海上风电专题研究之二：全球海上风电市场展望及重点产业链介绍证券分析师：王蔚祺E-MAIL:wangweiqi2@guosen.com.cnS0980520080003行业研究·深度报告电力设备新能源·风电投资评级：超配（维持评级）证券研究报告2021年11月1日投资建议我国海上风电资源开发潜力超过3500GW，且靠近东南部电力负荷中心区域，拥有极大的发展空间。近期国内首批平价海风机组投标，8-9MW风机报价下探到3800元/kW附近，比抢装价格直降40%以上，快速降本将海风平价发展提速。根据我国各省十四五海上风电规划征求意见稿，2022年-2025年，预计我国平价海上风电有望新增装机超过35GW。海上风电拥有以下优势：1、距离人的居住区较远，不易出现噪声及景观等环境问题，建设时也不存在道路限制；2、设置区域广，可选择风况较好区域，容量系数更高的机位点；3、可靠近电力负荷中心，相关基础设施成本更小；4、海上风电属于技术密集以及创新程度较高的领域，发展海上风电可培育扶持当地新兴产业、带动固定资产投资和就业。借鉴海外市场，欧洲海上风电经过30年的努力发展已实现平价，取得这样的成就与政策支持、技术创新、供应链建设的贡献密不可分。过去10年欧洲海上风电产业无论从技术、产能还是装机规模均取得长足进步。未来30年欧洲规划近400GW海上风电，到2025年欧洲海上风电年新增装机量将从目前的3-4GW提升至9GW以上，2030年有望增长到年均15GW以上。比较我国与欧洲海上风电市场的发展规模和成本要素，我国海上风电在十四五期间平价是必然结果。我国东部沿海资源发达，制造业基础雄厚，绿电需求紧迫，大力发展海上风电可实现能源转型，提高能源安全系数。广东阳江、汕尾、江苏南通等地相继引进多家海上风电装备制造业企业和大型电力央企投资本地，联手打造集研发、试验、制造和开发于一体的海上风电产业集群，争取早日实现平价并具备国际竞争力。建议布局海内外海上风电供应链领先企业，推荐东方电缆、天顺风能、明阳智能、日月股份、天能重工以及受益于成本快速下降的下游开发企业江苏新能。风险提示1、海上风电核准和招标进度不达预期；2、原材料价格暴涨影响产品利润；3、国际贸易摩擦影响出口业务；2第一章：全球海上风电市场展望风电是我国能源结构转型的重要抓手我国电力系统脱碳目标•为实现碳中和的宏伟战略目标，未来我国电力系统新增装机以新能源发电为主，预计2030、3050、2060年我国清洁能源装机分别增加至2570GW、6870GW和7680GW，2060实现超过96%电源为清洁能源。•由表1可以看出，海上风电是十四五期间最后平价的新能源赛道，拥有更大的发展潜力。01000200030004000500060007000800090002020203020502060煤电气电光伏风电水电核电其他各种发电方式比较装机成本（元/W)年发电小时数标杆电价（元/度）度电成本（元/度）其他成本火电5-843610.3-0.50.25-0.35环境成本水电10-1236130.2-0.40.1-0.3生态成本核电8-1274990.430.25-0.35污染成本陆上风电6.0-7.520950.4-0.570.15-0.3-海上风电15-1829000.75-0.850.3-0.55-光伏4-4.511150.5-0.70.15-0.3-图1：我国中长期预期电力结构（GW）表1：我国各种发电方式成本比较资料来源：国家可再生能源署，江苏新能，国信证券经济研究所整理资料来源：全球能源互联网研究院，江苏新能，国信证券经济研究所整理4全球风电行业发展前景38.239.843.934.550.260.452.749.046.855.088.07681901121260.90.91.21.61.53.42.24.54.56.16.613.110.911.918.529.102040608010012014020102012201420162018202020222024陆上风电海上风电18.917.512.816.023.030.422.818.519.426.254.0354858758500.10.10.10.20.40.61.21.72.74.07.545.581202040608010020102012201420162018202020222024陆上风电海上风电资料来源：历史数据来自GWEC，国信证券经济研究所预测资料来源：历史数据来自GWEC，国信证券经济研究所预测图2：全球风电年均新增装机预测（GW）图3：我国风电年均新增装机预测（GW）•未来10年在欧洲、中国、美国和日本的带动下，全球海上风电渗透率快速提升的阶段。预计到2025年，海外市场新增海上风电的渗透率高达29%，国内渗透率12%，全球综合渗透率达到17%。•从增速来看，无论是国内还是海外市场，海上风电市场从2022年将正式进入平价时代，吊装需求快速提升；2022-2025年海外和国内新增装机复合增速将分别达到35%和44%，全球复合增速为38%，全球实现景气度共振。5全球海上风电市场中长期展望（积极假设）3438211292002050010001500200025002020203020402050图4：全球海上风电分地区吊装容量预测（GW）图5：全球海上风电中长期累计装机预测（积极情景，GW）6.36.913.110.911.918.529.128.432.634.240.94605101520253035404550201920202021202220232024202520262027202820292030北美亚洲（除中国）中国欧洲资料来源：历史数据来自GWEC，WindEurope，国信证券经济研究所预测资料来源：IRENA，WindEurope，国信证券经济研究所整理•根据国际可再生能源署（IRENA）的预测，全球要想达到本世纪下半叶将全球温升较工业化之前控制在1.5摄氏度以内，需要更为激进的海上风电发展目标，全球2050年海上风电累计装机需要达到2002GW，也就是在2030/2040/2050每个10年期间，全球海上风电年新增装机容量平均值分别为35/75/87GW，而2020年全球海上风电新增装机仅为不到7GW。6第二章：国内十四五海上风电平价趋势分析我国海上风电发展前景•从能源体系来看，我国能源供应和能源需求呈逆向分布，在资源上（包括新能源资源）“西富东贫、北多南少”，在需求上恰恰相反。我国海上风电资源丰富，同时具有运行效率高、输电距离短、就地消纳方便、不占用土地、适宜大规模开发等特点，海上风电将成为我国大力发展可再生能源的必然选择。•从资源上分析，我国海岸线长约1.8万公里，岛屿6000多个。2010年国家气象中心所编制的风能资源普查成果，我国近海水深5-25米和25-50米海域内，100米高风能资源技术可开发量分别为210GW和190GW，年运行小时数最高可达4000小时以上；中国风能协会评估中远期我国海上风资源技术开发潜力超过3500GW。•从需求上分析，我国海上风能资源主要处于东部沿海地区，以福建、浙江、山东、江苏和广东五个省份为主，当前上述省份电力供应紧张，用电增速较快，海上风电可作为绿色能源的重要补充，为大规模发展海上风电提供了足够的市场空间。•从季节性上分析，中国工程院咨询研究团队预测，2030年中东部地区最大用电负荷将达到970GW，必须采取“集中开发、远距离输送”与“分布式开发、就地消纳”并举模式。紧邻东部负荷中心的海上风电大规模开发，能够减轻“西电东送”通道建设压力；海上风电与“西电东送”的水电还能在出力上形成季节互补。图6：我国海上风电开发潜力（GW）水深海上面积（万平方公里）我国海上风电技术开发潜力（GW）基础方案0-2031496固定式20-50361127固定式+漂浮式50-100382237固定式+漂浮式资料来源：CWEA，国信证券经济研究所预测北方区域福建区域年平均风速：6.5-8m/s50年一遇最大风速：<37.5m/s年平均风速：8.5~10+m/s50年一遇最大风速：＞42.5m/s浙江、广东及海南区域年平均风速：7-8.5m/s50年一遇最大风速：＞42.5m/s表2：我国海上风电技术开发潜力资料来源：CWEA，国信证券经济研究所预测8我国海上风电发展现状-装机规模•中国海上风电产业的起步和发展离不开各项政策的引导和推动。