免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。1证券研究报告电力设备与新能源22Q3海外新能源车市场回顾华泰研究电力设备与新能源增持(维持)研究员申建国SACNo.S0570522020002SFCNo.BSK177shenjianguo@htsc.com+(86)75582492388研究员边文姣SACNo.S0570518110004SFCNo.BSJ399bianwenjiao@htsc.com+(86)75582776411行业走势图资料来源：Wind，华泰研究2022年12月10日│中国内地专题研究欧洲新能源车销量Q3环比增长，全球电动化趋势稳步推进新能车方面，海外主要市场销量增长态势良好，美国政府开始推进电动化，近期《减少通胀法案》正式落地，其税收抵免政策有望加速新能源车市场发展。欧洲市场销量三季度环比提升，随着缺芯问题的缓解以及特斯拉的产能爬坡放量后的集中交付，9月同比增速创3月以来最高水平，拐点或已出现。电池端，全球装机量维持同比高增长，海外电池厂Q3收入高增，盈利能力环比改善，原材料价格压力传导顺利。我们认为海外新能源车市场高景气度维持，全球电动化进程稳步推进，未来可期。车企端看，特斯拉销量稳居榜首，行业龙头优势显著特斯拉Q3销量排行稳居榜首，销售20.71万辆（同比+42.44%）。大众集团海外市场销量呈现衰退情势，以累计销量13.74万辆（同比-6.31%）在海外市场中位列第二。其他海外主要车企中，现代-起亚销量Q3累计销售11.70万辆，同比+30.14%，增速亮眼；StellantisQ3累计销售9.40万辆，同比+15.42%。从各车企的销量增速来看，尽管受到俄乌冲突、芯片短缺、宏观经济活动不确定性影响，整体汽车销量同比下滑，但新能源汽车销量逆势增长。从行业格局看，特斯拉的龙头优势较为显著。全球动力电池装机量达341.3GWh，日韩电池厂原材料价格传导顺利据SNEResearch，22年1-9月全球电动车电池装机量达到341.3GWh，同比+75.2%。1-9月装机量前十名的企业中，海外企业占4家，市占率达到33.3%，同比-12.80pct，但仍在全球动力电池市场中占到了近三分之一的份额。从装机量看，日韩电池厂业务重心在海外市场。由于原材料价格传导顺利叠加产品销量和价格的双升，SDI、SKon、松下和LG新能源Q3营业收入均较去年同期大幅增长。盈利能力方面，LG新能源、SKOn、三星SDI的营业利润均较Q2环比改善。特斯拉储能：多品类、全场景覆盖，打造闭环新能源生态圈全球新型储能累计装机规模快速增长，而美国增速高于全球水平。据WoodMackenzie数据，2021年美国新增容量同比增长达到204%，连续两年200%以上，2026年新增装机量可达34.8GWh。无论是表前还是户储市场，特斯拉均占据领先地位，这主要归功于其率先进行的全产业链布局，储能业务产品矩阵完善，实现全场景覆盖，同时又具备技术及性价比优势。在美国储能市场高速发展的大环境下，特斯拉顺应市场趋势，积极构筑了一体化的新能源生态圈。风险提示：1）新能源车产销量不及预期；2）动力电池行业竞争加剧导致价格和毛利率低于预期；3）疫情持续时间长于预期；4）数据更新不及时，或者原始数据修正，而导致分析有偏差的风险；5）本研报中涉及到未上市公司或未覆盖个股内容，均系对其客观公开信息的整理，并不代表本研究团队对该公司、该股票的推荐或覆盖。(40)(30)(20)(10)0Dec-21Apr-22Aug-22Dec-22(%)电力设备与新能源沪深300免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。2电力设备与新能源正文目录新能源车：海外市场销量稳步增长，美国利好政策有望刺激需求................................................................................3海外市场整体增速放缓，特斯拉优势明显.............................................................................................................3欧洲市场高基数下增长，三季度环比提升.............................................................................................................4美国《减少通胀法案》落地，有望带动市场增长提速...........................................................................................7电池：1-9月全球装机量高增长，LG新能源海外市占维持第一................................................................................12从海外电池厂Q3财报看，上游原材料涨价传导顺利.................................................................................................13LG新能源：全年收入预期上调，下半年增速展望乐观.......................................................................................13SKI：电池业务销量下降，虽然ASP提高但亏损仍扩大.....................................................................................15三星SDI：二季度能源业务业绩亮眼，46系列电池开始推进.............................................................................17松下：能源业务受原材料价格影响，中长期展望乐观.........................................................................................19特斯拉储能：多品类、全场景覆盖，打造闭环生态圈................................................................................................21全球需求成长期，美国储能发展空间广阔...........................................................................................................21特斯拉储能业务实现全场景覆盖，着力构造能源生态圈.....................................................................................23产品矩阵丰富，实现储能全场景覆盖..........................................................................................................25特斯拉储能产品具备技术及性价比优势.......................................................................................................27风险提示..............................................................................................................................................................28免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。3电力设备与新能源新能源车：海外市场销量稳步增长，美国利好政策有望刺激需求海外市场整体增速放缓，特斯拉优势明显22年Q3海外新能源车销量稳步增长。据Marklines数据，2022Q3全球新能源车累计销量279.59万辆，同比+69.64%，9月销量104.67万台，同比+64.62%。总体来看2022年Q3全球新能源车市场维持稳定增长态势，其中，海外（除中国市场外）的电动车累计销量达93万辆，同比+24.88%。海外主要市场中，美国2022年Q3累计销量24.89万辆，同比+48.37%。欧洲市场2022年Q3累计销量为55.03万辆，同比+5.37%。图表1：全球新能源车2021-2022年9月月度销量图表2：海外新能源车市场2021-2022年9月月度销量资料来源：Marklines，华泰研究资料来源：Marklines，华泰研究全球电动化渗透率稳步增长，上升态势良好。22年9月全球新能源车渗透率（单月新能源车销量占所有汽车销量比例）达到19.45%，同比+6.13pct，继续创下历史新高。2022年Q3累计销量渗透率达18.39%，相较于去年同期的11.60%，增加6.79pct。从变化的趋势来看，21年至今的增长态势明显。相比欧洲市场（20.25%），美国市场的渗透率（7.18%）还有较为显著的上升空间，全球的电动化渗透率发展仍处在可提升阶段。图表3：全球月度电动化渗透率资料来源：Marklines、华泰研究海外市场中特斯拉销量位列车企端第一，市场整体增势良好。2022年Q3累计销量中，特斯拉重回榜首，销量20.71万辆，同比+42.44%。大众集团位居第二，销量13.74万辆，同比-6.31%，受到俄乌冲突、新冠疫情与芯片短缺影响，其海外市场销量呈现衰退情势。其他海外主要车企中，现代-起亚销量Q3累计销售11.70万辆，同比+30.14%，增速亮眼；StellantiQ3累计销售9.40万辆，同比+15.42%；宝马集团Q3累计销售6.96万辆。从各车企的销量增速来看，虽然全球汽车市场受疫情、俄乌冲突及供应链挑战等因素影响，新能源汽车市场依旧增长态势良好。-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%0200,000400,000600,000800,0001,000,0001,200,000202101202102202103202104202105202106202107202108202109202110202111202112202201202202202203202204202205202206202207202208202209(辆)全球yoyqoq-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%350%400%050,000100,000150,000200,000250,000300,000350,000400,000202101202102202103202104202105202106202107202108202109202110202111202112202201202202202203202204202205202206202207202208202209(辆)海外yoyqoq0%5%10%15%20%25%202101202102202103202104202105202106202107202108202109202110202111202112202201202202202203202204202205202206202207202208202209全球渗透率免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。