请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明行业研究行业投资策略报告-证券研究报告＃industryId＃化工＃investSuggestion＃推荐(＃investSuggestionChange＃维持）重点公司重点公司EPS评级2020A2021E万华化学3.208.30买入华鲁恒升0.853.57买入扬农化工3.904.28买入中国巨石0.601.37审慎增持华峰化学0.491.72审慎增持国瓷材料0.570.82审慎增持龙佰集团0.962.12审慎增持利尔化学1.171.73审慎增持万润股份0.560.77审慎增持福斯特1.652.21审慎增持新宙邦1.262.50审慎增持恒力石化1.912.35审慎增持荣盛石化0.721.35审慎增持桐昆股份1.183.27审慎增持东方盛虹0.070.41审慎增持卫星化学0.973.86审慎增持＃relatedReport＃相关报告《【兴证化工】2021年下半年投资策略：周期景气有望持续，产业变革趋势孕育成长新机遇》2021-6-14＃emailAuthor＃分析师：张志扬zhangzhiyang@xyzq.com.cnS0190520010003、uthor＃张勋zhangxun19@xyzq.com.cnS0190521100002研究助理:刘梦岚liumenglan@xyzq.com.cn投资要点＃summary＃⚫“后限产”时期行业景气将有所分化，拥抱产业变革大趋势。缺煤缺电、“能耗双控”等因素导致的集中限产进一步加深2021年四季度化工行业的供需矛盾，而后期随着海外刺激政策退坡、供给端生产相对正常化所带来的边际宽松，各细分领域景气度或走向分化。此外，“双碳”作为长期政策目标，将加速推进化工行业“强者恒强”趋势，同时助推新能源、新材料领域的高速发展。⚫“双碳”背景下，行业供需分化，新能源、新材料迎快速发展：（1）对于传统大宗化工品而言，“双碳”对供给的影响巨大：长期看将加速供给侧优化，产能向龙头集中，“强者恒强”产业趋势将进一步演绎；短期因“缺电”、“双碳”目标带来的集中限产后续或有所放宽，细分领域供给或将边际宽松，精细品、制品端或将受益于原材料价格回落。（2）对于新能源、高端制造的高附加值新材料，其需求有望在政策的鼓励下迎来显著增长。“双碳”目标将带来国内产业的重大变革，在政策驱动下，新能源产业链有望随着下游需求迅速壮大；另一方面，近年来全球贸易不确定性增加，叠加“双碳”背景下的经济高质量发展要求，国内部分关键材料迎国产替代。（3）行业景气度分化背景下，部分子行业供需格局仍将向好，特别是部分受疫情影响需求尚未修复、因部分地区“一刀切”的能耗双控政策导致上下游开工受限的细分领域，或将于后疫情时期迎来盈利修复。⚫投资策略：“双碳”背景下，产业已迎变革，三大主线着手，把握2022年化工行业投资机会。（1）强者恒强继续强化，锁定产业格局重塑关键力量。安全环保趋严、“双碳”目标明确，具备一体化、规模化、低成本优势的领先企业护城河持续强化：万华化学、华鲁恒升、扬农化工、中国巨石以及民营大炼化标的。（2）行业分化，精选行业盈利迎修复。疫情影响减弱带动需求向好，行业供需紧平衡不变；限电限产对开工率影响有望减弱，上游原材料价格回落，增厚企业利润。关注涤纶长丝等化纤产品，轮胎、催化材料等汽车产业链化工品。（3）产业变革趋势促新材料成长机遇。“双碳”背景下，能源革命进行时，光伏与电动车产业大趋势确定性强；进口替代等产业趋势带来相关子行业成长机会。⚫重点公司：万华化学、华鲁恒升、扬农化工、中国巨石、桐昆股份、华峰化学、恒力石化、卫星化学、国瓷材料、龙佰集团、荣盛石化、利尔化学、东方盛虹、万润股份、福斯特、新宙邦等。风险提示：宏观经济趋弱的风险、环保政策执行力度不及预期的风险、限电限产风险、贸易摩擦持续恶化的风险、化工产品价格大幅波动的风险。＃title＃景气走向分化，双碳带来新变革＃createTime1＃2021年11月15日请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-2-行业投资策略报告目录1、行业回顾：“双碳”背景下供给受限，化工品景气上行..................................-6-全球经济持续回暖，供给端受限下化工行业景气度提升.......................-6-全球化工行业运行情况回顾：产能利用率恢复，需求持续向好，化工企业盈利景气............................................................................................................-7-2、行业展望：“双碳”目标将是主旋律，把握龙头与新兴产业的成长机遇....-15-大宗化工品：多重因素影响需求，供给受“双碳”影响大，行业景气度或迎分化..................................................................................................................-16-新能源材料：政策强有力支持，能源革命进行时，光伏与电动车产业大趋势确定性强......................................................................................................-33-精细化工品与新材料：全球竞争新变局与产业发展新机遇.................-39-3、投资策略...........................................................................................................-43-“双碳”目标确立，强者恒强趋势愈发明确，关注化工核心资产.........-43-能源革命进行时，光伏与电动车产业发展契机已至.............................-53-“后疫情”时期需求仍有修复空间，受益限产放宽成本迎下降.............-55-进口替代、消费升级等大趋势带来行业广阔的成长空间.....................-60-4、重点公司...........................................................................................................-64-5、风险提示...........................................................................................................-64-全球主要经济体GDP同比增速继续增长...................................................-6-2020Q4以来全球主要国家制造业PMI持续高于荣枯线..........................-6-国内GDP回归疫情前常态化水平...............................................................-7-国内三大需求对GDP的拉动仍旧良好.......................................................-7-国内PMI持续位于荣枯线上方...................................................................-7-国内制造业PMI指数有所回落...................................................................-7-2020年及2021年各国化工品产量增速......................................................-8-全球各国化工品产量同比增速情况............................................................-8-美国化工品产能利用率................................................................................-8-全球化工品上市公司营收增速（季）.......................................................-9-全球化工品上市公司净利润增速（季）...................................................-9-全球化工品上市公司ROE（季）.............................................................-9-全球化工品上市公司ROIC（季）............................................................-9-中国化工行业企业景气指数....................................................................-10-中国化学化工行业工业增加值累计同比增速.........................................-10-中国化工行业PMI....................................................................................-10-国内化工行业PMI生产量指数迎来复苏................................................-10-中国动力煤消费量同比增速....................................................................-10-中国化工子行业用电量当月同比增速.....................................................-10-国内多种化工品产量恢复........................................................................-11-中国化工产品价格指数CCPI...................................................................-11-中国化工上市公司ROE水平（年化）...................................................-12-中国化工子行业ROE水平（年化）.......................................................-12-中国化工上市公司营收同比增速............................................................-13-中国化工子行业营收累计同比增速........................................................-13-中国化工上市公司毛利率........................................................................-13-中国化工子行业毛利率............................................................................-13-中国化工上市公司营业利润同比增速.....................................................-13-中国化工子行业利润总额累计同比增速.................................................-13-请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-3-行业投资策略报告中国化工上市公司存货同比增速............................................................-13-中国化工子行业产成品存货同比增速.....................................................-13-中国化工上市公司资产负债率................................................................-14-中国化工行业资产负债率........................................................................-14-碳中和目标旨在缓解全球变暖趋势........................................................-15-全球碳中和战略发展历程........................................................................-15-中国化工产品价格指数走势与兴证化工团队观点.................................-17-海外新冠死亡病例呈下降趋势（每百人）.............................................-17-全球新冠肺炎疫苗不断普及（接种率）.................................................-17-全球主要央行货币路径预测....................................................................-18-海外各国经济刺激政策逐步退出............................................................-18-美国房屋销售维持在较高水平震荡........................................................-19-美国成屋库存处于低位............................................................................-19-2021年美国新建住宅已处较高水平........................................................-19-美国地产价格持续上涨............................................................................-19-美国地产后周期产品销售处于高景气.....................................................-19-美国家具进口需求维持景气....................................................................-19-欧洲建筑产量指数（2015年为100）.....................................................-20-新兴市场国家建筑产量（2010年为100）.............................................-20-中国房地产景气指数................................................................................-21-中国房地产开发投资完成额累计同比.....................................................-21-中国商品房销售面积................................................................................-21-中国商品房销售额....................................................................................-21-中国房屋新开工与竣工面积累计同比.....................................................-21-国内家电销量同比情况............................................................................-21-美国汽车销量仍亟待恢复........................................................................-22-欧洲汽车销量仍亟待恢复........................................................................-22-日韩乘用车市场已迎来恢复....................................................................-22-新兴国家乘用车市场迎来回复................................................................-22-中国乘用车产销量同比增速情况............................................................-23-中国乘用车产销量情况............................................................................-23-发达国家零售市场增速回落....................................................................-23-新兴市场零售销售情况恢复较好............................................................-23-发达国家纺服销售随疫情蔓延大幅回落.................................................-24-新兴市场国家纺服销售随疫情蔓延回落.................................................-24-2021年国内服装鞋帽业零售额迎来复苏................................................-24-2021年Q3以来国内纺服消费再次回落.................................................-24-美国化学活性晴雨表显示当前为高景气.................................................-25-当前美国化工品开工率处较高水平........................................................-25-2020年底欧洲化工品生产已基本恢复正常............................................-25-当前欧洲化工品开工率处较高水平........................................................-25-全球化工品上市公司资本开支................................................................-26-美国化工行业资本支出预测....................................................................-26-2021年上半年各地区能耗双控目标完成情况晴雨表............................-27-高耗能化学品开工率先下滑后上涨........................................................