研究报告ResearchReport12Dec2023全球能源战略GlobalEnergyStrategy全球液化天然气并购凸显全球能源股票价值，中期液化天然气市场结构性趋紧[观Ta点bl聚e_焦yemInevie1s]tmentFocus【表_信息】（本说明为最初以英文撰写并于2023年12月8日发表的报告的中文译本）市盈率P/E全球液化天然气生产商并购——对液化天然气买家而言并非股票名称评级目标价2023E2024E好消息Outperform200.00雅保Outperform25.007.08.3据报道，澳大利亚液化天然气公司伍德赛德和桑托斯（均未被海通冶天Outperform国际覆盖）正在进行初步合并讨论，见新闻发布。我们认为，液化巴拉德动力Outperform6.5021.215.5天然气生产商的整合不仅增强了近期大盘全球能源股并购的趋势，布鲁姆能源Outperform28.00参见全球能源并购凸显板块价值和长端油价上行，而且可能反映Clearway能源34.00n.a.n.a.了：1.全球能源公司价值，板块价格远低于其10年历史平均水平（ClearwayNeutral（见图1），而且该板块认为将过剩现金用于并购而非回购和提高Energy）Outperform115.00n.a.50.4股息（见图2）是创造股东价值的更好方式；2.澳大利亚能源行业恩菲斯能源2,700对优化和效率的要求不断提高，该国东海岸存在潜在的能源短缺，国际石油开发帝Outperform21.415.8政治议程转向清洁能源，同时能源板块明年基本不会出现盈利增长石Outperform31.00（见图3），以及，3.液化天然气市场中期结构性趋紧（见图利文特Outperform12.0026.020.04），我们此前在《2024年全球能源展望》中强调了这一点，参见莱纳斯稀土Outperform45.00《2024年全球能源展望：美国新能源将复苏，但要有选择性。Neutral54.008.67.9MPMaterialsNeutral5.00全球液化天然气整合的赢家和输家：可能的合并将创造全球前25Nextracker100.0010.48.7强天然气生产商，我们认为，这对于寻求洽谈现有或新液化天然气普拉格能源Outperform合同的液化天然气买家来说是不利的。进口天然气/液化天然气在SolarEgde科技Outperform290.0022.821.7其整体天然气销售结构中占比较高的公司包括韩国天然气、西班牙（SolarEgdeNeutral2,386国家天然气公司、东京电力公司（均未被海通国际覆盖）、以及Tech.）1,45086.124.0PLNG、新奥能源（评级均为“优于大盘”）。天然气在其总产量中维斯塔斯风力技术占比较高的全球能源生产商包括国际石油开发帝石（“优于大日挥株式会社23.418.1盘”）、泰国国家石油管理局勘探生产公司、伍德赛德、埃尼和挪威国家石油公司（均未被海通国际覆盖）（见图5）。RENOVAn.a.n.a.海通国际液化天然气市场观点及展望：我们仍然认为，中期内全球16.914.3液化天然气供应缺口将不断扩大。我们对全球液化天然气供需情况的分析表明，本十年将出现结构性供应短缺，到2030年可能需要721.527.8新增约2,000万-7,000万吨/年的供应量进行填补（约为当前全球液化天然气产能的5-15%），上述分析采用了我们的需求情景范围13.913.1（液化天然气需求年均增长率在低估情景下为3%，高估情景下为8%）。9.019.0多年液化天然气FID周期：未来液化天然气供应短缺可能导致液化HAIChinaEnergyHAIIndiaEnergyMSCIChina天然气FID（最终投资决策）的持续。我们对全球液化天然气项目的最新分析（见图6）表明今年和2024年的液化天然气产量>6000135Feb-23May-23Aug-23Nov-23万吨/年，而2000-2020年平均每年合同中标的液化天然气产量为125近2000万吨/年。我们认为这有利于海油工程、贝克休斯、福陆、115KBR、千代田、赛佩姆、德希尼布FMC、三星重工、大宇船务（均105未被海通国际覆盖）和日挥株式会社等公司（“优于大盘”）。95风险提示：1.液化天然气需求下降，2.液化天然气供应增加，3.8575地缘政治。Nov-22资料来源：慧甚，海通国际相关报告尽管欧佩克+减产（2023年12月1日），但由于需求增长放缓，2024年油价或将下行COP28承诺成为可能，利好全球新能源市场情绪（2023年11月28日）演讲：2024年全球能源展望：美国新能源将复苏，但要有所选择（2023年11月23日）2024年全球能源展望：美国新能源将复苏，但要有所选择（2023年11月23日）锂价下行将进一步为电动汽车电池制造商提供支撑，并或将延续至2024财年（2023年11月16日）2024年全球传统能源、新能源展望（2023年11月15日）钕镨价格上行有限——磁材制造商持续受益（2023年11月14日）全球液化天然气前景看好；美国海上风能回报喜人；更多关注锂业（2023年11月6日）道达尔能源（TTEFP）：上游和电力驱动业绩超预期（2023年10月26日）油服增长和利润率稳健；全球能源并购利好美国油服（2023年10月25日）全球能源并购凸显板块价值和长端油价上行（2023年10月24日）欧盟对风能行业提供支持；利好维斯塔斯（2023年10月24日）买入利文特、日挥株式会社、Nextracker和普拉格能源公司，将结果纳入考量，并对维斯塔斯、Clearway能源（ClearwayEnergy）、MPMaterials、恩菲斯和RENOVA持更为谨慎的态度（2023年10月17日）【Sco表tt_D作ar者lin】gAxelLevenscott.darling@htisec.comaxel.leven@htisec.com【本表研_究页报脚告1】由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司，海通证券印度私人有限公司，海通国际株式会社和海通国际证券集团其他各成员单位的证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。关于海通国际的分析师证明，重要披露声明和免责声明，请参阅附录。（免责声明的英文译文请参见附录）【表_表头1】全球能源战略本周图表图1：部分全球传统能源2024财年估值水平与相对于10年历史水平的折价的对比全球传统能源2024财年（预测）企业价值倍数平均为4.4倍——相对于其10年历史平均水平折价约为30%相对于其10年平均值，提供最佳资料来源：彭博社，海通国际研究。图表显示了2024财年企业价值倍数。针对全球和亚洲部分传统能源公司及相对于其10年平均企业价值倍价值折价的公司包括英国石油公数水平的折价（右轴）。所有数据均基于一致预测。司、中国海洋石油、雪佛龙、埃克森美孚、中国石油股份、巴西国家石油公司、荷兰皇家壳牌石油公司、桑托斯石油公司和伍德赛德，这些公司的折价均在40%左右图2：部分全球传统能源公司价值与股息率关系（2024（预测））全球传统能源公司2024财年（预测）平均一致预测股息率约为5.1%（而2023财年（预测）约为5.9%）亚洲传统能源2024财年（预测）平均一致预测股息率约为5.5%（而2023财年（预测）为5.5%）资料来源：彭博社，海通国际研究。图表显示了基于一致预测的2024年（预测）企业价值倍数和股息率。部分公司的股息率值并不如图所示，中国海洋石油和巴西国家石油公司的股息率>12%，印度瑞来斯实业的企业价值倍数>8倍。价格截至2023年11月20日图3：部分全球传统能源公司2024财年盈利增长和2023财年绝对股价表现平均而言，大市值全球传统能源公司在2024财年（预测）将基本没有盈利增长，这在很大程度上反映了2024财年布伦特原油的一致预测为85美元/桶，同比基本持平——这是该板块自2020财年以来的最低盈利增长2024年，英国石油公司、中国石化、荷兰皇家壳牌石油公司和桑托斯石油公司将实现最佳盈利同比增长资料来源：彭博社，海通国际研究。图表显示了部分全球和亚洲传统能源公司的2024财年一致预测盈利同比增长率和年初至今的绝对股价表现（右轴）。所有数据均基于一致预测。12Dec20232【表_表头1】全球能源战略我们预测，到2030年，结构性液图4：本十年液化天然气供应缺口加速增长化天然气供应缺口可能需要约2,000万-7,000万吨/年的新增供应量进行填补资料来源：海通国际测算。图表显示了我们对全球液化天然气供应/需求的预测（百万吨/年）。图5：部分全球能源公司估值水平及天然气偏好全球能源公司一直热衷于强调天然气作为过渡燃料在能源转型议程中的重要性资料来源：彭博社，海通国际研究。图表显示了部分全球能源公司2024年（预测）的一致预测企业价值倍数以及基于2022财年数据的天然气占油/气上游总产量的百分比（%）图6：全球液化天然气FID增量展望海通国际预测，液化天然气FID的增量将不断增长，以抵消液化天然气供应短缺的不断增长，然而，我们认为，其中许多项目可能难以完成和/或出现延期12Dec2023资料来源：海通国际测算。图表显示了我们对2025财年（预测）全球液化天然气FID增量的预测（百万吨/年）。3【表_表头1】全球能源战略海通国际全球新能源估值水平及表现图7：海通国际全球新能源在整个清洁能源价值链的敞口新能源覆盖度多样性强并贯穿清洁能源价值链在海通国际全球新能源覆盖中，38%为太阳能，9%为风能，9%为氢能相关，21%为锂/电动汽车偏重型，6%为稀土，3%为服务资料来源：彭博社，海通国际研究。图表显示了海通国际全球新能源覆盖对于清洁能源类型的偏好图8：海通国际全球新能源地区营收拆分北美和中国的杠杆作用强劲，反映了清洁能源强劲的需求增长前景和政府的支持政策资料来源：彭博社，海通国际研究。图表显示了海通国际全球新能源营收按地区的拆分12Dec20234【表_表头1】全球能源战略图9：海通国际全球传统能源及新能源绝对股价表现今年迄今为止，部分与太阳能相关的公司以及一些与电动汽车相关的材料公司表现良好。表现较差的是一些与日本相关的新能源公司和与太阳能相关的公司资料来源：彭博社，海通国际研究。图表显示了海通国际全球新能源年初至今、2023年上半年和2023年下半年至今的绝对股价表现。LGE=LG新能源，SDI=三星SDI，CSIQ=阿特斯太阳能，MPMats.=MPMaterials，CRP=华润电力，XJGW=新疆金风，CATL=宁德时代，GCL=协鑫科技，ENN=新奥能源控股，GGP=广州鹏辉能源科技图10：海通国际全球新能源相对股价表现与人工智能相关的太阳能公司在其各自市场上表现出色资料来源：彭博社，海通国际研究。图表显示了海通国际全球新能源股价年初至今、2023年上半年和2023年下半年至今相对于当地市场的表现。（中国）香港和中国内地上市的股票都与MSCI中国指数的表现进行了比较。LGE=LG新能源，SDI=三星SDI，CSIQ=阿特斯太阳能，MPMats.=MPMaterials，CRP=华润电力，XJGW=新疆金风，CATL=宁德时代，GCL=协鑫科技，ENN=新奥能源控股，GGP=鹏辉能源12Dec20235【表_表头1】全球能源战略图11：海通国际全球新能源覆盖目标价格潜在上涨空间海通国际全球新能源覆盖的平均上涨空间为77%，潜在上涨空间最大的前5大公司为晶澳太阳能、迈可晟太阳能科技、MPMaterials、禾迈以及鹏辉能源资料来源：彭博社，海通国际研究。图表显示了海通国际全球新能源目标价格上涨空间LGE=LG新能源，SDI=三星SDI，CSIQ=阿特斯太阳能，MPMats.=MPMaterials，ChinaRes.Power=华润电力，XJGW=新疆金风，CATL=宁德时代，GCL=协鑫科技，ENN=新奥能源控股，GGP=鹏辉能源，Trina=天合光能。协鑫科技。离目标价的上涨空间<0%。图12：海通国际纳入考虑检测范围的全球新能源公司的2023财年盈利的市场一致预测变化今年迄今为止，海通国际纳入考虑检测范围的全球新能源和传统能源公司的平均一致预测盈利大幅下调。2023财年平均一致预测盈利上调幅度最大（约14-40%）的公司是：第一太阳能、迈可晟太阳能科技、阿特斯太阳能、LG新能源和宁德时代，而平均一致预测盈利上调幅度最大（>60%）的公司是：RENOVA、MPMaterials、维斯塔斯风力系统、普拉格能源和布鲁姆能源资料来源：彭博社，海通国际研究。图表显示了海通国际全球新能源公司2023财年年初至今的盈利一致预测变化LGE=LG新能源，SDI=三星SDI，CSIQ=阿特斯太阳能，MPMats.=MPMaterials，CRP=华润电力，XJGW=新疆金风，CATL=宁德时代，GCL=协鑫科技，ENN=新奥能源控股，GGP=鹏辉能源。维斯塔斯、布鲁姆能源在2023年上半年和2023年至今的每股收益一致预测变动<-80%。迈可晟太阳能科技在所有三个时期的每股收益一致预测变动都>40%。图13：海通国际纳入考虑检测范围的全球新能源公司的估值水平美国和中国的太阳能公司在市净率估值水平上都具有吸引力，而且盈利势头强劲12Dec2023资料来源：彭博社，海通国际研究。图表显示了海通国际全球新能源公司的估值水平。LGE=LG新能源，SDI=三星SDI，CSIQ=阿特斯太阳能，MPMats.=MPMaterials，CRP=华润电力，XJGW=新疆金风，CATL=宁德时代，GCL=协鑫科技，ENN=新奥能源控股，GGP=鹏辉能源6【表_表头1】全球能源战略图14海通国际纳入考虑检测范围的全球新能源公司的杠杆率海通国际纳入考虑检测范围的全球新能源公司的平均净负债股权比率为32%，其中杠杆率最高的是与电力相关的公司，最低的是与太阳能和氢能相关的公司。资料来源：彭博社，海通国际研究。图表显示了海通国际2023年全球新能源公司的净负债股权比率。LGE=LG新能源，SDI=三星SDI，CSIQ=阿特斯太阳能，MPMats.=MPMaterials，CRP=华润电力，XJGW=新疆金风，CATL=宁德时代，GCL=协鑫科技，ENN=新奥能源控股，GGP=鹏辉能源图15：海通国际纳入考虑检测范围的全球新能源公司的收益率2023财年海通国际纳入考虑检测范围的全球新能源公司的平均收益率的预测值为15%。中国新能源公司的收益率为17%，而美国的为14%。2023财年收益率的预测值（>25%）最高的5家公司是恩菲斯能源、阵列技术公司、上海爱旭新能源、晶澳太阳能和Nextracker资料来源：彭博社，海通国际研究。图表显示了海通国际2023年新能源公司的净资产收益率。LGE=LG新能源，SDI=三星SDI，CSIQ=阿特斯太阳能，MPMats.=MPMaterials、CRP=华润电力、XJGW=新疆金风、CATL=宁德时代、JGC=日挥株式会社、GCL=协鑫科技、ENN=新奥能源控股、GGP=鹏辉能源。恩菲斯、阵列技术公司2023年净资产收益率的预测值>35%，普拉格能源2023年净资产收益率的预测值<-15%。12Dec20237【表_表头1】全球能源战略全球能源估值水平与业绩表现图16：全球能源企业绝对业绩表现2023年亚洲公司普遍跑赢西方同行资料来源：彭博社，海通国际研究。图表显示了部分全球能源公司自2023年1月1日到以下定价日期的绝对股价表现。定价截至2023年10月31日。国际石油开发帝石、中国石油股份2023年至今的业绩>60%。图17：部分商品的业绩表现大宗商品价格已从2022年初中期的高点企稳资料来源：彭博社，海通国际研究。图表显示了部分商品的业绩，以2021年1月1日=100为基准12Dec20238【表_表头1】全球能源战略图18：全球能源公司与全球环境监测系统与亚洲能源公司的股价表现对比情况亚洲能源股表现相对全球能源股趋稳资料来源：彭博社，海通国际研究。图表显示了部分地区能源股的股价表现，以2021年1月1日=100为基准图19：部分亚洲能源公司和全球能源公司的股价表现海通国际优于大盘评级的公司有中国石油、中国海洋石油、中国石化、印度石油天然气公司和印度瑞来斯实业资料来源：彭博社，海通国际研究。图表显示了部分地区能源股的股价表现，以2021年1月1日=100为基准图20：全球能源公司与全球环境监测系统与亚洲能源公司的估值水平对比情况全球能源公司的估值水平较亚洲能源的溢价约10%12Dec2023资料来源：彭博社，海通国际研究。图表显示了区域能源股票的市净率估值水平随时间变化的情况，以及亚洲能源公司相对于全球能源公司的市净率折让随时间变化的情况。2020年9月和10月的折让率<-90%。9【表_表头1】全球能源战略尽管全球能源板块近期表现出图21：全球能源板块的估值水平随时间变化的情况色，但该板块仍具有较高价值，其交易价格低于历史平均水平资料来源：彭博社，海通国际研究。图表显示了全球能源板块的市净率随时间变化的情况及布伦特原油价格图22：全球能源板块相对于油价的表现尽管油价回落，但全球能源在二季度和三季度继续表现良好资料来源：彭博社，海通国际研究。图表显示了全球能源板块股价与布伦特原油价格的走势对比图23：部分全球能源公司的油价相关性能源公司的油价相关性随着时间的推移而有所下降，这在一定程度上反映了对低碳投资和公司结构的日益关注12Dec2023资料来源：彭博社，海通国际研究。