4电力设备与新能源图表4：海外新能源车销量分车企2022年Q3销量（辆）同比增速占比Tesla20705742.44%22.19%大众集团137400-6.31%14.73%现代-起亚汽车集团11698030.14%12.54%Stellantis9394415.42%10.07%宝马集团6958820.31%7.46%雷诺-日产联盟6204637.65%6.65%梅赛德斯-奔驰集团55282/5.93%吉利控股集团(Geely)4587928.67%4.92%福特集团4152235.24%4.45%通用集团22327280.55%2.39%资料来源：Marklines、华泰研究图表5：海外新能源车市场分车型销量2022年Q3车型车企销量（辆）同比增速占比ModelYTesla10755758.10%11.53%Model3Tesla8063017.53%8.64%ID.4大众集团2431225.81%2.61%IONIQ5现代-起亚汽车集团2212927.00%2.37%EV6现代-起亚汽车集团19178310.84%2.06%MustangMach-E福特集团1895511.02%2.03%NIRO现代-起亚汽车集团18575-13.59%1.99%EnyaqiV雷诺-日产联盟143066.92%1.53%ChevroletBoltEUV大众集团13940331.31%1.49%Fiat500Stellantis1378523.95%1.48%资料来源：Marklines、华泰研究从车型看海外市场，特斯拉ModelY稳居第一。ModelY2022年Q3累计销量10.76万辆，同比+58.10%，市场占比11.53%，位居榜首。Model3在海外市场位列第二。特斯拉的两款车型竞争力强势，持续巩固特斯拉在市场的领先地位。从热门车型售价看，特斯拉的两款车型价格起售价分别62,990美元和46,990美元，相对都较高，说明海外市场新能源车的购车者对于价格敏感度较低。欧洲市场高基数下增长，三季度环比提升欧洲销量三季度环比提升。2022年Q3欧洲市场整体销量55.03万辆，同比增5.37%，环比提升2.3%。其中EV销量34.90万辆，占比63.43%，PHEV销量20.12万辆，占比36.57%，EV市场份额持续提升。自年初俄乌冲突以来，欧洲供应链受到影响，欧洲主要国家的新能源车销量同比增速显著降低。然而随着缺芯问题的缓解以及特斯拉的产能爬坡放量后的纯电EV集中交付，9月欧洲7国新能源车同比增速创3月以来最高水平，拐点或已出现。渗透率方面，9月欧洲市场整体渗透率（单月新能源车销量占所有汽车销量比例）达到20.25%，尽管2021年12月达到高点22.21%后有所下滑，但目前已经有所恢复，发展趋势良好，2022Q3累计渗透率为18.08%，同比+2.55pct。2022年，欧洲市场将有超20款电动新车型投放，其中绝大部分为纯电车型，EV占比有望继续提升。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。5电力设备与新能源图表6：欧洲市场2021-2022年9月月度新能源车销量图表7：欧洲电动化渗透率资料来源：Marklines，华泰研究资料来源：Marklines，华泰研究图表8：欧洲市场2021EV/PHEV占比图表9：欧洲季度EV/PHEV占比资料来源：Marklines，华泰研究资料来源：Marklines，华泰研究22年Q3德国、英国、法国的销量在欧洲市场持续名列前茅。欧洲主要国家中，德国22年Q3销量17.85万台，同比+8.23%；英国销量为8.57万台，同比增3.42%；法国销量为7.46万台，同比+13.49%；意大利销量为2.78万台，同比-21.78%。德国销量占到欧洲市场的32.44%，大幅领先于其他欧洲国家。从EV/PHEV比例上看，德国、法国、挪威占比较为平均，EV占比略高于PHEV，英国、瑞典EV占比大幅高于PHEV，意大利、西班牙PHEV占比高于EV。同时，能源价格上涨对PHEV车型消费造成一定抑制，相较去年同期，欧洲主要国家（德国、英国、法国、意大利、瑞典、挪威、西班牙）PHEV的销量整体同比下降。图表10：欧洲主要国家2022年Q3新能源车销量概览销量（辆）销量占比YOY渗透率EV（辆）同比增速PHEV（辆）同比增速欧洲550337100.00%5.37%18.08%34909917.59%201238-10.72%德国17851132.44%8.23%28.33%10303118.34%75480-3.07%英国8565315.56%3.42%18.01%6308919.98%22564-25.38%法国7460213.56%13.49%18.02%4902237.62%25580-15.06%意大利278485.06%-21.78%8.65%12012-27.05%15836-17.24%瑞典307595.59%11.30%70.92%1832823.69%12431-3.02%挪威297025.40%-25.26%45.01%25748-20.73%3954-45.53%西班牙194023.53%18.57%8.72%871555.15%10687-0.56%资料来源：Marklines、华泰研究-100%0%100%200%300%400%500%050,000100,000150,000200,000250,000300,000202101202102202103202104202105202106202107202108202109202110202111202112202201202202202203202204202205202206202207202208202209（辆）欧洲yoyqoq0%5%10%15%20%25%202101202102202103202104202105202106202107202108202109202110202111202112202201202202202203202204202205202206202207202208202209欧洲渗透率EV54%PHV46%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q3EVPHV免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。6电力设备与新能源图表11：欧洲分车企新能源车销量2022年Q3销量（辆）同比增速占比大众集团119576-11.07%21.73%Stellantis7563615.78%13.74%现代-起亚汽车集团619976.12%11.26%Tesla5259413.65%9.56%宝马集团516107.09%9.38%梅赛德斯-奔驰集团48584/8.83%雷诺-日产联盟4438917.59%8.07%吉利控股集团(Geely)3265122.85%5.93%资料来源：Marklines、华泰研究大众集团在欧洲新能源车市场销量同比下滑，市场份额小幅提升。2022年Q3大众集团在欧洲的新能源车销量为11.96万辆，同比-11.07%，市场份额相比2022H1的18.83%有所回升，上升至21.73%。其中宏观经济下行、通胀利率齐上涨是导致销售额下滑的主要原因，尽管之前的供应链零件短缺问题有所缓解，但欧洲地区的能源危机正在推高使用成本，预计明年欧洲车市销量可能仍低于疫情前正常水平。位居第二名的Stellantis集团2022年Q3销量7.56万辆，同比+15.78%，市场占比达到13.74%，与2022H1的16.25%相较市场占比有小幅回落。特斯拉2022年Q3欧洲销量同比提升13.65%，达5.26万辆，特斯拉工厂产能爬坡促使销量大幅回升。ModelY席卷欧洲市场，同比销量高增150%。特斯拉ModelY以36992辆的销量，占据欧洲车型销量榜第一，同比增幅高达149.52%。同时，与2022H1的3.95%相比，2022Q3ModelY市场占比大幅提升至6.72%。根据JATODynamics的数据显示，特斯拉ModelY被评为9月欧洲最畅销汽车，该车的新注册数量超过了包括燃油车在内的其他任何车辆，这是电动SUV首次被评为欧洲最畅销车型。位列第二的是大众集团的ID.4，2022Q3销量为16865，同比+27.1%。同属特斯拉的Model3位列第三，2022年Q3销量为15365辆，同比-50.90%。图表12：欧洲新能源车市场分车型销量2022年Q3车型车企销量（辆）同比增速占比ModelYTesla36992149.52%6.72%ID.4大众集团1686527.10%3.06%Model3Tesla15365-50.90%2.79%EnyaqiV大众集团139113.97%2.53%Fiat500Stellantis1376523.77%2.50%NIRO现代-起亚汽车集团12903-16.51%2.34%ID.3大众集团11594-46.67%2.11%SpringElectric雷诺-日产联盟11295114.41%2.05%Kuga福特集团108262.62%1.97%资料来源：Marklines、华泰研究法国延长补贴政策至年底，同时推出租赁补贴计划，德国23年起政策退坡。6月29日法国财政部长勒梅尔表示，法国政府计划将本该在7月1日结束的电动汽车的购车补贴持续到今年年底。按照目前法国的政策，对于购买售价在4.5万欧元以下的纯电动汽车的个人消费者，法国政府将提供6000欧元的补贴。同时，法国正准备推出一项电动汽车租赁补贴计划。8月28日，法国预算部长GabrielAttal在LCI电视台表示，该计划将使电动汽车每月的租赁价格为100欧元（合100美元），远低于许多消费者在汽油上的花费。这项租赁措施将惠及雷诺、大众、Stellantis等推出新电动车型的欧洲汽车制造商。7月26日，德国经济部表示，由于电动汽车越来越畅销，补贴不再必要，德国政府将从明年起逐步削减电动汽车补贴，取消对PHEV车型及6.5万欧元以上纯电动车的补贴。同时，政府用于未来两年电动车补贴的预算拨款为34亿欧元，待这笔经费耗尽，购买电动汽车的消费者将不再获得补贴。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。7电力设备与新能源图表13：欧洲新能源车最新政策国家最近政策变动时间最新税率政策最新补贴政策（补贴上限）德国补贴上调实施时间：2023增值税在2020.7.1-2020.12.30日从19%降至16%40000欧元以下的BEV：9000EUR40000-65000欧元的BEV：7500EUR40000欧元以下的PHEV：取消补贴40000-65000欧元的PHEV：取消补贴法国补贴下调实施时间：2021.7.1BEV和PHEV可享受50％的折扣，或根据省份不同规定免征购置税除了家庭更换柴油车的5000EUR补助之外其余所有补助都下调1000EUR私人购买45000欧元以下的BEV:6000EUR私人购买45000-60000欧元的BEV：2000EUR公司购买45000以下的BEV：4000UER公司购买50000欧元以下的PHEV：1000EUR英国补贴下调实施时间：2022.6.144万英镑以下车型免交所得税+公司税减免低于32000英镑的BEV汽车：取消补贴BEV小型货车：2500GBPBEV大型货车：5000GBPBEV小型卡车：16000GBPBEV大型卡车：25000GBPBEV出租车：7500GBPBEV摩托车：500GBP意大利补贴上调实施时间：2021.10.27五年内免交年度所有权税，之后减税75%；BEV：4000EUR随旧车报废BEV：4000EUR+2000EURPHEV：1500EUR随旧车报废BEV：1500EUR+1000EUR减免25%的公司税挪威购买电动汽车，购置税和增值税全免，道路税优惠瑞典补贴：2021.10.27福利税（benefitvalue=价格基数（2021年：47600）×0.29补贴惩罚系统（Bonus-Malussystem）：税务：2021.7.1+利息相关金额（=新车价格×1.35%）BEV：70000克朗+价格相关税（全部新车价格×13%）PHEV：45000克朗+车辆税对电力汽车，若其价格高于同类型燃油车的，按同类燃油车价格算税荷兰补贴下调实施时间：2022.1注册税：全电动汽车和插混汽车均免征税BEV(1200EUR-45000EUR):3350EUR购置税：全电动汽车免征，而插电汽车有50％的折扣BEV（二手）：2000EUR混合动力车型和价格在4.5万欧元以上的纯电动车将不予考虑西班牙MOVEIII推出时间：2021.4.10免注册税BEV轿车：5500EURBEV客车：6000EURBEV中卡：8000EURBEV重卡：15000EUR资料来源：各国政策官网、华泰研究美国《减少通胀法案》落地，有望带动市场增长提速美国22年Q3累计销量同比高增，EV占比创新高。