证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明1●2023年投资策略报告聚焦研发创新创新为矛，景气为盾2023年电力设备与新能源行业投资策略证券分析师：周啸宇执业证书编号：S0630519030001zhouxiaoy@longone.com.cn联系人：王珏人wjr@longone.com.cn2022年12月26日证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明2光伏：硅料降价及N型迭代下寻找新机遇电动车&锂电池：电池材料推陈出新，抓住技术迭代新机遇风电：平价时代，海风成长属性凸显CONTENTS目录010203证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明3光伏:硅料降价及N型迭代下寻找新机遇证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明4行业整体判断：建议从中短期的产业链利润分配及技术迭代把握明年光伏投资机会。产业链：1）硅料价格下行，产业链整体利润分配回归较合理区间，预计一体化组件龙头将持续受益；2）产业利润再分配下，下游辅材端利润修复预期出现；3）产业链供需上下游不断变化，产业链瓶颈环节有望收获超额利润。需求端：1）国内：双碳政策下，大基地及整县推进政策并行，支撑光伏装机基本面。一旦终端成本下降至合理区间，预计装机量将会显著抬升；2）海外：受能源转型及俄乌冲突影响，以欧洲为代表实现装机量大幅上升。预计未来美国、南美、印度等地区的光伏装机将不断上升。技术迭代：随着行业降本增效不断推进，N型技术迭代为日趋同质化的行业带来新机会，着重关注以下细分成长环节：1）N型设备路径分歧加剧，建议重点关注TOPCon、HJT设备以及激光设备；2）N型组件渗透率提升下，辅材技术革新，建议重点关注受制于POE粒子供需缺口的POE胶膜龙头。投资建议证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明5历史复盘资料来源：同花顺，东海证券研究所SW光伏设备板块与沪深300指数走势比较海外政策主导期国内政策主导期全球多元+平价过渡期证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明6基本面：高景气下量利齐升资料来源：同花顺，东海证券研究所光伏设备行业总营收（亿元）光伏设备行业三费费率（%）光伏设备行业归母净利润（亿元）光伏设备行业毛利率与净利率（%）证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明7资料来源：同花顺，东海证券研究所注：仅统计2019年前上市的公司，统计区间为2019/1/1-2021/12/31排名公司占比1锦浪科技1625.5%2阳光电源1311.3%3上机数控933.8%4晶澳科技888.4%5迈为股份844.0%6金辰股份529.4%7福莱特456.9%8钧达股份403.1%9隆基绿能398.2%10福斯特388.9%11晶盛机电342.8%12TCL中环310.2%13中来股份298.7%14通威股份297.0%15京运通270.3%排名公司占比1福莱特35.5%2锦浪科技31.6%3爱旭股份20.6%4TCL中环18.7%5京运通18.5%6通威股份16.3%7拓日新能15.0%8爱康科技13.8%9上机数控13.6%10晶澳科技11.9%11安彩高科11.5%12亿晶光电11.2%13东方日升11.1%14双良节能10.9%15协鑫集成9.8%平均资本性支出占营收比（%）市值上涨幅度（%）平均研发费用占营收比（%）研发投入+扩张战略助力公司成长排名公司占比1迈为股份8.7%2金辰股份7.9%3奥特维6.8%4帝尔激光6.5%5晶盛机电6.0%6京山轻机5.3%7东方日升5.0%8钧达股份4.9%9捷佳伟创4.7%10锦浪科技4.7%11阳光电源4.6%12福莱特4.5%13双良节能4.2%14爱旭股份4.0%15TCL中环4.0%证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明8光伏产业链：硅料价格拐点出现资料来源：Pvinfolink，CPIA，东海证券研究所硅料产能落地，上游价格加速下降。硅业分会数据显示，8月起硅料产量显现了全面增长态势，10月硅料产量约8.65万吨，同比+105.95%，环比+13.07%。预计2022年底全球硅料名义产能达到120万吨，同比增长约45%。从总产能来看，明年年底多晶硅供应不足将彻底解决。随着供需缺口改善，11月底开始硅料价格出现明显松动的趋势，目前硅料价格加速下降，周均跌幅由3%上升至8%左右。硅片价格遭遇踩踏，周均跌幅高于10%。下游成本降低快于预期，有望迎来盈利修复。目前硅料占据行业约70%利润，占据组件约42%成本。硅料降价为下游提供了盈利空间，预计电池、组件、辅材端有望实现业绩回暖。国内硅料产量及同比（万吨/年、%）硅料价格（元/千克）20212022E2023E全球装机量135.60227.50247.50组件量162.72273.00297.00多晶硅需求47.9680.4687.54多晶硅产量60.2081146资料来源：CPIA、东海证券研究所硅料供需测算（GW、万吨）证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明9光伏产业链：组件降价下终端需求上行资料来源：国家能源局，东海证券研究所22年底及23Q1，双碳政策及并网要求下，装机量有望上升。受硅料降价预期，终端观望情绪浓厚，22年底装机需求部分受到抑制。继10月装机回落至5.64GW后，11月装机7.47GW.组件降价下需求略微反弹。根据历史数据以及测算结果，以100MW、年利用小时数1250、1400、1600三类地区下，BOS成本2元/瓦的保守情况来看，以双面单晶PERC为基准的组件价格滑落至1.8元/瓦左右时，进入全国普遍的集中式项目IRR较理想范围，预计将迎来逐步放量。结合前几年年底装机量态势来看，今年国内装机量仍有约78.5GW。如若终端博弈进程较慢，装机热潮顺延至23Q1，行业仍将受益。历年月度装机量变化（GW）历年中国各能源装机量（MW）不同地区、组件价格下IRR（h、元/瓦、%）证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明10行业预判：明年装机量高增速持续明年，随着终端成本有望下降，带动终端装机量提升。根据全球发电增速以及相应的光伏发电量增量测算，2022年全球光伏装机有望达到247GW左右，2023年装机有望实现319.7GW。国内市场增长引领全球，大基地、工商业分布式有望持续发力。22年预计国内光伏装机达到78.5GW左右，增速42.1%。从结构来看，2022Q1-Q3装机量中，工商业分布式异军突起，而集中式大基地等工程将保障装机量后续发力。全球光伏装机测算（GW、%）中国全球光伏装机预测（GW、%）根据各国装机量测算全球光伏装机（GW）证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明11利润再分配：预计电池及一体化组件受益资料来源：Solarzoom，东海证券研究所硅料价格拐点出现，大量利润空间释放。根据硅料价格2023年底降至100元/千克、125元/千克、150元/千克三种情况推算，硅料价格下降预计有望释放0.4元/瓦以上的利润。下游利润再分配，光伏设备产产业链内部有望受益。硅料释放利润将被产业链内部（硅片、电池、组件为主）以及终端（电力运营、EPC、储能等）分配。目前终端博弈仍在持续，降价模型预计分为两种：1）硅料价格大幅下降，带动组件价格下降，终端需求大增；2）终端需求持续不振，组件价格大幅下降，倒逼硅料价格下降。根据目前价格观测以及对于未来几年需求增量的测算，我们预计实际降价情形符合模型1，此时受益于需求驱动，产业链内部有望获得利润分配良性改善。中性情况下产业链利润变化（元/瓦、%）利润分配敏感性分析（元/千克、元/瓦）硅料价格情形组件价格情形硅片毛利电池片毛利组件毛利3062.020.060.18-0.051001.50.060.080.071.680.070.130.161.80.100.180.191251.50.030.060.071.680.060.110.131.80.100.150.171501.50.020.050.021.680.060.090.111.80.090.120.142023年底不同硅料、组件价格下，下游毛利预测（元/瓦）证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明12组件：降本下一体化龙头有望量利齐升资料来源：ifind、公司公告、东海证券研究所供需格局调整下，组件盈利修复，一体化组件厂商受益拥有高确定性。1）硅片：今年是扩产大年，受硅料放量影响，产量大幅提升，价格承压下利润空间预计逐步收窄；2）电池片：受技术路径分歧影响，电池片扩产较低，叠加通威自用比例提升影响，近期价格大幅上涨，预计超额利润空间仍将维持，23H2产能扩产配合技术路径争议减弱，利润或将收窄；3）组件：目前受终端及硅料双重压力，组件利润承压最大。预计随着硅料降价以及电池片产能释放，23H2有望盈利扭转。根据上述推定测算，一体化厂商预计存在0.1元/瓦以上增利空间。一体化龙头格局稳固，有望充分受益。组件与一体化龙头毛利率变化（%）组件出货量排名（GW）组件一体化规划（GW）证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明13组件：N型迭代，龙头有望实现溢价TOPCon溢价决定因素：功率提升带来BOS成本摊薄、低衰减性带来的发电收益上升以及N型其他特性带来的收益上升。以100MW、年利用小时数1250、IRR6.97%的模型为依据进行测算，BOS降本溢价约为0.04元/瓦，普遍得到兑现；低衰减溢价约为0.056元/瓦，大致兑现；N型其他特性带来发电增益约为2%-5%，溢价兑现较难，大致在0.039-0.125元/瓦之间兑现。TOPCon溢价大致在0.135-0.221元/瓦之间。结合TOPCon组件成本提升在0.04-0.05元/瓦，预计组件厂商TOPCon有望实现单位净利0.085-0.171元/瓦的提升。