请务必阅读末页的免责条款和声明2023年2月9日新能源汽车行业锂电池产业链专题报告一张图看懂中瑞电子中信证券研究部新能源汽车组袁健聪/黄耀庭/吴威辰1公司发展历程中瑞电子，全称常州武进中瑞电子科技股份有限公司，成立于2001年5月，注册资本1.10亿元，于2022年6月29日首次披露招股说明书申报稿，拟在深圳证券交易所创业板上市。公司系圆柱锂电池精密安全结构件研发、制造及销售商。截至2022年12月4日，公司控股股东及实际控制人为杨学新。20012001年5月，常州武进中瑞电子科技股份有限公司2019公司锂电池防爆组合盖帽项目竣工，达产后可年产锂电池用防爆减震组合盖帽30亿个公司成为LG新能源的主要21#动力型组合盖帽供应商20202022年6月29日，公司首次披露招股说明书申报稿，拟在深圳证券交易所创业板上市。2022资料来源：中瑞电子招股说明书、官网，中信证券研究部公司名称变更为“常州武进中瑞电子科技股份有限公司”；2018年组合帽年度销售突破十亿只2018公司发展历程2009公司率先研发出Z结构组合帽并申请了专利保护，有效提升了圆柱锂电池的气密性水平ZXFUwPmRmPnMpRpMqNpQoP6MdN6MnPrRsQoNeRoOtReRrQrRbRnMmRvPnOpRuOmOmN2公司概况中瑞电子基本情况公司主要从事圆柱锂电池精密安全结构件的研发、制造及销售，主要产品包括动力型、容量型锂电池组合盖帽系列产品。公司坚持定位于中高端产品市场，产品应用于下游新能源汽车、电动工具、电动自行车、智能家居等动力型锂电池行业。公司2019/2020/2021/2022H1实现收入2.79亿元、4.60亿元、6.48亿元和4.06亿元。资料来源：中瑞电子招股说明书，中信证券研究部公司名称常州武进中瑞电子科技股份有限公司成立日期2001年5月31日注册资本11,049.603万元法定代表人杨学新控股股东杨学新实际控制人杨学新行业分类金属制品业（分类代码C-33）在其他交易场所（申请）挂牌或上市的情况无3股权结构资料来源：中瑞电子招股说明书，中信证券研究部截至2022年12月4日，公司控股股东及实际控制人为杨学新，持股比例69.43%中瑞电子股权结构图（截至2022年12月4日）常州武进中瑞电子科技股份有限公司43.76%66.86%杨学新40.21%5.88%中小基金2.55%中和春生2.20%张翊洲2.12%杨颖梅1.94%万向一二三1.70%溧阳红土1.44%英飞正奇1.08%英飞善实1.70%瑞杨投资3.19%瑞进投资2.92%瑞中投资0.86%英飞吉林0.85%深创投0.73%李洪0.72%佳银瑞禾0.72%沈建新0.49%南京创熠0.49%清源启势0.45%清源知本0.40%沈建新0.36%南京创熠0.22%清源启势0.14%清源知本0.40%正奇投资0.36%常州科教城0.22%融浩达0.14%郑晓明4公司业务体系资料来源：中瑞电子招股说明书，中信证券研究部公司主要从事圆柱锂电池精密安全结构件的研发、制造及销售，主要产品包括动力型、容量型锂电池组合盖帽系列产品。公司具备突出的技术研发实力，已形成较大的生产和销售规模。公司坚持定位于中高端产品市场，持续发展下游新能源汽车、电动工具、电动自行车、智能家居等动力型锂电池行业的优质客户，并占据了领先市场地位。公司主要产品锂电池精密结构件涉及的上下游产业链下游新能源汽车小动力市场储能其他中游电芯制造电池检测电池组装其他中游正极材料负极材料隔膜电解液精密结构件上游矿产资源公司涉及的环节5公司主要产品——圆柱锂电池组合盖帽资料来源：中瑞电子招股说明书，中信证券研究部公司圆柱锂电池组合盖帽产品公司的主要产品为圆柱锂电池组合盖帽，主要分为两大类：动力型锂电池组合盖帽和容量型锂电池组合盖帽产品类型产品结构图产品结构产品各结构功能电池特点下游应用领域动力型锂电池组合盖帽钢帽位于组合盖帽顶端，属于组合盖帽裸露在电池外部的部分，较大的强度可以在受外力时不易变形，从而起到保护防爆铝片的作用。同时，钢帽还是电池之间PACK连接的部件动力型锂电池内阻小，可实现高倍率放电、大电流充电新能源汽车、电动两轮车、电动工具、储能、消费电子等密封圈位于组合盖帽最外围，将组合盖帽内部金属件与电池钢壳隔离，起到绝缘作用，防止电池内部短路。同时，在电池封口后起到密封的作用CID组件防爆铝片防爆铝片位于组合盖帽中间部位，是决定组合盖帽爆破值的核心部件，在电池内压到达一定值时自动爆破泄压，从而保障电池的使用安全连接铝片连接铝片位于组合盖帽底端，通过特殊焊接与防爆铝片连接，在电池处于危险状态时与防爆铝片断开连接隔离圈隔离圈位于连接铝片与防爆铝片中间部位，在防爆铝片与连接铝片断开后起到隔离、绝缘作用容量型锂电池组合盖帽钢帽位于组合盖帽顶端，属于组合盖帽裸露在电池外部的部分，较大的强度可以在受外力时不易变形，从而起到保护防爆铝片的作用。