[Table_MainInfo]行业研究/机械工业/电气设备证券研究报告行业专题报告2023年11月25日特高压、电网自动化、数字化为电网重点投资领域，工控内资龙头传统行业订单持续回暖[Table_Summary]投资要点：电力设备2023年前三季度概况。一次设备归属母公司净利润同比增1.33%。各板块的净利润变动分别为：输变电-7.87%，配电-36.65%，低压电气+3.86%，铁塔电缆+25.90%，发电设备+106.09%，电机及零部件-53.26%。二次设备归属母公司净利润同比增17.69%。各板块的净利润变动分别为：智能电网+6.54%，智能用电+53.43%，电厂等自动化-28.89%，工控&节能环保+5.49%，电源+61.72%，智能表+16.83%。板块估值及涨跌幅。从不同行业的PE估值对比来看，基于2023年预期EP（Swind一致预测），电气设备板块平均市盈率达16倍，位处各行业估值的中游水平。从电气设备板块与其他板块走势的对比来看，年初至11月23日，电气设备跌幅约17%。特高压建设需求迫切，快速推进。今年，川渝、胜利、黄石等特高压交流工程，金上-湖北、陇东-山东、宁夏-湖南、哈密-重庆特高压直流工程路线核准开工，特高压交直流输电同道建设加快。我们认为，在大型风光基地项目建设并网工作稳步推进的背景下，基于国家能源局及国网的规划，为了服务好沙漠、戈壁、荒漠大型风电光伏基地建设，支撑和促进大型电源基地集约化开发、远距离外送，特高压建设有望持续推进。关注特高压核心标的。特高压直流核心标的：国电南瑞、中国西电、许继电气等。特高压交流核心标的：平高电气、中国西电等。建议关注细分领域分接开关内资龙头：华明装备。电网自动化升级：新型电力系统重点投资方向之一。在碳达峰、碳中和目标的指引下，我国能源行业正加快推进绿色低碳转型进程，数字电网建设提升了新能源消纳水平和能源综合利用效率，电网自动化、数字化、智能化是重点投资领域。建议关注调度、配网自动化相关企业：国电南瑞、东方电子、四方股份、积成电子等。智能电表：新标准推动行业发展，原有产品存在替换需求，行业处升级替换上行周期。构建新型电力系统建设中，智能电表的战略地位明显提升，未来将增加更多高级应用需求。此外，智能电表产品具有相对固定的使用寿命，检定周期一般不超过8年，行业存在原有产品替换需求。建议关注智能电表弹性标的：炬华科技等。工控：内资龙头传统行业订单持续回暖，进口替代有望加速。中国制造业客户更倾向于选择“国产化、定制化、多产品组合解决方案”的工业自动化供应商。我们认为，部分本土优质企业拥有“多层次产品综合解决方案、定制化解决方案、性价比高、快速响应客户需求”等优势，有望加速对外资品牌的替代。我们认为，随着制造业景气水平持续改善，工控需求有望进一步复苏。建议关注工控标的：汇川技术、信捷电气、步科股份、伟创电气、麦格米特、雷赛智能等。低压电气。关注核心标的：宏发股份、正泰电器、公牛集团、良信股份等。风险提示。电网建设进度不达预期，经济大幅下行影响工控产业需求，新能源汽车发展不达预期，大宗原材料价格波动影响盈利水平。请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究·电气设备行业2目录1.电力设备2023年前三季度概况.........................................................................................51.12023年前三季度概况................................................................................................52.一次设备：特高压建设需求迫切，持续推进...................................................................62.12023年前三季度细分板块梳理................................................................................62.22023年前三季度细分板块分析................................................................................73.二次设备：电网自动化、数字化为电网重点投资领域，工控内资龙头传统行业订单持续回暖.........................................................................................................................................103.12023年前三季度细分板块梳理..............................................................................103.22023年前三季度细分板块分析..............................................................................114.电力设备公司成长性梳理.................................................................................................164.12023年前三季度各公司归母净利润排序..............................................................165.特高压、电网自动化、数字化为电网重点投资领域，后续工控需求有望复苏..........205.1板块估值及涨跌幅..................................................................................................205.2特高压：建设需求迫切，持续推进......................................................................215.3工控：后续需求有望进一步复苏，进口替代有望加速.......................................215.4电网自动化升级：新型电力系统重点投资方向之一...........................................215.5低压电气：建议关注核心标的..............................................................................216.风险提示.............................................................................................................................22请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究·电气设备行业3图目录图1一次设备收入同比增速（2023Q1-Q3，%）.............................................................6图2一次设备归母净利润同比增速（2023Q1-Q3，%）.................................................6图3一次设备毛利率（2022Q1-Q3，2023Q1-Q3，%）..................................................6图4一次设备期间费用率（2022Q1-Q3，2023Q1-Q3，%）..........................................6图5二次设备收入同比增速（2023Q1-Q3，%）...........................................................10图6二次设备归母净利润同比增速（2023Q1-Q3，%）...............................................10图7二次设备毛利率（2022Q1-Q3，2023Q1-Q3，%）................................................10图8二次设备期间费用率（2022Q1-Q3，2023Q1-Q3，%）........................................10图9各板块市盈率对比（2023EPE，倍）.......................................................................20图10各板块年初至今涨跌幅对比（%）...........................................................................20请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究·电气设备行业4表目录表1电力设备上市公司2023年前三季度业绩情况.................................................................5表2电力设备上市公司2023年前三季度及分季度归母净利润增速（1）（%）.................17表3电力设备上市公司2023年前三季度及分季度归母净利润增速（2）（%）.................18表4电力设备上市公司2023年前三季度及分季度归母净利润增速（3）（%）.................19请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究·电气设备行业51.电力设备2023年前三季度概况1.12023年前三季度概况一次设备归属母公司净利润同比增1.33%。各板块的净利润变动分别为：输变电-7.87%，配电-36.65%，低压电气+3.86%，铁塔电缆+25.90%，发电设备+106.09%，电机及零部件-53.26%。二次设备归属母公司净利润同比增17.69%。各板块的净利润变动分别为：智能电网+6.54%，智能用电+53.43%，电厂等自动化-28.89%，工控&节能环保+5.49%，电源+61.72%，智能表+16.83%。表1电力设备上市公司2023年前三季度业绩情况毛利率%毛利率同比pct期间费用率%期间费用率同比营收增速%归母净利增速%pct20.01-0.8711.64一次设备：8.921.3327.24-5.019.830.0820.04-1.14输变电12.65-7.8726.390.8719.510.54配电15.01-36.6512.840.4112.24-0.62低压电气14.4017.390.67-0.20铁塔电缆3.868.24-0.07发电设备8.4725.9020.70-4.4013.02-0.276.88106.09电机及零部件29.830.8114.581.84-5.05-53.2628.250.59二次设备：34.071.2418.390.00智能电网15.6117.6921.280.7617.130.48智能用电10.386.5431.090.8217.67-1.12电厂等自动化22.2628.050.7318.61-1.20工控&节能环保53.4341.810.7620.590.33电源6.59-28.8917.67-1.46智能表17.2526.661.46资料来源：Wind，HTI32.055.4961.728.9216.83请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究·电气设备行业62.一次设备：特高压建设需求迫切，持续推进2.12023年前三季度细分板块梳理2023年前三季度，一次设备行业营业收入同比增8.92%，归母净利润同比增1.33%。毛利率同比降0.87pct，期间费率同比增0.08pct。2023年前三季度，各板块的收入变动分别为：输变电+12.65%，配电+15.01%，低压电气+14.40%，铁塔电缆+8.47%，发电设备+6.88%，电机及零部件-5.05%。2023年前三季度，各板块的归母净利润变化情况分别为：输变电-7.87%，配电-36.65%，低压电气+3.86%，铁塔电缆+25.90%，发电设备+106.09%，电机及零部件-53.26%。图1一次设备收入同比增速（2023Q1-Q3，%）图2一次设备归母净利润同比增速（2023Q1-Q3，%）20营业收入同比增速(%)120归母净利润同比增速(%)106.091512.651015.0114.401005800-58.476.8860-104025.90输变电3.86200-20-7.87-40-36.65配电-5.05-60-53.26电机及零部件-80配电低压电气铁塔电缆发电设备电机及零部件输变电低压电气铁塔电缆发电设备资料来源：Wind，HTI资料来源：Wind，HTI2023年前三季度，各板块的毛利率变动幅度分别为：输变电-5.01pct，配电-1.14pct，低压电气+0.87pct，铁塔电缆+0.41pct，发电设备+0.67pct，电机及零部件-4.40pct。2023年前三季度，各板块的期间费率变动幅度分别为：输变电+0.54pct，配电-0.62pct，低压电气-0.20pct，铁塔电缆-0.07pct，发电设备-0.27pct，电机及零部件+1.84pct。图3一次设备毛利率（2022Q1-Q3，2023Q1-Q3，%）图4一次设备期间费用率（2022Q1-Q3，2023Q1-Q3，%）402532.252020.1319.513027.2421.1820.0425.5226.3925.101512.4412.2420.70109.299.832016.7217.3913.2913.0212.7414.58电机及零部件58.318.24电机及零部件12.4212.84010输变电0配电低压电气铁塔电缆发电设备配电低压电气铁塔电缆发电设备输变电期间费用率2022Q1-Q3期间费用率2023Q1-Q3毛利率2022Q1-Q3毛利率2023Q1-Q3资料来源：Wind，HTI资料来源：Wind，HTI请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究·电气设备行业72.22023年前三季度细分板块分析一次设备分板块来看：2023年前三季度：（1）收入：电机及零部件收入有所下滑，其他板块收入不同程度增长，其中输变电、配电、低压电气板块较快增长，铁塔电缆、发电设备板块稳健增长。（2）归母净利润：配电、输变电、电机及零部件板块有所下滑，其他板块归母净利润不同程度增长，其中发电设备板块高速增长，铁塔电缆板块快速增长，低压电气板块略有增长。（3）毛利率：低压电气、铁塔电缆、发电设备板块毛利率小幅提升，其他板块毛利率均有所下滑。其中，输变电、电机及零部件有4pct以上的下滑。（4）期间费率：输变电、电机及零部件板块期间费率同比增加，其他板块期间费率均有所下滑。具体来看：（1）输变电2023年前三季度，输变电板块收入同比增12.65%，归母净利润同比降7.87%，毛利率同比降5.01pct，期间费率同比增0.54pct。产业层面：过去几年，受疫情、特高压核准滞后等因素影响，特高压工程与风光大基地的建设速度相比略显滞后。从建设周期看，光伏电站是3个月至6个月，风电为1年，特高压为1.5年至2年。按照正常的节奏，特高压电网应当建设先行，才能与建设速度更快的风光电站形成“源网匹配”，做到同时投产、良好消纳。目前已建成的特高压工程外送容量远不能满足清洁能源送出需要，亟须加快建设以提升新能源并网能力。今年，川渝、胜利、黄石等特高压交流工程，金上-湖北、陇东-山东、宁夏-湖南、哈密-重庆特高压直流工程路线核准开工，特高压交直流输电同道建设加快。我们认为，在大型风光基地项目建设并网工作稳步推进的背景下，基于国家能源局及国网的规划，为了服务好沙漠、戈壁、荒漠大型风电光伏基地建设，支撑和促进大型电源基地集约化开发、远距离外送，特高压建设有望持续推进。重点公司层面：思源电气2023年前三季度，公司实现营收85.81亿元，同比增22.55%；综合毛利率30.11%，同比增4.09pct；期间费率14.17%，同比增2.92pct；归母净利润11.48亿元，同比增长46.14%。盈利能力稳步提升，毛利率持续改善。Q1-Q3，公司综合毛利率分别为：26.22%、31.03%、31.80%，毛利率环比持续提升。