行业报告行业专题研究请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1化工证券研究报告2022年01月23日投资评级行业评级强于大市(维持评级)上次评级强于大市作者唐婕分析师SAC执业证书编号：S1110519070001tjie@tfzq.com张峰分析师SAC执业证书编号：S1110518080008zhangfeng@tfzq.com郭建奇联系人guojianqi@tfzq.com资料来源：聚源数据相关报告1《化工-行业研究周报:石化化工行业碳达峰实施政策已制定完成，泛酸钙、丁二烯价格上涨》2022-01-162《化工-行业研究周报:发改委召开专题会议研究碳达峰碳中和工作，MDI、TDI上涨》2022-01-093《化工-行业点评:国家出台原材料工业“十四五”发展规划及央企双碳工作指导意见，低碳发展部署愈发细化》2022-01-04行业走势图天风问答系列：碳中和五问五答（1）碳达峰碳中和的政策框架是什么？过去一年，我国开始全面部署和落实碳中和任务，国务院及相关部委陆续出台政策20余项，一系列文件开始构建起目标明确、分工合理、措施有力、衔接有序的碳达峰碳中和“1+N”政策体系。（2）碳中和背景下，化工行业发生了哪些变化？双碳政策下能源、原料审批难度加大，2021年化工行业产能扩张、固定资产增速放缓。过去几年，新能源相关化工品价格涨幅明显，需求结构发生变化，新能源相关化工企业发展迅速，也有部分化工企业进军新能源领域。（3）过去化工企业的发展模式是怎样的？化工企业受益于国内经济的快速发展，过去主要依赖于传统业务的产能扩张，盈利周期属性较强。另一方面，化工大宗细分领域发展进入平稳增长或下滑阶段后，成本优势更受化工企业关注，向上游延伸补齐原材料成为企业降本和实现原材料自主可控的主要方法之一。（4）碳中和背景下，未来化工企业的发展模式如何转变？我们认为，过去粗犷型的发展模式在碳中和背景下将难以为继，未来化工企业的长期发展，将沿着以下三种路径发展：1、下游精细化发展；2、同一原料、技术路径下的多元化发展；3、同一应用场景下提供解决方案的平台型发展。（5）发展模式转变背景下，有发展潜力的企业具有什么特征？我们通过复盘A股化工上市公司几个重要指标排名变化情况，认为化工企业应当具备把握产业趋势的能力，并在此基础上充分发挥其资金优势、研发优势，勇于投入资本，从而在双碳新形势下具备发展先机。风险提示：政策执行时间和强度变化；政策执行指标变化；行业安全环保事故-15%-7%1%9%17%25%33%41%2021-012021-052021-09化工沪深300行业报告行业专题研究请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明2内容目录1.碳达峰碳中和的政策框架是什么？...........................................................................................32.碳中和背景下，化工行业发生了哪些变化？..........................................................................33.过去化工企业的发展模式是怎样的？.......................................................................................64.碳中和背景下，未来化工企业的发展模式如何转变？.........................................................74.1.他山之石：巴斯夫的解决方案应用发展先例.......................................................................74.2.原料企业向下游精细化发展.......................................................................................................84.3.同一原料、技术路径下的多品类发展.....................................................................................84.4.同一应用场景下的多品种、平台型发展................................................................................95.发展模式转变背景下，有发展潜力的企业具有什么特征？.................................................96.