柳暗花明又一村--电动车2023年年度策略报告首席证券分析师：曾朵红执业证书编号：S0600516080001联系邮箱：zengdh@dwzq.com.cn联系电话：021-601997982022年12月23日证券研究报告·行业研究·电力设备与新能源行业1摘要：锂电反转在即，继续看好电动车板块预计23年全球电动车销量仍可维持30%增长，Q1淡季，3-4月销量预计明显恢复。我们预计国内22年全年销量预计688.4万辆，同增96%，22年11月单月渗透率突破30%，23年比亚迪、特斯拉等贡献主要增量，全年销量有望达950.4万辆，同增38%，其中Q1销量预期160.4万辆，同环比+28%/-31%。美国22年销量预计99.5万辆，23年IRA法案落地，有望维持60%+增长。欧洲22年销量同增14%，23年供应链紧缺缓解，增速有望恢复至23%。因此我们预计22年全球电动车销量1012万辆，且预计23年1368万辆，同增35%。中期看25年全球电动车渗透率有望达25%+，电动化进程加速。产业链1-2月减产，3-4月排产将恢复，Q1排产预计环比下滑50%，储能加持下，锂电产业链23年需求预计增长50%。中美欧三地储能需求爆发，预计22年需求130gwh，23年翻番至270gwh，叠加电动车单车带电量提升，我们预计23年动力及储能电池需求达1.1TWh，同增50%。龙头厂商23年排产计划增长50-60%，其中Q1为淡季，预计排产环比下滑20%，同比增长中枢50%。23年产业链主旋律为降本及新技术，看好电池及盈利趋势稳健环节。电池壁垒最高，格局稳定，中游材料23年降价推动成本下行，23年盈利有望小幅上升。中游材料新增供给释放，部分材料环节价格承压，盈利分化；隔膜、结构件、导电剂格局较好，盈利维持稳定；六氟价格已回落至合理水平，电解液龙头成本优势明显，盈利水平领先，市占率预计进一步提升；负极签订23年框架采购协议降价20%左右，龙头公司盈利抗压能力较强，一体化对冲价格下行；三元正极23年加工费预计正常年降，铁锂正极新增产能释放加工费下行，预计盈利逐步回归至正常水平；铜箔22年加工费下降明显，23年预计加工费基本可维持稳定。碳酸锂23年供给维持紧平衡，价格维持高位。此外钠电池、PET铜箔等23年为量产元年，新技术也将贡献增量。投资建议：当前锂电材料23年仅15-20倍PE，电池20-25倍PE，市场已过度反应23年电动车悲观预期。我们看好锂电反转，第一条主线看好储能加持量利双升的电池，龙头宁德时代、亿纬锂能、比亚迪、派能科技，关注欣旺达、鹏辉能源、国轩高科、蔚蓝锂芯；第二条为紧缺、盈利稳定的龙头：隔膜（恩捷股份、星源材质）、结构件（科达利）、添加剂（天奈科技）、前驱体（中伟股份、华友钴业）；第三条为盈利下行但市场已充分预期的龙头：电解液（天赐材料、新宙邦）、三元（容百科技、当升科技、振华新材，关注长远锂科）、铁锂（德方纳米，关注龙蟠科技，富临精工）、负极（璞泰来、杉杉股份，关注贝特瑞、中科电气）、勃姆石（关注壹石通）、铝箔（关注鼎盛新材）；第四为价格高位估值低的锂（关注赣锋锂业、天齐锂业等）、铜箔（嘉元科技、诺德股份）。风险提示：价格竞争超市场预期，原材料价格不稳定，影响利润空间，投资增速下滑及疫情影响。22022年至今（深度回调，处于估值底部）2022年3月-4月下跌：国内受疫情管控政策影响，电动车及材料产业链迎来减产，市场对二季度销量有悲观预期；欧洲俄罗斯入侵乌克兰，供应链迎来危机，销量增速放缓；上游材料碳酸锂价格暴涨，电池盈利大幅下降不及预期。2021年4月-6月反弹）：上海及长春车企及零部件厂商复工复产顺利，5-6月电动车效率超预期，且碳酸锂价格小幅回落，后市需求展望转向乐观；电池企业Q2启重新定价，传导原材料价格，盈利迎来修复2022年7月至今下跌：市场担心电动车销量增速不及预期，且Q3实际排产增速低于预期，板块业绩迎来分化；产业链六氟及电解液率先迎来供给过剩，价格及盈利向下，负极23年重新议价，降价20%-30%，预计单吨利润小幅下滑2022年7月至今电动车板块大幅下跌，主要因担忧销量增速+供给过剩来过剩盈利下滑。板块内各细分行业间行情依次扩散：1）天赐为首的电解液企业由于六氟下跌单吨盈利下滑；2）正极材料企业碳酸锂库存收益下降，三元部分企业Q3钴库存减值，铁锂加工费下行；3）负极石墨化价格下跌，23年重新议价降价20%-30%；4）隔膜干法大幅降价；5）铜箔加工费较高位下跌近1万元/吨；6）铝箔供需格局向好，迎来量利齐升，跌幅较小；7）碳酸锂价格进一步上涨，11月电碳价格涨至55万元/吨+。2022年：行情反复，较年初大幅下跌数据来源：wind，东吴证券研究所-60-40-20020402022/1/12022/2/12022/3/12022/4/12022/5/12022/6/12022/7/12022/8/12022/9/12022/10/12022/11锂电池指数宁德时代比亚迪恩捷股份华友钴业赣锋锂业上证综指图指数及个股22年至今涨跌幅（%）3估值水平：22年大幅回调，目前处于估值底部数据来源：Wind，东吴证券研究所新能源车行业指数10年平均PE在22倍附近，19年稳定在25-30倍左右，20年上涨至高点90倍左右，21年回调后提升至70倍左右。个股方面，17年开始，龙头的PE-TTM中枢在30x-50x，18年略有回落，19年年底因海外电动化开始加速，以及特斯拉持续超预期，全球电动化的热情高涨，20年疫情后至21年1月持续高涨，较19年翻倍，估值当年50-100x，22年板块估值大幅回调，目前对应材料龙头23年估值10-20x，电池20-30x图PE-TTM走势随着电动车驱动力从政策向真实需求转变，行业周期性减弱，进入真成长通道，估值空间随之打开0501001502002502016/1/12016/3/12016/5/12016/7/12016/9/12016/11/12017/1/12017/3/12017/5/12017/7/12017/9/12017/11/12018/1/12018/3/12018/5/12018/7/12018/9/12018/11/12019/1/12019/3/12019/5/12019/7/12019/9/12019/11/12020/1/12020/3/12020/5/12020/7/12020/9/12020/11/12021/1/12021/3/12021/5/12021/7/12021/9/12021/11/12022/1/12022/3/12022/5/12022/7/12022/9/12022/11/1新能源汽车指数宁德时代恩捷股份新宙邦科达利璞泰来汇川技术三花智控图PE-TTM走势4销量：全球23年预计1350万辆+，持续高增长52022年1-11月累计销605.8万辆，同增103.6%，累计渗透率25%，预估全年销量680万，同比增93%。中汽协口径，1-11月国内新能源汽车累计销605.8万辆，同增103.6%，累计渗透率25%。11月新能源汽车销量78.6万辆，同环比+72%/+10%，渗透率34%，同环比+10.7pct/+1.4pct。乘联会口径，1-11月国内新能源汽车累计批发573.9万辆，同比大幅增长105.2%，2022年累计渗透率27%。国内：22年销量翻倍增长，单月电动化率突破30%6数据来源：中汽协、乘联会，东吴证券研究所图中汽协电动车年度销量（万台）图中汽协电动车月度销量（万台）及同环比（%，右轴）124.6120.6133.7350.7605.8-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%010020030040050060070018年19年20年21年22年1-11月销量（万辆）同比-200%-150%-100%-50%0%50%100%150%200%01020304050607080901月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月21年22年同比环比22年插混车型占比提升4pct至22%，份额持续向上。动力结构看，1-11月纯电销量472.8万辆，同比+93%，占比78%，同比-4pct；插电乘用车销量133万辆，同比增加154%，占新能源车销量比例为22%，同比提升4pct，10月插电占比达到27.8%。纯电动车型中，A级及A0级占比提升，A级渗透率提升至20%+。1-11月A00级销量124.38万辆，同比增加50%，占比28%，同比下降8pct；A0级销量79.39万辆，同比增长240%，占比18%，同比提升8pct；A级销量111.15万辆，同比增109%，占比25%，同比提升2pct；B/C级销量128.99万辆，同比增长83%，占比29%，同比下降2pct。国内：A级车份额提升明显，插混车型占比持续向上数据来源：乘联会，东吴证券研究所7图：分车型月度销量（万辆）图：分车型月度渗透率（%）21-1121-1222-0122-0222-0322-0422-0522-0622-0722-0822-0922-1022-11纯电A0011.0814.3811.066.7711.907.8010.6011.7013.0212.4312.1512.9114.03纯电A04.846.115.093.345.504.405.007.738.879.2710.0810.0210.09纯电A8.449.147.455.708.405.788.4211.0211.6412.6512.9413.4313.72纯电B/C9.9712.6310.298.6911.303.428.3814.669.2914.6215.5414.3918.42插电8.548.247.887.198.406.609.8011.8913.5914.2716.7616.7416.5502468101214161820纯电A00纯电A0纯电A纯电B/C插电0%20%40%60%80%100%120%2017201820192020202101202102202103202104202105202106202107202108202109202110202111202112202201202202202203202204202205202206202207202208202209202210202211A00A0ABC22年自主品牌销量超预期，单月电动化率突破50%，比亚迪实现100%电动化。自主车企1-11月累计销量390.5万辆，同比增长128%，11月电动化率达52%，同比提升37pct；新势力1-11月累计销量76.4万辆，同比增长81%；合资车企1-11月累计销量30.3万辆，同比增长62%，11月电动化率5%，同比提升3pct；豪华车企1-11月累计销量11.2万辆，同比增长83%，11月电动化率10%；特斯拉中国1-11月销量65.5万辆，同比增长59%。表：分车企类型销量（辆）分车企类型：自主车企表现亮眼，电动化率显著提升8表：分车企类型渗透率数据来源：乘联会，东吴证券研究所11月同比环比市占率环比批发电动化率环比年初累计同比累计市占率自主502,74892%4%69%2.4pct52%4.2pct3,905,253128%68%新势力77,37511%0.2%11%-0.8pct100%0pct763,92781%13%合资28,526-18%-4%4%-0.5pct5%0.3pct302,59262%5%豪华19,236104%37%3%0.6pct10%2.9pct112,44083%2%特斯拉100,29190%40%14%3.1pct100%0pct655,06959%11%总计728,17670%8%100%5,736,209105%100%0%10%20%30%40%50%60%202101202102202103202104202105202106202107202108202109202110202111202112202201202202202203202204202205202206202207202208202209202210202211豪华车企合资车企自主车企主流车企销量亮眼，比亚迪屡超市场预期，二线自主车企及新势力全面开花，特斯拉及一线新势力增长平稳，合资车仍未上量。自主品牌中，比亚迪22年1-11月销162.3万辆，同比+221%；广汽Aion销24.1万辆，同比+128%，吉利销28.3万辆，同比+333%。新势力中，理想11.2万辆，同比+47%；蔚来10.7万辆，同比+32%；哪吒14.4万辆，同比+142%。传统车企中，上通五菱销52.7万辆，同比+34%；奇瑞汽车销21.1万辆，同比+171%；长城汽车销12.0万辆，同比+5%。特斯拉1-11月销量65.5万辆，同比+59%。数据来源：各公司公告，东吴证券研究所表：主流车企月度销量（万辆）分车企：比亚迪表现亮眼，自主车企销量高增9车企11月同比环比11月市占率22年累计同比市占率比亚迪229,942154%6%32%1,622,956221%28%特斯拉中国100,29190%40%14%655,06959%11%上汽通用五菱76,16552%46%10%526,50834%9%吉利汽车34,642165%11%5%283,015333%5%长安汽车32,018397%-9%4%202,333200%4%广汽埃安28,76591%-4%4%241,149128%4%上汽乘用车25,785111%-5%4%200,03528%3%哪吒汽车15,07251%-16%2%144,278142%3%理想汽车15,03411%50%2%112,01347%2%蔚来汽车14,17830%41%2%106,67032%2%长城汽车12,863-20%17%2%120,1815%2%东风易捷特11,74091%-14%2%88,070361%2%华晨宝马11,615124%59%2%54,46029%1%奇瑞汽车11,563-20%-33%2%210,676171%4%上汽大众9,577-20%23%1%89,89184%2%分车型：宏光MINI位居第一，比亚迪车型起量迅速分车型看，宏光MINI销量第一，ModelY、比亚迪纯电车型增量明显。纯电动乘用车中，宏光MINI（A00级）1-11月销量位居第一，销量为48.1万辆，同比+30%，销量市占率11%；国产ModelY（B级）位居第二，销量为41.9万辆，同比+163%，销量市占率10%；Model3（B级）销量为23.6万辆，销量市占率5%。比亚迪元、比亚迪海豚、比亚迪秦1-11月分别销20.0万辆、17.9万辆、14.0万辆，同比分别+508%、816%、108%，贡献主要增量。插混主流车型中，比亚迪dm-i系列同比高增。插电主流车型中，比亚迪宋（A级）22年1-11月销34.9万辆，同比+443%，市占率27%，位居第一；比亚迪秦（A级）销量为18.3万辆，同比408%，市占率14%，位列第二；比亚迪汉/唐销量分别为11.3/10.9万辆，同比+316%/176%，销售市占率9%/8%，位列第三和第四。图：国内1-11月纯电动车（左）&插混车（右）分车型销量市占率（%）10图：国内1-11月电动车前十车型销量及同比（左：辆）数据来源：乘联会，东吴证券研究所ModelY10%宏光MINI11%Model35%比亚迪元5%比亚迪海豚4%比亚迪秦3%比亚迪海豹1%埃安S2%比亚迪汉3%长安Lumin1%其他55%比亚迪宋27%比亚迪汉9%比亚迪唐8%比亚迪秦14%理想L91%比亚迪驱逐舰054%理想L81%深蓝SL031%哈弗H61%问界M71%其他33%-100%0%100%200%300%400%500%600%700%800%900%0100,000200,000300,000400,000500,000600,0002022年1-11月2021年1-11月同比分区域：一线城市占比下降，二三线城市销量快速提升一线城市新能源车销量占比下降，二三线城市新能源车销量同比高增。上险数据来看，2022年1-10月一线城市（北上广深）新能源车上险量64.8万辆，累计占全国销量16%，同比下降11pct；2022年1-10月除一线（北上广深）以外城市新能源车上险量337.0万辆，累计占全国销量84%，同比提升11pct。分区域来看，广东、浙江、江苏等地新能源车销量增速迅猛，占比提升。2022年1-10月江苏销量36.4万辆，同比大增125%，国内市占率9%，同比提升1pct；浙江2022年1-10月销量46.8万辆，同比大增109%，国内市占率12%，同比提升1pct；广东2022年1-10月销量59.5万辆，同比大增102%，国内市占率15%，同比提升1pct，国内占比进一步提升。图：国内新能源汽车一线城市上险占比变化图：国内2021年1-10月（左）&2022年1-10月（右）分区域新能源车销量占比数据来源：交强险，东吴证券研究所110%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%202101202102202103202104202105202106202107202108202109202110202111202112202201202202202203202204202205202206202207202208202209202210一线城市其他城市广东14%浙江11%上海9%江苏8%山东6%河南8%北京5%四川4%广西4%河北3%其他28%广东15%浙江12%上海5%江苏9%山东7%河南6%北京3%四川5%广西3%河北4%其他31%分城市：二三线城市电动化率提升明显数据来源：交强险，东吴证券研究所12图：国内主要城市电动化率城市渗透率2022022022032022042022052022062022072022082022092022102022年至今21年同期22年至今渗透率同比崇左市58.4%63.0%60.9%50.9%57.4%39.7%59.8%50.0%49.5%50.2%25.1%+25pct深圳市55.4%58.6%47.3%45.5%48.9%39.1%50.7%53.4%46.3%47.3%37.1%+10pct三亚市45.7%58.5%51.0%39.0%62.2%31.4%39.5%63.5%49.7%47.1%32.2%+15pct来宾市43.6%53.5%50.6%48.5%54.8%35.7%52.6%54.0%51.0%46.2%29.2%+17pct柳州市49.5%56.1%52.2%51.0%53.1%31.5%45.1%51.4%50.8%45.7%33.1%+13pct杭州市41.0%44.4%36.7%42.7%44.8%36.0%43.6%49.7%43.7%41.5%27.7%+14pct上海市42.8%51.5%29.5%4.9%47.4%34.4%42.3%52.5%46.4%41.1%34.1%+7pct海口市40.5%49.2%47.9%41.5%45.5%30.8%48.1%48.4%41.0%40.6%23.8%+17pct北海市34.8%54.6%52.5%43.9%41.1%23.8%48.3%44.5%43.8%40.2%19.3%+21pct温州市41.0%50.3%46.9%43.6%41.5%30.4%42.3%41.1%35.2%39.2%22.7%+16pct洛阳市32.6%46.2%48.4%44.1%35.4%29.4%37.9%37.9%46.6%37.2%24.9%+12pct南宁市34.8%42.2%39.8%34.5%36.0%29.7%38.9%38.6%36.4%34.2%17.2%+17pct无锡市31.5%38.0%39.9%38.9%37.1%26.4%32.0%39.3%35.1%33.7%14.7%+19pct焦作市31.9%44.2%37.4%25.4%28.3%29.5%34.8%37.9%43.6%33.3%23.2%+10pct濮阳市29.0%50.6%39.0%42.3%28.7%26.4%30.3%35.8%38.3%32.7%21.5%+11pct厦门市32.5%38.4%32.4%36.7%34.5%29.3%35.6%36.8%30.4%32.4%18.6%+14pct广州市34.9%35.2%33.4%31.1%33.6%27.3%36.1%38.3%34.4%32.2%22.0%+10pct南京市26.8%36.4%32.9%32.4%36.6%29.3%31.1%35.2%30.9%31.2%15.3%+16pct成都市25.8%39.5%33.7%32.3%36.7%26.3%34.5%39.6%33.4%31.2%15.1%+16pct天津市33.2%34.1%31.8%31.1%30.6%21.9%30.5%31.8%37.6%30.2%20.1%+10pct北京市22.0%30.0%28.3%40.5%39.5%26.5%31.4%34.2%31.5%29.9%23.8%+6pct驻马店市28.5%42.5%36.2%33.6%26.6%20.8%31.7%32.7%37.6%28.9%20.6%+8pct宁德市20.7%34.7%40.1%35.5%23.3%25.6%30.9%33.0%22.9%27.7%23.0%+5pct衢州市21.0%27.7%26.5%25.5%24.4%25.5%21.9%32.3%22.4%24.5%13.9%+11pct长沙市22.3%30.4%25.1%21.2%25.5%23.5%26.2%29.0%23.6%24.0%13.4%+11pct国内：车企电动车出口增加，比亚迪“出海”加速数据来源：乘联会、各公司官网，东吴证券研究所测算13图国内乘用车电动车出口情况（台）国内新能源车22年累计出口53.5万辆，同增129%，势头强劲。国内车企22年1-11月累计出口电动车53.5万辆，同增129%，11月出口8.2万辆，环降20%。国内自主品牌电动车出口增加，比亚迪“出海”加速。特斯拉中国22年1-11月累计出口25.72万辆，其余品牌出口量达27.78万辆，其中上汽乘用车11.4万辆、东风易捷特5.6万辆、比亚迪4.4万辆、吉利1.8万辆。除此之外，新势力也加速出海。23年电动车出货量有望达到100万辆以上。表国内车企出海战略品牌时间出海战略比亚迪2021唐EV在挪威上市，打开欧洲市场；汉EV出海拉丁美洲和加勒比区域。2022比亚迪ATTO3在澳大利亚、新加坡上市；元PLUS在圣何塞上市；比亚迪与Louwman合作，进入荷兰市场。在日本发行品牌发布会，进入日本市场；与泰国新能源汽车经销商签署协议，进入泰国市场。吉利2017收购宝腾汽车，走向马来西亚、泰国、菲律宾。2020领克“欧洲计划”发布，在欧洲同步开启预售2021与以色列UTI宣布达成战略合作关系2022收购雷诺集团股份，帮助吉利提振美国出口。长城2021魏牌与欧拉品牌登场，宣告正式进入欧洲市场。2022设立马来西亚子公司，进入马来西亚市场；与埃米尔福莱在德国签约，进入欧洲新能源市场。上汽2019MG品牌汽车进入印度市场；纯电动名爵EZS进入泰国、英国、挪威、荷兰市场2022MGMULAN进入欧洲市场。新势力2020爱驰欧版U5出口法国，进入欧洲市场。2021蔚来ES8在挪威上市。2022小鹏与荷兰EmilFreyNV集团及瑞典Bilia集团合作；岚图在挪威发布品牌；哪吒计划首先进军泰国市场。1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月其他140018162389156923462032469240751118368286323吉利汽车44458853310821786315712611933236424962654东风易捷特426745362532343339375445610384621419107855243比亚迪31380411097054152177402650927736952912318上汽乘用车48144325465813008212108611341315004155091868817696特斯拉中国40499333156022340968197564246355225450437798020000400006000080000100000120000国内：1-10月新能源专用车产17万辆，电动化进程加速图：2022年新能源专用车月度装机量（辆）数据来源：GGII，东吴证券研究所2022年1-10月专用车产量16.8万辆，同比大增，预计全年销量超20万辆。根据GGII数据，2022年1-10月专用车产量达16.8万辆，同比增229%，其中10月装机1.57万台，同比增110%。动力结构来看，专用车市场需求集中于纯电，PHEV占比下降。2022年1-10月专用车EV装机16.5万辆，占比98.2%，同比提升1.0pct；PHEV装机0.1万辆，占比0.6%，同比下降1.3pct图：新能源专用车分动力类型装机量（辆）及占比（右轴/%）140%100%200%300%400%500%600%700%05000100001500020000250001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月装机量（辆）同比96.6%96.8%97.0%97.2%97.4%97.6%97.8%98.0%98.2%98.4%0200004000060000800001000001200001400001600001800002021年1-10月2022年1-10月EVPHEVFCVEV占比电动车免购置税政策确认延续，支撑2023年电动车销量进一步提升。2022年7月29日国务院常务会指出延续免征新能源汽车购置税政策，2022年9月，工信部发布《关于延续新能源汽车免征车辆购置税政策的公告》，明确对购置日期在2023年1月1日至2023年12月31日期间内的新能源汽车，免征车辆购置税。购置税一般为汽车不含税售价的10%，对应1-2万元。电动车国补计划22年底退出，预计补贴退坡由车企及消费者共同承担。若23年国家补贴完全退坡，则预计纯电单车补贴减少1万元左右，插电减少0.48万元。由于碳酸锂价格高企，车企成本压力大，补贴退坡或由消费者及车企共同承担，我们测算车企通过降本可承担大部分退补，此外补贴退坡对中端纯电影响较大，高端及插电车型影响较小。国内政策：23年购置税减免确认延期，国补大概率退出数据来源：工信部，东吴证券研究所表若23年国补取消电动乘用车补贴变化（万元）15纯电补贴插电补贴300-400km400km以上退坡幅度金额退坡幅度20211.31.80.32/0.450.680.1720220.911.260.39/0.540.480.202023000.91/1.2600.48表23年电动乘用车降本测算（万元）单车带电量（kwh）单车碳酸锂用量（万吨）碳酸锂降价幅度（万/吨）成本下降（万元）600.04280.30单车带电量（kwh）单车电池非锂成本（万元）降幅%成本下降（万元）603.66%0.22其他零部件及规模化降本（万元）0.3合计车企降本（万元）0.81国内：23年新车型密集推出，自主车企加大插混布局爆款车型供给为电动化核心驱动力，23年自主车企加大插混布局，新势力新车型加速推出。2023年新车型密集推出，新势力中包括蔚来EC7，小鹏大型MPVG11、中型SUVG7、P7改款，极氪009大型MPV等，产品线进一步丰富。自主车企中比亚迪海洋系列海鸥、军舰系列护卫舰07预计2023年年上市，长安深蓝品牌代号为C673的SUV以及奇瑞、长城预计多款轿车、SUV等将于23年上市，助力电动车销量持续高增。数据来源：各公司官网，东吴证券研究所整理表2023年部分新车型上市规划16车企品牌车型上市时间定位类型预计价格上市区域续航蔚来蔚来EC7预计2022年底上市轿跑EV未知中国未知特斯拉特斯拉ModelQ预计2023年上市B级轿车EV约16万元中国400km合众哪吒哪吒U预计2023年改款SUVEV12.98-15.98万元中国400/500/610km哪吒E预计2023年Q2上市轿跑EV15-20万元中国未知极氪极氪极氪001预计2022年11月1日或2023年2月改款轿跑EV29.9-38.6万元中国536/616/650/732/1000km极氪0092022年11月1日MPVEV40-50万元中国未知极氪002未知SUVEV未知中国未知小鹏小鹏G112023年年MPVEV中国小鹏G92022年9月21日（已上市）SUVEV30.99-46.99万元中国570-702km小鹏G7预计2023年上市SUVEV未知中国未知小鹏P7改款预计2023年一季度上市B级轿跑EV23-43万元中国480-706km现代起亚起亚EV62023年一季度B级SUVEV26万-36万欧洲、中国、北美现代Ioniq52023年B级SUVEV33万起欧洲、中国、北美吉利极星(Polestar)Polestar42023年C级轿跑SUVEV未知欧洲、中国、北美路特斯Lambda2023年C级SUVEV/PHEV50万起中国路特斯Sigma2023年B级SUVEV40万起中国长城魏牌Coffee022023年PHEV欧洲mini2023年轿车EV19万中国450-500魏牌预计2023轿车中国哈弗2023年一季度SUVEV16万起中国200km光束MINICOOPERSE2023年A0级SUVEV21万元中国、美国、印度比亚迪仰望2023年一季度100万元以上中国海洋系海鸥2023年A00级轿车EV7-9万中国300-400km王朝系新款元pro2023年一季度中国护卫舰07预计2023中国王朝系宋PLUSDMI2023年一季度SUVPHEV15-21万中国51km/110km奇瑞捷途T-1预计2023越野SUVPHEV中国1000km奇瑞E032023年B型轿车EV中国捷途X70PLUS2023年SUVEV8.99-13.49万中国奇瑞奇瑞T262023年中型SUVEV20万元中国奇瑞瑞腾012023年中国600km长安深蓝C6732023年A级SUVEV20万元中国200km红旗红旗HS32023年A级SUVHEV18.35万中国国内：23年车企竞争加剧，车企价格策略有望跟进车企竞争加剧，特斯拉或对Model3进行简配降价，其余车企价格策略有望跟进。10月起车企销售策略开始出现分化，理想、蔚来、小鹏等新势力厂商新增订单承压，以免尾款、赠送保险等形式进行1-2万元优惠，哪吒有1万元左右的终端经销商优惠，特斯拉上海工厂在售订单承压，交付周期缩短至5-6周，10月24日宣布Model3/ModelY降价1.3-3.7万元，我们预计23年或进一步降价。自主车企随着国补取消，23年开启涨价，其中比亚迪11月宣布23年起各车型涨0.2-0.6万元，广汽埃安12月1日宣布23年起各车型涨0.3-0.8万元。