光伏设备2022年中报总结：2022H1业绩高增，高景气赛道中的强alpha证券分析师：周尔双执业证书编号：S0600515110002联系邮箱：zhouersh@dwzq.com.cn联系电话：13915521100研究助理：刘晓旭执业证书编号：S0600121040009联系邮箱：liuxx@dwzq.com.cn联系电话：188327306602022年9月证券研究报告1各环节光伏设备均实现业绩高增，硅片设备业绩增速最快数据来源：Wind，东吴证券研究所◆图：2022H1各环节光伏设备公司业绩情况证券代码公司名称营收（亿元）营收同比（%）归母净利润（亿元）归母净利润同比（%）毛利率（%）净利率（%）营收（亿元）营收同比（%）归母净利润（亿元）归母净利润同毛利率净利率（%）300316晶盛机电59.656%17.199%40%29%43.791%12.1101%40%28%688556高测股份15.7110%1.7193%34%11%13.4124%2.4224%39%18%835368连城数控20.410%3.5-9%32%17%12.249%1.85%26%15%95.749%22.372%37%23%69.387%16.294%37%23%300751迈为股份31.035%6.463%38%21%17.642%4.057%40%23%300724捷佳伟创50.525%7.237%25%14%26.82%5.111%25%19%300776帝尔激光12.617%3.82%45%30%6.711%2.221%47%33%94.027%17.435%32%19%51.014%11.226%33%22%688516奥特维20.579%3.7139%38%18%15.164%3.0110%39%20%603396金辰股份16.152%0.6-26%30%4%9.535%0.4-29%27%4%36.666%4.381%34%12%24.751%3.472%34%14%热场688598金博股份13.4214%5.0197%57%37%8.565%3.780%52%43%46646%9364%36%20%153.549%34.562%36%22%电池片设备合计组件设备合计光伏设备行业合计2021年2022H1光伏硅片设备光伏电池片设备光伏组件设备硅片设备合计2各环节光伏设备均实现业绩高增，硅片设备行业业绩增速最快3数据来源：Wind，东吴证券研究所◆图：硅片设备行业2022H1收入增速最快。2022H1热场行业、组件设备收入增速分别超60%、超50%，电池片设备增速超10%◆图：硅片设备行业2022H1利润增速最快，热场行业、电池片设备、组件设备利润增速分别超80%、20%、70%。◆图：热场行业毛利率最高，2022H1硅片设备毛利率近40%，电池片和组件设备毛利率约35%◆图：热场行业归母净利率最高，2022H1硅片设备、电池片设备归母净利率约22%，组件设备归母净利率约14%目录硅片设备：硅片龙头开启扩产潮，大尺寸&薄片化&N型硅片拉长设备景气周期电池片设备：HJT优势明显，或成为未来光伏电池片的主流技术组件设备：组件扩产超预期，设备替换需求旺盛热场：市场需求旺盛，高温高纯材料平台型公司迎第二增长曲线投资建议4风险提示⚫硅片设备环节，我们选取的标的为晶盛机电、高测股份、连城数控。⚫收入端：行业2022年H1营收合计69亿元，同比+87%。⚫利润端：行业2022年H1归母净利润为16亿元，同比+92%。⚫硅片设备行业收入利润一直保持正向增长，且自2019年出清531的不利影响之后，行业一直保持较快增速，主要系：➢（1）下游光伏装机增长带来新增设备需求：2021年国内新增装机量54.88GW，同比+14%；全球新增装机量160GW，同比+26%。随平价上网渐进，补贴政策影响逐步消退，减排目标成为光伏装机增长的长期驱动力，我们预计未来三年新增装机量复合增长率30%。➢（2）技术迭代下存量设备更新带来的替换需求：除了大尺寸变革外，硅片环节的技术变革还体现在薄片化、N型化方面：薄片化带来切片机的更新需求，N型单晶炉将向少子寿命更高和含氧量更低的方向发展。硅片环节的技术变革继续拉长硅片设备的景气周期。1.1收入利润高增，行业规模逐年扩大◆图：2022H1硅片设备行业收入高增，主要系2021年订单高增所致◆图：2022H1年利润增速高于收入增速，规模效应体现数据来源：Wind，东吴证券研究所5⚫2018年-2019年，硅片设备行业的盈利能力有所下降，主要系2018年531影响所致。⚫2019年以来，行业毛利率稳步提升，2022H1硅片设备行业毛利率为37%，同比+1pct，归母净利率达23%，同比+1pct，主要系降本为光伏行业主旋律之一，下游客户选择最好的设备帮助自身降本，因此龙头设备商议价能力提升&市占率提高，导致行业盈利呈上升趋势。⚫行业整体期间费用率控制良好，2022H1行业平均期间费用率为12%，同比-1.3pct。1.2盈利能力逐步提升，规模效应下控费能力优异◆图：2019年以来，硅片设备行业盈利能力呈上升趋势◆图：硅片设备行业规模效应下控费能力优异数据来源：Wind，东吴证券研究所61.3预收款/存货高增，在手订单饱满保障短期业绩◆图：硅片设备行业预收款/合同负债高增，在手订单饱满◆图：2022H1硅片设备行业存货增速超100%◆图：硅片设备行业加速扩张期，存货高增致存货周转天数升高◆图：硅片设备行业应收账款周转天数呈下降趋势数据来源：Wind，东吴证券研究所71.42022H1经营活动现金流为负，为前期备货所致◆图：硅片设备行业现金流充足，经营质量良好⚫2019Q2至2021年底，除2020Q4外，硅片设备行业的经营性净现金流均为正，行业现金流充足，经营质量良好。⚫2022H1行业经营活动净现金流为-1.7亿元，我们认为主要为设备公司订单饱满，需前期大量备货支出较多所致。数据来源：Wind，东吴证券研究所81.5硅片环节2020-2022年年均设备需求300亿元◆图：不完全统计，2021年各硅片厂商扩产超150GW⚫硅片环节新增设备需求：光伏平价时代来临，下游装机快速增长催生硅片端扩产需求。根据扩产规划的不完全统计，我们预计硅片厂2020-2022年年均新增硅片产能约150GW，对应2020-2022年年均新增设备需求约300亿元（2亿元/GW）。⚫市场短期担忧2022年硅片扩产积极性减弱（硅料价格下跌，导致硅片的价格下跌，硅片厂盈利能力收缩），但我们认为硅料价格下跌的影响是多维度的（硅料价格下跌，导致终端装机价格下降，终端需求高增），最终是需求打开与盈利能力下滑的博弈，同时还要观察大尺寸替换小尺寸的进展。数据来源：Solarzoom，各公司公告，东吴证券研究所20172018201920202021E2022E隆基股份15.028.045.085.0105.0150.0中环股份13.023.030.055.088.0140.0上机数控1.520.030.050.0晶科能源4.06.511.520.032.555.0晶澳科技4.54.58.416.030.040.0高景太阳能20.035.0京运通1.03.05.06.515.020.0双良节能20.020.0通威股份0.40.410.017.5阿特斯2.02.010.015.0三一重工15.0协鑫1.01.02.07.07.07.0锦州阳光1.02.03.75.75.75.7环太2.05.05.05.0中润-5.05.05.0宇泽3.03.03.08.0亿晶-3.03.03.0赛宝伦2.02.02.02.0豪安2.02.02.02.0东方希望1.01.01.01.0天合光能0.80.80.80.8江苏晶品0.60.60.60.6浙江矽盛0.50.50.50.5浙江东明0.40.40.40.4合计（GW）39.568.0121.8240.9396.5598.5新增合计（GW）28.553.8119.1155.6202.0对应设备需求（亿元）57.0107.5238.2311.2404.0备注：标红部分表示2020-2021年在硅片环节有较大规模扩产的新玩家。