金融发展研究JournalofFinancialDevelopmentResearchISSN1674-2265,CN37-1462/F《金融发展研究》网络首发论文题目：董监高责任保险与企业“漂绿”行为：抑制还是加剧？作者：马嘉萌，王佳DOI：10.19647/j.cnki.37-1462/f.2023.11.007收稿日期：2023-08-17网络首发日期：2023-11-27引用格式：马嘉萌，王佳．董监高责任保险与企业“漂绿”行为：抑制还是加剧？[J/OL]．金融发展研究.https://doi.org/10.19647/j.cnki.37-1462/f.2023.11.007网络首发：在编辑部工作流程中，稿件从录用到出版要经历录用定稿、排版定稿、整期汇编定稿等阶段。录用定稿指内容已经确定，且通过同行评议、主编终审同意刊用的稿件。排版定稿指录用定稿按照期刊特定版式（包括网络呈现版式）排版后的稿件，可暂不确定出版年、卷、期和页码。整期汇编定稿指出版年、卷、期、页码均已确定的印刷或数字出版的整期汇编稿件。录用定稿网络首发稿件内容必须符合《出版管理条例》和《期刊出版管理规定》的有关规定；学术研究成果具有创新性、科学性和先进性，符合编辑部对刊文的录用要求，不存在学术不端行为及其他侵权行为；稿件内容应基本符合国家有关书刊编辑、出版的技术标准，正确使用和统一规范语言文字、符号、数字、外文字母、法定计量单位及地图标注等。为确保录用定稿网络首发的严肃性，录用定稿一经发布，不得修改论文题目、作者、机构名称和学术内容，只可基于编辑规范进行少量文字的修改。出版确认：纸质期刊编辑部通过与《中国学术期刊（光盘版）》电子杂志社有限公司签约，在《中国学术期刊（网络版）》出版传播平台上创办与纸质期刊内容一致的网络版，以单篇或整期出版形式，在印刷出版之前刊发论文的录用定稿、排版定稿、整期汇编定稿。因为《中国学术期刊（网络版）》是国家新闻出版广电总局批准的网络连续型出版物（ISSN2096-4188，CN11-6037/Z），所以签约期刊的网络版上网络首发论文视为正式出版。网络首发时间：2023-11-2718:43:26网络首发地址：https://link.cnki.net/urlid/37.1462.F.20231124.1423.010证券保险董监高责任保险与企业“漂绿”行为：抑制还是加剧？马嘉萌王佳（上海大学管理学院，上海200444）摘要：“漂绿”现象的泛滥已成为生态文明建设和社会可持续发展道路上的阻碍。为探索治理企业“漂绿”行为的有效方案，本文以2008—2021年沪深A股上市公司的相关数据为研究样本，实证探究董监高责任保险对企业“漂绿”行为的影响及作用机制。研究发现，董监高责任保险能够显著抑制企业的“漂绿”行为。机制分析表明，提升内部控制质量和缓解融资约束是董监高责任保险抑制“漂绿”行为的内在渠道。同时，本文还发现董监高责任保险对“漂绿”的治理效应在国有企业和非重污染行业企业中表现得更为明显。进一步分析结果显示，从外部监督机制来看，政府监管和媒体监督与董监高责任保险的“漂绿”治理功能之间存在一定替代效应，而投资者关注对董监高责任保险的“漂绿”治理更多发挥了互补作用；从管理层团队特征来看，在董监高团队女性比例较多、平均年龄较小以及拥有较多海外背景的情况下更有助于强化董监高责任保险对“漂绿”行为的抑制效果。本文的研究结论为董监高责任保险的发展和“漂绿”行为的监管提供了有意义的参考。关键词：董监高责任保险；漂绿；外部监督；内部治理中图分类号：F842.69文献标识码：A文章编号：1674-2265（2023）11-0055-12DOI：10.19647/j.cnki.37-1462/f.2023.11.007一、引言“中国漂绿榜”，开始引起国内市场对“漂绿”现象的随着生态文明建设的不断推进，平衡好经济发展关注。2023年2月发布的《最高人民法院关于完整准与环境保护之间的关系，促进经济社会的绿色转型已确全面贯彻新发展理念为积极稳妥推进碳达峰碳中经成为全社会的共识。企业作为经济建设和环境保护和提供司法服务的意见》明确提出要有效遏制资本市的中坚力量，承担着绿色发展的社会责任。绿色信息场“漂绿”等不法行为。“漂绿”行为不仅无法满足披露是企业对外公开环境社会责任表现的重要窗口，利益相关方和社会公众准确识别“绿色”企业环境信更是外部利益相关者了解企业绿色发展的关键渠道。息的诉求，还会严重干扰市场秩序。因此，如何在推尽管我国上市公司环境信息披露的数量和规模呈逐年动企业进行绿色信息披露的同时减少“漂绿”行为的上升趋势，但其中仍存在不少“滥竽充数”的情况。发生成为亟待解决的现实问题。企业通过选择性地对外发布对自身有利的环境信息为2020年3月新《证券法》的施行标志着我国资本自己披上“绿色”外衣，但事实上并未作出实质性环市场发展步入了历史新阶段，董监高责任保险（以境举措的行为被称为“漂绿”行为（黄溶冰等，下简称董责险）作为公司治理和风险规避的工具逐2020）[1]。2009年，国内媒体《南方周末》首次发布渐受到更多关注。董责险是当董事、监事以及高级收稿日期：2023-08-17修回日期：2023-10-24基金项目：国家自然科学基金面上项目“创造性依赖情境中的业绩评价系统设计：基于代理理论与自我决定理论双重视角”（72172088）。作者简介：马嘉萌，女，上海人，博士，上海大学管理学院副教授，研究方向为企业管理；王佳（通讯作者），女，浙江嘉兴人，上海大学管理学院，研究方向为企业经济。《金融发展研究》第11期【55】证券保险管理人员因疏忽或者过失招致法律追偿或财产损失二、文献综述时，由保险公司承担经济赔偿的一种职业责任保险（一）企业“漂绿”行为的影响因素（Lin等，2013）[2]。董责险一方面可以帮助管理者降“漂绿”（Greenwashing）这一概念最早出现于低执业风险，另一方面可以为投资者利益提供一定1986年，由美国环保主义者JayWesterveld提出，意保障。现有研究对董责险的治理效应形成了两种截指企业为了追求商业利益而进行的虚假环保行为。现然不同的观点。第一种观点支持了董责险的积极治有对“漂绿”行为影响因素的研究主要从两方面出理作用，主要有外部监督假说和管理层激励假说。发：一是外部制度压力。制度经济学认为，制度缺陷外部监督假说认为保险公司为了控制赔付责任，会和监管缺位是诱发“漂绿”行为的重要因素。因此，积极发挥监督作用，强化企业治理水平，并推动企国家政府监管可以显著降低企业的“漂绿”程度（黄业进行环境治理（许荣等，2022）[3]。管理层激励假溶冰和储芳，2023）[8]；在信息化时代，媒体监督的舆说认为董责险的风险保障功能可以缓解股东与管理论压力能够成为强化“漂绿”治理的有效工具（孙自层之间的代理问题，提升管理层的工作积极性和组愿等，2023）[9]；来源于环保组织和行业竞争的压力会织认同感，从而改善企业会计信息披露质量（Yuan影响企业的“漂绿”选择（Delmas和Burbano，2011；等，2016）[4]，提升环境信息披露水平。第二种观点Kim和Lyon，2011）[10，11]；由于绿色市场信息不对称的则认为董责险的引入会对企业产生消极影响，支持存在，消费者对绿色产品认知的缺乏也会造成“漂了董责险的机会主义假说。该假说认为董责险减少绿”现象的扩散（毕思勇和张龙军，2010）[12]。二是了董监高个人财产受损的风险，容易诱发董监高决企业内部特征。