[Table_MainInfo]行业研究/机械工业/新能源板块证券研究报告行业专题报告2023年12月15日充电桩板块2023三季报总结：营收逐季上行，盈利稳步提升[Table_Summary]投资要点：充电桩板块2023年前三季度营收逐季上行，净利稳步提升。2023Q3单季度充电桩板块合计实现营业收入167.61亿元，同比+27.37%，环比+4.87%；合计实现归母净利润12.88亿元，同比+39.98%，环比+2.33%。板块平均毛利率为24.33%，同比+0.33pct；板块平均归母净利率7.69%，同比+0.69pct。2023年前三季度充电桩板块合计实现营业收入447.95亿元，同比+18.10%；合计实现归母净利润33.11亿元，同比+42.57%；分板块看，2023年1-3Q，整桩环节业绩保持增长，实现营收349.15亿元，同比+22.06%，实现归母净利润25.79亿元，同比+61.85%；模块及枪线实现营收98.81亿元，同比+5.93%，实现归母净利润7.32亿元，同比+0.42%。2023Q3周转速率提升，营运能力好转。2023Q3末，充电桩板块资产负债率为50.53%，环比+0.18pct，其中整桩环节资产负债率较高，为53.39%，模块及枪线环节资产负债率较低，为40.43%。2023Q3充电桩板块流动比率为1.80，环比+0.01，速动比率1.48，环比-0.01。2023Q3充电桩板块存货周转天数为84.15天，环比-1.53天，应收账款天数152.67天，环比-8.62天，整体看企业营运能力好转，效率提升。分板块看，2023Q3两个环节存货周转天数环比、应收账款周转天数环比均有不同程度下降。充电桩作为电车后市场核心板块，兼具高成长性及高确定性。1）国内供需齐发力：充电联盟口径今年1-9月国内累计新增66万台，已超去年全年水平（65万台），运营商利用率提升带动盈利提振，加码充电桩建设，同时政策端也不断发力；2）海外缺口大，出口打开增量：欧美车桩比均大幅高于国内，充电设施缺口大，政策已规划了2030年目标，随着电车销量及保有量提升，桩端增速有望快速赶超。国内充电桩布局领先，产业链竞争力较强，出口空间广阔；3）大功率直流快充趋势明确，带动价值量大幅提升，市场空间加速增长。投资建议：国内政策+需求发力，充电桩建设年内高景气度，中长期出口欧美及直流桩占比提升进一步打开空间，继续关注行业相关投资机会。建议关注高功率、出口布局完善的充电桩企业及核心零部件，包括模块、枪线。整桩：绿能慧充、道通科技、万马股份、金冠股份、特锐德、盛弘股份等；模块及枪线：通合科技、永贵电器、欧陆通、沃尔核材等。风险提示。充电桩补贴政策不及预期；充电桩景气度下滑；充电桩降价幅度超出预期；新能源车销量不及预期。请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究·新能源板块行业2目录1.充电桩板块三季度综述：营收逐季增长，盈利稳步提升...............................................51.1季度盈利稳步改善....................................................................................................71.2期间费用率略有提升................................................................................................82.充电桩板块整体营运能力明显提升.................................................................................102.1整桩现金流状况明显改善......................................................................................102.2周转速率提升，营运能力好转..............................................................................103.国内充电桩建设提速，欧美空间广阔.............................................................................123.1前三季度国内充电桩新建同比超三成..................................................................123.2欧美充电建设提速，但保有量缺口仍较大..........................................................144.投资建议.............................................................................................................................175.风险提示.............................................................................................................................17请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究·新能源板块行业3图目录图1整桩单季度经营情况...................................................................................................7图2模块及枪线单季度经营情况........................................................................................7图3充电桩板块单季度经营情况........................................................................................8图4充电桩板块单季度期间费用率变化............................................................................8图5充电桩板块各环节单季度财务费用率变化................................................................9图6充电桩板块各环节单季度研发费用率变化................................................................9图7国内公桩保有量及增量..............................................................................................12图8国内私桩保有量及增量..............................................................................................12图9国内直流与交流公共充电桩增量及占比..................................................................12图10国内车桩比情况.........................................................................................................13图1123Q3国内主要充电运营商前五名............................................................................13图1223Q3国内充电运营商CR3与CR10..........................................................................13图13国内主要充电运营商充电效率..................................................................................14图14美国公共充电桩保有量情况......................................................................................14图15美国车桩比.................................................................................................................15图16欧洲公共充电桩保有量情况......................................................................................15图17欧洲车桩比.................................................................................................................16请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究·新能源板块行业4表目录表1充电桩板块样本公司2023H1充电收入及营收占比.................................................5表2充电桩板块2022年1-3Q~2023年1-3Q经营情况对比..........................................6表3充电桩板块2022年Q3~2023年Q3单季度经营情况对比......................................7表4充电桩各子板块单季度期间费用率变化....................................................................8表5充电桩各子板块单季度经营性现金流净额变化（亿元）......................................10表6充电桩各子板块货币资金合计（亿元）..................................................................10表7充电桩各子板块应收账款及应收票据合计（亿元）..............................................10表8充电桩各子板块存货合计（亿元）..........................................................................10表9充电桩各子板块资产负债率（%）...........................................................................11表10充电桩各子板块流动比率与速动比率......................................................................11表11充电桩各子板块存货周转天数、应收账款周转天数（天）..................................11请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究·新能源板块行业51.充电桩板块三季度综述：营收逐季增长，盈利稳步提升我们选取A股17家充电桩板块上市公司，将其划分为2个子板块进行分析。2023年前三季度，充电桩板块合计实现营业收入447.95亿元，同比+18.10%；合计实现归母净利润33.11亿元，同比+42.57%；板块平均毛利率为24.13%，同比+1.12pct；板块平均归母净利率为7.39%，同比+1.27pct。分板块看，2023年前三季度，整桩业绩增速显著，实现营收349.15亿元，同比+22.06%，占充电桩板块总体营收的77.94%，同比+2.53pct，实现归母净利润25.79亿元，同比+61.85%，占充电桩板块总体归母净利润的77.89%，同比+9.28pct；模块及枪线实现营收98.81亿元，同比+5.93%，实现归母净利润7.32亿元，同比+0.42%。毛利率方面，2023年前三季度整桩毛利率提升1.13pct，模块及枪线毛利率提升1.26pct。整体充电桩板块毛利率相比22年同期+1.12pct。归母净利率方面，2023年前三季度整桩归母净利率提升1.82pct，模块及枪线板块归母净利率略有下降，同比-0.41pct。整体充电桩板块归母净利率相比22年同期+1.27pct。