从2009年国家能源局印发《海上风电场工程规划工作大纲》，并筹建上海东海大桥海上风电场起步，经过十余年的努力，中国已成为全球最重要的海上风电市场之一，2020年新增规模已升至全球第一，有力地证明了政策的推动作用和行业的发展潜力。•我国2014年出台海上风电标杆电价以来产业政策不断完善，在0.85元/千瓦时的高水平补贴电价支持下，海上风电正式启动商业化发展之路，技术不断创新升级，新增吊装容量逐年增长。•2019年起新增核准海上风电项目全面通过竞争方式配置和确定上网电价，标志着中国海上风电开始迈入竞争配置模式的新阶段，这也是自2014年海上风电实行固定上网电价政策后，首次对该产业的电价确定方式进行调整。•2020年国家明确2022年起新增并网海上风电项目不再享受国家补贴，明年开始全国海上风电正式进入全面平价/地方补贴的时代，平价发展阶段正式拉开帷幕。资料来源：CWEA，BNEF，国信证券经济研究所预测0.110.120.060.230.360.591.181.732.494.007.500.260.390.440.671.…1.632.804.537.0311.0318.530.02.04.06.08.010.012.014.016.018.020.020112012201320142015201620172018201920202021e新增吊装累计吊装2014年出台0.85元/千瓦时的海上风电标杆电价，同时核准10.53GW。2016年风电发展十三五规划出台，2020年力争开工10GW，并网5GW。2018年推进海上风电项目竞争性配置。2020年明确国家补贴电价的项目须在2021年底实现全容量并网。图7：我国海上风电历史吊装容量（GW）9我国海上风电十四五规划（预期）•在国家“双碳”战略的指引下，2020年以来东部省份相继出台十四五期间海上风电发展的总体规划和相关配套政策，其中广东明确将推出地方补贴政策，浙江省也在酝酿地方补贴方式，其他各省通过大规模的平价开发规划，积极支持本地区海上风电的降本增效和平价开发。省份十四五2021年2022-2025年十四五期间启动前期工作（含十四五建成量）累计并网（截至2021年4月）相关政策广东1731428.01.3广东省印发《促进海上风电有序开发和相关产业可持续发展的实施方案》，对无法享受国家补贴的省管海域项目予以适当的财政补贴；到2021年底累计建成投产装机容量达到400万千瓦，2025年底力争达到1,800万千瓦，在全国率先实现平价并网。江苏82.55.512.06.3江苏省“十四五”可再生能源发展专项规划（征求意见稿》）指出，到2025年江苏省新增海上风电约800万千瓦，新增投资约1000亿元；浙江4.51.03.54.50.07浙江省发改委公布《浙江省能源发展十四五规划（征求意见稿）》，到2025年力争全省风电装机容量达到640万千瓦，其中海上风电450万千瓦。福建（预期值）5.01.04.0>50.01.1山东（预期值）5.00.64.410.0山东省能源局印发《2021年全省能源工作指导意见》，规划布局千万千瓦级中远海海上风电基地，建成投运首批海上风电试点示范项目，实现海上风电零突破。辽宁（预期值）3.01.02.00.03广西（预期值）3.0008.0第六届全球海上风电大会上获悉,广西已明确将海上风电作为“十四五”能源和产业发展的重点方向,规划海上风电场址25个,总装机容量2250万千瓦。“十四五”期间将力争核准海上风电800万千瓦以上，投产300万千瓦。海南1.201.23.0海南省人民政府发布《海南省海洋经济发展“十四五”规划（2021-2025年）》指出，在东方西部、文昌东北部、乐东西部、儋州西北部、临高西北部50米以浅海域优选5处海上风电开发示范项目场址，总装机容量300万千瓦，2025年实现投产规模约120万千瓦。合计46.79.134.6115.58.92资料来源：各地发改委能源局，国信证券经济研究所预测，注：累计并网通常小于累计吊装容量，系部分吊装项目尚未并网所致。8.92GW系全国合计并网容量，部分省份上表未列示。表3：各省海上风电十四五新建规划前瞻10我国海上招标重启，预示平价序幕拉开•由于2019年和2020年一季度，国家补贴范围内的海上抢装项目进行了密集的设备招标，招标总量达到21.9GW，远超2020-2021年11.5GW的实际吊装需求，因此2020年2季度开始，海上风电主设备招标大幅减少，2020年下半年招标需求同比下滑88%至1.4GW，2021年上半年则为完全空白。•2021年9月8日华润电力重新开始就浙江苍南400MW项目组织重新招标，随后中广核也在浙江招标象山涂茨280MW平价海上风电项目主机设备。预期2021年4季度广东、福建也将启动平价时代的海上项目招标，总容量或达到2GW以上，我国海上风电招标将进入新一轮平价增长期。图8：我国海上风电机组招标半年度统计（GW）图9：我国海上风电机组招标需求展望（GW）1.21.93.44.815.66.3361012140246810121416182015201620172018201920202021e2022e2023e2024e2025e1.32.52.34.411.24.91.40.01.02.002468101214161817H218H118H219H119H220H120H221H121Q321Q4e资料来源：历史招标数据来自金风科技，2021年以后为国信证券经济研究所预测资料来源：金风科技，国信证券经济研究所整理海上风电招标需求在经历过补贴退坡的调整期以后，已经呈现触底回升的态势。118,00011,00014,00017,00020,00023,00026,00020152016201720182019202020212022e2023e2024e2025e0.10.10.10.20.40.61.21.72.747.545.58120246810121420112012201320142015201620172018201920202021e2022e2023e2024e2025e单位造价我国海上招标重启，预示平价序幕拉开•随着平价阶段海上供应链各个环节共同挤出抢装期间过高的利润水平，同时通过技术创新整体降本，2022年开始我国海上风电单位造价进入快速下降阶段，单位造价从目前的1.4-1.8万元区间趋近于1-1.4万元/千瓦，加上东部地区绿电交易可获得3-5分钱的减碳溢价，进一步提高项目投资收益率。2022-2025年我国将迎来海上风电平价大发展的黄金时代。•预计2025年我国海上风电年新增装机将达到12GW，行业年均符合增速达到44%，三年累计增长200%，成为发展最快的新能源细分赛道。2025年底预计我国海上风电累计吊装容量达到48GW。图10：我国海上风电年新增装机与单位造价展望（GW，元/千瓦）资料来源：历史装机数据来自CWEA，BNEF，招标数据来自金风科技，2021年以后为国信证券经济研究所预测12海上风电主体工程介绍负压桶单桩多桩导管架风机+塔筒风机基础（管桩水上部分）风机基础（管桩水下部分）漂浮式风机基础资料来源：图片来自GWEC，IRENA，国信证券经济研究所整理资料来源：图片来自GWEC，IRENA，国信证券经济研究所整理13我国海上风电成本分析•海上风电投资大致分为主体工程投资（90%）和其他费用（10%）；未来主要依靠关键技术突破以及产业规模培育带动全产业链各环节降本。•主体工程投资主要包括：风电机组（含塔筒）、风电机组基础、场内集电线路（阵列电缆）、送出海缆、海上升压站、陆上集控中心组成。•其他费用主要包括：征海征地费、前期工作费、工程建设管理费、科研勘察设计费、基本预备费、建设期利息等。•由于运行维护可达性差，同时考虑抗台风、防腐蚀等技术要求，海上风电机组需要具备很高的可靠性，因而其制造、运输、安装、运维环节的成本均较高。•受复杂的海洋环境影响，风电机组基础需要应对复杂的地质条件、海冰、海流、腐蚀等因素的长期作用，成本也较高。•其他部分占工程投资的比例均小于10%，但合计占工程投资的30%，对海上降本同样意义重大。