主编编委会成员张博辉苑志宏编委蒋萍萍王汉魁编写组成员（按姓氏首字母排序）丁懂李潇潘梦梦秦丹王文叙熊婉芳执行摘要科技的进步显著推动了社会生产力的增长，从而极大地丰富了人们的物质生活水平。然而，环境破坏、气候变化和商业欺诈等问题的伴随出现，对经济秩序造成了严重的影响和干扰。在此过程中，追求经济可持续发展的ESG概念逐渐受到市场认可并成为主流，彭博（Bloomberg）预测，到2025年，全球ESG资产有望超过53万亿美元，占预计资产管理总额140.5万亿美元的三分之一以上。但是，在疫情效应带来的经济周期与数智转型带来的技术周期叠加的复杂背景中，ESG发展所面临的不确定性仍然存在。2023年6月26日，国际可持续准则理事会（ISSB）正式发布的首批可持续披露准则为统一全球混乱的ESG标准带来了曙光，亦有助于ESG明确发展方向。本报告的编写也旨在为完善和推动ESG发展做出贡献。政府层面，中国作为世界第二大经济体，在推动经济社会可持续发展方面一直呈现大国的责任担当。ESG所倡导的经济繁荣、环境可持续、社会公平的价值内核亦与我国高质量发展、共同富裕、实现“双碳”目标等重要战略高度契合。2023年7月，国务院国资委办公厅下发了《央企控股上市公司ESG专项报告编制研究》课题成果，再次说明了完善我国ESG生态的重要性。为推动建立健全ESG评级体系，促进我国ESG投资蓬勃发展，本报告统计和梳理了国际ESG投资的发展动态以及国内外绿色相关披露政策，为深度解析ESG未来发展趋势和我国的ESG投资之路贡献一份力量。企业层面，ESG价值管理理念强调企业价值创造的范畴由内部经济价值向外部环境价值与社会价值延伸，以往单一追求经济效益的价值评价方式已逐渐被经济、环境与社会“三位一体”的可持续价值取代。由此看出，ESG已然从部分企业的“可选项”变成了更多企业的“必选项”，逐渐成为检验企业能力的重要指标。本报告通过资料收集和数据分析，在企业层面探讨了ESG对企业价值和风险等财务指标的影响，为推动ESG与企业经营深度融合，建立健全ESG内部制度体系和管理框架提供参考。机构层面，ESG责任投资发展迅速，据联合国责任投资原则组织（UNPRI）统计，截至2023年6月末，已有超过5300家机构签署了UNPRI原则，旗下管理资产规模超过120万亿美元。ESG理念为金融机构发展绿色金融产品提供了决定性支持，金融机构也为ESG的扩展和实践奠定了资金基础。在ESG理念的驱动下，绿色信贷、绿色债券、绿色信托等新颖的金融产品对着眼于ESG投资的投资者有着巨大吸引力，这不仅为金融机构进行更多创新型金融产品的开发提供了动力，也有效降低了金融机构的融资成本，促使其引导更多的资本向ESG领域配置，从而形成高效的良性循环。为进一步助推ESG理念的金融实践，本报告对资管行业进行了ESG投资问卷调查，并同步对金融机构内的专业基金管理人进行了访谈，以期深度了解机构层面的ESG责任投资和绿色产品应用。ESG的出现源自于现实世界的需求，革新的驱动力未消失，ESG就会不断精进和完善。在ESG这场持久战中，你我皆是推动者。最后，对参与调研的各大机构的支持与配合表示感谢，也感谢编委会的各位专家和研究人员的辛苦付出！张博辉2023年11月于深圳执行摘要回顾2023年全球可持续发展情况，今年气候变化、资源枯竭和生态多样性丧失等问题日益凸显，社会不平等和治理缺失构成了全球可持续发展的主要挑战。技术创新与经济全球化的新突破带来了资源配置的优化，也加剧了经济差异与社会结构的变化，对传统治理模式提出了新的要求，这些问题迫切需要全球范围内的创新与合作解决方案。挑战中孕育着机遇，2023年全球各国加大了对绿色经济和可持续技术的投资。在全球数字化转型加速的背景下，清洁能源、节能减排、绿色交通等领域的技术进步，为全球低碳转型提供了新可能性，带来了新的商业模式和投资机会，也为社会治理和公平发展提供了新工具、新平台与新未来。国际可持续相关准则的重要发展，为全球企业可持续转型的一致性、协同性和可操作性巩固了坚实基础。对于中国而言，可持续发展不仅是国家战略，更是推进社会主义生态文明建设的基石。2023年10月底召开的中央金融工作会议指出，“高质量发展是全面建设社会主义现代化国家的首要任务，金融要为经济社会发展提供高质量服务”。金融行业作为可持续发展的重要参与者，其转型与创新过程不断体现出对可持续发展理念的重视，包括支持绿色发展、吸引外资和加强风险管理等方面。ESG投资作为金融可持续发展的具体实施方式，是金融高质量发展的重要途径。2023年，中国资管行业在ESG投资方面的积极发展，体现了国家可持续发展对金融行业的深刻影响。国内资管机构积极响应国家绿色发展战略，将环境、社会、治理因素融入到投资决策和风险管理中。今年市场中出现了更多绿色与ESG属性的金融产品，市场对ESG投资的需求持续增长。在信息披露等ESG基础设施不断完善的基础上，更标准化的企业非财务信息为投资者提供了更加透明、可靠的决策依据。中国资管行业在ESG投资方面的发展，不仅是对国家战略与全球趋势的响应，也预示着行业发展的新方向。中国资管行业有责任和使命在这个变革的时代中发挥引领作用，为实现中国可持续的未来贡献力量。本报告将持续呈现中国资管行业ESG投资的最新进展。在此，感谢报告撰写过程中各大机构的支持配合，感谢编委会各位专家与研究人员的辛苦付出！苑志宏2023年11月于北京一、ESG投资发展情况目录1.1国际ESG投资发展91.1.1国际市场动态111.1.2国际可持续投资111.2中国ESG投资发展121.2.1内地市场动态131.2.2内地ESG基金131.2.3内地ESG指数141.2.4内地ESG银行理财产品1516二、ESG信息披露实践192.1公司ESG信息披露政策22222.1.1G20国家ESG披露政策252.1.2中国ESG披露政策262.1.3TCFD披露框架282.2资管机构ESG投资披露政策与实践282.2.1国际主要市场312.2.2中国内地322.2.3中国香港3335三、ESG底层数据研究353.1ESG因子与财务绩效关联描述35353.1.1研究背景363.1.2研究意义363.1.3研究思路及步骤373.2SASB简要介绍及归纳383.2.1SASB财务传导机制383.2.2SASB准则11个行业的关键议题整理453.3ESG指标与公司经营发展相关性493.3.1环境（E）维度相关性分析3.3.2社会（S）维度相关性分析3.3.3公司治理（G）维度相关性分析3.4结论与讨论523.4.1主要发现和结论523.4.2研究局限性及未来完善方向5355四、ESG评级实证研究574.1公司的ESG评级相关性及实证分析57584.1.1公司层面ESG评级概览及相关性624.1.2公司层面ESG评级与收益率的实证分析674.1.3公司层面ESG评级与波动率的实证分析684.1.4公司层面ESG一级指标与收益率的实证分析704.1.5公司层面ESG一级指标与波动率的实证分析704.2基金的ESG评级相关性及实证分析714.2.1基金层面ESG评级方法论及相关性754.2.2基金层面ESG评级的实证分析7777五、中国资管行业ESG投资问卷调查825.1问卷调查87905.1.1看法及了解程度935.1.2架构及外部资源945.1.3策略及分析体系945.1.4发行及产品表现945.1.5挑战及提高方向955.2专业基金管理人访谈955.2.1驱动因素955.2.2人员配置975.2.3ESG策略985.2.4ESG评价体系1015.2.5ESG与超额收益102附录附录一：全球ESG披露政策附录二：强制性的TCFD披露政策参考文献一ESG投资发展情况ESG投资发展情况章节摘要本章节基于国际主要市场政策、全球可持续基金和联合国负责任投资原则（以下简称“UNPRI”）签署方情况，梳理当前国际ESG投资的发展动态。随后，本章节聚焦分析内地ESG公募基金、ESG指数以及银行ESG理财产品。主要发现和结论如下：全球承诺践行负责任投资的机构数量持续增长。截至2023年6月底，全球5372家资产所有者、资管机构和服务机构签署UNPRI，整体较去年同期增加653家，管理超过121万亿美元的资产。分地区来看，欧洲、北美洲和亚太地区的签署方数量分别占据全球的53%、25%和15%；美国、英国和法国为全球PRI签署方数量前列的国家；中国内地和香港签署方数量稳步上升，达225家机构，在签署资管机构中以私募基金管理公司居多。中国已成为全球可持续基金发展的第三大市场。截至2023年6月底，全球可持续基金整体呈现积极发展态势，共发行7426只可持续基金，募集达2.834万亿美元，实现自2022年三季度以来的连续增长。分地区来看，欧洲占据全球可持续基金规模的84%；美国虽受宏观经济和反ESG浪潮的压力，其基金产品发行数量持续上升且规模位列全球第二（11%）；中国可持续基金规模已超越日本，占据除日本以外亚洲地区基金规模的72%。国内ESG公募基金以环境保护主题、纯ESG主题基金类型为主。截至2023年6月底，国内ESG公募基金规模超过5900亿元。自2018年至2023年6月底，国内共发行477只以“ESG”、“社会责任”和“绿色”等关键词命名的ESG主题公募基金，基金类型以混合型和股票型基金为主。从基金累计发行数量上看，环境保护主题基金数量占比43.2%，其次纯ESG主题基金数量占比23.5%，ESG策略基金和社会责任主题基金发行数量占比自2021年开始持续下降。国内ESG指数近两年发布情况放缓。截至2023年6月底，市场发行ESG指数共818只，其中以“ESG”和“责任”为命名关键词的核心ESG指数323只，以其他广义ESG关键词命名的泛ESG指数495只。在泛ESG指数中，“绿色”、“碳中和”和“环保”为关注频率较高的主题。国内ESG银行理财产品规模持续高速增长。截至2023年6月底，ESG主题理财产品存续规模1586亿元，同比增长51.29%；国内市场累计发行的ESG主题理财产品超300只，其中产品类型以固定收益类为主（74.5%），投资周期在1至3年的产品居多（46.5%）。从2023年发行产品的产品说明书投资策略及范围上看，产品ESG策略主要体现于投向符合EGS理念的行业（如：清洁能源、创新医疗、节能环保以及生态保护等）、符合ESG理念的主题（如：碳中和、乡村振兴、小微企业支持、一带一路等）、ESG主题公募基金。少数ESG理财产品的产品说明书中缺乏对ESG投资方式的说明，信息披露方面有待提升。102023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告ESG投资发展情况1.1国际ESG投资发展1.1.1国际市场动态欧洲国家持续走在推进ESG投资相关立法的前沿。为防止债券市场“洗绿”，欧洲议会于2023年2月28日通过《欧盟绿色债券标准》（EuropeanGreenBondStandard，EUGBS），选择EUGBS的企业需要披露资金用处以及该投资与企业转型计划的一致性，确保与可持续分类法绝大部分一致，让投资者更清晰且方便地识别优质绿债，减少洗绿风险。此外，英国公布其最新绿色金融战略（UKGreenFinanceStrategy），将要求企业按照国际可持续发展准则理事会（InternationalSustainabilityStandardsBoard，ISSB）发布的标准进行披露、并将自然相关财务披露工作组（TNFD）要求纳入英国的政策和立法框架。与欧洲相比，美国的ESG投资生态体系具备不确定性。美国不同地区关于ESG投资的看法并不统一，部分政府针对ESG投资产生的经济效益表示怀疑，并希望投资回归利益最大化。2023年3月，美国19个政府公开反对ESG投资或已签署了反对ESG法案，主要用于阻止养老金和政府机构因ESG原因从某些行业中撤资；其中，佛罗里达州政府于2023年5月签署法案，禁止州政府官员将公共资金用于ESG目标，禁止ESG债券销售。此外，因净零排放策略在指数基金投资中的应用存在压力，头部基金公司先锋领航退出“净零排放资产管理倡议”。加拿大加大鼓励绿色和转型金融工具的发行。其财政部发起的可持续金融行动委员会于2022年9月发布《分类标准路线图报告》（TaxonomyRoadmapReport)，报告依据排放相关指标将金融产品或资产分为“绿色金融”与“转型金融”两类，并且在“巴黎协定”的背景下设计了明确的分类标准来指引投融资。更多国际资产所有者和资管机构关注ESG投资。截至2023年6月底，全球有5372家UNPRI机构签署方，管理全球超过121万亿美元的资产规模。其中，资产管理者4095家（占比76.2%），资产所有者732家（占比13.6%），服务提供商545家（占比10.1%），整体较去年同期增加653家，整体在近六年呈明显上升趋势（见图1-1），体现出全球机构越发对ESG投资的重视。分地区来看，欧洲、北美洲和亚太地区的签署方数量分别占据全球的53%、25%和15%；美国、英国和法国为全球PRI签署方数量前列的国家，亚太地区机构也在稳步增加承诺遵守负责任投资原则。图1-1近六年全球UNPRI签署方数量99513061761231126952831437588796107512841346255330417425462661127759173479881018174103221122228127273442201820192020202120222023.6.30欧洲北美洲亚太地区南美洲非洲中东地区注：为方便统计，俄罗斯与塞浦路斯计在欧洲、哈萨克斯坦计在亚洲。（资料来源：UNPRI，课题组整理）新创ESG投资相关联盟继续汇聚机构间合作。美国和欧洲的23家风险投资公司宣布成立“风险投资气候联盟”(TheVentureClimateAlliance)，旨在通过进行范围1-3碳盘点、设定碳目标，定义、促进和实现早期投资的净零排放途径。2023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告11ESG投资发展情况1.1.2国际可持续投资根据晨星统计，截至2023年6月30日，全球共发行7426只可持续基金，募集达2.834万亿美元的可持续基金投资，全球可持续基金体量整体回升（见图1-2）。在规模上，较2023年初而言，受宏观经济趋势、通货膨胀和利率上升的影响，2023年全球可持续资金流入放缓，从一季度的310亿美元降至二季度末的180亿美元。即便如此，全球可持续基金总量自2022年第三季度以来逐步回升。在产品发行上，发行量自2022年初发行量放缓，主要原因是欧洲可持续基金数量在此时间区间内减少近28%，但预计产品发行量将在2023年第三季度上升。图1-2全球主要市场可持续投资基金数量和规模450008000400007000350006000300005000250004000200003000150002000100001000500002020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q102020Q12023Q2欧洲基金规模，亿美元美国基金规模，亿美元日本基金规模，亿美元澳大利亚/新西兰基金规模，亿美元加拿大基金规模，亿美元亚洲（除日本外）基金规模，亿美元上述国家可持续投资基金数量总计（只）（资料来源：Morningstar，课题组整理）分地区来看，全球可持续基金有84%来自欧洲，11%来自美国，其余国家占5%。其中，欧洲具备当前最发达且多样化的ESG市场，在净流入、规模扩张上表现相对强劲，主动策略是欧洲可持续基金的主要投资方式，股权基金较债券基金更受青睐，新发行的可持续基金开始关注粮食安全和营养、社会公正与融合等主题。美国在宏观经济压力、通货膨胀、政治抵制ESG等情况下，自2022年四季度连续三个季度出现可持续基金资金流出，但产品发行数量仍在上升。中国已成为全球可持续基金发展的第三大市场，是除日本以外可持续基金规模最大的亚洲国家，占该地区基金规模的72%。从资产端看，欧美资产管理人扩大了ESG关注议题范围和ESG所投资产类别。根据指数行业协会（IndexIndustryAssociation，以下简称“IIA”）2023年对300家资管机构的ESG调查，资产管理人在E维度上不仅关注气候变化和碳排放，也将自然资源损耗（42%）、可持续供应链（39%）、实物资产的气候韧性（38%）纳入考量；S维度中纳入供应链影响（38%）、安全和产品质量（37%）、多样化和包容性（34%）等更广泛的社会议题；在股权和债券投资以外，67%的受访机构在大宗商品投资中纳入ESG考量，较IIA2021年调查结果提升了25%。122023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告ESG投资发展情况1.2中国ESG投资发展1.2.1内地市场动态中国机构持续承诺践行负责任投资理念。截至2023年6月30日，中国（包含内地和香港）共有225家机构签署加入UNPRI，签署方数量稳步上升（见图1-3），其中包括资产管理者174家（占比77.3%），资产所有者7家（占比3.1%），服务提供商44家（占比19.5%）。聚焦内地，99家资产管理者包含63家私募基金管理公司、29家公募基金管理公司及具备公募资格的资管机构、5家保险资管（中国人寿资产管理有限公司、泰康资产管理有限责任公司、中国太平洋保险股份有限公司资管部分、安联保险资产管理有限公司、平安资产管理有限责任公司），2家国内银行系资管机构（华夏理财有限责任公司、恒丰理财有限责任公司）。图1-3近六年国内（含香港）各类型UNPRI签署方数量3145721211611747131725374420183577720192020202120222023.6.30资产管理者签署机构资产所有者签署机构服务提供商签署机构（资料来源：UNPRI、课题组整理）保险资管预计纳入ESG尽责管理等概念。2022年9月中国保险资产管理业协会发布《中国保险资产管理业ESG尽责管理倡议书》，对ESG因素纳入投资决策、参与企业ESG管理、利益相关发ESG沟通、ESG信息披露及ESG人才培养上提出倡议；同月，全国社会保障基金理事会发布《全国社会保障基金理事会实业投资指引》，提出践行可持续投资理念，加大ESG主题基金和项目投资。多个组织与平台推进中国投资者ESG实践。2023年5月，中国私募股权ESG倡议（CID）正式发布，倡导私募股权机构将ESG投资理念融入投资全流程，赋能投资组合ESG和绿碳管理。2023年7月，中国气候联合参与平台（ChinaClimateEngagementInitiative，CCEI）正式启动，24家大型机构投资者，代表超过40万亿元人民币的管理规模，旨在协助机构投资者在推动中国被投企业向绿色低碳转型的过程中发挥更加积极的作用。2023年8月，中国气候投融资联盟由北京绿色交易所与北京绿色金融协会联合杜各利益相关方成立，旨在成为面向全国的气候投融资综合服务平台。2023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告13ESG投资发展情况1.2.2内地ESG基金依照Wind对ESG公募基金的定义，本报告统计的ESG公募基金涵盖基金名称、投资范围、投资目标、业绩基准或投资理念中包含关键词“ESG”、“社会责任”、“道德责任”、“绿色”、“环保”、“低碳”、“美丽中国”、“公司治理”及“可持续发展”的基金[本报告中统计的ESG公募基金为Wind定义的“WindESG投资基金”，其中包含“纯ESG主题基金”、“ESG策略基金”、环境保护主题基金、社会责任主题基金、公司治理主题基金]。截至2023年6月底，国内ESG公募基金共发行477只，基金份额近4441亿份，基金规模达5920亿元（见图1-4）。图1-4内地ESG公募基金份额、规模和数量变化8000160700014060001205000100400080300060200040100050020002005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023.6.30基金净值，亿元（左轴）基金份额，亿份（左轴）新增基金数量，只（右轴）注：仅将初始基金纳入统计范围，基金规模及份额已四舍五入处理（资料来源：Wind，课题组整理）从基金类别看，ESG公募基金中以混合型和股票型为主，两种类型基金数量分别占全部ESG公募基金数量的53.6%和34.8%，其中股票型基金占比较去年同期增长6.8%；债券型ESG公募基金占比仅为5.6%，其次为FOF基金占比4.4%；2023年市场上新增唯一一个REITsESG公募基金。环境保护主题基金为当前国内ESG公募基金市场上的主要类型。在全市场来看，自2018年至2023年6月末，环境保护主题基金的累计发行数量占比为43.2%，纯ESG主题基金其次占24.5%，ESG策略基金和社会责任主题基金的发行数量占比自2021年下滑。尤其在国家主席习近平宣布中国“2030/2060双碳目标”之后，市场发行的环境保护主题ESG公募基金占比自2021年显著增长，成为2022年6月至2023年6月间新发行ESG基金的主要类型，占2023年新发行ESG公墓基金的44.6%（见图1-5）；依据基金名称分类，国内环境保护主题基金主要关注新能源及相关产业（尤其是新能源汽车和电池，53.1%）、低碳经济及碳中和（24.4%）。142023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告ESG投资发展情况图1-5近六年内地ESG公募基金发行类型分布150120906030020042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023.6.30社会责任主题基金，只环境保护主题基金，只ESG策略基金，只公司治理主题基金，只纯ESG主题基金，只（资料来源：Wind，课题组整理）注：以初始基金的发行年份统计1.2.3内地ESG指数延续ESG基金的定义方式，本报告通过在Wind上搜索指数名称中是否包括ESG相关关键词来检索ESG指数。名称中包含“ESG”、“责任”的定义为核心ESG基金；包含“环境”、“环保”、“低碳”、“碳中和”、“绿色”、“美丽中国”、“节能”、“生态”、“气候变化”、“再生”、“可持续”及“公司治理”的为泛ESG指数。截至2023年6月30日，市场发行ESG指数共818只（见图1-6），其中核心ESG指数323只，泛ESG指数495只。图1-6内地ESG指数年度发行数量变化1601401201008060402002005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023.6.30核心ESG指数，只泛ESG指数，只（资料来源：Wind，课题组整理）2023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告15ESG投资发展情况自2022年，国内核心ESG指数和泛ESG指数发布情况放缓。核心ESG指数中，股票型指数和债券型指数占比分别为62.2%和34.9%，指数风格以主题指数为主。泛ESG指数中，“绿色”相关指数占比较高，达63%；其次为“碳中和”和“环保”相关指数，占比分别为10.9%和6.7%；债券型指数占比分别为53.7%和43.6%，其中“绿色”相关指数以债券类型为主，“碳中和”相关指数以股票型指数居多，分别占比83.7%%和50%。从发布机构在来看，市场现有ESG指数大多在中央国债登记结算有限责任公司（30.6%）和中证指数有限公司（28.8%）发布（见表1-1）。除上述机构之外，上海华证指数信息服务有限公司和万得信息技术股份有限公司发布较多的核心ESG指数；深圳证券信息有限公司和万得信息技术股份有限公司发布较多的泛ESG指数。发布机构表1-1主要核心和泛ESG指数发布机构泛ESG指数中证指数有限公司130中央国债登记结算有限责任公司核心ESG指数169上海华证指数信息服务有限公司10610万得信息技术股份有限公司8135258深圳证券交易所2419恒生指数有限公司2252040MSCI指数16-深圳证券信息有限公司61546新华财经38全国银行间拆借中心-13-6申银万国指数16上海证券交易所-12长江证券股份有限公司213中国国际金融股份有限公司-国金证券股份有限公司13（资料来源：Wind，课题组整理）上海清算所其他1.2.4内地ESG银行理财产品根据银行业理财登记托管中心发布的《中国银行业理财市场半年报告（2023年上）》显示，截至2023年6月底，ESG主题理财产品存续规模1586亿元，同比增长51.29%。（见图1-7）162023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告ESG投资发展情况图1-7国内ESG理财产品统计158613049627006005252602023上半年2022年2021年2020年存续规模，亿元募集规模，亿元（资料来源：银行业理财登记托管中心，课题组整理）为分析ESG理财产品具体情况，根据联合智评的理财产品数据统计，截至2023年6月底，我国银行理财市场累计发行ESG主题理财产品307只，存续产品189只，存续规模超过1545亿元；2023年上半年，全市场新发ESG理财产品66只（见图1-8）。图1-8国内ESG理财产品发行统计2003543391354457127661051320192020202120222023.6.30产品发行数量，只（右轴）实际募集总规模，亿元（左轴）注：数据处理过程中，募集方式和客户不同的相同产品以同一产品计算。（资料来源：联合智评，课题组整理）根据联合智评理财产品数据的整理发现：在产品类型上，截至2023年6月末，市场上的ESG理财产品集中在固定收益类产品（73.6%），存续规模超1137亿元，其中以固定收益增强类产品居多；其次为混合类（26.3%），存续规模超407亿元；权益类产品极少（0.04%），存续规模超6400万元。在投资策略及范围上，通过整理2023年上半年新发行ESG理财产品的产品说明书发现，产品ESG投资策略主要分为投向符合EGS理念的行业（如：清洁能源、创新医疗、节能环保以及生态保护等）、符合ESG理念的主题（如：2023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告17ESG投资发展情况碳中和、乡村振兴、小微企业支持、一带一路等）、ESG图1-9国内ESG理财产品投资期限主题公募基金；部分产品说明书仅写明“基于ESG理念”；个别产品说明书指明其底层资产并非全部投资于ESG标1—3年47%的，却未写明具体占比；少数产品说明书并未体现“ESG”6月—1年36%相关描述，且在机构官网上没有对ESG投资的阐述。1月以内4%3—6个月4%在投资期限上，国内ESG理财产品以中长期产品为3年以上1%主。截至2023年6月末，国内累计发行的全部ESG理财1—3个月2%产品中，1-3年期的ESG理财产品占全部产品的47%，未知4%6个月-1年期的ESG理财产品占36%（见图1-9）。图1-10国内ESG理财产品发行机构类型分布从发行机构类型来看，截至2023年6月底，国内累国有行理财子34%计发行的全部ESG理财产品中，发行ESG银行理财产品的多为国有银行理财子公司（33.8%），其次为股份制银股份银行理财子31%行理财子公司（30.9%）（见图1-10）。其中，农银理财累计发行ESG银行理财产品数量超过65只，累计募集规城商行理财子11%模超过450亿元，两个数据均高于其他机构。在外资银行中，2022年下半年贝莱德的境外ESG基金在国内被大华银行城商行10%和星展银行代销，是目前国内唯一一只以欧元为募集币种的ESG理财产品。外资银行3%农商行9%股份制银行2%（资料来源：联合智评，课题组整理）根据银行业理财登记托管中心发布的《中国银行业理财市场半年报告（2023年上）》，截至2023年6月底，银行理财市场存续规模25.34万亿元。据此统计，我国当前ESG银行理财产品存续规模占比不足1%。未来，随着银行理财ESG投资渗透率提升，我国银行理财ESG银行理财产品规模有望持续增长。182023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告国际ESG投资发展二ESG信息披露实践2023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告19ESG信息披露实践章节摘要ESG信息是ESG投资的重要参考因素。投资者将环境、社会和治理（ESG）因素纳入投资决策环节，可以更好地评估企业的可持续发展潜力，从而做出更明智的投资决策。放眼全球，各国在政府或者交易所层面均颁布了ESG披露政策，要求企业披露透明且详尽的ESG信息，管理ESG风险，支持ESG投资。