敬请参阅末页重要声明及评级说明证券研究报告景气度分化，新能源崛起——化工行业2022年中报解读[Table_IndNameRptType]基础化工行业研究/行业专题[Table_IndRank]行业评级：增持报告日期：2022-09-15[Table_Chart]行业指数与沪深300走势比较[Table_Author]分析师：尹沿技执业证书号：S0010520020001电话：021-60958389邮箱：yinyj@hazq.com联系人：王强峰执业证书号：S0010121060039电话：13621792701邮箱：wangqf@hazq.com[Table_Report]相关报告1.“北溪-1”无限期关闭，关注化工品布局机遇2022-09-072.卫星化学及烯烃行业周度动态跟踪2022-09-073.氢能行业点评：中石化发布氢能中长期发展战略规划，氢能产业链有望加速发展2022-09-06主要观点：[Table_Summary]⚫化工品需求短期承压，行业景气度维系化工品需求短期承压，整体行业景气度维系。国内化工品下游受疫情反复影响短期需求较为疲软，国内厂商短期存在去库存压力，海外出口方面仍未完全放量；主要化工品价格稍有回落但仍处于历史高位，整体行业仍维持景气态势，截至9月2日，中国化工产品价格指数（CCPI）报收5000点，较2021年初的4153点涨幅为21.01%。我们认为在复杂的国际形势之下，不管是传统企业还是新能源都有机会迎来高光时刻，优秀企业的业绩将不断高增，目前的部分企业新业务存在转型期，预计未来将会不断成长，看好新能源新材料公司的长期成长性。⚫上半年企业业绩增速有所收敛，盈利水平分化化工行业上半年业绩增速有所收敛，盈利水平逐渐分化，新能源崛起。2022H1实现营业收入52418.06亿元，同比增长31.63%，实现归母净利润3648.05亿元，同比增长35.07%，子行业分化较为明显，其中钾肥、氟化工、磷肥及磷化工、无机盐、其他化学纤维等行业高景气发展，2022年以来由于国际形势动荡，上游能源端价格高位震荡，化工产业链上游充分受益，但中下游企业成本提升，业绩承压。但行业整体景气度依旧维系，长期来看业绩水平将会有所提升。⚫化工竞争格局更优化，产业升级大周期我们认为化工行业的投资策略是：投资系统性创新和低成本扩张。化工的下一波行业格局取决于人才竞争。化工行业已从单纯的资本密集型行业，变为人才和资本密集型行业，后来者无法通过资本反超，只能瞠乎其后，化工行业的周期性也因此变弱。优秀的公司凭借有效的激励、卓越的管理和持续的创新，打造出难以撼动的技术迭代优势、低成本优势和高效服务优势，在全球市场中攻城略地。未来产业升级的方向主要在产品的全球化竞争、产业链一体化、高技术壁垒产品升级。例如在产品全球化方面，我国MDI产能不断攀升，出口量大幅增加，在全球市场话语权不断加大；产业链一体化方面，磷化工产业链上企业正通过控制上游磷矿资源，延伸下游产品矩阵以达到降本增效的目的；高技术壁垒产品升级方面，原本为国外龙头控制的尼龙66的己二腈生产原料实现国产化等。同时在碳中和背景下，生物基材料的推广应用将迎来转折点，如生物基聚酰胺有望逐步量产在民用纺丝、工程塑料等领域开启大规模应用。-47%-35%-22%-10%2%14%9/2112/213/226/229/22基础化工沪深300[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明2/101证券研究报告⚫投资建议【新能源新材料的行业β：关注优质赛道的领先企业】能源结构调整大背景下，化石基材料或在局部面临颠覆性冲击，低耗能的产品或产业有望获得更长成长窗口。对于传统化工企业而言，未来的竞争在于能耗和碳税的成本，优秀的传统化工企业会利用绿色能源代替方案、一体化和规模化优势来降低能耗成本，亦或新增产能转移至更大的海外市场，从而达到双减的目标。同时，随着生物基材料成本下降以及“非粮”原料的生物基材料的突破，生物基材料有望迎来需求爆发期，同时国内新材料国产替代进程加速，需求超预期的高景气赛道，未来有望盈利估值与业绩的双重提升。推荐关注合成生物学、新能源材料、催化剂等新兴领域，重点关注凯赛生物、中化国际、多氟多、蓝晓科技、川发龙蟒、中触媒等能源结构调整下有能力受益的企业。【穿越化工周期的公司α：关注格局向好的行业龙头】由于宏观经济环境偏弱，下游需求面临一定压力，叠加疫情反复等黑天鹅因素造成部分细分行业景气度低迷。随着今年以来持续稳增长政策的出台，伴随疫情不利影响逐步出清，下游需求恢复，行业开启向上周期。推荐关注大炼化、聚氨酯、农药、磷化工、硅化工、维生素等目前处于低估值的行业，重点关注卫星化学、荣盛石化、万华化学、扬农化工、兴发集团、合盛硅业、新和成等企业。⚫风险提示（1）化工品价格大幅波动风险；（2）行业及监管政策变化风险；（3）不可抗力及安全生产风险；（4）全球局部地区冲突加剧的风险；（5）国家与地区贸易争端的风险；（6）宏观经济大幅下滑的风险。[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明3/101证券研究报告正文目录1化工品景气度提升，企业盈利能力大幅增长.................................................................................................................91.1化工板块景气度维系，子行业分化........................................................................................................................91.2国内制造业需求增速放缓，海外出口需求预计强劲............................................................................................161.3资本开支有序增长，产业政策加速行业格局优化................................................................................................212基础化工供需格局向好，高景气有望延续.................................................................................................................252.1合成生物学：生物基材料有望迎来需求爆发期....................................................................................................252.2聚氨酯：海外能源价格高增，下游需求有望修复................................................................................................292.3催化剂：技术革新打破行业壁垒，国产替代加速进行.........................................................................................322.4磷化工：依托一体化优势，开启新能源材料第二增长曲线.................................................................................362.5氟化工：三代制冷剂配额争夺接近尾声，看好景气反转带来行业增长...............................................................392.6硅化工：上游品类价格预计稳中有增，下游光伏新能源汽车用胶需求增速迅猛带动行业业绩增长....................442.7锂电材料：新能源汽车销量环比持续回升，电解液溶质需求旺盛.......................................................................472.8吸附材料：碳酸锂价格高位回升，吸附法盐湖提锂性价比凸显..........................................................................502.9风电材料：四季度风电景气度提升，风电材料有望量价齐升..............................................................................522.10维生素：供给偏紧叠加需求回暖有望修复行业利润..........................................................................................562.11农药：农化进入高景气周期...............................................................................................................................592.12石油化工：基本面触底，静待需求复苏.............................................................................................................633重点公司推荐.............................................................................................................................................................673.1凯赛生物：“碳中和”下生物制造大有可为...........................................................................................................673.2万华化学：目前处于短期业绩低位区间，看好未来TDI和新材料景气度...........................................................693.3中触媒：催化剂龙头蓄势待发，产品矩阵丰富助力多元发展..............................................................................713.4兴发集团：磷化工一体化优势显著，多元化发展打开成长曲线..........................................................................733.5川发龙蟒：加码锂电材料投资，开启第二增长曲线............................................................................................773.6巨化股份：特色氯氟联动一体化公司，静待制冷剂景气触底回升.......................................................................793.7合盛硅业：公司工业硅成本优势显著，看好后续工业硅价格反弹.......................................................................813.8多氟多：深耕电解液溶质大赛道，打造新材料产业平台.....................................................................................833.9蓝晓科技：吸附分离材料龙头，下游多业务协同发展.........................................................................................863.10中化国际：环氧树脂受益风电景气回升，加速打造新材料平台........................................................................903.11新和成：维生素短期承压，关注欧洲供给及下游需求恢复...............................................................................923.12扬农化工：景气提升龙头崛起，产能释放加速成长..........................................................................................933.13卫星化学：轻烃化工优势中长期显著，C2及C3价差触底待修复，新材料成本+研发双轮驱动......................953.14荣盛石化：浙石化二期全面贡献业绩，千亿投资延续成长...............................................................................974投资建议....................................................................................................................................................................985风险提示：................................................................................................................................................................100[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明4/101证券研究报告图表目录图表1化工板块指数有所回落...............................................................................................................................................9图表2年初至9月12日化工子加权平均流通市值有所分化...........................................................................................9图表3化工板块经营数据分析.........................................................................................................................................9图表4石油石化子行业2021年营业收入同比增长率在5%-60%之间..........................................................................10图表5石油石化子行业2021年业绩除油田服务外涨幅均超过100%...............................................................................10图表6化工子行业2021年营业收入实现大幅增长............................................................................................................10图表7大部分化工子行业2022H1营业收入有所分化.......................................................................................................11图表8化工子行业2021年前六名归母净利润增长超过300%..........................................................................................11图表9大部分化工子行业2021年归母净利润上升（剔除纯碱、磷肥及磷化工、其他塑料制品、复合肥、锦纶、涤纶）................................................................................................................................................................................12图表10化工子行业2022H1归母净利润同比增长出现分化.........................................................................................12图表11近年化工行业毛利率、净利率上升...................................................................................................................13图表12近年化工行业ROE稳步上升............................................................................................................................13图表132021年化工子行业销售毛利率、ROE、存货周转率、应收账款周转率变化...................................................13图表142022H1化工子行业销售毛利率、ROE、存货周转率、应收账款周转率变化..................................................14图表152021年和2022H1同比连续上升的板块-销售毛利率增长................................................................................15图表162021年和2022H1同比连续上升的板块-净资产收益率增长............................................................................15图表172021年和2022H1同比连续上升的板块-存货周转次数增长............................................................................15图表182021年和2022H1同比连续上升的板块-应收账款周转次数增长.....................................................................15图表192017-2022年初原油价格走势..........................................................................................................................16图表20天然气价格易上难下........................................................................................................................................16图表21房屋开工竣工面积累计值及同比.......................................................................................................................17图表222005-2022M7国内汽车产量及增速..................................................................................................................17图表23国际农产品实际市场价大幅拉升.......................................................................................................................17图表24国内纺织业出口交货值及增速..........................................................................................................................17图表25全球每日新增病例维持稳定.............................................................................................................................18图表26各国复工复产，PMI逐渐恢复..........................................................................................................................18图表27全球主要国家工业出口金额.............................................................................................................................18图表28HS化工品出口金额累计值及同比增速.............................................................................................................18图表29主要化工品进出口情况.....................................................................................................................................18图表30化学原料和化学制品制造业存货累计值...........................................................................................................20图表312017-2022H1基础化工行业库存/营收情况......................................................................................................20图表322022年政府的“稳增长”政策............................................................................................................................20图表33基础化工板块在建工程同比继续回升...............................................................................................................21图表342016年以来化工品产能有序增长...................................................................................................................22图表35基础化工子行业2021年在建工程同比增速.....................................................................................................22图表36基础化工子行业2022H1年在建工程同比增速................................................................................................23图表37工业品价格走势及预测.....................................................................................................................................23图表38化工品价格分位数占比变化趋势......................................................................................................................23图表392016-2022年化工品价格指数走势对比............................................................................................................24图表40部分化工品年初至9月1日价格涨跌幅...........................................................................................................24[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明5/101证券研究报告图表412020年以来国家新出台的环保相关政策..........................................................................................................25图表42合成生物学主要上市公司市场表现..................................................................................................................26图表432022年国家合成生物学重点专项项目信息汇总...............................................................................................26图表44行业科研进展汇总............................................................................................................................................27图表452021年合成生物学行业上市公司经营表现......................................................................................................28图表462022H1合成生物学行业上市公司经营表现......................................................................................................29图表47纯MDI出口月度数据........................................................................................................................................30图表48聚合MDI出口月度数据....................................................................................................................................30图表49纯MDI价差数据...............................................................................................................................................30图表50聚合MDI价格价差数据....................................................................................................................................30图表51TDI价格价差数据.............................................................................................................................................31图表522021聚氨酯行业上市公司经营表现.................................................................................................................31图表532022H1聚氨酯行业上市公司经营表现.............................................................................................................32图表54国六标准全面实施在即.....................................................................................................................................32图表55我国国六B标准汽车排放污染物限值...............................................................................................................33图表56全球尾气催化剂市场任由外资垄断，国内企业奋力追赶..................................................................................34图表57国家陆续出台多项政策促进催化剂行业的发展.................................................................................................34图表582021年催化剂行业上市公司经营表现..............................................................................................................35图表592022H1催化剂行业上市公司经营表现.............................................................................................................35图表60全球新能源汽车需求爆发..................................................................................................................................36图表61预计全球磷酸铁锂动力电池占比将逐渐提高....................................................................................................36图表62磷酸铁原辅料成本测算.....................................................................................................................................37图表63磷酸一铵市场均价变化.....................................................................................................................................38图表64磷酸二铵市场均价变化.....................................................................................................................................38图表65复合肥市场均价变化.........................................................................................................................................38图表66尿素市场均价变化............................................................................................................................................38图表67磷肥及磷化工相关产品价格及库存变化...........................................................................................................38图表682021年磷肥及磷化工行业上市公司经营表现...................................................................................................39图表692022H1磷肥及磷化工行业上市公司经营表现..................................................................................................39图表70制冷剂分类及特性............................................................................................................................................40图表71二代制冷剂配额削减进程..................................................................................................................................41图表72三代制冷剂配额削减进程..................................................................................................................................41图表73制冷剂供需平衡表............................................................................................................................................41图表74R32价格及价差................................................................................................................