免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。1证券研究报告电力设备与新能源证券研究报告电力设备与新能源证券研究报告电力设备与新能源证券研究报告电力设备与新能源证券研究报告电力设备与新能源证券研究报告电力设备与新能源证券研究报告电力设备与新能源证券研究报告电力设备与新能源证券研究报告电力设备与新能源证券研究报告电力设备与新能源风电：全球需求共振，行业拐点初现华泰研究电力设备与新能源增持(维持)研究员申建国SACNo.S0570522020002SFCNo.BSK177shenjianguo@htsc.com+(86)75582492388联系人周敦伟SACNo.S0570122020039zhoudunwei@htsc.com+(86)2128972228行业走势图资料来源：Wind，华泰研究重点推荐股票名称股票代码目标价(当地币种)投资评级运达股份300772CH26.91买入资料来源：华泰研究预测2022年6月29日│中国内地中期策略风电装机量：先抑后扬，预计22H2风电将出现装机热受疫情等因素影响，据国家能源局统计，22年1-5月国内风电装机量仅10.8GW。目前风电项目经济性好+央国企装机目标约束，预计22年风电装机量可达50-60GW，其中大部分装机将在22H2进行。海外侧，欧洲海风利好政策频发，欧盟四国（丹麦、荷兰、德国、比利时）规划至2050年海风装机达到150GW。英国规划容量共3.2GW项目于22年并网，我们预计22年欧洲海风装机量有望达到4-4.5GW，下半年风电将迎来国内外需求共振。推荐技术实力领先、未来具有较高成长性的运达股份。风机价格：边际回暖，主机中标价格开始恢复理性由于主机厂竞争激烈、压价求标，风机价格持续下降，22年2月份风机价格处于低谷，降至1400-1600元/KW。随着装机需求增加，3月中旬以来可以观测到风电价格逐渐企稳，产业链报价开始理性，4月开始回升至1900-2000元/KW区间，收入端增厚产业链利润。成本：大宗价格或走弱，零部件盈利有望修复21年由于钢材、铜等基础材料的上涨，进一步传导到风电设备上游商品，导致风电零部件盈利承压。22年4月以来，大宗商品价格有走弱趋势，中厚板和螺纹钢指数明显下降，5月底指数相对于4月初高点分别下降了4.2%和5.9%。我们预计随着原材料压制边际舒缓，原材料成本占比70-80%的风电设备如铸件、主轴等环节有望迎来盈利修复。看好短期盈利修复逻辑的零部件与市占率提升的主机厂1）海缆环节格局优，受益于国内海外双市场放量，下半年看量的弹性；2）锻铸件原材料成本占比高，此前大宗商品价格走高压制盈利，成本压力缓解，下半年利润弹性大；3）Q2以来风机价格企稳有望盈利修复，大型化趋势下风机龙头占率有望继续提升，看好在手订单充裕的风机龙头运达股份。风险提示：风电装机量低于预期；大宗商品降价低于预期；主机厂竞争激烈程度超过预期；海上风电平价进程慢于预期。单击此处输入文字。单击此处输入文字。(27)(12)31833Jun-21Oct-21Feb-22Jun-22(%)电力设备与新能源沪深300免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。2电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源正文目录风电板块：全球需求共振，风电板块基本面拐点初现..................................................................................................4总体装机量：22年上半年风电装机量不及预期，下半年或出现抢装....................................................................4海风装机量：22年以存量订单为主，招标、交付、平价“三加速”....................................................................4陆风装机量：高经济效益驱动陆上风机高景气，大基地项目贡献新增量..............................................................6海外风电：多个大型项目22年落地，海上风电有望步入快车道..........................................................................7价格：边际回暖，主机中标价格恢复理性.............................................................................................................8利润：大宗商品价格有走弱迹象，零部件盈利有望修复.......................................................................................8产业链：看好短期盈利修复逻辑、长期弹性格局兼优零部件环节................................................................................9叶片：22H2量价齐升可期，碳纤维供需紧张有望缓解........................................................................................9塔筒&桩基：大型化趋势下抗跌环节，看好受益于海风高景气的龙头标的.........................................................11轴承：大型化“膨胀”环节，国产替代进行时....................................................................................................12海缆：国内海外需求共振，高压直流海缆技术发展趋势提升单位价值量............................................................14铸件：22H2风机小抢装潮来临，铸件有望量利齐涨..........................................................................................15风机：大型化趋势下风机龙头市占率有望继续提升............................................................................................16重点推荐.....................................................................................................................................................................17运达股份（300772CH，买入，目标价26.91元）............................................