请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明[Table_Main]证券研究报告行业年度策略电气设备2022年12月14日电气设备优于大市（维持）证券分析师彭广春资格编号：S0120522070001邮箱：penggc＠tebon.com.cn研究助理市场表现相关研究1.《中来股份（300393.SZ）：背板、N型、户用三轮驱动，作绿色能源深耕者》，2022.11.282.《电新周报：关注复合铜箔产业进展，光伏电池片价格坚挺》，2022.11.273.《电力现货市场建设推进，新能源发展制度层面完善》，2022.11.274.《四季风光无限好，一年佳景在今朝》，2022.11.255.《泰豪科技（600590.SH）：聚焦军工主业，成长可期》，2022.11.21光伏行业23年年度策略：劝君珍惜布局时，莫待无花空折枝[Table_Summary]投资要点：2022年国内装机情况良好。国内2022年前10月光伏装机58.24GW，超2021年全年。根据能源局数据，2022年1-10月，中国新增光伏装机58.24GW，同比增长98.70%；在产业链价格高企的背景下，国内前十月每月光伏新增装机都超2021年，随着四季度大基地项目的建设和11月28日国家能源局发布《关于积极推动新能源发电项目应并尽并、能并早并有关工作的通知》，提出各电网企业在确保电网安全稳定、电力有序供应前提下，按照“应并尽并、能并早并”原则，对具备并网条件的风电、光伏发电项目，切实采取有效措施，保障及时并网，我们预计2022年国内光伏装机需求有望达到90GW。国内组件前十月组件出口量和金额均超2021年。根据盖锡咨询数据库，2022年以来，中国组件出口量波动上升，1-10月累计出口规模为137.74GW，相比去年1-10月同比上升66.2%。10月组件出口规模为11.70GW，环比下降7.5%，同比上升14.3%，2022年7月以来，组件出口量略有回落。从中国组件出口地区来看，2022年1-10月欧洲地区组件出口量远高于其他地区，并且出口规模大幅上涨，相比去年同期增长91.84%；南美洲组件出口量增幅仅次于欧洲，达到86%；其余地区均有小幅增长。在全球范围内，2022年欧洲组件出口占比相较2021年上升幅度最大，2022年欧洲组件出口量占全球组件出口量的55%；亚洲组件出口量也有一定幅度的上涨，2022年占全球组件出口量的27%。供给侧产业链价格拐点已现，需求侧经济性驱动增长，23年有望再次超预期。硅料价格拐点已现，产业链上游降价利润暂时积累在电池片环节，且电池片环节技术变革带来新投资机遇。光伏行业全球平准化度电成本从2010年的0.38美元/千瓦时下降至2020年的0.06美元/千瓦时，十年下降幅度达84.21%。中国平准化度电成本从2012年的0.16美元/千瓦时下降至2020年0.06美元，八年下降幅度达62.5%。2020年后光伏进入平价时代，光伏经济性显现，随着23年光伏产业链价格的下降，终端需求有望再次超预期。我们预计全球23年装机有望达到320-350GW，其中国内130-140GW，海外190-210GW。光伏行业估值底部区域，重点推荐中下游投资环节。Wind光伏行业指数2022年12月7日动态市盈率为24.75，处于近三年0.00%的分位点，近五年14.06%分位点，近十年8.65%分位点，整体处于光伏行业底部水平，并且行业未来有望依然保持高增速，我们重点推荐以下环节：当前估值处于底部，未来还有新产能释放，长协锁定情况良好的头部硅料企业；供应紧张，盈利情况明显改善的电池片环节；终端需求增长叠加上游降价毛利率有望提高的组件环节一体化企业；盈利能力走出底部的胶膜环节；大基地放量有望受益的跟踪支架环节。投资建议：具有量利齐升、新电池片技术叠加优势的一体化组件企业：晶科能源、隆基股份、晶澳科技、天合光能；2）盈利确定性高，长单锁定情况良好的硅料环节：通威股份、大全能源等；3）自身效率或具有量增逻辑的硅片企业：TCL中环、双良节能；4）受益于总量提升的逆变器龙头企业：锦浪科技、德业股份；5）盈利能力明显提高的电池片环节：爱旭股份、钧达股份等；6）产业链价格下降盈利能力有望修复的辅材环节：福斯特、海优新材、明冠新材等；7）集中式电站放量，有望收益的大储环节：阳光电源、上能电气等。风险提示：终端需求不及预期；行业政策影响；国际贸易风险。-50%-30%-10%10%30%50%2021/112022/22022/52022/82022/11电力设备及新能源沪深300行业年度策略电气设备2/19请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明内容目录1.国内外需求回顾与展望...................................................................................................51.1.2022年国内光伏装机情况良好.............................................................................51.2.海外市场需求旺盛，组件逆变器出口量利齐升.....................................................62.前三季度终端需求旺盛带动全产业链利润增长...............................................................83.供给侧：产业链价格拐点已现......................................................................................124.需求侧：经济性驱动增长，23年有望再次超预期........................................................155.估值：底部区域，重点推荐中下游投资环节................................................................166.