y证券研究报告锂电池行业报告日期：2024年1月10日超充与复合集流体材料赋能锂电行业新发展——锂电池行业2024年度策略报告华龙证券研究所摘要投资评级：增持（首次覆盖）锂电池行业指数弱于沪深300指数，行业PE跌至17倍。2023年锂电池行业走势弱于沪深300指数，相对收益跑输沪深300指最近一年走势数约20个百分点。产业链下游的充电桩细分领域表现较好，2023年板块涨幅约16%，跑赢沪深300指数28个百分点。当前锂电池研究员：占运明行业PE约17倍，为历史低点，行业具备一定投资价值。执业证书编号：S0230521030010邮箱:zhanym@hlzq.com锂电池行业净利润向下游集中、行业库存增加。2023年前三季度营业收入与归母净利润同比增速放缓，净利润向下游集中，宁德相关阅读时代归母净利润超300亿元，远超产其他公司。部分细分环节三季度单季归母净利润环比出现好转迹象，如正极、隔膜、锂电池《公司内生增长结构改变，未来成长可厂商。截至2023年11月动力电池库存144.6Gwh，库存规模出现期——甘肃能源（000791.SZ）深度研新高，产销率79.3%，为2023年前11个月低点。2024年关注库究报告》2023.11.20存变化，电池材料首先关注隔膜，其次为正极材料。《城中村改造改善玻纤需求，叶片与隔膜前景向好———中材科技（002080.SZ）充电桩行业将延续良好发展势头，超级快充成趋势。2023年11深度研究报告》2023.8.15月14日工信部、交通运输部等八部门出台公共领域车辆电动化规《政策助力，细分赛道有亮点———新能划，将推广新能源汽车60万辆以上，将建成超过70万台充电桩源行业2023年中期策略报告》2023.7.7和0.78万座换电站，规划将对充电桩市场贡献稳定增量，充电桩行业有望延续良好发展势头。我们预计2024年新增充电桩有望超请认真阅读文后免责条款528万台，车桩比将降至2.18。华为计划于2024年在全国340多个城市和主要公路部署超过10万个全液冷超快充电桩。华为入请参阅文后免责条款局快充市场，相关公司或将受益。充电模块作为直流充电桩的核心设备，我们预计2024年充电模块市场规模有望超200亿。复合铜箔未来成长空间广阔。复合铜箔是锂电池集流体中一种新型材料，它可提升电池的安全性、能量密度，降低成本。随着复合铜箔技术进步及应用场景的增加，市场渗透率将不断提升，我们预计2025年国内复合铜箔市场空间有望超百亿，前景广阔。投资建议。受益于新能源车销量增长，充电桩市场规模不断扩大，以及行业公司出海业务增加，我们对2024年锂电池行业给予增持评级（首次覆盖）。2024年建议关注超充桩相关公司：航天电器(002025.SZ)、永贵电器(300351.SZ)、协鑫能科(002015.SZ)、通合科技（300491.SZ）、盛弘股份（300693.SZ）;复合集流体产业化提速的公司：东材科技(601208.SH)、阿石创(300706.SZ)、中一科技(301150.SZ)、东威科技(688700.SH);关注锂电库存、产能可能出现积极变化的公司：宁德时代（300750.SZ）、湖南裕能（301358）、恩捷股份（002812.SZ）、星源材质（300568.SZ）。风险提示政策调整风险、研发推广不及预期、行业竞争加剧风险、技术升级与替代风险、原材料价格波动风险、数据引用偏差风险。行业研究报告内容目录1、行业出现调整，估值处于低位.....................................31.1锂电池指数震荡下行，表现弱于沪深300.......................31.2锂电估值处于历史低位.......................................42、2024年关注动力电池库存变化，材料环节关注隔膜...................42.1产业链上游业绩承压，行业利润向下游集中.....................42.22023年电池产销双增长，库存变化值得关注....................52.32023年四大材料环节存差异，2024年优先看隔膜................83.新能源车渗透率持续提升，高压快充成趋势........................133.1.政策助力，利好充电桩快速发展..............................133.2投资商积极布局，看好行业未来发展..........................143.3直流充电桩核心设备，2024年充电模块有望崛起................164、市场空间大，复合集流体产业化提速..............................194.1集流体材料优势明显，企业积极研发与生产....................194.2市场规模有望超百亿，行业成长有空间........................204.3产业链受益，相关公司迎机遇................................225、投资建议......................................................266、风险提示......................................................27图目录图1：锂电池指数表现（%）.........................................3图2：锂电池细分行业表现（%）.....................................3图3：锂电池行业估值（市盈率,TTM,整体法.