免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。1证券研究报告科技数实融合与碳中和下通信新机遇华泰研究通信增持(维持)通信设备制造增持(维持)研究员余熠SACNo.S0570520090002SFCNo.BNC535yuyi@htsc.com研究员赵悦媛SACNo.S0570519020001zhaoyueyuan@htsc.com研究员闫慧辰，PhDSACNo.S0570521070003yanhuichen@htsc.com联系人王兴SACNo.S0570121070161wangxing@htsc.com+86-21-38476737联系人高名垚SACNo.S0570121080027gaomingyao@htsc.com华泰证券2022年度投资峰会行业走势图资料来源：Wind，华泰研究重点推荐股票名称股票代码目标价(当地币种)投资评级中兴通讯000063CH48.32买入紫光股份000938CH36.36增持移远通信603236CH211.37买入华工科技000988CH37.60买入数据港603881CH46.62买入亿联网络300628CH95.45增持天孚通信300394CH36.16增持新易盛300502CH41.28增持中际旭创300308CH49.17买入中国电信728HK4.30买入中国联通600050CH5.53增持资料来源：华泰研究预测2021年11月15日│中国内地年度策略通信行业2022年度策略：关注优质长赛道、碳中和与元宇宙复盘2021年，国内5G基站建设节奏及预期是影响通信（申万）指数走势的核心矛盾，同时通信行业内结构性行情持续演绎。站在当前时点展望2022年，我们建议关注通信行业三条投资主线：1）关注行业内优质长赛道投资机遇，重点推荐物联网、运营商、军工通信；2）关注碳中和背景下通信行业投资机遇，重点推荐IDC及上游精密温控、电力信息化等；3）元宇宙快速演进下，通信行业作为核心基础设施有望迎新机遇，重点推荐云计算、ICT设备等。重点推荐：中兴通讯、紫光股份、移远通信、华工科技、数据港、亿联网络、天孚通信、新易盛、中际旭创、中国电信、中国联通。主线1：关注行业优质长赛道，重点推荐物联网、运营商、军工通信我们建议关注通信行业中优质长赛道投资机会：物联网模组在下游市场持续开拓背景下有望延续高景气，重点细分市场方面，根据我们测算，国内车载模组市场规模2021~2023年CAGR有望达39.8%，全球5GCPE模组市场规模2021~2023年CAGR有望达143.6%；运营商方面，产业互联网业务有望持续快速增长，叠加5G渗透率提升驱动移动业务ARPU回暖，预计2022年运营商收入及利润将继续保持稳健增长；军工通信板块，十四五期间军工信息化有望成为重点投入方向，行业需求端提升具备较高确定性。根据我们的测算，“十四五”期间国内军工通信市场规模CAGR为7.76%。主线2：寻找碳中和背景下投资机遇，重点推荐IDC、电力信息化等我们认为在碳中和战略推动下，我国能源体系的需求侧、传输侧均有望迎来深远的产业变革，通信行业可为新能源产业构筑基础设施，助力碳中和战略的实现。能源需求侧，政策面加码下IDC等较高能耗产业节能减排需求日益迫切，我们认为未来能耗双控或将推动数据中心行业迎来供给侧改革，加速低质量产能出清，重点推荐IDC及上游精密温控板块；能源传输侧，新能源体系的构建倒逼电网数字化升级提速，电力信息化市场有望打开，建议关注电力物联网投资上行。根据弗若斯特沙利文预测，2024年国内电网端电力信息化市场规模有望增长至569亿元，对应2020~2024年CAGR达18.4%。主线3:通信是支持元宇宙等新应用发展的核心基础设施，行业有望迎新机今年10月以来，Meta（原Facebook）、微软陆续宣布加码元宇宙建设，我们认为互联网巨头的入场有望驱动元宇宙快速发展；通信是支持元宇宙等新应用发展的核心基础设施，行业有望迎新机：元宇宙对网络传输提出了更大带宽、更低时延，更广覆盖的要求，5G网络成为支撑其发展的必要前提；云计算方面，IDC预测在2025年中国元宇宙相关IT支出中，云计算或达814亿美元，占比约42%；此外边缘计算凭借低时延、少带宽需求、高安全性等优势亦契合了元宇宙时代需求。我们认为未来通信元宇宙产业链涉及的AR/VR平台、5G通信、云计算、物联网领域有望迎投资机会。投资建议：关注三大主线投资机遇展望2022年通信行业投资机遇，我们建议关注优质长赛道、碳中和赛道和元宇宙三大主线。行业策略方面，我们看好物联网、运营商、军工通信、IDC、ICT设备等板块发展机遇。重点推荐：中兴通讯、紫光股份、移远通信、华工科技、数据港、亿联网络、天孚通信、新易盛、中际旭创、中国电信、中国联通。风险提示：中美贸易摩擦加剧；全球新型肺炎尚未可控；国内5G网络建设投入不及预期；云厂商资本开支投入不及预期等。(22)(8)72135Nov-20Mar-21Jul-21Nov-21(%)通信通信设备制造沪深300免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。2科技正文目录2021年回顾：5G建设逐季度提速，结构性行情持续演绎...........................................................................................4基本面回顾：5G建设逐季度提速.........................................................................................................................4市场行情回顾：5G建设节奏及预期系核心矛盾；结构性行情持续演绎...............................................................52022年展望：关注优质长赛道、碳中和与元宇宙投资机遇.........................................................................................7通信：元宇宙发展的核心基础设施........................................................................................................................7大带宽、低时延、广连接的5G网络是元宇宙的底层基础设施.....................................................................8云计算/边缘计算蓬勃发展是元宇宙实现和普及的前提..................................................................................9关注与具体场景相结合的AR、VR解决方案..............................................................................................10通信元宇宙产业链相关标的梳理..................................................................................................................11物联网：模组市场有望保持高景气，关注车载、海外CPE市场拓展.................................................................12多重因素驱动车联网发展，2021~2023年国内车载模组市场规模CAGR有望达39.8%...........................125GCPE：光纤宽带的有效补充，2021~2023年全球模组市场规模CAGR有望达143.6%.......................14运营商：5G时代盈利持续改善，产业互联网迎发展机遇...................................................................................15移动业务：ARPU延续改善态势，业绩增长拐点已至.................................................................................15固网业务：发展向好，智慧家庭系增长看点...............................................................................................16挖掘ToB业务蓝海，产业数字化业务释放新潜能.......................................................................................16军工通信：信息化建设加速，超短波、宽带和卫通领域展现生机.......................................................................18军改带来的超短波装备换装潮（2018年-2025年）....................................................................................19新作战样式对战术宽带手段渗透（2021年-2027年）................................................................................19走出去以及全球战略带来卫星网络的建设（2025年-2035年）.................................................................20IDC：关注碳中和背景下行业供给侧改革............................................................................................................21新能源发展浪潮下，电力物联网大势所趋...........................................................................................................24网络设备：海外云厂商资本开支持续加码；关注后华为时代份额重塑...............................................................25光纤光缆：行业回温，量价齐升.........................................................................................................................27需求端：“双千兆”扩大国内需求，海外市场需求旺盛................................................................................28供求端：市场即将进入产量出清阶段，供给减少对光缆价格有一定支撑....................................................29成本端：上游原材料价格上涨传导至下游，拉动光缆价格提升..................................................................29重点关注公司..............................................................................................................................................................30中兴通讯（000063CH；买入；目标价48.32元）............................................................................................30紫光股份（000938CH；增持；目标价36.36元）............................................................................................30移远通信（603236CH；买入；目标价211.37元）..........................................................................................30华工科技（000988CH；买入；目标价37.60元）............................................................................................31数据港（603881CH；买入；目标价46.62元）................................................................................................31亿联网络（300628CH；增持；目标价95.45元）............................................................................................31天孚通信（300394CH；增持；目标价36.16元）............................................................................................31新易盛（300502CH；增持；目标价41.28元）................................................................................................32中际旭创（300308CH；买入；目标价49.17元）............................................................................................32中国电信（728HK；买入；目标价4.30港元）.................................................................................................32中国联通（600050CH；增持；目标价5.53元）..............................................................................................33风险提示..............................................................................................................................................................33免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。