................................................17核心标的估值......................................................................................................................................................17风险提示..............................................................................................................................................................17图表目录图表1：2020-2022M5风电每月新增装机量（GW）及增速.......................................................................................4图表2：2013-2022年1-5月风电新增并网规模（GW）及增速.................................................................................4图表3：22年可并网海风项目估计..............................................................................................................................5图表4：2021-2022M5我国海上风电招标量...............................................................................................................5图表5：2015-2022Q1海上风电招标量.......................................................................................................................5图表6：21年来省补政策规划.....................................................................................................................................6图表7：2015-22年Q1陆上风机装机量变化..............................................................................................................6图表8：2021-22年Q1陆上风机招标量变化..............................................................................................................6图表9：风光大基地计划..............................................................................................................................................7图表10：2022年欧洲海上风电装机量预测................................................................................................................7图表11：欧洲国家海上风电政策规划..........................................................................................................................7图表12：2021-22年6月陆上风机中标均价（元/KW）变化......................................................................................8图表13：2021-22年5月陆上风机中标价格（元/KW）气泡图..................................................................................8图表14：2021-22年5月中厚板价格指数变化（1994年4月指数=100）.................................................................8图表15：2021-22年5月螺纹钢价格指数变化（1994年4月指数=100）.................................................................8图表16：2020Q1-2022Q2日月股份、金雷股份季度毛利率（%）与钢价指数变化的关系........................................9图表17：2018-2020年我国风机叶片总产能...............................................................................................................9图表18：我国叶片行业竞争格局.................................................................................................................................9图表19：风机大型化推动叶片长度提升....................................................................................................................10免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。