请阅读最后评级说明和重要声明丨证券研究报告丨行业研究丨专题报告丨电气设备[Table_Title]寻找超预期之巴西：闪光的能源巨擘报告要点[Table_Summary]近年来，在终端电价上涨、政策环境友好的背景下，作为能源巨擘的巴西，其光伏市场发展迅猛，2021年新增装机5.3GW，同比增长78%，其中分布式占比超过七成。展望后续，短期看，2022年电价预计继续攀升、补贴临近退坡节点下，巴西光伏有望延续爆发，全年装机预计达到12GW；长期看，碳中和加持与发展条件日益成熟共振，巴西光伏有望迎来持续的稳步发展。面对持续旺盛的需求，中国光伏企业正加速对巴西市场的布局。分析师及联系人[Table_Author]马军邬博华曹海花SAC：S0490515070001SAC：S0490514040001SAC：S0490522030001请阅读最后评级说明和重要声明丨证券研究报告丨更多研报请访问长江研究小程序电气设备cjzqdt11111[Table_Title2]寻找超预期之巴西：闪光的能源巨擘行业研究丨专题报告[Table_Rank]投资评级看好丨维持[Table_Summary2]引言：清洁能源王国，光伏潜力巨大近年来，巴西光伏市场表现出极高的增速，引发市场关注。2021年新增装机5.3GW，同比增长78%。然而，由于巴西水力资源极其丰富，目前三分之二的电力需求来自水电，光伏则由于起步较晚，发电占比并不高。凭借充足的光照和土地资源，巴西光伏市场的潜力巨大。复盘：政策刺激+电价激增，驱动光伏增长回顾巴西光伏的发展历程，经历了从无到有、从低到高、从集中式到分布式的变迁。大致可以分为三个阶段：1）探索期（2015年之前）：这一阶段巴西政府出台了许多对光伏产业的支持计划，但由于政策力度不足，光伏成本仍高，年度装机规模仅在MW级别。2）政策推动期（2016-2018）：这一阶段，巴西迎来实质性的装机突破，新增装机从2016年的0.1GW增长到2018年的1.3GW。得益于拍卖制度，集中式地面电站是主要的装机形式，2017年占比接近90%。同时分布式光伏也在国家级奖励计划、净计量机制等政策下逐步起量。3）需求爆发期（2019至今）：2019-2021年巴西新增装机3年CAGR接近60%，同时分布式占比快速提升，超过七成。分布式需求迸发的原因，主要在于激增的终端电价。2021年前三季度，巴西水电发电量比过去五年均值低7%，驱动电力现货均价涨至61美元/兆瓦时，同比上涨185%。同时，信标电价制度进一步抬高了居民的用电成本，叠加进口关税取消，户用光伏投资吸引力极大增强。展望：短期迎抢装高峰，长期需求维持良好短期看，2022年巴西光伏新增装机有望达到12GW，延续爆发式增长，其中分布式占比保持七成以上。一方面，能源价格普涨背景下，2022年巴西终端用电价格预计仍处于高位。巴西国家电力能源局已批准运营商上调2022年电价7%-24%。另一方面，输电补贴和配电补贴等优惠政策将在2022年后逐步退出，从电网公司的角度，2022年建设的光伏电站比2023年之后建设的具备更强的吸引力。因而居民或电站投资方也会倾向于在2022年底之前完成项目注册，带来抢装效应。长期看，碳中和目标引导叠加政策制度、供应链体系等外部环境成熟，巴西光伏有望迎来持续的稳步发展。为应对气候变化，2021年7月，巴西总统JairBolsonaro提出2050年实现碳中和的目标，较2020年提出的目标再提前10年。从电力需求缺口的角度推演，悲观、中性、乐观假设下，我们预计2021-2030年巴西年均光伏新增装机规模分别为5.3、8.5、11.8GW，虽不及2022年抢装下的高预期，但整体需求依然有望保持较好的延续性。投资建议：推荐市场布局充分的组件/逆变器企业巴西由于光伏起步较晚，本土光伏制造业薄弱，组件、逆变器等基本依赖进口，给中国企业带来新的发展机遇。组件环节，按照巴西市场出货规模排序，天合光能＞阿特斯＞隆基股份＞东方日升>晶科能源＞晶澳科技。逆变器环节，按照巴西市场出货规模排序，阳光电源＞德业股份＞锦浪科技＞禾迈股份＞固德威。风险提示1、巴西市场装机不达预期；2、贸易政策波动。市场表现对比图(近12个月)[Table_Chart]资料来源：Wind相关研究[Table_Report]•《逐鹿全球，锂电格局向何处》2022-05-05•《成长与周期的共进——电新行业2021年报及2022年一季报总结》2022-05-05•《从出口数据再看欧洲市场超预期》2022-04-24-24%6%36%66%2021-52021-92022-12022-5电气设备沪深300指数2022-05-08请阅读最后评级说明和重要声明3/18行业研究专题报告目录引言：清洁能源王国，光伏潜力巨大............................................................................................5复盘：政策刺激+电价激增，驱动光伏增长..................................................................................6探索期：政策萌芽阶段，成本掣肘发展.........................................................................................................