91.62021年新玩家大规模扩产，设备龙头订单超200亿元⚫2021年行业扩产逻辑：硅片新玩家开启大规模扩产，硅料供不应求而大幅涨价，非硅成本占比低导致小尺寸单晶炉仍在开工，大尺寸替代小尺寸在2021年没有大规模完成。➢2020年正式提出“碳中和”目标后，众多新进入者选择了扩产周期相对较短的硅片环节。2021年高景、双良、上机数控等硅片新玩家开启大规模扩产打破以往硅片环节隆基、中环双寡头的格局，我们预计2021年全行业硅片产能扩张超160GW。而硅料环节扩产周期长，一般在1-1.5年，年下半年硅料厂商开始规划扩产，我们预计2022年硅料新产能投产，而2021年硅料和硅片产能以及装机量需求错配，导致硅料价格从9万元/吨涨至30万元/吨。➢在硅料价格飙升背景下，硅片环节的非硅成本占比很低，因此2021年硅片环节的技术突破较少，硅片企业的重心是对硅料的资源获取，故导致166等小尺寸单晶炉仍在开工，根据产业链调研，2021年166及以下硅片出货量占比60%左右，182和210的出货量占比40%。⚫2021年龙一晶盛机电占据高市场份额：我们预计2021年全市场硅片扩产超160GW，非隆基扩产145GW，在非隆基客户的单晶炉市场中，晶盛市占率约90%，2021全年新签订单超200亿元。截至2022Q2末晶盛未完成设备订单为230.4亿元，其中半导体设备在手订单为22亿，完成半导体设备及其服务新签订单突破30亿元目标确定性较高。数据来源：公司公告，东吴证券研究所◆图：晶盛机电季度在手订单&新签订单拆分101.72022年硅片扩产增速尚不清晰，建议关注多个指标⚫2022年行业扩产逻辑：我们认为2022年硅片扩产的同比增速尚不清晰，建议关注以下变化。➢（1）硅料价格下跌的正反馈：硅料跌价导致下游装机量需求爆发，传导至硅片端需求旺盛继续扩产；➢（2）硅料价格下跌的负反馈：当前阶段，硅片产能不能决定硅片是否过剩，而是硅料的产量决定硅片是否过剩，因此同属于产业链上游的硅料和硅片价格同涨同跌，2022年若硅料跌价（我们判断2022下半年开始硅料有较明显跌价），则硅片厂利润压缩，硅片新增扩产意愿有可能降低；➢（3）硅料跌价后驱动硅片技术降本，2022年大尺寸替换需求旺盛：硅料产能释放&硅料跌价后，非硅成本占比提升，硅片厂的成本竞争加剧驱动技术降本，则存量1万多台小尺寸单晶炉将被完全替换为大尺寸单晶炉。➢（4）新老玩家均希望提高市占率：随着拉晶工艺越来越成熟和自动化，新老玩家都在通过扩大规模建立竞争优势，扩产目标为在硅片行业占据高市占率。➢（5）海外扩产：因贸易政策限制、全球新能源市场需求等，国内企业会在海外建厂，或者原本聚焦电池和组件的海外客户也会逐步布局硅片。➢（6）除大尺寸外的新技术变革：过去的技术变革为设备单产提高从而降低非硅成本，未来的技术变革是硅片质量优化。未来优质硅料的供应会更加充足，我们判断未来的发展趋势为通过好的装备，加入更强的控制手段使硅片的质量得以提升，未来硅片端对设备的要求会更高。30万元/吨降至20万元/吨硅料价格下跌20万元/吨降至12万元/吨12万元/吨降至8万元/吨硅片扩产硅料跌价VS硅片扩产曲线数据来源：Solarzoom，东吴证券研究所111.8晶盛机电系光伏单晶炉高市场份额龙头⚫影响客户选择的本质是单晶炉的产出量：若晶盛机电的单晶炉可以在同等条件下，多拉出10%长度的晶棒，在对长晶技术——转速和气体控制、温度控制的理解更为精准的情况之下，那么年产值可以差80-100万元，约占单晶炉售价的70%左右，解释了为何硅片厂对设备的选择如此趋同。⚫单晶炉供应商还包括连城数控（建议关注连城2022年非隆基客户的突破进展），奥特维（单晶炉与奥特维传统业务组件设备具备资源协同效应，2021年新签硅片设备订单约1.6亿元，2022年4月获宇泽亿元订单，我们预计2022年其市场份额会进一步提升，低基数下高增长），天通股份（2021年光伏硅片设备收入约7-8亿元，2022年建议关注其ccz单晶炉的验证情况&颗粒硅投产情况）。◆图：单晶炉的年产值测算数据来源：公司公告，东吴证券研究所121.9规模效应下晶盛盈利能力持续提升，Q2单季销售净利率创新高⚫2022H1晶盛综合毛利率为40%，同比+3.5pct，分产品来看，设备及服务的毛利率为42.5%，同比+4.1pct，材料的毛利率为27.4%，同比+5.8%;销售净利率为28.4%，同比+1.9pct，期间费用率为9.7%，同比-0.7pct，其中销售费用率为0.4%，同比-0.2pct，管理费用率()9.3%，同比-0.7pct。⚫2022Q2单季综合毛利率为40.1%，同比+3.4pct，环比+0.1pct，销售净利率32.3%创新高，同比+9.0pct，环比+8.7pct。◆图：2022H1期间费用率为9.7%，同比-0.7pct◆图：2022H1公司综合毛利率为40%，销售净利率为28.4%数据来源：Wind，东吴证券研究所131.10晶盛第五代单晶炉即将推出，技术迭代下设备商充分受益⚫公司2022上半年研发投入2.7亿元，同比+85%，占营收比重6.3%，重点研发进展包括(1)成功研发第四代半导体材料MPCVD法金刚石晶体生长设备;(2)完成第五代新型单晶炉研发，系统模式从封闭转向开放;(3)8英寸N型碳化硅晶体研发成功;(4)研发合成砂石英坩埚、新一代金刚线等产品。⚫第五代新型单晶炉值得重点关注，最大的亮点在于改变了传统的封闭控制系统模式，配置了基于开放架构的用户可编程的软件定义工艺平台，帮助客户实现差异化竞争。我们认为光伏产品同质化程度高，相比于半导体，光伏对能够实现降本增效的技术创新更为迫切&技术创新带来的效应更为明显，技术迭代持续进行，设备商将充分受益。⚫长期来看，N型为未来发展趋势，N型硅片产能建设需要单晶炉设备商的推动，单晶炉将向少子寿命更高和含氧量更低的方向发展。我们预计公司第六代单晶炉将为N型专用单晶炉，目前单晶炉可兼容P型和N型硅片的拉晶，但随着N型电池片转换效率逐步提升，我们预计N型专用单晶炉的必要性会持续加大，未来单晶炉技术迭代空间大，拉长单晶炉景气周期。◆图：晶盛机电即将推出第五代基于开放平台架构的单晶炉数据来源：晶盛机电微信公众号，东吴证券研究所141.11下游光伏高景气，带动切割设备&耗材需求⚫我们假设（1）切割设备：建设1GW单晶硅片产能配置1台单晶截断机、3台单晶开方机、5台磨倒一体机和14台金刚线切片机。2021年对应单GW切割设备价值量约为0.33亿元。（2）金刚线：根据每片硅片（约4W）需耗用金刚线约1.5米测算，生产1GW硅片需要37.5万千米，单价40元/千米，对应单GW金刚线价值量约0.15亿元。