本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告1[Table_Summary]报告摘要：国内：政策端，风电装机战略地位提升，“十四五”装机中枢有望达50GW以上；资源端，可开发项目及资源量充足，有力支撑装机增长海外：减碳共识逐步落到实处，海陆风电稳定向上大型化降本节奏加快，风电经济性增强2021年初至今国内风机价格降幅和招标量超预期，主要得益于风机大型化和轻量化进程加速。随着技术进步、产业链成熟等，风电度电成本在全球范围内依然会呈下降趋势。零部件：关注先进产能布局，格局有望优化的环节我们认为能够顺应甚至引领风机大型化、海上风电发展、国产替代等行业发展趋势，具有较大市场空间和较深护城河，竞争格局优质的环节值得重点关注。整机：行业持续整合，领先地位来自综合实力的较量风电平价时代来临，一方面考验整机厂商的大兆瓦机组设计研发能力和技术工艺先进性；也对整机商核心零部件保供能力、运营管理能力、产品结构优化等提出了更高要求。投资建议1）建议关注紧跟大型化、国产替代、海上风电趋势，加速先进产能布局，有望实现市占率提升的零部件龙头，推荐日月股份、新强联、金雷股份、广大特材、天顺风能、东方电缆、恒润股份等；2）成本下降刺激下中标和出货提升的二线整机商，推荐运达股份和明阳智能；3）其他优质零部件与整机商，推荐金风科技、大金重工、中材科技、禾望电气等。风险提示[Table_ProfitDetail]盈利预测与财务指标代码重点公司现价EPSPE评级11月12日2020A2021E2022E2020A2021E2022E002080.SZ中材科技32.771.222.152.39271514推荐601615.SH明阳智能33.000.701.221.43472723推荐002531.SZ天顺风能20.140.580.800.95352521推荐002202.SZ金风科技19.130.700.840.98272320推荐300443.SZ金雷股份68.042.002.142.73343225推荐603606.SH东方电缆50.061.362.182.24372322推荐603985.SH恒润股份50.032.272.202.92222317推荐002487.SZ大金重工40.450.841.271.61483225推荐688186.SH广大特材61.470.811.492.88764121谨慎推荐300850.SZ新强联223.002.192.564.151028754谨慎推荐603218.SH日月股份38.061.010.871.36384428谨慎推荐300772.SZ运达股份55.500.511.191.731094632谨慎推荐603063.SH禾望电气36.300.630.630.94585839谨慎推荐资料来源：公司公告、民生证券研究院弃风率回升或电网消纳能力不足，风电需求低于预期；大宗原材料价格持续上涨等。[Table_Invest]推荐维持评级[Table_QuotePic]行业与沪深300走势比较资料来源：Wind，民生证券研究院[Table_Author]分析师：邓永康执业证号：S0100521100006电话：021-60876734邮箱：dengyongkang@mszq.com[Table_docReport]相关研究1.行业周（月）报:22年主机厂需求旺盛，双碳“1+N”政策陆续发布2.电力设备新能源行业周报20211025：特斯拉Q3业绩亮眼，9月光伏装机同比大增[Table_Title]电力设备及新能源行业研究/深度报告风电行业成长逻辑再梳理—“驭风”系列报告之二深度研究报告/电力设备及新能源2021年11月15日本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告2[Table_Page]深度研究/电力设备及新能源目录1全球海陆风电正向上，主力能源过渡进行时...........................................................................................................31.1国内：目标明确、规划清晰，装机增长确定性强化................................................................................................31.2海外：减碳共识逐步落到实处，海陆风电稳定向上................................................................................................81.3大型化降本节奏加快，风电经济性增强.................................................................................................................102零部件：关注先进产能布局，格局有望优化的环节.............................................................................................133整机：行业持续整合，领先地位来自综合实力的较量.........................................................................................164重点公司....................................................................................................................................................................185风险提示....................................................................................................................................................................30插图目录............................................................................................................................................................................31表格目录............................................................................................................................................................................31本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告3[Table_Page]深度研究/电力设备及新能源1全球海陆风电正向上，主力能源过渡进行时1.1国内：目标明确、规划清晰，装机增长确定性强化风电装机和发电量稳定增长，逐步向主力能源过渡。国内风电市场已经经历了三十多年的发展，在2006年国家可再生能源法实施后迎来了大发展，2010年累计装机容量达到4473万千瓦，第一次位列全球风电装机第一；此后风电装机容量连续11年保持全球第一。2020年，国内新增风电装机容量超过54GW，新增并网容量72GW，创历史新高；累计装机容量2.9亿千瓦，累计并网容量2.8亿千瓦。2020年，全国风电并网容量占全部电源装机容量的12.8%，全国风力发电上网电量4665亿千瓦时，占全国全部发电量的6.1%，成为国内的第三大电源。图1:国内风电新增和累计并网情况（GW）图2:国内风电发电量和占比情况（亿千瓦时）资料来源：国家能源局，民生证券研究院资料来源：国家能源局，民生证券研究院双碳目标明确，风电装机战略地位提升，“十四五”装机中枢有望提升到50GW以上。我国已提出了2030年“碳达峰”、2060年“碳中和”的中长期发展目标，并提出到2030年，非化石能源占一次能源消费比重将达到25%左右，风电、太阳能发电总装机容量将达到12亿千瓦以上。“双碳目标”下，风电作为目前最成熟且最具性价比的新能源之一，有望逐步实现从替补能源向主力能源的转换。新增装机测算：参考碳达峰的战略目标是非化石能源占比在2025年和2030年持续提升至20%和25%，充分考虑能耗双控、绿电使用积极性提升、各地区积极部署新能源建设等因素，我们假设：1）非化石能源占比在既定战略目标的基础上提升10%，即2025年和2030年分别达到22%和27.5%；2）平均发电煤耗逐年下降，风光发电量占比逐年提升。则以2020年和2025年为基年，预计2025年和2030年所需光伏+风电发电量增量分别达12645亿KWh和17330亿KWh。根据上述假设及测算出的风光发电量增量，预计2021-2025年风电年均新增装机量在34-57GW的范围内，2026-2030年风电年均新增装机量在47-79GW的范围内。1520.625.771.716.416418421028229705010015020025030035020172018201920202021Q3新增并网累计并网18562420305736604057466547153.23%4.00%4.76%5.23%5.54%6.10%7.77%0%2%4%6%8%10%-1000100030005000700090001100013000风电发电量风电占比本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告4[Table_Page]深度研究/电力设备及新能源表1:风电年均新增装机量测算20202025E2030E一次能源消费总量（亿吨标准煤）49.86070非化占比16.00%22.00%27.50%非化消费量（亿吨标准煤）8.013.219.3平均发电煤耗(g/KWh)305290280可再生能源发电量（亿KWh）261254551768750光伏+风电占比30%45%55%光伏+风电发电量（亿KWh）78372048337813光伏+风电发电量增量（亿KWh）15301264517330光伏与风电发电量比重风电增量（亿KWh）风电年均新增装机量（GW）2021-202570:3037943460:4050584650:506323572026-203070:3051994760:4069326350:50866579资料来源：国家能源局，民生证券研究院可开发项目及资源量充足，有力支撑装机增长。从资源端来看，风光大基地、分散式风电、老旧改造，叠加海上风电等能见度和可行性较高的项目及资源，能够有力支撑“十四五”期间的装机量，具体来看：一、陆上风电风电装机重心有望重回三北。三北地区是我国“十二五”风电开发的重心，但并网消纳问题严重制约产业可持续发展，从2010年开始出现弃风限电现象，到2016年“三北”地区弃风限电达到了新高。根据十三五规划，为解决弃风限电问题，风电装机向中东部及南方等消纳能力较强地区倾斜，三北地区年新增装机占比从2009年的86%一路下滑至2018年的43%。从全国来看，新能源利用率持续提升，2020年全国弃风电量166.1亿千瓦时，弃风率3%，同比减少1Pcts，新能源消纳压力逐步缓解。随着外送能力提升、“红色预警”解除、平价上网推进，风电装机向三北回流的趋势逐渐明朗：2020年，三北区域新增风电装机容量占比回升至52%；2021Q1三北风机招标占比高达71%；三北地区或成为新一轮风电建设的主战场。本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告5[Table_Page]深度研究/电力设备及新能源图3:我国风电利用小时数和弃风率图4:近年我国三北和中东南地区风电新增装机占比资料来源：国家能源局，民生证券研究院资料来源：国家能源局，民生证券研究院风光大基地将成“十四五”装机主力，首批100GW已开工建设。3月12日，新华社公布《中华人民共和国国民经济和社会发展第十四个五年规划和2035年远景目标纲要》。根据规划，“十四五”期间将重点发展九大清洁能源基地、四大海上风电基地。10月12日，习总书记在《生物多样性公约》第十五次缔约方大会领导人峰会上提出，在沙漠、戈壁、荒漠地区加快规划建设大型风电光伏基地项目，第一期装机容量约100GW的项目已于近期有序开工。风光大基地或有望在“十四五”期间带来风电新增装机100GW。图5:2021年第一批100GW风光大基地项目有序开工资料来源：金风科技，民生证券研究院分散式风电即将发力，“十四五”规模预计约50GW。分散式风电项目一般位于负荷中心附近，不以大规模远距离输送电力为目的，所产生的电力可以自用，也可上网且在配电系统平衡调节，一般单点接入系统的装机容量不超过50MW。据CWEA统计，2020年国内陆上分散式风电(分散式、分布式、智能微网)新增装机384台、约1GW，同比增长233.7%；累计装机容量仅193.6万千瓦，同比增长107%，潜在空间较大。10月17日，118个城市与600多家风电企业共同发布了风电伙伴行动具体方案，明确“十四五”期间，在全国100个县，优选5000个村，安装1万台风机，总装机规模达到50GW。0%20%40%60%80%2014201520162017201820192020三北中东南19201890207418931728174219482095208220970%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%050010001500200025002011201220132014201520162017201820192020利用小时数弃风率本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告6[Table_Page]深度研究/电力设备及新能源表2:我国分散式风电相关指导政策日期政策文件主要内容2021/2《关于2021年风电、光伏开发建设有关事项的通知（征求意见稿）》积极推进分布式光伏发电和分散式风电建设，结合乡村振兴战略，启动“千乡万村驭风计划”和“千乡万村沐光行动”2020/3《关于2020年风电、光伏发电项目建设有关事项的通知》积极推进平价上网项目建设、有序推进国家财政补站项目建设、积极支持分散式风电项目建设2018/4《分散式风电项目开发建设暂行管理办法》简化分散式风电项目核准流程，建立简便高效规范的核准管理工作机制，鼓励试行项目核准承诺制；鼓励开展商业模式创新，吸引社会资本参与分散式风电项目开发。2017/11《关于开展分布式发电市场化交易试点的通知》分布式光伏或分散式风电等发电项目单位，可与配网内就近电力用户进行电力交易；电网企业承担分布式发电电力输送并配合有关电力交易机构组织分布式发电市场化交易。2017/5《关于加快推进分散式接入风电项目建设有关要求的通知》明确发电项目应严格满足技术要求，电网企业加强并网管理。能源监管机构应对已建成和拟建设的分散式接入风电项目的合规性特别是接入系统技术方案的合规性进行核查。2016/12《可再生能源发展“十三五”规划》完善分散式风电的技术标准和并网服务体系，按照“因地制宜、就近接入”的原则，推动分散式风电建设。2016/11《电力发展“十三五”规划》按照集中开发与分散开发并举、就近消纳为主的原则优化风电布局，加快中东部及南方等消纳能力较强地区的风电开发力度。2016/11《风电发展“十三五”规划》结合电网布局和农村电网改造升级，考虑资源、土地、交通运输以及施工安装等建设条件，因地制宜推动接入低压配电网的分散式风电开发建设，推动风电与其它分布式能源融合发展。2011/7《关于印发分散式接入风电项目开发建设指导意见的通知》明确了分散式接入风电项目的定义、接入电压等级、项目规模等，并对项目建设管理、并网管理、运行管理等进行了严格的规定，同时鼓励通过先试点示范、再综合规划的方式，逐步扩大分散式接入风电的开发规模。2011/4《关于分散式接入风电开发的通知》首次明确我国分散式风电开发的主要思路与边界条件。资料来源：国家能源局，国家发改委，民生证券研究院老旧改造焕发新机，宁夏以大代小率先试点。国内早期开发的风电项目多位于风资源丰富的三北等地区，尽管年平均风速高，但受机组额定风速高、单位千瓦扫风面积较小、风能利用率较低的机组占比高等因素限制，风电机组容量系数、年利用小时数均偏低，叠加折旧、年久损坏等因素，经济效益逐渐降低。8月30日，宁夏发布《关于开展宁夏老旧风电场“以大代小”更新试点的通知》，成为首份风电“上大压小”的细则；9月10日，第四届风能开发企业领导人座谈会上，国家能源局新能源和可再生能源司负责人明确表示，在风能资源优质地区有序实施老旧风电场升级改造，提升风能资源的利用效率。空间测算：基于风机使用寿命约20年的假设，“十四五”期间，退役和改造需求来自：1）2000年之前的340MW以及“十五”期间新增的920MW全部退役；2）服役超过15年的机组按1.5MW以下全部改造、1.5MW机组按1/3比例改造；3）“十二五”期间并网机组将在“十四五”末服役接近15年，按1.5MW以下机组改造1/10、1.5MW机组改造1/20测算。