数据来源：各公司官网，东吴证券研究所整理表车企调价历史梳理17品牌车型版本第一次变动日期调价幅度（万元）第二次变动日期调价幅度（万元）第三次变动日期调价幅度（万元）比亚迪元Plus510km旗舰型1.2103.150.611.230.2-0.6e2尊贵型1.2103.150.611.230.2-0.6海豚骑士版1.2103.150.411.230.2-0.6秦PlusDM-i120km旗舰型1.210.33.150.311.230.2-0.6秦PlusEV600km旗舰型1.210.33.150.611.230.2-0.6宋ProDM-i旗舰型1.210.13.150.311.230.2-0.6宋PlusDM-i110km四驱旗舰PLUS1.2103.150.311.230.2-0.6宋PlusEV旗舰型1.2103.150.611.230.2-0.6唐DM-i112km尊荣型1.210.33.150.311.230.2-0.622款唐DM四驱高性能版尊荣型1.210.33.15011.230.2-0.6汉EV四驱高性能版旗舰型1.210.53.15011.230.2-0.6蔚来ES6100kWh签名版5.11ES8100kWh签名版六座5.11EC6100kWh签名版5.11ET7首发版5.231小鹏P71.110.593.211.01-2.0P51.110.543.211.32-1.56G31.110.543.211.07-1.43理想ONE4.11.18哪吒哪吒V潮400Pro7.10.3特斯拉Model3后轮驱动版3.113.151.424810.24-1.4ModelY后轮驱动版3.113.151.50610.24-2.8吉利几何EX3功夫牛坚强牛牛3.010.73.190.38.22几何C西柚C5503.190.3广汽埃安SPlus2022科技版3.40.44.80.60.3-0.8埃安SPlus2022智驾版3.40.44.80.60.3-0.8埃安Y80智驾版3.414.80.80.3-0.8埃安LXPlus至尊版3.404.800.3-0.8表我们对国内电动车销量预测（分车企口径，辆）数据来源：乘用车销量来自中汽协，商用车来自合格证，东吴证券研究所测算国内：分车企拆分，23年销量预计达950万辆18企业22-10月22-11月22-12月21年21年同比22年E22年同比23年E23年同比自主品牌比亚迪217,518229,942264,433598,528227%1,887,389215%3,057,57162%上汽通用五菱52,08676,16583,782452,270173%610,29035%732,34720%广汽埃安30,06328,76531,642120,155101%272,791127%381,90740%奇瑞汽车17,36711,56312,71998,172125%223,395128%223,3950%吉利汽车31,07034,64238,10682,148175%321,121291%449,57040%上汽乘用车27,16425,78528,364171,671123%228,39933%331,17845%长城汽车10,95412,86314,149135,028149%134,330-1%167,91325%长安汽车35,05832,01835,22077,942326%237,553205%368,20755%江淮汽车4,9092,1142,32539,342637%55,58341%61,14210%东风乘用车10,0326,2106,83131,214562%73,935137%99,81235%四川汽车1,4222,0802,28833,922444%21,038-38%22,0905%北汽新能源4,6675,1835,70126,228-6%44,24669%55,30825%一汽红旗5,2283,4003,74023,051784%33,48745%50,23150%金康新能源12,0408,2789,10611,324292%79,144599%182,031130%岚图汽车2,5531,5081,6596,43119,339201%25,14030%合资车上汽大众7,8029,57710,53557,17983%100,42676%115,49015%华晨宝马7,32411,61512,77747,31674%67,23742%110,94065%东风易捷特13,61611,74012,91428,03319642%100,984260%141,37840%一汽大众8,9698,3759,21368,905107%104,70852%120,41415%上汽通用5,2455,7156,28726,94253%50,71488%58,32115%北京奔驰2,9342,9673,26414,806283%40,436173%42,4575%东风日产6,3083,3613,69715,25932%41,586173%58,22140%东风本田4,1822,0362,24018,638162%27,46347%32,95520%特斯拉中国特斯拉中国71,704100,291110,320484,130251%765,38958%1,071,54540%小鹏汽车5,1015,8116,68398,155271%117,42820%105,685-10%理想汽车10,05215,03417,28990,491190%129,30243%181,02340%蔚来汽车10,05914,17817,01491,429109%123,68435%179,34145%哪吒汽车18,01615,07217,33369,674324%161,611132%218,17535%零跑汽车7,0268,0478,85244,906326%111,527148%122,67910%威马汽车1,11715316844,15796%29,605-33%23,684-20%吉麦新能源3,1082,4322,67524,97734,98240%38,48010%创维汽车1,6581,7911,9704,69616,369249%19,64320%天际汽车1831701873,1693,1690%电动屋6586657321,0056,673564%8,00720%爱驰汽车4586336963,0114,99566%5,99420%云度汽车0005,36120%516-90%0-100%乘用车合计674,892728,181815,7103,293,160185%6,554,93699%9,201,12340%-自主品牌485,357501,179562,7942,003,986186%4,454,538122%6,468,91045%-合资品牌60,39562,72568,998327,182101%595,14982%754,78727%-新造车势力57,43663,98673,598477,862208%739,86055%905,88122%-特斯拉71,704100,291110,320484,130251%765,38958%1,071,54540%客车4,1354,5495,00353,136-20%40,265-24%44,29210%专用车15,51517,06718,77383,8798%208,715149%292,20140%合计694,542749,796839,4863,430,175161%6,803,91698%9,537,61540%国内：23Q1淡季，全年预计950万辆，维持30%+增长数据来源：中汽协，东吴证券研究所19表我们对国内电动车销量（含出口）预测（单位：万辆）2023年国内销量降速市场已充分预期，我们预计仍有望维持38%增长。预计23年国内新能源车销量950.4万辆（中性预期），同增38%，其中出口100-120万辆。Q1为淡季，预计销量160万辆左右，3-4月销量开始恢复。1-2月春节影响，预计销量环比明显下滑，3-4月销量恢复，Q1预计销量160万辆左右，环比下滑30%左右，同比仍可维持20-30%左右增长。Q1Q2Q3Q4合计2021年销量51.567.994.9136.4350.7同比310%163%175%124%162%2022年销量125.1134.1196.7232.5688.4（中性）同比143%97%107%70%96%2023年销量171.1236.3274.9318.31,000.6（乐观）同比37%76%40%38%46%2023年销量160.4225.1261.8303.1950.4（中性）同比28%68%33%30%38%2023年销量145.1206.3232.1266.7850.3（悲观）同比16%54%18%21%26%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月合计2021年销量17.911.022.620.621.725.627.132.135.738.345.053.1350.7同比281%753%245%186%165%146%177%194%159%139%125%114%162%2022年销量43.133.448.629.944.659.659.366.670.871.478.682.5688.4（中性）同比141%204%115%45%106%133%119%107%98%86%75%55%96%2023年销量43.359.068.774.878.583.187.291.696.1101.0106.0111.31,000.6（乐观）同比1%77%41%150%76%39%47%37%36%41%35%35%45%2023年销量41.353.665.471.274.879.183.187.291.696.1101.0106.0950.4（中性）同比-4%61%35%138%68%33%40%31%29%35%28%28%38%2023年销量38.048.358.964.171.071.274.876.780.684.688.893.3850.3（悲观）同比-12%45%21%114%59%19%26%15%14%19%13%13%24%数据来源：各国汽车工业协会官网，东吴证券研究所欧洲2022年1-10月电动车销184.4万辆，同比增长10%，其中纯电占比明显提升。欧洲2022年1-10月累计销量184.4万辆，同比增长10%，其中纯电销售111.4万辆，占比60%，插混销售73.0万辆，占比40%。22年3-8月受俄乌战争影响，欧洲电动车销量明显疲软，分月度同比增速均低于5%，9月起增速回升至13%，10月同增21%。1020欧洲：22年受俄乌战争影响增速放缓，9月开始同比恢复图表：欧洲年度销量（左/万辆）&同比（右/%）图表：欧洲电动车月度销量（左/万辆）&同环比（右/%）-60%-40%-20%0%20%40%60%80%0510152025301月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月20212022同比环比0%50%100%150%200%250%050100150200250销量（万辆）同比欧洲：德英法贡献主要销量，挪威瑞典渗透率高企分国家看，2022年欧洲电动车累计销量稳步增长，渗透率逐步提升。德国1-10月销55.6万辆，同比+4%，电动车渗透率26.8%；英国销27.8万辆，同比+18%，电动车渗透率20.7%；法国销25.7万辆，同比+9%，电动车渗透率20.8%；意大利销9.5万辆，同比-15%，电动车渗透率8.6%；瑞典销11.9万辆，同比+11%，电动车渗透率52.2%；挪威销10.1万辆，同比-13%，电动车渗透率87.7%；西班牙销6.2万辆，同比+21%，渗透率9.3%；葡萄牙销2.9万辆，同比+28%，渗透率19.4%；瑞士销4.4万辆，同比+10%，渗透率24.4%。挪威、瑞典销量及渗透率增速放缓，主要系电动化率较高影响，英国9月起增速放缓主要因乘用车电动车补贴取消影响。图表：欧洲各国电动车销量（辆）及渗透率（%）数据来源：Marklines、东吴证券研究所21欧洲分国家2022年10月电动车销量2022年1-10月累计电动车销量销量环比同比渗透率环比变动同比变动销量同比渗透率同比变动德国6.78-7%25%32.5%0pct2pct55.64%26.8%3pct英国2.88-43%18%21.5%-1pct-2pct27.818%20.7%4pct法国2.80-18%3%22.4%-2pct-1pct25.79%20.8%4pct意大利0.983%-20%8.3%0pct-4pct9.5-15%8.6%0pct挪威1.09-17%5%86.4%-3pct-3pct10.1-13%87.7%4pct瑞典1.3310%31%59.4%4pct9pct11.911%52.2%10pct西班牙0.67-11%1%10.1%-1pct-1pct6.221%9.3%2pct瑞士0.37-36%-1%21.6%-6pct-3pct4.410%24.4%4pct葡萄牙0.30-20%3%20.7%-5pct-7pct2.928%19.4%4pct欧洲：大众集团销量低于预期，Stellantis增长显著分车企看，大众集团销量下滑明显，Stellentis增长较快。大众集团2022年1-10月在欧洲销量37.0万辆，同比-12%，市占率20%，市占率维持第一，销量明显低于预期，主要系在乌克兰零部件及整车工厂影响。特斯拉、Stellentis、现代起亚等增长明显，其中2022年1-10月Tesla销14.4万辆，同比+24%，市占率8%；Stellantis销28.7万辆，同比+30%；现代-起亚集团销20.7万辆，同比+26%；梅赛德斯-奔驰集团销16.9万辆，宝马集团销19.0万辆。图表：欧洲主流电动车企销量（辆）及市占率（%）数据来源：Marklines、东吴证券研究所22欧洲分车企2022年10月单月2022年累计销量环比同比市占率销量同比市占率大众集团46,7079%21%19%370,199-12%20%Stellantis33,33814%33%14%286,58630%16%现代-起亚汽车集团19,744-18%-10%8%206,88726%11%宝马集团21,6603%41%9%189,57519%10%梅赛德斯-奔驰集团20,742-5%9%169,1039%Tesla6,225-85%105%3%144,29424%8%雷诺-日产联盟14,743-24%-22%6%140,9722%8%吉利控股集团20,29033%55%8%130,53416%7%福特集团7,2640%31%3%60,2083%3%上海汽车工业8,583-4%149%4%55,55580%3%欧洲：ModelY/3销量居前二，部分二线车型增长显著分车型看，1-10月ModelY销量位居首位，部分二线车型增长显著。ModelY2022年1-10月在欧洲销量8.5万辆，同比+466%；Model3销5.8万辆，同比-42%；Fiat500销5.1万辆，同比+56%；ID.4销4.4万辆，同比+4%；AudiQ4e-tron销售3.0万辆，同比增长159%。数据来源：Marklines、东吴证券研究所图表：欧洲主流电动车型销量市占率（分车型）23欧洲分车型车企202210环比同比2021年10月累计2022年10月累计同比ModelYTesla3,133-89%1451%15,02785,102466%Model3Tesla3,073-75%9%100,14858,420-42%Fiat500FCA5,50614%38%32,65750,93456%ID.4大众集团5,910-7%19%42,85244,4404%EnyaqiV大众集团4,428-8%-16%32,74240,18523%XC40吉利控股集团6,15933%48%42,14639,316-7%Peugeot208PSA4,4854%13%32,72637,03513%Kuga福特集团4,454-12%19%37,17436,244-3%ID.3大众集团5,43826%-3%57,95334,239-41%AudiQ4e-tron大众集团3,78220%14%11,71330,360159%阶段一（1998~2007年）：口头承诺（2008年降至140g/km，2012年降至120g/km）实施效果低于预期阶段二（2008~2019年）：第一轮罚款政策试点（2015年乘用车降至130g/km以下），督促控制碳排放阶段三（2020-2035年）：14年提出20/21年目标，19年确定2030年目标，电动化趋势确定阶段四（2035年以后）：到2035年实现道路交通零排放2014年欧盟要求，2020年欧盟范围内所销售的95%的新车平均碳排放须95g/km，到2021年100%的新车平均碳排放量需满足该要求，超出碳排放标准的车辆将受到95欧元/g的罚款。2019年4月欧盟正式通过新标，2030年欧盟境内新车平均碳排放量比2021年水平减少37.5%，货车同期减少31%。同时提出“2025年欧盟境内新型汽车碳排放量比2021年减少15%，货车同期减少15%”的临时目标。2022年5月12日，欧盟环境委员会通过2035年实现欧盟新车零排放的倡议（无法律效力，目的为确认6月提案文本内容），长期电动化趋势确定。欧洲：碳排放考核25年趋严，长期电动化确定数据来源：欧盟官网，东吴证券研究所图欧盟碳排放考核要求2008201520202030第一轮第二轮第三轮2025201259.4g/km130g/km95g/km80.8g/km>160g/km碳排放量目标年份20212012-15年为过渡期：1、12年65%车辆要满足要求，13年75%，14年80%，2015-19年100%。2020-21年为过渡期：1、2020年95%车辆计算平均满足95g/km的要求，2021年100%的车需满足。2、核准计算时，2020年计为2辆，21年计为1.67辆，22年计1.33辆，23年计1辆。20350g/km2025-2035年为实现期：1、2030年欧盟新车平均碳排量比2021年减少37.5%，货车同期减少31%。2、提出“2025年欧盟新型汽车碳排量比2021年减少15%，货车同期减少15%”的临时目标。2035年起：实现道路交通零排放21数据来源：各国汽车工业协会官网，东吴证券研究所法国：23年起补贴下降。21年-22年底法国对个人电动车进行最高0.6万欧元新车补贴，23年起新车补贴下降至0.5万欧元，退坡幅度0.1万欧元，低收入消费者购车补贴提升至0.7万欧元。英国：22年7月起取消全部乘用车补贴。英国取消此前对纯电、插电乘用车最高0.25万英镑的直接补贴，保留商用车补贴。挪威：23年起征收增值税。目前挪威对电动车免征25%增值税，5月新预算案改为阶梯式征收，50万克朗（4.9万欧元）以上部分将起征25%增值税。德国：23年起补贴下降。23年起政府补贴部分插电补贴取消，纯电补贴退坡0.15万欧元至0.3-0.45万欧元，24年起售价小于4.5万欧元的纯电动车补贴0.3万欧元，4.5万欧元以上取消。车企部分补贴为政府部分的50%，对应下降。瑞典：2022年11月8日起取消电动车补贴，补贴退坡幅度为0.68万欧元1025欧洲：23年部分国家补贴开始退坡，下降0.1-0.3万欧元图表：欧洲电动车补贴政策梳理国家2022年2023年车辆类型要求补贴金额（万欧元）车辆类型要求补贴金额（万欧元）变动幅度德国直接补贴BEV<4万欧0.9BEV<4万欧0.675下降0.225-0.3万元4-6.5万欧0.754-6.5万欧0.45PHEV<4万欧0.675PHEV<4万欧-4-6.5万欧0.56254-6.5万欧-法国直接补贴个人BEV<4.5万欧0.6个人BEV<4.7万欧0.7（低收入）/0.5下降0.1万元荷兰直接补贴个人新BEV1.2-4.5万欧0.335个人新BEV1.2-4.5万欧0.335不变个人二手BEV0.2个人二手BEV0.2意大利直接补贴BEV<6.1万欧0.3BEV<6.1万欧0.3不变（至2024年）PHEV0.2PHEV0.2置换补贴BEV<6.1万欧0.2BEV<6.1万欧0.2PHEV0.2PHEV0.2英国直接补贴小型/大型BEV箱式货车最高0.3/0.6小型/大型BEV箱式货车-取消瑞典直接补贴EV0.68EV-取消PHEV（最高60gCO2/km）0.45-0.0047二氧化碳排放克数PHEV（最高60gCO2/km）-西班牙直接补贴EV/续航大于90km的PHEV/FCEV<4.5万欧元0.45EV/续航大于90km的PHEV/FCEV<4.5万欧元0.45不变置换补贴0.250.25挪威直接补贴个人新BEV免25%购置税个人新BEV阶梯式征收购置税下降欧洲：新车型陆续上市，有望成为放量车型23年Stellantis新车型较多，特斯拉德国产能爬坡，有望支撑欧洲销量恢复平稳增长。23多款小型新车型发布，有望成为放量车型，包括Stellentis标志e-3008、雪铁龙C3、宝马iX1、雷诺Duo等，23年特斯拉柏林工厂起量，Model3/Y有望放量增长。大众：23/25年年销量目标100/150万辆，规划在2030年纯电动车销量提升至50%；雷诺：计划2030年要卖100万辆电动车，电池成本削减60%；Stellantis：规划2030年全球范围内销量达500万辆，到2030年拥有超过75款纯电车型，全球范围内纯电动车年销量达到500万辆。戴姆勒：2030年PHEV及EV将占乘用车销量的50%，未来几年量产10余款EQ车型及多款PHEV和轻混车型；宝马：25年累计交付目标200万辆，计划到2023年在全球提供约12款纯电动车型。表欧洲新上市车型数据来源：各公司官网，东吴证券研究所26车企品牌车型上市时间定位类型预计价格续航戴姆勒奔驰AMGGLCCouple2023年下半年EV/PHEV奔驰esprinter2023年上半年大型MPVEV51950英镑+奔驰全新E级2023年PHEV宝马宝马iX12023年A级SUVEV6.4万美元宝马XMLabelRed2023年秋季SUVPHEV宝马全新5系2023年大众TiguanTiguan2023年上市SUVEV19万100km大众大众AeroB2023年上市B级轿车EV700km大众ID.Ruggdzz2023年D级SUVEV保时捷保时捷Panamera2023年PHEV保时捷Macan2023年上半年EV700km保时捷718BOXster2023年EVStellantis标致新款e2082023年轿车EV标致408X2023年SUVEV/PHEV标致508PSE2023年轿车PHEV标致e-30082023年B级SUVEV31950欧元斯特兰蒂斯Jeepster2023年小型SUVEVAbarth500e2023年夏天微型车EV185km/320km雪铁龙C32023年小型SUVEV法拉利Purosangue2023年SUVPHEV350万元+雷诺雷诺Duo2023年年底微型车EV140km雷诺雷诺52023年EV15万+400km欧洲：预计23年电动车销量增速恢复至20%+数据来源：Marklines，东吴证券研究所测算27表我们对欧洲电动车销量预测（万辆）预期欧洲2023全年销量中枢300万辆，同比增长23%。受益于碳排放考核趋严、补贴政策力度持续及传统车企纯电平台新车型大量落地，欧洲电动车销量增速有望大幅提升，我们预计2023全年预计欧洲销量达300万辆左右，同增20%+。万辆Q1Q2Q3Q4合计2021年销量44555264214同比91%223%49%22%69%2022年销量55545580244（中性）同比26%-2%7%24%14%2023年销量71787995323（乐观）同比30%44%43%19%33%2023年销量66717290300（中性）同比21%31%31%14%23%2023年销量60636478264（悲观）同比9%17%15%-3%8%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月合计2021年销量10.911.121.615.116.923.015.414.621.617.421.325.4214.2（中性）同比45%52%171%404%249%151%41%64%45%23%47%5%69%2022年销量14.615.624.614.117.521.515.415.524.519.627.332.7243.9（中性）同比35%40%14%1%4%-7%0%7%13%13%28%29%14%2023年销量19.320.631.514.125.731.523.423.732.223.234.037.8323.5（乐观）同比32%32%28%36%47%47%53%53%31%31%31%31%37%2023年销量17.518.730.014.122.830.020.721.030.622.132.436.0300.0（中性）同比20%20%22%20%30%40%35%35%25%25%25%25%27%2023年销量15.816.827.014.120.526.418.218.427.019.427.530.6264.1（悲观）同比8%8%10%8%17%23%19%19%10%10%6%6%12%28数据来源：Marklines，东吴证券研究所美国2022年1-11月电动车销89.6万辆，同比+56%，电动化进程加速。美国2022年1-11月电动车销89.6万辆，同比+56%，符合市场预期；11月销量8.8万辆，同环比+22%/+1%。分车企来看，特斯拉贡献主要增量，现代起亚、福特、Stellantis等传统车企快速起量。2022年1-11月电动车渗透率达7.1%，同比+3.1pct，销量增速一般，主要系22年通胀加剧，需求端放缓影响。22年销量增长较为平淡，主要因供应链紧张叠加需求不及预期。美国乘用车2022年1-11月累计销1259万辆，同比下滑8%，其中11月汽车销113.8万辆，同环比+10%/-4%。消费端，美联储激进“收水”政策对融资环境造成一定压力，同时通货膨胀加剧，原材料、燃油价格飙升，美国消费者购买力萎缩，减少对汽车的消费；生产端，俄乌战争及疫情导致芯片和其他汽车零部件供应短缺，致使汽车厂商减产。图表：美国市场电动车年度销量（左/万辆）及同比（右/%）图表：美国电动车月度销量（左/万辆）&同环比（右/%）0%20%40%60%80%100%120%0123456789101月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2021年2022年22年同比-20%0%20%40%60%80%100%120%0102030405060708090100销量（万辆）同比美国：22年电动车销量同增60%，电动化进程加速美国：特斯拉稳健增长，现代等受IRA法案影响增速放缓数据来源：Marklines、东吴证券研究所29分车企看，特斯拉同比高增，IRA法案施行后现代、吉利等车企增速放缓。特斯拉2022年1-10月在美销量44.3万辆，同比+71%，市占率55%。传统车企福特、Stellantis、现代-起亚集团、吉利1-10月在美销量同比高增长，福特集团销5.8万辆，同比+114%；Stellantis销5.2万辆，同比+137%；现代-起亚集团销6.4万辆，同比+155%。吉利集团销3.6辆，同比+59%。8月IRA法案实行后，要求可获得税收抵免车型需北美本土化生产，现代起亚、吉利集团销量增速放缓。订单情况看，特斯拉美国在手订单仍充裕，支撑23年销量释放。当前Model3交付周期为2-3个月，ModelY2-6个月，ModelS3个月左右，ModelX1年，其中Performance/Plaid性能版交付周期较短，Model3/Y走量车型交付周期分别为3/6个月图表：美国主流电动车企销量（辆）及市占率（%）美国分车企2022年8月2022年9月2022年10月2022年累计车企销量销量销量环比同比市占率销量同比市占率Tesla42,83744,57643,198-3%9%54%443,17971%55%现代-起亚汽车5,4364,0044,39510%-12%5%64,425155%8%福特集团6,8955,7707,62832%102%9%57,577114%7%Stellantis6,0005,4656,35016%59%8%51,731137%6%大众集团4,1314,2174,96018%36%6%37,3081%5%吉利控股集团2,7462,1602,2062%-37%3%35,71559%4%丰田集团1,9532,1892,3306%-45%3%28,914-34%4%通用集团5,6045,0025,2425%74786%7%28,21814%3%宝马集团3,8943,3524,94648%104%6%27,47745%3%其他中小整车集团1,9372,0642,34814%33443%3%12,43014876%2%美国：23年多款新车发布，Cybertruck上市23年美国市场多款电动车密集上市，新车型有望引领需求。特斯拉北美23年预计新增20-30万辆。Cybertruck皮卡预计23年中实现量产，Semi22年10月交付，预计23年开始起量。特斯拉美国现有加州工厂产能65万辆，德州工厂稳步爬坡，预计23年北美新增30万辆产能。通用、福特贡献新增量。通用23年密集发布新车，包括雪佛兰equinox，皮卡silverado，雪佛兰blazer等。23年福特Mach-E全球产能20万辆，电动F150产能16万辆，预计贡献新增量。新势力开始起量，销量逐月增长。Rivian伊利诺伊州工厂现有产能15万辆，公司预计2023年产能将达到20万辆，Lucid亚利桑那州工厂现有产能3.4万辆，预计23年底达9万辆，Fisker22年11月已开始量产，预计23年中达到7500辆/月产能，24年达到1万辆+/月产能。数据来源：各车企官网、Marklines，东吴证券研究所30图表：美国部分电动车上市新车型车企品牌车型上市时间定位类型预计价格续航LucidMotorsGravity2023SUVEV644km+AirPure2023轿车8.74万美元660kmAirTouring2023轿车9.29万美元684km特斯拉特斯拉Cybertruck2023皮卡EV480-900km福特福特Expedition2023年SUVHV福特MustangMach-E迷你版2023年纯小型SUVEV林肯Navigator2023年SUVHVEscape2023年PHEVPUMA2023年中旬小型SUVEV20-25万元300km通用雪佛兰Equinox2023年紧凑型SUVEV3万美元雪佛兰FNR-XE2023年EV雪佛兰Silverado2023年皮卡EV644km雪佛兰Blazer2023年夏天SUVEV4万5-6万6美元398-515km上汽通用别克B2232023年上半年SUVEV30-40万元凯迪拉克（进口）Celestiq2023年E级轿车EV20万美元以上加州新创IndiIndione2023年上市EV45,000美元或约41,600欧元202204202205202206202207202208202209LucidAir165154234223242237RivianEDV5821125206207R1T4354001457147515011642R1S6445606714462图表：美国造车新势力现有车型月度销量（辆）美国：IRA法案对本土化提出高要求，细则尚待明确数据来源：美国政府官网、Marklines，东吴证券研究所测算31表IRA补贴执行时间点梳理美国电动车补贴政策签字生效通过，新政补贴最高维持7500美元，取消20万辆限制，并对本土化生产作出严格要求：《减少通胀法案》8月16日由拜登总统签字生效，法案包括对电动车的补贴最高7500美元，并取消单一制造商20万辆限制，新增二手电动汽车税收补贴，补贴金额为售价30%。最高不超过4000美元，车价不超过2.5万美元。新政对本土化制造较为严格：1）车辆产地限制：符合税收补贴的电动车必须生产自北美（美国、加拿大、墨西哥），最高可获得合计7500美元税收抵免额度。2）关键矿物产地限制：电池关键矿物需要在于美国或有自由贸易协定的国家中开采或加工，23年起比例要求40%，逐步增加至27年80%（满足要求提供3750美元/辆）3）电池材料产地限制：一定比例的主要电池组件及材料生产于北美，2023年起该比例要求为50%，此后逐年增加，至2029年比例为100%。（满足要求提供3750美元/辆）电池材料企业要求：含有来自中国、俄罗斯、伊朗及朝鲜属下企业及处于管辖权范围内的企业生产的电池材料的新能源车，不能享受税收抵免。补贴新政细则尚待明确：补贴新政满足要求的具体指引需等待财政部于2023年3月前发布，或存回转余地。11月4日阿拉巴马州、加州及密苏里州3名众议员联合提交《AffordableElectricVehiclesforAmericaAct》，要求2023年开始的电动车北美制造要求延后到2026年开始实施，且对于关键矿物产地来源国的比例要求、电池及材料的产地比例要求均延后3年执行，以配合乔治亚等南部各州的电池及整车厂建设进度。此前《减少通胀法案》要求财政部于2022年底前发布税收补贴细则表《减少通胀法案》电动车税收抵免的产地比例要求年度金属比例要求电池材料比例要求202340%50%202450%60%202560%60%202670%70%202780%80%202880%90%202980%100%203080%100%时间要求补贴金额2022年8月16日-12月31日1.车辆在北美制造（新增）。2.单一制造商不超过20万辆。7500美元（仍有20万辆门槛限制，新增车辆北美制造限制）2023年1月1日至3月发布细则1.前20万辆限制取消。2.轿车零售价≤5.5万美元。3.卡车、货车、SUV售价≤8万美元。4.个人申报者年收入≤15万美元，或联合申报者年收入≤30万美元7500美元（取消20万辆门槛限制，有车辆北美制造限制，但不考核原材料本土化限制）2023年3月发布细则后1.前20万辆限制取消。2.轿车零售价≤5.5万美元。3.卡车、货车、SUV售价≤8万美元。4.个人申报者年收入≤15万美元，或联合申报者年收入≤30万美元1.符合关键矿物比例要求，3750美元。2.符合电池材料比例要求，3750美元。（无20万辆门槛限制，有车辆、原材料北美本土化制造限制）美国：预计23年电动车销160万辆左右，同比增60%+数据来源：Marklines，东吴证券研究所测算32预计23年电动车销量中枢160万辆，同增61%。美国2022年11月电动车销8.8万辆，同环比+22%/+1%，保持稳健增长。新政颁发落地，Q4电动车销量有望加速。23年政策优惠，叠加电动皮卡新车大周期，中性销量预期下，销量有望同比增长61%至160万辆（中性预期）。当前美国电动车渗透率偏低，仅为7-8%，我们预计24-25年依然可维持高增。表美国电动车销量预测（万辆）1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月合计2021年销量3.63.95.04.15.84.95.84.95.66.87.27.665.2同比7%24%161%321%305%162%138%69%62%105%119%75%101%2022年销量6.27.08.38.68.58.68.68.38.08.78.89.999.5（中性）同比75%78%66%108%47%75%47%70%44%28%22%30%53%2023年销量9.710.913.313.914.615.316.016.617.318.018.719.4183.6（乐观）同比55%56%60%62%72%79%86%101%115%106%111%103%85%2023年销量8.49.411.512.112.713.313.914.415.015.616.216.9159.6（中性）同比35%36%39%40%50%56%62%74%87%79%84%77%61%2023年销量7.68.510.110.711.211.712.212.713.213.714.314.9140.8（悲观）同比22%22%22%24%32%37%42%53%65%58%62%56%42%Q1Q2Q3Q4合计2021年销量12.514.816.221.765.2（中性）同比48%246%86%97%101%2022年销量21.525.724.927.499.5（中性）同比72%73%53%27%53%2023年销量33.843.949.856.0183.6（乐观）同比57%71%100%107%85%2023年销量29.438.243.348.7159.6（中性）同比37%49%74%80%61%2023年销量26.233.638.142.9140.8（悲观）同比22%31%53%58%42%其他国家销量增长强劲，日韩等国贡献主要增量。