http://research.stocke.com.cn1/80请务必阅读正文之后的免责条款部分[Table_main]公司研究类模板行业报告机械行业报告日期：2021年12月31日低碳+、全球化，老树发新芽──机械行业2022年度策略[table_zw]公司研究类模板行业研究｜机械行业｜证券研究报告❑2021年：“碳中和”、“制造强国”为主线——新能源设备、“专精特新”表现靓丽在“碳中和”、“制造强国”时代背景下，2021年光伏设备、锂电设备、风电设备等新能源专用设备表现靓丽，进口替代、出口海外的“专精特新”、“隐形冠军”精彩纷呈。❑2022年：从“新能源”到“新能源+”，低碳+、全球化——老树发新芽以新能源为代表的能源革命将进入产业新能源化阶段，也即“新能源+”阶段。我们认为，“新能源+”更准确的表述为“低碳+”。“低碳+”、“全球化”好比是“水分”和“阳光”，使得传统机械制造业“老树发新芽”。推荐四大投资主线：（1）新能源设备——光伏设备、锂电设备、风电设备；（2）传统转型：“老树发新芽”——传统机械设备向新能源设备转型，开启二次成长曲线，估值提升。（3）产品电动化：工程机械电动化，有望使中国工程机械龙头弯道超车，从追赶到超越，迈向全球工程机械龙头。（4）减碳装备迎更换需求——高效节能电机、压缩机、锅炉等节能减碳装备受益。❑光伏设备：光伏需求十年十倍；拥抱HJT、钙钛矿、光伏制氢、储能等新技术变革光伏装机需求未来十年迎来十倍增长，光伏企业产能扩张与技术升级带来新一轮设备需求。重点聚焦成长性好的HJT电池设备龙头，密切跟踪钙钛矿、光伏制氢、储能等新技术变革。重点推荐：晶盛机电、迈为股份、金辰股份、上机数控、捷佳伟创、金博股份、天合光能；重点看好奥特维、天通股份、精功科技、高测股份、帝尔激光、苏州固锝、东方日升等。❑锂电设备：全球电动车加速放量，三大投资主线——宁德链、海外链、国内二三线产业链全球电动车加速放量，中国新能源汽车渗透率已近20%，未来几年将持续提升。推荐三大投资主线：（1）宁德时代产业链：重点推荐锂电设备龙头先导智能，看好先惠技术、震裕科技、斯莱克、赢合科技等；（2）海外龙头锂电池产业链：推荐杭可科技；（3）国内二三线锂电池产业链：推荐利元亨、海目星、联赢激光、威唐工业，看好博众精工、中国电研、科瑞技术等。❑风电设备：平价时代迎风电投资黄金时代，海上风电产业链有望超预期“碳中和”目标下，风电进入平价时代，将迎来黄金时代。2022年重点看好海上风电产业链，有望复制2021年陆上风电招标价格大幅下降和招标量快速增加的过程，估值具提升空间；推荐：1）主机厂：推荐运达股份，看好明阳智能、三一重能；2）零部件：推荐日月股份，看好新强联、东方电缆、中际联合等。❑工程机械：稳增长下预期有望改善，电动化提速，优质个股有望领先于行业率先复苏2022年工程机械新增需求放缓。国际化与电动化趋势有望使工程机械行业老树新芽，预计2025年电动化渗透率有望达25%。重视具备强α的三一重工、恒立液压等。❑“专精特新”：技术突破、国产替代，打造“隐形冠军”“专精特新”政策鼓励技术突破、国产替代。我国“专精特新”企业集中在制造业领域，超六成企业属于核心基础零部件和元器件、先进基础工艺、关键基础材料、产业技术基础“四基”领域。看好优质标的：华测检测、凯美特气、春风动力、宏华数科、乐惠国际、弘亚数控、巨星科技、国茂股份、东睦股份、青鸟消防等。❑投资建议：推荐具高景气度、强竞争力的优质龙头重点推荐：先导智能、杭可科技、海目星、晶盛机电、罗博特科、迈为股份、金辰股份、上机数控、三一重工、华测检测。❑风险提示：基建、地产投资不及预期；海外、国内新冠疫情超预期风险[table_invest]细分行业评级机械设备看好[Table_users]分析师：邱世梁执业证书号：S1230520050001qiushiliang@stocke.com.cn分析师：王华君执业证书号：S1230520080005wanghuajun@stocke.com.cn分析师：潘贻立执业证书号：S1230518080002panyili@stocke.com.cn[table_stktrend]分析师：李锋执业证书号：S1230517080001lifeng1@stocke.com.cn[table_stktrend][Table_relate]相关报告报告撰写人：邱世梁、王华君、潘贻立、李锋联系人：张杨、李思扬、林子尧、何家恺[table_page]年度策略http://research.stocke.com.cn2/80请务必阅读正文之后的免责条款部分正文目录1.2022年：低碳+、全球化，老树发新芽....................................................................................81.1.2021年：“碳中和”为主线，新能源设备、“专精特新”表现靓丽.............................................................................81.2.2022年：低碳+、全球化，老树发新芽......................................................................................................................81.3.工程机械：稳增长下预期有望改善，电动化提速，重视优质个股........................................................................91.4.“专精特新”：技术突破、国产替代，打造“隐形冠军”..............................................................................................91.5.核心推荐：具高景气度、强竞争力的优质龙头......................................................................................................102.光伏设备：拥抱HJT、钙钛矿等新技术变革.........................................................................112.1.光伏行业：10年10倍大赛道，需重视光伏投资机会...........................................................................................112.2.光伏HJT：引领光伏技术新一轮革命，国产设备将迎爆发..................................................................................132.3.颗粒硅：光伏硅料新一代技术，获重大突破、助力降本......................................................................................172.4.钙钛矿：下一代光伏新势力，渐成崛起之势..........................................................................................................192.5.投资建议：拥抱HJT、钙钛矿等新技术变革，聚焦竞争格局好的龙头..............................................................233.锂电设备：全球电动车加速放量，聚焦三大投资主线............................................................243.1.锂电设备投资框架：工欲善其事，必先利其器......................................................................................................243.2.国内新能源汽车销量大超预期，美国产业政策更加积极......................................................................................263.3.动力锂电池企业积极扩产，海外电池厂明后年有望发力......................................................................................303.3.1.宁德时代引领国内电池厂积极扩产，二线电池厂产能规划增幅较大...........................................................................313.3.2.日韩系电池厂全球布局产能，美国、欧洲市场份额领先...............................................................................................323.4.预计2025年国内锂电设备市场规模达929亿元，复合增速44%........................................................................333.5.投资建议：首选龙头电池供应链，重点推荐三条主线..........................................................................................353.5.1.先导智能：全球锂电设备龙头，宁德时代、中航锂电为重要客户...............................................................................363.5.2.杭可科技：全球锂电后段设备龙头，LG/SK配套份额超50%......................................................................................363.5.3.海目星：绑定中航锂电，激光/锂电双轮驱动.................................................................................................................363.5.4.利元亨：与蜂巢能源紧密合作，动力锂电设备快速放量...............................................................................................374.风电设备：平价时代迎投资黄金时代，海上风电产业链将超预期..........................................384.1.风电潜在开发量巨大，中长期大有可为..................................................................................................................384.2.平价时代下，预计2021-2025年中国、全球风电行业新增装机量CAGR19%、10%........................................394.3.风电大变局：“两个转变”+“两个超预期”.................................................................................................................414.4.从产业链看竞争格局：风电各产业链未来广阔......................................................................................................494.5.2022年推荐关注三条主线：核心部件、主机厂、运营商......................................................................................505.工程机械：稳增长下预期将改善，电动化提速，重优质个股.................................................545.1.2021年工程机械国内需求下滑，下半年企业盈利大幅下滑..................................................................................545.1.1.挖掘机和汽车吊：单月销量自2021年5月份开始步入下滑通道.................................................................................545.1.2.行业营收和净利润增速放缓，Q3营收和净利润均出现负增长.....................................................................................545.2.新增需求放缓，更新需求占据主导，人工替代需求逐步加速..............................................................................54[table_page]年度策略http://research.stocke.com.cn3/80请务必阅读正文之后的免责条款部分5.2.1.工程机械年度需求模型：新增需求、更新需求和替代需求...........................................................................................545.2.2.新增需求：基建、地产投资增速放缓，保有量带来增量需求减弱...............................................................................555.2.3.新增需求：国内挖机出口强劲增长，挖机出口销量占比接近20%...............................................................................555.2.4.更新需求：挖掘机、汽车吊等自然淘汰进入下降周期...................................................................................................565.2.5.更新需求：环保因素引起的旧机提前淘汰将主导未来需求...........................................................................................565.2.6.更新需求：电动化带来的产品技术升级将促使旧机加速更换.......................................................................................575.2.7.替代需求：人工替代将对小型挖掘机、泵车等产品形成长期利好...............................................................................585.2.8.2022年主要工程机械行业需求预测..................................................................................................................................585.3.国际化打开成长空间，电动化助力弯道超车..........................................................................................................595.3.1.国际化：海外市场空间中国的3倍，美国产品均价是中国的2倍...............................................................................595.3.2.国际化：新冠疫情时期，中国工程机械市场份额大幅提升...........................................................................................605.3.3.国际化：工程机械出口继续高增长，企业海外收入加速增长.......................................................................................605.3.4.电动化：环保要求趋严，初步具备经济性，电动化正在起势.......................................................................................615.3.5.电动化：率先在动力源、轮式和小型机械、固定场所率先突破...................................................................................615.3.6.电动化：预计到2025年工程机械电动化渗透率可达25%.............................................................................................625.4.投资建议：稳增长下预期将改善，电动化提速，重优质个股..............................................................................635.4.1.预计2022年5月起行业下滑有望放缓，三季度有望增速转正.....................................................................................635.4.2.重视优质个股机会..............................................................................................................................................................635.4.3.三一重工：海外收入高增长，工程机械的电动化领先同行...........................................................................................645.4.4.恒立液压：泵阀市占率快速提升，定增布局电动缸和海外产能...................................................................................645.4.5.徐工机械：挖机、混凝土机械等资产注入、混改红利释放、净利率持续提升...........................................................656.专精特新：技术突破、国产替代，打造“隐形冠军”...............................................................676.1.政策聚焦“专精特新”，高端装备迎发展机遇..........................................................................................................676.2.机械设备企业成专精特新“小巨人”主力军..............................................................................................................696.3.关注机械行业细分领域专精特新潜在优秀标的......................................................................................................727.风险提示：基建、地产投资不及预期；新冠疫情超预期........................................................797.1.基建及地产投资低于预期风险..................................................................................................................................797.2.新冠疫情扩散超预期影响制造业资本开支复苏的风险..........................................................................................797.3.原材料价格大幅波动风险..........................................................................................................................................797.4.中美贸易摩擦加剧风险..............................................................................................................................................797.5.