[Table_MainInfo]行业研究/机械工业/电气设备证券研究报告行业专题报告2023年10月11日特高压建设持续推进，电网自动化、数字化亦为电网重点投资领域[Table_Summary]投资要点：电力设备2023半年报概况。一次设备归属母公司净利润同比增10.14%。各板块的净利润变动分别为：输变电+11.56%，配电-74.26%，低压电气+14.35%，铁塔电缆+28.69%，发电设备+104.74%，电机及零部件-52.99%。二次设备归属母公司净利润同比增32.73%。各板块的净利润变动分别为：智能电网+13.82%，智能用电+82.05%，电厂等自动化-175.98%，工控&节能环保+22.27%，电源+111.59%，智能表+20.52%。板块估值及涨跌幅。从不同行业的PE估值对比来看，基于2023年预期EP（Swind一致预测），电气设备板块平均市盈率达16倍，位处各行业估值的上游水平。从电气设备板块与其他板块走势的对比来看，年初至10月10日，电气设备涨幅约11%。特高压建设持续推进。今年，川渝、胜利、黄石等特高压交流工程，金上-湖北、陇东-山东、宁夏-湖南、哈密-重庆特高压直流工程路线核准开工，特高压交直流输电同道建设加快。我们认为，在大型风光基地项目建设并网工作稳步推进的背景下，基于国家能源局及国网的规划，为了服务好沙漠、戈壁、荒漠大型风电光伏基地建设，支撑和促进大型电源基地集约化开发、远距离外送，特高压建设有望持续推进。关注特高压核心标的。特高压直流核心标的：国电南瑞、中国西电、许继电气等。特高压交流核心标的：平高电气、中国西电等。建议关注细分领域分接开关内资龙头：华明装备。电网自动化升级：新型电力系统重点投资方向之一。在碳达峰、碳中和目标的指引下，我国能源行业正加快推进绿色低碳转型进程，数字电网建设提升了新能源消纳水平和能源综合利用效率，电网自动化、数字化、智能化是重点投资领域。建议关注调度、配网自动化相关企业：国电南瑞、东方电子、四方股份、积成电子等。智能电表：新标准推动行业发展，原有产品存在替换需求，行业处升级替换上行周期。构建新型电力系统建设中，智能电表的战略地位明显提升，未来将增加更多高级应用需求。此外，智能电表产品具有相对固定的使用寿命，检定周期一般不超过8年，行业存在原有产品替换需求。建议关注智能电表弹性标的：炬华科技等。工控：后续需求有望进一步复苏，进口替代有望加速。中国制造业客户更倾向于选择“国产化、定制化、多产品组合解决方案”的工业自动化供应商。我们认为，部分本土优质企业拥有“多层次产品综合解决方案、定制化解决方案、性价比高、快速响应客户需求”等优势，有望加速对外资品牌的替代。我们认为，随着制造业景气水平持续改善，工控需求有望进一步复苏。建议关注工控标的：汇川技术、信捷电气、步科股份、伟创电气、麦格米特、雷赛智能等。低压电气。关注核心标的：宏发股份、正泰电器、公牛集团、良信股份等。风险提示。电网建设进度不达预期，经济大幅下行影响工控产业需求，新能源汽车发展不达预期，大宗原材料价格波动影响盈利水平。请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究·电气设备行业2目录1.电力设备2023半年报概况........................................................................................51.12023半年报概况.....................................................................................................52.一次设备：特高压建设快速推进...............................................................................62.12023上半年细分板块梳理.....................................................................................62.22023上半年细分板块分析.....................................................................................73.二次设备：特高压、电网自动化、数字化是电网投资重点领域，工控需求后续有望进一步复苏.............................................................................................................................103.12023上半年细分板块梳理...................................................................................103.22023年上半年细分板块分析................................................................................114.电力设备公司成长性梳理.........................................................................................164.12023年上半年各公司归母净利润排序................................................................165.特高压、电网自动化、数字化为电网重点投资领域，后续工控需求有望进一步复苏....................................................................................................................................185.1板块估值及涨跌幅...............................................................................................185.2特高压：建设需求迫切，持续推进....................................................................185.3工控：后续需求有望进一步复苏，进口替代有望加速....................................195.4电网自动化升级：新型电力系统重点投资方向之一........................................195.5低压电气：建议关注核心标的............................................................................196.风险提示....................................................................................................................19请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究·电气设备行业3图目录图1一次设备收入同比增速（2023H1，%）...................................................................6图2一次设备归母净利润同比增速（2023H1，%）.......................................................6图3一次设备毛利率（2022H1，2023H1，%）..............................................................6图4一次设备期间费用率（2022H1，2023H1，%）......................................................6图5二次设备收入同比增速（2023H1，%）.................................................................10图6二次设备归母净利润同比增速（2023H1，%）.....................................................10图7二次设备毛利率（2022H1，2023H1，%）............................................................10图8二次设备期间费用率（2022H1，2023H1，%）....................................................10图9各板块市盈率对比（2023EPE，倍）.......................................................................18图10各板块年初至今涨跌幅对比（%）...........................................................................18请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明pOnOpNqPtNnOnPqMnOtOnOaQ8Q6MmOpPsQoNlOoPmMlOtRmR7NmNqMNZtPnMwMrRqR行业研究·电气设备行业4表目录表1电力设备上市公司2023上半年业绩情况.........................................................................5表2电力设备上市公司2023年上半年及分季度归母净利润增速（1）（%）.....................16表3电力设备上市公司2023年上半年及分季度归母净利润增速（2）（%）.....................17表4电力设备上市公司2023年上半年及分季度归母净利润增速（3）（%）.....................17请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究·电气设备行业51.电力设备2023半年报概况1.12023半年报概况一次设备归属母公司净利润同比增10.14%。各板块的净利润变动分别为：输变电+11.56%，配电-74.26%，低压电气+14.35%，铁塔电缆+28.69%，发电设备+104.74%，电机及零部件-52.99%。二次设备归属母公司净利润同比增32.73%。各板块的净利润变动分别为：智能电网+13.82%，智能用电+82.05%，电厂等自动化-175.98%，工控&节能环保+22.27%，电源+111.59%，智能表+20.52%。表1电力设备上市公司2023上半年业绩情况毛利率%毛利率同比pct期间费用率%期间费用率同比营收增速%归母净利增速%pct20.46-0.3311.25一次设备：10.7010.1429.09-3.358.93-0.2519.89-1.3719.62输变电22.1511.5625.991.29-0.33配电12.31-74.2613.230.7011.89-0.19低压电气13.7514.3517.370.448.37-0.22铁塔电缆28.690.05发电设备6.09104.7420.53-4.9312.49-0.708.70电机及零部件-52.9929.450.6313.971.20-1.7127.630.46二次设备：32.7333.270.8918.21-0.27智能电网16.7313.8220.84-0.7616.970.37智能用电11.4582.0531.380.8117.56-1.40电厂等自动化22.04-175.9827.900.8319.34-1.90工控&节能环保11.3922.2741.540.6820.530.33电源16.60111.5916.84-2.77智能表39.0920.5226.100.49资料来源：Wind，HTI9.65请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究·电气设备行业62.一次设备：特高压建设快速推进2.12023上半年细分板块梳理2023年上半年，一次设备行业营业收入同比增10.70%，归母净利润同比增10.14%。毛利率同比降0.33pct，期间费率同比降0.25pct。2023年上半年，各板块的收入变动分别为：输变电+22.15%，配电+12.31%，低压电气+13.75%，铁塔电缆+6.09%，发电设备+8.70%，电机及零部件-1.71%。2023年上半年，各板块的归母净利润变化情况分别为：输变电+11.56%，配电-74.26%，低压电气+14.35%，铁塔电缆+28.69%，发电设备+104.74%，电机及零部件-52.99%。图1一次设备收入同比增速（2023H1，%）图2一次设备归母净利润同比增速（2023H1，%）资料来源：Wind，HTI资料来源：Wind，HTI2023年上半年，各板块的毛利率变动幅度分别为：输变电-3.35pct，配电-1.37pct，低压电气+1.29pct，铁塔电缆+0.70pct，发电设备+0.44pct，电机及零部件-4.93pct。2023年上半年，各板块的期间费率变动幅度分别为：输变电-0.33pct，配电-0.19pct，低压电气-0.22pct，铁塔电缆0.05pct，发电设备-0.70pct，电机及零部件1.20pct。图3一次设备毛利率（2022H1，2023H1，%）图4一次设备期间费用率（2022H1，2023H1，%）资料来源：Wind，HTI资料来源：Wind，HTI请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究·电气设备行业72.22023上半年细分板块分析一次设备分板块来看：2023上半年：（1）收入：电机及零部件收入有所下滑，其他板块收入不同程度增长，其中输变电板块快速增长，配电、低压电气板块较快增长，铁塔电缆、发电设备板块小幅增长。（2）归母净利润：配电、电机及零部件板块有所下滑，其他板块归母净利润不同程度增长，其中发电设备板块高速增长，铁塔电缆板块快速增长，输变电、低压电气板块较快增长。（3）毛利率：低压电气、铁塔电缆、发电设备板块毛利率小幅提升，其他板块毛利率均有所下滑。其中，输变电有3pct以上的下降，电机及零部件有接近5pct的下降。（4）期间费率：铁塔电缆、电机及零部件板块期间费率同比增加，其他板块期间费率均有所下滑。具体来看：（1）输变电2023年上半年，输变电板块收入同比增22.15%，归母净利润同比增11.56%，毛利率同比降3.35pct，期间费率同比降0.33pct。产业层面：过去几年，受疫情、特高压核准滞后等因素影响，特高压工程与风光大基地的建设速度相比略显滞后。从建设周期看，光伏电站是3个月至6个月，风电为1年，特高压为1.5年至2年。按照正常的节奏，特高压电网应当建设先行，才能与建设速度更快的风光电站形成“源网匹配”，做到同时投产、良好消纳。目前已建成的特高压工程外送容量远不能满足清洁能源送出需要，亟须加快建设以提升新能源并网能力。今年，川渝、胜利、黄石等特高压交流工程，金上-湖北、陇东-山东、宁夏-湖南、哈密-重庆特高压直流工程路线核准开工，特高压交直流输电同道建设加快。我们认为，在大型风光基地项目建设并网工作稳步推进的背景下，基于国家能源局及国网的规划，为了服务好沙漠、戈壁、荒漠大型风电光伏基地建设，支撑和促进大型电源基地集约化开发、远距离外送，特高压建设有望持续推进。重点公司层面：思源电气2023年上半年，公司实现营收53.03亿元，同比增22.05%；综合毛利率29.06%，同比增3.46pct；归母净利润7.01亿元，同比增长48.08%。海内外齐发力，收入快速增长。公司分别针对国内和海外市场，建立了跨产品的销售及客户服务平台,可为客户提供一站式综合服务，全面满足客户需求，增强客户粘性，进一步提高市场占有率。海外业务快速增长，盈利能力提升。