除中国、美国、欧洲各国以外的其他国家1-10月共销售34.4万台新能源汽车，其中韩国销量13.3万台，同比+68%，渗透率13.80%；加拿大销量5.9万台，同比+75%，渗透率4.49%；日本销量7.2万台，同比+128%，渗透率2.23%；泰国销量1.7万台，同比+1167%，渗透率2.26%。其他国家：销量增长强劲，日韩等国贡献主要增量数据来源：Marklines，东吴证券研究所测算33图表其他国家电动车年度销量（万辆）及同比（%/右）图表其他国家分国家22年1-10月销量及渗透率-20%0%20%40%60%80%100%120%0510152025303540销量（万辆）同比销量（万辆）同比（%）占比（%）渗透率（%）同比其他国家合计34.4108%100%2.34%+1.25pct日本7.2128%21%2.23%+1.32pct韩国13.368%39%13.80%+5.99pct加拿大5.975%17%4.49%+2.14pct泰国1.71167%5%2.26%+2.05pct澳大利亚2.01195%6%2.32%+2.14pct以色列1.6115%5%6.84%+4.06pct其他国家：泰国、澳大利亚等部分加大政策支持泰国：23年延续减免税费和直接补贴政策，并批准零售电动车制造商补贴。泰国宣布23年新推出29.2亿泰铢车企补贴，以推动本土电动车制造业，电动汽车制造商有资格获得1.8-15万泰铢的零售补贴。韩国：23年补贴或下降。21年购买电动汽车的补贴为800万韩元，22年较21年减少100万韩元，23年补贴金额或进一步降低，但补贴支持范围将扩大20-30%。澳大利亚：23年免除福利税和进口关税。工党政府上台扭转此前电动车相关政策，新政下电动汽车免除5%的进口关税，且公司用车将免于缴纳附加福利税(FBT）。对于一辆价值约5万澳元的电动汽车，取消关税可多节省约2500澳元，免除FBT可以帮助每年节省高达4700澳元（税率2.5澳分/km，按平均里程估算）。图表：其他国家的电动车政策梳理数据来源：各国汽车工业协会官网，东吴证券研究所34国家政策类别车辆类型2021年2022年2023年补贴金额/政策补贴金额/政策补贴/政策趋势变化幅度日本直接补贴EV最高40万日元65万日元不变不变PHEV最高20万日元45万日元氢燃料电池汽车最高225万日元230万日元韩国直接补贴EV/PHEV最高800万韩元700/350万韩元（车价低于5500/8500万韩元）支援的车辆数量将比前一年大幅增加20~30%，但降低支援的平均金额略降小型电动卡车最高1600万韩元最高1400万韩元加拿大直接补贴EV/氢燃料汽车5000加元5000加元5000加元（车价低于4.5万加元）不变PHEV2500加元2500加元2500加元（车价低于4.5万加元）泰国减免税费EV消费税8%减免进口关税最高40%；消费税2%（车价200万泰铢以下）延续此前政策，并于近日批准近29.2亿泰铢的零售电动汽车补贴，根据车辆类型与零售价格，汽车制造商有资格获得18,000-150,000泰铢的零售补贴，预计将于2023Q1实施上升减免进口关税最高20%；消费税2%（车价200-700万泰铢）直接补贴7/15万泰铢直接补贴（电池小于/大于30kWh）澳大利亚征收税费新能源车免除5%进口关税新增8.5万澳元以下的公司用电动汽车免于缴纳附加福利税(FBT）上升其他国家：多家新势力车企显现，电动化大趋势明确越南：Vinfast越南首个纯电动车制造商，当地市占率8.3%。成立于2017年，VinFast是Vingroup旗下汽车制造商，8月全面转向电动车生产。9月VF8和VF9全球订单已达6.5万份，并于当月向越南用户交付VF8首批100辆订单，在11月完成美国首批999辆订单，预计最早12月交付国际客户，目标2026年销量达75万。公司将在2023年发布VF5、VF6及VF7三款电动SUV，实现SUV全级别覆盖。英国：Arrival轻型商用电动车先行者，携手Uber打造网约车专用电动车。公司开创全新电动车设计和组装方法，主打低成本、低模具费用、轻量化合成材料、模块化设计及微型工厂生产制造，已斩获UPS和Uber大宗订单，包括1万台箱货订单和Uber定制乘用车等。9月公司已生产首辆电动车，预计2023年集中投放入市。日本：Sony跨界进军汽车领域，2026年实现纯电SUV上市交付。Sony成立与本田合资的索尼移动出行公司，规划、开发和销售电动车。定位中大型SUV，SonyVISION-S02将于2025年内启售，2026年供货北美和日本。VISION-S02或将搭载L4级自动驾驶技术。加拿大：ProjectArrow100%本土生产制造，全电动SUV成型路测在即。加拿大汽车零部件协会（APMA）计划将建造一辆包括动力电池在内的本土纯电SUV，ProjectArrow将采用VoltaXplore圆柱形动力电池，配备3D打印聚合物底盘和先进自动驾驶系统，当前工程阶段顺利推进中，最早预计在2023年上市。图表：海外其他国家造车新势力上市新车型数据来源：各公司官网，东吴证券研究所35车企品牌车型上市时间定位类型公司预计价格豪华or平价平台VinfastVinfastVFe342021年11月（已上市）C-SUVEV6.9亿越南盾（约合人民币19.4万元）平价VICCVinfastVF82022年上半年（已上市）D-SUVEV5.7万美元豪华VinfastVF92022年11月（已上市）E-SUVEV7.6万美元豪华VinfastVF52023年A-SUVEVVinfastVF62023年B-SUVEVVinfastVF72023年C-SUVEVArrivalArrivalArrivalCar2023年9月乘用厢式车EV6.99-14.15万美元平价ArrivalIntegrationPlatformArrivalArrivalVan2023年厢式货车EV平价ArrivalArrivalBus2023年大巴车EV平价APMAProjectArrowProjectArrow2023年SUVEV4万美元-6万美元豪华ProjectArrowSonySHMVISION-S022026年SUVEV豪华Sony其他国家：基数低，23年预计销70万辆左右，同增65%数据来源：Marklines，东吴证券研究所测算36日韩等国电动车放量，销量略超预期：22年1-10月电动车销量达到34.4万辆左右，同比增长108%，主要受益于韩国、日本、加拿大、澳大利亚、泰国等电动车渗透率提升，我们预期23年其他国家销量达到72万辆左右，同增65%，延续高增长。表其他国家电动车销量预测（万辆）Q1Q2Q3Q4合计2021年销量3.64.95.96.020.5同比48%176%145%101%112%2022年销量8.18.113.114.143.5（中性）同比122%65%122%136%112%2023年销量17.019.920.725.182.6（乐观）同比111%144%57%77%90%2023年销量14.817.318.021.871.9（中性）同比83%113%37%54%65%2023年销量13.315.616.219.664.7（悲观）同比65%91%23%39%49%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月合计2021年销量0.71.21.81.21.52.21.72.02.12.12.01.920.5同比17%34%79%105%186%229%141%201%111%116%114%78%112%2022年销量1.62.83.72.62.72.93.64.15.54.14.55.543.5（中性）同比60%142%110%114%78%30%107%100%156%97%129%184%112%2023年销量4.85.36.96.26.57.26.46.87.47.88.29.082.6（乐观）同比211%88%86%142%143%147%80%66%36%90%45%37%95%2023年销量4.24.66.05.45.76.25.65.96.56.87.17.971.9（中性）同比170%64%62%111%112%115%56%45%18%66%58%43%70%2023年销量3.84.25.44.95.15.65.05.35.86.16.47.164.7（悲观）同比143%47%45%90%90%94%41%30%7%49%49%56%53%全球：2023年全球销量预计1350万辆+，持续高增长电动化大势所趋，预计23年全球销量1350万辆+，维持35%增长，中长期看高增长确定。我们预计22年全球电动车销量1012万辆，23年全球电动车新车型密集推出，预计销量1368万辆，同增35%，25年我们预计全球电动车销量2300万辆+，对应电动化渗透率30%+，未来3年行业仍可维持30%+的复合增速。表全球电动车销量预测（万辆）数据来源：Marklines，东吴证券研究所372016201720182019202020212022E2023E2024E2025E海外：新能源乘用车销量（万辆）39.554.081.795.0168.1299.9386.9531.5730.71070.9YoY36.8%51.3%16.2%77%78%29%37%37%47%-欧洲新能源车销量（万辆）19.927.036.353.4126.1214.2243.9300.0360.0432.0-YoY35.4%34.5%47.2%136.1%69.9%14%27%20.0%20.0%-欧洲电动化率1.1%1.5%1.9%2.8%8.6%14.6%19.4%23.4%27.2%31.7%-美国16.019.535.132.032.465.299.5159.6248.0384.4-YoY22.3%79.6%-8.9%1.4%101.4%53%61%55%55.0%-美国电动化率0.9%1.1%2.0%1.9%2.2%4.3%7.3%11.5%17.3%26.0%-其他国家3.67.510.49.69.620.543.571.9122.7254.5-YoY107.7%38.0%-7.5%0.4%112%112%70%71%107.5%-其他国家电动化率0.2%0.3%0.4%0.4%0.5%1.1%2.5%4.1%6.7%13.6%国内新能源车销量合计（含出口，万辆）1261211373516889501,2091,489YoY-4.0%13.3%156%96%38%27%23.2%-国内电动化率0.0%0.0%4.9%5.1%6.0%14.7%25.8%35.8%44.4%53.6%全球新能源车销量（万辆）891372062153016231,0121,3681,7652,316YoY53.5%50.9%4.1%40.4%107.0%62.3%35.2%29.0%31.2%-全球电动化率#DIV/0!2.2%3.4%3.6%6.1%12.3%23.5%20.1%25.3%32.3%产业链：23年降本+新技术为趋势38需求：2023年电池总需求1.1-1.2TWh，同增50%+单车带电量提升叠加储能需求爆发，我们测算23年电池总需求1.15TWh，同增53%，铁锂占比进一步提升。我们预计22年全球电动车销量1000万辆，23年全球电动车新车型密集推出，预计销量1350万辆以上，同增35%，对应动力电池需求893GWh，其中铁锂/三元需求366/528GWh，同增45%/40%。储能方面，预计22年储能电池需求129GWh，23年翻番至255GWh，我们预计23年动储能电池需求达1.15TWh，同增53%，其中铁锂/三元需求583/565GWh，同增70%/40%。表全球电动车销量预测（万辆）数据来源：Marklines，东吴证券研究所39202020212022E2023E2024E2025E海外：新能源乘用车销量（万辆）168.1299.9386.9531.5730.71070.9-增速77%78%29%37%37%47%-欧洲新能源车销量（万辆）126.1214.2243.9300.0360.0432.0-美国新能源车销量（万辆）32.465.299.5159.6248.0384.4-其他国家新能源车销量（万辆）9.620.543.571.9122.7254.5国内：新能源车销量合计（万辆）1333246258351,0351,245-增速11%143%94%33%24%20%国内：新能源乘用车销量（万辆）120.0310.0598.7798.5985.01182.0国内：新能源商用车销量（万辆）13.113.527.638.049.763.3全球：新能源车销量合计（万辆）3016231,0121,3681,7652,316-增速40%107%62%35%29%31%全球动力电池装机（GWh）1332764806879341,300-增速28%107%74%43%36%39%全球动力电池实际需求（GWh）1733596238931,2151,690YoY28%107%74%43%36%39%-磷酸铁锂电池(GWh)28.6103.6248.8364.5522.7709.0-YoY11%251%136%45%43%36%-三元电池(GWh)144.4255.4374.2528.5692.3981.0-YoY41%72%44%40%31%42%全球储能电池（GWh）3461129255440708-YoY154%79%111%99%72%61%全球动力+储能电池实际需求合计（GWh）2084207521,1481,6542,399-YoY39%102%79%53%44%45%-磷酸铁锂电池(GWh)44.9148.0345.6582.7914.81356.9-YoY49%222%131%70%59%49%-三元电池(GWh)163.1272.0406.4565.3739.21042.1-YoY49%63%48%40%32%42%分地区：关注欧洲销量回暖，中国供应链占比高充分受益数据来源：Marklines，东吴证券研究所测算40表欧洲锂电材料需求预测及中国锂电产业链欧洲布局（单位：万辆、GWh、万吨）宁德在欧洲份额提升至30%：我们测算22年欧洲动力电池需求126gwh，其中宁德出货预计50gwh+，占比近30%，为标志、宝马主供，为大众、戴姆勒重要供应商。23年预计欧洲动力电池需求152gwh，宁德占比有望达到35%+。中国锂电产业链加速欧洲布局：宁德、lg欧洲工厂材料主供应商均为国内材料厂商。国内电池、材料厂商加速欧洲本土化产能建设，22年底部分厂商一期厂商已投产。动力电池时间地点规划产能宁德时代2022.04德国8GWh电芯生产2022.08匈牙利100GWh动力电池系统生产线国轩高科2022.06德国20GWh-西班牙-亿纬锂能2022.03匈牙利新型圆柱形动力电池孚能科技2019.05德国10GWh动力电池电芯工厂2021.1土耳其20GWh动力电池远景动力2021.06法国24-40GWh电池2022.06西班牙30GWh蜂巢能源2020.11德国30GWh电芯模组&模组Pack2022.09德国电芯工厂中创新航2021.12德国20GWh动力电池2022.11葡萄牙-动力电池时间地点规划产能当升科技2021.11芬兰10万吨高镍动力锂电正极材料恩捷股份2020.11匈牙利4亿平方米基膜星源材质2020.09瑞典湿法基膜7亿平方米+涂覆4.2亿平方米天赐材料2020.08捷克10万吨电解液2021.03德国-新宙邦2018.03波兰4万吨电解液、5000吨NMP和5000吨导电浆2021.08荷兰5万吨电解液、10万吨碳酸酯溶剂科达利2020.03德国动力电池结构件2020.1瑞典动力电池结构件2020.11匈牙利动力电池结构件2022202320242025欧洲电动销量（万辆）245300360486-插电式（万辆）98105108136-纯电（万辆）147195252350电池装机需求（gwh）89109127174-插电式单车带电量（kwh）65707477-纯电单车带电量（kwh）17181920实际电池需求（gwh）127155181249-宁德时代出货（gwh）365576118-占比28%35%42%47%分地区：美国成为增速最快细分市场，各环节增速亮眼数据来源：Marklines，东吴证券研究所测算41表美国锂电材料预测（单位：万辆、GWh、万吨）我们预计23年美国新能源车需求160万辆、25年384万辆，CAGR近60%，各环节增速亮眼。我们预计2025年美国新能源车销量384万辆，对应动力电池需求321GWh，铁锂开始放量但仍以三元为主。2020202120222023202420252030电池测算美国新能源车需求32651001602483841,154-纯电占比80%75%81%85%87%89%95%-插电占比20%25%19%15%13%11%5%-纯电带电量70757785909295-插电带电量15151515151515美国动力电池需求1939651191993211,050其中：铁锂电池00011032210其中：三元电池193965118189289840正极测算美国三元正极需求3.46.610.417.728.443.3117.7美国铁锂正极需求0.00.00.00.22.06.437.8美国碳酸锂需求0.00.00.00.87.022.5147.1美国氢氧化锂需求1.12.33.97.111.317.350.4美国金属钴需求0.20.30.50.91.52.36.6美国金属镍需求1.22.54.27.712.318.854.6负极测算美国负极需求1.93.96.511.920.132.8109.2隔膜测算美国隔膜需求3.46.610.417.929.948.2157.6电解液测算美国电解液需求1.93.96.512.020.433.7115.6美国六氟磷酸锂需求0.20.50.81.52.54.214.4美国溶剂需求1.53.15.29.616.327.092.4美国：日韩电池厂与车企合资锁定需求，总规划超300gwh数据来源：Marklines，东吴证券研究所测算42表美国锂电材料预测（单位：万辆、GWh、万吨）美国市场供应商目前多以日韩电池厂为主，且主流车企采取合资形式，深度绑定未来2-3年电池产能。特斯拉绑定松下，通用绑定LG，福特绑定SK，大多通过合资建厂的方式锁定未来2-3年产能。LG新能源扩张最为激进，计划在美国建立6个电池生产基地，到2025年在北美动力电池总产能超200GWh，其中合资产能超160GWh；三星SDI与Stellantis在美合资建厂，计划于2025年开始在美国生产电动车电池和模块，年产能将达到23GWh；SKI计划在美建4个电池厂，独资产能22GWh，与福特合资电池厂“BlueOvalSK”规划产能达到129GWh。日韩电池厂商在美产能规划电池企业持股基地规划产能2022E2023E20242025产品类型合作项目LG合资通用-美国145102050145大圆柱电池25年后，公司在北美的产能将超过200GWh，可供250万辆续航500公里以上的纯电车使用。与美国整车制造商Stellantis在加拿大安大略省建立合资工厂。24年上半年投产，新厂产能到2026年将提升至45GWh。在美国亚利桑那州建设产能为11GWh的圆柱形电池工厂。本田-美国4010美国-Stellatis451020合计230102060175独资美国-密歇根15481215美国-亚利桑那1111合计256142872201三星合资美国-Stellatis3310大型电池与制造商Stellenatis合作投资超25亿美元，在美国印第安纳州科科莫市建立一家动力电池工厂。2025年第一季度投产。年产能初始规划为23GWh，后卖预计扩充至33GWh，投资则将增加到31亿美元。合计3310松下合资美国内华达州553954545421700/4680松下与特斯拉合资的工厂,当前产能估计为39GWh；美国内华达州Gigafactory3电池工厂23年产能从目前的35GWh提升至54GWh。合计5539545454SK合资BlueOvalSK12910软包电池SKI在美国二号基地，规划产能为11.7GWh，计划于2023年为福特F-150纯电动版车型生产电池。二号基地2020Q3开工，预计2023Q1投产;BlueOvalSK，2022Q2开工，预计2025Q1投产。美国-现代4010合计16920独资美国-佐治亚州1010101010美国-佐治亚州12121212合计19110222242合计53563104148307美国：国内材料厂供应关系不变充分受益，电池有望突破数据来源：Marklines，东吴证券研究所测算43表各环节企业海外布局及美国出口情况供应链角度看，国内材料厂已进入海外电池厂生产各主要环节，海外供应链充分受益，后续或推动北美建厂。正极材料端，当升进入北美车企供应链，松下、LG、SKI均主要由海外正极厂供应，前驱体芳源供应松下弹性明显；隔膜端，LG由恩捷、星源主供，SKI通过建立隔膜厂自供，松下则由海外隔膜厂旭化成为主；电解液端新宙邦供应LG，松下、SKI均以海外采购为主；负极材料端，贝特瑞、杉杉、璞泰来进入电池厂供应链。国内电池厂有望逐步突破北美市场。国内电池厂已加速美国市场布局，宁德时代进入福特北美供应链，并拿到ELMS、LightingeMotors等商用车订单，宁德时代技术、成本领先日韩电池厂商，未来有望通过本土建厂、美国周边建厂、与车企合资等形式在美实现逐步突破。客户海外布局2021美国出口占比宁德时代特斯拉储能、其他储能正在洽谈在美开设工厂，为宝马和福特提供产品，工厂潜在地址包括肯塔基州和南卡罗莱纳州5%亿纬锂能消费类、储能2021年8月与PowinEnergy签订1GWh铁锂储能订单科达利特斯拉自制电池、电池连接件暂无建厂计划，均为国内出口4%天赐材料特斯拉自制电池美国暂无产能，均为国内出口4%新宙邦Ultium有建厂规划，暂无产能0%当升科技特斯拉自制电池、SK美国工厂不大可能建厂，出口为主4%容百科技韩国建立高镍正极项目，计划在2023年年底建成5万吨/年的产能，2024年建成10万吨产能。0%德方纳米暂无海外布局计划0%中伟股份暂无美国布局0%恩捷股份特斯拉自制电池，LG美国工厂下属子公司SEMCORPManufacturingUSALLC为主体在美国俄亥俄州西德尼市投资建设锂电池隔膜工厂，规划建设产能约10-12亿平方米5%星源材质暂无美国布局，出口以LG为主0%诺德股份暂无美国布局，出口为主，LG为主松下为辅三星还在对接中15%天奈科技在美布局8000吨产能，预计2024至2025年完成0%璞泰来暂无美国布局0%贝特瑞特斯拉自制电池、SK、LG美国工厂与STELLAR公司合资布局印尼8万吨负极材料一体化项目4%华友钴业暂无美国布局0%量：23年龙头公司预计销量增50%，Q2增速恢复44表部分主流公司出货量预测产业链11月已开始减产，Q4排产环比0~10%，1-2月明显淡季，3-4月排产将恢复，Q1排产预计环比下滑10-20%，Q2预计增速恢复，储能加持下，锂电产业链23年需求预计增长50%。中美欧三地储能需求爆发，预计22年需求130GWh，23年翻番至270GWh，叠加电动车单车带电量提升，我们预计23年动力及储能电池需求达1.1TWh，同增50%。龙头厂商预计23年排产计划增长50-60%，其中1-2月行业明显淡季，3-4月预期排产恢复，Q1排产预计环比下降10%~20%，同比增长中枢50%，市场逐步消化和反应该预期，Q2预计增速恢复。而对明年电动车增长我们仍保持较乐观，预期全球30%增长。年度季度单位2022同比2023同比22Q322Q4环比23Q1环比同比宁德时代gwh30088%45050%90.0116.229%83.0-29%66%亿纬锂能gwh30131%70133%8.510.220%9.0-12%67%恩捷股份亿平5270%7035%12.615.019%14.0-7%27%星源材质亿平16.838%3079%4.55.113%4.5-12%36%壹石通万吨2.5555%3.849%0.70.70%0.6-14%0%德方纳米万吨20119%3575%5.06.325%5.8-7%66%当升科技万吨6.858%9.540%1.71.88%1.7-5%14%容百科技万吨9.277%1341%2.32.820%2.5-11%39%振华新材万吨5.356%7.542%1.41.54%1.2-20%9%中伟股份万吨22.629%3242%6.06.47%5.8-9%16%天赐材料万吨32.5126%6085%9.111.324%9.4-17%57%新宙邦万吨1145%1645%3.13.22%2.5-20%7%璞泰来万吨1444%2043%3.84.313%4.0-7%48%天奈科技万吨4.948%7.553%1.31.49%1.3-10%19%科达利亿元91104%15065%25.830.016%26.0-13%66%鼎胜新材万吨11.5105%2074%3.23.613%3.2-11%45%嘉元科技万吨5.184%8.567%1.51.821%1.5-14%63%诺德股份万吨4.320%640%1.11.318%1.1-15%22%数据来源：各公司公告、东吴证券研究所测算利：盈利水平分化，看好盈利稳定环节23年行业降本为主旋律，看好长期盈利稳定环节。行业经过2年高速增长和供不应求，23年新产能释放，叠加上游资源价格高企，中游各环节降本为主旋律，盈利将回归至合理水平。其中，电池、隔膜、结构件等环节盈利趋势相对稳健，正极、负极、电解液等环节价格承压。45表主流环节盈利水平趋势环节扩产周期/年单位投资额历史龙头盈利中枢回收年限22Q3龙头盈利中枢22Q4盈利趋势23年盈利趋势电池13亿/GWh0.8亿/GWh40.65亿/GWh-↑磷酸铁锂（含前驱体）12亿/万吨0.4万/吨51万/吨↓↓三元正极14亿/万吨1.3万/吨32万/吨↓↓三元前驱体12.5亿/万吨0.5万/吨50.5万/吨-↑负极+石墨化13亿/万吨0.8万/吨41.2万/吨↓↓隔膜1.52.5亿/亿平0.8元/平30.9元/平--电解液（不含原材料）0.50.3亿/万吨0.2万元/吨1.50.3万元/吨↓↓6F1.52.5亿/万吨1万/吨2.54万/吨↓↓铜箔1.56亿/万吨1万元/吨61万元/吨↓-铝箔1.5-21.2亿/万吨0.3万/吨40.3万/吨-↓电池壳10.5亿/亿元0.1亿/亿元50.1亿/亿元--数据来源：各公司公告、东吴证券研究所测算新方向：新技术逐步量产，带来边际增量23年为各类新技术产业化元年，关注技术进步带来的结构性增量。其中磷酸锰铁锂23年年中有望量产，4680大圆柱23年特斯拉及亿纬有望率先量产，2H23年宁德时代麒麟电池将大规模交付。同时，钠电23年中有望小批量，25年规模有望达到100gwh。PET加速量产，2H23开始量产，25年渗透率有望达到10%。表新技术产业化进程及空间新技术进展23年规模25年规模及占比主要厂商磷酸锰铁锂产品已装车测试，23年年中放量5w吨正极，30gwh电池占铁锂比重30%，对应500gwh电池，100万吨正极特斯拉、宁德、德方等4680大圆柱特斯拉已装车，亿纬年底投产，其余电池企业24年20-30gwh电池占5%，对应120-130gwh电池特斯拉、亿纬、宁德、松下、LG等麒麟电池极氪已经公告装车，2H23大批量交付占宁德出货量5%，对应20-25gwh占宁德出货量30%，对应250-300gwh宁德钠电池小批量测试，23年开始量产，24年放量5gwh以内占比不足5%，100gwh左右，两轮车、低端动力、储能领域应用宁德、中科海纳、鹏辉、传艺、维科、振华新材、元力等PET复合铜箔小批量测试，2H23年开始量产，24年放量1%渗透率，15-20gwh，2亿平10%渗透率，250-300gwh，30亿平宁德、国轩、东威、宝明、元琛等46数据来源：各公司官网、东吴证券研究所测算电池：储能行业加持需求高增，新技术加速落地47需求：22年高景气度维持，23年动力电池需求预计同增40%数据来源：鑫椤资讯、GGII、东吴证券研究所22年1-10月全球电池装机量391.4GWh，同增76%。根据SNE，22年1-10月全球动力电池累计装机量391.4GWh，同比增长76%，其中国内装机量为192.85GWh，同比增长102%，占比49%，同比增加6pct，海外装机量198.55GWh，同比增长57%，占比51%，同比下降6pct。考虑库存及损耗影响，我们预测2022年全年电动车行业需求近600gwh，2023年预计840gwh左右，同比增长40%。我们预计22年全球电动车销量达1000万辆，23年预计达1300万辆，同比增长30%，考虑单车带电量提升，以及专用车等其他场景锂电渗透加速，我们预计23年动力电池需求达840gwh左右，同增40%。图表：全球动力电池装机量（GWh）749881110111613182615112212152621232721771510131612141813151713152315181918222827010203040506021-0121-0221-0321-0421-0521-0621-0721-0821-0921-1021-1121-1222-0122-0222-0322-0422-0522-0622-0722-0822-0922-10国内海外0%20%40%60%80%100%120%0200400600800100012001400160018002000202020212022E2023E2024E2025E全球动力电池实际需求（gwh）YoY图表：全球动力电池实际需求测算（GWh）48需求：新车型多为大容量电池，23年单车带电量预计小幅增长图2022-2023年国内纯电插混带电量预期国内：23年预计PHEV占比提升至30%，纯电车型大容量电池推动单车带电量提升。23年插混车型占比预计进一步提升，其中比亚迪维持强势增长，此外国内长城、吉利等加速插混车型推出，我们预计23年新能源车销量900万辆，其中插电占比提升至30%，同比+6pct。此外，22H2上市的热销车型中大容量电池占比提升，我们预计在23年纯电占比下降的情况下，新能源车的平均带电量仍能较22年进一步小幅提升。海外：欧洲插混车型销量占比下降，美国皮卡交付推动单车带电量增长。欧洲受碳排放政策影响，2020年-2021年起插混车型占比快速提升至45%左右，2022年逐步下降至40%，随着补贴政策向纯电倾斜，以及纯电新车型推出，我们预计2023年纯电占比将进一步提升，推动单车带电量提升。此外美国皮卡车型23年起将开始交付，特斯拉Semi也举行发布会，预计单车带电量800kwh+，车型结构改变将带动单车带电量快速增长。表2022H2国内新上市车型平均单车带电量（kWh/台）2022E2023E纯电销量占比78%70%-单车带电量（kwh）5356插混销量占比22%30%-单车带电量（kwh）2122合计100%100%-单车带电量（kwh）45.745.8图欧洲纯电插混车型销量占比（万辆，%）33%44%45%40%0%50%100%150%01002003002019202020212022年1-10月合计销量插混占比同比品牌车型带电量比亚迪海豹72广汽AionLX85.5AionV76.9HYCAN00793.2吉利几何A60.7几何C59.2smart精灵#166东风岚图FREE88蔚来ES787.5ET592.5小鹏G998合众哪吒S71.8零跑C0190通用凯迪拉克Lyriq95.749数据来源：汽车之家、Marklines、东吴证券研究所测算需求：22年储能市场爆发，23年需求预计255gwh，翻倍增长全球大储+海外户储爆发，23年储能电池预计实现翻倍增长。国内来看，新能源发电强制配储趋严+独立储能商业模式，大储需求爆发，22年预计装机12GWh，同增150%+，预计23年储能装机有望超30gwh，实现1-2倍高增；美国来看，1H储能装机超预期，且ITC政策延期10年打开空间，且首次将独立储能纳入补贴，22年预计装机18-20gwh，同比翻番，23年预计装机40-45gwh，继续翻倍以上增长；欧洲来看，居民实际用电价提升，户储仍具备经济性，22年预计户储2-3倍增长至9gwh，明年继续翻1.5倍增长至22gwh；全球来看，22年预计需求翻番至129gwh，23年进一步翻番至255gwh，未来几年均复合60%以上增长。数据来源：工信部、东吴证券研究所测算表：全球储能市场需求预测50全球市场2020202120222023202420251.光伏合计新增光伏装机（Gw）144172262382484586-增速24%19%52%46%27%21%存量光伏装机（Gw）768940986136918522438合计当年新增储能（Gw）5.39.819.943.878.5131.7合计当年新增储能（Gwh）10.5521.7040.8996.81192.70363.12-增速57%106%88%137%99%88%2.风电新增风电装机（Gw）95115111137148181-增速57%20%-4%24%8%22%存量风电装机（Gw）745837948108412321413合计当年新增储能（Gw）0.10.20.62.03.77.1合计当年新增储能（Gwh）0.220.331.124.177.8915.303.新能源配储需求合计当年新增新能源储能（Gw）47235191145合计当年新增新能源储能（Gwh）91949116226400当年新增电网侧储能（Gw）1335711当年新增电网侧储能（Gwh）1.62.73.24.97.310.9-占比15%12%6%4%3%3%4.