风险提示.......................................................................................................................18行业年度策略电气设备3/19请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明图表目录图1：国内光伏新增装机量（单位：GW）..........................................................................5图2：国内历年光伏新增装机量（单位：GW）...................................................................5图3：2022各季度光伏新型装机情况（单位：GW）..........................................................5图4：1-9月光伏新增装机占比情况.....................................................................................5图5：2022前三季度光伏新增装机前十大省份（单位：MW）...........................................6图6：2022前三季度户用光伏新增装机前十大省份（单位：MW）....................................6图7：2022前三季度工商业光伏新增装机前十大省份（单位：MW）................................6图8：2022前三季度地面光伏新增装机前十大省份（单位：MW）....................................6图9：2022年1-10月光伏产品出口额保持增长（单位：亿美元）.....................................7图10：2022年1-10月各环节出口额占比情况...................................................................7图11：2022年1-10月组件主要出口国家/地区占比...........................................................7图12：组件出来单价变化情况（单价：亿美元/GW）........................................................7图13：逆变器出口数量（单位：个）..................................................................................8图14：逆变器出口均价（单位：美元/个）.........................................................................8图15：多晶硅料价格（单位：元/公斤）...........................................................................13图16：单晶硅片价格（单位：元/片）...............................................................................13图17：电池片价格走势（单位：元/W）...........................................................................13图18：组件价格走势(单位：元/W)....................................................................................13图19：高效电池产能预测（单位：GW）.........................................................................14图20：高效电池产出预测（单位：GW）.........................................................................14图21：电池技术市占率预估..............................................................................................14图22：光伏玻璃价格走势（单位：元/平米）....................................................................15图23：EVA出厂价（单位：元/吨）.................................................................................15图24：全球平准化度电成本（单位：美元/千瓦时）.........................................................15图25：中国平准化度电成本（单位：美元/千瓦时）.........................................................15图26：光伏行业近三年估值水平和分位点（右轴：%）...................................................16表1：A股光伏板块样本公司2022Q1-Q3及2022Q3营收、归母净利润情况统计............9表2：A股光伏板块样本公司2022Q1-Q3及单季度毛利率变化情况统计.........................10表3：A股光伏板块样本公司2022Q1-Q3及单季度净利润率变化情况统计.....................11表4：A股光伏板块样本公司2022Q1-Q3及单季度费用率变化情况统计.........................12行业年度策略电气设备4/19请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明表5：光伏行业代表性公司2022-2024净利润及估值情况................................................17行业年度策略电气设备5/19请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明1.国内外需求回顾与展望1.1.2022年国内光伏装机情况良好国内2022年前10月光伏装机58.24GW，超2021年全年。根据能源局数据，2022年1-10月，中国新增光伏装机58.24GW，同比增长98.70%；在产业链价格高企的背景下，国内前十月每月光伏新增装机都超2021年，随着四季度大基地项目的建设和11月28日国家能源局发布《关于积极推动新能源发电项目应并尽并、能并早并有关工作的通知》，提出各电网企业在确保电网安全稳定、电力有序供应前提下，按照“应并尽并、能并早并”原则，对具备并网条件的风电、光伏发电项目，切实采取有效措施，保障及时并网，我们预计2022年国内光伏装机需求有望达到90GW。