成本约束下的新能源产业发展路径比较首席证券分析师：曾朵红执业证书编号：S0600516080001联系邮箱：zengdh@dwzq.com.cn联系电话：021-60199798日期：2022年3月29日证券研究报告·行业研究·电力设备与新能源行业1◆2021年硅料是主要供给瓶颈，其他环节均处于产能过剩状态，因此2021年产业链拥硅为王，硅料供给定全年装机量。2021年因硅料库存和薄片化超预期，使得2021年供给存在一定增量，全年价格博弈严重，但最终装机依然超我们预期，完成160GW以上的装机量，同比增长17%。产业链涨价使得国内地面需求受到影响，但分布式减少了线缆、汇流箱、支架、耕地税费等成本，在2.07元/W的价格下irr依然在9%+，国内分布式需求旺盛，2021年户用新增21.5gw，同增115%；工商业新增9gw，同增80%，山东河北等高电价地区增量明显。海外碳中和政策+电价上涨驱动增长，对高组件价格接受度较高。◆2022年硅料供给80-90万吨（含库存），对应250GW左右，同时需求旺盛，国内多项政策支持、分布式高收益率，需求快速增长，下半年产业链降价带动地面电站加速起量，我们预计22年国内需求90GW左右，同增60%+，其中分布式占比50%+，海外欧美市场因电价上涨+能源安全考虑，新能源发展加速，我们预计22年海外需求150-160GW，同增30%+，因此我们预计2022年全球光伏装机可达240-250GW，同增50%+。◆电池原材料价格快速上涨，电池厂及车企二次涨价，目前碳酸锂涨价趋缓，电动化大势所趋，终端需求驱动力很足。3月碳酸锂价格突破50万元/吨，钴、镍金属均出现不同程度的上涨，我们预计当前电池成本上涨0.2-0,3元/wh，已向下游调价20%左右，原材料成本上涨顺利传导，车企近期二次调价，涨价幅度1万元左右，覆盖部分原材料成本上涨。我们认为目前电动车已进入快速成长期，电动化大势所趋，已完成消费者教育，且在油价上涨情况下，电动车完成全生命周期成本平价，对冲部分购车价格上涨，2022年为新车型大年，新势力+国内自主车企等众多新车型推出，丰富程度更高，将成为2022年国内销量主要驱动力，叠加抢装需求，2022年终端需求驱动力很足。◆与光伏相比，电动车为toC端产品，预算并非刚性，车作为消费品也有不同营销手段，较光伏irr的核算模式更加灵活，成本上涨影响更小。投资模式上，光伏算irr，对成本敏感度较高，但户用需求旺盛，电动车完全为toC端生意，消费者买车多方位考虑，价格、性能、外饰、内饰等各方面综合指标，同时厂商在指导价涨价后，也可以通过送保险、终身免费充电等方法对冲成本上涨。考虑中高端车型对购车价格敏感度较低，且有在手订单缓冲，我们维持2022年国内电动车600万辆销量预期，其中预计个人消费占比进一步提升，消费结构向高端车型倾斜。◆投资建议：电动车核心公司Q1业绩亮眼，估值已回落至底部，2022年高景气度延续，龙头预计80-100%高增，继续全面看多电动车龙头，第一条主线看好2022年盈利修复的电池环节，长期格局好，叠加储能加持，龙头宁德时代、亿纬锂能、比亚迪，关注欣旺达、蔚蓝锂芯，第二条主线：电池技术升级高镍三元（容百科技、中伟股份、当升科技、关注华友钴业）、结构件（科达利）、锰铁锂（德方纳米）、添加剂（天奈科技）；第三条为持续紧缺的龙头：隔膜（恩捷股份、星源材质）、负极（璞泰来，关注贝特瑞、中科电气、杉杉股份）、电解液（天赐材料、新宙邦）、铜箔（嘉元科技、诺德股份）；第四条：锂紧缺和价格超预期，建议关注赣锋锂业、天齐锂业、永兴材料、融捷股份、盐湖股份、西藏矿业、天华超净等。◆风险提示：价格竞争超市场预期；原材料价格不稳定，影响利润空间；投资增速下滑；疫情影响。摘要2目录PART1光伏复盘：2021年产业链价格博弈，需求依然超预期3PART2光伏需求：全球高速增长，分布式及地面多重因素驱动增长PART3原材料成本端价格上涨对新能源汽车成本的影响PART4电动化大势所趋，终端需求驱动力很足PART5原材料供应链瓶颈下，电动车与光伏的异同PART6投资建议：行业高景气度持续，龙头量利双升PART7风险提示光伏复盘：2021年产业链价格博弈，需求依然超预期4数据来源：各公司公告、Wind，东吴证券研究所1962965834325526422993914713694606062113344222463574500100200300400500600700202120222023硅料硅片电池组件玻璃胶膜2021年直流侧需求183GW光伏：2021年产业链价格博弈，需求依然超预期图表：2021-2023年硅料、硅片、电池、组件、玻璃、胶膜环节供给情况（GW）2022年直流侧需求290GW2023年直流侧需求380GW2021年产业链拥硅为王，因库存和技术进步带来增量1◆2021年硅料是主要供给瓶颈，以硅料供给定全年装机量：2021年供给端一定程度上限制了需求释放，其中硅料环节为主要瓶颈，因硅料扩产周期长、2021年有效供给58万吨左右，对应196GW左右，其他环节均处于产能过剩状态，因此2021年产业链拥硅为王，硅片、组件厂商均提前签署长单锁量。全年看，硅料供给定全年装机量。EE5数据来源：光伏协会、Solarzoom、Wind、东吴证券研究所光伏：2021年产业链价格博弈，需求依然超预期图表：2021年国内硅料、硅片、电池、组件产量数据（万吨，GW）2021年产业链拥硅为王，因库存和技术进步带来增量1◆2021年因硅料库存和薄片化超预期，使得2021年供给存在一定增量，需求超预期。由于硅料、硅片或组件企业提前储备硅料库存，且硅片环节薄片化进展迅速（硅片厚度由以170-175um为主流切换至160um为主流，单瓦克耗由3g降至2.7g），因此最终硅料供给有一定增量空间，使得2021年实际装机超预期，根据BNEF，2021年全球直流侧装机183GW，对应交流测需求为160GW左右。图表：硅料（元/kg，右轴）及组件（元/W，左轴）价格变动情况05010015020025030011.21.41.61.822.22.42021/1/62021/2/62021/3/62021/4/62021/5/62021/6/62021/7/62021/8/62021/9/62021/10/62021/11/62021/12/62022/1/62022/2/62022/3/6单晶PERC166组件（单面）单晶复投料(元/kg)多晶硅硅片电池片组件202039.0160.1134.0124.3202150.5227.0198.0182.0同比29.4%41.8%47.7%46.4%0501001502002506◆2021年全年价格博弈严重，但最终装机依然超我们预期，完成160GW以上的装机量，同比增长17%。2021年因硅料产能相对紧缺，价格从84元/kg最高涨到270元/kg，对应组件价格从1.68元/W上涨至最高价2.07元/W，地面irr下降到5.7%左右。但我们发现需求对价格接受度超预期，2021年实现160GW以上的装机。产业链涨价使得国内地面需求受到影响，但分布式减少了线缆、汇流箱、支架、耕地税费等成本，在2.07元/W的价格下irr依然在9%+，国内分布式需求旺盛，2021年户用新增21.5gw，同增115%；工商业新增9gw，同增80%，山东河北等高电价地区增量明显。2021年价格博弈严重，但光伏需求依然超预期2数据来源：Solarzoom、能源局、发改委、东吴证券研究所光伏：2021年产业链价格博弈，需求依然超预期价格（2021/01/01）价格（2021/12/31）2021年最高价2021年最高涨幅国产单晶用料（元/kg）84230270221%单晶PERC166组件(单面)（元/W）1.681.852.0723%地面电站系统成本（元/W）3.553.753.95地面电站全投资IRR8.02%6.68%5.71%-分布式系统成本（元/W）3.153.353.55分布式全投资IRR（含补贴）11.39%10.61%9.69%-图表：2021年硅料、组件价格及对应IRR图表：2020-2021年国内出货结构情况（GW）33.210.05.023.421.59.005101520253035地面电站装机量户用装机量工商业装机量202020217◆海外碳中和政策+电价上涨驱动增长，对高组件价格接受度较高。从我国出口组件数据可见，海外市场需求旺盛，2021年我国组件出口101GW，同比增长28%，1）全球碳减排碳中和政策驱动增长，欧盟、美国、印度市场增长迅速；2）2021年化石能源涨价及电费上涨明显，供能紧张刺激新能源发展，用电电价上涨，使得自发自用回收周期缩短，PPA电价上涨带来地面电站光伏收益率提升，因此海外欧美市场对高组件价格接受度比较高，需求旺盛。2021年价格博弈严重，但光伏需求依然超预期2数据来源：能源局、发改委、光伏协会、海关统计署、东吴证券研究所光伏：2021年产业链价格博弈，需求依然超预期图表：2018-2021年国内组件出口情况图表：2021年全球装机占比情况4669791010%10%20%30%40%50%60%0204060801001202018201920202021组件出口（GW）同比中国,34%欧盟,16%美国,17%印度,7%日本,4%澳大利亚,3%韩国,3%其他,15%83,0003,5004,0004,5005,0005,5006,0000204060801001201401601802002021-01-042021-02-042021-03-042021-04-042021-05-042021-06-042021-07-042021-08-042021-09-042021-10-042021-11-042021-12-042022-01-042022-02-042022-03-04通威股份隆基股份晶澳科技阳光电源福斯特福莱特光伏产业（右轴）数据来源：Wind、东吴证券研究所再次上涨，原因：1）国庆节后限电限产问题基本解决；2）风光大基地一期开工，碳达峰行动方案落地等利好频发；3）美国下调201关税，双面组件豁免；美国众议院通过延长ITC和PTC法案；4）开始预期22年需求大年。光伏板块启动，原因：1）光伏上网电价对标当地标杆燃煤电价，可延期，且不竞价；2）能源局提出今年保障性并网规模90GW，户用补贴落地，补贴资金共5亿、度电3分超预期；3）组件出口和逆变器出口数据超预期；4）储能鼓励政策出台；5）排产6月好转，9月龙头达到满产状态下跌原因：1）硅料价格快速上涨影响需求释放，一季度排产不及预期；2）政策端，担心平价后要竞价，担心竞争加剧。回调原因：1）玻璃、胶膜龙头公司涨价，组件成本压力增大；2）限电限产影响下部分硅料、硅片和EVA企业停产；3）工业硅价格跳涨导致硅料价格跳涨至26万/吨，产业链再次进入价格博弈。板块下跌，原因：1）市场风险偏好下降，成长股估值回调；2）Q4旺季落空；3）12月中下旬硅片价格下行组件出库存；4）Q4业绩低于预期发酵上涨原因：1）第二批风光大基地落地；2）印度市场抢装，国内分布式超预期，Q1需求淡季不淡股价复盘：政策驱动，排产和需求影响交替，有Alpha的细分领域股价有Alpha光伏：需求高速增长，逐步成长为主力能源3元/股指数9光伏需求：全球高速增长，分布式及地面多重因素驱动增长10国内建立“1+N”政策体系，全球碳减排碳中和进程加快1数据来源：能源局、发改委、东吴证券研究所全球需求高速增长，光伏逐步成长为主力能源图表：碳减排相关政策梳理2021年1月美国美国重返《巴黎协定》，并计划2035年前达到电力产业无碳污染，2050年前实现碳中和，利好新能源产业发展。2020年9月欧洲欧盟提出2030年减排55%的目标，计划欧盟2050年实现碳中和。2020年9月中国习主席在七十五届联合国大会上指出，中国争取2030年碳排放达峰、2060年实现碳中和。2020年9月中国习主席在“气候雄心峰会上”明确指出：到2030年，中国单位GDP碳排放较2005年下降65%+，非化石能源占一次能源消费比重将达到约25%，力争2030年前二氧化碳排放达到峰值，2060年前实现碳中和。2021年10月中国习主席提出构建碳达峰、碳中和“1+N”政策体系，提出非化石能源消费比重在2025年、2030年、2060年分别达20%，25%及80%以上。