必阅读正文之后的免责条款部分1▍投资聚焦投资逻辑围绕“双碳”目标推进的新型电力系统建设，将成为未来中长期我国能源体系变革的主要路径。我们认为上述过程包含部分主要矛盾需重点处理：1）电能替代背景下的用电量持续增长，预计终端用能向电能转变的初期阶段，用电量增速将与GDP增速维持较高的相关系数；2）电源装机持续增长与高比例可再生资源接入的协调，作为电力系统中需超前建设的环节之一，电源侧装机量（有效电源）需领先于下游用电需求增长，而不断提升的可再生资源（新能源）渗透比例也对有效电源比例和具体的电源配给形式提出了更高的要求；3）我国居民侧、工商业用电区域的集群化、核心化趋势，城市化背景下负荷中心（核心城市群）加速聚集。以上需求长期增长、供给有效性波动和需求高度聚集等三点问题，从硬件角度来看，对“源网荷储”一体化发展中的电网输送能力搭建提出了更高的要求。这也是我们认为当前能源结构变革和实体经济发展承压过程中，电网侧大型跨区域输送通道建设从满足电力清洁化发展和社会生产生活需求等两个维度出发，其建设的迫切性和长期空间均不断提升的主要原因，因此，我国新一轮大规模特高压建设的产业和政策预期正持续提升。投资策略我们曾提出过特高压板块行情的三阶段理论和优选核心站内设备龙头的选股逻辑，具体来看：行情持续性来看，特高压板块行情可以伴随建设节奏，划分为：1）规划预期与发布阶段，该阶段市场预期特高压大规模建设规划落地并最终出台，特高压板块相关标的受政策带动，整体情绪面向上改善；2）特高压工程核准及招标阶段，由于电网申报的部分特高压项目规划储存较久，前期推进较快，有望形成多条线路的集中核准招标，故而该阶段初期一般会延续第一阶段的积极表现，后续随着特高压核准、招标逐步分散化，影响逐步削弱，此阶段市场份额较为稳定、拿单能力较好的企业更为市场所聚焦；3）业绩兑现阶段，考虑到特高压单一工程的建设周期和整个规划的推进节奏，业绩兑现普遍会集中在规划落地后的2-3年时期开始显现，此时更多表现为前期订单饱满且经营管理良好标的的散点行情。投资标的选取来看，特高压工程的投资构成主要分为土建工程、站内设备和站外设备采购，投资占比大致分别为40%/30%/30%，综合考虑电网采购工程服务或设备产品的盈利能力、市场格局集中度等因素，我们建议关注高毛利率、龙头份额较高的核心站内设备供应商。风险因素新型电力系统建设不及预期，特高压建设体量不及预期，特高压核准招标节奏不及预期，行业竞争加剧。电力设备及新能源行业碳中和与电网变革专题二｜2021.9.27请务必阅读正文之后的免责条款部分2▍特高压建设的需求：跨区域电力输送能力以各省份为单位看跨区域输送能力的需求变化电力系统的电力流是由电源-电网-负荷传导，但产业投资发展的逻辑则正相反：负荷侧用电量的增长会倒逼电源、电网进行超前建设，以满足下游需求，以我国国有化的大电网系统更为明显。因此，关注2020年7月以来的用电量持续向好走势，可以判断目前我国电源、电网侧建设需求均进入扩张状态。图1：全社会用电量当月值（亿千瓦时）及同比增速资料来源：Wind，中信证券研究部而以各省份电网为主体观察目前的电力运行情况，重点统计区域内用电和规模以上发电情况（暂无统计分布式发电量）的方式虽不完整，但也可以在一定程度上观察目前各个省份的主要电力供给和需求情况。统计自2016年以来至2021年7月的省份电力数据，我国电力生产和消费已呈现明显的区域化特质，重点能源消耗大省（多为经济大省或者核心城市区域）和主要能源电力生产大省（多为煤电、水电、风光等资源富集省份）的定位十分清晰。前者如广东、江苏、浙江、上海、山东、北京、河北，后者如山西、内蒙古、湖北、四川、贵州、云南、新疆。