能源与碳中和专题报告:产能与意愿视角下,OPEC+未来增产预期如何兑现?-中信期货VIP专享VIP免费

能源与碳中和组
研究员:
朱子悦
从业资格号 F03090679
投资咨询号 Z0016871
投资咨询业务资格:
证监许可【2012669
40
60
80
100
120
140
2021-01 2021-06 2021-11
美元/WTI BRENT
中信期货研究|能源与碳中和专题报告
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2022-3-17
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摘要:
OPEC+对稳定石油市场供应至关重要:全球围内OPEC+储量占比超过 90%,产量
占比接近 60%,出口占比超过 66%1970 年以来 OPEC 总共执行了十一轮大规模减产,其
中美国页岩油革命后执行了六轮。
本次减产 OPEC+行力度强,且执行方式与以往不同疫情导致全球石油需求衰退,
OPEC+实施了史上规模最大的减产行动,一年里将油价推涨近 40 美元/桶。本轮减产中,
OPEC+平均减产执行率高达 114%OPEC 成员国平均减产执行率 121%,非 OPEC 成员国平均
减产执行率 101%,远好于 2017-2019 年减产期间。本次减产中 OPEC 活跃钻机数腰斩,单
位钻井产量提升,而 2017-2019 年两轮减产中活跃钻机依旧保持增长。
OPEC+剩余产能充足,但结构性差异较大:目前参与配额生产的 OPEC+国家剩余产能
475 万桶/日,足够完成其增产目标,但分布不均匀,沙特、阿联酋和伊拉克三个核心
国家占比高达 81.5%后期 OPEC+大幅增产存在瓶颈:1)当前 OPEC 活跃钻机数偏低、单
产量速增依赖钻机数量的回升。2当前核
心国家产量已接近疫情前水平,从历史产量及增产节奏看,持续保持高位产量运行较困
难,超预期增产可能性较低。3)其余国家剩余产能不足。
多重因素扰动下,OPEC+增产意愿存疑:1“页岩油革命”后,OPEC 长期通过减产
与美国进行博弈。本轮减产期内美国场份额下滑显著提OPEC+际定价能力
而短期美国产量增长依旧偏慢,OPEC+对油价影响力仍较大,预计 OPEC+近期仍以维持高
油价为首要目标;2疫情对 OPEC 收入的负面影响仍未完全消除,高油价利于其继续扩
大收益OPEC 挺价保收入的意愿或偏强3未来需求增速或放缓,幅增产或加剧后
期供应过剩风险;4)地扰动斯、的供应临较
OPEC+需要保持一定的产能进行动态调整。
OPEC+或将维持谨慎增产,关注地缘局势扰动:从产能和意愿角度,预计 OPEC+仍将
保持谨慎增产的节奏。我们局势供需三种悲观/
产能与意愿视角下,OPEC+未来增
预期如何兑现
本文主要从剩余产能和增产意愿两个角度分析了 OPEC+后期增产节奏。当前 OPEC+
剩余产能充足,但分布不均匀,后期大幅增产存在瓶颈。近期美国增产仍偏慢,
未来需求增速或逐步放缓,叠加地缘局势扰动,外部供应不确定性较大,预计
报告要点
中信期货研究|能源与碳中和专题报告
中性/乐观情景下缺口依次为-85/+15/+115 万桶/日。近期地缘局势缓和,俄罗斯原油出
口影响相对有限,伊朗供应快速回归概率较低,预计中性情景概率较大,二季度仍将小
幅累库,价格重心有所下移;然而,当前供给弹性偏低且全球原油、成品油库存位于历
史低位,预计价格大幅下跌空间有限,更多表现为高位震荡偏弱的格局。
风险因素:地缘政治、经济衰退
中信期货研究|能源与碳中和专题报告
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目录
摘要: ................................................................................................................................................. 1
一、OPEC+对原油市场的供应稳定至关重要 .................................................................................... 5
1OPEC+市场份额巨大 .......................................................................................................................................... 5
2OPEC 历次减产回顾 ........................................................................................................................................... 6
2.1、第一次石油危机 ..................................................................................................................................... 6
2.2、第二次石油危机 ..................................................................................................................................... 7
2.3、金融危机与 911 ...................................................................................................................................... 7
2.4、后页岩油时代 ......................................................................................................................................... 7
2.5、新冠肺炎疫情 ......................................................................................................................................... 8
二、2020 年以来 OPEC+保持高减产执行率 ...................................................................................... 8
1OPEC+维持较高减产执行率 .............................................................................................................................. 8
2OPEC 减产执行较好 ........................................................................................................................................... 9
3、非 OPEC 减产执行率偏低 ................................................................................................................................ 10
三、OPEC+整体剩余产能充足,但结构性差异较大....................................................................... 10
1OPEC+剩余产能充足,但分布不均匀 ............................................................................................................. 10
2OPEC+增产存在瓶颈 ........................................................................................................................................ 12
2.1OPEC 产量迅速扩张能力有限 ............................................................................................................... 12
2.2、核心国家超预期增产可能性较低 ........................................................................................................ 13
