02022秋季策略会证券研究报告新老能源切换下的机遇与挑战2022年08月26日石化行业2022中期策略报告行业评级：增持姓名：孙羲昱（分析师）姓名：杨思远（分析师）邮箱：sunxiyu@gtjas.com邮箱：yangsiyuan026856@gtjas.com电话：021-38677369电话：021-38032022证书编号：S0880517090003证书编号：S0880522080005报告节选自《新老切换下的能化市场投资机会》《高价格是否影响了原油需求以及经济衰退预期对原油价格的影响》仅供内部参考，请勿外传1请参阅附注免责声明国泰君安证券2022秋季策略会投资要点（行业评级：增持）01新能源快速发展但传统能源仍需投资，极端天气放大化石能源需求的波动性要点：长期碳中和背景下可再生能源快速发展成为全球的重点投资方向。能源公司提前转型，我们看到对传统能源的投资意愿已经下降，且趋势难改。但传统能源仍需要新增投资，出现供需错配窗口，供给提前于需求见顶的可能性加大。同时极端天气发生概率和频次的增加，使能源使用场景的稳定性要求提升。并放大化石能源需求的波动性。0203我们认为原油价格中枢长期好于市场预期，市场或过度定价衰退影响要点：与市场观点不同，结合我们观察到的第三方数据以及道路交通出行指数，我们认为EIA数据并不能说明需求已经进入衰退期。我们认为远期复制2008-2009年全球严重经济危机并不是主流情景假设，当下大宗商品市场的恐慌情绪与2012年相比有类似可参考之处。能源短缺现状未有改变，对长期价格并不悲观。0405碳中和碳达峰对石化企业提出更高要求要点：碳达峰碳中和将引导低效产能退出，对石化企业的节能减碳提出更高要求。预计龙头企业集中度进一步提升。同时石化企业布局新材料及降本增效应对行业挑战。产业链一体化或者生产高附加值产品的企业将更具抗风险能力。风险提示要点：疫情封锁限制需求，宏观超预期加息打压需求风险，地缘政治的不确定性。投资推荐：关注新材料企业与传统行业龙头的长期配置价值要点：关注行业景气度较高的新材料行业，同时我们认为未来国内经济将逐渐复苏，传统行业龙头具备长期配置价值。仅供内部参考，请勿外传2国泰君安证券2022秋季策略会目录CONTENTS新能源快速发展但传统能源仍需投资，极端天气放大化石能源需求的波动性01我们认为原油价格中枢长期好于市场预期，市场或过度定价衰退影响02碳中和碳达峰对石化企业提出更高要求03投资推荐：关注新材料企业与传统行业龙头的长期配置价值04风险提示05仅供内部参考，请勿外传33请参阅附注免责声明国泰君安证券2022秋季策略会01新能源快速发展但传统能源仍需投资，极端天气放大化石能源需求的波动性仅供内部参考，请勿外传4请参阅附注免责声明国泰君安证券2022秋季策略会01长期传统能源一次消费占比下降01数据来源：IEA、RystadEnergyBP的三种情景假设下碳排放力度的区别快速转型情景下，原油消费将在2025年达到顶峰交通运输领域的燃料需求下滑长期给炼厂带来挑战交通运输领域的成品油需求可能于2025年后达峰预计长期原油消费主要在交通运输领域下滑原油需求结构，以国内为例仅供内部参考，请勿外传5请参阅附注免责声明国泰君安证券2022秋季策略会01可再生绿色能源的快速发展01数据来源：IEA、RystadEnergy年度清洁能源投资快速增长全球范围内发电领域可再生能源发电投资增加2021年上半年气价及煤价的上涨使欧洲绿电发展加速全球电动车渗透比率逐年提升仅供内部参考，请勿外传6请参阅附注免责声明国泰君安证券2022秋季策略会01传统能源仍需投资，否则供给可能提前于需求见顶01数据来源：IEA、RystadEnergy若油价过低将无法满足产量下降与需求的差额油公司对清洁能源投资增加，对传统能源投资下降勘探成功及批准的油气田开发以气田为主上游投资主要集中在已有油气田而非新油气田油气投资相比2014-2019年仍处低位即使传统能源需求长期下滑，但由于油气田存在衰减的特性；为满足需求与实际产量的沟壑，传统能源投资仍有必要。目前看可能将存在供给与需求的错配窗口期。