请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明行业研究行业点评报告证券研究报告＃industryId＃公用事业＃investSuggestion＃推荐(＃investSuggestionChange＃维持）＃relatedReport＃相关报告《【兴证环保公用】电力供应紧张会持续吗？》2021-06-20＃emailAuthor＃分析师：蔡屹caiyi@xyzq.com.cnS0190518030002王涵wanghan@xyzq.com.cnS0190512020001段超duanchao@xyzq.com.cnS0190516070004＃assAuthor＃研究助理：史一粟shiyisu@xyzq.com.cn投资要点＃summary＃透过现象看“拉闸限电”本质。2020年12月以来我国多个地区出现过“拉闸限电”现象。我们通过复盘“拉闸限电”时间线认为其背后的原因可分为（1）季节性用电高峰撞期疫情后的工业生产恢复和（2）“能耗双控”政策的相关管控措施两大类。第一类原因的例子包括2021年广东需求端工业用电同比大幅恢复、居民用电因高温天气提前迎来高峰，而供应端云南水电因来水偏枯整体出力不足，造成电力供需紧平衡；第二类原因的例子包括2021年9月全国多地高耗能企业受“能耗双控”政策影响被限制产能，相关产业链企业也受到“拉闸限电”影响。复盘2021：来水偏枯是起因，煤炭紧缺导致供需压力陡增。需求端，2021年，中国率先从疫情中走出，前五月我国出口总额12376.15亿美元，同比增长40.25%，外贸成为拉动经济增长的重要引擎，带动全国整体用电需求、特别是沿海用电需求出现了大幅增长。供给端，我们重点分析占2021年发电量67.4%的火电和16%的水电。水电来水偏枯，2021年前5月全国水电机组利用小时数同比仅+0.53%（2020年已同比-12.46%）；为满足下游用电高增需求，火电机组前5月利用小时数同比+13.17%，后期随着煤炭供应紧张、动力煤价格大幅上涨，火电压力陡增，火电全行业出现大幅亏损，导致部分区域在完成计划供应后很难再有新增发电。展望2022：来水改善缓解供给压力，关注外贸对用电需求的影响。根据李克强总理所作2022年《政府工作报告》中提到的2022年国内生产总值增长5.5%左右的目标，我们以此设定4%-6%的增长区间做敏感性测算，结合近5年GDP单位用电量均值（0.074度/元），预计2022年用电量目标为8.81万亿度-8.98万亿度，低于国家能源局《2022年能源工作指导意见》中发电量达到9.07万亿千瓦时的目标要求。今年以来，我国前两大水电运营公司长江电力和华能水电先后公告2022Q1所属流域来水偏丰，全国水电机组Q1利用小时数水电同比+6.0%，火电同比基本持平。同时，去年拉动经济的重要引擎外贸数据值得进一步观察，因此我们判断今年全国电力供需格局有望因来水偏丰而显著改善。此外，分区域看，部分去年问题较为突出的省份也将得到改善：➢云南省：整体依然偏紧，煤电是核心因素。根据云南统计局数据，1-3月份，全省规模以上工业增加值同比增长10.3%，但工业用电同比下降0.2%。我们认为，在工业特别是上游采矿业景气度高的背景下，工业用电同比下滑更多是受制于供给端。进一步拆分后发现，2022Q1云南水电发电476亿千瓦时，同比+10.44%，火电发电142亿千瓦时，同比-6.58%。我们判断今年云南省来水偏丰缓解水电压力，受制于高煤价煤电仍将紧张。➢广东省：一季度外贸增速疲软，预计电力供需紧张态势较大缓解。➢苏浙鲁三省：外贸活跃度持续，关注重点指标变化。疫情后复工复产会对电力供应产生冲击吗？2020年初爆发的疫情为极特殊事件，我们仅有2020年疫情爆发后至今有限的数据进行参考。2020年4月8日武汉解封，至此全国大部分地区进入社会生产恢复期。我们发现三大产业的单月用电量同比增速并没有同时立即迎来高峰，2020年8月之前除第一产业单月用电量同比增速在10%左右外，第二、第三产业单月用电量同比增速相对平缓。我们倾向性认为社会各行业在疫后从恢复生产到全面达产的爬坡时间和周期不同，出现三大产业扎堆迎来用电高峰的情景可能性较小。通过复盘，我们预计本轮上海疫情之后，全社会的生产恢复不会对电力供应产生较大冲击。局部紧缺整体改善，重视水电板块！2021年6月，我们发布的研究报告《电力供应紧张会持续吗？》中，预计当时电力供应紧张形势短期难以改善，重点推荐煤炭板块。站在当下视角看，西南水电基地流域来水偏丰或将大幅减少水电端发电压力；2022年4月召开的国常会确定能源保供增供举措，煤电在我国电力结构中的基础性地位仍将保持。综合以上变化，我们认为今年电力供需局部地区仍将紧张，但全国层面较大可能得到缓解。建议重点关注水电板块，首推华能水电，建议关注国投电力、川投能源、长江电力，同时建议关注具备业绩弹性的标的桂冠电力、黔源电力、闽东电力等；火电方面建议加大煤电转绿电配置，重点推荐华能国际，建议关注国电电力、广州发展、粤电力A。风险提示：煤价波动风险，来水、来风、光照条件波动风险，政策风险。＃title＃2022版电力供应是否紧张？重视水电板块！＃createTime1＃2022年5月14日请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-2-行业点评报告目录一、“拉闸限电”时间线梳理：季节性用电高峰撞期工业生产恢复，“能耗双控”政策适时提出....................................................................................................................-4-二、全国：引发2021年5月缺电的因素有何边际变化？...................................-7-2.1复盘：从宏观数据入手理解2021年5月开始的“拉闸限电”....................-8-2.2展望：今年的宏观指标有哪些边际改善？...............................................-11-三、重点地区：2021年缺电复盘及2022年电力供需展望................................-13-3.1云南省：来水偏丰缓解水电压力，受制于高煤价煤电仍将紧张............-13-3.2沿海外贸大省（粤苏浙鲁）：外贸增速放缓，关注重点指标变化..........-18-四、疫情后复工复产会对电力供应产生冲击吗？...............................................-24-五、局部紧缺整体改善，重视水电板块..............................................................-25-六、风险提示..........................................................................................................-26-图目录图1、我们把“拉闸限电”的归因分为电力供需紧平衡和受政策影响两大类.......-4-图2、2020年底以来“拉闸限电”时间线及主要归因.............................................-7-图3、截至2021年末我国电力装机结构..............................................................-8-图4、2017-2021年我国电力装机结构变化.........................................................-8-图5、2021年我国火电发电占比接近70%..........................................................-8-图6、2017-2021年我国发电占比变化.................................................................-8-图7、2021年全球主要经济体GDP实际同比增长.............................................-9-图8、“三驾马车”对GDP累计同比的拉动............................................................-9-图9、“三驾马车”对GDP当季同比的拉动............................................................-9-图10、2019-2021年各月出口总额当年累计值及同比增速...............................-9-图11、2016-2021年前5月全国全社会用电量及增速.....................................