图1：国内光伏新增装机量（单位：GW）图2：国内历年光伏新增装机量（单位：GW）资料来源：国家能源局，德邦研究所资料来源：国家能源局，德邦研究所前三季度国内户用、工商业、地面电站装机三分天下。1-9月，光伏累计新增装机已达52.6GW。分季度看，前三季度光伏新增装机中分布式光伏装机均超集中式光伏，分布式装机占比达到67.17%，其中户用光伏新增1659万千瓦，同比增长42%，在新增装机中占比31%；工商业分布式光伏新增装机1847万千瓦，同比增长278%，在新增装机中占比36%；地面电站新增装机1727万千瓦，同比增长94%，在新增装机中占比33%。图3：2022各季度光伏新型装机情况（单位：GW）图4：1-9月光伏新增装机占比情况资料来源：国家能源局，德邦研究所资料来源：国家能源局，智汇光伏，德邦研究所0500100015002000250020212022010203040506070中国光伏新增装机05101520252022Q12022Q22022Q3国内新增分布式国内新增地面电站地面电站,33%户用光伏,31%工商业分布式,36%地面电站户用光伏工商业分布式行业年度策略电气设备6/19请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明分省份看，2022前三季度光伏新增装机前10大省份分别为河北、山东、河南、浙江、江苏、安徽、广东、贵州、湖北、江西。新增装机量分别为752.2/615.5/540.5/502.4/360.8/315.6/309.6/198.3/180.6/168.5万千瓦。户用新增装机前十大省份为河南、河北、山东、安徽、江苏、山西、福建、江西、湖南、广东，新增装机量分别为444.5/400.4/319.2/140.8/76.5/51.2/50.4/47.8/30.4/27.1万千瓦。工商业分布式新增装机前十大省份为浙江、江苏、山东、广东、河北、河南、陕西、福建、安徽、湖北，新增装机量分别为479.2/274.3/232.2/194.2/98.9/93/76.4/74.8/66.6/37.3万千瓦。地面光伏新增装机前十大省份为河北、贵州、甘肃、湖北、安徽、广西、广东、江西、青海、山东，新增装机量分别为252.9/194/143.5/130.3/108.2/106.7/88.3/86.6/85.7/64.2万千瓦。图5：2022前三季度光伏新增装机前十大省份（单位：MW）图6：2022前三季度户用光伏新增装机前十大省份（单位：MW）资料来源：国家能源局，德邦研究所资料来源：国家能源局，德邦研究所图7：2022前三季度工商业光伏新增装机前十大省份（单位：MW）图8：2022前三季度地面光伏新增装机前十大省份（单位：MW）资料来源：国家能源局，德邦研究所资料来源：国家能源局，德邦研究所1.2.海外市场需求旺盛，组件逆变器出口量利齐升国内组件前十月组件出口量和金额均超2021年。根据盖锡咨询数据库，2022年以来，中国组件出口量波动上升，1-10月累计出口规模为137.74GW，相比去年1-10月同比上升66.2%。10月组件出口规模为11.70GW，环比下降7.5%，0100200300400500600700800河北山东河南浙江江苏安徽广东贵州湖北江西050100150200250300350400450500河南河北山东安徽江苏山西福建江西湖南广东0100200300400500600浙江江苏山东广东河北河南陕西福建安徽湖北050100150200250300河北贵州甘肃湖北安徽广西广东江西青海山东行业年度策略电气设备7/19请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明同比上升14.3%，2022年7月以来，组件出口量略有回落。从中国组件出口地区来看，2022年1-10月欧洲地区组件出口量远高于其他地区，并且出口规模大幅上涨，相比去年同期增长91.84%；南美洲组件出口量增幅仅次于欧洲，达到86%；其余地区均有小幅增长。在全球范围内，2022年欧洲组件出口占比相较2021年上升幅度最大，2022年欧洲组件出口量占全球组件出口量的55%；亚洲组件出口量也有一定幅度的上涨，2022年占全球组件出口量的27%。22年前10月光伏产品出口再创辉煌，同比高增。2022年1-10月光伏产品（硅片、电池片、组件）出口总额约440.3亿美元，创历史新高，同比增长90.3%。其中在出口总金额中组件占比83.7%，电池片占比6.9%，硅片占比9.4%。图9：2022年1-10月光伏产品出口额保持增长（单位：亿美元）图10：2022年1-10月各环节出口额占比情况资料来源：CPIA，德邦研究所资料来源：CPIA，德邦研究所传统光伏应用市场保持旺盛需求。从出口市场看，出口到欧洲市场的份额过半，出口到西班牙、德国、波兰市场份额增长明显。其中荷兰、西班牙、德国、波兰、葡萄牙占比达26.8%、7%、4.1%、2.9%、2.2%。南美市场中巴西需求旺盛，出口占比达11.5%。组件出口价格也有上涨趋势，从2020年底部0.216美元/W上涨至2022年前10月的0.28美元/W。图11：2022年1-10月组件主要出口国家/地区占比图12：组件出来单价变化情况（单价：亿美元/GW）159.8231.4440.301002003004005002020年1-10月2021年1-10月2022年1-10月出口总额（亿美元）硅片,9.40%电池片,6.90%组件,83.70%硅片电池片组件行业年度策略电气设备8/19请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明资料来源：CPIA，德邦研究所资料来源：CPIA，德邦研究所前三季度逆变器出口数量增加，均价高于2021年。2022年前三季度逆变器受硅价影响相对较小，且该环节位于产业链末端、更接近终端客户市场，容易通过提价来消化成本压力。今年欧洲地区光伏产品的需求攀升推动了我国光伏逆变器产品出口。22年前三季度我国逆变器出口35187876台，去年同期为30144271台，同比增长16.73%，出口单价方面每月均明显高于去年。图13：逆变器出口数量（单位：个）图14：逆变器出口均价（单位：美元/个）资料来源：Wind，德邦研究所资料来源：Wind，德邦研究所2.前三季度终端需求旺盛带动全产业链利润增长2022Q1-Q3A股光伏行业整体：终端需求旺盛，带动产业链各环节利润增长，但受制于硅料供应短缺，硅料企业盈利能力相比其他环节更加突出。2022年前三季度，受全球能源结构转型和地缘政治的影响，光伏装机继续保持增长，我们从产业链各环节选取代表公司组成样本对前三季度市场情况进行回顾，参与统计的A股光伏板块公司如下表所示。样本股票前三季度实现营业收入5566.3亿元，同比增长89.9%，实现归母净利润724.26亿元，同比增长137.75%，其中Q3单季度实现营业收入2205.02亿元，同比增长91.41%，实现归母净利润309.16亿元，同比增长133.66%。