人民币兑美元汇率波动风险......................................................................................................................................79图目录图1：机械设备(SW)行业指数年初至今涨幅13%，在28个申万行业中排名第10............................................................8图2：光伏各环节毛利率（硅料：通威、硅片：隆基、电池片：通威、组件：天合光能）............................................11图3：光伏行业：之前由政策和技术驱动，未来技术驱动成本下降，平价时代有望来临................................................11[table_page]年度策略http://research.stocke.com.cn4/80请务必阅读正文之后的免责条款部分图4：光伏2030装机需求量计算逻辑.....................................................................................................................................12图5：2030主要国家装机需求合计预测：达1246-1491GW.................................................................................................12图6：晶硅电池技术迭代路线...................................................................................................................................................14图7：PERC电池渗透率表现，2020年达86%......................................................................................................................14图8：HJT电池4大生产工艺环节，相比PERC大幅简化....................................................................................................16图9：PECVD为HJT核心，在设备投资额中占比50%........................................................................................................16图10：光伏块状硅示意图........................................................................................................................................................18图11：光伏颗粒硅示意图........................................................................................................................................................18图12：钙钛矿材料八面体结构示意图....................................................................................................................................20图13：钙钛矿太阳能电池结构及发电原理............................................................................................................................20图14：有机金属卤化物钙钛矿太阳能电池光伏性能优异..................................................................................................20图15：钙钛矿太阳能电池效率提升快（数据截至2021年11月30日）...........................................................................21图16：钙钛矿太阳能电池产业链显著缩短............................................................................................................................22图17：钙钛矿-硅异质结叠层电池结构图...............................................................................................................................23图18：硅-异质结叠层产品示意图...........................................................................................................................................23图19：锂电设备可分为前段、中段以及后段工序，价值量分别4:3:3...............................................................................24图20：主要锂电设备在设备总投资中价值量占比................................................................................................................25图21：锂电设备投资框架：需求端受政策、车型、新能源汽车销量等因素影响.............................................................25图22：锂电设备投资框架：需求端受政策、车型、新能源汽车销量等因素影响.............................................................26图23：2021年1-10月新能源乘用车累计同比增长203%....................................................................................................26图24：2021年10月份新能源乘用车渗透率达18%.............................................................................................................26图25：纯电动新能源汽车为市场主流，10月销量占比82%...............................................................................................27图26：单车带电量将有望提升，推动电池装机量加速增长................................................................................................27图27：2021H1德国新能源汽车销量达31万辆，同比增长233%......................................................................................27图28：2021H1法国新能源汽车销量达14万辆，同比增长121%......................................................................................27图29：2021H1英国新能源汽车销量达13万辆，同比增长162%......................................................................................28图30：2021H1德国/法国/英国电动车渗透率达15%/16%/22%...........................................................................................28图31：2021年沉寂多年的美国新能源汽车重回高增长（万辆）........................................................................................28图32：预计2021年美国新能源汽车渗透率约4%................................................................................................................28图33：动力电池装机量高速增长，10月YOY+163%..........................................................................................................30图34：1-10月CATL市占率50%，比亚迪等紧跟其后........................................................................................................30图35：预计未来5年国内一线/国内二线/海外电池厂产能复合增速分别为41%/56%/30%（GWh）.............................31图36：陆上三北（东北、华北、西北）地区风能资源丰富................................................................................................38图37：中国技术可开发风能约8700GW.................................................................................................................................38图38：全球陆上风电潜在开发利用容量巨大........................................................................................................................39图39：全球海上风电技术可开发潜力约为71TW.................................................................................................................39图40：中国新增风电装机变化的驱动因素：电价补贴与平价............................................................................................39图41：预计2025年中国风电新增装机量约80GW，2021-2025CAGR约19%.................................................................40图42：全球风电新增装机变化的驱动因素：中、美、欧崛起............................................................................................40图43：预计2025年全球风电新增装机量约120GW，2021-2025CAGR约10%...............................................................41图44：Sunpower：标准风电平准化度电成本计算公式......................................................................................................42图45：三一重能：修正标准风电平准化度电成本计算公式................................................................................................42图46：国内2.5MW/3MW/4MW机组招标价大幅且快速下降.............................................................................................43图47：三北地区主要省份弃风率下降....................................................................................................................................43[table_page]年度策略http://research.stocke.com.cn5/80请务必阅读正文之后的免责条款部分图48：预计进入平价时代后，机组平均装机功率快速提升..............................................................................................43图49：十四五国内年均总装机台数维持在1.3万台.............................................................................................................43图50：国内2.5MW/3MW/4MW机组招标价大幅且快速下降...........................................................................................44图51：三北地区主要省份弃风率下降....................................................................................................................................44图52：全国实际风电年平均利用小时数近三年均超2000小时........................................................................................44图53：全国风能资源资源分布情况（小时数）....................................................................................................................44图54：三北风力资源好的地区（3000h以上）度电成本基本下降至0.21~0.25元/KWh..................................................45图55：三北风力资源好的地区（3000h以上）IRR已经超过15%。..................................................................................45图56：目前只有福建沿海等风力资源好的地区（4000h以上）可实现平价上网..............................................................46图57：目前只有福建沿海等风力资源好的地区（4000h以上）IRR可以达到8%以上....................................................46图58：中国主力机型与欧洲主力机型基本接近....................................................................................................................47图59：中国风机历史价格约海外的一半，具备性价比优势................................................................................................47图60：2020年全球陆上风电平均度电成本为0.25元/度...................................................................................................47图61：主要省份燃煤上网标杆电价........................................................................................................................................47图62：16省风光合计规划达到654GW..................................................................................................................................48图63：沿海11省份“十四五”海上风电规划约45GW...........................................................................................................48图64：风电行业产业链图谱....................................................................................................................................................49图65：风舱机构示意图............................................................................................................................................................49图66：5MW海上风电机组成本构成......................................................................................................................................49图67：三一重能风机成本构成................................................................................................................................................50图68：电气风电风机成本构成................................................................................................................................................50图69：运营商或为度电成本下降下最大受益者....................................................................................................................50图70：产业链利润分配：运营商>有议价权零部件>主机厂................................................................................................51图71：2022年海风有望复制陆风发展路径；陆风逐步进入业绩兑现期............................................................................51图72：风电设备PE（TTM）仍低于历史高位......................................................................................................................52图73：与光伏设备估值相比，风电设备估值目前提升空间................................................................................................52图74：2021年挖掘机单月销量自5月份开始同比持续负增长...........................................................................................54图75：2021年汽车吊单月销量5月下滑6月反弹后持续大幅下滑....................................................................................54图76：2021年工程机械营收和净利润同比增速放缓...........................................................................................................54图77：2021年Q3工程机械行业营收和净利润均出现负增长.............................................................................................54图78：工程机械年度需求模型：新增需求、更新需求和替代需求.....................................................................................55图79：基建投资增速放缓........................................................................................................................................................55图80：房地产投资及新开工面积增速放缓............................................................................................................................55图81：2021年1-10月挖机出口5.3万台，同比增长约97%...............................................................................................56图82：2021年1-10月挖机出口占比18%，相比10年前提升15pct..................................................................................56图83：2022年起挖掘机自然更新进入下降周期...................................................................................................................56图84：2022年起汽车吊自然更新进入下降周期...................................................................................................................56图85：挖掘机国一、国二和国三保有量占比........................................................................................................................57图86：起重机国三、国四和国五保有量占比........................................................................................................................57图87：塔吊国一、国二和国三保有量占比............................................................................................................................57图88：泵车国二以下、国三、国四和国五保有量占比........................................................................................................57图89：预计到2025年工程机械将迎来电动化第一个销售高峰..........................................................................................58图90：2020年我国农民工人数首次出现负增长，同比减少1.8%......................................................................................58图91：小挖（<=13t）在国内挖机销量占比上升至53%......................................................................................................58[table_page]年度策略http://research.stocke.com.cn6/80请务必阅读正文之后的免责条