我们认为，公司毛利率持续修复，主要源于：（1）原材料价采购价格下降，大宗商品价格基本稳定；（2）运费下降；（3）不断推出更有竞争力的产品或版本，积极推动信息化、自动化和智能化的建设等；请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究·电气设备行业8（4）加强工程交付项目的四算管理等。积极开拓海外市场，海外订单持续增长。海外市场中欧洲、北美洲等电力发达地区输配电设备运行多年，有较大的改造更换空间；东南亚、中东、非洲等地区电力基础设施建设落后，存在较大的新建业务机会。公司目前在海外市场以GIS、AIS、变压器等为主要产品，在非洲地区、美洲地区、欧洲中东地区、中亚区、东南亚地区均衡发展业务。我们认为，公司持续加大海外市场投入，积极开拓海外市场，海外业务有望持续贡献成长动能。海外市场中欧洲、北美洲等电力发达地区输配电设备运行多年，有较大的改造更换空间；东南亚、中东、非洲等地区电力基础设施建设落后，存在较大的新建业务机会。我们认为，公司持续加大海外市场投入，积极开拓海外市场，海外业务有望持续贡献成长动能。风险提示。电网建设进度不达预期。平高电气2023年前三季度，公司实现营收74.47亿元，同比增21.51%；综合毛利率19.98%，同比增1.63pct；归母净利润5.52亿元，同比增长209.78%。我们认为，公司归母净利润高增主要源于：（1）电网建设持续提速，公司市场开拓成果显著，可执行项目陆续履约交付，收入同比增长；（2）精益管理持续深入，提质增效成果显著。毛利率同比增1.63pct，管理费率同比降2.39pct等。特高压建设持续推进，公司有望深度受益。今年，川渝、胜利、黄石等特高压交流工程，金上-湖北、陇东-山东、宁夏-湖南、哈密-重庆特高压直流工程陆续核准开工，特高压交直流输电通道建设加快，电网建设需求持续旺盛。公司拥有世界领先的超特高压技术，具备开关装备全套产业链及先进的科技研发体系，具备核心竞争力。我们认为，特高压建设将明显带动公司1000kVGIS确认间隔数持续快速增长，拉动公司整体业绩持续快速增长。风险提示。电网投资不及预期；市场竞争加剧风险。华明装备2023年前三季度，公司实现营收14.55亿元，同比增21.23%；综合毛利率54.47%，同比增5.53pct；归母净利润4.59亿元，同比增长59.98%。我们认为，公司归母净利润增速高于收入增速主要源于：（1）毛利率同比增5.53pct；（2）受美元升值、美元存款利率上升影响，财务费用同比减少469%，期间费率同比降1.33pct等。订单同环比持续增长，盈利能力持续提升。前三季度，公司电力设备业务各季度订单同环比持续增长。同时，公司核心电力设备业务收入持续增长，其中：国内销售同比增长超20%，出口同比增长超100%，电力设备业务毛利率持续提升。风险提示：电网投资不及预期；市场竞争激烈导致产品盈利水平下降。（2）低压电气2023年前三季度，低压电气板块收入同比增14.40%，归母净利润同比增3.86%，毛利率同比增0.87pct，期间费率同比降0.20pct。宏发股份2023年前三季度，公司实现营收99.30亿元，同比增10.84%；综合毛利率35.59%，同比增1.23pct；归母净利润10.68亿元，同比增长10.33%。请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究·电气设备行业9聚焦新能源领域及海外市场，全球继电器龙头有望深度受益。随着电力新能源、新能源汽车及5G通信建设的大力发展，2022年全球电磁继电器市场规模约516.7亿元，同比增长12.1%。公司重点聚焦新能源领域及海外市场机会，其中，高压直流系列产品获得欧洲标杆客户新一代平台项目长期指定，BDU业务顺利推进，持续扩大行业领先优势。我们认为，随着智能家居、工业自动化、光伏领域的强劲增长，全球电表智能化、汽车智能化和新能源汽车的快速发展，及5G时代的到来，继电器市场将迎来新一轮的发展，公司作为全球继电器龙头，有望深度受益。风险提示：海外车企切入进展不达预期；美元汇率波动风险；市场竞争风险。（3）发电设备板块2023年前三季度，发电设备板块收入同比增6.88%，归母净利润同比增106.09%（其中上海电气2023年前三季度归母净利润8.21亿元，扭亏为盈），毛利率同比增0.67pct，期间费率同比降0.27pct。请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究·电气设备行业103.二次设备：电网自动化、数字化为电网重点投资领域，工控内资龙头传统行业订单持续回暖3.12023年前三季度细分板块梳理2023年前三季度，二次设备行业营业收入同比增15.61%、归母净利润同比增17.69%。毛利率同比增0.81pct，期间费率同比持平。2023年前三季度，各板块的收入增速分别为：智能电网10.38%，智能用电22.26%，电厂等自动化6.59%，工控&节能环保17.25%，电源32.05%，智能表8.92%。2023年前三季度，各板块的归母净利润变化情况分别为：智能电网+6.54%，智能用电+53.43%，电厂等自动化-28.89%，工控&节能环保+5.49%，电源+61.72%，智能表+16.83%。图5二次设备收入同比增速（2023Q1-Q3，%）图6二次设备归母净利润同比增速（2023Q1-Q3，%）70归母净利润同比增速(%)61.7235营业收入同比增速(%)32.056053.4330502522.26402017.25302016.83智能表1510.38106.545.49106.598.920智能表5-100智能用电电厂等自动化工控&节能环保电源-20智能电网-30-28.89-40智能电网智能用电电厂等自动工控&节能环电源化保资料来源：Wind，HTI资料来源：Wind，HTI2023年前三季度，各板块的毛利率变动幅度分别为：智能电网+0.59pct，智能用电+1.24pct，电厂等自动化+0.76pct，工控&节能环保+0.82pct，电源+0.73pct，智能表+0.76pct。2023年前三季度，各板块的期间费率变动幅度分别为：智能电网+0.48pct，智能用电-1.12pct，电厂等自动化-1.20pct，工控&节能环保+0.33pct，电源-1.46pct，智能表+1.46pct。图7二次设备毛利率（2022Q1-Q3，2023Q1-Q3，%）图8二次设备期间费用率（2022Q1-Q3，2023Q1-Q3，%）45毛利率2022Q1-Q3毛利率2023Q1-Q341.0441.8130期间费用率2022Q1-Q3期间费用率2023Q1-Q326.664025.203532.8334.07253027.6628.2530.2731.0927.3228.052016.6517.1318.7917.6719.8118.6120.2620.5919.1217.672520.5321.281520151010550智能用电电厂等自动化工控&节能环保电源智能表0智能用电电厂等自动化工控&节能环保电源智能表智能电网智能电网资料来源：Wind，HTI资料来源：Wind，HTI请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究·电气设备行业113.22023年前三季度细分板块分析二次设备分板块来看：2023年前三季度：（1）收入：所有板块收入不同程度增长，其中电源、智能用电板块收入快速增长，工控&节能环保较快增长，智能电网、智能表收入、电厂等自动化稳健增长。（2）电厂等自动化板块有所下滑，其他板块归母净利润不同程度增长。其中，电源、智能用电高速增长，智能表较快增长，智能电网、工控&节能环保稳健增长。（3）毛利率：所有板块毛利率均同比提升。（4）期间费率：智能电网、工控&节能环保期间费率同比略增，其他板块期间费率有超过1pct的变动。具体来看：（1）工控&节能环保2023年前三季度，工控&节能环保板块收入同比增17.25%，归母净利润同比增5.49%，毛利率同比增0.82pct，期间费率同比增0.33pct。产业层面：根据国家统计局，10月制造业PMI为49.5%，环比降0.7pct。其中，生产指数50.9%，环比降1.8pct，但仍高于临界点；新订单指数为49.5%，环比降1pct；原材料库存指数48.2%，环比降0.3pct。重点公司层面：汇川技术：2023年前三季度，公司实现营收201.21亿元，同比增23.89%；综合毛利率35.78%，同比降0.18pct；归母净利润33.19亿元，同比增长7.60%。我们认为，公司归母净利润增速低于收入增速，主要源于：（1）数字化、国际化、工业软件等战略业务投入较大；（2）员工薪酬、股权激励费用增加；（3）投资收益和公允价值变动收益比同期减少；（4）某客户信用减值。传统行业订单持续回暖，通用自动化收入快速增长。前三季度，通用自动化（含工业机器人）实现收入105.24亿元，同比增20.42%。其中，通用变频器收入34.40亿元，通用伺服系统收入44.23亿元，PLC&HMI收入11.96亿元；工业机器人收入5.50亿元。我们认为，通用自动化业务收入快速增长主要源于：（1）能源、通用、先进SBU增长较快；（2）传统行业订单持续回暖；（3）行业线出海有效推进；（4）战区作战模式初见成效。新能源汽车客户结构和产品多样化，有望实现盈利。前三季度，新能源汽车业务实现收入52.68亿元，同比增61%。我们认为，新能源汽车收入高增主要源于：（1）客户结构多样化：新势力、传统车企均增长迅速，海外车企SOP放量；（2）产品多样化：电控、总成产品两大支柱，电源产品加速放量。随着国内客户的优势车型及海外客户的新增车型对公司业绩的持续拉动，我们预计，新能源汽车业务今年有望实现盈利。风险提示：工控行业竞争加剧导致毛利率下滑；新能源车乘用车客户拓展低于预期。请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究·电气设备行业12信捷电气：2023年前三季度，公司实现营收10.81亿元，同比增7.56%；综合毛利率33.66%，同比降2.86pct；归母净利润1.55亿元，同比降15.43%。我们认为，公司归母净利润下滑主要源于：毛利率同比降2.86pct，销售费率同比增1.31pct等。PLC搭售伺服策略持续推进，盈利能力逐步修复。目前，在国产小型PLC领域，公司处于国内厂商中的领先地位，基于公司这一拳头产品的良好口碑，利用原本的客户群体，同步推进驱动产品的推广销售，带动中型PLC及与PLC紧密相关的其他工控产品延伸产品线的全面发展，着力打造以面向行业的控制层+驱动层+传感层+信捷云智造平台为核心的智能制造全方位解决方案，进一步提高公司产品的竞争力和市占率。此外，Q1-Q3，公司单季度毛利率分别为：31.40%、34.08%、35.27%，毛利率环比持续提升，盈利能力逐步修复。风险提示：经济波动导致工控产业需求不达预期；市场竞争激烈导致产品盈利水平下降。伟创电气2023年前三季度，公司实现营收9.45亿元，同比增42.05%；综合毛利率37.96%，同比增2.04pct；归母净利润1.57亿元，同比增长36.90%。我们认为，公司归母净利润快速增长主要源于：（1）持续优化产品结构和性能，凭借产品的质量优势、服务优势，收入同比快速增长；（2）加强产线建设，提升生产自动化水平，提高生产效率和产品品质；（3）加大研发投入，优化产品设计方案和成本结构，进一步实现降本增效，毛利率同比增2.04pct。变频器、伺服及控制系统收入快速增长。前三季度，分产品线看：（1）变频器：通用产品收入3.11亿元，同比增45.12%。行业专机收入2.96亿元，同比增23.40%。目前公司变频器产品线形成高中低压、单传、多传全面涵盖的产品体系。拟继续深耕行业、拓展变频器品类，进军项目型市场。（2）伺服及控制系统：收入3.03亿元，同比增69.85%。伺服系统产品作为公司成长型业务，近年来市场份额显著提升，下游行业主要集中在机床、纺织、液压等行业。我们认为，随着新一代电机的推出、自制编码器逐步替代等一系列的降本增效措施，将提升伺服系统产品综合竞争力，助力业绩增长。积极布局新能源、机器人等新行业。2022年，公司成立了先进制造行业部和机器人行业部，主要针对集成度较高的锂电、3C、光伏设备以及其他以系统集成为主的先进制造行业进行开拓；同时在高效电机能效提升方面，公司在船舶和海工装备、石油设备、冶金设备等高端装备领域也进行了布局；另外公司今年初新成立医疗子公司，主要面向医疗设备领域。公司通过加大细分行业市场开拓力度来布局行业，提升市场份额。公司积极布局机器人行业，目前主要是以机器人大配套为主，主要面向移动类、协作类、服务类的机器人领域，提供低压伺服、空心杯电机、特种无框力矩电机等核心部件。公司自主研发设计的空心杯电动机产品目前在开发验证阶段，主要面向机器人、医疗等行业。公司作为机器人行业的核心部件制造商，未来还将进一步推动自动化业务与机器人行业的深度融合。风险提示：经济波动导致工控产业需求不达预期；市场竞争激烈导致产品盈利水平下降。请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究·电气设备行业13步科股份2023年前三季度，公司实现营收3.67亿元，同比降6.87%；综合毛利率38.37%，同比增1.45pct；归母净利润0.43亿元，同比降34.37%。我们认为，公司利润下滑主要源于：（1）受宏观影响，下游需求下降，收入同比略有下降；（2）为保持未来长期发展动力，进一步扩充研发团队，公司加大研发和营销投入；（3）股票激励计划确认的股份支付费用增加等。机器人、医疗影像行业深度布局驱动成长。（1）医疗影像设备领域：公司市场份额持续扩大，已成为多家医疗影像行业巨头的全球战略供应商。公司为西门子医疗、联影医疗等客户提供磁共振MRI的病床运动及隧道控制系统、CT旋转控制系统、DR运动控制等解决方案。（2）移动机器人领域：根据高工移动机器人公众号数据，2022年中国市场移动机器人销量创新高，达到8.14万台，同比增长27.67%；市场规模96.73亿元，同比增长23.83%。2023年随着防疫政策的变化，国内经济也将逐渐复苏，中国移动机器人销量有望突破11万台，同比增速将超过40%，市场规模超130亿元。机器人作为公司1+N战略的核心，重点布局移动机器人、协作机器人、服务机器人、工业机器人、仿生机器人领域。公司目前主要为机器人行业客户提供伺服驱动器、伺服电机、无框关节电机、伺服轮以及一体化模组等产品及解决方案，产品主要应用在工业移动机器人（AGV/AMR）、协作机器人、工业4/6轴机械臂、服务机器人等多个机器人领域，目前在工业移动机器人的应用占比较高。公司在光伏、锂电、新能源等先进制造业，不断拓宽移动机器人的应用场景。2022年公司成为中国移动机器人配套电机销量最多的厂商。我们认为，目前在光伏、锂电、新能源行业及出口方面的移动工业机器人需求较大，新能源行业有着国产替代的需求，移动机器人板块的高质量国产化替代的需求正在不断释放。公司作为机器人产品、解决方案提供商，业绩有望持续增长。风险提示：原材料价格波动；新产品开拓不及预期；市场竞争激烈导致产品盈利水平下降。（2）智能电网2023年前三季度，智能电网板块收入同比增10.38%，归母净利润同比增6.54%，毛利率同比增0.59pct，期间费率同比增0.48pct。产业层面：为加快推进能源数字化智能化发展，国家能源局发布《关于加快推进能源数字化智能化发展的若干意见》：《意见》表示：发挥智能电网延伸拓展能源网络潜能，推动形成能源智能调控体系，提升资源精准高效配置水平。《意见》强调：提高电网仿真分析能力，支撑电网安全稳定运行；推动变电站和换流站智能运检、输电线路智能巡检、配电智能运维体系建设；加快新能源微网和高可靠性数字配电系统发展；提高负荷预测精度和新型电力负荷智能管理水平。请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究·电气设备行业14重点公司层面：国电南瑞2023年前三季度，公司实现营收285.67亿元，同比增长11.52%；综合毛利率29.26%，同比增0.99pct；归母净利润41.61亿元，同比增长13.83%。我们认为，公司归母净利润增速高于收入增速，主要源于：毛利率同比增0.99pct等。特高压建设加速推进，公司有望深度受益。根据国家电网微信公众号消息，过去几年，受疫情、特高压核准滞后等因素影响，特高压工程与风光大基地的建设速度相比略显滞后。从建设周期看，光伏电站是3个月至6个月，风电为1年，特高压为1.5年至2年。按照正常的节奏，特高压电网应当建设先行，才能与建设速度更快的风光电站形成“源网匹配”，做到同时投产、良好消纳。目前已建成的特高压工程外送容量远不能满足清洁能源送出需要，亟须加快建设以提升新能源并网能力。今年，金上-湖北、陇东-山东、宁夏-湖南、哈密-重庆特高压直流工程陆续核准开工，特高压交直流输电通道建设加快，电网建设需求持续旺盛。