因此，预计“十四五”期间全国需改造置换机组约20GW；若以1:2比例进行扩容，则预计“十四五”期间将出现20GW的增量装机。本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告7[Table_Page]深度研究/电力设备及新能源表3:老旧改造空间测算运行年限单机容量十四五十五五≥20年＜1.5MW全部退役，113万千瓦-1.5MW全部退役，12万千瓦未曾改造的，退役或改造共约2000万千瓦15-20年＜1.5MW全部改造，859万千瓦未曾改造的全部改造，约120万千瓦1.5MW改造1/3，约1000万千瓦改造1/3，约1700万千瓦小于15年但机型落后＜1.5MW改造1/10,约15万千瓦-1.5MW改造1/20，约250万千瓦改造1/10，约65万千瓦合计退役126万千瓦，改造超过2000万千瓦退役或改造约4000万千瓦，以改造为主资料来源：《我国风电机组退役改造置换的需求分析和政策建议》,民生证券研究院二、海上风电潜在可开发资源丰富。我国海上风能资源十分丰富，根据国家发改委能源研究所发布的《中国风电发展路线图2050》报告，我国水深5-50米海域的海上风能资源可开发量为5亿千瓦，50-100米的近海固定式风电储量2.5亿千瓦，50-100米的近海浮动式风电储量12.8亿千瓦，远海风能储量9.2亿千瓦。2015年国内海上风电累计装机容量突破1GW，2020年底累计装机容量突破10GW，并网装机容量9GW，提前完成“十三五”规划目标。2020年，国内海上风电新增装机容量达到384.5万千瓦，同比增长54.2%；累计装机达到10.87GW。重点省份规划明确，已锚定“十四五”期间45GW以上装机。四大海上基地所在省份浙江、江苏、山东已规划公布的“十四五”期间新增风电装机分别为4.55GW、9.09GW、5GW，另外还有广东计划新增的17GW、广西的8GW等，预计“十四五”期间海上风电将贡献45GW以上新增装机。图6:我国海上风电新增并网装机容量（MW）图7:中国海上风电沿海区域分布资料来源：国家能源局，民生证券研究院资料来源：CWEA，民生证券研究院05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,500本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告8[Table_Page]深度研究/电力设备及新能源1.2海外：减碳共识逐步落到实处，海陆风电稳定向上《巴黎协定》指出碳减排长期目标，全球主要国家积极响应。“碳中和”是指地球上产生的二氧化碳的排放量与碳汇等形式的吸收量完全抵消，使全球整体的二氧化碳总量达到平衡不增加的状态。《巴黎协定》明确指出，碳减排长期目标是全球升温控制在2℃以内，并寻求将气温升幅进一步限制在1.5℃以内。截至2021年4月23日，已有44个国家及欧盟确定了净零碳排放目标，覆盖全球70%的二氧化碳排放量。其中，已有10个国家的上述目标通过法定程序获得了批准，8个国家承诺即将投票决议，其余26国也已制定了相关官方文件。图8:《巴黎协定》的碳排放预测（GtCO2）资料来源：《巴黎协定》，IEA，民生证券研究院表4:全球主要国家碳中和目标国家时间节点主要目标中国2060年前二氧化碳排放力争于2030年前达到峰值，努力争取2060年前实现碳中和芬兰2035年作为组建政府谈判的一部分，5个政党于2019年6月同意加强该国的气候法。2020年2月，芬兰政府宣布，芬兰计划在2035年实现碳中和英国2050年2020年2月宣布将在2035年（提前5年）全面禁售燃油车，同时，英国民航业也发布了“2050碳中和纲领”。于11月宣布了一项涵盖10个方面的“绿色工业革命”计划，包括大力发展海上风电、推进新一代核能研发和加速推广电动车等瑞士2050年前2019年8月宣布在2050年前实现碳净零排放，深化了《巴黎协定》规定减排70%~85%的目标瑞典2045年2017年制定了碳中和目标，将《巴黎协定》制定的碳中和时间表提前了5年。其中至少85%的减排要通过国内政策来实现，其余由国际减排来弥补挪威2030/2050年努力在2030年通过国际抵消实现碳中和，2050年在国内实现碳中和。但这个承诺只是政策意向，而非有约束力的气候法律。其国有石油和天然气公司Equinor承诺，在本世纪将其国内业务的温室气体排放量减少40%，到2050年将接近于零韩国2050年前2020年10月28日，总统文在寅宣布，韩国将在2050年前实现碳中和。政府2021年将投资2.4万亿韩元（约合人民币142亿元），以促进用可再生能源代替以燃煤为基础的发电结构，另外还将在电动汽车充电站方面投资4.3万亿韩元匈牙利2050年在2020年6月通过的气候法中承诺到2050年实现气候中性德国2050年前首部重要的气候法于2019年12月生效，该法案的序言称，德国将在2050年前努力实现温室气体中和本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告9[Table_Page]深度研究/电力设备及新能源法国2050年2019年6月投票将净零目标纳入法律。在2019年6月的报告中，新成立的气候高级委员会建议必须将减排速度提高3倍，以实现碳中和目标。日本2050年政府计划在2035年前后将混动与纯电动汽车的销售占比从2019年的40%提升至50%~70%，以实现燃油车全面退市资料来源：智汇能源，各国能源网站，民生证券研究院据IEA测算，基于全球升温不超过1.5摄氏度的目标假设，到2050年全球将实现电力系统脱碳和全面的终端电气化，电力占一次能源消费比重从2018年的21%提升至2050年的51%；到2050年，全球电力消费的90%来自于可再生能源电力，风电和光伏发电规模占电力消费总量的比例接近70%。据GWEC统计，风电作为全球减碳的绝对主力，2020年全球风电新增装机容量高达93GW，同比增长53%；累计装机达743GW，同比增长14%。其中，全球陆上风电新增装机容量86.9GW，同比增长59%，累计装机容量到2020年底突破700GW；海上风电新增装机容量6.1GW，海上风电占全球风电新增装机容量的比重从2010年的2.5%上升到目前的7%。图9:全球风电新增装机容量（GW）图10:2050年全球净零碳目标下各类型能源发电量占比资料来源：GWEC，民生证券研究院资料来源：IEA，民生证券研究院各国政策正向引导扶持。与其他可再生能源类型相比，风电，尤其是海上风电，项目的投资额及周期相对较长，因此设计合理的扶持政策能够降低投资风险并提高收益的稳定性。在欧洲和亚洲市场，如德国、荷兰、中国、日本、越南等，海上风电政策正在从固定上网电价(FiT)向竞争性机制转型。在美国，税收刺激政策则应用于海上风电领域，包括投资税抵扣(ITC)和生产税抵扣(PTC)。在新兴市场中，海上风电项目的投资往往要依靠国际资本，所以政策的透明度和稳定性至关重要。-40%-20%0%20%40%60%00.020.040.060.080.120012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020海风陆风增速本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告10[Table_Page]深度研究/电力设备及新能源图11:2020年不同国家海上风电扶持政策资料来源：GWEC，民生证券研究院1.3大型化降本节奏加快，风电经济性增强全球风电度电成本持续下降，经济性凸显。过去十年间，全球陆上及海上风电度电成本分别下降55%和68%。彭博新财经最新数据显示，2021H1全球陆上风电LCOE约41美元/MWh，与六个月前基本持平；最低度电成本出现在巴西、印度、美国(德克萨斯)、加拿大、墨西哥及西班牙，区间为17-28美元/MWh。2021H1全球海上风电LCOE约82美元/MWh(含海上输电成本)，比2020H2上升2%，主要原因是美元贬值。11-14MW大容量海上风电机组的应用使一些项目的度电成本降到53-69美元/MWh(含海上输电成本)。随着技术的持续进步、产业链不断成熟以及风电项目的规模化，风电度电成本在全球范围内依然会呈下降趋势。图12:主要可再生能源过去十年度电成本变化（LCOE，$/KWh）资料来源：GWEC，民生证券研究院2021年初至今国内风机价格降幅和招标量超预期。2021年初至今风机大型化和轻量化进程加速，风机价格大幅下降，当前主流价格大致在2,200-2,400元/kW。风机的大型化又带来了风场BOP成本的下降。在建设成本大幅下降、平价时代项目收益率不降反升的背景下，前0.000.050.100.150.200.250.300.350.400.4520102020光伏陆风海风水电生物质能地热能光热本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告11[Table_Page]深度研究/电力设备及新能源三季度国内风电招标量突破40GW，同比增长115.1%。图13:近年国内风电招标情况（GW）图14:近期风电招标价格（元/KW）资料来源：金风科技官网，民生证券研究院资料来源：金风科技官网，民生证券研究院自下而上的经济性驱动需求，行业内生动力增强。2021年是国内陆上风电行业的平价元年，新核准的陆上风电项目全面实现平价上网，国家不再补贴。据我们测算，以III类资源区50MW项目为例，假设：1）陆上风电发电利用小时数为2000h，光伏为1150h；2）陆上风电单位建造成本降至6500元/千瓦，光伏当前单位建造成本为4000元/千瓦；3）折旧年限为20年，建设周期为1年。测算得出当前价格水平下，陆上风电项目全资本金的IRR约为8.0%，光伏项目的IRR约为6.2%，阶段性的陆上风电项目收益率要高于光伏。因此2021年行业招标量的大幅放量基本源于投资成本下降带来的风场收益率提升，即自下而上的经济性驱动。表5:陆上风电和光伏平价后IRR对比风电光伏装机规模（MW）5050发电利用小时数（小时）20001150单位建设成本(元/千瓦)65004000上网电价（含税）（元/千瓦时）0.380.38税率13.0%13.0%银行贷款年利率4.9%4.9%贷款比例80%80%折旧年限2020全投资IRR8.0%6.2%资料来源：国家能源局，民生证券研究院大型化进程提速是本轮降本的主要推动力。风电机组大型化是降低风电的度电成本的主要方式，其实现路径主要有三条：1）摊薄单位零部件用量和采购成本，单GW风机的铸件耗量已经从2.5万吨下降至2万吨，塔筒配套量已经从12万吨下降至8万吨；2）摊薄非风机成本，即随着风电机组数量减少，在基础、电缆、安装及运营上的单位投入都会降低；3）提升发电小时数，在同等风速情况下，叶片更长，扫风面积更大，发电量也相应增大；塔筒越高、切变值越大，风能利用价值也越大。据CWEA统计，2020年国内陆上风电场主流机型单机容量已提高到2.0MW-2.9MW(最大01020304050607020172018201920202021Q1-3公开招标市场容量(GW)200022002400260028003000320034003S4S本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告12[Table_Page]深度研究/电力设备及新能源为5MW)，陆上风电机组平均单机容量达到2.6MW，较2010年提升76%；海上风电场主流机型单机容量已达5.0MW以上(最大为10MW)，海上风电机组平均单机容量达到4.9MW，较2010年提升85%。而从今年的招标情况来看，陆上机组单机容量基本在3MW以上，低风速区域也出现4.65MW-182、5.0MW-191级别的大容量机组，中高风速区域项目的投标中出现5.0MW、5.2MW机型，大型化趋势明显加快。图15:国内风电机组平均单机容量（MW）图16:大叶片和高塔筒迭代趋势资料来源：CWEA，民生证券研究院资料来源：IRENA，民生证券研究院0.01.02.03.04.05.06.020102011201220132014201520162017201820192020海上陆上本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告13[Table_Page]深度研究/电力设备及新能源2零部件：关注先进产能布局，格局有望优化的环节风电行业产业链主要可分为上游零部件制造商、中游风机整机制造商、下游风电场开发、建设运营等三个环节。其中，风电零部件主要包括主轴、轴承、齿轮箱、法兰盘、轮毂、叶片、塔架等。我们认为能够顺应甚至引领风机大型化、海上风电发展、国产替代等行业发展趋势，具有较大市场空间和较深护城河，竞争格局优质的环节值得重点关注。图17:风电机组结构资料来源：金雷股份招股说明书，民生证券研究院铸件：龙头持续提升大兆瓦配套能力。铸件大型化有利于保持厂商的定价优势和盈利水平：1）风电平价时代开启，机组大型化降本趋势确立，能够及时扩张并匹配大兆瓦铸件产能的公司将脱颖而出，占据市场优势地位；2）风电铸件具有高精度、特定性、唯一性等特点，而下游大兆瓦机型要求适配更高精度和强度的风电铸件，进一步筑牢了工艺技术壁垒；3）尽管大型化、轻型化趋势下会降低铸件单位用量，但大兆瓦产品存在溢价优势，当前大小兆瓦机型单吨存在2000-3000元的价差。本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告14[Table_Page]深度研究/电力设备及新能源图18:主要铸件厂商产能规划情况（万吨）资料来源：各公司公告，民生证券研究院塔筒：就近配套夯实竞争力，海风打开向上空间，分散格局有望快速改善。在盈利能力方面，塔筒主要采取成本加成的定价模式，原材料涨价的传导较为顺畅，盈利水平基本可控。在竞争格局方面，长期以来塔筒的市场份额较为分散，国内厂商主要包括天顺风能、泰胜风能、大金重工及天能重工四家，从出货量来看，Top1天顺风能2020年国内市占率约10%、全球市占率不足10%。中长期来看，头部企业预期将实现出货量和市占率的持续提升，主要基于：1）国内规划的九大清洁能源基地和四大海风基地，将使有装机需求的区域进一步集中，考虑到陆上风电塔筒约500-800公里的运输半径，区域内集中扩产的企业能够获取规模和成本优势；2）行业空间不断扩大，一方面大型化趋势下或减少塔筒根数，但大风机配套的单根塔筒高度、直径、厚度将明显增长；另一方面海上风电需要大量的支撑结构（管桩），具有配套产能的企业将更具竞争力。图19:天顺风能产能布局图20:国内塔筒市场集中度测算资料来源：天顺风能公告，民生证券研究院资料来源：天顺风能、泰胜风能、大金重工及天能重工公告，民生证券研究院轴承：尚处大兆瓦轴承国产替代前夜。从市场结构来看，中国是全球最大的轴承消费市场，占比超过30%；而全球70%以上的轴承市场份额，被来自瑞典、德国、日本、美国等四国的几家大型跨国轴承企业所占据，且上述企业也几乎垄断了轴承行业高端市场；而我国企业010203040506070铸造精加工大兆瓦铸造精加工大兆瓦日月股份广大特材20172018201920202021E2022E0%10%20%30%40%50%2018201920202021E2022E2023E2024ECR4CR4本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告15[Table_Page]深度研究/电力设备及新能源主要占据轴承行业的中低端市场，洛轴、瓦轴、新强联等企业合计市占率不到10%。目前偏航和变桨轴承国产化程度已经较高，而风电主轴轴承国产化程度仍较低，主要原因在于：1）工作强度大，对稳定性要求高，技术和工艺难度较高，特别是对轴承可靠性和寿命有重大影响的锻造、热处理环节要求更高；2）风电轴承的尺寸随着风机容量的增加而增大，其加工难度也增加，当前国内大兆瓦配套产品产能相对有限且成品率也低。目前国内厂商主要集中在2MW及以下风电轴承，3MW及以上风电轴承还处于起步阶段。目前新强联拥有大尺寸风电轴承的全套加工工艺，风电轴承产品已主要集中在3.0MW及以上型号，3MW及以上大功率轴承生产线正在有序建设中，且2020年已实现5.5MW风电轴承产品对核心客户的批量供应。图21:2019年全球风电轴承厂商市占率情况资料来源：WoodMackenzie，民生证券研究院海缆：竞争格局和盈利能力良好，受益海风快速增长。海风平价提速，海上风电场的数量正在不断增加，且海上风电场选址越来越推向深远海，又将加大对于大长度、大容量、高电压等级海底电缆的需求；海底电缆需求持续增加将带动海缆安装敷设市场同比增长。海底电缆设计复杂、铺设困难,要求寿命较长，因此对生产企业的设计与制造工艺要求高,行业门槛较高。国内主要的海缆生产企业包括中天科技（中天海缆）、东方电缆、亨通光电、汉缆股份四家，Top2中天科技和东方电缆合计市占率接近70%，竞争格局较为稳定。图22:主要厂商海缆业务毛利率资料来源：Wind，民生证券研究院28%24%12%9%9%8%4%4%1%1%舍弗勒SKFNTNKOYOTimken罗特艾德洛轴瓦轴SKL0%10%20%30%40%50%60%201820192020东方电缆中天科技本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告16[Table_Page]深度研究/电力设备及新能源3整机：行业持续整合，领先地位来自综合实力的较量头部集中化趋势不减，二线加速追赶。