证券研究报告行投资建议：2024年01月12日业上次建议：报强于大市（维持）强于大市告锂电2024年度投资策略│行业相对大盘走势迎接新周期，拥抱新技术投电力设备沪深300资10%策回顾与展望:估值已到阶段性底部，成长仍将继续略23年锂电指数下跌29%，估值已跌至阶段性底部，碳酸锂价格已跌至二线-7%成本线。目前锂电板块处于出清末期，库存、资本开支增速已回落至历史中枢。展望2024，需求端将迎来Beta修复机会，供给端降本提效新技术有-23%望提升行业抗通缩能力，预计24H1行业基本面将实现企稳反弹。-40%2023/52023/92024/1总需求：动力电池持续增长，储能需求旺盛2023/1动力电池方面，23年我国新能源汽车销量950万辆，同比+37.9%，渗透率作者约32%，仍具备上升空间，我们预计24年销量将增长至1150万辆，实现+21%增长。储能方面，23年实现全球装机89GWh，预计24年可增长至125GWh，分析师：贺朝晖同比+40%，主要系我国大基地配储规模高增，以及美国进入降息周期储能执业证书编号：S0590521100002装机放量。我们预计2026年全球锂电出货达2411GWh，三年CAGR为23%。邮箱：hezh@glsc.com.cn出海：融入全球电动化，海外建厂成趋势全球新能源车渗透率仅16%，海外拥有广阔市场，出口和出海建厂推进产业链本土化成为重要趋势。23年1-11月锂电出口量达114GWh，占当月销量21%，同比+94.6%，当前我国海外建厂规划产能达552.5GWh，伴随着全球交通低碳绿色化、原材料降价提升电车经济性，企业海外订单将不断增长。新材料：产品迭代加速，行业抗通缩能力提升我们认为复合铜箔、硅基负极、新型正极、LiFSI代表了锂电新材料发展方向。复合铜箔已进入电池厂测试阶段，即将进入量产，预计26年市场空间416亿，三年CAGR达126%。高压快充车型高频推出，加速硅基负极应用，当前渗透率仅1.3%，拥有很大提升空间。LMFP和高镍三元代表高能量密度正极方向，渗透率快速提升。LiFSI随着麒麟电池、4680电池量产，市占率快速提升，目前年产能4.82万吨，同比+244%，预计25年将超30万吨。新体系：突破能量密度瓶颈，电池体系全面升级提升续航里程、安全性需求，加速了电池体系升级，特斯拉大圆柱4680、固态电池是典型代表。4680产业化持续推进，预计25年市场需求可达141GWh。固态电池降本潜力较大，半固态电池进展更为迅速。目前蔚来150kWh半固态电池已装车验证成功，固态电池26年将实现装车搭载，能量密度达400Wh/kg。半固态和固态电池，有望成为下一代主流电池技术。投资建议：关注行业Beta修复和新技术机遇我们认为行业Beta修复和新技术是值得关注方向，建议关注：1）格局占优、估值低位的锂电池：宁德时代、比亚迪、亿纬锂能、鹏辉能源；2）高镍三元正极：容百科技、德方纳米、当升科技；3）高端人造石墨及硅基负极：璞泰来、杉杉股份、中科电气、尚太科技；4）一体化电解液：天赐材料、新宙邦；5）湿法隔膜：恩捷股份、星源材质；6）复合铜箔规模化：宝明科技、万顺新材、诺德股份；7）4680结构件：科达利。风险提示：1）新能源车销量不及预期；2）原材料价格及汇率大幅波动;3)技术研发推广不及预期建议关注标的简称2023EEPS2025E2023EPE2025ECAGR-3评级相关报告2024E2024E宁德时代10.4818.9014.78.239.3%买入1、《电力设备：可控核聚变开启终极能源大门》比亚迪10.5314.0518.3218.611.010.747.5%买入2024.01.06亿纬锂能2.2814.274.3517.913.79.436.4%买入2、《电力设备：氢能重点基地补贴政策出台，绿氢鹏辉能源1.153.252.5624.612.511.127.0%买入加速平价》2024.01.03容百科技1.961.823.7319.215.610.110.1%买入璞泰来1.162.872.4022.113.110.715.9%买入请务必阅读报告末页的重要声明1.8713.7杉杉股份0.971.281.6313.29.97.910.9%买入数据来源：公司公告，Wind一致预测，国联证券研究所预测，股价取2024年1月12日收盘价1行业报告│行业投资策略正文目录1.总量：估值已至阶段性底部，成长仍将继续............................41.1复盘2023：估值跌至阶段性底部，锂价或至成本线................41.2展望2024：行业拐点降至，新技术与出海加速复苏................62.需求端：下游景气依旧，出海加速落地................................82.1总需求：动力电池持续增长，储能需求旺盛.......................82.2出海：融入全球电动化，海外建厂成趋势........................103.供给端：新材料产业化加速，电池体系全面升级.......................123.1复合铜箔：已实现0到1，规模化量产在即......................123.2硅基负极：快充时代来临，负极迭代加速........................153.3新型正极：LMFP性价比突出，高镍加速装车.....................173.4LiFSI：新型锂盐主流方向，产能提升迅速.......................213.54680：突破能量密度瓶颈，催生新材料机遇......................233.6固态电池：成熟度大幅提升，半固态率先产业化..................254.投资建议：关注行业Beta修复和新技术机遇..........................275.风险提示........................................................29图表目录图表1：2019-2023年锂电板块股价走势复盘..............................4图表2：2019-2023年锂电板块市盈率（TTM）变化.........................5图表3：锂电各环节价格及生产数据.....................................5图表4：碳酸锂及氢氧化锂价格走势（万元/吨）..........................6图表5：锂电板块营收（TTM，同比）变化................................6图表6：锂电板块归母净利润（TTM，同比）变化..........................6图表7：锂电板块ROE（TTM）变化.......................................7图表8：锂电板块资本开支（TTM，同比）变化............................7图表9：锂电板块库存（TTM，同比）变化................................7图表10：锂电板块筹资活动现金流净额占营收（TTM）变化..................7图表11：锂电板块供需驱动力分析......................................8图表12：新能源汽车历史销量及预测（万辆）............................9图表13：中国动力电池月度装机量（GWh）...............................9图表14：储能历史装机及预测（GWh）...................................9图表15：全球锂电历史出货量及预测（GWh）............................10图表16：中国锂电池月度出口额（亿美元）.............................11图表17：锂电池企业海外建厂进展情况.................................11图表18：复合铜箔轻量化和成本具有较大优势...........................12图表19：各厂商复合铜箔产能与进展情况...............................13图表20：复合铜箔市场空间测算.......................................14图表21：主要设备产商产能与进展情况.................................14图表22：头部车企布局高压平台车型...................................15图表23：高压快充车