表5：2020-2021年我国区域海上风电造价表4：我国海上风电造价构成项目占比主体工程投资风电机组（含塔筒）42.0%风电机组基础27.3%场内集电线路3.8%送出海缆5.3%海上升压站4.3%陆上集控中心1.5%机组施工安装费4.9%其他费用基本预备费用3.0%建设期利息1.7%其他费用6.2%资料来源：上海勘测设计研究院有限公司，CWEA，国信证券经济研究所预测江苏省广东省福建省风电机组（含安装）48%43%45%塔筒4%4%5%风机基础及施工19%24%25%基本预备费/施工辅助工程1%1%1%场内集电线路（35kv阵列电缆）3%3%3%220kv送出电缆5%10%5%海上升压站6%3%3%陆上集控中心1%2%2%用海（地）费用4%3%3%其他9%7%8%总体造价区间（万元/千瓦）1.44-1.631.62-1.761.73-1.85资料来源：水规院，国信证券经济研究所整理14我国海上风电产业链图11：我国海上风电产业链叶片发电机主轴、轴承电控系统塔筒齿轮箱风塔法兰风电机组辅助设备风机基础海底电缆海上升压站陆上升压站海上风电施工风机安装基础安装海底电缆安装建筑结构其他施工安装专业服务科技研发设计咨询测量与勘察海洋环保海上运营机械工具备件耗材监控与诊断关联产业海水淡化风电制氢海洋牧场海岛供电资料来源：电气风电，国信证券经济研究所整理投资重点环节15我国海上降本分析——风机大型化•目前海上风电机组向着“大容量、轻量化、高可靠”趋势发展，国外最大单机容量达到15MW，国内最大单机容量为16MW（明阳智能）；单机容量的增加可以显著的降低单位容量的风机物料成本，从而降低单位容量的风机造价。虽然大型以后单台风机造价成本更高，但由于整场所需要安装的风机数量减少，在风机基础、海底电缆、施工安装及运营上的投入都会降低。同时分摊到单位容量的风机造价和其他环节的成本都会大幅下降。•通过放大叶轮直径可以直接提高风机的发电量和利用小时数，但需要通过新材料、新结构来有效控制叶片的重量增加，同时保持良好的气动性能。•以明阳智能海上风机系列产品参数为例，可以看到当风机从5.5MW升级到8.3MW，尽管配套的叶轮直径也从155米放大到180米，但整体物料成本依然有明显的下降，单位容量的成本得到有效降低。大部件具体构成成本占比设计重量设计重量7.25vs5.5设计重量8.3vs7.25单机功率MySE5.5MW-155MySE7.25MW-15832%MySE8.3MW-18014%叶片叶片25%36吨36吨0%31吨-14%叶轮叶片轮毂偏航变桨轴承偏航变桨控制系统35%201吨201吨0%184吨-8%机舱发电机齿轮箱主轴主轴承变流器+主控系统底座机舱罩52%230吨254吨10%276吨9%风机单位重量78.4吨/MW62.8吨/MW55.4吨/MW塔筒塔筒+内件8%300吨400吨20%450吨11%法兰法兰5%37吨5531%6518%风塔单位重量62.2吨/MW57.2吨/MW53.6吨/MW表6：明阳智能海上风机产品说明书及单位容量重量测算资料来源：叶片、叶轮及机舱重量数据来自明阳智能，配套风塔、法兰以及成本占比数据为国信证券经济研究所估算，国信证券经济研究所整理16全球海上风机大型化持续推进图12：海上风机单机功率发展趋势（MW/台）单机功率（MW）商业化应用时期整机厂商海上机型容量/MW风轮直径/米计划商用年份驱动形式明阳智能MySE16.0-242162422024半直驱MHIVestasV236-15.0152362024半直驱西门子歌美飒SG14-222DD142222024直驱永磁GEHaliade-X14-220142202025直驱永磁上海电气SEW11.0-20811208N.A直驱永磁中国海装H210-10MW102102022半直驱东方电气D10000-185101802022直驱永磁运达股份WD225-90009225N.A高速传动金风科技GW175-8.081752022直驱永磁表7：最新海上风机参数汇总资料来源：千尧科技，国信证券经济研究所整理资料来源：各公司官网，国信证券经济研究所整理，注：海装、东方电气、金风科技商业化时间为国信证券经济研究所预测。1720003000400050006000700080005.5-7MW8-9MW10-11MW12-14MW15-16MW风机降本空间4000元/千瓦1000150020002500300035005.5-7MW8-9MW10-11MW12-14MW15-16MW基础降本空间1600元/千瓦我国海上降本分析——风机大型化图13：海上风机大型化售价预测（含税，元/千瓦）•由于风机和基础合计占项目投资成本的60%左右，因此是最主要的降本环节。随着2022年平价海上风电启动招标，我们预计8-9MW产品平台会快速取代当前抢装阶段的5-7MW平台，同时2024年起10MW以上机组开始批量进入商业化阶段。•随着单机功率的不断增加，我们测算未来15-16MW的风机销售价格有望最多较抢装时期的7000元/千瓦下降超过3000元/千瓦，同时风机基础环节（单桩+风塔）也可以下降超过1600元/千瓦。•未来海上风机能达到尺寸上限与多个因素有关，包括风机技术的创新、传动链的优化、新材料、监管以及运输和安装的限制。图14：海上风机基础造价预测（单桩，含税，元/千瓦）资料来源：5.5-7MW风机价格来自上市公司财务报表，其他更大机型价格为国信证券经济研究所预测，投标区间考虑叶片直径差异。资料来源：假设采用1500吨单桩，加上500吨风塔结构（含法兰），单价按照最新钢价1万元/吨含税价计算，国信证券经济研究所测算。18我国海上降本分析——风机大型化资料来源：历史成本区间来自CWEA，国信证券经济研究所预测5,0008,00011,00014,00017,00020,00023,00026,00020152016201720182019202020212022e2023e2024e2025e图15：我国海上风电单位投资下降趋势（元/千瓦）表8：海上风电成本构成与开发规模相关性•随着风电场规模扩大，海上风电场关键部分投资总体上呈下降趋势。当开发规模由30万千瓦增加到100万千瓦时，关键部分投资由14097元/千瓦降到12568元/千瓦，降低1529元/千瓦，降幅达到10.8%。•海上风电的规模效益，一方面体现在开发规模扩大后，采购设备、施工、服务等环节有一定的议价空间；另一方面是通过规模化开发能够统一设计、统筹安排组织施工，提升建设效率，降低单位千瓦投资水平。•劳伦斯伯克利实验室的一项研究表明，除了降低度电成本之外，风机规格的增大可以提高风电对电力系统的价值，并提供其他“隐形”效益，包括输电利用率提高带来输电费用的降低，风电输出的稳定性提高可以降低电力系统的平衡成本，风电长期输出的不确定性减少也将降低投资成本。单体开发规模（MW)3004006008001000场内集电线路（包括敷设）432460510541577送出海缆（包括敷设）99011309601028912海上升压站622513401348315陆上集控中心273212150125105风电机组安装935915875863853其他费用702674618561505合计1409713939132821307612568与300MW对比的差值/百分比-158/-1.1%-814/-5.8%-1021/-7.2%-1529/-10.8%资料来源：上海勘测设计研究院有限公司，CWEA，国信证券经济研究所预测19我国海上风电投资经济性分析——成本分析•场内集电线路：当采用规模化方式开发海上风电场时，随着项目规模扩大，一方面，能够增加开发商与海缆厂商及海缆敷设单位的议价空间；另一方面，由于规模扩大后，远端风电机组与海上升压站的距离增加，海缆投资上升。•送出海缆：当采用规模化方式开发海上风电场时，随着开发规模增大，一方面，能够增加开发商与海缆厂商及海缆敷设单位的议价空间；另一方面，由于规模扩大后，送出海缆所能承受的容量达到极限，需视规模增加送出海缆的回路数，因而增大了海缆投资。资料来源：上海勘测设计研究院有限公司，CWEA，国信证券经济研究所整理。010020030040050060070030406080100造价/（元/千瓦）开发规模/万千瓦02004006008001000120030406080100造价/（元/千瓦）开发规模/万千瓦资料来源：上海勘测设计研究院有限公司，CWEA，国信证券经济研究所整理。