仅供内部参考，请勿外传7请参阅附注免责声明国泰君安证券2022秋季策略会01传统行业的碳通胀正在发生，油公司积极转型01数据来源：IEA、RystadEnergy油公司积极布局新能源方向2019VS2022E,除中东公司外上游CAPEX下降根据国泰君安宏观团队的观点，实现生产模式低碳化并非一日之功，需要通过价格信号引导需求流向低碳领域，进而实现低碳生产，其中的代价就是永久性的通胀中枢上移，我们称之为“碳通胀”。去除通胀因素，2021年CAPEX实际无增长仅供内部参考，请勿外传8请参阅附注免责声明国泰君安证券2022秋季策略会0101极端天气可能导致化石能源需求可能超预期极端天气使天然气发电需求上升需求端：2021年极端天气导致的需求增长是机构此前没有预计到的。未来极端天气发生频率可能增加。EIA低估了天气及碳中和对需求的影响HeatingDegreeDays2020Q12021Q109-19Average10-20AverageNewEngland2734300931523133MiddleAtlantic2470281629482913E.N.Central2787308831973157W.N.Central3037322632873247SouthAtlantic1107134114591393E.S.Central1482179518501772W.S.Central971129911991140Mountain2207228921922181Pacific1537156114561462USaverage1874209921492108CoolingDegreeDays2020Q22021Q209-19Average10-20AverageNewEngland1021468380MiddleAtlantic157187170163E.N.Central218238240234W.N.Central295311296294SouthAtlantic619627696680E.S.Central424433557532W.S.Central837765892880Mountain469513432445Pacific195255185193USaverage396412420415平流层极地涡旋被扰动，寒潮爆发平均气温的小变化在天气分布非成比例变动前提下可能导致极端天气的暴增数据来源：EIA、新浪财经仅供内部参考，请勿外传9请参阅附注免责声明国泰君安证券2022秋季策略会0101极端天气-化石能源调峰的必要性极端天气使天然气发电需求上升我们认为未来将每一年看成是一个独立事件，则长期极端气候发生的概率将增加。但并不代表每一年都会连续发生。极端气候增加的影响：①碳中和政策长期的不可逆。②阶段性能源需求总量的增长。③阶段性可再生能源的不稳定性问题的凸显，导致化石能源需求的增长。美国一季度发电量创2012年以来新高美国新英格兰地区燃油发电的增加填补了阶段性的发电美国大约有20%左右的天然气发电设施可以转为燃油发电数据来源：EIA仅供内部参考，请勿外传1010请参阅附注免责声明国泰君安证券2022秋季策略会02我们认为原油价格中枢长期好于市场预期，市场或过度定价衰退影响仅供内部参考，请勿外传11请参阅附注免责声明国泰君安证券2022秋季策略会0102数据来源：EIA、KAYRROS、国泰君安证券研究市场关注美国汽油消费数据的下滑（千桶/天）欧洲碳排放强度显示道路交通出行需求强劲经济衰退预期是否已经造成了需求的明显衰退？市场在经济衰退预期下开始寻找需求恶化的信号。近期EIA汽油消费需求恶化，7月底汽油需求数据甚至低于美国封城期间的汽油消费水平。成品油的累库数据以及裂解价差走弱被市场解读为衰退已经实质影响需求的表现。我们与市场的观点有所不同，我们认为高价确实对需求造成了负面影响。但我们认为当下需求仍有韧性，市场对于需求可能过度悲观。EIA的油品需求数据我们认为出现误差概率可能性较大。