截至2023年12月29日）...4图4：我国动力电池产量（Gwh）.....................................6图5：我国动力电池销量（Gwh）.....................................6图6：我国动力电池库存情况（Gwh）.................................7图7：2023年1月-11月库存情况（Gwh）.............................8图8：磷酸铁锂价格（元）..........................................9图9：磷酸铁锂产能（吨）..........................................9图10：磷酸铁锂产能利用率（%）....................................9图11：人造石墨价格（元）........................................10图12：负极材料产能（吨）........................................10图13：负极材料开工率（%）.......................................10图14：电解液价格（元）..........................................11图15：电解液产能利用率（%）.....................................11图16：隔膜价格（元/平方米）.....................................12图17：隔膜产量（亿平方米）......................................12图18：华为液冷超充桩示意图......................................14图19：充电桩保有量与车桩比（万台）..............................16请认真阅读文后免责条款1行业研究报告图20：充电模块工作原理与示意图..................................17图21：传统集流体铜箔与复合集流体铜箔............................19图22：复合集流体对电池性能的提升................................19图23：金美新材料复合铜箔量产下线................................20图24：铜箔的加工费（万元/吨）...................................21图25：传统铜箔成本结构..........................................21图26：复合铜箔成本结构..........................................21图27：铜靶材与金属溅射靶材......................................23图28：磁控溅射、蒸空镀膜设备示意图..............................24图29：复合铜箔的生产工艺........................................24图30：复合铜箔产业链主要公司....................................26表目录表1：锂电池产业链主要公司三季度业绩（亿元）......................5表2：主要隔膜企业海外收入占比...................................13表3：华为全液冷超充方案优势.....................................15表4：华为全液冷超充主要概念股名单...............................15表5：主流充电模块公司、产品和应用场景介绍.......................17表6：2024年充电模块增量空间预测（亿元）.........................18表7：复合铜箔空间测算...........................................22表8：基膜材料性能介绍...........................................23表9：复合铜箔产能规划...........................................25表10：电池厂商对铜箔集流体的布局................................25表11：重点公司估值..............................................27请认真阅读文后免责条款2行业研究报告1、行业出现调整，估值处于低位1.1锂电池指数震荡下行，表现弱于沪深3002023年锂电池行业指数跑输沪深300指数。2023年锂电池行业指数总体震荡下行，截至2023年底锂电池行业指数下跌31.11%，跑输沪深300指数约20个百分点。图1：锂电池指数表现（截至2023.12.31）数据来源：iFinD、华龙证券研究所锂电池板块细分行业指数整体偏弱，下游充电桩指数表现较强。2023年锂矿、锂电池正极、锂电池负极、锂电池电解液、锂电池隔膜、分别下跌约19%、20%、29%、25%、23%，而锂电池产业链下游的充电桩板块上涨约16%，表现好于产业链上游与中游环节。图2：锂电池细分行业表现（%）数据来源：Wind、华龙证券研究所请认真阅读文后免责条款3行业研究报告1.2锂电估值处于历史低位截至2023年底锂电池行业PE为17倍左右。当前估值低于2021年以来的行业中位数25，也是历史上的低点。