证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号未经许可，禁止转载证券研究报告苏文电能（300982）深度研究报告强推（首次）全产业链布局配网市场，高速成长进行时——华创证券能源革命系列研究（四）目标价：109.9元当前价：78.3元持续探索电力工程全过程服务，总承包资质开启高增起点。公司成立之初主要承接电力设计院的外包工作，之后逐步承接省市级电力设计院及供电公司的电力设计工作。2016年，公司取得电力工程总承包三级资质，电力工程业务得以迅速发展，2017年搬迁至新生产基地，电力设备制造业务开始大规模扩张。之后，公司又进一步延伸业务链条至企业端用电环节，布局开展“O”端智能用电服务业务，建立起一站式（EPCO）供用电品牌服务模式。2016-2020年，公司营收从3.73亿元增长至13.69亿元，归母净利从0.34亿元增长至2.37亿元，4年CAGR分别为38%和62%。公司主营业务大部分集中在配电网环节，下游客户以工商业、地产、国家电网等为主。公司主营电力咨询设计、电力设备供应、电力工程建设、智能用电服务四大业务，2020年电力设备及工程两项合计收入占比约85%。盈利方面，电力咨询设计和智能用电毛利水平较高，均在50%左右，电力工程与电力设备的毛利率一般在20%以上，其中，工程业务贡献了超60%的毛利。1)公司电力咨询设计业务位于行业第二梯队，第一梯队绝大多数为大型国企。与其他业务相比，公司设计业务增速相对较低，主要意义在于通过属地化的设计业务布局带动工程施工、设备供应等业务的增长；2)公司工程业务中，居配工程占比约五成，工商业用户工程占比约35%~40%，另外还有少部分的政府工程和电网输配电建设工程。2016-2017年起，公司正式开启省外拓张，主要通过两种渠道：①设立本地化的设计服务中心；②通过地产企业的异地业务推动公司的外地拓展。公司目前省外业务占比仍较低，2020年不足11%，未来成长空间广阔；3)电力设备供应业务公司第二大收入来源，近三年增速均在70%以上。今年10月，公司宣布将携手常州上市公司洛凯股份进一步开拓设备领域，高成长有望持续；4)公司智能用电服务主要面向工商业企业，2020年收入规模约0.62亿，虽然占比不高，但随着新能源电力渗透率的不断提升，我们预计客户对于用电管理、用电监测服务的需求会持续增长，且该业务对于公司增强客户粘性也具有重大意义；5)设立全资子公司，扩展新能源市场。2021年8月，公司使用自有资金1亿元投资设立江苏光明顶新能源科技有限公司，进一步延伸业务链条，布局新能源市场。盈利预测、估值及投资评级：我们预计公司2021-2023年归母净利润各为3.21亿、4.41亿、5.92亿，同比各增长35.3%、37.3%、34.4%。参考可比公司估值大约在30x左右及以上，考虑公司成长性优异，且ROE显著高于可比公司，给予公司2022年35x估值，目标市值154亿，目标价109.9元/股，首次覆盖，给予“强推”评级。风险提示：省外拓张情况不及预期，应收账款回收情况不及预期，行业低价竞争加剧风险。主要财务指标20202021E2022E2023E主营收入(百万)1,3691,8732,5573,469同比增速(%)38.2%36.9%36.5%35.7%归母净利润(百万)237321441592同比增速(%)86.5%35.3%37.3%34.4%每股盈利(元)2.262.293.144.22市盈率(倍)35342519市净率(倍)121086资料来源：公司公告，华创证券预测注：股价为2021年12月24日收盘价证券分析师：王彬鹏邮箱：wangbinpeng@hcyjs.com执业编号：S0360519060002证券分析师：鲁星泽电话：021-20572575邮箱：luxingze@hcyjs.com执业编号：S0360520120001证券分析师：王卓星电话：021-20572580邮箱：wangzhuoxing@hcyjs.com执业编号：S0360521090001联系人：郭亚新邮箱：guoyaxin@hcyjs.com公司基本数据总股本(万股)14,032已上市流通股(万股)3,508总市值(亿元)109.87流通市值(亿元)27.47资产负债率(%)34.1每股净资产(元)9.612个月内最高/最低价88.0/33.45市场表现对比图(近12个月)-7%43%92%142%21/0421/0621/0821/102021-04-27～2021-12-24沪深300苏文电能华创证券研究所公司研究基础建设2021年12月28日苏文电能（300982）深度研究报告证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号未经许可，禁止转载投资主题报告亮点新能源电力渗透率持续提升，料配电网和智能电网为十四五投资重点，投资额有望继续高企。公司可为用户侧提供一站式供用电模式，系统服务能力优势显著。随着电力市场化改革的持续深入，未来公司的省外拓张以及产业链延伸均有望打造重要业绩增长点。投资逻辑能源结构调整促进全国电力投资增长，预计十四五电网投资较十三五增长13%，年均配电网投资在3000亿左右，继续维持高位。电力勘测设计行业规模超两千亿，总承包模式快速推广，已成电力设计院主要收入来源，市场化改革推进有望打破区域壁垒。公司可提供涵盖电力咨询设计、电力工程建设、电力设备供应和智能用电服务业务的一站式（EPCO）服务，竞争优势显著，同时公司还采用“设计带动施工、施工优化设计”的战略积极布局省外市场，成长空间广阔。公司投资设立江苏光明顶新能源科技有限公司，进一步延伸业务链条，积极布局新能源市场。关键假设、估值与盈利预测我们预计公司2021-2023年归母净利润各为3.21亿、4.41亿、5.92亿，同比各增长35.3%、37.3%、34.4%。参考可比公司估值大约在30x左右及以上，考虑公司成长性优异，且ROE显著高于可比公司，给予公司2022年35x估值，目标市值154亿，目标价109.9元/股，首次覆盖，给予“强推”评级。苏文电能（300982）深度研究报告证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号3目录一、苏文电能——专注为用户提供一站式供用电服务的优质品牌商.................................7（一）深耕电力工程施工和设计服务行业十余年.........................................................7（二）成长性优异的电力EPCO服务商.........................................................................8二、配电网和智能电网为电网投资重点，设计施工市场化改革有望再深入...................11（一）能源结构优化，电网投资有望持续增长...........................................................12（二）智能电网为电网投资新方向...............................................................................13（三）总承包模式快速推广，已成电力设计院主要收入来源...................................15（四）电力行业区域化特征明显，市场化改革推进民营企业有望受益....................17三、公司提供一站式供用电服务，前景广阔大有可为.......................................................18（一）“E”电力咨询设计：公司跻身民营企业前列，率先跨地域发展......................20（二）“C”电力工程建设：设计带动成效显著，盈利能力稳步提升.........................22（三）“P”电力设备供应：第二大收入来源，携手洛凯深入开拓设备市场..............23（四）“O”智能用电服务：聚焦企业端用电，提供一站式服务.................................25（五）设立全资子公司，扩展新能源市场...................................................................27四、财务分析...........................................................................................................................30五、盈利预测和估值...............................................................................................................32六、风险提示...........................................................................................................................34苏文电能（300982）深度研究报告证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号4图表目录图表1公司历史沿革................................................................................................................7图表2公司股权结构图............................................................................................................8图表32016-2021Q3公司营收及增速.....................................................................................8图表42016-2021Q3公司归母净利及增速.............................................................................8图表52016-2020年分业务营收及增速..................................................................................9图表62016-2020年分业务毛利率..........................................................................................9图表72020年公司主营业务收入构成...................................................................................9图表82020年公司主营业务毛利构成...................................................................................9图表92016-2020分地区营收及增速....................................................................................10图表102016-2020分地区营收占比......................................................................................10图表11截止2020H1公司省外业务拓展情况......................................................................10图表122017-2019年公司分区域分业务毛利率对比..........................................................11图表13电力系统介绍-关系图...............................................................................