证券研究报告·固定收益·固收深度报告东吴证券研究所1/18请务必阅读正文之后的免责声明部分固收深度报告20241224绿色债券专题报告之十三：“绿”与“非绿”，如何选择？—多维度研判绿色金融债价值2024年12月24日证券分析师李勇执业证书：S0600519040001010-66573671liyong@dwzq.com.cn证券分析师徐津晶执业证书：S0600523110001xujj@dwzq.com.cn相关研究《绿色债券专题报告之十二：“绿”与“非绿”，如何选择？—再审绿色信用债机遇与挑战》2024-07-22《绿色债券专题报告之十一：时至势成踏浪行——绿色债券市场2022年度复盘与展望》2023-02-01[Table_Tag][Table_Summary]观点◼绿色金融债与非绿金融债的整体比较：1）区间换手率维度：a）无论是在债市走强或走弱期间，绿色金融债的表现显著弱于非绿金融债。b）绿色金融债与非绿金融债因总量与结构方面存在较大差异，致使在二级市场交易热度上非绿金融债表现较优，“绿色”属性在债券流动性优化上未赋予个券额外的利好效果，即投资者或未呈现优先交易绿色金融债的倾向，但同时也意味着针对流动性而言，同一家发行主体的绿色金融债个券与非绿金融债个券对于投资者的吸引力相当。2）持有期间收益率维度：a）绿色金融债在收益率上行阶段表现稍好于非绿金融债，但在收益率下行阶段表现则较非绿金融债有所不及。b）当利率走势进入回调阶段，持有绿色金融债所遭受的亏损少于持有非绿金融债，提示“绿色”属性或可为个券提供一定的收益安全垫；当利率走势进入反弹阶段，持有绿色金融债的获利空间小于持有非绿金融债，提示“绿色”属性在债熊行情中的“收益抑制”作用在债牛行情中或起到反效果。3）区间波动率维度：a）绿色金融债在收益率上行和下行阶段均表现较好，其波动率均低于非绿金融债。b）绿色金融债与非绿金融债在不同阶段的持有期间收益率表现的差异或与区间波动率高度相关，即倘若债市处于震荡或疲软行情中，个券的稳定性趋弱将显著拖累其收益表现，稳定性较高则可相对降低亏损的程度及概率；但若走势反转，债券进入多头市场，则个券的稳定性反而不利于捕捉收益机会，收益波动较大的个券或带来博弈的可能。4）区间最大回撤维度：a）绿色金融债同样在收益率上行和下行阶段均表现优异，其最大回撤显著低于非绿金融债约2-8pct。b）交易盘投资者可考虑适当增配绿色金融债来帮助优化对于组合回撤幅度的控制。5）区间夏普比率维度：a）绿色金融债在波动率维度的优势助力其平衡收益与风险之间的性价比。b）“绿色”属性通过帮助熨平个券的收益率波动、降低个券的风险标准差来整体提升绿色金融债的收益风险性价比，尽管在债牛行情中绿色金融债的收益空间或仍难以完全比肩非绿金融债，但其平稳穿越周期的能力或值得风险偏好中性、投资风格稳健的投资者在未来中短期内的震荡行情中予以关注。◼分金融机构类别细化比较各维度表现：1）区间换手率维度：a）不同金融机构类型所发行的绿色金融债在流动性溢价方面呈现“阶梯式分层”态势，其排序可总结为政策性银行<国股大行<城商行<农商行≈其他金融机构，换言之，“绿色”属性可一定程度上为城农商行等中小型银行机构及金融租赁公司等其他非银机构所发行的金融债提供流动性加成，且在债市走弱行情中效果更佳。b）建议当利率走势转为上行时，投资者可基于备足流动性需求以及增厚票息收益两方面考量优选城农商行的绿色金融债进行配置，便于在债市行情不明朗期间“攻守兼备”。2）持有期间收益率维度：a）不同金融机构类型所发行的绿色金融债在收益水平方面呈现“三位一体”态势，“激进位”系政策性银行，“中性位”系国股大行与城农商行，“稳健位”系其他金融机构，但三者之间相互关联、互为影响，收益水平的变化不仅受到发行主体自身资质及所发行个券基本条款等影响，亦受到债市牛熊切换的原因及时点影响。b）建议投资者可结合对利率走势的判断以及对组合的收益要求综合判断值得关注的绿色金融债子品种。3）区间波动率维度：a）不同金融机构类型所发行的绿色金融债的波动率水平差异不大，但若结合各机构类型所发行非绿金融债的波动率水平，可按风险从低至高排序为政策性银行<国有大型商业...