风险提示.......................................................................................................................................11图表目录图1：碳达峰碳中和“1+N”政策体系...................................................................................................3图2：2019-2021化工子行业产能............................................................................................................3图3：EVA价格.................................................................................................................................................4图4：磷酸铁锂价格........................................................................................................................................4图5：碳酸二甲酯价格...................................................................................................................................4图6：锂电用PVDF价格...............................................................................................................................4图7：EVA下游应用占比...............................................................................................................................4图8：碳酸二甲酯下游应用占比.................................................................................................................4图9：工业硅下游应用占比..........................................................................................................................5图10：化工行业及样本公司营收增速.....................................................................................................6图11：化工行业及样本公司净利润增速................................................................................................6图12：氨纶行业产能及增速........................................................................................................................6图13：氨纶行业CR5集中度.......................................................................................................................6图14：东方盛虹产业链逆向一体化..........................................................................................................7图15：国际化工巨头巴斯夫发展历程.....................................................................................................7图16：不同发展阶段巴斯夫的业务结构变迁.......................................................................................7图17：万华化学产业链向下游延伸..........................................................................................................8图18：华鲁恒升产业链向下游延伸..........................................................................................................8图19：万润股份依托合成技术多产品布局............................................................................................9图20：万华化学基于汽车产业链的布局思路探索..............