编著：香港中文大学（深圳）高等金融研究院华夏理财有限责任公司2022年度中国资管行业ESG投资发展研究报告编委会成员主编编委执行主编编写组成员秦丹王文叙李潇熊婉芳蒋萍萍苑志宏夏彬张博辉王汉魁杨文豪人类社会正经历百年变局和世纪疫情的双重冲击。极端气候频发、金融市场震荡、能源危机加剧等复杂多变的外部环境给全球经济复苏带来了严峻挑战。此形势下，亟须全球各界勇担危机中育先机，变局中开新局的使命。刚刚结束的第27届联合国气候变化大会达成了设立“损失与损害”基金的决议，以帮助发展中国家承担气候引发事件的立即成本；中国共产党的二十大报告也提出“绿色低碳发展，积极稳妥推进碳达峰碳中和”的新要求。金融行业在应对气候变化、推动低碳转型中发挥着重要作用。作为可持续金融发展的重要支柱，ESG强调经济、环境、社会的协调发展，与我国“高质量发展”、“绿色发展”的政策理念不谋而合。随着ESG理念在全球范围内的普及，投资实践不断完善，基金规模日益壮大，ESG投资渐成主流态势。根据Atz、VanHolt、Liu和Bruno在2022年发表的关于ESG的综述文章研究发现：自2015年以来，关于ESG研究的文献数量急剧增长。说明ESG研究同样正在学术界迅速发展。尽管当前关于ESG投资是否具有超额收益的争议尚存，但ESG在社会经济危机期间展示出良好的抵御下行风险的能力已有共识。在国家战略、监管方向、行业共识以及客户需求逐渐明晰的情况下，为合力推动我国ESG投资蓬勃发展，探索全球ESG投资新机，编写本报告，旨在聚焦全球ESG标准与信息披露实践，关注可持续投融资发展动态。通过国内ESG底层数据研究以及全球ESG评价体系的实证分析，继续开展中国资管行业ESG投资问卷调查，全面深入解析ESG的信息披露进程。希望本报告促进资管业深入践行ESG投资理念，推动建立健全ESG标准和评级体系，加大企业信息披露力度，也为我国经济绿色低碳转型、可持续和高质量发展贡献一份力量。凡益之道，与时偕行，唯有适合时代需要的判断和选择才是正确的。ESG理念顺应我国经济发展规律，符合顶层政策的设计方向，在新时代的历史机遇下，将长时间发挥正向作用并受到关注。在此，对本报告参与调研的各大机构的支持与配合表示感谢。同时，也向编委会的各位专家与研究人员的辛苦付出表示肯定！执行摘要张博辉2022年11月于深圳2022年以来全球可持续发展面临更严峻的挑战。干旱、洪涝灾害和夏季酷热为首的极端气候事件给生态环境、社会秩序、生命健康带来了严重的威胁。新冠病毒变种传播与地缘政治冲突加剧了全球经济衰退风险，世界能源供给格局的变化一定程度上影响了全球气候变化投资的进程。ESG投资理念也受到了市场的一些质疑，包括投资规模的真实性、评判规则的差异性、理念与现实社会问题的短期冲突等方面。与此同时，挑战也伴随着全球可持续发展的新机遇。首先在今年能源安全、经济复苏等压力下，各国依然恪守巴黎协定承诺，全球低碳转型趋势没有改变。其次可持续披露准则的全球趋同有了实质推进，并凸显出气候议题的重要性。世界主要经济体聚焦的绿色经济活动共同认定、转型金融框架、ESG金融产品信息治理、碳交易市场发展等领域有了阶段性进展。可持续发展的难点与ESG投资过程中的不足，在持续得到改善和解决。10月27日中国生态环境部发布《中国应对气候变化的政策与行动2022年度报告》，在党的二十大精神指引下，中国实施积极应对气候变化国家战略，将碳达峰碳中和纳入生态文明建设整体布局和经济社会发展全局，向世界各国展示了中国构建人类命运共同体的责任担当。党的二十大报告提出了中国式现代化的重要论断，在涉及高质量发展、共同富裕、人与自然和谐共生等方面的本质要求下，ESG已经成为推动国家可持续发展的重要工具。对于企业而言，ESG理念将为高质量发展提供有效的实践方向与衡量标准。在国家相关政策推动下，企业逐步将ESG理念融入日常经营，通过不断探索中国式治理模式，建立对标国际的现代企业制度体系。对于投资者而言，近几年ESG投资管理规模不断攀升，ESG议题评估企业竞争力的有效性逐步提升，ESG表现较好的企业在国家经济高质量发展阶段具备更强的竞争优势。整体而言，未来ESG理念作为金融体系与实体经济协同发展的纽带，将在国内迎来全面的普及运用。今年，本报告将一如既往地向读者呈现中国资管行业ESG投资的最新进展和发展态势。感谢在报告撰写过程中各大机构的支持配合！感谢编委会各位专家与研究人员的辛苦付出！执行摘要苑志宏2022年11月于北京一、ESG投资披露实践1.1国际资管机构披露实践1.1.1欧洲1.1.2美国1.1.3加拿大1.1.4澳大利亚1.1.5日本1.2国内资管机构披露实践1.2.1内地1.2.2香港1.3资管机构自主披露建议二、ESG投资发展情况2.1国际ESG投资发展情况2.1.1UNPRI签署机构2.1.2全球ESG基金2.2国内ESG投资发展情况2.2.1国内ESG公募基金2.2.2国内核心ESG公募基金2.2.3国内ESG指数2.2.4国内ESG银行理财产品2.2.5国内证券公司ESG相关研究三、ESG数据与权重设计3.1ESG底层数据归类3.1.1环境（E）维度3.1.2社会（S）维度3.1.3公司治理（G）维度1334567881011131515161718202324252728293132目录3.2ESG评价指标权重设计比较研究3.2.1研究问题3.2.2研究思路3.2.3研究内容3.2.4结论与讨论四、ESG评级实证研究4.1公司的ESG评级相关性及实证分析4.1.1公司层面ESG评级概览及相关性4.1.2公司层面ESG评级与收益率的实证分析4.1.3公司层面ESG评级与波动率的实证分析4.1.4公司层面ESG一级指标与收益率的实证分析4.1.5公司层面ESG一级指标与波动率的实证分析4.2基金的ESG评级相关性及实证分析4.2.1基金层面ESG评级方法论及相关性4.2.2基金层面ESG评级的实证分析五、中国资管行业ESG投资问卷调查5.1机构版问卷5.1.1看法及了解程度5.1.2架构及外部资源5.1.3策略及分析体系5.1.4发行及产品表现5.1.5挑战及提高方向5.2产品版问卷5.2.1客户画像及人员配置5.2.2ESG策略与评级体系5.2.3ESG重视程度与超额收益附录I.问卷设计方法论II.问卷发放和收集参考文献343434373941434344485053555557606262656870717273737577787878一ESG投资披露实践ESG投资披露实践2022年度中国资管行业ESG投资发展研究报告2ESG投资披露，指资管机构围绕其在过去一段时间内的ESG投资方法和实践情况将信息报送给使用者的过程。一方面，客户与利益相关方对机构可持续发展相关信息的需求日渐增加；另一方面，披露是机构向客户等利益相关方展现其委托人责任、提升公信力和引导投资者决策的重要环节。然而，国际上目前没有统一的ESG投资披露框架。本章节通过梳理部分欧洲、北美、加拿大、澳大利亚、日本、中国内地和香港资管机构的披露情况，试图为国内机构提供相关披露建议。主要发现和结论如下：国内外ESG投资和披露的侧重点不同。国外机构主要关注净零减排、种族和性别平等、劳工权益，并逐渐有更多机构关注生物多样性，以此为股东互动的主要方向；国内机构聚焦共同富裕、乡村振兴、党建等更符合中国国情的议题。尽管如此，中外机构普遍均以联合国可持续发展目标（以下简称“SDG”）为对标依据，在ESG投资绩效中推进SDG。各地区均强化气候变化相关披露的重要性。气候变化是几乎所有机构最关注的实质性议题之一，部分机构现已公开支持气候相关财务信息披露工作小组（以下简称“TCFD”）并依其报告建议进行气候信息披露。其中，多数机构专门编制TCFD报告，部分机构在社会责任报告中提及，个别机构同母公司披露；仅有少数机构对ESG投资流程和碳排放范围一、二、三数据开展第三方审计鉴证。从英国、美国、加拿大、澳大利亚和中国监管机构的要求来看，TCFD报告建议是气候相关信息披露的主要标准，TCFD报告也是全球主流披露形式。在内容上，完整的ESG投资披露包括但不限于对投资成果的展示。机构领先实践的主要披露内容分为两类，ESG投资方法论和实践情况。根据ESG投资的定义和流程，方法论涵盖负责任投资政策、尽责管理政策、环境政策等业务制度和指引；实践情况涵盖投资成果展示、股东互动名单和情况、历史投票记录等信息。披露质量的差异则在于其披露内容的多少和频率。同时，相较其他资管机构，公募基金在披露中更强调尽责管理绩效。在形式上，独立编制的ESG投资报告为主流展现形式。通过官方网站，欧美资管机构主要以《负责任投资报告》或《尽责管理报告》的形式集中展现ESG投资方法和成果，目标读者为投资从业人员和客户。除此之外，披露领先机构还以单独文件的形式在官网上公开ESG投资相关政策制度。其他披露形式包括可持续发展报告或社会责任报告，在内容上则额外涵盖公司自身的ESG运营情况，目前常用可持续性会计准则（以下简称“SASB”）和全球报告倡议组织标准（以下简称“GRI”）。在频次上，ESG投资信息至少一年披露一次。国际领先实践的ESG投资政策通常在发布后每年修订，专题报告以季度为频率更新，最佳代理投票披露实践是在投票次日以线上查询系统的形式公布。披露频率高的机构可展现更及时且透明的ESG投资信息。目前，欧洲资管机构的披露质量最佳。在ESG投资成熟发展和强制化监管要求下，可持续发展在大部分欧洲机构的使命中占据重要位置，披露内容更为全面。即便欧洲资管机构普遍公布代理投票记录，现仅有少数机构公开其投票逻辑依据。在国内，ESG投资仍处于发展阶段，监管逐渐规范相关要求，ESG披露意识也在资管机构中逐渐形成。本报告建议从ESG投资政策开始进行对外披露，以专项报告的形式在投资进程中公开落实情况。ESG投资披露实践2022年度中国资管行业ESG投资发展研究报告31.1国际资管机构披露实践综合考虑Investment&PensionsEurope的2022全球资管机构规模榜单、晨星和ShareAction的ESG领先投资者排名，本章节分别选取了15家欧洲、15家美国、3家澳大利亚、3家加拿大以及3家日本资管机构作为研究样本。1.1.1欧洲欧洲的ESG投资实践较早，且具备完善的政策来提升资管机构的信息披露水平。近年发布的相关政策包括对互动政策和落实情况有披露要求的《股东权利指令》（ShareholderRightsDirectiveII，2017年修订版），以及2021年3月生效且要求所有资管机构披露投资决策中ESG考量的《可持续金融披露条例》（SustainableFinanceDisclosureRegulation，以下简称“SFDR”）。在环境披露上，自2022年4月开始，英国成为G20中第一个通过法律强制要求资管机构披露符合TCFD建议的环境信息披露的国家。在强监管下，欧洲整体的披露深度和广度较高。在本报告的15家机构样本中，统计显示：机构多以专题报告披露，如尽责管理报告；机构对气候变化的重视较强，12家公布了符合TCFD建议的气候信息，其中一半是在社会责任报告或可持续发展报告中呈现；10家公开投票政策或指引和投票结果，但仅有5家提供了详细的投票逻辑解释，仅有1家在投票次日公布投票信息，其余以年为单位居多；一些企业在关注气候的同时也引入围绕生物多样性的政策和解决方案。而正如GRI建议，气候是一个多维度议题，需与人权、生物多样性等问题共同讨论和解决。在最优实践中，荷宝发布的《可持续发展报告》超过100多页，经由第三方鉴证，并分为六个章节：公司简介，年度总览（成果、财务信息、实质性分析），对待可持续发展的方式（战略、治理、风险管理、SFDR合规文件），积极所有权投资（尽责管理、投票、企业互动、负面筛选），可持续投资关键议题（气候、生物多样性、人权、SDG），公司可持续运营。其中，TCFD披露以交叉引用的方式，指明在其他政策文件中的位置。表1国际资管机构样本地区机构欧洲AffirmativeInvestmentManagement、Impax资产管理、荷宝、StewartInvestors、东方汇理、巴黎资产管理、汇丰环球投资管理、Jupiter资产管理、法通投资管理、施罗德、安盛投资管理、Comgest、NNInvestmentPartners、APG资产管理、Aegon资产管理美国Calvert、Parnassus、爱马仕投资管理、纽文资产管理、联博基金、威灵顿管理公司、贝莱德、景顺投资、道富环球投资管理、美国资本集团、JP摩根资产管理、BNYMellon、先锋领航集团、富达国际、高盛资产管理加拿大BMO环球资产管理、宏利投资管理、加拿大皇家银行环球资产管理澳大利亚澳大利亚伦理投资、Altius投资管理、麦格理资产管理日本顶峰资管公司、野村资产管理、日兴资产管理ESG投资披露实践2022年度中国资管行业ESG投资发展研究报告41.1.2美国美国证券交易委员会（SEC）在2022年3月发布其拟定的气候相关披露制度，要求公司在注册报告和定期报告中披露与TCFD建议相符的气候相关风险治理信息。同时，美国政府在2022年8月通过了其历史上最大的气候投资法案，预示着未来以气候为中心的ESG投资和相关披露的发展趋势。研究样本中的15家美国机构的披露水平各不相同，且披露内容的广度与公司资产规模并非相关。相较欧洲机构，美国机构在政策和总览性报告的披露较少：仅有5家公开了用于规范ESG投资方法的相关政策，9家公布了代理投票政策，3家在可持续报告或社会责任报告中提及ESG投资。在气候议题上，11家依据TCFD公布了专门的气候报告或TCFD报告，3家的首份报告均于2022年发布，且仅有贝莱德一家对碳排放数据进行第三方鉴证。值得提及的是，纽文资产管理为了增强信息透明度，对其所参与治理的超过三百家标普500公司的所有代理投票逻辑依据均进行了披露，内容包括公司名、所属行业、会议日期、决议文案、股东决议类别、管理层投票建议、投票指令、投票原则，投票原因。此外，道富环球投资管理（以下简称“道富环球”）在应对气候变化上，完整公开了其企业互动名单和相应互动议题。鉴于被投企业所披露数据缺乏规范性，道富环球鼓励被投企业在转型过程中依据其气候披露要求和碳数据测算方式进行披露，从而评估企业应对气候变化的能力。与多数有母公司的机构不同，道富环球认为其资管业务与母公司业务具有不同的风险和机遇，单独公开了一份TCFD报告。表2部分欧洲资管机构的ESG投资公开披露情况荷宝巴黎资产管理法通投资管理内部管理最多的资产类别上市股权上市股权固定收益ESG投资相关制度可持续政策、可持续风险政策、剔除政策、ESG整合指引、全球可持续策略、行业政策全球公司治理和负责任投资原则、可持续发展政策负面筛选方式√√√ESG整合方式√√√主题投资方式√√√尽责管理相关制度尽责管理政策、投票政策、互动政策尽责管理政策、治理和投票政策-代理投票记录次日年度月度投票情况详释仅对反对票-仅对反对票互动情况√√√应对气候变化相关制度2050减零路线图生物多样性路线图气候变化政策、生物多样性政策环境信息报告依据TCFD在年度可持续报告-TCFD报告（含碳排放范围一二三鉴证）披露形式专题报告年度尽责管理报告、季度主动管理报告年度尽责管理报告、年度投票报告、半年社会责任报告季度ESG影响报告、月度投票报告、年度主动管理报告综合性报告年度可持续报告年度可持续发展报告社会责任报告注：数据整理截至2022年6月30日来源：公开信息整理ESG投资披露实践2022年度中国资管行业ESG投资发展研究报告5表3部分美国资管机构的ESG投资公开披露情况贝莱德纽文资产管理道富环球投资管理内部管理最多的资产类别固定收益固定收益上市股权ESG投资相关制度ESG投资政策母公司负责任投资原则负责任投资原则正面筛选方式√-√负面筛选方式√-√ESG整合方式√√√主题投资方式√√√尽责管理相关制度全球尽责管理原则母公司代理投票原则全球和地区投票指引历史代理投票年度季度季度投票情况详释年度重要投票标普500指数所覆盖公司的投票-互动实践情况√√√应对气候变化相关制度--气候相关披露要求、气候转型计划的披露要求环境信息报告TCFD报告（含碳排放范围一二三鉴证）-TCFD报告披露形式专题报告全球互动概述年度尽责管理报告、全球固收影响报告、年度房地产ESG报告季度尽责管理活动报告、年度投票总览报告综合性报告可持续发展报告--注：数据整理截至2022年6月30日来源：公开信息整理1.1.3加拿大2021年1月，加拿大安大略省的资本市场现代化工作组发布了《资本市场现代化工作组最终报告》（CapitalMarketModernizationTaskForceFinalReport），并建议上市公司通过TCFD框架披露气候相关风险的管理情况。2022年4月，加拿大联邦政府表明计划自2024年初强制要求金融机构落实TCFD气候风险相关的财务信息披露。可持续金融研究院（ISF）指出，净零排放是加拿大资管机构的主要关注议题，新冠疫情的背景下，多样性、平等和包容等社会议题也处在了更重要的位置。本报告样本中的3家机构均公开了尽责管理政策和TCFD报告，在代理投票上均未给出详细解读。值得提及的是，BMO环球资产管理是研究样本中唯一披露其监督外部管理人方式的机构，其负责任投资回顾报告中也引用大量案例佐证其ESG投资实践。此外，加拿大皇家银行环球资产管理，在其负责任投资报告中，除了对ESG投资成果的展示，还分享了其在ESG领域上的研究结论。表4部分加拿大资管机构的ESG投资公开披露情况BMO环球资产管理宏利投资管理加拿大皇家银行环球资产管理内部管理最多的资产类别上市股权、固定收益上市股权固定收益ESG投资相关制度ESG政策声明-负责任投资方式正面筛选方式-√-负面筛选方式√√√ESG投资披露实践2022年度中国资管行业ESG投资发展研究报告6注：数据整理截至2022年6月30日来源：公开信息整理1.1.4澳大利亚回顾相关政策，澳大利亚证券和投资委员会在2011年公布了《公司法案1013DA的披露指引》，规定上市企业在投资产品中需要披露的ESG信息。在2021年11月，澳大利亚审慎监管局，即澳大利亚的金融安全监管机构，发布《审慎实践指引CPG229：气候变化的金融风险》（PrudentialPracticeGuideCPG229ClimateChangeFinancialRisks）建议金融机构尽快开展气候风险管理，并为其气候相关的财务风险披露给出指导。澳大拉西亚负责任投资协会（RIAA）2022年的报告显示，84%的澳大利亚投资管理机构公布了其ESG投资政策，众多澳大利亚资管机构在2021年新制定了或更新了其尽责管理政策，并以更完善的方式披露了其尽责管理情况。在关注的议题上，气候依然是最关键的，性别多样性和女性赋能的重要性在2021年从第十位跃升至第六位。在3家样本机构中，澳大利亚伦理投资是晨星ESG投资排名中的佼佼者，在投资披露上也公布了包括政策、代理投票详情解释、尽责管理报告在内的多项内容。此外值得提及的是，澳大利亚伦理投资在官网上公开了其在39个行业和ESG议题上的立场，并以此为指引开展投资。例如，在气候变化上提出了2040年碳减零目标、2030年气候投资目标等，对于化石燃料行业提出允许投资的门槛。麦格理资产管理在其可持续报告中的案例分析很细致，包括被投企业的挑战、互动内容、互动成果和通过案件得到的收获，麦格理投资管理的气候信息则同麦格理集团共同披露。Altius投资管理，与前两家不同，虽在晨星ESG投资排名中领先，但在未签署联合国负责任投资原则组织（以下简称“UNPRI”）或其他组织的情况下，其公开披露的内容相对较少。BMO环球资产管理宏利投资管理加拿大皇家银行环球资产管理ESG投资ESG整合方式√√√主题投资方式√√√影响力投资方式--√尽责管理相关制度尽责管理方式、互动政策代理投票政策代理投票指引历史代理投票季度年度季度投票情况详释---互动情况√√√应对气候变化相关制度-气候变化声明应对气候变化方法环境信息报告TCFD报告（无碳排放数据）TCFD报告（含碳排放范围一二三鉴证）TCFD报告（含碳排放范围一二三等信息鉴证）披露形式专题报告尽责管理报告、负责任投资回顾尽责管理报告影响力投资报告、公司治理和负责任投资报告综合性报告-ESG报告、可持续报告-表4部分加拿大资管机构的ESG投资公开披露情况（续）ESG投资披露实践2022年度中国资管行业ESG投资发展研究报告7表5部分澳大利亚资管机构ESG投资披露情况澳大利亚伦理投资Altius投资管理麦格理资产管理内部管理最多的资产类别上市股权固定收益固定收益ESG投资相关制度伦理章程、伦理投资政策、ESG关键议题立场现金和固定利率可持续政策-正面筛选方式√--负面筛选方式√√√ESG整合方式-√√主题投资方式√--尽责管理相关制度代理投票政策--历史代理投票年度-年度投票情况详释针对部分反对票--互动实践情况√-√应对气候变化相关制度气候行动立场--环境信息报告TCFD报告（含碳排放范围一二三鉴证）--披露形式专题报告半年尽责管理总览、年度SDG报告-年度尽责管理报告综合性报告年度可持续发展报告季度可持续发展报告年度可持续发展报告注：数据整理截至2022年6月30日来源：公开信息整理1.1.5日本日本在2017年出台的《协作价值创造指南》要求资管公司注重纳入ESG考量，通过2017年修订版的《日本尽职管理守则》要求资管机构制定并公开尽责管理政策、投票政策、尽责管理和投票实践情况。在此背景下，本报告中的3家日本机构中均公开指出了识别、考虑并解决ESG议题在履行受托责任、为投资者创造更多的价值、加强资管能力中的重要性，也披露了相应政策和报告。根据日本可持续投资论坛（JSIF）2022年发布的调查，52家受访的日本资管机构在公司内部制定了ESG投资相关政策，其中超过94%的机构将其公开披露。在股东互动上，受访机构对被投企业关注最多的议题是碳排放披露、TCFD相关行动、提升多样化举措、董事会有效性评估供应链管理。其中，部分企业反映碳排放和TCFD议题是近两年纳入互动内容的主题，可见对今年日本企业对应对气候变化的重视。作为优秀案例，顶峰资产管理公司（以下简称“顶峰”）的《2021年可持续报告》中，其中包含16页的关于实质性分析方法论的陈述。在展开讨论其重点实质性领域时（即气候变化、生物多样性和环境损害，人权和健康福祉），顶峰分别从重要性、潜在积极影响、相关投资的风险和机遇、利益相关方互动案例四个方面陈述。在“气候变化”的展示中，顶峰嵌入了符合TCFD框架的披露。此外，在披露尽责管理时，顶峰利用“Plan,Do&Check,Action”框架，对上一年工作和报告期内的尽责管理工作进行自我评估，并简要陈述了未来工作安排。ESG投资披露实践2022年度中国资管行业ESG投资发展研究报告81.2国内资管机构披露实践考虑到国内ESG投资的发展进程，国际ESG投资排名对中国资管机构的纳入较少，因此中国机构样本从UNPRI签署方中选择。在内地，本报告选取所有在2022年6月末以前签署UNPRI的投资管理人，合计73家，并尝试总结中国ESG投资市场的披露趋势。在香港，签署UNPRI的投资管理人自2019年大幅增加，本报告选取2019年前的UNPRI签署机构为样本，合计20家。1.2.1内地目前，中国境内并未对ESG投资披露做出强制要求。中国人民银行在2021年7月印发了《金融机构环境信息披露指南》，对披露原则、形式、内容进行了规范，鼓励金融机构每年至少一次披露环境相关信息。2022年6月，银保监会印发《银行业保险业绿色金融指引》，建议银行保险机构在一年内前落实绿色金融投资政策、机构治理框架、投后管理、机构自身可持续发展等内容，对绿色金融战略和政策、发展情况进行公开披露，并适当开展第三方审计鉴证。中国内地资管机构的整体ESG投资实践在发展初期，投资披露也将进一步加强。在73家UNPRI资管机构签署方中，披露内容类型最多的是ESG方法论，近10%的机构公开了其负责任投资政策、投票政策或互动政策，且多为公募基金。