低渗透率技术下，车企发力新能源+政策支持，美国市场销量实现快速增长。22Q3美国新能源车销量24.89万辆，同比+48.37%。9月渗透率达7.18%，Q3渗透率7.28%，同比+2.36pct。22Q3EV销量205902辆，同比+73.22%，PHEV销量42960辆，同比-12.09%。美国市场纯电份额显著高于PHEV，EV占比高达82.74%。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。8电力设备与新能源图表14：美国新能源车市场2021-2022年9月月度销量图表15：美国月度电动化渗透率资料来源：Marklines，华泰研究资料来源：Marklines，华泰研究美国市场特斯拉优势一骑绝尘，福特同比高增173%。作为美国市场的本土企业，特斯拉22Q3销量达13.02万辆，同比+50.32%，市场占比达到52.33%，与Q2相比市占率有所降低（54.10%），美国新能源车市场整体呈现一超多小的格局。福特集团Q3销量为2.09万辆，同比+173.13%，市场份额由2022H1的6.16%上升至8.4%，超越现代-起亚，位居第二。福特方面将这一增长归因于其首款纯电动车型Mach-E及混合动力版F-150皮卡的热销。Stellantis第三季度销量为1.77万辆，同比+13.97%，与H1相比同比增速大幅放缓。从2021年的市场格局对比来看，特斯拉的优势稳固，但传统大车企的布局也逐渐成型，市占率开始向上追赶。图表16：美国分车企新能源车销量2022年7-9月车企销量（辆）YOY占比Tesla13022650.32%52.33%福特集团20908173.13%8.40%Stellantis1766513.97%7.10%现代-起亚汽车集团1606787.17%6.46%通用集团15156233.25%6.09%大众集团1323527.94%5.32%宝马集团1077467.87%4.33%吉利控股集团(Geely)8325-3.48%3.35%资料来源：Marklines，华泰研究图表17：22Q1-Q3美国新能源车市场格局图表18：2021美国新能源车市场格局资料来源：Marklines，华泰研究资料来源：Marklines，华泰研究-50%0%50%100%150%200%250%300%350%010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,00080,00090,000100,000202101202102202103202104202105202106202107202108202109202110202111202112202201202202202203202204202205202206202207202208202209标题美国yoyqoq0%1%2%3%4%5%6%7%8%202101202102202103202104202105202106202107202108202109202110202111202112202201202202202203202204202205202206202207202208202209美国渗透率Tesla,55.51%福特集团,6.93%Stellantis,6.30%现代-起亚汽车集团,8.33%通用集团,3.19%大众集团,4.49%宝马集团,3.13%吉利控股集团(Geely),4.65%其他,7.48%Tesla,54.67%福特集团,5.02%Stellantis,4.47%现代-起亚汽车集团,4.78%通用集团,3.76%大众集团,6.60%宝马集团,3.76%吉利控股集团(Geely),4.71%其他,12.23%免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。9电力设备与新能源美国市场偏好中大型车，特斯拉品牌优势明显，雪佛兰EV同比高增。因美国乡村地区多，地广人稀等原因，美国市场对SUV以及皮卡等大型车辆有传统的偏爱，所以与海外市场整体趋势不同，美国SUV电动车销量较好。对应消费者偏好，产品矩阵正在持续完善中，销量靠前的Wrangler和MustangMach-E两款电动SUV/皮卡都是21年推出的新款，22Q3销量高达1.11/1.04万台，市场占比为4.49%/4.18%。特斯拉在美国新能源汽车市场占据主导地位，三款车型种两款位列销量榜前二，品牌优势尽显。主打高性价比的雪佛兰BoltEV在三季度创下销售记录，销量1.12万台，同比增长370.89%。图表19：美国新能源车市场分车型销量2022年Q3车型车企销量（辆）YOY占比ModelYTesla6052623.20%24.32%Model3Tesla5500075.16%22.10%ChevroletBoltEUV通用集团11179370.89%4.49%Wrangler(Jeep(2009-))Stellantis11178-25.48%4.49%MustangMach-E福特集团1041477.11%4.18%ModelSTesla8500203.57%3.42%ID.4大众集团665710.05%2.67%FordF-Series福特集团6464/2.60%资料来源：Marklines，华泰研究图表20：美国新能源车相关政策梳理类别时间事件/条例内容新能源车补贴2009新能源车补贴法案金额&要求：补贴下限为2500美元金/辆，最低电量5Kwh，超过部分每Kwh可抵扣税款417美金，全部补贴上限为7500美金/辆退坡：当单一车企的所有补贴车辆达20万辆时开始退坡（当季和下季度仍可享受），退坡期1年，前两季度为退坡前50%的补贴金额，后两季度为退坡前的25%补贴金额。渗透率/排放2020年7月净零排放计划拨款2万亿美元，2050达到净零排放2020年12月电动车推广计划2026前电动车渗透率达到25%，创造100万个电动车行业就业机会2021年8月GHG政策更新EPA新发布的政策计划在2023年缩紧碳排放指标10%，并相应在2024年至2026年每年缩紧约5%2021年8月NHTSA提出进一步增强CAFE的监管力度预计在2026年将家用汽车和轻型卡车的平均燃油经济性指标提升至48.5mpg。2021年8月新能源车政策更新到2030年，零排放汽车占美国乘用车和轻卡新车销量的50%政府采购2021年11月基建法案投入75亿美元采购低排放、零排放的大巴及渡轮，将提供数千辆电动校车（其中25亿购买零排放大巴，25亿购买低排放大巴，25亿购买低排放渡轮）电动车基建支持2021年4月替代燃料走廊计划（美国交通部/第五轮计划）允许使用包括电力在内的替代燃料车辆在认证的高速路行驶（覆盖134个州际公路和125条高速公路/国道、49个州）2021年4月美国能源部投资3400万美元2000万美元加速商用PEV和其配套的基础设施，展示PEV技术（汽车、巴士、校车等）2021年4月美国交通部国家公路性能项目2021年投入231亿美元用于电动车基础设施建设和安装（包括停车设施、充电设施、相关培训等），总共有15个项目（419亿美元）可以帮助建设电动车基建2021年11月基建法案投入75亿美元建设电动车充电站，以完善全国电动车充电网络资料来源：白宫官网、华泰研究美国《减少通胀法案》落地，新能车税收抵免延续至2032年。日前拜登签署了《减少通货膨胀法案》，其中包括在10年内为气候和能源相关项目提供近4000亿美元的资金，以及延长和改善美国电动汽车税收抵免。该法案是原始《重建更好提案（BBB）》的精简版和更名版本，由于所有共和党人和民主党人曼钦的反对，BBB提案在参议院停滞不前。经过多次谈判，曼钦最终同意了该法案的精简版本，目前法案已经正式立法。法案落地有望刺激美国电动车销量。首先，取消每家车企销量20万辆的补贴上限将利好行业龙头。特斯拉和通用汽车在几年前就超过了这个限制，丰田在二季度刚刚超过了这个限制。取消上限将使这些从历史销量上看更受消费者青睐的厂家重新获得补贴资格，从而刺激需求。同时，考虑法案对电池和关键金属北美价值占比的要求，我们认为美国本土制造成分高的整车厂或将更受益。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。10电力设备与新能源但是车价和收入限制趋于苛刻，或将推动车企推出低价车型：目前因为通货膨胀和供应链中断已经将平均电动汽车价格推高。根据凯文蓝皮书统计，6月份新电动汽车的平均交易价格为66,997美元，比去年同期上升近14%，同期，包括传统汽车和电动汽车在内的全行业平均价格水平同比提升13%，达到48,043美元，因此一年前原BBB法案设定的较合理的车辆价格限制现在看起来比较紧。修正案已提交至国会以寻求宽限期。9月29日参议员Warnock向参议院提交了修正案提案《AffordableElectricVehiclesforAmericaActof2022》，希望为受影响的汽车制造商争取更多时间来遵守新规则。提案内容包括，将原法案中“车辆最终组装地为美国”的执行时间由2023年1月1日推迟至2026年1月1日；“受关注国家”电池关键矿物禁令由2025年起改为2026年起；“受关注国家”电池组件制造安装禁令由2024年改为2025年起等。根据国会官网，该案目前处于已提交参议院，下一步需要对应委员会（参议院财政委员会）审核，如不通过则作废；如通过则由参议院投票；通过后众议院投票，最后由总统签字立法。修正案仍处于早期阶段，后续进程需要持续跟踪。目前美国本土自给能力不足，对海外产业链依赖性高，短期来看IRA对于美国新能源车产业弊大于利，同时欧盟、日韩加等国家政府都对IRA中的歧视补贴条款提出反对意见，未来IRA具体实施细节仍有商榷空间。图表21：美国《减少通胀法案》电动车的税收抵免政策重建美好法案（BBB）减少通胀法案抵免上限1.25万美元7,500美元抵免金额1、基础税收抵免4,000美元2、美国工会生产/组装抵免4,500美元3、电池本土制造抵免500美元4、纯电容量≥40kwh，插混油箱≤2.5加仑抵免4,500美元1、关键金属原材料的开采加工回收（+$3750）1.1、2025年，若电池中的关键矿物是由“受关注国家”开采、加工或回收的，不可获得抵免【被禁止的国家包括中国、俄罗斯】1.2、不涉及禁止国家的情况下，一定比例的金属原材料需要从与美国有自由贸易协定的国家开采或加工，或一定比例需要在北美回收（24年以前为40%，而后每年+10%至27年的80%）2、电池组件制造和组装（+$3750）2.1、2024年起，若其电池所包含的任何组件是由“受关注国家”制造或装配的，不可获得抵免2.2、不涉及禁止国家的电池，以价值衡量，电池需要有一定比例在北美生产或组装（24年以前为50%，24-25年60%，而后每年+10%直至29年的100%）两大要求均满足，则上限为$7500，满足其中一项则补贴上限为$3750。