图17：送出海缆造价与开发规模关系图16：场内集电线路造价与开发规模关系20平价海上风电经济性分析项目假设容量(MW)301.8单位造价（元/千瓦）14,000固定资产投资总额（百万元）4225.2年利用小时数3400资本金投入比例25%项目贷款总额（百万元）3169长期借款利率3.8%风机采购价格（元/kW)4000标杆电价（元/kWh)0.42表10：平价海上风电的经济性评价模型核心假设元/kW2016-2021毛利率2022-2025毛利率风机6300-700025%-30%3500-450020%-25%塔筒600-100025-30%300-50015-20%海缆1400-170045-50%2000-250035-40%机组基础3000-350025%-30%1500-250015-20%施工安装1000-150025-30%500-100018-25%综合造价14000-1700011000-14000表9：平价海上风电产业链降本详情资料来源：综合造价数据来自水规院，其他数据为国信证券经济研究所估算，数据未考虑2021年钢价大幅上涨对供应链的冲击资料来源:容量数据来自江苏新能公告，其他数据为国信证券经济研究所估算。21平价海上风电经济性分析表11：海上风电项目利润表运营期123452425发电量（MWh)1,026,1201,026,1201,026,1201,026,1201,026,1201,026,1201,026,120营业收入381,389,735381,389,735381,389,735381,389,735381,389,735381,389,735381,389,735营业成本主营业务成本合计244,537,207244,537,207244,537,207244,537,207244,537,207115,668,607115,668,607折旧费率（相对固定资产原值）5%5%5%5%5%1%1%折旧费200,697,000200,697,000200,697,000200,697,000200,697,00042,252,00042,252,000修理费率（相对固定资产原值）0.5%0.5%0.5%0.5%0.5%1.2%1.2%修理费21,126,00021,126,00021,126,00021,126,00021,126,00050,702,40050,702,400保险费（固定资产原值占比/年）0.23%9,882,7439,882,7439,882,7439,882,7439,882,7439,882,7439,882,743材料费（元/千瓦，年）20.006,036,0006,036,0006,036,0006,036,0006,036,0006,036,0006,036,000海域使用费(固定资产原值，年）0.11%4,531,9644,531,9644,531,9644,531,9644,531,9644,531,9644,531,964其他费用（元/千瓦，年）7.502,263,5002,263,5002,263,5002,263,5002,263,5002,263,5002,263,500营业税金（占收入比重）1%644,549644,549644,549644,549644,549644,549644,549管理费用0.013,051,1183,112,1403,174,3833,237,8713,302,6284,811,3064,907,532财务费用115,601,472113,193,108108,376,380103,559,65298,742,924营业利润17,555,38919,902,73124,657,21629,410,45634,162,427260,265,273260,169,047其他收益-增值税返还49,580,66549,580,66549,580,66528,887,33524,790,33324,790,33324,790,333税前利润67,136,05569,483,39674,237,88158,297,79158,952,759285,055,606284,959,380所得税率00013%13%25%25%所得税费用0007,287,2247,369,09571,263,90271,239,845税后利润67,136,05569,483,39674,237,88151,010,56751,583,665213,791,705213,719,535当期度电成本0.350.350.350.340.340.120.12资料来源：费用构成来自江苏新能公告，国信证券经济研究所预测22平价海上风电经济性分析8.9%31003200330034003500360037001100010.0%11.0%12.1%13.1%14.1%15.2%16.2%115008.6%9.6%10.6%11.6%12.6%13.6%14.5%120007.3%8.2%9.2%10.2%11.1%12.1%13.0%125006.0%7.0%7.9%8.9%9.8%10.7%11.6%130004.9%5.8%6.7%7.6%8.5%9.4%10.3%135003.9%4.8%5.6%6.5%7.4%8.3%9.1%140002.9%3.7%4.6%5.5%6.3%7.2%8.0%•我国平价海上风电项目的资本金收益率对发电小时数和造价都非常敏感，从下表可以看出，海上风电利用小时数每提高100小时，资本金收益率可以提高1个百分点，造价每下降500元/千瓦，资本金收益率可以提高1.4个百分点。表12：平价海上风电敏感性分析资料来源：费用构成来自江苏新能公告，国信证券经济研究所预测23第三章：欧洲海上风电发展情况规模化发展是欧洲海上风电降本的核心驱动力1991-2001早期探索期2002-2011进入商业化0.69-1.29元/千瓦时2012-2017规模化驱动成本下降0.50-1.29元/千瓦时2018年~产业成熟小于0.5元/千瓦时发展动力产业链装机年投资额•发展本国产业•发展经济•能源独立•气候行动目标•多国出台政策，推动海上风电建设•政府和行业重点转移到降本•政府更多的支持是行业发展关键•英国启用CfD，开发商为项目下大订单•技术成熟，成本下降•越来越多的国家将海上风电作为应对气候变化和能源转型的手段。•没有专门供应链•分散、规模较小的示范项目•项目的规模额复杂性不断增大•缺乏稳固的供应链，成本增加•出现专业的运维船，使用直升机•供应链产业化•降低成本计划•引入数字和远程运维技术•规模化开发•数字化产业链•漂浮式试行250MW6.4GW12.3GW>100GW<1亿欧元~20亿欧元~100亿欧元>100亿欧元资料来源：CWEA，国信证券经济研究所整理。表13：欧洲海上风电发展概况图17：欧洲海上风电发展历史资料来源：CWEA，国信证券经济研究所整理。25欧洲海上风电历史发展趋势图19：平均单机功率（MW）图21：离岸距离滚动平均值（公里）图20：项目深水滚动平均值（米）图18：单体项目平均容量（MW）资料来源:WindEurope，国信证券经济研究所整理资料来源:WindEurope，国信证券经济研究所整理资料来源:WindEurope，国信证券经济研究所整理资料来源:WindEurope，国信证券经济研究所整理26欧洲海上风电成本构成与历史趋势成本项陆上风电海上风电EPC成本800-11001200-1850风机占比65-75%30-50%风机基础5-10%15-25%海底电缆10-15%15-30%施工安装费0-5%0-30%其他费用5%8%图22：欧洲海上风电单千瓦平均造价（千欧元/kW）1991-2016表14：欧洲海上风电成本构成（欧元/kW）2004资料来源:GWEC，国信证券经济研究所整理资料来源:MartinJunginger，《CostReductionProspectsforOffshoreWindFarms》,国信证券经济研究所整理27欧洲海上风电机组容量与叶片长度均大幅提升图23：欧洲海上风机单台功率与叶片长度变化历史资料来源:三峡集团，杨亚；WindEurope,BNEF，DongEnergy,国信证券经济研究所整理整机厂商容量/MW风轮直径/米计划商用年份高度/米明阳智能162422024100-150MHIVestas152362024100-150西门子歌美飒142222024100-150GE142202025100-150资料来源:各公司官方新闻稿，,国信证券经济研究所整理表15：欧洲海上风电成本构成（欧元/kW）200428欧洲海上风电成本下降趋势1.33元0.99元0.66元0.33元0201220142016201820202022202420262028比利时荷兰丹麦英国德国NorthwindThorntonBank(I-III