表6部分日本资管机构的ESG投资公开披露情况顶峰资管公司野村资产管理日兴资产管理内部管理最多的资产类别上市股权上市股权上市股权ESG投资相关制度-ESG声明、负责任投资管理基本政策受托和ESG原则、负责任投资政策负面筛选方式√--ESG整合方式√√√主题投资方式---尽责管理相关制度代理投票政策代理投票政策互动和尽责管理策略历史代理投票季度季度季度投票情况详释--针对反对票企业互动情况√√√应对气候变化相关制度--气候变化立场声明环境信息报告TCFD报告TCFD报告TCFD报告披露形式专题报告尽责管理报告代理投票报告、负责任投资报告-综合性报告可持续发展报告-可持续发展报告注：数据整理截至2022年6月30日来源：公开信息整理表7香港资管机构样本地区香港机构亚洲债务管理香港有限公司、OrchidAsiaHongKongManagementCo.Ltd.、NewQuestCapitalPartners、ARCHCapitalManagementCo.Ltd.、龙投资本管理(香港)、MBKPartners、KerogenCapital、未来资产环球投资（香港）、AIFCapital、AdvantagePartners、BrawnCapitalLimited、汇勤资本管理、NexusPoint、AffinityEquityPartners、领展房产基金、AllardPartners、JKCapitalManagementLimited、CLSACapitalPartnersLimited、EssenceAssetManagement(HongKong)Limited、先行投资管理ESG投资披露实践2022年度中国资管行业ESG投资发展研究报告9ESG投资披露的形式不一，对ESG投资的具体流程和策略介绍的机构较少。目前，仅有南方基金1家机构发布了独立ESG投资报告，对其ESG投资管理、解决方案、风险管理方法、成效和机构自身的ESG表现进行了近70页的陈述；3家机构在ESG报告中披露ESG投资管理和成果，以及机构自身的ESG运营；3家利用社会责任报告和年报公开相关内容。源于国内外对ESG理念本身理解的不同，内地机构的ESG信披内容更具中国特色，包含针对本土化ESG核心议题的关注。南方基金在内部公司管理的关键议题包括党建、知识产权保护和反洗钱。九鼎投资，作为中国首家加入UNPRI的资管机构，自2016年在年度报告中涵盖其用于乡村振兴、共同富裕（助力经济增长、扶持中小企业）的股权投资数据。在环境议题上，内地资管机构多以“双碳”政策为切入口，但仍需加强在气候治理上的披露。目前，兴证全球基金管理有限公司在该主题上公开的内容最为全面，包括碳中和白皮书，内容包括碳中和宣言、碳中和规划和实现路径；9家支持TCFD的UNPRI签署方均尚未发布单独TCFD报告。《中国资产管理机构气候表现研究报告（2022）》也指出，资管机构需要加强气候风险管理架构、方法和风险影响评估。在国家“碳达峰”与“碳中和”的背景下，应对气候变化和碳减排将是内地资管机构未来开展ESG投资和披露的核心主题之一。表8UNPRI内地资管签署方的ESG投资披露情况注：其他类包含银行资管机构、创业投资机构和综合性资管机构来源：公开信息整理表9部分内地资管机构的ESG投资公开资披露情况南方基金东方证券国元证券内部管理最多的资产类别固定收益--ESG投资相关制度-环境、社会及公司治理（ESG）风险管理声明、责任投资声明责任投资指引正面筛选方式√√√负面筛选方式√√√ESG整合方式√√√主题投资方式√√√公募基金私募基金其他总计UNPRI签署方21341873其中已披露：ESG投资报告1--1ESG报告-213含ESG投资的年报或社会责任报告2-13符合TCFD建议的报告----碳中和目标、规划和路径图3--3ESG投资相关制度或政策5117上述以外的ESG介绍性内容22-4总计1353-ESG投资披露实践2022年度中国资管行业ESG投资发展研究报告10表9部分内地资管机构的ESG投资公开资披露情况（续）1.2.2香港在监管层面，香港交易所于2019年修订了此前发布的《ESG报告指引》，上市公司以“不遵守就解释”的原则强调对董事会在ESG方面职责的披露，并依照TCFD进行气候相关信息披露。2021年11月，香港交易所在《按照TCFD建议汇报气候信息披露指引》中指出拟在2025年前强制上市公司实施符合TCFD建议的气候相关信息披露，并鼓励TCFD报告的尽快落实。在香港早期于2019年以前加入UNPRI的20家资管机构中，以私募基金为主，目前向公众披露的信息以ESG相关政策为主：9家公开了负责任投资政策，3家公开了代理投票政策，1家公开了可持续报告和负责人投资报告。在此背景下，有5家机构在官方网站上提供了UNPRI年度透明度报告查看方式。在环境信息披露上，在3家支持TCFD的机构中2家公开了TCFD的环境信息披露，3家披露了其环境或生物多样性政策。具体来看，亚洲债务管理香港有限公司（以下简称“亚债管理”）是亚洲（除日本外）第一家加入UNPRI的基金公司。在其可持续发展报告中，亚债管理从负责任投资政策、团队建设、ESG投资流程等方面对公司的ESG整合过程进行了详细介绍；该报告单独设立环境章节，展示了投资组合的碳足迹、减零态度和符合TCFD建议的信息披露。此外，未来资产环球投资（香港）在负责任投资报告结尾将其ESG相关研究资源，通过提供网站链接的方式公开，其中包括报告期内发布的行业研究、ESG领域观点、ESG宣讲和过往ESG峰视频会。南方基金东方证券国元证券尽责管理相关制度---历史代理投票整体数据和个别案例--投票情况详释---互动情况---应对气候变化相关制度南方基金碳中和行动方案东方证券碳中和目标及行动方案-环境信息报告-依据TCFD框架在社会责任报告中简述依据TCFD框架在ESG报告中简述披露形式专题报告ESG投资报告--综合性报告-社会责任报告年度ESG报告注：数据整理截至2022年6月30日来源：公开信息整理表10部分香港资管机构的ESG投资公开披露情况亚债管理未来资产环球投资（香港）AdvantagePartners内部管理最多的资产类别固定收益上市股权私募股权ESG投资相关制度ESG政策负责任投资政策ESG政策正面筛选方式-√-负面筛选方式√√√ESG整合方式√√√主题投资方式√--ESG投资披露实践2022年度中国资管行业ESG投资发展研究报告11注：数据整理截至2022年6月30日来源：公开信息整理表10部分香港资管机构的ESG投资公开披露情况（续）1.3资管机构自主披露建议根据美国资本集团的2022全球ESG研究，54%的全球受访资管机构认为透明的ESG投资相关信息可以有效防止资管机构“洗绿”。因此，进行主动、多维度、准确和积极的ESG信息披露可以体现资管机构的竞争性优势，展现其在可持续发展上的承诺和ESG投资上的成果。然而，波士顿咨询公司指出，缺乏衡量和披露ESG投资绩效的统一标准是中国资管机构在落实ESG投资时的一大挑战。本报告在此尝试提出适合中国资管机构应用的ESG投资报告编写框架。参考国际领先实践和UNPRI的评价标准，完整的ESG投资披露内容可以分为三个类别。一是公司总览，二是以政策和制度文件为主的方法论，三是以展示实践内容、绩效和影响为主的实践信息。三层内容均可以通过在ESG投资报告集中展示，并以单独文档的形式详细披露个别章节的具体内容，如ESG投资政策。表11资管机构《ESG投资报告》披露建议主题方法论类披露内容实践类披露内容公司总览-领导致辞外部组织参与情况荣誉奖项ESG投资治理架构岗位设置和培训机制内部研究外部服务商ESG投资ESG投资战略ESG实质性分析和重点议题-ESG投资相关政策ESG投资流程ESG投资相关产品与服务可持续发展目标完成情况尽责管理股东参与政策、关键议题立场股东参与情况、互动名单与主题、案例代理投票政策、投票指引、对被投公司的期许代理投票记录与逻辑依据、股东提案、案例环境专题气候变化政策生物多样性政策TCFD报告亚债管理未来资产环球投资（香港）AdvantagePartners尽责管理相关制度尽责管理和互动政策尽责管理守则、投票和互动政策-历史代理投票-半年总览-投票情况详释---互动情况√√-应对气候变化相关制度气候变化声明--环境信息报告TCFD报告TCFD报告-报告形式专题报告（私募债）年度可持续报告年度投票报告、年度负责任投资报告-非财务综合性报告---ESG投资披露实践2022年度中国资管行业ESG投资发展研究报告12积极披露ESG投资相关工作进展。在国内的ESG实践初期，建议先行制定和公开ESG投资战略和政策（包含治理架构、ESG投资流程等内容），再依据ESG在投资中的落实情况编制ESG投资报告，以至少每年一次的频率公开披露实践情况。若机构已加入如UNPRI等相关业内组织，建议同时将向该组织报送的透明度报告在官网公开。若意将通过社会责任报告或可持续报告披露ESG投资信息，建议参考SASB或GRI框架。需要注意的是，ESG投资披露应着重阐述机构的具体作为和影响，利用具体案例与可量化指标，避免披露内容与现实脱节。未来将出台新的且具有参考意义的披露框架。国际可持续发展准则委员会（ISSB）在TCFD的框架基础上，于2022年3月发布了《国际财务报告可持续披露准则第1号——可持续相关财务信息披露一般要求（征求意见稿）》和《国际财务报告可持续披露准则第2号——气候相关披露（征求意见稿）》，并计划在2022年底出台ESG信息披露准则，有望促进ESG披露上的国际统一。此外，根据世界经济论坛2020年全球风险报告，生物多样性为未来十年的五大风险之一。随着2022年自然相关财务信息披露工作组（TaskforceonNature-relatedFinancialDisclosures）的成立，其或将为资管机构在该议题上通用的风险管理和披露框架。支持TCFD，并且加快建立与完善风险治理架构、风险识别和管理、关键指标的重要性再次被强调，更可以为后续的ESG相关工作打下良好的基础。二ESG投资发展情况ESG投资发展情况2022年度中国资管行业ESG投资发展研究报告14在国际层面，本章节首先基于UNPRI签署方、全球可持续基金两个维度，梳理国际ESG投资的发展情况。在国内层面，本章节随后聚焦ESG公募基金、ESG指数以及银行ESG理财产品，并通过券商访谈分析ESG研究发展现状。主要发现和结论如下：全球ESG投资实践获得显著增长，增长主要源于北美和亚太地区。截至2021年初，已经有超过3826家机构签署了UNPRI，签署机构所管理资产规模（AUM）达121.3万亿美元。相比于资产所有者，投资管理人及服务提供商更多贡献了近年签署机构数的增长。从地区表现来看，北美地区、亚洲和太平洋地区的新增签署方增量贡献不断提升。2022年上半年，北美地区、亚洲和太平洋地区分别贡献28%和19%的新增量；聚焦内地，除私募基金外，保险资管、银行理财和公募基金等资管机构加入UNPRI组织，开始践行ESG理念。亚洲（除日本）可持续基金数量占比第三，呈现积极发展态势。全球可持续投资基金数量于2021年第三季度达到历史最高水平。同期，中国新发行的可持续基金产品带动亚洲（除日本）的可持续基金规模增长69%。剔除具备“洗绿”嫌疑的产品后，2021年第四季度，全球可持续投资基金数量和规模统计下降至5932只，覆盖27,443亿美元，下降趋势在欧洲尤为明显，其他地区仍保持增长态势。截至2022年6月末，在地缘政治冲突、全球资产价格波动等影响下，全球投入可持续投资基金的资金减少，但亚洲（除日本）的可持续投资基金规模相对稳定，且继续保持全球第三的规模。国内ESG公募基金以主动和股票投资型基金为主，核心ESG公募基金下行风险和信息比率呈现优于同类排名的趋势。2020年，国家主席习近平在联合国大会上郑重宣布中国力争2030前碳排放达峰、2060年前实现碳中和后，ESG公募基金规模获得显著增长。从基金类型上看，ESG公募基金仍以主动和股票投资型基金为主。聚焦核心ESG公募基金表现，以2022年6月末为时间节点，相比六个月和一年的业绩期间，近两年和近三年核心ESG基金下行风险和信息比率同类排名高于中位数的比例较高；近两年和近三年核心ESG基金夏普比率高于业绩基准的比例过半。国内ESG银行理财产品体量大，是践行ESG理念的重要力量。截至2022年6月底，根据联合智评的最新数据统计，国内市场合计发行ESG银行理财产品276只，合计募集资金超过1500亿元。在ESG策略上，ESG银行理财产品重点投资于绿色发展、清洁能源、节能环保、消费升级、健康医药、乡村振兴、普惠金融、小微企业支持等产业，体现绿色升级和助力经济高质量发展主题。在资产配置上，65.7%的ESG银行理财产品属于固定收益类型，33.5%属于混合类型。银行理财子公司在债券投资领域的ESG实践有助于加速国内固定收益类ESG投资整合进度。国内证券公司加入ESG生态体系，为ESG信息的分析与处理添砖加瓦。证券公司是投资市场重要的服务提供者，其参与ESG信息的分析与处理，有助于投资流程纳入ESG因素考虑。聚焦国内，部分研究源于股东对绿色金融的重视，推动开展相关研究；部分研究出于客户委托课题、构建指数、ESG实质性相关研究需求等开展ESG研究。从研究内容上看，相关研究多聚焦在ESG投资理念与市场发展态势，指数及评价体系构建；ESG与信息披露作为ESG评级及投资运用的基础，也是市场关注的关键议题。针对于ESG研究发展方向，部分券商认为，一方面未来将有更多行业将ESG纳入考量；另一方面ESG指数可能成为重要的业绩比较基准和产品跟踪指数。ESG投资发展情况2022年度中国资管行业ESG投资发展研究报告15根据UNPRI签署机构性质进行分析，一是资产所有者数目以22%左右的年复合增速稳定增加。截至2021年，签署UNPRI的资产所有者数目从2006年的32家提升至609家，管理资产规模从2006年的2.0万亿美元增长到29.2万亿美元。二是投资管理人及服务提供商签署机构数目以36%的年复合增速快速增加，由2006年的31家提升至2021年的3217家，更多贡献了近年签署机构数的增长。截至2021年初，签署UNPRI的投资管理人及服务提供商所管理资产规模达到近92.1万亿美元，占所有签署方管理资产规模的76%。2.1国际ESG投资发展情况2.1.1UNPRI签署机构UNPRI是全球最具影响力的负责任投资者组织，致力于发展更可持续的全球金融体系并在投资领域落实六项负责任投资原则。通过成为UNPRI签署方，资产所有者（AssetOwner）、投资管理人（AssetManager）或服务提供商（ServiceProvider）承诺将ESG议题纳入投资和所有权决策。因此，UNPRI签署机构数目及其管理资产规模可以反映出全球ESG意识水平及未来发展趋势。近年来，签署UNPRI机构数和签署机构所管理资产规模持续提升。截至2021年初，已经有超过3826家机构签署了UNPRI，相比上一年增加788家；签署机构所管理资产规模（AUM）达121.3万亿美元，同比增长17.3%。2016201720182019202020212022/6/3045531001352947448089184767092153216292126710121113794412112771231707938206323491586219图2各地区每年新加入UNPRI机构数量阿拉伯国家北美地区非洲南美&拉丁美洲欧洲亚洲&太平洋地区中东资料来源：UNPRI官网，公开信息整理图1UNPRI签署机构数目及其管理资产规模140120100806040200425040003750350032503000275025002250200017501500125010007505002500所有签署方资产管理规模，万亿美元（左轴）资产所有者资产管理规模，万亿美元（左轴）所有签署方签署机构数量，个（右轴）资产所有者签署机构数量，个（右轴）2006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021资料来源：UNPRI官网，公开信息整理ESG投资发展情况2022年度中国资管行业ESG投资发展研究报告16聚焦全球主要经济体的UNPRI签署情况，UNPRI签署方主要来自欧洲、北美、亚洲和太平洋地区。截至2022年6月30日，来自上述三地区的签署机构分别累计达到2662家、1233家和703家，分别占全部签署方的53%、25%、14%。从增量角度看，2019-2021年间，欧洲地区每年新增签署方均超过300家，持续贡献超过50%的签署方增长。北美地区、亚洲和太平洋地区的新增签署方增量贡献不断提升。2022年上半年，北美地区、亚洲和太平洋地区分别贡献28%和19%的新增量。截至2022年6月30日，中国（包含内地和香港地区）共有188家机构加入UNPRI，包括7家资产所有者、148家投资管理者和33家服务提供商，内地加入UNPRI机构数量（共102家）破百，包含4家资产所有者、74家投资管理者和24家服务提供商。在投资管理者类别中，除私募基金外，保险资管、银行理财和公募基金等投资机构逐渐开始重视ESG理念。74家投资管理者包含保险资管共4家（安联资管、国寿资管、太平洋保险、泰康资管），银行背景资管机构共2家（华夏理财、恒丰银行资产管理部），公募基金共22家，券商资管共3家（第一创业证券、长城证券和国元证券）。其中，2021年底，中国太平洋保险集团以资产所有者和投资管理者身份加入UNPRI，是国内继泰康资产管理公司和泰康保险集团后另一家以双重身份加入的机构。2.1.2全球ESG基金在全球范围内，资管机构不断地将已有基金产品向可持续的方向重新定义。在欧盟SFDR（2021年3月版）生效后，2021年第二季度中不少欧洲机构，通过调整投资目标和/或投资政策，将约1800个基金产品由SFDR第6条非可持续产品调整为第8条或第9条可持续产品。全球可持续投资基金数量因此于2021年第三季度达到历史最高水平，较第二季度上涨51.9%，共7486只基金，代表39,046亿美元的资产规模。同期，亚洲（除日本）的可持续基金规模增长69%，该来源主要是中国新发行的可持续基金产品。2021年第四季度，全球可持续投资基金数量和规模统计下降至5932只，覆盖27,443亿美元，下降趋势在欧洲尤为明显，其他地区仍保持增长态势。据晨星分析，一部分调整后的产品并未在营销和法律文件中按照SFDR第8条产品性质来详释环境和社会绩效，另一部分的ESG策略对投资结果并无实质影响，有“洗绿”嫌疑；因此将以上基金从可持续基金统计中剔除后，欧洲可持续基金数量和规模统计在2021年第四季度分别下降27.4%和35%。图3中国UNPRI签署机构累计数量及类型111463224872222210111628511920122013201420152016201720182019202020212022/6/30资产所有者签署机构数量，个投资管理者签署机构数量，个服务提供商签署机构数量，个资料来源：UNPRI官网，公开信息整理ESG投资发展情况2022年度中国资管行业ESG投资发展研究报告17进入2022年，投入可持续投资基金的资金在俄乌战争、利率提升和市场波动的影响下减少。截至2022年6月末，全球可持续投资基金数量较2021年第四季度上升13.1%，但规模下降10.2%，仅为24,650亿美元。具体到地区来看，相比2022年第三季度历史最高水平，美国、加拿大、澳大利亚/新西兰和日本的基金规模分别下降17%、12%、15%、29%；亚洲（除日本）的可持续投资基金规模基本持平，保持全球第三的规模。2.2国内ESG投资发展情况本报告将ESG投资区分为核心ESG投资和泛ESG投资。核心ESG投资指产品名称、投资目标、投资理念、投资范围或业绩基准中包含“ESG、责任”关键字的金融产品；泛ESG投资指聚焦ESG理念所鼓励的相关行业或主题的投资，通过产品名称、投资目标、投资理念、投资范围或业绩基准中是否包含“环境”、“环保”、“低碳”、“碳中和”、“绿色”、“美丽中国”、“节能”、“生态”、“气候变化”、“再生”、“可持续”、“公司治理”等关键词作为判断标准。图4各地区可持续投资基金规模4500040000350003000025000200001500010000500002020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q2欧洲基金规模，亿美元美国基金规模，亿美元日本基金规模，亿美元澳大利亚/新西兰基金规模，亿美元加拿大基金规模，亿美元亚洲（除日本外）基金规模，亿美元资料来源：晨星表12用于界定ESG投资的关键词ESG投资类型筛选所使用的关键词核心ESG投资ESG、责任泛ESG投资环境：环境、环保、低碳、碳中和、绿色、美丽中国、节能、生态、气候变化、再生社会：可持续治理：公司治理ESG投资发展情况2022年度中国资管行业ESG投资发展研究报告182.2.1国内ESG公募基金2005年至今，ESG公募基金的数量、份额和规模基本呈增长向上态势。依照上述标准对国内公募基金进行筛选，截至2022年6月30日，国内ESG公募基金（包含核心ESG公募基金和ESG主题公募基金）共374支，总体基金份额超过2419亿份，总体基金净值达3925亿元。此外，继国家主席习近平在2020年联合国大会上郑重宣布中国力争2030前碳排放达峰、2060年前实现碳中和后，ESG公募基金获得显著增长。从资产类别看，基于一级投资类型，截至2022年6月30日，ESG公募基金中以混合型和股票型为主，两种类型基金数量占全部ESG公募基金数量分别为65%和28%，基金份额占全部ESG公募基金份额的69%和20%，基金净值占全部ESG公募基金净值分别为68%和26%。债券型ESG公募基金占比较少，不论基金数量、基金份额或基金净值占整体ESG公募基金仅为个位数。资料来源：万得、课题组图5ESG公募基金份额、规模和数量变化5000450040003500300025002000150010005000120100806040200200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022/6/30基金净值，亿元（左轴）基金份额，亿份（左轴）新增基金数量，只（右轴）基金净值，亿元基金份额，亿份基金数量，只资料来源：万得、课题组图6不同类型ESG公募基金数量、份额与规模（一级投资类型）2272281626691677243192191010493106债券型基金混合型基金国际(QDII)基金股票型基金ESG投资发展情况2022年度中国资管行业ESG投资发展研究报告19按照二级投资类型分类，截至2022年6月30日，374支ESG基金中以偏股混合型、普通股票型、灵活配置型基金为主，其基金数量分别为185只、47只、55只，对应份额分别为1451亿份、326亿份和214亿份，对应净值分别为2002亿元、823亿元和650亿元。其余类型基金个数和规模均较小。图7不同类型ESG公募基金数量、份额与规模（二级投资类型）基金净值，亿元基金份额，亿份基金数量，只资料来源：万得、课题组2218233264716123200214511856502145587212218197167161718516557增强指数型基金普通股票型基金偏债混合型基金偏股混合型基金灵活配置型基金混合债券型一级基金国际(QDII)混合型基金国际(QDII)股票型基金被动指数型债券基金被动指数型基金根据主动型与被动型进行分类，截至2022年6月30日，374支ESG公募基金中以主动型基金为主，基金数量为309只，基金份额为2091亿份，基金净值为3571亿元；相比而言，被动型基金数量、份额和规模均较小，分别为65只、328亿份、3571亿元。图8不同类型ESG公募基金数量、份额与规模（主动与被动类型）3571209130935432865主动型被动型基金净值，亿元基金份额，亿份基金数量，只资料来源：万得、课题组ESG投资发展情况2022年度中国资管行业ESG投资发展研究报告202.2.2国内核心ESG公募基金2006年，中银基金发布首支核心ESG公募基金“中银持续增长A”，在投资理念中提出“专注于具有核心竞争力、良好公司治理、勇于创新并富于社会责任感的公司”。