企业规模（Kim和Lyon，2011）[11]、策时的轻率心态并催生机会主义行为，从而降低企企业性质以及企业绩效（肖芬蓉和黄晓云，2016）[13]业治理水平和信息质量（Lin等，2011；冯来强等，等组织特征会影响企业的战略选择，进一步影响企业2017）[5，6]，增加企业经营风险（赖黎等，2019）[7]，并“漂绿”的可能性。新古典经济学认为，“漂绿”是企可能导致更多违规行为的发生。“漂绿”是一种环境业基于利润最大化目标下的理性选择，所以融资需求承诺和环境举措不对等的虚假绿色营销行为。那么，和业绩期望落差都会在一定程度上诱发“漂绿”行为董责险的引入是否会对企业“漂绿”行为产生影响？（黄溶冰等，2019；李强和宋嘉玮，2022）[14，15]。此董责险究竟是通过其监督激励功能对企业“漂绿”外，管理者特征也是影响企业“漂绿”选择的重要内行为产生治理效应？还是通过给予企业更多机会主部因素。Delmas和Burbano（2011）[10]指出管理层短视义的空间加剧了“漂绿”现象呢？行为、乐观偏见以及风险偏好等特质会导致“漂绿”行为的发生；李强和蒋洮（2023）[16]研究发现高管团基于此，本文选取2008—2021年沪深A股上市队国际化对企业“漂绿”行为存在治理作用。公司为研究对象，实证检验董责险对企业“漂绿”行（二）董责险的经济后果为的影响以及作用机制。本文的贡献主要体现在以下学术界对董责险的治理作用一直存在争议，主要三个方面：第一，拓宽了企业“漂绿”动因研究的范有监督激励效应和机会主义效应两种不同观点。随着围。现有对“漂绿”影响因素的研究主要集中于外部我国董责险热度的不断上升，越来越多国内学者开始制度压力和企业内部特征两方面。本文从董责险这一围绕这两种观点对董责险的经济后果展开研究。在企新型治理工具出发进行探究，补充了“漂绿”影响因业绩效方面，已有研究发现引入董责险可以提升企业素的相关研究。第二，丰富了董责险经济后果的研绩效和企业价值（吴勇等，2018；张瑞纲和霍汉文，究。现有研究较少关注到董责险对生态文明建设的作2022）[17，18]，有效实现对管理层的激励和对企业发展用，本文从绿色视角出发提供了基于中国资本市场的的监督。凌士显和白锐锋（2017）[19]研究发现董责险经验证据。此外，通过探究董责险对“漂绿”行为的可以提高企业市场绩效，抑制财务绩效，进而提出董作用机制，深化了对董责险治理功能的理解。第三，责险正反两种效应并存的观点。在企业创新方面，胡本文从外部监督机制、管理层团队特征、产权性质和国柳等（2019）[20]研究发现董责险可以显著推动企业行业属性等不同视角出发进一步考察董责险与“漂的自主创新行为；但有学者认为董责险的引入助长了绿”行为之间的关系，这不仅使董责险与“漂绿”行机会主义行为，抑制了企业创新（凌士显和白锐锋，为之间关系的研究更加全面，也为董责险在中国情境2018）[21]。在风险承担方面，有研究表明董责险可以下的发展和我国“漂绿”现象的治理提供了新方案。【56】《金融发展研究》第11期显著降低上市公司的违约风险（凌士显，2022）[22]，证券保险增强企业风险承担能力（胡国柳和胡珺，2017）[23]。然而，也有学者提出董责险会诱发管理者更多的风险自身治理水平的提高，从而对企业“漂绿”行为产生行为，增加企业经营风险（赖黎等，2019）[7]。此外，积极的治理作用。有关董责险经济后果的研究还集中于融资成本、企业战略以及会计信息披露等方面（阮青松等，2022）[24]。由于环境资源的公共属性，短期来看企业环境治国内现有对于董责险的生态治理效应的研究不多，主理的边际收益小于其边际成本，所以企业管理层缺乏要集中于环境保护和绿色创新上（许荣等，2022；肖自发性动机去主动进行环境治理。当企业引入董责险小虹和潘也，2022）[3，25]，相关研究结论基本支持董责后，一方面，董责险的风险兜底和财富保障功能提升险积极效用的发挥。了企业的风险承担能力，扩大了管理层的备选项目范围，为企业履行社会责任提供了一定的保障和支持；通过对已有文献的回顾，可以发现学者们对董责另一方面，从高管激励假说来看，董责险的购买缓解险的治理效应仍褒贬不一。现有关于董责险经济后果了代理冲突，加强了管理层的“管家”意识，强化了的国内研究大多关注董责险对公司治理与经营层面的管理层对企业的组织黏性和组织认同，进而促使管理影响，鲜少将董责险与企业绿色发展相联系。部分学层在进行决策时倾向于考量能为企业树立良好社会形者开始关注到董责险在环境治理上的效用，但相关研象的绿色发展战略。此外，公司投保董责险的举措有究仍存在空缺。另外，现有对企业“漂绿”行为影响助于吸引更多高质量的管理人才（胡国柳等，因素的研究主要集中于外部压力和内部特征，尚未有2019）[20]，符合时代需求的管理人才往往具备可持续文献探讨董责险这一新兴的外部治理机制与企业“漂发展的战略眼光。由此来看，董责险的引入使得企业绿”行为之间的关系。鉴于此，本文将探究在中国情有更强动机和能力去实践绿色发展战略。当企业执行境下董责险对企业“漂绿”行为的影响以及作用机制。了实质性环保举措后，为了获得其他竞争者难以模仿的资源优势，企业会积极对外披露其绿色行为的落地三、理论分析与研究假设情况，从而一定程度上减少“漂绿”现象。（一）董责险与企业“漂绿”行为随着我国环境规制强度的增大和投资者诉讼机制基于以上分析，本文提出假设：的完善，近年来多起“漂绿”违法案件受到处罚，上H1a：董责险会抑制企业的“漂绿”行为。市公司董监高面临的绿色信息披露诉讼风险不断加从机会主义效应来看，董责险降低了董监高的诉大。董责险可以将企业董监高因行为不当或履职疏忽讼风险，为管理者的自利行为提供了更多空间（Lin所引发的法律成本转移到保险机构，而隐瞒谎报等等，2011）[5]，这可能导致管理层更倾向于关注自身利“漂绿”行为很可能加大企业的诉讼和赔偿风险，进益和企业短期绩效，从而忽视利益相关者权益。董责而增加保险公司的赔偿支出。因此，为了避免企业索险的风险兜底功能缓解了管理层的风险规避倾向，使赔带来的利益损失，保险公司有动机去抑制企业的其可能选择高风险高收益的投资项目来提高企业短期“漂绿”行为，限制高管机会主义行为的空间。保险绩效水平，而非选择绿色投资等长期发展战略。绿色公司作为专业机构会在承保前、承保中以及承保后对信息披露是企业向外部展示其环境责任履行情况的重投保企业进行全面评估和动态监控，在长期的业务联要战略工具，可以帮助企业树立环保形象，赢得利益系中，双方的信息不对称程度会逐渐减弱。当识别到相关者青睐，从而为企业带来正面的社会效益和经济企业“漂绿”行为时，保险公司可以通过调整保费等效益。因此，积极披露绿色环境信息成为一种明智的手段提高企业的违规成本，纠正企业的“漂绿”行企业发展策略。当企业绿色绩效表现不佳时，为了获为。对于投保企业来说，为了获得董责险保障、应对得额外的社会效益，企业会采用披露易模仿的较为空保险公司持续风险检查以及尽量避免申请理赔带来的泛的信息的方式来增加绿色信息披露的内容。企业可负面舆论，企业会积极接受保险公司的监督，提升内以将“漂绿”行为作为应对保险机构以及政府等其他部治理水平，减少“漂绿”等违规行为。由此看来，外部监督者的战略手段，并借此对外界进行印象管董责险的引入为企业增添了保险机构这一具有专业风理，来改善企业经营业绩，提升企业价值。险管理能力的外部监督人，这不仅有助于约束管理层基于以上分析，本文提出对立假设：自利行为、提升管理层信息披露质量，也有利于企业H1b：董责险会加剧企业的“漂绿”行为。（二）董责险对企业“漂绿”行为的影响路径董责险是为董监高这一群体提供风险保障的险《金融发展研究》第11期【57】证券保险种，引入董责险会对管理者的心态和行为产生直接影的监督效应，诱发了更多管理者风险行为，降低了公响。