从相对估值来看，锂电池行业具备了一定的投资价值。图3：锂电池行业估值（市盈率,TTM,整体法.截至2023年12月29日）数据来源：Wind、华龙证券研究所2、2024年关注动力电池库存变化，材料环节关注隔膜2.1产业链上游业绩承压，行业利润向下游集中锂电池板块业绩增收不增利，材料环节业绩分化。2023年前三季度锂电池材料公司，营业收入同比增长均较为明显，但行业净利润除电池公司外，大多数公司的净利润出现了同比增速明显放缓甚至下滑的情况。行业利润主要向产业链下游的电池类公司集中，特别是向电池行业龙头公司集中，宁德时代2023年前三季度归母净利润约为311亿元，在整个锂电池产业链中远超其他公司。从营业收入环比情况来看（三季度单季），三元正极、磷酸铁锂正极、隔膜整体上出现增长，环比改善较为明显。请认真阅读文后免责条款4行业研究报告电池厂商、三元正极公司三季度单季归母净利润环比出现较高增长。孚能科技、亿纬锂能三季度单季环比增长71.95%、25.93%。主营三元正极的当升科技、容百科技、厦钨新能三季度归母净利润环比增长较为明显，其中容百科技环比增长最大，增幅为246.13%。表1:锂电池产业链主要公司业绩（亿元）产业链环节代码公司2023年前三季营业收入归母净利润锂矿002460.SZ赣锋锂业度归母净利润环比（三季度单环比（三季度单002466.SZ天齐锂业季）季）三元002738.SZ中矿资源60正极002192.SZ融捷股份81-13.44%-95.38%铁锂000762.SZ西藏矿业21-35.88%4.36%正极300073.SZ当升科技4-8.23%39.64%688005.SH容百科技1-54.02%负极688778.SH厦钨新能1542.49%-76.82%隔膜688779.SH长远锂科611.63%1011.25%电解液301358.SZ湖南裕能425.50%14.37%300769.SZ德方纳米110.27%246.13%电池688275.SH万润新能1517.60%13.40%603659.SH璞泰来-1011.46%-87.85%001301.SZ尚太科技-937.15%-68.32%300035.SZ中科电气1657.75%-114.62%300568.SZ星源材质6-5.47%-86.37%002812.SZ恩捷股份-118.77%-46.13%300037.SZ新宙邦77.92%-6.18%002709.SZ天赐材料2223.43%561.12%002074.SZ国轩高科817.50%47.12%688567.SH孚能科技1820.36%-0.86%300014.SZ亿纬锂能312.66%300750.SZ宁德时代-16-18.88%3.37%3430.69%-21.94%3116.47%-37.70%5.21%71.95%25.93%-4.28%数据来源：Wind、华龙证券研究所2.22023年电池产销双增长，库存变化值得关注受益新能源车渗透率的提升，2021年至2022年我国动力电池产量保持高增长。2020年至2022年我国动力电请认真阅读文后免责条款5行业研究报告池产量分别为83.39Gwh、219.69Gwh、545.88Gwh，同比增长率分别为-2.33%、163.45%、148.48%，2023年1月至11月我国动力电池产量为698.7Gwh,超2022年全年水平，但我们预计增速较2021年、2022年放缓。图4：我国动力电池产量（Gwh）数据来源：iFinD、华龙证券研究所在下游需求的刺激下，2021年至2022年我国动力电池销量出现新高。2020年至2022年我国动力电池销量分别为65.87Gwh、185.95Gwh、465.5Gwh，同比增长率分别为-12.92%、182.30%、150.33%，2023年1月至11月我国动力电池销量为554.1Gwh,销量高于2022年全年水平，预计2023年全年增速将出现放缓。图5：我国动力电池销量（Gwh）数据来源：iFinD、华龙证券研究所请认真阅读文后免责条款6行业研究报告在产能扩张的背景下，2021年至2022年动力电池库存增加，2023年库存或将达到历史最高水平。2020年至2022年动力电池的库存分别为17.52Gwh、33.73Gwh、80.38Gwh,同比增长79.97%、92.57%、138.28%。2023年1月至11月动力电池累计库存为144.6Gwh,库存高于2022年全年水平。图6：我国动力电池库存情况（Gwh）数据来源：iFinD、华龙证券研究所2023年1月至2023年11月，动力电池库存增加，产销率下降。2023年一季度末、二季度末、三季度末动力电池库存分别为21.52Gwh、37.07、108.70Gwh,第二季度、第三季度环比增长72.26%、193.23%。截至2023年11月底，库存累计达到144.6Gwh,出现了新高。在库存高企的同时，动力电池产销率出现了下降。2023年二季度产销率达到87.37%，为2023年前11个月的高点，2023年三季度产销率降至79.63%，第四季度前2个月产销率并未好转，截至2023年11月底，动力电池的产销率为79.30%。请认真阅读文后免责条款7行业研究报告图7：2023年1月-11月库存情况（Gwh）数据来源：iFinD、华龙证券研究所2024年关注电池库存的结构性变化。在产能较快扩张后，我国动力电池的产量、库存出现了较大的变化，行业出现了一定程度的过剩。2023年12月11日，中国汽车工业协会(简称“中汽协”)发布《2024年中国汽车市场整体预测报告》。中汽协预计，新能源汽车销量将达到1150万辆，在新能车需求稳定增长、新能源车带电量增大以及储能发展提速的背景下，2024年我们建议关注行业供需均衡或反转带来的机会。