3科技图表目录图表1：2021年国内5G基站新建规模有望逐季度提升（单位：万站）...................................................................4图表2：三大运营商合计资本开支（单位：亿元）.....................................................................................................4图表3：年初至2021年11月12日通信（申万）指数及沪深300走势图，建议关注板块反转机遇.........................6图表4：元宇宙的定义................................................................................................................................................7图表5：云计算涉及的主要板块..................................................................................................................................8图表6：带宽、时延、丢包为元宇宙对通信技术的关键要求......................................................................................8图表7：VR/AR/MR对带宽及时延的要求指标............................................................................................................8图表8：面向虚拟现实业务的网络传输技术供需匹配情况..........................................................................................9图表9：元宇宙相关IT支出及同比增速......................................................................................................................9图表10：边缘计算架构、优势及适用场景...............................................................................................................10图表11：5G云XR+空间计算赋能行业数字化创新..................................................................................................11图表12：中兴通讯携VR/AR应用亮相2021世界VR大会.....................................................................................11图表13：通信元宇宙产业链相关标的梳理...............................................................................................................11图表14：1H2017全球蜂窝物联网模块市场份额.....................................................................................................12图表15：1H2021全球蜂窝物联网模块市场份额.....................................................................................................12图表16：国内车载通信模组市场规模测算...............................................................................................................13图表17：截至2021年5月美国有近30%的地区宽带覆盖率不足15%（图中蓝色地区表示覆盖率不足15%）....14图表18：预计2021~2023年全球5GCPE通信模组市场规模CAGR约143.6%...................................................14图表19：1H21三大运营商移动业务ARPU同比改善..............................................................................................15图表20：1H21三大运营商移动业务合计营收同比增长3.5%..................................................................................15图表21：三大运营商固网业务ARPU变化..............................................................................................................16图表22：三大运营商固网业务合计营收及同比增速变化..........................................................................................16图表23：三大运营商电信业务与新兴业务同比增速对比..........................................................................................17图表24：三大运营商产业互联网各细分业务收入....................................................................................................17图表25：军工通信市场规模测算..............................................................................................................................18图表26：国内外卫星星座部署计划..........................................................................................................................20图表27：中央/重点省市持续出台政策推动IDC绿色化发展....................................................................................22图表28：数据中心不同PUE下能耗构成.................................................................................................................23图表29：各类温控方案PUE对比............................................................................................................................23图表32：国内电网端电力信息化市场有望快速增长.................................................................................................25图表33：9M21FAAMG资本开支合计同比增长40.64%（单位：百万美元）........................................................25图表34：1H21BAT合计资本开支达356.05亿元（单位：百万元人民币）...........................................................26图表35：2020-2023年国内网络设备市场规模及预测（单位：百万美元）.............................................................26图表36：服务器中国市场份额变化情况...................................................................................................................27图表37：2019-2021年中国移动普通光缆采购规模和供应商报价情况....................................................................27图表38：光纤光缆行业政策整理..............................................................................................................................28图表39：我国历年光纤光缆总产量..........................................................................................................................29图表40：重点公司一览表.........................................................................................................................................33免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。4科技2021年回顾：5G建设逐季度提速，结构性行情持续演绎基本面回顾：5G建设逐季度提速1H215G建设节奏性趋缓，2H21有望逐季提速。据工信部发布的《2021年前三季度通信业经济运行情况》，截至9月末国内5G基站累计开通总数达115.9万站，对应1Q21~3Q21国内5G基站新建数量分别为4.8万、14.2万和19.8万站。从上半年来看，1H21国内新建5G基站规模为19万站，较1H20新建规模（运营商口径）的60.1万站减少68%；另一方面，国内5G基站新增规模呈现逐季度提速趋势。根据三大运营商于2021年中报中的指引，预计2021年国内新建5G基站合计约63万站，则测算得4Q21预计新建5G基站24.2万站，环比进一步提升。图表1：2021年国内5G基站新建规模有望逐季度提升（单位：万站）资料来源：工信部，三大运营商公告，华泰研究预测三大运营商资本开支：1H21同比下滑，2H21有望转正。根据三大运营商中报数据，1H21三大运营商合计资本开支为1,273亿元，同比下滑25%，我们认为主要系运营商5G网络建设节奏影响。展望全年，三大运营商在中报中均维持了年初对2021年资本开支的指引，三者全年资本开支预计合计3,406亿元，同比增长2.3%；对应1H21资本开支占全年预算比重为37.4%，2H21资本开支有望同比增长30.7%，增速较1H21转正。下半年国内5G建设提速背景下，通信设备行业需求端有望环比回暖。图表2：三大运营商合计资本开支（单位：亿元）资料来源：中国移动、中国电信、中国联通公告、华泰研究0510152025301Q21A2Q21A3Q21A4Q21E-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%0500100015002000250030003500400045005000201020112012201320142015201620172018201920202021E中国移动中国电信中国联通合计同比增速（右轴）免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。5科技市场行情回顾：5G建设节奏及预期系核心矛盾；结构性行情持续演绎截止2021年11月12日，通信（申万）指数较年初下跌1.79%，而同期沪深300累计下跌7.20%。总体来看国内5G基站建设节奏及预期对通信（申万）指数走势起到较大影响。具体来看，通信（申万）指数全年的表现大致可分为三个阶段：1）第一阶段（年初至5月10日）：5G建设节奏趋缓，通信指数承压。该阶段通信（申万）指数下跌16.20%，同期沪深300下跌5.23%。5G基站建设方面，2021年三大运营商5G无线网主设备集采于6月底陆续启动，对比去年同期来看，2020年批次集采均于3月启动，其中移动采购规模约23万站，电信与联通采购规模约25万站；根据工信部数据，1H21国内新建5G基站规模为19万站，较1H20新建规模（运营商口径）的60.1万站减少68%。在国内5G基站建设节奏趋缓背景下，通信指数承压。从个股表现来看，中瓷电子涨幅领先（该阶段股价上涨164%），此外拓邦股份（+54%）等在国内智能控制器行业景气度提升背景下亦获得较好涨幅。2）第二阶段（5月11日至8月2日）：运营商集采密集启动，华为发布HarmonyOS2等事件提振通信板块。该阶段通信（申万）指数上涨20.13%，同期沪深300下跌1.18%，通信指数涨幅相对沪深300具有超额收益。随着中兴通讯发布一季度业绩（1Q21扣非归母净利润高增392%），以及5月17日中国移动宣布回A、6月2日华为发布HarmonyOS2等利好带动通信指数企稳反弹。6月25日移动&广电开启5G700M无线网主设备集采（规模约48万站），拉开2021年运营商5G无线主设备集采的序幕，7~8月运营商集采密集推进，进一步驱动通信指数上涨。从个股表现来看，新易盛（+90%）受益2Q21海外云厂商资本开支超预期等利好涨幅领先，此外广和通（+86%）、移为通信（+70%）、美格智能（+60%）等物联网板块标的在行业高景气驱动下获得较好涨幅。