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绿电:景气度 集中度 盈利性均提升,资源获取和运营管理是核心壁垒VIP免费

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证券研究报告·行业研究·公用事业 绿电行业报告 1 / 16 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Main] 景气度+集中度+盈利性均提升,资源获取和运营管理是核心壁垒 增持(维持) 投资要点  行业:景气度高+竞争格局好+盈利能力强,阶段性更宜用成长股估值方法。1)景气度高,习近平主席在气候雄心峰会上的公开承诺 1200GW更类似于是一个下限目标,真实装机容量会明显超出。2)竞争格局好,纵向上看行业经历集中-分散-再集中,横向上看风电场行业的市场集中度较高, 2020 年,风电场运营市场 CR4(在运装机量口径)都在 50%以上,而 CR8 在 75%以上。3)盈利能力强,近年来海上风电呈现大型化、轻量化、深海化发展趋势,从风机塔筒、到工程施工、再到电缆输送、再到运维,整个产业链降本势在必行。因此,绿电运营作为存续期为 20-30 年的稳定运营资产,从全生命周期来看更适合采用 DCF 估值方法,但是在未来 5-10 年(到 2030 年),属于非常明确的成长阶段,在该阶段我们认为更适合采用 PEG 的估值方式,行业中枢为 30 倍。  壁垒:前端资源获取能力是核心壁垒,后端运营管理效率提供重要保障。双碳目标下,大型能源企业集中进入绿电运营领域,绿电运营项目会体现出两种变化:1)日趋激烈的竞争会使得项目收益率逐渐下降;2)增量的优质项目会也来越稀缺,因此对于能源企业来说,优质资源的获取能力成为绿电运营行业最核心的壁垒。项目层面,三峡集团、华能集团等分别与多个省份签署战略合作框架协议;资金层面,头部大型能源企业资金实力更强、融资成本更低。除了资源获取能力之外,运营管理效率也是核心壁垒,因为同样的资产在不同的技术、团队、管理模式下,体现出的效率也会截然不同。  标的:大型能源国企更具竞争优势,推荐三峡能源,建议关注华能国际、龙源电力。1)三峡能源:背靠三峡集团平台,项目资源获取能力强;资产负债率较低,信用评级高、融资成本低;技术实力雄厚,参股形式打通产业链上下游;先发优势明显,战略眼光提前布局海上风电,我们预计 2021-2023 年公司 EPS 分别为 0.15、0.19、0.23 元,对应 PE 分别为 45、35、29 倍(对应 2022.1.27 收盘价)。2)华能国际:2018-2020年,公司归母净利润分别为 14.39、16.86、45.65 亿元,经营性净现金流分别为 288.92、373.24、420.50 亿元,现金流状况稳健;从资本开支的情况可以看出,公司现有的火...

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