上半年，公司实现海外收入10.82亿元，同比增47.50%；毛利率32.30%，同比增9.70pct，毛利率提升源于：海外运费降幅明显、汇率变动等。海外市场中欧洲、北美洲等电力发达地区输配电设备运行多年，有较大的改造更换空间；东南亚、中东、非洲等地区电力基础设施建设落后，存在较大的新建业务机会。我们认为，公司持续加大海外市场投入，积极开拓海外市场，海外业务有望持续贡献成长动能。风险提示。电网建设进度不达预期。请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究·电气设备行业8平高电气2023年上半年，公司实现营收48.25亿元，同比增20.11%；综合毛利率19.21%，同比增0.69pct；归母净利润3.33亿元，同比增长185.10%。网内市场巩固领先优势，网外市场拓展成效显著。上半年，公司持续优化两级营销体系，市场业绩实现高速增长，合同结构持续优化。（1）网内：坚持大客户营销，国网三个批次集招项目所投标段市场占有率保持前列，中标额创历史新高。国网省招配网市场保持稳健；（2）网外：加强“五大六小”能源集团等央企战略合作，网外市场拓展成效显著。（3）海外：签订南非工商业储能一体机供货项目；中标意大利国家电力公司高压开关设备供货项目；签订印尼南苏电气一体化工程总包项目。风险提示。电网投资不及预期；市场竞争加剧风险。华明装备2023年上半年，公司实现营收9.09亿元，同比增21.26%；综合毛利率54.34%，同比增7.06pct；归母净利润2.87亿元，同比增长54.44%。核心业务发货量创新高，盈利能力持续提升。上半年，国内市场经济逐步复苏，工业生产稳步恢复，基础设施投资保持增长。受经济形势向好驱动，公司核心业务-电力设备发货量创新高，实现收入7.69亿元，同比增38.85%；毛利率59.22%，同比提升1.34pct。其中海外产品收入1.25亿元，同比增166.28%，我们认为，海外收入高速增长主要受益于国外电网改造升级力度加大，新能源推动力度增强等。风险提示。电网投资不及预期；市场竞争激烈导致产品盈利水平下降。（2）低压电气2023年上半年，低压电气板块收入同比增13.75%，归母净利润同比增14.35%，毛利率同比增1.29pct，期间费率同比降0.22pct。宏发股份2023年上半年，公司实现营收66.72亿元，同比增13.68%；综合毛利率35.01%，同比增2.03pct；归母净利润7.06亿元，同比增长13.75%。高压直流继电器高增，海外市场持续快速增长。分领域看：（1）消费电子领域：上半年，功率继电器同比小幅增长，其中与“风、光、储、充”等新能源热点行业相关业务实现高速增长。信号继电器同比有所下降，在新能源领域全新解决方案批量供货，我们预计，该业务第三季度将进入企稳回升。（2）工业装备领域：受全球制造“去产能、去库存”影响，复苏较弱，工业领域需求景气度持续下行，公司工业继电器业务同比小幅下降。我们预计，随着近期国内各行业经济扶持政策密集出台，第四季度工业继电器业务需求将逐步恢复增长。（3）电力能源领域：上半年，受益于海外智能电表装表快速复苏，及海外市场份额继续提升，公司电力计量继电器取得快速增长。请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究·电气设备行业9（4）汽车交通领域：上半年，受益于全球新能源汽车产销持续快速增长，公司高压直流系列产品延续高速增长，获得欧洲标杆客户新一代平台项目长期指定，BDU业务顺利推进，持续扩大行业领先优势。（5）海外市场：2023年上半年，国外营业收入24.40亿元，同比增长17.00%。风险提示。海外车企切入进展不达预期；美元汇率波动风险；市场竞争风险。（3）发电设备板块2023年上半年，发电设备板块收入同比增8.70%，归母净利润同比增104.74%（其中上海电气2023年上半年归母净利润同比增159.55%），毛利率同比增0.44pct，期间费率同比降0.70pct。请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究·电气设备行业103.二次设备：特高压、电网自动化、数字化是电网投资重点领域，工控需求后续有望进一步复苏3.12023上半年细分板块梳理2023年上半年，二次设备行业营业收入同比增16.73%、归母净利润同比增32.73%。毛利率同比增0.63pct，期间费率同比降0.27pct。2023年上半年，各板块的收入增速分别为：智能电网11.45%，智能用电22.04%，电厂等自动化11.39%，工控&节能环保16.60%，电源39.09%，智能表9.65%。2023年上半年，各板块的归母净利润变化情况分别为：智能电网+13.82%，智能用电+82.05%，电厂等自动化-175.98%，工控&节能环保+22.27%，电源+111.59%，智能表+20.52%。图5二次设备收入同比增速（2023H1，%）图6二次设备归母净利润同比增速（2023H1，%）资料来源：Wind，HTI资料来源：Wind，HTI2023年上半年，各板块的毛利率变动幅度分别为：智能电网+0.46pct，智能用电+0.89pct，电厂等自动化-0.76pct，工控&节能环保+0.81pct，电源+0.83pct，智能表+0.68pct。2023年上半年，各板块的期间费率变动幅度分别为：智能电网+0.37pct，智能用电-1.40pct，电厂等自动化-1.90pct，工控&节能环保+0.33pct，电源-2.77pct，智能表+0.49pct。图7二次设备毛利率（2022H1，2023H1，%）图8二次设备期间费用率（2022H1，2023H1，%）资料来源：Wind，HTI资料来源：Wind，HTI请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究·电气设备行业113.22023年上半年细分板块分析二次设备分板块来看：2023上半年：（1）收入：所有板块收入不同程度增长，其中电源、智能用电板块收入快速增长，智能电网、电厂等自动化、工控&节能环保较快增长，智能表收入稳健增长。（2）归母净利润：电厂等自动化板块有所下滑，其他板块归母净利润不同程度增长。其中，电源、智能用电高速增长，工控&节能环保、智能表快速增长，智能电网较快增长。（3）毛利率：电厂等自动化毛利率同比下降，其他板块毛利率同比增长。（4）期间费率：智能电网、工控&节能环保、智能表期间费率变动幅度在1pct之内，其他板块期间费率有超过1pct的下降。具体来看：（1）工控&节能环保2023年上半年，工控&节能环保板块收入同比增16.60%，归母净利润同比增22.27%，毛利率同比增0.81pct，期间费率同比增0.33pct。工控产业层面：根据国家统计局，9月制造业PMI为50.2%，环比提升0.5pct。其中，生产指数52.7%，环比提升0.8pct；新订单指数为50.5%，环比提升0.3pct，制造业市场需求继续改善；原材料库存指数48.5%，环比提升0.1pct。我们认为，随着制造业景气水平持续改善，工控需求有望进一步复苏。重点公司层面：汇川技术：2023年上半年，公司实现营收124.51亿元，同比增19.76%；综合毛利率36.27%，同比降0.10pct；归母净利润20.77亿元，同比增长5.17%。通用自动化板块-上半年公司通用伺服份额居国内市场首位上半年，硅晶、储能、空调与制冷、有色、半导体、石油、港口等行业订单实现快速增长。通用自动化上半年实现收入68.55亿元，同比增长15.52%；毛利率46.45%，同比增0.38pct。PLC产品继续落地“做强控制器”战略，不断突破高端应用领域，PLC产品在光伏、锂电、汽车等行业均实现解决方案的切入，在部分细分设备上打破进口垄断。其中，小型PLC的市场份额约15.4%，在中国市场排名第二，位居内资品牌第一名。驱动类产品进一步夯实市场地位：通用伺服产品市场份额约24.3%，位居第一名；低压变频器（含电梯专用变频器）国内市场份额约17.5%，位居第一名。请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究·电气设备行业12工业机器人：上半年，工业机器人产品国内市场份额7.02%，排名第六。其中，SCARA机器人市场份额为22%，排名第二，内资第一。我们认为，在机器换人和工厂自动化/智能化的大背景下，公司变频器、伺服系统、PLC等产品仍有较大成长空间。公司基于产品平台的积累以及行业定制化解决方案的优势，在下游行业的份额有望继续提升。新能源汽车板块-定点车型SOP放量，收入快速增长上半年，受益于定点车型SOP放量，新能源汽车业务实现收入29.67亿元，同比增长47.71%。新能源乘用车业务：（1）客户结构进一步优化：新势力、国内传统车企客户订单均增长迅速；多个海外车企定点项目SOP放量，订单快速增长。（2）产品结构：电控和总成产品保持较好支撑，电源产品加速放量。（3）新品：20000转高功率密度的第四代动力总成开始批量交付，第二代SiC电机控制器随客户车型上市即将进入批量交付阶段。我们认为，伴随着全球新能源乘用车渗透率的进一步提升，公司新能源乘用车业务将迎来高速发展。未来，新能源乘用车业务有望成为公司业务增长的重要支撑。国际化、数字化全面推进（1）国际化方面：上半年，海外收入8.11亿元，同比增长136.77%；毛利率39.64%，同比增2.84pct。产品角度看，电梯产品仍是海外业务收入的贡献主力，低压变频器、伺服等产品销售稳步提升。加大力度实施“行业线出海”和“随中国制造出海”策略，梳理空压机、空调与制冷、注塑机、木工等行业出海机会点，将成熟的行业解决方案推向海外，并已在多个行业实现重点客户的突破。（2）数字化方面：上半年，公司数字化业务在设备智能、制造智能、数字能源方向发力。持续在纺织、港口、木工、电梯、空压机、医药、线缆等行业提供自动化+数字化的整合解决方案。在纺织数字化解决方案方面，持续加深与世界500强客户的合作；在港口数字化解决方案方面，与TOP10港口客户开展多个项目合作。布局数字空调、厂务管理、数字园区业务，在锂电、医药等行业龙头客户取得突破。风险提示。工控行业竞争加剧导致毛利率下滑；新能源车乘用车客户拓展低于预期。信捷电气：2023年上半年，公司实现营收7.19亿元，同比增长6.09%；综合毛利率32.86%，同比降4.70pct；归母净利润1.04亿元，同比降23.34%。公司依靠在小型PLC市场不断渗透，形成规模效应后，再逐渐转向中型PLC以及与PLC紧密相关的其他工控产品延伸产品线，进一步提高了可编程控制器的技术优势，有望成为公司进军中型PLC市场的重要产品，进一步提高公司产品的竞争力和市占率，助力公司在3C、光伏、半导体等高端智能制造行业中加速拓展。风险提示。经济波动导致工控产业需求不达预期；市场竞争激烈导致产品盈利水平下降。请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究·电气设备行业13伟创电气2023年上半年，公司实现营收6.25亿元，同比增41.81%；综合毛利率38.39%，同比增4.31pct；归母净利润1.07亿元，同比增长35.59%。变频器、伺服及控制系统收入快速增长。上半年，分产品线看：（1）变频器：通用变频器收入2.15亿元，同比增68.27%。行业专机收入1.86亿元，同比增14.79%。目前公司变频器产品线形成高中低压、单传、多传全面涵盖的产品体系。拟继续深耕行业、拓展变频器品类，进军项目型市场。（2）伺服及控制系统：收入2.01亿元，同比增58.62%。上半年，公司升级优化SD700和SD710系列伺服驱动器，试点推广SD780系列伺服驱动器。实现VC1S\VC1\VC3\VC5系列通用型PLC批量销售，VM-RTU-ECT\VM-RTU-PN系列远程IO开始面向市场销售，VM600系列中型PLC在开发中。海外收入高增，积极开拓海外市场。上半年，公司海外收入同比增长173.88%。公司积极开拓海外市场，并坚持以技术创新为驱动，全面提升技术创新能力和研发水平，海外市场的品牌影响力得到逐步扩大，公司海外市场开拓能力和市场竞争力进一步增强。产品层面，部分产品已经完成CE和UL认证，公司将把握海外市场机遇，持续进行区域扩充和重点布局。新能源领域，未来随着光伏逆变器产品完成国内市场验证，依托海外的销售营销网络，公司将拓展海外光伏发电市场。风险提示。经济波动导致工控产业需求不达预期；市场竞争激烈导致产品盈利水平下降。（2）智能电网2023年上半年，智能电网板块收入同比增11.45%，归母净利润同比增13.82%，毛利率同比增0.46pct，期间费率同比增0.37pct。产业层面：为加快推进能源数字化智能化发展，国家能源局发布《关于加快推进能源数字化智能化发展的若干意见》：《意见》表示：发挥智能电网延伸拓展能源网络潜能，推动形成能源智能调控体系，提升资源精准高效配置水平。《意见》强调：提高电网仿真分析能力，支撑电网安全稳定运行；推动变电站和换流站智能运检、输电线路智能巡检、配电智能运维体系建设；加快新能源微网和高可靠性数字配电系统发展；提高负荷预测精度和新型电力负荷智能管理水平。重点公司层面：国电南瑞2023年上半年，公司实现营收182.50亿元，同比增长11.81%；综合毛利率28.57%，同比增1.20pct；归母净利润24.99亿元，同比增长18.43%。2023年上半年，新签订单259.21亿元，同比增长8.51%。请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究·电气设备行业14（1）网内市场：中标陇东-山东工程的换流阀、测量设备以及首个省网“嵌入式直流”—扬镇工程的换流阀、控保、测量设备，落地南网双调抽蓄电站。（2）网外市场：中标华能预制舱框架、国能西宁生产指挥中心集控系统等发电项目。中标目前国内规模最大的大唐铜梁液冷储能液冷一体柜项目、国内规模最大的嘉兴海宁尖山恒发储能电站二期工商业储能项目、全球最大的西藏扎布耶35kV源网荷储纯离网型项目，成功运作深圳轨道交通综合监控系统等市政项目。（3）海外市场：成功签订巴西CPFL控保屏柜、印尼AMI主站系统等重大项目，中标智利智能电表供货项目、智利首个高压直流控保项目和荷兰壳牌风能制氢柔直设计咨询项目。风险提示。电网投资进度不达预期，市场竞争导致盈利水平下滑。许继电气2023年上半年，公司实现营收71.14亿元，同比增16.06%；综合毛利率18.73%，同比降1.66pct；归母净利润5.48亿元，同比增长20.65%。电网市场保持稳定，新能源市场快速发展（1）电网市场：稳步提升，智能电表等核心产品国网份额保持领先；开关柜、消弧线圈等实现满限额中标；中标陇东——山东特高压全国产化直流控制保护系统；省招协议库存实现多项突破。（2）网外市场：整体大幅增长，加大向方案营销、技术营销、大客户营销转变力度。（3）国际市场：重点国别电网市场取得突破，签订智利AMI系统及智能电表二期等项目，直销业务同比大幅增长。风险提示。电网投资进度低于预期；行业竞争加剧，产品价格显著下降。（3）智能用电2023年上半年，智能用电板块收入同比增22.04%，归母净利润同比增82.05%，毛利率同比增0.89pct，期间费率同比降1.40pct。产业层面：国网2023年第一批智能电表招标总量同比降34%。我们预计，全年招标量将呈现“前低后高”的趋势，物联网表比例有望提升，对于相关企业业务的拉动会越加明显。重点公司层面：炬华科技2023年上半年，公司实现营收8.54亿元，同比增24.70%；综合毛利率42.50%，同比增3.79pct；归母净利润3.07亿元，同比增长62.17%。智能电表支撑电网智能化发展，新标准推动行业发展，原有产品存在替换需求，助力公司智慧计量与采集系统业务快速增长。上半年，智慧计量与采集系统实现收入6.79亿元，同比增长23.94%；毛利率43.47%，同比增长4.94pct。智能电表是智能电网数据采集的重要基础设备，对于电网实现信息化、自动化具有重要支撑作用，全球性大规模的智能电网建设为智能电表产品带来广阔的市场空间。构建新型电力系统建设中，智能电表的战略地位明显提升，未来将增加更多高级应用需求。此外，智能电表产品具有相对固定的使用寿命，检定周期一般不超过8年，行业存在原有产品替换需求。请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究·电气设备行业15公司在电网招标中保持市场份额领先地位，已成为国家电网和南方电网主要供应商之一。此外，公司充分利用海外子公司平台，为公司继续拓展海外智慧计量与采集系统（AMI）产品市场奠定基础，全面提升公司海外的市场布局和竞争优势。