3电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源图表20：大丝束碳纤维价格走势...............................................................................................................................10图表21：2020-21年我国碳纤维制造商产能.............................................................................................................11图表22：2021年全球碳纤维制造商扩产情况...........................................................................................................11图表23：2018-2021年单GW海上风电塔筒、桩基用量变化（海力风电口径）.....................................................11图表24：单桩、导管架和漂浮式基础区别................................................................................................................11图表25：2021年H1海力风电塔筒成本构成............................................................................................................12图表26：2017-2021年海力风电和大金重工毛利率变化..........................................................................................12图表27：2010-2019年风电轴承销售均价变化.........................................................................................................12图表28：明阳智能风机零部件材料价值....................................................................................................................12图表29：新强联风电轴承毛利率...............................................................................................................................13图表30：2019年风电轴承企业市占率分布情况.......................................................................................................13图表31：东方电缆2017-2021年海缆营业收入与毛利率..........................................................................................14图表32：三芯海缆截面示意图..................................................................................................................................14图表33：海缆2021年竞争格局................................................................................................................................14图表34：铸件各厂商近几年产能布局.......................................................................................................................15图表35：运达股份风机整机行业市占率及风机机组业务毛利率情况........................................................................16图表36：重点推荐公司情况表..................................................................................................................................17免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。4电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源风电板块：全球需求共振，风电板块基本面拐点初现总体装机量：22年上半年风电装机量不及预期，下半年或出现抢装上半年不及预期。22年1-5月我国风电装机量仅10.8GW，不及此前由中电联发布全年预期50GW的1-5月均摊值20.8GW，主要原因在于：1）疫情影响风电施工和交付，叶片等零部件对运输条件要求严格，而疫情对交通影响较大；2）缺乏关键原材料，如位于上海的叶片胶黏剂的主要供应商康达新材受疫情影响而停工停产，导致下游产业链开工受限；3）从去年开始风电市场新增订单有向东北、西北地区转移的趋势，冬季北方地区受到气候限制施工困难。下半年或出现抢装。由于目前风电项目经济性好+央国企有装机目标约束+部分省份地补在年底退坡，根据吊装机械工程预测，预计全年风电装机量在50-60GW，即上半年风电装机量可能占比小于目标的25%，而下半年需装目标的75%以上，或出现抢装。图表1：2020-2022M5风电每月新增装机量（GW）及增速图表2：2013-2022年1-5月风电新增并网规模（GW）及增速资料来源：电力企业联合会，华泰研究资料来源：国家能源局，华泰研究海风装机量：22年以存量订单为主，招标、交付、平价“三加速”21年抢装潮后，22年海风装机处于平价过渡期，预计全年装机6-7GW。22年海风新增装机主要来源于三部分：1)21年未如期并网，“预留”到今年施工吊装的项目。21年是海上风电国补最后一年，出现抢装潮，但受到产业链配套资源如缺乏海上施工装备、施工环境、施工效率以及施工窗口期等因素，无法在年底完成吊装并网，延期到22年施工建设，据北极星风力发电网统计，有3-4GW无法如期并网的海上风电项目，主要集中在广东、浙江、山东等地区。2)21年招标，22年施工并网的项目。如华润电力苍南1#海上风电项目、中广核象山涂茨海上风电场项目、三峡能源山东昌邑莱州湾一期（300MW）海上风电项目等公司预计22年实现并网，根据项目公告这部分项目有1.73GW的装机规模。3)22年招标，22年施工并网的项目。如山东能源500MW海上风电EPC总承包项目、国华投资山东500MW海上风电项目、国家电投山东半岛南海上风电基地V场址500MW项目等，根据公告这部分项目有1.55GW的装机规模。-100%0%100%200%300%400%500%051015202530354045502020/032020/052020/072020/092020/112021/022021/042021/062021/082021/102021/122022/032022/05风电新增容量当月值当月同比-100%-50%0%50%100%150%200%010203040506070802016201720182019202020212022(1-5月）新增并网规模（GW）同比%免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。