7政策推动期：集中式新增为主，分布式支持力度大.......................................................................................8需求爆发期：终端电价激增，分布式需求迸发.............................................................................................10展望：短期迎抢装高峰，长期需求维持良好...............................................................................11短期：新项目补贴即将退出，2022年迎来抢装高峰....................................................................................11长期：碳中和加持+条件成熟，稳步成长可期..............................................................................................14投资建议：推荐市场布局充分的组件/逆变器企业.......................................................................15图表目录图1：2021年巴西新增光伏装机5.3GW，同比增长78%（GW）.............................................................................5图2：2021年组件出口巴西10.4GW，同比增长126%（GW）.................................................................................5图3：2020年巴西是全球第七大的发电市场（TWh）................................................................................................5图4：巴西电力结构中，水电占比接近三分之二..........................................................................................................5图5：巴西光伏年利用小时数普遍在1400-1800小时，光照资源丰富........................................................................6图6：主要经济体当中，巴西光伏发电占比排名靠后（TWh）....................................................................................6图7：巴西光伏发展可分为三个阶段（GW）..............................................................................................................7图8：2015年末，巴西光伏发电成本远高于水电（雷亚尔/MWh）............................................................................7图9：2012-2016年巴西汇率波动剧烈（巴西雷亚尔兑美元）....................................................................................8图10：阿特斯在巴西建设的霹雳波电站-399MW.........................................................................................................8图11：晶澳科技在巴西建设的巴伊亚电站-255MW.....................................................................................................8图12：2017-2018年，巴西集中式新增装机占比更高................................................................................................9图13：2019-2021年，巴西分布式新增装机占比超过七成.......................................................................................10图14：2020年以来，巴西居民电价CPI持续为正...................................................................................