-15.00-10.00-5.000.005.0010.0015.0020.0025.0030.003,5004,5005,5006,5007,5008,5009,5002016/012016/042016/072016/102017/012017/042017/072017/102018/012018/042018/072018/102019/012019/042019/072019/102020/012020/042020/072020/102021/012021/042021/07全社会用电量当月值全社会用电量当月值（同比）电力设备及新能源行业碳中和与电网变革专题二｜2021.9.27请务必阅读正文之后的免责条款部分3图2：各省市电力供需差额——比较省内用电量及规模以上发电量（亿千瓦时）资料来源：Wind，中信证券研究部当以可比口径进一步观察以上年份1-7月的电力供需差额走势时，可以看到一方面山西、内蒙古、新疆等能源大省的富余电量在逐年稳步提升（暂未计算外输能力的情况下），另一方面除广东外，其余电力需求省份的缺口差额在2021年1-7月均提升至近年峰值，且出现部分大幅跳涨的情况（如山东），需求端电能替代大背景和上半年持续的制造业高景气，和供给端煤炭价格制约火电发电意愿、枯水期提前和风光电源有效性不足等情况，一定程度上综合带来了电力需求省份的缺口在持续扩大。电力设备及新能源行业碳中和与电网变革专题二｜2021.9.27请务必阅读正文之后的免责条款部分4图3：2016-2017年1-7月各省电力供需差额走势（亿千瓦时）资料来源：Wind，中信证券研究部而以上介绍的不同省份电力能源供需地位的定位差异，以及他们的地理性差异主要依靠电网的跨区域调度、输送能力加以解决，因此在考察规模以上发电的满足度时我们需进一步引入各省输入及输出电量，以测算具体的电力供需差额，而满足这些差额的方式则可进一步引申出建设分布式电源或引入新的跨区域电网输送通道等方式。根据已披露的各省份输入、输出电量数据，重点计算各年度3-11月的实际电力供需平衡情况，我们认为一方面虽然疫情影响下2020年的平衡表差额有所减少但近年来整体趋势仍处于扩张状态，另一方面现行计算方法下电力供需平衡表中为负值的省份，其实考虑分布式发电情况和未来分布式发展、跨区域输送通道建设的情况下，其实际缺口可能较计算所得要小，但是正值省份的外送需求属于切实需求，如新疆等省份外送需求对引入跨区域电网输送通道具有较高诉求。同时，需要重视到以上计算的数据区间为每年的3-11月，结合前文所示的我国月度全社会用电量数据，相较7-8月夏季电力负荷高峰，近年来每年12月至次年1月的冬季用电高峰单月负荷量级更高，预计实际全年电力供需平衡表的紧张程度要高于历年3-11月数据的测算结果。而结合截至2021年7月的数据，部分限电省份的缺口差额受限电政策影响而显示有所降低，部分常规紧平衡省份数据已接近历史3-11月水平，且出现山东在2021年3-7月平衡数据大幅转负的情况。2021年三季度开始的大规模限电行为可能在一定程度上从数据端缓解供需平衡表的数据紧张程度，但从长期来看有效电源供给水平和电网跨区域调度配给能力的提升有望更系统地舒缓用电供需平衡。-1500-1000-500050010001500北京天津河北山西内蒙辽宁吉林黑龙江上海江苏浙江安徽福建江西山东河南湖北湖南广东广西海南重庆四川贵州云南西藏陕西甘肃青海宁夏新疆7M167M177M187M197M207M21电力设备及新能源行业碳中和与电网变革专题二｜2021.9.27请务必阅读正文之后的免责条款部分5图4：2016-2020年3-11月计算各省份输入输出电量后的电力供需平衡表（亿千瓦时）资料来源：Wind，中信证券研究部▍特高压建设的需求：大型能源基地的调配与输送前文我们重点强调了两个概念——即“有效电源”和“地理差异”，在“双碳”的背景下，高比例使用可再生能源是首要命题，这其中则需要重点解决以上两个问题，一方面，风光本身的发电出力曲线波动较大，需进行组合配给或配套储能的形式以满足对负荷的响应，另一方面我国剩余待开发及开发中水电资源多集中于西藏、青海、四川等省份，除四川未来有望打造川渝城市带外，其余省份均非主要负荷中心，我国高质量风光资源的分布亦远离我国主要负荷中心（首都经济带、环渤海经济带、长三角城市群、海西经济带、粤港澳大湾区等）。