行业研究丨深度报告丨石化[Table_Title]原油系列报告(十八)：2023年油价怎么看？请阅读最后评级说明和重要声明2/22丨证券研究报告丨报告要点[Table_Summary]2022年6月后油价调整明显，市场对经济衰退影响油价的担忧加剧。根据长江石化团队深度报告《以史为鉴，衰退期间油价怎么看？》对历史的复盘，虽然经济衰退抑制需求，若供给维持偏紧状态，油价未必大幅下跌。展望2023年，油价中枢在中国需求有望复苏以及紧供给背景下仍将在80-100美元/桶之间震荡。未来油价是否大幅波动取决于以下三点：1）俄乌冲突缓和或西方国家对俄罗斯石油出口的实质制裁力度不及预期；2）美国需求受到通胀影响较大或中国从疫情之后复苏的需求并不明显；3）伊核谈判快于市场预期，伊朗释放出部分产量。分析师及联系人[Table_Author]魏凯王岭峰SAC：S0490520080009SAC：S04905210800011ZCXxOmRtQoPsMmPrMoRqRbR9R8OpNqQsQnOkPqQnPjMmOrObRrRuNwMqRnQvPrNqR请阅读最后评级说明和重要声明丨证券研究报告丨更多研报请访问长江研究小程序石油化工cjzqdt11111[Table_Title2]原油系列报告(十八)：2023年油价怎么看？行业研究丨深度报告[Table_Rank]投资评级看好丨维持[Table_Summary2]复盘：2022年至今，油价强势上涨2022年至今，国际原油价格呈“倒V形”走势，虽有波动但总体较为强势。截至2023年2月17日，布伦特和WTI期货油价分别上涨6.71%和1.50%至83.00美元/桶和76.34美元/桶（相对2021年末）；如果以2022年3月8号的阶段性高点计算，布伦特和WTI期货油价最高分别上涨64.54%和64.47%。油价大幅上涨主要源于紧供给叠加需求地缘政治事件频发，例如OPEC和非OPEC协议国较好执行了减产协议；俄乌冲突爆发后，美国等西方国家对俄罗斯实施制裁引发油价飙升。展望2023：供给增量有限需求小幅复苏原油供给端格局仍然偏紧：1）2020年后由于油价大幅下跌，上游资本开支降低，后续虽有复苏（其中，成本增长是总支出增加的主要原因）但程度有限；2）2020-2021年OPEC闲置产能创近十年新高，2022年增产后未来产量复苏空间有限，另外主要产油国也倾向于加大减产力度以应对油价回调压力；3）俄罗斯宣布3月将减产50万桶/日，未来若地缘政治因素持续发酵，或将对供给造成较大影响。防疫政策优化下国内需求确定回暖，但全球整体而言复苏最快期已过。2022年中国需求受到疫情影响，随着防控措施的调整优化，国内出行和消费需求逐步复苏。展望未来，随着防疫政策的放开，国内需求的持续回暖将是大概率事件，也将对全球需求端起到支撑作用。鉴于海外通胀对经济拖累叠加高油价对原油需求一定程度上的抑制，年度维度全球原油需求是否明显提升存疑。2022年全球需求增加225万桶/日，EIA预测2023年仍将复苏，但增量将下降至111桶/日。总体而言，相比2022年，2023年全球需求仍将复苏，但增速或趋缓。研判：油价中枢在80-100美元/桶之间全球经济增长乏力需求端虽面临压力，但在紧供给以及中国需求复苏背景下仍将高位震荡。2022年6月后油价调整明显，市场对经济衰退影响油价的担忧加剧。根据长江石化团队深度报告《以史为鉴，衰退期间油价怎么看？》对历史的复盘，虽然经济衰退抑制需求，若供给维持偏紧状态，油价未必大幅下跌。展望2023年，油价中枢在中国需求有望复苏以及紧供给背景下仍将在80-100美元/桶之间震荡。未来油价是否大幅波动取决于以下三点：1）俄乌冲突缓和或西方国家对俄罗斯石油出口的实质制裁力度不及预期；2）美国需求受到通胀影响较大或中国从疫情之后复苏的需求并不明显；3）伊核谈判快于市场预期，伊朗释放出部分产量。投资建议随油气价格中枢高位，聚焦通胀链条，关注广汇能源、中国海油；大炼化一体化带来的价值链重构及进军精细化工领域，推荐东方盛虹、恒力石化、荣盛石化、华锦股份及恒逸石化；乙烷裂解制乙烯项目收益高，推荐龙头卫星化学；碳四产业链龙头齐翔腾达；进入加速成长期的丙烯龙头东华能源；成长属性凸显的煤化工龙头宝丰能源；机械设备在增储上产及行业产能周期开启下，行业进入新一轮景气周期，重点关注杰瑞股份、杭氧股份、海油工程、中海油服等。风险提示1、OPEC减产力度不及预期；2、全球需求大幅下滑。[Table_StockData]市场表现对比图(近12个月)[Table_Chart]资料来源：Wind相关研究[Table_Report]•《氟化工专题：缘何估值高于诸多大宗品？》2023-02-22•《钙钛矿材料：OLED材料的双生花》2023-02-13•《化工新材料投资策略——新时代，自主可控，大有可为》2023-02-09-28%-18%-8%2%2022/22022/62022/102023/2化工沪深300指数2023-02-26请阅读最后评级说明和重要声明4/22行业研究深度报告目录复盘：2022年至今，油价呈“倒V形”走势...................................................................................6剖析：减产协议执行良好约束供给.................................................................................................................6地缘政治事件频发助力油价上涨....................................................................................................................8展望2023：供给增量有限需求小幅复苏....................................................................................10全球原油供给格局仍然偏紧..........................................................................