我们认为，随着特高压建设持续推进，公司作为特高压直流设备核心标的，有望深度受益。2023年度经营目标：（1）实现市场营销更大突破。聚焦电网内外部市场，持续跟踪金上-湖北、陇东-山东等特高压项目，积极推动新一代调度、新一代集控站、电力现货市场、新型负荷管理系统、现代智慧配电网、抽蓄电站二次总包、南网批次框架、水利信息化等重大项目落地，以更大力度支持能源集团数字化、储能、智慧消防等新兴业务市场拓展。（2）推动产业升级。持续优化产业布局。全力推动4500VIGBT器件挂网应用，海上平台智能化巡检技术规模化推广应用，按期交付粤电青洲海上风电项目，实现公司12MW海上风电变流器批量应用。推动储能业务规模化发展。风险提示：电网投资进度不达预期，市场竞争导致盈利水平下滑。许继电气2023年前三季度，公司实现营收106.64亿元，同比增16.98%；综合毛利率18.73%，同比降2.12pct；归母净利润7.72亿元，同比增长19.11%。特高压建设需求迫切，公司有望深度受益。根据国家电网微信公众号消息，过去几年，受疫情、特高压核准滞后等因素影响，特高压工程与风光大基地的建设速度相比略显滞后。从建设周期看，光伏电站是3个月至6个月，风电为1年，特高压为1.5年至2年。按照正常的节奏，特高压电网应当建设先行，才能与建设速度更快的风光电站形成“源网匹配”，做到同时投产、良好消纳。目前已建成的特高压工程外送容量远不能满足清洁能源送出需要，亟须加快建设以提升新能源并网能力。今年，金上-湖北、陇东-山东、宁夏-湖南、哈密-重庆特高压直流工程陆续核准开工，特高压交直流输电通道建设加快，电网建设需求持续旺盛。今年，公司直流控保产品分别在陇东-山东、宁夏-湖南线路中标；换流阀产品在金上-湖北、哈密-重庆线路中标，中标的直流控保和换流阀等产品合计超过13亿元。我们认为，随着特高压建设持续推进，公司作为特高压直流设备核心标的，有望深度受益。风险提示：电网投资进度低于预期；行业竞争加剧，产品价格显著下降。请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究·电气设备行业15（3）智能用电2023年前三季度，智能用电板块收入同比增22.26%，归母净利润同比增53.43%，毛利率同比增1.24pct，期间费率同比降1.12pct。重点公司层面：炬华科技2023年前三季度，公司实现营收12.48亿元，同比增20.37%；综合毛利率43.87%，同比增3.99pct；归母净利润4.42亿元，同比增长50.06%。我们认为，公司归母净利润增速高于收入增速，主要源于：毛利率同比提升3.99pct，期间费率同比降0.69pct等。智能电表支撑电网智能化发展，新标准推动行业发展，原有产品存在替换需求，助力公司智慧计量与采集系统业务快速增长。智能电表是智能电网数据采集的重要基础设备，对于电网实现信息化、自动化具有重要支撑作用，全球性大规模的智能电网建设为智能电表产品带来广阔的市场空间。构建新型电力系统建设中，智能电表的战略地位明显提升，未来将增加更多高级应用需求。此外，智能电表产品具有相对固定的使用寿命，检定周期一般不超过8年，行业存在原有产品替换需求。公司在电网招标中保持市场份额领先地位，已成为国家电网和南方电网主要供应商之一。此外，公司充分利用海外子公司平台，为公司继续拓展海外智慧计量与采集系统（AMI）产品市场奠定基础，全面提升公司海外的市场布局和竞争优势。我们认为，公司智能电表业务有望深度受益于智能电网建设以及行业升级替换需求的增长。风险提示。国网电表招标规模低于预期。威胜信息2023年前三季度，公司实现营收16.62亿元，同比增11.85%；综合毛利率40.68%，同比增3.68pct；归母净利润3.46亿元，同比增长21.88%。我们认为，公司归母净利润增速高于收入增速，主要源于：毛利率同比提升3.68pct等。在手订单持续充盈，通信芯片业务高速增长。截至2023年9月底，公司在手订单29.26亿元，同比增长28.54%，为后续业绩发展提供有力支撑。前三季度，公司通信芯片业务高速增长，子公司珠海中慧微电子实现收入3.28亿元，同比增66.06%；实现净利润0.88亿元，同比增98.54%。积极拓展海外市场，贡献成长新动能。公司作为领先的能源物联网解决方案提供商，持续以一带一路倡议沿线亚非拉市场作为海外开拓的主要方向，充分发挥在感知、通信和系统集成纵向全贯通方面的综合优势，以AMI整体解决方案为基础，去深度参与海外的电力物联网建设，同时以电水气热综合能源解决方案为契机，积极拓展海外城市物联网市场，支持海外用户的智慧能源和智慧城市建设新机遇。目前销售网络已覆盖非洲、亚洲、南美等市场。风险提示：新技术新产品开发失败，影响公司经营；市场竞争加剧，影响公司经营业绩；原材料价格上涨，影响公司盈利能力；宏观环境等，影响业务发展。请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究·电气设备行业164.电力设备公司成长性梳理4.12023年前三季度各公司归母净利润排序2023年前三季度，归属于母公司的净利润同比增长40%以上的公司共计39家，行业分布在铁塔电缆7家；配电6家；电源、智能用电各5家；智能电网4家；工控&节能环保、输变电各3家；电机及零部件、发电设备各2家；电厂等自动化、智能表各1家。板块分布较为分散。请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究·电气设备行业17表2电力设备上市公司2023年前三季度及分季度归母净利润增速（1）（%）代码公司名称行业20232023Q32023Q22023Q12022Q42022Q32022Q2Q1-Q336.98-586.1390.75-8262.48002196.SZ方正电机电机及零部件1545.845663.66269.72-51.54-129.681205.42-227.592.85105.07-64.29-161.51002471.SZ中超控股铁塔电缆937.97-65.232565.071130.67-105.52-147.34-50.7364.21-795.11-102.79506.52600973.SH宝胜股份铁塔电缆698.25-2.25135.55751.69-4844.18-144.16-109.071122.4222.23-208.69-706.06002546.SZ新联电子智能用电570.30119.28-28.46276.10200.05-18.2752.08-20.6128.21596.86300139.SZ晓程科技智能用电388.80234.5950.422802.3261.37-77.0682.17155.77-151.22-177.46-67.71002527.SZ新时达工控&节能环保282.58-152.70-5.627.92-173.0061.81-467.4575.51153.851231.55-296.26300444.SZ双杰电气配电227.89275.0164.09104.46-423.85121.35-50.5963.84980.0890.65-43.42600312.SH平高电气输变电209.78256.82137.7618.9865.61109.59141.9710.97-615.0915.19-87.02600268.SH国电南自智能电网205.73-48.2147.41-28.22-143.37-81.55-73.473016.70496.09-54.6043.14601727.SH上海电气发电设备157.99154.34122.26390.0026.9213.66-20.8378.48121.9925.13-53.80300018.SZ中元股份智能电网154.51-16.86-21.52-91.4298.6222.84119.12147.70-718.05-7.01300141.SZ和顺电气智能用电141.28-80.24163.61330.38128.05-36.3732.1446.32-125.90123.4475.89300125.SZ聆达股份工控&节能环保124.3944.52123.6514.9531.4323.80-24.55270.44337.77-48.49-69.43300011.SZ鼎汉技术电源116.43162.0534.2460.3695.6226.54124.09151.8262.35237.94124.17601567.SH三星医疗智能用电112.2776.86221.3736.2311.91-42.52-34.0168.5579.5466.9941.68300001.SZ特锐德配电111.27102.86195.6743.5440.7415.0577.52121.41-3539.91-2.0710.98002364.SZ中恒电气电源102.54199.0364.1910.22-86.66144.05-17.13125.93599.92-61.55002452.SZ长高电新配电95.30142.65180.9945.13-9.4816.3344.2938.04103.66147.22-62.93002334.SZ英威腾工控&节能环保85.73-5.7868.70-40.96-1.0342.5313.4493.24-341.63-62.61300349.SZ金卡智能智能表63.6736.2127.54002270.SZ华明装备输变电59.9870.1441.17603333.SH尚纬股份铁塔电缆59.90153.3494.96002851.SZ麦格米特电源58.5716.1851.58002518.SZ科士达电源54.88-16.5763.35002335.SZ科华数据电源54.390.96162.13002630.SZ华西能源发电设备53.54108.8048.47002112.SZ三变科技配电52.7184.44-16.55002358.SZ森源电气配电51.8045.6872.63002576.SZ通达动力电机及零部件51.0813.4232.87300222.SZ科大智能智能电网50.5724.0194.80300360.SZ炬华科技智能用电50.0628.2258.33002028.SZ思源电气输变电46.1443.2050.24002380.SZ科远智慧电厂等自动化45.1433.7647.34002090.SZ金智科技智能电网43.8243.83108.23002276.SZ万马股份铁塔电缆42.3933.2728.55300129.SZ泰胜风能铁塔电缆41.8278.06-26.87600379.SH宝光股份配电41.5349.4935.23002212.SZ天融信铁塔电缆40.8583.0914.22资料来源：Wind，HTI请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究·电气设备行业182023年前三季度，有13家公司归属于母公司净利润同比增长介于20%-40%。其中铁塔电缆、智能用电各3家；工控&节能环保、配电各2家；电厂等自动化、电机及零部件、智能电网各1家。板块分布较为分散。表3电力设备上市公司2023年前三季度及分季度归母净利润增速（2）（%）代码公司名称行业20232023Q32023Q22023Q12022Q42022Q32022Q2Q1-Q3187.111.43-39.8611.4395.11-12.3110.6128.70600517.SH国网英大配电39.7895.55-34.9942.99-3.383.938.8354.1952.42-6.33-6.46002730.SZ电光科技配电38.5429.1924.6745.1531.868.01-28.43188.57247.9923604.52-22.71688698.SH伟创电气工控&节能环保36.9039.8031.0532.65-6.211.212.2824.44144.6512.62-35.83002533.SZ金杯电工铁塔电缆35.8335.3322.5111.44100.33174.166.7726.3226.0128.8724.32002184.SZ海得控制电厂等自动化30.8416.2837.3440.0724.4816.129.5618.2859.59-459.23-25.80002560.SZ通达股份铁塔电缆26.17-63.43153.06-38.21-106.66-137.18-4.14300286.SZ安科瑞智能用电25.5270.41-8.25002664.SZ信质集团电机及零部件24.7212.8745.40002121.SZ科陆电子智能用电24.3511.9012.26000682.SZ东方电子智能电网22.6924.7618.37688100.SH威胜信息智能用电21.8840.05-1.22300208.SZ青岛中程工控&节能环保21.04-111.15194.29601700.SH风范股份铁塔电缆20.10236.34-32.51资料来源：Wind，HTI2023年前三季度，有25家公司归属于母公司所有者净利润同比增长在0%-20%。其中发电设备、工控&节能环保、智能电网各4家；低压电气、铁塔电缆各3家；电机及零部件、配电各2家；电源、输变电、智能用电各1家。板块分布较为分散。请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究·电气设备行业19表4电力设备上市公司2023年前三季度及分季度归母净利润增速（3）（%）代码公司名称行业20232023Q32023Q22023Q12022Q42022Q32022Q2Q1-Q314.7444.108.766.3748.48-23.5429.422.05603195.SH公牛集团低压电气19.1316.1325.3510.1355.470.5011.1917.840.83-5.992.20000400.SZ许继电气智能电网19.1115.5112.7415.7682.55-6.7262.3130.94298.3478.9325.18601126.SH四方股份智能电网18.9023.3821.9130.05-95.0113.764.7210.44-3.18-18.2146.26002706.SZ良信股份低压电气18.763.4233.7010.04-16.1440.1518.5653.86-33.49414.35125.81002249.SZ大洋电机电机及零部件18.7016.4922.6810.0343.907.62-37.9263.41372.73249.48-85.15000922.SZ佳电股份发电设备18.11-4.5131.2438.6813.9314.535.41-8.09-53.33-34.04-32.09600580.SH卧龙电驱电机及零部件17.8711.8215.6042.26-33.6412.1857.1316.3515.4315.6618.12002255.SZ海陆重工发电设备17.4035.0110.512.85170.67-15.4531.40-12.28181.57-22.39-26.48600875.SH东方电气发电设备16.4725.3215.934.1514.1919.4837.189.8431.142.9678.92300332.SZ天壕能源工控&节能环保16.4311.86-49.1454.26-36.62-91.6994.3418.73-75.01-32.15-40.56601222.SH林洋能源智能用电15.96-16.7566.4929.6554.15-22.10-1.51149.32102.45436.24100.83300153.SZ科泰电源电源15.10-39.40439.496.587.61-29.99-0.26600406.SH国电南瑞智能电网13.837.5414.00603606.SH东方电缆铁塔电缆11.63-4.0947.95601179.SH中国西电输变电10.814.01-3.36600885.SH宏发股份低压电气10.334.2211.61300062.SZ中能电气配电10.1010.4817.20002322.SZ理工能科智能电网8.3917.296.76300124.SZ汇川技术工控&节能环保7.6011.945.75002300.SZ太阳电缆铁塔电缆7.009.793.03002350.SZ北京科锐配电6.48-172.60-88.69688395.SH正弦电气工控&节能环保5.93-15.6811.98002498.SZ汉缆股份铁塔电缆5.9068.80-31.71002169.SZ智光电气工控&节能环保3.97-109.41-1670.87600475.SH华光环能发电设备3.526.21-1.20资料来源：Wind，HTI2023年前三季度，有51家公司归属于母公司所有者净利润同比下降。