同时在品牌、渠道方面具有优势的组件厂商，存在着溢价兑现优势。TOPCon溢价决定因素各项成本PERC降本空间TOPCon支架0.3300.0350.318建安费用0.5240.0330.507电缆价格0.1640.0280.159一次性土地成本0.1800.0350.174集中式逆变器0.0820.0000.082一次、二次设备0.4580.0000.458电网接入成本0.1800.0000.180管理费用0.1800.0000.180BOS成本2.0970.0192.058BOS降本值//0.040影响因素PERCTOPCon发电量增加总计首年衰减率1%2%1.17%1.62%年均衰减率0.40%0.45%0.45%双面率85%70%-80%约1%2%-4%温度系数-0.3%/°C-0.35%/°C约0.45%弱光性较弱较强约2.00%发电量增加1%2%3%4%5%组件非衰减溢价0.0390.820.1250.1680.212溢价合计0.1350.1780.2210.2640.308BOS成本下降测算（元/瓦）组件性能提高带来发电量提升非衰减溢价敏感度测算资料来源：CPIA，各公司官网，各公司产品白皮书，东海证券研究所证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明14组件：一体化龙头有望实现差异化优势资料来源：公司官网、北极星、东海证券研究所TOPCon大势所趋，明年扩产高增速。2023年从降本增效来实现市场化的角度考虑，TOPCon占据相对优势。据统计，目前TOPCon规划产能总计约306GW，22年底约84GW名义产能，23年底预计达到224GW，同比+166.7%；目前HJT规划产能总计约137GW，22年底约14GW名义产能，23年底预计达到37GW。一体化龙头抢先布局，预计将享受红利。TOPCon布局以龙头为主，其中晶科能源率先布局35GW，2022年底实现24GW；天合光能布局33GW产能，预计2023Q1实现10GW，2023年底实现30GW；晶澳科技布局26.5GW，预计年底落地16GW。HJT方面，产业布局仍以新进入者为主，其降本增效能力仍有待观察。基于规划的年底产能预测（GW）TOPCon电池主要企业产能情况（GW）HJT电池主要企业产能情况（GW）证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明15设备：行业扩产及技术迭代下红利资料来源：ifind，东海证券研究所行业扩产下，设备营收大幅上升。行业扩产是设备订单量的基础，今年设备企业营收同比大幅增长，环比不断上升。同时大部分企业订单在握，其中奥特维公开订单21亿元，迈为中标多家HJT电池产线。预计随着订单出货并受到下游确认，设备企业营收将进一步打开。技术迭代下，技术领先厂商享受技术红利及产线更新需求。PERC设备技术扩散后，N型设备红利再次出现。近三季度，设备毛利率及净利率整体上升。龙头企业毛利率、净利率均高于行业平均。单季度主要设备企业营收（亿元）主要设备企业毛利率（%）主要设备企业净利率（%）证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明16设备：N型电池设备龙头有望享受技术红利激光设备在N型中运用增加，技术壁垒下龙头有望受益。激光技术高精度更符合N型需求，在TOPCon、HJT等均有对应主要设备环节，同时激光转印各个路线均可使用。此外单设备价值量提升，在产线成本占比中提升。浆料转移激光转印步骤浆料填充激光图形转印技术（PatternTransferPrinting简称PTP）是通过高功率激光束高速图形化扫描，将浆料从柔性透光材料上转移至电池表面，形成栅线。激光转印分为两个步骤。1）浆料填充：通过金属刮刀将浆料填充至柔性透光材料构成的基板的凹槽中。2）浆料转移：将基板反转，通过激光照射透明基板，热能使贴合在基板上的浆料气化成高压蒸汽，最终浆料在压力下脱落至硅片表面，形成栅线。电池类型技术名称技术效果PERC激光消融利用激光在硅片背面进行打孔或开槽，将部分AL2O3与SiNx薄膜层打穿露出硅基体，背电场通过薄膜上的孔或槽与硅基体实现接触，能够提高少子寿命从而提升电池转换效率激光掺杂SE提升电池浅扩散区域的表面浓度，降低表面复合；在金属接触区域实现重掺杂，改善金属浆料和电池的接触，降低接触电阻；PERC电池的光电转化效率可以提升0.3%-0.5%TOPCon激光硼掺杂在硼扩散面金属栅线与硅片的解除区域进行重掺杂，而金属电极之间非金属接触区域实现轻掺杂，能够降低金属区的接触电阻和金属复合，提高开路电压HJTLIAHJT电池在H/c-Si的界面存在大量的界面态（Si悬挂键），在光照的情况下，对此结构进行加热退火，可以有效减少界面态（Si悬挂键）密度，降低界面复合，从而提高非晶硅的钝化效果，提升电池转化效率IBC无损消融技术实现背面P/N钝化膜层精确消融，得到更加细小的电池单位结构，更小的金属接触开孔和更灵活的设计钙钛矿激光刻蚀FTO刻蚀时，保证了激光刻蚀线宽和激光刻蚀线间距的准确性，不损伤基板玻璃；刻蚀ITO或钙钛矿层，要求激光刻蚀线宽和激光刻蚀线间距准确，不伤PI层的FTO；蚀刻P3层的银浆层、镀金层或碳粉层，确保激光蚀刻干净，激光蚀刻线宽和激光蚀刻线间距准确，蚀刻过程中不会损伤P2层PERC/TOPCon/HJT激光转印技术在特定柔性透光材料上涂覆所需浆料，采用高功率激光束高速图形化扫描，将浆料从柔性透光材料上转移至电池表面，形成栅线资料来源：帝尔激光、华日激光、东海证券研究所激光技术在电池上的应用证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明17设备：N型电池设备龙头有望享受技术红利资料来源：公开资料整理，东海证券研究所设备壁垒较高，TOPCon及HJT竞争格局良好。设备厂商要发展，除了自身技术之外，与下游厂商合作研发必不可少。从历史及行业特性来看，技术及格局一旦定型，龙头将享受一家独大的市占率优势。在目前的技术分歧下，除主流路线外，PECVD路线下其他厂商也有望弯道超车。TOPCon工艺流程及主要公司HJT工艺流程及主要公司证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明18设备：N型电池设备有望量价齐升技术迭代下，电池设备市场格局发生变化，TOPCon今明两年占据主导。根据我们的测算，受益于单GW价值量及订单量提升，TOPCon电池设备规模占比预计由2021年3%，提升至2023年56%，其中部分为PERC设备技改完成。HJT电池设备预计后续发力，目前受益于技术领先下价值量。HJT电池设备目前产线单GW价值量约4亿元，远超其他技术路线。未来HJT降本持续下设备放量的同时，即使单GW价值量下降依旧可以支撑市场规模的扩大。HJT电池设备市场规模占比有望从2021年的3%左右，提升至2024年的50%以上。各技术路线电池设备市场占比（%、亿元）资料来源：公开资料整理，东海证券研究所2022E2023E2024E2025E产能1084186296新增产能374102109TOPCon电池设备价值量2.21.71.61.5升级TOPCon的PERC产线0.08.815.810.3新建TOPCon产线365.786.498.8升级TOPCon的PERC价值量0.80.60.50.4TOPCon电池设备行业规模7.0117.0146.2152.32022E2023E2024E2025E产能133796182新增产能7235986HJT电池设备价值量（亿元/GW）43.22.82HJT电池设备行业规模（亿元）27.074.6165.1172.4TOPCon电池设备市场测算（亿元/GW、亿元)HJT电池设备市场测算（亿元/GW、亿元)证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明19胶膜：竞争格局下龙头地位稳固资料来源：中商情报网、ifind、公司公告、东海证券研究所行业壁垒强，龙头凭借顾客粘性+营运能力保证盈利。胶膜作为封装材料，需要厂商与组件企业深度协同。供应商转换成本与长期合作形成了客户壁垒。同时胶膜在上游粒子与下游组件中话语权较低，现金流周转压力较大，符合强者恒强的规则。粒子保供成为行业竞争力关键。上游树脂在胶膜成本中的占比约为86%-92%，粒子对于胶膜性能至关重要。胶膜扩产容易，周期仅3-6个月，而粒子扩产、爬产可能长至4年，成为束缚行业产能的关键性瓶颈。2021年胶膜行业竞争格局（%）主要公司经营性现金流（万元）胶膜成本构成（%）证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明20胶膜：龙头有望实现盈利修复资料来源：公司公告、ifind、Solarzoom、东海证券研究所下游高需求下，粒子保供是胶膜实现溢价能力的基础。胶膜本身产能远供大于求，EVA粒子瓶颈下才能实现胶膜对组件端的较强议价能力。另外粒子价格变动在正常情况下落后EVA价格变动1.5个月左右，在EVA价格高企环境下行业普遍高库存。今年下半年需求疲软背景下，EVA价格不升反跌，高库存造成高成本拖累胶膜企业盈利。而根据测算，受下游需求提振，明年EVA仍处紧平衡，且需求较今年略紧，预计保供能力强的龙头将受益。组件盈利修复是实现粒子价值传导的前提。根据近期历史复盘，在硅价造成组件成本的压力下，组件开始挤压胶膜环节盈利空间。根据前述测算，23年随着组件盈利修复，预计龙头价格传导机制将会重新打通。胶膜供需格局预测（GW、%）胶膜、粒子及组件关系（%、元/瓦）EVA粒子供需格局预测（万吨、GW）证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明21胶膜：N型迭代下POE膜有望放量POE抗PID性能更优，N型推动POE需求提升。N型电池的PID效应在受光面更为敏感，POE的抗PID性能更优异，更加契合N型电池的技术要求：1）EVA树脂产生醋酸，而POE分子链结构稳定，不易与银栅线反应；2）POE胶膜具有优异的水汽隔绝性能；3）POE体积电阻率更大，利于绝缘。POE放量下，供需缺口持续扩大，预计盈利提升。封装胶膜存在部分替代方案，但整体来看，POE2023年的需求在42-48万吨之间，而供给约为47.5万吨，处于紧平衡状态；2024年需求在58-66万吨之间，而供给约为59万吨，供需缺口持续扩大。