消费者收入限制适用总收入低于20万美元的个人，低于50万美元的联合申报者适用总收入低于15万美元的个人，低于30万美元的联合申报者价格限制适用低于80,000美元的零排放货车、SUV和卡车；低于55,000美元的电动轿车适用低于80,000美元的零排放货车、SUV和卡车；低于55,000美元的电动轿车二手电动汽车满两年抵免2,000美元，电池容量大于40kwh追加2,000美元4,000美元对车企的销量限制取消现行法案中对车企的20万辆车上限要求取消现行法案中对车企的20万辆车上限要求资料来源：白宫官网、华泰研究《减少通胀法案》也涵盖了对新能源制造行业相关的税收抵免。制造税收抵免政策独立于新能源车税收抵免，旨在减轻新能源产业链制造商面临的成本负担，将适用于2022年12月31日之后在美国本土生产和销售的部件。其中，2023年的电池电芯补贴35美元/kWh，电池模块补贴10美元/kWh，电极材料补贴生产成本的10%。作为原材料的关键矿产税收抵免的金额为全部生产成本的10%。该抵免将从2030年开始退坡（2030年：75%；2031年：50%；2032年：25%；2033年：0%）。锂电池制造的原材料加工与电池组生产对于技术、资本、人力的需求都十分密集，短期内美国本土企业制造能力很难追赶，制造端的补贴更大可能刺激海外电池企业在美国设厂，长期有望提升美国在动力电池产业链上各环节的制造能力。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。11电力设备与新能源图表22：美国《减少通胀法案》新能源制造税收抵免产业链环节抵免对象抵免金额电池电芯（>12Wh容量）$35/kWh电池模块（>7kWh）$10/kWh电极材料（阴极、阳极、铝箔、溶剂、添加剂、电解质盐）生产成本的10%关键矿产对纯度有特定要求的：铝、锑、重晶石、铍、铈、铯、铬、钴（转化为硫酸钴）、镝、铕、萤石、钆、锗、石墨、铟、锂（转化为碳酸锂或氢氧化锂）、锰、钕、镍（转化为硫酸镍）、铌、碲（转化为碲化镉）、锡、钨、钒、钇需纯化至最低99%的：砷、铋、铒、镓、铪、钬、铱、镧、镥、镁、钯、铂、镨、铑、铷、钌、钐、钪、钽、铽、铥、钛、镱、锌、锆全部生产成本的10%的税收抵免资料来源：白宫官网、华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。12电力设备与新能源电池：1-9月全球装机量高增长，LG新能源海外市占维持第一1-9月全球动力电池装机量达到341.3Gwh，各大海外电池厂同比稳步增长。据SNEResearch，1-9月全球电动车电池装机量达到341.3Gwh，同比+75.2%。1-9月装机量前十名的企业中，海外企业占4家，市占率达到33.3%，同比-12.80pct，但仍在全球动力电池市场中占到了三分之一的份额。LG新能源紧跟宁德时代的脚步，2022年1-9月装机量达到48.1Gwh，同比增速14.1%。比亚迪位列第三，装机量达43.6Gwh，同比增加177%，增速明显。总体看，22年1-9月海外电池厂装机量同比增速放缓，考虑各厂家都在积极扩产中且明年供应链问题有望继续得到缓解，我们认为未来的装机量有望维持稳步增长。图表23：1-9月全球动力电池装机量TOP102022年1-9月2021年1-9月排名公司名装机量（GWh）市占率同比增速装机量（GWh）市占率1宁德时代119.835.10%100.30%59.830.70%2LG新能源48.114.10%14.10%42.121.60%3比亚迪43.612.80%177.00%15.88.10%4松下27.88.10%4.40%26.613.60%5SKOn21.26.20%92.00%11.15.70%6三星SDI16.64.90%65.10%10.15.20%7中创新航13.74.00%151.60%5.42.80%8国轩高科9.92.90%149.50%42.00%9欣旺达5.91.70%414.20%1.10.60%10蜂巢能源4.51.30%151.90%1.80.90%其他30.38.90%76.60%17.18.80%合计341.3100.00%75.20%194.9100.00%资料来源：SNEResearch、华泰研究海外电池厂在海外装机量优势明显，LG新能源装机量位列第一。2022年1-9月LGES在除中国外的市场装机量达到45.7Wh，约占其全球装机量的95%。宁德时代和松下位列第二第三，海外装机量达27.78GWh/27.7GWh。图表24：1-9月主要电池厂各区域装机量海外装机量（GWh）全球装机量（GWh）中国装机量（GWh）LGES45.748.12.4宁德时代27.78119.892.02松下27.727.80.1SKOn21.121.20.11三星SDI16.516.60.1比亚迪0.5443.643.06注：中国装机量=全球装机量-海外装机量；全球装机量及海外装机量数据来自SNE。资料来源：SNEResearch、华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。13电力设备与新能源从海外电池厂Q3财报看，上游原材料涨价传导顺利海外电池厂22Q3收入同环比增长，由于原材料价格传导顺利叠加产品提价，四家海外电池厂营业收入均较去年同期大幅增长，同时LG新能源、松下、三星SDI的营业利润均较Q2大幅提升。22Q3LG新能源电池板块营收同比增长89.92%，环比增长50.82%，受益于EV电池订单提升和ESS电池销量增长；三星SDI电池板块22Q3营业收入同环比+76%/+19%，Gen5电池销售情况良好；SKOn（SKI将电池业务剥离，成立子公司SKOn）22Q3营收同环比+169%/+70%，中国工厂产能利用率提升；松下能源板块22Q3营收同比/环比+28%/+6%，增长加速，海外电池厂商营收同比都有大幅提升。盈利方面，22Q3LGES营业利润率6.8%，环比提高了2.9pct；三星SDI电池板块销量增加带动利润上涨，营业利润同比+140.2%；松下动力能源板块22Q3营业利润率同比下滑5.03pct；SKOn22Q3营业利润率-6%，亏损缩小，得益于销量和价格的提升。图表25：海外电池厂22年Q3业绩公司营业收入（电池相关板块）营业利润（电池相关板块）营业利润率（电池相关板块）22Q3YOYQOQ22Q3YOYQOQ22Q3YOYQOQLGES（亿韩元）7648089.92%50.82%5220239.95%166.33%6.8%16.1pct2.9pct松下（亿日元）242027.64%6.23%124-35.08%-24.85%5.12%-4.95pct-2.12pctSKOn（亿韩元）21942168.63%70.36%-1346-36.37%58.79%-6%6.0pct19.0pct三星SDI（亿韩元）4834076.37%18.72%565.951.51%31.91%10.5%-0.4pct1.5pct注：LGES的营业收入同比增长为剔除21Q2一次性收入后的增长；松下利润为口径调整后利润资料来源：各公司公告，华泰研究图表26：2022年1-9月全球动力电池装机量占比资料来源：SNEResearch，华泰研究LG新能源：全年收入预期上调，下半年增速展望乐观22Q3收入同环比增长，公司对今年增长有信心。22Q3公司整体营收7.65万亿韩元（约人民币390.1亿元），同比+89.92%，环比+50.82%，创造历史季度收入新高，主要是因为进入下半年，北美和欧洲对于动力电池的需求相比H1提升，另外北美ESS电池的销量也有增长。LGES在一季度预计22年营收为19.2万亿韩元（约人民币1011亿元），二季度上调该预期为22万亿韩元（约合人民币1122亿元），Q3电话会公司将该预期继续上调至25万亿韩元（约合人民币1275.6亿元），同比增速将为40%（剔除召回等一次性费用影响同比增速约为49%）,主要系下半年更多EV新车型推出，利好电池需求，将反应在四季度业绩上。宁德时代,35.10%LG新能源,14.10%比亚迪,12.80%松下,8.10%SKOn,6.20%三星SDI,4.90%中创新航,4.00%国轩高科,2.90%欣旺达,1.70%蜂巢能源,1.30%其他,8.90%免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。14电力设备与新能源图表27：LGES分季度收入及增速图表28：LGES分季度盈利能力资料来源：公司公告，华泰研究资料来源：公司公告，华泰研究LGES动力电池全球份额下降，海外市场市占率仍保持第一。根据SNEresearch数据，22年1-9月LGES全球装机量为48.1GWh，同比+14.1%，市占率为14.1%，同比-7.5pct，排名第二。据中国汽车动力电池产业创新联盟，LGES1-9月海外装机量为43.58GWh，而排名第一的宁德时代在全球和海外的装机量分别为119.8GWh和27.78GWh，LGES在海外市场的优势仍然显著。图表29：LGES和宁德时代的全球装机量对比注：SNEResearch公布季度数据和月度数据口径不同，上图统计口径为月度数据加总计算，可能与公布季度数据产生小数点差异资料来源：SNEresearch，华泰研究22Q3资本支出同比接近翻倍，产能建设提速。22Q3资本支出为1.42万亿韩元（约人民币73.95亿元），同比增加21.08%，环比-2.27%，22年前三季度的总资本支出为4.1万亿韩元，同比+69.9%。去年底公布的22年支出预期为6.3万亿韩元，据公司Q3财报会，目前LGES在北美的规划产能达到265GWh（包括JV的230GWh），产品线包括软包、圆柱电池和ESS电池。同时将在北美建立本地化供应链，在北美的本地化（北美+美国FTA国家）供应链5年目标分别为：正极63%，负极42%，电解液100%，关键金属72%。中长期看，公司预计五年内收入翻三倍，主要专注于北美市场及圆柱电池。根据公司Q3季度报告，预计通过扩张在北美的合资工厂，以及扩大圆柱电池供应，来使得收入在五年内增长三倍以上。营业利润方面，未来五年年均增速将会达到两位数。该增长主要通过技术发展及产业链本地化/稳定化来实现。同时智能工厂将会提升质量及制造能力。-100%-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,00020Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q3(十亿韩元)收入qoqyoy-15%-10%-5%0%5%10%15%20%(600)(400)(200)020040060080020Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q3(十亿韩元)营业利润营业利润率010203040506020Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q3(GWh)宁德时代LGES免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。15电力设备与新能源图表30：LGES规划产能基地2025规划产能（GWh）2018201920202021E2022E2023E韩国本部33666102121南京1456093110美国Stellantis合资厂45美国通用合资厂（俄亥俄）455915美国通用合资厂（密西根）50美国通用合资厂（田纳西）50美国本田合资40美国密歇根203444415美国亚利桑那15印尼现代合资厂12波兰115124065686870总计570.021.050.075.0147.0195.0232.0资料来源：公司公告，招股说明书，华泰研究SKI：电池业务销量下降，虽然ASP提高但亏损仍扩大Q3电池业务销量增加，亏损缩小。尽管半导体短缺的问题一直存在，但由于主要金属价格增长通过传导机制推高了电池销售价格，Q3销售额有所增长。