款部分图92：2018年中国工程机械销量接近30万台，全球占比26%.........................................................................................59图93：2018年美国工程机械均价17.4万美元/台，是中国2倍.........................................................................................59图94：2020年全球前50强中国工程机械企业销售额占比提升8pct..................................................................................60图95：2021年1-6月工程机械出口额同比增长55%............................................................................................................61图96：国内主要工程机械龙头2021年上半年海外收入加速增长.......................................................................................61图97：柴油车和非道路移动机械是氮氧化物的重要来源....................................................................................................61图98：挖掘机逐步实现电动化的技术路径............................................................................................................................62图99：2021年9月新能源汽车渗透率达到19%...................................................................................................................63图100：2020年我国电动叉车渗透率首次超过50%.............................................................................................................63图101：上半年亚澳、美洲和非洲收入增长均超100%........................................................................................................64图102：上半年挖机、起重机和桩工机械海外增长超100%................................................................................................64图103：三一重机主要挖掘机和装载机电动化产品目前进展情况.......................................................................................64图104：2018-2021年液压泵阀收入占比从11%上升至34%.................................................................................................65图105：2021年1-9月徐工机械、徐工有限净利润增速大幅超越同行..............................................................................65图106：徐工有限2021年第三季度净利率6.2%，同比提升4.6pct....................................................................................65图107：各行业专精特新上市公司数量..................................................................................................................................70图108：小巨人企业数量最多省份TOP10..............................................................................................................................70图109：浙江省各市小巨人企业数量......................................................................................................................................70图110：机械行业专精特新上市公司市值TOP10..................................................................................................................71图111：机械行业专精特新上市公司ROETOP10.................................................................................................................71图112：机械行业专精特新上市公司营收增速TOP10..........................................................................................................72图113：机械行业专精特新上市公司净利润增速TOP10......................................................................................................72表目录表1：浙商机械行业重点公司盈利预测..................................................................................................................................10表2：全球主要工程机械主机厂目前在售或在研的电动化工程机械产品...........................................................................57表3：2022年主要工程机械行业需求预测.............................................................................................................................58表4：2020年全球前10强中国工程机械企业排名均有提升...............................................................................................60表5：电动搅拌车购置价差回收期敏感性分析......................................................................................................................61表6：工作环境对不同类型工程机械实现电动化的要求......................................................................................................62表7：2019-2021年挖机销量变动............................................................................................................................................63表8：浙商工程机械行业重点公司盈利预测..........................................................................................................................63表9：2021年9月公司启动不超过50亿定增扩产项目.......................................................................................................65表10：2030全球主要9个国家装机需求预测：2030年有望达1343GW...........................................................................13表11：2030全球装机需求预测：达1246-1491GW；光伏行业10年10倍大赛道...........................................................13表12：目前HJT电池仍有0.2元/W劣势；我们预计，未来2年将HJT有望和PERC电池成本打平...........................15表13：HJT核心供应环节设备供应商情况，PECVD设备价值量占比达50%...................................................................16表14：2025年HJT设备市场空间有望达419亿元...............................................................................................................17表15：预计2025年HJT设备行业合理总市值超2000亿元，龙头公司将具备千亿市值.................................................17表16：隆基、中环、晶澳、双良节能已与保利协鑫签订包括颗粒硅在内的硅料长单协议.............................................18表17：保利协鑫颗粒硅扩产计划，合计规划产能达50万吨..............................................................................................19表18：上机数控和保利协鑫的30万吨颗粒硅项目（总投资180亿元）有望进一步保障公司硅料供应.......................19表19：光伏主产业链核心公司盈利预测................................................................................................................................23表20：预计全球主要动力电池厂商2025年的产能规划将达到3110GWh，未来5年的复合增速为42%.....................30[table_page]年度策略http://research.stocke.com.cn7/80请务必阅读正文之后的免责条款部分表21：宁德时代规划产能超600GWh，未来5年复合增速达45%.....................................................................................31表22：比亚迪规划产能达290GWh，未来5年复合增速达34%........................................................................................32表23：中航锂电规划产能达300GWh，未来5年复合增速达58%.....................................................................................32表24：LG能源规划产能达430GWh，未来5年复合增速达26%......................................................................................33表25：SK规划产能达204GWh，未来5年复合增速达39%..............................................................................................33表26：预计2025年国内锂电设备市场空间为929亿元，CAGR达44%..........................................................................33表27：预计2025年欧洲锂电设备市场空间为526亿元，CAGR达24%..........................................................................34表28：预计2025年欧洲锂电设备市场空间为335亿元，CAGR达72%..........................................................................34表29：2022年锂电设备板块平均PE约44倍左右...............................................................................................................35表30：中国发电补贴政策调整................................................................................................................................................41表31：2011年至今“专精特新”相关政策...........................................................................................................................67表32：专精特新“小巨人”申报条件....................................................................................................................................69表33：机械板块专精特新“小巨人”潜在标的....................................................................................................................73[table_page]年度策略http://research.stocke.com.cn8/80请务必阅读正文之后的免责条款部分1.2022年：低碳+、全球化，老树发新芽1.1.2021年：“碳中和”为主线，新能源设备、“专精特新”表现靓丽2021年，在“碳中和”、“制造强国”背景下，光伏设备、锂电设备、风电设备等新能源专用设备表现靓丽。进口替代、出口海外的“专精特新”、“隐形冠军”精彩纷呈。截止12月31日，机械设备(SW)行业指数年初至今涨跌幅13%，在整个申万一级行业划分中排名第10。图1：机械设备(SW)行业指数年初至今涨幅13%，在28个申万行业中排名第1013%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%资料来源：截止2021/12/31，浙商机械研究所1.2.2022年：低碳+、全球化，老树发新芽以新能源为代表的能源革命将进入产业新能源化阶段，也即“新能源+”阶段。我们认为，“新能源+”更准确的表述为“低碳+”。“低碳+”、“全球化”好比是“水分”和“阳光”，使得传统机械制造业“老树发新芽”。推荐四大投资主线：（1）新能源设备——光伏设备、锂电设备、风电设备；（2）传统转型：“老树发新芽”——传统机械设备向新能源设备转型，开启二次成长曲线，估值提升。（3）产品电动化：工程机械电动化，有望使中国工程机械龙头弯道超车，从追赶到超越，迈向全球工程机械龙头。（4）减碳装备迎更换需求——高效节能电机、压缩机、锅炉等节能减碳装备受益。◼光伏设备：光伏需求十年十倍，拥抱HJT、钙钛矿、光伏制氢、储能等新技术变革光伏装机需求未来十年迎来十倍增长，光伏企业产能扩张与技术升级带来新一轮设备需求。拥抱HJT、钙钛矿、光伏制氢、储能等新技术变革。[table_page]年度策略http://research.stocke.com.cn9/80请务必阅读正文之后的免责条款部分重点推荐：迈为股份、金辰股份、晶盛机电、奥特维、上机数控、捷佳伟创、金博股份、天合光能；重点看好天通股份、精功科技、高测股份、帝尔激光、苏州固锝、东方日升等。◼锂电设备：全球电动车加速放量，三大投资主线——宁德链、海外链、国内二三线产业链全球电动车加速放量，中国新能源汽车渗透率已近20%，未来几年将持续提升。推荐三大投资主线：（1）宁德时代产业链：重点推荐锂电设备龙头先导智能，看好先惠技术、震裕科技、斯莱克、赢合科技等；（2）海外龙头锂电池产业链：推荐杭可科技；（3）国内二三线锂电池产业链：推荐利元亨、海目星、联赢激光、威唐工业，看好博众精工、中国电研、科瑞技术等。◼风电设备：平价时代是风电投资的黄金时代，海上风电产业链有望超预期“碳中和”目标下，风电进入平价时代，将迎来黄金时代。2022年重点看好海上风电产业链，有望复制2021年陆上风电招标价格大幅下降和招标量快速增加的过程，估值具提升空间；推荐：1）主机厂：推荐运达股份，看好明阳智能、三一重能；2）零部件：推荐日月股份，看好新强联、东方电缆、中际联合等。1.3.工程机械：稳增长下预期有望改善，电动化提速，重视优质个股2021年以调整为主，市场已经反映基本面变化，目前估值处于PE较低，PB较高水平。我们认为2022年工程机械新增需求放缓，主要以更新需求为主。具备较强α的公司有望突围。重视电动化趋势：工程机械电动化梯次推进，有轮子和固定运营场景的车辆、小型工程机械更容易推进电动化。从技术路径来看，工程机械电动化首先是用电驱动代替常规的柴油发动机驱动；其次是液压执行装置被电动执行装置取代。混凝土搅拌车、渣土车、挖掘机和装载机是未来最易实现电动化产品。预计2023年主要工程机械厂商均会推出其主力电动化产品；2025年将迎来电动化产品销售首个高峰期。我们预计到2025年，混凝土搅拌车、渣土车、挖掘机和装载机四类工程用车电动化产品销量合计12万台，渗透率25%。重视推荐具备强α的三一重工、恒立液压、徐工机械。工程机械行业持续推荐龙头三一重工、中联重科、浙江鼎力、建设机械、杭叉集团；看好恒立液压、徐工机械、艾迪精密、安徽合力等。1.4.“专精特新”：技术突破、国产替代，打造“隐形冠军”专精特新”政策鼓励技术突破、国产替代。我国“专精特新”企业集中在制造业领域，超六成企业属于核心基础零部件和元器件、先进基础工艺、关键基础材料、产业技术基础“四基”领域。看好优质标的：华测检测、凯美特气、春风动力、宏华数科、乐惠国际、弘亚数控、巨星科技、国茂股份、东睦股份、青鸟消防等。[table_page]年度策略http://research.stocke.com.cn10/80请务必阅读正文之后的免责条款部分1.5.核心推荐：具高景气度、强竞争力的优质龙头2022年，机械行业重点推荐：先导智能、杭可科技、海目星、晶盛机电、罗博特科、迈为股份、金辰股份、上机数控、三一重工、华测检测表1：浙商机械行业重点公司盈利预测代码公司市值（亿元）2020EPS2021EPS(E)2022EPS(E)2020PE2021PE2022PEPBROE（2020）300751迈为股份6943.835.838.531681107512.525%603396金辰股份1430.780.901.501581378210.19%300316晶盛机电8940.661.181.62105594314.418%300757罗博特科68-0.650.701.13-89557.3-9%300450先导智能11630.490.881.25152855913.116%688006杭可科技4340.931.331.91116815615.716%688559海目星1190.390.751.5215380398.38%603185上机数控4601.937.2714.028723126.424%600031三一重工19361.802.202.60131093.031%300012华测检测4490.340.450.5678594810.617%资料来源：Wind一致预期，浙商证券研究所（注：市值截止2021年12月31日收盘。）[table_page]年度策略http://research.stocke.com.cn11/80请务必阅读正文之后的免责条款部分2.光伏设备：拥抱HJT、钙钛矿等新技术变革2.1.光伏行业：10年10倍大赛道，需重视光伏投资机会◼2022年光伏设备领域，建议拥抱HJT、钙钛矿、光伏制氢、储能等新技术变革。◼光伏行业：由政策+技术驱动，行业发展犹如“长江后浪推前浪”，伴随每一代技术进步，中国出现了尚德、英利、协鑫、隆基、通威等一批又一批的光伏行业龙头。◼光伏主产业链各环节的价值分配主要由两大因素决定：竞争格局和供需状况。各个生产环节的行业特征决定了各个环节的行业集中度和竞争格局，竞争格局从总体上影响了各环节的盈利能力；而供需变动使得各个环节的盈利能力呈现出短期的波动。因此，光伏主产业链投资机会中长期看竞争格局，中短期看供需状况。图2：光伏各环节毛利率（硅料：通威、硅片：隆基、电池片：通威、组件：天合光能）资料来源：Wind，浙商证券研究所图3：光伏行业：之前由政策和技术驱动，未来技术驱动成本下降，平价时代有望来临资料来源：CPIA，浙商证券研究所[table_page]年度策略http://research.stocke.com.cn12/80请务必阅读正文之后的免责条款部分◼伴随未来光伏价格和成本的持续下降，光伏装机需求有望持续加速增长。我们测算了2030年中国和全球光伏新增装机需求，预计2030年中国光伏新增装机需求达416-537GW，CAGR达24%-26%；全球新增装机需求达1246-1491GW，CAGR达25%-27%。光伏装机需求未来十年迎来十倍增长，拥有巨大的市场空间，需重视光伏赛道带来的巨大增长机会。图4：光伏2030装机需求量计算逻辑图5：2030主要国家装机需求合计预测：达1246-1491GW资料来源：浙商证券研究所整理资料来源：浙商证券研究所预估测算[table_page]年度策略http://research.stocke.com.cn13/80请务必阅读正文之后的免责条款部分表2：2030全球主要9个国家装机需求预测：2030年有望达1343GW单位：GW欧盟美国印度东盟日本澳大利亚韩国巴西中国合计2020E2516938323481172021E31201249325661522022E362515610428841902023E44311891253111062392024E523923141373171333022025E624929201594261683822026E7561373017114392124862027E8977474419145592676212028E10797596521186893377992029E12812275952423613442510322030E15315394140272972025361343资料来源：国家统计局，浙商证券研究所表3：2030全球装机需求预测：达1246-1491GW；光伏行业10年10倍大赛道单位：GW保守预期(GW)乐观预期(GW)20201301302021E1631662022E2042122023E2562702024E3213452025E4024402026E5045622027E6327172028E7939152029E99411682030E12461491CAGR25.36%27.63%资料来源：国家统计局，浙商证券研究所2.2.