2.3、其余国家增产能力不足 ........................................................................................................................ 14
四、多重因素扰动下,OPEC+增产意愿存疑 .................................................................................. 15
1、增收角度,OPEC 挺价意愿或偏强 .................................................................................................................. 15
2、博弈角度,美国产量增长仍偏慢或抑制 OPEC+增产意愿 ............................................................................ 17
3、外部供应不稳定,或制约 OPEC+增产节奏 .................................................................................................... 19
3.1、地缘冲突或将导致俄罗斯出口量下滑 ................................................................................................ 19
3.2、伊朗供应回归或是未来最大潜在利空 ................................................................................................ 21
4、需求增长逐步放缓不支持 OPEC+大幅增产 .................................................................................................... 22
五、OPEC+或将维持谨慎增产,关注地缘局势扰动....................................................................... 23
免责声明 ........................................................................................................................................... 25
能源与碳中和组研究员:朱子悦从业资格号F03090679投资咨询号Z0016871投资咨询业务资格:证监许可【2012】669号4060801001201402021-012021-062021-11美元/桶WTIBRENT中信期货研究能源与碳中和专题报告重要提示:本报告中发布的观点和信息仅供中信期货的专业投资者参考。若您并非中信期货客户中的专业投资者,为控制投资风险,请取消订阅、接收或使用本报告的任何信息。本报告难以设置访问权限,若给您造成不便,敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户;市场有风险,投资需谨慎。2022-3-17·摘要:OPEC+对稳定石油市场供应至关重要:全球范围内,OPEC+储量占比超过90%,产量占比接近60%,出口占比超过66%。1970年以来OPEC总共执行了十一轮大规模减产,其中美国页岩油革命后执行了六轮。本次减产OPEC+执行力度强,且执行方式与以往不同:疫情导致全球石油需求衰退,OPEC+实施了史上规模最大的减产行动,一年里将油价推涨近40美元/桶。本轮减产中,OPEC+平均减产执行率高达114%,OPEC成员国平均减产执行率121%,非OPEC成员国平均减产执行率101%,远好于2017-2019年减产期间。本次减产中OPEC活跃钻机数腰斩,单位钻井产量提升,而2017-2019年两轮减产中活跃钻机依旧保持增长。OPEC+剩余产能充足,但结构性差异较大:目前参与配额生产的OPEC+国家剩余产能为475万桶/日,足够完成其增产目标,但分布不均匀,沙特、阿联酋和伊拉克三个核心国家占比高达81.5%。后期OPEC+大幅增产存在瓶颈:1)当前OPEC活跃钻机数偏低、单位钻井产量较高,制约其快速增产能力,后期增产依赖于钻机数量的回升。2)当前核心国家产量已接近疫情前水平,从历史产量及增产节奏看,持续保持高位产量运行较困难,超预期增产可能性较低。3)其余国家剩余产能不足。多重因素扰动下,OPEC+增产意愿存疑:1)“页岩油革命”后,OPEC长期通过减产与美国进行博弈。本轮减产期内,美国市场份额下滑,显著提升OPEC+边际定价能力,而短期美国产量增长依旧偏慢,OPEC+对油价影响力仍较大,预计OPEC+近期仍以维持高油价为首要目标;2)疫情对OPEC收入的负面影响仍未完全消除,高油价利于其继续扩大收益,OPEC挺价保收入的意愿或偏强;3)未来需求增速或放缓,大幅增产或加剧后期供应过剩风险;4)地缘冲突扰动下,俄罗斯、伊朗等国的供应面临较大不确定性,OPEC+需要保持一定的产能进行动态调整。OPEC+或将维持谨慎增产,关注地缘局势扰动:从产能和意愿角度,预计OPEC+仍将保持谨慎增产的节奏。我们结合地缘局势对二季度供需缺口进行三种情景分析,悲观/产能与意愿视角下,OPEC+未来增产预期如何兑现?本文主要从剩余产能和增产意愿两个角度分析了OPEC+后期增产节奏。当前OPEC+剩余产能充足,但分布不均匀,后期大幅增产存在瓶颈。近期美国增产仍偏慢,且未来需求增速或逐步放缓,叠加地缘局势扰动,外部供应不确定性较大,预计OPEC+大幅增产意愿较低。综上,预计OPEC+仍将维持谨慎的增产节奏。报告要点中信期货研究能源与碳中和专题报告中性/乐观情景下缺口依次为-85/+15/+115万桶/日。近期地缘局势缓和,俄罗斯原油出口影响相对有限,伊朗供应快速回归概率较低,预计中性情景概率较大,二季度仍将小幅累库,价格重心有所下移;然而,当前供给弹性偏低且全球原油、成品油库存位于历史低位,预计价格大幅下跌空间有限,更多表现为高位震荡偏弱的格局。风险因素:地缘政治、经济衰退中信期货研究能源与碳中和专题报告3/25目录摘要:.................................................................................................................................................1一、OPEC+对原油市场的供应稳定至关重要....................................................................................51、OPEC+市场份额巨大..........................................................................................................................................52、OPEC历次减产回顾...........................................................................................................................................62.1、第一次石油危机.....................................................................................................................................62.2、第二次石油危机.....................................................................................................................................72.3、金融危机与911......................................................................................................................................72.4、后页岩油时代.........................................................................................................................................72.5、新冠肺炎疫情.........................................................................................................................................