而内部控制是由管理层负责建立、实施和维护司的信息质量，进而增加企业的融资成本。这一研究的，因此，董责险可以通过影响管理者决策，进而影结论支持了董责险的机会主义假说。由此看来，关于响内部控制的有效性。已有研究发现董责险的购买降董责险对企业融资影响的观点仍褒贬不一。低了股东与管理层之间的信息不对称和代理成本问题，提升了双方的互信程度，为提升企业内部控制质环境资源具有一定公共属性，因此，在面临融资量创造了良好条件（Yuan等，2016）[4]。然而，也有约束时，企业会相对减少绿色非经济项目的投资。当学者提出了不同的观点。胡国柳和常启国（2022）[26]企业披露环境信息时，出于外部融资需求和制度压力研究认为董责险的风险兜底功能诱发了管理层的道德会选择进行一定的印象管理以获得利益相关者的认风险和自利动机，而管理层的利己主义行为会降低企可，进而诱发企业的“漂绿”行为（黄溶冰等，业风险评估和内部监督的有效性，进而导致企业内部2019）[14]。控制缺陷的产生。此外，董责险还会影响企业的风险管理功能，而风险管理是内控体系的重要组成内容。基于以上分析，本文提出如下假设：刘斌等（2021）[27]认为董责险的风险保障功能和外部H3a：董责险会缓解融资约束，进而抑制企业的监督效应可以成为企业风险管理的有效工具，帮助企“漂绿”行为。业对冲经营风险以及提升风险应对能力，这有助于内H3b：董责险会加剧融资约束，进而加剧企业的控体系的完善。但董责险存在的机会主义也可能增加“漂绿”行为。企业经营风险（赖黎等，2019）[7]，进而对内控水平产四、研究设计生负面影响。（一）样本选择与数据来源2008年，国务院《政府信息公开条例》和原国家内部控制是现代企业的重要治理机制，有效的内环境保护总局《环境信息公开办法（试行）》的实施部控制不仅可以保障企业经营的合法合规性，还可以标志着我国开启了环境信息依法公开的新阶段。同强化企业的可持续发展意识。“漂绿”行为是一种绿年，上海证券交易所公布了《上市公司环境信息披露色语言表达大于环保实际行动的伪社会责任行为。高指引》，大大提升了上市公司绿色信息披露的完整性质量的内部控制不仅可以约束这样的违规造假行为，和积极性。因此，本文选取2008—2021年我国沪深A也为企业绿色战略的落实与信息披露质量的提升提供股上市公司为研究样本。数据来源于国泰安数据库和了制度保障和价值引领。已有研究发现企业内部控制中国研究数据服务平台。本文对样本数据进行了如下的提升对“漂绿”行为具有直接有效的约束作用（孙处理：（1）剔除金融行业上市公司；（2）剔除ST、自愿等，2023）[9]。ST类上市公司样本；（3）剔除主要变量数据存在缺失值的样本。通过以上处理，最终得到29439个公司-基于以上分析，本文提出如下假设：年度观测值。此外，为了消除异常极端值的影响，对H2a：董责险会提升内部控制质量，进而抑制企所有连续变量进行上下1%水平的Winsorize处理。业的“漂绿”行为。（二）变量选取H2b：董责险会降低内部控制质量，进而加剧企1.被解释变量：企业“漂绿”行为（Gwl）。目前业的“漂绿”行为。国内外对于“漂绿”行为的度量主要有两种方式。一信息不对称问题和代理问题是引发融资约束的重是基于权威机构数据库，国外学者主要通过Asset4专要因素，而董责险的外部监督效应削弱了信息不对称门数据库提供的数据来测度企业“漂绿”水平；二是程度，抑制了管理者的机会主义行为，进而可以帮助构建“漂绿”评价体系，采用内容分析法进行评分企业缓解融资约束（赵国宇和梁慧萍，2022）[28]。阮（黄溶冰，2020）[30]。企业披露的环境信息可分为具体青松等（2022）[24]的研究显示，上市公司购买董责险的易验证的“硬信息”和空泛的易被模仿的“软信有利于降低债券信用利差，从而降低企业的融资成息”。硬信息体现了企业的实质性环境行为，软信息本。这一结论支持了董责险的监督治理假说，表明企体现了企业的象征性环境行为。参考肖芬蓉和黄晓云业引入董责险可以向投资者传递公司积极治理的良好（2016）[13]等的做法，本文采用象征性环境行为和实质信号。但是有学者提出了截然相反的观点，冯来强等性环境行为的比值构建企业“漂绿”指数，用于衡量（2017）[29]指出董责险的风险兜底作用削弱了对管理层企业的“漂绿”行为。【58】《金融发展研究》第11期证券保险“漂绿”指数具体度量方法如下：本文构表1：企业“漂绿”行为指标评价体系建了制度和技术两个层面共20个指标的“漂序号类别一级指标二级指标象征性环境行为实质性绿”指数评价体系，如表1所示。根据该评价1环境管理环保理念未提及或简略提及环境行为环保目标未提及或简略提及详细披露体系对企业的象征性环境行为和实质性环境行2环境监管环保管理制度体系未提及或简略提及详细披露与认证环保教育与培训未提及或简略提及详细披露为进行评分，并对评分结果进行相应计算，具3制环保专项行动未提及或简略提及详细披露45度环境负债环境事件应急机制未提及或简略提及详细披露体计算公式如下：6层环保荣誉和奖励未提及或简略提及详细披露环境业绩“三同时”制度未提及或简略提及详细披露207面与治理环境认证未提及或简略提及详细披露∑Xi废水排放详细披露Gwl=i=1（1）8环境投资废气排放定性或未提及Y9废物排放定性或未提及定量i10碳排放等其他环境排放定性或未提及定量废水减排治理定性或未提及定量∑Yi+1废气减排治理定性或未提及定量i=1废物减排治理定性或未提及定量11清洁生产实施及其他治理定性或未提及定量其中，Xi表示企业在指标i中的象征性环12环保投资情况定性或未提及定量环境成本核算定性或未提及定量境行为，若有，则记为1；反之则为0。Yi表示13技绿色技术及产品研发定性或未提及定量14定性或未提及定量企业在指标i中的实质性环境行为，若有，则15术定量记为1；反之则为0。最后，将各指标评分代入16层面17公式（1）进行计算，得出该企业该年度的18“漂绿”指数。“漂绿”指数越大，说明企业的1920“漂绿”行为越多；反之，则越少。其中，Size为公司规模（总资产的对数）；Age为2.解释变量：董责险（Doi）。参照凌士显企业上市年龄（当前年份减去上市年份加1）。SA指（2022）[22]等的做法，本文以虚拟变量来度量董责险，数的绝对值越大，说明企业融资约束程度越低。当上市公司购买了董责险时，Doi取值为1，否则取4.控制变量。借鉴已有研究（胡国柳等，2019；值为0。肖小虹和潘也，2022；黄溶冰，2020）[20，25，30]，本文选3.中介变量。本文选取的中介变量为内部控制取公司特征变量和治理变量两类控制变量。公司特征（IC）和融资约束（FC）。选用迪博上市公司内部控变量包括公司规模、财务杠杆、总资产收益率、现金制与风险管理数据库中的内部控制指数的百分比形式流比率、企业年龄、企业成长性；公司治理变量包括衡量内部控制质量。该指标数值越大，表明企业的内股权性质、股权集中度、独立董事比例、董事会规控质量越高。本文采用SA指数模型来度量企业的融模、高管持股和两职合一。此外，本文控制了年份和资约束，具体计算公式如下：FC=-0.737×Size+0.0434×（2）行业固定效应。主要变量定义详见表2。Size2-0.04×Age（三）模型构建表2：主要变量名称及定义为检验董责险对企业“漂绿”行为的变量类型变量名称变量符号变量说明影响及其路径，本文构建模型（3）和模被解释变量“漂绿”Gwl衡量企业信息的“漂绿”程度Doi虚拟变量：购买董责险取值为1，否则为0。