请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明1中金ESG手册（4）：企业ESG管理刘均伟分析员潘海怡联系人周萧潇分析员SAC执证编号：S0080520120002SFCCERef：BQR365junwei.liu@cicc.com.cnSAC执证编号：S0080122060008haiyi.pan@cicc.com.cnSAC执证编号：S0080521010006SFCCERef：BRA090xiaoxiao.zhou@cicc.com.cn本篇是《中金ESG手册》的第四篇，聚焦企业的ESG管理实践。企业是ESG生态系统的重要参与主体，而企业进行ESG管理实践是ESG价值传导中的重要环节，也是ESG投资实践在企业层面的具体落实。我们梳理了企业ESG管理体系相关内容，从ESG管理的影响因素、基础条件、实践路径和价值影响等方面进行总结。企业ESG管理实践的影响因素包括企业所属行业、企业所有制、企业规模等因素。企业的ESG管理随着企业所处环境和内在特点的差异表现为不同模式的管理方法。企业进行ESG管理体系建设时，应当充分考虑企业所属行业、企业所有制和企业规模等因素，选择与自身企业特点相匹配的模式。领导力与治理、利益相关方沟通和重要性议题识别是企业ESG管理实践的基础条件。领导力与治理：ESG趋势对企业领导者提出了新的要求，企业领导者需要充分认识经营环境中的ESG挑战与机遇，建立更具有环境适应力的治理机制与战略目标。利益相关方沟通：利益相关方沟通指企业与其重要利益相关方的沟通互动，企业通过信息披露、问卷调查访谈等途径，就ESG目标和绩效表现等内容进行充分的利益相关方沟通，获得利益相关方反馈并将其反馈整合至ESG管理体系中。重要性议题识别：ESG重要性议题识别是企业可持续管理的起点，企业通过ESG重要性议题识别流程筛选出对其经营有重大影响的ESG议题进行针对性管理。企业ESG管理体系实践路径可总结为“风险识别——机遇识别——管理模式——信息披露”四个环节。风险识别：ESG风险可划分为环境风险、社会风险与治理风险，它与财务风险之间并没有严格的边界。ESG议题管理不善可能会引发声誉风险甚至演变成企业财务风险。引入企业风险管理框架（ERM）有助于提高ESG风险的识别和管理能力。机遇识别：ESG机遇识别意味着企业主动将可持续发展趋势与企业核心目标相结合，加深对ESG市场机会的认识，获得投资者及其他利益相关方的认同。管理模式：企业ESG管理模式包括组织架构与责任设置、资源分配方案、制度建设、目标设定与考核体系，呈现出自上而下的运作特点。信息披露：指企业向投资者等利益相关方进行ESG管理绩效沟通的过程。基于监管机构、股东及其他投资者、社会公众等利益相关方的对企业信息公开的要求，企业以定期报告或不定期报告的方式，通过年度报告、ESG报告（可持续报告或社会责任报告）等方式披露ESG信息。企业进行ESG管理体系建设可提升企业的内在价值。ESG原则与广义上的企业价值管理内涵高度契合。ESG强调企业经营可持续性和利益相关方沟通，具备“财务重要性”与“环境社会重要性”的双重重要性属性（DoubleMateriality）。ESG对企业内在价值存在正向影响。ESG对企业财务、企业估值，以及ESG舆情对企业声誉管理具有积极意义，并且ESG对企业价值的作用将会随着ESG趋势的加深而产生更深的正向影响。ESG投资ESG研究2022.11.21本中金公司研报由yin.wang@cicc.com.cn下载精选研报纪要杂志＋V入群：up0668899请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明2目录企业ESG管理概述......................................................................................................................................................3企业进行ESG管理的影响因素....................................................................................................................................5企业所属行业和ESG管理....................................................................................................................................5企业所有制和ESG管理........................................................................................................................................6企业规模和ESG管理...........................................................................................................................................7企业ESG管理实践的基础条件....................................................................................................................................9领导力与治理......................................................................................................................................................10利益相关方沟通...................................................................................................................................................12重要性议题识别...................................................................................................................................................14企业ESG管理体系实践路径......................................................................................................................................16企业ESG风险识别.............................................................................................................................................16企业ESG机遇识别.............................................................................................................................................18企业ESG管理模式.............................................................................................................................................22企业ESG信息披露.............................................................................................................................................24ESG和企业价值管理.................................................................................................................................................26ESG和企业财务表现..........................................................................................................................................26ESG和企业估值.................................................................................................................................................29ESG和舆情影响.................................................................................................................................................31本中金公司研报由yin.wang@cicc.com.cn下载精选研报纪要杂志＋V入群：up0668899请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明3企业ESG管理概述企业在实现可持续发展目标的过程中扮演着至关重要的角色，是ESG生态系统的重要参与方。根据联合国开发计划署（TheUnitedNationsDevelopmentProgramme，UNDP）2020年发布的《中国企业可持续发展目标实践调研报告——中国企业与可持续发展基线调研》报告估算，私营部门将为全球可持续目标的实现提供三分之二的所需资金、资源和技术1。企业的可持续管理为经济的可持续发展提供基础动力，而投资者与其他利益相关方的共识是推动企业开展ESG项目的重要驱动力。企业进行ESG管理实践是ESG生态系统中的重要环节，也是ESG投资实践在企业层面的具体落实。香港交易所提出企业的ESG管理即“企业应该采用的管理和营运模式以考虑环境及社会风险或影响”2，既涉及企业自身的可持续发展，又关乎企业对其经营环境甚至整体社会产生的影响。企业ESG管理体系的发展以投资者及其他利益相关方对ESG实践的关注和期望为基础，不同利益相关方之间形成的社会共识很大程度上影响着企业对ESG的理解和实践。企业ESG管理实践是从早期的CSR项目实践发展而来，两者之间具备一定的衔接度，但存在鲜明的特征差异。企业CSR项目通常以慈善捐赠、公益项目、社区活动等项目形式进行，其实质是企业作为商业营利机构将所获得的部分利润向环境和社区等利益相关方转移的行为。投资者和企业自身通常将CSR项目视为企业的运营成本，不会期望从中产生新的经济效益。而随着可持续理念的普及利益相关方行动主义（stakeholderactivism）的兴起，企业责任已逐渐从社会公益的功能属性转变为一项商业要求。从企业CSR项目演变而来的企业ESG实践更强调可持续风险管理与企业战略的结合，与利益相关方的沟通贯穿于企业经营活动中。