光伏HJT：引领光伏技术新一轮革命，国产设备将迎爆发◼光伏行业的核心是“降本+升效”、降低度电成本。单晶电池技术的不断迭代，带来转换效率从2014年的19%上升至2020年的23%-24%。预计HJT+钙钛矿未来转换效率有望迈向30%。[table_page]年度策略http://research.stocke.com.cn14/80请务必阅读正文之后的免责条款部分图6：晶硅电池技术迭代路线资料来源：CPIA，浙商证券研究所整理◼复盘PERC渗透率的表现，可得知异质结未来趋势：2017年常规BSF电池依然占据主流地位，市占率高达83%。随着PERC经济性得到产业认可，PERC市占率从2016年的9%上升至2020年的86%，短短5年时间提升近10倍，成为市场主流技术路线。◼展望未来：预计2020-2021年将成为HJT投资元年，行业扩产规模将达到10-15GW。随着设备国产化、银浆和靶材成本的降低、以及转换效率提升带来的“增效+降本”效益凸显，2022下半年、2023年行业有望进入逐步放量阶段。图7：PERC电池渗透率表现，2020年达86%资料来源：CPIA，浙商证券研究所◼行业爆发核心看异质结单W成本：预计2023年HJT将达到与PERC旗鼓相当的成本区间,产线建设进入加速期。◼据测算，对比PERC电池，HJT电池仍有2毛/W以上的成本劣势。预计随着设备厂商的技术进步（如转换效率和节拍的提升）、银浆、靶材的国产化（已有多家国产厂家布局）、硅片的薄片化（N型硅片厚度降至120-130μm），将共同推动HJT技术[table_page]年度策略http://research.stocke.com.cn15/80请务必阅读正文之后的免责条款部分的真实降本，使得经济性进一步凸显，预计到2023年HJT将达到与PERC旗鼓相当的成本区间。表4：目前HJT电池仍有0.2元/W劣势；我们预计，未来2年将HJT有望和PERC电池成本打平2021PERC2021HJT2023EPERC2023EHJT关键技术信息电池片效率22.70%24%23.5%25%M6每片W数（W/片）6.226.586.446.85电池片厚度（um)170150170120电池片连接技术——9BB——12BB关键假设税率13%设备折旧期(年）10电池片单W成本测算1.硅片成本基于2020年底价格（假设：N型硅片溢价8%）基于2020年底价格（保守假设：N型硅片溢价8%)M6硅片含税价格（元/片）3.253.53.252.7单W含税成本（元/W）0.520.530.500.39单W不含税成本（元/W）0.450.460.440.342.非硅成本2.1设备折旧生产设备价格(亿元/GW）24.51.53.5单W折旧成本（元/W）0.020.050.020.042.2浆料M6电池片银浆耗量（mg/片）10820095130银浆含税价格（元/kg)6500850065006000单W含税成本（元/W）0.110.260.100.11单W不含税成本（元/W）0.100.220.080.102.3靶材靶材耗量（mg/片）——140——110靶材含税价格（元/kg)——3000——2500单W含税成本（元/W）——0.06——0.04单W不含税成本（元/W）——0.06——0.042.4其他成本（元/W）0.120.120.120.122.非硅含税成本合计（元/W）0.250.490.230.31非硅不含税成本合计（元/W）0.240.450.220.293.含税总成本（元/W）0.781.020.740.70不含税总成本（元/W）0.690.910.660.63[table_page]年度策略http://research.stocke.com.cn16/80请务必阅读正文之后的免责条款部分资料来源：Solarzoom，浙商证券研究所整理◼目前，HJT设备4大环节均已实现国产化。国内电池设备厂商（迈为、捷佳、金辰、钧石、理想）已纷纷在HJT不同工序环节布局，实现小批量订单销售，推动HJT电池行业加速前进。图8：HJT电池4大生产工艺环节，相比PERC大幅简化图9：PECVD为HJT核心，在设备投资额中占比50%资料来源：TestPV，浙商证券研究所资料来源：CPIA，浙商证券研究所◼HJT技术壁垒高、成本优化空间大，只有将设备做到极致的企业能最终胜出。行业可能类似PERC时代，形成2-3家寡头垄断的竞争格局。表5：HJT核心供应环节设备供应商情况，PECVD设备价值量占比达50%工艺环节对应设备主要厂商价值占比清洗制绒制绒设备YAC、Singulus、RENA、捷佳伟创10%非晶硅薄膜沉积HWCVD日本真空45-50%PECVD梅耶博格、应用材料、迈为股份、捷佳伟创、金辰股份、理想、钧石TCO制备PVD冯阿登纳、新格拉斯、日本真空、梅耶博格、钧石、迈为25%-30%RPD日本住友、捷佳伟创、台湾精耀丝网印刷丝印设备Baccini、迈为股份、捷佳伟创、金辰股份15%-20%资料来源：公开资料，浙商证券研究所整理◼我们对2020-2025年HJT设备市场空间进行测算，假设:1)全球电池片产量从168GW增长至490GW，CAGR=24%，产能利用率为75%，产能从224GW增长至653GW。（2019年全球电池片产量为140GW，yoy+23%，产能利用率为66%）；2)未来5年HJT在行业渗透率从3%提升至55%；3)设备投资额从5亿，以15-20%的年降幅下降至2.5亿元。➢测算得出，2025年HJT设备市场空间有望达419亿元，2020-2025年CAGR达80%，其中PECVD设备规模达210亿元，市场将迎来爆发式增长。[table_page]年度策略http://research.stocke.com.cn17/80请务必阅读正文之后的免责条款部分表6：2025年HJT设备市场空间有望达419亿元项目20192020E2021E2022E2023E2024E2025E核心假设全球电池片产量（GW）140168227284340408490yoy23%20%35%25%20%20%20%产能利用率66%75%75%75%75%75%75%全球电池片产能（GW）211224302378454544653HJT渗透率3%6%13%22%35%55%单GW设备投资额（亿元）5~1054.33.83.32.92.5测算结果HJT新增产能（GW）513315191169HJT产能合计（GW）161849100191359设备市场空间（亿元）2355117167259419yoy137%115%42%56%62%清洗制绒设备(亿元）2512172642PECVD设备(亿元）12275983130210TCO制备设备(亿元）614294265105丝网印刷设备(亿元）3818253963资料来源：浙商证券研究所整理我们对2025年HJT设备400亿市场空间，进行合理市值空间测算：1)假设HJT设备净利率20%（参考捷佳PERC设备在2017-2018年左右的盈利表现，40%毛利率，20%净利率，HJT设备技术壁垒较PERC更高，盈利能力预计不弱于PERC设备），对应约80亿利润。2)给与设备行业25倍PE估值，对应支撑2097亿市值。3)基于设备行业集中度较高的特征（通常2-3家占据90%以上市场份额，龙头市占率超50%），假设行业基本面没有大的变化，市场将有望诞生千亿市值公司！表7：预计2025年HJT设备行业合理总市值超2000亿元，龙头公司将具备千亿市值2020E2021E2022E2023E2024E2025E设备市场空间（亿元）2355117167259419HJT设备行业总利润（20%净利率）51123335284HJT设备行业合理总市值（25倍市盈率）11527358683312972097龙头公司合理市值（假设50%市占率）581362934166481049资料来源：浙商证券研究所整理2.3.颗粒硅：光伏硅料新一代技术，获重大突破、助力降本◼颗粒硅作为光伏硅料环节新一代技术，具备更大的成本降低潜力，对光伏行业降低度电成本、在全球大范围推广从而实现“碳中和”至关重要。◼颗粒硅与传统的西门子法棒状硅相比优势明显。(1)成本更低：已将每公斤电耗降低到18度以下，相较改良西门子法电耗降低约三分之二。制造端：综合生产成本较棒状硅相比下降约30%。应用端：降低长晶[table_page]年度策略http://research.stocke.com.cn18/80请务必阅读正文之后的免责条款部分环节的成本近两成。未来在侧加料模式及连续直拉单晶技术(CCZ)工艺推广下，颗粒硅有望进一步降低综合成本。(2)投产周期更短：颗粒硅产能建设周期在1年多一些，而传统西门子法棒状硅需要近2年；投产速度大幅缩短，解决硅料供给失衡问题，加速颗粒硅在市场的渗透率提升。(3)品质更好：全球主要下游厂商均全面通过颗粒硅拉晶测试，金属含量、碳含量、施主杂质及受主杂质均达到N型用料标准，亦能满足电子级多晶硅要求。品质端数据超越下游厂商预期，能使下游客户大幅度提高直拉单晶品质的均匀性和稳定性（源自保利协鑫能源公告）。中长期搭配CCZ连续投料技术，相比棒状硅、颗粒硅拉棒头尾电性能指标一致性更高、更适用拉N型硅片。图10：光伏块状硅示意图图11：光伏颗粒硅示意图资料来源：百度图片，浙商证券研究所资料来源：百度图片，浙商证券研究所◼需求端：中环、隆基、上机、晶澳、双良节能已纷纷布局。我们判断，颗粒硅的品质及应用已逐步得到下游认可，未来渗透率有望加速提升。表8：隆基、中环、晶澳、双良节能已与保利协鑫签订包括颗粒硅在内的硅料长单协议公告时间采购方采购数量采购时间备注（万吨）2021/11/18上机数控9.752022年至20216年包括块状硅和颗粒硅2021/9/22双良节能5.2752021年9月至2026年12月包括块状硅和颗粒硅2021/5/28晶澳科技14.582021年7月至2026年6月折算平均每年采购达2.9万吨2021/2/2隆基股份9.142021年3月至2023年12月多晶硅供应量之中将包括颗粒硅产品2021/2/3中环股份352022年1月至2026年12月产品包括颗粒硅、特级免洗疏松料、特级免洗致密料资料来源：各公司公告，浙商证券研究所整理◼供给端：主要由保利协鑫主导。上机与保利协鑫合资建设30万吨颗粒硅。1)保利协鑫：公司已在徐州、乐山、内蒙古3地布局，合计规划产能近50万吨。如未来扩产进展顺利，将验证颗粒硅技术的可复制性，推升行业渗透率加速提升。2)陕西天宏：公司成立于2014年，是由陕西有色天宏新能源和美国REC共同出资组建的中外合资企业，目前拥有颗粒硅量产产能1.8万吨/年。[table_page]年度策略http://research.stocke.com.cn19/80请务必阅读正文之后的免责条款部分3)亚洲硅业：2018年6月，公司在青藏地区成功出炉首批颗粒硅，产品各项技术参数检测结果均达到国家标准，目前暂未大规模量产。表9：保利协鑫颗粒硅扩产计划，合计规划产能达50万吨公告/开工时间地点产能规划（万吨）拟投资金额项目规划合作方式2021/2/28内蒙古30180亿元共30万吨，总投资180亿元一期10万吨颗粒硅+15万吨纳米硅，总投资89亿元上机数控在一期10万吨项目参股32%，江苏中能65%，高佳3%2020/10/18乐山1070亿元一期6万吨、二期4万吨。2021年4月正式打桩，5月22日进行首套装置土建施工，预计调试时间在2022年2月28日一期已引入战略投资者2020/9/8徐州10一期拟投资48亿元首期5.4万吨，2020年底已实现1万吨产能投产募集资金合计产能规划50资料来源：保利协鑫公告、官网，浙商证券研究所整理◼11月10日保利协鑫徐州新增2万吨硅烷流化床法颗粒硅正式投产，标志着颗粒硅进入大规模量产复制阶段。该2万吨项目为协鑫首个模块化颗粒硅项目，未来乐山、包头等项目均将以此项目为基准模版建设。此次项目于2021年2月开工，历时仅9个月完成建设投产，是本公司首个在工艺流程、装备成套、工程安装、物料平衡、构筑物等方面实现模块化建造生产的成果。◼上机与保利协鑫合资建30万吨颗粒硅，有望充分受益。1）2021年2月28日，公告与保利協鑫能源合资在内蒙古建设30万吨颗粒硅项目，总投资180亿元，合资公司内蒙古鑫元于2021年4月成立。2）2021年10月8日，上机数控、江苏中能、高佳合计增资内蒙古鑫元32亿，分别持股32%、65%、3%。一期10万吨颗粒硅、及15万吨高纯纳米硅预计2022年3季度投产，70%以上产量供给上机。表10：上机数控和保利协鑫的30万吨颗粒硅项目（总投资180亿元）有望进一步保障公司硅料供应颗粒硅项目：与保利協鑫能源合资建设30万吨颗粒硅项目，总投资180亿元公告时间颗粒硅项目产能规划（万吨）拟投资金额（亿元）备注2021/2/28上机&协鑫30（一期10万吨颗粒硅+15万吨高纯纳米硅）180（一期89亿元）一期10万吨颗粒硅+15万吨高纯纳米硅：上机参股32%，江苏中能占65%资料来源：公司公告，浙商证券研究所整理2.4.钙钛矿：下一代光伏新势力，渐成崛起之势◼钙钛矿是一种分子通式为ABX3的晶体材料，呈八面体形状，光电转换效率高，在光伏、LED等领域应用广泛。◼钙钛矿太阳能电池（PSCs）是利用钙钛矿结构材料作为吸光材料的太阳能电池，属于第三代太阳能电池，具有高效率、低成本、高柔性等优势。[table_page]年度策略http://research.stocke.com.cn20/80请务必阅读正文之后的免责条款部分◼钙钛矿太阳能电池还可通过与HJT叠层进一步提升光电转换效率，是未来产业化的重点发展方向。图12：钙钛矿材料八面体结构示意图资料来源：NaturePhotonics，浙商证券研究所光伏领域是钙钛矿结构材料的主要应用领域之一。钙钛矿结构可设计性强，具有非常好的光伏性能，是光伏近年来的热门研究方向。在钙钛矿的ABX3结构中，A是阳离子，如有机阳离子甲胺CH3NH3+(MA+)、甲脒NH2CH=NH2+（FA+）、金属阳离子铯Cs+、铷Rb+等；B一般是二价金属阳离子，如铅离子Pb2+、锡离子Sn2+；X一般是卤素阴离子，常为氯离子Cl-、溴离子Br-、碘离子I-等。图13：钙钛矿太阳能电池结构及发电原理图14：有机金属卤化物钙钛矿太阳能电池光伏性能优异资料来源：科普中国，浙商证券研究所资料来源：NaturePhotonics，浙商证券研究所[table_page]年度策略http://research.stocke.com.cn21/80请务必阅读正文之后的免责条款部分图15：钙钛矿太阳能电池效率提升快（数据截至2021年11月30日）资料来源：NREL，浙商证券研究所单结PSCs当前最高转换效率达25.5%，理论转化效率可达33%。单结PSCs指只有一个PN结的钙钛矿太阳能电池，多结PSCs指有多个PN结的钙钛矿太阳能电池，多结的PSCs光谱吸收效果更好、效率更高，但成本也更高。理论上单结PSCs最高光电转换效率可达33%，多结PSCs最高光电转换效率可达47%，显著高于晶体硅太阳能电池的29.4%。表11：各类型钙钛矿太阳能电池世界纪录及保持单位（截至2021年11月30日）钙钛矿太阳能电池世界记录保持单位更新时间钙钛矿太阳能电池最高认证光电转化效率25.5%韩国蔚山国家科学技术研究所（UNIST）2021年10月20日钙钛矿/硅叠层太阳能电池最高认证光电转化效率29.8%德国柏林亥姆霍兹研究中心（HZB）2021年11月22日钙钛矿/硅异质结叠层太阳能电池最高认证光电转化效率29.2%欧洲薄膜太阳能电池研究联盟（Solliance）2021年11月2日钙钛矿光伏组件最高认证稳态效率21.4%/19.32cm²中国纤纳光电2021年10月27日钙钛矿/钙钛矿叠层太阳能电池最高光电转化效率24.7%/JET认证24.2%(1.05cm2)中国南京大学谭海仁团队2020年10月5日钙钛矿/钙钛矿叠层太阳能电池最高光电转化效率25.6%（0.0491cm2）中国南京大学谭海仁团队2020年10月5日柔性钙钛矿太阳能电池最高效率21.75%柔性钙钛矿太阳能电池最高效率21.75%2021年10月3日二维钙钛矿太阳能电池（n≤10）最高效率21.07%(0.159cm2)华中科技大学邵明&张新亮团队2021年10月14日资料来源：全球光伏，浙商证券研究所[table_page]年度策略http://research.stocke.com.cn22/80请务必阅读正文之后的免责条款部分图16：钙钛矿太阳能电池产业链显著缩短资料来源：SOLORMAGAZINE，浙商证券研究所PSCs产能投资是晶硅的二分之一，1GW仅为5亿元。1GW的晶硅太阳能电池所需的硅料、硅片、电池、组件产能投资额合计超过9亿元，而协鑫纳米披露，其建造的第一条钙钛矿100MW设备产线投资在1亿元，1GW的投资仅为5亿元，单位产能投入在晶硅的二分之一。表12：钙钛矿太阳能电池单位产能投入是晶硅的1/2类型1GW产能投资额（亿元）备注晶硅硅料3.451GW对应3000吨硅料硅片4-电池1.5PERC组件0.65-合计9.6-CIGS、CdTeTurn-key线50参考中建材泰州项目钙钛矿全部5从化工原料到组件资料来源：协鑫纳米，索比光伏网，浙商证券研究所钙钛矿与硅异质结具有良好的叠层电池匹配度，可形成较单结PSCs效率更高的叠层电池。根据禁带宽度从小到大、光谱波段由长到短，可依次将不同材料从底向顶罗列起来，形成叠层电池。硅异质结电池具有1.1eV的窄带隙，非常适合作为底电池，与之相匹配的顶电池带隙在1.6-1.9eV之间。钙钛矿通过调整元素成分，可以获得一个从1.5-2.2eV可调控的禁带宽度，当调节至合适带隙，与硅异质结底电池可形成高效率的两端叠层电池。[table_page]年度策略http://research.stocke.com.cn23/80请务必阅读正文之后的免责条款部分图17：钙钛矿-硅异质结叠层电池结构图图18：硅-异质结叠层产品示意图资料来源：南开大学光电子薄膜器件与技术研究所，浙商证券研究所资料来源：Almaden，浙商证券研究所2.5.投资建议：拥抱HJT、钙钛矿等新技术变革，聚焦竞争格局好的龙头1）【异质结】引领光伏技术新一轮革命，国产设备将迎来爆发重点推荐迈为股份、金辰股份、捷佳伟创，看好苏州固锝、京山轻机、帝科股份、东方日升等2）【颗粒硅】光伏硅料新一代技术，获重大突破、助力降本推荐上机数控，看好保利协鑫能源（H股）、天通股份等3）【大尺寸】带来新一轮迭代需求，硅片+电池片+组件设备迎换机潮重点推荐晶盛机电、迈为股份、金辰股份、奥特维、上机数控、捷佳伟创、金博股份、天合光能，看好中环股份、东方日升等。表13：光伏主产业链核心公司盈利预测日期：2021/11/22EPS/元PE2020A公司代码股价/元总市值/亿元2020A2021E2022E2023E2020A2021E2022E2023EPBROE（%）晶盛机电30031669.508940.71.21.62.19958433314.418%迈为股份300751642.306943.85.88.512.6169111765112.525%金辰股份603396123.001430.80.91.52.1154137825910.19%上机数控603185166.984601.97.31421.188231286.424%捷佳伟创300724114.303981.52.22.83.4765241346.719%天合光能68859978.9016320.60.91.41.713288564610.29%金博股份688598355.042852.14.16.28.516987574217.322%中环股份00212941.7513490.40.81.11.41045238304.47%行业平均值12476513810.216%资料来源：Wind，浙商证券研究所整理（中环股份为Wind一致预期）,参考12月31日收盘价[table_page]年度策略http://research.stocke.com.cn24/80请务必阅读正文之后的免责条款部分3.锂电设备：全球电动车加速放量，聚焦三大投资主线全球电动车加速放量，中国新能源汽车渗透率已近20%，未来几年将持续提升。锂电设备推荐三大投资主线：（1）宁德时代产业链：重点推荐锂电设备龙头先导智能，看好先惠技术、震裕科技、斯莱克、赢合科技等；（2）海外龙头锂电池产业链：推荐杭可科技；（3）国内二三线锂电池产业链：推荐利元亨、海目星、联赢激光、威唐工业，看好博众精工、中国电研、科瑞技术等。3.1.锂电设备投资框架：工欲善其事，必先利其器根据锂电池制造工序的划分，锂电设备可分为前段、中段以及后段工序，三者的价值量占比分别为40%、30%、30%左右。1）前段：上游原材料的加工处理以及锂电池的制片过程。所需的主要设备包括搅拌机、涂布机、辊压机、分切机、制片机、模切机等，其中涂布机为核心设备，约占锂电设备总价值量的20%左右。2）中段：通过卷绕&叠片、入壳焊接、注液、封口清洗等工序制作电芯。卷绕/叠片为核心设备，约占锂电设备总价值量的15%。3）后段：主要包括对电芯的后处理以及电池包的Pack、物流等。其中化成、分容为核心设备，约占锂电设备总价值量的20%左右。图19：锂电设备可分为前段、中段以及后段工序，价值量分别4:3:3资料来源：公开资料整理，浙商证券研究所涂布机、卷绕&叠片机、化成分容设备分别为前、中、后段工序中最核心的锂电设备。电池制造商对设备的要求较高，主要体现在生产的安全性、一致性、低成本性、长循环寿命等方面。[table_page]年度策略http://research.stocke.com.cn25/80请务必阅读正文之后的免责条款部分图20：主要锂电设备在设备总投资中价值量占比资料来源：公开资料整理，浙商证券研究所锂电设备需求来自于下游锂电池企业新增产能或对更新老旧产能。锂电池企业选择扩产的主要原因为电池装机量超预期，影响锂电池未来装机量预期的因素包括国内外新能源汽车的销量、政策、爆款车型的发售以及单车带电量变化的趋势等。图21：锂电设备投资框架：需求端受政策、车型、新能源汽车销量等因素影响资料来源：浙商证券研究所因锂电设备的认证壁垒较高，因此行业的竞争格局相对稳定。企业的盈利取决于订单规模，受到客户扩产规划及节奏、客户内订单份额等因素影响。[table_page]年度策略http://research.stocke.com.cn26/80请务必阅读正文之后的免责条款部分图22：锂电设备投资框架：需求端受政策、车型、新能源汽车销量等因素影响资料来源：浙商证券研究所3.2.国内新能源汽车销量大超预期，美国产业政策更加积极新能源汽车销量大超预期，渗透率目标有望大幅上调。2021年1-10月，我国新能源乘用车累计销量达到240万辆，同比大幅增长203%。2021年10月，我国新能源汽车渗透率达到16%，新能源乘用车渗透率达到18%。比亚迪董事长兼总裁王传福表示：中国车企提供的电动车产品已经从性能、使用成本等方面全方位超越了传统燃油车。预计到2022年底，我国新能源汽车渗透率将有望达到35%。图23：2021年1-10月新能源乘用车累计同比增长203%图24：2021年10月份新能源乘用车渗透率达18%资料来源：中汽协，浙商证券研究所资料来源：中汽协，浙商证券研究所纯电动车型为主流，表明消费者对新能源汽车的认可度越来越高。2018年以来，纯电动车型的销量占比稳中有升，2020年平均约80%（下半年83%左右），2021年纯电动汽车的销量占比更加稳定，10月占比为82%。[table_page]年度策略http://research.stocke.com.cn27/80请务必阅读正文之后的免责条款部分中长期新能源汽车单车带电量有望提升，显著缓解消费者里程焦虑。重点梳理1-7月工信部公告车型，续航里程普遍高于600km，装机容量100kwh上下，显著高于当前50kwh的平均水平。图25：纯电动新能源汽车为市场主流，10月销量占比82%图26：单车带电量将有望提升，推动电池装机量加速增长资料来源：中汽协，浙商证券研究所资料来源：工信部，浙商证券研究所缺芯影响有望逐步减弱，明后年新能源汽车销量将维持高增长。根据汽车流通协会，汽车芯片缺口峰值已经过去，汽车终端缺芯的局面将在未来1-2个季度内显著缓解，我们预计明年需求释放后新能源汽车销量将维持高增长。欧洲：主要国家电动车销量翻倍增长，自发性消费不惧补贴退坡。2021年上半年欧洲主要国家新能源汽车销量实现翻倍以上增长。英国、法国、德国机动车销量占欧洲总销量的45%左右，三国上半年电动车销量分别同比增长233%、121%、162%。图27：2021H1德国新能源汽车销量达31万辆，同比增长233%图28：2021H1法国新能源汽车销量达14万辆，同比增长121%资料来源：德国汽车工业协会，浙商证券研究所资料来源：法国汽车工业协会，浙商证券研究所英法德等主要欧洲国家电动车渗透率持续提升，2021H1分别达15%/16%/22%。2021年6月，英国、法国、德国电动车渗透率分别达17%、19%、24%，持续提升。[table_page]年度策略http://research.stocke.com.cn28/80请务必阅读正文之后的免责条款部分图29：2021H1英国新能源汽车销量达13万辆，同比增长162%图30：2021H1德国/法国/英国电动车渗透率达15%/16%/22%资料来源：英国汽车工业协会，浙商证券研究所资料来源：欧洲各国汽车工业协会，浙商证券研究所政策驱动欧洲电动车销量持续增长，补贴退坡后自发性消费接力。近两年欧洲电动车产业发展速度较快，主要得益于政策刺激，而2022年以后部分国家如德国、法国存在补贴金额退坡的可能性。但参考中国电动车的发展经验，补贴并不是影响电动车销量的关键性因素，自发性消费有望在后补贴时代成为重要的需求来源。美国：政策持续加码，电动车产业提速。美国2019-2020年新能源汽车销量滞涨，维持30-35万辆水平。根据SNE数据，2017-2020年，美国、中国、欧洲新能源汽车销量的复合增速分别为19%、21%、73%。