................................................10需求仍将复苏但将趋缓.................................................................................................................................15研判：2023年油价中枢在80-100美元/桶之间..........................................................................19图表目录图1：2022年油价呈“倒V形”走势总体较为强势.........................................................................................................6图2：2022年3月-9月涨跌幅变动较大......................................................................................................................6图3：2022年3月-9月国际油价波动加剧..................................................................................................................6图4：OPEC和非OPEC减产协议执行情况较好........................................................................................................7图5：俄罗斯石油出口占全球总出口比例超过11%......................................................................................................8图6：俄罗斯是全球第二大石油出口国家或地区..........................................................................................................8图7：俄乌冲突等地缘政治因素直接拉升油价.............................................................................................................9图8：全球上游石油和天然气投资总金额...................................................................................................................10图9：全球上游石油和天然气投资总金额（按2021年成本定价）............................................................................10图10：2021年和2022年生产勘探支出增加............................................................................................................11图11：油气开采的成本增长主要来自于原材料..........................................................................................................11图12：2017-2021年期间企业现金产生和支出的演变..............................................................................................11图13：2021年OPEC剩余产能创近十年新高..........................................................................................................12图14：沙特、伊拉克和阿联酋拥有较大的增产空间..................................................................................................12图15：油价上涨后已高于大部分产油国的财政平衡油价...........................................................................................13图16：2022年3月-5月俄罗斯产量有所下滑...........................................................................................................14图17：俄罗斯是欧洲最大的进口来源国....................................................................................................................14图18：欧洲是俄罗斯最大的出口地区........................................................................................................................14图19：2022年6月后俄罗斯产量影响有限...............