-29-大部分化学品开工率先下滑后上涨........................................................-29-农化品开工率先下滑后上涨....................................................................-29-中国化工品价格指数大涨后下跌............................................................-29-国内规上化工企业数量持续减少............................................................-30-2012年以来化工品的周期景气情况........................................................-31-请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-4-行业投资策略报告基础化工行业上市公司资本开支同比增速.............................................-31-石油石化上市公司资本开支同比增速.....................................................-31-中国化工行业固定资产投资完成额增速.................................................-31-全球新能源乘用车销量快速增长............................................................-34-2021年欧洲电动乘用车注册量高增长....................................................-35-中国新能源汽车发展迅速........................................................................-35-“能耗双控”政策制度逐步建立.................................................................-37-光伏发电在全球非化石能源电力中所占份额最高.................................-38-我国是全球光伏第一大产出国与需求国.................................................-38-全球光伏发电成本逐年降低....................................................................-39-光伏为全球新能源新增发电容量第一.....................................................-39-2008年以来全球贸易发展趋缓................................................................-40-传统糖类替代空间巨大............................................................................-42-外部冲击下国内化工行业格局重塑进程或加快.....................................-43-基础化工行业在建工程按市值分布情况.................................................-44-基础化工行业在建工程按净资产分布情况.............................................-44-不同碳排放配额要求下，领先企业均能获得更高的优势.....................-44-主要玻纤品种价格近期持续提升............................................................-49-国内玻纤出口数量、价格同比持续提升.................................................-49-汽油-原油价差...........................................................................................-51-柴油-原油价差.........................................................................................-51-煤油-原油价差.........................................................................................-51-国内公路客运量水平处历史同期最低水平...........................................-51-国内公路货运量有所修复，处历史同期低位.......................................-51-世界各主要航空枢纽机场旅客吞吐量仍处修复阶段...........................-51-PX-石脑油价差........................................................................................-52-乙烯-石脑油价差.....................................................................................-52-欧盟纺服终端需求尚未恢复至疫情前水平...........................................-55-日本纺服终端销售缓慢复苏..................................................................-55-国内服装成品库存处历史低位..............................................................-56-美国服装及面料库存处历史相对低位...................................................-56-国内当前涤纶长丝开工率已有修复.......................................................-57-国内织造业开工率有所修复...................................................................-57-国内纺织业开工率处历史同期较高水平...............................................-57-涤纶长丝价差回落后重回修复态势.......................................................-57-炭黑价格维持高位..................................................................................-58-山东及江浙地区的帘子布价格维持高位...............................................-58-今年海运价格高位，近期已有所回落...................................................-58-2021H1国内轮胎企业毛利率普遍下滑.................................................-58-表1、重点跟踪化工产品价格与价差（截至2021年11月05日）.................-11-表2、2021年前三季度主要化工子行业上市公司财务状况..............................-14-表3、各国陆续确立碳中和目标..........................................................................-15-表4、各省市高耗能产业被限电限产..................................................................-27-表5、国内化工行业扩张分化（上市公司在建工程同比增速）.......................-31-表6、疫情以来的国内加大新能源车相关政策扶持力度...................................-33-表7、2020年以来海外国家对电动车的刺激政策..............................................-34-表8、大量产品力优秀的新能源车陆续上市（截至2021年7月）.................-35-表9、2018-2020年全球动力电池企业装机量排名............................................-36-请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-5-行业投资策略报告表10、全球化下各国化学品贸易往来密切（2018）.........................................-39-表11、轻型车（第一车型）国Ⅵ比国Ⅴ、欧Ⅵ更为严格.................................-41-表12、表2、2021年涤纶长丝新增产能有限.....................................................-56-基础化工行业重点公司盈利预测与估值表（2021年11月12日）..................-64-石油石化行业重点公司盈利预测与估值表（2021年11月12日）..................-64-请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-6-行业投资策略报告报告正文1、行业回顾：“双碳”背景下供给受限，化工品景气上行全球经济持续回暖，供给端受限下化工行业景气度提升2021年，疫苗在全球范围内普及，疫情逐渐受控，大部分国家和地区的各类疫情防控措施解除，推动经济活动持续复苏，全球化工品需求呈现上涨趋势。在需求发展的情况下，海外化工品产能利用率维持高位，提升空间有限，且寒潮、飓风等不可抗力因素频出，部分化工品出现供给缺口。国内三季度以来能耗双控政策收紧，供给端短时收缩，海内外化工品价格均出现上涨，化工景气度进一步走高。●海外国家：发达国家与新兴国家经济维持增长，需求有望得到支撑从全球主要经济体的数据上看，美国、欧元区自疫情冲击以来，经济在各项刺激政策下有力复苏。2021年第二季度，美国、欧元区GDP分别实现12.23%和14.50%的同比增速。新兴国家例如印度、巴西等国也实现GDP同比大幅增长。随着各国的经济重新步入正轨，当前全球主要国家的PMI自疫情后的大幅增长，当前虽然有所回复，但仍高于枯荣线，表明制造业持续景气。●国内：经济恢复有序增长，制造业持续贡献经济增长2021年Q3国内GDP增速回归疫情前增长水平，GDP三大需求均保持正增长，出口及消费贡献持续强势。随着国内防疫常态化，各类经济活动有条不紊地恢复，2021年Q3的GDP同比增速虽有所放缓，但已经回归至疫情前正常增速水平。三大需求对于GDP的拉动仍旧良好。因海外需求持续向好，国内出口订单情况持续良好，货物和服务净出口对GDP拉动在疫情后始终维持正增长。全球主要经济体GDP同比增速继续增长2020Q4以来全球主要国家制造业PMI持续高于荣枯线资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理计算请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-7-行业投资策略报告PMI方面，得益于国内疫情管控成效显著，海外需求持续修复，国内制造业PMI大部分位于荣枯线上方。疫情后国内经济活动恢复迅速，制造业复产情况良好，海外国家受政策刺激和疫苗接种推进拉动需求向好，21年1月-8月，国内制造业PMI持续位于枯荣线上方景气运行。国内能耗双控政策收紧，部分省市因需完成能耗双控指标，对区域内企业开启限电，导致9月PMI数据略低于枯荣线，为49.60。尽管国内制造业需求旺盛，但海外德尔塔病毒肆虐，海外需求因疫情再度爆发而缩减，因此新订单、新出口订单和在手订单指数在2021年Q3有所下降，产成品库存指数则有所上升。全球化工行业运行情况回顾：产能利用率恢复，需求持续向好，化工企业盈利景气1.2.1海外化工行业运行情况回顾：需求旺盛下，全球化工品产能利用率提升有限，企业盈利情况持续提升全球化工品产能利用率在2020年受到疫情冲击后下滑，当前随着疫情缓解与需求回暖，全球化工品产能利用率回升。根据ACC数据，由于疫情冲击，2020年全球化工品产量同比下降2.6%，其中2020年3月全球化学工业的产能利用率降国内GDP回归疫情前常态化水平国内三大需求对GDP的拉动仍旧良好资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理国内PMI持续位于荣枯线上方国内制造业PMI指数有所回落资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-8-行业投资策略报告至76.9％，创下2009年4月以来的最低水平。产能利用率恢复常规水准，继续提升空间有限。2020年下半年以来，全球化工品生产增速在2020年Q3迎来转正。根据ACC预测，随着全球范围内疫苗有序普及，疫情逐渐消减，预计2021年全球化工品产量同比增长3.9%。而从ACC披露数据来看，2021年1月以来全球化工品行业产能利用率均持续高于长周期（1987-2019）的平均水平（86.3%），全球化工行业供给端的生产已经从疫情中恢复正常。然而，从细分区域看，美国化工品产量增速在2021年2月转负，主要是因为在2月美国寒潮的影响下，墨西哥湾沿岸的化工企业的装置受损停产。根据美联储公开的数据，由于寒潮影响，一季度美国化工产品的开工率环比下降2.14pcts。当前产能利用率已经回升，但是受到各类不可抗力的影响，产能利用率的提升有限，在疫情后的强劲需求下，化工品供需延续紧张。企业层面来看，2021年上半年全球化企营收同比增速大幅提高，盈利能力进一2020年及2021年各国化工品产量增速全球各国化工品产量同比增速情况资料来源：BASF，ACC，兴业证券经济与金融研究院整理不包含药物类资料来源：ACC，兴业证券经济与金融研究院整理包含药物类美国化工品产能利用率资料来源：美联储，兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-9-行业投资策略报告步提升。在2020年前三季度受到疫情冲击后，化工企业盈利水平于20Q4开始恢复。2021年上半年，考虑到2020年基数较低，并且2021年经济持续修复导致下游需求激增，全球化工品上市公司营收和净利润同比增速持续上行，ROE和ROIC情况也持续回暖。受益于全球范围内化工品需求向好，大宗化学品公司营收和净利润同比增速均出现了显著增长。1.2.2中国化工业运行情况回顾：海内外需求蓬勃增长，化工品量价齐升助力企业盈利大幅改善从数据上看，国内化工行业景气度已经完全从疫情导致需求衰退的负面影响中恢复。海外内需求旺盛下，国内企业出口订单增加，21Q2化学原料及化学制品和化学纤维的景气指数均达到139，大幅高于基数100。国内化工行业PMI（CCPMI）除春节期间外PMI小幅回落，自2020年6月以来维持在荣枯线上方运行，受益于需求增长，化工行业的生产量、采购量与新订单指数均呈现增长态势，当前化学化工行业工业增加值维持同比增长。全球化工品上市公司营收增速（季）全球化工品上市公司净利润增速（季）资料来源：Bloomberg，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：Bloomberg，兴业证券经济与金融研究院整理全球化工品上市公司ROE（季）全球化工品上市公司ROIC（季）资料来源：Bloomberg，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：Bloomberg，兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-10-行业投资策略报告从化工产业产量指标来看，随着中国的科学防疫，中国化工品产量自20Q2开始恢复。2021Q1以来，在海内外旺盛的需求下国内化工品产量增速继续增长，当前，中国主要化工品产量总体上维持同比上升的趋势；由于化工行业景气度较高，化工产业用电量、动力煤同比增速亦持续提升。从价格/价差角度看，化工品价格持续上涨，其中新能源相关化工品涨幅居前，价差显著上行，部分产品价格/价差提升至历史景气高位。中国化工行业企业景气指数中国化学化工行业工业增加值累计同比增速资料来源：国家统计局，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：国家统计局，兴业证券经济与金融研究院整理中国化工行业PMI国内化工行业PMI生产量指数迎来复苏资料来源：中国物流与采购联合会危化品物流分会，摩贝（上海）生物科技有限公司，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：中国物流与采购联合会危化品物流分会，摩贝（上海）生物科技有限公司，兴业证券经济与金融研究院整理中国动力煤消费量同比增速中国化工子行业用电量当月同比增速资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：国家统计局，兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-11-行业投资策略报告国内多种化工品产量恢复中国化工产品价格指数CCPI资料来源：国家统计局，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：化工在线，兴业证券经济与金融研究院整理表1、重点跟踪化工产品价格与价差（截至2021年11月05日）产品价格涨幅榜一个月涨幅一个季度涨幅一年涨幅产品涨幅产品涨幅产品涨幅啶虫脒100%金属硅(421,云南)188%美国N.Y.Hub现货2724%棉短绒(短丝,华东)86%三氯乙烯(华东)179%氢氧化锂(电池级，四川)545%噻虫嗪70%甲酸(国内)158%三氯氢硅(光伏级)545%维生素K3(MSB96%,国产)70%棉短绒(短丝,华东)142%六氟磷酸锂474%阿特拉津(97%,华东)68%R125(浙江)134%德国GPL现货409%联苯菊酯(99%,华东)67%液氩(陕西)133%英国NBP现货407%吡唑醚菌酯67%R134a(浙江)128%英国NBP现货(远期合约)389%吡虫啉(95%,华东)61%三氯蔗糖126%三氯乙烯(华东)347%棉短绒(长丝,河南)61%液氩(河北)120%PVDF（粉料，三爱富）338%硫酸铵(山东临沂)48%阿特拉津(97%,华东)110%PVDF(锂电池用，东阳光)327%双甘膦(98%,华东)45%啶虫脒100%日本LNG现货321%毒死蜱(96%,华东)44%维生素K3(MSB96%,国产)100%甲酸(国内)320%三氯蔗糖41%R410a(浙江)100%碳酸锂(工业级,四川)317%维生素B5(泛酸钙)(98%,国产)39%四氯乙烯(华东)98%碳酸锂(电池级,江苏)305%硝磺草酮38%PVDF（粉料，三爱富）97%R125(浙江)267%贲亭酸甲酯38%碳酸锂(电池级,江苏)94%三聚氰胺(四川)251%尿素(大颗粒,美国海湾)37%吡唑醚菌酯94%尿素(大颗粒,美国海湾)230%赖氨酸(98.5%,国产)36%氢氧化锂(电池级，四川)92%氯化钾(温哥华)229%百草枯(华东)35%噻虫嗪89%草甘膦(华东)229%防老剂4020(华北)35%贲亭酸甲酯83%四氯乙烯(华东)221%产品价差涨幅榜一个月涨幅一个季度涨幅一年涨幅产品涨幅产品涨幅产品涨幅液氧(河北)-54%液氧(河北)-58%猪肉（平均价，河南）-48%三氯化磷(99%,江苏)-50%液氧(陕西)-50%液氧(广东)-41%黄磷(贵州)-47%丁二烯(韩国FOB)-49%丁二烯(华东)-33%二甲基环硅氧烷(DMC)(华东)-43%液氮(河北)-49%双氧水(27.5%，山东)-29%磷酸(华东)-42%丁二烯(华东)-45%光伏玻璃(镀膜,3.2mm）-29%烟煤(Q5500,山西优混)-40%双酚A(华东)-35%丁二烯(韩国FOB)-28%液氮(河北)-40%液氮(陕西)-34%纯MDI(华东)-23%电石(西北)-34%正丁醇(华东)-33%液氧(河北)-23%液氯(山东)-33%异辛醇(华东)-31%MDI-50(华东)-22%碳酸二甲酯DMC(华东)-31%DOP(华东)-22%维生素D3(50万IU/g,国产)-20%四氯乙烯(华东)-31%碳酸二甲酯DMC(华东)-17%液氧(陕西)-19%液氧(陕西)-29%丙烯酸丁酯(华东)-15%丙酮(华东)-17%PVC(电石法,长三角)-28%醋酸丁酯(华东)-14%液氮(陕西)-16%液氮(广东)-26%MMA(华东)-13%嘧霉胺-15%PVC(乙烯法,长三角)-26%高密短丝级浆粕(华东)-12%间苯二酚-15%液氮(陕西)-25%嘧霉胺-10%MDI综合价格(华东)-14%请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-12-行业投资策略报告●化工企业盈利同比环比均实现大幅提升，资产负债率下行，盈利能力优化从财务数据来看，2021年Q3企业经营情况进一步优化，盈利同比大幅提升。