2021年10月中国提出在沙漠戈壁地区加快规划建设大型风电光伏基地项目，风光大基地一期装机容量约100GW的项目有序开工。2021年11月中国央行创设推出碳减排支持工具，人民银行向金融机构按贷款本金的60%、利率1.75%提供资金支持。2022年2月中国风光大基地二期发布，到2030年，规划建设风光基地总装机约455GW。其中,“十四五”时期约200GW，“十五五"时期约255GW。2022年2月中国发布《“十四五”新型储能发展实施方案》，重申2025年新型储能由商业化步入规模化发展，2030年全面市场化发展。2021年6月中国推出整县推进，刺激分布式光伏发展，截止到21年9月最终审批量超600个县，空间超180GW。2022年3月欧洲欧盟委员会副主席提出“需尽快将欧洲与天然气分离，保护公民免受高涨的能源价格冲击”，欧洲光伏协会由此提出需更加重视太阳能，上调2030年欧盟光伏累计装机预期至1TW。◆我国规划2030年前达峰，2060年前实现碳中和，构建“1+N”政策体系。围绕碳达峰碳中和，国家推出风光大基地、整县推进等多项措施，构建“1+N”配套政策体系，要求非化石能源消费比重在2025年、2030年、2060年将分别达20%，25%及80%以上。欧洲设定2050年实现碳中和，因近期俄乌战争影响，或将目标提前；美国设定2035年实现无碳电力，2050年实现碳中和。◆光伏行业关注受到全社会更广泛的关注，发电集团等都降光伏领域投资列为重要的战略方向，银行贷款支持等便捷和可达。2021年4月中国能源局提出今年保障性并网规模90GW，户用补贴落地，补贴资金共5亿、度电3分超预期；光伏上网电价对标当地标杆燃煤电价。11◆户用市场方兴未艾：1）户用光伏具备较高收益率，户用光伏在2021年仍有0.03元的度电补贴，若按照70%贷款，贷款期限10年等额本息，贷款利率4%，若组件成本在1.8元/W，则全投资IRR可达9.1%，2022年起户用补贴将退坡，但无补贴收益率仍可做到7.9%，高于地面电站约2pct，具备较强经济性；2）整县推进打开分布式空间，开启新的商业模式，截至2021年9月末，676个县进入全国整县推进试点名单，打开长期成长空间，目前户用光伏以租赁模式为主，企业需要建设渠道，开发户用屋顶再把资产转交给五大六小，正泰、天合、创维、阳光等正积极开发、加速圈地。我们预计国内2022年新增户用装机达40GW左右，同增90%。户用：整县推进逐步启动，户用光伏方兴未艾2数据来源：solarzoom，东吴证券研究所图表：户用光伏经济性弹性测算补贴3分/kwh无补贴组件价格（元/W）全投资IRR资本金IRR(贷款70%)全投资IRR资本金IRR(贷款70%)1.659.78%14.83%8.52%12.22%1.709.56%14.36%8.31%11.80%1.759.34%13.90%8.10%11.40%1.809.13%13.46%7.90%11.00%1.858.92%13.04%7.70%10.62%1.908.72%12.63%7.51%10.25%1.958.52%12.23%7.32%9.89%2.008.33%11.85%7.14%9.55%2.058.14%11.47%6.96%9.21%2.107.95%11.11%6.70%8.88%图表：户用光伏成本占比拆分组件,52%逆变器,8%支架,8%电缆,8%监控系统,4%安装费用,11%工程保险,8%国内：2022年需求高增，分布式成为亮点12◆工商业市场迎来快速增长：1）电价上涨、工商业光伏自发自用经济性高，2021年出台政策要求下电价市场化上浮20%，高能耗企业市场电价浮动更高，同时工信部提出分时电价机制，拉大工商业峰谷价差，我们预计工商业用电成本上升，光伏经济性凸显；2）限电限产影响下，绿电需求高企，电力紧缺及能耗控制趋严或成为常态，只有使用更高比例的绿电，才能保证生产正常进行，同时自持模式下自发自用、余电上网或直接通过绿电交易平台售卖，带来额外收益。我们认为工商业分布式光伏渗透率将快速提升。我们预计国内2022年新增工商业装机达10-15GW，同增67%左右。工商业：经济性凸显，市场化电价推动工商业光伏快速发展3数据来源：能源局、发改委、solarzoom，东吴证券研究所图表：相关政策梳理时间政策文件内容2021.6.20《关于报送整县（市、区）屋顶分布式光伏开发试点方案的通知》规定工商业厂房屋顶总面积可安装光伏发电比例不低于30%。2021.7.29《关于进一步完善分时电价机制的通知》提出上年或当年预计最大系统峰谷差率超过40%的地方，峰谷电价价差原则上不低于4:1；其他地方原则上不低于3:1，尖峰电价在峰段电价基础上上浮比例原则上不低于20%2021.10.11《关于进一步深化燃煤发电上网电价市场化改革的通知》有序放开全部燃煤发电电量上网电价，扩大市场交易电价上下浮动范围至不超过20%，高能耗企业市场电价不受20%限制，同时有序推动工商业用户全部进入电力市场，按照市场价格购电，取消工商业目录售价。2021.10.26《2030年前碳达峰行动方案》到2025年，城镇建筑可再生能源替代率达8%，新建公共机构建筑、新建厂房屋顶光伏覆盖率力争达50%国内：2022年需求高增，分布式成为亮点13◆国企央企内部规划收益率底线为6%，随2022年下半年硅料产能释放带动全产业链降价，地面需求将逐步释放，我们预计组件价格降至1.8元/W左右，可满足地面电站6%的收益率要求。为抢占优质资源，目前央国企部分EPC招标已逐步推进，2021年11月至22年3月，华润、国华能投、国能集团、三峡能源等公司公示光伏EPC中标候选人，项目容量合计6.2GW。光伏EPC招标持续推进，前瞻反映后续装机强劲。◆部分项目强制要求2022年底前并网，托底地面装机。我们统计风光大基地一期中有27.29GW是强制在2022年底前并网，同时2020年申报在2021年未并网的项目也需要在2022年底前完成并网，否则指标作废，我们预计约8-10GW，因此大基地和遗留项目将托底2022年集中式电站装机！地面：集采招标正在进行，2022年下半年进入地面抢装4数据来源：能源局、发改委、东吴证券研究所国内：2022年需求高增，分布式成为亮点图表：2021年11月-22年3月部分光伏组件招标情况招标单位日期招标规模（MW）华润电力（第二批）标段1、2、3、42021/11/2-11580中广核新能源广东台山深井2021/11/1160.1776内蒙古能源发电分布式2021/11/2218.135中国节能2021/11/23219国投新能源2021/12/17133.66国投云南2021/12/24148.08中国石油2021/12/274500中广核第二批04标段2022/1/6128三峡（第三批）2022/1/11547.1765三峡安徽2022/1/111000国网江苏2022/1/181000中国电建2022/1/187500中核（南京）能源2022/1/251000国家电投2022/2/114500山西国际能源（第一批）2022/2/23605华润电力2022/2/253000中国华电2022/3/715000中核汇能2022/3/96000三峡（2022第一批）2022/3/14270.7672南网能源2022/3/16500广东能源集团2022/3/18100国投能源2022/3/18472中国华能2022/3/19167项目类型2022年投产容量（万千瓦）2023年投产容量（万千瓦）建设规模（万千瓦）风光项目288132746155--光伏172919643693--风电115213102462光伏项目100011902190风电项目6307301360光伏合计272931545883风电合计178220403822总合计451151949705图表：风光大基地一期并网要求14◆平价时代开启，2022年国内需求85-95GW，同增70%左右：国内1-2月光装机10.86GW，同增234.15%，其中分布式6.66GW，同增226%，占比达到61%。户用收益率高企，企业加速圈地，金融机构等介入，正泰天合等2022年规划分布式开发量创新高，因此我们预计2022年户用装机有望达约40GW，同增90%，工商业需求约10-15GW，同增67%，地面电站需求约40GW，同增67%，因此2022年国内需求约85-95GW，同比增长70%左右。国内：2022年需求预计85-95GW，分布式成为亮点5数据来源：能源局、发改委、东吴证券研究所图表：国内户用及工商业光伏年度装机情况及预测（GW）图表：国内光伏年度装机情况及预测（GW）8.312.834.653.344.230.148.253.090.0-50%0%50%100%150%200%020406080100201420152016201720182019202020212022E新增装机同比0.31.7251021403.259150%100%200%300%400%500%01020304050201620172018201920202021E2022E户用装机量工商业装机量同比国内：2022年需求高增，分布式成为亮点15◆欧美PPA价格持续上涨，有效促进光伏装机需求。2021年Q4北美洲的混合/风能/太阳能PPA指数分别为39.5/42.3/36.2美元/MWh，同比增长22.8%/27.4%/16.9%，欧洲的混合/风能/太阳能PPA指数分别为53.2/57.1/48.2欧元/MWh，同比增长18.2%/19.1%/15.2%。海外PPA电价上行使得光伏收益率进一步提升，有效刺激光伏装机需求，比如法国2021年Q4装机量同比增长255.61%，英国2022年1月装机量同比增长75.70%。海外电价不断上涨，刺激低成本高收益率的光伏需求6数据来源：LevelTenEnergy、东吴证券研究所海外：高电价刺激高需求，全球多点开花图表：欧美PPA价格不断上涨图表：法国、英国装机同比大幅增加150243296193183183297214640667619761-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%01002003004005006007008002019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q4法国季度光伏新增装机（MW）同比15247956715891210831811143141011161514355313131817171717182120251822-200%-100%0%100%200%300%400%500%600%0102030405060708090Jan-19Mar-19May-19Jul-19Sep-19Nov-19Jan-20Mar-20May-20Jul-20Sep-20Nov-20Jan-21Mar-21May-21Jul-21Sep-21Nov-21Jan-22英国月度光伏新增装机（MW）同比25303540455055602530354045505560652020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q4Price(€/MWh)Price($/MWh)北美洲Blended（左轴）北美洲Wind（左轴）北美洲Solar（左轴）欧洲Blended（右轴）欧洲Wind（右轴）欧洲Solar（右轴）16◆碳减排是维护国家能源安全、国家能源转型的必然要求。各国需提升非化石能源占比，以降低对外依存度，尤其是俄乌局势暴露出欧洲能源结构问题，欧洲天然气对外依赖度较高，在战争爆发后油气价格普涨，截至3月7日布油期货价格已涨至128.8美元，欧洲天然气价格近一月涨幅130%+，欧洲电费亦暴涨，3月4日希腊电价一天高涨29%。受此影响，各国逐步重视能源安全问题，德国提出拟将RE100目标时间节点提前15年至2035年；欧洲光伏协会由此提出需更加重视太阳能，上调2030年欧盟光伏累计装机预期至1TW，年均新增装机将达92.8GW，预期上调65%。能源安全问题日益凸显，新能源发展上升至战略高度7数据来源：能源局、发改委、东吴证券研究所图表：近期欧洲主要能源政策海外：高电价刺激高需求，全球多点开花主体发布时间政策目标内容欧盟2022/3/152030年欧盟温室气体净排放量较1990年水平至少减少55%1）2026-2035年起逐步提高对从碳排放限制相对宽松的国家和地区进口的水泥、铝、化肥、钢铁、电力等产品的碳排放费率。