8二、2020年以来OPEC+保持高减产执行率......................................................................................81、OPEC+维持较高减产执行率..............................................................................................................................82、OPEC减产执行较好...........................................................................................................................................93、非OPEC减产执行率偏低................................................................................................................................10三、OPEC+整体剩余产能充足,但结构性差异较大.......................................................................101、OPEC+剩余产能充足,但分布不均匀.............................................................................................................102、OPEC+增产存在瓶颈........................................................................................................................................122.1、OPEC产量迅速扩张能力有限...............................................................................................................122.2、核心国家超预期增产可能性较低........................................................................................................132.3、其余国家增产能力不足........................................................................................................................14四、多重因素扰动下,OPEC+增产意愿存疑..................................................................................151、增收角度,OPEC挺价意愿或偏强..................................................................................................................152、博弈角度,美国产量增长仍偏慢或抑制OPEC+增产意愿............................................................................173、外部供应不稳定,或制约OPEC+增产节奏....................................................................................................193.1、地缘冲突或将导致俄罗斯出口量下滑................................................................................................193.2、伊朗供应回归或是未来最大潜在利空................................................................................................214、需求增长逐步放缓不支持OPEC+大幅增产....................................................................................................22五、OPEC+或将维持谨慎增产,关注地缘局势扰动.......................................................................23免责声明...........................................................................................................................................25中信期货研究能源与碳中和专题报告4/25图目录图1:OPEC石油储量占比...............................................................................................................5图2:2020年OPEC+内部储量占比................................................................................................5图3:OPEC原油产量占比...............................................................................................................6图4:2020年OPEC+内部产量占比................................................................................................6图5:OPEC原油出口量占比...........................................................................................................6图6:2020年OPEC按地区出口量占比.........................................................................................6图7:历史油价与OPEC产量回顾..................................................................................................8图8:OPEC+减产执行率..................................................................................................................9图9:OPEC减产执行情况...............................................................................................................9图10:2021年8月以后OPEC增产情况.........................................................................................9图11:中东四国减产执行率..........................................................................................................10图12:OPEC成员国、非OPEC成员国与俄罗斯减产执行率.......................................................10图13:OPEC与OPEC+产能..............................................................................................................11图14:OPEC+剩余产能分布比例....................................................................................................11图15:OPEC+剩余产能数量............................................