................................43图表75R134A价格及价差...........................................................................................................................................43图表762021氟化工行业上市公司经营表现.................................................................................................................43图表772022H1氟制冷剂行业上市公司经营表现.........................................................................................................43图表78目前硅化工行业市场价格稳定，预计下半年价格略有上升...............................................................................44图表79中国是全球工业硅产量最大的国家...................................................................................................................45图表80中国DMC开工率良好......................................................................................................................................45图表81全球光伏市场增速迅猛.....................................................................................................................................46图表82我国新能源汽车维持高速增长..........................................................................................................................46图表832021年硅化工行业上市公司经营表现..............................................................................................................46图表842022H1硅化工行业上市公司经营表现.............................................................................................................47[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明6/101证券研究报告图表85新能源汽车月度销量.........................................................................................................................................48图表86我国动力电池装车量.........................................................................................................................................48图表87我国电解液历年出货量.....................................................................................................................................48图表882022年我国电解液月度出货量.........................................................................................................................48图表89六氟磷酸锂市场均价........................................................................................................................................49图表902021年锂电材料行业上市公司经营表现..........................................................................................................49图表912022H1锂电材料行业上市公司经营表现.........................................................................................................50图表92全球锂资源储量高度集中..................................................................................................................................50图表93全球锂资源以盐湖卤水和伟晶岩为主...............................................................................................................50图表94六氟磷酸锂市场均价........................................................................................................................................51图表952021吸附分离材料行业上市公司经营表现......................................................................................................52图表962022H1吸附分离材料行业上市公司经营表现..................................................................................................52图表97新增海上风力发电装机容量..............................................................................................................................53图表98新增陆上风力发电装机容量..............................................................................................................................53图表99风电产业链相关化学品及上市公司梳理...........................................................................................................54图表1002021风电材料行业上市公司经营表现............................................................................................................54图表1012022H1风电材料行业上市公司经营表现.......................................................................................................55图表102全球维生素A企业产能..................................................................................................................................56图表103全球维生素E企业产能..................................................................................................................................56图表104维生素A产量及开工率..................................................................................................................................57图表105维生素C产量及开工率..................................................................................................................................57图表106维生素E产量及开工率..................................................................................................................................57图表107蛋氨酸产量及开工率......................................................................................................................................57图表108维生素价格目前处于低位，预计下半年将得到改善......................................................................................58图表1092021年维生素行业上市公司经营表现............................................................................................................58图表1102022H1维生素行业上市公司经营表现...........................................................................................................59图表111全球农药市场规模稳步增长，CAGR=5%左右...............................................................................................59图表112农药行业相关政策..........................................................................................................................................60图表113全球转基因作物种植面积各作物占比..............................................................................................................61图表114草甘膦价格......................................................................................................................................................61图表115全球杀虫剂销售额前15名............................................................................................................................61图表116联苯菊酯价格..................................................................................................................................................62图表117功夫菊酯价格..................................................................................................................................................62图表1182021年农药行业上市公司经营表现................................................................................................................63图表1192022H1农药行业上市公司经营表现...............................................................................................................63图表120C2产品价格图................................................................................................................................................64图表121C3产品价格图................................................................................................................................................64图表122C2产品价差图................................................................................................................................................64图表123C3产品价差图................................................................................................................................................64图表1242021石油化工行业上市公司经营表现............................................................................................................66图表1252022H1石油化工行业上市公司经营表现.......................................................................................................66图表126凯赛生物营收及增速.......................................................................................................................................67图表127凯赛生物归母净利润及增速...........................................................................................................................67图表128凯赛生物长链二元酸代表性专利.....................................................................................................................68[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明7/101证券研究报告图表129山西合成生物产业生态园区项目.....................................................................................................................68图表1302022H1营收同比增长31.72%.......................................................................................................................69图表1312022H1归母净利润同比下滑23.26%............................................................................................................69图表132新材料板块项目投产进度及年化营收预测......................................................................................................70图表133中触媒营收及增速..........................................................................................................................................71图表134中触媒归母净利润及增速...............................................................................................................................71图表135中触媒与巴斯夫合作稳固且深入.....................................................................................................................72图表136HPPO法制环氧丙烷进入扩产周期.................................................................................................................72图表137两大募投项目加速技术储备落地.....................................................................................................................73图表138兴发集团营收及增速.......................................................................................................................................74图表139兴发集团归母净利润及增速............................................................................................................................74图表1402021年兴发集团营收结构..............................................................................................................................74图表141兴发集团各业务毛利率...................................................................................................................................74图表142宜昌新材料产业园循环经济产业链.................................................................................................................75图表143宜都生态工业园循环经济产业链.....................................................................................................................75图表144国内主要磷矿石企业产能情况........................................................................................................................76图表145动力电池装车量及结构...................................................................................................................................76图表146我国有机硅有效产能及增速............................................................................................................................76图表147有机硅DMC市场价格及价差（元/吨）..........................................................................................................76图表148我国半导体销售金额及增速............................................................................................................................77图表149湿电子化学品需求量及增速...........................................................................................................................77图表150川发龙蟒营收及增速.......................................................................................................................................78图表151川发龙蟒归母净利润及增速...........................................................................................................................78图表152磷矿石、硫酸月度价格...................................................................................................................................78图表153主营产品月度价格..........................................................................................................................................78图表154川发龙蟒新能源材料在建/拟建项目................................................................................................................79图表1552021年巨化股份营业收入创历史新高............................................................................................................80图表156氟化工进入景气周期，归母净利润大幅增长..................................................................................................80图表157R32成本.........................................................................................................................................................80图表158R125成本.......................................................................................................................................................80图表159R134A成本....................................................................................................................................................80图表1602022H1合盛硅业营收同比增长67.87%.........................................................................................................82图表1612022H1合盛硅业归母净利润同比增长48.68%..............................................................................................82图表162441型金属硅价格走势....................................................................................................................................83图表163多氟多及增速..................................................................................................................................................84图表164多氟多归母净利润及增速...............................................................................................................................84图表1652021年国内六氟磷酸锂供应情况...................................................................................................................84图表1662024年国内六氟磷酸锂供应情况...................................................................................................................84图表167多氟多产能规划..............................................................................................................................................85图表168多氟多电子级氢氟酸产能统计........................................................................................................................85图表169除氢氟酸外多氟多湿电子化学品产能统计......................................................................................................85图表170蓝晓科技营收及增速.......................................................................................................................................86图表171蓝晓科技归母净利润及增速...........................................................................................................................86图表172蓝晓科技主要产品..........................................................................................................................................87[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明8/101证券研究报告图表173蓝晓科技盐湖提锂项目情况统计.....................................................................................................................88图表174硅胶&天然聚合物&合成聚合物填料性质及应用范围对比...............................................................................89图表1757-ACA化学法与酶法对比...............................................................................................................................89图表176固相化酶和合成载体多应用于现代常见病治疗药物的合成............................................................................89图表177中化国际营收及增速......................................................................................................................................90图表178中化国际归母净利润及增速...........................................................................................................................90图表179中化国际在建及规划项目................................................................................................................................91图表180新和成营收及增速..........................................................................................................................................92图表181新和成归母净利润及增速...............................................................................................................................92图表182维生素短期承压..............................................................................................................................................93图表183生猪存栏量环比改善......................................................................................................................................93图表184扬农化工营收及增速......................................................................................................................................94图表185扬农化工归母净利润及增速...........................................................................................................................94图表186扬农化工主要产品规划及产能........................................................................................................................94图表187卫星化学营收及增速......................................................................................................................................96图表188卫星化学归母净利润及增速...........................................................................................................................96图表189卫星化学在建及规划项目................................................................................................................................97图表190荣盛石化营收及增速......................................................................................................................................97图表191荣盛石化归母净利润及增速...........................................................................................................................97图表192荣盛石化在建及规划项目................................................................................................................................98图表193重点关注上市公司盈利一致预期及估值..........................................................................................................99[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明9/101证券研究报告1化工品景气度提升，企业盈利能力大幅增长1.1化工板块景气度维系，子行业分化化工板块增速有所回落但仍处于高位，子行业有所分化。