5电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源图表3：22年可并网海风项目估计类型招标人招标项目招标规模(MW)招标年份预计22年并网容量21年招标、22年施工并网的项目华润海上风电（苍南）有限公司华润电力苍南1#海上风电项目4002021300中广核象山涂茨海上风电场项目2802021280阳江明阳蕴华海上风电开发有限公司明阳阳江青洲四海上风电项目5052021505三峡集团三峡能源山东昌邑莱州湾一期（300MW）海上风电项目3002021300国家电力投资集团有限公司广东公司揭阳神泉二海上风电场项目350-5602021350累计173522年招标、22年施工并网的项目平潭海峡发电有限公司平潭外海海上风电场项目100202250山东渤海一号风电有限公司山东能源500MW海上风电EPC总承包项目5002022500上海市发改委关于公布金山海上风电场一期项目3002022国华能源投资有限公司国华投资山东500MW海上风电项目5002022500国家电力投资集团有限公司国家电投山东半岛南海上风电基地V场址500MW项目5002022500累计1550资料来源：北极星电力网，华泰研究海上风电招标提速，我们预计22年全年海上风电招标规模达到12-15GW。22年Q1据金风科技业绩材料统计，海上风电招标规模达到5.4GW，相比于2021年全年招标2.8GW，招标明显提速，预计全年招标规模在12-15GW左右，为23年风电装机火热提供支撑。图表4：2021-2022M5我国海上风电招标量图表5：2015-2022Q1海上风电招标量资料来源：北极星电力网，华泰研究资料来源：北极星电力网，华泰研究迈向海风平价，22-25年海上风电平均装机有望达到11GW。根据各省市“十四五”规划，22-25年预计海上风电新增装机45GW+，平均每年装机11GW+。海上风电内生增长的驱动力在于IRR的提升，海风IRR具体提升途径包括：1)地方政府出台省补政策，部分省份采用补贴初装成本形式。截至目前，广东、上海、山东等省市已出台省补政策，浙江省也明确将建立省级财政补贴制度，为海上风电降本增效、实现平价上网提供窗口期。2)风机大型化降本增效。大兆瓦机型的运用，可使海上风电场减少机组台数，显著降低运输、安装、电缆连接等前期配套成本以及后期运维管理成本，同时还有助于提高风电场平均风速，提升风电场的经济性。大叶片和高塔筒的应用可有效降低对最低风速的要求，提升风机利用小时数，中国工程院院士黄其励带领的海上风电支撑我国能源转型发展战略研究子项目研究显示，大功率、大叶片机型有望提升利用小时数10%-15%，预计21-25年海上风电的建设成本有望下降30%-35%。05001,0001,5002,0002,5003,0002020/10/162021/3/152021/8/122022/1/92022/6/8海上风电招标量（GW）1.21.93.44.815.66.32.85.4024681012141618201520162017201820192020202122Q1海上招标量（GW）免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。6电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源图表6：21年来省补政策规划省市发布时间文件名称具体内容广东2021年6月《广东省人民政府办公厅关于印发促进海上风电有序开发和相关产业可持续发展实施方案的通知》到2021年底，全省海上风电累计建成投产装机容量达到400万千瓦；到2025年底，力争达到1,800万千瓦，在全国率先实现平价网。2022年起，省财政对省管海域未能享受国家补贴的项目进行投资补贴，项目并网价格执行我省燃煤发电基准价（平价），推动项目开发由补贴向平价平稳过渡。补贴范围：2018年底前已完成核准、在2022年至2024年全容量并网的省管海域项目，对2025年起并网的项目不再补贴；补贴标准：2022年、2023年、2024年全容量并网项目每千瓦分别补贴1,500元、1,000元、500元。山东2022年4月《2022年“稳中求进”高质量发展政策清单（第二批）》山东省能源局副局长回答记者提问时表示，大力支持海上风电开发建设。对2022—2024年建成并网的“十四五”海上风电项目，省财政分别按照每千瓦800元、500元、300元的标准给予补贴，补贴规模分别不超过200万千瓦、340万千瓦、160万千瓦。2023年底前建成并网的海上风电项目，免于配建或租赁储能设施。允许发电企业投资建设配套送出工程，由电网企业依法依规回购，推动项目早建成、早投产。资料来源：北极星电力网，中国能源网，华泰研究陆风装机量：高经济效益驱动陆上风机高景气，大基地项目贡献新增量21年招标量充足，22年陆上风电装机有望达到45-50GW。22年Q1陆上风电新增装机7.54GW，展望全年，我们认为陆上装机量可达到45-50GW。主要依据有：1)根据金风科技业绩材料统计，21年国内陆上风电招标达到51.4GW，我们预计70%的招标会遗留到22年，贡献35GW+的装机；2)根据金风科技业绩材料，22年Q1陆上风电招标量达到19.3GW，由于交付节奏加快，Q1招标项目部分要求在22年装机并网，我们预计其中50%在今年吊装，贡献装机不到10GW。图表7：2015-22年Q1陆上风机装机量变化图表8：2021-22年Q1陆上风机招标量变化资料来源：金风科技，华泰研究资料来源：金风科技，华泰研究“风光大基地计划”需求将释放，支撑陆风长期增长。据发改委统计，截至2021年12月底，我国第一批97.05GW风光大基地项目已开工约75GW，其余项目将在2022年一季度开建。2022年5月31日，国务院印发《扎实稳住经济的一揽子政策措施》，提出抓紧启动第二批项目。相比于第一批基地项目在三北地区和西南地区均有基地，第二批基地则基本集中在三北地区，到2030年，规划建设风光基地总装机约4.55亿千瓦，其中“十四五”时期规划建设风光基地总装机约2亿千瓦。30.823.419.721.126.854.455.97.540102030405060201520162017201820192020202122Q1陆上风电装机量（GW）17.526.523.828.749.624.851.3619.30102030405060201520162017201820192020202122Q1陆上风电招标量（GW）免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。7电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源海外风电：多个大型项目22年落地，海上风电有望步入快车道欧洲是全球海上风电较成熟的市场，22年海上风电装机量有望创新高。英国的三大大容量项目预计22年并网，分别为沃旭的HornseaTwo（1.4GW）、OceanWind的MorayEast（950MW）、TritonKnoll海上风电场(857MW），将贡献欧洲海上风电装机的主要增量，我们统计了欧洲各国现有项目，预计22年欧洲海上风电装机量达到4-4.5GW。欧洲海上风电政策利好频出，全球需求共振。