本章节通过梳理主要国际市场的ESG信息披露政策、研究119家中国的PRI签署机构的ESG信息披露情况，主要发现和结论如下：相对于社会（S）和公司治理（G），国际和国内的ESG披露政策往往以环境（E）为切入点。图2-1呈现了G20国家的E、S、G三个维度的披露政策时间线，跨度从每个国家政策最早的时间点到2023年6月底。图中所示，ESG披露政策在2015年呈现显著增加，一方面是由欧盟非财务报告指令（NFRD）驱动；另一方面源于全球国家签署《巴黎协定》。新冠疫情进一步凸显了ESG披露的必要性，表现在2020年起更多的国家颁布了ESG相关的披露政策。法国通过《新经济规制》和《能源转型法案》成为G20中最早颁布ESG相关政策的国家和全球首个为机构投资者引入强制性气候相关披露的国家。中国也走在全球ESG披露政策的前列，呈现以政策为导向，国有企业为领头羊的特点。早在2005年，中国政府提出构建“和谐社会”的发展理念，同年底国资委制定了我国第一部《中国企业社会责任报告》，鼓励企业更好地履行社会责任。在披露要求方面，G20集团中欧盟和14个国家已经实施了强制性ESG信息披露。日本、墨西哥、俄罗斯、沙特阿拉伯和美国仍然没有统一的强制性披露政策，但上述国家的证券交易所已发布ESG披露指南，为上市公司的信息披露提供支持。同时，日本和美国已经或正在实施与TCFD建议一致的气候信息的强制性披露，俄罗斯和墨西哥的中央银行也基于TCFD披露框架，为公司提出了气候信息和ESG信息披露的建议。图2-1国际和国内ESG披露政策时间线环境（E）202023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告ESG信息披露实践社会（S）公司治理（G）注：括号里的字母代表ESG披露要求。M代表强制性要求；V代表自愿性要求；C/E代表“不遵守就解释”。2023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告21ESG信息披露实践支持气候相关财务信息披露工作组（TCFD）的组织数量自2017年呈现了显著的增长趋势，尤其在亚太地区。截至2023年6月底，全球有超过4000家组织和机构成为TCFD支持者，涵盖了100多个国家和地区，其中10个国家和地区已经颁布了强制性的TCFD气候一致披露政策[见附录二]。日本有超过1000家上市公司支持TCFD建议，占据了总数的48%，成为TCFD支持者最多的国家。同时，工业及金融业是支持TCFD机构数量最多的行业。欧盟、北美和日本近年不断完善对资管机构的ESG投资信息披露要求。披露要求主要围绕资管机构如何在投资中纳入ESG考量；关于气候相关信息的披露要求逐渐增多，其中以英国、新加坡和香港为首；加拿大于2023年提出ESG投资的认定标准；中国内地当前缺乏对ESG投资的定义和披露的规范文件，未来可通过更透明的信息，规避机构“洗绿”的风险，防止ESG理念应用仅停留在产品营销层面。签署PRI的中国资管机构正在加强ESG投资信息的透明度。随着ESG理念深入实践，截至2023年7月底，内地PRI资管机构在官网上披露ESG投资相关信息的丰富度较2022年同期显著提升，但以ESG报告或社会责任报告披露为主，公开ESG投资政策的机构不足1/4，其中仅有3家机构披露融资碳排放情况。在香港PRI资管机构中，披露ESG报告和TCFD报告的机构数量也具备明显提升。与此同时，从政策文件、ESG投资定义到披露要求，国内需要出台更明确的ESG相关披露指引。国内机构可以加大利用官方网站展现ESG投资政策与实践。通过网站ESG专栏披露自身的ESG相关组织参与、ESG投资愿景、框架、政策、研究成果、投资案例、新闻资讯等内容，鼓励PRI签署机构附上自身往年报送给PRI的透明度报告，从而以更全面的角度展现公司的ESG实践方式和成果。此外，在国际可持续发展准则理事会（ISSB）的可持续披露规则下，资产层面的气候风险管理和碳排放核算将是未来资管机构关注的重点，环境信息披露也将会得到提升。2.1公司ESG信息披露政策2.1.1G20国家ESG披露政策2.1.1.1欧洲欧盟在企业社会责任方面一直非常积极，实施了若干倡议和指令。这些政策在一些成员国层面直接生效，促进了公司对非财务信息重要性的认知，并为企业披露可持续发展报告铺平了道路。欧盟于2014年10月批准了《非财务报告指令》（NFRD）,要求欧盟大型上市公司自2017财年起在年度报告中纳入ESG相关的非财务信息。依托于该指令，欧盟成员国在2016年陆续通过了国家层面的ESG披露政策。2022年11月欧盟批准并颁布了《企业可持续发展报告指令》（CSRD），以正式取代NFRD，作为欧盟ESG披露新法律。相比与NFRD，CSRD扩大了涵盖的公司范围和可持续报告的内容范围，提高企业可持续性发展报告的透明度。欧盟要求成员国在2024年7月前将CSRD纳入成员国国家法律。法国议会早在2001年颁布了《新经济规制》法案（NewEconomicRegulations），要求上市公司在年度报告中披露和阐明其活动对环境和社会产生影响而采取的措施信息。2010年的《GrenelleII》法案要求大型公司增加对可持续发展所作出承诺的信息披露，并对资管公司的ESG信息披露做出要求。2015年法国颁布《能源转型法案》（EnergyTransitionLaw），加强了对法国上市公司的气候变化信息披露，并且引入了对机构投资者的强制性的披露要求。英国议会于2013和2016年批准了《公司法（2006）》的修订条例，规定英国上市公司编写独立的战略报告，包括战略和商业222023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告ESG信息披露实践模式以及特定的非财务信息。2011年俄罗斯颁布了《信息披露条例》（第11-46/PZ-N号令），规定公司年度报告应披露大量非财务信息。2015年，莫斯科交易所实施了新的上市规则，加强了对发行人符合《公司治理准则》的要求。准则以"不遵守就解释"为基础，要求董事会考虑影响公司活动的财务和非财务风险。2012年土耳其环境部颁布了《温室气体排放监控条例》，第6和7条规定工业设施经营者每年向环境部提交温室气体报告，自2014年起实施。2020年10月，土耳其颁布了《可持续发展原则遵守框架》，内容包含了基本的可持续发展原则，以及上市公司基于“不遵守就解释”应披露的指标。2.1.1.2北美美国对ESG的考虑因素很大程度上是由自愿的，市场主导的反应所驱动的，这与欧洲形成了鲜明的对比。2009年美国国家环境保护局发布了《温室气体强制报告规则》，要求大型排放源和供应商必须向环保局提交温室气体排放的年度报告。2010年美国证券交易委员会（SEC）发布《气候变化相关披露指南》。2021年5月，纽约证券交易所（NYSE）发布了《ESG指南：可持续发展最佳实践》，协助上市公司披露ESG信息。2022年3月SEC对《证券法》和《证券交易法》提出了修订建议，要求证券发行人在其注册申明和年度报告中披露与TCFD建议一致的气候信息。2004年加拿大多伦多证券交易所和监管机构制定了《及时披露政策》（TSXTimelyDisclosure）,要求上市公司及时披露可能对证券市场价格产生重大影响的信息，并明确规定包括环境和社会问题的相关信息。2020年8月，多伦多证券交易所(TMX)发布了更新版的《环境与社会信息披露入门》，旨在帮助上市公司披露ESG相关信息。2.1.1.3亚太亚太地区的国家可持续政策不断发展。澳大利亚证券交易所2003年制定，2007，2010和2014年修订的上市规则第4.10.3条，要求上市公司以“不遵守就解释”为要求，披露对公司治理建议的遵循程度，其中“原则7”明确提到了环境和社会可持续性问题。2012年，韩国金融服务委员会（FSC）发布了《绿色公布制度》（GreenPostingSystem），规定企业公布温室气体排放量和能源使用量，以及绿色技术认证信息，其中上市公司必须在年度报告中披露这些信息。2021年FSC宣布了对韩国交易所上市公司的强制性ESG披露要求，规定资产超过2万亿韩元的公司在2025年前披露ESG报告，到2030年扩展到所有上市公司。日本环境部2018年更新了《环境报告指南》，明确了披露环境绩效指标的定义，要求披露具有前瞻性的非财务数据。日本东京证券交易所2015年实施了《公司治理准则》，并在2018年的修订版中明确了ESG非财务信息，鼓励公司以有价值和有用的方式披露这些信息。日本交易所集团和东京证券交易所于2020年3月发布了《ESG信息披露实用手册》，旨在帮助公司以合适的方式解决ESG问题，提高公司的中长期价值。印度的下议院议会2012年12月通过了《公司法案》（TheCompaniesBill），规定盈利公司制定并实施CSR政策。2013年印度证券交易委员会（SEBI）规定最大的100家上市公司必须提交企业责任报告，作为其年度报告的一部分。SEBI在2015年和2021年分别将上市公司范围扩大到500家和1000家。2006年，印度尼西亚资本市场监管局颁布了RegulationNo.X.K.6.，要求上市公司在年报中披露与企业社会责任相关2023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告23ESG信息披露实践的活动和资金支出信息。它在2012年被RegulationNoKEP-431/BL/2012取代，旨在加强企业社会责任的披露。2017年印度尼西亚证券交易所发布了《可持续金融应用条例》（No.51/POJK.03/2017），要求金融服务机构、发行人和上市公司提供实现可持续发展目标的资金来源，并发布年度可持续发展报告。2.1.1.4中东和非洲南非是综合报告（IntegratedReporting）的先驱，是全球第一个正式采用综合报告的国家。2002年的第二版《国王公司治理准则》（KingIICode）正式确定了对可持续披露的要求。2009年南非发布了第三版准则（KingIIICode），强调了综合报告和第三方保证的重要性。它适用于所有南非公司，也是约翰内斯堡证券交易所的一项上市要求，即2010年起公司必须在综合报告中披露财务，社会和环境因素的信息。2022年6月，南非约翰内斯堡证券交易所发布了可持续发展和气候披露指南，协助证券发行人提高ESG信息和气候信息的披露质量。2018年，沙特交易所成为支持联合国可持续证券交易所倡议的伙伴之一，鼓励可持续性发展和推动ESG意识倡议。2021年11月，沙特交易所发布了《ESG披露指南》，为上市公司提供了衡量和披露ESG实践报告格式的常见选项。2.1.1.5拉丁美洲2012年巴西证券交易所（B3）鼓励上市公司披露ESG信息，同时基于“不遵守就解释”，要求公司发布可持续发展报告或综合报告。2021年12月，巴西证券委员会（CVM）在第59号决议中引入了ESG信息披露标准，规定上市公司必须披露ESG信息。该决议是对2009年的第480号规则的修订。阿根廷的布宜诺斯艾利斯市和门多萨省政府分别于2008年和2012年颁布了一项法律——CSRLawNo.2594和LawNo.8488，要求超过300员工人数的公司编制年度可持续发展报告。2020年阿根廷证券交易所（BYMA）在其上市规则中要求证券发行人一并提交年度会计报告和可持续发展的报告。墨西哥于2012年通过了《气候变化法》（ClimateChangeLaw），对强制性的碳排放测量、报告和核查提出了要求。2021年12月，墨西哥中央银行牵头成立TCFD联盟，旨在基于TCFD建议，从气候风险开始，增加对企业财务有重大影响的ESG风险披露。242023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告ESG信息披露实践2.1.2中国ESG披露政策2.1.2.1中国内地过去的20年间，中国的政策在企业可持续发展进程中发挥了重要的作用。围绕着企业社会责任披露的法规和监管措施已成为强大的驱动力。2006年深圳证券交易所发布了《上市公司社会责任指引》，鼓励上市公司建立社会责任机制，并于2008年要求纳入深证100指数的上市公司必须披露社会责任报告。同年，国家环保总局和中国证券监督管理委员会推出了《绿色证券政策》，要求14个被列为“高污染，高耗能”行业的上市公司披露更加详细的环境信息。2008年12月，上海证券交易所发布《<公司履行社会责任的报告>编制指引》，要求上市公司披露在促进社会可持续发展、环境及生态可持续发展、经济可持续发展方面的工作。这些政策和法规的建立推动了可持续发展报告在2008年后的快速发展。2018年9月，中国证监会发布新版《上市公司治理准则》，确立了ESG信息披露的基本框架。2021年6月，证监会发布了带有ESG内容的准则修订版，其中规定上市公司必须披露与环境问题相关的行政处罚。2022年1月，上交所宣布，科创版上市的公司必须在年度报告中披露ESG相关信息，以支持中国的碳中和目标，并视情况单独编制可持续发展报告。2023年7月，国资委发布了《央企控股上市公司ESG专项报告参考指标体系》，标志着我国首套完整的ESG信息披露指标参考诞生。随着央企实践ESG信息披露的全覆盖，国内统一的ESG披露标准或将强制性推广到所有A股上市公司。《央企控股上市公司ESG专项报告参考指标体系》设定了“基础披露”与“建议披露”两个披露等级。“基础披露指标”是央企控股上市公司披露ESG信息的最基本要求，主要基于国家部门的政策文件对ESG的披露要求；“建议披露指标”吸收了国际ESG的披露标准，为央企控股上市公司循序渐进深化ESG信息披露提供了灵活度。2.1.2.2中国香港香港对ESG的披露要求与国际标准接轨。香港交易所2015年颁布了《环境、社会及管治报告指引》的修订版，包括环境（3个层面）和社会（8个层面）两大范畴，每个层面的一般披露责任被调整为“不遵守就解释”，环境范畴的关键绩效指标也被调整为“不遵守就解释”的披露要求。2019年12月港交所发布了《环境、社会及管治报告指引》最新版本，规定证券发行人必须每年发布ESG报告，并与年度报告所涵盖的时期一致。新指引包括两层披露责任：强制性披露要求和“不遵守就解释”要求。2021年港交所修订了《企业管治守则》，重点涉及企业治理（G）内容，特别在企业文化，董事独立性和多元化，反贪污多个方面。2.1.2.3国际可持续性披露准则对中国ESG披露影响2021年11月，40多个国家在第26届联合国气候大会（COP26）上支持国际财务报告准则（IFRS）基金会组建一个独立的标准指定机构，即国际可持续发展准则理事会（ISSB），旨在制定以符合公众利益的、高质量、全面的全球可持续发展信息披露标准。ISSB建立在以市场为主导，投资者为中心的报告倡议基础之上。倡议包括气候披露标准委员会（CDSB）、气候相关财务披露特别工作组（TCFD）和可持续发展会计准则委员会（SASB）。2023年6月，ISSB正式发布两份准则《IFRSS1：ESG信息一般披露要求》和《IFRSS2：气候相关披露》，将自2024年1月1日起的年度报告期生效。同时IFRSS1和S2两项标准都要求纳入TCFD建议到披露框架。2023年7月，国际证监会组织（IOSCO）宣布了对ISSB的准则进行全面审查后的认可。IOSCO呼吁其130个成员2023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告25ESG信息披露实践管辖区考虑将ISSB标准纳入各自的监管框架，以实现全球可持续发展相关披露的一致性和可比性。ISSBS1和S2的颁布也对我国制定可持续披露准则发挥着积极作用。新的全球标准可能影响中国企业特别是在香港或境外上市的企业在编制ESG报告时，被强制要求按照ISSB准则进行ESG信息或者气候相关信息披露。例如2023年3月，香港联交所发布《2022上市委员会报告》，提出着重将气候披露标准提高到与TCFD建议一致及与ISSB新标准一致。2.1.3TCFD披露框架为落实《巴黎协定》的减碳目标，缓解气候变化的潜在影响，2015年12月，金融稳定理事会（FSB）在第21届联合国气候大会上牵头成立了气候相关财务信息披露工作组（TCFD），目的是制定气候相关信息披露准则，用于充分评估气候变化对企业未来运营的影响，从而帮助投资机构做出更为明智的财务决策。2017年6月，工作组推出了TCFD披露框架，围绕四个领域，包括治理、战略、风险管理、指标和目标，为企业披露透明的、高质量的气候相关的财务信息提供了指南。截至2023年6月底，已有来自100多个国家和地区、超过4000家国际机构和组织成为TCFD支持者，同时越来越多的国家和地区已经实施或者正在实施与TCFD建议一致的气候相关信息强制性披露（见附录二）。比如英国是G20中第一个在法律上强制要求大型的公司和金融机构报告气候相关信息的国家。2022年4月起，超过1300家在英国注册的大型公司和金融机构必须根据TCFD工作组建议，强制性披露气候相关财务信息。2022年4月，东京证券交易所采用了新的三个板块市场划分，即“主板”、“成长板”和“标准板”，并要求主板块上市的公司自2022年4月起披露与TCFD建议相一致的气候信息。2020年12月香港绿色和可持续金融跨机构督导小组宣布，与TCFD建议相一致的气候相关信息披露最迟于2025年在相关行业必须强制执行。2023年4月，港交所提议自2024年1月起，强制证券发行人在ESG报告中披露气候相关信息，并引入基于TCFD框架下，与ISSB气候披露标准一致的新的气候相关披露。除此以外，2023年7月，ISSB宣布2024年起从FSB接管TCFD的监控职责，奠定全球可持续性披露的基准和统一性。TCFD披露框架也成为多家评级机构关于气候相关披露的评分标准。例如，道琼斯可持续发展指数（DJSI）、MSCI指数、CDP气候变化调查问卷等都将公司是否按照TCFD建议披露气候变化信息以及在TCFD框架下四个领域的表现纳入评估标准中。这些措施都表明TCFD披露框架已成为全球气候相关披露和ESG披露中的核心。为了更好地了解TCFD建议在全球国家之间、行业间的应用，本报告从TCFD网站收集了截至2023年6月底支持TCFD建议的全球组织和机构（根据TCFD的定义，对于公司而言，支持代表公司承诺努力实施TCFD建议），并筛选出所有的上市公司，对其做了统计分析。截至2023年6月底，全球来自68个国家和地区的2144家上市公司成为TCFD支持者。亚太地区的TCFD支持者比例最高（见图2-2），达到69%，主要是日本的上市公司推动的。日本是全球最多TCFD支持者的国家，有1032家上市公司，占据了总数的48%，远远多于其他国家。图2-3表明日本TCFD支持者数量经历了两个时期的激增，分别从14家上市公司增长到2019年的124家和从310家增加到2022年的769家。主要原因在于，2019年5月日本经济产业省、环境省和日本金融厅牵头成立了一个公私合作组织——TCFD联盟。该联盟汇集了日本的机构投资者、金融机构和商业公司，旨在推动TCFD信息披露。另一个原因是东京证券交易所要求主板块上市的公司自2022年4月起，必须完全遵守与TCFD建议相一致的气候披露要求。262023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告ESG信息披露实践图2-2支持TCFD的上市公司数量变化趋势1474109310327695053003104301962853871671664542831925910215228138111123124612121837162145241439472017年6月2018年6月2019年6月2020年6月2021年6月2022年6月2023年6月中东和非洲拉丁美洲北美欧洲亚太地区日本（单位：家）（资料来源：TCFD，课题组整理）尽管亚太地区拥有最多的TCFD支持者，欧洲仍是披露水平最高的地区。平均而言，欧洲的公司披露了11项TCFD建议中的60%，比亚太地区的公司高出24%，且对于每一项TCFD建议，欧洲公司的披露水平都是最高的。图2-3国家层面支持TCFD的上市公司数量日本1221032美国112（单位：家）（资料来源：TCFD，课题组整理）英国99中国台湾88韩国65澳大利亚53法国45加拿大印度36西班牙28马来西亚27瑞士26德国26中国大陆26中国香港25泰国24瑞典23荷兰21新加坡20意大利19丹麦19墨西哥18菲律宾17南非17土耳其16爱尔兰14巴西14芬兰12挪威12奥地利10注：图中只呈现了至少有10个支持TCFD的上市公司的国家。2023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告27ESG信息披露实践在行业板块层面[富时罗素ICB将行业划为4个层级，11个行业板块，20个超级行业，45个行业和173个子行业]，工业板块是TCFD支持者最多的行业，达到478家（见图2-4）。原因可能在于工业被认为是最容易受到重大气候风险影响的行业，比如建筑和材料，工业运输行业；在行业层面，金融行业中银行有231家支持TCFD的上市公司。原因可能在于每个国家的中央银行是最早采取气候相关行动的机构之一，为了保持金融部门的韧性，中央银行可能要求银行机构尤其关注气候风险对金融市场稳定的潜在危险。另一个原因是银行作为金融中介，可能通过贷款和其他金融活动面临与气候相关的风险和机遇，比如对涉及大型化石燃料的公司的资产信贷会给银行带来一定的风险。除此以外，正如《华尔街日报》的报告“科技公司带头关注气候问题”所提及的，软件和计算机服务以及技术硬件和设备也是有TCFD支持者最多的两个行业，仅次于银行，建筑和材料，化工。工业图2-4行业层面支持TCFD的上市公司数量金融非必需消费品478基础材料385科技289不动产238必需消费品192公共事业140医疗保健136能源106电信716346（单位：家）（资料来源：TCFD，课题组整理）2020年中国国家主席习近平宣布“碳达峰”、“碳中和”目标以来，中国企业更加关注气候相关的问题。截至2023年6月底，中国的TCFD支持者中，26家上市公司来自大陆，25家来自香港，99家来自台湾。随着《央企控股上市公司ESG专项报告参考指标体系》的发布，更多的中国公司可能成为TCFD支持者，将与TCFD建议相一致的气候披露纳入到ESG报告中。2.2资管机构ESG投资披露政策与实践2.2.1国际主要市场当前欧美和亚太地区已出台的ESG投资披露政策文件以强制性为主。其中，欧盟《可持续金融披露条例》（SFDR）的要求最为严格，并且对ESG投资具有较明确的分类标准。如表2-1所示，披露要求主要围绕资管机构如何在投资中纳入282023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告ESG信息披露实践ESG考量。此外，欧盟、英国和日本均已发布尽责管理相关披露要求，主要聚焦与规范和披露机构的投票活动和与被投企业的互动情况。加强气候相关披露是国际主要市场的整体趋势。英国金融行为监督局于2021年发布资管机构的TCFD披露相关要求，成为欧洲首个将气候相关披露纳入强制披露范围的国家；新加坡交易所于2021年底发布《对<气候与多样性咨询文件>意见的回应》，指明从2023年开始强制要求金融业发行人披露符合TCFD建议的气候相关信息。香港紧随其后与2022年将气候相关披露纳入《基金经理操守准则》要求中。尤其是在ISSB标准出台以后，资管机构在未来应更加重视气候风险管理以及相关披露。表2-1全球主要国家和地区与资管机构相关的主要ESG投资信息披露要求国家/地区文件名称发布部门发布年份类型主要披露内容立法议会2021强制《可持续金融披露条例》立法议会从实体和产品两个层面：欧盟1.投资决策流程中对ESG风险的整合策路《股东权利指令II》2.如何考虑所投资产的ESG风险对投资组合的主要不利影响2017“不遵守就解1.投票和与欧盟上市公司的互动政策释”2.投票和互动政策的年度落实情况、结果和影响《尽责管理守则》财务汇报局2020“不遵守就解尽责管理方式、成果释”英国《政策文件PS21/24：加强从实体和产品两个层面：资产管理公司、人寿保险公司英国金融行为监管局2021强制1.与TCFD建议相符的报告并阐述如何考虑气候相关和受FCA监管的养老金提供风险和机遇商的气候相关信息披露》2.投资组合碳排放相关指标法国《绿色增长能源转型法》立法议会2015“不遵守就解在年度报告中说明如何在投资中考量ESG、投资政释”策与绿色能源策略的契合度《ESG信息披露简化法案》美国金融服务委员会2020强制ESG指标，ESG指标和长期业务战略的联系美国《解释公告IB2016-01》美国劳工部2016强制在投资政策中披露ESG考量2018《实操辅助公告No.2018-美国劳工部2023强制在投资政策中披露ESG考量01》2011自愿2020强制1.采取负责任投资方法的原因、过程及策略加拿大《负责任投资基金识别框架》加拿大投资基金标准20212.期望达成的结果和影响澳大利亚委员会2022投资中的ESG考量《公司法案1013DA的披露澳大利亚证券和投资指引》委员日本《尽责管理守则》日本金融厅强制尽责管理方式、政策、成果新加坡《对<气候和多样性咨询文新加坡交易所监管公强制与TCFD建议相符的报告中国香港件>意见的回应》司强制在投资和风险管理过程中如何考虑气候相关风险《基金经理操守准则》香港证券及期货事务监察委员会(资料来源：相关国家/地区监管机构官方网站、课题组整理)2023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告29ESG信息披露实践欧盟地区在产品和实体层面均推出新披露要求。2023年3月，欧洲监管局（ESA）与欧洲中央银行（ECB发布《关于结构性金融产品气候相关信息披露的联合声明》，通过鼓励统一的气候相关数据从而推动制定证券化资产的披露标准，更好地识别气候变化相关的风险。在实体层面，欧盟SFDR中的《监管技术标准》自2023年1月开始实施，要求大型金融机构（具备500名员工以上，在欧盟销售基金产品的欧盟和非欧盟机构）在2023年6月30日前首次披露其投资决策对可持续因素的重大不利影响（Principaladverseimpacts）。美国前期提出的ESG投资披露要求待出台。2022年5月，美国证券交易委员会（SEC）提出修订两个披露相关规定。一是提议修订基金命名规则，提议要求专注于特定类型的投资，如ESG基金，在投资中至少拥有80%的相关类型资产。二是提议修订ESG投资披露规则（EnhancedDisclosuresbyCertainInvestmentAdvisersandInvestmentCompaniesaboutEnvironmental,Social,andGovernanceInvestmentPractices），SEC建议加强基金和投资顾问的ESG投资策略的披露，拟要求SEC注册顾问在基金说明书、年度摘要和宣传资料中加强披露ESG因素的纳入、实现既定影响的进展、温室气体排放总量、代理投票、利益冲突等信息。通过一轮意见征求后，SEC预计在2023年10月颁布新规则。加拿大提出ESG投资的初步认定标准。2023年1月，加拿大投资基金标准委员会（CIFSC）发布负责任投资基金识别框架（CanadianInvestmentFundsStandardsCommitteeResponsibleInvestmentIdentificationFramework）以及负责任投资基金的初始清单。根据CIFSC对负责任投资的识别要求，加拿大的相关投资基金必须满足表2-2中的至少一种负责任投资方法，且必须在基金说明书中对其展开说明，或公开一个符合CFA协会《全球ESG投资产品披露标准》或其他广泛接受的披露标准的单独文件。CIFSC以月度为频率审核新上市的基金是否符合负责任投资标准，每月审核现有基金的添加或移除申请。表2-2加拿大负责任投资基金认可的负责任投资方式负责任投资方式基金策略或名称中常用关键词ESG整合和评价社会责任投资、ESG因子投资、ESG指数投资ESG主题投资董事会多样性、女性领导力、低碳ESG剔除剔除、负面筛选影响力投资影响、积极变化ESG相关互动和尽责管理符合互动和尽责管理要求的其他任意一种投资方式均可资料来源：CIFSC、课题组整理。日本进一步加强ESG基金信息透明度。2022年12月，日本金融厅（FSA）发布为防止公募基金洗绿的指南草案（ProposedPartialAmendmentstotheComprehensiveSupervisoryGuidelinesforFinancialInstrumentsBusinessOperators,etc.）。FSA将ESG基金定义为在其资产配置中考虑ESG标准并将其目标纳入其基金说明书的基金；基金经理须披露ESG基金的ESG目标成效；监管机构也将核实基金包含的具体ESG标准、投资过程中如何考虑ESG因素、是否在基金说明书中包含ESG目标。非ESG基金名称不得包含与可持续发展相关的术语，如“绿色”或“影响”，以免误导投资者。