2）豁免价值低于150欧元货物的CBAM关税义务（将涉及欧盟约1/3的进口货物），旨在减少行政负担。荷兰2022/3/182030年温室气体排放量较1990年水平减少49%，帮助可再生能源技术开发为2022年的SDE++可再生能源激励计划拨款130亿欧元，并扩大了合格技术的范围，包括与风能和太阳能公园项目相关的氢气生产提议。德国2022/3/22拟加速德国风能、太阳能等可再生能源基础设施建设，以尽快实现能源转型，减少对俄罗斯化石燃料的依赖提出《可再生能源法》立法修正案草案，该草案指出：1）2030年德国风能+太阳能供给份额应达到80%，对应陆上风能达到110GW，海上风能达到30GW，太阳能达到200GW，2035年德国将实现100%可再生能源供给；2）将于2022年暂停削减对屋顶太阳能的补贴，并将在7月初取消为扩大可再生能源而征收的税款。奥地利2022/3/24解决俄罗斯入侵乌克兰引发的能源危机，并更加独立于进口依赖1）提供2.5亿欧元的融资，以支持太阳能和陆上风能的扩张；2）在20222年6月底前降低90%电力税和天然气税；3）20022-2023年给转向其他脱碳驱动形式的公司提供1.2亿欧元的融资。17◆海外高电价，光伏具备极强竞争力，2022年需求高增长，我们预计海外需求150-160GW。2021年的海外光伏竞标电价普遍较当地商业电价低15-86%，具备极强的成本竞争力。俄乌局势下，欧洲能源成本上升超预期，加速欧洲碳中和进程，我们预计2022年海外装机150-160GW，同增30%-40%。硅料新产能陆续投放，扩产爬坡进度超预期，叠加薄片化降低克耗，我们认为2022年硅料供给300GW+组件，可支撑250GW+的光伏需求，因此我们预计2022年全球光伏装机可达240-250GW，同增50%+。海外持续高速增长，2022年全球需求240-250GW，2023年超过300GW8数据来源：BNEF、东吴证券研究所海外：高电价刺激高需求，全球多点开花图表：海外光伏年度装机情况及预测（GW）图表：全球光伏年度装机情况及预测（GW）293442475885911201600%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%02040608010012014016018020142015201620172018201920202021E2022E海外装机（GW）同比1021151391652403200%5%10%15%20%25%30%35%40%0501001502002503003502018201920202021E2022E2023E全球同比18◆光伏将从辅助能源逐步成长为主力能源，带来行业广阔增量空间。由于光伏资源禀赋优异、光伏全球平价到来，成本仍在快速下降，且匹配储能发展，碳减排碳中和目标的实现，电力行业减排、发电结构的改善需要依赖低成本高效率的光伏的来实现，光伏将从辅助能源成长为主力能源，带来行业广阔增量空间。全球范围来看，我们预计2025年光伏新增装机达485GW，2030年光伏新增装机达1400GW。光伏将逐步成长为主力能源，我们预计2030年需求超1400GW9数据来源：BNEF、东吴证券研究所海外：高电价刺激高需求，全球多点开花图表：全球长期光伏空间测算（GW）电力能源结构发电量:世界（TWh）YOY光伏发电量（TWh）光伏累计装机量（MW）光伏利用小时数光伏占发电总量的比例光伏新增（GW）光伏新增发电量占比（GW）YOY201524286.91.5%260.02249331298.51.1%4717%22.4%201624956.92.8%328.23015621246.71.3%7510%59.4%201725676.62.9%442.64016821258.81.7%9916%32.5%201826614.83.7%584.65040821290.92.2%10415%5.6%201927004.71.5%724.16190821289.42.7%11536%10.1%202027463.71.7%889.47491641300.03.2%13036%13.1%2021E28013.02.0%1077.89089301300.03.8%16034%22.8%2022E28685.32.4%1338.611504831300.04.7%24239%51.2%2023E29402.52.5%1697.214605711300.05.8%31050%28.4%2024E30146.32.5%2151.018485881300.07.1%38861%25.1%2025E30918.12.6%2718.223332381300.08.8%48574%24.9%2026E31718.92.6%3422.929327191300.010.8%59988%23.7%2027E32572.12.7%4294.036734771300.013.2%741102%23.6%2028E33458.12.7%5370.545887851300.016.1%915122%23.6%2029E34378.22.8%6700.957203381300.019.5%1132145%23.6%2030E35333.92.8%8346.771206891300.023.6%1400172%23.8%19原材料成本端价格上涨对新能源汽车成本的影响20下游需求旺盛，锂/钴/镍等价格自2021年起快速上涨2030405060708090100510152025303540455019-0119-0519-0920-0120-0520-0921-0121-0521-0922-01MB钴(高级)美元/磅（左轴）MB钴(低级)美元/磅（左轴）钴：长江有色（万/吨）（右轴）2122232425219/0119/0519/0920/0120/0520/0921/0121/0521/0922/01百川电池碳酸锂氢氧化锂SMM百川工业级碳酸锂05101520253035404519/0119/0519/0920/0120/0520/0921/0121/0521/0922/01磷酸铁锂三元523三元622三元81101234567010,00020,00030,00040,00050,00060,0002017-01-062017-11-212018-10-042019-08-162020-07-012021-05-18LME3个月镍(左右，美金/吨）电池级硫酸镍（右轴，万元/吨）图表：钴价由2021年年初30万元/吨左右涨至55万元/吨图表：碳酸锂价格由2021年年中10万左右涨至50万元/吨+图表：原材料价格上涨带动正极材料价格快速上涨（单位：万元/吨）图表：镍价出现短期波动，由12万元/吨涨至20万元/吨+数据来源：百川盈孚、东吴证券研究所21锂：全年新增供给20万吨，供需紧平衡◆根据鑫椤资讯及各公司公告，我们预计2022年全球碳酸锂新增供给约20万吨，对应300gwh左右电池供应能力，仍可满足电动车60%+需求增长，2022年碳酸锂供给紧平衡。图表：碳酸锂供给需求测算（考虑库存损耗）20202021E2022E2023E供给总计（折合碳酸锂，万吨）41.452.071.296.3需求（折合碳酸锂，万吨）36.451.971.292.2过剩（折合碳酸锂，万吨）5.00.20.04.1产能利用率88%100%100%96%图表：碳酸锂需求测算海外盐湖201920202021E2022E2023EALB3.83.84.05.87.5SQM4.56.59.614.018.0Livent2.12.12.12.33.0ORC1.31.21.31.82.5LAC0.00.00.53.0SDLA-珠峰0.00.00.00.2合计11.713.617.024.434.2国内盐湖201920202021E2022E2023E青海锂业0.70.70.80.80.8青海锂资源0.50.50.50.50.5中信国安0.40.50.40.40.6盐湖股份1.11.32.53.54.0藏格控股0.10.50.80.80.8恒信融0.30.60.70.70.7锦泰锂业0.20.30.30.30.3五矿盐湖0.91.01.01.21.4大华化工0.10.30.50.60.6西藏矿业0.10.10.20.20.5西藏城投0.20.20.20.20.2合计4.55.97.89.210.4海外锂矿201920202021E2022E2023ETalison10.29.012.016.519.0MtMarion5.55.65.65.65.6MtCattlin2.41.12.02.32.4Pilbara1.91.54.04.85.0Altura2.12.30.01.52.8BaldHill1.10.00.11.51.9AMG1.01.11.11.51.9Wodgina0.00.00.01.24.4Sigma0.00.00.00.12.3Core0.00.00.00.6Arcadia0.00.00.00.6AVZ0.00.00.01.3Mali0.00.00.00.6合计24.120.624.935.048.3国内锂云母/锂精矿201920202021E2022E2023E锂辉石0.51.01.52.04.0锂云母2.55.05.46.06.8永兴材料0.61.01.62.4江特电机1.21.21.21.2合计3.06.06.98.010.8总计43.346.156.676.5103.620202021E2022E2023E2024E2025E全球：新能源车销量合计（万辆）3046131,0171,3931,8352,426全球动力电池（gwh）133.9273.4451.6672.0968.41389.2-增速23%104%65%49%44%43%全球消费电池（gwh）108.1130.4147.3162.0178.2196.0-增速23%21%13%10%10%10%全球储能电池（gwh）28.053.0120.0180.0264.2342.5-增速65%89%126%50%47%30%全球锂电池合计（gwh）270.0456.8718.81014.01410.81927.7-增速26%69%57%41%39%37%全球锂电池碳酸锂需求（万吨）15.3024.0435.2846.2359.0477.51全球锂电池氢氧化锂需求（万吨）4.007.1311.8318.5329.7442.39-增速55%78%66%57%60%43%全球电池用碳酸锂合计（折合碳酸锂当量，万吨）18.8230.3045.6662.4985.12114.69-增速27%61%51%37%36%35%其他领域碳酸锂用量合计（万吨）12.1612.7613.4014.0714.7715.51全球碳酸锂需求合计（万吨，折合碳酸锂当量）30.9743.0659.0676.5699.89130.21-增速17%39%37%30%30%30%数据来源：GGII，东吴证券研究所测算数据来源：GGII、东吴证券研究所22图表：全球碳酸锂产能测算（万吨）锂：2022Q2新增供给落地，预计全年价格企稳在40-50万元/吨◆Q1盐湖减产+澳矿运输受限+下游屯库等因素影响，价格快速上涨：由于下游动力电池、储能电池需求旺盛，碳酸锂短期新增供给有限，叠加部分厂商囤货影响，致使2022年初以来碳酸锂价格加速上涨。截至3月27日，电池级碳酸锂（百川）/氢氧化锂（SMM）达51.75万元/吨、49.15万元/吨，较年初涨幅分别达80%、116%，较3月初上涨9%。◆行业内实际成交价已低于50万，2022Q2新增产能释放，预计碳酸锂价格高位震荡回调。工信部召开锂行业座谈会，抵制贸易商抬价等投资行为，最近一周碳酸锂采购宽松，价格有所松动，实际成交价在45-50万元/吨，已低于市场报价，我们预计3-4月起盐湖逐渐复产，国内盐湖+云母新增产能释放，且中游厂商库存周期缩短，我们预计Q2供需紧张边际放缓，价格高位震荡回调，下游需求仍可持续。长期看，22H2价格或开始松动，回落至不低于30万元/吨。