................10图15：2020年以来，巴西智利水电发电量减少导致电价上涨..................................................................................10图16：巴西政府于2020年8月1日前取消光伏组件、逆变器等产品关税...............................................................11图17：2023-2029年电网公司承担的配电费用比例逐年增加....................................................................................13图18：巴西圣保罗某电网公司2019年成本拆分，输电、配电成本分别占9%、18%左右......................................13图19：因囤积库存因素，2021年组件进口规模远大于装机对应的组件需求（GW）...............................................14图20：2022-2025年巴西光伏预计依然保持良好需求（GW）.................................................................................15图21：2021年1-11月巴西组件进口规模排名，天合光能领衔（MW）...................................................................15图22：2021年1-11月巴西逆变器进口规模排名（MW）........................................................................................16图23：2021年禾迈股份拉美市场销售额占比超过40%............................................................................................16图24：2021年锦浪科技巴西市场销售额占比超15%................................................................................................16表1：近年来巴西政府对光伏产业的优惠政策.............................................................................................................9表2：巴西信标电价历经数次提价（里瓦尔/100kWh）.............................................................................................11请阅读最后评级说明和重要声明4/18行业研究专题报告表3：巴西电力运营商上调2022年电价7%-24%.....................................................................................................12表4：中性预期下，未来10年巴西年均光伏装机预计8.5GW..................................................................................14表5：相关组件、逆变器企业巴西市场占比...............................................................................................................16请阅读最后评级说明和重要声明5/18行业研究专题报告引言：清洁能源王国，光伏潜力巨大近年来，巴西光伏市场表现出极高的增速，引发市场关注。2021年新增装机5.3GW，同比增长78%；组件出口10.4GW，同比增长超120%，由于2021年较多经销商进行提前备货，组件需求增速较装机增速更高。本篇专题中，我们尝试分析巴西光伏市场的驱动力，并展望其需求的弹性和延续性，供投资者参考。图1：2021年巴西新增光伏装机5.3GW，同比增长78%（GW）图2：2021年组件出口巴西10.4GW，同比增长126%（GW）资料来源：ONS，长江证券研究所资料来源：盖锡咨询，长江证券研究所巴西是全球第七大发电市场，用电需求旺盛。2020年巴西一次能源消费12.0艾焦耳，发电量620.1TWh，占据拉美接近一半的发电市场，位居全球第七。结构上看，83.53%来自可再生能源，位居世界第一，是名副其实的“清洁能源王国”。其中，得益于巴西充沛的水力资源，水电支撑了其三分之二的电力需求。图3：2020年巴西是全球第七大的发电市场（TWh）图4：巴西电力结构中，水电占比接近三分之二资料来源：BP，长江证券研究所资料来源：BP，长江证券研究所太阳能资源丰富，光伏经济性天花板高。