我们认为，公司智能电表业务有望深度受益于智能电网建设以及行业升级替换需求的增长。风险提示。国网电表招标规模低于预期。威胜信息2023年上半年，公司实现营收10.12亿元，同比增6.75%；综合毛利率40.75%，同比增3.82pct；归母净利润2.15亿元，同比增长12.91%。截至2023年6月30日，公司在手订单30.02亿元，同比增长34%，为后续业绩发展提供有力支撑。打造行业标杆技术项目，夯实技术领先者和标准制定者地位。上半年，公司持续推进数字电网、通信及芯片、城市智能体的产业发展布局，继续深挖智能配电、智慧能源业务的潜力，顺势抢占虚拟电厂、新型储能等新风口，已成功研发了响应市场需求独具自身优势的新产品24款，进一步构建从数字电网到数智城市能源互联网整体解决方案的全域生态，着力打造可感、可观、可测、可控的数字能源体系。公司推出WTZ30双模通信芯片、虚拟电厂解决方案、AI消防解决方案、NB-IoT物联网水表产品，“新一代用电信息采集系统关键技术及应用”、“基于云边协同的电力边缘监控平台”、“低压高速电力线载波通信关键技术及深化应用”标杆技术。海外市场拓展顺利。上半年，公司实现海外收入1.17亿元。6月，公司先后与沙特投资部签署战略合作备忘录，全面参与沙特智慧能源和智慧城市建设及投资；与沙特NTCC集团就共同推进沙特智慧城市建设，并在智慧能源及新能源应用、智慧水务、智慧楼宇控制、综合节能工程、通讯技术等方面签署合作备忘录（MOU）。风险提示。新技术新产品开发失败，影响公司经营；市场竞争加剧，影响公司经营业绩；原材料价格上涨，影响公司盈利能力；宏观环境等，影响业务发展。请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究·电气设备行业164.电力设备公司成长性梳理4.12023年上半年各公司归母净利润排序2023年上半年，归属于母公司的净利润同比增长40%以上的公司共计40家，行业分布在智能用电6家；电源、工控&节能环保、配电、铁塔电缆各5家；智能电网4家；电机及零部件、输变电各3家；电厂等自动化2家；发电设备、智能表各1家。板块分布较为分散。表2电力设备上市公司2023年上半年及分季度归母净利润增速（1）（%）代码公司名称行业20232023Q22023Q12022Q42022Q32022Q22022Q1H1-151.2261.81-67.71-302.66-129.681205.42-227.5932.72300018.SZ中元股份智能电网1426.45-21.52155.77-586.13-8262.48-12.29-4844.1890.75-109.07-175.44002471.SZ中超控股铁塔电缆704.092565.07-51.54-795.11-144.16506.52-9326.82105.07-102.79-161.51-60.53002196.SZ方正电机电机及零部件641.31269.7236.98-105.52-64.29-50.73-134.52-20.61-147.34596.863.43002527.SZ新时达工控&节能环保584.88-5.62751.69-84.94-77.06-101.824.2922.23415.89-706.06-323.97300139.SZ晓程科技智能用电416.6050.4264.21200.05-208.69-18.27206.72496.0928.2143.14-91.76600973.SH宝胜股份铁塔电缆377.86135.552.85247.9913.66-22.71-36.9361.3723604.5282.17-98.09002546.SZ新联电子智能用电293.05-28.461130.67980.08-177.46-43.42-3.23128.05109.5975.89-36.73600268.SH国电南自智能电网287.5347.4152.08102.45123.44100.83-119.71372.73436.24-85.1567.19600202.SH哈空调电厂等自动化222.88920.6615.3565.61249.48141.97-19.56-173.0015.19-467.45-242.99300444.SZ双杰电气配电206.7364.091122.42-423.851231.55-50.59-490.94-125.9090.65-24.552.71600312.SH平高电气输变电185.10137.76276.10153.8523.80-296.26-1107.3726.92121.35-20.83-13.22002334.SZ英威腾工控&节能环保184.4368.703016.70108.5825.13-99.4745.16147.70-49.0632.14-9.25002560.SZ通达股份铁塔电缆165.57153.06188.5762.35-36.37-34.01-65.0395.62-42.52124.1789.24601727.SH上海电气发电设备159.55122.262802.3259.59237.94-25.80-1616.18-143.37-459.23-73.47-14.80601567.SH三星医疗智能用电147.60221.3763.8411.91-54.6041.68-112.7879.5466.9977.5216.83002518.SZ科士达电源129.8563.35330.38-3539.9115.05-17.13-49.88121.99144.05-53.8054.11002169.SZ智光电气工控&节能环保128.38-1670.87149.3222.8444.29199.64-9.4816.3310.98-45.73300153.SZ科泰电源电源126.41439.4963.4140.7428.705.26-12.31-2.07-61.55-72.13300001.SZ特锐德配电123.88195.6718.98-86.6610.61-37.923.6843.90599.92300141.SZ和顺电气智能用电114.94163.617.927.62300011.SZ鼎汉技术电源112.3234.24104.46002335.SZ科华数据电源93.73162.1346.32300125.SZ聆达股份工控&节能环保92.35123.6575.51300349.SZ金卡智能智能表79.5427.54390.00300032.SZ金龙机电电机及零部件73.74-229.3596.52002851.SZ麦格米特电源73.7051.58119.12002576.SZ通达动力电机及零部件69.9432.87151.82002358.SZ森源电气配电66.4972.6360.36300208.SZ青岛中程工控&节能环保65.42194.2918.28002452.SZ长高电新配电65.33180.99-28.22300222.SZ科大智能智能电网62.6494.8036.23300360.SZ炬华科技智能用电62.1758.3368.55002380.SZ科远智慧电厂等自动化59.8047.34121.41002270.SZ华明装备输变电54.4441.1778.48002276.SZ万马股份铁塔电缆49.5528.55125.93002028.SZ思源电气输变电48.0850.2443.54002730.SZ电光科技配电46.0824.6795.11002090.SZ金智科技智能电网43.82108.2310.22601222.SH林洋能源智能用电41.8566.4910.03资料来源：Wind，HTI请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究·电气设备行业172023年上半年，有15家公司归属于母公司净利润同比增长介于20%-40%。其中配电3家；低压电气、电机及零部件、发电设备、智能电网各2家；电厂等自动化、电源、铁塔电缆、工控&节能环保各1家。表3电力设备上市公司2023年上半年及分季度归母净利润增速（2）（%）代码公司名称行业20232023Q22023Q12022Q42022Q32022Q22022Q1H131.868.01-28.4329.27002184.SZ海得控制电厂等自动化39.5837.3445.1552.42-6.33-6.4626.60002533.SZ金杯电工铁塔电缆36.0922.5154.19-1.0342.5313.441.04600379.SH宝光股份配电36.0435.2338.04144.6512.62-35.83-42.84002664.SZ信质集团35.8445.4024.44-3.383.938.8340.99688698.SH伟创电气电机及零部件35.5931.0542.9931.43-48.49-69.43-186.21002630.SZ华西能源工控&节能环保32.8048.4714.95298.3478.9325.180.30000922.SZ佳电股份31.0931.2430.94-615.09-81.55-87.02-69.76002364.SZ中恒电气发电设备28.4964.1910.970.83-5.992.2012.72002706.SZ良信股份发电设备28.3733.7017.84337.7726.54124.0934.43002112.SZ三变科技26.37-16.55270.441.43-39.8611.43-31.17600517.SH国网英大电源21.61-34.99187.11-95.0113.764.7250.46600580.SH卧龙电驱低压电气21.3415.6030.0526.0128.8724.3224.17000682.SZ东方电子21.2718.3726.3244.108.766.375.68603195.SH公牛集团配电20.8325.3514.74-23.5429.422.0521.72000400.SZ许继电气配电20.6512.7448.48电机及零部件智能电网低压电气智能电网资料来源：Wind，HTI2023年上半年，有25家公司归属于母公司所有者净利润同比增长在0%-20%。其中发电设备、铁塔电缆、智能电网各4家；工控&节能环保、智能用电各3家；低压电气、配电、输变电各2家；电机及零部件1家。表4电力设备上市公司2023年上半年及分季度归母净利润增速（3）（%）代码公司名称行业20232023Q22023Q12022Q42022Q32022Q22022Q1H182.55-6.7262.3112.54002249.SZ大洋电机电机及零部件19.5522.6815.76-36.62-91.6994.34-200.50配电19.15-88.6954.2613.9314.535.4188.37002350.SZ北京科锐18.4314.0038.68-53.33-34.04-32.09智能电网18.0847.95-8.09103.66147.22-62.930.16600406.SH国电南瑞铁塔电缆17.93-26.8745.13-33.49414.35125.81-18.15铁塔电缆17.78-49.1453.8655.470.5011.191585.83603606.SH东方电缆工控&节能环保16.9121.9110.13-75.01-32.15-40.5638.31智能电网15.2411.9818.73-4.77-32.16-65.51-3.45300129.SZ泰胜风能工控&节能环保13.940.7022.1915.4315.6618.12-28.45发电设备13.7511.6116.3537.3161.60-35.1420.78300332.SZ天壕能源低压电气13.70-36.26109.7824.4816.129.56384.10低压电气12.91-1.2240.07-16.1440.1518.5622.54601126.SH四方股份智能用电12.8515.9310.04-33.6412.1857.1346.31发电设备12.55-3.3642.26100.33174.166.7747.59688395.SH正弦电气12.0112.2611.44-3.18-18.2146.26-18.70输变电10.5010.5110.44170.67-15.4531.40-25.25002266.SZ浙富控股智能用电10.0317.202.85-13.9335.83-398.37181.11发电设备9.8181.40-32.5925.0322.224.83264.61600885.SH宏发股份8.19-2.2746.93133.8999.12283.3312.14配电8.17-27.4751.3431.142.9678.9247.28601877.SH正泰电器铁塔电缆5.323.039.84-6.211.212.2851.46智能电网5.26-8.2532.6514.1919.4837.182.35688100.SH威胜信息5.175.754.157.61-29.99-0.2611.00输变电2.85-1.206.58181.57-22.39-26.480.24600875.SH东方电气铁塔电缆1.496.76-12.28-57.13智能用电601179.SH中国西电工控&节能环保发电设备002121.SZ科陆电子智能电网002255.SZ海陆重工300062.SZ中能电气002451.SZ摩恩电气600131.SH国网信通600089.SH特变电工002300.SZ太阳电缆300286.SZ安科瑞300124.SZ汇川技术600475.SH华光环能002322.SZ理工能科资料来源：Wind，HTI2023年上半年，有48家公司归属于母公司所有者净利润同比下降。其中工控&节能环保9家；铁塔电缆8家；配电6家；电机及零部件、输变电各5家；智能电网4家；低压电气、电厂等自动化、发电设备、智能表、智能用电各2家；电源1家。请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究·电气设备行业185.特高压、电网自动化、数字化为电网重点投资领域，后续工控需求有望进一步复苏5.1板块估值及涨跌幅从不同行业的PE估值对比来看，基于2023年预期EPS（wind一致预测），电气设备板块平均市盈率达16倍，位处各行业估值的中游水平。从电气设备板块与其他板块走势的对比来看，年初至10月10日，电气设备涨幅约11%。图9各板块市盈率对比（2023EPE，倍）5044453940353025262727282925212220131313141414141616161718191513109105650银行建筑装饰采掘房地产家用电器非银金融交通运输公用事业钢铁有色金属建筑材料化工商业贸易电气设备纺织服装轻工制造通信机械设备汽车传媒综合食品饮料农林牧渔医药生物休闲服务电子国防军工计算机资料来源：Wind，HTI注：（1）基于2023年10月10日收盘价；（2）盈利预测来源：Wind一致预期图10各板块年初至今涨跌幅对比（%）80605640293234212013467778101213130-20-13-11-8-7-5-5-3-2-1-1-40-37-60休闲服务农林牧渔电气设备建筑材料房地产食品饮料交通运输医药生物综合商业贸易化工钢铁有色金属建筑装饰公用事业纺织服装国防军工非银金融轻工制造机械设备汽车银行家用电器电子计算机传媒采掘通信资料来源：Wind，HTI注：截止2023年10月10日收盘价5.2特高压：建设需求迫切，持续推进过去几年，受疫情、特高压核准滞后等因素影响，特高压工程与风光大基地的建设速度相比略显滞后。目前已建成的特高压工程外送容量远不能满足清洁能源送出需要，亟须加快建设以提升新能源并网能力。今年，川渝、胜利、黄石等特高压交流工程，金上-湖北、陇东-山东、宁夏-湖南、哈密-重庆特高压直流工程路线核准开工，特高压交直流输电同道建设加快。请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究·电气设备行业19我们认为，在大型风光基地项目建设并网工作稳步推进的背景下，基于国家能源局及国网的规划，为了服务好沙漠、戈壁、荒漠大型风电光伏基地建设，支撑和促进大型电源基地集约化开发、远距离外送，特高压建设有望持续推进。关注特高压核心标的。特高压直流核心标的：国电南瑞、中国西电、许继电气等。特高压交流核心标的：平高电气、中国西电等。建议关注细分领域分接开关内资龙头：华明装备。