表：近期新增盐湖供给公司在建/扩产项目产能/万吨计划投产时间2022年实际新增预测/万吨国轩高科宜春项目22022年4-6月2永兴材料云母提锂二期项目112022年3月1云母提锂二期项目212022年6月1青海锂业东台吉乃尔12022年中1亿纬锂能大柴旦湖22022年Q30.5吉翔股份永杉锂业2.52022年6月1.5合计10.55数据来源：公司公告、东吴证券研究所23锂：当前电芯成本上涨2-3毛/wh，价格已全部反应◆单wh碳酸锂用量测算，铁锂用量550吨/gwh，三元523用量710吨/gwh，三元811用量600吨/gwh（能量密度提升，正极用量减少），锂从10万涨至50万对应电芯成本上涨2-3毛/wh，按照铁锂/三元电芯售价0.65元-0.8元测算，电芯涨价25-30%左右可基本覆盖锂价成本上涨。锂价（万元/吨）1015202530354045505560NCM5230.610.640.670.700.740.770.800.830.870.900.93NCM8110.560.590.620.650.680.710.740.770.800.830.86铁锂0.550.580.600.620.650.670.690.720.740.760.79图：电芯成本测算（其余电池材料价格不变：钴30万元/吨，镍12万元/吨；考虑不同电芯良品率差异）图：电芯成本上涨绝对值测算（其余电池材料价格不变：钴30万元/吨，镍12万元/吨；考虑不同电芯良品率差异）锂价（万元/吨）1015202530354045505560NCM5230.000.030.060.100.130.160.200.230.260.290.33NCM8110.000.030.060.090.120.150.180.210.240.270.30铁锂0.000.020.050.070.090.120.140.160.190.210.24数据来源：GGII、东吴证券研究所测算24镍：价格波动为短期投机事件，全年供大于求图：金属镍需求测算◆俄镍占全球镍产量6%，俄乌战争引发市场对俄镍供应担忧。俄国是镍的最大储量国，且为全球第三大镍生产国，2021年俄镍产量占全球原生镍产量6%，占全球一级镍产能22%。受俄乌战争影响，市场对俄镍供应担忧，引起资本市场的投机性操作。◆电动车产业链镍一体化布局完善，下半年新增产能逐步释放，2022年全年看新增供给30万吨+，供大于求。特斯拉已经和必和必拓、巴西淡水河谷、普罗尼资源、美国矿商TalonMetals等多家矿业公司签署了镍矿供货长单。中伟股份、格林美华友钴业、盛屯矿业等企业宣布在印尼建设镍金属冶炼项目，正在加快推进印尼镍资源开发。2H22镍产能逐步释放，全年新增供给30万吨+，其中电动车新增需求仅10万吨左右，镍价上涨对产业链影响相对有限。图：正极厂镍资源布局方法投资主体规模（万吨）投资金额（亿美元）单位投资（亿美元/万吨）投产时间湿法力勤3.510.53.02021年Q2华友6.012.82.12021年底格林美5.010.02.02022年Q3华友12.020.81.72023-2024年火法华友钴业4.55.21.22022年底盛屯3.44.11.22021年中伟股份6.06.01.02022-2023年合计40.4数据来源：GGII、东吴证券研究所202020212022E2023E2024E2025E2.金属镍需求比例（对应锂电池）1gwh三元111镍需求（吨）4264224184134094051gwh三元523镍需求（吨）5545485435375325271gwh三元622镍需求（吨）6346286216156096031gwh三元811镍需求（吨）7557487407337267181gwh三元NCA镍需求（吨）7657577507427357273.三元镍需求（万吨）（装机口径）11.117.725.334.148.868.03.三元镍需求（万吨）（实际口径）13.921.831.742.458.580.0-增速36%56%46%34%38%37%三元111镍需求（万吨）0.00.00.00.00.00.0三元523镍需求（万吨）2.83.73.83.74.03.9三元622镍需求（万吨）3.95.98.610.311.315.4三元811/nca镍需求（万吨）4.58.112.820.033.548.8其他镍氢电池金属镍用量合计（万吨）2.002.402.883.464.154.98不锈钢镍需求（万吨）170.00178.50187.43196.80206.64216.97全球金属镍合计（万吨）185.89203.06221.88242.83271.81306.99-增速#DIV/0!9%9%9%12%13%25镍：电池成本上涨4-5分/wh左右，整体影响有限◆沪镍最新报价23万元/吨左右，硫酸镍计价跟随沪镍上月均价，我们预计3月交易均价20万元/吨左右，镍价12万元/吨上涨至20万元/吨，对应811三元电池成本上涨5分/wh，523成本上涨4分/wh左右。◆产业链公司有长协、库存缓冲，实际影响有限，2022年全年成交价预计维持15-20万元/吨左右。但实际上，在目前价格下，电池级硫酸镍4.85万元/吨，较年初上涨33%，实际成交量小，下游接受度普遍较低，较高位5.5万/吨已下跌10%左右。同时前驱体、正极、电池等企业均有部分长协锁定，同时基本有2个月左右库存，有效缓冲。图：电芯成本测算（其余电池材料价格不变：钴55万，锂50万；考虑不同电芯良品率差异）图：电芯成本上涨绝对值测算（其余电池材料价格不变：钴55万，锂50万；考虑不同电芯良品率差异）镍价（万元/吨）10121518202325NCM5230.880.890.900.920.930.950.96NCM8110.790.810.830.850.860.880.89铁锂0.720.720.720.720.720.720.72镍价（万元/吨）10121518202325NCM523-0.010.000.020.030.040.060.07NCM811-0.010.000.020.040.050.070.09铁锂0.0000000数据来源：GGII、东吴证券研究所测算26钴：30万元/吨上涨至55万元/吨，对应电池成本上涨2-5分/wh◆俄乌战争间接影响，钴备库需求增加，全年供需平衡，价格预计维持50-55万左右。美国等地对钴保障的重视程度增加，美国提出了供应链安全以及回归的计划，韩国提出的2030规划当中也重申了镍钴锂的重要性，叠加战争导致钴备库需求增加（需要用高温合金），Q1导致钴价上涨。2021年钴产量16.7万吨、销量16.8万吨，2022年预计产量18.5万吨、销量18万吨，全年供需平衡，预计Q2开始价格逐步稳定，维持50-55万元/吨价格区间。◆钴价从2021年30万元/吨上涨至55万元/吨，对应811三元电池成本上涨2分/wh，523成本上涨5分/wh。图：电芯成本测算（锂50万元/吨，镍15万元/吨的价格假设下）图：电芯成本变动测算（锂50万，镍15万的价格假设下）钴价（万元/吨）3035404550556065NCM5230.860.870.880.890.900.910.920.93NCM8110.810.810.810.820.820.830.830.83铁锂0.720.720.720.720.720.720.720.72钴价（万元/吨）3035404550556065NCM5230.000.010.020.030.040.050.060.07NCM8110.000.000.010.010.020.020.020.03铁锂0.000.000.000.000.000.000.000.00数据来源：GGII、东吴证券研究所测算27电池在当前价格下成本上涨近0.3元，已二次调价顺利传导◆考虑良品率，电芯成本上涨0.2-0.3元/wh，目前电池厂已基本涨价20%左右，考虑部分长单保护，成本上涨顺利传导。由于碳酸锂价格上涨幅度高，成为影响电池成本变化的主要因素，现在碳酸锂价格企稳，电池厂部分已二次调价，累计涨价幅度预计20%左右，已基本反应金属价格上涨。图：电池涨价弹性测算三元523三元811铁锂电池涨价前钴30万锂10万镍12万成本(元/wh)0.610.560.55售价（不含税，元/wh）0.750.750.65毛利率23%33%18%涨价后钴55万锂45万镍20万成本(元/wh)0.890.830.70成本上涨+0.28+0.27+0.15电池涨价30%25%20%毛利率9%13%12%图：涨价后电芯成本测算2022：NCM5322022:NCM8112022：铁锂三元单位用量单位单位价格（万）单位成本单位成本单位用量单位单位价格（万）单位成本单位成本单位用量单位单位价格（万）单位成本单位成本电芯原材料成本（/gwh）（元/wh）占比（元/wh）占比（/gwh）（元/wh）占比正极材料1710t34.00.5164%1400t37.40.4663%2000t14.850.2643%正极导电剂（AB）29t180.001%22t180.000%30t180.001%正极黏贴剂（PVDF）36t300.011%27t300.011%38t300.012%分散剂（NMP）7t20.000%5t20.000%8t20.000%正极集体流（铝箔）330t30.011%300t30.011%400t30.011%负极活性物质（石墨）970t4.50.045%900t4.50.045%1000t40.046%负极粘结剂1(SBR)39t200.011%36t200.011%40t200.011%负极粘结剂2（CMC）39t4.900.000%36t4.900.000%40t4.900.000%负极集流体（铜箔）700t10.50.078%598.5t10.50.068%750t110.0712%电解液1010t8.10.079%1000t8.10.0710%1500t8.20.1118%隔膜（湿法涂覆）1800万m220.034%1400万m220.023%2000万m220.046%壳体&辊压膜及其他1套0.10.056%1套0.10.057%1套0.10.0610%电芯材料成本合计(元/wh)0.81100%0.73100%0.61100%折旧(元/wh)0.022%0.023%0.034%电费、人工费等(元/wh)0.044%0.034%0.057%合格率97.0%95.0%98.0%成本合计（wh/元，不含税）0.890.830.70其中，钴锂成本占比钴（从金属含量口径）212t55.000.1214%79t55.000.046%-碳酸锂（正极+电解液含量）710t45.000.3240%603t45.000.2737%520t45.00.2338%六氟磷酸铁锂121t25.000.033%120t25.000.034%180t25.00.047%镍520t20.000.1013%676t20.000.1418%-数据来源：GGII、东吴证券研究所测算28龙头厂商有碳酸锂长单保护，二线电池厂盈利承压◆龙头厂商有碳酸锂长单保护，且上游资源布局更完善，良品率更高，技术进步带动成本进一步下降，龙头厂商成本抗压能力更强，龙头公司预计涨价15-20%左右即可覆盖原材料成本上涨。◆假设龙头厂商有50%长单（碳酸锂采购均价30万元，镍采购均价15万元），电芯良品率在95%左右（预计铁锂98%，三元52397%，三元81195%），二线电池厂商基本按照市场价采购，电芯良品率在90%左右（预计铁锂94%三元52390%，三元81188%），并且龙头六氟磷酸锂价格按照长协价锁定，二线电池厂商六氟价格或与碳酸锂联动，带动成本进一步提升。