3）第三阶段（8月3日至11月12日）：通信设备市场需求持续性担忧上升拖累板块走势，建议关注板块反转机遇。该阶段通信（申万）指数下跌2.44%，同期沪深300下跌0.92%。8月10日，中国电信在电话会议中提及，未来2~3年公司资本开支占收入比或下降到20%以下，引发市场对通信设备商收入增长持续性的担忧，通信指数呈现调整；但我们认为随着工业互联网、智慧采矿、智慧城市等5G应用的进一步深化，以及长期来看，元宇宙等新兴应用场景有望打开，对通信基础设施需求有望持续释放，国内5G基站投资仍有望保持韧性。从估值来看，截至11月12日通信（申万）PE（TTM）为37.30倍，处于10年29.88%分位，为历史低位，建议关注板块反转下的投资机会。从个股表现来看，中天科技（+136%）、英维克（+88%）等标的在储能等概念催化下涨幅领先；此外美格智能（+67%）等在三季度业绩延续高增长驱动下亦收获较好涨幅。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。6科技图表3：年初至2021年11月12日通信（申万）指数及沪深300走势图，建议关注板块反转机遇资料来源：Wind，华泰研究-25%-22%-19%-16%-13%-10%-7%-4%-1%2%5%8%11%14%2021-01-042021-02-012021-03-012021-03-292021-04-262021-05-242021-06-212021-07-192021-08-162021-09-132021-10-112021-11-08通信（申万）沪深300去年3月6日，移动开启5G二期无线网主设备集采，规模为23.21万站；3月10日，电联开启5G无线网主设备集采，规模约为25万站，而今年运营商5G无线主设备集采于6月底启动，1H21国内5G基站建设节奏性趋缓，带动通信（申万）承压。4月29日，中兴发布1Q21业绩，扣非归母净利润同比+392%6月25日，移动&广电开启5G700M无线网主设备集采，规模约4.8万站7月9日，电信&联通开启2.1G无线主设备集采，规模约24.2万站8月1日，电信&联通2.1G无线主设备集采落地，华为、中兴等4厂商中标8月10日，中国电信在电话会议中提及，未来2-3年资本开支占收入比可能会下降到20%以下，引发市场对设备商收入增长持续性的担忧但我们认为随着工业互联网、智慧采矿、智慧城市等5G应用的进一步深化，以及长期来看，元宇宙等新兴应用场景有望打开，对通信基础设施需求有望持续释放，国内5G基站投资仍有望保持韧性。7月18日，移动5G700M无线网主设备集采落地，华为、中兴等5厂商中标6月2日晚，华为发布HarmonyOS25月17日，中国移动宣布回A上市免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。7科技2022年展望：关注优质长赛道、碳中和与元宇宙投资机遇站在当前时点展望2022年，我们建议关注通信行业三条投资主线：主线1：关注行业优质长赛道机遇，重点推荐物联网、运营商、军工通信。我们建议关注通信行业中优质长赛道投资机会：物联网模组在下游市场持续开拓背景下有望延续高景气，重点细分市场方面，根据我们测算，国内车载模组市场规模2021~2023年CAGR有望达39.8%，全球5GCPE模组市场2021~2023年CAGR有望达143.6%；运营商方面，产业互联网业务有望持续快速增长，叠加5G渗透率提升驱动移动业务ARPU持续回暖等，预计2022年运营商收入及利润将继续保持稳健增长；军工通信板块，十四五期间军工信息化有望成为重点投入方向，行业需求端提升具备较高确定性。主线2：寻找碳中和背景下投资机遇，重点推荐IDC、电力信息化等。我们认为在碳中和战略推动下，我国能源体系的需求侧、传输侧均有望迎来深远的产业变革，通信行业可为新能源产业构筑基础设施，助力碳中和战略的实现。能源需求侧，政策面加码下IDC等较高能耗产业节能减排需求日益迫切，我们认为未来能耗双控或将推动数据中心行业迎来供给侧改革，加速低质量产能出清，建议关注IDC及上游精密温控板块；能源传输侧，新能源体系的构建倒逼电网数字化升级提速，电力信息化市场有望打开，建议关注电力物联网投资上行。根据弗若斯特沙利文预测，2024年国内电网端电力信息化市场规模有望增长至569亿元，对应2020~2024年CAGR达18.4%。主线3：通信是支持元宇宙等新应用发展的核心基础设施，行业有望迎新机：今年10月以来，Meta（原Facebook）、微软陆续宣布加码元宇宙建设，我们认为互联网巨头的入场有望驱动元宇宙快速发展；通信是支持元宇宙等新应用发展的核心基础设施，行业有望迎新机：元宇宙对网络传输提出了更大带宽、更低时延，更广覆盖的要求，5G网络成为支撑其发展的必要前提；云计算方面，IDC预测在2025年中国元宇宙相关IT支出中，云计算或达814亿美元，占比约42%；此外边缘计算凭借低时延、少带宽需求、高安全性等优势亦契合了元宇宙时代需求。我们认为未来通信元宇宙产业链涉及的AR/VR平台、5G通信、云计算、物联网领域有望迎投资机会。通信：元宇宙发展的核心基础设施元宇宙有望成为下一代互联网形态。元宇宙可能是人类未来数字化生产活动的场景，是一个平行于现实世界，又具备独立价值体系的虚拟世界。过去二十年，人类经历了从PC互联网到移动互联网的重大变革，我们认为元宇宙有望成为下一代互联网形态，通过提供极致沉浸、交互的体验，使得人类在数字世界里不会再受到物理世界边际效应递减的限制，更加强调人的主观创造性。2021年10月28日，扎克伯格在2021Connect大会上宣布Facebook改名为Meta，全力加码投入元宇宙建设，元宇宙建设成为公司首要目标，虽然目前仍在早期，但未来5-10年部分元宇宙相关技术将趋于主流。图表4：元宇宙的定义资料来源：华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。8科技根据RobloxCEOBaszucki的定义，元宇宙有八大特征，分别是：身份、朋友、沉浸感、低延迟、多元化、随时随地、经济系统和文明。基于这八大特征，用户需要虚拟身份进入元宇宙，能够在元宇宙中进行社交，并且随时随地获得低延迟、沉浸式体验，能够切断对现实的感知。元宇宙中内容丰富，拥有独立的经济系统及文明体系。技术快速发展及应用驱动人类向元宇宙迈进，由于元宇宙沉浸感、低延迟、随时随地的特性，我们认为5G、云计算、AI、AR/VR等技术发展是通往元宇宙不可或缺的重要前提。图表5：云计算涉及的主要板块资料来源：华泰研究大带宽、低时延、广连接的5G网络是元宇宙的底层基础设施由于元宇宙对高速率、低时延、沉浸感的要求，5G技术的普及是元宇宙发展的重要前提。元宇宙以“低延时、沉浸感”为主要特征，其愿景在于塑造一个无限接近真实的、3D的虚拟世界，这对网络传输提出了更大带宽、更低时延，更广覆盖的要求，具体包括超宽接入、超低时延、高质量的家庭组网以及架构简化的城域网络等。5G网络具备高速率、低时延、室外覆盖等优势，能够提供1Gbps的平均体验速率、10Gbps的峰值速率、每平方公里超过100万的连接数、1ms的超低空口时延，满足不同场景下对网络性能的需求，支持元宇宙所需要的大量应用创新。图表6：带宽、时延、丢包为元宇宙对通信技术的关键要求图表7：VR/AR/MR对带宽及时延的要求指标资料来源：中兴通讯官网，华泰研究资料来源：中兴通讯官网，华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。9科技据华为与信通院联合发布的《虚拟（增强）现实白皮书》，虚拟现实产业可分为无沉浸、初级沉浸、部分沉浸、深度沉浸、完全沉浸五个发展阶段，当前我们正处于成长培育、生态成型的部分沉浸阶段，在2022-2025年，随着家庭WIFI、承载网、无线承载、运维、编码等技术逐步匹配VR/AR对于网络传输的需求，虚拟现实产业有望迎来规模上量、生态繁荣的深度沉浸阶段。图表8：面向虚拟现实业务的网络传输技术供需匹配情况资料来源：信通院，华泰研究云计算/边缘计算蓬勃发展是元宇宙实现和普及的前提根据IDC数据，中国元宇宙相关IT支出将在2025年达到2001亿美元，2021~2025年复合增长率将达到20.2%。其中，AR/VR板块支出将达192亿美元，占比10%；游戏类支出将达503亿美元，占比26%；AI支出将达163亿美元，占比8%；大数据支出将达255亿美元，占比13%；云计算支出将达814亿美元，占比最大，约占总支出的42.24%。作为支撑元宇宙实现的底层基础设施，云计算在未来5-10年的蓬勃发展将是元宇宙实现和普及的前提。图表9：元宇宙相关IT支出及同比增速资料来源：IDC，华泰研究17.0%17.5%18.0%18.5%19.0%19.5%20.0%20.5%21.0%21.5%22.0%05001,0001,5002,0002,50020212022202320242025AR/VR游戏AI云计算大数据YOY（右轴）(亿美元)免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。10科技相较于云计算，边缘计算拥有低时延、少带宽需求、高安全性的优势，在元宇宙时代更为重要：1）低时延：云计算模式下，设备产生的数据需传输至云计算中心处理，再将结果返回至应用，因此实时性不足。而边缘计算将算力部署在数据源附近，大大减少了时延；2）减轻带宽压力：面对数据量的快速增长，传统的云计算依靠光纤、卫星等进行传输已经难以承担，而边缘计算在数据源处进行数据处理，减少冗余数据，减轻带宽需求；3）降低隐私泄露风险：对于部分数据私密性较高的行业，如监控系统和人脸识别等，若将视频和照片数据上传至云端分析则将加大隐私泄露风险；此时运用边缘计算，本地化存储分析，可降低数据泄露的风险。图表10：边缘计算架构、优势及适用场景资料来源：华泰研究三大运营商均在边缘计算领域有所布局。电信运营商凭借丰富的网络管道及分布广泛的数据中心资源，在发展边缘计算上具有分布式资源优势，同时边缘计算与5G网络的结合将有效提升运营商竞争力，目前，三大运营商均在边缘计算进行布局。关注与具体场景相结合的AR、VR解决方案相较于硬件，具体场景下的VR/AR应用与解决方案同样迎发展机遇。VR/AR作为元宇宙时代的入口，除硬件技术的进步外，在应用落地上离不开硬件、AI、通讯、云计算等多方技术在具体场景下的融合，故各细分行业场景下解决方案的开发也是不可忽视的一环。例如，在工业园区等场景中需利用空间计算结合5G与XR，将设备3D模型、设备状态产品进行关联，提升生产及运维效率。此类具体的场景落地解决方案不仅需要VR/AR的硬件能力，更需要整合AI算法、网络通讯技术，结合具体场景展开建模及可视化呈现工作。中兴通讯自研5G云XR平台在VR/AR方面积极探索，已有多个商用案例。中兴通讯在5G云XR产业持续深耕，现已自研5G云XR平台ZTEXRExplore，并基于该平台联合业界头部企业展开大量实践，目前已有多项成功商业案例。在VR方面，公司在文旅、教育、工业等场景实现商用，在北京通信展，公司联合山西移动打造的基于大空间云渲染技术的5G+MECVR多人互动剧场项目，荣获5G行业应用一等奖；在AR方面，公司在商业、文旅、媒体等领域实现商用，例如携手景域集团智能科技在一部手机游湖北的活动中部署虚实融合的AR景观。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。11科技图表11：5G云XR+空间计算赋能行业数字化创新图表12：中兴通讯携VR/AR应用亮相2021世界VR大会资料来源：中兴通讯官网，华泰研究资料来源：C114通信网，华泰研究通信元宇宙产业链相关标的梳理我们认为通信作为元宇宙发展的核心基础设施，相关公司有望凭借其技术积累及行业地位在元宇宙发展的过程中开启新一轮增长曲线。通信元宇宙产业链涉及的AR/VR平台、5G通信、云计算、物联网领域将有投资机会，相关产业链标的如下：5G：中兴通讯、华为、中国移动、中国电信、中国联通数据中心：万国数据、秦淮数据、世纪互联、数据港、奥飞数据、光环新网云计算/边缘计算：阿里巴巴、腾讯、百度、中国移动、中国电信、中国联通、金山云AR/VR：中兴通讯网络设备：中兴通讯、紫光股份、星网锐捷光通信：中际旭创、新易盛、天孚通信、光迅科技物联网：移远通信、广和通、拓邦股份、和而泰、美格智能、威胜信息、移为通信图表13：通信元宇宙产业链相关标的梳理资料来源：华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。12科技物联网：模组市场有望保持高景气，关注车载、海外CPE市场拓展三年行动计划发布，产业政策推动物联网发展向好。9月22日国常会审议通过十四五新基建规划，提到要发展泛在协同的物联网；9月底工信部等八部委联合印发《物联网新型基础设施建设三年行动计划》（以下简称《行动计划》），从规划目标、行业应用、核心技术等多个维度对国内物联网产业发展做出规划。其中重点提到至2023年，在国内主要城市初步建成物联网新型基础设施，催生一批可复制、可推广、可持续的运营服务模式；推动10家物联网企业成长为产值过百亿；物联网连接数突破20亿；完成40项以上国家标准或行业标准制修订等。我们认为在政策指引下，国内物联网产业发展有望提速。2Q21全球蜂窝物联网模组市场规模同比增长60%，5G模组出货量同比增长800%。根据Counterpoint发布的数据，2Q21全球蜂窝物联网模组市场规模同比增长60%；单季度出货量首次突破1亿片，同比增长53%，增速较1Q21提升3pct；其中5G模组出货量同比增长800%、4GCat1模组出货量同比增长+100%；NB-IoT出货量占比近三分之一，中国贡献了二季度全球NB-IoT模组总出货量的近85%，继续成为蜂窝物联网用例和部署的主要地区。我们认为智能家居、车联网、CPE等下游市场有望持续开拓，物联网模组行业高景气度有望延续。市场份额“东升西落”，国内物联网模组厂商份额领先。根据Counterpoint发布的数据，2Q21全球物联网模组市场份额前二位厂商均为中国厂商，其中第一为移远通信，2Q21全球市场份额占比21.2%；第二位为广和通，市场份额占比7.9%；第三位为Telit，市场份额占比7.1%。根据Counterpoint公布的市场份额前十名厂商份额情况来看，国内厂商占全球份额约41.0%；对比2Q17情况，彼时全球市场份额最大的厂商为SierraWireless，市场份额占比32%；前五名中仅芯讯通一家国产公司，份额为9%。我们认为基于人力成本优势、规模优势等持续体现，国产厂商有望进一步提升全球份额。图表14：1H2017全球蜂窝物联网模块市场份额图表15：1H2021全球蜂窝物联网模块市场份额资料来源：Counterpoint，华泰研究资料来源：Counterpoint，华泰研究多重因素驱动车联网发展，2021~2023年国内车载模组市场规模CAGR有望达39.8%在政策刺激，汽车智能化发展等多重因素驱动下，车载模组持续高速增长。近期国家发布系列政策，推动辅助驾驶、车载信息系统、网联设备及自动驾驶等领域的发展。2021年4月工信部等《智能网联汽车生产企业及产品准入管理指南(试行)》规定了L3、L4级自动驾驶企业及产品的准入纲领性要求；2021年5月住建部、工信部发布《关于确定智慧城市基础设施与智能网联汽车协同发展第一批试点城市的通知》，确定智慧城市基础设施与智能网联汽车协同发展第一批试点城市；2021年6月工信部发布《车联网(智能网联汽车)网络安全标准体系建设指南》，针对车联网网络安全标准体系框架提出意见。