302023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告ESG信息披露实践2.2.2中国内地国内当前仍未出台ESG投资相关披露政策要求，但气候信息披露要求已经起步。目前ESG投资主要参考标准为人民银行于2021年7月发布的《金融机构环境信息披露指南》。此外，2022年9月深圳市地方金融监督管理局印发的《深圳市金融机构环境信息披露指引》，适用于深圳经济特区内注册的金融行业上市公司、绿色金融债券发行人、已经享受绿色金融优惠政策的金融机构，进行强制环境信息披露；其中提出金融机构开展自身运营范围1、范围2及范围3温室气体排放量的核算与披露。国内已有机构披露产品层面ESG信息。2022年12月，华夏基金发布华夏越秀高速REIT（180202）的《2021年环境、社会及管治（ESG）报告》，该报告围绕该产品的底层资产，即汉孝高速，披露了相关的ESG关键议题和成效。机构层面ESG投资相关信息透明度较去年显著提升。截至2023年7月31日，通过对99家内地资管机构PRI签署方官网内容的分析（见表2-3），在介绍机构ESG业务、ESG投资案例、ESG投资资讯、ESG研究报告、ESG组织参与等情况，近半数机构在官网上设置ESG/可持续发展专栏；三分之一机构公布ESG投资报告、ESG报告、年报、社会责任报告或环境信息披露报告，其中在社会责任报告中披露ESG投资为当前更主流的做法。此外，部分机构从2022年开始以ESG/可持续发展报告代替社会责任报告。与《2022年中国资管行业ESG投资发展研究报告》（以下简称“《2022年ESG报告》”）中的统计相比，披露上述内容的机构占比分别增加42%、10%，主要源于早期PRI签署方的披露提升。表2-3内地资管机构PRI签署方在官网上的ESG投资披露情况（截至2023年7月31日）公募基金私募基金其他合计(2023年7合计(2022年6294327月31日）1月30日）2110PRI签署方2739973ESG投资报告9121含ESG投资相关内容的01123ESG报告其中已公开：含ESG投资相关内容的年报、社会责任报告、环境信6163息披露报告参考TCFD建议编写的相关340内容碳中和目标等、内规容划和路径图21033其中已披露：范围1、2和放3量温室气体排74415未统计ESG投资相关制度或政策832137上述内容之外的ESG业务、投资案例、资讯、研究报告、191910484组织参与等注：其他类包含部分证券公司、银行资管机构、风险投资机构等。上表仅统计签署PRI的内地资管机构是否披露过相关内容。1.截至2023年7月31日，资料来源：课题组整理2.截至2022年6月30日，资料来源：《2022年中国资管行业ESG投资发展研究报告》2023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告31ESG信息披露实践部分内地资管机构已开始披露运营及融资温室气体排放量。根据分析，截至2023年7月底，15家内地资管机构披露了温室气体排放数据，除安联保险资产管理有限公司（以下简称“安联资管”）、厚生投资和大钲资本等3家机构披露了投资层面排放量以外，其他机构的范围3核算以员工差旅产生的碳排放为主。具体来看，安联资管公开了安联集团的2024年减排目标，并以2019年的投资组合范围1及范围2温室气体排放量为基准；大钲资本通过问卷收集被投企业的碳排放数据，并依此披露了机构的运营及融资总排放量。根据碳核算金融合作伙伴关系（PCAF）编写的《全球金融行业温室气体核算和报告标准》，融资排放（financedemissions）是范围三排放的一种形式，与金融机构的投资和贷款活动相关。未来，资管机构需要加强对融资排放量的披露。部分内地资管机构通过ESG投资信息披露吸引或巩固境外委托资金。根据分析，截至2023年7月底，48家已在官网公开ESG投资相关信息的机构中，10家披露的中英文版内容一致、4家英文版内容较中文版更细致、2家仅有英文版内容；在13家已公布ESG投资相关政策的内地PRI签署机构中，4家披露的中英文版内容一致、3家仅有英文版内容、1家英文版内容较中文版多；在12家已发布ESG报告的机构中，4家仅公开英文版、1家公开中英文一致版本。即便进行英文信息披露的机构仍在少数，但可以推断出部分机构希望借此渠道向外资客户着重体现ESG投资管理能力，提升对境外资产所有者的吸引力或履行对外资客户的受托人责任。2.2.3中国香港香港证券及期货事务监察委员会（以下简称“SFC”）修订的《基金经理操守准则》于2022年8月生效，其中要求管理集合投资计划的大型基金经理在其投资和风险管理过程中考虑气候相关风险，并进行适当披露。根据SFC于2021年8月发布的问答页面，SFC鼓励基金经理就气候相关事宜积极与被投资公司合作及行使代理投票权，以及披露投票记录；至于碳足迹，SFC要求基金经理尽力披露范围1及范围2温室气体排放数据，并列明计算方法、相关假设和限制，若无法获取数据则应说明披露的指标所涵盖的投资占比。机构层面ESG投资相关信息透明度较去年显著提升。与去年本报告相关章节研究方式一致，本年报告选取2019年前加入PRI的20家香港资管机构为样本，其中以私募类资管机构为主。研究发现（见表2-4），75%的样本机构在官网中设置“ESG”或“可持续”专栏并简要陈述组织架构、ESG投资流程等信息；10家已公开ESG投资相关政策，其中包括9份ESG投资或负责任投资政策、3份单独的互动政策、3份代理投票政策；7家披露了范围1、2和3温室气体排放量；6家公开了符合TCFD建议的内容；6家发布可持续报告；1家发布负责任投资报告；仅有1家公开代理投票记录。相较上年6月末的披露情况，样本机构的披露内容有大幅度提升，尤其是在ESG或可持续报告、气候相关信息上。表2-420家香港资管机构PRI签署在官网上的ESG投资披露情况（截至2023年7月31日）ESG投资报告合计(2023年7月31日）1合计(2022年6月30日）2含ESG投资相关内容的ESG或可持续报告1161参考TCFD建议编写的相关内容62ESG投资相关制度或政策1097范围1、2和3温室气体排放量15未统计上述内容之外的ESG业务、投资案例、资讯、研究报告、组织参与等101.截至2023年7月31日，资料来源：课题组整理2.截至2022年6月30日，资料来源：《2022年中国资管行业ESG投资发展研究报告》322023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告三ESG底层数据研究ESG底层数据研究章节摘要ESG绩效是评估企业在环境、社会和治理方面表现的关键工具。它不仅代表了企业对可持续发展的影响和贡献，还对企业的信誉、竞争力、风险管理和投资回报等方面产生重要影响。近年来上市公司ESG评级与财务绩效之间的关系引起了市场广泛的研究与讨论，但关于上市公司ESG议题与财务绩效关系的研究仍然有限。基于去年本报告的ESG底层数据研究，今年本章节基于妙盈科技（MioTech）提供的大部分ESG底层数据基础上，旨在深入探讨中证800上市公司ESG议题与财务绩效的关系。在连续的时间区间内，通过细致、深入地分析ESG议题的历史表现及其与企业经营指标的相关性，为投资者、企业和各利益相关方提供有价值的决策参考依据。本章节选取2018—2022年连续五年中证800指数样本股公司为研究对象，在总结归纳SASB（SustainabilityAccountingStandardsBoard）准则中可持续议题对财务传导逻辑的应用基础上，结合定量与定性方法探讨上市公司的ESG议题与财务绩效之间的相关性及其显著性。以此探索A股上市公司ESG表现与财务绩效之间的内在联系和差异。本章节研究主要结论如下：环保违规表现、碳排放水平与能源效率对企业财务表现有明显影响。环境维度，2018年末至2022年末的时间范围内，研究样本企业的环保违规、碳排放水平的表现逐年向好，能源使用效率、重点排污企业数量的表现均值自2021年末开始有所提升；研究样本企业的环保违规表现、碳排放水平与企业价值、绩效和投资效率的均值显著负相关，原因可能在于环保违规可能导致环境罚款增加、生产限制，影响企业现金流和成本，而碳排放水平反映了企业主营业务工艺技术的综合能力（样本公司大多数暂未涉及显性碳成本）。能源使用效率与企业价值、绩效和投资效率的均值正相关，原因可能在于能源使用效率提高带来了生产成本降低或环境税收降低。员工健康安全对企业发展起到促进作用。社会维度，2018年末至2022年末的时间范围内，研究样本企业的产品质量与安全、员工发展与社会责任的表现整体向好，员工健康安全、产品创新的表现较为稳定。研究样本企业的员工健康与安全表现与企业价值、绩效和风险承担水平的均值显著正相关，员工健康与安全表现与企业投资效率的均值正相关。原因可能在于对员工健康安全不重视或表现欠佳的企业，在核心员工沉淀、业务经营连续性方面较弱，从而可能面临人才流失、停工整顿、罚款赔偿等风险，影响企业的收入与成本。公司治理质量对企业风险承担和价值有直接影响。公司治理维度，2018年末至2022年末的时间范围内，研究样本企业的信息披露水平、商业道德水平的表现整体向好，反腐败与合规的表现自2021年末开始显著提高。研究样本企业的信息披露水平与企业风险承担水平显著负相关，原因可能在于透明度高使得利益相关者能够充分了解企业在可持续议题上的表现和进步，同时完善的信息披露有助于企业更好地识别和管理ESG风险，从而可能降低资本成本，并降低运营中的不确定性和潜在损失。重污染行业与非重污染行业在多个维度上有明显差异。2018年末至2022年末的时间范围内，从重污染、非重污染的分组来看，环境维度，在能源使用效率上，仅重污染组企业显示与企业财务绩效表现呈现正相关，可能由于重污染行业中能源管理能力越强的企业可通过控制能源成本（例如管理能源价格波动等）和提升能源效率，提高单位产品利润率和现金流量，进而提升企业财务表现。在是否重点排污单位上，非重污染组企业与财务绩效表现呈现更强的负相关性，可能因为重点排污342023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告ESG底层数据研究管控对非重污染行业的企业带来更显著的经营压力。社会维度，产品质量与安全仅在重污染组企业与企业绩效表现呈现显著正相关，在非重污染行业则大部分呈现负相关。可能因为重污染行业受更严格的政策管理约束，产品质量与安全风险对企业财务状况和运营绩效影响更显著，外加产品质量安全管理不力的企业可能面临产品召回或消费者投诉的风险，导致相关费用增加或客户流失风险上升，从而通过市场份额、产品成本等方向影响企业财务表现。公司治理维度，重污染组企业的信息披露水平、商业道德水平和反腐败与合规三项ESG表现与企业财务绩效表现显著正相关，可能由于本身信息披露能力差或不合格、商业道德、腐败与合规出现问题的企业面临更多罚款、运营人员调整或停工整顿等经营风险，导致经营成本与运营成本增加，更严重的可能会导致运营中断，从而影响到企业价值，而重污染行业的企业面临更为严格的业务监控环境。3.1ESG因子与财务绩效关联描述3.1.1研究背景上市公司的ESG表现是衡量国家经济社会可持续发展的重要方面，也是全球各类有关企业ESG绩效研究的主要内容。ESG绩效是衡量企业在环境、社会和治理方面表现的主要方式，它反映了企业对可持续发展的贡献和影响，而ESG作为价值创造的途径，也同时影响到企业的信誉、竞争力、风险管理和投资回报。ESG表现与财务绩效之间的关系是一个热点话题，现有学术与市场研究主要围绕上市公司ESG评级与财务表现、股价表现等方面，本报告每年撰写的ESG评级实证章节也在研究类似话题。但目前对上市公司ESG议题与财务绩效之间关系的研究还较少，需要进一步探索和分析。3.1.2研究意义在去年报告ESG底层数据章节中，课题组将国内通用性ESG底层数据进行了归类，并对不同评级机构的ESG指标权重设计进行了比较研究。在此基础上，今年本章节旨在探讨A股上市公司的ESG议题与财务绩效之间的关系，为投资者和利益相关方提供参照建议。课题组一方面将上市公司ESG议题的原始数据进行了标准化处理，在ESG议题与上市公司财务指标的维度开展相关性研究；另一方面对SASB（SustainabilityAccountingStandardsBoard）准则所涵盖的11个行业部门可持续议题的财务传导机制进行归纳，将相关性分析结果结合以上传导逻辑开展简要讨论。在本报告实证研究基础上，ESG议题与公司财务表现层面的相关性研究是一种更加细化、深入的研究方式，通过梳理上市公司不同ESG议题表现与财务绩效之间关联，有助于推动上市公司和机构投资者多维度的识别，管理ESG机遇与下行风险，并在决策制定过程中优化资源配置。3.1.3研究思路及步骤本章节以2018—2022年连续5年的中证800指数全部样本股公司（以下简称“中证800公司”）为研究对象，采用相关分析法对上市公司的ESG议题与财务绩效之间的关系进行定量分析，得出相关性情况。同时，从SASB准则的环境、社会资本、人力资本、商业模式与创新、领导力与治理五个可持续性维度下，整理SASB准则11个行业部门的主要可持续议题。最后，从不同角度呈现ESG议题与财务指标的计算结果，并结合SASB行业核心议题的财务传导逻辑进行论述，2023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告35ESG底层数据研究以此分析A股上市公司ESG议题与财务绩效之间的内在联系和差异性。本章节将按照以下步骤进行研究：第一步：介绍SASB准则，列举SASB中11个行业部门的相关议题，并对SASB可持续议题对财务的传导机制及影响路径进行分析归纳，给出可持续议题对企业财务绩效的影响方面；第二步：收集并整理A股中证800指数所有上市公司2018—2022年的ESG相关数据和财务数据，对相关数据进行标准化处理；第三步：采用相关分析法对A股上市公司的ESG议题与财务绩效之间的关系进行定量分析，从整体与特定分组的角度，计算各个ESG指标与各个财务指标之间的相关系数，并进行显著性检验；第四步：结合SASB可持续议题对财务传导机制的内容，对具体ESG指标与财务表现的相关性结果进行讨论，分析A股上市公司ESG与财务绩效之间的关联以及特定分组下的关联差异性；第五步：根据分析结果，总结本研究的主要发现和结论，提出本研究的局限性和未来可能深入的研究方向。3.2SASB简要介绍及归纳SASB准则是一套针对不同行业的可持续发展会计标准，旨在帮助企业和投资者衡量、管理和报告可以产生价值并对财务绩效有实质性影响的可持续发展因素。对于投资者而言，SASB准则聚焦可持续指标对企业的财务传导，侧重于在投资分析过程中整合可持续议题，衡量其可持续表现对投资企业估值或风险的影响。3.2.1SASB财务传导机制SASB准则的财务相关性是指ESG问题对企业财务状况和运营绩效的影响，包括收入与成本、资产和负债、资本三个方面。SASB标准通过一套完整的行业分析方法，确定了每个行业最重要的可持续议题（以下简称“ESG问题”），并提供了相应的指标，以帮助企业和投资者衡量和管理这些问题对企业价值创造的影响。SASB准则通过分析ESG问题对企业财务状况和运营绩效的影响来支持和验证SASB标准的财务相关性，包括但不限于以下三方面：1、财务影响可理解为ESG问题对企业的收入与成本、资产和负债、资本的正面或负面的变化，例如增加销售额、降低能源消耗、提高品牌价值、减少诉讼风险等。影响可以分为直接影响和间接影响。直接影响是指ESG问题对企业本身的财务状况和运营绩效的影响，例如节约水资源、减少废物排放等。间接影响是指ESG问题对企业所处的市场环境和利益相关者的财务状况和运营绩效的影响，例如提高客户忠诚度、增强员工参与度等。2、财务影响的信息可以从不同的来源获取，例如财务报表、运营数据等。信息来源应该具有可靠性、相关性和可追溯性。可靠性是指数据或信息的准确性、完整性和一致性。相关性是指数据或信息与ESG问题和企业价值创造之间的逻辑关系。可追溯性是指数据或信息的来源和方法能够被清楚地识别和验证。3、可持续财务信息的使用可用于以下目的：（1）确定ESG问题是否是财务相关问题，即是否有足够的证据表明该362023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告ESG底层数据研究问题对企业财务状况和运营绩效有显著影响；（2）选择合适的指标，即是否有足够的证据表明该指标能够有效地衡量该问题的表现和影响；（3）评估ESG信息的质量，即是否有足够的证据表明该信息能够反映该问题对企业财务状况和运营绩效的真实影响；（4）分析和比较ESG数据，即是否有足够的证据表明该数据与企业价值创造有相关性或因果性。3.2.2SASB准则11个行业的关键议题整理SASB准则将可持续发展问题分为五个范畴，即环境、社会资本、人力资本、商业模式与创新、领导力与治理，每个范畴下有若干个议题，共计26个议题。根据行业特性，对SASB定义的11个行业部门范围下77个子行业涉及的相关议题进行归纳，部分内容列举如下：表3-1SASB定义的11个行业部门相关议题列举(资料来源：SASB官网，课题组整理)2023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告37ESG底层数据研究3.3ESG指标与公司经营发展相关性章节收集并整理了2018—2022年连续5年的中证800公司的可持续披露数据，其中企业ESG原始数据来源于由妙盈科技（MioTech）、国泰安数据库和CNRDS数据库，与企业碳排放相关的原始数据来自S&PTrucost。企业经营指标选用了四个财务指标分别衡量企业财务经营方面的几项能力：（1）托宾Q值，衡量企业价值；（2）总资产净利润率ROA，衡量企业盈利绩效；（3）投入资本回报率ROIC，衡量企业投资效率；（4）盈利波动性，衡量企业风险承担水平。选取对应指标后，分别对环境E、社会S、公司治理G的部分底层指标与公司发展相关的财务指标开展描述性和相关性分析，并分时间和行业探讨各指标的大小及其对企业发展所起到的作用。3.3.1环境（E）维度相关性分析在SASB准则11个行业部门相关议题中，多个行业部门提及了环境影响、能源管理、温室气体排放等方面带来的财务影响。因此，在数据可得性较好的前提下，环境（E）维度聚焦环境影响、能源管理、温室气体排放三个环境议题，具体选取环保违规表现、能源使用效率、是否重点排污、碳排放水平四个指标，探讨以上指标和企业价值、企业绩效、企业投资效率、企业风险承担水平之间的关联。选取2018-2022年中证800公司为研究对象，对原始环境数据进行标准化处理，并剔除指标缺失值，具体描述性统计分析见表3-2。从表3-2中可看出，剔除指标缺失值后，包含2018—2022年连续5年数据的中证800公司共有367家，本部分接下来主要对这367家公司进行分析。其中，这367家样本公司的环保违规现象差异较大，环保违规强度较高者能达到7.104，也有公司环保违规现象为0，但由于均值为0.415，可看出大部分公司环保违规现象较少。能源使用效率均值为-0.023，最大值为0，最小值为-16.65，由于该值越大效率越高，由均值可看出总体能源使用效率较低。此外，被列入重点排污对象的企业和未被列入的企业数量相当，均值为0.499，该结果有助于本部分进行相关性分析。碳排放强度方面，不同企业单位营业收入的碳排放强度差距几乎可以忽略（标准差0）。公司层面相关指标方面，企业价值的差异较大，其均值为2.521，最大值为29.17，最小值为0.641。相比较而言，样本公司的企业绩效水平差异较小，其均值为0.075，最大值为0.542，最小值为-0.004。样本公司的企业投资效率和企业风险承担水平相比企业价值，同样差距较小。接下来，对环境维度的底层指标和公司层面的收益、效率和风险指标进行相关性分析。表3-2环境（E）维度各指标与企业层面指标描述性统计分析指标名称衡量方式观测值平均值最大值最小值标准差环保违规表现18350.4157.1040.0001.075能源使用效率Ln(环境处罚强度1835-0.0230.000-16.650.579是否重点排污+1)18350.4991.0000.0000.500-(能源消耗总量/营业收入)是否被列入重点排污单位382023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告ESG底层数据研究表3-2环境（E）维度各指标与企业层面指标描述性统计分析（续）指标名称衡量方式观测值平均值最大值最小值标准差23400.0000.0060.0000.000碳排放水平温室气体排放量/营18352.52129.1700.6412.348业收入18350.0750.542-0.0040.05718350.1000.662-0.0180.069企业价值托宾Q值18350.0230.4860.0000.029企业绩效总资产净利润率企业投资效率（ROA）投入资本回报率（ROIC）企业风险承担水平盈利波动性注：由于碳排放水平用温室气体排放量衡量，该指标目前只截止到2021年，故碳排放水平与企业发展的相关性分析用2017—2021年5年的数据进行分析，以包含2017—2021年连续5年的中证800公司为研究对象，共2340个观测值。下同。衡量方式中取负值是为了将对应底层指标标准化为正向指标，从而更好地对相关性进行分析。（1）各环境指标与企业发展的相关性分析图3-1分年份加总平均样本企业的各环境指标。从图可看出，整体而言，企业环保违规现象从2018—2022年逐年递减，该情况说明企业已经越来越重视环境保护。此外，被列入重点排污对象的企业样本期内明显降低，2021年国家出台“碳中和、碳达峰”相关政策后，企业更加重视降低自身排污强度，被列入重点排污对象的企业数量有所下降。能源使用效率值越接近于0效率越高，由图可知，2018—2021年企业整体而言能源使用效率平均值降低，2021年之后开始提升。图3-1环境维度指标时间趋势图0.80.000000.7-0.000050.6-0.000100.5-0.000150.4-0.000200.3-0.000250.2-0.000300.120192020202120222018环保违规表现均值是否重点排污对象均值能源使用效率均值（右）注：图3-1为分年份样本企业的环境指标均值，其中能源使用效率均值对应右纵坐标，其余指标对应左纵坐标。2023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告39ESG底层数据研究图3-2描绘了分年份加总平均样本企业的碳排放强度指标的时间趋势。从图3-2可看出，企业整体碳排放强度从2017—2021年缓慢递减，即企业单位营业收入的碳排放量在逐年递减。图3-2碳排放强度指标时间趋势图-0.00015-0.00010-0.0000520172018201920202021图3-3描绘了分年份加总平均样本企业的各财务指标的时间趋势。从图3-3可看出，整体而言，企业绩效和企业投资回报率均值在样本期内并无明显变化。但企业价值在2018—2022年间总体呈现上升趋势，该结果结合企业环境指标可发现，企业在2018—2022年越来越重视环境，企业价值也越来越高，因此企业价值和环境维度底层指标可能存在相关性，详见后续分析。而企业风险承担水平在2018—2022年间逐年缓慢上升，因此，环境指标是否和风险承担水平具有相关性值得进一步检验。图3-3公司指标时间趋势图0.123.50.103.00.082.50.062.00.041.50.021.00.000.020222018201920202021企业价值均值（右）企业绩效均值企业投资回报率均值企业风险承担水平均值注：图3-3为分年份样本企业的财务指标均值，其中企业价值均值对应右纵坐标，其余指标对应左纵坐标。402023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告ESG底层数据研究接下来结合SASB准则进行具体的相关性分析。表3-3描述了各环境指标与企业发展相关的财务指标的皮尔森相关性结果及其显著性。其中，企业环保违规表现与企业价值、企业绩效、企业投资效率均在1%水平上显著负相关，与企业风险承担水平负相关但不显著。该结果说明，企业的环保违规强度越高，可能造成企业价值、企业绩效、企业投资效率的降低。环保违规强度高代表着环境处罚、限工限产的概率提升，进一步影响到企业经营的现金流量与成本，导致了企业价值、绩效、投资效率方面的负向影响。在能源使用效率方面，企业的能源使用效率越高，企业价值、企业绩效和企业投资效率就越高。能源使用效率提高，会导致生产成本降低或环境税收降低，从而影响企业的利润率和现金流量，进一步正向影响企业价值、企业绩效和企业投资效率。此外，当企业被列入重点排污单位时，其被重点排污监控引发的内外部经营变化，可能会产生负外部效应，故此变量在1%显著水平下与企业价值、企业绩效和企业投资效率负相关，在10%显著水平下与企业风险承担水平负相关。企业碳排放水平与企业价值、企业绩效和企业投资效率在1%水平下显著负相关。温室气体排放强度高的企业可能面临碳税增加或碳交易成本增加等问题，导致运营成本增加或资本支出增加，但A股上市公司绝大部分暂不涉及显性碳成本，排放强度更多体现出主营业务的工艺流程或业务技术本身的优劣性，从而限制了企业绩效和企业投资效率的提升。表3-3各环境指标与企业发展相关性分析[为了结果的稳健，进行相关性分析时对所有变量进行了1%水平的缩尾。]变量企业价值企业绩效企业投资效率企业风险承担水平环保违规表现-0.139-0.123-0.107-0.038能源使用效率0.0370.0420.039-0.008是否重点排污-0.100-0.082-0.069-0.043碳排放水平-0.160-0.082-0.0860.014注：代表1%水平显著，代表5%水平显著，代表10%水平显著。碳排放水平与企业发展的相关性分析用2017-2021年5年的数据进行分析。（2）分行业各环境指标与企业发展的相关性分析图3-4分行业加总平均了样本企业的各环境指标。从图可看出，整体而言，企业环保违规现象在N水利、环境和公共设施管理业出现的最为频繁，其次为B采矿业、E建筑业、D电力、热力、燃气及水生产和供应业和A农、林、牧、渔业。是否被列入重点排污对象的数值在各行业分布较为均匀。其中，非实体企业对环境造成的破坏性较低，几乎没有被列入重点排污对象的企业。能源使用效率方面，大部分行业的能源使用效率均较高，但D电力、热力、燃气及水生产和供应业和Q卫生和社会工作行业能源使用效率较低。因此，分行业对环境指标和公司财务指标进行相关性分析可以进一步明晰两者之间的关系。2023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告41ESG底层数据研究图3-4分行业样本企业环境底层指标均值2.00.00001.8-0.00051.6-0.00101.2-0.00151.0-0.00200.8-0.00250.60.4BCDEFGIJKLMNQRS0.2环保违规表现均值0.0A是否重点排污对象均值能源使用效率均值（右）注：图3-4为分行业样本企业的环境指标均值，其中能源使用效率均值对应右纵坐标，其余指标对应左纵坐标。行业分类按照2012年证监会行业分类标准。A为农、林、牧、渔业；B为采矿业；C为制造业；D电力、热力、燃气及水生产和供应业；E为建筑业；F为批发和零售业；G为交通运输、仓储和邮政业；I为信息传输、软件和信息技术服务业；J为金融业；K为房地产业；L为租赁和商务服务业；M为科学研究和技术服务业；N为水利、环境和公共设施管理业；Q为卫生和社会工作；R为文化、体育和娱乐业；S为综合。图3-5分行业加总平均了样本企业的碳排放强度指标。从图可看出，企业碳排放强度均值在各行业分布并不均匀。其中D电力、热力、燃气及水生产和供应业碳排放强度均值最大，即在该行业企业单位营业收入的碳排放强度相比其他行业更高，该结果符合事实。除此之外，B采矿业碳排放强度均值相比其他行业也较大。图3-5分行业碳排放强度均值0.00120.00100.00080.00060.00040.00020.0000ABCDEFGHIJKLNQRS图3-6分行业加总平均了样本企业的各财务指标。从图可看出，Q卫生和社会工作行业的企业价值、企业投资回报率，422023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告ESG底层数据研究企业绩效均值相比其他行业更高，企业风险承担能力处于中等水平。企业风险承担能力最高的是A农、林、牧、渔业。接下来，分行业对环境指标和公司财务指标进行相关性分析。