同时，钢帽还是电池之间PACK连接的部件容量型锂电池具有高容量、内阻大、长时间小功率放电的特点消费电子、移动电源等密封圈位于组合盖帽最外围，将组合盖帽内部金属件与电池钢壳隔离，起到绝缘作用，防止电池内部短路。同时，在电池封口后起到密封的作用PPTC当电池工作电流过大时，PPTC会发热，在其达到一定温度后，PPTC阻值将呈几何倍数上升以降低电路中的电流，近似断开电路起到保护电池的作用。CID组件防爆铝片防爆铝片位于组合盖帽中间部位，是决定组合盖帽爆破值的核心部件，在电池内压到达一定值时自动爆破泄压，从而保障电池的使用安全连接铝片连接铝片位于组合盖帽底端，通过特殊焊接与防爆铝片连接，在电池处于危险状态时与防爆铝片断开连接隔离圈隔离圈位于连接铝片与防爆铝片中间部位，在防爆铝片与连接铝片断开后起到隔离、绝缘作用62.794.606.484.0665%41%0%10%20%30%40%50%60%70%012345672019202020212022H1营业收入YoY8.639.4111.9512.756.146.868.899.878.9%27.1%11.7%29.7%0%5%10%15%20%25%30%35%024681012142019202020212022H1总资产净资产总资产YoY净资产YoY资料来源：中瑞电子招股说明书，中信证券研究部资料来源：中瑞电子招股说明书，中信证券研究部2019-2022年H1公司总资产和净资产情况2019-2022年H1公司营业收入情况公司财务数据单位：亿元单位：亿元总资产、净资产、营业收入稳步增长2019-2021年公司实现总资产8.63/9.41/11.95亿元，GAGR为18%2019-2021年公司实现净资产6.14/6.86/8.89亿元，CAGR为20%2019-2021年公司营收分别为2.79/4.60/6.48亿元，CAGR实现52%，受益于终端市场对锂电池需求的增长，公司主营业务收入逐年上升。2019年受国家新能源补贴退坡的影响，下游锂电池装机量较低，导致公司营业收入相对较低；2020年和2021年，国内外锂电新能源产业景气度回升，公司作为锂电池安全结构件供应商，产品销量亦相应增加。729.80%34.71%38.82%40.49%1.15%14.27%21.10%22.88%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%2019202020212022H1毛利率净利率0.030.661.370.931951%108%0%1000%2000%0.00.20.40.60.81.01.21.41.62019202020212022H1归母净利润YoY净利润、毛利率改善：2019-2021年公司归母净利润分别为0.03/0.66/0.1.37亿元，2020、2021年同比增速分别为1951%、108%，2022H1公司实现归母净利润0.93亿元，增长态势良好。毛利率方面，2019-2022H1年公司综合毛利率分别为29.80%/34.71%/38.82%/40.49%，综合毛利率逐步上升，主要系：公司聚焦下游动力型电池领域持续展开技术研发及市场开拓，随着终端新能源汽车、电动工具、电动两轮车等市场需求的增长，公司毛利逐年上升。资料来源：中瑞电子招股说明书，中信证券研究部资料来源：中瑞电子招股说明书，中信证券研究部2019-2022年H1公司归母净利润情况2019-2022年H1公司毛利率和净利率水平公司财务数据单位：亿元822.935.857.835.82.62.21.40.8284665410.010.020.030.040.050.060.070.080.02019202020212022H1动力型组合盖帽容量型组合盖帽其他主营业务其他业务动力型组合盖帽为公司核心业务，收入占比超过80%（除2020年外）动力型组合盖帽2019-2022年H1营收分别为2.29/3.58/5.78/3.58亿元，占比分别为82%/78%/89%/88%；容量型组合盖帽2019-2022H1收入占比分别为9%/5%/2%/2%。