中国复合增速较低是因为本身基数较高，2017-2019年新能源汽车渗透率约为欧美的2倍左右。预计2021年美国新能源汽车渗透率4%左右，提升速度开始加快。2021年1-5月，美国新能源汽车共销售22万辆，同比去年大幅增长149%，重回高增长。2021年1-5月美国新能源汽车渗透率仅为3%，约处于中国2017年和欧洲2019年的水平。图31：2021年沉寂多年的美国新能源汽车重回高增长（万辆）图32：预计2021年美国新能源汽车渗透率约4%资料来源：SNE，浙商证券研究所资料来源：SNE，国际汽车制造商协会，浙商证券研究所2021年3月，拜登宣布2.25万亿美元的基建与经济复苏计划，将在未来8年向电动车领域投资1740亿美元，具体内容包括：1）为地方政府和相关私人机构提供资金奖励等，以实现2030年前在全美建设50万个电动汽车充电桩的网络。目前美国的电动汽车充电桩有约10万个，其中的3.2万个都在加利福尼亚州。[table_page]年度策略http://research.stocke.com.cn29/80请务必阅读正文之后的免责条款部分2）大幅提高补贴上限。购买每辆电动汽车，最高可获得7000美元的抵税优惠。购买二手电动汽车的用户，只要车辆购买已满两年，且价格低于2.5万美元，也能获得2500美元的抵税优惠。将奥巴马时期每家汽车制造商20万辆的电动汽车税收抵免上限上调至60万辆。3）刺激美国的电动汽车制造商的国产供应链，包括原材料和其他零部件，同时通过重组工厂等方式，提升全球竞争力。4）开展联邦政府车辆和部分美国校车的“油换电”计划。2021年8月5日，美国白宫发表声明中表示，美国总统拜登将签署一项行政命令，为美国新能源汽车行业制定一个雄伟目标，即在2030年销售的所有新车中，有一半是零排放汽车，包括纯电动汽车、插电式混合动力电动汽车或燃料电池电动汽车。[table_page]年度策略http://research.stocke.com.cn30/80请务必阅读正文之后的免责条款部分3.3.动力锂电池企业积极扩产，海外电池厂明后年有望发力与新能源汽车销量高增长相匹配，国内动力电池装机量大幅增长。10月动力电池装车量达到15.4gwh，YoY+163%。1-10月累计产量107.5gwh，YoY+168%。2021年1-10月，宁德时代动力锂电装机份额达51%，稳居第一。比亚迪、中航锂电、LG能源、国轩高科、蜂巢能源、亿纬锂能等装机份额领先。图33：动力电池装机量高速增长，10月YOY+163%图34：1-10月CATL市占率50%，比亚迪等紧跟其后资料来源：GGII，浙商证券研究所资料来源：产业创新联盟，浙商证券研究所据公开资料整理，我们预测到2025年全球主要动力锂电池厂商的产能规划将达到3110GWh，未来5年的复合增速为42%。未来5年国内一线电池厂的产能复合增速达41%、二线电池厂的产能复合增速为56%、海外电池厂产能的复合增速为30%。表14：预计全球主要动力电池厂商2025年的产能规划将达到3110GWh，未来5年的复合增速为42%分类电池厂2020A2021E2022E2023E2024E2025E期间复合增速国内一线宁德时代10118333448154464445%比亚迪6610018523025029034%一线电池厂合计16728351971179493441%国内二线中航锂电309520025027030058%亿纬锂能215410716420323161%蜂巢能源4156190125200119%孚能1321499411412457%欣旺达152951618710748%国轩高科283462839310330%瑞浦6264661767666%捷威10162838414736%二线电池厂合计1272906048411009118856%海外电池厂松下40557610614520238%LG13619124630035043026%SK4050699715720439%SDI46669311313315327%海外电池厂合计26236248461678598930%合计529899157521682598311042%资料来源：高工锂电，浙商证券研究所[table_page]年度策略http://research.stocke.com.cn31/80请务必阅读正文之后的免责条款部分图35：预计未来5年国内一线/国内二线/海外电池厂产能复合增速分别为41%/56%/30%（GWh）资料来源：高工锂电，浙商证券研究所3.3.1.宁德时代引领国内电池厂积极扩产，二线电池厂产能规划增幅较大1）宁德时代：预计到2025年宁德时代合计产能达到644GWh，复合增速达45%。宁德时代共设有6大生产基地，分别位于福建宁德、广东肇庆、青海西宁、江苏溧阳、四川宜宾以及德国埃尔福特图林根。表15：宁德时代规划产能超600GWh，未来5年复合增速达45%宁德时代2020A2021E2022E2023E2024E2025E福建宁德6788143178183183广东肇庆15404040青海西宁36.515151515江苏溧阳162236546474德国埃尔福特10305070100四川宜宾12123045100独资公司合计86138251367417512时代上汽153048616671时代广汽5101515155时代东风5101010105时代一汽510182626时代吉利510101010合资公司合计154583114127132产能合计101183334481544644YOY56%82%82%44%13%18%资料来源：高工锂电，浙商证券研究所2）比亚迪：预计2025年产能有望达到290GWh，未来5年产能的复合增速为34%。比亚迪目前已设立广东惠州、深圳坑梓、青海西宁、重庆璧山、陕西西安、长沙宁乡等六座生产基地，产能合计约为66GWh。[table_page]年度策略http://research.stocke.com.cn32/80请务必阅读正文之后的免责条款部分表16：比亚迪规划产能达290GWh，未来5年复合增速达34%比亚迪2020A2021E2022E2023E2024E2025E广东惠州222222深圳坑梓141414141414青海西宁102424242424重庆璧山202035353535陕西西安101020202030长沙宁乡101010101020贵州贵阳1010101010安徽蚌埠1020202020安徽无为30303030江苏盐城20202020长春一汽454545匈牙利1010江西南昌20重庆长安1010产能合计66100185230250290同比增速154%52%85%24%9%16%资料来源：高工锂电，浙商证券研究所3）中航锂电：预计2025年规划产能将有望达到300GWh，未来5年产能的复合增速达58%。公司已设立常州、洛阳、厦门、成都、武汉、合肥六大产业基地。表17：中航锂电规划产能达300GWh，未来5年复合增速达58%中航锂电2020A2021E2022E2023E2024E2025E常州204570707070洛阳101020305080厦门一期2020202020厦门二期20303030厦门三期303030武汉2020202020成都50505050产能合计3095200250270300同比增速217%111%25%8%11%资料来源：高工锂电，浙商证券研究所3.3.2.日韩系电池厂全球布局产能，美国、欧洲市场份额领先1）LG能源：2025年产能规划将达到430GWh，未来5年的复合增速达26%。上述产能为公司公开披露的扩产计划，但我们认为，受国内动力锂电池企业大规模扩产的影响下，LG有望在未来上调其扩产规模，加快扩产节奏。[table_page]年度策略http://research.stocke.com.cn33/80请务必阅读正文之后的免责条款部分表18：LG能源规划产能达430GWh，未来5年复合增速达26%LG能源2020A2021E2022E2023E2024E2025E南京254050607080波兰60657090120180美国203050506070韩国本部666101010南京合资工厂101010101010无锡-与吉利合资510101010美国-与通用合资153550707070产能合计136191246300350430同比增速70%40%29%22%17%23%资料来源：高工锂电，浙商证券研究所2）SK：全球最早生产NCM622和811的公司，预计其2025年产能规划将达到204GWh，未来5年的复合增速达39%。表19：SK规划产能达204GWh，未来5年复合增速达39%SK2020A2021E2022E2023E2024E2025E常州7.57.57.57.57.57.5盐城101010272740惠州102020202020匈牙利7.57.516.516.546.550美国乔治亚州9.821.521.521.5福特合资公司3060韩国瑞山4.74.74.74.74.74.7产能40506997157204同比增速322%25%38%42%62%30%资料来源：高工锂电，浙商证券研究所3.4.预计2025年国内锂电设备市场规模达929亿元，复合增速44%预计2025年我国新能源汽车渗透率达到42%，对应新能源汽车销量达到1288万辆，未来5年的复合增速达58%。假设我国新能源汽车的单车带电量从2020年的50kwh提升至2025年的56kwh，产能利用率从2020年的50%提升至2025年的70%，我们预计未来5年动力电池的实际装机需求复合增速达78%。预计2025年我国锂电设备的市场规模达929亿元，未来5年的复合增速为44%。表20：预计2025年国内锂电设备市场空间为929亿元，CAGR达44%2020A2021E2022E2023E2024E2025E中国汽车销量（万辆）252727792891297730373067增速-2%10%4%3%2%1%中国新能源汽车销量（万辆）13227852080410631288增速11%110%87%55%32%21%中国新能源汽车渗透率5%10%18%27%35%42%[table_page]年度策略http://research.stocke.com.cn34/80请务必阅读正文之后的免责条款部分2020A2021E2022E2023E2024E2025E中国乘用车销量（万辆）201422052315239424422466增速-6%10%5%3%2%1%中国新能源乘用车销量（万辆）1202434637189281110增速14%101%91%55%29%20%中国新能源乘用车渗透率6%11%20%30%38%45%中国商用车销量（万辆）513575575583595601中国新能源商用车销量（万辆）12355786135178中国新能源商用车渗透率2%6%10%15%23%30%中国新能源汽车单车带电量(KWh）504751525356中国动力电池装机量（GWh）66131265417567717产能利用率50%50%55%60%65%70%实际动力电池装机需求（GWh）1322624826958721024设备新增需求（GWh）8130220213177152设备更新需求（GWh）414487161232291设备总需求（GWh）50174307374409442锂电设备单GWh投资额（亿元）3.02.52.42.32.22.1国内设备市场规模（亿元）149435737860900929国内锂电设备市场增速-1%192%69%17%5%3%资料来源：高工锂电，浙商证券研究所预计2025年欧洲锂电设备市场规模达526亿元，未来5年的复合增速为24%。表21：预计2025年欧洲锂电设备市场空间为526亿元，CAGR达24%2020A2021E2022E2023E2024E2025E欧洲汽车销量（万辆）167117541842189719161935欧洲电动车渗透率8%15%22%28%35%40%欧洲电动车销量（万辆）140263405531671774欧洲电动车销量增速137%89%54%31%26%15%欧洲电动车单车带电量（KWh）484951545658欧洲动力电池装机量（GWh）66130209284373448产能利用率80%80%80%80%80%80%欧洲实际动力电池装机需求（GWh）83163261355467560欧洲锂电设备新增需求（GWh)4980989511194欧洲锂电设备更新需求（GWh)1121416589117欧洲锂电设备需求（GWh）61101139160200210锂电设备单GWh投资额（亿元）32.92.82.72.62.5锂电设备市场空间（亿元）182292388432520526锂电设备市场增速197%61%33%11%21%1%资料来源：高工锂电，浙商证券研究所预计2025年美国锂电设备市场规模达335亿元，未来5年的复合增速为72%。表22：预计2025年欧洲锂电设备市场空间为335亿元，CAGR达72%2020A2021E2022E2023E2024E2025E美国汽车销量（万辆）144517481748174817481748美国电动车渗透率2%4%10%15%20%25%美国电动车销量（万辆）3370175262350437美国电动车销量增速4%113%150%50%33%25%电动车单车带电量（KWh）484951545658[table_page]年度策略http://research.stocke.com.cn35/80请务必阅读正文之后的免责条款部分美国动力电池需求（GWh）163590140195253产能利用率80%80%80%80%80%80%美国实际动力电池装机需求（GWh）2043112175243316美国锂电设备新增需求（GWh)12469636873美国锂电设备更新需求（GWh)6511284461美国锂电设备需求（GWh）7298091112134锂电设备单GWh投资额（亿元）32.92.82.72.62.5锂电设备市场空间（亿元）2283224246290335锂电设备市场增速15%271%170%10%18%15%资料来源：高工锂电，浙商证券研究所3.5.投资建议：首选龙头电池供应链，重点推荐三条主线持续看好锂电设备板块，我们认为：国内锂电产业具备全球竞争力。重点推荐三条投资主线：1）宁德时代产业链。宁德时代率先于2020年启动扩产，相关设备公司充分受益。重点推荐先导智能，根据补充公告，先导智能有望取得宁德时代核心电芯生产设备50%的份额。此外，重点关注海目星、先惠技术、震裕科技、斯莱克、赢合科技等。2）海外龙头锂电池产业链。未来几年海外锂电池增速高于国内增速，具有出海能力的锂电设备龙头受益。重点推荐杭可科技，公司在LG、SK等日韩系动力电池龙头份额高达50%以上；重点推荐先导智能。3）看好国内二三线锂电池产业链。2021年全球电动车迎来销量加速放量增长，二三线锂电池的扩产增速甚至高于一线，相关的设备厂商订单弹性更大。我们重点推荐利元亨、海目星、联赢激光，看好博众精工、中国电研、科瑞技术等。表23：2022年锂电设备板块平均PE约44倍左右代码公司市值（亿元）净利润（亿元）PEPB（LF）ROE（2020）2020A2021E2022E2020A2021E2022E300450.SZ先导智能11637.715.123.9151774913.116%688006.SH杭可科技4343.74.57.3117965915.716%688499.SH利元亨2581.42.251841175213.417%300457.SZ赢合科技2001.92.44.810583423.75%688128.SH中国电研1202.83.85.14331235.013%688559.SH海目星1190.81.23.4149100358.38%002957.SZ科瑞技术1052.933.93635274.012%300648.SZ星云股份890.61.22.314874398.510%688518.SH联赢激光1470.71.132111344910.06%688155.SH先惠技术870.61.93.114446287.38%资料来源：Wind，浙商证券研究所备注：除先导智能、杭可科技、利元亨、海目星、联赢激光外，其他公司盈利预测选取Wind一致预期；时间截止至2021年12月31日[table_page]年度策略http://research.stocke.com.cn36/80请务必阅读正文之后的免责条款部分3.5.1.先导智能：全球锂电设备龙头，宁德时代、中航锂电为重要客户公司是全球领先的锂电设备供应商，定位为先进的专用设备平台型企业。深度绑定宁德时代，已成为公司第二大股东。宁德时代在技术、市场、品牌、渠道等诸多方面发挥积极作用。公司高度重视研发、激励充分、运营高效。公司高度重视研发，研发投入绝对金额与可比公司差距还在不断拉大；上市以来实施两次股权激励；应收账款及固定资产周转率高于可比公司均值，反映公司运营高效。多元化发展，打造非标自动化设备的龙头。上市公司成立八大事业部，除锂电设备外，光伏设备、汽车智能产线、智能物流、3C智能设备有望取得较大突破。锂电设备产值仅占智能装备行业的1%，公司有望将先进的研发、管理经验复制到其他领域，成为非标自动化设备龙头。预计公司2021-2023年的归母净利润分别为15.1/23.9/33.5亿元，同比增速分别为97%/58%/40%，三年复合增速为63%，对应PE分别为83/52/37倍，维持“买入”评级。3.5.2.杭可科技：全球锂电后段设备龙头，LG/SK配套份额超50%公司为全球锂电后段设备龙头，主要客户包括LG、村田、三星、SK、比亚迪、国轩等，LG化学近两年订单占比20%左右，为公司第一大客户。公司竞争优势明显，重视研发、盈利能力强。与LG合作研发的高温加压软包化成分容设备效率为传统产品的2-3倍。与海外厂商相比，在性价比、集成能力、响应能力等方面优势明显。与国内厂商相比，品牌优势明显、客户粘性较强、盈利性较好。国内主要竞争对手为泰坦，两者客户结构明显不同。订单拐点显现，企业加速扩产接单能力有望提升。2021年年初以来公司在手订单饱满，海外主要客户LG、SK等已启动设备招标，预计LG在第三季度上市取得融资后扩产步伐加快，公司作为全球重要的后段设备供应商有望充分受益（LG内份额70%，SK内份额50%），预计全年新签订单金额达50亿元。公司具备较强的海外配套经验，美国电动车产业加速将显著受益。近年来公司持续为LG波兰工厂、SK匈牙利工厂等供货，今年也已经取得SK在美国市场的部分订单。我们预计随着美国电动车产业迎来拐点，公司下半年有较大概率取得相关订单。预计公司2021-2023年的归母净利润分别为5.1/7.4/14.3亿元，同比增速分别为36%/46%/94%，三年复合增速为57%，对应的PE分别为110/68/35倍，维持“买入”评级。3.5.3.海目星：绑定中航锂电，激光/锂电双轮驱动公司是国内激光&锂电自动化设备领先企业，深耕激光&锂电设备行业十余年，过去四年营收和净利润CAGR为45%和76%。通用激光业务：全球激光设备空间165亿美金，过去5年CAGR11%。2020年公司通用激光设备业务营收占比51%，业务毛利率31%。我国工业激光设备市场空间432亿，激光切割市场占比41%。公司通用激光设备产品主要涉及钣金切割，3C结构件激光，下[table_page]年度策略http://research.stocke.com.cn37/80请务必阅读正文之后的免责条款部分游以消费电子、机械汽车等行业的切割、焊接、打标应用为主。看好公司在高功率激光设备研发应用带来的营收增长。动力电池业务：2025年全球锂电设备空间近2000亿，未来五年CAGR29%。2020年公司动力电池激光设备占比37%，毛利率26.5%，营收四年CAGR41%。公司动力电池设备主营极片切割和电芯装配，占据产业链价值量较高的前段和中端制造工序。短中长期逻辑支撑，行业高景气度下未来成长动能强劲。1）动力电池短期供给矛盾突出，公司业绩弹性极大。在手订单充足，看好规模化生产后盈利能力提升带来的营收、业绩超预期。2）坚持大客户战略，与中航锂电深度绑定。公司上半年披露新获订单26.4亿，其中中航锂电19.7亿，宁德时代6.7亿。下半年其他品类订单有望持续拓展。3）2020年研发费用8.1%，占比位居行业前列，积极布局新一代技术产品。4）锂电+激光设备2025年空间超3000亿，长期成长空间已经打开。预计公司2021-2023年的归母净利润分别为1.49/3.03/5.46亿元，同比增速分别为93%/103%/80%，三年复合增速为92%，对应PE分别为109/39/20倍，维持“买入”评级3.5.4.利元亨：与蜂巢能源紧密合作，动力锂电设备快速放量公司专注智能制造装备，是国内领先的消费锂电设备供应商，产品主要覆盖锂电池中后段工艺，2020年消费锂电设备业务占总收入的76%，动力锂电设备收入占比10%。ATL为公司第一大客户，2020年在公司中的收入占比达70%。公司精于研发，消费锂电较快增长，动力锂电增长潜力巨大。精于研发、技术体系完善。2020年公司专利数量达865项，位居锂电设备行业的领先水平。2018-2020年，公司研发投入分别为0.73/1.26/1.64亿元，占当期营业收入的11%、14%和11%，领先可比公司2-3pct。在动力锂电领域，公司与蜂巢能源紧密合作，与CATL、BYD、力神、中航锂电、国轩高科、欣旺达等一线企业建立长期合作关系。蜂巢能源规划到2025年达到200GWh，其中海外24GWh，是国内锂电池企业中海外布局较为全面的企业。预计公司2021-2023年的归母净利润分别为2.21/4.99/6.99亿元，同比增速分别为57%/125%/41%，三年复合增速为71%，维持“买入”评级。[table_page]年度策略http://research.stocke.com.cn38/80请务必阅读正文之后的免责条款部分4.风电设备：平价时代迎投资黄金时代，海上风电产业链将超预期4.1.风电潜在开发量巨大，中长期大有可为根据能源基金会《2020能源数据》数据，中国陆上风能潜在开发量合计9530GW，技术可开发量7990GW；海上风能潜在开发量（风功率密度>300w/平米）约710GW。随着技术进步，风电潜在可开发资源仍将继续增加。截至2020年底中国累计风电装机量约282GW，其中陆上风电装机量约271GW、海上风电装机量约9GW。中国陆上风电技术可发量是目前累计装机量的30倍，海上风电技术可开发量是目前累计装机量的80倍。图36：陆上三北（东北、华北、西北）地区风能资源丰富图37：中国技术可开发风能约8700GW资料来源：中国气象局，浙商证券研究所资料来源：能源基金会《2020能源数据》，浙商证券研究所全球陆风资源超100万GW，海风目前仅开发0.05%。根据前国家电网董事长刘振亚《全球能源互联网》一书的数据，全球陆地风能资源超过1万亿千瓦（1000TW，约合100万GW）；根据世界银行2020年数据，全球海上风电技术可开发潜力约71TW（约合7.1万GW）。截止2020年年底全球累计风电装机量约743GW，其中陆上风电710.5GW，海上风电装机量约32.5GW。海上风电目前累计装机量仅为技术可开发量0.05%根据世界银行2020数据，海上风电中29%属于可用固定基础海上风电，另外71%属于较深水域，可适用漂浮式风电技术。未来仅需全球海上风电资源的10％所发电力即可满足全世界所有的电力需求。[table_page]年度策略http://research.stocke.com.cn39/80请务必阅读正文之后的免责条款部分图38：全球陆上风电潜在开发利用容量巨大图39：全球海上风电技术可开发潜力约为71TW资料来源：中国科学院，浙商证券研究所资料来源：世界银行2020，浙商证券研究所4.2.平价时代下，预计2021-2025年中国、全球风电行业新增装机量CAGR19%、10%中国风电新增装机量变化始于风电补贴。纵观21世纪中国风电装机历史，可分为5个阶段。分别为：风机进口时代（2001-2005年，CAGR89%）；风机国产化阶段（2005-2009年，CAGR128%）；风机自主创新阶段（2010-2014年，CAGR5%）；弃风率先升后降期（2015-2020年，CAGR13%）；新风电时代/平价时代（2021年后，CAGR19%）。图40：中国新增风电装机变化的驱动因素：电价补贴与平价资料来源：CWEA、浙商证券研究所，注：此处CAGR19%为2021-2025年[table_page]年度策略http://research.stocke.com.cn40/80请务必阅读正文之后的免责条款部分图41：预计2025年中国风电新增装机量约80GW，2021-2025CAGR约19%-0.500.511.520102030405060708090陆上（GW）海上（GW）总新增装机量YOY资料来源：CWEA，浙商证券研究所测算；2020年并网口径72GW，实际吊装58GW全球范围内，风电装机容量可分为3个阶段：1）高速增长期（2001-2009年，CAGR为22%）；2）平稳发展期（2010-2019年，CAGR为5%）；3）平价大时代（2021年后，CAGR10%）。图42：全球风电新增装机变化的驱动因素：中、美、欧崛起资料来源：GWEA，浙商证券研究所，注：此处CAGR10%为2021-2025年[table_page]年度策略http://research.stocke.com.cn41/80请务必阅读正文之后的免责条款部分图43：预计2025年全球风电新增装机量约120GW，2021-2025CAGR约10%-0.3-0.2-0.100.10.20.30.40.50.6020406080100120140陆上（GW）海上（GW）总新增装机量YOY资料来源：GWEA，浙商证券研究所4.3.风电大变局：“两个转变”+“两个超预期”2021年陆上风电国家不再补贴；2022年海上风电国家不再补贴。