较大的供需缺口预计将带来盈利能力提升，明年实现较大POE供应量的企业预计盈利能力将进一步增强。不同情景下POE的供需情况预测（万吨）EVA与POE超高显微镜下材料图资料来源：Pvinfolink、太阳能杂志、东海证券研究所证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明22胶膜：POE膜粒子保供成为焦点资料来源：隆众资讯、维科网、公司公告、东海证券研究所POE粒子仍被海外厂商垄断，国产替代尚待时日。目前POE粒子产能均在海外，其中陶氏化学产品市占率达42%。国内厂商大部分仍在中试阶段，中石化天津、万华化学预计2023年-2024年投产，叠加产能爬坡周期及完成光伏级POE生产，预计近两年内实现国产供应的可能性较小。POE粒子保供成为明年胶膜厂商盈利提升的关键。福斯特拥有陶氏化学部分股权，POE保供能力最强，预计占据50%以上保供份额。此外，海优新材、赛伍技术、激智科技预计也有一定保供份额。2021年POE粒子竞争格局POE粒子国产化进程企业名称产能（万吨/年）当前进度及投产时间万华化学201000吨/年POE装置已完成中试，预计2024年投产斯尔邦10拟投资2.04亿元建设800吨/年POE中试装置卫星化学10自主研发成功突破-烯烃关键技术，已有3款相关专利，中试建设中中石化天津10二期计划2023-2024年投产京博石化51000吨/年POE装置已完成中试，预计2025年投产中石化茂名5.11000吨/年POE装置完成中试，5万吨/年POE项目处于环评公示荣盛石化2202022.8.18公告新材料投资计划公司POE布局福斯特2016年收购陶氏化学部分股份，POE保供能力最强。同时公司在技术及客户方面具有优势。赛伍技术公司拥有1亿多平米POE产能，在建产能2.55亿平米。已实现部分验证出货。海优新材单层POE膜取得进展，已实现部分出货，开始批量供货。今年年初布局POE共挤膜，将运用于N型。激智科技今年投资建设3.5亿平米POE膜产能。各公司POE布局证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明23重点推荐标的组件：晶科能源、天合光能、隆基绿能设备：迈为股份、捷佳伟创、海目星、帝尔激光胶膜：福斯特、赛伍技术资料来源：同花顺一致预期，东海证券研究所注：时间截至2022/12/25证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明24电动车&锂电池：电池材料推陈出新，抓住技术迭代新机遇证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明25行业整体判断：1）电动车：国外电动车市场稳步攀升，欧洲/美国市场23年预计销量约310/180万辆，电动皮卡有望带动北美电动车销量。国内电动车销量维持高增长，渗透率屡创新高，国内市场23年预计销量约880万辆，渗透率有望超35%；2）锂电池：供需紧张推动锂价持续走高，主流电池厂为了提升盈利能力，对锂资源均有布局，预计23年下半年迎来锂盐价格拐点。技术迭代：复合铜箔：1）优势：①复合铜箔可以解决负极集流体安全问题；②拥有更低生产成本（良率70%时，单平成本为3.93元/平米）；③可以提升电池能量密度（1+1+4μm的PET铜箔可以提升电芯能量密度约6.6%）。2）空间：到25年我们中性预计复合铜箔市场空间超100亿元。3）投资建议：①复合铜箔产业化发展初期，产线建设生产设备先行，建议关注能够量产磁控溅射设备、水电镀设备的企业；②目前产品送样顺利，多家企业产品数据表现优异，建议关注产品良率突出的企业。钠电池：1）优势：①钠电池工作原理与锂电池类似，生产设备大多可兼容；②钠电池较锂电池成本优势显著（22年锂电成本约0.64元/Wh，较钠电高约80%）。2）空间：到25年我们乐观预计钠电池市场需求约70GWh。3）投资建议：①钠电发展初期，产业链材料供给各不相同，建议关注材料端一体化布局的企业；②当前正极进展最顺利的是层状氧化物，负极进展最顺利的是硬碳，建议关注有相关生产能力的企业。投资建议证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明26-1000%0%1000%2000%3000%4000%5000%电池沪深300电池国产替代第一步，行业景气度上升。工信部对动力电池企业提出门槛要求，行业持续整理。新能源汽车高增长带动电池需求大涨，行业迎来扩张期。新能源汽车渗透率显著提升，电池装车量高增长，电池厂纷纷宣布扩产。原材料供需严重不平衡，电池生产成本过高，企业盈利能力下降。基本同步，但略弱于大盘，后续受金融危机影响持续下跌。企业数量多，为赚快钱，使得技术能力较低的企业进入市场，行业整理。政策退补，行业调整。行业产能过剩，产能利用率低下，供过于求的程度进一步加深。SW电池指数与沪深300指数走势对比资料来源：iFinD，东海证券研究所国家补贴驱动行业发展行业发展初期高速成长期历史复盘证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明272018-2025E年欧洲新能源汽车销量(万辆)2018-2025E年美国新能源汽车销量(万辆)资料来源：ACEA，EVVolumes，东海证券研究所欧洲各国新能源汽车政策效果显著，购车优惠促进新能源汽车销量进一步提升，22年11月欧洲主流九国销量约23.8万辆，同比+30%，预计22年全年销量超240万辆，23年预计约30%增长，销量达310万辆。美国政府加速汽车电动化，22年11月美国销量9.0万辆，预计全年销量约100万辆，23年预计约80%增长，销量达到180万辆。美国及欧洲主要十国近年来新能源汽车渗透率处于不断上升趋势。23年是美国皮卡市场的元年，Cybertruck订单数据亮眼，预计电动皮卡将打开北美新能源汽车市场，新能源汽车渗透率有望进一步提升。电动车：国外电动车市场稳步攀升，电动皮卡有望带动北美电动车销量0%20%40%60%80%100%120%140%160%010020030040050060070080020182019202020212022E2023E2024E2025E欧洲销量（万辆）YoY%(右轴)-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%05010015020025030020182019202020212022E2023E2024E2025E美国销量（万辆）YoY%(右轴)0%5%10%15%20%25%30%35%美国欧洲九国合计2020-至今美国及欧洲十国新能源汽车渗透率(%)证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明282019-2025E年中国新能源汽车销量(万辆)-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%0200400600800100012001400160018002019202020212022E2023E2024E2025E中国销量（万辆）YoY%(右轴)中国新能源汽车维持高增长。2022年11月我国新能源汽车销量约78.6万辆，同/环比+75%/+10%。截至11月我国新能源汽车年内累计销量达到606.7万辆，同比+100.6%。同时11月渗透率创下历史新高，约37.88%。预计全年销量超680万辆，23年预计实现约33%增长，销量达到880万辆。2020-至今中国新能源汽车渗透率(%)电动车：国内电动车销量维持高增长，渗透率屡创新高0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%中国新能源汽车渗透率资料来源：中汽协，ACEA，EVVolumes，东海证券研究所今年我国电动车渗透率超过欧洲。美国电动车渗透率任处较低水平。证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明29国内整体装机量显著增加，磷酸铁锂占据更大市场。受益于中低端新能源汽车销量增加以及电池技术的提升，到22年11月磷酸铁锂电池的占比达到67.7%（去年同期仅为55.8%左右），市场份额维持增长趋势。22年11月动力电池装机量达到34.1GWh，其中三元装机量11GWh，铁锂装机量23.1GWh。预计22年全年动力电池装机量约为300GWh。2020-至今动力电池月度装机(GWh)资料来源：中国动力电池产业创新联盟，东海证券研究所电动车：LFP装车量超六成2017-至今动力电池装机占比05101520253035402020年1月2020年3月2020年5月2020年7月2020年9月2020年11月2021年1月2021年3月2021年5月2021年7月2021年9月2021年11月2022年1月2022年3月2022年5月2022年7月2022年9月2022年11月三元磷酸铁锂0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2016201720182019202020212022三元磷酸铁锂其他证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明30我国电池厂锂资源布局情况汇总公司名称锂资源布局时间合作方公司股比项目地点投资额规划年产能宁德时代碳酸锂2018年NorthAmericanLithium43.59%加拿大6600万加元2.3万吨碳酸锂+氢氧化锂2018年宜宾天宜锂业15%宜宾1.05亿元4万吨碳酸锂2019年PilbaraMineralsLimited8.50%澳洲5500万澳元5万吨碳酸锂2020年NeoLithiumCorp8%阿根廷858万加元4万吨氧化锂2021年Manono24%刚果（金）2.4亿美元70万吨碳酸锂2022年1月宜丰时代70%江西7亿元5万吨碳酸锂2022年4月宜春时代100%江西8.65亿元20万吨碳酸锂2022年11月志存锂业23%江西-6万吨锂资源2022年2月四川天府矿业共同开发四川--比亚迪碳酸锂2010年扎布耶锂业18%西藏2亿元电池级0.96万吨+工业级0.24万吨碳酸锂2017年1月青海盐湖比亚迪49%青海2.45亿元3万吨锂矿2022年1月智利矿产-智利6100万美元8万吨锂矿开采合约碳酸锂/氢氧化锂2022年3月盛新锂能5.1%-7.46%四川30亿元碳酸锂5万吨+氢氧化锂4.5万吨磷酸铁锂2022年8月四川路桥30%四川600万元-国轩高科碳酸锂2021年2月宜春科丰78.67%江西1.84亿元2.5万吨碳酸锂2021年2月奉新国轩100%江西5000万元5万吨碳酸锂2021年2月宜丰国轩100%江西5000万元5万吨电池级碳酸锂2021年9月江特机电-江西-每月≥500吨碳酸锂2021年12月盐湖股份-青海-3万吨锂矿2022年3月花锂矿业51%江西-获白水洞探矿权锂矿2022年5月JEMSE-阿根廷-获锂矿探矿及采矿权锂矿2022年5月宜春市政府51%江西5100万元获水南段探矿权亿纬锂能碳酸锂/氢氧化锂2021年金海锂业80%青海1.44亿元3万吨硼钾矿2021年大华化工34%青海1.1亿元氯化锂资源量29.4万吨氯化锂2022年1月兴华锂盐49%青海2亿元1万吨氢氧化锂2022年1月蓝晓科技-西藏-1万吨欣旺达盐湖2022年4月金圆股份、川恒股份35%阿根廷1.23亿元合作开发盐湖锂资源蜂巢能源锂辉石精矿2017年Pilbara3.5%澳洲2800万美元33万吨锂盐产品2018年11月广西天源49%--2.5万吨锂盐产品2022年3月永杉锂业10%-6000万元3.5万吨中创新航电池级碳酸锂2022年5月天齐锂业---达成供货协议资料来源：cbc金属网，各公司公告，东海证券研究所近年来，供需紧张推动锂价持续走高。