2013年，财通基金发布首支产品名称中包含“ESG”的公募基金——“财通中证ESG100指数增强”，并对中证财通中国可持续发展100(ECPIESG)指数进行跟踪。自2020年起，核心ESG公募基金的发行显著增多。2022年4月，中国证监会在《关于加快推进公募基金行业高质量发展的意见》中鼓励公募基金积极践行责任投资理念，引导行业总结ESG投资规律，大力发展绿色金融，改善投资活动环境绩效，进一步推动了ESG基金的发行。截至2022年6月30日，本报告根据产品名称、投资目标、投资理念、投资范围或业绩基准中是否包含“ESG、责任投资”关键字筛选出了81只核心ESG公募基金，总体基金份额超过556亿份，总体基金净值达704亿元。根据投资目标、投资理念和投资范围，81只核心ESG基金中13只提及使用ESG相关因子进行评价，57只未明确提及但与ESG理念或可持续相关，9只为ESG主题或行业相关基金。基金净值，亿元（左轴）基金份额，亿份（左轴）新增基金数量，只（右轴）资料来源：万得、课题组图9核心ESG公募基金规模、份额与数量20062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022/6/303025201510508007006005004003002001000从资产类别来看，基于一级投资类型，截至2022年6月30日，从基金数量上看，核心ESG公募基金中混合型基金和股票型基金占比较高，分别为51%和37%；从基金份额和基金净值上看，混合型基金和债券型基金占比较高，两者基金份额占比分别为53%和32%，两者基金净值占比分别为61%和26%。基金净值，亿元基金份额，亿份基金数量，只资料来源：万得、课题组1851781043129741878130图10不同类型核心ESG公募基金数量、份额与规模（一级投资类型）债券型基金混合型基金股票型基金ESG投资发展情况2022年度中国资管行业ESG投资发展研究报告21按照二级投资类型分类，截至2022年6月30日，81只ESG基金中以偏股混合型、被动指数型债券基金为主，其基金数量分别为40只、6只，对应份额分别为287亿份、161亿份，对应净值分别为402亿元、167亿元。其余类型基金个数和规模均较小。根据主动型与被动型进行分类，截至2022年6月30日，81只ESG公募基金中以主动型基金为主，基金数量为57只，基金份额为341亿份，基金净值为479亿元；相比而言，被动型基金数量、份额和规模均较小，分别为24只、215亿份、225亿元。基金净值，亿元基金份额，亿份基金数量，只资料来源：万得、课题组图11不同类型核心ESG公募基金数量、份额与规模（二级投资类型）中长期纯债型基金增强指数型基金普通股票型基金偏股混合型基金灵活配置型基金混合债券型一级基金被动指数型债券基金被动指数型基金1010222129271240228740291011671616565316872图12不同类型核心ESG公募基金数量、份额与规模（主动与被动类型）4793415722521524主动型被动型基金净值，亿元基金份额，亿份基金数量，只资料来源：万得、课题组ESG投资发展情况2022年度中国资管行业ESG投资发展研究报告22为了研究核心ESG基金的业绩表现，本课题组以2022年6月30日为时间节点，研究了其下行风险同类排名百分位、信息比率同类排名百分位、基金相比业绩基准区间年化收益率和基金相比业绩基准区间年化夏普比率。Verheyden，Eccles和Feiner（2016）设计了一系列测试，比较经过某些ESG标准筛选的投资组合相比于未使用ESG筛选的投资组合，研究发现了ESG筛选策略几乎没有减少收益率，还相对降低了风险，并且对组合的多样性几乎没有负影响。聚焦核心ESG主动管理型基金实际表现，从下行风险同类排名看，近两年和近三年核心ESG主动管理型基金表现优于中位数的比例超70%；从信息比率同类排名看，近六个月和近一年区间核心ESG主动管理型基金表现优于中位数的比例超50%，近两年和近三年表现优于中位数的比例高达98%。从相比于业绩基准的收益率表现来看，核心ESG主动管理型基金未显优于0；从相比于业绩基准的夏普比率表现来看，近两年和近三年均有51%的核心ESG主动管理型基金表现优于0。表13核心ESG主动管理型基金同类排名及相比业绩基准表现排名标准时间区间近六个月近一年近两年近三年下行风险同类排名优于中位数的基金数量20224146优于中位数的基金数量占全部核心ESG主动管理型基金比重35%39%72%81%信息比率同类排名优于中位数的基金数量29355656优于中位数的基金数量占全部核心ESG主动管理型基金比重51%61%98%98%基金相比业绩基准区间年化收益率（基金收益率-业绩基准收益率）高于0的基金数量12171110高于0的基金数量占全部核心ESG主动管理型基金比重21%30%19%18%基金相比业绩基准区间年化夏普比率（基金夏普比率-业绩基准夏普比率）高于0的基金数量17202929高于0的基金数量占全部核心ESG主动管理型基金比重30%35%51%51%资料来源：万得、课题组针对核心ESG被动管理型基金，从下行风险同类排名看，除近六个月表现，近一年、近两年和近三年表现均有超70%基金表现优于中位数；从信息比率同类排名看，超50%的核心ESG被动管理型基金均优于中位数。从相比于业绩基准的收益率表现来看，70%的核心ESG被动管理型基金近六个月表现优于0；从相比于业绩基准的夏普比率表现来看，近两年和近三年均有61%的核心ESG被动管理型基金表现优于0。ESG投资发展情况2022年度中国资管行业ESG投资发展研究报告23表14核心ESG被动管理型基金同类排名及相比业绩基准表现排名标准时间区间近六个月近一年近两年近三年下行风险同类排名优于中位数的基金数量11172021优于中位数的基金数量占全部核心ESG被动管理型基金比重48%74%87%91%信息比率同类排名优于中位数的基金数量13181821优于中位数的基金数量占全部核心ESG被动管理型基金比重57%78%78%91%基金相比业绩基准区间年化收益率（基金收益率-业绩基准收益率）高于0的基金数量161063高于0的基金数量占全部核心ESG被动管理型基金比重70%43%26%13%基金相比业绩基准区间年化夏普比率（基金夏普比率-业绩基准夏普比率）高于0的基金数量10101414高于0的基金数量占全部核心ESG被动管理型基金比重43%43%61%61%资料来源：万得、课题组2.2.3国内ESG指数根据海外市场ESG发展经验，ESG被动基金是未来投资发展的重要趋势，ESG相关指数是是观察资本市场对ESG关注度的必要角度。通过搜索指数名称中是否包括上文本课题组定义ESG投资的关键词，本课题组统计了市场上ESG指数。截至2022年6月30日，市场发行ESG指数共698只，其中核心ESG指数274只，泛ESG指数424只。资料来源：万得、课题组图13核心ESG和泛ESG指数发布趋势2010201120122013201420152016201720182019202020212022180160140120100806040200核心ESG指数泛ESG指数ESG投资发展情况2022年度中国资管行业ESG投资发展研究报告242021年核心ESG指数和泛ESG指数均获得爆发式增长。核心ESG指数中，股票型指数和债券型指数占比分别为58%和39%。泛ESG指数中，“绿色”相关指数占比较高，达59%；其次为“碳中和”和“环保”相关指数，占比分别为13%和7%；“绿色”和“碳中和”筛选出的指数以债券类型指数为主，债券类型指数在两类指数中占比分别为85%和46%。从发布机构来看，以中证指数有限公司和中央国债登记结算有限责任公司为主。除此之外，万得信息技术股份有限公司和恒生指数有限公司发布较多核心ESG指数；深圳证券信息有限公司、万得信息技术股份有限公司、恒生指数有限公司和全国银行间拆借中心发布较多泛ESG指数。表15核心和泛ESG指数发布机构发布机构核心ESG指数泛ESG指数中证指数有限公司98121中央国债登记结算有限责任公司78144深圳证券信息有限公司639万得信息技术股份有限公司2022恒生指数有限公司2016全国银行间拆借中心15深圳证券交易所48申银万国指数6上海证券交易所8MSCI指数165上海华证指数信息服务有限公司145长江证券股份有限公司12中国国际金融股份有限公司6国金证券股份有限公司4新华财经4其他1413资料来源：万得、课题组2.2.4国内ESG银行理财产品截至2022年6月底，根据联合智评的最新数据统计，国内市场合计发行ESG银行理财产品276只，合计募集资金约1500亿元，其中存续产品199只。2022年上半年，ESG相关理财产品累计存续和在售81只，数量较2021年同期增长1.53倍，募集资金约212亿元，较2021年同期增长6.5%。除未披露产品以外，超过10亿元的产品仅占据3.6%。ESG投资发展情况2022年度中国资管行业ESG投资发展研究报告252112136065697109合计募集规模，亿元产品发行数量，只图14ESG银行理财产品合计发行数量和募集规模来源：联合智评（以产品成立年份计算）212812019202020212022/6/30从市场份额看，截至2022年6月30日，华夏银行及其理财子公司（华夏理财有限责任公司）作为最早践行ESG理念并发行ESG理财产品的资管机构，累计发行ESG银行理财产品73只，累计募集规模超过437亿元。其次为农银理财有限责任公司累计发行44只ESG银行理财，累计募集规模近485亿元。从发行机构性质看，发行ESG银行理财产品的多为股份制银行理财子公司，累计募集规模占42.9%的市场银行理财产品份额；其次为国有银行理财子公司，占据32.4%的市场份额。自2021年底，外资银行也开始在国内市场上代销境外ESG理财产品，其中渣打银行与贝莱德集团在国内推出了首个以ETF作为主要底层资产的理财产品，花旗银行发行了国内市场上仅有的两只美元产品。在ESG策略上，根据各银行的理财产品说明书，ESG系列理财产品重点投资于绿色发展、清洁能源、节能环保、消费升级、健康医药、乡村振兴、普惠金融、小微企业支持等产业来践行ESG投资理念，体现绿色升级和助力经济高质量发展主题。具体来看，国内银行在主动、被动和FOF投资中均展开了ESG理财产品的探索；正面筛选、负面剔除和ESG整合是运用较多的策略；在FOF投资中，ESG理念体现在了对ESG主题基金和管理人的选择上。然而，各机构在产品说明书中对ESG投资策略的应用的披露仍较少。在资产配置上，65.7%的ESG银行理财产品属于固定收益类型，33.5%属于混合类型。产品以公募形式发行、中低到中风险为主。从销售地区看，截至2022年6月30日，除未披露产品以外，现存ESG理财产品以个人客户为主要销售对象（58.1%），仅有35只农村商业银行和城市商业银行的存续和在售产品仅在个别省份销售，其他机构均在全国范围销售。2.2.5国内证券公司ESG相关研究证券公司是投资市场重要的服务提供者，证券公司参与ESG信息的分析与处理，有助于投资流程纳入ESG因素考虑，是ESG生态的重要组成部分。本课题组通过检索统计标题中带有“ESG”的研究报告发现，截至2022年6月30日，全市场报告名称中包含ESG的报告共296篇。根据报告发布年份，自2021年，“ESG”相关研究报告呈现近两倍的增长，达119篇；2022年6月30日，相关研报则已发布106篇。ESG投资发展情况2022年度中国资管行业ESG投资发展研究报告26依据报告内容，ESG相关研究报告可以区分为六个类型。其中，“ESG投资概览与追踪”聚焦ESG投资理念与市场发展态势，相关研报占比近半，达146篇。其次，“ESG策略与指数”和“ESG数据与评价体系”相关报告的数量相近，占比分别为15%和14%，说明市场聚焦指数及评价体系构建。“ESG与信息披露”作为ESG评价及投资运用的基础，仍是市场关注的关键议题，相关报告占比约8%。“ESG的实质性讨论”占比约4%，从相关报告具体内容来看，市场还没有对ESG是否产生超额收益或产生超额收益的方式达成一致。为了进一步了解证券公司开展ESG研究的需求、重点和对ESG未来发展的看法，本课题组与六家券商开展访谈，主要结论如下：证券公司基于股东需求、品牌建设和客户需求开展ESG研究。部分研究源于股东对绿色金融的重视，推动开展相关研究；部分研究出于客户委托课题、构建指数、ESG实质性相关研究需求等开展ESG研究；对ESG研究有需求的客户前期以公募基金和私募基金为主，近年受到国内监管政策带动，社保基金、保险资管、银行理财等对ESG的关注度均有所提升。证券公司ESG研究的人员构成可以分为全职和兼职两类。其中，全职分析师多具有气候或环境学教育背景或从业经验、ESG数据或评级工作经验等；兼职分析师多包含量化分析师、宏观及策略分析师等，这可能源于ESG整合需从宏观、中观及微观，量化和行业基本面等各个角度纳入对ESG的考虑，因此需要在宏观、策略、行业、量化等多个环节切入。多家证券公司与ESG数据供应商开展合作。据了解，不同数据供应商的指标挖掘方式差别很大，因此，部分证券公司基于不同ESG数据供应商数据开始搭建自主ESG评价体系。由于主动投资中ESG与行业传统逻辑之间的关联性尚处于建立过程中，证券公司基于对行业的认知，更擅长挖掘行业关键ESG议题。值得提出的是，目前证券公司对微观层面ESG评分的关注较少，这可能源于ESG方法原理尚处于探索过程中，还没有形成成熟的方法论。证券公司针对未来ESG研究发展方向的看法不同。部分券商认为ESG将不限于新能源赛道，未来将有更多赛道纳入ESG考虑；部分券商认为未来ESG指数将成为重要的业绩比较基准和跟踪指数；同时，部分券商认为ESG理念的推进有待ESG各项议题达成社会共识。表16ESG相关研究报告主题分布报告内容报告数量报告占比ESG投资概览与追踪14649%ESG策略与指数4315%ESG数据与评价体系4214%特定行业或公司的ESG分析289%ESG与信息披露248%ESG的实质性讨论134%数据来源：慧博三ESG数据与权重设计银华基金管理有限公司的董岚枫、万鑫、王博参与了本章节的编写工作ESG数据与权重设计2022年度中国资管行业ESG投资发展研究报告28随着近几年ESG投资理念在国内不断深入传播，ESG投资规模与运用成熟度持续提升。在此背景下，本章节回归于ESG本源数据层面，立足ESG基础设施，审视ESG评价实质性。通过ESG底层数据归类展示与ESG评价指标案例分析，展现目前国内ESG底层数据现状，提供ESG数据运用思路，从而为ESG评价提供有力支撑。在第一小节中，本报告通过将公开渠道收集到的ESG底层数据标签化，借鉴国内外ESG披露准则，将ESG底层数据在环境（E）维度上分为5个大类，13种小类，共39类数据；在社会（S）维度上归为3个大类，10个小类，共40类数据；在公司治理（G）维度上形成2个大类，9个小类，共29类数据。此外，研究发现：在国家相关政策持续倡导下，国内ESG信息释放程度与底层数据采集覆盖实现了阶段性匹配。在国内ESG披露持续规范背景下，国内专业ESG数据供应商提供的数据质量与数据广度有趋同的迹象，ESG底层数据的公开可得性、相对低频的披露属性与数据采集技术的运用成熟度是主要原因。在国家政策与市场参与者的双向推动下，未来国内ESG数据将进入精细化发展阶段。本报告认为随着整体数据丰富度与定性数据可比性的提升，国内ESG底层数据将更加精细化，并呈现出两个特点，一是国内ESG数据服务的差别将更多体现在结构化后的数据层面；二是国内企业层面的碳排放数据因收集与计算方式不同，将以模型估算与真实企业披露两类不同性质数据共同呈现。在第二小节中，本报告以30个中信一级行业代表个股为样本，选取了万得、妙盈、秩鼎和路孚特四家评级机构，初步探讨了多家ESG评级机构在指标设计上的差异，并定量地比较了一级和二级指标权重设计在评级机构间的分歧程度，以及各评级机构内部不同行业的权重设计区分度。主要有以下结论：从一级权重（环境、社会、公司治理）来看，不同评级机构针对同一个股及其代表行业的权重设计不存在绝对意义上的重大分歧，但存在相对的分歧。对于超过半数的个股和代表行业来说，不同评级机构对同一个股及其代表行业两个及两个以上指标的权重分歧甚至大于不同评级机构针对不同个股及其代表行业的平均权重的分歧。另外，从同一评级机构内部的个股及其代表行业区分度来看，四家评级机构针对行业的权重设计不存在绝对意义上的区分度，相对意义上，评级机构内部不同行业间权重区分度较大的是妙盈和路孚特。从二级环境和社会（以下简称“E&S”）指标来看，各家机构对同一个股及其代表行业的指标和权重设计分歧，无论是绝对和相对意义上均明显扩大。二级E&S指标权重的分歧程度要远大于一级权重，因而E&S指标设计和权重的分歧可以在更大程度上解释评级机构间的分歧。从同一评级机构内部的个股及其代表行业区分度来看，四家评级机构在行业之间的E&S二级指标权重设计的绝对区分度都比较小；相对区分度较大的有三家——妙盈、路孚特、万得。最后，底层数据显示，目前国有企业ESG披露情况具有领先优势。2021年，全部A股上市公司中，国有企业披露ESG报告、社会责任报告等的占比约48%，高于平均披露水平30%。国有企业的领先ESG实践将为其价值判断带来显著增量信息，为投资提供指引。未来课题组将重点关注ESG评价指标的定义和度量方式，积极关注国有企业ESG数据及评价体系，探索挖掘国有企业ESG实践带来的收益改变。3.1ESG底层数据归类ESG底层数据归类是审视ESG评价实质性的基础，本节内容形成过程采用自下而上的方式，一方面基于华夏理财内部已有的ESG底层数据，另一方面基于近几年通过人工/算法搜集方式从企业公开披露报告、政府网站、媒ESG数据与权重设计2022年度中国资管行业ESG投资发展研究报告29体网站等公开渠道得到的企业ESG数据信息。在此基础上，先将海量的ESG数据按照性质标签化，后借鉴国内外ESG披露准则，将底层数据以归类方式进行呈现。鉴于数据颗粒度分散性，ESG底层数据归类仅对通用性ESG数据进行整理归类，数据整理截至2022年6月30日，且具有行业性质的ESG数据不在此次整理范围。3.1.1环境（E）维度根据数据类型不同，对环境（E）维度数据总结归纳为五大类。一是资源消耗类数据，指在业务开展过程中，对各类自然资源、一二次能源、物料等资源消耗的数据。结合数据披露内容以及企业与资源之间的互动关系，将数据主要归类为资源消耗的管理政策与目标、资源消耗量、资源节约消耗量三个方面。二是污染排放类数据，指在业务开展过程中，形成以废水、固体废弃物、废气（三废）为主的污染物排放数据。结合数据披露内容以及企业污染排放涉及的工作步骤，将数据主要归类为污染物排放管理政策、污染物排放的减排量、污染物排放量三个方面。表17资源消耗类数据表18污染排放类数据数据大类数据种类现有数据类型数据来源资源消耗类数据能源1.能源管理政策与目标企业公开披露报告2.能源管理节约消耗量3.能源消耗量/成本水资源1.水资源管理政策与目标2.水资源管理节约消耗量3.水资源消耗量/回收量/成本4.水源地类型物料资源1.物料资源管理政策与目标2.物料资源管理节约消耗量3.物料资源消耗量/成本土地资源等其他自然资源1.土地、湿地、森林等受公司业务影响的其他类型自然资源涉及的管理政策与目标2.其他类型自然资源管理节约消耗量3.其他类型自然资源消耗量/成本数据大类数据种类现有数据类型数据来源污染排放类数据废水1.废水排放管理政策企业公开披露报告2.废水减排量3.废水排放量ESG数据与权重设计2022年度中国资管行业ESG投资发展研究报告30三是应对气候变化类数据，指在气候变化议题下，在业务开展过程中主要形成的温室气体排放、应对气候变化开展方法两类数据，数据归类同上。以数据披露现状来看，目前温室气体排放数据主要以统计范围1&2&3二氧化碳排放当量为主，CH4、N2O等温室气体情况披露相对较少；应对气候变化开展方法则是企业为了应对气候变化带来的挑战与机遇，取得的外部评价结果或开展业务评估分析与目标制定/取得成效的相关信息。五是绿色融资类数据，指通过金融市场进行绿色低碳相关融资的数据。四是环境管理类数据，指在业务开展过程中，涉及环保相关的各类数据，数据性质较为分散。表19应对气候变化类数据数据大类数据种类现有数据类型数据来源应对气候变化类数据温室气体排放1.温室气体减排管理措施企业公开披露报告、碳计量方法测算2.项目/业务温室气体减排量3.温室气体排放量/强度应对气候变化开展方法1.是否支持气候相关国际组织的倡议/具有气候相关评级结果企业公开披露报告、相关国际组织、官方网站2.气候变化风险与机遇披露具体内容表20环境管理类数据数据大类数据种类现有数据类型数据来源环境管理类数据环境违规与处罚1.环境处罚次数/金额企业公开披露报告、政府相关信息网站、公开新闻媒体网站2.环境负面事件与违规事件次数/恶劣程度环境管理制度及预案1.环保相关制度办法2.环保相关应急预案环境正面措施1.环境相关认证2.环保投入金额3.业务流程过程中的环保创新4.产品层面的环保创新5.保护环境所开展的活动次数6.活动取得的成效数据大类数据种类现有数据类型数据来源污染排放类数据固体废弃物1.固废排放管理政策企业公开披露报告2.固废减排量3.固废排放量废气1.废气排放管理政策2.废气减排量3.废气排放量表18污染排放类数据ESG数据与权重设计2022年度中国资管行业ESG投资发展研究报告31表21绿色融资类数据数据大类数据种类现有数据类型数据来源绿色融资类数据绿色融资能力1.绿色相关融资类型/笔数企业公开披露报告、国家公开交易及登记结算性质网站2.绿色相关融资额度3.1.2社会（S）维度根据数据类型不同，对社会（S）维度数据总结归纳为三大类。一是员工责任类数据，指企业经营发展过程中，在员工（与企业构成劳动关系的劳动者）权利与义务基础上形成的员工责任方面的数据。结合数据披露内容以及员工与企业之间的劳动关系，将数据主要归类为员工待遇、员工职业发展、员工健康安全三个方面。表22员工责任类数据数据大类数据种类现有数据类型数据来源员工责任类数据员工待遇1.员工薪酬政策企业公开披露报告、公开新闻媒体网站2.员工日常福利政策，数据主要包括：（2.1）员工假期/生育政策（2.2）员工工作时间政策（2.3）员工参与工会等组织政策（2.4）员工建议与反馈/满意度调查机制（2.5）促进女性就业政策3.正式/临时员工人数4.少数民族员工人数5.招聘/辞退员工人数6.违反《中华人民共和国劳动法》劳动者权利的违法违规事件7.涉及员工抗议的群体性负面事件员工职业发展1.员工培训/晋升/激励/平等就业政策企业公开披露报告2.公司多元化与包容度政策3.人均培训时间4.人均创收/创利5.员工持股数量员工健康安全1.安全健康相关管理政策与目标企业公开披露报告、政府相关信息网站、公开新闻媒体网站2.安全健康相关管理政策与目标执行情况3.安全管理体系认证4.安全健康投入金额5.安全事故发生次数6.安全事故伤/亡人数二是产品责任类数据，指企业践行社会责任过程中，与产品责任有关的数据。结合数据披露内容与产品责任涉及范围，数据可归类为产品质量与安全、产品创新、消费者权益、供应链管理四个方面。ESG数据与权重设计2022年度中国资管行业ESG投资发展研究报告32表23产品责任类数据表24社会责任类数据数据大类数据种类现有数据类型数据来源产品责任类数据产品质量与安全1.产品质量与安全管理制度与措施企业公开披露报告、政府相关信息网站、公开新闻媒体网站2.产品质量体系认证3.数据信息安全管理制度与措施4.产品质量与数据信息安全违规/负面事件产品创新1.产品研发创新管理制度2.产品研发创新人员数量/投入金额3.