证券研究报告·行业策略报告请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远光伏行业2023年中期策略会松动中开启新周期，新技术带来新成长太平洋证券研究院新能源团队刘强执业资格证书登记编号：S11905220800012023年5月7日证券研究报告·行业策略报告请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远1.2023年是光伏供需松动周期最关键一年，后续有望开启新的向上周期2023年上半年，主产业链报价下行有望带来国内外电站建设边际加速，尤其是国内地面电站；2023年下半年，主产业链松动周期有望进入下半场，从而逐步开启新的向上周期（光伏+储能平价）。从产业链看，硅料硅片的利润往中下游走，电池片环节受益新技术发展，组件环节受益集中度提升。2.TOPCon放量在即，重视各家企业降本增效实力，新技术变革持续中TOPCon凭借性价比在前期脱颖而出；HJT降本增效进度有望加快，银包铜、激光转印、铜电镀等技术有望快速导入，重点关注华晟新能源、海源复材、东方日升等企业进展；XBC技术有望凭借差异化工序、领先的效率脱颖而出。随着钙钛矿技术成熟，重视其产业化进程。3.终端需求渐起，重视增速高、供需格局好的辅材领域随着光伏组件报价持续下行，终端需求正反馈将逐渐明显，辅材、储能等领域有望迎来快速增长，同时随着新技术渗透率提升，重视细分市场空间增速高于主产业链的细分环节，如高纯石英砂、N型胶膜、TOPCon银浆等环节。4.受益标的分析：新技术带来新成长，重视后周期相关公司1）核心成长：进化能力强的企业将穿越周期，如隆基绿能、晶科能源、晶澳科技、天合光能、TCL中环、通威股份等。2）新成长：新技术渗透率提升带来新成长机会，如钧达股份、爱旭股份、异质结产业链等。3）储能、辅材等后周期：储能：阳光电源、德业股份、锦浪科技、禾迈股份等；辅材：帝科股份、福斯特、海优新材、欧晶科技等。5.风险提示技术升级不及预期，光伏新增装机增速不及预期，行业竞争加剧。报告摘要rQtQnQnNyQqNmNrNtMqQqN8OcM8OsQmMnPpMiNrRmReRoOyRaQnMnRNZnRzQNZnNrQ证券研究报告·行业策略报告请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远目录Contents2TOPCon放量在即，重视各家企业降本增效实力，新技术变革持续中3后周期领域开始发力，重视增速高、供需格局好的领域4新技术带来新成长，重视后周期相关公司5风险提示12023年是光伏供需松动周期最关键一年，后续有望开启新的向上周期证券研究报告·行业策略报告请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远1.1需求是光伏行业过去几轮周期波动的主轴资料来源：wind、太平洋研究院整理过去板块几轮波动中，需求变化是开启景气度和导致低谷的核心。2010年欧洲市场补贴开启欧洲乃至于全球市场的高速增长，中国涌现了一批初生代企业，板块迎来一轮向上周期，2012年开始，欧洲补贴退坡并同步启动了双反和MIP制度，需求端增速快速下降，众多企业面对一轮危机，产能加速出清。2015年中美市场在政策驱动下，开始高速增长，板块迎来新一轮向上周期。2019年，光伏行业进入第一轮平价阶段，全球需求共振向上，板块创下一轮新高。图：需求是光伏行业过去几轮周期波动的主轴（申万光伏设备指数：包含光伏制造业）02000400060008000100001200014000160002010/01/042011/01/042012/01/042013/01/042014/01/042015/01/042016/01/042017/01/042018/01/042019/01/042020/01/042021/01/042022/01/042023/01/04光伏设备(申万)补贴驱动欧洲市场迎来高速增长，中国光伏企业迎来一轮高速发展欧洲补贴退坡，正式启动双反和MIP制度，需求端衰退导致一轮低谷，产能出清，许多企业面临危机。中国多项政策出台，国内装机快速增长；海外，美国ITC宣布延期，需求迎来高速增长。需求端再次迎来爆发，一批优秀的企业开始萌芽。“531”新政影响下，板块各企业迎来一轮较大幅度下杀光伏进入第一平价阶段，光伏发电经济性初显，各市场需求共振向上，板块各企业再次迎来爆发式成长。证券研究报告·行业策略报告请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远1.1中性情况下，2030年后，每年新增装机达到925GW，同时随着配套产业链完善，后续每年新增装机稳定在960GW左右。乐观情况下，2030年后，每年新增装机能达到1000GW，同时随着技术不断突破，每年新增装机持续增长，2050年新增装机超过1500GW。资料来源：欧洲光伏协会、IEA、WIND、statista、太平洋研究院整理图：中性情况下，行业进入成熟期后技术迭代较为稳健能源转型迫在眉睫，光伏行业仍处高增长阶段，未来市场空间大图：乐观情况下，源源不断的技术变更带来更多投资机会图：Sino太阳能汽车-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%0.00200.00400.00600.00800.001,000.001,200.001,400.001,600.001,800.002,000.00全球光伏新增装机量YoY-右轴-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%0.00200.00400.00600.00800.001,000.001,200.00全球光伏新增装机量YoY-右轴证券研究报告·行业策略报告请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远1.2从产业发展周期阶段看，2023年有望逐步开启光伏+储能平价周期；其促发因素是：主产业链产能快速扩张，叠加技术迭代带来的降本增效，光伏和储能的单位成本快速下降。我们预计，2023/2024/2025年全球新增装机分别为340/420/540GW；2022-2025年全球新增装机CAGR为29..27%。回顾过去三年，2019年后，光伏发电LCOE逐步下降，光伏逐步进入平价阶段。受益于技术进步与中国产业链优势，供给端能力不断提高，光伏装机增速重回高增长。随着2023年组件单瓦成本将快速降低，全球光伏新增装机有望持续高速增长。资料来源：BNEF、CPIA、太平洋研究院整理图：全球光伏市场历经多轮周期，目前处于中高速增长阶段全球观：组件单瓦成本将快速下降，推动光伏新增装机持续高增欧洲市场开启，补贴驱动欧洲能源危机加速转型欧洲补贴退坡中国市场开启，补贴驱动中国531新政中国产业链驱动下，光伏平价时代到来。