巴西太阳能资源十分丰富，年度利用小时数普遍在1400-1800h小时，远高于中国的1200h左右。这得益于其较低的纬度位置：领土从北纬5°到南纬35°，大部分地区位于热带。同时，其辽阔的国土面积（世界第五）也为光伏电站的建设提供了基础。0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%0123456Feb/20Apr/20Jun/20Aug/20Oct/20Dec/20Feb/21Apr/21Jun/21Aug/21Oct/21Dec/21Feb/22年度累计装机同比-50%0%50%100%150%200%250%024681012Jan/19Mar/19May/19Jul/19Sep/19Nov/19Jan/20Mar/20May/20Jul/20Sep/20Nov/20Jan/21Mar/21May/21Jul/21Sep/21Nov/21Jan/22Mar/22年度累计组件出口同比77794287156110851005644620574572525010002000300040005000600070008000中国美国印度俄罗斯日本加拿大巴西韩国德国法国0%20%40%60%80%100%水力火力核能风能太阳能其他请阅读最后评级说明和重要声明6/18行业研究专题报告图5：巴西光伏年利用小时数普遍在1400-1800小时，光照资源丰富资料来源：Solargis，长江证券研究所光伏发电占比仍偏低，存在提升空间。由于巴西光伏起步较晚，2020年巴西光伏发电8.0TWh，占比仅1.28%，世界发电量前十的主要经济体中（除了地处高纬度不适宜发展光伏产业的俄罗斯与加拿大两国）排最后一名。图6：主要经济体当中，巴西光伏发电占比排名靠后（TWh）资料来源：BP，长江证券研究所注：2020复盘：政策刺激+电价激增，驱动光伏增长回顾巴西光伏的发展历程，经历了从无到有、从低到高、从集中式到分布式的变迁，与中国光伏的发展有相似的节奏，这与两国均作为发展中国家，国土面积庞大，政策作用0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%10%050100150200250300德国日本印度中国美国韩国法国巴西加拿大俄罗斯光伏发电量占比请阅读最后评级说明和重要声明7/18行业研究专题报告突出或许有一定的关联。不同的是，巴西市场起步更晚，且缺少本土光伏制造业基础，产业发展离不开政策引导和经济性刺激。巴西光伏的发展历程大致可以分为三个阶段：探索期（2012-2015）、政策推动期（2016-2018）与需求爆发期（2019年至今）。图7：巴西光伏发展可分为三个阶段（GW）资料来源：Statista，长江证券研究所探索期：政策萌芽阶段，成本掣肘发展2015年之前，是巴西光伏行业的探索期。这一阶段巴西政府出台了许多对光伏产业的支持计划，包括使用电力传输系统与电力配送系统可享受折扣、规定光伏企业增加研发费用、大幅度减免光伏电站用户收费，同时还引入净计量机制。但市场反应寥寥，只有若干小型太阳能项目，年度装机规模仅在MW级别。核心的原因在于，早期政策刺激力度不足，相比于充沛、廉价的水电，光伏尚不具备经济性。2015年末，占比超过7成的巴西水电的价格约为100雷亚尔/MWh（折合人民币约0.22元/kWh），风电发电成本约为200雷亚尔/MWh，而光伏发电成本则高达300雷亚尔/MWh（折合人民币约0.63元/kWh）。图8：2015年末，巴西光伏发电成本远高于水电（雷亚尔/MWh）资料来源：人民日报，长江证券研究所0%10%20%30%40%50%60%70%80%01234562012201320142015201620172018201920202021分布式新增装机集中式新增装机同比探索期政策推动期需求爆发期050100150200250300350水电上网电价风电上网电价太阳能上网电价请阅读最后评级说明和重要声明8/18行业研究专题报告拍卖制度的引入为下阶段集中式光伏的装机打下基础。由于巴西在2012-2016年间汇率波动剧烈，很多企业即使拿到了太阳能项目也极有可能亏损。为了鼓励更多的企业参与到太阳能产业中来，2014年10月起，巴西政府开始了采用特定的拍卖制度推动地面电站的建设。拍卖制度的引入使得海外投资者规避了雷亚尔汇率波动的风险，让企业有效评估太阳能项目，并作出合理报价，为政策推动期巴西集中式光伏装机量的增长提供了强有力的保障。图9：2012-2016年巴西汇率波动剧烈（巴西雷亚尔兑美元）资料来源：Refinitiv，长江证券研究所政策推动期：集中式新增为主，分布式支持力度大拍卖制度引领巴西光伏起步，多种优惠政策蓄力分布式装机。2016-2018年，是巴西光伏行业的政策推动期。这一阶段，巴西迎来实质性的装机突破，新增装机从2016年的0.1GW增长到2018年的1.3GW。得益于拍卖制度，这一阶段巴西光伏的主要装机来源于大型地面光伏电站。在这期间，巴西政府也为光伏企业提供了一系列优惠政策。巴西国家开发银行不仅为光伏电站提供市场上最优惠的长期低息贷款，而且可以为申请融资的项目提供高达80%的杠杆，并会在做决定时评估环境许可、监管机构授权、设备和施工合同以及能源商业化战略。在此背景下，巴西集中式市场快速放量，2016-2018年地面电站累计装机约1.8GW。许多中国光伏企业也正是在这个阶段看到机会，进入巴西市场。