数据来源：CPIA，公司公告，东吴证券研究所◆图：切割设备&切割耗材市场空间1520182019202020212022E2023E2024E全球新增装机量合计(GW)①104110130160250350460600单晶硅片渗透率②50%60%75%90%92%98%98%100%单晶新增装机量(GW)③=①②526698144230343451600产能利用率④50%45%45%40%40%35%33%单晶硅片产能⑤=③/④13221732057585812881818新增单晶硅片产能⑥=⑤当前减前一年85103255283431530单台价值量（万元）切片机150150150145145140140单晶开方机140140140135135130130单晶截断机130130130130120120120磨倒131125120116114112110单GW需求量（台）切片机14141414141414单晶开方机3333333单晶截断机1111111磨倒5555555切割设备单GW需求量(亿元）0.330.330.310.310.300.30当年需求空间（亿元）切片机1822525784104单晶开方机4410111721单晶截断机113356磨倒5615162429切割设备合计需求量(亿元）28348088130160yoy21%139%10%48%23%冗余系数⑥1.31.31.31.31.31.31.31.3单晶硅片出货量（GW）⑦=③⑥6886127187299446586780单GW金刚线需求（万元）150015001500150015001500当年金刚线需求（亿元）1928456788117yoy48%60%49%31%33%1.12高测新签订单充足，获新老玩家共同认可◆图：2021年初以来公司签订的重大合同数据来源：公司公告，东吴证券研究所公告日期客户金额产品交付时间2021.2.10协鑫2.5亿元金刚线2021.3-2023.32021.4.14高景（一期15GW）2.5亿元切割设备2021.4-2021.102021.5.26通合1.24亿元切割设备2021.5-2021.92021.7.29晶澳1.6亿元切割设备2021.7-2022.12021.10.22通合1亿元切割设备2022.1-2022.32021.12.31高景（二期15GW）1.5亿元切割设备2022.3之前2022.3.9晶澳2.2亿元切片机+磨抛一体机2022.3-2022.62022.3.26晶科（玉山+鄱阳）1.4亿元切片机2022.5-2022.82022.4.14晶科（西宁20GW）约9000万元开方机+磨抛一体机——⚫截至2022年H1末，公司光伏切割设备在手订单11.8亿元(含税)，同比+60.7%，主业订单持续增长。⚫2022年3月9日公告与晶澳签订2.2亿元切割设备订单；3月26日公告与晶科签订1.4亿元切片机订单；4月14日发布与晶科（西宁）签订约9000万元开方机和磨抛一体机设备订单。161.13专业分工实现降本增效提质，解决客户核心痛点◆图：高测股份的产品助力降本增效提质数据来源：公司公告，东吴证券研究所⚫对客户而言，寻求切片代工服务的主要诉求为两点：（1）客户可以实现轻资产运行：光伏为重资产行业，且技术迭代迅速，对设备厂商来说技术迭代带来更多市场空间，但对于下游硅片厂商来说更新设备成本高，大规模投资设备后很可能变为落后产能，高测股份本身生产装备且具备研发实力，只需投入技改资金就能够更新产能，切实解决了客户担心产能落后的痛点问题，提升客户粘性。（2）专业化分工使客户获得更多硅片、实现降本：高测股份切片技术实力领先，我们预计单位公斤硅棒可以比客户多切硅片，帮助客户实现降本，高测股份自留6%左右，客户还能多得其余4%的硅片，因此高测的切片代工服务本质上是帮助客户降低切片的成本。目前单位公斤方棒下，高测股份交付182尺寸、160微米硅片数量为58片以上，可以帮助硅片新玩家补齐与传统一线硅片厂在切片方面的差距。17数据来源：高测股份公告，东吴证券研究所1.14需求确定性强，切片代工规划产能不断上调⚫高测股份切片代工的运作模式为（1）与客户签订协议：明确客户对切片产能规模的需求，约定单位重量的硅棒所需交付硅片的固定数量，公司就每片合格的硅片收取一定的代工费（收入一：代工费），剩余的硅泥可以对外销售（收入二：硅泥回收费），多切出的硅片部分赠予客户、部分自主对外销售（收入三：结余硅片对外销售收入）；（2）就近建设产能：高测股份会在客户工厂附近配套建设切片产能，减小硅片运输半径（乐山配套硅片厂，盐城配套江浙安徽一带的电池片厂）。⚫公司切片代工业务有两类目标客户：（1）硅片厂：以硅片新玩家为主，包括通威永祥、环太美科、京运通等，硅片厂负责拉棒，高测股份负责切片，然后将切出的硅片返回给硅片厂；（2）电池片厂：包括阳光能源、润阳等，电池片厂负责购买硅棒，高测股份负责切片，再将切好的硅片返回给电池片厂。⚫公司此前一共规划了35GW产能，2022年4月8日公告再扩建湖二期10GW，4月28日公告将建湖二期10GW上调至12GW，规划总产能达到47GW，我们预计公司2022-2024年产能分别达到21GW、40GW、47GW，考虑到产能爬坡，出货量分别为12GW、25GW、45GW。◆图：高测原规划35GW切片代工产能公告时间项目产能建设期预计投产日期2021/2乐山大硅片示范项目（配套通威永祥、环太美科）5GW7个月2021Q42021/7建湖一期（配套锦州阳光、润阳）5GW12个月2022Q32021/7建湖二期（配套锦州阳光、润阳）5GW12个月2023Q32021/7乐山一期（配套京运通）6GW9个月2022Q22021/7乐山二期14GW2023合计35GW公告时间项目产能建设期预计投产日期2021/2乐山大硅片示范项目（配套通威永祥、环太美科）5GW7个月2021Q42021/7建湖一期（配套锦州阳光、润阳，两期5GW合并为一期10GW）10GW12个月2022Q32022/4建湖二期（配套润阳、英发睿能，原计划10GW，后上调为12GW）12GW——2023年达产5GW，2024年全部达产2021/7乐山一期（配套京运通）6GW9个月2022Q22021/7乐山二期14GW2023合计47GW上调12GW◆图：高测将规划产能上调至47GW18数据来源：公司公告，东吴证券研究所测算⚫切片代工收入主要来自代工费+硅泥回收+结余片售出，其中代工费和硅泥回收基本能够覆盖切片成本的80-90%，利润弹性主要来自结余片的售出。⚫（1）代工费：每片210硅片代工费价格约为0.47元，即4700万元/GW。⚫（2）硅泥回收：硅泥回收收入约300万元/GW。⚫（3）硅片结余：单GW利润主要取决于结余比例和硅片价格，①结余比例：单公斤方棒高测股份比客户能够多切8-10%硅片，多切的硅片部分让利客户、部分高测自留，目前高测自留比例为6%，未来将与客户共享切片技术红利，我们预计长期稳态自留比例为4%；②硅片价格：目前硅料价格处于高位，2022年7月21日，中环上调P型150微米210硅片售价至9.8元/片，未来随着硅料价格下跌，硅片价格将逐步回落。从硅料及硅片主流产品每W历史价格来看，我们认为当硅料处于80-100元/kg合理价格区间时，硅片单W售价不会低于0.5元（210硅片为10W/片），故我们预计长期稳态情况下，210硅片市场价格为5元/片。◆图：我们认为当硅料处于80-100元/kg合理价格区间时，硅片售价不会低于0.5元/W1.15切片代工兑现业绩，远期保守预计高测代工业务单GW利润约1500万19数据来源：公司公告，东吴证券研究所测算1.15切片代工兑现业绩，远期保守预计高测代工业务单GW利润约1500万⚫硅片价格处于高位情况下，我们认为若不考虑成本前置的影响，单GW净利润超4000万元：2022Q1，210硅片价格平均约为9元/片，高测硅片结余比例约为6%，根据下表利润弹性测算，单GW利润超4000万元。但2022Q1切片代工产能爬坡，存在成本前置影响，使得报表端单GW利润仅2200万元：2022Q1公司切片代工业务单GW的收入为1.1亿元，利润为2200万元（稳态状态下单GW成本约5800万元，但2022Q1成本超8000万元），主要是由于切片代工产能仍处于爬坡阶段，设备折旧、人工成本较高带来成本前置，与收入存在错配。⚫未来随着硅片价格降低&高测持续让利客户主动降低结余硅片比例，我们保守预计远期稳态情况下（无成本前置影响）单GW利润约1500万元，已规划的47GW切片代工产能将释放较大业绩弹性。◆图：我们认为210硅片价格5-6元/片、结余比例4%时，保守预计高测代工业务单GW利润约1500万元20目录硅片设备：硅片龙头开启扩产潮，大尺寸&薄片化&N型硅片拉长设备景气周期电池片设备：HJT优势明显，或成为未来光伏电池片的主流技术组件设备：组件扩产超预期，设备替换需求旺盛热场：市场需求旺盛，高温高纯材料平台型公司迎第二增长曲线投资建议风险提示21⚫电池片设备环节，我们选取的标的为迈为股份、捷佳伟创、帝尔激光。