其中工控&节能环保9家；电机及零部件、配电、输变电各6家；铁塔电缆、智能电网各5家；低压电气、电厂等自动化、发电设备各3家；智能表、智能用电各2家；电源1家。请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究·电气设备行业205.特高压、电网自动化、数字化为电网重点投资领域，后续工控需求有望复苏5.1板块估值及涨跌幅从不同行业的PE估值对比来看，基于2023年预期EPS（wind一致预测），电气设备板块平均市盈率达16倍，位处各行业估值的中游水平。从电气设备板块与其他板块走势的对比来看，年初至11月23日，电气设备跌幅约17%。图9各板块市盈率对比（2023EPE，倍）7062605045404140303032302122222326272013141414141515161616171819105689100银行建筑装饰煤炭石油石化房地产家用电器交通运输公用事业有色金属非银金融环保建筑材料钢铁纺织服饰电力设备通信基础化工轻工制造商贸零售机械设备汽车传媒食品饮料美容护理社会服务综合医药生物电子国防军工计算机农林牧渔资料来源：Wind，HTI注：（1）基于2023年11月23日收盘价；（2）盈利预测来源：Wind一致预期图10各板块年初至今涨跌幅对比（%）60504741403024283120210056788891011121415120-10-12-10-10-10-7-7-5-5-4-20-17-16-30电力设备美容护理商贸零售农林牧渔建筑材料社会服务综合房地产食品饮料基础化工交通运输有色金属钢铁公用事业医药生物环保非银金融轻工制造建筑装饰国防军工机械设备纺织服饰银行煤炭家用电器汽车电子计算机石油石化传媒通信资料来源：Wind，HTI注：截止2023年11月23日收盘价请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究·电气设备行业215.2特高压：建设需求迫切，持续推进过去几年，受疫情、特高压核准滞后等因素影响，特高压工程与风光大基地的建设速度相比略显滞后。目前已建成的特高压工程外送容量远不能满足清洁能源送出需要，亟须加快建设以提升新能源并网能力。今年，川渝、胜利、黄石等特高压交流工程，金上-湖北、陇东-山东、宁夏-湖南、哈密-重庆特高压直流工程路线核准开工，特高压交直流输电同道建设加快。我们认为，在大型风光基地项目建设并网工作稳步推进的背景下，基于国家能源局及国网的规划，为了服务好沙漠、戈壁、荒漠大型风电光伏基地建设，支撑和促进大型电源基地集约化开发、远距离外送，特高压建设有望持续推进。关注特高压核心标的。特高压直流核心标的：国电南瑞、中国西电、许继电气等。特高压交流核心标的：平高电气、中国西电等。建议关注细分领域分接开关内资龙头：华明装备。5.3工控：后续需求有望进一步复苏，进口替代有望加速中长期维度：在机器换人和工厂自动化/智能化的大背景下，中国自动化行业依旧具有较大的潜力，并且是国家未来经济发展的关键环节。我们认为，随着中国人口红利的逐渐减弱、人工成本的不断攀升，未来机器代替人工成为必然趋势。目前自动化和国产渗透率有很大的提升空间。竞争格局方面，近年来，中国制造业客户更倾向于选择“国产化、定制化、多产品组合解决方案”的工业自动化供应商。我们认为，部分本土优质企业拥有“多层次产品综合解决方案、定制化解决方案、性价比高、快速响应客户需求”等优势，有望加速对外资品牌的替代。展望2023年四季度，我们认为，工控需求有望复苏，建议关注工控标的：汇川技术、信捷电气、步科股份、伟创电气、麦格米特、雷赛智能等。5.4电网自动化升级：新型电力系统重点投资方向之一在碳达峰、碳中和目标的指引下，我国能源行业正加快推进绿色低碳转型进程，数字电网建设提升了新能源消纳水平和能源综合利用效率，电网自动化、数字化、智能化是重点投资领域。建议关注调度、配网自动化相关企业：国电南瑞、东方电子、四方股份、积成电子等。智能电表新标准推动行业发展，原有产品存在替换需求，行业处升级替换上行周期。构建新型电力系统建设中，智能电表的战略地位明显提升，未来将增加更多高级应用需求。此外，智能电表产品具有相对固定的使用寿命，检定周期一般不超过8年，行业存在原有产品替换需求。建议关注智能电表弹性标的炬华科技等。5.5低压电气：建议关注核心标的关注核心标的：宏发股份、正泰电器、公牛集团、良信股份等。请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究·电气设备行业226.风险提示电网建设进度不达预期，经济大幅下行影响工控产业需求，新能源汽车发展不达预期，大宗原材料价格波动影响盈利水平。请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究·电气设备行业23APPENDIX1SummaryInvestmenthighlights:PowerequipmentQ1-Q32023:primaryequipmentnetprofitincreasedby1.33%yearonyear.Profitchanges:powertransmission-7.87%,distribution-36.65%,lowvoltageelectrical+3.86%,towercable+25.90%,powergenerationequipment+106.09%,motorandparts-53.26%.Secondaryequipmentnetprofitincreasedby17.69%yearonyear.Profitchanges:smartgrid+6.54%,Intelligentuseofelectricity+53.43%,Automationofpowerplants:-28.89%,Industrialcontrol&energyconservation+5.49%,Powersupply+61.72%,SmartMeter+16.83%.Industryvaluation:averageP/Eratiois16timesbasedon2023expectedEPS(windconsistentprediction).Electricalequipmentsectordecreased17%sincethebeginningoftheyear.Ultra-highvoltage(UHV)developmentisacceleratedduetotheurgentdemand.ApprovalforUHVACandUHVDCtransmissionweregranted.Weperceive,withthedevelopmentoflargewindfarms,theUHVconstructionwillcontinueinresponsetonationalenergybureauplans.Digitalgridupgrades:Theadvancementtogreener,low-carbontransitionintheenergyindustryalignswiththecountry’sgoaltoreachcarbonneutrality.Investmentsingridautomationanddigitalizationarerecommended.Companiestolookatinclude:StateGridNanrui,DongfangElectronics,SifangStock,andJichengElectronics.Smartmeters:Newstandardsdrivingindustrydevelopment.Theyhaveatypicallifespanof8years,suggestinganeedforreplacementsintheindustry.JuhuaTechnologyissuggestedforconsideration.Industrialcontrol:Domesticleadersrecoupingorders,withacceleratedimportsubstitutionexpected.FavorableviewsonHuichuanTechnology,XingjieElectric,BukoShares,WilcomElectric,Megmeet,andLaisaiIntelligence.Lowvoltageelectrical:keycompaniesincludeHongfaShares,ZhengtaiElectric,BullGroup,andLianshinShares.Riskreminders:Powergridconstructionnotmeetingexpectations,substantialeconomicdownturnaffectingindustrialcontrolindustrydemand,newenergyvehiclesunderperform,materialpricefluctuationsaffectingprofits.请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明[附Ta录bleA_PdPisEcNlaDimIXer]重要信息披露本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司(HTIRL)，HaitongSecuritiesIndiaPrivateLimited(HSIPL)，HaitongInternationalJapanK.K.(HTIJKK)和海通国际证券有限公司(HTISCL)的证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团(HTISG)各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。IMPORTANTDISCLOSURESThisresearchreportisdistributedbyHaitongInternational,aglobalbrandnamefortheequityresearchteamsofHaitongInternationalResearchLimited(“HTIRL”),HaitongSecuritiesIndiaPrivateLimited(“HSIPL”),HaitongInternationalJapanK.K.(“HTIJKK”),HaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited(“HTISCL”),andanyothermemberswithintheHaitongInternationalSecuritiesGroupofCompanies(“HTISG”),eachauthorizedtoengageinsecuritiesactivitiesinitsrespectivejurisdiction.HTIRL分析师认证AnalystCertification:我，房青，在此保证（i）本研究报告中的意见准确反映了我们对本研究中提及的任何或所有目标公司或上市公司的个人观点，并且（ii）我的报酬中没有任何部分与本研究报告中表达的具体建议或观点直接或间接相关；及就此报告中所讨论目标公司的证券，我们（包括我们的家属）在其中均不持有任何财务利益。我和我的家属（我已经告知他们）将不会在本研究报告发布后的3个工作日内交易此研究报告所讨论目标公司的证券。I,QingFang,certifythat(i)theviewsexpressedinthisresearchreportaccuratelyreflectmypersonalviewsaboutanyorallofthesubjectcompaniesorissuersreferredtointhisresearchand(ii)nopartofmycompensationwas,isorwillbedirectlyorindirectlyrelatedtothespecificrecommendationsorviewsexpressedinthisresearchreport;andthatI(includingmembersofmyhousehold)havenofinancialinterestinthesecurityorsecuritiesofthesubjectcompaniesdiscussed.Iandmyhousehold,whomIhavealreadynotifiedofthis,willnotdealinortradeanysecuritiesinrespectoftheissuerthatIreviewwithin3businessdaysaftertheresearchreportispublished.我，吴杰，在此保证（i）本研究报告中的意见准确反映了我们对本研究中提及的任何或所有目标公司或上市公司的个人观点，并且（ii）我的报酬中没有任何部分与本研究报告中表达的具体建议或观点直接或间接相关；及就此报告中所讨论目标公司的证券，我们（包括我们的家属）在其中均不持有任何财务利益。我和我的家属（我已经告知他们）将不会在本研究报告发布后的3个工作日内交易此研究报告所讨论目标公司的证券。I,JieWu,certifythat(i)theviewsexpressedinthisresearchreportaccuratelyreflectmypersonalviewsaboutanyorallofthesubjectcompaniesorissuersreferredtointhisresearchand(ii)nopartofmycompensationwas,isorwillbedirectlyorindirectlyrelatedtothespecificrecommendationsorviewsexpressedinthisresearchreport;andthatI(includingmembersofmyhousehold)havenofinancialinterestinthesecurityorsecuritiesofthesubjectcompaniesdiscussed.Iandmyhousehold,whomIhavealreadynotifiedofthis,willnotdealinortradeanysecuritiesinrespectoftheissuerthatIreviewwithin3businessdaysaftertheresearchreportispublished.我，陶裕斌，在此保证（i）本研究报告中的意见准确反映了我们对本研究中提及的任何或所有目标公司或上市公司的个人观点，并且（ii）我的报酬中没有任何部分与本研究报告中表达的具体建议或观点直接或间接相关；及就此报告中所讨论目标公司的证券，我们（包括我们的家属）在其中均不持有任何财务利益。我和我的家属（我已经告知他们）将不会在本研究报告发布后的3个工作日内交易此研究报告所讨论目标公司的证券。I,YubinTao,certifythat(i)theviewsexpressedinthisresearchreportaccuratelyreflectmypersonalviewsaboutanyorallofthesubjectcompaniesorissuersreferredtointhisresearchand(ii)nopartofmycompensationwas,isorwillbedirectlyorindirectlyrelatedtothespecificrecommendationsorviewsexpressedinthisresearchreport;andthatI(includingmembersofmyhousehold)havenofinancialinterestinthesecurityorsecuritiesofthesubjectcompaniesdiscussed.Iandmyhousehold,whomIhavealreadynotifiedofthis,willnotdealinortradeanysecuritiesinrespectoftheissuerthatIreviewwithin3businessdaysaftertheresearchreportispublished.利益冲突披露ConflictofInterestDisclosures海通国际及其某些关联公司可从事投资银行业务和/或对本研究中的特定股票或公司进行做市或持有自营头寸。