图3-6分行业样本企业财务指标均值0.1870.160.1460.1250.1040.0830.0620.040.0210.000ABCDEFGIJKLMNQRS企业绩效均值企业投资回报率均值企业风险承担能力均值企业价值均值（右注：图3-6为分行业样本企业的财务指标均值，其中企业价值均值对应右纵坐标，其余指标对应左纵坐标。行业分类按照2012年证监会行业分类标准。A为农、林、牧、渔业；B为采矿业；C为制造业；D电力、热力、燃气及水生产和供应业；E为建筑业；F为批发和零售业；G为交通运输、仓储和邮政业；I为信息传输、软件和信息技术服务业；J为金融业；K为房地产业；L为租赁和商务服务业；M为科学研究和技术服务业；N为水利、环境和公共设施管理业；Q为卫生和社会工作；R为文化、体育和娱乐业；S为综合。由前面分析可知，不同行业内的企业环境维度指标存在较大差异。污染型企业更重视环境保护行为，其与企业自身发展的关系和非污染性行业是否一致需进一步检验观察。因此，将重污染行业和非重污染行业进行分组，分别观察这两类行业中企业环境指标和财务指标之间的相关性。其中，重污染行业主要包括煤炭、采矿、纺织、制革、造纸、石化、制药、化工、冶金、火电等16个重污染行业[主要依据环境保护部2008年制定的《上市公司环保核查行业分类管理名录》（环办函[2008]373号）以及《上市公司环境信息披露指南》（环办函[2010]78号）。按照中国证券监督委员会2012年修订的《上市公司行业分类指引》进行行业代码分类，重污染行业代码为B06、B07、B08、B09、C17、C19、C22、C25、C26、C28、C29、C30、C31、C32、D44。]，其余行业为非重污染行业。表3-4分重污染和非重污染行业对企业底层环境指标进行了描述性分析。由表可知，相比非重污染行业，重污染行业的环保违规现象更严重（均值为0.738大于0.309）。此外，重污染行业的环保违规表现标准差值更大，说明重污染行业内部企业之间的环保违规表现存在较大差异。能源使用效率方面，重污染行业的能源使用效率更高，且重污染行业内部不同企业的能源使用效率水平差异不大。是否重点排污方面，重污染行业的均值更大，70%以上都被列入了重点排污单位。碳排放水平方面，重污染行业的碳排放强度均值（均值为14.40）超过非重污染行业（均值为11.73）。2023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告43ESG底层数据研究表3-4各环境指标与企业发展相关性分析指标名称重污染行业非重污染行业均值均值观测值标准差观测值0.309标准差1.38213800.928环保违规表现4550.7380.0021380-0.0310.6680.45213800.4280.495能源使用效率455-0.0016.8210-417122.610-5810-5是否重点排污4550.714碳排放水平6283.1910-4注：碳排放水平用2017—2021年5年的数据进行分析。表3-5分两组行业描述了各环境指标与企业发展相关的财务指标的皮尔森相关性结果及其显著性。结合SASB准则分析，由表可知，两组行业的企业环保违规表现与企业价值、企业绩效、企业投资效率和企业风险承担水平均在1%或5%水平上显著负相关。该结果同样说明，企业的环保违规强度越高，通过影响企业经营现金流量与成本等渠道，可能造成企业价值、企业绩效、企业投资效率的降低，同时企业的风险承担水平也越低。此外，在重污染行业中，能源使用效率与企业价值、企业绩效和企业投资效率显著正相关；在非重污染行业中正相关但不显著。原因可能在于，重污染行业中能源管理能力越强的企业能够通过控制能源成本（例如管理能源价格波动等）和提升能源效率，提高单位产品利润率和现金流量，进而提升企业价值、企业绩效和企业投资效率。在重污染行业中，是否被列入重点排污单位和企业绩效，企业风险承担水平显著负相关，且负相关系数绝对值大于非重污染行业的负相关系数绝对值。而非重污染行业的是否被列入重点排污单位和企业价值，企业投资效率显著负相关，说明相比于重污染行业，如果非重污染行业中的企业被列入重点排污单位，在企业绩效、风险承担水平负面影响基础之上，还可能给企业价值和企业投资效率带来显著的负面效果。无论在重污染行业还是在非重污染行业，碳排放水平均与企业发展负相关，因此企业应重视自身的碳排放水平，在气候变化的共识下，投资者或利益相关者未来可能会以企业单位营业收入下的碳排放强度作为审视其业务综合经营效率的指标之一，通过融资额度、市场声誉等渠道对企业造成进一步影响。表3-5各环境指标与企业发展相关性分析变量企业价值重污染行业企业投资效率企业风险承担水平环保违规表现-0.202企业绩效-0.115-0.098环保管理能力-0.1480.0820.009能源使用效率0.1070.0720.0950.008是否重点排污0.1280.089-0.026-0.135-0.058-0.082-0.111-0.090碳排放水平-0.261-0.150442023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告ESG底层数据研究表3-5各环境指标与企业发展相关性分析（续）变量企业价值非重污染行业企业投资效率企业风险承担水平环保违规表现-0.094企业绩效-0.102-0.054环保管理能力-0.058-0.113-0.075-0.038能源使用效率-0.0820.0040.037是否重点排污-0.0380.012-0.072-0.076碳排放水平-0.059-0.078-0.0520.026-0.067-0.040注：代表1%水平显著，代表5%水平显著，代表10%水平显著。3.3.2社会（S）维度相关性分析在SASB准则11个行业部门相关议题中，多个行业部门提及了员工、产品、社会责任等议题。因此，在数据可得性较好的前提下，社会（S）维度聚焦员工、产品、社会责任三个社会议题，具体探讨公司员工类相关指标（员工发展、员工健康安全）、社会责任、产品责任指标（产品质量与安全、产品创新）和企业价值、企业绩效、企业投资效率、企业风险承担水平之间的关联。以中证800公司为研究对象，对原始环境数据进行标准化处理，并剔除指标缺失值后，具体描述性统计分析见表3-6。从表3-6中可看出，基于剔除指标缺失值后，对367家公司的1835个样本数据进行分析，其中样本公司的员工发展的差异较大，最大值为10.49，最小值为1.046，标准差为1.142。不同企业之间的产品创新能力也存在较大的差异，标准差达到了1.904，最大值和最小之间差值也较大。产品创新的平均值为0.786，因此相比较之下，企业的创新产出整体偏少。表3-6社会（S）维度各指标与企业财务指标描述性统计分析指标名称衡量方式观测值平均值最大值最小值标准差员工发展Ln(人均工会经费和职工教育经费+1)18357.34310.4901.0461.142员工健康安全-Ln(员工群体事件+工作条件恶劣事件+1)1835-0.0310.000-3.2960.217社会责任18351.1932.0000.0000.789产品质量与安全是否做公益项目+是否做助学项目18351.0212.0000.0000.855产品创新安全管理体系认证+ISO9001产品质量体系18350.7869.5360.0001.904企业价值18352.52129.1700.6412.348企业绩效认证18350.0750.542-0.0040.057企业投资效率Ln(专利申请数量+1)18350.1000.662-0.0180.069企业风险承担水平18350.0230.4860.0000.029托宾Q值总资产净利润率投入资本回报率盈利波动性注：衡量方式中取负值是为了将对应底层指标标准化为正向指标，从而更好地对相关性进行分析。（1）各社会指标与企业发展的相关性分析图3-7分年份加总平均样本企业的各社会维度指标。从图可看出，整体而言，员工健康安全均值在2018—2022年2023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告45ESG底层数据研究间均趋近于0，说明大部分企业较为重视员工的健康和安全问题。企业社会责任、企业产品质量与安全在2018-2022年间逐年递增，说明企业持续重视社会责任和产品质量相关问题。产品创新在2018-2022年间平缓波动，员工发展在2018-2022年间震荡上升后缓慢下降，整体说明企业员工发展环境趋势向好。图3-7社会维度指标时间趋势图1.67.451.41.27.401.00.87.350.60.47.300.20.07.25-0.27.20201820192020202120227.15员工健康安全均值社会责任均值产品质量与安全均值产品创新均值员工发展均值（右）注：图3-7为分年份样本企业的社会指标均值，其中员工发展均值对应右纵坐标，其余指标对应左纵坐标。接下来结合SASB准则进行具体的相关性分析。表3-7描述了各社会维度指标与企业发展指标的皮尔森相关性结果。其中，员工发展与企业价值、企业绩效、企业投资效率、企业风险承担水平在1%水平上显著负相关。该结果可能说明，从本研究的角度样本企业对员工发展的重视程度与企业发展的关联逻辑暂不明晰。此外，员工健康安全与企业价值、企业绩效、企业风险承担水平显著正相关，说明企业重视员工健康安全有利于企业自身发展。反向来看，对员工健康安全不重视或表现欠佳的企业，可能在核心员工沉淀、业务经营连续性方面较弱，从而可能面临人才流失、停工整顿、罚款赔偿等风险，通过收入与成本等渠道进一步影响企业价值、企业绩效和企业投资效率。其余社会指标和企业发展指标的相关性结果显著性较弱。表3-7各社会指标与企业发展相关性分析变量企业价值企业绩效企业投资效率企业风险承担水平员工发展-0.112-0.118-0.104-0.109员工健康安全0.0150.070社会责任0.0410.0420.030-0.052产品质量与安全-0.016-0.0110.0070.025产品创新0.011-0.002-0.0420.009-0.005-0.036注：代表1%水平显著，代表5%水平显著，代表10%水平显著。462023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告ESG底层数据研究（2）分行业各社会指标与企业发展的相关性分析图3-8分行业加总平均了样本企业的各社会底层指标。从图可看出，整体而言，企业员工健康安全在E建筑业最低，其次为G交通运输、仓储和邮政业，在其余行业，企业员工的健康安全水平较高。企业社会责任在各行业中均较高，其中在J金融业、E建筑业、B采矿业和R为文化、体育和娱乐业等均值显著高于剩余其他行业。产品创新水平在M科学研究和技术服务业最高，B采矿业、C制造业、E建筑业、N水利、环境和公共设施管理业中产品创新能力也较高。员工发展在各行业较为平均，说明不同行业均较为重视员工的发展。图3-8分行业样本企业社会指标均值2.0IFEJGRDBLNMKSQ9产品质量与安全均值81.5员工健康安全均值社会责任均值7产品创新均值员工发展均值（右）61.0540.53A20.01C0-0.5-1.0注：图3-8为分行业样本企业的社会指标均值，其中员工发展均值对应右纵坐标，其余指标对应左纵坐标。行业分类按照2012年证监会行业分类标准。A为农、林、牧、渔业；B为采矿业；C为制造业；D电力、热力、燃气及水生产和供应业；E为建筑业；F为批发和零售业；G为交通运输、仓储和邮政业；I为信息传输、软件和信息技术服务业；J为金融业；K为房地产业；L为租赁和商务服务业；M为科学研究和技术服务业；N为水利、环境和公共设施管理业；Q为卫生和社会工作；R为文化、体育和娱乐业；S为综合。由前面分析可知，不同行业内的企业社会维度指标存在较大差异。因此，本部分接下来按照重污染行业和非重污染行业进行分组，分别观察这两类行业中企业社会维度指标和财务指标之间的相关性。重污染行业的划分和环境维度中分行业检验的划分标准一致。表3-8分重污染和非重污染行业对企业底层社会指标进行了描述性分析。由表可知，相比非重污染行业，重污染行业更重视员工的健康和安全问题（均值为-0.01大于-0.028），从标准差看，重污染行业内部对员工健康安全水平的态度相比非重污染行业更为一致（标准差0.089小于0.156）。此外，产品质量与安全方面，相比非重污染行业，重污染行业的产品质量与安全均值更高，但重污染行业内部不同企业对产品质量与安全的态度存在差异。2023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告47ESG底层数据研究表3-8分行业各社会底层指标描述性分析指标名称观测值重污染行业标准差观测值非重污染行业标准差455均值0.9831380均值1.132员工发展4557.5750.08913807.2730.156员工健康安全4550.78713800.789455-0.0100.8891380-0.0280.835社会责任4551.2421.68913801.1771.933产品质量与安全1.2150.9570.7440.790产品创新表3-9分两组行业描述了各社会底层指标与企业发展相关的财务指标的皮尔森相关性结果。结合SASB准则分析，由表可知，在非重污染行业中，企业员工发展水平与企业价值、企业绩效、企业投资效率和企业风险承担水平均在1%水平上显著负相关，在重污染行业中，企业员工发展水平仅与企业价值和企业风险承担水平均在1%水平上显著负相关。结合表3.7分析，原则上员工发展应促进企业构筑核心竞争力，长期有利于企业发展，但从本研究的角度，样本企业对员工发展的重视程度与企业发展的关联逻辑暂不明晰，且员工发展对企业绩效和投资效率的影响在两组行业中也存在差异。此外，产品质量与安全与企业发展的关系在两组行业中存在差异。在重污染行业，产品质量与安全与企业价值、企业绩效、企业投资效率和企业风险承担水平显著正相关；在非重污染行业，产品质量与安全与企业发展指标大部分负相关且不显著。该结果说明，在重污染行业，由于受到更严格的政策管理约束，产品质量与安全风险对企业财务状况和运营绩效影响更显著，使得其与企业的经营表现相关性更强。同时也可反映出产品质量与安全产生的外部效应在重污染行业更显著，影响也更大。产品质量与安全提升不力的企业可能面临产品召回或消费者投诉的风险，导致修复费用增加或客户流失风险上升，从而通过影响市场份额、商品成本等方向降低企业价值、企业绩效和企业投资效率。表3-9分行业各社会指标与企业发展相关性分析变量企业价值重污染行业企业投资效率企业风险承担水平员工发展-0.151企业绩效-0.026-0.106员工健康安全-0.0630.0420.032社会责任0.0670.052-0.028-0.107产品质量与安全-0.031-0.0610.0860.091产品创新0.1480.092-0.006-0.0010.009-0.014482023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告ESG底层数据研究表3-9分行业各社会指标与企业发展相关性分析（续）变量企业价值非重污染行业企业投资效率企业风险承担水平员工发展-0.083企业绩效-0.120-0.146员工健康安全-0.1310.0130.073社会责任0.0500.0430.049-0.039产品质量与安全-0.0050.005-0.013-0.040产品创新0.011-0.029-0.0520.016-0.009-0.042注：代表1%水平显著，代表5%水平显著，代表10%水平显著。3.3.3公司治理（G）维度相关性分析在SASB准则11个行业部门相关议题中，多个行业部门提及了商业道德、反腐败与合规等议题，因此，在数据可得性较好的前提下，本部分主要从信息披露水平、商业道德、反腐败与合规三个维度探讨上市公司治理程度和企业价值、企业绩效、企业投资效率、企业风险承担水平之间是否存在相关性。以包含2018-2022年连续5年的中证800公司为研究对象，剔除指标缺失值后，具体描述性统计分析见表3-10。从表3-10中可看出，剔除指标缺失值后，包含2018-2022年连续5年数据的中证800公司有367家，共计1835个样本数据。本部分接下来主要对这367家公司2018-2022年连续5年的数据进行分析。从表3-10可知，样本公司的信息披露水平存在一定差异，最大值为0，最小值为-11，值越大说明企业的信息披露透明度越高。此外，样本公司信息披露水平的整体差异相比商业道德水平而言较小，前者标准差为0.969，后者标准差为1.522。不同企业的反腐败与合规水平的差异最小，标准差为0.709。但整体而言，企业的信息披露水平、商业道德水平和反腐败与合规水平均值均较大，分别为-0.321、-0.486和-0.154，该结果说明样本范围内大部分企业的信息披露水平、商业道德水平和反腐败与合规水平均较高。表3-10公司治理（G）维度各指标与企业财务指标描述性统计分析指标名称衡量方式观测值平均值最大值最小值标准差信息披露水平1835-0.3210.000-11.0000.969-(信披违规事件数+商业道德水平财务造假事件数+内1835-0.4860.000-21.0001.522反腐败与合规幕交易事件数)1835-0.1540.000-10.0000.709企业价值-(高管负面事件数+18352.52129.1700.6412.348职务侵占与挪用事件18350.0750.542-0.0040.057数+不正当竞争事件18350.1000.662-0.0180.069数+失信被执行人事18350.0230.4860.0000.029件数)-(腐败与贿赂事件数+非法集资事件数+洗钱事件数)托宾Q值企业绩效总资产净利润率企业投资效率投入资本回报率企业风险承担水平盈利波动性注：衡量方式中取负值是为了将对应底层指标标准化为正向指标，从而更好地对相关性进行分析。2023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告49ESG底层数据研究（1）各公司治理指标与企业发展的相关性分析图3-9分年份加总平均了样本企业的各公司治理维度指标。从图可看出，信息披露水平和商业道德水平均值绝对值在2018-2022年间逐渐增大，说明上市公司信息披露与商业道德问题受到普遍关注。而反腐败与合规水平在2018-2021年间均值绝对值逐渐增大，2021-2022年均值绝对值逐渐减小，说明企业需要持续加强开展反腐败与合规工作。图3-9公司治理维度指标时间趋势图020182019202020212022-0.1-0.2-0.3-0.4-0.5-0.6-0.7-0.8信息披露水平均值商业道德水平均值反腐败与合规水平均值接下来进行具体的相关性分析。表3-11描述了各公司治理底层指标与企业发展指标的皮尔森相关性结果。结合SASB准则分析，由表可知，信息披露水平与企业风险承担水平显著负相关，原因可能在于信息披露可以建立和加强投资者与其他利益相关者的信任，透明度高使得利益相关者能够充分了解企业在可持续议题上的表现和进步，同时完善的信息披露有助于企业更好地识别和管理ESG风险，从而可能降低资本成本，并降低运营中的不确定性和潜在损失。其余公司治理底层指标与企业财务指标的相关性并不显著。企业异质性可能干扰了该结果，因此，进一步基于重污染企业和非重污染企业分析公司治理底层指标与企业财务指标的相关性。表3-11各公司治理指标与企业发展相关性分析变量企业价值企业绩效企业投资效率企业风险承担水平信息披露水平-0.0140.0180.005-0.052商业道德水平-0.0010.009-0.004-0.009反腐败与合规-0.0190.0080.0030.035注：代表1%水平显著，代表5%水平显著，代表10%水平显著。（2）分行业各公司治理指标与企业发展的相关性分析图3-10分行业加总平均了样本企业的各公司治理维度指标。从图可看出，整体而言，企业信息披露水平在各行业中均较高，其中在E建筑业、R文化、体育和娱乐业、L租赁和商务服务业等行业中的均值显著高于剩余其他行业。企业商502023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告ESG底层数据研究业道德水平在G交通运输、仓储和邮政业最低，其次为K房地产业、B采矿业和S综合行业，在其余行业，企业商业道德水平较高。反腐败与合规水平在G交通运输、仓储和邮政业中最低，其次为B采矿业和K房地产业，在其余各行业中均较高。图3-10分行业样本企业社会指标均值ABCDEFGIJKLMNQRS0.0-0.5-1.0-1.5-2.0-2.5信息披露水平均值商业道德水平均值反腐败与合规水平均值注：图3-10为分行业样本企业的社会指标均值，其中员工待遇与员工发展均值对应右纵坐标，其余指标对应左纵坐标。行业分类按照2012年证监会行业分类标准。A为农、林、牧、渔业；B为采矿业；C为制造业；D电力、热力、燃气及水生产和供应业；E为建筑业；F为批发和零售业；G为交通运输、仓储和邮政业；I为信息传输、软件和信息技术服务业；J为金融业；K为房地产业；L为租赁和商务服务业；M为科学研究和技术服务业；N为水利、环境和公共设施管理业；Q为卫生和社会工作；R为文化、体育和娱乐业；S为综合。由前面分析可知，不同行业企业的公司治理维度指标存在较大差异。因此，本部分接下来按照重污染行业和非重污染行业进行分组，分别观察这两组行业中企业的公司治理维度指标和财务指标之间的相关性。表3-12分两组行业对企业底层公司治理指标进行了描述性分析。由表可知，相比非重污染行业，重污染行业更重视信息披露水平、商业道德水平和反腐败与合规水平，其均值分别为-0.279、-0.418和-0.110均大于非重污染行业中的均值-0.335、-0.508和-0.168。但无论重污染行业还是非重污染行业，其行业内部对商业道德水平的态度均存在异质性，标准差较大，分别为1.286和1.592。表3-12分行业各公司治理维度指标描述性分析指标名称观测值重污染行业标准差观测值非重污染行业标准差455均值0.8361380均值1.009信息披露水平4551.28613801.592商业道德水平455-0.2790.4801380-0.3350.769反腐败与合规-0.418-0.508-0.110-0.1682023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告51ESG底层数据研究表3-13分两组行业描述了各公司治理维度指标与企业发展相关的财务指标的皮尔森相关性结果。结合SASB准则分析，由表可知，在重污染行业中，信息披露水平、商业道德水平与企业价值在1%水平上显著正相关，反腐败与合规水平与企业价值在10%水平上显著正相关。结合表3.12分析，本身信息披露能力差或不合格、商业道德、腐败与合规遵守不力的企业可能面临更多罚款、运营人员调整或停工整顿等经营风险，导致经营成本与运营成本增加，更严重的可能会导致运营中断，从而影响到企业价值。由于重污染行业的企业面临更为严格的业务监控环境（影响因素类似于社会维度指标的分组行业分析结论），相比于非重污染行业，重污染行业的公司治理维度指标与企业的经营表现相关性更强。表3-13分行业各公司治理维度指标与企业发展相关性分析重污染行业变量企业价值企业绩效企业投资效率企业风险承担水平-0.063信息披露水平0.1210.0670.048-0.0390.047商业道德水平0.1370.0390.024企业风险承担水平反腐败与合规0.0890.0620.056-0.055-0.003非重污染行业0.024变量企业价值企业绩效企业投资效率信息披露水平-0.0370.004-0.006商业道德水平-0.0230.001-0.011反腐败与合规-0.035-0.007-0.011注：代表1%水平显著，代表5%水平显著，代表10%水平显著。3.4结论与讨论3.4.1主要发现和结论对于整体相关性分析：在环境（E）维度，2018年末至2022年末的时间范围内，研究样本企业的环保违规表现、碳排放水平指标的均值逐年递减，能源使用效率、重点排污企业数量指标的均值自2021年末开始有所回升；研究样本企业的环保违规表现、碳排放水平与企业价值、绩效和投资效率的均值显著负相关，原因可能在于环保违规可能导致环境罚款增加、生产限制，影响企业现金流和成本，而碳排放水平反映了企业主营业务工艺技术的综合能力（样本公司大多数暂未涉及显性碳成本）。能源使用效率与企业价值、绩效和投资效率的均值正相关，原因可能在于能源使用效率提高带来了生产成本降低或环境税收降低。在社会（S）维度，2018年末至2022年末的时间范围内，研究样本企业的产品质量与安全、员工发展与社会责任指522023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告ESG底层数据研究标的均值增大，员工健康安全指标的均值趋近于0，产品创新指标的均值平缓波动。研究样本企业的员工健康与安全表现与企业价值、绩效和风险承担水平的均值显著正相关，员工健康与安全表现与企业投资效率的均值正相关。原因可能在于对员工健康安全不重视或表现欠佳的企业，在核心员工沉淀、业务经营连续性方面较弱，从而可能面临人才流失、停工整顿、罚款赔偿等风险，影响企业的收入与成本。在公司治理（G）维度，公司治理维度，2018年末至2022年末的时间范围内，研究样本企业的信息披露水平、商业道德水平指标的均值绝对值增大，反腐败与合规指标的均值绝对值自2021年末开始显著回升。研究样本企业的信息披露水平与企业风险承担水平显著负相关，原因可能在于透明度高使得利益相关者能够充分了解企业在可持续议题上的表现和进步，同时完善的信息披露有助于企业更好地识别和管理ESG风险，从而可能降低资本成本，并降低运营中的不确定性和潜在损失。对于重污染行业与非重污染行业的分组相关性分析：2018年末至2022年末的时间范围内，从重污染、非重污染的分组来看，环境维度，在能源使用效率上，仅重污染组企业显示与企业价值、绩效和投资效率的正相关，可能由于重污染行业中能源管理能力越强的企业可通过控制能源成本（例如管理能源价格波动等）和提升能源效率，提高单位产品利润率和现金流量，进而提升企业财务表现。在是否重点排污单位上，两组相比而言，非重污染组企业与财务绩效指标呈现更强的负相关性，可能意味着重点排污管控对非重污染行业的企业带来更显著的经营压力。社会维度，产品质量与安全仅在重污染组企业与企业价值、绩效、投资效率和风险承担水平显著正相关，在非重污染行业则大部分呈现负相关。可能在于重污染行业中，由于受到更严格的政策管理约束，产品质量与安全风险对企业财务状况和运营绩效影响更显著，外加产品质量安全管理不力的企业可能面临产品召回或消费者投诉的风险，导致修复费用增加或客户流失风险上升，从而通过影响市场份额、商品成本等方向影响企业财务表现。公司治理维度，重污染组企业的信息披露水平、商业道德水平和反腐败与合规三项ESG表现与企业价值显著正相关，可能由于本身信息披露能力差或不合格、商业道德、腐败与合规遵守不力的企业可能面临更多罚款、运营人员调整或停工整顿等经营风险，导致经营成本与运营成本增加，更严重的可能会导致运营中断，从而影响到企业价值。而重污染行业的企业面临更为严格的业务监控环境。3.4.2研究局限性及未来完善方向本研究的局限性主要在于，第一是受制于样本公司连续五年（2018-2022）ESG信息披露的覆盖率较低，导致可研究的ESG指标数量受限。第二是在选取跨行业通用ESG指标作为研究变量基础上，不同行业公司对特定ESG指标的适用性仍有差别。第三是ESG指标的构建逻辑主观性较强，本章节构建的ESG指标可能无法全面代表其指标含义。第四是并未对ESG指标的财务传导机制开展具体分析。未来可能的研究方向在于：一是可下沉至具体行业开展ESG指标财务相关性分析；二是可从上市公司二级市场估值、DCF模型等角度完善ESG议题对财务传导的完整影响路径。2023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告53ESG底层数据研究542023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告ESG评级实证研究四ESG评级实证研究2023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告55ESG评级实证研究章节摘要本报告共收集了8家国内外机构对国内上市公司的ESG评级数据，其中，来自国外的ESG评级包括路孚特和彭博，来自国内的ESG评级包括中国华证指数信息服务有限公司ESG评级（以下简称“华证”）、妙盈科技ESG评级（以下简称“妙盈”）、中证指数有限公司ESG评级（以下简称“中证”）、商道融绿ESG评级（以下简称“商道融绿”）、万得信息技术股份有限公司ESG评级（以下简称“万得”）和北京秩鼎技术有限公司ESG评级（以下简称“秩鼎”）。