表1充电桩板块样本公司2023H1充电收入及营收占比证券简称23H1充电收入占比23H1充电收入（亿23H1总营收（亿备注（%）元）元）整桩93.19%2.362.53分类为新能源业务绿能慧充42.21%23.6756.07包含设备及运营特锐德34.85%3.8411.02盛弘股份11.84%0.524.392022年新能源业务（含充电桩）为1.4亿元，占比金冠股份13.385.5%-72.39科林电气--2.322022年充电桩业务营收0.6亿元，占比10.0%-14.482022年新能源充电服务营收1.0亿元，占比4.2%万马股份--5.30-8.54分类为新能源汽车行业金冠电气--分类为电动汽车充电电源3.30道通科技-2.011.270.736.79泰永长征-12.95-14.01炬华科技--25.34-模块及枪线-通合科技60.99%英可瑞57.41%永贵电器-欧陆通-京泉华-沃尔核材-资料来源：Wind，HTI备注：“-”为公司半年报未单独披露充电业务请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究·新能源板块行业6表2充电桩板块2022年1-3Q~2023年1-3Q经营情况对比营业收入（亿元，%）毛利率（%，pct）归母净利润（亿元，%）归母净利率（%，pct）证券简称22年23年同比22年23年同比22年23年同比22年23年同比整桩1-3Q1-3Q1-3Q1-3Q变动1-3Q1-3Q变动1-3Q1-3Q变动科林电气14.8023.1856.5625.3923.03-2.361.131.8058.277.677.750.081.052.22111.271.532.360.83特锐德68.8494.0336.5919.9819.39-0.593.364.7842.393.054.071.021.312.73108.4414.0215.761.74万马股份109.94117.446.8213.2413.640.390.340.4841.959.2113.464.250.130.39197.991.735.163.43盛弘股份9.3417.3385.4243.4842.25-1.231.022.67160.726.6212.175.55-0.140.25-280.67-8.054.8712.92金冠电气3.693.59-2.8427.5536.649.090.780.8211.7310.18-1.552.954.425.1528.4235.437.01金冠股份7.667.65-0.0621.5327.215.6815.9325.7950.065.577.391.8261.85道通科技15.4421.9041.8158.3854.22-4.16绿能慧充1.715.12198.9420.6223.392.78泰永长征6.698.1021.1734.8131.79-3.01炬华科技10.3712.4820.3739.8843.873.99整桩合计286.04349.1522.0622.6123.741.13模块及枪线欧陆通19.7720.664.4616.0419.533.490.410.435.072.072.080.01通合科技3.906.0154.0828.9232.153.230.200.66235.695.0711.055.98英可瑞2.421.97-18.4420.8422.381.54-0.09-0.20116.46-3.89-10.32-6.43永贵电器10.47-3.4031.0130.30-0.711.180.90-23.5211.25-2.34京泉华17.8710.1111.5213.8313.830.001.150.73-36.656.458.90-2.79沃尔核材19.9331.1132.311.214.454.8011.453.660.5138.8440.133.3024.2425.501.267.297.327.937.8211.96-0.4198.815.9323.0124.131.1223.2233.110.426.127.411.27模块及枪线合计93.27447.9518.1042.577.39全部合计379.31资料来源：Wind，HTI分季度看，充电桩板块具有明显周期性，营收逐季提升：2023Q3单季度充电桩板块合计实现营业收入167.61亿元，同比+27.37%，环比+4.87%；合计实现归母净利润12.88亿元，同比+39.98%，环比+2.33%；板块平均毛利率为24.33%，同比+0.33pct，环比-0.11pct；板块平均归母净利率为7.69%，同比+0.69pct，环比-0.19pct。分板块看，2023Q3整桩和模块及枪线环节业绩均保持增长，其中整桩环节业绩增长幅度更大，实现营收132.47亿元，同比+34.09%，占板块总体营收的79.04%，占比提升3.96pct，实现归母净利润10.12亿元，同比+63.95%，占板块总体归母净利润的78.59%，占比提升11.49pct；模块及枪线环节实现营收35.14亿元，同比+7.12%，实现归母净利润2.76亿元，同比-8.90%。毛利率方面，2023Q3整桩保持相对稳定、模块及枪线环节毛利率有所上升，同比+0.10pct、+1.45pct。归母净利率方面，2023Q3整桩、模块及枪线环节归母净利率呈相反趋势，同比+1.39pct、-1.38pct。请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究·新能源板块行业7表3充电桩板块2022年Q3~2023年Q3单季度经营情况对比营业收入（亿元，%）毛利率（%，pct）归母净利润（亿元，%）归母净利率（%，pct）证券简称3Q223Q23同比3Q223Q23同比3Q223Q23同比3Q223Q23同比变动变动变动整桩科林电气4.929.8099.2326.3021.18-5.120.330.68107.766.686.960.290.631.28102.862.643.370.73特锐德23.8537.9559.1521.8820.37-1.501.481.973.844.370.520.630.9233.2716.2814.53-1.75万马股份38.4245.0517.2513.9613.24-0.720.110.1545.838.8012.133.330.080.0836.652.592.38-0.21盛弘股份3.866.3163.4344.6243.49-1.130.170.78-3.153.2410.457.20-0.130.21367.54-24.418.2432.66金冠电气1.281.27-0.8426.7036.8810.180.290.31-265.3614.0410.89-3.151.051.3529.8934.234.34金冠股份3.093.265.5320.8926.885.996.1710.124.256.257.641.3928.22道通科技5.117.4245.1958.3454.40-3.9463.95绿能慧充0.532.59389.8120.6022.121.52泰永长征2.092.8034.3938.3731.51-6.86炬华科技3.523.9411.9642.1546.834.68桩合计98.79132.4734.0923.6823.780.10模块及枪线6.167.7025.0518.6819.761.080.360.35-2.775.774.49-1.28欧陆通1.812.7149.6028.5232.463.940.190.3163.2510.3311.270.94通合科技0.930.70-25.1820.0024.264.26-0.01-0.05257.12-1.44-6.87-5.43英可瑞3.683.32-9.7529.5130.150.640.360.21-42.116.31-3.53永贵电器6.765.91-12.4915.8914.13-1.760.600.08-87.219.831.31-7.63京泉华13.4614.7931.0032.941.941.531.8721.868.9312.641.24沃尔核材32.8035.149.8924.9626.411.453.032.76-8.9011.407.85-1.38131.59167.617.1224.0024.330.339.2012.8839.989.23模块及枪线合计27.377.690.69全部合计6.99资料来源：Wind，HTI图1整桩单季度经营情况1.1季度盈利稳步改善整桩：盈利能力显著改善。2023Q3整桩环节毛利率/归母净利率分别为23.78%/7.64%，同比+0.10pct/+1.39pct，环比-0.39pct/-0.45pct。整体相较2022年显著改善。模块及枪线：盈利能力稳健，边际逐步提升。2023Q3模块及枪线环节毛利率/归母净利率分别为26.41%/7.85%，同比+1.45pct/-1.38pct，环比+0.99pct/+0.75pct，模块及枪线盈利稳健，2023年前三季度均保持7%以上的净利率水平。图2模块及枪线单季度经营情况资料来源：Wind，HTI资料来源：Wind，HTI请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究·新能源板块行业8总体看，三季度充电桩板块整体盈利能力稳健，Q3毛利率、净利率同比均有提升。2023Q3充电桩板块毛利率/归母净利率分别为24.33%/7.69%，同比+0.33pct/+0.69pct，环比-0.11pct/-0.19pct。图3充电桩板块单季度经营情况资料来源：Wind，HTI1.2期间费用率略有提升充电桩板块2023Q3期间费用率为16.64%，同比-0.65pct，环比+1.81pct，其中销售费用率、管理费用率、财务费用率、研发费用率环比分别+0.23pct、-0.01pct、+1.12pct、+0.47pct，充电桩板块整体期间费用率环比提升主要来自财务费用率和研发费用率增加。图4充电桩板块单季度期间费用率变化资料来源：Wind，HTI分板块看，2023Q3充电桩两个子板块期间费用率环比不同程度增加，其中整桩、模块及枪线环比分别+2.07pct、+0.84pct。表4充电桩各子板块单季度期间费用率变化3Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q2316.46%17.91%17.73%15.24%17.98%17.55%18.08%14.48%16.56%整桩17.43%17.77%21.23%16.16%16.91%16.03%18.92%14.02%15.21%16.21%17.67%16.12%16.96%模块及枪线21.37%20.49%19.66%17.62%资料来源：Wind，HTI2023Q3充电桩板块财务费用率为0.93%，环比+1.12pct。从细分板块来看，两个子板块财务费用率环比不同程度增加，整桩环节财务费用率环比+1.10pct，模块及枪线环节财务费用率环比增幅更大，环比+1.16pct，对整体财务费用率影响最大。请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究·新能源板块行业9图5充电桩板块各环节单季度财务费用率变化资料来源：Wind，HTI2023Q3充电桩研发费用率为5.57%，环比+0.47pct，对板块整体期间费用率增加影响较大。从细分板块来看，两个子板块研发费用率均有不同程度增加，其中，整桩环比+0.52pct，模块及枪线环比+0.30pct。图6充电桩板块各环节单季度研发费用率变化资料来源：Wind，HTI请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究·新能源板块行业102.充电桩板块整体营运能力明显提升2.1整桩现金流状况明显改善现金流：充电桩板块2023Q3经营性现金流量净额为26.14亿元，环比+507.87%，其中整桩经营性现金流量净额大幅提升，模块及枪线环节环比有所下降，环比变化分别为+1817.7%、-25.13%。表5充电桩各子板块单季度经营性现金流净额变化（亿元）1Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q230.1127.78-25.800.2719.1235.36-17.201.2423.85整桩-6.79-0.0518.6419.22-12.857.762.502.283.062.292.613.47-1.412.554.086.262.324.3026.14模块及枪线2.842.082.874.29-0.642.3831.25-27.2123.1941.62-14.88合计-3.952.0321.5023.51-13.4910.14资料来源：Wind，HTI货币资金：2023Q3末，充电桩板块货币资金合计105.01亿元，环比-0.18%，子板块中，整桩、模块及枪线环节货币资金环比均有小幅下降，环比变化分别为-0.01%、-0.72%。表6充电桩各子板块货币资金合计（亿元）1Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q2351.6853.6774.5852.3656.1864.9786.2275.9480.0180.00整桩52.3448.9249.0261.5743.3013.6314.7621.3117.1119.8619.5123.0926.3425.1925.0165.3068.4395.8969.4776.0484.49109.31102.29105.20105.01模块及枪线12.7112.4720.1715.2413.85合计65.0561.3969.2076.8157.15资料来源：Wind，HTI应收账款及应收票据：2023Q3末，充电桩板块应收账款及应收票据合计为284.60亿元，环比+2.09%，整桩、模块及枪线环节应收账款及应收票据环比均有小幅增加。表7充电桩各子板块应收账款及应收票据合计（亿元）1Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q23171.46182.76193.31211.32214.95212.00206.31221.60226.08整桩141.96148.23152.46146.29145.93162.3346.2348.1347.3152.5653.8356.7555.1357.1858.52模块及枪线27.4733.8836.7539.8540.3643.95217.69230.89240.62263.89268.78268.75261.44278.78284.60合计169.42182.11189.21186.14186.29206.28资料来源：Wind，HTI存货：2023Q3末，充电桩板块存货合计为112.90亿元，环比+8.69%，两个子板块存货环比均有小幅提升，整桩环节存货环比提升幅度较大，环比+10.00%，模块及枪线环节存货环比+4.43%，；随着营收的增长，整体库存小幅提升。