资料来源：中瑞电子招股说明书，中信证券研究部资料来源：中瑞电子招股说明书，中信证券研究部2018-2022年H1公司各业务营收情况2018-2022年H1公司业务结构公司主营业务构成单位：千万元82%78%89%88%9%5%2%2%1%1%1%1%0%20%40%60%80%100%2019202020212022H1动力型组合盖帽容量型组合盖帽其他主营业务其他业务9动力型盖帽毛利率稳步上升，容量型盖帽毛利率有望改善：2019-2022年H1公司动力型组合盖帽产品的毛利率分别为29.38%/34.34%/34.91%/36.21%，呈逐年上升趋势，公司动力型组合盖帽产品以21#和18#组合盖帽的生产销售为主，该规格产品主要面向新能源汽车、电动工具、电动两轮车等应用领域，该两款产品的盈利能力波动对公司报告期内毛利率水平的波动影响较大；2019-2022年H1公司容量型组合盖帽产品的毛利率分别为1.63%/0.60%/6.24%/9.26%，毛利率水平较低，主要原因系：公司聚焦下游动力锂电池相关结构件产品的技术研发及市场开拓，容量型组合盖帽主要为满足部分动力型组合盖帽客户号的配套采购需求，部分客户生产的容量型锂电池亦采用动力型组合盖帽，容量型组合盖帽产品的销售收入呈下降趋势。因容量型组合盖帽的收入占比较小，毛利率波动对公司各期主营业务盈利能力的影响相对较小。资料来源：中瑞电子招股说明书，中信证券研究部资料来源：中瑞电子招股说明书，中信证券研究部2019-2022年H1公司主营业务毛利率变化情况2019-2022年H1公司动力型盖帽销售均价及单位成本（元）主营业务毛利率变化29.38%34.34%34.91%36.21%1.63%0.60%6.24%9.26%32.99%25.62%33.58%15.34%0%5%10%15%20%25%30%35%40%2019202020212022H1动力型组合盖帽容量型组合盖帽其他主营业务0.330.360.360.380.230.240.240.240.00.10.10.20.20.30.30.40.42019202020212022H1销售均价单位成本10公司主要从事圆柱锂电池精密安全结构件的研发、制造及销售，主要产品包括动力型、容量型锂电池组合盖帽系列产品。2019-2022年H1公司主要产品的产能、产量、销售等情况如下。资料来源：中瑞电子招股说明书，中信证券研究部2019-2022年H1公司主要产品产销情况公司主要产品产销情况项目单位2019202020212022H1有效产能万只133,638138,844174,782103,195动力型组合盖帽产量万只66,285100,220164,67692,776销量万只70,07199,185158,92894,298销售收入万元22,93735,81057,81335,807销售均价元/只0.330.360.360.38容量型组合盖帽产量万只6,6916,1234,2532,281销量万只7,2056,0494,5142,603销售收入万元2,5452,2201,448847销售均价元/只0.350.370.320.3311资料来源：中瑞电子招股说明书，中信证券研究部可比公司同类产品毛利率对比与同业可比公司毛利率对比同类产品毛利率：公司主营业务毛利率略高于同行业可比公司同类产品毛利率的平均值。2020年，公司主营业务毛利率较上年有所增长，变动趋势与同行业可比公司一致；2021年，公司因21#组合盖帽收入占比上升，18#组合盖帽毛利率上升等因素导致主营业务毛利率较上年略有增长，同行业可比公司毛利率同比有所下降。2022年H1公司21#动力型组合盖帽的收入占比上升，产品结构变动导致主营业务毛利率较上年有所增长。公司主要生产和销售圆柱锂电池组合盖帽对生产制造的高精密度、高一致性、高稳定性要求较高，且结构相对复杂，产品结构研发设计制造具有较强的溢价能力，因此公司主营业务毛利率高于科达利和震裕科技的锂电池结构件毛利率。金杨股份主要生产圆柱锂电池安全阀，凭借产品单位成本较低的优势产品毛利率高于公司的组合盖帽产品毛利率。29.63%29.19%26.70%25.10%13.07%21.98%17.49%10.90%31.53%44.47%43.14%26.70%32.28%34.20%35.41%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%2019202020212022H1科达利震裕科技金杨股份-安全阀中瑞电子12公司与主要竞争对手比较资料来源：中瑞电子招股说明书，国家知识产权局，中信证券研究部主要竞争对手情况企业业务简介主要产品营业收入市场地位专利情况中瑞电子主要从事圆柱锂电池组合盖帽产品的生产和销售（1）动力型锂电池组合盖帽；（2）容量型锂电池组合盖帽2021年收入6.48亿元，其中电池精密结构件收入6.00亿元公司主要做圆柱锂电池组合盖帽产品，主要客户包括LG新能源、比克电池、能元科技等锂电池行业领先企业，并占据了领先市场地位模具专利6个，顶盖&壳体结构专利38个，设备专利8个科达利锂电池精密结构件和汽车结构件研发及制造企业，产品主要分为锂电池精密结构件、汽车结构件两大类，广泛应用于汽车及新能源汽车、便携式通讯及电子产品、电动工具、储能电站等众多行业领域（1）锂电池结构件；（2）汽车结构件；（3）其他结构件2021年收入44.7亿元，其中电池精密结构件收入43.2亿元全球龙头，是宁德时代、中创新航、亿纬锂能、欣旺达、LGES(南京)等电池厂企业的核心供应商模具专利25个，顶盖&壳体结构专利180个，设备专利118个震裕科技专业从事精密级进冲压模具及下游精密结构件的研发、设计、生产和销售的高新技术企业。