美国柴油需求同样出现下降（千桶/天）市场把汽油的累库解读为衰退对原油需求的影响美国柴油出现累库仅供内部参考，请勿外传12请参阅附注免责声明国泰君安证券2022秋季策略会0102数据来源：GasBuddy、KAYRROS、国泰君安证券研究EIA汽油需求数据与GasBuddy的数据自20年2月后走势分化截至6月21日发布的数据，我们同样看到了KAYRROS和EIA周度数据走势的不同EIA周数据与第三方数据的走势出现分化引起我们关注EIA在报告中解释，油品的需求为impliedsupplydemand。ProductsuppliedProductsuppliedisoftencalled“implied”demandbecauseitisameasureofdemandthatisimpliedbydisappearanceofpetroleumproductsfromfacilitiesandactivitiesinthe“primary”supplychain.Facilitiesandactivitiesintheprimarysupplychainincluderefineriesandblendingterminals,gasprocessingplantsandfractionators,oxygenateproducers,importers,exporters,bulkstorageterminals,andpipelines)换句话说，汽油隐含消费量是计算得出的差值，即初步系统当中炼制油品消失的数量。而这一数据并非终端消费需求。因此存在价格下跌时分销网络采购炼厂油品的投机需求恶化等因素，而不能完全反映终端需求。EIA周度与月度数据存在统计误差是较为常见的现象。但这一数据误差2022年以来显著上升。汽油价格追踪应用GasBuddy通过对会员卡支付汽油销售的数据来追踪终端汽油需求。同时KAYRROS通过卫星数据来追踪美国终端汽油消费。GasBuddy与KAYRROS的数据趋势一致。EIA的数据此前与两者基本趋势一致，但2022年后与两者数据趋势分化。GasBuddy显示，美国出行里程数除7月第一周逐周好转仅供内部参考，请勿外传13请参阅附注免责声明国泰君安证券2022秋季策略会0102数据来源：NOAA飓风季节可能放大汽柴油及原油价格波动性美国9月份飓风季可能到达高峰2022年飓风季强度可能高于往年仅供内部参考，请勿外传14请参阅附注免责声明国泰君安证券2022秋季策略会0102数据来源：剑桥大学2022年工作区域访问数整体好转2021年7月底工作区域访问数较2020年疫情前显著下降2022年5月底工作区域访问数大幅好转2022年7月底工作区域访问数同样好于疫情前，较5月底略恶化2021年7月30日疫情推荐管控措施较多2022年6月整体无疫情推荐防控措施2022年7月底美国因疫情建议居家比例提升仅供内部参考，请勿外传15请参阅附注免责声明国泰君安证券2022秋季策略会01美国实际零售数据显示夏季出行需求依旧旺盛02数据来源：GasBuddy、kalibrilabs、国泰君安证券研究美国夏季出行调查美国零售汽油价格2022年夏天美国出行意愿同比增加美国酒店预定情况和2019年相比没有明显变化美国酒店日费率上涨机票价格上涨，但美国旅客对于出境游热情不减仅供内部参考，请勿外传16请参阅附注免责声明国泰君安证券2022秋季策略会01能源短缺的逻辑尚未结束02数据来源：EuropeanGasHub、EIA美国煤炭现货价格历史新高欧洲冬天面临能源短缺Gazprom天然气产量下降约36%由于北溪-1管道阶段性断气，德国天然气库存出现负增长预计北溪-1管道流量恢复至俄乌前40%水平在俄罗斯阶段性降低北溪1管道流量的背景下，欧洲天然气供应短缺的风险难以消除。根据7月26日达成的协议，欧盟成员国需要在2022年8月1日至2023年3月31日期间，根据各自选择的措施，将天然气需求在过去5年平均消费量的基础上减少15%。仅供内部参考，请勿外传17请参阅附注免责声明国泰君安证券2022秋季策略会01由于缺乏接收终端，2023年底前欧洲可能持续供气紧张02数据来源：SIAEnergy、IEA、国泰君安证券研究当前欧洲天然气价格对应270美元/桶以上原油价格当前天然气对应270美元/桶以上原油价格。