⚫收入端：电池片设备行业2021年营收合计94亿元，同比+27%；2022H1营业收入51亿元，同比+14%。⚫利润端：电池片设备行业2021年归母净利润为17亿元，同比+35%；2022H1归母净利润为亿元，同比+26%。⚫电池片设备行业收入利润持续正向增长，且在2021-2022H1期间，利润增速高于收入增速。2.1受益于光伏行业高景气，电池片设备行业业绩持续正增长◆图：电池片设备行业2022H1营收51亿元，同比+14%◆图：2021-2022H1，电池片设备行业利润增速高于收入增速数据来源：Wind，东吴证券研究所22⚫2018-2020年，电池片设备行业的盈利能力有所下降，我们认为毛利率下滑主要系2019-2020年PERC电池设备技术成熟，行业竞争加剧所致。随着HJT等新技术渗透率提升，设备厂商的盈利能力有望趋稳回升，2022H1行业毛利率回升至33%，归母净利率回升至22%。⚫行业整体期间费用率管控良好，2021年行业平均期间费用率为12.2%，同比+0.2pct；2022H1行业平均期间费用率为10.4%，同比-0.8pct。2.2盈利能力明显修复，规模效应下控费能力优异◆图：2019年以来，硅片设备行业盈利能力呈上升趋势◆图：电池片设备行业规模效应下控费能力加强数据来源：Wind，东吴证券研究所232.3技术切换期，2022H1预收款&存货同比基本持平◆图：2022H1末，电池片设备行业总预收款同比基本持平◆图：2022H1末，电池片设备行业总存货同比基本持平◆图：电池片设备行业存货周转加快◆图：电池片设备行业应收账款周转天数呈上升趋势数据来源：Wind，东吴证券研究所242.4电池片设备行业研发费用率明显提升，现金流持续为正◆图：P型电池片技术向N型切换，电池片设备行业研发费用率呈上升趋势◆图：电池片设备行业连续11个季度现金流为正，经营质量良好数据来源：Wind，东吴证券研究所252.5HJT：继PERC之后最有前景的太阳能电池技术◆图：HJT、TOPCon、PERC主要电池参数对比⚫HJT电池结合了单晶硅与非晶硅电池的优点，具备四大优势：➢（1）效率提升潜力高：HJT电池效率潜力比PERC电池高1.5%-2%；➢（2）降本空间大：低温工艺+N型电池更容易实现硅片薄片化，硅料成本降低；工艺流程简化（仅4步），生产流程成本降低；➢（3）双面对称结构具有更高的双面率：双面率已达85%，未来有望增长到98%，PERC目前仅为82%；➢（4）光致衰减率更低：首年衰减约为1.5%，10年后发电量剩余90%左右。⚫我们认为短、中、长期看，HJT相较TOPCon均有优势：（1）短期看，HJT良率优于TOPCon；（2）中期看，HJT降本路线更加清晰；（3）长期看，HJT转换效率有优势，且可以叠加钙钛矿将效率提升至30%。数据来源：Solarzoom，东吴证券研究所HJTPERCTOPCon硅片类型N型硅片P型硅片N型硅片温度工艺晶硅+薄膜电池，低温工艺，最高工艺温度<200℃晶硅电池，高温工艺晶硅电池，高温工艺光电转换效率产线平均效率为24.0-24.5%；世界记录为澳大利亚SunDrive联合迈为股份创下的25.54%；HJT与IBC结合的HBC的世界记录达26.6%；HJT+钙钛矿叠层电池最高效率可达30%+市场上平均量产效率：23.0%-23.2%最高23.5%量产：23.5%最高：24.0%温度系数-0.25%/℃单晶PERC：-0.38%/摄氏度-0.35%/℃双面率90-92%70%85-90%组件衰减光致衰减（LID）、电位诱发衰减（PID）以及光热衰减（LETID）为0；首年衰减大约1.5%，10年后剩余90%左右存在PID\LID\LETID衰减；首年衰减2-5%，10年后效率剩余80%左右光致衰减（LID）、电位诱发衰减（PID）以及光热衰减（LETID）为0；首年衰减大约1.5%，10年后剩余90%左右工序4步8步12步良率97-98%98+%93-95%262.6进阶的设备：连续多腔体PECVD成为主流⚫多腔体串联异质结PECVD迈为首创：设备产能经过4年的打磨，产能从200MW已提升至600MW，无论是主机台还是自动化，都得益于快速研发和快速响应，积累了相应的专利和技术know-how。⚫多腔体分层镀膜技术，为未来效率的持续提升提供了硬件基础。数据来源：2022年HJT&叠层技术峰会（迈为股份），东吴证券研究所图：迈为股份连续多腔体PECVDn1layeri1layeri0layerC-Sip2layeri2layeri1layeri2layeri0layerHPTn2layerHPTp1layerp3layer272.7进阶的设备：0BB（无主栅技术）多家公司均有布局⚫2022年迈为首先尝试银包铜+0BB，预计2023年上半年可以实现量产，银浆耗量预计在12mg/w以内，银占比低于50%。在无主栅技术路径选择上，其他公司选择类似smartwire技术的层压时焊接路线，而迈为使用的方式是预焊接，与传统工艺更接近，但是难度系数更大。奥特维也布局了无主栅技术，多种路线均有研究；沃特维研发了密栅胶互联工艺，数据来源：2022年HJT&叠层技术峰会（迈为股份、奥特维、沃特维），东吴证券研究所图：串EL图展示图：迈为0BB设备进展图：串外观展示◼产能：4800半片/h◼超低温焊接工艺◼胶水承担拉力功能◼焊带与细栅焊接承担导电功能282.8进阶的设备：电镀铜VS银包铜⚫异质结电镀铜分为图形化和电镀工艺，迈为采用了类光刻的图形化技术（也需要曝光和掩膜）；电镀的难点主要集中在薄片，水平电镀为最优方案，工艺流程难点包括油墨成本、曝光显影分辨率、双面电镀质量、油墨残留、锡保护层覆盖率等。⚫短期目标：钢网以及0BB的量产（降低主细栅用量，提升效率）；中期目标：银包铜浆料批量使用（降低银浆单价）；长期目标：电镀工艺（提升效率，成本不再受银价影响）。未来预期常规MBB钢网MBBNBB银包铜钢网0BB电镀主栅用量(mg/w)88000细栅用量(mg/w)10812120浆料价格(元/kg)5800580058002500-浆料成本(分/w)10.449.286.9636-8效率增益基准+0.1%基准基准+0.4%良率基准基准基准基准偏低设备投资基准基准基准基准偏高配套设施基准基准基准基准复杂数据来源：2022年HJT&叠层技术峰会（迈为股份），东吴证券研究所图：金属化技术潜力对比：银包铜钢网0BB浆料成本3分/w，电镀铜6-8分/w292.9不断下降的成本：预计2022年HJT电池片的生产成本与PERC打平数据来源：Solarzoom，东吴证券研究所测算⚫最核心是——浆料降低0.08元(多主栅&银浆国产化)；硅片降低0.66元（薄片+NP价差缩小）⚫设备折旧和靶材都不是关键，都是只有几分钱的降本302.10浆料降本：HJT量产银耗量将逐步降低数据来源：2022年HJT&叠层技术峰会（安徽华晟），东吴证券研究所•HJT量产银耗量降低分为几个阶段：✓（1）M25BB电池，效率22.5%，单片耗量350mg，9BB电池，效率23%，单片耗量250mg；✓（2）M69BB电池，2020年效率23.5%，单片耗量220mg，2021年效率24%，单片耗量180mg；✓（3）M612BB电池，2022年3月效率24.5%，单片耗量＜150mg，每w耗量22.3mg；✓（4）2022Q3，SMBB+钢网+专用浆料，单片耗量降低至120mg，每w耗量17.6mg；✓（5）2022年H2，背面副栅使用银包铜浆料，单片银耗降至100mg，每w耗量14.6mg；✓（6）2023年全面应用银包铜浆料结合0BB技术，单片耗量降低至70mg，每w耗量10mg；✓（7）2024年+，电镀铜技术应用，全面取代含银浆料，每w降低为0mg。图：单片电池银耗量趋势图：单w电池银耗量趋势银包铜银包铜312.11硅片降本：HJT硅片薄片化具备显著优势•薄片化系低温工艺&板式设备特殊的降本项。HJT采用低温全流程工艺和板式镀膜设备，将充分受益且助推薄片化趋势。