锂矿开采复杂，产线扩产周期较长，供应数量有限，叠加终端新能源车需求日益扩大，锂资源供需持续紧张，推动锂价不断走高。截至2022年12月23日，碳酸锂价格达56.6万元/吨，同比+109%。当前主流电池厂商为了提升盈利能力，对锂资源均有布局。结合目前各企业布局及锂盐厂商扩产情况，2023年为锂盐项目投产的密集期，预计下半年将迎来锂盐价格拐点。锂电池：原材料价格高涨，电池厂加速上游布局下游需求高涨，叠加扩产周期较长，推动锂价持续走高。预计2023年下半年迎来拐点。2020-至今电池级碳酸锂价格(万元)010203040506070电池级碳酸锂证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明310%5%10%15%20%25%201720182019202020212022Q1-3电池行业毛利率%电池行业净利率%资料来源：iFinD，东海证券研究所基本面：行业持续快速增长0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%010002000300040005000600070008000201720182019202020212022Q1-3电池行业营业收入(亿元)YOY%(右轴)0%20%40%60%80%100%120%140%160%0100200300400500600700201720182019202020212022Q1-3电池行业归母净利润(亿元)YOY%(右轴)电池行业总营收(亿元)电池行业归母净利润(亿元)电池行业三费费率(%)电池行业毛利率和净利率(%)0%1%2%3%4%5%6%7%8%201720182019202020212022Q1-3销售费用率%管理费用率%财务费用率%证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明32平均研发费用占营收比（%）排名公司占比1孚能科技16.8%2星云股份15.9%3亿华通14.3%4骄成超声12.8%5利元亨12.1%6先惠技术10.1%7先导智能9.6%8正业科技9.3%9紫建电子8.5%10亿纬锂能7.8%11福能东方7.4%12派能科技7.2%13国轩高科7.2%14赢合科技7.0%15壹石通6.4%平均资本开支占营收比（%）排名公司占比1孚能科技88.9%2星源材质77.7%3恩捷股份56.9%4国轩高科38.6%5亿纬锂能34.7%6壹石通34.3%7嘉元科技32.3%8宁德时代29.5%9亿华通28.5%10德方纳米28.0%11信德新材27.6%12珠海冠宇27.2%13科达利24.8%14丰元股份24.1%15璞泰来23.5%市值上涨幅度（%）排名公司涨幅1天赐材料869.5%2德方纳米800.2%3蔚蓝锂芯610.0%4宁德时代483.3%5胜华新材465.4%6恩捷股份449.4%7国轩高科415.9%8杉杉股份363.0%9天奈科技362.2%10亿纬锂能361.5%11金银河325.4%12诺德股份314.0%13星云股份313.2%14星源材质305.5%15科达利290.9%资料来源：同花顺iFinD，东海证券研究所注：仅统计2019年前上市的公司，统计区间为2019/1/1-2021/12/31研发投入+扩张战略助力公司成长证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明33复合铜箔：材料性能更具竞争优势复合铜箔有效解决了负极集流体的安全问题。复合型铜箔结构为“铜-高分子材料-铜”，复合铜箔比传统铜箔有明显的优势。以PET铜箔为例，复合铜箔较传统铜箔能够降低使用约2/3的金属铜，当产品大规模量产后，生产成本有望大幅降低，同时更少使用铜能够有效降低电池本身重量，从而提升电池能量密度。复合铜箔比传统铜箔有着更软的质地、更好的延展性、更优秀的抗压性能、更高的能量密度、更低的生产成本以及更优异的安全性能。其中关于安全性能：电池充放电过程或者极端环境下发生电池穿刺，金属箔容易形成毛刺，易刺穿隔膜造成电池内部短路，造成不可逆转的严重后果。资料来源：GGII，重庆金美官网，东海证券研究所复合铜箔主要结构复合铜箔穿刺示意图传统铜箔与复合铜箔对比对比传统铜箔复合铜箔制造工艺溶铜电解+电镀真空镀膜+离子置换组成金属铜占比99%以上中间层为高分子材料，外侧为金属铜厚度4-8μm6-8μm特点单位面积重量达；金属铜使用大，成本高；导热性较高，材料安全性较差，易形成毛刺基材为高分子材料，单位面积重量轻，成本低；中间基材为绝缘层，安全性好。功能铜金属合成层功能铜金属合成层高分子材料层证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明34复合铜箔：更低的成本、更高的能量密度生产成本有明显优势。复合铜箔单位成本测算主要包括原材料、设备折旧和其他费用。假设：I．原材料：假设金属铜单价6.3万元/吨、靶材单价10万元/吨、基膜单价0.85万元/吨，合计原材料单平成本约1.25元。II．设备折旧：假设磁控溅射设备1500万元/台、水电镀设备1100万元/台，设备平均折旧年限约10年，残值为0，设备幅宽1.65米，未量产前年均工作4800小时，因此设备折旧单平成本约0.79元/平米。III．其他费用：假设单平水费0.004元、单平电费0.21元、人工及其他单平成本0.5元，合计其他费用单平成本约0.714元/平米。综上单位成本：良率60%时，单平成本为4.58元/平米；良率70%时，单平成本为3.93元/平米；良率80%时，单平成本为3.44元/平米。更高的能量密度。复合铜箔结构：中间4μm的PET材料，正反两面各1μm的铜，总共厚度6μm。PET的密度约为1.38g/cm3，远低于金属铜。根据测算得到使用复合铜箔替代原有铜箔可以降低负极集流体质量约56%，电芯整体质量下降约6%，电芯质量能量密度提高约6.6%。资料来源：东威科技公告，重庆金美新材环评报告，比亚迪《复合集流体、电极片及电池》，东海证券研究所复合铜箔单位成本测算项目单位数量铜厚度μm2单价万元/吨6.3单平成本元/平米1.13靶材厚度nm80单价万元/吨10单平成本元/平米0.07基膜（PET）厚度μm4单价万元/吨0.85单平成本元/平米0.047设备折旧单平成本元/平米0.79水费单平水费元/平米0.004电费单平电费元/平米0.21人工及其他单平成本元/平米0.5合计单平成本（60%良率）元/平米4.58合计单平成本（70%良率）元/平米3.93合计单平成本（80%良率）元/平米3.44复合铜箔替代传统铜箔电芯质量及能量密度变化项目单位传统铜箔复合铜箔铜厚度μm62铜密度g/cm38.96基膜(PET)厚度μm-4基膜(PET)密度g/cm3-1.38单耗吨/GWh538234电芯质量变化--6.2%电芯能量密度变化-6.6%复合集流体能够有效提升锂电池（LFP）能量密度（比亚迪专利）类别负极正极能量密度增加率电池06μm铜箔10μm铝箔-电池11μm铜箔+3μmPP+1μm铜箔3μm铝箔+4μmPP+3μm铝箔6.10%电池21μm铜箔+3μmPP+1μm铜箔10μm铝箔3.30%电池36μm铜箔3μm铝箔+4μmPP+3μm铝箔2.60%证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明35复合铜箔：25年市场空间超100亿元2023-2025年全球复合集流体市场空间测算单位2023E2024E2025E全球动力电池出货量GWh80511261595全球储能电池出货量GWh150250350全球消费电池出货量GWh9095100全球锂电池出货量GWh104514712045复合铜箔单耗吨/GWh234234234渗透率-悲观0%3%5%对应复合铜箔用量亿平0.004.309.98渗透率-中性1%5%10%对应复合铜箔用量亿平1.027.1719.95渗透率-乐观3%10%20%对应复合铜箔用量亿平3.0614.3539.91复合铜箔单价元/平7.506.506.00对应市场空间-悲观亿元0.0027.9859.86对应市场空间-中性亿元7.6446.64119.73对应市场空间-乐观亿元22.9393.27239.46到2025年复合铜箔市场空间超100亿元。根据全球锂电池需求量，2023/24/25年全球锂电池出货量约1045/1471/2045GWh，测算结果表明2023/24/25年对应中性渗透率情况，复合铜箔需求约1.02/7.17/19.95亿平，市场空间约7.64/46.64/119.73亿元，复合增长率约150%。资料来源：东海证券研究所测算证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明36复合铜箔：行业布局情况及产业链投资机会复合铜箔规模化生产在即。传统铜箔厂商、基膜厂商、电池厂及其他材料厂商均有相应布局。