我们认为车载模块作为车联网的核心部件之一，有望享受政策红利。32%20%18%9%7%14%SierraWirelessGemaltoTelit芯讯通U-bloxOthers21%8%7%7%6%6%5%5%5%2%29%移远通信广和通TelitThalesRollingWirelessSierraLG美格智能日海智能中国移动其他免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。13科技汽车智能化有望驱动车载模组渗透率提升。在我国车载模组多搭载于T-box（Telematicsbox）内。车载T-box主要用于和后台系统/手机APP通信，实现系统中车辆信息的显示与控制。随着汽车智能化的发展，自动驾驶渗透率有望不断提升，车载模组作为自动驾驶产业链中的核心部件之一有望迎快速发展。根据佐思产研发布的《2020年汽车无线通信模组行业研究报告》，1Q20中国乘用车T-box装配率达46.7%，同比提升14.2pct。我们认为随着汽车智能化持续深化，车载模组/T-box渗透率有望进一步提升。在通信技术迭代升级的背景下，车载T-box产品结构日益优化。目前车载模组主流产品可分为3G/4G/5GT-box三种装配产品。根据《2020年汽车无线通信模组行业研究报告》，1Q204GT-box占全部前装T-box乘用车的比例达93%，1Q202G/3GT-box在全部前装T-box乘用车的比例为6%，同比下降8pct。随着5G技术的成熟，基于其拥有低时延、高带宽等优势有望驱动5GT-box的比例进一步提升。定量测算：2020年我国车载模组新增市场规模为21.5亿元,预计至2023年我国车载模组新增市场规模将达58.7亿元。我们基于如下假设：1.根据中汽协数据，2020年国内汽车销量为2531万辆；根据中汽协于2020年12月预测，2025年国内汽车年销量将达3000万辆，对应2021~2025年CAGR为3.46%，我们以此复合增速为假设，测算得到2023年国内汽车销量有望达2803万辆。2.T-box装配率方面，根据上文，1Q20国内乘用车T-box装配率为46.7%，我们以此数据作为2020年装配率假设；根据佐思汽研于2021年5月发布的《2021年全球及中国乘用车T-Box市场研究报告》，预计2023年国内T-box新车装配率将达78%。3.分制式来看，根据上文，1Q20国内T-box中3G/4G/5G制式占比分别为6.00%/93.00%/1.00%，我们认为2020年5G仍未达到高速渗透阶段，假设在2020年内各产品占比未发生变化；随着4G、5G渗透率的进一步提升以及3G型号的逐步退网，我们假设5G模组占比年均增长5pct，2023年3G模组实现退网，则预计至2023年3G/4G/5G车载模组占比分别为0%/84%/16%；4.模组单价方面，根据淘宝官网上显示3G/4G/5G模组的平均单价分别约为80元/180元/1000元；我们认为随着技术的持续成熟驱动模组产业链成本的下行，假设模组单价以每年5%的降幅测算，3G/4G/5G单价分别约为元68.6元/154.3元/867.4元。基于以上数据及假设测算，2020年国内车载模组新增市场规模为21.5亿元，2023年市场规模有望增长至58.7亿元，对应2021~2023年CAGR为39.8%。图表16：国内车载通信模组市场规模测算20202023E国内汽车销量（万辆）2531.12803.0T-box新车装配率46.70%78.00%3G模组占比6.00%0.00%4G模组占比93.00%84.00%5G模组占比1.00%16.00%3G模组单价（元/件）8068.64G模组单价（元/件）180154.35G模组单价（元/件）1000867.43G模组新增市场规模(亿元）0.50.04G模组新增市场规模(亿元）19.828.35G模组新增市场规模(亿元）1.230.4国内车载模组新增市场合计（亿元）21.558.7资料来源：中汽协，佐思产研，华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。14科技5GCPE：光纤宽带的有效补充，2021~2023年全球模组市场规模CAGR有望达143.6%5GCPE：光纤宽带的有效补充，具备移动性与灵活性优势。5GCPE（5Gcustomer-premisesequipment）即5G客户端设备，通过接收运营商基站发出的5G信号，并转换成Wi-Fi信号或有线信号，让更多本地设备（手机、平板、电脑）接入网络。与家用路由器相比，5GCPE具备移动性和灵活性的优势，可以移动到任何有5G信号的地方，配置5G手机卡即可使用。随着智慧家庭、智慧工厂等不断推进，5GCPE作为数字应用的基础平台，有望成为某个区域内多个设备的流量出入口，实现万物互联。海外光纤覆盖率仍然不足，5GCPE空间有望打开。以美国为例，根据微软通过其云服务网络收集的数据显示（该数据反映了用户真实体验的网速），截至2021年5月，美国仍有近30%的地区宽带实际覆盖率不足15%。美国部分地区宽带覆盖率较低主要原因系1）相关地区用户密度低，宽带建设回报率较低，导致运营商缺乏投资意愿；2）相关地区消费力较低，无法承担高额宽带费用。随着疫情之下线上办公、教学等普及，美国部分地区宽带覆盖率不足问题日益凸显。我们认为5GCPE作为光纤宽带的有效补充，可以弥补光纤覆盖的不足，提供更高速率的家庭互联网服务，未来在海外市场有望快速普及。图表17：截至2021年5月美国有近30%的地区宽带覆盖率不足15%（图中蓝色地区表示覆盖率不足15%）备注：微软通过通过其云服务网络收集的匿名数据，可反映用户实际体验到的网速。资料来源：微软，华泰研究通信模组市场规模测算：2023年全球5GCPE通信模组市场规模有望达434亿人民币，对应2021~2023年CAGR为143.6%。根据5G物联网产业联盟于2019年发布的数据及预测，2020年全球5GCPE出货量预计为300万台，2023年全球预计达5000万台；根据淘宝网站价格数据，当前5G通信模组平均单价约1000元，随着技术的持续成熟驱动模组产业链成本的下行，我们假设模组单价年降5%，则测算2023年5G通信模组平均单价降至867.4元。以每台CPE包含1个5G通信模组测算，2020年全球5GCPE搭载的通信模组市场规模约30亿元，2023年市场规模约为433.7亿人民币，对应2021~2023年CAGR为143.6%。图表18：预计2021~2023年全球5GCPE通信模组市场规模CAGR约143.6%20202023E预计全球5GCPE出货量（万台）3005000每台CPE中5G通信模组数量（件）115G通信模组平均单价（元/件）1000867.4全球5GCPE通信模组市场规模（亿人民币）30433.7资料来源：5G物联网产业联盟，淘宝，华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。15科技运营商：5G时代盈利持续改善，产业互联网迎发展机遇我们认为中国电信运营商行业政策竞争环境、成长预期以及经营效率正在发生显著变化。5G商用以来，中国5G用户渗透率快速提升，在运营商行业竞争有望趋于理性背景下，我们认为5G用户占比的提升有望驱动运营商移动业务于未来三年持续回暖。另一方面，5G发展有望催生ToB市场机遇，产业数字化业务有望成为新的增长点。5G时代，我们认为运营商有望在业绩增长提速，回报期延长，以及资本开支及费用可控的背景下，取得长期良好的投资回报，行业价值重估可待。预计5G时期运营商的投资回报大于3G/4G时代，长期价值凸显。我们认为5G时代运营商在收入加速增长，网络周期延长，以及资本开支增长强度减弱的背景下，有望在长期取得良好的投资回报，受益空间大于3G/4G时代。在5G加速发展以及新业务的快速增长驱动下，中国电信运营商将迎来更为长周期的业绩上行期，成为行业重估的关键驱动力。自3Q19以来行业竞争趋于理性，运营商取消无限量数据套餐，为行业挖掘用户价值奠定良好基础。另一方面，2020年起政策面取消移动端提速降费，支持5G应用发展，推动运营商高质量增长。此外，我们观察到运营商在降本增效方面进展显著，营销费用整体可控，在新技术应用、运维效率提升等驱动下，我们认为运营商的运营费用有望保持在合理增长范围。移动业务：ARPU延续改善态势，业绩增长拐点已至受益于行业竞争策略的转变以及5G用户渗透率的上升，2021年以来三大运营商移动业务ARPU均企稳回升，其中，中国移动的移动业务ARPU从2020年的47.4元增长至1H21的52.2元；中国联通的移动业务ARPU从2020年的42.1元增长至1H21的44.4元；中国电信的移动业务ARPU从2020年的44.1元增长至1H21的45.7元。在移动业务ARPU改善带动下，三大运营商移动业务营收迎来拐点并延续向好态势，1H21三者移动服务营收合计4,459亿元，同比增长3.5%，同比增速较2020年转正（2020：-0.2%YoY），实现自2018年以来，同比增速的首次转正。图表19：1H21三大运营商移动业务ARPU同比改善图表20：1H21三大运营商移动业务合计营收同比增长3.5%资料来源：公司公告，华泰研究资料来源：公司公告，华泰研究0102030405060708020112012201320142015201620172018201920201H21中国移动中国联通中国电信(元)(3)(2)(1)0123456701,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,00010,000201620172018201920201H21中国移动中国联通中国电信合计同比（右轴）（亿）(%)免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。16科技固网业务：发展向好，智慧家庭系增长看点近年来随着家庭信息化、家庭客户场景化服务的不断丰富，包括家庭组网、家庭控制、智能安防等在内的家庭信息化应用前景广阔，三大运营商均深度布局以融合经营为基础的智能家庭固网业务。通过充分把握娱乐、健康、教育、安全等行业对家庭信息化的升级需求，为客户提供从传统固网通信向智慧生活升级的综合信息服务，持续提升家庭通信及信息化用户规模和价值。随着智慧家庭宽带用户数的增长、用户对于宽带速度需求的日益提升，千兆宽带数量有望实现快速增长。截至2020年末，100Mbps及以上接入速率的固定宽带用户数占互联网固定宽带用户总数的88%，接入用户总数达到4.4亿户，而1000Mbps及以上速率固定宽带用户占比仅1.3%，接入用户总数为640万户，市场提升空间巨大。我们认为智慧家庭与千兆宽带的普及将持续推动三大运营商固网ARPU的稳定提升。受益于固网用户稳定增长以及智慧家庭用户持续提升，自2019年起三大运营商固网业务ARPU开始企稳回升，其中，中国移动的固网业务ARPU从2020年的37.7元增长至1H21的41.1元；中国联通的固网业务ARPU从2020年的41.5元增长至1H21的41.8元；中国电信的固网业务ARPU从2020年的44.4元增长至1H21的46.8元。1H21三家运营商固网业务合计营收为1173.6亿，同比增速为17.3%，自2018年以来同比增速持续提升（2018：5.6%YoY）。图表21：三大运营商固网业务ARPU变化图表22：三大运营商固网业务合计营收及同比增速变化资料来源：公司公告，华泰研究资料来源：公司公告，华泰研究挖掘ToB业务蓝海，产业数字化业务释放新潜能产业互联网有望成为新增长点。在传统通信业务天花板临近的背景下，产业互联网业务有望成为5G时代运营商营收增长的主要驱动力。相比于运营商传统业务提供的标准化电信服务，产业互联网业务要求运营商为不同的客户提供差异化服务。移动运营商有望利用其“网络+云/IDC/物联网+解决方案”的综合服务以建立竞争壁垒。我们认为未来企业上云和数字化转型给运营商带来新的机遇：首先，云计算发展推动运营商基础网络设施变革，云网融合、云-边-端协同成为运营商云计算业务发展的动力；此外，企业数字化转型催生优质网络需求，5G专网等业务迎发展机遇。根据工信部发布的通信业数据，三家运营商积极发展IPTV、互联网数据中心、大数据、云计算等新兴业务，2021年上半年新兴业务收入达1145亿元，同比增长27%，在电信业务收入中占比为15.2%，拉动电信业务收入同比增速提升3.5个百分点。其中云计算和大数据收入同比增速分别达96.7%和31.3%。0102030405060201620172018201920201H21中国移动宽带综合ARPU中国联通宽带综合ARPU中国电信宽带综合ARPU(元)0246810121416182005001,0001,5002,0002,500201620172018201920201H21中国移动中国联通中国电信同比增速（右轴）（亿元）(%)免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。17科技图表23：三大运营商电信业务与新兴业务同比增速对比资料来源：工信部，华泰研究1H21三大运营商产业互联网相关业务营收保持快速增长。1H21，中国移动DICT业务（包括IDC、ICT、移动云计算以及其他企业应用和信息服务等）营收同比增长59.8%至334亿元，增速位于行业首位；中国联通的产业互联网业务营收保持快速增长态势，收入同比增长23.6%至280亿元；中国电信产业数字化业务（包括IDC、工业云计算、网络专线、物联网、数字化平台及大数据等）收入同比增长16.8%至501亿元。目前产业数字化业务已成为三大运营商收入增长最快的业务板块，并有望于未来三年持续支撑运营商收入增长。图表24：三大运营商产业互联网各细分业务收入1H21收入（亿元）同比增长占服务收入比2020年收入（亿元）同比增长占服务收入比中国移动IDC11827.0%3.0%16254.3%2.3%移动云97118.1%2.5%92360.0%1.3%ICT8057.3%2.0%10759.7%1.5%其他3987.7%1.0%747.3%1.1%合计33459.8%8.5%43566.7%6.3%中国电信IDC16110.5%7.9%28010.1%7.5%行业云103122.1%5.1%11258.0%3.0%组网专线97-4.7%4.8%1970.3%5.3%物联网1516.5%0.7%2216.1%0.6%其他1252.1%6.1%2291.8%6.1%合计50116.8%24.6%8409.7%22.5%中国联通IDC1109.0%7.4%19620.8%7.1%IT服务10032.5%6.7%13433.3%4.8%物联网3038.4%2.0%4238.8%1.5%云计算2838.9%1.9%3862.7%1.4%大数据1343.0%0.9%1739.8%0.6%合计28023.6%18.9%42730.0%15.5%资料来源：三大运营商财报、华泰研究0%5%10%15%20%25%30%20192020H120202021H1电信业务收入增速新兴业务增速免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。18科技军工通信：信息化建设加速，超短波、宽带和卫通领域展现生机政策面持续加码国防信息化。国防信息化是国防要素由机械化向信息化的转变。相比于美军70%以上的信息化程度，我军信息化程度仍然较低，因此信息化将是我军未来相当长时间内的建设重点。