本章节通过对ESG评级、ESG分项评级（以下简称“一级指标”）以及基金ESG评级与收益率和波动率开展回归分析，试图从实证角度研究ESG评价体系对投资的指引作用，主要有以下结论：绝大多数ESG评级对经市场调整后的股价收益率的预测作用明显，但是对股价收益率的预测作用存在分歧。具体来看，7家机构的ESG评级（彭博、中证、华证、妙盈、秩鼎、商道融绿和万得）在一定置信水平下与下一期的经过市场调整股价收益率显著正相关，1家机构的ESG评级（路孚特）与下一期的经市场调整的股价收益率呈不相关；而ESG评级对于股价收益率的预测作用存在分歧，有4家ESG评级机构（中证、华证、商道融绿和万得）与股价收益率呈显著正相关，但是有3家ESG评级机构（路孚特、妙盈和秩鼎）与股价收益率呈现显著负相关。针对股价波动率，部分评级机构数据显示，上市公司的ESG评级越高，股价波动率越小，这一结果与往年报告对应章节的研究结论保持一致。具体来看，3家机构（彭博、秩鼎和妙盈）的ESG评级与下一期股价波动率显著负相关，其余机构的ESG评级对股价波动率的解释均不显著。部分机构的ESG评级变动（上一期ESG评级减去下一期ESG评级）与股价收益率呈现正相关，与股价波动率呈现负相关。具体来看，2家（华证、商道）ESG评级变动与下一期股价收益率的回归结果呈正显著相关，3家（彭博、秩鼎和妙盈）与下一期的股价波动率为负显著相关；而针对经市场调整的股价收益率，仅有妙盈的ESG评级变动的回归结果呈负显著。进一步尝试采用ESG评级变动预测股价波动率时，3家（彭博、妙盈、秩鼎）的ESG评级变动与下一期股价波动率的回归结果在1%的置信水平下正相关。ESG一级指标对股价收益率预测作用存在分化，与股价波动率呈显著负相关。对于股价收益率，环境维度上分别有3家（彭博、华证和妙盈）、社会维度上有4家（彭博、中证、华证和万得）、公司治理维度上有4家（中证、华证、商道和万得）的指标与下一期股价收益率呈显著正相关；此外，环境维度上有秩鼎、社会维度上有3家（路孚特、妙盈和秩鼎）、公司治理维度上3家（路孚特、彭博和妙盈）呈显著负相关。部分机构的ESG三项一级指标与下一期经市场调整的的股价收益率呈显著正相关。ESG三个维度依次分别有4家（路孚特、彭博、华证和商道融绿）、4家（彭博、中证、华证和万得）、4家（中证、华证、商道融绿和万得）的指标与下一期经市场调整的股价收益率呈显著正相关，分别有1家（秩鼎）、3家（路孚特、妙盈和秩鼎）呈显著负相关。针对股价波动率，整体而言，部分机构的ESG三项一级指标与下一期的股价波动率呈显著负相关。具体来看，ESG三个维度分别有3家（彭博、妙盈和秩鼎）、3家（彭博、妙盈和秩鼎）、4家（彭博、妙盈、秩鼎和华证）的指标与下一期的股价波动率呈显著负相关。从基金ESG评级看，基金ESG评级对下一期基金收益率和波动率预测能力较弱。基金ESG评级对下一年基金收益率和波动率预测的实证研究发现，5家机构（路孚特、华证、妙盈、秩鼎和万得）的ESG基金评级与基金产品的下一期562023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告ESG评级实证研究的基金收益率呈显著正相关，1家机构（彭博）呈显著负相关；1家（商道融绿）的ESG基金评级与基金产品的下一期的波动率呈显著负相关，3家（华证、秩鼎和万得）呈显著正相关。4.1公司的ESG评级相关性及实证分析4.1.1公司层面ESG评级概览及相关性相较2022年，本年报告增加了彭博和中证，去掉了富时罗素ESG评级和润灵环球ESG评级，共收集了8家国内外机构对国内上市公司的ESG评级数据。其中，来自国外的ESG评级包括路孚特和彭博，来自国内的ESG评级包括中证、华证、妙盈、商道融绿、万得和秩鼎。随着各家评级数据愈发完善，此次8家ESG评级机构都提供了详细的评级内容。2022年国内上市公司各机构ESG评级的描述性统计如表4-1所示。表4-1中国上市公司层面各机构ESG评级的相关性统计评级机构覆盖数均值标准差最小值中间值最大值0.0500.4000.923路孚特9760.4100.17323.07638.00470.2240.0010.5021.000彭博65840.2369.53258.76073.29087.5900.1680.3200.830中证42750.5010.28935.40048.44075.4803.2376.0239.439华证476173.2903.97034.83058.77086.560妙盈46170.3520.110商道484549.4625.488万得48116.0670.809秩鼎473159.3208.877注：中证覆盖样本中剔除了ST/ST与上市时间较短、信息披露尚不充分的上市公司。基于各家机构发布的2022年ESG评级数据，本报告对8家不同海内外机构的ESG评级进行相关性分析（表4-2）。两两机构之间评级相关性处于0.449至0.862之间，其中，秩鼎和华证之间的相关性最低，为0.449；妙盈和商道之间的相关性最高，达0.862。2022年的各家数据的评级的相关性整体而言，较之前年份有大幅度提升。可能的原因在于，随着ESG评级数据的不断优化，各家机构能获得的评级数据更加翔实。尽管不同机构的ESG评级数据还是存在差别，但是整体呈现趋同的方向。关于ESG评级的有效性和趋同性在学术文献中一直备受争议。GibsonBrandon,R.etal.(2021).等使用路孚特、辰星、Inrate、彭博、富时罗素、MSCI和MSCIIVA的ESG评级数据研究发现七家评级机构的ESG评级之间的平均成对相关性约为0.450。Bergetal.(2022)对ESG评级分歧的来源进行分解，通过将六个供应商的ESG评级细分，确定了ESG评级分歧的三个来源。首先，评级机构采用不同的底层指标，可能导致分歧。他们把这个来源称为“范围分歧”。2023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告57ESG评级实证研究其次，他们指出，ESG评估者对相同类别的衡量是不同的，他们称之为“衡量分歧”。最后，他们强调了“权重分歧”，这是由于评估者在生成综合ESG评级时，对不同类别赋予了不同的权重。Christensenetal.(2022)的研究发现更多的ESG披露会加剧ESG评级之间的分歧。并且，在存在重大分歧的情况下，评级的有用性会下降。表4-22022年上市公司层面各机构ESG评级的相关性统计评级路孚特彭博中证华证妙盈商道万得秩鼎路孚特1彭博0.7601中证0.4810.5221华证0.5250.5220.5601妙盈0.7400.7050.6200.7071商道0.7210.7280.5900.6640.8621万得0.5450.5750.5230.5690.6730.6631秩鼎0.5590.6200.4630.4490.5950.6260.66314.1.2公司层面ESG评级与收益率的实证分析本章节尝试研究不同上市公司的ESG评级、ESG评级的变化对下一期的股价收益率的预测作用。本章节分别采用可得的彭博（样本区间2006-2022年）、路孚特（样本区间2007-2022年）、中证（样本区间2021-2023年）、华证（样本区间2009-2023年）、妙盈（样本区间2017-2022年）、商道融绿（样本区间2022-2023年）、万得（样本区间2022-2023年）和秩鼎（样本区间2019-2023年）八家ESG评级作为解释变量，以2008-2023年A股上市公司股价收益率和波动率作为被解释变量，并按照如下条件对样本进行处理：（1）剔除净资产为负的观测值;（2）剔除金融行业的观测值;(3)剔除回归中涉及的所有变量缺失的观测值。为了控制极端值对实证检验结果的影响，本报告对回归中涉及的所有连续变量都在上下1%分位数上进行缩尾处理，回归所使用的财务数据均来自于国泰安（CSMAR）、万得（WIND）和沃顿（WRDS）数据库。为了观察上市公司的当年ESG评级是否会预测下一期的股价收益率，本报告采用以下回归模型进行研究：（1）（2）上述模型中，股价回报率i,t+1指个股的月度收益率，ESG评级i,t是上市公司的ESG评级，ESG评级变动i,t表示ESG评级变动（上一期评级减去下一期评级）。本模型重点关注的和系数，指上市公司当年的ESG评级或评级变动对下一期股价收益率的边际影响。控制变量指一系列可能影响上市公司股价收益率的企业层面特征，包含企业规模、资产负债率、582023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告ESG评级实证研究资产收益率、账面市值比、现金持有、第一大股东持股比例。此外，本模型还控制了公司的行业固定效应和月度固定效应，具体的变量定义参见表4-3。表4-3公司回归模型变量定义变量名称定义股价收益率月度股价收益率公司ESG评级彭博、路孚特、中证、商道融绿、华证、妙盈、秩鼎和万得的ESG评分经市场调整的收益率个股月度股票收益率减去A股综合市场考虑现金红利再投资的综合市场年回报率(按等权平均法计算)股价波动率公司过去月度股价收益率的标准差ESG评级变动彭博、路孚特、中证、商道融绿、华证、妙盈、秩鼎和万得的上一期ESG评分减去下一期ESG评分E环境评级彭博、路孚特、中证、商道融绿、华证、妙盈、秩鼎和万得的环境指标S社会评级彭博、路孚特、中证、商道融绿、华证、妙盈、秩鼎和万得的社会指标G公司治理评级彭博、路孚特、中证、商道融绿、华证、妙盈、秩鼎和万得的公司治理指标企业期末资产总值的自然对数企业规模资产负债表中总资产与权益资本的比率杠杆率企业净利润与总资产的比值资产收益率股东权益/公司市值账面市值比（货币资金+短期投资）/总资产现金持有第一大股东持股数占总股数第一大股东持股比例回归结果显示（表4-4），大部分机构的ESG评级能预测下一期的股价收益率。具体来看，中证、华证和万得的ESG评级与下一期股价收益率的回归结果分别在1%的显著性水平下为正，商道融绿的ESG评级与下一期股价收益率的回归结果在10%的显著性水平下为正（结果延续2021年回归实证结果）。路孚特、妙盈和秩鼎的ESG评级结果与下一期股价收益率的回归结果在1%的显著性水平下为负，彭博的ESG评级与股价收益率并不相关。Ferriani,F.,&Natoli,F.(2021)发现在COVID-19大流行期间，ESG评级较高的公司表现更好，他们的研究得出COVID-19期间投资者强烈偏好低ESG风险的基金。Linsetal.(2017）的研究发现公企业有强烈的动力去改善其ESG表现，不仅是为了吸引投资者，也是为了改善其股票市场表现。他们的研究发现相对于企业社会责任表现较差的公司，企业社会责任表现较好的公司往往会实现更高的股票回报、盈利能力、增长和员工销售额。进一步采用ESG评级变动来预测下一期股价收益率，结果显示（表4-4B），仅有商道和华证的ESG评级变动的回归结果显著为正。同时，彭博、妙盈和秩鼎的ESG评级变动与下一期股价收益率在1%的显著性水平下为负，其余32023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告59ESG评级实证研究家的ESG评级变动与下一期股价收益率的回归结果并不显著。Shanaev,S.,&Ghimire,B.(2022)采用MSCI的评级，以美国上市公司为样本做实证分析，研究结果显示，ESG评级下调，股票的回报率显著为负；反之，ESG评级上升并没有带来股价回报率的上升。表4-4ESG评级与股价收益率被解释变量股价收益率表A固定效应模型：ESG评级与股价收益率解释变量路孚特彭博中证华证妙盈秩鼎商道融绿万得-5.9120.9071.199企业ESG评级-0.408(-0.62)0.9832.427-0.802-2.161(1.96)-0.621-0.662(3.21)(-3.89)(-17.05)(3.79)(7.92)(-7.42)(-10.07)(-13.83)-0.420-0.033-0.735企业规模-0.320(-0.18)-0.230-0.642-0.281-0.269(-2.73)(-9.31)1.756-3.701-0.992(-5.64)(1.67)(-4.45)(-29.71)(-11.01)(-10.06)(-4.35)4.0603.762(-3.81)资产负债率0.471(24.35)-0.7910.8270.2310.258(17.75)-3.0092.7473.848(-2.47)(1.36)(4.38)(-2.56)(8.38)(1.92)(1.95)(5.35)3.6090.0060.014(17.24)资产收益率-2.321(3.16)-2.826-0.946-3.351-1.965(4.95)2.829(-1.25)控制(-1.76)(-1.74)(-5.40)(-2.70)控制(3.41)控制控制0.013账面市值比2.4200.031.2123.6132.7952.1760.09417000037395(4.65)(9.35)(5.06)(36.65)(23.78)(18.50)控制彭博商道融绿控制现金持有3.471-1.7071.5973.3315.1173.79814.8710.155(-20.76)(1.70)35872(3.00)(1.50)(9.76)(11.99)(7.41)0.008万得第一大股东持股(2.47)0.0120.0080.0070.0102.037比例(1.59)(3.91)(6.89)(5.29)(6.92)月份固定效应控制控制控制控制控制行业固定效应控制控制控制控制控制Adj.R20.0350.1240.0310.0560.087样本量4160931156437000250000164000表B固定效应模型：ESG评级变动与股价收益率解释变量路孚特中证华证妙盈秩鼎ESG评级变动-0.433-3.7805.577-12.919-7.090(-0.61)(-0.68)(3.74)(-23.49)(-6.88)602023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告ESG评级实证研究被解释变量表4-4ESG评级与股价收益率（续）股价收益率表B固定效应模型：ESG评级变动与股价收益率解释变量路孚特彭博中证华证妙盈秩鼎商道融绿万得控制变量控制控制控制控制控制控制控制控制Adj.R20.0360.0320.0920.0300.0580.0870.0310.097样本量40714167000196364290002460001600003271831227注：所有变量的定义详见表4-3所示，样本量代表观测值数量，Adj.R为调整后的R平方。括号中报告按照公司和年度层面聚集效应调整的T-统计量。，和分别表示在10%、5%和1%的水平上显著。本报告进一步探索各家ESG机构评级结果能否预测下一期的经过市场调整的股价收益率，采用如下模型：（3）（4）上述模型中，经市场调整的股价回报率i,t+1指个股月度收益率减去A股综合市场考虑现金红利再投资的综合市场年回报率(按等权平均法计算)的股价收益率，ESG评级i,t是上市公司的ESG评级评分，ESG评级变动i,t表示ESG评级差分变动。从结果看（表4-5A），7家机构的ESG评级能预测下一期的经过市场调整的股价收益率。仅路孚特的ESG评级与经过市场调整的股价收益率的回归结果不显著。本报告进一步采用ESG评级变动来预测下一期经过市场调整的股价收益率，根据表4-5B，整体而言，7家ESG评级变动与下一期经过市场调整的股价收益率的回归结果不显著，且妙盈的ESG评级变动与下一期经过市场调整的股价收益率呈负相关。表4-5ESG评级及ESG评级变动与经市场调整的股价收益率被解释变量经市场调整的收益率表A固定效应模型：ESG评级与经市场调整的收益率解释变量路孚特彭博中证华证妙盈秩鼎商道融绿万得1.2281.438企业ESG评级-0.07719.4931.1910.7991.1530.344(2.65)(3.85)(-0.82)(2.52)(4.59)(3.27)(12.14)(1.66)-0.577-0.505(-12.33)(-11.27)企业规模-0.343-0.502-0.249-0.399-0.312-0.356-0.635-0.938(-6.48)(-17.45)(-4.82)(-23.95)(-14.35)(-13.78)(-2.36)(-3.58)-1.951-3.042资产负债率0.4550.635-0.8980.8550.3220.363(-2.28)(-2.52)(1.45)(4.30)(-2.93)(10.63)(3.00)(2.80)资产收益率-3.0000.524-5.461-0.372-2.061-1.190(-1.90)(0.65)(-3.44)(-0.81)(-3.58)(-1.67)2023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告61ESG评级实证研究被解释变量表4-5ESG评级及ESG评级变动与经市场调整的股价收益率（续）经市场调整的收益率表A固定效应模型：ESG评级与经市场调整的收益率解释变量路孚特彭博中证华证妙盈秩鼎商道融绿万得账面市值比1.8631.5971.5551.6761.3981.8754.1323.783(8.09)(12.70)(6.47)(21.96)(14.57)(17.11)(20.04)(18.15)现金持有3.6712.0592.7612.1962.5681.8343.9773.007第一大股东持股(3.66)(4.32)(2.62)(7.80)(6.72)(3.64)(5.55)(3.67)比例0.0070.0060.0090.0060.0060.0080.0090.010(2.44)(4.10)(2.91)(7.02)(5.18)(5.34)(3.22)(3.62)月份固定效应控制控制控制控制控制控制控制控制行业固定效应控制控制控制控制控制控制控制控制Adj.R20.0050.010.0370.0150.0250.0270.0280.06样本量41609170000311564370002500001640003739535872表B固定效应模型：ESG评级变动与经市场调整的收益率解释变量路孚特彭博中证华证妙盈秩鼎商道融绿万得ESG评级变动0.375-24.483-4.4361.523-12.9190.58310.6391.665(0.63)(-0.42)(-0.78)(1.29)(-23.49)(0.63)(1.63)(1.32)控制变量控制控制控制控制控制控制控制控制Adj.R20.0050.010.0510.0160.0580.0270.0320.067样本量40714167000196364290002460001600003271831227注：所有变量的定义详见表4-3所示，样本量代表观测值数量，Adj.R为调整后的R平方。括号中报告按照公司和年度层面聚集效应调整的T-统计量。，和分别表示在10%、5%和1%的水平上显著。4.1.3公司层面ESG评级与波动率的实证分析股价波动率，也是投资分析中度量风险的重要指标。本报告进一步探究ESG评级、以及ESG评级变动与下一期股价波动率之间的关系。具体而言，本报告将模型（3）和模型（4）中的股价收益率更换为股价波动率，用以上8家ESG评级与股价波动率进行分析，回归结果如表4-6A中所示。（5）（6）上述模型中，股价波动率i,t+1指个股过去月度的日股价收益率的标准差，ESG评级i,t是上市公司的ESG评级评分，622023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告ESG评级实证研究ESG评级变动i,t表示ESG评级差分变化（上一期评级减去下一期评级）。整体而言，在一定程度上，上市公司的ESG评级越高，股价波动率越小。具体来看（表4-6A），秩鼎、妙盈和彭博的ESG评级与股价波动率都在1%的显著性水平下呈负相关，其余机构的ESG评级对股价波动率的解释都不显著。这与Eccles、Loannou和Serafeim（2014）等研究的结论较为一致，也就是具有良好ESG表现的公司不易受到系统性风险冲击的影响，因此表现出较低的风险。本报告进一步尝试采用ESG评级变动预测股价波动率，根据表4-6B，秩鼎、妙盈和彭博的ESG评级变动与下一期股价波动率的回归结果在1%的显著性水平为正，其余5家的ESG评级变动与下一期股价波动率的回归结果并不显著。表4-6ESG评级与股价波动率被解释变量股价波动率表A固定效应模型：ESG评级与股价波动率解释变量路孚特彭博中证华证妙盈秩鼎商道融绿万得-0.3670.0700.021企业ESG评级-0.020(-14.56)-0.040-0.082-0.200-0.958(0.68)(1.56)-0.160-0.056(-0.85)(-19.65)(-0.71)(-1.11)(-7.08)(-17.11)-0.020(-5.63)0.532(-1.89)0.041企业规模-0.151-0.039-0.134-0.117-0.056-0.085(0.67)(11.36)(-1.35)-0.658(-11.19)-0.449(-3.32)(-28.08)(-17.81)(-7.34)-0.511(-2.72)(-2.39)(-2.63)-0.542资产负债率0.726-0.1800.2180.2350.3370.300-0.696(-11.98)(-5.04)(-15.31)-0.212(8.12)(3.27)(8.52)(9.37)(7.26)-0.474(-1.31)0.068(-3.01)-0.000资产收益率-0.630(0.60)0.147-0.941-0.555-0.580-0.001(-0.68)-0.001(-0.87)控制(-1.93)(-1.99)(0.56)(-9.00)(-4.50)(-3.83)控制控制控制0.213账面市值比-0.480控制-1.043-0.140-0.286-0.338控制267540.0980.191(-8.22)168000(-20.83)(-6.76)(-10.59)(-10.86)28043现金持有0.2180.108-0.0270.2780.189(1.09)(0.56)(-0.42)(3.52)(1.90)-0.002第一大股东持股-0.002-0.000-0.002-0.002比例(-2.89)(-2.09)(-1.28)(-4.72)(-3.34)月份固定效应控制控制控制控制控制行业固定效应控制控制控制控制控制Adj.R20.1340.1510.0540.0880.086样本量39917230554270002410001550002023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告63ESG评级实证研究表4-6ESG评级与股价波动率（续）表B固定效应模型：ESG评级变动与股价波动率解释变量ESG评级变动路孚特彭博中证华证妙盈秩鼎商道融绿万得0.0501.8380.0920.020控制变量(0.81)(24.58)-0.379-0.0381.0320.289(0.10)(0.77)Adj.R2控制控制控制样本量0.134控制(-0.46)(-0.26)(20.08)(3.19)0.2110.237390240.0932336922281166000控制控制控制控制0.2730.0540.0880.07911810420000237000150000注：所有变量的定义详见表4-5所示，样本量代表观测值数量，Adj.R为调整后的R平方。括号中报告按照公司和年度层面聚集效应调整的T-统计量。，和分别表示在10%、5%和1%的水平上显著。4.1.4公司层面ESG一级指标与收益率的实证分析本小节进一步采用各家评级机构的一级指标环境、社会和公司治理来对股价收益率做回归分析。分别采用8家评级机构的ESG一级指标数据，包括彭博、路孚特、中证、华证、妙盈、秩鼎、商道融绿和万得的环境E、社会S和公司治理G的一级指标作为被解释变量，采用如下模型（7）-（9）的回归方程，试图探讨一级指标是否能预测下一期的股价收益率。（7）（8）（9）上述模型中，股价回报率i,t+1指上市公司的股价收益率，环境评级i,t、社会评级i,t、公司治理评级i,t分别是上市公司的E、S、G单项评分。从E评级来看（表4-7A），彭博、华证和妙盈的E评级与下一期股价收益率的回归结果至少在5%的显著性水平下为正，而秩鼎的E评级与股价收益率的回归结果在1%的显著性水平下为负。Derwalletal.(2004)的研究发现与不太环保的同业相比，更多的环保企业从更高的股票回报率更高。从S评级来看（表4-7B），彭博、中证、华证和万得的S评级与下一期股价收益率的回归结果分别至少在5%的显著性水平下显著为正，路孚特、秒盈和秩鼎的S评级与下一期股价收益率的回归结果在1%的显著性水平下为负。Edmans(2011)的研究发现员工满意度和长期股票回报之间存在明显的正相关关系。他们的研究发现，在1984年至2009年期间，提供最佳工作条件的美国公司每年获得3.5%的阿尔法收益（比行业基准高出2.1%）。从G评级来看（表4-7C），中证、华证、商道和万得的G评级与下一期股价收益率的回归结果在5%的显著水平下为正。而妙盈和路孚特的G评级与下一期股价收益率在1%的显著性水平下为负。Chang,R.,等.(2020)通过构建的ESG指标体系研究发现E环境变量在短期内可以预测股价收益率，而社会S和治理G变量可以在长期内预测股价收益率。642023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告ESG评级实证研究表4-7ESG一级指标与股价收益率被解释变量股价收益率表A固定效应模型：E评级与股价收益率解释变量路孚特彭博中证华证妙盈秩鼎商道融绿万得12.4040.332-0.006企业E评级-0.0450.2670.9470.149-1.391(1.11)(-0.10)(4.91)-0.377(-0.93)-0.720(1.15)(5.85)(2.17)(-13.31)-0.648(-7.27)(-21.33)(-13.36)-0.945企业规模-0.345-0.165-0.628-0.397-0.278-0.766(-2.92)0.064(-2.85)-2.894(-5.65)(0.34)(-3.38)(-28.96)(-16.26)(-10.92)-3.647(-2.06)2.782(-4.30)3.647资产负债率0.559(2.74)-0.9730.6610.3950.3963.747(15.05)4.245(17.68)2.582(1.48)(25.70)(-3.19)(6.89)(3.18)(2.99)3.838(2.65)2.4290.014资产收益率-3.603(3.91)-2.280-0.862-1.713-2.134(5.34)(4.21)0.0070.015(-1.85)(3.68)(-1.43)(-1.62)(-2.61)(-2.94)控制控制(5.07)控制账面市值比2.674控制1.1663.6132.0662.226控制0.1640.030控制26615(9.75)167000(4.84)(36.95)(17.94)(18.96)0.09437395万得现金持有4.356彭博1.4753.2353.7553.7790.1763.382商道融绿(2.04)(3.51)(1.38)(9.74)(8.31)(7.38)0.5300.008(8.29)(1.55)控制第一大股东持股(2.29)控制0.0130.0090.0090.009控制0.155比例0.0300.0943587216800037395(4.19)(7.58)(6.26)(6.31)月份固定效应控制控制控制控制控制行业固定效应控制控制控制控制控制Adj.R20.0380.1240.0310.0090.087样本量3772931156437000213000164000表B固定效应模型：S评级与股价收益率解释变量路孚特中证华证妙盈秩鼎S评级-0.2450.6700.592-2.091-0.199(-3.53)(2.22)(3.89)(-20.21)(-1.75)控制变量控制控制控制控制控制Adj.R20.0350.1240.0310.0110.086样本量41609311564370002130001640002023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告65ESG评级实证研究表4-7ESG一级指标与股价收益率（续）表C固定效应模型：G评级变动与经市场调整的股价收益率解释变量G评级路孚特彭博中证华证妙盈秩鼎商道融绿万得-0.3041.0221.074控制变量-1.0971.2841.592-1.983-0.123(2.03)Adj.R2(-3.05)(3.06)样本量控制(-9.38)(4.81)(6.80)(-18.56)(-0.47)控制控制0.0350.0940.155控制控制控制控制控制3739535872416090.0300.1240.0310.0100.08616800031156437000213000164000注：所有变量的定义详见表34所示，样本量代表观测值数量，Adj.R为调整后的R平方。