-10-图12、2016-2021年前5月沿海出口六省全社会用电量及增速.....................-10-图13、前5月三峡水库入库流量（m³/秒）对比...............................................-10-图14、前5月三峡水库出库流量（m³/秒）对比...............................................-10-图15、2016-2021年前5月火电及水电机组利用小时数.................................-11-图16、2021年前5月动力煤价格已出现上涨...................................................-11-图17、2020年至今我国当月累计进出口金额同比增速...................................-11-图18、2020年至今我国当月累计出口金额同比增速.......................................-11-图19、1999年以来昆明前4月降水量（mm）................................................-12-图20、1999年以来南宁前4月降水量（mm）................................................-12-图21、2016-2022年前3月水电机组利用小时数及同比增速.........................-13-图22、2016-2022年前3月火电机组利用小时数及同比增速.........................-13-图23、工业用电占云南全省用电的70%左右....................................................-15-图24、全球主要大宗商品价格一季度仍处于历史高位.....................................-15-图25、水电为云南省最主要的电源.....................................................................-16-图26、2021年前5月云南水电发电同比+20.74%...........................................-16-图27、截至2021年5月云南水电装机同比+14.96%......................................-16-图28、2021年前5月水电设备利用小时数处于低位.......................................-16-图29、2017-2022年前3月云南省水电机组利用小时数.................................-17-图30、2017-2022年前3月云南省水电发电量.................................................-17-图31、动力煤市场价格相较去年同期仍处于高位.............................................-17-图32、2011-2021年广东省全社会用电量及同比增速.....................................-18-图33、2011-2021年广东省发电量及同比增速.................................................-18-请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-3-行业点评报告图34、广东省为电力输入省.................................................................................-18-图35、广东省2021年发电结构..........................................................................-19-图36、广东省2021年各电源类型装机结构......................................................-19-图37、广东主要受益于“西电东送”南通道..........................................................-19-图38、2021年前5月广东省全社会用电量高增...............................................-20-图39、2018-2021年前5月广东省外贸数据.....................................................-20-图40、2016-2021年前5月我国外贸数据.........................................................-20-图41、2021年前5月广东火电利用小时数高增...............................................-21-图42、2021年前5月广东火电发电量高增.......................................................-21-图43、广东省2022年3月单月用电量同比+3.86%........................................-21-图44、广东省2022年1-3月用电量同比+3.34%.............................................-21-图45、2018-2022年第一季度广东进出口金额总额及增速.............................-22-图46、2018-2022年第一季度广东出口金额总额及增速.................................-22-图47、2016-2022年广东省前3月火电发电量及增速.....................................-22-图48、2016-2022年广东省前3月火电机组利用小时数及增速.....................-22-图49、苏、浙2018-2022年第一季度进出口金额及增速................................-23-图50、2018-2022年山东省1-2月进出口金额及增速.....................................-23-图51、2018-2022年1-3月江苏省全社会用电量及增速.................................-23-图52、2018-2022年1-3月浙江省全社会用电量及增速.................................-23-图53、2018-2022年1-3月山东省全社会用电量及增速.................................-24-图54、2018-2022年1-3月苏浙鲁全社会用电量及增速.................................-24-表目录表1、长江电力、华能水电2022Q1经营数据中对于流域来水的表述...........-12-表2、设定2022年4%-6%的GDP增速并预测全年全社会用电量................-13-表3、2022年1-3月云南省工业数据向好..........................................................-14-表4、2020年4月起三大产业单月用电量及同比增速.....................................-25-表5、重点公司估值表（截至2022年5月13日收盘）..................................-25-请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-4-行业点评报告报告正文2020年12月以来，我国浙江、湖南、云南、广东、江苏、东北三省等多个地区出现过“拉闸限电”现象，电力供需状况局部呈现紧平衡态势，且这一紧平衡态势仍在云南、广东等地持续。本篇报告我们通过数据分析辨别不同地区电力供需不平衡背后的主要矛盾所在，以期在2022年中期用电高峰将至的背景下，对未来各地电力供需形势变化做出判断，为投资者提供参考。一、“拉闸限电”时间线梳理：季节性用电高峰撞期工业生产恢复，“能耗双控”政策适时提出经过对新闻报道的梳理，我们发现2020年底以来的“拉闸限电”现象集中出现在2020年12月、2021年5月、2021年9月三个时间段，涉及我国南部、东部和东北三大地区。仅从时间线上判断，我们认为“拉闸限电”背后的原因不只是简单的电力供需失衡，季节性用电高峰撞期疫情后的工业生产恢复可能是“拉闸限电”的最大归因，同时“能耗双控”政策的相关管控措施关停了部分高耗能产业产能，进而影响了整条产业链。