图表展示了2016年以来的绝对股价表现和同期的油价相关性。出于图形上的原因，一些公司的绝对股价值没有如图所示，印度瑞来斯实业、巴西国家石油公司、澳洲伍德赛德石油公司、泰国国家石油管理局勘探生产公司和桑托斯石油公司的绝对股价表现均>250%。10【表_表头1】全球能源战略图24：2023年部分全球能源公司价值与股息率关系的预测值全球能源公司平均一致预测估值水平为2023年企业价值倍数的预测值的约4.7倍，平均股息率为约5.1%倍中石化的交易价格为2023年企业价值倍数的预测值的约5.4倍（高于亚洲能源板块的平均水平），估值水平已恢复到2023年第一季度业绩公布后的水平。资料来源：彭博社，海通国际研究。图表显示了基于一致预测的2023年企业价值倍数和股息率的预测值。部分公司的股息率值并不如图所示，巴西国家石油公司的股息率>12%，印度瑞来斯实业的股息率<2%，印度瑞来斯实业的企业价值倍数>8倍。定价截至2023年10月31日。图25：2023年部分全球能源公司价值与自由现金流收益率的关系的预测值2023年全球能源公司基于平均一致预测自由现金流收益率的预测值为9.2%资料来源：彭博社，海通国际研究。图表显示了基于一致预测的2023年企业价值倍数和自由现金流收益率的预测值。部分公司的自由现金流收益率值并不如图所示，印度瑞来斯实业的企业价值倍数>8倍。定价截至2023年10月31日。能源子板块的业绩表现及估值水平图26：中国能源子板块的业绩自2023年第一季度以来我国能源板块出现复苏，而中煤能源板块的表现继续优于其他板块12Dec2023资料来源：彭博社，海通国际研究。图表显示中国能源子板块的绝对股价表现，以2021年1月1日=100为基准11【表_表头1】全球能源战略中国燃气、能源和石油服务行业图27：中国能源子板块的估值水平的平均交易价格远低于5年历史平均水平中国新能源价值溢价自2021年末达到峰值后有所缩水资料来源：彭博社，海通国际研究。图表显示了中国能源子板块的市净率随时间变化的情况能源转型生态系统图28：地区新能源板块的股价表现2023年下半年全球新能源公司表现平淡由于业绩表现导致股价下跌，全资料来源：彭博社，海通国际研究。新能源的定义是那些业务盈利能力与新能源价值链（即可再生能源、太阳能、风能、生物燃料、氢能和新球新能源企业的估值水平开始趋能源设备/服务）密切相关的公司。图表显示了新能源公司股价绝对表现，以2020年1月1日=100为基准同图29：地区新能源的估值水平12Dec2023资料来源：彭博社，海通国际研究。新能源的定义是那些业务盈利能力与新能源价值链（即可再生能源、太阳能、风能、生物燃料、氢能和新能源设备/服务）密切相关的公司。图表显示了新能源板块的市净率随时间变化的情况12【表_表头1】全球能源战略今年迄今为止，亚洲常规能源的表图30：今年迄今为止，亚洲能源与地区新能源表现的对比情况现仍优于地区新能源的表现我们预计，相对于那些继续专注资料来源：彭博社，海通国际研究。图表显示新能源公司和亚洲能源公司的绝对股价表现，以2020年1月1日=100为基准于常规能源、不太重视改变公司结构以实现低碳增长的公司而图31：地区新能源估值水平和亚洲能源的对比情况言，亚洲能源公司将在为股东提供低碳增长和可持续现金回报方面有所区分我们认为亚洲能源公司正在寻求向能源转型的战略转变，以接近新能源公司的估值溢价进行结构性交易。资料来源：彭博社，海通国际研究。图表显示了各地区新能源板块和亚洲能源板块的市净率随时间变化的情况图32：亚洲能源与新能源收益率随时间变化的情况全球能源板块平均收益率在各地区都持续优于新能源，收益率较中国新能源高1.5倍从历史上看，常规能源的收益率平均高于新能源的收益率资料来源：彭博社，海通国际研究。图表显示了区域新能源板块和亚洲能源板块的净资产收益率随时间变化的情况。12Dec202313【表_表头1】全球能源战略图33：今年以来，中国新能源公司的表现优于大部分亚洲传统能源公司资料来源：彭博社，海通国际研究。图表显示了亚洲能源公司、中国新能源公司（CHNE）、欧洲新能源公司（EUNE）和美国新能源公司（USNE）的绝对股价表现以及2023-2024年的平均一致预测盈利增长。报告中提及的所有亚洲能源公司缩写，SKInno=SK创新，STO=桑托斯石油公司，FCFC=台湾化纤，CBC=中海石油化学，PCHEM=马来西亚国家石油化工，IOCL=印度石油，LGC=LG化学，XLX=中国心连心化肥，FPC=台塑集团，OINL=印度石油勘探公司，WDS=伍德塞德能源公司，TOP=ThaiOil，BPCL=巴拉特石油公司图34：全球新能源板块相对于亚洲能源股的交易估值水平往往处于溢价水平我们普遍认为，相对于亚洲／全球能源公司，新能源公司的价值溢价仍在持续资料来源：彭博社，海通国际研究。图表显示了亚洲能源公司、中国新能源公司（CHNE）、欧洲新能源公司（EUNE）和美国新能源公司（USNE）的2023年市净率，以及2023财年平均一致预测的盈利变化。报告中提及的所有亚洲能源公司缩写，SKInno=SK创新，STO=桑托斯石油公司，FCFC=台湾化纤，CBC=中海石油化学，PCHEM=马来西亚国家石油化工，IOCL=印度石油，LGC=LG化学，XLX=中国心连心化肥，FPC=台塑集团，OINL=印度石油勘探公司，WDS=伍德塞德能源公司，TOP=ThaiOil，BPCL=巴拉特石油公司图35：部分新能源的估算成本拆分平均而言，与其他清洁能源项目相比，较高的原材料成本往往会对太阳能项目产生更大的影响12Dec2023资料来源：国际可再生能源机构、《能源科学与工程》杂志、彭博社、海通国际研究。图表显示了部分全球新能源项目的平均成本估算。软成本包括研发成本、折旧成本、利润率成本、剩余成本、法律和财务成本以及其他成本。14【表_表头1】全球能源战略图36：全球氧化钕的供需前景趋紧资料来源：中国稀土行业协会，工信部，彭博社，美国地质勘探局，海通国际测算。图表显示了海通国际对全球氧化钕供需平衡的看法（千吨）图37：海通国际预测中期氧化钕的价格将走高预计2023年锂供应量将达到100资料来源：彭博社，海通国际预测。图表显示了海通国际对氧化钕价格和全球钕镨供需过剩或短缺的预测万吨，我们预测今年将出现4%的供应过剩图38：海通国际全球锂供需展望12Dec2023资料来源：海通国际测算。图表显示了基于海通国际测算的锂供需展望，以千吨／年为单位15【表_表头1】全球能源战略天然气生态系统图39：与天然气价值链相关的公司的绝对股价表现资料来源：彭博社，海通国际研究。图表显示了与天然气价值链相关的公司自2023年1月1日至以下定价日期的绝对股价表现价格。定价日期为2023年10月31日。韩华海洋、国际石油开发帝石和三星重工2023年至今的业绩>50%。韩华海洋2023年上半年的业绩>50%。图40：中国天然气表观需求中国天然气需求持续处于历史高位，海通国际预测今年天然气需求至少增长10%资料来源：彭博社，海通国际测算12Dec202316【表_表头1】全球能源战略图41：中国天然气管道进口量资料来源：彭博社，海通国际研究图42：中国液化天然气进口量俄罗斯对中国的液化天然气出口量在2023年第三季度较2022年下半年和2023年第二季度的持续高位有所回落资料来源：彭博社，海通国际研究图43：欧洲液化天然气进口量欧洲液化天然气进口量在2023年三季度开始下降，储存量接近95%的饱和水平12Dec2023资料来源：彭博社，海通国际测算17【表_表头1】全球能源战略图44：韩国液化天然气进口量环境问题和季节性因素导致亚洲液化天然气需求持续下滑资料来源：彭博社，海通国际测算图45：日本液化天然气进口量由于政府继续推动放弃进口液化天然气并使用可再生能源，日本的液化天然气进口量继续处于5年来的低位资料来源：彭博社，海通国际测算12Dec202318【表_表头1】全球能源战略图46：美国液化天然气出口量今年美国液化天然气出口量仍处于历史高位资料来源：彭博社，海通国际测算图47：长期和现货液化天然气价格资料来源：彭博社，日本国家油气和金属公司，海通国际研究。图表显示现货液化天然气价格和理论油价挂钩的液化天然气合同价格的斜率在10-15%之间图48：区域天然气价格尽管NBP和TTF价格尚未达到俄乌冲突前的价格，但天然气价格企稳12Dec2023资料来源：彭博社，海通国际研究。图表显示了当前天然气现货价格，虚线显示的是截至2023年10月31日的远期价格。19【表_表头1】全球能源战略欧洲天然气储存水平在今年年初图49：欧洲天然气储量创下历史新高，并一直保持在高位水平附近。资料来源：欧盟统计局，海通国际研究。图表显示了欧洲天然气储存量（太瓦时）石油、炼油和石油服务生态系统图50：部分全球油服公司的绝对股价表现由于石油巨头增加支出，油田服务公司在2023年下半年表现良好资料来源：彭博社，海通国际研究。图表显示了部分全球油服公司从2023年1月1日至后续定价日期的绝对股价表现。定价截至2023年10月31日。12Dec202320【表_表头1】全球能源战略图51：全球石油需求展望我们预测2023年全球石油需求增长为120万桶／日，国际能源署预测为220万桶／日我们预测布伦特原油的价格2023年为85美元／桶，2024年为74美元／桶，2025年为70美元／桶资料来源：国际能源署，彭博社，海通国际测算图52：油价走高与库存之间的关系资料来源：彭博社，美国能源信息署，海通国际研究图53：美国原油库存波动，因为美国没有回购二手战略库存12Dec2023资料来源：彭博社，美国能源信息署，海通国际研究21【表_表头1】全球能源战略图54：美国汽油库存仍处于历史低位资料来源：彭博社，美国能源信息署，海通国际研究图55：美国馏分油库存脱离历史低位资料来源：彭博社，美国能源信息署，海通国际研究12Dec202322【表_表头1】全球能源战略欧佩克+于2023年6月减产，沙图56：沙特、俄罗斯和美国的石油供应展望特和俄罗斯于9月将减产期限延长至2024年资料来源：美国能源信息署，海通国际测算。数据显示了原油、液化天然气和其他液体图57：欧佩克原油和液体供应资料来源：彭博社，美国能源信息署，海通国际研究12Dec202323【表_表头1】全球能源战略图58：美国石油和天然气钻井平台数量资料来源：彭博社，美国能源信息署，海通国际研究图59：经合组织原油和液体库存资料来源：彭博社，美国能源信息署，海通国际研究12Dec202324【表_表头1】全球能源战略图60：全球油服利润率仍远低于历史水平我们认为，市场对2023年峰值周期利润率的定价并不全面，2023年全球石油服务净利润率的平均一致预测约为8%，远低于峰值周期约13%的水平我们预测2023年全球石油资本支出将同比增长约3%，2024年约3%资料来源：彭博社，海通国际测算。图表显示了全球石油公司的上游资本支出和部分全球石油服务公司基于一致预测的息税折摊前利润和净利润率。“全球石油公司”包含15家最大的综合国际石油公司，中国资本支出包括中国海洋石油、中国石化和中国石油基于市场对积压工作的信心、更图61：全球石油服务公司相对于油价的股价表现强的定价能力以及新技术／数字化开始对利润率产生积极影响，全球石油服务已开始扭转自2016／2017年左右以来相对于油价的不佳表现资料来源：彭博社，海通国际研究。图表显示了全球石油服务公司相对于布伦特（现货）和1年滞后的股价表现全球油服公司目前的平均交易价图62：全球油服及中海油服估值水平与油价的对比情况格为2.1倍市净率，而其历史（25年）平均交易价格为2.5倍。中海油服目前交易价格为约1倍市净率，而其历史平均水平为1.2倍12Dec2023资料来源：彭博社，海通国际研究。图表显示了全球油服板块及中海油服的市净率随时间变化情况及布伦特原油价格25【表_表头1】全球能源战略图63：全球油服公司净利润率与估值水平的对比情况资料来源：彭博社，海通国际研究。图表显示了全球油服公司的净利润率和2024年企业价值倍数的预测值图64：中国上游成本管理良好资料来源：彭博社，中国石化，海通国际研究图65：中国海洋石油对其上游全包成本的管理相当出色2023年第三季度的上游全包成本相较2022年、2021年保持较低水平12Dec2023资料来源：公司数据，彭博社，海通国际研究。26【表_表头1】全球能源战略图66：亚洲炼油利润率我们预测2023年亚洲炼油利润率为11.0美元／桶（2022年初至今为15.2美元／桶），2024年为7.0美元／桶，2025年为5.5美元／桶资料来源：彭博社，海通国际研究。图表显示了根据地区需求划分和原料成本得出的理论炼油毛利率。我们认为每家炼油厂都有公司特定的利润率图67：欧洲炼油利润率资料来源：彭博社，海通国际研究。图表显示了根据地区需求划分和原料成本得出的理论炼油毛利率。我们认为每家炼油厂都有公司特定的利润率12Dec202327【表_表头1】全球能源战略图68：美国炼油利润率资料来源：彭博社，海通国际研究。图表显示了根据地区需求划分和原料成本得出的理论炼油毛利率。我们认为每家炼油厂都有公司特定的利润率图69：炼油稼动率及利润率展望炼油稼动率的下降表明了炼油利润率上行空间有限，近期区域利润率的崩溃表明了这一点资料来源：英国石油公司《世界能源统计年鉴2021》，睿咨得能源，海通国际测算图70：俄罗斯原油相对于原油的大幅折价布伦特-乌拉尔价差回升，但对于某些能够购买俄罗斯石油的炼油厂来说仍是一个机会12Dec2023资料来源：彭博社，海通国际研究28【表_表头1】全球能源战略图71：中国稳步增加俄罗斯石油进口量资料来源：彭博社，海通国际研究化学品生态系统图72：尿素价格开始企稳尿素价格自2022年1月高点以来持续回落，但4月下旬开始回落趋缓，5月下旬开始企稳资料来源：彭博社，海通国际研究我们更新了对全球尿素供需展望图73：全球尿素产能利用率的分析，结果显示全球尿素工厂产能利用率变化有限12Dec2023资料来源：彭博社，GreenMarkets，海通国际测算29【表_表头1】全球能源战略图74：今年欧洲尿素产量大幅下降2022年欧洲尿素产量同比下降约64%，天然气成本高导致稼动率降低和／或工厂关闭，这一趋势仍在持续，但在2023年略有放缓，因为俄罗斯和乌克兰之间的冲突还在持续天然气价格走低，欧洲尿素产量或小幅提升资料来源：国际化肥协会，公司数据，海通国际测算图75：部分化学品价差2023年至今化工品价差小幅回升资料来源：彭博社，海通国际研究。图表显示了PE市=聚乙烯、PP=聚丙烯、PX=对二甲苯、PVC=聚氯乙烯的化学品价差12Dec202330[Table_header3]全球能源战略海通国际全球新能源公司的估值水平对比情况2023年市盈率（倍）市净率企业价值倍数股息收益率自由现金收益每股收益增长净资产当前杠杆年初至（倍）（倍）（%）收益率率今业绩海通国海通国际离目标价市值（十亿美率（%）（%）的预测（%）际评级目标价的上涨空元）20232024年海通国际全球股票代码币种CMPLC间（%）每日成交金额年的预的预测值（%）(47)能源公司（LC）113.3（百万美元）美元202420232024测值值20232024202320232024美元4972023年的年的年的年的年的年的年的2024年的年的美元预测值预测预测预测预测预测预测年的预预测预测美元值值值值值值值值美元测值雅保ALBUS优于大20076.613.35.28.61.31.24.77.01.41.5(8.0)1.61(40)2728盘阵列技术公司ARRYUS优于大2516.155.12.47315.813.04.53.712.19.70.00.09.18.01982148153(15)BLDPUS加拿大巴拉德盘动力公司BEUS优于大6.53.777.61.16--1.11.3--0.00.0(16.1)(17.3)(12)(5)(16)(78)(23)布鲁姆能源CWENUSENPHUS盘Clearway能源1605JP（Clearway1963JP优于大2814.987.83.360-67.26.56.739.218.0--(13.2)1.1(55)(161)(23)57(3)Energy）恩菲斯能源盘国际石油开发优于大3425.135.55.02144.018.91.21.312.912.06.16.627.025.8(85)1336166(22)帝石盘日挥株式会社美元中性115110.04.515.049024.928.413.910.419.423.10.00.04.92.61(12)51(36)(56)日元优盘于大27002017.533.819.0457.46.80.70.63.02.83.74.013.911.4(9)992651日元优盘于大23861647.544.82.9美元优盘于大3113.0137.72.3512.211.21.00.92.72.52.52.6(1.0)(1.3)1198(74)2澳元优盘于大126.487.63.9利文特LTHMUS美元优盘于大4515.8184.12.81186.97.51.41.24.84.50.00.00.8(1.4)39(8)224(31)美元优盘于大5442.028.56.1莱纳斯LYCAU1631.713.02.52.117.48.30.00.3(5.0)5.2(37)14310(38)(0)MPMaterialsMPUS5049.731.42.11.922.913.50.0-(4.7)(0.6)(77)585(38)(26)NextrackerNXTUS6020.317.57.45.713.912.40.00.011.812.81171646435普拉格能源PLUGUS美元中性54.217.92.6220--0.80.8--0.00.0(57.9)(34.0)36(43)(22)(36)(64)RENOVA9519JP日元中性14501105.031.20.657.922.81.71.615.09.40.00.0(17.2)4.8252(65)23242(50)所乐太技阳能科SEDGUS美元中性10081.922.14.723821.285.12.02.011.839.00.00.02.33.8(19)(75)8(43)(71)维斯系塔斯统风力VWSDC丹麦克朗优盘于大290189.852.827.8471018.440.78.36.927.215.70.00.6(0.2)0.3(102)24001(2)(5)资料来源：彭博社，海通国际测算。