退火吸杂技术逐步成熟，设备与技术储备将助力N型硅片实现降本，解决纯度痛点。随着N型硅片生产厂商的增加，规模化也能帮助实现N型硅片与P型硅片平价。在硅料价格持续高位的情况下，基于HJT电池结构特点，加速薄片化切换，可有效降低硅成本，提升HJT产品竞争力。•HJT目前硅片厚度显著薄于PERC和TOPCon且有更大的硅片减薄潜力：PERC已经全线切换155微米硅片，同步T150及以下中小批量测试；TOPCon实现T150量产，同步在做140及以下验证，HJT量产片厚逐步由T150向130开始验证切换，同步进行T120及以下超薄硅片开发。•此外迈为根据产品特点，提出了直接半片电池方案，目前成为行业标配，降本空间更大。图：G12不同片厚硅成本降幅（单位：元/w）图：G12硅片薄片化技术路线图数据来源：中环半导体，迈为股份等，东吴证券研究所322.12规模降本：规模效应下生产成本不断降低⚫根据华晟实证数据，2022年1-7月非硅BOM成本持续下降，1月非硅BOM成本为0.38元/W，7月非硅BOM成本已下降至0.22元/W。数据来源：2022年HJT&叠层技术峰会（安徽华晟），东吴证券研究所图：2022年1-7月非硅BOM类别趋势（单位：元/W）332.13扩产规模逐步清晰：主流厂商HJT规模扩产关注的关键指标⚫HJT技术逐步成熟，多项指标达到大规模产业化的关键性门槛条件。下图为HJT需要达到的关键指标，包括电池效率、组件功率、双面率、组件可靠性、良率、电池加工成本、组件加工成本、设备供应等。⚫。HJT目标（vs.TOPCon）HJT实际产品性能优势CTM100%电池效率及增益25%/+1%~24%/~0.5%组件功率相对增益4%2~2.5%电池/组件双面率90%/10%90%/10~15%组件可靠性更优更优发电性能（KWh/KW）更优等待对比实证结果制造成本硅片成本>20μm薄片优势~10μm更优（无同心圆）电池加工成本持平偏高~0.05元/W组件加工成本更优更高，封装胶膜、焊带等尚未优化可制造性制造良率>99%/+1%98.5-99%/同心圆标准制造工艺窗口更优更优设备供应持平选择面较窄关键BOM材料供应持平持平投资回报初始设备投资2.5亿元/GW3.5-4亿元/GW投资回报期持平更长数据来源：2022年HJT&叠层技术峰会（阿特斯），东吴证券研究所342.14预计2025年HJT设备需求超530亿元（乐观）⚫乐观假设：⚫转换效率：2022年底量产效率达25.5%。⚫成本：HJT制造成本与PERC打平，SMBB、银包铜和国产银浆、硅片薄片化、NP同价进展顺利。⚫玩家：2022年新玩家&有少量PERC产能的老玩家扩产HJT，2023年开始大规模扩产。数据来源：中国光伏业协会等，东吴证券研究所测算352.15预计2025年HJT设备需求超500亿元（中性）20172018201920202021E2022E2023E2024E2025E中国新增装机量合计（GW）①52.84030486080100125150海外新增装机量合计（GW）②46.16285100120140170200250全球新增装机量合计（GW）③98.9102115148180220270325400HJT技术路线渗透率④0%0%1%2%9%17%36%60%85%HJT新增装机量（GW，对应存量产能）⑤=③④1.152.96163797195340HJT新增产能（GW）⑥=⑤当年减前一年1.01.813216098145单条电池生产线产能（GW）⑦0.10.250.40.60.70.80.8单条线设备总金额（亿元）⑧0.81.41.82.42.62.82.8单GW设备总金额（亿元）⑨=⑧/⑦8.05.64.54.03.73.53.5当年全行业新增HJT设备需求（亿元）⑩=⑥⑨8106085222342508清洗制绒设备需求（亿元）占比15%12913335176PEVCD（亿元）占比50%453042111171254PVD（亿元）占比20%2212174468102丝网印刷设备（亿元）占比10%1168223451其他自动化设备（亿元）占比5%0134111725迈为股份HJT整线设备市占率⑪70%70%70%70%70%70%迈为股份HJT整线设备订单（亿）⑫=⑩⑪74259155240355迈为股份HJT整线设备订单毛利率⑬36%37%38%38%38%38%⚫中性假设：⚫转换效率：2022年底量产效率达25%。⚫成本：HJT制造成本与PERC打平，SMBB、银包铜和国产银浆、硅片薄片化、NP同价进展顺利。⚫玩家：2022年新玩家扩产HJT，2023年开始大规模扩产。数据来源：中国光伏业协会等，东吴证券研究所测算362.16预计2025年HJT设备需求超400亿元（悲观）20172018201920202021E2022E2023E2024E2025E中国新增装机量合计（GW）①52.84030486080100125150海外新增装机量合计（GW）②46.16285100120140170200250全球新增装机量合计（GW）③98.9102115148180220270325400HJT技术路线渗透率④0%0%1%2%9%15%30%50%70%HJT新增装机量（GW，对应存量产能）⑤=③④1.152.96163381163280HJT新增产能（GW）⑥=⑤当年减前一年1.01.813174882118单条电池生产线产能（GW）⑦0.10.250.40.60.70.80.8单条线设备总金额（亿元）⑧0.81.41.82.42.62.82.8单GW设备总金额（亿元）⑨=⑧/⑦8.05.64.54.03.73.53.5当年全行业新增HJT设备需求（亿元）⑩=⑥⑨8106067178285411清洗制绒设备需求（亿元）占比15%12910274362PEVCD（亿元）占比50%45303489143206PVD（亿元）占比20%221213365782丝网印刷设备（亿元）占比10%1167182941其他自动化设备（亿元）占比5%013391421迈为股份HJT整线设备市占率⑪70%70%70%70%70%70%迈为股份HJT整线设备订单（亿）⑫=⑩⑪74247125200288迈为股份HJT整线设备订单毛利率⑬36%37%38%38%38%38%⚫悲观假设：⚫转换效率：2022年底量产效率达25%。⚫成本：HJT制造成本比PERC贵0.1元/W，SMBB、硅片薄片化、NP同价进展顺利，银包铜和国产银浆未导入量产。⚫玩家：2022年新玩家扩产HJT，2023年开始较大规模扩产。数据来源：中国光伏业协会等，东吴证券研究所测算37目录硅片设备：硅片龙头开启扩产潮，大尺寸&薄片化&N型硅片拉长设备景气周期电池片设备：HJT优势明显，或成为未来光伏电池片的主流技术组件设备：组件扩产超预期，设备替换需求旺盛热场：市场需求旺盛，高温高纯材料平台型公司迎第二增长曲线投资建议风险提示38⚫组件设备环节，我们选取的标的为奥特维、金辰股份。⚫收入端：组件设备行业2021年营收合计37亿元，同比+66%；2022H1营业收入25亿元，同比+51%。⚫利润端：组件设备行业2021年归母净利润为4.3亿元，同比+81%；2022H1归母净利润为+72%。⚫2016年以来，组件设备行业收入利润一直保持正向增长，且2020年以来，组件设备行业的利润增速高于收入增速，规模效应开始凸显。我们认为2022年组件厂扩产规模超预期，主要系考虑到后续硅料价格下降将带来新增需求，组件厂纷纷扩产以保证自身市场份额，同时涌入较多一体化布局的新进入者，例如双良节能、上机数控、通威股份等，利好组件设备厂商。