................11图表14电力系统介绍-电力网关系图...................................................................................11图表15公司主营业务及具体服务内容（表格中百分比为2019年收入占比）...............12图表16全国历年电源、电网投资额及同比增速................................................................13图表172012-2020年不同类型电源投资额（亿元）..........................................................13图表18全社会电力供需情况................................................................................................13图表192020年全国用电量前十地区（亿千瓦时）............................................................13图表202019国家电网提出“三型两网”发展战略，聚焦智能用电....................................14图表21国家智能电网相关政策............................................................................................14图表22智能用电监测平台组网拓扑图................................................................................15图表23全国电力勘察设计行业营收情况............................................................................15图表242020年全国电力勘察设计行业分板块营收情况....................................................16图表252020年全国电力勘察设计行业分行业营收情况....................................................16图表262020年全国电力勘察设计分行业新签合同情况....................................................16图表272020年全国电力勘察设计分类别新签合同情况....................................................16图表28总承包模式相关政策................................................................................................16图表29全国电力勘察设计行业竞争格局............................................................................17图表30全国电力工程设计丙级及以上资质企业分布........................................................17图表31江苏省电力勘察设计企业相关资质等级和行业梯队企业数量情况.....................18图表32电力行业市场化相关政策........................................................................................18图表33公司主营业务及服务对象........................................................................................19苏文电能（300982）深度研究报告证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号5图表34公司代表性一站式（EPCO）服务项目..................................................................19图表35公司一站式供用电服务优势（以朗盛项目为例）................................................20图表36公司目前资质等级及未来三年提升目标................................................................20图表37公司电力咨询设计业务具体服务内容....................................................................21图表38公司电力咨询设计业务收入及毛利率水平............................................................21图表39公司电力咨询设计业务按项目性质分类................................................................21图表402017-2019年公司设计业务再江苏省及全国区域的拓展情况..............................21图表412016-2017年公司电力工程收入及增速..................................................................22图表42公司电力工程业务按项目收入分类........................................................................22图表43公司部分异地区域设计、工程和设备业务导入时间（单位：万元）.................23图表44公司电力工程建设业务毛利率................................................................................23图表45公司电力工程建设业务部分代表案例....................................................................23图表46公司电力设备供应收入及毛利率............................................................................24图表472019年公司电力设备供应业务分产品收入............................................................24图表48公司电力设备收入获取方式....................................................................................24图表49公司电力设备供应业务主要产品介绍....................................................................24图表502020年86家电控配电统计企业产值完成情况......................................................25图表512020H1公司智能用电分业务类型收入结构...........................................................25图表52公司2017-2020H1智能化项目数量变动情况........................................................25图表53公司各类智能用电服务业务介绍............................................................................26图表54“苏管家”企业端供用电信息化运营服务平台业务架构.........................................27图表55公司新能源电力工程项目部分案例........................................................................28图表56“十四五”期间部分省市自治区光伏装机规划.........................................................28图表57全国光伏新增装机及分布式光伏情况....................................................................30图表58分布式光伏相关扶持政策........................................................................................30图表59公司净利率、毛利率及加权ROE情况..................................................................31图表60公司期间费率情况....................................................................................................31图表61公司经营性现金流情况（亿元）............................................................................31图表62公司周转情况............................................................................................................31图表63公司应收账款及应收票据（亿元）........................................................................31图表64公司2020年应收账款账龄结构..............................................................................31图表652018-2019苏文电能人均创收及人均薪酬..............................................................32图表662018-2020永福股份人均创收及人均薪酬..............................................................32图表67公司各项业务收入及毛利率....................................................................................32图表68可比公司盈利预测及估值........................................................................................33苏文电能（300982）深度研究报告证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号6图表69公司上市至今PE（TTM）走势..............................................................................34苏文电能（300982）深度研究报告证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号7一、苏文电能——专注为用户提供一站式供用电服务的优质品牌商（一）深耕电力工程施工和设计服务行业十余年2007年4月，公司前身苏文有限成立于江苏省常州市，主要承接电力设计院的设计外包工作。公司自2014年起不断延伸产业链，相继开展大规模的电力工程建设、设备生产和智能用电服务业务。