复合铜箔产业化发展初期，生产设备先行，鉴于此我们建议关注：1）东威科技：公司可以量产水平电镀设备，今年与多家厂商签订大额设备订单；2）骄成超声：公司目前已经成功研发超声波滚焊设备，是复合集流体极耳焊接工艺的必要设备。目前产业进展十分顺利，多家企业产品良率表现优异，我们建议关注：1）重庆金美：最早研发复合铜箔企业，三步法提升产品性能，绑定行业龙头企业；2）宝明科技：公司自研磁控溅射设备，良率行业领先，目前已向多家龙头企业小量供货；3）双星新材：公司PET产品行业领先，基膜成本优势显著。资料来源：各公司公告，东海证券研究所复合集流体产业链相关企业业务布局我国复合铜箔制造商对比公司生产路线基材磁控溅射水电镀良品率送样进展重庆金美三步法PET海格瑞特东威科技80%+认证成功，主要供给宁德时代宝明科技两步法PET自研、腾胜科技东威科技80%已向多家头部电池厂送样双星新材两步法PET腾胜科技东威科技80%已向多家头部电池厂送样汉嵙新材一步法PET自研、腾胜科技东威科技-已向多家头部电池厂送样万顺新材-PET进口设备进口设备-已向宁德时代、比亚迪送样设备厂商水平电镀磁控溅射真空蒸发生产设备焊接设备基材厂商基材厂商靶材厂商传统箔厂商复合铜箔厂商证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明37资料来源：GGII，《钠离子电池：从基础研究到工程化探索》（容晓晖等），东海证券研究所钠离子电池的工作原理与锂离子电池类似，生产设备与锂电池大多可兼容。主材包括：正极主要分为层状氧化物和普鲁士蓝类；负极目前最具有应用前景的是硬碳；隔膜基本可以沿用目前锂电池隔膜；电解液的溶剂使用含有EC的溶剂，溶质盐为使用六氟磷酸钠；集流体为铝箔。钠电池较锂电池成本优势显著。2021/22年锂电成本约0.43/0.64元/Wh，较钠电量产成本高约20%/80%，即使未来碳酸锂价格回归常态，钠电依旧具备明显的成本优势。钠电池：成本优势显著铅酸电池、锂离子电池和钠离子电池性能对比指标铅酸电池锂电池(LFP)钠电池质量能量密度30~50Wh/kg120~180Wh/kg100~150Wh/kg体积能量密度60~100Wh/L200~350Wh/L180~280Wh/L循环寿命300~500次3000次以上2000次以上平均工作电压2.0V3.2V3.2V﹣20℃容量保持率小于60%小于70%88%以上耐过放电差差可放电至0V安全性优优优环保特性差优优锂、钠电池电池原材料度电成本对比电芯原材料成本拆分（单位：元/wh）原材料磷酸铁锂电芯普鲁士白钠电芯层状氧化物钠电芯正极0.35（0.13）0.050.09负极0.05（0.05）0.110.14电解液0.13（0.13）0.030.03隔膜0.03（0.02）0.060.02集流体0.08（0.09）0.010.01其他0.01（0.01）0.120.03合计0.64（0.43）0.380.33注：原材料价格均取自2022年均价，其中磷酸铁锂括号中的价格取自2021年均价磷酸铁锂层状氧化物普鲁士白正极：0.35元正极：0.05元减少85.5%电解液：0.13元电解液：0.03元减少74.8%集流体：0.08元集流体：0.01元减少85.6%正极：0.09元电解液：0.03元集流体：0.01元减少72.9%减少75.3%减少84.7%53.8%19.7%13.1%13.1%8.4%3.2%28.6%9.5%3.9%钠离子电池证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明38钠离子电池市场空间测算单位2023E2024E2025EA00级电动车销量万辆246324416钠电池渗透率-悲观0%5%10%钠电池需求量GWh0.03.910.4钠电池渗透率-乐观1%10%20%钠电池需求量GWh0.67.820.8电动两轮车产量万辆621468367519钠电池渗透率-悲观1%8%15%钠电池需求量GWh0.23.87.9钠电池渗透率-乐观3%15%25%钠电池需求量GWh1.37.213.2储能电池需求GWh150250350钠电池渗透率-悲观1%1%5%钠电池需求量GWh0.82.517.5钠电池渗透率-乐观1%3%10%钠电池需求量GWh1.57.535.0钠电池需求量合计-悲观GWh1.010.235.8钠电池需求量合计-乐观GWh3.422.569.0资料来源：东海证券研究所测算2025年钠电池市场需求空间约70GWh。钠电池主要应用领域包括A00级电动车、电动两轮车、储能，我们乐观预计到2025年钠电池的市场渗透率分别为20%/25%/10%，对应2025年钠电池需求约3.4/22.5/69.0GWh。钠电池：“渗透率”是发展关键证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明39资料来源：各公司公告，东海证券研究所多家企业积极布局钠电池，商业化在即。与锂离子产业链相比，钠离子产业链变化最大的为上游原材料端。目前钠电池产业链进展迅速，上游原材料量产在即，各材料研发不断进步，未来量产后成本有望得到下降，推动钠电池市场规模壮大。钠电池：多家企业积极布局钠电钠离子电池产业链相关企业业务布局钠电池产业布局情况企业正极负极电解液电池类别备注宁德时代普鲁士白硬碳有机方形、圆柱23年钠电池产业化传艺科技层状氧化物、聚阴离子硬碳有机已签订2GWh钠电订单，同时布局多项材料立方新能源层状氧化物硬碳有机软包22年小批量生产，23年量产中科海钠层状氧化物硬碳有机软包年底钠电池产能超2GWh钠创新能源层状氧化物硬碳有机方形、圆柱鹏辉能源磷酸钒钠等硬碳有机圆柱年底试生产正极材料负极材料电解液隔膜电池企业钠电池材料电池证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明40宁德时代：23年钠电池产业化公司钠电正极主要技术路径为普鲁士白，预计23年产业链基本成型。第一代电芯单体能量密度达到160Wh/kg，创下全球最高水平；充电15分钟可以达到80%的容量，-20℃的低温环境下可以保持90%以上的放电保持率。预计第二代电池能量密度有望突破200Wh/kg。公司开发出独特材料以使用于钠电池。正极材料：公司第一代钠电池正极为普鲁士白，其克容量达160mAh/g；负极材料：为了能够让大量的钠离子存储和快速通行，采用具有独特孔隙结构的硬碳，其克容量达350mAh/g，并且具备优异的循环性能，性能表现与石墨相当；电解液：公司开发适配于正负极材料的电解液。当前公司也在材料端不断创新，储备了多项钠电池专利技术。此外公司通过首创的电池集成技术——“AB电池系统解决方案”，实现钠电池与锂电池混搭，在发挥钠电池低温性能优势的同时，解决当前钠电池能量密度相对较低的问题。宁德时代钠电池vs磷酸铁锂电池性能对比宁德时代“AB电池解决方案”资料来源：宁德时代钠电池发布会，东海证券研究所202020212022研发普鲁士白、聚阴离子正极材料。相关制造工艺及电化学储能系统。进一步研发普鲁士白、聚阴离子正极材料，有效提升电池性能。发布第一代以普鲁士白为正极材料的钠离子电池。公司大力布局“无负极活性材料”技术、核壳结构（磷酸基钠盐材料及导电聚合物）等新型研究方向。宁德时代钠电池发展历程证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明41重点推荐标的复合铜箔：设备先行：东威科技、骄成超声等；传统箔厂布局：推荐诺德股份等；复合集流体量产：宝明科技、双星新材等钠电池：正极：普鲁士类：美联新材等；层状氧化物：容百科技等；负极：贝特瑞等；隔膜及电解液：推荐天赐材料、恩捷股份、万顺新材等；材料变革环节：宁德时代、鹏辉能源、华阳股份等；钠电池一体化：传艺科技资料来源：同花顺一致预期，东海证券研究所注：时间截至2022/12/25电池板块推荐标的估值表净利润增速P/E总市值(亿元)2022E2023E2024E2022E2023E2024E东威科技18448.22%67.35%35.08%774634骄成超声10371.55%66.85%47.22%875235诺德股份14266.48%54.84%31.87%211410宝明科技9587.96%364.57%189.00%-2238429双星新材14237.22%40.22%21.63%754美联新材93455.71%42.27%43.30%261913容百科技30277.93%54.22%32.94%19129贝特瑞31252.51%37.72%35.15%14108天赐材料906162.88%18.07%22.29%161311恩捷股份117981.52%45.13%33.95%241612万顺新材81633.78%51.62%33.43%342317宁德时代973376.57%56.02%34.43%352216鹏辉能源311253.65%78.05%45.36%482719华阳股份34181.75%6.89%10.22%555传艺科技112-5.91%87.53%46.59%723826证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明42风电：平价时代，海风成长属性凸显证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明43行业整体判断：“碳中和”目标下，风力发电作为可再生能源重要组成部分，风电设备行业维持高景气度。国补退潮，风电进入平价时代，板块周期属性减弱，成长属性凸显。根据“十四五”规划，我们预计到2025年全国风电累计装机量约可达到558~613GW。整机厂商：（1）欧洲能源价格高企，国外厂商面临成本压力。国内大型化趋势下降本功效显著，国内外风机价格差距逐步拉大，有望占据更多海外市场份额。（2）沿海各省市“十四五”海风规划近150GW，预计平均每年招标量在35~45GW，叠加地补接力国补，海上风电发展有望提速。（3）漂浮式是深远海风电机组发展趋势，半直驱机型相较双馈、直驱机型具备故障率较低、体积较小、运输安装便捷等优势，更加契合深远海海上风电需求。零部件：轴承：（1）欧洲能源价格高企、供货能力下降，有望加速轴承国产化进程。（2）国内风机装机量稳步上升，深度绑定风机龙头企业的轴承厂商能有效加快主轴轴承研发效率，具有技术先发优势。塔筒/桩基：（1）目前全球80%左右的海上风电机组采用单桩，海风高景气度发展情况下市场需求量逐年增加。