二线2022：NCM5322022:NCM8112022：铁锂单位价格（万）单位成本单位价格（万）单位成本单位价格（万）单位成本（元/wh）（元/wh）（元/wh）34.00.5137.40.4614.850.264.50.044.50.0440.049.30.089.30.089.40.1220.0320.0220.040.820.740.620.020.020.030.040.030.0592.0%88.0%94.0%0.960.900.7455.000.1255.000.04-45.000.3245.000.2745.00.2335.000.0435.000.0435.00.0620.000.1020.000.14-龙头2022：NCM5322022:NCM8112022：铁锂三元单位价格（万）单位成本单位价格（万）单位成本单位价格（万）单位成本电芯原材料成本（元/wh）（元/wh）（元/wh）正极材料26.70.4028.60.3511.40.20负极活性物质（石墨）4.50.044.50.0440.04电解液8.10.078.10.079.40.12隔膜（湿法涂覆）20.0320.0220.04电芯材料成本合计(元/wh)0.700.620.56折旧(元/wh)0.020.020.03电费、人工费等(元/wh)0.040.030.05合格率97.0%95.0%98.0%成本合计（wh/元，不含税）0.780.710.65其中，钴锂成本占比钴（从金属含量口径）55.000.1255.000.04-碳酸锂（正极+电解液含量）30.000.2130.000.1830.00.16六氟磷酸铁锂25.000.0325.000.0325.00.04镍15.000.0815.000.10-图：龙头厂商比二三线电池厂成本低0.1-0.2元/wh数据来源：GGII、东吴证券研究所测算29A00/A/B级纯电车及插混车的成本上涨对比◆电池厂有部分低价库存和长单保护，假设涨价20%，PHEV及A00级车对应电池成本上涨4000元以内，A级/B级纯电车型对应电池成本上涨1万元左右。图表铁锂电池单车电池成本上涨（万元）电池涨价幅度5%10%15%20%25%30%PHEV0.090.180.260.350.440.53EV0.210.430.640.851.061.28-A000.100.200.290.390.490.59-A00.210.410.620.821.031.23-A0.260.520.791.051.311.57-B0.300.590.891.191.491.78-C0.350.711.061.411.772.12注：涨价前价格按照0.9元/wh（含税）计算电池涨价幅度5%10%15%20%25%30%PHEV0.100.200.310.410.510.61EV0.250.500.740.991.241.49A000.110.230.340.460.570.68A00.240.480.720.961.201.44A0.310.610.921.221.531.83B0.350.691.041.391.742.08C0.410.831.241.652.062.48注：涨价前价格按照1.05元/wh（含税）计算图表三元电池单车电池成本上涨（万元）表主流电动汽车厂商营收、毛利率及单车毛利汽车厂商21Q121Q221Q321Q4营业收入（亿元）汽车销量（万辆）毛利率单车毛利（万元）营业收入（亿元）汽车销量（万辆）毛利率单车毛利（万元）营业收入（亿元）汽车销量（万辆）毛利率单车毛利（万元）营业收入（亿元）汽车销量（万辆）毛利率单车毛利（万元）特斯拉551.3418.5025.8%7.69624.7720.1027.9%8.67738.7124.1030.2%9.25971.0230.9030.3%9.52蔚来74.062.0117.0%6.2879.122.1920.0%7.2386.372.4418.0%6.362.50小鹏汽车28.101.3310.1%2.1335.841.7411.0%2.2754.502.5713.6%2.894.18理想汽车34.641.2616.9%4.6549.031.7618.7%5.2273.902.5121.1%6.213.52注：四家车企收入均为汽车销售收入；特斯拉收入折算汇率为1美元=6.33人民币元；蔚来、理想、小鹏未公布21Q4业绩。数据来源：公司公告、东吴证券研究所测算30新能源车企开启二次涨价，主要系原材料成本快速上涨◆第二轮新能源汽车涨价潮开启，自今年初调价以来，整车涨幅自5000-20000元不等。特斯拉、比亚迪、小鹏等率先提价，理想、上通五菱、威马、零跑等也陆续涨价，除个别车型外，大部分车型涨价幅度在1万元左右。车企车型车型版本21年补贴后售价22年补贴后售价涨价幅度退补金额调价开始时点特斯拉Model3后轮驱动版本255,652265,65210,0003.9%54002021/12/31255,652279,90024,2485.4%54002022/3/15ModelY后轮驱动版本280,752301,84021,0887.5%02021/12/31280,752316,90036,14812.9%02022/3/17一汽大众ID.4CROZZPURE2021版199,900205,3005,4002.7%54002022/2/28广汽集团AIONLX229,600233,6004,0001.7%54002022/1/1AIONY119,600-157,600129,600-167,60010,0007.2%54002022/3/4威马汽车EX5-ZPRO全能版151,800154,8003,0002.0%54002022/3/1零跑汽车零跑C11159800-199800179800-22980020,00012.5%54002022/3/19极氪ZEEKR001WE版268,500276,4007,9002.9%54002022/1/1哪吒哪吒V标准续航版升级型60,90062,9002,0003.3%39002022/1/160,90065,9005,0008.2%39002022/3/18哪吒UPro400巡航版99,800104,8005,0005.0%54002022/1/199,800107,8008,0008.0%54002022/3/18小鹏P7219,900-409,900224,200-409,9004,300-5,9002.0%54002022/1/11219,900-409,900239,900-429,90010100-200004.9%54002022/3/21理想理想ONE338,000349,80011,8003.5%54002022/4/1比亚迪秦PLUSDM-i105,800-145,800108800-14880030002.8%20002022/2/1105,800-145,800111,800-151,8006,0005.7%20002022/3/16汉EV209,800-279,500214,800-284,5005,0002.4%54002022/2/1海豚93,800-121,80096,800-124,80030003.2%3900/54002022/2/193,800-121,800102,800-130,8009,0009.6%3900/54002022/3/16上通五菱五菱NanoEV49,800-59,80052,800-62,8003,0006.0%39002022/2/749,800-59,80056,800-66,800700014.1%39002022/3/24宏光MINIEV22800-3880028800-408002,0005.2%39002022/3/1122800-3880032800-448006,00013.4%39002022/3/24图表部分代表车型涨价幅度（单位：元）数据来源：汽车之家、东吴证券研究所31车企主要目标仍为提高市占率，后续再涨价可能性较小◆电池企业开始二次议价，碳酸锂成本上涨预计基本传导，车企预计自身承担5000块左右的成本上涨。2022年年初补贴退坡，车企成本上涨2000-5400元，且年底电池厂调价10-20%，对应车企成本上涨5000元左右，除特斯拉涨价1-2万元以外，其余车企调价幅度基本在3000-5000元左右，对应涨幅5%以内，主要覆盖补贴退坡带来的成本上涨，碳酸锂成本由车企及电池厂共同承担。Q1起碳酸锂价格由30万暴涨至50万，目前电池厂开始二次调价，本轮车企涨价3000-20000元不等，涨幅较上次较大，本次涨价主要覆盖了电池端成本上涨，且特斯拉、比亚迪等一线车企基本完全传导电池价格上涨，二线车企承担部分成本。◆车企主要目标仍为提升市占率，涨价策略基于50万元/吨价格下电池调价策略，碳酸锂价格企稳的条件下，后续再涨价可能性很小。目前车企自身承担部分成本，在车企接受范围内，主要原因为车企目标仍为提升市占率，需保障车型性价比。根据主要车型涨价推断，我们预计对应电池厂涨价20%左右，龙头公司也有部分长单保护，当前碳酸锂价格带来的成本上涨预计基本传导。表主流电动汽车厂商涨价情况（金额单位：元，电量单位：kWh）数据来源：汽车之家、东吴证券研究所32电动化大势所趋，终端需求驱动力很足33驱动一：电动车完成消费者教育，私人消费占比提升◆2008年苹果开启了智能手机新时代，从2010年开始，使用了5-6年的时间完成了智能手机的快速渗透，2016年渗透率已提升至90%以上。◆参考智能手机，电动车仍发展处于行业高速成长期，电动化大势所趋。2021年全球电动化渗透率10%，国内单月电动化率达20%，在特斯拉、新势力等一众新增供给下，已完成消费者教育，在电动车强产品力、低生命周期成本、高智能化等竞争力的推动下，2021年需求大超预期。◆私人销售占比快速提升，电动车消费者教育完成，成为主要驱动力。私人购买对价格敏感度较低，且更看重车辆性能、智能化等指标，20年下半年开始A00级/B级车发力，主要系个人需求推动，带动电动车市场爆发，2021年个人销量占比提升至80%+，成为主要驱动力。图表：国内电动车渗透率变化与智能手机渗透率对比（蓝色：电动车，红色：智能手机）图表：国内电动车销量发展阶段0%5%10%15%20%数据来源：明亮资讯、中汽协、东吴证券研究所34表国内2022年新车型呈现高端化、智能化趋势，800V快充/激光雷达/超长续航车型陆续推出，新车型“装备竞赛”特征明显品牌车型级别上市时间电池续航里程快充系统（充电功率）感知硬件算法平台/芯片蔚来ET7纯电动轿车2022年70/100/150kWh500/700/1000km1个图达通激光雷达Adam蔚来超算平台/4颗NVIDIAOrin芯片，算力1016Tops小鹏G9纯电动SUV2022年100kWh800V/480kW2个（大疆揽沃/速腾聚创）激光雷达英伟达DriveOrin芯片，算力508TOPs理想X01纯电动SUV2022年44.5kWh三元WLTC工况155km（增程版800Km）128线激光雷达双“征程3”芯片零跑C11纯电动轿车2022年三元480/550/600km2颗凌芯01芯片，算力8.4T威马M7纯电动轿车2022年800km3颗速腾聚创激光雷达4枚Orin-X芯片，算力1016TOPs哪吒哪吒S纯电/增程轿车2022年800km（增程版续航超过1100km）240kW2颗华为激光雷达华为MDC，算力最高200T广汽埃安AIONLXPLUS纯电动SUV2022年144.4kWh三元1008km第二代智能可变焦激光雷达比亚迪宋PRODM-i混动SUV2021年底混动专用刀片电池1090km长城沙龙机甲龙纯电动轿车2022年115kWh大禹电池802km800V/480kW4颗华为96线混合固态激光雷达华为双MDC610芯片，算力400Tops长安阿维塔11纯电动SUV2022年CATL电池700km+200kW算力400Tops北汽极狐阿尔法S华为HI版纯电动轿车2021年底三元708km750V/187kW3颗华为96线激光雷达华为MDC，算力3.5TOPs上汽智己L7纯电动轿车2022年93/118kWh三元，掺硅补锂655km速腾聚创激光雷达英伟达OrinX芯片，算力254TOPs上汽飞凡R7纯电动SUV2022年1颗Luminar激光雷达英伟达DriveOrin芯片，算力500-1000+TOPs驱动二：新车型大量上市，性能进一步提升，竞争力强◆国内新车型推出也呈加速趋势，22年奇瑞、长安等二线车企电动车加速，叠加新势力等，新车型丰富程度更高。数据来源：汽车之家、东吴证券研究所35驱动三：23年补贴退坡+购置税减免取消，22年或有抢装动力◆2022年补贴政策延续至2022年年底，2023年或有补贴取消风险，影响0.9-1.26万元。2021年12月，财政部、工信部等四部委联合发布了《关于2022年新能源汽车推广应用财政补贴政策的通知》。2022年新能源汽车购置补贴标准在2021年基础上退坡30%；公交、出租等公共领域补贴标准在2021年基础上退坡20%。