图10：阿特斯在巴西建设的霹雳波电站-399MW图11：晶澳科技在巴西建设的巴伊亚电站-255MW资料来源：公司官网，长江证券研究所资料来源：公司官网，长江证券研究所0.200.250.300.350.400.450.500.550.602012年1月2012年4月2012年7月2012年10月2013年1月2013年4月2013年7月2013年10月2014年1月2014年4月2014年7月2014年10月2015年1月2015年4月2015年7月2015年10月2016年1月2016年4月2016年7月2016年10月请阅读最后评级说明和重要声明9/18行业研究专题报告分布式光伏的优惠政策加快巴西能源转型。从2015年开始巴西部分地区遭遇80年来最严重的干旱灾害，给巴西电力供应造成较为严重的影响，这促使巴西政府加快调整电力结构、发展太阳能的步伐。2016-2018年，巴西政府推出了一系列对分布式光伏的激励政策与计划：包括国家级奖励计划ProGD（提供税收奖励、设立信用额度）、5MW以下的光伏系统都可享受净计量机制、豁免1MW以下的分布式光伏发电系统用户的商业流转税、大幅降低光伏产品的进口关税等。巴西矿产能源部计划到2030年，在分布式光伏领域产生超过256亿美元的投资和23.5GW的装机量。表1：近年来巴西政府对光伏产业的优惠政策发布时间文件名称具体内容2002年电力能源多元化计划规定向全国互联系统提供30MW以上电力的水能、太阳能、风能、生物质能和混合能源的企业，在支付电力传输系统使用费和电力配送系统使用费时可享受50%的折扣2007年半导体和显示器工业科技发展支持计划半导体和显示器工业科技发展支持计划，规定享受国家税收优惠政策的太阳能电池和面板生产企业，在2014—2015年必须投入3%的净利润用于产业技术研发，2016—2018年提高至4%，2019年以后升至5%2011年巴西光伏发电技术和商业计划巴西光伏发电技术和商业计划，对2017年12月31日前投入运行的光伏电站用户的收费折扣由50%提高到80%，优惠期长达10年2012年净计量机制在巴西电力系统中引入净计量机制，装机容量1MW以下（该限制后于2015年提升至5MW）的分布式光伏发电系统用户可将超出自身用电量以外的盈余发电量上网2015年国家级奖励计划ProGD推出国家级奖励计划ProGD，包括税收奖励、设立信用额度；豁免装机容量1MW以下的分布式光伏发电系统用户就净计量机制下上网电量所得收入缴纳商业流转税；计划于2016年年底将光伏设备进口关税从14%下调至2%2016年参议院第8322/14号法案巴西众议院矿产能源委员会：如果某光伏组件无法在巴西本土进行生产，向国外进口该组件时免征进口税2020年2020年第70号决议对全球进口的光伏组件、三相逆变器、数据采集器进行了关税豁免，豁免至2021年底资料来源：ABSolar，长江证券研究所上述政策一定程度上唤醒了居民及企业业主对于屋顶光伏的需求，但相较于针对地面电站的拍卖制度而言，分布式政策实施难度更大，企业监管、统筹存在难度；此外，项目融资也是阻碍分布式光伏装机的重要原因。巴西国家开发银行与商业银行是光伏开发商最重要的两大融资渠道。但开发银行预算有限、商业银行贷款利率较高且以大型发电集团为主，一定程度上挤占了户用光伏的预算空间。因此2017-2018年巴西市场以集中式为主，分布式为辅。这一阶段类似于中国的2014-2017年。图12：2017-2018年，巴西集中式新增装机占比更高资料来源：Bloomberg，长江证券研究所0%20%40%60%80%100%20172018分布式集中式请阅读最后评级说明和重要声明10/18行业研究专题报告需求爆发期：终端电价激增，分布式需求迸发2019年至今是巴西光伏行业的需求爆发期。2019-2021年，巴西光伏新增装机规模分别达到2.2、3.0、5.3GW，三年CAGR接近60%。结构上看，分布式光伏装机占比快速提升，超过七成。据ABSolar，截至2021年末，巴西累计光伏装机约13.0GW，其中分布式装机达到8.3GW左右，绝大部分贡献来自于2019年之后。图13：2019-2021年，巴西分布式新增装机占比超过七成资料来源：Bloomberg，长江证券研究所分布式需求迸发的原因，主要来自于终端电价激增，刺激居民和企业业主寻找替代电力来源。2019年后，巴西水资源不足的问题日益严重，巴西不得不开启火力发电厂并从阿根廷与乌拉圭进口能源，使得发电成本上升。2021年前三季度，巴西水电发电量比过去五年均值低7%，驱动电力现货价格触及113美元/MWh的监管上限，均价亦高达61美元/兆瓦时，较2020年同期上涨了185%。图14：2020年以来，巴西居民电价CPI持续为正图15：2020年以来，巴西智利水电发电量减少导致电价上涨资料来源：Bloomberg，长江证券研究所资料来源：Bloomberg，长江证券研究所信标电价制度进一步抬高了巴西居民的终端电价。干旱问题日渐严重下，从2015年1月1日起，巴西开始实行一种临时性的加价措施——信标电价，用于解决某些时间段来水严重不足导致的总发电成本上升的问题。信标电价制度分为四种状况：绿色、黄色、红色一级、红色二级。每升高一级代表国家水资源不足所导致总发电成本上升的问题变得更加严重，所额外收取的费用也会更高。