2017年4月，苏文电能成立，并于2021年4月在深交所创业板上市。公司深耕电力工程施工和设计服务行业十余年，目前已具备电力工程建设全过程技术咨询资质、多项智能化设计资质和总承包资质，成为了一家以电力咨询设计业务为主导，涵盖电力咨询设计、电力工程建设、电力设备供应和智能用电服务业务为一体的一站式（EPCO）供用电品牌服务商。图表1公司历史沿革资料来源：苏文电能招股说明书，华创证券公司实际控制人为施小波和芦伟琴，二人为母子关系。芦伟琴直接持有公司43.47%的股份。施小波直接持有公司10.26%的股份，并通过常州能闯（外部股东的持股平台）、常州能拼（发行人员工持股平台）、常州能学（发行人员工持股平台）和共青城德赢间接持有公司9.27%的股份，二人合计持有公司63%的股份。截止2021年三季报，公司共有3家全资子公司：①思贝尔电能科技有限公司，主要经营输变电工程，电能系统及智能化工程的咨询、设计、安装、试验；售电等业务；②苏文电能科技发展(上海)有限公司，主要开展太阳能发电科技领域内的技术咨询、技术服务、技术开发、技术转让，电力设备维修，配电开关控制设备制造等业务。除此之外，公司在上海、安徽、南京、山东、湖南还设有分公司，以加强本地化服务能力；③21Q3新设江苏光明顶新能源科技有限公司，开展新能源发电项目的投资、开发、建设、经营管理以及电力设备生产、供应、电力技术服务等业务。苏文电能（300982）深度研究报告证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号8图表2公司股权结构图资料来源：wind，公司公告，华创证券（二）成长性优异的电力EPCO服务商持续探索电力工程全过程服务，总承包资质开启高增起点。公司成立之初主要承接电力设计院的外包工作，之后逐步承接省市级电力设计院及供电公司的电力设计工作。2016年，公司取得电力工程总承包三级资质，电力工程业务得以迅速发展，2017年搬迁至新生产基地，电力设备制造业务开始大规模扩张。之后，公司又进一步延伸业务链条至企业端用电环节，布局开展“O”端智能用电服务业务，建立起一站式（EPCO）供用电品牌服务模式。2016-2020年，公司营收从3.73亿元增长至13.69亿元，归母净利从0.34亿元增长至2.37亿元，4年CAGR分别为38%和62%，净利率由9.15%提升至17.35%。图表32016-2021Q3公司营收及增速图表42016-2021Q3公司归母净利及增速资料来源：wind，华创证券资料来源：wind，华创证券工程业务量质齐升，贡献超60%毛利。分业务来看，公司2020年电力咨询设计、电力设备供应、电力工程建设、智能用电服务四大业务分别实现营收1.46、2.06、9.54、0.62亿元，其中电力设备及工程两项合计收入占比约85%。盈利方面，电力咨询设计和智能用电毛利水平较高，均在50%左右，电力工程与电力设备的毛利率一般在20%以上，工程业务自开拓以来毛利水平持续提高，2020年已提升至27%，较2016年提高了26.28%41.61%48.35%38.21%31.50%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%0.002.004.006.008.0010.0012.0014.0016.00201620172018201920202020Q32021Q3营业收入（亿元）增速42.23%37.17%90.91%86.53%36.91%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%80.00%90.00%100.00%0.000.501.001.502.002.50201620172018201920202020Q32021Q3归母净利润（亿元）增速苏文电能（300982）深度研究报告证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号9近18pct，贡献了超60%的毛利，我们认为主要得益于公司完整的业务链条以及市场影响力不断增强，从而使得报价对中标结果的影响程度降低。图表52016-2020年分业务营收及增速图表62016-2020年分业务毛利率资料来源：wind，华创证券资料来源：wind，华创证券图表72020年公司主营业务收入构成图表82020年公司主营业务毛利构成资料来源：wind，华创证券资料来源：wind，华创证券电力行业属地化特征明显，公司采取设计先行、本地化发展战略，省外拓张稳步推进。电力行业长期属地化特征明显，2011年国家推动电网企业主辅分离改革及电力设计、施工企业一体化重组后，市场化改革有所成效，但目前绝大部分民营电力企业收入仍以省内为主，公司收入结构与行业特征基本一致，90%左右的收入集中在江苏省内，其中60%左右都来自常州市；2017年起，公司积极拓展省外业务，主要通过“设计带动施工，施工优化设计”的战略，2020年公司江苏省外实现营收1.49亿元，占比从2016年的0.54%上升至10.86%，安徽、上海、浙江、湖南等地开拓效果较好。-50.00%0.00%50.00%100.00%150.00%200.00%0.005.0010.0015.0020162017201820192020电力咨询设计电力设备供应电力工程建设智能用电服务电力咨询设计增速电力设备供应增速电力工程建设增速智能用电服务增速0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%20162017201820192020电力咨询设计电力设备供应电力工程建设智能用电服务电力咨询设计11%电力设备供应15%电力工程建设70%智能用电服务4%电力咨询设计17%电力设备供应11%电力工程建设63%智能用电服务9%苏文电能（300982）深度研究报告证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号10图表92016-2020分地区营收及增速图表102016-2020分地区营收占比资料来源：wind，华创证券资料来源：wind，华创证券图表11截止2020H1公司省外业务拓展情况资料来源：苏文电能招股说明书省内外毛利率差异逐渐收窄，体量原因仍存在一定波动。公司近两年省内外毛利率均有所提升，其中省内盈利提升主要是由于工程业务毛利率改善，而省外业务盈利提升则主要是由设计业务贡献，但由于省外业务尚处开拓期，体量较小，毛利水平仍存在一定波动。我们认为，公司省外业务链条大致可分为“设计业务开拓期（低毛利）-设计业务带动施工期（设计毛利改善）-施工业务增长期（施工毛利改善）-施工业务成熟期（毛利稳定）”四个阶段，随着省外拓张稳步推进，新老区域同步增长，料短期内省外业务毛利水平仍将与省内业务存在一定差距，但收入体量有望显著增长。22.91%38.82%41.39%36.31%133.33%171.43%56.84%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%120.00%140.00%160.00%180.00%0.002.004.006.008.0010.0012.0014.0016.0020162017201820192020江苏省内江苏省外江苏省内增速江苏省外增速0%20%40%60%80%100%2016201720182019常州市江苏省（除常州外）江苏省外苏文电能（300982）深度研究报告证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号11图表122017-2019年公司分区域分业务毛利率对比1资料来源：苏文电能招股说明书，华创证券二、配电网和智能电网为电网投资重点，设计施工市场化改革有望再深入电能从生产到使用可大致分为发电、输电、变电、配电、供电五个环节，其中发电环节即电源的建设运营，包括传统的火电以及水电、风电、核电、光伏等新能源电力，输电到供电即电网，输电网的额定电压会明显高于发电和用电两个环节，所以电能从发电厂生产完成后一般会经历“输电-变电（升压）-输电-变电（降压）-用电”，即由远距离输电网到区域电力网，再到地方电力网，电压逐级降低。电力勘测设计行业则是服务于全过程的电力工程建设，为发电和电网提供勘察设计和咨询服务，以及承担部分工程总承包项目。公司主营业务主要是为电网环节服务，且大部分集中在配电网环节，下游客户以工商业、地产、国家电网等为主。图表13电力系统介绍-关系图图表14电力系统介绍-电力网关系图资料来源：电老虎网、华气能源猎头资料来源：电老虎网、华气能源猎头12018年省外因开拓安徽市场，在承揽“安徽华铂”项目时，报价较低，毛利率相对较低，拉低了省外业务毛利率-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%80.00%省内省外省内省外省内省外省内省外省内省外合计电力设计业务电力工程业务电力设备业务智能用电服务201720182019苏文电能（300982）深度研究报告证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号12图表15公司主营业务及具体服务内容（表格中百分比为2019年收入占比）主营业务具体服务内容电力咨询设计（15.5%）a)配电部（11.5%）：主要承接配电网规划、配农网设计、新建居住区供配电设计、20kV及以下及电压等级工业、商业、公共事业等电力需求用户咨询设计、综合能源设计，并为用户提供EPCO服务等业务b)电网部（3.9%）：电网部主要承接国网基建输变电及技改大修项目的设计、35kV及以上电压等级工业、商业等电力需求用户方案咨询、系统接入、工程设计等业务电力工程建设（68.9%）a)220kV及以下电压等级工程总承包b)110kV及以下电压等级送变电工程专业承包c)供用电施工安装业务其中居配工程占比33.0%，电网输配电工程占比8.3%电力设备供应（10.7%）a)低压成套设备（中置柜/箱式变电站/开关柜/电缆分接箱/SVG动态无功补偿装置）；b)智能检测装置智能用电服务（4.9%）主要包括电力运行维护服务、电力设施智能化实施、软件销售、电能咨询服务、电力设施维修、光伏发电收入和售电收入资料来源：苏文电能招股说明书，公司官网，华创证券（一）能源结构优化，电网投资有望持续增长能源结构调整促进全国电力投资增长，预计十四五电网投资较十三五增长13%，年均配电网投资在3000亿左右，继续维持高位。1)2020年全国电力投资额为9944亿元，其中电源投资5244亿，电网投资4699亿。2)电源投资可进一步分为水电、火电、核电、风电及其他五大类，2020年占比各为20%、11%、7%、50%、12%，2019-2020年电源投资均保持高增，主要系水电、光伏等非化石能源投资快速增长。随着能源结构优化，非化石能源占比进一步提高，料电源投资仍将继续保持增长。3)电网投资主要由国家电网和南方电网两大企业承担，2013-2019年，电网投资额均高于电源投资，2020年全国电网投资同比下滑6.2%，主要系提前一年完成国家新一轮农网改造升级任务。国家电网计划十四五期间完成电网投资额3500亿美元，南方电网计划完成投资额6700亿元，两大电网公司合计计划投资约2.9万亿，较十三五期间的2.57万亿（全国）增长约13%，即平均每年电网投资额近6000亿，较2019-2020年不到5000亿的规模增长明显。4)配电网投资额占电网投资额一半左右。配电网投资公开数据相对较少，根据南网最新规划，十四五期间配电领域投资不低于3200亿元，较十三五期间增长6%，占电网计划投资比例接近一半，按此比例推算，估计十四五每年的配电网投资接近3000亿，与十三五期间的计划年均投资额基本持平。苏文电能（300982）深度研究报告证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号13图表16全国历年电源、电网投资额及同比增速图表172012-2020年不同类型电源投资额（亿元）资料来源：wind，华创证券资料来源：wind，华创证券全社会电力供需持续增长，江苏省名列前茅。近年来，随着工业化水平的提高及电力化进程加快，全国电力供给与需求实现稳步增长。2020年，全社会用电量及发电量分别达到75110/74170.4亿千瓦时，同比增长3.10%/2.70%。其中，江苏省用电量位列全国第三，仅次于山东、广东两个人口大省，达到6374亿千瓦时，同比增长1.70%。图表18全社会电力供需情况图表192020年全国用电量前十地区（亿千瓦时）资料来源：wind，华创证券资料来源：wind，华创证券（二）智能电网为电网投资新方向智能电网建设是以通信信息平台为支撑，具有信息化、自动化、互动化特征，旨在实现电力流、信息流、业务流高度一体化融合的现代电网。