因此目前阶段来看，我们认为在大容量储能技术发展前期，引入“复合型风光能源大基地+特高压输送通道”的形式，可以有效解决以上“有效电源”和“地理差异”两点问题。电力设备及新能源行业碳中和与电网变革专题二｜2021.9.27请务必阅读正文之后的免责条款部分6图5：国家电网调度清洁能源业务示意图资料来源：国家电网图6：我国主要负荷中心分布资料来源：NASA首先，以风光为主体电源、配合调峰电源（水电、灵活性火电）的大基地建设形式已有实施范例——青海海南州清洁能源基地，截至2021年5月31日，海南州开发清洁能源装机容量达1864万千瓦，其中光热5万千瓦、水电548万千瓦、光伏900万千瓦(含储能2万千瓦)、风能411万千瓦，占青海省装机容量的56%；配套2018年9月规划并已于2020年7月建成投运的青海-河南±800千伏特高压直流工程，构建以清洁能源富集区域能源大基地和特高压长距离、大容量输送的规划架构。电力设备及新能源行业碳中和与电网变革专题二｜2021.9.27请务必阅读正文之后的免责条款部分7图7：海南州清洁能源基地资料来源：青海省人民政府官网其次，我国特高压建设已经经历了两轮大规模组网建设，长距离直流工程端到端输送以匹配能源基地与负荷中心、中短距离交流组建区域大容量调配环网的大电网骨干体系已经成型。后续若伴随推出多类型能源基地建设计划，则特高压作为我国电网体系的成熟大型工程，其建设和推动进程料可基本匹配电源基地的外送需求，特高压建设的长期空间有望不断开启。图8：国家电网在建在运特高压工程示意图资料来源：国家电网电力设备及新能源行业碳中和与电网变革专题二｜2021.9.27请务必阅读正文之后的免责条款部分8最后，从目前大型工程的储备项目来看，后续若成规划形制推进则目前储备项目已较为丰富。国家电网自2020年疫情期间提出金上水电外送、陇东-山东、哈密-重庆等大型直流项目后，又逐步推出完善华中环网、打造成渝环网等计划。而以未来重要的清洁能源外送省份——青海为例，青海在优先保护生态的前提下，加快玛尔挡、拉西瓦扩机等水电站建设，开工建设羊曲、哇让抽水蓄能、尔多、茨哈峡水电站、黄河上游储能工厂等一批水电项目；新建贵南县木格滩和兴海县河卡滩光伏、风电基地；开工建设塔拉滩、木格滩光伏治沙示范项目；推动青豫直流二期、实证实验实训和储能基地建设；计划再造一个千万千瓦级新能源基地。未来组合式清洁能源基地与特高压配套建设的形式，确实有望在下一阶段为平衡用能需求与用能清洁化提供助力。▍风险因素新型电力系统建设不及预期，特高压建设体量不及预期，特高压核准招标节奏不及预期，行业竞争加剧。▍投资建议行业观点更新围绕“双碳”目标推进的新型电力系统建设，预计将成为未来中长期我国能源体系变革的主要路径。我们认为上述过程包含部分主要矛盾需重点处理：1）电能替代背景下的用电量持续增长，预计终端用能向电能转变的初期阶段，用电量增速将与GDP增速维持较高的相关系数；2）电源装机持续增长与高比例可再生资源接入的协调，作为电力系统中需超前建设的环节之一，电源侧装机量（有效电源）需领先于下游用电需求增长，而不断提升的可再生资源（新能源）渗透比例也对有效电源比例和具体的电源配给形式提出了更高的要求；3）我国居民侧、工商业用电区域的集群化、核心化趋势，城市化背景下负荷中心（核心城市群）加速聚集。