电力请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明1/35电力2025年02月19日投资评级：看好（维持）行业走势图数据来源：聚源《电力系统转型持续推进，兼具周期红利成长属性—电力行业2025年度投资策略》-2024.11.8《电力系统转型持续推进，兼具周期红利成长属性—电力行业2025年度投资策略》-2024.11.7《核电加快常态化核准，清洁基荷电源支撑电力转型—行业投资策略》-2024.9.24政策助力预期企稳，静待绿电触底回升——行业投资策略周磊（分析师）zhoulei1@kysec.cn证书编号：S0790524090002政策助力绿电行业预期企稳，悲观预期或已充分定价，期待正向边际变化2020年“双碳”目标提出后，绿电行业经历起伏；2024年国家多部门密集出台电力相关政策，涉及绿色电力证书、电力系统调节能力等多方面，同时高层对大基地与外送通道的态度转为有序推进，为新能源发电运营商提供了更加稳定和可预测的市场环境。2024年内新能源发电行业整体止跌企稳。2025年全国能源工作会议提出，完善新能源消纳和调控政策措施，稳妥推动新能源参与电力市场，合理保障新能源收益。当前市场对于新能源发电板块电量/电价的预期或已充分定价，绿证、补贴等相关政策落地有望带来正向边际变化。量价承压、综合供电成本提高，新能源发电行业有望触底企稳电量：源网建设进度不一致导致三北地区新能源消纳承压，多省利用率逼近90%红线，限电导致电量不确定性增加。电价：有序入市，市场化电价承压；2023年起，由于来水转丰、煤价下跌、火电机组新增投运，多省市场化电价持续下行，带动新能源市场化电价下跌；同时由于新能源发电日内出力不稳定的特性，多省/区绿电市场化电价承压。成本：投资成本下降空间有限，调节需求提高导致新能源发电综合供电成本提高。基准情景下，风电、光伏LCOE分别为192、188元/兆瓦时，配储比例每增加10%×1h，风电、光伏供电成本分别增加7.2、12.5元/兆瓦时。新能源发电利润空间压缩，或将逐步倒逼行业回归平稳发展，利润率维持合理水平，公用事业属性有望逐步回归。补贴欠款问题有望得到解决，改善新能源发电行业现金流可再生能源补贴长期存在缺口，可再生能源电价附加征收不足。目前补贴总需求已收口，通过发债解决补贴问题具备可行性。2022年三部委授权两大电网成立结算公司统筹解决补贴问题。若补贴欠款得以解决，企业现金流将大幅改善。此前补贴计入营收却拨付滞后，企业需按含补贴利润缴税且资本开支压力大，分红受限。补贴到位后，企业现金流和分红能力将得到有效提升。PB-ROE体系有效性恢复，关注行业基本面正向边际变化2024年新能源发电行业PB-ROE估值体系有效性恢复，ROE对上市公司估值解释力增强。绿证市场上，碳-电市场打通及碳排双控考核收紧，有望推动绿证价格上涨。消纳层面，电网加大投资与政策协同，缓解三北地区消纳压力。补贴问题解决的预期也为行业发展注入动力。在此背景下，建议关注行业上市公司ROE水平及可持续性。从出力特性曲线来看，风电日内出力分布更均匀，量价压力相对更小，建议关注A/H股资产质量优秀、盈利能力稳定的风电运营商。受益标的：大唐新能源(H)、龙源电力(H)、中国电力(H)、中广核新能源(H)、新天绿色能源(H)、浙江新能、嘉泽新能、节能风电、三峡能源、中闽能源等。风险提示：装机容量增长不及预期；电网及灵活性资源建设不及预期；市场化电价波动风险；风光制造业价格波动风险；可再生能源补贴回款风险。-10%0%10%19%29%2024-022024-062024-10电力沪深300相关研究报告行业研究行业投资策略开源证券证券研究报告行业投资策略请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明2/35目录1、能源转型有序推进，绿电行业有望触底回升.........................................................................................................................42、收入：多因素交织，新能源发电量价均承压.........................................................................................................................62.1、装机容量：装机承诺提前兑现，多省超额完成十四五装机目标..................................................