[Table_Title]电气设备行业专题研究钠离子电池专题之四：碳酸锂价格和钠离子电池的生存空间2022年12月16日[Table_Summary]【投资要点】◆锂盐成本高企，激发电池厂和整车企业推广钠离子电池意愿，中低端市场将是钠离子电池商业化应用的开端。锂盐价格高企导致新能源汽车产业链利润分配畸形，电池厂和整车企业共担锂盐成本。着眼于摆脱资源约束和成本挤压，电池厂和整车厂都有极大的动力去推广和应用钠离子电池。A00级车型和锂电两轮车等中低端市场受到高价锂盐冲击最为明显，将是钠离子电池商业应用的开端。中长期视角，钠锂混搭技术的应用和钠离子电池性能水平的提升，则会将钠离子电池向中高端应用场景拓展。◆锂盐价格越高，钠离子电池价格空间越大。当电池级碳酸锂价格在45-60万元/吨区间，对应磷酸铁锂电芯价格为0.96元/wh左右，相应的钠离子电芯价格只要在0.77元/wh以内都会有很强的竞争力。当碳酸锂价格在20-45万元/吨之间，对应磷酸铁锂电芯价格为0.70元/wh左右，相应的钠离子电池价格空间为0.56元/wh以内。当碳酸锂价格在10-20万元/吨之间，对应磷酸铁锂电芯价格为0.60元/wh左右，相应的钠离子电池价格空间为0.48元/wh以内。当碳酸锂价格在10万元/吨以下，对应磷酸铁锂电芯价格为0.53元/wh左右，相应的钠离子电池价格空间为0.42元/wh以内。◆锂盐价格快速回落会影响钠电发展速度，但是不会影响发展趋势。即使未来碳酸锂价格出现大幅回落，钠离子电池产业化趋势也不会改变，只是产业化推进的速度可能会受到影响。国内对锂电池的需求场景除了电动车，还包括光储、风储、工商业储能和户储等等。这些领域很多还处于渗透初期。如果不从根本上降低对锂系电池的依赖，未来随着不同领域储能需求的崛起，锂盐价格的暴涨现象可能会反复重演。通过钠离子电池以降低对锂资源的依赖，是走自主可控道路的必要举措，符合储能相关行业的长远发展利益，是不可阻挡产业趋势。【配置建议】◆钠离子电池处于0到1的爆发期，未来会在储能、低速交通领域会广泛应用。建议重点关注维科技术、元力股份、振华新材、美联新材、华阳股份、传艺科技，建议关注多氟多和容百科技。【风险提示】◆钠离子电池产业化进程不及预期；钠离子电池下游需求不及预期；钠离子电池成本下降不及预期。[Table_Rank]强于大市（维持）[Table_Author]东方财富证券研究所证券分析师：周旭辉证书编号：S1160521050001联系人：程文祥电话：18502186287[Table_PicQuote]相对指数表现[Table_Report]相关研究《钠离子电池环节概述：产业化加速，有望成为锂电的有效补充》2022.10.17《9月新能车销量大增，行业景气度向上》2022.10.12《钠离子电池正极材料：新势力一马当先，锂电厂商伺机而动》2022.10.12-42.15%-33.59%-25.03%-16.47%-7.91%0.65%12/162/164/166/168/1610/1612/16电气设备沪深300[行业研究/电气设备/证券研究报告挖掘价值投资成长2017敬请阅读本报告正文后各项声明2[Table_yemei]电气设备行业专题研究正文目录1.锂矿供应受约束是发展钠离子电池最大宏观逻辑............................................31.1.钠锂资源对比：国内锂资源高度对外依赖，钠资源储备丰富....................32.锂价高企影响产业链生态并冲击中低端市场需求............................................72.1.高价锂盐提高钠电切换意愿：始于但不会止步于中低端市场....................73.钠离子电池价格空间锚定碳酸锂价格............................................................103.1.钠离子电池价格空间：锂盐价格越高，钠电发展空间越大......................103.2.钠离子电池价格空间：20万碳酸锂价格下，钠电仍有经济性.................114.投资建议：建议重点关注维科技术，元力股份等..........................................144.1.维科技术：绑定钠创新能源，大力布局钠离子电池..................................144.2.华阳股份：无烟煤龙头企业，与中科海钠深度合作..................................144.3.多氟多：六氟磷酸钠布局领先，并顺势切入钠离子电池..........................154.4.传艺科技：一期钠电产能加码，钠电池测试性能优越..............................154.5.元力股份：活性炭龙头企业，钠电布局可期..............................................155.