................................................................................................15图20：2022年国内原油加工量首次负增长...............................................................................................................16图21：山东地炼开工率回升至接近70%...................................................................................................................16图22：2022年12月份后国内和国际航班数显著增长（单位：架次）.....................................................................16图23：2019-2023年百度全国迁徙规模指数（MA7）..............................................................................................16图24：2022年以来美国CPI处于高位......................................................................................................................17图25：油价上涨也会抑制全球石油消费增长.............................................................................................................17图26：2023年全球需求仍将复苏.............................................................................................................................18图27：2023年需求预计同比增加111万桶/日..........................................................................................................18图28：根据供需平衡表，全球原油于2022年开始结束去库.....................................................................................19图29：目前OECD库存低于五年均线，但已处于回升态势......................................................................................19请阅读最后评级说明和重要声明5/22行业研究深度报告表1：2022年至今达成重要协议的部长级会议............................................................................................................7表2：不同情景假设情况下全球原油供需平衡表........................................................................................................20请阅读最后评级说明和重要声明6/22行业研究深度报告复盘：2022年至今，油价呈“倒V形”走势2022年至今，国际原油价格呈“倒V形”走势，虽有波动但总体较为强势。2022年至今，国际油价总体呈“倒V形”走势，2022年下半年以来虽然有所波动，但总体仍较为强势。截至2023年2月17日，布伦特和WTI期货油价分别上涨6.71%和1.50%至83.00美元/桶和76.34美元/桶（相对2021年末）；如果以2022年3月8号的阶段性高点计算，布伦特和WTI期货油价最高分别上涨64.54%和64.47%（相对2021年末）。图1：2022年油价呈“倒V形”走势总体较为强势资料来源：Wind，长江证券研究所2022年3月份-9月份期间，油价涨跌幅波动显著加大。2022年俄乌冲突爆发后，美国等西方国家对俄罗斯实施制裁引发油价飙升，6月以来，随着6月份和7月份美联储连续宣布加息75个基点，引发市场对经济衰退的担忧，油价开始呈现震荡下跌的趋势，油价调整较为明显，且波动率显著加剧。图2：2022年3月-9月涨跌幅变动较大图3：2022年3月-9月国际油价波动加剧资料来源：Wind，长江证券研究所资料来源：Wind，长江证券研究所剖析：减产协议执行良好约束供给在油价上涨背景下，OPEC和非OPEC协议国仍然较好执行了减产协议。标普全球普氏能源资讯(S&PGlobalPlatts)公布的最新调查显示，虽然减产协议国利用全球需求反4050607080901001101201301402020-122021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-02Brent原油期货价格WTI原油期货价格美元/桶-15%-10%-5%0%5%10%2022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-02Brent单日涨跌幅WTI单日涨跌幅0%2%4%6%8%10%2022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-02Brent涨跌幅波动率WTI涨跌幅波动率请阅读最后评级说明和重要声明7/22行业研究深度报告弹的机会，连续提高原油产量，但仍然较好执行了减产协议，最新2023年1月份OPEC和全体协议国（OPEC和非OPEC）减产执行率分别为125%和142%。