表8充电桩各子板块存货合计（亿元）1Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q2349.6255.6463.4359.6766.1369.2880.6374.7480.5379.3987.33整桩38.2639.0743.4244.6219.5421.5023.5821.4425.2725.8726.7524.2226.2724.4925.5769.1677.1587.0181.1191.3995.15107.3898.96106.80103.88112.90模块及枪线12.9914.8115.6315.55合计51.2553.8859.0460.17资料来源：Wind，HTI2.2周转速率提升，营运能力好转偿债能力：2023Q3末，充电桩板块资产负债率为50.53%，环比+0.18pct，其中整桩资产负债率较高，为53.39%，模块及枪线资产负债率较低，为40.30%。请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究·新能源板块行业11表9充电桩各子板块资产负债率（%）1Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q2349.59%49.16%51.19%52.87%52.34%53.49%55.16%55.17%53.12%53.29%53.39%整桩49.82%49.95%50.08%50.50%39.87%40.42%41.08%43.19%42.35%43.27%42.65%42.78%40.81%40.05%40.30%47.40%47.22%48.97%50.72%50.13%51.23%52.47%52.49%50.35%50.35%50.53%模块及枪线39.27%41.64%38.09%39.44%合计47.78%48.23%47.46%48.07%资料来源：Wind，HTI流动比率与速动比率：2023Q3充电桩板块流动比率为1.80，环比+0.01，速动比率1.48，环比-0.01。表10充电桩各子板块流动比率与速动比率流动比率1Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q231.631.671.611.571.621.601.681.651.741.781.79整桩1.491.481.491.561.971.811.791.631.671.691.711.651.771.851.851.691.701.641.581.631.621.681.651.741.791.80模块及枪线1.781.762.041.961Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q232Q231.401.421.351.351.361.351.391.401.441.481.48合计1.531.531.581.631.571.421.381.321.291.321.321.321.401.491.481.431.421.361.341.351.341.381.381.431.491.48速动比率1Q202Q203Q204Q20整桩1.311.301.301.37模块及枪线1.411.421.681.64合计1.321.321.361.42资料来源：Wind，HTI周转速率：2023Q3充电桩板块存货周转天数为84.15天，环比-1.53天，应收账款周转天数152.67天，环比-8.62天，整体看企业营运能力好转，效率提升。分板块看，2023Q3两个子板块存货周转天数环比、应收账款周转天数环比均有不同程度下降。表11充电桩各子板块存货周转天数、应收账款周转天数（天）存货周转天数1Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q2368.4587.3579.5085.5675.5199.6683.9182.17整桩126.6586.3378.6869.8895.3981.8180.1076.44103.5792.4592.0683.61102.4091.7991.3270.3791.2282.6187.1377.41100.3285.6884.15模块及枪线142.7599.2494.1483.7395.4788.1387.284Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q23150.32186.29172.40169.87153.66189.68166.66156.43合计130.3089.4782.2873.0395.4183.4281.89119.26144.53134.80131.31127.26150.46143.05139.39142.67176.07163.22160.39147.37180.12161.30152.67应收账款周转天数1Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q21整桩333.39230.53202.03171.52207.11179.93169.33模块及枪线208.76151.92141.72131.44135.59125.04121.84合计303.62210.37187.00161.81186.81165.21156.99资料来源：Wind，HTI请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明图7国内公桩保有量及增量行业研究·新能源板块行业123.国内充电桩建设提速，欧美空间广阔3.1前三季度国内充电桩新建同比超三成公桩与私桩：充电桩保有量逐步提升，公桩新增提速。保有量方面，截止2023年Q3末，充电桩公桩保有量为246.16万台，同比+50.48%；充电桩私桩保有量为525.88万台，同比+79.64%，环比+14.80%。增量方面，2023年Q3充电桩公桩增量为31.30万台，同比+189.90%，环比+64.37%；充电桩私桩增量为67.81万台，同比+46.60%，环比+9.40%。今年1-9月公桩累计新增66.41万台，同比+35.84%。根据中国充电联盟，国内前三季度公桩累计新增66.41万台，同比+35.84%，且已超出2022年全年的新增数（65.05万台）。图8国内私桩保有量及增量资料来源：中国充电联盟，HTI资料来源：中国充电联盟，HTI公共交流与直流充电桩：公共直流充电桩保有量与增量占比稳步提升。保有量方面，截止2023年Q3末，公共直流充电桩保有量为106.10万台，公共交流充电桩保有量为140.00万台，公共直流充电桩保有量占比为43.11%，同比+0.05pct，环比+0.84pct；增量方面，2023年Q3公共直流充电桩增量为15.30万台，公共交流充电桩增量为16.00万台，公共直流充电桩增量占比为48.88%，同比+12.43pct，环比+3.62pct。我们认为，超快充趋势明显，公共直流快充充电桩的占比有望持续提升。图9国内直流与交流公共充电桩增量及占比资料来源：中国充电联盟，HTI请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究·新能源板块行业13车桩比：车桩比整体有所下降。截止2023年Q3末，公+私车桩比为2.4，同比-0.16，环比-0.05；剔除私桩后车桩比为7.4，同比+0.37，环比-0.14；公+私车桩增量比为2.2，同比-0.76，环比-0.06；剔除私桩车桩增量比为7.1，同比-8.77，环比-2.69。图10国内车桩比情况资料来源：中国充电联盟，公安部，乘联会，HTI运营商格局：充电桩主要运营商格局趋于稳定，头部企业市占率存在一定程度下滑。截止2023年Q3末，主要运营商公共充电桩数量排名前三名依次为特来电（465932台）、星星充电（419341台）、云快充（397288台），前三名市占率依次为18.93%、17.04%、16.14%，CR3为52.10%，同比+0.41pct，环比-2.04pct；前十名共计2057053台，CR10为83.57%，同比-1.53pct，环比-2.63pct。图1123Q3国内主要充电运营商前五名图1223Q3国内充电运营商CR3与CR10资料来源：中国充电联盟，HTI资料来源：中国充电联盟，HTI充电量和充电效率：充电量和充电效率持续提升。我们选取主要运营商中的前20名作为样本，以此计算充电利用率：2023年Q3充电量为94.57亿度，同比+45.82%，环比+15.34%；充电效率为6.99%，同比+0.84pct，环比+0.05pct。请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究·新能源板块行业14图13国内主要充电运营商充电效率资料来源：中国充电联盟，HTI3.2欧美充电建设提速，但保有量缺口仍较大美国：公桩建设提速，直流快充占比持续提升。根据AFDC数据，截止2023年11月18日，美国公桩保有量为15.8万台，较Q2末环比提升9.47%；其中直流快充为3.6万台，直流快充占比为23.07%，较Q2末环比提升0.61pct。图14美国公共充电桩保有量情况资料来源：AFDC，HTI美国车桩比处于高位，自2020年以来持续扩大。根据IEA数据，美国2022年公桩保有量为12.8万个，新能源汽车保有量为296万辆，对应车桩比为23.1:1。由于美国前期新能源车销量增速较低，充电桩建设更加滞后，车桩比自2020年一直呈现上升趋势，从2020年的17.6:1上升至2022年的23.1:1。请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究·新能源板块行业15图15美国车桩比资料来源：IEA，HTI欧洲：公桩保有量快速提升，直流快充占比稳步向上。根据alternative-fuels-observatory数据，截止2023年Q2末，欧洲公桩保有量为54.6万台，同比+52.62%，环比+9.58%；其中直流快充占比为11.44%，同比+2.97pct，环比+0.58pct。图16欧洲公共充电桩保有量情况资料来源：alternative-fuels-observatory，HTI欧洲充电桩逐步发力，2022年车桩比边际下降。根据IEA数据，欧洲2022年公桩保有量为51.70万台，新能源车保有量为780万辆，对应车桩比为15.09:1。欧洲2022年起充电桩建设提速，车桩比自2020-2022年呈现“先升后降”趋势，从2020年的12.61:1升至2021年的15.39:1，后又降至2022年的15.09:1。请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究·新能源板块行业16图17欧洲车桩比资料来源：IEA，HTI请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究·新能源板块行业174.投资建议充电桩作为电车后市场核心板块，兼具高成长性及高确定性。（1）国内供需齐发力：充电联盟口径今年1-9月国内累计新增66万台，已超去年全年水平（65万台），运营商利用率提升带动盈利提振，加码充电桩建设，同时政策端也不断发力。（2）海外缺口大，出口打开增量：欧美车桩比均大幅高于国内，充电设施缺口大，政策已规划了2030年目标，随着电车销量及保有量提升，桩端增速有望快速赶超。国内充电桩布局领先，产业链竞争力较强，出口空间广阔。（3）大功率直流快充趋势明确，带动价值量大幅提升，市场空间加速增长。投资建议：国内政策+需求发力，充电桩建设年内高景气度，中长期出口欧美及直流桩占比提升进一步打开空间，建议关注行业相关投资机会。建议关注高功率、出口布局完善的充电桩企业及核心零部件，包括模块、枪线。整桩：绿能慧充、道通科技、万马股份、金冠股份、特锐德、盛弘股份等；模块及枪线：通合科技、永贵电器、欧陆通、沃尔核材等。5.风险提示（1）充电桩补贴政策不及预期；（2）充电桩景气度下滑；（3）充电桩降价幅度超出预期；（4）新能源车销量不及预期。