产品研发创新获奖情况4.产品研发知识产权/专利的数量消费者权益1.消费者管理政策与制度2.消费者投诉维权/处理事件数量3.消费者满意度结果4.消费者隐私管理供应链管理1.供应商管理政策与制度2.供应商所获ESG及其他标准认证3.供应商数量/业务开展规模4.供应商ESG负面/违规事件数据大类数据种类现有数据类型数据来源社会责任类数据社区发展1.促进社区发展的项目类型/个数企业公开披露报告、公开新闻媒体网站2.促进社区发展的投入金额公益慈善1.公益慈善捐赠笔数与金额2.公益项目员工参与数量/时长国家战略规划1.精准扶贫、乡村振兴等响应国家战略工作情况2.精准扶贫、乡村振兴等响应国家战略工作成效三是社会责任类数据，指企业践行社会责任过程中社区及地域责任方面的数据。结合数据披露内容与社区及地域责任内容，数据可归类为社区发展、公益慈善、国家战略规划三个方面。3.1.3公司治理（G）维度根据数据类型不同，对公司治理（G）维度数据总结归纳为两大类。一是治理结构类数据。从狭义的公司治理角度出发，基于企业所有权层次，涵盖公司治理涉及的企业主要架构及架构合理性的相关数据。ESG数据与权重设计2022年度中国资管行业ESG投资发展研究报告33表25治理结构类数据数据大类数据种类现有数据类型数据来源治理结构类数据股东大会1.主要股东及其持股比例企业公开披露报告、政府相关信息网站2.股东大会运转机制及关键决定事项董事会、监事会、高级管理层1.董监高基本信息及运作情况，数据主要包括：（1.1）董监高人数/履历/专业技能/平均年龄/女性占比/平均任期/兼职情况/会议次数/报酬（1.2）董监高离职率/平均会议出席率（1.3）董事长与CEO独立性（1.4）公司实际控制人稳定性2.对于董事会，额外数据主要包括：（2.1）独立董事占比（2.2）董事会下设委员会成立开展情况（2.3）董事会各下设委员会独立董事占比/会议次数/平均会议出席情况二是治理机制类数据。从狭义的公司治理角度出发，基于企业主要架构权责，涵盖围绕治理绩效的相关数据。结合企业主要治理绩效与数据披露内容，主要归类为风险管理、内控与审计、信息披露、高管激励、商业道德、利益相关方与ESG治理七个方面。表26治理机制类数据数据大类数据种类现有数据类型数据来源治理机制类数据风险管理1.风险管理体系企业公开披露报告、政府相关信息网站、公开新闻媒体网站2.风险管理体系参照标准3.ESG风险管理/气候风险管理4.纳税管理/金额5.企业重大风险事件6.企业重大风险损失金额内控与审计1.内控/审计相关制度与程序2.举报相关制度与程序3.企业违法违规事件4.企业违法违规处罚金额信息披露1.信息披露管理制度2.信息披露种类3.信息披露及时性/有效性4.信息披露外部审核异议ESG数据与权重设计2022年度中国资管行业ESG投资发展研究报告34表26治理机制类数据（续）数据大类数据种类现有数据类型数据来源治理机制类数据高管激励1.高管股权激励/绩效方案企业公开披露报告、政府相关信息网站、公开新闻媒体网站2.高管股权激励比例3.高管激励政策与ESG挂钩程度商业道德1.商业道德管理制度2.商业道德培训时长利益相关方1.利益相关方管理制度2.利益相关方沟通情况ESG治理1.ESG治理架构2.ESG参与组织3.ESG报告参考标准4.ESG报告独立第三方审验3.2ESG评价指标权重设计比较研究3.2.1研究问题在ESG投资趋势的驱动下，ESG评级相关产品和服务迅速发展，国内外ESG评级机构数量快速增长。各评级机构根据自身对ESG和行业特性的理解，参考不同的ESG准则，针对不同行业设置ESG评价指标和参考底层数据。2021年本课题组研究发现，8家评级机构针对国内公司的ESG评价分歧较为普遍。其中，指标和权重设置是ESG评价框架的重要差异来源。本小节将针对评级机构一级、二级ESG指标权重分歧进行研究，探讨不同评级机构的ESG评价分歧与其一级、二级ESG指标权重设计的关系，并以行业的代表性公司为例，讨论指标设计的相对和绝对分歧。3.2.2研究思路由于投资者关注对企业有重要影响的ESG议题（即实质性ESG议题），而实质性ESG议题的界定受到行业特性与发展阶段的影响。因此，行业划分、行业的重要性议题选取与权重会显著影响ESG评分与同业排名。在设计研究思路时，为便于观察行业特性对ESG评价框架的影响，本报告通过样本公司研究代表行业来分析行业划分对重投资者首要关注实质性ESG议题实质性ESG议题因行业而异行业划分、行业的重要性议题选取与权重会显著影响ESG评分和同业排名行业层面，研究对比行业划分对重要性议题和权重的影响图15研究思路ESG数据与权重设计2022年度中国资管行业ESG投资发展研究报告35要性议题和权重的影响，对四家评级机构在一级、二级权重和指标设计上进行了横向与纵向对比研究。横向对比指对各家评级机构针对同一家样本公司（作为该一级行业的公司代表）的指标和权重设计特点比较，而纵向比较指评级机构内部对全部样本公司指标和权重设计特点的比较。在二级指标设计的研究上，借鉴JamesMcGlinch和WitoldHenisz（2021）的研究思路，本报告认为公司E&S战略与管理体系、E&S表现或绩效、负面事件等重要性议题选择和权重设置之间存在互相影响的传导机制。E&S战略和管理体系的建设影响企业的E&S表现或绩效、负面事件等，企业E&S表现或绩效与负面事件可以作为反馈结果影响企业的E&S战略和管理。具体到ESG评级机构的选择上，本报告通过以下三个方面在A股市场认知度较高的ESG评级机构中进行筛选：首先，评级机构须采用“被动”评级方法。被动的评级方法指将公司自主披露和公开信息作为主要的底层数据，更能体现评级研究的客观性，符合研究需求，并且在市场上更为普遍。与之相对，主动评级机构依靠公司填写的问卷来收集ESG数据，目前市场上采用较少，因而不便于进行机构之间的比较。其次，评级机构需要至少完整覆盖中国A股大市值公司样本，并愿意授权提供相关数据。最后，报告研究期间，评级机构的评级框架需要较为稳定、没有重大的评级方法论变化。根据以上标准，本报告最终选择四家评级机构（排序不分先后）：万得、秩鼎、妙盈、路孚特。公司的行业分类会影响评级机构的一级指标权重设置，以及二/三级指标重要性议题的选择，因此海外评级机构普遍直接使用GICS行业分类或在基于自有的行业方法评级后映射回到GICS行业分类，但国内评级机构则普遍使用自主定义的行业分类或复合的行业分类法。为了确定样本抽取所依据的行业分类，本报告选用了A股市场认可度较高的中信一级行业分类，并将不同评级公司的行业分类附后作为对比。确定行业分类后，本报告选用了截至2022年6月30日中信一级行业中自由流通市值最高的共计30家公司作为研究样本。E&S管理政策和制度等E&S战略和管理体系重要性议题选择和权重设置E&S表现/绩效负面事件废弃物、温室气体排放等员工满意度、安全生产天数等事件和数据补充反映ESG绩效、频度反映利益相关方关切（重要性）公司图16公司E&S影响传导机制ESG数据与权重设计2022年度中国资管行业ESG投资发展研究报告36表27样本公司及不同评级机构对其行业分类样本公司中信一级行业分类万得行业分类妙盈行业分类秩鼎行业分类路孚特行业分类顺丰控股交通运输航空货运与物流Ⅲ工业运输100%运输快递、邮政、空运及陆运物流分众传媒传媒媒体Ⅲ媒体及娱乐100%媒体与娱乐广告及营销牧原股份农林牧渔食品农业及养殖100%食品、饮料与烟草渔业及农业迈瑞医疗医药医疗保健设备与用品医疗器械100%医疗保健设备与服务先进医疗设备与技术永辉超市商贸零售食品与主要用品零售Ⅲ零售100%食品与主要用品零售食品零售与分销航发动力国防军工航空航天与国防Ⅲ航空航天与国防100%资本品航天与国防万华化学基础化工化工化工100%原材料大宗化学品美的集团家电家庭耐用消费品家用电器100%耐用消费品与服装家用电器、工具及家庭用品海螺水泥建材建材Ⅲ建筑材料100%原材料建筑材料中国建筑建筑建筑与工程Ⅲ建筑与工程83%，房地产开发17%资本品建筑及工程万科A房地产房地产管理和开发房地产开发100%房地产房地产租赁、开发及营运紫金矿业有色金属金属、非金属与采矿贵金属及矿物71%，工业金属及矿物29%原材料黄金三一重工机械机械工业机械100%资本品重型机械及车辆比亚迪汽车汽车汽车58%，电子原件及设备42%汽车与汽车零部件汽车和卡车制造商中国中免消费者服务酒店、餐馆与休闲Ⅲ零售100%零售业机场运营商与服务中国神华煤炭石油、天然气与供消费用燃料煤炭79%，传统电力21%能源煤炭长江电力电力及公用事业电力Ⅲ可再生电力100%公用事业电力公用事业宁德时代电力设备及新能源电气设备汽车零部件88%，电气设备12%资本品电气元件及设备中芯国际电子半导体产品与半导体设备半导体100%半导体产品与设备半导体中国石油石油石化石油、天然气与供消费用燃料油气精炼与销售72%，油气勘探与开采16%，综合石油天然气12%能源综合油气华利集团纺织服装纺织品、服装与奢侈品个人产品100%耐用消费品与服装鞋类东方财富计算机资本市场投资服务100%综合金融投资银行及经纪服务欧派家居轻工制造家庭耐用消费品家具87%，家用产品13%耐用消费品与服装建筑用品及装置中国移动通信多元电信服务通讯服务91%，零售9%电信业务综合电信服务宝钢股份钢铁金属、非金属与采矿钢铁100%原材料钢铁ESG数据与权重设计2022年度中国资管行业ESG投资发展研究报告37表27样本公司及不同评级机构对其行业分类（续）样本公司中信一级行业分类万得行业分类妙盈行业分类秩鼎行业分类路孚特行业分类工商银行银行商业银行银行100%银行银行中国人寿非银行金融保险Ⅲ保险100%保险人寿及健康保险贵州茅台食品饮料饮料酒精饮料100%食品、饮料与烟草蒸馏酒厂与葡萄酒厂中粮资本综合金融资本市场保险79%，投资服务21%综合金融人寿及健康保险中国宝安综合综合类Ⅲ化工57%，制药32%，房地产开发11%资本品特种化学品3.2.3研究内容3.2.3.1一级指标权重在各家ESG评级机构的评级标准基本达成一致的理想情况下，假设不同个股之间指标权重的差异主要来自行业特征的差异，则不同评级机构对同一个股的E、S、G权重分歧不应大于跨行业E、S、G权重的分歧。本报告通过不同样本之间的标准差的比较结果来衡量权重分歧情况，并从绝对水平和相对水平定义“一级指标权重分歧或区分度较大”。一级权重的组内（跨评级机构）、组间（跨行业）标准差的计算公式如下：在一级指标权重研究中，本报告将绝对分歧与相对分歧定义如下：如果某个股的一级指标（环境、社会、公司治理）权重中有一个或以上组内标准差大于10%，则说明评级机构对该个股一级权重的绝对分歧较大。在一级权重组内标准差与一级指标平均权重的标准差（即组间标准差）的比较中，如果某个股的一级指标（环境、社会、公司治理）权重中有两个或以上的组内标准差大于个股平均权重的组间标准差，则说明相对分歧较大。从个股角度考察评级机构之间一级权重分歧的结果如表28所示。注：i=1,2,…30表示个股；j=1,2,3,4表示万得、妙盈、秩鼎、路孚特四家评级机构表28四家机构对不同个股的一级权重设计分歧个股数比例个股名称绝对分歧较小的2893.33%除航发动力、中国中免以外的个股相对分歧较小的1240.00%万科A紫金矿业宝钢股份宁德时代分众传媒迈瑞医疗海螺水泥中国建筑三一重工比亚迪中国神华东方财富E权重的组内标准差i=，S和G同理（样本i在机构j中的E权重-各机构对样本i的平均E权重）m-1E权重的组内标准差j=，S和G同理（样本i在机构j中的E权重-机构j所有样本个股的平均E权重）n-1ESG数据与权重设计2022年度中国资管行业ESG投资发展研究报告38通过比较各家评级机构的组间标准差后发现，四家评级机构对不同个股的一级指标权重设计的绝对区分度都比较小；相较而言，区分度较大的评级机构为妙盈和路孚特。从具体设计来看，“环境”指标上，路孚特和妙盈在行业之间区分度较大；“社会”指标上，路孚特、万得和妙盈在行业之间区分都比较明显；“公司治理“指标上，妙盈在行业之间区分最明显。表29各家评级机构对不同行业个股的一级指标权重区分度指标万得妙盈秩鼎路孚特平均权重“环境”权重组间标准差8.39%11.44%7.21%9.62%8.23%“社会”指标权重组间标准差7.61%7.34%2.18%5.96%4.44%“公司治理”指标权重组间标准差4.11%9.64%5.56%5.98%5.27%3.2.3.2二级E&S指标权重和设计在各家评级机构的评级标准基本达成一致的理想情况下，假设不同评级机构对同一个股的二级指标权重分歧不大于该二级指标跨行业平均权重的分歧。由于G的指标和信息披露都相对标准化，且各家权重分歧较小，本报告在二级指标的研究上聚焦E和S维度。为了对比各家评级机构的二级议题权重，本报告首先筛选了E&S议题中权重大于5%的重要性议题，然后将大于5%的重要性议题分别归入“E&S战略与管理”“运营E&S表现”两个二级议题下，加总归入的重要议题权重进而获得各家评级机构关于以上两个二级议题的权重。类似对一级权重的研究方法，本报告通过计算样本标准差来衡量二级指标权重分歧的情况，并从绝对水平和相对水平去定义“二级指标权重分歧或区分度较大”。计算公式如下：在二级指标权重研究中，本报告将绝对分歧与相对分歧定义如下：如果有一个或以上二级指标（“E&S战略与管理”“运营E&S表现”“E&S战略与管理及运营E&S表现加总”）的权重组内标准差大于10%，则说明绝对分歧较大。类似地，如果有两个或以上二级指标（“E&S战略与管理”“运营E&S表现”“E&S战略与管理及运营E&S表现加总”）权重组内标准差大于各家机构二级指标个股平均权重的组间标准差，则说明相对分歧较大。从个股角度考察评级机构之间二级E&S权重和设计分歧的结果如表30所示。注：i=1,2,…30表示个股；j=1,2,3,4表示万得、妙盈、秩鼎、路孚特四家评级机构某二级指标的组内样本标准差i=（样本i在机构j中某二级指标权重-各机构对样本i的该二级指标平均权重）m-1某二级指标的组内样本标准差j=（样本i在机构j中某二级指标权重-机构j所有样本个股的该二级指标平均权重）n-1ESG数据与权重设计2022年度中国资管行业ESG投资发展研究报告39表30四家机构对不同个股的二级权重设计分歧个股数比例个股名称绝对分歧较小的620%欧派家居海螺水泥三一重工比亚迪宁德时代华利集团相对分歧较小的13.33%欧派家居随后，本报告利用同一评级机构针对不同个股的二级指标权重的组间标准差来衡量评级机构内部的行业区分度。四家评级机构E&S相关二级指标权重设计的绝对区分度都比较小；相对区分度较大的有三家——妙盈、路孚特、万得。从具体设计来看，“E&S战略与管理”二级指标上，妙盈和路孚特在行业之间区分度较大；“运营E&S表现”指标上，路孚特、万得和妙盈在行业之间区分都比较明显；“E&S战略与管理、运营E&S表现“合计上，妙盈在行业之间区分最明显。表31各家评级机构对不同行业个股的二级指标权重区分度指标万得妙盈秩鼎路孚特平均权重“E&S战略与管理”权重组间标准差7.33%9.48%3.93%9.17%4.71%“运营E&S表现”权重组间标准差8.91%8.83%2.12%9.06%4.87%“E&S战略与管理、运营E&S表现”合计的权重组间标准差4.09%15.34%5.56%8.37%6.16%3.2.4结论与讨论本小节基于对选取的四家评级机构和行业代表进行公司评价指标权重研究，得到了以下阶段性研究结论：针对一级指标（环境、社会、公司治理），首先，从组内标准差看，不同评级机构针对同一个股及其代表行业的权重设计不存在绝对意义上的重大分歧，各评级机构绝对分歧较小（组内标准差小于10%）的样本个股占93.33%。其次，评级机构之间存在相对的分歧，对于60%的个股及其代表行业来说，不同评级机构对同一个股及其代表行业一级指标的权重的分歧（组内标准差）大于不同评级机构针对不同个股及其代表行业的权重平均后的分歧（不同个股平均权重的组间标准差）。组内不同个股及其代表行业的权重相对区分度更大，表明评级机构内部对不同个股及其所代表行业的一级指标权重判断有更明确的观点，或者说对各行业ESG实质性议题的影响程度有更清晰的判断。最后，从同一评级机构内部的个股及其代表行业区分度来看，四家评级机构针对行业的权重设计不存在绝对意义上的区分度，相对意义上，评级机构内部不同行业间权重区分度较大的是妙盈和路孚特。具体到二级E&S指标（“E&S战略与管理”“运营E&S表现”“E&S战略与管理及运营E&S表现加总”），各家机构对同一个股及其代表行业的指标和权重设计分歧，无论是绝对和相对意义上均明显扩大。绝对分歧较大的样本个股占到了80%；而几乎全部（96.67%）样本个股的相对分歧表现都较大，换言之，不同评级机构对同一个股及其代表行业的二级指标权重分歧（组内标准差）大于不同个股及其代表行业平均权重的分歧（不同个股平均权ESG数据与权重设计2022年度中国资管行业ESG投资发展研究报告40重的组间标准差）。最后，从同一评级机构内部的个股及其代表行业区分度来看，四家评级机构在行业之间的E&S二级指标权重设计的绝对区分度都比较小，相对区分度较大的有三家——妙盈、路孚特、万得。本报告待完善的事项包括以下两点，建议在未来研究中能进行补充与改善：一是目前仅探讨了指标设计和权重，不讨论得分，对评级分歧的来源进行了初步探讨。未来可能需要从指标得分与权重之间关系入手，研究评级机构是否因为各自数据的完整可得度、计量方法等差异导致一、二级指标权重不同，导致评级机构对ESG认知不同。二是研究中使用了中信一级行业选取样本个股并借此研究其代表的一级行业指标设计和权重，这种方式可能无法完全反映评级机构方法论中更详细的行业划分。未来研究可以推广至更详细的二级行业和更多的样本个股，从而避免两类问题：首先，评级差异可能不仅仅来源于机构赋权，而是同一个股在不同机构分类体系下归属的不同细分行业；其次，考虑多元经营的企业无法使用单一的行业实质性指标体系进行评估，因此需要更多的个股纳入样本研究。四ESG评级实证研究ESG评级实证研究2022年度中国资管行业ESG投资发展研究报告42相较2021年，本年报告增加了润灵和秩鼎的ESG评级数据，共收集了8家海内外机构对国内上市公司的ESG评级数据。其中，来自海外的ESG评级包括富时罗素和路孚特，来自国内的ESG评级包括华证、妙盈、润灵、商道融绿、万得和秩鼎。本章节通过对股票ESG评级与股价收益率和波动率、基金ESG评级与基金收益率和波动率开展回归分析，试图从实证角度研究ESG评价体系对投资的指引作用，主要有以下结论：绝大多数ESG评级对下一年股价收益率和波动率有一定预测作用，但对经市场调整后的股价收益率的预测作用并不明显。针对股价收益率，5家机构的ESG评级（路福特、秩鼎、商道融绿、万得和华证）与下一期的股价收益率显著正相关，1家机构的ESG评级（润灵）与下一期的股价收益率呈显著负相关；而ESG评级对于经市场调整的股价收益率的预测作用并不明显，仅有润灵1家的ESG评级与下一期经市场调整的股价收益率的回归结果显著为正；1家机构（秩鼎）与下一期经市场调整的股价收益率的回归结果显著为负。针对股价波动率，部分评级机构数据显示，在一定程度上，上市公司的ESG评级越高，股价波动率越小。具体来看，4家机构（秩鼎、华证、妙盈和万得）的ESG评级与下一期股价波动率显著负相关，其余机构的ESG评级对下一期股价波动率的解释都不显著。部分机构的ESG评级变动（当期ESG评级减上一期ESG评级）与下一期股价收益率呈现正相关，与下一期股价波动率呈现负相关。具体来看，3家（秩鼎、妙盈、万得）ESG评级变动与下一期股价收益率的回归结果呈正显著相关，2家（润灵、商道融绿）为负显著相关；而针对经市场调整的股价收益率，2家（万得、润灵）的ESG评级变动的回归结果呈正显著。进一步尝试采用ESG评级变动预测股价波动率时，3家（秩鼎、妙盈、万得）的ESG评级变动与下一期股价波动率的回归结果在1%的置信水平下负相关，其余5家的ESG评级变动与下一期股价波动率的回归结果并不显著。ESG一级指标对股价收益率预测作用存在分化，大多与股价波动率呈显著负相关。对于股价收益率，环境维度有4家（路孚特、润灵、秩鼎、万得）、社会维度有4家（路孚特、润灵、秩鼎、万得）、公司治理维度有4家（路孚特、润灵、华证、万得）的指标与下一期股价收益率呈显著正相关；此外，环境维度有2家（商道融绿、华证）、社会维度有2家（商道融绿、华证）、公司治理维度有2家（商道融绿）与下一期股价收益率呈显著负相关。对于经过市场调整的股价收益率，环境维度有2家（华证、润灵）、社会维度有0家、公司治理维度有2家（华证、润灵）的指标与下一期经市场调整的股价收益率呈显著正相关；此外，环境维度有3家（秩鼎、商道融绿、万得）、社会维度有3家（秩鼎、华证、万得）、公司治理维度有2家（秩鼎、万得）与下一期经市场调整的股价收益率呈显著负相关。针对股价波动率，环境维度有4家（润灵、秩鼎、商道融绿和华证）、社会维度有3家（润灵、秩鼎和华证）、公司治理维度有4家（润灵、秩鼎、商道融绿和华证）的指标与下一期的股价波动率呈显著负相关；此外，环境维度有0家、社会维度有1家（万得）、公司治理维度有1家（万得）与下一期的股价波动率呈显著正相关。从基金ESG评级看，基金ESG评级对下一期基金收益率和波动率预测能力较弱。基金ESG评级对下一年基金收益率和波动率预测的实证研究发现，3家机构（润灵、华证和妙盈）的ESG基金评级与基金产品的下一期的基金收益率呈显著正相关，3家机构（路孚特、富时罗素和万得）呈显著负相关；2家（路孚特、富时罗素）的ESG基金评级与基金产品的下一期的波动率呈显著负相关，5家（润灵、秩鼎、商道融绿、华证和妙盈）呈显著正相关。ESG评级实证研究2022年度中国资管行业ESG投资发展研究报告434.1公司的ESG评级相关性及实证分析4.1.1公司层面ESG评级概览及相关性与2021年一样，部分评级机构并没有给公司打分，而是分为比如C-AAA的不同评分层级。为便于后续计算，本报告将评级进行赋值处理，根据层级不同，从高到低赋值。例如，AAA级别对应9分，C级别对应1分。国内上市公司各机构ESG评级的描述性统计如表32所示。基于各家机构发布的2021年ESG评级数据，本报告对8家不同海内外机构的ESG评级进行相关性分析（表33）。两两机构之间评级相关性处于0.084至0.674之间，其中，华证和富时罗素之间的相关性最低，仅为0.084；妙盈和万得、商道融绿之间的相关性最高，达0.674。相比较而言，华证与其他评级相关性较低，与任意一家评级公司的数据相关性均处于0.4以下；秩鼎与富时罗素、润灵的相关性也处于0.4以下。ESG评级的各异性在学术文献中一直备受关注。GibsonBrandon等(2021)等使用路孚特、晨星、Inrate、彭博、富时罗素、MSCI和MSCIIVA的ESG评级数据研究发现七家评级机构的ESG评级之间的平均成对相关性约为0.45。Chatterji等（2016）研究了六家三方机构的企业社会责任(CSR)评级的差异性，结果发现ESG评级的差异主要来自两方面——缺乏共同的理论和缺乏可比性。其中，缺乏共同的理论是指评估机构未就企业社会责任的共同定义达成一致的想法；缺乏可比性是不同的评级机构在量化相同指标时度量方式不同。Berg等(2020)对ESG评级分歧的来源进行分解，通过将六个供应商的ESG评级细分，确定了ESG评级分歧的三个来源。首先，评级者使用不同的底层指标，他们称之为“范围分歧”；其次，ESG评估者对相同类别的衡量是不同的，他们称之为“衡量分歧”；最后，他们强调了“权重分歧”，这是由于评估者在生成综合ESG评级时，对不同类别赋予了不同的权重。笔者发现，大部分的差异可以追溯到范围和衡量的分歧，而权重分歧似乎只起了很小的作用。