我们分析了中信行业分类中基础化工和石油石化上市公司（样本随新上市企业滚动更新，剔除主营业务已变更的上市公司）的财务数据，并将结果和国家统计局的化工子行业经济指标对比。2021年Q2国内化工行业盈利能力显著提升：化工上市企业ROE（此ROE中“净利润”为营业利润）持续提升；营收方面，基础化工上市公司营收累计增速持续维持高位，21Q3基础化工上市公司同比增速在34%，石油石化上市公司同比增速则维持在38%左右；化学原料和化学纤维规上企业营收累计同比增速亦维持在30%以上。毛利率方面，基础化工与石油石化（不含中石油、中石化）上市公司自2020年Q2开始回暖，并持续上行，在21Q3因部分基础化工企业受到原材料上涨影响毛利率微降，整体维持在高位。存货方面，因下游需求向好，化工上市公司产量增长，产成品存货同比增长；随着上游原料天然气、原油价格上涨拉动化工原材料价格增长，化工企业原材料备库增加，存货同比有所增加。纵观上市公司和化工行业所有规上企业来看，在经历了“疫情冲击-需求复苏”这一过程后，上市公司及化工行业全行业规上企业均实现盈利能力增强。双酚A(华东)-25%硫酸钾(50%,山东)-9%PVC糊树脂(M31,沈阳化工)-13%金属硅(421,云南)-25%SBS(815,华东)-9%DMC(电池级）-12%液氩(陕西)-22%MDI-50(华东)-9%百菌清-12%甲醇(华东)-22%PTA(华东)-9%二乙醇胺(嘉兴金燕)-8%资料来源：百川资讯，隆众资讯，卓创资讯，中纤网，环球聚氨酯，中农立华，Bloomberg，Wind，兴业证券经济与金融研究院整理化工品种类繁多且变化较快，为了在一张图上同时将尽可能多维度地展示信息，本团队设计了石油化工系列产品、基础化工系列产品全景图，每周更新于周报价格数据库，具体数据库内容与气泡图使用方法可参见（【兴业证券】化工品价格价差与库存开工数据库）。中国化工上市公司ROE水平（年化）中国化工子行业ROE水平（年化）资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理注：因统计口径所限，此图以营业利润作为净利润以便与全行业对比，预计实际ROE低于图上值资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理注：因统计口径所限，此图以营业利润作为净利润，预计实际ROE低于图上值请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-13-行业投资策略报告中国化工上市公司营收同比增速中国化工子行业营收累计同比增速资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理中国化工上市公司毛利率中国化工子行业毛利率资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理中国化工上市公司营业利润同比增速中国化工子行业利润总额累计同比增速资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理中国化工上市公司存货同比增速中国化工子行业产成品存货同比增速资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-14-行业投资策略报告从子行业（上市公司）运行情况来看，氯碱、日用化学品、钾肥板块外，其他子版块均实现营业收入同比增长，其中聚氨酯、氮肥、化纤、钛白粉、纯碱等板块涨幅居前。盈利方面，2021年Q1-Q3除染料、塑料制品、橡胶制品、涂料等子版块外，其余各子行业均实现盈利增长，其中氟化工（1811.04%）、磷肥（679.49%）、氮肥（453.37%）、化纤（420.12%）、聚氨酯（267.02%）等涨幅较大。毛利率方面，钾肥、氮肥、日用化学品、氯碱、纯碱、化纤、聚氨酯、氟化工、钛白粉、有机硅、磷肥、民爆、复合肥等子行业同比提高，其他子行业同比均有不同程度下降。期间费用率方面，在会计准则调整，将运输费用调入营业成本的影响下，除日用化学品、钾肥、氯碱外，其他子行业期间费用率同比均有所下降。中国化工上市公司资产负债率中国化工行业资产负债率资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理表2、2021年前三季度主要化工子行业上市公司财务状况子行业营业收入同比营业利润同比净利润同比毛利率同比期间费用率同比氮肥79.33%531.91%453.37%17.99%-1.99%磷肥20.86%474.63%679.49%4.78%-2.12%复合肥15.69%167.76%205.24%0.03%-3.38%民爆16.18%98.14%114.77%1.90%-1.70%农药14.83%15.31%16.66%-1.10%-1.91%化纤55.64%445.21%420.12%8.91%-2.57%纯碱40.39%10.10%-3.18%氯碱-11.81%240.63%234.49%10.63%1.12%氟化工30.17%780.05%1811.04%6.51%-1.11%有机硅49.13%186.40%242.56%4.90%-2.08%聚氨酯113.82%269.16%267.02%6.68%-3.16%钛白粉54.56%118.32%122.23%5.57%-3.01%染料13.63%-6.79%-0.31%-2.22%-1.18%橡胶制品6.42%-60.90%-59.94%-7.86%-2.19%塑料制品15.26%-22.66%-23.32%-6.93%-1.42%精细化工中间体33.38%30.64%30.90%-4.43%-6.92%合成革39.47%41.92%53.16%-1.59%-2.35%日用化学品-25.23%15.12%13.29%资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理（基于上市公司长周期的样本数据对18个化工子行业进行统计分析）请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-15-行业投资策略报告2、行业展望：“双碳”目标将是主旋律，把握龙头与新兴产业的成长机遇2020年9月22日，习近平主席在第七十五届联合国大会一般性辩论上提出：“中国将提高国家自主贡献力度，采取更加有力的政策和措施，二氧化碳排放力争于2030年前达到峰值，努力争取2060年前实现碳中和”（以下简称“双碳”目标）。纵观全球发展，碳中和已经成为全球长期目标，超120个国家和地区参与。2015年12月召开的巴黎气候大会上通过了《巴黎协定》，其中设定了本世纪后半叶实现净零排放的目标，旨在将全球气温增幅限制在低于2°C，并努力将升幅控制在1.5°C水平。而后政府间气候变化专门委员会（IPCC）发布的《全球升温1.5°C特别报告》指出，只有在21世纪中叶实现全球范围内的碳中和目标，才有可能将全球变暖幅度控制在1.5°C以内，从而缓解全球变暖带来的极端危害。因此，目前碳中和已经成为全球长期共同努力的目标，已有超过120个国家和地区参与。碳中和目标旨在缓解全球变暖趋势全球碳中和战略发展历程数据来源：科学周刊，兴业证券经济与金融研究院整理注：图中纵轴为二氧化碳排放量（10亿吨/年），横轴为时间（年份）数据来源：欧盟委员会、联合国，兴业证券经济与金融研究院整理表3、各国陆续确立碳中和目标国家碳排放目标实现时间承诺性质国家碳排放目标实现时间承诺性质中国2060年政策宣示斯洛伐克2050年提交联合国美国加州2045年行政命令西班牙2050年法律草案欧盟2050年提交联合国芬兰2035年执政党协议法国2050年法律规定奥地利2040年政策宣示德国2050年法律规定加拿大2050年政策宣示英国2050年法律规定日本本世纪后半叶尽早时间政策宣示瑞士2050年政策宣示新西兰2050年法律规定瑞典2045年法律规定新加坡本世纪后半叶尽早时间提交联合国爱尔兰2050年执政党协议南非2050年政策宣示挪威2050（国内实现碳中和）/2030（国际抵消实现碳中和）政策宣示韩国2050年政策宣示匈牙利2050年法律规定智利2050年政策宣示冰岛2040年政策宣示哥斯达黎加2050年提交联合国葡萄牙2050年政策宣示丹麦2050年法律规定资料来源：欧盟委员会，国际能源网，兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-16-行业投资策略报告碳中和对于全球各行各业的发展产生了深远影响。以中国为例，根据《“十四五”国民经济和社会发展规划纲要》，“十四五”期间国内单位GDP能耗降低13.5%，二氧化碳排放降低18%，非化石能源占能源消费总量比重提高到20%左右。“双碳”目标将从供需两端对化工行业的发展产生历史性的影响。“双碳”目标的大背景下，推进能源清洁低碳转型、调整产业结构成为产业发展大方向，化工行业作为各产业中承上启下的关键环节，将进入全新的发展阶段：对于传统高耗能、高排放、低附加值的周期品而言，除却其自身的周期性外，“能耗双控”、“碳排放限制”等措施对相关产业装置的开工与新产能的扩张产生巨大影响，将成为其供给端的核心变量；对于下游为新能源、高端制造的高附加值新材料而言，其需求端有望在政策的鼓励下迎来显著增长。大宗化工品：多重因素影响需求，供给受“双碳”影响大，行业景气度或迎分化对于化工产品而言，供需格局的梳理对我们判断产品盈利的周期变化具有更重要的意义。在之前的化工行业投资策略中，通过把握化工产品供需两端变化演绎周期行进的规律，我们分别提出：2020年5月：化工行业底部时刻已过，化工产品盈利将随着下游需求的好转迎来修复，部分供需格局优异的化工产品有望迎来价格反转；2020年11月：化工行业已处于黎明时分，以史鉴今看需求，彼时需求修复已起势，而供给端新增产能投放仍未到来，因此化工品盈利修复将是大势所趋，部分产品周期反转具有高确定性；2021年5月：继续坚定看好化工行业周期景气可持续，彼时经济增速同比虽已收窄，但化工品下游需求环比仍在增长，且供给端开工提升空间有限、新产能投产未至，在行业供需紧平衡背景下，边际进一步趋紧，带动多个化工品价格/价差创下近年来新高。从当前的供需情况来看：需求端在过去两年的主要影响因素为疫情冲击带来的负面影响及海外的政策刺激带来的积极作用，整体仍呈现出较为景气的态势。供给端则受限于“双碳”背景下的安环监管趋严，除了高耗能、落后产能开工受限外，部分地区采取“一刀切”的方式进行调控，导致供给整体呈现紧张态势，多个化工品价格表现出强劲涨势。对于未来的判断方面：需求端，全球疫苗不断普及，各国陆续解除封锁与限制措施，疫情的负面影响持续降低。另一方面，各国刺激政策均在逐步退出，需求端逐步回归至疫情前的正常水平。但由于化工品下游涉及面极广，不同产品应用领域不尽相同，各下游领域所受到疫情和政策的影响也各不相同，因此需要通过预判化工品具体下游应用领域（如地产、汽车、纺服等）的变化之可能，进而化工请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-17-行业投资策略报告品下游或将面临分化，需结合具体细分子行业判断未来需求的变化趋势。供给端来看，开工率方面，“双碳”目标将是未来较长时间内化工行业发展的主旋律，因此高耗能产业的生产与扩张将受到限制（部分落后产能存长期无法开工之可能），特别是短期内可能因政策的波动性导致供给端的不确定性。新增产能方面，作为相对重资产的化工产品，新建产能需要经过18-24个月的建设期，因此新产能的增加相对明确，可参考国内外主要化工企业的资本开支情况提前预判。2.1.1需求端：疫情影响减弱，海外政策刺激逐步退出，化工品下游需求分化2020年，新冠肺炎疫情的蔓延导致全球经济面临衰退压力，欧美各国实施了高强度的刺激政策以应对危机。2021年以来，新冠疫情对于全球主要经济体的影响已较前期大幅减弱，且随着疫苗普及率的提升，预计后续疫情的影响将进一步减弱。海外新冠死亡病例呈下降趋势（每百人）全球新冠肺炎疫苗不断普及（接种率）数据来源：OurWorldInData，兴业证券经济与金融研究院整理数据来源：OurWorldInData，兴业证券经济与金融研究院整理中国化工产品价格指数走势与兴证化工团队观点资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-18-行业投资策略报告当前海外各国刺激政策正在逐步退坡。当前疫情影响逐步缓解，而全球能源价格持续上涨、部分地区通货膨胀压力加重，海外刺激政策也正面临收紧。美联储Taper落地，从11月开始每月减少150亿美元的资产购买，按当前1200亿美元/月的基数计算，QE预计于明年6月结束；欧洲央行行长同样释放Taper信号；印度、巴西、俄罗斯等新兴市场国家从今年年初开始就已陆续进入加息周期。化工品作为产业链中的关键原材料，刺激政策的退出将对其需求带来负面影响。全球主要央行货币路径预测海外各国经济刺激政策逐步退出国家与地区政策内容或趋势美联储Taper：从11月开始每月减少150亿美元的资产购买。欧洲央行欧洲央行行长拉加德：在我看来，紧急抗疫购债计划（PEPP）将于明年3月结束。印度央行印度央行存款准备金率呈现上升态势。巴西央行从今年3月以来巴西央行持续加息，9月22日迎来第五次加息，将基准利率上调至6.25%。俄罗斯央行从今年2月开始，俄罗斯央行六次上调基准利率，利率从4.25%提升至目前的7.5%。数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理数据来源：美联储及各国央行，华尔街见闻，环球财经，兴业证券经济与金融研究院整理展望未来，疫情对化工品下游需求的负面作用与海外政策刺激的正面作用均在逐步减弱，对于化工行业整体而言，由于其为大量无法相互替代、逻辑各有不同的子行业组成，因此受到的影响不尽相同。例如，我们通过梳理建筑地产、纺织服装、汽车等下游领域的变化，可得到主要产业链的化工品需求变化的判断。●地产链：海外地产受限供给紧缺，国内地产受限政策调控，预计全球地产将回归至疫情前正常水平，并随着刺激政策退出边际增速或趋缓地产对于化工品的影响主要来源于两个方面，一是由建造端所带的的直接建筑用化工品需求，二是销售端所带来的地产后周期相关化工品需求。当前美国建筑地产需求旺盛，供给端已成核心限制因素。美国房屋销售在2019年已进入上行周期；虽然2020年初新冠肺炎疫情一度导致其短期内大幅下滑，但在政府财政与货币政策的强力刺激以及疫情对于生活习惯的影响下，美国新屋与成屋销售从2020年Q3开始快速修复并创下新高。由于旺盛的需求，美国成屋库存持续下降，当前美国成屋库存已位于1999年以来最低水平，而供给端库存的低位已成为限制美国房地产销售的核心因素。从建造端来看，当前美国已开工的新建个人住宅已处于近年来较高水平，且从2020Q3以来基本维持稳定，考虑到当前仍然较低的成屋库存与较高的销售量水平所反映的旺盛需求，我们认为，受限于政府审批进度、当地劳动力等情况的限制，预计美国新建住宅开工进一步提升难度较大，或将维持当前水平。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-19-行业投资策略报告从销售端来看，当前美国地产需求依然旺盛，地产价格处于近年来较高水平，但由于库存不足导致的供给不足，一定程度上抑制了下游需求，导致从2021年4月开始，美国成屋与新房销售维持平稳。由于供给端的紧缺以及后续美联储Taper，预计后续美国成屋与新房销售边际增速或将趋缓。对于家电家具等地产后周期产品而言，2021年以来随着美国房屋销售的高景气，有效带动了下游家具家电需求，美国家具家电的销售额、进口额大幅增长，均处于高景气阶段。但随着房屋销售增速受到供给端限制而趋缓，地产后周期相关产品销售增速亦收窄，预计未来也将保持与房屋销售相同趋势。美国房屋销售维持在较高水平震荡美国成屋库存处于低位资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理2021年美国新建住宅已处较高水平美国地产价格持续上涨资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理美国地产后周期产品销售处于高景气美国家具进口需求维持景气资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-20-行业投资策略报告欧洲地区与新兴市场国家建筑产量当前均在较高水平保持稳定。2020年4月，欧洲27国建筑产量受疫情影响严重，根据欧盟统计局数据，建筑产量指数跌至84.3。随着疫情影响减弱，欧洲多国建筑产量回升，并维持在景气位置；以巴西为代表的新兴国家亦呈向好趋势，建筑产量指数自2020年4月达到低谷后迅速恢复，并维持在近年来景气水平。综合来看，当前无论欧洲还是新兴国家，其建筑产量均表现为在高景气位置震荡态势，边际增速趋缓，预计该趋势有望维持。国内地产在政策调控下增速回落，预计将回归至疫情前正常水平。2020年下半年以来，国内地产销售需求火热，但政策端“三条红线”、限价等调控措施频出，国内地产投资于销售增速均逐步由前期景气回归到正常水平。从地产开发端来看，国房景气指数和房地产开发投资完成额增速从2020年2月的低位恢复，其中开发投资完成额累计同比快速上涨，但随着国家出台一系列调控政策，当前国房景气指数与房地产开发投资完成额累计同比增速均已回到历史正常水平。从房屋销售端来看，国内商品房销售面积累计同比增速自2020年下半年以来持续火热，但同样在政策调控下逐步回归至正常水平。开竣工方面，截至2021年9月，房屋新开工面积为15.3亿平方米，同比下降4.5%。新开工面积同比增速大幅收窄，而竣工面积为5.1亿平方米，同比增长23.4%，维持在较高水平，但考虑到前期开工端的传导，预计竣工面积增速也将回落至正常水平。国内地产增速回落，后周期相关产品同比增速亦回落。随着内需的恢复与出口的改善，特别是在美国地产高景气背景下，国内作为全球重要制造业基地，地产后周期的家电、家具需求产销迎来高增长。但随着海外地产销售达到瓶颈、国内地产销售增速在政策调控下回落，国内家用空调、平板电视、洗衣机、冰箱等家电销售同比增速均回落，2021年9月分别为+0.7%、-19.3%、-8.9%、-8.2%。当前国内地产调控措施仍严，预计未来国内地产开发与销售仍将维持当前水平，欧洲建筑产量指数（2015年为100）新兴市场国家建筑产量（2010年为100）资料来源：Bloomberg，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：Bloomberg，兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-21-行业投资策略报告而受地产销售影响较大的家电需求增速预计或将维持在当前水平。