请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究·新能源板块行业18APPENDIX1SummaryInvestmentHighlights:Chargingpilesector’srevenueincreasedquarterly,andnetprofitsteadilyimprovedin2023Q1-Q3.InQ3,thesectorrecordedRMB16.76billioninrevenue,up27.37%year-over-year(YoY),andRMB1.29billioninnetprofitattributabletotheparentcompany,up39.98%YoY.Grossandnetmarginsreached24.33%and7.69%,up0.33and0.69percentagepointsYoY,respectively.ForQ1-Q3,totalrevenuewasRMB44.80billion,up18.10%YoY,withanetprofitofRMB3.31billion,a42.57%increaseYoY.Chargermanufacturingsegmentgrew,generatingRMB34.92billioninrevenueandRMB2.58billioninnetprofit,up22.06%and61.85%YoY,respectively.ModuleandcablesegmentsmadeRMB9.88billioninsalesandRMB0.73billioninnetprofit,up5.93%and0.42%YoY,respectively.OperationalcapabilityinQ3improved,withacurrentratioof1.80andquickratioof1.48.Inventoriesturnedoverin84.15days,andreceivablesin152.67days.Bothinventoryandreceivablesturnoverrateshavedecreasedcomparedtothepreviousquarter.ChargingpilesarekeytotheEVmarket’sfuture,promisinghighgrowthandcertainty.Domestically,bothsupplyanddemandarerobust,withnewinstallationssurpassinglastyear’stotal.Overseas,thedemandgapissignificant,potentiallyoutpacingdomesticgrowthaspoliciestarget2030.ExportsaresettoexpandgivenChina’sleadingchargepiletechnologyandcompetitiveindustry.High-powerDCcharginghascleardemand,boostingmarketpotential.Investmentadvice:Withstrongdomesticpoliciesanddemand,thehighprosperityofchargepileconstructionisexpectedtocontinue.ExpansioninEuropeandtheU.S.andincreasedDCchargingwillfurtheropenmarkets.Companiestowatchincludethosewithhigh-powerchargingandcomprehensiveexportstrategies,alongwithcorecomponentmanufacturers.RiskWarning:Potentialrisksincludeless-than-expectedchargingpilesubsidies,reducedindustryprosperity,pricedeclinesexceedingexpectations,andlower-than-anticipatedelectricvehiclesales.请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明[附Ta录bleA_PdPisEcNlaDimIXer]重要信息披露本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司(HTIRL)，HaitongSecuritiesIndiaPrivateLimited(HSIPL)，HaitongInternationalJapanK.K.(HTIJKK)和海通国际证券有限公司(HTISCL)的证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团(HTISG)各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。IMPORTANTDISCLOSURESThisresearchreportisdistributedbyHaitongInternational,aglobalbrandnamefortheequityresearchteamsofHaitongInternationalResearchLimited(“HTIRL”),HaitongSecuritiesIndiaPrivateLimited(“HSIPL”),HaitongInternationalJapanK.K.(“HTIJKK”),HaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited(“HTISCL”),andanyothermemberswithintheHaitongInternationalSecuritiesGroupofCompanies(“HTISG”),eachauthorizedtoengageinsecuritiesactivitiesinitsrespectivejurisdiction.HTIRL分析师认证AnalystCertification:我，吴杰，在此保证（i）本研究报告中的意见准确反映了我们对本研究中提及的任何或所有目标公司或上市公司的个人观点，并且（ii）我的报酬中没有任何部分与本研究报告中表达的具体建议或观点直接或间接相关；及就此报告中所讨论目标公司的证券，我们（包括我们的家属）在其中均不持有任何财务利益。我和我的家属（我已经告知他们）将不会在本研究报告发布后的3个工作日内交易此研究报告所讨论目标公司的证券。I,JieWu,certifythat(i)theviewsexpressedinthisresearchreportaccuratelyreflectmypersonalviewsaboutanyorallofthesubjectcompaniesorissuersreferredtointhisresearchand(ii)nopartofmycompensationwas,isorwillbedirectlyorindirectlyrelatedtothespecificrecommendationsorviewsexpressedinthisresearchreport;andthatI(includingmembersofmyhousehold)havenofinancialinterestinthesecurityorsecuritiesofthesubjectcompaniesdiscussed.Iandmyhousehold,whomIhavealreadynotifiedofthis,willnotdealinortradeanysecuritiesinrespectoftheissuerthatIreviewwithin3businessdaysaftertheresearchreportispublished.利益冲突披露ConflictofInterestDisclosures海通国际及其某些关联公司可从事投资银行业务和/或对本研究中的特定股票或公司进行做市或持有自营头寸。就本研究报告而言，以下是有关该等关系的披露事项（以下披露不能保证及时无遗漏，如需了解及时全面信息，请发邮件至ERD-Disclosure@htisec.com）HTIandsomeofitsaffiliatesmayengageininvestmentbankingand/orserveasamarketmakerorholdproprietarytradingpositionsofcertainstocksorcompaniesinthisresearchreport.Asfarasthisresearchreportisconcerned,thefollowingarethedisclosuremattersrelatedtosuchrelationship(Asthefollowingdisclosuredoesnotensuretimelinessandcompleteness,pleasesendanemailtoERD-Disclosure@htisec.comiftimelyandcomprehensiveinformationisneeded).300360.CH目前或过去12个月内是海通的客户。海通向客户提供非投资银行业务的证券相关业务服务。300360.CHis/wasaclientofHaitongcurrentlyorwithinthepast12months.Theclienthasbeenprovidedfornon-investment-bankingsecurities-relatedservices.评级定义（从2020年7月1日开始执行）：评级分布RatingDistribution海通国际（以下简称“HTI”）采用相对评级系统来为投资者推荐我们覆盖的公司：优于大市、中性或弱于大市。投资者应仔细阅读HTI的评级定义。并且HTI发布分析师观点的完整信息，投资者应仔细阅读全文而非仅看评级。在任何情况下，分析师的评级和研究都不能作为投资建议。投资者的买卖股票的决策应基于各自情况（比如投资者的现有持仓）以及其他因素。分析师股票评级优于大市，未来12-18个月内预期相对基准指数涨幅在10%以上，基准定义如下中性，未来12-18个月内预期相对基准指数变化不大，基准定义如下。根据FINRA/NYSE的评级分布规则，我们会将中性评级划入持有这一类别。弱于大市，未来12-18个月内预期相对基准指数跌幅在10%以上，基准定义如下各地股票基准指数：日本–TOPIX,韩国–KOSPI,台湾–TAIEX,印度–Nifty100,美国–SP500;其他所有中国概念股–MSCIChina.RatingsDefinitions(from1Jul2020):HaitongInternationalusesarelativeratingsystemusingOutperform,Neutral,orUnderperformforrecommendingthestockswecovertoinvestors.InvestorsshouldcarefullyreadthedefinitionsofallratingsusedinHaitongInternationalResearch.Inaddition,sinceHaitongInternationalResearchcontainsmorecompleteinformationconcerningtheanalyst'sviews,investorsshouldcarefullyreadHaitongInternationalResearch,initsentirety,andnotinferthecontentsfromtheratingalone.Inanycase,ratings(orresearch)shouldnotbeusedorrelieduponasinvestmentadvice.Aninvestor'sdecisiontobuyorsellastockshoulddependonindividualcircumstances(suchastheinvestor'sexistingholdings)andotherconsiderations.AnalystStockRatings1Outperform:Thestock’stotalreturnoverthenext12-18monthsisexpectedtoexceedthereturnofitsrelevantbroadmarketbenchmark,asindicatedbelow.Neutral:Thestock’stotalreturnoverthenext12-18monthsisexpectedtobeinlinewiththereturnofitsrelevantbroadmarketbenchmark,asindicatedbelow.ForpurposesonlyofFINRA/NYSEratingsdistributionrules,ourNeutralratingfallsintoaholdratingcategory.Underperform:Thestock’stotalreturnoverthenext12-18monthsisexpectedtobebelowthereturnofitsrelevantbroadmarketbenchmark,asindicatedbelow.Benchmarksforeachstock’slistedregionareasfollows:Japan–TOPIX,Korea–KOSPI,Taiwan–TAIEX,India–Nifty100,US–SP500;forallotherChina-conceptstocks–MSCIChina.截至2023年9月30日海通国际股票研究评级分布中性弱于大市优于大市(持有)海通国际股票研究覆盖率89.3%1.1%9.6%投资银行客户3.9%5.8%10.0%在每个评级类别里投资银行客户所占的百分比。上述分布中的买入，中性和卖出分别对应我们当前优于大市，中性和落后大市评级。只有根据FINRA/NYSE的评级分布规则，我们才将中性评级划入持有这一类别。请注意在上表中不包含非评级的股票。此前的评级系统定义（直至2020年6月30日）：买入，未来12-18个月内预期相对基准指数涨幅在10%以上，基准定义如下中性，未来12-18个月内预期相对基准指数变化不大，基准定义如下。根据FINRA/NYSE的评级分布规则，我们会将中性评级划入持有这一类别。