................................................................9图21：化工市值排名前十上市公司（除两桶油，亿元）..............................................................10表1：部分化工上市公司进入新能源领域产品列示............................................................................5表2：多维度统计下排名前十的上市公司............................................................................................10行业报告行业专题研究请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明31.碳达峰碳中和的政策框架是什么？碳达峰碳中和发展目标明确，“1+N”政策体系日趋完善，预计未来将有更多政策文件密集下发。《中共中央国务院关于完整准确全面贯彻新发展理念做好碳达峰碳中和工作的意见》作为“1”，在碳达峰碳中和“1＋N”政策体系中发挥统领作用，与2030年前碳达峰行动方案共同构成贯穿碳达峰、碳中和两个阶段的顶层设计。“N”则包括能源、工业、交通运输、城乡建设等分领域分行业碳达峰实施方案，以及科技支撑、能源保障、碳汇能力、财政金融价格政策、标准计量体系、督察考核等保障方案，未来各个领域的碳达峰实施方案将陆续出台。图1：碳达峰碳中和“1+N”政策体系资料来源：国务院，发改委，工信部，生态环境部，市场监管总局，国家能源局，中国财富管理50人论坛，天风证券研究所2.碳中和背景下，化工行业发生了哪些变化？2021年化工子行业产能扩张放缓。2021年33个子行业中20个子行业产能扩张，但产能增速较过去三年平均水平明显增加的仅有环氧丙烷、己内酰胺、PC、DMC等石化产业链扩张品种及MDI自身企业相关品种，同时DMF、烧碱、纯碱、黄磷、涤纶长丝、炭黑等10个子行业产能收缩，其余产品产能增速较过去三年或持平或有明显下降。这也展现出碳中和背景下，受制于能源管控和严格审批，产能扩张速度或将保持较低水平。图2：2019-2021化工子行业产能资料来源：红桃3，百川盈孚，天风证券研究所新能源相关化工品价格涨幅明显。2021年12月EVA/磷酸铁锂/碳酸二甲酯/锂电用PVDF1.优化能源结构，控制和减少煤炭等化石能源2.推动产业和工业优化升级3.推进节能低碳建筑和低碳设施4.构建绿色低碳交通运输体系5.发展循环经济，提高资源利用效率6.推动绿色低碳技术创新7.发展绿色金融8.出台配套经济政策和改革措施9.建立完善碳市场和碳定价机制10.实施基于自然的解决方案N1《中共中央国务院关于完整准确全面贯彻新发展理念做好碳达峰碳中和工作的意见》（2021.09.22）能源工业建筑交通循环经济科学技术绿色金融配套政策碳交易碳汇已出台文件《关于严格能效约束推动重点领域节能降碳的若干意见》（2021.10.18）《关于推动城乡建设绿色发展的意见》（2021.10.21）★《2030年前碳达峰行动方案》（2021.10.26）《高耗能行业重点领域能效标杆水平和基准水平（2021年版）》（2021.11.15）《关于推进中央企业高质量发展做好碳达峰碳中和工作的指导意见》（2021.11.27）《“十四五”工业绿色发展规划》（2021.12.03）《“十四五”原材料工业发展规划》（2021.12.21）010002000300040005000600070008000乙二醇DMF辛醇醋酸环氧丙烷丙烯酸丙烯酸丁酯SAPMTBE己内酰胺己二酸烧碱PVC纯碱尿素磷肥(MAP)磷肥(DAP)钾肥（氯化钾）黄磷草甘膦草铵膦MDITDI涤纶长丝涤纶短纤涤纶工业丝氨纶粘胶（短纤）PCPMMA炭黑钛白粉DMCC1C3C4芳烃氯碱化肥磷化工农药聚氨酯化纤塑料橡胶涂料硅化工万吨201920202021行业报告行业专题研究请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明4价格分别为2.07/9.47/0.91/43.82万元/吨，年内涨幅分别为16.7%/157.7%/3.1%/298.4%，价格均在今年达到历史最高点。碳中和背景下，供给受限伴随着下游需求的持续提升，新能源相关化工品价格或将维持在较高水平。图3：EVA价格图4：磷酸铁锂价格资料来源：百川盈孚，Wind，天风证券研究所资料来源：百川盈孚，Wind，天风证券研究所图5：碳酸二甲酯价格图6：锂电用PVDF价格资料来源：百川盈孚，Wind，天风证券研究所资料来源：百川盈孚，Wind，天风证券研究所近年来，传统化工品下游需求结构发生变化，新能源相关领域占比逐步提升。2013-2020年，EVA下游应用中，光伏胶膜占比由9%提升至34%；2018-2020年，碳酸二甲酯下游应用中，电解液溶剂占比由28%提升至36%；2015-2020年，工业硅下游应用中，多晶硅占比由22%提升至31%。碳中和背景下，随着下游新能源需求的持续提升，传统化工品也将更多地被应用到新能源场景中去。