其他储能需求工商业等其他储能（Gwh）12251015基站服务等备用储能（Gwh）12.518.018.222.927.431.8合计（gwh）13.319.620.427.536.946.95.储能需求全球储能装机需求（Gwh）24.041.672.8148.0270.4457.5-放大比例142%147%177%173%163%155%全球储能出货量（Gwh）34.161.0128.5255.4439.6708.2-增速154%79%111%99%72%61%需求：23年电车销量维持35%增长，叠加储能爆发，电池需求1.15TWh表全球销量+动储能电池需求预测数据来源：Marklines，东吴证券研究所202020212022E2023E2024E2025E海外：新能源乘用车销量（万辆）168.1299.9383.5532.6730.71070.9-增速77%78%28%39%37%47%-欧洲新能源车销量（万辆）126.1214.2242.0300.0360.0486.0-美国新能源车销量（万辆）32.465.299.0160.0248.0384.4-其他国家新能源车销量（万辆）9.620.442.572.6122.7200.5国内：新能源车销量合计（万辆）1333246288351,0351,245-增速11%143%94%33%24%20%国内：新能源乘用车销量（万辆）120.0310.0600.7797.4985.01182.0国内：新能源商用车销量（万辆）13.113.527.638.049.763.3全球：新能源车销量合计（万辆）3016231,0121,3681,7652,316-增速40%107%62%35%29%31%全球动力电池装机（GWh）1332764806879341,300-增速28%107%74%43%36%39%全球动力电池实际需求（GWh）1733596238931,2151,690YoY28%107%74%43%36%39%-磷酸铁锂电池(GWh)28.7103.6252.1383.0553.1786.2-YoY5%261%143%52%44%42%-三元电池(GWh)144.7255.6371.3509.8661.7904.3-YoY34%77%45%37%30%37%全球储能电池（GWh）3461129255440708-YoY154%79%111%99%72%61%全球动力+储能电池实际需求合计（GWh）2084207521,1481,6542,399-YoY39%102%79%53%44%45%-磷酸铁锂电池(GWh)37.4128.8314.5514.6759.71105.0-YoY39%236%152%74%56%52%-三元电池(GWh)135.9230.4309.0378.2455.1585.4-YoY39%66%38%31%27%34%51新车型驱动叠加储能爆发，23年电池需求1.15TWh，同增53%。我们预计22年全球电动车销量1012万辆，23年全球电动车新车型密集推出，预计销量1350万辆以上，同增35%，对应动力电池需求893GWh，其中铁锂/三元需求383/510GWh，同增52%/37%。储能方面，中美欧三需求爆发，预计22年储能电池需求129GWh，23年翻番至255GWh，叠加电动车单车带电量提升，我们预计23年动储能电池需求达1.15TWh，同增53%，其中铁锂/三元需求515/378GWh，同增74%/31%。结构：23年铁锂市占率预计小幅提升，铁锂电池增速65%+2022年E2023年E企业2022年销量（辆）E平均单车带电量（KWh)合计装机电量(GWh)铁锂份额2023年销量（辆）E平均单车带电量（KWh）E合计装机电量（GWh）E铁锂份额E自主品牌比亚迪1,887,389387199%3,114,1923611299%上汽通用五菱610,29015986%671,318151090%广汽乘用车272,791651850%368,267682550%奇瑞汽车223,39523553%245,73523653%吉利汽车321,12156187%417,458502115%上海汽车228,399441021%296,918441321%长城汽车134,33041638%174,62937638%长安汽车237,55332878%332,574321178%其他365,506401530%552,454402235%合资车上汽大众100,4266160%115,4906370%华晨宝马67,2375440%84,0465650%东风易捷特100,9842220%131,2792330%一汽大众104,7086770%120,4146980%特斯拉特斯拉中国765,389634878%1,094,506667280%新造车实力小鹏汽车117,42867830%152,656711140%理想汽车129,3023950%181,0234170%蔚来汽车123,6847690%185,52580150%哪吒汽车161,6114470%218,17547100%零跑汽车111,52758660%139,40861860%其他96,30955520%108,54858620%乘用车合计6,554,9364428754%9,165,6324440258%-自主品牌4,454,5383716666%6,383,1703723570%-合资品牌595,14951310%702,62152360%-新造车势力739,860564118%985,335595818%-特斯拉765,389634878%1,094,506667280%客车40,265198898%44,292200998%专用车208,7151112396%292,2011153496%合计6,803,9164731858%9,502,1254744462%考虑23年比亚迪等自主车企销量占比提升，我们预计23年国内铁锂份额小幅提升至60%+，且海外市场铁锂占比提升+储能高增长，对应铁锂电池同比增速65%+，三元电池同比增速预计35%左右。表：国内锂电池结构预测数据来源：GGII，东吴证券研究所测算52国内格局：宁德时代国内份额维持50%，二线厂商提升明显受比亚迪销量占比快速提升影响，22年宁德时代国内份额维持50%，二线厂商实现同比高增长。22年1-10月国内动力电池前十大厂商占比超过95%，其中宁德时代稳居龙头地位，装机96.4GWh，同增100%，市占率50%，同比微降0.8pct，主要系比亚迪销量占比快速提升至25%+，此外比亚迪装机47.4GWh，同增198%，市占率25%，同比提升8pct，提升明显；部分二线电池厂份额提升，中航、国轩、欣旺达等同比实现高增长。数据来源：动力电池产业联盟，东吴证券研究所53图22年1-10月国内装机量前十企业及占比(GWh)图22年10月国内装机量前十企业及占比(GWh)Top10企业装机量同比占比1宁德时代96.4100%50%2比亚迪47.4198%25%3中航锂电11.984%6%4国轩高科9.6100%5%5LG化学4.7-11%2%6蜂巢能源3.4119%2%7孚能科技2.971%2%8欣旺达2.8552%1%9亿纬锂能2.350%1%10多氟多1.9147%1%其他9.515%4.9%总计192.9103%100%Top10企业装机量同比占比1宁德时代10.050%47%2比亚迪6.2121%29%3中航锂电1.060%5%4国轩高科1.060%5%5亿纬锂能0.7241%3%6欣旺达0.5335%2%7蜂巢能源0.371%2%8孚能科技0.2-6%1%9瑞浦能源0.224%1%10多氟多0.2-30%1%其他0.9-28%4.1%总计21.162%100%全球格局：宁德海外市占率提升明显，全球市占率35%+宁德时代龙头地位稳固，全球市占率提升至35%，其中海外市占率稳步提升至20%+。22年1-10月动力电池前十大厂商占比超过90%，国内电池厂增速亮眼，其中宁德时代稳居龙头地位，装机137.7GWh，同增99%，市占率35.1%，同比提升4.1pct，其中海外市占率21.2%；比亚迪以及二线厂商表现亮眼，比亚迪装机51.5GWh，同增171%，市占率13%，同比提升4.7pct，此外中创新航、国轩高科、欣旺达、亿纬锂能均进入全球前十厂商。图22年1-10月全球装机量前十企业及占比(GWh，SNE口径)数据来源：SNE，东吴证券研究所54图22年10月全球装机量前十企业及占比(GWh，SNE口径)Top10企业装机量同比占比1宁德时代137.799%35%2LG新能源53.716%14%3比亚迪51.5171%13%4松下30.86%8%5SKI24.183%6%6三星SDI18.969%5%7中创新航16.3173%4%8国轩高科11.3142%3%9欣旺达6.5345%2%10亿纬锂能5.1120%1%其他35.573%9%总计391.475%100%Top10企业装机量同比占比1宁德时代18.189%38%2比亚迪7.830%16%3LG新能源5.4142%11%4松下3.016%6%5SKI2.625%5%6三星SDI2.4111%5%7国轩高科2.1100%4%8中创新航1.5279%3%9欣旺达0.7123%1%10亿纬锂能0.683%1%其他3.830%8%总计48.074%100%国内：23年宁德龙头地位稳固，预计市占率维持45-50%数据来源：GGII，东吴证券研究所测算5523年宁德时代国内份额预计维持45-50%，在纯电车型中享有绝对优势。看2022年，部分车企为了寻求供应链安全引入二供，例如小鹏和广汽引入中航、亿纬，长城引入蜂巢，吉利引入欣旺达等，但宁德时代仍具备技术+大规模量产优势，22年1-9月宁德在主流车企中份额基本维持50%+，没有明显的下行；看23年，比亚迪销量占比预计进一步提升至30%，蔚来、理想等独供车企也在陆续寻求二供，但宁德时代在纯电车型中享有绝对优势，新势力中份额我们预计仍能维持60%+，特斯拉与合资车企可维持绝大部分份额，我们预计23年宁德国内份额仍能维持45-50%。表：2022年1-9月宁德时代占主要车企份额变化情况0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%1月2月3月4月5月6月7月8月9月广汽乘用车吉利汽车长城汽车合众新能源小鹏汽车21年22年E23年E销量（万辆，含出口）352680950比亚迪60185300自主车企-除比亚迪145305390特斯拉-铁锂285070特斯拉-三元202730新势力5075110合资车企294046商用车及专用车202534宁德时代市占率52%47%45%比亚迪0%0%0%自主车企-除比亚迪35%35%35%特斯拉-铁锂100%100%95%新势力80%80%65%合资车企90%90%90%商用车及专用车80%80%80%表：宁德时代2023年市占率测算（万辆，%）欧洲：宁德欧洲份额快速提升，国内二线厂商加大布局数据来源：公司公告，东吴证券研究所测算56宁德22年海外份额提升至25%+，预计未来欧洲市占率有望提升至40%+，国内二线厂商加大在欧洲布局。宁德在欧洲获得定点逐步兑现，22年装机占比快速提升，远期海外市占率预计进一步提升。此外国内厂商加码欧洲产能布局，宁德时代德国工厂预计23年投产，同时新增匈牙利100GWh产能规划，亿纬、孚能、蜂巢、国轩等均公告海外产能规划，远期看国内电池厂商出海加速，海外市占率预计进一步提升。表：欧洲地区电池产能规划（GWh）表：宁德时代海外装机及市占率测算（gwh）产能规划2023E2024E2025E宁德时代德国1004050100匈牙利1001050合计2004060150孚能科技土耳其-模组2020亿纬锂能匈牙利--蜂巢能源德国2525国轩高科德国20525LG波兰1006880100SK匈牙利47.5181847.5三星匈牙利20202020Northvolt瑞典60102040瑞典-沃尔沃合资50-德国-大众合资16416合计126102456ACC法国48816表：宁德时代除美国外市占率测算（gwh）0%10%20%30%0.002.004.006.00宁德时代海外装机宁德时代海外占比2019202020212022年1-10月全球总装机（GWh）113137297392海外市场总装机（除美国，GWh）3256104120宁德时代全球装机（GWh）333697139宁德时代海外装机测算（GWh）051632宁德时代海外市占率（扣除美国）1%8%15%26%北美：日韩企业锁定未来2-3年需求，国内厂商有望突破数据来源：公司公告，东吴证券研究所测算57IRA法案要求电池及电池材料需北美生产，日韩企业与车企合资建厂锁定未来2-3年电池需求。拜登于8月签署美国IRA法案，在新能源车税收抵免方面强调了供应链的限制，日韩厂商大多通过合资建厂的方式锁定未来2-3年产能。LGES在美与通用合资145gwh、与Stellantis合资45gwh、与本田合资40gwh；SKI美国1厂10gwh于22Q1投产，2厂12gwh年底投产，拟建129gwh将于25Q1投产；松下目前在美产能50gwh，将在建30gwh于25年投产；三星SDI与Stellantis拟建23gwh。日韩厂商目前已与车企锁定未来2-3年电池需求。国内厂商仍有望通过合资建厂等方式突破美国市场。宁德时代未来有望通过本土、美国周边建厂、与车企合资等形式在美实现逐步突破，国轩高科也预计投资168亿，在美国密歇根州建电池材料厂。表：美国地区日韩电池产能规划（GWh）电池企业持股基地规划产能2022E2023E20242025LG合资通用-美国145102050145本田-美国4010美国-Stellatis451020合计230102060175独资美国-密歇根15481215美国-亚利桑那1111合计256142872201三星合资美国-Stellatis3310合计3310松下合资美国内华达州5539545454合计5539545454SK合资BlueOvalSK12910美国-现代4010合计16920独资美国-佐治亚州1010101010美国-佐治亚州12121212合计19110222242合计53563104148307表：日韩电池新增产能规划（GWh）公告时间合作车企产能规划（GWh）投产时间LG2022.03Stellatis452024Q12022.02通用30-2022.01通用502025SKI2022.11现代402025三星2022.05Stellatis332025供需：二线电池竞争加剧，优质产能仍然供不应求表：全球主流电池厂年底产量预测（GWh）数据来源：公司公告、GGII、东吴证券研究所测算表：电池环节全球供需结构测算58宁德时代23年预计维持50%增速，二线电池厂23年销量目标规划激进。我们预计宁德23年出货450gwh左右，维持50%增长，快于海外电池厂商，且二线电池厂23年目标激进，主要系车企指引较高，且储能需求明显爆发，我们预计23年行业竞争将加剧，电池厂开启分化，行业集中度进一步提升。我们预计23年行业将结构性过剩，优质产能依然供不应求，龙头厂商成长确定性高。我们测算电池行业23年产能利用率达80%左右，主流公司出货可覆盖全年需求，行业将迎来结构性过剩，龙头厂商出货确定性高。2019年2020年2021年2022年同比2023年同比2024年同比2025年同比宁德47.051.7160.0300.088%450.050%660.047%920.039%LG新能源20.048.0100.0110.010%150.036%210.040%280.033%SKI4.08.018.034.290%68.4100%109.460%164.250%松下36.036.038.041.59%50.020%60.020%70.017%三星SDI6.010.015.024.060%31.230%39.025%48.825%比亚迪14.014.038.092.0142%200.0117%280.040%364.030%国轩高科8.016.030.088%45.050%58.530%76.130%孚能科技11.016.550%21.530%27.930%中航锂电2.73.811.325.0121%60.0140%96.060%153.660%欣旺达1.03.512.0243%25.0108%37.550%56.350%亿纬2.05.013.030.0131%70.0133%100.043%160.060%主流厂商合计131.7185.5412.8709.772%1,166.164%1,671.943%2,320.739%2019年2020年2021年2022年2023年2024年供给（gwh）215.3325.2475886.41,498.72,202.0需求（动力+储能，gwh）1511984207701,1951,706过剩（gwh）6412754116304496产能利用率70%61%89%87%80%77%供需：储能电池行业需求翻倍增长，紧缺逐步缓解总需求：电池厂商加速布局，预计23年紧缺有所缓解，宁德时代优势明显。我们跟踪主要电池厂商23年出货预期，我们预计23年有效供给达300-330gwh左右，我们预计23年储能行业需求达250-260gwh左右，储能电池考验电池厂的大规模生产能力、安全性能、循环寿命等一系列指标，其中宁德时代优势明显，全球市占率预计维持35%，行业进一步向头部集中。户储行业：需求翻倍以上增长，行业订单已排到明年Q1，原有玩家具备先发优势。新进入者虽激进，但客户认证及渠道拓展需要时间，23年规模仍较小，且相较于龙头品牌、适配性及成本无优势。图表：主要电池企业21-23年户储电池出货预期（GWh）图表：主要电池厂商22-23年储能电池出货预期（GWh）592022E同比2023E同比宁德时代50.0199.4%100.0100.0%比亚迪12.0140.0%30.0150.0%韩国SDI10.017.4%15.050.0%韩国LGES5.0-34.2%7.040.0%国轩高科6.544.4%15.0130.8%亿纬锂能10.0390.9%35.0250.0%鹏辉能源6.0224.0%15.0150.0%欣旺达1.0900.0%4.5350.0%日本松下2.035.0%4.0100.0%派能科技3.5127.3%8.0128.6%ATL1.562.0%3.0100.0%远景能源1.230.0%5.0315.4%中天科技1.030.0%1.9100.0%中创新航1.5123.9%5.0233.3%天津力神0.962.0%2.0122.2%海基能源1.030.0%2.0107.7%南都电源4.0100.0%8.0100.0%海辰储能5.02400.0%30.0500.0%瑞浦新能源10.01900.0%20.0100.0%其他10.050.0%20.0100.0%合计142.0130.6%330.4132.6%数据来源：公司公告、EVTank、GGII、东吴证券研究所测算2022E同比2023E同比比亚迪2.5177.8%5.0100.0%韩国SDI0.566.7%0.850.0%韩国LGES2.081.8%2.525.0%亿纬锂能1.0400.0%3.0200.0%鹏辉能源3.0500.0%9.0200.0%日本松下1.0100.0%1.550.0%派能科技3.2166.7%8.0150.0%宁德及ATL5.0900.0%12.5150.0%南都电源0.21900.0%1.0400.0%瑞浦兰钧2.05.0150.0%国轩高科1.03.0200.0%其他3.020.0%6.0100.0%合计24.4216.5%57.3134.6%60成本：23年原材料价格略有回落，电池盈利可回升0.01-0.02元/wh数据来源：百川，CIAPS，东吴证券研究所测算我们测算三元电池金属成本下降带来合计降本0.04元/wh，铁锂电池带来金属价格下降0.03元/wh，考虑金属价格联动，价格完全传导至车企，对应车企降本2000-3000元/辆。考虑正极加工费、负极价格、干法隔膜价格、铜箔加工费、PVDF价格下降，我们预计成本下降0.03元/wh，电池企业和车企共同分享，对应电池企业单wh利润可增厚0.01-0.02元/wh。表2023年523电池及铁锂电池成本拆分预测2022Q3：NCM5322023：NCM5322022Q3：铁锂2023：铁锂三元单位用量单位单位价格（万）单位成本单位成本单位用量单位单位价格（万）单位成本单位成本单位用量单位单位价格（万）单位成本单位成本单位用量单位单位价格（万）单位成本单位成本电芯原材料成本/gwh元/wh占比/gwh元/wh占比/gwh元/wh占比/gwh元/wh占比正极材料1700t34.20.5874%1700t31.70.5468%2000t15.80.3247%2000t13.90.2846%正极导电剂（CNT）500t3.00.022%500t30.022%600t3.00.023%600t3.00.023%正极黏贴剂（PVDF）23t68.00.022%23t500.011%66t54.00.045%66t35.00.024%正极集体流（铝箔）330t3.00.011%330t30.011%330t3.00.011%330t3.00.012%负极活性物质（石墨）970t4.50.046%970t40.045%1000t4.00.046%1000t3.20.035%负极粘结剂1(SBR)29t20.00.011%29t200.011%30t10.00.000%30t10.00.000%负极集流体（铜箔）700t10.00.079%700t9.50.078%700t10.00.0710%700t9.50.0711%电解液1010t7.00.079%1010t5.00.056%1010t6.90.0710%1010t5.000.058%隔膜（湿法涂覆）1500万m22.00.034%1500万m220.034%1500万m20.90.012%1500万m20.90.012%壳体&辊压膜及其他1套0.040.045%1套0.040.045%1套0.050.057%1套0.050.058%电芯材料成本合计(元/wh)0.78100%0.7190%0.5582%0.4880%折旧(元/wh)0.023%0.023%0.058%0.059%电费、人工费等(元/wh)0.045%0.045%0.057%0.058%合格率97.0%98.0%97.0%97.0%成本合计（wh/元，不含税）0.870.790.670.60其中，钴锂成本占比钴（从金属含量口径）212t35.00.0710%212t33.000.0710%碳酸锂（正极+电解液含量）710t49.00.3545%710t45.000.3245%520t49.000.2546%520t45.000.2349%六氟磷酸铁锂121.2t270.034%121.2t23.000.023%121.2t27.000.035%121.2t23.000.025%镍517t18.00.0912%517t18.000.0913%61盈利：碳酸锂涨价顺利传导，中游降价推动电池量利双升数据来源：公司公告，东吴证券研究所表国内主流电池厂商单位盈利变化趋势电池厂已建立价格联动机制，Q4碳酸锂价格上涨预计可基本传导。电池厂商已实现电池定价与金属价格联动，按照月度或季度金属价格均价计价，原材料成本上涨基本实现向下游传导，电池厂上游一体化布局逐步兑现，且中游材料开启降价趋势，电池厂与车企共享利润，后续预计量利齐升。宁德江西锂云母产能布局预计23年落地，亿纬控股金海锂业、参股兴华锂业，一体化比例提升预计将贡献利润增量；此外，23年正极加工费、负极价格、干法隔膜、铜箔加工费等预期下行，电池厂充分收益，23年电池厂预计维持量利双升趋势。公司项目1Q222Q223Q224Q22E23E宁德时代出货量（GWh)49.957.190116.2450单位利润(元/Wh)-0.010.060.060.070.08国轩高科出货量（GWh)5.267.810.140.8单位利润(元/Wh)000.010.010.02亿纬锂能出货量（GWh)5.46.58.510.260单位利润(元/Wh)00.020.040.040.05派能科技出货量（GWh)0.60.611.28单位利润(元/Wh)0.250.310.380.380.34环节价格单位2022年E2023年趋势铁锂正极加工费万元/吨3-3.5向下三元正极加工费万元/吨2-3向下三元前躯体加工费万元/吨1.3-1.8持平隔膜价格元/平1-2持平电解液六氟价格万元/吨25-30向下负极价格万元/吨4-6向下铜箔价格万元/吨4-5向下表中游材料价格趋势技术进步：新技术进入产业化元年，带来边际增量23年为各类新技术产业化元年，关注技术进步带来的结构性增量。其中磷酸锰铁锂23年年中有望量产，4680大圆柱23年特斯拉及亿纬有望率先量产，2H23年宁德时代麒麟电池将大规模交付。同时，钠电23年中有望小批量，25年规模有望达到100gwh。PET加速量产，2H23开始量产，25年渗透率有望达到10%。表新技术产业化进程及空间新技术进展23年规模25年规模及占比主要厂商磷酸锰铁锂产品已装车测试，23年年中放量5w吨正极，30gwh电池占铁锂比重30%，对应500gwh电池，100万吨正极特斯拉、宁德、德方等4680大圆柱特斯拉已装车，亿纬年底投产，其余电池企业24年20-30gwh电池占5%，对应120-130gwh电池特斯拉、亿纬、宁德、松下、LG等麒麟电池极氪已经公告装车，2H23大批量交付占宁德出货量5%，对应20-25gwh占宁德出货量30%，对应250-300gwh宁德钠电池小批量测试，23年开始量产，24年放量5gwh以内占比不足5%，100gwh左右，两轮车、低端动力、储能领域应用宁德、中科海纳、鹏辉、传艺、维科、振华新材、元力等PET复合铜箔小批量测试，2H23年开始量产，24年放量1%渗透率，15-20gwh，2亿平10%渗透率，250-300gwh，30亿平宁德、国轩、东威、宝明、元琛等62数据来源：公司公告，东吴证券研究所634680：预计23年加速量产，23年行业需求预计20gwh左右数据来源：公司公告、东吴证券研究所22年Q4特斯拉德州电池工厂产能已逐步跑顺，23年预计实现加速量产，叠加国内亿纬等开始起量，23年行业需求预计达20gwh左右。4680第一代电芯容量、快充速度、能量密度和生产效率低于特斯拉预期，22Q3起生产效率已明显提升，我们预计特斯拉自制电池23年将加速量产，此外亿纬预计23年也将量产4680电池，行业需求预计达20GWh左右。环节厂商最新进展车企特斯拉德州电池厂22Q4开始量产，预计23年进一步放量宝马在2025年新世代车型中使用4695/46120大圆柱电芯，由宁德时代和亿纬锂能供应国内电池厂宁德时代加快研发节奏，与宝马签订2025年供货长协，在欧洲和中国建造2座年产能20GWh的工厂亿纬锂能荆门规划20GWh乘用车用大圆柱电池产能，并获宝马2025年定点海外电池厂松下在日本和歌山工厂生产，年产能可达10GWh，23年开始导入生产设备，预计年中量产LGES在韩国Ochang工厂生产，年产能可达9GWh，两条线23年下半年开始投产三星SDI目前处于开发阶段，包括4680、4695和46120，预计23年将确定设计方案并投入量产图：4680产业链最新进展麒麟电池：23年Q1开始交付，预计出货20gwh+22年底麒麟电池开始量产，23年规模预计20GWh+，25年出货预计250-300GWh。目前极氪已公告首发麒麟电池装车，其中极氪009ME版11月1日发布，率先采用高镍加硅版麒麟电池，续航822公里，预计23年Q1开始交付，此外极氪001麒麟版预计23年Q2推出，续航将超1000公里。此外塞力斯集团旗下AITO问界系列新车型将搭载麒麟电池，并已签署5年长协。麒麟电池预计22年底开始量产，23下半年实现大批量交付，我们预计23年规模预计20-25GWh，占宁德出货量5%。数据来源：公司官网，东吴证券研究所64图：极氪00911月1日全球首发CTP3.0麒麟电池参数数值电芯数量（个）198（336）多功能弹性夹层（个）34水冷面积/用量4倍/2倍导热效率+50%电芯温控时间减半体积利用率72%系统能量密度255Wh/kg续航＞1000km快充性能10分钟10-80%SoC图：麒麟电池参数图表钠离子电池需求空间测算钠离子电池主打电动两轮车、A00级电动车、储能三大领域，我们预计25/30年需求超100/550GWh。钠离子电池具备资源丰富、成本低廉、环节友好、循环寿命长、安全性好等优势，可广泛应用于储能、两轮车及A00级电动车，首先取代铅酸电池并逐步实现两轮车、工商业/启停电源等领域的无铅化，并在大规模储能需求爆发对磷酸铁锂电池起到补充作用，我们预计钠离子电池25年需求超100GWh，其中储能/两轮车/A00级车需求59/15/26GWh，对应正极/负极/电解液/隔膜/铝箔需求24万吨/13万吨/16万吨/22亿平/8.5万吨。65钠电池空间：主打两轮车/A00级/储能，25年超100GWh数据来源：Marklines、东吴证券研究所测算202020212022E2023E2024E2025E2030E全球储能需求（GW）12.627.357.9108.7189.9295.51000.0-增速83.0%143.0%100.9%80.6%72.4%30.0%全球储能需求（GWh）25.060.0126.0252.0459.0734.43000.0渗透率0.0%0.0%0.2%0.7%3.0%8.0%15.0%钠电全球储能需求空间（GWh）0.00.00.31.613.858.8450.0全球电动两轮车销量（万辆）4,9686,4266,0756,9867,6858,45311,841-增速29.3%-5.5%15.0%10.0%10.0%10.0%渗透率0.0%0.0%0.3%1.5%10.0%25.0%35.0%钠电两轮车需求空间（GWh）0.00.00.10.85.515.229.8国内A00级电动车销量（万辆）31.8138.9166.7216.7270.9333.2585.3-增速336.8%20.0%30.0%25.0%23.0%10.0%渗透率0.0%0.0%0.0%0.8%10.0%20.0%30.0%钠电电动车需求空间（GWh）0.00.00.00.610.026.075.5钠电三大场景需求空间合计（GWh）0.00.00.43.029.3100.0555.3-增速682.6%877.7%240.9%455.6%钠电正极需求（万吨）0.00.00.10.77.024.0133.3钠电负极需求（万吨）0.00.00.00.43.813.072.2钠电电解液需求（万吨）0.00.00.10.54.716.088.9钠电隔膜需求（亿平）0.00.00.10.76.522.0122.2钠电铝箔需求（万吨）0.00.00.00.32.58.547.266钠电池：电池环节加速布局，23年预计规模近5GWh数据来源：公司公告，东吴证券研究所图：钠离子电池产业链最新进展23年为钠电产业化元年，预计规模5GWh以内，有望实现加速渗透。11月28-29日，钠离子行业标准制定再提速，助力打通上下游供应链，同时钠离子电池推进速度加快，目前行业均处于小批量测试，实现能量密度130-140Wh/kg，循环寿命3000次左右，预计23年开始量产，规模预计在5GWh以内，24年放量，规模预计超30GWh，预计单Wh盈利0.05元。环节厂商最新进展电池（23年预计5-10GWh）宁德时代产品普遍可满足续航400公里的车型需求，目前处于NPI阶段，规划23年建成5GWh产能并量产比亚迪弗迪电池规划5GWh新型电池项目计划于24年2月投产中科海钠2GWh产能均已投产，其中阜阳产线计划23年扩产至3-5GWh，目标能量密度145Wh/kg，循环4500次传艺科技一期4.5GWh预计23年Q1投产，目标产品能量密度150-160Wh/kg，循环性能4000次维科技术一期2GWh预计23年年中投产，目前能量密度140-150Wh/kg，循环性能2000-3000次鹏辉能源9月设立钠电正极材料公司河南鹏钠，磷酸钒钠产品可实现6000次循环，预计23年量产孚能科技目前送样中，能量密度160Wh/kg，循环1500次+，规划赣州5GWh，一期3GWh23年投产，二期2GWh24年投产蜂巢能源低成本钠离子电池项目已完成A样电芯样品开发，目标能量密度160Wh/kg，循环6000次+亿纬锂能处于实验室阶段，研发已有五年时间，预计年底发布新一代钠离子电池多氟多已小批量成品下线，子公司焦作新能源已具备1GWh钠电池产能普利特子公司海四达拟扩建1.3GWh钠/锂电池数字化工厂项目，建设周期7个月众钠科技与丰山集团签订战略协议，但硫酸铁钠基钠电池尚未实现量产67钠电池：材料环节产业化开始，负极国产化壁垒高数据来源：公司公告，东吴证券研究所图：钠电池产业链材料环节最新进展硬碳环节技术壁垒高，产品盈利好，23年预计供给紧平衡，可配套近5GWh电池。各环节看：1）正极方面，预计23年行业出货2万吨左右，可配套8GWh钠电池，供给充足，产能可快速扩张/切换，预计单吨盈利1-2万元；2）负极方面，预计23年行业出货1万吨以内，可配套5GWh钠电池，供给紧平衡，技术壁垒高，产能扩张速度较慢，预计单吨盈利3-5万元；3）电解液方面，预计23年行业出货1万吨以内，可配套5GWh钠电池，供给紧平衡，产能可快速扩张/切换，预计单吨盈利近1万元。