此前市场担心2022年补贴持续性问题，本次补贴政策持续至2022年底，助力市场、企业平稳过渡。◆现有政策购置税减免于2022年年底到期，对应1-2万元购车成本降低，或有取消风险。2021年财政部发文，表示自2021年1月1日至2022年12月31日，对购置的新能源汽车免征车辆购置税，购置税减免优惠政策始于2014年9月1日，并分别于2018年元月和2021年元月两次延续这项税收优惠政策，2023年或有取消风险。购置税一般为汽车不含税售价的10%，在1-2万元左右，因此消费者有较强的抢装动力。纯电乘用车（续航里程：km）100-150150-200200-250250-300300-400400以上私人用车2020年过渡期【不符合新标】0.90.91.25（4.23-7.22）【符合新标】1.622.252020年补贴01.622.2521年补贴1.301.8022年补贴0.911.26退坡幅度2020-2022年分别退10%/20%/30%公共领域：出租、网约、商务用车2020年过渡期【不符合新标】0.630.630.875（4.23-7.22）【符合新标】01.261.752020年补贴1.261.752021年补贴1.131.582022年补贴0.911.26退坡幅度2020年不退，2021-22年分别退10%/20%表国内补贴政策（单位：万元）数据来源：工信部、东吴证券研究所36驱动四：油价飙涨，油车使用成本上升，对冲电动车涨价图：布伦特原油现货价格（美元/桶）◆俄乌战争影响下，油价飙升。俄罗斯原油供应占全球约10%，受俄乌局势影响，原油供应受到了严重干扰。布伦特原油已突破100美元/桶，达到121美元/桶，较年初上涨50%+。国内来看，3月3日成品油调价窗口开启，92号汽油每升上调0.2元，95号汽油每升上调0.22元。下一轮成品油价格调整将在3月17日，市场预计上调油价1040元/吨左右，折合升价约为0.78-0.94元/L。◆油价加速上涨背景下，用车成本增加0.1-0.15万元/年左右，对冲部分电动车购车成本上涨。市场上调油价1040元/吨左右，折合升价约为0.78-0.94元/L，年行驶2万公里的私家车油费将增加0.1-0.15万元/年，全年使用成本较电动车高0.8-1万。电动车使用经济性提升，对冲车价0.1-0.5万元的上涨，新增订单回暖。外媒报道，由于油价上涨，美国部分地区对特斯拉车型的订单增长了100%，预计将进一步推动全球新能源汽车的渗透。02040608010012014016019-0119-0319-0519-0719-0919-1120-0120-0320-0520-0720-0920-1121-0121-0321-0521-0721-0921-1122-01油品价格（元/L）涨幅（元/L）预估价格（元/L）92#8.010.78-0.948.9695#8.529.2198#9.3410.1图：国内汽油的价格数据来源：Wind、东吴证券研究所37驱动四：电动车涨价情况下，仍可完成全生命周期平价◆油价飙涨，电动车间接受益，全生命周期成本更低，对冲电动车价格调涨。特斯拉M3、MY较同级别的宝马轿车、SUV均已实现购置平价（若考虑选装自动驾驶辅助系统则售价接近），选取宝马iX3/宝马3系，吉利帝豪EV/帝豪L做对比，假设个人用车充电场景下使用部分私人充电桩（家庭用电谷电0.3元/kwh，充电桩1.2-1.5元/kwh)，运营车均使用公共充电桩，在电动车购车成本较燃油车更高的情况下，依然可以实现全生命周期成本平价。私人用车运营用车特斯拉Model3特斯拉ModelY宝马iX3宝马3系吉利帝豪吉利帝豪L2022款后轮驱动版2022款后轮驱动版2022款领先型2022款320i运动套装2021款EVPro网约版2022款1.4T-8CVT至尊型全生命周期成本测算指导价（元）290,988316,900399,900293,900136,800109,900补贴（元）11,08800000购置税（元）0002600909726自动驾驶系统选装费（元）32000320001870018700到手价（元）311,900348,900418,600338,609136,800119,626年行驶里程（KM）20,00020,00020,00020,00080,00080,000百公里能耗（KWH或L/100KM)13.4913.7616.708.0015.658.00电价/油价（元/KWH，元/L)1118.51.58.5年均能耗费（元/年）2,6982,7523,34013,60018,77754,400年均保养费（元/年）5005005003,0005003,000年均保险费（元/年）5,0005,0005,0002,5005,0002,500年均车船税（元/年）0004200360使用年限888855残值（元）31,19034,89041,860118,5136,84017,944-残值率10%10%10%35%5%15%年折现率4%4%4%4%4%4%能耗费用现值（元）¥18,164¥18,530¥22,487¥91,565¥83,591¥242,179保养费现值（元）¥3,366¥3,366¥3,366¥20,198¥2,226¥13,355保险费现值（元）¥33,664¥33,664¥33,664¥16,832¥22,259¥11,130车船税现值（元）¥0¥0¥0¥2,828¥0¥1,603残值现值（元）¥22,790¥25,494¥30,587¥86,596¥5,622¥14,749全生命周期成本（元）¥344,303.75¥378,966.81¥447,531¥383,436¥239,254¥373,144注释：私人电动车预计50%私人充电桩；运营车均使用公共充电桩数据来源：各车企官网、东吴证券研究所38原材料供应链瓶颈下，电动车与光伏的异同39电动车原材料涨价和光伏行业的异同—ToB&ToC的差异与产品的差异◆相同点：原材料成本上涨压力较大，但技术进步带来新供给增量。2021年因硅料产能相对紧缺，价格从84元/kg最高涨到270元/kg，对应组件价格从1.68元/W上涨至2.07元/W，硅片环节薄片化进展迅速，因此最终硅料供给有一定增量空间，导致在原材料成本上涨时，需求超预期；电动车环节今年碳酸锂成为供应瓶颈，价格由最低5-6万涨至50万+，电池成本上涨0.2-0.3元/wh，同时电池端通过技术进步提高能量密度，降低碳酸锂单耗，降低成本的同时一定程度上缓解了供给的紧缺，预计今年需求依然超预期。◆不同点：电动车为toC端产品，预算并非刚性，车作为消费品也有不同营销手段，较光伏irr的核算模式更加灵活，成本上涨影响更小。投资模式上，光伏算irr，对成本敏感度较高，但户用需求旺盛，电动车完全为toC端生意，消费者买车多方位考虑，价格、性能、外饰、内饰等各方面综合指标，同时厂商在指导价涨价后，也可以通过送保险、终身免费充电等方法对冲成本上涨；产品端，车为完全的非标品，可以从不同价格带、不同厂商中选择，价格涨价后可以有多重选择空间，比如预计车销售结构发生变化，但总体需求预计不受影响。010020030011.522.52021/1/62021/2/62021/3/62021/4/62021/5/62021/6/62021/7/62021/8/62021/9/62021/10/62021/11/62021/12/62022/1/62022/2/62022/3/6单晶PERC166组件（单面）单晶复投料(元/kg)供应瓶颈导致原材料价格快速上涨（左轴：组件-元/W；右轴：硅料-元/kg）2224219/0119/0519/0920/0120/0520/0921/0121/0521/0922/01百川电池碳酸锂氢氧化锂SMM技术进步带来供给弹性•硅片薄片化进展迅速•多晶硅的供给刚性更显著•铁锂/高镍+CTP技术降低单gwh碳酸锂平均单耗•良品率提升减少损耗•碳酸锂的供应的弹性更大，扩产的时间周期短、来源多汽车为toC商品，价格仅是一个因素•消费者购车时成本仅为一个决定因素，需对比价格、性能、外饰、内饰等指标•汽车为非标品，同一价格带多种竞品，涨价后消费者仍有多重选择空间•车企可通过送保险、免费保养、免费充电等附加促销手段，对冲购车成本上涨光伏toB，标准化程度高，主要关注IRR•toB商业模式，光伏电站主要关注IRR，成本敏感度高•产品角度来说，光伏组件和系统同质•户用领域超预期，进一步验证toC端价格弹性大数据来源：百川、东吴证券研究所（万元/吨）40供给端：22年供给决定需求，供给弹性+技术进步提升供应能力◆22年供给决定需求，碳酸锂供给紧平衡成为主要限制因素。22年碳酸锂有效产能相对刚性，主要系采矿、精炼端扩产时间较长，电动车下游需求旺盛，主流车企在手订单2-4个月，预计22年仍为供给决定需求，我们预计2022年碳酸锂新增供给20万吨，对应约300gwh电池，能够支撑全球电动车销量由600万辆增长至1000万辆。◆供给+库存有一定弹性，且电池厂技术进步降低单耗，进一步提升供应能力，销量仍有超预期可能。21年六氟磷酸锂、VC、负极石墨化等材料供给紧张，价格持续上涨，但是一方面电池厂有一定库存、上游材料厂商有一定产能弹性（提高设备稼动率、设备技改、超产等方式），另一方面电池厂通过技术进步、提高良品率、寻找代替材料等方式降低材料单耗，在锂电材料紧张情况下依然做到销量大超预期。22年碳酸锂情况类似，一方面电池厂通过提高高镍、铁锂占比，叠加CTP/刀片电池等封装技术，减少成组损耗，降低单wh碳酸锂用量（三元523碳酸锂用量710吨，811在603吨，铁锂在500吨），另一方面，行业供给仍有一定弹性，正极电池厂库存周期此前为一个月左右，贸易商也有库存积累，且碳酸锂价格高企，会推动电池回收等成本较高的提锂方式产能进一步释放，因此我们认为供给有一定弹性，销量仍有超预期可能。◆车型供给来看，21H2国内销量超预期，车企在手订单充裕，预计22H1环比21H2仍可保持增长，下半年新车型起量，进一步冲量，我们维持2022年国内600万辆（含出口）销量预期，同增70%+用量装机占比良品率单gwh平均碳酸锂用量铁锂50050%95%612三元52371025%95%三元81160325%93%铁锂50050%96%601三元52371020%96%三元81160330%94%铁锂50055%97%585三元52371015%96%三元81160330%95%表不同情景假设下碳酸锂单gwh用量测算（吨/gwh）050100150200250Q1Q2Q3Q42019202020212022E表国内分季度电动车销量（万辆）数据来源：中汽协、GGII、东吴证券研究所41产品端：Q2新车型大量上市，不受涨价影响，催生新需求◆2022Q2起多款新车型上市，基本均为换代升级车型，产品力强，催生新需求。Q2起新车型密集推出，包括新势力中的蔚来ET7（3月交付）、ES7（Q3发布，Q4交付）、ET5（9月交付）、理想L9（4月首发）、小鹏G9（Q3上市）；自主车企比亚迪汉DM-i（3月上市）、驱逐舰05（3月上市）、海豹（4月上市）、海鸥（年中上市）、海狮（下半年上市）、长城芭蕾猫（3月上市）、闪电猫（4月上市）、朋克猫（上半年上市）；合资车企吉利奔驰smart（4月上市）等。新车型的推出将催生新需求，拉动终端销量增长。◆新车型推出定价可视为变相涨价，但是消费者接受程度更高，预计将成为今年销量主要驱动力。比亚迪汉DM-i3月推出，售价21.68万元起，高于汉EV售价，比此前市场预期的18-19万元左右售价高出不少，但是预售10小时订单突破1.2万辆，消费者接受程度很高。我们预计Q2起推出的新车型定价将充分考虑原材料成本上涨，且车企也会通过引导新车型销售改善盈利水平，新车型不受涨价影响，将成为主要驱动力。