所以，“拉闸限电”现象出现的原因可被分为两类：（1）可主要归因于电力供需紧平衡的，如2021年广东需求端工业用电同比大幅恢复、居民用电因高温天气提前迎来高峰，而供应端云南水电因来水偏枯整体出力不足，造成电力供需紧平衡；（2）可主要归因于政策影响的，如2021年9月全国多地高耗能企业受“能耗双控”政策影响被限制产能，相关产业链企业也受到“拉闸限电”影响。图1、我们把“拉闸限电”的归因分为电力供需紧平衡和受政策影响两大类资料来源：兴业证券经济与金融研究院整理2020年底至今全国重要“拉闸限电”事件时间线如下：2020年12月：“拉闸限电”电力供需紧平衡相关政策影响“缺电”导致的“拉闸限电”政策规定对部分产业“拉闸限电”请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-5-行业点评报告⚫2020年12月8日，湖南省发改委印发《关于启动2020年全省迎峰度冬有序用电的紧急通知》，《通知》称“2021年湖南入冬早、降温快、电力负荷快速攀升，全省最大负荷已达3093万千瓦，超过冬季历史记录，日最大用电量6.06亿千瓦时，同比增长14.1%，电力供应形势紧张。为保障全省电网平稳运行和电力可靠供应，即日起全省启动有序用电”。（湖南省发改委）⚫2020年12月14日11时21分，受当年冬季首个寒潮的影响，江西电网统调用电负荷达2547.5万千瓦，调度发受电电力达2631.1万千瓦，均创历史新高。江西省发改委决定从2020年12月15日起，每日早晚高峰段实施可中断负荷，并启动有序用电工作。（国家电网报）⚫2020年12月1日，浙江省发改委发布《省发展改革委关于统筹做好年底电力供应保障和统调电煤控制任务攻坚的通知》；此外，12月浙江省发改委将组织开展控煤专项督查，对热值达不到限额要求、发电煤耗不达标的有关统调燃煤发电企业，将采取约谈企业主要领导等监管措施，全年任务未完成的，视情通报上级单位。自12月13日起，浙江省多地企业接到错峰停电通知，义乌、金华、东阳、永康、临海等多个浙江地、县级市发布《节约用能倡议书》。（21世纪经济报道，《财经》杂志）2021年5月：⚫2021年5月初，云南省电网下发通知称“云南火电存煤下降，发电量不及预期，主力水库水位透支严重水力发电量也不及预期。同时5月中旬因广东气温上升存在错峰限电风险，西电东送调减空间极为有限。因此决定自5月10日起云南省内各地州用电企业开始应急错峰限电”（我的钢铁网）⚫2021年5月10日，广东省广州市工信局发布《2021年广州市有序用电方案》，其中指出“今年广东省电力供应整体偏紧，其中枯汛交替和度夏高峰期省内电力供需形势严峻，有较大错峰限电风险”；5月19日，广东电网东莞虎门供电局发文称“全镇工业专变客户需在今年5月至12月执行‘开六停一’至‘开五停二’有序用电计划，对不自觉执行有序用电的企业，追加处罚停电48小时”。（中国能源网）⚫2021年5月27日，广西自治区工信厅批复《2021年5月25日-30日启动有序用电预案》，其中表示“鉴于2021年全省电力供应偏紧，叠加夏季用电需求高峰期及枯水期，届时广西电网或将出现电力供应紧张甚至短缺局面，为此，颁布有关有序用电，工业错峰限电具体举措，解除时间待定”。（我的钢铁网）2021年8月：⚫2021年8月12日，国家发改委办公厅正式印发《2021年上半年各地区能耗双控目标完成情况晴雨表》，其中指出在能耗强度降低方面，青海、宁夏、广西、广东、福建、新疆、云南、陕西、江苏9个省（区）上半年能耗强度不降反升，为一级预警；在能源消费总量控制方面，青海、宁夏、广西、广东、福建、云南、江苏、湖北8个省（区）为一级预警。青海、宁夏、广西、广请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-6-行业点评报告东、福建、云南、江苏7个省（区）2021年上半年能耗强度和能源消费总量控制均为一级预警。（国家发改委）2021年9月：⚫2021年9月11日，国家发改委印发《完善能源消费强度和总量双控制度方案》，其中提到“完善指标设置及分解落实机制”、“增强能源消费总量管理弹性”、“健全能耗双控管理制度”等多项管理措施。（国家发改委）⚫9月起，全国多地发布限电措施，包括广东省、安徽省、浙江省、江苏省、陕西省、山东省、云南省、陕西省等多个省份，限电内容仍局限于工业生产领域，如广东电网下辖分局发布通知称“于2021年9月22日至26日，每天全时段停止工业生产负荷用电”；云南省节能工作领导小组办公室发布《关于坚决做好能耗双控有关工作的通知》，具体要求包括“工业硅企业月均产量不得超过8月产量的10%，9-12月黄磷生产线月均产量不得超过8月份的10%”等。（广东电网，云南发改委等）⚫2021年9月底，东北三省限电情况波及到民生用电，辽宁省发改委表示风电骤减等因素导致电力供应缺口增至严重级别，吉林省表示全国性煤炭紧缺、煤价高企、煤电价格倒挂是供电紧张的主要原因，黑龙江省表示水电减少、新能源发电不及预期导致电力供应紧张。（央视网）由此我们可见，2020年底以来的拉闸限电现象可分为三个阶段，且主要矛盾并不相同。（1）第一阶段为2020年12月底，我国南方区域出现限电，主要矛盾为季节性用电高峰严重冲击电网最大负荷；（2）第二阶段为2021年5月，云南、两广等省份出现限电，主要矛盾为季节性用电高峰撞期2020年疫情后因出口需求高涨带来的工业生产恢复，且电源端（西南能源基地）出力不足；（3）第三阶段为2021年9月，全国数个省区发布限电政策，其中多数省区的主要矛盾为考虑“能耗双控”的影响，东北三省的主要矛盾为电力供需缺口加剧。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-7-行业点评报告图2、2020年底以来“拉闸限电”时间线及主要归因资料来源：国家及各省区发改委，央视网，国家电网报，《财经》杂志，21世纪经济报道，我的钢铁网，广东电网，兴业证券经济与金融研究院整理二、全国：引发2021年5月缺电的因素有何边际变化？“富煤、贫油、少气”的资源禀赋条件决定了煤炭是我国最重要的能源，反映到电力结构上火电为我国最主要的电源类型。截至2021年末，我国发电装机237692万千瓦，其中火电占比54.56%；2021年全年发电量83768亿千瓦时，其中火电占比约67%，水电占比约16%。火电和水电直接贡献了我国当前约80%的发电量，因此火电和水电的边际变化将直接影响全国电力供需形势。➢2020年12月8日，湖南省发改委通知启动有序用电➢2020年12月15日，江西省发改委启动有序用电工作➢2021年12月13日起，浙江省多地企业接到错峰停电通知，多地发布《节约用能倡议书》➢2021年5月，云南省电网决定自5月10日企业开始应急错峰限电➢2021年5月10日，广东省广州市发布《2021年广州市有序用电方案》，指出电力供应整体偏紧，有较大错峰限电风险➢2021年5月27日，广西自治区批复《2021年5月25日-30日启动有序用电预案》➢2021年8月12日，国家发改委办公厅正式印发《2021年上半年各地区能耗双控目标完成情况晴雨表》，其中7个省（区）2021年上半年能耗强度和能源消费总量控制均为一级预警➢2021年9月11日，国家发改委印发《完善能源消费强度和总量双控制度方案》➢2021年9月起，全国多地发布限电措施，包括广东省、安徽省、浙江省、江苏省、陕西省、山东省、云南省、陕西省等多个省份，限电内容仍局限于工业生产领域➢2021年9月底，东北三省限电情况波及到民生用电。东北三省各自表示电力供应紧张是限电的主要原因图例电力供需紧平衡政策影响重要政策出台2020年12月底，我国南方区域出现限电，主要矛盾为季节性用电高峰严重冲击电网最大负荷2021年5月，云南、两广等省份出现限电，主要矛盾为季节性用电高峰撞期2020年疫情后因出口需求高涨带来的工业生产恢复，且电源端出力不足发改委重要“能耗双控”相关政策发布2021年9月，全国数个省区发布限电政策，其中多数省区的主要矛盾为考虑“能耗双控”的影响，东北三省的主要矛盾为电力供需缺口加剧请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-8-行业点评报告图3、截至2021年末我国电力装机结构图4、2017-2021年我国电力装机结构变化资料来源：中国电力知库，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：中国电力知库，兴业证券经济与金融研究院整理图5、2021年我国火电发电占比接近70%图6、2017-2021年我国发电占比变化资料来源：中国电力知库，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：中国电力知库，兴业证券经济与金融研究院整理2.1复盘：从宏观数据入手理解2021年5月开始的“拉闸限电”上文提到，2021年5月，云南、广东、广西等地开启限电，主要矛盾为季节性用电高峰期撞期2020年疫情后因出口需求高涨而带来的工业生产恢复，且电源端出力不足。