而且，得益于ESG标准的发展与ESG数据处理的能力建设，衡量企业ESG绩效的方法论与工具日益完善，使得企业ESG绩效的可量化性不断提高，ESG绩效信息的透明度也得到改善。企业ESG绩效信息的可量化和公开化部分程度上缓解了信息不对称的问题，降低了投资者与企业之间的沟通成本。投资者与企业希望通过将ESG纳入企业经营战略与目标中，满足利益相关方需求，将企业ESG绩效转化为商业价值。本报告将围绕企业ESG管理体系，从ESG管理的影响因素、基础条件、实践路径和价值影响等方面梳理企业ESG管理实践特点和影响。1联合国开发计划署《中国企业可持续发展目标实践调研报告——中国企业与可持续发展基线调研》：https://www.undp.org/zh/china/publications/%E4%B8%AD%E5%9B%BD%E4%BC%81%E4%B8%9A%E5%8F%AF%E6%8C%81%E7%BB%AD%E5%8F%91%E5%B1%95%E7%9B%AE%E6%A0%87%E5%AE%9E%E8%B7%B5%E8%B0%83%E7%A0%94%E6%8A%A5%E5%91%8A2https://www.hkex.com.hk/-/media/HKEX-Market/Listing/Rules-and-Guidance/Corporate-Governance-Practices/Practitioners_insights_c.pdf本中金公司研报由yin.wang@cicc.com.cn下载精选研报纪要杂志＋V入群：up0668899请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明4图表1：企业ESG管理体系图示资料来源：中金公司研究部企业ESG管理实践的影响因素包括企业所属行业、企业所有制、企业规模等因素。企业的ESG管理随着企业所处环境和内在特点的差异具有不同的管理方式。企业进行ESG管理体系建设时，应当充分考虑宏观经济、行业阶段、企业经营特点等因素，选择符合自身企业发展规律的管理模式。卓越的领导力与治理、良好的利益相关方沟通和规范的重要性议题识别流程是企业建立高效ESG管理体系的基础条件。领导力与治理关乎治理架构的搭建和战略的制定，ESG趋势对企业领导者提出了新的要求，企业领导者需要充分认识经营环境中的ESG挑战与机遇。利益相关方沟通指企业与其重要利益相关方的沟通互动，企业通过信息披露、问卷调查访谈等途径，就ESG目标和绩效表现等内容进行充分的利益相关方沟通，获得利益相关方反馈并将其反馈整合至ESG管理体系中。重要性议题的识别和分析是企业可持续管理的起点，企业并非需要在所有ESG事项的管理上面面俱到，而是需要通过ESG重要性议题识别的过程筛选出对企业经营有重大影响的议题。我们将企业ESG管理体系实践路径总结为“风险识别——机遇识别——管理模式——信息披露”，尝试从具体操作层面为企业实践提供参考。企业开展ESG管理工作首先需要企业对相关ESG风险和机遇进行识别，通过组织结构设置、资源安排分配、考核体系构建来确立企业ESG管理模式，对ESG重要性议题进行管理，并通过企业年度报告、ESG报告等方式向投资者、监管机构和社会公众披露其ESG绩效。企业进行ESG管理体系建设的目的之一是提升企业的内在价值。从理论上分析，ESG原则与广义上的企业价值管理理论内涵高度契合。ESG强调企业经营的可持续性和利益相关方沟通的做法，具备“财务重要性”与“环境社会重要性”的双重重要性属性（DoubleMateriality），与企业价值管理理论中的长期性特点相契合。业界与学术界也对ESG与企业价值影响进行实证研究，发现ESG对企业价值总体上存在正向影响。ESG对企业财务、企业估值，以及ESG舆情对企业声誉管理具有积极意义，并且ESG对企业价值的作用将会随着ESG趋势的加深而产生更广泛的正向影响。本中金公司研报由yin.wang@cicc.com.cn下载精选研报纪要杂志＋V入群：up0668899请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明5企业进行ESG管理的影响因素ESG管理体系理论为企业评估和监测ESG绩效提供了实用的方法论和工具，也为企业进行利益相关方沟通提供指引，因此ESG管理体系的实施可以更有效地兼顾企业可持续经营目标与利益相关方需求。Papadopoulos和Araujo（2020）的研究认为，企业进行ESG管理时应当充分考虑监控与检查、ESG重要性议题、战略调整、董事会监督、政策和举措、指标和目标六个关键要素3。虽然企业ESG管理存在可参考的范式，不过企业的ESG管理随着企业的外在环境和内在特点的差异具有不同的管理方式，其中企业所属行业、企业所有制、企业规模等因素影响企业ESG管理实践的方式。企业进行ESG管理体系建设时，应当充分考虑所处宏观经济、行业阶段、监管要求、企业经营模式等条件，选择与自身企业特点相匹配的模式。企业所属行业和ESG管理可持续发展理念正迅速成为全球关注的焦点，在投资领域表现为专业投资者全面评估企业的ESG管理实践，选择符合ESG投资理念的标的资产。尽管ESG含义为公司在环境、社会和治理层面的表现，但不同行业面对不同的可持续发展风险和机遇，投资者对于可持续发展影响的关注重点也存在差异。企业所属行业对其ESG管理的影响主要体现在ESG重要性议题识别和管理上。ESG重要性议题具有行业特性，在管理中需要有不同的识别和应对方法。企业可以通过标准组织或监管方制定的行业ESG实践指南，将其作为识别ESG重要性议题的参考依据。例如，可持续发展会计准则委员会（SustainabilityAccountingStandardsBoard，SASB）建议将ESG议题分为对企业财务状况会造成重大影响的重要性议题和较弱的非重要性议题，并针对其创造的可持续行业分类系统（SICS®）制定了不同的行业ESG重要性议题；香港交易所针对不同行业列出了其议题的不同重要性，为不同行业的上市公司识别重要性议题提供了重要参考。图表2：香港交易所行业ESG重要性列表资料来源：香港交易所，中金公司研究部3KosmasPapadopoulosandRodolfoAraujo(2020):TheSevenSinsofESGManagement:https://corpgov.law.harvard.edu/2020/09/23/the-seven-sins-of-esg-management/非必需性消费必需性消费医疗保健业能源业金融业工业资讯科技业原材料业地产建筑业电玩业公共事业A1：排放物A2：资源使用A3：环境及天然资源A4：气候变化B1：雇佣B2：健康与安全B3：发展及培训B4：劳工准则B5：供应链管理B6：产品责任B7：反贪污B8：社区投资表示对行业内的发行人非常有可能产生重大影响表示对行业内的发行人有可能产生重大影响本中金公司研报由yin.wang@cicc.com.cn下载精选研报纪要杂志＋V入群：up0668899请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明6我们结合具体行业的重要ESG议题进行分析：能源行业作为典型环境风险偏大的行业，污染防治、节能减排、开采技术升级、可再生能源替代等一系列环境议题是重点；化工行业围绕其生产运输流程的水污染、有害废弃物排放、运输安全性等环境议题是该行业关注的重点；医疗健康行业则在社会维度上有较大影响，药品的安全性、产品说明的严谨性、目标群体的负担压力等议题成为关键考量；信息技术行业的关注点同样是社会影响，但侧重点在于数据安全性、用户隐私保护、反垄断等社会与治理议题。企业所有制和ESG管理我国企业按经济类型企业所有制，可以分为国有独资企业、股份制企业、集体企业、私营企业以及国外独资企业。Eng和Mak（2003）的研究发现，企业所有制结构对企业内部监督与信息披露存在影响，国有性质的企业信息披露更为全面4。Amosh和Khatib（2021）年对企业所有制对ESG信息披露程度的影响进行实证研究，发现国有企业与外资企业的ESG信息披露程度更高。我们认为该现象可能是由于企业所有制相关的股东结构对企业管理提出不同要求，以政府和外资股东为主要股东的企业需要履行股东对于企业社会责任的要求，并且进行相应的信息披露。以我国为例，国资委等部门对国企承担社会责任提出了明确的要求，监管部门同样对民营企业提出发展ESG的要求。我国的国有企业是国民经济的重要支柱，2021年中国的国内生产总值达114.37万亿元5，而国有企业2021年的营业总收入为75.55万亿元6，比例达66%。我国国有企业的社会责任报告披露历史可以追溯至2006年：国家电网于2006年发布了首个国企属性的企业社会责任报告，推动了国企披露社会责任报告的进程7。为推动企业履行社会责任进程，发挥中国特色国有企业责任担当，国资委先后出台多个文件对国企承担社会责任提出了明确要求。图表3：国务院国资委出台国企承担社会责任相关指导文件时间线资料来源：国务院国资委，中金公司研究部根据责任云研究院2022年3月在《国资报告》杂志上发布的《央企上市公司ESG工作分析报告》8，约50%的央企上市公司明确了ESG工作主管部门，剩余央企上市公司中有40%表示近期有设立ESG主管部门的计划。国企在ESG负责部门的设立形式上表现灵活，单独设立ESG或社会责任部门、由董事会办公室、宣传部等部门兼任或者让两个或多个部门共同负4Eng,L.L.andMak,Y.T.(2003),《Corporategovernanceandvoluntarydisclosure》：https://www.sciencedirect.com/science/article/abs/pii/S02784254030003715http://www.stats.gov.cn/tjsj/zxfb/202202/t20220227_1827960.html#:~:text=%E5%88%9D%E6%AD%A5%E6%A0%B8%E7%AE%97%EF%BC%8C%E5%85%A8%E5%B9%B4%E5%9B%BD%E5%86%85,%E4%BA%BF%E5%85%83%EF%BC%8C%E5%A2%9E%E9%95%BF8.2%25%E3%80%826http://www.gov.cn/xinwen/2022-01/27/content_5670796.htm7https://news.bjx.com.cn/html/20101122/261745.shtml8https://www.sohu.com/a/526687383_100082376本中金公司研报由yin.wang@cicc.com.cn下载精选研报纪要杂志＋V入群：up0668899请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明7责。该报告显示，上市国企尤其是上市央企ESG报告披露水平高于同期A股上市公司的平均ESG披露水平——A股上市国企披露ESG报告的比例达48%，大于A股上市公司披露ESG报告的比例（30%），而在披露公司ESG报告的603家上市国企中，有518家企业已经连续两年披露社会责任报告，该比例达到85%。民营经济成为我国公有制为主体多种所有制经济共同发展的重要组成部分，民营企业在推动发展、促进创新、增加就业、改善民生和扩大开放等方面发挥了不可替代的作用9。近年来中国民企积极响应全球可持续发展趋势和中国的共同富裕、双碳目标等政策规划，实施数字化升级、绿色低碳转型、公益慈善投入等一系列举措。政府从多方面给予民企丰富的支持，并提出相关的要求。图表4：政府对民企发展ESG的工作要求和支持政策资料来源：国家乡村振兴局，中华全国工商业联合会，生态环境部，国家发展改革委等，中金公司研究部企业规模和ESG管理我们认为，企业规模对ESG管理体系建设有正向影响，原因在于ESG管理体系初期建设阶段需要资金、人才与技术等资源的投入，短期内将增加企业的管理成本，而大型企业具备更强的资源支持和内部动员能力。上市公司作为企业中的优秀代表，因此也经常被认为是更有潜力向ESG管理者角色转变的企业主体。而且，我们观察到ESG信息披露的规定通常从上市公司等大型企业开始实施。