就本研究报告而言，以下是有关该等关系的披露事项（以下披露不能保证及时无遗漏，如需了解及时全面信息，请发邮件至ERD-Disclosure@htisec.com）HTIandsomeofitsaffiliatesmayengageininvestmentbankingand/orserveasamarketmakerorholdproprietarytradingpositionsofcertainstocksorcompaniesinthisresearchreport.Asfarasthisresearchreportisconcerned,thefollowingarethedisclosuremattersrelatedtosuchrelationship(Asthefollowingdisclosuredoesnotensuretimelinessandcompleteness,pleasesendanemailtoERD-Disclosure@htisec.comiftimelyandcomprehensiveinformationisneeded).海通证券股份有限公司和/或其子公司（统称“海通”）在过去12个月内参与了688160.CHand601727.CH的投资银行项目。投资银行项目包括：1、海通担任上市前辅导机构、保荐人或主承销商的首次公开发行项目；2、海通作为保荐人、主承销商或财务顾问的股权或债务再融资项目；3、海通作为主经纪商的新三板上市、目标配售和并购项目。HaitongSecuritiesCo.,Ltd.and/oritssubsidiaries(collectively,the"Haitong")havearoleininvestmentbankingprojectsof688160.CHand601727.CHwithinthepast12months.Theinvestmentbankingprojectsinclude1.IPOprojectsinwhichHaitongactedaspre-listingtutor,sponsor,orlead-underwriter;2.equityordebtrefinancingprojectsof688160.CHand601727.CHforwhichHaitongactedassponsor,lead-underwriterorfinancialadvisor;3.listingbyintroductioninthenewthreeboard,targetplacement,M&AprojectsinwhichHaitongactedaslead-brokeragefirm.688160.CH及601727.CH目前或过去12个月内是海通的投资银行业务客户。688160.CHand601727.CHare/wereaninvestmentbankclientsofHaitongcurrentlyorwithinthepast12months.中国西电集团有限公司,300360.CH,603416.CH,甘肃鑫达正泰电器销售有限公司,002028.CH,601727.CH,002527.CH,002364.CH,300129.CH,上海置信电气工程安装有限公司,乌鲁木齐华科置信电气设备有限公司,600580.CH及浙江方正房地产开发有限公司目前或过去12个月内是海通的客户。海通向客户提供非投资银行业务的证券相关业务服务。中国西电集团有限公司,300360.CH,603416.CH,甘肃鑫达正泰电器销售有限公司,002028.CH,601727.CH,002527.CH,002364.CH,300129.CH,上海置信电气工程安装有限公司,乌鲁木齐华科置信电气设备有限公司,600580.CHand浙江方正房地产开发有限公司are/wereaclientofHaitongcurrentlyorwithinthepast12months.Theclienthasbeenprovidedfornon-investment-bankingsecurities-relatedservices.603416.CH及002028.CH目前或过去12个月内是海通的客户。海通向客户提供非证券业务服务。603416.CHand002028.CHare/wereaclientofHaitongcurrentlyorwithinthepast12months.Theclienthasbeenprovidedfornon-securitiesservices.海通在过去的12个月中从603416.CH,经查，统计期做过期货交易,601727.CH及浙江方正房地产开发有限公司获得除投资银行服务以外之产品或服务的报酬。1Haitonghasreceivedcompensationinthepast12monthsforproductsorservicesotherthaninvestmentbankingfrom603416.CH,经查，统计期做过期货交易,601727.CHand浙江方正房地产开发有限公司.评级定义（从2020年7月1日开始执行）：评级分布RatingDistribution海通国际（以下简称“HTI”）采用相对评级系统来为投资者推荐我们覆盖的公司：优于大市、中性或弱于大市。投资者应仔细阅读HTI的评级定义。并且HTI发布分析师观点的完整信息，投资者应仔细阅读全文而非仅看评级。在任何情况下，分析师的评级和研究都不能作为投资建议。投资者的买卖股票的决策应基于各自情况（比如投资者的现有持仓）以及其他因素。分析师股票评级优于大市，未来12-18个月内预期相对基准指数涨幅在10%以上，基准定义如下中性，未来12-18个月内预期相对基准指数变化不大，基准定义如下。根据FINRA/NYSE的评级分布规则，我们会将中性评级划入持有这一类别。弱于大市，未来12-18个月内预期相对基准指数跌幅在10%以上，基准定义如下各地股票基准指数：日本–TOPIX,韩国–KOSPI,台湾–TAIEX,印度–Nifty100,美国–SP500;其他所有中国概念股–MSCIChina.RatingsDefinitions(from1Jul2020):HaitongInternationalusesarelativeratingsystemusingOutperform,Neutral,orUnderperformforrecommendingthestockswecovertoinvestors.InvestorsshouldcarefullyreadthedefinitionsofallratingsusedinHaitongInternationalResearch.Inaddition,sinceHaitongInternationalResearchcontainsmorecompleteinformationconcerningtheanalyst'sviews,investorsshouldcarefullyreadHaitongInternationalResearch,initsentirety,andnotinferthecontentsfromtheratingalone.Inanycase,ratings(orresearch)shouldnotbeusedorrelieduponasinvestmentadvice.Aninvestor'sdecisiontobuyorsellastockshoulddependonindividualcircumstances(suchastheinvestor'sexistingholdings)andotherconsiderations.AnalystStockRatingsOutperform:Thestock’stotalreturnoverthenext12-18monthsisexpectedtoexceedthereturnofitsrelevantbroadmarketbenchmark,asindicatedbelow.Neutral:Thestock’stotalreturnoverthenext12-18monthsisexpectedtobeinlinewiththereturnofitsrelevantbroadmarketbenchmark,asindicatedbelow.ForpurposesonlyofFINRA/NYSEratingsdistributionrules,ourNeutralratingfallsintoaholdratingcategory.Underperform:Thestock’stotalreturnoverthenext12-18monthsisexpectedtobebelowthereturnofitsrelevantbroadmarketbenchmark,asindicatedbelow.Benchmarksforeachstock’slistedregionareasfollows:Japan–TOPIX,Korea–KOSPI,Taiwan–TAIEX,India–Nifty100,US–SP500;forallotherChina-conceptstocks–MSCIChina.截至2023年9月30日海通国际股票研究评级分布中性弱于大市优于大市(持有)海通国际股票研究覆盖率89.3%1.1%9.6%投资银行客户3.9%5.8%10.0%在每个评级类别里投资银行客户所占的百分比。上述分布中的买入，中性和卖出分别对应我们当前优于大市，中性和落后大市评级。只有根据FINRA/NYSE的评级分布规则，我们才将中性评级划入持有这一类别。请注意在上表中不包含非评级的股票。此前的评级系统定义（直至2020年6月30日）：买入，未来12-18个月内预期相对基准指数涨幅在10%以上，基准定义如下2中性，未来12-18个月内预期相对基准指数变化不大，基准定义如下。根据FINRA/NYSE的评级分布规则，我们会将中性评级划入持有这一类别。卖出，未来12-18个月内预期相对基准指数跌幅在10%以上，基准定义如下各地股票基准指数：日本–TOPIX,韩国–KOSPI,台湾–TAIEX,印度–Nifty100;其他所有中国概念股–MSCIChina.HaitongInternationalEquityResearchRatingsDistribution,asofSeptember30,2023OutperformNeutralUnderperform(hold)HTIEquityResearchCoverage89.3%1.1%9.6%IBclients3.9%5.8%10.0%Percentageofinvestmentbankingclientsineachratingcategory.BUY,Neutral,andSELLintheabovedistributioncorrespondtoourcurrentratingsofOutperform,Neutral,andUnderperform.ForpurposesonlyofFINRA/NYSEratingsdistributionrules,ourNeutralratingfallsintoaholdratingcategory.PleasenotethatstockswithanNRdesignationarenotincludedinthetableabove.Previousratingsystemdefinitions(until30Jun2020):BUY:Thestock’stotalreturnoverthenext12-18monthsisexpectedtoexceedthereturnofitsrelevantbroadmarketbenchmark,asindicatedbelow.NEUTRAL:Thestock’stotalreturnoverthenext12-18monthsisexpectedtobeinlinewiththereturnofitsrelevantbroadmarketbenchmark,asindicatedbelow.ForpurposesonlyofFINRA/NYSEratingsdistributionrules,ourNeutralratingfallsintoaholdratingcategory.SELL:Thestock’stotalreturnoverthenext12-18monthsisexpectedtobebelowthereturnofitsrelevantbroadmarketbenchmark,asindicatedbelow.Benchmarksforeachstock’slistedregionareasfollows:Japan–TOPIX,Korea–KOSPI,Taiwan–TAIEX,India–Nifty100;forallotherChina-conceptstocks–MSCIChina.海通国际非评级研究：海通国际发布计量、筛选或短篇报告，并在报告中根据估值和其他指标对股票进行排名，或者基于可能的估值倍数提出建议价格。这种排名或建议价格并非为了进行股票评级、提出目标价格或进行基本面估值，而仅供参考使用。HaitongInternationalNon-RatedResearch:HaitongInternationalpublishesquantitative,screeningorshortreportswhichmayrankstocksaccordingtovaluationandothermetricsormaysuggestpricesbasedonpossiblevaluationmultiples.Suchrankingsorsuggestedpricesdonotpurporttobestockratingsortargetpricesorfundamentalvaluesandareforinformationonly.海通国际A股覆盖：海通国际可能会就沪港通及深港通的中国A股进行覆盖及评级。海通证券（600837.CH），海通国际于上海的母公司，也会于中国发布中国A股的研究报告。但是，海通国际使用与海通证券不同的评级系统，所以海通国际与海通证券的中国A股评级可能有所不同。HaitongInternationalCoverageofA-Shares:HaitongInternationalmaycoverandrateA-SharesthataresubjecttotheHongKongStockConnectschemewithShanghaiandShenzhen.HaitongSecurities(HS;600837CH),theultimateparentcompanyofHTISGbasedinShanghai,coversandpublishesresearchonthesesameA-SharesfordistributioninmainlandChina.However,theratingsystememployedbyHSdiffersfromthatusedbyHTIandasaresulttheremaybeadifferenceintheHTIandHSratingsforthesameA-sharestocks.海通国际优质100A股（Q100）指数：海通国际Q100指数是一个包括100支由海通证券覆盖的优质中国A股的计量产品。这些股票是通过基于质量的筛选过程，并结合对海通证券A股团队自下而上的研究。海通国际每季对Q100指数成分作出复审。HaitongInternationalQuality100A-share(Q100)Index:HTI’sQ100Indexisaquantproductthatconsistsof100ofthehighest-qualityA-sharesundercoverageatHSinShanghai.Thesestocksarecarefullyselectedthroughaquality-basedscreeningprocessincombinationwithareviewoftheHSA-shareteam’sbottom-upresearch.TheQ100constituentcompaniesarereviewedquarterly.盟浪义利（FIN-ESG）数据通免责声明条款：在使用盟浪义利（FIN-ESG）数据之前，请务必仔细阅读本条款并同意本声明：第一条义利（FIN-ESG）数据系由盟浪可持续数字科技有限责任公司（以下简称“本公司”）基于合法取得的公开信息评估而成，本公司对信息的准确性及完整性不作任何保证。对公司的评估结果仅供参考，并不构成对任何个人或机构投资建议，也不能作为任何个人或机构购买、出售或持有相关金融产品的依据。本公司不对任何个人或机构投资者因使用本数据表述的评估结果造成的任何直接或间接损失负责。第二条盟浪并不因收到此评估数据而将收件人视为客户，收件人使用此数据时应根据自身实际情况作出自我独立判断。