型保有量预测（万辆，%）..........................15图表24：硅基负极出货量（吨）.......................................16图表25：硅基负极市场渗透率.........................................16图表26：贝特瑞和杉杉股份各类负极产品指标对比.......................162请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业投资策略图表27：各企业硅基负极产业化进展...................................17图表28：LFP、LMFP、NCM811的性能对比................................17图表29：LMFP的产业化进程..........................................18图表30：磷酸锰铁锂电池产品介绍.....................................19图表31：三元材料趋向高镍低钴化.....................................19图表32：镍含量影响三元材料容量及热稳定性...........................19图表33：中国高镍三元正极材料出货量（万吨）.........................20图表34：2022年高镍三元正极材料竞争格局.............................20图表35：三元高镍海外产能建设进程...................................20图表36：高镍三元对电解液提出更高的安全性要求.......................21图表37：LiFSI性能显著优于LiPF6....................................21图表38：LiFSI电导率更高、粘度更低..................................22图表39：LiFSI电池具有更低的阻抗....................................22图表40：LiFSI的产业化进程.........................................22图表41：4680电池构型平衡成本及续航.................................23图表42：4680较2170圆柱电池电化学性能全面提升......................23图表43：4680电池采用新体系电池材料.................................24图表44：4680电池的产业化进程......................................24图表45：固态电池与液态电池特性对比.................................25图表46：锂离子在聚合物基底中的传导机制.............................26图表47：固态电池和液态电池的制造成本比较...........................26图表48：液态、半固态、全固态电池结构对比...........................27图表49：锂电行业建议关注标的盈利预测...............................283请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业投资策略1.总量：估值已至阶段性底部，成长仍将继续1.1复盘2023：估值跌至阶段性底部，锂价或至成本线锂电正在经历高速增长后回调。锂电行业在经历了政策推进、新能源车渗透率提升、供不应求、原材料价格暴涨、高速扩产后，供给端问题逐渐解决，但电动化进入高渗透率导致需求增速放缓，供需关系出现转换，进而导致行业出现调整。23年锂电指数下跌29.0%，下跌已对行业当前面临问题进行了反应。图表1：2019-2023年锂电板块股价走势复盘资料来源：Wind，国联证券研究所锂电估值目前已跌至近五年底部水平。估值的调整，已充分反应了行业整体增速放缓背景下，对行业未来的持续增长预期。我们认为从价格、库存两个角度分析，行业估值或已行至阶段性底部：1）核心原材料碳酸锂价格已接近底部。23年年初至今碳酸锂价格已下跌82%，目前碳酸锂价格已回落至21年初水平，预计24年伴随需求增长将实现企稳反弹。2）行业去库已基本完成，随着新能源车销量持续增长、储能装机延续高增态势，预计24H1将迎来行业企稳反弹。4请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业投资策略图表2：2019-2023年锂电板块市盈率（TTM）变化180160140120100806040200资料来源：Wind，国联证券研究所困扰行业两年的高价原材料问题已大幅缓解。由于年初以来动力电池需求增速放缓，叠加近两年锂电全产业链的大规模扩产集中投放，各环节材料价格出现大幅下降。上游碳酸锂价格23年下跌82%，下游电芯价格下跌超50%，电池降本提升了新能源车、储能的经济性，加速行业渗透率继续提升。我们认为随着碳酸锂价格接近成本水平、去库进入尾声、需求持续增长，锂电产业链价格有望迎来触底反弹，相关环节盈利能力同步实现提升。图表3：锂电各环节价格及生产数据资料来源：SMM，国联证券研究所5请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业投资策略锂价或至成本线，24年价格有望触底反弹。2021年以来碳酸锂及氢氧化锂价格持续攀升，并持续至2022年底。2023年初锂电产业链持续去库存，碳酸锂及氢氧化锂价格快速调整，5-7月小幅上涨，7-11月再次探底，当前价位已接近二线碳酸锂厂商生产成本线，下降空间有限，我们认为2024年价格反弹将成为主旋律。图表4：碳酸锂及氢氧化锂价格走势（万元/吨）资料来源：SMM，国联证券研究所1.2展望2024：行业拐点降至，新技术与出海加速复苏锂电板块已经历了成长赛道期、洗牌期，正处于出清末期。我们对锂电板块从重要财务指标进行分析，发现锂电目前仍处于出清阶段：1）盈利指标已收敛。营收、归母净利润增速、ROE高点回落，已接近历史中枢水平。2）周期指标指示出清尾声。库存、资本开支已降至历史中枢水平，筹资现金流占营收比高位回落，整体出清已接近尾声，预计24H1行业基本面将实现企稳反弹。图表5：锂电板块营收（TTM，同比）变化图表6：锂电板块归母净利润（TTM，同比）变化80%200%17Q318Q319Q320Q321Q322Q323Q370%60%17Q318Q319Q320Q321Q322Q323Q3150%50%40%100%30%20%50%10%0%0%-10%16Q316Q3-50%-100%资料来源：Wind，国联证券研究所资料来源：Wind，国联证券研究所6请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业投资策略图表7：锂电板块ROE（TTM）变化图表8：锂电板块资本开支（TTM，同比）变化25%140%20%120%100%15%80%60%10%40%5%20%0%0%17Q318Q319Q320Q321Q322Q323Q316Q316Q317Q318Q319Q320Q321Q322Q323Q3-20%资料来源：Wind，国联证券研究所资料来源：Wind，国联证券研究所图表9：锂电板块库存（TTM，同比）变化图表10：锂电板块筹资活动现金流净额占营收（TTM）变化100%20%80%15%60%10%40%5%20%0%0%17Q318Q319Q320Q321Q322Q323Q316Q316Q317Q318Q319Q320Q321Q322Q323Q3-5%资料来源：Wind，国联证券研究所资料来源：Wind，国联证券研究所从需求端及供给端两个维度分析，我们认为2024年以下方向值得重点关注：需求端：将迎来Beta修复机会。我们认为需求端机会主要来自三个方面：1）库存风险解除，资本开支降速至低位，供需由过剩转为平衡，24年行业实际装机与出货匹配度提升，高需求月份累库增加需求弹性；2）最主要需求来源新能源车与储能仍处于高速增长，国际COP28气候大会进一步提升全球绿色目标，新能源渗透率提升方向不变；3）海外锂电产能建设加速，供应链安全、抵御贸易风险能力增加，海外产能与客户形成更强粘性，提升远期市场需求。供给端：降本提效新技术提升行业抗通缩能力。锂电池新技术层出不穷，在降本、提升能量密度、安全性方面已经凸显效果，在行业供给大于需求背景下，新技术带来材料端价值量提升，体现出较强的抗通缩Alpha属性。