2022年以来，欧洲各国关于海上风电的政策频出，在5月19日，德国，荷兰，比利时和丹麦欧盟四国宣布签署海上风电协议，将使北海成为“欧洲绿色发电厂”。这四个国家计划投资1350亿欧元，到2030年实现65GW海上风电的综合目标，到2050年达到150GW，预计未来欧洲海上风电迎来快速发展。图表9：风光大基地计划时间文件内容2021年11月《关于印发第一批以沙漠、戈壁、荒漠地区为重点的大型风电光伏基地建设项目清单的通知》第一批风光大基地项目涉及内蒙古、青海、甘肃、湖南、安徽等19个省份，总规模为97.05GW2022年2月《以沙漠、戈壁、荒漠地区为重点的大型风电光伏基地规划布局方案》根据方案计划以库布齐、乌兰布和、腾格里、巴丹吉林沙漠为重点,以其他沙漠和戈壁地区为补充,综合考虑采煤沉陷区,规划建设大型风电光伏基地。到2030年,规划建设风光基地总装机约4.55亿千瓦,其中库布齐、乌兰布和、腾格里、巴丹吉林沙漠基地规划装机2.84亿千瓦,采煤沉陷区规划装机0.37亿千瓦,其他沙漠和戈壁地区规划装机1.34亿千瓦。资料来源：国际风力发电网、国际能源网、北极星电力网、华泰研究图表10：2022年欧洲海上风电装机量预测国家22年并网项目总容量英国Orsted的HornseaTwo海上风电场（1.4GW)；OceanWinds公司的MorayEast海上风电场（950MW），该公司是是法国Engie和西班牙EDPRenewables的合资企业；德国莱茵集团（RWE）的TritonKnoll海上风电场(857MW）。3.2GW法国首个商业海上风电项目——480MW的Saint-Nazaire海上风电场预计将于今年年底投运。0.48GW德国德国现将重新启动342兆瓦的Kaskasi项目的安装0.34GW挪威88兆瓦的HywindTampen浮式海上风电项目预计也将在2022年底投运，这是全球的最大浮式风电场。0.088GW意大利首个海上风电场——Beleolico海上风电场也将于年底并网0.03GW西班牙预计将通过其浮式风电示范项目提供新增容量。-汇总4.14GW资料来源：国际风力发电网、国际能源网、北极星发电网、华泰研究图表11：欧洲国家海上风电政策规划国家政策规划内容英国《英国能源安全战略》（2022.4）2030年英国海上风电装机目标从40GW增加到50GW丹麦、比利时、荷兰、德国《埃斯比约海上风电宣言》（2022.5）2030年四国海上风电总装机量达65GW法国政府计划（2022.3）法国将建成50个海上风力发电厂并实现40GW装机规模葡萄牙能源部长若昂·马托斯·费尔南德斯在德国汉诺威工业博览会表示（2022.3）2023年举行首次6-8GW海上风电项目拍卖波兰《波兰到2040年的能源政策》（PEP2040）(2022..2)2027年在运和在建海上风电装机容量达10.9GW挪威政府计划（2022.2）在SrligeNordsjII和UtsiraNord地区启动4.5GW海上风电招标，2040年实现30GW海上风电装机资料来源：北极星发电网，WindEurope，华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。8电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源价格：边际回暖，主机中标价格恢复理性22年3月以来风机投标价格开始趋于理性，风机招标价格企稳。近年来，由于大型化风机成本逐渐下降，风机投标价格逐年降低，22年随着同质化竞争日趋激烈，风机厂进一步压价求标，2月份风机价格处于低谷，降至1400-1600元/KW，在此价格下，风机厂利润水平很低。3月中旬以来，招标需求回暖，可以观测到风电价格逐渐企稳，产业链报价开始理性。图表12：2021-22年6月陆上风机中标均价（元/KW）变化图表13：2021-22年5月陆上风机中标价格（元/KW）气泡图资料来源：北极星发电网，华泰研究资料来源：北极星发电网，华泰研究利润：大宗商品价格有走弱迹象，零部件盈利有望修复大宗商品价格有走弱迹象，原材料压制缓解，零部件环节有望迎来盈利修复。风电设备上游原材料包括中厚板、硅铁、螺纹钢、环氧树脂等，原材料成本占比较高，自22年初，随着风机价格走低，钢材、铜等基础材料的上涨，进一步传导到风电设备上游商品，导致风电零部件盈利承压。22年4月以来，大宗商品价格有走弱迹象，中厚板和螺纹钢指数明显下降，其中中厚板与螺纹钢5月底指数相对于4月初高点分别下降了4.2%和5.9%。预计随着原材料压制趋缓，原材料成本占比较高的风电设备如铸件、主轴等环节或迎来盈利修复。图表14：2021-22年5月中厚板价格指数变化（1994年4月指数=100）图表15：2021-22年5月螺纹钢价格指数变化（1994年4月指数=100）资料来源：Wind，华泰研究资料来源：Wind，华泰研究01,0002,0003,0004,00005,00010,00015,0002021/1/12021/3/12021/5/12021/7/12021/9/12021/11/12022/1/12022/3/12022/5/1元MW陆风开标量-左轴1,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,500Dec-20Apr-21Jul-21Oct-21Jan-22May-22气泡面积：开标量1251301351401451501551601651702021-072021-092021-112022-012022-032022-05钢铁价格指数:中厚板:2080901001101201301401501601702021-092021-112022-012022-032022-05钢材价格指数:螺纹钢:Φ16免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。9电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源产业链：看好短期盈利修复逻辑、长期弹性格局兼优零部件环节叶片：22H2量价齐升可期，碳纤维供需紧张有望缓解风电叶片整体供需较平衡。2020年受风机抢装潮影响，叶片供不应求，众多叶片企业顺势扩产，造成叶片行业产能过剩。据北极星风力发电网不完全统计，2020年我国兆瓦级风电叶片产能超过4.2万套，不包括企业正在扩充的产能，其中，中材叶片、时代新材、东方电气天津叶片、明阳叶片等企业年产能超过3000套。伴随抢装潮落幕，2021年叶片行业产能供需较平衡。叶片国产化程度高，大型化推进市场份额向头部集中。据北极星风力发电网不完全统计，2020年我国兆瓦级风电叶片产能超4.2万套，国产化程度较高。由于受到运输半径制约，产能分布会影响叶片市场竞争格局，地方性厂商受益于地域性优势瓜分了一些区域市场份额。2013年以来风电叶片CR5呈上升趋势，中材科技21年市占率近30%。我们认为随着风机大型化趋势推进，叶片生产难度提升，具备规模、技术和成本优势的企业盈利能力有望超过平均水平，带来市场集中度进一步提升。图表17：2018-2020年我国风机叶片总产能图表18：我国叶片行业竞争格局资料来源：中研网，华泰研究资料来源：华经情报网，华泰研究风机大型化、轻量化趋势对叶片提出新要求：1）大型化：为提高风力发电效率，随着风机大型化发展叶片长度也有明显增长；2）轻量化：《碳纤维在风力发电机叶片中的应用》（电气制造，2010）一文测算，叶片重量增加与叶片长度的立方成正比，叶片重量的增加会影响叶片的工作效率。