2020年国内市场风电整机制造商TOP3分别是金风科技12.33GW、远景能源10.07GW、明阳智能5.64GW；受年内抢装影响，龙头满产满销后行业部分订单外溢，使得2020年CR3下降至约48.5%，低于2019年的62.6%和2018年的63.9%。从近3年国内新增装机数据看，CR3市场份额有所稀释，运达、中车、东方电气凭借较高的产品性价比和良好的市场口碑实现份额突破。表6:全球和国内市场整机厂商竞争格局国内市场2020年2019年公司出货量（GW）市占率公司出货量（GW）市占率金风科技12.3321%金风科技8.01430%远景能源10.0717%远景能源5.13819%明阳智能5.6410%明阳智能3.61113%电气风电5.079%运达股份1.5996%运达股份3.987%东方电气1.3085%中车风电3.847%电气风电1.2575%东方电气3.726%中船海装1.1054%三一重能3.115%联合动力1.0464%中国海装2.925%中车风电0.913%联合动力2.24%三一重能0.7043%其他4.929%其他2.0938%合计57.8合计26.785资料来源：BNEF，民生证券研究院行业持续整合，拥有大机型开发和优异供应链管理能力的企业将脱颖而出。风电平价时代来临，风机大型化趋势下，尤为考验整机厂商的大兆瓦机组设计研发能力和技术工艺先进性。从目前各头部厂商的机型开发情况来看，龙头企业不断刷新陆上和海上风机的单机容量，已显著占据大型风机市场的主导权。表7:主机厂大功率机型开发情况海上/陆上机型单机容量（MW）推出时间明阳海风MySE16.0-242162021.8陆风MySE6.25-1736.252020.10运达陆风WD185-6660/62506-72021.9维斯塔斯海风V236-15.0MW152021.2陆风V162-6.0MW62020.10GE海风Haliade-X14MW142021.1西门子歌美飒海风SG14-222DD（14MW）142020.5资料来源：各公司官网，民生证券研究院本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告17[Table_Page]深度研究/电力设备及新能源图23:中国海上风电大兆瓦风电机组发展历程资料来源：GWEC，民生证券研究院同时，行业也对整机商核心零部件保供能力、运营管理能力、产品结构优化等提出了更高要求。当前大型机组配套的零部件产能仍相对有限，头部整机企业基本能够保障与各环节的稳定供应关系，部分整机企业也会采取零部件环节自建产能供应。因此对于整机商而言，拥有较强的供应链管理能力、成本控制能力等，有利于凭借更大的话语权和更好的盈利能力在竞争中脱颖而出。图24:主要风机厂风机业务毛利率水平资料来源：Wind，民生证券研究院0.00.10.10.20.20.30.32015201620172018201920202021H1明阳智能金风科技电气风电运达股份湘电股份本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告18[Table_Page]深度研究/电力设备及新能源4重点公司4.1中材科技：三大业务高质量发展，不断创新保持行业领先地位新兴产业高质量发展，技术创新优势持续拉升。公司围绕新能源、新材料、节能减排等战略性新兴产业方向，在“双碳目标”引领下，聚焦特种纤维、复合材料、新能源材料三大赛道，集中优势资源大力发展风电叶片、玻璃纤维及制品、锂电池隔膜三大主导产业。同时，公司拥有稳定高效的高层次研发平台，公司及所属全资子公司、控股公司共拥有有效专利1070项，其中发明专利437项，实用新型633项。通过创新机制，培育、孵化科研院所储备及开发的各项科研技术成果，形成新的产业增长极，推进公司在新材料领域的可持续高质量发展。纵横维度深度布局，强化战略合作优势。公司在风电叶片、玻璃纤维、锂电池隔膜、高压复合气瓶等产业均与行业主流用户进一步增强战略合作。优化布局的同时加大产能释放，保障产业链上下游的安全和机遇发展；在区位地理布局方面，公司以市场为导向，持续打造地企合作战略，在山东、上海、江西、内蒙古等多个省市建立了优质产业基地，形成企业投资带动经济、持续促进地方及海外产业升级的良性循环局面。风电平价下叶片业务略有承压，长期趋势向好。公司具备年产10GW以上风电叶片生产能力，积累众多国内和国际的一流客户资源，系统化的技术创新体系引领行业技术发展。2021年三季度，公司风电叶片产业在风电招标价格持续下行，传统叶片产品价格承压的情况下，快速推进“大功率、大叶型”新产品投产，提升海上叶片占比，盈利能力保持相对平稳。玻纤行业产销旺盛，行业正值高景气周期。公司从事玻璃纤维及其制品的研发、制造及销售，其中玻璃纤维年产能近110万吨。2021年三季度，公司玻纤及制品销量近30万吨，产销延续旺盛。同时玻纤基本面持续偏紧，玻纤价格已经历两轮上调，景气度持续上行，公司未来玻纤资产量的扩张与技术突破值得期待。投资建议：我们预计公司2021年-2023年营收分别为218.73、248.78和283.52亿元；归母净利分别为36.13、40.17和44.63亿元。参考风电（中信）28倍PE(TTM，截止至11/12，Wind一致盈利预期)，考虑到公司在特种纤维、复合材料、新能源材料三大领域不断发力，首次覆盖，给予“推荐”评级。风险提示：玻纤需求不及预期；风电装机不及预期；原材料价格上涨等。盈利预测与财务指标项目/年度20202021E2022E2023E营业收入（百万元）18,71121,87324,87828,352增长率（%）37.7%16.9%13.7%14.0%归属母公司股东净利润（百万元）2,1353,6134,0174,463增长率（%）48.7%76.1%11.2%11.1%每股收益（元）1.222.152.392.66PE（现价）26.815.213.712.3PB4.23.83.22.7本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告19[Table_Page]深度研究/电力设备及新能源资料来源：公司公告，民生证券研究院（PE对应11月12日股价）4.2明阳智能：风机大型化引领者，极致降本增厚竞争力搭载超紧凑半直驱技术，引领风机大型化趋势。近期公司发布MySE7.XMW陆上半直驱风电机组以及MySE11MW、MySE16MW海上半直驱漂浮式风电机组，MySE风力发电机组采用超紧凑半直驱技术，融合了直驱与双馈的双重优势，机组实力获得了市场的普遍认可。作为全球最大自主研发的漂浮式机组制造商，公司深耕市场持续领跑机组大型化，以创新姿态迎接大兆瓦时代。稳步推进“滚动开发”战略，公司盈利能力不断攀升。公司基于“滚动开发”运营理念持续优化风场运营环节，稳定风电平价项目收益率在较高水平。截止2021年9月底，公司自营电站并网容量达到1.265GW，在建装机容量2.104GW。着眼新能源行业未来的高景气度，公司不断拓展新能源电站投资与运营规模，盈利点增加可期。机组大型化技术进步，“极致降本”增厚风机竞争力。公司陆地风机机型单机功率正向5MW、6MW迈进，海上风机机型单机功率正向8MW、10MW、11MW迈进，2021年前三季度公司3MW及以上机型交付占比在98%，5MW及以上机型占比约60%。伴随机组大型化市场扩大，公司适时提出“极致降本”方针，通过全产业链创新方案和系统降本发扬新能源度电成本优势，积极拥抱风电平价时代的来临。投资建议：我们预计公司2021年-2023年营收分别为264.88、305.25和342.31亿元；归母净利润分别为23.72、27.96和31.92亿元。参考风电（中信）28倍PE(TTM，截止至11/12，Wind一致盈利预期)，考虑到公司大型化技术、成本控制能力领先，产品结构不断优化，首次覆盖，给予“推荐”评级。风险提示：海上风电需求不及预期；原材料价格持续上涨；成本管控不及预期。盈利预测与财务指标项目/年度20202021E2022E2023E营业收入（百万元）22,45726,48830,52534,231增长率（%）114.0%17.9%15.2%12.1%归属母公司股东净利润（百万元）1,4442,3722,7963,192增长率（%）92.8%72.6%17.9%14.2%每股收益（元）0.701.221.431.64PE（现价）47.027.123.020.2PB4.43.93.43.0资料来源：公司公告，民生证券研究院（PE对应11月12日股价）4.3天顺风能：公司扩产加速，塔筒龙头地位稳固塔筒+叶片扩产加速。在国家支持新能源基地建设的政策效应下，公司加速推进产能扩张，据三季报显示，公司目前拟规划新建设的塔筒厂和叶片厂分别为4家，预计未来1-2年内陆续投产。目前公司塔筒产能约70万吨/年，2023年底有望实现塔筒产能120万吨/年，进一步巩本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告20[Table_Page]深度研究/电力设备及新能源固塔筒龙头地位；此外，公司叶片产能达1200套，加上三北地区产能扩张，待所有叶片厂投产后有望进入叶片供应第一梯队。风电海工市场不断开拓。2021年公司秉承加快海风生产基地建设决定，稳步推进德国和射阳海工基地建设，预计2022年底将达到60万吨的年产能。基于对海风未来的良好预期，公司将陆续加大对海外、海工基地的投入，积极开拓欧洲及周边海外市场，实现全球市占率的提升。此外，公司积极构筑以新能源装备制造和零碳产业发展为主的产业集群，整合风电资源优势，加强各业务板块协同发展。投资建议：我们预计公司2021-2023年营收分别为91.60、127.16和169.93亿元；归母净利分别为14.34、17.11和22.78亿元。参考风电（中信）28倍PE(TTM，截止至11/12，Wind一致盈利预期)，考虑到公司先进产能持续扩张等，首次覆盖，给予“推荐”评级。风险因素：风电装机不及预期；原材料价格上涨风险；疫情影响海外基地建设。盈利预测与财务指标项目/年度20202021E2022E2023E营业收入（百万元）8,1009,16012,71616,993增长率（%）33.7%13.1%38.8%33.6%归属母公司股东净利润（百万元）1,0501,4341,7112,278增长率（%）40.6%36.6%19.3%33.1%每股收益（元）0.580.800.951.26PE（现价）34.625.321.215.9PB5.44.63.93.3资料来源：公司公告，民生证券研究院（PE对应11月12日股价）4.4金风科技：推进风机大型化布局，新品得到积极反馈风机大型化趋势明显，出货结构明显改善。公司前三季度总销售容量达到6,347.47MW，同比下降23.67%；其中1.5MW机组销售容量46.65MW，占总销售容量0.73%，同比下降75.26%；去年同期作为主力机组的2S平台产品销售容量为2,303.00MW，占总销售容量36.28%，同比下降67.14%；3S/4S平台产品作为今年出货量占比最大的机型，达到2,511.22MW，同比增长224.35%，占比同比提高了30.26个百分点达到39.57%；作为更大机型的6S/8S平台产品销售容量1,486.60MW，同比增长332.21%，占比同比提高了19.28个百分点达到23.42%。公司大型化风机的占比攀升，竞争优势逐步显现。外部订单增长稳定，新品竞争力得到市场肯定。截至三季度末，公司外部已签合同待执行订单为13,344.35MW，外部中标未签合同订单为1,746.35MW，内部订单1,336.50MW，在手订单总量16.4GW，未来出货量具有保障。公司在10月底北京国际风能展会上推出的新一代中速永磁智能平台产品（MSPM）迅速得到了市场的积极反馈，新签订单规模达到671MW，约占所有在手订单量的5%。该机型在未来有望扩大公司在市场中的影响力，助力公司在产品层面取得突破。风电行业持续向好，行业规模持续扩大。2021年10月26日，国务院发布的《2030年前本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告21[Table_Page]深度研究/电力设备及新能源碳达峰行动方案》指出大力发展新能源，全面推进风电、太阳能发电大规模开发和高质量发展，加快建设风电和光伏发电基地。到2030年，风电、太阳能发电总装机容量达到12亿千瓦以上。风电伙伴行动方案落地，“十四五”风电下乡50GW，持续降低风电非技术成本，海上风电力争在2024年全面实现平价。受益于风电市场规模再次扩大，风机大型化趋势强烈，风电成本下降明显，风电项目建设需求增加，公司有望实现长期收入增长，巩固行业龙头地位。投资建议：我们预计公司2021年-2023年营收分别为565、616和699亿元；归母净利润分别为35.5、41.5和48.7亿元。参考风电（中信）28倍PE(TTM，截止至11/12，Wind一致盈利预期)，首次覆盖，给予“推荐”评级。风险提示：风电行业需求不及预期；行业政策不及预期。盈利预测与财务指标项目/年度20202021E2022E2023E营业收入（百万元）56,26556,53461,61069,946增长率（%）47.1%0.5%9.0%13.5%归属母公司股东净利润（百万元）2,9623,5554,1484,874增长率（%）34.1%20.0%16.7%17.5%每股收益（元）0.700.840.981.15PE（现价）27.322.719.516.6PB2.42.42.22.0资料来源：公司公告，民生证券研究院（PE对应11月12日股价）4.5金雷股份：行业高度景气，自供原材料实现成本优化能源转型势在必行，风电需求有望攀升。过去十年，风电LOCE的下降幅度约为50%，2020年，陆上风电LOCE下降至0.041$/KWh，在清洁能源中仅次于水电。据IEA测算，在2050年，风电和光伏将会满足总电力需求的70%，要实现该目标，新增风电装机量在2030年要达到390GW，到2050年仍需保持在350GW左右；从国内市场来看，10月26日国务院印发的2030年前碳达峰方案提出坚持陆海并重，推动风电协调快速发展，到2030年，风电和太阳能发电的总装机容量将达到12亿KW。销量同比高增，深度合作全球优质客户。公司是全球最大的风电主轴制造商之一，今年上半年实现了铸造主轴的全流程小批量供货，风电主轴业务实现销量7.18万吨，同比增长35.95%，实现销售收入7.43亿元，同比增长30.62%。公司深入了解行业发展及客户需求，秉承客户至上的营销理念，实现与下游客户的共赢。公司与维斯塔斯、西门子歌美送等高端风机制造商建立了战略合作关系，今年上半年与三一重能，山东中车等客户开展了进一步合作，海上风电实现了批量供货。公司产品质量优良，交货及时，被西门子歌美送、上海电气等企业授予“全方位最佳供应商奖”、“最及时交付供应商奖”等称号，进一步巩固了公司的口碑与客户基础。基本实现原材料自供，强化成本控制能力。随着公司8000支铸锻件项目一期锻造产品原材料项目基本实现完全自供，产品质量得到了保障，促进了新产品的研发与创新。与此同时，原材料自供后降低了材料在成本中的比例，降低了原材料价格波动带来的风险。本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告22[Table_Page]深度研究/电力设备及新能源投资建议：我们预计公司2021-2023年营收分别为18.32、22.61和29.10亿元，同比增速分别为24%、23%、29%；归母净利分别为5.61、7.14和9.09亿元，同比增速分别为7%、27%、27%。参考风电（中信）28倍PE(TTM，截止至11/12，Wind一致盈利预期)，考虑到公司市占率、盈利能力等行业领先，首次覆盖，给予“推荐”评级。风险提示：宏观经济及下游市场需求不及预期；主要原材料价格持续上涨；市场竞争加剧等。盈利预测与财务指标项目/年度20202021E2022E2023E营业收入（百万元）1,4771,8322,2612,910增长率（%）31.4%24.1%23.4%28.7%归属母公司股东净利润（百万元）522561714909增长率（%）154.5%7.4%27.3%27.3%每股收益（元）2.002.142.733.47PE（现价）34.131.825.019.6PB6.15.34.53.8资料来源：公司公告，民生证券研究院（PE对应11月12日股价）4.6东方电缆：海陆并进双向开拓，在手订单充裕海缆龙头，海陆并进齐发展。公司是国内海陆电缆领域的核心供应商，目前在工程、石化、电网、发电等核心市场覆盖率超80%，累计提供海缆数量超5000km。目前公司业务主要包括陆缆系统、海缆系统、海洋工程三大产品领域，具备500kV及以下交流海/陆缆和±535kV及以下直流海/陆缆的研发、制造及安装运维能力，并通过了ISO三大体系认证，拥有挪威船级社DNV认证证书。海缆业务：有望受益国内及海外海风发展。近年来对海上风电的开发利用由欧洲向全球扩展，2020年，全球海上风电装机量超35GW，在过去的5年CAGR达到106%。海缆作为海上风电产业链重要环节，预计2023年全球需求量将达到165.6亿美元，2018/23年CAGR达到15.32%。我国可利用海域面积超过300万平方公里，海上风电可开发资源量约为500GW。2020年国内新增海风3.06GW，累计装机容量约9.9GW，分别位列全球第一和第二。“十四五”期间，江苏、山东、广东、浙江四省份海上风电规划装机合计超过40GW，公司作为海缆龙头，产品、区位优势显示，有望充分受益国内及全球海风发展。