整体行业利润积聚在产业链上游，参与统计的样本企业中通威股份、大全能源2022年前三季度营业收入占总样本比例为22.77%，但归母净利润占比达50.83%。扣除爱旭股份后看，样本硅料环节营收增速前三季度为130.46%，明显高于硅片/组件/逆变器/胶膜环节的营收增速。前三季度归母净利润、荷兰,26.80%巴西,11.50%印度,7.30%西班牙,7.00%日本,4.20%德国,4.10%澳大利亚,3.30%波兰,2.90%希腊,2.60%葡萄牙,2.20%其他,28.10%01000000200000030000004000000500000060000001234567891011122021202205010015020025012345678910111220212022行业年度策略电气设备9/19请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明Q3单季度收入、归母净利润也展现出同样的特点。表1：A股光伏板块样本公司2022Q1-Q3及2022Q3营收、归母净利润情况统计证券简称22Q1-Q3收入（亿元）收入同比增速（%）22Q1-Q3归母净利润（亿元）归母净利润同比增速（%）22Q3收入（亿元）22Q3收入同比增速（%）22Q3归母净利润（亿元）22Q3归母净利润同比增速（%）通威股份1020.84118.60217.30265.54417.45107.3095.07219.12大全能源246.77197.15150.85237.2383.37119.8155.60140.45硅料1267.61130.46368.15253.39500.82109.28150.67184.74TCL中环498.4571.3550.0180.68181.4758.5620.8366.80京运通85.54126.198.3518.1135.60148.754.4777.22双良节能87.45285.698.30368.8344.49337.034.77539.28上机数控174.86130.4928.31101.4360.3050.7812.55125.74硅片846.3198.0894.9788.02321.8579.8842.6296.94爱旭股份258.28130.6513.903133.5798.43127.317.943698.77电池片258.28130.6513.903133.5798.43127.317.943698.77隆基绿能870.3554.85109.7645.26366.1873.4844.9575.40晶科能源527.72117.4016.76132.37193.64126.537.71393.93天合光能581.9886.1524.02107.74224.68102.8311.33151.43晶澳科技493.2489.0032.90150.66208.55110.5515.87164.97东方日升210.2261.867.47111.0884.0680.802.43-45.48组件2683.5177.92190.9171.991077.1194.8282.2995.29阳光电源222.2444.5620.6136.9499.4338.8011.6055.14锦浪科技41.6780.867.0393.7517.25102.913.05144.37固德威29.1669.642.7527.9014.63131.652.21255.41德业股份40.7334.499.27131.4517.0054.084.77171.12逆变器333.8048.8539.6659.70148.3252.1421.6394.73福斯特135.4651.7015.3314.7545.3140.984.7610.10海优新材41.32106.421.3310.4913.1866.35-0.75-280.67胶膜176.7961.7216.6714.4258.4946.004.02-15.21合计5566.3089.90724.26137.752205.0291.41309.16133.66资料来源：Wind，德邦研究所分板块看，上游环节盈利能力突出，下游环节承压。硅料：供需紧张，利润全产业链占比高。我们选取通威股份和大全能源构建的行业样本库中，前三季度行业营收增速达130.46%，归母净利润增速253.39%。受益于硅料价格上涨，营收增速、归母净利率增速均明显高于其他环节，前三季度毛利率为56.28%，同比增长9.86%，22Q1/Q2/Q3毛利率分别为49.07%/56.27%/62.28%,毛利率也呈逐季扩大趋势。预计未来随着硅料供应的增加，该环节超额利润将向下游转移。硅片：硅片环节和硅料环节相关性较高。我们选取TCL中环、京运通、双良节能、上机数控构建样本，前三季度实现营业收入846.31亿元，同比增速为98.08%，归母净利润为94.97亿元，同比增速为88.02%；分季度看，22Q3实现营业收入321.85亿元，同比增长79.88%，实现归母净利润42.62亿元，同比增长96.94%。但硅片环节毛利率22Q1-Q3同比降低8.11%，23年硅片环节整体产能高于产业链其他环节，预计竞争行业年度策略电气设备10/19请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明将会加剧。电池片：盈利能力明显改善。由于技术路线的变革，电池片新产能扩建放慢速度，电池片环节相对紧俏，大尺寸供应紧张。我们选择专业电池片厂商爱旭股份，公司前三季度实现营业收入258.28亿元，同比增速为130.65%，归母净利润去年同期为-0.46亿元，今年扭亏为盈。从毛利率看，改善明显，公司22Q1-Q3毛利率为11.2%，同比提高5.71%，分季度看，公司22Q1/Q2/Q3毛利率分别为7.44%/11.05%/14.31%，环比改善明显。预计四季度电池片环节供应仍然紧张。组件：营收、净利润有所增长，但毛利率有所下滑。我们选取隆基绿能、晶科能源、天合光能、晶澳科技、东方日升组成样本库，2022年Q1-Q3实现营业收入2683.51亿元，同比增长77.92%，实现归母净利润190.91亿元，同比增长71.99%；其中22Q3单季度实现营业收入1077.11亿元，同比增长94.82%，实现归母净利润82.29亿元，同比增长95.29%。组件环节2022Q1-Q3毛利率为12.96%,和去年同期相比下降1.26%，其中22Q1/Q2/Q3分别为14.44%/12.75%/12.33%。预计随着硅片降价，硅料价格拐点出现，行业盈利能力迎来改善。逆变器：表现相对亮眼。我们选取阳光电源、锦浪科技、固德威、德业股份构建样本库，逆变器环节2022Q1-Q3实现营业收入333.8亿元，同比增速为48.85%，实现归母净利润39.66亿元，同比增长59.7%，其中22Q3单季度实现营业收入148.32亿元，同比增长52.14%，实现归母净利润21.63亿元，同比增长94.73%。