风险提示..............................................................................................................16图表目录图表1：中长期海外锂资源占比将维持高位........................................................3图表2：全球贸易保护主义已经延伸至新能源领域............................................4图表3：南美锂三角占全球盐湖型锂储量90%.....................................................4图表4：印度尼西亚和加拿大分别是全球第一大和第七大镍储量国................5图表5：储能需求高增长和锂电池化学体系单一的矛盾....................................5图表6：钠离子电池研发历程................................................................................6图表7：全球各国钠资源分布情况........................................................................6图表8：钠离子电池中主要元素在地壳中的丰度................................................6图表9：电池级碳酸锂价格....................................................................................7图表10：纯碱价格..................................................................................................7图表11：钠离子电池和锂电池中纯碱和碳酸锂成本对比..................................8图表12：锂电产业链各环节销售净利率对比......................................................8图表13：A00级车型销量占比下降.......................................................................9图表14：宁德时代钠锂混搭技术拓展钠电在电动车应用场景..........................9图表15：钠离子电池价格空间和碳酸锂价格的关系........................................10图表16：镍铁锰酸钠正极材料成本和价格........................................................11图表17：硬碳和石墨的炭化温度........................................................................12图表18：六氟磷酸钠和六氟磷酸锂金属盐单耗................................................13图表19：钠离子电池成本和价格测算................................................................13图表20：行业重点关注公司................................................................................162017敬请阅读本报告正文后各项声明3[Table_yemei]电气设备行业专题研究1.锂矿供应受约束是发展钠离子电池最大宏观逻辑1.1.钠锂资源对比：国内锂资源高度对外依赖，钠资源储备丰富国内可经济开采的锂资源贫乏，海外锂矿是供应主体。由于中国硬质锂矿（锂辉石、锂云母）的资源禀赋弱于澳大利亚，难于经济的大幅开发，中国盐湖资源禀赋弱于南美，大规模开发及产能爬坡周期较长，预计2025年以前，海外锂产量占全球比例将长期维持在70%以上。中国锂资源对外依存度高，比例超过70%。2020年全球锂盐产量近60%分布在中国，但中国锂盐上游原材料（盐湖或矿石）70%依赖进口，我国锂原料产量占全球比例仅24%。锂资源端由于开发条件各异，产能不具备可复制性，扩张周期长、资本开支大，同时受制于海外国家政策限制，锂资源的获取和控制难度也非常大，保障资源供给具有高度的战略意义，围绕锂资源的争夺战也会越加激烈。图表1：中长期海外锂资源占比将维持高位资料来源：《全球锂资源十年周期全面复盘和未来展望》，东方财富证券研究所随着国内外新能源汽车产业链体量的扩张，海外国家亦想分一杯羹，2022年开始密集加强对上游资源的控制或通过法案敦促相关产业链的本土化。