2021年前三季度，公司海缆系统25.21亿元，同比增长53.78%陆缆+工程：聚焦电力配网及能源基建等市场领域。公司研发了非交联环保聚丙烯电缆、无卤低烟阻燃B1级线缆等智能配网和工程领域创新产品，重点在建筑工程、石油化工、轨道交通等领域等电力建设领域开拓市场。同时，依托国内领先的海陆工程服务平台和一流的运维服务团队，公司建立了集敷设安装、工程运维为一体的海陆工程服务体系。2021年前三季度，公司陆缆系统和海洋工程业务分别实现营收26.64亿元和5.84亿元，同比分别增长51.37%和396.50%。海陆并进业绩保持快速增长，在手订单充裕。2021年前三季度，公司实现营收57.73亿本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告23[Table_Page]深度研究/电力设备及新能源元，同比增长63.91%；实现归母净利9.61亿元，同比增长56.76%。其中21Q3单季度实现营收和净利分别为23.86亿元和3.25亿元，同比分别增长70.48%和30.75%。公司在手订单充裕，到21Q3公司在手订单约64亿元，其中海缆系统及海洋工程38亿元，陆缆系统26亿元。投资建议：我们预计公司2021-2023年营收分别为74.24、83.54、99.81亿元，同比增速分别为46.9%、12.5%、19.5%；归母净利分别为14.25、14.66和16.61亿元，同比增速分别为60%、2.9%、13.3%。参考风电（中信）28倍PE(TTM，截止至11/12，Wind一致盈利预期)，首次覆盖，给予“推荐”评级。风险提示：海上风电发展低于预期；主要原材料价格持续上涨；市场竞争加剧等。盈利预测与财务指标项目/年度20202021E2022E2023E营业收入（百万元）5,0527,4248,3549,981增长率（%）36.9%46.9%12.5%19.5%归属母公司股东净利润（百万元）8871,4251,4661,661增长率（%）96.3%60.6%2.9%13.3%每股收益（元）1.362.182.242.54PE（现价）36.823.022.319.7PB10.57.45.64.4资料来源：公司公告，民生证券研究院（PE对应11月12日股价）4.7恒润股份：风电法兰重要供应商，进军风电轴承及齿轮箱领域恒润股份是辗制环形锻件和锻制法兰行业重要供应商。公司是目前全球较少能制造7.0MW及以上海上风电塔筒法兰的企业之一，同时9MW海上风电塔筒法兰产品也已量产，公司已成为维斯塔斯、通用电气、西门子歌美飒、三星重工、金风科技、明阳智能、上海电气全球风电龙头企业的合格供应商。据IEA测算，风电和光伏将在2050年为全球提供大约70%的电力需求，要实现该目标，到2030年全球风电年新增装机需达到390GW，到2050年仍需保持在350GW的水平。公司有望受益国内及海外风电装机快速增长。风机大型化趋势加速，将进一步提升公司的核心竞争力。当前陆上风机主力机型已经从2MW以下逐渐过渡到4-5MW，海上风机主力机型来到7-8MW，目前正在向10MW迈进。伴随着风机大型化的趋势，法兰的加工工艺及难度呈现几何级数上升。一方面将会提升公司产品的单价，另外也将进一步提升行业集中度及公司的核心竞争力。2021年，公司定增3.62亿元用于年产5万吨12MW海上风电机组用大型精加工锻件扩能项目，也将进一步提升公司的产能。定增项目进军风电轴承及齿轮箱领域。风电轴承、风电齿轮箱等部件是风电机组的核心传动部件，也是大功率风机国产化重点与难点。公司在2015年就开始筹备由法兰向轴承的转型，2017年对轴承加工工艺进行认证并形成能力，并于2020年开始正式转型。2021年定增项目募集11.5亿元用于年产4,000套大型风电轴承生产线项目和年产10万吨齿轮深加工项目，将加速公司进军风电轴承及齿轮箱领域，带来新的增长点。本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告24[Table_Page]深度研究/电力设备及新能源投资建议：我们预计公司2021-2023年营收分别为27.18、32.54、39.00亿元，同比增速分别为14.0%、19.7%、19.9%；归母净利分别为4.5、6.0、7.8亿元，同比增速分别为-3.4%、32.8%、31.1%。参考风电（中信）28倍PE(TTM，截止至11/12，Wind一致盈利预期)，考虑到公司法兰主业稳定增长、战略布局轴承业务等，首次覆盖，给予“推荐”评级。风险提示：海上风电发展低于预期；主要原材料价格持续上涨；定增项目推进低于预期；市场竞争加剧等。盈利预测与财务指标项目/年度20202021E2022E2023E营业收入（百万元）2,3852,7183,2543,900增长率（%）66.6%14.0%19.7%19.9%归属母公司股东净利润（百万元）463448595780增长率（%）458.5%-3.4%32.8%31.1%每股收益（元）2.272.202.923.83PE（现价）22.022.817.213.1PB6.75.34.23.2资料来源：公司公告，民生证券研究院（PE对应11月12日股价）4.8大金重工：塔筒需求长期向好，业绩水平持续增长三季度公司业绩稳步增长。公司第三季度营收15.1亿元，同比增长67.79%，环比增长40.77%。归母净利润2.27亿元，同比增长53.02%，环比增长76.00%。EPS为0.41元。在钢材等原材料价格持续下跌的预期下，塔筒业务的毛利率将会得到进一步提升。公司产能规模快速释放。公司目前拥有辽宁阜新生产基地、山东蓬莱生产基地、内蒙古兴安盟生产基地、张家口尚义生产基地等四个风电塔筒和桩基设备制造基地，设计产能分别为20万吨、50万吨、10万吨、20万吨，合计最大产能100万吨。其中蓬莱大金作为设计产能最高的一体化生产基地，紧跟行业技术迭代发展，配备深水码头，基础设施完善，区位优势明显，物流及发运能力突出，对公司“两海战略”具有重大意义。随着风机降价，国内风电需求预期将持续放量，随着产能加速释放，公司生产规模持续扩大，四季度出货规模有望继续保持高增长态势。风电产业政策长期向好，产业链成长空间继续提升。根据“风电伙伴行动方案”，“十四五”风电下乡容量高达50GW，风机大型化趋势明显，风电成本持续下降，刺激装机需求进一步加大。中长期来看，风电产业核心技术还有较大的成长空间，是未来实现“碳中和”目标的重要布局之一，预期塔筒设备将长期受益。投资建议：我们预计公司2021-2023年营收分别为54.84、69.44和84.44亿元，同比增速分别为65%、27%、22%；归母净利分别为7.04、8.94和10.82亿元，同比增速分别为51%、27%、21%。参考风电（中信）28倍PE(TTM，截止至11/12，Wind一致盈利预期)，首次覆盖，给予“推荐”评级。风险提示：风电行业需求不及预期；后续欧盟反倾销可能会加征较高的税率，对出口造本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告25[Table_Page]深度研究/电力设备及新能源成负面影响；原材料价格大幅上涨，影响公司盈利水平。盈利预测与财务指标项目/年度20202021E2022E2023E营业收入（百万元）3,3255,4846,9448,444增长率（%）97.1%64.9%26.6%21.6%归属母公司股东净利润（百万元）4657048941,082增长率（%）164.8%51.4%26.9%21.1%每股收益（元）0.841.271.611.95PE（现价）48.331.925.220.8PB9.37.25.74.6资料来源：公司公告，民生证券研究院（PE对应11月12日股价）4.9广大特材：三季度业绩短暂波动，长期趋势良好能耗双控政策及原材料价格波动影响，第三季度业绩短期下滑。公司第三季度营业收入为4.7亿元，同比下降8.4%，环比下降47.8%。归母净利润0.4亿元，同比下降18.1%，环比下降51.9%。江苏省上半年的能耗强度及总量均为一级预警，三季度实行了严厉的能源消耗限制措施，导致公司第三季度产量环比明显下滑。此外，因生铁、废钢等原材料价格大幅上涨并且长期维持高位，营业收入环比下降较高，导致费用率环比有所上行。10月27日，废钢价格为3505元/吨，价格较5月中旬已经下跌约10%，动力煤期货价格一周内跌幅超过30%，跌至1145元/吨，随着原材料价格下跌，公司业绩有望取得进一步提升。在能源限制政策的逐步放宽和政府保供稳价的预期下，公司面临的负面影响有望得到进一步缓解。风电产成品生态逐渐丰富，公司大力布局核心项目建设。公司以齿轮钢、模具钢等基础材料为基础，2020年以来，生产方向逐步向大型风电铸件等具有高附加值的下游产成品方向延伸。在风电“抢装潮”影响下，公司相关零部件类产品产销两旺。广大东汽自2021年二季度起及时进行降本增效，核心铸钢件产能从1万吨提升至3万吨，主要产品有各类燃/核汽轮机汽缸、阀门等高端铸钢件。公司在建年产15万吨大型风电铸件精加工项目预计于2021年底完成施工建设，正常投产后，将具有年产20万吨单机5.5MW容量以上大型风机铸件的能力。8月底，公司投资大型高端装备核心精密零部件项目建设，预计将于两年内建成，大力发展大型高端装备核心精密零部件精加工，主攻风电、轨交等高端制造赛道。在建项目逐步落地后将持续为公司提升产品营收，贡献稳定的业绩增长，进一步扩大企业成长空间。投资建议：我们预计公司2021-2023年营收分别为34.66、54.96和70.37亿元；同比增速分别为92%、59%、28%；归母净利分别为3.20、6.16和7.56亿元，同比增速分别为85%、93%、23%。参考风电（中信）28倍PE(TTM，截止至11/12，Wind一致盈利预期)，首次覆盖，给予“谨慎推荐”评级。风险提示：新项目建设进度不及预期；原材料价格大幅上涨；影响公司盈利水平。盈利预测与财务指标项目/年度20202021E2022E2023E营业收入（百万元）1,8103,4665,4967,037本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告26[Table_Page]深度研究/电力设备及新能源增长率（%）14.0%91.5%58.6%28.0%归属母公司股东净利润（百万元）173320616755增长率（%）22.4%84.6%92.7%22.6%每股收益（元）0.811.492.883.53PE（现价）76.141.221.417.4PB7.56.45.34.4资料来源：公司公告，民生证券研究院（PE对应11月12日股价）4.10新强联：深耕产品研发创新，国产化进程加速下游零部件国产化加速，产业链逐步完善。随着“碳中和”与“碳达峰”的继续推进，风电产业下游核心零部件的国产化进程加快，公司产能加速释放。在主要产品风电主轴轴承方面，公司打破该领域外国公司垄断的局面，成功研发三排圆柱滚子主轴承和双列圆锥滚子主轴承等产品，实现进口替代。除此之外，公司子公司圣久锻件的热处理技术日益完善，充分保证了原材料供应与产业链的完整，通过母子公司产生的协同效应，有效降低了原材料价格波动带来的风险。专注核心产品研发，获得多项认证。公司始终专注于风电轴承行业，尤其是回转轴承的开发，持续在研发和创新上加大投入，今年上半年公司研发费用为5152万元，同比增长71.07%。目前公司拥有河南省回转支承轴承工程技术研究中心和海上大功率风力发电机主轴轴承工程技术中心，且在多项技术上获得国内外认证，其中“盾构机系列主轴承研制与应用”、“2兆瓦永磁直驱式风力发电机主轴轴承的研制”分别获得中国机械工业联合会和中国机械工程学会联合颁发的“中国机械工业科学技术奖”二等奖和三等奖，填补了盾构机主轴承和直驱式风力发电机主轴轴承设计制造的国内空白。投资建议：我们预计公司2021-2023年营收分别为28.43、41.00和51.25亿元，同比增速分别为38%、44%、25%；归母净利分别为4.96、8.05和10.14亿元，同比增速分别为17%、62%、26%。参考风电（中信）28倍PE(TTM，截止至11/12，Wind一致盈利预期)，考虑到公司技术领先、产能加速扩张等，首次覆盖，给予“谨慎推荐”评级。风险提示：宏观经济及下游市场需求不及预期；主要原材料价格持续上涨；市场竞争加剧等。盈利预测与财务指标项目/年度20202021E2022E2023E营业收入（百万元）2,0642,8434,1005,125增长率（%）221.0%37.7%44.2%25.0%归属母公司股东净利润（百万元）4254968051,014增长率（%）325.4%16.9%62.2%26.0%每股收益（元）2.192.564.155.23PE（现价）101.887.153.742.6PB28.621.315.711.8资料来源：公司公告，民生证券研究院（PE对应11月12日股价）本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告27[Table_Page]深度研究/电力设备及新能源4.11日月股份：大型化风电铸件产能扩张，新业务领域持续布局公司铸件产能持续扩张，规模优势显著。公司目前铸件年产能约40万吨，精加工产能10万吨/年，2021年4季度将投建完成年产18万吨海装关键铸件（二期8万吨）项目。待所有在建项目完成后，预计21年底将形成年产48万吨铸造产能和44万吨精加工产能规模。规模化经营为公司技改升级提供良好空间，同时有助于节约生产成本，增加市场话语权。布局新业务领域，巩固先发竞争优势。除了风电铸件、塑料机械铸件等主要产品外，公司积极布局核电装备和高端合金钢市场，先后成立宁波日月核装备制造有限公司与宁波日月精密制造有限公司开展相关业务。目前公司已具备核电乏燃料转运储存罐批量制造能力，同时实现低合金钢、铬钼钢等特殊材料铸钢产品小批量出货，在多元化战略引领下，公司产业线得以不断丰富，抗风险能力进一步强化，竞争优势将持续凸显。投资建议：我们预计公司2021-2023年营收分别为49.74、64.90和79.44亿元，同比增速分别为-2.7%、30.5%、22.4%；归母净利分别为8.42、13.17和16.86亿元，同比增速分别为-14%、56%、28%。参考风电（中信）28倍PE(TTM，截止至11/12，Wind一致盈利预期)，考虑到公司大型化配套产能持续扩张等，首次覆盖，给予“谨慎推荐”评级。风险提示：风电行业装机不及预期；原材料价格持续上涨。盈利预测与财务指标项目/年度20202021E2022E2023E营业收入（百万元）5,1114,9746,4907,944增长率（%）46.6%-2.7%30.5%22.4%归属母公司股东净利润（百万元）9798421,3171,686增长率（%）94.1%-14.0%56.3%28.1%每股收益（元）1.010.871.361.74PE（现价）37.643.728.021.8PB4.44.13.73.3资料来源：公司公告，民生证券研究院（PE对应11月12日股价）4.12运达股份：风电整机行业领先者，海陆发电同时发力公司是风电行业领先者，实力雄厚。公司是国内最早进入风电设备制造领域的企业之一，在国家和行业标准制定方面、承担国家课题方面处于行业领先地位。公司的主营业务为大型风力发电机组的研发、生产和销售。公司现有产品主要为陆上2.XMW、3.XMW、4.XMW、5.XMW和6.XMW系列风电机组，海上4.XMW、5.XMW和6.XMW系列风电机组，公司产品除了不断提升单体容量外，还根据不同的地理和气候条件，进行差异化设计，为客户提供适应各情况的整体解决方案，保障每个风电项目开发都能获取最大收益。海陆发电并驾齐驱，深耕研发，不断创新。公司全新开发的“鲲鹏平台”首款机型WD175-6250成功吊装，该机型为全球陆上单机功率最大的6.XMW平台机组，整机性能达到国际领先水平；标志公司大风轮、大容量、超高混塔技术处于行业领先地位；公司在保持陆上风电技术优势的同时，持续提升海上风电领域的核心竞争力，全面启动海上风电机组开发并取本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告28[Table_Page]深度研究/电力设备及新能源得突破，公司于9月底发布“海风”系列9MW海鹞平台WD225-9000抗台型海上机组，该平台机型已取得权威机构的认证，2022年具备批量化交付能力。同时公司正在研发10MW以上海上风电机组，可根据不同海域风况进行定制化设计。投资建议：我们预计公司2021-2023年营收分别为124.01、144.87和174.73亿元；归母净利分别为4.05、5.86和7.65亿元。参考风电（中信）28倍PE(TTM，截止至11/12，Wind一致盈利预期)，考虑到公司在手订单充足、大型化持续推进，首次覆盖，给予“谨慎推荐”评级。风险提示：装机量不及预期；产品成本价格大幅上涨；电站运营不及预期等。盈利预测与财务指标项目/年度20202021E2022E2023E营业收入（百万元）11,47812,40114,48717,473增长率（%）129.1%8.0%16.8%20.6%归属母公司股东净利润（百万元）173405586765增长率（%）62.3%133.9%44.7%30.7%每股收益（元）0.511.191.732.26PE（现价）108.746.532.124.6PB10.69.27.35.8资料来源：公司公告，民生证券研究院（PE对应11月12日股价）4.13禾望电气：大功率变流器专家，专注于新能源领域大功率电力电子专家，专注于新能源领域。