对于电池厂商我们建议关注毛利率高于同行、市场地位稳固、市占率领先的宁德时代。2.32023年四大材料环节存差异，2024年优先看隔膜2023年磷酸铁锂市场价格整体呈下滑趋势，市场供需失衡。一季度磷酸铁锂价格受锂电产业链上游影响，快速下行，在二季度有所反弹后，下半年价格不断走低。请认真阅读文后免责条款8行业研究报告图8：磷酸铁锂价格（元）数据来源：钢联数据、华龙证券研究所我们预计2024年动力电池市场需求稳步提升，储能市场增速加快，将带动磷酸铁需求增加，但在大量产能扩张后，磷酸铁锂将会面临售价较低的压力。同时电池材料更新换代较快，龙头企业可以通过技术升级或资源整合，提高自身性能优势或成本优势，从而提高市场竞争力。图9：磷酸铁锂产能（吨）图10：磷酸铁锂产能利用率（%）数据来源：钢联数据、华龙证券研究所数据来源：钢联数据、华龙证券研究所2023年负极材料（人造石墨）价格出现趋势性下跌，跌幅约两成。负极材料价格年初维持在高位，三季度跌幅加大，第四季跌势趋缓。请认真阅读文后免责条款9行业研究报告图11：人造石墨价格（元）数据来源：钢联数据、华龙证券研究所2024年关注负极材料开工率回升带来的变化。在产能充足、产品价格低迷的影响下，2023年前11个月负极材料的开工率呈现趋势性下降，年初为高点，截至2023年11月，负极材料的开工率低于60%。图12：负极材料产能（吨）图13：负极材料开工率（%）数据来源：钢联数据、华龙证券研究所数据来源：钢联数据、华龙证券研究所电解液市场价格出现波浪式下跌。2023年电解液价格整体上低于2022年水平，2023年初至年底下跌接近六成。2023年初电解液市场价格处于高位，二季度价格出现反弹，从2023年7月份开始市场价格再度走弱。请认真阅读文后免责条款10行业研究报告图14：电解液价格（元）数据来源：钢联数据、华龙证券研究所由于电解液扩产周期短，投资门槛较低，在产能不断扩大之后，行业开工率维持在较低水平，我们预计行业供过于求的状态仍将持续较长时间。2024年建议关注行业开工率变化情况。图15：电解液产能与产能利用率（万吨）数据来源：钢联数据、华龙证券研究所隔膜市场价格偏弱，产能扩张速度相对较慢，开工率自2023年5月出现回升。锂电池隔膜价格，相比于其他电池原料，价格调整幅度相对较小。2023年锂电池隔膜价格整体处于先平稳后下跌的状态。请认真阅读文后免责条款11行业研究报告图16：隔膜价格（元/平米）数据来源：iFinD、华龙证券研究所隔膜产能量释放相对缓慢。2022年产量增长52.42%，2023年前11个月产量为159.82亿平米。钢联数据显示隔膜企业产能利用率处于高位，主要原因是企业按照订单情况进行生产，下游需求情况良好，需求保持稳定增长。图17：隔膜产量（亿平方米）数据来源：iFinD、华龙证券研究所隔膜技术壁垒高，企业积极出海。锂电池隔膜行业技术要求高，属于技术密集型行业，对新进入者要求较高，整个行业竞争格局相对稳定。随着我国企业在隔膜请认真阅读文后免责条款12行业研究报告制备工艺上的突破及资金投入，国内隔膜产品逐步进入中高端市场，加之成本优势，企业积极进行海外发展战略，抢占国外市场份额。表2：主要隔膜企业海外收入占比（亿元）名称代码202120222023H恩捷股份002812.SZ11.34%(9.06)10.58%(13.31)18.08%(10.07)星源材质300568.SZ21.26%(3.96)18.88%(5.44)14.33%（1.94）璞泰来603659.SH19.4%(17.67)16.05%(24.81)未公告数据来源：上市公司公告、华龙证券研究所2024年电池材料环节，我们首先关注隔膜，其次关注产业链价值较高的正极材料。相关公司如：恩捷股份、星源材质、湖南裕能。3.新能源车渗透率持续提升，高压快充成趋势3.1.政策助力，利好充电桩快速发展从十四五开始我国充电桩发展明显提速。2015年至2022年我国充电基础设施保有量从5万台增长到521万台，年均增长超过70万台。据2023年1月-11月，充电基础设施新增305.4万台，其中公共充电桩增量为82.8万台，随车配建私人充电桩增量为222.6万台。截至2023年11月底，全国充电基础设施累计数量为826.4万台，同比增加67.0%。政策出台，有利于充电桩行业的快速发展。2023年11月14日工信部、交通运输部等八部门印发《关于启动第一批公共领域车辆全面电动化先行区试点的通知》（以下简称“通知”），明确北京、深圳、重庆、成都、郑州等15个城市作为先行试点区。《通知》提出，鼓励探索形成一批可复制可推广的经验和模式，为新能源汽车全面市场化拓展和绿色低碳交通运输体系建设发挥示范带动作用。根据《通知》确定的预期目标，在公务、公交、公用事业、物流等领域推广新能源汽车预计超过60万辆，充换电基础设施方面，将建成超过70万台充电桩和0.78万座换电站。此前市场担忧2024年新能源汽车、充电桩市场增速放缓、需求乏力。此次试点规划的落地将对2024年需求请认真阅读文后免责条款13行业研究报告贡献稳定的增量，缓解市场对2024年充电桩市场增长的担忧。3.2投资商积极布局，看好行业未来发展随着新能源汽车渗透率持续提升，充电桩作为重要补能设施发展进程加快。《2022中国电动汽车用户充电行为白皮书》显示，由于大部分用户对充电时间较为敏感，96%的用户首选快充桩，尤其是营运车辆，对快充需求更高。同时，72%的用户倾向选择120kW及以上的大功率充电桩，其中，180kW及以上超充桩用户选择率超过18%，相比去年提升了7%，用户对超充的需求逐渐增高。华为数字能源技术有限公司总裁侯金龙在海口举行的2023世界新能源汽车大会（WNEVC）上表示，华为数字能源将携手客户、伙伴，计划于2024年率先在全国340多个城市和主要公路部署超过10万个华为全液冷超快充电桩，实现“有路的地方就有高质量充电”。