环节厂商配套电池厂最新进展23年供需情况正极中科海钠/华阳股份中科海钠/华阳股份目前具备3千吨正极产能，计划23年建设2万吨产能，24年10万吨出货预计2万吨左右，可配套近8GWh电池，供给充足，产能可快速扩张/切换钠创新能源宁德、比亚迪、维科等4万吨正极项目一期已投产，与淮海集团、维科技术签订合作协议振华新材宁德、比亚迪、立方、孚能等第二代产品客户反馈比较好，预计先使用在两轮车和中低续航电动车中容百科技宁德、比亚迪、孚能等目前每月销售量约十吨，预计23年年初达百吨/月，23年年底达千吨/月传艺科技传艺科技、外供计划2年内投资建成年产15万吨钠电池电解液负极可乐丽宁德、比亚迪、维科、蜂巢、中航、孚能等千吨级产能出货预计1万吨以内，可配套5GWh电池，供给紧平衡，产能扩张速度较慢中科海钠/华阳股份中科海钠/华阳股份目前具备3千吨负极产能，计划23年建设1万吨产能，24年5万吨佰思格宁德、比亚迪、维科、立方、蜂巢、中航、孚能等22年底具备2000吨硬碳产能，预计23年上半年扩大到1万吨左右贝特瑞宁德、比亚迪、维科、立方、中航、孚能等1000吨硬碳产能在建，已实现吨级以上订单元力股份宁德、比亚迪、中航等计划东南亚布局3万吨碳化椰壳原料，硬碳产品年底开始送样电池厂圣泉集团佰思格、贝特瑞大庆基地50万吨秸秆项目（15万吨生物炭）23年Q1投产，生物炭为多家硬碳企业送样，中试效果较好电解液钠创新能源宁德、比亚迪、维科等计划于22年实现5000吨电解液的投产出货预计1万吨以内，可配套5GWh电池，供给紧平衡，产能可快速扩张/切换多氟多中科海钠、传艺科技等六氟磷酸钠目前具备产能1000吨/年，公司现有六氟磷酸锂产线，进行部分改造后可快速切换生产六氟磷酸钠新宙邦宁德、比亚迪、中航、孚能等11月14日新品发布会推出产品钠离子电池电解液“Neralyte-1”，六氟磷酸钠产线的规划尚处于前期阶段丰山集团众钠能源全诺一期5万吨的电解液预计可于23年7月份左右投产中欣氟材-一期5000吨钠电池电解液项目预计计划在23年12月建成永太科技-拟建设250吨钠离子电池材料项目，包括100吨六氟磷酸钠，100吨双氟磺酰亚胺钠，50吨二氟二草酸硼酸钠宁德时代：全球龙头地位稳固，储能引领全球大趋势受益于海外市占率提升及储能市场爆发，23年出货预计50%增长，盈利向上趋势不变。我们预计宁德22年出货280-300gwh，同比增130%，23年出货有望进一步达450gwh，同增50%，其中动力超350GWh，同增超40%，储能出货预计100gwh，同比翻倍增长。盈利方面，23年受益于上游资源布局的落地，以及中游材料降价，此外储能环节23年毛利率预计恢复至20%+，其中户储盈利性更好，预计毛利率维持30%水平。全球市占率预计长期有望40%份额。我们预计随着欧洲产能落地，欧洲的市占率有望从20%+往40%+提升；美国市场虽政策端有本土化要求，但公司已与特斯拉福特等车企签订全球战略合作，美国市场未来预计仍有所突破；日韩等其他市场目前虽小但公司均是主供，长期来看公司在动力电池领域预计有望做到40%的份额。投资建议：我们维持公司22-24年利润302/483/655亿元的预测，同增90%/60%/36%，考虑到公司动力+储能全球份额再提升，给予23年36xPE，目标价712元，维持“买入”评级。风险提示：销量不及预期。数据来源：公司官网，GGII、SNE、东吴证券研究所68表宁德时代产能规划（GWh）持股基地规划产能202020212022E2023E2024E2025E独资宁德东桥1111111宁德湖东M区7777777宁德湖东N区18181818181818宁德湖东E区1281212121212宁德湖西一期11111111111111宁德湖西二期14141414141414宁德湖西三期1281212121212宁德湖西四期18121818181818宁德湖西扩建二期222222溧阳一期4444444溧阳二期6666666溧阳三期2462424242424溧阳四期30816303030青海时代1551515151515德国图林根一二期100144050100四川时代一二期331030333333四川时代三四期3310303333四川时代五六期4020404040四川时代七至十期8020408080宁德车里湾基地151515151515宁德福鼎基地601030456060广东肇庆一期3015303030宜春新型锂电池生产基地5020405050厦门基地404040贵州一期3015303030济宁基地4040匈牙利基地1001050洛阳基地4040合计86499186348516644814合资时代上汽36182228363636时代广汽10510101010时代东风10510101010时代吉利55555时代一汽1510151515时代一汽二期171017合计93183263768693独资+合资合计95711721841159273090769亿纬锂能：铁锂+大圆柱产能23年兑现，一体化布局量利齐升数据来源：公司公告，东吴证券研究所表亿纬锂能产能规划（GWh）铁锂+大圆柱产能23年兑现，储能需求旺盛上修预期。公司22年出货30GWh（三元10GWh，铁锂20GWh，其中储能出货上修至10GWh）。23年进入产能释放期，全年出货我们预计70GWh，其中储能出货预计35GWh，占比提升至50%，大储主要受益于华为、阳光电源、林洋能源等集成商拉动，产品销售至国内及美国，户储主要受益于沃太需求拉动，产品多销往欧洲。动力+储能电池盈利逐步恢复，一体化布局大幅增厚利润。Q4动力储能毛利率预计进一步修复，全年贡献9-10亿元利润，23年有望贡献30亿元+净利润。一体化布局预计后续量利齐升。投资建议：预计公司22-24年归母净利润为38.5/70.0/100.4亿元，同增33%/82%/43%，考虑到公司产品结构+技术进一步升级，给予23年40倍PE，对应目标价137.2元，维持“买入”评级。风险提示：电动车销量不及预期，上游原材料价格大幅波动。持股基地类型应用规划产能20182019202020212022E2023E2024E2025E独资荆门方形铁锂动力/储能1042.52.56374795103103惠州方形铁锂动力20420202020成都方形铁锂动力/储能50102030玉溪方形铁锂动力/储能101010曲靖方形铁锂动力/储能101010武汉方形铁锂储能101010沈阳方形铁锂动力/储能402040荆门大圆柱动力207202020成都大圆柱动力212121匈牙利大圆柱动力2020荆门方形三元动力372.52.52.512.5373737惠州软包三元动力101.5391010101010荆门圆柱三元储能10101010玉溪圆柱铁锂动力/储能232323荆门圆柱铁锂储能/两轮车33333合计铁锂动力/储能2702.52.564170128219249三元动力1181.55.511.512.529.57798118合计动力/储能3884817.553.599.5205317367合资SK软包三元动力271027272727林洋方形铁锂储能101010总合计动力/储能4254817.563.5126.5232354404比亚迪：下游需求旺盛，23年量利齐升图表：比亚迪产能规划（gwh）电池装机量同比高增，全年出货预计翻番以上增长。1-11月比亚迪累计装机78.68GWh，同增139%。随着外供加速推进及储能释放爆发，我们预计比亚迪2022年电池产量为80GWh+，同比翻番以上增长，其中储能预计贡献10GWh+，同比翻倍增长，主要受益于欧洲户储及全球大电站项目。刀片电池产能顺利释放，23年预计再投产100gwh+。公司电池产能加速扩张，总产能规划近500gwh。随着盐城、济南、无为等基地陆续投产，我们预计2022年底公司电池产能160gwh+，23年国内产能预计再投产100gwh+，年底产能有望超270gwh。盈利预测与投资评级：我们预计2022-2024年公司归母利润为163/302/395亿元，同增434%/86%/31%，给予23年35倍PE，目标价363.3元，维持“买入”评级。风险提示：电动车销量不及预期。数据来源：比亚迪公告，东吴证券研究所70持股基地规划产能20182019202020212022E2023E2024E2025E传统深圳坑梓三元666666666深圳坑梓铁锂888888888青海三元128101033333惠州333333西安2010101111111111西安软包32222武汉205101520短刀青海铁锂141414141414西安二期12812121212绍兴306152030长刀贵阳151515151515贵阳二期15151515贵安10251010蚌埠101010101010蚌埠二期10101010长沙101010101010长沙二期205101520重庆25101515252525盐城306152030济南306152030无为4015254040安徽20351020武汉303152430西安三厂12481212西安三厂二期2081020浙江温州20510江西宜春30合计475223444102163274344415派能科技：技术+渠道双先发优势，户储龙头有望强者恒强数据来源：公司公告，Wind，东吴证券研究所公司深耕户用储能十余年锻造品牌效应，享有技术+渠道双先发优势。户储多为B2B2C销售模式，公司深度绑定大型优质光伏储能系统提供商如Segen（英）、Krannich（德）、Energy（意）等，在德国、英国、意大利等地区拥有较高品牌知名度和市场占有率，售后保修十年维持客户粘性，品牌效应逐步凸显。户用储能全球TOP2，受益欧洲市场需求爆发有望量利齐升。受益于欧洲户用储能需求爆发，叠加两次提价后顺利传导材料成本，我们预计公司22年出货量3.6GWh，23年出货8gwh+，连续翻倍增长。盈利方面，Q3单wh不含税售价1.73元/wh，环增7%，我们预计Q4售价维持，全年单位扣非净利有望达0.31元/wh+，且23年股权激励费用减少，随着规模效应降本，单位盈利有进一步提升空间。盈利预测：我们预计公司22-24年归母净利润为11.31/27.56/38.65亿元，同比增长258%/144%/40%，公司产能加速释放，22-23年业绩高增长，给予公司一定估值溢价，给予2023年35倍PE，对应目标价623元，维持“买入”评级。风险提示：储能政策支持力度下降，竞争加剧导致产品价格下降。表派能科技产能规划产品项目实施主体规划产能（GWh）2021年底产能（GWh）2022年底产能（GWh）2023年底产能（GWh）2024年底产能（GWh）2025年底产能（GWh）进度规划电芯已有产能333333锂离子电池及系统生产基地项目扬州派能4044442022年12月达到预定可使用状态10GWh锂电池研发制造基地项目合肥新设立子公司10510一期5GWh计划2022年开工，2024年H1建成投产，二期5GWh预计25年Q1达产电芯产能合计173771217电池系统已有产能333333锂离子电池及系统生产基地项目扬州派能3033332022年12月达到预定可使用状态2GWh锂电池高效储能生产项目黄石派能20.522222022年6月达到预定可使用状态10GWh锂电池研发制造基地项目合肥新设立子公司10510一期5GWh计划2022年开工，2024年H1建成投产，二期5GWh预计25年Q1达产电池系统产能合计183.588131871隔膜：23年湿法供需紧平衡，龙头盈利稳中有升72隔膜：2022年至今产量快速增长，干法占比小幅提升2022年1-10月全国隔膜产量97.7亿平，同比增长63%，年初至今干法占比逐月小幅提升。分类别看，受益于新能源车需求爆发，2022年1-10月湿法隔膜产量75.6亿平，同比增长70%，占比77%，较2021年全年提升2pct；2022年1-10月干法产量22.1亿平，同比增长43%，较2021全年占比略降。10月干法占比25%，较22年2月的20%逐月增长，提升5pct，主要原因为储能需求火热，带动干法隔膜需求增长。图隔膜年度总体产量（亿平）图隔膜月度产量及干湿法结构变化（亿平，%）数据来源：鑫椤资讯，东吴证券研究所730%50%100%150%200%250%0204060801001202019年合计2020年合计2021年合计2022年1-10月隔膜产量（干法）隔膜产量（湿法）-湿法同比-干法同比72%73%74%75%76%77%78%79%80%81%020,00040,00060,00080,000100,000120,000140,000隔膜产量（湿法）隔膜产量（干法）湿法占比74隔膜：行业格局稳定，龙一龙二地位稳固图2021全年（左）2022年1-10月（右）我国湿法隔膜格局图2021全年（左）2022年1-10月（右）我国干法隔膜格局数据来源：鑫椤资讯，东吴证券研究所隔膜行业格局稳定，龙一龙二地位稳固。2022年1-10月湿法隔膜格局稳定，恩捷股份产量市占率51.2%，较21年全年下降2.4pct，龙头地位维持，星源材质占比10.4%，较21年全年下降2.7pct，湖南中锂占比12.5%，较21年下降0.7pct。干法方面，2022年1-10月中兴新材成为产量市占率第一，市占率达32.4%，惠强新能源占比较21年全年提升2.1pct至22.2%，排名第二。星源材质产量市占率22.1%，产量市占率下滑至第三。上海恩捷,51.2%星源材质,10.4%湖南中锂,12.5%河北金力,9.7%其他,16.2%上海恩捷,53.6%星源材质,13.1%湖南中锂,13.2%河北金力,8.9%其他,11.2%星源材质21.7%惠强新能源20.1%其他58.1%中兴新材32.4%星源材质22.1%惠强新能源22.2%其他23.4%隔膜：行业存在新进入者，但扩产速度仍远低于现有玩家部分厂商开始布局锂电池隔膜行业，新进入者扩产较慢。璞泰来、恒力石化、长阳科技、中科华联、衡川新能源等公司22年陆续公告投产隔膜产能，行业新进入者扩产较主流厂商慢，不会改变行业格局。美联新材：采购4条东芝产线22年下半年已投产，合计3亿平产能，后续有25亿平产能规划。璞泰来：22年底已完成4条产线安装，预计23年初形成4-5亿平产能龙头厂商锁定设备产能，扩产速度遥遥领先：我们预计恩捷股份22年底产能70亿平，23/24年各新增30/40条线，23年底产能达100亿平；预计星源22年底产能达30亿平，23年新增10亿平湿法+5亿平干法产能，23年底产能达45亿平。表：国内湿法隔膜新进入者及规划产能企业名称技术路线基地规划产能产线数量投资额建设周期璞泰来湿法溧阳1亿平2条湿法成都8亿平8条22年4条产线，23年4条湿法新基地8亿平8条25年规划合计20亿平恒力石化湿法营口16亿平12条111.2亿元32个月中科华联湿法遂宁6亿平5条32亿元未披露湿法青岛1.5亿平2条2018年投产湿法运城8亿平6条2亿平已投产，在建6亿平湿法规划中70亿平47条100亿元合计80亿平长阳科技湿法合肥5.6亿平未披露5.9亿元32个月衡川新能源湿法宜春20亿平未披露55亿元厚生新能源湿法阳曲16亿平16条48亿元美联新材湿法安徽28亿平未披露45亿元3亿平已投产，10亿平建设中，新公告28亿平数据来源：公司公告，东吴证券研究所7576隔膜：干法22Q3降价，湿法23年预计维持紧平衡湿法隔膜2022年供不应求，满产满销，我们预计2023年湿法隔膜供需紧平衡维持，隔膜价格维持稳定。我们预计23年隔膜需求233.4亿平，供241.5亿平，对应产能利用率达97%，较22年提升2pct，产能利用率维持高位，2023全年供需紧平衡维持。22H2干法价格下跌0.1-0.2元/平，湿法价格稳定，我们预计2023年隔膜价格维持稳定。表全球隔膜供需平衡测算表隔膜价格走势（元/平）00.511.522.533.520/0620/1021/0221/0621/1022/0222/06湿法5um干法16um湿法9um湿法7um数据来源：公司公告、SMM，东吴证券研究所2019年2020年2021年2022年2023年供给（亿平）54.973.9106.0166.9241.5需求（亿平）44.857.898.8159.1233.4过剩（亿平）10.116.07.27.88.1产能利用率82%78%93%95%97%隔膜：涂覆比例+海外市占率提升，龙头盈利稳中有升隔膜行业供不应求维持，我们预计价格维持稳定，龙头公司依靠海外客户+涂覆比例提升，盈利稳中有升。22年下半年隔膜供不应求维持，隔膜厂商量利齐升，预计23年紧平衡维持，其中，恩捷23年出货我们预计70亿平+，同比增长约40%，其中海外占比提升至30%，在线涂覆进入大客户，涂覆比例我们预计提升至40%，考虑涂覆比例及海外客户占比提升，全年单平盈利有望维持0.92元/平以上。星源23年出货我们预计30亿平，同比增长60%+，主要新增产能放量。23年单平净利有望达0.5元/平+，较22年进一步小幅提升。恩捷股份：我们预计23年公司出货70亿平，同增40%。我们预计23年随着在线涂覆放量和海外客户提升，单平净利有望提升至0.95元左右。星源材质：我们预计23公司出货30亿平，同比增长60%左右，公司湿法产品价格稳定，海外客户、涂覆占比有进一步提升空间，我们预计23年单平净利可维持0.5元左右。电池厂涂覆厂隔膜厂LG，帝人，璞泰来等•涂覆材料•涂覆专利•客户优势•一体化优势图涂覆隔膜模式77数据来源：公司公告，东吴证券研究所表主流隔膜厂商产能梳理（亿平）22Q4底E23Q1底23Q2底22Q3底E23Q4底E上海恩捷70778492100星源材质2730333741中材锂膜1619222528沧州明珠45577合计11713114416117678勃姆石：下游需求旺盛，行业积极扩产，二线产能开始释放湿法隔膜无机涂覆趋势已成，涂覆材料勃姆石市场空间广阔。我们预计无机涂覆将继续保持在湿法隔膜涂覆中90%的比例，勃姆石在无机涂覆中的应用比例将由2021年的55%上升至2025年的70%，正极边涂的应用比例将有2021年的44%上升至2025年的50%，且湿法隔膜涂覆勃姆石用量将由138吨/GWh上升至145吨/GWh，正极边涂用量将由42吨/GWh上升至45吨/GWh。我们预计2023年全球勃姆石需求达7.98万吨，同比增长57%。2025年全球勃姆石需求将超20万吨，2022-2025年复合增速近60%，勃姆石需求将迎来高增长。行业积极扩产，二线厂商产能开始释放：21年壹石通全球出货量占有率超过50%，22年预计出货量2.4-2.6万吨，年底产能6万吨，23年底可达10万吨。璞泰来新建1万吨陶瓷粉体项目，预计22年底勃姆石产能达8000吨。国瓷22年底勃姆石建成2.5万吨产能，预计2025年之前扩产至10万吨。壹石通：我们预计公司23年出货4.2万吨，同增40%，单吨净利可维持0.44万元/吨。表行业勃姆石产能规划数据来源：公司公告、SMM，东吴证券研究所公司规划年产能壹石通2022年底6万吨，2023年底10万吨中铝郑州研究院预计维持1500吨极盾新材料2022年底8000吨，未来规划2-3万吨国瓷材料规划2025年10万吨德国NabaltecAG2022年底1.5万吨，2023年底2.5万吨0%10%20%30%40%50%60%70%80%05000010000015000020000025000020212022E2023E2024E2025E需求（吨）同比增长表勃姆石需求测算结构件：竞争格局稳定，龙头盈利优势显著79结构件：22年龙头份额再提升，预计23年竞争格局稳定结构件龙头地位稳固，预计22年科达利国内份额50%+，全球份额30%+，预计2023年竞争格局维持稳定。根据我们的测算，2021年科达利/震裕科技在国内市场份额分别为50%/20%，全球市场份额31%/12%，22年科达利国内惠州三期、溧阳二期、宜宾、宁德产能陆续投放，产值逐季提升，全年产值预计90亿+，份额小幅提升，我们预计2022年科达利国内/全球份额50%+/30%+。至2026年底宁德时代保证科达利主供地位，且采购份额不低于40%，进一步巩固科达利结构件龙头地位，行业格局稳定。图科达利与震裕科技结构件市场份额（全球范围）图科达利与震裕科技结构件市场份额（国内范围）数据来源：Wind，东吴证券研究所800%10%20%30%40%50%60%2019202020212022E2023E科达利国内份额震裕科技国内份额0%5%10%15%20%25%30%35%40%2019202020212022E2023E科达利全球份额震裕科技全球份额结构件：新进入者量产仍需时间，对竞争格局难以撼动表结构件新进入者进展数据来源：公司公告，东吴证券研究所81公司产品类型进展斯莱克圆柱34系列铝圆柱壳目前在安徽斯翔已有两条生产线处于量产阶段，产品已实现头部电池企业的批量供货，且已在乘用车上获得安装使用方形常州莱胜基地作为公司自研方形电池壳生产的主要载体，22年三季度在加速建设中4680大圆柱产线主要设备已准备就绪，后续将在新乡生产基地进行小批量试生产。大圆柱产线目前单线生产速度暂为200个/分钟，且在继续爬坡中东山精密防爆阀顶盖从消费电子领域向锂电转型，主要做4680电池防爆阀顶盖，单车价值量近千元，已开始投产，预计大批量量产在23年长盈精密电芯结构件四川宜宾、江苏常州、福建宁德的三个电池结构件生产基地均已开始投产，产值约40亿元宁波方正圆柱、方形22年7月公告，拟投资15亿元在安徽巢湖经济开发区投资建设锂电池精密结构件项目新进入者技术成熟、客户认证等仍需时间，且产品、成本差距大，对格局难以撼动。斯莱克34系列铝圆柱壳实现量产，方形及大圆柱处于试生产阶段；东山精密主要做4680防爆阀顶盖，已开始投产，预计23年量产；长盈精密三大生产基地已投产；宁波方正开始布局锂电结构件，我们预计2024年投产。综上，部分新进入者生产基地22年已小部分投产，但锂电池结构件经过投资设厂、下游客户对接、产品认证、试产、爬坡等，需要2-3年的时间，达产满产需要2年时间，共计4-5年，因此新进入者大规模上量仍需时间，对竞争格局难以形成撼动。项目/基地产品进展详情东莞阿李（55%控制权）方壳试验线1.20多台设备，在原有设备进行第一轮改造，有一台设备原生产18个，现可生产36个2.改造完达到50-60个/天，今年完成3.后续产能达5倍甚至更高（年产值20亿）常州西太湖方壳5月底开工建设，预计22H2试生产规划每年1.2亿个新乡圆柱小批量试生产4680与亿纬有战略合作协议合肥安徽斯翔圆柱22H1每天生产15-20万个，预计7-8月份增加到100万/个--表斯莱克生产基地及进展情况结构件：4680/麒麟电池对结构件要求提升4680电池集成度进一步提升，对结构件提出更高要求，原材料、模具设计均有改变，单位价值量进一步提升。4680将电池直接集成在电动车底盘上，取消了4680电池阵列上的电池盖板，电池上表面的零件与车身结构连接集成了座椅固定及车身横梁的功能，同时承担电池的密封功能。因此节省了一层上盖板的设计，增加了空间利用率。4680电池直接集成于电动车底盘，采用预镀镍的壳体，防爆阀安装在底部，对圆柱电池结构强度、焊接及密封可靠性、结构件精度强度的要求更高，且公司配套盖板+壳体部分，价值量更高。4680电池即将放量，我们预计23年量产20-30gwh。麒麟电池电芯倒立，集成CCS于底板，对结构件要求较高。麒麟电池作为CTP3.0电池包，麒麟电池电芯排列采取倒立排列，开创性的让多个模块共用底部空间，将结构防护、高压连接、热失控排气等功能进行智能分布，整块CCS取代多块模组CCS，进一步增加了6%的能量空间。同时电芯倒置，防爆阀朝下设计，热失控时气体向远离乘客方向排出，安全性大幅提升，但倒置电芯对电池顶盖设计要求更高。数据来源：宁德时代，公司公告，东吴证券研究所82图：麒麟电池排列方向图特斯拉4680电池生产线0%2%4%6%8%10%12%14%21Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q3科达利震裕科技结构件：行业内厂商盈利差异大，龙头盈利优势显著厂商盈利差异大，龙头盈利优势显著。22Q3科达利/震裕科技毛利率分别为22%/13%，净利率分别为10%/2%，相差8pct，净利率差值环比22Q2+2pct，盈利差距进一步扩大。龙头盈利优势显著，主要由于：1）客户结构更加多元化，除宁德时代外还包括中创新航、LG、亿纬等客户，2）规模效应显著，3）震裕主要做极简壳体，毛利率相对较低。23年产品加工费基本稳定，龙头盈利水平预计维持。Q3科达利新产能爬坡影响盈利水平，但规模效应下净利率维持平稳。结构件价格稳定，后续随着产能爬坡后利用率提升，以及通过设备稼动率提升及规模效应降本，我们预计23年盈利水平稳中有升，龙头有望维持10%左右。图科达利与震裕科技净利率数据来源：Wind，东吴证券研究所83图科达利与震裕科技毛利率0%5%10%15%20%25%30%35%21Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q3科达利震裕科技21Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q3科达利11.07%13.25%13.26%11.29%11.02%9.69%9.74%震裕科技8.08%5.49%5.27%4.78%4.46%3.86%2.00%盈利差距2.99pct7.76pct7.99pct6.51pct6.56pct5.83pct7.74pct科达利：龙头地位稳固，4680+麒麟电池即将贡献增量规划产能超250亿，支撑后续持续增长。目前公司产值规划超250亿元，22年国内惠州三期、溧阳二期、宜宾、宁德产能陆续投放，贡献新增量，南昌、江门、枣庄、厦门基地正在做生产前期工作。此外，公司欧洲三大基地以及逐步建成，23年开始放量，我们预计23年贡献5-10亿元收入。全年预计维持翻番以上增长，麒麟电池+4680电池贡献新增量。Q3公司订单依然饱满，收入环增42%，超行业增速，其中宁德、中航、欣旺达等订单增长明显，全年收入有望超90亿元，同比翻倍增长。此外，4680电池对结构件强度、精度等要求更高，预计23年放量，其中大圆柱结构件已获国内外大客户定点，2H起量，并进入欧美市场，明年将成新增长点，支撑全球份额进一步提升。盈利预测与投资评级：预计公司22-24年归母净利润9.36/15.08/22.10亿元，同增73%/61%/47%，给予23年30xPE，目标价194元，维持“买入”评级。风险提示：电动车销量不及预期。表：公司产值规划（亿元）数据来源：公司公告，东吴证券研究所84基地预计总产值投资额（亿元）建设进度惠州一期185.57已投产惠州二期6.85已投产惠州三期4.92.25已投产溧阳一、二期289已投产溧阳三期201023年投产大连基地155.07已投产宁德一期72.5已投产宁德二期72.5建设中四川宜宾209.8已投产湖北荆门2010建设中南昌2010计划建设深圳105.2建设中西安老产线上海老产线山东枣庄一期2010计划建设江门2010计划建设厦门2512计划建设匈牙利8000万欧3000万欧已投产瑞典12000万欧5000万欧已投产德国10000万欧6000万欧已投产总计265亿电解液：六氟产能逐步出清，电解液价格回落筑底8522年全年出货实现高增长，其中Q3电解液出货明显恢复。2022年1-10月我国电解液产量合计64.75万吨，较21年1-10月增长88%，其中10月产量8.9万吨，同比+106%，环比+6%电解液龙头市占率持续提升，行业格局稳定。电解液行业格局稳定，2022年1-10月天赐材料产量市占率进一步提升至37.5%，行业龙头地位稳固，市场集中度进一步提升。2022年1-10月比亚迪产量市占率大幅至10.7%，较2021年提升3.2pct，新宙邦、国泰产量维持龙二、龙三地位。图我国电解液总体产量（万吨）图我国2021年（左）&2022年1-10月（右）电解液分厂商产量结构变化数据来源：鑫椤资讯，东吴证券研究所86012345678910电解液产量电解液：2022年出货高增长，龙头市占率进一步提升电解液：六氟竞争加剧，价格小幅下行，尾部产能逐渐出清22Q2六氟价格跌至底部，Q4起小幅下行，我们预计23年产能过剩，价格底部震荡。2022年Q2起六氟价格大幅下跌至25万元/吨，9月小幅反弹至30万元/吨，22年11月五氯化磷价格下行，六氟价格小幅下跌，底部企稳，12月报价约26万元/吨。看23年我们预计行业有效供给23万吨，需求19万吨，产能利用率83%。竞争格局来看，天赐产能释放领先行业，预计尾部产能逐步出清，开工率明显下降。天赐2022年底产能超6万吨，2023-2024年东至15万吨液体六氟产能（折固4.7万吨）、九江20万吨液体六氟磷酸锂（折固6.3万吨左右，且包含五氯化磷、氟化锂产能）陆续达产，远期规划产能达20万吨。其余行业新增产能产能主要来自于多氟多，2022年底产能5.5万吨，我们预计2023年底产能达9.5万吨。预计23年六氟处于尾部产能出清过程，行业过剩持续，尾部产能不具备成本优势，开工率明显下降。数据来源：公司公告、SMM，东吴证券研究所表：六氟磷酸锂价格走势（万元/吨）870.010.020.030.040.050.060.070.020/0120/0520/0921/0121/0521/0922/0122/0522/09百川六氟磷酸锂(右轴）全球20212022E2023E供给（吨）84,590147,370229,500需求（吨）81,490130,802191,043过剩3,10016,56838,457产能利用率96%89%83%表：六氟磷酸锂供需测算公司2021年底2022年底2023年底多氟多19,00055,00095,000天赐材料32,00062,000120,000江苏新泰材料8,24013,50023,500永太科技8,00018,00038,000其他37,0006,0008,000合计104,240190,500320,500表：六氟磷酸锂行业产能（吨）电解液：电解液龙头成本优势明显，预计市占率进一步提升电解液龙头成本优势明显，具备定价权，市占率预计进一步提升。天赐材料液体六氟优势明显，我们预计六氟成本较竞争对手低2-3万元/吨，较行业新进入者低4万元/吨+，享受超额利润，公司具备电解液定价权，Q4价格小幅回落，预计23年价格继续下行，行业产能出清，公司市占率进一步提升。看2023年，考虑六氟价格下跌及电解液环节竞争加剧，预计天赐单吨净利可维持0.7-1万元/吨：2022年电解液基本为成本加成定价，电解液价格=原材料市场价+六氟长协价+其他制造成本+固定毛利率。按22年12月原材料价格计算，天赐六氟成本较行业低2-3万元/吨，对应电解液成本优势0.3-0.4万元/吨左右；LIFSI按照3%-6%添加比例计算，LIFSI100%自供对应电解液成本较竞争对手降低0.3万/吨左右。考虑电解液环节竞争加剧，我们预计公司2023年电解液单吨净利预计仍能维持0.7-1万元/吨左右。数据来源：公司公告、SMM，东吴证券研究所表：六氟成本拆分（万元/吨）88液体六氟龙头传统固体六氟厂商新进入固体六氟厂商原材料单吨用量单价单吨成本原材料单吨用量单价单吨成本原材料单吨用量单价单吨成本(吨)(万元/吨)(万元/吨)(吨)(万元/吨)(万元/吨)(吨)(万元/吨)(万元/吨)多聚磷酸0.651.400.81无水氟化氢1.801.081.72无水氟化氢1.301.081.24碳酸锂0.2560.0013.27碳酸锂0.2557.012.61氟化锂0.18100.015.93发烟硫酸3.000.100.27五氯化磷1.700.951.43五氯化磷1.700.951.43无水氟化氢1.001.080.96氢氧化钠0.090.40.03氢氧化钠0.090.40.03原材料成本（万/元）13.5原材料成本（万/元）15.8原材料成本（万/元）18.6单位折旧（万/吨）0.2单位折旧（万/吨）0.4单位折旧（万/吨）0.6单位制造费用（万/吨）0.6单位制造费用（万/吨）0.8单位制造费用（万/吨）1.5单位员工费用（万/吨）0.4单位员工费用（万/吨）0.4单位员工费用（万/吨）0.6六氟成本合计14.7六氟成本合计17.4六氟成本合计21.3收率98%收率98%收率95%六氟实际成本合计(万元/吨，不含税)15.0六氟实际成本合计(万元/吨，不含税)17.7六氟实际成本合计(万元/吨，不含税)22.5LIFSI：渗透率快速提升，打开未来利润空间新型锂盐双氟磺酰亚胺锂LiFSI是未来方向，远期市场空间大：LiFSI总体性能明显优于LiPF6，LiPF6由于在高温下易分解且对水敏感，使其在高温、高压电领域的应用受限，而LiFSI在导电率、稳定性和耐低温方面弥补了LiPF6的不足，且在单体能量密度上具有优势。LiFSI添加比例有望进一步提升。LiFSI成本大幅降低，价格较六氟高，贡献利润增量：随着LiFSI工艺逐渐成熟，产线折旧降低，良品率提升，LiFSI成本大幅降低。在85%收率假设下，LIFSI成本有望达15万元/吨左右，在当前30万元/吨左右含税价假设下，LIFSI产能自供对电解液公司盈利贡献显著LiFSI添加比例有望提升，23年行业供给紧张，远期市场空间大。行业供给来看，天赐材料贡献主要LiFSI产能，我们预计年底LIFSI产能将达3万吨，此外多氟多现有产能0.16万吨，新宙邦0.26万吨，康鹏科技0.2万吨等，永太科技6.7万吨液体我们预计23年下半年投产，海外企业合计产能约0.3万吨。23年行业有效供给约4.5万吨，我们预计23/24年LiFSI需求达4.5/8.7万吨，LiFSI供给处于紧平衡。远期来看，LiFSI有望从新型少量添加剂进化为主流锂盐，添加比例有望进一步提升，按添加比例5%计算，2025年市场空间超15万吨。数据来源：GGII，东吴证券研究所测算89表：LiFSI需求测算（万吨）表：LiFSI成本测算1.302.584.498.7015.820246810121416182021年2022年E2023年E2024年E2025年E数据来源：天赐材料公司公告，东吴证券研究所天赐材料：一体化+新产品放量，构建盈利护城河公司电解液成本优势突出，23年目标翻倍增长，市占率预计进一步提升。公司22全年预计出货33万吨，同增130%+，23年公司目标出货60万吨，接近翻倍增长，同时公司拟发行GDR，成立新加坡子公司，海外产能布局加速，我们预计公司23年全球市占率将进一步提升。