为满足合规要求，提高ESG信息的披露质量和沟通效果，上市公司首先开始了对ESG管理实践路径的探索。证券交易监管机构或证券交易所为提高上市公司ESG信息披露质量，发布系列指引文件以指上市公司通过提高ESG管理水平来提高对ESG信息披露的重视程度和实践能力。以在中国香港上市的公司为例，港交所为指导上市公司进行ESG管理，发布了《ESG信息披露指引》、《迈向良好的企业管治及ESG管理》和《在ESG方面的领导角色和问责性——董事会及董事指南》等指南报告。9http://www.gov.cn/zhengce/2019-12/22/content_5463137.htm本中金公司研报由yin.wang@cicc.com.cn下载精选研报纪要杂志＋V入群：up0668899请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明8图表5：港交所对上市公司ESG管理的指导文件资料来源：香港交易所，中金公司研究部大型上市公司是目前进行ESG管理实践的主要群体，而ESG管理对非上市公司的影响也在日益增加。一方面，部分非上市公司作为大型上市公司的供应商，受到其客户供应商管理规章制度的约束。具备ESG管理体系的上市公司，通常会在其供应链管理中将供应商的ESG合规性作为筛选标准之一，因此ESG管理体系的影响通过大型企业向其供应链中的中小企业进行传导。中小企业若希望成为符合规定的供应商，需要按照其客户要求对内部ESG绩效进行管理，考虑其生产经营的环境与社会影响。另一方面，证券交易所也逐渐考虑对IPO前的公司提出ESG管理相关要求，提高上市资产标的的可持续经营能力。港交所在2020年7月更新了有关上市申请的指引信，要求IPO申请人应该建立机制，使其可提早符合联交所的企业管治以及环境、社会及管治（ESG）要求10。IPO申请人的董事会共同负责申请人的管理及营运。港交所还建议IPO申请人应当尽早委任董事（包括独立非执行董事），让他们可参与制定必要的企业管治及环境、社会及管治机制及政策。因此，非上市公司虽然尚未直接受到监管机构关于建立ESG管理体系的要求，但是在经营过程中考虑ESG趋势影响下所形成的市场需求和融资规范同样可能为公司带来新的商业机遇。10http://en-rules.hkex.com.hk/node/5041/revisions/19409/view文件名称更新时间上市公司ESG管理相关内容《ESG信息披露指引》2019年5月上市公司董事会须对企业的ESG策略、汇报和管理决策承担全部责任。《在ESG方面的领导角色和问责性——董事会及董事指南》2020年3月董事会成员应在以下方面发挥主导角色及承担责任：监管公司就有关环境和社会影响的评估；了解ESG事宜对公司业务模式的潜在影响和相关风险；与投资者和监管机构的期望和要求保持一致；加强重要性评估和汇报过程，以确保政策已确切及持续地执行和实施；促进由上而下文化，以确保将ESG考量纳入业务决策流程。《迈向良好的企业管治及ESG管理》2020年10月把ESG置于上市公司企业管治架构的重要位置，是良好的企业管治措施。董事会应进行内部检讨，确保公司拥有具备恰当技能的人才、政策及措施，以跟进和管理上市公司的ESG事宜。本中金公司研报由yin.wang@cicc.com.cn下载精选研报纪要杂志＋V入群：up0668899请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明9企业ESG管理实践的基础条件企业进行ESG管理需要具备自身的基础条件并做好相应的准备工作。我们认为，领导力与治理、利益相关方沟通、重要性议题识别是企业建立ESG管理体系的基础。领导力与治理基础与治理架构搭建和战略制定相关，需要董事会与经营管理层具备对ESG和可持续发展的认识并持续更新认知，以设置有效的公司治理架构和制定组织战略。利益相关方沟通指企业与其重要利益相关方的沟通互动，企业通过信息披露、问卷调查访谈等途径，就ESG目标和绩效表现等内容进行充分的利益相关方沟通，获得利益相关方反馈并将其反馈整合至ESG管理体系中。重要性议题的识别和分析是企业可持续管理的起点，是了解企业业务目标和对环境社会影响的重要途径。企业进行重要性议题分析后会形成企业自身的重要性议题清单，可以作为管理层考虑设定ESG战略与目标的基点，并且帮助管理层在后续工作流程中确定合理的绩效目标，为企业内部和外部奠定沟通反馈机制的基础。图表6：企业进行ESG管理的基础条件资料来源：中金公司研究部领导力与治理为利益相关方沟通提供制度和资源支持，利益相关方沟通可以为重要性议题识别提供关键信息，而重要性议题识别与分析的结果形成企业ESG管理基点，管理层可以依据重要性议题清单来识别有商业意义的机遇、风险和趋势，帮助企业对事项优先级进行决策，使企业的ESG管理形成良性循环模式。以上三个基础条件的相互影响和融合可以促进企业ESG管理的能力建设，为企业ESG管理实践奠定良好基础。本中金公司研报由yin.wang@cicc.com.cn下载精选研报纪要杂志＋V入群：up0668899请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明10领导力与治理领导力与治理在企业ESG管理体系的建设中具有重要意义。企业董事会及经营管理层对可持续发展风险与机遇的理解和认识，影响着企业管理架构的设置与战略方向的制定。为适应ESG发展趋势，企业需要培养具有ESG视野的企业管理人才。国际ESG准则与各地区ESG监管制度内容体现了企业领导力对ESG管理的重要影响。全球报告倡议（GlobalReportingInitiative，GRI）在GRI102一般披露要求中，建议企业披露多项体现企业ESG领导力的指标内容，包括高级决策者的声明、最高管治机构在可持续发展报告方面的作用、行政管理层对于经济、环境和社会议题的责任等内容11。国际可持续发展准则理事会（InternationalSustainabilityStandardsBoard，ISSB）发布的可持续相关财务信息披露要求征求意见稿中提出在治理层面，企业需要披露主体监督和管理可持续相关风险和机遇时所用的治理流程、控制措施和程序，内容需包括负责监督可持续相关风险和机遇的治理机构信息（包括董事会、审计委员会或其他同等治理机构），以及管理层在整体治理流程中承担的角色信息。香港交易所《ESG报告指引》12、新加坡交易所《可持续报告指南》13中均对董事会的角色和责任进行明确界定，认为董事会对企业可持续管理与可持续报告发布负有责任。图表7：GRI标准中体现企业ESG领导力的披露事项内容资料来源：GRI，中金公司研究部罗盛咨询分析了来自大型国际企业的46位ESG高级领导者的背景，对ESG管理人才发展趋势和ESG领导力具体表现进行总结。其数据显示，这些ESG高级领导者主要是女性，绝大多数是从公司外部聘用而非从内部晋升。ESG领导者过往通常具备跨行业跨职能的工作经验和业务知识。罗盛咨询认为ESG管理人才发展趋势逐渐从“ESG1.0领导者”向“ESG2.0领导者”过渡，企业现在需要更令人信服与职级更高的领导者，他们具备ESG领域的专业知识、业务背景和利润管理经验、以及更多元的工作经验和更开放的思想。11https://www.globalreporting.org/standards/media/1037/gri-102-general-disclosures-2016.pdf12https://en-rules.hkex.com.hk/rulebook/environmental-social-and-governance-reporting-guide-013https://rulebook.sgx.com/rulebook/practice-note-76-sustainability-reporting-guide本中金公司研报由yin.wang@cicc.com.cn下载精选研报纪要杂志＋V入群：up0668899请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明11图表8：“ESG1.0领导者”与“ESG2.0领导者”特征资料来源：罗盛咨询（RussellReynoldsAssociates），中金公司研究部激励和约束机制的设置有利于企业ESG管理体系的实施。高管薪酬与企业的财务指标挂钩是企业管理的常见做法，例如营业收入、利润率和股东回报率等财务绩效指标。ESG理念逐渐推广后，部分企业正尝试将减少产品碳足迹、关注员工健康、保护劳动者权益等目标纳入高管绩效考核之中。苹果、麦当劳、卡特彼勒等越来越多的国际知名企业正尝试将高管薪酬与ESG目标挂钩14。而根据彭博引述一家代理投票专业服务机构GlassLewis的调查研究显示，2021年有1/4的美国企业已经通过不同形式将ESG相关指标与高管薪酬挂钩，在2019年该比例仅有16%15。根据2021年Aon关于ESG绩效与管理者薪酬的调查，标准普尔500指数中超过一半的公司（57%）使用了至少一个ESG指标进行绩效考核，表明大公司对ESG的关注程度更高，并且大部分ESG绩效指标均为短期目标；这些公司中约40%设置的ESG绩效目标与人力资本管理有关，包括员工多样性、公平性和包容性、人才发展、人员流动与留任等16。目前薪酬与ESG绩效挂钩的做法仍存在一定争议——虽然该做法可以为企业管理层践行ESG提供激励与监督机制，将管理者的关注点从短期的财务目标延展到长期的可持续发展目标，但如果绩效挂钩形式缺乏合理明确的ESG指标并缺乏合理的衡量工具，该举措可能会刺激管理层进行一些立竿见影但并不能实现长期可持续目标的项目，甚至主动采用“漂绿”的不诚信策略。如果企业只是简单地将个别ESG指标与高管下一年的年薪挂钩，这将会导致企业忽视长期的ESG绩效，与最终提升企业可持续表现的理念背道而驰。因此，设定合理且便于衡量的ESG绩效目标成为推动该做法的核心要素。14https://news.bloomberglaw.com/daily-labor-report/executive-pay-tied-to-esg-goals-grows-as-investors-demand-action15https://news.bloomberglaw.com/daily-labor-report/executive-pay-tied-to-esg-goals-grows-as-investors-demand-action16https://humancapital.aon.com/insights/articles/2021/as-more-firms-add-esg-metrics-to-executive-pay,-best-practices-are-emerging本中金公司研报由yin.wang@cicc.com.cn下载精选研报纪要杂志＋V入群：up0668899请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明12利益相关方沟通AccountAbility1000（AA1000）利益相关方参与标准是一项关于利益相关方参与的全球标准，为高质量的利益相关方参与实践提供指引。该标准将利益相关方定义为“影响某个组织，或可能受该组织的商业活动、产品或服务及相关绩效影响的群体”，将利益相关方参与定义为“组织与相关利益相关者沟通以实现共识的过程”17。一个企业存在多个利益相关方，每个利益相关者匹配不同的重要级别和沟通方式，而且各类利益相关方之间存在不同的、甚至有时相互冲突的利益和关注点。企业与利益相关方之间的关系，形成了企业与经济、环境和社会之间关系的基点。利益相关方参与是企业ESG管理体系中的重要环节。将利益相关方参与流程制度化、常规化是企业ESG管理体系建设的重要内容。结合GRI标准的内容，企业的常见利益相关方主要包括股东和资本提供者、客户、员工及员工之外的工作者、当地社区、工会、供应商等。麦肯锡在2020年发布的报告《ESG溢价：关于价值和绩效的新视角》18对558位公司高管进行访问，了解其所在公司的利益相关方群体。结果显示，董事会成员、监管机构和投资者为常见的利益相关方群体。