随着风机大型化，碳纤维将在叶片中渗透以满足风机轻量化需求。2125570102030405060201820192020产能（GW）0%10%20%30%40%50%60%70%80%201320142015201620172018201920202021CR5中材科技市占率图表16：2020Q1-2022Q2日月股份、金雷股份季度毛利率（%）与钢价指数变化的关系资料来源：Wind，华泰研究0%10%20%30%40%50%60%0204060801001201401601802020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q1钢铁价格指数日月股份金雷股份免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。10电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源碳纤维叶片优势明显，价格过高限制其在我国大规模运用。碳纤维叶片优势：1）可为叶片减重，解决叶片长度增加后风机载荷增大的矛盾；2）碳纤维复材有较好的模量和刚度，可以一定程度上提升风能利用率；3）提高风电叶片的弯曲刚度、缓解疲劳特性，更耐恶劣气候条件。然而根据北极星风力发电网，叶片占风机成本20%以上，我国主机厂对其具有较高的价格敏感度，碳纤维高价限制了其在风机叶片上的大规模运用。图表20：大丝束碳纤维价格走势资料来源：Wind，华泰研究大丝束碳纤维扩产提速，供需紧张缓解提供降价可能。目前，我国碳纤维市场整体供不应求的局面造成碳纤维价格居高不下。受益于风电装机需求景气，全球大丝束碳纤维需求快速提升，碳纤维厂商扩展提速。据广州奥赛统计，我国主要碳纤维制造商2021年产能达5.7万吨，同比上升60%。随着各厂商新建产能达产，碳纤维供需紧张局面有望缓解，22H2碳纤维价格有下降空间；而从风电叶片下游需求端风机厂看，风电装机量提升能有效拉动22H2碳纤维需求增长。80901001101201301401501602020-02-242020-06-242020-10-242021-02-242021-06-242021-10-242022-02-24（元/Kg）T300,48/50KT300,24/25K图表19：风机大型化推动叶片长度提升资料来源：IRENA，华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。11电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源图表21：2020-21年我国碳纤维制造商产能图表22：2021年全球碳纤维制造商扩产情况资料来源：广州奥赛，华泰研究资料来源：广州奥赛，华泰研究塔筒&桩基：大型化趋势下抗跌环节，看好受益于海风高景气的龙头标的大型化/海风趋势下，单GW塔筒用量下降幅度较小、桩基用量将增加。以海力风电为例，单GW塔筒用量随着MW增大而呈现波动下降趋势，下降幅度小，2018-2021年桩基单GW用量不降反升，主要原因是导管架+桩基的吨数远大于单桩吨数，随着开发海域越来越深，单桩不再满足需求，导管架占比越来越高。成本加成定价模式，原材料涨价顺利传导，盈利能力较为稳定。塔筒、桩基原材料成本占比高，约75%-80%，其中原材料主要由钢材和法兰构成，塔筒的法兰占比更高（一般情况下，桩基产品配有1套法兰、风电塔筒产品配有6-8套法兰），行业内采用成本加成定价模式，原材料成本可以顺利传导，这一环节的盈利能力较为稳定。02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,00018,000吉林化纤中复神鹰宝旌江苏恒神光威复材太钢科技兰州蓝星上海石化中简科技中油吉化河南永康（吨）2020年2021年010203040506070东丽+卓尔泰克吉林化纤赫氏东邦/帝人三菱西格里中复神鹰宝旌台塑氰特/索尔维新创碳谷恒神光威DowAksa晓星太钢钢科UMATEX蓝星上海石化中简科技中国其他世界其他（千吨）运行产能扩产计划并购产能图表23：2018-2021年单GW海上风电塔筒、桩基用量变化（海力风电口径）类型项目2018201920202021桩基平均单套MW3.294.414.204.50单套平均吨重（吨/套）713.98827.94862.111000.00单GW用量（万吨）21.7018.7720.5322.22塔筒平均单套MW2.443.363.614.40单套平均吨重（吨/套）215.48243.49274.58330.00单GW用量（万吨）8.837.257.617.50资料来源：海力风电招股说明书，华泰研究图表24：单桩、导管架和漂浮式基础区别类别桩基导管架漂浮式基础结构特征直径大、长度长，一体化的钢构件直径较小，钢管桩与上部脚架组合而成的钢构件由浮箱、锚索等构件组合而成，通常为钢构件适用范围浅海（0-60m）浅海（0-60m）深海（>50m）优点生产工艺简单，安装成本较低，安装经验丰富强度高，重量轻，适用大型风机适用于深水海域，该水域海上风电发电潜力大，安装不受海床影响局限性施工噪声大，受海床、水深及风机重量影响较大结构复杂，造价较高，施工较为繁琐尚在研制中，缺乏设计及安装经验，在中浅水区域并不具有经济优势造价成本较低较高高安装施工液压打桩锤、钻孔安装蒸汽/液压打桩锤安装与深水海洋平台施工法相同，起重船吊装系泊资料来源：海力风电招股说明书，华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。12电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源图表25：2021年H1海力风电塔筒成本构成图表26：2017-2021年海力风电和大金重工毛利率变化资料来源：海力风电招股说明书，华泰研究资料来源：Wind，华泰研究码头资源稀缺，优质码头资源将助力龙头企业卡位海上及海外需求。由于桩基很重，直径很长（如海力给中广核某项目制作的是8.5米直径的单桩，桩长96米），受到路况限制，难以通过陆上运输，而分段运输则会增加成本，因此具有优质码头资源的企业可通过海路运输，节约运输成本。而目前各省优质码头资源稀缺，拥有码头资源的企业将受益于海上及海外市场放量。轴承：大型化“膨胀”环节，国产替代进行时大功率主轴承单MW价值量上升。根据华经情报网，4-6MW级别主轴承报价约在30万，而6-8MW级别主轴承报价则可以到100万+，主要原因为随着风机大型化，风电轴承尺寸增大，加工难度亦成倍增加。此外，大兆瓦配套产品产能相对有限且成品率低，因此单位价值量有所提高。风机主轴承价值占比在明阳智能1.5MW风机中仅约2%，而在3.0MW风机中达7%。图表27：2010-2019年风电轴承销售均价变化图表28：明阳智能风机零部件材料价值资料来源：华经产业研究院，华泰研究资料来源：明阳智能招股书，华泰研究头部轴承厂商毛利率有望稳步上升。新强联2018-22Q1风电轴承毛利率逐年上升（21年小幅下降主要为会计变更导致），22Q1毛利率高达36%，主要系公司高附加值主轴轴承销量占比攀升。根据新强联年报，主轴轴承受益于高技术壁垒及行业寡头垄断优势，毛利率近50%。随着国产化主轴承需求上升及轴承大兆瓦产品溢价优势继续维持，头部轴承厂商有望维持高毛利率。