煤炭2025年度策略报告：或跃在渊[Table_ReportTime]2025年1月6日请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com2证券研究报告行业研究[Table_ReportType]行业投资策略[Table_StockAndRank]煤炭开采投资评级看好上次评级看好左前明：能源行业首席分析师执业编号：S1500518070001联系电话：010-83326712邮箱：zuoqianming@cindasc.com高升：能源、钢铁行业联席首席分析师执业编号：S1500524100002邮箱：gaosheng@cindasc.com信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCO.,LTD北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座邮编：100031[Table_Title]煤炭2025年度策略报告：或跃在渊[Table_ReportDate]2025年1月6日本期内容提要:[Table_Summary]◆本轮煤炭景气周期并未结束，板块仍具成长空间。2021年以来煤炭板块成为资本市场中累计获得投资回报最为突出的方向，各年度也均获得良好收益（以申万煤炭指数为例，自2021年1月1日至2024年12月24日，累计涨幅68%，分年度涨幅为40%/11%/4%/3.5%），期间既有煤价上涨的催化也有估值的修复抬升，但整体走势波动中拾阶而上，并在每次调整中均存在对煤价判断和估值空间的分歧。产生分歧的根本原因在于对煤炭产能周期的理解和价值修复空间的认识差异，尤其是煤炭价格中枢连续三年调整的当下。后市如何展望？在煤炭兜底保障国家能源安全的大格局下，基于我们对煤炭产能周期、成本曲线、重置成本、历史复盘、新疆煤炭产业等深度研究，考虑到中央提出的“加强超常规逆周期调节，全方位扩大国内需求”重点工作，我们认为应从更宽视角、更长维度来审视煤炭的投资价值，煤炭板块依旧具有成长空间，有望持续兑现估值的系统性抬升，其核心在于行业仍处于高景气周期，刚性的供给、弹性的需求、韧性的煤价，有望带来优质煤企长久期的价值创造与估值修复。◆煤炭供需基本面并未根本性宽松，中长期仍存供需缺口。①供给端：自2021年能源保供以来，国内原煤产量和进口量大幅增加但同比增速趋缓，进口和疆煤成为煤炭供给的重要补充（相较2022年，2024年进口煤增长约2.4亿吨，疆煤外运增长约0.6亿吨）。国内看，存量煤矿产能利用率已达满，增量新建矿井产能储备少（主要是过去在建矿井，近两年核准新建较少），主产地山西产量已达峰，陕西和内蒙基本达峰，新疆产能和产量弹性大但受运力和煤价限制，国内产量增长十分有限（2025年全国能源工作会议预计原煤产量48亿吨，同比增长0.8%/4000万吨）；进口看，近两年蒙古国和印尼产量大幅增长，欧洲、日韩在俄乌冲突后明显减少煤炭进口，导致煤炭出口总量增长且更多份额让渡至中国，叠加国内进口煤政策偏宽松和进口煤利润可观，国内进口量大幅增长。短期看海运煤市场有望见顶，欧洲港口库存已回落至俄乌冲突前水平，且进口利润明显减少甚至高卡煤价格倒挂，我们预计进口量处于峰值平台。②需求端：煤炭需求具有韧性、稳中有增，动力煤消费基本盘仍在，炼焦煤需求也整体趋稳。特别是，随着新质生产力快速发展与我国居民生活水平的稳步提升，电力消费弹性明显提升（2023/2024E，分别为1.29/1.65）,非电煤中化工需求相对旺盛（2023/2024E，分别同比增幅6%/9%），炼焦煤在基建、制造业对冲和钢铁行业废钢比下降的拉动下较大削弱了房地产下行的消极影响（2022/2023/2024E，请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com3炼焦煤消费量同比增幅2%/6%/-1%）。③供需基本面：我们预计2025年国内原煤产量净增长5000万吨/+1.1%左右，进口煤基本持平，需求增长2.0%，动态看供需存在缺口，现有库存一定程度上或可平滑供需矛盾，但仍或面临结构性区域性时段性偏紧局面。中长期看，参照2022年国家能源集团技术经济研究院研究成果，若不新建矿井，碳达峰前后国内煤炭累计供需缺口达8～10亿吨，其关键在于未来需求减量替代的同时存量煤矿也面临资源枯竭和产能退出。容易忽视的扰动因素，一是未来煤电深度调峰中度电煤耗会较大增加；二是尚未完全取得核增批复的保供矿井或面临政策性调整。值得注意的是，在当前能源保供形势看似缓和的情境下，2025年全国能源工作会议提出“推进实施能源安全新战略”，再度着重强调能源安全...