总体而言，自2020年5月开启减产协议以来，减产协议执行情况较好，除了2020年7月减产执行率均为96%外，其余月份均实现超额减产。图4：OPEC和非OPEC减产协议执行情况较好资料来源：S&PGlobalPlatts，长江证券研究所OPEC会议结果利于供给端维持偏紧格局，催化油价上涨。2022年至今召开的几次重要OPEC和非OPEC会议中，会议结果均超市场预期：1）1月至5月的第二十四次至二十八次部长级会议中，基本均未扩大增产规模；2）8月的第三十一次部长级会议中，决定9月仅增产10万桶/天，大幅缩小增产规模；3）9月的第三十二次部长级会议中，10月要求产量并未增加，而是恢复到8月的水平；4）10月的第三十三次部长级会议中，决定11月开始产量在8月的基准下减产200万桶/天，大幅缩小增产规模；5）2023年2月的第四十七次JMMC会议上，决定将第33次部长级会议上商定的延长至2023年底，并敦促所有参与国完全遵守，同时遵守补偿机制。表1：2022年至今达成重要协议的部长级会议时间会议协议结果2022年1月4日第二十四次部长级会议决定2月份增产40万桶/日，未扩大增产规模2022年2月2日第二十五次部长级会议决定3月份增产40万桶/日，未扩大增产规模2022年3月2日第二十六次部长级会议决定4月份增产40万桶/日，未扩大增产规模2022年3月31日第二十七次部长级会议决定5月份增产43.2万桶/日，基本维持增产规模2022年5月5日第二十八次部长级会议决定6月份增产43.2万桶/日，基本维持增产规模2022年6月2日第二十九次部长级会议决定7月份增产64.8万桶/日，扩大增产规模2022年6月30日第三十次部长级会议决定8月份增产64.8万桶/日，未扩大增产规模。2022年8月3日第三十一次部长级会议决定9月份增产10万桶/日，缩小增产规模60%80%100%120%140%160%180%200%220%240%260%280%5月6月7月8月9月10月11月12月1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月1月2020年2021年2022年2023年OPEC减产执行率OPEC和非OPEC减产执行率请阅读最后评级说明和重要声明8/22行业研究深度报告2022年9月5日第三十二次部长级会议决定10月的产量恢复到8月的水平，缩小增产规模2022年10月5日第三十三次部长级会议决定11月开始产量在8月的基准下减产200万桶/天，大幅缩小增产规模2023年2月1日第四十七次JMMC会议将第33次部长级会议上商定的延长至2023年底，并敦促所有参与国完全遵守同时遵守补偿机制资料来源：OPEC，长江证券研究所地缘政治事件频发助力油价上涨俄罗斯是全球第二大石油出口国或地区，在全球石油贸易中扮演重要角色。俄罗斯的石油销售在世界能源市场上占有重要的地位，在全球范围内仅次中东地区，是全球第二大石油出口国或地区。虽然近年来俄罗斯石油出口量小幅下滑，但占全球石油总出口比例仍然稳定在11%以上。2021年，俄罗斯出口的石油占全球总出口量比例有所回升，达到12.30%。图5：俄罗斯石油出口占全球总出口比例超过11%图6：俄罗斯是全球第二大石油出口国家或地区资料来源：BP，长江证券研究所资料来源：BP，长江证券研究所俄乌冲突爆发后，美国等西方国家对俄罗斯实施制裁引发油价飙升。2022年2月24日，俄乌冲突正式打响，而俄罗斯是全球第三大石油生产国。俄乌冲突爆发后，美国拉拢西方盟友不断加大对俄制裁力度，试图将俄罗斯排除出国际能源市场，增加了市场对能源供应的担忧情绪，造成国际油价走高。3月上旬，布伦特原油期货价格一度大幅拉升，最高逼近每桶140美元的高位，WTI原油期货价格最高也超过每桶130美元，两大原油期货价格双双刷新2008年7月以来的最高值。10.0%10.5%11.0%11.5%12.0%12.5%13.0%13.5%14.0%700740780820860900201320142015201620172018201920202021俄罗斯石油出口（万桶/日）占全球总出口比例（右轴）21.02%12.30%11.79%11.49%9.81%33.60%中东地区（不包括沙特）俄罗斯美国沙特亚太地区（不包括日本）其他地区请阅读最后评级说明和重要声明9/22行业研究深度报告图7：俄乌冲突等地缘政治因素直接拉升油价资料来源：Wind，长江证券研究所607080901001101201301402022-012022-022022-032022-042022-052022-06Brent原油期货价格WTI原油期货价格美元/桶请阅读最后评级说明和重要声明10/22行业研究深度报告展望2023：供给增量有限需求小幅复苏全球原油供给格局仍然偏紧上游资本开支虽有复苏但增幅有限2020年后由于减产协议破裂以及疫情影响，油价大幅下跌，上游资本开支降低，后续虽有复苏但程度有限。2020年，受新冠疫情影响，世界经济出现负增长，世界石油供需降幅和库存创历史之最，国际油价暴跌甚至出现负油价，全年布伦特原油期货价格均价仅为43美元/桶，比2019年大幅下降33%。2021上游投资为3,800亿美元，比2020年增加了近10%，仍低于疫情前支出水平的20%。2022年上游投资强度继续提升，据IEA预测总金额同比将增长10%，但如果参考2021年实际成本，2022年上游实际投资则基本持平。图8：全球上游石油和天然气投资总金额图9：全球上游石油和天然气投资总金额（按2021年成本定价）资料来源：IEA，长江证券研究所资料来源：IEA，长江证券研究所其中，成本增长是总支出增加的主要原因。自2020年以来，由于通胀（主要是投入材料成本的增加）上游成本提高了25%以上，疫情严重影响了上游生产勘探供应链，包括钻井、工程和建设石油天然气供应项目所需的关键材料、设备和人才成本都受到影响。自2020年以来，由于封锁影响了钢铁和原材料（如铝、镍、铜和高密度聚合物）的供应链，上游生产成本增长了25%以上。由于俄罗斯是镍、铝和钢铁等原料的主要出口国，俄乌冲突进一步加剧了供应链的影响。另一方面。劳动力市场由于缺乏新的和有经验的工人，该行业也面临着越来越大的成本压力。例如美国页岩生产商强调，难以招聘和留住员工成为提高产量的关键障碍。