2022年4月，墨西哥参议院通过了一项矿业法案，确认国家对锂矿开采的控制。墨西哥总统表示，将锂视为国家的战略资源，就像石油一样。拜登政府2022年8月签署IRA法案，拟2023年1月1日开始执行。IRA法案对于新能源汽车供应链提出来四条限制。美国IRA法案中的第二条规定，关键矿物(包括锂、镍、钴、锰、石墨、铝等)需要有一定比例在与北美有自由贸易协定的国家提取或加工，或者是在北美回收循环，比例要求由2024年的40%逐年递增至80%，满足该条件才能获得第一个3750美元的税收抵免，其总体目标是希望实现新能源汽车产业链的本土化。2022年10月，根据财联社消息，由阿根廷、玻利维亚和智利组成的“锂三角”正在考虑建立“锂业OPEC”，以联合制定锂的销售价格。而南美三国的锂资源储量总和占世界的65%，锂矿产量总和则占全球总产量的近30%，这三个0%20%40%60%80%100%20182019202020212022E2023E2024E2025E海外锂资源产量占比中国锂资源产量占比2017敬请阅读本报告正文后各项声明4[Table_yemei]电气设备行业专题研究国家就锂资源的联盟无疑会对锂资源价格产生重大影响。图表2：全球贸易保护主义已经延伸至新能源领域资料来源：财联社，东方财富证券研究所2022年11月2日，加拿大工业部以所谓国家安全为由，要求中矿资源（002738.SZ）旗下中矿(香港)稀有金属资源有限公司、盛新锂能香港孙公司盛泽锂业国际有限公司和藏格矿业（000408.SZ）旗下子公司ZanggeMiningInvestment(Chengdu)CoLtd三家中国公司剥离其在加拿大关键矿产公司的投资。2022年11月16日，印尼投资部周三在一份声明中表示，印尼已在与加拿大会谈中，提议为镍生产国建立一个类似欧佩克(OPEC)这样的组织。而印度尼西亚和加拿大分别是全球第一大和第七大镍储量国。2022年11月25日，澳大利亚政府官员提出，将加强审查外国在澳大利亚锂矿等清洁能源行业相关的关键大宗商品领域的投资。图表3：南美锂三角占全球盐湖型锂储量90%资料来源：《全球锂资源十年周期全面复盘和未来展望》，东方财富证券研究所锂矿卡脖子将是我国锂电产业链面临的长期性问题。结合海外国家的政策动向，可以显然的预见，锂矿供应的“卡脖子”将是国内锂电产业链发展会面临的长期性的问题。而国内下游需求层面，四轮电动车，化学储能，消费电子和两轮电动车等各行业对电池均有着庞大的需求，而目前这些领域目前高度依赖于磷酸铁锂、三元锂、锰酸锂和钴酸锂等锂系电池。锂矿供应受到海外约束背景下，电池需求的高增和电池化学体系的单一的势必会形成尖锐的矛盾，并2017敬请阅读本报告正文后各项声明5[Table_yemei]电气设备行业专题研究体现为天价的碳酸锂。图表4：印度尼西亚和加拿大分别是全球第一大和第七大镍储量国资料来源：财联社，东方财富证券研究所图表5：储能需求高增长和锂电池化学体系单一的矛盾资料来源：百度百科，东方财富证券研究所钠离子电池技术成熟，电芯和部分材料生产工艺流程和设备与锂电相同。钠离子电池技术路线成熟，早在1970S就问世，与锂离子电池基本是同时出现。国内的中科海钠，宁德时代和英国的Faradion均有深厚的技术储备，只是由于锂离子电池性能层面的优势而一直实现商业化。在生产流程和设备上面，钠离子电池和锂电池基本一致，现有的锂电产线均可直接切换钠电，一定程度也降低了钠离子电池的技术门槛。材料端而言，钠电的正极、电解质和电解液与锂电池正极和电解质工艺和设备分别相通，隔膜、集流体和导电剂等可沿用锂电池的材料。23%21%17%15%7%6%5%3%3%0%印度尼西亚澳大利亚巴西其他国家俄罗斯古巴菲律宾加拿大中国美国2017敬请阅读本报告正文后各项声明6[Table_yemei]电气设备行业专题研究图表6：钠离子电池研发历程资料来源：《钠离子电池环节概述：产业化加速，有望成为锂电的有效补充》，东方财富证券研究所图表7：全球各国钠资源分布情况资料来源：百度百科，东方财富证券研究所国内钠资源储备丰富，钠电池其他相关元素地壳丰度高。与锂资源主要分布于海外不同，钠广泛的分布于陆地和海洋中，国内有丰富的钠元素资源储备，不存在卡脖子的风险。钠离子电池所涉及的Na、Fe、Cu、Mn和Ni等元素在低地壳中都均具有较高的丰度，明显高于锂离子电池中的Li和Co元素。图表8：钠离子电池中主要元素在地壳中的丰度资料来源：百度百科，东方财富证券研究所22%14%10%5%5%4%4%36%中国美国印度德国澳大利亚加拿大智利其他5.00%2.83%0.100%0.010%0.018%0.007%0.003%0%1%2%3%4%5%6%FeNaMnCuNiLiCo2017敬请阅读本报告正文后各项声明7[Table_yemei]电气设备行业专题研究2.锂价高企影响产业链生态并冲击中低端市场需求2.1.高价锂盐提高钠电切换意愿：始于但不会止步于中低端市场高价锂盐最直接的影响就是磷酸铁锂和三元锂离子电池中锂盐成本的上升。