2017年10月18日，习近平同志在十九大报告中强调坚持走中国特色强军之路，全面推进国防和军队现代化。力争到二〇三五年基本实现国防和军队现代化，到本世纪中叶把人民军队全面建成世界一流军队。2020年11月发布的“十四五”规划纲要中再次对加快国防和军队现代化作出战略部署，指出要提高国防和军队现代化质量效益。我们认为随着新时代军事战略的贯彻落实，国防信息化建设将成为未来军事发展的重点。军费稳增长调结构，军工通信市场广阔。目前，我们面临美国“抵消战略”带来的大国竞争和“四海两边”的严峻地缘环境，军费增长需求明显。装备武器作为国防力量的重要体现，军费结构有向装备费倾斜的趋势。军工通信作为信息化的基础和C4ISR系统的神经网络，军工通信领域的装备费投入将增加。为此，我们对军费支出增速和军费结构作出以下假设：假设1.军费总量随GDP温和增长国家发改委预测“十四五”期间的GDP潜在增长率为5.0%至5.5%。然而，世界银行的数据显示我国军费支出占GDP的比重仍然偏低。因此，我们认为我国军费支出将温和增长，且我国军费支出增速比GDP增速略高。我们假设2021年至2025年的军费支出占比分别为5.6%、5.7%、5.8%、5.9%和6.0%。假设2.军费结构持续向装备费倾斜为了顺应周边作战的要求，加大装备费投入的趋势将延续。未来装备费占军费支出的比例将逐年提升，我们认为装备费支出的增速要高出军费的增速。根据《新时代的中国国防》白皮书的数据，装备费支出占比从2010年的33.2%上升至2017年的41.1%，平均每年提升1个百分点。2017年军改之后，“十四五”规划期间装备费占军费的比重将逐年提升0.5个百分点，从2021年的42.5%提升到2025年的44.5%。假设3.装备费用中军工通信占比将逐年提升综合比较美国、英国、法国等国家的国防开支结构，中国在军工通信领域的装备费投入相对较少，2013年装备费中军工通信的投入比例为8.11%。考虑到信息化装备日益增长的需求，我们认为“十四五”期间军工通信占装备费的比例将以每年增加0.25个百分点的速度递增。2021年至2025年，装备费支出中军工通信占比分别为9.50%、9.75%、10.00%、10.25%和10.50%。基于以上假设，2021年中国军工通信市场规模为547.08亿元，预计2025年市场规模达到794.79亿元，“十四五”期间的年复合增长率为7.76%。图表25：军工通信市场规模测算GDP增速（%）军费支出（亿元）装备费占比（%）装备费（亿元）无线通信占比（%）无线通信支出（亿元）20215.60%13550.0042.5%5758.759.50%547.0820225.70%14322.3543.0%6158.619.75%600.4620235.80%15153.0543.5%6591.5810.00%659.1620245.90%16047.0844.0%7060.7110.25%723.7220256.00%17009.9044.5%7569.4110.50%794.79资料来源：《新时代的中国国防》，华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。19科技军改带来的超短波装备换装潮（2018年-2025年）联合作战体制下对通信设备的升级换代需求增加。2020年11月13日，经中央军委主席习近平批准，中央军委印发《中国人民解放军联合作战纲要（试行）》，指出要着眼构建联合作战法规体系。联合作战是信息化条件下局部和全面战争的基本形式，是两个以上军兵种在同一联合作战指挥机构下共同实施作战的过程。在联合作战的体制机制下，信息可以在海军、空军、陆军、火箭军之间顺畅流通。互联互通“最后一公里”完全打通，用信息流动取代兵力流动，大大提高作战效率。为了迎合大联合时代的作战方式，通信设备的升级换代的需求将喷井式爆发。根据智研咨询发布的《2021-2027年中国国防网络信息行业发展态势与投资战略报告》，美军在2020年前后，已全部实现各军兵种的武器装备信息化，其中战术电台的渗透率达到200%以上，而中国战术电台的渗透率仅30%。因此，随着2018年军改落地和2020年联合作战的提出，在2025年之前超短波电台将持续放量，龙头企业将受益于战术互网电台换装及渗透率提升。新作战样式对战术宽带手段渗透（2021年-2027年）作战样式从以平台为中心向以网络为中心转变。在海湾战争、科索沃战争等几场近代战争中，美军以其独自拥有的信息优势，改变了“以平台为中心”的机械化空战方式，打造了“以网络为中心”的新作战样式。“网络中心战”已经成为信息化空战发展的新阶段。在基于网络信息体系的战争中，各作战要素互联、互通、聚集性更强。信息资源与武器资源一体化程度不断加深，体系对抗成为主流，对网络信息体系的联合作战能力、全域作战能力和各类电子信息装备能力提出了新的需求。作战形态向智能化和无人化发展。随着智能无人技术的迅速发展，军工领域的智能化无人集群作战成为各国重点研究的新型作战样式。集群作战中要求团队成员之间建立便捷的数据链共享和网络化沟通，通过集群作战中建立的系统实现群体的无人决策。要实现智能化无人集群作战，指挥人员须根据战场态势的实时变化，及时、准确地制定和调整作战任务方案。但是现代战场瞬息万变，海量战术信息瞬时涌入，大大提升了指挥人员在感知、分析判断和决策的环节的难度。因此，需要有先进的智能控制软硬件系统辅助指挥人员进行实时战术决策和指挥。通信手段从窄带向宽带发展。OODA循环理论指出，在敌对双方互相较量过程中，能更快更好地完成“观测—定位—决策—执行”循环程序的一方将在武装冲突中取得胜利。在“观测（Observation）”阶段，要尽可能获得更多信息，信息呈现的方式多为图像、视频和数据。在最后的“执行（Act）”阶段，部队内部和友邻部队间都要保持及时高效的沟通，在高速度、非线式、超常规的作战中发挥作战指挥效能。目前，战术通信以短波、超短波、数据链等窄带通信为主，随着国防信息化进程不断加深，包含图像、视频等在内的大容量信息流增多，只能支持低速率数据服务的窄带数字集群通信系统无法适应业务需求的变化。而军用宽带频段较高，高频微波器组件占比提升，载波信息更多，在视频传输和数据交互环节更有优势。因此，军用宽带无线作为除卫通外唯一定型的无线宽带手段，必将迎来爆发式增长。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。20科技走出去以及全球战略带来卫星网络的建设（2025年-2035年）国内外卫星网络进程加速。2020年4月，卫星互联网首次被国家发改委划定为“新基建”信息基础设施之一，这标志着2020年成为我国卫星互联网建设元年。自2015年SpaceX的“星链”计划提出以来，全球兴起一波低轨星座建设高潮，亚马逊、三星、波音等巨头分别发布自己的星座计划，软银等风险投资机构也通过投资OneWeb参与其中。我国卫星资源及其有限，与美军差距巨大。根据UCS的卫星统计数据，截止2021年9月，美国在轨军用卫星共计33颗，中国在轨军用卫星共计24颗。与美军相比，我国卫星资源不但难以支撑本土战术级的作战应用，亦无法支撑远离本土的无依托作战。卫星轨道和频谱资源具有排他性和时效性，卫星星座建设存在明显的“先发优势”。SpaceX申请了大量低轨资源，已经进入加速部署星群阶段。当前，国内的卫星网络建设正处于前期规划阶段，主要由中国卫星网络集团有限公司统筹组织：2021年4月底，中国卫星网络集团有限公司正式挂牌成立，国内卫星互联网星座建设工作有望加速推进。因此，我们需要加速发展抢占了卫星轨道和频谱资源，加快国内卫星互联网的发展。长期来看，卫星的发射、运营、终端产业有较好投资机会。图表26：国内外卫星星座部署计划星座名称推出时间卫星数量（颗）轨道类型频段目前在轨数Starlink20154425LEOKu/Ka已经发射29次，每次约60颗7518极低轨VOneWeb2015720LEOKu/Ka已经发射10次，分为5、32、34、36、36、36、36、36、34、34颗1280MEO-O3b200860MEOKa17颗Orbcomm199164LEO约60颗Telesat117LEOKa1颗验证星Iridium200775LEOL/Ka75颗2018年全部完成75MEO75颗Globalstar199856LEO-Boeing20162956LEOQ/V-LEOSat2015108LEOKa停止运作Kuiper3236MEOKa1颗KLEO624MEOKa2颗试验星Viasat2011-2020已经完成5Ka2颗虹云2018156LEOKa1颗（已暂停）鸿雁201860（一期）LEOL/Ka1颗（已暂停）天启201838LEO--14颗资料来源：赛迪顾问，各公司官网，华泰研究低轨卫星星座建设具有重要的国防战略意义。从美国政府和军方积极参与低轨卫星网络布局来看，美方具有明显的战略意图。相比高轨卫星，低轨卫星具有低时延、易于实现全球覆盖的特点。毫米波技术可能将是卫星互联网与地面5G网络的技术交叉点。除天地一体化外，6G的太赫兹等超高频技术也将基于毫米波技术进行演进，叠加国产化的进程，毫米波产业链值得关注。我国毫米波仍在测试验证阶段，2022年冬奥会有望迎来小规模试商用。军事通信领域的产品技术要求高、研发周期长，定制化的需求特点和严格的型号装备研制流程使得合作关系长期稳定，行业的技术和市场壁垒较高，随着未来国防信息化和军事通信系统的加速建设，行业内的主要参与者有望集中获益。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。21科技IDC：关注碳中和背景下行业供给侧改革在新基建政策驱动下，2020年我国IDC行业迎来了规划和建设的大年，疫情带动的线上化趋势加速进一步促进了IDC行业的发展。2021年年初以来，由于市场对国内政策、云厂商自建、以及市场竞争的担忧加剧，中国第三方IDC公司股价走势相较于海外IDC公司呈现背离。截至11月12日，年初至今Equinix、DLR股价分别累计上涨10%、15%；而国内第三方IDC公司同期股价累计跌幅从低到高分别为奥飞数据（上涨10%）、光环新网（下跌16%）、数据港（下跌24%）、万国数据（下跌33%）、世纪互联（下跌48%）、秦淮数据（下跌57%）。我们认为年初以来国内外IDC公司股价走势背离的主要原因在于国内公司估值端的承压；而国内第三方IDC仍保持高于行业平均水平的增速。总结而言，我们认为当前投资者对国内IDC市场的主要担忧包括：1）在政策对数据安全、在线教育、游戏等领域监管趋严的背景下，对国内云厂商投资增长不确定性的担忧提升；2）对部分云厂商自建IDC传闻的担忧；3）去年新基建催化下大量资本涌入IDC市场，去年开工的项目或在今明年集中交付，导致市场对竞争格局的担忧。但与此同时，我们认为以上担忧已基本反应至国内IDC股价中。长期来看，我们认为：1）仍然看好云服务在国内市场长期的发展潜力，云厂商投资有望保持韧性，以助力下游应用发展以及企业数字化转型进程；2）云厂商自建或主要集中于偏远地区的基地型项目，核心地段仍以外包为主，“外包+自建”共存的模式或为长期趋势；3）一线城市及周边核心地段资源或持续具有稀缺性，叠加碳中和背景下政策对PUE等指标要求提升，行业核心资源供给稀缺或将持续。展望2022年，我们认为IDC行业的核心变化将是在“双碳”背景下的供给侧改革，低效、老旧小散的数据中心有望出清，为未来“绿色化”能力将成为IDC厂商的核心竞争力之一，数据中心的绿色化建设会更加突出，对PUE以及利用率等要求将进一步提升。IDC高能耗问题日益凸显，节能减排需求迫切。数据中心托管的服务器需要长时间持续运行以向下游用户提供服务，同时需要空调等辅助制冷设备实时供应冷能以维持其可靠运行，带来电能消耗量较高。根据国网能源研究院有限公司预测，2020年我国数据中心整体用电量将突破2,000亿千瓦时，占全社会用电量的比重达2.7%；到2030年用电量将突破4,000亿千瓦时，占全社会用电量的比重将升至3.7%。IDC高能耗问题日益凸显背景下，推动行业节能减排对实现我国碳中和目标具有较为重要的意义。政策持续推进IDC绿色化发展。2021年以来国内密集发布IDC绿色化发展相关政策。关于完整准确全面贯彻新发展理念做好碳达峰碳中和工作的意见》提到“大幅提升能源利用效率。提升数据中心、新型通信等信息化基础设施能效水平”；《关于印发2030年前碳达峰行动方案的通知》提到“优化新型基础设施空间布局，统筹谋划、科学配置数据中心等新型基础设施，避免低水平重复建设；加强新型基础设施用能管理，将年综合能耗超过1万吨标准煤的数据中心全部纳入重点用能单位能耗在线监测系统，开展能源计量审查。推动既有设施绿色升级改造，积极推广使用高效制冷、先进通风、余热利用、智能化用能控制等技术，提高设施能效水平”。在十四五规划后重申信息化基础设施能效提升。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。22科技图表27：中央/重点省市持续出台政策推动IDC绿色化发展适用区域政策文件名发布时间内容摘要全国《关于印发2030年前碳达峰行动方案的通知》2021年10月优化新型基础设施空间布局，统筹谋划、科学配置数据中心等新型基础设施，避免低水平重复建设。加强新型基础设施用能管理，将年综合能耗超过1万吨标准煤的数据中心全部纳入重点用能单位能耗在线监测系统，开展能源计量审查。推动既有设施绿色升级改造，积极推广使用高效制冷、先进通风、余热利用、智能化用能控制等技术，提高设施能效水平。全国《关于完整准确全面贯彻新发展理念做好碳达峰碳中和工作的意见》2021年10月大幅提升能源利用效率。提升数据中心、新型通信等信息化基础设施能效水平。全国《关于严格能效约束推动重点领域节能降碳的若干意见》2021年10月新建大型、超大型数据中心电能利用效率不超过1.3。到2025年，数据中心电能利用效率普遍不超过1.5。全国《全国一体化大数据中心协同创新体系算力枢纽实施方案》2021年5月以数据中心集群布局等为抓手，加强绿色数据中心建设，强化节能降耗要求。建立健全数据中心能耗监测机制和技术体系。加强数据中心能耗指标统筹，从省区市层面对数据中心集群进行统一能耗指标调配，鼓励通过用能权交易配置能耗指标。全国《中华人民共和国国民经济和社会发展第十四个五年规划和2035年远景目标纲要》2021年3月坚持节能优先方针，深化工业、建筑、交通等领域和公共机构节能，推动5G、大数据中心等新兴领域能效提升，强化重点用能单位节能管理，实施能量系统优化、节能技术改造等重点工程，加快能耗限额、产品设备能效强制性国家标准制修订。全国《关于加快构建全国一体化大数据中心协同创新体系的指导意见》2020年12月到2025年，全国范围内数据中心形成布局合理、绿色集约的基础设施一体化格局。东西部数据中心实现结构性平衡，大型、超大型数据中心运行电能利用效率降到1.3以下。引导清洁能源开发使用，加快推广应用先进节能技术。北京市《关于组织开展重点用能单位在线监测和现场检测工作的通知》2021年10月2021年底前率先将能耗增长较快的信息和互联网服务行业26家重点用能单位（见附件1）的实时监测数据接入“北京市节能监测服务平台”，各重点用能单位应确保采集数据的真实性、准确性。北京市《关于印发进一步加强数据中心项目节能审查若干规定的通知》2021年7月新建、扩建数据中心，年能源消费量小于1万吨标准煤（电力按等价值计算，下同）的项目PUE值不应高于1.3；年能源消费量大于等于1万吨标准煤且小于2万吨标准煤的项目，PUE值不应高于1.25；年能源消费量大于等于2万吨标准煤且小于3万吨标准煤的项目，PUE值不应高于1.2；年能源消费量大于等于3万吨标准煤的项目，PUE值不应高于1.15。