我们认为新技术可重点关注两个方向：一是能够降本提效的新材料，如复合铜箔、硅基负极、高镍三元正极材料、磷酸锰铁锂、LIFSI；二是电池结构体系创新，如4680大圆柱电池、固态电池。7请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业投资策略图表11：锂电板块供需驱动力分析供给端需求端产品竞争力新材料体系迭代复合铜箔降本提升升级硅基负极提高能量密度新能源车销量高镍三元材料高增结构体系产业化磷酸锰铁锂提高安全性、具进程加速备更好循环性能储能装机高增LIFSI4680电池出海业务加速固态电池资料来源：国联证券研究所2.需求端：下游景气依旧，出海加速落地2.1总需求：动力电池持续增长，储能需求旺盛动力电池需求高增确定性较强。23年1-10月全球新能源汽车销量达1120万台，同比增长41.0%。1-12月中国新能源汽车销量949.5万辆，同比增长37.9%，渗透率达到31.6%。随着红海局势缓和及欧洲反补贴影响的逐步适应，全球新能源车销量有望进一步提升，据BNEF，预计24-26年全球新能源汽车销量将达到1752万辆/2236万辆/2655万辆，在国内外单车量分别为40kWh/64kWh左右时，预计24-26年动力电池装机量将达到750GWh/868GWh/998GWh。8请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业投资策略图表12：新能源汽车历史销量及预测（万辆）图表13：中国动力电池月度装机量（GWh）中国欧洲2021年2022年美国其他2023同比增长3,000全球销量增速YOY(右轴)120%502023年100%100%4590%2,5004080%3570%2,00080%60%3050%1,50060%2540%2030%1,00040%1520%50020%1010%50%00%0-10%20192020202120222023E2024E2025E2026E1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月资料来源：BNEF，国联证券研究所资料来源：中国汽车动力电池产业创新联盟，电车汇，国联证券研究所储能电池装机需求旺盛。23年1-12月国内储能新增装机21.5GW，相当于2022年全年装机的3倍，11月储能招中标数据明显复苏，驱动国内储能装机持续高增；1-10月美国大储装机4.56GW，同比增长21%，11月底美国大储在建项目规模合计达9.3GW，同比增长53.3%，有望对2024年美国储能装机增速形成较强支撑。展望2024年，美国加息节奏有望放缓，储能装机需求持续释放，我们预计24-26年全球储能电池装机量分别为125GWh/171GWh/207GWh。图表14：储能历史装机及预测（GWh）中国欧洲其他250美国150%全球装机量YoY(右轴)120%20015090%10060%5030%00%20192020202120222023E2024E2025E2026E资料来源：BNEF，WoodMackenzie，IHSMarkit，国联证券研究所预计2026年全球锂电出货量达2411GWh。23年1-9月中国动力电池出货量445GWh，同比增长35%；储能电池1-9月出货量127GWh，同比增长44%。随着上游材料价格调整结束及去库进入尾声，有望迎来锂电池的快速出货。我们预计24-26年全球锂电池出货量分别为1631GWh/2065GWh/2411GWh，三年CAGR为23%。9请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业投资策略图表15：全球锂电历史出货量及预测（GWh）201820192020202120222023E2024E2025E2026E10461406175222362655全球新能源汽车销量（万辆）19521632064861%25%28%19%60734%115013221520YOY11%48%103%95%95021%15%15%43.057%国内新能源汽车销量（万辆）10610912131226140.8404040439388460529608YOY3%11%158%58.5456602913113425762636464国内平均单车带电量（kWh）53.856.952.949.75182412903393891.3629750868998国内动力电池装机需求（GWh）5762641556841.41.41.51.5880105013011497海外新能源汽车销量（万辆）8910719933647891251712073.43.53.53.53.5海外平均单车带电量（GWh）40.452.336.242.3159312438599725141%96%40%37%21%海外动力电池装机需求（GWh）365672142114120144165190-10%5%20%15%15%全球动力电池锂电装机需求（GWh）93118136297957131116312065241170%37%24%27%17%动力电池备货系数1.11.11.21.3全球动力电池锂电需求合计（GWh）99124159372全球储能电池装机需求（GWh）61124储能电池备货系数3.22.52.8全球储能电池锂电需求合计（GWh）15202766YOY33%31%147%全球3C电池锂电需求合计（GWh）8294109126YOY15%16%16%全球锂电需求合计（GWh）196239295565YOY22%23%92%资料来源：GGII，BNEF，WoodMackenzie，IHSMarkit，中汽协，国联证券研究所测算2.2出海：融入全球电动化，海外建厂成趋势出海打造锂电成长第二曲线。国内新能源车销量渗透率已达30%，未来增速预期放缓，而放眼全球，新能源车渗透率仅16%，海外依然拥有较大上升空间。为了保障供应链安全，并与下游客户形成更强粘性，出海建厂成为重要趋势，产品与产能共同出海，我们认为将为锂电继续增长提供强大驱动力。海外需求加速释放。23年1-12月我国动力电池累计销量616.3GWh，同比增长32.4%，其中出口量达127.4GWh，占当月销量20.7%，同比增长87.1%。1-11月我国锂电池累计出口额为597.3亿美元，同比增长32.7%。在国内目前供需错配的竞争格局下，随着海外市场新能源车加速渗透并推进产业链本地化，出海业务成为电池企业的重要增长战略。10请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业投资策略图表16：中国锂电池月度出口额（亿美元）2021年2022年2023年2023同比增长70120%60100%5080%4060%3040%201020%00%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月资料来源：中国汽车动力电池产业创新联盟，芝能汽车，国联证券研究所海外建厂多地开花。截至2023年11月，我国锂电企业海外建厂数量达32个，已有22个工厂公布了规划产能，总计552.5GWh，其中欧美地区占比较高，达65.6%。国轩高科20GWh德国哥廷根动力电池项目首条产线2023年9月已投产。在当前上游原材料成本下行，锂电需求增长趋势下，锂电企业海外订单有望不断增长。图表17：锂电池企业海外建厂进展情况公司项目产能地点进展情况14GWh德国2022年12月首批电芯下线电芯项目100GWh匈牙利印度尼西亚2022年8月落地宁德时代动力电池项目至少6GWh马来西亚2022年4月落地匈牙利2023年5月公告买地建厂动力电池项目100GWh泰国2023年5月公告买地建厂40GWh美国2023年7月公告21700型圆柱锂电池项目摩洛哥2023年9月公告5GWh欧洲2023年6月公告亿纬锂能动力电池项目20GWh泰国2023年2月签约电池项目40GWh越南2022年12月落地20GWh德国2022年11月开工商用车电池项目6GWh美国2023年9月首条产线投产土耳其2023年9月公告电动汽车电池工厂项目德国2023年4月奠基仪式意大利电芯及pack项目匈牙利2019年落地2023年5月公告买地建厂国轩高科pack项目电池工厂项目2023年7月公告动力电池项目请务必阅读报告末页的重要声明电动汽车电池工厂项目孚能科技模组和pack项目电芯项目派能科技储能工厂项目欣旺达动力电池项目资料来源：各公司公告，电池网，国联证券研究所11行业报告│行业投资策略3.供给端：新材料产业化加速，电池体系全面升级伴随着电动化渗透率的不断提升，锂电作为新能源车核心零部件，技术也在不断升级，以适应不断提升的市场需求。