如图11所示，按照55万/吨碳酸锂价格计算，NCM622和磷酸铁锂1KWh电芯中锂盐的成本分别为357.8元和263.0元，占整个电芯售价的比例分别高达37.8%和37.0%。而纯碱价格低廉，即便按照5000元/吨价格计算，1KWh镍铁锰酸钠体系的钠离子电芯中钠盐的成本也仅为6.3元，占整个电芯价格的比例不足1%，与高昂的锂盐形成鲜明的对比。图表9：电池级碳酸锂价格资料来源：百川盈孚，东方财富证券研究所图表10：纯碱价格资料来源：百川盈孚，东方财富证券研究所0102030405060702018/12018/72019/12019/72020/12020/72021/12021/72022/12022/7市场价_电池级碳酸锂(万元/吨)05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0002020/62020/92020/122021/32021/62021/92021/122022/32022/62022/9纯碱_价格（元/吨）2017敬请阅读本报告正文后各项声明8[Table_yemei]电气设备行业专题研究图表11：钠离子电池和锂电池中纯碱和碳酸锂成本对比资料来源：《钠离子电池专题之三：铜基和镍基层状氧化物金属原材料需求拆解》，东方财富证券研究所风险提示：考虑电池中Na2CO3纯度要求较高，其价格会高于普通纯碱，所以根据经验给定5000元/吨的假设值，与实际价格可能会有偏差；成本测算是以当前金属盐市场价格计算，仅供参考，未来金属盐价格存在波动的风险。锂盐价格高企导致产业链利润分配畸形，电池和整车厂推广钠电意愿强烈。如图12所示，高价锂盐背景下，上游锂资源厂商享受着超高的利润，几家龙头锂盐厂商2022年三季度销售净利率均值高达59.0%。正极厂商和电池厂的销售净利率在5-10%之间。下游整车厂龙头车企2022年三季度销售净利率甚至为负。产业链利润分配畸形背景下，如果钠离子电池性能达到了装车要求，并且在长期视角相对锂电具备很强的经济性优势，电池厂和整车企业都会有极大的动力去开发和应用。图表12：锂电产业链各环节销售净利率对比资料来源：Choice，东方财富证券研究所锂电池厂商纷纷入局钠电，钠电赛道已经成为锂电池厂商共识。2022年下半年以来，一方面，宁德时代和比亚迪等龙头电池企业的钠电布局开始加快，另一方面，包括孚能科技、鹏辉能源、国轩高科等在内的其他电池厂纷纷公布6.3263.0357.8050100150200250300350400镍铁锰酸钠体系纯碱成本磷酸铁锂体系碳酸锂成本NCM622体系碳酸锂成本单KWh电芯钠盐和锂盐成本(元/kWh)59.0%7.1%5.4%-9.9%-20%0%20%40%60%80%100%上游锂矿中游正极材料中游电池厂下游整车销售净利率2017敬请阅读本报告正文后各项声明9[Table_yemei]电气设备行业专题研究其钠电布局的规划或者进展，总体上显示钠电赛道已经逐步成为各锂电池厂商共识。图表13：A00级车型销量占比下降资料来源：乘联会官网，东方财富证券研究所中低端市场受到高价锂盐冲击最为明显，将是钠离子电池商业应用的开端。锂盐价格的抬升导致磷酸铁锂和三元电池价格的上行，A00级整车市场受冲击最为明显。AOO级车型主打低端市场，而这部分用户对价格最为敏感，整车厂难以有效的将电池价格的上涨向用户传导，所以很多整车厂选择缩减了AOO整车的生产规模。如图13所示，2022年以来国内A00级车型在纯电动车销量中的占比由35%逐步下降至当前25%左右的水平。与A00级车型遭遇相似，2022年国内锂电两轮车市场也受到了冲击，锂电两轮车的渗透速度较2021年显著放缓。从宁德时代，比亚迪和维科技术等企业的钠离子电池的市场定位看，A00级车型和两轮车是钠离子电池当前阶段的主要目标市场。图表14：宁德时代钠锂混搭技术拓展钠电在电动车应用场景资料来源：2022年钠离子电池产业链与标准发展论坛，东方财富证券研究所10%15%20%25%30%35%40%A00级车型批发销量占纯电动车型比例2017敬请阅读本报告正文后各项声明10[Table_yemei]电气设备行业专题研究钠锂混搭和钠离子电池技术的进步，会将钠离子电池向中高端应用场景拓展。宁德时代在2022年钠离子电池产业链与标准发展论坛上表示，宁德时代通过首创的AB电池系统集成技术，实现钠锂混搭，优势互补，使钠离子电池应用扩展到500公里续航车型，钠离子电池总体上将可以覆盖65%的纯电动乘用车市场。宁德时代对钠离子电池的定位显然不止于A00级别车型。另一方面，像历史上磷酸铁锂和三元锂电池的技术进步过程一样，在材料厂商和电池厂攻关下，层状氧化物钠离子电池的性能也会不断越升，进入到锂电池的性能区间，并在四轮车中高端市场和储能等领域占据一席之地。3.钠离子电池价格空间锚定碳酸锂价格3.1.钠离子电池价格空间：锂盐价格越高，钠电发展空间越大碳酸锂价格上行带动磷酸铁锂电芯价格跳涨。磷酸铁锂正极材料中碳酸锂用量比较大，1GWh磷酸铁锂电池需要540吨左右电池级碳酸锂。因此，在成本压力下，碳酸锂价格的上涨也直接带动了磷酸铁锂电池价格的上涨。