................................................................11图16:OPEC单位钻井产量.............................................................................................................12图17:中东三国活跃钻机数量......................................................................................................13图18:沙特阿拉伯原油产量..........................................................................................................13图19:阿联酋原油产量..................................................................................................................14图20:伊拉克产量与减产执行率..................................................................................................14图21:委内瑞拉原油产量..............................................................................................................15图22:利比亚原油产量..................................................................................................................15图23:OPEC原油月度毛收入.........................................................................................................16图24:沙特阿美原油单位生产成本..............................................................................................16图25:沙特阿美季度财务数据节选..............................................................................................17图26:OPEC与美国原油产量.........................................................................................................17图27:OPEC与美国原油产量同比增长率.....................................................................................17图28:近年来OPEC历次减产回顾................................................................................................18图29:美国与核心OPEC+市场份额...............................................................................................18图30:美国钻井数与美国产量......................................................................................................19图31:美国原油产量同比与活跃钻机数......................................................................................19图32:俄罗斯原油产量..................................................................................................................20图33:俄罗斯原油出口量..............................................................................................................20图34:俄罗斯乌拉尔原油贴水......................................................................................................21图35:俄罗斯原油出口运输图......................................................................................................21图36:伊朗原油产量......................................................................................................................21图37:全球石油季度供需差..........................................................................................................22图38:2018-2019年供需缺口与油价...........................................................................................23图39:中东各国财政平衡收支油价..............................................................................................23图40:全球石油供应缺口情景分析..............................................................................................24中信期货研究能源与碳中和专题报告5/25一、OPEC+对原油市场的供应稳定至关重要石油输出国组织(简称OPEC)成立于1960年,其创始国均为原油储量丰富且产量较高的国家,目前共有13个成员国:沙特阿拉伯、阿联酋、伊拉克、科威特、伊朗、阿尔及利亚、安哥拉、刚果(布)、赤道几内亚、尼日利亚、利比亚、加蓬与委内瑞拉。除OPEC成员国外,俄罗斯、墨西哥、马来西亚、阿塞拜疆、哈萨克斯坦、文莱、阿曼、巴林、苏丹与南苏丹10个重要的原油产出国与OPEC组成OPEC+联盟,联合调控石油供应,影响全球石油供需平衡。1、OPEC+市场份额巨大OPEC+储量占比接近全球的90%。成立之初,OPEC在全球原油储量的占比达到70%以上,经过60年发展后,2020年OPEC石油储量占比接近80%,加上10个非OPEC成员国后,2020年OPEC+的石油储量占比接近90%。但石油储量在OPEC+内部的分布并不均匀,委内瑞拉占比22%,沙特占比19%,占比超过10%的国家仅有四个,其余19个国家合计占比为33%。非OPEC成员国中,占比最大的俄罗斯仅为5%左右。图1:OPEC石油储量占比图2:2020年OPEC+内部储量占比数据来源:OPEC中信期货研究所数据来源:OPEC中信期货研究所OPEC+产量占比接近60%。OPEC在全球原油产量中的占比最低时接近25%,进入2000年后基本稳定在40%以上。2016年起,随着美国页岩油迅速占领市场,OPEC的产量占比连年下滑,2019年跌破40%。2020年OPEC+的原油产量占比约为59%。在OPEC+内部,产量最多的是俄罗斯,2020年其产量占比超过23%,排名第二的是沙特,占比22.65%,产量较多的国家还有伊拉克、阿联酋与科威特,其占比分别为9.82%、6.83%与5.99%。6065707580851960196519701975198019851990199520002005201020152020%22%15%11%19%33%委内瑞拉伊朗伊拉克沙特其他中信期货研究能源与碳中和专题报告6/25图3:OPEC原油产量占比图4:2020年OPEC+内部产量占比数据来源:OPEC中信期货研究所数据来源:OPEC中信期货研究所OPEC+出口占比为66%,主要目的地为亚洲。历史上OPEC在全球原油出口量中的占比长期稳定55%左右,2016年起开始下滑,2020年的出口量占比约为45%。2020年OPEC+的原油出口量占比约为66%。