5.3工控：后续需求有望进一步复苏，进口替代有望加速上半年，工业自动化行业仍处于弱恢复的状态，除光伏太阳能等新能源行业外，下游消费和投资复苏均不及预期，对自动化厂商的业务复苏造成了一定的影响。中长期维度：在机器换人和工厂自动化/智能化的大背景下，中国自动化行业依旧具有较大的潜力，并且是国家未来经济发展的关键环节。我们认为，随着中国人口红利的逐渐减弱、人工成本的不断攀升，未来机器代替人工成为必然趋势。目前自动化和国产渗透率有很大的提升空间。竞争格局方面，近年来，中国制造业客户更倾向于选择“国产化、定制化、多产品组合解决方案”的工业自动化供应商。我们认为，部分本土优质企业拥有“多层次产品综合解决方案、定制化解决方案、性价比高、快速响应客户需求”等优势，有望加速对外资品牌的替代。2023年9月，制造业PMI为50.2%，环比提升0.5pct。展望2023年四季度，我们认为，随着制造业景气水平持续改善，工控需求有望进一步复苏，建议关注工控标的：汇川技术、信捷电气、步科股份、伟创电气、麦格米特、雷赛智能等。5.4电网自动化升级：新型电力系统重点投资方向之一在碳达峰、碳中和目标的指引下，我国能源行业正加快推进绿色低碳转型进程，数字电网建设提升了新能源消纳水平和能源综合利用效率，电网自动化、数字化、智能化是重点投资领域。建议关注调度、配网自动化相关企业：国电南瑞、东方电子、四方股份、积成电子等。智能电表新标准推动行业发展，原有产品存在替换需求，行业处升级替换上行周期。构建新型电力系统建设中，智能电表的战略地位明显提升，未来将增加更多高级应用需求。此外，智能电表产品具有相对固定的使用寿命，检定周期一般不超过8年，行业存在原有产品替换需求。建议关注智能电表弹性标的炬华科技等。5.5低压电气：建议关注核心标的关注核心标的：宏发股份、正泰电器、公牛集团、良信股份等。6.风险提示电网建设进度不达预期，经济大幅下行影响工控产业需求，新能源汽车发展不达预期，大宗原材料价格波动影响盈利水平。请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究·电气设备行业20APPENDIX1SummaryInvestmentHighlights:AsummaryofthePowerEquipment2023Semi-annualReport.Primaryequipmentnetprofitattributabletoparentcompanygrewby10.14%YoY.Thechangesinnetprofitforeachsectorwereasfollows:PowerTransmission+11.56%,Distribution-74.26%,LowVoltageElectrical+14.35%,TowerCable+28.69%,PowerGenerationEquipment+104.74%,MotorsandComponents-52.99%.Secondaryequipmentnetprofitattributabletoparentcompanyincreased32.73%YoY.Profitchanges:IntelligentPowerGrid+13.82%,SmartElectricity+82.05%,PowerPlantAutomation-175.98%,IndustrialControl&GreenEnergy+22.27%,PowerSupply+111.59%,SmartMeter+20.52%.Valuationandmarkettrends:TheaveragePEratiofortheelectricalequipmentsectorreached16x,basedonFY2023expectedEPS(Windconsensus)—aboveindustryaveragevaluation.AnnualreturnfromJanuarytoOctober10thisaround11%forthissector.ContinuedadvancementofUltraHighVoltage(UHV)construction.ProjectslikeSichuan-Chongqing,Victory,HuangshiUHVACprojects,Jinsang-Hubei,Lanzhou-EastShandong,Ningxia-Hunan,Hami-ChongqingUHVDCprojectsareapprovedandunderconstruction.UHVprojectshaveacceleratedduetolargewindandlightbaseprojectsandnationalenergypolicies.RecommendedUHVcoretargets:StateGridCorporation,XJElectric,PinggaoElectric,etc.Worthnoticing:HuamingEquipment,theleadingdomesticcompanyinsectionalizingswitchfield.GridAutomationUpgrade:Thisisakeyinvestmentareainlinewithcarbonpeakandneutralitytargets.Recommendattentiontocoreplayersinvolvedindispatchinganddistributionautomation:StateGridCorporation,EastChinaElectric,SiFangshares,AccumulatedElectronics,etc.SmartMeter:Replacingolddeviceswithnewstandardsencouragesindustrygrowth.Notably,lifeexpectancyofsmartmeterdeviceisusuallynomorethan8years.RecommendflexibletargetsforSmartMeter:JuHuaTechnology,etc.IndustrialControl(IC):Demandexpectedtoreboundfurther,withaccelerationinimportsubstitution.Localqualitycompanieslikelytoreplaceforeignbrandsduetoadvantagesinprovidingcombinedsolutions,highcost-effectiveness,andquickcustomerresponse.SuggestedICtargets:Inovancetechnology,SinjeonElectric,BrighttecShares,etc.Lowvoltageelectric:KeytargetsWorthpayingattention:HongfaShares,ChintElectric,BullGroup,LiangxinShares,etc.Risk:Unforeseenslowdowningridconstruction,sharpeconomicdownturnaffectingICindustrydemand,unexpecteddisruptioninnewenergyvehiclesdevelopment,anddrasticfluctuationsincommoditypricesimpactingprofitability.请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明[附Ta录bleA_PdPisEcNlaDimIXer]重要信息披露本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司(HTIRL)，HaitongSecuritiesIndiaPrivateLimited(HSIPL)，HaitongInternationalJapanK.K.(HTIJKK)和海通国际证券有限公司(HTISCL)的证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团(HTISG)各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。IMPORTANTDISCLOSURESThisresearchreportisdistributedbyHaitongInternational,aglobalbrandnamefortheequityresearchteamsofHaitongInternationalResearchLimited(“HTIRL”),HaitongSecuritiesIndiaPrivateLimited(“HSIPL”),HaitongInternationalJapanK.K.(“HTIJKK”),HaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited(“HTISCL”),andanyothermemberswithintheHaitongInternationalSecuritiesGroupofCompanies(“HTISG”),eachauthorizedtoengageinsecuritiesactivitiesinitsrespectivejurisdiction.HTIRL分析师认证AnalystCertification:我，房青，在此保证（i）本研究报告中的意见准确反映了我们对本研究中提及的任何或所有目标公司或上市公司的个人观点，并且（ii）我的报酬中没有任何部分与本研究报告中表达的具体建议或观点直接或间接相关；及就此报告中所讨论目标公司的证券，我们（包括我们的家属）在其中均不持有任何财务利益。我和我的家属（我已经告知他们）将不会在本研究报告发布后的3个工作日内交易此研究报告所讨论目标公司的证券。I,QingFang,certifythat(i)theviewsexpressedinthisresearchreportaccuratelyreflectmypersonalviewsaboutanyorallofthesubjectcompaniesorissuersreferredtointhisresearchand(ii)nopartofmycompensationwas,isorwillbedirectlyorindirectlyrelatedtothespecificrecommendationsorviewsexpressedinthisresearchreport;andthatI(includingmembersofmyhousehold)havenofinancialinterestinthesecurityorsecuritiesofthesubjectcompaniesdiscussed.Iandmyhousehold,whomIhavealreadynotifiedofthis,willnotdealinortradeanysecuritiesinrespectoftheissuerthatIreviewwithin3businessdaysaftertheresearchreportispublished.我，吴杰，在此保证（i）本研究报告中的意见准确反映了我们对本研究中提及的任何或所有目标公司或上市公司的个人观点，并且（ii）我的报酬中没有任何部分与本研究报告中表达的具体建议或观点直接或间接相关；及就此报告中所讨论目标公司的证券，我们（包括我们的家属）在其中均不持有任何财务利益。我和我的家属（我已经告知他们）将不会在本研究报告发布后的3个工作日内交易此研究报告所讨论目标公司的证券。I,JieWu,certifythat(i)theviewsexpressedinthisresearchreportaccuratelyreflectmypersonalviewsaboutanyorallofthesubjectcompaniesorissuersreferredtointhisresearchand(ii)nopartofmycompensationwas,isorwillbedirectlyorindirectlyrelatedtothespecificrecommendationsorviewsexpressedinthisresearchreport;andthatI(includingmembersofmyhousehold)havenofinancialinterestinthesecurityorsecuritiesofthesubjectcompaniesdiscussed.Iandmyhousehold,whomIhavealreadynotifiedofthis,willnotdealinortradeanysecuritiesinrespectoftheissuerthatIreviewwithin3businessdaysaftertheresearchreportispublished.我，YubinTao，在此保证（i）本研究报告中的意见准确反映了我们对本研究中提及的任何或所有目标公司或上市公司的个人观点，并且（ii）我的报酬中没有任何部分与本研究报告中表达的具体建议或观点直接或间接相关；及就此报告中所讨论目标公司的证券，我们（包括我们的家属）在其中均不持有任何财务利益。我和我的家属（我已经告知他们）将不会在本研究报告发布后的3个工作日内交易此研究报告所讨论目标公司的证券。I,YubinTao,certifythat(i)theviewsexpressedinthisresearchreportaccuratelyreflectmypersonalviewsaboutanyorallofthesubjectcompaniesorissuersreferredtointhisresearchand(ii)nopartofmycompensationwas,isorwillbedirectlyorindirectlyrelatedtothespecificrecommendationsorviewsexpressedinthisresearchreport;andthatI(includingmembersofmyhousehold)havenofinancialinterestinthesecurityorsecuritiesofthesubjectcompaniesdiscussed.Iandmyhousehold,whomIhavealreadynotifiedofthis,willnotdealinortradeanysecuritiesinrespectoftheissuerthatIreviewwithin3businessdaysaftertheresearchreportispublished.利益冲突披露ConflictofInterestDisclosures海通国际及其某些关联公司可从事投资银行业务和/或对本研究中的特定股票或公司进行做市或持有自营头寸。就本研究报告而言，以下是有关该等关系的披露事项（以下披露不能保证及时无遗漏，如需了解及时全面信息，请发邮件至ERD-Disclosure@htisec.com）HTIandsomeofitsaffiliatesmayengageininvestmentbankingand/orserveasamarketmakerorholdproprietarytradingpositionsofcertainstocksorcompaniesinthisresearchreport.Asfarasthisresearchreportisconcerned,thefollowingarethedisclosuremattersrelatedtosuchrelationship(Asthefollowingdisclosuredoesnotensuretimelinessandcompleteness,pleasesendanemailtoERD-Disclosure@htisec.comiftimelyandcomprehensiveinformationisneeded).海通证券股份有限公司和/或其子公司（统称“海通”）在过去12个月内参与了601727.CH的投资银行项目。投资银行项目包括：1、海通担任上市前辅导机构、保荐人或主承销商的首次公开发行项目；2、海通作为保荐人、主承销商或财务顾问的股权或债务再融资项目；3、海通作为主经纪商的新三板上市、目标配售和并购项目。