2010年，国家电网在《智能化规划总报告》中指出，计划在2009-2020年间投资3.45万亿元建设“坚强智能电网”，其中智能化投资3841亿元，占电网总投资的11.1%；2019年又创新性的提出“三型两网”发展战略，积极推动能源互联网建设。随着全国电网规模的扩张、远距离输电需求的增加、以及新能源电力占比提升，智能电网应运而生。智能用电服务作为智能电网的重要组成部分，不仅可以实现用户用电状态的实时监测，节约日常运维成本；还可以利用大数据对用电行为进行分析，提高电力企业运行效率。-40.00%-20.00%0.00%20.00%40.00%01000200030004000500060002008200920102011201220132014201520162017201820192020电网基本建设投资完成额（亿元）电源基本建设投资完成额（亿元）电网基本建设投资完成额同比电源基本建设投资完成额同比0.001000.002000.003000.004000.005000.006000.00201220132014201520162017201820192020水电火电核电风电其他-2.00%0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%14.00%16.00%18.00%01000020000300004000050000600007000080000200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020全社会用电量（亿千瓦时）全社会发电量（亿千瓦时）全社会用电量同比全社会发电量同比010002000300040005000600070008000山东广东江苏浙江河北内蒙古河南新疆四川福建苏文电能（300982）深度研究报告证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号14图表202019国家电网提出“三型两网”发展战略，聚焦智能用电资料来源：国家电网，华创证券图表21国家智能电网相关政策时间部门政策相关内容2015年7月发改委、国家能源局《关于促进智能电网发展的指导意见》示范应用大规模储能系统及柔性直流输电工程，显著增强电网在高比例清洁能源及多元负荷接入条件下的运行安全性、控制灵活性、调控精确性、供电稳定性；建立并推广供需互动用电系统，实施需求侧管理，引导用户能源消费新观念，实现电力节约和移峰填谷。2016年10月工信部《信息化和工业化融合发展规划（2016-2020）》充分发挥新一代信息通信技术聚集、整合、优化要素资源的优势，应用互联网创新理念、创新要素和创新体系，带动制造业技术、产品、模式、机制创新，提高供给质量和效率，激发制造业发展新动能。2016年11月国家发改委、能源局《电力发展“十三五”规划》构建“互联网+”电力运营模式，推广双向互动智能计量技术应用。加快电能服务管理平台建设，实现用电信息采集系统全覆盖。全面推广智能调度控制系统，应用大数据、云计算、物联网、移动互联网技术，提升信息平台承载能力和业务应用水平。2017年6月工信部、国资委、国标委《关于深入推进信息化和工业化融合管理体系的指导意见》利用云计算、物联网、大数据等新一代信息技术，不断增强企业数据自动采集、传输、存储、分析、决策和优化水平，实现产品全价值链和全过程数据的集成共享。2017年9月发改委、工信委、财政部、住建部、国资委、国家能源局《关于深入推进供给侧结构性改革做好新形势下电力需求侧管理工作的通知》通过信息和通信技术与用电技术的融合，推动用电技术进步、效率提升和组织变革，创新用电管理模式，培育电能服务新业态，提升电力需求侧管理智能化水平。2017年9月发改委、质检总局《重点用能单位能耗在线监测系统推广建设工作方案》以物联网、云计算等技术为支撑，大力推动重点用能单位能耗在线监测系统（以下简称“监测系统”）建设。2021年2月国家能源局《关于推进电力源网荷储一体化和多能互补发展的指导意见》依托5G等现代信息通讯及智能化技术，加强全网统一调度，研究建立源网荷储灵活高效互动的电力运行与市场体系，充分发挥区域电网的调节作用，落实电源、电力用户、储能、虚拟电厂参与市场机制。资料来源：发改委、国务院、工信部等政府网站，华创证券分时电价机制进一步刺激智能用电需求。我国的电力消费结构呈现冬夏“双高峰”特性，高峰期会给电力系统带来极大的负担；同时，新能源发电的波动性和不稳定性等问题给电力系统的平稳运行也提出了更大的考验。2021年7月国家发改委发布《关于进一步完善分时电价机制的通知》，提出将“优化峰谷电价机制，系统峰谷差率超过40%的地方，峰谷电价价差原则上不低于4:1”、“建立尖峰电价机制，尖峰电价在峰段电价基础上上浮比例原则上不低于20%”等等，峰谷电价价差被进一步合理拉大，智能用电需求也有望随之扩大。苏文电能（300982）深度研究报告证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号15图表22智能用电监测平台组网拓扑图资料来源：蔡建开、蓝郁峰《智能用电监测管理平台的研究及应用》（三）总承包模式快速推广，已成电力设计院主要收入来源电力勘测设计行业规模超两千亿，总承包模式快速推广，已成电力设计院主要收入来源。根据中国电力规划设计协会，2020年，全国电力勘察设计行业实现营业收入2117亿，同比增长23.75%，其中勘测设计、咨询的收入规模约411亿，占全行业收入规模的19%，总承包收入占比已提升至76%。分板块看，火电设计院收入995亿，同比+17.13%，水电设计院收入886亿，同比+34.86%，供电及其他设计院收入235亿，同比+15.53%，各板块收入增长结构类似，主要源自近些年总承包业务的快速扩张，原有的设计业务收入规模变化不大。从新签合同来看，总承包订单占比更是高达88%，这意味未来行业的总承包模式占比仍将进一步扩大。图表23全国电力勘察设计行业营收情况2资料来源：中国电力规划设计协会，华创证券2数据来自中国电力规划设计协会，2020年统计范围包括全国161家勘测设计企业，其中火电设计院41家，水电设计院7家，供电及其他设计院113家0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%0500100015002000250020162017201820192020电力勘测设计行业规模（亿元）同比增速苏文电能（300982）深度研究报告证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号16图表242020年全国电力勘察设计行业分板块营收情况图表252020年全国电力勘察设计行业分行业营收情况资料来源：中国电力规划设计协会，华创证券资料来源：中国电力规划设计协会，华创证券图表262020年全国电力勘察设计分行业新签合同情况图表272020年全国电力勘察设计分类别新签合同情况资料来源：中国电力规划设计协会，华创证券资料来源：中国电力规划设计协会，华创证券图表28总承包模式相关政策时间部门政策相关内容顶层政策2016年5月住建部《关于进一步推进工程总承包发展的若干意见》建设单位在选择建设项目组织实施方式时，应当本着质量可靠、效率优先的原则，优先采用工程总承包模式。2017年2月国务院《关于促进建筑业持续健康发展的意见》装配式建筑原则上应采用工程总承包模式。政府投资工程应完善建设管理模式，带头推行工程总承包。加快完善工程总承包相关的招标投标、施工许可、竣工验收等制度规定。2017年4月住建部《建筑业发展“十三五”规划》发展行业的工程总承包、施工总承包管理能力，培育一批具有先进管理技术和国际竞争力的总承包企业。2020年12月住建部《建设工程企业资质管理制度改革方案》积极培育全过程工程咨询服务机构，为业主选择合格企业提供专业化服务。大力推行工程总承包，引导企业依法自主分包。地方政府政策2016年11月湖北省住建厅《关于推进房屋建筑和市政公用工程总承包发展的实施意见（试行）》着力引导当地国有资金投资的建筑产业化项目、保障性安居工程、市政基础设施项目优先采用工程总承包模式进行建设；鼓励和支持社会投资项目采用工程总承包模式，扩大工程总承包的覆盖面。2018年8月安徽省住建厅、省发改委《关于推进工程总承包发展的指导意见》2021-2025年，政府投资和使用国有资金新建项目应全面推广工程总承包，在社会资本投资新建项目中推广工程总承包。2020年4月吉林省住建厅《关于规范房屋建筑和市政基础设施项目工程总承包管理的通知》建设内容明确、技术方案成熟的政府投资（以政府投资为主）项目应采用工程总承包模式，装配式建筑应采用工程总承包模式。火电院47%水电院42%供电及其他设计院11%勘测设计咨询19%监理1%总承包76%其他4%总承包87.57%勘察设计咨询12.03%监理0.40%传统发电工程25%电网工程10%其他传统电力工程3%新能源工程38%能源新业态工程0%非电工程24%苏文电能（300982）深度研究报告证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号17时间部门政策相关内容2020年7月江苏省住建厅、省发改委《关于推进房屋建筑和市政基础设施项目工程总承包发展的实施意见》各地每年要明确不少于20%的国有资金投资占主导的项目实施工程总承包。至2025年，政府投资装配式建筑项目全部采用工程总承包方式，全省培育发展200家以上具有工程总承包能力的单位。2020年11月江西省人民政府《关于促进建筑业转型升级高质量发展的意见》政府和国有资金投资项目要率先推行工程总承包、全过程工程咨询等新型建设组织实施方式，探索在民用建筑工程中推行建筑师负责制。2021年2月浙江省住建厅、省发改委《关于进一步推进房屋建筑和市政基础设施项目工程总承包发展的实施意见》到2025年，全省培育200家以上具有独立工程总承包综合管理能力的骨干企业，其中在国内外有影响力的工程总承包企业50家以上，工程总承包配套政策基本健全，工程总承包市场基本成熟。资料来源：住建部，国务院，发改委，华创证券（四）电力行业区域化特征明显，市场化改革推进民营企业有望受益电力工程施工与设计服务行业区域化特征明显，市场化改革仍有深入空间。2011年前，各省级电力勘察设计院均归属于省电网公司，具有很强的地域性和行业垄断特征。2011年，国家推动电网企业主辅分离改革及电力设计、施工企业一体化重组，组建了中国电建和中国能建两家设计施工业务一体化的综合性电力建设集团。按资质划分，行业第一梯队主要为中国电建、中国能建下属设计院以及部分省级电力设计院，全国共115家，其中电力工程设计综合和行业甲级资质90%以上为大型国企掌握。第二梯队和第三梯队企业数量各为1300余家、1600余家。整体看，尽管电力改革持续深入，但市场化程度仍有较大提升空间。2020年10月，国家发改委发布《关于支持民营企业加快改革发展与转型升级的实施意见》，提出“加快电网企业剥离装备制造等竞争性业务，进一步放开设计施工市场，进一步放开石油、化工、电力、天然气等领域节能环保竞争性业务”，随着改革的持续推进，民营企业有望在竞争性领域获得更大的发展空间。江苏省电力市场化程度相对较高。按区域来看，江苏省拥有电力工程设计丙级及以上资质企业218家，占全国7%，位列全国第三，其中二、三梯队企业213家，民营企业152家。考虑到第一梯队企业数量占比较低，各省差距不会很大，故我们认为二、三梯队的企业数量可从一定程度上反映出当地电力勘察设计的市场需求及市场化程度。另外，根据公司招股书，“2019年2月，随着《国网江苏省电力有限公司新建居住区供配电设施管理办法》的颁布，常州市国网居配项目服务采购的市场化程度提高。以往房地产企业把居配工程发包给供电公司后，由供电公司全权统筹工程招投标，而上述政策的出台后，房地产企业作为业主方，可以在国网附属企业的供应商名录中推荐参与竞标的电力工程供应商，从而在业主方与电力服务商之间建立起联系”。我们认为，当地电力市场的市场化程度对于民营企业的业务拓张至关重要。