括号中报告按照公司和年度层面聚集效应调整的T-统计量。，和分别表示在10%、5%和1%的水平上显著。进一步的，本小节采用各家评级机构的一级指标E、S和G与下一期经市场调整的股价收益率做回归分析，采用模型（10）-（12）的回归方程，试图探讨ESG一级指标是否能预测下一期的经市场调整的股价收益率，回归结果展示在表4-8中。（10）（11）（12）上述模型中，经市场调整的股价回报率i,t+1指个股月度股票收益率减去A股综合市场考虑现金红利再投资的综合市场年回报率(按等权平均法计算)的股价收益率，环境评级i,t、社会评级i,t、公司治理评级i,t分别是上市公司的E、S、G单项评分。从E评级来看（表4-8A），4家评级机构包括路孚特、彭博、华证和商道融绿的E评级与下一期的经市场调整的股价收益率的回归结果分别在10%和5%的显著性水平下为正，其余的为不显著。从S评级来看（表4-8B），4家评级机构包括彭博、中证、华证和万得的S评级与下一期经市场调整的股价收益率回归结果分别在5%的显著性水平或以上显著为正，而有3家评级机构包括路孚特、秒盈和秩鼎的S评级与下一期经市场调整的股价收益率的回归结果在10%的显著性水平及以上为负显著，商道融绿的S评级结果与下一期经市场调整的股价收益率的回归结果不显著。从G评级来看（表4-8C），中证、华证、商道融绿和万得的G评级与下一期的经市场调整的股价收益率都在5%的显著性水平或以上为正，而路孚特、彭博和秒盈的G评级与下一期经市场调整的股价收益率都在1%的显著性水平下为负，秩鼎的G评级与下一期经市场调整的股价收益率不相关。662023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告ESG评级实证研究表4-8ESG一级指标与经市场调整的股价收益率被解释变量经市场调整的股价收益率表A固定效应模型：E评级与经市场调整的股价收益率解释变量路孚特彭博中证华证妙盈秩鼎商道融绿万得7.1570.6530.037企业E评级0.0740.3460.413-0.029-0.172(2.21)(0.67)(3.46)-0.568-0.463(1.70)-0.516(1.48)(3.11)(-0.42)(-1.74)(-12.01)(-8.94)(-18.94)-0.677-0.982企业规模-0.3130.607-0.171-0.400-0.205-0.319(-2.52)(-3.03)-1.885-2.894(-5.87)(4.05)(-3.51)(-23.68)(-9.26)(-13.18)(-2.19)(-2.08)0.3044.1463.783资产负债率0.371(0.40)-1.1160.8020.3750.341(20.09)(15.64)1.6574.0382.601(1.12)(12.84)(-3.68)(10.20)(3.18)(2.65)(5.61)(2.71)1.8410.0090.011资产收益率-2.798(3.93)-4.798-0.395-2.201-1.148(3.33)(3.33)0.006控制(-1.63)(4.15)(-3.04)(-0.87)(-3.59)(-1.62)控制控制控制控制0.164账面市值比1.834控制1.5001.7171.1971.8570.094266150.03037395(8.15)167000(6.20)(22.41)(11.91)(16.99)万得商道融绿0.176现金持有3.772彭博2.6131.8312.1461.7940.530(2.04)3.364(1.55)(3.60)(2.48)(6.55)(4.99)(3.56)控制控制0.006(8.25)0.0940.155第一大股东持股(2.06)控制0.0100.0070.0060.0083739535872比例0.030168000(3.25)(7.37)(4.72)(5.54)月份固定效应控制控制控制控制控制行业固定效应控制控制控制控制控制Adj.R20.0380.1240.0310.0090.087样本量3772931156437000213000164000表B固定效应模型：S评级与经市场调整的股价收益率解释变量路孚特中证华证妙盈秩鼎S评级-0.2480.6700.594-2.093-0.199(-3.57)(2.22)(3.89)(-20.23)(-1.75)控制变量控制控制控制控制控制Adj.R20.0350.1240.0310.0110.086样本量41609311564370002130001640002023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告67ESG评级实证研究表4-8ESG一级指标与经市场调整的股价收益率（续）表C固定效应模型：G评级变动与经市场调整的股价收益率解释变量G评级路孚特彭博中证华证妙盈秩鼎商道融绿万得-0.304-1.0901.0221.074控制变量1.2841.596-1.997-0.123(2.03)Adj.R2(-3.03)(-9.35)(3.06)样本量控制控制(4.81)(6.84)(-18.68)(-0.47)控制控制0.0350.0300.0940.155控制控制控制控制3739535872416091680000.1240.0310.0100.08631156437000213000164000注：所有变量的定义详见表34所示，样本量代表观测值数量，Adj.R为调整后的R平方。括号中报告按照公司和年度层面聚集效应调整的T-统计量。，和分别表示在10%、5%和1%的水平上显著。4.1.5公司层面ESG一级指标与波动率的实证分析本小节进一步采用各家评级机构的一级指标E、S和G与股价波动率做回归分析，采用模型（13）-（15）的回归方程，试图探讨ESG一级指标是否能预测下一期的股价波动率，回归结果展示在表4-9中。（13）（14）（15）上述模型中，股价波动率i,t+1指个股过去月度的日股价收益率的标准差除以股价均值，环境评级i,t、社会评级i,t、公司治理评级i,t分别是上市公司的E、S、G单项评级。整体而言，ESG评级分项与股价波动率的实证回归结果与前一节中总项与股价波动率的实证回归结果保持一致。也就是，E、S和G评级分项越高，下一期的股价波动率越小。从E评级来看（表4-9A），整体而言，E评级越高，下一期的股价波动率越小。具体表现为，彭博、妙盈和秩鼎的E评级与下一期的股价波动率的回归结果都在1%的显著性水平下为负相关。从S评级来看（表4-9B），整体而言，S评级越高，下一期的股价波动率越小。具体来看，彭博、妙盈和秩鼎的S评级与股价波动率的回归结果在1%的显著性水平下显著为负，而万得的S评级与股价波动率的回归结果在1%的显著性水平下为正，其余的评级与经股价波动率的回归结果不显著。从G评级来看（表4-9C），整体而言，G评级越高，下一期的股价波动率越小。具体来看，与S的评级结果相似，彭博、中证、妙盈、秩鼎和华证的G评级与下一期的股价波动率都在1%的显著性水平下为负。其余的评级与经市场调整的股价收益率不显著相关。682023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告ESG评级实证研究表4-9ESG一级指标与股价波动率被解释变量股价波动率表A固定效应模型：E评级与股价波动率解释变量路孚特彭博中证华证妙盈秩鼎商道融绿万得-1.369-0.044-0.009企业E评级-0.013(-2.26)0.1980.030-0.050-0.391(-0.65)(-0.76)-0.220-0.015-0.063(-1.17)(-30.52)(3.85)(0.74)(-2.72)(-14.78)(-1.36)(-5.77)0.633-0.0900.134企业规模-0.146(13.36)-0.055-0.136-0.109-0.080(-1.44)(1.87)-0.094-0.506-0.459(-10.42)(-0.50)(-5.05)(-28.17)(-16.77)(-11.12)(-2.61)(-1.62)-0.106-0.701-0.551资产负债率0.808(-2.97)0.3380.2400.3170.360(-15.43)(-10.91)-0.037-0.473-0.198(8.75)(-0.32)(5.30)(8.83)(8.36)(8.72)(-3.00)(-1.04)-0.000-0.001-0.000资产收益率-0.579(-0.24)1.333-0.977-0.992-0.665(-0.81)(-0.24)(-1.67)控制(4.30)(-9.33)(-7.74)(-4.37)控制控制控制控制控制账面市值比-0.4910.092-1.072-0.140-0.297-0.3100.1910.1801660002804319276(-8.21)(-21.29)(-6.79)(-10.45)(-9.95)彭博商道融绿万得现金持有0.157-0.402-0.070-0.0220.3110.2040.0080.059(0.10)(0.73)(-3.94)(-0.36)(-0.35)(3.64)(2.04)控制(3.17)-0.002控制0.094控制第一大股东持股0.030-0.003-0.000-0.002-0.002373950.155比例(-2.74)35872168000(-3.55)(-1.32)(-5.69)(-4.33)月份固定效应控制控制控制控制控制行业固定效应控制控制控制控制控制Adj.R20.1350.1610.0540.0770.084样本量3609023327427000204000155000表B固定效应模型：S评级与股价波动率解释变量路孚特中证华证妙盈秩鼎S评级-0.0170.1020.051-0.252-0.127(-1.05)(1.61)(1.39)(-9.55)(-3.83)控制变量控制控制控制控制控制Adj.R20.0350.1240.0310.0110.086样本量41609311564370002130001640002023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告69ESG评级实证研究表4-9ESG一级指标与股价波动率（续）表C固定效应模型：G评级变动与股价波动率解释变量G评级路孚特彭博中证华证妙盈秩鼎商道融绿万得0.005-6.0900.179-0.105控制变量(0.27)(-20.43)-0.335-0.135-0.222-1.062(1.61)(-1.42)Adj.R2控制控制样本量0.035控制(-6.14)(-2.44)(-8.14)(-15.10)0.094控制416090.030373950.155168000控制控制控制控制358720.1240.0310.0100.08631156437000213000164000注：所有变量的定义详见表34所示，样本量代表观测值数量，Adj.R为调整后的R平方。括号中报告按照公司层面聚集效应调整的T-统计量。，和分别表示在10%、5%和1%的水平上显著。4.2基金的ESG评级相关性及实证分析4.2.1基金层面ESG评级方法论及相关性本报告基于各评级机构对于上市公司的ESG评分，根据基金产品披露的年度持仓数据，计算得到基金产品层面的ESG加权评分，其定义如下：其中，wi为基金组合中持有的公司i的权重，n为基金组合中持有的公司数量，并且。根据8家ESG评级（路孚特、彭博、中证、华证、妙盈、商道融绿、万得和秩鼎）的上市公司ESG评级计算得到的基金的ESG评级结果的描述性统计如表4-10所示。本章节延续2022年基金分析口径，参照晨星ESG基金的定义方法，对67%以上持仓资产覆盖ESG评分的偏股基金进行ESG评级。由于各家评级机构覆盖股票数量不同，因此得出基金ESG评价的基金数量和范围也不同。表4-102022年基金层面各机构ESG评级情况评级机构覆盖数均值标准差最小值中间值最大值路孚特225639.1788.20916.85938.45660.387彭博44.70012.22625.73840.36769.274中证8512.6432.9614.98613.14425.034华证450065.37011.33931.54464.57892.991妙盈381141.0298.13721.36340.01864.684商道401810.7682.6932.88511.05522.382万得467346.1819.86830.71243.611152.938秩鼎231158.3986.75340.35058.55474.9654089702023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告ESG评级实证研究基于各家机构发布的2022年ESG评级数据，本报告对8家不同国内外机构的ESG基金评级进行相关性分析（表4-11）。两两机构之间评级相关性处于-0.009至0907之间。其中，妙盈ESG基金评级和彭博基金评级之间的相关性最低，仅为-0.009；商道ESG基金评级和路孚特ESG基金评级之间的相关性最高，达0.907。各评级之间的相关性高低不一，与上市公司在各机构的ESG评级不同，以及各评级机构对上市公司的ESG评级覆盖度有关。表4-112021年ESG基金评级的相关性统计评级路孚特彭博中证华证妙盈商道万得秩鼎路孚特11彭博1111110.365-0.0090.4970.2950.4430.3900.355中证0.6540.1670.7070.8030.5910.727华证0.2910.1870.6330.1930.563妙盈0.9080.4410.3040.619商道0.5680.3590.903万得0.6140.010秩鼎0.5534.2.2基金层面ESG评级的实证分析为了观察基金产品的ESG评级是否会预测下一期基金产品的收益率，本报告采用以下回归模型：（16）（17）在本小节中，基金回报率i,t+1是基金的月度收益率，基金波动率i,t+1是基金的月度波动率，基金ESG评级率i,t是基于路孚特、彭博、中证、华证、妙盈、商道融绿、万得和秩鼎八种ESG评价体系计算的基金产品的ESG评级。控制变量包括风险因子和换手率，并控制了基金产品个体固定效应和月度固定效应。具体的变量定义参见表4-12。表4-12基金回归模型变量定义名称解释基金收益率月度收益率基金波动率月度收益率标准差基金ESG评级根据各家基于公司层面的ESG评级及基金层面的持仓加权计算投资组合相对于整体市场的波动性风险因子买入股票总量+卖出股票总量/统计期内基金日均规模基金换手率基金净资产取自然对数基金规模2023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告71ESG评级实证研究回归结果如表4-13所示，路孚特、华证、秒盈、秩鼎和万得的ESG基金评级与下一期的基金收益率在1%的显著性水平下呈正相关，而彭博的ESG基金评级与基金收益率之间的回归结果呈显著负相关，中证和商道的ESG基金评级与下一期的基金收益率不显著。Folger-Laronde等(2020)的研究发现，在市场低迷的情况下，基金层面的社会责任投资并没有表现得更好。Raghunandan和Rajgopal,S.(2022)的研究发现在市场低迷的情况下，ESG基金获得的收益较低，且部分基金收取了更高的管理费。Kim和Yoon(2021)的研究发现PRI签署方在签署PRI后并没有提高基金产品层面的加权平均ESG分数，而且所赚取的回报伴随市场整体表现有所下降。Halbritter和Dorfleitner（2015）的研究表明，ESG投资组合超额表现的规模和方向在很大程度上取决于评级提供者，这凸显了ESG评级之间的巨大差异以及加强协调的必要性。表4-13基金的ESG评级与基金收益率被解释变量基金收益率路孚特彭博中证华证妙盈秩鼎商道万得-2.2870.2471.5151.4980.757基金ESG评级5.561(0.69)0.6442.756(1.53)(1.96)(-3.30)-3.070(4.45)-4.687-2.943(2.22)-1.560(-28.13)(3.62)(5.16)-3.419(-5.35)(-14.90)-0.000(-26.77)-0.000-0.001风险因子-2.876(-6.08)(-0.79)-2.336-3.343(-0.23)(-2.51)0.0000.861-0.0003.0002.030(-17.38)(0.18)(12.02)(-24.13)(-25.73)(-0.18)(16.05)(19.78)0.383498060.8511868933852基金换手率-0.000(4.42)0.495-0.000-0.000(9.77)0.5840.4392187042511(-0.50)0.446(-0.61)(-0.06)0.555基金规模1.4630.5870.797(12.82)(13.98)(9.01)样本量276517130140254Adj.R20.6000.5930.444注：所有变量的定义详见表44所示，样本量代表观测值数量，Adj.R为调整后的R平方。括号中报告按照公司和年度层面聚集效应调整的T-统计量。，和分别表示在10%、5%和1%的水平上显著。类似地，根据计算出来的基金的ESG评级与基金波动率进行回归分析（见公式17），结果如表4-14所示。其中，基金波动率i,t+1是月度收益率标准差。总体来看，在控制基金产品个体和月份效应下，ESG评级较高的基金与其下一期波动性呈现正相关。具体的，路孚特、华证、秩鼎和万得的ESG基金评级与基金产品的下一期的基金波动率在1%的显著性水平下呈正相关，商道融绿的ESG基金评级与下一期的基金产品波动率呈在5%的显著性水平下为负，彭博、中证和妙盈的ESG基金评级与基金波动率无显著相关。（17）722023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告ESG评级实证研究表4-14基金的ESG评级与基金波动率被解释变量基金波动率路孚特彭博中证华证妙盈秩鼎商道融绿万得-0.0200.0570.166-0.0640.056基金ESG评级0.299(-0.90)(1.05)0.2360.026(15.21)(-2.09)0.017-0.047-0.0000.061(3.87)(3.95)(2.02)(-3.73)(35.09)(1.53)(-0.09)0.0470.0000.000-0.000(2.24)风险因子-0.020(4.04)(0.15)0.045-0.004(-3.96)-0.000(6.34)0.024-0.0520.043(-0.96)0.000(-4.11)(8.40)(-4.59)(12.39)(-1.03)(15.39)0.055(0.87)2187049806(9.44)0.054基金换手率-0.0000.4460.4950.000-0.0004251118689(14.20)0.5550.58433852(-0.39)(5.22)(-3.92)0.439基金规模0.0420.0210.042(12.25)(13.49)(14.83)样本量276517130140254Adj.R20.6000.5930.444注：所有变量的定义详见表44所示，样本量代表观测值数量，Adj.R为调整后的R平方。括号中报告按照公司和年度层面聚集效应调整的T-统计量。，和分别表示在10%、5%和1%的水平上显著。2023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告73ESG评级实证研究742023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告中国资管行业ESG投资问卷调查五中国资管行业ESG投资问卷调查2023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告75中国资管行业ESG投资问卷调查章节摘要为全面客观地了解我国资管行业ESG最新发展态势，推动ESG研究深入发展，华夏理财有限责任公司与香港中文大学（深圳）深圳高等金融研究院共同发起本年度“中国市场ESG责任投资调查”，并成立联合课题组，委派多名专家就本调查展开专项研究，以期助力国内资本市场和实体经济健康协调发展。本次课题组进行了中国资管行业ESG投资问卷调查，共收集152家问卷，并同步进行了专业基金管理人访谈。主要结论如下：自2020年以来，中国资管行业在ESG方面的实践实现了稳步增长，未来将有超过半数的机构践行ESG理念和投资。在经历了2021的快速增长和2022年的轻度放缓之后，ESG投资于2023年迎来了较大程度的增长。“已有实践”的机构从2020年的7%增长到了2023年的31%，相比之下“不太了解”ESG理念的机构从2020年的12%降低到了2023年的1%。虽然ESG投资在美国的发展受阻甚至出现了反ESG风潮，但ESG因素仍是全球投资者关注的焦点。在我国，政策提速下的ESG投资大有可为，ESG理念有望在金融产品中得到广泛应用。国内机构通过学习和了解，迅速把握ESG投资风向和热点，逐渐拉近与海外机构在ESG布局上的差距。2023年，国内将ESG因素纳入投资决策的机构共95家，占今年受访机构的62%。尽管经历了2022年的小幅收缩，ESG投资在2023年又迎来了广泛的关注。展望未来，有32%的机构表示会在未来5年内考虑ESG与投研全流程的融合。同时，调研显示，绝大多数机构认可ESG理念有利于改善公司的长期绩效和自身投资的绩效。伴随着ESG理念认识和深化，更为乐观的态度有望驱动资管机构积极践行ESG投资。“提高长期回报”成为仅次于“社会责任”的动机，机构开始通过践行ESG理念，追求长期价值和稳健回报。机构普遍认为，ESG投资有益于机构履行社会责任，提高长期回报，提供更多差异化产品，并期望ESG投资能够提高品牌形象和声誉，降低投资风险。近期地缘冲突频发，欧洲能源危机加剧，叠加美联储持续加息，世界局势紧张，国内金融市场出现了较大波动。而ESG理念鼓励投资者考虑公司和资产在未来几年甚至更长时间内的表现，体现了国内ESG投资理念的升级和发展。规划完整、强有力的人员配置是机构贯彻ESG工作的重要保障。目前，ESG工作的开展主要通过配备专职或兼职研究人员的方式展开。在牵头制定ESG投资策略方面，主要由公司高级管理层牵头制定、ESG部门负责人落实制定，部分机构由其他部门负责人贯彻执行ESG投资策略。根据深度访谈，专业基金管理人的ESG团队主要由两种方式构成，一是在各个业务条线中抽调人员形成ESG工作小组；二是构建隶属于投资或研究下属的ESG团队。当前机构偏好官方披露数据，通过采购第三方评级和数据，结合自身调查数据，自主构建ESG评估体系，将ESG整合至投研全通道。目前有近半数的公司（约44%）已经建立或正在建立ESG投资评价体系。有16%的公司表示尽管当前还未建立自有的ESG评价体系，但计划在未来建立，以更好地推动ESG投资的进程。同时，绝大多数的机构都基本认可国内和国外第三方机构提供的ESG评级，持怀疑态度的机构逐年降低。根据深度访谈，机构大多采购多家ESG评级数据，并开展数据治理工作，在此基础上自建ESG评价体系。近四年，仅绿色/可持续主题投资、股东参与策略呈现增长态势。整体上看，绿色/可持续主题投资、正面筛选、ESG整合、负面筛选是目前主流的ESG策略，规范筛选和影响力投资维持在较低的水平。从2020-2023年期间发展趋势看，绿色/762023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告中国资管行业ESG投资问卷调查可持续主题投资、股东参与策略、ESG整合策略是呈现整体增长的策略；与之相对应的，负面筛选和正面筛选整体维持下降态势。该趋势清晰地反映出，投资者正在积极调整其ESG投资策略，更强调综合性、有针对性和有影响力的方法，同时减少了基本筛选方法的应用。根据深度访谈，投资者也表示正在采用更全面的方法将ESG纳入投资流程，并强调综合性、有针对性和有影响力的方法。环境因素（E）和社会因素（S）的重要性已经显著提升。虽然大部分机构仍然认为公司治理因素G是三因素中对公司业绩和经营表现影响最大的因素，但问卷调研显示，环境因素和社会因素的重要性显著提升。在ESG评级的本土化和自建ESG评价体系大背景下，环境因素中最重要的三个要素是“资源消耗表现”、“污染物排放表现”以及“应对气候变化制度与数据”；社会因素中“利益相关方”和“产品责任”值得重视；公司治理因素中，“股东”以及“董事”被认为是最重要的方面。与之对应，CallanInstitute（卡伦研究所）2022年的ESG问卷调查显示，“投资组合去碳化（decarbonizetheportfolio）”“化石燃料投资撤资（divestmentoffossilfuelinvestments）”是相应受访者在环境项下的主要行动。ESG与超额收益的讨论减少，更多机构关注长期价值研判。机构在逐步加大ESG产品的占比，更好地践行ESG投资。着眼未来，40%的机构（62家）认为未来两年内ESG或可持续相关主题产品投资会有所增长。在ESG产品的收益层面，机构投资者对已经发行的ESG产品的评价总体较为正面，但分歧仍在。在ESG产品的投资风险的层面，大多数机构认为，ESG产品与其他产品的投资风险差异不大或者风险较低。大部分被访谈机构认为ESG对于研判企业的长期价值具有至关重要的意义。部分研究者认为ESG与其他无形资产相近，如管理有效性，企业文化、创新能力等，创造长期财务或社会价值。未来ESG进展需着眼ESG数据深化及ESG标准建立。根据调研，近半数机构认为“ESG相关信息难以获取，信息不完整或可信度不高”是机构展开ESG投资不可避免需要面临的问题。与此同时，一大阻碍ESG投资发展的因素在于“缺乏衡量ESG投资绩效的标准行业指标”。面对ESG投资的障碍与挑战，今年被认为促使机构践行ESG投资最有效的方式依然是为“监管部门自上而下推动和鼓励ESG责任投资”，而“提高企业信息披露质量，增强数据点的可用性”是第二重要方式。5.1问卷调查图5-1调查问卷机构类型5.1.1看法及了解程度公募基金管理公司1292020问卷调查覆盖了226家机构，包含118家保险资产管理公司10公募基金；2021年问卷调查共159家机构参与，其中122家机构为公募基金；2022年共147家机构参与，银行理财9公募基金达到了138家。2023年，如图5-1所示，在公募基金的基础上，课题组进一步扩充了保险资管、银私募证券基金管理人3其他12023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告77中国资管行业ESG投资问卷调查行理财的调研，共收集152家机构问卷，包含公募基金129家、保险资产管理公司10家、银行理财9家以及其他机构4家。按照截至2022年10月30日证监会网站所公布的基金管理公司156家，本年度公募基金覆盖率超过80%，能在较大程度上反映我国公募基金对ESG责任投资的总体看法与评价。自2020年以来，我国资管行业在ESG方面的实践实现了稳步增长。特别是在经历了2021的快速增长和2022年的轻度放缓之后，于2023年迎来了较大程度的增长。“不太了解”ESG理念的机构从2020年的12%降低到了2023年的1%，“有所耳闻”的机构从2020年的33%降低到了2023年的9%；相反，“已有实践”的机构从2020年的7%增长到了2023年的31%，对ESG投资“十分关注将行动”的机构从2020年的9%提高到2023年的23%。如图5-2所示，通过2020-2023年连续4年的问卷数据对比，我们欣喜地看到了ESG投资理念逐渐被国内资管机构接受和认可，并且不断深化。在今年的问卷调查中，有47家的机构回复采取实践，有35家的机构对ESG投资“十分关注将行动”。2020年以来，ESG理念在中国资管行业的发展受到了包括监管政策、投资者需求、市场机会和行业倡导等多方面力量推动，这些因素共同推动了中国资管行业更加积极地关注和实践ESG，以实现中国经济的可持续和高质量发展。可以预见，未来将有超过半数的机构践行ESG理念和投资，ESG等非财务指标在投资决策中的地位将持续提升。