2019年5月21日，国家发改委下发了关于《完善风电上网电价政策的通知》，明确了2019~2021年陆上及海上风电电价政策。综合来看，陆上风电2019~2021年补贴逐步退坡，2018年底前核准的存量项目、2019-2020年新核准项目分别在2020年、2021年没有并网的，国家将不再补贴，并且2021年以后新核准的陆上风电项目全面实现平价上网，国家不再补贴；海上风电补贴退坡力度相对较小，其中潮间带受影响更大，2019年以后新核准的项目将按照所在资源区陆上风电指导价进行补贴；近海2019-2020年新核准的项目的指导价调整为每千瓦时0.8元、0.75元。2022年及以后全部机组完成并网的，执行并网年份的指导价。表24：中国发电补贴政策调整资源区未调整首次调整本次调整后存量项目本次调整后新核准项目2009-20152016-201720182019-2020（竞价指导价）陆上项目调整节点2016年前核准，2017年底前开工，2020年底前并网2018年前核准，2019年前开工，2020年底前并网2018年核准，2020年底前并网2019年核准，2021年底前并网2020年核准，2021年底前并网陆上风电Ⅰ类资源区0.510.490.470.400.340.29Ⅱ类资源区0.540.520.500.450.390.34Ⅲ类资源区0.580.560.540.490.430.38Ⅳ类资源区0.610.610.600.570.520.472018年底前核准陆上风电项目，2020年底前仍未完成并网的，国家不再补贴；2019年1月1日至2020年底前核准陆上风电项目，2021年底前仍未完成并网，国家不再补贴；自2021年1月1日开始，新核准的陆上风电项目全面实现平价上网海上项目调整节点2014-2018核准，2021年前全部并网20192020海上风电近海0.850.80.75潮间带0.75所在资源区陆上风电指导电价2018年底前已核准的海上风电项目，在2021年底前全部机组完成并网的，执行核准时的上网电价；2022年及以后全部机组完成并网的，执行并网年份的指导价资料来源：国家发改委、浙商证券研究所[table_page]年度策略http://research.stocke.com.cn42/80请务必阅读正文之后的免责条款部分根据最新的补贴政策，以往存量项目必须在2020年、2021年之前完成并网才能适用当年的补贴政策，否则2021年之后国家将不再补贴。因政策改变，我们认为未来风电行业或从原本依靠补贴逐渐走向降本平价，产业格局与逻辑或重塑。基于此，我们认为未来风电行业有望实现“两个转变与两个超预期”。转变1：我们认为风电行业新增装机量的核心驱动将由抢补贴转变为度电成本下降和运营商IRR提高。根据GE《中国风电度电成本》白皮书，我们可将风电平准化度电成本（LCOE）量化为：全寿命周期成本=（初始建投资成本—因折旧导致税费减免+项目运维成本-固定资产残值）/(全生命周期发电收入现值）其中关键变量有：初始投资成本（机组成本+非机组成本）、发电收入（年发电利用小时数）、贴现率（资金成本）而固定参数为：折旧（初始投资、折旧年限）、运维费用（固定资产一定比例）、残值（固定资产一定比例）LCOE在国外的应用主要在于相同时间跨行业、相同行业跨时间的趋势对比，而我国风电行业引入这个指标后更多将之应用到具体项目的评价中，因此会遇到增值税、所得税、WACC非线性变化导致的水土不服。因此为了符合中国实际情况，三一重能提出修正后风电平准化度电成本计算公式：成本Z=（投资成本+增值税成本+销售税及附加成本+运维成本+所得税成本）/发电量折算当年现值考虑因素：1）增值税及增值税抵扣，包括即征即退50%；2）营业税金及附加；3）所得税及所得税三免三减半。图44：Sunpower：标准风电平准化度电成本计算公式图45：三一重能：修正标准风电平准化度电成本计算公式资料来源：GE《中国风电度电成本》白皮书，浙商证券研究所资料来源：三一重能，浙商证券研究所根据上述公式，我们认为机组大型化有望降低初始投资成本：1）通过结构轻量化设计可以降低单台风机每KW的实物用量，进而降低风电机组成本；2）通过单机容量扩大从而减少实际吊装风机台数，进而降低非机组成本（运输、吊装等费用）。[table_page]年度策略http://research.stocke.com.cn43/80请务必阅读正文之后的免责条款部分图46：国内2.5MW/3MW/4MW机组招标价大幅且快速下降图47：三北地区主要省份弃风率下降4155327140402410316323262000250030003500400045002020/012020/022020/032020/042020/052020/062020/072020/082020/092020/102020/112020/122021/012021/022021/032021/042021/052021/062021/072021/082021/092.5MW风机招标价格3MW风机招标价格4MW风机招标价格-10%0%10%20%30%40%50%60%2016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q4内蒙古辽宁吉林黑龙江甘肃宁夏新疆资料来源：金风科技，浙商证券研究所资料来源：国家能源局，浙商证券研究所风机大型化：通过选取金风科技、明阳智能、运达股份、电气风电2020年、2021H1装机量及2021H1装机订单，以及风电大型化机组占比提升加权测算。预计十四五机组加权平均装机功率将从3.3MW快速提升至5.8MW。对应“十四五”期间国内年均总装机台数维持在1.3万台左右。图48：预计进入平价时代后，机组平均装机功率快速提升图49：十四五国内年均总装机台数维持在1.3万台1.21.41.51.51.61.71.81.82.02.12.22.52.83.34.14.85.45.80.001.002.003.004.005.006.007.00加权平均装机功率（MW）50661012512906115337874935513122167401195493119684109172064312246132571354213084139130500010000150002000025000总装机台数资料来源：CWEA，浙商证券研究所测算资料来源：CWEA，浙商证券研究所测算转红为橙，三北地区重新开放：三北地区拥有中国80%的风电资源，十年前就涌现出了多个风电大基地，但这些基地随后几年里却因为高弃风率成了风电行业的反面案例。2015年前后，三北地区的风电大基地由于外送通道短缺、当地消纳不足，弃风率达到峰值，平均弃风率超过20%，部分地区弃风率一度接近100%。国家能源局于2017年叫停了三北地区的风电建设，将内蒙古、甘肃、新疆、黑龙江等六省区设为风电开发建设红色预警区域，停止新增风电装机核准。2018年、2019年，内蒙古连续两年跳出红色预警区，转变为风电开发橙色预警区。2020年甘肃，新疆摘下红色预警帽子，转变为橙色预警区域。标志三北地区风电发展卷土重来。[table_page]年度策略http://research.stocke.com.cn44/80请务必阅读正文之后的免责条款部分图50：国内2.5MW/3MW/4MW机组招标价大幅且快速下降图51：三北地区主要省份弃风率下降4155327140402410316323262000250030003500400045002020/012020/022020/032020/042020/052020/062020/072020/082020/092020/102020/112020/122021/012021/022021/032021/042021/052021/062021/072021/082021/092.5MW风机招标价格3MW风机招标价格4MW风机招标价格-10%0%10%20%30%40%50%60%2016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q4内蒙古辽宁吉林黑龙江甘肃宁夏新疆资料来源：金风科技，浙商证券研究所资料来源：国家能源局，浙商证券研究所目前陆上风电利用小时数维持在2000小时左右，海上风电利用率更高。2018~2020年，我国实际风电利用小时数连续三年超过2000小时；东南沿海及其岛屿、内蒙古、甘肃北部、黑龙江和吉林东部、辽东半岛沿海年风速≥3m/s累计小时数可以超过5000h。图52：全国实际风电年平均利用小时数近三年均超2000小时图53：全国风能资源资源分布情况（小时数）190817311742194820952082209705001,0001,5002,0002,5002014201520162017201820192020全国风电平均利用小时数资料来源：国家能源局，浙商证券研究所资料来源：《中国的风能资源及区划说明》，浙商证券研究所我们认为机组大型化在降低自身机组成本外，亦可增加平均年发电小时数，叠加三北地区重新开放，年发电小时数有望进一步提升，风电度电成本有望持续降低。陆上风电LCOE敏感性分析：按照目前5000元/KW初始建造成本、全国平均2000小时的发电利用小时数计算，全国大多数地区陆上风电已经实现平价；三北风力资源好的地区（3000h以上）度电成本基本下降至0.21~0.25元/KWh。[table_page]年度策略http://research.stocke.com.cn45/80请务必阅读正文之后的免责条款部分图54：三北风力资源好的地区（3000h以上）度电成本基本下降至0.21~0.25元/KWh资料来源：浙商证券研究所测算陆上风电IRR敏感性分析：按照目前5000元/KW初始建造成本、全国平均2000小时的发电利用小时数计算，大多数陆上风电项目的IRR已经达到11.4%，三北风力资源好的地区（3000h以上）IRR已经超过15%。图55：三北风力资源好的地区（3000h以上）IRR已经超过15%。资料来源：浙商证券研究所测算海上风电LCOE敏感性分析：按照目前元/KW初始建造成本、海上风电3000小时的发电利用小时数计算，大多数地区海上风电还不能实现平价14000-15000；只有福建沿海等风力资源好的地区（4000h以上）可实现平价上网。[table_page]年度策略http://research.stocke.com.cn46/80请务必阅读正文之后的免责条款部分图56：目前只有福建沿海等风力资源好的地区（4000h以上）可实现平价上网资料来源：浙商证券研究所测算海上风电IRR敏感性分析：按照目前14000-15000元/KW初始建造成本、海上风电3000小时的发电利用小时数计算，大多数海上风电项目的IRR较低，只有福建沿海等风力资源好的地区（4000h以上）IRR可以达到8%以上。图57：目前只有福建沿海等风力资源好的地区（4000h以上）IRR可以达到8%以上资料来源：浙商证券研究所测算转变2：主机厂将突破国内内卷格局，具备条件走向全球进入欧美发达国家市场一争高下陆上风机机型跟上欧洲步伐。欧洲主机厂陆上主力机型以4-6MW为主，中国2021年1-6月主要主机厂中标机型中4MW以上机型平均占比达到43%。国内风机价格约为海外一半。国际风机平均价格83万美元/兆瓦，约等于5360元/千瓦，而国内风机价格普遍为2500-3000元/千瓦，相当于国外一半。[table_page]年度策略http://research.stocke.com.cn47/80请务必阅读正文之后的免责条款部分图58：中国主力机型与欧洲主力机型基本接近图59：中国风机历史价格约海外的一半，具备性价比优势资料来源：公司官网，浙商证券研究所资料来源：BNEF，浙商证券研究所在风电度电成本持续下降，风电利用小时数逐渐提升背景下，我们认为风电行业将迎来“两个超预期”。超预期1：机组大型化不仅降低初始投资成本，也增加发电利用小时数，从而促使度电成本有超预期下降。目前陆上风电已实现平价，海上风电预计在2023年开始逐步实现平价。过去10年全球光伏平均度电成本下降85%，陆上风电平均度电成本下降56%，海上平均成本度电下降48%风电伙伴行动计划：风电行业要力争在2025年将陆上高、中、低风速地区的度电成本分别降至0.1元、0.2元和0.3元，将近海和深远海风电度电成本分别降至0.4元和0.5元三北地区以目前4-6MW招标价格测算，风电度电成本已经下降至0.18~0.2元，如果2023年以后陆上切换到6-8MW机组，预计度电成本可下降至0.1~0.15元。图60：2020年全球陆上风电平均度电成本为0.25元/度图61：主要省份燃煤上网标杆电价资料来源：IRENA，浙商证券研究所资料来源：各省发改委，浙商证券研究所超预期2：预计十四五风电年均新增装机容量60GW，未来4年CAGR约为20%。2021~2025年陆上风电CAGR为21%；2022~2025年海上风电CAGR为44%。分散式风电、老旧风机改造或可每年带来10-20GW超预期需求。短期需求支撑：1）16省十四五风光装机规划654GW，风光各占一半，平均每年60GW；2）沿海11省“十四五”海上风电规划约45GW，平均每年9GW；3）2021年1-9月累计招标41GW，预计全年招标55-60GW，同比接近翻倍。长期保底需求：2030碳达峰碳中和目标风光发电总装机容量达1200GW以上目标。[table_page]年度策略http://research.stocke.com.cn48/80请务必阅读正文之后的免责条款部分预计2028年提前完成，平均每年新增100GW，平均每年50GW保底需求。图62：16省风光合计规划达到654GW图63：沿海11省份“十四五”海上风电规划约45GW资料来源：各省十四五规划，浙商证券研究所资料来源：国际能源网，浙商证券研究所“风电下乡”+“老旧风机改造”政策有望带来超预期增量。风电下乡：风电下乡计划：“风电下乡”最早是国家能源局2月26日发布的《关于2021年风电、光伏发电开发建设有关事项的通知（征求意见稿）》中明确提出“千乡万村驭风计划”。我们认为短期来看，全国的100个县，首批选择5000个村，每个村安装2台风电机组，共计1万台，假设装机按照目前招标主流机型功率5MW计算，预计可新增50GW的增量需求，平均每年新增10GW。从长期看，全国69万个行政村中10万个，每个村庄在田间地头、村前屋后、乡间路等零散土地上找出200平方米用于安装2台5MW风电机组，全国就具备1000GW风电开发潜力。老旧风场改造，“以大代小”：2021年8月30日宁夏发改委发布了《关于开展宁夏老旧风电场“以大代小”更新试点的通知》，到2025年力争实现老旧风电场更新规模200万千瓦以上、增容规模200万千瓦以上；更新及增容风电场单机容量达到3.0兆瓦及以上，年等效利用小时数达到2000小时以上。我们预计目前存量风电装机容量中1.5MW及以下的机组约有50GW，假设这些风机在十四五期间均能通过“以大代小”完成更新，则每年有望新增10GW更新需求。[table_page]年度策略http://research.stocke.com.cn49/80请务必阅读正文之后的免责条款部分4.4.从产业链看竞争格局：风电各产业链未来广阔风电行业可分为上游核心零部件，中游风电主机厂与下游风电运营商。其中核心零部件包含：叶片、齿轮箱、轴承、主轴、变流器、铸件、锻件、塔筒、机舱罩、发电机及塔筒（部分分为中游）。图64：风电行业产业链图谱中材科技时代新材上纬新材中国高速传动（南高齿）杭齿前进禾望电气阳光电源日月股份吉鑫科技广大特材永冠科技豪迈科技圣泉集团上游：核心零部件中游：风电主机厂•华电集团·大唐集团·国家电网•国电集团·中国电建·中广核•三峡能源·天润投资·华润集团•华能集团·中电投·龙源电力新强联五州新春力星股份叶片齿轮箱轴承变流器铸件下游：风电运营•金风科技•远景能源•明阳智能•运达股份•电气风电•中车风电•三一重能•上海电气•东方电气•中国海装•联合动力风电运维设备及系统：中际联合容知日新塔筒天顺风能天能重工大金重工泰胜风能锻件中环海陆海锅中环海陆海锅股份恒润股份双一科技振江科技汉缆股份机舱罩金雷股份通裕重工主轴东方电缆中天科技海底电缆湘电股份（风电剥离）发电机资料来源：浙商证券研究所风电机组在总风电项目成本中占比约39-55%。细分零部件中按价值量排序，分别为风塔（部分主机厂不划分在零部件中）、叶片、齿轮箱、变流器、变压机、发电机、底座、变桨系统、主轴、轮毂、机舱罩、制动系统、偏航系统、转子轴承、紧固件、电缆。图65：风舱机构示意图图66：5MW海上风电机组成本构成资料来源：驰宏官网，浙商证券研究所资料来源：IRENA，浙商证券研究所[table_page]年度策略http://research.stocke.com.cn50/80请务必阅读正文之后的免责条款部分图67：三一重能风机成本构成图68：电气风电风机成本构成齿轮箱,23%发电机,6%回转支承,6%变流器,4%主轴,3%减速机,3%变桨系统,3%轮毂,3%机舱罩,2%主控系统,1%叶片及主材,18%其他,28%叶片,19%齿轮箱,10%发电机,8%轴承,7%铸件,5%变流器,4%钢件,4%机舱罩/导流罩,2%主轴,2%主控,2%液压,2%开关柜/控制柜,1%其他原材料,25%其他非原材料采购,9%资料来源：三一重能招股书（2020），浙商证券研究所资料来源：电气风电招股书（2020），浙商证券研究所目前我国风机主轴、塔筒、铸件已处于国际前列，中国企业在全球份额超50%，但部分环节国际化程度亟待提升。从国内看，国内风机零部件集中度较高，头部企业受益。4.5.2022年推荐关注三条主线：核心部件、主机厂、运营商我们认为在以度电成本下降、运营商IRR回报率大幅提升为主要核心驱动的背景下，运营商是度电成本下降的最大受益者，有议价权的零部件厂商次之，主机厂是度电成本下降的主要承担者，较难获得超额收益。图69：运营商或为度电成本下降下最大受益者资料来源：浙商证券研究所从产业链利润分配来看，运营商的毛利率和净利率显著高于零部件和主机厂；轴承、主轴、变流器、海缆、锻件、运维设备系统的毛利率和净利率均处较高水平；主机厂整体毛利率和净利率较低。[table_page]年度策略http://research.stocke.com.cn51/80请务必阅读正文之后的免责条款部分图70：产业链利润分配：运营商>有议价权零部件>主机厂资料来源：wind，浙商证券研究所2022年建议超配海上风电产业链。海风有望复制2021年陆上风电招标价格大幅下降和招标量快速增加的过程，估值仍有提升空间。而2022年陆上风电进入业绩兑现期，今年底与明年初主机厂与零部件的价格谈判是最大变数。图71：2022年海风有望复制陆风发展路径；陆风逐步进入业绩兑现期资料来源：浙商证券研究所从估值看，风电估值PE（TTM）与历史高位、光伏相比仍有提升空间。风电设备PE(TTM)：历史高位位于2012年3月-2015年8月，平均PE（TTM）48倍，最近4个月平均PE（TTM）26倍；目前33倍。光伏PE/风电PE：历史高位位于2021年6月-9月，平均值为2.8，过去10年平均值1.4，目前为1.8。[table_page]年度策略http://research.stocke.com.cn52/80请务必阅读正文之后的免责条款部分图72：风电设备PE（TTM）仍低于历史高位图73：与光伏设备估值相比，风电设备估值目前提升空间020406080100120SW光伏设备SW风电设备01122334光伏PE/风电PE资料来源：wind，浙商证券研究所资料来源：wind，浙商证券研究所投资建议：1）主机厂（大兆瓦、海上风电机组研发实力；海外出口业务潜力），推荐运达股份、看好明阳智能、三一重能；2）零部件（技术壁垒高、产业链话语权强、国际化程度高、单位实物用量增加），重点看好新强联、推荐日月股份、看好中国高速传动、禾望电气、天顺风能、大金重工、恒润股份、中环海陆、东方电缆、中天科技、容知日新、中际联合；3）运营商（股东背景、运行机组中平价项目占比），建议关注龙源电力（借壳ST平庄）、三峡能源、节能风电、粤电力A、江苏新能、中闽能源、金开新能。[table_page]年度策略http://research.stocke.com.cn53/80请务必阅读正文之后的免责条款部分表25：重点公司盈利预测与估值，推荐关注三条主线：核心零部件、主机厂、运营商公司代码公司名称类别市值（亿元）归母净利润PEPB（LF）PS（LYR）2021E2022E2023E2021E2022E2023E300850新强联轴承2,0915477933927233.219.00658.HK中国高速传动齿轮箱3251014163223203.212.2603063禾望电气变流器20158103824203.412.6300443金雷股份主轴16989122218153.513.3603218日月股份铸件313------1.21.1002531天顺风能塔筒14649123417123.010.7002487大金重工352571066483610.416.8603985恒润股份锻件941.00.6301040中环海陆1723456441325.97.5603606东方电缆海缆1486782622184.810.2600522中天科技307913163424193.76.2605305中际联合风电运维设备及系统3281416202420164.74.3688768容知日新21179113124197.66.5002202金风科技主机厂1805683828225.67.6601615明阳智能39------4.13.6300772运达股份3421414172524207.67.0600905三峡能源运营商5714384415415132.21.3601016节能风电1042344232265.315.6603693江苏新能5911266432910.523.2600163中闽能源6814045521715132.11.2000539粤电力A4942630341917142.92.3600821金开新能1454663726226.01.3资料来源：wind一致预测（2021/12/30），浙商证券研究所[table_page]年度策略http://research.stocke.com.cn54/80请务必阅读正文之后的免责条款部分5.工程机械：稳增长下预期将改善，电动化提速，重优质个股5.1.2021年工程机械国内需求下滑，下半年企业盈利大幅下滑5.1.1.挖掘机和汽车吊：单月销量自2021年5月份开始步入下滑通道挖掘机单月销量5月开始负增长，同比下滑14%，6-10月持续负增长，10月单月同比下滑31%。汽车起重机单月销量5月下滑18%，6月反弹同比增长11%，7-9月同比开始大幅下滑，连续三月下滑幅度超45%。图74：2021年挖掘机单月销量自5月份开始同比持续负增长图75：2021年汽车吊单月销量5月下滑6月反弹后持续大幅下滑1960128305790354657227220231001734518075200851896401000020000300004000050000600007000080000900001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月201520162017201820192020202137474467108717350512660562264178518640200040006000800010000120001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月20172018201920202021资料来源：中国工程机械协会、Wind、浙商机械研究所资料来源：中国工程机械协会、Wind、浙商机械研究所5.1.2.行业营收和净利润增速放缓，Q3营收和净利润均出现负增长分年度看，2021年前三季度工程机械营收同比增长25%，净利润同比仅增长8%。分季度看，净利润Q2开始负增长，Q2、Q3净利润同比增速分别为-20%、-32%；营收Q3开始负增长，同比增速-10%图76：2021年工程机械营收和净利润同比增速放缓图77：2021年Q3工程机械行业营收和净利润均出现负增长0501001502002503003504004500102030405060营业收入增速（%）归母净利润增速（%，右轴）-50050100150200-200204060801002020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q3营业收入增速（%）归母净利润增速（%，右轴）资料来源：Wind、浙商机械研究所资料来源：Wind、浙商机械研究所5.2.新增需求放缓，更新需求占据主导，人工替代需求逐步加速5.2.1.工程机械年度需求模型：新增需求、更新需求和替代需求工程机械行业的需求分为三个方面：新增需求、更新需求和替代需求。目前来看，新增需求逐渐放缓，更新需求占据主导，替代需求长期存在。[table_page]年度策略http://research.stocke.com.cn55/80请务必阅读正文之后的免责条款部分图78：工程机械年度需求模型：新增需求、更新需求和替代需求资料来源：浙商机械研究所5.2.2.新增需求：基建、地产投资增速放缓，保有量带来增量需求减弱基建、地产决定了工程机械保有量中约70%需求，其中基建贡献40%，地产贡献30%。行业当年新增需求=当年理论保有量-上年理论保有量，而基建投资、地产投资增速持续下降，房屋新开工面积连续两年负增长，因此由基建和地产增速决定的保有量增量需求将大幅减少。