本数据所载内容反映的是盟浪在最初发布本数据日期当日的判断，盟浪有权在不发出通知的情况下更新、修订与发出其他与本数据所载内容不一致或有不同结论的数据。除非另行说明，本数据（如财务业绩数据等）仅代表过往表现，过往的业绩表现不作为日后回报的预测。第三条本数据版权归本公司所有，本公司依法保留各项权利。未经本公司事先书面许可授权，任何个人或机构不得将本数据中的评估结果用于任何营利性目的，不得对本数据进行修改、复制、编译、汇编、再次编辑、改编、删减、缩写、节选、发行、出租、展览、表演、放映、广播、信息网络传播、摄制、增加图标及说明等，否则因此给盟浪或其他第三方造成损失的，由用户承担相应的赔偿责任，盟浪不承担责任。第四条如本免责声明未约定，而盟浪网站平台载明的其他协议内容（如《盟浪网站用户注册协议》《盟浪网用户服务（含认证）协议》《盟浪网隐私政策》等）有约定的，则按其他协议的约定执行；若本免责声明与其他协议约定存在冲突或不一致的，则以本免责声明约定为准。SusallWaveFIN-ESGDataServiceDisclaimer:PleasereadthesetermsandconditionsbelowcarefullyandconfirmyouragreementandacceptancewiththesetermsbeforeusingSusallWaveFIN-ESGDataService.1.FIN-ESGDataisproducedbySusallWaveDigitalTechnologyCo.,Ltd.(Inshort,SusallWave)’sassessmentbasedonlegalpubliclyaccessibleinformation.SusallWaveshallnotberesponsibleforanyaccuracyandcompletenessoftheinformation.Theassessmentresultisforreferenceonly.Itisnotforanyinvestmentadviceforanyindividualorinstitutionandnotforbasisofpurchasing,sellingorholdinganyrelativefinancialproducts.WewillnotbeliableforanydirectorindirectlossofanyindividualorinstitutionasaresultofusingSusallWaveFIN-ESGData.2.SusallWavedonotconsiderrecipientsascustomersforreceivingthesedata.Whenusingthedata,recipientsshallmakeyourownindependentjudgmentaccordingtoyourpracticalindividualstatus.Thecontentsofthedatareflectthejudgmentofusonlyonthereleaseday.Wehaverighttoupdateandamendthedataandreleaseotherdatathatcontainsinconsistentcontentsor3differentconclusionswithoutnotification.Unlessexpresslystated,thedata(e.g.,financialperformancedata)representspastperformanceonlyandthepastperformancecannotbeviewedasthepredictionoffuturereturn.3.ThecopyrightofthisdatabelongstoSusallWave,andwereserveallrightsinaccordancewiththelaw.Withoutthepriorwrittenpermissionofourcompany,noneofindividualorinstitutioncanusethesedataforanyprofitablepurpose.Besides,noneofindividualorinstitutioncantakeactionssuchasamendment,replication,translation,compilation,re-editing,adaption,deletion,abbreviation,excerpts,issuance,rent,exhibition,performance,projection,broadcast,informationnetworktransmission,shooting,addingiconsandinstructions.IfanylossofSusallWaveoranythird-partyiscausedbythoseactions,usersshallbearthecorrespondingcompensationliability.SusallWaveshallnotberesponsibleforanyloss.4.Ifanytermisnotcontainedinthisdisclaimerbutwritteninotheragreementsonourwebsite(e.g.UserRegistrationProtocolofSusallWaveWebsite,UserService(includingauthentication)AgreementofSusallWaveWebsite,PrivacyPolicyofSusallwaveWebsite),itshouldbeexecutedaccordingtootheragreements.Ifthereisanydifferencebetweenthisdisclaimandotheragreements,thisdisclaimershallbeapplied.重要免责声明：非印度证券的研究报告：本报告由海通国际证券集团有限公司（“HTISGL”）的全资附属公司海通国际研究有限公司（“HTIRL”）发行，该公司是根据香港证券及期货条例（第571章）持有第4类受规管活动（就证券提供意见）的持牌法团。该研究报告在HTISGL的全资附属公司HaitongInternational(Japan)K.K.（“HTIJKK”）的协助下发行，HTIJKK是由日本关东财务局监管为投资顾问。印度证券的研究报告：本报告由从事证券交易、投资银行及证券分析及受SecuritiesandExchangeBoardofIndia（“SEBI”）监管的HaitongSecuritiesIndiaPrivateLimited（“HTSIPL”）所发行，包括制作及发布涵盖BSELimited（“BSE”）和NationalStockExchangeofIndiaLimited（“NSE”）上市公司（统称为「印度交易所」）的研究报告。HTSIPL于2016年12月22日被收购并成为海通国际证券集团有限公司（“HTISG”）的一部分。所有研究报告均以海通国际为名作为全球品牌，经许可由海通国际证券股份有限公司及/或海通国际证券集团的其他成员在其司法管辖区发布。本文件所载信息和观点已被编译或源自可靠来源，但HTIRL、HTISCL或任何其他属于海通国际证券集团有限公司（“HTISG”）的成员对其准确性、完整性和正确性不做任何明示或暗示的声明或保证。本文件中所有观点均截至本报告日期，如有更改，恕不另行通知。本文件仅供参考使用。文件中提及的任何公司或其股票的说明并非意图展示完整的内容，本文件并非/不应被解释为对证券买卖的明示或暗示地出价或征价。在某些司法管辖区，本文件中提及的证券可能无法进行买卖。如果投资产品以投资者本国货币以外的币种进行计价，则汇率变化可能会对投资产生不利影响。过去的表现并不一定代表将来的结果。某些特定交易，包括设计金融衍生工具的，有产生重大风险的可能性，因此并不适合所有的投资者。您还应认识到本文件中的建议并非为您量身定制。分析师并未考虑到您自身的财务情况，如您的财务状况和风险偏好。因此您必须自行分析并在适用的情况下咨询自己的法律、税收、会计、金融和其他方面的专业顾问，以期在投资之前评估该项建议是否适合于您。若由于使用本文件所载的材料而产生任何直接或间接的损失，HTISG及其董事、雇员或代理人对此均不承担任何责任。除对本文内容承担责任的分析师除外，HTISG及我们的关联公司、高级管理人员、董事和雇员，均可不时作为主事人就本文件所述的任何证券或衍生品持有长仓或短仓以及进行买卖。HTISG的销售员、交易员和其他专业人士均可向HTISG的相关客户和公司提供与本文件所述意见相反的口头或书面市场评论意见或交易策略。HTISG可做出与本文件所述建议或意见不一致的投资决策。但HTIRL没有义务来确保本文件的收件人了解到该等交易决定、思路或建议。请访问海通国际网站www.equities.htisec.com，查阅更多有关海通国际为预防和避免利益冲突设立的组织和行政安排的内容信息。非美国分析师披露信息：本项研究首页上列明的海通国际分析师并未在FINRA进行注册或者取得相应的资格，并且不受美国FINRA有关与本项研究目标公司进行沟通、公开露面和自营证券交易的第2241条规则之限制。IMPORTANTDISCLAIMERForresearchreportsonnon-Indiansecurities:TheresearchreportisissuedbyHaitongInternationalResearchLimited(“HTIRL”),awhollyownedsubsidiaryofHaitongInternationalSecuritiesGroupLimited(“HTISGL”)andalicensedcorporationtocarryonType4regulatedactivity(advisingonsecurities)forthepurposeoftheSecuritiesandFuturesOrdinance(Cap.571)ofHongKong,withtheassistanceofHaitongInternational(Japan)K.K.(“HTIJKK”),awhollyownedsubsidiaryofHTISGLandwhichisregulatedasanInvestmentAdviserbytheKantoFinanceBureauofJapan.ForresearchreportsonIndiansecurities:TheresearchreportisissuedbyHaitongSecuritiesIndiaPrivateLimited(“HSIPL”),anIndiancompanyandaSecuritiesandExchangeBoardofIndia(“SEBI”)registeredStockBroker,MerchantBankerandResearchAnalystthat,interalia,producesanddistributesresearchreportscoveringlistedentitiesontheBSELimited(“BSE”)andtheNationalStockExchangeofIndiaLimited(“NSE”)(collectivelyreferredtoas“IndianExchanges”).HSIPLwasacquiredandbecamepartoftheHaitongInternationalSecuritiesGroupofCompanies(“HTISG”)on22December2016.AlltheresearchreportsaregloballybrandedunderthenameHaitongInternationalandapprovedfordistributionbyHaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited(“HTISCL”)and/oranyothermemberswithinHTISGintheirrespectivejurisdictions.Theinformationandopinionscontainedinthisresearchreporthavebeencompiledorarrivedatfromsourcesbelievedtobereliableandingoodfaithbutnorepresentationorwarranty,expressorimplied,ismadebyHTIRL,HTISCL,HSIPL,HTIJKKoranyothermemberswithinHTISGfromwhichthisresearchreportmaybereceived,astotheiraccuracy,completenessorcorrectness.Allopinionsexpressedhereinareasofthedateofthisresearchreportandaresubjecttochangewithoutnotice.Thisresearchreportisforinformationpurposeonly.Descriptionsofanycompaniesortheirsecuritiesmentionedhereinarenotintendedtobecompleteandthisresearchreportisnot,andshouldnotbeconstruedexpresslyorimpliedlyas,anoffertobuyorsellsecurities.Thesecuritiesreferredtointhisresearchreportmaynotbeeligibleforpurchaseorsaleinsomejurisdictions.Ifaninvestmentproductisdenominatedinacurrencyotherthananinvestor'shomecurrency,achangeinexchangeratesmayadverselyaffecttheinvestment.Pastperformanceisnotnecessarilyindicativeoffutureresults.Certaintransactions,includingthoseinvolvingderivatives,giverisetosubstantialriskandarenotsuitableforallinvestors.Youshouldalsobearinmindthatrecommendationsinthisresearchreportarenottailor-madeforyou.Theanalysthasnottakenintoaccountyouruniquefinancialcircumstances,suchasyourfinancialsituationandriskappetite.Youmust,therefore,analyzeandshould,whereapplicable,consultyourownlegal,tax,accounting,financialandotherprofessionaladviserstoevaluatewhethertherecommendationssuitsyoubeforeinvestment.NeitherHTISGnoranyofitsdirectors,employeesoragentsacceptsanyliabilitywhatsoeverforanydirectorconsequentiallossarisingfromanyuseofthematerialscontainedinthisresearchreport.4HTISGandouraffiliates,officers,directors,andemployees,excludingtheanalystsresponsibleforthecontentofthisdocument,willfromtimetotimehavelongorshortpositionsin,actasprincipalin,andbuyorsell,thesecuritiesorderivatives,ifany,referredtointhisresearchreport.Sales,traders,andotherprofessionalsofHTISGmayprovideoralorwrittenmarketcommentaryortradingstrategiestotherelevantclientsandthecompanieswithinHTISGthatreflectopinionsthatarecontrarytotheopinionsexpressedinthisresearchreport.HTISGmaymakeinvestmentdecisionsthatareinconsistentwiththerecommendationsorviewsexpressedinthisresearchreport.HTIisundernoobligationtoensurethatsuchothertradingdecisions,ideasorrecommendationsarebroughttotheattentionofanyrecipientofthisresearchreport.PleaserefertoHTI’swebsitewww.equities.htisec.comforfurtherinformationonHTI’sorganizationalandadministrativearrangementssetupforthepreventionandavoidanceofconflictsofinterestwithrespecttoResearch.NonU.S.AnalystDisclosure:TheHTIanalyst(s)listedonthecoverofthisResearchis(are)notregisteredorqualifiedasaresearchanalystwithFINRAandarenotsubjecttoU.S.FINRARule2241restrictionsoncommunicationswithcompaniesthatarethesubjectoftheResearch;publicappearances;andtradingsecuritiesbyaresearchanalyst.