价格截至2023年12月6日。此表仅列出该板块的部分股票，并非详尽列表。NC=海通国际未覆盖股票，所有预测均基于彭博社对未覆盖股票的一致预测。海通国际评级OP=优于大盘，NEU=中性。12Dec202331[Table_header3]全球能源战略商品追踪器布伦特原迪拜原油海通国际油WTI／阿曼原亚洲炼油HHNBPJKM尿素Au煤炭铁矿钢材镍锌铜铝钴氢氧化锂氧化钕油平均毛利润年度价格202583.080.0108.05.54.012.514.33501900125956921998727009300249645856300001100002800093750202485.082.888.07.03.412.413.6400194214510468019842258886532400382504031375930704231231132023年初至今84.480.383.311.03.31.815.3353191020811277729451285785892395392481841695130727846037202299.094.397.015.26.532.434.162318023581131011256173495880527026351911579439722051049879202170.968.169.08.73.716.517.94851799137156158518472300493202477513912210025022-202043.239.342.22.12.13.34.22531771601055811381322646186170631437-201964.257.063.25.12.54.85.8271139378906031395325516005179433197201871.764.969.35.83.17.97.82981269107668301312929266527210872794201754.750.953.18.33.05.86.0243125988716201042228916173196855790201645.143.541.4-2.64.7-21112496658521961321144867160525472同比变动（%）2025-2%-3%23%-21%18%1%5%-13%-2%-14%-9%2%1%4%7%4%20%7%17%-31%23%20241%3%6%-36%4%570%-11%13%2%-30%-7%-12%-33%-9%1%0%-3%-43%-38%282%29%2023年初至今-15%-15%-14%-28%-50%-94%-55%-43%6%-42%-1%-23%15%-18%-2%-11%-38%153%107%-37%5%202240%39%41%75%76%97%90%28%0%162%-28%-36%39%16%-6%9%24%-44%-12%-7%202164%73%63%309%75%399%325%92%2%127%49%173%34%33%51%45%63%-12%--2020-33%-31%-33%-58%-16%-32%-28%-7%27%-23%16%-4%-1%-11%3%-5%-5%2019-11%-12%-9%-12%-18%-39%-26%-9%10%-27%36%-27%6%-13%-8%-15%-54%201831%28%31%-30%2%35%30%23%1%22%-6%34%26%1%6%7%30%201721%17%28%-18%24%-15%1%34%22%19%8%37%27%23%119%资料来源：彭博社，海通国际测算。价格截至2023年12月6日。石油单位为美元／桶。亨利枢纽、NBP和日韩指标的单位为美元／百万英热。除金（美元／金衡盎司）外，所有其他商品均以美元／公吨计价。氢氧化锂和氧化钕的价格基于海通国际预测。12Dec202332[Table_header3]全球能源战略部分全球能源公司的估值水平比较市盈率（倍）市净率（倍）企业价值倍数股息收益率（%）自由现金收益率（%）每股收益增长（%）2023年净资产海通国海通国际离目标价市值（十每日成交金（倍）2023年的2024年的2023年的2024年的收益率当前杠杆率2022年年初至际评级目标价的上涨空亿美元）额（百万美预测值预测值预测值预测值的预测业绩今业绩全球能源公司股票代码币种（LC）CMPLC间（%）2023年2024年2023年2024年2023年2024年2023年2024年值（%）（%）（%）英镑471.9元）的预测的预测的预测的预测的预测的预测的预测的预测2值值值值值值值值英国石油公司BP/LN不适用不适用不适用100.7128947.06.21.41.33.33.34.75.10.20.2(43)14213135雪佛龙CVXUS美元不适用不适用142.9不适用269.7137610.610.11.61.65.65.34.24.58.09.8(30)616656(15)埃克森美孚XOMUS美元不适用不适用100.4不适用402.4224910.810.62.01.75.85.53.73.88.59.0(33)219880(2)荷石兰油皇公家司壳牌SHELLNA欧元不适用不适用30.0不适用212.12427.97.41.11.03.73.84.04.315.715.2(21)615233915道达尔TTEFP欧元不适用不适用61.4不适用159.82816.66.71.41.23.73.94.85.112.713.1(29)(1)2113368亚洲／GEMS巴西国家石油PBRUS美元不适用不适用14.7不适用94.02763.33.60.80.72.62.618.613.645.732.5(12)(10)32595293公司沙特阿美ARAMCOABSAR不适用不适用33.1不适用2132.411816.816.25.15.08.07.84.75.24.74.9(23)331(9)-117中国石油中国石油港元不适用不适用5.0不适用167.7154.95.00.60.53.23.29.79.6145.1158.115(1)12161349中国石油601857CH人民币优于盘大10.396.852.3167.71137.37.40.90.83.23.16.55.910.316.016(0)1216144中国石化中国石化港元不适用不适用3.9不适用83.6135.95.40.50.54.94.510.811.3--589291811中国石化600028CH人民币优于盘大8.795.464.083.6698.87.80.80.84.64.27.67.98.611.3512929229中国海洋石油中国海洋石油港元优于盘大14.4412.812.681.2444.34.10.80.82.01.99.910.219.223.9(7)520(13)3241印业度瑞来斯实RELIANCEIN印度卢比优于盘大27672448.813.0198.71523.922.61.92.013.511.90.40.4(0.6)0.613681865印气度公石司油天然ONGCIN印度卢比优于盘大162202.9(20.1)30.625.35.40.90.84.13.87.86.38.713.611(3)18361144泰公国司国家石油PTTTB泰铢不适用不适用35.5不适用28.91010.29.80.90.95.65.45.35.414.716.5(4)3955-1314泰国国家石油管理局勘探生PTTEPTB泰铢不适用不适用142.5不适用16.1217.68.11.11.02.72.66.25.98.95.81(6)15248(14)产公司国帝际石石油开发1605JP日元优于盘大2700.02018.033.819.0457.46.80.70.63.02.83.74.013.911.4(9)99263951伍德赛德WDSAU澳元不适用不适用29.8不适用37.411912.012.21.01.04.44.06.96.51.95.9(55)(2)9256(7)桑托斯石油公STOAU澳元不适用不适用6.8不适用14.5339.49.30.90.94.44.34.34.04.01.5(40)1102180司资料来源：彭博社，海通国际测算。价格截至2023年12月6日。此表仅列出该板块的部分股票，并非详尽列表。NC=海通国际未覆盖股票，所有预测均基于彭博社对未覆盖股票的一致预测。海通国际评级OP=优于大盘，NEU=中性。12Dec202333[Table_header3]全球能源战略全球能源宏观趋势周度价格布伦特原WTI迪拜原油／大庆原油布伦特原油-布伦特原油-海通国际亚汽油裂解价柴油裂解价喷气燃料裂石脑油裂解燃料油裂解HHNBPJKM中国碳酸锂氧化钕油阿曼原油平西德州中级迪拜原油洲炼油毛利差差解价差价差价差74.178.42.81.416.315778.666340.375.5均79.1原油润10.627.025.3(4.6)(9.9)2.91.517.117694.568959.775.976.011.625.523.6(7.2)(11.7)3.01.417.019482.568986.12023年12月1日78.977.280.679.0(4.8)1.89.46.317.123.6(10.2)(13.3)3.014.417.220372.370102.82023年11月24日80.682.59.06.016.921.1(10.7)(15.1)2023年11月17日80.6-1.9%79.0(5.0)1.98.4-1.4%-7.8%-4.9%-10.8%-3.8%2023年11月10日81.4-0.5%81.89.2-3.5%6.8%0.7%-9.2%0.0%周环比变动（%）-1.7%(4.7)(1.6)-2.4%-90.2%-1.2%-4.4%-1.6%2023年12月1日-2.1%2023年11月24日0.0%73.0(4.3)0.32.712.916.115150.366248.42023年11月17日-1.0%77.43.114.417.019702.669504.585.5-2.2%-1.0%4.6%-6.9%4.9%-2.9%-0.2%-0.2%1.3%0.2%3.114.316.322906.171314.5月度价格77.989.42.711.413.925484.071641.882.081.34.4%4.1%-6.8%216.0%6.2%6.1%8.6%3.4%4.3%2.2%2.611.112.432545.066757.22023年12月88.776.02.69.411.441410.162923.52023年11月92.670.3-3.4%-3.7%-10.8%-590.9%-8.7%-0.6%-0.6%-0.3%-0.5%1.5%2.510.110.642915.268437.32023年10月85.171.62.39.010.534906.767014.42023年9月80.278.776.7(4.9)0.89.410.320.326.8(4.2)(24.1)2023年8月75.02023年7月75.783.580.6(4.7)1.48.910.321.225.3(9.6)(20.1)2023年6月2023年5月90.689.2(3.2)1.99.75.125.026.2(13.8)(23.5)93.191.5(3.2)0.511.47.928.725.4(13.1)(22.2)86.683.3(3.8)1.513.613.530.828.7(11.0)(16.3)80.577.4(4.1)(0.3)12.411.819.018.7(14.6)(17.3)74.771.6(4.7)0.65.410.714.915.3(13.7)(17.6)75.171.8(4.1)0.76.19.912.313.1(8.6)(18.4)2023年4月83.479.583.881.0(3.9)0.13.911.313.314.2(7.1)(21.6)2.212.512.327601.170541.32023年3月79.273.477.575.8(5.8)0.812.014.321.020.3(1.9)(22.8)2.413.313.644443.084563.22023年2月83.576.981.279.1(6.7)1.811.911.320.320.9(1.8)(28.3)2.415.916.963363.9103697.42023年1月84.078.280.080.0(5.8)3.416.611.229.730.2(6.9)(30.4)3.419.324.372114.4106537.12022年12月81.376.576.879.3(4.8)4.317.13.529.530.5(8.1)(29.5)5.835.632.379524.999095.12022年11月90.984.486.391.0(6.5)4.814.7(0.9)30.328.5(12.5)(35.7)6.433.628.481834.290668.02022年10月93.687.090.692.2(6.6)1.714.5(3.2)35.729.5(15.8)(41.0)6.128.433.075453.893612.7当月同比变动（%）2023年12月-5.1%-5.7%-5.7%-4.9%-5.8%-40.5%5.9%0.2%-4.2%5.8%56.2%19.7%-10.3%-10.6%-5.3%-23.1%-4.7%2023年11月-7.5%-9.5%-7.9%-9.6%-43.7%-25.8%-8.4%103.1%-15.0%-3.4%30.7%-14.5%-3.0%0.7%4.4%-14.0%-2.5%2023年10月-4.2%-4.4%-2.6%-2.5%-2.6%285.8%-15.2%-36.3%-13.2%3.0%-5.7%6.2%16.8%25.2%17.1%-10.1%-0.5%2023年9月8.8%10.0%7.5%9.9%16.6%-66.9%-15.7%-41.2%-6.7%-11.5%-19.1%36.2%1.9%2.9%12.0%-21.7%7.3%2023年8月6.2%7.0%7.6%7.6%8.3%567.4%9.4%14.1%62.3%54.0%24.8%-6.0%0.3%18.9%8.7%-21.4%6.1%2023年7月6.9%8.2%7.8%8.2%12.3%-155.4%129.3%10.2%27.6%22.3%-6.2%-1.6%6.5%-7.5%7.8%-3.5%-8.1%2023年6月-0.9%-1.9%-0.5%-0.4%-15.5%-12.7%-11.9%8.5%20.9%17.0%-59.3%-4.5%7.6%12.2%1.5%22.9%2.1%2023年5月-9.2%-9.9%-10.4%-11.3%-5.3%355.1%56.1%-12.6%-7.5%-7.9%-22.1%-14.7%5.1%-27.7%-15.3%26.5%-5.0%2023年4月5.3%8.4%8.2%6.8%33.7%-82.8%-67.2%-20.9%-36.6%-30.1%-268.0%-5.3%-9.1%-6.1%-9.2%-37.9%-16.6%2023年3月-5.2%-4.5%-4.6%-4.2%12.6%-51.9%0.7%26.7%3.4%-3.2%-5.7%-19.4%-1.2%-16.7%-19.4%-29.9%-18.5%2023年2月-0.5%-1.7%1.5%-1.2%-14.5%-47.5%-28.0%0.5%-31.6%-30.6%73.6%-6.8%-28.8%-17.4%-30.7%-12.1%-2.7%2023年1月3.3%2.2%4.2%0.9%-20.9%-21.6%-3.2%222.6%0.6%-1.2%14.9%2.8%-40.7%-45.9%-24.7%-9.3%7.5%2022年12月-10.5%-9.3%-11.0%-12.8%25.4%-10.2%16.7%-506.5%-2.8%6.9%35.8%-17.2%-10.3%6.0%14.0%-2.8%9.3%2022年11月-2.9%-3.0%-4.8%-1.3%1.5%188.3%1.1%-73.0%-15.1%-3.3%20.7%-12.9%5.7%18.2%-14.0%8.5%-3.1%2022年10月3.3%3.9%0.0%5.3%3.0%649.4%152.0%-444.4%3.3%1.9%5.6%17.9%-21.6%-28.3%-29.8%5.9%5.6%资料来源：彭博社，海通国际测算。