毛利率方面2022Q1-Q3为30.87%，和去年同期相比提高2.75%，22年Q1-Q3毛利率逐季度提高。胶膜：整体承压明显。我们选择海优新材和福斯特构建样本，胶膜环节虽然2022Q1-Q3实现营业收入176.79亿元，同比增长61.72%，但归母净利润为16.67亿元，同比仅增长14.42%。毛利率方面2022Q1-Q3为14.36%，但22Q3降至8.52%，下降明显。预计未来随着光伏主产业链价格下降，终端需求增长，胶膜环节有望盈利能力得到改善。表2：A股光伏板块样本公司2022Q1-Q3及单季度毛利率变化情况统计证券简称22Q1-Q3（%）22Q1（%）22Q2（%）22Q3（%）22Q1-Q3同比（%）22Q3同比（%）22Q3环比（%）通威股份38.5934.1135.7243.6813.0216.367.97大全能源73.9864.0476.8380.886.716.044.05硅料56.2849.0756.2762.289.8611.206.01TCL中环17.9218.7916.8918.32-2.10-0.771.43京运通20.1910.7124.7321.45-19.75-12.79-3.29双良节能20.3618.5521.3820.49-9.63-6.29-0.89上机数控23.7315.9224.3830.45-0.9711.366.06硅片20.5515.9921.8522.68-8.11-2.120.83爱旭股份11.207.4411.0514.315.718.333.26电池片11.207.4411.0514.315.718.333.26隆基绿能16.1121.2915.4514.04-5.20-4.89-1.42晶科能源10.249.0411.2010.22-4.09-4.09-0.98行业年度策略电气设备11/19请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明天合光能13.4513.5913.5513.27-0.12-0.67-0.28晶澳科技13.4414.7912.0113.74-0.54-1.791.74东方日升11.5713.5011.5310.363.634.04-1.17组件12.9614.4412.7512.33-1.26-1.48-0.42阳光电源25.3629.4823.2025.14-2.07-1.581.94锦浪科技33.6029.5232.8536.785.149.873.93固德威30.9830.1228.4132.78-3.57-1.184.37德业股份33.5424.3329.1342.0611.4817.7412.94逆变器30.8728.3728.4034.192.756.215.79福斯特19.4416.3722.7918.29-3.46-0.51-4.49海优新材9.2712.5515.47-1.24-3.04-11.86-16.72胶膜14.3614.4619.138.52-3.25-6.18-10.61资料来源：Wind,德邦研究所净利润率方面，硅料、硅片、逆变器环节高于其他环节。硅料环节净利润率显著高于其他环节，净利润率2022Q1-Q3达到43.39%，其中22Q1/Q2/Q3分别为38.32%/43.54%/47.65%，呈现逐季升高；硅片环节2022Q1-Q3净利润率为11.86%；电池片环节爱旭股份2022Q1-Q3净利润率为5.38%，其中22Q1/Q2/Q3分别为2.91%/4.52%/8.07%，环比改善明显；组件环节2022Q1-Q3净利润率为6.03%，分季度看整体较为稳定；逆变器环节2022Q1-Q3净利润率为14.59%，其中22Q1/Q2/Q3分别为10.24%/12.54%/18.14%,各季度逐步提高；胶膜环节2022Q1-Q3净利润率为7.28%，其中22Q3仅为2.43%，承压较为明显。表3：A股光伏板块样本公司2022Q1-Q3及单季度净利润率变化情况统计证券简称22Q1-Q3（%）22Q1（%）22Q2（%）22Q3（%）22Q1-Q3同比（%）22Q3同比（%）22Q3环比（%）通威股份25.6523.5923.6028.6212.0912.815.02大全能源61.1353.0463.4966.697.275.733.20硅料43.3938.3243.5447.659.689.274.11TCL中环11.0110.909.6512.47-0.260.322.83京运通10.090.9312.6812.85-9.60-5.450.17双良节能10.167.839.6211.391.703.181.77上机数控16.1911.5415.9320.81-2.346.914.88硅片11.867.8011.9714.38-2.621.242.41爱旭股份5.382.914.528.075.798.583.55电池片5.382.914.528.075.798.583.55隆基绿能12.5814.2711.9612.26-0.860.130.30晶科能源3.182.732.693.980.202.161.29天合光能3.933.783.604.320.150.300.72晶澳科技6.886.286.147.821.681.581.67东方日升3.593.964.092.920.57-6.79-1.17组件6.036.205.706.260.35-0.520.56阳光电源9.589.256.7311.93-0.870.515.20锦浪科技16.8814.9117.4617.691.123.000.23固德威9.131.125.2414.82-3.265.179.59德业股份22.7715.6820.7228.139.5412.207.42逆变器14.5910.2412.5418.141.635.225.61福斯特11.328.7413.9810.53-3.66-2.94-3.46行业年度策略电气设备12/19请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明海优新材3.236.298.25-5.67-2.79-10.85-13.91胶膜7.287.5211.122.43-3.22-6.89-8.68资料来源：Wind，德邦研究所费用率情况：2022Q3和2021Q3相比，销售费用率各环节均小幅下降；管理费用率硅料、电池片环节小幅上升，硅片、组件、逆变器、胶膜环节小幅下降；财务费用率硅料、硅片、电池片、组件、逆变器环节均下降，胶膜环节上升。