)NobelwinidRentelNortherMermaidSeastarNorthwesterIIEarlyCID–Dudgeon,Burbo,WalneyEarlyCID–Beatrice,Hornsea1CIDR1–EastAnglia1CIDR1–NeartNaGaitneCIDR2–TritonKnollCIDR2–Hornsea2,MorayFirthGodeWind3OWPWestBRWIIHeDreihtGeminiBorsseleI&IIBorsseleIII&IVAnhollHornsRevIIINear-shoreKrieger’sFlak丹麦:2013～2021年，8年时间降幅约为40%，年降幅约5%；平准化中标价(元/kWh)图24：2012年以来欧洲海上风电电价走势及未来展望（人民币元/kWh)资料来源：金风科技，BNEF，中国海洋工程咨询协会海上风电分会，国信证券经济研究所整理英国：2017～2023年，6年时间降幅约为49.5%，年降幅约8.3%；•2017年以来德国和荷兰、丹麦的项目竞标电价已经降至50欧元/MWh以下，这些项目集中在2021—2025年并网，比4-5年前投运项目的平均价格降低66%33,47927,52725,29518,59910,00015,00020,00025,00030,00035,00040,0002015201620172018图25：欧洲风电单千瓦平均造价（人民币元/kW）2015-2018资料来源:WindEurope，国信证券经济研究所整理29全球海上风电度电成本历史下降趋势0.1620.1710.1470.1390.1650.1420.1160.1130.110.0930.0840.0750.0650.0610.0420.04400.050.10.150.20.250.30.350.4201020112012201320142015201620172018201920202021E2022E2023E2024E2025E资料来源：历史数据来自IRENA，21年以后数据为国信证券经济研究所预测•根据国际可再生能源署的统计，自2010年以来全球海上风电的度电成本以每年6.35%的将本速度累计下降了48%至8.4美分/千瓦时，约合人民币0.54元/千瓦时。根据欧洲当前在建项目的上网电价，以及国内2022年以后平价项目的上网电价估算未来5年海上风电的度电成本还将进一步下降50%至最低4.2美分/千瓦时，约合人民币0.27元，年化降本速度提升至13%。图26：全球海上风电度电成本历史走势及未来展望（美元/USD）国家201020152020丹麦0.111中国0.1780.1150.084德国0.1660.1400.093日本0.2150.199英国0.1620.1610.115表16：代表性市场海上风电度电成本（美元/USD）资料来源：IRENA，国信证券经济研究所整理30欧洲海上风电成本下降的原因导致成本下降的主要原因有：一、技术进步推动机组大型化发展1）风机台数下降减少了风电机组基础和施工安装的工作量，并降低了后期运维费用；2）风机排布距离提高，海底电缆电压等级提升增强了电力输送能力，并降低了损耗；3）更大更先进的风电设备运输船可减少来往港口的次数，进一步降低了安装成本；4）海上作业装备与技术进步大幅降低远海的施工建设成本。二、产业规模化发展1）产业链各个环节如风电机组制造和安装、风电机组基础施工、海上升压站、海底电缆等技术及产业不断成熟并实现规模化发展；2）成熟的港口基础设施为海上风电安装船提供了更好的靠泊条件，并为设备预装配提供更大的堆场，推动了海上风电制造、安装和维护成本的降低。3）规模化形成协同效应，欧洲大型能源集团已初步在北海区域形成项目集群，新建项目与相邻的投产项目之间能够形成协同效应，共享人员、运维基地、办公场所、仓库、运维船只、直升机以及第三方服务费用等，运营成本随之降低。（4）行业集中度提高行业领先者利用自身市场、技术和资金优势，在工程建设、设备采购、运行维护等招投标中拥有强大的谈判能力，进而在电价竞标中取得优势。三、融资成本低廉欧洲大型能源集团利用市场流动性充裕的窗口期，能够以极低的成本锁定较长期的欧元融资，显著地杠杆效应可大幅提升竞争能力和风险承受能力。例如葡电2016年8月发行10亿欧元7年期债券，固定利率仅为1.125%。资料来源：三峡集团杨亚，《欧洲海上风电发展趋势与政策机制的启示与借鉴》，国信证券经济研究所整理31第四章：海上风电重点产业链——海底电缆我国海底电缆市场展望（基于政策规划）2.74.07.54.05.58.012.012.013.013.016.018.0436412888121192288312351390480540010020030040050060070005101520253035201920202021202220232024202520262027202820292030年新增装机量（GW）海底电缆投资额（亿元）国补阶段平价阶段图27：2019-2030国内海底电缆市场空间（亿元）•我国当前关于海上风电的规划包括十四五各地方建设规划（40GW以上），以及全国中长期海上风电资源修编（100GW）；我们假设2025年我国海上风电吊装容量可达到12GW，对应海底电缆市场需求从今年的128亿元增长到288亿元；十四五期间我国继续保持规模化、深远海的开发模式，海底电缆的需求在2030年可达到540亿元，对应年新增吊装容量18GW。33欧洲海上风电市场展望（基于政策规划）•欧盟委员会在2020年11月提出到2030年欧洲海上风电累计装机从目前的24.2GW增加到105GW以上，到2050年增加到400GW的宏伟目标（包括英国和挪威）。•随着欧洲海上风电装机容量的逐年增长，欧洲海底电缆市场需求也逐年递增。在2030年之前单位GW对应的海底电缆投资额还将随着深远海的发展趋势而小幅增加。我们预测欧洲海底电缆市场年产值将从2021年大约114亿元增加到2035年前后的650亿元以上，并持续到2045年前后。图28：欧洲海上风电2016-2050新增装机预测（GW）资料来源：WindEurope,欧盟委员会，国信证券经济研究所估算5.19.2180246810121416182020162017201820192020202120222023202420252026202720282029203020312032203320342035203620372038203920402041204220432044204520462047204820492050图29：欧洲风电海底电缆2016-2050新增需求预测（亿元）114281502670010020030040050060070080020162017201820192020202120222023202420252026202720282029203020312032203320342035203620372038203920402041204220432044204520462047204820492050资料来源：WindEurope,欧盟委员会，国信证券经济研究所估算34全球海底电缆市场中长期展望（积极情景）104275728138034320500100015002000250030003500400002040608010012014016018020020192020202120222023202420252026202720282029203020312032203320342035203620372038203920402041204220432044204520462047204820492050年新增装机量（GW）海底电缆投资额（亿元）图30：全球海上风电年新增装机（GW）以及海缆需求（亿元，右轴）•根据国际能源署的测算，远海深水区蕴藏巨大潜在资源：欧洲60米或以上水深的潜在风资源量为4000GW，几乎是浅水区潜力的两倍，在美国深水区的海上风电潜力估计为2450GW，日本为500GW，分别占这些国家海上潜在风能资源总量的60%和80%。•参考BVGAssociates所作的欧洲市场展望，随着全球海上风电进入规模化平价阶段，海底电缆将随着深远海的开发在资本开支中占据越来越显著的位置，单位GW的投资额也将逐年上升直至2040年前后，全球海缆市场从今年275亿元持续成长20年，成长为接近3500亿元的能源核心赛道。