截至9月2日，化工（SW）、沪深300较年初跌幅分别为-10.14%、-18.18%，化工(SW)相对沪深300涨幅为8.05%。10/33个三级子行业（SW）跑赢化工（SW），涨幅较大的子行业是非金属材料、炭黑、其他化学纤维、无机盐、磷肥及磷化工等。（1）业绩情况2022年以来化工行业景气度维系。根据申万化工2021分类，基础化工共377家上市公司，石油石化共有47家上市公司，化工行业2021年总营业收入合计达86422.88亿元，同比增长33.18%。2022H1营业收入合计达到52418.06亿元，同比上涨31.63%。行业内上市公司在2021年合计实现归母净利润为5064.46亿元，同比增长149.27%，2022H1归母净利润为3648.05亿元，同比上涨35.07%，受全球局部动荡影响，上游石化能源价格仍在高位震荡，可持续受益于高景气。图表3化工板块经营数据分析类别202120202022H12021H1营业收入（亿元）86422.8864891.7652418.0639821.72营业收入增速（%）33.18%-18.35%31.63%32.90%归母净利润（亿元）5064.462031.703648.052700.87归母净利润增速（%）149.27%-14.91%35.07%12124.33%资料来源：iFinD、华安证券研究所图表1化工板块指数有所回落图表2年初至9月12日化工子加权平均流通市值有所分化资料来源：iFinD、华安证券研究所资料来源：iFinD、华安证券研究所1,2001,7002,2002,7003,2003,7004,2004,7005,2005,7002021/5/172021/9/172022/1/172022/5/17申万行业指数:一级行业:基础化工沪深300指数创业板指数0.43%-40%-20%0%20%40%60%80%非金属材料Ⅲ其他化学纤维磷肥及磷化工纯碱有机硅基础化工聚氨酯复合肥氮肥其他化学原料合成树脂粘胶其他塑料制品煤化工纺织化学制品氨纶钛白粉[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明10/101证券研究报告石油石化六大子行业除油田服务外2021年营业收入和业绩均有不同幅度的上升。石油化工六大子行业2021年营业收入均有不同幅度增长，其中油气开采、油品石化贸易、炼油化工子行业的营业收入同比分别增长57.07%、54.57%、34.41%，归母净利润除油田服务外涨幅均超过100%，主要由于行业产品价格上行，市场需求旺盛，产销量均实现大幅增长。图表4石油石化子行业2021年营业收入同比增长率在5%-60%之间图表5石油石化子行业2021年业绩除油田服务外涨幅均超过100%资料来源：iFinD、华安证券研究所资料来源：iFinD、华安证券研究所2022H1钾肥、非金属材料、无机盐、有机硅、其他化学纤维等行业增速超过50%。在基础化工33个子行业中，2021年所有子行业营业收入均呈现不同幅度的增长，其中其他化学原料、聚氨酯、氨纶等行业营业收入增速超过90%。今年以来，受俄乌战争影响，传统肥料和粮食大国俄罗斯和乌克兰出口受限，全球肥料供需紧张，国内化肥企业盈利水平大幅提升。图表6化工子行业2021年营业收入实现大幅增长资料来源：iFinD、华安证券研究所0%10%20%30%40%50%60%-100%-50%0%50%100%150%200%250%-20%0%20%40%60%80%100%120%其他化学原料聚氨酯氨纶有机硅锦纶煤化工钛白粉炭黑非金属材料Ⅲ粘胶其他化学制品胶黏剂及胶带无机盐纯碱氮肥氟化工磷肥及磷化工食品及饲料添加剂橡胶助剂民爆制品复合肥涤纶涂料油墨其他化学纤维农药改性塑料其他橡胶制品膜材料钾肥合成树脂纺织化学制品其他塑料制品氯碱[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明11/101证券研究报告图表7大部分化工子行业2022H1营业收入有所分化资料来源：iFinD、华安证券研究所2022年上半年子行业分化明显，钾肥、氟化工、磷肥及磷化工、无机盐、其他化学纤维等行业归母净利润增速超过100%。2021年基础化工行业中有25个行业实现了正增长，除去粘胶、纺织化学制品、农药、合成树脂、涂料油墨、其他橡胶制品、胶黏剂及胶带、改性塑料等行业，其他大部分化工子行业业绩实现了增长，其中纯碱、磷肥及磷化工、其他塑料制品、复合肥、锦纶、涤纶行业的归母净利润增速分别为14457.68%、680.40%、547.90%、424.64%、365.02%、357.93%。2022H1化工子行业分化较为明显，大部分行业增速回落，主要是化工品供需矛盾有所缓解，行业整体开工率及库存有所提升，产品价格理性回归，钾肥、氟化工、磷肥及磷化工、无机盐、其他化学纤维等行业增速超过100%。图表8化工子行业2021年前六名归母净利润增长超过300%资料来源：iFinD、华安证券研究所-50%0%50%100%150%200%钾肥非金属材料Ⅲ无机盐有机硅其他化学纤维氟化工复合肥其他化学原料磷肥及磷化工农药聚氨酯民爆制品其他塑料制品钛白粉橡胶助剂食品及饲料添加剂锦纶煤化工合成树脂粘胶膜材料氨纶涤纶涂料油墨纯碱氯碱其他橡胶制品改性塑料纺织化学制品氮肥胶黏剂及胶带炭黑其他化学制品14457.68%680.40%547.90%424.64%365.02%357.93%0%2000%4000%6000%8000%10000%12000%14000%16000%纯碱磷肥及磷化工其他塑料制品复合肥锦纶涤纶[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明12/101证券研究报告图表9大部分化工子行业2021年归母净利润上升（剔除纯碱、磷肥及磷化工、其他塑料制品、复合肥、锦纶、涤纶）资料来源：iFinD、华安证券研究所图表10化工子行业2022H1归母净利润同比增长出现分化资料来源：iFinD、华安证券研究所（2）盈利能力2022上半年行业盈利能力维系。2021年，国内宏观经济虽然受到新冠疫情影响，但是总体保持稳中有进的发展态势。受化工行业供给紧张，需求复苏影响，化工产品价格普遍大幅上涨，行业盈利水平普遍向好。化工板块2021年毛利率、净利率分别为22.81%、11.31%，同比分别大幅增长3.27个百分点、4.79个百分点，净资产收益率ROE为15.80%，同比上升7.32个百分点。2022H1毛利率、净利率景气延续，分别为22.14%、12.14%。-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%350%-200%-100%0%100%200%300%400%钾肥氟化工磷肥及磷化工无机盐其他化学纤维有机硅农药非金属材料Ⅲ复合肥民爆制品食品及饲料添加剂其他塑料制品橡胶助剂其他化学原料膜材料合成树脂其他化学制品钛白粉煤化工氯碱聚氨酯纯碱其他橡胶制品氨纶锦纶改性塑料纺织化学制品涂料油墨氮肥炭黑涤纶胶黏剂及胶带粘胶[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明13/101证券研究报告图表11近年化工行业毛利率、净利率上升图表12近年化工行业ROE稳步上升资料来源：iFinD、华安证券研究所资料来源：iFinD、华安证券研究所2022年上半年基础化工平均销售毛利率、ROE、存货周转率、应收账款周转率保持平稳。化工子行业中，2021年销售毛利率上升的行业有19个，其中同比上升较多的行业有钾肥、有机硅、氨纶、氮肥、煤化工等；2022H1销售毛利率同比上升的子行业有8个，受2022H1全球肥料供需紧张影响，其中同比上升较多的为钾肥、磷肥及磷化工、其他化学纤维、氟化工、无机盐等行业。图表132021年化工子行业销售毛利率、ROE、存货周转率、应收账款周转率变化板块名称销售毛利率（%）毛利率变动（百分点）ROE（摊薄）（%）ROE变动（百分点）存货周转次数（次）存货周转率同比（%）应收账款周转次数（次）应收账款周转率同比（%）基础化工22.813.2715.847.626.046.27%11.3719.57%纯碱27.2510.0724.4823.9410.2615.37%76.8555.70%氯碱21.217.6013.184.0517.21-18.56%20.95-4.77%无机盐27.514.4112.155.557.122.06%16.2723.12%其他化学原料28.404.5624.1210.8510.7613.30%40.6661.78%煤化工22.4110.4419.2312.149.6520.56%38.4466.53%钛白粉34.856.3720.039.324.37-3.94%12.1321.80%涂料油墨19.61-5.867.75-3.204.901.22%4.1610.19%民爆制品26.08-2.176.610.139.3514.22%2.7912.79%纺织化学制品29.06-5.198.50-0.980.798.43%6.8115.37%其他化学制品17.33-2.1713.755.707.1518.86%8.9826.89%氟化工23.506.4611.837.346.66-11.23%10.177.82%聚氨酯25.40-0.7530.7712.987.9224.83%18.3742.54%食品及饲料添加剂26.97-2.4614.051.275.2516.76%11.047.82%有机硅31.7415.9628.6717.584.80-0.89%13.4329.69%胶黏剂及胶带14.55-7.046.26-5.696.459.28%5.7112.66%涤纶9.802.527.895.6711.44-25.44%22.12-14.50%17%18%19%20%21%22%23%24%0%2%4%6%8%10%12%14%2016201720182019202020212022H1销售净利率（左轴）销售毛利率（右轴）0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%2016201720182019202020212022H1化工行业ROE[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明14/101证券研究报告粘胶12.934.84-3.280.504.4411.79%7.9125.49%其他化学纤维28.527.5616.515.086.90-19.81%34.034.76%氨纶37.3614.1435.0221.325.3413.42%15.5084.08%锦纶21.337.3321.5715.189.6834.63%16.0841.17%其他塑料制品15.60-1.696.915.515.66-2.46%7.77-0.35%改性塑料14.87-7.518.27-13.786.826.09%6.420.66%合成树脂20.36-8.447.50-4.225.33-0.80%4.610.24%膜材料26.241.966.172.923.863.09%6.6119.75%其他橡胶制品29.72-5.661.67-0.890.8213.10%1.1312.94%炭黑15.690.4113.265.928.5211.71%5.3016.19%橡胶助剂23.79-2.8712.44-0.508.4214.64%4.2111.97%氮肥24.9910.7623.4516.1012.739.44%29.7130.40%磷肥及磷化工20.967.6826.8433.087.2313.96%32.5775.10%农药23.75-1.736.32-1.453.377.73%6.0510.62%钾肥55.4017.9623.4313.003.46-0.50%14.8526.39%复合肥16.500.329.6312.674.686.18%37.3039.20%非金属材料Ⅲ24.93-0.6612.542.862.97-5.35%6.1216.11%资料来源：iFinD、华安证券研究所图表142022H1化工子行业销售毛利率、ROE、存货周转率、应收账款周转率变化板块名称销售毛利率（%）毛利率变动（百分点）ROE（摊薄）（%）ROE变动（百分点）存货周转次数（次）存货周转率同比（%）应收账款周转次数（次）应收账款周转率同比（%）基础化工22.14-1.489.30-0.082.75-6.04%5.094.19%纯碱26.63-1.4910.710.506.2724.23%22.193.44%氯碱19.25-2.976.17-2.276.89-11.87%8.99-2.89%无机盐31.284.2310.104.083.695.16%7.0530.11%其他化学原料22.81-5.7910.01-3.684.02-17.68%16.47-5.04%煤化工17.54-7.258.92-3.045.2413.81%15.6318.13%钛白粉28.28-7.179.15-2.511.95-20.64%5.13-13.05%涂料油墨15.59-6.172.83-2.692.02-19.30%1.83-6.22%民爆制品25.83-1.004.771.233.88-15.38%1.2713.18%纺织化学制品26.28-6.513.67-2.210.403.74%2.63-0.09%其他化学制品16.81-1.995.96-3.722.86-11.57%4.060.76%氟化工25.865.149.365.572.93-7.07%4.709.17%聚氨酯18.17-11.8312.81-6.963.351.79%7.344.18%食品及饲料添加剂29.872.399.262.052.25-10.66%4.95-3.93%有机硅24.26-0.3914.903.482.46-2.27%5.7919.86%胶黏剂及胶带12.66-3.733.27-0.852.53-12.50%2.42-7.80%涤纶7.52-2.982.86-4.583.44-34.78%8.27-16.80%粘胶10.92-7.08-1.84-5.712.7935.31%2.79-12.14%[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明15/101证券研究报告其他化学纤维35.076.9211.312.613.29-1.88%11.914.54%氨纶22.54-15.898.23-12.672.27-17.96%4.32-28.54%锦纶15.27-7.375.98-5.894.568.44%6.5219.35%其他塑料制品13.69-4.145.850.222.89-16.19%3.83-2.42%改性塑料14.87-2.394.66-3.072.80-8.50%3.01-3.67%合成树脂19.30-3.143.84-1.462.15-9.45%1.95-4.60%膜材料22.83-4.024.31-0.341.75-7.62%2.86-4.63%其他橡胶制品27.69-4.960.81-0.350.35-8.69%0.47-11.16%炭黑9.79-11.134.26-6.053.72-7.57%2.36-4.05%橡胶助剂26.81-1.408.78-0.773.396.22%1.85-7.26%氮肥25.290.1614.440.215.73-15.81%19.0430.69%磷肥及磷化工26.137.6118.727.563.29-12.84%12.0716.53%农药26.782.3110.373.961.764.21%2.743.68%钾肥75.1724.3131.4419.332.1542.09%16.72186.17%复合肥14.66-2.739.012.982.830.47%20.80103.34%非金属材料Ⅲ23.76-3.729.122.191.45-4.27%3.368.44%资料来源：iFinD、华安证券研究所图表152021年和2022H1同比连续上升的板块-销售毛利率增长图表162021年和2022H1同比连续上升的板块-净资产收益率增长板块名称20212022H1无机盐4.41PCT4.23PCT氟化工6.46PCT5.14PCT其他化学纤维7.56PCT6.92PCT磷肥及磷化工7.61PCT7.88PCT钾肥17.96PCT24.31PCT板块名称20212022H1无机盐5.52PCT3.79PCT民爆制品0.23PCT1.22PCT氟化工7.58PCT5.74PCT食品及饲料添加剂1.40PCT1.86PCT有机硅19.18PCT2.95PCT其他化学纤维5.14PCT2.15PCT磷肥及磷化工37.04PCT6.53PCT钾肥12.28PCT19.74PCT复合肥12.43PCT3.28PCT非金属材料Ⅲ1.55PCT1.94PCT资料来源：iFinD、华安证券研究所资料来源：iFinD、华安证券研究所图表172021年和2022H1同比连续上升的板块-存货周转次数增长图表182021年和2022H1同比连续上升的板块-应收账款周转次数增长板块名称20212022H1纯碱15.37%24.23%无机盐2.06%5.16%煤化工20.56%13.81%纺织化学制品8.43%3.74%聚氨酯24.83%1.79%粘胶11.79%35.31%板块名称20212022H1纯碱55.70%3.44%无机盐23.12%30.11%煤化工66.53%18.13%民爆制品12.79%13.18%其他化学制品26.89%0.76%氟化工7.82%9.17%[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明16/101证券研究报告锦纶34.63%8.44%橡胶助剂14.64%6.22%农药7.73%4.21%复合肥6.18%0.47%聚氨酯42.54%4.18%有机硅29.69%19.86%其他化学纤维4.76%4.54%锦纶41.17%19.35%氮肥30.40%30.69%磷肥及磷化工75.90%16.53%农药10.62%3.68%钾肥26.39%186.17%复合肥39.20%103.34%非金属材料Ⅲ16.11%8.44%资料来源：iFinD、华安证券研究所资料来源：iFinD、华安证券研究所1.2国内制造业需求增速放缓，海外出口需求预计强劲2022年上半年油价高位震荡，天然气价格“易上难下”。22年初油价大幅飙升，后位于高位震荡，截止2022年9月1日布伦特期货结算价92.36美元，较21年初价格飙升80.8%。俄乌战争叠加近日“北溪-1”天然气管道停机检修导致欧洲天然气供应紧张，天然气价格“易上难下”，截至8月31日，液化天然气（LNG）价格为6705.50元/吨。图表192017-2022年初原油价格走势图表20天然气价格易上难下资料来源：iFinD、华安证券研究所资料来源：iFinD、华安证券研究所地产基建汽车等需求受到冲击，化工产品内需短期承压。从化工最核心的下游房地产来看，2021年2月房屋新开工、竣工面积累计同比分别达到峰值64.3%和40.4%，后受国内疫情反复影响有所冲击，截至2022年7月分别同比减少36.1和23.3%，基建投资自2021年2月以来同比持续增长，最高单月同比增长38.3%，2022年一季度增速有所放缓；截至2022年7月国内汽车产量受疫情影响同比下降-60-40-200204060801001201402017-01-032019-01-032021-01-03OPEC:一揽子原油价格（美元/桶）WTI原油（美元/桶）布伦特原油（美元/桶）01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,0002016-01-102018-01-102020-01-102022-01-10LNG（元/吨）[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明17/101证券研究报告0.87%；由于俄乌战争对全球贸易的不确定性影响，推动农产品价格大幅拉升，截止22年9月初，玉米、小麦、大豆价格自21年初以来分别上涨37.63%、26.32%和8.18%，预计农化产品需求将大幅增长；受上海疫情影响，2022年4月我国纺织业出口交货额有所减少，5月起出口交货值全面反弹，截至2022年7月单月，我国纺织业出口交货额为238.10亿元，同比增长2.06%。随着国内疫情逐渐得到有效控制，国内制造业将重回复苏轨道，有力支撑国内化工品需求反弹。图表21房屋开工竣工面积累计值及同比图表222005-2022M7国内汽车产量及增速资料来源：iFinD、华安证券研究所资料来源：iFinD、华安证券研究所图表23国际农产品实际市场价大幅拉升图表24国内纺织业出口交货值及增速资料来源：iFinD、华安证券研究所资料来源：iFinD、华安证券研究所海外疫情得到有效控制，全球PMI已恢复至疫情前水平。根据WHO数据，截至9月2日，全球新冠肺炎新增病例已减少至618970人次，较历史峰值4045951人次大幅下降，海外疫情得到有效控制，主要发达国家制造业PMI数据表示复工正在逐步进行中，目前各国PMI已恢复至疫情前水平，海外疫情得到平复。-60%-40%-20%0%20%40%60%80%050,000100,000150,000200,000250,0002016-022017-082019-022020-082022-02房屋新开工面积:累计值（万平方米）房屋竣工面积:累计值（万平方米）房屋新开工面积:累计同比（%）房屋竣工面积:累计同比（%）-10%0%10%20%30%40%50%05001,0001,5002,0002,5003,000200520072009201120132015201720192021汽车产量（万辆）同比（%）02004006008001,0001,2001,4001,6001,8002,0002015-04-012017-04-012019-04-012021-04-01玉米（美分/蒲式耳）小麦（美分/蒲式耳）大豆（美分/蒲式耳）-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%0501001502002503003504002014-052015-112017-052018-112020-052021-11纺织业出口交货值（亿元）当月同比（%）[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明18/101证券研究报告图表25全球每日新增病例维持稳定图表26各国复工复产，PMI逐渐恢复资料来源：iFinD、华安证券研究所资料来源：iFinD、华安证券研究所化工产品外需预计增长强劲，出口高景气持续。3月工业出口金额环比增速回正至26.9%，截至今年6月，我国工业出口金额为3307.90亿美元，同比增长7.8%；2022年7月化工品出口累计金额1520.26亿美元，同比上涨32.4%，目前化工品出口金额单月增速回正，环比单月出口金额不断提升，出口需求表现较为旺盛。图表27全球主要国家工业出口金额图表28HS化工品出口金额累计值及同比增速资料来源：iFinD、华安证券研究所资料来源：iFinD、华安证券研究所图表29主要化工品进出口情况0500,0001,000,0001,500,0002,000,0002,500,0003,000,0003,500,0004,000,0004,500,000新型冠状病毒肺炎(WHO):新增确诊数:美国新型冠状病毒肺炎(WHO):新增确诊数:全球303540455055606570美国：制造业PMI日本：制造业PMI英国：制造业PMI法国：制造业PMI中国：制造业PMI050,000100,000150,000200,000250,000300,000350,000400,0000100,000200,000300,000400,000500,000600,000700,000800,000900,0001,000,0002015-012017-012019-012021-01泰国（百万泰铢）美国（百万美元）欧盟27国（百万欧元）日本（千万日元）德国（右轴：百万欧元）英国（右轴：百万英镑）中国（右轴：百万美元）-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%05001,0001,5002,0002,5002015-052015-102016-032016-082017-012017-062017-112018-042018-092019-022019-072019-122020-052020-102021-032021-082022-012022-06HS化工产品出口金额累计值（亿美元）HS化工产品出口金额累计同比（%）[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明19/101证券研究报告子行业化工品进口数量（吨）出口数量（吨）进口数量同比增幅出口数量同比增幅农化尿素1686.0302716.078.54%-62.29%磷酸一铵0.7202342.3na-65.56%三元复合肥267723.449249.2-12.43%-76.49%含氮、磷二元复合肥8812.643920.0309.90%-84.13%含磷、钾二元复合肥1099.01613.053.42%-47.26%染料分散染料863.325556.7-35.81%-5.17%活性染料2718.410328.3-38.78%-1.11%聚氨酯聚合MDI65726.0241728.2-20.04%-7.78%纯MDI18380.629685.9-8.45%-11.97%TDI2935.086341.3-1.51%-17.86%软泡121640.6333052.7-18.26%20.09%环氧丙烷90620.16392.9-32.86%na己二酸1731.078223.2-52.09%-22.94%氟化工萤石19167.413272.6-62.25%-14.57%氢氟酸39.068972.77.29%12.17%聚四氟乙烯1742.77656.5-0.24%-23.49%R22na10844.8na-6.81%化纤涤纶短纤23909.8217602.6-53.38%-17.41%涤纶长丝17091.8612855.213.43%-17.36%粘胶短纤48850.095966.16.13%-6.14%粘胶长丝1.425342.9-76.90%-1.53%氨纶4837.723749.8-28.72%1.89%腈纶12329.010612.6-50.09%113.49%基础化工品甲醇2595940.9044630.46-1.49%-58.40%丙烯酸12858.1346916.2357.65%120.21%丙烯酸丁酯2151.7150854.1323.57%-53.05%醋酸54.07252357.682.40%90.00%醋酸乙酯413.86114211.33309.00%29.67%醋酸乙烯89731.2417586.78-0.53%29.79%有机硅有机硅中间体25750.07128546.18-30.36%70.38%氯碱固体烧碱2459.30127866.70-18.26%33.56%液体烧碱208.27560707.34-99.38%263.55%磷化工磷酸317.4490475.95na12.99%钛白粉钛白粉36796.70388028.29-20.95%18.31%表面活性剂阴离子表面活性剂19558.7968459.65-50.08%2.75%非离子表面活性剂35454.2472180.27-30.00%24.46%化工助剂促进剂4442.7036401.70-24.58%-14.08%防老剂902.265184.48-15.60%-3.35%轮胎炭黑24165.66149150.72-2.23%-31.16%资料来源：百川盈孚、华安证券研究所[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明20/101证券研究报告国内库存被动累计，短期存在去库存压力。2021年制造业需求复苏叠加上游原材料价格上涨，使得化工企业一直处于持续补库存的阶段，但由于海外出口需求仍未完全放量，叠加国内疫情反复影响，今年上半年国内库存被动累计，短期存在去库存压力，预计下半年可以消解。图表30化学原料和化学制品制造业存货累计值图表312017-2022H1基础化工行业库存/营收情况资料来源：iFinD、华安证券研究所资料来源：iFinD、华安证券研究所“稳增长”政策密集出台，化工行业有望率先受益。2022年针对我国目前“需求收缩、供给冲击、预期转弱”三重压力，政府部门出台多项“稳增长”政策，均以基建作为拉动投资的主要抓手。基建投资作为经济增长“压舱石”，将扛起扩内需、促循环、稳增长的大旗，同时发挥乘数效应带动产业链发展，政策信号表明基建投资将进入加速期，在“稳增长”中持续发力，同时，对下游制造业给予一定支持，包括减税降费和扩大贷款规模等。基建投资持续升温将保障上游化工产品稳步放量，化工行业有望率先受益，可关注下半年需求放量的底部反转机会。图表322022年政府的“稳增长”政策时间政策内容2021.12中央经济工作会议强调稳字当头，稳中求进。实施新的减税降费政策，强化对中小微企业、个体工商户、制造业、风险化解等的支持力度，适度超前开展基础设施投资；实施减税降费政策要向制造业倾斜，加大研发费用加计扣除、增值税留抵退税等政策力度，支持企业科技创新和传统产业改造升级；扩大制造业中长期贷款、信用贷款规模。2022.03第十三届全国人民代表大会《政府工作报告》加强大宗商品保供稳价，着力解决煤炭电力供应紧张问题；满足购房者的合理住房需求，因城施策促进良性循环和健康发展，保障性租赁住房建设；推动消费持续恢复，继续支持新能源汽车消费；建设重点水利工程、综合立体交通网、重要能源基地和设施；重点支持制造业，全面解决制造业、科研和技术服务、生态环保、电力燃气、交通运输等行业留抵退税问题；扩大高水平对外开放，推动对外贸易平稳发展等。4,5005,0005,5006,0006,5007,0007,5008,0008,5009,0009,5002012-022014-022016-022018-022020-022022-02化学原料及化学制品制造业:存货（亿元）0.400.450.500.550.600.650.700.750.802017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q2[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明21/101证券研究报告2022.04第十一次中央财经委员会全面加强基础设施建设，包括加强交通、能源、水利等网络型基础设施建设，加强信息、科技、物流等产业升级基础设施建设，加强城市、农村基础设施建设等。2022.05国务院常务委员会进一步部署稳经济一揽子措施，努力推动经济回归正常轨道确保运行在合理区间。以基建为稳增长核心抓手；阶段性减征乘用车购置税600亿元；因城施策支持刚性和改善性住房需求；稳产业链供应链等。资料来源：中国政府各部委官网、华安证券研究所1.3资本开支有序增长，产业政策加速行业格局优化化工品产能有序增长，新一轮资本开支开启。基础化工行业在建工程在2014年达到1576.32亿元，达到历史高点。随后，全行业在建工程投资持续下降。自2018年开始，化工行业进入扩产周期，2021年基础化工行业在建工程为2062.42亿元，同比增长29.72%，资本开支大幅增长，2022H1在建工程为2601.40亿元，同比增长45.65%，同比增速创近年来新高，新一轮资本开支开启，目前大部分化工品产能有序增长。图表33基础化工板块在建工程同比继续回升资料来源：iFinD、华安证券研究所-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%-1004009001,4001,9002,400201420152016201720182019202020212022H1化工行业在建工程（亿元）同比（%）[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明22/101证券研究报告图表342016年以来化工品产能有序增长产品名2017年产能（万吨）2018年产能（万吨）2019年产能（万吨）2020年产能（万吨）2021年产能（万吨）2022年产能（万吨）2017年增长率2018年增长率2019年增长率2020年增长率2021年增长率2022年增长率累计增长R322427365151510.8%12.4%31.3%42.0%0.0%0.0%112.1%PC881191531801952650.0%36.0%28.6%17.6%8.3%35.9%326.0%草铵膦1223368.3%30.8%26.5%32.6%17.5%67.2%460.0%氨纶7578869510010714.0%4.3%10.8%9.6%5.3%7.6%66.2%PVC3111323931762615263026304.2%4.1%-1.9%-17.7%0.6%0.0%18.3%炭黑7357767958008488491.5%5.6%2.4%0.6%6.0%0.1%18.9%磷酸一铵2700284024272299228923170.7%5.2%-14.5%-5.3%-0.4%1.2%-1.5%尿素797274667467726072347094-5.7%-6.3%0.0%-2.8%-0.4%-1.9%-20.3%资料来源：百川盈孚、华安证券研究所注：2022年数据均为预测值细分子行业来看，化工多数子行业资本开支高增长，2022H1同比增速中位数为39.33%。2021年，改性塑料、氨纶、橡胶助剂、锦纶、炭黑、煤化工等行子在建工程增速较快，表明多数化工子行业在持续扩张，增加资本开支及投入力度。2022H1资本开支增长趋势延续，改性塑料、有机硅、橡胶助剂、煤化工等子行业在建工程持续增长，同比增长超过100%。图表35基础化工子行业2021年在建工程同比增速资料来源：iFinD、华安证券研究所-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%350%400%改性塑料氨纶橡胶助剂锦纶炭黑煤化工膜材料有机硅其他橡胶制品纺织化学制品钛白粉农药食品及饲料添加剂其他化学制品胶黏剂及胶带无机盐合成树脂涂料油墨氟化工其他塑料制品涤纶聚氨酯氯碱复合肥其他化学纤维非金属材料Ⅲ磷肥及磷化工其他化学原料氮肥粘胶民爆制品纯碱钾肥[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明23/101证券研究报告图表36基础化工子行业2022H1年在建工程同比增速资料来源：iFinD、华安证券研究所PPI有所下降，化工品价格有所回落但仍处于历史高位。今年6月PPI同比为+6.1%，市场普遍预测的为+5.99%，PPI增长速度略高于市场预期。2021年由于海外疫情进一步得到控制，国内经济恢复，工业品价格呈现大幅增长，2022年由于国内疫情反复，俄乌战争等影响，PPI有所回落；上游石化能源价格高位震荡，供需矛盾突出等因素影响，化工品价格目前有所回落但仍处于历史高位。图表37工业品价格走势及预测图表38化工品价格分位数占比变化趋势资料来源：iFinD、华安证券研究所资料来源：百川盈孚、华安证券研究所CCPI指数及主要化工品价格均有所回落，但均位于历史高位。2022年9月2日，中国化工产品价格指数（CCPI）报收5000点，较2021年初的4153点涨幅为21.01%，较今年年初的5187点跌幅为4.40%。在基础化工及石油化工574种主要产品中，价格上涨的有396种，涨幅靠前的有泛酸钙、制冷剂142b、三甲基一氯硅烷、甲基萘、甲酸等，目前主要化工品价格均有所回落但仍处于历史高位。