分发和地区通知：除非下文另有规定，否则任何希望讨论本报告或者就本项研究中讨论的任何证券进行任何交易的收件人均应联系其所在国家或地区的海通国际销售人员。香港投资者的通知事项：海通国际证券股份有限公司(“HTISCL”)负责分发该研究报告，HTISCL是在香港有权实施第1类受规管活动（从事证券交易）的持牌公司。该研究报告并不构成《证券及期货条例》（香港法例第571章）（以下简称“SFO”）所界定的要约邀请，证券要约或公众要约。本研究报告仅提供给SFO所界定的“专业投资者”。本研究报告未经过证券及期货事务监察委员会的审查。您不应仅根据本研究报告中所载的信息做出投资决定。本研究报告的收件人就研究报告中产生或与之相关的任何事宜请联系HTISCL销售人员。美国投资者的通知事项：本研究报告由HTIRL，HSIPL或HTIJKK编写。HTIRL，HSIPL，HTIJKK以及任何非HTISG美国联营公司，均未在美国注册，因此不受美国关于研究报告编制和研究分析人员独立性规定的约束。本研究报告提供给依照1934年“美国证券交易法”第15a-6条规定的豁免注册的「美国主要机构投资者」（“MajorU.S.InstitutionalInvestor”）和「机构投资者」（”U.S.InstitutionalInvestors”）。在向美国机构投资者分发研究报告时，HaitongInternationalSecurities(USA)Inc.（“HTIUSA”）将对报告的内容负责。任何收到本研究报告的美国投资者，希望根据本研究报告提供的信息进行任何证券或相关金融工具买卖的交易，只能通过HTIUSA。HTIUSA位于340MadisonAvenue,12thFloor,NewYork,NY10173，电话（212）351-6050。HTIUSA是在美国于U.S.SecuritiesandExchangeCommission（“SEC”）注册的经纪商，也是FinancialIndustryRegulatoryAuthority,Inc.（“FINRA”）的成员。HTIUSA不负责编写本研究报告，也不负责其中包含的分析。在任何情况下，收到本研究报告的任何美国投资者，不得直接与分析师直接联系，也不得通过HSIPL，HTIRL或HTIJKK直接进行买卖证券或相关金融工具的交易。本研究报告中出现的HSIPL，HTIRL或HTIJKK分析师没有注册或具备FINRA的研究分析师资格，因此可能不受FINRA第2241条规定的与目标公司的交流，公开露面和分析师账户持有的交易证券等限制。投资本研究报告中讨论的任何非美国证券或相关金融工具（包括ADR）可能存在一定风险。非美国发行的证券可能没有注册，或不受美国法规的约束。有关非美国证券或相关金融工具的信息可能有限制。外国公司可能不受审计和汇报的标准以及与美国境内生效相符的监管要求。本研究报告中以美元以外的其他货币计价的任何证券或相关金融工具的投资或收益的价值受汇率波动的影响，可能对该等证券或相关金融工具的价值或收入产生正面或负面影响。美国收件人的所有问询请联系：HaitongInternationalSecurities(USA)Inc.340MadisonAvenue,12thFloorNewYork,NY10173联系人电话：(212)3516050DISTRIBUTIONANDREGIONALNOTICESExceptasotherwiseindicatedbelow,anyRecipientwishingtodiscussthisresearchreportoreffectanytransactioninanysecuritydiscussedinHTI’sresearchshouldcontacttheHaitongInternationalsalespersonintheirowncountryorregion.NoticetoHongKonginvestors:TheresearchreportisdistributedbyHaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited(“HTISCL”),whichisalicensedcorporationtocarryonType1regulatedactivity(dealinginsecurities)inHongKong.ThisresearchreportdoesnotconstituteasolicitationoranofferofsecuritiesoraninvitationtothepublicwithinthemeaningoftheSFO.Thisresearchreportisonlytobecirculatedto"ProfessionalInvestors"asdefinedintheSFO.ThisresearchreporthasnotbeenreviewedbytheSecuritiesandFuturesCommission.Youshouldnotmakeinvestmentdecisionssolelyonthebasisoftheinformationcontainedinthisresearchreport.RecipientsofthisresearchreportaretocontactHTISCLsalespersonsinrespectofanymattersarisingfrom,orinconnectionwith,theresearchreport.NoticetoU.S.investors:Asdescribedabove,thisresearchreportwaspreparedbyHTIRL,HSIPLorHTIJKK.NeitherHTIRL,HSIPL,HTIJKK,noranyofthenonU.S.HTISGaffiliatesisregisteredintheUnitedStatesand,therefore,isnotsubjecttoU.S.rulesregardingthepreparationofresearchreportsandtheindependenceofresearchanalysts.Thisresearchreportisprovidedfordistributionto“majorU.S.institutionalinvestors”and“U.S.institutionalinvestors”inrelianceontheexemptionfromregistrationprovidedbyRule15a-6oftheU.S.SecuritiesExchangeActof1934,asamended.Whendistributingresearchreportsto“U.S.institutionalinvestors,”HTIUSAwillaccepttheresponsibilitiesforthecontentofthereports.AnyU.S.recipientofthisresearchreportwishingtoeffectanytransactiontobuyorsellsecuritiesorrelatedfinancialinstrumentsbasedontheinformationprovidedinthisresearchreportshoulddosoonlythroughHaitongInternationalSecurities(USA)Inc.(“HTIUSA”),locatedat340MadisonAvenue,12thFloor,NewYork,NY10173,USA;telephone(212)3516050.HTIUSAisabroker-dealerregisteredintheU.S.withtheU.S.SecuritiesandExchangeCommission(the“SEC”)andamemberoftheFinancialIndustryRegulatoryAuthority,Inc.(“FINRA”).HTIUSAisnotresponsibleforthepreparationofthisresearchreportnorfortheanalysiscontainedtherein.UndernocircumstancesshouldanyU.S.recipientofthisresearchreportcontacttheanalystdirectlyoreffectanytransactiontobuyorsellsecuritiesorrelatedfinancialinstrumentsdirectlythroughHSIPL,HTIRLorHTIJKK.TheHSIPL,HTIRLorHTIJKKanalyst(s)whosenameappearsinthisresearchreportisnotregisteredorqualifiedasaresearchanalystwithFINRAand,therefore,maynotbesubjecttoFINRARule2241restrictionsoncommunicationswithasubjectcompany,publicappearancesandtradingsecuritiesheldbyaresearchanalystaccount.Investinginanynon-U.S.securitiesorrelatedfinancialinstruments(includingADRs)discussedinthisresearchreportmaypresentcertainrisks.Thesecuritiesofnon-U.S.issuersmaynotberegisteredwith,orbesubjecttoU.S.regulations.Informationonsuchnon-U.S.securitiesorrelatedfinancialinstrumentsmaybelimited.ForeigncompaniesmaynotbesubjecttoauditandreportingstandardsandregulatoryrequirementscomparabletothoseineffectwithintheU.S.ThevalueofanyinvestmentorincomefromanysecuritiesorrelatedfinancialinstrumentsdiscussedinthisresearchreportdenominatedinacurrencyotherthanU.S.dollarsissubjecttoexchangeratefluctuationsthatmayhaveapositiveoradverseeffectonthevalueoforincomefromsuchsecuritiesorrelatedfinancialinstruments.AllinquiriesbyU.S.recipientsshouldbedirectedto:5HaitongInternationalSecurities(USA)Inc.340MadisonAvenue,12thFloorNewYork,NY10173Attn:SalesDeskat(212)3516050中华人民共和国的通知事项：在中华人民共和国（下称“中国”，就本报告目的而言，不包括香港特别行政区、澳门特别行政区和台湾）只有根据适用的中国法律法规而收到该材料的人员方可使用该材料。并且根据相关法律法规，该材料中的信息并不构成“在中国从事生产、经营活动”。本文件在中国并不构成相关证券的公共发售或认购。无论根据法律规定或其他任何规定，在取得中国政府所有的批准或许可之前，任何法人或自然人均不得直接或间接地购买本材料中的任何证券或任何实益权益。接收本文件的人员须遵守上述限制性规定。加拿大投资者的通知事项：在任何情况下该等材料均不得被解释为在任何加拿大的司法管辖区内出售证券的要约或认购证券的要约邀请。本材料中所述证券在加拿大的任何要约或出售行为均只能在豁免向有关加拿大证券监管机构提交招股说明书的前提下由HaitongInternationalSecurities(USA)Inc.（“HTIUSA”）予以实施，该公司是一家根据NationalInstrument31-103RegistrationRequirements,ExemptionsandOngoingRegistrantObligations（“NI31-103”）的规定得到「国际交易商豁免」（“InternationalDealerExemption”）的交易商，位于艾伯塔省、不列颠哥伦比亚省、安大略省和魁北克省。在加拿大，该等材料在任何情况下均不得被解释为任何证券的招股说明书、发行备忘录、广告或公开发行。加拿大的任何证券委员会或类似的监管机构均未审查或以任何方式批准该等材料、其中所载的信息或所述证券的优点，任何与此相反的声明即属违法。在收到该等材料时，每个加拿大的收件人均将被视为属于NationalInstrument45-106ProspectusExemptions第1.1节或者SecuritiesAct(Ontario)第73.3(1)节所规定的「认可投资者」（“AccreditedInvestor”），或者在适用情况下NationalInstrument31-103第1.1节所规定的「许可投资者」（“PermittedInvestor”）。新加坡投资者的通知事项：本研究报告由HaitongInternationalSecurities(Singapore)PteLtd（“HTISSPL”）[公司注册编号201311400G]于新加坡提供。HTISSPL是符合《财务顾问法》（第110章）（“FAA”）定义的豁免财务顾问，可（a）提供关于证券，集体投资计划的部分，交易所衍生品合约和场外衍生品合约的建议（b）发行或公布有关证券、交易所衍生品合约和场外衍生品合约的研究分析或研究报告。本研究报告仅提供给符合《证券及期货法》（第289章）第4A条项下规定的机构投资者。对于因本研究报告而产生的或与之相关的任何问题，本研究报告的收件人应通过以下信息与HTISSPL联系：HaitongInternationalSecurities(Singapore)Pte.Ltd50RafflesPlace,#33-03SingaporeLandTower,Singapore048623电话:(65)65361920日本投资者的通知事项：本研究报告由海通国际证券有限公司所发布，旨在分发给从事投资管理的金融服务提供商或注册金融机构（根据日本金融机构和交易法（“FIEL”））第61（1）条，第17-11（1）条的执行及相关条款）。英国及欧盟投资者的通知事项：本报告由从事投资顾问的HaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited所发布，本报告只面向有投资相关经验的专业客户发布。