卖出，未来12-18个月内预期相对基准指数跌幅在10%以上，基准定义如下各地股票基准指数：日本–TOPIX,韩国–KOSPI,台湾–TAIEX,印度–Nifty100;其他所有中国概念股–MSCIChina.HaitongInternationalEquityResearchRatingsDistribution,asofSeptember30,2023OutperformNeutralUnderperform(hold)HTIEquityResearchCoverage89.3%1.1%9.6%IBclients3.9%5.8%10.0%Percentageofinvestmentbankingclientsineachratingcategory.BUY,Neutral,andSELLintheabovedistributioncorrespondtoourcurrentratingsofOutperform,Neutral,andUnderperform.ForpurposesonlyofFINRA/NYSEratingsdistributionrules,ourNeutralratingfallsintoaholdratingcategory.PleasenotethatstockswithanNRdesignationarenotincludedinthetableabove.Previousratingsystemdefinitions(until30Jun2020):BUY:Thestock’stotalreturnoverthenext12-18monthsisexpectedtoexceedthereturnofitsrelevantbroadmarketbenchmark,asindicatedbelow.NEUTRAL:Thestock’stotalreturnoverthenext12-18monthsisexpectedtobeinlinewiththereturnofitsrelevantbroadmarketbenchmark,asindicatedbelow.ForpurposesonlyofFINRA/NYSEratingsdistributionrules,ourNeutralratingfallsintoaholdratingcategory.SELL:Thestock’stotalreturnoverthenext12-18monthsisexpectedtobebelowthereturnofitsrelevantbroadmarketbenchmark,asindicatedbelow.Benchmarksforeachstock’slistedregionareasfollows:Japan–TOPIX,Korea–KOSPI,Taiwan–TAIEX,India–Nifty100;forallotherChina-conceptstocks–MSCIChina.海通国际非评级研究：海通国际发布计量、筛选或短篇报告，并在报告中根据估值和其他指标对股票进行排名，或者基于可能的估值倍数提出建议价格。这种排名或建议价格并非为了进行股票评级、提出目标价格或进行基本面估值，而仅供参考使用。HaitongInternationalNon-RatedResearch:HaitongInternationalpublishesquantitative,screeningorshortreportswhichmayrankstocksaccordingtovaluationandothermetricsormaysuggestpricesbasedonpossiblevaluationmultiples.Suchrankingsorsuggestedpricesdonotpurporttobestockratingsortargetpricesorfundamentalvaluesandareforinformationonly.海通国际A股覆盖：海通国际可能会就沪港通及深港通的中国A股进行覆盖及评级。海通证券（600837.CH），海通国际于上海的母公司，也会于中国发布中国A股的研究报告。但是，海通国际使用与海通证券不同的评级系统，所以海通国际与海通证券的中国A股评级可能有所不同。HaitongInternationalCoverageofA-Shares:HaitongInternationalmaycoverandrateA-SharesthataresubjecttotheHongKongStockConnectschemewithShanghaiandShenzhen.HaitongSecurities(HS;600837CH),theultimateparentcompanyofHTISGbasedinShanghai,coversandpublishesresearchonthesesameA-SharesfordistributioninmainlandChina.However,theratingsystememployedbyHSdiffersfromthatusedbyHTIandasaresulttheremaybeadifferenceintheHTIandHSratingsforthesameA-sharestocks.海通国际优质100A股（Q100）指数：海通国际Q100指数是一个包括100支由海通证券覆盖的优质中国A股的计量产品。这些股票是通过基于质量的筛选过程，并结合对海通证券A股团队自下而上的研究。海通国际每季对Q100指数成分作出复审。HaitongInternationalQuality100A-share(Q100)Index:HTI’sQ100Indexisaquantproductthatconsistsof100ofthehighest-qualityA-sharesundercoverageatHSinShanghai.Thesestocksare2carefullyselectedthroughaquality-basedscreeningprocessincombinationwithareviewoftheHSA-shareteam’sbottom-upresearch.TheQ100constituentcompaniesarereviewedquarterly.盟浪义利（FIN-ESG）数据通免责声明条款：在使用盟浪义利（FIN-ESG）数据之前，请务必仔细阅读本条款并同意本声明：第一条义利（FIN-ESG）数据系由盟浪可持续数字科技有限责任公司（以下简称“本公司”）基于合法取得的公开信息评估而成，本公司对信息的准确性及完整性不作任何保证。对公司的评估结果仅供参考，并不构成对任何个人或机构投资建议，也不能作为任何个人或机构购买、出售或持有相关金融产品的依据。本公司不对任何个人或机构投资者因使用本数据表述的评估结果造成的任何直接或间接损失负责。第二条盟浪并不因收到此评估数据而将收件人视为客户，收件人使用此数据时应根据自身实际情况作出自我独立判断。本数据所载内容反映的是盟浪在最初发布本数据日期当日的判断，盟浪有权在不发出通知的情况下更新、修订与发出其他与本数据所载内容不一致或有不同结论的数据。除非另行说明，本数据（如财务业绩数据等）仅代表过往表现，过往的业绩表现不作为日后回报的预测。第三条本数据版权归本公司所有，本公司依法保留各项权利。未经本公司事先书面许可授权，任何个人或机构不得将本数据中的评估结果用于任何营利性目的，不得对本数据进行修改、复制、编译、汇编、再次编辑、改编、删减、缩写、节选、发行、出租、展览、表演、放映、广播、信息网络传播、摄制、增加图标及说明等，否则因此给盟浪或其他第三方造成损失的，由用户承担相应的赔偿责任，盟浪不承担责任。第四条如本免责声明未约定，而盟浪网站平台载明的其他协议内容（如《盟浪网站用户注册协议》《盟浪网用户服务（含认证）协议》《盟浪网隐私政策》等）有约定的，则按其他协议的约定执行；若本免责声明与其他协议约定存在冲突或不一致的，则以本免责声明约定为准。SusallWaveFIN-ESGDataServiceDisclaimer:PleasereadthesetermsandconditionsbelowcarefullyandconfirmyouragreementandacceptancewiththesetermsbeforeusingSusallWaveFIN-ESGDataService.1.FIN-ESGDataisproducedbySusallWaveDigitalTechnologyCo.,Ltd.(Inshort,SusallWave)’sassessmentbasedonlegalpubliclyaccessibleinformation.SusallWaveshallnotberesponsibleforanyaccuracyandcompletenessoftheinformation.Theassessmentresultisforreferenceonly.Itisnotforanyinvestmentadviceforanyindividualorinstitutionandnotforbasisofpurchasing,sellingorholdinganyrelativefinancialproducts.WewillnotbeliableforanydirectorindirectlossofanyindividualorinstitutionasaresultofusingSusallWaveFIN-ESGData.2.SusallWavedonotconsiderrecipientsascustomersforreceivingthesedata.Whenusingthedata,recipientsshallmakeyourownindependentjudgmentaccordingtoyourpracticalindividualstatus.Thecontentsofthedatareflectthejudgmentofusonlyonthereleaseday.Wehaverighttoupdateandamendthedataandreleaseotherdatathatcontainsinconsistentcontentsordifferentconclusionswithoutnotification.Unlessexpresslystated,thedata(e.g.,financialperformancedata)representspastperformanceonlyandthepastperformancecannotbeviewedasthepredictionoffuturereturn.3.ThecopyrightofthisdatabelongstoSusallWave,andwereserveallrightsinaccordancewiththelaw.Withoutthepriorwrittenpermissionofourcompany,noneofindividualorinstitutioncanusethesedataforanyprofitablepurpose.Besides,noneofindividualorinstitutioncantakeactionssuchasamendment,replication,translation,compilation,re-editing,adaption,deletion,abbreviation,excerpts,issuance,rent,exhibition,performance,projection,broadcast,informationnetworktransmission,shooting,addingiconsandinstructions.IfanylossofSusallWaveoranythird-partyiscausedbythoseactions,usersshallbearthecorrespondingcompensationliability.SusallWaveshallnotberesponsibleforanyloss.4.Ifanytermisnotcontainedinthisdisclaimerbutwritteninotheragreementsonourwebsite(e.g.UserRegistrationProtocolofSusallWaveWebsite,UserService(includingauthentication)AgreementofSusallWaveWebsite,PrivacyPolicyofSusallwaveWebsite),itshouldbeexecutedaccordingtootheragreements.Ifthereisanydifferencebetweenthisdisclaimandotheragreements,thisdisclaimershallbeapplied.重要免责声明：非印度证券的研究报告：本报告由海通国际证券集团有限公司（“HTISGL”）的全资附属公司海通国际研究有限公司（“HTIRL”）发行，该公司是根据香港证券及期货条例（第571章）持有第4类受规管活动（就证券提供意见）的持牌法团。该研究报告在HTISGL的全资附属公司HaitongInternational(Japan)K.K.（“HTIJKK”）的协助下发行，HTIJKK是由日本关东财务局监管为投资顾问。印度证券的研究报告：本报告由从事证券交易、投资银行及证券分析及受SecuritiesandExchangeBoardofIndia（“SEBI”）监管的HaitongSecuritiesIndiaPrivateLimited（“HTSIPL”）所发行，包括制作及发布涵盖BSELimited（“BSE”）和NationalStockExchangeofIndiaLimited（“NSE”）上市公司（统称为「印度交易所」）的研究报告。HTSIPL于2016年12月22日被收购并成为海通国际证券集团有限公司（“HTISG”）的一部分。所有研究报告均以海通国际为名作为全球品牌，经许可由海通国际证券股份有限公司及/或海通国际证券集团的其他成员在其司法管辖区发布。本文件所载信息和观点已被编译或源自可靠来源，但HTIRL、HTISCL或任何其他属于海通国际证券集团有限公司（“HTISG”）的成员对其准确性、完整性和正确性不做任何明示或暗示的声明或保证。本文件中所有观点均截至本报告日期，如有更改，恕不另行通知。本文件仅供参考使用。文件中提及的任何公司或其股票的说明并非意图展示完整的内容，本文件并非/不应被解释为对证券买卖的明示或暗示地出价或征价。在某些司法管辖区，本文件中提及的证券可能无法进行买卖。如果投资产品以投资者本国货币以外的币种进行计价，则汇率变化可能会对投资产生不利影响。过去的表现并不一定代表将来的结果。某些特定交易，包括设计金融衍生工具的，有产生重大风险的可能性，因此并不适合所有的投资者。您还应认识到本文件中的建议并非为您量身定制。分析师并未考虑到您自身的财务情况，如您的财务状况和风险偏好。因此您必须自行分析并在适用的情况下咨询自己的法律、税收、会计、金融和其他方面的专业顾问，以期在投资之前评估该项建议是否适合于您。