75.58%1.59%3.59%16.32%2.92%直接材料直接人工制造费用加工费运输成本0%5%10%15%20%25%30%20172018201920202021海力风电毛利率（%）大金重工毛利率（%）55.255.458.563.067.867.367.572.781.291.301020304050607080901002010201120122013201420152016201720182019销售均价（万元/机组）1.98%1.31%6.98%2.74%3.53%3.20%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%1.5MW2,0W3.0W主轴轴承变桨轴承叶片齿轮箱发电机变频器其他免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。13电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源图表29：新强联风电轴承毛利率资料来源：Wind，华泰研究主轴承进口受限，国产化进程加速：1）受欧洲疫情影响，主轴承供应链受阻，进口难度加大；2）国外主轴承产能有限，难以满足全球需求。目前主要配套海上风电的大型轴承的是海外厂商舍弗勒和SKF等，根据“疫情下海上风电产业链的全球协同发展线上会议”上的描述，目前主要配套海上风电的大型轴承的舍弗勒和SKF合计产能约600套，无法满足全球风电轴承需求；3）主机厂受价格战影响，有较大的盈利压力，国产主轴承凭借高性价比优势，逐渐被主机厂商青睐；4）俄乌战争之后，国家愈发重视能源安全，政策端支持风电零部件国产化。图表30：2019年风电轴承企业市占率分布情况资料来源：Wind，华泰研究国产化轴承市场份额将持续向头部集中：1）业主倾向于选择来自第一梯队厂商（新强联、瓦轴、洛轴、恒润）的国产化轴承，原因在于轴承失效后更换成本很高，第一梯队厂商轴承质量相对有所保证；2）风机大兆瓦迭代速度很快，二三梯队轴承厂商技术开发水平有限，轴承验证周期长，开发速度赶不上技术迭代。20%22%24%26%28%30%32%34%36%38%201820192020202122Q1风电轴承毛利率中国瓦轴4%中国洛轴4%捷克ZKL1%德国罗特艾德8%美国Timken9%日本KOYO9%日本NTN12%瑞典SKF24%德国舍弗勒29%免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。14电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源海缆：国内海外需求共振，高压直流海缆技术发展趋势提升单位价值量国内海外需求共振，国内海缆企业谋取出口。国内海缆各厂商扩建敷设船、产能扩张因素叠加，导致海风整体交付节奏变快；同时海外海缆市场侧需求旺盛，主要源于气候协议对碳排放量限制的需求。欧盟出台相关政策到2050年海风增加10倍，2022-2050年年均增长10GW以上；现有欧洲海缆厂商产能压力较大，为国内海缆出口提供机会。直流高压海缆新技术海缆价值量提升。高电压海缆在减少涉海面积、海缆回路和降低施工难度等方面均有相关贡献，31000mm2的220kV交流电缆单位公里价格为700-750万元，宁波-舟山示范项目中500kV交流电缆单位公里价格是1000万元左右。直流海缆相比交流海缆更有优势：1）输电容量：相同的海缆导体材料、截面类型、和敷设安装条件下，直流海缆有更大输电容量；2）材料损耗：直流海底电缆无交变电磁场，不会引起导体、金属套和铠装损耗；3）稳定性：直流海缆与交流电网相互独立，风电场故障不影响电网运作。图表31：东方电缆2017-2021年海缆营业收入与毛利率图表32：三芯海缆截面示意图资料来源：Wind，华泰研究资料来源：千尧科技，华泰研究行业马太效应明显，头部企业优势领先。目前海缆厂商主要分两个梯队，80%以上订单依然集中在东方电缆、中天科技和亨通光电；第二梯队的宝胜、汉缆市场合计占比约为10%-15%。技术侧来看，只有头部三家企业具有330kV以上高压海缆的生产能力，头部技术壁垒依然强势；产能侧来看，中天科技在江苏、粤东优势明显，与其汕尾二期产能与盐城的产能拓展有关；东方电缆重点在浙江和广东阳江进行产能布局；亨通光电在全国均有产能布局。相比之下，由于缺乏资金、技术支持，第二梯队产能扩张趋势不明显。0%10%20%30%40%50%60%0510152025303520172018201920202021亿元营业收入毛利率图表33：海缆2021年竞争格局资料来源：华经情报网，华泰研究第一梯队（东缆、中天、亨通）第二梯队（宝胜、汉缆）其他免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。15电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源铸件：22H2风机小抢装潮来临，铸件有望量利齐涨风机大机型和海风化趋势下，大兆瓦产能稀缺。21年以来风机平均容量往3.6MW及更大容量方向发展，大容量风机配套铸件产能相对紧缺，目前仅有日月股份等头部铸件厂商具有相关大机型配套铸件生产能力；此外，海上风电对铸件的防腐和精加工提出更高要求，是否具备30吨以上轮毂精加工能力成关注重点。国内铸件成本优势明确，国内龙头企业将卡位全球增量市场。根据北极星风力发电网，欧洲四国宣布2030年海风装机目标，带来海风铸件需求，经测算2022-2030年每年平均增加10GW需求，按每MW风电整机大约需要20吨~25吨铸件计算，欧洲每年铸件需求造20万吨+。目前全球风电铸件产能70%集中于中国，中国铸件厂商的原材料成本（生钢国内外价差10%）、能源成本和人工成本均相对欧洲铸件厂商有较强竞争优势，国内铸件厂商出海前景可期，产能充足的龙头铸件厂将优先收益。图表34：铸件各厂商近几年产能布局资料来源：各公司年报，华经情报网，华泰研究0102030405060日月股份永冠集团吉鑫科技龙马铸件欧博铸造豪迈科技华东风能无锡侨联通裕重工一汽铸造万吨免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。16电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源风机：大型化趋势下风机龙头市占率有望继续提升风机大型化趋势下，风机厂商集中度有望提升，龙头企业有望受益。机组大型化趋势下，大兆瓦机组对风机制造提出来更高的要求，同时龙头企业所具备的上游资源整合、产业链调配能力将帮助整机环节龙头企业扩大优势。运达股份：老牌整机商，市占率快速提升，迈向第一梯队：1）订单量大幅增长，根据公司21年年报，截至2021年底公司累计在手订单已达12.88GW，根据彭博新能源，21年整机市场占有率达14%，全年新增订单12.80GW，同比增长259%，充沛的在手订单将为公司后续的销量及收入增长提供良好保障；2）海外及海风市场的开拓亦取得较大进展，根据21年年报，公司全年新增海外订单超500MW，其中越南朔庄项目为公司首个海上批量项目；3）加码风电场投资运营，根据公司2021年年报，2021年公司新签订风光资源开发协议超10GW，其中1.66GW已列入省级能源部门开发指标，新签智慧服务业务订单则超过3亿元，实现翻倍增长。图表35：运达股份风机整机行业市占率及风机机组业务毛利率情况资料来源：Wind，彭博新能源研究，华泰研究0%5%10%15%20%25%201620172018201920202021风机整机行业市占率风机机组毛利率免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。