高气价可能产生替代需求。全球约有12%的天然气发电设施可以转为燃油设施。考虑美国到欧洲LNG的运价大约在1-2美元/mmbtu，当前LNG紧张，我们预计长协系数在15%以上。假定2023年布伦特均价100美元/桶，则欧洲气价可能维持在20美元/mmbtu以上。根据永安期货的观点，如果在北溪1号保持俄乌冲突前20%流量前提下，即使总需求减少30%也无法使德国在入冬前完成80%的储气目标。8月3日，德国天然气存储设施的储气库水平为70%。根据德国7月21日发布的新的能源方案，德国天然气存储设施储备目标至9月1日达到75%的储气量，至10月1日达到85%，至11月1日达到95%。德国是否能够在取暖季开始前完成储气目标取决于北溪1管道流量即使没有俄乌冲突，LNG进口是欧洲重要的天然气供给组成部分仅供内部参考，请勿外传18请参阅附注免责声明国泰君安证券2022秋季策略会01OPEC会议后：谨慎增产无视拜登增产呼吁，符合我们预期02数据来源：国泰君安证券研究史上最小记录增产10万桶/天伊朗原油产量短期难以回归利比亚的原油产量长期处于不稳定状态2015年达成协议后，伊朗产量7个月期间无变化我们认为市场过高估计了美国民主党对OPEC的影响力。OPEC强调，欧佩克+将谨慎利用有限的剩余产能，将其用于应对严重的供应中断，新任秘书长强调，欧佩克应该谨慎行事,不能消耗所有的石油储备。欧佩克与俄罗斯没有竞争关系，俄罗斯是全球能源版图中重要的、主要的和极具影响力的参与者。我们认为OPEC背后的谨慎折射出①生产国与消费国立场的对立。消费国需要低价降低通胀，而随着长期能源革命的影响，生产国需要尽可能地维持市场平衡保持高收入来修复资产负债表。②地缘政治关系的改变。沙特与俄罗斯从竞争走向合作，同时与美国的共和党价值观更接近而非民主党。沙特和俄罗斯决定10月份进行政府间会议；沙特在美国和俄罗斯立场间继续保持中立地位。③考虑经济衰退，疫情需求，以及伊朗核协议等不确定性预留空间。伊朗核问题是市场关注的另一焦点，2021年以来持续成为关注点。对此欧亚集团分析师HenryRome表示2022年伊核谈判达成一致概率较低，成功率为35%，并表示谈判双方不想为协议的终止承担责任。Rome表示“美国和伊朗都有强烈的兴趣保持协议的前景，尽管两国政府似乎都已接受协议最终失败的事实。对美国来说，继续关注全面协议，推迟了向德黑兰施加越来越大的外交和经济压力的混乱会导致代价高昂的转向。”利比亚由于政局问题，产量长期处于不稳定状态。仅供内部参考，请勿外传1919请参阅附注免责声明国泰君安证券2022秋季策略会03碳中和碳达峰对石化企业提出更高要求仅供内部参考，请勿外传20请参阅附注免责声明国泰君安证券2022秋季策略会碳达峰碳中和将引导低效产能退出，对节能减碳提出更高要求0103中央经济工作会议能源相关政策进一步明确了化工企业配套绿电绿氢，低碳发展的重要意义：会议指出要科学考核，新增可再生能源和原料用能不纳入能源消费总量控制，创造条件尽早实现能耗“双控”向碳排放总量和强度“双控”转变，加快形成减污降碳的激励约束机制，防止简单层层分解。新增可再生能源和原料用能不纳入能源消费总量控制具备重要意义。其中可再生能源指新能源电力不产生碳排放，因此不计入能耗总量；而原料用能指用作原材料的能源消费部分，即煤油气等化石能源不作为燃料、动力、热力使用，而作为生产产品的原料、材料使用的部分。比如如果石油作为原料生产化工类产品，如果石油不作为燃料和动力，热力使用，则不计入能耗总量。新政策进一步强调了新增可再生能源不纳入能源消费总量控制，将提高各地、尤其是能耗双控紧张地区发展可再生能源的意愿。同时，能耗“双控”向碳排放总量和强度“双控”的转变，使减污降碳更加科学，考虑了高耗能企业使用清洁能源没有高碳排放的情况。化工龙头企业满足必要条件成长空间被打开。由于新增可再生能源不纳入能源消费总量控制，因此积极发展可再生能源，绿电绿氢的龙头企业新增产能落地确定性变高，成长空间被打开。同时，龙头企业具备更强的成本和发展可再生能源优势；行业集中度将进一步提高。轻烃路线长期受益碳中和政策。