启动期调整期导入期平价期蓬勃发展期0%20%40%60%80%100%120%140%010020030040050060020092010201120122013201420152016201720182019202020212022E2023E2024E2025E全球光伏新增装机量YoY-右轴证券研究报告·行业策略报告请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远1.2我们预计2023/2024/2025年国内新增装机分别为123/148/178GW；2022-2025年国内新增装机CAGR为25.34%。2019年至今中国光伏市场进入平价期。2023年，在保持分布式光伏装机高速增长的同时，随着硅料放量、技术迭代升级带来的组件报价下行，地面电站将加速启动，带动2023年新增装机高速增长。展望未来，随着光伏单瓦成本的逐步降低，光储逐渐走向平价阶段，推动中国光伏每年新增装机持续快速增长。资料来源：CPIA、太平洋研究院整理中国：产业链报价加速下行，地面电站有望加速启动图：中国光伏市场已经步入平价期，2023年将保持高速增长-50.00%0.00%50.00%100.00%150.00%200.00%250.00%0.0020.0040.0060.0080.00100.00120.00140.00160.00180.00200.00国内年度新增总装机量（GW）YoY-右轴“531”新政发布支持光伏发展的政策密集出台补贴即将退坡光伏逐步步入平价阶段证券研究报告·行业策略报告请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远-50.00%0.00%50.00%100.00%150.00%200.00%0.0020.0040.0060.0080.00100.00120.00欧洲年度新增光伏装机量(GW)YoY-右轴1.2欧洲能源危机尚未完全解除，用户对用电安全性的需求更加明确，叠加瓶颈环节的改善，预计2023年欧洲装机将持续高增。在欧洲能源危机背景下，2022年欧盟27国新增装机41.4GW，同比增长29.85%。在能源价格大幅上涨及地缘政治局势紧张的情况下，随着供应链瓶颈以及疫情影响缓解，乐观情况下，2023年预计欧盟27国新增装机58GW，同比增长30%。2022-2025年新增装机CAGR为34.17%。资料来源：欧洲光伏协会、IEA、WIND、statista、太平洋研究院整理图：欧洲光伏市场历经三个阶段欧洲：能源危机加快绿色转型，瓶颈环节改善带来2023年高增速低谷期加速爆发期蓬勃发展期固定上网电价推动加速装机补贴开始退坡开启双反调查双反以及MIP制度结束正式启动双反和MIP制度欧洲能源危机加剧证券研究报告·行业策略报告请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远1.2美国光伏市场最大变量是反复变化的政策，拜登政府对推动光伏发展态度坚决，随着UFLPA对出货至美国影响减弱，美国2023年新增光伏装机有望迎来高速增长。a.中性情况下，新增装机量呈快速增长趋势，预计新增装机量为40GW。b.乐观情况下，随着美国政策边际向好，需求得以全面释放，预计新增装机量为60GW。c.悲观情况下，受政策趋紧影响，及美国本土产能短期内无法有效建设，预计新增装机量为25GW。资料来源：SEIA、WoodMackenzie、太平洋研究院整理美国：拜登政府推动光伏发展态度坚决，2023年需求有望加速释放-40.00%-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%120.00%140.00%0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.00美国年度新增光伏装机量(GW)YoY-右轴低谷期ITC制度开始实施特朗普当选，业内预期ITC或取消快速发展期图：中性情况下，2023年美国新增光伏装机有望达40GW，有效释放被抑制的需求加速增长期ITC制度宣布延期至2019年美国海关和边境保护局发布了暂扣令（WRO）ITC有望延长至30%且延长十年证券研究报告·行业策略报告请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远1.2资料来源：PVInfoLink、太平洋研究院整理2023年光伏基本面强势，出口数据实现同比高增0.005.0010.0015.0020.0025.001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月202120222023图：2023年3月光伏出口数据同比+48.97%，环比+36.71%，实现高速增长从海外主要市场看，需求端将维持高速增长，2023年光伏基本面强势。从出口数据看，海外旺盛的需求得到初步印证，2023年3月光伏出口数据同比+48.97%，环比+36.71%，实现高速增长。展望后续，随着产业链报价持续下行，以及光伏行业传统旺季的到来，无论是月度新增装机还是出口数据，都将见证新的记录。光伏基本面强势，需求无忧。证券研究报告·行业策略报告请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远1.3硅料：2023年产能将充分满足下游需求预测到2023年硅料产能有望达226万吨，产量逐季快速提升。考虑企业爬坡情况，假设所产硅料在当年全部被用于下游装机，2023年1-4季度将分别满足124/130/156/181GW组件需求，2023年整体满足组件需求达591GW。硅料价格将持续回落，产业链的利润将加速往中下游转移。表：按照现有产能规划以及落地节奏，硅料产能在2023年将大于所预测的装机需求数据来源：Wind、太平洋研究院整理单位20212022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q4季度末全球硅料产能万吨/年86.0189.0191.75109.82138.39143.39171.22199.06226.89硅耗g/W2.92.82.82.82.82.752.752.752.75对应组件量GW18374.1579.4781.9298.05123.56130.35155.65180.96证券研究报告·行业策略报告请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远1.3硅片产能扩张过快，产能或将加速出清。2022年底，硅片企业的理论产能合计将超过630GW，此前硅片盈利能力主要来源于供应链管理能力，能拿到硅料的企业就能盈利。在硅料供应充足、硅片产能扩张过快的情况下，硅片产能或加速出清。