3.1受益于光伏行业高景气，组件设备行业业绩持续正增长◆图：2022H1组件设备行业收入增速超50%◆图：2022H1组件设备行业利润增速高于收入增速数据来源：Wind，东吴证券研究所-0.401.041.351.342.384.323.37-130%-361%30%-1%78%81%72%-400%-350%-300%-250%-200%-150%-100%-50%0%50%100%150%-10123452016201720182019202020212022H1行业归母净利润（亿元）YOY8.6811.3713.4216.1622.0536.5624.6565%31%18%20%36%66%51%0%10%20%30%40%50%60%70%05101520253035402016201720182019202020212022H1行业收入合计（亿元）YOY39⚫2018-2021年及2022H1，组件设备毛利率基本稳定在35%左右，无明显波动；2019年以来，归母净利率呈持续提升状态。2022H1行业归母净利率达14%，为2016年以来最优水平。⚫规模效应下，组件设备行业整体期间费用率控制良好，2021年行业平均期间费用率为18.2%2022H1行业平均期间费用率为18.1%，同比+0.4pct。3.2归母净利率持续提升，规模效应下控费能力优异◆图：2019年以来，组件设备行业归母净利率持续提升◆图：组件设备行业控费能力优异数据来源：Wind，东吴证券研究所46%41%36%35%36%34%34%-5%9%10%8%11%12%14%-10%0%10%20%30%40%50%2016201720182019202020212022H1行业毛利率行业归母净利率-5%0%5%10%15%20%25%30%35%2016201720182019202020212022H1销售费用率管理费用率（含研发）财务费用率403.3预收款&存货持续增长，订单饱满推动业绩增长◆图：组件设备行业总预收款持续增长◆图：组件设备行业总存货持续增长◆图：组件设备行业存货周转较稳定◆图：组件设备行业应收账款周转天数较为稳定数据来源：Wind，东吴证券研究所4.183.965.135.4310.7516.6219.3530%-5%30%6%98%55%40%-20%0%20%40%60%80%100%120%05101520252016201720182019202020212022H1总预收账款（亿元）YOY6.187.159.4411.5720.8327.8938%16%32%23%80%34%59%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%05101520253035402016201720182019202020212022H1总存货（亿元）YOY4113593473594103653582002503003504004502016201720182019202020212022H1行业存货周转天数行业存货周转天数84100130146132981010204060801001201401602016201720182019202020212022H1行业应收账款周转天数行业应收账款周转天数413.4组件设备行业加大研发投入，Q2经营性净现金流转正◆图：2021年以来，行业开始加大研发投入◆图：2022Q2经营性净现金流转正，现金流状态回暖数据来源：Wind，东吴证券研究所7.5%7.9%9.4%9.7%8.6%7.9%6.4%7.5%7.0%0%20%40%60%80%100%120%00.511.522.53201420152016201720182019202020212022H1研发费用（亿元）YOY研发费用率-1.5-1-0.500.511.52019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q2经营性现金流净额（亿元）423.5组件环节核心设备为串焊机◆图：串焊机为核心组件设备⚫组件环节通过不同的封装工艺，在既有电池片效率的前提下，尽量提升组件的输出功率或单瓦发电量。⚫光伏组件生产流程包括分选—单焊接—串焊接—拼接—层压—削边—EL测试—装框—装接线盒清洗—IV测试环节。⚫组件设备单GW投资额为5000万元，其中串焊机价值量最高，为2000-2500万元/GW。数据来源：金辰股份官网，东吴证券研究所433.6组件环节核心设备为串焊机⚫当前组件设备更新需求看大尺寸：2019年底存量小尺寸串焊机有3000台（166尺寸，3000台对应180GW），奥特维开始接到182/210订单是在2020年底，即市场需要在2021-22年替换180GW，年均替换90GW。➢166串焊机（单台60MW）单价150万元/台17台/GW=2500万元/GW；➢210串焊机（单台120MW）单价250万元/台8台/GW=2000万元/GW。⚫未来2-3年更新需求看以下几个技术：➢薄片化：从当前170μm，减薄到120μm，需要完全更新串焊机。➢SMBB高精串焊：新一代串焊机，需要完全更新串焊机，适用于TOPCon和HJT。➢IBC：正负电极都在背面，需完全更新串焊机。➢多分片：从当前的半片（2019年开始的主流技术），到未来的多分片，如果是三分片，市场空间扩大到1.5倍；如果是四分片，市场空间扩大到2倍。➢12BB相对9BB需增加工装。◆图：串焊机市场空间测算数据来源：CPIA，东吴证券研究所442018A2019A2020A2021A2022E2023E2024E2025E新增装机量（GW）①104110130160250350460600产销率（考虑在途组件的影响）②70%70%70%70%70%70%70%70%产能利用率③80%80%70%65%65%65%65%65%存量产能（GW）④=①/②/③18619626535254976910111319单GW串焊机数量⑤171787777串焊机单价（万元/台）⑥150150250250250250250单GW价值量（万元）⑦=⑤⑥2550255020001750175017501750新增产能（GW，对应设备投资）⑧=④当年减前一年6986198220242308存量更新产能（GW，2020年前3年更新一次，2020年后2年更新一次）⑨629398133176275串焊机市场空间（亿元）⑩=⑦（⑧+⑨）/1000033365262731023.7奥特维串焊机优于同行，市占率持续提升奥特维同行一台串焊机价值量（万元）250250一台串焊机的焊接效率（半片/小时）68006600一台串焊机的焊接效率（整片/小时）34003300一台串焊机的焊接效率（组件个数/小时）47一台串焊机的年产量（组件个数，万个）2423182组件（72片全方片，PERC）发电功率（W）545545一台串焊机的年产量（功率，MW）129125组件单W售价（元）22一台串焊机的年产值（亿元）2.62.5奥特维高于同行（亿元）组件毛利率（行业均值）18%18%一台串焊机所在产线的年贡献毛利润（万元）46334496奥特维高于同行（万元）组件厂净利率3%3%一台串焊机所在产线的年贡献利润（万元）772749奥特维高于同行（万元）单GW组件产能的年贡献利润（万元）60006000单GW串焊机投资额（万元）19432002串焊机价值量占比50%50%单GW组件产能设备投资额（万元）38864003设备投资占资本开支比例80%80%单GW组件产能资本开支（万元）48575004组件设备的成本回收周期（月）9.710.0单台串焊机所需人工数12.5两班倒所需总人数25员工薪酬（万元/年）1010单台串焊机对应人工费（万元/年）2050单GW产线中串焊机对应人工费（万元/年）155400奥特维的串焊机比同行节约人工费（万元/年/GW）备注：奥特维串焊机标称6800半片/小时（3400整片），但实际量产可以做到7200半片/小时（3600整片）；同行采用划几焊几技术路线，稳定量产的设备型号为S4000（标称7200半片/小时，实际量产为6600半片/小时）；2020-2021年推出S5000机型，标称6000整片/小时，2022年推出S5000P机型，标称10000整片/小时（切三分片），但S5000和S5000P的稳定性均有待提升，且工人操作难度大。