图79：基建投资增速放缓图80：房地产投资及新开工面积增速放缓1.3%4.0%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%2004年2005年2006年2007年2008年2009年2010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年E2022年E基建投资增速（名义值）6.4%5.4%0%5%10%15%20%25%30%35%40%2004年2005年2006年2007年2008年2009年2010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年E2022年E房地产投资增速（名义值）-1.2%-4.5%-20%-10%0%10%20%30%40%50%2005年2006年2007年2008年2009年2010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年前三季度房屋新开工面积增速资料来源：Wind、浙商机械研究所；2021年、2022年年度数据为浙商宏观团队预测数据5.2.3.新增需求：国内挖机出口强劲增长，挖机出口销量占比接近20%2021年1-10月挖机出口量达5.3万台，同比增长约97%；2016~2020年五年挖机出口CAGR为43%。2021年1-10月出口销量占比已达约18%，与10年前相比提升15pct。出口在当年挖机销量中贡献增多。[table_page]年度策略http://research.stocke.com.cn56/80请务必阅读正文之后的免责条款部分图81：2021年1-10月挖机出口5.3万台，同比增长约97%图82：2021年1-10月挖机出口占比18%，相比10年前提升15pct5338296.8%-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%01000020000300004000050000600002004年2005年2006年2007年2008年2009年2010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年1-10月挖掘机出口销量（台）同比增速17.9%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%2004年2005年2006年2007年2008年2009年2010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年1-10月出口销量占比资料来源：中国工程机械协会、浙商机械研究所资料来源：中国工程机械协会、浙商机械研究所5.2.4.更新需求：挖掘机、汽车吊等自然淘汰进入下降周期工程机械主要产品的更新周期大约在8-10年，按此倒推，从2022年起挖掘机、汽车吊的自然更新进入了2012-2016的下滑周期。5年平均挖掘机、汽车吊销量分别为9万台、1.5万台。图83：2022年起挖掘机自然更新进入下降周期图84：2022年起汽车吊自然更新进入下降周期3276053383020500001000001500002000002500003000003500004000002004年2005年2006年2007年2008年2009年2010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年E挖掘机销量（台）54176495300100002000030000400005000060000起重机销量（台）资料来源：中国工程机械协会、浙商机械研究所资料来源：中国工程机械协会、浙商机械研究所5.2.5.更新需求：环保因素引起的旧机提前淘汰将主导未来需求重型柴油车：2021年7月1日起将执行国六排放标准，后续将加速泵车、汽车吊等旧机提前淘汰；非道路移动机械：2022年12月1日起将执行国四排放标准。北京市已准备于2021年12月1日起实施国四标准。[table_page]年度策略http://research.stocke.com.cn57/80请务必阅读正文之后的免责条款部分图85：挖掘机国一、国二和国三保有量占比图86：起重机国三、国四和国五保有量占比国一15%国二69%国三16%国三69%国四25%国五6%资料来源：中国工程机械协会、浙商机械研究所资料来源：中国工程机械协会、浙商机械研究所图87：塔吊国一、国二和国三保有量占比图88：泵车国二以下、国三、国四和国五保有量占比国一16%国二80%国三4%国二及以下3%国三70%国四24%国五3%资料来源：中国工程机械协会、浙商机械研究所资料来源：中国工程机械协会、浙商机械研究所5.2.6.更新需求：电动化带来的产品技术升级将促使旧机加速更换全球主要工程机械主机厂都在储备电动化产品，预计2023年电动化产品将批量上市，2025年将迎来首个电动化产品销售小高峰。表26：全球主要工程机械主机厂目前在售或在研的电动化工程机械产品公司名称挖掘机自卸车搅拌车装载机叉车高空作业车起重机铲运车港口牵引车卡特彼勒√√沃尔沃√√小松√利勃海尔√三一重工√√√√√√徐工机械√√√√√柳工√√中联重科√√山河智能√北方股份山推股份国机常林√√安徽合力√[table_page]年度策略http://research.stocke.com.cn58/80请务必阅读正文之后的免责条款部分杭叉集团√浙江鼎力√资料来源：各公司官网、浙商机械研究所图89：预计到2025年工程机械将迎来电动化第一个销售高峰2017-2018年部分厂商开始研发电动化产品2019-2020年主要厂商开始研发电动化产品2021-2022年部分厂商开始小批量销售电动化产品2023-2024年主要厂商将推出自己主力电动化产品2025年工程机械迎来第一个电动化高峰期资料来源：各公司官网、浙商机械研究所5.2.7.替代需求：人工替代将对小型挖掘机、泵车等产品形成长期利好随着劳动力逐渐短缺、人工成本持续上升，小型挖机、泵车等产品替代人工的趋势将不可逆转，人工替代将对小型挖掘机、泵车等产品形成长期利好。过去10年里，小型挖掘机（<=13t）在国内挖机销量占比从33%上升至接近53%。图90：2020年我国农民工人数首次出现负增长，同比减少1.8%图91：小挖（<=13t）在国内挖机销量占比上升至53%2.912.860.8-1.8-3-2-101234560.000.501.001.502.002.503.003.50农民工（亿人）同比增速（%）36%33%52%53%53%55%34%34%11%12%14%13%0%10%20%30%40%50%60%小挖中挖大挖资料来源：国家统计局、中国工程机械协会、浙商机械研究所资料来源：国家统计局、中国工程机械协会、浙商机械研究所5.2.8.2022年主要工程机械行业需求预测表27：2022年主要工程机械行业需求预测年份2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年E2022年E备注挖掘机(台）56,34970,320140,304203,420235,693327,605343,302300,000yoy-37.7%24.8%99.5%45.0%15.9%39.0%4.8%-12.5%国内下滑，出口继续高增长国内50,61862,993130,632184,320209,069292,864277,420207,765[table_page]年度策略http://research.stocke.com.cn59/80请务必阅读正文之后的免责条款部分yoy-40.1%24.4%107.4%41.1%13.4%40.1%-5.3%-25.1%地产下滑；自然更新下滑出口5,7317,3279,67219,10026,62434,74165,88292235yoy-3.4%27.8%32.0%97.5%39.4%30.5%89.6%40.0%海外疫情受控，需求回升汽车吊9,3268,87820,44032,31842,95954,17650,03045,027yoy-33.8%-4.8%130.2%58.1%32.9%26.1%-7.7%-10.0%地产下滑；自然更新下滑履带吊1,1378291,3541,8282,2903,2833,6114,694yoy-1.3%-27.1%63.3%50.0%25.3%43.4%10.0%30.0%全球风电高景气拉动需求塔吊9,3279,56811,00023,00035,00043,75048,12540,906yoy-33.8%2.6%15.0%109.1%52.2%25.0%10.0%-15.0%地产新开工面积下滑泵车4,0122,8113,5324,7957,1791191712,51210,636yoy-29.6%-29.9%25.6%35.8%49.7%66.0%5.0%-15.0%地产新开工面积下滑搅拌车32,06724,44235,65672,62781,452105,243115,770109,981yoy-27.7%-23.8%45.9%103.7%12.2%29.2%10.0%5.0%治超、国五升国六、电动化装载机65,04060,93597,610113,074123,615131,176141,677127509yoy-56.9%-6.3%60.2%15.8%25.0%6.1%8.0%-10.0%国内需求下滑，出口增长资料来源：中国工程机械协会、浙商机械研究所5.3.国际化打开成长空间，电动化助力弯道超车5.3.1.国际化：海外市场空间中国的3倍，美国产品均价是中国的2倍2018年中国工程机械销量占全球26%，销售额占全球23%，海外市场空间为国内3倍，而2018年美国工程机械的平均售价是中国的两倍，全球平均售价是中国的1.15倍，可见国内市场成长空间较为广阔。图92：2018年中国工程机械销量接近30万台，全球占比26%图93：2018年美国工程机械均价17.4万美元/台，是中国2倍17768319550563705297934805713139740500001000001500002000002500003000003500002018年全球工程机械销量分布（台）8.217.47.88.54.98.79.7024681012141618202018年全球工程机械平均售价（万美元/台）资料来源：Off-Highway、中国工程机械协会、浙商机械研究所资料来源：Off-Highway、中国工程机械协会、浙商机械研究所[table_page]年度策略http://research.stocke.com.cn60/80请务必阅读正文之后的免责条款部分5.3.2.国际化：新冠疫情时期，中国工程机械市场份额大幅提升2020年全球前50强中国工程机械企业实现507亿美元销售额，同比增长40%，销售占比26%，同比提升8pct。2020年全球前10强中国工程机械企业排名均有提升，其中中联重科提升5名，徐工集团、三一重工均提升1名。图94：2020年全球前50强中国工程机械企业销售额占比提升8pct29836250716%18%26%0%5%10%15%20%25%30%01002003004005006002018年2019年2020年全球前50强中国工程机械企业销售额（亿美元）全球前50强中国工程机械企业市场份额资料来源：全球工程机械50强峰会、中国工程机械协会、浙商机械研究所表28：2020年全球前10强中国工程机械企业排名均有提升排名排名变化企业名称国别2020年销售额（亿美元）10卡特彼勒美国248.2420小松制作所日本185.3331徐工集团中国162.5241三一重工中国152.1655中联重科中国99.7360沃尔沃建筑设备瑞典99.187-4约翰迪尔美国89.478-1日立建机日本78.819-1利勃海尔德国74.7510-1斗山INFRACORE韩国68.62资料来源：全球工程机械50强峰会、中国工程机械协会、浙商机械研究所5.3.3.国际化：工程机械出口继续高增长，企业海外收入加速增长2021年1-6月工程机械出口额同比增长55%。东盟、非洲拉美、欧洲、美国和俄罗斯是出口增长最快的5个地区。国内主要工程机械龙头2021年上半年海外收入加速增长。三一、中联和徐工分别增长95%、52%和69%。[table_page]年度策略http://research.stocke.com.cn61/80请务必阅读正文之后的免责条款部分图95：2021年1-6月工程机械出口额同比增长55%图96：国内主要工程机械龙头2021年上半年海外收入加速增长78%62%56%34%62%40%44%83%4%44%55%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%02000004000006000008000001000000120000014000001600000出口金额（万美元）同比增速95%52%69%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%三一重工中联重科徐工机械资料来源：Wind、中国工程机械协会、浙商机械研究所资料来源：Wind、中国工程机械协会、浙商机械研究所5.3.4.电动化：环保要求趋严，初步具备经济性，电动化正在起势柴油车和非道路移动机械是大中城市氮氧化物污染的重要来源；数据显示，农业机械和工程机械在非道路移动源排放占比约为60%～70%。考虑购置税和维修保养费用差异，目前电动搅拌车的购置差价的回收期大约3年，每年可为车主节省12.5万元/年。图97：柴油车和非道路移动机械是氮氧化物的重要来源6266144914781500100200300400500600700氮氧化物排放量（万吨/年）资料来源：《中国移动源环境管理年报（2020）》、浙商机械研究所表29：电动搅拌车购置价差回收期敏感性分析回收期（年）电动搅拌车购置价格（万元/台）柴油价格（元/升）506070809010060.11.12.13.14.15.16.50.00.91.82.73.64.570.00.81.62.43.24.07.50.00.81.52.22.93.780.00.71.42.02.73.4资料来源：《中国移动源环境管理年报（2020）》、浙商机械研究所5.3.5.电动化：率先在动力源、轮式和小型机械、固定场所率先突破工程机械电动化路径主要分为两个步骤，首先是用电驱动代替常规的柴油发动机驱动；其次是液压执行装置被电动执行装置取代。[table_page]年度策略http://research.stocke.com.cn62/80请务必阅读正文之后的免责条款部分目前有轮子或者有固定应用场所的最容易推动；需求比重大的如挖掘机和装载机有望率先实现电动化升级。图98：挖掘机逐步实现电动化的技术路径资料来源：三一电动科技有限公司、浙商机械研究所表30：工作环境对不同类型工程机械实现电动化的要求车辆类型实现电动化的有利条件自卸车（渣土车）有轮子，充电方便；钢厂、煤矿高污染、高能耗企业率先切换港口牵引车有轮子，短途场景适配与环保节能需求搅拌车有轮子，充电方便；城市对高污染、高排放车辆限制/禁止运行叉车封闭作业环境、短途运输、充能方便高空作业平台固定工作场景；无排放无噪音装载机以短途运输为主，包括煤矿转运场、化工厂、钢铁厂、物流、港口等起重机适配短途场景但在极限承重上仍有提升空间挖掘机小挖和迷你挖在工作范围固定且用电量适中混凝土泵车底盘电动化，而上装泵送则有柴动发动机进行工作中的传动资料来源：三一电动科技有限公司、浙商机械研究所5.3.6.电动化：预计到2025年工程机械电动化渗透率可达25%2021年9月我国电动车渗透率约19%，预计国内电动车到2025年渗透率将接近30%。2020年，国内电动叉车占比51%，其渗透率首次超过50%，预计到2025年叉车电动化率可达70-80%。[table_page]年度策略http://research.stocke.com.cn63/80请务必阅读正文之后的免责条款部分图99：2021年9月新能源汽车渗透率达到19%图100：2020年我国电动叉车渗透率首次超过50%2%4%7%6%10%19%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%中国新能源乘用车渗透率27%31%37%38%41%47%49%51%20%25%30%35%40%45%50%55%2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年电动叉车渗透率资料来源：中国汽车工业协会、《中国电动叉车行业发展白皮书（2021年）》、浙商机械研究所5.4.投资建议：稳增长下预期将改善，电动化提速，重优质个股5.4.1.预计2022年5月起行业下滑有望放缓，三季度有望增速转正2021年挖机销量基数整体较低，从5月开始挖机销量出现负增长。预计2022年二季度起，十四五重大基建项目将陆续开工、建设，工程机械采购信心将会逐步恢复。表31：2019-2021年挖机销量变动月份1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月合计2019年11,75618,74544,27828,41018,89715,12112,34613,84315,79917,02719,31620,155235,693yoy10.0%68.7%15.7%7.0%-2.2%6.6%11.0%19.5%17.8%11.5%21.7%25.8%15.9%2020年9,9429,28049,40845,42631,74424,62519,11020,93926,03427,33132,23631,530327,605yoy-15.4%-50.5%11.6%59.9%68.0%62.9%54.8%51.3%64.8%60.5%66.9%56.4%39.0%2021年19,60128,30579,03546,57227,22023,10017,34518,07520,08518,96422,00023,000343,302yoy97.2%205.0%60.0%2.5%-14.3%-6.2%-9.2%-13.7%-22.9%-30.6%-31.8%-27.1%4.8%2022年16,00023,00042,00030,00025,00023,00019,00021,00023,00028,00026,00024,000300,000yoy-18.4%-18.7%-46.9%-35.6%-8.2%-0.4%9.5%16.2%14.5%47.6%18.2%4.3%-12.5%资料来源：Wind，浙商证券研究所5.4.2.重视优质个股机会三一重工：海外出口持续高增长，国际化水平逐步提升。电动搅拌车放量增长，电动挖机推向市场，工程机械电动化水平领先同行。恒立液压：泵阀业务市占率持续提升，电动缸和海外设厂布局激发未来增长潜力。徐工机械：挖机、混凝土机械等核心资产注入公司，混改红利释放净利率持续提升。预计到2025年搅拌车、渣土车、挖掘机和装载机四类工程用车电动化产品销量合计12万台，渗透率25%。表32：浙商工程机械行业重点公司盈利预测代码公司市值（亿元）股价2020EPS2021EPS(E)2022EPS(E)2020PE2021PE2022PEPB（MRQ）600031三一重工193622.801.82.22.6131093.0[table_page]年度策略http://research.stocke.com.cn64/80请务必阅读正文之后的免责条款部分601100恒立液压106881.801.732.12.547393312.6603338浙江鼎力39080.261.41.92.45742339.0000157中联重科6227.170.970.991.187761.1000425徐工机械4695.990.50.80.912771.3600984建设机械10811.200.570.711.032016111.8603638艾迪精密26931.920.860.70.93746359.8600761安徽合力9312.510.990.931.221313101.6603298杭叉集团14917.150.971.171.471815122.8资料来源：Wind，浙商证券研究所（注：带为浙商机械团队覆盖标的，其余公司均采用Wind一致预期，股价为2021年12月31日收盘价。）5.4.3.三一重工：海外收入高增长，工程机械的电动化领先同行国际化：海外收入124亿元，同比增长95%，其中不含普茨迈斯特的国际销售收入96亿元，同比增长135%。电动化：根据1-8月上险数据，三一电动搅拌车市占率达到84%，电动渣土车市占率约为26%；与郑州瑞智通运送签订1000台纯电动搅拌车订单并实现首批200台交付。图101：上半年亚澳、美洲和非洲收入增长均超100%图102：上半年挖机、起重机和桩工机械海外增长超100%57382011120%47%173%100%0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%200%0102030405060亚澳欧洲美洲非洲收入（亿元）同比增速50362513129%33%183%122%0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%200%0102030405060挖掘机混凝土机械起重机桩工机械等收入（亿元）同比增速资料来源：Wind、公司官网、浙商机械研究所资料来源：Wind、公司官网、浙商机械研究所图103：三一重机主要挖掘机和装载机电动化产品目前进展情况SY16E2021.8.31客户试用产品优势1.双驱动模式，适应不同工况需求2.220/380V电桩充电，充电方便3.工作时长5-7h4.7寸液晶显示屏SY215E产品优势1.充换一体，补能方便2.15分钟换电，可连续作业3.优化功率匹配，效率增加10%2021.11.30客户试用SY375E2021.11.30客户试用产品优势1.充电1.5h使用5-7h2.操作性能提高10%3.使用成本降低50%2021.12.30客户试用SYL956E产品优势1.充电1h，使用5-7h2.加速性提高20%，作业效率更高3.牵引力与掘起力合理匹配，操作流畅4.装载过程无需换挡，操作更轻松资料来源：公司官网、浙商机械研究所5.4.4.恒立液压：泵阀市占率快速提升，定增布局电动缸和海外产能2018-2021年高毛利率的液压泵阀收入占比从11%上升至34%；公司在挖机泵阀领域市占率快速提升。[table_page]年度策略http://research.stocke.com.cn65/80请务必阅读正文之后的免责条款部分恒立液压拟定增不超过50亿元用于恒立墨西哥（11亿）、线性驱动器（电动缸、14亿）、恒立国际研发中心（5.7亿）、通用液压泵技改（2.9亿）、超大重型油缸（1.4亿）等项目。图104：2018-2021年液压泵阀收入占比从11%上升至34%43%40%40%37%27%25%17%19%11%21%30%34%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%2018年2019年2020年2021年E挖机油缸非标油缸液压泵阀资料来源：Wind、浙商机械研究所表33：2021年9月公司启动不超过50亿定增扩产项目定增项目建设地点总投资/募投资金（亿元）新增产能恒立墨西哥项目墨西哥新莱昂州蒙特雷市12/11工程机械用油缸20万根、延伸缸和其他特种油缸6.3万根以及液压泵和马达15万台线性驱动器项目常州市武进高新开发区15/14年产10.4万根标准滚珠丝杆电动缸、4500根重载滚珠丝杆电动缸、750根行星滚柱丝杆电动缸、10万米标准滚珠丝杆和10万米重载滚珠丝杆通用液压泵技改项目常州市武进高新开发区3.1/2.9原年产9,000台通用液压泵产能将扩至年产70,000台超大重型油缸项目常州市武进高新开发区1.5/1.4年产2,800吨非标定制超大重型油缸的生产能力恒立国际研发中心项目常州市武进高新开发区6.5/5.7研发中心、综合服务中心和试制平台，主要开展液压泵阀及马达相关研究补充流动资金15增加公司营运资金资料来源：Wind、浙商机械研究所5.4.5.徐工机械：挖机、混凝土机械等资产注入、混改红利释放、净利率持续提升徐工机械反向吸收合并控股股东徐工有限，部分主要资产如挖掘机（市占率第二）、混凝土机械（市占率第三）等将注入上市公司。混改、管理层和员工持股等举措大幅提升经营管理效率。1-9月徐工机械、徐工有限净利润增速大幅超越同行；单三季度净利率6.2%，同比提升4.6pct。图105：2021年1-9月徐工机械、徐工有限净利润增速大幅超越同行图106：徐工有限2021年第三季度净利率6.2%，同比提升4.6pct[table_page]年度策略http://research.stocke.com.cn66/80请务必阅读正文之后的免责条款部分1265846701%1%89%183%0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%200%020406080100120140三一重工中联重科徐工机械徐工有限净利润（亿元）同比增速6.2%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%2011-09-302012-03-312012-09-302013-03-312013-09-302014-03-312014-09-302015-03-312015-09-302016-03-312016-09-302017-03-312017-09-302018-03-312018-09-302019-03-312019-09-302020-03-312020-09-302021-03-312021/9/30净利率资料来源：Wind、浙商机械研究所资料来源：Wind、浙商机械研究所[table_page]年度策略http://research.stocke.com.cn67/80请务必阅读正文之后的免责条款部分6.专精特新：技术突破、国产替代，打造“隐形冠军”6.1.