电池业务收入2.19万亿韩元（约合人民币113亿元），同比+169%，环比+70%。根据公司公告，尽管面临外汇变化带来的负面影响，但得益于销量+价格的提升，第三季度电池业务的营业利润较Q2提升了1920亿韩元，亏损缩小至1346亿韩元，（约合人民币7亿元），营业亏损环比缩小59%，同比扩大36%。营业利润率为-6%，同环比提高19/6ppt。此外，Q3季度电池业务的EBITDA首次转正，为94亿韩元（此前数字未公布）。图表31：SKI电池业务（SKOn）分季度收入图表32：SKI电池业务（SKOn）分季度营业利润资料来源：公司公告，华泰研究资料来源：公司公告，华泰研究公司预计整体业务和运营环境下半年开始改善。根据公司Q3业绩会，预计随着美国二号工厂和盐城二期工厂的新产能增加，电池业务将持续增长，并将通过与OEM的销售价格谈判继续提高利润。公司预计整体业务和运营环境将转好，尤其是新上线的产能和22年初上线的产能。目前正在积极推进OEMs成本传导，预计今年电池业务的收入有望较上年翻倍（去年收入为3.04万亿，而今年初给的收入预期为7万亿，Q4达到盈亏平衡）。0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%05001,0001,5002,0002,50020Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q3(十亿韩元)收入yoyqoq-40%-35%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%(350)(300)(250)(200)(150)(100)(50)020Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q3(十亿韩元)营业利润营业利润率免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。16电力设备与新能源图表33：SKI分季度动力电池装机量注：SNEResearch公布季度数据和月度数据口径不同，上图统计口径为月度数据加总计算，可能与公布季度数据产生小数点差异资料来源：SNEResearch，华泰研究远期总规划产能提升至281GWh，美国第一工厂和匈牙利第二工厂产能爬坡。去年Q4公司将产能建设计划提速，2022年目标由60GWh提高到77GWh，22Q3公司预计该目标维持。2025年预计产能达到222GWh，较原目标125GWh提升76%。其中，美国的产能将达到94GWh以上，产能占比最高，可以看出公司未来对美国电池市场的重视以及高增长空间的预期。22年下半年新工厂的良率和产量将提升至与其他成熟工厂相同，带动电池业务销售收入增长。图表34：SKI电池（SKOn）规划产能国家规划产能（GWh）2019202020212022E2023E2025E中国77.5727444477美国151102294欧洲47.57717.517.547.5韩国5555555总产能281519.539.576.88220资料来源：公司公告，华泰研究SKIET材料（隔膜）业务：尽管销售额略有上升，但由于包括产品组合变化增加一次性费用，营业亏损进一步扩大。经营亏损扩大，因为产品组合变化影响了销售额，一次性费用增加。22Q3收入为626亿韩元，环比提升5亿韩元，营业利润为-270亿韩元，亏损环比扩大108%。展望Q4，随着销售增长，盈利能力有望逐步提高。产能方面，根据Q1财报，2022年预计产能为15.3亿平方米，目前波兰仍有三个工厂在建设中，分别于23-24年投产，2025年规划产能为40.2亿平方米。012345678920Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q3（GWh)SKI装机量免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。17电力设备与新能源图表35：SKIET材料业务营业利润资料来源：公司公告、华泰研究图表36：SKIET材料业务产能规划国家规划产能（亿平方米）201920202021F2022F2023F2024F2025F欧洲15.43.43.48.915.415.4中国6.73.456.76.76.76.7韩国5.25.35.35.25.25.25.25.2其他12.912.9总产能40.25.38.713.615.320.827.340.2资料来源：公司公告，华泰研究三星SDI：二季度能源业务业绩亮眼，46系列电池开始推进22Q3能源业务收入和盈利能力提升。Q3能源业务（即锂电池业务）收入4.83万亿韩元（约246亿人民币），同比增长76.4%，环比增长18.7%，营业利润为4848亿韩元（约246亿人民币），同比+140.2%，环比+98%。营业利润率为10%，同比+2.6pct，环比+4pct。得益于公司质量优先策略（增加高价值的动力电池销售+成本传导产品涨价），在全球经济宏观环境较消极+通货膨胀+原材料涨价的大趋势下，营业利润仍然实现了高增长。图表37：三星SDI分季度电池业务营收图表38：三星SDI分季度电池业务营业利润资料来源：公司公告，华泰研究资料来源：公司公告，华泰研究-250%-200%-150%-100%-50%0%50%100%(40)(30)(20)(10)0102030405020Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q3(十亿韩元)营业利润yoy-40%-20%0%20%40%60%80%100%01,0002,0003,0004,0005,0006,00020Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q3(十亿韩元)Energyandothers收入yoyqoq0%2%4%6%8%10%12%(100)010020030040050060020Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q3(十亿韩元)Energyandothers营业利润Energyandothers营业利润率(%)免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。18电力设备与新能源三星SDI预计将第四季度业绩将继续增长，大型LIB业务销售进入旺季。在Q3业绩会上，动力电池业务部门预计，伴随搭载Gen.5的新车型推出以及季节性的需求增长，动力电池的销量Q4将增长。下半年将继续努力获取下一代平台—P6（第6代）和46Φ电池的订单。随着美国公用事业销售的扩大，预计ESS业务的销售额将增加。小型锂离子电池业务方面，预计销售额将上升，主要系电动汽车用圆柱形电池的需求将不断扩大。将继续寻求电动工具用圆柱形电池的长期供应协议将以最大限度地减少需求放缓的影响，另外新产品的应用有利于IT设备袋装电池的未来业绩。1-9月动力电池装机量16.6GWh，市占率同比下降。据SNEResearch，22年1-9月全球装机量为341.3GWh，同比增加75.2%，三星SDI装机量为16.6GWh，同比+65.1%，其全球市占率为4.9%，同比下滑0.3pct。根据中国的汽车动力电池产业创新联盟数据，同期国内的装机量前十五名中并没有三星SDI，因此可以看出其市场主要在海外。从海外新能源车销量来看，海外市场的景气度维持。而三星SDI的装机量增速明显缓于行业和其他中国电池厂，可以看出其市场份额在持续受到国产电池的挤压。图表39：三星SDI分季度电池装机量注：SNEResearch公布季度数据和月度数据口径不同，上图统计口径为月度数据加总计算，可能与公布季度数据产生小数点差异资料来源：SNEResearch，华泰研究电池产能方面，匈牙利工厂或扩产，明年下半年总产能或扩大至60GWh。8月24日，据韩媒ETNews报道，三星SDI董事会最终确认了投资2万亿韩元扩大匈牙利电动汽车电池产能的计划。据透露，除了扩建匈牙利工厂外，三星SDI明年下半年还将把产能扩大到60GWh/年。60GWh的产量将使其能够为超过100万辆电动汽车安装大容量电池。与匈牙利工厂目前的生产能力相比，产量可能会增加70-80%。图表40：三星SDI产能规划基地规划产能(GWh)20202021E2022E2023E2024E2025E韩国蔚山工厂5555555韩国4680产线1111匈牙利工厂48151528304548马来西亚工厂8~12588天津合资工厂/西安合资工厂21121212192121无锡合资工厂212222Stellantis合资工厂33美国工厂待定合计1223233476282108资料来源：公司公告，华泰研究0123456720Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q3(GWh)三星SDI装机量免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。19电力设备与新能源松下：能源业务受原材料价格影响，中长期展望乐观能源业务22Q3收入提升，盈利能力持续下滑。22Q3（松下财年23Q2）能源业务的收入为2420亿日元（约合119.23亿元人民币），同比+28%，环比+6%，主要系下游新能源车市场需求不断增长带动动力电池的销售增长，以及动力电池ASP提升，美元汇率走高也变相提高了收入。另外，北美汽车电池的新生产线在22财年的产量增加。但由于原材料和物流成本上涨，叠加新产能释放带来的固定成本，能源业务的盈利能力同比有所下降。调整后的营业利润为122亿日元（约合6亿元人民币），同比-36%，环比-26%。营业利润率为5.04%，同环比-5.03/2.2pct。虽然部分供应链有中断，上海疫情对能源业务的影响较小。从消费/动力电池细分来看，动力电池的收入因下游需求强以及北美新产线的投产而提升，但利润受到物流成本上升、新产线导致的固定成本增加及研发成本增加而下降。消费电池的收入则是受益于价格调整，以及储能业务的增长，同时其利润受到材料价格上涨以及固定成本增加的影响而下滑。图表41：松下分季度能源业务收入（调整口径后）图表42：松下分季度能源业务营业利润（调整口径后）资料来源：公司公告，华泰研究资料来源：公司公告，华泰研究1-9月装机量同比提升，增速低于行业平均水平。据SNEResearch，松下动力电池22年1-9月全球装机量为27.8GWh，同比+4.4%，市场份额为8.10%，同比下滑5.5pct。公司的装机量增速相对缓慢，从中国动力电池创新联盟公布的数据看，松下在中国装机量未进入前十五，客户集中于海外市场，其中北美市场是其重点市场。从装机量增速来看，中国公司的装机量增速显著更快，松下的总体市场份额持续受到中国电池厂挤压。-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%05010015020025030021Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q2(十亿日元)energy收入yoyqoq-6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%12%(10)(5)051015202521Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q2(十亿日元)energy营业利润energy营业利润率图表43：松下电池装机量注：SNEResearch公布季度数据和月度数据口径不同，上图统计口径为月度数据加总计算，可能与公布季度数据产生小数点差异资料来源：SNEResearch，华泰研究02468101220Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q3（GWh)松下装机量免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。