型（4）：解释变量董责险IC迪博内部控制指数的百分比形式中介变量内部控制FCGwl=β0+β1Doi+ΣkβkControls（3）融资约束SizeSA指数的绝对值+ΣYear+ΣInd+ε控制变量公司规模Lev年末总资产的自然对数财务杠杆ROA年末总负债和总资产的比值IC/FC=β0+β1Doi+（4）总资产收益率CF本期净利润除以平均资产总额现金流比率Age经营活动现金流净额除以总资产ΣkβkControls+ΣYear+ΣInd+ε企业年龄公司成立年限加一的自然对数Growth本期营业收入与上期营业收入的差值除以上期如果模型（3）中β1显著性为负，则企业成长性SOE营业收入印证了H1a，董责险会抑制企业的“漂股权性质Top1当公司控股股东为国有企业时为1，否则为0。股权集中度Indep绿”行为；如果β1为正，则印证了H1b，独立董事比例BS第一大股东持股比例董事会规模DB企业当期独立董事占董事总人数的比例董责险会加剧企业的“漂绿”行为。为了Dual高管持股Year董事人数取对数进一步探究董责险对“漂绿”行为的作用两职合一Ind高管持股数量与股本总数之比年度效应董事长和总经理是同一人时取值为1，否则为0。机制，参考江艇（2022）[31]的研究，本文行业效应年度虚拟变量建立了模型（4）。行业虚拟变量《金融发展研究》第11期【59】证券保险五、实证分析表4：基准回归和机制检验的回归结果（一）描述性统计变量GwlGwlICFC表3汇报了各变量的描述性统计结果。从表中可（1）（2）（3）（4）以看出，Gwl的最大值为20，最小值为0.313，均值为6.784，说明样本公司之间“漂绿”程度存在较大Doi-1.9253-0.92310.12530.3840差异，我国上市公司存在的“漂绿”现象不容忽视。（-18.5718）（-9.3351）（4.8936）（20.4996）Doi的均值为0.076，表明购买董责险的上市公司样本占比约为7.6%，表明董责险在我国仍处于发展阶段。Size-1.16180.16830.7767表3：描述性统计（-46.0320）（25.7510）（162.4212）Lev-0.6060-0.18711.2101（-3.6313）（-4.3304）（38.2735）ROA-5.48067.33052.2709（-10.8600）（56.1106）（23.7517）CF-0.3833-0.5236-0.9087变量样本量均值标准差最小值中位数最大值（-0.9209）（-4.8591）（-11.5242）Gwl294396.7845.2270.313620Doi294390.0760.26501Age-0.0169-0.0892-0.3948IC294396.4531.2630FC294394.6211.49306.6868.809（-0.1874）（-3.8102）（-23.0421）Size2943922.1721.2771.2754.36610.335Lev294390.4310.20419.81321.99526.156Growth0.45020.18650.0522ROA294390.0410.0630.0500.4260.887（6.8664）（10.9859）（4.2016）CF294390.0480.069-0.2210.0390.224Age294392.8650.346-0.1650.0470.242SOE-0.71800.11540.0021Growth294390.1770.4081.6092.8903.497（-10.9873）（6.8186）（0.1695）SOE294390.3790.485-0.5740.1132.625TOP1294390.3430.1480TOP1-0.17040.32550.5192Indep294390.3820.0720.08801（-0.9144）（6.7473）（14.7050）BS294392.2810.2480.2500.3210.746DB294390.0680.1351.6090.3640.600Indep0.50100.55390.4106Dual294390.2670.44302.3032.890（1.3914）（5.9432）（6.0196）00.0010.617BS-0.6998-0.16170.230101（-6.4222）（-5.7325）（11.1483）DB0.78320.2226-0.1530（3.4237）（3.7582）（-3.5302）Dual0.06130.01510.0173（0.9359）（0.8922）（1.3968）（二）回归分析cons6.929617.91595.1628-1.6771表4报告了本文假设的多元回归结果。从列（1）（249.2705）（41.9124）（46.6554）（-20.7094）和列（2）可以看出，无论是否加入控制变量，企业“漂绿”行为和董责险都在1%水平上显著负相关，实YearYesYesYesYes证结果表明引入董责险会显著降低企业的“漂绿”程度，假设H1a得到验证。由此看来，对于企业“漂IndYesYesYesYes绿”行为，董责险发挥了积极的监督治理效应。列（3）和列（4）报告了董责险对企业“漂绿”N29439294392943929439行为影响路径的实证检验结果。列（3）结果表明，内部控制和董责险在1%水平上显著正相关，说明董Adj-R20.23390.32650.22610.7036责险会提升企业的内部控制质量。而内部控制质量的提升会强化企业内部监督的有效性，减少管理层机会F344.9102341.6730529.12263748.4012主义的空间，提升企业的环境信息披露水平，进而对管理层“漂绿”行为发挥预防和治理作用（孙自愿注：、和分别表示在10%、5%和1%水平上等，2023）[9]。由此来看，假设H2a得到印证。列（4）显著，括号内为t值，下同。的结果显示，融资约束和董责险在1%水平上显著正相关，说明董责险的加入显著缓解了企业的融资约抑制“漂绿”行为的内在渠道，印证了假设H3a。束。融资约束不仅会导致企业环保战略的实施陷入困（三）内生性检验境，同时还加剧了企业对外印象管理的动机，而“漂1.两阶段最小二乘法（2SLS）。为了增强结果的绿”可以成为资金窘迫状况下维持合法性的途径。已有研究发现融资需求会显著诱发企业的“漂绿”倾向可靠性，借鉴袁蓉丽等（2019）[32]等学者的做法，本（黄溶冰等，2019）[14]。综上，缓解融资约束是董责险文选择董责险的行业均值（IndDoi）作为第一个工具变量。因为同行业其他企业购买董责险的情况会影响到企业的投保选择，但无明显证据表明行业投保董责险的情况会影响到企业“漂绿”行为。此外，借鉴周冬华等（2022）[33]的做法，本文选择上市公司所在省份保险机构数量（ProDoi）作为本文的第二个工具变量，以所在省份保险机构数量加一取对数衡量。因为上市公司所在地的保险机构数量越多，说明当地保险业发展环境较好，公司购买董责险的可能性也会相对较大，而尚未有文献发现当地保险机构数量与“漂绿”行为之间存在直接联系。