需求：外贸成为拉动经济增长重要引擎，叠加气温偏高带动用电需求上涨2021年，中国在全球率先从2020年疫情中走出，IMF口径下全年GDP实际增速8.08%，超越全球平均6.11%，且在世界主要经济体中名列前茅。若以拉动经济增长的“三驾马车”消费、投资和净出口为分解指标，我们发现净出口自新冠疫情爆发后对于GDP拉动的贡献明显提升，并于2021年1季度达高峰。事实上，2021年前五月我国出口总额12360.89亿元，同比大幅增长40.07%，相较2019年前五月的两年年化复合增速为13.53%。55%16%2%14%13%0%火电水电核电风电太阳能发电其他0%20%40%60%80%100%20172018201920202021火电水电核电风电太阳能发电其他67%16%5%8%4%0%火电水电核电风电太阳能发电其他0%20%40%60%80%100%20172018201920202021火电水电核电风电太阳能发电其他请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-9-行业点评报告图7、2021年全球主要经济体GDP实际同比增长图8、“三驾马车”对GDP累计同比的拉动资料来源：IMF，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：国家统计局，兴业证券经济与金融研究院整理图9、“三驾马车”对GDP当季同比的拉动图10、2019-2021年各月出口总额当年累计值及同比增速资料来源：国家统计局，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：海关总署，兴业证券经济与金融研究院整理此外据中国天气网，受副热带高压比常年偏强、位置偏北、暖空气势力增强等影响，2021年5月全国多地已出现高温天气，江南多地、河南、新疆率先入夏，重点城市方面重庆、福州、南昌、长沙、杭州、郑州等城市于4月底5月初入夏，入夏进程快于往年同期。受下游需求快速恢复且出现较大增长的影响，叠加气温偏高，2021年前5月全国全社会用电量32305亿千瓦时，同比+18.78%，2019-2021两年年化复合增速7.43%；2021年前5月沿海出口六省（粤苏浙鲁沪闽）全社会用电量12408亿千瓦时，同比+23.88%，2019-2021两年年化复合增速8.26%。下游电力需求持续旺盛。0%2%4%6%8%10%-5%0%5%10%对GDP累计同比的拉动:最终消费支出对GDP累计同比的拉动:资本形成总额对GDP累计同比的拉动:货物和服务净出口-5%0%5%10%对GDP当季同比的拉动:最终消费支出对GDP当季同比的拉动:资本形成总额对GDP当季同比的拉动:货物和服务净出口-40%-20%0%20%40%60%80%0700014000210002800035000出口金额:累计值(亿美元）同比增速（右轴）请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-10-行业点评报告图11、2016-2021年前5月全国全社会用电量及增速图12、2016-2021年前5月沿海出口六省全社会用电量及增速资料来源：中国电力知库，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：中国电力知库，兴业证券经济与金融研究院整理注：沿海出口六省指粤苏浙鲁沪闽供给：来水偏枯是起因，煤价上涨导致供需压力陡增2021年上半年，我国主要水电基地所属流域经历了不同程度的来水偏枯，造成水电机组发电利用小时数同比下降。2021年前5月，全国水电机组利用小时数1144小时，同比+0.53%（但2020年已同比-12.46%），为了满足下游旺盛的电力需求全国火电机组2021年前5月利用小时数已达1813小时，同比+13.17%。后期随着煤炭供应紧张、动力煤价格大幅上涨，火电压力陡增，火电全行业出现大幅亏损，导致部分区域在完成计划供应后很难再有新增发电。图13、前5月三峡水库入库流量（m³/秒）对比图14、前5月三峡水库出库流量（m³/秒）对比资料来源：三峡集团，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：三峡集团，兴业证券经济与金融研究院整理-5%0%5%10%15%20%0750015000225003000037500201620172018201920202021全社会用电量（亿千瓦时）同比增速（右轴）-10%0%10%20%30%020004000600080001000012000201620172018201920202021全社会用电量（亿千瓦时）同比增速（右轴）0400080001200016000200002021年2022年2016年-2021年平均050001000015000200002021年2022年2016-2021年平均请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-11-行业点评报告图15、2016-2021年前5月火电及水电机组利用小时数图16、2021年前5月动力煤价格已出现上涨资料来源：中国电力知库，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理2.2展望：今年的宏观指标有哪些边际改善？从2.1中列示的数据我们可得知，2021年5月缺电需求端最大的边际贡献来自于外贸的强劲拉升，且撞期了相较往年提前的高温天气；而供给端最大的边际来自于合计占发电总量80%以上的火电和水电因不同原因限制了出力。2022年，我们仍可观察全国范围内的以上关键指标的变化来推断电力供需形势是否有边际改善。需求：外贸增速绝对值下滑，对电力端施加压力或减少据海关总署数据，2022年前4月，我国进出口总额19800亿美元，同比+10.29%（2021年前4月为+38.69%）；其中出口总额10900亿美元，同比+12.09%（2021年前4月为+43.85%）。从绝对值上看，我国进出口总额和出口总额当月累计同比值2021年3月-2022年4月实现十四连降连降，绝对值已从40%左右下降至10%左右，可判断2022年初至今我国外贸总额虽总体仍保持强劲上升，但上升斜率相较2021年同期已大幅环节，对电力供应端施加的压力也或将减轻。图17、2020年至今我国当月累计进出口金额同比增速图18、2020年至今我国当月累计出口金额同比增速资料来源：国家统计局，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：国家统计局，兴业证券经济与金融研究院整理-20%-10%0%10%20%0500100015002000201620172018201920202021水电机组利用小时数（小时）火电机组利用小时数（小时）水电同比（右轴）火电同比（右轴)0200400600800100012002016-12017-12018-12019-12020-12021-1市场价:动力煤(Q5500,山西产):秦皇岛（元/吨）-20%0%20%40%60%2020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-03-20%0%20%40%60%2020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-03请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-12-行业点评报告供给：水电来水有望好于去年，火电成本或将得到改善2021年上半年，全国主要水电基地来水偏枯造成上游水库透支、水电发电机组利用小时数下降，引发了区域性的用电紧张，迫使前5月火电机组利用小时数在2018-2020年3年连续下降后重新回升，补足电力供需缺口。但2021年煤价出现戏剧性波动，火电企业发电成本骤增，使部分区域的火电企业在完成计划供应后很难再有新增发电，进而无法补足电力供需缺口。而从今年情况来看，2022年第一季度，我国前两大水电运营公司长江电力和华能水电先后公告2022Q1所属流域来水偏丰，且根据世界农业展望局数据2022年至今昆明、南宁两地降雨量好于历史平均。若我们把降水量看作流域来水的前置指标，或可期待今年我国主要水电基地流域来水整体好于去年，水电压力或可缓解。火电方面，动力煤价格已过历史高点，国家发改委连续调控动力煤价格、增加煤炭供给，且在2022年4月的国常会上李克强总理明确指出“通过核增产能、扩产、新投产等，今年新增煤炭产能3亿吨”、“运用市场化法治化办法，引导煤价运行在合理区间”、“防止影响电力稳定供应”，火电企业成本压力或将得到缓解。反映到机组利用小时数上，2022年1-3月全国水电机组利用小时数636小时，同比+6%；火电机组利用小时数1115小时，与去年1116小时基本持平，可判断水电出力正在恢复，火电压力也将有所缓解。