图表29全国电力勘察设计行业竞争格局图表30全国电力工程设计丙级及以上资质企业分布资料来源：苏文电能招股书，华创证券资料来源：苏文电能招股书，华创证券第一梯队电力工程设计综合资质或电力工程设计行业资质中国电建、中国能建下属设计院及部分省级电力设计院115家第二梯队电力工程设计专业甲级和乙级资质企业地方企业1300余家第三梯队电力工程设计专业甲级和乙级资质企业地方企业1600余家苏文电能（300982）深度研究报告证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号18图表31江苏省电力勘察设计企业相关资质等级和行业梯队企业数量情况行业梯队资质等级江苏家数国有企业民营企业第一梯队电力工程设计综合资质000电力行业甲级110电力行业乙级422第二梯队送变电工程专业甲级422送变电工程专业乙级572136第三梯队送变电工程专业丙级15240112合计21866152资料来源：苏文电能招股书，华创证券图表32电力行业市场化相关政策时间部门政策相关内容2015年8月发改委《关于加快配电网建设改造的指导意见》开展试点示范，逐步向符合条件的市场主体放开增量配电投资业务，充分发挥市场机制作用，调动社会资本参与配电网建设的积极性。2016年10月发改委、能源局《有序放开配电网业务管理办法》鼓励社会资本积极参与增量配电网业务，通过市场竞争确定投资主体。地方政府能源管理部门应当通过招标等市场化机制公开、公平、公正优选确定项目业主。2019年12月国务院《关于营造更好发展环境支持民营企业改革发展的意见》在电力、电信、铁路、石油、天然气等重点行业和领域，放开竞争性业务，进一步引入市场竞争机制。支持民营企业以参股形式开展基础电信运营业务，以控股或参股形式开展发电配电售电业务。2020年10月发改委《关于支持民营企业加快改革发展与转型升级的实施意见》加快电网企业剥离装备制造等竞争性业务，进一步放开设计施工市场，进一步放开石油、化工、电力、天然气等领域节能环保竞争性业务。资料来源：发改委等政府网站，华创证券三、公司提供一站式供用电服务，前景广阔大有可为公司提供EPCO一站式专业化服务，与同业企业相比优势明显。传统的同业企业大都将业务集中于单一的电力咨询设计或电力工程施工领域，相比之下，公司搭建的一站式（EPCO）供用电服务模式，打造了以电力咨询设计、电力工程建设业务为核心，以电力设备供应为支撑，以智能用电服务业务引领未来发展的完整、高效、专业的一站式电力服务业务体系。截至目前，公司已经为江南银行、朗盛化学、星源材质等大型品牌企业提供了一站式（EPCO）供用电整体服务，不断强化竞争实力，扩大业务覆盖范围，在区域电力服务市场具有较高的品牌价值和市场影响力。苏文电能（300982）深度研究报告证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号19图表33公司主营业务及服务对象资料来源：苏文电能招股说明书，华创证券图表34公司代表性一站式（EPCO）服务项目序号项目名称项目亮点项目图片1江南银行金坛数据中心用户工程总承包和集控运维项目客户为江苏知名农商行，公司为其新建三大中心变电所3座（总容量6500kVA）、灾备数据中心变电所11座(总容量13000kVA)及电力监控室1座，采取双路同供接入电源保证数据中心供电持续可靠，ATS10kV交互系统实现无间断供电，并提供线上智能预警、线下巡检相结合的运维方式，持续保障客户用电需求2朗盛化学用户工程总承包和集控运维项目客户为德国全球领先的特殊化学品供应商，公司为其常州生产基地提供35kV变电站工程总承包及24小时集控运维服务，该项目工程设计荣获江苏省第十六届优秀工程设计三等奖3星源材质用户工程总承包和集控运维项目客户为A股上市公司、中国锂电池隔膜行业领军企业，公司为其常州生产基地提供从电力工程规划咨询、设计、工程建设和电能管理及24小时集控运维为一体的一站式服务4星宇股份智能制造产业园用户工程总承包和集控运维项目客户为A股上市公司、车灯行业龙头企业，公司为其新建的智能产业园110kV变电站提供从电力工程规划咨询、设计、工程建设和电能管理及24小时集控运维为一体的一站式服务5新纶科技用户工程总承包和集控运维项目客户为A股上市公司、中国实验室系统工程及设备提供商与行业领导者，公司为其新建常州生产基地110kV变电站提供从电力工程规划咨询、设计、工程建设和电能管理及24小时集控运维为一体的一站式服务苏文电能（300982）深度研究报告证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号20序号项目名称项目亮点项目图片6博纳新材料用户工程总承包和集控运维项目客户是一家高性能水性环保添加剂专业供应商，公司为其20kV变电所工程提供从电力工程规划咨询、设计、工程建设和电能管理及24小时集控运维为一体的一站式服务资料来源：苏文电能招股说明书、华创证券图表35公司一站式供用电服务优势（以朗盛项目为例）优势朗盛项目举例缩短项目工期在设计阶段提早安排施工及设备业务的人员、工程机械、材料及设备元器件等方面的准备工作，使各阶段工作交叉进行、合理衔接；朗盛项目共计10个月，为客户节约工期2个月。优化方案，降低成本项目实施过程中，项目经理常驻现场项目指挥部，根据现场实际情况调整施工工序，优化施工流程。更强的质量管控能力公司设计、施工和设备生产具有自己把控，设计总工程师也每天到现场查看施工工艺，保证施工质量。智能电力服务在前端方案设计、施工和设备制造过程中，全面考虑后续运行维护的合理需求；项目建成后，服务期内为客户用电设备维护保养2次，月均倒闸操作12次，月均消除用电安全隐患2次，有效保证了客户用电正常运转。资料来源：苏文电能招股说明书，华创证券（一）“E”电力咨询设计：公司跻身民营企业前列，率先跨地域发展公司电力咨询设计业务位于行业第二梯队。公司前身苏文有限成立时，主要是承接电力设计院的设计外包工作，十几年来通过业务能力不断提升、专业资质不断积累，逐渐跻身民营企业龙头行列。公司目前具有电力行业送变电工程专业乙级资质，处于行业第二梯队，第一梯队绝大多数为大型国企。图表36公司目前资质等级及未来三年提升目标类别目前许可类别和资质等级三年内目标等级进展情况工程设计资质电力行业送变电工程专业乙级专业甲级基本符合资历、信誉、技术装备与管理水平等条件；主要技术负责人和相关主导专业技术人员需加强引进和培养。建筑智能化系统设计专项乙级专项甲级工程咨询资质电力专业乙级（含火电、水电、核电、新能源）资信评价专业甲级符合从业时间、企业信用要求；公司业绩和部分专业人员从业经验需加强。资料来源：苏文电能招股说明书，华创证券公司设计咨询业务2020年实现收入1.46亿，同比-4.86%，近几年复合增速在公司各项业务中也属于发展较慢的一项。我们认为一方面是由于设计业务本身体量就比较小，另一方面，设计业务对于公司的意义不仅仅在于一个业绩贡献点，更重要的是通过属地化的设计业务布局带动工程施工、设备供应等业务的增长，除此之外，公司快速增长的EPC业务中本身也含有设计收入。公司的设计咨询业务可进一部分为电网咨询和配电网咨询，收入比例约为1:3，配电网更靠近用户侧，我们认为未来若电力改革进一步深化，配电网的市场化程度料将高于输苏文电能（300982）深度研究报告证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号21电网。目前，公司电力咨询设计业务已率先走出江苏，拓展至上海、安徽、浙江、山东、湖南等全国多个省市。图表37公司电力咨询设计业务具体服务内容类型服务内容电网咨询设计为35kV~220kV国家电网输变电工程建设、变电站增容改造、输电线路维修改造、区域性电网加强以及工业、商业等用户电力工程建设项目提供从项目立项至竣工验收送电的全过程技术服务。配电网咨询设计为20kV及以下城市及农村配电网工程，房地产开发企业、工业企业、商业服务企业等用户端电力工程以及光伏发电、储能电站、充电站（桩）、微电网在内的电力建设工程提供从项目立项至竣工验收送电的全过程技术服务。资料来源：苏文电能招股说明书，华创证券图表38公司电力咨询设计业务收入及毛利率水平图表39公司电力咨询设计业务按项目性质分类资料来源：苏文电能招股说明书，华创证券资料来源：苏文电能招股说明书，华创证券图表402017-2019年公司设计业务再江苏省及全国区域的拓展情况资料来源：苏文电能招股说明书1.131.171.391.531.4642.0044.0046.0048.0050.0052.0054.0056.0058.000.000.200.400.600.801.001.201.401.601.8020162017201820192020电力咨询设计收入（亿元）毛利率（%）9125.4610244.7311420.43020004000600080001000012000140001600018000201720182019配电网咨询设计（万元）电网咨询设计（万元）苏文电能（300982）深度研究报告证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号22（二）“C”电力工程建设：设计带动成效显著，盈利能力稳步提升资质提升，品牌竞争力再增强。公司自2016年起相继取得了电力工程施工总承包三级、建筑工程施工总承包三级、市政公用工程施工总承包三级、机电工程施工总承包三级等专业资质，开始响应国家政策大力发展电力工程总承包业务。2021年之前公司的电力工程建设业务主要以220kV及以下电压等级工程总承包、110kV及以下电压等级送变电工程专业承包和供用电施工安装业务构成，2021年11月公司承装类资质由三级升级为二级，目前可承接330KV及以下电压等级电力设施的相关服务。我们认为，由于公司当前业务主要集中在靠近用户侧的配电网（低电压），且尚处业务拓张期，故此次资质升级的主要意义不在增量端，而是进一步强化品牌竞争力，在原有的业务领域与其他小企业再次拉开差距。以设计带动施工，本地化发展战略助力跨区域经营。2016-2020年，公司电力工程建设业务快速发展，收入规模从2.51亿元增长至9.54亿元，年复合增长率约40%。按项目类型看，公司约一半的工程业务为居配工程，近两年占比有提升趋势，约35%~40%的业务来自工商业用户工程，另外还有少部分的政府工程和电网输配电建设工程，二者合计占比约10%。2016-2017年起，公司正式开启省外拓张，主要通过两种渠道：1）设立本地化的设计服务中心，通过几年的时间削弱信息获取、知名度、响应速度等方面的竞争劣势，由“外地企业”转化为“本地企业”；2）与地产客户强化合作关系，通过地产企业的异地业务推动公司的外地拓展。从招股书中披露的部分地区开拓情况来看，公司设计业务到工程及设备业务的传导及转化大约需要1~4年，且近两年有加速趋势，山东和安徽两大省外区域的转化时间均在2年以内。图表412016-2017年公司电力工程收入及增速图表42公司电力工程业务按项目收入分类资料来源：wind，华创证券资料来源：苏文电能招股说明书，华创证券0%10%20%30%40%50%60%0.002.004.006.008.0010.0012.0020162017201820192020电力工程建设收入（亿元）同比增速0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2017201820192020H1居配工程工业用户工程商业用户工程政府用户工程电网输配电工程建设苏文电能（300982）深度研究报告证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号23图表43公司部分异地区域设计、工程和设备业务导入时间（单位：万元）资料来源：苏文电能招股说明书，华创证券（横轴标签格式为：区域-设计业务导入时间-工程和设备业务导入时间）高周转高盈利的EPC：公司所承接的用户侧电力工程项目具有专业性强、周期短的特点，一般项目周期在一年以内，相较于大型的电网工程、基建工程，资金压力较小。另外，公司业务链条完整，项目经验丰富，具备自有设备供应能力以及专业的工程队伍，可较同业进一步缩短工期。盈利方面，公司在初入异地市场时可能会采取薄利战略获取订单，但随着品牌影响力逐渐扩大，盈利会稳步提升。2016-2020年，公司电力工程建设业务毛利率由9%提升至27%。图表44公司电力工程建设业务毛利率图表45公司电力工程建设业务部分代表案例资料来源：wind，华创证券资料来源：苏文电能招股说明书（三）“P”电力设备供应：第二大收入来源，携手洛凯深入开拓设备市场公司的电力设备供应业务于2017年开始大规模发展，2020年收入规模已快速增长至2.06亿，是公司第二大收入来源。近几年，公司电力设备品类逐渐丰富，从最初的中低压柜、监测装置及设备逐渐扩展至配电自动化终端、箱式变电站、变压器等，但收入端仍以中低压柜为主，2019年公司中低压柜销售量为1514台，销售收入7657万，占电力设备供应收入的70%以上，产品均价约5万/台，实际价格会由于产品配置而有所差异。