公司以自身设计开发的冲压模具为基础，向客户提供精密结构件产品，广泛应用于家电、新能源锂电池、汽车、工业工控等行业领域（1）动力锂电池精密结构；（2）模具；（3）电机铁芯2021年收入30.3亿元，其中电池结构件收入16.5亿元宁德时代第二大供应商，深度绑定宁德时代，目前市占率位居第二名模具专利10个，顶盖&壳体结构专利43个，设备专利61个金杨股份主营业务为电池精密结构件及镍基导体材料的研发、生产与销售，用于下游锂电池的制造（1）封装壳体；（2）安全阀；（3）镍基导体材料2021年收入11.8亿元，其中电池结构件收入7.39亿元主要做圆柱结构件，配套力神、亿纬锂能、比克电池以及国内其他消费圆柱电池市场模具专利11个，顶盖&壳体结构专利14个，设备专利62个13资料来源：中瑞电子招股说明书，中信证券研究部公司核心技术公司在锂电池精密安全结构件的研发和制造方面积累了深厚的经验，拥有高一致性、高稳定性的生产工艺水平。公司系国内较早从事锂电池组合盖帽研发和生产的企业之一。通过与国内外行业领先企业的合作，公司积累了丰富的产品技术研发经验，显著提升了锂电池精密安全结构件的质量品质，核心技术均为自主研发。公司主要竞争优势：技术研发优势显著序号核心技术名称核心技术内容简介1锂电池多重保护结构件技术该技术在保证电池密封性的前提下，采用特殊结构设计，同时选取特制的高分子材料及相应的金属材料使电池在各种工况下可保持长期稳定使用，同时在电芯出现过度充电、外部短路或本身制造缺陷等危险时，可启动断电、防爆、防漏等多重保护功能，进而防止电池持续反应伤及人员或设备2强通流能力、微欧级阻抗安全结构件技术该技术通过精准的结构设计、合理的材料选取及高精度的制作工艺，降低结构件的阻值，使得结构件具备在长期大电流环境的通流能力、短期超大电流环境下的通流能力，从而减少电池使用过程中的发热。在电动汽车的快速充电、电动工具的高倍率放电等应用场景中，保证良好的使用性3高容量动力电池安全结构件技术该技术通过创新的结构设计，在保证电池长期稳定使用的前提下，减少结构件在电池内部占用的体积，从而提高内部卷芯的使用空间占比，提升电池容量。该技术可保证在有限的电池空间内，保障电池可靠性和安全性，使得高能量密度的电芯能够满足高安全、小尺寸的技术要求4大尺寸圆柱/4680结构件技术该技术利用公司原有大尺寸结构件的技术积累，特别针对4680等新型圆柱电池结构件进行专项开发，利用公司与特斯拉等世界前沿客户紧密的合作关系及成熟的技术开发经验，开发符合电池市场发展趋势的4680大尺寸结构件。4680大尺寸结构件电阻阻抗更低，同时通过创新结构设计，使电池在使用过程中实现正负极同侧焊接，提高PACK效率，同时满足了电池全极耳焊接的要求，进而极大地降低电池内阻，减少电池发热，大幅度提高电池使用的循环寿命5高致密镀层钢壳结构件技术该技术通过选定特殊的材料，单独设计开发的设备模具，采用行业先进的“镜面拉伸”工艺，提高钢壳的成型效率，保证良好的尺寸精度，生产同时具备高光洁度、高致密性、耐腐蚀性等特点的圆柱锂电池钢壳6组合结构件全自动组装检测系统技术该技术主要包括多程序自动喷涂技术、全自动滚包边工艺、全自动组装及在线影像筛选技术及激光焊接技术：多程序自动喷涂技术通过引进的德国全自动喷涂工艺，使喷涂胶液精确可控，在大规模化生产的情况下，保证产品胶液厚度的均匀一致性；全自动滚包边工艺，可大大降低加工过程中产生铝屑的风险，同时实现高速运转的要求；全自动组装及在线影像筛选技术主要采用专业的全自动组装技术，并结合成熟的视觉识别技术，实现全自动组装及缺陷筛选功能；激光焊接技术主要通过纳米级光斑激光焊接，在小空间内完成特定形状的焊接，同时保证连接强度和通流能力。