表1、长江电力、华能水电2022Q1经营数据中对于流域来水的表述公司名称2022Q1经营数据中对于流域来水的表述长江电力根据公司初步统计，2022年第一季度，长江上游溪洛渡水库来水总量约163.30亿立方米，较上年同期偏丰1.05%，三峡水库来水总量约538.13亿立方米，较上年同期偏丰6.96%。华能水电2022年初公司水电梯级蓄能同比增加，2022年一季度澜沧江流域乌弄龙和小湾断面来水同比偏丰6%和9%资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理图19、1999年以来昆明前4月降水量（mm）图20、1999年以来南宁前4月降水量（mm）资料来源：世界农业展望局，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：世界农业展望局，兴业证券经济与金融研究院整理050100150200201520202004201720182000202220072005202119992011201220032008201020162019200620142009200220012013075150225300375450202220202001201920162010200320132017201120042008202120052018200920122000201519992006200720022014请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-13-行业点评报告图21、2016-2022年前3月水电机组利用小时数及同比增速图22、2016-2022年前3月火电机组利用小时数及同比增速资料来源：中国电力知库，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：中国电力知库，兴业证券经济与金融研究院整理此外，根据李克强总理所作2022年《政府工作报告》中提到的2022年国内生产总值增长5.5%左右的目标，我们以此设定4%-6%的增长区间做敏感性测算，结合近5年GDP单位用电量均值（0.074度/元），预计2022年用电量目标为8.81万亿度-8.98万亿度，低于国家能源局《2022年能源工作指导意见》中发电量达到9.07万亿千瓦时左右的目标要求。同时，2021年拉动经济的重要引擎外贸数据值得进一步观察，综合判断今年电力供需格局将因来水偏丰有望显著改善。表2、设定2022年4%-6%的GDP增速并预测全年全社会用电量假设全年GDP增速4.0%4.5%5.0%5.5%6.0%则：全年GDP（亿元）11894161195135120085312065721212290则预测全社会用电量（亿千瓦时）8808988512889368935989783资料来源：国家统计局，中国电力知库，兴业证券经济与金融研究院整理三、重点地区：2021年缺电复盘及2022年电力供需展望3.1云南省：来水偏丰缓解水电压力，受制于高煤价煤电仍将紧张需求端：据云南省2022年3月统计月报，2022年1-3月，云南省全社会用电量545.37亿千瓦时，同比上升0.4%；其中工业用电369.05亿千瓦时，同比下降0.2%。另据云南省统计局历史数据显示，2016-2021年云南省历年工业用电占总用电量的比重均值为70.67%（其中2018年数据缺失），工业部门是云南省最大的用电部门，因此云南省2022年1-3月全社会用电量持稳与工业用电相对持稳高度相关。而据云南省统计局，2022年第一季度云南省经济全省主要经济指标持续回升，经济呈现持续恢复、总体平稳、稳中有进态势，实现了平稳开局。-15%-10%-5%0%5%10%15%5506006507002016201720182019202020212022水电机组利用小时数（小时）同比增速（右轴）-15%-10%-5%0%5%10%15%20%85090095010001050110011502016201720182019202020212022火电机组利用小时数（小时）同比增速（右轴）请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-14-行业点评报告表3、2022年1-3月云南省工业数据向好工业数据整体1-3月，全省规模以上工业增加值同比增长10.3%，高于全国水平3.8个百分点，增速较1-2月加快3.0个百分点，两年平均增长14.3%，一季度增速排名全国第5位。工业数据分三大门类看一季度，采矿业增加值同比增长18.4%，增速高于规上工业8.1个百分点；制造业增加值同比增长11.4%，增速高于规上工业1.1个百分点；电力、热力、燃气及水的生产和供应业增加值同比增长1.9%，增速低于规上工业8.4个百分点。工业数据分行业看一季度，在全省40个工业行业大类中，28个行业增加值同比增长，较1-2月增加8个，增长面达70.0%，较1-2月提高20.0个百分点。一季度，22个行业增速加快，10个行业扭负为正，4个行业降幅缩小。工业数据分产品看一季度，烟草制品业增加值同比增长15.1%，较1-2月提高5.3个百分点。高技术制造业同比增长30.9%，增速比1-2月提高7.5个百分点。光伏产业持续发力，通威高纯晶硅、晶澳光伏、晶科能源等新建入库企业带动作用明显，单晶硅产量同比增长22.0%，电子行业增加值同比增长41.0%，增速较1-2月提高6.6个百分点，对规上工业增速贡献率超过20%。全省电解铝产能释放近超八成，3月份电解铝产量37.70万吨，环比增长43.6%，受此拉动，一季度，有色行业增加值同比增长1.0%，实现扭负为正。昭通、楚雄、曲靖等地煤炭企业生产加速，原煤产量突破1600万吨，煤炭行业增加值同比增长19.7%，增速较1-2月加快19.0个百分点。资料来源：云南省统计局，兴业证券经济与金融研究院整理此外，全球大宗商品价格在第一季度仍处于历史相对高位，结合云南省一季度工业数据向好趋势，我们判断电力下游、即工业景气度较高，需求仍较为旺盛，电力数据同比持稳可能更多是由供给端引起的。因此，对云南省电力供需形势起决定性作用的将是供给端。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-15-行业点评报告图23、工业用电占云南全省用电的70%左右图24、全球主要大宗商品价格一季度仍处于历史高位资料来源：云南省统计局，兴业证券经济与金融研究院整理注：2018年云南省工业用电数据缺失资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理注：报价单位为美元/吨供给端：从电源结构看，中国电力知库数据显示2015年-2021年云南省水电占总发电量比重的平均值为82.60%，火电占总发电量比重的平均值为9.77%，水电为云南最主要的电源，水电的出力将直接影响云南省电力供应情况。2021年前5月，云南省水电累计发电量780亿千瓦时，同比上升20.7%，同比2019年下降14.19%；截至2021年5月底，云南省水电机组装机容量6531万千瓦，同比上升14.96%，水电设备利用小时数1142小时，历史上处于相对低位。水电设备利用小时处于历史低位说明当年来水相比往年偏枯，而在设备利用小数处于低位仍能录得当期水电发电量上升，一方面在于水电装机容量同比上升，另一方面在于上游水库蓄水释放。因此2021年5月云南缺电时水电承压巨大，电量尚能增发是透支上游水库蓄水量的结果。而由于云南是“西电东送”工程的重要送出地，持续保障两广尤其是广东省用电需求，所以若下游电力需求持续高涨将会对电力供需平衡产生较大冲击。72.12%71.10%70.53%69.15%70.83%70.28%0%20%40%60%80%2015201620172018201920202021工业用电占用电量比重010000200003000040000500002019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-04LME铜LME铝LME锌LME锡请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-16-行业点评报告图25、水电为云南省最主要的电源图26、2021年前5月云南水电发电同比+20.74%资料来源：中国电力知库，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：中国电力知库，兴业证券经济与金融研究院整理图27、截至2021年5月云南水电装机同比+14.96%图28、2021年前5月水电设备利用小时数处于低位资料来源：中国电力知库，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：中国电力知库，兴业证券经济与金融研究院整理今年来看，截至2022年3月底，云南省水电装机容量达6540万千瓦，同比+2.81%；水电设备利用小时数689小时，同比+7.15%；水电发电量476亿千瓦时，同比+10.44%。水电相关数据均有一定程度的好转趋势。此外，在2.2部分我们提到今年一季度主要水电基地来水偏丰、降水较多，在水电装机容量上涨的前提下将有效提高机组利用小时数，缓解云南水电端的压力。