HaitongSecuritiesCo.,Ltd.and/oritssubsidiaries(collectively,the"Haitong")havearoleininvestmentbankingprojectsof601727.CHwithinthepast12months.Theinvestmentbankingprojectsinclude1.IPOprojectsinwhichHaitongactedaspre-listingtutor,sponsor,orlead-underwriter;2.equityordebtrefinancingprojectsof601727.CHforwhichHaitongactedassponsor,lead-underwriterorfinancialadvisor;3.listingbyintroductioninthenewthreeboard,targetplacement,M&AprojectsinwhichHaitongactedaslead-brokeragefirm.601727.CH目前或过去12个月内是海通的投资银行业务客户。601727.CHis/wasaninvestmentbankclientsofHaitongcurrentlyorwithinthepast12months.中国西电集团有限公司,300360.CH,603416.CH,甘肃鑫达正泰电器销售有限公司,002028.CH,601727.CH,浙江方正房地产开发有限公司,002527.CH,002364.CH,上海置信电气工程安装有限公司,乌鲁木齐华科置信电气设备有限公司及600580.CH目前或过去12个月内是海通的客户。海通向客户提供非投资银行业务的证券相关业务服务。中国西电集团有限公司,300360.CH,603416.CH,甘肃鑫达正泰电器销售有限公司,002028.CH,601727.CH,浙江方正房地产开发有限公司,002527.CH,002364.CH,上海置信电气工程安装有限公司,乌鲁木齐华科置信电气设备有限公司and600580.CHare/wereaclientofHaitongcurrentlyorwithinthepast12months.Theclienthasbeenprovidedfornon-investment-bankingsecurities-relatedservices.603416.CH及002028.CH目前或过去12个月内是海通的客户。海通向客户提供非证券业务服务。603416.CHand002028.CHare/wereaclientofHaitongcurrentlyorwithinthepast12months.Theclienthasbeenprovidedfornon-securitiesservices.海通在过去的12个月中从603416.CH,002028.CH,601727.CH及浙江方正房地产开发有限公司获得除投资银行服务以外之产品或服务的报酬。1Haitonghasreceivedcompensationinthepast12monthsforproductsorservicesotherthaninvestmentbankingfrom603416.CH,002028.CH,601727.CHand浙江方正房地产开发有限公司.评级定义（从2020年7月1日开始执行）：评级分布RatingDistribution海通国际（以下简称“HTI”）采用相对评级系统来为投资者推荐我们覆盖的公司：优于大市、中性或弱于大市。投资者应仔细阅读HTI的评级定义。并且HTI发布分析师观点的完整信息，投资者应仔细阅读全文而非仅看评级。在任何情况下，分析师的评级和研究都不能作为投资建议。投资者的买卖股票的决策应基于各自情况（比如投资者的现有持仓）以及其他因素。分析师股票评级优于大市，未来12-18个月内预期相对基准指数涨幅在10%以上，基准定义如下中性，未来12-18个月内预期相对基准指数变化不大，基准定义如下。根据FINRA/NYSE的评级分布规则，我们会将中性评级划入持有这一类别。弱于大市，未来12-18个月内预期相对基准指数跌幅在10%以上，基准定义如下各地股票基准指数：日本–TOPIX,韩国–KOSPI,台湾–TAIEX,印度–Nifty100,美国–SP500;其他所有中国概念股–MSCIChina.RatingsDefinitions(from1Jul2020):HaitongInternationalusesarelativeratingsystemusingOutperform,Neutral,orUnderperformforrecommendingthestockswecovertoinvestors.InvestorsshouldcarefullyreadthedefinitionsofallratingsusedinHaitongInternationalResearch.Inaddition,sinceHaitongInternationalResearchcontainsmorecompleteinformationconcerningtheanalyst'sviews,investorsshouldcarefullyreadHaitongInternationalResearch,initsentirety,andnotinferthecontentsfromtheratingalone.Inanycase,ratings(orresearch)shouldnotbeusedorrelieduponasinvestmentadvice.Aninvestor'sdecisiontobuyorsellastockshoulddependonindividualcircumstances(suchastheinvestor'sexistingholdings)andotherconsiderations.AnalystStockRatingsOutperform:Thestock’stotalreturnoverthenext12-18monthsisexpectedtoexceedthereturnofitsrelevantbroadmarketbenchmark,asindicatedbelow.Neutral:Thestock’stotalreturnoverthenext12-18monthsisexpectedtobeinlinewiththereturnofitsrelevantbroadmarketbenchmark,asindicatedbelow.ForpurposesonlyofFINRA/NYSEratingsdistributionrules,ourNeutralratingfallsintoaholdratingcategory.Underperform:Thestock’stotalreturnoverthenext12-18monthsisexpectedtobebelowthereturnofitsrelevantbroadmarketbenchmark,asindicatedbelow.Benchmarksforeachstock’slistedregionareasfollows:Japan–TOPIX,Korea–KOSPI,Taiwan–TAIEX,India–Nifty100,US–SP500;forallotherChina-conceptstocks–MSCIChina.截至2023年6月30日海通国际股票研究评级分布中性弱于大市优于大市(持有)海通国际股票研究覆盖率89.6%9.2%1.1%投资银行客户4.7%5.6%10.0%在每个评级类别里投资银行客户所占的百分比。上述分布中的买入，中性和卖出分别对应我们当前优于大市，中性和落后大市评级。只有根据FINRA/NYSE的评级分布规则，我们才将中性评级划入持有这一类别。请注意在上表中不包含非评级的股票。此前的评级系统定义（直至2020年6月30日）：买入，未来12-18个月内预期相对基准指数涨幅在10%以上，基准定义如下中性，未来12-18个月内预期相对基准指数变化不大，基准定义如下。根据FINRA/NYSE的评级分布规则，我们会将中性评级划入持有这一类别。2卖出，未来12-18个月内预期相对基准指数跌幅在10%以上，基准定义如下各地股票基准指数：日本–TOPIX,韩国–KOSPI,台湾–TAIEX,印度–Nifty100;其他所有中国概念股–MSCIChina.HaitongInternationalEquityResearchRatingsDistribution,asofJun30,2023OutperformNeutralUnderperform(hold)HTIEquityResearchCoverage89.6%9.2%1.1%IBclients4.7%5.6%10.0%Percentageofinvestmentbankingclientsineachratingcategory.BUY,Neutral,andSELLintheabovedistributioncorrespondtoourcurrentratingsofOutperform,Neutral,andUnderperform.ForpurposesonlyofFINRA/NYSEratingsdistributionrules,ourNeutralratingfallsintoaholdratingcategory.PleasenotethatstockswithanNRdesignationarenotincludedinthetableabove.Previousratingsystemdefinitions(until30Jun2020):BUY:Thestock’stotalreturnoverthenext12-18monthsisexpectedtoexceedthereturnofitsrelevantbroadmarketbenchmark,asindicatedbelow.NEUTRAL:Thestock’stotalreturnoverthenext12-18monthsisexpectedtobeinlinewiththereturnofitsrelevantbroadmarketbenchmark,asindicatedbelow.ForpurposesonlyofFINRA/NYSEratingsdistributionrules,ourNeutralratingfallsintoaholdratingcategory.SELL:Thestock’stotalreturnoverthenext12-18monthsisexpectedtobebelowthereturnofitsrelevantbroadmarketbenchmark,asindicatedbelow.Benchmarksforeachstock’slistedregionareasfollows:Japan–TOPIX,Korea–KOSPI,Taiwan–TAIEX,India–Nifty100;forallotherChina-conceptstocks–MSCIChina.海通国际非评级研究：海通国际发布计量、筛选或短篇报告，并在报告中根据估值和其他指标对股票进行排名，或者基于可能的估值倍数提出建议价格。这种排名或建议价格并非为了进行股票评级、提出目标价格或进行基本面估值，而仅供参考使用。HaitongInternationalNon-RatedResearch:HaitongInternationalpublishesquantitative,screeningorshortreportswhichmayrankstocksaccordingtovaluationandothermetricsormaysuggestpricesbasedonpossiblevaluationmultiples.Suchrankingsorsuggestedpricesdonotpurporttobestockratingsortargetpricesorfundamentalvaluesandareforinformationonly.海通国际A股覆盖：海通国际可能会就沪港通及深港通的中国A股进行覆盖及评级。海通证券（600837.CH），海通国际于上海的母公司，也会于中国发布中国A股的研究报告。但是，海通国际使用与海通证券不同的评级系统，所以海通国际与海通证券的中国A股评级可能有所不同。HaitongInternationalCoverageofA-Shares:HaitongInternationalmaycoverandrateA-SharesthataresubjecttotheHongKongStockConnectschemewithShanghaiandShenzhen.HaitongSecurities(HS;600837CH),theultimateparentcompanyofHTISGbasedinShanghai,coversandpublishesresearchonthesesameA-SharesfordistributioninmainlandChina.However,theratingsystememployedbyHSdiffersfromthatusedbyHTIandasaresulttheremaybeadifferenceintheHTIandHSratingsforthesameA-sharestocks.海通国际优质100A股（Q100）指数：海通国际Q100指数是一个包括100支由海通证券覆盖的优质中国A股的计量产品。这些股票是通过基于质量的筛选过程，并结合对海通证券A股团队自下而上的研究。海通国际每季对Q100指数成分作出复审。HaitongInternationalQuality100A-share(Q100)Index:HTI’sQ100Indexisaquantproductthatconsistsof100ofthehighest-qualityA-sharesundercoverageatHSinShanghai.Thesestocksarecarefullyselectedthroughaquality-basedscreeningprocessincombinationwithareviewoftheHSA-shareteam’sbottom-upresearch.TheQ100constituentcompaniesarereviewedquarterly.盟浪义利（FIN-ESG）数据通免责声明条款：在使用盟浪义利（FIN-ESG）数据之前，请务必仔细阅读本条款并同意本声明：第一条义利（FIN-ESG）数据系由盟浪可持续数字科技有限责任公司（以下简称“本公司”）基于合法取得的公开信息评估而成，本公司对信息的准确性及完整性不作任何保证。对公司的评估结果仅供参考，并不构成对任何个人或机构投资建议，也不能作为任何个人或机构购买、出售或持有相关金融产品的依据。本公司不对任何个人或机构投资者因使用本数据表述的评估结果造成的任何直接或间接损失负责。第二条盟浪并不因收到此评估数据而将收件人视为客户，收件人使用此数据时应根据自身实际情况作出自我独立判断。本数据所载内容反映的是盟浪在最初发布本数据日期当日的判断，盟浪有权在不发出通知的情况下更新、修订与发出其他与本数据所载内容不一致或有不同结论的数据。除非另行说明，本数据（如财务业绩数据等）仅代表过往表现，过往的业绩表现不作为日后回报的预测。第三条本数据版权归本公司所有，本公司依法保留各项权利。未经本公司事先书面许可授权，任何个人或机构不得将本数据中的评估结果用于任何营利性目的，不得对本数据进行修改、复制、编译、汇编、再次编辑、改编、删减、缩写、节选、发行、出租、展览、表演、放映、广播、信息网络传播、摄制、增加图标及说明等，否则因此给盟浪或其他第三方造成损失的，由用户承担相应的赔偿责任，盟浪不承担责任。第四条如本免责声明未约定，而盟浪网站平台载明的其他协议内容（如《盟浪网站用户注册协议》《盟浪网用户服务（含认证）协议》《盟浪网隐私政策》等）有约定的，则按其他协议的约定执行；若本免责声明与其他协议约定存在冲突或不一致的，则以本免责声明约定为准。