水来时至，看好大水电配置价值长江证券研究所公用研究小组2024-03-07%%%%%%%%research.95579.com1分析师张韦华分析师司旗分析师宋尚骞分析师刘亚辉SAC执业证书编号：S0490517080003SAC执业证书编号：S0490520120001SAC执业证书编号：S0490520110001SAC执业证书编号：S0490523080003SFC执业证书编号：BQT627分析师及联系人证券研究报告评级看好维持•证券研究报告•%%%research.95579.com2XVFUvMrMmPpOtNpMqNtMrQbRaO6MtRqQoMqMfQnNnOeRqQuM6MpPwONZtQnNuOtQoQ目录01水电核心影响因素02复盘历史表现，归结行情动因03资源禀赋决定个体差异04看好大水电投资价值%%%%%%%%research.95579.com301水电核心影响因素%%%research.95579.com4图：单个水电站不同生命周期阶段的财务特征资料来源：长江证券研究所建设期运营前期运营中期⚫大量流出⚫无⚫逐渐上升⚫无现金流折旧本息偿还余额盈利运营后期⚫逐步上升⚫稳定⚫逐步减轻⚫逐步上升⚫随本金偿还完毕跃升，随后逐步上升⚫折旧逐步到期⚫偿还完毕⚫逐步上升⚫稳定⚫折旧到期⚫偿还完毕⚫随折旧到期跃升，随后稳定水电商业模式与财务特征%%%%%%%%research.95579.com5行业利润影响因素图：水电公司利润影响因素营业利润营业收入上网电量装机容量水电开发进入后期，建设时间长，装机增量有限利用小时主要受到来水影响，来水不可控；次要受水电密集地区的消纳环境影响，持续改善中上网电价计划电价电价少有调整，短期难有变动市场电价全国水电市场电折价情况有一定收窄之势，部分挂钩煤电基准电价的外送水电实现浮动营业成本折旧费用水电站为重资产，折旧费用是水电成本中占比最大的部分；折旧费用与装机挂钩，装机增长有限折旧趋于稳定水费主要包括水资源费与库区基金，占成本比重较低；征收幅度调整频率较低，变化较少财务费用等三费水电现金流良好可持续改善资产负债率，叠加近期利率出现走低，财务费用实现改善且拥有客观改善空间资料来源：长江证券研究所%%%research.95579.com6行业利润影响因素国家政策强力护航消纳，“十三五”基本解决弃水现象自《中华人民共和国可再生能源法》颁布以来，包括国家发改委、国家能源局等主管部门持续颁布相关政策支持水电行业的发展工作，原则上水电的发电量不受电能需求的影响，从而在“销量”一项上具备了穿越经济周期的基础。表：水电行业促进消纳相关政策资料来源：Wind，国家相关部委，长江证券研究所时间文件名称颁布机构与水电消纳相关内容2005年2月《中华人民共和国可再生能源法》人民代表大会通过，主席令颁发电网企业应当与依法取得行政许可或者报送备案的可再生能源发电企业签订并网协议，全额收购其电网覆盖范围内可再生能源并网发电项目的上网电量，并为可再生能源发电提供上网服务2009年12月《中华人民共和国可再生能源法（修订版）》人民代表大会通过，主席令颁发电网企业应当与按照可再生能源开发利用规划建设，依法取得行政许可或者报送备案的可再生能源发电企业签订并网协议，全额收购其电网覆盖范围内符合并网技术标准的可再生能源并网发电项目的上网电量。发电企业有义务配合电网企业保障电网安全2015年3月《关于改善电力运行调节促进清洁能源多发满发的指导意见》国家发改委、国家能源局统筹年度电力电量平衡，积极促进清洁能源消纳；加强日常运行调节，充分运用利益补偿机制为清洁能源开拓市场空间；加强电力需求侧管理，通过移峰填谷为清洁能源多发满发创造有利条件；加强相互配合和监督管理，确保清洁能源多发满发政策落到实处2015年11月《关于推进电力市场建设的实施意见》国家发改委、国家能源局形成促进可再生能源利用的市场机制。规划内的可再生能源优先发电，优先发电合同可转让，鼓励可再生能源参与电力市场，提高可再生能源消纳能力2016年3月《可再生能源发电全额保障性收购管理办法》国家发改委水力发电根据国家确定的上网标杆电价（或核定的电站上网电价）和设计平均利用小时数，通过落实长期购售电协议、优先安排年度发电计划和参与现货市场交易等多种形式，落实优先发电制度和全额保障性收购；根据水电特点，为促进新能源消纳和优化系统运行，水力发电中的调峰机...