随着产能加速释放，未来硅片价格将逐步回落，硅片企业的竞争将加剧，2023年硅片环节盈利空间小幅压缩。届时，具有技术领先和成本优势的企业将有望持续维持盈利水平，提高竞争力，维持或提高市场份额，如在N型硅片中有优势的TCL中环、具有成本优势的隆基绿能。硅片：扩产企业较多且产能扩张较大，硅片环节格局将发生较大变化表：2023年硅片产能较为充裕资料来源：公司公告、太平洋研究院整理硅片产能（单位：GW）20212022E2023E2024E隆基绿能103.55145.45185.45185.45TCL中环88.00140.00165.00172.00上机数控30.0035.0045.0065.00晶澳科技32.0032.0062.0062.00晶科能源32.5055.0055.0055.00京运通12.5020.5031.5042.50双良节能5.0020.0050.0050通威股份2.0015.0015.0015协鑫科技50.0050.0050.0050江苏环太集团10.0020.0030.0035高景太阳能15.0030.0050.0050华耀光电4.008.0012.0016阿特斯11.5016.5021.5021.5宇泽半导体13.0033.0083.0083锦州阳光能源9.8014.8014.8014.8汇总418.85635.25870.25917.25证券研究报告·行业策略报告请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远1.3硅料硅片：硅料报价持续下行，石英砂紧缺下硅片产能将加速出清硅料产能释放加速叠加库存不断增加，硅料报价将持续下行。2023年一季度硅料报价短暂回弹后，随着产能加速释放以及各家企业库存不断增加，硅料销售环境发生本质性变化，供给宽松下，硅料报价将持续下行。高纯石英砂紧缺下，2023年硅片企业盈利能力出现分化。根据各家企业产能规划以及投产节奏，2023年硅片名义产能较为充裕，但受到高纯石英砂紧缺影响，各家硅片企业开工率以及成本出现分化。根据目前情况看，硅片盈利能力以及产能出清速度或将优于预期。图:供需松动中周期开启，硅料保持持续下行图：随着硅料产能加速释放，硅片价格将逐步下降数据来源：PVInfoLink、太平洋研究院整理资料来源：PVInfolink、太平洋研究院整理0501001502002503003502022/1/72022/5/72022/9/72023/1/72023/5/72023/9/72024/1/72024/5/72024/9/7多晶硅-致密料预测（元/kg）024681012单晶硅片-182mm/150μm（元/片）单晶硅片-210mm/150μm（元/片）证券研究报告·行业策略报告请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远1.3随着2023年TOPCon新产能不断释放，TOPCon电池片市场占比有望达超过20-30%。HJT技术的逐渐成熟与成本的不断降低，预期2023年有望见到更多产能规划，2025年市场占比有望超过30%。新技术产品盈利能力凸显。2023年Q1，受到硅料报价影响，Perc电池片以及组件产品报价波动较大，TOPCon报价波动较小，2023年是新产品盈利能力与Perc产品盈利能力分化的一年，技术实力较强、产线数据好的企业盈利能力有望凸显。资料来源：CPIA、太平洋研究院整理电池片：技术迭代逐步加速，新技术盈利能力凸显资料来源：PVInfolink、太平洋研究院整理图：各种电池片占比及未来变动趋势，留意各路线投产节奏变化图：原材料价格松动叠加技术迭代，电池片单瓦售价有下降空间00.250.50.7512016A2017A2018A2019A2020A2021A2022E2023E2025E2027EIBC电池MWT电池异质结电池TOPCon电池PERC电池BSF电池N-PERT电池其他0.000.200.400.600.801.001.201.401.60单晶PERC电池片-182mm/22.9%+（元/W）单晶PERC电池片-210mm/22.9%+（元/W）证券研究报告·行业策略报告请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远1.3中国组件厂商优势明显，四巨头格局初具。2017-2022年，全球光伏组件出货量前十厂商中有8席为中国厂商，优势显著。晶科、天合、隆基与晶澳2018年以来稳居出货量前四，市占率不断提升。天合稳居前三，隆基成长显著，晶科王者归来。从2017年至2022年，天合光伏组件出货量稳居前三，地位稳固；隆基自2017年市占率第7迅速提升，2020、2021与2022年三连出货量第一；晶科2017-2019连续三年市占率稳居第一，随着晶科能源回A上市，市占率有望重回第一。资料来源：GlobalData、IHSMarkit、BNEF、CPIA、公司公告、太平洋研究院整理表：全球光伏组件出货量前十厂商组件：隆基绿能穿越周期不断成长，晶科能源王者归来厂商出货量/GW市占率厂商出货量/GW市占率厂商出货量/GW市占率厂商出货量/GW市占率厂商出货量/GW市占率厂商出货量/GW市占率晶科14.210.29%隆基23.414.37%隆基38.517.53%隆基46.7615.59%隆基11-隆基85-晶澳10.37.46%晶科18.811.55%天合24.811.29%晶科44.3314.78%晶科13-晶科65-天合9.77.03%天合15.99.76%晶澳25.511.61%天合43.0914.36%天合11.5-天合65-隆基96.52%晶澳15.99.76%晶科22.210.11%晶澳39.7513.25%晶澳11.7-晶澳62.5-阿特斯8.56.16%阿特斯11.36.94%阿特斯14.56.60%阿特斯21.17.03%阿特斯6.05-阿特斯32.5-韩华7.35.29%韩华95.53%东方日升8.13.69%东方日升165.33%东方日升4.5-东方日升30-东方日升75.07%东方日升7.54.61%FirstSolar7.73.51%正泰新能13.54.50%正泰新能4.3-正泰新能30-FirstSolar5.53.99%FirstSolar5.53.38%尚德7.33.32%FirstSolar9.33.10%FirstSolar--FirstSolar12.05-协鑫4.83.48%正泰5.23.19%韩华6.83.10%通威7.942.65%通威3.25-通威35-顺风光电42.90%尚德3.72.27%正泰6.32.87%韩华Qcells约7.92.63%韩华Qcells--韩华Qcells--全球115全球135.7全球183全球250全球-全球-前334.224.78%前358.135.68%前388.840.44%前3134.1844.73%前3--前3--前551.737.46%前585