整体来看，地产及地产后周期产业链相关化学品的需求增速预计将维持稳定。●汽车链：全球汽车产销复苏为疫情与缺芯所累，后续有望复苏至正常水平三季度以来，由于德尔塔病毒在汽车芯片重要的封测基地马来西亚蔓延，导致全球汽车芯片供应进入紧缺期。而6-8月为整车厂“金九银十”备货的传统高峰期，下游的旺盛需求进一步导致芯片的短缺程度增加。受此影响，全球各国Q3的汽车产销量均出现明显下滑。中国房地产景气指数中国房地产开发投资完成额累计同比资料来源：国家统计局，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：国家统计局，兴业证券经济与金融研究院整理中国商品房销售面积中国商品房销售额资料来源：国家统计局，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：国家统计局，兴业证券经济与金融研究院整理中国房屋新开工与竣工面积累计同比国内家电销量同比情况资料来源：国家统计局，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：国家统计局，兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-22-行业投资策略报告具体来看，2021年海外汽车市场迎来复苏，但Q3产销量普遍下滑明显。2021H1，欧美乘用车销量（注册量）在低基数+疫情后复苏的双重作用下同比快速增长，其中2021年4月美国与欧盟27国汽车销量（注册量）当月同比增速分别达到112.3%和218.6%。但随着德尔塔疫情蔓延与缺芯影响，2021Q3欧美乘用车销量（注册量）同比下滑，其中8月美国与欧盟27国汽车销量（注册量）的当月同比增速分别为-17.2%和-19.1%，同比出现明显下滑。在新兴市场国家及其他地区，乘用车市场展现出同样趋势，大部分市场Q3都因缺芯而有所下滑。国内汽车产销量自2020年下半年以来逐步修复，受缺芯影响，2021年下半年以来持续弱势。2020年下半年以来，国内汽车产销量自疫情的冲击中逐步修复。但2021年5月以来，国内汽车同样受到疫情波动与缺芯影响而增速持续为负。整体而言，国内与海外乘用车市场已经进入复苏通道，各国汽车市场均从疫情冲击的底部稳步恢复，虽然短期内受到疫情波动与缺芯影响再次下滑，但展望未来，我们认为随着疫情影响逐渐减弱、相关芯片生产恢复正常，全球汽车市场的恢复将持续进行，带动相关产业链化工品需求边际向好。美国汽车销量仍亟待恢复欧洲汽车销量仍亟待恢复资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理日韩乘用车市场已迎来恢复新兴国家乘用车市场迎来回复资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：Wind，Marklines，兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-23-行业投资策略报告●纺服及消费链：全球零售市场增速回落，其中纺服销售受疫情波动影响大，未来有望恢复至正常水平全球零售消费在疫情冲击过后迎来修复，新兴市场恢复势头迅猛。2020年下半年以来，全球零售市场随着疫情得控逐步恢复，其中以巴西和土耳其为代表的新兴市场恢复较快，而欧美等发达国家虽同样迎来恢复，但增速持续收窄。具体来看，2020年6月以来，新兴市场国家零售销售额均保持较高增速，其中巴西增速保持在10%左右，土耳其增速保持在20%左右；欧美等国家和地区方面，零售销售额同比保持正增长。2020年全球纺服消费显著下滑，2021年复苏进程再被德尔塔病毒打断。2020年以来全球纺服销售受到疫情冲击下滑明显，且恢复节奏慢于其他产品零售。具体来看，美国零售与食品服务销售额组成中，2020年服装店与鞋店合计销售额同比下滑超过40%；欧盟、日本纺服销售亦受到较大冲击。2021年以来，全球纺服消费随着疫情缓解而复苏，其中美国复苏势头强劲，服装及服装配饰店3月与4月销售额同比增速保持高增长，基本已恢复至疫情前水中国乘用车产销量同比增速情况中国乘用车产销量情况资料来源：中汽协，Wind，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：中汽协，Wind，兴业证券经济与金融研究院整理发达国家零售市场增速回落新兴市场零售销售情况恢复较好资料来源：Bloomberg，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-24-行业投资策略报告平；但随后德尔塔病毒再次蔓延，各国纺服销售的同比增速大幅回落。国内纺服消费一度已恢复至正常水平，但受到德尔塔病毒影响再次下滑。国内服装鞋帽业零售额在疫情冲击后率先复苏，单月同比增速呈前低后高。虽然2020年全年国内服装、鞋帽及针纺织品类零售额同比下滑8.10%，但2020年Q3到2021年上半年，随着下游进入传统旺季以及终端需求持续恢复，纺服销售呈现明显的复苏态势。但随着2021Q3开始，德尔塔病毒在全球蔓延，纺服消费旺季不旺，同比增速大幅回落。综合来看，纺服需求仍未从疫情冲击中完全复苏，随着疫情影响消退，看好需求复苏至正常水平，带动产业链相关化工品需求。2.1.2海外供给：开工率提升有限、新产能投产较小，海外供给提升空间小对于全球化工品供给而言，其边际变化主要来自于两个方面，一是现有产能的开工率弹性，二是前期资本开支进行建设的新产能的投放。⚫海外开工：化工行业高景气下，装置开工率已至历史高位，提升空间有限从ACC披露的全球化工行业产能利用率来看，当前全球化工行业产能利用率已达到历史高位，2021年7月全球化工行业产能利用率同比上升11.7pcts至90.7％，发达国家纺服销售随疫情蔓延大幅回落新兴市场国家纺服销售随疫情蔓延回落资料来源：Wind，Bloomberg，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：Bloomberg，兴业证券经济与金融研究院整理2021年国内服装鞋帽业零售额迎来复苏2021年Q3以来国内纺服消费再次回落资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-25-行业投资策略报告已连续三个月高于长周期（1987-2019）的平均水平（86.4%），此为近三十年来第一次全球化工行业产能利用率超过90%。以海外化工品生产核心区域欧洲与美国为例，根据ACC披露，2021年8月，美国化学品产量受飓风影响环比有所下滑，但同比仍实现5.9%的增长，且所有地区的化学品产量均高于去年同期水平。欧洲方面，2020Q3以来化工行业产能利用率持续维持在80%以上水平，基本达到2017-2018年的上一轮周期景气水平。因此，我们认为海外化工行业开工率以达到正常水平（即自身根据供需情况进行调节开工，不存在疫情导致开工低位等情况），而结合当前开工高位现状，预计未来开工率提升对于化工品供给的增量贡献有限。⚫海外新产能：近年来资本开支低位，新投产产能少，供给增量小新增产能方面，全球化企资本开支维持较低水平，预计短期内新产能投产较少。2019年以来，全球化工上市公司资本开支增速随着行业景气度下行而下滑。2020Q1-3，化工品需求受疫情冲击影响，全球化企资本开支降幅进一步扩大。虽然随着疫情缓解企业盈利有所好转，但2020年海外化企资本开支整体仍有明显的下滑。当前以欧美为代表的海外无论是化工上市公司还是化工全行业，资本开支一直维持在较低水平。作为资本密集型的化工行业而言，较低的资本开支增速美国化学活性晴雨表显示当前为高景气当前美国化工品开工率处较高水平资料来源：ACC，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：FRED，兴业证券经济与金融研究院整理2020年底欧洲化工品生产已基本恢复正常当前欧洲化工品开工率处较高水平资料来源：CEFIC，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：CEFIC，兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-26-行业投资策略报告意味着海外化工企业的扩张速度较缓，预计短期内新投产产能较少。2.1.3国内供给端：“双碳”背景下，化企开工与扩产受限，行业供给分化⚫国内开工率：行业开工率短期受政策波动影响大，长期将持续受限在“双碳”目标的大背景下，短期内缺煤缺电叠加能耗与排放管控趋严，自2021年下半年以来国内化工行业已经受到巨大影响。根据发改委8月发布的《2021年上半年各地区能耗双控目标完成情况晴雨表》，当前多数省市在上半年的能耗强度与能源消费总量控制方面未完成制定目标，其中青海、宁夏、广西、广东、云南等在内共9省（区）能耗强度为一级预警、8个省（区）能源消费总量为一级预警。根据要求，预警等级为一级（即能耗强度不降反升）的地区（地级市、州、盟），2021年暂停“两高”项目节能审查（国家规划布局的重大项目除外），要求各地对上半年严峻的节能形势保持高度警醒，确保完成全年能耗双控目标特别是能耗强度降低目标任务。全球化工品上市公司资本开支美国化工行业资本支出预测资料来源：Bloomberg，兴业证券经济与金融研究院整理注：样本为100家海外上市化工企业。资料来源：ACC，兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-27-行业投资策略报告在发改委指导下，地方调控措施落地，多地高耗能产业迎来了限电限产浪潮，部分省份执行“一刀切”限产限电的控能措施，国内化工行业（特别是部分高耗能行业）的开工率快速下降，供给大幅收缩。例如黄磷、工业硅、电石等为代表的高耗能产业，其装置开工短期内受到了极大限制。而从长远看，这些行业的新产能扩张也将受到限制。2021年上半年各地区能耗双控目标完成情况晴雨表资料来源：发改委，兴业证券经济与金融研究院整理注：1.西藏自治区数据暂缺，不纳入预警范围，地区排序的依据为各地区能耗强度降低率2.红色为一级预警，表示形势十分严峻；橙色为二级预警，表示形势比较严峻；绿色为三级预警，表示进展总体顺利表4、各省市高耗能产业被限电限产省份相关部门政策文件调控措施江苏江苏省发改委《2021年夏季尖峰电价调整政策》7月15日至8月31日，日最高气温达到或超过35℃时，在现行峰段（10点到11点，14点到15点）电价基础上，每千瓦时加价0.1元。云南节能工作领导小组办公室《关于坚决做好能耗双控有关工作的通知》加强重点行业管控，包括：钢铁行业、水泥行业、绿色铝行业；黄磷行业9-12月月均产量不超过8月产量的10%；工业硅行业9-12月月均产量不高于8月产量的10%；煤电行业优化降低煤电开机时间。陕西榆林市发改委《关于确保完成2021年度能耗双控目标任务的通知》2021年全市能耗总量控制在3937万吨标准被以内，三季度能源消费量控制在3558.4万吨标准煤以内，9月份能源消费量控制在140万吨标准煤以内，确保三季度单位GDP能耗下降2%。第四季度，要完成年度单耗降低3.2%的目标任务，每月规上工业能源消费要控制在300万吨标煤左右。山东日照市发改委《关于有序用电的紧急预警通知电力供应出现较大缺口，将组织企业做好有序用电工作，确保完成负荷压限指标。若部分区县、企业有序用电执行不到位，将视情采取终止供电或区域电网拉路措施。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-28-行业投资策略报告9月“能耗双控”致开工率受限，10月以来开工恢复，期间化工品价格先涨后跌。从化工行业开工情况来看，8月以来，随着“能耗双控”的管控趋严，各地的高耗能行业开工都受到一定影响，而部分“能耗双控”水平处于一级预警的省份则采取了十分严厉的管控措施，导致部分非高耗能化工品开工率同样大幅下滑。由于产品开工受限，导致部分原来处于产能过剩的产品出现了供给短缺、价格上涨。10月以来，随着国内缺煤缺电情况好转，相关“一刀切”的限电限产政策有所缓解，化工品开工率迎来回升。而随着开工率回升，化工产品价格也从高位迎来一定程度下滑。安徽安徽省能源局《关于做好有序用电工作的紧急通知》9月22日，预计全省最大用电负荷3600万千瓦，电力供需平衡存在约250万千瓦缺口，供需形势十分紧张。为保障全省电网平稳运行和电力可靠供应，经研究，决定于9月22日起启动全省有序用电方案。黑龙江发改委9月10日至22日，黑龙江全省共启动Ⅲ级（负荷缺口5%—10%）和Ⅳ级（负荷缺口5%及以下）有序用电13次。9月23日开始，由于东北电网水电减少、新能源发电不及预期等因素影响，日内电力平衡形势进一步严峻，黑龙江全省开始启动II级（负荷缺口10%—20%）有序用电措施，但仍存在较大供电缺口。辽宁辽宁省工信厅全省电力保障工作会议9月10日-22日，共启动6轮III级（负荷缺口5%-10%）和3轮IV级（负荷缺口5%及以下）有序用电措施，期间涉及23196户次企业，最大错避峰243.67万千瓦，用电影响范围限制在部分工业企业。9月23日至25日，由于风电骤减等原因，电力供应缺口进一步增加至严重级别，我省启动3轮II级（负荷缺口10%-20%）有序用电措施，个别时段在实施有序用电措施最大错避峰416.92万千瓦的情况下，电网仍存在供电缺口。广东广东省能源局和广东电网《致全省电力用户有序用电、节约用电倡议书》要求全省各级党政机关、事业单位带头践行绿色节能办公，空调制冷温度设置不低于26℃，办公场所3层楼及以下停止使用电梯；倡议全省工、商业企业积极参与节约用电，支持配合有序用电实施；鼓励广大市民采取适度节约、绿色低碳的家庭生活方式。省内多地工业企业被要求“开三停四”甚至“开二停五”、“开一停六”错峰用电。新疆昌吉州发改委《关于严管严控电解铝产能产量工作的提醒函》昌吉州合规电解铝产能305万吨，根据今年1-7月电解铝调度数据,1-7月，昌吉州电解铝产量共计185.11万吨，按照合规产能生产要求，自8月份开始，全区5家企业月产量合计不得超过23.8万吨。内蒙古内蒙古发改委《关于确保完成“十四五”能耗双控目标任务若干保障措施》控制高耗能行业产能规模。从2021年起,不再审批焦炭(兰炭)等新增产能项目,确有必要建设的,须在区内实施产能和能耗减量置换。提高产业准入标准。新建高耗能项目,在满足本地区能耗双控要求的前提下,工艺技术装备、能源利用效率须达到国家先进标准。加快淘汰化解落后和过剩产能。引导产能过剩行业限制类产能(装备)有序退出,实施产能置换升级改造。贵州贵州省能源局《2021年贵州省有序用电方案》为保证当地电网运行和经济社会健康发展，根据省内电力缺口规模分红、橙、黄、蓝4个等级进行预警。出现不同等级的预警，启动相应级别的响应。当省内电力供应出现缺口，需启动实施有序用电的，应报经省人民政府同意后方能实施。电网企业按预警响应等级和有序用电响应企业序位表，并结合实际情况合理安排有关企业错、避峰生产。广西广西自治区人民政府、工信厅《关于加强节约用电工作的通知》、《关于加强节约用电工作的通知》各用电工商企业要结合企业自身生产特点，科学合理安排生产计划，制定并严格落实有序用电方案，主动错峰避峰用电。通过错避峰生产和轮休，充分利用周末、夜间安排生产，争取错峰不减产，最大限度降低缺电对企业生产造成的影响。电网企业将限产要求下发至企业，要求区域内的电解铝企业自9月开始月度用电负荷在1-6月的平均月度用电负荷的基础上全时段压减35%。资料来源：各省市政府网站，南方新闻网，兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-29-行业投资策略报告展望来看，当前化工品受到供给端限电限产的影响，导致供需核心矛盾发生变化。而从当前的限电限产发展形势来看，随着后续缺煤缺电的情况缓解，当前对于化工行业“一刀切”的限产措施或将宽松化，相关化工品将回归至正常情况，因此化工品的供需边际有望迎来宽松。⚫国内新增产能：“双碳”目标背景下，新产能扩张放缓，不同行业间分化回顾历史，化工产品供给端的集中扩张往往在周期景气之后，企业具有较高的扩张意愿、较强的扩张能力。但从当前化工行业上市公司的资本支出情况来看，在供给侧改革深化与“双碳”目标的大背景下，化企的产能扩张已不再像过去那样粗放式快速增长。从供给侧改革以来化工行业的发展趋势来看，随着安环规范化，落后产能不断淘汰、中小企业扩张受限，国内化工业集中度不断提升，“双碳”目标之后，进程有望加速。经济发展新常态下，企业的环保和安全生产已成为国内化工行业供给端的核心变量之一，2019年江苏盐城的“3·21”爆炸事件更是加速了中国化工安环规范化进程。随着国内环保与安全生产要求不断提高、各地环保治理执行力度加大；部分企业因环保不达标或难以承受环保处理成本的增加而难以正常开工甚至关停，对行业供给和需求都产生深刻影响，国内石油和化工规模以上企业数量高耗能化学品开工率先下滑后上涨大部分化学品开工率先下滑后上涨资料来源：百川资讯，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理农化品开工率先下滑后上涨中国化工品价格指数大涨后下跌资料来源：百川资讯，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-30-行业投资策略报告自2016年以来持续减少。未来，在“双碳”目标背景下，预计对于新产能的扩张将进一步限制，中小企业或将持续出清。国内规上化工企业数量持续减少数据来源：石油与化工联合会，兴业证券经济与金融研究院整理另一方面，从近十年来的周期波动情况来看：2008年金融危机后：国内大宗品（能源类）价格自2009年开始反弹，于2010Q3开始进入景气区间，随后从2011年开始，化工上市公司资本开支开始飞速增长，在建工程同比增速超过70%，18个月之后（即2012年6月开始），随着新产能陆续投产，在建工程同比增速下滑，固定资产同比增速大幅上升，相关大宗品价格大幅下滑。化工产品的上一轮景气周期为2017-2018年：国内化工品价格指数自2016年开始反弹，于2017Q3开始进入景气区间，同样也是2017Q3开始，化企上市公司资本开支大幅增加，但由于从2015年开始，国内实施供给侧改革，导致企业产能扩张受限，因此在建工程同比增速低于上一轮（2011-2012年）景气周期的水平，同样18个月之后，化企上市公司在建工程同比增速下滑，固定资产同比增速上升，化工品价格下跌，但由于供给侧改革限制，化工品价格下跌所经历的周期更短（即产能过剩程度较好，过剩产能消化较快）。本轮景气周期中：化工产品的价格于2020Q2开始反弹，并在2021年进入较为景气的区域，截至2021Q3，化工上市公司在建工程同比增速已经出现明显增加。因此，结合化工行业18-24个月的投产周期，预计下一次化工行业新产能投产高峰期将在2022年底。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-31-行业投资策略报告我们将化工行业上市公司按照中信三级行业分类进一步进行划分，可以看到，在“双碳”背景下，化工行业的产能扩张出现分化，以磷化工、氯碱等为代表的高耗能行业虽然在今年“能耗双控”背景下盈利维持高位，但各地对其扩张均进行了较大程度的限制，导致相关上市公司在建工程同比增速仍处低位。而以涂料、有机硅、改性塑料等为代表的低能耗强度、高附加值的行业则已经迎来扩张期。综合来看，传统的周期品在建工程同比增速已经出现明显增长，但短期内新产能释放对于行业供给端的影响尚未到来，目前国内的传统周期品的供给端的核心影响因素依然为“双碳”目标背景下，“能耗双控”政策对于现有产能开工率的影响。表5、国内化工行业扩张分化（上市公司在建工程同比增速）细分子行业2021Q22021Q3细分子行业2021Q22021Q3改性塑料97.9%356.7%氮肥25.0%26.8%有机硅115.6%268.1%其他塑料制品-12.0%23.1%涂料油墨颜料161.4%164.4%合成树脂-1.6%20.5%2012年以来化工品的周期景气情况基础化工行业上市公司资本开支同比增速资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理注：中国大宗商品价格指数：能源类主要包括煤炭、原油、天然气；理论上中国化工品价格指数更具有参考性，但两者趋势一致，由于中国化工品价格指数缺少2012年5月以前的数据，因此此处以中国大宗商品价格指数作为参考。