图18：华为液冷超充桩示意图资料来源：华为数字能源官网、华龙证券研究所华为全液冷超充方案在充电速度、安全性、轻便、低噪音、使用寿命、兼容性等方面均有一定优势。液冷超充有望提升用户补能体验，缓解新能源车消费者对充电时长的担忧。请认真阅读文后免责条款14行业研究报告表3：华为全液冷超充方案优势优势表现1、充电速度更快华为全液冷超充实现5分钟补能200KM。2、安全性更好液冷散热可使模块内外部隔绝，可以将防护等级提升至IP65，安全性更好。3、噪音低可以将噪音等级从80-90db降低到50-60db。4、使用寿命更长相较于传统的风冷设备，液冷设备防护性更好，寿命更高。5、重量更轻液冷枪线重量轻，单枪仅8kg，较传统枪线减重约60%。6、车型兼容性好液冷超充方案可以适配不同品牌的车型，一次性充电的成功率超过99%。资料来源：华为数字能源、华龙证券研究所特斯拉于2014年在上海建设国内第一座超级充电站，其充电技术处于行业前列。特斯拉V3款超充桩采用全液冷设计，液冷充电模块及液冷充电枪，单枪最大250kW/600A充电，理论上1小时可充满250度电，而即将批量部署的V4款充电桩将充电功率增大到了单枪350kW，理论上1小时可充满350度电。华为在川藏线上建设的全液冷超充终端最大输出功率600kW,最大电流600A，理论上1小时可充600度电。以当前主流电动车的电池容量70-80千瓦时为例，如比亚迪汉、小鹏P7、特斯拉modely等。特斯拉给这些主流型电动车充满电所需时间约为17-19分钟，华为全液冷超长所需时间约为7-8分钟。华为入局高压快充，将对新能源汽车充电市场竞争格局产生积极影响。随着技术的进步和应用，高压快充也将成为新能源汽车行业发展的关键因素之一，在市场需求强劲和科技龙头企业的引领下，高压快充产业链上的公司有望迎来良好的发展机遇。表4：华为全液冷超充主要概念股名单公司证券代码业务介绍宝馨科技002514.SZ与华为形成技术合作,已投运液冷快充站示范项目。恒华科技300365.SZ公司正式成为华为CSP五钻认证服务商。永贵电器300351.SZ公司车载产品已进入比亚迪、华为、长安等国产一线品牌供应链体系。协鑫能科002015.SZ已与华为全液冷超充技术展开合作，超充站已在苏高速上在布局。航天电器002025.SZ公司主要为华为公司提供液冷、电源连接器等产品。资料来源：巨潮资讯网、深交所互动易、华龙证券研究所请认真阅读文后免责条款15行业研究报告在新能源车销量稳定增长、政策支持、与投资商积极参与的背景下，我们预计2024年-2025年充电桩仍有望保持较快增长，车桩比将延续趋势性下降态势，2024年、2025年分别有望降至2.18、1.95。图19：充电桩保有量与车桩比（万台）数据来源：新华网、中国充电联盟、IT之家、华龙证券研究所3.3直流充电桩的核心设备，2024年充电模块有望崛起充电模块成本占比高。充电模块是充电桩的核心组件，好比充电桩的“心脏”，它是将电网的交流电转化为电动汽车需要的直流电的关键设备，按照优优绿能招股说明书数据显示，国内市场充电模块成本占据整个直流充电桩成本的45%至55%，在整个充电设备中占有重要的地位。请认真阅读文后免责条款16行业研究报告图20：充电模块工作原理与示意图数据来源：优优绿能招股说明书（上会稿）、华龙证券研究所行业竞争格局相对稳定。充电模块又称功率模块,对电子电路的拓扑结构有极高的技术要求,决定了充电桩的性能和效率,是充电桩行业具有较高技术门槛的核心产品。行业具有较高的人才壁垒、技术壁垒、客户壁垒、供应链整合壁垒,目前国内从事充电模块的企业主要包括，华为数字能源技术有限公司、中兴新能源科技有限公司、英可瑞、盛弘股份、通合科技、英飞源、永联科技、优优绿能等。表5：主流充电模块公司、产品和应用场景介绍企业名称充电模块相关产品产品应用场景英飞源充电模块：15KW/20KW/30KW/40KW液冷充电桩、光储充解决方储能模块：15kW/22kW/62.5KW变换模块案、V2G/V2H解决方案、工商液冷充电模块：40kW业储能解决方案、微网储能解决方案。盛弘股份充电模块:20Kw/30KW//40kW满足国网三统一标准、适用高压电动车辆充电、超级充电桩等。优优绿能充电模块:20kW/30kW/40kW直流充电桩、V2G充放电、储永联科技储能充放电模块能充放电产品等20kW/30kWAC/DC双向、30kW/40kWDC/DC双向换电设备、分体式直液冷充电模块:40kW/60kw流充电堆、直流充电桩充电模块:20kW/30kW/40kW充放电模块:20kWDC/DC双向资料来源：公司官网、优优绿能招股说明书（上会稿）、华龙证券研究所请认真阅读文后免责条款17行业研究报告预计2024年充电模块的增量空间约为200-300亿元左右。充电模块市场空间预测逻辑较为清晰，直流充电桩充电模块市场增长空间与新能源汽车增长量、车桩增量比、公共充电桩占比、单桩平均功率、充电模块单瓦价格等因素相关,其中新能源汽车增长量、充电模块单瓦价格是核心变量。表6：2024年充电模块增量空间预测（亿元）指标参数新能源车新增量（万台）1150车桩比2.18新增充电桩（万台）528公共充电桩占比50%公共充电桩年增量（万台）264直流充电桩占比55%直流充电装年增量（万台）145公共直流充申桩平均功率（千瓦）160充电模块的市场增量（亿瓦）2320直流充电桩充电模块价格（元/瓦、参考2022年）0.13充电模块新增市场空间（亿元）301.6直流充电桩充电模块价格（元/瓦、假设2024价格）0.1充电模块新增市场空间（亿元）232数据来源：优优绿能招股说明书（上会稿）、华龙证券研究所对于充电模块公司我们优先考虑市占率与盈利能力。