-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%350%改性塑料有机硅橡胶助剂煤化工锦纶复合肥氟化工其他化学原料其他化学纤维膜材料胶黏剂及胶带炭黑钛白粉其他橡胶制品氨纶其他化学制品磷肥及磷化工纺织化学制品农药无机盐聚氨酯氯碱食品及饲料添加剂合成树脂其他塑料制品涤纶民爆制品涂料油墨纯碱氮肥非金属材料Ⅲ钾肥粘胶-6-4-202468101214162018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-10PPI:当月同比:翘尾因素（%）PPI:当月同比（%）预测平均值:PPI:当月同比（%）0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%2019-05-202020-01-202020-09-202021-05-202022-01-2010%分位价格25%分位价格[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明24/101证券研究报告图表392016-2022年化工品价格指数走势对比资料来源：iFinD、华安证券研究所图表40部分化工品年初至9月1日价格涨跌幅产品市场名称1.1价格（元/吨）9.1价格（元/吨）涨跌幅环氧丙烷华东市场价110509900-10.41%草铵膦华东市场价320000220000-31.25%环氧乙烷华东市场价75006800-9.33%PX中石化挂牌价6700880031.34%PVC电石法PVC华东平均83136450-22.41%丙烯华东市场价73757075-4.07%己内酰胺华东市场液体1390012125-12.77%己二酸华东市场价125509050-27.89%PTA华东市场价4940623026.11%DMF华东市场价1640011100-32.32%甲醇华东市场价25502535-0.59%纯MDI华东市场价2080018000-13.46%资料来源：iFinD、华安证券研究所化工行业供给端逻辑由环保向安全延伸，安全政策继续对供给形成制约。政策从严将加大合规生产压力与环保设备投资压力，强监管下的环保处罚使得不合规企业停产停工，甚至倒闭，达到优化行业参与者结构，淘汰落后产能的效果，产业政策短期内可能导致行业经营规模下降，但从长期来看，由于一些不达标的中小企业的退出，加速行业出清，行业集中度进一步增强，竞争格局进一步优化，同时，由于头部企业本身具有规模优势，预计“强者恒强”的趋势将逐渐形成。3,0003,5004,0004,5005,0005,5006,0006,5001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月201720182019202020212022[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明25/101证券研究报告图表412020年以来国家新出台的环保相关政策时间政策内容2020.07《石化和化工行业“十四五”规划指南》继续贯彻创新、协调、绿色、开放、共享的发展理念，坚持节约资源和保护环境的基本国策；持续推进危化品生产企业搬迁改造，规范化工园区的建设与发展。2020.09关于《淘汰落后危险化学品安全生产工艺技术设备目录（第一批）》的公示淘汰落后的工艺技术包括采用氨冷冻盐水的氯气液化工艺、用火直接加热的涂料用树脂生产工艺等；淘汰落后的装备包括敞开式离心机、多节钟罩的氯乙烯气柜等。2020.11《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十四个五年规划和二〇三五年远景目标的建议》发展环保产业，推进重点行业和重要领域绿色化改造。生态文明建设实现新进步，主要污染物排放总量持续减少，推进化肥农药减量化和土壤污染治理。完成重点地区危险化学品生产企业搬迁改造。重视新污染物治理。全面实行排污许可制，推进排污权、用能权、用水权、碳排放权市场化交易。2021.11《国务院关于深入打好污染防治攻坚战的意见》推动长江全流域按单元细化分区管控；狠抓突出生态环境问题整改，扎实推进城镇无水垃圾处理和工业、农业面源、船舶、尾矿库等污染治理工程。加强渝湘黔交界武陵山区“锰三角”污染综合整治。持续开展工业园区污染治理、“三磷”行业整治等专项行动。2022.03关于发布《高耗能行业重点领域节能降碳改造升级实施指南（2022年版）》的通知到2025年，炼油、乙烯、现代煤化工、合成氨等17个行业能效基准水平以下产能基本清零；推动产业聚集发展，高耗能产业竞争格局优化；加快淘汰落后产能，利好化工龙头企业发展。2022.04《关于“十四五”推动石化化工行业高质量发展的指导意见》增强炼化行业轻质低碳原料、化肥行业磷钾矿产资源保障，稳妥推进磷化工“以渣定产”，确保化肥稳定供应；加快绿色低碳发展资料来源：中国政府各部委官网、华安证券研究所2基础化工供需格局向好，高景气有望延续2.1合成生物学：生物基材料有望迎来需求爆发期在双碳政策的推动下，生物基材料有望获得高速成长窗口。碳中和目标下，化石基材料或在局部面临颠覆性冲击，低耗能的产品或产业有望获得更长成长窗口。随着生物基材料成本下降以及“非粮”原料的生物基材料的突破，实现在生物制造规模化时“不与人争粮、不与粮争地”，生物基材料有望迎来需求爆发期，同时国内新材料国产替代进程加速，通过加强合成生物学全产业链高通量研发设施建设，选择有相对竞争力、前瞻性、社会意义和商业价值的项目进行系统性重点研发，未来将成为需求超预期的高景气赛道。[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明26/101证券研究报告图表42合成生物学主要上市公司市场表现资料来源：Wind、华安证券研究所合成生物学项目获政府大力支持，行业科研成果不断推进。近日，科技部发布的国家重点研发计划“合成生物学”重点专项2022年度项目申报指南的通知，根据2022年度申报指南的介绍，本次的“合成生物学”重点专项，将围绕“人工基因组合成与高版本底盘细胞”、“人工元器件与基因回路”、“特定功能的合成生物系统”等3个任务进行部署，拟支持8个项目，其中包括2个部市联动项目，拟安排国拨经费概算1.46亿元。同时，本次专项还拟支持10个青年科学家项目，其中包括4个部市联动项目，拟安排国拨经费概算4000万元，每个项目400万元。即总计18个项目，国拨经费1.86亿元。此次合成生物学重点专项项目范围涵盖研究系统（单细胞、多细胞、无细胞），技术维度（功能元件、基因回路、生命体系）及应用场景（制造、医疗、食品、农业等）多层次内容，以期实现针对人工合成生物创建的重大科学问题，围绕物质转化、生态环境保护、医疗水平提高、农业增产等重大需求，突破合成生物学的基本科学问题，构建几个实用性的重大人工生物体系，创新合成生物前沿技术，为促进生物产业创新发展与经济绿色增长等做出重大科技支撑的总体目标。图表432022年国家合成生物学重点专项项目信息汇总项目类别细分方向人工基因组合成与高版本底盘细胞工业菌株重编程优化人工元器件与基因回路人工光合固碳高效氢电人工生物装置的设计组装以碳增氮高效生物固氮回路设计与系统优化工业发酵中噬菌体污染防御的合成生物学设计特定功能的合成生物系统木质纤维素制淀粉的非细胞生物合成系统创建与应用部市联动项目实体瘤响应增强的免疫细胞治疗体系的设计合成与应用水污染修复的合成微生物体系设计与构建0204060801001201401601802002021/9/122021/12/122022/3/122022/6/122022/9/12华恒生物（元/股）凯赛生物（元/股）安琪酵母（元/股）诺唯赞（元/股）华大基因（元/股）东方盛虹（元/股）[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明27/101证券研究报告部市联动项目（青年科学家项目）肿瘤免疫微环境体外合成及新型药物筛选应用疾病诊断及检测的合成生物传感系统的研发及应用光驱酵母细胞工厂的智能模块化设计与构建人体微生物组非编码RNA功能元件的解析与改进合成的平台技术青年科学家项目多重耐药细菌诊疗的基因回路设计合成新分子的生化反应设计与合成生物系统创建低劣生物质转化的人工多细胞体系构建与应用人造蛋白合成优化与生产示范迷你染色体的设计构建与应用资料来源：国家科技部管理信息系统公共服务平台、华安证券研究所图表44行业科研进展汇总领域日期论文题目发布期刊核心内容蛋白质研究2022/6/1微生物工程在单细胞蛋白质生产中的潜在应用（Potentialuseofmicrobialengineeringinsingle-cellproteinproduction）《当代生物技术评论》（Currentopinioninbiotechnology）探讨用于SCP生产和基因修饰的各种合成生物学、基因组工程和生物铸造工具无标记质谱筛选新活性环二肽合酶的定向进化（Directedevolutionofacyclodipeptidesynthasewithnewactivitiesvialabel-freemassspectrometricscreening）ChemicalScience依托深圳合成生物大设施的机器人平台，针对酶突变文库构建和筛选过程中的不同环节，如分子克隆、微生物培养、产物乙酸乙酯萃取、MALDI-TOF质谱分析、数据处理等，开发了对应的自动化流程和方法，实现了微生物发酵产物的无标记质谱筛选，通量为每样品5秒钟基因编辑2022/6/1完全可编程蛋白催化之路（Theroadtofullyprogrammableproteincatalysis）《自然》（Nature)针对人工酶的从头设计(denovo)发表综述，盘点了该领域的关键技术细胞疗法2022/6/5设计改造下一代细胞疗法（Engineeringthenextgenerationofcell-basedtherapeutics）《自然综述：药物发现》（NatureReviewsDrugDiscovery）通过使用包括基因组和表观基因组编辑、合成生物学和生物材料的使用在内由下一代工程方法驱动的尖端基础研究，解决细胞疗法安全性、稳定性等潜在问题细胞工厂2022/5/28重启生命:改造微生物中的非天然核酸、蛋白质和代谢物（Rebootinglife:engineeringnon-naturalnucleicacids,proteinsandmetabolitesinmicroorganisms）《微生物细胞工厂》（MicrobialCellFactories）介绍了非天然氨基酸、核酸、生物燃料候选物和平台化学品生产方面的最新进展[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明28/101证券研究报告2022/5/18将工程酵母作为辣椒素的生产平台（Towardsengineeredyeastasproductionplatformforcapsaicinoids）《生物技术进展》（BiotechnologyAdvances）综述了酿酒酵母中辣椒素前体生物合成的研究现状，并讨论了从糖中实现辣椒素全合成的生物工程策略。2022/5/9碳高效利用的醋酸菌工程研究（EngineeringAcetogenicBacteriaforEfficientOne-CarbonUtilization）《微生物前沿》（FrontiersInMicrobiology）就开发C1气体转化高效平台菌株的策略进行了综述，重点讨论了WL途径的工程应用，并展望了未来基于系统和合成生物学方法的工程丙酮的研究方向。生物元件2022/6/1在工程酵母中从头生物合成甜茶苷和莱鲍迪苷（Denovobiosynthesisofrubusosideandrebaudiosidesinengineeredyeasts）《自然-通讯》（NatureCommunication)构建的莱鲍迪苷底盘菌株，可持续的、大规模的莱鲍迪苷发酵生产作为糖替代品的甜茶苷和莱鲍迪糖苷资料来源：合成生物学期刊、微生物前沿、Nature、华安证券研究所2022年上半年合成生物学行业营收增速维系。国内合成生物学行业上市公司较少，主要有凯赛生物、华恒生物、安琪酵母、诺唯赞、华大基因、东方盛虹等，2021年合成生物学板块实现营业收入741.84亿元，同比增长69.93%，实现归母净利润87.68亿元，同比增长69.31%，实现毛利率24.51%，同比减少2.59个百分点；2022H1实现营业收入430.31亿元，同比增长60.62%，实现归母净利润39.89亿元，同比增长3.84%，实现毛利率20.53%，同比减少6.65个百分点。合成生物学行业毛利下降的主要是上游原材料价格增长所致，预计下半年随着上游原材料价格回落至合理区间，行业毛利有望得到修复。图表452021年合成生物学行业上市公司经营表现上市公司营业收入（亿元）同比归母净利润（亿元）同比毛利率（%）毛利率变动（百分点）期间费用率（%）期间费用率变动（百分点）华恒生物9.5495.81%1.6838.92%32.33-11.2013.89-4.89凯赛生物21.9746.77%6.0832.82%39.03-10.995.78-12.15安琪酵母106.7519.50%13.09-4.59%27.34-6.6614.81-1.42诺唯赞18.6919.44%6.78-17.46%81.22-10.2339.2113.04华大基因67.66-19.42%14.62-30.08%58.09-1.9832.763.53东方盛虹517.22127.08%45.441336.45%16.7210.774.480.37合成生物学板块741.8469.93%87.6869.31%24.51-2.59--资料来源：iFinD、华安证券研究所[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明29/101证券研究报告图表462022H1合成生物学行业上市公司经营表现上市公司营业收入（亿元）同比归母净利润（亿元）同比毛利率（%）毛利率变动（百分点）期间费用率（%）期间费用率变动（百分点）华恒生物6.2965.66%1.29107.60%38.466.6915.571.04凯赛生物12.8927.07%3.363.08%35.07-7.300.03-5.83安琪酵母60.9016.36%6.68-19.33%26.71-5.1313.73-0.56诺唯赞16.2096.20%6.1456.67%74.13-12.6928.86-2.58华大基因31.61-13.30%6.06-44.21%54.08-6.9933.496.40东方盛虹302.4292.74%16.3642.59%11.91-1.615.221.43合成生物学板块430.3160.62%39.893.84%20.53-6.65--资料来源：iFinD、华安证券研究所2.2聚氨酯：海外能源价格高增，下游需求有望修复海外能源成本高企，聚氨酯板块产品出口向好。2022年开始，由于原油、天然气等传统能源长期受到供需关系影响，短期受到俄乌局势恶化以及欧盟对俄罗斯制裁影响，原油和欧洲天然气价格出现暴涨，导致欧洲化工品成本激增，而欧洲MDI产能占全球总产能27%，在此背景下，国内MDI出口量增加。从月度数据看，3月份，聚合MDI出口量为10.03万吨，4月受国内疫情影响，物流受阻，聚合MDI出口量减少到8.32万吨，5月份国内疫情恢复，聚合MDI出口量为11.42万吨，同比增长1.31%，环比增长37.29%，6月份聚合MDI出口量达到11.69万吨，同比增长53.16%，环比增长2.32%，7月聚合MDI出口量为8.25万吨，同比增长4.8%，环比下降29.4%，主要是7月为传统淡季叠加海外客户6月疫情解封后有备货导致。从出口目的地看，中国出口至欧洲的聚合MDI同比和环比增长显著，7月单月出口到荷兰产量为1.72万吨，同比增长37.7%，环比增长10.5%；7月单月出口至俄罗斯产量为0.98吨，同比增长180.1%，环比增长140.6%，MDI出口欧洲逻辑进一步显现。[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明30/101证券研究报告图表47纯MDI出口月度数据图表48聚合MDI出口月度数据资料来源：百川盈孚、华安证券研究所资料来源：百川盈孚、华安证券研究所需求处于景气低点，后续聚氨酯价格有望修复。受俄乌局势恶化，2022年上半年原油价格上涨明显，聚氨酯板块上游原料出现明显上涨。2022年上半年纯苯均价8,461元/吨，同比上涨30.15%，5000大卡煤炭均价1,090元/吨，同比上涨52.23%，目前原油处于高位震荡。而聚氨酯下游处于需求淡季中，截止9月初，纯MDI价差达到11.72%历史分位，聚合MDI达到8.42%历史分位，TDI达到16.72%历史分位。TDI受供给短缺影响，目前价格已经从底部反弹，TDI景气度有望改善。MDI和传统大宗商品不同，具有明显的技术壁垒和垄断属性，我们认为MDI价差下跌空间不大，后续随着国内需求边际改善，MDI价格有望修复。图表49纯MDI价差数据图表50聚合MDI价格价差数据资料来源：百川盈孚、华安证券研究所资料来源：百川盈孚、华安证券研究所0.00.20.40.60.81.01.21.4纯MDI出口数量当月值（万吨）02468101214聚合MDI出口数量当月值（万吨）05,00010,00015,00020,00025,00030,00005,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,000纯MDI价差（元/吨）-右华东纯MDI价格（元/吨）-左0500010000150002000025000300003500005000100001500020000250003000035000400004500050000聚合MDI价差（元/吨）-右华东聚合MDI价格（元/吨）-左[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明31/101证券研究报告图表51TDI价格价差数据资料来源：百川盈孚、华安证券研究所2021年，聚氨酯板块整体业绩表现亮眼，整体板块实现营业收入1579.58亿元，同比增长93.32%，实现归母净利润253.62亿元，同比增长135.08%，整个聚氨酯板块均实现营业收入的正增长，但盈利方面分化严重，以万华化学和沧州大化为代表的聚氨酯上游归母净利润分别同比增长145.47%和496.39%，而聚氨酯下游公司表现一般。2022年上半年，受原油上涨和疫情对需求冲击双重影响，聚氨酯板块整体营收增速放缓，毛利率同比出现下降，整体板块实现营业收入961.16亿元，同比增长30.82%，实现归母净利润107.50亿元，同比减少23.19%，从具体公司看，归母净利润方面，聚氨酯板块均出现不同程度的下滑，其中万华化学同比下降23.26%，沧州大化同比下降8.9%。图表522021聚氨酯行业上市公司经营表现上市公司营业收入（亿元）同比归母净利润（亿元）同比毛利率（%）毛利率变动（百分点）期间费用率（%）期间费用率变动（百分点）万华化学1455.3898.19%246.49145.47%26.26-0.525.22-4.97红宝丽34.2931.32%0.30-75.26%13.08-6.7512.830.12汇得科技31.91113.09%1.18-5.20%10.73-8.156.46-3.04沧州大化23.8744.40%2.20496.39%17.9910.938.84-2.39美瑞新材12.9871.47%1.1916.77%15.73-5.876.91-0.58高盟新材11.0014.58%1.59-31.56%27.24-14.3113.45-0.30同大股份5.2027.19%0.03-84.36%11.49-5.658.93-2.95美思德4.9527.06%0.64-42.49%23.90-14.369.24-4.04聚氨酯板块1579.5893.32%253.62135.08%25.40-0.75--资料来源：iFinD、华安证券研究所05000100001500020000250003000035000400004500001000020000300004000050000600002012/01/012014/01/012016/01/012018/01/012020/01/012022/01/01TDI价差（元/吨）-右华东TDI价格（元/吨）-左[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明32/101证券研究报告图表532022H1聚氨酯行业上市公司经营表现上市公司营业收入（亿元）同比归母净利润（亿元）同比毛利率（%）毛利率变动（百分点）期间费用率（%）期间费用率变动（百分点）万华化学891.1931.72%103.83-23.26%18.45-12.633.91-3.06红宝丽13.31-23.38%-0.04-112.69%14.540.5116.234.41汇得科技16.2824.52%0.43-23.18%8.99-3.105.70-1.22沧州大化22.3085.30%1.59-8.90%15.54-7.216.91-0.27美瑞新材7.9350.82%0.5621.95%13.64-2.156.44-0.25高盟新材4.82-14.41%0.67-39.85%29.40-0.3214.776.06同大股份2.5711.43%0.07-7.17%9.99-2.516.41-1.93美思德2.7511.26%0.394.64%23.74-2.166.65-1.51聚氨酯板块961.1630.82%107.50-23.19%18.17-11.83--资料来源：iFinD、华安证券研究所2.3催化剂：技术革新打破行业壁垒，国产替代加速进行国六标准全面实施加速汽车更新迭代，尾气催化剂市场需求广阔。目前全球共形成了欧盟、美国、日本三大汽车排放标准体系，我国汽车排放标准主要延续了欧盟排放标准框架。国六𝑎标准相当于国五向国六的过度标准，而国六𝑏标准是真正意义上的国六标准，2019年7月1日起，我国重型天然汽车已率先在全国范围内实施国六a排放标准，并于2021年1月1日起施行国六b排放标准，所有重型汽车将于2023年1月1日前达到国六b标准，所有轻型汽车将在2023年7月1日前达到国六b标准。此外，我国的国六b标准也是目前全球范围内最为严苛的排放标准之一，从国内层面看，重卡方面，相对于国五标准，国六标准的𝑁𝑂𝑥限值为460𝑚𝑔/𝑘𝑚，相比于国五下降77%，轻卡方面，国六𝑏的𝑁𝑂𝑥限值为35𝑚𝑔/𝑘𝑚，相比于国五下降42%；从全球层面看，对标国际体系，欧六标准对柴油机排放氮氧化物的限值为80𝑚𝑔/𝑘𝑚，松于我国国六𝑏标准，美国𝐸𝑃𝐴𝑇𝑖𝑒𝑟3对氮氧化物排放的限值为12.4𝑚𝑔/𝑘𝑚，低于我国国六𝑏标准近65%。未来未达到国六排放标准的柴油车将逐步退出市场，该部分市场空间将由满足国六排放标准的柴油车承接，因此新增柴油车对分子筛尾气净化催化剂的需求旺盛，总体来看，汽车尾气催化剂市场空间巨大。图表54国六标准全面实施在即车型标准号法规实施时间区域标准名称轻型汽车GB18352.6-2016国六a2020/7/1全国轻型汽车污染物排放限值及测量方法国六b2023/7/1全国天然气重型车GB17691-2018国六a2019/7/1全国重型柴油车污染物排放限值及测量方法天然气重型车国六b2021/1/1全国城市重型车国六a2020/7/1城市[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明33/101证券研究报告所有重型车国六a2021/7/1全国所有重型车国六b2023/1/1全国资料来源：iFinD、华安证券研究所图表55我国国六b标准汽车排放污染物限值CO/(mg/km)THC/(mg/km)NMHC/(mg/km)NOx/(mg/km)PM/(mg/km)PN/(个/km）重型汽车WHSC工况（CI）1500130-400108×1011WHTC工况（CI）4000160-460108×1011WHTC工况（PI）4000-160460108×1011轻型汽车：测试质量TM/kgTM≤130550050353536×10111305<TM≤176063065454536×10111760<TM74080555036×1011资料来源：中华人民共和国生态环境部、华安证券研究所尾气催化剂市场行业集中度高，国际企业垄断市场，国内企业奋力追赶，国产替代加速进行。根据MarketsandMarkets发布的研究报告，全球主要的污染排放控制催化剂厂商包括德国的巴斯夫、英国的庄信万丰、比利时的优美科、日本的科特拉以及我国的贵研铂业子公司贵研催化和中自科技等。全球环保催化剂市场集中度较高，根据中自科技招股书，目前巴斯夫、庄信万丰、优美科三家国际巨头占据了全球超过70%的份额，我国主要涉足环保催化剂的厂商包括中触媒、中自科技、万润股份等。由于环保催化剂技术门槛高，而历史上我国的尾气排放标准落后于美国、日本、欧盟等的排放标准，使得外资巨头的技术和产品储备往往领先国内排放标准一代及以上，并且实行严格的技术封锁。但随着我国排放法规经过快速升级后由跟随国外先进标准发展成为同步甚至领先于国外先进标准，同时经过长期的技术积累和产品追赶，国内催化剂厂商的技术、产品与外资巨头的差距已逐渐缩小，部分国内厂商的部分产品的性能已能够比肩甚至超过外资巨头同类产品，并在我国领先的发动机厂商的产品中得到更加广泛的应用，目前国内环保催化剂厂商的市场竞争力逐渐提升，环保催化剂市场的国产化进程将逐渐加快。[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明34/101证券研究报告图表56全球尾气催化剂市场任由外资垄断，国内企业奋力追赶资料来源：中自科技招股说明书、华安证券研究所催化剂行业受到国家各级政府的高度重视和国家产业政策的重点扶持。国际市场竞争格局的快速变化，以及居民日益提升的对生态环境和健康的认知程度，对产业的可持续发展、节能减排、去低端产能及产业升级等方面提出了更高的要求。国家陆续出台了多项政策，提升催化剂行业的战略地位，鼓励催化剂行业的发展与创新。《产业结构调整指导目录（2019年表）》《新材料产业发展指南》《“十三五”国家基础研究专项规划》等产业政策为催化剂行业的发展提供了明确、广阔的市场前景。图表57国家陆续出台多项政策促进催化剂行业的发展文件名发布时间内容《中华人民共和国国民经济和社会发展第十四个五年规划和2035年远景目标纲要》2021.03增强制造业竞争优势，推动制造业高质量发展，推动高端稀土功能材料、高品质特殊钢材、高性能合金、高温合金、高纯稀有金属材料、高性能陶瓷、电子玻璃等先进金属和无机非金属材料取得突破。《产业结构调整指导目录（2019年表）》2019.10将环保催化剂和助剂列为鼓励类。《工业和信息化部关于加快推进环保装备制造业发展的指导意见》2017.10燃煤电厂脱硝催化剂、失活催化剂再生技术设备等被认定为环保装备制造的重点发展与推广领域。《“十三五”国家基础研究专项规划》2017.06在催化理论、催化剂的理性设计与表征、催化新方法与新反应、资源的绿色催化转化与高效利用等相关催化领域中获得重大原始创新和重要应用成果，提高自主创新能力和研究成果的国际影响力，为解决能源、环境、资源以及人口健康等领域的关键问题提供物质基础以及技术支撑。《新材料产业发展指南》2016.12开展稀土三元催化材料、工业生物催化剂、脱硝催化材料质量控制、总装集成技术等开发，提升汽车尾气、工业废气净化用催化材料寿命及可再生性能，降低生产成本。26%26%19%29%巴斯夫庄信万丰优美科其他[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明35/101证券研究报告《国家重点支持的高新技术领域》2016.01节能与环保用新型无机非金属材料制造技术；新型催化剂技术；功能精细化学品。资料来源：中国政府各部委官网、华安证券研究所受疫情影响及天然气价格上涨2022年上半年催化剂行业业绩有所下滑，预计下半年将得到改善。国内催化剂行业上市公司主要有中触媒、中自科技、万润股份、建龙微纳等，2021年催化剂行业实现营业收入608.20亿元，同比增长18.37%，实现归母净利润48.73亿元，同比增长2.81%，实现毛利率12.61%，同比减少1.00个百分点；2022H1实现营业收入310.79亿元，同比减少1.82%，实现归母净利润25.36亿元，同比减少12.97%，实现毛利率13.09%，同比减少0.33个百分点。2022年上半年受疫情因素影响，下游汽车需求疲软，叠加欧洲能源危机导致天然气价格攀升，多重因素导致催化剂行业业绩下滑，随着国内疫情缓解，以及目前多个企业陆续投产新产能，预计下半年催化剂行业业绩将得到改善。图表582021年催化剂行业上市公司经营表现上市公司营业收入（亿元）同比归母净利润（亿元）同比毛利率（%）毛利率变动（百分点）期间费用率（%）期间费用率变动（百分点）中触媒5.6138.15%1.3445.55%45.171.1118.520.39中自科技9.62-62.66%0.10-95.23%15.14-2.0817.129.67万润股份43.5949.36%6.2724.16%36.49-8.3917.72-4.53建龙微纳8.7894.36%2.75116.22%46.542.1513.25-1.60国瓷材料31.6224.37%7.9538.57%45.04-1.3015.74-1.47贵研铂业363.5125.67%3.8718.71%3.26-0.151.91-0.11威孚高科136.826.20%25.75-7.12%17.99-1.0610.90-2.28艾可蓝8.6627.92%0.70-44.44%23.13-12.7817.771.44催化剂板块608.2018.37%48.732.81%12.61-1.00--资料来源：iFinD、华安证券研究所图表592022H1催化剂行业上市公司经营表现上市公司营业收入（亿元）同比归母净利润（亿元）同比毛利率（%）毛利率变动（百分点）期间费用率（%）期间费用率变动（百分点）中触媒3.281.72%0.76-11.28%42.52-3.8818.623.64中自科技1.95-68.82%-0.33-214.45%9.35-7.3136.1923.29万润股份25.8742.91%4.9163.06%37.63-2.0013.93-3.65建龙微纳4.0430.23%0.82-19.81%32.57-15.0011.45-3.50国瓷材料17.3117.47%4.032.14%39.81-6.5813.43-2.23[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明36/101证券研究报告贵研铂业180.762.20%2.62-14.69%4.05-0.452.200.40威孚高科73.22-18.99%12.33-25.08%17.720.689.232.11艾可蓝4.3612.05%0.23-54.14%20.12-8.0918.022.43催化剂板块310.79-1.82%25.36-12.97%13.09-0.33--资料来源：iFinD、华安证券研究所2.4磷化工：依托一体化优势，开启新能源材料第二增长曲线依托一体化成本优势，磷化工向新能源材料进军。磷化工主要产品景气度持续上行，磷肥等传统业务需求较为刚性，且盈利实现大幅增长，是公司发展的坚实后盾。2021年新能源汽车爆发式增长，全年全球新能源汽车销量高达675万辆，同比增长108%，渗透率达8.3%，较20年提高4.1个百分点。图表60全球新能源汽车需求爆发图表61预计全球磷酸铁锂动力电池占比将逐渐提高资料来源：EVvolumes、华安证券研究所资料来源：GGII、EVtank、华安证券研究所磷化工企业依托资源成本优势入局新能源，有望估值和业绩双重提升。随着新能源行业的发展和磷酸铁锂电池装机量凭借成本及性能等多重优势下装机量的提升，磷化工企业加速入局，切入磷酸铁及磷酸铁锂高景气赛道，磷化工企业依托上游资源优势，向高附值新材料下游延伸。若化工企业自备磷源或铁源生产磷酸铁可以分别单吨减少1563元和836元，化工一体化企业产业链延伸至磷酸铁锂具有较强成本竞争力。由于制造中对磷酸铁产品质量要求较高，预计实际产能释放有限，而下游新能源高速发展而需求激增，未来有望盈利估值和业绩双重提升。0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%02004006008002015201620172018201920202021全球新能源汽车销量（万辆）全球新能源汽车渗透率（%）020040060080010001200140016001800202020212022E2023E2024E2025E全球动力电池出货量（GWH）磷酸铁锂动力电池出货量（GWH)[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明37/101证券研究报告图表62磷酸铁原辅料成本测算项目单耗（吨）外购价格（元/吨）全部外购时成本（元/吨）占比单吨成本（元/吨）自备成本（元/吨）差额（元/吨）工业级磷酸一铵（98.5%）0.737845572741.04%570541641563磷酸（85%）0.111123312368.86%10894119837铁皮（99%）0.373880143610.29%1621600836硫酸（98%）0.669246104.37%414273337双氧水（27%）0.4210664483.21%753316132其他辅料3002.15%3000合计975669.91%68522904其他成本0蒸汽5.320010607.60%150795265水4.375220.16%3.7166电27600.513809.89%0.41035345折旧7165.13%7160人工7205.16%7200其他3002.15%3000合计419830.09%3582616总生产成本（元/吨）13954104343520磷酸铁市场价（元/吨）2520025200差额（元/吨）1124614766资料来源：百川盈孚、公司公告、华安证券研究所注：产品价格及产品成本取自2022年5月24日数据。磷肥及磷化工行业供需紧张，行业高景气延续。磷肥及磷化工板块2021年营业收入合计为1197.63亿元，同比增长27.40%；归母净利润为148.28亿元，同比增长671.45%；销售毛利率为20.96%，同比增加7.68个百分点。2022H1磷肥及磷化工板块营业收入合计为778.02亿元，同比增长41.47%；归母净利润为120.09亿元，同比增加149.02%。由于战略性保护矿产资源和环保政策力度加大，导致上游磷矿石供给受限，另一方面，磷肥的刚性需求以及新能源汽车销量不断攀升，磷酸铁锂电池逐步替代三元电池成为占比最多的动力电池，导致下游需求爆发，供需矛盾使得磷化工行业量价齐升，目前磷肥及复合肥市场价有小幅震荡，总体呈上升趋势。[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明38/101证券研究报告图表63磷酸一铵市场均价变化图表64磷酸二铵市场均价变化资料来源：百川盈孚、华安证券研究所资料来源：百川盈孚、华安证券研究所图表65复合肥市场均价变化图表66尿素市场均价变化资料来源：百川盈孚、华安证券研究所资料来源：百川盈孚、华安证券研究所图表67磷肥及磷化工相关产品价格及库存变化产品2020年均值2021年均值同比磷酸一铵(MAP,国内)（元/吨）1979.082641.7533.48%磷酸二铵(DAP,国内)（元/吨）2372.623320.7339.96%磷酸二铵(美国海湾)（美元/吨）321.26625.8194.80%磷酸一铵工厂库存（吨）199043.0873902.44-62.87%磷酸二铵工厂库存（吨）160594.3457378.05-64.27%资料来源：Wind、百川盈孚、华安证券研究所2,5003,0003,5004,0004,5005,0002021/9/62021/12/62022/3/62022/6/6磷酸一铵市场均价（元/吨）2,5002,7002,9003,1003,3003,5003,7003,9004,1004,3004,5002021/9/62021/12/62022/3/62022/6/6磷酸二铵市场均价（元/吨）2,5002,7002,9003,1003,3003,5003,7003,9004,1004,3002021/9/62021/12/62022/3/62022/6/6复合肥市场均价（元/吨）2,0002,2002,4002,6002,8003,0003,2003,4002021/9/62021/12/62022/3/62022/6/6尿素市场均价（元/吨）[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明39/101证券研究报告图表682021年磷肥及磷化工行业上市公司经营表现上市公司营业收入（亿元）同比归母净利润（亿元）同比毛利率（%）毛利率变动（百分点）期间费用率（%）期间费用率变动（百分点）ST澄星33.336.28%20.15187.60%20.1211.848.73-1.94云天化632.4921.37%36.421238.77%13.681.325.41-5.32兴发集团237.0628.91%42.37585.25%33.4420.028.520.43宏达股份29.0727.46%3.06113.61%11.643.208.16-2.88六国化工59.8524.08%2.3741.26%14.851.089.93-0.13和邦生物98.6787.56%30.237284.28%41.9323.144.88-5.44川发龙蟒66.5028.39%8.1021.15%21.884.008.75-0.13川恒股份25.3042.36%3.68157.88%28.373.769.81-5.03川金诺15.3646.30%1.89355.83%20.5910.196.03-0.89磷肥及磷化工板块1197.6327.40%148.28671.45%20.967.68--资料来源：iFinD、华安证券研究所图表692022H1磷肥及磷化工行业上市公司经营表现上市公司营业收入（亿元）同比归母净利润（亿元）同比毛利率（%）毛利率变动（百分点）期间费用率（%）期间费用率变动（百分点）ST澄星23.4758.52%5.974957.94%25.5912.335.68-4.48云天化366.2318.40%34.66120.48%17.902.794.08-3.74兴发集团172.9975.58%36.50219.97%38.0413.296.89-2.47宏达股份15.9916.18%1.15-48.61%14.552.797.44-0.40六国化工44.1260.17%1.9225.82%12.86-2.006.78-1.12和邦生物74.7991.14%26.35188.17%48.3613.715.92-0.51川发龙蟒53.6275.69%7.8814.37%23.174.046.35-0.37川恒股份15.8757.77%3.71254.08%41.5314.7311.30-2.15川金诺10.9573.97%1.97405.69%25.509.814.18-4.04磷肥及磷化工板块778.0241.47%120.09149.02%26.137.61--资料来源：iFinD、华安证券研究所2.5氟化工：三代制冷剂配额争夺接近尾声，看好景气反转带来行业增长制冷剂已经历四代更替，零ODP和低GWP是制冷剂发展方向。