我们认为三类新技术升级值得关注：1）快充加速渗透，配套材料体系需相应升级。充电补能速度低于燃油车，是新能源车最大痛点之一，高压快充可以解决此问题，但锂电材料体系需升级以适应更高电压，尤其是负极，需采用改性后的人造石墨或是倍率性能更高的硅基材料。2）加速降本以对冲产业链供需失衡。锂电产业链正处于产品价格下降、预期需求增速放缓的状态，能够降本的新材料可保证盈利能力的稳定，甚至产生溢价。我们认为复合铜箔通过材料体系、制造方式的变化，可以大幅降低金属材料成本、重量，并显著提升安全性，测试导入生产线已取得很大进展，是非常值得关注的新材料。3）体系升级提升安全性、续航天花板。新能源车锂电池安全性、续航里程不足是两大显著痛点，通过材料和体系升级可以大幅优化。我们认为材料端磷酸锰铁锂正极、高镍三元、新型锂电解质LiFSI，以及体系端大圆柱4680、固态电池，能够显著提升能量密度，并且实现安全性升级。3.1复合铜箔：已实现0到1，规模化量产在即复合铜箔可大幅提高锂电池安全性。复合铜箔具有安全性更高、能量密度更高、成本更低的优势，是传统铜箔的优化升级。因为采用高分子基材作为中间层，具有不易断裂，可规避内短路风险，循环寿命长，膨胀率更低，表面更均匀等优势，可将锂电池寿命提升5%以上。使用复合铜箔可大幅降低铜箔原材料成本，提升电池能量密度。传统铜箔铜成本占铜箔总成本约84%，益于高分子基材的低成本，复合铜箔能为电池带来更低的材料成本。经我们测算，电池容量为50kWh前提下，6.5μm的复合铜箔较目前主流的6μm传统铜箔可提升能量密度9.64%，较目前最为先进的4.5μm传统铜箔可提升能量密度5.75%。图表18：复合铜箔轻量化和成本具有较大优势单位面积质量（g/m²）8μm6μm5μm4.5μm1+4.5+1μm复合铜箔锂电铜箔面积单耗（m²/kwh）7254454224.22锂电铜箔质量单耗（g/kwh）11.53锂电池容量（kwh）11.5311.5311.5311.53279.26铜箔使用质量（kg）830622.5518.75484.1750电池质量（kg）5013.96锂电池质量能量密度（Wh/kg）41.5505050178.04能量密度较8μm提升205.5831.1325.9424.21280.83243.22195.2190.02188.2915.46%256.14263.14265.55/5.31%8.19%9.18%12请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业投资策略能量密度较6μm提升//2.73%3.67%9.64%/0.92%6.72%能量密度较5μm提升///5.75%/1.28能量密度较4.5μm提升//3.112.9074.20%37.50%41.67%65.61%原材料成本（元/吨）4.973.7316.67%22.22%58.73%6.67%55.78%原材料成本较8μm降低/25.00%///原材料成本较6μm降低//原材料成本较5μm降低//原材料成本较4.5μm降低//资料来源：中企顾问网，广东潮来潮富科技有限公司官网，国联证券研究所复合铜箔的测试接近尾声，即将进入产业化应用和量产的新阶段。目前多家厂商布局复合铜箔，宝明科技在2022年7月公告计划投资60亿元建设复合铜箔，一期建设目前已陆续量产；公司2023年1月公告计划投资62亿建设马鞍山复合铜箔项目，规划产能16亿平，目前公司已获得部分客户小批量订单。双星星材2023年6月获得客户首张PET复合铜箔订单。图表19：各厂商复合铜箔产能与进展情况公司项目投资额产能建设进展情况宝明科技赣州项目共60亿，一期投资22年7月发布公告，一期达产年22年5月初开始客户送样，部分马鞍山项目产能1.5亿平，预计23年底投产11.5亿23年2月发布投资合同公告。客户已下达小批量订单，23年62亿23年2月发布公告，规划建设11月产品常温测试过1500圈。英联股份江苏高邮项目30.89亿100条产线，达产年产能5亿23年6月PET、PP复合铜箔处于平，建设期约三年；23年12月客户测试和反馈过程中。重庆金美四川宜宾复合项目总投资55亿，一已建成4条产线，预计24年底建铜箔项目期计划投资15亿23年11月产品常温测试过2300成50条产线。圈，高温测试过1800圈。双星新材复合铜箔项目23年5月规划三期达产共12亿平，一期达产年产能3.5亿平。22年开始对下游客户送样；23胜利精密安徽飞拓项目8.5亿23年5月已建成1条产线，预计年6月获得客户首张产品订单。一期47.5亿25年年产能实现5亿平。截至23年12月公司复合铜箔项安徽飞拓项目22年9月规划年产能12亿平，目已向多家电池厂商进行送样。二期预计一期建成15条产线，二期建成100条产线，23年11月一期目前正在中试阶段，预计23年完成中试，24年进行客户认证并已建成2条产线。形成订单。璞泰来江苏溧阳项目20亿23年4月规划年产能1.6万吨复23年10月中试制造设备已投建一期合铜箔，预计24年量产。并小批量试产，已实现附着力等关键参数阶段性突破，正处于卷东材科技复合铜箔项目5000万材的客户送样验证阶段。资料来源：电动中国，第一财经，各公司公告，Wind，国联证券研究所复合铜箔有望开启467亿市场新空间。由于复合铜箔在安全性和成本方面显著优于传统铜箔，并能为动力电池提升能量密度，考虑到产品具备多方面的优势，我们13请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业投资策略预计复合铜箔在铜箔市场的渗透率将快速提升。经我们测算，2026年复合铜箔需求量预计可达69.3亿平米，市场空间约415.9亿元，三年CAGR为126%。图表20：复合铜箔市场空间测算202120222023E2024E2025E2026E1305163120652411全球锂电需求合计（GWh）56595710%20%25%4%11.511.511.5PET铜箔渗透率0%0%11.518.847.569.36.0PET铜箔面积单耗（m²/kWh）11.511.56666112.5285.0415.9PET铜箔需求量合计（亿平米）0036.0212%153%46%PET铜箔单价（元/m²）6PET铜箔市场空间（亿元）00YOY来源：GGII，EVTank，SNEResearch，起点研究院，国联证券研究所复合铜箔生产工艺与传统铜箔差异显著。传统铜箔的核心生产设备是生箔机、阴极辊，复合铜箔是真空磁控溅射设备、电镀设备。典型的复合铜箔工艺流程，需先使用真空磁控溅射在高分子基材表面制作金属层，再采用水介质电镀的方式将铜层加厚从而形成复合铜箔。复合铜箔设备企业迎来快速增长。我们认为设备企业将率先受益于复合铜箔的规模化，主要原因包括：1）前期资本开支主要用途为购置设备，最先实现订单兑现；2）复合铜箔为精细镀膜加工工艺，较传统铜箔挤压工艺，节约了材料成本，但生产难度更高，设备厂商壁垒和定价权提升。目前主要设备厂商已实现交付生产，订单兑现正在加速。图表21：主要设备产商产能与进展情况公司设备产能建设进展情况东威科技水电镀、磁控溅射水电镀年产能约150台，新能源扩能项目首台蒸镀设备计划将于24年1月份调试完道森股份一体机建设完成后年产能将达300台；磁控设备成；磁控溅射24靶设备已制造完成，目前腾胜科技磁控溅射年产能将达100台。正在为下游客户进行产品生产测试。计划总投资10亿元，项目完全达产后预“真空磁控溅射一体机”已顺利通过客户测计实现年产真空磁控溅射设备100套、真试验证，并已与汉嵙新材、诺德股份等客户空蒸镀设备100套、复合铜箔一体机成套签订正式订单合同；“真空磁控溅射蒸发一设备100套等。体机”目前已开始组装。2.5代磁控溅射设备年产能1GWh/1100万设备已经更新到第2.5代，良率90%以上，方，23年产能60台。目前批量订单在手。滚焊设备于2017年送往客户处验证，并已骄成超声超声波滚焊公司增资2.38亿用于投资项目“智能超获小批量订单。目前滚焊设备已通过客户验声波设备制造基地建设项目”。证，焊接速度可达80m/min以上，已小批量供货宁德时代。汇成真空磁控溅射、真空蒸镀产能具备200台的能力，产能充足。实现在2.0-4.5微米厚、宽幅600-1700MM的PET等塑料薄膜表面一次完成双面镀铜膜；设备镀膜走速0.5-30m/min。14请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业投资策略来源：Wind，各公司公告，汇成真空官网，国联证券研究所3.2硅基负极：快充时代来临，负极迭代加速高压快充车型占比快速提升，有望带动锂电新技术新材料的迭代升级。2022年起，国内主要车企发布的800V以上高压快充车型逐步量产，2023年满足3C以上高压快充的高端车型密集上市，华为预计2026年高压快充车型占比有望达50%。