政策聚焦“专精特新”，高端装备迎发展机遇2011年7月，工信部在《中国产业发展和产业政策报告（2011）》新闻发布会上首次提出“专精特新”概念，即具有专业化、精细化、特色化、新颖化发展特征的中小企业。随后国家部委连续发布培育“专精特新”中小企业政策，大力支持中小企业发展，刺激民营企业活力，推动中小企业转型升级。通过引导中小企业专精特新发展，进一步激发中小企业活力和发展动力，推动中小企业转型升级。并以专精特新中小企业为基础，在核心基础零部件（元器件）、关键基础材料、先进基础工艺和产业技术基础等领域，培育一批主营业务突出、竞争力强、成长性好的专精特新“小巨人”，引导成长为制造业单项冠军企业、隐形冠军企业。自第十二个五年规划以来，有关部门已出台较多政策文件，力推中小企业向“专精特新”发展，工信部分别在2019年5月、2020年11月和2021年7月相继公布三批专精特新“小巨人”企业名单。截止目前，工信部专精特新小巨人培育企业接近5000家，其中上市企业共300多家。表34：2011年至今“专精特新”相关政策时间相关文件/会议部门相关内容2011年7月《中国产业发展和产业政策报告（2011）》工信部“专精特新”概念首次提出2011年9月《“十二五”中小企业成长规划》工信部转变中小企业发展方式，将“专精特新”作为发展方向2012年4月《国务院关于进一步支持小型微型企业健康发展的意见》国务院鼓励小企业走“专精特新”与大企业合作发展路线，加快企业创新2013年7月《关于促进中小企业“专精特新”发展的指导意见》工信部努力提高“专精特新”企业个数和中小企业整体素质2015年2月《关于加快培育外贸竞争新优势的若干意见》国务院鼓励创新型、创业型和劳动密集型中小微企业发展，支持企业走“专精特新”和与大企业协作配套发展的道路2016年7月《“十三五”国家科技创新规划》国务院支持高成长性的科技型中小微企业发展，培育一批掌握行业“专精特新”技术的“隐形冠军”2018年11月《关于开展专精特新“小巨人”企业培育工作的通知》工信部开始着手600家左右“小巨人”企业培育工作，加强企业管理2019年6月《工业和信息化部关于公布第一批专精特新“小巨人”企业名单的通告》工信部工信部公示第一批248家专精特新“小巨人”名单2020年7月《关于开展第二批专精特新“小巨人”企业培育工作的通知》工信部要求继续加大专精特新“小巨人”企业培育力度，明确培养条件2020年11月《关于第二批专精特新“小巨人”企业名单的公示》工信部工信部公示第二批1744家专精特新“小巨人”名单[table_page]年度策略http://research.stocke.com.cn68/80请务必阅读正文之后的免责条款部分的通知》业管理2019年6月《工业和信息化部关于公布第一批专精特新“小巨人”企业名单的通告》工信部工信部公示第一批248家专精特新“小巨人”名单2020年7月《关于开展第二批专精特新“小巨人”企业培育工作的通知》工信部要求继续加大专精特新“小巨人”企业培育力度，明确培养条件2020年11月《关于第二批专精特新“小巨人”企业名单的公示》工信部工信部公示第二批1744家专精特新“小巨人”名单2021年1月23日《关于支持“专精特新”中小企业高质量发展的通知》财政部、工信部中央财政累计安排100亿以上奖补资金，分三批重点支持1000余家，带动1万家“小巨人”企业2021年3月11日《中华人民共和国国民经济和社会发展第十四个五年规划和2035年远景目标纲要》全国人大支持专精特新和制造业单项冠军企业2021年3月12日《关于2021年进一步推动小微企业金融服务高质量发展的通知》银保监会为先进制造业、战略新兴产业和产业链供应链提供中长期信贷支持2021年4月21日《工业和信息化部办公厅关于开展第三批专精特新“小巨人”企业培育工作的通知》工信部组织开展第三批专精特新“小巨人”企业培育工作2021年7月19日《第三批专精特新“小巨人”企业名单的公示》工信部工信部公示第三批2930家专精特新“小巨人”名单2021年7月30日中共中央政治局会议政治局会议努力解决“卡脖子”难题，为专精特新中小企业提供资金支持2021年9月3日《证监会就北京证券交易所有关基础制度安排向社会公开征求意见》证监会在构建发行制度方面，贯彻新发展理念，突出专精特新中小企业特点，明确简便、包容、精准的发行条件，大力支持科技创新资料来源：中国政府网、工信部、浙商证券研究所高端装备制造领域企业迎发展机遇。根据2021年4月工信部发布《关于开展第三批专精特新“小巨人”企业培育工作的通知》，专精特新“小巨人”企业主导产品应优先聚焦制造业短板弱项，符合《工业“四基”发展目录》所列重点领域，从事细分产品市场属于制造业核心基础零部件、先进基础工艺和关键基础材料；或符合制造强国战略十大重点产业领域；或属于产业链供应链关键环节及关键领域“补短板”、“锻长板”、“填空白”产品；或围绕重点产业链开展关键基础技术和产品的产业化攻关；或属于新一代信息技术与实体经济深度融合的创新产品。高端机械装备制造与十大重点领域中高档数控机床和机器人、航空航天装备、海洋工程装备及高技术船舶、电力装备等领域及工业“四基”直接相关，将迎来政策红利。[table_page]年度策略http://research.stocke.com.cn69/80请务必阅读正文之后的免责条款部分表35：专精特新“小巨人”申报条件评定条件具体细则基本条件1）已获得省级“专精特新”中小企业，或创新能力强、市场竞争优势突出；2）深耕产业链中某个环节或某个产品，在国内细分行业中市占率高；3）具有持续创新能力，生产技术、工艺及产品质量性能国内领先重点领域第一、二批：主导产品应符合《工业“四基”发展目录》所列重点领域、或符合制造强国战略明确的十大重点产业领域、国家重点鼓励发展的支柱和优势产业。第三批：或关键领域“补短板”“锻长板”“填空白”产品、基础技术和产品的产业化攻关、新一代信息技术与实体经济融合的创新。专项条件经济效益2年增速>10%，资产负债率≤70%专业化程度从事特定细分市场时间>3年，占本营业收入的70%以上细分市场占有率在全国名列前茅或全省前3位创新能力1）研发经费支出占营业收入比重排名靠前，科技人员占企业职工数≥15%发明专利≥2，实用新型专利、外观设计专利≥152）主持或者参与制订相关业务领域国际/国家/行业标准（第一、二批）具备技术研究院/企业技术中心/院士专家工作站/博士后工作站等研发环境经营管理产品生产执行标准达到国际或国内先进水平、通过发达国家和地区的产品认证获得省级及以上名牌产品或驰名商标分类条件（第三批）1）营收≥1亿,近2年研发经费支出占营业收入≥3%2）营收5000万元-1亿元，且近2年研发经费支出占营业收入比重不低于6%3）营收<5000万元，近2年内新增股权融资额≥8000万元，研发投入≥3000万元，研发人员占企业职工总数≥50%以上，在重点领域细分行业的关键技术上有重大突破资料来源：工信部、浙商证券研究所6.2.机械设备企业成专精特新“小巨人”主力军从行业分布来看，“专精特新”上市公司集中在高端制造和战略科技两大方向。机械板块入选“小巨人”名单企业数量居各行业首位，占总数超过1/4。截至第三批“专精特新”上市企业名单，机械设备公司达到82家，占比26.1%，是专精特新“小巨人”最密集的板块。截至目前，我国“小巨人”企业超六成企业属于核心基础零部件和元器件、先进基础工艺、关键基础材料、产业技术基础“四基”领域，九成集中在制造业领域。[table_page]年度策略http://research.stocke.com.cn70/80请务必阅读正文之后的免责条款部分图107：各行业专精特新上市公司数量资料来源：Wind、浙商证券研究所浙江省专精特新“小巨人”企业数量为全国第一。在第三批专精特新“小巨人”企业名单中，浙江有308家企业入围，数量居全国第一。在三批遴选中，浙江共计470家企业入围，总数量同样居全国第一。如今，浙江已将专精特新“小巨人”企业列入“五企”培育重点对象，建立动态培育库，实现企业梯级培育，形成“小巨人”企业种子库。图108：小巨人企业数量最多省份TOP10图109：浙江省各市小巨人企业数量资料来源：Wind、浙商证券研究所资料来源：Wind、浙商证券研究所机械行业的专精特新上市公司多为市值较小的中小企业。按照市值来看，机械行业“小巨人”上市公司市值中位数为46.45亿元，只有长川科技等9家公司高于100亿元，而在市值高于100亿元的9家企业中，多数集中于半导体、锂电设备、军工等领域。[table_page]年度策略http://research.stocke.com.cn71/80请务必阅读正文之后的免责条款部分图110：机械行业专精特新上市公司市值TOP10资料来源：Wind、浙商证券研究所机械行业专精特新上市公司具有良好的盈利能力。通过对沪深上市的314家专精特新企业进行分析，测算其历史盈利增速、预测盈利增速、毛利率、ROE、研发费用率等主要财务指标，与市场主要指数同期表现对比，发现沪深专精特新企业呈现如盈利成长性高、稳定性强、盈利预测高景气等特点。从ROE的角度来看，机械行业“小巨人”的ROE中位数9.8%，有迈拓股份、东亚机械等8家企业的ROE_TTM超过了20%，前十家企业的的ROE_TTM平均值为23.99%。图111：机械行业专精特新上市公司ROETOP10资料来源：Wind、浙商证券研究所此外，“小巨人”企业也拥有不错的成长性。2018-2020年间，机械行业“小巨人”的营收CAGR中位数为13.73%，归母净利润CAGR中位数为19.12%,为较快水平。其中至纯科技、星云股份、芯碁微装等企业营业收入、净利润均增速较快。[table_page]年度策略http://research.stocke.com.cn72/80请务必阅读正文之后的免责条款部分图112：机械行业专精特新上市公司营收增速TOP10图113：机械行业专精特新上市公司净利润增速TOP10资料来源：Wind、浙商证券研究所资料来源：Wind、浙商证券研究所6.3.关注机械行业细分领域专精特新潜在优秀标的机械行业涉及细分领域分散，遍布产业链各个关键位置。伴随着制造业多年发展，期间涌现的大批高端制造代表公司已成为了专精特新小巨人企业中的“排头兵”，其大多具有以下特点。1）行业供需缺口下国产替代加速以及国产优势提升。疫情以来供需缺口持续导致产品价格上涨或维持高位。“小巨人”公司有望借此机会打入行业主要厂商供应链、提升产品市场份额、加速国产化和高端化进程，从而中长期受益。2）小赛道+好产品，成长性进入兑现期。随强竞争力产品的推出和商业模式的稳定，“小巨人”公司于细分行业中建立起品牌和技术壁垒，需求逐步起量而固定成本维持相对稳定，从而有望带来业绩的持续提升。我们基于已入选名单中机械行业上市公司特点和专精特新“小巨人”培育条件两大方面，从公司所属赛道景气度、公司成长性以及公司盈利能力等维度筛选出机械板块潜在优质专精特新“小巨人”企业。[table_page]年度策略http://research.stocke.com.cn73/80请务必阅读正文之后的免责条款部分表36：机械板块专精特新“小巨人”潜在标的机器人及自动化随着国内人口红利的褪去，人力成本加速上涨，并且随着国内制造业的转型，国内的制造业正在逐步从过去的劳动密集型产业逐步发展成技术密集型产业，对工业自动化的需求正在加速增长。公司公司看点营收规模（亿元）20202021Q3市值（亿元）过去5年营收CAGR（%）过去5年归母净利润CAGR（%）埃斯顿机器人运动控制系统解决方案提供商，国产机器人龙头企业25232343920绿的谐波国内率先实现了谐波减速器的工业化生产和规模化应用2.23.21887（3年）19（3年）永创智能国内领先的包装设备研发、设计、生产和技术服务供应商之一2020751818双环传动传动用齿轮及齿轮零件的生产与销售的龙头企业374120621克来机电主产柔性自动化生产线与工业机器人系统应用，掌握核心技术7.74.4943833博实股份主要业务包括工业机器人、自动化成套装备及系统解决方案18171262118机器人国内工业机器人生产先驱271815310亿嘉和机器人领域的高新技术企业1071304089五洋停车国内重要机械式停车设备制造商1610415146[table_page]年度策略http://research.stocke.com.cn74/80请务必阅读正文之后的免责条款部分消费升级我国已进入消费驱动型经济发展新阶段，2010年起消费成为经济发展的新动能。人口老龄化的加深会推动消费率的提升。居民可支配收入的提高促进消费支出提高和消费结构升级。后疫情时代，随着经济复苏，消费复苏将成为支撑经济修复的关键。公司公司看点营收规模（亿元）20202021Q3市值（亿元）过去5年营收CAGR（%）过去5年归母净利润CAGR（%）捷昌驱动经营应用于智慧办公、医疗康护、智能家居领域的线性驱动系统19182133933春风动力主营四轮全地形车、大排量摩托车的国家级高新技术企业45572663044乐惠国际啤酒酿造设备及无菌罐装设备两大产品体系，全球知名品牌8.57.3433.311金马游乐专业从事游乐设施开发、生产销售的高新技术企业3.84.326八方股份国际上少数具备力矩传感器自主生产能力的企业之一14192863958凯迪股份线性驱动行业的领先行业1312522615木工机械/缝纫机械随着国产自动化装备的竞争力越来越强，外资品牌终将逝去市场：中国大陆、越南等新兴经济体正在承接木工机械以及缝纫机械的产业转移。公司公司看点营收规模（亿元）20202021Q3市值（亿元）过去5年营收CAGR（%）过去5年归母净利润CAGR（%）弘亚数控中国板式家具机械行业的代表品牌1719963532杰克股份行业领先的缝纫机械制造商35461041713[table_page]年度策略http://research.stocke.com.cn75/80请务必阅读正文之后的免责条款部分检测检验检测服务行业是随着社会的进步和发展，基于全社会对使用产品的质量、对生活健康水平、对生产生活的安全性、对社会环境保护等方面要求的提高，并随着检测技术的不断进步而逐渐发展起来的行业。在国内，检验认证行业自2001年开始与国际对接、2011年确立为独立的行业以来，行业处于快速发展的成长期，为全球增长最快、潜力最大的市场。公司公司看点营收规模（亿元）20202021Q3市值（亿元）过去5年营收CAGR（%）过去5年归母净利润CAGR（%）华测检测国内最大的民营第三方检测企业36304522326广电计量全国化、综合性的国有第三方计量检测机构18141464135安车检测长期专注于机动车检测领域，领先于全国的技术优势9.13.5422735国检集团国内建筑和装饰装修材料领域内极具规模的第三方检验认证服务机构15131192017苏试试验中国仪器仪表协会常务理事单位，致力于环境试验设备的研发和生产1211703121工业气体随着中国经济的快速发展，工业气体作为基础工业要素之一，在国民经济中的重要地位和作用日益凸显，被广泛应用于多个国民经济重要领域，包括冶金、化工等多个传统行业。未来随着高新技术产业的兴起，新兴分散用气市场将逐渐崛起，为中国气体零售商的发展开拓更大的空间，从而促进工业气体行业的发展。公司公司看点营收规模（亿元）20202021Q3市值（亿元）过去5年营收CAGR（%）过去5年归母净利润CAGR（%）凯美特气年产能最大的食品级液体二氧化碳生产企业5.24.98528杭氧股份国内最大空分设备和石化设备生产商100902341142华特气体国内最大的民营特种气体及相关设备供应商之一101097816[table_page]年度策略http://research.stocke.com.cn76/80请务必阅读正文之后的免责条款部分油服设备中国是富煤、贫油、少气的国家，随着环保政策趋严，煤改气工程进程加快，中国未来天然气需求将持续大幅增加。“七年行动计划”的持续实施，大规模的勘探开发需求将带动油服行业服务需求和服务价格提升。公司公司看点营收规模（亿元）20202021Q3市值（亿元）过去5年营收CAGR（%）过去5年归母净利润CAGR（%）杰瑞股份油气开发一体化解决方案的技术服务商和工程服务商83554122463中密控股各类机械密封的·设计、研发、制造和销售，国家高新技术企业9.28.6862320中海油服亚洲功能最全、服务链最完整、最具综合性的海上油田服务公司290199731420核心零部件国内核心零部件行业集中度提升，国产替代趋势明显。早期国内零部件企业多集中在中低端，主要靠价格战取胜；随着下游企业要求的提升，环保政策趋严，加速了小企业出清，行业集中度提升。公司公司看点营收规模（亿元）20202021Q3市值（亿元）过去5年营收CAGR（%）过去5年归母净利润CAGR（%）国茂股份江苏省减速机行业领先行业，荣获江苏品牌产品称号22232011536怡合达FA工厂自动化零部件领域较有影响力的一站式采购供应商121336448（3年）62（3年）应流股份高端泵阀零件出口额一直保持全国第一1815144622口腔CT长期以来，以高端医疗影像设备为代表的我国高端医疗器械产业面临着诸多问题，如规模大但基础薄弱、低端产品竞争激烈、高端产品依赖进口等。近年来，在人口老龄化、消费需求升级、进口替代以及政府政策大力支持等因素驱动下，本土医疗器械企业迎来了跨越式发展窗口期，在研发、生产、市场拓展等领域均取得喜人成绩。公司公司看点营收规模（亿元）20202021Q3市值（亿元）过去5年营收CAGR（%）过去5年归母净利润CAGR（%）美亚光电研制了拥有完全自主知识产权的色选机、口腔X射线CT诊断机等1514280129[table_page]年度策略http://research.stocke.com.cn77/80请务必阅读正文之后的免责条款部分工具我国的五金工具行业具有明显的外向型特征，外贸出口是行业生存与发展的主要支撑。从核心细分市场来看，手工具是劳动密集型产业，中国凭借较低的生产成本具备较强的竞争优势，逐步成为了手工具全球第一生产大国。公司公司看点营收规模（亿元）20202021Q3市值（亿元）过去5年营收CAGR（%）过去5年归母净利润CAGR（%）巨星科技我国工具五金行业中手工具产品的龙头企业85773632223机器视觉我国机器视觉行业起步比欧美国家晚，技术储备也稍逊于欧美国家，但随着近些年我国机器视觉技术的不断发展，不断挖掘出新的应用场景，目前行业正处于高速发展阶段。公司公司看点营收规模（亿元）20202021Q3市值（亿元）过去5年营收CAGR（%）过去5年归母净利润CAGR（%）奥普特机器视觉应用技术领先者6.46.42542948矩子科技全球领先的AOI、激光雕刻等专业设备制造商54641516MIM/3D打印粉末冶金行业市场集中度有望提高、格局将趋于稳定。随着企业不断扩充高端产品产能、升级产品以及革新技术，行业整体发展水平将持续提升。3D打印技术的出现及发展为寻找技术转型的企业提供了发展方向，3D打印技术在制造业产品的研发和生产中具有降低成本、提高生产效率、优化质量等方面的优势，3D打印技术与大数据、信息化、智能化的结合将成为3D打印技术发展的新趋势。公司公司看点营收规模（亿元）20202021Q3市值（亿元）过去5年营收CAGR（%）过去5年归母净利润CAGR（%）东睦股份国内最大的粉末冶金机械零件制造企业之一33277619铂力特国内金属3D打印设备装机规模最大的企业42.418425（4年）[table_page]年度策略http://research.stocke.com.cn78/80请务必阅读正文之后的免责条款部分电梯电梯制造业属于技术密集型产业，中国已经成为电梯的生产和销售大国。电梯行业的高速增长同时带动和提高了电梯配套零部件的研发水平，近两年来部分优秀的中国电梯企业的电梯零部件的技术、质量水平已经处于世界领先地位。公司公司看点营收规模（亿元）20202021Q3市值（亿元）过去5年营收CAGR（%）过去5年归母净利润CAGR（%）康力电梯全球电梯制造商TOP104336616上海机电拥有“上海三菱”这一著名电梯品牌2341821584消防电子我国消防产品行业进入市场化发展阶段时间尚短，市场集中度低，具有“大行业、小公司”的特征。消防行业具有很强的经济伴生性，社会在安全保障方面的投入不断提升，带动了消防行业的永续性增长。公司公司看点营收规模（亿元）20202021Q3市值（亿元）过去5年营收CAGR（%）过去5年归母净利润CAGR（%）青鸟消防主营消防安全电子系统产品，中国消防报警行业龙头企业25261342216智能仪器仪表我国物联网发展步入了行业数字化智能化转型的外部需求拉动，与技术逐渐成熟、生态初具雏形的内生动力双轮驱动发展阶段，供给主导逐渐过渡到以用户为中心的场景需求主导，综合解决方案能力成为物联网业内企业追求的目标。我国水表生产企业众多，但规模大多偏小，行业集中度较低且竞争充分，随着水表行业逐渐向着智能水表及应用系统方面调整与转型，对水表企业跨行业知识的积累、多学科交叉应用的产品研发能力、综合采购能力等方面均提出了更高要求，技术壁垒和服务壁垒迅速提升。公司公司看点营收规模（亿元）20202021Q3市值（亿元）过去5年营收CAGR（%）过去5年归母净利润CAGR（%）宁水集团水表生产销售领域取得了领先的市场地位，国内重要的水表出口商1612381724金卡智能公用事业物联网整体解决方案的领导者191647276资料来源：Wind、浙商证券研究所[table_page]年度策略http://research.stocke.com.cn79/80请务必阅读正文之后的免责条款部分7.风险提示：基建、地产投资不及预期；新冠疫情超预期7.1.基建及地产投资低于预期风险工程机械需求主要来源于国内基础设施建设和房地产开发的资本开支。基建中铁路固定资产投资和轨交装备的需求息息相关。若基建或房地产投入下降，可能导致工程机械和轨交装备行业公司业绩下滑。7.2.新冠疫情扩散超预期影响制造业资本开支复苏的风险若疫情扩散超预期，将持续影响全年补库存周期启动节奏，对下游需求造成较大的影响。7.3.原材料价格大幅波动风险机械行业是中游制造业的代表，上游原材料价格通过成本对上市公司盈利产生很大影响，若上游原材料价格大幅增长，则企业会面临较大的业绩压力。7.4.中美贸易摩擦加剧风险关于知识产权、进出口关税等多种问题上发达经济体与中国之间存在产生纠纷的可能，若此类情况导致国际贸易加剧，我们认为会对市场情绪产生冲击并对我国发展高端制造带来很大压力。7.5.人民币兑美元汇率波动风险人民币兑美元汇率升值，会导致我国企业出口产品竞争力削弱，同时对于持有一定美元资产的公司在期末会带来一定的汇兑损失。[table_page]年度策略http://research.stocke.com.cn80/80请务必阅读正文之后的免责条款部分股票投资评级说明以报告日后的6个月内，证券相对于沪深300指数的涨跌幅为标准，定义如下：1、买入：相对于沪深300指数表现＋20％以上；2、增持：相对于沪深300指数表现＋10％～＋20％；3、中性：相对于沪深300指数表现－10％～＋10％之间波动；4、减持：相对于沪深300指数表现－10％以下。行业的投资评级：以报告日后的6个月内，行业指数相对于沪深300指数的涨跌幅为标准，定义如下：1、看好：行业指数相对于沪深300指数表现＋10%以上；2、中性：行业指数相对于沪深300指数表现－10%～＋10%以上；3、看淡：行业指数相对于沪深300指数表现－10%以下。我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重。建议：投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者不应仅仅依靠投资评级来推断结论法律声明及风险提示本报告由浙商证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格，经营许可证编号为：Z39833000）制作。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但浙商证券股份有限公司及其关联机构（以下统称“本公司”）对这些信息的真实性、准确性及完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不发生任何变更。本公司没有将变更的信息和建议向报告所有接收者进行更新的义务。本报告仅供本公司的客户作参考之用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅反映报告作者的出具日的观点和判断，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本公司的交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产管理公司、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。本报告版权均归本公司所有，未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、发布、传播本报告的全部或部分内容。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明本报告发布人和发布日期，并提示使用本报告的风险。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。浙商证券研究所上海总部地址：杨高南路729号陆家嘴世纪金融广场1号楼25层北京地址：北京市东城区朝阳门北大街8号富华大厦E座4层深圳地址：广东省深圳市福田区广电金融中心33层上海总部邮政编码：200127上海总部电话：(8621)80108518上海总部传真：(8621)80106010浙商证券研究所：https://www.stocke.com.cn