资料来源：年新增装机参考IRENA中长期累计装机预测，海缆单位投资增长幅度参考WindEurope中长期海缆市场预测数据，国信证券经济研究所预测。35全球海底电缆市场格局——天然集中的环节JDRCableSystem,78%PrysmianPowerlink,11%NSWTechnology,11%NKTGroup,55%LSCableSystem,9%PrysmianPowerlink,18%Nexans,18%图31：2019年欧洲海上风电阵列电缆市场份额图32：2019年欧洲海上风电送出电缆市场份额资料来源：WindEurope，国信证券经济研究所整理资料来源：WindEurope，国信证券经济研究所整理•截至目前海上风电开发区域主要集中在欧洲和中国，两地海底电缆市场均呈现非常相似的双寡头格局。•欧洲阵列电缆的绝对龙头为JDRCable，2019年占比78%；其次是Prysmian和NSW分别占比接近11%；•欧洲送出海缆龙头为安凯特（NKT），份额较高的前两家企业占比也超过70%，达到73%。•根据我们对行业规模的测算，2018-2020年，东方电缆和中天科技合计占据我国海底电缆市场78%、68%72%的市场份额，三年稳定在70%左右。图33：2020年国内海底电缆市场份额东方电缆,34.0%中天科技,37.5%其他,28.5%资料来源：Wind，国内市场总额为国信证券经济研究所预测36全球主要海缆企业盈利比较表17：国际海缆企业介绍公司名称国别简介2019年营业收入普睿司曼Prysmian意大利普睿司曼是全球能源和通信电缆系统行业的国际知名企业，目前在国内拥有10家工厂。在能源领域，其经营业务包括地下和海底电力传输电缆系统；在通信领域，其经营业务包括语音、视频和数据传输行业的电缆和配件，并提供光纤、光纤光缆和连接系统等产品。115.99亿欧元耐克森Nexan法国耐克森成立于1897年，是全球最大的电缆生产厂商之一，目前在苏州及山东拥有生产基地，其业务主要包括三个部分：通信产品，以铜缆为主的数据电缆以及相关的接插件、综合布线系统和部件系统、通信电缆等；电力电缆产品，包括高、中、低压电力电缆、特种电力电缆（如海底电缆）、设备电缆等；电气线材产品，主要有铜导体、铜线、漆包线等。67.35亿欧元安凯特NKT德国安凯特是欧洲名列前茅的电缆集团之一，在南京、沧洲等地拥有多个工厂，其业务主要包括三个部分：电缆业务，主要向电力基础设施（包括陆上和海上高压和中压电缆）、铁路、建筑和汽车电线等部门供应电力电缆；清洁设备和解决方案业务，提供洗涤器、干湿吸尘器等；光学业务，包括光纤技术和制造光源、光学设备、远程测量系统和光纤加工精密设备等。13.58亿欧元LS电缆韩国LS电缆是韩国领先的电线电缆企业之一，目前在无锡、宜昌、大连等地拥有多个工厂，其主要从事特殊电缆和产业材料生产制造业务，产品包括海底电缆、超导电缆、超高压电缆、通信电缆、通信光缆、装备电缆、铜合金、铜杆等。46,027.96亿韩元住友电工日本住友电工成立于1897年，是全球著名的电线电缆生产企业，目前在上海、天津、常州、无锡、苏州等地建有工厂，其业务涉及汽车、通信、电子、环境能源、产业原材料等五大领域，其中电线电缆产品包括汽车用线束、通信电缆、光缆、电子电线、电力电缆、海底电缆、架空输电线等。31,070.27亿日元古河电工日本古河电工是一家通信及能源领域的大型跨国公司，目前在深圳等地拥有工厂，其业务涉及电信、能源、汽车、电子零件、建筑等领域，其中电线电缆产品包括光纤、电力电缆、海底电缆、架空输电线、超导电缆、汽车线束等。9,144.39亿日元资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理。37全球主要海缆企业盈利比较2020年营业收入2020年EBITDA%2020年海缆相关板块营业收入2020年海缆板块EBITDA%备注耐克森42,2762,5686.1%5,17377715.0%普睿司曼74,1186,2168.4%10,6411,0069.5%安凯特8,0444225.2%4,2812666.2%包含海缆和陆缆产品东方电缆5,0521,09021.6%2,17982637.9%纯海底电缆销售额，不包括海洋工程收入2.29亿元，未考虑摊销费用中天科技40,6664,19810.3%2,40196440.2%中天科技未考虑摊销费用表18：全球主要海缆企业2020年经营指标对比（人民币百万元）资料来源：各公司公告，国信证券经济研究所整理，东方电缆和中天科技板块息税折旧摊销前利润为国信证券经济研究所根据主观四项费用归属计算的估计值；三家海外企业财务数据根据欧元兑人民币汇率7.4折算。•为了统一口径，我们选取全球上市的五家海底电缆企业对比息税折旧摊销前利润率，由下表可见海外企业的利润率水平远低于国内企业，可见我国海底电缆制造企业在国际市场竞争中，具有较强的成本竞争力。38国内海底电缆行业格局单位：亿元201820192020营业收入东方电缆10.7214.7121.79中天科技（下属企业中天海缆）10.7314.8724.01亨通光电市场占有率东方电缆38.7%34.1%34.0%中天科技（下属企业中天海缆）38.8%34.4%37.5%前两家占比78%68%72%国内市场总额（亿元）27.6843.2064.00毛利率东方电缆30%45%54%中天科技（下属企业中天海缆）25%41%52%2020年海缆占上市公司业绩营收占比毛利占比东方电缆47.7%75.8%中天科技5.4%21.2%亨通光电10.2%27.0%表19：国内主要海缆企业格局及历史业绩资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理，亨通光电与汉缆股份未披露海缆产品细分业绩，因此没有列示。全国海缆市场总额为根据当年新增吊装容量估算的单位GW投资额计算所得，可能存在偏差，数据结果仅供参考。亨通光电披露数据来自年报“海洋电力通信与系统集成”，包括海底电缆、海底光缆、海洋工程等。表20：国内主要海缆企业介绍中天海缆600522系中天科技控股子公司，主要从事海缆、陆缆的研发、设计、生产和销售业务，产品分为海缆和陆缆，具备交流500kV及以下海缆和陆缆、直流±400kV及以下海缆、直流535kV及以下陆缆的研发制造能力，以及500kV及以下海缆软接头技术，拥有超高压交流500kV、直流±400kV海缆无接头连续生产长度超过25公里的生产能力。东方电缆603606陆缆系统、海缆系统、海洋工程三大领域。拥有500kV及以下交流海缆和陆缆、±535kV及以下直流海缆和陆缆、海底光电复合缆、海底光缆等产品的研发制造及安装、运维服务能力，具备500kV交流海缆软接头技术。亨通光电600487光通信、电力传输、海洋电力通信传输等领域，具备500kV及以下海底电缆生产能力，拥有500kV交联聚乙烯光电复合海底电缆单根长度达到18.15公里的生产经验。2019年收购华为海洋进一步拓展海缆通信业务，涵盖海缆建设解决方案、项目管理、工程实施和技术支持等。汉缆股份002498电缆及附件系统、状态检测系统、输变电工程总包等领域，产品主要包括500kV及以下交联聚乙烯绝缘电力电缆、220kV及以下交联聚乙烯绝缘光电复合海底电缆、架空绝缘电缆等。宝胜股份600973电线电缆及电缆附件的设计、研发、制造与销售业务，产品主要包括500kV及以下电力电缆、裸导体及其制品、电气装备用电缆、通信电缆及光缆等。宝胜股份在2018年与长飞光纤合资建设海洋工程电缆子公司，于2020年实现投产并完成两根220kV光电复合海缆交付。万达电缆(未上市）铝合金电缆、500kV及以下交联聚乙烯电力电缆、海底电缆、探测电缆、潜油泵电缆、防盗电缆等产品的设计、研发、制造与销售业务。其中，海缆主要包括6kV-220kV海底电缆、光电复合海底电缆、脐带电缆、海底直流电缆等资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理39第五章：海上风电重点产业链——风机基础我国风塔及风机基础（管桩）市场展望（基于政策规划）图34：国内风塔（陆+海）需求展望(万吨）•十四五期间我国陆风保持大基地集中开发模式，海上风电继续保持规模化、深远海的开发模式，我们测算国内风塔需求在2025年达到513万吨，海上风机基础的需求216万吨；海外风塔需求290万吨，风机基础308万吨。