SusallWaveFIN-ESGDataServiceDisclaimer:PleasereadthesetermsandconditionsbelowcarefullyandconfirmyouragreementandacceptancewiththesetermsbeforeusingSusallWaveFIN-ESGDataService.1.FIN-ESGDataisproducedbySusallWaveDigitalTechnologyCo.,Ltd.(Inshort,SusallWave)’sassessmentbasedonlegalpubliclyaccessibleinformation.SusallWaveshallnotberesponsibleforanyaccuracyandcompletenessoftheinformation.Theassessmentresultisforreferenceonly.Itisnotforanyinvestmentadviceforanyindividualorinstitutionandnotforbasisofpurchasing,sellingorholdinganyrelativefinancialproducts.WewillnotbeliableforanydirectorindirectlossofanyindividualorinstitutionasaresultofusingSusallWaveFIN-ESGData.2.SusallWavedonotconsiderrecipientsascustomersforreceivingthesedata.Whenusingthedata,recipientsshallmakeyourownindependentjudgmentaccordingtoyourpracticalindividualstatus.Thecontentsofthedatareflectthejudgmentofusonlyonthereleaseday.Wehaverighttoupdateandamendthedataandreleaseotherdatathatcontainsinconsistentcontentsordifferentconclusionswithoutnotification.Unlessexpresslystated,thedata(e.g.,financialperformancedata)representspastperformanceonlyandthepastperformancecannotbeviewedasthepredictionoffuturereturn.33.ThecopyrightofthisdatabelongstoSusallWave,andwereserveallrightsinaccordancewiththelaw.Withoutthepriorwrittenpermissionofourcompany,noneofindividualorinstitutioncanusethesedataforanyprofitablepurpose.Besides,noneofindividualorinstitutioncantakeactionssuchasamendment,replication,translation,compilation,re-editing,adaption,deletion,abbreviation,excerpts,issuance,rent,exhibition,performance,projection,broadcast,informationnetworktransmission,shooting,addingiconsandinstructions.IfanylossofSusallWaveoranythird-partyiscausedbythoseactions,usersshallbearthecorrespondingcompensationliability.SusallWaveshallnotberesponsibleforanyloss.4.Ifanytermisnotcontainedinthisdisclaimerbutwritteninotheragreementsonourwebsite(e.g.UserRegistrationProtocolofSusallWaveWebsite,UserService(includingauthentication)AgreementofSusallWaveWebsite,PrivacyPolicyofSusallwaveWebsite),itshouldbeexecutedaccordingtootheragreements.Ifthereisanydifferencebetweenthisdisclaimandotheragreements,thisdisclaimershallbeapplied.重要免责声明：非印度证券的研究报告：本报告由海通国际证券集团有限公司（“HTISGL”）的全资附属公司海通国际研究有限公司（“HTIRL”）发行，该公司是根据香港证券及期货条例（第571章）持有第4类受规管活动（就证券提供意见）的持牌法团。该研究报告在HTISGL的全资附属公司HaitongInternational(Japan)K.K.（“HTIJKK”）的协助下发行，HTIJKK是由日本关东财务局监管为投资顾问。印度证券的研究报告：本报告由从事证券交易、投资银行及证券分析及受SecuritiesandExchangeBoardofIndia（“SEBI”）监管的HaitongSecuritiesIndiaPrivateLimited（“HTSIPL”）所发行，包括制作及发布涵盖BSELimited（“BSE”）和NationalStockExchangeofIndiaLimited（“NSE”）上市公司（统称为「印度交易所」）的研究报告。HTSIPL于2016年12月22日被收购并成为海通国际证券集团有限公司（“HTISG”）的一部分。所有研究报告均以海通国际为名作为全球品牌，经许可由海通国际证券股份有限公司及/或海通国际证券集团的其他成员在其司法管辖区发布。本文件所载信息和观点已被编译或源自可靠来源，但HTIRL、HTISCL或任何其他属于海通国际证券集团有限公司（“HTISG”）的成员对其准确性、完整性和正确性不做任何明示或暗示的声明或保证。本文件中所有观点均截至本报告日期，如有更改，恕不另行通知。本文件仅供参考使用。文件中提及的任何公司或其股票的说明并非意图展示完整的内容，本文件并非/不应被解释为对证券买卖的明示或暗示地出价或征价。在某些司法管辖区，本文件中提及的证券可能无法进行买卖。如果投资产品以投资者本国货币以外的币种进行计价，则汇率变化可能会对投资产生不利影响。过去的表现并不一定代表将来的结果。某些特定交易，包括设计金融衍生工具的，有产生重大风险的可能性，因此并不适合所有的投资者。您还应认识到本文件中的建议并非为您量身定制。分析师并未考虑到您自身的财务情况，如您的财务状况和风险偏好。因此您必须自行分析并在适用的情况下咨询自己的法律、税收、会计、金融和其他方面的专业顾问，以期在投资之前评估该项建议是否适合于您。若由于使用本文件所载的材料而产生任何直接或间接的损失，HTISG及其董事、雇员或代理人对此均不承担任何责任。除对本文内容承担责任的分析师除外，HTISG及我们的关联公司、高级管理人员、董事和雇员，均可不时作为主事人就本文件所述的任何证券或衍生品持有长仓或短仓以及进行买卖。HTISG的销售员、交易员和其他专业人士均可向HTISG的相关客户和公司提供与本文件所述意见相反的口头或书面市场评论意见或交易策略。HTISG可做出与本文件所述建议或意见不一致的投资决策。但HTIRL没有义务来确保本文件的收件人了解到该等交易决定、思路或建议。请访问海通国际网站www.equities.htisec.com，查阅更多有关海通国际为预防和避免利益冲突设立的组织和行政安排的内容信息。非美国分析师披露信息：本项研究首页上列明的海通国际分析师并未在FINRA进行注册或者取得相应的资格，并且不受美国FINRA有关与本项研究目标公司进行沟通、公开露面和自营证券交易的第2241条规则之限制。IMPORTANTDISCLAIMERForresearchreportsonnon-Indiansecurities:TheresearchreportisissuedbyHaitongInternationalResearchLimited(“HTIRL”),awhollyownedsubsidiaryofHaitongInternationalSecuritiesGroupLimited(“HTISGL”)andalicensedcorporationtocarryonType4regulatedactivity(advisingonsecurities)forthepurposeoftheSecuritiesandFuturesOrdinance(Cap.571)ofHongKong,withtheassistanceofHaitongInternational(Japan)K.K.(“HTIJKK”),awhollyownedsubsidiaryofHTISGLandwhichisregulatedasanInvestmentAdviserbytheKantoFinanceBureauofJapan.ForresearchreportsonIndiansecurities:TheresearchreportisissuedbyHaitongSecuritiesIndiaPrivateLimited(“HSIPL”),anIndiancompanyandaSecuritiesandExchangeBoardofIndia(“SEBI”)registeredStockBroker,MerchantBankerandResearchAnalystthat,interalia,producesanddistributesresearchreportscoveringlistedentitiesontheBSELimited(“BSE”)andtheNationalStockExchangeofIndiaLimited(“NSE”)(collectivelyreferredtoas“IndianExchanges”).HSIPLwasacquiredandbecamepartoftheHaitongInternationalSecuritiesGroupofCompanies(“HTISG”)on22December2016.AlltheresearchreportsaregloballybrandedunderthenameHaitongInternationalandapprovedfordistributionbyHaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited(“HTISCL”)and/oranyothermemberswithinHTISGintheirrespectivejurisdictions.Theinformationandopinionscontainedinthisresearchreporthavebeencompiledorarrivedatfromsourcesbelievedtobereliableandingoodfaithbutnorepresentationorwarranty,expressorimplied,ismadebyHTIRL,HTISCL,HSIPL,HTIJKKoranyothermemberswithinHTISGfromwhichthisresearchreportmaybereceived,astotheiraccuracy,completenessorcorrectness.Allopinionsexpressedhereinareasofthedateofthisresearchreportandaresubjecttochangewithoutnotice.Thisresearchreportisforinformationpurposeonly.Descriptionsofanycompaniesortheirsecuritiesmentionedhereinarenotintendedtobecompleteandthisresearchreportisnot,andshouldnotbeconstruedexpresslyorimpliedlyas,anoffertobuyorsellsecurities.Thesecuritiesreferredtointhisresearchreportmaynotbeeligibleforpurchaseorsaleinsomejurisdictions.Ifaninvestmentproductisdenominatedinacurrencyotherthananinvestor'shomecurrency,achangeinexchangeratesmayadverselyaffecttheinvestment.Pastperformanceisnotnecessarilyindicativeoffutureresults.Certaintransactions,includingthoseinvolvingderivatives,giverisetosubstantialriskandarenotsuitableforallinvestors.Youshouldalsobearinmindthatrecommendationsinthisresearchreportarenottailor-madeforyou.Theanalysthasnottakenintoaccountyouruniquefinancialcircumstances,suchasyourfinancialsituationandriskappetite.Youmust,therefore,analyzeandshould,whereapplicable,consultyourownlegal,tax,accounting,financialandotherprofessionaladviserstoevaluatewhethertherecommendationssuitsyoubeforeinvestment.NeitherHTISGnoranyofitsdirectors,employeesoragentsacceptsanyliabilitywhatsoeverforanydirectorconsequentiallossarisingfromanyuseofthematerialscontainedinthisresearchreport.HTISGandouraffiliates,officers,directors,andemployees,excludingtheanalystsresponsibleforthecontentofthisdocument,willfromtimetotimehavelongorshortpositionsin,actasprincipalin,andbuyorsell,thesecuritiesorderivatives,ifany,referredtointhisresearchreport.Sales,traders,andotherprofessionalsofHTISGmayprovideoralorwrittenmarketcommentaryortradingstrategiestotherelevantclientsandthecompanieswithinHTISGthatreflectopinionsthatarecontrarytotheopinionsexpressedinthisresearchreport.HTISGmaymakeinvestmentdecisionsthatareinconsistentwiththerecommendationsorviewsexpressedinthisresearchreport.HTIisundernoobligationtoensurethatsuchothertradingdecisions,ideasorrecommendationsarebrought4totheattentionofanyrecipientofthisresearchreport.PleaserefertoHTI’swebsitewww.equities.htisec.comforfurtherinformationonHTI’sorganizationalandadministrativearrangementssetupforthepreventionandavoidanceofconflictsofinterestwithrespecttoResearch.NonU.S.AnalystDisclosure:TheHTIanalyst(s)listedonthecoverofthisResearchis(are)notregisteredorqualifiedasaresearchanalystwithFINRAandarenotsubjecttoU.S.FINRARule2241restrictionsoncommunicationswithcompaniesthatarethesubjectoftheResearch;publicappearances;andtradingsecuritiesbyaresearchanalyst.