若由于使用本文件所载的材料而产生任何直接或间接的损失，HTISG及其董事、雇员或代理人对此均不承担任何责任。除对本文内容承担责任的分析师除外，HTISG及我们的关联公司、高级管理人员、董事和雇员，均可不时作为主事人就本文件所述的任何证券或衍生品持有长仓或短仓以及进行买卖。HTISG的销售员、交易员和其他专业人士均可向HTISG的相关客户和公司提供与本文件所述意见相反的口头或书面市场评论意见或交易策略。HTISG可做出与本文件所述建议或意见不一致的投资决策。但HTIRL没有义务来确保本文件的收件人了解到该等交易决定、思路或建议。3请访问海通国际网站www.equities.htisec.com，查阅更多有关海通国际为预防和避免利益冲突设立的组织和行政安排的内容信息。非美国分析师披露信息：本项研究首页上列明的海通国际分析师并未在FINRA进行注册或者取得相应的资格，并且不受美国FINRA有关与本项研究目标公司进行沟通、公开露面和自营证券交易的第2241条规则之限制。IMPORTANTDISCLAIMERForresearchreportsonnon-Indiansecurities:TheresearchreportisissuedbyHaitongInternationalResearchLimited(“HTIRL”),awhollyownedsubsidiaryofHaitongInternationalSecuritiesGroupLimited(“HTISGL”)andalicensedcorporationtocarryonType4regulatedactivity(advisingonsecurities)forthepurposeoftheSecuritiesandFuturesOrdinance(Cap.571)ofHongKong,withtheassistanceofHaitongInternational(Japan)K.K.(“HTIJKK”),awhollyownedsubsidiaryofHTISGLandwhichisregulatedasanInvestmentAdviserbytheKantoFinanceBureauofJapan.ForresearchreportsonIndiansecurities:TheresearchreportisissuedbyHaitongSecuritiesIndiaPrivateLimited(“HSIPL”),anIndiancompanyandaSecuritiesandExchangeBoardofIndia(“SEBI”)registeredStockBroker,MerchantBankerandResearchAnalystthat,interalia,producesanddistributesresearchreportscoveringlistedentitiesontheBSELimited(“BSE”)andtheNationalStockExchangeofIndiaLimited(“NSE”)(collectivelyreferredtoas“IndianExchanges”).HSIPLwasacquiredandbecamepartoftheHaitongInternationalSecuritiesGroupofCompanies(“HTISG”)on22December2016.AlltheresearchreportsaregloballybrandedunderthenameHaitongInternationalandapprovedfordistributionbyHaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited(“HTISCL”)and/oranyothermemberswithinHTISGintheirrespectivejurisdictions.Theinformationandopinionscontainedinthisresearchreporthavebeencompiledorarrivedatfromsourcesbelievedtobereliableandingoodfaithbutnorepresentationorwarranty,expressorimplied,ismadebyHTIRL,HTISCL,HSIPL,HTIJKKoranyothermemberswithinHTISGfromwhichthisresearchreportmaybereceived,astotheiraccuracy,completenessorcorrectness.Allopinionsexpressedhereinareasofthedateofthisresearchreportandaresubjecttochangewithoutnotice.Thisresearchreportisforinformationpurposeonly.Descriptionsofanycompaniesortheirsecuritiesmentionedhereinarenotintendedtobecompleteandthisresearchreportisnot,andshouldnotbeconstruedexpresslyorimpliedlyas,anoffertobuyorsellsecurities.Thesecuritiesreferredtointhisresearchreportmaynotbeeligibleforpurchaseorsaleinsomejurisdictions.Ifaninvestmentproductisdenominatedinacurrencyotherthananinvestor'shomecurrency,achangeinexchangeratesmayadverselyaffecttheinvestment.Pastperformanceisnotnecessarilyindicativeoffutureresults.Certaintransactions,includingthoseinvolvingderivatives,giverisetosubstantialriskandarenotsuitableforallinvestors.Youshouldalsobearinmindthatrecommendationsinthisresearchreportarenottailor-madeforyou.Theanalysthasnottakenintoaccountyouruniquefinancialcircumstances,suchasyourfinancialsituationandriskappetite.Youmust,therefore,analyzeandshould,whereapplicable,consultyourownlegal,tax,accounting,financialandotherprofessionaladviserstoevaluatewhethertherecommendationssuitsyoubeforeinvestment.NeitherHTISGnoranyofitsdirectors,employeesoragentsacceptsanyliabilitywhatsoeverforanydirectorconsequentiallossarisingfromanyuseofthematerialscontainedinthisresearchreport.HTISGandouraffiliates,officers,directors,andemployees,excludingtheanalystsresponsibleforthecontentofthisdocument,willfromtimetotimehavelongorshortpositionsin,actasprincipalin,andbuyorsell,thesecuritiesorderivatives,ifany,referredtointhisresearchreport.Sales,traders,andotherprofessionalsofHTISGmayprovideoralorwrittenmarketcommentaryortradingstrategiestotherelevantclientsandthecompanieswithinHTISGthatreflectopinionsthatarecontrarytotheopinionsexpressedinthisresearchreport.HTISGmaymakeinvestmentdecisionsthatareinconsistentwiththerecommendationsorviewsexpressedinthisresearchreport.HTIisundernoobligationtoensurethatsuchothertradingdecisions,ideasorrecommendationsarebroughttotheattentionofanyrecipientofthisresearchreport.PleaserefertoHTI’swebsitewww.equities.htisec.comforfurtherinformationonHTI’sorganizationalandadministrativearrangementssetupforthepreventionandavoidanceofconflictsofinterestwithrespecttoResearch.NonU.S.AnalystDisclosure:TheHTIanalyst(s)listedonthecoverofthisResearchis(are)notregisteredorqualifiedasaresearchanalystwithFINRAandarenotsubjecttoU.S.FINRARule2241restrictionsoncommunicationswithcompaniesthatarethesubjectoftheResearch;publicappearances;andtradingsecuritiesbyaresearchanalyst.分发和地区通知：除非下文另有规定，否则任何希望讨论本报告或者就本项研究中讨论的任何证券进行任何交易的收件人均应联系其所在国家或地区的海通国际销售人员。香港投资者的通知事项：海通国际证券股份有限公司(“HTISCL”)负责分发该研究报告，HTISCL是在香港有权实施第1类受规管活动（从事证券交易）的持牌公司。该研究报告并不构成《证券及期货条例》（香港法例第571章）（以下简称“SFO”）所界定的要约邀请，证券要约或公众要约。本研究报告仅提供给SFO所界定的“专业投资者”。本研究报告未经过证券及期货事务监察委员会的审查。您不应仅根据本研究报告中所载的信息做出投资决定。本研究报告的收件人就研究报告中产生或与之相关的任何事宜请联系HTISCL销售人员。美国投资者的通知事项：本研究报告由HTIRL，HSIPL或HTIJKK编写。HTIRL，HSIPL，HTIJKK以及任何非HTISG美国联营公司，均未在美国注册，因此不受美国关于研究报告编制和研究分析人员独立性规定的约束。本研究报告提供给依照1934年“美国证券交易法”第15a-6条规定的豁免注册的「美国主要机构投资者」（“MajorU.S.InstitutionalInvestor”）和「机构投资者」（”U.S.InstitutionalInvestors”）。在向美国机构投资者分发研究报告时，HaitongInternationalSecurities(USA)Inc.（“HTIUSA”）将对报告的内容负责。任何收到本研究报告的美国投资者，希望根据本研究报告提供的信息进行任何证券或相关金融工具买卖的交易，只能通过HTIUSA。HTIUSA位于340MadisonAvenue,12thFloor,NewYork,NY10173，电话（212）351-6050。HTIUSA是在美国于U.S.SecuritiesandExchangeCommission（“SEC”）注册的经纪商，也是FinancialIndustryRegulatoryAuthority,Inc.（“FINRA”）的成员。HTIUSA不负责编写本研究报告，也不负责其中包含的分析。在任何情况下，收到本研究报告的任何美国投资者，不得直接与分析师直接联系，也不得通过HSIPL，HTIRL或HTIJKK直接进行买卖证券或相关金融工具的交易。本研究报告中出现的HSIPL，HTIRL或HTIJKK分析师没有注册或具备FINRA的研究分析师资格，因此可能不受FINRA第2241条规定的与目标公司的交流，公开露面和分析师账户持有的交易证券等限制。投资本研究报告中讨论的任何非美国证券或相关金融工具（包括ADR）可能存在一定风险。非美国发行的证券可能没有注册，或不受美国法规的约束。有关非美国证券或相关金融工具的信息可能有限制。外国公司可能不受审计和汇报的标准以及与美国境内生效相符的监管要求。本研究报告中以美元以外的其他货币计价的任何证券或相关金融工具的投资或收益的价值受汇率波动的影响，可能对该等证券或相关金融工具的价值或收入产生正面或负面影响。