公司专注于新能源和电气传动产品的研发、制造及销售服务，在新能源领域公司订提供大功率电力电子装置及监控系统，到2021年三季度末公司累计发货量已超过60GW。公司拥有337人研发工程师团队，以每年近8%的高研发投入，确保了公司在该领域的技术领先。到2021H1，公司取得专利398项，拥有完备的电控装备实验系统，可为风电、光伏及电气传动提供系统实验及仿真。风电变流器国内领先，有望受益风电行业快速发展。风电变流器是风力发电机组中必备的能量变换单元，是风电机组的关键部件之一。公司风电变流器从2009年开始批量发货，产品覆盖1.0kW～10.0MW的风电变流器，目前已与国内10多家整机厂商形成稳定的合作关系。同时，公司还专注于电网适应性研究及机组性能提升研究，还可提供主控电气系统以及变桨控制系统等产品。“分散式风电+老旧改造+清洁能源大基地”强化装机增长确定性，“十四五”期间国内风电装机中枢有望上行到50GW以上。光伏、变频及储能业务，也有望迎来快速发展。光伏发电方面，公司是国内首推集散式光伏逆变方案的光伏逆变器制造商之一，提供集中/集散式大功率逆变器和中小功率组串式逆变器及系统。变频方向，公司自主研发了HD2000、HD8000、HV500等中低压变频器产品，还拥有HV300系列通用变频器，产品广泛应用于冶金、石化、矿山、港口等工业领域。储能方面，公司套的储能系统解决方案，覆盖发电侧、电网侧、用户侧等多种不同应用场景，并可提供单机30kVar～40MVar的APF、SVG和特种电源产品，用于电能质量治理。本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告29[Table_Page]深度研究/电力设备及新能源受子公司出表及原材料价格上涨影响，前三季度业绩下滑。2021年前三季度，公司实现营收和净利分别为12.83亿元和1.77亿元，同比分别下滑17.03%和27.97%。主要受子公司孚尧能源科技出表影响，同时受原材料上涨影响，2021年前三季度公司变流/逆变器及电气传动产品的毛利率分别下降8.46Pcts和8.32Pcts。经营方面，公司保持快速增长，2021年前三季度公司新能源电控业务实现达到11.40亿元，同比增长27.8%；电气传动类业务实营收7,140万元，同比增长77.27%。投资建议：我们预计公司2021-2023年营收分别为21.46、25.90、31.36亿元，同比增速分别为-8.2%、20.7%、21.1%；归母净利分别为2.73、4.06、5.69亿元，同比增速分别为2.5%、48.4%、40.2%。首次覆盖，给予“谨慎推荐”评级。风险提示：新能源装机尤其是风电装机不及预期；原材料价格持续上涨；主机厂自研或自制大功率电力电子装置等。盈利预测与财务指标项目/年度20202021E2022E2023E营业收入（百万元）2,3392,1462,5903,136增长率（%）30.9%-8.2%20.7%21.1%归属母公司股东净利润（百万元）267273406569增长率（%）302.0%2.5%48.4%40.2%每股收益（元）0.630.630.941.31PE（现价）57.657.638.827.7PB5.65.24.63.9资料来源：公司公告，民生证券研究院（PE对应11月12日股价）本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告30[Table_Page]深度研究/电力设备及新能源5风险提示1）弃风率回升或电网消纳能力不足2016年以来多项举措使得三北地区的弃风率和弃风电量趋势性改善，但未来如果政策推进的力度松懈、电力需求下滑或电网的投资能力不足等，则可能使得弃风率有所反弹。2）分散式风电和老旧风场改造的推进低于预期。如果支持力度不足导致分散式风电和老旧风场改造的核准流程、接入并网等不能适度简化，或经济性无法体现，可能会影响开发的积极性。3）大宗原材料价格上涨等风电设备所涉及的大宗原材料包括钢铁、铜材、玻纤等，如果未来大宗原材料价格持续上涨，或将影响行业盈利能力甚至影响新增装机需求。本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告31[Table_Page]深度研究/电力设备及新能源插图目录图1:国内风电新增和累计并网情况（GW）.................................................................................................................3图2:国内风电发电量和占比情况（亿千瓦时）...........................................................................................................3图3:我国风电利用小时数和弃风率...............................................................................................................................5图4:近年我国三北和中东南地区风电新增装机占比...................................................................................................5图5:2021年第一批100GW风光大基地项目有序开工................................................................................................5图6:我国海上风电新增并网装机容量（MW）............................................................................................................7图7:中国海上风电沿海区域分布...................................................................................................................................7图8:《巴黎协定》的碳排放预测（GtCO2）...............................................................................................................8图9:全球风电新增装机容量（GW）.............................................................................................................................9图10:2050年全球净零碳目标下各类型能源发电量占比..........................................................................................9图11:2020年不同国家海上风电扶持政策................................................................................................................10图12:主要可再生能源过去十年度电成本变化（LCOE，$/KWh）.......................................................................10图13:近年国内风电招标情况（GW）......................................................................................................................11图14:近期风电招标价格（元/KW）.........................................................................................................................11图15:国内风电机组平均单机容量（MW）..............................................................................................................12图16:大叶片和高塔筒迭代趋势.................................................................................................................................12图17:风电机组结构.....................................................................................................................................................13图18:主要铸件厂商产能规划情况（万吨）.............................................................................................................14图19:天顺风能产能布局.............................................................................................................................................14图20:国内塔筒市场集中度测算.................................................................................................................................14图21:2019年全球风电轴承厂商市占率情况............................................................................................................15图22:主要厂商海缆业务毛利率.................................................................................................................................15图23:中国海上风电大兆瓦风电机组发展历程.........................................................................................................17图24:主要风机厂风机业务毛利率水平.....................................................................................................................17表格目录表1:风电年均新增装机量测算.......................................................................................................................................4表2:我国分散式风电相关指导政策...............................................................................................................................6表3:老旧改造空间测算...................................................................................................................................................7表4:全球主要国家碳中和目标.......................................................................................................................................8表5:陆上风电和光伏平价后IRR对比.........................................................................................................................11表6:全球和国内市场整机厂商竞争格局.....................................................................................................................16表7:主机厂大功率机型开发情况.................................................................................................................................16本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告32[Table_Page]深度研究/电力设备及新能源中材科技报表数据预测汇总利润表（百万元）20202021E2022E2023E主要财务指标20202021E2022E2023E营业总收入18,71121,87324,87828,352成长能力营业成本13,63614,71317,02119,748营业收入增长率37.7%16.9%13.7%14.0%营业税金及附加169175187198EBIT增长率71.3%47.6%10.7%10.2%销售费用306339361380净利润增长率48.7%76.1%11.2%11.1%管理费用8358759451,035盈利能力研发费用9581,0501,1321,219毛利率27.1%32.7%31.6%30.3%EBIT3,1424,6365,1325,657净利润率11.0%16.5%16.1%15.7%财务费用433400450500总资产收益率ROA5.8%10.8%10.2%11.0%资产减值损失(316)100120140净资产收益率ROE15.6%24.8%23.1%21.8%投资收益9152025偿债能力营业利润2,3224,2364,6825,157流动比率1.10.91.01.0营业外收支2775100125速动比率0.90.70.80.8利润总额2,3494,3114,7825,282现金比率0.60.50.30.4所得税381699765819资产负债率0.60.50.50.5净利润2,0523,6134,0174,463经营效率归属于母公司净利润2,1353,6134,0174,463应收账款周转天数65.452.070.080.0EBITDA4,2185,8246,4837,176存货周转天数41.033.630.827.9总资产周转率0.60.70.70.7资产负债表（百万元）20202021E2022E2023E每股指标（元）货币资金2,9331,7501,9902,268每股收益1.22.22.42.7应收账款及票据3,5253,0366,8455,913每股净资产7.88.710.412.2预付款项164163168600每股经营现金流2.02.12.32.8存货2,1091,9772,2782,111每股股利0.40.60.70.8其他流动资产4,4654,6434,8295,022估值分析流动资产合计13,19611,57016,11015,914PE26.815.213.712.3长期股权投资347447547647PB4.23.83.22.7固定资产14,79815,55516,22716,803EV/EBITDA11.110.89.78.8无形资产1,3431,3811,4071,422股息收益率1.2%2.0%2.2%2.4%非流动资产合计20,50022,01823,35824,519资产合计33,69533,58839,46940,434短期借款2,3124,8456,4408,216现金流量表（百万元）20202021E2022E2023E应付账款及票据6,5044,3666,6034,259净利润1,9693,