价格截至2023年12月6日。所有石油、石油产品裂解价差以美元／桶计，所有天然气价格以美元／百万英热计。HH=亨利枢纽，NBP=NBP，JKM=日韩指标，是液化天然气进入日本、韩国、中国、台湾的现货基准价格。中国碳酸锂和氧化钕以美元／公吨计。12Dec202334[Table_header3]全球能源战略全球能源宏观趋势续迪拜原油／布伦特原油布伦特原油海通国际亚汽油裂解价柴油裂解价喷气燃料裂石脑油裂解燃料油裂解季度价格布伦特原油WTI阿曼均原油平大庆原油-西级德原州油中-迪拜原油洲炼润油毛利差差解价差价差价差HHNBPJKM中国碳酸锂氧化钕2023年至第今四季度84.780.886.384.2(4.0)1.69.38.023.226.0(11.0)(21.3)3.114.216.620513.470004.62023年第三季度85.982.286.784.1(3.7)0.810.711.226.324.4(12.7)(18.5)2.710.612.633370.567030.02023年第二季度77.773.777.674.5(4.1)(0.1)5.210.713.614.2(9.7)(19.0)2.310.511.135442.268632.52023年第一季度82.276.179.578.3(6.2)(2.7)13.512.323.823.9(3.6)(27.1)2.816.218.257878.496949.52022年第四季度88.682.684.587.4(6.0)(4.2)15.4(0.2)31.729.3(12.2)(35.4)6.132.631.379286.094536.82022年第三季度98.091.798.395.5(6.3)0.310.25.836.030.7(17.9)(34.0)7.941.846.770925.9107235.52022年第二季度111.9108.4109.1109.0(3.5)(2.8)16.625.236.130.0(12.8)(24.8)7.522.627.371605.5137659.42022年第一季度97.694.796.896.8(2.9)(0.8)10.412.113.710.71.4(23.6)4.632.130.866140.1157454.32021年第四季度79.677.177.876.4(2.6)(1.9)6.69.18.58.04.4(19.1)4.932.834.932628.2120597.72021年第三季度73.370.671.469.8(2.7)(1.9)5.37.15.52.02.8(17.0)4.316.817.717241.490943.72021年第二季度69.066.066.565.6(3.0)(2.5)3.44.73.40.8(0.7)(18.1)3.08.79.613713.679578.12021年第一季度61.258.059.559.1(3.2)(1.6)2.61.93.61.31.7(14.1)2.76.88.911488.877775.0季度比变动（%）-1.4%-1.7%-0.4%0.2%-6.7%103.3%-12.4%-28.5%-12.0%6.6%13.2%15.3%15.5%33.7%32.0%-38.5%4.4%10.5%11.6%11.7%12.9%8.5%936.8%104.9%4.3%93.9%71.6%-31.3%-2.8%14.5%1.8%13.6%-5.8%-2.3%2023年第四季度至今2023年第三季度2023年第二季度-5.5%-3.1%-2.3%-4.8%34.2%96.5%-61.5%-12.7%-42.9%-40.4%-166.3%-29.8%-16.2%-35.3%-39.3%-38.8%-29.2%2023年第一季度-7.2%-7.9%-5.9%-10.5%-2.3%34.6%11.5%-5250.7%-24.9%-18.5%70.3%-23.5%-54.6%-50.4%-41.8%-27.0%2.6%2022年第四季度-9.5%-9.9%-14.1%-8.5%4.4%-1333.6%-4.2%-104.1%-12.0%-4.4%31.6%4.0%-22.8%-21.9%-32.9%11.8%-11.8%2022年第三季度-12.5%-15.4%-9.9%-12.3%-78.9%112.0%-28.9%-76.8%-0.3%2.1%-39.4%37.2%5.8%85.1%71.0%-0.9%-22.1%2022年第二季度14.7%14.5%12.7%12.5%-21.6%-266.0%59.6%107.3%163.2%182.0%-994.3%5.1%63.4%-29.8%-11.4%8.3%-12.6%2022年第一季度22.5%22.9%24.5%26.7%-12.5%59.0%57.6%32.8%61.3%32.5%-67.1%23.9%-5.7%-2.0%-11.7%102.7%30.6%2021年第四季度8.7%9.2%8.9%9.5%4.3%-1.2%24.5%28.9%54.7%306.3%57.7%12.0%12.7%95.1%96.8%89.2%32.6%2021年第三季度6.2%6.9%7.4%6.4%10.5%26.9%55.9%50.7%59.5%146.8%471.5%-6.2%45.1%93.3%84.4%25.7%14.3%2021年第二季度12.8%13.8%11.6%11.0%5.7%-55.8%30.8%144.6%-5.1%-39.3%-142.7%28.8%9.1%28.2%7.6%19.4%2.3%2021年第一季度35.4%35.9%35.9%40.4%-25.8%-16.7%22.1%-1704.5%12.0%-31.8%423.3%63.4%-1.4%21.5%20.9%71.6%38.2%资料来源：彭博社，海通国际测算。价格截至2023年12月6日。所有石油、石油产品裂解价差以美元／桶计，所有天然气价格以美元／百万英热计。HH=亨利枢纽，NBP=NBP，JKM=日韩指标，是液化天然气进入日本、韩国、中国、台湾的现货基准价格。中国碳酸锂和氧化钕以美元／公吨计。12Dec202335[Table_header3]全球能源战略全球能源宏观趋势续迪拜原油布伦特原布伦特原海通国际年度价格布伦特原WTI／阿曼原大庆原油油-西德油-迪拜亚洲炼油汽油裂解柴油裂解喷气燃料石脑油裂燃料油裂HHNBPJKM中国锂碳酸氧化钕油州中级原原油毛利润价差价差裂解价差解价差解价差油平均油2023年初至今82.578.082.380.0(4.5)0.210.112.521.022.8(9.1)(21.0)2.712.814.437643.475807.9202299.094.397.097.0(4.7)(2.0)13.510.729.325.2(10.5)(29.9)6.532.434.172081.2123457.4202170.968.169.067.9(2.9)(1.9)15.26.05.23.02.1(17.2)3.716.517.918937.692539.8202043.239.342.241.1(3.9)(1.0)8.70.86.72.7(0.2)(9.8)2.13.34.26378.345238.4201964.257.063.261.3(7.1)(1.0)2.13.313.211.2(5.2)(15.6)2.54.85.89920.944105.1201871.764.969.368.1(6.8)(2.4)5.15.413.311.3(2.4)(15.9)3.17.97.817851.249988.8201754.750.953.151.4(3.9)(1.7)5.89.010.59.71.0(12.1)3.05.86.021886.851258.6201645.143.541.440.6(1.7)(3.8)8.35.87.07.8(0.3)(14.4)2.64.7-22213.338661.1同比变动（%）2023年初至今-16.7%-17.3%-15.2%-17.6%4.2%88.7%-25.1%17.2%-28.3%-9.6%13.0%-29.6%-59.1%-60.6%-57.7%-47.8%-38.6%202239.6%38.6%40.6%42.9%-64.2%-3.7%-11.2%77.4%463.3%747.7%-592.0%73.8%75.7%96.8%90.3%280.6%33.4%202164.2%73.0%63.5%65.4%25.9%-93.7%74.7%618.4%-21.7%10.0%979.4%75.4%74.8%398.7%324.9%196.9%104.6%2020-32.7%-31.0%-33.2%-33.0%45.7%0.5%314.3%-74.3%-49.7%-76.0%95.3%-37.4%-15.7%-31.8%-27.5%-35.7%2.6%2019-10.5%-12.1%-8.8%-10.0%-4.9%58.4%-58.8%-40.0%-0.9%-0.4%-111.5%-1.8%-17.7%-38.5%-25.7%-44.4%-11.8%201831.0%27.6%30.5%32.6%-74.9%-45.5%-12.1%-39.5%26.6%16.1%-334.0%31.3%1.7%34.8%30.4%-18.4%-2.5%201721.3%17.0%28.3%26.6%-133.3%55.9%-30.1%54.7%49.6%24.2%510.7%-15.8%18.1%23.6%--1.5%32.6%资料来源：彭博社，海通国际测算。价格截至2023年12月6日。所有石油、石油产品裂解价差以美元／桶计，所有天然气价格以美元／百万英热计。HH=亨利枢纽，NBP=NBP，JKM=日韩指标，是液化天然气进入日本、韩国、中国、台湾的现货基准价格。中国碳酸锂和氧化钕以美元／公吨计。12Dec202336[[附TTaa录bblleeA__PAdPPisEPcNElaDNimIDXIeXr]]重要信息披露本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司(HTIRL)，HaitongSecuritiesIndiaPrivateLimited(HSIPL)，HaitongInternationalJapanK.K.(HTIJKK)和海通国际证券有限公司(HTISCL)的证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团(HTISG)各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。IMPORTANTDISCLOSURESThisresearchreportisdistributedbyHaitongInternational,aglobalbrandnamefortheequityresearchteamsofHaitongInternationalResearchLimited(“HTIRL”),HaitongSecuritiesIndiaPrivateLimited(“HSIPL”),HaitongInternationalJapanK.K.(“HTIJKK”),HaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited(“HTISCL”),andanyothermemberswithintheHaitongInternationalSecuritiesGroupofCompanies(“HTISG”),eachauthorizedtoengageinsecuritiesactivitiesinitsrespectivejurisdiction.HTIRL分析师认证AnalystCertification:我，ScottDarling，在此保证（i）本研究报告中的意见准确反映了我们对本研究中提及的任何或所有目标公司或上市公司的个人观点，并且（ii）我的报酬中没有任何部分与本研究报告中表达的具体建议或观点直接或间接相关；及就此报告中所讨论目标公司的证券，我们（包括我们的家属）在其中均不持有任何财务利益。我和我的家属（我已经告知他们）将不会在本研究报告发布后的3个工作日内交易此研究报告所讨论目标公司的证券。I,ScottDarling,certifythat(i)theviewsexpressedinthisresearchreportaccuratelyreflectmypersonalviewsaboutanyorallofthesubjectcompaniesorissuersreferredtointhisresearchand(ii)nopartofmycompensationwas,isorwillbedirectlyorindirectlyrelatedtothespecificrecommendationsorviewsexpressedinthisresearchreport;andthatI(includingmembersofmyhousehold)havenofinancialinterestinthesecurityorsecuritiesofthesubjectcompaniesdiscussed.Iandmyhousehold,whomIhavealreadynotifiedofthis,willnotdealinortradeanysecuritiesinrespectoftheissuerthatIreviewwithin3businessdaysaftertheresearchreportispublished.我，AxelLeven，在此保证（i）本研究报告中的意见准确反映了我们对本研究中提及的任何或所有目标公司或上市公司的个人观点，并且（ii）我的报酬中没有任何部分与本研究报告中表达的具体建议或观点直接或间接相关；及就此报告中所讨论目标公司的证券，我们（包括我们的家属）在其中均不持有任何财务利益。我和我的家属（我已经告知他们）将不会在本研究报告发布后的3个工作日内交易此研究报告所讨论目标公司的证券。I,AxelLeven,certifythat(i)theviewsexpressedinthisresearchreportaccuratelyreflectmypersonalviewsaboutanyorallofthesubjectcompaniesorissuersreferredtointhisresearchand(ii)nopartofmycompensationwas,isorwillbedirectlyorindirectlyrelatedtothespecificrecommendationsorviewsexpressedinthisresearchreport;andthatI(includingmembersofmyhousehold)havenofinancialinterestinthesecurityorsecuritiesofthesubjectcompaniesdiscussed.Iandmyhousehold,whomIhavealreadynotifiedofthis,willnotdealinortradeanysecuritiesinrespectoftheissuerthatIreviewwithin3businessdaysaftertheresearchreportispublished.利益冲突披露ConflictofInterestDisclosures海通国际及其某些关联公司可从事投资银行业务和/或对本研究中的特定股票或公司进行做市或持有自营头寸。就本研究报告而言，以下是有关该等关系的披露事项（以下披露不能保证及时无遗漏，如需了解及时全面信息，请发邮件至ERD-Disclosure@htisec.com）HTIandsomeofitsaffiliatesmayengageininvestmentbankingand/orserveasamarketmakerorholdproprietarytradingpositionsofcertainstocksorcompaniesinthisresearchreport.Asfarasthisresearchreportisconcerned,thefollowingarethedisclosuremattersrelatedtosuchrelationship(Asthefollowingdisclosuredoesnotensuretimelinessandcompleteness,pleasesendanemailtoERD-Disclosure@htisec.comiftimelyandcomprehensiveinformationisneeded).