.352.38%前5125.557.15%前5195.0365.01%前5--前5--前1080.358.19%前10116.271.36%前10161.773.63%前10241.7780.59%前10--前10--2023E2019A2020A2021A2022A2023Q1证券研究报告·行业策略报告请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远目录Contents2TOPCon放量在即，重视各家企业降本增效实力，新技术变革持续中3后周期领域开始发力，重视增速高、供需格局好的领域4新技术带来新成长，重视后周期相关公司5风险提示12023年是光伏供需松动周期最关键一年，后续有望开启新的向上周期证券研究报告·行业策略报告请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远2.1新技术渗透率提升初期，TOPCon凭借性价比脱颖而出资料来源：公司公告、太平洋研究院整理当前技术路线选择上，各家企业纷纷加快了TOPCon产能建设节奏；东方日升、宝馨科技等企业大力扩展HJT产能；隆基绿能、爱旭股份根据自身研发优势，推出各自的BC类技术路线以及产品。当前TOPCon量产效率在25.2%左右，2023年底有望达到25.8%，随着规模增加，TOPCon提效速度以及节奏有望提升，每季度效率提升在0.1%以上。PercTOPConHJTHPBCABC量产效率23.50%25.20%25.50%24.50%+26.50%实验室效率24.50%26.70%26.50%--极限效率24.50%28.70%28.50%-29%良率98.50%97%-98%96%-98%95%+有望达95%银浆耗量70-75mg/片100mg/片190-200mg/片-无银浆耗量8-9mg/瓦14-16mg/瓦23-25mg/瓦-无当前薄片化155-160微米130-140微米98-130微米-有望达100微米设备投资1.21.6-1.83-3.51.5-1.83.5-4.5优点极度成熟性价比较高降本增效、叠层空间大美观、性价比较高美观、效率高目前瓶颈极限效率明确效率较其他新技术低设备成本、银浆耗量极限效率有限、良率设备成本、良率表4：各种技术路线对比，TOPCon性价比价高证券研究报告·行业策略报告请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远2.1TOPCon经济性凸显，率先开启大规模量产资料来源：公司公告、PVInfoLink、太平洋研究院整理TOPCon产能强势单瓦盈利凸显。效率提升带来的配套设施成本下降，衰减率下降带来的总发电量提升，更高的双面率以及更低的温度系数等带来的发电增益。随着终端客户认可度提升，N型产品供需格局持续向好，N型产品盈利能力优于P型。随着上游利润往下游转移以及新技术溢价的延续，TOPCon电池片较好的盈利能力有望持续。表：技术迭代初期，TOPCon盈利能力凸显（以优质产能为例）182尺寸TOPCon电池片单位2022Q32022Q420222023Q12023Q22023Q32023Q420242025单瓦售价（不含税）元/W1.151.151.110.970.940.850.720.680.61单位成本元/W1.030.980.970.810.760.700.600.560.51硅片成本元/W0.830.780.770.600.540.480.380.360.32硅片价格元/片6.616.256.134.964.514.043.233.192.84转换效率%24.70%24.90%24.80%25.00%25.20%25.40%25.60%25.80%26.30%面积（At）mm^233080.0033080.0033080.0033080.0033080.0033080.0033080.0033080.0033080.00单片瓦数W/片8.178.248.208.278.348.408.478.538.70良率%96.00%97.00%96.50%97.50%97.50%97.50%97.50%97.80%98.00%非硅成本元/W0.200.200.210.220.220.220.220.200.19银浆元/W0.060.060.060.060.060.060.060.050.04折旧元/W0.040.040.040.060.060.050.050.050.05能耗元/W0.050.050.050.050.050.050.050.050.05其他元/W0.050.050.050.050.050.050.050.050.05毛利元/W0.120.170.130.160.180.150.120.120.10费用率%5%6%5%5%5%5%5%5%5%费用元/W0.050.050.050.040.040.030.030.020.01单位盈利元/W0.060.100.070.1000.120.100.080.080.08证券研究报告·行业策略报告请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远2.1出货看，2023年TOPCon新增出货将超过100GW；出货口径看，2023年底新技术渗透率有望达到40%以上。从盈利能力看，降本增效快的企业较好的盈利能力有望持续。TOPCon电池片渗透率将快速提升资料来源：NaturereviewsMaterials、晶科能源、太平洋研究院整理图：部分TOPCon企业2023-2024年产能变化情况（根据公开信息预测，部分企业产能变化存较大，仅供参考）大类公司2022Q12022Q22022Q32022Q42023Q1E2023Q2E2023Q3E2023Q4E2024E单位：GWTOPCon年化产能晶科能源1814202635353550天合光能610203050晶澳科技（保守判断）0.826112045通威股份（保守判断）1111.55.510.518.522.535隆基绿能62030钧达股份1.725.81019323544横店东磁266协鑫集成（已有规划）51010亿晶光电0.541010皇氏集团1620沐邦高科1610一道新能(保守判断）1.22.26.210.212.215.220.224.230阿特斯太阳能(保守判断）48101530润阳新能源(保守判断）28101010中来股份3.63.63.64.06.68.611.613.619.6中润光能(保守判断）0.548121616林洋能源3610TOPCon期内出货总出货1.703.706.6311.2818.6530.0341.0355.65282.60证券研究报告·行业策略报告请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远异质结电池结构：HJT是一种N型单晶双面电池，具有工艺简单、增效路径清晰的优势。