基于已稳定运行的串焊机型号230.1136245结论：奥特维串焊机焊接效率高，单台串焊机给组件厂贡献更多年产值和利润结论：串焊机成本回收周期为10个月左右结论：奥特维串焊机相较同行节约人力成本数据来源：公司公告，东吴证券研究所测算◆图：奥特维串焊机与同行对比，优势明显453.8奥特维为串焊机第一大龙头，平台化布局迎订单高增◆图：奥特维订单预测◆图：奥特维串焊机市占率持续提升数据来源：公司公告，东吴证券研究所测算201920202021奥特维（台）6261406980小牛（台）200280210先导智能（台）350480100合计（台）117621661290对应组件扩产（GW）71130155单台设备价格（万元）150150250对应市场空间（亿元）183232奥特维53%65%76%小牛17%13%16%先导智能30%22%8%出货量角度测算组件扩产&各家设备厂市占率出货量市占率备注：2020年及之前，单台串焊机效率为60MW，2021年开始，单台串焊机效率为120MW463.9作为单晶炉二供，订单份额超预期数据来源：奥特维公告，东吴证券研究所◆图：奥特维的光伏硅片单晶炉⚫公司于2021年4月增资控股松瓷机电延伸至硅片环节，增资后奥特维持股比例为51%。2022年1-6月已取得超过6亿订单，分别为宇泽3亿、中成榆1.5亿、合盛硅业1.3亿，晶科能源9000万，叠加天合2.6亿订单、Adani和中成榆订单，我们预计2022年以来公司单晶炉新签订单已近10亿，提前完成2022全年订单目标。⚫松瓷单晶炉获下游客户充分认可，有望获得合理份额。晶盛为单晶炉龙头市占率90%+，下游客户出于供应安全&供货能力考虑，在龙头供应商外往往会选择其他1-2家供应商，2021年奥特维（松瓷）作为单晶炉新玩家，受益于订单外溢获晶澳、宇泽订单。2022年以来多家硅片厂选择松瓷作为二供，并获宇泽复购，表明公司单晶炉产品性价比高：全配置条件下价格比晶盛便宜约10万元，且软控系统、单炉产能（175公斤/天）等技术指标也属于除龙头设备商晶盛外厂商里的较高水平。松瓷单晶炉市场定位为独立第三方设备商和客户的合格二供，我们认为未来有望获除中环、隆基以外市场10-20%份额，对应全市场约7%-10%市占率。47目录硅片设备：硅片龙头开启扩产潮，大尺寸&薄片化&N型硅片拉长设备景气周期电池片设备：HJT优势明显，或成为未来光伏电池片的主流技术组件设备：组件扩产超预期，设备替换需求旺盛热场：市场需求旺盛，高温高纯材料平台型公司迎第二增长曲线投资建议风险提示484.12022年C/C热场需求为7000+吨数据来源：Solarzoom，东吴证券研究所20172018201920202021E2022E隆基股份15.028.045.085.0105.0130.0中环股份13.023.030.055.085.0110.0上机数控1.520.030.050.0晶科能源4.06.511.520.032.060.0晶澳科技4.54.58.416.030.0高景太阳能20.035.0京运通1.03.05.06.515.030.0双良节能20.020.0通威股份0.40.410.017.5阿特斯2.02.010.015.0三一重工15.0协鑫1.01.02.07.07.07.0锦州阳光1.02.03.75.75.75.7环太2.05.05.05.0中润-5.05.05.0宇泽3.03.03.08.0亿晶-3.03.03.0赛宝伦2.02.02.02.0豪安2.02.02.02.0东方希望1.01.01.01.0天合光能0.80.80.80.8江苏晶品0.60.60.60.6浙江矽盛0.50.50.50.5浙江东明0.40.40.40.4硅片产能合计（GW）39.568.0121.8240.9393.0563.5新增硅片产能（GW）28.553.8119.1152.1170.5单GW的C/C热场需求量（吨）（已考虑C/C渗透率）2121212121硅片新增产能对应的C/C热场需求（吨）5991,1292,5013,1943,581中国新增装机量合计（GW）534030485080海外新增装机量合计（GW）466285100100140全球新增装机量合计（GW）99102115148150220硅片产销率95%85%92%92%90%硅片出货量（GW）107135161163244单GW硅片出货对应的C/C热场替换需求（吨）（已考虑C/C渗透率）1818181818硅片出货对应的C/C热场替换需求（吨）192624302898293544002,5253,5595,3996,1297,981新增需求替换需求C/C热场的”新增+替换“需求（吨）◆图：2022年C/C热场需求为7000+吨494.22022年C/C热场有效产能为6000+吨，行业供需平衡202020212022E2023E金博股份482160030003450西安超码20060010001000天宜上佳606001000美兰德30080012001200隆基股份461461461头部企业合计产能982352162617111头部企业市占率80%80%80%80%全市场合计产能1228440178268889金博股份155327003450西安超码4008001000天宜上佳30330800美兰德55010001200隆基股份461461461头部企业合计出货299452916911全市场合计出货281461148358（单位：吨）产能年化出货量（考虑产能爬坡）备注1：2023年可能会开始出清一部分落后产能。备注2：天宜上佳产能2000吨，预计2022年底热场占比30%，2023年底热场占比50%。⚫根据各家热场供应商产能规划，2022年底，行业产能将达到7000+吨。考虑到产能爬坡过程，2022年有效产能为6000+吨，行业处于供需平衡状态。数据来源：各公司公告，东吴证券研究所◆图：2022年C/C热场有效产能为6000+吨，行业供需平衡504.3龙头金博股份引领热场降价，价格有望见底⚫金博2022Q2营收4.0亿，同比+26.7%，环比-12.0%；归母净利润1.7亿，同比+30.4%，环比-15.4%；扣非归母净利润0.9亿，同比-22.3%；我们预计剔除股份支付和可转债利息的影响后的扣非归母净利润为1.2亿元，若2022Q2出货量约为600吨，对应单吨售价为66万元，对应单吨剔除股份支付和可转债利息影响后的扣非归母净利润为19.4万元。2022Q2单季毛利率为51.3%，同比-13.2pct，环比-3.9pct；净利率为41.7%，同比+2.8pct，环比-7.3pct；我们预计剔除股份支付和可转债利息影响后的扣非净利率为29%，同比-9.0pct⚫我们认为（1）金博通过技术进步抵消碳纤维涨价影响，一直在主动降价，符合光伏行业通过技术进步而不断降本增效的逻辑；（2）随着金博主动引领热场降价，西安超码热场毛利率2022H1仅为15.2%、宇晶股份热场毛利率2022H1仅为28.7%，表明公司降价策略取得一定成效，有望在2022年完成一定程度的竞争格局塑造，热场价格有望见底；（3）2022年以来碳纤维价格仍处于高位（220元/kg），金博正积极研发大丝束纤维的替代应用，随着碳纤维选型的拓宽&供给改善，有望进一步降低成本、改善利润。