炼厂的碳排放源主要来自工艺排放和燃烧排放，而煤化工主要来自酸性气体脱除产生的脱除产生的二氧化碳及公用工程碳排放,相比之下①轻烃路线的二氧化碳排放量更低，以产烯烃为例不到煤头路线的5分之一。②轻烃原料路线副产氢气。相比化石能源制氢更加环保。影响石化行业重要相关文件10.21关于严格能效约束推动重点领域节能降碳的若干意见10.24关于完整准确全面贯彻新发展理念做好碳达峰碳中和工作的意见10.24关于印发2030年前碳达峰行动方案通知2025年通过实施节能降碳行动，钢铁，电解铝，水泥，平板玻璃，炼油，乙烯，合成氨，电石等重点行业和数据中心达到标杆水平的比例超30%。引导低效产能有序退出，推动200万吨/年及以下炼油装置，天然气常压间歇转化工艺制合成氨，单台炉容量小于12500千伏安的电石炉及开放式电炉淘汰退出。推动30万吨/年及以下乙烯，10万吨/年以下电石装置加快退出。出台煤电，石化，煤化工等产能控制政策。未纳入国家有关领域产业规划的，一律不得新建改扩建炼油和新建乙烯，对二甲苯,煤制烯烃项目。合理控制煤制油气产能规模。提升高耗能高排放项目能耗准入标准。到2025年国内原油一次加工能力控制在10亿吨以内，主要产品产能利用率提升至80%以上。截止2021年底，中国原油一次加工能力为9.1亿吨/年。数据来源：新浪财经仅供内部参考，请勿外传21请参阅附注免责声明国泰君安证券2022秋季策略会碳中和背景下石化龙头竞争力进一步加强010320252030碳达峰2060碳中和单位国内生产总值能耗比2020年下降13.5%单位国内生产总值二氧化碳排放比2020年下降18%非化石能源消费比重达到20%左右森林覆盖率达到24.1%森林蓄积量达到180亿立方米单位国内生产总值二氧化碳排放比2005年下降65%以上非化石能源消费比重达到25%左右风电、太阳能发电总装机容量达到12亿千瓦以上森林覆盖率达到25%左右森林蓄积量达到190亿立方米绿色低碳循环发展的经济体系和清洁低碳安全高效的能源体系全面建立能源利用效率达到国际先进水平非化石能源消费比重达到80%以上生态文明建设取得丰硕成果,开创人与自然和谐共生新境界山东出台《山东省高耗能高排放建设项目碳排放减量替代办法（试行）》征求意见稿双碳政策下化工行业加速升级，龙头企业强者愈强。碳中和背景下，没有技术优势的企业如果不进行技术升级，就只能去购买碳指标，届时碳价高涨将加速行业落后产能出清；同时，双碳政策将提升资源的有效利用。此外，双碳政策将严格限制新建产能，建设项目需要落实替代源碳排放削减量，提高行业进入壁垒。龙头企业凭借产业链优势、自身技术优势等，构建低碳循环、清洁高效的化工体系，未来可见的将是龙头企业强者愈强。“六大高耗能行业”中煤电、炼化、焦化、钢铁、水泥、铁合金、电解铝、甲醇、氯碱、电石、醋酸、氮肥、石灰、平板玻璃、建筑陶瓷、沥青防水材料16个行业上游初加工、高耗能高排放环节新建（含改扩建和技术改造，环保节能改造、安全设施改造、产品质量提升等不增加产能的技术改造项目除外）投资项目，拟建项目新增碳排放量，需由其他途径落实替代源，减少碳排放量。替代源减少的碳排放量包括企业关停、转产减少的碳排放量；淘汰落后产能、压减过剩产能或节能技改减少的碳排放量；拟建项目建设单位通过可再生能源、清洁电力替代化石能源减少的碳排放量；以及“两高”项目通过其他途径减少的，可监测、可统计、可复核的碳排放量。同时替代源碳排放削减量未落实的，建设项目不得投产。替代源减少的碳排放量包括：①企业关停、转产减少的碳排放量;②淘汰落后产能、压减过剩产能或节能技改减少的碳排放量;③拟建项目建设单位通过可再生能源、清洁电力替代化石能源减少的碳排放量;④两高”项目通过其他途径减少的，可监测、可统计、可复核的碳排放量。替代源应符合下列要求：（一）规模以上企业2021年1月1日后形成的碳排放削减量。产能整合项目替代源全部来自本行业的，替代源可以为规下企业。（二）山东省行政区域内形成的碳排放削减量。预计2022年6月底前在钢铁（炼铁、炼钢）、化工（有机化学原料制造中的醋酸）行业试点施行；2022年7月1日之后，总结试点经验全面推广。