另一方面，由于电池厂在电池价格的议价权上面相对整车厂处于弱势地位，其价格的上涨并非连续的，而多是如图15所示的阶梯型的跳涨为主。在当前超50万/吨的电池级碳酸锂价格下，磷酸铁锂电芯对应的市场价格为0.96元/Wh左右。以磷酸铁锂电芯作为潜在竞争产品，考虑到钠离子电池作为新产品涉及切换成本，当钠离子电池较磷酸铁锂电芯便宜20%以上，下游切换钠离子电池会具有较为明显的经济性和意愿。图表15：钠离子电池价格空间和碳酸锂价格的关系资料来源：Choice，百川盈孚，东方财富证券研究所风险提示：钠离子电池价格相较磷酸铁锂电池便宜20%情形下钠离子电池具有推广的经济性，这一假设包含一定的主观判断，钠离子电池各应用场景对成本的要求不尽相同，实际情况可能于这一假设有出入基于以上逻辑，根据我们的推算，当电池价格碳酸锂价格在45-60万元/0.530.60.70.960.00.20.40.60.81.01.20102030405060=0.96(1-20%)=0.77元/Wh=0.70(1-20%)=0.56元/Wh=0.60(1-20%)=0.48元/Wh0.42元/Wh2017敬请阅读本报告正文后各项声明11[Table_yemei]电气设备行业专题研究吨区间，对应磷酸铁锂电芯价格为0.96元/wh左右，相应的钠离子电芯价格只要在0.73元/wh以内都会有很强的竞争力。当碳酸锂价格在20-45万元/吨之间，对应磷酸铁锂电芯价格为0.70元/wh左右，相应的钠离子电池价格空间为0.56元/wh以内。当碳酸锂价格在10-20万元/吨之间，对应磷酸铁锂电芯价格为0.60元/wh左右，相应的钠离子电池价格空间为0.48元/wh以内。当碳酸锂价格在10万元/吨以下，对应磷酸铁锂电芯价格为0.53元/wh左右，相应的钠离子电池价格空间为0.42元/wh以内。简而言之，锂盐价格越高，钠离子电池的价格空间越大，反之则越小。当前较高锂盐价格较高，为钠离子电池行业的发展提供了最佳的时间窗口。就明年而言，碳酸锂价格保持在45万元/吨以上的概率偏高，钠离子电池电芯对应的价格空间在0.73元/wh以内。锂盐价格如果快速回落会影响钠电发展速度，但是不会影响发展趋势。高企的碳酸锂价格确实是钠离子电池行业得以快速崛起的重要背景。但是，即使未来碳酸锂价格出现大幅回落，钠离子电池的产业化趋势也不会被扭转，只是产业化推进的速度可能会受到一定影响。如前文所述，国内储能的需求场景除了电动车，还包括光储、风储、户储等等，这些领域很多还处于渗透初期，未来都会有大量的化学储能需求。如果不从根本上降低对锂系电池的依赖，未来锂盐暴涨的现象很可能会随着不同领域需求的崛起而反复上演。推广和应用钠离子电池以降低对锂资源的依赖，是走自主可控道路的必要举措，也符合化学储能相关行业的利益，是不可阻挡产业趋势。3.2.钠离子电池价格空间：20万碳酸锂价格下，钠电仍有经济性钠电正极材料价格有较大下降空间。层状氧化物正极材料单万吨的投资额为2.75亿元左右。以该投资额为依据，假设5%残值率，10年折旧期限，20%、75%和95%产能利用率下，单吨层状氧化物正极材料的折旧分别是13063、3483和2750元。根据前一篇报告《钠离子电池专题之四：铜基和镍基层状氧化物金属原材料需求拆解》中的测算，假设2023年镍铁锰系层状氧化物正极单吨原材料的为3.4万元左右，考虑到当前阶段各类金属盐的采购量不大，正极原材料的实际价格预计高于测算，而远期随着正极材料克容量的提升，单耗会有下降，单吨原材料的费用预计会低于我们的测算值。钠电正极材料的生产工艺流程和三元正极材料相似，所以其单吨人工、能源和其他费用参考三元正极公司成本情况。初期钠电正极毛利率预计相对比较高，预计35%左右，中远期预计会下降至25%左右水平。根据测算的成本和毛利率假设倒推价格，当前镍基的钠电正极的价格为8.4万元/吨左右，与主流厂商当前8-9万元/吨的报价吻合，中期来看(1年左右)预计镍基钠电正极的价格会下降至5.8万元/吨，长期而言钠电正极价格预计会回落至5万元/吨上下。图表16：镍铁锰酸钠正极材料成本和价格当前中期远期每万吨投资额/万元275002750027500残值率5.0%5.0%5.0%折旧年限10年10年10年2017敬请阅读本报告正文后各项声明12[Table_yemei]电气设备行业专题研究产能利用率20%75%95%单吨原材料/元35,700.034,000.028,900.0单吨折旧/元13,062.53,483.32,750.0单吨人工/元1,637.01,637.01,637.0单吨能源/元3,608.93,608.93,608.9单吨其他费用/元800.0800.0800.0单吨成本/元54,808.443,529.237,695.9毛利率35.0%25.0%25.0%价格(元/吨）84,320.658,039.050,261.2资料来源：Choice，百川资讯，东方财富证券研究所风险提示：表格中残值率、产能利用率等数据均为假设，考虑到各企业折旧政策和生产情况会有差异，推算所得成本和价格与实际情况可能会有出入钠电硬碳负极价格未来可能降至3-4万元/吨。