表4：A股光伏板块样本公司2022Q1-Q3及单季度费用率变化情况统计销售费用率管理费用率财务费用率证券简称22Q321Q322Q3同比22Q321Q322Q3同比22Q321Q322Q3同比通威股份1.041.23-0.197.696.661.030.680.71-0.04大全能源0.020.02-0.011.171.170.00-0.520.92-1.45硅料0.530.63-0.104.433.920.520.080.82-0.74TCL中环0.380.280.096.616.020.590.042.04-2.00京运通0.280.80-0.524.487.47-2.993.177.48-4.31双良节能1.505.56-4.064.618.43-3.810.951.11-0.16上机数控0.110.030.088.873.745.130.450.080.37硅片0.571.67-1.106.146.41-0.271.152.68-1.53爱旭股份0.180.19-0.015.695.060.630.491.95-1.46电池片0.180.19-0.015.695.060.630.491.95-1.46隆基绿能2.372.140.222.953.58-0.63-2.300.38-2.69晶科能源2.612.310.304.316.07-1.77-1.833.06-4.89天合光能2.793.34-0.553.544.99-1.45-0.071.61-1.68晶澳科技1.531.96-0.443.614.30-0.68-1.491.73-3.22东方日升0.871.21-0.356.038.30-2.27-0.412.01-2.42组件2.032.19-0.164.095.45-1.36-1.221.76-2.98阳光电源6.714.851.865.996.77-0.79-3.851.39-5.24锦浪科技3.774.44-0.677.998.32-0.331.480.840.64固德威6.068.83-2.7710.4113.81-3.41-0.631.06-1.69德业股份2.562.530.036.985.251.73-6.37-0.65-5.71逆变器4.785.16-0.397.848.54-0.70-2.340.66-3.00福斯特0.381.26-0.884.144.88-0.74-0.50-0.840.34海优新材0.250.240.014.104.45-0.353.050.342.71胶膜0.310.75-0.434.124.67-0.551.28-0.251.53资料来源：Wind,德邦研究所3.供给侧：产业链价格拐点已现硅料环节价格松动，硅片环节降幅明显。2021年光伏进入平价时代后，全球装机爆发，硅料环节产能扩建周期长，开始成为行业内的瓶颈环节，其价格进入明显的上升通道，2022年前三季度从1月低点230元/kg单边上涨至9月份的303元/kg，涨幅达31.74%，随后在高位维持横盘，11月份后价格开始松动，PVinfolink11月30日报价为295元/kg，从高点算起，降幅为2.64%。预计随着年底终端需求的放缓和硅料产能的增加，硅料价格有望进一步下降。上半年硅料价格的持续上涨同样带动了下游硅片环节的跟涨，单晶166mm/182mm/210mm行业年度策略电气设备13/19请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明硅片价格分别从2022年1月5日的4.95/5.8/7.7元/片上涨至2022年7月27日最高价6.31/7.58/10.01元/片，涨幅分别为27.47%/30.69%/30%。8月份硅片价格开始松动，单晶166mm/182mm/210mm硅片从高点下降至11月30日的6.02/7.11/9.3元/片,降幅为4.6%/6.20%/7.09%。图15：多晶硅料价格（单位：元/公斤）图16：单晶硅片价格（单位：元/片）资料来源：Wind，德邦研究所资料来源：Wind，德邦研究所电池片、组件环节价格相对坚挺，暂时上游释放利润积累在电池片环节。电池和组件面向终端用户，需考虑用户的价格接受能力，虽然面对上游的涨价压力被迫提高价格，但是涨幅相对较低，单晶PERC166/182/210mm电池片从2022年1月5日的1.05/1.08/1.035元/W上涨至2022年11月30日1.31/1.34/1.34元/W，涨幅分别为24.76%/24.07%/29.47%；而组件环节182mm/210mm单晶PERC单面单晶组件价格从年初的1.88/1.88元/W上涨至11月30日的1.96/1.96元/W，涨幅分别为4.26%/4.26%。预计随着四季度上游价格的下降，下游组件电池片环节盈利能力将迎来明显改善。图17：电池片价格走势（单位：元/W）图18：组件价格走势(单位：元/W)资料来源：Wind，德邦研究所资料来源：Wind，德邦研究所电池片环节技术路线的变革带来行业新的投资方向。根据InfoLink的统计，截止2022年9月，宣称布局TOPCon的产能已经超过350GW，其中已落地的050100150200250300350国产多晶致密料051015单晶硅片—M6(166mm)单晶硅片—M10(182mm)单晶硅片—G12(210mm)0.81.21.6单晶PERC电池片(166mm,22.8%+)单晶PERC电池片(182mm,22.8%+)单晶PERC电池片(210mm,22.8%+)1.801.851.901.952.00现货价(平均价):单面单晶PERC组件(182mm)现货价(平均价):单面单晶PERC组件(210mm)行业年度策略电气设备14/19请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明TOPCon产能已超过40GW。InfoLink统计，随着晶科、通威、天合以及晶澳的进一步TOPCon布局，截止22年底，TOPCon名义产能将有望超过70GW。实际出货与市场占有率方面，随着TOPCon的广泛布局，尤其是头部企业TOPCon产能产出增长明显，2022年TOPCon的出货有望在20GW上下，相比过去一直维持在2-3GW出现了显著提升，市场占有率将有望达到7%；2023年TOPCon的出货将成长至60GW左右，市场占有率将有望达到20%，2024年出货将有望超过100GW从而实现市场占有率超过30%。图19：高效电池产能预测（单位：GW）图20：高效电池产出预测（单位：GW）资料来源：PVInfoLink，德邦研究所资料来源：PVInfoLink，德邦研究所图21：电池技术市占率预估资料来源：PVInfoLink，德邦研究所辅材光伏玻璃和EVA价格年内以波动为主。光伏玻璃经过2021年的大幅下跌后2022年前三季度整体保持波动状态，其中3.2mm光伏玻璃在25-28.5元/平米范围内波动，2.0mm光伏玻璃在19.2-22.0元/平米范围内波动。EVA价格波动范围较大，从年初17800元/吨上涨至最高26200元/吨，但并未突破2021年价格高点，三季度后EVA价格整体进入下降趋势，从9月13日的21800元/吨下降至12月5日的14000元/吨，降幅达35.78%，年内从2022年高点26200元/吨下降幅度达46.56%。