公司电力设备收入获取方式有两种，一种是国网公司、政府部门及事业单位等客户，需要按照相关法规规定履行招投标程序，另一种是其他客户，可通过自行选取招投标或者0.001000.002000.003000.004000.005000.006000.007000.00设计工程和设备设计工程和设备设计工程和设备设计工程和设备设计工程和设备设计工程和设备南京-2012-2016苏州-2013-2015无锡-2009-2015淮安-2016-2017山东省-2017-2019安徽省-2016-20172018年收入2019年收入9.1816.5322.8923.8826.970.005.0010.0015.0020.0025.0030.0020162017201820192020电力工程建设-毛利率苏文电能（300982）深度研究报告证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号24谈判委托方式采购，公司目前80%以上的电力设备收入是来自招投标方式（内部邀请招标为主）。与洛凯股份合作，深入布局输配电设备。公司于2021年10月发布公告称，将与洛凯股份合资成立思贝尔电气有限公司，主营机电设备及配件、电器开关零部件及附件制造，公司持有合资公司85%股权，目前已完成工商注册。洛凯股份与公司均为常州上市公司，洛凯长期专注于高低压配电电器关键部附件的制造销售，主要客户包括上海良信电器、浙江正泰电气、德力西电气集团、许继电气、美国通用电气（GE）、法国施耐德电气（Schneider）等多家知名企业。设备投资一般占电力工程投资的60%左右，此次合作有望帮助公司进一步开拓电力设备市场。图表46公司电力设备供应收入及毛利率图表472019年公司电力设备供应业务分产品收入资料来源：wind，华创证券资料来源：苏文电能招股说明书，华创证券图表48公司电力设备收入获取方式承接方式2020年1-6月2019年2018年2017年金额占比金额占比金额占比金额占比招投标5,813.7784.45%9,183.7286.35%4,310.8171.61%2,738.6978.53%非招投标1,070.4815.55%1,451.9213.65%1,708.8628.39%748.7821.47%合计6,884.25100.00%10,635.64100.00%6,019.67100.00%3,487.47100.00%资料来源：苏文电能招股说明书，华创证券图表49公司电力设备供应业务主要产品介绍类别产品外观产品名称产品功能用途高低压成套设备中置柜/箱式变电站/开关柜/电缆分接箱/SVG动态无功补偿装置将各式配电、电源及控制电器等元器件进行组装，以柜体形式直接应用于电力系统的配电环节，实现电路通断控制、故障保护、电能分配等功能的集成广泛应用于民用住宅、商业建筑、综合楼宇、工业设施等配电系统领域智能检测装置多功能仪表/通讯管理机实现对常用电力参数及整个变配电自动化系统现场的信息收集和输出广泛应用于变电所（站）、调度站以及企业端供用电系统的自动化应用现场，满足电能质量监控、电能计量和管理需求资料来源：苏文电能招股说明书，华创证券电控配电设备行业产值超千亿，行业格局分散。根据中国电器工业协会电控配电设备分会，全国电控配电行业共有近12000家生产企业，多数为中小型企业。协会统计了860.005.0010.0015.0020.0025.0030.000.000.501.001.502.002.5020162017201820192020电力设备供应收入（亿元）毛利率（%）中低压柜监测装置及设备6%配电自动化终端11%箱式变电箱2%变压器2%屏柜等2%母线桥架等辅材5%苏文电能（300982）深度研究报告证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号25家具有一定规模的企业情况，2020年86家企业合计产值1090亿，同比+5.48%，其中1亿以上企业63家，行业平均产值12.68亿，但中位数产值仅4.66亿。根据上报2020年数据的企业中63家统计，低压开关柜和配电箱为行业主要产品。图表502020年86家电控配电统计企业产值完成情况资料来源：中国电器工业协会电控配电设备分会《2020年电控配电行业经济运行统计分析及未来展望》，华创证券（四）“O”智能用电服务：聚焦企业端用电，提供一站式服务智能用电服务是指利用电能采集和通讯装置，将客户端用电设备接入在线平台，并对其用电情况进行数据的实时采集和监测，实现用电情况的数据化和可视化。公司自主研发了“苏管家”企业端供用电信息化运营服务平台及苏文电能能源互联网平台——富兰克林云，截至2021年3月10日，公司富兰克林电力云平台已接入工业企业等各类用户1272家。智能用电服务成长迅速，与EPC业务相互引流，增加客户粘性。公司智能用电服务业务主要面向工商业企业，虽然业务体量较小，但近几年呈快速增长态势，2020年收入规模约0.62亿，较2017年增长近5倍。按照业务类型，公司智能用电服务可进一步分为电力运行维护、电力设施智能化实施、售电收入、软件销售、电力设施维修、电能咨询和光伏发电，其中前四项为主要收入，合计占比约80%。随着公司业务体量的扩张，智能用电服务将与电力工程EPC业务相互引流，共享客户资源，进一步增强现有客户粘性，提高新客户开发能力。图表512020H1公司智能用电分业务类型收入结构图表52公司2017-2020H1智能化项目数量变动情况资料来源：苏文电能招股说明书，华创证券资料来源：苏文电能招股说明书，华创证券20亿以上17%5亿~20亿28%1亿~5亿28%1亿以下27%软件销售8%电力运行维护服务38%电力设施智能化实施15%电能咨询服务5%电力设施维修6%光伏发电收入7%售电收入21%2423647427371722279720204060801001202017201820192020H1电力运行维护服务电力设施智能化实施售电收入软件销售苏文电能（300982）深度研究报告证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号26图表53公司各类智能用电服务业务介绍业务服务内容电力运行维护服务通过监测平台和各类采集终端实现电力数据线上监控，根据实时监测的数据预警设备故障，从“被动抢修”变为“主动运维”；提供专业运维人员实现线下服务，一般可在半小时内响应15公里内的服务请求，依托线上完备的系统记录对故障信息快速响应，缩短从故障发生到恢复用电的时间；定期出具用户用电分析报告，提出提高用电效率的建议。电力设施智能化实施为客户变电所等电力设施加装电流电压及智能电表采集电力运行数据；加装漏水报警器、温湿度传感器、烟雾传感器等采集电力设备环境数据，实现客户电力设施的设备运转信息、环境信息、安保信息等数据化和可传输化。电能咨询服务服务终端电力用户，为其电力设施加装简单的通信装置，将客户电力设备信息汇总至公司电力监测平台，生成电力监测报告，以报告形式为客户提供咨询，但不提供线下运维服务；服务电力供应商，为其能效管理、综合能源服务等业务的开展提供咨询服务。软件销售业务拥有著作权证书且可直接对外销售的电力管理软件34项，主要用于对电力设施的日常运行情况实施远程智能监控、用电信息的数据采集和分析，协助电力用户通过网络信息化手段提高用电安全性和用电效率。电力设施维修包括电力设施维保和电力设施检测。光伏发电收入以自有屋顶及租用客户屋顶投资建设光伏电站，采用“自发自用、余量上网、电网调节”的运营模式，与供电公司、屋顶所有者（即用电客户）签订三方协议，优先满足屋顶所有者用电需求，余量上网销售给供电公司的方式，向屋顶所有者提供电价打折的电力供应，并通过收取电费取得光伏发电收入。售电收入通过为发电公司、电力用户提供交易撮合和代理购售电业务提供居间代理服务，向委托方收取服务费用。资料来源：苏文电能招股说明书，华创证券苏文电能（300982）深度研究报告证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号27图表54“苏管家”企业端供用电信息化运营服务平台业务架构资料来源：苏文电能招股说明书（五）设立全资子公司，扩展新能源市场2021年8月，公司使用自有资金1亿元投资设立江苏光明顶新能源科技有限公司，开展新能源发电项目的投资、开发、建设、经营管理以及电力设备生产、供应、电力技术服务等业务。在此之前，公司承接过常州市前黄镇70MW渔光互补项目工程施工总承包、常州市邹区现代农业产业园区20MWp大棚光伏发电、常州“互联网+”智慧能源主苏文电能（300982）深度研究报告证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号28动配电网综合示范工程等新能源电力工程项目，具备一定项目经验，新能源业务的拓张有望进一步打开公司中长期的成长空间。图表55公司新能源电力工程项目部分案例序号项目名称项目亮点项目图片1常州市前黄镇70MW渔光互补项目工程施工总承包"渔光互补"是指渔业养殖与光伏发电相结合，在鱼塘水面上方架设光伏板阵列，光伏板下方水域可以进行渔业养殖，光伏阵列还可以为养鱼提供良好的遮光作用。本项目总装机容量为70MW，每年可为电网平均提供超过6500万度电，可减煤约19.8万吨，减少硫氧化物排放量约400吨，二氧化碳约5.3万吨，氮氧化物约136吨，同时还可节约大量淡水资源。2常州市邹区现代农业产业园区20MWp大棚光伏发电此项目是常州地区最大的农光互补工程。总装机容量为20MWp，分为12个子系统，35kV接入。我公司承接了电力咨询、光伏电站的全套设计、施工上的技术支持等工作。3常州“互联网+”智慧能源主动配电网综合示范工程该项目建有装机容量50千瓦的分布式光伏电站、电池容量200千瓦时的储能系统和8台100千瓦的直流充电机、4只5千瓦的交流充电桩，是柔性智能充电站应用示范工程。光伏电站白天发电时的“绿色电能”均上送至电网，而储能系统晚上吸收低价“谷电”在白天用电高峰时释放电能。资料来源：苏文电能招股说明书、华创证券“十四五”各省市自治区光伏装机规模或超300GW。2020年9月，国家主席习近平在第七十五届联合国大会一般性辩论上发表重要讲话，提出中国二氧化碳排放力争于2030年前达到峰值，努力争取2060年前实现碳中和；12月，国家主席习近平在气候雄心峰会上进一步宣布，到2030年，全国单位国内生产总值二氧化碳排放将比2005年下降65%以上，非化石能源占一次能源消费比重将达到25%左右，风电、太阳能发电总装机容量将达到12亿千瓦以上。风电、光伏等新能源的发展将成为实现碳中和的重要途径之一。截至2020年末，全国累计光伏发电装机253.43GW，根据光伏行业协会预计，“十四五”期间国内年均新增装机规模70GW。从各地区已公布“十四五”规划看，河北、山东等9个省市自治区公布新增光伏装机计划，合计112.49GW，若按照2020年末该9个地区累计光伏装机量占全国比例测算，未来5年全国光伏装机规模或超300GW。另外，部分地区公布2025年末可再生能源累计装机规划，新疆、陕西、青海等13个地区合计达608.79GW。图表56“十四五”期间部分省市自治区光伏装机规划省市自治区时间相关文件各省市太阳能发电装机容量（GW）十四五新增太阳能装机（GW）2025累计太阳能装机（GW）十四五可再生能源新增装机（GW）2025累计可再生能源装机（GW）河北2020年10月《关于推进风电、光伏发电科学有序发展的实施方案(征求意见稿)》21.9022.0043.9022.00内蒙古2021年1月内蒙古十四五规划12.3750.00山东2021年5月《山东省能源发展“十四五”规划（征求意见稿）》22.7229.2852.0085.00辽宁2021年4月第十四个五年规划和二〇三五年远景目标纲要4.006.0010.0016.00黑龙江2021年3月黑龙江十四五规划3.185.508.6817.7030.00江苏2021年1月《江苏省“十四五”可再生能源发展专项规划（征求意见稿）》16.849.1626.0020.16苏文电能（300982）深度研究报告证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号29省市自治区时间相关文件各省市太阳能发电装机容量（GW）十四五新增太阳能装机（GW）2025累计太阳能装机（GW）十四五可再生能源新增装机（GW）2025累计可再生能源装机（GW）浙江2021年2月《浙江省能源发展“十四五”规划（征求意见稿）》15.1712.8328.0017.5737.00河南2021年4月《关于进一步推动风电光伏项目高质量发展的指导意见（征求意见稿）》11.7520.0050.00湖北2021年4月十四五及二零二五远景目标规划6.9810.00江西2021年2月《江西省国民经济和社会发展第十四个五年规划和二〇三五年远景目标纲要》7.7611.0018.7619.0031.86四川2021年5月四川省“十四五”光伏、风电资源开发若干指导意见（送审稿）1.918.0910.0013.83广东2021年3月广东省培育新能源战略性新兴产业集群行动计划（2021-2025年）》7.9728.3942.00云南2021年2月《国民经济和社会发展第十四个五年规划和二〇三五年远景目标纲要》3.9325.9038.64贵州2021年2月《关于深化能源工业运行新机制加快能源高质量发展的意见》10.57海南2020年12月海南十四五规划1.405.206.89陕西2020年12月第十四个五年规划和二〇三五年远景目标纲要出台10.8945.1965.00甘肃2021年2月甘肃省十四五和二〇三五年远景目标纲要9.8226.4550.00青海2021年7月《青海打造国家清洁能源产业高地行动方案》16.0150.00宁夏2021年3月第十四个五年规划和2035年远景目标纲要11.9714.2640.00新疆2021年2月新疆政府工作报告12.6682.40西藏2020年12月“十四五”规划和二〇三五年远景目标的建议1.378.6310.008.63合计112.49207.34360.28608.79资料来源：各省人民政府，Wind，北极星太阳能光伏网，国际新能源网，全国能源信息平台，新能源网，索比光伏网，华创证券分布式光伏占比持续提升。