放眼国际，虽然ESG投资在美国的发展受阻甚至出现了反ESG风潮，但ESG因素仍是全球投资者关注的焦点。美国资产管理公司T.RowePrice最近对全球投资者进行了调查，发现对ESG关注度有所提高的投资者占比49%，关注度保持不变的投资者占比49%，仅有约2%的投资者表示他们减少了对ESG投资的关注。图5-2对ESG投资的了解程度7%已有实践9%23%31%十分关注将行动14%21%十分关注未行动30%21%29%较关注未行动23%有所耳闻33%不太了解10%15%13%1%20%25%17%11%12%9%12%5%11%2020202120222023782023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告中国资管行业ESG投资问卷调查CallanInstitute2022年的全球ESG调查显示，在过去七年中(2016年至今)，超过2/3的投资者将ESG纳入其投资决策，其中29%的受访者在过去两年开始纳入ESG投资理念。同样可以看到，国内机构通过学习和了解，迅速把握ESG投资风向和热点，逐渐拉近与海外机构在ESG布局上的差距。如图5-3所示，在本年度调研中，国内将ESG因素纳入投资决策的机构共95家，占今年受访机构的62%，2022年51家（占比35%），2021年98家（占比62%），2020年91家（占比39%）。尽管经历了2022年由于国内机构对ESG的理解加深而对ESG纳入投资实践的定义逐步严格的过渡阶段，ESG投资在2023年又迎来了广泛的持续关注。值得注意的是，上一题中选择“已有ESG投资实践”的机构仅47家，虽然部分机构在投资决策中考虑了ESG因素，但并不认为其开展了ESG投资实践，可见从接受ESG理念到围绕ESG理念系统性开展实践之间存在差距。从将ESG因素纳入投资决策的时间角度上看，“尚未关注ESG”的机构逐年递减，2023年递减显著，仅占比6%。另外将有32%的机构会在未来5年内考虑ESG与投研全流程的融合。ESG投资理念已经逐渐走进主流投资机构视野，稳步发展成为资管共识，未来中国资管业将在全行业践行ESG投资，积极助力我国“双碳”目标的实现，为全球可持续发展贡献中国市场力量。图5-3机构将ESG因素纳入投资决策的时间已纳入大于等于五年5%10%已纳入两年到五年已纳入零到两年7%五年内考虑5%尚未关注ESG9%11%23%19%25%17%28%38%41%19%47%32%20%20%18%6%2020202120222023ESG投资理念正在企业端和投资端发挥其重要作用，一方面公司采取更多的可持续实践，另一方面机构积极践行ESG投资，两者相互联动，共同营造更可持续的金融市场和商业环境。如图5-4及5-5所示，在本次调研中，绝大多数机构认可ESG理念有利于改善公司的长期绩效和自身投资的绩效，并且认可度明显提高。认为ESG理念改善公司绩效“非常有意义”的机构从2020年的44%增长到了2023年的50%，而机构关于ESG理念对改善自身投资绩效的看法逐渐2023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告79中国资管行业ESG投资问卷调查更为乐观，选择“非常有意义”的机构从2020年的22%增长到了2023年的42%，4年的时间增加了将近一倍。同时，认为ESG投资理念“没有意义”、“不清楚”以及“持怀疑态度”的机构占比较低。伴随着ESG理念认识和深化，更为积极和信任的态度将驱动资管机构真正践行ESG投资。图5-4机构关于ESG理念对改善上市公司长期绩效的看法47%53%46%50%47%43%44%36%1%0%3%0%3%3%1%2%5%4%7%5%有一定意义非常有意义没有意义不清楚持怀疑态度2020202120222023图5-5机构关于ESG理念对改善自身投资绩效的看法65%63%42%59%28%46%22%23%4%2%3%4%8%11%8%8%非常有意义1%0%3%0%不清楚持怀疑态度有一定意义没有意义2023202020212022如图5-6及5-7所示，机构普遍认为，ESG可持续投资有益于机构履行社会责任，提高长期回报，提供更多差异化产品，并期望ESG投资能够提高品牌形象和声誉，并降低投资风险。与去年一致，“社会责任”，“提高长期回报”，“产品供应多样化和差异化”和“提高品牌形象和声誉”依然是机构选择前四位的主要动机。不同的是，“提高品牌形象和声誉”从2022年的第二位跌落至第四位，而“提高长期回报”则从2022年的第四位跃升至第二位。与国外自上而下的市场驱动不同，国内市场ESG投资最大的动力来源于自上而下的监管驱动，我国资管机构倾向于践行身“社会责任”。今年，“提高长期回报”成为仅次于“社会责任”的动机，表明机构开始通过践行ESG理念，追求长期价值和稳健回报，ESG长期投资理念已经得到国内机构的广泛认可。近期地缘冲突频发，欧洲能源危机加剧，叠加美联储持续加息，世界局势紧张，国内金融市场出现了较大波动。ESG理念鼓励投资者考虑公司和资产在未来几年甚至更长时间内的表现，而不仅仅是短期的股价波动，体现了国内ESG投资理念的升级和发展。802023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告中国资管行业ESG投资问卷调查图5-6采用ESG投资的主要（或可能的）动机（多选题）社会责任94提高长期回报92产品供应多样化和差异化85提高品牌形象和声誉72降低投资风险66境内客户需求65企业文化，董事会/高管指令6448监管趋势40吸引资金流入36境外客户需求3128股东要求同业竞争压力当年图5-7采用ESG投资的主要（或可能的）动机（多选题）15%社会责任12%14%13%提高长期回报17%17%11%13%10%产品供应多样化和差异化14%12%12%11%提高品牌形象和声誉10%12%10%17%降低投资风险15%10%9%境内客户需求8%6%6%9%企业文化，董事会/高管指令9%7%8%9%监管趋势6%3%10%7%0%7%5%吸引资金流入6%0%4%3%境外客户需求5%股东要求3%2%3%4%同业竞争压力3%3%6%4%2020202120222023注：2021以后优化题目设置，增加了选项“境外客户需求”和“吸引资金流入”选项。2023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告81中国资管行业ESG投资问卷调查5.1.2架构及外部资源政策提速下的ESG投资大有可为，ESG理念将在金融机构从业人员中得到普及，ESG策略将在金融产品中得到广泛应用，ESG规范将融入机构投研全流程。如图5-8所示，我们考察了机构在ESG责任投资方面已开展的行动，与2022年一致，2023年最受欢迎的方式依然是“参加ESG主题会议学习/参加卖方路演”。参加卖方路演为买方机构捕捉更多ESG相关议题的研究需求，促进机构间的合作与交流。从侧面反映出自2022年以来，市场各方对ESG的讨论和互动增加，ESG相关主题会议和路演将持续盛行，成为ESG从业人员的交流平台。其余方式中，“对员工进行ESG风险和机遇的培训”“制定ESG投资规范或制度或指引”“开发ESG相关策略或产品”，是机构主要采取的方式。与去年类似，通过“建立ESG相关的考核、激励及惩罚措施”“对外ESG主题路演”“聘用第三方咨询顾问优化内部ESG策略”的方式开展ESG实践的占比相对降低。此外，“采购ESG数据或评级”也是部分机构主要采取的方式。2022年5月，国务院国资委制定印发《提高央企控股上市公司质量工作方案》，提出积极参与构建具有中国特色的ESG信息披露规则、ESG绩效评级和ESG投资指引，以及推动更多央企上市公司披露ESG专项报告，力争到2023年相关专项报告披露“全覆盖”。市场上已经涌现出很多第三方机构提供的ESG数据和评级，辅以上市公司ESG披露报告和官方ESG评价体系，机构将有更多的选择，用更翔实、丰富、可靠的数据进行ESG投资和实践。各机构在ESG投资方面的工作从2020年“没有实际需求，尚未关注ESG”占比40%开始逐年下降，最终在2023年仅余6%左右。同时工作内容逐年深入，从20、21年度主要以“对员工进行ESG风险和机遇的培训”“将ESG因素嵌入投资决策流程”的学习为主，逐步发展为种类多样、适应行业需要的一系列深入工作。总体而言，当下ESG投资领域正在迅速演变，资管行业在这一领域的工作越来越全面。他们逐渐减少对第三方咨询服务的依赖，而是致力于内部发展ESG投资能力。同时，通过购买ESG数据服务或借助第三方评级，协助他们自主开发ESG相关的战略和产品。然而，在激励机制和生态系统建设方面，仍然存在改进的空间。此外，ESG投资的规范和指引仍需进一步发展。未来，资管机构有待更加规范化地将ESG因素融入其投资决策过程，通过不断积累实践经验逐渐形成标准化的ESG投资流程。图5-8机构在ESG投资方面已开展的工作参加ESG主题会议学习/参加卖方路演89对员工进行ESG风险和机遇的培训67制定ESG投资规范或制度或指引58开发ESG相关策略或产品57采购ESG数据或ESG评级3938建立ESG相关的考核、激励及惩罚措施26聘用第三方咨询顾问优化内部ESG策略2416没有实际需求，尚未关注ESG对外开展ESG相关主题路演当年822023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告中国资管行业ESG投资问卷调查图5-8机构在ESG投资方面已开展的工作（续）将ESG因素嵌入投资决策流程16%13%参加ESG主题会议学习/参加卖方路演16%27%对员工进行ESG风险和机遇的培训16%21%16%23%22%开发ESG相关策略或产品13%14%采购ESG数据或ESG评级12%15%11%9%40%没有实际需求，尚未关注ESG15%9%6%聘用第三方咨询顾问优化内部ESG策略9%12%8%6%制定ESG投资规范或制度或指引7%15%对外开展ESG相关主题路演6%4%建立ESG相关的考核、激励及惩罚措施7%4%20202021202220239%如图5-9所示，我们调研了“组织架构中对ESG投资的针对性安排”和“牵头制定ESG投资策略的部门或角色”，以进一步研究机构开展ESG工作的组织架构和职能设置。目前，ESG工作的开展主要通过配备专职或兼职研究人员的方式展开，约21%的机构“配备了专职ESG研究或投资人员”、约31%的机构“没有专职人员，但配备了ESG兼职人员”。不可否认，ESG团队的建立需要人力成本和公司资源，大型机构正在积极布局和行动。被调查的机构中共有17家建立了独立的ESG团队或部门，占所有机构的11%，较前2年有小幅提升。“无特殊安排”的机构在2023年显著降低，超过半数的机构通过配备专职或兼职研究人员平衡ESG成本和ESG实践，体现出资管机构在ESG相关事务已经全面铺开。图5-9组织架构中对ESG投资的针对性安排建立了独立的ESG团队或部门7%配备了专职ESG研究或投资人员8%没有专职人员，但配备了ESG兼职人员11%聘用第三方咨询顾问19%9%21%28%27%31%1%7%8%无特殊安排45%50%29%2021202220232023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告83中国资管行业ESG投资问卷调查如图5-10所示，在牵头制定ESG投资策略图5-102023牵头制定ESG投资策略的部门或角色方面，46家机构由公司高级管理层牵头制定，23无特殊安排34%家机构由ESG部门负责人落实制定，20家机构公司高级管理层30%由其他部门负责人贯彻执行ESG投资策略。这与ESG部门负责人15%ESG理念的推行需要自上而下形成内部共识的认其他部门负责人13%知相符合。董事会其他7%ESG与投研流程的整合是ESG投资的重点1%也是难点。如图5-11所示，2023年度，机构在投资流程中贯彻ESG策略时，所涉及最多的仍然是投资部门和研究部门；从边际变化上看，ESG部门所占比例显著增加。“风险管理部门”和“科技部门”也是重要的参与部门，同时营销部门的重要性逐年递增。贯彻ESG战略需要强大的计算分析、数据处理能力，以及熟悉产品设计、投资策略的专业人员参与其中。Russell在2022年对其管理人进行了ESG年度调查，结果显示海外公司将ESG项目交给气候专家和数据分析师负责，二者在所有受访者中的占比并不算小，约有15%。图5-11在投资决策中贯彻ESG策略的部门（多选题）投资部门25%研究部门23%无特殊安排16%ESG部门13%风险管理部门9%营销部门8%科技部门6%其他部门0%当年28%无特殊安排24%16%ESG部门2%10%13%投资部门24%26%25%研究部门22%26%23%2%营销部门6%8%风险管理部门4%10%9%科技部门8%4%6%其他部门1%1%0%202120222023842023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告中国资管行业ESG投资问卷调查如图5-12所示，我们尤为关注机构的ESG研图5-12建立了自己的ESG投资指标体系的机构究方法，目前有近半数的公司（约44%）已经建立是，正在建立中16%41%或正在建立ESG投资评价体系。有16%的公司表否，不考虑3%39%示尽管当前还未建立自有的ESG评价体系，但计划在未来建立，以更好地推动ESG投资的进程。仍否，未来考虑建立当年有39%的公司表示不考虑建立自己的ESG评价体是，已经建立系，其原因在于该类数据收集、治理的成本较高，若21%由单家公司进行维护可能需要付出过高的成本，因此是，已经建立更愿意从第三方服务商获取相关数据。我们注意到，是，正在建立中10%2022年未来考虑自主建立自己的ESG指标体系的3%机构占比高达48%，这些机构已经转变为正在建立否，不考虑否，未来考虑建立28%16%41%30%25%39%22%48%16%ESG评价体系的中坚力量。202120222023市场上第三方服务商提供的ESG评级结果存在差异，ESG评价体系实际上代表了不同机构的投资理念和侧重，自主构建的ESG指标体系有助于明确量化公司的ESG绩效，这对于机构实施ESG投资至关重要。资管机构的ESG指标体系融入了自己的投资方法论和投资偏好，结合中国特有的国情，综合考量不同行业的ESG议题重要性，用更合适的手段和方法践行中国市场的ESG理念。我们可以期待，随着ESG理念的发展，未来将有更多机构建立自主ESG指标体系，更好地服务于ESG投资和实践。ESG数据源是ESG投资的基石。如图5-13所示，在ESG数据支持和来源上，2023年排名位列前三位的分别是“第三方评级、排名或指数”“政府或服务机构数据”“第三方数据提供商”，分别占比21%、19%、18%。最少首选来源为“非政府组织报告”，占总票数的9%。当前机构偏好官方披露数据，通过采购第三方评级和数据，结合自身调查数据，将ESG整合至投研全通道。近年来，卖方机构发布的ESG相关研报增长迅速，上市公司社会责任报告的披露也呈上升趋势，这些都是ESG大数据框架体系建设的积极信号。尽管我国尚未建立ESG披露指引，ESG评级存在分歧，但是ESG投资已经驶入发展快车道。图5-13ESG策略首选数据源21%19%第三方评级、排名或指数（e.g.MSCI、晨星、wind、FTSERussell）18%政府或服务机构数据13%第三方数据提供商（e.g.彭博、路透、路孚特、妙盈）直接的公司参与（e.g.电话调查，尽职调查）10%卖方研究10%公司报告9%非政府组织报告（e.g.PRI，OECD）当年2023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告85中国资管行业ESG投资问卷调查图5-13ESG策略首选数据源直接的公司参与13%15%政府或服务机构数据12%卖方研究13%公司报告非政府组织报告15%第三方数据提供商第三方评级、排名或指数17%20%19%15%11%12%10%12%14%14%10%9%10%9%9%17%16%16%18%19%18%17%21%2020202120222023如图5-14所示，在被问及机构国外/国外第三方机构提供的ESG评级结果可以作为投资决策的参考的态度时，绝大多数的机构都基本认可国内和国外第三方机构提供的ESG评级，持怀疑态度的机构逐年降低。2023年对国外机构提供的ESG评级的认可度提高。但是对国内机构提供的ESG评级认可度更高，态度尤为积极，无论是“基本认可”还是“非常认可”都呈递增趋势。这种现象主要由于中外评级标准存在差异。海外评级机构对中国市场的了解可能不如国内机构，我国资管机构更倾向于认为国内第三方服务商提供的ESG评估框架更能准确反映符合中国国情的ESG水平，更具参考价值。图5-14机构对国内外ESG评级结果的态度国外国内68%62%65%51%1%1%19%23%5%3%3%1%16%16%6%13%17%11%14%3%不认可非常认可不认可不清楚持怀疑态度基本认可不清楚持怀疑态度基本认可非常认可2022202320222023862023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告中国资管行业ESG投资问卷调查5.1.3策略及分析体系ESG七大策略体系是践行ESG投资的主流方法。如图5-15所示，2023年调查结果显示，有63%的机构实施了ESG投资策略。近几年来，实施ESG投资策略的机构数量波动上涨，且整体涨势明显。如图5-16所示，2023年在已经开展ESG投资策略的机构中，绿色或可持续主题投资策略依然是最流行的策略选择，有73家机构采用，正面筛选策略、ESG整合策略和负面排除策略依然是机构的主要选择。其次，近14%的机构选择股东参与策略，8%的机构选择规范筛选策略，仅有2%的机构选择影响力投资策略。从边际上看，选择负面排除策略的机构逐年递减，从2020年的最高34%占比减少至2023年的17%占比。与此同时，ESG整合策略在经历2020—2021年巨大涨幅之后，连续3年都维持了较高的占比，约18%左右。主题投资策略和股东参与策略也成为机构逐渐偏好的策略，主题投资策略从2020年的占比17%稳步提升至2023年的22%，股东参与策略从2020年的9%逐渐提升至2023年的14%。根据CapitalGroup的2022年度ESG全球研究报告，投资者正在采用更全面的方法，将ESG（环境、社会和治理）因素完全融入其投资流程中。机构投资者更倾向于采用ESG整合策略，占比为63%。主题投资和影响投资成为备受欢迎的实施策略，分别占比为49%和47%。与此同时，正面筛选和负面筛选策略的受欢迎程度有所下降，这表明投资者逐渐弃用传统基本筛选方法，更倾向于采用更有针对性和复杂的ESG策略。此外，约三分之一的投资者采用净零策略，四分之一使用联合国可持续发展目标（SDG）投资组合基准来实施ESG策略。这些趋势清晰地反映出，投资者正在积极调整其ESG投资策略，更强调综合性、有针对性和有影响力的方法，同时减少了基本筛选方法的应用。我国机构的策略选择进程也与国际同行的发展进程相吻合。ESG发展初期，简单直接的负面筛选和正面筛选是机构开始实施ESG策略的优选，但在气候变化大背景下，具有ESG鲜明特点的绿色或可持续主题投资策略已经成为投资机构进行产品多样化，差异化，特色化，脱颖而出的重要方式。随着ESG可持续理念的普及，ESG投资实践的增长，越来越多的机构采用ESG整合策略，系统化地将环境保护、社会责任和公司治理等要素纳入传统财务和估值分析过程，逐步发展成熟模型的ESG投资框架和健全的评估指标体系，拉近与国外成熟市场的差距。而根据MorganStanley2022年可持续信号报告显示，未来ESG策略选择呈现出以下趋势：股东参与策略占主导地位，占比为45%，其次是ESG整合策略，占比为32%，以及负面筛选，同样占比为32%。在我国金融市场，股东参与策略的规模随着时间的推进也保持上升的趋势。可以推断，越来越多的机构将充分行使股东权力，通过参加股东大会、与董事会或管理层交流等机会推动被投资公司重视ESG议题。未来，随着影响力投资理念的传播，该策略也会成为机构提高系统性ESG投资能力的重要抓手。图5-15是否实施ESG投资策略2020年26%74%2021年59%41%2022年40%60%2023年62%38%是否2023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告87中国资管行业ESG投资问卷调查图5-162020—2022年ESG策略实施情况（多选题）34%24%18%22%26%17%25%19%19%20%17%14%18%17%17%负面排除9%8%14%9%6%5%11%9%10%5%3%2%1%其他，如影响规范筛选股东参与策略正面筛选ESG整合绿色/可持力投资等续主题投资2020202120222023ESG由E（Environment环境）、S（Social社会）和G（Governance公司治理）三大维度构成。如图5-17所示，2023年度，大部分机构仍然认为公司治理因素G是三因素中对公司业绩和经营表现影响最大的因素，占比47%，但相较于往年问卷中G因素被超六成的受访者选择，环境因素（E）和社会因素（S）的重要性在2023年的调查结果中已经显著提升，分别占比30%和24%。DeutscheBank（德意志银行）的2022年ESG调查报告中指出，根据DeutscheBank提供的数据，50%的受访者认为在ESG中“E”更加重要而非“G”，并且他们认为“S”和“G”问题将越来越被视为在“E”支柱上取得进展并获得更多突出地位。CapitalGroup（美国资本集团）2022年的ESG调查报告也同意这一结果，其受访者细分为来自欧洲、北美、亚太三个地区的小类，在这三个群体中，认为“E”最值得关注的比例都超过了40%。今年的问卷结果体现了投资机构在认知上的转变，将更加重视环境和社会在公司投研分析中的表现。我们也看到，根据华金证券所做的ESG市场跟踪，截至2023年8月13日，市场上存续ESG公募基金共479只，ESG产品净值总规模达5,923.31亿元人民币。其中环境保护产品规模占比最大，达49.59%。根据BNP（巴黎银行）2021全球ESG调查显示，ESG的社会因素是最难分析和整合的。51%的受访者将社会因素列为最具挑战性的因素，与之前的调查结果一致。数据更难以获得，加上社会指标缺乏标准化，使得社会元素对终端投资者越来越重要。随着国家提出双碳政策，气候变化对企业来说，成为一个紧迫的、可能存在的财务风险因素。在巴黎协定背景下，全球将气候变化所带来的挑战与机遇系统性纳入风险管理与战略规划流程将成为必然趋势。G因素，主要体现在公司治理层面，也体现在公司的道德行为准则、以及公司对长期利益的关注上。毕马威的中国ESG主管合伙人林伟提出，公司治理是ESG的核心和战略基石，只有通过强化公司治理，才能从根本上推动环境效益与社会效益的持续改善，实现行稳致远。ESG这三大方面三位一体、不可分割。882023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告中国资管行业ESG投资问卷调查图5-17对被投资公司业绩表现影响最大的因素76%73%62%47%30%17%24%21%15%12%9%14%ESG(环境因素及相关指标)（社会因素及相关指标）（治理因素及相关指标）2020202120222023图5-18对E细项的评估（多选题）95114资源消耗表现:能源、水资源、物料资源、土地资源等环境风险事件与应对:违规与处罚等8472应对气候变化制度与数据:物理风险与转型风险绿色业务/技术情况:绿色业务占比、绿色研发投入等6781污染物排放表现:废水、废物、废气环境管理机制建设:企业环境绩效监控、员工环境保护培训等76792022202367875878图5-19对S细项的评估（多选题）112102产品责任:产品质量与安全、产品创新等市场责任:反垄断、专利保护等9383利益相关方责任:消费者权益、供应链管理、债务人管理等社会责任:社区发展、公益慈善、国家战略规划、社会风气等87104员工责任:员工待遇、职业发展、健康安全等7620222023955684图5-20对G细项的评估（多选题）88101104内控与审计:业绩操纵、财务造假、贪污腐败等84103风险管理:管理体系、法律诉讼、ESG风险/气候风险管理等88高级管理层:变动频率、激励等72股东:控制权变更、分红、再投资等79信息披露:管理制度、及时性及有效性等68董事会:决策独立性、独立董事等ESG治理:治理架构、独立三方审验等6773监事会:是否履行监督职能6620222023565952742023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告89中国资管行业ESG投资问卷调查如图5-18至5-20所示，我们调查了机构对ESG三个维度项下具体指标的看法，选出机构认为对被投公司的投资价值有重要影响的三项指标。受访者认为环境因素中最重要的三个方面是“资源消耗表现：能源、水资源、物料资源等”，“污染物排放表现：废水、废物、废气”，以及“应对气候变化制度于数据：物理风险与转型风险”。机构认为社会因素中“利益相关方：消费者权益、供应链服务、债务人管理等”和“产品责任：产品质量与安全、产品创新等”最值得重视，其次为社会责任：社区发展、公益慈善、国家战略规划、社会风气”，并且对员工责任：包括员工待遇、职业发展以及健康安全等”的关注程度较往年显著增加。在问卷包含的共计8种公司治理因素中，“股东：控制权变更、分红、再投资等”，以及董事：决策独立性、独立董事等“被认为是最重要的方面。此外，“内控与审计：是否出现业绩操控、财务造假的现象，以及其管理层是否被指控存在贪污腐败现象等”也排在前列。CallanInstitute2022年的ESG问卷调查对环境的细项做出了更偏向实际业务的调查。受访者对纳入ESG的“E”所采取的具体行动主要包括“投资组合去碳化（decarbonizetheportfolio）”“化石燃料投资撤资（divestmentoffossilfuelinvestments）”等。值得一提的是，碳足迹投资组合的衡量（Carbonfootprintportfoliomeasurement）这一举措，虽然目前只有约4%的受访机构正在施行，但却有33%的机构表示正在进行探索，不排除碳足迹衡量在未来会成为ESG投资的重要方向。国内资管机构对ESG方法论的理解不同，对ESG不同指标的重要性评价不同，应充分考虑不同经济体之间的差异，结合海外丰富的ESG经验并充分运用本土化的投资经验进行ESG研判。5.1.4发行及产品表现如图5-21所示，受访的152家机构中，2023年共85家机构发行过ESG或可持续相关主题型产品，占比56%，相比于2022年的50家发行机构，我国资管行业在ESG主题产品上的动作较为迅速。从机构发行的ESG相关产品管理规模在总投资中的比重来看，70%机构的可持续投资产品占比位于“0%~10%”或“10%~20%”区间。我们看到，分布在“0%~10%”区间的比例呈先增后减的变化，从2021年的50%增加到2022年的68%，后在2023年又减少到54%，而分布在“50%以上”区间的比例逐年下降，从2021年的占比18%下降到2023年的6%。与此同时，“20%~30%”或“30%~50%”区间的占比逐年递增，尤其是“20%~30%”的区间从2021年的8%提高到了2023年的16%。从这些变化可以看出，机构在逐步加大ESG产品的占比，更好得践行ESG投资。目前国内市场上ESG相关主题型产品占全部资产管理规模有限，与GSIA（全球可持续投资联盟）统计的全球36%的可持续产品渗透率相比有较大增长空间。随着国内提出双碳策略及对可持续发展战略的重视，国内市场上将涌现更多的ESG投资产品，提供多样化投资工具，ESG或可持续主题产品占所有管理资产的比例将有所增长。902023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告中国资管行业ESG投资问卷调查图5-21可持续主题产品在投资中的比重68%21%18%16%3%2%6%18%50%54%12%8%6%12%30%~40%6%0%~10%10%~20%20%~30%50%以上202120222023如图5-22所示，在ESG产品的收益层面，机构投资者对已经发行的ESG产品的评价总体较为正面，但分歧仍在。在2022年调查中，有17%的机构认为ESG主题相关产品能带来更高收益或收益能显著增高，相比认为ESG主题相关产品收益较低或收益显著降低的5%的机构占比较高，整体上机构投资者对已经发行的ESG产品的评价较好。但是，2023年有15%的机构认为ESG主题相关产品能带来更高收益或收益能显著增高，同时也有12%的机构认为ESG主题相关产品收益较低或收益显著降低。