数据来源：新浪财经仅供内部参考，请勿外传22请参阅附注免责声明国泰君安证券2022秋季策略会01传统化工企业布局新材料增加抗风险能力03数据来源：卓创资讯2021年以来EVA装置利润较好2017-2022年EVA需求增长较快EVA下游光伏领域应用较多EVA进口依存度较高2022年EVA产量同比增长EVA行业参与企业增加仅供内部参考，请勿外传23/炼化：燃料型炼厂面临的挑战0103存量产能格局优化，新型炼厂是未来发展方向炼厂开工率2017年以来有所下滑数据来源：卓创资讯、隆众石化炼厂产能持续增加十三五期间，随着一批大型炼化项目投产，炼厂一次原油加工能力从7.8亿吨上升至9.6亿吨。另一方面，从2015年开始国内开始加大淘汰落后产能的力度，2015-2021年共淘汰1.3亿吨炼能。《2030年前碳达峰行动方案的通知》及《关于“十四五”推动石化化工行业高质量发展的指导意见》：①严控新增炼油和传统煤化工生产能力,到2025年，国内原油一次加工能力控制在10亿吨以内，主要产品产能利用率提升至80%以上。②强调有序推进炼化项目降油增化，增强高端聚合物，专用化学品供给能力。严控炼油，磷铵、电石、黄磷等行业新增产能，禁止新建用汞的（聚）氯乙烯产能，加快低效落后产能退出。③需要加快改造提升，提高行业竞争力。包括引导烯烃原料轻质化、优化芳烃原料结构，提高碳五、碳九等副产资源利用水平。仅供内部参考，请勿外传2424请参阅附注免责声明国泰君安证券2022秋季策略会04投资推荐：关注新材料企业与传统行业龙头的长期配置价值仅供内部参考，请勿外传25/45.0242.0339.8234.6732.5430.3929.7826.3428.9801020304050201320142015201620172018201920202021H1作业费用（美元/桶油当量）折旧、折耗及摊销（美元/桶油当量）弃置费销售及管理费用假定2021年原油65美元/桶股价空间较大数据来源：Wind，公司业绩推介材料，国泰君安证券研究注：市值、股价为2021年11月12日收盘价当前股价8.15总股本446.5亿股总市值3639汇率0.82敏感性布油油价404550556065707580净利润亿RMB214311407503600696792889985当前PE14.09.67.45.95.04.33.83.43.0空间7倍PE-50%-28%-5%17%40%62%84%107%129%8.5倍PE-40%-12%15%42%70%97%124%151%178%10倍PE-29%3%35%67%100%131%163%196%228%目标价7倍PE4.065.907.729.5411.3813.2015.0216.8618.698.5倍PE4.937.169.3811.5913.8216.0318.2420.4822.6910倍PE5.808.4311.0313.6316.2618.8621.4624.0926.69中海油2021年产量目标545-555百万桶油当量中海油2021年资本开支900-1000亿中海油桶油成本不断下降(美元/桶油当量)油价上涨时弹性/市值比中海油最高注：市值为2021年11月12日收盘价01中国海油-长期盈利中枢将好于市场预期04仅供内部参考，请勿外传26/乙烷裂解制乙烯项目成本较低PDH在丙烯生产路线中具备竞争力乙烷获取难度主要在于乙烷资源、码头及物流船等乙烷二期项目预计2022年6月投产数据来源：Wind，公司公告，国泰君安证券研究项目成长性确定：碳中和背景下，轻烃项目落地概率高，乙烷二期项目2022年6月投产，目前大件设备陆续进场；独山港PDH项目有序推进。布局化学新材料：推进连云港基地环氧乙烷下游聚醚大单体、乙醇胺、乙烯胺以及EAA新材料等项目建设，计划2022年建成以环氧乙烷与二氧化碳加成反应生产电池级EC、DMC、DEC、EMC等装置，包括VC、FEC等产品规划。