图表9：受访公司主要考虑的利益相关者群体资料来源：麦肯锡《ESG溢价：关于价值和绩效的新视角》（2020年），中金公司研究部企业根据自身情况识别和筛选利益相关方并给出依据，同时披露利益相关方实际的沟通形式。利益相关方参与的方法可包括走访调查、问卷调查、焦点访谈、座谈会、信息披露等书面沟通、媒体宣传等机制。在此基础上，企业需要对利益相关方参与提出的主要议题和关键问题做出针对性的回应，并披露利益相关方沟通情况。17https://www.accountability.org/standards/aa1000-stakeholder-engagement-standard/18https://www.mckinsey.com/~/media/McKinsey/Business%20Functions/Sustainability/Our%20Insights/The%20ESG%20premium%20New%20perspectives%20on%20value%20and%20performance/The-ESG-premium-New-perspectives-on-value-and-performance.ashx本中金公司研报由yin.wang@cicc.com.cn下载精选研报纪要杂志＋V入群：up0668899请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明13图表10：GRI标准中利益相关方事项的披露建议资料来源：GRI标准，中金公司研究部国内证券交易所在制定ESG报告或社会责任报告时通常会考虑利益相关方视角，促使上市公司保护股东等利益相关方的合法权益。►2006年，深交所发布《深圳证券交易所上市公司社会责任指引》，该指引将上市公司社会责任对应的利益相关方定义为“国家和社会的全面发展、自然环境和资源，以及股东、债权人、职工、客户、消费者、供应商、社区等”，要求上市公司从利益相关方的角度做到“在追求经济效益、保护股东利益的同时，积极保护债权人和职工的合法权益，诚信对待供应商、客户和消费者，积极从事环境保护、社区建设等公益事业，从而促进公司本身与全社会的协调、和谐发展”19。2022年，深交所对原有指引进行整合和修订，将其更名为《深圳证券交易所上市公司自律监管指引第1号——主板上市公司规范运作》，要求“上市公司应当在追求经济效益、保护股东利益的同时，积极保护债权人和职工的合法权益，诚信对待供应商、客户和消费者，践行绿色发展理念，积极从事环境保护、社区建设等公益事业，从而促进公司本身与全社会的协调、和谐发展”20。►2019年，港交所最新的ESG指引（附录27）指引要求发行人需要在ESG报告中描述其已识别的利益相关方和利益相关方参与重要重要性议题识别的过程和最终结果21。►2020年，上交所发布《上海证券交易所科创板上市公司自律监管规则适用指引第2号——自愿信息披露》22，明确科创板公司自愿披露的信息包括社会责任信息，即公司承担对消费者、员工、社会、环境等利益相关方的责任情况，包括公司在重大突发事件中发挥的作用。19http://www.szse.cn/disclosure/notice/general/t20060925_499697.html20http://www.szse.cn/lawrules/rule/stock/main/t20220107_590547.html21https://en-rules.hkex.com.hk/rulebook/environmental-social-and-governance-reporting-guide-022http://www.sse.com.cn/lawandrules/sselawsrules/stock/main/listing/c/c_20220107_5679284.shtml本中金公司研报由yin.wang@cicc.com.cn下载精选研报纪要杂志＋V入群：up0668899请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明14重要性议题识别与财务会计中的重要性原则相似，ESG同样需要遵循重要性原则（Materiality）。财务信息披露是否符合重要性，通常可以根据“遗漏、歪曲或模糊化该信息，是否在合理预期范围内影响财务信息披露的使用者根据该报告所作出的决定”来进行判断。ESG则是符合双重重要性（DoubleMateriality）的原则：在企业价值创造语境下的重要性（财务重要性）和对经济、环境与人类产生影响的重要性（环境社会重要性）23。我们在《中金ESG手册（3）：ESG基础设施》中讨论过ESG的双重重要性原则，理解这个概念有助于我们认识企业进行重要性议题识别的意义。图表11：ESG的双重重要性属性资料来源：欧盟《非财务报告指令》，中金公司研究部企业需要结合行业特征、地理位置、商业模型、公司战略、商业环境来确定高相关度的ESG议题，加强对不同ESG议题优先程度的认识。大部分国际组织制定的ESG披露标准与监管机构发布的ESG报告指引中提供了重要性议题识别的方法指导。GRI为报告组织确定重要性议题提供指引，并且规范了披露要求。确定重要性议题可以分为四部：理解组织内容；识别实际和潜在的影响；评估影响的重要性；对重要性进行排序24。公司应发布确认重要性议题的程序和重要性议题的列表，并且披露如何就重要性议题进行管理。新加坡交易所在《可持续报告指南》中提出了“识别、评估、确定优先级、确认”的ESG重要性议题评估流程。23https://eur-lex.europa.eu/legal-content/EN/TXT/?uri=CELEX:32014L009524https://www.globalreporting.org/standards/media/1038/gri-103-management-approach-2016.pdf本中金公司研报由yin.wang@cicc.com.cn下载精选研报纪要杂志＋V入群：up0668899请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明15图表12：ESG重要性议题评估流程资料来源：新加坡交易所，中金公司研究部本中金公司研报由yin.wang@cicc.com.cn下载精选研报纪要杂志＋V入群：up0668899请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明16企业ESG管理体系实践路径我们将企业ESG管理体系实践路径总结为“风险识别——机遇识别——管理模式——信息披露”，尝试从具体操作层面为企业实践提供参考。企业开展ESG管理工作首先需要企业对相关ESG风险和机遇进行识别，通过组织结构设置、资源安排分配、考核体系构建来确立企业ESG管理模式，对ESG重要性议题进行管理，并通过企业年度报告、ESG报告等方式向投资者、监管机构和社会公众披露其ESG绩效。企业建立ESG管理体系有助于引导企业培养长期价值思维，制定符合长期发展理念的经营战略。企业ESG风险识别ESG风险广泛存在于商业社会中，又被称为可持续风险或非财务风险。但实际上，ESG风险与财务风险之间并没有严格的边界。ESG议题管理不善可能会引发声誉风险甚至演变成企业财务风险。欧洲银行管理局在2020年《信贷机构和投资公司的ESG风险管理与监督》讨论文件中对ESG风险的定义为“由于ESG因素对交易对手造成影响，从而对机构产生负面财务影响的风险，ESG风险可能以现有审慎风险（信用风险、市场风险等）形式产生或发展”25，同样体现了ESG风险对企业财务的影响。根据ESG相关因素的分类，ESG风险可进一步划分为环境风险、社会风险与治理风险：环境风险包括气候物理风险、气候转型风险、环境污染风险、资源供需风险等；社会风险包括生产事故风险、职业病风险、客户隐私数据泄露风险、产品质量风险、劳动关系风险等；而大多数治理风险和公司治理制度设计与执行有关，包括股东之间的治理风险、股东大会与董事会及监事会之间的治理风险、经营管理层的治理风险、商业道德风险等。图表13：ESG相关风险或机遇示例资料来源：全美反舞弊性财务报告委员会发起组织（COSO），世界可持续发展工商理事会（WBCSD），中金公司研究部MSCI的ESG评级框架引入了ESG风险敞口的概念，通过比较个体企业ESG风险敞口与ESG管理水平的关系来确定企业ESG的评级结果。MSCI所使用的企业ESG风险敞口分数是通过企业的核心产品或商业环境、企业所处的地理位置、外包生产或依靠政府合同等运营模式等因素计算得出。企业可以从中借鉴如何识别ESG风险种类与判断ESG风险敞口的做法，结合企业地理位置、运营模式、商业规模等信息进行风险分析。以电力行业为例，发电企业的25https://www.eba.europa.eu/sites/default/documents/files/document_library/Publications/Reports/2021/1015656/EBA%20Report%20on%20ESG%20risks%20management%20and%20supervision.pdf类别ESG相关风险或机遇环境社会公司治理客户偏好使用由符合道德标准的供应链制造的产品投资者对ESG问题日益浓厚的兴趣，在ESG系列议题（例如多样性和森林砍伐）上对公司进行委托代理投票由于可持续林业实践要求而增加的原材料成本通过改进制造工艺减少的浪费和原材料成本气候变化和日益增多的自然灾害影响企业运营和业务连续性由于避税策略和缺乏税收透明度而导致的声誉风险因碳税等其他税务监管而增加的财务支出温室气体排放和能源使用方面日益严格的披露要求因罚款或其他处罚丧失消费者信任，或信息披露存在不真实情况战略运营财务合规本中金公司研报由yin.wang@cicc.com.cn下载精选研报纪要杂志＋V入群：up0668899请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明17运营高度依赖水资源，而各发电厂所处地区的水资源丰富程度不同。相比于供水条件良好的发电厂，在缺水地区运营的发电厂则要采取更加有效的措施来减轻水资源供应风险。引入企业风险管理框架（EnterpriseRiskManagement，ERM）有助于提高ESG风险的识别和管理能力。全美反舞弊性财务报告委员会发起组织（CommitteeofSponsoringOrganizationsoftheTreadwayCommission，COSO）及世界可持续发展工商理事会（WorldBusinessCouncilforSustainableDevelopment，WBCSD）于2018年发布《企业风险管理：将企业风险管理应用于环境、社会与治理相关风险》，开发出ERM架构与流程，帮助企业更有效理解和管理各种ESG风险26。COSO企业风险管理框架包括治理与文化、策略与目标设定、执行、复核与修正、信息沟通与披露五个要素。将ERM应用于ESG风险管理，包括提升董事会、管理层和高级主管对ESG风险的意识，确定短期、中期和长期内企业对环境社会的影响和依赖程度，识别、评估与应对ESG风险，对ESG风险的应对策略进行复核与修正，及时向内部与外部利益相关方沟通ESG风险管理情况。图表14：COSO企业风险管理框架资料来源：COSO，WBCSD，中金公司研究部26https://www.wbcsd.org/Programs/Redefining-Value/Making-stakeholder-capitalism-actionable/Enterprise-Risk-Management/Resources/Applying-Enterprise-Risk-Management-to-Environmental-Social-and-Governance-related-RisksERM的五大要求（结合ESG风险）具体内容ESG风险的治理与文化将ERM应用于ESG风险，包括提升董事会、管理层和高级主管对ESG风险的意识，奠定ESG风险管理议题相关负责人之间的合作基础。