20电力设备与新能源上调23财年（22Q2-23Q1）能源业务收入和利润预期。根据Q3季度报告，松下预计23财年能源业务收入为9530亿日元（约合469.5亿元人民币），同比22年增长23%，尽管消费应用（如PC/游戏）的锂电池增速放缓，但主要由于价格调整ASP上升和汇率变化，预期较5月公布的数字上修1050亿日元。调整后营业利润预期为570亿日元（约合28亿元人民币），利润率6%，同比-19.5%。但该数字较5月预期上调了20亿日元，主要系成本传导落地价格提升，以及汇率影响。该预期未计入IRA在明年可能产生的税收抵免影响。专注北美业务，通过圆柱电池提升盈利。堪萨斯州新工厂是公司北美战略中的重要一环。公司认为其在北美市场拥有优势1）本地产能布局；2）较强的商业基础。未来将加强北美本土供应链来进一步实现增长。另外，将通过扩大2170电池的销售和4680电池的商业化实现利润增长。4680电池方面，和歌山工厂正在进行产线改造，预计按计划从FY24（23Q2）开始向北美市场交付。2029财年松下电池产能有望增至200GWh。22年7月，松下针对美国电动汽车电池制造厂计划向堪萨斯州的“吸引强有力的经济扩张”激励计划提交了申请并被批准。工厂将于11月开始建设，生产2170圆柱形动力电池。量产计划于2025年3月底开始，新设施的初始产能预计为30GWh。公司将分阶段继续扩大动力电池产品矩阵，并提升在北美的生产能力。目前松下的电池产能约为50GWh，公司预计2029财年产能将达到150-200GWh，其中约90%在北美。图表44：松下规划产能持股基地规划产能(GWh)20212022E2023E2024E2025E合资美国内华达工厂～15039405454～150美国堪萨斯工厂～50独资大连：方形20510202020日本：和歌山1081010日本丰田合资德岛1010101010日本工厂101010101010合计2005470102104200资料来源：公司公告，华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。21电力设备与新能源特斯拉储能：多品类、全场景覆盖，打造闭环生态圈全球需求成长期，美国储能发展空间广阔全球新型储能累计装机规模快速增长，美国增速高于全球水平。据CNESA《储能产业研究白皮书2022》，自2016年以来，全球新型储能累计装机规模年增速维持在42%以上。2020年与2021年全球新型储能累计装机规模分别达到15123.7MW和25366.1MW，2021年增速达67.7%。其中，2021年全球新增投运新型储能项目中，美国占比34%，高居首位，是全球储能最重要的增长极。图表45：全球新型储能累计装机规模图表46：2021年全球新增投运新型储能项目地区分布（MW%)资料来源：CNESA，华泰研究资料来源：CNESA，华泰研究目前美国储能以表前市场为主。根据WoodMackenzie，2022上半年以容量口径算美国储能市场的结构，表前、户用、工商业分别占比85%/9%/7%。美国方面，WoodMac数据显示，2022Q2储能装机1.35GW/3.04GWh，同比增长169%/121%，环比增长81%/27%；其中表前市场装机1.17GW/2.61GWh，同比增长212%/137%，环比增长117%/36%；户储装机0.15GW/0.38GWh，同比增长68%/73%，环比增长6%/12%。图表47：美国季度储能装机规模及结构图表48：2022H1美国储能装机结构（MWh）资料来源：WoodMackenzie，华泰研究资料来源：WoodMackenzie，华泰研究预测美国户储市场行业集中度高，海外厂商主导。根据EnergySage数据，2022年上半年市场格局逐渐由少数厂商垄断转变为行业巨头引领，小厂商活跃发展的结构。22Q2Enphase仍然是市场份额最高的厂商，占45%。Enphase和特斯拉占据了整个市场的70%，领先地位难撼动。另外，Generac在2022上半年获得了最大的进步，份额比21H2增长了7个百分点；SolarEdge的市场份额也大幅增长，从21H2的不到1%跃升至22H1的5%，成为前五大厂商之一。LG和特斯拉主要是受到储能设备起火的负面事件影响，导致份额下滑。0%20%40%60%80%100%120%140%05,00010,00015,00020,00025,00030,0002015201620172018201920202021MW全球新型储能累计装机规模YoY-右轴34%24%22%7%6%7%美国中国欧洲日韩澳大利亚其他-100%0%100%200%300%400%500%600%700%05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,5005,0002019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q4MWh居民（MWh）非居民（MWh）表前市场（MWh）总计同比表前84%工商业7%户用9%免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。22电力设备与新能源表前市场中，Fluence、NextEra、特斯拉三强并列。根据IHSMarkit发布的《2021电池储能系统集成商报告》，Fluence位列第一，占据份额的18%，NextEra为14%，特斯拉11%，合计占据市场份额的43%。目前储能系统集成商行业的主要趋势为：1）电池制造商正在进一步向下游布局，供应易于安装的DC电池盒，减少传统集成商的功能；2）拥有大量储能项目并愿意承担风险的开发商和发电商正直接从电池厂商处采购电池，减少传统系统集成商的话语权；3）能源管理系统仍是系统集成商的核心竞争力，目前很少有电池制造商有能力开发；4）磷酸铁锂电池成为储能电池主流的趋势确定。图表49：20H2-22H1年美国户储市场装机格局图表50：21年美国表前储能市场装机格局资料来源：EnergySage，华泰研究资料来源：IHSMarket华泰研究美国储能市场26年新增装机量可达34784MWh。据WoodMackenzie，2021年美国新增储能装机达到3.58GW/10.5GWh，新增容量同比增长达到204%，连续两年200%以上，长期保持高增速。2022年第二季度共新增装机3042.4MWh，同比增长131%。目前美国储能装机仍处于高速增长阶段，据WoodMackenzie测算，2022-2026年美国储能新增装机量CAGR约12.62%，预计2026年新增装机量可达34784MWh。图表51：美国储能市场2016-2022H1新增装机量图表52：美国储能市场新增装机量预测资料来源:WoodMackenzie、华泰研究资料来源:WoodMackenzie、华泰研究Fluence,18%NextEraEnergyResources,14%TeslaEnergy,11%Wartsila,7%PowinEnergy,5%FlexGen,4%NECEnergySolutions,4%SMASunbelt,3%Sungrow,3%Nidec,2%Others,28%0%50%100%150%200%250%02,0004,0006,0008,00010,00012,0002016201720182019202020212022H1储能新增装机量(MWh)yoy05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,00020182019202020212022E2023E2024E2025E2026E美国储能新增装机量（MWh）免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。23电力设备与新能源特斯拉储能业务实现全场景覆盖，着力构造能源生态圈全产业链布局，率先构建“电池—整车—光储—充电桩”能源生态。依托新能源汽车业务，特斯拉向上游布局锂电池、光伏发电和储能系统，向下游布局充电桩服务和虚拟电厂，是全球少有的构建起“电池—整车—光储—充电桩”的新能源产业生态闭环的企业。图表53：特斯拉新能源生态资料来源：《特斯拉新能源生态闭环》，华泰研究图表54：业务梳理业务类型产品类型具体产品产品描述汽车销售业务轿车Model3适合大众市场的底价四门中型轿车。目前在弗里蒙特工厂和上海超级工厂生产ModelS弗里蒙特工厂生产的四门全尺寸轿车，2021年交付新版本SUVModelY紧凑型运动型多功能车，基于Model3底盘，最多可容纳7名成人，由弗里蒙特工厂和上海超级工厂制造ModelX这款中型SUV最多可容纳7名成人，由弗里蒙特工厂制造，新版本将于2021年开始交付电动皮卡Cybertruck搭载特斯拉专有的全自动驾驶（“FSD”）、电池等技术电动半挂卡车TeslaSemi发电和储能业务储能产品Powerwall锂离子电池储能产品，设计用于在家庭或小型商业设施中储存能量。Megapack锂离子电池储能产品，是一种面向商业、工业、公用事业和发电客户的储能解决方案，其中多个可组合在一起，形成千兆瓦时（“GWh”）或更大容量的大型装置。太阳能产品太阳能发电系统向客户和渠道合作伙伴销售改装太阳能系统，并通过购电协议（“PPA”）安排提供这些系统。从多个来源购买改装太阳能系统的大部分组件，以确保具有竞争力的价格和充足的供应，此外还为太阳能产品设计和制造某些组件太阳能屋顶直接向客户以及通过渠道客户销售太阳能屋顶，该屋顶将优质玻璃屋顶瓦与发电结合在一起。继续提高安装能力和效率，包括通过与房地产开发商和建筑商合作开发新住宅汽车监管信贷业务--汽车监管信贷收入与客户协商的新车生产、销售和定价直接相关。特斯拉根据与此类信贷买家的长期协议销售新车，通常尽可能接近车辆的生产和交付或影响信贷的法规变更，从而主动将其货币化汽车租赁业务--汽车租赁收入包括根据直接经营租赁协议以及根据租赁会计核算为经营租赁的转售价值担保出售的车辆的收入摊销。此外，汽车租赁收入包括直销型租赁计划，我们在向客户交付时确认与销售型租赁相关的所有收入其他业务--包括非保修售后车辆服务、二手车销售、零售商品、收购的子公司向第三方客户的销售以及车辆保险收入总收入--资料来源：公司公告、公司官网、Bloomberg、华泰研究自2016年收购SolarCity布局光伏发电以来，逐步完善储能版图。特斯拉于2012年就开始研发储能设备，并于2015年发布了首款储能产品Powerwall和Powerpack。2016年特斯拉收购SolarCity布局光伏发电领域，并发布SolarRoof，正式打造出了光储一体化系统Solarcity在户用、商业及工业用市场的客户基础及销售渠道和特斯拉的设计制造能力相辅相成，进一步强化了光储一体化发展。随后特斯拉又于2019年发布了面向公用事业储能的大型储能系统Megapack，完整的能源系统开始逐步成型。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。24电力设备与新能源图表55：特斯拉储能业务发展历程资料来源：公司官网，公司公告，华泰研究公司储能装机量稳步增长，从2017年的0.41GWh提升至2021年的3.99GWh，复合增速达到76.62%。其中，2020年装机量大幅增长主要系2019年第四季度开始部署的3MWhMegapack产能得到释放。2021年第三季度财报提出新建产能为40GWh的Megapack工厂，2022年产能得到释放，储能产品实现放量，前三季度特斯拉累计装机达到4.08GWh，其中三季度装机2.1GWh，同比增长62%。图表56：特斯拉历年储能装机量资料来源：公司公告，华泰研究能源业务毛利率提升，Megapack放量是核心驱动。