（2）大宗商品价格正处于震荡下行区间，大型化趋势下能有效摊薄固定成本，产能布局和码头资源有效压降运输成本。（3）欧洲能源价格上涨以致海外厂商成本端承压，国内厂商有望迎来出口机遇。投资建议证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明44资料来源：同花顺iFinD，东海证券研究所历史复盘-100%0%100%200%300%400%500%600%700%800%2005-03-012005-06-012005-09-012005-12-012006-03-012006-06-012006-09-012006-12-012007-03-012007-06-012007-09-012007-12-012008-03-012008-06-012008-09-012008-12-012009-03-012009-06-012009-09-012009-12-012010-03-012010-06-012010-09-012010-12-012011-03-012011-06-012011-09-012011-12-012012-03-012012-06-012012-09-012012-12-012013-03-012013-06-012013-09-012013-12-012014-03-012014-06-012014-09-012014-12-012015-03-012015-06-012015-09-012015-12-012016-03-012016-06-012016-09-012016-12-012017-03-012017-06-012017-09-012017-12-012018-03-012018-06-012018-09-012018-12-012019-03-012019-06-012019-09-012019-12-012020-03-012020-06-012020-09-012020-12-012021-03-012021-06-012021-09-012021-12-012022-03-012022-06-012022-09-012022-12-01风电设备沪深300国家发改委印发《国家发展改革委关于风电建设管理有关要求的通知》，推动风电设备国产化，国内风电企业进入快速发展期。2009年，国家发改委发布《关于完善风力发电上网电价政策的通知》，风电行业进入补贴时代。2014年，国家首次下调了风电并网电价后，引发2015年底的抢装潮。2016年之后，陆风并网电价持续调整，行业进入补贴退坡期。随着风电装机量的不断提升，彼时电网消纳能力不足，以致弃风率高企，国家为引导风行业理性发展，加强风电项目审核力度，风电行业进入调整期。2019年国家再次下调风电并网电价，并公布陆风平价上网时间，引发了2020年底的抢装潮。2021年为海风国补的最后一年，引发年底抢装潮。国补退坡，地方政府补贴衔接，结合“碳中和”目标，能源结构清洁化发展，行业周期属性减弱，成长属性凸显。政策推动期国家补贴期平价成长期SW风电设备指数与沪深300指数走势对比证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明45资料来源：同花顺iFinD，国家能源局，公开数据整理，东海证券研究所2011年至2012年期间，国家推动风电项目建设，地方政府对风电项目审批流程相对简单，招标量处于高位，但项目并不能被当地电网完全消纳，以致弃风率从14.5%攀升至17.10%。2012年国家能源局下发《关于规范风电开发建设管理有关要求的通知》，弃风率降低至7.9%，2012年至2014年风电招标量回暖。2015年抢装潮后，16Q1全国新增装机量达到峰值，同时弃风率再度上涨至17.10%。2016年国家能源局开始检测全国风电投资建设，降低弃风率较高地区的风电建设，全国风电招标量放缓，行业指数走弱。2016年后，随着电网并网消纳能力不断提升，弃风率不断走低，风电招标量、装机量逐步回暖，至2020、2021年抢装潮，全国风电招标量不断攀升，行业指数逐步走强。行业复盘：政策端引导行业健康发展-200%-100%0%100%200%300%400%500%0102030405060702015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q3全国季度新增装机量（GW）同比增速（右轴）0%100%200%300%400%500%600%700%01020304050607080风电招标量（GW）风电设备指数走势（右轴）14.50%17.10%10.70%7.90%15.50%17.10%12.00%7.00%4.00%3.00%3.10%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20112012201320142015201620172018201920202021风电发电弃风率（%）2015-2022Q3全国每季度新增装机量及同比增速（GW）2011-2021年全国风力发电弃风率（%）2011-2022Q3全国风电招标量与行业指数比对（GW）证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明46资料来源：同花顺iFinD，东海证券研究所注：数据截至2022/12/152019年底抢装潮后，2020年为并网交付大年，行业指数一度走强，且新增装机大部分仍处于国补状态下，上游大宗商品价格对下游设备厂商成本端尚未形成压制。随着风机陆续交付，新增陆上风电机组逐步进入平价，上游大宗商品价格的上扬压缩下游设备厂商盈利空间，行业指数与大宗商品价格成负相关。2021年Q3开始，大宗价格逐步走弱，下游设备厂商盈利空间逐步修复，行业指数回暖。行业复盘：大宗商品价格与行业相关性0%100%200%300%400%500%600%700%800%010002000300040005000600070002020-022020-052020-082020-112021-022021-052021-082021-112022-022022-052022-08现货价:螺纹钢（元/吨）风电设备（右轴）0%100%200%300%400%500%600%700%800%05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,00045,000现货价:环氧树脂（元/吨）风电设备（右轴）0%100%200%300%400%500%600%700%800%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,000参考价:中厚板（元/吨）风电设备（右轴）中厚板价格与风电设备行业指数走势比对（元/吨）螺纹钢价格与风电设备行业指数走势比对（元/吨）环氧树脂价格与风电设备行业指数走势比对（元/吨）证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明47资料来源：同花顺iFinD，东海证券研究所基本面：平价时代，行业周期属性减弱-70%-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%0500100015002000250030002017-122018-122019-122020-122021-122022-09风电行业营业收入（亿元）yoy%（右轴）-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%0204060801001201401601802002017-122018-122019-122020-122021-122022-09风电行业净利润（亿元）yoy%（右轴）0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%2017-122018-122019-122020-122021-122022-09风电行业平均归母净利率风电行业平均毛利率风电设备行业总营收（亿元）风电设备行业净利润（亿元）风电设备行业三费费率（%）风电设备行业平均归母净利率及毛利率（%）0%1%2%3%4%5%6%7%8%201720182019202020212022Q1~Q3销售费用率管理费用率财务费用率证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明48资料来源：同花顺iFinD，东海证券研究所注：仅统计2019年前上市的公司，统计区间为2019/1/1-2021/12/31市值上涨幅度（%）排名公司涨幅1恒润股份697.58%2大金重工613.13%3东方电缆389.88%4金雷股份353.96%5禾望电气337.31%6湘电股份274.37%7天能重工250.76%8天顺风能210.85%9明阳智能200.87%10日月股份188.89%11运达股份186.21%12通裕重工139.83%13中天科技127.45%14时代新材96.45%15吉鑫科技91.20%平均研发费用占营收比（%）排名名称占比1禾望电气7.70%2时代新材5.09%3大金重工4.57%4天顺风能4.30%5泰胜风能4.28%6金风科技4.18%7运达股份4.10%8恒润股份4.06%9金雷股份3.95%10湘电股份3.92%11川润股份3.90%12日月股份3.90%13明阳智能3.88%14双一科技3.73%15东方电缆3.51%平均资本开支占营收比（%）排名名称占比1金风科技21.42%2明阳智能21.41%3金雷股份20.64%4振江股份15.51%5禾望电气15.40%6天能重工15.25%7天顺风能13.40%8日月股份9.87%9吉鑫科技9.83%10东方电缆9.00%11双一科技8.42%12恒润股份7.58%13通裕重工7.47%14运达股份5.39%15大金重工5.18%研发投入+扩张战略助力公司成长证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明49资料来源：国家能源局，GWEC，公开数据整理，东海证券研究所据GWEC数据显示，2021年中国新增装机量占全球新增装机量比例为51%，GWEC预计2021-2025年，全球新增装机量505GW。