图7：EVA下游应用占比图8：碳酸二甲酯下游应用占比资料来源：红桃3，天风证券研究所资料来源：红桃3，天风证券研究所0.00.51.01.52.02.53.02019-042019-062019-082019-102019-122020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-042021-062021-082021-102021-12万元/吨02468102019-042019-062019-082019-102019-122020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-042021-062021-082021-102021-12万元/吨0.00.20.40.60.81.01.21.42019-042019-062019-082019-102019-122020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-042021-062021-082021-102021-12万元/吨010203040502021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-12万元/吨9%12%16%20%27%31%32%34%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20132104201520162017201820192020发泡光伏胶膜电缆热熔胶农膜涂覆其他28%32%36%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201820192020电解液溶剂聚碳酸酯显影液胶黏剂涂料三光气其他行业报告行业专题研究请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明5图9：工业硅下游应用占比资料来源：中国有色金属工业协会硅业分会，天风证券研究所2021年以来，传统化工企业快速进军新能源相关领域。对于化工企业而言以下三方面的优势是他们进军新能源领域所具备的：一是原料资源优势，二是制造成本优势，三是化学合成、化学工艺优势。例如磷化工企业进军磷酸铁或磷酸铁锂，磷矿的资源优势转化为成本优势，同时具备较成熟的化学合成和化学工艺基础。表1：部分化工上市公司进入新能源领域产品列示上市公司原有业务新能源领域品种进军方式万华化学聚氨酯、石化正极材料磷酸铁锂、三元正极材料并购华鲁恒升煤化工电解液溶剂DMC新建龙佰集团钛白粉正极材料磷酸铁锂新建中核钛白钛白粉正极材料磷酸铁锂新建川恒股份磷化工正极材料磷酸铁/六氟磷酸锂新建川金诺磷化工正极材料磷酸铁锂新建川发龙蟒磷化工正极材料磷酸铁/磷酸铁锂新建新洋丰复合肥正极材料磷酸铁新建芭田股份复合肥正极材料磷酸铁新建联泓新科先进高分子材料及特种化学品光伏胶膜EVA新建东方盛虹聚酯、炼化光伏胶膜EVA并购巨化股份制冷剂电解液添加剂PVDF新建联创股份互联网营销传媒及绿色化学品电解液添加剂PVDF新建瑞联新材显示材料电解液添加剂VC、FEC新建三美股份制冷剂电解液溶质六氟磷酸锂新建金石资源萤石电解液溶质六氟磷酸锂新建资料来源：各公司公告，天风证券研究所新能源相关化工企业进入高速发展期。以多氟多、雅化集团、天赐材料、恩捷股份、新宙邦、当升科技、星源材质7家新能源相关化工企业作为样本，与基础化工行业上市公司整体做对比。2021Q1以来，样本公司营收同比增速保持在100%以上，净利润同比增速保持在150%以上，远高于行业平均水平，表明样本公司处于高速发展阶段。碳中和背景下，新能源相关化工企业将受益于下游行业高景气，或将保持较高发展速度。22%22%21%22%28%31%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201520162017201820192020硅铝合金有机硅多晶硅行业报告行业专题研究请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明6图10：化工行业及样本公司营收增速图11：化工行业及样本公司净利润增速资料来源：wind，天风证券研究所资料来源：wind，天风证券研究所3.过去化工企业的发展模式是怎样的？产能扩张：大量依赖产能扩张的发展模式化工企业受益于国内经济的快速发展和化工产业主导地位的逐步提升，过去发展主要依赖于传统业务的产能扩张，从供给侧改革前的全行业周期性扩张，转变到供给侧改革后的龙头扩张。单个企业产能的扩张发展，形成并加强了产业周期的轮动，从而使得行业和业务属性单一的企业具有较强的盈利周期属性。以氨纶行业为例，我们明显发现过去行业产能的快速增长伴随着行业集中度CR5的提升，龙头企业依赖产能快速扩张抢占了市场份额，而这一扩张模式是我国化工发展进程中最常见的企业发展模式。图12：氨纶行业产能及增速图13：氨纶行业CR5集中度资料来源：百川盈孚，天风证券研究所资料来源：百川盈孚，天风证券研究所上游配套：向上游延伸降成本的发展模式化工大宗细分领域发展进入平稳增长或下滑阶段后，化工企业开始更加注重成本优势积累，中游企业向上游补齐原材料成为主要化工企业降低成本和实现原材料自主可控的主要方法之一。最典型的是以涤纶长丝为代表的化纤行业。东方盛虹、桐昆股份、新凤鸣和恒力石化等涤纶长丝生产企业，在过去3年时间内，通过不断沿着炼油-PX-PTA-涤纶长丝这条产业链向上游延伸，一方面把握了整体产业链利润，另一方面向上游大宗品扩张的过程大幅增加了企业盈利水平。