6134,0174,463其他流动负债3,5853,6863,7973,912折旧和摊销1,1211,1881,3511,519流动负债合计12,40112,89816,84016,387营运资金变动(1,804)(1,630)(1,980)(1,772)长期借款5,4993,4152,487726经营活动现金流3,3013,5563,8184,685其他长期负债1,7421,7951,8491,904资本开支(188)(1,025)(670)(873)非流动负债合计7,2415,2104,3362,630投资9152025负债合计19,64218,10721,17619,017投资活动现金流(1,992)(2,655)(2,650)(2,645)股本1,6781,6781,6781,678股权募资1,16914140少数股东权益920920920920债务募资233(11)(90)0股东权益合计14,05315,48118,29321,417筹资活动现金流94(2,084)(928)(1,762)负债和股东权益合计33,69533,58839,46940,434现金净流量1,403(1,183)240278资料来源：公司公告、民生证券研究院本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告33[Table_Page]深度研究/电力设备及新能源明阳智能报表数据预测汇总利润表（百万元）20202021E2022E2023E主要财务指标20202021E2022E2023E营业总收入22,45726,48830,52534,231成长能力营业成本18,28720,98824,30827,372营业收入增长率114.0%17.9%15.2%12.1%营业税金及附加105117125133EBIT增长率91.1%51.8%16.9%13.6%销售费用9751,0601,1291,198净利润增长率92.8%72.6%17.9%14.2%管理费用509530549548盈利能力研发费用601662702719毛利率18.6%20.8%20.4%20.0%EBIT2,0633,1323,6614,160净利润率6.1%9.0%9.2%9.3%财务费用386450500550总资产收益率ROA2.5%4.4%4.9%4.9%资产减值损失(66)100150200净资产收益率ROE9.3%14.2%14.6%14.6%投资收益16100100100偿债能力营业利润1,5792,6823,1613,610流动比率1.21.01.01.0营业外收支(102)555速动比率0.90.90.70.9利润总额1,4772,6873,1663,615现金比率0.80.60.50.5所得税173314370423资产负债率0.70.70.70.7净利润1,3742,3722,7963,192经营效率归属于母公司净利润1,4442,3722,7963,192应收账款周转天数74.885.095.0113.0EBITDA2,6263,8374,5975,332存货周转天数90.488.088.488.8总资产周转率0.50.50.50.6资产负债表（百万元）20202021E2022E2023E每股指标（元）货币资金16,33310,9619,5638,111每股收益0.71.21.41.6应收账款及票据4,2818,2317,88413,610每股净资产7.58.69.811.2预付款项8624,9681,5145,785每股经营现金流1.91.41.61.6存货8,4724,47810,5206,369每股股利0.10.20.20.2其他流动资产3,1773,3053,4373,574估值分析流动资产合计33,12531,94332,91737,450PE47.027.123.020.2长期股权投资539639739839PB4.43.93.43.0固定资产6,9628,93210,78912,517EV/EBITDA7.513.011.29.9无形资产1,2871,3421,3771,393股息收益率0.3%0.6%0.7%0.7%非流动资产合计18,50321,70024,67627,422资产合计51,62853,64357,59364,871短期借款149000现金流量表（百万元）20202021E2022E2023E应付账款及票据14,87811,55419,05815,414净利润1,3742,3722,7963,192其他流动负债12,01819,00112,91120,958折旧和摊销5877069351,172流动负债合计27,04530,55531,97036,372营运资金变动7,757(625)(1,057)(1,684)长期借款3,598000经营活动现金流3,6312,8033,0743,130其他长期负债5,9006,0546,2126,375资本开支(11,520)(2,975)(2,543)(1,916)非流动负债合计9,4986,0546,2126,375投资16100100100负债合计36,54336,60938,18242,747投资活动现金流(3,763)(3,600)(3,600)(3,600)股本1,8751,9511,9511,951股权募资1,16914140少数股东权益322322322322债务募资233(11)(90)0股东权益合计15,08417,03519,41222,125筹资活动现金流5,169(4,574)(873)(981)负债和股东权益合计51,62853,64357,59364,871现金净流量5,037(5,371)(1,399)(1,451)资料来源：公司公告、民生证券研究院本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告34[Table_Page]深度研究/电力设备及新能源本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告35[Table_Page]深度研究/电力设备及新能源天顺风能报表数据预测汇总利润表（百万元）20202021E2022E2023E主要财务指标20202021E2022E2023E营业总收入8,1009,16012,71616,993成长能力营业成本6,1607,17410,13413,655营业收入增长率33.7%13.1%38.8%33.6%营业税金及附加49506476EBIT增长率28.3%12.4%17.8%30.9%销售费用15162227净利润增长率40.6%36.6%19.3%33.1%管理费用205229286340盈利能力研发费用43465768毛利率23.9%21.7%20.3%19.6%EBIT1,7471,9632,3133,027净利润率13.0%15.7%13.5%13.4%财务费用241260280320总资产收益率ROA7.5%7.9%7.4%8.3%资产减值损失(19)304050净资产收益率ROE15.7%18.0%18.3%20.4%投资收益101350200250偿债能力营业利润1,3121,7032,0332,707流动比率1.21.11.21.2营业外收支3333速动比率1.00.91.01.0利润总额1,3141,7062,0352,710现金比率0.40.50.40.4所得税210272324432资产负债率0.50.50.60.6净利润1,0501,4341,7112,278经营效率归属于母公司净利润1,0501,4341,7112,278应收账款周转天数128.1128.1128.1128.1EBITDA2,0512,3992,8933,757存货周转天数44.946.347.147.5总资产周转率0.60.60.60.7资产负债表（百万元）20202021E2022E2023E每股指标（元）货币资金7107331,0171,359每股收益0.60.80.91.3应收账款及票据3,7694,0246,4427,072每股净资产3.74.45.26.2预付款项1671,0296601,615每股经营现金流0.10.90.41.4存货1,1231,2312,0942,386每股股利0.10.20.20.3其他流动资产865899935972估值分析流动资产合计6,6347,91511,14813,405PE34.625.321.215.9长期股权投资411511611711PB5.44.63.93.3固定资产5,5226,8168,0459,194EV/EBITDA9.117.215.011.7无形资产323338352365股息收益率0.7%0.8%0.9%1.3%非流动资产合计8,11410,17112,08413,901资产合计14,74818,08623,23327,306短期借款2,4053,1363,7474,511现金流量表（百万元）20202021E2022E2023E应付账款及票据2,2292,6774,2535,084净利润1,1051,5051,7112,278其他流动负债7791,3281,0311,622折旧和摊销357436580730流动负债合计5,4137,1419,03011,216营运资金变动(1,254)(604)(895)(1,262)长期借款2,2032,5294,4104,468经营活动现金流2381,2461,4761,816其他长期负债242249257265资本开支345(1,573)(1,432)(1,015)非流动负债合计2,4462,7784,6674,732投资101350200250负债合计7,8589,91913,69715,949投资活动现金流(910)(2,177)(2,327)(2,277)股本1,7791,8031,8031,803股权募资1,16914140少数股东权益210210210210债务募资233(11)(90)0股东权益合计6,8908,1679,53611,358筹资活动现金流2761,0001,089803负债和股东权益合计14,74818,08623,23327,306现金净流量(396)69238342资料来源：公司公告、民生证券研究院本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告36[Table_Page]深度研究/电力设备及新能源金风科技报表数据预测汇总利润表（百万元）20202021E2022E2023E主要财务指标20202021E2022E2023E营业总收入56,26556,53461,61069,946成长能力营业成本46,28946,23950,45757,254营业收入增长率47.1%0.5%9.0%13.5%营业税金及附加225215222238EBIT增长率35.0%-0.5%15.3%15.8%销售费用3,6513,4493,6973,917净利润增长率34.1%20.0%16.7%17.5%管理费用1,7821,6391,6021,749盈利能力研发费用1,4781,3571,2941,399毛利率17.7%18.2%18.1%18.1%EBIT4,9594,9355,6896,590净利润率5.3%6.3%6.7%7.0%财务费用9291,0001,1001,200总资产收益率ROA2.7%3.4%3.7%4.3%资产减值损失(425)400500800净资产收益率ROE8.7%10.5%11.3%12.2%投资收益1,6851,7001,8502,000偿债能力营业利润3,2753,9354,5895,390流动比率0.90.70.70.7营业外收支(2)(10)(10)(10)速动比率0.80.60.60.5利润总额3,2743,9254,5795,380现金比率0.30.30.20.2所得税308369431506资产负债率0.70.70.70.6净利润2,9643,5554,1484,874经营效率归属于母公司净利润2,9623,5554,1484,874应收账款周转天数125.0120.0110.0100.0EBITDA6,7976,9697,9519,084存货周转天数44.344.044.144.1总资产周转率0.50.50.60.6资产负债表（百万元）20202021E2022E2023E每股指标（元）货币资金8,2744,5234,9295,596每股收益0.70.81.01.2应收账款及票据22,32715,36222,28816,571每股净资产8.18.08.79.5预付款项1,5201,9101,8332,415每股经营现金流1.31.41.82.0存货5,7188,1096,97910,141每股股利0.30.30.30.3其他流动资产5,6995,9276,1646,411估值分析流动资产合计44,03836,33142,69341,633PE27.322.719.516.6长期股权投资6,4037,4038,4039,403PB2.42.42.22.0固定资产20,52221,23821,80222,206EV/EBITDA8.110.99.07.3无形资产4,7574,9925,2035,388股息收益率1.3%1.3%1.5%1.8%非流动资产合计65,10067,32469,38871,265资产合计109,138103,655112,081112,898短期借款2,6417,5319,78310,944现金流量表（百万元）20202021E2022E2023E应付账款及票据29,77026,85934,93635,183净利润2,9653,5554,1484,874其他流动负债12,37012,74113,12313,517折旧和摊销1,8932,0342,2622,494流动负债合计47,84550,27061,07762,972营运资金变动1,5409371,9701,795长期借款18,03810,2934,754-经营活动现金流5,3775,8277,6308,363其他长期负债8,2828,5308,7869,050资本开支(7,259)(2,770)(3,654)(3,331)非流动负债合计26,32018,82413,5409,050投资1,6851,7001,8502,000负债合计74,16569,09474,61772,021投资活动现金流(5,719)(1,833)(1,684)(1,536)股本4,2254,2254,2254,225股权募资1,169000少数股东权益805805805805债务募资23330000股东权益合计34,97334,56137,46440,876筹资活动现金流1,470(7,745)(5,539)(6,161)负债和股东权益合计109,138103,655112,081112,898现金净流量1,128(3,751)406667资料来源：公司公告、民生证券研究院本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告37[Table_Page]深度研究/电力设备及新能源金雷股份报表数据预测汇总利润表（百万元）20202021E2022E2023E主要财务指标20202021E2022E2023E营业总收入1,4771,8322,2612,910成长能力营业成本8171,0511,2811,670营业收入增长率31.4%24.1%23.4%28.7%营业税金及附加14172025EBIT增长率159.6%6.1%27.1%27.2%销售费用6679净利润增长率154.5%7.4%27.3%27.3%管理费用45495768盈利能力研发费用49607189毛利率44.7%42.7%43.3%42.6%EBIT6236618391,067净利润率35.4%30.6%31.6%31.2%财务费用8101010总资产收益率ROA16.8%15.1%17.1%17.6%资产减值损失(5)81012净资产收益率ROE17.9%16.7%18.2%19.5%投资收益7202530偿债能力营业利润6086518291,057流动比率11.06.510.56.3营业外收支3555速动比率9.04.98.14.6利润总额6106558341,062现金比率4.41.73.21.8所得税8894120153资产负债率6.5%9.8%6.1%9.9%净利润522561714909经营效率归属于母公司净利润522561714909应收账款周转天数103.4103.4103.4103.4EBITDA6917429411,190存货周转天数80.383.282.283.3总资产周转率0.60.50.60.6资产负债表（百万元）20202021E2022E2023E每股指标（元）货币资金420252369509每股收益2.02.12.73.5应收账款及票据5797278221091每股净资产11.112.815.017.8预付款项301456843每股经营现金流0.61.42.52.7存货336511522824每股股利0.60.40.50.7其他流动资产168175182189估值分析流动资产合计1853213122832977PE34.131.825.019.6长期股权投资0000PB6.15.34.53.8固定资产73789810551205EV/EBITDA11.222.917.914.0无形资产75737168股息收益率0.9%0.6%0.8%1.0%非流动资产合计1262159018992186资产合计3115372241825163短期借款115000现金流量表（百万元）20202021E2022E2023E应