对于超过标准限定值（PUE值1.4）的数据中心，将按《北京市完善差别电价政策的实施意见》（京发改〔2015〕1359号）中超过单位产品能耗限额的情形，确定执行差别电价单位的名单，并通知北京市电力公司按月征收差别电价电费。对于PUE>1.4且<=1.8的项目（单位电耗超过限额标准一倍以内），执行的电价加价标准为每度电加价0.2元；对于PUE>1.8的项目（单位电耗超过限额标准一倍以上），每度电加价0.5元。北京市《北京市数据中心统筹发展实施方案（2021-2023年）》（征求意见稿）2021年1月新建云数据中心PUE不应高于1.3，单机架功率不应低于6千瓦。对年均PUE高于2.0或平均单机架功率低于2.5千瓦或平均上架率低于30%的功能落后的备份存储类数据中心要逐步关闭；加快对年均PUE高于1.8或平均单机架功率低于3千瓦的数据中心进行改造，开展节能改造节能量评估，改造后的计算型云数据中心PUE不应高于1.3、边缘计算中心PUE不应高于1.6；推动规模在300机架以下、年均PUE高于1.8规模小、能耗高的自用型数据中心向集约化高效化发展。上海市《上海市数据中心建设导则（2021版）》2021年4月综合PUE严格控制不超过1.3。本市建设数据中心，制冷节能应符合以下要求：空调制冷设备应优先选用配置变频、变容量冷却设备，冷却系统能效比应满足PUE指标控制的要求；应使用各种创新技术提高制冷效率，包括但不限于外供冷、蓄冷技术、冷热通道密封、盲板密封、余热利用、热泵技术、间接蒸发冷却等；新风系统宜采用热回收方式或者独立预处理方式；宜充分利用自然冷源，全年自然冷源使用时间不宜低于3000小时。上海市《关于做好2021年本市数据中心统筹建设有关事项的通知》2021年4月积极采用绿色节能技术，提升数据中心能效水平，新建项目综合PUE控制在1.3以下，改建项目综合PUE控制在1.4以下；鼓励集约建设，原则上应不低于3000标准机架规模；支持探索数电联营模式，发挥电厂资源综合优势，为新建数据中心提供电力、蒸汽、水等资源服务，提升能源使用效率。广东省《关于转发关于做好有序用能用电有关工作的通知》2021年9月对于极少数承载涉及安全或重要数据的违规数据中心，应尽快将相关数据迁移至合法合规数据中心，原则上相关数据迁移时间不超过10天。广东省《广东省5G基站和数据中心总体布局规划（2021-2025年）》2020年6月到2022年底，设计PUE值平均小于1.3；到2025年底，设计PUE值平均小于1.25；PUE≤1.25：优先支持新建和扩建；1.25＜PUE≤1.3：支持新建和扩建；1.3＜PUE≤1.5：严控改建，不支持新建、扩建；PUE＞1.5：禁止新建、扩建和改建。资料来源：发展改革委网站，各地方政府官网，华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。23科技制冷系统节能是IDC降低能耗的关键之一。IDC能耗部分主要包括IT设备、制冷系统、供配电系统等。根据《数据中心间接蒸发冷却技术白皮书》中列举的某典型IDC能耗构成，当PUE为1.92时，该数据中心的IT设备能耗占比为52%；制冷系统的能耗占比为38%，占据非IT设备中的较高比例；当PUE为1.3时，该数据中心的制冷系统的能耗占比为下降到18%。因此当IDC考虑节能减排，且无法升级IT设备时，制冷系统是首先需要考虑的因素，即实现制冷系统的节能是实现IDC节能的核心途径之一。随着政策对IDC能耗指标的持续趋严，IDC传统制冷系统如风冷空调、冷冻水自然冷等方案因能耗较高问题面临转型。据工信部数据，采用间接蒸发冷却、液冷方案的PUE值可分别达1.13、1.08，而传统风冷解决方案PUE值为1.55。图表28：数据中心不同PUE下能耗构成图表29：各类温控方案PUE对比资料来源：《数据中心间接蒸发冷却技术白皮书》（2019年）、华泰研究资料来源：工信部、华泰研究关注能耗双控背景下IDC产业链投资机遇。我们认为近期出台的一系列关于数据中心行业的举措均反映了在能耗双控背景下对数据中心用能以及绿色化发展的要求趋严。在“碳中和”背景下，我们认为未来“绿色化”以及优秀运维能力将成为IDC厂商的核心竞争力，此外，能耗双控或将推动数据中心行业迎来供给侧改革，加速低质量产能出清。在能耗双控背景下，绿色化成为移动、联通、电信等电信运营商，以及万国数据、光环新网、数据港、奥飞数据等IDC发展的重要方向。绿色化举措具体包括：1）优化IDC设计运营，提高数据中心能效比（PUE），以及2）布局光伏等可再生能源，改变能源结构。此外建议关注上游精密温控企业以及海底数据中心的发展机遇，产业链相关公司包括英维克等。0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%IT设备空调系统电源配电照明PUE=1.92PUE=1.5PUE=1.31.551.351.161.131.081.01.11.21.31.41.51.6风冷解决方案冷冻水自然冷方案直接蒸发冷却方案间接蒸发冷却方案服务器液冷PUE免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。24科技新能源发展浪潮下，电力物联网大势所趋支撑能源电力清洁低碳转型，电力物联网建设意义凸显。随着非化石能源、电力电子设备、新兴负荷的高比例接入，电网电力系统源荷波动性、控制复杂性的提升使自身调频、调压能力不足等问题凸显。基于以上背景，电网数字化升级意义进一步凸显，例如借助数字技术，可实现对可再生能源出力及供电负荷的精准反馈，以促进各类能源互通互济，源网荷储协调互动，支撑新能源发电、多元化储能、新型负荷大规模友好接入。在电网数字化转型过程中，电力物联网有望扮演重要角色，其运用新一代信息通信技术，将用电侧、发电侧、电网侧等进行互联，以数字化管理提升能源管理效率。图表30：泛在电力物联网是能源互联网重要组成图表31：电力物联网助力数字电网发展资料来源：《泛在电力物联网建设大纲》，华泰研究资料来源：《数字电网白皮书》，华泰研究2021年3月，国家电网、南方电网相继公布“碳达峰、碳中和”相关行动方案，均明确要推进电网数字化升级，打造适应新能源发展的坚强电网架构，带动产业链上下游加速构建清洁低碳安全高效的能源体系，助力实现“碳达峰、碳中和”目标。国家电网拟积极推进能源互联网建设。2021年3月，国家电网发布“碳达峰、碳中和”行动方案。该行动方案分为六个方面，其中为首的是“推动电网向能源互联网升级，着力打造清洁能源优化配置平台”，具体包括加快构建坚强智能电网、加快电网向能源互联网升级五项举措，其中提到至2025年，初步建成国际领先的能源互联网。2021年10月，国家电网有限公司党组召开会议，指出要围绕能源电力数字化，支撑能源互联网建设。加快电网向能源互联网升级，推动能源清洁低碳转型，积极打造能源互联网产业生态圈。我们认为能源互联网作为推进能源生产和消费革命的重要支撑，其与碳达峰、碳中和的目标要求高度一致，未来有望迎来快速发展。南方电网拟全面建设现代化电网，推动电网数字化转型。2021年3月，南方电网服务碳达峰、碳中和工作方案，从五个方面提出21项措施，将大力推动供给侧能源清洁替代，以“新电气化”为抓手推动能源消费方式变革，全面建设现代化电网，带动产业链、价值链上下游加快构建清洁低碳安全高效的能源体系。为保障电网安全稳定运行，提高新能源并网质量和效率，方案中提到要推动电网数字化转型和智能化调控，优化调度运行。2021年5月，国务院国有资产监督管理委员会发布文章《南方电网全力推进数字化转型和数字电网建设》，指出南方电网公司基于“南网智瞰”，以数字化手段进行流程再造、驱动服务变革、提升客户办电体验，紧扣时代需求，服务经济社会发展。国内电网端电力信息化市场规模2020~2024年CAGR有望达18.4%。电力信息化指借助新一代信息通信技术对传统电力系统进行数字化升级，其中电力系统包括发电、电网、电力交易及耗电四个环节。根据弗若斯特沙利文于2020年的统计，2019年国内电网端电力信息化市场（包括电力信息化系统的研发、实施、管理等服务，以及相关的软、硬件产品）规模为245亿元，2015~2019年CAGR为16.4%；未来在国家电网、南方电网持续加大信息化投资，电力物联网等相关产业链有望快速发展，带动电力信息化市场规模加速增长。根据弗若斯特沙利文预测，2024年国内电网端电力信息化市场规模有望增长至569亿元，对应2020~2024年CAGR达18.4%。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。25科技图表32：国内电网端电力信息化市场有望快速增长资料来源：弗若斯特沙利文，华泰研究网络设备：海外云厂商资本开支持续加码；关注后华为时代份额重塑海外云厂商资本开支持续加码，有望驱动云基础设施行业景气度提升。根据我们的统计，2021年前三季度FAAMG合计资本开支（FAAMG即Facebook、亚马逊、苹果、微软和谷歌；五者资本开支数据均统一为PPE口径）合计为953.17亿美元，同比增长40.64%，资本开支持续加码于数据中心、服务器、网络基础设施等领域。根据我们对海外云厂商三季报的梳理，其资本开支主要投资于云计算、数据中心等领域，以满足全球下游市场需求；其中Facebook在三季报中表示，预计2022年全年资本开支将达到290~340亿美元，同比增长52.6%~79.0%，仍将主要投资于数据中心、服务器、网络基础设施和办公设施等方面。我们认为在云厂商加大资本开支的背景下，云基础设施行业景气度有望提升。2Q21BAT合计资本开支环比提升33.1%。1H21BAT（即百度、阿里巴巴、腾讯）合计资本开支达356.1亿元，同比增长3.9%；从单季度来看，2Q21BAT合计资本开支达203.3亿元，同比下降14.2%，我们判断部分系2Q20高基数影响（2Q20三者合计资本开支236.9亿元，同比增长104.7%）；环比上升33.1%，自3Q20起连续3个季度环比下行以来首次回升。短期来看，在政策层面对在线教育、游戏、数据安全等领域监管趋严背景下，2H21及2022年BAT资本开支是否会延续环比提升态势有待观察；长期来看，我们仍然看好云服务在国内市场长期的发展潜力，云厂商投资有望保持韧性，以助力下游企业数字化转型进程。图表33：9M21FAAMG资本开支合计同比增长40.64%（单位：百万美元）备注：为统一各云计算厂商资本开支口径，本图中采用PPE作为衡量资本开支的指标，部分数据或与上文正文中数据略有差异，主要差异源于融资租赁等部分支出。（因微软、Facebook等公司口径公布的capex均计入融资租赁部分支出，而PPE口径下的capex不计入，故产生上述差异，其中Amazon为扣除Proceedsfrompropertyandequipmentsalesandincentives后的PPE）资料来源：公司公告，华泰研究0%5%10%15%20%25%01002003004005006002014201520162017201820192020E2021E2022E2023E2024E电网端电力信息化市场规模（亿元）同比增速（右轴）-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,0001Q182Q183Q184Q181Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q21AmazonFacebookMicrosoftAppleGoogle同比增长率（右轴）免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。26科技图表34：1H21BAT合计资本开支达356.05亿元（单位：百万元人民币）备注：阿里巴巴使用PPE口径衡量资本开支资料来源：公司公告，华泰研究国内网络设备市场持续增长，2023年市场规模有望达464.6亿元。在数字化转型持续推进背景下，国内ICT设备需求端有望持续提升。根据IDC预测，2020年国内ICT设备（路由器+服务器+交换机+WLAN）市场规模合计为344.45亿美元，同比增长17.4%；预计2023年国内ICT设备市场规模将达到464.57亿美元，对应CAGR为10.5%；细分来看，2021~2023年服务器市场复合增速预计达12.0%，位于第一；其次为交换机（9.1%）、WLAN（8.1%）、路由器（5.3%）。图表35：2020-2023年国内网络设备市场规模及预测（单位：百万美元）资料来源：IDC，华泰研究华为拟聚焦软件赛道，国内ICT设备市场格局或迎重塑。2021年4月华为轮值董事长徐直军在第18届华为全球分析师大会上表示，华为将加大软件业务的投入力度，提升软件和服务在华为的收入占比；9月24日徐直军接受采访时表示，华为正在就x86服务器业务寻找潜在的投资者。根据IDC数据，2Q21华为服务器营收为5.9亿美元，同比下滑46%，单季度营收降至2018年以来新低；份额方面，2Q21华为在全球服务器市场份额为2.5%，同比下滑2.0pct；华为在国内服务器市场份额为7.5%，同比下滑9.2pct。我们认为随着华为逐步聚焦软件赛道，国内服务器等ICT设备市场竞争格局或迎重塑，建议关注华为逐步退出服务器市场的影响。-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%05,00010,00015,00020,00025,0001Q182Q183Q184Q181Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q21BaiduAlibabaTencent同比增长率（右轴）环比增长率（右轴）05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,000服务器交换机WLAN路由器2023E2020ACAGR=5.3%CAGR=8.1%CAGR=9.1%CAGR=12.0%免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。27科技图表36：服务器中国市场份额变化情况资料来源：IDC，华泰研究光纤光缆：行业回温，量价齐升10月12日，中国移动2021-2022年普通光缆集采结果公布，长飞光纤、富通通信、亨通光电、中天科技等14家厂商入围。近三年，中国移动普通光缆招标采购规模不断上升，从2019年1.05亿芯公里上升至2021年9月的1.43亿芯公里，年复合增长率超10%。本次集采普通光缆规模447.05万皮长公里，折合1.43亿芯公里，相比2020年提升20%，相比2019年提升36%。价格方面，最终中标的14家厂商的成交均价为63.95元/芯公里，接近最高限价68.85元/芯公里，相比2020年成交均价42.45元/芯公里，涨幅超50%。图表37：2019-2021年中国移动普通光缆采购规模和供应商报价情况资料来源：中国移动采购与招标网，华泰研究0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q2浪潮华为新华三其他0204060801001200.00.20.40.60.81.01.21.41.6201920209M2021采购规模（亿公里）最高限价（元/芯公里）平均报价（元/芯公里）免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。