2025年煤炭行业投资策略红利当先，成长其后证券分析师：李骥执业证书编号：S0210524080008联系人：汤悦证券研究报告|行业投资策略能源开采行业评级强于大市（维持评级）2025年1月4日请务必阅读报告末页的重要声明华福证券投资要点1、行业复盘：2024年动力煤价前高后低，焦煤价格阶梯式下滑且波幅较大。煤炭年内绝对收益为正，跑输沪深300指数。2、供给情况：1）国内：强安监下前低后高，预计24全年原煤产量小幅增长，2025年增量有限。分省份看：山西峰值已到，内蒙增量放缓，陕西峰值临近，新疆增产潜力巨大。2）进口煤：2024年进口煤超预期增长，全年有望突破5.3亿吨。①动力煤：澳蒙高增，印尼放缓，俄煤下滑。2025年俄罗斯提高运价后预期下滑延续，印澳预期维持低增产速度。②焦煤：主要进口来源国全面增加，澳大利亚增幅显著，基本接近历史峰值。2025年地缘政治与价差限制增量，峰值下俄罗斯边际增量有限；中美关系不确定性增强下，美国煤炭进口可能减量。3、需求情况：1）电力需求：水电替代显著，风光延续高增，火电增量减少，2025年增速降幅有望边际改善。2）非电需求：2024年煤化工高景气度延续，随着新疆煤炭放量及煤化工投资加大，2025年耗煤量或将保持继续增长。2024年地产基建拖累，冶金及建材耗煤或继续下滑但降幅收敛，制造业用钢占比2023年已达到48%，地产基建下滑影响逐步减少，在一揽子宏观政策下预计地产基建有所改善，但2025年或仍将继续下滑，但预计降幅收敛。4、投资建议：1）供需：预期2025年供给增量有限且不确定性增大、火电有望边际改善，非电企稳，煤炭供需格局预计相较于2023-2024年小幅改善。2）煤价：2025年预计动力煤中枢价格基本持平；焦煤中枢价格或微降，一季度或出现年内低点。3）建议关注：考虑到动力煤价格整体较为平稳，优先配置资源禀赋强、成本控制得当、长协比例较高且高股息品种，如中国神华、陕西煤业、中煤能源；待煤价底部确立则可加大估值具备优势且具有成长性煤企的配置，如淮北矿业、山煤国际、广汇能源。5、风险提示：国内煤炭产能释放超预期、进口煤超预期、替代电源发电量超预期、宏观经济不及预期华福证券n1.复盘：煤价下移，回调基本充分n2.供给：增量有限且不确定性增大n3.需求：火电有望边际改善，非电企稳n4.煤价：动力煤以稳为主，焦煤先降后升n5.投资建议：红利当先，成长其后n6.风险提示目录3华福证券1.1动力煤价格：2024年波动收敛，中枢下移2024动力煤价格震荡下行。2024年动力煤价整体呈现前高后低的下滑趋势，截至2024年12月31日秦港动力煤（5500K）均价857元，较2023全年均价下滑114元（-11.7%）。数据来源：Wind，华福证券研究所2023-2024年动力煤价格复盘5006007008009001,0001,1001,2001,3002023/12023/22023/32023/42023/52023/62023/72023/82023/92023/102023/112023/122024/12024/22024/32024/42024/52024/62024/72024/82024/92024/102024/112024/12秦皇岛港:平仓价:动力末煤(Q5500):山西产供暖季全国气温偏暖，疫情影响非电煤需求，煤价下行随着复产复工，下游需求边际改善，经济预期向好，水泥、化工开工率上行，煤价开始反弹。春节后产地复工快于下游，下游需求复苏缓慢，煤价触及低位电煤进入季节性淡季，经济弱复苏，非电煤需求较弱，煤价在1000元附近震荡下行经济复苏弱，动力煤库存高位，海外煤炭库存甩货，价格探底至759元天然气价格反弹带动海外煤价上涨，煤炭安全事故导致安监趋严，供给趋紧，叠加进入9月非电煤需求上升带动煤价反弹天气转凉，日耗下行，煤价缓慢下行供暖季电厂库存坚挺，煤价高位震荡，春节节后有所上浮供暖季结束日耗下滑，开工进展慢导致非电需求弱，煤价缓慢下行后接近800时反弹安监趋严导致供应减少，旺季预期下煤价回升可再生能源发电增长，进口煤和长协煤供给充足，维持较高库存，煤价缓慢下调节前补库叠加冬储需求释放，煤价企稳回升气温较往年同期偏高且国内供应修复，煤价缓步下行华福证券2024焦煤价格震荡下行。2024年焦煤价格呈现阶梯式下滑且波幅较大，年初京唐港主焦煤山西产价格高点2770元，低点仅为1520元，截至2024年12月31日均价为2022元，较2023全年均价下滑2...