7多穴高速模具技术该技术主要包括超高速冲压技术和多穴全自动注塑技术：超高速冲压技术通过引进世界先进的高精度、高速冲压设备，并自主研发适配的高速冲压模具，结合公司多年的铝材加工经验，实现铝材加工的高精度、高一致性、高稳定性需求，生产加工防爆组合盖帽的关键配件防爆铝片及连接铝片；多穴全自动注塑技术：该技术通过改进优化多穴加工注塑模具，实现“一模32/64个产品”多穴高精度注塑模具的规模化应用，保证密封圈满足密封性和一致性8锂电池结构件可靠性检测系统技术该技术主要针对锂电池结构件的可靠性进行检测，包括牢固度检测技术、高可靠性弱焊检测技术、微孔检测技术：牢固度检测技术采用世界先进水平的微力测试器，结合特殊的机械结构设计，能够及时筛选出焊接不良品；高可靠性弱焊检测技术通过应用高精度焊接检测系统，避免防爆组合盖帽在生产制造过程中可能出现的严重焊接缺陷，从而有效提高圆柱锂电池的可靠性，避免或减小因产品质量缺陷导致电池产生异常的风险；微孔检测技术能够保证快速检出激光焊接造成的铝片微孔，确保出货产品可靠，降低电池漏液的风险14资料来源：中瑞电子招股说明书，中瑞电子官网，中信证券研究部公司锂电池组合盖帽产品服务领域公司产品质量控制优异：组合盖帽产品已通过ISO9001：2015质量管理体系认证、TS16949质量管理体系认证等采购国际先进设备，包括日本、瑞士高速高精密冲床、高精密高射速注塑机、全自动组装焊接一体机、德国线焊机、日本激光焊机、全自动铝片清洗机等；配备完善的测试仪器和检测设备，实时检测产品的合格率，从而快速制造可满足客户需求的高品质产品；公司行业领先的产品设计能力保证了产品优异的密封性能、低阻抗、抗震性。公司主要竞争优势：产品质量控制优异、品牌优势强化作为圆柱型锂电池最后一道保护装置，保障电池的使用安全。最终应用到锂电集成进入蓝牙耳机、电话手表、电动工具、电动汽车内，为电动其提供稳定安全的动力输出。公司品牌优势强化：凭借出色的自主研发能力、快速的市场反应机制和先进的质量控制体系，强化品牌优势产品广泛应用于新能源汽车、电动自行车、电动工具等领域，还与航天科研院所合作研发卫星用锂电池盖帽；公司通过不断向锂电池行业的主流客户提供创新型产品，在圆柱锂电池组合盖帽领域不断强化品牌优势，建立了稳固的市场地位，形成了国内外良好的销售渠道优势。15公司下游客户优质公司经过十余年的技术积累和市场开拓，已成长为国内优秀的锂电池组合盖帽供应商，尤其是在圆柱锂电池组合盖帽领域占有较高的市场份额，与下游行业的主要高端优质客户建立了紧密合作关系。公司的主要客户包括LG新能源、比克电池、能元科技等锂电池行业领先企业，并通过锂电池企业将产品应用到特斯拉、戴森、美团、哈啰、TTI等品牌的产品中。公司与主要客户合作紧密稳定公司与上述锂电池厂商建立了稳定、长期的战略合作关系，深入参与其产品的设计、研发和生产过程中，通过对自身产品的不断完善，提升下游客户锂电池产品使用的安全性，在客户中树立了较强的品牌影响力和知名度。资料来源：SNEResearch，中瑞电子招股说明书，中瑞电子公司官网，中信证券研究部；注：logo来自各公司官网公司主要客户及合作伙伴公司主要竞争优势：下游客户优质、合作紧密稳定2021年全球动力电池装机量前十五（GWh）191.670.470.43827.824.32014.19.27.4020406080100120140160180200宁德时代LG新能源比亚迪松下SK创新三星SDI中创新航国轩高科欣旺达孚能科技装机量(GWh)16公司的主要管理团队、技术人员在相关行业服务多年，积累了丰富的行业经验，在产品研发、生产管理、质量控制、市场开拓等方面为公司建立了完善的管理制度，公司管理和技术团队具备从前期模具的开发、生产设备的改良，到生产工艺的质量控制，以及后期产品质量检测的成熟管理能力，并通过深入了解客户诉求和行业发展趋势，很好地把握公司的新型业务和未来发展方向，不断挖掘和实现新的业务增长点。资料来源：中瑞电子招股说明书，中信证券研究部公司费用投入（万元）公司主要竞争优势：管理团队经验丰富81021191657296625314322775768273678376632105001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,000销售费用管理费用研发费用财务费用2019年度2020年度2021年度项目2019年度2020年度2021年度销售费用810625827管理费用211931433678研发费用165722773766财务费用296576321合计488366228592172022年H1前五大客户销售额（万元）及占比公司前五大客户2021年前五大客户销售额（万元）及占比资料来源：中瑞电子招股说明书，中信证券研究部LG新能源,44.20%比克电池,14.65%E-OneMoli,7.65%山东精工,5.33%横店东磁,3.80%其他,24.38%17,0185,6422,9442,0511,46102,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,00018,000LG新能源比克电池E-OneMoli山东精工横店东磁5,0822,5902,8722,53093801,0002,0003,0004,0005,0006,000LG新能源比克电池E-OneMoli山东精工横店东磁LG新能源,19.67%比克电池,10.02%E-OneMoli,11.11%山东精工,9.79%横店东磁,3.63%其他,45.77%18发行情况与募资用途资料来源：中瑞电子招股说明书，中信证券研究部募集资金用途（单位：万元）本次公开发行股票3,683万股，占发行后总股本的比例为25%。