以上需求长期增长、供给有效性波动和需求高度聚集等三点问题，从硬件角度来看，对“源网荷储”一体化发展中的电网输送能力搭建提出了更高的要求。这也是我们认为当前能源结构变革和实体经济发展承压过程中，电网侧大型跨区域输送通道建设从满足电力清洁化发展和社会生产生活需求等两个维度出发，其建设的迫切性和长期空间均不断提升的主要原因，因此，我国新一轮大规模特高压建设的产业和政策预期正持续提升。投资策略我们曾提出过特高压板块行情的三阶段理论和优选核心站内设备龙头的选股逻辑，具体来看：行情持续性来看，特高压板块行情可以伴随建设节奏，划分为：1）规划预期与发布阶段，该阶段市场预期特高压大规模建设规划落地并最终出台，特高压板块相关标的受政电力设备及新能源行业碳中和与电网变革专题二｜2021.9.27请务必阅读正文之后的免责条款部分9策带动，整体情绪面向上改善；2）特高压工程核准及招标阶段，由于电网申报的部分特高压项目规划储存较久，前期推进较快，有望形成多条线路的集中核准招标，故而该阶段初期一般会延续第一阶段的积极表现，后续随着特高压核准、招标逐步分散化，影响逐步削弱，此阶段市场份额较为稳定、拿单能力较好的企业更为市场所聚焦；3）业绩兑现阶段，考虑到特高压单一工程的建设周期和整个规划的推进节奏，业绩兑现普遍会集中在规划落地后的2-3年时期开始显现，此时更多表现为前期订单饱满且经营管理良好标的的散点行情。投资标的选取来看，特高压工程的投资构成主要分为土建工程、站内设备和站外设备采购，目前投资占比大致分别为40%/30%/30%，综合考虑电网采购工程服务或设备产品的盈利能力、市场格局集中度等因素，我们建议关注高毛利率、龙头份额较高的核心站内设备供应商，重点推荐国电南瑞、许继电气、特变电工，建议关注中国西电、思源电气、平高电气等。表1：主要标的盈利预测一览简称收盘价（元）EPS（元）PE评级20202021E2022E2023E20202021E2022E2023E国电南瑞34.550.871.081.251.3839.732.027.625.0买入许继电气21.390.710.850.931.0130.125.223.021.2买入特变电工25.060.671.661.731.7837.415.114.514.1买入资料来源：Wind，中信证券研究部预测注：股价为2021年9月24日收盘价电力设备及新能源行业碳中和与电网变革专题二｜2021.9.27请务必阅读正文之后的免责条款部分10▍相关研究光伏行业重大事项点评—整县项目超预期，分布式增长再加速(2021-09-15)光伏行业2021年中报业绩总结—增长韧性犹在，景气持续修复(2021-09-08)电力设备及新能源行业重大事项点评—启动绿电交易试点，完善长效市场激励(2021-09-08)电力设备及新能源行业光伏电池专题报告二—HJT电池推动量产进程(2021-08-20)光伏行业观察4—光伏行业需求将逐季改善(2021-08-04)风电行业专题报告—大型化加速降本，成长性持续强化(2021-08-02)电力设备及新能源行业储能与新能源发展跟踪——分时电价机制点评—分时电价政策出台，“软”因素支持储能发展(2021-07-30)风电行业观察1—风电行业的逻辑有哪些变化(2021-07-26)光伏行业观察3—硅片降价隐藏了哪些信号(2021-07-21)电力设备及新能源行业储能行业跟踪点评—政策呵护料将加速，储能发展空间广阔(2021-07-12)电力设备及新能源行业重大事项点评—推进整县光伏试点，分布式集约化发展加速(2021-06-24)电力设备及新能源行业光伏电池专题报告—N型接棒，开启电池发展新阶段(2021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