目前曾在或已在全球范围内广泛使用的制冷剂包括CFCs、HCFCs、HFCs、HFOs和HCs四代[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明40/101证券研究报告制冷剂，历代制冷剂的差别主要体现在ODP值（大气臭氧消耗潜能值）与GWP值（全球变暖潜能值）。ODP值越小，对臭氧层的破坏性越小，制冷剂的环境特性越好；GWP值越低，该温室气体的CO2当量越小，温室效应越低。三、四代制冷剂对臭氧层已经不具备破坏作用，同时，四代制冷剂的温室效应极低，但安全性存在隐患。图表70制冷剂分类及特性所属产品代产品名称主要产品ODPGWP100特点及现状第一代氯氟烃类（CFCs）R1114660严重破坏臭氧层，全球范围内已淘汰并禁产R120.7310800R13113900第二代氢氯氟烃（HCFCs）R220.0551810长期来看严重破坏臭氧层，发达国家已接近完全淘汰，发展中国家进入减产阶段R1230.0277R141b0.12725R142b0.0571980第三代氢氯烃（HFCs）R320677对臭氧层无影响，而温室效应远高于二氧化碳和第二代制冷剂，目前处于淘汰初期R12503170R134a01300R410a02100第四代氢氯烯烃（HFOs）R1234yf0<1环境友好度高，而制冷效果和安全性不及前代，制冷剂本身，相关专利与设备成本高，易燃R1234ze(E)0<1碳氢天然工质制冷剂（HCs）R29005R600a020注：指标含义：ODP指大气臭氧消耗潜能值，GWP指全球变暖潜能值；指标基准：R11的ODP值为1个单位，二氧化碳的GWP为1个单位资料来源：IPCCAR5（2013年），ASHRAE2017FundamentalsHandbook，华安证券研究所二代制冷剂正在加速削减，三代制冷剂即将进入冻结期。《蒙特利尔议定书》及其《基加利修正案》对制冷剂供给端进行了限制。根据协议内容，发达国家于1996年开始冻结二代制冷剂的生产，目前已完全淘汰使用，第5条款国（含中国）对HCFCs的生产和消费已经削减了35%，到2030年实现全面淘汰。发达国家在2019年便开始了对三代制冷剂的削减，目前已经削减了10%的生产配额，计划到2036年削减85%配额；包括中国在内的第一组发展中国家计划以2020年-2022年为基准线年于2024年开始对三代制冷剂生产配额进行冻结，到2045年累计削减配额80%。[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明41/101证券研究报告图表71二代制冷剂配额削减进程图表72三代制冷剂配额削减进程资料来源：《蒙特利尔议定书》、华安证券研究所资料来源：《蒙特利尔议定书》、华安证券研究所我们预测2025年制冷剂行业将出现4.6万吨的供需缺口。制冷剂需求主要来自下游空调、车用空调和冰箱的新增需求和维修需求，以及满足海外国家制冷剂使用的出口需求。我们假设单台空调、车用空调和冰箱的的注氟量分别为0.9kg、0.5kg和0.1kg，据测算，2025年国内制冷剂需求为41.7万吨。考虑到随着海外发达国家制冷剂配额的削减，出口量会逐步减少，我们预测2025年出口需求为24.6万吨，2025年制冷剂总需求将达到66.2万吨。供给方面，我们将内用配额记作二代制冷剂的最大供给量，三代制冷剂在配额冻结之前供给量使用产量来代替，进入冻结期之后则使用配额来计算。经测算，到达2025年，制冷剂市场供给约61.6万吨，将出现4.5万吨的供需缺口。图表73制冷剂供需平衡表制冷剂需求2019202020212022E2023E2024E2025E空调产量（万台）21866.221064.621835.721399.021613.021829.122047.4维修量（万台）12457.213791.015140.416009.716752.618049.519405.4需求量（万吨）30.931.433.333.734.535.937.3汽车空调产量（万台）2136.01999.42140.82269.22291.92314.92338.0维修量（万台）1348.21582.31845.92059.82270.32476.72636.8需求量（万吨）1.71.82.02.22.32.42.5冰箱产量（万台）7904.39014.78992.18452.68452.68283.58117.9维修量（万台）7981.78966.79774.510360.410698.810693.010582.9需求量（万吨）1.61.81.91.91.91.91.9出口R32（万吨）7.88.38.88.58.17.77.3R125（万吨）8.58.99.29.08.68.27.8R134A（万吨）11.311.111.011.010.510.09.50.00.20.40.60.81.01.220062008201020122014201620182020202220242026202820302032203420362038发达国家（第2条款国家）发展中国家（第5条款国家）2010年累计削减75%2015年累计削减90%2020年累计削减99.5%2030年后停止使用2013年产量冻结2015年累计削减10%2020年累计削减35%2025年累计削减67.5%2030-2040年保留2.5%维修量0.00.20.40.60.81.01.2201120142017202020232026202920322035203820412044发达国家（第一组）发展中国家（第一组）以2011-2013年为基准年以2020-2022年为基准年2019年累计削减10%2024年累计削减40%2029年累计削减10%2035年累计削减30%2040年累计削减50%2029年累计削减70%2034年累计削减80%2036年累计削减85%2045年累计削减85%[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明42/101证券研究报告需求量（万吨）27.628.328.928.627.225.824.6需求总量（万吨）61.863.366.166.465.966.066.2制冷剂供给2019202020212022E2023E2024E2025E二代制冷剂供应量（万吨）23.317.417.417.417.417.49.1三代制冷剂产能（万吨）R3236.750.750.750.750.750.750.7R12524.330.030.030.030.030.030.0R134a32.033.533.533.533.533.533.5三代制冷剂产量（万吨)R3218.321.224.423.223.223.023.0R12514.213.915.114.314.314.414.4R134a14.014.415.714.914.915.015.0三代制冷剂供应量（万吨）46.649.655.252.552.552.452.4供给总量（万吨）69.967.072.669.969.969.861.6供需缺口（万吨）8.13.76.53.53.93.8-4.6资料来源：国家统计局，中国汽车工业协会，百川盈孚，氟硅材料，华安证券研究所三代制冷剂价格触底回升在即。我们认为三代制冷剂行业接下来会经历短期价格回暖和长期价格趋势上涨两个阶段。短期来看，由于制冷剂仍供过于求，不会出现价格突飞猛涨的局面，但按照2022年市场平均价（截至2022年8月31日）计算，R32价格与成本差额为-6458.46元/吨（含其他加工制造费用），R134A价格与成本差额为-4075.35元/吨（含其他加工制造费用）。市场存在“负利润”抢占三代制冷剂配额的情况。配额争夺结束后，我们认为短期内制冷剂厂商会缩减产量直至市场恢复正常利润水平，假设市场正常毛利率为12.74%（根据2018年R32市场行情计算，该计算值假设原材料全部外购，不考虑一体化优势），那么R32存在9226.43元/吨的涨价空间，R134A存在8283.90元/吨的涨价空间。短期内三代制冷剂行业迎来业绩修复。长期来看，随着三代制冷剂配额落地，二代制冷剂配额进一步缩减，制冷剂行业将出现供不应求的局面，届时价格将进一步上涨，制冷剂价格迎来景气上涨行情。我们认为以下事实能够支撑这一观点：（1）三代制冷剂配额基准线相对较低。新冠疫情贯穿整个三代制冷剂配额基线年，对制冷剂产销量产生一定的影响。（2）四代制冷剂的替代作用不明显。由于第四代制冷剂的原材料成本高昂，加上在专利保护下第四代制冷剂的供给有限，导致四代制冷剂价格高昂，目前售价在60-100万元人民币/吨之间。且四代制冷剂对于三代制冷剂的替代目前主要集中在车用空调，市场空间较小。因此四代制冷剂对三代制冷剂的替代作用较小，三代制冷剂市场将长期维持供不应求局面。[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明43/101证券研究报告图表74R32价格及价差图表75R134A价格及价差资料来源：百川盈孚、华安证券研究所资料来源：百川盈孚、华安证券研究所2021年氟制冷剂行业高景气发展，2022上半年景气度延续。2021年氟制冷剂板块实现营业收入249.33亿元，同比增长20.30%，实现归母净利润19.23亿元，同比359.00%，实现毛利率16.70%，同比增长5.57个百分点；2022上半年实现营业收入148.39亿元，同比增长32.34%，实现归母净利润14.34亿元，同比增长305.46%，实现毛利率18.87%，同比增长5.13个百分点。图表762021氟化工行业上市公司经营表现上市公司营业收入（亿元）同比归母净利润（亿元）同比毛利率（%）毛利率变动（百分点）期间费用率（%）期间费用率变动（百分点）巨化股份179.8612.03%11.091062.87%14.134.878.35-1.39三美股份40.4848.80%5.36141.69%23.188.075.39-1.58永和股份28.9948.51%2.78173.12%23.622.589.92-5.40氟化工板块249.3320.30%19.23359.00%16.705.57--资料来源：iFinD、华安证券研究所图表772022H1氟制冷剂行业上市公司经营表现上市公司营业收入（亿元）同比归母净利润（亿元）同比毛利率（%）毛利率变动（百分点）期间费用率（%）期间费用率变动（百分点）巨化股份105.0428.35%9.53816.04%18.566.849.25-1.31三美股份25.6945.29%3.44143.14%20.963.171.86-3.42永和股份17.6640.08%1.3726.75%17.70-3.527.73-2.00氟化工板块148.3932.34%14.34305.46%18.875.13--资料来源：iFinD、华安证券研究所-10000-50000500010000150002000005000100001500020000250003000035000400002017/8/112019/8/112021/8/11R32价差（元/吨）-右R32（元/吨）-左二氯甲烷（元/吨）-左无水氢氟酸（元/吨）-左-10000-50000500010000150002000001000020000300004000050000600002017-08-112019-08-112021-08-11R134a价差（元/吨）-右R134a（元/吨）-左三氯乙烯（元/吨）-左无水氢氟酸（元/吨）-左[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明44/101证券研究报告2.6硅化工：上游品类价格预计稳中有增，下游光伏新能源汽车用胶需求增速迅猛带动行业业绩增长硅化工行业市场价格稳定，预计下半年价格略有上升。目前硅化工行业主要品类价格稳定，截至9月6日，光伏级三氯氢硅市场均价为20000元/吨，较年初增长17.65%，普通级三氯氢硅市场均价为13250元/吨，较年初上涨10.42%，金属硅市场价格为19658元/吨，较年初减少3.78%，有机硅DMC市场价格为19800元/吨，同比减少23.26%。随着下半年下游多家企业产能释放，需求增加，有望带动硅化工产品价格小幅上升。图表78目前硅化工行业市场价格稳定，预计下半年价格略有上升资料来源：百川盈孚、华安证券研究所中国是全球工业硅产量最大的国家，目前下游有机硅开工率良好。中国的工业硅产量全球占比由2020年的66%提升至2021年的77%，是目前全球工业硅产量最大的国家，根据百川盈孚资讯，截至2021年，工业硅下游有机硅DMC产能为187.5万吨，同比增长11.94%，产量为141.98万吨，同比增长11.20%，近几年DMC开工率保持在75%左右。010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,000三氯氢硅光伏级市场均价(元/吨)三氯氢硅普通级全国均价(元/吨)金属硅市场价格（元/吨）有机硅DMC市场价格（元/吨）[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明45/101证券研究报告图表79中国是全球工业硅产量最大的国家图表80中国DMC开工率良好资料来源：Mysteel、华安证券研究所资料来源：百川盈孚、华安证券研究所下游光伏新能源汽车等应用领域需求增速迅猛，有望带动上游硅化工企业业绩增长。光伏行业方面，国际层面看，据国际能源署（IEA）发布的2021年全球光伏报告，2021年全球光伏新增装机量达175GW，累计装机容量达942GW，根据CPIA预计，2025年全球光伏新增装机量可达330GW，全球光伏市场飞速发展，将带动光伏胶需求同步提升。国内层面看，政策重点支持引导我国光伏行业持续发展带动国内光伏用胶需求增速迅猛，2022年5月底国家发改委及国家能源局发布的《关于促进新时代新能源高质量发展的实施方案》旨在锚定2030年我国风电、太阳能发电总装机容量达到12亿干瓦以上的目标，到2025年，公共机构新建建筑屋顶光伏覆盖率力争达到50%，2021年中国全年光伏发电量为3259亿千瓦时，同比增长25.1%，约占全国全年总发电量的4.0%，国际能源署（IEA）预计2022-2025年中国新增光伏装机CAGR为25%，2025年中国光伏新增装机量将达195.31GW，国内光伏胶市场需求也将同步大幅增长。新能源汽车方面，截至2021年底，全国新能源汽车保有量达784万辆，同比增长59.35%。近五年新注册登记新能源汽车数量从2017年的65万辆到2021年的295万辆，呈高速增长态势。根据工业和信息化部《新能源汽车产业发展规划（2021-2035年）》（征求意见稿）的发展愿景，到2025年，我国新能源汽车市场竞争力明显提高，动力电池、驱动电机、车载操作系统等关键技术取得重大突破，新能源汽车新车销量占比达到25%左右，智能网联汽车新车销量占比达到30%。新能源汽车市场快速发展以及汽车轻量化、智能化发展等将带动汽车用胶的需求大幅增长，上游有机硅密封胶企业将集中受益。77%5%3%14%中国巴西美国其他65%70%75%80%85%90%0408012016020020172018201920202021产能（万吨）产量（万吨）产能利用率[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明46/101证券研究报告图表81全球光伏市场增速迅猛图表82我国新能源汽车维持高速增长资料来源：国际可再生能源机构（IRENA）、中国光伏行业协会、华安证券研究所资料来源：华经产业研究院、华安证券研究所2021年硅化工行业高景气发展，2022年上半年景气度延续。硅化工板块共有10家上市公司，2021年硅化工板块实现营业收入560.86亿元，同比增长76.35%，实现归母净利润127.95亿元，同比增长301.04%，板块毛利率为37.01%，同比增长14.60个百分点；2022H1实现营业收入364.54亿元，同比增长59.24%，实现归母净利润73.13亿元，同比增长78.69%，板块毛利率为31.54%，同比增长7.22个百分点。图表832021年硅化工行业上市公司经营表现上市公司营业收入（亿元）同比归母净利润（亿元）同比毛利率（%）毛利率变动（百分点）期间费用率（%）期间费用率变动（百分点）新安股份189.7751.61%26.54353.93%25.5811.327.98-0.47新亚强8.8079.47%3.19103.03%42.931.675.76-3.54合盛硅业213.43137.99%82.12484.74%52.8724.705.03-3.00晨光新材16.97127.47%5.37320.88%42.5615.785.13-2.80ST宏达5.66-38.58%-7.17-1522.94%13.75-1.3515.456.99集泰股份16.7633.12%0.51-54.64%21.04-10.1717.03-1.94硅宝科技25.5667.74%2.6833.00%21.80-10.049.92-6.23回天新材29.5436.54%2.274.20%22.46-7.6714.64-3.78润禾材料11.0455.12%0.9371.71%22.50-1.7212.85-1.32东岳硅材43.3373.10%11.51309.87%37.3914.546.52-5.20硅化工板块560.8676.35%127.95301.04%37.0114.60--资料来源：iFinD、华安证券研究所-10%5%20%35%50%050100150200250300350201720182019202020212022E2023E2024E2025E全球光伏新增装机量（GW）同比-10%10%30%50%70%90%0100200300400500600700800900201620172018201920202021新能源汽车保有量（万辆）增速[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明47/101证券研究报告图表842022H1硅化工行业上市公司经营表现上市公司营业收入（亿元）同比归母净利润（亿元）同比毛利率（%）毛利率变动（百分点）期间费用率（%）期间费用率变动（百分点）新安股份133.4357.63%23.34177.03%27.027.665.80-1.68新亚强6.6560.56%1.9130.23%32.48-9.651.66-3.65合盛硅业130.0068.79%35.4549.42%41.63-2.437.442.36晨光新材10.9570.31%4.09153.54%48.2213.373.45-2.12ST宏达1.98-31.18%-0.1881.32%2.13-5.4112.27-2.67集泰股份7.33-8.99%0.01-91.85%19.30-0.1217.331.12硅宝科技13.8237.03%1.0310.13%15.89-6.857.00-4.76回天新材19.0034.83%1.8222.32%22.75-2.4010.81-2.16润禾材料6.3526.00%0.4822.04%22.070.7612.360.38东岳硅材35.03111.74%5.1940.18%22.82-12.844.92-3.46硅化工板块364.5459.24%73.1378.69%31.547.22--资料来源：iFinD、华安证券研究所2.7锂电材料：新能源汽车销量环比持续回升，电解液溶质需求旺盛新能源汽车销量高增长，锂电池需求旺盛。在“碳达峰、碳中和”目标下，国家大力倡导使用绿色能源，相比传统燃油汽车，新能源汽车由于绿色环保等特性受到国家政策上大力支持。同时，随着国内充电桩等公共充电基础设施逐步完善，充电快捷性提升，以及油价持续上涨等因素，新能源汽车性价比逐渐凸显。在国家政策和市场热度的双重推动下，近年来我国新能源汽车销售量快速上升。2021年我国新能源汽车销售总量达350.7万辆，同比上涨165.5%。同时，根据中汽协发布的新能源汽车最新月度销量数据，2022年7月我国新能源汽车销量达59.3万辆，同比上涨118.9%，环比基本持平。预计随着我国疫情防控不断向好，新能源汽车需求将维持高增长态势，根据乘联会预计，2022年我国全年新能源车销量有望超过600万辆。新能源汽车行业强劲增长也带动锂离子电池的需求高增，根据中国动力电池产业创新联盟披露的数据，2022年7月，我国动力电池装机量达到24.2GWh，同比增长134.34%，环比减少10%。[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明48/101证券研究报告图表85新能源汽车月度销量图表86我国动力电池装车量资料来源：iFinD、华安证券研究所资料来源：iFinD、华安证券研究所电解液作为动力电池四大关键材料之一，行业依旧维持高景气。根据百川盈孚的数据，2018年-2021年我国电解液出货量持续上涨，4年GAGR高达28.61%。2022年，在动力电池需求依旧维持高增长，国内储能政策频繁出台推动储能电池进入快速放量阶段的背景下，电解液出货量保持较高增长，前七月出货总量达37.5万吨，占2021年度出货总量的78%。电解液的关键在于六氟磷酸锂，需求持续高增长。电解液主要由溶质、溶剂和各项添加剂组成，其中溶质是电解液最为关键的部分，直接决定了电解液的性能。六氟磷酸锂是目前应用最广的电解液溶质锂盐，电解液的需求直接带动六氟磷酸锂的需求。在电解液需求高位下，六氟磷酸锂需求量保持高速增长。2021年我国六氟磷酸锂全年消费量达4.12万吨，同比增长103.36%，2022年上半年六氟磷酸锂月消费量保持持续增长，7月份消费量达到6992.75吨，预计未来需求量还将持续高增长态势。图表87我国电解液历年出货量图表882022年我国电解液月度出货量资料来源：百川盈孚、华安证券研究所资料来源：百川盈孚、华安证券研究所六氟磷酸锂价格止跌回升，行业盈利能力边际改善。受益于2021年新能源汽车0100,000200,000300,000400,000500,000600,000700,0001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2018年销量（辆）2019年销量（辆）2020年销量（辆）2021年销量（辆）2022年销量（辆）05,00010,00015,00020,00025,00030,0001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2018年装车量（MWh）2019年装车量（MWh）2020年装车量（MWh）2021年装车量（MWh）2022年装车量（MWh）050000100000150000200000250000300000350000400000450000500000201720182019202020212022H1电解液年度出货量（吨）0100002000030000400005000060000700002022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-07电解液月度出货量（吨）[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明49/101证券研究报告渗透率高速增长带来巨大需求，叠加六氟磷酸锂产能释放周期较长，六氟磷酸锂价格快速上升，最高处达59万元/吨。2022年六氟磷酸锂价格开始下跌，主要是受到疫情影响，新能源汽车3月份和4月份销售数据不及预期所致。随着疫情防控的逐渐好转新能源汽车市场逐渐回暖，带动动力电池及电解液需求回升，六氟磷酸锂需求亦水涨船高，产品价格触底回弹，带动行业盈利能力边际改善。图表89六氟磷酸锂市场均价资料来源：iFinD，华安证券研究所电解液溶质企业2021年盈利大幅增长，2022H1维持高增长。电解液溶质板块代表性企业为多氟多。2021年电解液溶质行业板块营业收入为256.11亿元，同比增长104.54%，归母净利润为44.93亿元，同比大幅增长550.54%，销售毛利率为35.57%，同比增长11.10个百分点；2022H1板块营业收入为213.33亿元，同比增长128.61%，归母净利润为53.05亿元，同比增长281.43%，销售毛利率为40.17%，同比增长7.68个百分点。图表902021年锂电材料行业上市公司经营表现上市公司营业收入（亿元）同比归母净利润（亿元）同比毛利率（%）毛利率变动（百分点）期间费用率（%）期间费用率变动（百分点）多氟多77.9985.29%12.602490.80%32.0518.6610.84-4.23永太科技44.6929.52%2.80133.56%34.347.7320.04-2.76天际股份22.53203.24%7.457011.34%53.1534.0412.23-5.00天赐材料110.91169.26%22.08314.42%34.980.017.64-5.71锂电材料板块256.11104.54%44.93550.54%35.5711.10--资料来源：iFinD、华安证券研究所0102030405060702018-01-012019-01-012020-01-012021-01-012022-01-01六氟磷酸锂市场价格（万元/吨）[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明50/101证券研究报告图表912022H1锂电材料行业上市公司经营表现上市公司营业收入（亿元）同比归母净利润（亿元）同比毛利率（%）毛利率变动（百分点）期间费用率（%）期间费用率变动（百分点）多氟多60.27107.52%14.03355.54%37.2911.618.46-3.68永太科技33.1767.85%4.94417.95%33.471.8312.74-6.79天际股份16.25116.25%5.02145.18%46.19-0.569.34-4.62天赐材料103.63180.13%29.06271.32%43.047.657.35-1.73锂电材料板块213.33128.61%53.05281.43%40.177.68--资料来源：iFinD、华安证券研究所2.8吸附材料：碳酸锂价格高位回升，吸附法盐湖提锂性价比凸显全球锂资源种类丰富，盐湖占比超50%。根据美国地调局（USGS）公布的最新数据显示，2022年全球已探明的锂资源量增至8856万金属吨，但是分布极其不均匀，南美锂三角（玻利维亚、阿根廷和智利）总储量就达到5047.92金属吨，全球占比高达57%，紧随其后的是美国和澳大利亚，分别占比10%和8%。从全球锂资源的储备类型来看，全球锂资源种类丰富，包括封闭盆地卤水、伟晶岩、锂黏土等，其中封闭盆地卤水（盐湖）占比超50%。南美锂三角的锂资源储备多以盐湖为主，且该类型盐湖锂离子含量高，镁锂比较低，开发难度小。澳洲的锂资源储备则多以伟晶岩矿石（锂辉石）为主，同时澳洲也是全球锂辉石矿的主要提供商。我国锂资源储量位居全球第六，以盐湖为主，以锂辉石和锂云母为辅。整体而言，我国盐湖资源较为丰富，未来我国也将加大对盐湖卤水资源的开发力度，盐湖提锂行业将进入快速发展期。图表92全球锂资源储量高度集中图表93全球锂资源以盐湖卤水和伟晶岩为主资料来源：USGS、华安证券研究所资料来源：USGS、华安证券研究所24%22%11%10%8%6%3%3%13.00%玻利维亚阿根廷智利美国澳大利亚中国刚果金加拿大其他58%26%7%3%3%封闭盆地卤水伟晶岩锂黏土油田水型卤水地热卤水[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明51/101证券研究报告电池级碳酸锂价格已经达到49.3万元/吨。根据安泰科披露的数据，截止至2022.09.06，电池级碳酸锂价格已经达到49.3万元/吨，相比于去年同期上涨417.36%，体现了目前碳酸锂供不应求的市场格局。而且随着新能源车渗透率不断提升，锂电池装车量持续增长，碳酸锂价格预计将维持高位。吸附法盐湖提锂工艺制备碳酸锂具备成本优势。目前，制备碳酸锂主流工艺一共有三种，分别是锂辉石煅烧、云母提锂和盐湖提锂，三种制备工艺的成本差距极大。锂辉石煅烧法提锂，其成本主要来自锂辉石矿。按照澳洲主力锂矿公司Pilbara在BMX电子平台进行2022年最新的锂辉石精矿拍卖的最终价格6350USD/t，按比例调整锂含量和运费后，按SC6.0CIF中国价格计算，此次锂精矿拍卖价格约7017美元/吨，再加上锂盐加工企业的折旧和其他制造费用，则单吨碳酸锂成本达到45万元，创下历史新高。云母提锂的成本，如果企业自有锂云母矿石，以永兴材料为例，其单吨碳酸锂完全成本约4-5万元；如需外购锂云母矿石，则单吨成本将更高。而目前吸附法盐湖提锂单吨碳酸锂成本能控制在3万元及以下，相对于锂辉石和云母提锂，吸附法盐湖提锂工艺成本优势显著。未来吸附法盐湖提锂渗透率有望快速提升，将带动吸附分离材料需求快速增长。图表94六氟磷酸锂市场均价资料来源：iFinD，华安证券研究所吸附材料企业2021年盈利分化，2022H1整体向好。吸附材料板块代表性企业为蓝晓科技。2021年吸附材料行业板块营业收入为16.46亿元，同比增长16.17%，归母净利润为3.85亿元，同比增长16.71%，销售毛利率为41.31%，同比下滑4.64个百分点；2022H1板块营业收入为10.24亿元，同比增长29.49%，归母净利润为2.45亿元，同比增长24.40%，销售毛利率为39.27%，同比下滑5.24个百分点。0100,000200,000300,000400,000500,000600,0002020-01-022020-02-022020-03-022020-04-022020-05-022020-06-022020-07-022020-08-022020-09-022020-10-022020-11-022020-12-022021-01-022021-02-022021-03-022021-04-022021-05-022021-06-022021-07-022021-08-022021-09-022021-10-022021-11-022021-12-022022-01-022022-02-022022-03-022022-04-022022-05-022022-06-022022-07-022022-08-022022-09-02元/吨[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明52/101证券研究报告图表952021吸附分离材料行业上市公司经营表现上市公司营业收入（亿元）同比归母净利润（亿元）同比毛利率（%）毛利率变动（百分点）期间费用率（%）期间费用率变动（百分点）蓝晓科技11.9529.51%3.1153.85%44.57-2.0515.82-6.05争光股份4.51-8.71%0.74-42.18%32.70-12.0213.460.16吸附材料16.4616.17%3.8516.71%41.31-4.64--资料来源：iFinD、华安证券研究所图表962022H1吸附分离材料行业上市公司经营表现上市公司营业收入（亿元）同比归母净利润（亿元）同比毛利率（%）毛利率变动（百分点）期间费用率（%）期间费用率变动（百分点）蓝晓科技7.5335.51%1.9731.37%43.23-3.5214.39-2.51争光股份2.7115.26%0.482.04%28.26-10.9710.36-4.72吸附材料10.2429.49%2.4524.40%39.27-5.24--资料来源：iFinD、华安证券研究所2.9风电材料：四季度风电景气度提升，风电材料有望量价齐升双碳背景下风电行业持续高景气。双碳背景下可再生能源发展进入快车道，风电是我国仅次于煤电和水电的第三大发电来源，也是发展最快的可再生能源之一。截至2021年底，中国风电装机规模328GW，占全球比例为39.2%，其中2021年新增47.57GW。根据《“十四五”可再生能源发展规划》，到2025年，可再生能源发电量达到3.3万亿千瓦时，风电发电量较2020年实现翻倍，5年复合增速达到15%。陆上风电近年来增速较快，近几年海上风电呈现加速增长态势。相比陆上风电，海上风电具有资源丰富、可开发量大、风湍流强度小、开发可以避免土地资源浪费、减少噪音污染等优点近年来得到广泛发展。根据最新估算，海上风能资源技术可开发潜力超过35亿千瓦，仍有很大的发展空间。这些海域距离电力负荷中心即沿海经济带很近，具有良好的市场条件和巨大资源潜力。根据ClarksonsResearch2022年7月15日最新发布的专题报告《聚焦中国海上风电市场》显示，截至目前，中国总计投运了102个海上风场，装机规模达24GW，涵盖约5000台海上风机，占全球海上风电投运规模的45%以上。2021年，我国新增海上风电装机量达到16.9GW，同比增加340%，占全球新增装机的80%。中国也正式超过英国成为全球最大的海风生产国，尽管2021年有一定海上风电退补带来的抢装需求刺激，但更重要的是海上风电刚刚开始，未来将在“十四五期间”迎来高速成长期。Clarksons预计，中国海上风电投运规模有望在“十四五”末期达到约60GW，较当前投运水平（24GW）增长约150%。而从地方规划来看，2022年以来，广东、江苏、浙江、[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明53/101证券研究报告福建、山东、广西、海南等多个沿海省份陆续公布十四五海上风电发展规划。据北极星风力发电网不完全统计，“十四五”期间，全国海上风电规划总装机量超100GW。图表97新增海上风力发电装机容量图表98新增陆上风力发电装机容量资料来源：GWEC、华安证券研究所资料来源：中国电力企业联合会、华安证券研究所随着我国风电产业的蓬勃发展，为风电产业所需的化工产品带来了较多空间。风电产业链相关化工品，包含增强材料、基体树脂、夹芯材料、辅材等将充分受益风电行业增长，特别是海上风电带来的叶片大型化趋势、轻量化需求和快速迭代趋势下，有望实现量价齐升。经过我们测算，2025年风电材料市场总规模将超过1400亿元，较2021年翻倍。叶片是风机中成本最高的部件，占风机成本的20%甚至以上。叶片中，基体树脂占比约36%，增强材料占比约28%，芯材占比约12%。总体来说，叶片形成三个趋势：大型化、轻量化和迭代加速。随着风电进入平价上网时代，风机招标价格降低，降本最有效的途径就是不断扩大风电机组的单机容量。由于风电机组产生的电能与叶片长度的平方成正比，叶片大型化成为必然趋势。长度增加随之而来的是自重增加，带来成本的推升和影响净空，因此叶片材料轻量化迭代也成为产业发展的规律。同时叶片迭代周期在显著加快，从材料的研发到模具的需求都在加速。我们看好风电材料在“十四五期间”需求快速增长与性能升级。024681012141618201020112012201320142015201620172018201920202021我国海上风电新增装机容量（GW）01020304050607080201020112012201320142015201620172018201920202021陆上风电新增装机容量（GW）[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明54/101证券研究报告图表99风电产业链相关化学品及上市公司梳理资料来源：国家能源局、华安证券研究所短期来看，由于2022年上半年疫情影响一部分装机需求，我们认为四季度装机需求有望加速释放，风电材料量价会有一定受益。2021年风电材料板块实现营业收入3528.39亿元，同比增长50.96%，实现归母净利润451.78亿元，同比增长123.00%，实现毛利率为23.11%，同比增长0.97个百分点；2022H1实现营业收入2064.33亿元，同比增长25.51%，实现归母净利润238.77亿元，同比增长0.23%，实现毛利率19.85%，同比减少5.63个百分点。