付账款及票据89282170419净利润522561714909其他流动负债91122109137折旧和摊销6881101123流动负债合计114870916991289营运资金变动(427)(257)(156)(310)长期借款-000经营活动现金流165374645701其他长期负债36373839资本开支177(123)(219)(60)非流动负债合计36373839投资负债合计204366255509投资活动现金流(250)(380)(375)(370)股本262262262262股权募资1,16914140少数股东权益----债务募资233(11)(90)0股东权益合计2911335639274654筹资活动现金流411(161)(153)(192)负债和股东权益合计3115372241825163现金净流量326(167)117140资料来源：公司公告、民生证券研究院本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告38[Table_Page]深度研究/电力设备及新能源东方电缆报表数据预测汇总利润表（百万元）20202021E2022E2023E主要财务指标20202021E2022E2023E营业总收入5,0527,4248,3549,981成长能力营业成本3,5095,0535,8617,132营业收入增长率36.9%46.9%12.5%19.5%营业税金及附加24374250EBIT增长率88.7%56.7%2.3%12.9%销售费用154260292339净利润增长率96.3%60.6%2.9%13.3%管理费用138186200230盈利能力研发费用187260292349毛利率30.6%31.9%29.8%28.5%EBIT1,0391,6291,6661,881净利润率17.6%19.2%17.5%16.6%财务费用4(10)(14)(21)总资产收益率ROA14.6%17.9%15.2%14.3%资产减值损失(11)000净资产收益率ROE28.4%32.0%25.2%22.5%投资收益(0)(2)(2)(2)偿债能力营业利润1,0311,6571,7041,932流动比率2.22.32.52.7营业外收支(2)112速动比率1.71.92.12.3利润总额1,0291,6571,7041,932现金比率0.60.70.91.1所得税141232239270资产负债率0.50.40.40.4净利润8871,4251,4661,661经营效率归属于母公司净利润8871,4251,4661,661应收账款周转天数105.6110.0105.0100.0EBITDA1,1111,7031,7471,968存货周转天数80.875.080.075.0总资产周转率1.01.10.90.9资产负债表（百万元）20202021E2022E2023E每股指标（元）货币资金1267184125993953每股收益1.42.22.22.5应收账款及票据1810259828403294每股净资产4.86.88.911.3预付款项34101117143每股经营现金流0.91.71.72.7存货950115614491522每股股利0.20.20.20.2其他流动资产7777估值分析流动资产合计4693621776649477PE36.823.022.319.7长期股权投资361013PB10.57.45.64.4固定资产516566616666EV/EBITDA24.816.115.112.7无形资产286307327346股息收益率0.5%0.3%0.3%0.3%非流动资产合计1399175519572153资产合计60927972962111630短期借款0000现金流量表（百万元）20202021E2022E2023E应付账款及票据976151617582140净利润8871,4251,4661,661其他流动负债107107107107折旧和摊销82748188流动负债合计2172272430063452营运资金变动(389)(396)(408)(14)长期借款10101010经营活动现金流5751,1051,1411,737其他长期负债772772772772资本开支487278280280非流动负债合计790790790790投资(4)(155)(5)(5)负债合计2961351437964242投资活动现金流(831)(433)(285)(285)股本654654654654股权募资0000少数股东权益4445债务募资344000股东权益合计3131445758257388筹资活动现金流246(98)(98)(98)负债和股东权益合计60927972962111630现金净流量(10)5747581,353资料来源：公司公告、民生证券研究院本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告39[Table_Page]深度研究/电力设备及新能源恒润股份报表数据预测汇总利润表（百万元）20202021E2022E2023E主要财务指标20202021E2022E2023E营业总收入2,3852,7183,2543,900成长能力营业成本1,6691,9902,3152,713营业收入增长率66.6%14.0%19.7%19.9%营业税金及附加13142023EBIT增长率169.6%-1.0%35.2%30.3%销售费用13162023净利润增长率458.5%-3.4%32.8%31.1%管理费用66768190盈利能力研发费用99103117137毛利率30.0%26.8%28.9%30.4%EBIT524519701914净利润率19.4%16.5%18.3%20.0%财务费用26343333总资产收益率ROA17.2%13.3%15.0%16.2%资产减值损失(20)000净资产收益率ROE30.4%23.4%24.3%24.7%投资收益(8)291515偿债能力营业利润551514683896流动比率1.51.41.61.9营业外收支(1)211速动比率0.91.01.11.4利润总额550514683896现金比率0.30.30.50.7所得税9377103134资产负债率0.40.40.40.3净利润457437581762经营效率归属于母公司净利润463448595780应收账款周转天数50.350.050.050.0EBITDA5865887911,023存货周转天数97.7100.095.090.0总资产周转率1.00.90.90.9资产负债表（百万元）20202021E2022E2023E每股指标（元）货币资金2954496521076每股收益2.32.22.93.8应收账款及票据332544651780每股净资产7.59.412.015.5预付款项25303541每股经营现金流1.22.72.94.0存货534572650707每股股利0.60.30.30.3其他流动资产19191919估值分析流动资产合计1514187022662880PE22.022.817.213.1长期股权投资332361376391PB6.75.34.23.2固定资产5727729721172EV/EBITDA25.224.718.614.2无形资产84848484股息收益率1.2%0.6%0.6%0.6%非流动资产合计1174148317111918资产合计2688335339764799短期借款499499499499现金流量表（百万元）20202021E2022E2023E应付账款及票据258498579678净利润457437581762其他流动负债16161616折旧和摊销826989109流动负债合计1037132614291551营运资金变动(267)36(89)(69)长期借款50505050经营活动现金流243549600822其他长期负债39393939资本开支57298302302非流动负债合计105105105105投资(365)000负债合计1142143015341656投资活动现金流(411)(298)(302)(302)股本204204204204股权募资0000少数股东权益24140(17)债务募资247000股东权益合计1547192324433143筹资活动现金流146(96)(96)(96)负债和股东权益合计2688335339764799现金净流量(22)155203424资料来源：公司公告、民生证券研究院本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告40[Table_Page]深度研究/电力设备及新能源大金重工报表数据预测汇总利润表（百万元）20202021E2022E2023E主要财务指标20202021E2022E2023E营业总收入3,3255,4846,9448,444成长能力营业成本2,4794,2655,4366,655营业收入增长率97.1%64.9%26.6%21.6%营业税金及附加17273441EBIT增长率218.7%33.4%26.8%21.1%销售费用30384551净利润增长率164.8%51.4%26.9%21.1%管理费用64137160177盈利能力研发费用133165187211毛利率25.4%22.2%21.7%21.2%EBIT6298401,0651,289净利润率14.0%12.8%12.9%12.8%财务费用4101214总资产收益率ROA10.0%9.5%11.8%10.2%资产减值损失(20)152025净资产收益率ROE19.3%22.6%22.8%22.1%投资收益3445偿债能力营业利润5508301,0531,275流动比率1.81.51.81.6营业外收支(2)000速动比率1.30.91.21.1利润总额5488301,0531,276现金比率0.80.60.80.7所得税83126160194资产负债率0.50.60.50.5净利润4657048941,082经营效率归属于母公司净利润4657048941,082应收账款周转天数78.778.778.778.7EBITDA6678851,1271,369存货周转天数103.4107.9108.6109.3总资产周转率0.80.90.90.9资产负债表（百万元）20202021E2022E2023E每股指标（元）货币资金9438731,0871,664每股收益0.81.31.61.9应收账款及票据9462,2131,5932,801每股净资产4.35.67.18.8预付款项2583341,025823每股经营现金流0.00.31.01.7存货1,0192,2691,9213,208每股股利0.00.10.20.2其他流动资产378394409426估值分析流动资产合计3,5446,0826,0368,923PE48.331.925.220.8长期股权投资----PB9.37.25.74.6固定资产8941,0631,2201,362EV/EBITDA6.124.418.915.2无形资产119115111107股息收益率0.0%0.3%0.4%0.5%非流动资产合计1,1161,3231,5131,686资产合计4,6607,4057,54910,609短期借款----现金流量表（百万元）20202021E2022E2023E应付账款及票据1,4132,7512,5563,940净利润4657048941,082其他流动负债585603621639折旧和摊销38456279流动负债合计1,9984,0233,3555,433营运资金变动(6)(577)(402)(225)长期借款----经营活动现金流17178561945其他长期负债252259267275资本开支133331156(20)非流动负债合计252259267275投资3445负债合计2,2504,2833,6225,708投资活动现金流127(247)(246)(245)股本556556556556股权募资1,169000少数股东权益----债务募资23330000股东权益合计2,4103,1223,9274,901筹资活动现金流(13)(2)(101)(122)负债和股东权益合计4,6607,4057,54910,609现金净流量131(70)214578资料来源：公司公告、民生证券研究院本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告41[Table_Page]深度研究/电力设备及新能源广大特材报表数据预测汇总利润表（百万元）20202021E2022E2023E主要财务指标20202021E2022E2023E营业总收入1,8103,4665,4967,037成长能力营业成本1,3832,6103,9915,164营业收入增长率14.0%91.5%58.6%28.0%营业税金及附加13243849EBIT增长率23.0%120.3%91.1%23.3%销售费用4687132162净利润增长率22.4%84.6%92.7%22.6%管理费用59111167208盈利能力研发费用75121192246毛利率23.6%24.7%27.4%26.6%EBIT2335139801,209净利润率9.6%9.2%11.2%10.7%财务费用3981151192总资产收益率ROA4.2%5.1%7.1%7.7%资产减值损失0111净资产收益率ROE9.9%15.6%24.9%25.1%投资收益(1)152偿债能力营业利润2064328291,017流动比率1.41.71.71.8营业外收支(6)(9)(6)(7)速动比率0.80.91.00.9利润总额2004238241,010现金比率0.60.70.70.8所得税2763124152资产负债率0.60.70.70.7净利润173320616755经营效率归属于母公司净利润173320616755应收账款周转天数66.245.050.040.0EBITDA1,8103,4665,4967,037存货周转天数162.6150.6145.2149.9总资产周转率0.50.60.60.7资产负债表（百万元）20202021E2022E2023E每股指标（元）货币资金4498661,3741,759每股收益0.81.52.93.5应收账款及票据6561,1732,0331,681每股净资产8.29.611.614.0预付款项34397681每股经营现金流(0.8)(0.4)2.44.7存货9201,9792,4553,405每股股利0.40.40.91.1其他流动资产158155127147估值分析流动资产合计2,2174,2136,0647,073PE76.141.221.417.4长期股权投资----PB7.56.45.34.4固定资产9852,1452,8893,288EV/EBITDA20.320.412.29.9无形资产173169214209股息收益率0.6%0.7%1.4%1.7%非流动资产合计1,9302,8933,7744,005资产合计4,1477,1069,83811,078短期借款3654668021,221现金流量表（百万元）20202021E2022E2023E应付账款及票据1,3791,9382,5002,655净利润173320616755其他流动负债-156606060折旧和摊销97235367468流动负债合计1,6082,5223,4974,036营运资金变动(770)(758)(704)(503)长期借款7842,4843,7283,797经营活动现金流(163)(83)5081,014其他长期负债8141211资本开支0(441)(540)(195)非流动负债合计7922,4983,7403,808投资(1)152负债合计2,3995,0197,2377,844投资活动现金流(770)(1,199)(1,245)(698)股本165214214214股权募资1,169000少数股东权益-40124227债务募资23330000股东权益合计1,7482,0872,6023,234筹资活动现金流1,0381,7001,24469负债和股东权益合计4,1477,1069,83811,078现金净流量106417508385资料来源：公司公告、民生证券研究院本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告42[Table_Page]深度研究/电力设备及新能源新强联报表数据预测汇总利润表（百万元）20202021E2022E2023E主要财务指标20202021E2022E2023E营业总收入2,0642,8434,1005,125成长能力营业成本1,4362,0582,9313,690营业收入增长率221.0%37.7%44.2%25.0%营业税金及附加791113EBIT增长率306.4%15.3%54.1%25.7%销售费用10111618净利润增长率325.4%16.9%62.2%26.0%管理费用23232931盈利能力研发费用96114144154毛利率30.4%27.6%28.5%28.0%EBIT5456299701,219净利润率20.6%17.5%19.6%19.8%财务费用24503035总资产收益率ROA12.7%14.4%15.6%17.8%资产减值损失0000净资产收益率ROE28.1%24.4%29.2%27.6%投资收益591011偿债能力营业利润4975799401,184流动比率2.12.92.02.8营业外收支(1)111速动比率1.82.51.72.4利润总额4965809