资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理石油石化上市公司资本开支同比增速中国化工行业固定资产投资完成额增速资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-32-行业投资策略报告粘胶38.9%90.5%其他化学制品Ⅲ41.0%19.6%膜材料63.1%87.9%纯碱3.2%13.9%橡胶助剂-15.2%81.3%电子化学品1.0%7.9%钛白粉93.8%57.9%食品及饲料添加剂14.0%7.5%轮胎33.6%54.9%磷肥及磷化工-4.9%1.2%其他化学原料57.9%53.5%锂电化学品20.0%-1.9%印染化学品38.7%53.1%农药-20.7%-3.2%橡胶制品37.6%51.6%氯碱-30.5%-13.5%复合肥21.9%48.3%聚氨酯-17.2%-14.7%无机盐63.6%46.5%日用化学品-12.9%-16.2%民爆用品14.6%29.1%氟化工-24.3%-42.4%数据来源：wind，兴业证券经济与金融研究院整理注：细分子行业按照中信三级行业进行划分，去除行业内公司≤3家的细分子行业。2.1.4总结：需求扰动因素多，供给限产趋于宽松，子行业景气度分化，龙头地位不断突出展望大宗化工品的未来走势：需求端来看，2021年以来，新冠疫情对全球经济的负面影响持续减弱，且随着疫苗普及率的提升，预计后续疫情的影响将进一步减弱。另一方面，随着疫情的影响逐步缓解，海外各国刺激政策也正在逐步退出，对于需求的正向刺激作用亦在减弱。多重因素扰动下，不同行业将迎来分化，受疫情影响较大的行业需求仍将持续修复，而受益于海外政策刺激的子行业需求边际或将趋缓。供给端来看，从开工率弹性与新增产能投放看新增供给变化趋势，新产能方面，近年来化工行业扩张主要看国内，海外化企资本开支持续低位，短期内无新产能投放，国内高耗能大宗化工品扩张受限，预计短期内总产能亦保持稳定。全球化工品的产能利用率已达到历史高位；国内化工行业当前由于缺煤缺电所导致的限电限产致使部分行业开工率大幅下滑，而随着能源短缺的情况缓解，前期“一刀切”的限制措施或将趋于放宽，因此化工品供给边际有望迎来宽松；基于前述供需展望，当前化工行业的供需两端受到多重正向与负向的影响，我们认为，部分受疫情冲击较大或受海外政策刺激提振较小、自身供需紧平衡抑或是行业竞争格局出众的化工品景气态势有望维持；前期受于国内限电限产导致供给紧张、价格大涨的部分产品，其未来供需边际或将趋于宽松，而以此为原材料的下游化工制品有望受益于原材料成本下跌，盈利上升。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-33-行业投资策略报告新能源材料：政策强有力支持，能源革命进行时，光伏与电动车产业大趋势确定性强2.2.1锂电材料：政策助力下全球汽车电动化趋势已定，锂电材料有望充分受益“双碳”目标等政策助力下，中国新能源车市场具有先发优势。相比传统燃油车，电动车的能源更加清洁、驾驶体验也具有一定优势。在经过一段时间的方向选择后，目前全球主流整车厂已纷纷加码电动车布局。于国内而言，特别是伴随着光伏发电、风力发电等洁净发电方式占比提升，使用可再生能源的新能源车将真正实现从源头到消费端的全过程低碳排放，低污染，符合碳中和的大趋势且有助于摆脱对石油等不可再生能源的依赖。无论是我国还是海外均出台大量政策鼓励其发展，推动了新能源车的需求持续不断增长。表6、疫情以来的国内加大新能源车相关政策扶持力度发布时间部门文件名称主要内容4月23日工信部等四部门《关于完善新能源汽车推广应用财政补贴政策的通知》将新能源汽车推广应用财政补贴政策实施期限延长至2022年底，其中2020年补贴标准不退坡，2021年-2022年补贴标准分别在上一年基础上退坡10%、20%。原则上每年补贴规模上限约200万辆。6月15日工信部《关于依改<策用车企业平均燃料消耗量与新能源汽车积分并行管理办法>的决定》明确了2021年-2023年新能源汽车积分比例要求，分别为14%、16%、18%，对具备节能版排优劣的车型给予核算优，并修改了新能源汽车积分计期方法。7月15日工信部等三部门《关于开展祈能源汽车下乡活动的通知》2020年7月至12月将在国内开展祈能源汽车下乡活动，参与活动车型共16款，代价显低不到3万元。企业还承诺在扣除国家购置补贴基础上，给予一定让利。7月30日工信部《关于修改新能源汽车生产企业及产品准入管理规定》删除申请新能源汽车生产企业准入有关“设计开发能力”的要求；将新能源汽车生产企业停止生产的时间由12个月调蹩为24个月；删除有关新能源汽车生产企业申诘准入的过度期8月6日交通运输部《关于推动交通运输领域新型基地设施建设的指导意见》引导在城市群等市点高速公路服务区建设超快充、大功率电动汽车充电设施。9月11日发改委《关于扩大战略性新兴产业投资培育壮大新增长点增长极的指导意见》加快新能源汽车充/换电站建设，提升高速公路服务区和公共停车位的快速充/换电站覆盖率。9月21日财政部等五部门《关于开展燃料电池汽车示范应用的通知》将对燃料电池汽车的购西补贴政策，调整为燃料电池汽车示范应用支持政策，对符合条件的城市群开屉燃料电池汽车关新核心技术产业化攻关和示范应用给予奖励9月23日发改委等四部门《关于扩大战略性新兴产业投资培育壮大新增长点增长极的指导意见》加快新能源产业跨越式发展，加快核心技术部件研发；加快新能源汽车充/换电站建设，提升高速公路服务区和公共停车位的快速充/换电站覆盖率。实施智能网联汽车道路测试和示范。10月9日国务院《新能源汽车产业发展规划》从技术创新、制度设计、从基础设施等领域支持新能源汽车产业加快发展步伐。《规划》明确，到2025年，中国新能源汽车新车销量占比达到25%左右。10月10日工信部《新能源汽车动力器电池梯次利用管理办法》鼓励梯次利用企业研发生产适用于基站备电、储能、充换电等领域的梯次产品。鼓励采用租赁、规模化利用等便于梯次利用产品回收的商业模式。10月23日发改委、科技部等六部门《关于支持民营企业加快改革发展与转型升级的实施意见》对新能源汽车、商用车等行业新增产能，在符合市场准入要求条件下，公平给予资.啧、认证认可，不得额外设置前置条件。资料来源：相关政府网站，政策文件，兴业证券经济与金融研究院燃油车限制政策+新能源车补贴政策，欧洲加速扶持新能源车产业发展。在政策请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-34-行业投资策略报告上，欧洲采取欧盟委员会制定了严格的汽车排放新规，并对欧盟各国的排放情况进行监督。此外，各国陆续颁布额度较大的补贴政策扶持新能源车产业，尤其在疫情对经济形成巨大冲击后，欧洲各国进一步加强补贴刺激新能源车消费。表7、2020年以来海外国家对电动车的刺激政策国家主要政策与措施韩国计划将电动汽车、氢燃料汽车购买补贴从6万辆扩大到9.4万辆；国家、地方分别予以购车补贴；对电动车最高可达1820万韩元，电动摩托车330万韩元；德国计划从2021年起提升新车气候保护附加税，二氧化碳排放量为征税标准关键指标；对碳排放量在每公里195克以上的机动车，每超出1克征收4欧元的附加税；法国2019年11月起补贴大幅提升，4万欧元以下车型补贴提升50%，每辆纯电动车最高补贴6000欧元，插电混动最高补贴4500欧；4-6.5万欧车型补贴提升25%每辆纯电动车最高补贴5000欧，插电混动最高补贴3750欧，新补助政策执行至2025年，在欧洲补贴力度仅次于挪威。2020年6月，为推动经济活动恢复，德国推出总额1300亿欧元的经济振兴一揽子计划，至2021年底前，4万欧元以下电动车最高将获得9000欧元/辆的现金补贴，其中6000欧元来自政府，3000欧元来自汽车制造商。法国投入80亿欧元振兴汽车产业，电动汽车的购车补贴由过去的6000欧增加至7000欧(燃油车补贴3000欧)，以鼓励公民购买电动汽车；希腊将于18个月内（2020年6月起）拨款1亿欧元补贴；计划2030年前将电动车在新车中的比例提升至30%；英国未来5年内（2020年起）拨款5亿英镑建设电动车超级充电网络，并将电动车购车补贴延长至2023年；欧盟未来两年（2020年起）设立200亿欧元清洁汽车投资基金；投放400亿欧元至600亿欧元用于电动汽车充电基础设施建设，目标是到2025年建成200万个公共充电桩；对零排放汽车免除增值税。美国《美国清洁能源法案》提案：总计约2595亿美元清洁能源税收抵免方案，其中316亿美元为电动车消费者税收抵免；提升现行7500美元/车的税收抵免上限，单车抵免上限提升至1.25万美元（仅适用于售价8万美元及以下电动车型）；放宽汽车厂商享税收减免的20万辆限额，还将提供1000亿美元的消费者返现；当美国新能源车销量渗透率达到50%时，税收抵免将在三年内退坡。资料来源：人民网，央视新闻，BBC，第一电动网，兴业证券经济与金融研究院整理全球汽车电动化趋势已定，国内受益政策红利已成规模最大、增速最快市场。目前中国不仅是全球最大的新能源车市场，也是增速最快的地区。另一方面，目前国内新能源车渗透率仅约4%，未来仍有巨大市场空间。全球新能源乘用车销量快速增长资料来源：EVvolumes，兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-35-行业投资策略报告2021年以来，全球新能源车市场延续景气。海外方面，根据JATO数据，2021Q1-3欧洲五国（德国、法国、英国、意大利、西班牙）的电动乘用车（EV、PHEV、HEV）注册量合计达145.69万辆，同比大幅增长69.42万辆（+91.02%），占乘用车注册量比例为22.65%，同比增长1.77pcts；其中Q3单季度注册量合计达49.91万辆，同比大幅增长37.66万辆（+37.39%），占乘用车注册量比例为26.97%，同比增长12.57pcts，环比增长4.93pcts。国内新能源车亦保持较快增速。根据中汽协数据，2021年以来，新能源车市场延续前期景气，产销量分别为121.52万辆和120.57万辆，同比分别增长346.75%和380.35%。汽车作为面向终端消费者的消费品，除了政策的刺激外，还需要电动车自身拥有较强的产品力，来推动其销量的提升。而随着包括造车新势力、传统车厂等齐齐发力布局新能源，当前已有较多拥有产品力的新能源车型已经上市或即将上市，包括国产特斯拉、上汽通用五菱、比亚迪、南北大众、新势力等，车企新车型的集中上市，有望为行业增长提供持续动力。表8、大量产品力优秀的新能源车陆续上市（截至2021年7月）车企车型动力类型级别带电量/KWh续航里程/km起售价/万元交付时间造车新势力威马汽车W6EVA级SUV/62016.98已交付小鹏汽车P5EVA级轿车/600152021Q4蔚来汽车ET7EVC级轿车150100044.82022年上汽智己L7EVC级轿车1151000/2021年底高合汽车HiphiXEVC级SUV//57已交付哪吒汽车Eureka03EV/增程轿跑/1100/2022年底自主品牌上通五菱宏光Mini敞篷版EVA00级轿车13.81703.762022年量产长城欧拉闪电猫EVA级轿车////比亚迪秦PlusEVEVA级SUV/60012.98/唐DM-iHEVB级SUV/105018.98/2021年欧洲电动乘用车注册量高增长中国新能源汽车发展迅速资料来源：Bloomberg，JATO，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：汽车工业协会，兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-36-行业投资策略报告广汽埃安AionYEVB级SUV18460010.59/吉利极氪ZEEKR001EVC级轿车11070028.12021Q4北汽极狐αS（HI版）EVC级轿车//38.892021年底东风岚图FREEEV/增程C级SUV3386031.362021Q3上汽RES33EVC级SUV///2022下半年合资/外资品牌奔驰EQAEVA级SUV66.5486//EQBEVA级SUV70.5500//EQSEVC级轿车108770/2022年奥迪Q4e-tronEVA级SUV////东风日产AriyaEVA级SUV8761020预计2021年长安福特Mach-EEVB级SUV98.860026.5/现代IONIQ5EVB级SUV73600//吉利沃尔沃极星2EVB级SUV7856525.28/大众ID.6X/CROZZEVC级SUV84.8588302021Q3凯迪拉克LYRIQEVC级SUV///2022上半年资料来源：车企官网，兴证电新，兴业证券经济与金融研究院整理动力电池是新能源车的核心部件，以CATL、比亚迪为代表的国内电池龙头企业已确立全球领先地位。新能源车浪潮大势所趋，新能源车相关产业链都有望充分受益，国内动力电池技术全球领先。推荐关注新能源车产业链相关新材料、核心部件动力电池相关材料。表9、2018-2020年全球动力电池企业装机量排名排名202020192018企业国家销量/Gwh企业国家销量/Gwh企业国家销量/Gwh1CATL中国34.3CATL中国32.5CATL中国23.42LG化学韩国33.5松下日本28.8松下日本21.33松下日本26.5LG化学韩国12.4比亚迪中国11.84比亚迪中国9.6比亚迪中国11.1LG化学韩国7.55三星SDI韩国8.2三星SDI韩国4.4AESC中国3.76SKI韩国7.7AESC中国3.9三星SDI韩国3.57AESC中国3.8国轩高科中国3.2国轩高科中国3.28中航锂电中国3.4PEVE日本2.2力神中国39国轩高科中国2.5力神中国1.9PEVE日本1.910其他-13.2其他-17.2其他-20.7资料来源：SNEResearch，兴业证券经济与金融研究院整理2.2.2光伏材料：国内光伏平价上网已是大势所趋，关注光伏产业链新材料随着中国经济的快速发展、经济总量的不断扩大，经济高质量发展的转型已迫在眉睫。在当前能源与环境的约束下，对能源消费总量和能耗强度实行双控，是当前经济结构调整、产业升级改造、环境污染治理倒逼下的必然选择，也是是推动实现碳达峰、碳中和目标的重要抓手。而随着国家发改委印发《完善能源消费强度和总量双控制度方案》，“能耗双控”的制度不断具体化，将持续提高能源利用效率，降低经济社会发展对能源和碳排放增长的依赖。能耗双控政策最早酝酿于“十一五”期间，于“十二五”首提控制能耗总量，但仅将请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-37-行业投资策略报告单位GDP能耗降低（即能耗强度）作为约束性指标，未制定具体总量控制目标。“能耗双控”制度于“十三五”初步建立，明确要求到2020年，全国万元国内生产总值能耗比2015年下降15%，能源消费总量控制在50亿吨标准煤以内。进入“十四五”，“双碳”目标背景下节能降碳要求更高，“十四五”期间全国单位GDP能耗需降低13.5%。“能耗双控”政策制度逐步建立资料来源：政府官网，兴证电新，兴业证券经济与金融研究院整理根据最新发布的《完善能源消费强度和总量双控制度方案》，对超额完成激励性可再生能源电力消纳责任权重的地区，超出最低可再生能源电力消纳责任权重的消纳量不纳入该地区年度和五年规划当期能源消费总量考核。因此对于达到并超过激励性消纳责任权重的省份，可以拥有更多的能耗指标。在政策助力下，以光伏为代表的新能源将继续迎来高速增长。当前光伏发电渗透率仍较低，未来可替代空间广阔。相比于传统发电方式，光伏发电能量来源为太阳能，可持续性强，且对环境友好。2020年可再生能源发电新增260GW，其中光伏和风电新增装机量在可再生能源总新增装机量占比达91%；但从整体渗透率来看，2019年光伏发电占比仅2.6%，未来成长空间广阔。我国光伏产业起步较晚但呈现迅速发展的势头，2013年新增光伏装机容量仅为12.9GW，至2017时到达53.06GW的高峰，2018-2019年受到光伏补贴退坡的影响，新增光伏装机连续两年下降至30.11GW，而2020年光伏装机容量新增48.20GW，继续保持全球第一，创自2017年来的历史第二新高，同比增长60.08%。我国仍然是全球光伏行业的第一大市场。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-38-行业投资策略报告光伏发电在全球非化石能源电力中所占份额最高资料来源：IRNEA，兴业证券经济与金融研究院整理我国是全球光伏第一大产出国与需求国资料来源：IRNEA，兴业证券经济与金融研究院整理在国家的积极推动下，我国光伏平价上网和光伏装机建设稳步推进。2021年5月11日，国家能源局发布了《关于2021年风电、光伏发电开发建设有关事项的通知》，明确2021年全国风电、光伏发电发电量占全社会用电量的比重达到11%左右，后续逐年提高，确保2025年非化石能源消费占一次能源消费的比重达到20%左右。其中，2021年保障性并网规模不低于9000万千瓦；2021年户用光伏发电项目国家财政补贴预算额度为5亿元。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-39-行业投资策略报告技术进步带来成本下降，政策端对非化石能源的推动持续加码，光伏行业迎发展良机，建议关注光伏产业链相关材料。精细化工品与新材料：全球竞争新变局与产业发展新机遇2.3.1逆全球化冲击+国内产业升级，化工新材料迎进口替代历史机遇⚫经济增速中枢下行背景下，全球化趋势放缓，贸易保护主义再起长期看“全球化”或仍是大潮流。工业文明的发展将人类文明的发展推向了全球合作之路，自20世纪80年代以来，技术发展带来运输成本下降，制造业供应链全球分工加速延伸，全球化现象在世界范围日益凸现，已被认为是当今时代的基本特征。而随着经济全球化的发展，当前全球各国家和地区的贸易联系已异常紧密，长期看“全球化”或仍是无法逆转的大潮流。全球光伏发电成本逐年降低光伏为全球新能源新增发电容量第一资料来源：IRENA，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理表10、全球化下各国化学品贸易往来密切（2018）第一大出口市场第二大出口市场第三大出口市场第四大出口市场第五大出口市场Top5合计欧盟27国+英国亚洲其他美国欧洲其他中国非洲67.4%亚洲其他中国欧盟27国+英国美国日本中东81.8%美国欧盟27国+英国亚洲其他拉丁美洲中国日本61.7%中国亚洲其他欧盟27国+英国美国拉丁美洲日本83.8%日本亚洲其他中国美国欧盟27国+英国拉丁美洲96.7%中东亚洲其他中国欧盟27国+英国非洲美国88.3%欧洲其他欧盟27国+英国亚洲其他拉丁美洲美国中国93.6%非洲欧盟27国+英国亚洲其他美国中东中国94.0%拉丁美洲欧盟27国+英国美国亚洲其他中国日本85.7%请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-40-行业投资策略报告但中短期内，以美国为主导的贸易摩擦以及新冠肺炎疫情对于全球产业链的破坏将给全球化带来新的不确定性。回顾近年来全球化，全球贸易占GDP比重在2008年达到顶峰，此后欧美等发达经济体提出“再制造业化”，全球化趋势性放缓。特别自2018年以来，全球经济增速中枢放缓，全球贸易遭遇变局，以美国为代表的部分发达国家贸易保护主义苗头重燃，美国以增加关税的方式率先向中国、欧洲、日本等多国发起诘难，给全球化带来新的不确定性。2020年以来，随着新冠肺炎疫情的爆发，各国经济普遭冲击，为刺激本国经济，部分发达国家宣布各项产业链回迁鼓励政策：美国鼓励美国企业回迁，并表示政府愿意承担企业回迁成本；日本经济产业省宣布将拨付2200亿日元（约合22亿美元）用于资助日本企业将生产线转移回日本本土，“逆全球化”呈愈演愈烈之势。⚫产业链配套齐全+政策扶持下，国内产业升级稳步推进，半导体等卡脖子产业渐向东移，国内相关产业链化工品有望享受发展红利当前国内拥有全球最完整的产业链配套、巨大的市场容量等优势。从上个世纪末开始，随着新兴经济体的崛起和发达国家低端产业外迁政策实施，全球化进程的加快，传统产业尤其是劳动密集型产业向发展中国家转移。受益于较低的劳动力成本和改革开放的不断深入，中国大陆成为发达国家外迁产业的重要承接地，当前国内已拥有全球最完整的产业链配套。具体来看，改革开放40年，我国工业发展进入腾飞期，目前中国是世界上唯一拥有联合国产业分类中全部工业门类的国家，200多种工业品产量居世界第一，近10年来制造业增加值稳居世界首位。原先集中在海外的部分产业如集成电路等产业正逐步往国内迁移，为国内相关产业链企业的崛起带来新的机遇。