表32上市公司层面各机构ESG评级情况评级机构覆盖数均值标准差最小值中间值最大值富时罗素8171.3320.5570.3001.2003.800路孚特5700.3580.2530.0250.2830.938华证4,5254.1091.2451.0004.0007.000妙盈4,2560.3640.1050.1540.3370.847润灵55228.33711.6347.08326.56970.000商道融绿1,0664.5371.0322.0004.0008.000万得4,6796.0430.8502.6606.0009.040秩鼎4,26055.9217.35133.68055.23587.760ESG评级实证研究2022年度中国资管行业ESG投资发展研究报告44表332021年上市公司层面各机构ESG评级的相关性统计评级富时罗素路孚特华证妙盈润灵商道融绿万得秩鼎富时罗素1.0000.5020.0840.5890.5790.5180.4900.359路孚特1.0000.2720.6130.5750.5750.5350.505华证1.0000.2610.2190.3210.2560.377妙盈1.0000.5320.6740.6740.562润灵1.0000.5510.5170.361商道融绿1.0000.6140.566万得1.0000.478秩鼎1.0004.1.2公司层面ESG评级与收益率的实证分析本章节尝试研究不同上市公司的ESG评级、ESG评级的变动对下一期的股价收益率的预测作用。由于该研究需要多年份ESG评级数据进行回归，本报告分别采用可得的富时罗素（样本区间2018-2021年）、路孚特（样本区间2018-2021年）、华证（样本区间2009-2021年）、妙盈（样本区间2017-2021年）、润灵（样本区间2010-2021年）、商道融绿（样本区间2015-2021年）、万得（样本区间2017-2022年）和秩鼎（样本区间2019-2021年）八家ESG评级作为解释变量，以2008-2021年A股上市公司股价收益率和波动率作为被解释变量，并按照如下条件对样本进行处理：(1)剔除净资产为负的观测值;(2)剔除金融行业的观测值;(3)剔除回归中涉及的所有变量缺失的观测值。为了控制极端值对实证检验结果的影响，本报告对回归中涉及的所有连续变量都在上下1%分位数上进行缩尾处理，回归所使用的财务数据均来自于国泰安（CSMAR）、万得（WIND）和沃顿（WRDS）。为了观察上市公司的ESG评级是否会预测下一期的股价收益率，本报告采用以下回归模型进行研究：上述模型中，股价回报率i,t+1指个股的月度收益率，ESG评级i,t是上市公司的ESG评级，ESG评级变动i,t表示当期ESG评级减上一期ESG评级。本报告重点关注的β1和β2系数，指上市公司ESG评级或评级变动对下一期股价收益率的边际影响。控制变量指一系列可能影响上市公司股价收益率的企业层面特征，包含企业规模、杠杆率、资产收益率、账面市值比、企业价值、现金持有、两职合一、第一大股东持股比例。此外，本报告还控制了公司的行业固定效应和月度固定效应，具体的变量定义参见表34。股价回报率i,t+1=α1+β1ESG评级i,t+γ1∑控制变量i,t+行业和月份固定效应+εi,t+1（1）股价回报率i,t+1=α2+β2ESG评级变动i,t+γ2∑控制变量i,t+行业和月份固定效应+εi,t+1（2）ESG评级实证研究2022年度中国资管行业ESG投资发展研究报告45表34公司回归模型变量定义变量名称定义股价收益率月度收益率经市场调整的收益率个股月度股票收益率减去A股综合市场考虑现金红利再投资的综合市场年回报率(按等权平均法计算)股价波动率公司过去月度股价收益率的标准差除以股价均值ESG评级路孚特、富时罗素、商道融绿、华证、润灵、妙盈、秩鼎和万得的ESG评分ESG评级变动路孚特、富时罗素、商道融绿、华证、润灵、妙盈、秩鼎和万得的当期ESG评级减上一期ESG评级，即ESG(t)-ESG(t-1)E环境评级路孚特、润灵、秩鼎、商道、华证和万得的环境指标S社会评级路孚特、润灵、秩鼎、商道、华证和万得的社会指标G公司治理评级路孚特、润灵、秩鼎、商道、华证和万得的公司治理指标企业规模企业期末资产总值的自然对数杠杆率资产负债表中总资产与权益资本的比率资产收益率企业净利润与总资产的比值账面市值比股东权益/公司市值企业价值权益的市场价值与总负债的账面价值之和除以总资产账面价值现金持有（货币资金+短期投资）/总资产两职合一CEO同时担任董事长取值1，否则取值0第一大股东持股比例第一大股东持股数占总股数回归结果显示（表35-A），大部分机构的ESG评级能预测下一期的股价收益率。具体来看，路孚特、秩鼎、商道融绿、华证和万得的ESG评级与下一期股价收益率的回归结果分别在1%的显著性水平下为正，而润灵的ESG评级结果与下一期股价收益率的回归结果在1%的显著性水平下为负，富时罗素和妙盈的回归结果并不显著。Ferriani和Natoli(2021)发现在COVID-19大流行期间，ESG评级较高的公司表现更好，他们的研究得出COVID-19期间投资者强烈偏好低ESG风险的基金。本报告进一步采用ESG评级变动来预测下一期股价收益率，结果显示（表35-B），仅有秩鼎和万得的ESG评级变动的回归结果在1%的显著性水平下为正，妙盈的ESG评级变动的回归结果在10%的显著性水平下为正；同时，润灵和商道融绿的ESG评级变动与下一期股价收益率在1%的显著性水平下为负；其余的3家（路孚特、富时罗素、华证）的ESG评级变动与下一期股价收益率的回归结果并不显著。Shanaev和Ghimire(2022)采用MSCI的评级，以美国上市公司为样本做实证分析，研究结果显示，ESG评级下调，股票的回报率显著为负；反之，ESG评级上升并没有带来股价回报率的上升。ESG评级实证研究2022年度中国资管行业ESG投资发展研究报告46表35ESG评级与股价收益率被解释变量股价收益率表A固定效应模型：ESG评级与股价收益率解释变量路孚特富时罗素润灵秩鼎商道融绿华证妙盈万得企业ESG评级1.3010.174-1.1421.4590.0300.145-0.0130.030(4.17)(1.26)(-5.19)(4.71)(12.57)(2.59)(-0.35)(5.93)企业规模0.3890.6320.7000.7040.2740.5460.8930.648(4.11)(6.87)(26.79)(23.40)(7.04)(7.86)(27.91)(16.63)资产负债率2.2500.6890.9020.5031.6341.9030.3750.443(3.94)(1.36)(5.94)(3.04)(5.42)(4.15)(2.09)(2.14)资产收益率10.7018.2858.2416.5637.86811.2456.8096.592(5.05)(4.13)(14.37)(11.98)(6.53)(6.62)(11.84)(9.28)账面市值比-3.933-4.415-6.415-3.853-4.114-4.070-4.365-4.244(-7.95)(-9.70)(-31.99)(-17.89)(-13.29)(-10.56)(-19.12)(-16.28)企业价值0.3270.3240.2430.3690.3720.2750.3740.351(4.86)(5.00)(6.30)(7.76)(6.45)(4.25)(7.70)(7.26)现金持有-3.261-5.725-6.346-1.853-4.898-3.257-1.973-3.528(-1.80)(-3.01)(-11.36)(-2.97)(-4.27)(-2.07)(-2.87)(-4.29)两职合一-0.005-0.001-0.002-0.0010.004-0.003-0.003-0.005(-0.68)(-0.13)(-0.61)(-0.48)(0.92)(-0.36)(-0.83)(-1.37)第一大股东持股比例-0.014-0.009-0.005-0.007-0.009-0.004-0.009-0.008(-3.34)(-2.25)(-3.58)(-4.59)(-3.64)(-1.15)(-5.06)(-3.81)月份固定效应控制控制控制控制控制控制控制控制行业固定效应控制控制控制控制控制控制控制控制Adj.R20.0560.0830.0450.0760.0420.0510.0710.080样本量20,16719,557262,825135,33668,65429,289114,46787,919表B固定效应模型：ESG评级变动与股价收益率解释变量路孚特富时罗素润灵秩鼎商道融绿华证妙盈万得ESG评级变动-0.0970.575-4.3449.613-0.0520.5580.4930.237(-0.04)(0.54)(-3.54)(4.42)(-2.81)(1.21)(1.65)(6.27)控制变量控制控制控制控制控制控制控制控制Adj.R20.0580.0860.0450.0660.0410.0520.0710.081样本量19,61418,87225,6445131,44466,78028,160110,98884,613注：所有变量的定义详见表34所示，样本量代表观测值数量，Adj.R2为调整后的R平方。括号中报告按照公司和年度层面聚集效应调整的T-统计量。，和分别表示在10%、5%和1%的水平上显著。ESG评级实证研究2022年度中国资管行业ESG投资发展研究报告47本报告进一步探索各家ESG机构评级结果能否预测下一期的经过市场调整的股价收益率，采用如下模型：上述模型中，经市场调整的股价回报率i,t+1指个股月度收益率减去A股综合市场考虑现金红利再投资的综合市场年回报率(按等权平均法计算)的股价收益率，ESG评级i,t是上市公司的ESG评级，ESG评级变动i,t表示当期ESG评级减去上一期ESG评级。从结果看（表36-A），大部分机构的ESG评级不能预测下一期的经过市场调整的股价收益率。仅润灵的ESG评级与经过市场调整的股价收益率的回归结果在1%的显著性水平下为正，而秩鼎的ESG评级结果与经过市场调整的股价收益率的回归结果在1%的显著性水平下为负，其他评级回归结果并不显著。Yen等(2019)对亚洲股市进行了类似的分析，基于ASSET4ESG评级，发现“社会责任投资”(SRI)投资组合仅在日本表现更好，而在新兴亚洲股市中，它们并没有获得超额回报。本报告进一步采用ESG评级变动来预测下一期经过市场调整的股价收益率，根据表36-B，润灵和万得的ESG评级变动与下一期经过市场调整的股价收益率的回归结果分别在10%和1%的显著性水平下为正，其余的6家ESG评级变动与下一期经过市场调整的股价收益率的回归结果并不显著。表36ESG评级与经市场调整的股价收益率被解释变量经市场调整的股价收益率表A固定效应模型：ESG评级与经市场调整的收益率解释变量路孚特富时罗素润灵秩鼎商道融绿华证妙盈万得企业ESG评级0.0830.7590.045-0.0000.0001.385-3.376-0.174(0.28)(0.62)(2.87)(-3.65)(1.54)(0.27)(-1.04)(-0.39)企业规模0.0040.0040.0020.0060.0010.0050.0070.005(4.29)(5.26)(10.80)(23.10)(3.30)(7.14)(25.75)(16.00)资产收益率0.0260.0150.0120.0040.0170.0210.0040.003(4.87)(3.34)(10.92)(2.87)(7.60)(5.04)(2.32)(1.78)账面市值比0.1260.1050.0930.0710.0970.1170.0720.069(7.01)(6.40)(23.27)(16.41)(10.15)(7.75)(15.97)(12.95)企业价值-0.039-0.040-0.028-0.029-0.027-0.036-0.032-0.031(-9.47)(-10.84)(-19.67)(-15.95)(-11.57)(-10.44)(-16.70)(-14.38)现金持有0.0020.0020.0020.0030.0020.0020.0030.003(3.48)(2.99)(6.44)(6.41)(3.27)(3.58)(6.49)(6.37)两职合一-0.018-0.030-0.016-0.001-0.007-0.0130.000-0.010(-1.19)(-2.07)(-4.21)(-0.27)(-0.99)(-0.98)(0.03)(-1.67)经市场调整的股价回报率i,t+1=α1+β1ESG评级i,t+γ1∑控制变量i,t+行业和月份固定效应+εi,t+1（3）经市场调整的股价回报率i,t+1=α2+β2ESG评级变动i,t+γ2∑控制变量i,t+行业和月份固定效应+εi,t+1（4）ESG评级实证研究2022年度中国资管行业ESG投资发展研究报告48被解释变量经市场调整的股价收益率表A固定效应模型：ESG评级与经市场调整的收益率解释变量路孚特富时罗素润灵秩鼎商道融绿华证妙盈万得第一大股东持股比例-0.000-0.0000.000-0.000-0.000-0.000-0.000-0.000(-0.91)(-0.12)(0.05)(-0.49)(-0.06)(-0.43)(-0.76)(-1.40)月份固定效应-0.000-0.000-0.000-0.000-0.000-0.000-0.000-0.000行业固定效应(-3.31)(-1.77)(-3.37)(-2.60)(-3.43)(-2.01)(-3.25)(-1.62)Adj.R2控制控制控制控制控制控制控制控制样本量控制控制控制控制控制控制控制控制企业规模0.3290.3020.4120.3240.4200.2920.2800.29920,19119,55764,94964,86368,65429,289112,25487,919表B固定效应模型：ESG评级变动与经市场调整的收益率解释变量路孚特富时罗素润灵秩鼎商道融绿华证妙盈万得ESG评级变动0.8318.9210.174-0.0000.00029.18743.52718.308(0.40)(0.82)(1.92)(-0.24)(0.83)(0.67)(1.45)(4.67)控制变量控制控制控制控制控制控制控制控制Adj.R20.3280.3130.4180.2870.4260.2970.2850.306样本量84,61318,872256,445131,44466,78028,160110,98884,613表36ESG评级与经市场调整的股价收益率（续）注：所有变量的定义详见表34所示，样本量代表观测值数量，Adj.R2为调整后的R平方。括号中报告按照公司和年度层面聚集效应调整的T-统计量。，和分别表示在10%、5%和1%的水平上显著。4.1.3公司层面ESG评级与波动率的实证分析股价波动率，也是投资分析中度量风险的重要指标。本报告进一步探究ESG评级以及ESG评级变动与下一期股价波动率之间的关系，将上述模型中的股价收益率更换为股价波动率，按照以下模型，用以上8家ESG评级进行分析，回归结果如表37-A中所示。上述模型中，股价波动率i,t+1指个股过去月度的股价收益率的标准差除以股价均值，ESG评级i,t是上市公司的ESG评级，ESG评级变动i,t表示当期ESG评级减去上一期ESG评级。整体而言，在一定程度上，上市公司的ESG评级越高，股价波动率越小。具体来看（表37-A），秩鼎、华证、妙盈和万得的ESG评级与股价波动率都在1%的显著性水平下呈负相关，其余机构的ESG评级对股价波动率的股价波动率i,t+1=α1+β1ESG评级i,t+γ1∑控制变量i,t+行业和月份固定效应+εi,t+1（5）股价波动率i,t+1=α2+β2ESG评级变动i,t+γ2∑控制变量i,t+行业和月份固定效应+εi,t+1（6）ESG评级实证研究2022年度中国资管行业ESG投资发展研究报告49解释都不显著。这与Eccles、Loannou和Serafeim（2014）等研究的结论较为一致，也就是具有良好ESG状况的公司不易受到系统性风险冲击的影响。本报告进一步尝试采用ESG评级变动预测股价波动率，根据表37-B，秩鼎、妙盈和万得的ESG评级变动与下一期股价波动率的回归结果在1%的显著性水平下负相关，其余5家的ESG评级变动与下一期股价波动率的回归结果并不显著。被解释变量经市场调整的股价收益率表A固定效应模型：ESG评级与股价波动率解释变量路孚特富时罗素润灵秩鼎商道融绿华证妙盈万得ESG评级-0.3860.0480.074-0.1010.004-0.363-7.186-0.452(-0.43)(0.13)(0.08)(-7.51)(0.02)(-6.80)(-6.92)(-4.04)企业规模-0.941-0.990-1.013-0.537-1.204-1.077-0.978-1.073(-3.92)(-5.37)(-8.46)(-5.55)(-7.54)(-15.22)(-12.00)(-12.37)资产负债率10.2137.3706.5384.6487.3214.2445.2645.434(6.79)(6.07)(9.40)(8.08)(6.61)(10.51)(10.59)(9.87)资产收益率2.350-10.888-7.901-5.150-2.345-2.848-2.370-1.716(0.48)(-2.85)(-3.52)(-3.39)(-0.65)(-2.92)(-1.92)(-1.33)账面市值比-10.780-10.503-9.743-10.167-8.164-7.796-8.948-8.693(-9.86)(-10.62)(-13.42)(-17.42)(-9.73)(-22.97)(-18.20)(-15.54)企业价值-0.283-0.296-0.280-0.171-0.212-0.084-0.210-0.068(-2.10)(-2.17)(-2.12)(-1.71)(-2.42)(-3.55)(-2.67)(-0.69)现金持有1.0163.519-2.437-3.8875.090-3.475-0.874-2.108(0.28)(1.18)(-1.31)(-2.43)(1.66)(-3.49)(-0.64)(-1.37)两职合一0.0130.011-0.002-0.004-0.000-0.013-0.008-0.011(0.58)(0.57)(-0.18)(-0.37)(-0.01)(-1.81)(-0.83)(-1.03)第一大股东持股比例-0.023-0.025-0.019-0.013-0.030-0.005-0.013-0.010(-2.09)(-2.22)(-3.16)(-2.25)(-2.94)(-1.24)(-2.40)(-1.71)月份固定效应控制控制控制控制控制控制控制控制行业固定效应控制控制控制控制控制控制控制控制Adj.R20.5060.4360.5910.3090.4980.3270.3440.245样本量13,64311,28849,77963,89017,658197,10299,98185,440表B固定效应模型：ESG评级变动与股价波动率解释变量路孚特富时罗素润灵秩鼎商道融绿华证妙盈万得ESG评级变动0.205-0.7930.908-0.0550.151-0.066-6.107-0.379(0.19)(-0.93)(0.85)(-3.72)(0.73)(-1.26)(-5.85)(-3.05)表37ESG评级与股价波动率ESG评级实证研究2022年度中国资管行业ESG投资发展研究报告50被解释变量经市场调整的股价收益率表B固定效应模型：ESG评级变动与股价波动率解释变量路孚特富时罗素润灵秩鼎商道融绿华证妙盈万得控制变量控制控制控制控制控制控制控制控制Adj.R20.5640.4540.6110.3140.5040.3050.3600.242样本量8,5594,68836,66447,06710,636150,43774,71364,598表37ESG评级与股价波动率（续）注：所有变量的定义详见表34所示，样本量代表观测值数量，Adj.R2为调整后的R平方。括号中报告按照公司和年度层面聚集效应调整的T-统计量。，和分别表示在10%、5%和1%的水平上显著。4.1.4公司层面ESG一级指标与收益率的实证分析本报告进一步采用各家评级机构的一级指标环境、社会和公司治理来对股价收益率做回归分析。根据数据的可得性，我们运用6家评级机构的数据（路孚特、润灵、秩鼎、商道、华证和万得的环境E、社会S和公司治理G的一级指标）作为被解释变量，采用如下模型（7）-（9）的回归方程，试图探讨一级指标是否能预测下一期的股价收益率。上述模型中，股价回报率i,t+1指上市公司的月度股价收益率，环境评级i,t、社会评级i,t、公司治理评级i,t分别是上市公司的E、S、G单项评分。Chang等(2020)通过构建的ESG指标体系研究发现E环境变量在短期内可以预测股价收益率，而社会S和公司治理G变量可以在长期内预测股价收益率。根据上述模型对6家评级机构一级指标的研究发现：从E评级来看（表38-A），路孚特、润灵的E评级与下一期股价收益率的回归结果在5%的显著性水平下为正，秩鼎和万得的回归结果在1%的显著性水平下为正，而商道融绿和华证的E评级与股价收益率的回归结果在1%的显著性水平下为负。从S评级来看（表38-B），秩鼎和万得的S评级与下一期股价收益率的回归结果在10%的显著性水平下显著为正，路孚特和润灵的回归结果在1%的显著性水平下为正，商道融绿和华证的S评级与下一期股价收益率的回归结果在1%的显著性水平下为负。从G评级来看（表38-C），华证的G评级与下一期股价收益率的回归结果在10%的显著水平下为正，路孚特、润灵、万得的回归结果在1%的显著性水平下为正，而商道融绿的G评级与下一期股价收益率在5%的显著性水平下为负。股价回报率i,t+1=α1+β1环境评级i,t+γ1∑控制变量i,t+行业和月份固定效应+εi,t+1（7）股价回报率i,t+1=α2+β2社会评级i,t+γ2∑控制变量i,t+行业和月份固定效应+εi,t+1（8）股价回报率i,t+1=α3+β3公司治理评级i,t+γ3∑控制变量i,t+行业和月份固定效应+εi,t+1（9）ESG评级实证研究2022年度中国资管行业ESG投资发展研究报告51被解释变量股价收益率表A固定效应模型：E评级与股价收益率解释变量路孚特润灵秩鼎商道华证万得E环境评级6.6255.5651.916-3.469-1.3723.337(2.13)(2.05)(5.94)(-5.34)(-7.54)(9.57)企业规模0.4810.8060.7320.6210.7000.733(5.52)(24.98)(19.98)(14.59)(26.95)(21.15)资产负债率2.0950.4540.3770.4340.9810.395(3.68)(2.55)(1.82)(1.71)(6.48)(1.92)资产收益率10.8036.7246.7605.9598.2306.880(5.12)(11.68)(9.54)(7.34)(14.39)(9.64)账面市值比-4.020-4.173-4.329-3.622-6.410-4.242(-8.19)(-18.36)(-16.52)(-13.00)(-32.00)(-16.33)企业价值0.3290.3830.3460.2670.2450.344(4.83)(7.95)(7.12)(5.27)(6.34)(7.15)现金持有-3.195-1.879-3.639-0.554-6.362-3.544(-1.75)(-2.74)(-4.41)(-0.64)(-11.40)(-4.30)两职合一-0.004-0.003-0.006-0.006-0.002-0.005(-0.49)(-0.90)(-1.44)(-1.26)(-0.64)(-1.38)第一大股东持股比例-0.014-0.009-0.007-0.009-0.006-0.007(-3.18)(-5.00)(-3.43)(-3.43)(-4.19)(-3.49)月份固定效应控制控制控制控制控制控制行业固定效应控制控制控制控制控制控制Adj.R20.0560.0710.0800.1180.0450.080样本量20155114537879195637126305287280表B固定效应模型：S评级与股价收益率解释变量路孚特润灵秩鼎商道华证万得S社会评级1.2060.1760.539-2.687-1.6590.033(3.28)(6.97)(1.68)(-3.13)(-7.54)(1.95)控制变量控制控制控制控制控制控制Adj.R216331114537879195638326305287280样本量16998124545933586194322487786918表C固定效应模型：G评级与股价收益率解释变量路孚特润灵秩鼎商道华证万得G公司治理评级1.2409.5000.713-1.5830.6460.334(3.34)(2.89)(1.39)(-2.44)(1.96)(9.57)控制变量控制控制控制控制控制控制Adj.R20.0560.0710.0800.1180.0450.081样本量20155115005879195638326305287280表38ESG一级指标与股价收益率注：所有变量的定义详见表34所示，样本量代表观测值数量，Adj.R2为调整后的R平方。