分布式光伏是指在用户场地附近建设，运行方式以用户侧自发自用、多余电量上网，且在配电系统平衡调节为特征的光伏发电设施。分布式光伏发电凭借其清洁高效、形式灵活、靠近用户等优势，逐渐获得政策大力支持。2020年以前，分布式光伏在新增光伏装机量的占比均在50%以下。2021年前三季度，全国光伏新增装机量为18.7GW，其中分布式光伏16.4GW，占比超过85%。公司EPCO模式在分布式光伏领域中优势显著。分布式光伏目前主要应用于工商业、政府建筑或学校医院等公共建筑，与公司原有业务客户存在较高的重合度。另外，相对于传统电力工程，分布式光伏项目对于后端的运营服务、数字化管理的需求更强，有利于公司拓展O端业务，延伸业务链条，增强客户粘性。苏文电能（300982）深度研究报告证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号30图表57全国光伏新增装机及分布式光伏情况资料来源：国家能源局，华创证券图表58分布式光伏相关扶持政策时间部门政策具体内容2014年9月国家能源局《关于进一步落实分布式光伏发电有关政策的通知》充分利用具备条件的建筑屋顶（含附属空闲场地）资源，鼓励屋顶面积大、用电负荷大、电网供电价格高的开发区和大型工商企业率先开展光伏发电应用；对屋顶面积达到一定规模且适宜光伏发电应用的新建和改扩建建筑物，应要求同步安装光伏发电设施或预留安装条件。2018年4月西安市人民政府《关于促进光伏产业持续健康发展的实施意见》对2018年1月1日至2020年12月31日期间并网的分布式发电项目，自项目并网次月起，给予投资人0.25元/度补贴，补贴执行期限5年。2020年3月发改委《关于2020年光伏发电上网电价政策有关事项的通知》采用“自发自用、余量上网”模式的工商业分布式光伏发电项目，全发电量补贴标准调整为每千瓦时0.05元；纳入2020年财政补贴规模的户用分布式光伏全发电量补贴标准调整为每千瓦时0.08元。2021年4月广东省人民政府《广东省国民经济和社会发展第十四个五年规划和2035年远景目标纲要》拓展分布式光伏发电应用，大力推广太阳能建筑一体化，支持集中式光伏与农业、渔业的综合利用。2021年5月国家能源局《关于2021年风电、光伏发电开发建设有关事项的通知》为促进户用光伏发电发展，今年户用光伏发电仍有补贴，财政补贴预算额度为5亿元，具体补贴强度按价格部门相关政策执行。2021年6月发改委《关于落实好2021年新能源上网电价政策有关事项的函》对2021年纳入当年中央财政补贴规模的新建户用分布式光伏项目，其全发电量补贴标准按每千瓦时0.03元执行。2021年6月国家能源局《国家能源综合司关于报送整县（市、区）屋顶分布式光伏开发试点方案的通知》党政机关建筑屋顶总面积可安装光伏发电比例不低于50%；学校、医院、村委会等公共建筑屋顶总面积可安装光伏发电比例不低于40%；工商业厂房屋顶总面积可安装光伏发电比例不利于30%;农村居民屋顶总面积可安装光伏发电比例不低于20%。资料来源：国务院、住建部等政府官网，华创证券四、财务分析公司盈利水平持续提高，2016-2020年，毛利率从22.85%提升至29.77%，净利率从9.15%提升至17.35%，加权ROE由30.47%提升至39.77%，我们认为主要系公司省内市场布局逐渐成熟，品牌力和影响力增强，减少低价中标情况，另外，省外市场也在稳步开拓。期间费率在2019年时出现明显下降，主要系股份支付费用减少，以及规模效应显现，其他相关费用增长慢于营收，近两年基本维持在10%左右，其中管理费率约7%（含4%左右的研发费率）。-100.00%-50.00%0.00%50.00%100.00%150.00%200.00%250.00%300.00%350.00%400.00%0100020003000400050006000201620172018201920202020Q32021Q3全国光伏新增装机（万千瓦）分布式光伏（万千瓦）全国光伏新增装机增速分布式光伏增速苏文电能（300982）深度研究报告证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号31图表59公司净利率、毛利率及加权ROE情况图表60公司期间费率情况资料来源：wind，华创证券资料来源：wind，华创证券公司2020年经营性现金流改善，应收账款账龄多在1年以内。2017年公司经营活动产生的现金流量净额由负转正，此后连续两年下降，我们认为主要是受规模扩张、项目进度、客户支付审批等多因素影响，2020年公司加强回款，经营性现金流净额改善，同比+1.87亿至2.53亿，与净利润基本匹配。应收账款方面，受业务扩张影响，公司应收账款及应收票据快速增长，2020年增长至7.07亿，其中应收账款6.83亿，占营收规模的50%，按账龄结构划分，1年以内占比接近80%。图表61公司经营性现金流情况（亿元）图表62公司周转情况资料来源：wind，华创证券资料来源：wind，华创证券图表63公司应收账款及应收票据（亿元）图表64公司2020年应收账款账龄结构资料来源：wind，华创证券资料来源：wind，华创证券9.1510.319.9912.8517.3522.8526.7729.0629.2329.7730.4721.9624.1931.3939.770.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.0040.0045.0020162017201820192020销售净利率(%)销售毛利率(%)净资产收益率(加权)(%)11.9114.8816.2911.849.371.742.592.712.392.3710.3612.3113.499.517.10-5.000.005.0010.0015.0020.0020162017201820192020销售期间费用率(%)销售费率(%)管理费率(%)财务费率(%)0.340.490.671.272.37-0.381.131.070.662.53-1.00-0.500.000.501.001.502.002.503.0020162017201820192020归属母公司股东的净利润（亿元）经营活动现金净流量（亿元）51.7046.0140.2347.7733.54130.95106.32101.59116.17143.060.0020.0040.0060.0080.00100.00120.00140.00160.0020162017201820192020存货周转天数(天)应收账款周转天数(天)1.361.472.414.097.0701234567820162017201820192020应收账款及应收票据（亿元）1年以内,78.72%1-2年,15.56%2-3年,4.49%3-4年,0.98%4-5年,0.24%5年以上,0.14%苏文电能（300982）深度研究报告证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号32公司重视人才培养，人均创收及人均薪酬处于较高水平。电力工程施工与设计服务行业具有较高的技术门槛，属于人才密集型行业。公司作为行业内起步较早、发展较快的民营企业，建立起一套高效灵活的管理体制，管理效率逐步提升。2019年，公司人均创收及人均薪酬分别达到165.35/21.39万元，同比增长40.68%/16.95%，对比同业永福股份，均处于相对较高水平。图表652018-2019苏文电能人均创收及人均薪酬图表662018-2020永福股份人均创收及人均薪酬资料来源：wind，华创证券资料来源：wind，华创证券五、盈利预测和估值我们预计公司2021-2023年营业收入各为18.73亿、25.57亿、34.69亿，同比各增长36.9%、36.5%、35.7%，归母净利润各为3.21亿、4.41亿、5.92亿，同比各增长35.3%、37.3%、34.4%：1）电力工程建设业务：该项业务为公司收入占比最高的一项，我们预计随着公司省内外拓张的持续进行，未来三年仍将保持35%~40%左右的高速增长，考虑品牌效应逐渐增强，低价竞争现象改善，预计毛利率也将小幅上行；2）电力设备供应：该业务过去三年始终保持着70%以上的增长，公司在设备领域的布局尚在起步期，我们预计高增长仍会继续维持，且有望快于工程建设，故给予未来三年每年40%~45%的增长，考虑公司该业务前期毛利率明显低于同业，故预计毛利率也将逐渐改善；3）电力咨询设计：设计院转型工程业务是行业的主要趋势之一，考虑到设计环节价值量在整个电力工程中占比不高，故我们预计设计业务将保持稳健发展，给予未来三年复合8%的增长，毛利率小幅下行；4）智能用电服务及其他：智能用电业务在公司收入中占比不高，但随着新能源电力渗透率的不断提升，我们预计客户对于用电管理、用电监测服务的需求会持续增长，故预计公司该项业务的增速有望保持在50%以上，毛利率水平维持。图表67公司各项业务收入及毛利率2018201920202021E2022E2023E营业总收入（亿元)6.689.913.6918.7425.5734.69yoy48.20%38.28%36.87%36.48%35.66%电力工程建设4.456.829.5413.1718.0424.53yoy44.48%53.26%39.88%38.00%37.00%36.00%117.54165.3518.2921.3916.51717.51818.51919.52020.52121.52202040608010012014016018020182019人均创收（万元）人均薪酬（万元）104.09149.5786.1518.5916.6816.815.51616.51717.51818.519020406080100120140160201820192020人均创收（万元）人均薪酬（万元）苏文电能（300982）深度研究报告证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号332018201920202021E2022E2023E电力设备供应0.601.062.062.994.275.98yoy71.43%76.67%94.34%45.00%43.00%40.00%电力咨询设计1.391.531.461.581.701.84yoy18.80%10.07%-4.58%8.00%8.00%8.00%智能用电服务及其他0.240.490.631.011.562.34yoy118.18%104.17%28.57%60.00%55.00%50.00%各业务收入占比电力工程建设66.62%68.89%69.69%70.26%70.53%70.71%电力设备供应8.98%10.71%15.05%15.94%16.70%17.24%电力咨询设计20.81%15.45%10.66%8.42%6.66%5.30%智能用电服务及其他5.39%7.18%6.60%7.66%8.66%9.55%毛利率29.04%29.19%29.80%30.06%30.12%30.21%电力工程建设22.86%23.88%26.97%27.50%27.80%28.00%电力设备供应20.59%23.33%22.51%24.00%24.50%25.00%电力咨询设计49.87%49.10%47.55%47%46%45%智能用电服务及其他45.83%55.10%55.56%55.00%55.00%55.00%归母净利润（亿元）0.671.272.373.214.415.93yoy89.55%86.61%35.58%37.23%34.37%资料来源：wind、华创证券测算公司的可比公司相对较少，且估值差异较大，但除长春高新外，其他几家估值基本均在30x左右及以上，考虑公司成长性优异，且ROE显著高于可比公司，给予公司2022年35x估值，目标市值154亿，目标价109.9元/股，首次覆盖，给予“强推”评级。