项目名称投资总额募集资金拟投资额备案情况环评情况动力锂电池精密结构件项目84,37084,370武新区委备[2022]14号常武环审[2022]120号研发中心建设项目5,0915,091武新区委备[2022]13号合计89,46189,461--感谢您的信任与支持！THANKYOU袁健聪（首席新能源汽车分析师）执业证书编号：S1010517080005黄耀庭（新能源汽车行业分析师）执业证书编号：S1010521060003吴威辰（新能源汽车行业分析师）执业证书编号：S1010521060001免责声明20分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明：（i）本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法；（ii）该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系。一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作。中信证券股份有限公司及其全球的附属机构、分支机构及联营机构（仅就本研究报告免责条款而言，不含CLSAgroupofcompanies），统称为“中信证券”。本研究报告对于收件人而言属高度机密，只有收件人才能使用。本研究报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布该研究报告的人员。本研究报告仅为参考之用，在任何地区均不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户。本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略。对于本报告中提及的任何证券或金融工具，本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险。本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但中信证券不保证其准确性或完整性。中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任。本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险，可能不易变卖以及不适合所有投资者。本报告所提及的证券或金融工具的价格、价值及收益可跌可升。过往的业绩并不能代表未来的表现。本报告所载的资料、观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断，可以在不发出通知的情况下做出更改，亦可因使用不同假设和标准、采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门、单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反。中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任。中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域、单位、集团及其他附属机构的流动。负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定。分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定，但是，分析师的薪酬可能与投行整体收入有关，其中包括投资银行、销售与交易业务。若中信证券以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构为此发送行为承担全部责任。该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息。