特斯拉自收购SolarCity以来，储能与发电业务收入整体呈现增长趋势，从2016年的1.8亿美元增长至2021年的27.9亿美元，CAGR达到72.73%，和储能装机增速接近。2021年储能业务收入高增主要系Megapack电池储能系统销售增长推动，但受制于产能和上游原材料成本上涨、规模效应仍未显现，储能业务处于亏损状态，毛利率仅-4.63%。Megapack持续推动业绩，22Q3能源业务收入为11.17亿美元，同环比+39%/+29%，取得了迄今为止最好的毛利润，毛利率达到38.41%，考虑到这一点，尽管存在供应链压力，特斯拉在Q3业绩会仍预期今年实现50%的增长。-100%0%100%200%300%400%500%600%05001,0001,5002,0002,5002016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q3季度装机量(MWh)同比免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。25电力设备与新能源图表57：特斯拉历年储能业务收入图表58：特斯拉历年储能业务毛利率资料来源：公司公告，华泰研究资料来源：公司公告，华泰研究产品矩阵丰富，实现储能全场景覆盖Powerwall面向家庭储能，与SolarRoof形成光储一体化系统，在美国户储市场占据龙头地位。Powerwall使用锂离子电池系统，可以和特斯拉的SolarRoof配合使用。白天时段SolarRoof产生的电力可以存储在Powerwall中，从而在傍晚用电高峰或停电时为家庭提供备用电力。Powerwall系列产品更新迭代快，性能逐渐提升。2015年特斯拉推出的Powerwall1电池容量仅6.4kWh，售价3000美元。2021年推出的Powerwall+电池容量提升至13.5kWh，售价8500美元。图表59：特斯拉历代Powerwall性能参数指标Powerwall1Powerwall2Powerwall+产品外观发布时间2015年2016年2021年电池容量(kWh)6.413.513.5连续功率(kW)3.355.8-9.6峰值功率(kW)3.3710-22循环效率92.5%90%90%尺寸(mm×mm×mm)1302×862×1831150×753×1471596×755×160重量(kg)97114140售价(美元)30005500-75008500资料来源：特斯拉官网，高工锂电，华泰研究Powerpack聚焦工商业储能和小型公用事业储能。Powerpack主要用于公用事业和商业能源存储，系统包括电池模块、双向逆变器、热管理系统和控制装置等。Powerpack能帮助工商业用户抑制峰值负载和转换用电负荷，从而降低用电成本。第一代Powerpack单体基本容量为100kWh，第二代提高至210kWh，循环效率达89%。截至目前，特斯拉已经累计部署Powerpack超过10GWh，累计运营超过1000个站点，遍布50多个国家，代表案例有大阪近畿铁道应急备用电源和内华达山脉酒厂备用电源。-100%0%100%200%300%400%500%600%0510152025302016201720182019202020212022Q1-Q3储能业务收入(亿美元)yoy-10%-5%0%5%10%15%20%25%2016201720182019202020212022Q1-Q3储能业务毛利率免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。26电力设备与新能源图表60：Powerpack图表61：Megapack资料来源：特斯拉官网，华泰研究资料来源：特斯拉官网，华泰研究Megapack为大型公共事业储能提供解决方案。Megapack是基于Powerpack的工程设计升级而来的储能系统，相比Powerpack增加了交流接口同时能量密度提升了60%，因此其主要应用于大型能源存储。根据特斯拉官网，通过Megapack，特斯拉可以在不到3个月的时间内，在一块3英亩的土地上建设一座250MW,1GWh的零排放发电厂，相比同规模的传统化石燃料发电厂建设速度提升了4倍。订单火爆，Megapack成为特斯拉储能主力产品。Megapack每台机组最高可存储3MWh能量，可无限扩展，且拥有1.5MW的逆变器容量，可满足3600户家庭1小时的用电需求。截至目前，特斯拉官网公布已累计部署Megapack超过5GWh。根据Q3业绩会，目前订单需求强，主要是面临供不应求的压力。为了满足订单需求，特斯拉于2021年三季度宣布将在加州建设年产40GWh的储能产品工厂，主要生产Megapack。图表62：特斯拉Megapack订单时间订单2022年11月英国电池储能公司（HarmonyEnergy）联合特斯拉启动98MW/196MWh电池储能项目，使用特斯拉Megapack，最多存储196MWh电力。2022年8月特斯拉德克萨斯州超级工厂大型电池储能项目，使用特斯拉Megapack系统，这一项目的挂牌面积达53.27英亩(约3234亩)。2022年4月特斯拉在美国内华达州博尔德市建设360MWh的Megapack储能项目，可为6万户佳通供电。2022年3月特斯拉与澳大利亚可再生能源开发商EdifyEnergy合作开发电池储能项目，容量为150MW/300MWh，使用特斯拉的Megapack系统。2022年1月特斯拉在德克萨斯州建设巨型Megapack-81超级电池组，储能容量为100MW/200MWh。2021年10月特斯拉与美国可再生能源Arevon签署Megapack了2GW/6GWh的供应协议。2021年10月特斯拉与澳大利亚可再生能源开发商GenexPower签署了50MW/100MWh电池项目供应协议。2021年10月英国HarmonyEnergy为与特斯拉签署213.5MW/427MWh的Megapack项目提供流动资金，准备进行IPO。2021年8月特斯拉与日本GlobalEngineering即工程商EneVision达成合作，在北海道打造总容量6095的电池储能项目。2021年8月采用特斯拉Megapack系统的澳大利亚300MW/450MWh维多利亚电池项目在测试期间起火，已恢复测试。2021年6月Arevon在加利福尼亚州的100MW/400MWh储能项目上线运行，采用142个Megapack。2020年11月特斯拉宣布与法国Neoen合作在澳大利亚建设一个300MW锂电池储能项目，将于2021年底之前交付2020年8月特斯拉与太平洋天然气电力公司（PG&E）在加州建设182.5MW/730MWh储能项目，预计2021Q2完工运营。资料来源：高工锂电，CNESA，华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。27电力设备与新能源特斯拉储能产品具备技术及性价比优势车用电池BMS技术可复用至储能系统，提升安全性和循环寿命。BMS的功能主要为实时测量单体电压、温度和电池组端电压、电流等参数，以确保电池可以稳定地环境下安全地运行，避免电压不均衡和不一致性以优化电池运行效率。特斯拉的车用动力电池主打小型圆柱电池，单个电池包电芯数量多，BMS控制难度大。特斯拉将车用市场的BMS技术复用至储能领域。对于电芯数量多、控制难度大的工商业储能或者集装箱储能产品，其优异的BMS系统能提升产品循环寿命和安全性。储能和户用光伏以及电动车业务具备协同效应。特斯拉依托SolarRoof、Powerwall以及充电桩服务建立了户用光储一体化系统和光储充一体化充电站，具备先发优势。光储一体化系统可以简化储能系统的安装流程且便于售后维修，节约售后成本；同时可以避免经销商与安装商在各自环节对储能系统进行加价。家庭储能设备Powerwall的低成本、高品牌知名度、完备的安装服务以及广泛的下游销售渠道使得特斯拉在美国户储市场占据绝对的市场优势。图表63：特斯拉户用光储一体化系统图表64：特斯拉光储充一体化超级充电站（拉萨）资料来源：特斯拉官网，华泰研究资料来源：特斯拉官网，华泰研究特斯拉的户储产品相较竞品具备性价比。经济性是户储系统的关键竞争力因素。ScottAgnew和PaulDargusch的论文中对消费者对户储产品的偏好做了敏感性分析，结果显示价格对消费者偏好影响最大（$5000的产品偏好度达到了89分）。我们参考市场上户储系统的竞品，发现特斯拉的Powerwall具备显著的性价比优势。同时，2021年1月，特斯拉发布了自研的光伏逆变器，在此之前其一直使用Delta和SolarEdge逆变器。特斯拉的太阳能逆变器基于Powerwall2技术，可与TeslaPowerwall以及Tesla应用程序集成，转换效率97.5%，进一步提升了光储一体产品的经济性。图表65：消费者对户储产品指标的敏感性分析注：纵坐标为代表消费者偏好度打分，数值越高代表消费者对产品的偏好越高；资料来源：《Consumerpreferencesforhousehold-levelbatteryenergystorage》，华泰研究2566738966247366475576626982350102030405060708090100小容量(5KWh)中容量(15KWh)大容量(25KWh)$5,000$12,000$19,0005年回收期10年回收期15年回收期不美观美观5年质保期10年质保期高安全性低安全性免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。28电力设备与新能源图表66：特斯拉Powerwall具备性价比优势指标teslapowerwall+LGRESU16HSonnenCore+P10IronEdisionREVO-10000比亚迪EnergyPod派能科技FORCE-H1容量(Kwh)13.5161010.2414.424.864电池类型三元锂电池(18650)三元锂电池LFP电池LFP电池LFP电池LFP电池充放电循环效率90%94.50%94.40%-96%95%功率(kw)5.8-9.5(连续)10-22(峰值)7(连续)11(峰值)4.8-4(连续)5.9(峰值)-尺寸(mm³)159675516010865042951607.3689.9351.8717.5484.2209.516557602951380600380重量(kg)14015918597.5208266价格($)85001300095008093.25--单瓦价格($/Wh)0.630.810.950.79-0.46资料来源：各公司官网，华泰研究图表67：报告提及公司公司简称代码蔚来汽车9866HK/NIOUS比亚迪002594CH,1211HK上汽集团600104CH特斯拉TLSAUSLG新能源373220KS松下6752JPSKOn未上市三星SDI006400KS国轩高科002074CH蜂巢能源未上市LG化学051910KS宝马BMWGR吉利汽车175HK大众集团现代汽车Stellantis雷诺汽车福特汽车通用汽车梅赛德斯-奔驰宁德时代VOWGR005380KSSTLAUSRNOFPFUSGMUSMBGGR300750CH资料来源：Bloomberg，华泰研究风险提示1）新能源车产销量不及预期；新能源车产销量是衡量行业景气度的重要指标，若新能源车产销量不及预期，则影响行业的景气程度，对产业内公司业绩产生不利影响。2）动力电池行业竞争加剧导致价格和毛利率低于预期；若动力电池行业竞争加剧，电池价格降幅超预期，产业链内公司营收和毛利率将会承压，拖累行业内公司业绩。3）疫情持续时间长于预期；若疫情出现反弹或者持续时间超预期，会拖累新能源车市场销量增长态势。4）数据更新不及时，或者原始数据修正，而导致分析有偏差的风险。本报告分析基于Marklines、SNEResearch等公司提供的行业数据，若数据更新不及时，或者原始数据修正，将会导致分析出现偏差。5）本研报中涉及到未上市公司或未覆盖个股内容，均系对其客观公开信息的整理，并不代表本研究团队对该公司、该股票的推荐或覆盖。