证券研究报告·行业深度报告·公用事业东吴证券研究所1/37请务必阅读正文之后的免责声明部分公用事业行业深度报告全球核电深度——激荡七十载，后浪汤汤来2024年11月13日证券分析师袁理执业证书：S0600511080001021-60199782yuanl@dwzq.com.cn证券分析师任逸轩执业证书：S0600522030002renyx@dwzq.com.cn行业走势相关研究《能源法2025年1月1日起施行，基础统领性法律填补能源立法空白》2024-11-10《大力实施可再生能源替代行动，公用事业三季报业绩稳健质量提升》2024-11-04增持（维持）[Table_Tag][Table_Summary]投资要点◼全球碳中和及AI需求爆发的驱动下，全球核电再迎复兴，中国核电装机空间广阔。1973年国际石油危机爆发，核电成为替代能源得以高速发展。2024年全球可运行机组达439台，发电量占比9%。美国已历经70年发展，核电发电量占比约20%；中国经30余年发展后，核电占比仅5%。低碳目标和能源安全背景下，全球核电再迎复兴。2023年第28届联合国气候大会，22个国家达成共识，2050年全球核电装机达2020年的三倍。截至2024年8月，全球可运行机组容量约395GW，在建/计划机组容量约71GW/85GW，增量弹性18%/21%。中国在建/计划机组容量约35GW/40GW，是未来10-15年全球核电投运的主要驱动力。印度、俄罗斯、土耳其、英国、韩国也均有5GW及以上增量。◼全球电改进度参差，核电电价从管制到市场化，绿色溢价增厚收益。1）美国：电力市场竞争、垄断并存，目前已完成电改的23个州实现电力市场化，核电主要通过市场集中竞价机制定价，多市场交易保障核电合理收益。政府补贴体现绿色溢价，零碳排放信用（ZEC）补贴以纽约州为例，2023年18.27$/MWh；核电生产税收抵免（PTC）以2024年为基准，当核电厂总收入低于$43.75/MWh时，PTC可为核电厂提供税收补贴支持。2）法国：电力市场受政府监管力度较大，法国电力集团EDF具有垄断地位，监管价和市场价并行。2026年起执行新机制，控制核电平衡均价70欧元/MWh，使EDF有足够盈利空间推动新项目；如价格飙升利润超预期，EDF将返还部分额外盈利以补贴终端。3）日本：电力市场区域垄断，五轮电力改革后进入全面市场化，由市场主导电价。2022年发出重振核电信号，执行“最大限度利用核电”的新方针。4）中国：2013年以后核电执行“两价取低”的政策，市场化比例逐年提升，约50%。核电市场化后可通过多市场交易及合理补贴保障收益，由政府管控的电价也调控至合理水平以覆盖成本。◼核电具备竞争力，成本下行可期。2012年以前，美国核电站由于开展延寿和提高容量改造，实施“9.11”事件和福岛核事故专项安全改进，核电发电成本在2012年达到44.57美元/MWh的历史顶峰。随后美国提出以“降本增效”为核心目标的“履行核电承诺”行动计划(DNP计划)，总目标是到2020年实现美国核电行业总发电成本较2012年下降30%。到2022年，美国核电总发电成本已降至20年以来最低值，约30.92美元/MWh，比2012年下降近40%。其中，1）DNP计划推动运营成本下降33.4%，2）延寿、安全升级等投资项目完成，资本成本下降50.9%，3）铀价自2008年峰值下降，燃料成本下降41.4%。◼中国具备低成本优势，未来折旧成本仍有下行空间。我们分析中国核电、中国广核和美国CEG的度电成本，2023年中国核电、中国广核度电成本约0.2元/KWh，而美国CEG约0.265元/KWh，主要系CEG运维成本约为中国2倍。未来中国核电机组进入延寿期后，折旧具备下行空间。我们假设度电折旧与美国CEG目前水平相当（0.04元/KWh），核电总度电成本将下行10-20%左右。◼核电延寿全球推进，优质资产长期价值再增厚。2024年全球在运核电机组平均年龄超30年，超过40年运行时间的机组多达136台，延寿需求激增。根据IEA，在假设机组能力因子为85%、折现率为7%情景下，核电新建机组LCOE平均约为70美元/MWh，延寿10年/延寿20年机组的LCOE分别为34/30美元/MWh，不及新建机组的50%。我们以单台规模为0.67GW的第二代核电机组为例，测算核电机组延寿一次对内在价值增厚效应可达11%-23%，折现率越小增厚弹性越大。延寿可降低核电成本并增厚内在价值，核电具备长期运行优势。◼投资建议：全球核电迎复兴，中国核电装机空间广阔。重点推...