以集成电路产业为例，为解决关键产业被扼颈的大洋洲亚洲其他中国美国欧盟27国+英国日本89.6%全球亚洲其他中国欧盟27国+英国美国拉丁美洲73.5%资料来源：CEFIC，兴业证券经济与金融研究院整理2008年以来全球贸易发展趋缓资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-41-行业投资策略报告难题，国家政策频频发力扶持相关产业，部分关键材料迎来进口替代加速的发展新机遇。国内12英寸晶圆厂未来几年有望保持1000亿每年的投资体量，大幅提高12英寸晶圆的体量。国家密集出台相关政策推动产业发展；各地方政府相继成立基金，引导半导体产业发展。国内半导体材料企业在供货时间、成本等多方面有天然的优势，伴随国内晶圆厂建成投入使用，可预见国内对半导体材料的需求将大幅提高，国内半导体材料企业有望加速成长。我们认为，在半导体等产业东移大趋势下，“逆全球化”对相关产业供应链稳定性的冲击有望加速国内可进口替代新材料行业的崛起。建议关注以半导体材料为代表的正处进口替代窗口期的化工新材料。2.3.2消费升级打开相关化工产品空间，原材料价格下跌增厚企业盈利●催化材料：“国六”标准施行驱动市场增长，催化材料迎发展机遇汽车尾气催化剂载体材质主要有陶瓷和金属两种，结构形式上分为颗粒型载体、蜂窝状载体和SiC泡沫陶瓷载体，主流车用载体为堇青石质蜂窝陶瓷载体，具备机械强度高、热稳定性好、排气阻力小、比表面积利用率高的特点。而其它类型的载体（金属载体、新兴的玻璃纤维载体），由于工艺、材料和成本等方面的原因，短期内难以大范围应用，因而未来长时间内蜂窝陶瓷载体仍将是主流。“国标六”施行有望催化下游市场规模进一步扩大。国五标准下，汽油车单车使用载体量约为1.5L，柴油车约为15L，国六标准下，汽油车需加装GPF，体积增加约一倍，对催化剂载体需求提升至3升/台，前期受益于欧VI标准的广泛推行，符合欧VI标准的柴油车尾气净化用沸石产品销量快速成长。我国国家生态环境部发布的《轻型汽车污染物排放限值及测量方法（中国第六阶段）》规定，“国六”排放标准于2020年7月1日起执行，乘用车领域催化材料需求有望持续增长。2021年以来，受德尔塔疫情冲击，汽车产销量因缺芯而放缓，叠加国内部分地区商用车“国六”标准实施推迟，导致催化材料需求受到影响。随着后续疫情影响逐步消退，商用车领域“国六”渗透率提升，有望带动催化材料需求持续增长。表11、轻型车（第一车型）国Ⅵ比国Ⅴ、欧Ⅵ更为严格项目国Ⅵ欧Ⅵ国Ⅵa国Ⅵb国Ⅵa相比国Ⅵ国Ⅵb相比国Ⅵ国Ⅵa相比欧Ⅵ国Ⅵb相比欧ⅥCO（mg/km）10001000700500-30%-50%-30%-50%THC（mg/km）100100100500%-50%0%-50%HC（mg/km）686868350%-48.5%0%-48.5%NOx（mg/km）606060350%41.7%0%-41.7%N2O（mg/km）--2020新增要求新增要求--PM（mg/km）4.54.54.53.00%-33.3%0%-33.3%PN（个/km）-6×10116×10116×1011新增要求新增要求0%0%资料来源：CNKI，兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-42-行业投资策略报告●代糖：消费习惯、健康意识等促合成高倍甜味剂消费习惯，安赛蜜、三氯蔗糖等产品需求空间广阔甜味剂是能赋予食品甜味的食品添加剂，可分为功能性甜味剂和糖醇类甜味剂（木糖醇、麦芽糖醇等），功能性甜味剂包括人工合成高倍甜味剂（糖精、甜蜜素、阿斯巴甜、安赛蜜、三氯蔗糖、纽甜等）和天然甜味剂（甜菊糖），目前占据着甜味剂的主要市场。因消费习惯、健康生活理念的逐步推广，同时肥胖等健康问题的日益严重，传统食糖市场有望部分被三氯蔗糖、安赛蜜等合成高倍甜味剂替代。伴随经济水平提高、食品工业快速发展等，全球龋齿、肥胖、糖尿病、心血管疾病等健康问题日趋严重。而过度摄入食糖（蔗糖、玉米糖浆等）是上述健康问题的重要诱因。成本是下游选择甜味剂的重要原因，人工合成高倍甜味剂成本优势突出。根据Tate&Lyle等报告，成本一直是下游选择甜味剂的主要考核因素。安赛蜜、三氯蔗糖当前相对蔗糖等成本优势显著。以安赛蜜、三氯蔗糖等新一代人工合成的高倍甜味剂产品，因其不参与新陈代谢、吸收率低、对牙齿损坏程度小、代谢不用胰岛素、甜感好、安全性高等诸多优点,是肥胖症、心血管疾病和糖尿病患者食品的理想食品添加剂。随着人们消费习惯、健康意识日渐提升，合成高倍甜味剂有望迎来的巨大成长空间。●维生素：肉类消费增加，养殖业、食品工业持续发展拉动添加剂需求常见的添加剂包括多种饲用、人用添加剂，如维生素、蛋氨酸、甜味剂等。饲料用添加剂通常用于提升动物营养健康和养殖利润，人用添加剂通常为了实现防止食物变质、改善食品感官、保持营养、增加品种和方便性等。随着各发展中国家经济增长引发的居民膳食结构改善、消费升级、对饮食健康的认识的提高，动物蛋白摄入量的持续提升是长期趋势，食品工业也有望升级换代，肉类消费量有望持续增长，进而有效带动添加剂的市场需求。目前全球最大的香精香料公司仍为海外的跨国企业，国内企业仍有巨大的成长空间。传统糖类替代空间巨大资料来源：Tate&Lyle，兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-43-行业投资策略报告3、投资策略“双碳”目标确立，强者恒强趋势愈发明确，关注化工核心资产安全环保趋严、实现“双碳”目标背景下，国内化工行业已迎来产业格局重塑的关键时期，而2020年以来的外部冲击或加快格局优化进程。长期看，国内化工行业的竞争格局正由过往“高投资、高增长”的态势转向为“行业集中度提升、具有比较优势的龙头企业强者恒强”的新常态。安环监管趋严也将给全国化工企业产生深远影响，原本依靠缩减环保、安全生产支出实现盈利的落后企业或将面临亏损，部分落后园区甚至面临关闭。外部冲击下国内化工行业格局重塑进程或加快资料来源：兴业证券经济与金融研究院整理“双碳”背景下，领先企业的开工率更加具有保障，塑造盈利能力与成本端更大的优势。化工企业作为高耗能行业代表将面临限电限产，我们认为，随着政策不断完善，对于高耗能行业的限电限产将转为更为有效的以能源效率为标准进行有序限产，而领先企业依托规模化、持续技改、精益管理等方式，其对于能源的利用与成本的控制均具有明显的优势，其面对限电限产的风险将明显小于落后产能，预计领先企业未来将在装置开工率等方面进一步具备优势，从而带动起盈利能力与成本领先优势的进一步拉大，强者恒强趋势进一步确立。强者恒强趋势下，当前国内化企扩张能力已分化。自从2016年供给侧改革以来，基础化工在建工程分布显著向市值/净资产前10%的企业集中。2020年下半年以来，随着国内复工复产以及海外旺盛需求推动，规模较小的上市公司盈利回升，继而带动其资本支出有所增长，表现为市值/净资产位于较后分位的上市公司在建工程占比有所提升，但领先企业仍牢牢占据绝大部分比例。我们认为领先企业作为推动中国化工产业格局重塑的关键力量，其优势将持续扩大。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-44-行业投资策略报告此外，随着“双碳”目标明确，煤炭、石油、天然气等传统化石能源的使用受限，而传统能源既是化工行业生产的能量来源，同时也是部分产品的重要原材料。碳中和背景下，无论行业总体能耗水平与政策给予配额相对关系如何，领先企业的低能耗、低单耗所体现的成本优势都将得到放大，行业成本曲线有望进一步陡峭化，因此在实现“双碳”目标背景下，化工行业将迎来成本的系统性抬升，落后企业竞争力将被进一步削弱，相关行业将进一步走向强者恒强的分化。不同碳排放配额要求下，领先企业均能获得更高的优势资料来源：兴业证券经济与金融研究院整理在安全环保趋严、实现“双碳”目标背景下，身处规范化重点园区、自身环保达标、拥有一体化产业链、规模化与技术领先实现的成本优势、持续稳定的资本开支等优势的领先企业将持续受益，强者恒强格局持续强化。重点推荐中国化工产业格局重塑的关键力量（万华化学、华鲁恒升、扬农化工、中国巨石、民营炼化等）。基础化工行业在建工程按市值分布情况基础化工行业在建工程按净资产分布情况资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-45-行业投资策略报告万华化学：国内化工行业翘楚，聚氨酯、石化、新材料三大产业集群齐头并进MDI供需或持续维持紧平衡，盈利有望持续向好。从需求端来看，MDI下游需求保持每年5%左右的稳定增速，结合当前全球消费量，增量约40万吨/年；供给方面，当前除万华化学之外几乎无新产能规划，因此未来MDI供需将持续趋于紧张。另一方面，由于新产能主要集中在万华手中，行业较好的竞争格局将保持稳定，万华化学的龙头地位持续巩固。当前MDI盈利自9月下旬以来已明显回升，供需趋紧下有望持续向好。低成本优势保障万华MDI、TDI盈利能力行业领先，烟台50万吨MDI扩能已完成，持续扩张助力成长。公司拥有MDI全产业链配套（除苯和原盐外全部自给），产能扩张、持续技改保障低成本优势，使公司于行业低迷期仍录得丰厚利润。当前公司已成功以低成本完成烟台50万吨MDI扩能，在全球经济复苏及政策刺激向好背景下，市场需求对新产能消纳无虞，公司目前MDI总产能达到260万吨，全球份额达27.3%；后续仍有100万吨产能规划（宁波60、福建40），助力公司巩固全球第一地位，且规模效应及先进工艺带来的成本优势将进一步体现。TDI方面，外延整合东南电化并扩产，将跻身全球TDI龙头之列，协同强化聚氨酯板块全球竞争力。万华治理结构出色，通过中诚投资和中凯信实现员工持股，并进一步搭建员工持股平台宁波中韬，宁波中韬持有万华化学（福建）异氰酸酯有限公司20%股权，将有效调动员工积极性，更好地建设福建基地。此外，公司搭建了体系化的研发组织构架，实行丰厚的薪酬与激励机制，推动技术持续进步；信息化管理优化生产流程实现降本增效，保障长远发展。持续资本开支加码石化产业链加强板块协同，价值龙头未来成长亦可期。公司C3/C4石化装置运行平稳，LPG贸易规模不断扩大；100万吨乙烯项目已建成投产，石化板块规模进一步扩张。石化产业链协同效应显著，既可消耗聚氨酯板块MDI副产物、提供聚醚生产原料；亦可提供精细化学品板块产品所需原料，巩固公司成本优势，保障基业长青。公司新材料布局稳步推进，每年20亿元研发支出、约200亿资本支出保障未来成长。18年以来公司21万吨PC、30万吨TDI、8万吨PMMA等项目陆续投产，未来PC三期及配套双酚A、柠檬醛、合成香料、ADI、尼龙-12、生物可降解塑料等多个新项目将陆续落地；POE项目到2025年之前产能有望达到20万吨；眉山基地改性树脂、生物可降解材料、三元正极材料等项目稳步推进；大硅片、CMPPad+Slurry等电子材料完善布局，产品类别多元化、产业链协同进一步完善，平台化新材料龙头未来成长可期。维持“买入”的投资评级。万华化学是中国化工行业少有的掌握国际前沿制造技术、管理优势突出的全球性龙头企业。MDI行业集中度高，新建装置难度大、请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-46-行业投资策略报告周期长；万华依赖于持续研发攻关实现技术突破，在低投资额、较短时间内有望实现百万吨级产能飞跃，巩固全球第一地位。公司C3/C4石化装置运行平稳，LPG贸易规模不断扩大；100万吨大乙烯装置已投产，有望加深石化产业链布局，协同强化聚氨酯板块优势。18年以来公司PC、TDI、PMMA等项目陆续投产，未来随着香精香料、ADI、尼龙-12等多个新项目陆续落地，产品类别进一步多元化，产业链配套及布局进一步完善。19年初公司完成整体上市事宜，整合MDI等优质资产、改善治理结构，助力自身向全球聚氨酯龙头、中国重要烯烃及衍生物供应商、新材料核心供应商等高远目标大步迈进。我们维持公司2021-2023年EPS预测分别为8.30、8.87、9.16元，维持“买入”的投资评级。华鲁恒升：成本领先与内生增长企业之典范，充分利用合成气平台优势向煤气化与石油化工综合产业平台发展，德州基地产业升级、荆州基地构筑新成长点公司当前位置具有较高的安全边际。我们以2019年Q4的化工品价差作为周期底部均价差（2020年H1为极端情况，此处暂不考虑）与当前公司的产品产能进行测算，历经19、20年持续降本增效，算得公司在正常周期底部时期的利润或可达34-36亿元（不含新投产的己内酰胺与DMC），若考虑己内酰胺与DMC项目盈利，则底部利润或将超过40亿元，对应当前PE约17.5倍，底部条件下，具有较强安全边际，具备配置价值。电池级DMC正式投产，公司切入新能源赛道，迎来成长新篇章。公司原有5万吨DMC产能，目前已通过50万吨乙二醇装置技改实现30万吨DMC增产并提质至电池级。此外，公司继续规划年产30万吨DMC、30万吨EMC、副产5万吨DEC，强势进军并持续加码新能源材料布局。DMC具有市场空间大（预计到2025年国内和全球电池级DMC需求将达64.8和149.3万吨）、产品附加值高（按照2017-2021H1电池级DMC均价测算，30万吨DMC净利润可达11.6亿元）、公司成本竞争力强（合成气单耗高、预计将具备1000元/吨以上成本优势)。公司切入DMC行业符合公司新产品布局标准与德州基地产业升级的中长期目标，助力公司充分享受全球新能源车浪潮所带来的时代红利。己内酰胺成功投产，新一轮五年计划稳步推进，构筑德州基地新成长点。公司沿着合成气单耗高（成本优势明显）、市场空间大、产品附加值高三大方向进行新产品规划，剑指德州基地产业升级。当前公司酰胺及尼龙新材料项目中30万吨己内酰胺及配套装置已进入试生产阶段，且预计将于明年上半年实现尼龙6切片等下游产品投产。己内酰胺市场空间广阔，全球需求超630万吨，且近年来保持高增长。公司酰胺及尼龙项目一体化配套完善，包括双氧水、甲酸、硫酸等装置，可年产己内酰胺30万吨（其中20万吨自用）、甲酸20万吨、尼龙6切片20万吨、硫铵48万吨。此外，己内酰胺项目还与公司己二酸等产品在生产路线上具有协同效应。根据公司预测，待项目完全投产后预计年均可实现营业收入56.13亿元，利润总额4.46亿元。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-47-行业投资策略报告除此之外，公司德州基地规划项目还包括：（1）尼龙66高端新材料项目，含尼龙66高端新材料产品8万吨、己二酸14.8万吨等;（2）12万吨/年PBAT可降解塑料项目，含BDO17.95万吨、PBAT12万吨、NMP5万吨等。公司充分利用合成气平台优势向煤气化与石油化工综合产业平台发展，向高附加值精细化产业链延伸，构筑未来五年德州基地新成长点。公司第二基地落户湖北荆州，目前项目稳步推进中，依托荆州地理位置与资源禀赋、当地政府支持以及公司自身成本优势，第二基地有望保障公司长期成长。碳中和背景下，煤化工有望迎格局优化，领先企业优势扩大。当前国内碳排放趋严趋势已定，虽然未来新增产能审批或存收紧之可能，但考虑到终端需求增长以及当下尚无可替代化工品的情况，行业产能增长停滞之可能较低，且为保碳中和目标实现，新增产能集中在优质低排放企业的概率较大。从欧洲经验来看，随着碳排放趋严，碳配额将持续缩减，市场化拍卖比例将增加，带动碳价上涨，致全行业成本系统性抬升。领先企业具有较高的能源利用率和原料转化率，其单位产品的直接碳排放和过程碳排放均较低，行业成本曲线趋于陡峭。因此对于优质低排放龙头而言，无论是增量份额的获取还是存量份额的争夺，优势都有望扩大，未来成长无虞。生产效率持续提升，成本优势凸显。公司是中国成本领先型现代煤化工标杆企业，其依托煤气化平台，通过不断技改、提升效率以降低生产成本，目前公司生产成本已降至行业最低区位，竞争力极强。未来公司仍将通过精细管理、降本增效进一步降低生产成本，维护行业领先地位，同时通过扩大规模，依托“一头多线”循环经济柔性多联产运营模式，穿越牛熊，持续增长。维持“买入”的投资评级。华鲁恒升是中国成本领先型现代煤化工标杆企业，公司于红海行业凭借不断降本增效、扩大规模、精细管理、穿越周期、持续稳健增长。我们看好下游需求向好背景下，后续公司产品有望延续景气，我们维持公司2021-2023年EPS预测分别为3.56、3.74、3.97元，维持“买入”的投资评级。扬农化工：新项目丰富进入放量期，“先正达集团”助力迈向综合性农药公司。扬农化工是菊酯、麦草畏行业龙头，是中国农药行业的领先公司，核心产品较其他农药赛道优势仍然显著：（1）菊酯全球格局依然有序，扬农化工菊酯市占率有望进一步提高。（2）麦草畏销量短期承压，有望逐步恢复后实现增长。（3）专利药门槛高，相应回报也高于仿制药。先正达集团协同效应显著，公司有望承接更多来自先正达与安道麦的订单。先正达集团旗下包括先正达植保、先正达种子、安道麦和先正达集团中国四大业务单元。扬农化工作为先正达集团的重要成员，随先正达内部协同性增强和业务整合加速，公司有望承接来自先正达、安道麦更多的订单。据2021年10月26日公司披露的《关于增加日常关联交易预计金额的公告》，公司预期2021年销售给请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-48-行业投资策略报告SyngentaA.G.、先正达南通作物保护有限公司、先正达（中国）投资有限公司、安道麦股份有限公司的金额将较原2021年预计金额分别增加9.09亿元、2000万元、500万元、5000万元，合计公司和先正达及其关联方销售金额达37.5亿元。扬农化工产能建设稳步推进，项目储备丰富，保障公司成长性。优嘉三期建成投产，优嘉四期加速推进。优嘉三期项目于2020年Q3建成投产，三期项目中菊酯类农药产能10825吨，预计年均营业收入为15.41亿元，税后财务内部收益率为18.08%，优嘉三期的投产将助力扬农化工稳固自身的菊酯龙头地位。优嘉公司四期项目的备案、安评、环评等行政报批工作已经完成，目前项目建设进入土建阶段。按照前期规划进度，预计优嘉四期产能将在2022年投产。达产后预计年均营业收入为30.45亿元，税后财务内部收益率为19.00%，优嘉四期项目将进一步完善公司的产品布局，公司的产销规模进一步扩大，保障公司利润提升。子公司项目储备丰富，与公司现有产品形成互补。沈阳科创拥有烯草酮、硝磺草酮、咪草烟等除草剂产品，并表后扩大公司的产品布局和业务体量。与此同时，沈阳科创储备项目较多，2020年完成包括氟环唑、车间综合改造、干燥设施及公用工程改造等项目，目前还有年产500吨乙唑螨腈原药改扩建等多个项目。扬农化工是中国农药行业的领先公司，具备完善的产业链布局，可实现关键原材料及中间体的自主供应。公司是目前全球最大的麦草畏原药生产商，麦草畏短期需求受其转基因作物用制剂推广放缓扰动。公司菊酯业务全球竞争格局良好，公司市占率有望不断提高。公司南通三期项目已建成投产，南通四期等新项目稳步推进，通过收购资产打通农药“研-产-销”全产业链，并积极推进创制原药、仿制原药和制剂新品开发，向综合性农药公司稳步迈进。公司已成为先正达集团的核心成员，长期成长可期。我们维持公司2021-2023年EPS预测为4.28、5.52、6.51元，维持“买入”的投资评级。中国巨石：成本领先的玻纤龙头，新产能投放与产品升级共促成长经济复苏带动玻纤需求回暖，2020年Q3起玻纤价格持续上行。玻纤行业在2018年曾历经产能扩张，并导致了行业2019年供大于求，产品价格持续下行。2020年上半年，全球经济受新冠疫情冲击影响显著，作为出口导向型行业的玻纤受此影响显著，同时叠加国内停产停工所带来的国内需求下降，行业景气持续底部运行。2020年Q3起，伴随国内和国外经济有序复苏，汽车、风电和建筑等玻纤下游需求领域修复，玻纤价格底部持续自底部持续上行并维持高位。根据我们统计，无碱2400直接纱2021Q3均价6058元/吨，同比提升1890元/吨（+45.36%），环比下降85元/吨（-1.38%）；玻纤电子纱（重庆国际G75）2021Q3均价17000元/吨，同比提升9000元（+112.5%），环比提升704元/吨（+4.32%）。。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-49-行业投资策略报告公司海内外持续布局，项目储备丰富且推进高效，当前有诸多项目处于规划建设当中：桐乡第二条6万吨细纱暨3亿米细纱电子布产线提前点火投产；8月28日，公司官网报道智能制造基地TX236工程年产15万吨玻璃纤维池窑拉丝生产线胜利点火，至此年内已有3条产线投产；10万吨细纱（3亿米细纱电子布）项目三号线项目如期推进。