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。29电力设备与新能源免责声明分析师声明本人，申建国、边文姣，兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见；彼以往、现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬。一般声明及披露本报告由华泰证券股份有限公司（已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格，以下简称“本公司”）制作。本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料。本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用。本公司不因接收人收到本报告而视其为客户。本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司及其关联机构(以下统称为“华泰”)对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。在不同时期，华泰可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。同时，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。以往表现并不能指引未来，未来回报并不能得到保证，并存在损失本金的可能。华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态。华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司不是FINRA的注册会员，其研究分析师亦没有注册为FINRA的研究分析师/不具有FINRA分析师的注册资格。华泰力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考，不构成购买或出售所述证券的要约或招揽。该等观点、建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对客户私人投资建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华泰及作者均不承担任何法律责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现，过往的业绩表现不应作为日后回报的预示。华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现，分析中所做的预测可能是基于相应的假设，任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报。华泰及作者在自身所知情的范围内，与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系。在法律许可的情况下，华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，为该公司提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务。华泰的销售人员、交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。华泰的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。投资者应当考虑到华泰及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。有关该方面的具体披露请参照本报告尾部。本报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布的机构或人员，也并非意图发送、发布给因可得到、使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员。本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人(无论整份或部分)等任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并需在使用前获取独立的法律意见，以确定该引用、刊发符合当地适用法规的要求，同时注明出处为“华泰证券研究所”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相关责任的权利。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。中国香港本报告由华泰证券股份有限公司制作,在香港由华泰金融控股（香港）有限公司向符合《证券及期货条例》及其附属法律规定的机构投资者和专业投资者的客户进行分发。华泰金融控股（香港）有限公司受香港证券及期货事务监察委员会监管，是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司，后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司。在香港获得本报告的人员若有任何有关本报告的问题,请与华泰金融控股（香港）有限公司联系。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。30电力设备与新能源香港-重要监管披露•华泰金融控股（香港）有限公司的雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员。•有关重要的披露信息，请参华泰金融控股（香港）有限公司的网页https://www.htsc.com.hk/stock_disclosure其他信息请参见下方“美国-重要监管披露”。美国在美国本报告由华泰证券（美国）有限公司向符合美国监管规定的机构投资者进行发表与分发。华泰证券（美国）有限公司是美国注册经纪商和美国金融业监管局（FINRA）的注册会员。对于其在美国分发的研究报告，华泰证券（美国）有限公司根据《1934年证券交易法》（修订版）第15a-6条规定以及美国证券交易委员会人员解释，对本研究报告内容负责。华泰证券（美国）有限公司联营公司的分析师不具有美国金融监管（FINRA）分析师的注册资格，可能不属于华泰证券（美国）有限公司的关联人员，因此可能不受FINRA关于分析师与标的公司沟通、公开露面和所持交易证券的限制。华泰证券（美国）有限公司是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司，后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司。任何直接从华泰证券（美国）有限公司收到此报告并希望就本报告所述任何证券进行交易的人士，应通过华泰证券（美国）有限公司进行交易。美国-重要监管披露•分析师申建国、边文姣本人及相关人士并不担任本报告所提及的标的证券或发行人的高级人员、董事或顾问。分析师及相关人士与本报告所提及的标的证券或发行人并无任何相关财务利益。本披露中所提及的“相关人士”包括FINRA定义下分析师的家庭成员。分析师根据华泰证券的整体收入和盈利能力获得薪酬，包括源自公司投资银行业务的收入。•国轩高科（002074CH）：华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司在本报告发布日之前的12个月内担任了标的证券公开发行或144A条款发行的经办人或联席经办人。•国轩高科（002074CH）：华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司在本报告发布日之前12个月内曾向标的公司提供投资银行服务并收取报酬。•国轩高科（002074CH）：华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司预计在本报告发布日之后3个月内将向标的公司收取或寻求投资银行服务报酬。•华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司,及/或不时会以自身或代理形式向客户出售及购买华泰证券研究所覆盖公司的证券/衍生工具，包括股票及债券（包括衍生品）华泰证券研究所覆盖公司的证券/衍生工具，包括股票及债券（包括衍生品）。•华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司,及/或其高级管理层、董事和雇员可能会持有本报告中所提到的任何证券（或任何相关投资）头寸，并可能不时进行增持或减持该证券（或投资）。因此，投资者应该意识到可能存在利益冲突。评级说明投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力（含此期间的股息回报）相对基准表现的预期（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数），具体如下：行业评级增持：预计行业股票指数超越基准中性：预计行业股票指数基本与基准持平减持：预计行业股票指数明显弱于基准公司评级买入：预计股价超越基准15%以上增持：预计股价超越基准5%~15%持有：预计股价相对基准波动在-15%~5%之间卖出：预计股价弱于基准15%以上暂停评级：已暂停评级、目标价及预测，以遵守适用法规及/或公司政策无评级：股票不在常规研究覆盖范围内。投资者不应期待华泰提供该等证券及/或公司相关的持续或补充信息免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。31电力设备与新能源法律实体披露中国：华泰证券股份有限公司具有中国证监会核准的“证券投资咨询”业务资格，经营许可证编号为：91320000704041011J香港：华泰金融控股（香港）有限公司具有香港证监会核准的“就证券提供意见”业务资格，经营许可证编号为：AOK809美国：华泰证券（美国）有限公司为美国金融业监管局（FINRA）成员，具有在美国开展经纪交易商业务的资格，经营业务许可编号为：CRD#:298809/SEC#:8-70231华泰证券股份有限公司南京北京南京市建邺区江东中路228号华泰证券广场1号楼/邮政编码：210019北京市西城区太平桥大街丰盛胡同28号太平洋保险大厦A座18层/邮政编码：100032电话：862583389999/传真：862583387521电话：861063211166/传真：861063211275电子邮件：ht-rd@htsc.com电子邮件：ht-rd@htsc.com深圳上海深圳市福田区益田路5999号基金大厦10楼/邮政编码：518017上海市浦东新区东方路18号保利广场E栋23楼/邮政编码：200120电话：8675582493932/传真：8675582492062电话：862128972098/传真：862128972068电子邮件：ht-rd@htsc.com电子邮件：ht-rd@htsc.com华泰金融控股（香港）有限公司香港中环皇后大道中99号中环中心58楼5808-12室电话：+852-3658-6000/传真：+852-2169-0770电子邮件：research@htsc.comhttp://www.htsc.com.hk华泰证券（美国）有限公司美国纽约公园大道280号21楼东（纽约10017）电话：+212-763-8160/传真：+917-725-9702电子邮件:Huatai@htsc-us.comhttp://www.htsc-us.com©版权所有2022年华泰证券股份有限公司