-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%17Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q3化工新能源样本营收yoy化工整体营收yoy-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%350%17Q117Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q3化工新能源样本净利润yoy化工整体净利润yoy0%3%6%9%12%15%020406080100120201620172018201920202021万吨氨纶合计产能yoy52%54%56%58%60%62%64%66%68%201620172018201920202021行业报告行业专题研究请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明7图14：东方盛虹产业链逆向一体化资料来源：公司公告，天风证券研究所然而双碳背景下，最明显的变化就是产能扩张进程或将受阻，过去企业的发展节奏或被打破，新的时代背景下，企业也在寻求新的发展模式，我们认为企业在未来的发展模式将由复制模式，进入精细化、多品类、平台型的新发展模式中。4.碳中和背景下，未来化工企业的发展模式如何转变？4.1.他山之石：巴斯夫的解决方案应用发展先例巴斯夫在展示其产品成果时，多数以行业划分，以行业细分领域解决方案的形式。纵观巴斯夫的发展历史，我们不难找到百年前的创业初期以染料起家，向上延伸原材料至煤化工产业，并通过再上游的炼化产业复制性扩张展开全球化的发展进程。而完成全球化发展后，巴斯夫逐步剥离上游传统业务，通过向下进军新材料业务打通了下游产业链，转变成从上游产品制造到同一下游提供多种解决方案的综合性平台公司。图15：国际化工巨头巴斯夫发展历程资料来源：巴斯夫（BASF）官网，巴斯夫（BASF）年报，天风证券研究所图16：不同发展阶段巴斯夫的业务结构变迁资料来源：巴斯夫（BASF）官网，巴斯夫（BASF）年报，天风证券研究所国际化工龙头巴斯夫的发展历程，以及其他全球领先的化工企业的经历，给中国化工行业染料时代（1865-1901）巴斯夫陆续推出茜素、曙红、正红、槐黄、亚甲蓝和靛蓝等染料，在天然染料等领域打造了多款知名单品。高压合成时代（1925-1944）巴斯夫利用煤炭加氢工艺开始生产合成燃料和合成橡胶，同时在聚合物领域先后实现了聚丙烯、聚苯乙烯等化合物的的大规模生产，为塑料时代的来临打下了基础。肥料时代（1902-1924）在合成氨技术和工业化方面取得的突破，使得巴斯夫逐步开发第二领域：化肥。塑料时代（1944-1964）白色发泡聚苯乙烯成就了巴斯夫的保温隔热产品线；石油也取代煤炭，成为化学合成的主要原料，巴斯夫在德国率先开始生产聚乙烯塑料。可持续发展时代（1990-2021）巴斯夫在中国及东南亚持续拓展业务，首次公布了全球环境保护与安全长期目标，并持续报告目标实现进度。全球化时代（1965-1989）巴斯夫百年诞辰同时也标志着公司历史中一个新阶段：通过在德国国内与国外建造和收购新的生产基地，巴斯夫在全球范围内进行拓展，同时使生产更贴近市场。目前巴斯夫集团业务涵盖化学品、材料、工业解决方案、表面技术、营养及农业解决方案6大板块共11种细分领域，如燃料和润滑油解决方案、建筑保温解决方案等。染料时代（1865-1901）……茜素亚甲蓝靛蓝品红……肥料时代（1902-1924）合成氨甲醇染料……塑料聚氨酯工业与建筑涂料维生素香料除草剂高压合成时代、塑料时代（1925-1964）煤化工全球化时代（1965-1989）化学制品（20.4%）消费品（20.3%）着色剂和表面制品（18.3%）塑料（18.2%）原材料和能源（12.1）农业产品（10.7%）可持续发展时代（1990-2021）塑料和纤维（30.7%）染色剂和制成品（19.8%）健康和营养（18.7%）化学制品（16.1%）石油和天然气（11.0%）其他（3.7%）目前表面技术（28%）材料（18%）化学制品（14%）工业解决方案（13%）农业解决方案（13%）营养与保健（10%）其他（4%）行业报告行业专题研究请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明8发展提供借鉴。在双碳发展背景下，国内化工企业当转变发展思路，由复制性的扩张模式转变为多元化的产品发展模式，由向上一体化的降成本模式转变为向下精细化发展模式。我们认为，化工企业应当抓住产业发展机遇，充分发挥原材料优势和资金优势，将技术研发放在更加重要的位置，拥有这些潜力的企业才能充分适应当前双碳政策下的发展趋势。4.2.原料企业向下游精细化发展万华化学在近些年，已经开始沿原材料和技术的路径向下游发展精细化工产品，万华化学新材料板块已经覆盖多个产业链，这也是作为化工龙头企业万华化学在双碳背景下做出的发展选择。除万华化学外，近些年快速发展的民营炼化企业也纷纷开始布局新材料领域。图17：万华化学产业链向下游延伸资料来源：公司官网，公司公告，公司公众号，天风证券研究所4.3.同一原料、技术路径下的多品类发展向下游发展有两种形式，一种为同一原料下产业链的延伸，其中华鲁恒升在建多项产能均以这种形式的发展模式为主：依托煤气化平台和外采的石化原材料苯，华鲁恒升正在向下游沿着环己酮-己内酰胺-PA6，己二酸-己二腈-己二胺-PA66，乙二醇-DMC-EMC/DEC等多个产业链延伸，这种发展模式是沿着同一原料向下游精细化发展。