图表1002021风电材料行业上市公司经营表现上市公司营业收入（亿元）同比归母净利润（亿元）同比毛利率（%）毛利率变动（百分点）期间费用率（%）期间费用率变动（百分点）中材科技202.958.47%33.7364.40%30.002.8713.44-0.09时代新材140.51-6.83%1.81-44.44%13.67-4.1011.96-1.87双一科技10.02-28.04%1.50-53.30%29.26-10.8111.15-1.62中国巨石197.0768.92%60.28149.51%45.3111.5312.76-0.25吉林化纤35.8043.22%-1.2944.61%8.881.5811.65-5.86中简科技4.125.72%2.01-13.38%77.08-6.8126.30-3.92光威复材26.0723.25%7.5818.18%44.42-5.3813.60-5.89中复神鹰11.73120.44%2.79227.01%41.62-1.4117.72-0.92兴发集团237.0628.91%42.37585.25%33.4420.028.520.43圣泉集团88.256.08%6.88-21.62%24.05-13.1814.320.63[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明55/101证券研究报告兴业股份19.7234.99%1.308.25%14.21-2.916.47-1.04上纬新材20.736.51%0.13-89.43%8.46-6.927.780.81中化国际806.4848.90%21.75608.90%10.13-2.025.83-2.68万华化学1455.3898.19%246.49145.47%26.26-0.525.22-4.97凯赛生物21.9746.77%6.0832.82%39.03-10.995.78-12.15阿科力8.8063.60%1.0093.97%23.22-1.2810.40-2.86晨化股份11.9332.47%1.5512.73%23.80-4.9712.05-2.41濮阳惠成13.9352.61%2.5340.66%29.39-5.828.93-3.47康达新材22.7217.57%0.22-89.77%15.96-15.4215.63-0.76苏博特45.2223.81%5.3320.88%35.29-2.9919.19-1.52隆华科技22.0921.10%2.9130.88%28.13-1.7714.950.34华润材料125.851.65%4.82-23.33%6.48-4.342.11-2.17风电材料板块3528.3950.96%451.78123.00%23.110.97--资料来源：iFinD、华安证券研究所图表1012022H1风电材料行业上市公司经营表现上市公司营业收入（亿元）同比归母净利润（亿元）同比毛利率（%）毛利率变动（百分点）期间费用率（%）期间费用率变动（百分点）中材科技99.205.99%18.711.33%28.50-4.7411.56-0.79时代新材71.34-6.46%1.415.18%11.13-3.918.86-2.95双一科技3.98-29.19%0.21-79.89%19.82-11.4010.811.49中国巨石119.1039.13%42.0661.96%37.03-9.666.73-3.30吉林化纤18.6310.93%-0.95-332.30%7.86-7.688.98-2.99中简科技3.1556.63%1.8596.70%71.88-7.034.96-23.77光威复材13.142.42%5.0616.48%55.064.5310.12-1.99中复神鹰8.63126.39%2.2082.10%45.45-2.4316.56-3.06兴发集团172.9975.58%36.50219.97%38.0413.296.89-2.47圣泉集团47.7817.02%3.32-10.72%21.15-5.4211.89-3.95兴业股份9.554.34%0.6214.55%14.450.316.74-0.15上纬新材9.84-2.37%0.371493.46%11.303.575.83-1.87中化国际444.1314.20%9.74-54.70%9.79-2.494.96-1.31万华化学891.1931.72%103.83-23.26%18.45-12.633.91-3.06凯赛生物12.8927.07%3.363.08%35.07-7.300.03-5.83阿科力4.10-1.60%0.7546.57%33.188.0811.260.79晨化股份5.96-5.44%0.903.61%27.472.6612.040.99濮阳惠成8.1934.38%2.0989.26%35.526.165.79-2.18康达新材10.8628.13%-0.15-152.87%14.01-6.0615.00-2.89苏博特17.49-14.56%1.64-23.97%36.081.5723.403.72隆华科技11.5621.72%0.93-20.87%25.05-5.0315.371.82[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明56/101证券研究报告华润材料80.6336.58%4.3160.39%7.96-3.501.60-4.21风电材料板块2064.3325.51%238.770.23%19.85-5.63--资料来源：iFinD、华安证券研究所2.10维生素：供给偏紧叠加需求回暖有望修复行业利润欧洲是重要的维生素和蛋氨酸生产基地，天然气供给短缺对维生素产量有所影响。全球层面看，维生素企业主要集中在中国和欧洲，其中维生素A和维生素E均呈现寡头垄断格局，欧洲维生素产能占全球产能约45%，其中维生素A占比51.5%，维生素E占比38.5%。由于俄乌战争叠加近日“北溪-1”天然气管道停机检修导致欧洲天然气供应紧张，目前欧洲天然气价格已突破3000美元/千立方米，天然气短缺使得欧洲下游维生素厂例如巴斯夫等面临停产的风险，同时叠加罕见高温极端天气，主要航道面临限运甚至停运的风险，全球维生素供给将进一步偏紧，此外，欧洲的蛋氨酸产能全球占比超30%以上，欧洲天然气短缺或对蛋氨酸市场产生影响。图表102全球维生素A企业产能图表103全球维生素E企业产能资料来源：百川盈孚、华安证券研究所资料来源：百川盈孚、华安证券研究所国内企业夏季集中停产检修，开工率有所减少。国内层面看，根据百川盈孚资讯，中国现有维生素A产能1.75万吨，维生素C产能12.5万吨，维生素E4.5万吨，蛋氨酸产能53万吨。目前中国维生素企业处于停产检修阶段，所以7月份开工率较低，截至2022年7月，中国维生素A累计产量6475吨，7月单月产量215吨，环比减少74.25%，开工率为14.74%；维生素C累计产量4.98万吨，7月单月产量7145吨，环比持平，开工率为68.59%；维生素E累计产量1.72万吨，7月单月产量666.67吨，环比减少68.3%，开工率为17.78%。蛋氨酸企业开工率小幅下滑，2022年中国蛋氨酸累计产量24.08万吨，7月单月产量3.29万吨，环比减少4.5%，开工率为74.45%。短期看，国际天然气价格持续上升叠加国内多个维生素厂商集中停产检修，导致目前全球维生素供应短缺；长期看，俄乌战争不断发酵将对欧洲天然气价格造成影响，欧洲天然气价格“易上难下”，全球维生素将在很长一段时间内维持供给偏紧的状态。27.25%21.80%17.17%13.62%12.53%6.81%0.82%新和成帝斯曼巴斯夫浙江医药安迪苏金达威新发23.1%23.1%15.4%15.4%15.4%7.7%益曼特帝斯曼新和成巴斯夫浙江医药吉林北沙[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明57/101证券研究报告图表104维生素A产量及开工率图表105维生素C产量及开工率资料来源：百川盈孚、华安证券研究所资料来源：百川盈孚、华安证券研究所图表106维生素E产量及开工率图表107蛋氨酸产量及开工率资料来源：百川盈孚、华安证券研究所资料来源：百川盈孚、华安证券研究所维生素与蛋氨酸市场的最大下游是动物饲料，下半年需求回暖有望带动维生素价格修复。维生素A下游动物饲料消费占比为84.18%，维生素C下游动物饲料消费占比为51.91%，维生素E下游动物饲料消费占比为71.07%，蛋氨酸下游动物饲料占比为85%，除动物饲料外，维生素和蛋氨酸下游主要应用领域还包括医药和食品领域。目前维生素及蛋氨酸下游市场需求整体偏弱已达底部，下半年需求有望回暖带动上游维生素需求增长。虽然维生素和蛋氨酸下游最大市场是动物饲料，但是其在饲料中的占比很少，其成本仅占饲料总成本的1-2%左右。一方面，目前由于终端养殖业整体需求偏弱，牲畜存栏量下降，导致对上游饲料的需求量减少；另一方面，饲料中占比较大的豆粕、玉米等受川渝地区高温限电等因素影响，产量缩减，导致价格有所上升，因此下游减少了维生素等添加剂的使用量以减少饲料的整体成本，双重因素导致目前维生素、蛋氨酸等下游市场需求到达底部，大多数维生素价格处于低位，截至2022年8月24日，维生素A市场均价为113元/公斤，同比减少60.35%；维生素B1市场均价138元/公斤，同比减少13.75%；维生素B2市场均价为91元/公斤，同比减少1.09%；维生素B6市场均价为118元/公斤，同比减少-10%10%30%50%70%90%02004006008001,0001,2002021M82021M102021M122022M22022M42022M6产量（吨）开工率（%）60%65%70%75%6,0006,2006,4006,6006,8007,0007,2007,4007,6007,8002021M82021M102021M122022M22022M42022M6产量（吨）开工率（%）-10%10%30%50%70%90%05001,0001,5002,0002,5003,0003,5002021M82021M102021M122022M22022M42022M6产量（吨）开工率（%）40%50%60%70%80%90%05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,0002021M82021M102021M122022M22022M42022M6产量（吨）开工率（%）[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明58/101证券研究报告7.81%；维生素B12市场均价为120元/公斤，同比减少18.92%；维生素C市场均价为23元/公斤，同比减少51.06%；维生素D3市场均价为65元/公斤，同比减少42.48%；维生素E市场均价为81元/公斤，同比增加3.85%；维生素K3市场均价为175元/公斤，同比增长143.06%；蛋氨酸市场均价为20.25元/公斤，同比增长11.94%。目前下游生猪价格回升，已由年初16.31元/公斤上涨至22.08元/公斤，上涨约35.38%，企业扭亏为盈，预计下半年饲料需求回暖，有望带动维生素等需求同步增长，产品市场价格有望提升，行业利润预计将得到修复。图表108维生素价格目前处于低位，预计下半年将得到改善资料来源：百川盈孚、华安证券研究所2021年业绩增速稳定，2022年上半年下游需求疲软，业绩有所下滑。2021年维生素板块实现营业收入404.12亿元，同比增长22.25%，实现归母净利润76.30亿元，同比增长15.75%，实现毛利率40.82%，同比减少4.50个百分点；2022H1维生素板块实现营业收入210.93亿元，同比整张7.46%，实现归母净利润37.48亿元，同比减少11.58%，实现毛利率36.72%，同比减少8.06个百分点。上半年下游饲料行业需求疲软导致维生素板块业绩有所下滑，主要维生素品类价格大多处于低位，随着下半年需求回暖，维生素行业利润有望得到修复，业绩有望实现增长。图表1092021年维生素行业上市公司经营表现上市公司营业收入（亿元）同比归母净利润（亿元）同比毛利率（%）毛利率变动（百分点）期间费用率（%）期间费用率变动（百分点）新和成147.9843.47%43.2421.34%44.50-9.6610.70-4.68安迪苏128.698.05%14.728.88%34.15-3.8017.09-3.07浙江医药91.2924.60%10.4545.71%40.85-0.6926.92-2.56金达威36.163.19%7.89-17.76%49.38-2.8720.660.91维生素板块404.1222.25%76.3015.75%40.82-4.50--资料来源：iFinD、华安证券研究所0501001502002503003502021/8/242021/10/242021/12/242022/2/242022/4/242022/6/242022/8/24维生素A市场均价(元/公斤)维生素B1全国均价(元/公斤)维生素B2全国均价(元/公斤)维生素B6全国均价(元/公斤)维生素B12全国均价(元/公斤)维生素C市场均价(元/公斤)维生素D3全国均价(元/公斤)维生素E市场均价(元/公斤)维生素K3全国均价(元/公斤)蛋氨酸市场均价（元/公斤）[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明59/101证券研究报告图表1102022H1维生素行业上市公司经营表现上市公司营业收入（亿元）同比归母净利润（亿元）同比毛利率（%）毛利率变动（百分点）期间费用率（%）期间费用率变动（百分点）新和成82.1513.24%22.14-8.08%39.80-8.438.91-1.28安迪苏71.9520.35%8.696.50%31.52-7.9215.11-4.74浙江医药41.18-10.83%3.91-23.06%37.13-6.0623.88-5.60金达威15.64-11.96%2.74-45.87%43.38-9.4621.991.90维生素板块210.937.46%37.48-11.58%36.72-8.06--资料来源：iFinD、华安证券研究所2.11农药：农化进入高景气周期全球农药市场规模稳步增长，近5年复合增长率为5%左右。根据PhillipsMcDougall数据，尽管全球总的经济形势受新冠疫情影响较大，但农业生产受到的影响较小，因为农业投入品的生产和供给大多不受封锁限制，2021年全球农药销售额小幅上涨5%至734.3亿美元，其中作物用农药销售额为653.1亿美元（同比+5.27%）；非作物用农药的销售额为81.2亿美元（同比+3.44%），2016年-2021年复合增长率约5%。预计2022年全球农药销售额可达到760.6亿美元。图表111全球农药市场规模稳步增长，CAGR=5%左右资料来源：PhillipsMcDougall、华安证券研究所我国农药行业进入规范发展期，具有核心竞争力的企业将迎来更好的发展机遇。我国农药行业经过多年的发展，已成为全球重要的农药生产国，并已逐步形成了包0%2%4%6%8%10%12%01002003004005006007008002016201720182019202020212022E作物农药销售额（亿美元）非作物农药销售额（亿美元）总规模同比（%）[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明60/101证券研究报告括科研开发、原药生产、制剂加工、原材料及中间体配套的完整农药产业体系。我国农药行业现有的生产能力与产量均处于世界前列，全球市场约有70%的农药原药在中国生产。但随着经济发展水平和模式的转变，全社会的环境保护和食品安全意识不断加强，使得环保治理要求和力度日益提高。2016年以来，国家颁布了多项农药政策，我国农药行业步入了较大的变革调整期。在国家政策的指引下，我国农药行业将更为规范，行业市场集中度将进一步提升，一批具有核心竞争力的企业将迎来更好的发展机遇。图表112农药行业相关政策政策名称时间相关内容《2016年农药专项整治行动方案》2016年4月加大禁限用农药整治力度,依法打击制售假劣农药行为,大力提高农药科学使用水平,切实防控农药，使用安全风险。明确了包括组织落实农药监督抽查任务、开展高毒农药定点经营示范县创建等在内的八条重点工作。《石化和化学工业发展规划（2016-2020年）》2016年10月环境友好型农药产量提高到70%以上,强化高效低毒农药标准制定,发展环保型农药制剂以及配套的新型助剂,重点发展水分散粒剂、悬浮剂、水乳剂、微胶袁剂和大粒剂,替代乳油、粉剂和可湿性粉剂;推进农药包装物回收及无害化处理等。《农药管理条例》2017年3月加强农药管理,对我国农药登记、农药生产、农药经营、农药使用等作出了明确规定,为农药监督管理提供了依据。《农业农村部办公厅关于加强农药监督管理的通知》2018年12月在当前全面推进改革的关键时期,各地要全面履行《农药管理条例》赋予的各项职责,切实加强农药监督管理工作。提出了高度重视农药安全风险防范工作;全面落实农药监管措施;切实强化农药监管工作责任等内容。《石化产业调整和振兴规划》2019年5月提高农资保障能力,调整农药产品结构,发展高效低毒低残留品种,推动原药集中生产;推动农药企业高效低毒低残留产品生产和农药废弃物处置能力建设;依据行政法规,淘汰一批高毒高风险农药品种;鼓励优势农药企业实施跨地区整合,努力实现原药、制剂生产上下游一体化。《产业结构调整指导目录（2019年本）》2019年11月鼓励高效、安全、环境友好的农药新品种、新剂型、专用中间体、助剂的开发与生产,立体结构农药生产,生物农药新产品、新技术的开发与生产。《关于印发<2020年农药管理工作要点>的通知》2020年2月优化管理服务,提高农药审批质量和效率;加强市场监督管理,保障药品产品质量;加强产业发展引导，促进农药转型升级;加强支撑能力建设,提升农药治理水平。《农作物病虫害防治条例》2020年5月国家鼓励和支持使用绿色防控技术和先进施药机械以及安全、高效、经济的农药。有关单位和个人开展农作物病虫害防治使用农药时,应当遵守农药安全、合理使用制度,严格按照农药标签或者说明书使用农药。《“十四五”全国农药产业发展规划》2022年1月到2025年，农药生产企业数量由2020年的1,705家下降至1,600家以下，规模以上企业农药业务收入由2,280.6亿元增加至2,500亿元以上，农药经营单位由2020年的32.5万家下降至30万家。未来农药原药、制剂生产经营将进一步集中。资料来源：国务院、农业部、华安证券研究所除草剂：耐草甘膦转基因种子的推广打开草甘膦的需求空间。1996年转基因作[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明61/101证券研究报告物首次进行商业化种植，总种植面积约170万hm²，截止到2019年，转基因作物种植面积已增加至1.9亿hm²。据PhillipsMcDougall统计，其中大豆、玉米、棉花三种转基因作物面积占比约94%。从我国来看，2022年6月8日，农业部发布相关政策，对转基因品种的耐除草剂性能和抗虫性做了具体要求，转基因种子商业化落地再进一步。草甘膦主要施用于耐草甘膦的转基因玉米、大豆、棉花等作物，随着转基因种子的发展提速，草甘膦需求有望加速提升。据百川盈孚数据统计，截至2022年9约4日，草甘膦价格为58334元/吨，虽然较年初价格高位有所下降，但仍处于历史价格高位。图表113全球转基因作物种植面积各作物占比图表114草甘膦价格资料来源：PhillipsMcDougall、华安证券研究所资料来源：百川盈孚、华安证券研究所杀虫剂：受让高毒杀虫剂退出的存量市场，拟除虫菊酯长期保持杀虫剂市场份额第二位。高效、低毒、低残留、无污染是杀虫剂的发展方向，拟除虫菊酯将受让高毒杀虫剂退出的存量市场，需求空间广阔。据世界农化网数据，2019年拟除虫菊酯类杀虫剂在全球杀虫剂市场份额占比为19%。其中，高效氯氟氰菊酯（功夫菊酯）/氯氰菊酯/溴氯菊酯/联苯菊酯，2019年的全球销售额分别达到6.32/3.57/3.45/2.65亿美元，分别位于全球杀虫剂销售额排名的第4/12/13/15名。图表115全球杀虫剂销售额前15名2019年排名(2018年)产品类型2019年销售额(亿美元)2018年销售额(亿美元)变化率%(2019/2018)1(1)氯虫苯甲酰胺双酰胺类17.515.910.06%2(2)噻虫嗪新烟碱类10.7210.52.10%3(3)吡虫啉新烟碱类9.39.21.09%4(5)高效氯氟氰菊酯拟除虫菊酯类6.326.083.95%5(6)阿维菌素生物发酵产品类5.795.55.27%6(4)毒死蜱有机磷类5.626.25-10.08%7(7)氟苯虫酰胺新烟碱类5.074.776.29%8(9)氟虫腈其他类4.414.224.50%9(8)噻虫胺新烟碱类4.184.3-2.79%50%31%13%5%1%大豆玉米棉花油菜其他010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,00080,00090,0002019/9/162020/6/162021/3/162021/12/16草甘膦价格价格（元/吨）[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明62/101证券研究报告10(10)乙酰甲胺磷有机磷类3.753.57.14%11(12)多杀霉素生物发酵产品类3.673.311.21%12(11)氯氰菊酯拟除虫菊酯类3.573.453.48%13(13)溴氰菊酯拟除虫菊酯类3.453.256.15%14(14)啶虫脒新烟碱类3.112.97.24%15(15)联苯菊酯拟除虫菊酯类2.652.582.71%资料来源：PhillipsMcDougall、世界农化网、华安证券研究所联苯菊酯和功夫菊酯价格下滑后逐渐稳定，仍高于21年年初水平。拟除虫菊酯类杀虫剂品种众多，以联苯菊酯和功夫菊酯为例。2021年下半年联苯菊酯和功夫菊酯价格大幅上涨，最高价分别达到41万元/吨和31万元/吨，较2021年初分别上涨21.25万元/吨和14万元/吨，涨幅分别为107.59%和82.35%。2021年11月以来，联苯菊酯价格和功夫菊酯开始回落回落，截至2022年9月4日，联苯菊酯和功夫菊酯价格分别为27.5万元/吨和20.5万元/吨，较2021年初上涨39.24%和20.59%，并逐渐稳定。图表116联苯菊酯价格图表117功夫菊酯价格资料来源：百川盈孚、华安证券研究所资料来源：百川盈孚、华安证券研究所农药供需格局紧张，龙头企业盈利水平大幅增长。农药板块主要上市公司2021年营业收入合计为449.04亿元，同比增长28.29%，归母净利润合计56.97亿元，同比增长59.61%，实现毛利率25.99%，同比增长1.97个百分点；2022H1行业整体平均业绩有向好的趋势，实现营业收入349.64亿元，同比增长58.50%，实现归母净利润60.57亿元，同比增长119.80%，实现毛利率29.28%，同比增长4.65个百分点。0510152025303540452019/9/62020/6/62021/3/62021/12/6联苯菊酯华东价格(万元/吨)051015202530352020/1/172020/10/172021/7/172022/4/17功夫菊酯华东价格(万元/吨)[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明63/101证券研究报告图表1182021年农药行业上市公司经营表现上市公司营业收入（亿元）同比归母净利润（亿元）同比毛利率（%）毛利率变动（百分点）期间费用率（%）期间费用率变动（百分点）扬农化工118.4120.45%12.221.02%23.06-3.2511.21-1.35广信股份55.5063.12%14.79151.28%42.767.5213.76-3.31利尔化学64.9430.70%10.7275.17%32.003.0511.17-2.31利民股份47.387.97%3.07-20.49%22.60-2.1414.82-0.85江山股份64.8426.60%8.16143.76%24.057.459.350.10润丰股份97.9734.39%8.0082.74%18.971.839.40-2.25农药板块449.0428.29%56.9759.61%25.991.97--资料来源：iFinD、华安证券研究所图表1192022H1农药行业上市公司经营表现上市公司营业收入（亿元）同比归母净利润（亿元）同比毛利率（%）毛利率变动（百分点）期间费用率（%）期间费用率变动（百分点）扬农化工95.6543.14%15.1591.36%27.823.846.59-2.78广信股份45.0379.44%12.4397.23%41.991.2810.42-3.70利尔化学50.7860.72%10.48107.46%33.684.465.93-3.34利民股份28.0910.56%1.51-38.80%18.38-6.3610.82-1.26江山股份52.3165.87%12.13295.10%34.7515.016.01-2.03润丰股份77.7993.78%8.88223.04%21.135.295.26-3.28农药板块349.6458.50%60.57119.80%29.284.65--资料来源：iFinD、华安证券研究所2.12石油化工：基本面触底，静待需求复苏短期来看，高石油价格和需求下滑使得烯烃和芳烃产业链均处于历史的极差水平。截至9月2日，产品价格方面，C2产品普遍来到最低历史分位，聚乙烯/环氧乙烷/聚醚大单体/乙二醇价格历史分位分别为14.9%/2.7%/10.9%/7.6%；C3产品处于1/3的历史分位上，丙烯酸/丙烯酸丁酯/聚丙烯价格历史分位分别为27.9%/36.5%/23.4%。产品价差方面，C2产品普遍来到极差的稀释分位，聚乙烯-乙烯/环氧乙烷-乙烯/乙二醇-乙烯/苯乙烯-纯苯-乙烯价差历史分位分别为2.0%/1.1%/0.9%/4.0%；此外，PDH价差也来到0.9%的历史最低分位。为今年来，受局部战争影响以及宏观经济动荡，原油价格持续高位上行，叠加下游需求放缓，导致部分产品价差收窄，石油炼化板块盈利能力有所下滑。[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明64/101证券研究报告图表120C2产品价格图图表121C3产品价格图资料来源：iFinD、wind、华安证券研究所资料来源：iFinD、华安证券研究所图表122C2产品价差图图表123C3产品价差图资料来源：iFinD、wind、华安证券研究所资料来源：iFinD、华安证券研究所长期来看，我们看好民营炼化一体化和轻烃化工的竞争力。中国历来有富煤缺油少气的资源特点，尽管在绝大多数化工产品都已经实现了纯中国制造，但作为最上游的原油和天然气的进口依赖度超过70%。绝大部分化工品来源于乙烯和丙烯，是真正的化工之母。由于资源型国家有原料的成本优势，我国的乙烯、丙烯、聚乙烯、聚丙烯等产品时至今日仍有供需缺口。我国资源禀赋的特点导致：1）乙烯和丙烯生产目前仍有进口替代空间（进口通常以聚烯烃或其他下游的形式），2021年乙烯当量自给率仅64%，丙烯当量自给率接近80%。结合全球烯烃亿吨级的容量，烯烃赛道进口替代空间较大，并不是一个充分竞争的行业；2）与资源禀赋型国家不同，在中国多种原料路线竞争长期存在，构成了长期多元竞争的局面。对于乙烯、丙烯这类大宗商品而言，成本竞争力是核心因素。对于下游产业链来说，乙烯、丙烯的原料成本占比很高。因此一体化原料配套对于烯烃产业链来说无疑是核心优势，分析相关行业公司的成本竞争力即是研究其生产乙烯、丙烯的成本竞争力。全球主流工艺路线按照原料分为油头、煤头、气头，分别对应石脑油裂解（以炼化一体化为代表）、煤制烯烃（CTO/MTO）、轻烃裂解（乙烷裂解、丙烷脱氢、丙烷裂解）。多种路02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,0002012-01-062015-01-062018-01-062021-01-06聚乙烯（元/吨）环氧乙烷（元/吨）聚醚大单体（元/吨）乙二醇（元/吨）苯乙烯（元/吨）05,00010,00015,00020,00025,0002012-01-062015-01-062018-01-062021-01-06丙烯酸（元/吨）丙烯酸丁酯（元/吨）聚丙烯（元/吨）-4,000-2,00002,0004,0006,0008,00010,0002012-01-062015-01-062018-01-062021-01-06乙烯-乙烷（元/吨）乙二醇-乙烯（元/吨）环氧乙烷-乙烯（元/吨）聚醚大单体-环氧乙烷（元/吨）聚乙烯-乙烯（元/吨）苯乙烯-纯苯-乙烯（元/吨）-5,00005,00010,00015,0002012-01-062015-01-062018-01-062021-01-06丙烯-丙烷（元/吨）丙烯酸-丙烯（元/吨）丙烯酸丁酯-丙烯酸（元/吨）丙烯酸丁酯-丙烯酸-正丁醇（元/吨）聚丙烯-丙烯（元/吨）SAP-精丙烯酸（元/吨）[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明65/101证券研究报告线并举保证了烯烃行业呈现百花齐放的状态，也互为补充共同构成全球烯烃行业的多样性。民营炼化一体化降油增化优势显著。碳中和背景下能耗和碳排是经济高质量发展的核心指标，预计到2030年我国能耗强度将降低至0.39，交通需求占比15%以上。随着新能源车的渗透率不断提升，我国油品需求中长期呈现下降。但石化产品需求短期无法替代，炼油企业降油增化是必然趋势。原油最大化生产化工原料总体上分为芳烃和低碳烯烃两条路线。对于以生产苯-甲苯-二甲苯（BTX）为主的工艺路线，渣油加氢裂化和溶剂脱沥青是核心技术；对于以生产低碳烯烃为主的工艺路线，催化裂解是核心技术。当前包括恒力石化、浙江石化都选择增加加氢裂化装置，最大化重石脑油出产并用于重整装置，同时放大重整装置规模，结果为多产芳烃，兼顾烯烃。为了降油增化，我国炼油装置结构不断地持续调整，最直接的体现是加氢装置的占比显著提升，但比例和美国相比仍有差距，主要是由于我国原料本身偏重所致在炼化一体化整体工艺中，重整装置起着为加氢裂化供给氢的重要作用，同时也将加氢裂化得到的重石脑油转化为高附加值芳烃。某种意义上来说，更多的烯烃依赖更多的芳烃。民营企业在芳烃-聚酯-化纤行业已经占据主导地位，需求消化能力强于国营企业。2021年PX、PTA、聚酯瓶片各环节民营企业产能占比分别为47.62%、85.80%、74.30%，已占据主导地位。民营大炼化在PTA-聚酯产业链已经建立了足够的优势，有能力消化大规模的PX产能，因而有能力上更大的重整装置，进而达到多产化学品的目的。从技术角度来看，除新风鸣用BP的技术之外，新增PTA装置均采用INVISTA技术，从技术迭代角度，PX和PTA行业技术的迭代带来单耗和综合能耗的下降，新装置有很明显的后发优势。龙头企业能够靠新增装置来自我迭代，降低平均成本。从规模角度来看，由于新增装置均是龙头企业，前期公用工程等完善，新增装置的边际投资成本极低，同时能够通过新增装置来降低公用工程的分摊成本。轻烃化工成全球性趋势。十年全球范围内烯烃行业最显著的变革之一是原料轻质化趋势，即烯烃生产原料逐渐由重质石脑油转向更为轻质的低碳烷烃乙烷、丙烷等。这一变化发生在2007年以后，美国的页岩气革命带来大量的天然气资源，同时伴生出大量价格低廉的乙烷和丙烷，可以作为清洁而低成本的烯烃原料。经过十年的发展，全球乙烯中轻质化原料占比已从2010年的32%提升到2020年的40%，且除亚洲还有煤头和油头路线的增长，其他所有地区增量均来自于轻质化原料。以乙烷裂解和丙烷脱氢为代表的轻烃化工具有流程短、收率高、成本低的特点，在全球范围内掀起烯烃结构轻质化的浪潮。同时，轻烃化工还有低碳排、低能耗、低水耗的特点，其副产主要为氢气，能够有效降低循环产业链的用氢成本，并可以向外提供高纯低成本氢能源，符合碳中和背景下低碳节能的全球共识。我们认为，碳中和背景下原料轻质化已成为全球烯烃行业不可逆的趋势，轻烃化工龙头价值有望重估。未来的竞争在于新材料，民营大炼化及轻烃化工将拥有原料及资金优势。由于大炼化和轻烃化工产品谱系丰富，拥有三苯三烯、丁二烯、丙丁烷等副产，为企业提供很多向下延伸发展的原料。而这些原料也是大多数新材料产品的主要原料，成本占比较大。我们认为民营炼化及轻烃化工企业在新材料的竞争中有天然的优势。从新材料产品的选择来看，由于新能源相关材料这几年快速放量，炼化企业多布局在新能源材料赛道，如电解液溶剂、光伏EVA等。其次，民营大炼化和轻烃化工现金流充沛、工程经验丰富，研发可投入资金、人才招募、技术吸收转化方面较其他制造企业有明显优势。[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明66/101证券研究报告图表1242021石油化工行业上市公司经营表现上市公司营业收入（亿元）同比归母净利润（亿元）同比毛利率（%）毛利率变动（百分点）期间费用率（%）期间费用率变动（百分点）卫星化学285.57165.09%60.07261.62%31.723.017.57-3.68金发科技401.9914.65%16.61-63.78%16.62-9.1510.34-0.43东华能源263.67-9.33%11.40-5.82%10.061.433.850.15万华化学1455.3898.19%246.49145.47%26.26-0.525.22-4.97金能科技119.7658.73%9.355.12%13.82-4.233.900.31齐翔腾达348.9241.34%23.93145.22%12.543.263.970.17华谊集团396.9241.12%29.68600.86%17.409.497.21-1.70中化国际806.4848.90%21.75608.90%10.13-2.025.83-2.68恒力石化1979.7029.92%155.3115.37%15.38-3.164.15-0.94荣盛石化1770.2465.03%128.2475.46%26.516.804.320.50东方盛虹517.22127.08%45.441336.45%16.7210.774.480.37恒逸石化1289.8049.23%34.0810.94%5.72-1.203.21-0.89桐昆股份591.3129.01%73.32157.58%11.024.704.840.18宝丰能源233.0046.29%70.7052.95%42.21-2.894.50-4.63石油化工板块10459.9650.83%926.3679.10%17.921.55--资料来源：iFinD、华安证券研究所图表1252022H1石油化工行业上市公司经营表现上市公司营业收入（亿元）同比归母净利润（亿元）同比毛利率（%）毛利率变动（百分点）期间费用率（%）期间费用率变动（百分点）卫星化学188.1474.69%27.8130.85%24.48-6.376.85-1.44金发科技194.670.93%8.02-49.26%16.14-3.7211.030.70东华能源151.926.54%1.46-80.60%4.60-5.403.360.40万华化学891.1931.72%103.83-23.26%18.45-12.633.91-3.06金能科技88.2569.33%1.74-81.11%6.19-17.784.301.07齐翔腾达164.05-7.57%9.01-38.66%10.77-3.094.160.61华谊集团195.04-2.76%10.30-33.41%11.87-6.215.68-0.25中化国际444.1314.20%9.74-54.70%9.79-2.494.96-1.31恒力石化1191.5513.94%80.26-7.13%14.07-1.204.05-0.08荣盛石化1476.2874.88%53.67-18.27%16.83-8.863.38-0.85东方盛虹302.4292.74%16.3642.59%11.91-1.615.221.43恒逸石化798.0530.99%18.13-18.85%5.72-1.622.56-0.79桐昆股份298.52-1.11%23.02-44.32%8.02-4.735.400.79宝丰能源143.9537.53%40.157.53%39.98-11.613.81-3.21[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明67/101证券研究报告石油化工板块6528.1530.53%403.51-20.16%14.06-4.97--资料来源：iFinD、华安证券研究所3重点公司推荐3.1凯赛生物：“碳中和”下生物制造大有可为凯赛生物是全球领先的利用生物制造规模化生产新材料的企业之一。公司主要产品包括生物法长链二元酸、生物基戊二胺和生物基聚酰胺。2021年新冠疫情带来的负面影响减弱，叠加自身生物基聚酰胺生产线投产，公司实现营业收入21.97亿元，同比增长46.77%，实现归母净利润6.08亿元，同比增长32.82%；2022H1公司实现营业收入12.89亿元，同比增长13.53%；归母净利润3.36亿元，同比增长7.71%。生物法长链二元酸产能持续放量，产品有望继续主导市场。公司是全球生物法长链二元酸的主导供应商，目前拥有生物法长链二元酸7.5万吨产能，是全球唯一可以量产DC10-18的企业。同时，山西合成生物产业生态园区项目中年产4万吨生物法癸二酸项目预计将于2022年三季度建成并开始生产。目前癸二酸传统生产方式为蓖麻油水解裂解制取，全球市场规模约为11万吨，公司该项目是全球首创的生物法癸二酸产业化项目，预计投产后将成为癸二酸市场的有力竞争者。随着公司生物法长链二元酸技术水平持续提高和癸二酸产能投产，预计公司将继续主导全球长链二元酸市场。图表126凯赛生物营收及增速图表127凯赛生物归母净利润及增速资料来源：iFinD、华安证券研究所资料来源：iFinD、华安证券研究所-30%-10%10%30%50%70%0510152025201720182019202020212022H1营业收入（亿元）同比（%）-10%5%20%35%50%01234567201720182019202020212022H1归母净利润（亿元）同比（%）[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明68/101证券研究报告图表128凯赛生物长链二元酸代表性专利专利名称申请号申请时间一种正长链二元酸的生产方法CN200410018255.72004/5/12长链二元酸的分离纯化方法CN201010109135.32010/2/5一种混合长碳链二元酸的生产方法CN201010160317.32010/4/30资料来源：国家知识产权局、华安证券研究所生物基聚酰胺产能落地在即，下游应用场景广泛。凯赛（乌苏）年产5万吨生物基戊二胺及年产10万吨生物基聚酰胺生产线已于2021年中期投产，生物基聚酰胺产品开发了300多家客户并开始形成销售，公司产品主要应用于民用丝、工业丝、无纺布、工程塑料、玻纤增强复合材料和碳纤维增强复合材料等领域。