17电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源重点推荐运达股份（300772CH，买入，目标价26.91元）1）订单量大幅增长：截至2021年底公司累计在手订单已达12.88GW，全年新增订单12.80GW，同比增长259%，充沛的在手订单将为公司后续的销量及收入增长提供良好保障；2）海外及海风市场的开拓亦取得较大进展：21年新增海外订单超500MW，其中越南朔庄项目为公司首个海上批量项目；3）加码风电场投资运营：2021年公司新签订风光资源开发协议超10GW，其中1.66GW已列入省级能源部门开发指标，新签智慧服务业务订单则超过3亿元，实现翻倍增长。目标价26.91元基于23x2022PE（可比公司Wind一致性预期22年13倍PE均值，考虑到公司布局的风机生产产能和超过行业平均的风机单机容量，给予公司22年23倍PE值，预计2022年归母净利润为6.35亿元），报告日期2022/5/24。风险提示：风机装机不及预期，市场竞争加剧。核心标的估值风险提示1）风电装机量低于预期；大宗商品降价低于预期2022上半年受疫情影响，产业上游零部件停产带来的下游开工难问题以及交通管制造成的运输不便，都使得期间风机成交量持续处于低位。此外设备原材料里中厚板、螺纹钢等的价格指数虽有走弱迹象，但仍低于盈利修复的理想水平。2）主机厂竞争激烈程度超过预期；海上风电平价进程慢于预期竞争对手间的高度同质化催生投标价格一路走低的局面，或进一步压缩风机厂商的利润空间；海风补贴及降本的力度和效果稍显不足，导致其平价进程不达预期。图表36：重点推荐公司情况表项目市值（亿元）归母净利润（亿元）PE（倍）代码公司2022/6/282021A2022E2023E2021A2022E2023E300772CH运达股份1364.906.357.9227.7521.4217.17资料来源：Wind，公司年报，华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。18电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源电力设备与新能源免责声明分析师声明本人，申建国，兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见；彼以往、现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬。一般声明及披露本报告由华泰证券股份有限公司（已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格，以下简称“本公司”）制作。本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料。本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用。本公司不因接收人收到本报告而视其为客户。本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司及其关联机构(以下统称为“华泰”)对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。在不同时期，华泰可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。同时，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。以往表现并不能指引未来，未来回报并不能得到保证，并存在损失本金的可能。华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态。华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司不是FINRA的注册会员，其研究分析师亦没有注册为FINRA的研究分析师/不具有FINRA分析师的注册资格。华泰力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考，不构成购买或出售所述证券的要约或招揽。该等观点、建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对客户私人投资建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华泰及作者均不承担任何法律责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现，过往的业绩表现不应作为日后回报的预示。华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现，分析中所做的预测可能是基于相应的假设，任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报。华泰及作者在自身所知情的范围内，与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系。在法律许可的情况下，华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，为该公司提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务。华泰的销售人员、交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。华泰的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。投资者应当考虑到华泰及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。有关该方面的具体披露请参照本报告尾部。本报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布的机构或人员，也并非意图发送、发布给因可得到、使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员。本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人(无论整份或部分)等任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并需在使用前获取独立的法律意见，以确定该引用、刊发符合当地适用法规的要求，同时注明出处为“华泰证券研究所”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相关责任的权利。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。中国香港本报告由华泰证券股份有限公司制作,在香港由华泰金融控股（香港）有限公司向符合《证券及期货条例》及其附属法律规定的机构投资者和专业投资者的客户进行分发。华泰金融控股（香港）有限公司受香港证券及期货事务监察委员会监管，是华泰国际金融控股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