表国内上市新车型车企品牌车型上市时间定位类型公司预计价格豪华or平价大众一汽大众ID52022年上市B级SUVEV~20万元平价奔驰北京奔驰EQA2022年A级SUVEV36.58万元豪华北京奔驰EQB2022年A级SUVEV43.78万元豪华宝马华晨宝马X52022年上市C级SUVPHEV50万元豪华比亚迪比亚迪海豹2022年4月A级轿车EV15~20万平价比亚迪海狮2022H1B级SUVEV20~25万平价比亚迪海鸥2022年中A00+级轿车EV6~8万平价比亚迪驱逐舰052022年3月A级轿车PHEV20~30万豪华比亚迪登陆舰072022Q3B级MPVPHEV20~30万豪华比亚迪汉DM-i2022年3月B级轿车PHEV21.68万起平价奇瑞奇瑞瑞腾012022年A＋级轿车EV21万元平价奇瑞瑞虎8PLUS2022年1月中型SUVPHEV15.18万起平价长城汽车长城闪电猫2022年4月B级轿跑EV15~20万平价长城芭蕾猫2022年3月紧凑型车EV20~25万平价长城朋克猫2022H1紧凑型车EV平价蔚来蔚来ET72022年一季度轿车EV44.8-52.6万元豪华蔚来ET52022年9月轿车EV25.8-38.6万元豪华蔚来ES72022Q3轿车EV~30万元豪华小鹏小鹏G92022年Q3D级SUVEV~40万元豪华理想理想L92022年4月全尺寸SUVREEV19.98万元平价零跑零跑C112022年上市C级SUVEV17.98-22.99万元平价威马威马M72022年上市B级轿车EV15-20万元平价哪吒哪吒哪吒S2022年上市B级轿车EV平价广汽埃安AIONLXPLUS2022年上市B级轿车EV15.78万起平价埃安AIONSPlus2022年1月紧凑型车EV15.38-17.98万元豪华长安长安阿维塔112022年上市C级SUVEV17.69万起平价长安逸动新能源2022年1月紧凑型车EV12.99-14.99万豪华东风岚图岚图梦想家2022年4月中大型MPVEV或PHEV~39万元豪华数据来源：汽车之家、东吴证券研究所42需求端：对标燃油车，个人消费者预算并非刚性，存在涨价接受度◆中高端车企涨价也为一种营销手段，也后续可通过其他权益降低购车成本。新能源车涨价也有广告效应，现在也是促销的手段，涨价预告后订单会快速增长，且中高端车企涨价后，可推出选装优惠、免车险、免充点费用等多种手段对冲消费者购车成本上涨。◆对标燃油车，消费者预算并非刚性，燃油车也存在收折扣情况，消费者存在一定涨价接受度。消费者购车一般存在一定区间，燃油车也存在终端折扣变动或者4S店加价等变相调价手段，消费者对涨价存在一定接受度。2021年由于芯片紧缺，整体燃油车呈现收折扣的趋势，但是依然不改21年下半年月度销量逐月提升。9.1%9.2%8.9%9.1%8.9%9.1%8.8%8.9%8.6%8.5%8.1%8.5%8.8%8.9%9.1%9.2%9.1%9.0%8.7%8.6%8.5%8.2%8.1%7.9%8.1%7.8%7.8%8.0%8.1%8.3%1月上2月上3月上4月上5月上6月上7月上8月上9月上10月上11月上12月上1月上2月上3月上4月上5月上6月上7月上8月上9月上10月上11月上12月上1月上2月上202020212022图燃油车折扣趋势（优惠金额占车价比例）图中国汽车销售情况数据来源：中汽协、东吴证券研究所43需求端：中高端车型消费者对涨价敏感度低◆中高端车型对涨价敏感度低，我们预计消费者1-2月时间可基本消化，车型销量结构向中高端化发展，长期看批发端销量不受影响。由于特斯拉频繁调价，我们从特斯拉涨价对销量影响看高端车型对购车成本变动的低敏感度，我们梳理了特斯拉中国2021年以来的涨价信息：3月ModelY全系价格上调8000元，4月销量下滑4744辆，主要由于季末冲量后回落；9月ModelY高性能版上调1万元，10月季初销量回落；11月model3/Y分别上涨约2万元/5000元，12月销量继续上涨；12月model3/Y再次分别上涨1万/2.1万元，1月份销量年初正常回落。整体来看，特斯拉涨价幅度在5000元-2万元，对销量没有明显影响。表国内特斯拉ModelY及Model3月度销量情况（单位：万辆）00.511.522.533.544.5202101202102202103202104202105202106202107202108202109202110202111202112202201202202Model3ModelYModelY标准版推出，售27.6万元，搭载铁锂电池11.19：Model3后轮驱动版上调1.5万元至25.09万元（配置提高）；11.24：进一步上调至25.57万元，配置不变ModelY标准版价格上调近5000元至28.0752万元，配置不变ModelY高性能版价格上调1万元至38.79万元ModelY标准版价格上调2.1元至30.18万元，配置不变Model3标准版上调1万至26.6万元3.15:长续航版上涨1.8万至37.6万元；高性能版上涨2万至41.8万元3.17:ModelY标准版价格上调1.5元至31.7万元3.15：Model3后轮驱动版上涨1.4万至27.8元；高性能版上涨1.8万元至36.8万元数据来源：乘联会、特斯拉官网、东吴证券研究所44需求端：车企涨价下，预计个人消费占比提升，高端车型占比提升◆个人消费者购车成本敏感度相对较低，预计2022年个人消费占比进一步提升。较运营车而言，消费者更注重车型性能、智能化、售价等多个方面，预算有一定弹性，国内个人消费占比已达到80%左右，我们预计22年占比将进一步提升，成为今年销量增长的主要驱动力。◆低端车型消费者价格敏感度较高，全年销量结构预计向高端车型倾斜。10万左右预算消费者对购车价格敏感度更高，预计涨价后短期销量承压，增速慢于行业，但A00级车电动化渗透率已达90%+，同类燃油车替代品很少，电车仍具备一定性价比。◆中高端车型价格敏感度低，预计中高端车型短期新增订单承压，但有在手订单缓冲，批发端销量不受影响。我们预计涨价后短期内新增订单承压，主要系消费者需一定时间消化涨价影响，主流车企目前交车周期需3-4个月，在手订单充裕，车企在手订单交付可平滑这段时间的销量影响，且车企反馈3月调价后订单下滑程度明显小于1月，长期看我们预计批发端销量不受影响。2022年3月2021年年底Model320-24周12-16周ModelY10-14周10-14周小鹏P712-13周13-14周小鹏P58-9周12-16周小鹏G3i20-21周12周蔚来ES88周8周理想ONE5-7周5-7周比亚迪秦DM-i2-4个月表主流车企交付时间进一步拉长，在手订单充裕表22年A00级车型销量占比下滑（单位：万辆）数据来源：乘联会、东吴证券研究所45需求端：车企销量年度目标不变，彰显车企信心年度企业2020年同比2021年同比2022年E同比自主品牌比亚迪18.3-17%59.1222%150.6155%北汽新能源2.8-82%2.7-4%3.220%上汽乘用车7.71%16.8119%23.540%吉利汽车3.0-57%8.3178%16.6100%奇瑞汽车4.4-7%9.8123%11.720%广汽新能源6.036%11.999%19.060%长城汽车5.437%13.0140%23.480%江淮汽车0.5-85%4.1660%4.920%长安汽车1.8-35%7.9334%12.760%东风乘用车0.5-69%3.2577%3.820%一汽轿车0.3-76%1.1269%2.7150%一汽红旗0.3-69%2.3793%3.340%领途汽车0.0-100%0.60%2.7350%上通五菱16.6176%43.6163%56.730%合资车上汽大众3.1-21%5.680%11.3100%华晨宝马2.7-15%4.669%6.950%东风日产1.2-11%1.528%1.610%一汽大众3.3692%6.698%9.950%上汽通用1.8426%2.752%3.220%东风雷诺0.0-95%1.913470%5.8200%独资特斯拉中国13.814778%46.5237%93.0100%新造车势力蔚来汽车4.4109%9.4116%17.080%小鹏汽车2.659%9.9275%19.8100%威马汽车2.244%4.495%7.060%合众新能源1.664%6.9320%12.480%云度汽车0.474%0.520%0.850%哪吒汽车0.0#DIV/0!0.60%2.8400%零跑汽车1.14.5325%9.0100%理想汽车3.19.0189%16.280%乘用车合计115.69%313.3171%570.082%-自主品牌70.0-19%191.5174%343.679%-合资品牌16.329%30.185%48.461%-新造车势力15.5136%45.2191%85.088%-特斯拉13.814778%46.5237%93.0100%客车6.1-25%4.3-29%5.630%专用车7.1-3%8.217%13.260%合计130.58%325.9150%588.881%◆涨价情况下，车企仍维持此前销量年度目标：理想2022年销量目标20万辆，蔚来目标20万辆，高于我们此前预测数据；比亚迪目标150万辆，与我们预测数据相当，充分体现车企对今年需求及新车型竞争力的信心。数据来源：乘联会、东吴证券研究所46需求端：预计2022年600万辆+，Q1超120万辆◆2022为新车型大年，2022销量我们中性预期600万辆（含出口），将继续维持高增长：2022全年电动车销量我们预期600万辆（含出口），同比+70%+，主要基于2022年国内电动化智能化趋势明确，新车型大量推出，补全10-20万元价格带，随着DM-i、ModelY放量，新势力新车型交付，自主车企再上台阶，toc端销量确定性高。数据来源：中汽协，东吴证券研究所47表我们对国内电动车销量（含出口）预测（单位：万辆）1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月合计2020年销量4.71.36.67.28.210.49.810.913.816.020.024.8133.7同比-51%-76%-48%-26%-21%-32%23%28%73%100%90%71%11%2021年销量17.911.022.620.621.725.627.132.135.738.345.053.1352.1同比281%753%245%186%165%146%177%194%159%139%125%114%163%2022年销量43.133.447.447.448.853.753.753.764.164.771.882.5664.4（乐观）同比141%204%110%130%125%110%98%67%80%69%60%55%89%2022年销量43.133.443.143.144.449.548.048.055.758.564.370.8601.9（中性）同比141%204%91%109%105%93%77%50%56%53%43%33%72%2022年销量43.133.440.940.942.247.744.144.148.550.455.561.0551.8（悲观）同比141%204%81%99%94%86%63%37%36%32%23%15%57%Q1Q2Q3Q4合计2020年销量12.625.834.560.8133.7同比-54%-27%41%84%11%2021年销量51.567.994.9136.4352.1同比310%163%175%124%163%2022年销量123.9150.0171.5219.0664.4（乐观）同比141%121%81%61%89%2022年销量119.6137.0151.7193.6601.9（中性）同比132%102%60%42%72%2022年销量117.4130.8136.7166.9551.8（悲观）同比128%93%44%22%57%电动化大势所趋，仍维持此前销量预期◆Q1整体销量有望再超预期，全年仍维持国内600万辆、全球1000万辆销量预期。国内3月前半月上险数据亮眼，下游需求旺盛，我们预计Q1有望达120万辆，奠定全年高增，Q2起众多新车型发布，催生新需求，主流车企在手订单充足，交车周期3-4个月，充分验证下游需求旺盛。2022年全球电动车销量有望达1000万辆+，同增64%，且有进一步上修空间。