表5的列（1）和列（2）汇报了2SLS回归的结【60】《金融发展研究》第11期证券保险表5：2SLS、PSM以及公司固定效应的内生性检验2SLSPSMFE变量DoiGwlGwlGwlGwlGwl（1）（2）（3）（4）（5）（6）Doi-2.5126-1.2428-0.6002-0.0413-0.0319（-3.2057）（-8.6055）（-4.4954）（-2.7018）（-2.0919）IndDoi1.0205（20.6613）ProDoi0.0456（11.2379）ControlsYesYesNoYesNoYescons-1.047039.361410.271441.92522.26224.3912（-25.4277）（42.0834）（11.3758）（25.5401）（189.9703）（29.4189）YearYesYesYesYesYesYesIndYesYesYesYesNoNoFirmNoNoNoNoYesYesN2650026500416441642943929439Adj-R20.10350.32740.25740.39430.21240.2212F124.5317.584428.3750498.4278282.5704Cragg-DonaldWaldF278.997Kleibergen-PaaprkWaldF183.177Kleibergen-PaaprkLM269.287（p=0.000）Hansen-J0.151（p=0.698）注：因篇幅所限，控制变量简要展示，作者备索，下同。果。列（1）为第一阶段的回归结果，行业投保均值和代入模型进行回归。从表6的回归结果可以看出IMR当地保险机构数量的回归系数显著为正，表明工具变系数并不显著，表明引入董责险对“漂绿”行为的内量对企业投保董责险存在显著影响；列（2）为第二阶生性影响较小；董责险的回归系数仍显著为负，再次段的估计结果，董责险的系数在5%的水平上显著为证实了H1a。负，依然支持董责险可以抑制企业“漂绿”行为的结论。相关检验结果也表明工具变量的选择符合要求。表6：Heckman两阶段回归2.倾向得分匹配法（PSM）。为缓解样本自选择变量第一阶段第二阶段偏误的影响，本文采用PSM方法进行检验。将投保DoiGwl董责险的样本与未投保董责险的样本依据本文选取的IndDoi控制变量进行1∶1且无放回匹配，最终获得了4164个4.9189-0.6408样本。表5的列（3）和列（4）显示了匹配后的回归Doi（14.7946）（-6.4763）结果，可以看出研究结论依然稳健。IMRYes0.20173.公司固定效应模型。为了控制可能存在的遗漏Controls-8.0296（1.0008）变量问题，本文采用公司固定效应模型进行检验，表（-24.5282）5的列（5）和列（6）汇报了回归结果。结果显示，consYes在控制公司固定效应后，无论是否加入控制变量，董YearYes36.5154责险与“漂绿”行为之间都在10%水平上呈显著负相IndYes（22.5086）关，表明主要结论依旧成立。28902N0.1764Yes4.Heckman两阶段分析法。为了避免企业投保董PseudoR2146.3776Yes责险和其“漂绿”行为之间可能存在的内生性问题，28902本文采用Heckman两阶段进行回归。第一阶段在控制F0.3359原有控制变量的基础上，加入董责险的行业均值343.0539（IndDoi）作为外生工具变量，进而构建Probit模型估计上市公司的逆米尔斯比IMR。在第二阶段，将IMR（四）稳健性检验1.替换主要变量衡量方式。借鉴凌士显和白锐锋（2017）[19]以及胡国柳和胡珺（2017）[23]的做法，本文采用企业引入董责险时间的长短（InDoi）和董责险的投保金额（DoiPremium）作为董责险的替代变量。以企业董责险购买年数加一的自然对数表示企业引入董责险时间的长短，以企业公布的董责险投保金额（单位为万元）作为对董责险投保金额的度量。从表7《金融发展研究》第11期【61】证券保险列（1）和列（2）的结果可以看出引入董责险时间长短、表8：缩小样本和滞后一期的稳健性检验投保金额与企业“漂绿”程度之间均呈显著负相关，缩小样本滞后一期再次印证了董责险对企业“漂绿”的监督治理效应。变量GwlGwlGwlGwl2.变更检验模型。借鉴黄溶冰等（2019）[14]的做Doi（1）（2）（3）（4）Controls-1.0147-0.6126-2.0950-0.7218cons法，本文以“漂绿”指数的中位数为临界值设置虚拟Year（-11.2183）（-6.6801）（-17.3886）（-6.2630）变量NGwl，大于中位数取1，否则为0。改变因变量Ind的测度方式后，采用Logit模型对主假设再次进行验NoYesNoYes证，回归结果见表7的列（3）。本文被解释变量的取N值范围符合受限因变量属性，因此，采用Tobit模型重Adj-R23.247713.90356.804837.3240新进行回归检验，结果如表7的列（4）所示。从表7的列（3）和列（4）中可以看出结果仍支持假设H1a。F（99.2855）（17.8071）（237.1144）（51.6910）表7：替换主要变量和变更检验模型的稳健性检验YesYesYesYesYesYesYesYes7288728826811246540.31350.34410.23260.3365125.851336.0043302.3647303.2265水平上显著负相关，组间系数差异检验的p值为GwlGwlNGwlGwl0.029，在5%水平上显著。这表明购买董责险对国有（1）（2）（3）（4）变量-0.2988-0.6899企业“漂绿”行为的治理效果更为明显。这可能是因（-5.1770）（-6.9482）Doi为，相较于非国有企业，与政府具有政治关联的国有YESYESInDoi-0.387910.508739.1262企业的委托关系更为复杂，缺乏对管理层直接有效的（-6.5393）（25.2522）（63.9826）监督约束，因此，机会主义行为的空间相对较大。此-0.0102YesYesDoiPremium（-1.9956）YesYes外，国有企业的考核机制和寻租问题使得管理层更加2938929439ControlsYESYES0.10750.0211注重经济绩效的增长。而“漂绿”行为不仅可以成为38.091318.1154220.9854406.6301cons（57.4333）（42.3564）迎合政府号召的有效工具，还能带来更多经济效益。YearYesYes因此，国有企业更具有“漂绿”的动机和空间。但董IndYesYesN2943729437责险的引入加大了“漂绿”行为被揭穿的可能，缩减Adj-R20.33320.3246F371.2110334.3291了管理层机会主义行为的空间，对国有企业环保形象的塑造以及声誉会产生更多不利的社会和经济影响。3.样本调整。社会责任报告和环境报告是企业对由此看来，董责险对国有企业“漂绿”的抑制作用会外进行环境信息披露的重要载体，参照黄溶冰更好。（2020）[30]的做法，本文将当年未发布社会责任报告和表9：基于产权性质和行业属性的异质性检验环境报告的企业样本剔除，对假设进行重新检验。结国有非国有重污染企业非重污染企业果如表8的列（1）和列（2）所示，可以看出无论是变量GwlGwlGwlGwl否加入控制变量，结果依旧稳健。Doi（1）（2）（3）（4）4.将自变量和控制变量滞后一期。为了排除可能Controls-0.7747-0.4359-0.2543-1.3186cons（-6.2464）（-2.7431）（-1.6939）（-10.3144）存在的反向因果的影响，将研究模型中的自变量和控YearYesYesYesYes制变量滞后一期。