海通证券股份有限公司和/或其子公司（统称“海通”）在过去12个月内参与了0883.HK,1866.HK,002074.CHand600938.CH的投资银行项目。投资银行项目包括：1、海通担任上市前辅导机构、保荐人或主承销商的首次公开发行项目；2、海通作为保荐人、主承销商或财务顾问的股权或债务再融资项目；3、海通作为主经纪商的新三板上市、目标配售和并购项目。HaitongSecuritiesCo.,Ltd.and/oritssubsidiaries(collectively,the"Haitong")havearoleininvestmentbankingprojectsof0883.HK,1866.HK,002074.CHand600938.CHwithinthepast12months.Theinvestmentbankingprojectsinclude1.IPOprojectsinwhichHaitongactedaspre-listingtutor,sponsor,orlead-underwriter;2.equityordebtrefinancingprojectsof0883.HK,1866.HK,002074.CHand600938.CHforwhichHaitongactedassponsor,lead-underwriterorfinancialadvisor;3.listingbyintroductioninthenewthreeboard,targetplacement,M&AprojectsinwhichHaitongactedaslead-brokeragefirm.1866.HK及002074.CH目前或过去12个月内是海通的投资银行业务客户。1866.HKand002074.CHare/wereaninvestmentbankclientsofHaitongcurrentlyorwithinthepast12months.0857.HK,中国石化集团齐鲁石油化工公司,601857.CH,青岛能源华润燃气有限公司,香港华润(集团)有限公司上海代表处,600027.CH,香港华润(集团)有限公司上海代表处,万里扬集团有限公司,600438.CH,300919.CH,1171.HK,600188.CH,西山煤电（集团）有限责任公司,西山煤电建筑工程集团有限公司,601225.CH,1866.HK,广东小鹏汽车科技有限公司,2208.HK,3800.HK,002074.CH及新疆太阳能科技开发公司目前或过去12个月内是海通的客户。海通向客户提供非投资银行业务的证券相关业务服务。0857.HK,中国石化集团齐鲁石油化工公司,601857.CH,青岛能源华润燃气有限公司,香港华润(集团)有限公司上海代表处,600027.CH,香港华润(集团)有限公司上海代表处,万里扬集团有限公司,600438.CH,300919.CH,1171.HK,600188.CH,西山煤电（集团）有限责任公司,西山煤电建筑工程集团有限公司,601225.CH,1866.HK,广东小鹏汽车科技有限公司,2208.HK,3800.HK,002074.CHand新疆太阳能科技开发公司are/wereaclientofHaitongcurrentlyorwithinthepast12months.Theclienthasbeenprovidedfornon-investment-bankingsecurities-relatedservices.600027.CH,内蒙古潇龙冶金有限公司,新疆心连心能源化工有限公司,合肥国轩高科动力能源有限公司及688599.CH目前或过去12个月内是海通的客户。海通向客户提供非证券业务服务。600027.CH,内蒙古潇龙冶金有限公司,新疆心连心能源化工有限公司,合肥国轩高科动力能源有限公司and688599.CHare/wereaclientofHaitongcurrentlyorwithinthepast12months.Theclienthasbeenprovidedfornon-securitiesservices.海通预计将（或者有意向）在未来三个月内从3800.HK获得投资银行服务报酬。Haitongexpectstoreceive,orintendstoseek,compensationforinvestmentbankingservicesinthenextthreemonthsfrom3800.HK.37海通在过去的12个月中从0857.HK,601857.CH,青岛能源华润燃气有限公司,香港华润(集团)有限公司上海代表处,600027.CH,万里扬集团有限公司,内蒙古潇龙冶金有限公司,601225.CH,新疆心连心能源化工有限公司,2208.HK,3800.HK,合肥国轩高科动力能源有限公司及688599.CH获得除投资银行服务以外之产品或服务的报酬。Haitonghasreceivedcompensationinthepast12monthsforproductsorservicesotherthaninvestmentbankingfrom0857.HK,601857.CH,青岛能源华润燃气有限公司,香港华润(集团)有限公司上海代表处,600027.CH,万里扬集团有限公司,内蒙古潇龙冶金有限公司,601225.CH,新疆心连心能源化工有限公司,2208.HK,3800.HK,合肥国轩高科动力能源有限公司and688599.CH.评级定义（从2020年7月1日开始执行）：评级分布RatingDistribution海通国际（以下简称“HTI”）采用相对评级系统来为投资者推荐我们覆盖的公司：优于大市、中性或弱于大市。投资者应仔细阅读HTI的评级定义。并且HTI发布分析师观点的完整信息，投资者应仔细阅读全文而非仅看评级。在任何情况下，分析师的评级和研究都不能作为投资建议。投资者的买卖股票的决策应基于各自情况（比如投资者的现有持仓）以及其他因素。分析师股票评级优于大市，未来12-18个月内预期相对基准指数涨幅在10%以上，基准定义如下中性，未来12-18个月内预期相对基准指数变化不大，基准定义如下。根据FINRA/NYSE的评级分布规则，我们会将中性评级划入持有这一类别。弱于大市，未来12-18个月内预期相对基准指数跌幅在10%以上，基准定义如下各地股票基准指数：日本–TOPIX,韩国–KOSPI,台湾–TAIEX,印度–Nifty100,美国–SP500;其他所有中国概念股–MSCIChina.RatingsDefinitions(from1Jul2020):HaitongInternationalusesarelativeratingsystemusingOutperform,Neutral,orUnderperformforrecommendingthestockswecovertoinvestors.InvestorsshouldcarefullyreadthedefinitionsofallratingsusedinHaitongInternationalResearch.Inaddition,sinceHaitongInternationalResearchcontainsmorecompleteinformationconcerningtheanalyst'sviews,investorsshouldcarefullyreadHaitongInternationalResearch,initsentirety,andnotinferthecontentsfromtheratingalone.Inanycase,ratings(orresearch)shouldnotbeusedorrelieduponasinvestmentadvice.Aninvestor'sdecisiontobuyorsellastockshoulddependonindividualcircumstances(suchastheinvestor'sexistingholdings)andotherconsiderations.AnalystStockRatingsOutperform:Thestock’stotalreturnoverthenext12-18monthsisexpectedtoexceedthereturnofitsrelevantbroadmarketbenchmark,asindicatedbelow.Neutral:Thestock’stotalreturnoverthenext12-18monthsisexpectedtobeinlinewiththereturnofitsrelevantbroadmarketbenchmark,asindicatedbelow.ForpurposesonlyofFINRA/NYSEratingsdistributionrules,ourNeutralratingfallsintoaholdratingcategory.Underperform:Thestock’stotalreturnoverthenext12-18monthsisexpectedtobebelowthereturnofitsrelevantbroadmarketbenchmark,asindicatedbelow.Benchmarksforeachstock’slistedregionareasfollows:Japan–TOPIX,Korea–KOSPI,Taiwan–TAIEX,India–Nifty100,US–SP500;forallotherChina-conceptstocks–MSCIChina.截至2023年9月30日海通国际股票研究评级分布中性弱于大市优于大市(持有)海通国际股票研究覆盖率89.3%1.1%9.6%投资银行客户3.9%5.8%10.0%在每个评级类别里投资银行客户所占的百分比。上述分布中的买入，中性和卖出分别对应我们当前优于大市，中性和落后大市评级。只有根据FINRA/NYSE的评级分布规则，我们才将中性评级划入持有这一类别。请注意在上表中不包含非评级的股票。38此前的评级系统定义（直至2020年6月30日）：买入，未来12-18个月内预期相对基准指数涨幅在10%以上，基准定义如下中性，未来12-18个月内预期相对基准指数变化不大，基准定义如下。根据FINRA/NYSE的评级分布规则，我们会将中性评级划入持有这一类别。卖出，未来12-18个月内预期相对基准指数跌幅在10%以上，基准定义如下各地股票基准指数：日本–TOPIX,韩国–KOSPI,台湾–TAIEX,印度–Nifty100;其他所有中国概念股–MSCIChina.HaitongInternationalEquityResearchRatingsDistribution,asofSeptember30,2023OutperformNeutralUnderperform(hold)HTIEquityResearchCoverage89.3%1.1%9.6%IBclients3.9%5.8%10.0%Percentageofinvestmentbankingclientsineachratingcategory.BUY,Neutral,andSELLintheabovedistributioncorrespondtoourcurrentratingsofOutperform,Neutral,andUnderperform.ForpurposesonlyofFINRA/NYSEratingsdistributionrules,ourNeutralratingfallsintoaholdratingcategory.PleasenotethatstockswithanNRdesignationarenotincludedinthetableabove.Previousratingsystemdefinitions(until30Jun2020):BUY:Thestock’stotalreturnoverthenext12-18monthsisexpectedtoexceedthereturnofitsrelevantbroadmarketbenchmark,asindicatedbelow.NEUTRAL:Thestock’stotalreturnoverthenext12-18monthsisexpectedtobeinlinewiththereturnofitsrelevantbroadmarketbenchmark,asindicatedbelow.ForpurposesonlyofFINRA/NYSEratingsdistributionrules,ourNeutralratingfallsintoaholdratingcategory.SELL:Thestock’stotalreturnoverthenext12-18monthsisexpectedtobebelowthereturnofitsrelevantbroadmarketbenchmark,asindicatedbelow.Benchmarksforeachstock’slistedregionareasfollows:Japan–TOPIX,Korea–KOSPI,Taiwan–TAIEX,India–Nifty100;forallotherChina-conceptstocks–MSCIChina.海通国际非评级研究：海通国际发布计量、筛选或短篇报告，并在报告中根据估值和其他指标对股票进行排名，或者基于可能的估值倍数提出建议价格。这种排名或建议价格并非为了进行股票评级、提出目标价格或进行基本面估值，而仅供参考使用。HaitongInternationalNon-RatedResearch:HaitongInternationalpublishesquantitative,screeningorshortreportswhichmayrankstocksaccordingtovaluationandothermetricsormaysuggestpricesbasedonpossiblevaluationmultiples.Suchrankingsorsuggestedpricesdonotpurporttobestockratingsortargetpricesorfundamentalvaluesandareforinformationonly.海通国际A股覆盖：海通国际可能会就沪港通及深港通的中国A股进行覆盖及评级。海通证券（600837.CH），海通国际于上海的母公司，也会于中国发布中国A股的研究报告。但是，海通国际使用与海通证券不同的评级系统，所以海通国际与海通证券的中国A股评级可能有所不同。HaitongInternationalCoverageofA-Shares:HaitongInternationalmaycoverandrateA-SharesthataresubjecttotheHongKongStockConnectschemewithShanghaiandShenzhen.HaitongSecurities(HS;600837CH),theultimateparentcompanyofHTISGbasedinShanghai,coversandpublishesresearchonthesesameA-SharesfordistributioninmainlandChina.However,theratingsystememployedbyHSdiffersfromthatusedbyHTIandasaresulttheremaybeadifferenceintheHTIandHSratingsforthesameA-sharestocks.海通国际优质100A股（Q100）指数：海通国际Q100指数是一个包括100支由海通证券覆盖的优质中国A股的计量产品。这些股票是通过基于质量的筛选过程，并结合对海通证券A股团队自下而上的研究。海通国际每季对Q100指数成分作出复审。HaitongInternationalQuality100A-share(Q100)Index:HTI’sQ100Indexisaquantproductthatconsistsof100ofthehighest-qualityA-sharesundercoverageatHSinShanghai.Thesestocksarecarefullyselectedthroughaquality-basedscreeningprocessincombinationwithareviewoftheHSA-shareteam’sbottom-upresearch.TheQ100constituentcompaniesarereviewedquarterly.