表全球电动车销量预测（万辆）数据来源：GGII、东吴证券研究所测算202020212022E2023E2024E2025E海外：新能源乘用车销量（万辆）1683004506539451,329-增速77%78%50%45%45%41%-欧洲126214280363472614-美国3265137247395592-其他国家1020334378123国内：新能源车销量合计（万辆）1333456108301,0501,299-增速11%159%77%36%27%24%国内：新能源乘用车销量（万辆）1203315757569851,269国内：新能源专用车销量（万辆）7912162025国内：新能源客车销量（万辆）655555全球：新能源车销量合计（万辆）3016451,0601,4301,9552,628-增速40%114%64%37%37%34%全球动力电池装机（gwh）133.4282.3457.0679.21016.01478.0-增速28%112%62%49%50%45%全球动力电池实际需求（gwh）166.7352.9571.3849.01270.01847.5YoY28%112%62%49%50%45%全球储能电池（gwh）28.053.0130.0180.0264.2342.5-增速65%89%145%38%47%30%全球动力+储能电池实际需求合计（gwh）201.7419.2733.81074.01600.22275.6-增速3934%108%75%46%49%42%全球锂电池合计（gwh）269.5465.8724.31021.21458.32016.5-增速29%73%56%41%43%38%48看好中游部分紧缺环节，2022年仍量利齐升环节上游原材料价格趋势判断关注时点三元正极钴未来供给端相对充足，随着供给释放，价格或下行mutanda复产镍2022年随着印尼冶炼项目开始集中投产，镍供给有望大幅提升2022年年中碳酸锂2022年供给紧张持续，新增产能有限，锂价有望维持至2023年2023年加工费下游需求旺盛，加工费维持-负极石墨化受双碳政策影响，全年石墨化有望持续紧张，价格维持高位2022年下半年负极（除石墨化）下游需求旺盛，负极价格我们预计维持-电解液及六氟六氟新增产能多在2022Q2-Q3释放，考虑产能爬坡，2022年年中供给紧张缓解2022年年中VC龙头厂商加速扩产，2022Q3产能释放后供给紧张缓解2022年上半年DMC新进入者产能规划庞大，释放后价格或下行2022年年初隔膜隔膜受设备制约，新增产能有限，2022全年供给紧张，价格或向下游传导-铜箔铜库存处于历史低位，铜价有望持续至2022年铜价下行加工费受设备制约，新增产能有限，2022全年供给紧张，加工费或进一步上行-结构件结构件原材料铝价有望回落，但由于2021年未涨价，整体价格我们预计基本维持稳定铝价下行环节上游原材料价格趋势判断关注时点铁锂正极碳酸锂2022年供给紧张持续，新增产能有限，锂价有望维持至2023年2023年黄磷随着限电因素减弱，供给增加，价格有望下行2022年年初加工费新增产能释放，行业供给紧张缓解2022年年中◆大部分原材料随着新增产能释放，供给紧张缓解，价格高位有望持续至2022年年中，主要关注碳酸锂、磷酸铁锂、六氟、钴/镍金属价格趋势。图主流电池材料2022年价格趋势判断49数据来源：GGII，东吴证券研究所产业链各龙头竞争力进一步提升，技术进步+一体化布局加速◆原材料紧张情况下，电池龙头技术+成本+供应优势充分体现，市占率进一步提升，电池环节碳酸锂降价后盈利能力反转。我们预计在原材料紧张情况下，电池龙头具备超强的盈利抗压能力和原材料保供能力，受益于国内市场高增速+储能行业爆发加持，国内电池厂全球装机市占率有望持续提升，2022年碳酸锂预计企稳，看好碳酸锂降价后盈利能力反转的电池环节龙头。◆正极环节受益于碳酸锂涨价，量利齐升，且技术进步+一体化布局加速，龙头竞争力进一步提升。正极厂受益于碳酸锂价格上涨，存在部分库存收益，2022年业绩优异，不断超预期，且在原材料涨价情况下，正极环节一体化布局加速，比如通过参股等方式锁定上游镍、锂资源，进一步提升自身竞争力。单位投资（亿元/万吨）单gwh用量（万吨）单gwh投资（亿/gwh）合理利润（万元/吨）现利润（龙头）（万元/吨）现利润（二线）（万元/吨）三元正极40.170.681.21.5-21.5-2铁锂正极1.50.20.300.51.50.6-1负极2.50.10.250.60.90.5负极（含石墨化）40.10.400.81.20.8电解液（含六氟）0.510.10.0512.01-1.5隔膜2.50.170.430.60.70.4隔膜（含涂覆膜）3.250.170.550.80.90.6表各环节盈利能力对比数据来源：Wind、公司公告、东吴证券研究所50电池技术升级带来结构性增量，龙头竞争力进一步提升圆柱：大圆柱+CTC2018201920202021E2022E2023E2024E材料体系升级三元正极高镍/单晶化811体系龙头厂商先行龙头产品成熟，二线开始追赶产品大规模替代封装工艺改进龙头厂商先行，铁锂率先应用铁锂CTP成熟，三元CTP推广，二线厂商追赶CTC开始发展，龙头厂商先行实验锂电池其他路线技术变革固态电池钠离子电池固态电解质替代电解液、隔膜正极替换为钠离子体系，负极应用硬碳或软碳、铝箔替代铜箔龙头布局锰铁锂龙头产品落地铁锂正极高压实/锰铁锂方向方形：CTP/CTC高压实密度方向，草酸亚铁法特斯拉提出大圆柱概念大规模量产负极掺硅补锂龙头厂商布局硅碳负极、快充负极天然石墨向人造石墨切换新型锂盐/碳纳米管导电剂产品渗透率逐渐提升刀片电池：软包方案特斯拉及海外供应商实现大规模量产21700+大模组方案国内电池厂落地特斯拉提出大圆柱概念大规模量产三代：软包+铝壳方案发布刀片电池国内电池厂落地51数据来源：GGII，东吴证券研究所股价已提前反应碳酸锂风险，现在市场预期低-50%0%50%100%150%200%2021-01-042021-02-042021-03-042021-04-042021-05-042021-06-042021-07-042021-08-042021-09-042021-10-042021-11-042021-12-042022-01-042022-02-042022-03-04宁德时代300750.SZ亿纬锂能300014.SZ恩捷股份002812.SZ天赐材料002709.SZ璞泰来603659.SH碳酸锂价格快速上涨，1月车企开始涨价，市场担心需求，股价已提前反应，悲观预期今年500万辆风险逐步释放，股价企稳，龙头公司估值历史地位，预计销量将超预期，业绩高增长可期4、5月销量不断超预期，排产逐月上行，Q1和Q2业绩超预期，上修出货量和扩产计划，股价翻倍以上上涨！◆碳酸锂价格21Q4开始快速上涨，2022年年初车企开始调价，市场担心需求，股价现已充分反应，目前来看车企在手订单充足，1-3月销量超预期，预计4-5月消化在手订单依然很好，6-7月预计需求已逐步被验证，风险基本释放，现在估值处于历史底部。数据来源：Wind、东吴证券研究所（图中数据为自2021年1月1日起的股价涨跌幅）52◆投资建议：电动车核心公司Q1业绩亮眼，估值已回落至底部，2022年高景气度延续，龙头预计80-100%高增，继续全面看多电动车龙头，第一条主线看好2022年盈利修复的电池环节，长期格局好，叠加储能加持，龙头宁德时代、亿纬锂能、比亚迪，关注欣旺达、蔚蓝锂芯，第二条主线：电池技术升级高镍三元（容百科技、中伟股份、当升科技、关注华友钴业）、结构件（科达利）、锰铁锂（德方纳米）、添加剂（天奈科技）；第三条为持续紧缺的龙头：隔膜（恩捷股份、星源材质）、负极（璞泰来，关注贝特瑞、中科电气杉杉股份）、电解液（天赐材料、新宙邦）、铜箔（嘉元科技、诺德股份）；第四条：锂紧缺和价格超预期，建议关注赣锋锂业、天齐锂业、永兴材料、融捷股份、盐湖股份、西藏矿业、天华超净等。表相关公司估值表（截至2022年3月25日股价）数据来源：Wind，东吴证券研究所；欣旺达、天齐锂业、赣锋锂业、嘉元科技为Wind一致预期，其他盈利预测来自东吴证券研究所53投资建议：行业高景气度持续，龙头量利双升细分环节名称市值（亿元）归母净利润（亿元）EPSPE评级2021E2022E2023E2021E2022E2023E2021E2022E2023E电池宁德时代11,703151.97301.62463.16.5212.9419.87773925买入亿纬锂能1,49029.0540.1871.011.532.123.74513721买入欣旺达49310.9219.3826.120.631.131.52462519未评级比亚迪6,15943.46103.97154.071.523.635.381556544买入上游资源天齐锂业1,27718.3569.8493.671.244.736.34701814未评级华友钴业1,19940.0457.1275.363.284.686.17302116买入赣锋锂业1,73951.7590.93117.463.66.338.17362016未评级电解液新宙邦33413.0920.0527.213.174.866.6261712买入天赐材料92922.0855.5773.12.35.797.62421713买入隔膜星源材质2792.837.0210.870.370.911.41994026买入恩捷股份1,90227.0650.0670.343.035.617.88703827买入正极中伟股份7359.3918.5930.81.553.075.09784024买入德方纳米5068.0215.2821.258.9917.1223.82633324买入容百科技5739.1720.1328.862.054.496.44632820买入当升科技39010.316.0622.692.033.174.48382417买入负极璞泰来92517.8830.0742.192.574.336.08523122买入结构件科达利3515.5112.2619.32.375.268.29642918买入铜箔嘉元科技2095.510.8818.432.354.657.87381911未评级导电剂天奈科技3282.977.0611.361.283.044.891114729买入风险提示➢价格竞争超市场预期：18年至今新能源汽车市场迅速发展，市场竞争日趋激烈。动力电池作为新能源汽车核心部件之一，吸引众多投资者通过产业转型、收购兼并等方式参与市场竞争，各大厂商产能扩大迅速，市场竞争十分激烈，市场平均价格逐年走低，压缩了公司的盈利水平。➢原材料价格不稳定，影响利润空间：原材料成本在整体成本中占比较高，原材料价格波动将会直接影响各板块的毛利水平。➢投资增速下滑：各板块投资开始逐渐放缓，对行业发展和核心技术的突破有直接影响。➢疫情影响：疫情影响海外需求不稳定因素。54免责声明东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发、转载，需征得东吴证券研究所同意，并注明出处为东吴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。东吴证券投资评级标准：公司投资评级：买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15%以上；增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于5%与15%之间；中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与5%之间；减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于-15%与-5%之间；卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在-15%以下。行业投资评级：增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于大盘5%以上；中性：预期未来6个月内，行业指数相对大盘-5%与5%；减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于大盘5%以上。东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码：215021传真：（0512）62938527公司网址：http://www.dwzq.com.cn55东吴证券财富家园