钠离子电池硬碳负极当前的主流价格也是8-10万/吨左右。当前硬碳负极价格较高的原因主要也是良率和产能利用率较低导致。实际上硬碳负极对应的淀粉或者椰子壳等生物基原材料的成本并不高。硬碳负极生物基的炭化温度在1000-1500oC之间，而人造石墨负极炭化温度通常在2500oC以上，所以硬碳负极的能耗成本理论上也低于人造石墨负极。以当前中等级别的人造石墨负极的价格4.7万元/吨(不含税)为参考，预计钠电硬碳负极形成批量生产能力之后的价格会低于人造石墨，预计3-4万元/吨之间。图表17：硬碳和石墨的炭化温度资料来源：《钠离子电池科学与技术》，东方财富证券研究所钠电电解液价格未来可能降至5-6万元/吨。钠离子电池电解液和电解质六氟磷酸钠的价格比较高，目前电解液的价格为15-20万元/吨，六氟磷酸钠价格为50-60万元/吨。六氟磷酸钠和六氟磷酸锂生产工艺流程和设备高度相2017敬请阅读本报告正文后各项声明13[Table_yemei]电气设备行业专题研究似，而且六氟磷酸钠的原材料中不涉及锂盐，取而代之的是价格仅为2300元/吨的纯碱。如表18所示，六氟磷酸锂由于锂价高企，单吨六氟磷酸锂的锂盐成本为12.7万元。而单吨六氟磷酸钠需要纯碱0.32吨，以2022年纯碱价格均价计算，对应的单吨六氟磷酸钠的纯碱成本仅为736元，较六氟磷酸锂的金属盐成本降低近12万元以上。所以在批量生产的条件下，理论上六氟磷酸钠的价格应该显著低于六氟磷酸锂。三元锂电池的电解液和电解质(六氟磷酸锂)当前的不含税价格则分别为6.5万元/吨和23.0万元/吨，以此作为参考，可以合理预计未来钠离子电池电解液的价格在实现批量稳定生产的情况下，完全可以达到5-6万元/吨左右的价格。图表18：六氟磷酸钠和六氟磷酸锂金属盐单耗单耗原材料价格(元/吨)单吨电解质的金属盐成本/元纯碱0.322,300.0736.0氟化锂0.18707,515.0127,352.7资料来源：Choice，百川资讯，东方财富证券研究所风险提示：表格中原材料价格数据为均值，与各厂商实际采购价格相比会有差异，推算所得成本与实际情况可能会有出入即使碳酸锂价格降至20万/吨，钠离子电池价格较磷酸铁锂仍具有经济性。钠离子电池工艺设备和锂电高度趋同，正负极和电解液以外的原材料也基本一样，目前钠离子电池单wh成本较锂电池高的主要原因其实就是钠电正极、硬碳负极和电解液的价格较高所导致。结合前文对应层状氧化物正极、硬碳负极和电解液在批量稳定供应情形下价格的分析，如表19所示，推算了中性和乐观两种情形下钠离子电池的价格。中性情形下，假设层状氧化物正极材料、硬碳和电解液的价格分别为5.8、4.0和6.0万元/吨，电芯环节的毛利率水平为20%，推算对应的钠离子电池电芯的含税价格为0.74元/wh。乐观情形下，假设层状氧化物正极材料、硬碳和电解液的价格分别为5.0、3.0和5.0万元/吨，电芯环节的毛利率水平为15%，推算对应的钠离子电池电芯的含税价格为0.63元/wh。如图15所示，如果层状氧化物+硬碳体系的钠离子电池电芯价格为0.74元/wh，那么意味着只要碳酸锂的价格在45万元/吨以上，钠离子电池相对磷酸铁锂电池就会有比较明显的经济性；而如果层状氧化物+硬碳体系的钠离子电池电芯价格为0.63元/wh，只要碳酸锂价格在20万/吨以上，钠离子电池的价格都会较磷酸铁锂便宜，钠离子电池仍保持经济性的优势。图表19：钠离子电池成本和价格测算单耗（吨/GWh)中性情形单价(万元/吨）中性情形单Wh成本乐观情形单价(万元/吨）乐观情形单Wh成本层状氧化物正极25005.80.14505.00.1250硬碳13504.00.05403.00.0405电解液14906.00.08945.00.0745炭黑(正极）8516.50.014016.50.0140油系粘结剂(正极）8535.00.029835.00.0298铝箔3002.80.00842.80.0084隔膜13001.10.01371.10.0137炭黑(负极）4016.50.006616.50.0066油系粘结剂(负极）4035.00.014035.00.01402017敬请阅读本报告正文后各项声明14[Table_yemei]电气设备行业专题研究铝箔(负极）3002.80.00842.80.0084其他(人工、折旧等)0.14000.1400总成本（元/wh）0.52320.4748毛利率20.0%15.0%价格(不含税,元/wh）0.6540.559价格(含税,元/wh）0.7390.632资料来源：Choice，百川资讯，东方财富证券研究所风险提示：表格中原材料价格数据和单耗数据为均值，与各厂商实际相比会有差异，推算所得成本或价格与实际情况可能会有出入4.投资建议：建议重点关注维科技术，元力股份等钠离子电池有良好高低温性能、倍率性能和原材料成本优势，未来预计在储能、低速交通领域有广大应用空间。锂矿卡脖子是钠离子电池产业化推进的宏观大背景，而高企的锂盐价格为钠离子电池的发展提供了较好的时间窗口。