此外公司山西合成生物产业生态园区项目中年产50万吨生物基戊二胺、90万吨生物基聚酰胺等项目将与下游产业链配套项目一并规划，预计2023年年底投产。公司生物基聚酰胺产品主要包括PA56、PA510、PA5X等，重点开发的聚酰胺PA56产品性能接近通用型聚酰胺PA66，而目前生产PA66的上游原材料己二腈一直较依赖进口，PA56作为一种新型生物基材料，其推广也将对改善我国关键材料对外进口依赖有着积极作用，目前其产品性能和应用潜力逐渐为市场所接受和认可。此外，生物基戊二胺的原材料目前主要为玉米，相较于传统石化工艺有更显著的成本优势并且能够大量减少碳排放，同时公司还在积极探索以秸秆等生物废弃物代替玉米等粮食产物作为原材料的工艺技术，在“碳中和”大背景下，生物基聚酰胺有望迎来大场景应用。新建玻纤项目落户山西综改区，“聚酰胺+玻璃纤维”协同效应显著。山西合成生物产业生态园是由山西综改区引进公司打造的合成生物全产业链集聚园区，目前公司的生物基聚酰胺与连续玻璃纤维或者碳纤维制成的复合材料，正在多个领域进行应用开发和测试，有望进入“以塑代钢、以塑代铝、以塑代塑”用于替代金属、替代热固型材料的大场景应用阶段。2022年6月30日，中材科技全资子公司泰山玻璃纤维有限公司拟斥资36.84亿元，投建年产30万吨高性能玻璃纤维智能制造生产线项目，建设期26个月，建设地点位于山西省太原市山西转型综合改革示范区。公司在山西综改区规划的90万吨聚酰胺产能有望与园区新建的玻纤等项目实现生产、应用协同，加速带动公司玻纤增强复合材料的下游应用，拓展聚酰胺的应用领域，提升装置的经济效益。图表129山西合成生物产业生态园区项目项目产能规划（万吨/年）项目进展玉米深加工240预计2023年年底生物发酵液500预计2023年年底生物法长链二元酸（含癸二酸）8万吨（含癸二酸产能4万吨）4万吨生物基癸二酸2022年三季度建成并试生产生物基戊二胺50预计2023年年底投产生物基聚酰胺90预计2023年年底投产秸秆生产聚酸乳1正在进行设备调试生物废气物综合利用示范项目-试生产阶段资料来源：公司公告、华安证券研究所[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明69/101证券研究报告3.2万华化学：目前处于短期业绩低位区间，看好未来TDI和新材料景气度万华化学是全球聚氨酯巨头，主要业务包括聚氨酯、石化和精细化学品及新材料三大板块。2022年上半年受俄乌战争及国内疫情反复影响，盈利能力短期承压。2022年上半年，公司实现营业收入891.19亿元，同比增长31.72%，实现归母净利润103.83亿元，同比下降23.26%。科思创不可抗力，TDI景气度有望提升。科思创位于德国的30万吨TDI装置因氯气泄露发生不可抗力，预计11月30日后恢复供应。供给端:2022年全球TDI没有新增产能，国内甘肃银光存在不可抗力，预计11月以后才能恢复。国外除科思创外，巴斯夫30万吨TDI装置检修尚未重启，万华BC25万吨TDI装置7.15号检修，目前已经复产。整个欧洲除万华BC外，TDI供给端受到极大影响。需求端:国内目前处于需求淡季，进入9月后，需求端有边际改善空间。库存情况，根据百川数据，TDI库存量下降明显，8月5号，TDI工厂库存量有22300吨，8月19号，TDI库存量下降到8900吨，9月2号，TDI库存降低到只有6800吨。价格方面，根据百川数据，9月2号，TDI价格18100元/吨，周涨幅3.9%，月涨幅18.3%。TDI未来供需紧张的预期，万华、巴斯夫9月份TDI挂牌价纷纷上调，并限量供应。在欧洲能源成本高企的背景下，海内外生产成本进一步拉大，我们认为未来TDI景气度有望提升。欧洲天然气价格持续上涨，国内MDI价格有支撑。近期，俄罗斯“北溪-1”天然气管道不稳定，引起欧洲对天然气供应的担忧，欧洲天然气价格持续走高，预计随着欧洲冬季来临，天然气会进一步短缺，长期看，欧洲天然气价格易涨难跌。欧洲MDI生产成本的提高对国内MDI出口欧洲是有利支撑。今年7月中国聚合MDI出口量为82,518吨，同比增长4.8%，环比下降29.4%，中国出口至欧洲的聚合MDI同比和环比增长显著，出口到荷兰产量为17,209吨，同比增长37.7%，环比增长10.5%；出口至俄罗斯产量为9,838吨，同比增长180.1%，环比增长140.6%。国图表1302022H1营收同比增长31.72%图表1312022H1归母净利润同比下滑23.26%资料来源：iFinD、华安证券研究所资料来源：iFinD、华安证券研究所-10%10%30%50%70%90%110%02004006008001,0001,2001,4001,600201720182019202020212022H1营业收入（亿元）同比（%）-30%10%50%90%130%170%050100150200250300201720182019202020212022H1归母净利润（亿元）同比（%）[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明70/101证券研究报告内MDI处于传统淡季，根据百川数据，截至9月2日，聚合MDI价格已经跌到14225元/吨，月涨幅-9.38%，周度涨幅-3.33%，价格处于15.22%的历史分位，价差也达到8.42%的历史分位水平。MDI价格和价差已经处于历史较低分位水平，我们认为MDI具有较强的技术壁垒和寡头垄断属性，和传统大宗商品不同，MDI价格和价差下跌的空间均已经不大，后期MDI价格有修复空间。新项目审批投产顺利，看好公司未来成长空间。近期公司乙烯二期审批通过，POE装置规划由原环评报告中的20万吨/年提升为40万吨/年，进一步提升公司在石化产业链以及高端聚烯烃材料领域的一体化程度。此外，尼龙12装置也将于近期投产，万华福建40万吨MDI装置也将于今年底投产。新材料板块规划及在建项目涉及ADI类材料、磷酸铁锂等电池材料、PLA等可降解材料、POE等高端聚烯烃材料、抛光液和抛光垫等半导体材料、柠檬醛和薄荷醇等香精香料产品。2022-2024年，公司多种重要新材料产品预计相继投产，目前新材料板块已经处于快速发展期。图表132新材料板块项目投产进度及年化营收预测新材料板块主要项目规划预计投产产能（万吨）假设投产后不含税均价（元/吨）预计投产后年化营收规模（亿）2021202220232024PBAT2021年底6万吨2000012双酚A(配套PC)481500072尼龙122022Q44万吨10000040PC142000028TPU75+2.5特种2200031.9柠檬醛4.85500026.4香叶醇1550005.5香茅醇1.513000019.5磷酸铁锂正极515000075顺酐201000020NMP82500020HDI56000030PMMA82000016MMA121200014.4PLA7.52500018.75聚醚胺43000012POE402000080总计521.45资料来源：公司公告、公司环评、华安证券研究所[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明71/101证券研究报告3.3中触媒：催化剂龙头蓄势待发，产品矩阵丰富助力多元发展中触媒是国内分子筛催化剂行业领先企业。公司拥有多年分子筛领域研发经验与专业科研团队，主要产品包括移动源脱硝分子筛和钛硅分子筛等催化剂，应用领域包括化工、能源和环保等多个板块。自2009年以来，公司陆续推出烯烃异构、己内酰胺、环氧丙烷等催化剂，2017年推出移动源脱硝分子筛等，近3年来公司业绩复合增速接近220%。其中移动源脱硝分子筛是公司的最主要业务，受益于国六等全球环保政策，公司与全球汽车尾气催化龙头巴斯夫建立了长期合作关系，移动源脱硝分子筛业务快速增长并贡献主要业绩增量。2021年公司实现营业收入5.61亿元，同比增长38.15%，实现归母净利润1.34亿元，同比增长45.55%；2022年上半年上海疫情影响下游客户巴斯夫生产，导致公司发货进度受到阻碍，同时上半年天然气价格上涨以及大连疫情等因素导致公司营业成本增加，归母净利润有所减少，公司实现营业收入3.28亿元，同比增长1.72%；实现归母净利润0.76亿元，同比减少11.28%。催化剂是化学工业的“芯片”，移动源脱硝分子筛有望放量。受益于国六排放标准趋严，移动源脱硝分子筛市场需求广阔，公司现有特种分子筛及催化剂目前巴斯夫亚太区域移动源脱硝分子筛主要由公司供应，包括中国、日本、韩国、印度、泰国等国家，此外，公司还为波兰等欧洲区域供应分子筛产品。巴斯夫在全球催化剂市场占比超过25%,巴斯夫挑选供应商条件严、周期长，公司凭借自身优秀的科研实力成为其稳定的供货商，双方合作稳定且深入，目前北美、欧洲的移动源脱硝分子筛需求较为稳定，市场规模较大，公司的移动源脱硝分子筛已实现向欧洲市场销售。随着未来国六政策进一步推进，公司将拓宽自身在欧洲市场的发展空间，巩固公司的国内外市场地位。图表133中触媒营收及增速图表134中触媒归母净利润及增速资料来源：iFinD、华安证券研究所资料来源：iFinD、华安证券研究所-10%10%30%50%70%90%110%012345620182019202020212022H1营业收入（亿元）同比（%）-20%80%180%280%380%480%0.00.20.40.60.81.01.21.41.620182019202020212022H1归母净利润（亿元）同比（%）[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明72/101证券研究报告图表135中触媒与巴斯夫合作稳固且深入协议名称签署主体签署时间设计产品类型销售范围状态《原料采购合同》巴斯夫；中触媒2017年4月7日H-form；Cu-form巴斯夫在全球的授权方，主要以亚太地区为主，其他地区还包括欧洲、美洲和非洲。有效《联合开发协议》巴斯夫；中触媒2018年4月2日特定晶型的分子筛研发成功产品未来全球商业需求的40%。已被《第二次联合开发协议》取代《第二次联合开发协议》巴斯夫；中触媒2021年6月8日特定晶型的分子筛全球供货，其中部分产品在亚洲区域100%；独家供货，模板剂及铝源为全球区域70%。有效资料来源：招股说明书、华安证券研究所HPPO法制环氧丙烷进入扩产周期，钛硅分子筛有望带动业绩增长。公司的钛硅分子筛催化剂主要应用于HAO法制己内酰胺与HPPO法制环氧丙烷。HAO法绿色环保，是目前的主流工艺，公司与海力化工、旭阳集团等知名化工企业均有稳定合作，同时已实现向聚源化学、卫星化学子公司江苏嘉宏新材料等国内环氧丙烷主要生产企业的销售，此外，公司还具有多种工艺包产品的核心技术，包括HPPO法环氧丙烷生产工艺包、丁酮肟生产工艺包、甲氧基丙酮生产工艺包等，公司的工艺包技术成熟，在市场上具备较强竞争力。能耗双控背景下，HPPO法制环氧丙烷绿色环保，工艺优势显著，2022年HPPO法将进入扩产周期，预计新增185万吨产能，随着HPPO法产能陆续投产，公司钛硅分子筛有望实现快速增长。图表136HPPO法制环氧丙烷进入扩产周期公司工艺产能（万吨）HPPO法技术来源投产时间江苏嘉宏新材料HPPO40中触媒2022中信国安化工PO/SM8-2022齐翔腾达HPPO30德国赢创、蒂森克虏伯共同持有2022山东清河华工科技HPPO30中国化学2022菏泽巨丰能源HPPO30-2022山东中海化工氯醇法1.8-2022天津渤化化工PO/SM20-2022中国石化天津分公司CHP15-2022怡达股份HPPO15自有技术2022中化国际HPPO40怡达股份2022浙江石油化工PO/SM20-2022山东滨华新材料PO/TBA24-2023振华石油化工PO/SM45-2023中化学天辰（泉州）HPPO30中国化学2023[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明73/101证券研究报告华锦股份HPPO30中国石化2023山东民祥化工科技HPPO15-2024维远股份HPPO30-2024万华化学（烟台）CHP40-2024福建古雷石化PO/SM20-2024江苏虹威化工PO/SM20-2025恒力石化（大连）PO/SM27-2025中化学天辰（泉州）HPPO30中国化学2025资料来源：百川盈孚、华安证券研究所研发实力及技术储备强劲，丰富的产品矩阵提供业绩增长动力。公司注重研发投入，2022年上半年研发费率为6.90%，高于同业平均。核心产品技术均为自主研发，公司及全资子公司目前共拥有164项专利，此外，公司还与国内多所知名院校签订了战略合作协议，这种“自主研发为主、产学研合作为辅”的研发模式能够充分发挥协同效应。公司目前已经形成了MTO、MTP催化剂等多项技术储备，同时积极布局固定源脱硝分子筛、乙二醇催化剂、光触媒催化剂、间甲酚等多个领域，多个在扬项目均进入小试或中试阶段。公司两大募投项目“特种分子筛、环保催化剂、汽车尾气净化催化剂产业化项目”和“环保新材料及中间体项目”也在稳步推进当中，预计将分别于2022年和2023年投产。随着公司项目陆续投产，丰富的产品矩阵未来将给公司提供业绩增长动力。图表137两大募投项目加速技术储备落地项目地址实施主体规划建设周期预算数项目进度环保新材料及中间体项目大连普湾经济区松木岛化工园区中触媒新材料有限公司16个月36183.38万元2.61%特种分子筛、环保催化剂、汽车尾气净化催化剂产业化项目山东省菏泽市东明县化工园区中海亚环保有限公司12个月29755.00万元1.6%资料来源：公司公告、华安证券研究所3.4兴发集团：磷化工一体化优势显著，多元化发展打开成长曲线兴发集团是国内磷化工行业龙头企业。公司经过多年发展，已形成“资源能源为基础、精细化工为主导、关联产业相配套”的产业格局，主营产品包括磷矿石、黄磷及精细磷酸盐、磷肥、草甘膦、有机硅、二甲基亚砜及湿电子化学品等，产品广泛应用于农业、建筑、食品、汽车、化学、集成电路等领域。受益于化工行业高景气，2021年公司实现营收236.07亿元，同比增长28.88%，实现归母净利润42.46亿元，同比增长583.58%；2022年上半年公司实现营业收入172.99亿元，同比增长[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明74/101证券研究报告74.45%，实现归母净利润36.5亿元，同比增长211.62%，主要产品均保持较高毛利率。公司产能规模行业领先，一体化优势显著。公司拥有完整的上下游一体化产业链条，并打造了行业独特的“矿电化一体”、“磷硅盐协同”和“矿肥化结合”的产业链优势。目前拥有磷矿产能415万吨/年，精细磷酸盐产能20万吨/年，草甘膦产能18万吨/年，有机硅单体产能36万吨/年，磷铵产能100万吨/年，湿电子化学品产能8万吨/年，另外拥有在建项目磷矿200万吨/年，草甘膦18万吨/年，有机硅单体40万吨/年，湿电子化学品8万吨/年，届时公司规模效应将更加显著。此外，公司在宜昌新材料园区和宜都生态园区拥有完善的生态经济产业链，一体化布局竞争优势显著。图表138兴发集团营收及增速图表139兴发集团归母净利润及增速资料来源：iFinD、华安证券研究所资料来源：iFinD、华安证券研究所图表1402021年兴发集团营收结构图表141兴发集团各业务毛利率资料来源：iFinD、华安证券研究所资料来源：iFinD、华安证券研究所-10%10%30%50%70%90%050100150200250201720182019202020212022H1营业收入（亿元）同比（%）-30%70%170%270%370%470%570%670%051015202530354045201720182019202020212022H1归母净利润（亿元）同比（%）33.70%21.73%19.72%11.32%8.74%3.16%1.64%草甘膦及副产品有机硅产品黄磷及精细磷产品肥料产品贸易磷矿石电子化学品0%10%20%30%40%50%60%70%201620172018201920202021磷矿石黄磷及精细磷产品有机硅产品草甘膦及副产品电子化学品肥料产品贸易[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明75/101证券研究报告上游提前锁定磷矿资源，下游联手华友钴业进军磷酸铁锂行业。公司拥有采矿权的磷矿石储量约4.29亿吨，同时持有荆州荆化70%股权，荆州荆化磷矿探明储量为2.89亿吨；持有桥沟矿业50%股权，桥沟矿业磷矿探明储量为1.88亿吨；通过控股子公司远安吉星持有宜安实业26%股权，宜安实业磷矿探明储量3.15亿吨，公司权益储量达7.7亿吨，同时公司在建后坪磷矿200万吨/年采矿工程项目，计划2022年四季度建成投产。磷矿石位于整条磷化工产业链的起点，随着磷矿资源被列为国家战略性资源以及出台的一系列环保政策，磷矿开采将持续受限，公司拥有丰富的磷矿储量，提前锁定市场份额，有益于向下继续拓展延伸业务，在黄磷生产受限，农产品价格上涨，磷酸盐需求增长的背景下，公司一系列中下游产品如精细磷酸盐、磷肥、草甘膦等将继续乘行业东风量价齐升。同时，近年来新能源汽车渗透率快速提升，磷酸铁锂动力电池由于生产成本低，安全性能高，使用寿命长等优势，市场份额逐渐超过三元电池，截至2021年底，动力电池装车量达154.5GWh，其中三元电池装车量占比48.12%，磷酸铁锂动力电池占比51.68%。公司积极布局磷酸铁锂和磷酸铁行业，2021年11月与华友钴业签署合作框架协议，计划建设50万吨/年磷酸铁、50万吨/年磷酸铁锂及相关配套项目。2021年12月双方签订合资合同，以合资公司为建设主体，分期建设30万吨/年磷酸铁项目，项目一期为10万吨/年磷酸铁。随着新能源汽车的持续放量，叠加磷酸铁锂动力电池渗透率的不断提高，公司有望持续受益。图表142宜昌新材料产业园循环经济产业链图表143宜都生态工业园循环经济产业链资料来源：公司年报、华安证券研究所资料来源：公司年报、华安证券研究所[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明76/101证券研究报告有机硅产能向中国迁移，公司磷硅协同提升行业竞争力。近年来我国有机硅产能不断增长，全球新增有机硅单体产能主要来自于中国，目前中国产能约占全球产能六七成，有机硅产能向中国迁移趋势显著。2021年受海外需求旺盛和国内能耗双控政策影响，有机硅价格达近年历史新高，2021年9月，有机硅市场均价一路飙升至6万元/吨，有机硅企业也同时开启新一轮扩产周期，目前有机硅价格已回归理性，预计未来随着新增产能陆续投产覆盖新增需求，有机硅价格波动幅度将减小。公司有机硅产能位于行业前列，现有有机硅单体产能36万吨/年，硅橡胶产能15万吨/年，3万吨/年密封胶以及2万吨/年甲基硅油和5000吨/年乙烯基硅油产能，同时在建40万吨/年有机硅单体生产装置，计划2023年四季度建成。公司有机硅与宜昌园区草甘膦装置具有良好的协同效应，有机硅生产成本控制能力居国内前列，未来随着光伏和新能源汽车领域需求放量，公司有机硅业务有望实现价稳量增。图表144国内主要磷矿石企业产能情况图表145动力电池装车量及结构资料来源：iFinD、华安证券研究所资料来源：iFinD、华安证券研究所图表146我国有机硅有效产能及增速图表147有机硅DMC市场价格及价差（元/吨）资料来源：百川盈孚、华安证券研究所资料来源：百川盈孚、华安证券研究所28.53%33.08%17.05%16.45%13.71%20.02%14.72%68.99%贵州磷化云天化宜昌西部化工兴发集团大峪口化工川恒股份川发龙蟒其他0%10%20%30%40%50%60%70%0204060801001201401601802019202020212022Q1三元材料（GWh）磷酸铁锂（GWh）其他（GWh）磷酸铁锂占比(%)-10%0%10%20%30%050100150200250201720182019202020212022E有效产能（万吨）同比（%）010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,000010,00020,00030,00040,00050,00060,0002018/1/12019/1/12020/1/12021/1/12022/1/1有机硅DMC价差（右轴：元/吨）华东有机硅DMC价格（元/吨）[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明77/101证券研究报告国产替代加速进行时，公司积极布局湿电子化学品领域。一方面，双碳政策背景下我国光伏产业需求爆发，推动半导体产业需求增长；另一方面，湿电子化学品技术壁垒较高，目前高纯度湿电子化学品技术仍由欧美日韩等国家掌握，但目前由于疫情反复影响以及地缘政治局势不明朗，导致海外产能供应和国内进口的不确定性加大，两方面因素将倒逼我国湿电子化学品国产替代加速进行。公司积极布局湿电子化学品业务，公司控股子公司兴福电子目前已建成3万吨/年电子级磷酸、6万吨/年电子级硫酸、3万吨/年电子级混配液产能，产能规模居行业前列，产品质量总体处于国际先进水平，产品已批量供应台联电、中芯国际、华虹宏力、SK海力士、格罗方德、长江存储、台积电、长鑫存储等多家国内外多家知名半导体客户。目前兴福电子正在开展3万吨/年电子级磷酸技术改造、2万吨/年电子级双氧水、2万吨/年电子级蚀刻液、3000吨/年电子级清洗剂等项目建设。另外，公司参股企业兴力电子拥有1.5万吨/年电子级氢氟酸产能，产品品质达到G5等级，目前已通过国内外部分高端市场客户的测试，实现批量供应。3.5川发龙蟒：加码锂电材料投资，开启第二增长曲线川发龙蟒是国内最大的工业级磷酸一铵生产商，主要产品有工业级磷酸一铵、饲料级磷酸氢钙以及复合肥。由于全球疫情延续促使世界各国更加重视粮食安全问题，多个国家相继出台了鼓励粮食种植的产业政策，全球对化肥的需求不断增长，化肥行业景气度不断提升，公司乘行业东风，2021年公司实现营业收入66.45亿元，同比增长28.28%；实现归母净利润8.10亿元，同比增长21.15%；2022H1公司实现营业收入53.62亿元，同比增长75.15%；实现归母净利润7.88亿元，同比增长67.32%。图表148我国半导体销售金额及增速图表149湿电子化学品需求量及增速资料来源：iFinD、华安证券研究所资料来源：前瞻研究院、华安证券研究所-20%-10%0%10%20%30%40%024681012141618202016-032017-092019-032020-092022-03销售金额（十亿美元）同比（%）-10%0%10%20%30%01020304050607080902014201520162017201820192020湿电子化学品（万吨）同比（%）[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明78/101证券研究报告化肥行业景气度维系，工业级磷酸一铵需求爆发。由于海外主流磷肥产区开工受限，导致化肥市场供给不足，市场供需保持紧平衡状态。截止今年5月底，磷酸一铵价格为4354元/吨，同比去年上涨70.08%；磷酸氢钙价格为3733元/吨，同比去年上涨76.33%；复合肥价格为3930元/吨，同比去年上涨60.67%。一方面，动力电池和储能电池的爆发将直接拉动磷酸铁锂的需求，而目前国内磷酸铁锂生产企业生产工艺多以工业级磷酸一铵或磷酸作为磷源，这将带动工业级磷酸一铵的需求增加；另一方面，国内环保政策趋严，磷矿资源开采受限，热法磷酸转湿法磷酸存在一定技术壁垒，工业级磷酸一铵产能受限，公司作为龙头企业，业务利润将得到有效保障。图表152磷矿石、硫酸月度价格图表153主营产品月度价格资料来源：百川盈孚、华安证券研究所资料来源：百川盈孚、华安证券研究所上游补齐原材料短板增强企业一体化，下游持续加码投资进军新能源领域。公司向上收购大股东川发矿业旗下天瑞矿业，补齐原材料短板，收购完成后公司磷矿3004005006007008009001,0002021/5/282021/8/282021/11/282022/2/28磷矿石价格（元/吨）硫酸价格（元/吨）1,5002,0002,5003,0003,5004,0004,5002021/5/282021/8/282021/11/282022/2/28磷酸氢钙（元/吨）复合肥（元/吨）磷酸一铵（元/吨）图表150川发龙蟒营收及增速图表151川发龙蟒归母净利润及增速资料来源：iFinD、华安证券研究所资料来源：iFinD、华安证券研究所-20%20%60%100%140%180%010203040506070201720182019202020212022H1营业收入（亿元）同比（%）-200%-50%100%250%400%550%700%-4-20246810201720182019202020212022H1归母净利润（亿元）同比（%）[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明79/101证券研究报告原料资源储备将大幅增长，目前天瑞矿业已过户，达产后每年增加磷矿产能250万吨，能够满足绵竹基地绝大部分磷矿需求，届时公司将具备年产350万吨磷矿的生产能力，有望加速布局矿化一体产业链，提升公司主要生产基地的上游磷矿资源的控制和保障能力，充分发挥产业协同效应。同时公司向下不断加码投资锂电材料，在德阿产业园投资120亿元建设德阳川发龙蟒锂电新能源材料项目，包括20万吨磷酸铁、磷酸铁锂及其配套项目；以自筹资金72.5亿元投资全资子公司攀枝花川发龙蟒新材料有限公司年产20万吨新材料项目；向孙公司南漳龙蟒磷制品有限责任公司投资4.9亿元建设年产5万吨新能源材料磷酸铁项目。在我国碳中和长期战略目标这一政策背景下，预计新能源汽车产销将持续放量，磷酸铁锂电池出货量将继续保持增长，磷酸铁锂市场需求广阔，公司受益于西南地区低成本电力及丰富的锂电资源，在新能源领域持续加码，有望实现业务量价齐升，开启公司第二增长曲线。图表154川发龙蟒新能源材料在建/拟建项目项目产能规划预计开工时间预计投产时间德阳川发龙蟒锂电新能源材料项目20万吨磷酸铁锂、20万吨磷酸铁2022年3月一期2024年12月二期2026年12月攀枝花川发龙蟒年产20万吨新材料项目20万吨磷酸铁锂、20万吨磷酸铁、30万吨硫磺一期2022年9月二期2025年1月一期2024年9月二期2026年12月南漳龙蟒磷制品年产5万吨新能源材料磷酸铁项目5万吨磷酸铁装、40万吨硫酸装置自取得建筑工程施工许可证之日起12个月内，全部建成投产。资料来源：公司公告、华安证券研究所3.6巨化股份：特色氯氟联动一体化公司，静待制冷剂景气触底回升公司是制冷剂行业龙头公司，产业链一体化主力公司成长。公司是唯一拥有氟制冷剂一至四代系列产品企业，目前总产能59.91万吨，处全球首位。公司具备完整氟化工产业链，从产业链上游氢氟酸开始布局，确定氟制冷剂核心地位，依靠氟制冷剂产品优势向含氟聚合物板块拓展高附加值产品矩阵。同时公司确立氟化工核心主业、氟氯联动战略，完成基础氯碱向氟化工配套材料的转型，为氟化工业务提供前端原材料，形成基础原料规模化、中间产品系列化、下游产品精细化和功能化的产业格局。完善的“氟化工+氯碱化工”产业链，能够有效降低公司成本，实现收益最大化。2020年受疫情影响，叠加三代制冷剂行业产能大幅增长以及《蒙特利尔议定书》导致的三代制冷剂配额抢夺，公司实现营业收入160.54亿元，增速放缓，实现归母净利润0.95亿元，同比下降89.35%。2021年公司主营业务产品景气回升，价差修复，实现营收179.86亿元，同比增长12.03%，实现归母净利润11.09亿元，同比增长1062.87%，业绩弹性大。2022年公司主营业务延续回暖趋势，2022年上半年实现营收105.04亿元，同比增长28.35%，实现归母净利润9.53亿元，同比增长816.04%。[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明80/101证券研究报告巨化是三代制冷剂龙头公司，配套氯碱化工成本优势突出，未来将充分受益三代制冷剂价格回升带来的业绩增量。公司三代制冷剂现有合计产能39.74万吨，位居全国首位，三代制冷剂销量占市场总销量30%以上，在“以销定额”政策背景下，未来在配额分配中具有明显优势。根据二代制冷剂的削减过程推测，三代制冷剂的生产配额同样会向头部企业和主流产品集中，公司主流三代制冷剂产品R32产能13万吨，远高于同行业其他企业，未来配额占比有望持续提升，巩固企业龙头地位。且公司产业链布局完整，一体化成本优势明显。根据百川盈孚披露的各产品及材料价格计算，公司制备R32、R125、R134A分别具有约23.3%、33.5%、29.3%的成本优势。未来公司将充分受益制冷剂涨价弹性。图表159R134A成本图表1552021年巨化股份营业收入创历史新高图表156氟化工进入景气周期，归母净利润大幅增长资料来源：iFinD、华安证券研究所资料来源：iFinD、华安证券研究所图表157R32成本图表158R125成本资料来源：百川盈孚、华安证券研究所资料来源：百川盈孚、华安证券研究所-10%0%10%20%30%40%020406080100120140160180200201720182019202020212022H1营业收入（亿元）同比（%）-150%50%250%450%650%850%1050%1250%0510152025201720182019202020212022H1归母净利润（亿元）同比（%）02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,00018,00020,000全部外购自备氢氟酸自备二氯甲烷全部自备无水氢氟酸成本（元/吨）二氯甲烷成本（元/吨）其他成本（元/吨）05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,000全部外购自备氢氟酸自备二氯甲烷全部自备无水氢氟酸成本（元/吨）四氯乙烯成本（元/吨）其他成本（元/吨）[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明81/101证券研究报告资料来源：百川盈孚、华安证券研究所布局含氟新材料领域，支撑公司长期成长。氟化工产品附加值和利润率随加工深度递增，巨化持续拓展氟化工产品结构，布局高端含氟产品。含氟聚合物领域：①PVDF：公司现有0.35万吨PVDF产能，其中0.1万吨为锂电级，另有0.65万吨锂电级PVDF于2022年上半年基本建成。此外，公司计划通过技改扩建项目投建PVDF产能2.35万吨，该项目预计2022年年底可投产试产。PVDF应用领域广泛，锂电级粘结剂用PVDF具备较强需求刚性，随着新增产能的陆续投产，持续为公司贡献业绩增量。②PTFE：国内PTFE产能结构性过剩，高端PTFE依赖进口。公司现有PTFE产能2.8万吨，在高端PTFE领域，公司具备经验技术储备。此外，公司具备PVDF和PTFE配套原材料，成本优势明显。氟化液领域，巨化股份基于十余年的冷却液研发技术积累，通过自主研发，开发出系列电子氟化液产品包括氢氟醚D系列产品和全氟聚醚JHT系列产品，填补了国内高性能大数据中心专用冷却液的空白。目前公司控股公司浙江创氟高科新材料有限公司计划投资5.1亿元规划建设5000t/a浸没式冷却液项目，目前一期1000吨/年项目已经基本建成。未来随着公司含氟新材料领域产能释放，叠加下游需求旺盛，支撑公司长期成长。3.7合盛硅业：公司工业硅成本优势显著，看好后续工业硅价格反弹合盛硅业是国内硅产业链的龙头公司，主营业务包括工业硅、有机硅单体及110生胶和107胶。2022年上半年疫情对下游需求及物流造成影响，公司实现营收130.00亿元，同比增长67.87%；实现归母净利润35.45亿元，同比增长48.68%。2022Q2，公司单季度实现营收66.10亿元，同比增长49.35%，环比增长3.45%；实现归母净利润14.94亿元，同比增长1.50%，环比下降27.17%。05,00010,00015,00020,00025,00030,000全部外购自备氢氟酸自备二氯甲烷全部自备无水氢氟酸成本（元/吨）三氯乙烯（元/吨）其他成本（元/吨）[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明82/101证券研究报告与同行相比，公司具有成本优势。9月1日，内蒙古政府发布取消优惠电价政策的通知，取消蒙西电网战略性新兴产业优惠电价政策，上述优惠电价政策取消后，意味着内蒙工业硅项目以后不在享受到电价补贴，将增加工业硅行业用电成本。公司在新疆拥有自备电厂，可满足新疆工厂90%以上用电。随着公司工业硅和有机硅新产能的投产，公司在工业硅成本端的优势会继续拉大，进一步提升公司在行业内的竞争力。供需紧张，工业硅价格后续有望反弹。目前金属硅参考价为20005元/吨，后续价格看涨。供给端，近期四川等地限电对工业硅生产造成影响，未来云南四川逐渐进入枯水期，工业硅产量预计继续受限。公司工业硅主要位于新疆，拥有自备电厂，不受水电季节性影响。需求端，下半年有机硅新产能持续爬坡，多晶硅有近30万吨产能陆续投产，对工业硅需求有明确增量。根据百川盈孚，目前工业硅价格22463元/吨，在原材料和能源高成本背景下，目前行业利润较小，价格端具有较高安全垫。我们看好在枯水期时下游多晶硅和有机硅投产对工业硅增量需求，工业硅价格后续有望稳中有升。此外，公司东部合盛煤电硅一体化项目二期年产40万吨工业硅项目已经逐步投产。云南昭通40万吨工业硅项目今年5月已经启动建设，预计明年一季度投产。有机硅方面：新疆硅业新材料煤电硅一体化项目二期年产20万吨硅氧烷及下游深加工项目今年二季度已经陆续达产，三期20万吨项目预计今年四季度能够投产，公司在工业硅、有机硅规模持续扩大。图表1602022H1合盛硅业营收同比增长67.87%图表1612022H1合盛硅业归母净利润同比增长48.68%资料来源：iFinD、华安证券研究所资料来源：iFinD、华安证券研究所-30%-10%10%30%50%70%90%110%130%150%050100150200250201720182019202020212022H1营业收入（亿元）同比（%）-70%30%130%230%330%430%530%0102030405060708090201720182019202020212022H1归母净利润（亿元）同比（%）[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明83/101证券研究报告图表162441型金属硅价格走势资料来源：wind、华安证券研究所布局下游光伏领域，硅产业龙头地位进一步巩固。2022年2月，公司投资175亿元建设年产20万吨的光伏多晶硅项目，目前能评已经拿到，项目进度顺利，预计2023年一季度10万吨能够顺利投产。工业硅作为多晶硅的主要原材料，实现多晶硅原料自供既能大幅降低成本完善一体化程度，又能在未来多晶硅竞争中保持持续竞争力。此外，公司在光伏玻璃、光伏组件等领域均有布局，300万吨超薄高透光伏玻璃项目预计2023年6月投产；与乌鲁木齐市签订战略合作框架协议，将投资建设硅基新材料、单晶切片、电池组件、光伏发电等工程，在“双碳”背景下，光伏电站保障了公司用电稳定性和经济性。未来公司有望形成工业硅-硅料-切片-组件-光伏玻璃-光伏电站的硅基全产业链龙头企业。3.8多氟多：深耕电解液溶质大赛道，打造新材料产业平台公司是国内氟材料行业、全球固态六氟磷酸锂行业龙头企业，产能和出货量均处于行业领先地位，同时加码布局新材料产业平台。目前公司已形成以铝用氟化盐、电子化学品、锂电材料以及锂电池为主的四大业务板块。受益于下游新能源汽车需求旺盛，六氟磷酸锂产品价格快速上涨，公司业绩2021年创历史新高，实现营业收入77.99亿元，同比增长85.29%，归母净利润12.60亿元，同比增长2490.8%；2022H1实现营业收入60.27亿元，同比增长107.52%，实现归母净利润14.03亿元，同比增长355.54%。010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,000441型金属硅价格（元/吨）[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明84/101证券研究报告公司是国内晶体六氟磷酸锂龙头，出货量全国领先。公司2021年拥有晶体六氟磷酸锂年产能2万吨，产能规模和出货量全国领先行业。产能第一的天赐材料六氟磷酸锂基本以自用为主，因此多氟多六氟磷酸锂出货量实质上为行业第一。根据公司发布的公告数据统计，至2024年，公司目前正在规划或者建设的六氟磷酸锂产能达13.5万吨，这部分产能均会在2024年底之前陆续投产，届时公司六氟磷酸锂产能将达到15.5万吨，市占率也将由2021年的19.48%提升至26.48%，公司行业龙头地位将进一步得到巩固。提前布局双氟磺酰亚胺锂，产业化在即。公司提前布局新型电解质双氟磺酰亚胺锂，现有双氟磺酰亚胺锂年产能1600吨，正在扩建1万吨/年新产能且成本有望降至和六氟磷酸锂相当，随着公司双氟产能的逐步释放，公司业绩有望迎来新的增长点。图表163多氟多及增速图表164多氟多归母净利润及增速资料来源：iFinD、华安证券研究所资料来源：iFinD、华安证券研究所图表1652021年国内六氟磷酸锂供应情况图表1662024年国内六氟磷酸锂供应情况资料来源：各公司公告、华安证券研究所资料来源：各公司公告、华安证券研究所-10%10%30%50%70%90%110%130%0102030405060708090201720182019202020212022H1营业收入（亿元）同比（%）-800%0%800%1600%2400%3200%-10-5051015201720182019202020212022H1归母净利润（亿元）同比（%）31.17%19.48%7.95%7.79%6.23%4.87%22.50%天赐材料多氟多天际股份永太科技延安必康宏源药业其他41.91%26.48%8.23%5.18%2.73%2.56%12.90%天赐材料多氟多天际股份永太科技青海聚之源江西石磊其他[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明85/101证券研究报告图表167多氟多产能规划公司现有产能（万吨/年）计划产能（万吨/年）备注多氟多0.161年产1万吨双氟磺酰亚胺锂项目，分三期建设，1期/2期各3000吨，3期4000吨，预计2025年底建成达产资料来源：公司公告、华安证券研究所公司加码布局湿电子化学品，产品矩阵日益丰富。