0%20%40%60%80%100%201920202021分布式集中式-2%0%2%4%6%8%10%2020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q4巴西居民电力CPI巴西广义CPI请阅读最后评级说明和重要声明11/18行业研究专题报告2015年来，信标制度下的收费标准历经了数次提价，直到2021年9月1日，巴西居民每消耗100kWh的电量需要额外付出14.9里瓦尔的费用。根据测算，信标电价制度的设立使得当前巴西居民终端电价成本上升了近21%。表2：巴西信标电价历经数次提价（里瓦尔/100kWh）时间绿色黄色红色1级红色2级事件2015.01.01-135信标电价制度创立2019.05.21-1→1.53→45→62019.10.23-1.5→1.344→4.166→6.243取消了四舍五入2021.06.29-1.34→1.8744.16→3,9176.243→9.492021.09.01---9.49→14.90新的关税标志取代红色2级资料来源：ABSolar，长江证券研究所此外，成本的持续下降，进一步提升了光伏的投资吸引力。2018年中国“531”以来，光伏装机成本快速下降，叠加巴西政府于2020年8月1日前取消光伏组件、逆变器等产品关税，使得巴西光伏经济性优势进一步突出，光伏电站的发电成本仅为化石热电厂或从邻国进口的十分之一。图16：巴西政府于2020年8月1日前取消光伏组件、逆变器等产品关税资料来源：ABSolar，长江证券研究所在此背景下，巴西分布式光伏的建设意愿强烈。2020年IbopeIntelligence的调查证明，90%的巴西人希望在家中生产可再生能源，对于巴西的中小企业而言，用电成本已经成为仅次于人工成本的第二大成本。2019年到2021年的3年时间里，全国拥有太阳能发电设备的家庭和公司数量从12.3万上涨至31.4万。展望：短期迎抢装高峰，长期需求维持良好短期：新项目补贴即将退出，2022年迎来抢装高峰短期看，2022年巴西光伏新增装机有望达到12GW，延续爆发式增长。根据ABSolar，2022年巴西光伏累计装机有望接近25GW，即新增装机规模达到12GW，同比实现2-3倍增长。其中，分布式依然是主要装机形式，2022年预计新增8.9GW，占比超七成。我们认为这一目标实现的可能性较大。一方面，2022年巴西终端用电价格预计仍处于高位，光伏投资吸引力依然较强。根据TRSoluções，在综合考虑了多种因素后，预计请阅读最后评级说明和重要声明12/18行业研究专题报告巴西2022年终端电价将平均上涨6.09%。关键的影响因素有二：1）能源价格普涨。由于在过去的10个月中，巴西广义全国消费者价格指数（IPCA）在过去12个月累计上涨超10%。在此背景下，巴西能源企业成本普遍抬升，巴西国家电力能源局已批准运营商上调2022年电价7%-24%。2）信标电价等级调整。由于缺水情况得以缓解，从2022年4月16日起，巴西信标电价将采用绿色，即不额外收取费用，且绿色的信标电价有望维持到2022年底。综合来看，2022年仍将是巴西居民终端电价持续上升的一年。表3：巴西电力运营商上调2022年电价7%-24%公司名称调整幅度执行时间EnelCeará(CE)23.99%4月22日NeoenergiaCoelba(BA)20.73%4月22日NeoenergiaCosern(RN)19.87%4月22日EnergisaSergipe(SE)16.46%4月22日EnergisaMatoGrosso(MT)20.36%4月16日EnergisaMatoGrossodoSul(MS)16.83%4月16日CPFLPaulista(SP)13.80%4月8日CPFLSantaCruz(SP,MGePR)7.17%3月22日EnelDistribuiçãoRio(RJ)17.14%3月15日Light(RJ)15.41%3月15日EnergisaBorborema(PB)9.39%2月4日资料来源：巴西能源局，长江证券研究所另一方面，由于诸多优惠政策将在2022年后逐步退出，2022年或存在抢装效应。具体来看：1）输电补贴即将取消。根据国家电力局第77/2004号决议，对于2022年2月之前建成的光伏项目，电网公司销售其所发的电力时，政府会给予相当于50%输电成本的度电补贴。对于2022年3月之后建设的项目，这一补贴将被取消。2）配电补贴将逐步取消。对于2022年年底前建成的光伏项目，电网公司销售其所发的电力时，配电成本完全由政府承担。而根据国家电力局第5,829/2019号决议，对于2023年及之后建设的光伏项目，电网公司销售其电力时，需要承担一定比例的配电成本，且这一比例将从2023年的15%逐步增加到2029年的100%。请阅读最后评级说明和重要声明13/18行业研究专题报告图17：2023-2029年电网公司承担的配电费用比例逐年增加资料来源：SIE，长江证券研究所我们测算输电、配电补贴取消对电网公司成本的影响。以2019年巴西圣保罗某电网公司为例，输电、配电成本占总成本的比例分别为9%和18%。如果该公司销售的电力来自2022年之前建成的光伏电站，则能够享受相当于22.5%成本（9%0.5+18%）的补贴。而销售2023年建成的光伏电站，补贴比例仅为15.3%（18%0.85），相当于成本端增加接近10%。图18：巴西圣保罗某电网公司2019年成本拆分，输电、配电成本分别占9%、18%左右资料来源：巴西能源局，长江证券研究所综上，在2022年是输电补贴和配电补贴均存在的最后的时间窗口，从电网公司的角度，2022年建设的光伏电站比2023年之后的具备更强的吸引力。