括号中报告按照公司和年度层面聚集效应调整的T-统计量。，和分别表示在10%、5%和1%的水平上显著。ESG评级实证研究2022年度中国资管行业ESG投资发展研究报告52进一步的，本报告采用各家评级机构的一级指标E、S和G与下一期经市场调整的股价收益率做回归分析，采用模型（10）-（12）的回归方程，试图探讨ESG二级指标是否能预测下一期的经市场调整的股价收益率，回归结果展示在表39中。上述模型中，经市场调整的股价回报率i,t+1指个股月度股票收益率减去A股综合市场考虑现金红利再投资的综合市场年回报率(按等权平均法计算)的股价收益率，环境评级i,t、社会评级i,t、公司治理评级i,t分别是上市公司的E、S、G单项评分。从E评级来看（表39-A），润灵和华证的E评级与下一期的经市场调整的股价收益率的回归结果分别在10%和5%的显著性水平下为正，而秩鼎、商道融绿和万得的E评级与下一期的经市场调整的股价收益率的回归结果分别在1%、1%和5%的显著性水平下为负。从S评级来看（表39-B），秩鼎和华证的S评级与下一期经市场调整的股价收益率回归结果在1%的显著性水平下显著为负，万得的S评级与下一期经市场调整的股价收益率的回归结果在10%的显著性水平下为负，其余的3家评级结果与下一期经市场调整的股价收益率的回归结果不显著。从G评级来看（表39-C），与E的评级结果相似，润灵和华证的G评级与下一期的经市场调整的股价收益率都在1%的显著性水平下为正，而秩鼎和万得的G评级与下一期经市场调整的股价收益率分别在1%和5%的显著性水平下为负，路孚特和商道融绿的G评级与下一期经市场调整的股价收益率不相关。被解释变量经市场调整的股价收益率表A固定效应模型：E评级与经市场调整的股价收益率解释变量路孚特润灵秩鼎商道华证万得E环境评级0.4480.541-0.010-3.3060.756-0.353(1.21)(1.66)(-2.91)(-4.42)(2.17)(-2.17)企业规模0.1430.6880.4960.5590.3970.423(1.36)(18.00)(13.57)(11.97)(15.16)(12.22)资产负债率3.0521.5561.7962.4842.7171.786(4.21)(7.47)(8.24)(8.94)(16.33)(8.10)资产收益率5.1415.7348.0838.4983.9888.257(2.34)(10.12)(13.66)(9.93)(7.27)(13.74)账面市值比-6.224-6.362-4.645-5.476-6.683-4.490(-12.06)(-23.27)(-18.52)(-17.30)(-31.92)(-17.83)企业价值0.1780.2930.2430.2530.3780.232(2.44)(5.37)(5.05)(4.69)(8.55)(4.75)表39ESG一级指标与经市场调整的股价收益率经市场调整的股价回报率i,t+1=α1+β1环境评级i,t+γ1∑控制变量i,t+行业和月份固定效应+εi,t+1（10）经市场调整的股价回报率i,t+1=α2+β2社会评级i,t+γ2∑控制变量i,t+行业和月份固定效应+εi,t+1（11）经市场调整的股价回报率i,t+1=α3+β3公司治理评级i,t+γ3∑控制变量i,t+行业和月份固定效应+εi,t+1（12）ESG评级实证研究2022年度中国资管行业ESG投资发展研究报告53被解释变量经市场调整的股价收益率表A固定效应模型：E评级与经市场调整的股价收益率解释变量路孚特润灵秩鼎商道华证万得现金持有0.7670.164-0.032-0.6601.406-0.913(0.43)(0.24)(-0.04)(-0.69)(2.66)(-1.25)两职合一0.0150.0010.0020.0080.0030.002(1.51)(0.18)(0.51)(1.48)(1.07)(0.46)第一大股东持股比例-0.013-0.011-0.013-0.0150.002-0.012(-2.67)(-5.59)(-6.04)(-5.37)(0.97)(-5.88)月份固定效应控制控制控制控制控制控制行业固定效应控制控制控制控制控制控制Adj.R20.0490.0610.0670.0960.0420.071样本量2087512454593358619328750690719表B固定效应模型：S评级与经市场调整的股价收益率解释变量路孚特润灵秩鼎商道华证万得S社会评级0.2400.221-1.379-0.847-0.018-0.031(0.71)(0.72)(-4.19)(-0.90)(-7.58)(-1.69)控制变量控制控制控制控制控制控制Adj.R20.0760.0610.0670.0970.0330.068样本量16998124545933586194322487786918表C固定效应模型：G评级与经市场调整的股价收益率解释变量路孚特润灵秩鼎商道华证万得G公司治理评级0.0480.123-1.8600.5781.724-0.090(0.12)(3.23)(-3.37)(0.83)(4.99)(-2.40)控制变量控制控制控制控制控制控制Adj.R20.0490.0610.0670.0960.0420.071样本量20875124545933586194328750690719表39ESG一级指标与经市场调整的股价收益率（续）注：所有变量的定义详见表34所示，样本量代表观测值数量，Adj.R2为调整后的R平方。括号中报告按照公司和年度层面聚集效应调整的T-统计量。，和分别表示在10%、5%和1%的水平上显著。4.1.5公司层面ESG一级指标与波动率的实证分析本报告进一步采用各家评级机构的一级指标E、S和G与股价波动率做回归分析，采用模型（13）-（15）的回归方程，试图探讨ESG一级指标是否能预测下一期的股价波动率，回归结果展示在表40中。股价波动率i,t+1=α1+β1环境评级i,t+γ1∑控制变量i,t+行业和月份固定效应+εi,t+1（13）股价波动率i,t+1=α2+β2社会评级i,t+γ2∑控制变量i,t+行业和月份固定效应+εi,t+1（14）股价波动率i,t+1=α3+β3公司治理评级i,t+γ3∑控制变量i,t+行业和月份固定效应+εi,t+1（15）ESG评级实证研究2022年度中国资管行业ESG投资发展研究报告54上述模型中，股价波动率i,t+1指个股过去月度的日股价收益率的标准差除以股价均值，环境评级i,t、社会评级i,t、公司治理评级i,t分别是上市公司的E、S、G单项评分。整体而言，ESG评级分项与股价波动率的实证回归结果与前一节中总项与股价波动率的实证回归结果保持一致。也就是，ESG评级分项越高，下一期的股价波动率越小。从E评级来看（表40-A），整体而言，E评级越高，下一期的股价波动率越小。具体表现为，润灵、秩鼎、商道和华证的E评级与下一期的股价波动率的回归结果都在1%的显著性水平下为负相关，而路孚特和万得的E评级与下一期的股价波动率的回归结果不显著。从S评级来看（表40-B），整体而言，S评级越高，下一期的股价波动率越小。具体来看，润灵、秩鼎和华证的S评级与股价波动率的回归结果在1%的显著性水平下显著为负，而万得的S评级与股价波动率的回归结果在1%的显著性水平下为正，其余的评级与经股价波动率的回归结果不显著。从G评级来看（表40-C），整体而言，G评级越高，下一期的股价波动率越小。具体来看，润灵、秩鼎、商道和华证的G评级与下一期的股价波动率都在1%的显著性水平下为负。而万得的G评级与股价收益率的回归结果在5%的显著性水平下为正。路孚特与股价波动率不显著相关。被解释变量股价波动率表A固定效应模型：E评级与股价波动率解释变量路孚特润灵秩鼎商道华证万得E环境评级-1.228-0.665-2.389-4.841-3.784-0.056(-1.45)(-6.28)(-3.15)(-2.82)(-5.25)(-1.08)企业规模-0.867-0.878-0.787-0.653-1.085-1.585(-3.80)(-9.83)(-8.57)(-5.91)(-16.60)(-14.07)资产负债率10.3875.0135.0104.1084.3453.557(6.95)(9.47)(8.62)(5.69)(12.10)(5.22)资产收益率1.561-3.801-5.643-4.046-5.2348.784(0.32)(-2.87)(-3.66)(-1.79)(-4.83)(4.81)账面市值比-10.885-8.997-10.085-10.867-8.019-6.396(-9.80)(-15.62)(-17.02)(-15.59)(-18.37)(-8.04)企业价值-0.287-0.091-0.161-0.293-0.121-0.176(-2.11)(-0.79)(-1.57)(-2.64)(-1.53)(-1.09)现金持有1.296-2.247-3.792-4.848-3.692-4.994(0.35)(-1.50)(-2.32)(-2.13)(-3.89)(-2.24)两职合一0.014-0.007-0.004-0.007-0.0050.003(0.67)(-0.66)(-0.33)(-0.48)(-0.75)(0.22)第一大股东持股比例-0.024-0.012-0.015-0.019-0.0050.005(-2.13)(-2.11)(-2.44)(-2.47)(-1.16)(0.70)月份固定效应控制控制控制控制控制控制行业固定效应控制控制控制控制控制控制表40ESG一级指标与股价波动率ESG评级实证研究2022年度中国资管行业ESG投资发展研究报告55被解释变量股价波动率表A固定效应模型：E评级与股价波动率解释变量路孚特润灵秩鼎商道华证万得Adj.R20.4950.2870.3000.2970.5260.212样本量1341585484638903686319728035591表B固定效应模型：S评级与股价波动率解释变量路孚特润灵秩鼎商道华证万得S社会评级-0.460-0.665-3.205-2.586-1.9060.206(-0.46)(-6.28)(-3.75)(-1.15)(-3.77)(3.58)控制变量控制控制控制控制控制控制Adj.R20.5060.2870.3000.2970.5260.212样本量1364085484638903686319728035591表C固定效应模型：G评级与股价波动率解释变量路孚特润灵秩鼎商道华证万得G公司治理评级-0.586-0.665-15.648-8.780-5.3960.236(-0.58)(-6.28)(-12.03)(-4.84)(-7.17)(2.02)控制变量控制控制控制控制控制控制Adj.R20.5060.2870.3050.2980.5260.212样本量1363485484638903686319728035591表40ESG一级指标与股价波动率（续）注：样本量代表观测值数量，Adj.R2为调整后的R平方。括号中报告按照公司层面聚集效应调整的T-统计量。，和分别表示在10%、5%和1%的水平上显著。4.2基金的ESG评级相关性及实证分析4.2.1基金层面ESG评级方法论及相关性本报告基于各评级机构对于上市公司的ESG评分，根据基金产品披露的年度持仓数据，计算得到基金产品层面的ESG加权评分，其定义如下：其中，为基金组合中持有的公司i的权重，n为基金组合中持有的公司数量，并且=1。根据8家ESG评级（富时罗素、路孚特、华证、妙盈、润灵、商道融绿、万得和秩鼎）的上市公司ESG评级计算得到的基金的ESG评级结果的描述性统计如表41所示。较之2021年报告对缺少评级的上市公司采用其所属行业的ESG评级均值进行替代打分进而获得基金评分，今年本课题组为了确保公允，不再采用行业均值替代方法，仅对67%以上持仓有ESG评分的偏股基金进行ESG评价。由于各家评级机构覆盖股票数量不同，因此可给出基金ESG评价的基金数量和范围也不同。ESG评级实证研究2022年度中国资管行业ESG投资发展研究报告56评级机构覆盖数均值标准差最小值中间值最大值富时罗素1,2501.2520.2660.6571.2052.245路孚特5450.3700.0670.1630.3700.608华证3,62367.7406.19649.06268.79381.221妙盈3,58239.9746.62519.77039.17260.832润灵30930.6727.53018.32228.15653.754商道融绿3,59245.5954.83433.29945.78059.429万得3,637595.21562.099412.014598.210744.789秩鼎3,57354.4206.08536.24754.39270.969表412021年基金层面各机构ESG评级情况基于各家机构发布的2021年ESG评级数据，本报告对8家不同国内外机构的ESG基金评级进行相关性分析（表42）。两两机构之间评级相关性处于0.160至0.854之间。其中，润灵ESG基金评级和秩鼎基金评级之间的相关性最低，仅为0.160；华证ESG基金评级和秩鼎ESG基金评级之间的相关性最高，达0.854。各评级之间的相关性高低不一，跟上市公司ESG机构评级结果并不一致以及覆盖的上市公司及持仓情况有关。本课题组为了验证根据底仓打分后的基金是否与第三章根据关键词筛选出来的ESG基金重合，基于各评级公司ESG评级的底仓前50名与ESG公募基金进行匹配，将同时满足两方法筛选出的基金列示如表43。表422021年ESG基金评级的相关性统计评级机构富时罗素路孚特华证妙盈润灵商道万得秩鼎富时罗素1.0000.8090.3990.5390.8410.6910.4970.355路孚特1.0000.3540.6450.6180.6750.5270.470华证1.0000.6870.3470.7570.7160.854妙盈1.0000.2720.8080.7300.795润灵1.0000.4600.1990.160商道1.0000.7550.762万得1.0000.791秩鼎1.000ESG评级实证研究2022年度中国资管行业ESG投资发展研究报告57表43ESG基金中评分位于前50的基金列表评级公司基金代码基金简称评级公司基金代码码基金简称金简称路孚特510010.OF交银180治理ETF商道融绿515090.OF博时可持续发展100ETF510090.OF建信上证社会责任ETF516830.OF富国沪深300ESG基准ETF515090.OF博时可持续发展100ETF159790.OF华夏中证内地低碳经济主题ETF516830.OF富国沪深300ESG基准ETF510090.OF建信上证社会责任ETF561900.OF招商沪深300ESG基准ETF510010.OF交银180治理ETF华证516830.OF富国沪深300ESG基准ETF159885.OF鹏华中证内地低碳经济ETF510090.OF建信上证社会责任ETF516070.OF易方达中证内地低碳经济ETF159790.OF华夏中证内地低碳经济主题ETF560560.OF泰康中证内地低碳经济主题ETF561900.OF招商沪深300ESG基准ETF516160.OF南方中证新能源ETF妙盈515090.OF博时可持续发展100ETF561900.OF招商沪深300ESG基准ETF516830.OF富国沪深300ESG基准ETF512580.OF广发中证环保产业ETF510010.OF交银180治理ETF万得515090.OF博时可持续发展100ETF561900.OF招商沪深300ESG基准ETF516830.OF富国沪深300ESG基准ETF510090.OF建信上证社会责任ETF510090.OF建信上证社会责任ETF516720.OF浦银安盛中证ESG120策略ETF561900.OF招商沪深300ESG基准ETF秩鼎516830.OF富国沪深300ESG基准ETF510010.OF交银180治理ETF516720.OF浦银安盛中证ESG120策略ETF516720.OF浦银安盛中证ESG120策略ETF510010.OF交银180治理ETF富时罗素515090.OF博时可持续发展100ETF510090.OF建信上证社会责任ETF510010.OF交银180治理ETF515090.OF博时可持续发展100ETF--561900.OF招商沪深300ESG基准ETF--4.2.2基金层面ESG评级的实证分析为了观察基金产品的ESG评级是否会预测下一期基金产品的收益率，本报告采用以下回归模型：其中，基金回报率i,t+1是基金的月度收益率，基金ESG评级i,t是基于路孚特、富时罗素、商道融绿、华证、妙盈、润灵、秩鼎和万得八种ESG评价体系计算的基金产品的ESG评级。控制变量包括风险因子和换手率，并控制了基金产品个体固定效应和月度固定效应。具体的变量定义参见表44。基金回报率i,t+1=α+β基金ESG评级i,t+∑γ控制变量+基金个体和月度固定效应+εi,t+1（16）ESG评级实证研究2022年度中国资管行业ESG投资发展研究报告58名称解释基金收益率月度收益率基金波动率月度收益率标准差基金ESG评级根据各家基于公司层面的ESG评级及基金层面的持仓加权计算风险因子投资组合相对于整体市场的波动性基金换手率买入股票总量+卖出股票总量/统计期内基金日均规模表44基金回归模型变量定义回归结果如表45所示，润灵、华证和妙盈的ESG基金评级与基金产品的下一期的基金收益率在1%的水平上呈显著正相关，而路孚特、富时罗素和万得的ESG基金评级与下一期的基金收益率在1%的显著性水平下呈负相关，剩下的秩鼎和商道融绿的ESG基金评级与基金收益率之间的回归结果并不显著。Folger-Laronde等(2020)的研究发现，在市场低迷的情况下，基金层面的社会责任投资并没有表现得更好。Kim和Yoon(2021)的研究也发现UNPRI签署方在签署UNPRI后并没有提高基金层面的加权平均ESG分数，而且所赚取的回报有所下降。Raghunandan和Rajgopal(2022)的研究发现ESG基金(i)获得较低的股票回报，但(ii)收取更高的管理费。Halbritter和Dorfleitner(2015)的研究表明，ESG投资组合超额表现的规模和方向在很大程度上取决于评级提供者，这凸显了ESG评级之间的巨大差异以及加强协调的必要性。被解释变量基金收益率解释变量路孚特富时罗素润灵秩鼎商道融绿华证妙盈万得基金ESG评级-3.381-3.0844.600-3.6936.5813.7308.846-2.447(-9.87)(-2.82)(14.51)(-0.16)(0.73)(10.74)(4.29)(-3.84)风险因子-6.0484.7985.063-9.40615.57012.8743.77512.467(-4.03)(2.74)(7.19)(-4.04)(12.09)(17.68)(6.08)(10.93)基金换手率0.0310.0070.077-0.084-0.0220.0560.0520.059(1.62)(0.18)(5.01)(-2.09)(-0.47)(4.19)(3.95)(1.83)样本量227901825511145811540329508504012745742670Adj.R20.6000.4460.5930.4950.4440.5550.5840.439表45基金的ESG评级与基金收益率注：所有变量的定义详见表44所示，样本量代表观测值数量，Adj.R2为调整后的R平方。括号中报告按照公司和年度层面聚集效应调整的T-统计量。，和分别表示在10%、5%和1%的水平上显著。类似地，根据计算出来的基金的ESG评级与基金波动率进行回归分析（见公式17），结果如表46所示。其中，基金波动率i,t+1是月度收益率标准差。路孚特、富时罗素的ESG基金评级与基金产品的下一期的波动率在1%的显著性水平下呈负相关，而国内的评级机构包括润灵、秩鼎、商道融绿、华证和妙盈的ESG基金评级与下一期的基金产品波动率在1%的显著性水平下呈正相关，万得的ESG基金评级与基金波动率无显著相关。基金波动率i,t+1=α+β基金ESG评级i,t+∑γ控制变量+基金个体和月度固定效应+εi,t+1（17）ESG评级实证研究2022年度中国资管行业ESG投资发展研究报告59表46基金的ESG评级与基金波动率被解释变量基金波动率解释变量路孚特富时罗素润灵秩鼎商道融绿华证妙盈万得基金ESG评级-2.583-4.4217.6998.2234.6119.0281.487-0.018(-10.28)(-6.33)(32.72)(5.86)(7.36)(33.88)(9.52)(-0.04)风险因子4.6602.3946.5583.3242.3385.0576.1732.948(42.37)(21.34)(125.43)(23.24)(26.15)(90.49)(131.31)(37.39)基金换手率0.0090.0160.0110.0080.0230.0130.0080.024(6.53)(6.13)(10.06)(3.34)(6.82)(12.83)(8.34)(10.55)样本量227901825511145811540329508504012745742670Adj.R20.7780.7230.7240.7910.6530.7400.7420.660注：所有变量的定义详见表44所示，样本量代表观测值数量，Adj.R2为调整后的R平方。括号中报告按照公司和年度层面聚集效应调整的T-统计量。，和分别表示在10%、5%和1%的水平上显著。五中国资管行业ESG投资问卷调查中国资管行业ESG投资问卷调查2022年度中国资管行业ESG投资发展研究报告61为全面客观地了解我国资管行业ESG最新发展态势，推动ESG研究深入发展，本课题组第三次发起“中国市场ESG责任投资调查”，共设计两个版本问卷，一份是针对已发行过ESG相关产品公司的产品版本问卷，共收集42份；另一份不限于是否已发行过ESG相关产品公司的机构版本问卷，共收集146份。本年度问卷调研的主要发现和结论如下：国内资管机构对ESG理念的理解不断深化，对ESG纳入投资实践的定义逐步严格、ESG投资回归理性。