亚洲是OPEC原油的主要出口地,出口至亚洲的原油占OPEC总出口量的70%以上,其中中国是OPEC最大的原油出口国,占比超过27%。俄罗斯的出口占比中亚洲地区超过40%。图5:OPEC原油出口量占比图6:2020年OPEC按地区出口量占比数据来源:OPEC中信期货研究所数据来源:OPEC中信期货研究所2、OPEC历次减产回顾2.1、第一次石油危机1973年10月,第四次中东战争爆发,为打击以色列及美国,OPEC中阿拉伯国家宣布减产,并对美国实施石油禁运,禁运持续至1974年3月,减产维持至1975年。1975年OPEC产量较1973年下降了361万桶/日,油价最高时上涨超5倍。油价的暴涨带来高通胀,严重冲击了发达国家的经济。253035404550551960196519701975198019851990199520002005201020152020%9.82%22.65%6.83%5.99%23.25%31.45%伊拉克沙特阿联酋科威特俄罗斯其他30354045505560657019801984198819921996200020042008201220162020%15.89%19.52%27.29%14.39%12.03%10.87%OECD欧洲OECD亚太中国印度其他亚洲其他中信期货研究能源与碳中和专题报告7/252.2、第二次石油危机1978年末,伊朗发生政变,大量石油工人罢工,导致伊朗石油产量大幅下滑,全球石油市场出现超过500万桶/日的缺口。不久后,两伊战争爆发,双方互相攻击石油生产场地,导致全球石油供应进一步下滑。油价从14美元/桶涨到超过35美元/桶,高通胀加速西方经济衰退,全球石油需求迅速下滑。因此,1982年初,OPEC决定通过减产应对石油需求的衰退,1985年OPEC产量较1979年下降了近1500万桶/日。但由于市场需求持续低迷以及非OPEC国家的增产,OPEC限产保价策略未能成功,反而由于低油价与低出口导致收入锐减,1986年限产保价策略被放弃。2.3、金融危机与9111998年亚洲金融危机、2001年911恐怖袭击以及2008年全球金融危机的负面影响均传导至实体经济,需求下滑造成油价大幅下跌。在三次危机当中,OPEC依次实施减产,并成功引导油价回升。其中,1999年较1998年减产153万桶/日,2002年1月较2001年9月减产近197万桶/日,2009年2月较2008年8月减产超过400万桶/日。2.4、后页岩油时代2012年美国的页岩油开采技术取得突破性进展,随后美国原油产量爆发性增长,于2014年成为全球原油第一大生产国,新供给涌入市场导致供需严重失衡,油价从2014年中旬的110美元/桶暴跌至2015年初的50美元/桶。为应对油价下跌,OPEC再次祭出减产策略,但在美国及俄罗斯产量的冲击下宣告失败,OPEC于2015年末放弃减产,油价于2016年2月跌至20美元/桶。2016年末,OPEC卷土重来,拉拢俄罗斯等10国组成OPEC+联合减产,从2017年1月-2018年3月共削减180万桶/日的产量,其中OPEC成员国120万桶/日,非OPEC成员国60万桶/日,油价从45美元/桶推至65美元/桶。从减产执行情况看,沙特、俄罗斯减产执行率均超过100%,其中沙特贡献了一半的减产量,伊朗、伊拉克等OPEC国家减产执行率超过50%,但哈萨克斯坦、南苏丹等非OPEC国家增产。随后减产联盟便宣告破裂,OPEC产量在四个月内上升超过100万桶/日,最终油价在2018年10月从85美元/桶跌至50美元/桶。2018年末,OPEC+再次决定从2019年1月起联合减产120万桶/日,其中OPEC的11国合计减产81.2万桶/日,非OPEC的10国合计减产38.3万桶/日,油价从50美元/桶推升至60-70美元/桶。此次减产OPEC+执行较为坚决,持续超过一年,直至2020年3月沙特与俄罗斯谈判破裂。中信期货研究能源与碳中和专题报告8/252.5、新冠肺炎疫情2020年新冠肺炎疫情席卷全球,全球石油需求大幅度下滑;2020年3月,由于在减产协议上未能达成一致,中东国家对俄罗斯发动价格战,两个月内累计增产282万桶/日,导致布油从60美元/桶跌至最低时的20美元/桶,WTI油价一度为负。2020年4月,OPEC+达成史上最大减产协议,以2018年10月的产量为基准,减产近970万桶/日,在OPEC+国家强有力的行动下,油价迅速反弹,2021年年初已恢复至60美元/桶的水平。此次减产的影响至今仍未结束,持续时间已超过20个月。图7:历史油价与OPEC产量回顾资料来源:Bloomberg中信期货研究所二、2020年以来OPEC+保持高减产执行率新冠疫情冲击下,OPEC+执行了史上最大规模、最长周期的减产协议。除伊朗、利比亚、委内瑞拉与墨西哥外,其余OPEC+国家均参与了本次减产。从2020年5月起,OPEC+以2018年10月的产量为基准减产970万桶/日,并维持此减产幅度三个月;2020年8月至12月,OPEC+较基准减产770万桶/日,减产幅度减少200万桶/日;2021年1月至4月,OPEC+较基准减产720万桶/日。2021年7月,OPEC+达成协议,每月滚动增产40万桶/日,直至累计增产580万桶/日,预计将于2022年9月达成目标。同时,OPEC+将于2022年5月调整减产基准,较此前基准上调163.2万桶/日,给予沙特、俄罗斯和阿联酋等大国更多增产空间。1、OPEC+维持较高减产执行率OPEC+平均减产执行率高达114%。本轮减产中,OPEC+平均减产执行率高达8,00013,00018,00023,00028,00033,00038,0000.020.040.060.080.0100.0120.01960/121965/121970/121975/121980/121985/121990/121995/122000/122005/122010/122015/122020/12千桶/日美元/桶历史油价(左)OPEC产量第一次石油危机↓第二次石油危机↓限产保价↓亚洲金融危机↓911恐怖袭击↓2008年全球金融危机↓美国页岩油进入市场↓↓OPEC+成立并联合减产中信期货研究能源与碳中和专题报告9/25114%,远好于2017-2018年时期的减产执行率。其中,OPEC成员国平均减产执行率121%,非OPEC成员国平均减产执行率101%。图8:OPEC+减产执行率资料来源:IEA中信期货研究所2、OPEC减产执行较好OPEC持续保持超额减产。本次OPEC减产态度坚决,且减产效果甚佳,除2020年5月与7月外,其余时间均处于超额减产状态,最高时超额减产114.9万桶/日,而2021年以来超额减产幅度长期维持在50万桶/日以上。2021年8月计划增产以来,每月约有25.4万桶/日的增产配额被分配至OPEC成员国,但OPEC成员国仅有两个月完成其增产指标,实际累计增产量较其计划累计增产量低10%。图9:OPEC减产执行情况图10:2021年8月以后OPEC增产情况数据来源:IEA中信期货研究所数据来源:BloombergWind中信期货研究所中东国家减产执行较好。OPEC成员国坚决执行减产协议,2021年减产执行率基本位于120%的高位。作为OPEC组织的核心,中东成员国本轮减产执行情况明显好于历史。沙特减产执行率最高时超过150%,平均减产执行率117%;阿联酋与科威特大多数时间都能足额减产,平均减产执行率101.5%;而伊拉克多数时间里未能完成其减产要求,平均减产执行率97%。非洲国家减产完成情况差异85%90%95%100%105%110%115%120%125%130%135%2020/122021/022021/042021/062021/082021/102021/12OPEC成员国非OPEC成员国OPEC+-1,500-1,000-50005001,0001,50018500195002050021500225002350024500255002020/052020/092021/012021/052021/092022/01千桶/日千桶/日超额减产量OPEC生产配额OPEC实际产量0501001502002503003504002021/082021/092021/102021/112021/122022/01千桶/日计划增产量实际增产量中信期货研究能源与碳中和专题报告10/25较大,尼日利亚与安哥拉长期超额减产50%以上,而其余国家多数时间并未足额减产,加蓬减产执行率长期为负,但非洲国家的产量占比较小,影响有限。图11:中东四国减产执行率资料来源:IEA中信期货研究所3、非OPEC减产执行率偏低非OPEC成员国减产执行率偏低。与OPEC成员国的高减产执行率不同,非OPEC成员国一直未能足额减产,直至2021年中旬生产配额调整后,总体减产执行率才达到100%以上。俄罗斯产量占非OPEC成员国的50%,但俄罗斯的减产执行力度一直偏低,平均减产执行率95%,2021年12月其减产执行率才首次达到100%以上。图12:OPEC成员国、非OPEC成员国与俄罗斯减产执行率资料来源:IEA中信期货研究所三、OPEC+整体剩余产能充足,但结构性差异较大1、OPEC+剩余产能充足,但分布不均匀OPEC+总产能保持稳定,剩余产能充足。总量视角,执行减产过程中,OPEC+总产能保持稳定,OPEC成员国合计产能维持在3300万桶/日,2021年中旬85%95%105%115%125%135%145%155%165%2020/122021/022021/042021/062021/082021/102021/12伊拉克科威特沙特阿联酋80%90%100%110%120%130%140%2020/122021/022021/042021/062021/082021/102021/12OPEC成员国非OPEC成员国俄罗斯中信期货研究能源与碳中和专题报告11/25以来,OPEC+的产能一直保持在5000万桶/日以上。