0%20%40%60%80%100%201620172018201920202021水电占比火电占比-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%02004006008001000201620172018201920202021水电1-5月累计发电量（亿千瓦时）同比变化（右轴）0%4%8%12%16%015003000450060007500201620172018201920202021水电截至当年5月装机容量（万千瓦）同比变化（右轴）-45%-30%-15%0%15%30%0500100015002000201620172018201920202021水电截至当年5月设备利用小时数（小时）同比变化（右轴）请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-17-行业点评报告图29、2017-2022年前3月云南省水电机组利用小时数图30、2017-2022年前3月云南省水电发电量资料来源：中国电力知库，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：中国电力知库，兴业证券经济与金融研究院整理对于云南省火电，2022年1-3月云南省火电累计发电量142亿千瓦时，同比-6.58%；火电设备利用小时数累计925小时，同比-6.75%。此外我们发现目前尽管煤价有所回落，但仍处于高位，3月11日秦皇岛港动力煤（Q5500，山西产）市场价940元/吨，同比+47.45%，较大程度的限制了火电出力。图31、动力煤市场价格相较去年同期仍处于高位资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理总体来看，云南省来水偏丰缓解水电压力，受制于高煤价煤电仍将紧张。从需求端来看，2022年初至今，云南省全社会及工业用电同比基本维持稳定，但下游工业生产仍旺盛，说明电力仍有较大需求；而供给端来看，预计2022年云南来水偏丰，水电压力得到缓解，而火电受制于相对较高的煤价依旧影响出力，煤电供应仍将紧张。此外由于云南省近年引入了大量高耗能企业，受“能耗双控”相关政策的影响，预计该类企业近年用电需求会得到部分抑制。我们预计2022年云南整体电力供需紧张情况得到缓解，细分层面看水电压力较小，火电供给仍将紧张。-30%-20%-10%0%10%20%0150300450600750900201720182019202020212022水电机组利用小时数（小时）同比增长（右轴）-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%0100200300400500600201720182019202020212022水电发电量（亿千瓦时）同比增长（右轴）050010001500200025003000市场价:动力煤(Q5500,山西产):秦皇岛（元/吨）请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-18-行业点评报告3.2沿海外贸大省（粤苏浙鲁）：外贸增速放缓，关注重点指标变化广东省：一季度外贸增速疲软，预计电力供需紧张态势较大缓解2021年，广东省全社会用电量7867亿千瓦时，同比+13.6%；发电量6154亿千瓦时，同比+21.9%。对比广东省全社会用电量和发电量情况我们发现，广东省为电力输入省，2021年电力缺口达1713亿千瓦时。图32、2011-2021年广东省全社会用电量及同比增速图33、2011-2021年广东省发电量及同比增速资料来源：中国电力知库，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：中国电力知库，兴业证券经济与金融研究院整理图34、广东省为电力输入省资料来源：中国电力知库，兴业证券经济与金融研究院整理自发电量部分：2021年，广东省发电量6154亿千瓦时，其中火电/核电/水电/风电/太阳能发电的占比分别为72.90%/19.56%/3.64%/2.23%/1.67%。可以看出，火电是广东省电力供应自发电量部分最主要的来源，其次是核电。0%4%8%12%16%0150030004500600075009000全社会用电量（亿千瓦时）同比增长（右轴）-10%-5%0%5%10%15%20%25%01000200030004000500060007000发电量（亿千瓦时）同比增长（右轴）-40%-20%0%20%40%60%80%050010001500200020112012201320142015201620172018201920202021电力供应缺口（亿千瓦时）同比增长（右轴）请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-19-行业点评报告图35、广东省2021年发电结构图36、广东省2021年各电源类型装机结构资料来源：中国电力知库，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：中国电力知库，兴业证券经济与金融研究院整理外来电量部分：2021年广东省全社会用电量7867亿千瓦时，发电量6154亿千瓦时。据中电联数据，截至2021年11月，广东省全年累计输出电量167.32亿千瓦时，可基本忽略不计。因此广东省全年约有20%（（7867-6154）/7867=21.77%）的电力为外来电。广东省外来电主要为我国“西电东送”工程的南部通道，即将贵州乌江、云南澜沧江和桂、滇、黔三省区交界处的南盘江、北盘江、红河水的水电资源以及黔、滇两省的坑口火电厂的电能开发出来送往广东。可以看出，广东外来电的主要构成为西南水电。据中电联数据，截至2021年11月，云南、贵州、广西三省年内合计对外输出电量分别为1588.08亿千瓦时、626.52亿千瓦时、89.13亿千瓦时，可以推断，云南水电是西南水电的主要构成，保障了广东省用电需求。图37、广东主要受益于“西电东送”南通道资料来源：人民网，兴业证券经济与金融研究院整理2021年5月份广东缺电情况复盘：2021年前5月，广东省全社会累计用电量达2903亿千瓦时，同比增长27%，相较2019年同期年化复合增速为10.58%，远超疫情前年化复合增速水平。从经济水电火电核电太阳能发电风电水电火电核电太阳能发电风电请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-20-行业点评报告数据来看，2021年1-5月，广东规模以上工业增加值1.37万亿元，同比增长21.0%，两年平均增长5.2%。尤其是在外贸出口数据上，2021年1-5月广东省出口1.91万亿元，同比增长30.1%，两年平均增长8.2%。这是因为2020年疫情后经济呈恢复趋势，2020年我国是全球唯一实现货物贸易正增长的主要经济体，2020年前10个月出口总额国际市场份额占比14.2%，且这一趋势延续到了2021年。据国家统计局数据，2021年前五月我国出口总额12360.89亿美元，同比增长40.07%，相较2019年同期增长28.89%。广东省作为我国外贸第一大省，大量外贸需求刺激工厂高负荷运转，用电需求旺盛。图38、2021年前5月广东省全社会用电量高增图39、2018-2021年前5月广东省外贸数据资料来源：中国电力知库，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：广东省统计局，兴业证券经济与金融研究院整理注：货币单位为人民币元图40、2016-2021年前5月我国外贸数据资料来源：国家统计局，兴业证券经济与金融研究院整理而在电力供给端，前文我们已提及过占广东省用电总量约20%的云南水电受来水偏枯影响承压较大，依靠上游水库放水保证供电量；另一方面，利用小时数及发电量本有放缓趋势的火电机组因电网压力较大不得不开启“增发”模式，火电机组在2021年1-5月累计利用小时数1808小时，同比2020年大增34.32%，相较2019年同期也增长30.73%；从发电量上看2021年前5月火电发电量同比高增-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%050010001500200025003000350020112012201320142015201620172018201920202021前5月全社会累计用电量（亿千瓦时）同比增长（右轴）-10%0%10%20%30%00.511.522.533.52018201920202021货物进出口总额（万亿）出口总额（万亿）进出口总额增速（右轴）出口总额增速（右轴）-20%-10%0%10%20%30%40%50%0500010000150002000025000201620172018201920202021进出口总额（亿美元）出口总额（亿美元）进出口总额同比变化（右轴）出口总额同比变化（右轴）请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-21-行业点评报告46.63%，用来缓解电网压力。