在本次调研中，相比于2021年，2022年更多机构选择“不太了解”ESG或“五年内考虑”将ESG纳入投资决策；绝大多数机构认为ESG理念对改善被投公司和自身投资绩效“有一定意义”，同时，认为“非常有意义”的占比略有下降。从ESG投资获得卓越投资业绩所需时间上看，认为“不会有卓越表现”“7到10年”“10年以上”的占比有所提升，而“1年到3年”和“3年到5年”有所下降，意味着目前，资管机构认为ESG产品真正获得投资收益需要更长的时间。各机构对ESG的态度似乎回归理性。“社会责任”，“提高品牌形象和声誉”和“产品供应多样化和差异化”成为机构采用ESG投资的前三大动机。相比2021年，“社会责任”和“提高品牌形象和声誉”替代“降低投资风险”和“提高长期回报”，成为受访机构采用ESG策略的前两大动机，这可能源于目前阶段国内机构尚未从ESG投资中获得显著超额收益，但我国自上而下推动ESG理念，引发资管机构对ESG理念的关注。同时，也表明国内机构开始重视ESG带来的长期潜在品牌收益，体现国内ESG投资理念的升级和发展。资管机构重视ESG交流与策略研发，第三方服务机构是ESG工作主要支持力量。一方面，在围绕ESG投资开展的行动上，2022年提及最多的是“参加第三方组织的相关主题会议学习”，从侧面反映出市场各方对ESG的关注与讨论增加。另一方面，受益于证监会明确提出鼓励基金管理人开发ESG产品，本年新增加的“开发ESG相关策略或产品”选项，共有49家机构选择，占比约13%。在组织架构上，相比2021年，选择“配备了专职ESG研究或投资人员”的占比有所下降，而“聘用第三方咨询顾问”的占比从1%增加至7%，说明有一部分机构倾向于通过外包控制成本的方式开展ESG工作。主题投资策略替代负面筛选成为最流行的策略选择，股东参与策略逐渐增多。受访机构中有将近半数的机构正在实施ESG策略。其中，双碳背景下绿色/可持续主题成为最流行的策略；负面筛选位居第二位，资管机构的“风险管理部门”对ESG的考虑有明显增加，其绝对数量从10家增长至26家；ESG整合策略跃升至第三位，与全球ESG策略发展趋势契合。需特别指出的是，股东参与策略的规模也保持上升趋势，资管机构与被投资公司之间的互动明显增多。随着积极股东主义理念逐步成熟，该策略也会成为机构系统性提高ESG投资能力的重要抓手。ESG评级体系本土化及特色化渐成趋势。可能受限于目前ESG投资的认可度不高，或者对购买数据源与人力成本的考量，建立了ESG指标体系或正在建立ESG指标体系的机构仍然较少。不过值得注意的是，未来考虑自主建立ESG指标体系的机构高达70家，占比48%；而选择不考虑建立ESG指标体系的机构同比下降。同时，超过半数的受访机构都基本认可国内和国外第三方机构提供的ESG评级，而对国内机构提供的ESG评级的认可度比国外高，究其原因在于中外评级指标的差异。资管机构认为国内机构所提供的ESG评估框架更能够反映符合国情的ESG水平，对境内投资更有参考意义。从具体指标上看，与去年相比，认为公司治理维度仍然是ESG三维度中对公司业绩和经营表现影响最大的因素的机构占比由62%上升至73%；环境和社会维度的重要性有所降低，今年分别有14%和12%的机构肯定环境维度和社会维度对被投公司业绩表现的重要影响。机构对ESG投资产生超额收益态度积极，但认为需在更长期间维度下实现。针对已发行ESG产品的机构，仅中国资管行业ESG投资问卷调查2022年度中国资管行业ESG投资发展研究报告62有10%的机构认为ESG投资无法带来超额收益，而绝大多数机构认为ESG投资可以偶尔或经常带来超额收益。具体来看，17家机构认为主要是G即公司治理项下的指标会为产品带来超额收益，比如管理者的更换频率、员工薪酬、高管激励、信批质量等；7家机构认为E即环境治理项下的指标会带来超额收益，比如引领绿色技术、绿电光伏、低碳环保、碳排放、排污绩效等实质性指标；6家机构认为ESG三个维度的指标均能带来超额收益。从ESG获得爆发式认可的时间看，相比2021年，“未来5-10年”的占比由20%提升至40%，而“未来2年内“的比例由16%下降至10%，“未来2-5年”的比例由54%下降至48%，可见随着机构真正践行ESG理念，逐渐认识到ESG纳入投研流程并获得收益需要长期努力。5.1机构版问卷本年度机构版问卷共计有146家机构参与，其中公募基金数量高达138家，证券公司资产管理部/资管子公司7家，保险机构1家。其中，本调研覆盖近90%的在证监会网站公布的基金管理公司，相较2020年226家（其中公募基金118家）与2021年的159家（其中公募基金122家），本年度能在更大程度上反映我国公募基金行业对ESG责任投资的总体看法与评价。5.1.1看法及了解程度2022年对ESG投资“已有实践”机构占比从6%提升至21%，反映出国内资管市场对ESG投资认识逐渐深化，ESG理念实践有所增加；相应的，有所耳闻或关注未行动(包含“有所耳闻”“较关注未行动”“十分关注未行动”和“十分关注将行动”选项)的机构占受访机构的68%，对比2020年的81%大幅下降。需要指出的是，相比2021年，2022年选择“不太了解”的机构占比略有上升。汇丰银行的2022年《全球ESG情绪调查》显示，许多受访者不能确定他们公司对ESG采取的方法。本调研组认为由于ESG缺乏明确定义的框架，或导致国内机构对ESG的了解与实践并不确信，造成“不太了解”的机构占比有所波动。不太了解有所耳闻较关注未行动十分关注未行动十分关注将行动已有实践根据法国巴黎银行（以下简称“BNP”）2021全球ESG调查，全球22%的受访投资者将ESG因素纳入了至少75%的投资组合。在本次调研中，“尚未关注”的机构占比逐年递减，从2020年的21%下降至18%；“五年内考虑”占比增长显著，从2020年的39%提升至2022年的47%。值得关注的是，相比于2021年，2022年更多机构选择“五年内考虑”，而非“已纳入两年以内”“已纳入两年至五年”“已纳入大于五年”，这可能源于图17对ESG投资的了解程度20202021202212%5%11%30%9%22%14%13%29%12%11%23%21%36%24%13%9%6%中国资管行业ESG投资问卷调查2022年度中国资管行业ESG投资发展研究报告63部分机构认为ESG从考量到纳入真正的ESG投资实践尚有距离，仍需要积极探索，不断优化ESG实践。截至此次调研，国内将ESG因素纳入投资决策(包含“已纳入两年以内”“已纳入两年至五年”“已纳入大于五年”选项)的机构共51家，占今年受访机构的35%。与以往调研结果相同，绝大多数机构认为ESG理念对改善被投公司的长期绩效“有一定意义”，占比从2021年的47%上升至53%；同时，认为“非常有意义”的占比略有下降，占比从2021年的47%下降至36%。相比2021年，“不清楚”的机构占比有所下降，其观点有了更明确的倾向，选择“持怀疑态度”（从4%增长至7%）或“没有意义”（从0%增长至3%）的均有所增加。但总体而言，上市公司通过践行ESG理念意味着关注环境及社会影响，完善内部治理体系，符合“双碳目标”“共同富裕”等时代趋势，因此，对其长期可持续发展有助益，持正面观点的机构占比具有绝对优势。2020年2021年2022年2020年2021年2022年4%10%7%9%23%11%27%29%17%39%19%47%21%19%18%大于五年两年到五年两年以内五年内考虑尚未关注图18机构将ESG因素纳入投资决策的时间图19机构关于ESG理念对改善上市公司长期绩效的看法43%47%36%46%47%53%5%4%7%4%3%1%1%0%3%非常有意义有一定意义持怀疑态度不清楚没有意义关于ESG理念对改善机构自身的投资绩效，多数受访机构认为其“有一定意义”，占比提升至63%；同时，认为“非常有意义”的占比略有下降，占比为23%。相比2021年，似乎“持怀疑态度”的部分受访机构转投“没中国资管行业ESG投资问卷调查2022年度中国资管行业ESG投资发展研究报告64有意义”。ESG投资是否能带来超额效益一直是业界颇具争议的话题。Atz等2022年发表了最新的综述文献，作者调查了2015年至2020年发表的1141篇论文和27篇元综述(基于约1400项基础研究)，总结认为ESG投资的财务表现平均而言与传统投资并无区别，仅三分之一的研究表明ESG投资业绩优于传统投资。国内多家券商对ESG是否有超额收益也开展了研究，但尚未有定论。ESG在国内的投资实践刚刚起步，是否能带来超越业绩基准和市场的超额收益还有待实践检验和验证，调研结果显示仍需保有谨慎积极的态度。根据汇丰银行2022年对528家金融机构的《全球ESG情绪调查》，纳入ESG的主要原因是吸引资本，其次是同行压力，而业绩考量是最薄弱的原因之一。然而，本次调研显示，“吸引资金流入”、“同业竞争压力”并不是国内资管机构采用ESG投资的主要动力。相比2021年，“社会责任”和“提高品牌形象和声誉”替代“降低投资风险”和“提高长期回报”，与“产品供应多样化和差异化”并列成为受访机构的前三大动机，这可能源于目前阶段国内机构尚未从ESG投资中挖掘显著超额收益，但我国自上而下推动ESG理念，引发资管机构对ESG理念的关注；同时，也表明国内机构开始重视ESG带来的长期潜在品牌收益。除此外，调研显示，“降低投资风险”和“提高长期回报”而践行ESG理念的机构占比不低，这可能是由于我国公募基金长期净值化管理，投资者对于公募产品是否可以赚取超额收益更为关注。20%28%23%65%59%63%8%11%8%6%3%3%1%0%3%非常有意义有一定意义持怀疑态度不清楚没有意义图20机构关于ESG理念对改善自身投资绩效的看法2020年2021年2022年图21采用ESG投资的主要（或可能的）动机（多选题）占比绝对数10%8%6%6%5%3%3%14%12%12%11%10%1058989817872594843362422吸引资金流入同业竞争压力提高长期回报提高品牌形象和声誉社会责任企业文化，董事会/高管指令境外客户需求境内客户需求降低投资风险监管趋势股东要求产品供应多样化和差异化注：2021年优化题目设置，增加了“境外客户需求”和“吸引资金流入”选项。中国资管行业ESG投资问卷调查2022年度中国资管行业ESG投资发展研究报告655.1.2架构及外部资源目前机构在ESG领域方面开展的工作正在全面铺开。具体而言，ESG理念在国内资管市场盛行，市场各方对ESG的关注和兴趣增加，ESG相关会议为市场参与方提供了更多交流和学习的机会，相比2021年仅17%的机构“参加第三方组织的相关主题会议学习”，2022年该选项已经成为27%的机构开展ESG工作的重要方式。市场各方在实现经济的高质量、绿色、可持续发展的背景下，共同探讨ESG在国内的发展方向和前景，卖方、买方、监管等机构碰撞交流，为ESG发展奠定了良好的基础。除此外，机构还以“对员工进行ESG风险和机遇的培训”、“开发ESG相关策略或产品”、“采购ESG数据或ESG评级”为主。其中，证监会今年出台多项政策鼓励和推进ESG基金投资的发展，其中包括今年5月发布的《机构监管情况通报》，明确提出鼓励基金管理人开发ESG产品，因此本年新增加“开发ESG相关策略或产品”选项，共有49家机构选择，占比约13%。目前，通过“聘用第三方咨询顾问优化内部ESG策略”“制定ESG投资规范或制度或指引”“建立ESG相关的考核、激励及惩罚措施”等举措开展ESG工作的机构不多，仍有待提升，说明ESG机制和生态建设有完善空间，更加规范化可持续的ESG投资实践有待发展。在组织架构上，虽然ESG团队的建立需要人力成本和公司资源，但大型头部机构正在尝试和积极行动。目前，ESG相关工作主要通过配备专职或兼职研究人员开展，约27%的机构“没有专职人员，但配备了ESG兼职人员”、约9%的机构“配备了专职ESG研究或投资人员”、8%的机构建立了独立的ESG团队或部门。相比2021年，选择“配备了专职ESG研究或投资人员”的占比有所下降，而“聘用第三方咨询顾问”的占比从1%增加至7%，说明有一部分机构倾向于通过外包这种控制成本的方式开展ESG工作。1036349443332262214图22机构在ESG领域已开展的工作（多选题）制定ESG投资规范或制度或指引聘用第三方咨询顾问优化内部ESG策略没有实际需求，尚未关注ESG开发ESG相关策略或产品建立ESG相关的考核、激励及惩罚措施对员工进行ESG风险和机遇的培训对外开展ESG相关主题路演参加ESG主题会议学习/参加卖方路演采购ESG数据或ESG评级注：2022年优化题目设置，增加了“开发ESG相关策略或产品”、“制定ESG投资规范或制度或指引”和“对外开展ESG相关主题路演”选项。图23组织架构中对ESG投资的针对性安排7%19%28%1%45%8%9%27%7%50%建立了独立的ESG团队或部门配备了专职ESG研究或投资人员没有专职人员，但配备了ESG兼职人员聘用第三方咨询顾问无特殊安排2021年2022年中国资管行业ESG投资问卷调查2022年度中国资管行业ESG投资发展研究报告66具体到牵头制定ESG策略的部门或角色，34家机构由公司高级管理层制定并贯彻落实，这与ESG理念的推行需要自上而下形成内部共识的认识相符合。ESG工作的开展需要机构通过外采数据或咨询服务的方式投入成本，导致短期利润减少。因此，通过高级别员工推行ESG策略有助于机构各部门形成合力，推动ESG理念的实践。但相比2021年，更多机构选择“无特殊安排”，可能与其处于ESG探索期或尚未开展ESG相关工作有关。根据GSIA，ESG整合策略替代负面筛选成为规模最大的可持续投资策略。而ESG整合策略意味着ESG纳入现有投资流程各环节，因此投资部门、研究部门、风险管理部门等各部门对ESG的考虑非常重要。相比2021年，“风险管理部门”对ESG的考虑有明显增加，其绝对数量从10家增长至26家，国信证券在《ESG如何影响投资业绩》中提到，“ESG可以被视为企业的一种风险评估模型”，现有ESG数据聚焦企业处罚、高管变动等企业经营中的定性指标挖掘，对于投资过程中规避“黑天鹅”事件具有积极意义。可能受限于目前ESG投资的认可度不高，或者对购买数据源与人力成本的考量，建立了ESG指标体系或正在建立ESG指标体系的机构仍然较少。不过值得注意的是，未来考虑自主建立ESG指标体系的机构高达70家，占比48%；而选择不考虑建立ESG指标体系的机构同比下降。资管机构的ESG指标体系融入了自己的投资方法论和投资偏好，结合国内特有的国情，综合考量不同行业的ESG议题重要性，可以更适用于国内践行本土化的ESG理念。可以期待，随着ESG理念的发展，未来将有更多机构建立自主ESG指标体系，更好地服务于ESG投资和实践。21%11%22%0%46%10%3%23%2%62%其他部门负责人ESG部门负责人公司高级管理层董事会无特殊安排图24牵头制定ESG投资策略的部门或角色2021年2022年注：2022年优化题目设置，增加了“董事会“选项。2021年2022年图25在投资决策中贯彻ESG策略的部门无特殊安排ESG部门投资部门研究部门营销部门风险管理部门科技部门其他部门28%10%25%22%2%4%8%1%24%2%26%26%6%10%4%1%中国资管行业ESG投资问卷调查2022年度中国资管行业ESG投资发展研究报告6722%30%28%21%48%25%16%10%否，未来考虑建立否，不考虑是，正在建立中是，已经建立2021年2022年图26建立了自主ESG投资指标体系的机构在ESG数据支持和来源上，受访机构对于首选数据来源的偏好较为均衡，没有绝对的优势选项。排名前三位的分别是“政府或其服务机构数据”、“第三方评级、排名或指数”和“第三方数据提供商”，分别占比17%、17%、16%。最少首选来源为“非政府组织报告”，占比9%。今年以来，通过直接公司参与获取数据源的机构明显增多，有一定比例的机构将积极所有权作为实践ESG的策略之一。根据Krueger等（2020）的研究，尤其是长期的、规模较大的、以ESG为导向的投资者，认为应对气候风险的更好方法是风险管理和积极参与，而非撤资。BNP的海外投资者ESG调查报告也显示，公司参与的作用越来越大。海外投资者与被投资公司接触，不限于委托投票，还包括与公司会面等方式积极影响被投公司ESG表现等。此外，卖方研究作为首选数据源的的比例也逐渐上升。正如本报告指出，截至2022年6月30日，全市场名称中包含“ESG”的报告共296篇。2022年上半年，相关研报则已发布106篇。这是一个积极的信号，卖方研究报告的增多反映出市场对ESG的兴趣、关注以及需求。在公司报告方面，据商道融绿发布的《中国责任投资年度报告2021》统计，自2021年至2022年10月27日止，共有1,139家A股上市公司发布了1,150份2020年度企业社会责任报告，发布报告的公司数量占全部上市公司的24.9%。A股社会责任报告整体披露数量明显上升，ESG信息披露透明化将是一个必然的趋势，进而丰富公司ESG数据源。不过，我国尚未形成全市场统一的ESG披露指引，完善自身数据体系任重道远。17%第三方评级、排名或指数16%第三方数据提供商9%非政府组织报告14%公司报告12%卖方研究17%政府或其服务机构数据15%直接的公司参与图27ESG策略首选数据源注：2022年优化题目设置，删除了“监管文件”和“另类数据”选项，将其以往年度数据纳入“其他”。中国资管行业ESG投资问卷调查2022年度中国资管行业ESG投资发展研究报告68针对国内和国外第三方机构提供的ESG评级结果，超过半数的受访机构都认为其可作为投资决策的参考，但国内机构提供的ESG评级受认可度比国外高。究其原因，可能在于海外评级机构对中国市场的了解有待提升，国内机构所提供的ESG评估框架更能够反映符合国情的ESG水平，对境内投资更有参考意义。5.1.3策略及分析体系ESG策略体系是践行ESG理念的方法。在投资策略上，受访机构中将近半数的机构，共59家，在投资中实施ESG策略。其中，绿色/可持续主题投资，以23%的占比，在2022年替代负面筛选（22%）成为最流行的策略选择，而ESG整合策略跃升至第三位（21%）。此外，股东参与策略和正面筛选分别有12%、11%的机构选择，规范筛选与影响力投资分别有9%和2%的机构选择。汇丰银行指出ESG整合是随着AUM的增加最受欢迎的策略。在国内，ESG整合策略自2020年至今获得更多认可的趋势完全印证了ESG策略的全球发展趋势。可见，随着ESG可持续理念的普及，越来越多的国内机构系统化地将环境保护、社会责任和公司治理等要素纳入传统财务和估值分析过程，并逐步发展成熟模型的ESG投资框架和健全的评估指标体系，拉近与国外成熟市场的差距。此外，股东参与策略的规模随着时间的推进也保持上升的趋势。可以推断，越来越多的机构将充分行使股东权力，通过参加股东大会、与董事会或管理层交流等机会推动被投资公司重视ESG议题。未来，随着影响力投资理念的传播，该策略也会成为机构提高系统性ESG投资能力的重要抓手。1%3%5%3%19%16%23%16%51%62%不认可非常认可不清楚持怀疑态度基本认可图28机构对国内外ESG评级结果的态度国外评级国内评级2020年2021年2022年其他，如影响力投资等规范筛选股东参与策略ESG整合绿色/可持续主题投资正面筛选负面排除图292020-2022年ESG策略实施情况1%5%2%6%9%9%9%10%12%8%14%21%18%18%23%24%19%11%34%26%22%中国资管行业ESG投资问卷调查2022年度中国资管行业ESG投资发展研究报告69根据调研，受访机构认为公司治理维度仍然是ESG三维度中对公司业绩和经营表现影响最大的维度。且与去年相比，持有该看法的机构占比由62%上升至73%；环境和社会维度的重要性有所降低，今年分别有14%和12%的机构肯定环境维度和社会维度对被投公司业绩表现的重要影响。G因素，主要体现在公司治理层面，也体现在公司的道德行为准则及公司对长期利益的关注上。毕马威的中国ESG主管合伙人林伟提出，公司治理是ESG的核心和战略基石，只有通过强化公司治理，才能从根本上推动环境效益与社会效益的持续改善，实现行稳致远。针对各一级指标下更为重要的议题，调研发现：在环境维度中，“资源消耗表现：能源、水资源、物料资源、土地资源等”、“环境风险事件与应对：违规与处罚等”、“应对气候变化制度与数据：物理风险与转型风险”是机构认为最应关注的三个维度。在社会维度中，“产品责任：产品质量与安全、产品创新等”、“市场责任：反垄断、专利保护等”、“利益相关方责任：消费者权益、供应链管理、债务人管理等”分列前三。在公司治理维度中，“内控与审计：业绩操纵、财务造假、贪污腐败等”、“风险管理：管理体系、法律诉讼、ESG风险/气候风险管理等”、“信息披露：管理制度、及时性及有效性等”位列前三，是机构认为对被投公司的公司价值更为重要的衡量指标。汇丰2022年ESG投资调查报告显示，环境因素中脱碳是受访者计划在未来12个月内关注的突出环境问题；社会因素则关注人权、性别多样性、就业问题和数据隐私；在治理方面，企业文化和董事会效率是主要问题。本课题组认为国内外国情不同，机构投资者充分考虑不同经济体之间的差异和，构建本土化ESG体系，有助于ESG长期发展。62%73%17%12%21%14%G（治理因素及相关指标）S（社会因素及相关指标）E（环境因素及相关指标）图30对被投资公司业绩表现影响最大的维度2021年2022年员工责任：员工待遇、职业发展、健康安全等市场责任：反垄断、专利保护等社会责任：社区发展、公益慈善、国家战略规划、社会风气等利益相关方责任：消费者权益、供应链管理、债务人管理等产品责任：产品质量与安全、产品创新等图32社会S相关指标受关注度排序（多选题）26%22%21%18%13%资源消耗表现：能源、水资源、物料资源、土地资源等应对气候变化制度与数据：物理风险与转型风险污染物排放表现：废水、废物、废气绿色业务/技术情况：绿色业务占比、绿色研发投入等环境管理机制建设：企业环境绩效监控、员工环境保护培训等环境风险事件与应对：违规与处罚等图31环境E相关指标受关注度排序（多选题）21%19%17%15%15%13%中国资管行业ESG投资问卷调查2022年度中国资管行业ESG投资发展研究报告70图34ESG主题产品在投资中的比重图35未来两年ESG主题产品在投资中的比重信息披露：管理制度、及时性及有效性等内控与审计：业绩操纵、财务造假、贪污腐败等监事会：是否履行监督职能股东：控制权变更、分红、再投资等高级管理层：变动频率、激励等风险管理：管理体系、法律诉讼、ESG风险/气候风险管理等董事会：决策独立性、独立董事等ESG治理：治理架构、独立三方审验等图33公司治理G相关指标受关注度排序（多选题）16%15%14%13%12%12%10%9%5.1.4发行及产品表现目前国内市场上ESG相关主题型产品占全部资产管理规模有限，与GSIA统计的2020年全球36%的可持续产品渗透率相比有较大增长空间。受访的146家机构中，共50家发行过ESG或可持续相关主题型产品，占比34%。从ESG或可持续相关主题产品占机构管理资产规模的比重看，80%的机构的可持续投资产品占比位于“0%-10%”或“10%-20%”区间。着眼未来，44%的机构（64家）认为未来两年内ESG或可持续相关主题产品投资会有所增长，其中25家机构认为未来2年内在总投资中ESG主题产品的比重将在“0%-10%”区间，21家机构预计会增加到“10%-20%”的区间比重，12家机构认为ESG或可持续相关主题产品的比重将在“20%-30%”的区间。与去年相同，绝大多数基金认为ESG产品需要3-5年才会有卓越的业绩表现，但大部分基金公司的业绩考核为1-3年，业绩体现与业绩考核周期的不对等可能成为ESG产品发展的障碍。考核机制如何平衡ESG产品表现所需的时间与基金经理投资业绩评估周期，是ESG生态构建中的必要考虑。