在“碳中和”背景下，风电是我国可再生能源重要组成部分。在我国能源结构优化过程中，可再生能源发电比例要逐步提升至50%，风电板块具有长周期的高景气度。根据各省市公布的“十四五”风电装机规划，预计2025年全国风电累计装机量约可达558~613GW。根据国家能源局统计，2022年1-10月，全国风电累计新装机量为21.14GW，同比增长10.16%，略低于预期。主要原因是部分地区受疫情影响，风机主要零部件如齿轮箱、轴承等产能不足，延长了整机排产、交付的周期，使2022年整年装机量不及预期。随着后疫情时代的到来，设备厂商产能有序恢复，风机排产、交付速率有望回暖。风电行业：装机容量前景广阔21.1426.7954.4347.5771.1671.1671.1671.1629.5734.0640.9446.0727.8835.8644.9261.7502040608010012014020182019202020212022E2023E2024E2025E中国新增装机量全球其他地区新增装机容量中国51%美国13%巴西4%越南4%英国3%其他25%2017-2025E国内每年风电新增装机量(GW)2017-2025E全球每年风电新增装机量(GW)2021年全球新增装机量占比0102030405060708090201720182019202020212022E2023E2024E2025E证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明50据公开数据统计，风电机组月度投标均价（含塔筒）已从年初的2267元/kW下降至11月的1881元/kW。随着风电机组的大型化发展趋势，风机平均功率有望持续提升。2015年、2020年“抢装潮”退去后，风电板块周期属性减弱。风电平价进程中，市场需求持续增长、大型化降本的背景下，行业成长属性逐步增强。资料来源：公开数据整理，CWEA，IRENA，东海证券研究所风电行业：风机大型化趋势带动成本下降1.431.51.621.61.81.822.12.22.442.73.54.34.85.45.70.001.002.003.004.005.006.002010201120122013201420152016201720182019202020212022E2023E2024E2025E-5%0%5%10%15%20%25%0500100015002000250030002021-092021-122022-032022-062022-092022-11陆风中标均价（含塔筒）（元/kW)环比变化(右轴）风电机组大型化发展过程年份塔筒高度（米）叶片长度（米）功率（MW）陆风20007050.171201080~12081.21.9201890~140110.42.62019-20201584.82021-2022100~1601585.32022-20251705.8海风20007043.731.6201080~12094.433201890~1401485.52019-2020164102021-2022100~160220122022-2025大于23015~20陆上风机（含塔筒）中标均价（元/kW）2010-2025E国内风机平均功率（MW）证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明51海上风电因为拥有更好的风力资源，且更靠近用电中心，是当下国内沿海各省市的发展重点。近期，山东、浙江、广东等地陆续出台海风补贴政策，衔接2021年海上风电的国补退潮。同时随着风电机组的大型化进程，多个海风项目已成功实现平价，海风的成长属性凸显。据统计，各省市“十四五”海风规划近150GW，预计“十四五”期间平均每年招标量为35~45GW。发改委能源研究所报告显示，中国水深5-50m海域，100m高度的海上风能资源可开发量为500GW，未来中国海上风电行业仍有较大的增量空间。资料来源：各政府网站，GWEC，公开数据整理，东海证券研究所风电行业：平价时代，海风成长属性凸显全国海风新增装机量（GW）0.360.591.161.662.43.0616.98101520051015202520152016201720182019202020212022E2023E2024E2025E“十四五”期间各省市海风规划容量（GW）5043.333.021712.39.154.54.14.05331.80102030405060福建漳州广东潮州江苏盐城广东海南江苏山东浙江福建辽宁河北唐山广西上海证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明52资料来源：《中国风电发展路线2050》，东海证券研究所风电行业：我国海上风电资源禀赋中国近海5~20米水深的海域内、100米高度年平均风功率密度分布如图所示。台湾海峡是中国近海风能资源最丰富的地区，风能资源等级在6级以上；广东省、广西、海南近海海域的风能资源等级在4-6级之间。从福建省往北，近海风能资源逐渐减小，渤海湾的风能资源又有所加强。福建、浙江南部、广东和广西近海风能资源丰富的原因主要是夏季台风和热带低压活动频繁造成的。考虑到近海风能资源的开发受水深条件的影响很大，目前水深5-25米范围内的海上风电开发技术（浅水固定式基座）较为成熟，水深25-50米区域的风能开发技术（较深水固定式基座）还有待发展，而超过50米的水域，未来可能以安装浮动式基座为主。中国沿海区域风速、年等效满负荷小时数示意图证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明53双馈型风电机组历经多年发展，市场存量较多，在规模化推进过程中，降本功效显著，造价低于永磁型风电机组。但机械可靠性较低，故障率高，齿轮箱需要频繁维护。直驱式永磁风电机组，机械可靠性较高，后期运维费用较低。但由于转数低且磁极数多，体积较大，运输及吊装难度较高。同时，对轴承等转动部件要求较高。半直驱式风电机组体积较小，运输安装相对便捷，但机组结构中齿轮箱的维护频率及难度较高。资料来源：《海上风电机组机型发展的技术路线对比》（黄子果），明阳智能官网，东海证券研究所风电行业：不同机型风机的特点不同风电机组优劣对比类别直驱型半直驱型双馈型结构机械可靠性较好高速永磁，齿轮箱故障率较高中速永磁，低速齿轮箱故障率略低故障率高控制控制回路少，控制简单控制回路较多，控制相对复杂控制回路多，控制复杂电机体积体积大体积较小体积适中变流器全功率-全功率的三分之一电机造价高较高低可靠性最高较高低维护成本维护费用低，拆卸困难齿轮箱需要频繁维护，大部件拆卸相对容易齿轮箱需要频繁维护，大部件拆卸相对容易；有碳刷、滑环，增加维护工作量双馈型风机结构示意图永磁型风机结构示意图注：半直驱式比直驱式多一个齿轮箱证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明54资料来源：《海上风电机组机型发展的技术路线对比》（黄子果），明阳智能官网，公开数据整理，Vestas官网，东海证券研究所风电行业：半直驱是风机发展方向之一国内外永磁直驱、半直驱风机应用情况比对目前国内外风机厂商均有布局永磁直驱风机和永磁半直驱风机，以主力机型的单机容量和风轮直径的参数比对，国内风机厂商技术亦处于国际一流水平。据Vestas财务报告，22Q2陆上、海上风机价格约6956元/kW、14956元/kW，国内陆风、海风中标均价（含塔筒）约为1800元/kW、3700元/kW。国内外风机价格差距逐步拉大，国产风机有望在发展中地区占据更多市场份额，同时突破欧美等成熟市场。（注：目前国内塔筒均价为300元/kW）国内中标均价与Vestas风机价格比对（单位：元/kW）010002000300040005000600070008000900021Q121Q221Q321Q422Q122Q2国内中标均价（含塔筒）Vestas销售均价国内厂商国外厂商证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明55风电行业：半直驱技术是海风未来趋势随着风机大型化、轻量化的发展，双馈型风电机组因为机械故障率较高、功率较低、齿轮箱需要频繁维护，经济性逐步弱于永磁型机风电机组，占据的市场份额逐年下降。半直驱风机在体积大小、运输&安装便捷度方面占据优势，市场占比逐年提升。我们预计到2025年，半直驱风机在海上风电机组市场的份额有望达到50%，结合“十四五”期间全国新增海风装机量，预计对应装机量为24GW，市场规模约770亿。资料来源：GWEC，CWEA，东海证券研究所全国海风新增装机量（GW）051015202520152016201720182019202020212022E2023E2024E2025E海上风电机组市场各类型风机占比(%)65%61%55%51%49%45%43%40%30%31%33%35%28%20%15%10%5%8%12%14%23%35%42%50%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201820192020202120222023E2024E2025E双馈风机永磁直驱风机永磁半直驱风机证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明56资料来源：《海上风电机组机型发展的技术路线对比》（黄子果），东海证券研究所风电行业：漂浮式更契合海风发展方向水深大于50-60米以后，漂浮式风机系统建造成本将大幅降低，因此，水深大于50米的海域一般采用漂浮式基础作为风机的支撑平台。漂浮式海上风电主要有三种：•立柱式(Spar)：通常要求大于100m水深。•半潜式(Semi)：适用水深通常大于40m，部署灵活，技术较为成熟。•张力腿式(TLP)：适用水深通常大于40m，目前国内缺乏相关的制造和施工安装经验。漂浮式海上风电示意图证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明57资料来源：《海上风电机组机型发展的技术路线对比》（黄子果），三峡能源官网，中国海装官网，东海证券研究所风电行业：漂浮式更契合海风发展方向“三峡引领号”示意图漂浮式风电具有以下几个优势：1、不再受限于水深，可以在任何海域安装海上风电机组；2、离岸65公里以上、水深50米以下在海上风电行业可算深远海区域，越靠近远海、深海，风越强且稳定；3、全球80%可开发海上风能都在水深超过60m的海域中；4、近海风电资源相对有限，且受限于海需求限制；5、可以与深海油气浮式平台形成技术和设备的转化联动，同时为深水油气行业提供能源。