同时，公司3月份先后公告1个新建项目（年产15万吨玻璃纤维短切原丝生产线建设项目，新增产能15万吨/年）及2个扩容项目（年产5万吨高性能玻璃纤维池窑拉丝生产线技改项目及巨石埃及年产12万吨玻璃纤维池窑拉丝生产线技改项目，共新增产能5万吨/年）；8月份公告巨石埃及年产12万吨玻璃纤维池窑拉丝生产线技改项目、10万吨玻璃纤维池窑拉丝生产线技改项目，并预计于2021年底起陆续投产。此外，公司10月25日晚公告将投资9989.58万元，于桐乡建设玻纤用包装材料生产线，建设期为1年。建设配套包装生产线将有助于降低采购成本，同时有助于保障材料质量以及供货及时性，推动生产提质增效。降本增效持续推进，配方优化与智能制造双线并行。降本增效方面，公司一方面通过优化现有配方降本，基于E7、E8、E9以及细纱电子布配方成本、性能优化持续推进；另一方面，通过新建以及自动化改造、机器换人以及数字工厂建设，发挥智能制造优势提升生产效率，2021年H1内人均效率同比提升10%，综合成本进一步降低。需求快速增长，玻纤产品价格有望年内维持高位。玻纤材料应用广泛，其中以汽车轻量化、风电、电子纱等成长性较好。汽车轻量化方面，随新能源汽车渗透率持续提升，我国新能源汽车单月产量持续创历史同期新高；电子纱方面，我国当前已经是其最主要下游应用PCB的最大生产国，随5G、电子设备、新能源车等领域的进一步发展，PCB市场有望进一步扩大。风电方面，我国已建立了相对完善的产业链体系，已成为世界最大的风电市场，随着碳中和相关政策的不断推进，主要玻纤品种价格近期持续提升国内玻纤出口数量、价格同比持续提升资料来源：卓创资讯，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-50-行业投资策略报告以及平价上网的逐步进展，作为主力高性能、高模量材料的玻纤将迎来新的发展机遇。总体而言，多元化、快速发展的下游需求有望使得玻纤产品年内维持相对高位，公司作为全球规模龙头有望从中充分受益。维持“审慎增持”的投资评级。中国巨石是玻纤行业龙头企业，当前其玻纤总产能全球第一。公司通过大型池窑建设、大漏板加工、纯氧燃烧、浸润剂和玻璃配方等核心技术升级，在成本控制、产品品质等方面具备较强优势，盈利能力行业领先。当前玻纤行业下游高端应用领域正快速拓宽，公司依托研发优势持续调整客户、产品结构。叠加当前处于建设推进中的年产10万吨电子纱暨3亿米电子布项目等项目、年产15万吨玻璃纤维短切原丝生产线建设项目、巨石埃及年产12万吨玻璃纤维池窑拉丝生产线及配套工程等新项目以及年产5万吨高性能玻璃纤维池窑拉丝生产线技改项目、巨石埃及年产12万吨玻璃纤维池窑拉丝生产线技改项目、10万吨玻璃纤维池窑拉丝生产线技改项目等技改扩容项目，长期仍然具备可观成长空间。我们维持公司2021年、2022年、2023年的EPS预测分别为1.37元、1.42元、1.46元，维持“审慎增持”的投资评级。民营炼化板块：主要产品价差处较低历史分位，复苏潜力仍存需求仍有待回升，柴油-原油、煤油-原油价差仍处底部区间。2020年上半年，受新冠疫情冲击所带来的下游需求减弱以及原油增产等多重因素影响，国际原油价格大幅下跌，炼油盈利水平显著下滑。自20Q2后，随疫情冲击逐步消弭逐步进入上升通道，国际油价已基本修复至疫情前水平。但由于需求仍受到疫情等因素冲击，柴油-原油价差、煤油-原油价差仍处于底部区间。柴油需求方面，当前国内公路客运量显著低于往年平均水平，公路货运量亦处于历史同期低位。受疫情波动影响，国内公路客运量至8月进一步下滑，9月虽略有修复，但仍远低于历史水平。货运方面来看，当前虽已恢复至历史波动区间，但仍处较低分位。随限电限产政策影响逐步减弱所带来工商业逐步恢复，货运量有望进一步提升。综合来看，随疫情、限产政策影响逐步减弱，国内柴油需求有望进一步修复。煤油需求方面，当前全球航空业仍处复苏阶段。从各主要航空枢纽乘客吞吐量来看，美国、欧洲有所修复，但尚未恢复疫情前水平；亚洲各主要机场随同样呈现出复苏态势，但绝对水平较疫情前仍有较大差距，空间可观。未来，在疫苗普及、特效药不断研发推进的背景下，国际疫情有望进一步缓解，需求提升有望带动煤油产品盈利。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-51-行业投资策略报告从化工原料端来看，当前乙烯-石脑油、PX-石脑油价差亦处于较低水平。自2020年初新冠疫情发生以来，PX-石脑油、乙烯-石脑油价差一度跌落至历史低位，后在世界各国复产复工的大背景下，逐步有所修复。但总体而言仍处较低历史分位，在未来疫情冲击逐步消弭，各领域需求修复的背景下，仍存较大向历史平均中枢修复空间。汽油-原油价差柴油-原油价差数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理煤油-原油价差国内公路客运量水平处历史同期最低水平数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理国内公路货运量有所修复，处历史同期低位世界各主要航空枢纽机场旅客吞吐量仍处修复阶段数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-52-行业投资策略报告低成本、一体化优势有望增厚复苏收益。相较国内中小炼化产能，民营炼化项目依托其规模化、一体化、优良工艺所带来的成本优势，具有较强的竞争力。此外，民营大炼化配套齐全，项目通常建于沿海地区，自建/靠近原油、成品油码头、热电厂等，有助进一步降低成本。长远看，炼化项目充沛的现金流及丰富的品类，有助国内炼化行业向下游及高端化工品不断延伸，推动国内炼化行业产业升级。⚫重点推荐标的恒力石化：恒力石化为PTA行业的龙头企业，现阶段拥有PTA产能1160万吨，为全球单体最大的PTA工厂。公司上下游一体化程度较高，现已形成“原油-芳烃、烯烃—PTA、乙二醇—聚酯新材料”全产业链格局。上游方面，公司拥有2000万吨炼化一体化项目，配套450万吨PX产能；下游方面，公司拥有涤纶民用长丝产能235万吨，工业长丝产能40万吨，聚酯切片产能65万吨，工程塑料产能24万吨，聚酯薄膜产能26.6万吨，PBAT产能3.3万吨，产品种类较为丰富。当前公司惠州500万吨PTA项目建设持续推进；而恒科新材料135万吨长丝项目剩余产能、营口康辉3条功能性薄膜生产线（12万吨/年）、4条工程塑料/PBS类改性生产线（3万吨/年）亦处于推进中，并预计在2021年下半年陆续投产；共计275万吨的三个聚酯新材料项目有多个子项目已经开工建设。当前公司主要产品价差处于从底部区域初步回暖的过程中，未来随着需求的修复以及自身新材料平台的不断拓展，盈利能力有望持续提升。我们维持公司2021~2023年EPS分别为2.35、2.49和2.63元的预测，维持“审慎增持”的投资评级。荣盛石化：荣盛石化为PTA行业龙头企业，其参控股PTA产能1650万吨/年，权益产能745万吨/年，当前亦有逸盛新材料300万吨/年PTA产能（权益产能150万吨/年）处于设备安装阶段。伴随2019年底浙江石化4000万吨/年炼化一体化一期项目的全面投产，公司打通原油-燃料油/石脑油-PX-PTA-聚酯涤纶全产业链。浙江石化炼化项目规模、配套优势明显，产品种类丰富，不仅具有较强盈利能力，产品多元化亦有助公司抵御周期波动的风险。当前浙江石化二期项目已建成投产（常减压装置、乙烯装置及其他部分下游装置处于试运行中），未来伴随浙石化二期项目所有装置的全面投产，浙石化规模优势有望进一步凸显，炼化产品产销PX-石脑油价差乙烯-石脑油价差数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-53-行业投资策略报告量将大幅增长，盈利能力将进一步提升。我们维持公司2021年-2023年EPS预测为1.35元、1.75元以及1.88元，维持“审慎增持”的投资评级。东方盛虹：东方盛虹是我国领先的差别化纤维制造商，目前拥有230万吨/年涤纶长丝产能，390万吨/年PTA产能。公司当前有诸多新增产能/项目处于建设/推进当中：宿迁泗阳第二化纤生产基地25万吨/年再生纤维、50万吨/年功能性纤维产能持续建设；盛虹炼化1600万吨/年的炼化一体化项目常减压装置等已顺利中交，预计2021年底投产，包含PX产能280万吨/年，乙烯产能110万吨/年，该项目建成后，产销量提升将给公司业绩带来显著增长，同时推动公司形成炼油-PX-PTA-涤纶长丝的全产业链优势，助力公司跨越周期性波动；与同一母公司旗下斯尔邦石化的重组亦仍在进行当中，后者当前是国内EVA与丙烯腈龙头企业，此次重组若能顺利达成，既能解决公司上市时同一母公司下不同公司间的同业竞争问题，同时又能显著扩充上市公司石化产品下游的品类丰富度与生产规模，扩展产业链版图，增强各个项目间的协同效应，提升公司综合盈利能力与抵御风险能力。总体来看，公司未来产品线在产能、产业链双维度上均有望得到显著提升，未来可期。我们维持公司2021-2023年EPS预测分别为0.41、1.48、1.81元，维持“审慎增持”的投资评级。卫星化学：卫星化学为国内丙烯酸及酯行业的领先企业，产业链一体化程度较高，公司C3产业链当前上游拥有90万吨/年PDH产能，下游拥有66万吨/年丙烯酸和75万吨/年丙烯酸酯产能、45万吨/年聚丙烯产能、15万吨/年SAP产能、22万吨/年双氧水产能。随2021年5月20日连云港石化烯烃综合利用项目一阶段投料试车成功，公司产品正式拓展至C2产业链。当前公司已逐步形成“丙烯-丙烯酸及酯-高分子乳液/SAP”、“乙烯-PE/EO/MEG”双产业链格局。此外，年产35万吨聚丙烯、25万吨双氧水项目顺利推进，预计2021年可建成投产；连云港石化烯烃利用项目二阶段已进入安装阶段；已与韩国SKGC公司签订协议共同建设4万吨/年EAA项目；2021年3月与独山港经开区管委会签订新材料新能源一体化项目，包含80万吨/年PDH、80万吨/年丁辛醇、12万吨/年新戊二醇产能。此外，公司拟更名为“卫星化学”坚定低碳化学新材料发展战略；公布股份回购计划与事业合伙人持股计划，完善激励机制，助力公司长远发展。总体而言，公司未来项目储备丰富，稳步推进，战略清晰，成长潜力可观。我们维持公司2021年-2023年EPS预测值分别为3.86元、4.25元、4.77元，维持“审慎增持”的投资评级。能源革命进行时，光伏与电动车产业发展契机已至●光伏胶膜产业链：光伏行业发展大趋势带动需求快速增长，供需格局佳、行业竞争格局好的环节有望充分受益光伏胶膜是光伏材料中格局最好的品种，集中度较高，福斯特市占率稳居全球第一。整个光伏产业链中，光伏胶膜行业集中度最高，全球行业CR3超过70%。其中，福斯特一枝独秀，全球市占率超过50%。从细分产品的市场竞争格局来看，请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-54-行业投资策略报告EVA胶膜领域福斯特市占率在50%左右，其次为东方日升与海优新材，行业CR3接近80%。而POE胶膜领域福斯特遥遥领先，POE胶膜出货量预计在1亿平方米以上，市占率高达65%，两大类胶膜产品均为高集中度的市场格局。建议关注：光伏胶膜行业全球龙头的福斯特（与电新组共同覆盖）。福斯特是国内领先的综合性膜材料企业，当前光伏组件需求向好，光伏全面平价上网时代渐近，公司光伏封装材料高端产品占比提升，扩产突破产能瓶颈，未来空间广阔。此外，公司依托在膜材料领域的深厚积淀积极布局功能膜材料，感光干膜已成功导入下游PCB大客户，铝塑膜及柔性覆铜板FCCL稳步推进，子公司安吉福斯特建设的原材料配套项目将助力公司打通上下游产业链；后续随着新产能投产放量及新产品认证通过，有望打开成长空间。●锂电材料：中国企业已具备全球竞争力，将受益全球汽车电动化大趋势电池材料是电池性能关键，行业整合趋于完成，细分龙头逐步脱颖而出。电池材料主要包括正极材料、负极材料、锂电隔膜、电解液等四大类别，占比锂电池整体成本约64%。电池材料与电池的性能以及成本密切相关，间接决定了相应电动车的续航水平、成本等指标。当前全球电动汽车受益于政策刺激与车厂成熟车型不断推出，销量高增长、渗透率持续提升，但当前新能源车渗透率仍在较低水平，长期看全球汽车产业电动化趋势已定，销量有望长期增长，锂电材料需求空间巨大。建议关注：国内锂电池解液行业龙头新宙邦、天赐材料；国内锂电正极材料标杆企业当升科技；隔膜行业的龙头企业恩捷股份（电新组覆盖）、星源材质。当升科技是国内锂电正极材料标杆企业，在国内率先开发出高镍动力三元材料，受益国内与海外新能源汽车需求增长带动电池需求提升，公司三元正极材料产品需求向好。公司技术优势明显，产品性能领先，并依此绑定国内外大客户，形成客户渠道优势。当前公司江苏三期、常州基地一期工程新产能陆续投入生产，未来新产能放量将进一步助力公司业绩持续增长。新宙邦是国内锂电池电解液及电容器化学品行业龙头，也是国内含氟精细化学品领先生产企业。公司凭借电解液配方、核心添加剂合成技术、新型锂盐合成技术的优势，锂电池电解液销量持续增长。公司有机氟化学品业务盈利能力强，新产品、新客户拓展顺利，产业链一体化布局持续推进。公司电容器化学品具备全球竞争优势，依托大客户间接实现市场份额提升。此外，公司半导体化学品产能建设及客户拓展顺利，产品持续放量，受益于产业转移，未来发展空间巨大。后续伴随公司海内外各个生产基地持续建设、公司在建项目陆续投产，后续持续增长动力较强。天赐材料是锂电池电解液行业领先企业，且为国内少数同时具备六氟磷酸锂、新请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-55-行业投资策略报告型锂盐等电解液关键原材料生产能力的企业。随着新能源汽车渗透率提升带动动力电池电解液需求，公司将充分受益于行业增长。此外，随着六氟磷酸锂、锂电池正极材料、上游碳酸锂等一体化布局项目逐步建设投产，以及捷克、韩国、德国等海外子公司稳步发展，公司锂电池材料竞争力有望进一步提升。公司也是国内个人护理品材料主要供应商之一，下游客户包括宝洁、高露洁、欧莱雅等国内外主要日化企业，公司不断推出新产品开拓市场，未来业绩有望持续增长。“后疫情”时期需求仍有修复空间，受益限产放宽成本迎下降化纤：供需紧平衡，新增产能有限，纺服消费复苏或带动盈利向好⚫需求复苏空间仍存，投放产能有限，涤纶长丝盈利有望趋于景气。海外涤纶长丝终端需求有望继续修复。从全球来看，涤纶长丝终端消费除中国、美国修复至疫情前水平外，日本及欧洲部分国家及地区尚未修复至疫情前和水平，未来仍存增量空间。欧盟纺服终端需求尚未恢复至疫情前水平日本纺服终端销售缓慢复苏数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理当前全球服装终端库存处于低位。截至2021年9月，国内纺织服装、服饰业产成品库存处近年来较低水平；美国服装及面料库存为273.05亿美元，亦处于近年相对低位。在国内与海外服装终端库存低位的背景下，随着未来全球科学防疫与疫苗接种的持续推进，疫情的影响将逐步减弱，终端需求有望显著改善，并带来全球化纤全产业链补库需求。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-56-行业投资策略报告国内服装成品库存处历史低位美国服装及面料库存处历史相对低位数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理⚫供给投放较为有序，限电限产冲击减弱后有望恢复供需紧平衡状态年内涤纶长丝供给端新增产能有限，消化无虞。据中纤网数据，2021年内预计新增产能共计375万吨/年，相较2020年国内总产能增幅约为8.4%，但受限于卷绕头设备供给，实际新增产能预计将小于名义新增产能。2020年国内涤纶长丝表观消费量增速约为8.1%，2015-2020年复合增速达到7.65%。考虑2020年疫情冲击导致的需求下滑，预计2021年国内化纤需求增速将高于历史水平。综合来看，新增产能消化无虞。表12、表2、2021年涤纶长丝新增产能有限厂家名称装置所在地产能（万吨）投产时间备注恒逸逸锦福建252021年Q1江苏恒科南通552021年Q1恒科二期天龙新材料锦州202021年恒逸新材料海宁502021年恒逸恒鸣绍兴302021年Q2荣盛盛元萧山502021年Q2新凤鸣平湖平湖602021年Q2新凤鸣中益桐乡302021年Q3-Q4差别化纤维新疆中泰巴州252021年底桐昆南通南通302021年底预计新增总产能375万吨资料来源：中纤网，兴业证券经济与金融研究院整理从开工率角度来看，当前涤纶长丝与下游织造开工率均有所回升，纺织业开工率则处历史同期较高水平。根据中纤网数据，自今年3月以来涤纶长丝开工率持续处高位，行业供需临近紧平衡状态。但随9月初能耗双控政策收紧，无论是涤纶长丝开工亦或是下游均受到显著冲击，但当前来看，已逐步向历史平均水平修复；纺织业开工亦在Q3维持相对高位。短期来看，涤纶长丝-原料价差已初步呈现修复态势。未来，在供需两端综合作用下，价差有望维持。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-57-行业投资策略报告综上，我们认为在限电限产影响逐步消弭后，国内涤纶长丝行业景气有望复苏。国内当前涤纶长丝开工率已有修复国内织造业开工率有所修复数据来源：中纤网，兴业证券经济与金融研究院整理数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理国内纺织业开工率处历史同期较高水平涤纶长丝价差回落后重回修复态势数据来源：中纤网，兴业证券经济与金融研究院整理数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理桐昆股份：桐昆股份积极向上游延伸产业链，参股浙江石化炼化一体化项目（一期）已全面投产，现已形成炼油-PX-PTA-涤纶长丝全产业链格局，产品多元化有助公司抵御周期波动风险，炼化项目成本优势保障公司较强盈利能力。同时浙石化二期工程常减压装置、乙烯装置及其他部分下游装置已进入试运行阶段，其余装置亦处于稳步试车过程中。伴随项目的全面投产，公司投资收益有望进一步增长。公司作为涤纶长丝龙头企业，涤纶长丝产销量多年位居国内第一位，2020年新增涤丝产能50万吨。公司当前洋口500万吨PTA与240万吨涤纶长丝产能、沭阳240万吨涤纶长丝（短纤）产能、福建漳州200万吨聚酯纤维产能均处于稳步建设和推进中，未来公司产销量有望保持增长。我们维持公司2021~2023年EPS分别3.27、3.64元、3.78元，维持“审慎增持”的投资评级。新凤鸣：新凤鸣是我国涤纶长丝行业的领军企业之一，公司围绕“两洲两湖”基地以及“两个1000万吨”的十四五规划稳步前进，扩大产销规模。其当前沿“PX-PTA-涤纶长丝”积极进行产业链一体化布局：公司目前具有PTA产能500万吨/年、涤纶长丝产能600万吨/年，并有中益化纤年产120万吨智能化、低碳差别化纤维项目中余下60万吨/年、中磊化纤60万吨功能柔性定制化短纤新材料请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-58-行业投资策略报告项目和中跃化纤年产30万吨功能性、差别化纤维新材料智能生产线项目产能处于建设中。远期来看，公司项目储备充沛：独山港400万吨PTA和210万吨差别化、功能性纤维项目、中友化纤年产200万吨功能柔性定制化短纤、100万吨功能性差别化纤维以及30万吨聚酯薄膜新材料项目、年产270万吨聚酯新材料一体化项目均处于规划推进之中，未来成长空间可观。随规划项目逐步落地投产，公司产业链一体化、规模化低成本优势有望进一步显现，增强公司盈利能力。我们维持公司2021-2023年EPS预测分别为1.65、2.04、2.38元，维持“审慎增持”的投资评级。轮胎：原材料、海运费等价格下跌，行业盈利修复；持续研发与品牌建设，企业崭露头角原材料、海运费等价格下跌，行业盈利修复。年初以来需求快速增长及检疫等影响海运费大幅上行，海运费市场报价近期已有所回落，后期随疫情缓解，前期超涨状态海运费用有望回落。另一方面，当前炭黑、帘子布等轮胎原材料受限电限产影响，价格涨至较高水平，未来随着缺煤缺电情况缓解，“一刀切”的限电限产措施有望放松，预计轮胎原材料供给边际或趋于宽松，带动轮胎行业盈利修复。炭黑价格维持高位山东及江浙地区的帘子布价格维持高位数据来源：百川资讯，兴业证券经济与金融研究院整理数据来源：百川资讯，兴业证券经济与金融研究院整理今年海运价格高位，近期已有所回落2021H1国内轮胎企业毛利率普遍下滑数据来源：wind，兴业证券经济与金融研究院整理数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理多年来，我国轮胎行业凭借着成本、性价比等优势不断抢占海外企业的市场份额，中长期行业格局有望持续改善。