因而居民或电站投资方也会倾向于在2022年底之前向巴西国家电力局完成项目注册。此外，根据2022年1月发布的14.300号法律，对于低于5MW的光伏系统，能够获得净计量电价的时间可持续到2045年，进一步明确了分布式光伏电站的长期经济性。正是出于全国对于2022年需求的良好预期，2021Q4巴西组件经销商即开始大量采购囤积组件，使得Q4以及2021年全年组件进口量远高于实际装机带来的组件需求。15%30%55%60%75%90%100%85%70%45%40%25%10%0%20%40%60%80%100%2023202420252026202720282029发电用户巴西电力部门0%20%40%60%80%100%电能费用配电费用税收费用行业费用输电费用请阅读最后评级说明和重要声明14/18行业研究专题报告图19：因囤积库存因素，2021年组件进口规模远大于装机对应的组件需求（GW）资料来源：盖锡咨询，ONS，长江证券研究所对于2023年及以后，由于配电补贴退坡周期较长且过度平缓，叠加产业链价格回落，分布式光伏的投资吸引力依然较高，巴西市场需求仍然维持良好。长期：碳中和加持+条件成熟，稳步成长可期长期看，碳中和加持叠加发展条件成熟，巴西光伏有望迎来持续的稳步发展。亚马逊热带雨林60%位于巴西，近年来巴西热带雨林遭到大量砍伐，引发了当地对碳排放加剧的担忧。为应对气候变化，2021年7月，巴西总统JairBolsonaro在领导人气候峰会上提出，巴西目标2050年实现碳中和，较2020年提出的2060年实现碳中和再提前10年。在此背景下，巴西未来的供电增长将更大程度上依靠光伏。叠加日趋完善的政策制度、持续旺盛的用电需求、日益成熟的供应链以及优渥的光照资源，巴西有望长期作为全球最值得进行光伏投资的国家之一。我们从电力需求缺口的角度推演巴西光伏的长期空间。假设未来发电量年复合增速为3.5%，对应2030年发电量分别达到875TWh。悲观/中性/乐观假设下，届时光伏发电在总发电量中占比分别为10%、15%、20%，对应发电量分别达到88、131、175TWh。按照1600h的年利用小时数计算，表观累计装机规模分别为55、82、109GW。考虑到水电供给存在周期波动，实际装机存在一定超配。假设超额比例20%，则实际累计装机规模分别为66、98、131GW，对应2021-2030年年均新增装机规模分别为5.3、8.5、11.8GW，虽不及2022年抢装下的高预期，但整体需求依然保持较好的延续性。表4：中性预期下，未来10年巴西年均光伏装机预计8.5GW悲观中性乐观总发电量（TWh）875875875光伏发电占比10%15%20%光伏发电量（TWh）87.5131.25175光伏利用小时数（h）160016001600表观累计装机（GW）54.782.0109.4考虑水电波动带来的超配比例20%20%20%0.00.51.01.52.02.53.03.54.04.52021Q12021Q22021Q32021Q4组件进口装机带来的组件需求请阅读最后评级说明和重要声明15/18行业研究专题报告实际累计装机（GW）65.698.4131.32021-2030年均新增装机（GW）5.38.511.8资料来源：巴西能源局，ABSolar，长江证券研究所图20：2022-2025年巴西光伏预计依然保持良好需求（GW）资料来源：Bloomberg，长江证券研究所注：结合当前政策有所修正投资建议：推荐市场布局充分的组件/逆变器企业巴西由于光伏起步较晚，本土光伏制造业薄弱，组件、逆变器等基本依赖进口。中国组件、逆变器企业近两年也在加大巴西市场布局，建设本土化销售团队。分别来看：组件环节，根据巴西国家统计局，2021年共有73家组件企业巴西市场，前十大供应商合计市场占比达81%，其中有九家来自中国。按照2021年1-11月巴西市场出货规模排序，天合光能＞阿特斯＞隆基股份＞东方日升＞晶科能源＞晶澳科技。图21：2021年1-11月巴西组件进口规模排名，天合光能领衔（MW）资料来源：Greener，盖锡咨询，长江证券研究所02468101214201720182019202020212022E2023E2024E2025E02004006008001000120014001600天合光能阿特斯隆基股份东方日升晶科能源大恒能源比亚迪晶澳科技Intelbras正信光电请阅读最后评级说明和重要声明16/18行业研究专题报告逆变器环节，国内主要逆变器企业在巴西均有布局。上市企业中，按照2021年1-11月巴西市场出货规模排序，阳光电源＞德业股份＞锦浪科技＞禾迈股份＞固德威。图22：2021年1-11月巴西逆变器进口规模排名（MW）资料来源：Greener，长江证券研究所从自身占比上看，禾迈股份最侧重巴西市场，2021年拉美市场收入占比超40%（其中巴西市场预计占25%左右），主要得益于其微逆产品在拉美市场的快速渗透；德业股份在巴西市场亦有较深布局，2021年巴西市场收入占逆变器业务总收入比例约36%，其并网、离网、微逆产品均贴合巴西市场需求。锦浪科技紧随其后，2021年巴西市场出货占比约18%。