高涨的用电需求严重冲击了广东省的电力供需平衡，整体电力供应偏紧。在电网承受较大负荷压力的背景下广东省部分地区开始实施“错峰限电”政策。图41、2021年前5月广东火电利用小时数高增图42、2021年前5月广东火电发电量高增资料来源：中国电力知库，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：中国电力知库，兴业证券经济与金融研究院整理对于2022年广东省用电形势的判断：据中国电力知库数据，2022年1-3月，广东省全社会用电量1578亿千瓦时，同比+3.34%；其中2022年3月，广东省全社会用电量619亿千瓦时，同比+3.86%，广东省下游用电需求较为平稳。图43、广东省2022年3月单月用电量同比+3.86%图44、广东省2022年1-3月用电量同比+3.34%资料来源：中国电力知库，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：中国电力知库，兴业证券经济与金融研究院整理据广东省统计局，2022年第一季度，广东经济运行总体平稳。1-3月，广东省全省规模以上工业增加值同比增长5.8%。从行业门类看，采矿业增加值增长17.9%，制造业增长5.4%，电力、热力、燃气及水生产和供应业增长6.9%。外贸数据上，1-3月，广东省外贸进出口总额1.84万亿元，同比增长0.57%。其中，出口1.14万亿元，同比增长2.11%；进口6919.40万亿元，同比下滑1.87%。2022年第一季度，广东省受疫情影响较大，外贸增速疲软，规上工业增加值同比增长5.8%，预计下游用电需求情况相对稳定。-40%-20%0%20%40%0500100015002000201620172018201920202021机组累计利用小时数（小时）同比变化（右轴）-20%-10%0%10%20%30%40%50%0500100015002000201620172018201920202021火电发电量（亿千瓦时）同比变化（右轴）-20%0%20%40%01753505257003月用电量（亿千瓦时）同比增长（右轴）-20%0%20%40%04008001200160020001-3月累计用电量（亿千瓦时）同比增长（右轴）请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-22-行业点评报告图45、2018-2022年第一季度广东进出口金额总额及增速图46、2018-2022年第一季度广东出口金额总额及增速资料来源：海关总署，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：海关总署，兴业证券经济与金融研究院整理而从供给端角度来看，一方面今年西南区域降水量好于历史平均，预计今年西南水域来水量偏丰，西南水电相较去年压力减缓，能够有效供电保障广东地区电力需求；另一方面，从广东省内发电数据来看，2021年1-3月火电累计发电量958亿千瓦时，同比上涨0.74%，远低于2021年同期同比上涨54.63%；火电机组利用小时数919小时，同比下滑3.47%，远低于2021年同期同比上涨42.30%。我们判断，广东省今年用电供需情况因下游外贸增速疲软缓冲部分电力需求压力，且因供给端整体改善，相较去年出现的“缺电”现象将有所缓解。图47、2016-2022年广东省前3月火电发电量及增速图48、2016-2022年广东省前3月火电机组利用小时数及增速资料来源：中国电力知库，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：中国电力知库，兴业证券经济与金融研究院整理江苏省、浙江省和山东省：外贸活跃度持续，关注重要指标变化江苏、浙江、山东三省在2022年开年仍维持了较高的外贸增速，但增速已放缓。2022年第一季度，江苏省进出口金额达1.29万亿元，同比+14.02%；浙江省进出口金额达1.01万亿元，同比+24.86%。山东省2022年1-2月进出口金额达4475.50亿元，同比+16.51%。苏浙鲁三省的外贸活跃度持续到了2022年，但增速已校2021年同期放缓。-15%0%15%30%45%0500010000150002000020182019202020212022进出口总额（万亿人民币）同比增速（右轴）-30%-15%0%15%30%45%0400080001200020182019202020212022出口总额（万亿人民币）同比增速（右轴）-20%0%20%40%60%020040060080010002016201720182019202020212022前3月火电累计发电量（亿千瓦时）同比增长（右轴）-25%0%25%50%020040060080010002016201720182019202020212022前3月火电机组利用小时数（小时）同比增长（右轴）请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-23-行业点评报告图49、苏、浙2018-2022年第一季度进出口金额及增速图50、2018-2022年山东省1-2月进出口金额及增速资料来源：海关总署，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：海关总署，兴业证券经济与金融研究院整理从全社会用电量来看，2022年第一季度江苏省、浙江省、山东省全社会用电量分贝同比+5.10%、+9.67%、+2.73%，维持增长态势，但均较2021年同期增幅+27.38%、+34.68%、+29.83%有所下降，需求端对于电力供给端的压力已较去年同期明显放缓。图51、2018-2022年1-3月江苏省全社会用电量及增速图52、2018-2022年1-3月浙江省全社会用电量及增速资料来源：中国电力知库，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：中国电力知库，兴业证券经济与金融研究院整理-20%0%20%40%05000100001500020182019202020212022江苏省进出口总额（亿元）浙江省进出口总额（亿元）江苏同比（右轴）浙江同比（右轴）-10%0%10%20%30%40%50%01000200030004000500020182019202020212022进出口总额（亿元）同比增速（右轴）-30%-15%0%15%30%050010001500200020182019202020212022全社会用电量（亿千瓦时）同比增速（右轴）-20%-10%0%10%20%30%40%03006009001200150020182019202020212022全社会用电量（亿千瓦时）同比增速（右轴）请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-24-行业点评报告图53、2018-2022年1-3月山东省全社会用电量及增速图54、2018-2022年1-3月苏浙鲁全社会用电量及增速资料来源：中国电力知库，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：中国电力知库，兴业证券经济与金融研究院整理由此可知，尽管下游用电量在绝对值上仍保持增长，但增速相对于去年同期已较大程度上放缓，对于施加到电力供给侧的压力也相较去年有所缓解。重点关注今年水电基地流域来水及煤电盈利情况的变化：➢水电：我国西电东送的中通道和北通道分别为通过三峡水电向华中、华东送电和“三西”坑口电站和黄河上游水电向华北和山东送电，重点关注主要水电基地今年来水状况给东部用电区域带来的电力供给变化；➢火电：据中国电力知库数据，截至2022年3月底苏浙鲁三省电力装机容量合计38980万千瓦，其中火电装机28310万千瓦，占比高达72.63%。重点关注动力煤价格变化给苏浙鲁三省火电企业带来的成本变化。四、疫情后复工复产会对电力供应产生冲击吗？2020年初爆发的疫情为极特殊事件，我们仅有2020年疫情爆发后至今有限的数据进行参考。2020年4月8日武汉解封，至此全国大部分地区进入社会生产恢复期。我们发现三大产业的单月用电量同比增速并没有同时立即迎来高峰，2020年8月之前除第一产业单月用电量同比增速在10%左右外，第二、第三产业单月用电量同比增速相对平缓。因此我们倾向性认为社会各行业在疫后从恢复生产到全面达产的爬坡时间和周期不同，出现三大产业扎堆迎来用电高峰的情景可能性较小。因此，我们预计本轮上海疫情对社会冲击解除之后，全社会的生产恢复不会对电力供应产生较大冲击。