盈利方面，我们预计Q3单吨盈利1.2-1.3万元/吨左右，领先行业竞争对手，Q4预计仍可维持1.1万元/吨+，公司液体六氟优势明显，我们预计六氟成本较竞争对手低3万元/吨+，享受超额利润，叠加23年LIFSI放量，23年单吨盈利我们预计可维持0.7-1万元左右。LiFSI渗透率快速提升，打开未来利润空间。LiFSI在导电率、稳定性和耐低温方面弥补了LiPF6的不足，且在单体能量密度上具有优势，LIFSI高技术壁垒使得少数企业可量产，天赐现有新型锂盐6000吨产能率先实现量产，年底产能3万吨+，量产进度及规模行业第一。盈利预测：我们预计公司22-24年归母净利58.81/64.98/87.44亿元，同比+166%/10%/35%，对应PE为15x/14x/10x，给予23年20倍PE，对应目标价67.4元，“买入”评级。风险提示：电动车销量不及预期，六氟价格下跌超预期90表天赐材料电解液产能规划生产基地规划产能（万吨）备注宁德3已达产，稳定生产广东1已达产，稳定生产天津1已达产，稳定生产九江10已达产，稳定生产九江15已达产，稳定生产福鼎4010万吨在建，2022年5月公告30万吨捷克10一期3万吨溧阳40一期10万吨在建；2022年7月新公告20万吨南通202021年12月公告一期，还有二、三期规划中四川302022年1月公告江门202022年6月公告湖北202022年7月公告合计210数据来源：公司公告，东吴证券研究所新宙邦：一体化比例提升，电解液+氟化工双轮驱动电解液一体化比例提升，单吨净利可维持合理水平。我们预计公司22年全年出12万吨左右，同增60%+，23年有望维持50%+增长。盈利方面，我们预计22全年单吨净利有望维持1.1万元/吨。公司10万吨碳酸脂溶剂项目23年逐步投产，计划新增5.96万吨添加剂项目，一体化比例进一步提升，我们预计23年电解液单位利润0.7万/吨+。氟化工维持高增长，半导体化学品快速起量。我们预计氟化工22全年贡献5亿元左右利润，同增65%+，23年可维持30%+增速。我们预计电容器化学品业务23全年贡献1.5亿元，同增近20%；半导体化学品业务23全年贡献0.3亿元，同增50%左右。盈利预测：我们预计公司22-24年归母净利19.19/22.73/30.78亿元，同比+47%/18%/35%，给予23年22倍PE，对应目标价67.3元，维持“买入”评级。风险提示：电动车销量不及预期91表新宙邦产能规划（万吨）生产基地规划产能备注惠州3.5南通3苏州3荆门28.3一期6万吨预计22年底建成，二期10.3万吨预计23年底建成，三期计划12万吨。三明海斯福3海斯福二期改造工程，预计2022年底建成天津5一期规划电解液5万吨，预计2023年建成重庆20一期10万吨2024H1建成珠海10.5一期2024H1建成波兰42022年底投产荷兰52024H2建成美国5合计90.3负极：石墨化紧张缓解带动负极降价，龙头盈利抗压能力强922022年石墨化产能限制减弱，1-10月产量同比高增。2022年1-10月我国负极产量合计106.5万吨，较21年1-10月增长102%，其中10月产量13.74万吨，同比+143%，环比+6%“四大三小”行业格局稳定，贝特瑞市占率微增，杉杉、璞泰来市占率维持，二线快速起量。贝特瑞、宁波杉杉、江西紫宸（璞泰来）、凯金能源为四大，三小为翔丰华、中科星城（中科电气）、尚太科技，行业格局基本稳定，贝特瑞龙一地位维持，产量累计市占率由2021全年的25%提升至2022年1-10月的27%。图我国负极分月度总体产量（吨）及同比（右轴，%）图2021全年（左）&2022年1-10月（右）负极分厂商结构变化数据来源：鑫椤资讯，东吴证券研究所93负极：2022年至今产量同比高增，行业格局稳定负极企业定位有差异，配套不同客户：璞泰来主营中高端产品，消费类深度绑定ATL，动力客户涵盖宁德、LG、三星、中航等，出口占比较高；杉杉快充类负极领先，主要客户为宁德、LG；贝特瑞22年天然石墨出货占比约40%，硅基负极领先，切入松下供应链；中科电气与宁德、亿纬锂能各有合资项目，二线厂商中起量较快；凯金、尚太深度绑定宁德时代。图负极厂商产能规划数据来源：鑫椤资讯，东吴证券研究所94负极：产品差异化显著，配套不同客户表2022年主流负极厂商客户情况（占负极厂商销售额比重）璞泰来贝特瑞中科电气凯金能源翔丰华尚太科技宁德时代6%4%15%60%60%比亚迪3%35%37%中航锂电3%13%国轩高科孚能科技9%SK5%三星SDI11%11%松下35%LG34%20%46%ATL24%企业名称基地2023有效产能璞泰来江西3.0溧阳7.0内蒙5.0宜宾（20万吨）10.0合计25.0杉杉股份宁波4.0包头一期8.0包头二期（6万吨)宁德4.0湖州4.0四川眉山（20万吨）10.0云南（30万吨）合计30.0贝特瑞天津3.0四川（10万吨）10.0山东（8万吨）8.0宁夏（10万吨）10.0常州2.0山西4.0大理5.0惠州6.0深圳5.0常州1.0惠州2.0深圳1.0合计57.0东莞凯金东莞4.0湖州6.5内蒙5.0乐山（20万吨）10.0合计25.5中科电气老基地3.0贵州中科星城10.0湖南中科星城5.0曲靖亿纬合资60%5.0贵州贵安宁德合资65%7.0合计30.095负极：石墨化紧缺缓解，价格由2.8万/吨降至1.8万/吨2H22年石墨化产能陆续释放，供给逐步过剩。伴随行业新进入者增加及现有企业密集扩产，我们预计2023年石墨化供给充裕，我们预计2022年底全球负极石墨化产能大约173.2万吨，其中负极厂商127万吨，第三方加工商46.2万吨，2023年全年石墨化有效产能178万吨，需求137万吨，全年产能利用率达77%，石墨化产能开始过剩。22Q3石墨化加工价格开始大幅下滑，预计23年维持底部。2022年石墨化加工供应紧张，2022年初至今石墨化委外加工市场价格由2.4万元/吨上涨至2.8万元/吨，近期随着璞泰来四川一期10万吨、中科电气宁德合资+亿纬锂能合资共11万吨等项目投产，石墨化产能Q3起集中释放，11月石墨化委外加工价格大幅回落至1.8万元/吨，紧缺缓解。我们预计2023年石墨化价格低位运行，负极厂商一体化盈利下降。数据来源：公司公告、SMM，东吴证券研究所图石墨化委外加工价格走势（元/吨）图石墨化供需测算100001500020000250003000021-0521-0821-1122-0222-0522-0822-11石墨化委外加工价格（元/吨）2020年2021年2022年2023年供给（万吨）48.658.887.0178.2需求（万吨）33.558.093.8136.9过剩（万吨）15.10.8-6.741.3产能利用率69%99%108%77%96负极：石墨化降价带动负极降价，预计龙头抗压能力强负极开启降价通道，23年负极定价下降明显。22年Q3起石墨化降价，带动负极价格下跌。我们预计2023全年石墨化供应紧张情况有所缓解。23年负极重新议价，对头部大客户降价幅度约20%-30%。成本拆分看，石墨化降价后负极成本大幅下降，龙头盈利抗压能力强：我们测算22年底高/低端人造石墨负极成本分别为3.65/2.56万元每吨，较22年Q2石墨化价格高位时下降0.6/0.5万元/吨。盈利来看，龙头厂商如璞泰来主营高端产品和消费类负极，盈利抗压能力强。假设23年负极降价20%，石墨化降价0.8万元可承担大部分降价，考虑技术和规模化，负极厂商自身可降成本0.1-0.15万，按自供比例50%-70%测算，则对应负极龙头单吨盈利0.95-1.1万元，二线厂商单吨盈利0.25-0.4万元。数据来源：公司公告、SMM，东吴证券研究所图负极盈利弹性测算石墨化自供比例40%50%60%70%80%90%100%22年单吨利润-万元0.50.370.300.230.150.080.01-0.060.60.470.400.330.250.180.110.040.70.570.500.430.350.280.210.140.80.670.600.530.450.380.310.240.90.770.700.630.550.480.410.3410.870.800.730.650.580.510.441.10.970.900.830.750.680.610.541.21.071.000.930.850.780.710.641.31.171.101.030.950.880.810.74负极：快充负极渗透加速，带动包覆材料需求提升负极材料为快充主要限制因素，快充需求驱动负极技术升级。通过包覆、碳化，实现表面改性，减少析锂副反应，增加了锂的扩散通道，提高传送速度。从而提高石墨材料的大电流充放电性能。快充技术持续迭代，需求加速增长。我们预计22/23年随着快充需求提升，人造石墨负极包覆比例达80%/90%，23年同比增长10pct，天然石墨负极包覆比例达70%/80%，23年同比增长10pct，硅基负极包覆比例达40%/45%，23年同比增长5pct，对应23年包覆采用需求11.4万吨，同比增长105%。信德新材：公司产能快速扩张，现有4万吨产能，我们预计23年年中1.5万吨新增产能投产，且公司与下游负极厂商深度绑定。我们预计公司22/23年负极包覆材料出货3.5/5.1万吨，23年同增近50%，单吨净利可维持0.5万元/吨+。97数据来源：公司公告，东吴证券研究所图表负极包覆材料市场空间测算（万吨）202020212022202320242025全球人造石墨需求（万吨）21.337.963.289.2125.1176.5包覆材料添加比例6%8%10%11%12%13%人造石墨包覆需求量1.33.06.39.815.023.0全球天然石墨需求（万吨）7.69.712.818.426.736.5包覆材料添加比例4%5%6%6%7%7%天然石墨包覆需求量0.30.50.81.11.92.6全球硅基负极需求（万吨）4.89.814.123.439.868.6硅碳负极占比30%35%40%45%50%50%包覆材料添加比例25%25%25%25%25%25%硅基负极包覆需求量0.40.91.42.65.08.6全球负极包覆材料需求合计（万吨）2.35.110.016.025.740.1-增速125%95%60%61%56%负极：硅基负极受益于4680放量，贝特瑞产业化领先企业产品名称振实密度（g/cm3）压实密度（g/cm3）放电容量（mah/g)放电效率(%)中科电气GCM-4501.031.645090.2贝特瑞S4000.8-1.01.5-1.8400-49992-94翔丰华SG09-1.65-1.7420-江西紫宸Si/C-3800.95±0.05-380±591±1深圳斯诺SN-SC10.8-1.0-≥450≥87正拓能源SIC4501.06-450.791.3表硅基负极需求测算表部分企业硅基材料性能硅负极材料能量密度优势明显，4680电池应用进一步打开市场空间。石墨的理论能量密度是372mAh/g，目前应用的石墨比容量已经接近极限。而硅负极理论能量密度高达4200mAh/g，大大提升单体电芯的容量。因膨胀系数影响，硅基负极主要应用于圆柱电池，4680电池带动硅基市场空间进一步打开。硅基负极价格高，显著增厚负极厂商利润。参考贝特瑞，硅基产品2021年销售均价在20万元/吨左右，单均净利润6.5万元，显著高于人造石墨负极。贝特瑞：硅碳负极技术积累深厚，领先同行产品代际差。公司硅基负极材料2006年起步，2013年通过三星SDI认证，为其供应硅碳负极，2017年起切入松下-特斯拉硅氧负极供应链，我们预计2022年底公司具有6000吨硅基产能，按10%掺硅比例测算，对应6万吨硅基负极，我们预计23年底公司硅基可达1.8万吨。杉杉股份：公司硅基负极突破前驱体批量化合成核心技术，第二代硅氧产品已量产，第三代硅氧和新一代硅碳研发中。公司硅氧产品率先供货消费类和电动工具，我们预计23年实现千吨级出货，动力客户已经认证，我们预计23年底-24年初有望迎来规模放量。98数据来源：公司官网，东吴证券研究所7.811.318.831.854.90%10%20%30%40%50%60%70%80%0.010.020.030.040.050.060.020212022E2023E2024E2025E全球硅碳负极需求（万吨）-同比增速（右轴）璞泰来：龙头一体化优势明显，盈利抗压能力强数据来源：璞泰来公告，东吴证券研究所图璞泰来业务布局一体化布局完善，成本优势长期存在。公司四川一期10万吨产能预计23年上半年建成投产，二期10万吨预计23年下半年建成，随着新增产能释放，我们预计2023年公司出货25万吨，同比增长70%。盈利能力方面，看明年，随着新增产能释放，负极供给紧张缓解，产品价格预计重新议价，但公司主打高端产品，客户结构优秀，预计享受技术溢价，好于行业水平，叠加公司2023年自供比例有望进一步提升至80%+，盈利抗压能力强。隔膜绑定大客户出货高增长，基涂一体化布局即将落地，涂覆材料布局加速。我们预计公司23年有望出货达60亿平以上，同比增长50%+；盈利能力方面，我们测算公司单平净利可维持0.2元/平+。23年公司加速基膜产能建设，四川卓勤4亿平基膜与涂覆一体化项目处于设备安装阶段，预计2022年底逐步进入设备调试与试产，2023年预计基膜产品开始贡献收入。此外，公司在涂覆材料、涂覆工艺、PVDF、粘结剂等各个环节互联互通，实现了技术与产品的交互提升。盈利预测：我们预计22-24年归母净利31.07/45.10/63.55亿元的预期，同比增长78%/45%/41%，给予2023年35xPE，对应目标价113.4元，维持“买入”评级。风险提示：电动车销量不及预期，石墨化扩产进度不及预期99铁锂正极：23年供给紧张缓解盈利回归，锰铁锂贡献增量100铁锂正极：产量同比高增近2倍，份额持续提升至63%2022年1-10月铁锂产量同比增长近两倍，占比进一步提升至63%。由于上游金属资源价格处于高位，铁锂电池成本优势相对突出，2022年1-10月国内铁锂正极产量83.27万吨，同比+197%，占正极总产量63%，较2021年1-10月提升15pct。竞争格局稳定，裕能份额提升，融通、龙蟠等上量快。湖南裕能市占率大幅提升，22年1-10月为24.27%，跃升至行业首位；德方纳米市占率为17.64%，下降4pct；融通高科跃居第三个，份额提升至10%；常州锂源份额9%，占据第四。图国内铁锂正极总体产量（万吨）数据来源：鑫椤资讯，东吴证券研究所101图国内铁锂正极主流厂商2022年1-10月产量格局24.27%17.64%10.02%9.18%7.34%6.02%5.80%4.64%3.25%3.24%2.09%6.52%湖南裕能德方纳米融通高科常州锂源湖北万润安达科技国轩高科江西升华比亚迪圣钒科技重庆特瑞其他0%50%100%150%200%250%01020304050607080902018年2019年2020年2021年2022年1-10月磷酸铁锂正极同比铁锂正极：主流厂商加速扩产，23年铁锂供给紧张缓解表分季度磷酸铁锂产能预测（万吨）数据来源：公司公告，东吴证券研究所测算102铁锂正极需求旺盛，供需紧平衡格局预计延续至2022年底。根据各厂商扩产规划，我们预计22年铁锂正极行业有效供给为107.1万吨，结合所测算的22年行业需求98.9万吨，整体产能利用率92%，供给仍然偏紧，因此铁锂行业供需紧平衡格局有望延续至2022年底。2023年产能大量释放，供给紧张显著缓解。2023年铁锂正极厂商产能大量释放，其中Q1、Q3为产能集中释放期，预计一梯队铁锂厂商德方、裕能23年出货增速70%左右，同时钛白粉、磷化工等新进入者预计将在2023年投产，我们测算行业整体供给为199.7万吨、需求为158.1万吨，产能利用率下降至79%，供给紧张缓解。2019年2020年2021年2022E2023E供给（万吨）11.724.143.5107.1199.7需求（万吨）9.812.840.798.9158.1过剩（万吨）1.911.32.88.341.7产能利用率83%53%94%92%79%表磷酸铁锂正极厂商出货量预测(万吨）21Q4底22Q1底22Q2底22Q3底22Q4底E23Q1底E23Q2底E23Q3底E23Q4底E德方纳米15.515.526.526.526.534.534.534.534.5龙蟠科技8.58.58.520.526.526.526.532.537.5北大先行2.02.02.04.08.08.08.08.08.0比亚迪2.02.02.0222222国轩高科3.03.023.023.023.023.023.023.023.0万润4.04.019.019.024.048.048.048.048.0湖南裕能14.014.034.044.444.444.444.459.459.4贵州安达4.0414141414142424斯特兰1.01.01.01.01.01.01.01.01.0升华科技6.06.06.015.215.215.215.220.220.2融通高科9.59.59.514.014.014.014.015.015.0合计69.569.5145.5183.6198.6230.6230.6267.6272.62021年同比2022年E同比2023年E同比德方9.1204%20.0119%35.075%裕能12.0287%25.0108%40.060%安达2.5317%4.060%12.0200%比亚迪1.660%2.025%2.00%国轩3.252%5.056%7.040%富临精工1.220%6.0400%14.0133%龙蟠科技3.163%12.0287%25.0108%融通高科3.07.0133%10.043%万润4.5200%11.0144%30.0173%主流厂商合计40.2183%92.0129%175.090%主流厂商供给/需求99%92%110%表磷酸铁锂正极供需测算磷酸铁：预计23年价格逐步回落，盈利回归至合理水平22Q3起磷酸铁供给紧张缓解，价格开始松动，23年预计回落至合理水平。磷酸铁价格从底部1.4万/吨一路上行至2.5万元/吨+，22Q3龙蟠科技、川恒股份等厂商磷酸铁产能陆续释放，我们预计Q3行业新增名义产能20万吨+，致Q3起价格小幅回落至2.3万元/吨。我们预计23年磷酸铁供给148万吨，需求110万吨，对应产能利用率74%，23年磷酸铁价格逐步回落至合理水平1.5-2万元/吨左右。表磷酸铁年底产能预测（万吨）图铁矿价格走势（元/吨）图磷酸铁价格走势（万元/吨）103数据来源：公司公告，百川，东吴证券研究所企业2021E2022E2023E铁锂正极湖南裕能103050贵州安达31015湖北万润688龙蟠科技10.010.0湖南雅城61116天赐材料42523磷化工川恒股份1020川金诺0.50.50.5云图控股35湖北宜化25彩客化学259新洋丰2020司尔特510钛白粉中核钛白1010安纳达51010龙佰集团510三元产业链盛屯矿业10万花化学5格林美5其他101520合计4718228700.511.522.532021-06-012021-11-012022-04-012022-09-01磷酸铁（百川）0500100015002022-01-042022-04-042022-07-042022-10-04铁矿铁矿表磷酸铁供给与需求测算2021年2022年E2023年E供给（万吨）29.473.5147.6需求（万吨）30.472.9109.1过剩（万吨）-1.00.638.5产能利用率103%99%74%铁锂正极：预计23年成本下行，铁锂单位盈利逐步回归图铁锂正极价格走势（万元/吨）数据来源：公司公告，百川，东吴证券研究所104010202019-01-022019-06-022019-11-022020-04-022020-09-022021-02-022021-07-022021-12-022022-05-022022-10-02磷酸铁锂磷酸铁锂供需格局扭转，叠加低价原料库存消耗完毕，盈利逐步回归至0.5-0.8万元，一体化厂商盈利更好。考虑23年铁锂正极供需格局反转，我们预计加工费下滑明显，铁锂厂商与磷酸铁厂商共同分担加工费下行，我们预计2023-2024年铁锂正极单吨盈利回归0.5-0.8万/吨，一体化及技术领先厂商盈利更好。向上游布局的铁锂厂商成本更低，德方纳米和万润新能均布局前驱体环节，单位盈利有望好于行业。图铁锂正极成本测算2021年2022年E2023年E单吨用量单价单吨成本成本占比单吨用量单价单吨成本成本占比单吨用量单价单吨成本成本占比(吨)(含税，万元/吨)(万元/吨)(吨)(含税，万元/吨)(万元/吨)(吨)(含税，万元/吨)(万元/吨)碳酸锂0.2311.352.3162.96%0.23459.1682.42%0.23428.5585.55%磷酸铁0.961.61.3637.04%0.962.31.9517.58%0.961.71.4414.45%原材料成本（万元/吨）3.6711.119.99单位折旧（万元/吨）0.20.20.2单位能耗&水（万元/吨）0.240.230.22单位员工费用（万元/吨）0.090.090.09单位运输费（万元/吨）0.050.050.05磷酸铁锂成本合计(万元/吨)4.2511.6810.55同比175%-10%磷酸铁锂售价（万元/吨，不含税）5.4013.7911.92磷酸铁锂售价（万元/吨，含税）6.1015.5813.48毛利率27%18%13%单位毛利（万元/吨）1.462.481.55单位净利（万元/吨）0.921.290.61磷酸锰铁锂：产业化进展顺利，预计23年实现量产电池及材料厂商积极布局，锰铁锂产业化进展顺利。德方纳米产能布局领先优势明显，11万吨产能已于22年9月投产，万润、富临精工、当升科技、容百科技等皆积极布局，客户验证进展顺利，预计23年量产，预计产量可达5万吨+，主要配套宁德时代。德方锰铁锂进展顺利，23年将实现量产。公司锰铁锂产品已通过下游客户的小批量验证，获客户高度认可，11万吨产能已于22年9月投产，预计23年出货5万吨+，主要应用于动力电池。我们预计公司2022-2024年归母净利润至24/29/35亿元，同比+201%/21%/21%。图国内磷酸锰铁锂正极出货预测图电池及材料厂商锰铁锂布局进展105类型日期企业具体进展电池厂2021.11.19宁德时代宁德时代获得力泰锂能60%股权，该公司主要产品为磷酸锰铁锂材料2022.8.28中创新航业内首发OS高锰铁锂电池，能量密度达180Wh/kg，支持整车达700公里2022.9.7国轩高科研发早，拥有锰铁锂专利，包括自主研发的“FP1865140-15Ah方形磷酸锰铁锂锂离子蓄电池”2022.9.9孚能科技计划于2023年推出第一代磷酸锰铁锂产品2022.8.1欣旺达磷酸锰铁锂在研发、送样中材料厂2021.9德方纳米21年9月公告11万吨产能，后续新增33万吨产能规划，22年9月11万吨投产2021.8.12鹏欣资源子公司鹏珈基金对江苏力泰锂能进行增资，增资后持有力泰锂能23%股份，力泰锂能主打产品为确酸锰铁锂正极2022.11湖北万润磷酸锰铁锂正在进行客户认证2022.9富临精工磷酸锰铁锂产品研发及客户验证进展顺利，预计23年上量2022.7丰元股份具有磷酸锰铁锂的技术储备2022.7合纵科技目前已完成磷酸锰铁锂前驱体产品中试，并向多家下游新能源企业送样2022.6.9中贝材料年产万吨磷酸锰铁锂材料智慧工厂投产,22年1月年产3万吨项目落户山西2022.7当升科技发布磷酸锰铁锂材料产品——LMFP-6M1，前驱体及元素添加采用独特技术2022.7容百科技投资斯科兰德（现持有68%股权）布局铁锂正极材料，现有产能1.5k+5k吨，在建5k吨，25年规划产能30万吨2022.8.9星恒电源先后与常州锂源、珩创纳米就LMFP签署战略合作协议2022.8.25光华科技发布公告拟建设年产3.6万吨LFP、LMFP051015202530354020212022E2023E2025E出货量（万吨）2023E德方纳米6容百科技1图2023年材料厂商锰铁锂正极出货预测（万吨）数据来源：各公司公告，东吴证券研究所数据来源：GGII，东吴证券研究所数据来源：公司公告，东吴证券研究所三元前驱体：镍冶炼产能顺利释放，一体化助力龙头盈利拐点106三元前驱体1-10月产量同比增长33%，9月起下游需求恢复，行业格局稳定。2022年1-10月我国三元前驱体产量68万吨，同比+32.5%。22年1-10月我国前五大企业三元前驱体出货量及占比情况分别为中伟科技18.1万吨（26.6%，同比+1.6pct）、格林美10.7万吨（15.8%，同比+1.1pct）、湖南邦普8.7万吨（12.8%，同比+2.3pct）、华友钴业7.6万吨（11.2%，同比+1.1pct）、兰州金通3.8万吨（5.6%，同比-0.3pct），前五合计占比71.9%，较21年1-10月上升5.8pct，行业格局稳定。数据来源：鑫椤资讯，东吴证券研究所图三元前驱体全球主流公司2021全年&22年1-10月产量竞争格局107图我国三元前驱体产量（左轴：万吨；右轴：%）三元前驱体：22年1-10月产量同增33%，行业格局稳定中伟股份,25%格林美,15%湖南邦普,11%华友钴业,10%兰州金通,6%其他,33%中伟股份,27%格林美,16%湖南邦普,13%华友钴业,11%兰州金通,6%其他,28%0%20%40%60%80%100%120%0102030405060708020182019202020212022M1-10三元前驱体三元前驱体同比三元前驱体：23年维持供过于求，加工费稳定年降23年行业供给释放，预计行业产能利用率下降，加工费稳定年降。23年前驱体产能释放加速，预计供给量增加66万吨，远超行业需求增速，产能利用率进一步下降，我们预计三元前驱体加工费稳定年降，下降5-10%。表前驱体公司产能（万吨）21年底22年底2021有效产能2022有效产能2023有效产能中伟股份24.038.018.030.050.0格林美22.033.010.019.027.0华友钴业10.023.08.511.827.0邦普8.015.08.08.015.0芳源股份3.69.62.54.09.6长远锂科3.04.03.04.06.0容百3.06.02.03.05.0当升科技0.50.50.50.50.5长信优美科5.06.05.05.06.0金川集团3.05.01.05.07.0中冶瑞木4.04.02.04.06.0道氏技术5.010.00.06.010.0其他15.020.013.015.020.0合计106.1174.173.5115.3189.1表全球三元前驱体供需平衡测算2021年2022年2023年供给（万吨）66.2103.8170.2需求（万吨）62.680.6102.0过剩（万吨）3.623.268.2产能利用率95%78%60%数据来源：各公司公告，东吴证券研究所108红土镍矿冶炼龙头厂商各有布局，22H2-23年产能加速释放。湿法单吨生产成本约需1万美元/吨，适合品位较低，代表为华友钴业。火法前期单吨投资额约需1万美元/吨，但生产成本较湿法高，代表中伟，使用富氧侧吹工艺。龙头厂商镍自供比例进一步提升，23年贡献利润增长。根据前端冶炼产能，华友钴业中华越6万吨湿法镍冶炼项目于22年4月达产，华科4.5万吨镍铁产能已建成，11月开始产出高冰镍；华飞12万吨湿法项目预计23年上半年具备投料条件，我们预计23年镍冶炼出货有望达13-15万金吨（权益8-9万金吨），格林美23年镍出货预计2.5万吨（权益1.8万吨），并且启动二期，规划从2万吨增长至4.3万吨，明年年底建成投产。三元前驱体：龙头镍冶炼产能集中落地，一体化比例提升数据来源：各公司公告，东吴证券研究所表前驱体公司镍资源布局情况（镍金属量，万吨）109公司项目股权技术设计产能权益产能22年有效产能E23年有效产能E22年权益产能23年权益产能投产时间22年出货量23年出货量华友钴业华越华友57%，青山10%湿法63.4361.73.422年年中已达产2.514华飞华友51%，亿纬17%湿法126.1-3-1.523年年中投产华科华友70%，青山30%火法4.53.2130.72.1第一台转炉22年10月点火华山华友68%，青山32%湿法128.2----23-24年投产待定淡水河谷、华友湿法12-----待定待定大众、华友、青山湿法12-----待定合计58.520.94122.47.1华友控股友山盛屯35.75%，华友29.25%火法3.413.43.41.01.021年年底投产中伟股份中青新能源中伟70%，青山30%火法64.2140.72.822年年底前投产2万吨，23年年初投产4万吨0.28兴全、兴球、兴新中伟70%，青山31%火法128.4-1-0.723年9-10月逐步投产德邦和翡翠湾中伟50.1%火法5.52.8-4-2.02023年1、2、3月三个阶段投产合计1812.6190.75.5格林美青美邦格林美72%，邦普10%，IMIP10%湿法7.3（优化2.3万吨）5.25612.50.71.822年Q3投产3万吨0.62.5印尼5万吨火法格林美23%火法51.15----待定三元前驱体：镍冶炼投产利润弹性大，单吨利润有望回升图镍价（上海金属网，万元/吨）前端冶炼：按镍价2.7万美元测算，前端冶炼成本基本在1.1万美元左右，可增厚约1.6万美元/金吨的利润，折合前驱体利润0.8万美元/吨左右。后端冶炼：目前后端冶炼增厚利润约0.6万元/金吨，折合前驱体利润3000元/吨以上，龙头企业23年后端冶炼出货量翻倍及以上增长，利润弹性大。我们预计23年液碱价格回落，前驱体单吨利润有望回升。根据中伟项目环评，单吨三元前驱体生产需要3-3.5吨液碱，22年液碱均价1135元，同比上涨420元，对应前驱体成本上涨近1500元，若23年液碱回落至900元水平，预计增厚单吨利润800元+。数据来源：Wind，各公司公告，东吴证券研究所11020.370.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.0040.002021-01-042021-02-042021-03-042021-04-042021-05-042021-06-042021-07-042021-08-042021-09-042021-10-042021-11-042021-12-042022-01-042022-02-042022-03-042022-04-042022-05-042022-06-042022-07-042022-08-042022-09-042022-10-042022-11-040.000.050.100.150.202021-01-102021-02-102021-03-102021-04-102021-05-102021-06-102021-07-102021-08-102021-09-102021-10-102021-11-102021-12-102022-01-102022-02-102022-03-102022-04-102022-05-102022-06-102022-07-102022-08-102022-09-102022-10-102022-11-10图液碱价格（万元/吨）公司项目规划产能年底产能出货量2122E23E2122E23E华友钴业已有产能2222222广西5--5--2.5衢州3333-13衢州（未公告）5-55-15合计15510152412.5中伟股份贵州8-48-2.56.5广西8488457合计164121647.513.5格林美荆门3.3-3.33.3-13.3荆门4444444合计7.347.37.3457.3表前驱体公司后端冶炼布局情况（镍金属量，万吨）中伟股份：镍冶炼建成投产，23年进一步贡献增量表公司镍冶炼项目规划22年出货同增40%+，23年出货预计维持50%增长。公司前三季度出货16万吨+，我们预计Q3公司前驱体出货6万吨，环比增长15%+，符合市场预期。Q4排产持续向上，我们预计公司全年出货预计24-25万吨，同比增长40%+，公司年底达33万吨前驱体+3万吨四钴产能，23年出货我们预计达35万吨+，维持50%增长。22Q4单吨盈利恢复正常，一体化进一步贡献盈利增量。盈利方面，我们测算公司22Q3单吨扣非利润0.5万元，环比略降，主要系高价硫酸钴库存跌价影响1亿元左右利润，若加回，对应单吨扣非利润0.65万元左右，环比增长20%+，其中硫酸镍自供比例由22Q2的30%提升至40%，贡献主要利润增量；22Q4盈利恢复正常，且印尼一期1万吨镍冶炼产能我们预计年底前投产，我们预计22年全年单吨扣非单吨利润提升至0.6万元左右，23年公司镍冶炼产能释放，硫酸镍自供比例我们预计进一步提升至80%+，单吨利润有望进一步提升。盈利预测：我们预计公司2022-2024年归母净利润至17.5/33.0/46.4亿元，同比增长87%/89%/40%，给予2023年25xPE，目标价135.5元，维持“买入”评级。风险提示：电动车销量不及预期，原材料价格波动。数据来源：中伟股份公司公告，东吴证券研究所111项目公告时间规模（万吨）投资额（亿美元）中伟持股比例单吨投资（万美元）红土镍矿冶炼年产高冰镍含镍金属3万吨（印尼）项目2021年11月66.670%1.1红土镍矿冶炼年产高冰镍含镍金属4万吨（印尼）项目（三个子公司分别签署）2022年5月1212.670%1.05合计1819.270%1.07华友钴业：镍冶炼利润确认滞后，23年盈利拐点三元前驱体22年出货预计10万吨，同增70%，23年翻倍增长。公司22年前三季度前驱体出货量6.5万吨左右（含内部自供），同增近50%，其中Q3出货预计2.8万吨，环增近30%，Q4排产持续向上，我们预计Q4出货环增25%左右，2022年全年出货预期维持10万吨，同增70%。我们预计23年前驱体出货20万吨，同比翻倍增长。