回归结果如表8的列（3）和列Ind（4）所示，董责险能够抑制企业“漂绿”行为的结论N36.952337.343614.583919.8393Adj-R2F（35.9466）（41.0663）（21.3434）（36.6263）经验P值YesYesYesYesYesYesYesYes依旧成立。1116718270975119686（五）异质性检验0.31350.34410.27160.29361.产权性质。在我国特殊的制度背景下，国有企163.0541175.8513113.5206237.58880.0290.000业与非国有企业在治理结构上存在着明显差异。那注：本文采用自体抽样（Bootstrap）1000次计算组间系数差异。么，产权性质是否会影响董责险的“漂绿”治理效2.行业属性。行业特性会直接影响企业的战略规果？为了探究这个问题，本文依照产权性质对样本进划和行为决策，因此，企业的“漂绿”行为可能会受行了分组检验。表9的列（1）和列（2）列示了回归到行业属性的影响。为了检验行业属性是否会对董责结果。从表中可以看出，国有企业样本中董责险与企险的“漂绿”治理效应产生影响，本文以是否属于重业“漂绿”行为在1%的显著性水平上呈负相关，而非国有企业样本中董责险与企业“漂绿”行为在10%污染企业为依据进行了分组。对重污染行业的划分是根据2010年原环境保护部公布的《上市公司环境信【62】《金融发展研究》第11期证券保险息披露指南》中的相关定义。表9列（3）和列（4）表10：基于外部监督机制的检验的回归结果表明在重污染企业和非重污染企业中，董责险与企业“漂绿”行为分别在10%和1%水平上显变量政府监管媒体监督投资者关注著负相关，组间系数差异检验的p值为0.000，在1%GwlGwlGwl水平上显著。这说明相比于重污染行业，在非重污染Doi（1）（2）（3）企业样本中的董责险“漂绿”治理效果更好一些。可Gov能的原因有，重污染企业是绿色转型过程中的重点关Doi×Gov-0.8319-0.7354-0.5099注对象，承担了更多节能减排和环境保护的社会责Media（-6.6857）（-6.9074）（-4.6640）任，自然也承受了更多来自各利益相关方的监督，这也使得保险公司的监管压力相对减弱。相比于重污染-0.22540.03660.7032企业，非重污染企业有更多方式和空间进行“漂绿”（-2.0434）（1.1688）（4.2557）且不被外部轻易察觉。而董责险的监督效应可以缓解-1.4337这种信息不对称，识别非重污染企业的“漂绿”手段0.84350.1149（-3.4698）并进行积极治理。由此看来，在非重污染企业中，董（2.3146）（1.8115）责险可以更好地抑制“漂绿”行为。YesDoi×MediaYes38.6016六、进一步分析38.6607（55.4492）（一）外部监督机制Inst（52.7997）1.政府监管。“漂绿”行为是企业应对外部压力Yes的低成本解决方案，而政府监管这一外部制度压力可Doi×InstYesYesYes能会影响董责险对企业“漂绿”现象治理效应的发38.8211Yes29437挥。一方面，政府监管会加大高管面临的潜在诉讼风Controls（51.5746）288680.3347险和行政处罚风险，增加违规成本，从而扩大企业对0.3359323.7272董责险的需求，强化董责险的外部监督效应；另一方consYes314.7285面，政府的监管效应会加大企业环境信息披露的制度Yes压力，使得保险公司的监督压力相对变小，从而减弱Year23154董责险治理效应。那么，政府监管究竟会对董责险和Ind0.3301“漂绿”行为的关系产生怎样的影响呢？N256.4151参考沈洪涛和冯杰（2012）[34]的做法，本文采用Adj-R2公众环境研究中心和自然资源保护协会共同发布的中F国城市污染源监管信息公开指数（以下简称PITI指数）的对数形式作为衡量政府监管（Gov）的指标。程度上会构成企业的合法性压力，而企业可以通过环该指数满分为100分，得分越高，说明该城市绿色信息公开越透明、越全面，当地政府的整体监管状况越境信息披露做出积极回应，应对环境合法性压力。为好。对于无法获得PITI指数的城市，则用该城市所在省份的均值作为替代。表10的列（1）列示了回归结了检验媒体监督是否对董责险与“企业”漂绿之间的果，可以看出董责险与政府监管的交乘项（Doi×Gov）在10%水平上显著为正，表明政府监管弱化了董责险关系产生影响，本文进行了以下实证检验。基于李培对企业“漂绿”的影响。在政府监管力度较强的地功和沈艺峰（2010）[35]的方法，本文将中国研究数据区，董责险对企业“漂绿”的治理效应是有限的，这也说明政府监管与董责险“漂绿”的治理作用之间存服务平台中网络媒体和报刊媒体中与目标企业相关的在一定替代效应。2.媒体监督。在数字化时代，媒体在资本市场中报道数量加一对数化后的数值作为上市公司媒体关注发挥了重要的信息中介功能。媒体对企业的关注一定度（Media）的代理指标。该指标越大说明企业受到的媒体关注度越高。表10的列（2）列示了回归结果，交乘项Doi×Media的系数显著为正，说明当媒体监督力度较小时，董责险对企业“漂绿”行为的抑制作用更为显著，这表明媒体监督与董责险之间也存在着一定的替代效应。这可能是因为，现代媒体的快速发展加大了公众对企业环境行为的监督力度，在媒体关注的情况下，“漂绿”行为会使企业面临更大的舆情压力，这也使得保险公司的监督压力相对变小，董责险的监督治理效应减弱。3.投资者关注。推动经济社会绿色变革的核心是合理引导投资者将社会资本投入绿色金融，而绿色信息披露是投资者判断一家企业“绿色”程度的重要依据。在投资者关注的外部压力之下，保险公司会敦促企业加强对相关方利益的重视，避免管理层过度自利行为招致的理赔风险。对于购买董责险的企业来说，申请理赔会引发投资者对公司的不信任，造成负面的经济影响，因此，企业也会尽量避免“漂绿”的违规《金融发展研究》第11期【63】证券保险表11：基于管理层团队特征的检验负，表明董监高团队的女性化的确有助于提升董责险对“漂绿”的治理效应。变量性别年龄海外背景GwlGwlGwl2.年龄。随着年龄的增长，管理者会逐渐倾向于Doi（1）（2）（3）追求稳妥的发展策略，并表现出风险规避的决策偏-0.6926-0.7709好。绿色战略的实施需要企业投入一定时间和精力，Gender（-6.8803）（-7.2859）-0.8564增加了企业经营的不确定性，而“漂绿”可以作为面2.5957（-8.1690）对合法性压力的低成本解决方案。年轻的管理者具有Doi×Gender（10.2312）-0.0804更强的学习能力和创新动机，对符合时代旋律的可持-1.8978（-8.5609）-0.4512续发展战略具有更强烈的尝试意愿。董责险在国内的Mage（-2.1622）（-1.3643）发展时间相对较短，相较于年长管理者，年轻的管理0.0797团队更能发掘董责险的风险保障功能，进一步实践绿Doi×MageYes（2.7237）-1.9104色战略，从而抑制“漂绿”现象的产生。本文认为，37.5504（-2.1013）年轻的管理层团队有助于强化董责险对“漂绿”的治Overseas（55.9485）Yes理功能。年龄特征（Mage）以管理层团队的平均年36.9540Yes龄衡量。从表11列（2）的回归结果可以看出交乘项Doi×OverseasYes（53.4063）17.7596Doi×Mage的系数显著为正，表明当管理层团队平均ControlsYes（41.2229）年龄较小时，董责险对“漂绿”的治理作用更有效。cons28954YesYear0.3381YesYes3.