从HJT电池结构看，以N型单晶硅片（c-Si）为衬底的基础上，正面沉积本征非晶硅薄膜（i-a-Si:H）和p型非晶硅薄膜（p-a-Si:H）背面沉积本征非晶硅薄膜（i-a-Si:H）和n型非晶硅薄膜（n-a-Si:H）；非晶硅沉积形成异质P-N结，本征非晶硅薄膜实现钝化、提升转换效率。正反面再沉积透明氧化物导电薄膜(TCO)，发挥高透减反射/陷光作用并低电阻率收集电流。最后在TCO上制作电极，导出光生载流子。HJT电池工艺流程简洁。目前市场上主流的电池技术PERC需要8-10道工序，而HJT技术只有四道工序，大大减化了制备流程，未来更容易实现产业化和流程化。HJT工艺：1）湿化学处理：利用湿化学处理设备。2）非晶硅薄膜沉积：PECVD是主流，Cat-CVD有潜力。3）TCO薄膜沉积：PVD是主流，RPD效率高价格贵。4）丝网印刷：低温固化时间长。HJT成本：1）硅片：薄片化进度最快，目前能够做到110-130微米，大幅降低硅片成本。2）非硅成本：银浆耗量较高，设备成本较高，靶材成本较高，非硅成本仍是掣肘。异质结：工艺步骤较少，成本仍是掣肘图：异质结电池结构及工艺图：Cat-CVD与PECVD2.2资料来源：摩尔光伏、ThomasG.Allenetal.、太平洋研究院整理证券研究报告·行业策略报告请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远2.2硅片电极TCO结构降本路径明确。硅片结构优化方向主要是薄片化，当前主流HJT电池片厚度为140-150μm，少数如华晟等厂商量产130μm电池片，新规划产能多为130μm，硅片薄片化有助成本持续下降。电极结构中，贱金属部分（银包铜技术）或完全（电镀铜技术）替代贵金属银将明显降低成本提高HJT经济性。TCO薄膜制备目前均以In2O3为基础，铟在非硅成本中仅次于银且为稀有金属，AZO替代一方面能降低成本，另一方面还可使铟使用可持续。非晶硅层与电极结构提效措施持续推进。微晶硅层具有更低的光吸收系数和显著更高的导电性，替代掺杂非晶硅层将提高电池效率，目前单面微晶技术已量产，双面微晶正在布局。铜电镀电极具有更小的线宽和更低的电阻率，从减少遮光损失与高电导两方面提高电池效率。图：HJT结构与改进方向资料来源：Taiyangnews、太平洋研究院整理国产化降低设备成本，结构优化技术持续演进原理结构当前结构改进措施改进效果改进阻碍硅片主流厚度140-150μm少数厚度130μm持续薄片化降低硅片端成本进一步薄片化将提高碎片率；薄片将对转换效率造成不利影响非晶硅薄膜层本征非晶硅层+掺杂非晶硅层掺杂微晶硅层取代掺杂非晶硅层更高的掺杂效率、电导率和更低的光吸收，提高电池效率大规模量产的限制，如低沉积速率、沉积膜的不均匀性等TCO薄膜层In2O3系列膜降低铟含量如AZO替代降低TCO层成本，促进行业可持续发展背面替代的可靠性问题正面替代的效率下降问题金属电极低温银浆印刷电极银包铜印刷电极；电镀铜电极降低电极端成本；降低电极端成本、更高电导率提高电池效率组件及电站端的可靠性与认可度；有机污染物处理的环保和成本问题证券研究报告·行业策略报告请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远2.3IBC技术最早可追溯到由Schwartz和Lammert于1975年提出的背接触式光伏电池概念，1985年，Swanson教授创立SunPower，专注研发IBC电池。Sunpwer持续引领IBC研发及产业化。2020年8月27日，公司成功拆分为Sunpwer和Maxeon，电池片组件的研发生产由Maxeon负责。传统上，IBC技术形成三大分支化路线，a）以SunPower为代表的经典IBC电池工艺；b）以ISFH为代表的POLO－IBC工艺；c）以KANEKA为代表的HBC（IBC与HJT技术结合）电池工艺。Maxeon引领IBC技术，海外企业研发持续领先资料来源:《Back-contactstructuresforoptoelectronicdevices:Applicationsandperspectives》（Yang,Z.,etal.，2020）、太平洋研究院整理图4：Sunpower、ISFH、KANEKA引领IBC效率提升图5：IBC作为平台型技术，能与多种技术构成XBC技术证券研究报告·行业策略报告请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远2.3中国企业开始引领XBC产业化，隆基绿能结合自身在掺镓P型硅片优势，开发HPBC技术，以高性价比方式打造自身差异化产品，深化自身品牌渠道。爱旭股份深耕电池片环节多年，凭借自身研发优势打造N型IBC产品，电池片效率有望实现量产效率27%以上。海内外企业XBC方案各异，国内企业开始发力资料来源:各家公司公告、各个机构官网、太平洋研究院整理表：海内外企业XBC方案各异，国内企业开始发力区域企业或机构股票代码技术名称详细情况进度隆基绿能601012HPBCP型IBC，量产效率25%-25.5%已量产爱旭股份600732ABC量产稳定在26.5%，2023年有望突破27%已量产中来股份300393TBCTOPCon3.0后有望加速TBC产业化计划中天合光能688599IBC2018年，实验室IBC电池的25%的效率中试线横店东磁002056P-IBC乐观情况下，有望在2023年底见到产能计划中试线黄河水电未上市IBC白/黑组件效率达到22.3%/22%，双面率达到70%已量产黄河水电未上市TBC电池片效率25.5%计划量产MaxeonMAXNIBCMaxeon6已投产，Maxeon7试验线已经部署已量产ISFH未上市POLO-IBC2018年，实验室效率达到26%实验室阶段KANEKA未上市HBC2017年，HBC实验室效率达26.63%实验室阶段国内海外证券研究报告·行业策略报告请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远相较于晶硅电池的PN结发电，典型单节钙钛矿太阳能电池为p-i-n结构，包括导电玻璃、电子传输层、钙钛矿层、空穴传输层、背电极五部分。1）导电玻璃分为玻璃基底和FTO透明电极。玻璃基底具透光及强度支撑的作用；透明电极具有透光、电荷接收及传输的作用。2）电子传输层具从钙钛矿层提取电子，阻碍空穴传输的作用。3）钙钛矿层具有吸收光能，使电子能量提高从价带跃迁至导带产生空穴对的作用。4）空穴传输层具从钙钛矿层提取空穴，阻碍电子传输的作用。5）背电极有接受电荷传输至外电路的作用。基于有机-无机杂化钙钛矿材料(CH3NH3PbX3)制备的太阳电池效率自2009年从3.8%增长到19.6%。2022年8月1日，中科院发布报告称其研制出认证效率为25.6%的钙钛矿太阳能电池。钙钛矿太阳能电池有效率高、成本下降空间大、步骤少等优点。