快充的普及有望带动锂电正极、负极、电解液材料的迭代升级。图表22：头部车企布局高压平台车型图表23：高压快充车型保有量预测（万辆，%）＜800V电动汽车销量≥800V电动汽车销量≥800V高压车型占比140060%1200100050%50%80038%58040%60030%40028%32320018812122%020%10%2023E2024E2025E0%2026E资料来源：《中国高压快充产业发展报告（2023-2025）》，国联证券研究所资料来源：《中国高压快充产业发展报告（2023-2025）》，国联证券研究所目前快充的瓶颈在于动力电池的负极材料。在充放电过程中，负极会产生浓差极化和电化学极化，而且随着充电速率增加，极化会进一步加重，从而导致负极材料表面形成锂镀层和锂结晶，影响动力电池安全及电池寿命。目前能够适应快充的负极材料技术方向主要有碳包覆、使用硅基负极、二次造粒等。硅基负极是当前产业化前景最好的下一代负极材料。《中国制造2025》中明确了动力电池的发展规划，2025年，电池能量密度达到400Wh/kg。目前市面上高端石墨克容量已经可以达到360-365mAh/g，十分接近石墨材料的理论容量上限372mAh/g，很难满足市场上对于更高能量密度电池的需求。而硅材料的常温理论克容量为3580mAh/g，是石墨的10倍左右，是当前产业化前景最好的下一代锂电池负极材料。近年硅基负极出货增长迅速，但绝对值及渗透率较低。据GGII，2022年我国硅基负极出货量1.7万吨，同比增长60%，但仅占据了1.3%的负极材料市场份额，市场渗透率仍较低。15请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业投资策略图表24：硅基负极出货量（吨）图表25：硅基负极市场渗透率出货量（吨,左轴）增长率（右轴）250%2.0%1.9%1.8%201918000200%1.6%1.3%1.6%1.5%1.3%160001.4%201820202021202214000150%1.2%1.0%120001.0%201710000100%0.8%0.6%800050%0.4%60000.2%40000%0.0%20002014201520162017201820192020202120220资料来源：高工锂电，华经情报网，中国能源报，国联证券研究所资料来源：起点锂电，中商产业研究院，国联证券研究所硅基负极瓶颈突破，多家车企选择硅基负极。目前贝特瑞和杉杉股份提供的硅基负极产品，克容量相较石墨材料明显提升，而比表面积、压实密度、首次效率等理化指标与石墨材料之间的差距也显著缩小。特斯拉早在2020年就宣布4680电池中使用硅负极；23年4月和9月，宁德时代的硅基麒麟电池已经分别官宣搭载极氪009和理想MEGA；23年10月开始，宝马的MINI车型将采用高镍正极+硅基负极的方壳电芯。图表26：贝特瑞和杉杉股份各类负极产品指标对比公司产品类别型号比表面积振实密度容量（mAh/g）首次效率（m2/g）（g/cm3）（%）≥360天然石墨MSG系列≥1.0≥356≥94≥0.8~1600≥91人造石墨A1≤1.6≥0.8~140090.5±1.0≤4.0≥0.9~140090.0±1.0贝特瑞BSO-1≤6.0≥0.9450±588.5±1.0BSO-2≤5.0≥0.8450±593.5±1.0≤3.01.07±0.07≥36092.5±1.0硅基负极BSO-L≤3.0≥0.9354.0±5.0≥911.6±0.5≥1.0≥450≥91DXA5≤2.0≥1.0≥50090.5±1.0≤3.0≥1.0≥60090.0±1.0DXB5≤3.00.9-1.1≥43088.5±1.0≤3.00.9-1.1≥45093.5±1.0天然石墨CG09A≤3.00.9-1.1≥50092.5±1.0≤3.091.5±1.0人造石墨QCG-W2≤3.0GS45杉杉股份硅碳负极GS50GS60SG43硅氧负极SG45SG50资料来源：贝特瑞、杉杉科技官网，国联证券研究所16请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业投资策略各企业纷纷加码硅基负极产能建设。贝特瑞硅基负极产品早在19年就实现了2000吨以上的销售规模，5.3亿元的收入；公司于22年4月启动了4万吨硅基负极新产能建设。胜华新材、道氏技术和河北坤天新能源等企业跨界进入硅基负极领域，规划了共13万吨的产能。我们认为未来硅基负极将由投资阶段转入生产阶段，终端渗透率迎来提升，有望保持高景气度。图表27：各企业硅基负极产业化进展公司项目投资额设计产能进展情况达产年产4万吨预计24年初投产1.5万吨，28年前深圳项目50亿硅基负极项目两期达产共4万吨，一期全部建设完毕贝特瑞项目规划年产能1万吨现有硅基负极年产能5,000吨达产年产1.2万吨杉杉股份宁波一体化硅50亿达产年产3万吨一期产能建设中，预计24年初投试基负极项目达产年产2万吨产，二期预计2024年底开工达产年产1万吨璞泰来芜湖硅基负极22亿达产年产15万吨预计取得施工许可合法手续后3个月项目109,986万内分期开工建设四川眉山项目预计24年4月投产现有年产能1000吨，预计23年12胜华新材山东东营项目73,324万月全部建成投产道氏技术福州项目45,877万23年6月签订《投资合作协议》兰州新区项目60亿年产2万吨硅基负极产线已建成投产坤天新能源玉溪高新区项总投资56亿，其中一二期项目达产年产5万吨预计23年底开工目期项目投资11亿元资料来源：Wind，各公司公告，GGII，国联证券研究所3.3新型正极：LMFP性价比突出，高镍加速装车磷酸锰铁锂兼具高能量密度及低成本优势，有望迎来放量。相较于磷酸铁锂（LFP），磷酸锰铁锂（LMFP）将电压从3.4V提升至4.1V，具有较高的能量密度，可提升新能源汽车的续航里程。锰铁比例6/4时能量密度较磷酸铁锂提升10-15%，为行业主流配比，锰全替换时提升21%。磷酸锰铁锂低成本优势突出,介于磷酸铁锂与三元材料中间。目前磷酸锰铁锂低电导率、高锰比例影响循环寿命等问题已得到改善，随着技术逐渐成熟，磷酸锰铁锂有望成为磷酸铁锂的下一代升级路线。图表28：LFP、LMFP、NCM811的性能对比化学式磷酸铁锂（LFP）磷酸锰铁锂（LMFP）NCM811晶体结构LiFePO4LiMn(1-x)FexPO4LiNi0.8Co0.1Mn0.1O2比容量(mAh/g)橄榄石橄榄石电压范围130-140130-140层状材料电导率（S/cm）3.44.1>20010^-910^-134.210^-517请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业投资策略锂离子扩散速率10^-1410^-1510^-11能量密度(Wh/kg)100-200160-240>300循环寿命（次）2000-60002000-3000<2000压实密度（g/cm^3）2.2-2.62.3-2.4<3.6低温性能较差优于LFP好高温性能好优于三元较差安全性好好一般材料成本低低较高资料来源：储能前沿，元能科技，《磷酸锰铁锂复合三元体系及对复合方式的研究》贺志龙，《镍钴锰酸锂(NCM811)正极材料的结构设计及性能研究》童启林，《锂离子电池富镍LiNi0.8Co0.1Mn0.1O2正极材料的制备及改性研究》刘彦麟，《高比能量锂离子电池材料及全电池电极的研究》张海林，等，国联证券研究所正极龙头积极布局磷酸锰铁锂，产业化进程加速。目前已有10余家锂电企业布局磷酸锰铁锂，随着德方纳米，容百科技等龙头企业加速扩产，在建和规划中的磷酸锰铁锂产能超百万吨。我们认为磷酸锰铁锂凭借着突出的性价比，将占据增量市场主要份额，出货量将迎来大幅提升。图表29：LMFP的产业化进程公司项目投资额设计产能进展情况24.5亿年产11万吨22年9月顺利建成投产德方纳米曲靖项目23年5月发布募集说明书拟曲靖项目年产11万吨募集资金湖北仙桃项目30亿年产10万吨预计26年全部建成并投产预计主体建设24年底完成，容百科技韩国忠州项目6.4亿年产2万吨磷酸锰铁锂项目25年上半年试车生产25年底、30年底达产年产12万吨/30万吨23年8月公告湖南裕能云南裕能二期项目44.3亿年产32万吨23年8月发布增发预案拟募集资金当升科技攀枝花项目26亿年产12万吨磷酸（锰）铁锂4万吨产能预计年底建成投产夏钨新能雅安基地项目年产20,000吨计划24年4月投产23年8月公告天能股份960万23年底投产天奈科技四川天奈锦城正极材料生产基10亿年产2万吨地项目一期20亿年产8万吨一期投产四个月内启动四川天奈锦城正极材料生产基23年6月开工地项目二期22年12月投产乾运高科磷酸锰铁锂正极材料项目一期25亿年产10万吨已建成年产2000吨生产线磷酸锰铁锂正极材料项目二期25亿年产10万吨23年7月投产珩创纳米珩创纳米一期3亿年产5000吨力泰锂能年产5000吨创普斯山东创普斯项目1期105亿年产18万吨资料来源：各公司公告，高工锂电，新华网，锂电行业动态等，国联证券研究所18请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业投资策略磷酸锰铁锂陆续装车验证，预计24年实现量产。