图表68可比公司盈利预测及估值预测PE预测业绩增速ROE（加权）2021E2022E2023E2021E2022E2023E201820192020电力设备002452.SZ长高集团21.9217.1312.9131.1027.9932.70-19.6012.2515.72300001.SZ特锐德140.8057.2433.89-11.74146.0268.905.207.835.12002706.SZ良信股份41.5827.6620.1916.8050.3237.0112.8615.6718.45603829.SH洛凯股份近三年估值中枢大约30x9.01电力EPC300712.SZ永福股份97.6354.2635.04105.5679.9454.878.187.635.07公司300982.SZ苏文电能35.2025.6519.0935.3137.2334.3724.1931.3939.77资料来源：wind、华创证券测算（股价为2021年12月24日收盘价）苏文电能（300982）深度研究报告证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号34图表69公司上市至今PE（TTM）走势资料来源：wind六、风险提示省外拓张情况不及预期，应收账款回收情况不及预期，行业低价竞争加剧风险。苏文电能（300982）深度研究报告证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号35附录：财务预测表资产负债表利润表单位：百万元20202021E2022E2023E单位：百万元20202021E2022E2023E货币资金5018021,1981,704营业收入1,3691,8732,5573,469应收票据24223142营业成本9611,3101,7872,421应收账款6839041,1631,578税金及附加991218预付账款22396381销售费用32435980存货527197131管理费用506792125合同资产476588120研发费用486792128其他流动资产116143193267财务费用-1000流动资产合计1,3981,9812,7453,803信用减值损失-23-25-20-20其他长期投资4444资产减值损失-1-1-2-3长期股权投资0100公允价值变动收益0000固定资产79777573投资收益1111在建工程0356其他收益23201510无形资产14171819营业利润271370509685其他非流动资产24232525营业外收入6444非流动资产合计121125127127营业外支出0000资产合计1,5192,1062,8723,930利润总额277374513689短期借款271222所得税40537297应付票据128175229320净利润237321441592应付账款316373521731少数股东损益0000预收款项0000归属母公司净利润237321441592合同负债289396541733NOPLAT236321441592其他应付款4444EPS(摊薄)（元）2.262.293.144.22一年内到期的非流动负债0000其他流动负债445980109主要财务比率流动负债合计7831,0141,3871,91920202021E2022E2023E长期借款0000成长能力应付债券0000营业收入增长率38.2%36.9%36.5%35.7%其他非流动负债20202020EBIT增长率83.6%35.4%37.2%34.4%非流动负债合计20202020归母净利润增长率86.5%35.3%37.3%34.4%负债合计8031,0341,4071,939获利能力归属母公司所有者权益7161,0721,4651,991毛利率29.8%30.1%30.1%30.2%少数股东权益0000净利率17.3%17.1%17.2%17.1%所有者权益合计7161,0721,4651,991ROE33.2%30.0%30.1%29.8%负债和股东权益1,5192,1062,8723,930ROIC36.6%33.5%33.6%33.1%偿债能力现金流量表资产负债率52.9%49.1%49.0%49.3%单位：百万元20202021E2022E2023E债务权益比3.2%2.6%2.2%2.1%经营活动现金流253268438556流动比率1.82.02.02.0现金收益247331451602速动比率1.71.91.91.9存货影响75-19-26-34营运能力经营性应收影响-287-236-290-441总资产周转率0.90.90.90.9经营性应付影响22104202301应收账款周转天数143152146142其他影响19587101128应付账款周转天数94959093投资活动现金流-20-15-11-10存货周转天数34171717资本支出-10-14-12-10每股指标(元)股权投资0-110每股收益2.262.293.144.22其他长期资产变化-10000每股经营现金流1.801.913.123.96融资活动现金流248-31-40每股净资产5.107.6410.4414.19借款增加15510估值比率股利及利息支付0-49-67-89P/E35342519股东融资005030P/B121086其他影响192-199EV/EBITDA98735440资料来源：公司公告，华创证券预测苏文电能（300982）深度研究报告证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号36建筑建材组团队介绍组长、首席分析师：王彬鹏上海财经大学数量经济学硕士，4年建筑工程研究经验，曾就职于招商证券，2019年5月加入华创证券研究所。2019年新浪金麒麟建筑行业新锐分析师第一名。2020年新浪金麒麟建筑行业新锐分析师第二名，2020年金牛建筑行业最佳分析团队，2020年Wind建筑行业最佳分析师第五名。分析师：鲁星泽慕尼黑工业大学工学硕士。2015年加入华创证券研究所。2017年/2019年新财富评选房地产行业入围（第六名）/第三名团队成员；2018年/2019年水晶球评选房地产行业第四名/第三名团队成员；2018年金牛奖评选房地产行业第一名团队成员；2019年金麒麟评选房地产行业第二名团队成员；2019年上证报评选房地产与建筑装饰行业第三名团队成员。研究员：王卓星南京大学金融学硕士。2019年加入华创证券。2020年新浪金麒麟建筑行业新锐分析师第二名，2020年金牛建筑行业最佳分析团队，2020年Wind建筑行业最佳分析师第五名团队成员研究员：郭亚新南开大学产业经济学硕士。2020年加入华创证券。2020年新浪金麒麟建筑行业新锐分析师第二名，2020年金牛建筑行业最佳分析团队，2020年Wind建筑行业最佳分析师第五名团队成员。华创证券机构销售通讯录地区姓名职务办公电话企业邮箱北京机构销售部张昱洁副总经理、北京机构销售总监010-63214682zhangyujie@hcyjs.com张菲菲高级销售经理010-63214682zhangfeifei@hcyjs.com侯春钰高级销售经理010-63214682houchunyu@hcyjs.com侯斌销售经理010-63214682houbin@hcyjs.com过云龙高级销售经理010-63214682guoyunlong@hcyjs.com刘懿高级销售经理010-63214682liuyi@hcyjs.com车一哲销售经理cheyizhe@hcyjs.com广深机构销售部张娟副总经理、广深机构销售总监0755-82828570zhangjuan@hcyjs.com汪丽燕高级销售经理0755-83715428wangliyan@hcyjs.com段佳音资深销售经理0755-82756805duanjiayin@hcyjs.com包青青高级销售经理0755-82756805baoqingqing@hcyjs.com巢莫雯销售经理0755-83024576chaomowen@hcyjs.com董姝彤销售经理0755-82871425dongshutong@hcyjs.com张嘉慧销售经理0755-82756804zhangjiahui1@hcyjs.com邓洁销售经理0755-82756803dengjie@hcyjs.com上海机构销售部许彩霞上海机构销售总监021-20572536xucaixia@hcyjs.com官逸超销售副总监021-20572555guanyichao@hcyjs.com黄畅资深销售经理021-20572257-2552huangchang@hcyjs.com张佳妮高级销售经理021-20572585zhangjiani@hcyjs.com吴俊高级销售经理021-20572506wujun1@hcyjs.com柯任高级销售经理021-20572590keren@hcyjs.com蒋瑜销售经理021-20572509jiangyu@hcyjs.com施嘉玮销售经理021-20572548shijiawei@hcyjs.com私募销售组潘亚琪销售总监021-20572559panyaqi@hcyjs.com汪子阳高级销售经理021-20572559wangziyang@hcyjs.com苏文电能（300982）深度研究报告证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号37华创行业公司投资评级体系(基准指数沪深300)公司投资评级说明：强推：预期未来6个月内超越基准指数20%以上；推荐：预期未来6个月内超越基准指数10%－20%；中性：预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10%－10%之间；回避：预期未来6个月内相对基准指数跌幅在10%－20%之间。行业投资评级说明：推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上；中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%－5%；回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上。分析师声明每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明：分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。免责声明本报告仅供华创证券有限责任公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司在知晓范围内履行披露义务。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成本公司对具体证券买卖的出价或询价。本报告所载信息不构成对所涉及证券的个人投资建议，也未考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动。本报告版权仅为本公司所有，本公司对本报告保留一切权利。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用本报告的任何部分。如征得本公司许可进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华创证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。证券市场是一个风险无时不在的市场，请您务必对盈亏风险有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。市场有风险，投资需谨慎。华创证券研究所北京总部广深分部上海分部地址：北京市西城区锦什坊街26号恒奥中心C座3A邮编：100033传真：010-66500801会议室：010-66500900地址：深圳市福田区香梅路1061号中投国际商务中心A座19楼邮编：518034传真：0755-82027731会议室：0755-82828562地址：上海市浦东新区花园石桥路33号花旗大厦12层邮编：200120传真：021-20572500会议室：021-20572522