2022年1月OPEC+的原油产量为4365万桶/日,剩余产能为635万桶/日,剔除未参与减产的伊朗、利比亚、委内瑞拉及墨西哥后,OPEC+国家剩余产能为475万桶/日,有充足的增产空间。图13:OPEC与OPEC+产能资料来源:IEABloomberg中信期货研究所OPEC+剩余产能集中在中东地区,能否实现增产取决于少数国家。根据IEA数据,在参与配额生产的OPEC+国家中,OPEC成员国的剩余产能为433万桶/日,而非OPEC成员国的剩余产能仅为42万桶/日。按国家来看,沙特剩余产能为200万桶/日左右,是剩余产能最多的国家,其次依次为阿联酋、伊拉克、科威特,均为中东国家。除沙特、阿联酋与伊拉克外,其余各国的合计剩余产能只有88万桶/日,仅能满足两个月的增产量。俄罗斯的剩余产能仅为19万桶/日,而从俄罗斯不断上行的减产执行率可以看出,随着增产推进,俄罗斯的剩余产能持续下降,增产空间受限。因此,中东三国决定了OPEC+能否兑现增产。图14:OPEC+剩余产能分布比例图15:OPEC+剩余产能数量数据来源:IEA中信期货研究所数据来源:IEA中信期货研究所3035404550552020/052020/082020/112021/022021/052021/082021/11百万桶/日OPEC+OPEC91.16%8.84%OPEC成员国非OPEC成员国2.131.170.570.220.190.150.3200.511.522.5沙特阿联酋伊拉克科威特俄罗斯尼日利亚其他百万桶/日中信期货研究能源与碳中和专题报告12/252、OPEC+增产存在瓶颈2.1、OPEC产量迅速扩张能力有限OPEC高单位钻井产量模式限制后期增产空间。本次疫情减产导致OPEC活跃钻机数腰斩,而2017-2018年和2019年的两轮减产并未出现。目前OPEC活跃钻机数已从疫情期间的低谷回升,但绝对数量仅为疫情前的三分之二左右。当前OPEC单位钻井产量位于近10年的最高水平,主要因活跃钻机数有限,造成每一口井承担的生产任务较高。2021年起OPEC单位钻井产量逐步下滑,2022年1月OPEC单位钻井产量为96.7千桶/日/个,平均每月下降不足1%,继续提高单井产量存在困难。因此,后期产量增长将依赖于钻机数量的增长。图16:OPEC单位钻井产量资料来源:Bloomberg中信期货研究所活跃钻机偏少,制约核心国家的增产空间。沙特、阿联酋和伊拉克三个核心国家的活跃钻机数偏低,且疫情以来回升缓慢。截至2021年12月,沙特活跃钻机数31个,处于近十年来的最低位,且疫情后并未回升;阿联酋活跃钻机数40个,接近2016年水平;伊拉克有46个活跃钻机,为三个国家中最多,但距离疫情前水平仍有40%的回升空间。因此,在活跃钻机数偏少的情况下,单位钻井承担产量偏高,若后期不增加钻机,则后期兑现其产能的能力有限。406080100120140160100150200250300350400450500550200020022004200620082010201220142016201820202022千桶/日/个个钻机产量/钻井(右)中信期货研究能源与碳中和专题报告13/25图17:中东三国活跃钻机数量资料来源:Bloomberg中信期货研究所2.2、核心国家超预期增产可能性较低沙特连续大幅增产空间有限。2022年1月,沙特的原油产量为999.9万桶/日,基本接近疫情前水平。沙特是剩余产能最高的国家,若将其全部剩余产能投入增产,则每月可增产超过26万桶/日,两个月内产量即可突破1050万桶/日的历史高位。但历史上沙特仅有十个月的产量突破1050万桶/日,产量最多连续五个月高于1050万桶/日,且多数位于1050-1060万桶/日的区间内,因此,逐月滚动增产超过26万桶/日的可能性较小。若无外部因素刺激,产量长期稳定在1050-1060万桶/日水平的概率较大,预计平均每月滚动增产7-10万桶/日。图18:沙特阿拉伯原油产量资料来源:Wind中信期货研究所阿联酋或维持其现有增产节奏。2022年1月,阿联酋原油产量为292.4万桶/日,较疫情前仍有20万桶/日的差距。若阿联酋将其全部剩余产能投入增产,则每月可滚动增产15万桶/日,两个月内产量即可达322.4万桶/日。但除去与1525354555657585952012/062013/062014/062015/062016/062017/062018/062019/062020/062021/06个沙特阿联酋伊拉克6000700080009000100001100012000123456789101112千桶/日20182019202020212022中信期货研究能源与碳中和专题报告14/25俄罗斯价格战时期,历史上阿联酋的单月产量仅有一个月高于322.4万桶/日,持续高额增产的可能性小。早在2021年7月,阿联酋便表达了希望增产的态度,在过去半年里也基本做到足额增产,但产量的最大环比增幅仅为5.2万桶/日,月均环比增幅为3.4万桶/日,略高于其3万桶/日的配额增幅。因此,在OPEC未对增产目标作出修改的前提下,预计阿联酋仍将保持目前的增产节奏,平均月度滚动增幅不超过5万桶/日。图19:阿联酋原油产量资料来源:Wind中信期货研究所伊拉克剩余产能偏低。伊拉克一直是减产“差等生”,减产执行率长期不足100%,增产意愿较强。但伊拉克剩余产能有限,仅为57万桶/日,假设其全力增产,平均分摊至2022年2月至9月的八个月当中,则每月增产约7万桶/日,大幅超额增产空间有限。图20:伊拉克产量与减产执行率资料来源:WindIEA中信期货研究所2.3、其余国家增产能力不足其余OPEC+国家产能已接近上限,增产能力不足。除沙特、阿联酋与伊拉克外,其余参与减产的OPEC+国家合计剩余产能为88万桶/日,仅能满足两个月的20002200240026002800300032003400360038004000123456789101112千桶/日201820192020202120223,8003,8503,9003,9504,0004,0504,1004,1504,2004,2504,30085%90%95%100%105%110%2020/122021/022021/042021/062021/082021/102021/12千桶/日减产执行率产量(右)中信期货研究能源与碳中和专题报告15/25增产;假设将其所有剩余产能全部投放于未来八个月的增产,则平均每月可增产11万桶/日,影响相对较小。委内瑞拉因制裁产量偏低,且剩余产能极低。委内瑞拉与利比亚是本次减产计划的豁免国,委内瑞拉虽是全球石油储量最大的国家,但由于开采难度大、石油品质低等原因,其产量与出口量占比远低于其储量占比。2019年起,美国对委内瑞拉石油公司展开制裁,导致其产量、出口量大幅下滑。2022年1月委内瑞拉原油产量为66.8万桶/日,仅为制裁前2018年同期的40%左右。委内瑞拉当前剩余产能仅为7万桶/日,后期增产空间十分有限。政局动荡限制利比亚增产能力。2011年卡扎菲政权倒台后,利比亚长期处于分裂与动荡中,原油供应难以维持稳定。利比亚原油产量从2021年11月起连续三个月环比出现下滑,主要因设备检修、地区军事活动扰动。2022年1月利比亚的原油产量为100.8万桶/日,高于五年均值12.2%。尽管目前利比亚剩余产能超过20万桶/日,但其中近四分之三是2021年11月以来减产后闲置的产能,实际剩余产能不超过5万桶/日,增产空间有限。图21:委内瑞拉原油产量图22:利比亚原油产量数据来源:Wind中信期货研究所数据来源:Wind中信期货研究所四、多重因素扰动下,OPEC+增产意愿存疑1、增收角度,OPEC挺价意愿或偏强疫情对收入影响犹存,OPEC或仍希望继续增加收入。我们用每月原油产量乘以当月平均油价后,粗略得到OPEC月度原油毛收入,该计算方式并不准确,但具备一定参考价值。从2015年1月至疫情爆发前的2020年2月,OPEC月均毛收入约为18.26亿美元。疫情爆发后,石油需求骤降,油价跳水,OPEC毛收入大幅下降,直至2021年6月才重新回到18.26亿。我们抽象地将每月毛收入高于18.26亿的部分定义为“盈利”,低于部分定义为“亏损”。2021年6月至今累计毛收入的“盈利”仅为其疫情期间累计“亏损”的四分之一。在后期全球供需平衡逐步走弱的背景下,OPEC挺价保收入的意愿或较为强烈。0500100015002000123456789101112千桶/日201820192020202120220200400600800100012001400123456789101112千桶/日20182019202020212022中信期货研究能源与碳中和专题报告16/25图23:OPEC原油月度毛收入数据来源:Wind中信期货研究所单位产量生产成本偏高,增加支出和产量对利润影响不确定。从沙特阿美的财务数据看,尽管单位钻井的生产效率提升,但2021年单位产量生产成本(即营业支出)已超过疫情前水平约33%。当前活跃钻机数偏少,若快速增产,势必面临成本的上升,而在油价大幅波动的背景下,增加支出和产量对实际利润的影响不确定性较大。因此,从侧面证明了核心OPEC国家在增产上保持谨慎态度的原因。