美国收件人的所有问询请联系：HaitongInternationalSecurities(USA)Inc.340MadisonAvenue,12thFloorNewYork,NY10173联系人电话：(212)35160504DISTRIBUTIONANDREGIONALNOTICESExceptasotherwiseindicatedbelow,anyRecipientwishingtodiscussthisresearchreportoreffectanytransactioninanysecuritydiscussedinHTI’sresearchshouldcontacttheHaitongInternationalsalespersonintheirowncountryorregion.NoticetoHongKonginvestors:TheresearchreportisdistributedbyHaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited(“HTISCL”),whichisalicensedcorporationtocarryonType1regulatedactivity(dealinginsecurities)inHongKong.ThisresearchreportdoesnotconstituteasolicitationoranofferofsecuritiesoraninvitationtothepublicwithinthemeaningoftheSFO.Thisresearchreportisonlytobecirculatedto"ProfessionalInvestors"asdefinedintheSFO.ThisresearchreporthasnotbeenreviewedbytheSecuritiesandFuturesCommission.Youshouldnotmakeinvestmentdecisionssolelyonthebasisoftheinformationcontainedinthisresearchreport.RecipientsofthisresearchreportaretocontactHTISCLsalespersonsinrespectofanymattersarisingfrom,orinconnectionwith,theresearchreport.NoticetoU.S.investors:Asdescribedabove,thisresearchreportwaspreparedbyHTIRL,HSIPLorHTIJKK.NeitherHTIRL,HSIPL,HTIJKK,noranyofthenonU.S.HTISGaffiliatesisregisteredintheUnitedStatesand,therefore,isnotsubjecttoU.S.rulesregardingthepreparationofresearchreportsandtheindependenceofresearchanalysts.Thisresearchreportisprovidedfordistributionto“majorU.S.institutionalinvestors”and“U.S.institutionalinvestors”inrelianceontheexemptionfromregistrationprovidedbyRule15a-6oftheU.S.SecuritiesExchangeActof1934,asamended.Whendistributingresearchreportsto“U.S.institutionalinvestors,”HTIUSAwillaccepttheresponsibilitiesforthecontentofthereports.AnyU.S.recipientofthisresearchreportwishingtoeffectanytransactiontobuyorsellsecuritiesorrelatedfinancialinstrumentsbasedontheinformationprovidedinthisresearchreportshoulddosoonlythroughHaitongInternationalSecurities(USA)Inc.(“HTIUSA”),locatedat340MadisonAvenue,12thFloor,NewYork,NY10173,USA;telephone(212)3516050.HTIUSAisabroker-dealerregisteredintheU.S.withtheU.S.SecuritiesandExchangeCommission(the“SEC”)andamemberoftheFinancialIndustryRegulatoryAuthority,Inc.(“FINRA”).HTIUSAisnotresponsibleforthepreparationofthisresearchreportnorfortheanalysiscontainedtherein.UndernocircumstancesshouldanyU.S.recipientofthisresearchreportcontacttheanalystdirectlyoreffectanytransactiontobuyorsellsecuritiesorrelatedfinancialinstrumentsdirectlythroughHSIPL,HTIRLorHTIJKK.TheHSIPL,HTIRLorHTIJKKanalyst(s)whosenameappearsinthisresearchreportisnotregisteredorqualifiedasaresearchanalystwithFINRAand,therefore,maynotbesubjecttoFINRARule2241restrictionsoncommunicationswithasubjectcompany,publicappearancesandtradingsecuritiesheldbyaresearchanalystaccount.Investinginanynon-U.S.securitiesorrelatedfinancialinstruments(includingADRs)discussedinthisresearchreportmaypresentcertainrisks.Thesecuritiesofnon-U.S.issuersmaynotberegisteredwith,orbesubjecttoU.S.regulations.Informationonsuchnon-U.S.securitiesorrelatedfinancialinstrumentsmaybelimited.ForeigncompaniesmaynotbesubjecttoauditandreportingstandardsandregulatoryrequirementscomparabletothoseineffectwithintheU.S.ThevalueofanyinvestmentorincomefromanysecuritiesorrelatedfinancialinstrumentsdiscussedinthisresearchreportdenominatedinacurrencyotherthanU.S.dollarsissubjecttoexchangeratefluctuationsthatmayhaveapositiveoradverseeffectonthevalueoforincomefromsuchsecuritiesorrelatedfinancialinstruments.AllinquiriesbyU.S.recipientsshouldbedirectedto:HaitongInternationalSecurities(USA)Inc.340MadisonAvenue,12thFloorNewYork,NY10173Attn:SalesDeskat(212)3516050中华人民共和国的通知事项：在中华人民共和国（下称“中国”，就本报告目的而言，不包括香港特别行政区、澳门特别行政区和台湾）只有根据适用的中国法律法规而收到该材料的人员方可使用该材料。并且根据相关法律法规，该材料中的信息并不构成“在中国从事生产、经营活动”。本文件在中国并不构成相关证券的公共发售或认购。无论根据法律规定或其他任何规定，在取得中国政府所有的批准或许可之前，任何法人或自然人均不得直接或间接地购买本材料中的任何证券或任何实益权益。接收本文件的人员须遵守上述限制性规定。加拿大投资者的通知事项：在任何情况下该等材料均不得被解释为在任何加拿大的司法管辖区内出售证券的要约或认购证券的要约邀请。本材料中所述证券在加拿大的任何要约或出售行为均只能在豁免向有关加拿大证券监管机构提交招股说明书的前提下由HaitongInternationalSecurities(USA)Inc.（“HTIUSA”）予以实施，该公司是一家根据NationalInstrument31-103RegistrationRequirements,ExemptionsandOngoingRegistrantObligations（“NI31-103”）的规定得到「国际交易商豁免」（“InternationalDealerExemption”）的交易商，位于艾伯塔省、不列颠哥伦比亚省、安大略省和魁北克省。在加拿大，该等材料在任何情况下均不得被解释为任何证券的招股说明书、发行备忘录、广告或公开发行。加拿大的任何证券委员会或类似的监管机构均未审查或以任何方式批准该等材料、其中所载的信息或所述证券的优点，任何与此相反的声明即属违法。在收到该等材料时，每个加拿大的收件人均将被视为属于NationalInstrument45-106ProspectusExemptions第1.1节或者SecuritiesAct(Ontario)第73.3(1)节所规定的「认可投资者」（“AccreditedInvestor”），或者在适用情况下NationalInstrument31-103第1.1节所规定的「许可投资者」（“PermittedInvestor”）。新加坡投资者的通知事项：本研究报告由HaitongInternationalSecurities(Singapore)PteLtd（“HTISSPL”）[公司注册编号201311400G]于新加坡提供。HTISSPL是符合《财务顾问法》（第110章）（“FAA”）定义的豁免财务顾问，可（a）提供关于证券，集体投资计划的部分，交易所衍生品合约和场外衍生品合约的建议（b）发行或公布有关证券、交易所衍生品合约和场外衍生品合约的研究分析或研究报告。本研究报告仅提供给符合《证券及期货法》（第289章）第4A条项下规定的机构投资者。对于因本研究报告而产生的或与之相关的任何问题，本研究报告的收件人应通过以下信息与HTISSPL联系：HaitongInternationalSecurities(Singapore)Pte.Ltd50RafflesPlace,#33-03SingaporeLandTower,Singapore048623电话:(65)65361920日本投资者的通知事项：本研究报告由海通国际证券有限公司所发布，旨在分发给从事投资管理的金融服务提供商或注册金融机构（根据日本金融机构和交易法（“FIEL”））第61（1）条，第17-11（1）条的执行及相关条款）。英国及欧盟投资者的通知事项：本报告由从事投资顾问的HaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited所发布，本报告只面向有投资相关经验的专业客户发布。任何投资或与本报告相关的投资行为只面对此类专业客户。没有投资经验或相关投资经验的客户不得依赖本报告。HaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited的分支机构的净长期或短期金融权益可能超过本研究报告中提及的实体已发行股本总额的0.5％。特别提醒有些英文报告有可能此前已经通过中文或其它语言完成发布。澳大利亚投资者的通知事项：HaitongInternationalSecurities(Singapore)PteLtd,HaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited和HaitongInternationalSecurities(UK)Limited分别根据澳大利亚证券和投资委员会（以下简称“ASIC”）公司（废除及过度性）文书第2016/396号规章在澳大利亚分发本项研究，该等规章免除了根据2001年《公司法》在澳大利亚为批发客户提供金融服务时海通国际需持有澳大利亚金融服务许可的要求。ASIC的规章副本可在以下网站获取：www.legislation.gov.au。海通国际提供的金融服务受外国法律法规规定的管制，该5等法律与在澳大利亚所适用的法律存在差异。印度投资者的通知事项：本报告由从事证券交易、投资银行及证券分析及受SecuritiesandExchangeBoardofIndia（“SEBI”）监管的HaitongSecuritiesIndiaPrivateLimited（“HTSIPL”）所发布，包括制作及发布涵盖BSELimited（“BSE”）和NationalStockExchangeofIndiaLimited（“NSE”）（统称为「印度交易所」）研究报告。研究机构名称:HaitongSecuritiesIndiaPrivateLimitedSEBI研究分析师注册号:INH000002590地址:1203A,Floor12A,Tower2A,OneWorldCenter841SenapatiBapatMarg,ElphinstoneRoad,Mumbai400013,IndiaCINU74140MH2011FTC224070电话:+912243156800传真:+912224216327合规和申诉办公室联系人：PrasannaChandwaskar；电话:+912243156803;电子邮箱:prasanna.chandwaskar@htisec.com“请注意，SEBI授予的注册和NISM的认证并不保证中介的表现或为投资者提供任何回报保证”。本项研究仅供收件人使用，未经海通国际的书面同意不得予以复制和再次分发。版权所有：海通国际证券集团有限公司2019年。