01000020000300002014-092015-032015-092016-032016-092017-032017-092018-032018-092019-032019-092020-032020-092021-032021-09CTO成本MTO成本PDH成本石脑油裂解成本050001000015000200002014-092015-042015-112016-062017-012017-082018-032018-102019-052019-122020-072021-022021-09CTO成本MTO成本乙烷裂解成本石脑油裂解成本运营方码头地点启用英力士115Borealis25Reliance150英力士100Sabic100Braskem20其他40卫星313其他52AECMartinTerminalBeaumont1000--2022出口(万吨/年)2016.32016.9EnergyTransferPartners2020H2NederlandTerminalTexas365EnterpriseProductPartnersMorgan"sPointHouston410140EnergyTransferPartnersMarcusHookPennsylvania石化项目产品产能（万吨/年）投产时间一期乙烯1252021年环氧乙烷/乙二醇72/91LLDPE50HDPE40二期乙烯1252022年环氧乙烷/乙二醇72/91LDPE50苯乙烯50丙烯腈2601卫星化学-C2项目带来新的业绩成长04仅供内部参考，请勿外传27/05000100001500020000250002014-102015-042015-102016-042016-102017-042017-102018-042018-102019-042019-102020-042020-102021-042021-10CTO成本MTO成本乙烷裂解成本石脑油裂解成本不同路线制取烯烃盈利能力比较原油上行非油头路线成本优势扩大（丙烯路线，元/吨）原油上行非油头路线成本优势扩大（乙烯路线，元/吨）数据来源：卓创资讯，Wind，国泰君安证券研究宝丰能源：公司在行业中成本优势明显，借助区位优势积极扩张，二期项目投产后煤制烯烃产能达到120万吨/年，规模全国领先，内蒙基地远期投产后将达到620万吨/年。装置规模60万吨CTO60万吨MTO100万吨石脑油裂解60万吨PDH总投资(亿元)95409530-35折旧年限(年)15151515折旧(元/吨)1053443633800加工费用合计(元/吨)339014258221200原料单耗煤炭价格7.6甲醇价格3.1石脑油1.3丙烷价格1.1605000100001500020000250002014-102015-042015-102016-042016-102017-042017-102018-042018-102019-042019-102020-042020-102021-042021-10CTO成本MTO成本PDH成本石脑油裂解成本01宝丰能源-内蒙项目提供新的增长点，高油价下煤化工盈利增强04仅供内部参考，请勿外传28/公司炼化-PTA-长丝产业链持续布局国内光伏新增装机规模将继续保持增长斯尔邦石化丙烷产业链项目预计2022年投产数据来源：公司公告，国泰君安证券研究020406080100120单位：GW保守情况乐观情况斯尔邦受益光伏行业长期景气。斯尔邦EVA产能30万吨，光伏EVA树脂产能国内最大，光伏需求拉动预计未来两年EVA将持续紧缺。2021年上半年斯尔邦营业收入95.2亿元，净利润20.41亿元，EVA产量17.56万吨，其中光伏料11.79万吨，光伏EVA占比从2018年的7.57%提升至2021H1的67.18%，销售均价1.74万元/吨。Q3以来EVA价格持续上涨，斯尔邦下半年盈利有望环比增加。炼化项目预计2021年底投产。盛虹炼化预计2021年底投料试车，9月份已取得国家发改委批准使用进口原油1600万吨/年。盛虹炼化、虹威化工新增投资项目延伸炼厂产业链，投产后盈利能力将增强。