公司现具备年产5万吨电子级氢氟酸的产能,其中半导体级1万吨，并且已经实现批量出口。未来公司打算将产能扩张至20万吨，其中半导体级10万吨，进一步抢占国内高端电子级氢氟酸市场。公司凭借生产电子级氢氟酸的优势和经验，大力布局其他湿电子化学品，包括电子级硫酸。电子级盐酸、电子级硝酸、电子级氨水和电子级BOE，预计在2024年产能将达到10万吨。同时，公司还具备年产4000吨电子级硅烷产能，纯度达到99.9999%，即6N级，广泛应用于半导体、液晶显示、光伏行业及镀膜玻璃等领域。随着公司湿电子化学品产品矩阵日益丰富，公司产品的供应能力和稳定性将进一步加强。图表168多氟多电子级氢氟酸产能统计2021（万吨）2022E（万吨）2023E（万吨）2024E（万吨）现有产能5555在建产能：云南氟磷电子（51%）2万吨-122公司自建3万吨--33其他---10合计561020资料来源：公司公告、华安证券研究所图表169除氢氟酸外多氟多湿电子化学品产能统计2021（万吨）2022E（万吨）2023E（万吨）2024E（万吨）电子级硫酸0.30.32.32.3电子级盐酸0.10.10.10.1电子级硝酸0.10.10.11.3电子级氨水---1.2电子级BOE---0.6其他--2.54.5合计0.50.5510资料来源：公司公告、华安证券研究所[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明86/101证券研究报告3.9蓝晓科技：吸附分离材料龙头，下游多业务协同发展公司是国产吸附分离材料龙头公司，广泛应用于食品、制药、植物提取、离子膜烧碱、环保、化工催化、湿法冶金、水处理等领域。受益于下游新能源汽车需求旺盛，碳酸锂产品价格快速上涨，吸附法盐湖提锂快速放量，拉动吸附材料需求，公司业绩2021年创历史新高，实现营业收入11.95亿元，同比增长29.51%，实现归母净利润3.11亿元，同比增加53.85%；2022H1实现营业收入7.53亿元，同比增长35.51%；实现归母净利润1.97亿元，同比增长31.37%。公司形成了以吸附材料为基础，系统装置为辅助，金属提取、化工催化、生物制药、水处理、环保和食品等领域共同发展的格局。公司是国产吸附分离材料龙头公司，吸附分离材料种类齐全，包括30多个系列100多个品种，广泛用于食品、制药、植物提取、离子膜烧碱、环保、化工催化、湿法冶金、水处理等工业领域，市场覆盖中国、美洲、欧洲、东南亚等区域。同时，吸附分离材料行业技术壁垒高铸，公司在吸附分离材料领域技术沉淀深厚。公司是国家重点高新技术企业、国家级专精特新“小巨人”企业、中国离子交换树脂行业副理事长单位、国家科技进步二等奖获得者。公司在核心材料创新、新兴应用领域拓展、专业化销售与服务等方面综合优势明显，核心技术全部为自主知识产权，拥有中国专利以及国际专利42项，2次荣获国家科技进步二等奖，完成科技部创新基金2项，获得国家重点新产品3项。公司先后通过GB/T19001-2016/ISO9001:2015质量管理体系认证和GB/T24001-2016/ISO14001:2015环境管理体系认证、GB/T45001-2020/ISO45001:2018职业健康安全管理体系认证，并拥有WQA金印、Kosher、FDA注册、CE、REACH等国际资质，可以向客户提供优质稳定的产品。图表170蓝晓科技营收及增速图表171蓝晓科技归母净利润及增速资料来源：iFinD、华安证券研究所资料来源：iFinD、华安证券研究所-20%0%20%40%60%80%02468101214201720182019202020212022H1营业收入（亿元）同比（%）-80%-20%40%100%0.00.51.01.52.02.53.03.5201720182019202020212022H1归母净利润（亿元）同比（%）[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明87/101证券研究报告图表172蓝晓科技主要产品资料来源：公司官网，华安证券研究所因地制宜提供定制化提锂服务，材料+设备+技术一体化服务进一步增强公司核心竞争力。公司盐湖提锂项目主要分布在青海省和西藏自治区，但是不同的盐湖锂离子和杂质离子含量不同，一套固定模式适应各方的可行度不高。公司根据盐湖卤水组成为不同盐湖提锂项目定制化提锂工艺，如位于青海的察尔汗盐湖是氯化物型盐湖且镁锂比很高，公司主要采用吸附法进行锂资源的提取；而位于西藏的扎布耶盐湖是硫酸盐型盐湖且镁锂比较低，公司主要采用膜法进行提取。此外，公司不仅提供盐湖提锂所需的吸附材料和工艺设备，还提供系统安装与调试，系统运行培训技术等配套服务，材料+设备+技术一体化服务进一步增强公司核心竞争力。另外，公司在疫情阶段还积极对接国外盐湖提锂企业，采取卤水中试方式远程为其定制锂资源提取方案，逐步开拓国外盐湖提锂市场，获得SQM、Ansson等国际巨头公司的认可。公司目前拥有盐湖提锂在手订单15.78亿元，将在2022-2023年陆续确定收入。[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明88/101证券研究报告图表173蓝晓科技盐湖提锂项目情况统计项目名称项目内容签订时间项目进展藏格锂业1万吨碳酸锂的盐湖卤水提锂装置2018.3交付完成锦泰锂业（一期）3000t/a碳酸锂生产线建设、运营和技术服务2018.6交付完成锦泰锂业（二期）4000t/a碳酸锂生产线建设、运营和技术服务2021.9预计于2022H2确认收入五矿盐湖1000吨碳酸锂吸附剂及吸附分离成套装置（用到比利时多路阀），包括整体工艺设计、吸附剂、配套装置及安装调试2019.9交付完成1万吨/年碳酸锂工艺提升改扩建技改一期项目（单套吸附装置）EPC总承包2021.12022Q2成功交付盐湖股份盐湖沉锂母液高效分离中试实验研究项目（中试）2021H1暂未披露中蓝长华设计院（比亚迪）600吨碳酸锂中试和配套除硼中试生产线2021H1暂未披露金海锂业1万吨碳酸锂EPC采购项目2022.1预计于2022H2确认收入国能矿业（一期）10000t/a氢氧化锂生产线2022.1采用委托运营，利润分成模式国能矿业（二期）20000t/a氢氧化锂生产线尚未确定暂定国能矿业（三期）20000t/a氢氧化锂生产线尚未确定暂定西藏珠峰阿根廷锂钾有限公司年产5万吨碳酸锂盐湖提锂建设项目（25000吨/年碳酸锂规模卤水提锂项目吸附段设备供货）2022.3首批设备发货验收已经完成，预计2023确认收入三达膜（金昆仑）金昆仑锂业有限公司5000吨电池级碳酸锂吸附设备供货及安装2022.3预计于2022H2确认收入盛新锂能战略合作协议2022.5暂未披露天铁股份战略合作协议2022.7暂未披露智慧农业战略合作协议2022.7暂未披露资料来源：公司公告、华安证券研究所色谱填料+层析介质打破国外技术垄断，国产替代进程加速。制造生物药分为上游的发酵和下游的分离纯化，其中下游的分离纯化对于生物药的质量控制至关重要。色谱填料+层析介质作为分离纯化的主要材料，其在产业链中的地位可见一斑。色谱填料按基质类型可分为无机色谱填料与有机聚合物色谱填料，无机填料主要以硅胶做为介质，而有机聚合物色谱填料包括天然聚合物和合成聚合物。天然聚合物主要以琼脂糖、纤维素等为基质材料，被称为“软胶”，只能用于低压层析分离纯化。合成聚合物填料介质主要包括聚丙烯酰胺、聚甲基丙烯酸酯及聚苯乙烯等聚合物被称为“硬胶”，通过表面改性后可以降低生物分子。公司目前已实现软胶和硬胶生产的全覆盖，此外公司2022年还将新建50000L/年的软胶生产线，预计在未来可以满足生物药市场扩张对于色谱填料和层析介质的需求。公司核心技术人员拥有近20年不同基质的基球开发和官能化的丰富技术经验，突破了国外在分离纯化材料方面的技术垄断，正逐步实现色谱填料+层析介质的国产替代，公司在该领域业绩增长可期。[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明89/101证券研究报告图表174硅胶&天然聚合物&合成聚合物填料性质及应用范围对比材质机械强度化学稳定性溶剂溶胀性适合分离模式目标分子聚丙烯酸酯（表面改性）中中中离子/疏水/分子筛/亲和大中分子聚苯乙烯（表面该性）中强强中反相/离子/疏水/分子筛/亲和大中小分子碳水高分子（改性，包括改性纤维素、琼脂糖等）弱中中离子/疏水/分子筛/亲和大分子键合硅胶强弱小反相/正相中小分子资料来源：纳微科技公告、华安证券研究所突破7-ACA酶法工艺产业化，技术广泛用于下游药物合成。公司积极布局生物医药板块，加大固相化酶、合成载体的研发投入力度。固定化酶载体突破7-ACA酶法工艺产业化，有效降低了传统化学法生产带来的环境污染问题，降低了企业的生产成本，促进了产业升级。公司固相化酶和合成载体多应用于现代常见病治疗药物的合成，比如公司多肽固相合成载体广泛用于多肽类和蛋白质合成领域，如心血管疾病药物、糖尿病药物、抗肿瘤药物等药物的合成与制备，拥有丰富的产品品系。而公司的Oligonucleotide固相合成载体则主要应用于核酸类药物的合成。此外，公司是全球多肽固相合成载体核心生产企业与主要提供商，相关产品在国内外知名药企与多肽CDMO企业中已规模化使用。图表1757-ACA化学法与酶法对比污染产生点主要污染物排放量（吨）化学法气体挥发挥发性气体（丁酯、甲醇）0.5离心母液废水COD（丁酯、甲醇等）、P、NH3-N86回收洗液废水COD、P、NH3-N30酶法气体挥发挥发性气体（酸雾）0.2离心母液、回收洗液废水COD75资料来源：《7-ACA两种工艺（化学法与酶法）的比较》、华安证券研究所图表176固相化酶和合成载体多应用于现代常见病治疗药物的合成药物类别具体药物举例心血管疾病药物比伐卢定（Bivalirudin）和依替巴肽（Eptifibatide）的合成糖尿病药物艾塞那肽（Exenatide）和利拉鲁肽（Liraglutide）提高免疫力药物胸腺五肽和胸腺法新抗肿瘤药物布舍瑞林（Buserelin），戈舍瑞林（Goserelin）和奥曲肽（Octreotide）骨质酥松症鲑鱼降钙素（Calcitonin）资料来源：公司官网、华安证券研究所[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明90/101证券研究报告3.10中化国际：环氧树脂受益风电景气回升，加速打造新材料平台上半年业绩同比环比大幅增长，新增产能逐渐释放。公司2022年上半年实现营业收入444.13元，同比上升13.96%；实现归母净利润9.74亿元，同比减少54.55%；实现扣非净利润8.68亿元，同比增长44.46%。剔除扬农股份股权出售收益及扬农股份经营数据后当前业绩相比前一年均有大幅增长，其中收入增幅约38%，归母净利润增幅约113%，扣非后归母净利润增幅约77%，盈利能力大幅增强。公司圣奥泰国2.5万吨/年橡胶防老剂工厂于2022年二季度正式投产运营，产能释放带来产销量增长。连云港产业园18万吨/年环氧树脂项目和扬州仪征基地一期2.4万吨/年ABS改性材料项目于2022年二季度启动试生产，下半年将继续带来量增。环氧树脂是风电核心上游原材料，四季度风电需求拉动环氧树脂量价齐升。风电叶片主要构成包括树脂基体、增强材料以及粘接剂、芯材等，其中基体树脂提供韧性与耐久性。环氧树脂由于良好的力学性能、耐化学腐蚀性和尺寸稳定性是最为常见的基体树脂，是风电核心上游原材料，在风电叶片中，基体树脂（主要为环氧树脂）是主要构成部分，成本占比约33%；另外风电用结构胶粘剂通常也使用环氧树脂胶粘剂，成本占比约为11%。根据聚合科技的招股说明书，2020年风电用环氧树脂市场需求约在35万吨左右，其中65%为纯环氧树脂。假设2022-2023年装机量60GW、70GW，单GW用环氧树脂4500吨左右（基体树脂中的纯环氧树脂+结构胶中的纯环氧树脂），2022/2023年风电消耗的纯环氧树脂约27/31.5万吨。连云港产业园18万吨/年环氧树脂项目于2022年二季度投料试生产，形成35万吨/年环氧树脂总产能，成为国内环氧树脂龙头企业。在风电叶片中，单GW用环氧树脂4500吨左右，2022/2023年风电消耗的纯环氧树脂约27/31.5万吨。截止目前，环氧树脂-ECH-双酚A-烧碱价差位于15%左右的历史分位。我们认为公司环氧树脂的量价将充分受益四季度风电需求拉动。连云港C3项目即将投产，未来两年业绩增长确定。公司连云港碳三项目一期总投资规模139.13亿元，拟建年产60万吨丙烷脱氢（PDH）、65万吨苯酚丙酮、图表177中化国际营收及增速图表178中化国际归母净利润及增速资料来源：iFinD、华安证券研究所资料来源：iFinD、华安证券研究所-20%-5%10%25%40%55%0100200300400500600700800900201720182019202020212022H1营业收入（亿元）同比（%）-100%50%200%350%500%650%0510152025201720182019202020212022H1归母净利润（亿元）同比（%）[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明91/101证券研究报告24万吨双酚A、40万吨环氧丙烷、15万吨环氧氯丙烷（ECH）、同时新增18万吨环氧丙烷，项目将于2022年年底陆续投，投产后预计实现年均营业收入110亿元、年均利润总额17亿元。公司的碳三项目上游布局丙烷脱氢，并采用国家政策鼓励的绿色工艺HPPO法，综合利用丙烷脱氢副产氢气配套双氧水法环氧氯丙烷，符合国家双碳政策要求。在丙烷的采购上，公司能够发挥自身传统大宗贸易优势及信用优势获取稳定、低廉的丙烷资源。在产品的布局上，公司也具有差异化，是国内唯一利用丙烷脱氢自产丙烯并发展“酚酮-双酚A-环氧树脂”产品链。碳三项目建成后，公司的环氧氯丙烷、双酚A等装置能够完全满足原有及新增产能的原料需求，拥有抵御原材料波动的能力并且能够增强供应链的稳定性，平滑周期性。碳三项目主体瑞恒最终控股比例从40%提升至80%，充分受益新项目贡献的利润弹性。加速从贸易转型精细化工制造领域，新材料孵化加速。近年来公司加速调整战略方向，逐渐由传统贸易业务为主向精细化工生产型平台转型，打造科技驱动的创新型化工新材料企业。两化整合大背景下，公司定位为承载中化集团的重要化工新材料平台，推进布局尼龙66、对位芳纶、锂电池正极材料等国产替代重点材料，重点攻关芳纶、聚苯醚、生物可降解材料等重大研发项目，公司有望成为集团的新材料管线孵化平台。其中，尼龙66及中间体J项目取得重大突破。公司中卫基地4万吨/年尼龙66及2.5万吨/年中间体J项目于2022年二季度一次开车成功，该项目采用的创新生产工艺经两步反应直接制备己二胺，绕过了跨国公司对尼龙66关键原料己二腈技术与供应的长期垄断，该技术的突破也展现了公司持续加强新材料研发取得的阶段性成果。图表179中化国际在建及规划项目项目内容预计投产时间碳三产业链一期项目包括年产60万吨PDH、65万吨苯酚丙酮、24万吨双酚A、40万吨PO、15万吨ECHECH、环氧树脂已建成，酚酮、BPA将于Q3建成，PDH将于Q4建成连云港促进剂项目10万吨/年促进剂M、4万吨/年促进剂NS、4万吨/年促进剂CBS、1.2万吨/年促进剂DM2022年底ABS改性材料项目一期2.4万吨/年ABS改性材料、二期3.2万吨/年ABS改性材料202340万吨ABS项目新建一套40万吨/年ABS装置，项目建成后可生产包括通用级ABS产品29万吨/年、阻燃级ABS产品2万吨/年、挤出级ABS产品2万吨/年、耐热级ABS产品4万吨/年、5万吨/年PC/ABS合金（ABS树脂2万吨）、高胶粉1500吨/年、SAN树脂3500吨/年、AES树脂2500吨/年、ASA树脂2500吨/年。2025年6月资料来源：公司公告、华安证券研究所[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明92/101证券研究报告3.11新和成：维生素短期承压，关注欧洲供给及下游需求恢复新和成是国内精细化工龙头。公司主要产品包括维生素、香精香料、高分子新材料和原料药等，2021年公司实现营业收入147.98亿元，同比增长43.47%，实现归母净利润43.24亿元，21.34%；2022年上半年香精香料板块和新材料板块稳健发力，带动营收增长，部分原辅材料价格上涨导致产品成本有所上升，归母净利润有所下降，公司实现营业收入82.15亿元，同比增长11.92%，实现归母净利润22.14亿元，同比减少8.78%。欧洲产能缩减叠加下游需求回暖有望改善维生素行业利润，公司业绩有望提升。目前维生素市场短期承压，今年9月，维生素A市场均价113元/公斤，维生素C市场均价23元/公斤，维生素E市场均价81元/公斤。根据博亚和讯，目前维生素价格指数的历史分位数为2.93%分位数，处于历史绝对低点。从供给端来看，“北溪-1”天然气管道停机检修、高温极端天气、国内多个维生素厂商集中停产检修等多重短期因素叠加俄乌战争不断发酵等长期因素将导致欧洲天然气价格“易上难下”，全球维生素将在很长一段时间内维持供给偏紧的状态。从需求端来看，目前猪周期处于上行阶段，今年9月，生猪全国批发价23.07元/公斤，相比于1季度上涨9.67元/公斤，相比于2季度上涨8元/公斤，6月生猪存栏量为43057万头，环比增长1.9%，有所改善。作为维生素和蛋氨酸的最主要下游市场，生猪行业回暖将带动维生素行业需求同比提升，维生素行业利润见得到修复，公司作为维生素龙头预计业绩有望提升。图表180新和成营收及增速图表181新和成归母净利润及增速资料来源：iFinD、华安证券研究所资料来源：iFinD、华安证券研究所-20%-5%10%25%40%55%020406080100120140160201720182019202020212022H1营业收入（亿元）同比（%）-35%-15%5%25%45%65%85%05101520253035404550201720182019202020212022H1归母净利润（亿元）同比（%）[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明93/101证券研究报告新项目建设顺利推进，看好未来成长空间。营养品板块，蛋氨酸二期25万吨/年其中10万吨装置平稳运行，15万吨装置按照进度有序推进，预计2023年6月建设完成并投料试车；3万吨/年牛磺酸项目预计今年年底建设完成，明年一季度试车；5000吨/年维生素B6、3000吨/年B12已经于今年6、7月份试车完成，进入正常生产销售阶段。新材料板块，三期7000吨/年PPS已于今年6.18建设完全并试车，产品品质达到预期，预计9、10月份负荷达到80%-90%；己二腈项目已进入中试阶段，计划首期在山东基地安排50000吨/年建设。香精香料板块，5000吨/年薄荷醇项目已于今年8月建设完成并进行工艺段试车，预计今年9月进行投料试车，四季度会有增量。公司依托深厚的精细化工基础，聚焦“化工+”“生物+”，产品上能对接基础化工原料，下能延伸生产特殊中间体、营养品、香精香料、高分子新材料、原料药等功能性化学品，同时不断优化纵深产品矩阵，有利于提高公司综合竞争力，稳固自身行业地位。3.12扬农化工：景气提升龙头崛起，产能释放加速成长公司是拟除虫菊酯农药龙头企业，产能释放助力公司业绩增长。扬农化工是全球拟除虫菊酯农药龙头企业，也是国内最具竞争力的原药企业之一，产品覆盖杀虫剂、除草剂、杀菌剂三大品种，业务涵盖中间体、原药、制剂的生产和销售。公司于2002年上市，通过扬农集团氯化苯及其衍生物产业链，不断延伸产品树，一体化、规模化优势显著，成长为国内规模最大的拟除虫菊酯生产基地。2020年公司在全球农化企业排名为第10名，国内农化企业排名为第2名。随着优嘉项目的逐步投产，公司业绩保持稳定增长。2021年公司实现营业收入118.41亿元，同比增长20.45%，实现归母净利润12.22亿元，同比增长1.02%；2022年上半年公司实现营业收入95.65亿元，同比增长43.14%，实现归母净利润15.15亿元，同比增长91.36%。图表182维生素短期承压图表183生猪存栏量环比改善资料来源：iFinD、华安证券研究所资料来源：iFinD、华安证券研究所02040608010012014016018020090951001051101151202021第35周2021第38周2021第41周2021第44周2021第47周2021第50周2022第1周2022第4周2022第7周2022第10周2022第13周2022第16周2022第19周2022第22周2022第25周2022第28周2022第31周维生素A成本（元/千克）维生素A毛利（元/千克）-10%-5%0%5%10%05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,00045,00050,0002020-03-312020-06-302020-12-312021-09-302022-06-30全国生猪存栏（万头）环比（%）[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明94/101证券研究报告优嘉项目逐步贡献业绩，优创项目有序推进，远期成长空间广阔。目前公司优嘉三期项目已全部投产，优嘉四期一阶段项目于2022年上半年投产，新增3800吨联苯菊酯产能并逐步贡献业绩，预计优嘉四期项目于2022年年底之前全部投产，届时公司将新增7310吨拟除虫菊酯产能，并逐步为公司贡献业绩增量。同时公司优创项目有序推进，2021年6月，公司与葫芦岛市人民政府签订《葫芦岛市人民政府与江苏扬农化工股份有限公司大型精细化工项目投资协议》，该项目总投资100亿元，有望将延续优嘉项目的高速成长模式。2022年5月，公司决定在葫芦岛经济开发区设立辽宁优创植物保护有限公司（暂定名），开始逐步推进葫芦岛精细化工项目。优创项目的推进有助于公司打通南北布局，打开远期成长空间，巩固公司龙头地位。图表186扬农化工主要产品规划及产能项目投产情况投产时间产品类别细分产品产能（年/吨）优士一期（已停产）2008年杀虫剂三氟氯菊酸及高效氯氟氰菊酯500贲亭酸甲酯及DV酰氯2400二溴菊酸及溴氰菊酯100双（三氯甲基）碳酸二甲酯2000除草剂麦草畏1000优士二期2009年除草剂草甘膦30000优嘉一期2014年杀虫剂联苯菊酯800贲亭酸甲酯1500除草剂麦草畏（已停产）5000杀菌剂氟啶胺600优嘉二期2017年~2018年杀虫剂避蚊胺50卫生菊酯2600除草剂抗倒酯（生长调节剂）300麦草畏20000杀菌剂吡唑醚菌酯1000图表184扬农化工营收及增速图表185扬农化工归母净利润及增速资料来源：iFinD、华安证券研究所资料来源：iFinD、华安证券研究所-10%10%30%50%70%020406080100120140201720182019202020212022H1营业收入（亿元）同比（%）-10%10%30%50%70%90%110%0246810121416201720182019202020212022H1归母净利润（亿元）同比（%）[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明95/101证券研究报告优嘉三期2020年杀虫剂氯氰菊酯系列4800功夫菊酯2500其他菊酯3525噁虫酮(卫生用）50氟啶脲（农用）200除草剂噻苯隆200高效盖草能500杀菌剂丙环唑2000苯醚甲环唑1000优嘉四期预计2022年年底杀虫剂联苯菊酯（已投产）3800功夫菊酯3000其他菊酯510羟哌酯200虱螨脲1000DV异丙酯(增效剂）100己二酸异丙酯（增效剂）400除草剂硝磺草酮（已投产）6000杀菌剂丙环唑2000氟啶胺（已投产）1000苯醚甲环唑（已投产）3000优创项目（暂定）项目总投资100亿元资料来源：公司官网、环评报告、华安证券研究所背靠控股股东先正达，看好集团内部协同发展。公司依托控股股东先正达，贸易业务得到较大提升，海外营收连续增长。2022年上半年，公司海外营收60.61亿元，同比增长81.74%。先正达集团植保业务单元由先正达中国植保、安道麦中国、扬农化工组成，是中国植保行业的领军者，建设有6大原药生产基地，6大制剂工厂，5大研发创新中心，其专利和非专利化合物数量均居全国第一。公司背靠控股股东先正达，有利于公司与先正达集团内其他农化企业的业务协同，实现多元化发展。3.13卫星化学：轻烃化工优势中长期显著，C2及C3价差触底待修复，新材料成本+研发双轮驱动二季度业绩同比大增环比承压。2022年上半年实现营收188.14亿元，同比增长74.69%；实现归母净利润27.81亿元，同比增长30.85%；实现扣非净利润27.06亿元，同比增长33.30%。其中公司Q2实现归母净利润12.60亿元，同比变动-7.28%，环比变动-17.17%；实现扣非净利润11.66亿元，同比增长-12.13%，环比变动-24.29%。[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明96/101证券研究报告丙烷脱氢和乙烷裂解价差预期已经触底，化工品将迎来需求修复。22Q2乙烷价格受天然气剧烈波动影响有所上涨，环比增长29.61%，叠加乙烯下游由于疫情影响需求不振，乙烯-乙烷价差价差触底；PDH行业内成本曲线右侧企业已处于深度亏损状态，价差已经达到国内引进PDH后的0%分位数水平。展望后市，我们认为当前价差不可持续。乙烷在美国长期过剩，另外美国增加往欧洲的天然气出口导致国内天然气价格上涨，而美国乙烷有回注特性导致和天然气会有热值转换效应，因而乙烷跟随上涨，随着天然气的燃料及发电需求下降会回归理性。从下游看，2022Q2以来乙烯和丙烯下游需求不振。根据我们最新的周度跟踪数据显示，截至9月2日，C2下游乙二醇、环氧乙烷、聚乙烯及苯乙烯产品价差已来到最低历史分位。C3下游产业链来看，聚丙烯价差维持较好，丙烯酸在连续下跌后本周已出现小幅回升。在当前时点，乙烯和丙烯下游国内需求端也已处于最艰难的时候。我们认为随着金九银十到来，C2和C3产业链会迎来整体的价差修复。后续项目规划明确，未来3年成长性确定。8月29日，公司发布进展公告，连云港石化有限公司年产135万吨PE、219万吨EOE和26万吨ACN联合装置项目二阶段工程于2022年8月27日全投料试生产后已成功产出合格产品，生产运行稳定，标志着连云港石化二阶段项目一次开车成功，我们预计项目将在9月开始贡献业绩，Q4带来稳定业绩增量。绿色化学新材料产业园一期项目等将于年内陆续建成投产。公司在半年报指出，投资150亿元的绿色新材料产业园项目一期项目顺利开展，年产40万吨聚苯乙烯装置、年产10万吨乙醇胺装置预计三季度末建成，年产15万吨电池级碳酸酯装置预计年底建成；平湖基地新增年产18万吨丙烯酸及30万吨丙烯酸酯装置基本完成建设，电子级双氧水项目顺利推进，计划在年底建成；平湖基地新能源新材料一体化项目正在筹备动工，将与丙烯酸配套形成完整的产业链。公司在建项目顺利推进，持续带动业绩增长。原料成本优势+研发高投入双轮驱动，卫星加码新材料打开成长空间。2022Q2，公司1000吨/年α-烯烃工业试验装置开工建设，包括700吨1-辛烯，年产300吨1-己烯，该项目将为公司筹划推进的POE项目提供原料。目前POE海外高度垄断，国内企业的进展基本还处在起步阶段。卫星化学前瞻性的布局POE及前端原料，率先完成赛道卡位。公司在POE领域的主要优势有：1）产业链齐全：POE是通过聚图表187卫星化学营收及增速图表188卫星化学归母净利润及增速资料来源：iFinD、华安证券研究所资料来源：iFinD、华安证券研究所-10%30%70%110%150%190%050100150200250300201720182019202020212022H1营业收入（亿元）同比（%）-10%50%110%170%230%290%010203040506070201720182019202020212022H1归母净利润（亿元）同比（%）[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明97/101证券研究报告乙烯和α-烯烃共聚而来。对于聚乙烯而言，卫星拥有国内仅有的进口纯乙烷制乙烯装置，原料能够完全自给且其生产的乙烯成本位于行业成本最左侧。同时公司从α-烯烃开始进行研发生产，确保未来POE生产中所有材料均自有，不受制于人。2）现金流充沛，研发投入高：卫星化学在PDH和乙烷裂解项目陆续上马后整体现金流十分充裕，有助于持续研发投入。图表189卫星化学在建及规划项目项目内容预计投产时间绿色新材料产业园项目一期10万吨/年乙醇胺、40万吨/年聚苯乙烯、15万吨/年电池级碳酸酯等装置2022Q3、2022Q4绿色新材料产业园项目二期10万吨/年α-烯烃及POE装置、15万吨/年碳酸酯系列装置2027/12全部建成投产绿色新材料产业园项目三期40万吨/年聚苯乙烯装置、30万吨/年碳酸酯系列装置等PDH及丁辛醇项目80万吨/年PDH及丁辛醇2023年底资料来源：公司公告、华安证券研究所3.14荣盛石化：浙石化二期全面贡献业绩，千亿投资延续成长上半年公司最大盈利板块炼化板块明显承压，PTA放量拉动盈利增长。2022年半年度，荣盛石化实现营业收入1476.28亿元，同比增长74.88%；实现归母净利润53.67亿元，同比下降18.27%；实现扣非归母净利润52.46亿元，同比下降11.85%；实现基本每股收益0.53元/股。其中第二季度实现收入790.27亿元，同比增长58.58%，环比增长15.20%；实现归母净利润22.51亿元，同比下降42.93%，环比下降27.76%；实现扣非归母净利润22.64亿元，同比下降35.18%，环比下降24.08%。图表190荣盛石化营收及增速图表191荣盛石化归母净利润及增速资料来源：iFinD、华安证券研究所资料来源：iFinD、华安证券研究所-20%0%20%40%60%80%02004006008001,0001,2001,4001,6001,8002,000201720182019202020212022H1营业收入（亿元）同比（%）-30%30%90%150%210%270%020406080100120140201720182019202020212022H1归母净利润（亿元）同比（%）[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明98/101证券研究报告深化炼化全产业链布局，一体化成本优势显著。公司的中金石化芳烃项目和浙石化炼化一体化一期二期项目已经使公司现成了完整的“油—芳烃（PX）、烯烃—PTA、MEG—聚酯—纺丝—加弹”一体化产业链，并不断在现有全球超大型一体化炼化基地和完备上下游配套的基础上提升完善新能源及新材料产业链，依托浙石化4000万吨炼化一体化项目，加快布局下游化学新材料，瞄准新能源和高端材料领域，部署了EVA、DMC、PC和ABS等一批新能源新材料产品，产品链不断丰富。拟建千亿三大项目，加速下游高端精细化工产品布局。8月17日晚，公司发布三份对外投资公告，计划由浙石化为主体建设三项中下游项目，合计投资总额将达到1178亿元，预计全部建成投产后可实现年净利润164.1亿元。公司此举打破市场对公司未来远期成长性的担忧。碳中和背景下尽管新炼化项目审批有所收紧，但公司沿着延链补链、降油增化、提高产品附加值的路线仍能保证未来的资本开支，从而驱动中长期成长性。特别是其中规划的EVA、DMC、α-烯烃及POE、己二胺及己二腈项目均是目前国内亟需进口替代、下游增速较快的新能源化工品或高性能材料。对于炼化公司而言，我们认为在新材料领域的竞争将会有充分优势，一是充足现金流带来的先发投资优势，二是高研发投入带来的高效率产出，三是一体化平台优势带来的持续成本优势，且在项目审批收紧的背景下原料优势的稀缺性将愈发显现。图表192荣盛石化在建及规划项目项目内容预计投产时间浙石化二期项目26万吨/年聚碳酸酯在建海南逸盛石化9万吨/年再生食品级RPET规划中金塘橡塑新材料项目60万吨/年聚苯乙烯、30万吨/年SBS、10万吨/年尼龙66装置2024140万吨/乙烯及下游化工装置40万吨/年乙烯、30万吨/年醋酸乙烯、38万吨/年聚醚多元醇、27/60万吨/年PO/SM、40/25万吨/年酚酮、35万吨/年高密度聚乙烯、40万吨/年ABS、10万吨/年苯乙烯提取、80万吨/年乙二醇等装置规划中高性能树脂项目30万吨/年LDPE/EVA(管式)、10万吨/年EVA(釜式)、40万吨/年LDPE、20万吨/年DMC、3×6万吨/年PMMA、120万吨/年ABS2024高端新材料项目400万吨/年催化裂、2×20万吨/年POE、100万吨/年醋酸、2×30万吨/年醋酸乙烯、30万吨/年EVA/LDPE(管式)、50万吨/年尼龙66盐、35万吨/年α-烯烃等装置2024资料来源：公司公告、华安证券研究所4投资建议我们认为化工行业的投资策略是：投资系统性创新和低成本扩张。化工的下一波行业格局取决于人才竞争。化工行业已从单纯的资本密集型行业，变为人才和资本密集型行业，后来者无法通过资本反超，只能瞠乎其后，化工行业的周期性也因此变弱。优秀的公司凭借有效的激励、卓越的管理和持续的创新，打造出难以撼动[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明99/101证券研究报告的技术迭代优势、低成本优势和高效服务优势，在全球市场中攻城略地。结合子行业基本面与估值，建议中长期重点关注以下几个方向：【新能源新材料的行业β：关注优质赛道的领先企业】能源结构调整大背景下，化石基材料或在局部面临颠覆性冲击，低耗能的产品或产业有望获得更长成长窗口。对于传统化工企业而言，未来的竞争在于能耗和碳税的成本，优秀的传统化工企业会利用绿色能源代替方案、一体化和规模化优势来降低能耗成本，亦或新增产能转移至更大的海外市场，从而达到双减的目标。同时，随着生物基材料成本下降以及“非粮”原料的生物基材料的突破，生物基材料有望迎来需求爆发期，同时国内新材料国产替代进程加速，需求超预期的高景气赛道，未来有望盈利估值与业绩的双重提升。推荐关注合成生物学、新能源材料、催化剂等新兴领域，重点关注凯赛生物、中化国际、多氟多、蓝晓科技、川发龙蟒、中触媒等能源结构调整下有能力受益的企业。【穿越化工周期的公司α：关注格局向好的行业龙头】由于宏观经济环境偏弱，下游需求面临一定压力，叠加疫情反复等黑天鹅因素造成部分细分行业景气度低迷。随着今年以来持续稳增长政策的出台，伴随疫情不利影响逐步出清，下游需求恢复，行业开启向上周期。推荐关注大炼化、聚氨酯、农药、磷化工、硅化工、维生素等目前处于低估值的行业，重点关注卫星化学、荣盛石化、万华化学、扬农化工、兴发集团、川发龙蟒、合盛硅业、新和成等企业。图表193重点关注上市公司盈利一致预期及估值证券简称总市值（亿元）归母净利润（亿元）市盈率市净率2022/9/1220212022E2023E2024E20212022E2023E2024E2022E凯赛生物377.546.087.128.9210.96126.3252.9942.3534.467.28万华化学3001.91246.49221.41272.92321.1512.8713.5611.009.353.65中触媒54.181.341.782.573.36-30.7221.2016.235.50兴发集团454.9242.3782.1084.3390.339.945.545.395.032.31川发龙蟒232.058.1012.3616.7819.7928.4718.7813.8311.732.53巨化股份444.9211.0925.3428.9038.3031.4316.7314.6711.073.28合盛硅业1497.2882.1287.45114.20134.2917.2616.0512.2910.455.17多氟多309.9312.6027.9136.4549.0227.3611.328.676.454.16蓝晓科技258.683.114.796.417.8769.5453.0239.5932.2810.46中化国际217.5321.7516.6423.8029.2510.8812.218.546.951.64新和成745.8443.2445.2453.5163.7318.5616.3413.8111.603.04扬农化工349.1312.2225.5427.1332.0033.2713.2312.4510.553.72卫星化学510.7160.0770.0090.53108.8611.467.305.644.692.00荣盛石化1511.74128.24122.60157.71186.8414.3411.719.107.682.45资料来源：iFinD、华安证券研究所注：上市公司归母净利润及市盈率、市净率均取自iFinD一致预期。[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明100/101证券研究报告5风险提示：（1）化工品价格大幅波动风险；（2）行业及监管政策变化风险；（3）不可抗力及安全生产风险；（4）全球局部地区冲突加剧的风险；（5）国家与地区贸易争端的风险；（6）宏观经济大幅下滑的风险。[Table_CompanyRptType]行业研究敬请参阅末页重要声明及评级说明101/101证券研究报告[Table_Reputation]重要声明分析师声明本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。免责声明华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。本报告仅向特定客户传送，未经华安证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如欲引用或转载本文内容，务必联络华安证券研究所并获得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