分发和地区通知：除非下文另有规定，否则任何希望讨论本报告或者就本项研究中讨论的任何证券进行任何交易的收件人均应联系其所在国家或地区的海通国际销售人员。香港投资者的通知事项：海通国际证券股份有限公司(“HTISCL”)负责分发该研究报告，HTISCL是在香港有权实施第1类受规管活动（从事证券交易）的持牌公司。该研究报告并不构成《证券及期货条例》（香港法例第571章）（以下简称“SFO”）所界定的要约邀请，证券要约或公众要约。本研究报告仅提供给SFO所界定的“专业投资者”。本研究报告未经过证券及期货事务监察委员会的审查。您不应仅根据本研究报告中所载的信息做出投资决定。本研究报告的收件人就研究报告中产生或与之相关的任何事宜请联系HTISCL销售人员。美国投资者的通知事项：本研究报告由HTIRL，HSIPL或HTIJKK编写。HTIRL，HSIPL，HTIJKK以及任何非HTISG美国联营公司，均未在美国注册，因此不受美国关于研究报告编制和研究分析人员独立性规定的约束。本研究报告提供给依照1934年“美国证券交易法”第15a-6条规定的豁免注册的「美国主要机构投资者」（“MajorU.S.InstitutionalInvestor”）和「机构投资者」（”U.S.InstitutionalInvestors”）。在向美国机构投资者分发研究报告时，HaitongInternationalSecurities(USA)Inc.（“HTIUSA”）将对报告的内容负责。任何收到本研究报告的美国投资者，希望根据本研究报告提供的信息进行任何证券或相关金融工具买卖的交易，只能通过HTIUSA。HTIUSA位于340MadisonAvenue,12thFloor,NewYork,NY10173，电话（212）351-6050。HTIUSA是在美国于U.S.SecuritiesandExchangeCommission（“SEC”）注册的经纪商，也是FinancialIndustryRegulatoryAuthority,Inc.（“FINRA”）的成员。HTIUSA不负责编写本研究报告，也不负责其中包含的分析。在任何情况下，收到本研究报告的任何美国投资者，不得直接与分析师直接联系，也不得通过HSIPL，HTIRL或HTIJKK直接进行买卖证券或相关金融工具的交易。本研究报告中出现的HSIPL，HTIRL或HTIJKK分析师没有注册或具备FINRA的研究分析师资格，因此可能不受FINRA第2241条规定的与目标公司的交流，公开露面和分析师账户持有的交易证券等限制。投资本研究报告中讨论的任何非美国证券或相关金融工具（包括ADR）可能存在一定风险。非美国发行的证券可能没有注册，或不受美国法规的约束。有关非美国证券或相关金融工具的信息可能有限制。外国公司可能不受审计和汇报的标准以及与美国境内生效相符的监管要求。本研究报告中以美元以外的其他货币计价的任何证券或相关金融工具的投资或收益的价值受汇率波动的影响，可能对该等证券或相关金融工具的价值或收入产生正面或负面影响。美国收件人的所有问询请联系：HaitongInternationalSecurities(USA)Inc.340MadisonAvenue,12thFloorNewYork,NY10173联系人电话：(212)3516050DISTRIBUTIONANDREGIONALNOTICESExceptasotherwiseindicatedbelow,anyRecipientwishingtodiscussthisresearchreportoreffectanytransactioninanysecuritydiscussedinHTI’sresearchshouldcontacttheHaitongInternationalsalespersonintheirowncountryorregion.NoticetoHongKonginvestors:TheresearchreportisdistributedbyHaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited(“HTISCL”),whichisalicensedcorporationtocarryonType1regulatedactivity(dealinginsecurities)inHongKong.ThisresearchreportdoesnotconstituteasolicitationoranofferofsecuritiesoraninvitationtothepublicwithinthemeaningoftheSFO.Thisresearchreportisonlytobecirculatedto"ProfessionalInvestors"asdefinedintheSFO.ThisresearchreporthasnotbeenreviewedbytheSecuritiesandFuturesCommission.Youshouldnotmakeinvestmentdecisionssolelyonthebasisoftheinformationcontainedinthisresearchreport.RecipientsofthisresearchreportaretocontactHTISCLsalespersonsinrespectofanymattersarisingfrom,orinconnectionwith,theresearchreport.NoticetoU.S.investors:Asdescribedabove,thisresearchreportwaspreparedbyHTIRL,HSIPLorHTIJKK.NeitherHTIRL,HSIPL,HTIJKK,noranyofthenonU.S.HTISGaffiliatesisregisteredintheUnitedStatesand,therefore,isnotsubjecttoU.S.rulesregardingthepreparationofresearchreportsandtheindependenceofresearchanalysts.Thisresearchreportisprovidedfordistributionto“majorU.S.institutionalinvestors”and“U.S.institutionalinvestors”inrelianceontheexemptionfromregistrationprovidedbyRule15a-6oftheU.S.SecuritiesExchangeActof1934,asamended.Whendistributingresearchreportsto“U.S.institutionalinvestors,”HTIUSAwillaccepttheresponsibilitiesforthecontentofthereports.AnyU.S.recipientofthisresearchreportwishingtoeffectanytransactiontobuyorsellsecuritiesorrelatedfinancialinstrumentsbasedontheinformationprovidedinthisresearchreportshoulddosoonlythroughHaitongInternationalSecurities(USA)Inc.(“HTIUSA”),locatedat340MadisonAvenue,12thFloor,NewYork,NY10173,USA;telephone(212)3516050.HTIUSAisabroker-dealerregisteredintheU.S.withtheU.S.SecuritiesandExchangeCommission(the“SEC”)andamemberoftheFinancialIndustryRegulatoryAuthority,Inc.(“FINRA”).HTIUSAisnotresponsibleforthepreparationofthisresearchreportnorfortheanalysiscontainedtherein.UndernocircumstancesshouldanyU.S.recipientofthisresearchreportcontacttheanalystdirectlyoreffectanytransactiontobuyorsellsecuritiesorrelatedfinancialinstrumentsdirectlythroughHSIPL,HTIRLorHTIJKK.TheHSIPL,HTIRLorHTIJKKanalyst(s)whosenameappearsinthisresearchreportisnotregisteredorqualifiedasaresearchanalystwithFINRAand,therefore,maynotbesubjecttoFINRARule2241restrictionsoncommunicationswithasubjectcompany,publicappearancesandtradingsecuritiesheldbyaresearchanalystaccount.Investinginanynon-U.S.securitiesorrelatedfinancialinstruments(includingADRs)discussedinthisresearchreportmaypresentcertainrisks.Thesecuritiesofnon-U.S.issuersmaynotberegisteredwith,orbesubjecttoU.S.regulations.Informationonsuchnon-U.S.securitiesorrelatedfinancialinstrumentsmaybelimited.ForeigncompaniesmaynotbesubjecttoauditandreportingstandardsandregulatoryrequirementscomparabletothoseineffectwithintheU.S.ThevalueofanyinvestmentorincomefromanysecuritiesorrelatedfinancialinstrumentsdiscussedinthisresearchreportdenominatedinacurrencyotherthanU.S.dollarsissubjecttoexchangeratefluctuationsthatmayhaveapositiveoradverseeffectonthevalueoforincomefromsuchsecuritiesorrelatedfinancialinstruments.AllinquiriesbyU.S.recipientsshouldbedirectedto:HaitongInternationalSecurities(USA)Inc.340MadisonAvenue,12thFloorNewYork,NY10173Attn:SalesDeskat(212)3516050中华人民共和国的通知事项：在中华人民共和国（下称“中国”，就本报告目的而言，不包括香港特别行政区、澳门特别行政区和台湾）只有根据适用的中国法律法规而收到该材料的人员方可使用该材料。并且根据相关法律法规，该材料中的信息并不构成“在中国从事生产、经营活动”。本文件在中国并不构成相关证券的公共发售或认购。无论根据法律规定或其他任5何规定，在取得中国政府所有的批准或许可之前，任何法人或自然人均不得直接或间接地购买本材料中的任何证券或任何实益权益。接收本文件的人员须遵守上述限制性规定。加拿大投资者的通知事项：在任何情况下该等材料均不得被解释为在任何加拿大的司法管辖区内出售证券的要约或认购证券的要约邀请。本材料中所述证券在加拿大的任何要约或出售行为均只能在豁免向有关加拿大证券监管机构提交招股说明书的前提下由HaitongInternationalSecurities(USA)Inc.（“HTIUSA”）予以实施，该公司是一家根据NationalInstrument31-103RegistrationRequirements,ExemptionsandOngoingRegistrantObligations（“NI31-103”）的规定得到「国际交易商豁免」（“InternationalDealerExemption”）的交易商，位于艾伯塔省、不列颠哥伦比亚省、安大略省和魁北克省。在加拿大，该等材料在任何情况下均不得被解释为任何证券的招股说明书、发行备忘录、广告或公开发行。加拿大的任何证券委员会或类似的监管机构均未审查或以任何方式批准该等材料、其中所载的信息或所述证券的优点，任何与此相反的声明即属违法。在收到该等材料时，每个加拿大的收件人均将被视为属于NationalInstrument45-106ProspectusExemptions第1.1节或者SecuritiesAct(Ontario)第73.3(1)节所规定的「认可投资者」（“AccreditedInvestor”），或者在适用情况下NationalInstrument31-103第1.1节所规定的「许可投资者」（“PermittedInvestor”）。新加坡投资者的通知事项：本研究报告由HaitongInternationalSecurities(Singapore)PteLtd（“HTISSPL”）[公司注册编号201311400G]于新加坡提供。HTISSPL是符合《财务顾问法》（第110章）（“FAA”）定义的豁免财务顾问，可（a）提供关于证券，集体投资计划的部分，交易所衍生品合约和场外衍生品合约的建议（b）发行或公布有关证券、交易所衍生品合约和场外衍生品合约的研究分析或研究报告。本研究报告仅提供给符合《证券及期货法》（第289章）第4A条项下规定的机构投资者。对于因本研究报告而产生的或与之相关的任何问题，本研究报告的收件人应通过以下信息与HTISSPL联系：HaitongInternationalSecurities(Singapore)Pte.Ltd50RafflesPlace,#33-03SingaporeLandTower,Singapore048623电话:(65)65361920日本投资者的通知事项：本研究报告由海通国际证券有限公司所发布，旨在分发给从事投资管理的金融服务提供商或注册金融机构（根据日本金融机构和交易法（“FIEL”））第61（1）条，第17-11（1）条的执行及相关条款）。英国及欧盟投资者的通知事项：本报告由从事投资顾问的HaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited所发布，本报告只面向有投资相关经验的专业客户发布。任何投资或与本报告相关的投资行为只面对此类专业客户。没有投资经验或相关投资经验的客户不得依赖本报告。HaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited的分支机构的净长期或短期金融权益可能超过本研究报告中提及的实体已发行股本总额的0.5％。