请阅读最后评级说明和重要声明11/22行业研究深度报告图10：2021年和2022年生产勘探支出增加图11：油气开采的成本增长主要来自于原材料资料来源：IEA，长江证券研究所资料来源：IEA，长江证券研究所2021年油价上涨，油气巨头经营显著改善，但用于资本开支却提升有限。2021年油价同比大幅上涨，油气巨头营收和利润均显著提升。但从结构来看，虽然这些大公司创造了更大的利润，但其中大部分用于偿还债务、向股东分红派息以及回购，资本支出部分增长极其有限。鉴于上游企业未来更关注盈利能力和资本纪律而非生产扩张，理念的变化预示着未来供给或不会随着油价高位而大幅提升。图12：2017-2021年期间企业现金产生和支出的演变资料来源：IEA，长江证券研究所OPEC产量增长受到产能制约2020-2021年OPEC闲置产能创近十年新高，2022年增产后产量复苏空间有限。2020年和2021年OPEC闲置产能分别达到537万桶/日和518万桶/日，创造近年记录，大幅高于2012-2022年的平均值（272万桶/日）。2022年减产力度边际减弱，OPEC产量有所回升，剩余产能大幅降低。据EIA披露，2022年和2023年OPEC闲置产能分请阅读最后评级说明和重要声明12/22行业研究深度报告别达到241万桶/日和318万桶/日，2023年仅略幅高于十年均值。这也意味着，OPEC理论上在2023年增产空间十分有限。图13：2020年OPEC剩余产能创近十年新高资料来源：EIA，长江证券研究所值得注意的是，虽然OPEC总体增产空间超过300万桶/日，但是各国家之间有所分化。截至到2023年1月，OPEC各国家产能利用率不尽相同，其中科威特、安哥拉和阿尔及利亚超过95%，剩余产能分别只有14万桶/日、8万桶/日和5万桶/日。而沙特、伊拉克和阿联酋目前存在较大的产能空间，剩余产能分别为158万桶/日、32万桶/日和115万桶/日。图14：沙特、伊拉克和阿联酋拥有较大的增产空间资料来源：Bloomberg，长江证券研究所从国家财政视角考虑，相比去年OPEC和非OPEC维持减产的意愿减弱。OPEC+内部无论是财政盈亏平衡油价还是从外汇储备上来看，都存在很大差异。对于OPEC+主要产油国，大部分政府财政收入依赖石油开采和出口的税收，故其政府财政预算是在一个预测的原油价格基础上制定，也称为财政盈亏平衡油价，2020年油价在暴跌之后大幅60%70%80%90%100%110%120%0200400600800100012001400沙特伊拉克阿联酋科威特安哥拉阿尔及利亚刚果加蓬产量（万桶/日）产能（万桶/日）产能利用率（右）请阅读最后评级说明和重要声明13/22行业研究深度报告低于OPEC+国家的财政平衡油价；另一方面，从外汇储备及财政赤字角度分析，大部分OPEC+产油国均存在财政赤字，如果大幅增产导致油价下跌，其外汇储备可支撑财政赤字年限将进一步减少。总的来说，由于经济体制限制，低油价背景下OPEC+国家维持减产支撑油价的意愿较强。但随着油价大幅上涨，目前已经高于大部分主要产油国的财政平衡价，未来减产协议的执行不确定增大。图15：油价上涨后已高于大部分产油国的财政平衡油价资料来源：Bloomberg，IMF，长江证券研究所从OPEC会议结果来看，主要产油国倾向于加大减产力度以应对油价回调压力。俄乌冲突爆发后，欧美国家出现能源短缺和通货膨胀问题，而OPEC成员国在此期间一直受到来自美国、英国及其他欧美西方国家的增产压力。2022年6月第二十九次部长级会议决定7-8月将增产64.8万桶/日，相比原计划将多增产21.6万桶/日。但随着油价疲软，2022年10月第三十三次部长级会议决定从2022年11月开始，将欧佩克和非欧佩克成员国的总产量从2022年8月的要求产量水平下调200万桶/日。2023年2月召开的第四十七次JMMC会议，承诺将第33次部长级会议上商定的减产协议延长至2023年底，并敦促所有参与国完全遵守同时遵守补偿机制。从会议结果来看，产油国倾向于加大减产力度以应对油价回调压力。俄油出口被禁或对供给造成影响俄乌冲突爆发后，俄罗斯原油产量在2022年3月-5月期间受到影响。和乌克兰冲突爆发后，俄原油产量增长的趋势戛然而止，3月后俄罗斯不仅没有完成协议给予的增产配额，反而有所下滑，并在4月-5月期间显著降低。相比冲突爆发前的2022年2月，4月和5月产量分别减少97万桶/日和82万桶/日。406080100120140160阿尔及利亚哈萨克斯坦巴林沙特阿拉伯阿塞拜疆阿曼阿联酋土库曼斯坦科威特伊拉克利比亚卡塔尔财政平衡油价（美元/桶）请阅读最后评级说明和重要声明14/22行业研究深度报告图16：2022年3月-5月俄罗斯产量有所下滑资料来源：S&PGlobalPlatts，长江证券研究所俄罗斯和欧洲能源联系紧密，若欧洲停止俄罗斯原油进口将对供给造成较大改变。在欧洲的原油进口结构中，来源于俄罗斯的占比最高，2021年俄油占欧洲总进口的29.66%；另一方面，在俄罗斯原油的出口结构中，去往欧洲的占比最高，2021年欧洲占俄罗斯总出口的52.62%。俄罗斯和欧洲互为对方最重要的能源伙伴。图17：俄罗斯是欧洲最大的进口来源国图18：欧洲是俄罗斯最大的出口地区资料来源：BP，长江证券研究所资料来源：BP，长江证券研究所虽然受到制裁，但实际上2022年6月后俄原油产量并未受到太大影响。2022年6月3日，欧盟宣布对俄罗斯的第六轮制裁，在6个月内禁止进口俄罗斯的原油，8个月内禁止进口俄罗斯的石油产品。若欧洲停止俄罗斯原油进口将对供给造成较大影响，或将加剧全球原油偏紧的供给格局。但实际上，俄罗斯原油产量在2022年5月后持续回升，截止到2023年1月，俄罗斯原油产量达到985万桶/日，同比仅小幅减少2.28%。-6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%12%14%840860880900920940960980100010202020-122021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-01俄罗斯产量（万桶/日）同比（右）0%5%10%15%20%25%30%35%406080100120140160俄罗斯联邦其他独联体国家北非西非美国伊拉克沙特阿拉伯中南美洲墨西哥加拿大欧洲原油进口（百万吨）占比（右轴）0%10%20%30%40%50%60%04080120160欧洲中国其他独联体国家美国亚太其他国家地区印度日本俄罗斯原油出口（百万吨）占比（右轴）请阅读最后评级说明和重要声明15/22行业研究深度报告图19：2022年6月后俄罗斯产量影响有限资料来源：S&PGlobalPlatts，长江证券研究所地缘政治因素发酵，俄罗斯宣布3月将减产50万桶/日。