盟浪义利（FIN-ESG）数据通免责声明条款：在使用盟浪义利（FIN-ESG）数据之前，请务必仔细阅读本条款并同意本声明：第一条义利（FIN-ESG）数据系由盟浪可持续数字科技有限责任公司（以下简称“本公司”）基于合法取得的公开信息评估而成，本公司对信息的准确性及完整性不作任何保证。对公司的评估结果仅供参考，并不构成对任何个人或机构投资建议，也不能作为任何个人或机构购买、出售或持有相关金融产品的依据。本公司不对任何个人或机构投资者因使用本数据表述的评估结果造成的任何直接或间接损失负责。第二条盟浪并不因收到此评估数据而将收件人视为客户，收件人使用此数据时应根据自身实际情况作出自我独立判断。本数据所载内容反映的是盟浪在最初发布本数据日期当日的判断，盟浪有权在不发出通知的情况下更新、修订与发出其他与本数据所载内容不一致或有不同结论的数据。除非另行说明，本数据（如财务业绩数据等）仅代表过往表现，过往的业绩表现不作为日后回报的预测。第三条本数据版权归本公司所有，本公司依法保留各项权利。未经本公司事先书面许可授权，任何个人或机构不得将本数据中的评估结果用于任何营利性目的，不得对本数据进行修改、复制、编译、汇编、再次编辑、改编、删减、缩写、节选、发行、出租、展览、表演、放映、广播、信息网络传播、摄制、增加图标及说明等，否则因此给盟浪或其他第三方造成损失的，由用户承担相应的赔偿责任，盟浪不承担责任。第四条如本免责声明未约定，而盟浪网站平台载明的其他协议内容（如《盟浪网站用户注册协议》《盟浪网用户服务（含认证）协议》《盟浪网隐私政策》等）有约定的，则按其他协议的约定执行；若本免责声明与其他协议约定存在冲突或不一致的，则以本免责声明约定为准。SusallWaveFIN-ESGDataServiceDisclaimer:PleasereadthesetermsandconditionsbelowcarefullyandconfirmyouragreementandacceptancewiththesetermsbeforeusingSusallWaveFIN-ESGDataService.1.FIN-ESGDataisproducedbySusallWaveDigitalTechnologyCo.,Ltd.(Inshort,SusallWave)’sassessmentbasedonlegalpubliclyaccessibleinformation.SusallWaveshallnotberesponsibleforanyaccuracyandcompletenessoftheinformation.Theassessmentresultisforreferenceonly.Itisnotforanyinvestmentadviceforanyindividualorinstitutionandnotforbasisof39purchasing,sellingorholdinganyrelativefinancialproducts.WewillnotbeliableforanydirectorindirectlossofanyindividualorinstitutionasaresultofusingSusallWaveFIN-ESGData.2.SusallWavedonotconsiderrecipientsascustomersforreceivingthesedata.Whenusingthedata,recipientsshallmakeyourownindependentjudgmentaccordingtoyourpracticalindividualstatus.Thecontentsofthedatareflectthejudgmentofusonlyonthereleaseday.Wehaverighttoupdateandamendthedataandreleaseotherdatathatcontainsinconsistentcontentsordifferentconclusionswithoutnotification.Unlessexpresslystated,thedata(e.g.,financialperformancedata)representspastperformanceonlyandthepastperformancecannotbeviewedasthepredictionoffuturereturn.3.ThecopyrightofthisdatabelongstoSusallWave,andwereserveallrightsinaccordancewiththelaw.Withoutthepriorwrittenpermissionofourcompany,noneofindividualorinstitutioncanusethesedataforanyprofitablepurpose.Besides,noneofindividualorinstitutioncantakeactionssuchasamendment,replication,translation,compilation,re-editing,adaption,deletion,abbreviation,excerpts,issuance,rent,exhibition,performance,projection,broadcast,informationnetworktransmission,shooting,addingiconsandinstructions.IfanylossofSusallWaveoranythird-partyiscausedbythoseactions,usersshallbearthecorrespondingcompensationliability.SusallWaveshallnotberesponsibleforanyloss.4.Ifanytermisnotcontainedinthisdisclaimerbutwritteninotheragreementsonourwebsite(e.g.UserRegistrationProtocolofSusallWaveWebsite,UserService(includingauthentication)AgreementofSusallWaveWebsite,PrivacyPolicyofSusallwaveWebsite),itshouldbeexecutedaccordingtootheragreements.Ifthereisanydifferencebetweenthisdisclaimandotheragreements,thisdisclaimershallbeapplied.重要免责声明：非印度证券的研究报告：本报告由海通国际证券集团有限公司（“HTISGL”）的全资附属公司海通国际研究有限公司（“HTIRL”）发行，该公司是根据香港证券及期货条例（第571章）持有第4类受规管活动（就证券提供意见）的持牌法团。该研究报告在HTISGL的全资附属公司HaitongInternational(Japan)K.K.（“HTIJKK”）的协助下发行，HTIJKK是由日本关东财务局监管为投资顾问。印度证券的研究报告：本报告由从事证券交易、投资银行及证券分析及受SecuritiesandExchangeBoardofIndia（“SEBI”）监管的HaitongSecuritiesIndiaPrivateLimited（“HTSIPL”）所发行，包括制作及发布涵盖BSELimited（“BSE”）和NationalStockExchangeofIndiaLimited（“NSE”）上市公司（统称为「印度交易所」）的研究报告。HTSIPL于2016年12月22日被收购并成为海通国际证券集团有限公司（“HTISG”）的一部分。所有研究报告均以海通国际为名作为全球品牌，经许可由海通国际证券股份有限公司及/或海通国际证券集团的其他成员在其司法管辖区发布。本文件所载信息和观点已被编译或源自可靠来源，但HTIRL、HTISCL或任何其他属于海通国际证券集团有限公司（“HTISG”）的成员对其准确性、完整性和正确性不做任何明示或暗示的声明或保证。本文件中所有观点均截至本报告日期，如有更改，恕不另行通知。本文件仅供参考使用。文件中提及的任何公司或其股票的说明并非意图展示完整的内容，本文件并非/不应被解释为对证券买卖的明示或暗示地出价或征价。在某些司法管辖区，本文件中提及的证券可能无法进行买卖。如果投资产品以投资者本国货币以外的币种进行计价，则汇率变化可能会对投资产生不利影响。过去的表现并不一定代表将来的结果。某些特定交易，包括设计金融衍生工具的，有产生重大风险的可能性，因此并不适合所有的投资者。您还应认识到本文件中的建议并非为您量身定制。分析师并未考虑到您自身的财务情况，如您的财务状况和风险偏好。因此您必须自行分析并在适用的情况下咨询自己的法律、税收、会计、金融和其他方面的专业顾问，以期在投资之前评估该项建议是否适合于您。若由于使用本文件所载的材料而产生任何直接或间接的损失，HTISG及其董事、雇员或代理人对此均不承担任何责任。除对本文内容承担责任的分析师除外，HTISG及我们的关联公司、高级管理人员、董事和雇员，均可不时作为主事人就本文件所述的任何证券或衍生品持有长仓或短仓以及进行买卖。HTISG的销售员、交易员和其他专业人士均可向HTISG的相关客户和公司提供与本文件所述意见相反的口头或书面市场评论意见或交易策略。HTISG可做出与本文件所述建议或意见不一致的投资决策。但HTIRL没有义务来确保本文件的收件人了解到该等交易决定、思路或建议。请访问海通国际网站www.equities.htisec.com，查阅更多有关海通国际为预防和避免利益冲突设立的组织和行政安排的内容信息。非美国分析师披露信息：本项研究首页上列明的海通国际分析师并未在FINRA进行注册或者取得相应的资格，并且不受美国FINRA有关与本项研究目标公司进行沟通、公开露面和自营证券交易的第2241条规则之限制。IMPORTANTDISCLAIMERForresearchreportsonnon-Indiansecurities:TheresearchreportisissuedbyHaitongInternationalResearchLimited(“HTIRL”),awhollyownedsubsidiaryofHaitongInternationalSecuritiesGroupLimited(“HTISGL”)andalicensedcorporationtocarryonType4regulatedactivity(advisingonsecurities)forthepurposeoftheSecuritiesandFuturesOrdinance(Cap.571)ofHongKong,withtheassistanceofHaitongInternational(Japan)K.K.(“HTIJKK”),awhollyownedsubsidiaryofHTISGLandwhichisregulatedasanInvestmentAdviserbytheKantoFinanceBureauofJapan.ForresearchreportsonIndiansecurities:TheresearchreportisissuedbyHaitongSecuritiesIndiaPrivateLimited(“HSIPL”),anIndiancompanyandaSecuritiesandExchangeBoardofIndia(“SEBI”)registeredStockBroker,MerchantBankerandResearchAnalystthat,interalia,producesanddistributesresearchreportscoveringlistedentitiesontheBSELimited(“BSE”)andtheNationalStockExchangeofIndiaLimited(“NSE”)(collectivelyreferredtoas“IndianExchanges”).HSIPLwasacquiredandbecamepartoftheHaitongInternationalSecuritiesGroupofCompanies(“HTISG”)on22December2016.AlltheresearchreportsaregloballybrandedunderthenameHaitongInternationalandapprovedfordistributionbyHaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited(“HTISCL”)and/oranyothermemberswithinHTISGintheirrespectivejurisdictions.Theinformationandopinionscontainedinthisresearchreporthavebeencompiledorarrivedatfromsourcesbelievedtobereliableandingoodfaithbutnorepresentationorwarranty,expressorimplied,ismadebyHTIRL,HTISCL,HSIPL,HTIJKKoranyothermemberswithinHTISGfromwhichthisresearchreportmaybereceived,astotheiraccuracy,completenessorcorrectness.Allopinionsexpressedhereinareasofthedateofthisresearchreportandaresubjecttochangewithoutnotice.Thisresearchreportisforinformationpurposeonly.Descriptionsofanycompaniesortheirsecuritiesmentionedhereinarenotintendedtobecompleteandthisresearchreportisnot,andshouldnotbeconstruedexpresslyorimpliedlyas,anoffertobuyorsellsecurities.Thesecuritiesreferredtointhisresearchreportmaynotbeeligibleforpurchaseorsaleinsomejurisdictions.Ifaninvestmentproductisdenominatedinacurrencyotherthananinvestor'shomecurrency,achangeinexchangeratesmayadverselyaffecttheinvestment.Pastperformanceisnotnecessarilyindicativeoffutureresults.Certaintransactions,includingthoseinvolvingderivatives,giverisetosubstantialriskandarenotsuitableforallinvestors.Youshouldalsobearinmindthatrecommendationsinthisresearchreportarenottailor-madeforyou.Theanalysthas40nottakenintoaccountyouruniquefinancialcircumstances,suchasyourfinancialsituationandriskappetite.Youmust,therefore,analyzeandshould,whereapplicable,consultyourownlegal,tax,accounting,financialandotherprofessionaladviserstoevaluatewhethertherecommendationssuitsyoubeforeinvestment.NeitherHTISGnoranyofitsdirectors,employeesoragentsacceptsanyliabilitywhatsoeverforanydirectorconsequentiallossarisingfromanyuseofthematerialscontainedinthisresearchreport.HTISGandouraffiliates,officers,directors,andemployees,excludingtheanalystsresponsibleforthecontentofthisdocument,willfromtimetotimehavelongorshortpositionsin,actasprincipalin,andbuyorsell,thesecuritiesorderivatives,ifany,referredtointhisresearchreport.Sales,traders,andotherprofessionalsofHTISGmayprovideoralorwrittenmarketcommentaryortradingstrategiestotherelevantclientsandthecompanieswithinHTISGthatreflectopinionsthatarecontrarytotheopinionsexpressedinthisresearchreport.HTISGmaymakeinvestmentdecisionsthatareinconsistentwiththerecommendationsorviewsexpressedinthisresearchreport.HTIisundernoobligationtoensurethatsuchothertradingdecisions,ideasorrecommendationsarebroughttotheattentionofanyrecipientofthisresearchreport.PleaserefertoHTI’swebsitewww.equities.htisec.comforfurtherinformationonHTI’sorganizationalandadministrativearrangementssetupforthepreventionandavoidanceofconflictsofinterestwithrespecttoResearch.NonU.S.AnalystDisclosure:TheHTIanalyst(s)listedonthecoverofthisResearchis(are)notregisteredorqualifiedasaresearchanalystwithFINRAandarenotsubjecttoU.S.FINRARule2241restrictionsoncommunicationswithcompaniesthatarethesubjectoftheResearch;publicappearances;andtradingsecuritiesbyaresearchanalyst.