ESG风险的策略与目标设定基于企业与自然环境及社会相互影响依存的关系，企业对业务、策略及目标的深刻理解是所有ERM行动和有效风险管理的基础。将ERM应用于ESG风险管理包括进一步了解企业价值的来源，以确定短期、中期和长期内企业对环境社会的影响和依赖程度。ESG风险管理的执行识别ESG风险：企业可以运用大趋势分析、SWOT分析、冲击及相关性关系、利益相关方沟通及ESG重要性分析等多重工具来识别ESG风险。风险管理人员与ESG专职人员可以通过使用以上分析方法进行合作，将ESG风险纳入风险清单分析中，并执行适当的评估流程。评估并对ESG风险进行排序：企业的资源有限，无法所有风险使用同等程度的应对方案，因此有必要评估各项风险并评定优先级。将ERM应用于ESG风险管理包括使用经营管理层能够理解的语言来评估ESG风险的严重性，以确定风险优先级。此过程中需要充分利用ESG专业知识来避免新兴或长期的ESG相关风险被忽视或低估。应对ESG风险：企业的风险应对能力最终会决定企业的长期生存能力与创造价值的能力。企业应该采用各种创新与合作方法，考虑风险来源及每种应对策略的成本效益，提高风险管理的有效性。ESG风险的复核与修正企业需要评估ERM行动有效性，按照需求变化调整，对ERM行动复核与修正。企业可以设定特定指标，及时向管理层提示风险程度变化，并向内部和外部利益相关方报告。ESG风险的信息、沟通与披露将ERM应用于ESG风险管理包括使用恰当的信息进行沟通和内部/外部报告，为确保管理层在风险知情下进行决策。本中金公司研报由yin.wang@cicc.com.cn下载精选研报纪要杂志＋V入群：up0668899请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明18企业ESG机遇识别ESG风险与机遇在气候相关财务信息披露工作组（TaskForceonClimate-relatedFinancialDisclosures，TCFD）建议和ISSB征求意见稿等多个国际准则中被并列提及，表明ESG风险识别与ESG机遇发现均具有重要意义。在如今企业ESG风险管理日益普及的情况下，ESG机遇识别的必要性与重要性也逐渐增加。ESG机遇识别意味着企业主动将可持续发展趋势与企业核心目标相结合，加深对ESG市场机会的认识，获得投资者及其他利益相关方的认同。企业可以根据竞争市场和行业趋势持续跟踪行业可持续发展的机会，结合自身ESG体系建设能力，对可能出现的ESG机遇作出判断。企业进行利益相关方沟通，了解利益相关方的需求与期望也有助于企业发现新的ESG机遇。例如，投资者对ESG投资的需求可以降低企业可持续项目的融资成本；消费者对绿色产品的偏好可以凸显符合绿色生产要求的产品市场价值；监管机构制定的绿色产业扶持政策可以带动符合行业特征的企业快速发展。结合国内双碳战略、企业高质量发展等政策背景，我们认为能源升级、创新发展、治理提升等是值得国内企业关注的重要ESG机遇。能源升级碳达峰、碳中和目标的实现是一场广泛而深刻的经济社会系统性变革，对我国产业发展和升级产生深远影响。我们认为，能源结构的转型升级是实现双碳目标的重要措施，包括传统能源的转型与新能源的推广使用。我国实现能源转型主要通过控制能源消费总量、提高非化石能源及清洁能源供应、推进节能减排等路径。2022年1月，国家发展改革委与国家能源局印发《关于完善能源绿色低碳转型体制机制和政策措施的意见》，提出完善国家能源战略和规划实施的协同推进机制、完善引导绿色能源消费的制度和政策体系、建立绿色低碳为导向的能源开发利用新机制等要求27。在能源升级的趋势下，企业可以考虑提升能源效率、变革现有能源利用系统、提高清洁能源和可再生能源使用比例等途径进行企业内部能源升级，减少能源方面的运营成本。风电、水电、光伏等新能源行业处于快速发展阶段，对国家调整能源结构、赋能绿色发展有关键意义。在产业政策推动及产业技术革新的双重背景下，新能源市场的供应规模将进一步扩大，能源供应的技术设施稳定性可期提高，促进新能源市场供需关系发展。而煤炭、石油等传统能源行业在面临较大产业转型压力的情况下，也可以通过研发传统能源清洁利用方案、布局新能源产能、加强能源技术创新能力等方式调整经营战略，捕捉能源市场的新机遇。创新发展创新是企业发展的重要竞争力。企业创新指企业实施新的制度、流程、理念或提供新的产品服务，体现在公司治理、经营战略、商业模式、产品方案、研发与技术、市场营销等企业运营的各个要素中。企业创新可以分为制度创新、管理创新与技术创新，其最终目的是改进或创新产品服务，增加企业营收；或者提高流程效率和解决业务问题，降低企业运营成本。企业可以关注在ESG趋势与绿色发展背景下资本回报率较高的创新领域，结合市场热点增强价值转化能力。27https://www.ndrc.gov.cn/xxgk/zcfb/tz/202202/t20220210_1314511.html本中金公司研报由yin.wang@cicc.com.cn下载精选研报纪要杂志＋V入群：up0668899请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明19图表15：企业创新的种类资料来源：张蕾等《现代企业管理：理论与案例》（2020年），中金公司研究部ESG趋势与企业创新发展的结合点包括且不限于绿色技术专利申请、人工智能创新、利用可持续金融工具进行融资等。►绿色专利制度绿色专利制度是促进绿色技术研发、推广与应用的特殊专利制度。我国从2012年开始确立绿色专利快速审查制度，旨在加快绿色技术成果转化,激励和保护绿色技术创新行为。企业可以通过《国际专利分类绿色清单》了解绿色专业分类，考虑在替代能源生产类、交通运输类、能源节约类、废弃物管理类、农林类、管理规制与设计类以及核电类方面研发创新方案，申请对应绿色专利28。►人工智能技术人工智能技术快速发展，已经在医疗、教育、交通、金融等领域得到广泛应用，但行业相关伦理规范与自律问题持续引发讨论。2019年6月，国家新一代人工智能治理专业委员会发布《新一代人工智能治理原则——发展负责任的人工智能》，提出了人工智能治理的框架和行动指南,突出“发展负责任的人工智能”主题29。人工智能行业的负责任理念与ESG原则高度契合，企业可以参考ESG原则与议题内容，考虑利用人工智能技术促进绿色发展，保障社会福利，推动经济、社会及生态可持续发展。►可持续金融可持续金融以资金配置为核心推动可持续发展目标的实现，因此企业可以利用可持续金融工具降低绿色项目的融资成本，比如发行绿色债券、碳中和债券为合格的绿色项目募集资金，具体融资规范可参考《绿色债券支持项目目录》、《绿色债券发行指引》、《关于开展气候投融资试点工作的通知》等政策文件。28https://www.wipo.int/classifications/ipc/green-inventory/29http://www.gov.cn/xinwen/2019-06/17/content_5401006.htm本中金公司研报由yin.wang@cicc.com.cn下载精选研报纪要杂志＋V入群：up0668899请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明20治理提升企业提升治理效能符合国家战略要求，有助于实现经济社会的可持续发展。国家“十四五”规划提及激发各类市场主体活力，为实现高质量发展提供保证。国企改革在“双百行动”、“区域性国资国企综合改革试验”、“科改示范行动”等专项行动推进下取得进展，可考虑进一步在企业层面进行资产重组、引入战投、股权激励等改革方案，完善公司治理结构，提高国企中长期经营能力。2022年5月国务院国资委制定印发《提高央企控股上市公司质量工作方案》，探索建立健全ESG体系，推动2023年央企上市公司ESG报告披露“全覆盖”30。民营企业方面，政府鼓励民营企业改革创新，引导有条件的民营企业建立现代企业制度，推动民营企业守法合规经营。针对专精特新中小企业，2021年3月国家印发《关于支持“专精特新”中小企业高质量发展的通知》，目标为“加快培育一批专注于细分市场、聚焦主业、创新能力强、成长性好的专精特新‘小巨人’企业，推动提升专精特新‘小巨人’企业数量和质量，助力实体经济特别是制造业做实做强做优”31。各类企业可以参考国家政策要求，结合企业所有制性质与企业规模，完善公司治理结构，提高企业风险防御能力，提升治理效能，提升投资者信心。气候议题的风险与机遇识别气候相关风险与机遇是具有高关注度的ESG议题，国际社会对气候变化的影响日益重视。世界经济论坛2021-2022年全球风险认知调查结果显示，应对气候行动失利、极端气候现象、生物多样性丧失成为受访者认为在未来10年全球范围内最严重风险类型的前三名。图表16：世界经济论坛2021-2022年全球风险认知调查“未来10年内全球范围内最严重风险类型”资料来源：世界经济论坛《全球风险报告2022》（2022年），中金公司研究部根据TCFD建议的定义，气候风险主要体现为向低碳经济转型相关的风险，以及与气候变化造成的物理影响相关的风险。转型风险为“向低碳经济转型可能需要广泛的政策、法律、技术和市场变化，以应对气候变化相关的缓释和适应性要求”，而物理风险“可能是突发事件（短期）或气候模式的长期变化（长期）”，可能会造成资产直接损失、供应链中断间接影响等财务损失状况。30http://www.sasac.gov.cn/n2588030/n2588944/c24789613/content.html31http://www.gov.cn/zhengce/zhengceku/2021-02/03/content_5584629.htm风险影响程度排序具体风险风险类型1应对气候变化行动失利环境风险2极端气候现象环境风险3生物多样性丧失环境风险4社会凝聚力侵蚀社会风险5生计危机社会风险6传染性疾病社会风险7人为环境破坏环境风险8自然资源危机环境风险9债务危机经济风险10地缘政治冲突地缘政治风险本中金公司研报由yin.wang@cicc.com.cn下载精选研报纪要杂志＋V入群：up0668899请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明21图表17：气候相关风险及潜在财务影响资料来源：TCFD，中金公司研究部气候变化带来的不仅仅是风险，它还为新的商业战略创造了独特的机会。TCFD建议尝试从资源效率、能源来源、产品和服务、市场和韧性对气候相关机遇及潜在财务影响进行识别。