本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告1天然气行业系列研究之一乌克兰停止俄罗斯过境天然气，影响几何？2025年01月15日➢欧盟边境国家对乌克兰过境俄气的依赖度为92%。2025年1月1日，由于过境供气协议到期，俄气终止通过乌克兰向欧洲输送天然气。目前斯洛伐克是该管道天然气的主要接收国家，此外，这部分气量的使用国家还有奥地利和匈牙利。2024年前10月三个国家的天然气消费量为145亿立方米，同期欧盟通过该管道的进口量为134亿立方米，可见三个国家对俄罗斯气的依赖度达92.34%。➢假设1-Turkstream/TANAP管道进行替代：短期受运输瓶颈限制，长期管道扩建工程不确定性较高。Turkstream管道的运输能力为158亿立方米，而2024年通过该管道运往欧盟的供气量已达166亿立方米，达到能力上限；TANAP管道的运能为160亿立方米，其中约60亿立方米供应给土耳其，100亿立方米供应给欧洲，俄乌冲突后该管道向欧盟的出口量增长了38%至120亿立方米以上，且22~24年连续三年维持稳定，也达到了运输瓶颈。目前，欧盟仍未对土耳其溪管道的扩建进行表态；TANAP管道扩建的合作协议也未达成，尽管土耳其和阿塞拜疆对管道扩建态度积极，但投资费用高昂，假设一条管道的投资全部由土耳其承担，则其财政赤字负担将增加22%，因此，若欧盟方面没有明确的长期天然气需求和投资支持，两国未必能顺利投资巨额的管道基建费用。➢假设2-国际LNG进行替代：国际LNG短期不具备增加弹性，短期天然气供需紧张。俄罗斯的LNG出口已达到能力上限，原计划于2023~2024年启动的项目均在俄乌冲突后受到制裁而搁置。美国2024年前10月LNG出口同比增长1.32%，存量产能需求较强、无空闲产能替代乌克兰过境天然气；新增产能2024年仅增加20亿立方米，无法弥补该管道164亿立方米的过气量；若仅考虑短期寒潮季的需求——即年初2个月该管道输气量为25亿立方米，依然高于新产能贡献的LNG增量12亿立方米。因此，2025上半年在LNG新项目替代不足的背景下，天然气供需整体依然紧张；下半年LNG新项目逐步投产并释放产量，但考虑到欧盟面临着库存低位、需大幅补库的压力，气价中枢难以下滑。➢我们预计：2026年国际气价存在下滑压力、但底部中枢或高于疫前低位，国内外气价倒挂现象有望缓解、国内气价降幅有限。2024~2025年北美洲LNG年出口能力可增加20、602亿立方米，2026~2028年将再增加717亿立方米，中长期可承接欧盟的天然气供给缺口，从而造成气价中枢下滑。然而，考虑到欧盟采购美气的中间成本比俄气贵2美元/百万英热，TTF未来的长期中枢或高于历史，约在6.5~10美元/百万英热，同时，国内外气价倒挂现象预计有望缓解，国内气价高于TTF的差价均值约2.4美元/百万英热。➢投资建议：1）推荐天然气资源优势强的中国海油、中国石油、中国石化；2）推荐产量处于成长期的新天然气；3）TTF价格短期上涨，建议关注广汇能源；4）建议关注拥有丰富的海气资源池的新奥股份、九丰能源。➢风险提示：地缘政治风险，LNG投产进度不及预期，经济增速不及预期。重点公司盈利预测、估值与评级代码简称股价（元）EPS（元）PE（倍）评级2023A2024E2025E2023A2024E2025E600938.SH中国海油28.912.603.093.291199推荐601857.SH中国石油8.900.880.940.951099推荐600028.SH中国石化6.260.510.440.46121414推荐603393.SH新天然气28.262.473.103.741198推荐600256.SH广汇能源6.220.800.630.5581011谨慎推荐605090.SH九丰能源26.952.112.822.8913109推荐600803.SH新奥股份19.972.301.912.189109—资料来源：Wind，民生证券研究院预测;（注：股价为2025年1月14日收盘价，未覆盖公司采用wind一致预期）推荐维持评级[Table_Author]分析师周泰执业证书：S0100521110009邮箱：zhoutai@mszq.com分析师李航执业证书：S0100521110011邮箱：lihang@mszq.com分析师王姗姗执业证书：S0100524070004邮箱：wangshanshan_yj@mszq.com研究助理卢佳琪执业证书：S0100123070003邮箱：lujiaqi@mszq.com相关研究1.石化周报：欧美寒潮+美国制裁，油价大幅上涨-2025/01/112.原油板块事件点评：美国制裁俄罗斯石油行业，油价表现坚挺-2025/01/113.石化周报...