供给侧拐点已至，新技术量产突破——2025年光伏策略报告证券分析师：曾朵红执业证书编号：S0600516080001联系邮箱：zengdh@dwzq.com.cn联系电话：021-601997982024年12月9日证券研究报告·证券年度投资策略报告·电力设备与新能源行业2摘要◆需求：海外降息周期继续高增，国内高基数稳定。25年基于高基数和消纳问题，国内装机将保持平稳，美国仍为超额收益市场，其关税和补贴政策需继续关注，欧美进入降息周期，装机需求保持稳增，我们预计2025年全球新增光伏装机565GW，同增15%，其中中国/美国/欧洲分别新增装机248/44/84GW，同比3%/10%/20%。新兴市场贡献较多增量，尤其是中东及印度国家项目规划推动，装机增速或超预期，分别达28/31GW，同增87%/29%。◆供给：行业自律性加强，盈利修复空间大。一方面，政策托底价格，CPIA测算最低成本为0.68元/W（含税）为行业价格底线，叠加出口退税新规落地，国内外价格开始企稳回升。另一方面，供给侧加速出清优化，工信部针对新增产能的能耗水耗规定明显趋严，后续或以能耗控制为抓手进一步遏制存量产出；行业自律性进一步加强，各环节持续减产，截至24年11月硅料/硅片/电池/组件开工率减至53%/45%/56%/49%，我们预计12月产出与需求平衡，明年节后需求复苏，或有望拉动行业涨价和盈利修复。各环节修复至合理盈利的弹性空间大，按照ROIC计算，硅料中性为盈利1万/吨（9年回收期/11%ROIC）；硅片/电池/一体化组件分别3/2.5/7.5分/瓦（6/6/6年回收期）；玻璃/胶膜1.5/0.2元/平（8/10年回收期）。◆供应链：龙头成本及渠道优势显著，新技术产业化进度加速，行业盈利拐点已现！硅料：价格跌至4万击穿现金成本，停产加速持续出清，限能控产将有力拉动价格回升；硅片：过剩程度高，自律减产稳定价格，25年盈利有望回暖；电池片：TOPCon技术迭代、过剩程度轻，库存低价格敏感性及弹性足；组件：价格战+融资限制，过剩产能加速淘汰，高端市场贡献溢价，龙头韧性强，有望依靠新技术走出周期；玻璃：全行业亏损致使持续冷修减产，库存拐点将至，龙头优势明显；胶膜：价格处于历史低位，新玩家已开始出清，一家独大格局稳定，龙头α突出；逆变器：中美大储需求旺盛，中东、欧洲需求爆发式增长，新兴市场光储平价、户储及并网需求亮眼；跟踪支架：受益东南亚及中东市场爆发，海外布局订单充足，盈利结构性改善；银浆：加工费降至底部，铜浆等技术迭代受益空间广阔。技术：TOPCon预计2年内保持行业主流，0BB逐步导入，推动TPC降本增效；BC已步入产业化阶段，单面市场存在高效+美观等优势，双面市场有望实现验证突破。HJT导入银包铜后降本明显，随设备降本+量产规模扩大，后续盈利和渗透率值得期待；钙钛矿GW级产线已陆续启动，预计27年后或正式崭露头角，叠层或率先脱颖而出，领先行业技术迭代。◆重点推荐：【1】高景气度方向：逆变器及支架（阳光电源、德业股份、上能电气、中信博、锦浪科技、禾迈股份、固德威、盛弘股份、艾罗能源、通润装备、昱能科技、科士达，关注科华数据）；【2】供给侧改革受益、成本优势明显的光伏龙头（协鑫科技、通威股份、福莱特、福斯特等）及渠道优势强的组件龙头（晶科能源、阿特斯、晶澳科技、天合光能、隆基绿能、横店东磁等）；【3】新技术龙头：（隆基绿能、钧达股份、爱旭股份、TCL中环、聚和材料、帝科股份、美畅股份等）◆风险提示：竞争加剧，电网消纳问题限制，光伏政策超预期变化，新增装机量不及预期。3目录PART1需求：海外降息周期继续高增，国内高基数稳定PART3.新技术：突破之年，产业化进度加速一、主链：供给侧加速出清优化，拐点已现二、辅材：龙头优势显著，逆变器α强化PART2.产业链：行业自律性加强，盈利修复空间大PART4.投资建议与风险提示4PART1需求：海外降息周期继续高增，国内高基数稳定5全球装机持续增长，未来保持平稳增速高速增长阶段已过、产业价格见底，后续维持平稳增长1◆光伏需求高增阶段已过，需求平稳增长新时期开启。供需失衡下产业价格加速见底，回顾24H1硅料瓶颈释放后行业产出大幅释放+电池技术迭代+需求增速放缓，推动全环节价格加速下跌，行业进入经营性现金输血阶段，整个产业...