2023年上半年各车企陆续开始装车验证，宁德时代M3P电池登陆智界S7、奇瑞星纪元ES4款车型；国轩高科磷酸锰铁锂体系L600启晨电池预计2024年开始量产。据容百科技，磷酸锰铁锂电池2025年在新能源车市场渗透率预计可达5%-10%，2030年达30%以上。图表30：磷酸锰铁锂电池产品介绍资料来源：深圳电池技术展，储能科学与技术，公司公告，国联证券研究所磷酸锰铁锂有望进入户储市场。星恒电源运用独创的MFO锰铁氧化物前驱体合成技术研制的磷酸锰铁锂电池可实现常温4000次循环、高温1400次循环。相较于280Ah磷酸铁锂技术路线，星恒能源联合北工大、北京创能汇通共同研发的高能量长寿命锰基储能锂离子电池性能有明显提升，并预计23年底推出户储领域的磷酸锰铁锂金砖电池。高镍低钴挑战与机遇并存。三元材料中三元素具有协同作用，其中Ni2+起到提高容量的作用；Co3+可以降低锂镍混排，提升材料电子电导率，提升倍率性能；Mn4+可以降低材料成本，提升结构稳定性和安全性。提高镍占比使得三元材料在相同电压区间内材料的实际容量上升，但随着镍含量的上升，三元正极材料热稳定性、循环寿命有所下降。图表31：三元材料趋向高镍低钴化图表32：镍含量影响三元材料容量及热稳定性资料来源：Deloitte，国联证券研究所资料来源：《ComparisonofthestructuralandelectrochemicalpropertiesoflayeredLi[NixCoyMnz]O2(x¼1/3,0.5,0.6,0.7,0.8and0.85)cathodematerialforlithium-ionbatteries》Hyung-JooNoh，国联证券研究所19请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业投资策略三元正极材料高镍化发展大势所趋，产业化技术壁垒明显。低钴化的高镍三元正极电池，较磷酸铁锂电池能量密度提升约50%，在钴资源价格较高，新能源车持续向高能量密度、高续航里程发展背景下，三元高镍正极材料被众多车企作为实现高续航里程场景的商业化方案，市占率逐年提升。高镍三元正极材料格局较集中，9系成为新战场。容百科技、天津巴莫、贝特瑞的高镍三元正极出货量处于前列，在2022年市占率分别为33%、27%、12%。为进一步提高电池能量密度及降本，各企业开始向9系超高镍三元材料发力。容百科技9系多系列产品已稳定月出货超千吨，覆盖单晶和多晶；当升科技的Ni92、Ni95、Ni98等超高镍多元材料已广泛应用于全球高端电动汽车；厦钨新能Ni9系三元超高镍材料通过多家电池客户测试，进入到海外车厂体系认证，已实现百吨级交付。图表33：中国高镍三元正极材料出货量（万吨）图表34：2022年高镍三元正极材料竞争格局高镍三元出货量（万吨）高镍三元正极材料占比其他3060%28%2550%容百科技33%2040%1530%1020%贝特瑞12%510%02020202120220%天津巴莫20192023H127%资料来源：高工产研，高工锂电，国联证券研究所资料来源：鑫椤锂电，国联证券研究所正极材料厂商加快高镍三元海外产能布局。高镍三元正极材料作为海外高端汽车电池及4680大圆柱电池重要材料，海外产能存在较大市场缺口，各厂商开始发力海外产能布局，规划年产能共达到14.5万吨。我们认为这些产能落地投产将提升海外高端车型高镍三元正极配置比例，提升整体续航水平和产品力。图表35：三元高镍海外产能建设进程公司项目产能（万吨）投资额（亿元/亿欧元）项211.9亿元已建容百科技韩国年产2万吨高镍正极生产建设项目419.9亿元23年韩国年产4万吨高镍三元正极项目23年一期2.5一期2.52亿欧元，总投资12.78亿欧元23年华友钴业匈牙利高镍型动力电池用三元正极项目67.7亿元当升科技欧洲新材料产业基地一期项目资料来源：公司公告，国联证券研究所高镍三元正极材料与高端车型强强绑定。23年4月上海车展，搭载高镍三元电池的高端车型共展出27辆，电池供应商涵盖宁德时代、中创新航、国轩高科、亿纬锂能等主流电池企业，其中搭载中创新航高镍三元电池的蔚来ES6与EC7续航均达900公里，具备高续航能力的高端车型已成为高镍三元装车主场。20请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业投资策略3.4LiFSI：新型锂盐主流方向，产能提升迅速电解液性能主要由锂盐来决定。电解液的作用是在电池的正极和负极之间传导离子，其品质会影响锂电池的性能、安全以及循环寿命等关键指标。电解液由溶剂、溶质和添加剂按照一定的比例配制而成，其中锂盐产品（即溶质）决定了电解液的主要性能参数，并进一步影响电池的安全性及其他性能，因此体系活性更高的高镍三元体系需要选择与之适配的新型锂盐。图表36：高镍三元对电解液提出更高的安全性要求来源：《锂离子电池高镍三元材料不足与改性研究综述》张建茹，国联证券研究所双氟磺酰亚胺锂盐（LiFSI）性能显著优于LiPF6。相较于LiPF6，LiFSI具有更高的热稳定性、电化学稳定性及电导率，能更好的配合高电压、高镍、高倍率电池，以应对未来电池发展的高续航、宽工作温度、高安全性等趋势。由于LIFSI目前生产总成本较高，因此LiFSI与LiPF6混合使用方式是当前提升电池性能较优方法。图表37：LiFSI性能显著优于LiPF6基础物性比较项目LiFSiLiPF6分解温度＞200℃＞80℃电池性能氧化电压≤4.5V工艺成本＞5V溶解度易溶易溶电导率最高较高化学稳定性较稳定差热稳定性较好差低温性能好一般循环寿命高一般耐高温性能好差合成工艺复杂简单成本高低来源：康鹏科技招股说明书，国联证券研究所21请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业投资策略LiFSI电导率及循环保持率是最大优点。电导率是衡量电解液离子传导能力的指标，在锂盐浓度相同时，LiFSI的电导率明显高于LiPF6，并且其黏度较低。而在电池循环放电的实际表现中，使用了LiFSI的电池循环前后的阻抗均低于使用LiPF6的电池，进一步印证了LiFSI能够为电解液带来更强的离子传导能力。此外，在容量保持率方面，当锂盐浓度相同时，在不同的循环次数下，使用LiFSI电解液的电池容量保持率高于使用LiPF6的电池，具有更好的循环性能。图表38：LiFSI电导率更高、粘度更低图表39：LiFSI电池具有更低的阻抗资料来源：《新型锂盐氟代磺酰亚胺锂电解液对锂离子电池性能的影响》资料来源：《新型锂盐氟代磺酰亚胺锂电解液对锂离子电池性能的影响》李萌，国联证券研究所李萌，国联证券研究所LIFSI市占率有望进一步提升。随着LIFSI厂家技术水平不断提高、规模效应凸显，LIFSI成本将进一步降低，叠加采用LIFSI新型锂盐的4680大圆柱电池和宁德时代麒麟电池的量产，LIFSI的市占率有望进一步提升。主流电解液企业加速布局LiFSI产能。截至2023年12月，我国主要锂盐生产企业现有双氟磺酰亚胺锂年产能4.82万吨，较2022年全球LIFSI有效产能1.4万吨，增长244%。预计到25年，我国主要企业LiFSI年产能将超过30万吨。在LiFSI需求快速提升以及成本高企的背景下，提前进行相关产能布局的企业，如天赐材料、多氟多、永太科技、时代思康等，将拥有较强的电解液成本控制能力。图表40：LiFSI的产业化进程公司名称现有产能扩产项目规划产能预计投产日期时代思康(吨/年)(吨/年)5万吨双氟磺酰亚胺锂项目2024年10000年产24.3万吨锂电及含氟新材料项目500002024年逐步投产年产9.5万吨锂电基础材料及10万吨二氯丙醇项目20000天赐材料26300年产2.55万吨电池材料项目（一期）300002024年150002025年底康鹏科技1700年产4万吨双氟磺酰亚胺锂项目40000一期5000吨投产年产1万吨双氟磺酰亚胺锂项目10000多氟多6600年产5000吨双氟磺酰亚胺锂项目500022请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业投资策略新宙邦1200年产2400吨双氟磺酰亚胺锂项目（二期）1200达产时间根据项目进度而定如鲲新材1000年产10755吨锂电化学品和电子化学品项目850015002024年永太科技900年产1500吨双氟磺酰亚胺锂项目6700010000一期500吨2023年11月试研一新材0年产1.5万吨新型锂盐项目8000生产新能源锂电新材料项目3500_立中集团0会昌基地项目1000宏氟锂业0年产5000吨动力电池材料项目3000石大胜华0273700三美股份500双氟磺酰亚胺锂项目总计48200_资料来源：储能前沿，浙江氟化工，公司公告，国联证券研究所3.54680：突破能量密度瓶颈，催生新材料机遇特斯拉第三代4680电芯解决方案发布。