数据来源：公司公告，东吴证券研究所◆图：金博股份单季度业绩&出货量拆分2021Q12021Q22021Q32021Q42021全年2022Q12022Q22022Q3E2022Q4E2022E营收（亿元）1.993.133.764.5013.384.503.964.063.7116.23归母净利润（亿元）0.771.271.301.675.012.031.651.241.005.92非经常损益0.030.120.110.150.410.660.760.500.402.32扣非归母净利润（亿元）0.741.151.191.524.601.370.890.740.603.60一轮股份支付费用（亿元）0.050.050.050.050.20二轮股份支付费用（亿元）0.240.240.48可转债利息费用（亿元）0.0450.0660.110.060.060.060.060.25剔除股份支付和可转债利息影响后的归母净利润（亿元）0.821.321.642.035.812.301.921.551.317.09剔除股份支付和可转债利息影响后的扣非归母净利润（亿元）0.791.201.531.885.391.641.161.050.914.77出货量（吨）2103654425361,5535896007007002589单吨售价（万元）95.085.785.084.086.276.466.058.053.062.7单吨利润（万元，扣非，且剔除股份支付和可转债利息影响）37.632.934.535.034.727.919.415.013.018.4净利率38.7%40.6%34.7%37.1%37.5%45.1%41.7%30.5%27.0%36.5%剔除股份支付和可转债利息影响后的净利率41%42%44%45%43%51%49%38%35%44%剔除股份支付和可转债利息影响后的扣非净利率40%38%41%42%40%37%29%26%25%29%0.21金博股份单季度业绩&出货量拆分【东吴机械】0.210.250.250.92514.4依托金博研究院，开启碳基材料平台化布局⚫碳陶刹车：金博致力于碳陶材料降本，进一步打开碳陶刹车市场空间，目前金博已突破车用碳陶自动盘的材料和产品研发，率先在国产中高端电动车上取得试用验证。2022年金博碳陶制动盘能够形成小批量销售，我们预计2023年形成中等规模销售。我们预计金博2022年产能规划10万片（对应2.5万辆车，2.5亿产值），2023年30-50万片（对应10万辆车，10亿产值），2024年100万片（对应25万辆车，25亿产值）。⚫锂电负极材料领域：碳碳热场具备更优性能&更低成本，有望在锂电池负极材料制备领域替代石墨热场。公司围绕碳基复合材料应用向纵深发展，利用在碳基复合材料热场高温处理材料的技术优势，建设示范线以期快速验证碳碳热场在锂电负极材料领域的应用效果，降低负极材料的能耗和制备成本，推动碳碳热场的大规模应用。预计在2023年8月份之前完成示范线的建设，并于2023年形成销售收入。我们预计若到2025年全球对负极材料的需求量约240万吨，则对应的碳碳热场市场空间为120亿元。⚫氢能领域：围绕制氢、储氢和用氢三个方面开展，依托在碳基复合材料领域的技术积累，公司突破了氢能领域碳基复合材料制备关键技术，实现了碳纤维树脂复合材料、氢气瓶、碳纸等产品的研发试制。预计在2023年建成30万平米/年的碳纸生产线，2025年建成100万平米/年的碳纸生产线。数据来源：SurfaceTransforms，东吴证券研究所◆图：进口碳陶刹车材料成本高，限制了渗透率提升◆图：氢能服务主要包括制氢、储氢和用氢三类业务52目录硅片设备：硅片龙头开启扩产潮，大尺寸&薄片化&N型硅片拉长设备景气周期电池片设备：HJT优势明显，或成为未来光伏电池片的主流技术组件设备：组件扩产超预期，设备替换需求旺盛热场：市场需求旺盛，高温高纯材料平台型公司迎第二增长曲线投资建议风险提示53投资建议⚫硅片环节重点推荐硅片设备龙头【晶盛机电】、切片代工逻辑逐渐兑现的【高测股份】；电池片设备重点推荐HJT整线设备龙头【迈为股份】；组件设备重点推荐串焊机龙头【奥特维】；热场环节重点推荐碳基复合材料热场龙头【金博股份】。备注：晶盛机电、迈为股份、捷佳伟创、奥特维、金博股份、高测股份为东吴证券预测值，帝尔激光、连城数控、金辰股份为wind一致预期。数据来源：Wind，东吴证券研究所◆图：光伏设备行业公司估值（截至2022/9/9）市值股价（亿元）（元）2021A2022E2023E2024E2021A2022E2023E2024E300316.SZ晶盛机电1,067.1981.6017.1228.1437.2246.4762382923300751.SZ迈为股份911.87527.066.439.6116.5326.17142955535300776.SZ帝尔激光369.04217.003.815.127.4410.4797725035300724.SZ捷佳伟创483.37138.807.179.0010.6612.2867544539688516.SH奥特维408.39383.923.716.519.2912.89110634432688598.SH金博股份280.81304.245.017.088.9811.6856403124835368.BJ连城数控186.4080.173.465.369.0411.9054352116688556.SH高测股份224.3098.411.735.268.2712.71130432718603396.SH金辰股份131.88113.400.611.372.263.34217835034平均104583928光伏设备归母净利润（亿元）PE股票代码公司54目录硅片设备：硅片龙头开启扩产潮，大尺寸&薄片化&N型硅片拉长设备景气周期电池片设备：HJT优势明显，或成为未来光伏电池片的主流技术组件设备：组件扩产超预期，设备替换需求旺盛热场：市场需求旺盛，高温高纯材料平台型公司迎第二增长曲线投资建议风险提示55风险提示⚫1、光伏装机量不及预期：光伏的整个产业链都受到行业装机量的影响，若最终下游的装机量不及预期，那么将影响各环节的供需及厂商扩产，进而影响设备商。⚫2、新技术升级进程不及预期：若未来下游相关产业发生重大技术革新和产品升级换代，下游市场对公司现有产品需求发生不利变化，而公司在研发、人才方面投入不足，技术和产品升级跟不上行业或者竞争对手步伐，公司的竞争力将会下降，对公司经营业绩带来不利影响。⚫3、新冠疫情影响：如果未来新冠疫情影响超预期，则可能会影响光伏行业需求，对设备商产生影响。56免责声明东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发、转载，需征得东吴证券研究所同意，并注明出处为东吴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。东吴证券投资评级标准：公司投资评级：买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15%以上；增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于5%与15%之间；中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与5%之间；减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于-15%与-5%之间；卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在-15%以下。行业投资评级：增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于大盘5%以上；中性：预期未来6个月内，行业指数相对大盘-5%与5%；减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于大盘5%以上。东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码：215021传真：（0512）62938527公司网址：http://www.dwzq.com.cn东吴证券财富家园