这种类型的企业大多拥有较大的大宗原料生产规模，例如东方盛红、荣盛石化、卫星石化等炼化企业，华鲁恒升、鲁西化工、宝丰能源等煤化工企业，以及拥有资源优势的磷化工、氟化工产业链相关企业。图18：华鲁恒升产业链向下游延伸资料来源：Wind，德州市环保局，天风证券研究所LPG丁烷丙烷异丁烷PO叔丁醇MTBEMMA（2019）PMMA（2019）丙烯正丁醇AASAP（2016）AENPG丙烷乙烯丙烯混合C4C5-C8PVCLLDPEEO苯乙烯PO丁二烯EODPA12多元醇乙苯丁烷石脑油乙烯丙烯混合C4C5-C8OHELDPEHDPEPP丁二烯丁烯-1苯乙烯苯/甲苯/乙苯POEPO/SMMDI/TDI原料PO/AE一体化（215）产业链延伸乙烯一期（2020）乙烯二期（2022，调试中）万华化学产业链向下延伸行业报告行业专题研究请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明9而另外一种发展形式则主要依托于自身技术优势，多个产业链向下游延伸，形成同一技术、多产业链协同发展的平台型企业，其中较为典型的企业为万润股份：万润股份依托其丰富的化学合成技术积累，在液晶材料、OLED材料、沸石环保材料、医药、半导体材料和锂电材料等多个领域均有所布局。这类型的化工企业多有丰富的化学合成研发经验，典型的企业包括新和成、万润股份等。图19：万润股份依托合成技术多产品布局资料来源：公司招股说明书，公司公告，天风证券研究所4.4.同一应用场景下的多品种、平台型发展向下游发展的思路除了基于技术和原料的产业链延伸外，基于同一应用场景下提供综合解决方案的发展模式也将成为未来化工行业精细化发展的趋势性方向。万华化学的产品布局思路是同一应用场景下多品类解决方案的代表。万华化学虽然产品种类较为复杂，但产品发展的终端思路不乏具有代表性的行业，汽车产业链是万华化学发展产品的重要思维目的地。万华化学多个产品应用于汽车内饰、外饰、结构部件和新能源汽车的电池等多个组成部分。正在布局的POE是汽车轻量化的重要材料，三元材料、电解液等方向的布局是万华在新能源汽车领域的又一重要方向。图20：万华化学基于汽车产业链的布局思路探索资料来源：万华化学公告，天风证券研究所（图片来自特斯拉官方网站）5.发展模式转变背景下，有发展潜力的企业具有什么特征？我们通过复盘A股化工上市公司几个重要指标排名变化情况，认为化工企业应当具备把握产业趋势的能力，并在此基础上充分发挥其资金优势、研发优势，勇于投入资本，从而在液晶材料OLED材料沸石系列环保材料原料原料原料液晶中间体液晶单体OLED中间体OLED升华前单体OLED成品材料模板剂成品沸石分子筛沸石催化剂车用蜂窝陶瓷车用尾气净化器OLED成品材料整机产品混合液晶整机产品公司主营业务座椅：合成革（TPU）、软垫（TDI）仪表盘：PMMA内饰：改性塑料涂料：水性涂料车灯：PC、PMMA轮胎：静音棉（聚氨酯）、帘子布（尼龙）保险杠、轻量化内饰（POE）电池：正极材料：三元材料、磷酸铁锂；电解液：溶剂（NMP、GBL）行业报告行业专题研究请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明10双碳新形势下具备发展先机。把握产业机遇，发展重在选择因为化工中游的特殊属性，行业上市公司所涉及领域涵盖了大多数制造业领域，行业趋势的变化带来化工龙头的变化颇为明显。行业发展趋势的周期性轮换和不断爆发的新兴产业快速发展，每五年跟随产业趋势的变换，化工龙头也随着而变。随着近年来碳中和政策下新能源相关产业的崛起，特别是新能源汽车行业的快速发展，恩捷股份、天赐材料等新能源细分领域龙头开始占据市值前十榜单。而2015至2020年这五年时间，民营炼化企业的快速发展使得炼化企业快速进入前十。但不难发现，万华化学这样的常青树自2005年以来便占据化工市值前十地位，并多年处于第一的位置，通过我们上文分析，虽与聚氨酯行业的特殊属性有一定关系，但万华化学把握行业发展趋势，向上一体化做炼化，向下进军新材料，快速布局新能源领域等重要决策也是使得万华化学能够保持长青。因此，我们认为，未来具备潜力的化工企业，应当是顺应时代潮流，把握行业趋势，进行前瞻性产业布局的企业，而故步自封的产业投资逻辑终究会让后来者追赶甚至超越。图21：化工市值排名前十上市公司（除两桶油，亿元）资料来源：Wind，天风证券研究所选择的背后是资本、研发、成本等多因素支撑在企业做出正确规划和选择的背景下，我们认为其丰厚的资本（现金流、吸纳资金能力），长期持续的研发投入积累等多因素对未来企业发展都有重要的支撑作用。我们统计了2018年以来（选取2018年是因为会计准则开始要求披露研发费用）全部化工上市公司的以下四个维度排名前十的公司：市值增值（模拟企业发展）、累计研发费用（模拟研发投入）、累计固定资产增加（模拟资本开支强度）、累计经营活动现金流（模拟资金获取能力）。通过对比我们发现：万华化学、荣盛石化、恒力石化等公司在资金获取能力、资本开支强度和研发投入等多个维度均有不错表现，从而使得其4年来的市值增加量跻身前十。恩捷股份、盐湖股份、天赐材料、卫星石化、中材科技更是通过把握行业发展趋势，在新能源、炼化的赛道中有突出表现。一些传统企业虽拥有资金优势，但研发和资本投入不足使得成长相对滞后，因此我们认为，资金优势、研发优势和选择赛道下的资本投入对于化工企业发展都至关重要。