图24:沙特阿美原油单位生产成本数据来源:Bloomberg中信期货研究所0510152025302015/012016/012017/012018/012019/012020/012021/012022/01亿美元↙横轴为18.26亿美元,即2015年1月至2021年2月的月均毛收入22.533.544.555.562018/062018/122019/062019/122020/062020/122021/06千美元/桶/日单位生产成本中信期货研究能源与碳中和专题报告17/25图25:沙特阿美季度财务数据节选单位:百万美元19Q119Q219Q320Q120Q220Q321Q121Q221Q3上游资本开支5,589.65,590.06,208.65,470.65,077.94,609.36,493.05,373.15,801.5生产与分配费用3,294.23,722.34,226.04,670.44,080.86,359.34,187.43,925.55,213.9已使用原材料与消耗品13,293.614,940.215,268.813,494.46,627.313,520.119,704.223,410.025,846.6资料来源:Bloomberg中信期货研究所2、博弈角度,美国产量增长仍偏慢或抑制OPEC+增产意愿OPEC通过减产挺价对抗美国增产。页岩油革命之前,OPEC对产量的把控基本是基于对需求的预判而动态调整,以求实现供需的动态平衡。然而,页岩油革命之后,页岩油迅速占领市场,市场供应过剩,压低整体油价重心,因此OPEC+不得不实行减产保价。疫情前OPEC原油产量同比增长率基本与美国原油产量同比增长率呈相反走势,美国的产量扩张期往往对应OPEC的数次减产期。图26:OPEC与美国原油产量图27:OPEC与美国原油产量同比增长率数据来源:Wind中信期货研究所数据来源:Wind中信期货研究所OPEC+减产中面临与美国之间的博弈。一般而言,在OPEC+削减产量、降低市场份额、抬高油价时,如果美国持续增产且市场份额扩大,则OPEC+对油价的边际影响力逐渐减弱,当油价进入高位区间时,美国对OPEC+的利益侵蚀越大,减产联盟越容易被瓦解。如果OPEC+减产时,美国增产较为缓慢且市场份额没有明显扩大,则OPEC+作为寡头保有对油价较高的边际影响力,双方可在一定时间内共享高油价带来的高收益。自美国页岩油革命以来,OPEC共实施了六次大规模减产保价行动,其中四次成功,两次失败。回顾这六次减产中OPEC与美国的博弈,减产前油价越低,或减产途中美国市场份额增长缓慢甚至下降,减产越容易成功;而减产前美国市场份额越高,或减产时美国市场份额增长越快,减产越容易失败。28,00029,00030,00031,00032,00033,00034,0007,0008,0009,00010,00011,00012,00013,00014,0002013/022015/022017/022019/02千桶/日千桶/日美国OPEC(右)-30%-20%-10%0%10%20%30%2012/012013/102015/072017/042019/012020/10OPEC同比美国同比中信期货研究能源与碳中和专题报告18/25图28:近年来OPEC历次减产回顾OPEC实际减产幅度美国市场份额变化减产期价格走势结果2013/8—2013/11近120万桶/日从9.8%增至10.34%维持105-115美元区间成功2014/10—2015/258.7万桶/日从11.5%增至11.9%从90美元跌至60美元失败2016/12—2017/3160万桶/日俄罗斯减产16万桶/日从10.8%增至11.4%从50美元涨到55美元成功2017/8—2018/392万桶/日俄罗斯未减产从11.3%增至12.7%从50美元涨至70美元成功2018/10—2020/2440万桶/日俄罗斯减产27万桶/日从13.8%增至15.6%从85美元跌至55美元失败2020/5-至今OPEC+较基准减产970万桶/日从15.5%跌至最低时13.2%从30美元涨至70美元成功资料来源:WindBloomberg中信期货研究所本轮减产中美国市场份额整体下滑,提升OPEC+边际定价能力。本轮减产前,剔除俄罗斯与沙特价格战时期,OPEC和俄罗斯的合计市场份额为47.25%,而当前超过48%;美国市场份额减产前为15.5%,最低跌至13.2%,当前回升至14.5%左右。减产中美国市场份额下滑,显著增强OPEC+边际定价权,因此当前OPEC+最优增产策略更多取决于全球原油需求的恢复速度;若后期美国市场份额快速回升,则OPEC+重心或逐步转向与美国的市场份额博弈。图29:美国与核心OPEC+市场份额数据来源:Bloomberg中信期货研究所当前新增钻井提速尚不明显,美国产量难以快速增长。当前美国原油产量距疫情前高位仍有近140万桶/日的上升空间。美国钻机数与原油产量同比增速高度相关,钻机数增长大约领先原油产量增长六至八周。截至2022年1月美国新增钻机710个,仍低于疫情前水平300个;完井数901个,低于疫情前水平110个;开钻未完钻井4466个,仍在下降,但环比降幅持续放缓。2022年以来美国活跃钻机周度平均环比增速为1.22%,高于2021年四季度的0.09%,增速有所加快;但按当前增速,仍至少需要10-12个月新增钻机数才可回升至疫情前水12.0%12.5%13.0%13.5%14.0%14.5%15.0%15.5%16.0%42%43%44%45%46%47%48%49%50%51%2020/012020/042020/072020/102021/012021/042021/072021/10OPEC与俄罗斯美国(右)中信期货研究能源与碳中和专题报告19/25平,以当前的资本开支以及新增钻机水平推测,二季度美国产量回升仍然缓慢。资本开支回升,下半年美国产量或可超预期。2021年页岩油企业的资本开支增长44.6%至496亿美元,仍低于疫情前水平约23.8%。资本开支的增长是推动新增钻机增长的核心,一般而言,资本开支需要6-12个月可兑现成为产量,因此,2022年下半年美国增产或可加速。若美国页岩油增产速度加快,OPEC+可能同样以增产回应,下半年原油供应过剩的格局或被进一步放大。若短期美国产量无法迅速恢复,则OPEC无需通过快速增产抢占市场份额,或继续保持谨慎增产的节奏。EIA预计2022年美国年均产量超过1200万桶/日,从节奏看,下半年增速高于上半年。二季度美国原油产量将同比增加近60万桶/日,环比增长30万桶/日;三季度美国原油产量同比增幅将超过100万桶/日,环比增长25万桶/日;四季度美国原油产量同比增幅回落至86万桶/日,环比增长33万桶/日。图30:美国钻井数与美国产量图31:美国原油产量同比与活跃钻机数数据来源:Bloomberg中信期货研究所数据来源:Bloomberg中信期货研究所3、外部供应不稳定,或制约OPEC+增产节奏3.1、地缘冲突或将导致俄罗斯出口量下滑俄罗斯是全球原油第二大生产国和出口国。俄罗斯原油产量占全球供应约11%,2022年1月俄罗斯原油产量超过1100万桶/日,已接近疫情前水平。俄罗斯原油出口量为450-500万桶/日,占全球出口35%,主要出口至欧洲与亚洲,其中160万桶/日出口至中国,50-100万桶/日通过管道出口至欧洲,剩余200至250万桶/日通过船运出口至欧洲及世界其他地区。05001000150020002500020004000600080001000012000140002014-052015-092017-012018-052019-092021-01个千桶/日美国产量开钻未完钻井数(右)新钻井数(右)钻井完工数(右)01002003004005006007008009001000-4000-3000-2000-100001000200030002017-012018-012019-012020-012021-012022-01个千桶/日美国产量增速美国原油活跃钻机数(右轴,领先6周)中信期货研究能源与碳中和专题报告20/25图32:俄罗斯原油产量图33:俄罗斯原油出口量数据来源:Bloomberg中信期货研究所数据来源:Bloomberg中信期货研究所欧美对俄制裁手段不断加码。首先,欧美将部分俄罗斯银行排除出环球银行金融电信协会(SWIFT)结算系统,导致俄罗斯企业对外贸易结算便利程度明显减弱。3月4日,美国商务部宣布对俄罗斯炼油行业进行出口管制;3月8日,拜登宣布对俄罗斯原油、天然气等能源的进口禁令。随后,英国表示将在年底前停止俄罗斯石油进口,德国计划在今年逐步摆脱对俄罗斯石油的依赖。俄罗斯石油出口或受影响,俄罗斯原油大幅折价。目前,俄罗斯出产的乌拉尔原油较布伦特贴水幅度为-30美元/桶,创历史新低,大幅折价反映了俄罗斯原油难以出售。同时,出于规避风险的考虑,原油油轮周转受限,叠加船东前往俄罗斯装卸货意愿下降,波罗的海地区运费飙升。其中,俄罗斯至欧洲的Aframax油轮运价表现最为强势,Aframax的6个月租金从2月25日的1.3万美元/天在10天内翻倍达到2.6万美元/天。极端情况下俄罗斯或有200-250万桶/日的供应缺口。俄罗斯向中国出口的原油基本不受影响,从运力角度,或有20-50万桶/日的出口量可调拨至远东地区。欧洲原油进口中俄罗斯占比接近30%,其中波兰、土耳其原油进口中俄罗斯占比超过40%,荷兰原油进口中俄罗斯占比35%,意大利、法国、德国原油进口中俄罗斯占比均超过20%;如果后期这些国家进口减少,则影响相对较大。俄罗斯向美国出口的原油量不超过5万桶/日,而英国从俄罗斯进口的原油数量也较少,影响有限。从俄罗斯对欧洲原油出口的运量和运力看,极端情况下,俄罗斯受影响的出口量在200-250万桶/日之间。8.08.59.09.510.010.511.011.512.0123456789101112百万桶/日2018201920202021202215171921232527123456789101112百万吨20172018201920202021中信期货研究能源与碳中和专题报告21/25图34:俄罗斯乌拉尔原油贴水图35:俄罗斯原油出口运输图数据来源:路透中信期货研究所数据来源:Platts中信期货研究所3.2、伊朗供应回归或是未来最大的利空制裁导致伊朗原油出口量大幅下滑。