盈利方面，若不计上游一体化利润，我们预计公司三元前驱体盈利维持稳定，22年全年预计贡献5亿左右利润。镍湿法冶炼项目进展顺利，利润确认具有一定滞后性，预计23年增量明显。公司22年前三季度镍产品出货约3.6万吨（含受托加工和内部自供），我们预计Q3出货2万吨+，环增65%+，其中我们预计印尼镍冶炼项目确认出货0.7-0.8万吨，环增明显，但增量局限于印尼镍产能和国内硫酸镍产能不匹配性，硫酸镍项目滞后一个季度，MHP存货有一部分积压，23年随着存货的确认及镍冶炼产能释放，我们预计利润增量明显；产能方面，华越6万吨已达产，华科4.5万吨正在建设转炉产线，第一台10月点火，华飞12万吨预计23年上半年具备投料条件，我们预计23年镍冶炼出货有望达13-15万金吨（权益8-9万金吨）。盈利预测：我们预计公司2022-2024年归母净利润至40/81/121亿元，同比增长3%/101%/50%，给予2023年18xPE，对应目标价91元，维持“买入”评级。风险提示：电动车销量不及预期，上游原材料价格大幅波动，套保未平仓浮亏风险。表华友钴业产能规划（万吨）数据来源：华友钴业公司公告，东吴证券研究所测算112生产基地产品类型21年底22年底2021有效产能（三元）2022有效产能（三元）2023有效产能（三元）华友钴业衢州（募投）5.05.0衢州（可转债）5.03.05.0广西基地10.04.0与LG合资51%4.54.53.03.04.5与浦项合资60%3.00.33.0老产能5.55.55.55.55.5合计产能10.023.08.511.827.0三元正极：加工费稳定年降，高镍及高电压产品占比提升113三元正极：22年产量增速放缓，高镍占比维持40%+受镍价影响，2022年1-10月国内三元正极产48.7万吨，同比增长61%。受疫情和供应链影响，22年4-8月同比增速放缓，9-10月需求显著恢复，同比高增，2022年1-10月三元正极总体产量累计48.7万吨，同比增长60.8%，其中高镍三元产量21.2万吨，同比+80%，高镍占比44%，较21年同期占比提升4ppt。图国内三元正极分产品结构变化（%）图国内三元正极总体产量（左轴：万吨；右轴：%）数据来源：鑫椤资讯，东吴证券研究所11440%41%45%43%44%47%43%41%45%45%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%三元材料-NCA型三元材料-811型三元材料-622型三元材料-523型三元材料-333型高镍占比-20%0%20%40%60%80%100%120%010203040506020182019202020212022M1-10三元材料三元材料同比高镍占比三元正极集中度相对较低，格局维持稳定：正极材料市场格局较为分散，受产品分层影响较大，由于行业内111、523、622、811等正极长期共存，且中低镍产品技术壁垒较低，竞争者众多，导致行业格局分散。22年1-10月国内三元正极前五大企业产量累积市占率58.4%，集中度趋势明显。高镍技术壁垒高，龙头领先优势明显。高镍三元全球市场整体仍在起步阶段，且产量份额高度集中，其中容百科技和天津巴莫2022年1-10月国内产量市占率合计占比58.2%，龙头规模优势领先，贝特瑞、广东邦普、贵州振华、长远锂科等开始起量。图国内811三元正极主流厂商2021全年（左）&22年1-10月（右）产量格局图国内三元正极主流厂商2021全年（左）&22年1-10月（右）产量格局数据来源：鑫椤资讯，东吴证券研究所115三元正极：2022年格局维持稳定，高镍龙头优势维持15.20%12.10%10.10%9.90%9.60%43.10%容百科技天津巴莫当升科技长远锂科贵州振华其他15.82%12.68%11.75%10.48%7.64%41.62%容百科技天津巴莫当升科技长远锂科贵州振华其他35.50%23.10%13.50%7.00%6.90%14.00%容百科技天津巴莫贝特瑞广东邦普贵州振华其他32.97%25.21%11.30%6.51%7.13%16.89%容百科技天津巴莫贝特瑞广东邦普贵州振华其他三元正极：产能相对充足，龙头扩产激进三元供给充足，我们预计23年产能利用率降至69%。21年三元正极产能利用率约94%，我们预计22-23年产能利用率分别为79%、69%，供给充足。龙头厂商扩产激进，市场份额有望进一步提升。三元正极厂商扩产节奏分化，其中容百21年年底产能12万吨，22年年底我们预计达25万吨，25年规划50万吨产能，扩产领先行业，有望率先抢占市场，市占率进一步提升，当升科技扩产相对稳健，依靠外协产能拓展产能弹性。表全球三元供需平衡测算表国内三元正极厂商产能、产量规划（万吨）116数据来源：公司公告，东吴证券研究所21年底22年底2021产量2022产量2023产量杉杉股份6.08.94.45.07.0长远理科8.012.04.38.013.0天津巴莫8.013.06.08.012.0厦门钨业3.55.52.55.07.0当升科技4.410.64.18.013.0容百12.023.04.515.025.0格林美2.52.51.11.11.1振华新能源3.08.23.06.08.0贝特瑞3.06.52.54.06.0桑顿新能源1.51.51.11.11.1新乡天力2.02.01.42.02.0南通瑞翔5.07.02.54.04.0广东邦普4.012.02.05.05.0合计61.6109.438.368.698.62020年2021年2022年2023年供给（万吨）41.466.3102.4147.7需求（万吨）41.962.680.6102.0过剩（万吨）-0.53.821.845.7产能利用率101%94%79%69%三元正极：加工费稳定年降，原料价格影响逐步减弱三元正极加工费稳定年降。高镍正极加工费2.5-3万/吨，中镍2-2.5万/吨，预计23年将工费稳定年降5-10%，厂商通过降本增效自行消化。22年盈利变化受原材料库存收益影响较大，目前锂钴镍价格影响在逐步减弱，23年盈利水平回归至合理水平。受益于碳酸锂库存收益，22Q1正极单吨利润创新高，Q3起碳酸锂库存收益降低，盈利出现分化。Q3三元正极加工费维持稳定，部分厂商仍受益于一定的低价碳酸锂库存，维持较高盈利水平，但钴镍金属价格7-8月下跌幅度较大，部分企业产生库存损失。23年预计单吨利润将回归至1-1.5万/吨的合理水平。表主要正极公司季度单吨扣非利润（万/吨）图碳酸锂价格走势（万/吨）2122232425221/0121/0521/0922/0122/05百川电池碳酸锂氢氧化锂SMM百川工业级碳酸锂117数据来源：公司公告，百川，东吴证券研究所21Q221Q321Q422Q122Q222Q3容百科技1.371.371.921.602.450.73当升科技1.551.601.992.33.93.92长远锂科1.931.541.741.8532振华新材1.63332.36厦钨新能0.730.850.620.821.381.32技术：中镍高电压份额快速提升，海外高镍仍为主流22年中镍高电压份额大幅提升，预计23年中镍高电压仍为重要技术路线。中镍高电压成本低10%，能量密度接近高镍811，性价比优势明显。22年中镍单晶在三元中份额明显提升，据鑫椤资讯统计，2022年1-6月国内单晶材料累计产量为10.61万吨，同比增长56.6%，渗透率上升至40.2%。长期看高镍仍为主流方向。高镍三元在能量密度方面依然优于中镍高压，海外三元正极仍以高镍化为主，我们预计23年海外渗透率57%，同比提升9pct。图主要材料企业高镍单晶化进展材料企业高镍单晶进展振华新材单晶高镍8系已量产，高镍总产能1.3万吨，超高镍9系已送往客户认证长远锂科已实现单晶NCM811材料的量产。在此基础上进行技术迭代，第二代单晶NCM811产品已完成中试开发验证，进一步提升了镍含量，降低钴含量，实现容量增加、成本降低。厦钨新能单晶高镍811已量产，在此基础上制备出单晶9系当升科技单晶型高镍NCM811产品在行业内率先开发使用特殊包覆工艺，产气量较团聚型大幅减少，安全性更具优势，有效解决了行业痛点，并实现向国际市场大批量销售容百科技单晶高镍811已量产，单晶9系进入试生产阶段巴莫科技单晶高镍8系、9系研发中杉杉股份单晶高镍产品完成车间试产图单晶NCM的粒径调控118数据来源：鑫椤资讯，公司公告，东吴证券研究所技术：三元正极厂商布局钠电、锰铁锂，多元化发展119数据来源：公司公告，东吴证券研究所三元正极公司往平台化发展，除了三元正极，也布局钠电正极、锰铁锂等。容百科技：锰铁锂方面，22Q3末有锰铁锂产能6200吨，正在建设5000吨，23年底规划10万吨，9月出货量已超200吨，Q4继续攀升。钠电材料方面，9月份出货超10吨，现有产能1.5万吨，计划23年底建成3.6万吨，24年底建成10万吨，23年有望实现小批量出货。振华新材：公司自主研发单晶层状氧化物钠离子电池正极，目前已升级为第二代产品，已进入中试阶段，目前已具备百吨级产能，我们预计23年实现出货。当升科技：已开发出高性能磷酸铁锂、磷酸锰铁锂产品，未来规划在贵州基地建设年产30万吨产能。钠电方面，推出了新一代钠电正极材料，目前已完成工艺定型并向国内大客户送样。图容百、振华钠电正极产能、出货量（万吨）年底产能（万吨）出货量（万吨）2022E2023E2024E2023E2024E容百科技1.53.6101.2+7振华新材1.411181+10年底产能（万吨）出货量（万吨）2022E2023E2025E2022E2023E2024E容百科技0.610300.21.110当升科技30万吨/年磷酸（锰）铁锂项目预计于2028年12月31日前全部建成达产图容百、当升锰铁锂产能、出货量（万吨）22年Q3需求加速恢复，全年实现高增长，23年出货同增80%。公司22Q3出货达2.3-2.4万吨，环增30%+；Q4欧洲需求恢复，对应全年出货9万吨+，同比接近翻倍，2023年出货有望达18万吨，同增80%。盈利方面，我们测算公司Q3单吨扣非净利约0.8万，若不计原材料库存损益，Q3单吨利润有望达1.5-1.6万元；原材料结算价格趋于稳定，我们预计Q4单吨利润有望恢复至1.5-1.6万元，23年单吨利润有望维持1.3万元左右。产能加速释放，韩国产能和客户开发进展迅速，海外客户预计开始放量。公司产能规划庞大，当前产能达15万吨，22年底产能有望达25万吨，其中韩国基地当前0.5万吨，公司预计年底产能达2万吨，产品出口欧美市场享受零关税政策，产能稀缺性明显，当前多家欧美日韩客户正在加速认证，公司预计23年韩国基地出货量有望超万吨。公司计划23年底在韩建成5万吨产能，24年底建成10万吨产能。盈利预测：我们维持之前对公司2022-2024年归母净利润15.01/23.08/31.07亿元的预测，同增65%/54%/35%，给予2023年25xPE，目标价128元，维持“买入”评级。风险提示：电动车销量不及预期，产能释放不及预期，镍价超预期上涨。容百科技：需求加速恢复，海外客户预计开始放量数据来源：公司公告，东吴证券研究所120表：容百科技产能规划（万吨）基地产能进度类型湖北鄂州一至五期3已投产4已投产3已投产韩国基地1-2期0.5即将投产1-2期1.52022-2023定增项目二期52022-2023贵州遵义一期1.5已投产2-1期1.522年投产2-2期3.422年投产定增项目后续期3.622年投产湖北仙桃一期102023年建成定增项目二期102025年建成三期202030年前建成合计产能67当升科技：出货高增长，盈利将回归正常水平出货高增长，长期看盈利回归正常水平。22年全年出货量我们预计有望达近7万吨，同增50%左右，常州二期5万吨高镍三元产能已逐步投产，我们预计23年出货量有望维持50%+增长。盈利方面，我们测算公司22Q3单吨扣非利润3.9万/吨+，环比持平，若不计汇率波动影响，Q3单吨净利预计达3-3.5万/吨左右，仍处于较高水平。随着高镍产品、海外客户占比持续提升，及汇兑损益减少，我们预计22Q4单吨扣非利润维持3.5万/吨左右，22年全年看单吨利润我们预计仍维持3.4-3.5万/吨。长期看，公司规划将前驱体扩建至1.5万吨产能，自供率提升保证盈利水平，23年单吨盈利我们预计逐渐回归至2-2.5万/吨左右。绑定下游大客户，加大国内客户布局，支撑未来几年出货高增长。公司2022年海外客户占比预计70%+，客户结构进一步优化，其中SK及美国一线电动车企贡献主要增量，此外公司加大国内客户合作，与力神签订战略合作协议，22-28年内供应不低于10万吨正极。此外公司拟在贵州投资建设30万吨磷酸铁锂一体化工厂，一期工程目前进入立项阶段，2023年或开始贡献利润。盈利预测：我们预计公司2022-2024年归母净利润至21.51/24.08/30.07亿元，同比+97%/+12%/+25%，给予2023年20xPE，目标价95元，维持“买入”评级。风险提示：电动车销量不及预期。表：当升科技产能规划（万吨）数据来源：公司公告，东吴证券研究所121项目地项目阶段产品202020212022E2023E2024E燕郊LCO0.2880.2880.2880.2880.288NCM5230.3120.3120.3120.3120.312江苏南通（海门）一期NCM5230.40.40.40.40.4二期一阶段NCM6220.20.20.20.20.2二期二阶段NCM811/NCA0.40.40.40.40.4三期NCM811/NCA0.80.80.80.80.8四期LCO22江苏常州（金坛）一期一阶段NCM811/NCA11111一期二阶段NCM811/NCA1111二期NCM811/NCA555芬兰（科特卡市）一期一阶段NCM811/NCA5一期二阶段NCM811/NCA待定其他（委托代理、租赁、收购）44合计3.44.49.415.420.4导电剂：低端产品降价，龙头产品结构优化盈利平稳12222年中低端电池放量，碳管增速平稳，但随着高镍三元+硅碳负极+锰铁锂新技术放量，看好后续渗透率提升。22年铁锂电池份额大幅提升，碳管渗透率下降，龙头22年增速50%左右，低于行业增速。23年随着4680放量，单壁碳纳米管有望放量。新进入者放量，低端产品降价，但高端产品价格稳定。我们预计22年国内碳管需求12-13万吨，天奈占据40%份额，其次为青岛昊鑫、集越纳米、三顺纳米、无锡东恒等。23年预计国内有效产能20-25万吨，第一代产品产能过剩，Q3末价格已下降10%+，预计23年仍有进一步下降空间。但第二代及以上产品，竞争格局稳定，二线厂商与天奈技术差距大，价格稳定。碳纳米管：22年需求放缓，不改行业长期趋势数据来源：公司公告，GGII，东吴证券研究所123表：主要导电剂厂商产能规划图：2021年国内CNT导电浆料市场格局天奈科技,43%集越纳米,15%三顺纳米,12%青岛昊鑫,11%东恒,5%其他,14%公司2021年底产能2022年底产能2023年底产能总规划产能电池企业配套关系天奈科技5万吨碳纳米管浆料10万吨碳纳米管浆料15万吨碳纳米管浆料24万吨碳纳米管浆料宁德时代（20%）、比亚迪（17-18%）、中创新航（10%）、松下（CNT独家认证）道氏技术（青岛昊鑫）2.5万吨碳纳米管浆料4万吨碳纳米管浆料10万吨碳纳米管浆料13万吨碳纳米管浆料比亚迪、国轩高科、安驰新能源黑猫股份1万吨导电炭黑1万吨导电炭黑+500吨碳纳米管粉体5万吨导电炭黑+500吨碳纳米管粉体5000吨碳纳米管粉体卡博特（三顺纳米）1.3万吨碳纳米管浆料1.3万吨碳纳米管浆料6.3万吨碳纳米管浆料SDI、卓能、天劲、比克等捷邦科技5000吨碳纳米管和3.6万吨CNT导电浆料LG1700吨碳纳米管粉体1700吨碳纳米管粉体2900吨碳纳米管粉体6100吨碳纳米管粉体天奈科技率先推出下一代产品，加码单壁碳纳米管，形成技术代差。长径比和纯度为核心指标，天奈科技第一代产品长度为3-10μm，管径为10-15nm，第三代产品长度可达5-30μm，管径可达5-10nm，可用于高能量密度的硅基负极。天奈科技已储备第四代至第六代产品，第四代已出样品，竞争对手仍以一代产品为主，形成显著技术代差。第五代单壁碳纳米管只需少量添加即可显著增强材料性能，22年6月公司公告新增450吨单壁碳纳米管，每期150吨，我们预计23年小批量量产，24年起贡献产量。第一代至第三代碳管价格、加工费逐代提升，龙头产品结构优化对冲低端产品竞争加剧影响，总体盈利保持稳定。22年天奈科技第三代产品收入占比28%，我们预计23年提升至40-50%，增厚盈利，对冲第一代产品竞争加剧造成一定降价影响，整体盈利可保持平稳。未来随着单壁碳纳米管量产，单壁碳管售价高达1w+/kg，预计利润将进一步提升。另外，原材料成本占据总成本81%，公司定价与NMP联动，子公司新纳环保布局4.5万吨NMP回收项目，预计23年原材料自供比例提升。碳纳米管：龙头产品结构优化，整体盈利保持平稳数据来源：公司公告，东吴证券研究所124原材料,80.69%其他,19.31%图：天奈科技2021年成本拆分20212022E2023E第三代产品单位价格6.816.605.94单位成本2.713.633.39单位毛利4.102.972.56第二代产品单位价格4.193.983.59单位成本2.852.792.51单位毛利1.341.201.08第一代产品单位价格2.402.161.94单位成本1.921.771.59单位毛利0.480.390.35表：天奈科技三代碳纳米管单位毛利变动（万元/吨）铝箔：供需维持紧平衡，龙头竞争优势领先125铝箔：供需维持紧平衡，23年下半年行业供给或加速释放电池铝箔供需紧平衡将维持至2023年H2。在考虑钠电池的情况下，我们预计2023/2025年全球电池铝箔实际需求53/120万吨，2021-2025年复合增速55%。我们测算2023年全球电池箔供给将达到55万吨以上，实际需求53万吨，产能利用率96%。新投产能在23-24年逐渐落地，23年H2行业供给紧张缓解。鼎胜新材扩产20万吨预计23年初投产，万顺新材3.2万吨、华北铝业6万吨、天山铝业2万吨预计22年底前投产，预计23年年中达产后供需紧张情况将缓解。数据来源：公司公告、SMM，东吴证券研究所表铝箔公司扩产计划126公司名称项目名称产能（万吨）建设周期（月）开始时间预计投产时间老玩家鼎胜新材年产80万吨电池箔及配套坯料项目20.0362022年8月2023年初万顺新材年产7.2万吨高精度电子铝箔生产项目（二期）3.2282021年2022年年产10万吨动力及储能电池箔项目10.024规划中2024年底东阳光年产10万吨低碳高端电池铝箔项目（一期）5.0362022年1月2023年底年产10万吨低碳高端电池铝箔项目（二期）5.0362023年2025年底常铝股份3万吨动力电池专用铝箔项目3.0242022年Q12024年华北铝业年产6万吨新能源电池箔项目6.0242021年3月2022年底永杰新材年产4.5万吨锂电池高精铝板带箔技改项目4.5新进入者众源新材年产5万吨电池箔生产制造项目（一期）2.5242022年3月2024年年产5万吨电池箔生产制造项目（二期）2.5天山铝业2万吨动力电池铝箔技改项目2.02022年7月2022年底年产20万吨电池铝箔项目20.02022年7月2024年初龙鼎铝业年产10万吨双零箔/电池箔项目及再生资源项目10.02022年3月优箔良才租赁首龙铝业两台轧机，计划新上3台0.8神火股份神隆宝鼎高端双零铝箔项目（二期）5.02022年1月2023年丽岛新材年产8.6万吨新能源电池集流体材料等新型铝材项目（一期）4.0合计103.520212022E同比2023E同比鼎胜新材5.512.0118%25108%华北铝业3.03.517%671%南山铝业2.02.525%320%万顺新材-1.5-4167%神火股份-1.0-3200%永杰新材1.01.00%2100%厦门厦顺1.02.0100%20%天山铝业--2国内其他1.02.0100%4100%海外其他4.04.00%40%合计17.529.569%5586%0%50%100%150%-50.00.050.0100.02021年2022年E2023年E全球供给（万吨）全球需求（万吨）供给缺口（万吨）产能利用率表电池铝箔厂商有效产能（万吨）图电池铝箔供需格局铝箔：23年加工费预期回落，涂碳铝箔增厚利润2022年电池箔加工费持续走高，预期23年加工费将回落。供需失衡之下，2021年下半年开始，电池铝箔加工费开始走高，从1.1万元/吨左右一路上涨至约1.5万元/吨。2022年电池铝箔加工费上行趋势不减，目前15微米的电池铝箔加工费为1.8万元/吨，而12微米的加工费则达到2万元/吨，我们预计23年加工费将回落。储能火热带来铁锂电池增量需求，带动涂碳铝箔需求快速增长，铝箔厂商涂碳自供可享受超额利润。涂碳铝箔在铁锂电池中应用比例达70%，原来涂碳由电池厂完成，现在交由铝箔厂商来做。涂碳铝箔为一口价模式，目前加工费较光箔高1.7-2万元/吨，单吨利润可达0.9-1万元/吨，高于电池光箔0.3-0.4万元/吨。鼎胜新材涂碳箔2022年底产能达3000吨/月，储能火热带动涂炭铝箔需求高增，22H2至23年迅速放量，预计23年出货2.5-3万吨。表：涂炭铝箔需求广阔图鼎胜新材涂碳铝箔出货量历史及预测2021年2022年2023年2024年2025年海外铁锂电池需求（GWh）31.580.7188.7360.8602.2国内铁锂电池需求（GWh）93.8213.9310.3449.8634.1铁锂涂碳铝箔需求（万吨）3.959.2815.7224.9637.21增速-135.00%69.39%58.84%49.06%单位用量（吨/GWh）450450450440430涂碳渗透比例70%70%70%70%70%单吨利润增厚（万元）0.350.350.350.350.35涂碳箔利润增厚（亿元）1.383.255.508.7413.02数据来源：公司公告，东吴证券研究所1270%2%4%6%8%10%12%0123452021A2022E2023E2024E出货量（万吨）占电池箔比例（%，右轴）铜箔：供给过剩加工费下滑，尾部产能开始逐渐出清128铜箔：2022年1-10月产量同增131%，行业供给分散2022年1-10月产量同比高增131%。2022年1-10月我国铜箔产量16万吨，同比+50%；2022年10月我国铜箔产量2.28万吨，同比+81.7%，环比+9.6%（为统一口径，计算铜箔总产量仅考虑诺德、龙电华鑫、嘉元、中一、铜冠铜箔5家厂商）。行业供给较为分散，龙电华鑫龙头地位稳固。2022年1-10月龙电华鑫产量5.54万吨，国内市占率22%，同比下滑11pct；德福科技产量5.08万吨，国内市占率20.2%；嘉元科技产量3.69万吨，国内市占率14.7%，同比下滑2pct；诺德股份产量3.56万吨，国内市占率14.1%，同比下滑12.2pct；江西铜博产量1.94万吨，市占率7.7%，同比提升7.7pct；中一科技产量1.89万吨，国内市占率7.5%，同比下滑3.1pct；铜冠铜箔产量1.69万吨，国内市占率6.7%，同比下滑6.7pct；华创新材产量1.06万吨，市占率4.2%，同比提升4.2pct。图我国铜箔产量（诺德、龙电华鑫、嘉元、中一、铜冠铜箔产量合计）（单位：万吨）图2022年1-10月我国铜箔厂商产量结构数据来源：鑫椤资讯，东吴证券研究所12922.0%20.2%14.7%14.1%7.7%7.5%6.7%4.2%龙电华鑫德福科技嘉元科技诺德股份江西铜博中一科技铜冠铜箔华创新材0%10%20%30%40%50%60%70%80%0246810121416182019202020212022年1-10月铜箔产量同比主流厂商积极扩产，设备国产化提高扩产速度，预计23年供给持续宽松。经测算，22年铜箔行业主流厂商供给/需求为77%。铜箔设备国产化趋势显著，近些年国产设备产品性能不断提升，供货周期较短且售后维护方便，将显著提高后续铜箔扩产速度。我们预计23年主流厂商出货量同增50%+，供给/需求提升至86%，主流厂商产能逐步释放，行业供给充足。新进入者铜箔产能22年底陆续投产。21年广西惠铜新材料/甘肃海亮新能源/安徽慧儒科技等企业进入铜箔行业并公告扩产计划，其中甘肃海亮新能源规划的年产15万吨高性能铜箔项目，分三期建设，预计22Q4先完成2.5万吨/年的产能建设；广西惠铜新材料年产2万吨高性能电子铜箔项目预计12月初正式投产；慧儒科技22年底产能将达2万吨。表国内铜箔主流厂商出货量预测（万吨）数据来源：公司公告，东吴证券研究所测算130铜箔：主流厂商积极扩产，新进入者22年底陆续投产图铜箔厂商产能规划（万吨）锂电铜箔20年有效产能21年有效产能22年有效产能23年有效产能诺德股份3.93.95.510.8龙电华鑫2.55.09.014.0铜陵有色1.82.03.55.0长春化工2.33.03.64.0嘉元科技1.42.85.511.0赣州逸豪0.50.50.51.0湖北中一0.51.53.86.0超华科技0.20.41.32.0华威铜箔1.11.82.73.0德福科技2.56.010.0海亮股份2.5江西铜业1.55.0华创新材0.5正威国际0.2杭电股份0.5白银有色2.0其他6.48.016.020.0国内总产能19.731.358.897.5日进材料2.33.25.26.5KCFT1.82.73.85.0古河电工0.90.91.52.5斗山2.13.24.35.5其他1.83.23.84.5海外总产能8.813.118.624.0全球总产能28.544.477.4118.62021年同比2022年同比2023年同比诺德股份3.559%5.043%8.060%嘉元科技2.676%5.5115%9.064%龙电花鑫4.6109%7.563%10.033%中一科技1.330%2.054%3.575%铜冠铜箔2.067%3.050%4.550%德福科技2.2309%5.0123%8.060%威华铜箔1.880%2.539%3.540%国内主流厂商合计18.088%30.569%46.552%主流厂商供给/需求81%77%86%表部分铜箔厂商设备国产化进展公司设备国产化进展诺德股份与道森股份签订10.68亿元合同采购阴极辊和生箔机；向西安航天动力机械采购阴极辊嘉元科技向西安航天动力机械有限公司采购国产阴极辊中一科技向上海洪田科技和西安泰金采购生箔一体机华创新材料与中国航天四院7414工厂签订10万吨阴极辊供货合同22Q2供需格局反转，铜箔加工费较22年初下调1-2万元/吨左右，23年加工费底部震荡。22Q2加工费较22年初综合下滑1万元/吨左右，Q3加工费进一步下行，目前主流6um产品加工费为3.5万/吨，已跌至底部，龙头厂商单吨利润1万元/吨，相较于1万吨5-7亿投资，回收周期6-7年，盈利已见底。但由于23年产能仍过剩，且格局分散，预计仍需时间产能出清。铜箔设备实现国产化后，预计加工费仍存在一定下降空间。铜箔单万吨投资5-7亿元，单位折旧约1亿元/万吨，使用国产化设备单万吨铜箔投资预计下降1-2亿元，一次设备实现国产化后的加工费还存在约2000元下降空间。表我们对全球锂电铜箔供需测算数据来源：SMM，百川盈孚，东吴证券研究所测算131铜箔：Q2起供需反转加工费下滑，预计后续底部维稳图8um铜箔加工费、6um铜箔加工费下降01020304050602022/1/42022/3/82022/5/102022/7/62022/8/312022/11/38μm加工费（元/kg）6μm加工费（元/kg）2020年2021年2022E2023E国内供给（万吨）19.731.358.897.5国内需求（万吨）12.522.339.254.7过剩（万吨）7.28.919.642.8全球供给（万吨）28.544.477.4118.6全球需求（万吨）21.939.865.9100.4过剩（万吨）6.64.611.518.1产能利用率77%90%85%85%铜箔：PET产业化加速，24-25年成本优势体现数据来源：重庆金美环评报告，中一科技公告，东吴证券研究所测算132当前复合铜箔综合成本偏高，23-24年随设备效率提升及良率提升，将快速降本。我们测算，22年当前设备速度、良率、产能利用率情况下，复合铜箔综合成本约为5.25元/平，尚高于传统铜箔约4.17元/平，但稳定量产后将具备成本优势。未来降本看设备线速度和良率提升。预计随着设备线速度、良率、产能利用率的提升，23-24年有望降至4元/平以内，成本优势开始提升，25年理论上有望降至2.60元/平，降本路径清晰。图：传统铜箔综合成本（铜价为税后价格）测算项目6μm传统铜箔铜价（万元/吨）6.7加工费（万元/吨）3.5价格（万元/吨）10.2毛利（万元/吨）1.7成本（万元/吨）8.5单位面积质量（g/㎡）53.8单位面积成本（元/㎡）4.17图：复合铜箔综合成本预测项目PET铜箔PET铜箔2022202320242025磁控溅射靶材厚度（nm）60.0060.0060.0060.00单位价格（元/kg）134.80134.80134.80134.80利用率60%70%80%85%单位面积成本（元）0.110.090.080.08pet厚度（nm）4.504.504.504.50单位价格（元/kg）25.0025.0024.5024.01单位面积成本（元）0.140.140.130.13设备售价（万元/台）1,2002,0001,9001,805宽幅（mm）1,2001,3001,3651,433线速（m/min）13202024年工作时间（小时）7,9207,9207,9207,920良率80%85%90%90%产能利用率70%75%80%90%年产量（万㎡）415.11050.21112.01334.4折旧年限10101010单位面积折旧（元/㎡）0.290.190.170.14直接人工员工（人）6666人工费用（万元/年·人）12.012.613.213.9单位面积人工费用（元/㎡）0.170.070.070.06电费用电量（度）1,400,0002,000,0002,000,0002,000,000工业电价（元/度）0.650.650.650.65单位面积电费（元/㎡）0.220.120.120.10其他（元/平）0.100.080.080.07合计成本（元/平，考虑良率）1.430.910.790.65水电镀铜厚度（um）2.002.002.002.00单位价格（元/kg）67.4067.4067.4067.40利用率85%90%95%95%单位面积成本（元）1.261.191.131.13设备售价（万元/台）1,2001,2001,2001,176宽幅（mm）1,2001,3001,3651,433线速（m/min）791012年工作时间（小时）7,9207,9207,9207,920良率80%85%90%90%产能利用率70%75%80%90%年产量（万㎡）223.5354.4467.0662.0折旧年限10101010单位面积折旧（元/㎡）0.540.340.260.18直接人工员工（人）6666人工费用（万元/年·人）12.012.613.213.9单位面积人工费用（元/㎡）0.320.210.170.13电费用电量（度）700,0001,000,0001,000,0001,000,000工业电价（元/度）0.650.650.650.65单位面积电费（元/㎡）0.200.180.140.10其他（元/平）0.100.080.080.07合计成本（元/平，考虑良率）3.742.842.301.91厂房折旧（元/平）0.080.050.040.03合计成本5.253.813.132.6023年开始产业化，渗透率快速提升，复合铜箔行业迎来爆发增长。我们测算，复合铜箔23年开始产业化，预计行业产量有望达到2亿平，对应17gwh电池需求，24年有望达到8亿平左右，25年全球需求预计29亿平，空间137亿，渗透率提升到10%；PET铜箔设备在25年全球空间144亿。远期来看，2030年复合铜箔的渗透率有望提升至22%，需求达192亿平，市场空间达到771亿元，设备空间达到188亿元。图：PET复合铜箔未来市场空间测算（设备提前半年）铜箔：25年PET铜箔市场137亿，渗透率提升至10%133数据来源：GGII、东吴证券研究所测算单位2022E2023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E全球动力+储能锂电池需求GWh7281,1141,6982,5943,4894,5065,7177,1188,708复合铜箔渗透率%0.1%1.5%4.0%10.0%15.0%18.0%20.0%21.0%22.0%使用复合铜箔的电池GWh017682595238111,1431,4951,916复合铜箔需求亿平0.02.07.828.555.081.1114.3149.5191.6yoy4489%290%265%93%48%41%31%28%复合铜箔产能亿平0.25.721.047.273.7102.3134.9170.5210.7yoy2459%270%125%56%39%32%26%24%单位面积复合铜箔价格元/平7.05.65.04.84.54.44.34.24.0复合铜箔市场空间亿元01139137250358489621771yoy3572%251%247%83%43%37%27%24%单位面积基膜成本元/平0.140.140.140.140.130.130.130.130.13基膜市场空间亿元0.00.31.13.97.410.815.119.524.7单位面积铜靶材成本元/平0.070.070.070.070.070.060.060.060.05铜靶材市场空间亿元0.010.200.682.354.306.038.0710.0312.21单GWh磁控溅射设备需求台/GWh2.01.51.21.11.11.11.01.01.0磁控溅射设备需求台1396208326334368407432472磁控溅射设备价格万元/台1,2002,0001,9001,8051,7871,7511,7161,6821,648磁控溅射设备市场空间亿元21940596064707378水电镀设备需求台/GWh3.532.52.22.22.12.02.01.9水电镀设备需求量_台22191433629652717794841921水电镀设备价格_万元/台1,2001,2001,2001,1761,1521,1181,0841,0521,020水电镀设备市场空间_亿元32352747580868994单GWh超声焊设备价值量500450428406386367348331314超声焊设备市场空间_亿元0.41.53.910.913.212.713.914.015.9PET铜箔设备市场空间_亿元54495144148157170175188yoy836%119%51%3%6%8%3%7%铜箔：PET铜箔处于工艺认证中后期，23H2量产数据来源：公司公告，东吴证券研究所134目前复合铜箔处于工艺认证中后期，设备先行，加速突破0-1阶段，预计2023年下半年实现批量生产。