从变化上看，认为“不会有卓越表现”“7年到10年”“10年以上”的占比有所提升，而“1年到3年”和“3年到5年”有所下降，意味着目前，资管机构认为ESG产品真正获得投资收益需要更长的时间。68%12%6%3%12%0%-10%10%-20%20%-30%30%-50%50%以上39%33%19%6%3%0%-10%10%-20%20%-30%30%-50%50%以上中国资管行业ESG投资问卷调查2022年度中国资管行业ESG投资发展研究报告711%5%6%3%28%27%50%40%11%11%4%7%1%8%不会有卓越表现6个月到1年1年到3年3年到5年5年到7年7年到10年10年以上图36ESG产品获得卓越投资业绩所需时间图37机构践行ESG投资的主要挑战（多选题）2021年2022年5.1.5挑战及提高方向谈及ESG责任投资的过程中的主要挑战，与去年调研结果一致，最大的障碍仍为“ESG相关信息难以获取，信息不完整或可信度不高”。根据调研，14%的机构认为“缺少规范的ESG信息披露规则”导致在此环境下展开ESG投资挑战较大，市场层面，12%的机构认为“践行ESG可获得的价值不确定或不显著，动力不足”。与此同时，“缺乏衡量ESG投资绩效的标准行业指标”、“ESG责任投资的市场接受度较低”也是阻碍机构进行ESG投资的重要原因。进一步来看，“监管部门自上而下推动和鼓励ESG责任投资”被认为是促使机构践行ESG投资最有效的方式，除此外，“提高企业信息披露质量，增强数据点的可用性”和“为那些践行ESG投资的人提供长期激励”被认为是重要因素。当前我国ESG投资仍处于发展阶段，监管制度、信息质量和结果评定方面仍需各方参与者积极参与并制定标准，以规范并推动行业的健康发展。此外，由于当前ESG投资的观念普及程度还需进一步加强，许多基金经理认为ESG投资客户需求不足、社会认识程度不高，因此需要学术界与工业界共同携手，推进投资者教育、普及ESG投资理念并且培养更多相关专业人才。ESG相关信息难以获取，信息不完整或可信度不高缺少规范的ESG信息披露规则践行ESG可获得的价值不确定或不显著，动力不足缺乏衡量ESG投资绩效的标准行业指标ESG责任投资的市场接受度较低ESG认识不足，缺乏高管支持，缺少相应资源投入购买分析数据/工具/所需的成本高质量投资经理/策略的供应投资战略注重短期投资绩效第三方ESG评级/指数相互冲突16%14%12%11%10%9%8%7%7%6%中国资管行业ESG投资问卷调查2022年度中国资管行业ESG投资发展研究报告72图38促使机构践行ESG投资最有效方式（多选题）监管部门自上而下推动和鼓励ESG责任投资，提供优惠政策提高企业信息披露质量，增加数据点的可用性、可得性为那些践行ESG投资的人提供长期激励更多的客户需求加强ESG责任投资相关投资者教育延长投资业绩的评估时间建立明确纳入ESG因素的投资模型ESG数据评级提供者之间更大的一致性学术研究表明，ESG整合有助于财务和投资业绩整合ESG因素的投资表现突出ESG人才的供应14%12%11%9%9%9%8%8%8%7%6%5.2产品版问卷本年度产品版问卷面向于发行过ESG主题基金的管理机构，从客户画像、ESG重视程度、ESG基金经理选择、第三方机构ESG评级结果的验证、ESG因素纳入投资分析的决策流程以及ESG投资的超额收益等视角进行深入探讨。本年度共计收集到专业版问卷42份，基金管理人来自国有、民营、中外合资等多类机构，调查对象职位包括基金经理、销售经理、ESG研究员、高级分析师、副总裁等多类核心职位。5.2.1客户画像及人员配置在2022年参与调查的机构中，18家受访机构表示其为了响应在管ESG相关专户或客户要求而开发ESG相关产品，占比达43%。进一步来看，其中50%的机构表示其ESG主要客户来源为国内资管机构，17%的客户来自海外资管机构，相比于2021年的44%和3%有着较大的增幅，而海内外资产所有者所占比例相比2021年有所下滑。相比于资产所有者，资管机构秉承社会责任意识，其对ESG理念的了解和学习速度快，能迅速抓住ESG投资机遇，并成为ESG投资发展的主要力量。此外，随着国内社保基金和更多资产管理人对ESG理念的重视、认可和实践，本土投资者对ESG产品的需求大幅提升。国内投资机构银行理财海外投资机构国内资产所有者海外资产所有者图39ESG产品主要客户类型2021年2022年注：2022年优化题目选项，删除了“主权财富基金”和“保险资管”选项，分析中将以上两个选项删除。44%6%3%38%9%50%6%17%22%6%中国资管行业ESG投资问卷调查2022年度中国资管行业ESG投资发展研究报告73相较于2021年44%，今年达到半数的受访机构都会在路演过程中引导买方关注ESG概念，机构在营销过程对ESG理念的传播和引导具有重要意义，有助于践行ESG投资理念的银行、保险机构以及海外机构等潜在的客户群体认可ESG产品。在本年度问卷调查中，33%的受访机构选择“有涉及ESG相关主题投资经验”的基金经理；30%选择“具有丰富的多行业投资经验”的基金经理；18%偏好“投资风格偏价值、成长的稳健型”的基金经理；11%对基金经理无特殊要求；8%的基金公司偏好“有量化投资经验”的基金经理，以便更好地处理ESG投资中的大量另类数据、回测以及模型构建，从量化因子、超额收益的角度开展工作。此外值得提及的是，目前更多的主流公募基金开始招聘应届毕业生探索ESG研究。未来随着ESG人才供应的增加，更多具备专业ESG投资分析能力的基金经理将有利于ESG基金的规范化和产品创新。是否图40路演过程中是否引导买方关注ESG概念30%具有丰富的多行业投资经验18%投资风格偏价值、成长33%有涉及ESG相关主题投资经验8%有量化投资经验11%无特殊要求图41ESG基金投资经理的选择标准5.2.2ESG策略与评级体系根据调研结果，大部分发行ESG产品的机构仍主要采用负面筛选的ESG策略，即从环境、社会、公司治理三大维度中筛选出不可投资或ESG评级过低的行业或企业，部分机构会定期梳理剔除ESG评级过低的企业，形成股票池的动态调整。今年以来，超过40%的机构根据ESG策略设置禁投池，该比例较去年调研结果上升了约12%。在ESG三个维度中，机构更看重的是公司治理维度，并对有财务造假、高管处罚、治理混乱的公司设置禁止投资底线；对于环境和社会维度，机构对所处行业是否符合国家发展方向、是否对社会有不良影响进行评估，如烟草、白磷武器、高碳排放的公司可能会列入禁投池。2021年2022年56%44%50%50%中国资管行业ESG投资问卷调查2022年度中国资管行业ESG投资发展研究报告74ESG整合也占据了重要席位，即在整个投资分析和投资决策中系统地考虑ESG因素。具体来看，在投前阶段，机构构建包含ESG核心指标在内的ESG底层数据；在投中阶段，借助自主开发的ESG投资模型对形成公司ESG评估；在投后阶段，进行回测讨论并与被投公司互动。积极所有权也是机构践行ESG投资理念重要的策略之一。62%的受访机构在与被投公司的沟通过程中，就ESG主题进行主动对话，而去年仅19%的受访机构开展此类工作。机构重点关注被投企业的公司治理及其在ESG方面的建设成就，通过高管沟通等方式鼓励上市公司积极披露ESG相关信息。例如，询问和关注某化工公司的污染排放情况是直接沟通的表现之一。图44ESG评级验证方式是否图42是否设置ESG策略禁投池2021年2022年72%28%40%60%图43是否验证第三方机构ESG评级结果是否2021年2022年77%23%36%64%36%22%21%21%量化回溯其他数据来源交叉认证自有数据验证其他随着ESG投资体系的逐步完善，越来越多的第三方ESG评级机构活跃在市场上。调研结果显示，有64%的机构不会对第三方提供的ESG评级结果进行验证，剩余36%的机构会对第三方提供的ESG结果进行多种方法验证，包括因子分析、量化回溯、多数据来源交叉验证、与自有数据进行对比验证等方法。相较于2021年的调研数据，验证第三方ESG评级结果的机构比例明显上升，体现出国内资管机构对ESG数据评估方式的进一步完善。验证第三方评级是一个合理的方式，根据访谈，部分机构指出ESG评级没有统一客观的标准，并带有一定的主观判断。其中，关键议题和赋权方式的不同会影响该议题对行业的实质性，进而直接影响ESG评级结果。因此，机构谨慎对待第三方机构的ESG评级体系值得借鉴。中国资管行业ESG投资问卷调查2022年度中国资管行业ESG投资发展研究报告755.2.3ESG重视程度与超额收益调查结果显示，2022年有33%的机构认为公司对ESG的重视程度上升，主要原因在于ESG投资符合国家发展前景（31%）、我国ESG体系建设逐步完善（13%）、行业监管需求逐渐上升和社会关注度不断提升。部分机构认为ESG投资是未来行业的主流发展趋势，尤其是在国家双碳目标发布后，国家战略、监管方向、行业共识，以及客户需求逐渐明确，成为ESG投资的重要推动力。此外，2022年党的二十大报告明确指出，加快构建新发展格局，着力推动高质量发展。ESG投资与我国“可持续发展”、“高质量发展”、“绿色发展”等精神内核基本一致，从而适应了中国未来经济的发展趋势。近9成的受访机构投资者认为ESG投资是一个长期的工作，相比2021年，机构认为ESG投资需要更长时间获得爆发式认可，“未来5-10年”的占比由20%提升至40%，而“未来2年内”的比例由16%下降至10%，“未来2-5年”的比例由54%下降至48%，可见随着机构真正践行ESG理念，逐渐认识到ESG纳入投研流程并获得收益需要长期努力。本问卷最后对ESG基金的投资收益情况进行了调查。结果显示，今年仅有10%的机构认为ESG投资无法带来超额收益，而52%的机构认为ESG投资偶尔能带来超额收益，38%的机构认为ESG策略可以经常带来超额收益。相比于2021年的调查情况，今年机构对ESG投资的前景更为乐观。这可能是由于在金融市场波动较大的情况下，用ESG理念筛选的优质标的具备较强的风险抵御能力，从而帮助机构获得超额收益。探究超额收益的来源，17家机构认为主要是G维度下的指标会为产品带来超额收益，例如管理者的更换频率、高管激励、信批质量等；7家机构认为超额收益来自E维度下的指标，比如引领绿色技术、低碳环保、排污绩效等；图45对ESG、可持续投资重视程度是否有明显变化是否2021年2022年68%32%33%67%图46ESG投资得到爆发式认可的时间16%54%20%9%2021年10%48%40%2%2022年未来2年内未来2-5年未来5-10年不会得到爆发式认可注：2022年优化题目选项，删除了“10年后”选项，分析中将该选项纳入“不会得到爆发式认可”。中国资管行业ESG投资问卷调查2022年度中国资管行业ESG投资发展研究报告76图47ESG策略是否可以带来超额收益6家机构认为ESG三个维度的指标均能带来超额收益，5家机构提及E和G的指标，仅有1家机构指出S和G的指标。总体来看，尽管不同机构对ESG策略的Alpha来源持有不同的看法，大部分机构均肯定ESG投资的超额收益，这也是践行ESG理念的重要意义所在。但E维度比G维度的认可度低，而社会因子数据更难获得、指标缺乏标准化、难以分析和整合，其在有效指导投资实践上面临挑战。23%38%39%10%52%38%偶尔带来显著为正的Alpha经常带来显著为正的Alpha不会带来Alpha2021年2022年附录附录2022年度中国资管行业ESG投资发展研究报告78I.问卷设计方法论基于对企业社会责任、责任投资、ESG等国内外相关学术文献的研究，以及对中外机构组织关于ESG调查问卷报告的回顾，联合课题组开发、制定了调查问卷的初稿。根据学术文献的常用做法，我们使用了迭代过程来开发该调查问卷的终稿。我们就调查的初稿向四名金融学术研究人员、一组机构投资者和金融市场组织征求反馈，进行了3轮问卷Beta测试，并通过深入访谈获得反馈，根据每一轮的反馈调整问卷，减少由问卷引起的偏差，优化措辞和问题表述，确保其清楚明了。II.问卷发放和收集调查问卷发放于2022年7月1日启动，于2022年8月31日结束，发放渠道包括：一是微信公众号，通过问卷网发布面向境内公募基金管理机构、证券公司资管部门/资管子公司等机构的调查问卷填写邀请；二是电子邮件/微信，按照证监会网站公布的公募基金、证券资管的名单等信息，由华夏理财有限责任公司、香港中文大学（深圳）深圳高等金融研究院，通过电子邮件/微信等方式联系邀请公募基金和资管机构的投研条线人员参与填写。Andrew,T.(2022).Morningstar:QuarterofSFDRArticle8fundsdonotmeetESGcriteria.ETFStream.Atz,U.,VanHolt,T.,Liu,Z.Z.&Bruno,C.C.(2022).Doessustainabilitygeneratebetterfinancialperformance?Review,meta-analysis,andpropositions.JournalofSustainableFinance&Investment,1-24.BCG.(2022).中国ESG投资2.0.BNPPARIBAS.(2021).TheESGGlobalSurvey2021:ThePathtoESG:NoTurningBackForAssetOwnersandManagers.CapitalGroup.(2022).ESGGlobalStudy2022.Chatterji,A.K.,Durand,R.,Levine,D.I.&Touboul,S.(2016).DoRatingsofFirmsConverge?ImplicationsforManagers,InvestorsandStrategyResearchers.StrategicManagementJournal,37(8),1597–1614.Eccles,R.G.,Ioannou,I.,&Serafeim,G.(2014).Theimpactofcorporatesustainabilityonorganizationalprocessesandperformance.Managementscience,60(11),2835-2857.Ferriani,F.&Natoli,F.(2021).ESGrisksintimesofCovid-19.AppliedEconomicsLetters,28(18),1537-1541.Folger-Laronde,Z.,Pashang,S.,Feor,L.&ElAlfy,A.(2022).ESGratingsandfinancialperformanceofexchangetradedfundsduringtheCOVID-19pandemic.JournalofSustainableFinance&Investment,12(2),490-496.GibsonBrandon,R.,Krueger,P.&Schmidt,P.S.(2021).ESGratingdisagreementandstockreturns.FinancialAnalystsJournal,77(4),104-127.GRI.(2022).ResponsetoRulestoEnhanceandStandardizeClimate-RelatedDisclosuresforInvestors.Halbritter,G.&Dorfleitner,G.(2015).Thewagesofsocialresponsibility—wherearethey?AcriticalreviewofESGinvesting.ReviewofFinancialEconomics,26,25–35.参考文献[1][2][3][4][5][6][7][8][9][10][11][12]附录2022年度中国资管行业ESG投资发展研究报告79HSBCBank.(2022).HSBC’sfirstglobalESGsentimentsurvey.InstituteforSustainableFinance.(2021).ChangingGears:SustainableFinanceProgressInCanada.JSIF.(2022).SustainableInvestmentSurvey2021.Kim,S.&Yoon,A.(2021).Analyzingactivemanagers’commitmenttoESG:EvidencefromUnitedNationsUNPrinciplesforresponsibleinvestment.ManagementScience,Forthcoming.Krueger,P.,Sautner,Z.&Starks,L.T.(2020).Theimportanceofclimaterisksforinstitutionalinvestors.TheReviewofFinancialStudies,33(3),1067-1111.McGlinch,J.&Henisz,W.(2021).ReexaminingtheWin-Win:RelationalCapital,StakeholderIssueSalience,andtheContingentBenefitsofValueBasedEnvironmental,SocialandGovernance(ESG)Strategies.WorkingPaper.Morningstar.(2021).TheMorningstarESGCommitmentLevel?Oursecondassessmentof140strategiesand31assetmanagers.MorningstarManagerResearch.(2022).GlobalSustainableFundFlows:Q12022inReview.MorningstarManagerResearch.(2022).SFDRArticle8andArticle9Funds2021inReview.Raghunandan,A.&Rajgopal,S.(2022).DoESGfundsmakestakeholder-friendlyinvestments?.ReviewofAccountingStudies,27(3),822-863.RIAA.(2022).ResponsibleInvestmentBenchmarkReport2022Australia.Shanaev,S.&Ghimire,B.(2022).WhenESGmeetsAAA:TheeffectofESGratingchangesonstockreturns.FinanceResearchLetters,46,102302.ShareAction.(2020).PointofNoReturns:Arankingofassetmanagers’approachestoresponsibleinvestment.Verheyden,T.,Eccles,R.G.&Feiner,A.(2016).ESGforall?TheimpactofESGscreeningonreturn,risk,anddiversification.JournalofAppliedCorporateFinance,28(2),47-55.Yen,M.-F.,Shiu,Y.-M.&Wang,C.-F.(2019).Sociallyresponsibleinvestmentreturnsandnews:EvidencefromAsia.CorporateSocialResponsibilityandEnvironmentalManagement,26,1565–1578.陈洁敏.(2021).ESG系列三：可持续投资的上下求索之路，是投资“愿景”还是投资“价值”？.长江证券.华夏理财,深圳高等金融研究院.(2021).2021年度中国资管行业ESG投资发展研究报告.李少君,牟一凌,朱琦.(2018).ESG投资：超额收益的密码.国泰君安证券.廖凌.(2018).拥抱ESG，远离“黑天鹅”——广发海外策略ESG投资专题.广发证券.陆灏川,杨曼迪,王胜.(2021).东西方对ESG定义不同，绿色金融是交集----A股ESG系列报告之一.申万宏源研究.任瞳,麦元勋.(2021).公司债ESG因子投资与信用风险预警.招商证券.任瞳,麦元勋.(2021).解开ESG投资黑盒，超额收益的背后是什么？.招商证券.商道融绿.(2022).中国责任投资年度报告2021.王咏青,周丽佳.(2020).ESG在信用债违约中的风险预警作用,华证指数.张欣慰.(2022).ESG如何影响投资业绩，国信证券.中国企业改革与发展研究会.(2022).企业ESG披露指南团体标准.（T/CERDS2-2022）[13][14][15][16][17][18][19][20][21][22][23][24][25][26][27][28][29][30][31][32][33][34][35][36][37][38]附录2022年度中国资管行业ESG投资发展研究报告80编写机构本报告由香港中文大学（深圳）高等金融研究院和华夏理财有限责任公司合著完成。香港中文大学（深圳）高等金融研究院于2017年成立，由深圳市政府依托香港中文大学（深圳）设立，致力于成为金融经济领域具有国际影响力的创新拔尖人才培养基地和国际高水平研究平台，为粤港澳大湾区和国家创新中心建设提供优秀人才。本报告香港中文大学（深圳）高等金融研究院编委会成员包括：主编张博辉，编委杨文豪，编写组成员蒋萍萍、熊婉芳、李佳炜。华夏理财有限责任公司的前身是华夏银行资产管理部，于2018年开始ESG领域的探索。2020年9月，华夏理财有限责任公司注册成立后，正式成为PRI签署方。2021年，华夏理财有限责任公司开展了股票、债券、基金等不同资产维度的ESG评价，实现ESG全面融合。截至2022年11月，华夏理财ESG主题理财产品累计管理规模超过280亿元。本报告华夏理财有限责任公司编委会成员包括：主编苑志宏，执行主编夏彬，编委王汉魁，编写组成员李潇、秦丹、王文叙。同时，感谢银华基金管理有限公司董岚枫、万鑫、王博对本报告第三章节的编写支持；感谢陈欢、刘仕博、许佳璐、肖宇杰、王宇峰对本报告第四章节的研究支持。附录2022年度中国资管行业ESG投资发展研究报告81版权声明本研究报告由香港中文大学（深圳）高等金融研究院和华夏理财有限责任公司编写，报告中所引用信息均来自公开资料，但受限于理解及处理方式，难以保证报告所展示信息的准确性和完整性，恳请各界人士给予批评和指正。本研究报告所包含信息仅供参考，报告内容和观点不构成任何投资建议。本研究报告内容受版权保护，未经事先书面授权许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发表。如为合理使用，需注明出处为香港中文大学（深圳）高等金融研究院和华夏理财有限责任公司，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。香港中文大学（深圳）高等金融研究院和华夏理财有限责任公司保留对任何机构和个人的侵权行为进行追究的权利。附录2022年度中国资管行业ESG投资发展研究报告82特别鸣谢感谢以下个人在本报告编写过程中给予的咨询建议：张大川、刘相峰、涂佳玉、张贝、刘庆、周萧潇、胥化婷、徐畅。感谢以下机构（根据拼音首字母排名）在本报告编写过程中给予的帮助：北京秩鼎技术有限公司、REFINITIV、万得信息技术股份有限公司、银华基金管理有限公司、颖投信息科技（上海）有限公司、中国国际金融股份有限公司、中国太平洋保险（集团）股份有限公司、中证指数有限公司。联系邮箱：hxlcqindan@hxb.com.cn/fintech@cuhk.edu.cn本报告正式发布于2022年12月。只用于行业交流，而非商业用途。