任何投资或与本报告相关的投资行为只面对此类专业客户。没有投资经验或相关投资经验的客户不得依赖本报告。HaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited的分支机构的净长期或短期金融权益可能超过本研究报告中提及的实体已发行股本总额的0.5％。特别提醒有些英文报告有可能此前已经通过中文或其它语言完成发布。澳大利亚投资者的通知事项：HaitongInternationalSecurities(Singapore)PteLtd,HaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited和HaitongInternationalSecurities(UK)Limited分别根据澳大利亚证券和投资委员会（以下简称“ASIC”）公司（废除及过度性）文书第2016/396号规章在澳大利亚分发本项研究，该等规章免除了根据2001年《公司法》在澳大利亚为批发客户提供金融服务时海通国际需持有澳大利亚金融服务许可的要求。ASIC的规章副本可在以下网站获取：www.legislation.gov.au。海通国际提供的金融服务受外国法律法规规定的管制，该等法律与在澳大利亚所适用的法律存在差异。印度投资者的通知事项：本报告由从事证券交易、投资银行及证券分析及受SecuritiesandExchangeBoardofIndia（“SEBI”）监管的HaitongSecuritiesIndiaPrivateLimited（“HTSIPL”）所发布，包括制作及发布涵盖BSELimited（“BSE”）和NationalStockExchangeofIndiaLimited（“NSE”）（统称为「印度交易所」）研究报告。研究机构名称:HaitongSecuritiesIndiaPrivateLimitedSEBI研究分析师注册号:INH000002590地址:1203A,Floor12A,Tower2A,OneWorldCenter841SenapatiBapatMarg,ElphinstoneRoad,Mumbai400013,IndiaCINU74140MH2011FTC224070电话:+912243156800传真:+912224216327合规和申诉办公室联系人：PrasannaChandwaskar；电话:+912243156803;电子邮箱:prasanna.chandwaskar@htisec.com“请注意，SEBI授予的注册和NISM的认证并不保证中介的表现或为投资者提供任何回报保证”。本项研究仅供收件人使用，未经海通国际的书面同意不得予以复制和再次分发。版权所有：海通国际证券集团有限公司2019年。保留所有权利。People’sRepublicofChina(PRC):InthePRC,theresearchreportisdirectedforthesoleuseofthosewhoreceivetheresearchreportinaccordancewiththeapplicablePRClawsandregulations.Further,theinformationontheresearchreportdoesnotconstitute"productionandbusinessactivitiesinthePRC"underrelevantPRClaws.Thisresearchreportdoesnotconstituteapublicofferofthesecurity,whetherbysaleorsubscription,inthePRC.Further,nolegalornaturalpersonsofthePRCmaydirectlyorindirectlypurchaseanyofthesecurityoranybeneficialinterestthereinwithoutobtainingallpriorPRCgovernmentapprovalsorlicensesthatarerequired,whetherstatutorilyorotherwise.Personswhocomeintopossessionofthisresearcharerequiredtoobservetheserestrictions.NoticetoCanadianInvestors:UndernocircumstancesisthisresearchreporttobeconstruedasanoffertosellsecuritiesorasasolicitationofanoffertobuysecuritiesinanyjurisdictionofCanada.6AnyofferorsaleofthesecuritiesdescribedhereininCanadawillbemadeonlyunderanexemptionfromtherequirementstofileaprospectuswiththerelevantCanadiansecuritiesregulatorsandonlybyHaitongInternationalSecurities(USA)Inc.,adealerrelyingonthe“internationaldealerexemption”underNationalInstrument31-103RegistrationRequirements,ExemptionsandOngoingRegistrantObligations(“NI31-103”)inAlberta,BritishColumbia,OntarioandQuebec.Thisresearchreportisnot,andundernocircumstancesshouldbeconstruedas,aprospectus,anofferingmemorandum,anadvertisementorapublicofferingofanysecuritiesinCanada.NosecuritiescommissionorsimilarregulatoryauthorityinCanadahasreviewedorinanywaypasseduponthisresearchreport,theinformationcontainedhereinorthemeritsofthesecuritiesdescribedhereinandanyrepresentationtothecontraryisanoffence.Uponreceiptofthisresearchreport,eachCanadianrecipientwillbedeemedtohaverepresentedthattheinvestorisan“accreditedinvestor”assuchtermisdefinedinsection1.1ofNationalInstrument45-106ProspectusExemptionsor,inOntario,insection73.3(1)oftheSecuritiesAct(Ontario),asapplicable,anda“permittedclient”assuchtermisdefinedinsection1.1ofNI31-103,respectively.NoticetoSingaporeinvestors:ThisresearchreportisprovidedinSingaporebyorthroughHaitongInternationalSecurities(Singapore)PteLtd(“HTISSPL”)[CoRegNo201311400G.HTISSPLisanExemptFinancialAdviserundertheFinancialAdvisersAct(Cap.110)(“FAA”)to(a)adviseonsecurities,unitsinacollectiveinvestmentscheme,exchange-tradedderivativescontractsandover-the-counterderivativescontractsand(b)issueorpromulgateresearchanalysesorresearchreportsonsecurities,exchange-tradedderivativescontractsandover-the-counterderivativescontracts.Thisresearchreportisonlyprovidedtoinstitutionalinvestors,withinthemeaningofSection4AoftheSecuritiesandFuturesAct(Cap.289).RecipientsofthisresearchreportaretocontactHTISSPLviathedetailsbelowinrespectofanymattersarisingfrom,orinconnectionwith,theresearchreport:HaitongInternationalSecurities(Singapore)Pte.Ltd.10CollyerQuay,#19-01-#19-05OceanFinancialCentre,Singapore049315Telephone:(65)65361920NoticetoJapaneseinvestors:ThisresearchreportisdistributedbyHaitongInternationalSecuritiesCompanyLimitedandintendedtobedistributedtoFinancialServicesProvidersorRegisteredFinancialInstitutionsengagedininvestmentmanagement(asdefinedintheJapanFinancialInstrumentsandExchangeAct("FIEL")Art.61(1),OrderforEnforcementofFIELArt.17-11(1),andrelatedarticles).NoticetoUKandEuropeanUnioninvestors:ThisresearchreportisdistributedbyHaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited.Thisresearchisdirectedatpersonshavingprofessionalexperienceinmattersrelatingtoinvestments.Anyinvestmentorinvestmentactivitytowhichthisresearchrelatesisavailableonlytosuchpersonsorwillbeengagedinonlywithsuchpersons.Personswhodonothaveprofessionalexperienceinmattersrelatingtoinvestmentsshouldnotrelyonthisresearch.HaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited’saffiliatesmayhaveanetlongorshortfinancialinterestinexcessof0.5%ofthetotalissuedsharecapitaloftheentitiesmentionedinthisresearchreport.PleasebeawarethatanyreportinEnglishmayhavebeenpublishedpreviouslyinChineseoranotherlanguage.NoticetoAustralianinvestors:TheresearchreportisdistributedinAustraliabyHaitongInternationalSecurities(Singapore)PteLtd,HaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited,andHaitongInternationalSecurities(UK)LimitedinrelianceonASICCorporations(RepealandTransitional)Instrument2016/396,whichexemptsthoseHTISGentitiesfromtherequirementtoholdanAustralianfinancialserviceslicenseundertheCorporationsAct2001inrespectofthefinancialservicesitprovidestowholesaleclientsinAustralia.AcopyoftheASICClassOrdersmaybeobtainedatthefollowingwebsite,www.legislation.gov.au.FinancialservicesprovidedbyHaitongInternationalSecurities(Singapore)PteLtd,HaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited,andHaitongInternationalSecurities(UK)Limitedareregulatedunderforeignlawsandregulatoryrequirements,whicharedifferentfromthelawsapplyinginAustralia.NoticetoIndianinvestors:TheresearchreportisdistributedbyHaitongSecuritiesIndiaPrivateLimited(“HSIPL”),anIndiancompanyandaSecuritiesandExchangeBoardofIndia(“SEBI”)registeredStockBroker,MerchantBankerandResearchAnalystthat,interalia,producesanddistributesresearchreportscoveringlistedentitiesontheBSELimited(“BSE”)andtheNationalStockExchangeofIndiaLimited(“NSE”)(collectivelyreferredtoas“IndianExchanges”).Nameoftheentity:HaitongSecuritiesIndiaPrivateLimitedSEBIResearchAnalystRegistrationNumber:INH000002590Address:1203A,Floor12A,Tower2A,OneWorldCenter841SenapatiBapatMarg,ElphinstoneRoad,Mumbai400013,IndiaCINU74140MH2011FTC224070Ph:+912243156800Fax:+912224216327DetailsoftheComplianceOfficerandGrievanceOfficer:PrasannaChandwaskar:Ph:+912243156803;Emailid:prasanna.chandwaskar@htisec.com“PleasenotethatRegistrationgrantedbySEBIandCertificationfromNISMinnowayguaranteeperformanceoftheintermediaryorprovideanyassuranceofreturnstoinvestors”.ThisresearchreportisintendedfortherecipientsonlyandmaynotbereproducedorredistributedwithoutthewrittenconsentofanauthorizedsignatoryofHTISG.Copyright:HaitongInternationalSecuritiesGroupLimited2019.Allrightsreserved.http://equities.htisec.com/x/legal.html7