特来电为特锐德子公司、优优绿能为拟上市公司，英飞源与永联科技未上市，其他A股上市公司有业务涉及充电模块的，包括通合科技、欧陆通、盛弘股份、英可瑞和麦格米特等。我们建议关注通合科技、盛弘股份。请认真阅读文后免责条款18行业研究报告4、市场空间大，复合集流体产业化提速4.1集流体材料优势明显，企业积极研发与生产复合集流体是锂电池集流体中一种新型材料。相比传统集流体通常选择铝箔、铜箔作为正、负极材料，复合集流体箔材是一种类似“三明治”的夹层式结构，中间为一层高分子材质的塑料薄膜，两边各有一层厚度1-2微米的金属（铝/铜）。图21：传统集流体铜箔与复合集流体铜箔资料来源：中一科技官网、金美新材官网、华龙证券研究所复合铜箔是在塑料薄膜PET等材质表面上制作一层金属导电层的一种新型材料，相比传统电解铜箔，复合铜箔作为负极集流体的锂电池具有低成本、高安全、长寿命和高能量密度等优势。图22：复合集流体对电池性能的提升资料来源：金美新材官网、华龙证券研究所2023年市场关注度逐步提升。随着动力锂电池出货的提升，对于电池安全、能量密度要求提高，锂电池公司对复合集流体的研发也越来越重视，下游电池大厂积极推进复合铜箔测试与布局进程，看好其复合铜箔未来请认真阅读文后免责条款19行业研究报告发展。宁德时代、比亚迪、国轩高科、亿纬锂能、厦门海晨均拥有复合集流体相关专利，宁德时代还间接参股了复合铜箔头部企业重庆金美。复合铝箔已量产应用。2022年11月11日，金美新材料在重庆綦江基地举行了新一代复合铝箔产品量产仪式，宣布新一代8微米复合铝箔量产下线。2023年4月，搭载了宁德时代麒麟电池的极氪009上市，该电池应用了复合铝箔，让电池的安全性得到提升。随着技术的进步和测试的推进，未来更多的电池将有望应用复合集流体，安全性能也能得到大幅提升。复合铜箔已量产。2023年12月28日，“多彩綦江·高新启航——金美新材料铜复合集流体MC规模化产品落地仪式”在重庆綦江灯塔工厂顺利举行。本次量产的6μm铜复合集流体攻关了多个技术问题，成功验证新工艺路线并保障了新产品短时间内下线。MC量产产线目前已陆续进入投产和量产爬坡阶段；主要技术问题获得验证和突破，重要效率/卷长方面主要节点实现了5000m以上高速连续镀膜，最高达到15000m以上，产品综合性能优异并高于预期。金美的MC产品目前已持续获得下游客户订单，将于2024年开启大批量供货。图23：金美新材料复合铜箔量产下线资料来源：金美新材官网、华龙证券研究所4.2市场规模有望超百亿，行业成长有空间动力电池降本增效是趋势，复合集流体材料有优势。传统锂电铝箔和铜箔采用“铝锭价+加工费”、“铜价+加工费”的定价模式。以铜箔为例，原材料价格在总成本中占比约80%，尽管加工费自2022年下半年以来持续请认真阅读文后免责条款20行业研究报告下降，但铜价震荡维持高位。而PET、PP等高分子材料价格约为铜价的十分之一左右，将其应用于锂电正负极材料，有望大幅降低集流体成本，从而满足锂电行业降本增效需求。图24：铜箔的加工费（万元/吨）数据来源：Wind、华龙证券研究所复合铜箔具有成本优势。传统铜箔的原材料成本占比接近80%%，目前市场上主流选择为PET复合铜箔，我们以PET复合铜箔为例进行成本分析。从原材料成本来计算，PET单价远低于铜，将铜箔主体部分替换为PET基材后，整体原材料成本大幅降低。图25：传统铜箔成本结构图26：复合铜箔成本结构资料来源：中一科技公告、华龙证券研究所资料来源：GGII、中商产业研究院、华龙证券研究所复合铜箔降本空间有望超40%。以6微米铜箔为例，按照2023年12月29日全国铜价69251元/吨计算，其单位材料成本为3.73元/平方米。按照材料成本占比80%，推导出全生产成本在4.5元/平方米。而6.5微米PET铜箔的铜箔厚度为2微米，单位材料成本为1.3元/平方米，请认真阅读文后免责条款21行业研究报告按照材料成本占比50%，推导出全生产成本在2.6元/平方米。很明显1平方米复合铜箔成本明显低于传统铜箔，二者相差1.9元/平方米，复合铜箔理论成本低于传统铜箔42%左右。复合铝箔材料降本空间相对有限。主要原因是铝价明显低于铜价，2023年底沪铝约为1.9万元/吨，沪铜约为6.9万元/吨。传统铝箔1万吨设备投资额在1亿元左右，折算后每平米增加投资成本约0.3元，而改换复合铝箔设备后成本预计大幅增加。考虑设备成本后，经济性较小。复合铜箔市场空间较大。随着复合铜箔技术进步及应用场景的增加，复合铜箔的市场渗透率将不断提升，带来市场规模的增量空间。假设：1、复合铜箔市场渗透率不断提高，预计2025年达到20%；2、1Gwh锂电池所需的复合铜箔面积假设为1000万平方米3、由于市场规模的增长，复合铜箔市场价格在2025年约为4.6元/平米。根据上述假设测算，预计2025年我国复合铜箔市场空间将超百亿。表7：复合铜箔空间测算复合铜箔数据2023E2024E2025E我国电池出货量（Gwh）90011001221复合铜箔渗透率1%10%20%1Gwh需要复合铜箔面积（万平方米）100010001000复合铜箔出货量（万平米）9000110000244200复合铜箔单价（元/平方米）5.14.94.6复合铜箔市场空间（亿）4.654112数据来源：iFinD、华龙证券研究所4.3产业链受益，相关公司迎机遇随着焊接工艺、产品良率等难点逐渐解决，以及行业头部公司开始量产，复合铜箔材料产业化进程将进入提速阶段，已提前布局产业链不同环节公司将率先受益。上游原材料基膜：基膜材料有PET、PP、PI，都可以作为复合集流体的材料，PET和PP性能各有差异，PET在集流体材料上应用较多，PP应用在电池端性能表现更好。