发展瓶颈：1)电池的稳定性问题。钙钛矿太阳电池在大气中效率衰减严重。2)电池的环境污染问题。吸收层中含有可溶性重金属铅（Pb）,易对水源和土壤造成污染。3)电池的应用方法受阻。现今钙钛矿应用最广的为旋涂法,但是旋涂法难于沉积大面积、连续的钙钛矿薄膜,对钙钛矿太阳能电池大面积的商业化生产带来瓶颈。钙钛矿：低成本、高效率，但距离大规模产业化还有较大瓶颈资料来源：CPIA、钙钛矿太阳能电池综述（姚鑫等著）、太平洋研究院整理图：单节钙钛矿太阳电池增效速度快2.4图：钙钛矿太阳电池结构证券研究报告·行业策略报告请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远钙钛矿单结电池具有平面正式、平面反式、介孔三种电池结构。钙钛矿电池的制备设备包含镀膜设备、涂布设备、激光设备、封装设备四类设备。相较于晶硅电池，钙钛矿电池不使用多晶硅材料，而采取钙钛矿型有机金属卤化物半导体材料，钙钛矿电池组件是直接在导电玻璃上直接进行钙钛矿材料、电子传输层、空穴传输层沉积，最后封装层压成光伏组件。由于钙钛矿组件封装环节重要性较晶硅进一步提升，将带来POE粒子胶膜产业链、导电玻璃产业链、ITO等靶材产业链的机遇。在涂布设备、PVD设备、激光设备等设备上产生更大需求空间。钙钛矿：工艺较为简单，组件封装环节存较大投资机会资料来源：介孔型钙钛矿太阳能电池制备工艺（专利）、太平洋研究院整理2.4工艺顺序平面正式型平面反式型介孔型1激光P1划线激光P1划线制备透明导电基底2沉积电子传输层沉积空穴传输层制备空穴阻挡层3制备钙钛矿层制备钙钛矿层制备介孔支架层4沉积空穴传输层沉积电子传输层沉积钙钛矿薄膜5激光P2划线激光P2划线制备对电极6背面透明电极沉积背面透明电极沉积7激光P3划线激光P3划线8激光P4清边激光P4清边9封装封装图：钙钛矿太阳电池组件构成表：钙钛矿太阳电池制备工艺钙钛矿电池光伏胶膜光伏玻璃组件硅料硅片晶硅电池X证券研究报告·行业策略报告请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远2.4国内企业主导下，组件端+设备端产业化持续推进中。首条GW级别钙钛矿产线已经正式开工，计划于2024年年底完成搭建。国内企业主导下，钙钛矿产业化进程持续推进资料来源:各家公司公告、各个机构官网、太平洋研究院整理表：国内企业主导下，钙钛矿产业化进程持续推进企业名称股票代码环节以及产品详细情况进展协鑫光电未上市组件2m1m大面积、大尺寸商用钙钛矿组件光电转换效率正式达到16.02%。新型钙钛矿BIPV组件通过3C认证。2024年将开工建设GW级产线。中试线极电光能未上市组件4月12日钙钛矿产业基地项目开工，包含全球首条1GW钙钛矿光伏生产线，计划在2024年年底基本搭建完成。中试线纤纳光电未上市组件纤纳光电α钙钛矿商用光伏组件通过了IEC61215和IEC61730稳定性全体系双认证。百兆瓦产线达产,有望2023年开启GW级生产线建设。中试线仁烁光能未上市组件仁烁光能钙钛矿叠层电池和组件获评2022年度中国科学十大进展。150MW1.2米x0.6米钙钛矿光伏组件产线预计将在今年四季度投产，用于生产。2024年启动叠层150MW产线升级项目，并开始规划GW级产线项目。中试线通威股份600438叠层电池钙钛矿/硅叠层实验室已于报告期内投入使用，小尺寸钙钛矿/晶硅叠层电池实验室第三方认证效率达到27.19%。技术实现突破京山轻机000821镀膜设备投资近1亿元建设高效钙钛矿太阳能电池实验中心，已布局核心的镀膜设备。可提供MW级钙钛矿及整体解决方案，并提供GW级钙钛矿量产装备输出与技术支持。已量产捷佳伟创300724RPD、PVD、PAR、CVD、蒸发镀膜及精密狭缝涂布、晶硅叠层印刷等设备公司具备钙钛矿及钙钛矿叠层MW级量产型整线装备的研发和供应能力已量产赛伍技术603212热塑性TPO封装胶膜自主研发的钙钛矿热塑性TPO封装胶膜已与协鑫光电签订数兆瓦级的首次批量订单，并已完成交付。已量产金晶科技600586第三代TCO玻璃为行业龙头稳定出货已量产杰普特688025激光划线设备为协鑫光电打造百兆瓦钙钛矿光伏电池量产线激光划线全套设备。已量产证券研究报告·行业策略报告请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远目录Contents2TOPCon放量在即，重视各家企业降本增效实力，新技术变革持续中3后周期领域开始发力，重视增速高、供需格局好的领域4新技术带来新成长，重视后周期相关公司5风险提示12023年是光伏供需松动周期最关键一年，后续有望开启新的向上周期证券研究报告·行业策略报告请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远30%50%70%90%110%130%150%170%190%05101520253035404550201720182019202020212022全球电化学储能累计装机（GW）中国电化学储能累计装机（GW）全球同比（右轴）中国同比（右轴）3.12022年全球、中国电化学储能累计装机45、13GW。根据CNESA，2022年底全球储能累计装机237.2GW，其中抽水蓄能，熔融盐储热，电化学、飞轮、压缩空气等新型储能占比分别为79.3%、1.4%、19.3%；2022年底全球、中国电化学储能累计装机约44.7、12.9GW，yoy+83.7%、+132.2%。储能规模同比高增，得益源网荷多场景拉动。2022年全球电源侧、电网侧、用户侧新增功率占比总新增分别为24%、42%、34%，中国分别为48%、45%、7%。中国电源侧以新能源配储为主，电网侧以独立储能为主，用户侧以工商业储能为主。资料来源：CNESA、太平洋研究院整理图：2022年全球、中国电化学储能累计装机45、13GW国内外储能装机规模高增，源网荷多场景应用打开成长空间图：2022年全球（左）、中国（右）新型储能新增装机按功率分布资料来源：CNESA、太平洋研究院整理电源侧,24%电网侧,42%用户侧-家储,28%用户侧-工商业,6%电源侧-新能源配储,44.16%电源侧-其他,3.84%电网侧-独立储能,36.45%电网侧-其他,8.55%用户侧-工商业储能,4.69%用户侧-其他,2.31%全球新增20.4GW中国新增7.4GW证券研究报告·行业策略报告请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远3.2胶膜产业链：POE胶膜和EPE胶膜适配于双玻组件和N型组件，市场份额稳步提升POE胶膜和EPE胶膜适配于双玻组件和N型组件，市场份额稳步提升。未来随着双玻组件和N型组件的大规模量产，POE胶膜的EPE胶膜的市场份额将逐步提升。