根据全球75强轮胎企业排行榜，我国轮胎请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-59-行业投资策略报告厂商的营收总额随轮胎市场的波动而波动，但市场份额占比呈稳步上升趋势，2011-2020年市场份额自15.86%提升至20.05%。而以玲珑轮胎、赛轮轮胎为代表的领先企业依托成本、性价比等优势，结合全球化布局，市场份额亦不断提升。另一方面，领先企业依托规模效应、管理能力突出等优势，市场份额亦不断提升，大陆CR5厂商占全球的市场份额自2011年的5.66%提升至2020年的7.24%。玲珑轮胎：公司通过多年客户开拓，成为国内轮胎行业唯一一家同时通过通用汽车、福特汽车和大众汽车三家巨型跨国汽车厂商全球供应商评审的企业，也是唯一一家进入世界前十大汽车制造企业全球供应商体系的民族轮胎品牌。公司将“5+3”战略升级为“6+6”战略，积极进行全球化布局。公司以玲珑为核心品牌，打造阿特拉斯等中高端品牌，逐步由配套中低端车型向配套中高端车型延伸。公司亦通过体育赛事、国际大型轮胎展等活动塑造“国际化”品牌形象。伴随新产能建设及下游替换市场开拓，公司轮胎销量有望持续增长，未来有望成为国内半钢胎领域领先企业，市场份额有望持续扩大。赛轮轮胎：公司是国内的轮胎领军企业之一，以替换业务为主，积极推动配套业务，在北美、德国、越南等地设有完善的销售网络与物流中心，产品远销欧、美、亚、非等180多个国家和地区。公司在青岛、东营、沈阳、潍坊、越南、柬埔寨六地建有现代化轮胎生产基地，规划项目众多，并以信息化技术推动智能制造与两化融合，推出“橡链云”工业互联网平台，提升生产效率，助力公司数字化转型升级。另外，公司高度重视品牌建设与产品升级，积极宣传自身品牌形象，推出打破性能“魔鬼三角”的液体黄金轮胎。随着新产能与高端产品的放量，公司有望获取更多市场份额，成长空间广阔。催化材料：“国六”标准施行，催化材料需求增长，国内企业迎发展机遇随着下游汽车缺芯等影响逐渐消弭，“国标六”渗透率有望加速提升，带动尾气催化材料市场规模进一步扩大。目前全球汽车催化剂市场基本被巴斯夫、庄信万丰、优美科等国外企业垄断。国内部分企业通过持续并购和自主研发，一方面已成功成为全球市场份额领先的催化剂生产商的核心供应商，另一方面，在商用车等领域渗透率持续提升。建议关注：国瓷材料、万润股份。国瓷材料是国内新材料领域的平台型企业，公司大力打造电子材料、催化材料及生物医疗材料等核心板块。公司MLCC配方粉、电子级纳米氧化锆等电子材料产销情况良好，爱尔创齿科材料业务良性发展，数字口腔等新业务与维持较快增长态势；蜂窝陶瓷业务受益国六排放标准、“黄改绿”及非道路交通工具排放标准的推行，有望成为公司重要的业绩增长点。依托专属的CBS管理系统，公司将大力推进前期并购的各子公司间业务整合及管理提升，打造国际一流新材料平台。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-60-行业投资策略报告进口替代、消费升级等大趋势带来行业广阔的成长空间3.4.1产业转移大势所趋，政策助力下进口替代迎窗口期●半导体材料：受益产业转移与政策助力，国产化替代空间广阔全球半导体材料市场规模超500亿美元，中国大陆2019年半导体材料行业规模88.6亿美元，YoY+1.9%，是唯一规模实现增长的主要市场。当前美国、日本、韩国等跨国企业仍主导全球半导体材料产业，国内半导体材料对外依存度高。大硅片、靶材、CMP抛光垫、高端光刻胶等半导体材料对外依存度高达90%以上。国家扶持半导体产业的政策和基金密集出台，大基金二期或开启半导体材料国产化黄金期。国家集成电路产业投资二期股份有限公司注册资本达2041.5亿元，投资总规模和撬动社会融资有望较一期更上一个台阶。国内12英寸晶圆厂未来几年进入密集建设期，投资体量单年有望突破1000亿元，国内半导体材料企业成长有望提速。中芯国际、长江存储、华力微电子等国内晶圆厂陆续投产将加速国内半导体材料企业成长。同为半导体行业上游的半导体设备国产化，也将推动半导体材料的国产化进程：（1）晶圆材料：日本信越等五大巨头占据全球95%的市场份额，目前国内有上海新昇等少数企业实现12英寸大硅片量产。（2）光刻胶：目前PCB、LCD光刻胶国产化进度较快，国内企业在半导体光刻胶领域与世界先进水平仍有较大差距，万润股份、晶瑞股份、上海新阳等少数企业布局光刻胶，尚无企业涉及EUV光刻胶。（3）电子气体：国产化程度领先，华特气体等少数企业实现了对国内8英寸以上集成电路制造厂商覆盖，并进入英特尔（Intel）、美光科技（Micron）、德州仪器（TI）、海力士（Hynix）等全球领先的半导体企业供应链体系。（4）湿电子化学品：国产化程度领先，江化微、晶瑞电材等企业产品技术等级可达到SEMI标准G4、G5级，客户覆盖中芯国际、华润微电子、长电科技等。（5）靶材：对外依存度仍然高于90%，江丰电子等个别企业突破了7nm技术节点，进入国际靶材技术领先行列，成为中芯国际、台积电、格罗方德、意法半导体等厂商的高纯溅射靶材供应商。（6）CMP抛光材料：陶氏一家独大，国内有鼎龙股份等个别企业布局CMP抛光垫；安集科技等个别企业CMP抛光液130-28nm技术节点实现规模化销售，14nm技术节点产品已进入客户认证阶段，10-7nm技术节点产品正在研发中。国内半导体行业快速发展大潮中，有望诞生一批领先的半导体材料公司。中短期主要关注国产化进程较快的电子气体、湿电子化学品、靶材、CMP抛光液等，中长期值得关注品种包括高端光刻胶、晶圆材料（主要为大硅片）、CMP抛光垫等。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-61-行业投资策略报告建议关注雅克科技（电子气体、SOD、前驱体）、华特气体（电子气体）、晶瑞电材（湿电子化学品、光刻胶）、彤程新材（光刻胶）、江化微（湿电子化学品）、新宙邦（湿电子化学品）、万华化学（CMP抛光垫、大硅片）、万润股份（光刻胶）等。雅克科技是国内阻燃剂领军企业，通过积极推动业务转型，围绕“电子材料+复合材料”两大领域持续布局。电子材料领域，公司并购华飞电子、江苏先科、成都科美特并设立雅克福瑞整合电子特气等半导体材料行业资源，有望打造综合性半导体材料平台；公司参股科特美、收购LG彩色光刻胶事业部部分资产，布局平板显示用化学品。复合材料领域，公司自主研发的LNG保温板材料通过国际船级社和法国GTT等认证，持续获得大客户订单，成长空间广阔。华特气体深耕特气行业，是电子特气国产化先行者。公司以特种气体的研发、生产及销售为核心，辅以普通工业气体和相关气体设备与工程业务，能为下游客户提供气体一站式综合应用解决方案。公司特种气体生产技术领先，电子特气产品质量卓越，已基本覆盖了内资12寸芯片厂商，不少于5个14纳米先进工艺产品已经实现批量供应。世界半导体等新兴产业技术的快速迭代促使电子特气行业迅速发展，公司未来有望持续受益于我国特种气体产业的大发展而快速发展壮大。●显示材料：液晶材料国产化进程加快，OLED材料厂商有望受益产业爆发显示材料是显示器件的关键组成，市场空间超250亿美元。显示器件是仅次于集成电路的第二大信息产业，据IHSMarkit统计，2017年全球FPD行业产值达到1544亿美金，其中显示材料市场规模达到275.6亿美金。显示材料技术难度大、成本占比低，目前主要为海外企业所把控。显示材料是显示器件的关键组成，其成本占比较低，但对器件性能影响巨大。以液晶材料为例，液晶材料成本占比整个器件仅约4%，但是一旦其中混入少量杂质，影响整批产品质量，因此液晶材料需要极其严格的质量控制。由于技术壁垒较高，当前显示材料市场主要为海外把控，国内份额仅15%左右（2017年），未来成长空间广阔。国内混晶材料需求持续增长，逐步实现国产替代。目前国内显示材料厂商主要生产前端材料和中间体，在终端显示材料市场竞争力较弱。但随着国内混晶材料的质量持续提升，国产混晶材料的市场份额持续扩大。而随着面板国产替代进程的加速，国内混晶材料市场规模有望持续增长，国内企业将受益。OLED在手机端与大尺寸电视渗透率提升，国内中间体厂商有望受益产业爆发。与LCD材料类似，终端材料是产业链中技术壁垒最高的环节，目前主要为外资企业垄断。OLED在经历了成本高昂、良品率低等问题后，在手机显示领域获得了快速发展。而大尺寸显示领域，随着成本下降与新产能投产，OLED渗透率亦请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-62-行业投资策略报告在持续上升。由于OLED终端材料领域技术壁垒高，目前主要被日、韩、美等相关化学品公司垄断，我国材料厂商在产业链中主要提供OLED材料的中间体和单体粗品，其中部分领先企业已经进入三星、LG等龙头企业的核心供应链。另一方面，由于OLED材料种类繁多且缺乏成熟标准，不同厂家有各自优势的材料类型，市场竞争格局尚处于开放状态，我国也有不少厂家正在切入终端材料供应市场。随着下游OLED市场的爆发，将带动材料市场快速发展，我国OLED材料企业亦将受益。建议关注：已有成熟OLED中间体产能且近年来持续放量的万润股份。万润股份依托核心的有机合成技术布局显示材料、环保材料及大健康三大产业版块。当前公司环保材料业务维持较快增长，未来受益国六排放标准的执行成长空间广阔；OLED材料收入近年来维持快速增长态势，未来有望成为重要业绩增长点。公司同时积极布局医药、聚酰亚胺材料和光刻胶材料等领域，有望成为公司业绩新增长极。公司在大健康领域布局全面，切入PI、光刻胶等电子材料领域，万润工业园一期项目、二期VH项目等数个项目稳步推进，具备可观成长空间。3.4.2关注消费升级下，成长空间广阔的添加剂等化工品消费习惯改变、饮食健康推广等逐步打开甜味剂需求空间。常见的甜味剂有安赛蜜、阿斯巴甜、三氯蔗糖等，这类甜味剂具有在人体内不代谢、不吸收，对热和酸稳定性好等特点。全球糖尿病、肥胖症等相关病症的绝对人数逐步上升，糖尿病、肥胖症等疾病防治工作有利于甜味剂的市场推广。同时，终端消费者对健康饮食的注重程度伴随经济发展、消费水平的提高而提高，膳食均衡、热量摄入等是健康饮食的关键。全球对低热量、零热量的饮食需求保持增长。糖尿病等相关疾病的防治和消费习惯的改变有望加速甜味剂产品的终端市场的推广。添加剂行业重点推荐金禾实业、新和成：金禾实业是我国甜味剂行业的龙头企业，公司的甜味剂产品安赛蜜、三氯蔗糖、麦芽酚产能均达到全球规模领先。从行业上看，在低糖化趋势下，代糖需求将维持增长，公司工艺技术水平优异，具有原材料一体化和规模化的成本优势，有望把握行业机遇公司推动市占率提升。后续来看，公司在建项目众多，其中涵盖5000吨甲乙麦芽酚项目和定远循环经济产业园二期项目，上述项目预计将于2022年上半年建设完毕，公司产能将持续扩张并完善其一体化布局，巩固其在甜味剂行业的领先地位。新和成专注于精细化工，业务主要涵盖营养品、香精香料、高分子新材料等。从营养品业务上看，下游养殖业回暖，有望推动维生素的需求增长，保障公司盈利请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-63-行业投资策略报告水平；蛋氨酸二期25万吨募投项目中10万吨已经投产，另15万吨产能稳步推进，预计23年6月投产。香精香料方面，公司芳樟醇、叶醇等系列产品全球市占率名列前茅；公司麦芽糖浆、三氯蔗糖等产能在建，丰富公司产品结构。高分子新材料方面，上虞PPS三期1.5万吨纤维级PPS以及山东TMB项目在建。与此同时，黑龙江投资36亿元建立生物发酵产业园，一期项目已经投产，二期项目加速推进。上述新项目陆续投产后将持续为公司贡献业绩增量，保障公司未来成长。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-64-行业投资策略报告4、重点公司基础化工行业重点公司盈利预测与估值表（2021年11月1日）代码公司评级市值(亿元)EPS（元）PEPB2020A2021E2022E2023E2020A2021E2022E2023E600309万华化学买入3,2783.208.308.879.1632.612.611.811.45.1600426华鲁恒升买入6330.853.573.743.9735.28.48.07.53.1600486扬农化工买入3703.904.285.526.5130.627.921.618.35.5600176中国巨石审慎增持7570.601.371.421.4631.513.813.312.93.6002064华峰化学审慎增持5600.491.721.761.8324.77.06.96.63.3300285国瓷材料审慎增持4280.570.821.011.1974.852.042.235.87.8002601龙蟒佰利审慎增持6790.962.122.382.8429.713.412.010.03.7002258利尔化学审慎增持1231.171.732.182.8720.013.510.78.22.9002643万润股份审慎增持1900.560.770.941.1937.327.222.217.63.5603806福斯特审慎增持1,2941.652.393.173.8282.456.942.935.611.4300037新宙邦审慎增持5821.262.503.494.42112.556.740.632.19.5数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理预测石油石化行业重点公司盈利预测与估值表（2021年11月1日）代码公司评级市值(亿元)EPS（元）PEPB2020A2021E2022E2023E2020A2021E2022E2023E600346恒力石化审慎增持1,5571.912.352.492.6311.69.48.98.42.9002493荣盛石化审慎增持1,7290.721.351.751.8823.712.79.89.13.7601233桐昆股份审慎增持5041.243.273.643.7816.96.45.75.51.5000301东方盛虹审慎增持1,2460.070.411.481.81368.362.917.414.26.8002648卫星化学审慎增持6790.973.864.254.7740.710.29.38.34.4数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理预测5、风险提示宏观经济趋弱的风险：若全球范围内新冠肺炎疫情失控再次爆发，则将复现2020年上半年化工品走势情况，化工品下游需求或面临大幅下滑，导致化工企业盈利能力大幅下跌。环保政策执行力度不及预期的风险：基于安全生产、环境保护、“双碳”目标等要求，部分中小产能将因为以上要求不达标而逐步退出，规范生产的领先企业将受益。但如若相关政策执行力度较低，政策目标未能达到预期效果，则领先企业优势将大幅减少。限电限产风险：“双碳”背景下，能耗双控执行力度不断趋严，虽然我们认为领先企业依托较高的能源利用率受到限电限产概率较低，但当前尚未出台成熟的管理办法，因此化工企业作为高耗能代表，即使是能耗领先的龙头企业亦有可能因为限电限产而生产受限。贸易摩擦持续恶化的风险：中国作为“全球制造业基地”，也是化工品的重要出口国，若全球贸易摩擦持续恶化、贸易壁垒持续增加，将导致国内化工品出口时成本优势下滑、竞争力减弱，出口受限进而影响企业盈利。化工产品价格大幅波动的风险：一方面，化工企业的盈利能力受到产品价格/（与原材料）价差波动的巨大影响；另一方面，长期看化工产品的盈利虽取决于请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-65-行业投资策略报告供需格局，但产品与原材料价格短期的大幅波动往往导致企业库存损益大幅变化，影响企业盈利能力。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-66-行业投资策略报告分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。投资评级说明投资建议的评级标准类别评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅。其中：A股市场以上证综指或深圳成指为基准，香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。股票评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15%审慎增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%～15%之间中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%～5%之间减持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%无评级由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级行业评级推荐相对表现优于同期相关证券市场代表性指数中性相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平回避相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数信息披露本公司在知晓的范围内履行信息披露义务。客户可登录www.xyzq.com.cn内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司持股情况。使用本研究报告的风险提示及法律声明兴业证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供兴业证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。本公司并不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此相关的其他任何损失承担任何责任。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据；在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告；本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现。过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示。我们不承诺也不保证，任何所预示的回报会得以实现。分析中所做的回报预测可能是基于相应的假设。任何假设的变化可能会显著地影响所预测的回报。本公司的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。本报告并非针对或意图发送予或为任何就发送、发布、可得到或使用此报告而使兴业证券股份有限公司及其关联子公司等违反当地的法律或法规或可致使兴业证券股份有限公司受制于相关法律或法规的任何地区、国家或其他管辖区域的公民或居民，包括但不限于美国及美国公民（1934年美国《证券交易所》第15a-6条例定义为本「主要美国机构投资者」除外）。本报告的版权归本公司所有。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。未经授权的转载，本公司不承担任何转载责任。特别声明在法律许可的情况下，兴业证券股份有限公司可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。因此，投资者应当考虑到兴业证券股份有限公司及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。兴业证券研究上海北京深圳地址：上海浦东新区长柳路36号兴业证券大厦15层邮编：200135邮箱：research@xyzq.com.cn地址：北京西城区锦什坊街35号北楼601-605邮编：100033邮箱：research@xyzq.com.cn地址：深圳市福田区皇岗路5001号深业上城T2座52楼邮编：518035邮箱：research@xyzq.com.cn