请认真阅读文后免责条款22行业研究报告表8：基膜材料性能介绍基膜PETPPPI名称聚对苯二甲酸乙二醇醋聚丙烯聚酰亚胺成本低中高耐腐蚀性差良好优秀稳定性良好一般很好抗拉强度高低高结合力良好差良好耐温性中低高资料来源：康辉新材官网、上海证券报、华龙证券研究所双星新材一直专注于BOPET行业，目前已成长为全球BOPET行业龙头。公司业务包括PET基膜原料、PET铜箔成品制造，公司PET复合集流体基膜已通过下游电池工厂验证可实现批量生产，并成功与下游多家大型集流体生产商取得合作。品质达到较高等级，在复合集流体市场备受青睐。上游原材料铜靶材：从市场竞争格局来看，全球铜靶材市场集中度高，为国外产商所垄断，国内企业的营业收入规模均不高，未来具有一定的成长空间，代表企业阿石创、江丰电子。图27：铜靶材与金属溅射靶材资料来源：阿石创官网、江丰电子官网、华龙证券研究所上游设备：主要生产设备包括磁控溅射、真空蒸镀、水电镀、焊接以及一体机，目前行业正处于进口替代阶段，代表企业有腾胜科技、汇成真空、东威科技、骄成超声、道森股份、三孚新科等。请认真阅读文后免责条款23行业研究报告图28：磁控溅射、蒸空镀膜设备示意图资料来源：腾胜科技官网、汇成真空官网、华龙证券研究所复合铜箔制造方法包括一体机、两步法、三步法等设备。目前，国内一步法、两步法的产业化同步推进，“磁控溅射”+“水电镀”的两步法正逐步成为行业主流。目前采用一步法工艺的企业包括道森股份和三孚新科，分别采用干法和湿法工艺，先导智能也正在推进一步法工艺。布局两步法工艺的设备企业包括汇成真空、振华科技、腾胜科技、宏大真空、合肥东昇等。图29：复合铜箔的生产工艺资料来源：华龙证券研究所中游复合铜箔生产:复合铜箔产业链的核心环节。目前，国内市场上生产和销售复合铜箔，主要是金美新材、诺德股份、嘉元科技在复合铜箔上具有较强的研发能力。请认真阅读文后免责条款24行业研究报告从其他行业转型布局复合铜箔的，包括宝明科技、双星新材。表9：复合铜箔产能规划公司名称企业规划金美新材2023年5月24日，南溪区与深圳金美新材料科技有限公司在区会议中心举行多功能复合集流体材料生产基地项目签约仪式。本次签约的多功能复合集流体材料生产基地项目是企业极为重要的生产基地，力争3年内销售额突破100亿元。双星新材2020年着手PET复合铜箔立项，计划2025年完成5亿平米项目建设。宝明科技已投资60亿元建设赣州复合铜箔基地，一期11.5亿，二期48.5亿，其中一期达产后预计年产1.5亿-1.8亿平。厦门海辰一期投资10.5亿建设年产2.1亿平复合铜箔及0.73亿平复合铝箔产线。诺德股份公司已按项目规划正在实施中，一期项目预计明年3月份开始装机调试投产。资料来源：深交所互动易、巨潮资讯网、华龙证券研究所下游电池应用:主要是指复合铜箔在锂电池领域的应用。锂电池厂商纷纷涉足复合铜箔，如宁德时代、亿纬锂能、国轩高科等。表10：电池厂商对铜箔集流体的布局产业链所处环节公司是否生产铜箔复合集流体复合集流体行业布局宁德时代否,以合作方式参与2023年10月9日与璞泰来代签订《战略合作协议》，双方同意就复合铜箔集下游电池企业是流体业务建立长期合作机制，共同开拓新能源海内外市场。海辰储能海辰储能一期拟建6条复合铜箔与8条(未上市)复合铜箔产线。国轩高科是公司有年产200Wh的复合集流体项目(002074.SZ)资料来源：巨潮资讯网、北极星储能网、厦门市工业与信息化局、华龙证券研究所随着复合铜箔产业化进场的加快，其产业链主要环节将受益，其中上游设备制造和下游应用环节受益更为明显。东威科技投资者调研纪要显示，1GWh一般需要2台真空镀设备（磁控溅射是其中一种）和3台镀膜设备，5台设备总价约5600万元左右。假设2025年复合铜箔的渗透率达到20%，按当前价格其对应的设备市场空间有望超过百亿。未来随着技术的不断进步和应用场景的不断增加，复合铜箔产业链的市场潜力将进一步释放。请认真阅读文后免责条款25行业研究报告图30：复合铜箔产业链主要公司资料来源：上市公司公告、储界网、华龙证券研究所5、投资建议华为全液冷超充桩投资规模大，华为概念股将受益。当前一台480kw液冷超充桩的市场价格在20至40万元左右（具体看超充电桩配置液冷枪的数量），但华为推出的600kW液冷超充桩（一个充电桩配置2把超充+10把快充枪）的市场价格则更高，如建设10万个600KW全液冷超级快充装，其总投资规模将超过百亿。我们建议关注具有华为概念的航天电器、永贵电器、协鑫能科等。快充、超充是电动车充电的发展趋势，充电模块是直流充电桩的核心设备，在整个充电设备中占有重要的地位。我们预计2024年充电模块的市场规模将超200亿，建议关注子公司从事充电模块业务的特锐德。锂电池出货快速增长，复合铜箔行业相关公司将受益。对于复合铜箔公司，我们推荐上游材料东材科技、阿石创，中游的三孚新科、中一科技、东威科技等。当前锂电池行业出现了一定程度的产能过剩，建议关注行业库存、开工率、产能利用率等指标的变化，标的公司建议关注毛利率高于同行、市场地位稳固、市占率领先的宁德时代。电池材料环节，我们建议关注产能扩张相对较慢、开工率回升较早、海外业务占比较高的隔膜，其次建议关注产业链价值较高的正极材料。相关公司：恩捷股份、星源材质、湖南裕能。请认真阅读文后免责条款26行业研究报告受益于新能源车销量增长，充电桩市场规模不断扩大，以及行业公司出海业务增加，我们对锂电池行业给予增持评级（首次覆盖）。