我们认为，加大深远海海上风电开发力度已经成为趋势，从机组的建设成本、安装及运输的便捷度、未来应用场景考虑，漂浮式海上风电机组比固定式更加适用。目前的风电机组类型中，永磁直驱海上风电机组的发电机体积大，运输、装配、吊装较为困难，永磁半直驱同步风电机组发电机转速较高，体积、质量比永磁直驱型的小，有利于运输和吊装，更加契合漂浮式海上风电机组的发展需求。因此，永磁半直驱同步风电机组技术路线更适合目前我国海上风电行业的发展现状。“扶摇号”示意图证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明58轴承：风电机组的重要组成部分风电轴承是作用于风电装机上的一类轴承，具有使用环境恶劣、高维修成本、要求高寿命的特点。风机主要轴承可以分为主轴轴承、偏航轴承、变桨轴承，不同轴承结构和特性各异，被应用在不同的工作位置。一般每台风机匹配1套主轴轴承、1个偏航轴承、3个变桨轴承、1套发电机轴承，双馈式和半直式风电机则另需增添1套齿轮箱轴承。资料来源：中国轴承工业协会，新强联官网，公开数据整理，东海证券研究所风电轴承位置示意图新强联大轴承海上风机单列圆锥滚子主轴承国内厂商国外厂商证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明59轴承：风机零部件国产化最后一个环节2006年前我国风机轴承技术较国外相对落后，只能依赖进口。2006年至2010年，在国家“风电设备国产化率70%”的政策推动下，风机主要零部件的国产化率均有提升。2010年至2020年，国家取消政策后，主轴轴承因技术壁垒高，国内外仍存在明显差距，国外风电设备企业垄断了市场。截至2020年，主轴轴承国产化率仅为33%。而从风电装机主要零部件自身利润来看，主轴、变流器、轴承、齿轮箱、叶片毛利率分别为39.73%、32.72%、31.00%、20.00%、15.76%，可以看出轴承是一种高附加值零部件。资料来源：中国轴承工业协会，东海证券研究所风机主要零部件毛利率100%93%89%80%73%87%63%33%1%0%0.00%7.00%11.00%20.00%27.00%13.00%37.00%67.00%99.00%99.80%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%国产进口2020年我国风机主要零部件国产化率风机主要零部件成本占比叶片,19%齿轮箱,10%轴承,7%其他原材料,25%39.73%32.72%31.00%20.00%15.76%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%主轴变流器轴承齿轮箱叶片证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明60资料来源：中国轴承工业协会，东海证券研究所从我国风电主轴轴承国产化率来看，2018年-2019年呈上升趋势。2020年，风机抢装潮背景下，海外主轴轴承厂商产能不足，国产主轴轴承供货大幅提升。2021年随着抢装潮退去，国产主轴轴承市场占比再次下滑。2022年，欧洲能源价格高企、供货能力下降，轴承国产化迎来了契机。风电轴承厂商一般与客户合作研发，以客户提供的参数进行定制，通过产品认证后进行长期合作。在我国风机装机量稳步上升的过程中，深度绑定龙头企业的轴承厂商具有技术先发优势，能有效加快风机主轴轴承的研发效率，进而推动主轴轴承国产化率进程。我们预计到2025年，主轴轴承国产化率有望达到70%，市场规模将超200亿元。轴承：国产化替代加速国产主轴轴承预计每年新增规模（亿元）01020304050607020212022E2023E2024E2025E主轴轴承国产化进程90%85%53%67%60%50%40%30%10%15%47%33%40%50%60%70%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20182019202020212022E2023E2024E2025E外资品牌国产品牌2019年风电轴承企业市占率证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明61资料来源：海力风电招股说明书，《中国风电发展路线图2050》，东海证券研究所海上风电基础结构一般有三种，单桩、导管架和漂浮式，漂浮式主要面向深远海区域的风场，暂时处于示范项目阶段。目前全球80%左右的海上风电机组采用单桩基础。风电塔筒是风电设备的重要组成部分，作为风电机组和基础环（或桩基、导管架）间的连接构件，传递上部数百吨重的风电机组重量，也是实现风电机组维护、输变电等功能所需的重要构件。塔筒/桩基：海上风电的“定海神针”塔筒、桩基示意图中国海域水深示意图证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明62资料来源：同花顺iFinD，天顺风能公司年报，海力风电招股说明书，东海证券研究所塔筒、桩基的技术壁垒较低，但因为重量重、体积大，对运输便捷度和制造厂房面积要求较大。规模化生产能有效摊薄固定成本，产能布局和码头资源能有效压降运输成本。塔筒、桩基均属于大型钢结构产品，根据上市公司年报，原材料约占塔筒成本的86%。具体来看，钢材占比约56%、法兰19%、防腐涂料4%、其他原料6%。一般情况下，此类产品交付周期中会产生2~3个月敞口期，期间原材料价格波动会影响最终利润。因此，厂商在签订合同前，会预估未来钢材价格走势，形成一定价格的传导。2022年能源价格上涨以致海外厂商成本端承压，规模化降本功效下，国内厂商有望迎来出口机遇。塔筒/桩基：海风放量有望受益塔筒成本构成钢材56%法兰19%人工、制造、运输等其他费用15%防腐涂料4%其他原料6%天顺风能10%大金重工4%泰胜风能6%天能重工6%海力风电3%其他71%中国塔筒企业市占率证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明63资料来源：公开数据整理，东海证券研究所我国现有的海上风电机组主要采用固定式基础安装在浅海区域(小于30m水深)，单桩重量约为800~1200吨，水深超过30米后，单桩重量会增长至1600~1800吨，取决于海底基床情况和风机场址的风速。不同单机容量的风电机组对桩基的需求也不同，8MW及以下，单桩重量近1300吨，10~15MW单桩重量最高可达2500吨。随着风机大型化、海上风电装机量不断提升，到2025年，仅离岸距离50KM以内，我们保守估计国内塔筒、桩基市场规模有望接近400亿元。塔筒/桩基：海风放量有望受益050010001500200025003000350040008MW10-15MW15MW以上不同单机容量的风电机组对桩基的需求（吨）国内桩基市场空间测算（亿元）05010015020025030035040045020212022E2023E2024E2025E证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明64海上风电：明阳智能、金风科技、东方电气主轴轴承：新强联桩基：海力风电、天顺风能、大金重工、天能重工、泰胜风能重点推荐标的资料来源：同花顺一致预期，东海证券研究所注：时间截至2022/12/25风电板块推荐标的估值表净利润增速P/E总市值(亿元)2022E2023E2024E2022E2023E2024E明阳智能547.5733.96%20.05%17.84%13119金风科技413.245.19%19.35%18.49%12109东方电气556.5430.44%31.76%26.68%201512新强联172.0418.37%43.74%35.56%282015海力风电184.78-68.34%152.77%56.63%522113天顺风能237.03-25.31%83.33%26.85%241310大金重工209.327.59%117.39%58.30%341510天能重工62.0632.45%56.09%27.76%1286泰胜风能62.5446.16%42.82%16.06%171210证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明65一、评级说明二、分析师声明本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，具备专业胜任能力，保证以专业严谨的研究方法和分析逻辑，采用合法合规的数据信息，审慎提出研究结论，独立、客观地出具本报告。本报告中准确反映了署名分析师的个人研究观点和结论，不受任何第三方的授意或影响，其薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。署名分析师本人及直系亲属与本报告中涉及的内容不存在任何利益关系。评级说明市场指数评级看多未来6个月内上证综指上升幅度达到或超过20%看平未来6个月内上证综指波动幅度在-20%—20%之间看空未来6个月内上证综指下跌幅度达到或超过20%行业指数评级超配未来6个月内行业指数相对强于上证指数达到或超过10%标配未来6个月内行业指数相对上证指数在-10%—10%之间低配未来6个月内行业指数相对弱于上证指数达到或超过10%公司股票评级买入未来6个月内股价相对强于上证指数达到或超过15%增持未来6个月内股价相对强于上证指数在5%—15%之间中性未来6个月内股价相对上证指数在-5%—5%之间减持未来6个月内股价相对弱于上证指数5%—15%之间卖出未来6个月内股价相对弱于上证指数达到或超过15%证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明66三、免责声明本报告基于本公司研究所及研究人员认为合法合规的公开资料或实地调研的资料，但对这些信息的真实性、准确性和完整性不做任何保证。本报告仅反映研究人员个人出具本报告当时的分析和判断，并不代表东海证券股份有限公司，或任何其附属或联营公司的立场，本公司可能发表其他与本报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