28科技需求端：“双千兆”扩大国内需求，海外市场需求旺盛国内：2021年3月，工业和信息化部印发《“双千兆”网络协同发展行动计划（2021-2023年）》的通知，用三年时间基本建成全面覆盖城市地区和有条件乡镇的“双千兆”网络基础设施，实现固定和移动网络普遍具备“千兆到户”能力。根据工信部的数据，到2023年我国5G基站建设数量预计超252万个，截止到2021年6月全国现有基站已经达到96.1万个，是全球拥有最多5G基站的国家。未来两年我国基站建设增长将超过160%，光纤光缆作为双千兆发展重要的基础和支撑，将迎来需求增长的新机会。图表38：光纤光缆行业政策整理发布时间发布部门政策名称重点内容解读2021/3/25工信部《“双千兆”协同发展行动计划（2021-2023年）》到2023年，实现千兆光网覆盖家庭4亿户，万兆无源光网络（10G-PON)端口1000万个，千兆宽带用户3000万户。2018/11/12工信部《标准联通共建“一带一路”行动计划（2018-2020年）》鼓励我国通信运营企业和建设工程企业协助“一带一路”沿线国家建立涉及跨境陆缆和国际海缆、通信管道、光纤到户、宽带网络、新一代移动通信基站、数据中心和室内分布系统等通信工程建设标准体系以及配套设施与产品标准体系。2017/11/21发改委《国家发展改革委办公厅关于组织实施2018年新一代信息基础设施建设工程的通知》深人贯彻党的十九大报告提出的加强信息基础设施网络建设的重大部署要求，落实”十三五”规划(纲要)，加快推进“宽带中国”战略实施，有效支撑网络强国、数字中国建设和数字经济发展。2018年，国家发展改革委将继续组织实施新一代信息基础设施建设工程。2016/12/27发改委、工信部《信息基础设施重大工程建设三年行动方案》明确2016-2018年信息基础设施建设共投资1.2万亿元，固定宽带接入网投资保持平稳。2016/3/17全国人大《“十三五”规划纲要》加快构建高速、移动、安全、泛在的新一代信息基础设施，推进信息网络技术的广泛运用，形成万物互联、人机交互、天地一体的网络空间。2015/5/20国务院《关于加快高速宽带网络建设推进网络提速降费的指导意见》到2017年底，全国所有设区市城区和大部分非设区市城区家庭具备100Mbps光纤接入能力，直辖市、省会城市等主要城市宽带用户平均接入速率超过30Mbps，基本达到2015年发达国家平均水平，其他设区市城区和大部分非设区市城区宽带用户平均接入速率达到20Mbps；80%以上的行政村村实现光纤到村，农村宽带家庭普及率大幅提升；4G网络全国覆盖城市和农村，移动宽带人口普及率接近中等发达国家水平。2015/5/8国务院《中国制造2025》提出"一二三四五五十”的总体结构，实行五大工程，涉及十大领域的，其中包括信息通信设备，掌握新型计算、高速互联、先进存储、体系化安全保障等核心技术，全面突破第五代移动通信(5G)技术、核心路由交换技术、短高速大容量智能光传输技术、“未来网络”核心技术和体系架构，积极推动量子计算、神经网络等的发展。资料来源：工信部，发改委，全国人大，国务院，华泰研究海外：当前，全球发达国家均已认识到千兆光网的战略价值，纷纷发布了战略性文件或规划，如“千兆德国”计划、日本“i-Japan”战略、新加坡“智慧国”计划等。法国电信运营商Orange及其他涉及光纤到户业务的运营公司表示，光纤到户网络建设工作正稳步推进，2018年法国光缆需求增加了33%，成为继中国、美国、印度之后的第四大市场。CRU预计到2025年，全球光缆需求量将超过6亿芯公里。Europacable协会表示，2019年在欧洲销售的120万公里长的光缆中，有15%-20%来自中国。2016年-2019年，欧洲对中国光缆的进口量增长了150%。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。29科技供求端：市场即将进入产量出清阶段，供给减少对光缆价格有一定支撑“十二五”期间光纤产量逐年上升，从2011年的1.38亿公里上升至2015年的3.49亿公里。“十三五”期间产量出现下降趋势，2019年产量下降至2.65亿公里，同比下降16.45%。2020年短暂回温后，2021年产量降至2019年以下水平。预计“十四五”期间，市场进入快速出清阶段，以缓解前几年供应商盲目扩产带来的产量过剩问题。参考长飞光纤、亨通光电、中天科技、富通鑫茂、烽火通信以及通鼎互联这六家核心供应商的盈利情况，光缆的成本约为50元/芯公里，2019年中国移动普通光缆的供应商平均报价为42.45元/芯公里，跌至于成本价的84.9%，使得很多中小企业被迫离开市场。目前国内光缆的产能充足，可供应5亿芯公里光缆。因此，短期内光缆大幅扩产的可能性不大，供求结构将逐步改善。图表39：我国历年光纤光缆总产量资料来源：中国统计局，华泰研究成本端：上游原材料价格上涨传导至下游，拉动光缆价格提升光缆的营业成本中原材料占比约90%，其中光纤、塑料、钢铝和油墨的成本占比分别在30%、40%、25%、5%左右。2021年年初以来，大宗商品受到全球通胀的影响价格猛增。光缆的原材料如塑料、钢铝等产品的价格也不例外，2021年前三季度沪铝价格上涨超65%，不锈钢价格上涨超50%，塑料上涨超35%。上游原材料价格的上涨传导到光缆，拉动光缆价格从2020年的42.45元/芯公里上涨至2021年9月的63.95元/芯公里。-30%-20%-10%0%10%20%30%40%050,000100,000150,000200,000250,000300,000350,000400,00020112012201320142015201620172018201920202021Q1-Q3产量(千公里)同比增长免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。30科技重点关注公司中兴通讯（000063CH；买入；目标价48.32元）3Q21净利润同比高增，毛利率提升显著根据公司三季报，2021年前三季度营收为838.3亿元，同比增长13.1%；归母净利润为58.5亿元，同比增长115.8%，符合业绩预告（业绩预告区间：yoy+78.0%~124.8%）。Q3单季度营业收入同比/环比增长14.2%/14.6%至307.5亿元，为近三年最高，在上半年5G建设节奏较缓的背景下仍实现同比环比增长；单季归母净利润同比增长107.6%至17.7亿元。受益于市场格局及成本结构的优化、以及自研高性能芯片收入占比的提升，2021年前三季度公司毛利率同比提升4.7pct至36.8%；其中Q3单季毛利率达38.0%。我们预计公司2021~2023年归母净利润为75.4/89.2/98.7亿元,可比公司22年Wind一致预期PE均值为23.67x，考虑公司A股ICT龙头地位，给予公司2022年25xPE，目标价48.32元（估值日期：2021年10月25日），维持“买入”评级。风险提示：毛利率提升不及预期；市场份额提升不及预期；政企业务发展不及预期。紫光股份（000938CH；增持；目标价36.36元）3Q21单季扣非归母净利润同比+140%根据公司三季报，公司3Q21单季营收为168.7亿元（yoy+7.0%），归母净利润为6.8亿元（yoy+77.3%），扣非归母净利润为6.5亿元（yoy+140.0%）。我们认为公司3Q21净利的快速增长主要系公司产品份额提升带动营收端稳步增长，以及公司3Q21毛利率的同比改善。考虑到公司产品份额有望持续提升以及公司毛利率有望改善，我们预计公司2021~2023年归母净利润预期分别为23.20/29.29/36.98亿元，给予公司目标市值1040亿元，目标价为36.36元/股（估值日期：2021年10月29日），对应2022年PE35.50x，维持“增持”评级。风险提示：公司自研芯片进度不及预期或投入过大、中美关系不确定性、创新业务发展不及预期、新业务市场不及预期。移远通信（603236CH；买入；目标价211.37元）行业高景气+公司优化业务结构，3Q21单季净利创历史新高根据公司三季报，前三季度公司营收为74.76亿元（yoy+77.66%），归母净利润为2.37亿元（yoy+89.53%）；其中公司3Q21单季营收为31.61亿元（yoy+84.37%），归母净利润为1.03亿元（yoy+86.91%），单季净利创历史新高，主要系物联网的快速发展带动智能终端对通信模组需求释放，且公司持续优化业务结构驱动营收及净利的快速增长。考虑到行业持续高景气背景下公司的快速成长，我们预计公司2021~2023年归母净利润分别为3.52/5.94/9.64亿元；按照PS法估值，2021年可比公司Wind一致预期PS均值为3.05x，给予公司2021年PS3.05x，对应目标价为211.37元/股（估值日期：2021年10月25日），维持“买入”评级。风险提示：研发费用持续增加，市场拓展不及预期。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。31科技华工科技（000988CH；买入；目标价37.60元）三大主要业务大幅增长，营收净利表现靓眼公司21年前3季度实现营收73.68亿元，同比增长63.37%，实现归母净利润8.01亿元，同比增长64.69%，符合业绩预告（预告归母净利7.5-8.1亿元，增长54.07%-66.40%）。受益新能源汽车、5G应用、智能制造三大业务全面提速，我们预计公司21~23年归母净利润分别为9.46/11.57/13.83亿，截至10月12日收盘，可比公司2021年Wind一致预期PE均值为30.65x，考虑校企改革激发公司活力，给予21年PE40x，对应目标价为37.60元（估值日期：2021年10月12日），维持“买入”评级。风险提示：疫情反复或给业务开展带来不利影响；激光加工技术在智能制造及新能源车产业中拓展进展不及预期；公司费用管控不及预期。数据港（603881CH；买入；目标价46.62元）营收、EBITDA保持快速增长公司2021年前三季度实现营收8.5亿元（YoY+31.1%），实现EBITDA5.9亿元（YoY+49.2%），实现归母净利润1.0亿元（YoY-6.0%），系费用端同比增长，以及机柜扩张导致折旧成本增长较快。单季度来看，Q3实现营收3.0亿元（YoY+18.1%；QoQ+6.4%），EBITDA2.1亿元（YoY+22.8%；QoQ+2.5%），主因已交付数据中心稳定上电以及新项目持续投产。长期来看，数字化及云化趋势将持续驱动IDC需求，双碳政策推动数据中心行业供给侧改革，加速低质量产能出清，公司优秀运维与绿色化能力有望持续展现优势。预计公司21~23年EBITDA为7.78/11.18/14.38亿元。21年可比公司Wind一致预期EV/EBITDA均值为24x，给予公司21年EV/EBITDA24x，对应目标价46.62元（估值日期：2021年10月28日），维持“买入”评级。风险提示：客户上电进度不及预期；项目建设及交付进度不及预期。亿联网络（300628CH；增持；目标价95.45元）疫情扰动+毛利率波动，3Q21营收及净利润增速暂时性放缓根据公司三季报，公司3Q21单季营收为8.8亿元，同比增长15.6%；归母净利润为4.1亿元，同比增长13.7%，营收及净利同比增速均较2Q21放缓，我们认为主要系9月厦门疫情影响公司订单正常交付，此外汇率波动、成本上涨等导致公司毛利率承压。考虑到Q3疫情影响公司订单的正常交付，我们预计2021~2023年公司归母净利润分别为16.7/21.5/26.8亿元；2022年可比公司Wind一致预期均值PE为27.16x，考虑到公司在视频会议市场的龙头地位，给予公司2022年PE40x，对应目标价95.45元/股（估值日期：2021年10月25日），维持“增持”评级。风险提示：全球新冠疫情尚未完全可控，云办公/会议产品推广不及预期。天孚通信（300394CH；增持；目标价36.16元）前三季度营收增速平稳，看好公司全年表现21年公司Q1-Q3营收为7.66亿，同比增长16.63%，归母净利润为2.13亿元，同比下降0.70%；其中Q3单季营收为2.76亿元，同比增长4.61%。随着下半年国内5G建设提速，公司的光有、无源器件需求有望复苏；高速光引擎项目进展顺利，已进入了批量生产，有望步入收获期。我们预计公司2021~2023年归母净利润分别为3.51/4.71/6.24亿元，根据Wind一致预期，可比公司2022年PE均值为19.40x，考虑到公司突出的盈利能力以及更高的业绩增长潜力，给予公司2022年PE30x，维持目标价36.16元/股（估值日期：2021年10月25日），维持“增持”评级。风险提示：下游市场需求不及预期；新产品研发及量产不及预期。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。32科技新易盛（300502CH；增持；目标价41.28元）前三季度业绩增速稳定，看好数通400G光模块持续放量公司1-3Q实现营收20.19亿元，同比增长40.48%；归母净利润为4.65亿元，同比增长35.99%；其中Q3单季营收为5.78亿元，同比下降3.8%；归母净利润为1.42亿元，同比下降5.82%，主要系去年疫情带来业绩大幅增长造成的高基数影响。我们认为海外数通400G光模块需求的有望逐步释放，预计公司2021~2023年归母净利润分别为6.59/7.86/9.60亿元，可比公司2021年Wind一致预期PE均值为27.47x，考虑到公司高毛利数通产品的占比提升，预计公司21年PE31.76x，目标价41.28元（估值日期：2021年10月27日），维持“增持”评级。风险提示：原材料价格上涨导致公司毛利率承压；国内外光模块行业竞争加剧；数通400G市场份额不及预期。中际旭创（300308CH；买入；目标价49.17元）前三季度营收微增，看好公司长期发展公司Q1-Q3实现营收53.22亿元（YoY+2.25%），实现归母净利润5.60亿元（YoY-6.63%），Q3单季度实现营收20.24亿元（YoY+3.27%），实现归母净利润2.19亿元（YoY-6.58%），前三季度利润下滑系公司持续加大研发投入及实施第二期限制性股票激励计划，报告期内股权激励费用对净利润的负向影响较去年同期相比增加约5000万元，增幅150%。我们认为下半年国内5G建设将会提速，叠加国内外云厂商资本开支维持高位，我们预计公司21~23年EPS分别为1.49/1.96/2.49元，21年可比公司Wind一致预期均值PE29.95x，考虑到公司光模块龙头地位，我们给予21年目标PE33x，对应目标价49.17元（估值日期：2021年10月25日），维持“买入”评级。风险提示：100G数通市场竞争加剧；海外400G光模块需求不及预期；800G及相干光模块研发及市场拓展不及预期。中国电信（728HK；买入；目标价4.30港元）3Q21业绩超预期；维持“买入”中国电信9M21总收入同比增长12.5%至3,292亿元（2020年：同比增长3.5%），主要受以下因素驱动：1）5G渗透和ARPU持续上升推动移动收入增长，2）产业数字化业务快速增长。9M21净利润为233亿元，同比增长24.7%（2020年：同比增长1.7%）。3Q21总收入/归母净利润同比增长11.3/17.4%至人民币1,100亿/56亿元，超过彭博一致预期（人民币1,075亿/51亿元）。我们认为，在5G、理性竞争及产业数字化增长的推动下，中国电信有望继续保持盈利增长。预计公司2021-2023EBITDA分别为1,276/1,310/1,364亿元，基于2.6倍的2021年EVEBITDA（较其5年EVEBITDA均值（3.6倍）低一个标准差，主因美国13959号行政命令致美国投资者参与减少），给予目标价4.30港币（估值日期：10月22日）。