资料来源：福斯特2021年年报、海优新材招股说明书、太平洋研究院整理图示原材料优点缺点应用场景透明EVA胶膜乙烯、醋酸乙烯、交联剂、抗老化助剂透光率高、抗紫外湿热黄变性、粘附性好电池片间漏光，存在功率损失、抗PID性能差光伏组件的封装白色EVA胶膜乙烯、醋酸乙烯、交联剂、抗老化助剂高反射率、反抗紫外湿热黄变性、粘附性好、优异的材料兼容性抗PID性能差光伏组件下层封装POE胶膜聚烯烃弹性体、交联剂、抗老化助剂优质的阻水性能、优质的耐候性、抗PID性性能不稳定、易导致光伏组件层压良率偏低双玻组件、N型组件EPE胶膜乙烯、醋酸乙烯、聚烯烃弹性体、交联剂、抗老化助剂优质的阻水性能、抗PID性、高粘附性技术尚不成熟双玻组件、N型组件表：各种胶膜性能对比证券研究报告·行业策略报告请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远3.2胶膜产业链：POE胶膜和EPE胶膜适配于双玻组件和N型组件，市场份额稳步提升20222023Ｅ2024Ｅ2025Ｅ全球光伏装机规模(GW)240340420540容配比1.21.21.21.2全球光伏组件需求(GW)288408504648CTM95.00%95.00%95.00%95.00%单平米功率(w)224.5228.4235240单GW组件胶膜消耗量(万平米)937.76921.74895.86877.19胶膜类产品需求(亿平米)27.0137.6145.1556.84透明EVA占比41.90%40.00%34.00%31.50%白色EVA占比23.20%22.50%22.00%19.00%POE胶膜占比10.00%12.50%14.00%14.00%共挤型POE胶膜占比24.90%25.00%30.00%35.50%透明EVA胶膜需求量(亿平米)11.3215.0415.3517.91白色EVA胶膜需求量(亿平米)6.278.469.9310.80POE胶膜需求量(亿平米)2.704.706.327.96共挤型POE胶膜需求量(亿平米)6.729.4013.5520.18胶膜价格(元／平米)13.074713.2113.46213.5765胶膜市场规模(亿元)353.11496.79607.83771.72增速40.69%22.35%26.96%POE胶膜和EPE胶膜市场份额稳步提升。未来随着N型组件渗透率提升，POE胶膜的EPE胶膜的市场份额将逐步提升。资料来源：太平洋研究院整理证券研究报告·行业策略报告请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远3.3优质石英矿资源稀缺，高纯石英砂供应偏紧。石英坩埚内层石英砂纯度不足会导致气泡层和熔硅发生反应，影响单晶硅棒的拉晶质量和成功率，以及石英坩埚的使用寿命，高纯石英砂在单晶硅生产过程中具有不可替代性。由于高纯石英砂需从高纯石英矿提取，目前全球优质石英矿资源较为稀缺。总体而言，预计2023、2024年光伏用石英砂需求约8.8、10.9万吨，从各石英砂供给公司披露的扩产规划看，总体供需紧张，且供需偏紧状态在短期有加重趋势。在价格方面，石英砂报价自年初以来，价格持续上涨，截止3月，同比涨幅已超5倍。国产砂替代过程仍属于逐步推进状态，高纯石英砂供给缺口预计在未来年两内持续放大。资料来源：智研咨询、太平洋研究院整理图：高纯石英砂价格走势高纯石英砂：优质石英矿资源稀缺，高纯石英砂供应偏紧图：光伏石英砂需求-供给资料来源：CPIA、太平洋研究院整理0.001.002.003.004.005.006.007.008.009.0010.00202120222023E2024E需求量：万吨供给量：万吨05000010000015000020000025000030000020162017201820192020202120222023E高纯石英砂价格（元/吨）证券研究报告·行业策略报告请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远3.4玻璃：一线企业先发优势突出，玻璃薄片化趋势明显图：单/双面组件市场占比资料来源：CPIA、太平洋研究院整理资料来源：Wind、太平洋研究院整理图：主要光伏玻璃企业毛利率对比龙头企业先发优势明显。双寡头由于较早踏足光伏玻璃行业，具备窑炉设计及原料配方等工艺技术专利。头部厂商提前占据低铁石英岩矿，龙头企业原料采购议价能力更强，成本控制能力进一步提升。光伏玻璃薄片化趋势明显。厚度较低的光伏玻璃具备诸多优势，包括透光率高可提升光电转换效率、重量轻可减少运输安装成本等。随着组件轻量化、双玻组件以及新技术的不断发展，光伏玻璃会向薄片化发展，2.0mm玻璃市场份额将逐步提升。0%10%20%30%40%50%60%2019202020212022H1信义光能福莱特南玻A洛阳玻璃0%20%40%60%80%100%120%2019202020212022E2023E2024E2025E双面组件单面组件证券研究报告·行业策略报告请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远3.5银浆：TOPCon电池片渗透率提升下，市场空间有望迎来提升，竞争格局有望发生转变图：光伏银浆是制造电池片时的核心辅材资料来源：聚合材料招股说明书、太平洋研究院整理图：TOPCon双面都需要用到TOPCon银浆TOPCon渗透率提升带来市场空间提升。相较于Perc用的正面银浆，TOPCon电池片用银浆价值量、加工费均有较大幅度提升；TOPCon正反面都需要使用TOPCon银浆，相较于Perc正面使用正面银浆，市场空间迎来较大幅度提升。竞争格局有望发生变化。相较于成熟的Perc银浆，TOPCon银浆产品有持续迭代升级空间，优质银浆厂商的已经推出系列银浆产品，配合电池片厂商进行增效；随着TOPCon产能逐步释放，优质银浆提供商有望持续实现市占率提升。资料来源：聚合材料公司公告、太平洋研究院整理证券研究报告·行业策略报告请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远目录Contents2TOPCon放量在即，重视各家企业降本增效实力，新技术变革持续中3后周期领域开始发力，重视增速高、供需格局好的领域4新技术带来新成长，重视后周期相关公司5风险提示12023年是光伏供需松动周期最关键一年，后续有望开启新的向上周期证券研究报告·行业策略报告请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远投资建议与盈利预测资料来源：Wind、太平洋证券研究院整理（部分企业盈利预测未更新，采用wind一致预期）从产业周期看，2023年是光伏供需松动周期最关键一年，后续有望开启新的向上周期，核心成长公司受益。从技术周期看，光伏电池新技术有望在2023年加速发展，爱旭股份、钧达股份等新技术能力强的公司受益。