特斯拉4680采用大圆柱构型，引入无极耳技术提升功率性能及散热，电极制成工艺采用干电极并引入硅基负极材料。高镍正极+硅基负极全新体系使得4680具有更高的质量能量密度，其单体电芯容量提升至30Ah,质量能量密度达到300Wh/kg。4680构型平衡降本与体积能量密度。4680即直径为46mm、长度为80mm的圆柱型电池。这一尺寸是基于降本和体积能量密度的平衡，相较于上一代，提升电池尺寸可以降本，但是降本幅度存在边际递减；而如电池尺寸过大则会降低车体空间的利用率，降低体积能量密度，进而影响整车续航。预计4680圆柱电池能量将提升5倍、续航里程提升16%、功率提升6倍。图表41：4680电池构型平衡成本及续航图表42：4680较2170圆柱电池电化学性能全面提升来源：特斯拉电池日，国联证券研究所来源：特斯拉电池日，国联证券研究所4680采用多种新型电池材料。4680电池通过构建以高镍正极+硅基负极为基本体系的电芯设计，可以显著提升电池的能量密度，大圆柱的构型对于体积膨胀过高的硅基负极材料具有天然的体系适配，同时引入高镍正极实现能量密度大幅提升，单壁碳纳米管及LiFSI的引入使得4680的快充性能也得到明显提升，4680的放量将带动多种新型电池材料的全面革新。23请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业投资策略图表43：4680电池采用新体系电池材料来源：特斯拉电池日，中国能源网，高工锂电，国联证券研究所4680电池带动粘结剂PVDF需求快速提升。目前PVDF是主流的正极端粘结剂及隔膜涂覆层产品。4680电池通过增加隔膜负极侧的PVDF涂覆用量的方法来改善负极极片与隔膜粘结性，减少粉料脱落的问题，提升离子导电性。据联创股份披露，4680电池中PVDF总用量将提升至8%，远高于传统三元电池1.5%和磷酸铁锂电池的3.5%，因此随着4680电池的快速放量，PVDF的需求量也会得到提升。4680未来市场需求2025年有望超140GWh。4680构型电池因其使用高镍硅基体系，能量密度得到大幅度提升至300Wh/kg，此前因产品良率较低一致性待改善影响其量产进度。我们预计，在2022年底实现量产后，2023-2025年经过产能爬坡，2025年4680电池市场需求可达141GWh。图表44：4680电池的产业化进程202120222023E2024E2025E105132217271324全球特斯拉全车型销量(万辆)26%65%25%20%YOY57487587984477120152185全球Model3销量（万辆）24566全球ModelY销量（万辆）23566全球ModelS销量（万辆）00101825全球ModelX销量（万辆）00234全球cybertruck销量（万辆）6969696969全球semitruck销量（万辆）7474747474model3带电量（kWh）8888888888modelY带电量（kWh）100100100100100modelS带电量（kWh）250250250250250modelX带电量（kWh）500500500500500cybertruck带电量（kWh）3933516067semitruck带电量（kWh）325788112136model3装机量（GWh）modelY装机量（GWh）24请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业投资策略modelS装机量（GWh）23455modelX装机量（GWh）23566cybertruck装机量（GWh）00254563semitruck装机量（GWh）00101520总装机量（GWh）7596184242297三元渗透率66%64%62%60%58%铁锂渗透率34%36%38%40%42%4680对三元渗透率13%35%52%82%4680装机量（GWh）004075141YOY400%89%87%资料来源：Marklines，特斯拉，国联证券研究所3.6固态电池：成熟度大幅提升，半固态率先产业化固态电池能量密度和安全性高于传统液态锂电池。固态电池采用固态电解质，固态电解质比电解液拥有更高的能量密度。相同体积情况下，固态电池提供的能量更多，电池的体积也更小。固态电解质热稳定性好、不易燃、不易爆，能承受碰撞和挤压极端情况，可抑制锂枝晶的生长，防止电池失效，并能规避传统锂电池电解液易泄露的风险，安全性更高。图表45：固态电池与液态电池特性对比固态电池液态电池指标正极、负极、电解液、隔膜、集流体等电池结构正极、负极、电解质、集流体等安全性不易燃烧、不易爆炸，安全性高有机电解液易挥发燃烧能量密度能量密度高，可匹配高电压材料能量密度上限有限固态电池优势稳定性热稳定性好，循环性好，内阻稳定热稳定性差，损坏时易泄露使用寿命功率衰减慢，服役寿命长功率衰减快，寿命较短灵活性系统设计简化、易于灵活配组不易灵活组配界面接触循环过程中物理接触变差电极与电解液的界面接触良好液态电池优势电导率单位面积电导率较低，功率密度偏低单位面积电导率高产业化产业链不完善，成本高工业化程度高，应用广泛资料来源：《固态锂电池研发愿景和策略》李泓,《全固态锂电池技术的研究现状与展望》许晓雄，国联证券研究所LiTFSI将成为主流聚合物固态电池电解质。固态电池中固态电解质为核心组件，主要有聚合物、氧化物与硫化物三种类型，主流为聚合物固态电池。目前量产的聚合物固态电池中聚合物电解质的材料体系是PEO-LiTFSI。与其他锂盐相比，LiTFSI能够降低PEO的结晶度，锂离子解离难度也更低，因此提高了聚合物的离子导电性，同时具备化学稳定性和低成本的优势。25请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业投资策略图表46：锂离子在聚合物基底中的传导机制资料来源：《聚合物锂盐的合成及其聚合物电解质/隔膜的制备与性能研究》李丹，国联证券研究所固态电池人工成本较低，采用锂负极可大幅降低原料成本。由于没有繁琐的电解质填充环节，固态电池的电池组装的材料和加工成本都较低。采用锂金属负极的固态电池材料成本86.5美元/kWh，略高于硅碳负极传统锂电池，但其加工成本仅15.5美元/kWh，总成本为102.0美元/kWh，低于传统锂电池，具有较高性价比。图表47：固态电池和液态电池的制造成本比较原材料成本（美元/Wh）人工成本（美元/Wh）180160140120100806040200硅碳负极锂电池石墨负极硫化物固态电池锂负极硫化物固态电池石墨负极锂电池资料来源：《SolidversusLiquid—ABottom-UpCalculationModeltoAnalyzetheManufacturingCostofFutureHigh-EnergyBatteries》J.Schnell，国联证券研究所固态电池产业化进程加速。日、美、欧、韩等国家都已先后在固态电池领域展开研究，日本固态电池技术处于领先地位，丰田是该领域专利巨头。国内企业布局固态电池已有十年，现有多家固态电池厂商拥有领先技术，如卫蓝新能源、清陶新能源等。宁德时代、国轩高科、孚能科技等动力电池生产企业也纷纷开展固态电池研发，目前各类企业产品仍以半固态电池为主。26请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业投资策略图表48：液态、半固态、全固态电池结构对比资料来源：《ApproachingPracticallyAccessibleSolid-StateBatteries:StabilityIssuesRelatedtoSolidElectrolytesandInterfaces》RusongChen，国联证券研究所半固态电池率先产业化，固态电池26年将迎来量产元年。12月17日，搭载150kWh半固态电池的蔚来ET7进行续航里程测试，最终行驶1044公里，电池电量剩余3%，证明了半固态电池的潜力。该半固态电池能量密度为360Wh/kg，高于宁德时代麒麟电池（255Wh/kg），预计24年4月实现量产，向蔚来批量供货。广汽埃安目前在全固态电池研发取得突破性进展，预计2026年实现全固态电池装车搭载，能量密度将达到400Wh/kg。