核心观点：
⚫ 业绩概览：前三季度板块盈利同比回落 28%，Q3 环比小幅下降符合
预期。6月中旬以来，动力煤处于迎峰度夏需求旺季，非电需求也有改
善，而供给端安监趋严，煤炭产量环比回落，煤价持续回升。但从三季
度均价来看，多数煤种市场价和长协价同比环比均有回落，行业盈利普
遍略有回落。根据国家统计局数据，前三季度行业规模以上企业实现利
润总额 5,783 亿元，同比-26.5%，Q3 单季度 1,655 亿元，环比-11.8%，
同比-33.2%。26 家煤炭开采上市公司前三季度合计营业收入和归属于
母公司净利润分别为 10,832 亿元和 1,533 亿元，同比分别下降 8.8%
和28.2%。其中 Q3 归母净利润和扣非净利分别环比下降 5.2%和
7.4%。
⚫ 财务分析：前三季度平均毛利率和 ROE 降至 34%和11%，营运能力
保持稳健，负债率进一步回落。前三季度煤炭板块盈利能力仍处于较
高水平，毛利率、净利率和 ROE 平均分别为 33.6%、16.1%、11.4%，
但同比下降 4.1、3.8 和6.9 个百分点；平均期间费用率同比上升 1.4pct
（主要为管理费用）；各公司经营性现金流净额同比下降 27.0%，投资
净额同比增长 24.8%；资产负债率均值为 52.1%，较 22 年末降 1.5pct。
⚫ 经营分析：Q3 整体煤炭产销量小幅回落，成本控制较好，平均吨煤净
利达 150 元/吨。前三季度有披露经营数据的 21 家公司煤炭产量和销
量合计分别为 8.0 和10.7 亿吨，同比分别+3.5%和+4.7%，其中 Q3 环
比分别下降 0.1%和4.1%。前三季度吨煤价格和成本平均同比跌幅分
别达 14%和6%，Q3 环比下跌 8%和2%，前三季度各公司吨煤净利
平均约为 177 元/吨，同比下降 29.0%，其中陕西煤业、恒源煤电、兖
矿能源和淮北矿业等公司吨煤净利仍达 200 元/吨以上。
⚫ 行业观点：8月以来供需面总体超预期，煤价中枢明显提升，尽管近期
煤价呈弱势状态，但由于产量难有大幅增长，需求也保持刚性增长，
预计 4季度煤价以稳为主。目前行业 PE、PB 估值仍处于中低位水平，
股息率优势明显。重点看好：（1）盈利稳健分红显著的动力煤公司：
陕西煤业、中国神华（A、H）、兖矿能源（A、H）、广汇能源、山煤国
际；（2）景气回升弹性较高的焦煤公司：潞安环能、平煤股份、淮北矿
业、山西焦煤等。其他行业主线：（1）其他受益于煤价向好的公司：中
煤能源（A、H）、晋控煤业、冀中能源、电投能源、兰花科创、盘江股
份；（2）非煤业务提升估值的公司：如宝丰能源、华阳股份、金能科技
等。
⚫ 风险提示。下游需求增速不及预期，煤价超预期下跌，各公司成本费用
过快上涨，计提大额资产减值等。
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