图23：2021年禾迈股份拉美市场销售额占比超过40%图24：2021年锦浪科技巴西市场销售额占比超15%资料来源：公司公告，长江证券研究所资料来源：公司公告，长江证券研究所表5：相关组件、逆变器企业巴西市场占比公司代码公司名称环节巴西市场占比备注601012.SH隆基股份组件约4%2021年出货占比002459.SZ晶澳科技组件约1%2021年出货占比688599.SH天合光能组件约7%2021年出货占比688223.SH晶科能源组件约4%2021年出货占比A21221.SH阿特斯组件约10%2021年出货占比300118.SZ东方日升组件18%/19%2021年出货/组件收入占比05001000150020002500阳光电源华为古瑞瓦特WEG德业股份锦浪科技首航新能源RenovigiFronius阿特斯BelEnergy昱能科技禾迈股份固德威0-10kW10-50kW50kW+0%20%40%60%80%100%拉美欧洲北美中国大陆其他0%20%40%60%80%100%中国大陆巴西其他请阅读最后评级说明和重要声明17/18行业研究专题报告300274.SZ阳光电源逆变器约5%2021年出货（GW）占比300763.SZ锦浪科技逆变器18%/17%2021年出货（万台）/组件收入占比688390.SH固德威逆变器约1%2021年出货（GW）占比605117.SH德业股份逆变器约36%/约28%2021/2022Q1逆变器业务收入占比688032.SH禾迈股份逆变器约25%/41%2021年巴西/拉美市场微逆业务收入占比资料来源：Wind，Greener，公司公告，长江证券研究所注：黄色为预估数据请阅读最后评级说明和重要声明18/18行业研究专题报告投资评级说明行业评级报告发布日后的12个月内行业股票指数的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准，投资建议的评级标准为：看好：相对表现优于同期相关证券市场代表性指数中性：相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平看淡：相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数公司评级报告发布日后的12个月内公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准，投资建议的评级标准为：买入：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于10%增持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%～10%之间中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%～5%之间减持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%无投资评级：由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。相关证券市场代表性指数说明：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准。办公地址[Table_Contact]上海武汉Add/浦东新区世纪大道1198号世纪汇广场一座29层P.C/（200122）Add/武汉市新华路特8号长江证券大厦11楼P.C/（430015）北京深圳Add/西城区金融街33号通泰大厦15层P.C/（100032）Add/深圳市福田区中心四路1号嘉里建设广场3期36楼P.C/（518048）分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点。作者所得报酬的任何部分不曾与，不与，也不将与本报告中的具体推荐意见或观点而有直接或间接联系，特此声明。重要声明长江证券股份有限公司具有证券投资咨询业务资格，经营证券业务许可证编号：10060000。本报告仅限中国大陆地区发行，仅供长江证券股份有限公司（以下简称：本公司）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含信息和建议不发生任何变更。本公司已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，不包含作者对证券价格涨跌或市场走势的确定性判断。报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据；在不同时期，本公司可以发出其他与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告；本报告所反映研究人员的不同观点、见解及分析方法，并不代表本公司或其他附属机构的立场；本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司及作者在自身所知情范围内，与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制、静默措施的利益冲突。本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用须注明出处为长江证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。刊载或者转发本证券研究报告或者摘要的，应当注明本报告的发布人和发布日期，提示使用证券研究报告的风险。未经授权刊载或者转发本报告的，本公司将保留向其追究法律责任的权利。