图表18：气候相关机遇及潜在财务影响资料来源：TCFD，中金公司研究部类型气候相关风险潜在的财务影响转型风险：政策和法律−上涨的温室气体排放定价−强化的排放报告义务−现有产品和服务的强制要求和监管−诉讼风险−增加的运营成本（例如，更高的合规成本、增加的保险费）−由于政策变动，现有资产的、资产减值和提前报废−由于罚款和判决，产品和服务的成本增加和/或相应需求减少转型风险：技术−对现有产品和服务的低排放量替代品−对新技术的投资失败−向低排放技术转换的成本−现有资产的注销和提前报废−对现有产品和服务的需求减少−在全新和替代技术方面的研发（R&D）支出−在技术开发方面的资金投入−采用/部署新方法和流程的成本转型风险：市场−不断变化的消费者行为−市场信号的不确定性−原材料成本的增加−由于消费者偏好的转变，商品和服务的需求减少−由于投入价格（如能源、水）和产出需求（如废物管理）的不断变化，生产成本增加−能源成本突然和意外的转变−由于收入组合和来源的变化，收入减少−资产的重新定价（如化石燃料的储备、土地估值、证券估值）转型风险：声誉−消费者偏好的转变−某些行业的污名化−利益相关方的担忧增加或负面反馈−由于商品/服务需求的减少，收入减少−由于生产能力下降（如计划审批拖延、供应链中断），收入减少−由于劳动力管理和规划（如吸引和挽留员工）的负面影响，收入减少−可用资金的减少物理风险：短期−极端天气（如飓风和洪水）恶劣程度的增加物理风险：长期−降水模式的变化和气候模式的极端波动−平均气温不断上升−海平面不断上升−由于生产能力下降（如运输困难、供应链中断），收入减少−由于对劳动力的负面影响（如健康、安全、缺勤），收入减少和成本增加−现有资产的注销和提前报废（如在极端天气“高发”地区对财产和资产的损坏）−运营成本的增加（如水电厂的供水不足、核电站和火电厂缺乏足够的冷却水）−资金成本的增加（如设备损坏）−销售/产出降低引起的收入减少−保险费提高以及极端天气“高发”地区资产可投保险种减少的可能性类型气候相关机遇潜在财务影响资源效率−使用更有效率的运输模式−使用更有效率的生产和配送流程−使用回收品−搬到节能效率更高的建筑物−减少用水和消耗−降低运营成本（例如，通过效率提升和降低成本）−生产能力提高，从而增加收入固定资产价值的增加−固定资产的价值增加（如：节能效率等级高的建筑）−劳动力管理和规划的收益（例如，健康水平和安全条件的改善、员工的满意度）而带来的成本下降能源来源−使用低排放的能源−使用政策支持激励−使用新技术−参与碳市场−转向分散的能源产生−运营成本的降低（例如，通过使用最低成本的减排方法）−减少未来化石燃料价格上涨带来的影响−减少温室气体的排放，从而减少对碳排放成本变化的敏感性−低排放技术投资的回报−可用资金的增加（例如，越多的投资者青睐低排放的制造商）−声誉变好使产品/服务的需求增加产品和服务−低排放物品和服务的发展和/或扩张−发展适应气候变化的需求（如保险风险转移产品和服务）−通过研发和创新开发新产品或服务−多元化经营的能力−消费者偏好的转变−对低排放产品和服务的需求增加使收入增加−通过适应需求的新解决方案增加收入（如保险中的风险转嫁产品和服务）−符合消费者偏好的转变而处于更好的竞争位置，使收入增加市场−进入新市场−使用公共部门的激励措施−进入需要保险覆盖的新资产和地区−通过进入新市场（如和政府、开发银行合作）增加了收入−增加金融资产的多元化（如绿色债券和基础设施）韧性−参与可再生能源项目，使用节能措施−资源替代/多样化−通过风险抵御项目提高市场估值（如基础设施、土地、建筑）−提高在各种条件下供应链的可靠性和经营能力−通过新产品和服务确保韧性，从而增加收入本中金公司研报由yin.wang@cicc.com.cn下载精选研报纪要杂志＋V入群：up0668899请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明22企业ESG管理模式我们将企业ESG管理模式归纳为组织架构与责任设置、资源分配方案、制度建设、目标设定与考核体系四要素。企业ESG管理模式呈现出自上而下的运作特点，也再次印证了我们关于领导力与治理重要性的论述。组织架构与责任设置我们认为，企业应当结合自身经营特点来设置ESG管理模式中的组织架构。Ashley（2021）等人提出ESG组织架构设置应当从企业自身因素出发，包括：企业的业务类型和所处行业；董事会构成和领导层文化；董事会委员会的结构、组成、职责范围和工作量；公司现有的ERM计划相关流程和做法；ESG相关职能领域；特定ESG问题对公司的重要性；专业的管理知识和人员配置32。KPMG以治理层、管理层和运营层的结构提出了ESG治理结构模式。图表19：ESG治理结构示意图资料来源：KPMG，中金公司研究部国际ESG准则与地区监管机构在制定企业ESG管理要求时，通常认为董事会作为企业最高治理机构，应当在ESG管理中承担决策与监督责任。董事会对ESG议题的管理和监督可以由全体董事会、现有的董事会委员会或新成立的ESG专业委员会负责，或者由全体董事会与一个或多个董事会委员会共同分责，或者直接由多个董事会委员会共同分责。例如，香港交易所《ESG报告指引》规定董事会对发行人的ESG策略及报告承担所有责任；新加坡交易所《可持续报告指南》规定董事会对发行人的可持续发展报告负有最终责任，董事会在ESG方面的职责还包括：确定对业务具有重要意义的ESG因素，确保重要ESG因素得到监控和管理，确保持续监督ESG因素情况并进行妥善管理。COSO委员会认为董事会对ESG风险管理负有32https://corpgov.law.harvard.edu/2021/11/10/esg-governance-board-and-management-roles-responsibilities/本中金公司研报由yin.wang@cicc.com.cn下载精选研报纪要杂志＋V入群：up0668899请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明23主要责任，可以通过在董事会章节中提及ESG相关风险或议题等方式加强董事会ESG相关风险意识。图表20：加强董事会ESG相关风险意识的方法资料来源：COSO，WBCSD，中金公司研究部董事会可以将ESG议题管理的部分事项职责授权给现有的经营管理层或者部门，或者任命专职管理职务（如ESG负责人、首席可持续发展官）专门负责ESG议题管理，要求该职务持有人向总经理或董事会汇报。经营管理层或ESG专职负责人可以按照授权流程继续向下授权，将具体ESG议题的管理责任落实到部门、工作小组或员工。资源分配方案企业ESG管理模式的实现离不开资源的分配与投入。通常来说，企业内部的可用资源包括财务资源、物理资源、人力资源与智力资源等。引入ESG管理模式意味着短期内企业制度建设成本增加，因此在进行资源分配时企业需要评估不同ESG事项的重要次序（也就是进行ESG议题的重要性分析），并且对不同议题的资源投入进行成本收益分析。我们建议，企业在制定ESG议题管理的资源分配方案时，对资源类型的界定可以参考<IR>框架对资本的分类，包括财务资本、制造资本、智力资本、人力资本、社会与关系资本、自然资本。使用国际综合报告委员会（IIRC）制定的<IR>框架中的六项资本分类有助于企业对既有资源进行全面盘点和统筹，按照资源类型与ESG议题的相关程度进行合理分配，也便于对资源投入回报率进行定期评估。企业若决定采用<IR>框架进行可持续信息披露，则可以实现资源分配、议题执行与信息披露一系列流程的体系化管理。本中金公司研报由yin.wang@cicc.com.cn下载精选研报纪要杂志＋V入群：up0668899请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明24图表21：<IR>框架六项资本分类资料来源：IIRC，中金公司研究部制度建设、目标设定与考核体系企业确定资源分配方案后，需要结合ESG议题重要性分析的结果建设落实相关制度、设定目标与绩效考核体系，确保企业ESG管理体系有章可循，责任界定清晰。企业应当就董事会或经营管理层确认的每项ESG重要性议题，设定短期、中期或长期范围内的目标。目标表述可以采用定量或定性的方式，也可以采用一次性或分阶段的设定方式。ESG议题的目标方向应当与企业战略规划保持一致，并且与财务目标无冲突。ESG议题目标落实到部门、工组小组或员工个人层面时，须形成具体、可衡量、可操作的关键绩效指标（KeyPerformanceIndicator，KPI）或目标和关键成果（ObjectivesandKeyResults，OKR）。ESG议题管理的绩效表现描述需要将前期设定的目标作为背景信息，来判断设定目标的完成程度，并对该议题的责任主体实施奖惩措施。企业还可以将ESG议题管理的总体绩效表现与董事会成员或经营管理层成员的薪酬制度挂钩，体现领导层对ESG管理体系的监督责任。合理的绩效考核系统可以帮助企业以前期目标为基准，通过不同企业之间的横向比较与不同时期之间的纵向比较来确定ESG议题落实情况。企业的绩效考核将可持续发展风险和机遇，与战略、组织风险、运营指标、绩效指标、绩效激励等指标联系起来，可以为ESG管理体系的持续创新提供动力。企业ESG信息披露信息披露是企业向投资者等利益相关方就ESG实践情况进行沟通的过程。企业基于监管机构、股东及其他投资者、社会公众等利益相关方的对企业信息公开的要求，以定期报告或不定期报告的方式，通过年度报告、ESG报告（可持续报告或社会责任报告）、政府指定平台、公司官网可持续相关栏目等方式披露ESG信息。其中ESG报告是企业集中披露ESG绩效信息的常见形式，披露频率通常为每年一次，报告周期与企业财务年度周期保持一致。对上市公司而言，ESG信息披露属于企业信息披露体系的一部分，因此上市公司的ESG报告与年报一样需要经过董事会的审核和通过。与年报不同，ESG报告没有进行独立外部审计或鉴证的强制要求。企业编制ESG报告时，通常会参考GRI标准、TCFD建议等国际ESG准则与当地监管的ESG披露要求或指南。参考现有ESG标准或要求有助于企业以结构化方式披露ESG信息，提高ESG信息披露的质量。本中金公司研报由yin.wang@cicc.com.cn下载精选研报纪要杂志＋V入群：up0668899请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明25企业针对ESG信息披露进行内部控制制度建设有助于提高企业ESG报告质量，不过WBCSD发现ESG信息通常不会受到与财务信息相同级别或同等严格程度的内部控制约束。COSO在《内部控制：综合框架提高对可持续发展绩效数据的信心》报告中总结了企业在审查内部以及外部披露可持续信息时需要考虑的关键因素。图表22：ESG数据治理的注意事项资料来源：COSO，中金公司研究部ESG信息披露范围考虑因素内部-组织对可持续发展相关数据资产的创建、收集、验证、存储、使用、归档和删除是否符合其数据治理政策或战略？-相关、可靠的可持续发展信息是否已整合到现有的管理披露系统、流程和报告中？如果是，管理层是否积极利用这些信息来开展业务？如果不是，为什么不是？-数据沿袭（与其原始来源的连接）是否在整个信息系统和供应链中得到维护？-组织是否利用科技来建立和维护数据沿袭、信息访问和到源数据的连接？如果没有，它可以轻易做到吗？-可持续性信息和其他类型的信息之间是否保持/保留了相关的联系和依赖关系？-多久收集一次关键的可持续性数据？该数据是否可以用适时并节省成本的方式在内部收集和披露？-在适当的情况下，重要的可持续发展信息是否被整合到支持管理决策的关键分析中，例如与资源分配、产品开发、并购、合规和风险管理相关的分析？-员工和供应链合作伙伴的激励措施是否与组织的可持续发展报告目标一致？外部-关键的可持续发展信息是否已集成到现有的披露系统或ERP平台中？如果没有，它可以很容易地合并吗？或者是否可以围绕当前或其他可靠的系统和平台建立有效的控制？-是否在整个组织内制定了统一正式的政策，以帮助确保可靠的可持续发展数据的收集、验证、分析和披露/交流？-组织是否就关键可持续发展信息的收集、验证和报告/交流建立并传达了明确的所有权和责任？-组织的可持续发展披露和沟通流程是否有据可查，包括防止或发现错误陈述的控制措施？-是否已聘请内部审计、合规团队、首席财务官团队或相关第三方（如外部鉴证提供商）来审查关键可持续发展信息、支持流程和内部控制系统的质量？-对数据质量有多少信心？本中金公司研报由yin.wang@cicc.com.cn下载精选研报纪要杂志＋V入群：up0668899请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明26ESG和企业价值管理企业价值管理理论（ValueBasedManagement，VBM）从20世纪90年代以来得到广泛传播与应用。企业价值管理理论包含三要素——“价值创造”：提高企业价值，使未来价值最大化的战略；“价格管理”：公司治理、变革管理、组织文化、沟通、领导力；“价值评估”：经济增加值（EconomicValueAdded，EVA）、市场增加值（MarketValueAdded，MVA）、DCF、托宾Q值、价值派模型（piemodel）等一系列价值评估方法33。Gordon（2022）将企业价值管理理论总结为九个要素的规划与实践，包括愿景与使命、公司层面和竞争战略等。图表23：企业价值管理理论资料来源：Gordon《企业价值管理》（2022），中金公司研究部虽然企业价值管理理论强调股东利益的最大化，但企业价值管理理论也重视企业的可持续发展能力。首先，企业的可持续发展体现了长期性。对企业价值进行估算的前提假设是企业始终处于经营状态。企业持续生存是保障股东利益的前提，也是社会可持续发展的重要基础。其次，企业的可持续发展包含了对未来企业价值的预期。