风险提示：1）APRU改善幅度小于预期；2）5G相关资本支出大于预期；3）行业竞争加剧。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。33科技中国联通（600050CH；增持；目标价5.53元）5G和创新业务带动3Q业绩稳增中国联通10月21日发布2021年前9个月（9M21）主要财务和运营业绩：9M21总收入同比增长8.5%至人民币2,444.9亿元（2020年前9个月：同比增长3.8%），主要受以下因素推动：1）随着5G渗透率的快速增长和用户价值的不断深耕，综合ARPU持续上升；2）产业互联网收入强劲增长。9M21归母净利润为人民币56.8亿元，同比增长18.7%（2020年前9个月：同比增长10.84%）。3Q21单季收入/归属于股东的净利润同比增长7.1/14.1%至人民币803.1亿/16.4亿元。根据全球主流运营商2021年平均EV/EBITDA估值为3.81倍，给予公司2021年EV/EBITDA估值水平3.81倍，对应目标价为5.53元/股（估值日期：2021年10月22日），维持“增持”评级。风险提示：1）APRU改善幅度小于预期；2）5G相关资本支出大于预期；3）行业竞争加剧。图表40：重点公司一览表11月12日EPS(元)P/E(倍)公司名称公司代码评级收盘价(元)目标价(元)20202021E2022E2023E20202021E2022E2023E中兴通讯000063CH买入31.8248.320.921.621.922.1334.5919.6416.5714.94紫光股份000938CH增持26.4336.360.660.811.021.2940.0532.6325.9120.49移远通信603236CH买入184.30211.371.302.424.096.63141.7776.1645.0627.80数据港603881CH买入32.6546.620.410.440.861.3579.6374.2037.9724.19亿联网络300628CH增持78.6095.451.421.852.392.9655.3542.4932.8926.55华工科技000988CH买入31.8137.600.550.941.151.3857.8433.8427.6623.05天孚通信300394CH增持27.4836.160.710.901.211.6038.7030.5322.7117.18新易盛300502CH增持30.6741.280.971.301.551.8931.6223.5919.7916.23中际旭创300308CH买入35.4249.171.211.491.962.4929.2723.7718.0714.22中国电信728HK买入2.634.300.260.280.310.358.377.646.856.23中国联通600050CH增持4.015.530.180.210.250.3022.2819.1016.0413.37备注：中国电信收盘价、目标价单位为港币，汇率取1港元=0.82013人民币资料来源：Bloomberg，华泰研究预测风险提示1.中美贸易摩擦加剧。中美贸易关系存在一定的不确定性，贸易摩擦激化或将在短期内影响上游核心芯片供应。2.全球新型肺炎尚未可控。肺炎疫情影响经济生活，若持续恶化将对全球行业产生不利影响，包括但不限于影响开工时间、影响供应链、影响日常销售以及工程建设等工作。3.云厂商资本开支投入不及预期。数据中心需求同云厂商资本开支相关，若云厂商放缓资本开支投入，对于数据中心的需求将产生影响。4.5G发展进程不及预期。运营商及5G产业链公司与5G发展进程息息相关，若5G整体发展不及预期，则将对产业链需求造成影响。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。34科技免责声明分析师声明本人，余熠、赵悦媛、闫慧辰，兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见；彼以往、现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬。一般声明及披露本报告由华泰证券股份有限公司（已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格，以下简称“本公司”）制作。本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料。本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用。本公司不因接收人收到本报告而视其为客户。本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司及其关联机构(以下统称为“华泰”)对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。在不同时期，华泰可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。同时，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。以往表现并不能指引未来，未来回报并不能得到保证，并存在损失本金的可能。华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态。华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司不是FINRA的注册会员，其研究分析师亦没有注册为FINRA的研究分析师/不具有FINRA分析师的注册资格。华泰力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考，不构成购买或出售所述证券的要约或招揽。该等观点、建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对客户私人投资建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华泰及作者均不承担任何法律责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现，过往的业绩表现不应作为日后回报的预示。华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现，分析中所做的预测可能是基于相应的假设，任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报。华泰及作者在自身所知情的范围内，与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系。在法律许可的情况下，华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，为该公司提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务。华泰的销售人员、交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。华泰的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。投资者应当考虑到华泰及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。有关该方面的具体披露请参照本报告尾部。本报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布的机构或人员，也并非意图发送、发布给因可得到、使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员。本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人(无论整份或部分)等任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并需在使用前获取独立的法律意见，以确定该引用、刊发符合当地适用法规的要求，同时注明出处为“华泰证券研究所”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相关责任的权利。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。中国香港本报告由华泰证券股份有限公司制作,在香港由华泰金融控股（香港）有限公司向符合《证券及期货条例》及其附属法律规定的机构投资者和专业投资者的客户进行分发。华泰金融控股（香港）有限公司受香港证券及期货事务监察委员会监管，是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司，后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司。在香港获得本报告的人员若有任何有关本报告的问题,请与华泰金融控股（香港）有限公司联系。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。35科技香港-重要监管披露华泰金融控股（香港）有限公司的雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员。有关重要的披露信息，请参华泰金融控股（香港）有限公司的网页https://www.htsc.com.hk/stock_disclosure其他信息请参见下方“美国-重要监管披露”。美国在美国本报告由华泰证券（美国）有限公司向符合美国监管规定的机构投资者进行发表与分发。华泰证券（美国）有限公司是美国注册经纪商和美国金融业监管局（FINRA）的注册会员。对于其在美国分发的研究报告，华泰证券（美国）有限公司根据《1934年证券交易法》（修订版）第15a-6条规定以及美国证券交易委员会人员解释，对本研究报告内容负责。华泰证券（美国）有限公司联营公司的分析师不具有美国金融监管（FINRA）分析师的注册资格，可能不属于华泰证券（美国）有限公司的关联人员，因此可能不受FINRA关于分析师与标的公司沟通、公开露面和所持交易证券的限制。华泰证券（美国）有限公司是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司，后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司。任何直接从华泰证券（美国）有限公司收到此报告并希望就本报告所述任何证券进行交易的人士，应通过华泰证券（美国）有限公司进行交易。美国-重要监管披露分析师余熠、赵悦媛、闫慧辰本人及相关人士并不担任本报告所提及的标的证券或发行人的高级人员、董事或顾问。分析师及相关人士与本报告所提及的标的证券或发行人并无任何相关财务利益。本披露中所提及的“相关人士”包括FINRA定义下分析师的家庭成员。分析师根据华泰证券的整体收入和盈利能力获得薪酬，包括源自公司投资银行业务的收入。天孚通信（300394CH）、中国电信（728HK）：华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司在本报告发布日之前的12个月内担任了标的证券公开发行或144A条款发行的经办人或联席经办人。天孚通信（300394CH）：华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司在本报告发布日之前12个月内曾向标的公司提供投资银行服务并收取报酬。华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司,及/或不时会以自身或代理形式向客户出售及购买华泰证券研究所覆盖公司的证券/衍生工具，包括股票及债券（包括衍生品）华泰证券研究所覆盖公司的证券/衍生工具，包括股票及债券（包括衍生品）。华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司,及/或其高级管理层、董事和雇员可能会持有本报告中所提到的任何证券（或任何相关投资）头寸，并可能不时进行增持或减持该证券（或投资）。因此，投资者应该意识到可能存在利益冲突。评级说明投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力（含此期间的股息回报）相对基准表现的预期（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数），具体如下：行业评级增持：预计行业股票指数超越基准中性：预计行业股票指数基本与基准持平减持：预计行业股票指数明显弱于基准公司评级买入：预计股价超越基准15%以上增持：预计股价超越基准5%~15%持有：预计股价相对基准波动在-15%~5%之间卖出：预计股价弱于基准15%以上暂停评级：已暂停评级、目标价及预测，以遵守适用法规及/或公司政策无评级：股票不在常规研究覆盖范围内。投资者不应期待华泰提供该等证券及/或公司相关的持续或补充信息免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。36科技法律实体披露中国：华泰证券股份有限公司具有中国证监会核准的“证券投资咨询”业务资格，经营许可证编号为：91320000704041011J香港：华泰金融控股（香港）有限公司具有香港证监会核准的“就证券提供意见”业务资格，经营许可证编号为：AOK809美国：华泰证券（美国）有限公司为美国金融业监管局（FINRA）成员，具有在美国开展经纪交易商业务的资格，经营业务许可编号为：CRD#:298809/SEC#:8-70231华泰证券股份有限公司南京北京南京市建邺区江东中路228号华泰证券广场1号楼/邮政编码：210019北京市西城区太平桥大街丰盛胡同28号太平洋保险大厦A座18层/邮政编码：100032电话：862583389999/传真：862583387521电话：861063211166/传真：861063211275电子邮件：ht-rd@htsc.com电子邮件：ht-rd@htsc.com深圳上海深圳市福田区益田路5999号基金大厦10楼/邮政编码：518017上海市浦东新区东方路18号保利广场E栋23楼/邮政编码：200120电话：8675582493932/传真：8675582492062电话：862128972098/传真：862128972068电子邮件：ht-rd@htsc.com电子邮件：ht-rd@htsc.com华泰金融控股（香港）有限公司香港中环皇后大道中99号中环中心58楼5808-12室电话：+852-3658-6000/传真：+852-2169-0770电子邮件：research@htsc.comhttp://www.htsc.com.hk华泰证券（美国）有限公司美国纽约哈德逊城市广场10号41楼（纽约10001）电话：+212-763-8160/传真：+917-725-9702电子邮件:Huatai@htsc-us.comhttp://www.htsc-us.com©版权所有2021年华泰证券股份有限公司