面对西方国家的严厉制裁，尽管俄罗斯维持了强劲的原油生产，但预计最新措施将产生实质性影响。从2022年2月5日起，欧盟开始禁止进口除原油外的俄罗斯精炼产品，七国集团也对这些燃料设置了价格上限。据S&PGlobal估计，随着炼油厂被迫减产，俄罗斯的供应或将在3月份达到比冲突前水平低70万桶/日。2月10日，俄罗斯副总理宣布将在3月份自愿削减石油产量50万桶/日。若未来制裁得到贯彻，俄油产量下滑将继续支撑全球供给端偏紧的格局。需求仍将复苏但将趋缓防疫优化国内需求确定回暖2022年受到疫情影响，中国需求自2001年以来首次负增长。由于疫情对国内交通出行以及物流等造成较大影响，中国成品油消费在2022年4月后显著减少。4月中国原油加工量为0.52亿吨，环比减少11.56%，同比减少10.50%，这是自2020年3月份之后的最低水平；2022年中国原油加工量为6.76亿吨，同比减少3.93%，也是自2001年后首次录得负增长。从山东地炼开工率数据亦可得到验证，2022年4月曾下降至49.41%，仅高于2020年2月疫情初次爆发时的开工率水平。-6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%12%14%840860880900920940960980100010202020-122021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-01俄罗斯产量（万桶/日）同比（右）请阅读最后评级说明和重要声明16/22行业研究深度报告图20：2022年国内原油加工量首次负增长图21：山东地炼开工率2022年4月大幅下降资料来源：Wind，长江证券研究所资料来源：Wind，长江证券研究所2022年中国需求受到疫情影响，随着防疫政策的优化有望迎来复苏。2022年12月7日，国务院联防联控机制公布“新十条”。随着疫情防控措施的调整优化，中国的出行和消费需求逐步回暖，各大城市日渐复苏。据反映城市流动的百度迁徙规模指数显示，新十条发布后，全国范围内居民迁入迁出频率明显回升，截至2023年2月20日，该指数（MA7）已从12月1日的185.98上升至2月20日的477.80。从航班数来看，截止到2023年2月20日，国内执行航班（MA7）从12月1日的3,095架次上升至2月20日的11,849架次，国际执行航班创造新高，从12月1日的106架次上升至2月20日的246架次。随着防疫政策的放开，国内需求的持续回暖将是大概率事件，也将对全球需求端起到支撑作用。图22：2022年12月份后国内和国际航班数显著增长（单位：架次）图23：2019-2023年百度全国迁徙规模指数（MA7）资料来源：Wind，长江证券研究所资料来源：百度迁徙，长江证券研究所受经济影响全球复苏最快期已过高通胀对美国原油需求端造成一定的压力。美国劳工部公布数据显示，2022年6月CPI同比升9.10%，创1981年12月以来新高，远高于市场预期；最新2023年1月数据显示，1月美国通胀形势有所反弹，CPI同比上涨6.4%。环比和同比涨幅均超出市场普遍预期。美国劳动力市场需求强劲为员工薪资水平和服务价格带来上行风险，导致美国通胀压力持续存在。高通胀或将继续推动美国经济陷入衰退危险，促使美联储将利率提升至超预期水平。-5%0%5%10%15%01234567820092010201120122013201420152016201720182019202020212022原油加工量（亿吨）同比（右）30%40%50%60%70%80%2018/082018/112019/022019/052019/082019/112020/022020/052020/082020/112021/022021/052021/082021/112022/022022/052022/082022/112023/02地炼开工率:山东地炼厂0501001502002503000200040006000800010000120001400016000180002021-062021-082021-102021-122022-022022-042022-062022-082022-102022-122023-02执行航班:中国:国内航班(不含港澳台):MA7执行航班:中国:国际航班:MA7(右轴)1402403404405406407408401月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月20192020202120222023请阅读最后评级说明和重要声明17/22行业研究深度报告图24：2022年以来美国CPI处于高位资料来源：Wind，长江证券研究所另一方面，油价上涨也会抑制全球原油消费。如果油价大幅上涨，企业生产成本被动上升，利润率下降使得投资动力不足；另一方面消费者实际可支配收入减少，购买力下降，亦会导致企业需求回落，投资动力进一步下降。总的来说，油价上涨一定程度上会抑制全球的原油消费。图25：油价上涨也会抑制全球石油消费增长资料来源：EIA，长江证券研究所2023年全球需求仍将复苏，但增速或将趋缓。2023年虽然全球第二大消费国中国的需求或将迎来疫情之后的复苏。不过鉴于市场仍然对全球经济增长前景有所忧虑，所以总需求是否能够明显提升存疑。总的来看，2023年原油需求仍存在压力。EIA最新月报披露，2021年和2022年全球需求分别增加554万桶/日和225万桶/日，2023年仍将复苏，但增量将下降至111万桶/日。分区域而言，2022年全球需求增加225万桶/日，其中OECD需求增加114万桶/日，非OECD增加111万桶/日；2023年OECD需求将减少27万桶/日，非OECD需求将增加138万桶/日。