由于企业价值是通过未来时期里经营活动现金流量折现计算而得出，因此长期的战略性投资决策对未来现金流有较大影响。随着企业价值管理理论和公司治理理论的发展，企业价值创造的内涵也逐渐扩展至组织的所有利益相关者，这与利益相关方理论存在相似性。ESG强调企业可持续经营和利益相关方沟通，具备“财务重要性”与“环境社会重要性”的双重重要性属性（DoubleMateriality）。ESG原则与广义上的企业价值管理内涵高度契合，奠定了研究ESG与企业价值两者关系的理论基础。ESG和企业财务表现我们发现，随着投资者、企业、监管机构等ESG利益相关方对ESG理念的理解程度和实践程度不断加深，ESG对企业财务绩效的影响效果也逐渐显现出来。33https://www.valuebasedmanagement.net/faq_what_is_value_based_management.html本中金公司研报由yin.wang@cicc.com.cn下载精选研报纪要杂志＋V入群：up0668899请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明27从20世纪60年代开始，欧美国家的部分投资者开始了对社会责任投资（SocialResponsibilityInvesting）的探索。这些投资者关注当时社会背景下日益严重的工业污染和生态破坏问题，认为企业经营产生的环境社会负外部性影响需要依靠外部力量进行调节，因此主动将企业经营的伦理意识和社会责任履行情况融入投资决策当中，投资于符合一定社会道德准则的企业。早期的社会责任投资行为从一定程度上纠正了企业经营对环境和社会产生的负外部性，体现了部分投资者的伦理价值观，是对企业真实价值的初步探索。但是，由于社会责任投资者数量有限，而且将社会责任纳入投资决策多数基于主观判断或定性分析，没有形成严谨的投资逻辑论证方法，社会责任投资行为在当时尚未能够对企业管理模式和财务结果产生显著影响。进入21世纪以来，有更多投资者注意到非财务风险对企业管理和投资分析的影响，加上投资研究方法的积累，责任投资实践更为广泛。2004年，联合国全球契约组织（UNGC）在《WhoCaresWins（关怀者胜）》报告中首次提出ESG的概念，体现企业的环境、社会和公司治理表现之间的相互关联性；并且提出随着越来越多的分析师和基金经理开始尝试将环境和社会因素整合到投资过程中、行业内ESG意识不断提高、投资者也针对ESG产品和服务提出更明确的需求，ESG投资实践具备较成熟的条件34。因此报告建议金融机构和分析师应该把ESG因素与行业分析相结合，将ESG系统性地整合至投资分析中，验证ESG因素与财务表现之间的关系。ESG发展过程中的另一重要事件是2006年UNPRI成立，带动全球金融机构凝聚共识，为ESG投资实践提供指引。在国际组织、地区监管机构、金融机构等组织的带动下，ESG投资在全球范围内的影响力不断扩大。投资者对ESG投资价值的认可不仅体现在ESG创造企业长期价值的能力，还体现在为公司带来短期收益上。麦肯锡在2020年发布的报告《ESG溢价：关于价值和绩效的新视角》中披露了对专业投资者在2009年与2019年就ESG是否创造价值进行调查的对比结果35。此项调查将环境、社会与治理因素区分开来，并且将股东价值进一步划分为短期价值和长期价值。从反馈结果来看，专业投资者整体对于ESG能够创造短期和长期价值的认可程度越来越高，受访者更为认可环境方向为公司带来长期的价值，以及公司治理层面为公司带来的短期收益。对于传统视角下产生效益较慢的环境项目，受访者也越来越认可其短期价值。在关于受访者认为ESG对企业财务表现最显著影响渠道的单向调查中，与2009年相比，认可程度出现显著提升的影响渠道包括通过良好的治理表现达到社会预期、提高企业的竞争地位、提高融资能力三个方面，说明ESG对企业的社会评价、市场竞争力和融资能力的积极影响逐年得到验证。34https://documents.worldbank.org/en/publication/documents-reports/documentdetail/280911488968799581/who-cares-wins-connecting-financial-markets-to-a-changing-world35https://www.mckinsey.com/~/media/McKinsey/Business%20Functions/Sustainability/Our%20Insights/The%20ESG%20premium%20New%20perspectives%20on%20value%20and%20performance/The-ESG-premium-New-perspectives-on-value-and-performance.ashx本中金公司研报由yin.wang@cicc.com.cn下载精选研报纪要杂志＋V入群：up0668899请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明28图表24：受访者认为ESG对企业财务表现最显著的影响渠道注：2009年受访的专业投资者数量为136，2019年受访的专业投资者数量为342资料来源：麦肯锡《ESG溢价：关于价值和绩效的新视角》（2020年），中金公司研究部ESG对企业财务的影响可能来自资产负债表、利润表和现金流量表中不同科目的影响。SASB标准提出ESG绩效对企业财务表现的影响可以通过收入、成本、资产与负债、资本成本四个渠道进行分析，SASB在确定行业重要性议题流程中同样使用了此分析方法。我们结合SASB提出的四个财务影响机制进行补充。图表25：ESG绩效对企业财务表现的影响机制资料来源：SASB，中金公司研究部补充整理企业财务绩效通常可以用ROA、ROE等短期财务指标和托宾Q值作为长期财务指标进行衡量。Friede，Busch和Bassen在2015年发表的《ESG和财务绩效：来自2000多项实证研究的综合证据》统计了从1970年到2014年间近2200篇ESG相关研究，发现90%的研究论文结果显示ESG与企业财务绩效之间存在非负向关系，62.6%的研究论文结果显示ESG与企业财务绩效之间存在正向关系36。36https://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=2699610本中金公司研报由yin.wang@cicc.com.cn下载精选研报纪要杂志＋V入群：up0668899请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明29图表26：ESG与财务绩效关系的论文统计结果资料来源：Friede，Busch和Bassen《ESG和财务绩效：来自2000多项实证研究的综合证据》（2015年），中金公司研究部ESG和企业估值ESG因素可能通过影响资产负债表、利润表以及现金流量表中的要素，从而对企业估值产生影响。将ESG因素纳入企业估值可以将企业的财务绩效与非财务绩效进行结合分析，帮助投资者判断企业的真实价值。国际评估准则理事会（InternationalValuationStandardsCouncil，IVSC）在《ESG与商业估值》的一份展望报告中提到ESG因素已经成为投资者等资本提供者和企业等资本使用者在资本配置过程中的核心原则37。一方面，机构投资者利用ESG投资策略进行筛选以提高投资回报；另一方面，企业管理层开始将ESG因素纳入企业预算流程，提高企业财务绩效的可持续性。国际评估准则理事会在该报告中列举了ESG因素对企业估值的影响方式，并且提出ESG信息的意义不仅仅是“非财务信息”，而且还是“财务预示信息”（pre-financialinformation），可以帮助长期投资者判断避险资产价值因素。37https://www.ivsc.org/perspectives-paper-esg-and-business-valuation/本中金公司研报由yin.wang@cicc.com.cn下载精选研报纪要杂志＋V入群：up0668899请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明30图表27：ESG因素对企业估值的影响资料来源：国际评估准则理事会，中金公司研究部Pedersen,Fitzgibbons和Pomorski（2021）在《负责任投资：ESG有效前沿》一文中提出贴现现金流模型中的现金流渠道、特殊风险渠道和估值渠道三种影响机制38。他们使用MSCIESG评级数据和企业的财务数据作为自变量与因变量，来验证ESG信息对公司估值的影响。研究结果表明，公司的ESG表现可以通过其系统性风险状况（表现为较低的资本成本和较高的估值）和其特殊的风险状况（表现为较高的盈利能力和较低的尾部风险敞口）传递到其估值和财务绩效。图表28：ESG绩效影响估值的现金流渠道、特殊风险渠道和估值渠道资料来源：Pedersen,Fitzgibbons和Pomorski《负责任投资：ESG有效前沿》（2021年），中金公司研究部38https://www.sciencedirect.com/science/article/pii/S0304405X20302853本中金公司研报由yin.wang@cicc.com.cn下载精选研报纪要杂志＋V入群：up0668899请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明31普华永道ESG估值白皮书《ESG估值：赋能全面绿色转型，推动可持续发展战略实施》中对如何基于ESG关键因子对传统估值方法进行修正进行了说明。此方法在收益途径、市场途径和成本途径传统估值理论渠道中体现了ESG因素的影响。虽然现在的条件下难以在传统估值模型中逐一量化ESG关键因子的影响，但可以适度在各种估值方法中体现ESG对企业价值的影响。图表29：基于ESG关键因子对传统估值方法进行修正资料来源：普华永道，中金公司研究部ESG和舆情影响舆情是在一定的社会空间内，多数社会公众产生和持有的社会态度，其发展周期具有一定的规律。大众媒体和社交媒体对信息的快速传播推动了ESG舆情热点的形成，也提高了公众对ESG议题的关注度。具有良好ESG绩效的企业通过媒体传播可以在更大范围内进行利益相关方沟通，将ESG绩效转化为企业市场声誉和品牌影响力。反之，媒体对企业在ESG方面的不当行为或者不作为进行报道可能会造成负面影响，形成企业声誉风险事件，导致行政监管机构处罚影响投资者信心，甚至影响上市公司短期内股价波动。ESG舆情对企业ESG评级的影响由于ESG舆情作为另类数据信息可以对企业的ESG绩效进行信息补充，ESG舆情数据在主流的ESG评级体系中承担重要角色。ESG评级建立之初，评级机构受制于信息来源渠道有限性，一般只能够针对年报或ESG报告发布的信息进行年度ESG评级活动。随着数据处理技术和ESG舆情监测系统的升级，如今ESG评级更新的频次已经提升到了季度、月度甚至是周度。国内外各ESG评级机构对ESG舆情信息的分析方法、影响路径、调整评级结果的认知不完全相同，但大多数评级机构都在评级框架中考虑了舆情信息的使用。MSCI作为ESG评级机构，在环境、社会和治理支柱层面分别设置风险敞口和风险管理两个角度来评估关键议题的表现，ESG舆情主要影响企业风险管理。在风险管理项上，MSCI通常评估一些ESG舆情监测到的争议案例，用于确定企业特定议题的ESG风险管理是否存在结构性问题。此外ESG舆情还会影响到MSCI议题权重的分配，发生严重或非常严重的争议事件将被视为具有较大影响的ESG议题。如果观察到某个行业中的多数公司在某个领域内舆情争议事件频发，那么MSCI也会在评级框架中提高该领域对应ESG议题的评分权重。Refinitiv同样也是国际ESG评级机构，它将ESG舆情影响的争议分数与传统ESG剥离，在ESG评分基础上设立了ESGC（ESGControversy）评分。Refinitiv的ESG争议分数将关注本中金公司研报由yin.wang@cicc.com.cn下载精选研报纪要杂志＋V入群：up0668899请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明3223个ESG舆情主题，将最近的舆情争议事件反映在近期评估活动中，分数评分为0到100分。