东方盛虹-斯尔邦受益光伏行业景气,炼化预计年底投产0104仅供内部参考，请勿外传29/海外炼厂产能逐渐退出，国内新建炼厂竞争优势明显存量产能格局优化，新型炼厂是未来发展方向恒力石化依托大化工平台布局化工新材料民营炼厂化工品收率高于主营炼厂数据来源：Wind，公司公告，国泰君安证券研究项目原油加工量（万吨）成品油产量（万吨）成品油占比（%）中国石油166251177970.90%中国石化248521599964.40%两桶油414772777867.00%恒力炼化200099249.60%浙江石化200083641.80%恒逸文莱80055469.30%盛虹炼化160049631.00%注：中石油、中石化为2019年数据，恒力、浙石化、恒逸、盛虹为环评数据民营炼化：炼化存量格局优化，重点推荐恒力、荣盛0104仅供内部参考，请勿外传30/8.8%8.8%10.5%13.1%13.3%14.8%14.8%16.1%18.1%20.9%0%5%10%15%20%25%01002003004005006007002011201220132014201520162017201820192020桐昆产量（万吨，左轴）产量占比（%，右轴）龙头企业共同拥抱上游资源（万吨）2021年1-7月纺织服装出口表现较好2020年底新凤鸣涤纶长丝国内市占率约14.6%2020年底桐昆股份涤纶长丝国内市占率约20.9%数据来源：wind，公司公告，中国石化，国泰君安证券研究7.9%9.5%11.0%10.3%10.7%12.2%14.6%0%2%4%6%8%10%12%14%16%0501001502002503003504004505002014201520162017201820192020新凤鸣产量（万吨，左轴）产量占比（%，右轴）涤纶长丝：纺服产业景气预计好转，重点推荐桐昆、新凤鸣040104仅供内部参考，请勿外传31/数据来源：wind，国泰君安证券研究注：股价采用8月22日收盘价。推荐公司盈利预测与估值040104仅供内部参考，请勿外传3232请参阅附注免责声明国泰君安证券2022秋季策略会05风险提示仅供内部参考，请勿外传33请参阅附注免责声明国泰君安证券2022秋季策略会风险提示01疫情封锁限制需求要点：疫情封控政策可能影响能源需求。0203宏观超预期加息打压需求风险要点：全球紧缩政策可能引发经济增速恶化预期。地缘政治的不确定性要点：俄罗斯原油产量下降，伊核协议，IEA释放战储等不确定性。05仅供内部参考，请勿外传34免责声明本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。免责声明本报告仅供国泰君安证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰君安证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。评级说明增持相对沪深300指数涨幅15%以上谨慎增持相对沪深300指数涨幅介于5%～15%之间中性相对沪深300指数涨幅介于-5%～5%减持相对沪深300指数下跌5%以上增持明显强于沪深300指数中性基本与沪深300指数持平减持明显弱于沪深300指数评级说明股票投资评级行业投资评级1.投资建议的比较标准投资评级分为股票评级和行业评级。以报告发布后的12个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的12个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准。2.投资建议的评级标准报告发布日后的12个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数的涨跌幅。北京地址：北京市西城区金融大街甲9邮编：200032电话：（010）83939888电话：（021）38676666上海深圳地址：深圳市福田区益田路6009号邮编：518026电话：（0755）23976888国泰君安证券研究所E-mail:gtjaresearch@gtjas.com地址：上海市静安区新闸路669号邮编：200041仅供内部参考，请勿外传国泰君安证券研究所石油化工团队THANKSFORLISTENING仅供内部参考，请勿外传