分发和地区通知：除非下文另有规定，否则任何希望讨论本报告或者就本项研究中讨论的任何证券进行任何交易的收件人均应联系其所在国家或地区的海通国际销售人员。香港投资者的通知事项：海通国际证券股份有限公司(“HTISCL”)负责分发该研究报告，HTISCL是在香港有权实施第1类受规管活动（从事证券交易）的持牌公司。该研究报告并不构成《证券及期货条例》（香港法例第571章）（以下简称“SFO”）所界定的要约邀请，证券要约或公众要约。本研究报告仅提供给SFO所界定的“专业投资者”。本研究报告未经过证券及期货事务监察委员会的审查。您不应仅根据本研究报告中所载的信息做出投资决定。本研究报告的收件人就研究报告中产生或与之相关的任何事宜请联系HTISCL销售人员。美国投资者的通知事项：本研究报告由HTIRL，HSIPL或HTIJKK编写。HTIRL，HSIPL，HTIJKK以及任何非HTISG美国联营公司，均未在美国注册，因此不受美国关于研究报告编制和研究分析人员独立性规定的约束。本研究报告提供给依照1934年“美国证券交易法”第15a-6条规定的豁免注册的「美国主要机构投资者」（“MajorU.S.InstitutionalInvestor”）和「机构投资者」（”U.S.InstitutionalInvestors”）。在向美国机构投资者分发研究报告时，HaitongInternationalSecurities(USA)Inc.（“HTIUSA”）将对报告的内容负责。任何收到本研究报告的美国投资者，希望根据本研究报告提供的信息进行任何证券或相关金融工具买卖的交易，只能通过HTIUSA。HTIUSA位于340MadisonAvenue,12thFloor,NewYork,NY10173，电话（212）351-6050。HTIUSA是在美国于U.S.SecuritiesandExchangeCommission（“SEC”）注册的经纪商，也是FinancialIndustryRegulatoryAuthority,Inc.（“FINRA”）的成员。HTIUSA不负责编写本研究报告，也不负责其中包含的分析。在任何情况下，收到本研究报告的任何美国投资者，不得直接与分析师直接联系，也不得通过HSIPL，HTIRL或HTIJKK直接进行买卖证券或相关金融工具的交易。本研究报告中出现的HSIPL，HTIRL或HTIJKK分析师没有注册或具备FINRA的研究分析师资格，因此可能不受FINRA第2241条规定的与目标公司的交流，公开露面和分析师账户持有的交易证券等限制。投资本研究报告中讨论的任何非美国证券或相关金融工具（包括ADR）可能存在一定风险。非美国发行的证券可能没有注册，或不受美国法规的约束。有关非美国证券或相关金融工具的信息可能有限制。外国公司可能不受审计和汇报的标准以及与美国境内生效相符的监管要求。本研究报告中以美元以外的其他货币计价的任何证券或相关金融工具的投资或收益的价值受汇率波动的影响，可能对该等证券或相关金融工具的价值或收入产生正面或负面影响。美国收件人的所有问询请联系：HaitongInternationalSecurities(USA)Inc.340MadisonAvenue,12thFloorNewYork,NY10173联系人电话：(212)3516050DISTRIBUTIONANDREGIONALNOTICESExceptasotherwiseindicatedbelow,anyRecipientwishingtodiscussthisresearchreportoreffectanytransactioninanysecuritydiscussedinHTI’sresearchshouldcontacttheHaitongInternationalsalespersonintheirowncountryorregion.NoticetoHongKonginvestors:TheresearchreportisdistributedbyHaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited(“HTISCL”),whichisalicensedcorporationtocarryonType1regulatedactivity(dealinginsecurities)inHongKong.ThisresearchreportdoesnotconstituteasolicitationoranofferofsecuritiesoraninvitationtothepublicwithinthemeaningoftheSFO.Thisresearchreportisonlytobecirculatedto"ProfessionalInvestors"asdefinedintheSFO.ThisresearchreporthasnotbeenreviewedbytheSecuritiesandFuturesCommission.Youshouldnotmakeinvestmentdecisionssolelyonthebasisoftheinformationcontainedinthisresearchreport.RecipientsofthisresearchreportaretocontactHTISCLsalespersonsinrespectofanymattersarisingfrom,orinconnectionwith,theresearchreport.NoticetoU.S.investors:Asdescribedabove,thisresearchreportwaspreparedbyHTIRL,HSIPLorHTIJKK.NeitherHTIRL,HSIPL,HTIJKK,noranyofthenonU.S.HTISGaffiliatesisregisteredintheUnitedStatesand,therefore,isnotsubjecttoU.S.rulesregardingthepreparationofresearchreportsandtheindependenceofresearchanalysts.Thisresearchreportisprovidedfordistributionto“majorU.S.institutionalinvestors”and“U.S.institutionalinvestors”inrelianceontheexemptionfromregistrationprovidedbyRule15a-6oftheU.S.SecuritiesExchangeActof1934,asamended.Whendistributingresearchreportsto“U.S.institutionalinvestors,”HTIUSAwillaccepttheresponsibilitiesforthecontentofthereports.AnyU.S.recipientofthisresearchreportwishingtoeffectanytransactiontobuyorsellsecuritiesorrelatedfinancialinstrumentsbasedontheinformationprovidedinthisresearchreportshoulddosoonlythroughHaitongInternationalSecurities(USA)Inc.(“HTIUSA”),locatedat340MadisonAvenue,12thFloor,NewYork,NY10173,USA;telephone(212)3516050.HTIUSAisabroker-dealerregisteredintheU.S.withtheU.S.SecuritiesandExchangeCommission(the“SEC”)andamemberoftheFinancialIndustryRegulatoryAuthority,Inc.(“FINRA”).HTIUSAisnotresponsibleforthepreparationofthisresearchreportnorfortheanalysiscontainedtherein.UndernocircumstancesshouldanyU.S.recipientofthisresearchreportcontacttheanalystdirectlyoreffectanytransactiontobuyorsellsecuritiesorrelatedfinancialinstrumentsdirectlythroughHSIPL,HTIRLorHTIJKK.TheHSIPL,HTIRLorHTIJKKanalyst(s)whosenameappearsinthisresearchreportisnotregisteredorqualifiedasaresearchanalystwithFINRAand,therefore,maynotbesubjecttoFINRARule2241restrictionsoncommunicationswithasubjectcompany,publicappearancesandtradingsecuritiesheldbyaresearchanalystaccount.Investinginanynon-U.S.securitiesorrelatedfinancialinstruments(includingADRs)discussedinthisresearchreportmaypresentcertainrisks.Thesecuritiesofnon-U.S.issuersmaynotberegisteredwith,orbesubjecttoU.S.regulations.Informationonsuchnon-U.S.securitiesorrelatedfinancialinstrumentsmaybelimited.ForeigncompaniesmaynotbesubjecttoauditandreportingstandardsandregulatoryrequirementscomparabletothoseineffectwithintheU.S.Thevalueofanyinvestmentorincomefromanysecuritiesorrelatedfinancial41instrumentsdiscussedinthisresearchreportdenominatedinacurrencyotherthanU.S.dollarsissubjecttoexchangeratefluctuationsthatmayhaveapositiveoradverseeffectonthevalueoforincomefromsuchsecuritiesorrelatedfinancialinstruments.AllinquiriesbyU.S.recipientsshouldbedirectedto:HaitongInternationalSecurities(USA)Inc.340MadisonAvenue,12thFloorNewYork,NY10173Attn:SalesDeskat(212)3516050中华人民共和国的通知事项：在中华人民共和国（下称“中国”，就本报告目的而言，不包括香港特别行政区、澳门特别行政区和台湾）只有根据适用的中国法律法规而收到该材料的人员方可使用该材料。并且根据相关法律法规，该材料中的信息并不构成“在中国从事生产、经营活动”。本文件在中国并不构成相关证券的公共发售或认购。无论根据法律规定或其他任何规定，在取得中国政府所有的批准或许可之前，任何法人或自然人均不得直接或间接地购买本材料中的任何证券或任何实益权益。接收本文件的人员须遵守上述限制性规定。加拿大投资者的通知事项：在任何情况下该等材料均不得被解释为在任何加拿大的司法管辖区内出售证券的要约或认购证券的要约邀请。本材料中所述证券在加拿大的任何要约或出售行为均只能在豁免向有关加拿大证券监管机构提交招股说明书的前提下由HaitongInternationalSecurities(USA)Inc.（“HTIUSA”）予以实施，该公司是一家根据NationalInstrument31-103RegistrationRequirements,ExemptionsandOngoingRegistrantObligations（“NI31-103”）的规定得到「国际交易商豁免」（“InternationalDealerExemption”）的交易商，位于艾伯塔省、不列颠哥伦比亚省、安大略省和魁北克省。在加拿大，该等材料在任何情况下均不得被解释为任何证券的招股说明书、发行备忘录、广告或公开发行。加拿大的任何证券委员会或类似的监管机构均未审查或以任何方式批准该等材料、其中所载的信息或所述证券的优点，任何与此相反的声明即属违法。在收到该等材料时，每个加拿大的收件人均将被视为属于NationalInstrument45-106ProspectusExemptions第1.1节或者SecuritiesAct(Ontario)第73.3(1)节所规定的「认可投资者」（“AccreditedInvestor”），或者在适用情况下NationalInstrument31-103第1.1节所规定的「许可投资者」（“PermittedInvestor”）。新加坡投资者的通知事项：本研究报告由HaitongInternationalSecurities(Singapore)PteLtd（“HTISSPL”）[公司注册编号201311400G]于新加坡提供。HTISSPL是符合《财务顾问法》（第110章）（“FAA”）定义的豁免财务顾问，可（a）提供关于证券，集体投资计划的部分，交易所衍生品合约和场外衍生品合约的建议（b）发行或公布有关证券、交易所衍生品合约和场外衍生品合约的研究分析或研究报告。本研究报告仅提供给符合《证券及期货法》（第289章）第4A条项下规定的机构投资者。对于因本研究报告而产生的或与之相关的任何问题，本研究报告的收件人应通过以下信息与HTISSPL联系：HaitongInternationalSecurities(Singapore)Pte.Ltd50RafflesPlace,#33-03SingaporeLandTower,Singapore048623电话:(65)65361920日本投资者的通知事项：本研究报告由海通国际证券有限公司所发布，旨在分发给从事投资管理的金融服务提供商或注册金融机构（根据日本金融机构和交易法（“FIEL”））第61（1）条，第17-11（1）条的执行及相关条款）。