海外背景。社会心理学表明，人的行为决策会Ind326.617628954Yes受到生活环境的影响。海外的社会责任教育相对于国N0.337428954内发展更加成熟，因此，拥有海外背景的管理者在认Adj-R2324.22690.3277知行为上会更重视企业的社会信用和声誉管理。而董F291.6059责险作为舶来品，在海外市场发展历史较为久远，也更为普及。因此，拥有海外背景的管理者会更重视董行为。那么，投资者关注是否能对董责险与“漂绿”责险的治理功能，并倾向于做出有利于企业绿色发展的战略选择，减少“漂绿”现象。海外背景（Over‐之间的关系起到调节作用？本文以机构投资者持股比seas）以管理层团队中有海外背景经历的人员占比衡量。表11列（3）的回归结果显示交乘项Doi×Over‐例（Inst）度量投资者关注。从表10列（3）的回归seas的系数显著为负，说明董监高的海外背景经历的确会强化董责险对企业“漂绿”的治理作用。结果可以看出交乘项Doi×Inst的系数在1%的水平上七、研究结论与建议显著为负，表明投资者关注有助于强化董责险对“漂（一）研究结论本文以2008—2021年沪深A股上市公司的相关数绿”行为的抑制作用，增强董责险正向治理功能，这据为研究样本，实证检验董责险对企业“漂绿”行为的影响以及作用机制。主要结论如下：第一，董责险同时表明投资者关注与董责险“漂绿”治理之间存在能够显著抑制企业的“漂绿”行为。该结论在一系列稳健性检验和内生性检验后仍然成立，充分证实了董一定的互补效应。责险在企业“漂绿”行为上的监督治理效应。第二，机制分析发现，引入董责险可以提升企业内部控制质（二）管理层团队特征量，缓解融资约束，进而抑制企业的“漂绿”行为。第三，异质性研究表明，董责险对国有上市企业和非董监高是公司治理的核心和经营投资决策的主重污染行业上市企业的“漂绿”治理效应相对更强。第四，进一步分析表明，从外部监督机制来看，在政体，董监高特征将会影响到企业的战略决策和经营效府监管力度较弱、媒体监督强度较小以及投资者关注果。因此，本文进一步探究管理层团队特征对董责险和“漂绿”行为关系的影响。1.性别。社会角色理论提出，男性和女性在心理特征和思维方式上存在差异。相较于男性，女性有着更高的风险规避意识和道德水平标准。董责险的风险兜底功能缓解了管理层的执业风险，女性角色的“移情”特征会强化管理者对企业的组织认同感与归属感，降低道德风险。在团队协作中，女性管理者更倾向于承担社会责任，实施绿色发展战略（王为东等，2022）[36]，进而对企业“漂绿”行为产生治理作用。因此，本文推断女性管理层可以强化董责险对“漂绿”的负向影响。性别特征（Gender）以管理层团队内女性数量的占比衡量。回归结果如表11列（1）所示，交乘项Doi×Gender的系数在10%水平上显著为【64】《金融发展研究》第11期证券保险较多的情况下，董责险对企业“漂绿”行为的抑制作[5]LinC，OfficerMS，ZouH.2011.Directors'andOf‐用更为明显。从管理层团队特征来看，董监高团队女ficers'LiabilityInsuranceandAcquisitionOutcomes[J].性比例较高、平均年龄较小以及拥有较多海外背景经JournalofFinancialEconomics，102（3）.历的情况更有利于强化董责险对企业“漂绿”的抑制作用。[6]冯来强，孔祥婷，曹慧娟.董事高管责任保险与权益资本成本——来自信息质量渠道的实证研究证据[J].（二）政策建议会计研究，2017，（11）.基于以上结论，本文提出以下几点建议：第一，面对董责险的投保浪潮，推进董责险在中[7]赖黎，唐芸茜，夏晓兰，马永强.董事高管责任保险国国情下的高质量发展已成为我国资本市场亟待解决降低了企业风险吗：基于短贷长投和信贷获取的视角[J].的新课题。政府部门应尽快完善董责险的相关法律制管理世界，2019，35（10）.度，加快董责险中国化的步伐。监管部门应加大对企业“漂绿”行为的规制力度，完善我国环境信息披露[8]黄溶冰，储芳.中央环保督察、绩效考核压力与企监管体系的建设，有效利用董责险实施和管理，推进业“漂绿”[J].中国地质大学学报（社会科学版），2023，23生态文明建设工作。此外，可以发挥媒体、投资者以（01）.及保险机构等利益相关者的外部监督功能，形成对企业的长效管理监督机制，助力我国经济高质量发展。[9]孙自愿，汪玮，孙孟欣，章砚.媒体报道对企业“漂第二，保险机构有义务和责任去关注企业的绿色绿”的影响——高管特征与内部监督的中介作用[J].北京发展情况，监督企业绿色信息披露的规范性。董责险理工大学学报（社会科学版），2023，25（01）.作为舶来品，在我国的运用还面临不少现实困境，例如相关投保制度仍不够完善、相应保险条款不够合理[10]DelmasMA，BurbanoVC.2011.TheDriversof等。这就要求保险机构积极构建适应中国国情的董责Greenwashing[J].CaliforniaManagementReview，54（1）.险产品，优化董责险条款，减少董责险可能存在的机会主义效应，以此更好助力生态文明建设。[11]KimEH，LyonTP.2011.StrategicEnvironmental第三，企业应加强自身环境信息披露制度的建Disclosure：EvidencefromtheDOE'sVoluntaryGreenhouse设，优化环境实践活动，践行可持续发展战略。企业gasRegistry[J].JournalofEnvironmentalEconomicsand可以积极引入董责险，完善内外部监督治理机制，提Management，61（3）.升内部控制质量，缓解融资约束，减少“漂绿”行为。此外，企业还应注重发挥高管团队的调节效用，[12]毕思勇，张龙军.企业漂绿行为分析[J].财经问适当增加女性董监高占比，加强团队纳新力度，引进题研究，2010，（10）.海外优秀人才，培养多元化的高管团队，为管理团队提供相互交流学习的渠道，促进企业长远发展。[13]肖芬蓉，黄晓云.企业“漂绿”行为差异与环境规参考文献：制的改进[J].软科学，2016，30（8）.[1]黄溶冰，谢晓君，周卉芬.企业漂绿的“同构”行为[J].中国人口·资源与环境，2020，30（11）.[14]黄溶冰，陈伟，王凯慧.外部融资需求、印象管理[2]LinC，OfficerMS，WangR，ZouH.2013.Direc‐与企业漂绿[J].经济社会体制比较，2019，（03）.tors'andOfficers'LiabilityInsuranceandLoanSpreads[J].JournalofFinancialEconomics，110（1）.[15]李强，宋嘉玮.业绩期望落差与企业“漂绿”行为[3]许荣，徐一泽，刘怡君，戴稳胜.董事高管责任保险[J].南京审计大学学报，2022，19（03）.能够监督环境治理吗：基于我国上市公司的经验证据[J].保险研究，2022，（04）.[16]李强，蒋洮.高管团队国际化能抑制企业“漂绿”[4]YuanRL，SunJ，CaoF.2016.Directors'andOffi‐行为吗：兼论信任文化的影响[J].中国地质大学学报（社cers'LiabilityInsuranceandStockPriceCrashRisk[J].Jour‐会科学版），2023，23（04）.nalofCorporateFinance，37（C）.