表2：多维度统计下排名前十的上市公司排名股票简称市值股票简称市值增长股票简称累计研发投入股票简称累计固定资产增加股票简称累计经营活动现金流1中国石化4,799.30万华化学2133.86中国石化357.48荣盛石化813.96中国石化6125.292万华化学3,171.14恩捷股份2094.18万华化学75.07万华化学322.68万华化学795.233恩捷股份2,234.59盐湖股份1535.15荣盛石化66.88新凤鸣112.16恒力石化647.004盐湖股份1,922.70荣盛石化1291.20金发科技47.20广汇能源104.08荣盛石化539.185荣盛石化1,838.80恒力石化1268.47桐昆股份38.67东方盛虹90.15中泰化学231.126恒力石化1,616.88天赐材料944.23恒力石化33.04宝丰能源84.72鲁西化工186.807宝丰能源1,273.07东方盛虹870.39中化国际28.85恩捷股份62.31广汇能源170.23行业报告行业专题研究请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明118天赐材料1,100.44卫星化学511.97鲁西化工27.55中盐化工61.29云天化167.569东方盛虹935.08藏格矿业455.18浙江龙盛27.45金发科技51.45宝丰能源165.6710中伟股份917.66三棵树451.38玲珑轮胎27.28君正集团46.35浙江龙盛143.11统计起始日期为2018-01-01，截至2021-12-31，单位为亿元。资料来源：Wind，天风证券研究所6.风险提示政策执行时间和强度变化：根据我们上文分析，碳达峰、碳中和已经建立“1+N”的政策体系，但具体到每个细分领域的“N”政策文件尚未发布，文件发布时间和政策内容存在不确定因素；政策执行指标变化：我们对2025年和2030年碳达峰过程中减碳贡献值的测算建立在目前已经发布的政策文件基础上，而尚未发布的政策文件具体到每个工业领域细分指标尚未发布，若未来详细的政策文件发布，目标路径的实现过程和指标指引可能发生变化；行业安全环保事故：化工企业生产过程存在安全、环保等负面因素影响的隐患，如果发生重大安全、环保事件，对于化工行业整体发展会产生较大影响。行业报告行业专题研究请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明12分析师声明本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。一般声明除非另有规定，本报告中的所有材料版权均属天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）及其附属机构（以下统称“天风证券”）。未经天风证券事先书面授权，不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材料、内容。所有本报告中使用的商标、服务标识及标记均为天风证券的商标、服务标识及标记。本报告是机密的，仅供我们的客户使用，天风证券不因收件人收到本报告而视其为天风证券的客户。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但天风证券对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，天风证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，天风证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。天风证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。天风证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。天风证券的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。特别声明在法律许可的情况下，天风证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。因此，投资者应当考虑到天风证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突，投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。投资评级声明类别说明评级体系股票投资评级自报告日后的6个月内，相对同期沪深300指数的涨跌幅行业投资评级自报告日后的6个月内，相对同期沪深300指数的涨跌幅买入预期股价相对收益20%以上增持预期股价相对收益10%-20%持有预期股价相对收益-10%-10%卖出预期股价相对收益-10%以下强于大市预期行业指数涨幅5%以上中性预期行业指数涨幅-5%-5%弱于大市预期行业指数涨幅-5%以下天风证券研究北京海口上海深圳北京市西城区佟麟阁路36号邮编：100031邮箱：research@tfzq.com海南省海口市美兰区国兴大道3号互联网金融大厦A栋23层2301房邮编：570102电话：(0898)-65365390邮箱：research@tfzq.com上海市虹口区北外滩国际客运中心6号楼4层邮编：200086电话：(8621)-65055515传真：(8621)-61069806邮箱：research@tfzq.com深圳市福田区益田路5033号平安金融中心71楼邮编：518000电话：(86755)-23915663传真：(86755)-82571995邮箱：research@tfzq.com