为了调和因企业市值差异带来的ESG舆情关注度的不同，Refinitiv引入了严重性权重，经过调整的公司ESG争议事件表现会在同行业内用百分位排名法进行赋分。ESG舆情对股价的影响ESG舆情对于股价短期影响的基本原理与其他事件的冲击类似，即在有效市场假设前提下，单一事件造成的冲击，可以迅速反映在公司的股价波动中。存在正向效应的事件会对公司股价有正面影响，股价呈现正向超额收益，反之则呈现负向收益。尽管对于这种超额收益产生的时间点、持续时间、是否显著存在一系列的争议，但事件研究法本身是研究此类影响的有效工具。ESG舆情事件既可以影响公司经营生产的基本面，也可以影响整体市场的投资情绪。Derrien等（2021）在《ESG新闻事件，未来现金流和公司价值》39中研究负面ESG消息将如何影响分析师对盈利预测的修正。借用全球数据样本和事件研究法，研究者发现在发生负面ESG事件后，短期（一个季度）和长期（三年）的盈利预测的显着下调。结果表明，这些向下修正是由于对未来销售预测的负面修正，分析师预计消费者会对不断恶化的ESG表现做出负面反应。这种负面反应不仅体现在分析师预估的EPS下调，还体现在事件发生后目标股价的下滑。文章指出ESG新闻对股价的负面影响大部分可以用盈利预测的变化来解释，而估值所隐含的贴现率在负面ESG新闻事件之前和之后没有变化。避免负面ESG事件是公司重要的风险管理策略，对公司的长期收益有重大影响。39Derrien等（2021年）《ESG新闻事件，未来现金流和公司价值》.https://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=3903274本中金公司研报由yin.wang@cicc.com.cn下载精选研报纪要杂志＋V入群：up0668899法律声明一般声明本报告由中国国际金融股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但中国国际金融股份有限公司及其关联机构（以下统称“中金公司”）对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供投资者参考之用，不构成对买卖任何证券或其他金融工具的出价或征价或提供任何投资决策建议的服务。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐或投资操作性建议。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，自主审慎做出决策并自行承担风险。投资者在依据本报告涉及的内容进行任何决策前，应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，并就相关决策咨询专业顾问的意见对依据或者使用本报告所造成的一切后果，中金公司及/或其关联人员均不承担任何责任。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断，相关证券或金融工具的价格、价值及收益亦可能会波动。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。在不同时期，中金公司可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。本报告署名分析师可能会不时与中金公司的客户、销售交易人员、其他业务人员或在本报告中针对可能对本报告所涉及的标的证券或其他金融工具的市场价格产生短期影响的催化剂或事件进行交易策略的讨论。这种短期影响的分析可能与分析师已发布的关于相关证券或其他金融工具的目标价、评级、估值、预测等观点相反或不一致，相关的交易策略不同于且也不影响分析师关于其所研究标的证券或其他金融工具的基本面评级或评分。中金公司的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。中金公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。中金公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见不一致的投资决策。除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现。过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示。我们不承诺也不保证，任何所预示的回报会得以实现。分析中所做的预测可能是基于相应的假设。任何假设的变化可能会显著地影响所预测的回报。本报告提供给某接收人是基于该接收人被认为有能力独立评估投资风险并就投资决策能行使独立判断。投资的独立判断是指，投资决策是投资者自身基于对潜在投资的目标、需求、机会、风险、市场因素及其他投资考虑而独立做出的。本报告由受香港证券及期货事务监察委员会监管的中国国际金融香港证券有限公司（“中金香港”）于香港提供。香港的投资者若有任何关于中金公司研究报告的问题请直接联系中金香港的销售交易代表。本报告作者所持香港证监会牌照的牌照编号已披露在报告首页的作者姓名旁。本报告由受新加坡金融管理局监管的中国国际金融（新加坡）有限公司(“中金新加坡”)于新加坡向符合新加坡《证券期货法》定义下的合格投资者及/或机构投资者提供。本报告无意也不应直接或间接地分发或传递给新加坡的任何其他人。提供本报告于合格投资者及/或机构投资者,有关财务顾问将无需根据新加坡之《财务顾问法》第45条就任何利益及/或其代表就任何证券利益进行披露。有关本报告之任何查询，在新加坡获得本报告的人员可联系中金新加坡持牌代表。本报告由受金融行为监管局监管的中国国际金融（英国）有限公司（“中金英国”）于英国提供。本报告有关的投资和服务仅向符合《2000年金融服务和市场法2005年（金融推介）令》第19（5）条、38条、47条以及49条规定的人士提供。本报告并未打算提供给零售客户使用。在其他欧洲经济区国家，本报告向被其本国认定为专业投资者（或相当性质）的人士提供。本报告由中国国际金融日本株式会社（“中金日本”）于日本提供，中金日本是在日本关东财务局（日本关东财务局长（金商）第3235号）注册并受日本法律监管的金融机构。本报告有关的投资产品和服务仅向符合日本《金融商品交易法》第2条31项所规定的专业投资者提供。本报告并未打算提供给日本非专业投资者使用。本报告亦由中国国际金融股份有限公司向符合日本《金融商品交易法施行令》第17条第3款第1项及《金融商品交易法》第58条第2款但书前段所规定的日本金融机构提供。在该情形下，本报告有关的投资产品和服务仅向日本受监管的金融机构提供。本报告将依据其他国家或地区的法律法规和监管要求于该国家或地区提供。本中金公司研报由yin.wang@cicc.com.cn下载精选研报纪要杂志＋V入群：up0668899特别声明在法律许可的情况下，中金公司可能与本报告中提及公司正在建立或争取建立业务关系或服务关系。因此，投资者应当考虑到中金公司及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。与本报告所含具体公司相关的披露信息请访问https://research.cicc.com/footer/disclosures，亦可参见近期已发布的关于该等公司的具体研究报告。中金研究基本评级体系说明：分析师采用相对评级体系，股票评级分为跑赢行业、中性、跑输行业（定义见下文）。除了股票评级外，中金公司对覆盖行业的未来市场表现提供行业评级观点，行业评级分为超配、标配、低配（定义见下文）。我们在此提醒您，中金公司对研究覆盖的股票不提供买入、卖出评级。跑赢行业、跑输行业不等同于买入、卖出。投资者应仔细阅读中金公司研究报告中的所有评级定义。请投资者仔细阅读研究报告全文，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠评级来推断结论。在任何情形下，评级（或研究观点）都不应被视为或作为投资建议。投资者买卖证券或其他金融产品的决定应基于自身实际具体情况（比如当前的持仓结构）及其他需要考虑的因素。股票评级定义：跑赢行业（OUTPERFORM）：未来6~12个月，分析师预计个股表现超过同期其所属的中金行业指数；中性（NEUTRAL）：未来6~12个月，分析师预计个股表现与同期其所属的中金行业指数相比持平；跑输行业（UNDERPERFORM）：未来6~12个月，分析师预计个股表现不及同期其所属的中金行业指数。行业评级定义：超配（OVERWEIGHT）：未来6~12个月，分析师预计某行业会跑赢大盘10%以上；标配（EQUAL-WEIGHT）：未来6~12个月，分析师预计某行业表现与大盘的关系在-10%与10%之间；低配（UNDERWEIGHT）：未来6~12个月，分析师预计某行业会跑输大盘10%以上。研究报告评级分布可从https://research.cicc.com/footer/disclosures获悉。本报告的版权仅为中金公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发、翻版、复制、刊登、发表或引用。V190624编辑：金灿本中金公司研报由yin.wang@cicc.com.cn下载精选研报纪要杂志＋V入群：up0668899北京中国国际金融股份有限公司中国北京建国门外大街1号国贸写字楼2座28层邮编：100004电话：(86-10)65051166传真：(86-10)65051156上海中国国际金融股份有限公司上海分公司上海市浦东新区陆家嘴环路1233号汇亚大厦32层邮编：200120电话：(86-21)5879-6226传真：(86-21)5888-8976深圳中国国际金融股份有限公司深圳分公司深圳市福田区益田路5033号平安金融中心72层邮编：518048电话：(86-755)8319-5000传真：(86-755)8319-9229香港中国国际金融（香港）有限公司香港中环港景街1号国际金融中心第一期29楼电话：(852)2872-2000传真：(852)2872-2100东京中国国际金融日本株式会社〒100-0005東京都千代田区丸の内３丁目２番３号丸の内二重橋ビル２１階Tel:(+813)32016388Fax:(+813)32016389旧金山CICCUSSecurities,Inc.SanFranciscoBranchOfficeOneEmbarcaderoCenter,Suite2350,SanFrancisco,CA94111,USATel:(+1)4154934120Fax:(+1)6282038514纽约CICCUSSecurities,Inc32ndFloor,280ParkAvenueNewYork,NY10017,USATel:(+1-646)7948800Fax:(+1-646)7948801新加坡ChinaInternationalCapitalCorporation(Singapore)Pte.Limited6BatteryRoad,#33-01Singapore049909Tel:(+65)65721999Fax:(+65)63271278伦敦ChinaInternationalCapitalCorporation(UK)Limited25thFloor,125OldBroadStreetLondonEC2N1AR,UnitedKingdomTel:(+44-20)73675718Fax:(+44-20)73675719法兰克福ChinaInternationalCapitalCorporation(Europe)GmbHNeueMainzerStraße52-58,60311Frankfurta.M,GermanyTel:(+49-69)244373560本中金公司研报由yin.wang@cicc.com.cn下载精选研报纪要杂志＋V入群：up0668899