钠离子电池技术可行性问题已经解决，当前材料体系配套亦区域成熟，目前钠离子电池行业处于0-1的爆发期，建议重点关注维科技术、元力股份、振华新材、美联新材、华阳股份、传艺科技，建议关注多氟多和容百科技。4.1.维科技术：绑定钠创新能源，大力布局钠离子电池联手钠创新能源，关键材料有保障。维科技术参与了浙江钠创A轮融资，钠创则为维科技术供应钠离子电池正极材料和电解液。维科技术同时也聘请了钠创的创始人马紫峰教授为技术顾问，为公司的钠电研发中心给予全面技术指导。钠创新能源目前3000吨正极材料已经投产，并具备5000吨电解液供货能力。在未来的3-5年内，钠创将分期建设8万吨正极材料和配套的电解液生产线。有锂电池生产经验，为钠电中试和量产提供技术基础。公司目前有20%左右收入是来自于小动力领域用的磷酸铁锂和三元锂电池。钠离子电池生产设备和工艺流程与动力锂电池基本一样，钠离子电池的制造工艺对公司来说没有明太多技术门槛。目前维科技术中试线已经投产，今年底将完成中试线产品的送样。量产线方面，设备已经完成订购，2GWh产线将在2023年6月实现产品下线。截止目前，维科技术实验室开发的钠电池性能水平优异，能量密度为150Wh/kg,循环次数3000次左右。4.2.华阳股份：无烟煤龙头企业，与中科海钠深度合作绑定中科海钠，布局钠离子电池。材料端，华阳股份可以通过与中科海钠合资的山西华钠铜能和华钠碳能实现钠电池正极和负极材料的供应。电芯端，公司的全资子公司山西华钠芯能1GWh钠离子电芯生产线已经正式投产，定位储能市场，主要生产圆柱钢壳和方形铝壳电池。光伏和飞轮储能等业务进展顺利。光伏方面，公司全资子山西华储光电有限公司在山西省阳泉市有设5GW高效光伏组件产能规划，目前已经具备2Gwh光伏组件生产线产能。飞轮储能项目实施主体为公司参股49%的阳泉奇峰聚能科技有限公司，阳泉奇峰聚能共有年产200套飞轮储能系统生产装配线。2017敬请阅读本报告正文后各项声明15[Table_yemei]电气设备行业专题研究4.3.多氟多：六氟磷酸钠布局领先，并顺势切入钠离子电池公司目前已经具备六氟磷酸钠批量生产能力。六氟磷酸钠和六氟磷酸锂工艺和设备相似，并且公司具备其上游必需原材料高纯氟化钠成熟的生产技术。因此，公司现有六氟磷酸锂的产线，进行部分改造后可快速切换生产六氟磷酸钠。公司六氟磷酸钠产能1000吨左右，目前批量供应包括中科海钠在内的多家企业，侧面证明了公司六氟磷酸钠产品的品质。公司有锂电池生产制造经验，顺势切入钠电池。截止2022H1，公司具备3.5GWH锂电池产能，子公司广西宁福新能源在建年产20GWh锂电池产能，一期项目5GWh产能将于2022年底投产，公司动力电池产能将达到8.5GWh。客户层面，公司与国内多家主要新能源整车企业及知名电动两轮车车企建立了长期战略合作伙伴关系，产品广泛应用于新能源汽车、电动自行车、储能系统、电动工具等领域。利用锂电池的生产制造经验，公司也顺势切入了钠离子电池。现阶段子公司焦作新能源已具备1GWh钠电池的产能，子公司广西宁福新能源规划5GWh产能。公司钠离子电池目标市场包括储能、低速车及续航在300公里以下电动车。性能方面，公司钠离子电池能量密度目前可以达到130-140Wh/kg，未来1-3年可接近磷酸铁锂电池水平，循环次数接近三元材料电池水平。4.4.传艺科技：一期钠电产能加码，钠电池测试性能优越一期产能加码，打造钠离子电池一体化产线。公司钠离子电池目前处于中试阶段，是镍铁锰层状氧化物+硬碳体系，内测的钠离子电池性能水平优异。公司中试样品目前在做相关性能测试，预计后续会送样给两轮车和储能等客户。公司一期4.5GWh电芯和材料产线预计2023年上半年投产，二期规划将视一期情况再行定夺。钠离子电池小试和中试性能优越。公司镍铁锰层状氧化物+硬碳为技术路线的钠离子电池产品小试层面已经实现正极材料质量比容量140mAh/g,负极材料比容量300mAh/g,单体电芯能量密度145Wh/kg,循环次数4000次，-20摄氏度环境下大于88%的容量保持率。中试样品层面，公司已经实现电芯单体能量密度150-160wh/kg,循环次数不低于4000次。另外，公司也在布局聚阴离子技术路线。4.5.元力股份：活性炭龙头企业，钠电布局可期积极布局医药和环保领域，木质活性炭产销量增长确定性高。公司生物基活性炭龙头，公司目前活性炭产能12万吨左右。食品领域是公司当前活性炭业务基本盘，整体增长稳健。公司同时在积极拓展医药和环保领域的木质活性炭市场，其中环保领域有百万吨级别的替代市场，成长空间广阔。另外，在储能领域，公司已经在布局300吨超级电容炭产能，未来有望实现国内超级电容炭市场的国产化替代。硅酸钠业务经营稳健，产能有序扩张。公司持股51%的子公司元禾化工目前有固体硅酸钠产能30万吨。在建产能方面，元禾化工正在实施募投项目和年产32万吨固体水玻璃项目，为硅酸钠业务的增长提供保障。硅酸钠业务总2017敬请阅读本报告正文后各项声明16[Table_yemei]电气设备行业专题研究体较为稳定，2021和2022H1为公司分别贡献归母净利润0.24亿和0.13亿。另外，公司还具有硅胶产能2.5万吨和热能业务，并在2021和2022H1年分别贡献净利润0.24亿和0.27亿。