自美国2018年重新对伊朗实施制裁以来,伊朗原油产量与出口量大幅下滑,2019年伊朗原油产量和出口量较2018年分别减少30%和60%,且2020年进一步萎缩。图36:伊朗原油产量数据来源:Wind中信期货研究所伊朗产量回归一定程度上可缓解供应压力。近期伊核协议谈判一波三折,对市场扰动加大。如果伊朗产量回归,短期冲击主要来自4500-5000万桶可立即投入市场的浮仓库存,参考上一轮制裁结束后的恢复情况,预计5-6个月内浮仓库存可流入市场,供应增量或为25-30万桶/日。中期主要关注产量恢复的时间节奏,伊朗有超过130万桶/日的剩余产能,参考2015年伊核协议达成情况,谈判完成后6个月内产量或可回归至350-380万桶/日的正常水平,增量约为100-130万桶/日。在地缘冲突的扰动下,俄罗斯、伊朗等国家的供应都面临较大的不确定性,OPEC+需要保持一定的产能进行动态调整,大幅增产可能性较低。-35-30-25-20-15-10-5052020/012020/052020/092021/012021/052021/092022/01美元/桶150020002500300035004000123456789101112千桶/日20182019202020212022中信期货研究能源与碳中和专题报告22/254、需求增长逐步放缓不支持OPEC+大幅增产4、需求恢复节奏逐步放缓,大幅增产或加剧未来供应过剩。Omicron影响减弱,欧美出行限制逐步放宽,道路、航空的出行活动或将保持强劲,对近端汽油和航煤需求带来支撑;但远端而言,高油价对于需求的抑制作用增大,高通胀对经济的负面影响加剧,全球经济增速下行,石油需求或逐步走弱。从EIA供需平衡表来看,2022年一季度全球石油需求同比增长565万桶/日,二季度石油需求同比增长339万桶/日;三季度全球石油需求同比增长238万桶/日,而四季度则同比增长117万桶/日,需求增速逐步放缓。同时,近期东亚地区爆发新一轮疫情,出行活动受限,对石油需求也有一定拖累。地缘冲突下各方制裁加剧,或导致需求恶化。近期受地缘冲突扰动,如果制裁与反制裁长期持续,全球经济下行压力加大,需求恢复节奏或将进一步放缓。二、三季度全球石油需求回升的主要驱动力是航煤需求,但目前欧美各国与俄罗斯互相颁布飞行禁令,若地缘冲突长期维持,或将影响航煤复苏节奏。图37:全球石油季度供需差资料来源:EIA中信期货研究所市场供给过剩将导致油价重心下移。回顾历史,2018年下旬市场出现了供应持续过剩的情况,导致2018年四季度油价大幅下跌近30美元/桶。从2022年中东各国的财政收支平衡油价来看,阿联酋、伊拉克与科威特在65美元/桶左右,而沙特则高于70美元/桶。尽管目前全球油价超过100美元/桶,但如果地缘冲突缓解,风险溢价将迅速回落;若OPEC+出现大幅增产,可能导致供需失衡加剧,油价显著下跌,不符合OPEC+核心诉求。-5-3-11357911131585878991939597991011031052019Q1Q32020Q1Q32021Q1Q32022Q1Q32023Q1Q3百万桶/日百万桶/日供需差全球石油消费全球石油供应中信期货研究能源与碳中和专题报告23/25图38:2018-2019年供需缺口与油价图39:中东各国财政平衡收支油价数据来源:Bloomberg中信期货研究所数据来源:IMF中信期货研究所五、OPEC+或将维持谨慎增产,关注地缘局势扰动整体来看,OPEC+虽剩余产能充足,但存在显著的结构性差异,且增产意愿相对偏低,预计OPEC+保持谨慎的增产节奏。从产能角度看,1)当前OPEC活跃钻机数偏低、单位钻井产量较高,制约其快速增产能力,后期增产依赖于钻机数量的回升;2)沙特、阿联酋和伊拉克等核心国家产量已接近疫情前水平,从历史产量及增产节奏看,持续保持高位产量运行较为困难,超预期增产可能性较低,或维持当前增产节奏;3)俄罗斯剩余产能有限,且受欧美制裁影响,供应存在减量可能;4)市场份额较小的其他国家增产能力不足。从意愿角度看,1)“页岩油革命”后,OPEC长期通过减产与美国进行博弈。本轮减产期内,美国市场份额下滑,显著提升OPEC+边际定价能力,而短期美国产量增长依旧偏慢,OPEC+对油价影响力仍较大,预计OPEC+近期仍以维持高油价为首要目标;2)疫情对OPEC收入的负面影响仍未完全消除,高油价利于其继续扩大收益,OPEC挺价保收入的意愿或偏强;3)未来需求增速或放缓,大幅增产或加剧后期供应过剩风险;4)地缘冲突扰动下,俄罗斯、伊朗等国的供应面临较大不确定性,OPEC+需要保持一定的产能进行动态调整。OPEC+和美国短期产量增长仍偏谨慎,且地缘冲突扰动较大,后期供应不确定性较高。基于未来原油供应端的几大主要变量,我们对后期市场供应情况进行了三种情景假设:1)悲观情景:俄罗斯出现200-250万桶/日的供应缺口2)中性情景:俄罗斯出现100-150万桶/日的供应缺口3)乐观情景:俄罗斯供应未出现实质性缺口或缺口较小核心市场条件:1)EIA预计二季度的供应-需求缺口为+70万桶/日;2)SPR悉数于二、三季度投放,或带来60万桶/日的供应增量:IEA宣布投放战略石油60626466687072747678-0.6-0.4-0.20.00.20.40.60.81.01.21.418Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q4美元/桶百万桶/日供应-需求布伦特油价(右)020406080100伊拉克科威特利比亚阿曼卡塔尔沙特阿联酋美元/桶20212022中信期货研究能源与碳中和专题报告24/25储备(SPR)6270万桶,其中3000万桶来自美国,而拜登政府亦宣布将于本财年释放9000万桶SPR。(3)亚洲可以承接20-50万桶/日的俄罗斯原油。如果伊朗供应未能回归市场,悲观情景中,或导致市场出现20-100万桶/日的供应缺口,则累库时间点继续后移,加剧油价上行风险。中性情景中,市场仍出现15-80万桶/日的供应过剩,预计油价高位震荡偏弱。乐观情景下,市场在二季度仍将累库超过100万桶/日,预计油价重心下行压力加大。如果伊朗供应回归,则任何情景下市场都将出现供应过剩情况,其中过剩情况乐观>中性>悲观。考虑当前地缘政治局势有所缓解,预计制裁继续加码幅度有限,俄罗斯原油出口或受影响,但相对有限;同时,伊朗谈判反复,预计短期达成各方满意的协议或较为困难,供应快速回归概率较低,因此中性情景概率相对较大。图40:全球石油供应缺口情景分析单位:万桶/日二季度原有供需缺口俄罗斯出口各国原油战略储备释放亚洲可承接俄罗斯出口供需缺口伊朗可释放供应供需缺口(含伊朗)悲观情景+70-250+60+20-50-85+125+40中性情景+70-150+60+20-50+15+125+140乐观情景+70-50+60+20-50+115+125+240资料来源:RystadEnergyBloombergEIA中信期货研究所在中性情景下,即使伊朗供应不能回归,二季度仍将小幅累库,价格重心有所下移;然而,当前油价的供给弹性偏低且全球原油、成品油库存位于历史低位,预计价格大幅下跌空间有限,更多表现为高位震荡偏弱的格局。中信期货研究能源与碳中和专题报告25/25免责声明除非另有说明,中信期货有限公司拥有本报告的版权和/或其他相关知识产权。未经中信期货有限公司事先书面许可,任何单位或个人不得以任何方式复制、转载、引用、刊登、发表、发行、修改、翻译此报告的全部或部分材料、内容。除非另有说明,本报告中使用的所有商标、服务标记及标记均为中信期货有限公司所有或经合法授权被许可使用的商标、服务标记及标记。未经中信期货有限公司或商标所有权人的书面许可,任何单位或个人不得使用该商标、服务标记及标记。如果在任何国家或地区管辖范围内,本报告内容或其适用与任何政府机构、监管机构、自律组织或者清算机构的法律、规则或规定内容相抵触,或者中信期货有限公司未被授权在当地提供这种信息或服务,那么本报告的内容并不意图提供给这些地区的个人或组织,任何个人或组织也不得在当地查看或使用本报告。本报告所载的内容并非适用于所有国家或地区或者适用于所有人。此报告所载的全部内容仅作参考之用。此报告的内容不构成对任何人的投资建议,且中信期货有限公司不会因接收人收到此报告而视其为客户。尽管本报告中所包含的信息是我们于发布之时从我们认为可靠的渠道获得,但中信期货有限公司对于本报告所载的信息、观点以及数据的准确性、可靠性、时效性以及完整性不作任何明确或隐含的保证。因此任何人不得对本报告所载的信息、观点以及数据的准确性、可靠性、时效性及完整性产生任何依赖,且中信期货有限公司不对因使用此报告及所载材料而造成的损失承担任何责任。本报告不应取代个人的独立判断。本报告仅反映编写人的不同设想、见解及分析方法。本报告所载的观点并不代表中信期货有限公司或任何其附属或联营公司的立场。此报告中所指的投资及服务可能不适合阁下。我们建议阁下如有任何疑问应咨询独立投资顾问。此报告不构成任何投资、法律、会计或税务建议,且不担保任何投资及策略适合阁下。此报告并不构成中信期货有限公司给予阁下的任何私人咨询建议。深圳总部地址:深圳市福田区中心三路8号卓越时代广场(二期)北座13层1301-1305、14层邮编:518048电话:400-990-8826传真:(0755)83241191网址:http://www.citicsf.com

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