61439699096107414922426030901002003004005002021产能2022F产能2023F产能2024F产能2025F产能2026F产能HJTTOPCOn318621151602130501001502002503002021产出2022F产出2023F产出2024F产出2025F产出2026F产出HJTTOPCon0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20212022F2023F2024F2025F2026FPERCTOPConHJT其他行业年度策略电气设备15/19请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明图22：光伏玻璃价格走势（单位：元/平米）图23：EVA出厂价（单位：元/吨）资料来源：Wind，德邦研究所资料来源：Wind，德邦研究所4.需求侧：经济性驱动增长，23年有望再次超预期光伏行业进入平价时代后，经济性驱动增长。光伏行业全球平准化度电成本从2010年的0.38美元/千瓦时下降至2020年的0.06美元/千瓦时，十年下降幅度达84.21%。中国平准化度电成本从2012年的0.16美元/千瓦时下降至2020年0.06美元，八年下降幅度达62.5%。2020年后光伏进入平价时代，光伏经济性显现，随着23年光伏产业链价格的下降，终端需求有望再次超预期。图24：全球平准化度电成本（单位：美元/千瓦时）图25：中国平准化度电成本（单位：美元/千瓦时）资料来源：Wind，德邦研究所资料来源：Wind，德邦研究所我们综合判断23年全球光伏装机有望再次超预期：国内市场总体需求旺盛，2022年产业链价格高企，前三季度集中式项目开工不足，随着产业链价格的下降，2023年大基地项目有望大规模开动。并且大基地项目储备充足，全国新能源消纳监测预警中心介绍，第一批大型风光基地项目97.05GW已全部开工建设，预计在2022年和2023年陆续并网；第二批风光大基地项目规模则超过450GW，部分项目已开工；第三批大基地项目正式启动申报，预计不晚于明年上半年开工建设，20240510152025302022-012022-022022-042022-052022-072022-082022-092022-11现货价(平均价):光伏玻璃(2.0mm镀膜)现货价(平均价):光伏玻璃(3.2mm镀膜)0500010000150002000025000300002022-01-042022-03-252022-06-152022-08-292022-11-15出厂价:乙烯-醋酸乙烯共聚物EVA(V5110J):扬子巴斯夫0.000.050.100.150.200.250.300.350.4020102011201220132014201520162017201820192020平准化度电成本:加权平均:全球:光伏0.000.050.100.150.20201220132014201520162017201820192020平准化度电成本:光伏:住宅:中国行业年度策略电气设备16/19请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明年底前并网，大基地建设有望带动光伏装机增长。欧洲市场RepowerEU计划将欧盟2030年可再生能源总体目标从40%上调至45%；到2025年，光伏累计装机量达到320GW，到2030年，光伏累计装机量达到600GW，即2021-2025年光伏年均装机至少35GW，2021-2030年年均装机至少45GW。欧洲市场电价较高，光伏经济性良好，光伏装机有望维持增长状态美国市场自身需求旺盛，8月《通货膨胀削减法案》对于地面电站等市场的需求带来非常大的正向的影响，IRA政策公布之后，对于美国分布式需求也有正向刺激作用。但是主要受政策影响，海关进口受到限制，大部分组件被扣押在海关，随着近期晶科能源采用瓦克硅料生产的组件顺利进入美国市场，后续美国市场需求得到满足，预计2023年美国市场光伏装机也有望增长。5.估值：底部区域，重点推荐中下游投资环节光伏板块经过本轮回调，目前估值属于近三年底部区间。Wind光伏行业指数2022年12月7日动态市盈率为24.75，处于近三年0.00%的分位点，近五年14.06%分位点，近十年8.65%分位点。整体处于光伏行业底部水平。图26：光伏行业近三年估值水平和分位点（右轴：%）资料来源：Wind，德邦研究所我们选取光伏产业链各环节具有代表性的公司构建样本，各公司23、24年预测PE均处于较低水平，预计行业未来依然保持高增状态，我们重点推荐以下环节：当前估值处于底部，未来还有新产能释放，长协锁定情况良好的头部硅料企业。一方面在硅料环节产能整体供应增多的背景下，长协能够保障公司产能利用率及新产能释放后的销路；另一方面随着N型时代的到来，对硅料品质提出更高要求，头部企业拥有多年经验、技术积累，产品品质0204060801001200102030405060702019-12-062020-06-052020-11-272021-05-212021-11-122022-05-132022-11-11左轴：市盈率TTM右轴：分位点行业年度策略电气设备17/19请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明相对更好。供应紧张，盈利情况明显改善的电池片环节。当前上游降价利润主要积累在电池片环节，22年电池片环节新释放产能有限，23年新电池片从产能建设完成到爬坡等也需要时间，并且市场对高效电池片需求旺盛，电池片环节有望维持供应紧俏局面。组件环节一体化企业。组件环节因为处在供应链末端，与终端需求紧密相关，预期价格随着产业链整体价格的下降也将相应下跌但整体跌幅并不会明显，并且一体化企业能够充分享有上游硅料降价带来的利润重分配，预计23年一体化组件企业毛利率水平将有所提高。辅材环节胶膜、跟踪支架等。随着EVA粒子国产化，供应情况有保障，并且原材料EVA粒子价格年内从最高点回调达到46.56%，随着主产业链价格的下降，组件环节利润迎来改善，对辅材环节的挤压将会减轻，胶膜环节23年毛利率或将会有明显改善，随着行业增长，业绩有望同比高增，并且头部企业POE粒子锁定有保障，有望随着N型放量，POE胶膜享有高毛利。跟踪支架主要用于集中式项目，随着组件价格下降，海内外大基地项目的建设，23年跟踪支架需求有望放量。