电池环节：宁德领跑，已研发近5年，专利布局深厚，国轩高科、厦门海辰、比亚迪也在积极推进。设备环节：基本实现国产化，当下格局最好，未来或呈整线布局趋势。前道设备中腾胜科技占磁控溅射设备半壁江山，设备效率近1年大幅提升，2.5代溅射设备线速提升至50%至20米/min，年底开始交付，未来有望提升至30m/min，良率提升至90%；中道设备仅有东威科技水电镀设备实现量产，新一代设备线速将提升40%至10米，良率有望提升至90%，明年设备预示订单对应70-100gwh；后道设备中，骄成超声受宁德扶持，超声焊设备打开第二增长曲线。制造环节：验证进展上，重庆金美、宝明科技验证进展靠前，量产在即，双星、元琛、万顺等明年初设备调试，传统铜箔厂嘉元、诺德、中一等也已订购设备。我们预计23年下半年开始批量生产，产量有望达到2亿平，对应15-20gwh电池，24年有望达到8亿平，对应70gwh。企业技术路线基膜磁控溅射设备水电镀设备良率客户认证重庆金美三步法PP/PET海格瑞特东威科技+航天四院82%主供宁德时代，已完成认证宝明科技两步法/三步法PET自供+腾胜科技东威科技80%已将送样TOP30动力电池厂，二线电池厂评价最高，国轩等多家预计22Q1完成认证双星新材两步法PP腾胜科技东威科技80%已送样头部电池厂商万顺新材三步法PP应用材料应用材料-已送样头部电池厂商纳力新材料--腾胜科技东威科技--汉嵙新材一步法腾胜科技+自产东威科技--胜利精密-----已向某新能源公司进行部分送样检测中一科技、诺德股份、嘉元科技、龙电华鑫等传统铜箔-----与客户交流，建设或预备建设中试线图：国内主要复合铜箔制造商比较新材料：新型粘结剂空间广阔，正极补锂剂放量在即135正极补锂剂：市场空间广阔，铁酸锂性能更优图：深圳研一镍酸锂与铁酸锂产品性能对比项目LNOLFO化学式Li2NiO2Li5FeO4纯度（%）≥94.0≥98.0总残碱（%）≤4.0≤6.0首充容量（mAh/g）≥420≥670补锂容量（不可逆容量，mAh/g）≥270≥650能量密度提升（添加量3%）2-3%6-8%数据来源：公司公告，东吴证券研究所锂离子电池在首次充放电阶段出现活性锂大量损失，预锂化应运而生，主要手段是在电芯中掺入补锂剂来对锂损失进行补偿，以提升电池实际能量密度与寿命。正极预锂化由于操作简单、成本较低，更受行业关注。我们预计22/25年全球正极需求170/518万吨，补锂剂需求达339/10366吨，复合增速213%；同时补锂剂市场空间将从22年的3亿元发展至25年的73亿元，复合增速178%。在正极补锂剂中，铁酸锂经济性比镍酸锂更好，纯度、首充容量、能量密度更高，但只能运用于LFP中。按照锂价50万/吨，镍酸锂和铁酸锂成本约50-60万/吨，售价约90-100万/吨。镍酸锂在正极材料中添加3-4%能够提升NCM811电池能量密度约2%；铁酸锂在正极中增加1-2%，LFP电池能量密度能够提升5-6%。136图：补锂剂市场需求预测20212022E2023E2024E2025E全球动力电池需求（Gwh）359.2623.5892.81214.81690.5yoy107%73.6%43.2%36.1%39.2%占比66.6%71.6%69.8%67.6%66.1%全球储能电池需求（Gwh）61.0128.5255.4439.6708.2yoy78.56%110.8%98.7%72.1%61.1%占比11.3%14.8%20.0%24.4%27.7%全球消费电池需求（Gwh）118.9118.9130.8143.9158.3yoy15.10%9.9%10.0%11.0%10.0%占比22.1%13.7%10.2%8.0%6.2%全球正极需求（万吨）103.3169.6253.0361.1518.3yoy75.30%64.1%49.2%42.7%43.5%补锂剂渗透率0.50%1.0%3.0%6.0%10.0%补锂剂在正极添加量2%2%2%2%2%补锂剂需求量（吨）1033391518433310366yoy93.0%228.3%347.6%185.5%139.2%补锂剂单价100100908070补锂剂市场空间（亿元）13143573yoy123.0%228.3%302.8%153.7%109.3%137数据来源：各公司公告，东吴证券研究所正极补锂剂：研一进展最快，德方、厦钨等均有布局深圳研一已量产：镍酸锂项目8000吨已经建设完成进入投产；铁酸锂项目8800吨建设中。采用固相烧结法，由于不用溶剂，原材料费用相比液相法更少，成本更低。德方纳米处于产能建设阶段：21年9月公告投资建设年产2.5万吨补锂剂项目，预计2023年投产；22年1月公告建设补锂剂项目，一期规划0.5万吨，二期规划1.5万吨，预计22年10月底投产。采用液相法，优势在于化学反应的产物均一度和纯度更好。石大胜华处于产能建设阶段：2021年2月14日公告投资2.35亿元建设年产0.5万吨2万吨/年正极补锂剂项目（一期），建设周期24个月内，预计2024年2月投产；二期规划产能1.5万吨，建设时间12个月。图：各公司产能规划公司项目公告时间总投资（亿元）规划产能单吨投资额（万元）建设周期预计投产时间德方纳米年产2.5万吨补锂剂项目2021/9/29352.5万吨1424个月内2023年初年产2万吨补锂剂项目2022/1/2020一期规划0.5万吨，二期规划1.5万吨1014个月2022年10月底深圳研一LNO项目（一期）2000吨已投产LNO项目（二期）6000吨已投产LFO项目（一期）1800吨已投产LFO项目（二期）7000吨2022年底石大胜华2万吨/年正极补锂剂项目（一期）2022/2/142.350.5万吨4.724个月2024年2月2万吨/年正极补锂剂项目（二期）2022/2/1471.5万吨4.712个月负极粘结剂：看好PAA未来替代SBR+CMC成为主流相对于传统的SBR+CMC的负极粘结剂配方，PAA的优势在于强粘结力，单位质量的添加量可以相应减少。同时还具有缓解硅基材料体积膨胀的作用，并促进SEI膜的形成，有效提升硅基负极的循环性能。PAA不需要CMC作为分散剂，可直接替代SBR+CMC组合。PAA生产的壁垒主要是纯度以及高分子聚合物的分子量的集中度不好把控。PAA粘结剂分子量分布比较宽会造成在调浆的过程中有分层和沉降的现象，如何通过工艺过程中的质量把控，把分子量全部集中在比如90±2万，是最大的难点。目前凡是对硅基负极有所涉猎的厂家，都在或多或少地使用PAA，预计22/25年PAA渗透率80%/100%，添加比例2%/1.8%，加上石墨材料中PAA渗透率提升带来的增量，全球PAA粉体总需求量达到0.24/1.19万吨，全球市场空间5/20亿元，毛利率在20%-30%水平。数据来源：蓝海黑石官网，东吴证券研究所138图负极粘结剂性能对比SBR+CMCPAA适用情形石墨负极石墨、硅基负极分散体系水性水性优势柔性更好，可加工性能相对较强1）粘结力强，添加量减少2）缓解硅基材料体积膨胀，促进SEI膜形成，有效提升循环性能3）在电解液溶剂中溶胀小，充放电过程中极片结构稳定劣势粘结力较弱，添加量较大1）柔性较差，会出现裂纹2）适配的酸碱度环境要求高图PAA市场需求测算2021A2022E2023E2024E2025E全球锂电池总需求（GWh）539.08870.911279.011798.262556.91人造石墨电池（GWh）292.64491.48703.27948.951294.65天然石墨电池（gwh）69.0388.26124.53180.47248.22硅碳负极电池（gwh）95.31148.12246.04389.42624.881gwh电池对应人造石墨需求（万吨）0.100.100.100.100.101gwh电池对应天然石墨需求（万吨）0.110.110.110.110.111gwh电池对应硅碳负极需求（万吨）0.080.080.080.080.08全球人造石墨需求（万吨）30.5050.7271.8596.95132.28全球天然石墨需求（万吨）7.759.8113.8420.0627.59全球硅碳负极需求（万吨）7.7511.9819.8131.2149.86石墨材料PAA渗透率2%4%6%8%10%硅碳PAA渗透率70%80%90%100%100%PAA添加比例2.0%2.0%1.9%1.9%1.8%PAA粉体需求量（万吨）0.120.240.440.771.19PAA粉体单价（万元）2020191817PAA粉体市场空间（亿元）2.474.808.2913.8820.15PAA浆料固含量50%50%50%50%50%PAA浆料单价（万元）10109.598.5PAA浆料市场空间（亿元）2.474.808.2913.8820.15PAA：产业化加速，龙头企业积极扩产国内粘结剂厂商的优势在于新型粘结剂，国产技术迭代的发展趋势比较快，目前国内PAA产业化具有领先优势的企业主要包括茵地乐、深圳研一、蓝海黑石、回天新材等。茵地乐：研发实力强，背靠中科院成都有机所，璞泰来是大股东，现有产能2-3万吨。深圳研一：PAA起步较早，从16年开始进入PAA领域，贝特瑞内部研发硅基负极粘结剂的创业团队脱离出来，成为研一的全资子公司宣城研一，技术来源于贝特瑞内部的配套研发。现有产能3-5万吨，主要稳定客户包括宁德时代。蓝海黑石：现有产能几千吨，规划1-2万吨，公司产品覆盖正负极粘结剂。天赐材料：在产能布局规划当中，尚未批量出货。回天新材：现有产能2000吨，规划宜城5.1万吨锂电池PAA项目，年底将投运1.5万吨。数据来源：公司公告，东吴证券研究所139图PAA主要厂家产能情况公司PAA浆料（固含量50%）现有产能情况PAA浆料（固含量50%）规划产能情况茵地乐2-3万吨在建产能5万吨深圳研一安徽中试产线5000吨，浙江量产线3-5万吨蓝海黑石几千吨1-2万吨天赐材料产能布局规划中，没有正式出货的产品回天新材江西2000吨规划宜城5.1万吨锂电池PAA项目，年底将投运1.5万吨气凝胶：锂电池保温性能优异，各方企业加大扩产气凝胶材料隔热性好，可有效解决锂电池热安全问题。锂电池系统对隔热材料的要求是隔热性能与阻燃性能优异，同时出于对体积能量密度的追求，锂电池厂在Pack设计时给电芯之间隔热层预留的空间并不大。气凝胶的导热系数一般在0.02W/mk以下，远低于传统隔热材料，同时其阻燃性好，寿命长，能够适配锂电池的热安全需求。政策支持下，基于气凝胶产品巨大的市场空间，多家企业入局气凝胶行业，推动行业产能加速扩充。根据企业披露数据初步统计，目前国内气凝胶复合材料产能约为29.9万方/年，同时有超过165万方/年的产能将在远期陆续投放。随着气凝胶行业产能的扩张，未来产业链一体化企业或将凭借成本优势和渠道优势脱颖而出。企业名称现有产能在建/规划产能干燥路线预计投产时间华陆新材5万方/年气凝胶复合绝热毡（一期）10万方/年硅基气凝胶复合材料（二期）、15万方/年硅基气凝胶复合材料（三期）超临界法2023年、2025年航天乌江2万方/年SiO2气凝胶复合材料-超临界法-爱彼爱和0.5万方/年氧化硅气凝胶2.5万方/年氧化硅气凝胶超临界法-晨光新材-5.7万吨/年气凝胶、宁夏气凝胶新材料项目-2023年、2025年宏柏新材-1万方/年功能性气凝胶复合干燥技术2022年（先投0.2万方）泛亚微透-0.1604万方/年SiO2气凝胶、24万平米/年维纳孔二氧化硅气凝胶+ePTFE膜复合材料超临界法2022年阳中新材2万方/年气凝胶毡、1000吨/年气凝胶粉体28万方气凝胶绝热毡、1.9万吨/年气凝胶粉体常压法-纳诺科技1万方/年气凝胶复合隔热材料3.6万方/年气凝胶超级绝热材料超临界法、常压法-凌玮新材-2万吨/年超细SiO2气凝胶-2022年12月埃力生3万方/年气凝胶700万平米/年真空绝热板、气凝胶及气凝胶复合材料--金纳科技2万方/年气凝胶毡6万方/年气凝胶毡--弘大科技1万方/年气凝胶3万方/年气凝胶、50万平米/年气凝胶保温毡板减压干燥法-中科润资1200吨/年气凝胶粉粒原材料、1000万平方/年气凝胶绝热保温毡、1000吨/年气凝胶相变材料、300吨/年气凝胶改性聚脲-超临界法-江瀚新材-2000吨/年气凝胶复合材料超临界法2022年年中图表：国内气凝胶主要厂商布局及扩产进展数据来源：各公司公告、东吴证券研究所140锂：23年锂盐供需紧平衡，预计锂价高位震荡141供需格局：23年锂盐供需紧平衡，锂价高位震荡供给端：23年碳酸锂新增产能25-30万吨。我们预计2023/2024年全球碳酸锂实际供给量达到99/144万吨，同比+40%/46%，主要来自海外矿山、盐湖产量的增长。需求端：预计碳酸锂新增需求25万吨。2023/2024年全球正极材料需求合计253/361万吨，对应全球锂电碳酸锂需求51/68万吨，氢氧化锂需求16/25万吨，叠加其他领域碳酸锂用量，折合碳酸锂合计需求达到95/127万吨。23年碳酸锂供需仍偏紧，碳酸锂价格预计维持40-50万/吨高位震荡。我们预计22/23/24年产能利用率分别为100%/96%/88%，23年供需仍偏紧，且海外矿山和盐湖建设过程中，可能受到政策、疫情等影响，投产时间滞后，实际供给增量可能不及预期。数据来源：公司公告、SMM，东吴证券研究所表：我们对全球碳酸锂需求测算142表：全球碳酸锂供需测算20212022202320242025全球三元正极需求（万吨）56.3272.5391.81114.18149.36全球钴酸锂正极需求（万吨）11.2010.1310.2610.3410.37全球磷酸铁锂正极需求（万吨）35.7986.91150.95236.60358.55全球正极材料需求合计（万吨）103.31169.58253.02361.12518.28国内碳酸锂需求（万吨）13.4521.2028.3436.4045.61国内氢氧化锂需求（万吨）2.283.634.877.199.47海外碳酸锂需求（万吨）10.5014.9122.3231.9750.79海外氢氧化锂需求（万吨）4.907.2511.6117.4524.68全球锂电池碳酸锂需求（万吨）23.9536.1050.6768.3796.40全球锂电池氢氧化锂需求（万吨）7.1810.8816.4824.6434.16全球碳酸锂/氢氧化锂合计（折合碳酸锂，万吨）50.5770.4695.48127.25173.472021年2022年2023年2024年供给（万吨）54.170.799.1144.4需求（万吨）50.670.595.5127.3过剩（万吨）3.60.23.617.2产能利用率93%100%96%88%国内新增供给：国内锂辉石、云母提锂扩产迅速我们预计23年国内锂辉石精矿产量折碳酸锂4.1万吨，同比增长2万吨以上。国内锂辉石矿山中，目前盛新锂能的业隆沟矿山和融捷股份的甲基卡矿山处于在产状态。其中，甲基卡矿山现有45万吨/年原矿产能，对应锂精矿产能约8万吨/年；在建鸳鸯坝项目，设计产能250万吨/年，对应年产47万吨锂精矿。李家沟矿山（川能动力）预计于2022年底投产，设计原矿产能约105万吨，对应锂精矿产能约18万吨。我们预计23年国内锂云母产量折碳酸锂13.1万吨，同比增长3.7万吨。永兴材料和江特电机在2022年内均有新的云母提锂产线落成（江特电机为锂辉石产线改建），国轩科丰年产2万吨碳酸锂项目一期于22年4月达到满产。宁德时代正在开发宜春枧下窝矿，一期产能为1000万吨/年的选矿厂预计于23年Q1建成。数据来源：公司公告、SMM，东吴证券研究所表：国内盐湖产能产量情况（万吨LCE）143矿山名称指标2021年2022E2023E2024E西藏矿业产能0.500.501.701.70产量0.300.300.400.90西藏城投产能0.300.300.301.30产量0.150.150.150.65藏格控股产能1.001.001.006.00产量0.801.001.202.20五矿盐湖产能1.001.001.002.00产量0.971.001.001.50盐湖股份产能3.003.003.007.00产量2.203.203.504.50东台盐湖（2家公司合并计算）产能2.002.003.003.00产量1.581.581.582.08西台盐湖（2家公司合并计算）产能3.003.003.005.00产量0.800.801.002.00大柴旦盐湖（大华化工）产能1.002.002.002.00产量0.300.500.801.10巴伦马海湖（锦泰钾肥）产能0.300.300.600.60产量0.250.250.250.35合计产能12.1013.1015.6028.60产量7.358.789.8815.28矿山名称经营指标2021年2022E2023E2024E川能动力锂精矿产能181818锂精矿产量21218折碳酸锂产量0.251.502.25融捷股份锂精矿产能881947锂精矿产量571433折碳酸锂产量0.630.881.754.13盛新锂能锂精矿产能7777锂精矿产量4777折碳酸锂产量0.500.880.880.88合计锂精矿产能15334472锂精矿产量9163358折碳酸锂产量1.132.004.137.25矿山名称经营指标2021年2022E2023E2024E永兴材料云母原矿产能120200300300云母原矿产量120240350350折碳酸锂产量0.961.922.802.80宁德云母原矿产能0030003000云母原矿产量002001200折碳酸锂产量0.000.001.338.00国轩（之前的白水洞）云母原矿产能100100300800云母原矿产量0100150320折碳酸锂产量0.000.671.002.13江特电机云母原矿产能150150480480云母原矿产量150200350480折碳酸锂产量1.001.332.333.20414矿云母原矿产能231231231231云母原矿产量470470470250折碳酸锂产量3.363.363.361.79九岭锂业云母原矿产能150150360360云母原矿产量150180200360折碳酸锂产量1.071.291.432.57同安东槽云母原矿产能120120120120云母原矿产量100120120120折碳酸锂产量0.670.800.800.80合计云母原矿产能87195147915291云母原矿产量990131018403080折碳酸锂产量7.069.3613.0521.29表：国内锂辉石精矿产能产量情况（万吨）表：国内锂云母产能产量情况（万吨）海外新增供给：南美盐湖扩产项目众多，澳洲矿山提产复产为主目前南美在产的盐湖项目有4个，分别为是位于智利的SalardeAtacama（SQM）和SalardeAtacama（ALB），位于阿根廷的SalardeOlaroz和SalardelHombreMuerto。SalardeAtacama（ALB）目前正处于爬产期，其余3个盐湖项目也均有明确的扩产方案正在进行中，新增产能分布在22-24年间进行释放。西澳目前已建成的7座矿山中，Greenbushes、MtMarion、Pilgangoora-Pilbara均有明确的扩产计划。关停矿山中，Wodgina两条产线分别于22年5月和7月复产，MtFinniss于2022年四季度复产。数据来源：公司公告、SMM，东吴证券研究所144矿山名称经营指标2021年2022E2023E2024ESQM智利产能12.0018.0021.0021.00产量10.1114.0019.0021.00雅保智利产能4.408.408.408.40产量4.205.536.878.40雅保美国SilverPeak产能0.600.600.600.60产量0.300.300.300.30Orocobre阿根廷盐湖产能1.754.254.254.25产量1.301.331.832.45Livent产能2.002.004.004.00产量1.701.702.103.00LACCaucharí-Olaroz阿根廷盐湖产能4.004.004.00产量0.502.003.50阿根廷SaldeVida盐湖（GXY）产能1.071.07产量0.250.50SalardeDiablillos盐湖（西藏珠峰54%）产能5.005.00产量0.000.00阿根廷SalardelHombreMuerto盐湖北部（浦项制铁）产能2.20产量0.44Kachi盐湖（LakeResources100%）产能5.00产量1.003Q盐湖阿根廷（Neo100%）产能2.00产量0.80Mariana盐湖阿根廷（赣锋100%）产能1.74产量0.35Sonora黏土矿（赣锋）产能1.76产量0.00合计产能20.7537.2548.3261.02产量17.6123.3632.3441.74矿山名称经营指标2021年2022E2023E2024EMtCattlin锂精矿产能24242424锂精矿产量23.0119.0019.0019.00折碳酸锂产量2.582.382.382.38MtMarion锂精矿产能40.5506060锂精矿产量38.0240.0050.0055.00折碳酸锂产量5.525.006.256.88MtPilgangoora锂精矿产能33384848锂精矿产量32.0634.0041.0045.00折碳酸锂产量4.174.255.135.63MtAltura锂精矿产能20.620.620.6锂精矿产量6.0012.0020.00折碳酸锂产量0.751.502.50MtMibra（AMG）锂精矿产能9.009.0013.0013.00锂精矿产量9.007.0011.0013.00折碳酸锂产量1.130.881.381.63MtGreenbushes锂精矿产能134162162162锂精矿产量95.40130151160折碳酸锂产量11.9316.2718.9119.98MtWodgina锂精矿产能505075锂精矿产量15.0037.5060.00折碳酸锂产量1.884.697.50MtBald锂精矿产能15.515.515.5锂精矿产量3.008.0013.00折碳酸锂产量0.381.001.63MtFinniss（CoreLithium）锂精矿产能19.319.3锂精矿产量7.7211.58折碳酸锂产量0.971.45SigmaLithium锂精矿产能2222锂精矿产量8.0015.40折碳酸锂产量1.001.93津巴布韦Bikita（中矿拟收购）锂精矿产能584040锂精矿产量3.006.0010.0020.00折碳酸锂产量0.380.751.252.50津巴布韦Arcadia矿山（PSC87%，华友拟收购）锂精矿产能10.0030.00锂精矿产量10.0030.00折碳酸锂产量1.253.75合计锂精矿产能245.5377.1512.4776.0锂精矿产量200.49260.15377.12557.82折碳酸锂产量25.6932.5247.1469.73表：海外盐湖产能产量情况（万吨LCE）表：海外矿山精矿产能产量情况（万吨）投资建议与风险提示145类比消费电子产业链，锂电板块仍大有可为2009-2013年智能手机成长期，渗透率10%到50%——电动车仍处于加速渗透阶段1-20%0%20%40%60%80%100%200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021智能手机渗透率智能手机销量同比增速图：全球智能手机渗透率变化数据2007：渗透率10%2013：渗透率50%+图：全球电动车渗透率变化数据智能手机2009年-2013年进入加速渗透阶段，渗透率由10%+快速提升至50%+，产业链实现爆发式增长。其中智能机后端领域国产厂商占据绝对优势，其中声学领域、光学领域受益于元器件数目提升等，板块营收及利润实现高速增长，例如歌尔股份营收由09年11亿快速提升至13年的100亿元，4年实现10倍增长。电动车2022年全球渗透率预计15%，25年预期30%+，仍处于快速成长阶段。电动车2020年起渗透率快速提升，22年年底国内单月渗透率突破30%，市场担心渗透率提升导致的增速下滑，但全球渗透率仍达15%左右，预计25年突破30%，与智能手机渗透率相比，仍处于快速成长阶段，我们预计22-25年CAGR维持30%+。0%20%40%60%中国欧洲美国全球数据来源：Marklines，东吴证券研究所1462013年后渗透率增速放缓，创新驱动行业成长——关注电池行业新技术带来增量2类比消费电子产业链，锂电板块仍大有可为2013年后手机更新迭代加速，进入创新期，技术创新推动产业链发展。2013年后智能手机渗透率进入50%+阶段，iPhone销量自2015年达2亿部+后，此后几年销量基本维持稳定，但iPhone通过技术创新驱动ASP逐步提升，且产业链跟进iPhone创新步伐，同样享受了细分赛道增长，例如手机摄像头的增加，舜宇光学科技收入由13年的58亿元增长至20年的381亿元。电动车长期存在降本+提升续航的需求，23年起新技术落地加速，持续跟踪产业链“0-1”的变化。从材料体系升级+封装形式改进两方面来看，2022年超高镍+锰铁锂+硅碳负极+碳纳米管+LIFSI等材料加速渗透，4680大圆柱2022年装机交付，2023年钠离子电池/复合集流体等新型电池技术也有望落地，带动结构性需求增量。2012年iPhone5Lightning接口2013年iPhone5s指纹识别2014年iPhone6光学升级+NFC2015年iPhone6sForceTouch2016年iPhone7双摄、防水、声学2017年iPhone8/X玻璃、马达、无线充电全面屏、FaceID、2019年iPhone11三摄2020年iPhone12光学防抖、LiDar图：IPhone主要技术创新图：动力电池电池主要技术创新20202021202220232024三元高镍化钠电池复合集流体麒麟电池锰铁锂CTC0%10%20%30%010002000300020222023E2024E2025E2030E钠电池使用PET铜箔的电池-钠电渗透率-PET渗透率数据来源：公司官网，东吴证券研究所1472019年后可穿戴设备等新品类爆发驱动行业增长——类比储能构建锂电第二成长曲线3类比消费电子产业链，锂电板块仍大有可为2019年可穿戴设备构建第二成长曲线，渗透率快速提升，行业再次迎来大牛市。2019年全球智能手机销量已进入负增长，成为成熟存量市场，此时可穿戴设备，如TWS耳机等打造新品类周期，进入渗透率快速提升周期，推动电子行业再一次爆发。类比消费电子产业链，储能市场需求爆发，构建锂电产业链第二成长曲线，预计5年5倍增长。21年起储能经济性逐渐凸现，全球储能市场崭露头角。22年在能源危机刺激下，储能刚性需求逐渐体现，开启全面爆发，户储渗透率仅2-5%，大储随新能源占比提升空间巨大，我们预计25年全球储能装机450gwh左右，21-25年复合增速在108%左右，储能渗透率低，成为锂电第二成长曲线，未来空间比肩电动车！图：全球消费电子设备出货量变更图（百万台，PC右轴）05010015020025030035040002004006008001000120014001600全球智能手机出货量全球智能可穿戴设备出货量全球PC出货量PC出货提升智能手机替代可穿戴设备加速渗透数据来源：Wind，东吴证券研究所148投资建议：当前锂电材料23年仅15-20倍PE，电池20-25倍PE，市场已过度反应23年电动车悲观预期。我们看好锂电酝酿反转，第一条主线看好储能加持量利双升的电池，龙头宁德时代、亿纬锂能、比亚迪、派能科技，关注欣旺达、鹏辉能源、国轩高科、蔚蓝锂芯；第二条为紧缺、盈利稳定或向上的龙头：隔膜（恩捷股份、星源材质）、负极（璞泰来、杉杉股份，关注贝特瑞、中科电气）、前驱体（中伟股份、华友钴业）、结构件（科达利）、添加剂（天奈科技）、勃姆石（关注壹石通）；第三条为盈利下行但Q2盈利超预期估值低：电解液（天赐材料、新宙邦），三元（容百科技、当升科技、振华新材，关注长远锂科）、铁锂（德方纳米，关注龙蟠科技，富临精工）；第四为价格高位估值低的锂（关注赣锋锂业、天齐锂业等）、铝箔（关注鼎盛新材）、铜箔（嘉元科技、诺德股份）。数据来源：Wind，东吴证券研究所预测149投资建议：悲观预期已充分反应，看好板块酝酿反转表相关公司估值表（截至2022年12月19日股价）名称总市值（亿元）股价归母净利润（亿元）PE评级2022E2023E2024E2022E2023E2024E电池宁德时代10,268420301.9483.3655.0342116买入比亚迪7,758267162.5302.1394.9482620买入亿纬锂能1,8979338.570.0100.4492719买入欣旺达4342310.923.732.0401814买入蔚蓝锂芯176154.57.811.8392315买入派能科技47830911.327.638.7421712买入鹏辉能源350766.713.420.2522617买入隔膜恩捷股份1,24514048.470.997.4261813买入星源材质288238.514.220.4342014买入正极华友钴业9756140.380.8121.424128买入中伟股份4887317.533.046.4281511买入德方纳米43625124.129.135.0181512买入容百科技3267215.023.131.1221410买入振华新材2194913.615.220.1161411买入当升科技3086121.524.130.1141310买入厦钨新能2518312.118.524.1211410买入长远锂科3051615.019.524.6201612买入负极璞泰来8085831.145.163.6261813买入杉杉股份4111827.133.340.1151210买入中科电气159226.911.716.0231410买入贝特瑞3224423.132.843.614107买入信德新材821202.03.04.5422718买入电解液天赐材料9555058.865.087.4161511买入新宙邦3084119.222.730.8161410买入结构件科达利2981279.415.122.1322013买入导电剂天奈科技198855.09.113.7392214买入铜箔嘉元科技146486.49.613.0231511买入诺德股份14884.36.58.8342317买入铝箔鼎胜新材2194513.419.424.016119买入风险提示价格竞争超市场预期：18年至今新能源汽车市场迅速发展，市场竞争日趋激烈。动力电池作为新能源汽车核心部件之一，吸引众多投资者通过产业转型、收购兼并等方式参与市场竞争，各大厂商产能扩大迅速，市场竞争十分激烈，市场平均价格逐年走低，压缩了公司的盈利水平。原材料价格不稳定，影响利润空间：原材料成本在整体成本中占比较高，原材料价格波动将会直接影响各板块的毛利水平。投资增速下滑：各板块投资开始逐渐放缓，对行业发展和核心技术的突破有直接影响。疫情影响：疫情影响海外需求不稳定因素。150免责声明东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发、转载，需征得东吴证券研究所同意，并注明出处为东吴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。东吴证券投资评级标准：公司投资评级：买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15%以上；增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于5%与15%之间；中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与5%之间；减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于-15%与-5%之间；卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在-15%以下。行业投资评级：增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于大盘5%以上；中性：预期未来6个月内，行业指数相对大盘-5%与5%；减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于大盘5%以上。东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码：2150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