从投资周期看，2023年终端需求释放，辅材、储能等后周期受益，重视银浆、胶膜、储能系统等环节，与新技术、新市场相关的公司更好。公司代码公司名称评级收盘价（元）EPSPE2023/5/52023E2024E2025E2023E2024E2025E601012.SH隆基绿能买入（wind）33.162.503.113.5813.2610.679.27688223.SH晶科能源未评级12.170.660.881.1518.3113.8910.56002459.SZ晶澳科技未评级38.032.813.604.4413.5410.588.56688599.SH天合光能未评级47.503.434.575.7313.8510.398.29600438.SH通威股份买入(wind)38.314.734.434.968.108.657.72002129.SZTCL中环买入(wind)40.453.043.704.3013.3110.939.41600732.SH爱旭股份买入30.782.713.424.6411.369.006.63002865.SZ钧达股份买入94.3311.1714.3815.918.446.565.93300274.SZ阳光电源买入(wind)107.514.576.108.0823.5417.6313.31605117.SH德业股份买入(wind)250.5011.3217.5524.8122.1414.2710.10300763.SZ锦浪科技未评级111.805.428.0510.7820.6413.8910.37688032.SH禾迈股份未评级533.9020.4837.1353.5626.0714.389.97603212.SH赛伍技术未评级20.491.292.122.3015.849.648.93603806.SH福斯特未评级48.302.212.773.3321.8717.4614.52688680.SH海优新材未评级123.006.9810.2012.1617.6112.0610.11688503.SH聚和材料未评级105.455.167.329.5220.4414.4011.07300842.SZ帝科股份未评级68.583.905.878.0617.6011.678.51001269.SZ欧晶科技买入89.845.727.479.0915.7112.039.88证券研究报告·行业策略报告请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远目录Contents2TOPCon放量在即，重视各家企业降本增效实力，新技术变革持续中3后周期领域开始发力，重视增速高、供需格局好的领域4新技术带来新成长，重视后周期相关公司5风险提示12023年是光伏供需松动周期最关键一年，后续有望开启新的向上周期证券研究报告·行业策略报告请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远1、技术升级不及预期2、光伏装机需求增长不及预期3、行业竞争加剧风险提示证券研究报告·行业策略报告请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远1、行业评级看好：我们预计未来6个月内，行业整体回报高于市场整体水平5%以上；中性：我们预计未来6个月内，行业整体回报介于市场整体水平－5%与5%之间；看淡：我们预计未来6个月内，行业整体回报低于市场整体水平5%以下。2、公司评级买入：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅在15%以上；增持：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅介于5%与15%之间；持有：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅介于-5%与5%之间；减持：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅介于-5%与-15%之间投资评级说明证券研究报告·行业策略报告请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远销售人员职务姓名手机邮箱全国销售总监王均丽13910596682wangjl@tpyzq.com华北销售总监成小勇18519233712chengxy@tpyzq.com华北销售常新宇13269957563changxy@tpyzq.com华北销售佟宇婷13522888135tongyt@tpyzq.com华北销售王辉18811735399wanghui@tpyzq.com华东销售总监陈辉弥13564966111chenhm@tpyzq.com华东销售徐丽闵17305260759xulm@tpyzq.com华东销售胡亦真17267491601huyz@tpyzq.com华东销售李昕蔚18846036786lixw@tpyzq.com华东销售张国锋18616165006zhanggf@tpyzq.com华东销售胡平13122990430huping@tpyzq.com华东销售周许奕021-58502206zhouxuyi@tpyzq.com华东销售丁锟13524364874dingkun@tpyzq.com华南销售副总监查方龙18565481133zhafl@tpyzq.com华南销售张卓粤13554982912zhangzy@tpyzq.com华南销售何艺雯13527560506heyw@tpyzq.com华南销售李艳文13728975701liyw@tpyzq.com证券研究报告·行业策略报告请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远研究院中国北京100044北京市西城区北展北街九号华远·企业号D座投诉电话：95397投诉邮箱：kefu@tpyzq.com重要声明太平洋证券股份有限公司具有证券投资咨询业务资格，经营证券业务许可证编号13480000。本报告信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价或询价。我公司及其雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。我公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告版权归太平洋证券股份有限公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登。任何人使用本报告，视为同意以上声明。证券研究报告·行业策略报告请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远THANKSFORWATCHING2018.12