1972112875723333603764435130100200300400500600700800201720182019202020212022202320242025图36：国内海上风机基础需求展望(万吨）14265510018888110144216050100150200250300350201720182019202020212022202320242025图35：海外风塔（陆+海）需求展望(万吨）图37：海外海上风机基础需求展望(万吨）241984731401521281893080501001502002503003502017201820192020202120222023202420253383023433633672722242432900100200300400500600700800201720182019202020212022202320242025资料来源：装机容量来自CWEA，BNEF，单位GW用钢量以及未来需求为国信证券经济研究所预测资料来源：装机容量来自CWEA，BNEF，单位GW用钢量以及未来需求为国信证券经济研究所预测资料来源：装机容量来自GWEA，BNEF，单位GW用钢量以及未来需求为国信证券经济研究所预测资料来源：装机容量来自GWEA，BNEF，单位GW用钢量以及未来需求为国信证券经济研究所预测41全球风塔+海上风机基础市场展望图38：全球风塔+海上风塔基础市场总需求（万吨）和市场总额(人民币，亿元）21123834267252044848658772936232142743650742435243259857355876811081027872838101913275145016981,0039478007699401,23402004006008001,0001,2001,40005001000150020002500201720182019202020212022202320242025国内总需求海外总需求市场总额图39：全球风塔+海上风塔基础毛利润总额（亿元）4764575608326235635346117153845137171324237236330519807794140105959010312189283566484867105(100)(50)050100150-5001,0001,5002,0002,500201720182019202020212022202320242025全球风塔总产值全球管桩总产值•根据钢价在4000-5500元/吨的长期均价来测算，全球风塔和风机基础的总需求在2025年有望达到1327万吨，对应市场总额1200亿元以上；毛利率方面风塔毛利率长期处于17-18%；风机基础毛利率在20%附近。资料来源：装机容量来自CWEA，BNEF，GWEA，市场需求为国信证券经济研究所预测资料来源：装机容量来自CWEA，BNEF，GWEA，市场需求和毛利率为国信证券经济研究所预测42国内风塔+风机基础领先企业•我国风塔行业目前有四家上市公司，其中有三家截至目前已经上市近10年，尽管很早取得了资本市场的融资通道，但由于风塔行业过去存在产品同质化、下游分散、行业标准参差不齐、陆地运输半径等原因，行业集中度并未有效加强。2020年四家企业在国内的市场占有率仅为27%，在全球市占率为17%，属于竞争型市场。企业2020年销售量国内市占率2021H１销售量上市时间公司介绍出口纪录天顺风能59万吨24万吨2010-12-31公司集风塔、叶片制造、新能源开发等多元化产业，在太仓、包头、珠海、射阳、德国等地设有多家生产基地，专业从事兆瓦级大功率风力发电塔架及其相关产品的生产、销售，也是全球最具规模的风力发电塔架专业制造企业之一。公司通过领先的专业制造技术、一流的工艺检测装备和严格的质量管理体系在国际风电塔架市场中建立了巨大竞争优势，现已获得代表世界风力发电前沿技术的VESTAS、GAMESA、GE、SIEMENS公司的产品制造许可。10年+大金重工41万吨16万吨2010-10-15公司是国内技术领先的超大重型钢结构的生产制造企业，主要产品是陆上风力发电塔架和海上风力发电塔架及其相关零部件。公司主要服务于风电行业客户，凭借在电力重型装备钢结构领域深耕多年，积累了先进的工艺技术和管理经验，是国家级高新技术企业，现已获得代表世界风力发电前沿技术的VESTAS、GAMESA、GE、SIEMENS公司的产品制造许可。6年+泰胜风能42万吨14万吨2010-10-19公司是中国最早专业从事风机塔架制造的公司之一，也是国内外知名的风力发电机配套塔架专业制造商。公司主要产品为自主品牌的陆上风电塔架和海上风电塔架、导管架、管桩及相关辅件、零件，该产品是陆上及海上风力发电机组的主要部件之一，主要起支撑作用。现已获得代表世界风力发电前沿技术的VESTAS、GAMESA、GE、SIEMENS公司的产品制造许可。10年+天能重工40万吨9万吨2016-11-25公司自成立以来一直从事风机塔架的制造和销售，是国内专业的风机塔架生产商，公司自成立以来不断研究和改进塔架生产工艺，在塔架设计和制造方面取得了十多项国家发明专利，并被认定为高新技术企业，在行业内建立了较高的知名度。现已获得代表世界风力发电前沿技术的VESTAS、GAMESA、GE、SIEMENS公司的产品制造许可。无合计183万吨63万吨资料来源：Wind，大金重工和泰胜风能21年半年度销售量为国信证券经济研究所估算表21：国内主要风塔制造企业43全球风塔格局集中度展望企业年底产能202020212022E2023E天顺风能风塔7090100120风机基础6060小计7090160180大金重工风塔50507080风机基础50505080小计100100120160泰胜风能风塔24243035风机基础16242020小计40485055天能重工风塔27.535.535.540风机基础28282838小计56646478合计风塔172200236275风机基础94102158198小计266302394473•我们预计风电行业出现海上渗透率快速提升、北方平价大基地项目崛起等结构性变化，自下而上推动头部风塔企业扩产，行业集中度因此得到提升，全球CR4有望在2025年达到46%，达到寡占型标准。18326630239447311081027872838101917%26%35%47%46%0%10%20%30%40%50%60%020040060080010001200140016001800200020202021E2022E2023E2024E上市四家风塔企业合计产能／实际产量全球总需求市场占有率图402030国内海底电缆市场空间（亿元）资料来源：Wind，未来产能为国信证券经济研究所估算资料来源：Wind，装机数据来自GWEC，未来产能和市场需求为国信证券经济研究所估算表22：国内主要风塔制造企业44第六章：海上风电重点产业链——海上风机全球风机市场竞争格局排名公司吊装容量市场份额1金风科技12.3321%2远景能源10.0717%3明阳智能5.6410%4上海电气5.079%5运达股份3.987%6中车风电3.847%7三一重能3.726%8东方电气3.115%9中国海装2.925%10联合动力2.24%其他4.929%排名公司吊装容量市场份额1GE13.5314.0%2金风科技13.0613.6%3维斯塔斯12.412.9%4远景能源10.3510.7%5西门子歌美飒7.657.9%6明阳智能5.645.9%7上海电气4.775.0%8运达股份3.984.1%9中车风电3.844.0%10三一重能3.723.9%其他17.418%数据来源：彭博新能源财经，国信证券经济研究所整理数据来源：彭博新能源财经，国信证券经济研究所整理表23：2020年国内风机吊装市场表24：2020年全球风机吊装市场•全球风机企业主要按照区域市场划分，海外市场龙头企业分别为维斯塔斯、西门子歌美飒和GE；国内头部风机企业包括金风科技、远景能源、明阳智能、运达股份、上海电气等。46我国海上风机发展现状2.62.72.81.93.93.63.83.73.84.24.967.58.59.510.51.51.51.61.71.81.81.92.12.12.42.63.44.24.85.05.0024681012海上风机陆上风机•中国已形成较为完备的风电设备配套产业链，零部件国产化率达到95%以上。