[17]吴勇，李倩，朱卫东．董事责任保险能否提升公司价值：基于公司治理视角的研究[J].中国管理科学，2018，26（04）.[18]张瑞纲，霍汉文.董事高管责任保险、产权性质与会计信息质量——基于沪深A股上市公司的数据[J].金融发展研究，2022，（09）.[19]凌士显，白锐锋.董事高管责任保险的公司治理作用：基于双重代理成本的视角[J].财贸经济，2017，38（12）.[20]胡国柳，赵阳，胡珺.D&O保险、风险容忍与企业自主创新[J].管理世界，2019，35（08）.[21]凌士显，白锐锋.董事责任保险、董事会治理与企《金融发展研究》第11期【65】证券保险业创新[J].科技进步与对策，2018，35（10）.理，2022，44（03）.[22]凌士显.董事高管责任保险与违约风险：基于中[29]冯来强，孔祥婷，曹慧娟.董事高管责任保险与权国上市公司A股数据的经验研究[J].保险研究，2022，益资本成本：来自信息质量渠道的实证研究证据[J].会计（06）.研究，2017，（11）.[23]胡国柳，胡珺.董事高管责任保险与企业风险承[30]黄溶冰.企业漂绿行为影响审计师决策吗?[J].审担：理论路径与经验证据[J].会计研究，2017，（05）.计研究，2020，（03）.[24]阮青松，刘梦莎，魏效坤，陈华.董事高管责任保[31]江艇.因果推断经验研究中的中介效应与调节效险与债券信用利差：基于风险冲击视角[J].金融经济学研应[J].中国工业经济，2022，（05）.究，2022，37（04）.[32]袁蓉丽，王群，夏圣洁.董事高管责任保险与增发[25]肖小虹，潘也.董事高管责任保险与企业绿色创费用[J].中国软科学，2019，（06）.新：激励工具还是自利手段[J].科技进步与对策，2022，39（13）.[33]周冬华，罗晟哲，赵玉洁.董事高管责任保险与企业创新[J].科研管理，2022，43（4）.[26]胡国柳，常启国.董事高管责任保险、党组织治理与企业内部控制缺陷[J].中国软科学，2022，（05）.[34]沈洪涛，冯杰.舆论监督、政府监管与企业环境信息披露[J].会计研究，2012，（02）.[27]刘斌，付景涛，胡国柳.董事高管责任保险、产权与内部控制构建[J].科研管理，2021，42（07）.[35]李培功，沈艺峰.媒体的公司治理作用：中国的经验证据[J].经济研究，2010，45（04）.[28]赵国宇，梁慧萍.董事高管责任保险促进企业创新吗：基于信贷寻租与融资约束的视角[J].外国经济与管[36]王为东，沈悦，王笑楠，卢娜.女性高管权力与企业绿色创新[J].华东经济管理，2022，36（12）.Directors'andSupervisors'LiabilityInsuranceandCorporate"Greenwashing"：CurbingorExacerbating?MaJiameng/WangJia（SchoolofManagement，ShanghaiUniversity，Shanghai200444，China）Abstract：Theproliferationof"greenwash"hasbecomeanobstacleontheroadtoecologicalcivilizationandsus‐tainablesocialdevelopment.Inordertoexploretheeffectivesolutionsforthemanagementofcorporate"greenwashing"behavior，thispapertakestherelevantdataofA-sharelistedcompaniesinShanghaiandShenzhenfrom2008to2021astheresearchsamples，andempiricallyexplorestheimpactandmechanismofdirectors'andsupervisors'liabilityin‐suranceoncorporate"greenwashing"behavior.Thestudyfindsthatdirectors'andsupervisors'liabilityinsurancecansig‐nificantlycurbcorporate"greenwashing"behavior.Mechanisticanalysissuggeststhatimprovingthequalityofinternalcontrolandalleviatingfinancingconstraintsareintrinsicchannelsthroughwhichdirectors'andsupervisors'liabilityin‐surancecancurb"greenwashing"behavior.Atthesametime，thispaperalsofindsthatthegovernanceeffectofdirec‐tors'andsupervisors'liabilityinsuranceon"greenwashing"ismoreobviousinstate-ownedenterprisesandenterprisesinnon-pollutingindustries.Furtheranalysisshowsthat，fromtheperspectiveofexternalmonitoringmechanisms，thereisacertainsubstitutioneffectbetweengovernmentregulationandmediamonitoringandthe"greenwashing"governancefunctionofdirectors'andsupervisors'liabilityinsurance，whileinvestorconcernplaysmoreofacomplementaryroleinthe"greenwashing"governanceofdirectors'andsupervisors'liabilityinsurance；intermsofthecharacteristicsofthemanagementteam，ahigherproportionofwomenintheboardofdirectorsandsupervisors，ayoungeraverageage，andahighernumberofoverseasbackgroundscanhelptostrengthentheinhibitingeffectofdirectors'andsupervisors'li‐abilityinsuranceonthebehaviorof"greenwashing".Thefindingsofthispaperprovideameaningfulreferenceforthedevelopmentofdirectors'andsupervisors'liabilityinsuranceandtheregulationof"greenwashing"behavior.KeyWords：directors'andsupervisors'liabilityinsurance，greenwashing，externalsupervision，internalgover‐nance（责任编辑王媛；校对LY，WY）【66】《金融发展研究》第11期