401,184现金比率0.81.20.61.2所得税7183135170资产负债率54.6%40.9%46.7%35.6%净利润4254968051,014经营效率归属于母公司净利润4254968051,014应收账款周转天数62.950.054.056.0EBITDA5856721,0371,311存货周转天数41.543.242.743.0总资产周转率0.90.81.00.9资产负债表（百万元）20202021E2022E2023E每股指标（元）货币资金9658269921493每股收益2.22.64.25.2应收账款及票据75761114541185每股净资产7.810.514.218.9预付款项7186138144每股经营现金流2.12.23.65.4存货350332640584每股股利0.20.30.40.5其他流动资产24252627估值分析流动资产合计2371208434533635PE101.887.153.742.6长期股权投资0246PB28.621.315.711.8固定资产4827419751186EV/EBITDA26.662.340.231.4无形资产628199116股息收益率0.1%0.1%0.2%0.2%非流动资产合计966135517212064资产合计3337343951745699短期借款115000现金流量表（百万元）20202021E2022E2023E应付账款及票据94158815901152净利润4254968051,014其他流动负债91122109137折旧和摊销40436892流动负债合计114870916991289营运资金变动353(168)(206)(85)长期借款-000经营活动现金流4104226961,056其他长期负债676696717739资本开支(982)(253)(214)(336)非流动负债合计676696717739投资0000负债合计1824140624162028投资活动现金流(629)(421)(421)(421)股本106194194194股权募资1,16914140少数股东权益----债务募资233(11)(90)0股东权益合计1513203327583671筹资活动现金流823(141)(110)(135)负债和股东权益合计3337343951745699现金净流量604(139)166500资料来源：公司公告、民生证券研究院本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告43[Table_Page]深度研究/电力设备及新能源日月股份报表数据预测汇总利润表（百万元）20202021E2022E2023E主要财务指标20202021E2022E2023E营业总收入5,1114,9746,4907,944成长能力营业成本3,6573,9324,4835,639营业收入增长率46.6%-2.7%30.5%22.4%营业税金及附加27262934EBIT增长率91.0%-20.0%65.4%30.5%销售费用22172125净利润增长率94.1%-14.0%56.3%28.1%管理费用119109136159盈利能力研发费用200184208238毛利率28.4%23.4%27.9%29.0%EBIT1,0911,1811,6862,122净利润率19.2%16.9%20.3%21.2%财务费用(28)(80)(50)(30)总资产收益率ROA9.4%7.6%10.3%11.9%资产减值损失3456净资产收益率ROE11.8%9.5%13.4%15.3%投资收益813040偿债能力营业利润1,1409531,4941,914流动比率4.13.93.43.4营业外收支(7)422速动比率3.83.63.23.1利润总额1,1339571,4961,916现金比率3.33.12.42.4所得税153115180230资产负债率0.20.20.20.2净利润9798421,3171,686经营效率归属于母公司净利润9798421,3171,686应收账款周转天数79.682.090.0100.0EBITDA1,2421,0151,6282,112存货周转天数35.546.039.639.0总资产周转率0.60.50.50.6资产负债表（百万元）20202021E2022E2023E每股指标（元）货币资金4,7114,6764,7695,300每股收益1.00.91.41.7应收账款及票据1,1271,1402,1772,325每股净资产8.69.210.211.4预付款项103136每股经营现金流0.50.71.11.6存货5257456841,039每股股利0.30.30.40.5其他流动资产1,6711,7381,8081,880估值分析流动资产合计8,2948,5539,69910,800PE37.643.728.021.8长期股权投资0000PB4.44.13.73.3固定资产1,6682,0572,4142,735EV/EBITDA19.531.319.514.8无形资产198191185179股息收益率0.8%0.7%1.1%1.4%非流动资产合计2,1132,5953,0323,423资产合计10,40711,14812,73114,224短期借款0000现金流量表（百万）20202021E2022E2023E应付账款及票据1,8761,9882,6522,943净利润9798421,3171,686其他流动负债168187183202折旧和摊销157141184228流动负债合计2,0432,1752,8343,145营运资金变动(1,170)(164)(394)(257)长期借款0000经营活动现金流5026901,0271,586其他长期负债64666870资本开支442(405)(196)(322)非流动负债合计64666870投资8503040负债合计2,1082,2412,9033,215投资活动现金流(727)(570)(590)(580)股本968968968968股权募资1,16914140少数股东权益1111债务募资233(11)(90)0股东权益合计8,2998,9079,82811,009筹资活动现金流2,631(155)(345)(476)负债和股东权益合计10,40711,14812,73114,224#现金净流量2,405(35)93531资料来源：公司公告、民生证券研究院本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告44[Table_Page]深度研究/电力设备及新能源运达股份报表数据预测汇总利润表（百万元）20202021E2022E2023E主要财务指标20202021E2022E2023E营业总收入11,47812,40114,48717,473成长能力营业成本9,88910,32712,13314,720营业收入增长率129.1%8.0%16.8%20.6%营业税金及附加14191921EBIT增长率-121.6%-3344.2%51.1%34.0%销售费用1,1591,2401,2751,398净利润增长率62.3%133.9%44.7%30.7%管理费用52626879盈利能力研发费用397409464542毛利率13.8%16.7%16.2%15.8%EBIT(11)361546731净利润率1.5%3.3%4.0%4.4%财务费用(95)(15)(10)(10)总资产收益率ROA1.1%2.5%3.0%3.3%资产减值损失(2)333净资产收益率ROE9.7%19.7%22.7%23.4%投资收益20202020偿债能力营业利润151376556741流动比率0.90.90.90.9营业外收支(1)222速动比率0.60.70.60.7利润总额150378558743现金比率0.30.40.20.3所得税(23)(26)(28)(22)资产负债率0.90.90.90.9净利润173405586765经营效率归母净利润173405586765应收账款周转天数101.8100.0115.0140.0EBITDA62489729972存货周转天数90.987.888.388.9总资产周转率0.80.80.80.8资产负债表（百万）20202021E2022E2023E每股指标（元）货币资金3,5002,2061,3311,398每股收益0.51.21.72.3应收账款及票据3,8643,0386,2327,375每股净资产5.36.17.69.6预付款项2442,9117963,293每股经营现金流(2.3)0.20.50.8存货3,7472,3044,8053,820每股股利0.00.10.20.2其他流动资产590614638664估值分析流动资产合计11,94411,07213,80316,550PE108.746.532.124.6长期股权投资253353453553PB10.69.27.35.8固定资产5401,0681,5762,058EV/EBITDA(1.5)30.321.416.7无形资产47484949股息收益率0.0%0.2%0.3%0.4%非流动资产合计4,0745,0465,9646,826资产合计16,01816,11819,76723,376短期借款00066现金流量表（百万）20202021E2022E2023E应付账款及票据9,7426,61612,60310,714净利润173405586765其他流动负债3,0346,2253,3377,273折旧和摊销74128183241流动负债合计12,77612,84115,94118,054营运资金变动1,174(431)(580)(709)长期借款25700784经营活动现金流(788)67159267其他长期负债1,1421,1631,1851,208资本开支(1,805)(554)(405)(276)非流动负债合计1,3991,1631,1851,992投资20202020负债合计14,17514,00417,12620,046投资活动现金流(631)(985)(985)(985)股本294339339339股权募资1,16914140少数股东权益62626262债务募资233(11)(90)0股东权益合计1,8432,1142,6413,330筹资活动现金流787(375)(48)784负债和股东权益合计16,01816,11819,76723,376现金净流量(632)(1,294)(874)66资料来源：公司公告、民生证券研究院本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告45[Table_Page]深度研究/电力设备及新能源禾望电气报表数据预测汇总利润表（百万元）20202021E2022E2023E主要财务指标20202021E2022E2023E营业总收入2,3392,1462,5903,136成长能力营业成本1,5001,3561,6041,900营业收入增长率30.9%-8.2%20.7%21.1%营业税金及附加14131619EBIT增长率159.9%-33.6%68.5%47.8%销售费用181236246251净利润增长率302.0%2.5%48.4%40.2%管理费用152140155188盈利能力研发费用145172181204毛利率35.9%36.8%38.1%39.4%EBIT347230388574净利润率11.4%12.7%15.7%18.1%财务费用(1)(7)(3)(5)总资产收益率ROA6.3%5.9%7.9%9.7%资产减值损失11000净资产收益率ROE9.5%8.9%11.8%14.2%投资收益(31)101010偿债能力营业利润279307456639流动比率2.42.12.32.5营业外收支6122速动比率1.91.71.72.0利润总额285307456639现金比率0.50.20.40.7所得税26314664资产负债率0.30.30.30.3净利润260276410575经营效率归属于母公司净利润267273406569应收账款周转天数179.6160.0150.0150.0EBITDA368252410595存货周转天数174.1180.0175.0170.0总资产周转率0.60.50.50.6资产负债表（百万元）20202021E2022E2023E每股指标（元）货币资金6792175011142每股收益0.60.60.91.3应收账款及票据1062128814241568每股净资产6.47.08.09.2预付款项6414048每股经营现金流(0.0)0.30.61.4存货721635924870每股股利0.10.00.00.0其他流动资产64646464估值分析流动资产合计3383317837844573PE57.657.638.827.7长期股权投资195265325385PB5.65.24.63.9固定资产213213213213EV/EBITDA29.637.026.018.4无形资产798795102股息收益率0.2%0.1%0.1%0.1%非流动资产合计864142013681317资产合计4247459851525890短期借款0000现金流量表（百万元）20202021E2022E2023E应付账款及票据1106108512831520净利润260276410575其他流动负债5555折旧和摊销9212222流动负债合计1412149916561831营运资金变动(275)(170)(165)28长期借款0000经营活动现金流(4)118257615其他长期负债38383838资本开支296507(90)(90)非流动负债合计38383838投资22(60)(50)(50)负债合计1449153616931869投资活动现金流(267)(567)4040股本434434434434股权募资25000少数股东权益25916债务募资10000股东权益合计2798306234594021筹资活动现金流118(13)(13)(13)负债和股东权益合计4247459851525890现金净流量(153)(462)284642资料来源：公司公告、民生证券研究院本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告46[Table_Page]深度研究/电力设备及新能源分析师简介邓永康，西安交通大学本科，南京大学硕士，在能源和新能源行业有12年产业工作经验。2015年加入证券行业，曾就职于中信证券和安信证券，2021年10月加入民生证券。分析师承诺作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。评级说明公司评级标准投资评级说明以报告发布日后的12个月内公司股价的涨跌幅为基准。推荐分析师预测未来股价涨幅15%以上谨慎推荐分析师预测未来股价涨幅5%～15%之间中性分析师预测未来股价涨幅-5%～5%之间回避分析师预测未来股价跌幅5%以上行业评级标准以报告发布日后的12个月内行业指数的涨跌幅为基准。推荐分析师预测未来行业指数涨幅5%以上中性分析师预测未来行业指数涨幅-5%～5%之间回避分析师预测未来行业指数跌幅5%以上民生证券研究院：上海：上海市浦东新区浦明路8号财富金融广场1幢5F；200120北京：北京市东城区建国门内大街28号民生金融中心A座18层；100005深圳：广东省深圳市深南东路5016号京基一百大厦A座6701-01单元；518001本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告47[Table_Page]深度研究/电力设备及新能源免责声明本报告仅供民生证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，且预测方法及结果存在一定程度局限性。在不同时期，本公司可发出与本报告所刊载的意见、预测不一致的报告，但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户。本报告所载的全部内容只提供给客户做参考之用，并不构成对客户的投资建议，并非作为买卖、认购证券或其它金融工具的邀请或保证。客户不应单纯依靠本报告所载的内容而取代个人的独立判断。本公司也不对因客户使用本报告而导致的任何可能的损失负任何责任。本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。本公司在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或参与本报告所提及的公司的金融交易，亦可向有关公司提供或获取服务。本公司的一位或多位董事、高级职员或/和员工可能担任本报告所提及的公司的董事。本公司及公司员工在当地法律允许的条件下可以向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务以及顾问、咨询业务在内的服务或业务支持。本公司可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。若本公司以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构独自为此发送行为负责。该机构的客户应联系该机构以交易本报告提及的证券或要求获悉更详细的信息。未经本公司事先书面授权许可，任何机构或个人不得更改或以任何方式发送、传播本报告。本公司版权所有并保留一切权利。所有在本报告中使用的商标、服务标识及标记，除非另有说明，均为本公司的商标、服务标识及标记。