到2020年，中国陆上风电场主流机型单机容量已提高到2.0MW-2.9MW（最大为5MW），陆上风电机组平均单机容量达到2.6MW，比2010年增长76%；海上风电场主流机型单机容量已达到5.0MW以上（最大为10MW），海上风电机组平均单机容量达到4.9MW，比2010年增长85%。•在平价上网政策驱动下，中国风电机组的设计技术水平不断提升，包括精细化的概念设计、先进的计算手段，不断优化的控制策略，逐步完善的智能化水平，叶片、齿轮箱、发电机、变流器等关键部件设计技术和制造工艺的创新，提升发电量，降低载荷、减少成本，使得大型化、定制化、电网友好型的风电机组具有更优的技术经济性。资料来源：历史数据来自CWEA，国信证券经济研究所预测图41：2010-2020年陆上和海上风电机组平均单机容量（MW）1风电机组大型化、定制化和智能化2漂浮式海上风电技术进一步发展和应用3软件开发投入大幅度增加4风电机组设计制造趋于标准化和模块化5采用中速永磁同步发电机，发电机与齿轮箱集成或半集成设计技术路线，在可靠性、成本、尺寸、重量等关键因素中达到较好平衡，在超大型风电机组中展现出发展趋势6由于直驱技术受发电机体积、重量限制，无法进行大型化、以及双馈、鼠笼技术受齿轮箱限制，单机功率无法进一步增大；半直驱技术将在下阶段成为主流7大型叶片开发与风电机组整机的系统迭代优化越来越紧密，整机设计将逐渐与叶片设计融合发展8随着风电齿轮箱的大型化，滑动轴承在风电齿轮箱中的应用将是主要趋势。为提高传动速比，同时有利于齿轮箱体积更小，重量更轻等，齿轮箱将采用多级行星结构表25：未来风电技术装备的发展方向及趋势数据来源：CWEA，国信证券经济研究所整理47•未来随着风机大型化发展，海上风机的单位kW成本和售价将快速下降，因此参考价格和销量的综合因素，我们预测2022年-2025年我国平价海风阶段风机市场规模将从192亿元增长到432亿元，复合增速为31%；同期海外市场产值从690亿元增长到1368亿元，复合增速为26%；考虑到我国大量企业为海外海上风机提供零部件，我国海上风电零部件出口市场规模将从126亿元增长到292亿元。我国在全球海上风机市场的国产化空间将从2022年的378亿元提升至924亿元，年均复合增速35%。全球海上风机市场需求展望图42：国内海上风机需求展望(亿元）132232473192220304432-1002003004005006002019202020212022202320242025图：海外海上风机需求展望（亿元）3602905606905768931,368-2004006008001,0001,2001,4001,6002019202020212022202320242025表26：国外海上风机采购的主要国产零部件大部件类型估算成本占比海外市场渗透率结构件-主轴3-4%60-70%结构件-铸件（轮毂底座）8-10%50%塔筒8%20-30%法兰2%25%-40%合计25%图44：全球海上风机市场国产化空间（亿元）192432602001262923789240200400600800100020222025国产整机（国内市场）国产整机（海外市场）国产零部件（欧美市场）数据来源：风机吊装数据来自彭博新能源财经，国信证券经济研究所预测数据来源：运达股份，国信证券经济研究所估算数据来源：风机吊装数据来自彭博新能源财经，国信证券经济研究所预测数据来源：历史风机吊装数据来自彭博新能源财经，零部件构成来自运达股份、三一重能，国信证券经济研究所估算48我国海上风机竞争格局MW20162017201820192020上海电气4895887267321560远景能源50.4200402.4680880金风科技48211401640310明阳智能03091559880中国海装290东方电气70湘电风能60吊装总量592117917302493405020162017201820192020上海电气83%50%42%29%39%远景能源9%17%23%27%22%金风科技8%18%23%26%8%明阳智能0%3%5%22%22%吊装总量100%100%100%100%100%数据来源：CWEA，BNEF，国信证券经济研究所整理表27：我国海上风机吊装市场竞争格局（MW）排名公司名称吊装容量市场市额1SiemensGamesa1.5423.7%2电气风电1.4021.5%3Vestas0.9815.0%4明阳智能0.9614.7%5远景能源0.6910.6%6中船海装0.335.1%7金风科技0.314.8%8Senvion0.101.5%9哈尔滨电气0.091.4%10东方电气0.060.9%其他0.060.9%资料来源：GWEC市场数据平台，国信证券经济研究所整理表28：2020年全球海上风机吊装市场（GW）•根据GWEC的统计，2020年全球35家整机制造商共安装超过34,000台风机，凭借2020年陆上和海上风电市场的抢装，中国风电整机制造商装机容量取得历史性突破。从全球前15强整机商中，首次出现10家企业来自中国，其中，金风科技，远景能源和明阳智能分别排名全球第二，第四和第六名。•海上风电整机制造商：2020年全球海上风电新增装机容量6.5GW，与2019年持平。2020年是中国海上风电的抢装年，中国企业表现突出，前10强海上风电整机企业中有7家来自中国。49风电零部/配件成本占比及代表企业大部件类型估算成本占比国产化率海外市场渗透率叶片20-30%100%20-40%发电机5-7%100%50%齿轮箱15-20%100%20-30%结构件-主轴3-4%100%60-70%结构件-主轴承2.5-3.5%30%-40%0%结构件-偏航变桨轴承2.5-3.5%100%0%-10%结构件-铸件（轮毂底座）8-10%100%50%结构件-机舱罩0.5-1%100%变流器5%100%N.A.主控、偏变控制系统3-4%100%N.A.其他10%-12%100%30-50%制造费1-2%100%N.A.塔筒8%100%20-30%法兰2%100%25%-40%叶片中材科技、时代新材、中复连众、上海艾朗、LM、天顺风能齿轮箱中国高速传动、威能极、采埃孚、德力佳、重齿、杭齿、大重发电机中车、西安捷力、兰州电机、湘潭电机、上海电机、盾安电气、东方电机、卧龙电气轴承洛阳YLC、天马轴承、瓦轴集团、FAG、SKF、铁姆肯、NSK、德丹枫、利勃海尔、新强联变流器禾望电气、阳光电源、海得控制、科诺伟业铸件日月股份、广大特材、吉鑫科技、永冠集团、佳力科技主轴金雷股份、通裕重工塔筒天顺风能、天能重工、大金重工、泰胜风能风塔法兰恒润股份、山东伊莱特、山西金瑞表29：风机风电零部/配件成本占比及代表企业数据来源：Wind，国信证券经济研究所整理50投资建议及可比公司估值表投资建议我国东部沿海资源发达，制造业基础雄厚，绿电需求紧迫，大力发展海上风电可实现能源转型和提高能源安全系数。广东阳江、汕尾、江苏南通等地相继引进多家海上风电装备制造业企业和大型电力央企投资本地，联手打造集研发、试验、制造和开发于一体的海上风电产业集群，争取早日实现平价并具备国际竞争力。建议布局海内外海上风电供应链领先企业，推荐东方电缆、天顺风能、明阳智能、日月股份、天能重工以及受益于成本快速下降的下游开发企业江苏新能。风险提示1、海上风电核准和招标进度不达预期；2、原材料价格暴涨影响产品利润；3、国际贸易摩擦影响出口业务；公司代码公司名称投资评级昨收盘（元）总市值（亿元）EPSPE2021E2022E2021E2022E002531天顺风能买入21.343850.741.0128.821.1603218日月股份买入38.913760.881.2344.331.7601615明阳智能增持30.996061.361.6422.818.8603606东方电缆买入45.122952.261.4920.030.2603693江苏新能买入28.631770.881.2132.423.7300569天能重工买入12.08960.660.7618.415.9表30：可比公司估值表数据来源：Wind，国信证券经济研究所预测51国信证券经济研究所深圳深圳市罗湖区红岭中路1012号国信证券大厦18层邮编：518001总机：0755-82130833上海上海浦东民生路1199弄证大五道口广场1号楼12楼邮编：200135北京北京西城区金融大街兴盛街6号国信证券9层邮编：100032