从2022年到2023年的变化来看，认为ESG主题相关产品收益较低或收益显著降低的比例有所增加，可能受世界金融市场波动的影响，导致ESG产品的收益有所降低。如图5-23所示，在ESG产品的投资风险的层面，大多数机构认为，ESG产品与其他产品的投资风险差异不大或者风险较低，认为ESG产品会使风险显著增高的机构占比较低。从2022年到2023年的变化来看，认为ESG产品风险更高和风险更低的机构占比都有所增加，观点不一。根据Russell在2022年的年度ESG调查发现，在持相同观点的受访者中，大约一半的人认为，与ESG相关的风险目前还没有被充分反映出来，但预计未来几年将越来越多地被反映出来。同时，市场参与者在分析中更加关注ESG因素，ESG表现较差的资产价格受到的影响就越大。图5-22ESG主题相关产品图5-23ESG主题相关产品与其他大类资产配置类似的基金产品的市场收益对比与其他大类资产配置类似的基金产品的投资风险对比55%55%40%38%33%23%27%25%19%21%16%13%10%9%1%2%5%4%1%0%0%2%0%1%不涉及收益收益更高差别不大收益较低收益不涉及风险风险更高差别不大风险较低风险显著增高显著降低显著增高显著降低20222023202220232023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告91中国资管行业ESG投资问卷调查如图5-24及5-25所示，著名的长期投资公司BaillieGifford认为，在投资决策中对ESG的考虑与长期投资理念相契合。根据问卷调研，2020—2022年这三年内，机构对基金经理业绩评估周期主要集中在1—3年，在2023年延长至3—5年甚至更长。2023年对基金经理的考核周期变长，可能源于2023年经济下行，金融市场承压较大，其管理的基金业绩整体表现不佳。而预测ESG产品多久会有卓越的业绩表现，根据2023年的调查结果，大部分受访机构都认为3-5年是一个比较合适的周期，这与往年的调查结果也大致相同，也有相当一部分的机构认为5—7年ESG产品才会表现出其在长期绩效中的优势。业绩体现与业绩考核周期的不一致依然是成为ESG产品发展的障碍，不利于激励机构内投资研究人员实践ESG长期投资理念。考核机制如何平衡ESG产品表现所需的时间与基金经理投资业绩评估周期，是ESG生态构建中的必要考虑。图5-24ESG产品获得卓越投资业绩所需时间53%50%44%36%28%24%27%24%21%7%8%1%1%11%11%11%10年以上5%5%6%8%0%1%3%4%3%3%4%2%不会有卓越表现6个月-1年1-3年3-5年5-7年7-10年2020202120222023图5-25基金经理投资业绩评估周期69%53%55%30%43%13%21%35%7%7%23%6个月-1年22%15%1-3年3-5年2%1%1%0%1%0%1%0%0%0%1%5-7年7-10年10年以上2020202120222023922023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告中国资管行业ESG投资问卷调查5.1.5挑战及提高方向如图5-26所示，我们进一步探讨，在采用ESG责任投资的过程中，机构面临的主要障碍与挑战。2023年，“缺少规范的ESG信息披露规则”替代“ESG相关信息难以获取、信息不完整或可信度不高”成为机构认为最大障碍。其次是机构对于“践行ESG可获得的价值不确定或不显著，动力不足”，市场行情打击了机构的投资信心。BNP对全球投资者的ESG调查结果显示数据被公认为全球ESG投资的障碍，中国的ESG投资也面临类似的问题，根据调研，近半数机构认为“ESG相关信息难以获取，信息不完整或可信度不高”是机构展开ESG投资不可避免需要面临的问题。与此同时，一大阻碍ESG投资发展的因素在于“缺乏衡量ESG投资绩效的标准行业指标”。除外部因素外，机构内部因素也对ESG投资的发展产生了一定的影响，包括“购买分析数据所需的成本”。根据IndexIndustryAssociation2022年的ESG调查报告，数据缺失（datavacuum)被普遍认为是限制ESG（环境、社会和治理）投资改进的一个重要障碍。在被问及ESG投资领域的最大挑战时，基金经理们强调了对公司ESG活动更多的公开披露的必要性，并指出组织和不同部门之间的数据标准化的欠缺。这一观点强调了行业内需要更多的标准化和透明度，以支持ESG数据的可比性和可信度。图5-26机构采用ESG投资的主要挑战（多选题）缺少规范的ESG信息披露规则82践行ESG可获得的价值不确定或不显著，动力不足75ESG相关信息难以获取,信息不完整或可信度不高6969缺乏衡量ESG投资绩效的标准行业指标购买分析数据/工具/所需的成本51第三方ESG评级/指数相互冲突4744ESG认识不足，缺乏高管支持，缺少相应资源投入41ESG责任投资的市场接受度较低36高质量投资经理/策略的供应30投资战略注重短期投资绩效当年ESG相关信息难以获取,信息不完整或可信度不高13%15%缺少规范的ESG信息披露规则14%15%践行ESG可获得的价值不确定或不显著，动力不足11%14%缺乏衡量ESG投资绩效的标准行业指标10%13%ESG责任投资的市场接受度较低10%ESG认识不足，缺乏高管支持，缺少相应资源投入8%9%购买分析数据/工具/所需的成本高质量投资经理/策略的供应8%9%投资战略注重短期投资绩效7%第三方ESG评级/指数相互冲突7%7%6%10%7%9%202220232023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告93中国资管行业ESG投资问卷调查如图5-27所示，面对ESG投资的障碍与挑战，今年被认为促使机构践行ESG投资最有效的方式依然是“监管部门自上而下推动和鼓励ESG责任投资”，“提高企业信息披露质量，增强数据点的可用性”是第二重要方式。同时，“整合ESG因素的投资表现突出”、“更多的客户需求”、“建立明确纳入ESG因素的投资模型”也被认为是较为重要的因素。从调查问卷结果来看，当前我国ESG投资仍处于发展阶段，监管制度、信息质量和结果评定方面仍需各方参与者积极参与并制定标准，以规范并推动行业的健康发展。此外，由于当前ESG投资的观念普及程度还需进一步加强，许多基金经理认为ESG投资客户需求不足、社会认识程度不高，因此需要学术界与工业界共同携手，推进投资者教育、普及ESG投资理念并且培养更多相关专业人才。图5-27促使机构践行ESG投资最有效方式（多选题）监管部门自上而下推动和鼓励ESG责任投资，提供优惠政策100提高企业信息披露质量，增加数据点的可用性、可得性97整合ESG因素的投资表现突出更多的客户需求70建立明确纳入ESG因素的投资模型69为那些践行ESG投资的人提供长期激励68ESG数据评级提供者之间更大的一致性54加强ESG责任投资相关投资者教育48ESG人才的供应46延长投资业绩的评估时间35学术研究表明，ESG整合有助于财务和投资业绩32305.2专业基金管理人访谈5.2.1驱动因素外资需求、监管要求、高层关注是开展ESG工作的主要驱动力。部分基金管理人开展ESG工作源于其创始人或高层对ESG理念的重视；部分源于主权基金委托账户驱动；同时，随着近年来银保监会发布《银保监会绿色金融指引》，地方监管如深圳市地方金融监督管理局等发布《深圳市金融机构环境信息披露指引》，引导符合要求的金融机构开展环境信息披露，越来越多的金融机构系统性参与践行ESG理念。5.2.2人员配置规划完整、强有力的人员配置是机构贯彻ESG工作的重要保障。特别是考虑到ESG需作为增量信息纳入现有投研框架，投研团队充分参与ESG工作，或通过机制支撑ESG团队与投研团队保持密切的交流沟通，对ESG理念落地、形成可执行的投资方法论具有良好助益。被访谈的专业基金管理人的ESG团队主要由两种方式构成，一是在各个业务条线中抽调人员形成ESG工作小组，统筹ESG工作，为公司提供战略性观点和思路；二是构建隶属于投资或研究下属的942023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告中国资管行业ESG投资问卷调查ESG团队，考虑到ESG覆盖面较广，团队成员以ESG信息披露、ESG尽责管理、ESG评价体系等内容进行分工，定期输出ESG评分、研究报告、金融机构ESG投资执行情况的信息披露报告等。5.2.3ESG策略根据访谈，负面筛选的ESG策略仍是大部分机构践行ESG理念的方式，多家机构从环境、社会、公司治理三大维度中筛选出禁投行业或ESG评级过低的行业或企业，对可投库进行动态调整。在此基础上，基于投资者或资金需求，定制化综合整合法、主题法等策略综合贯彻ESG理念。值得注意的是，尽责管理策略逐渐获得关注。本年度券商组织的针对企业的ESG调研，特别是央国企的沟通交流明显增多。未来随着更多企业关注ESG议题，会有更多企业与投资者展开ESG议题沟通。5.2.4ESG评价体系ESG评级结果的相异性一直是行业关注探讨的话题。考虑到ESG评级本身带有一定价值判断，被访谈机构大多采购多家ESG评级数据，并开展数据治理工作。在此基础上，大多自建ESG评价体系。其中，部分机构为了增进ESG评价体系对指标实质性的考虑，评级赋权过程中由行业分析师与ESG分析师共同维护、定期更新；或通过开源方式将ESG评级结果分享给投研人员，使得投资人员可以获得足够的ESG相关的数据和资源，辅助投资判断。与该趋势相同的是，部分第三方独立数据或评级服务商已经不再聚焦ESG评级或量化结论，取而代之的提供ESG评估分析文本，充分挖掘未量化信息，以更直观、全面地评估主体的ESG风险。受访机构表示，ESG评级的本土化是必然趋势。国内企业ESG实践需要本土化解决方案。2023年，国资委发布《央企控股上市公司ESG专项报告编制研究》，引导企业参考具有中国特色的评价体系、追求经济价值与社会价值相平衡的经营绩效，推动ESG信息披露准则规范统一。5.2.5ESG与超额收益根据访谈机构反馈，目前关于ESG是否能带来超额收益的讨论渐少。考虑到ESG信息披露体系和数据体系处于建设过程中，数据及研究深度有待进一步完善，ESG因子对于收益的贡献仍存在争议。但大部分被访谈机构认为ESG对于研判企业的长期价值具有至关重要的意义。部分研究者认为ESG与其他无形资产相近，如管理有效性，企业文化、创新能力等，创造长期财务或社会价值。在此背景下，部分受访机构利用ESG筛选从长期来看更具备可持续发展空间的企业，以排除行业或公司治理风险。谈及ESG未来发展方向，受访机构表示关注漂绿风险。部分资金方要求ESG产品需符合SFDR相关要求；虽目前国内暂没有统一的ESG产品标准，但随着香港逐渐加强ESG基金管理，未来ESG策略披露、信息披露有望获得进展。2023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告95中国资管行业ESG投资问卷调查962023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告附录附录2023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告97附录附录一：全球ESG披露政策国家和地区年份ESG披露政策披露要求组织ESG披露渠道备注阿根廷2008CSRLawNo.2594强制性政府111可持续发展报告阿根廷2012CSRLawNo.8488强制性政府111可持续发展报告阿根廷2012ListingRulesonBYMA强制性证券交易所111可持续发展报告澳大利亚2001CorporationsAct2001强制性政府11年报澳大利亚2003ASXListingRule4.10.3(Revisedin2007,2010,2014)强制性证券交易所111年报澳大利亚2007NationalGreenhouseandEnergyReportingAct强制性政府1碳信息报告奥地利2016TranspositionofEUNFRD强制性政府111年报比利时2003SocialBalanceSheet,2003(Revisedin2008)强制性政府1年报比利时2009The2009BelgianCodeonCorporateGovernance强制性政府1年报比利时2017TranspositionofEUNFRD强制性政府111年报能源和巴西2006DespachoOrderNo.3034/2006强制性政府111可持续发展报告公共事业公司巴西2009CVMInstructionNo.480强制性政府1年报巴西2012巴西2021ReportorExplainforSustainabilityorIntegratedReports遵守或解证券交易所111可持续发展报告或加拿大2004释综合性报告CVMResolutionNo.59(AmendmentofInstruction强制性证券交易所111年报No.480)TSXTimelyDisclosure强制性证券交易所11及时报告加拿大2004GreenhouseGasReportingProgram强制性政府1碳信息报告加拿大2010加拿大2019CSAStaffNotice51-333:EnvironmentalReporting强制性证券交易所11及时报告中国大陆2006GuidanceforTimelyDisclosure中国大陆2008强制性证券交易所1及时报告CSAStaffNotice51-538:Climate-RelatedRisksReportingGuidanceforTimelyDisclosure强制性证券交易所111社会责任报告SZSESocialResponsibilityGuidelinesforListed强制性证券交易所1社会责任报告Companies(Revised2008)年报中国大陆2008强制性政府1年报“高污SSEGuidelinesonListedCompanies’Environmental染，高InformationDisclosure耗能”公司GreenSecuritiesLaw中国大陆2021强制性证券交易所11中国大陆2022EnvironmentalandSocialDisclosureRulesforListedCompanies强制性证券交易所111年报SSEESGdisclosurerequirementforSTARMarketcompanies982023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告附录（续）国家和地区年份ESG披露政策披露要求组织ESG披露渠道备注中国香港2013HKEXBoardDiversityPolicy强制性证券交易所1年报中国香港2015中国香港2020HKEXListingRulesESGReportingGuide遵守或解证券交易所111可持续发展报告释HKEXListingRulesESGReportingGuide(Revised2020)强制性证券交易所111可持续发展报告中国台湾2015RulesGoverningthePreparationandFilingofCSR强制性证券交易所111社会责任报告食品，化ReportsbyListedCompanies学，金融RulesGoverningthePreparationandFilingofCSR公司ReportsbyListedCompanies(Revised2022)中国台湾2019强制性证券交易所111社会责任报告丹麦2008DanishFinancialStatementsAct(2001,Revised2008)强制性政府111年报丹麦2016TranspositionofEUNFRD强制性政府111年报芬兰2016TranspositionofEUNFRD强制性政府111年报法国2001NewEconomicRegulationsAct强制性政府111年报法国2010GrenelleIIAct强制性政府111年报法国2015EnergyTransitionLaw强制性政府1年报法国2017TranspositionofEUNFRD强制性政府111年报德国2005TranspositionofEUModernisationDirective:ReformAct强制性政府111年报onAccountingRegulations德国2016TranspositionofEUNFRD强制性政府111年报希腊2006TranspositionofEUModernisationDirective:Law3487强制性政府11年报希腊2016TranspositionofEUNFRD强制性政府111年报匈牙利2016TranspositionofEUNFRD强制性政府111年报印度2012商业责任报告印度2013BusinessResponsibilityReportCircularNo.CIR/CFD/强制性证券交易所111最大的前印度2015DIL/8/2012数据披露100上市强制性政府111商业责任报告TheCompaniesBill商业责任报告公司强制性证券交易所111BusinessResponsibilityReportCircularNo.CIR/CFD/最大的前印度2021CMD/10/2015强制性证券交易所111500上市BusinessResponsibilityReportCircularNo.SEBI/HO/公司CFD/CMD-2/P/CIR/2021最大的前1000上RegulationNo.X.K.6.市公司印度尼西亚2006强制性政府11年报印度尼西亚2012RegulationNo.KEP-431/BL/2012强制性政府111年报2023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告99附录（续）国家和地区年份ESG披露政策披露要求组织ESG披露渠道备注印度尼西亚2017RegulationNo.51/POJK.03/2017强制性证券交易所11年报年报爱尔兰2016TranspositionofEUNFRD强制性政府111董事报告意大利2007年报意大利2016TranspositionofEUModernisationDirective:Legislative强制性政府111DecreeNo.32/2007TranspositionofEUNFRD强制性政府111日本2005LawConcerningthePromotionofBusinessActivities强制性政府1年度环境报告特定公司withEnvironmentalConsideration日本2007JapanEnvironmentalReportingGuidelines(Revised自愿性政府1年报2012and2018)日本2015JapanCorporateGovernanceCode(Revised2018and遵守或解证券交易所111年报2021)释日本2020PracticalHandbookforESGDisclosure自愿性证券交易所111年报墨西哥2012ClimateChangeLaw(Revised2014and2018)强制性政府1碳信息报告墨西哥2017SustainabilityGuideforIssuers自愿性证券交易所111年报荷兰2006年报荷兰2016TranspositionofEUModernisationDirective:DutchCivil强制性政府11年报Code,1838TranspositionofEUNFRD强制性政府111挪威2013NorwegianAccountingAct-Amendment,1998强制性政府111可持续发展报告波兰2016TranspositionofEUNFRD强制性政府111年报葡萄牙2010FinancialReportingAccountingStandardNo.26强制性政府1年报葡萄牙2016TranspositionofEUNFRD强制性政府111年报罗马尼亚2016TranspositionofEUNFRD强制性政府111年报斯洛文尼亚2017TranspositionofEUNFRD强制性政府111年报俄罗斯2011OrderNo.11-46/PZ-N强制性证券交易所1年报俄罗斯2015遵守或解证券交易所111年报俄罗斯2021CentralBanks’newCorporateGovernanceCode年报南非2010释综合性报告南非2022ESGBestPracticeGuideforIssuers(Revised2022)自愿性证券交易所111综合性报告瑞典2016JohannesburgStockExchangeListingRequirement:年报强制性证券交易所111KingIIICodeJohannesburgStockExchangeGuidanceon自愿性证券交易所111SustainabilityandClimateDisclosure强制性政府111TranspositionofEUNFRD1002023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告附录（续）国家和地区年份ESG披露政策披露要求组织ESG披露渠道备注SaudiExchange’sESGDisclosureGuidelines沙特阿拉伯2021自愿性证券交易所111可持续发展报告或GreenPostingSystem年报韩国2012强制性政府1年报韩国2019GuidelinesonDisclosureofCorporateGovernance强制性证券交易所1企业治理报告韩国2021K-ESGGuideline土耳其2011资产超CommuniquéonCorporateGovernancePrinciples,2003过2万亿韩元的公司强制性证券交易所111可持续发展报告或（2025年起实年报施），所有上市公司（2030年起）强制性证券交易所111年报土耳其2014MonitoringandReportingGreenhouseGasEmissions强制性政府1碳信息报告英国2008ClimateChangeAct强制性政府1年报英国2013TheCompanyAct2006Regulation(Revised2013,2016,2018)强制性政府111年报美国2002Sarbanes-OxleyAct强制性证券交易所11年报美国2009MandatoryReportingofGreenhouseGasesRules强制性政府1碳信息报告美国2010SECGuidanceReportingDisclosureRelatedtoClimateChange自愿性证券交易所1年报美国2017NASDAQESGGuidance(Revised2019)自愿性证券交易所111年报美国2021NYSEESGGuidance自愿性证券交易所111年报附录二：强制性的TCFD披露政策国家和地区宣布时间实施时间组织适用范围日本2021年06月11日2022年04月01日证券交易所上市公司（主板块）埃及2021年07月15日2022年01月01日大型上市公司和非银行的金融公司新西兰2021年10月27日2023年01月01日政府上市公司和金融机构英国2021年10月29日2022年04月06日政府大型上市公司和金融机构政府2023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告101附录国家和地区宣布时间实施时间组织（续）新加坡2021年12月15日2022年01月01日证券交易所适用范围巴西证券交易所上市公司（2022年“遵守或解释”）；金融加拿大2021年12月22日2023年01月02日业，农业，食品和林产品业，能源（2023年马来西亚2022年04月08日2024年01月01日政府强制实施）；运输业，材料和建筑（2024年瑞士2022年09月26日2025年12月31日政府中国香港2022年11月23日2024年01月01日政府强制实施）2023年04月17日2024年01月01日证券交易所上市公司金融机构上市公司（主板块）大型上市公司和金融机构上市公司参考文献[1]Mulholland,P.,(2023).19RepublicanStatesCreateAnti-ESGAlliance.ChiefInvestmentOffice.https://www.ai-cio.com/news/19-republican-states-create-anti-esg-alliance/[2]Reuters,(2023).DeSantisSignsSweepingAnti-ESGLegislationinFlorida.USNews.https://money.usnews.com/investing/news/articles/2023-05-02/desantis-signs-sweeping-anti-esg-legislation-in-florida[3]Morningstar,(2023).GlobalSustainableFundFlowsQ22023inReview.[4]Bartels,W.,Fogelberg,T.,Hoballah,A.,&vanderLugt,C.,(2016).Carrots&Sticks:Globaltrendsinsustainabilityreportingregulationandpolicy.[5]vanderLugt,C.,vandeWijs,P.P.,&Petrovics,D.(2020).Carrots&Sticks:SustainabilityReportingPolicy:GlobaltrendsindisclosureastheESGagendagoesmainstream.GlobalReportingInitiative(GRI)andtheUniversityofStellenboschBusinessSchool(USB).[6]Krueger,P.,Sautner,Z.,Tang,D.Y.&Zhong,R.,(2023).TheeffectsofmandatoryESGdisclosurearoundtheworld.AvailableatSSRN3832745.[7]TCFD,(2022).TaskForceonClimate-relatedFinancialDisclosures:StatusReport.[8]Bucaille,A.,(2023).TechnologyCompaniesLeadonClimateConcern,Action.WallStreetJournal.https://deloitte.wsj.com/sustainable-business/technology-companies-lead-on-climate-concern-action-01671636780[9]ACAGroupe,(2023).TheSECPlanstoFinalizeESG-RelatedRulesin2023.https://www.acaglobal.com/insights/sec-plans-finalize-esg-related-rules-2023[10]香港证监会，(2021).《基金经理操守准则》内有关气候相关风险的规定的适用范围.https://sc.sfc.hk/gb/www.sfc.hk/TC/faqs/intermediaries/supervision/Application-of-the-climate-related-risks-requirements-under-the-1022023年度中国资管行业ESG投资发展研究报告附录Fund-Manager-Code-of-Conduct/Application-of-the-climate-related-risks-requirements-under-the-Fund-Manager-Code-of-Conduct#9DBCBEE4A3ED4AF69C2BA566A76DDEFB[11]Albuquerque,R.,Koskinen,Y.,&Zhang,C.(2019).Corporatesocialresponsibilityandfirmrisk:Theoryandempiricalevidence.ManagementScience,65(10),4451-4469.[12]Be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