总体而言，相比2022年，2023年全球需求仍将复苏，但增速或将趋缓。-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%2010-012010-072011-012011-072012-012012-072013-012013-072014-012014-072015-012015-072016-012016-072017-012017-072018-012018-072019-012019-072020-012020-072021-012021-072022-012022-072023-01CPI能源食品住宅服装交通运输请阅读最后评级说明和重要声明18/22行业研究深度报告图26：2023年全球需求仍将复苏图27：2023年需求预计同比增加111万桶/日资料来源：EIA，长江证券研究所资料来源：EIA，长江证券研究所6575859510520192020202120222023百万桶/日monthlyhistorymonthlyforecastannualaverage-9.295.542.251.11-14-10-6-226102020202120222023百万桶/日worldchangeOECDnon-OECDforecast请阅读最后评级说明和重要声明19/22行业研究深度报告研判：2023年油价中枢在80-100美元/桶之间根据全球需求端和供给端分析，全球原油市场于2020年三季度开始去库，2022年结束去库。基于上述我们对全球原油供给和需求分析，2020年二季度随着复工的持续和供给的不断削减，供需平衡表发生暴力再平衡，全球原油在2020年三季度开始去库。根据EIA的供需平衡预测，2022年之后去库或将结束。图28：根据供需平衡表，全球原油于2022年开始结束去库资料来源：EIA，长江证券研究所库存的变化可以反映原油供需基本面的走向情况。2020年随着疫情在全球范围内蔓延，原油出现供应过剩现象，OECD原油库存迅速累积。伴随着2020Q3以来的供需改善，OECD原油库存持续去化，2022年之后库存有所回升。最新数据显示，2022年10月OECD商业原油库存为10.61亿桶，虽然连续三个月回升，但仍低于五年均线。图29：目前OECD库存低于五年均线，但已处于回升态势资料来源：Bloomberg，长江证券研究所相比2022年，2023年全球原油供需缺口小幅下降（需求-供给）。为了更好的分析产油国未来可能采取的策略，我们对各种可能组合进行了详细分析，主线是OPEC+减产协议执行情况以及OPEC豁免国（伊朗、利比亚和委内瑞拉）明年供给增量。-8-4048128085909510010519Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q1E23Q2E23Q3E23Q4E百万桶/日百万桶/日供给-需求(右)全球供给全球需求-6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%8009001,0001,1001,2001,3002017-102018-022018-062018-102019-022019-062019-102020-022020-062020-102021-022021-062021-102022-022022-062022-10OECD商业原油库存库存5年均线库存环比（右）百万桶请阅读最后评级说明和重要声明20/22行业研究深度报告在分析之前，有几个经过研究后得出的前置基础：1)OPEC+产油国经济结构短期内难大幅调整，油价对国家财政影响重大；2)伊朗、利比亚和委内瑞拉从制裁或战争中恢复后，亟需增产重振经济；3)OPEC+维持减产协议意向较强，避免重蹈“负油价”覆辙。通过建立3种假设：1）悲观：OPEC+全年平均增产60万桶/日；2）中性：OPEC+全年平均增产30万桶/日；3）乐观：OPEC+按照现有协议，维持减产至年底。并在情形1（伊朗、利比亚、委内瑞拉产量环比持平）、情形2（伊朗、利比亚、委内瑞拉增产40万桶/天）和情形3（伊朗、利比亚、委内瑞拉增产80万桶/天）三种情形下，计算出全球供需缺口变化。具体到供需平衡表，九种不同情形下，2023年全球供需缺口将从2022年底富余59万桶/日变化至富余3万桶/日~143万桶/日，我们认为中性情形可能性较大，即OPEC+全年平均产量增加30万桶/日以及伊朗、利比亚、委内瑞拉增产40万桶/日，对应供给-需求富余73万桶/日。表2：不同情景假设情况下全球原油供需平衡表情景假设产油区域情形1：伊朗、利比亚、委内瑞拉持平情形2：伊朗、利比亚、委内瑞拉增长40万桶/天情形3：伊朗、利比亚、委内瑞拉增长80万桶/天悲观：OPEC+2023年增加60万桶/日单位：百万桶/天2022年12月2023年新增2023E2023年新增2022E2023年新增2023EOPEC：十国原油产量24.570.6043.301.0043.701.4044.10OPEC：伊朗+利比亚+委内瑞拉4.40俄罗斯原油产量9.85非OPEC（除俄罗斯）原油产量3.88美国原油产量11.900.5412.440.5412.440.5412.44其他地区产量45.350.0045.350.0045.350.0045.35全球供给总量99.951.14101.091.54101.491.94101.89全球需求总量99.361.10100.461.10100.461.10100.46全球原油供给-需求缺口0.590.040.630.441.030.841.43中性：OPEC+2023年平均增加30万桶/日单位：百万桶/天2022年12月2023年新增2023E2023年新增2022E2023年新增2023EOPEC：十国原油产量25.430.3043.380.7043.781.1044.18OPEC：伊朗+利比亚+委内瑞拉4.37俄罗斯原油产量9.77非OPEC（除俄罗斯）原油产量3.51美国原油产量12.000.5412.540.5412.540.5412.54其他地区产量44.870.0044.870.0044.870.0044.87全球供给总量99.950.84100.790.84101.190.84101.59全球需求总量99