表11：重点公司估值（股价为2024年1月10日收盘价）公司股票名称股价EPS（元）PE投资代码（元）2022A2023E2024E2025E2022A2023E2024E2025E评级002025.SZ航天电器42.311.231.722.313.0353.9924.6018.3213.96未评级300351.SZ永贵电器18.710.40.470.650.8638.5139.8128.7821.76未评级002015.SZ协鑫能科11.341.230.780.991.2131.3314.5411.459.37未评级601208.SH东材科技11.110.450.450.650.8825.2524.6917.0912.63未评级300706.SZ阿石创23.460.090.230.510.77249.62102.0046.0030.47未评级688359.SH三孚新科64.10-0.350.381.411.65-194.27168.6845.4638.85未评级301150.SZ中一科技30.934.090.51.712.415.7761.8618.0912.89未评级688700.SH东威科技50.411.451.141.882.6398.7944.2226.8119.17未评级300750.SZ宁德时代150.6612.589.9712.6815.9231.2715.1111.889.46未评级002812.SZ恩捷股份51.204.483.434.195.229.2914.9312.229.85未评级300568.SZ星源材质13.810.560.720.961.2537.8619.1814.3911.05未评级301358.SZ湖南裕能30.935.292.833.364.42/10.939.217.00未评级300491.SZ通合科技21.190.260.570.961.5154.0737.1822.0714.03未评级300693.SZ盛弘股份28.561.091.251.802.4649.8422.8515.8711.61未评级数据来源：Wind、华龙证券研究所6、风险提示6.1政策调整风险新能源行业政策的变化可能包括补贴减少或取消、能源政策调整、法规法律变动等。这些变化可能对从事新能源业务的公司市场前景和盈利能力产生不利影响。6.2研发推广不及预期从事新材料、新产品业务的研发进度可能不及市场预期，即使新材料、新产品研发成功后，还可能面临业务推广不及预期的风险。6.3行业竞争加剧风险新能源市场竞争激烈，行业内存在大量的竞争对手，竞争对手的战略与策略，可能会影响公司盈利能力。6.4技术升级与替代风险新能源产品与材料存在一定的技术壁垒，但是市场会有新进入者，新进入者可能会带来新技术与新工艺，使得原有厂商的技术面临被替代的风险。请认真阅读文后免责条款27行业研究报告6.5原材料价格波动风险新能源与新材料面临着上游原材料价格波动的风险，进而影响到了下游的产品的价格，导致下游产品毛利下降，影响公司盈利的风险。6.6数据引用偏差风险。部分数据来源于第三方统计，可能存在统计错漏的风险。请认真阅读文后免责条款28免责及评级说明部分分析师声明：本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉尽责的职业态度，独立、客观、公正地出具本报告。不受本公司相关业务部门、证券发行人士、上市公司、基金管理公司、资产管理公司等利益相关者的干涉和影响。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。据此入市，风险自担。投资评级说明：投资建议的评级标准类别评级说明买入股票价格变动相对沪深300指数涨幅在10%以上报告中投资建议所涉及股票评级增持股票价格变动相对沪深300指数涨幅在5%至10%之间的评级分为股票评级和行业评级中性股票价格变动相对沪深300指数涨跌幅在-5%至5%之间行业评级（另有说明的减持股票价格变动相对沪深300指数跌幅在-10%至-5%之间除外）。评级标准为报卖出股票价格变动相对沪深300指数跌幅在-10%以上告发布日后的6-12个月内公司股价（或行业指推荐基本面向好，行业指数领先沪深300指数数）相对同期相关证券中性基本面稳定，行业指数跟随沪深300指数市场代表性指数的涨跌幅。其中：A股市场以沪深300指数为基准。回避基本面向淡，行业指数落后沪深300指数免责声明：本报告仅供华龙证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因为任何机构或个人接收到报告而视其为当然客户。本报告信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。编制及撰写本报告的所有分析师或研究人员在此保证，本研究报告中任何关于宏观经济、产业行业、上市公司投资价值等研究对象的观点均如实反映研究分析人员的个人观点。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的价格的建议或询价。本公司及分析研究人员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失及其他影响概不负责。在法律许可的情况下，本公司及所属关联机构可能会持有报告中提及的公司所发行的证券并进行证券交易，也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务，投资者应充分考虑本公司及所属关联机构就报告内容可能存在的利益冲突。版权声明：本报告版权归华龙证券股份有限公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登。任何人使用本报告，视为同意以上声明。引用本报告必须注明出处“华龙证券”，且不能对本报告作出有悖本意的删除或修改。华龙证券研究所北京兰州上海地址：北京市东城区安定门外大地址：兰州市城关区东岗西路638地址：上海市浦东新区浦东大道街189号天鸿宝景大厦F1层华龙号甘肃文化大厦21楼720号11楼证券邮编：730030邮编：200000邮编：100033电话：0931-4635761