英国及欧盟投资者的通知事项：本报告由从事投资顾问的HaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited所发布，本报告只面向有投资相关经验的专业客户发布。任何投资或与本报告相关的投资行为只面对此类专业客户。没有投资经验或相关投资经验的客户不得依赖本报告。HaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited的分支机构的净长期或短期金融权益可能超过本研究报告中提及的实体已发行股本总额的0.5％。特别提醒有些英文报告有可能此前已经通过中文或其它语言完成发布。澳大利亚投资者的通知事项：HaitongInternationalSecurities(Singapore)PteLtd,HaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited和HaitongInternationalSecurities(UK)Limited分别根据澳大利亚证券和投资委员会（以下简称“ASIC”）公司（废除及过度性）文书第2016/396号规章在澳大利亚分发本项研究，该等规章免除了根据2001年《公司法》在澳大利亚为批发客户提供金融服务时海通国际需持有澳大利亚金融服务许可的要求。ASIC的规章副本可在以下网站获取：www.legislation.gov.au。海通国际提供的金融服务受外国法律法规规定的管制，该等法律与在澳大利亚所适用的法律存在差异。印度投资者的通知事项：本报告由从事证券交易、投资银行及证券分析及受SecuritiesandExchangeBoardofIndia（“SEBI”）监管的HaitongSecuritiesIndiaPrivateLimited（“HTSIPL”）所发布，包括制作及发布涵盖BSELimited（“BSE”）和NationalStockExchangeofIndiaLimited（“NSE”）（统称为「印度交易所」）研究报告。研究机构名称:HaitongSecuritiesIndiaPrivateLimitedSEBI研究分析师注册号:INH000002590地址:1203A,Floor12A,Tower2A,OneWorldCenter841SenapatiBapatMarg,ElphinstoneRoad,Mumbai400013,IndiaCINU74140MH2011FTC224070电话:+912243156800传真:+912224216327合规和申诉办公室联系人：PrasannaChandwaskar；电话:+912243156803;电子邮箱:prasanna.chandwaskar@htisec.com“请注意，SEBI授予的注册和NISM的认证并不保证中介的表现或为投资者提供任何回报保证”。本项研究仅供收件人使用，未经海通国际的书面同意不得予以复制和再次分发。版权所有：海通国际证券集团有限公司2019年。保留所有权利。People’sRepublicofChina(PRC):InthePRC,theresearchreportisdirectedforthesoleuseofthosewhoreceivetheresearchreportinaccordancewiththeapplicablePRClawsandregulations.Further,theinformationontheresearchreportdoesnotconstitute"productionandbusinessactivitiesinthePRC"underrelevantPRClaws.Thisresearchreportdoesnotconstituteapublicofferofthesecurity,whetherbysaleorsubscription,inthePRC.Further,nolegalornaturalpersonsofthePRCmaydirectlyorindirectlypurchaseanyofthesecurityoranybeneficialinteresttherein42withoutobtainingallpriorPRCgovernmentapprovalsorlicensesthatarerequired,whetherstatutorilyorotherwise.Personswhocomeintopossessionofthisresearcharerequiredtoobservetheserestrictions.NoticetoCanadianInvestors:UndernocircumstancesisthisresearchreporttobeconstruedasanoffertosellsecuritiesorasasolicitationofanoffertobuysecuritiesinanyjurisdictionofCanada.AnyofferorsaleofthesecuritiesdescribedhereininCanadawillbemadeonlyunderanexemptionfromtherequirementstofileaprospectuswiththerelevantCanadiansecuritiesregulatorsandonlybyHaitongInternationalSecurities(USA)Inc.,adealerrelyingonthe“internationaldealerexemption”underNationalInstrument31-103RegistrationRequirements,ExemptionsandOngoingRegistrantObligations(“NI31-103”)inAlberta,BritishColumbia,OntarioandQuebec.Thisresearchreportisnot,andundernocircumstancesshouldbeconstruedas,aprospectus,anofferingmemorandum,anadvertisementorapublicofferingofanysecuritiesinCanada.NosecuritiescommissionorsimilarregulatoryauthorityinCanadahasreviewedorinanywaypasseduponthisresearchreport,theinformationcontainedhereinorthemeritsofthesecuritiesdescribedhereinandanyrepresentationtothecontraryisanoffence.Uponreceiptofthisresearchreport,eachCanadianrecipientwillbedeemedtohaverepresentedthattheinvestorisan“accreditedinvestor”assuchtermisdefinedinsection1.1ofNationalInstrument45-106ProspectusExemptionsor,inOntario,insection73.3(1)oftheSecuritiesAct(Ontario),asapplicable,anda“permittedclient”assuchtermisdefinedinsection1.1ofNI31-103,respectively.NoticetoSingaporeinvestors:ThisresearchreportisprovidedinSingaporebyorthroughHaitongInternationalSecurities(Singapore)PteLtd(“HTISSPL”)[CoRegNo201311400G.HTISSPLisanExemptFinancialAdviserundertheFinancialAdvisersAct(Cap.110)(“FAA”)to(a)adviseonsecurities,unitsinacollectiveinvestmentscheme,exchange-tradedderivativescontractsandover-the-counterderivativescontractsand(b)issueorpromulgateresearchanalysesorresearchreportsonsecurities,exchange-tradedderivativescontractsandover-the-counterderivativescontracts.Thisresearchreportisonlyprovidedtoinstitutionalinvestors,withinthemeaningofSection4AoftheSecuritiesandFuturesAct(Cap.289).RecipientsofthisresearchreportaretocontactHTISSPLviathedetailsbelowinrespectofanymattersarisingfrom,orinconnectionwith,theresearchreport:HaitongInternationalSecurities(Singapore)Pte.Ltd.10CollyerQuay,#19-01-#19-05OceanFinancialCentre,Singapore049315Telephone:(65)65361920NoticetoJapaneseinvestors:ThisresearchreportisdistributedbyHaitongInternationalSecuritiesCompanyLimitedandintendedtobedistributedtoFinancialServicesProvidersorRegisteredFinancialInstitutionsengagedininvestmentmanagement(asdefinedintheJapanFinancialInstrumentsandExchangeAct("FIEL")Art.61(1),OrderforEnforcementofFIELArt.17-11(1),andrelatedarticles).NoticetoUKandEuropeanUnioninvestors:ThisresearchreportisdistributedbyHaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited.Thisresearchisdirectedatpersonshavingprofessionalexperienceinmattersrelatingtoinvestments.Anyinvestmentorinvestmentactivitytowhichthisresearchrelatesisavailableonlytosuchpersonsorwillbeengagedinonlywithsuchpersons.Personswhodonothaveprofessionalexperienceinmattersrelatingtoinvestmentsshouldnotrelyonthisresearch.HaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited’saffiliatesmayhaveanetlongorshortfinancialinterestinexcessof0.5%ofthetotalissuedsharecapitaloftheentitiesmentionedinthisresearchreport.PleasebeawarethatanyreportinEnglishmayhavebeenpublishedpreviouslyinChineseoranotherlanguage.NoticetoAustralianinvestors:TheresearchreportisdistributedinAustraliabyHaitongInternationalSecurities(Singapore)PteLtd,HaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited,andHaitongInternationalSecurities(UK)LimitedinrelianceonASICCorporations(RepealandTransitional)Instrument2016/396,whichexemptsthoseHTISGentitiesfromtherequirementtoholdanAustralianfinancialserviceslicenseundertheCorporationsAct2001inrespectofthefinancialservicesitprovidestowholesaleclientsinAustralia.AcopyoftheASICClassOrdersmaybeobtainedatthefollowingwebsite,www.legislation.gov.au.FinancialservicesprovidedbyHaitongInternationalSecurities(Singapore)PteLtd,HaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited,andHaitongInternationalSecurities(UK)Limitedareregulatedunderforeignlawsandregulatoryrequirements,whicharedifferentfromthelawsapplyinginAustralia.NoticetoIndianinvestors:TheresearchreportisdistributedbyHaitongSecuritiesIndiaPrivateLimited(“HSIPL”),anIndiancompanyandaSecuritiesandExchangeBoardofIndia(“SEBI”)registeredStockBroker,MerchantBankerandResearchAnalystthat,interalia,producesanddistributesresearchreportscoveringlistedentitiesontheBSELimited(“BSE”)andtheNationalStockExchangeofIndiaLimited(“NSE”)(collectivelyreferredtoas“IndianExchanges”).Nameoftheentity:HaitongSecuritiesIndiaPrivateLimitedSEBIResearchAnalystRegistrationNumber:INH000002590Address:1203A,Floor12A,Tower2A,OneWorldCenter841SenapatiBapatMarg,ElphinstoneRoad,Mumbai400013,IndiaCINU74140MH2011FTC224070Ph:+912243156800Fax:+912224216327DetailsoftheComplianceOfficerandGrievanceOfficer:PrasannaChandwaskar:Ph:+912243156803;Emailid:prasanna.chandwaskar@htisec.com“PleasenotethatRegistrationgrantedbySEBIandCertificationfromNISMinnowayguaranteeperformanceoftheintermediaryorprovideanyassuranceofreturnstoinvestors”.ThisresearchreportisintendedfortherecipientsonlyandmaynotbereproducedorredistributedwithoutthewrittenconsentofanauthorizedsignatoryofHTISG.Copyright:HaitongInternationalSecuritiesGroupLimited2019.Allrightsreserved.http://equities.htisec.com/x/legal.html43