.361.10100.461.10100.461.10100.46全球原油供给-需求缺口0.59-0.260.330.140.730.541.13乐观：OPEC+2023单位：百万桶/天2022年12月2023年新增2023E2023年新增2022E2023年新增2023E请阅读最后评级说明和重要声明21/22行业研究深度报告年按当前减产标准持续OPEC：十国原油产量25.430.0043.080.4043.480.8043.88OPEC：伊朗+利比亚+委内瑞拉4.37俄罗斯原油产量9.77非OPEC（除俄罗斯）原油产量3.51美国原油产量12.000.5412.540.5412.540.5412.54其他地区产量44.870.0044.870.0044.870.0044.87全球供给总量99.950.54100.490.94100.891.34101.29全球需求总量99.361.10100.460.73100.460.73100.46全球原油供给-需求缺口0.59-0.560.030.210.430.610.83资料来源：OPEC，EIA，Wind，长江证券研究所全球经济增长乏力原油需求虽面临压力，但在紧供给以及中国需求有望复苏背景下仍将高位震荡。2022年6月以后油价调整明显，市场对经济衰退影响油价的担忧加剧。根据长江石化团队深度报告《以史为鉴，衰退期间油价怎么看？》对历史的复盘，虽然经济衰退会影响需求，若供给维持偏紧状态，油价未必大幅下跌。展望2023年，油价中枢在中国需求有望复苏以及紧供给背景下仍将在80-100美元/桶之间震荡。未来油价是否大幅波动取决于以下三点：1）俄乌冲突形势得到缓和，或者西方国家对俄罗斯石油出口的实质制裁力度不及预期；2）美国需求受到通胀影响较大或中国从疫情之后复苏的需求并不明显；3）伊核谈判快于市场预期，伊朗释放出部分产量。请阅读最后评级说明和重要声明22/22行业研究深度报告投资评级说明行业评级报告发布日后的12个月内行业股票指数的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准，投资建议的评级标准为：看好：相对表现优于同期相关证券市场代表性指数中性：相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平看淡：相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数公司评级报告发布日后的12个月内公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准，投资建议的评级标准为：买入：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于10%增持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%～10%之间中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%～5%之间减持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%无投资评级：由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。相关证券市场代表性指数说明：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准。办公地址[Table_Contact]上海武汉Add/浦东新区世纪大道1198号世纪汇广场一座29层P.C/（200122）Add/武汉市江汉区淮海路88号长江证券大厦37楼P.C/（430015）北京深圳Add/西城区金融街33号通泰大厦15层P.C/（100032）Add/深圳市福田区中心四路1号嘉里建设广场3期36楼P.C/（518048）分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点。作者所得报酬的任何部分不曾与，不与，也不将与本报告中的具体推荐意见或观点而有直接或间接联系，特此声明。重要声明长江证券股份有限公司具有证券投资咨询业务资格，经营证券业务许可证编号：10060000。本报告仅限中国大陆地区发行，仅供长江证券股份有限公司（以下简称：本公司）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含信息和建议不发生任何变更。本公司已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，不包含作者对证券价格涨跌或市场走势的确定性判断。报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据；在不同时期，本公司可以发出其他与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告；本报告所反映研究人员的不同观点、见解及分析方法，并不代表本公司或其他附属机构的立场；本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司及作者在自身所知情范围内，与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制、静默措施的利益冲突。本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用须注明出处为长江证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。刊载或者转发本证券研究报告或者摘要的，应当注明本报告的发布人和发布日期，提示使用证券研究报告的风险。未经授权刊载或者转发本报告的，本公司将保留向其追究法律责任的权利。PoweredbyTCPDF(www.tcpdf.org)前沿报告库是中国新经济产业咨询报告共享平台。行业范围涵盖新一代信息技术、5G、物联网、新能源、新材料、新消费、大健康、大数据、智能制造等新兴领域。为企事业单位、科研院所、投融资机构等提供研究和决策参考。扫一扫免费获取海量报告