表5：光伏行业代表性公司2022-2024净利润及估值情况环节公司代码市值（亿元）2022净利润（亿元）2023净利润（亿元）2024净利润（亿元）2022PE2023PE2024PE硅料通威股份600438.SH1,906.48276.62223.69225.316.868.488.42大全能源688303.SH1,166.80188.53154.79136.146.167.508.53硅片TCL中环002129.SZ1,308.2173.0193.05111.9018.0414.1511.77京运通601908.SH173.139.8417.5127.0617.589.876.39双良节能600481.SH263.9511.9420.9628.4322.0812.579.27上机数控603185.SH482.3034.4856.1168.1413.828.496.99电池片爱旭股份600732.SH454.9220.0830.6041.1925.2016.5412.35钧达股份002865.SZ276.717.3219.5727.4938.8614.5410.35组件隆基绿能601012.SH3,482.26146.84191.45237.5223.6818.1614.64晶科能源688223.SH1,464.0026.6855.7167.6454.2226.1421.53天合光能688599.SH1,248.4536.8065.9287.0533.9118.9314.34晶澳科技002459.SZ1,347.0646.4770.7091.7931.4220.9515.89东方日升300118.SZ231.4410.9116.1121.9621.4414.5210.65逆变器阳光电源300274.SZ1,576.2330.6954.0572.4151.0128.9621.62锦浪科技300763.SZ725.6210.8021.2030.6465.6933.4523.15固德威688390.SH381.555.0611.6918.9174.9232.4220.05德业股份605117.SH833.1613.0222.3233.4863.4436.9924.66胶膜福斯特603806.SH805.9825.5634.9341.5931.6423.1519.45海优新材688680.SH132.763.867.7210.2324.1217.3114.38背板明冠新材688560.SH99.772.105.067.5239.0616.2210.91赛伍技术603212.SH148.053.334.916.2944.7230.3123.68玻璃福莱特601865.SH676.8924.5835.6347.2031.1521.4916.23焊带宇邦新材301266.SZ73.721.202.473.4362.9430.6622.04接线盒通灵股份301168.SZ84.181.393.145.2663.2628.0016.71快可电子301278.SZ68.511.362.463.6749.9227.6118.52边框鑫铂股份003038.SZ74.122.243.975.3732.9518.6313.77行业年度策略电气设备18/19请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明金刚线美畅股份300861.SZ266.9313.9517.3121.2219.2315.5012.64石英石英股份603688.SH487.729.0219.5728.3656.6426.1118.02欧晶科技001269.SZ129.872.344.215.7457.0331.6923.22支架中信博688408.SH118.050.573.215.32213.4737.7222.73意华股份002897.SZ90.613.124.315.4229.9121.6617.24资料来源：Wind，德邦研究所；注：表中数据为2022年12月7日wind一致预期，带为德邦证券盈利预测投资建议：具有量利齐升、新电池片技术叠加优势的一体化组件企业：晶科能源、隆基股份、晶澳科技、天合光能；2）盈利确定性高，长单锁定情况良好的硅料环节：通威股份、大全能源等；3）自身效率或具有量增逻辑的硅片企业：TCL中环、双良节能；4）受益于总量提升的逆变器龙头企业：锦浪科技、德业股份；5）盈利能力明显提高的电池片环节：爱旭股份、钧达股份等；6）产业链价格下降盈利能力有望修复的辅材环节：福斯特、海优新材、明冠新材等；7）集中式电站放量，有望收益的大储环节：阳光电源、上能电气等。6.风险提示终端需求不及预期；行业政策影响；国际贸易风险。行业年度策略电气设备19/19请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明信息披露分析师与研究助理简介彭广春，同济大学工学硕士。曾任职于上汽集团技术中心动力电池系统部、安信证券研究中心、华创证券研究所，2019年新财富入围、水晶球第三，2022年加入德邦证券研究所，担任所长助理及电新首席。分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人不保证该等信息的准确性或完整性。分析逻辑基于作者的职业理解，清晰准确地反映了作者的研究观点，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。投资评级说明[Table_RatingDescription]1.投资评级的比较和评级标准：以报告发布后的6个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后6个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期市场基准指数的涨跌幅；2.市场基准指数的比较标准：A股市场以上证综指或深证成指为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。类别评级说明股票投资评级买入相对强于市场表现20%以上；增持相对强于市场表现5%~20%；中性相对市场表现在-5%~+5%之间波动；减持相对弱于市场表现5%以下。行业投资评级优于大市预期行业整体回报高于基准指数整体水平10%以上；中性预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10%与10%之间；弱于大市预期行业整体回报低于基准指数整体水平10%以下。法律声明本报告仅供德邦证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。市场有风险，投资需谨慎。本报告所载的信息、材料及结论只提供特定客户作参考，不构成投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。在法律许可的情况下，德邦证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。本报告仅向特定客户传送，未经德邦证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。如欲引用或转载本文内容，务必联络德邦证券研究所并获得许可，并需注明出处为德邦证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。根据中国证监会核发的经营证券业务许可，德邦证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务。