特别提醒有些英文报告有可能此前已经通过中文或其它语言完成发布。澳大利亚投资者的通知事项：HaitongInternationalSecurities(Singapore)PteLtd,HaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited和HaitongInternationalSecurities(UK)Limited分别根据澳大利亚证券和投资委员会（以下简称“ASIC”）公司（废除及过度性）文书第2016/396号规章在澳大利亚分发本项研究，该等规章免除了根据2001年《公司法》在澳大利亚为批发客户提供金融服务时海通国际需持有澳大利亚金融服务许可的要求。ASIC的规章副本可在以下网站获取：www.legislation.gov.au。海通国际提供的金融服务受外国法律法规规定的管制，该等法律与在澳大利亚所适用的法律存在差异。印度投资者的通知事项：本报告由从事证券交易、投资银行及证券分析及受SecuritiesandExchangeBoardofIndia（“SEBI”）监管的HaitongSecuritiesIndiaPrivateLimited（“HTSIPL”）所发布，包括制作及发布涵盖BSELimited（“BSE”）和NationalStockExchangeofIndiaLimited（“NSE”）（统称为「印度交易所」）研究报告。研究机构名称:HaitongSecuritiesIndiaPrivateLimitedSEBI研究分析师注册号:INH000002590地址:1203A,Floor12A,Tower2A,OneWorldCenter841SenapatiBapatMarg,ElphinstoneRoad,Mumbai400013,IndiaCINU74140MH2011FTC224070电话:+912243156800传真:+912224216327合规和申诉办公室联系人：PrasannaChandwaskar；电话:+912243156803;电子邮箱:prasanna.chandwaskar@htisec.com“请注意，SEBI授予的注册和NISM的认证并不保证中介的表现或为投资者提供任何回报保证”。本项研究仅供收件人使用，未经海通国际的书面同意不得予以复制和再次分发。版权所有：海通国际证券集团有限公司2019年。保留所有权利。People’sRepublicofChina(PRC):InthePRC,theresearchreportisdirectedforthesoleuseofthosewhoreceivetheresearchreportinaccordancewiththeapplicablePRClawsandregulations.Further,theinformationontheresearchreportdoesnotconstitute"productionandbusinessactivitiesinthePRC"underrelevantPRClaws.Thisresearchreportdoesnotconstituteapublicofferofthesecurity,whetherbysaleorsubscription,inthePRC.Further,nolegalornaturalpersonsofthePRCmaydirectlyorindirectlypurchaseanyofthesecurityoranybeneficialinterestthereinwithoutobtainingallpriorPRCgovernmentapprovalsorlicensesthatarerequired,whetherstatutorilyorotherwise.Personswhocomeintopossessionofthisresearcharerequiredtoobservetheserestrictions.NoticetoCanadianInvestors:UndernocircumstancesisthisresearchreporttobeconstruedasanoffertosellsecuritiesorasasolicitationofanoffertobuysecuritiesinanyjurisdictionofCanada.AnyofferorsaleofthesecuritiesdescribedhereininCanadawillbemadeonlyunderanexemptionfromtherequirementstofileaprospectuswiththerelevantCanadiansecuritiesregulatorsandonlybyHaitongInternationalSecurities(USA)Inc.,adealerrelyingonthe“internationaldealerexemption”underNationalInstrument31-103RegistrationRequirements,ExemptionsandOngoingRegistrantObligations(“NI31-103”)inAlberta,BritishColumbia,OntarioandQuebec.Thisresearchreportisnot,andundernocircumstancesshouldbeconstruedas,aprospectus,anofferingmemorandum,anadvertisementorapublicofferingofanysecuritiesinCanada.NosecuritiescommissionorsimilarregulatoryauthorityinCanadahasreviewedorinanywaypasseduponthisresearchreport,theinformationcontainedhereinorthemeritsofthesecuritiesdescribedhereinandanyrepresentationtothecontraryisanoffence.Uponreceiptofthisresearchreport,eachCanadianrecipientwillbedeemedtohaverepresentedthattheinvestorisan“accreditedinvestor”assuchtermisdefinedinsection1.1ofNationalInstrument45-106ProspectusExemptionsor,6inOntario,insection73.3(1)oftheSecuritiesAct(Ontario),asapplicable,anda“permittedclient”assuchtermisdefinedinsection1.1ofNI31-103,respectively.NoticetoSingaporeinvestors:ThisresearchreportisprovidedinSingaporebyorthroughHaitongInternationalSecurities(Singapore)PteLtd(“HTISSPL”)[CoRegNo201311400G.HTISSPLisanExemptFinancialAdviserundertheFinancialAdvisersAct(Cap.110)(“FAA”)to(a)adviseonsecurities,unitsinacollectiveinvestmentscheme,exchange-tradedderivativescontractsandover-the-counterderivativescontractsand(b)issueorpromulgateresearchanalysesorresearchreportsonsecurities,exchange-tradedderivativescontractsandover-the-counterderivativescontracts.Thisresearchreportisonlyprovidedtoinstitutionalinvestors,withinthemeaningofSection4AoftheSecuritiesandFuturesAct(Cap.289).RecipientsofthisresearchreportaretocontactHTISSPLviathedetailsbelowinrespectofanymattersarisingfrom,orinconnectionwith,theresearchreport:HaitongInternationalSecurities(Singapore)Pte.Ltd.10CollyerQuay,#19-01-#19-05OceanFinancialCentre,Singapore049315Telephone:(65)65361920NoticetoJapaneseinvestors:ThisresearchreportisdistributedbyHaitongInternationalSecuritiesCompanyLimitedandintendedtobedistributedtoFinancialServicesProvidersorRegisteredFinancialInstitutionsengagedininvestmentmanagement(asdefinedintheJapanFinancialInstrumentsandExchangeAct("FIEL")Art.61(1),OrderforEnforcementofFIELArt.17-11(1),andrelatedarticles).NoticetoUKandEuropeanUnioninvestors:ThisresearchreportisdistributedbyHaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited.Thisresearchisdirectedatpersonshavingprofessionalexperienceinmattersrelatingtoinvestments.Anyinvestmentorinvestmentactivitytowhichthisresearchrelatesisavailableonlytosuchpersonsorwillbeengagedinonlywithsuchpersons.Personswhodonothaveprofessionalexperienceinmattersrelatingtoinvestmentsshouldnotrelyonthisresearch.HaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited’saffiliatesmayhaveanetlongorshortfinancialinterestinexcessof0.5%ofthetotalissuedsharecapitaloftheentitiesmentionedinthisresearchreport.PleasebeawarethatanyreportinEnglishmayhavebeenpublishedpreviouslyinChineseoranotherlanguage.NoticetoAustralianinvestors:TheresearchreportisdistributedinAustraliabyHaitongInternationalSecurities(Singapore)PteLtd,HaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited,andHaitongInternationalSecurities(UK)LimitedinrelianceonASICCorporations(RepealandTransitional)Instrument2016/396,whichexemptsthoseHTISGentitiesfromtherequirementtoholdanAustralianfinancialserviceslicenseundertheCorporationsAct2001inrespectofthefinancialservicesitprovidestowholesaleclientsinAustralia.AcopyoftheASICClassOrdersmaybeobtainedatthefollowingwebsite,www.legislation.gov.au.FinancialservicesprovidedbyHaitongInternationalSecurities(Singapore)PteLtd,HaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited,andHaitongInternationalSecurities(UK)Limitedareregulatedunderforeignlawsandregulatoryrequirements,whicharedifferentfromthelawsapplyinginAustralia.NoticetoIndianinvestors:TheresearchreportisdistributedbyHaitongSecuritiesIndiaPrivateLimited(“HSIPL”),anIndiancompanyandaSecuritiesandExchangeBoardofIndia(“SEBI”)registeredStockBroker,MerchantBankerandResearchAnalystthat,interalia,producesanddistributesresearchreportscoveringlistedentitiesontheBSELimited(“BSE”)andtheNationalStockExchangeofIndiaLimited(“NSE”)(collectivelyreferredtoas“IndianExchanges”).Nameoftheentity:HaitongSecuritiesIndiaPrivateLimitedSEBIResearchAnalystRegistrationNumber:INH000002590Address:1203A,Floor12A,Tower2A,OneWorldCenter841SenapatiBapatMarg,ElphinstoneRoad,Mumbai400013,IndiaCINU74140MH2011FTC224070Ph:+912243156800Fax:+912224216327DetailsoftheComplianceOfficerandGrievanceOfficer:PrasannaChandwaskar:Ph:+912243156803;Emailid:prasanna.chandwaskar@htisec.com“PleasenotethatRegistrationgrantedbySEBIandCertificationfromNISMinnowayguaranteeperformanceoftheintermediaryorprovideanyassuranceofreturnstoinvestors”.ThisresearchreportisintendedfortherecipientsonlyandmaynotbereproducedorredistributedwithoutthewrittenconsentofanauthorizedsignatoryofHTISG.Copyright:HaitongInternationalSecuritiesGroupLimited2019.Allrightsreserved.http://equities.htisec.com/x/legal.html7
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