我们认为愈发成熟的半固态和固态电池，有望成为下一代主流电池技术。4.投资建议：关注行业Beta修复和新技术机遇随着上游材料价格调整结束及企业去库化接近尾声，锂电板块24H1有望迎来触底反弹。伴随新能源车销量高增及储能装机的高速增长，终端需求正在复苏。2024年，我们认为行业Beta修复、新技术带来的机遇值得重点关注：1）行业周期触底有望迎来Beta修复。锂电行业当前盈利能力高点回落至中枢水平，库存、资本开支增速大幅下降，产业链价格亦从高点回落至接近成本水平，行业估值水平已到达历史底部。我们认为行业风险出清已接近末期，2024年有望迎来拐点，率先实现估值修复，各环节格局占优的龙头厂商有望率先受益。2）新技术提升行业抗通缩能力。锂电池新技术层出不穷，在降本、提升能量密度、安全性方面已经凸显效果，在行业供给大于需求背景下，新技术带来材料端价值27请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业投资策略量提升，体现出较强的抗通缩Alpha属性。我们认为新技术可重点关注两个方向：一是能够降本提效的新材料，如复合铜箔、硅基负极、高镍三元正极材料、磷酸锰铁锂、LIFSI；二是电池结构体系创新，如4680大圆柱电池、固态电池。锂电环节建议关注格局占优、估值低位的龙头企业，如宁德时代、比亚迪、亿纬锂能、鹏辉能源；正极材料环节建议关注具有高镍三元、磷酸盐材料体系创新的容百科技、德方纳米、当升科技；负极材料环节建议关注龙头企业璞泰来、杉杉股份、中科电气、尚太科技；电解液环节建议关注产业一体化布局的天赐材料、新宙邦；隔膜环节建议关注干湿法龙头企业恩捷股份、星源材质；以及受益于复合铜箔规模化量产的宝明科技、万顺新材、诺德股份，受益于硅基负极放量的碳纳米管龙头天奈科技；结构件环节建议关注客户黏性强、技术领先的科达利；锂电回收环节建议关注受益于锂电池退役潮的天奇股份、格林美。图表49：锂电行业建议关注标的盈利预测代码公司市值归母净利润（亿元）PE（倍）（亿元）23E24E25E23E24E25E300750.SZ宁德时代6789460.98618.16831.2315118002594.SZ比亚迪5702306.60415.42533.20191411300014.SZ亿纬锂能83446.6866.5189.0118139300438.SZ鹏辉能源1435.819.1512.89251611688005.SH容百科技1839.5013.9118.07191310300769.SZ德方纳米168-4.8016.5425.05-35107300073.SZ当升科技19721.3524.6228.46987603659.SH璞泰来42823.3637.7148.32221411600884.SH杉杉股份28821.8328.9936.7013108300035.SZ中科电气730.374.426.691941611001301.SZ尚太科技918.2010.1913.801197688116.SH天奈科技962.894.205.57332317002992.SZ宝明科技118-0.982.619.38-1204513300057.SZ万顺新材542.854.215.23191310600110.SH诺德股份962.393.264.31402922002709.SZ天赐材料46527.5435.7845.51171310300037.SZ新宙邦36211.7616.8823.22312116002812.SZ恩捷股份52233.5440.9850.89161310300568.SZ星源材质1939.6812.8716.77201511002850.SZ科达利22111.8616.1621.74191410002009.SZ天奇股份53-3.352.334.07-162313002340.SZ格林美27511.7319.1724.05231411资料来源：Wind，iFinD，国联证券研究所注：总市值取2024年1月12日收盘价，盈利预测来自国联证券研究所，其他公司盈利预测来自Wind，iFinD一致预测28请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业投资策略5.风险提示1）新能源车销量不及预期：行业受终端需求影响大，如果新能源车销量未达预期，可能对锂电产业链市场需求产生明显影响。2）原材料价格及汇率大幅波动：中游厂商通过价格变化对成本的传导普遍具备滞后性，原材料价格的大幅波动或将明显影响厂商的盈利能力。3）技术研发推广不及预期：由于市场发展趋势及锂电新技术新材料研发进度的不确定性，可能导致企业技术研发未能按时推进。29请务必阅读报告末页的重要声明分析师声明本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。评级说明投资建议的评级标准评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级买入相对同期相关证券市场代表指数涨幅20%以上（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6到12个股票评级增持相对同期相关证券市场代表指数涨幅介于5%~20%之间月内的相对市场表现，也即：以报告发布日后的6到12持有相对同期相关证券市场代表指数涨幅介于-10%~5%之间个月内的公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A股市场以沪深300卖出相对同期相关证券市场代表指数跌幅10%以上指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港强于大市相对同期相关证券市场代表指数涨幅10%以上市场以摩根士丹利中国指数为基准；美国市场以纳斯达行业评级中性相对同期相关证券市场代表指数涨幅介于-10%~10%之间克综合指数或标普500指数为基准；韩国市场以柯斯达弱于大市相对同期相关证券市场代表指数跌幅10%以上克指数或韩国综合股价指数为基准。一般声明除非另有规定，本报告中的所有材料版权均属国联证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）及其附属机构（以下统称“国联证券”）。未经国联证券事先书面授权，不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材料、内容。所有本报告中使用的商标、服务标识及标记均为国联证券的商标、服务标识及标记。本报告是机密的，仅供我们的客户使用，国联证券不因收件人收到本报告而视其为国联证券的客户。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但国联证券对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，国联证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，国联证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。国联证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。国联证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。国联证券的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。特别声明在法律许可的情况下，国联证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。因此，投资者应当考虑到国联证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突，投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。版权声明未经国联证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式翻版、复制、转载、刊登和引用。否则由此造成的一切不良后果及法律责任有私自翻版、复制、转载、刊登和引用者承担。联系我们上海：上海市浦东新区世纪大道1198号世纪汇二座25楼北京：北京市东城区安定门外大街208号中粮置地广场A塔4楼深圳：广东省深圳市福田区益田路6009号新世界中心大厦45楼无锡：江苏省无锡市金融一街8号国联金融大厦12楼电话：0510-8518758330请务必阅读报告末页的重要声明