本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议，中信证券以及中信证券的各个高级职员、董事和员工亦不为（前述金融机构之客户）因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任。评级说明投资建议的评级标准评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现，也即：以报告发布日后的6到12个月内的公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A股市场以沪深300指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准；韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准。股票评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20%以上增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于5%～20%之间持有相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%～5%之间卖出相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10%以上行业评级强于大市相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10%以上中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%～10%之间弱于大市相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10%以上证券研究报告2023年2月9日免责声明21特别声明在法律许可的情况下，中信证券可能（1）与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问、投资银行或证券服务关系，（2）参与或投资本报告所提到的公司的金融交易，及/或持有其证券或其衍生品或进行证券或其衍生品交易，因此，投资者应考虑到中信证券可能存在与本研究报告有潜在利益冲突的风险。本研究报告涉及具体公司的披露信息，请访问https://research.citicsinfo.com/disclosure。法律主体声明本研究报告在中华人民共和国（香港、澳门、台湾除外）由中信证券股份有限公司（受中国证券监督管理委员会监管，经营证券业务许可证编号：Z20374000）分发。本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发：在中国香港由CLSALimited（于中国香港注册成立的有限公司）分发；在中国台湾由CLSecuritiesTaiwanCo.,Ltd.分发；在澳大利亚由CLSAAustraliaPtyLtd.（商业编号：53139992331/金融服务牌照编号：350159）分发；在美国由CLSA（CLSAAmericas,LLC除外）分发；在新加坡由CLSASingaporePteLtd.（公司注册编号：198703750W）分发；在欧洲经济区由CLSAEuropeBV分发；在英国由CLSA（UK）分发；在印度由CLSAIndiaPrivateLimited分发（地址：8/F,DalamalHouse,NarimanPoint,Mumbai400021；电话：+91-22-66505050；传真：+91-22-22840271；公司识别号：U67120MH1994PLC083118）；在印度尼西亚由PTCLSASekuritasIndonesia分发；在日本由CLSASecuritiesJapanCo.,Ltd.分发；在韩国由CLSASecuritiesKoreaLtd.分发；在马来西亚由CLSASecuritiesMalaysiaSdnBhd分发；在菲律宾由CLSAPhilippinesInc.（菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员）分发；在泰国由CLSASecurities(Thailand)Limited分发。针对不同司法管辖区的声明中国大陆：根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可，中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务。