保留所有权利。People’sRepublicofChina(PRC):InthePRC,theresearchreportisdirectedforthesoleuseofthosewhoreceivetheresearchreportinaccordancewiththeapplicablePRClawsandregulations.Further,theinformationontheresearchreportdoesnotconstitute"productionandbusinessactivitiesinthePRC"underrelevantPRClaws.Thisresearchreportdoesnotconstituteapublicofferofthesecurity,whetherbysaleorsubscription,inthePRC.Further,nolegalornaturalpersonsofthePRCmaydirectlyorindirectlypurchaseanyofthesecurityoranybeneficialinterestthereinwithoutobtainingallpriorPRCgovernmentapprovalsorlicensesthatarerequired,whetherstatutorilyorotherwise.Personswhocomeintopossessionofthisresearcharerequiredtoobservetheserestrictions.NoticetoCanadianInvestors:UndernocircumstancesisthisresearchreporttobeconstruedasanoffertosellsecuritiesorasasolicitationofanoffertobuysecuritiesinanyjurisdictionofCanada.AnyofferorsaleofthesecuritiesdescribedhereininCanadawillbemadeonlyunderanexemptionfromtherequirementstofileaprospectuswiththerelevantCanadiansecuritiesregulatorsandonlybyHaitongInternationalSecurities(USA)Inc.,adealerrelyingonthe“internationaldealerexemption”underNationalInstrument31-103RegistrationRequirements,ExemptionsandOngoingRegistrantObligations(“NI31-103”)inAlberta,BritishColumbia,OntarioandQuebec.Thisresearchreportisnot,andundernocircumstancesshouldbeconstruedas,aprospectus,anofferingmemorandum,anadvertisementorapublicofferingofanysecuritiesinCanada.NosecuritiescommissionorsimilarregulatoryauthorityinCanadahasreviewedorinanywaypasseduponthisresearchreport,theinformationcontainedhereinorthemeritsofthesecuritiesdescribedhereinandanyrepresentationtothecontraryisanoffence.Uponreceiptofthisresearchreport,eachCanadianrecipientwillbedeemedtohaverepresentedthattheinvestorisan“accreditedinvestor”assuchtermisdefinedinsection1.1ofNationalInstrument45-106ProspectusExemptionsor,inOntario,insection73.3(1)oftheSecuritiesAct(Ontario),asapplicable,anda“permittedclient”assuchtermisdefinedinsection1.1ofNI31-103,respectively.NoticetoSingaporeinvestors:ThisresearchreportisprovidedinSingaporebyorthroughHaitongInternationalSecurities(Singapore)PteLtd(“HTISSPL”)[CoRegNo201311400G.HTISSPLisanExemptFinancialAdviserundertheFinancialAdvisersAct(Cap.110)(“FAA”)to(a)adviseonsecurities,unitsinacollectiveinvestmentscheme,exchange-tradedderivativescontractsandover-the-counterderivativescontractsand(b)issueorpromulgateresearchanalysesorresearchreportsonsecurities,exchange-tradedderivativescontractsandover-the-counterderivativescontracts.Thisresearchreportisonlyprovidedtoinstitutionalinvestors,withinthemeaningofSection4AoftheSecuritiesandFuturesAct(Cap.289).RecipientsofthisresearchreportaretocontactHTISSPLviathedetailsbelowinrespectofanymattersarisingfrom,orinconnectionwith,theresearchreport:HaitongInternationalSecurities(Singapore)Pte.Ltd.10CollyerQuay,#19-01-#19-05OceanFinancialCentre,Singapore049315Telephone:(65)65361920NoticetoJapaneseinvestors:ThisresearchreportisdistributedbyHaitongInternationalSecuritiesCompanyLimitedandintendedtobedistributedtoFinancialServicesProvidersorRegisteredFinancialInstitutionsengagedininvestmentmanagement(asdefinedintheJapanFinancialInstrumentsandExchangeAct("FIEL")Art.61(1),OrderforEnforcementofFIELArt.17-11(1),andrelatedarticles).NoticetoUKandEuropeanUnioninvestors:ThisresearchreportisdistributedbyHaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited.Thisresearchisdirectedatpersonshavingprofessionalexperienceinmattersrelatingtoinvestments.Anyinvestmentorinvestmentactivitytowhichthisresearchrelatesisavailableonlytosuchpersonsorwillbeengagedinonlywithsuchpersons.Personswhodonothaveprofessionalexperienceinmattersrelatingtoinvestmentsshouldnotrelyonthisresearch.HaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited’saffiliatesmayhaveanetlongorshortfinancialinterestinexcessof0.5%ofthetotalissuedsharecapitaloftheentitiesmentionedinthisresearchreport.PleasebeawarethatanyreportinEnglishmayhavebeenpublishedpreviouslyinChineseoranotherlanguage.NoticetoAustralianinvestors:TheresearchreportisdistributedinAustraliabyHaitongInternationalSecurities(Singapore)PteLtd,HaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited,andHaitongInternationalSecurities(UK)LimitedinrelianceonASICCorporations(RepealandTransitional)Instrument2016/396,whichexemptsthoseHTISGentitiesfromtherequirementtoholdanAustralianfinancialserviceslicenseundertheCorporationsAct2001inrespectofthefinancialservicesitprovidestowholesaleclientsinAustralia.AcopyoftheASICClassOrdersmaybeobtainedatthefollowingwebsite,www.legislation.gov.au.FinancialservicesprovidedbyHaitongInternationalSecurities(Singapore)PteLtd,HaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited,andHaitongInternationalSecurities(UK)Limitedareregulatedunderforeignlawsandregulatoryrequirements,whicharedifferentfromthelawsapplyinginAustralia.NoticetoIndianinvestors:TheresearchreportisdistributedbyHaitongSecuritiesIndiaPrivateLimited(“HSIPL”),anIndiancompanyandaSecuritiesandExchangeBoardofIndia(“SEBI”)registered6StockBroker,MerchantBankerandResearchAnalystthat,interalia,producesanddistributesresearchreportscoveringlistedentitiesontheBSELimited(“BSE”)andtheNationalStockExchangeofIndiaLimited(“NSE”)(collectivelyreferredtoas“IndianExchanges”).Nameoftheentity:HaitongSecuritiesIndiaPrivateLimitedSEBIResearchAnalystRegistrationNumber:INH000002590Address:1203A,Floor12A,Tower2A,OneWorldCenter841SenapatiBapatMarg,ElphinstoneRoad,Mumbai400013,IndiaCINU74140MH2011FTC224070Ph:+912243156800Fax:+912224216327DetailsoftheComplianceOfficerandGrievanceOfficer:PrasannaChandwaskar:Ph:+912243156803;Emailid:prasanna.chandwaskar@htisec.com“PleasenotethatRegistrationgrantedbySEBIandCertificationfromNISMinnowayguaranteeperformanceoftheintermediaryorprovideanyassuranceofreturnstoinvestors”.ThisresearchreportisintendedfortherecipientsonlyandmaynotbereproducedorredistributedwithoutthewrittenconsentofanauthorizedsignatoryofHTISG.Copyright:HaitongInternationalSecuritiesGroupLimited2019.Allrightsreserved.http://equities.htisec.com/x/legal.html7
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