图表20：行业重点关注公司代码简称总市值(亿元)EPS（元）PE(倍)股价(元)评级20212022E2023E20212022E2023E600152维科技术87.45-0.280.030.06/555.33277.6716.66增持600348华阳股份372.531.472.783.0210.545.575.1315.49增持002407多氟多284.581.643.064.5022.6512.148.2637.15未评级002866传艺科技130.460.580.450.9377.69100.1348.4545.06增持300174元力股份70.850.490.720.8946.3131.5125.4922.69增持688707振华新材224.921.122.953.6845.3417.2113.8050.78增持300586美联新材103.860.130.690.93152.3128.7021.2919.80增持688005容百科技336.132.033.605.5836.7220.7113.3674.55未评级资料来源：Choice，东方财富证券研究所注：数据日期截至2022年12月13日，未评级公司的盈利预测和市盈率数据来自于Choice一致预期。5.风险提示1、钠离子电池量产进度不及预期：钠离子电池量产的推进受到成本下降幅度、产品良率、性能水平和产业链配套等多方面的影响，存在不及预期的风险；2、钠离子电池需求不及预期：钠离子电池的推广和应用涉及两轮车、低速四轮车和储能等多个应用领域，存在需求不及预期的风险；3、钠离子电池成本下降不及预期：钠离子电池的推广和应用面临和锂电池、铅酸电池竞争的局面，降本不及预期会限制钠离子电池的应用空间，而钠离子电池的降本又涉及众多产业链环节的协同降本，存在不及预期的风险。2017敬请阅读本报告正文后各项声明17[Table_yemei]电气设备行业专题研究东方财富证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格分析师申明：作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。投资建议的评级标准：报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后3到12个月内的相对市场表现，也即：以报告发布日后的3到12个月内的公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500指数为基准。股票评级买入：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅15%以上；增持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于5%～15%之间；中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-5%～5%之间；减持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-15%～-5%之间；卖出：相对同期相关证券市场代表性指数跌幅15%以上。行业评级强于大市：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10%以上；中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%～10%之间；弱于大市：相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10%以上。免责声明：本研究报告由东方财富证券股份有限公司制作及在中华人民共和国（香港和澳门特别行政区、台湾省除外）发布。本研究报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本研究报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的报告之外，绝大多数研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动。过去的表现并不代表未来的表现，未来的回报也无法保证，投资者可能会损失本金。外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响。那些涉及期货、期权及其它衍生工具的交易，因其包括重大的市场风险，因此并不适合所有投资者。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者需自行承担风险。本报告主要以电子版形式分发，间或也会辅以印刷品形式分发，所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为东方财富证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。