中国香港：本研究报告由CLSALimited分发。本研究报告在香港仅分发给专业投资者（《证券及期货条例》（香港法例第571章）及其下颁布的任何规则界定的），不得分发给零售投资者。就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜，CLSA客户应联系CLSALimited的罗鼎，电话：+85226007233。美国：本研究报告由中信证券制作。本研究报告在美国由CLSA（CLSAAmericas,LLC除外）仅向符合美国《1934年证券交易法》下15a-6规则界定且CLSAAmericas,LLC提供服务的“主要美国机构投资者”分发。对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所述任何观点的背书。任何从中信证券与CLSA获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系CLSAAmericas,LLC（在美国证券交易委员会注册的经纪交易商），以及CLSA的附属公司。新加坡：本研究报告在新加坡由CLSASingaporePteLtd.，仅向（新加坡《财务顾问规例》界定的）“机构投资者、认可投资者及专业投资者”分发。就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜，新加坡的报告收件人应联系CLSASingaporePteLtd，地址：80RafflesPlace,#18-01,UOBPlaza1,Singapore048624，电话：+6564167888。因您作为机构投资者、认可投资者或专业投资者的身份，就CLSASingaporePteLtd.可能向您提供的任何财务顾问服务，CLSASingaporePteLtd豁免遵守《财务顾问法》（第110章）、《财务顾问规例》以及其下的相关通知和指引（CLSA业务条款的新加坡附件中证券交易服务C部分所披露）的某些要求。MCI（P）085/11/2021。加拿大：本研究报告由中信证券制作。对身在加拿大的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书。英国：本研究报告归属于营销文件，其不是按照旨在提升研究报告独立性的法律要件而撰写，亦不受任何禁止在投资研究报告发布前进行交易的限制。本研究报告在英国由CLSA（UK）分发，且针对由相应本地监管规定所界定的在投资方面具有专业经验的人士。涉及到的任何投资活动仅针对此类人士。若您不具备投资的专业经验，请勿依赖本研究报告。欧洲经济区：本研究报告由荷兰金融市场管理局授权并管理的CLSAEuropeBV分发。澳大利亚：CLSAAustraliaPtyLtd(“CAPL”)(商业编号：53139992331/金融服务牌照编号：350159)受澳大利亚证券与投资委员会监管，且为澳大利亚证券交易所及CHI-X的市场参与主体。本研究报告在澳大利亚由CAPL仅向“批发客户”发布及分发。本研究报告未考虑收件人的具体投资目标、财务状况或特定需求。未经CAPL事先书面同意，本研究报告的收件人不得将其分发给任何第三方。本段所称的“批发客户”适用于《公司法（2001）》第761G条的规定。CAPL研究覆盖范围包括研究部门管理层不时认为与投资者相关的ASXAllOrdinaries指数成分股、离岸市场上市证券、未上市发行人及投资产品。CAPL寻求覆盖各个行业中与其国内及国际投资者相关的公司。印度：CLSAIndiaPrivateLimited，成立于1994年11月，为全球机构投资者、养老基金和企业提供股票经纪服务（印度证券交易委员会注册编号：INZ000001735）、研究服务（印度证券交易委员会注册编号：INH000001113）和商人银行服务（印度证券交易委员会注册编号：INM000010619）。CLSA及其关联方可能持有标的公司的债务。此外，CLSA及其关联方在过去12个月内可能已从标的公司收取了非投资银行服务和/或非证券相关服务的报酬。如需了解CLSAIndia“关联方”的更多详情，请联系Compliance-India@clsa.com。未经中信证券事先书面授权，任何人不得以任何目的复制、发送或销售本报告。中信证券2023版权所有，保留一切权利。前沿报告库是中国新经济产业咨询报告共享平台。行业范围涵盖新一代信息技术、5G、物联网、新能源、新材料、新消费、大健康、大数据、智能制造等新兴领域。为企事业单位、科研院所、投融资机构等提供研究和决策参考。扫一扫免费获取海量报告