-10%0%10%20%30%40%050010001500200020182019202020212022全社会用电量（亿千瓦时）同比增速（右轴）-20%-10%0%10%20%30%40%010002000300040005000600020182019202020212022全社会用电量（亿千瓦时）同比增速（右轴）请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-25-行业点评报告表4、2020年4月起三大产业单月用电量及同比增速月份第一产业单月用电量第二产业单月用电量第三产业单月用电量月份第一产业单月用电量同比增速第二产业单月用电量同比增速第三产业单月用电量同比增速2020-0461.639047962020-048%1%-8%2020-0569.041768902020-0516%3%4%2020-0785.2459311642020-0712%-1%5%2020-0893.6480413132020-0812%10%8%2020-0985.5410811632020-0912%9%5%2020-1168.146799742020-1113%10%8%2021-0265.1321810042021-0226%23%25%2021-0367.9461510182021-0326%21%43%2021-0472.1445110462021-0416%12%31%2021-0579.2470511042021-0514%12%23%2021-0688.6483212262021-0616%9%17%2021-07102.4506814222021-0720%9%22%2021-08107.2485114002021-0814%1%6%2021-0997.3445112922021-0915%6%12%2021-1083.4451111232021-1015%3%14%2021-1177.6476510582021-1114%1%9%2022-0276.2375611822022-0215%15%17%2022-0377.5479010632022-0312%2%4%资料来源：中国电力知库，兴业证券经济与金融研究院整理注：仅统计有数据的月份；用电量单位为亿千瓦时五、局部紧缺整体改善，重视水电板块在我们2021年6月20日发布的研究报告《电力供应紧张会持续吗？》中，我们预计彼时电力供应紧张形势短期难以改善，维持煤炭行业高景气度长时间持续的观点。站在当下视角看，西南水电基地流域来水偏丰或将大幅减少水电端发电压力；2022年4月召开的国常会重申发挥煤炭主体能源作用、确定能源保供增供举措。这表明一定时期内煤炭的主体能源地位不会动摇，在保障我国能源安全方面还将发挥基础和兜底作用，煤电在我国电力结构中的基础性地位仍将保持。综合以上变化，我们认为今年电力供需局部地区仍将紧张，但全国层面较大可能得到缓解。建议重点关注水电板块，火电方面建议加大煤电转绿电配置。水电方面重点推荐华能水电，建议关注国投电力、川投能源、长江电力，同时建议关注具备业绩弹性的标的桂冠电力、黔源电力、闽东电力等；火电方面建议加大煤电转绿电配置，推荐华能国际，建议关注国电电力、广州发展、粤电力A。表5、重点公司估值表（截至2022年5月13日收盘）股票代码公司名称市值（亿元）股价（元）EPS（元）PE2021A2022E2023E2024E2021A2022E2023E2024E600025.SH华能水电1224.006.800.320.390.450.5421.2517.4415.1112.59600886.SH国投电力771.5110.350.330.770.860.9631.3613.4412.0310.78600674.SH川投能源508.0311.530.700.800.870.9616.4714.4113.2512.01600900.SH长江电力5282.9323.231.161.231.281.3320.0318.8918.1517.47600011.SH华能国际1117.707.12-0.650.440.60.72-10.9516.1811.879.89资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-26-行业点评报告六、风险提示（1）煤价波动风险。我国当前最主要的电源类型仍为火电，若煤价大幅波动将对火电企业出力亿元产生较大影响，从而影响电力供需格局。（2）来水、来风、光照条件波动风险。水电、风电和太阳能发电分别受来水、来风和光照条件影响，若上述条件因自然情况发生波动，将对相关电力企业出力造成较大影响。（3）政策风险。高耗能企业受政策监管力度较大，若相关监管政策发生重大变动将深刻影响相关企业开工状况，进而影响电力供需格局。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-27-行业点评报告分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。投资评级说明投资建议的评级标准类别评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅。其中：A股市场以上证综指或深圳成指为基准，香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。股票评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15%审慎增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%～15%之间中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%～5%之间减持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%无评级由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级行业评级推荐相对表现优于同期相关证券市场代表性指数中性相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平回避相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数信息披露本公司在知晓的范围内履行信息披露义务。客户可登录www.xyzq.com.cn内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司持股情况。使用本研究报告的风险提示及法律声明兴业证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供兴业证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约，投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效，任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。本公司并不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此相关的其他任何损失承担任何责任。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据；在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告；本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现。过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示。我们不承诺也不保证，任何所预示的回报会得以实现。分析中所做的回报预测可能是基于相应的假设。任何假设的变化可能会显著地影响所预测的回报。本公司的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。本报告并非针对或意图发送予或为任何就发送、发布、可得到或使用此报告而使兴业证券股份有限公司及其关联子公司等违反当地的法律或法规或可致使兴业证券股份有限公司受制于相关法律或法规的任何地区、国家或其他管辖区域的公民或居民，包括但不限于美国及美国公民（1934年美国《证券交易所》第15a-6条例定义为本「主要美国机构投资者」除外）。本报告的版权归本公司所有。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。未经授权的转载，本公司不承担任何转载责任。特别声明在法律许可的情况下，兴业证券股份有限公司可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。因此，投资者应当考虑到兴业证券股份有限公司及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。兴业证券研究上海北京深圳地址：上海浦东新区长柳路36号兴业证券大厦15层邮编：200135邮箱：research@xyzq.com.cn地址：北京市朝阳区建国门大街甲6号SK大厦32层01-08单元邮编：100020邮箱：research@xyzq.com.cn地址：深圳市福田区皇岗路5001号深业上城T2座52楼邮编：518035邮箱：research@xyzq.com.cn